tefan N M UNGUREANU

(stefan.nm.ungureanu@gmail.com)
(3) Piaa obligaiunilor
strine
 Joac un rol major n fluxul mondial de capital, rol ce confer
acestei piee o importan att economic ct i politic
Este o surs important de bani pentru cei care vor s se
mprumute:
acetia pot proveni din toate colurile lumii
inclusiv din rile industrializate sau n curs de dezvoltare
att din sectorul public ct i privat
Asigur mobilizarea unor resurse financiare importante, pe o
perioad ndelungat (scadenele emisiunilor pot merge pn la 30
de ani)
Fiind extrem de complex, emisiunea de obligaiuni pe pieele
internaionale se realizeaz printr-un mecanism specific i complex
Avantaje specifice
disponibilitatea rapid de fonduri care din punct de vedere
al maturitii, cantitii i costului sunt mai avantajoase dect
alte surse alternative de capital
o mare flexibilitate ca urmare a dereglementrii relative a
pieei (n special n sectorul euroobligaiunilor)
potenial inovativ ridicat prin aceea c mereu sunt create noi
titluri de valoare rezultate din modificarea celor tradiionale:
instrumente financiare hibride cum ar fi swaps pe obligaiuni
warrants
obligaiuni convertibile n aciuni comune sau n alte monede dect cea
n care a fost denominat emisiunea
 Obligaiunea valoare mobiliar emis cu
doband/cupon (sau cu discount/sczmnt, n
cazul obligaiunilor cu cupon zero), prin care
emitentul se oblig s plteasc deintorului, la
anumite intervale de timp, o anumit sum de
bani, numit cupon, precum i s restituie
principalul la maturitate (s rscumpere
obligaiunile emise)
titlu primar ce ndeplinete rolul
unui contract de mprumut ncheiat ntre emitent
(beneficiar) i deintorul capitalului (investitorul)
 Emiterea unor instrumente de datorie n scopul
procurrii de fonduri (cum sunt i obligaiunile)
poart denumirea de pia primar
Odat emise, aceste instrumente se
tranzacioneaz pe piaa secundar
Majoritatea activitii de tranzacionare se
desfaoar pe piaa over-the-counter/OTC (piaa
la ghieu)
Exist ns i obligaiuni de stat sau corporative
care sunt emise pe pieele interne i sunt listate la
bursele de valori
 Pe pieele de obligaiuni exist dou
metode diferite de a le tranzaciona:
Ca instrumentele negociabile de datorie:
sunt acele instrumente care pot fi cumprate/vndute pe o pia
secundar, odat emise de ctre un imprumutat/debitor
aici sunt incluse: obligaiunile, certificatele, precum i alte instrumente
cu acoperire n active sau cu ipotec sau clase derivate din acestea
(cum sunt produsele care au o valoare determinat de valoarea unei
variabile de pia, de referin rata dobanzii pe obligaiuni)
Ca instrumente nenegociabile:
reprezentate de tranzacii private ntre diferite entiti financiare
tranzacii care nu sunt negociate pe pia i ale cror detalii (cum sunt
rata dobnzii i termenele de rambursare) nu sunt date publicitii
 Pe pieele internaionale de obligaiuni exist trei
tipuri principale de juctori:

Emitenii
Investitorii
Intermediarii
 Emitenii sunt organizaiile care prezint suficient
siguran i bonitate pentru a atrage investitori
prin emiterea instrumentelor de datorie
Principalii emiteni pe pieele de obligaiuni sunt:
- bncile i alte instituii financiare
- corporaiile
- organismele guvernamentale
- organizaiile internaionale
Cteva avantaje ale emiterii de obligaiuni pentru
aceste entiti (n special pentru corporaii) sunt:
sumele de bani obinute pot fi substanial mai
mari dect n cazul n care ar apela la un
mprumut bancar
mprumutaii/emitenii sunt n cutarea celor
mai competitive rate de finanare i perioadele
de rambursare sunt mai lungi
banii pot fi procurai mai rapid
 Investitorii sunt cei care i plaseaz banii n
aceste obligaiuni:
ca recompens pentru folosirea banilor lor se ateapt la
primirea unei dobnzi/cupon n mod regulat, pe durata
mprumutului
cu restituirea integral a mprumutului pn la sfritul
perioadei de scaden
Investitorii se pot mpri n dou mari categorii:
instituii includ fondurile mutuale, fondurile de pensii,
companiile de asigurri i instituiile de economii (acetia fiind
cei mai mari)
persoane fizice
 Intermediarii sunt cei care fac posibil ntlnirea
ntre investitori i emiteni, ntre cumprtori i
vnztori
Principalii intermediari sunt:
bncile de investiii
brokerii (care sunt rspunztori pentru ntregul
proces de emitere i tranzacionare de obligaiuni)
 Scadena:
precizeaz momentul n care emitentul i va rscumpra obligaiunile
emise
Valoarea nominal:
este valoarea intrinsec a obligaiunii
la aceast valoare se realizeaz practic rscumprarea la scaden
emisiunea iniial se poate realiza la valoarea nominal sau la o
valoare diferit
Preul de emisiune:
se precizeaz atunci cnd emisiunea se realizeaz la o alt valoare
dect cea nominal
de regul este mai mic dect valoarea nominal
diferena reprezint ctig (prim) pentru investitor
(deoarece rscumprarea la scaden a obligaiunilor se face ntotdeauna la
valoarea nominal)
 Cuponul:
rata dobnzii pe care emitentul este de acord s o plteasc
investitorilor (pentru capitalul mprumutat emitentului)
poate fi fix/variabil
pltibil semianual/anual
pltibil la sfritul/la nceputul perioadei
Rambursarea:
arat modul n care se va face returnarea mprumutului obligatar
cele mai uzuale forme de rambursare:
- serii egale
- anuiti
- tran final
- cupon zero
 Serii egale emitentul va rscumpra obligaiunile n trane egale pe perioada
mprumutului
tranele anuale pltite de emitent (cuponul/dobnda + principalul)
sunt mai mari n prima parte a perioadei i scad pe msura
aproprierii de scaden
Anuiti emitentul va plti trane anuale constante
nseamn c numrul obligaiunilor rscumprate anual
crete pe msur ce ne apropiem de scaden
Tran final emitentul va plti cupon anual sau semianual, iar
rscumprarea obligaiunilor se va face integral la
scaden
Cupon zero nu se pltete cupon; rscumprarea se face la scaden
preul de emisiune < valoarea nominal
ctigul este dat de diferena ntre cele dou
(ca investitor, cumpr la preul de emisiune i rscumpr la
valoarea nominal)
Toate obligaiunile internaionale pot fi ncadrate n
dou categorii generice:
obligaiuni strine
euroobligaiuni
 Obligaiuni strine emise pe o pia strin
i denominate n moneda acelei ri
(expl.: emisiunea de obligaiuni a Guvernului Romniei pe piaa
Germaniei n mrci germane sau pe piaa Japoniei n yeni)
Euroobligaiuni emise pe o pia strin i
denominate n moneda altei ri dect cea a
pieei de emisiune
(expl.: o emisiune de obligaiuni denominate n dolari pe piaa
Germaniei sau a Japoniei)
Obligaiuni cu rat fix
Obligaiuni cu rat variabil
Obligaiuni convertibile
Obligaiuni speciale:
- obligaiuni n deviz dubl
- obligaiuni cu cupon zero
- obligaiuni nedatate
- obligaiuni perpetue
Obligaiuni inovative:
- obligaiuni indexate
- Reverse Floater Bonds
- Asset - Backed Bonds
- Catastrophe Bonds
 Cupoanele sunt fixe i se pltesc anual, asumnd tradiia
european
Frecvena de plat a cupoanelor este, n general, aceeai cu cea a
pieei de emisiune
(Astfel, o emisiune pe piaa SUA se caracterizeaz prin plata semestrial a
cupoanelor)
Valoarea emisiunii variaz ntre 50-500 mil.USD
Maturitatea ajunge pn la 30-40 de ani
Valoarea nominal a acestor titluri 5000 USD/obligaiune
Pot fi emise:
la valoarea nominal
sub valoarea nomnal
pot fi rscumprate anticipat, nsoite de o prim pltit de emitent
deintorului
 Rata cuponului se calculeaz n funcie de o rat de referin,
adesea LIBOR
(dar care poate fi i, de exemplu, ratele de dobnd ale US Treasury bills la 91 de zile)
Pentru emitenii importani, marja care se adaug la rata dobnzii
de referin este foarte mic; ea poate fi, n mod excepional,
negativ
Odat calculat rata dobnzii, ea se aplic pentru urmtoarele ase
luni
Pot fi nsoite de:
o rat maxim (cap), care protejeaz emitentul
sau de o rat minim (collar), care protejeaz att emitentul ct i investitorul
Plata cuponului lunar sau trimestrial
(motiv pentru care sunt de multe ori asimilate titlurilor de pe piaa monetar)
Sunt instrumente foarte lichide, cu pia secundar puternic
dezvoltat, cu scaden la maximum 10-15 ani (media este 5-7 ani)
 Dau dreptul deintorului s cear conversiunea
obligaiunilor n aciuni ale societii emitente
Aceste obligaiuni pot fi cu cupon fix sau variabil
Cuponul este mai mic dect n cazul obligaiunilor
obinuite
Convenia de subscriere stabilete:
numrul de aciuni care se pot obine n schimbul unei obligaiuni
modalitatea de calcul a preului de conversie
n anumite cazuri (n special cel al emitenilor japonezi),
cursul de schimb valutar (ntre dolar i moneda
emitentului) se fixeaz anticipat
Scadena este de pn la 10-15 ani
 Ataeaz obligaiunii o opiune suplimentar pe
care investitorul iniial o poate exercita sau nu:
are prioritate n cumprarea altor titluri financiare emise
ulterior de emitentul iniial
Warantul e n general detaabil i negociabil pe
alte piee

n 1980 au aprut obligaiunile cu warante care

permit achiziionarea de obligaiuni adiionale
 Reverse Floater Bonds: rata de cupon scade pe msur ce ratele de dobnd
cresc (beneficiul investitorilor este dublu cnd ratele de dobnd scad: un pre
mai mare i un cupon mai mare)

Asset - Backed Bonds: - emisiunea de obligaiuni este legat de performana

financiar a unor companii din acelai grup (exemplu: Walt Disney, David
Bowie)

Catastrophe Bonds: - emisiunea de obligaiuni este dependent de o serie de

catastrofe posibile (exemplu: Electrolux a fcut o emisiune de obligaiuni care
s acopere pagubele unor posibile cutremure n Japonia, care ar afecta filiala
sa)

Obligaiuni indexate: - efectuarea plilor este indexat fa de preul unor

mrfuri speciale (exemplu: Mexicul a emis obligaiuni legate de preul petrolului)
 Emisiunea de obligaiuni pe pieele financiare
internaionale este un proces complex i de durat
Mobilizeaz fonduri importante de la deintorii de
capital aflai pe diferite piee
n mecanismul de emisiune sunt implicai un
numr important de intermediari, fiecare avnd un
rol determinat n procesul emisiunii
Etapa I: Desemnarea bncii lider i formarea
grupului de coordonare/garantare
Beneficiarul contacteaz o banc de prim rang (banca lider) ce i
va asuma responsabilitatea coordonrii ntregii emisiuni
Banca lider contacteaz un grup de bnci care, mpreun cu
aceasta, vor forma grupul de coordonare/garantare
Rolul grupului de coordonare/garantare:
acord consultan n privina stabilirii calendarului emisiunii
stabilete, dup o analiz prealabil a beneficiarului, condiiile emisiunii
(scaden, cupon, rambursare)
acord asisten n selectarea celorlali membri din grup
coordoneaz ntregul proces de emisiune
coordoneaz ncasarea cupoanelor i plata comisioanelor ctre bncile din grup
i asum cea mai mare parte a riscurilor legate de emisiune
Etapa II: Constituirea grupului de plasament
garantat (GPG)
Grupul de plasament este constituit n vederea
plasamentului garantat de obligaiuni
i asum rolul distribuirii a minimum 75% din
valoarea emisiunii
n cazul n care nu se reuete plasarea integral a
obligaiunilor, GPG va subscrie n numele su
obligaiunile rmase neplasate/nesubscrise
Etapa III: Constituirea grupului de plasament

Grupul are rolul de a vinde/plasa restul de obligaiuni

care au mai rmas de subscris (25%) din totalul
emisiunii
Angajamentul acestui grup se realizeaz fa de
banca lider
Grupul de plasament nu i asum responsabilitatea
privind obligaiunile rmase nesubscrise
Etapa IV: Stabilirea programului de emisiune
Banca lider analizeaz mpreun cu celelalte bnci din grupul de
coordonare situaia financiar a emitentului emisiunii, stabilind
condiiile mprumutului:
valoarea emisiunii
valoarea nominal a obligaiunilor
cuponul
preul de emisiune
rambursarea
Etapa V: Memorandumul de emisiune
Are loc publicarea unui nscris cu rol de informare i promovare a
emisiunii n faa investitorilor poteniali
Etapa VI: Lansarea emisiunii
Testarea pieei
Lansarea emisiunii

Deschiderea pieei secundare

nscrierea la burs a obligaiunilor emise

 Etapa VII: Finalizarea emisiunii
n caz de succes al emisiunii, se public un nscris (tombstone) n care
fiecare banc participant la mecanismul complex de emisiune este
nscris conform cu poziia sa
Dac emisiunea se realizeaz cu garantare, din partea grupului de
coordonare (lucru care nu este obligatoriu s se ntmple ntotdeauna),
obligaiunile rmase nesubscrise n prima faz sunt preluate de ctre
acesta
Emisiunea de obligaiuni garantat este mai sigur, dar i mai costisitoare:
plata cuponului
taxe pltite de beneficiarul emitent: taxa de management (ctre banca lider i
grupul de coordonare); taxa de subscriere (ctre grupul de plasament
garantat); taxa de vnzare (ctre grupul de plasament)