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Tema: VALORACION DE EMPRESAS

Docente: Mag CPC. Carlos Reynaldo
(e).
Leonardo Guzmán Navarro
Escuela Profesional Periodo académico: 2018-1

CIENCIAS CONTABLES Y FINANCIERAS Semestre: 6
Unidad: VII
VALORACION DE EMPRESAS
5- 1
ÍNDICE DE TEMAS
 Introducción.
 Los motivos para valorar una empresa.
 Los métodos de valoración de empresas.
 La valoración de una empresa que cotiza en la Bolsa de Valores
 Los métodos de múltiplos comparables
 Valoración de una empresa que no cotiza en la Bolsa
 Desarrollo de un caso completo de valoración con el método
DCF.
 La valoración de una empresa en mercados emergentes.
 La valoración de la empresa por partes.
 Valoración de instituciones financieras.
 Conclusiones.
 Bibliografía.
5- 3
INTRODUCCIÓN
Existen muchos métodos para valorar una empresa, comenzando por la
información entregada por la contabilidad, hasta llegar a complicados
esquemas de valorar opciones de crecimiento o abandono.
Para toda la gama existente de técnicas de evaluación financiera, existe un
método, fundamentos y una razonabilidad en su aplicación. Asimismo,
podemos ver que en diferentes situaciones, se han aplicado distintos
métodos.
El tema inicial es saber para qué valoramos una empresa. Y son muchas las
respuestas a esta pregunta: podemos valorar una empresa para venderla, o
para comprarla, para venderla o comprarla entera, o por partes. Incluso, a
nivel familiar, si la empresa pasa a ser un ítem mas de una herencia, es
necesario valorarla para repartir dicha herencia.
Lo importante es saber que el valor de una empresa será uno de los temas
que intervendrán en un proceso de negociación, y que el precio final fijado en
la transacción, no necesariamente será el valor que nosotros hemos
determinado.
Al respecto, es importante lo que menciona el Dr. Rafael Termes del IESE en
su libro Inversión y Costo de Capital, en relación al rol que cumple el valor
determinado para la empresa en el proceso de compra o venta de ella. 5- 4
INTRODUCCIÓN
Es por ello, que me he permitido citar su planteamiento sobre el

rol del valor de la empresa en la mente del vendedor y del
comprador.
Mas allá del tema puramente técnico, el proceso posterior a una
transacción para la cual se ha valorado una empresa, tiene
efectos en la gente. A través de procesos de compra, fusiones y
reestructuraciones, se produce reducción de los puestos de
trabajo, o cambios con consecuencias a nivel del personal.
Este es un tema muy importante y que no debe estar ausente en
la evaluación de un proceso de control corporativo. Sin embargo,
en el presente trabajo solo se enfocará la parte técnica y
metodológica del proceso de valoración de empresas, dejando el
tema relacionado a los recursos humanos para otro análisis en
cursos futuros.
5- 5
MOTIVOS PARA
VALORAR UNA EMPRESA
5- 6
PARA QUÉ VALORAR UNA EMPRESA

 Para venderla completa o por partes
 Para comprarla completa o por partes
 Para hacer alianzas
 Para otorgar o pedir financiamiento
 Para otorgar garantías
 Para darla en dación en pago
 Para sacarla a la bolsa (going public)
 Para sacarla de la bolsa (going private)
 Para repartir una herencia
 Para saber cuánto vale
 etc.
5- 7
Pero, que debemos tener presente

para valorar una empresa
“Lavaloración de empresas, como la de cualquier otra cosa, bien
o servicio, es uno de los factores que intervienen en la decisión
de comprar o vender la empresa o la cosa de que se trate.
De hecho, el proceso a través del cual se llega a una compra -
venta es una negociación en la que cada una de las partes
esgrimirá las razones por las cuales está dispuesta a ceder, o
adquirir, la empresa por no menos, o por no más, de tal precio.
Para apoyar estas razones existen distintos métodos de valorar
empresas y, en la negociación, cada uno intentará hacer
prevalecer aquel método que mejor le sirva para justificar el valor
que está dispuesto a pagar o a cobrar.”
5- 8
Pero, que debemos tener presente

para valorar una empresa
Según el Dr. Rafael Termes, docente de IESE Universidad de
Navarra, señala que “En el fondo, sin embargo, si la negociación se
ha llevado a cabo en plena libertad y en ausencia de todo engaño o
fraude, el precio al que finalmente tenga lugar la operación
expresará el valor por el cual una de las partes está dispuesta, hoy,
a ceder lo que esperaba de la empresa en el futuro y el valor por el
cual una de las partes está dispuesta a adquirir, hoy, lo que piensa
puede esperar de la empresa en el futuro.
Es evidente que el hecho de que el precio de la transacción sea uno

e igual para las dos partes, no significa que el futuro que uno
supone que está cediendo coincida con el futuro que el otro supone
que está adquiriendo; lo que dice es que los criterios utilizados por
cada una de las partes para valorar, hoy, los respectivos y
posiblemente distintos futuros esperados, han sido en tal manera
distintos que han conducido al mismo valor del presente, y éste 5- 8 se
ha traducido en el precio de la compra-venta”
METODOS DE VALORACION
DE EMPRESAS
5-
10
METODOS DE VALORACION DE EMPRESAS

Tres
Tresenfoque
enfoquess
Enfoques alternativos
alternativos
dde
e
valoració
valoraciónn
Métodos Métodos
Métodosde Método
Métodos Métodos de Métodos
Métodos MétodoDCF
DCF
Contables Plusvalía basados (descuento de
Contables Plusvalía basadosen
en (descuento de
flujos de fondos)
dividendos flujos de fondos)
dividendos
Valoraciónde
Valoración de Valoraciónde
Valoración de
Métodos una empresa
empresa una empresa
empresa
una una
(empresas públicas que cotiza
que cotiza en
en que no
que no cotiza
cotiza
o privadas) Bolsa
Bolsa enBolsa
en Bolsa
5- 11
3 enfoques alternativos de valoración

 El enfoque de COSTO
 Se basa en la premisa de que un inversionista prudente no
pagaría por un activo mas que el costo de reposición o de
producción del mismo. Se relaciona mas con los métodos
contables.
 El enfoque de MERCADO
 Se pretende estimar el valor de una empresa en función de lo
que otros compradores han pagado por empresas que
puedan ser consideradas comparables o similares . Se
relaciona al método de valoración por múltiplos
comparables.
 El enfoque de INGRESO
 Básicamente está orientado al análisis del flujo de caja
descontado (DCF). Este es el método financiero por
excelencia. 5- 12
Los métodos se clasifican de acuerdo a la valoración

de un futuro esperado
Relación
respecto
a la
valoración
del futuro
esperado
Método
Método
de
de
Métodos
Métodos descuento
descuento
basados de
deflujos
flujos
Métodos basados de
Métodos en defondos
fondos
basados en
utilidades
basados
en
enlala utilidades
o o
Métodos
Métodos plusvalía dividendos
plusvalía dividendo
contables
contables s
Métodos de valoración de empresas

5- 13
Los métodos contables de

valoración
4.4.
2.2. 3.3.
1.1. Método
Método
Método
Método Método
Método
Método
Método del
delvalor
valor
del
delvalor
valor del
delvalor
valor
Patrimonial
Patrimonial sustancial
sustancial
de
de
Contable
Contable oodede
contable
contable liquidación
liquidació reposición
reposició
regularizad
regulariza n
odo n
1 – métodos contables
5- 14
El valor patrimonial contable

 En este método se identifica el
valor de la empresa y de su
patrimonio, con los valores
registrados en los libros
1. contables.
Método
Patrimonial  Corresponde al total del activo a
Contable valor de libros (deducidas
depreciaciones y
amortizaciones), menos los
pasivos exigibles de la empresa,
es decir, su patrimonio
contable.
5- 15
El valor patrimonial contable -

ejemplo
Balance al 31/x/xx
ACTIVOS en miles de $
Caja y bancos 12,571
7,519
Valores negociables
1. 31,053
Cuentas por
cobrar
Método 56,521
Inventarios
Patrimonial 9,470
Otros activos
circulantes
Contable 29,818
Inversiones
Planta y equipo (neto) 523,283
TOTAL ACTIVOS 670,235
PASIVOS Y PATRIMONIO
con la actual deuda. Cuentas por pagar 44,343
Otros pasivos circulantes 39,816
Deuda de largo plazo 212,717
Capital y Reservas 342,463
Según este método, la empresa vale Resultado del ejercicio 30,896
$ 670.235 M sin deuda y $ 373.359 M 670,235
TOTAL PASIVOS y PATR.
5- 16
Es suficiente esta información para

comprar la empresa?
NO!
1. Usted necesita satisfacerse de los valores que

Método le han mostrado.
Patrimonial
Contable
Esto se llama Proceso de Due Diligence.
5- 17
Qué se debe revisar en un

proceso de Due Diligence
 Pida una revisión independiente de los Estados Financieros.
 Analice los resultados, los flujos de fondos, la evolución de
las cifras.
 Restricciones a las disponibilidades de la empresa.
 Calidad y exigibilidad de las cuentas por cobrar.
 Calidad y disponibilidad de los inventarios.
 Pida un análisis técnico del activo fijo (capacidad,
mantención, condiciones de uso).
 Detalle de las inversiones permanentes, porcentaje de
participación, motivo de la inversión.
 Pida conformidad de terceros sobre los activos.
 Analice los contratos de la empresa con sus clientes y
proveedores.
5- 18
Qué se debe revisar en un proceso

de Due Diligence
 Analice los contratos de préstamos y líneas de crédito
(garantías, cumplimiento, covenants, renovaciones).
 Revise si existen cláusulas amarradas a los activos
principales (tipo embedded options).
 Investigue los motivos personales de por qué están
vendiendo la empresa.
 Revise la situación de contingencias tributarias y si existen
créditos a impuestos por pérdidas anteriores.
 Revise la situación de contingencias laborales y otras.
 Revise cláusulas especiales en los contratos de ejecutivos y
personal de confianza.
 Vea si queda plata debajo de la mesa.
5- 19

El valor contable regularizado
 Este método es una variación al
anterior. Corresponde al total del activo
a valor de libros (deducidas las
depreciaciones y amortizaciones),
menos los pasivos exigibles de la
2.
empresa, es decir, su patrimonio
Método del valor
contable.
contable regularizado
 Sin embargo, se procede a efectuar
ciertos ajustes de los valores para
tratar de mostrar una aproximación a
un valor mas real o de mercado del
bien. retasaciones técnicas, castigos
de inventarios, ajustes de incobrables,
costos del personal, etc. 5- 19
El valor contable regularizado Ajustes y regularizaciones Balance al 31/x/xx

Balance al 31/x/xx regularizado
ACTIVOS en miles de $ en miles de $
menos registro de gastos caja chica actualización 11,296
valores a valor de mercado menos cuentas de 7,863
Valores negociables 7,519
26,395
Cuentas por cobrar 31,053 dudoso cobro
40,521
Inventarios 56,521 menos productos obsoletos
9,470
Otros activos circulantes 9,470 ----------
31,068
Inversiones 29,818 actualización a VPP 456,852
Planta y equipo (neto) 523,283 retasación técnica y una planta quemada 583,465
44,343
PASIVOS Y PATRIMONIO 109,816
Cuentas por pagar 44,343 ---------- 233,990
registro contrato especial ejecutivos intereses 342,463
-147,147
Deuda de largo plazo Capital y 212,717 devengados
583,465
Reservas Resultado del ejercicio 342,463 Ajuste al patrimonio por (178.043) que es
TOTAL PASIVOS y PATR. 30,896 el neto de los ajustes realizados
670,235 Patrimonio actual es 195.316
5- 21
El valor contable regularizado

Ajustes y regularizaciones Balance al 31/x/xx
menos registro de gastos caja chica actualización 11,296
valores a valor de mercado menos cuentas de 7,863
Valores negociables 7,519
26,395
Cuentas por cobrar 31,053 dudoso cobro
40,521
Inventarios 56,521 menos productos obsoletos
9,470
Otros activos circulantes 9,470 ----------
31,068
Inversiones 29,818 actualización a VPP 456,852
Planta y equipo (neto) TOTAL 523,283 retasación técnica y una planta quemada 583,465
ACTIVOS 670,235
44,343
PASIVOS Y PATRIMONIO 109,816
Cuentas por pagar 44,343 ---------- 233,990
registro contrato especial ejecutivos intereses 342,463
-147,147
Deuda de largo plazo Capital y 212,717 devengados
583,465
Reservas Resultado del ejercicio 342,463 Ajuste al patrimonio por (178.043) que es
TOTAL PASIVOS y PATR. 30,896 el neto de los ajustes realizados Patrimonio
670,235 actual es 195.316
Según este método, la empresa vale $ 583.465 M sin deuda y $ 195.316M con la actual
deuda. 5- 22

El valor contable de liquidación
 Con la aplicación de este método, se está
vulnerando el principio contable de
empresa en marcha. Corresponde al total
de activo a valor de liquidación (deducidas
3. las depreciaciones y amortizaciones),
Método del menos los pasivos exigibles de la
valor de empresa, es decir, su patrimonio contable
liquidación a valor de liquidación.
 Se debe estimar a qué valor se pueden
liquidar los activos de la empresa en el
mercado, y considerar todos los costos
que significa el cese de actividades.
5- 22

Caja y bancos 12,571 ---------- 12,571
Valores negociables 7,519 actualización valores a valor de mercado menos 7,863
Cuentas por cobrar 31,053 cuentas de dudoso cobro 26,395
Inventarios 56,521 ajuste a valor de liquidación 35,521
Otros activos circulantes 9,470 se eliminan gastos de organización los socios se 0
Inversiones 29,818 quedan con estas inv. ajuste técnico solo del 0
Planta y equipo (neto) 523,283 activo útil 416,852
TOTAL ACTIVOS 670,235 499,202
Cuentas por pagar 44,343 pago finiquito a trabajadores registro contrato 69,343
Otros pasivos circulantes 39,816 especial ejecutivos intereses devengados 109,816
Deuda de largo plazo 212,717 Ajuste al patrimonio por (287.306) que es el neto 233,990
Capital y Reservas 342,463 de los ajustes realizados Patrimonio actual es 342,463
Resultado del ejercicio 30,896 86.053 -256,410
TOTAL PASIVOS y PATR. 670,235 499,202
5- 24

Caja y bancos 12,571 ---------- 12,571
Valores negociables 7,519 actualización valores a valor de mercado menos 7,863
Cuentas por cobrar 31,053 cuentas de dudoso cobro 26,395
Inventarios 56,521 ajuste a valor de liquidación 35,521
Otros activos circulantes 9,470 se eliminan gastos de organización los socios se 0
Inversiones 29,818 quedan con estas inv. ajuste técnico solo del 0
Planta y equipo (neto) 523,283 activo útil 416,852
TOTAL ACTIVOS 670,235 499,202
Cuentas por pagar 44,343 pago finiquito a trabajadores registro contrato 69,343
Otros pasivos circulantes 39,816 especial ejecutivos intereses devengados 109,816
Deuda de largo plazo 212,717 Ajuste al patrimonio por (287.306) que es el neto de 233,990
Capital y Reservas 342,463 los ajustes realizados Patrimonio actual es 86.053 342,463
Resultado del ejercicio 30,896 -256,410
TOTAL PASIVOS y PATR. 670,235 499,202
Según este método, la empresa vale $ 499.202 M sin deuda y $ 86.053 M con la
5- 25
actual deuda.
El valor sustancial o de
reposición
 Este método trata de estimar el valor de los activos
si la empresa tuviese que comenzar de nuevo sus
operaciones.
4.
Método  Es decir, trata de estimar lo que hoy costaría
del valor construir el activo necesario para el negocio lo cual
sustancial trae implícito el supuesto que no todos los activos
o de actuales son necesarios para el negocio.
reposición
 El valor sustancial o de reposición puede ser bruto
(sin deuda) y neto (con una deuda calculada como
razonable para la operación).

1 – métodos contables 5- 25
El valor sustancial o de
reposición
Caja y bancos 12,571 nivel adecuado para operación 2 meses 8,000
Valores negociables 7,519 son excedentes de caja, no al inicio 0
nivel razonable tres meses de ventas 30,000
Cuentas por cobrar 31,053
Inventarios 56,521
se eliminan gastos de organización 0
Otros activos circulantes 9,470 no son de la operación 0
Inversiones 29,818 capacidad de planta adecuado 250,000
Planta y equipo (neto) 523,283 313,000
credito de proveedores dos meses 23,000
PASIVOS Y PATRIMONIO pasivos espontáneos 20,000
Cuentas por pagar 44,343 endeudamiento para completar inv. 50,000
Otros pasivos circulantes 39,816 aporte de dueños 220,000
Deuda de largo plazo inicio de operaciones 0
212,717
Capital y Reservas Patrimonio actual es 220.000 313,000
342,463
Resultado del ejercicio 30,896
TOTAL PASIVOS y PATR. 670,235
5- 27

El valor sustancial o de reposición
Caja y bancos Valores 12,571 nivel adecuado para operación 2 meses 8,000
negociables Cuentas por 7,519 son excedentes de caja, no al inicio 0
cobrar Inventarios 31,053
Otros activos circulantes 56,521
se eliminan gastos de organización 0
Inversiones 9,470 no son de la operación 0
Planta y equipo (neto) TOTAL 29,818 capacidad de planta adecuado 250,000
ACTIVOS 523,283 313,000
670,235
PASIVOS Y PATRIMONIO credito de proveedores dos meses 23,000
Cuentas por pagar pasivos espontáneos 20,000
Otros pasivos circulantes Deuda de 44,343 endeudamiento para completar inv. 50,000
largo plazo Capital y Reservas 39,816 aporte de dueños 220,000
Resultado del ejercicio TOTAL inicio de operaciones 0
212,717
PASIVOS y PATR. Patrimonio actual es 220.000 313,000
342,463
30,896
670,235
Según este método, la empresa vale $ 313.000 M sin deuda y $ 220000 M con
5- 28
deuda.

Ventajas y desventajas de los métodos contables
VENTAJAS DESVENTAJAS
 Son fáciles de estimar y usar.  No consideran el futuro
 Algunas personas tienen esperado (potencial de
inclinación a valores crecimiento).
contables porque se pueden  No consideran el valor del
justificar con documentos. dinero en el tiempo.
 Realizan una valoración  No consideran los flujos que
estática de la empresa. se generarán a futuro.
 No consideran el riesgo.
 No consideran la tasa de
costo de capital como el
costo de oportunidad.
5- 29

2 – métodos basados en la plusvalía
Los métodos basados en la plusvalía
2.2. 4.4.
1.1. Método
Método de 3.3. Método
Método de la
de la
compra de
compra de
Método
Método la
dedoble
la Método
Método
resultados anu
Clásico
Clásico tasa
doble
indirecto
indirecto resultados
tasa anuales
5.
6.6. 7.
Método de la Unión Métododede
Método la la Método
de expertos contables capitalización
capitalizaciónde de
directo
europeos beneficios
beneficios
5- 30
El método clásico
 Este método supone que el valor de la empresa
es igual a su activo neto más una plusvalía.
1.
1. o
Métod  El activo neto es igual al total del activo menos
Método
Clásico
las depreciaciones, amortizaciones y
Clásico estimaciones de menor valor de los activos.
 La plusvalía se estima como “n” veces la
utilidad contable, o “n” veces la facturación.
Ve  A  n(utilidad contable)
Ve  A  n(facturac ión)
n suele estar entre 1.5 y 3.0. Es decir, si el porcentaje a

emplear es el 5%, entonces n puede variar entre 7.5% y 15%.
2 – métodos basados en la plusvalía 5- 31
Método de la doble
tasa
2.
Método  Este método supone que el valor de la empresa es igual al
de la valor de los activos al costo de reposición, más la plusvalía.
doble
tasa
 La plusvalía se estima como la diferencia entre la utilidad
contable menos el rendimiento que se obtendría colocando
la inversión en el mercado de capitales a perpetuidad en
relación a una tasa de interés con riesgo.
Ve  A  1 (utilidad - iV)
r
2 – métodos basados en la 5- 32
plusvalía
Método
indirecto
3.3.  También se llama el “método de los prácticos”. Supone que

Método
Método
indirecto
el valor de la empresa es igual al valor de los activos al
indirecto costo de reposición mas la plusvalía.
 La plusvalía se estima como el valor de una

presente
descontada
perpetuidad a una tasa el
donde de interés sin riesgo.
flujo es la utilidad contable,
 El método otorga la misma ponderación, tanto al valor de los

activos, como a la estimación de la plusvalía.
utilidad
A 
Ve
 i
2 – métodos basados2en la 5- 33
plusvalía
Método de la compra de resultados anuales
4.4.
Método
Métodode delala
compra
 Este método supone que el valor de la empresa es igual al
compradde e
resultados
resultados
valor de los activos a su costo de posición, más la plusvalía.
anuale
anualess
 La plusvalía se estima como “m” veces la diferencia entre la
utilidad y el costo financiero asociado al activo. Se considera
la tasa de interés libre de riesgo, y “m” es un parámetro
arbitrario.
Ve  A  m(utilidad 
iA)

plusvalía
El método de la Unión de
Expertos Contables de Europa
5.5.
Método
Métodode de lla
a
Unió
Uniónn dde
e  Este método supone que el valor de la empresa es igual al
expertos
expertos valor de los activos a su costo de posición, más la plusvalía.
contables
contablesde de
Europ
Europaa
 La plusvalía se estima como la diferencia entre la utilidad
contable y el rendimiento que se obtendría colocando la
inversión a una tasa de interés sin riesgo en el mercado de
capitales.
Ve  A  a n r(utilidad - iV)
donde,
An es el valor actual de n anualidades a la tasa de interés r
 Usualmente “n” varía entre 5 y 8 períodos.

plusvalía
Método de la capitalización de beneficios

6.6.
Método
Método
de
delala  Este método supone que el valor de la empresa es igual al
capitalizació n
capitalización
dde
e valor de los activos a su costo de posición, más la plusvalía.
beneficios
beneficios
 La plusvalía se estima como la anualidad de “n” períodos a la
tasa con riesgo, de la diferencia entre la utilidad contable,
menos el rendimiento que se obtendría colocando la
inversión en el mercado de capitales a una tasa de interés
sin riesgo.
Ve  A  a n r (utilidad -
iA)
plusvalía
Método directo
7.7.
Método
Método
 También se le conoce como “método anglosajón”. Este
direct
directoo método supone que el valor de la empresa es igual al valor
de los activos al costo de reposición, más la plusvalía.
 La plusvalía se estima como el valor presente de una

perpetuidad de la diferencia entre la utilidad contable y el
rendimiento que se obtendría colocando la inversión del total
de activos en el mercado de capitales, a una tasa de interés
sin riesgo.
1
Ve  A  (utilidad 
iA)
r
plusvalía
Comentarios respecto a los métodos

basados en la plusvalía
• Son métodos híbridos que tratan de combinar valores contables (o de

costo de reposición) con una determinada plusvalía, la cual se calcula de
diferentes formas.
• Se usa en forma indistinta, tasas de interés con y sin riesgo.
• Mezclan lo estático con lo dinámico.
• Se trata mas bien de intentos para justificar un precio que se quiera

hacer prevalecer en una negociación.
5- 37
Los métodos basados en utilidades

o dividendos
1.1. 2.2.
3.3.
Método
Métodode delala Método
Métodode delala Método
Métodode de
rentabilidad
rentabilidad rentabilidad
rentabilidad Gordon
Gordonyy
del
del del
del Shapiro
Shapiro
beneficio
beneficio dividendo
dividendo

3 – métodos de utilidades o dividendos
5- 39
Método de la rentabilidad del beneficio
1.1.
Métod o de
Método delala
rentabilidad
rentabilidad
 Este método calcula el valor presente de una perpetuidad en
del
del que el flujo establecido es el beneficio, que puede ser actual
benefici
beneficioo o futuro, y r es la tasa de rentabilidad deseada.
 La gran ventaja de este método es su sencillez. Pero, existen

problemas cuando no se puede establecer el beneficio
(empresas con pérdidas contables, o con flujos de caja
negativos).
B
Ve 
r
5- 40
Método de la rentabilidad del dividendo
2.2.
Métod
Métodoo dedelala  Este método calcula el valor presente de una perpetuidad en
rentabilidad
rentabilidad
del
del
que el flujo establecido es el dividendo que paga la empresa
dividendo
dividendo (el que se asume constante), y r es la tasa de rentabilidad
deseada.
 La gran ventaja de este método, al igual que el anterior, es

su sencillez. Pero, también existen problemas cuando no se
puede establecer el dividendo (empresas con pérdidas
contables que no pueden legalmente repartir dividendos, o
empresas que tienen como política el no repartir dividendos).
D
Ve 
r
5- 41
Método de Gordon y Shapiro
3.3.
Método
Métododdee  Este método calcula el valor presente de una perpetuidad en
Gordon
Gordony
Sh que el flujo establecido es el dividendo que paga la empresa
y apiro
Shapiro (el que se asume constante), r es la tasa de rentabilidad
deseada y g es la tasa de crecimiento constante (supuestos
fuertes).
 Al igual que los dos casos anteriores, la gran ventaja de este

método es su sencillez. Pero, existen problemas en su
aplicación (además de los problemas mencionados
anteriormente), por la dificultad de estimar el crecimiento.
D
Ve 
r-g
5- 42
Comentarios respecto a los métodos

basados en los beneficios o dividendos
• Son métodos dinámicos debido a que prescinden del valor sustancial
y se fijan solo en el valor de los beneficios o utilidades, y de los
dividendos.
• El soporte conceptual de estos métodos es que el valor contable de
los fondos propios, incluso revalorizados, no guarda relación con el
valor real (de mercado) de los mismos.
• En otras palabras, el valor contable no expresa el valor que tienen los
fondos propios para los accionistas, que no es otro que el precio que
el mercado está dispuesto a pagar por ellos en mérito a las utilidades
o beneficios, o por la corriente de dividendos.
• El gran supuesto detrás de estos métodos es que el beneficio o
dividendo son constantes e ilimitados en el tiempo.
5- 42
El método del descuento de

los
• flujos
El método basado de fondos
en el descuento de los flujos futuros de
fondos es el método financiero por excelencia.
• El soporte conceptual de este método es que la empresa
Método DCF
vale lo que es capaz de generar a través de un horizonte
definido de tiempo, más el valor del horizonte de tiempo
(discounted
no calculado.
cash flow)
• El método asemeja la valoración de la empresa a la
valoración de un activo financiero en el mercado de
valores en que el precio de transacción de dicho activo, se
fundamenta en los flujos de caja futuros que brindará al
inversionista, descontado a la tasa de mercado relevante.

4 – métodos de flujos de caja descontados
5- 44
El método del descuento de

los
• Los flujos futurosflujos de
de caja que fondos
generará la empresa serán
obtenidos de sus actividades operativas, considerando las
inversiones tanto físicas, intangibles y de capital de
trabajo.
Método DCF • La tasa de descuento aplicable será la tasa de costo de
(discounted capital ajustada por el riesgo que el mercado asigna a la
cash flow) empresa o a empresas similares.
• Todo el cálculo se refiere al horizonte definido de análisis,
mientras que el no definido se estima generalmente, como
el valor presente de una perpetuidad.

5- 45
Etapas en el proceso de cálculo del

método DCF
Estimar
Estimar Estimar
Estimar Estimar
Estimar Calcular
Calcularee
el
el flujo
flujo elelCosto
Costo el elvalor
valor interpretar
interpretar
libre
libre de de
de continuo
continuo los
los
de caja
caja Capital
Capital (perpetuo)
(perpetuo) resultados
resultados

5- 46
Paso 1:
Estimar el flujo libre de caja
• Estimar el Flujo Libre de Caja (Free Cash
Flow) significa:
Estimar
el flujo • Identificar los componentes del flujo libre de caja.
libre
• Desarrollar la perspectiva histórica integrada.
de caja
• Determinar los supuestos para las estimaciones y
los escenarios.
• Calcular y evaluar las estimaciones.

5- 47
Paso 2:
Estimar el costo de capital
• Estimar el Costo de Capital (Weighted Average Cost
of Capital, WACC) significa:
Estimar • Desarrollar los valores ponderados de

el mercado.
costo • Estimar el costo del financiamiento externo.
de
capital • Estimar el costo de los fondos propios.
• Para estimar el costo de los fondos propios, generalmente
se usa el modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model) o el
modelo de Valoración por Arbitraje (APT)

5- 48
Percent
Ks = rf + [E (rm) ? rf
(beta)
Estimación del costo de los fondos propios
(modelo CAPM)
E
(rm) Slope = E (rm) -
rf
K
s
r
f
Bet
a
beta 1.
s
0
5- 48
Estimación del costo de los fondos propios

Beta2 (short ? term
inflation)
(modelo APT)
Beta
m2 M
E
(rm)
G
Beta1
(industrial
F Beta B producti
m1
on Index)
rf
Ks = rf + [E (F1) ? rf] beta1 + [E (F2) ? rf] beta2 5- 49
+ .....
Paso 3:
Estimar el valor continuo (perpetuo)
• Estimar el valor continuo o perpetuo significa:
Estimar • Determinar la relación entre el Flujo de

el valor Caja Descontado (FCD) y el valor continuo o
continuo
(perpetuo) perpetuo.
• Decidir el horizonte de valoración.
• Estimar los parámetros.
• Descontar al valor presente.

5- 51
Paso 4:
Calcular e interpretar los resultados
Calcular e • Calcular e interpretar los resultados significa:

interpretar
Calcular e
los
interpretar
resultados
los • Desarrollar y probar los resultados.
resultados • Interpretar los resultados en el contexto
de la decisión.

5- 52
Ejemplo del método DCF

Free Cash Flow
Hershey Foods Corporation
1985 1986
Forecast
1987
Forecast
1988
Forecast
1989
Revenues
Cálculo del Flujo Libre de Caja
1,996 2,170 2,387 2,625 2,888
(us$ mi.)
Operating expenses -1,745 -1,893 -2,083 -2,291 -2,520
Earnings before interest and taxes (EBIT) 251 277 304 334 368
Cash taxes on EBIT -95 -108 -116 -111 -122
Net oper profits less adj taxes 156 169 188 224 246
Depreciation 50 56 63 70 77
Gross cash flow 205 225 251 293 322
Change in working capital 15 39 18 20 22

Capital expenditures 109 147 145 160 176
incr in net other assets 3 95 2 3 3
Gross investment 126 281 166 183 202
Operating free cash flow 79 -56 85 110 121
Financing flow
Net interest expense after tax 8 7 16 27 28

Decrease / (increase) in net debt 27 -198 14 17 21
Common dividends 44 48 56 65 73
Share repurchases 0 87 0 0 0
Financing flow 79 -56 85 110 121
5- 53

Cálculo del Costo de Capital
(WACC)
Proportion Contribu
tion
of total Opportu Tax After - tax to
nity weighted
Source of Capital capital cost benefit cost average
Debt 25,0% 9,9% 39,0% 6,0% 1,5%
Equity 75,0% 13,3% _ 13,3% 10,0%
Weighted average
cost of capital 11,5% 5- 54
(WACC)

Resumen de la Valoración (us$
mi.) F r e e cash Di sc o u n t fa c- Present
Ye a r f l o w ( F CF ) tor @ 11 , 5 % val ue of FCF
1987 85 0,8969 77
1988 110 0,8044 88
1989 121 0,7214 87
1990 133 0,6470 86
1991 146 0,5803 85
1992 161 0,5204 84
1993 177 0,4667 83

5- 55
1994 195 0,4186 81

Ejemplo del método DCF – Petrobrás

Bolivia
Bolivia acepta propuesta de venta de las refinerías de Petrobras
El Ministro de Hidrocarburos y Energía de Bolivia, Carlos Villegas, envió a Petrobras una carta en la que manifiesta
su acuerdo con los términos generales presentados por Petrobras para la venta de la totalidad de la participación
accionaria de la Compañía en dichas refinerías por un valor de 112 millones. Los procedimientos para la
transferencia del control de las refinerías y la forma de pago serán formalizados en los próximos días.
El valor propuesto por Petrobras fue calculado sobre la base del flujo de caja futuro, efectuado por una institución
financiera internacional independiente, conforme a prácticas usuales de los negocios. Durante el periodo en que las
refinerías estuvieron en manos de Petrobras generaron un flujo de caja positivo, incluyendo la remesa de
dividendos.
Esta evaluación del valor de las refinerías no tomó en consideración las implicaciones del Decreto Supremo que
afecta las exportaciones de crudo reconstituido y gasolinas blancas.
Petrobras reafirma que no fue modificada la propuesta enviada por la Compañía a YPFB. Reafirma también que la
negociación fue conducida por Petrobras.
En línea con su estrategia de internacionalización e integración de sus activos, Petrobras invirtió y modernizó el
parque industrial adaptándolo al perfil del mercado boliviano, siempre actuando con el objetivo de la rentabilidad y la
responsabilidad social y ambiental.
Durante todo el período en que estuvo a cargo de las refinerías, Petrobras enmarcó su actuación en el respeto a las
leyes bolivianas y en el compromiso con el suministro de combustibles de calidad, en volúmenes necesarios para
abastecer continuamente a sus clientes en todo el territorio boliviano. 5- 56
Gerencia de Comunicación Institucional

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n suele estar entre 1.5 y 3.0. Es decir, si el porcentaje a

3.3.  También se llama el “método de los prácticos”. Supone que

 La plusvalía se estima como el valor de una

 El método otorga la misma ponderación, tanto al valor de los

Método de la compra de resultados anuales

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 Usualmente “n” varía entre 5 y 8 períodos.

Método de la capitalización de beneficios

 La plusvalía se estima como el valor presente de una

Comentarios respecto a los métodos

• Son métodos híbridos que tratan de combinar valores contables (o de

• Se usa en forma indistinta, tasas de interés con y sin riesgo.

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• Se trata mas bien de intentos para justificar un precio que se quiera

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