BACCALAUREAT EN ADMINISTRATION DES AFFAIRES

Curso:

Decisiones Financieras
Costo de Capital
Dr. Ernesto Garca Daz
Julio 2012

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Costo de capital de la Empresa

El costo de capital ser considerado en este capitulo como en
promedio ponderado, promedio que es considerado como la tasa de
rendimiento mnima que debe ganarse, de tal manera que el valor
mercado de la empresa y sus acciones no disminuya. *
Una Empresa obtiene fondos de diversas fuentes. Los accionistas,
los proveedores, los empleados y la misma Empresa a travs de
reservas han provisto los fondos que utiliza para su actividad
econmica. Esto es una gran canasta de fondos, los cuales se usan
para las inversiones. El costo promedio de estos fondos, es el costo
promedio de capital de la firma (CP). En ingls, Weighted Average
Cost of Capital (WACC).

*J. F. WESTON y E. F. BRIGHAM, Finanzas en administracin, pp.

639-640, Ed. Interamericana, Mxico 1987.
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El costo de capital
Es la tasa que
determina el
costo del
financiamiento de
la empresa, es el
costo ponderado
de las diversas
fuentes de
financiamiento
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Para que una

empresa sea un
negocio atractivo
debe ser capaz de
generar una
riqueza
Igual o mayor a su
costo de capital
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Evaluacin de la empresa y el Costo de Capital

Se puede
medir de
dos
maneras

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1.- Que el rendimiento que

generen los activos
de la
empresa en operacin debe ser
mayor o igual a los costos de
financiamiento
2.- Que los flujos de efectivo que
genera la empresa deben de ser
capaces de cubrir los pagos que
demandan los proveedores del
capital
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Costo de Capital y Rendimiento

Rendimiento

PASIVO
ACTIVO

Costo de
Capital (Ko)

CAPITAL
R>Ko
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Costo de Capital y flujo de efectivo

PASIVO
Flujo de
Efectivo (FE)

ACTIVO

Flujo de
efectivo para
los acreedores

+
CAPITAL

Flujo de
efectivo para
los Socios

FE generado>FE requerido
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Componentes del CP
Como se dijo, los fondos de la firma provienen de terceros y de sus
accionistas. Entonces el CP tiene dos componentes:

Costo de la deuda
Es lo que paga la firma a sus
acreedores por utilizar sus
recursos:
bancos,
Estado,
empleados, proveedores de bienes
y servicios, etctera. Para su
calculo hay que tomar en cuenta
la deducibilidad fiscal

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Costo de los fondos de

los accionistas
Es la remuneracin que esperan
recibir los accionistas por aportar
su dinero y asumir los riesgos de
invertir en el negocio. Se compone
a su vez de las utilidades
repartidas y de las retenidas en la
firma.
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Caractersticas de la deuda
Es un contrato. Se pactan fechas en que se pagan intereses
y capital.
El acreedor recibe su dinero sin importar si la empresa ha
producido utilidades o no.
Tiene prioridad sobre los pagos de utilidades o dividendos
de los socios o accionistas.
Se le exige garantas reales (bienes races o activos en
general), o a la vez se exigen codeudores que respalden la
deuda en caso de que la firma no pueda pagar.
En la deuda se incluyen los bonos emitidos por la firma, los
prstamos recibidos, arrendamiento financiero, etctera.
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Caractersticas del Patrimonio

Tiene una remuneracin residual. Se le paga si
despus de pagar todas las obligaciones (gastos de
personal, materia prima, arriendos, intereses,
etctera.) queda un remanente o utilidad.
En caso de quiebra o liquidacin son los ltimos
en recibir su dinero.
Esto muestra una gran diferencia en el riesgo que
asume cada dueo de los recursos.
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Diferencia entre deuda y Capital

La gran diferencia es el grado de
riesgo que tiene cada uno. La deuda
tiene menos riesgo que el patrimonio.
Por lo tanto el costo porcentual de la
deuda debe ser menor que el del
patrimonio.
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Modelos para el calculo de capital accionario

Modelo 1. La utilidad es constante y no existe crecimiento de la
empresa
En este modelo, el precio de la accin comn esta definido por la
utilidad entre el rendimiento esperado, ya que parte de la
consideracin de que la utilidad es constante, lo cual se expresa:

P r e c io

U tilid a d
U

R e n d im ie n to
K e

U tilid a d
U
K e

P r e c io
P

despejando Ke:

Ec. del costo de capital de acciones

con utilidad constante

La parte relativa a la valuacin de acciones fue tomada de Weston y Copeland, Op. Cit. Pp. 734-752.
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Modelos para el calculo de capital accionario

Modelo 2 Existe un crecimiento constante de la utilidad de la empresa
En este modelo, existe un crecimiento constante de la empresa, lo que
conlleva tambin a dividendos crecientes. Se parte de la idea de que existe
una diferencia bsica entre el precio original de compra de la accin y el precio
de venta. Si los inversionistas esperan mantener la accin durante un ao y si
se espera que el precio de la accin crezca a una tasa g, tenemos que el
precio de venta al final del ao esta determinado por la ganancia de capital y
esta se determina por la constante de crecimiento g, a travs de la siguiente
relacin:

do
K e
g
Po

donde:

Ke = costo de capital de las acciones comunes

do = dividendo esperado
Po = precio esperado
g = constante de crecimiento
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Metodologa para el calculo de los Bonos Finitos

El calculo de un bono finito esta determinado por el valor presente de los
rendimientos ofrecidos peridicamente y por el valor obtenido al vencimiento del
mismo (valor nominal). As que para calcularlo usaremos la frmula del valor
presente de una serie de pagos iguales (frmula 4) y la frmula del valor presente de
un pago nico (frmula 2), lo que se expresa de esta forma:

(1 i ) n 1
Vn
VB Vnr

n
n
i
(
1

i
)

VB es el valor mercado del bono

Vn es el valor nominal al vencimiento
r rendimiento ofrecido como pago peridico de inters por el emisor del bono
i es la tasa esperada de utilidad por el comprador del bono y
n es la duracin o tiempo de vigencia del bono
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Cmo determinar el costo de la deuda

Los intereses que generan los crditos bancarios, bonos y dems
instrumentos de deuda son en parte deducibles de impuestos, lo que va a
crear diferencias entre la consideracin del calculo del rendimiento para el
comprador y el emisor. Veamos el siguiente esquema:

Ventas
- costo de ventas
Utilidad Bruta
-Gastos de Operacin
U.A.I.I
Utilidad antes de intereses e impuestos.
- inters
los intereses se consideran como gastos
U.D.I
(utilidad despus de intereses).
-impuesto
Utilidad neta

Lo anterior significa que la empresa que emiti el bono (Emisora) no paga

realmente el rendimiento peridico (r) en su totalidad, sino que deduce
una parte a travs de su carga impositiva.

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Como se
puede
aprecia, el
costo real de
la deuda es:

K i i (1 t )

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Relacin jerrquica entre Costos de Financiamiento

La terminologa siguiente designa a los costos de los diversos tipos de
financiamiento:
SIMBOLO
SIGNIFICADO
Ko
Costo de capital global de la empresa
Kb

Porcentaje de pasivos en crditos bancarios o similares

Ki

Porcentaje de pasivos en crditos deuda o bonos diversos

Kp

Costo componente de las acciones preferenciales

Ke Costo componente de las acciones comunes, Capital

Patrimonial y Utilidades Retenidas
Rf
Tasa libre de riesgo
En general, las tasas de inters mantienen, por lo general, la
siguiente relacin, segn su nivel de riesgo:
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Ke > Kp > Kb,Ki > Rf

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El costo de los fondos propios

Empresas del Mercado de Valores
El modelo de fijacin de precios de activos de capital o Capital Asset
Pricing Model, CAPM, fue creado en el ao de 1963 por los economistas
William Sharpe, John Lintner y Jack Treinor, los que consideran que
cada tipo de inversin genera un nivel de riesgo diferente y como los
inversionistas prefieren menos a mas riesgo, es necesario remunerarlo
por invertir en estos activos financieros riesgosos.
Para que exista equilibrio en el mercado la remuneracin debe
considerarse cmo:
Rj = R + (Rm R)
Donde:
Rj = Rentabilidad esperada de la accin j
(Rm-R) = prima de riesgo
(Rm R) = diferencia entre la rentabilidad promedio del mercado y la
tasa libre de riesgo
= sensibilidad de la accin con respecto a los movimientos del
mercado.
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El costo de los fondos propios

Empresas fuera del Mercado de Valores
La medicin del costo de los fondos aportados por los socios es ms difcil
de calcular. Los modelos que se han propuesto sirven para empresas
inscritas en bolsa. Por lo tanto, esos modelos no son adecuados para
empresas fuera de esa categora.
Para la mayora de las empresas habr que averiguar de otra manera el costo
del dinero:
Pregntele al dueo cunto desea ganar
Observe qu decisiones de inversin han tomado los accionistas en el
pasado
Vea el rendimiento de empresas similares en los Mercados de Valores o
del ndice Accionario
Vea el comportamiento de la tasa libre de riesgo
Analizar el comportamiento de las tasas de inters lideres
Vea cuanto esta pagando por la deuda de la empresa
Utilizar formas alternativas de calculo
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Formas alternativas de calculo del costo de los fondos propios

Estas tcnicas alternativas trabajan sobre la base de buscar
el rendimiento mnimo que se espera de la empresa, es
decir, en determinar cul es el resultado que los
inversionistas esperan que su empresa obtenga como
mnimo.
Alternativa de Haime 1
Alternativa de Sanjurjo y Reinoso2
Alternativa de Juan Alberto Adam Siade3
Alternativa propia
1.- Luis Haime, Reestructuracin integral de empresas, Mxico, Isef, 1998
2.- Citado por Mara Luisa Saavedra Garca, La valuacin de empresas, Investigacin
doctoral, UNAM, FCA, Divisin de Estudios de posgrado, Mxico, 2002
3,- Juan Alberto Adam Siade, Generacin de valor financiero, Propuesta de aplicacin
para todo tipo de empresas, UNAM, FCA, 2006
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Alternativa de Haime
Costo de capital propio =Costo de la deuda de la empresa + Prima de riesgo de la empresa
Prima de riesgo de la empresa = Costo de deuda de la empresa Tasa libre de riesgo
Ejemplo:
Ejemplo: Datos de 2010:
Tasa Libre de Riesgo (bonos del gobierno federal Cetes 28 das) = 4.49% = 0.0449
Costo de deuda = TIIE + 11.4% = 4.26% + 11.4% = .1566
Prima de riesgo de la empresa:
Prima de riesgo de la empresa = Costo de deuda de la empresa tasa libre de riesgo
Prima de riesgo de la empresa = 15.66% - 4.49% = 11.17%
Costo del capital propio:
Costo de capital propio = Costo de la deuda de la empresa + Prima de riesgo de la empresa
Sustituyendo en la frmula el costo de capital propio = 15.6% + 11.17% = 26.83%
En este caso el rendimiento mnimo esperado por los inversionistas de la empresa es del
26.83%
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Alternativa de Sanjurjo y Reinoso

Otra alternativa la presentan Sanjurjo y Reinoso que dicen que para empresas
pequeas el CAPM1 debera agregar una prima adicional por el reducido tamao de
su mercado. Seala que la Ibbotson Associates, que es una compaa estadounidense
establecida en 1977, menciona que aquellas empresas que tengan una capitalizacin
menor a 270 millones de euros, que es donde entran la mayora de las empresas
Latinoamericanas, deben aplicar esa prima que es proporcionada por esta empresa
que es a lo que se dedica principalmente.
Se debe de tomar como base el modelo de CAPM sealado paginas atrs y utilizar
un hibrido entre datos del Mercado Estadounidense y los Mercados de Valores
locales.
debe considerarse cmo:
Rj = R + (Rm R)
Donde:
Rj = Rentabilidad esperada de la accin j
(Rm-R) = prima de riesgo Se toman datos totales o parciales de la Consultora
Ibbotson Associates u otra empresa especializada
R y Rm pueden tomarse del mercado local
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Juan Alberto Adam Siade

El autor de esta alternativa seala que las empresas pueden calcular su costo de capital
sumndole a la tasa libre de riesgo la diferencia entre esa misma tasa y la inflacin, y
ajustndola al nmero de rendimientos reales que cada empresa requiera en lo particular.
Costo de capital = Tlr + (Tlr inflacin)
Ejemplo: Datos:
Tasa Libre de Riesgo (bonos del gobierno federal) = 4.49% = 0.0449
Inflacin = 4.40% = 0.044
Frmula: Costo de capital = Tasa libre de riesgo + (Tasa Libre de Riesgo - inflacin)
Sustitucin y resultado:
Costo de capital = 0.0449 + (0.0449 0.0357)
Costo de capital = 0.0449 + 0.0092
Costo de capital = 0.0541 = 5.41%
En esta ltima alternativa la prima por riesgo representa la diferencia entre lo que ofrece
la tasa libre de riesgo y la inflacin, que en realidad es la tasa real de rendimiento del
Cetes
En este caso el rendimiento mnimo esperado por los inversionistas de la empresa es el
4.58%
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Alternativa Propia
Dado que en los mercados emergentes como el nuestro, los comportamientos entre la tasa
libre de riesgo (Cetes a 28 das), la tasa de inflacin y el costo de los pasivos bancarios, que
son a los que recurren la mayora de las Pymes y Mipymes presentas, a veces diferencias
abismales, calcular el costo de capital por los medios anteriores, significan una pequea
compensacin al enorme riesgo que asumen este tipo de empresas, por lo que sugiero a la
prima de riesgo hay que sumarle costo particular de este tipo de crditos.
Costo de capital = Tlr + (Tlr inflacin + costo de la deuda)
Ejemplo: Datos de 2010:
Tasa Libre de Riesgo (bonos del gobierno federal) = 4.49% = 0.0449
Inflacin anualizada = 3.57% = 0.0357 Costo deuda (TIIE + 11.4%) = 15.66% = .1566
Frmula: Costo de capital = Tasa libre de riesgo + (Tasa Libre de Riesgo inflacin +
Costo de Deuda)
Sustitucin y resultado:
Costo de capital = 0.0449 + (0.0449 0.0357 + .1566)
Costo de capital = 0.0449 + 0.1658
Costo de capital = 0.2107 = 21.07%
En este caso el rendimiento mnimo esperado por los inversionistas de la empresa es el
21.70%, costo que parece mas adecuado a la situacin de los pases emergentes
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DETERMINACIN DEL COSTO DE CAPITAL GLOBAL

Cuando existen casos de empresas que tienen diversas
fuentes de financiamiento, se recomienda el siguiente
mtodo para determinar el costo de capital global:
1.Determinar el costo individual de cada fuente de
financiamiento.
2.Calcular que porcentaje del total de financiamiento
pertenece a cada fuente.
3.Multiplicar cada costo de capital individual por su
porcentaje de participacin.
4.Sumar estos productos para obtener el costo de capital
global (Ko)
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CALCULO DEL COSTO DE CAPITAL GLOBAL

Cantidad
Fuente
40,000
Bonos (Ki)
20,000
Ac. Preferentes (Kp)
10,000
Ac. Comunes (Kc)
70,000
Total.

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Porcentaje
57.14%
28.57%
14.29%
100.00%

Costo CostoxPorcentaje
9.19%
5.25%
16.66%
4.76%
56.00%
8.00%
18.01%

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Base para
comparar
con La
ROI

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Base para
comparar
con La
ROE
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