Teoría de Carteras de Inversión

Carteras de Inversión
CARTERA: combinación de activos o
inversiones.
Ejm: cartera de títulos del tesoro

 De la información disponible podemos

obtener:
 rf: tasa de descuento de proyectos seguros.
 rm: tasa de rentabilidad del mercado

rm= rf + prima por riesgo

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Medida del riesgo en la cartera
 Varianza y Desviación típica: son las
medidas estadísticas más habituales de
la variabilidad.
Varianza (r m )  2 (r m )  valor esperado de (r m  rm )2

Con ȓm =rentabilidad actual del mercado en el período

t y rm rentabilidad esperada.

Desv. típica  (r m )  Varianza(r m )

Estas medidas son índices naturales del riesgo.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Medida del riesgo en la cartera
 Medida de la Variabilidad de la Cartera
 En principio, puede estimarse la variabilidad
de la cartera, identificando las
probabilidades y calculando la varianza o
desv. típica, el tema es ¿dónde se obtienen
las probabilidades?
 Una forma es mirar la variabilidad en el
pasado, sin embargo no hay ninguna razón
para que carteras altamente variables
tengan un comportamiento predecible.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Cartera de 2 acciones
La varianza de una cartera de dos acciones es la suma de
las cuatro celdas mostradas en la figura: Donde xi es la
cantidad invertida en la acción i; σi2 es la varianza de la
rentabilidad de la acción i; σij es la covarianza entre las
rentabilidades i y j ; y  es la correlación.

ACCIÓN 1 ACCIÓN 2

ACCIÓN 1 X12σ12 X1X2σ12= X1X212σ1σ2

ACCIÓN 2 X1X2σ12= X1X212σ1σ2 X22σ22

Varianza cartera= X12σ12 + X22σ22 + 2(X1X212σ1σ2)

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Calculando el riesgo de la cartera

 La correlación entre dos activos puede

tomar valores positivos y negativos:
 ρ>0  las acciones tienden a moverse juntas
 =0  las perspectivas de las acciones son
totalmente independientes.
 ρ<0  las acciones tienden a moverse en
direcciones contrarias ( cov<0)
 Cuando hay correlación perfectamente
negativa =-1, hay siempre una estrategia
de cartera con la cual se elimina
completamente el riesgo.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Cartera de n acciones
Las casillas de la diagonal contienen los términos de
la varianza (xi2i2), y las otras contienen los
términos de las covarianzas (xixjij)

n n
varianza de la cartera =  xi x j ij Acción
i 1 j 1 1 2 3 4 N
1 ......
2
3
4

Acción

N .....

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Ejemplo: Portafolio de dos activos

Veamos el siguiente ejemplo. Tenemos dos activos, X e Y:

Probabilidad Retorno de X Retorno de Y

(%) (%)
0.2 11 3
0.2 9 15
0.2 25 2
0.2 7 20
0.2 2 6

E(X) =0.2 x (0.11+0.09+0.25+0.070.02) = 0.1  10%

E(Y) = 0.2 x (0.03+0.15+0.02+0.2+0.06) = 0.08  8%

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Ejemplo: Portafolio de dos activos
Var(X) = 0.2 x (0.110.1)2 + 0.2 x (0.090.1)2 + 0.2 x (0.250.1)2

+0.2 x (0.070.1)2 + 0.2 x (0.020.1)2

= 0.0076

Análogamente,

Var(Y) = 0.00708

Cov(X, Y) = E(XE(X))(YE(Y))

= 0.2 x {(0.110.1) x (0.030.08) + (0.090.1) x (0.150.08)

+(0.250.1) x (0.020.08) + (0.07010.1) x (0.20.08)

+(0.020.1) x (0.060.08)}

= 0.0024

Esta covarianza negativa indica que los retornos de X e Y se mueven en

direcciones opuestas. Si invertimos en ambos activos a la vez, tenemos un
portafolio que es menos riesgoso que mantener cada activo por separado.
IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS
Ejemplo: Portafolio de dos activos
 Sabiendo que: E ( R p )  wRx  1  wR y
 p2  w2 x2  1  w2  y2  2 w1  w x y 
 Supongamos que invertimos 50% en cada
activo. En dicho caso, el retorno del portafolio
y su desviación estándar vienen dados por:
 E(Rp) = 0.5 x 0.1 + 0.5 x 0.08 = 0.09 = 9,0%
 Var(Rp) = (0.5)2 x (0.0076) + (0.5)2 x (0.00708) +
2 x 0.5 x 0.5 x ( 0.0024) = 0.00247
 σ(Rp) = 4.97%
 El retorno esperado se ubica en el punto medio
de los retornos ofrecidos por X e Y, pero el
riesgo del portafolio es inferior al de X o Y.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Ejemplo: Portafolio de dos activos
 El retorno esperado y la varianza del portafolio
dependerán de las proporciones invertidas en X e Y:
E(rp)
% invertido % invertido 10.5%
en X en Y E(Rp) σ(Rp)
100% 0% 10,0% 8,72% 9.5%
75% 25% 9,5% 6,18%
8.5%
50% 50% 9,0% 4,97%
25% 75% 8,5% 5,96% 7.5%
0% 100% 8,0% 8,41% -25% 0% 25% 50% 75% 100% 125%

E(Rp) vs σ(rp) σ(rp)

11.0% 12.0%
10.0% 10.0%
9.0% 8.0%

8.0% 6.0%

7.0% 4.0%
4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% -25% 0% 25% 50% 75% 100% 125%

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Diversificación
 Podemos calcular medidas de variabilidad
tanto para títulos individuales como para
carteras.
 La cartera de mercado está formada por
acciones individuales, ¿por qué su
variabilidad no refleja la variabilidad media
de los componentes?. Porque la
diversificación reduce la variabilidad.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Diversificación
 La disminución de la variabilidad total
se produce porque no todos los títulos
evolucionan de la misma forma. La
caída de uno de los títulos se
compensa con la subida de otro, por lo
tanto se reduce el riesgo total.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Riesgo
 Los precios de los activos financieros no están
perfectamente correlacionados.
 A medida que se van agregando activos a una
cartera, la varianza se va reduciendo.

p

Riesgo no sistemático o diversificable

Riesgo sistemático, no diversificable o de mercado

N° de activos

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Riesgo
 Riesgo único (o diversificable, o
sistemático o propio): Aquel que puede ser
potencialmente eliminado mediante
diversificación.

 Riesgo de Mercado (o no diversificable, o

no sistemático): Aquel que no puede ser
eliminado. Está asociado con factores que
afectan a la economía en su conjunto. Por
eso las acciones tienden a moverse en el
mismo sentido, y esta es la razón por la que
se dice que los inversores están expuestos a
la “incertidumbre del mercado”.
IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS
 Riesgo y Diversificación
 Para una cartera razonablemente
diversificada, lo único que importa es
el riesgo de mercado, por lo tanto la
principal fuente de riesgo para un
inversor que diversifica es si el
mercado sube o baja.
 Fondos Mutuos

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Ejemplo
 Dados los siguientes datos de activos, determine:
Probabilidad Rx Ry
0,2 18% 0%
0,2 5% -3%
0,2 12% 15%
0,2 4% 12%
0,2 6% 1%

 La rentabilidad esperada y varianza de los activos

 La covarianza entre los activos
 El portafolio de mínima varianza
 Solución
 E(Rx)= 9% E(Ry)=5%
 σx= 0,053 σy=0,071  y2   xy x y
 σxy= -0,00012 w*  2
 Mínima varianza  64% en activo X  x   y2  2 xy x y
IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS
 Límites para la diversificación
 Como se menciono, la medida de variabilidad de un
portafolio de N activos esta dada por:
N N
varianza de la cartera =  x x 
i 1 j 1
i j ij

 En la medida que aumentamos el numero de activos

la varianza disminuye convergiendo a la covarianza
promedio
 2 activos  2 varianzas + 2 covarianzas
 3 activos  3 varianzas + 6 covarianzas
 N activos  N varianzas + (N2-N) covarianzas

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Límites para la diversificación
 Es posible separar los términos de la expresión de
varianza del portafolio:
 Supongamos un portafolio formado por N activos en igual
proporción (1/N)
N N N N N N N
1 1 1 1 1
Var ( R p )    ij  2   ij    ii    ij
i 1 j 1 N N N i 1 j 1 N2 i 1 N2 i 1 j 1
i j

 Supongamos que el activo de mayor varianza tiene var=L.

Luego el primer termino…
 1 N
LN L
lim N   2
N
L 
i 1 N 2
 
N
0

 Supongamos  ij la covarianza promedio del portafolio

 
lim N   2
1 N N
 N 2
N
 ij   ij  2  ij    ij
N
 N  
i 1 j 1
ij 
N2 N 
 i j 
IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS
Límites para la diversificación
 Luego, la variabilidad de una cartera bien diversificada
se refleja principalmente en la covarianza.
1
  cov  2
2
p
n n
 covij

 ¿Es entonces la varianza de un activo, una buena

medida de su riesgo?
 Cuando se cuenta con una cartera bien diversificada, para
evaluar la inclusión de un nuevo activo, solo resulta relevante
su contribución al riesgo total de la cartera
 Esa contribución esta dada por la covarianza del activo con la
cartera
  Es la covarianza la correcta medida del riesgo de un activo
 No se debería exigir mayor rentabilidad por riesgo diversificable

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Elección de inversión
 Si existen muchos activos riesgosos, la forma general del
conjunto de oportunidades de inversión no se altera,
pero deja de ser una curva y se convierte en un área.
 Hay combinaciones que,
para cualquier grado de
aversión al riesgo, siempre
serán preferibles, porque
dado un nivel de riesgo
entregan el mayor valor
x esperado de la rentabilidad
x x
x o dado un nivel de
x x
x rentabilidad esperada que
x x x
entregan el menor riesgo
x
 Los activos que se
encuentran bajo esta
curva se les llama
ineficientes.

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Elección de inversión
 ¿Cómo voy a escoger una combinación de varios
acciones?
 Eso depende de la preferencia (las curvas de
indiferencia) de las personas
 Podemos representar las preferencias como….
 Donde las alternativas A,B,C a
E(rp) C pesar de tener ≠ retornos
esperados y riesgo, entrega =
B nivel de utilidad y por lo tanto
A son indiferentes
 Un portafolio se dice eficiente si:
óptimo  Ningún portafolio tiene el
mismo retorno esperado a
más bajo riesgo
 Ningún otro portafolio tiene
σ el más alto retorno para un
nivel de riesgo dado
 Elección de inversión
 En el punto en que el individuo maximiza su
utilidad, la pendiente de la curva de utilidad =
pendiente de la curva de mínimo riesgo
 Trade off entre riesgo y rentabilidad se equiparan

E(rp)

óptimo

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Elección de inversión
 Cada inversionista tendrá distinta elección de acuerdo a
su trade off entre riesgo y retorno
 Sin embargo, para cada uno se cumple que en su punto
de inversión optima, la tasa de sustitución riesgo-
rentabilidad es la misma en su función de utilidad y en la
frontera eficiente de inversión
E(rp)

C
B
A
E(R) del min E

Min σ(R) σ
IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS
 Incorporando la tasa libre de riesgo

 Si además de la frontera eficiente de inversión, se

agrega un activo libre de riesgo… ¿Cuál seria ahora
la elección de inversión?
 Las líneas representan portafolios que combinan activos
riesgosos con el activo libre de riesgo
 Cualquier portafolio
E(rp)
presente en las líneas
podría ser escogido,
sin embargo el
N J
M portafolio M resulta
mas conveniente para
cualquier inversionista
RF

IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS

 Elección de inversión
 Supuesto: se puede endeudar o prestar dinero al mismo
tipo de interés libre de riesgo rf.
 Invirtiendo en letras del
tesoro y cartera M, se
obtiene rentabilidades E(rp)
endeudamiento
entre rf-M
 Se puede aumentar el FPE
abanico de posibilidades rs M
hacia la derecha de M préstamo
tomando un préstamo a la
T
tasa rf e invertirlo en M rf
 No hay ninguna razón para
mantener por ejemplo la
cartera T(cartera σs σ
ineficiente)
 Elección de inversión
 Esta línea de inversión es conocida como la Línea
de Mercado de Capitales, LMC
 La pendiente de esta línea nos da una referencia
respecto a la prima por riesgo

E(rp)
 E RM   RF 
E R   R  R p 
endeudamiento
 
  RM 
p F
 FPE

rs M
préstamo

T
rf

σs σ

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Teoría de Carteras de Inversión