Marché des capitaux

et
instruments financiers

Amine ESSALHI
 Marché des capitaux

• « Caput »….capital

• Capital: stock….Flux

• Capital
– Financier
– Humain
– Technique

• Instruments financiers
– Actions
– Obligations
– Produits dérivés: Futures, Forwards, swaps, options…
– TCN
– Warrants
– ….
 Typologie des marchés
On distingue 3 types de marchés :
1. Le marché des biens et services : lieu où se
confronte l’offre et la demande de produits
2. Le marché du travail où s’échange la force de travail
3. Le marché des capitaux avec 3 compartiments :
 Marché des changes,
 Marché monétaire ,
 Marché financier
A quoi sert la Finance?
 A quoi sert la Finance?

• Allocation des ressources

• Transfert des risques

• Réserve de valeur … « Mudaraba », « Mucharaka »…

• Diffusion de l’information
 Plan de travail
• Objectif de l’entreprise: création de valeur
• Les différents taux en Finance (nominal, effectif, équivalent, actuariel…)
• Coût du capital et modèles d’évaluation
– Modèle de marché
– MEDAF
– Autres modèles d’évaluation
• APT
• Modèle à trois facteurs de Fama et French
• Modèle avec prime de liquidité

• Instruments financiers
• Notation financière
• Indices boursiers
• Thèmes à développer
 Thèmes à développer

– Les institutions financières internationales (FMI, BM, BIRD, BCE…)

– La valeur en Finance
– Le marché des actions
– Le marché des obligations
– Le marché de change
– Le marché monétaire
– Les produits dérivés: Les options
– Les produits dérivés: Les swaps
– Les produits dérivés: Les Futures
– Les produits dérivés: Les Forwards
– Les marchés spot et les marchés à terme
– Régulation des marchés financiers
– Hedge funds, bancassurance, OPCVM…les nouveaux métiers de la finance
– Les crises financières internationales
– La spéculation…avantages et risques
– La crise financière internationale de 2007
– IPP, IPC, PMI manufactturier, ISM, ZEW,Core CPE, CAPEX,NFIB, VIX, conference board, MSCI World, sentix, ISM…
Indicateurs macroéconomiques à surveiller
 Objectif de l’entreprise: création de valeur

• Rôle pilote du dirigeant

• Leviers de création de valeur
– Optimisation de l’utilisation des actifs
– Choix des investissements *
– Indexation de la rémunération sur la valeur
– Versement du surplus aux actionnaires
• Mesures de création de valeur *
• Communication financière et création de valeur
• Nouvelles voies vers la création de valeur
– KM, KT
– Audit social
– Alliances stratégiques
– …..
La création de valeur
 Objectif de l’entreprise: création de valeur

• Rôle pilote du dirigeant

• Leviers de création de valeur
– Optimisation de l’utilisation des actifs
– Choix des investissements *
– Indexation de la rémunération sur la valeur *
– Versement du surplus aux actionnaires
• Mesures de création de valeur *
• Communication financière et création de valeur
• Nouvelles voies vers la création de valeur
– KM, KT
– Audit social
– Alliances stratégiques
– …..
Nouveaux modes de rémunération

  1970 2000

Rémunération totale 850000 16 M

Part du salaire fixe 38% 17%

Bonus 28% 17%

Stock Options 24% 49%

Jensen et Meckling, 2004

 Objectif de l’entreprise: création de valeur

• Rôle pilote du dirigeant

• Leviers de création de valeur
– Optimisation de l’utilisation des actifs
– Choix des investissements *
– Indexation de la rémunération sur la valeur *
– Versement du surplus aux actionnaires
• Mesures de création de valeur *
• Communication financière et création de valeur
• Nouvelles voies vers la création de valeur
– KM, KT
– Audit social
– Alliances stratégiques
– …..
Mesures de création de valeur…Evolution
 Objectif de l’entreprise: création de valeur

• Rôle pilote du dirigeant

• Leviers de création de valeur
– Optimisation de l’utilisation des actifs
– Choix des investissements
– Indexation de la rémunération sur la valeur *
– Versement du surplus aux actionnaires
• Mesures de création de valeur *
• Communication financière et création de valeur
• Nouvelles voies vers la création de valeur
– KM, KT
– Audit social
– Alliances stratégiques *
– …..
Les restructurations bancaires en Europe
Un peu de mathématiques financières…
 Quelle est la différence entre ces différents taux?

• Taux nominal
• Taux nominal proportionnel
• Taux équivalent*
• Taux effectif
• Taux actuariel
Taux équivalent…Généralisation
 Quelle est la différence entre ces différents taux?

• Taux nominal
• Taux nominal proportionnel
• Taux équivalent*
• Taux effectif
• Taux actuariel
Coût du capital et modèles d’évaluation
La création de valeur
Coût du capital, taux de rendement exigé par les
pourvoyeurs de fonds…..taux d’actualisation!!!!
 Intérêt composé

• Principe,
• Différence avec le principe de l’intérêt simple,
• Exemple,
• Formule de base:
– A la fin de première période : C1=C0 + I1=C0 + C0.i = C0(1+i)
– A la fin de la deuxième période : C2 = C1 + C1.i
= C1(1+i)=C0(1+i)(1+i)
= C0(1+i)2
…………

A la fin de la Nième période : Cn=C0(1+i)n

Modèle de marché
 Modèle de marché

• William Sharpe (1964) *

• Hypothèses du modèle *

• Décomposition du risque total de l’actif financier *

• Gestion du risque des actifs financiers

 Modèle de marché

Ri Droite de régression des rendements du

titre sur les rendements du marché

Rm

Rit = &i + ßi Rmt + εi

ßi = cov (Ri, Rm) / σ² (Rm)
 Application (méthode des moindres carrés)

Soit les chiffres d’affaires réalisés par une entreprise (en milliers de dirhams):

Année CA réalisé

2000 180

2001 182

2002 187

2003 188
 Formules à retenir

a = Σ(x- X)(y-y)
Σ(x- X)²

y = ax + b
b =  y - ax
 Solution

x y x-X y- Y (x-X) (y-Y) (x-X)²

2000 1 180 -1,5 -4,25 6,375 2,25

2001 2 182 -0,5 -2,25 1,125 0,25

2002 3 187 0,5 2,75 1,375 0,25

2003 4 188 1,5 3,75 5,625 2,25

2,5 184,25 14,5 5

a 2,9
b 177
y = 2,9x + 177
Sensibilité des actions
Sensibilité des actions
 Conditions à remplir par Rm pour un ß fiable

• Rm, un indice exhaustif,

• Rm, un indice de rendement,

• Rm, un indice pondéré.

 Modèle de marché

• William Sharpe (1964)

• Hypothèses du modèle *

• Décomposition du risque total de l’actif financier *

• Gestion du risque des actifs financiers

 Hypothèses du modèle de marché

• Comportement rationnel des investisseurs,

• Atomicité des investisseurs,
• Absence des coûts de transaction,
• Possibilité de prêt/ emprunt au taux sans risque de toute
quantité de monnaie, sans aucune restriction,
• Mêmes prévisions sur l’évolution des:
• Rendements,
• Taux d’intérêt.
• Horizon de placement = une seule période,
• Divisibilité et liquidité parfaite des placements,
• Un système de prix unique
 Modèle de marché

• William Sharpe (1964) *

• Hypothèses du modèle *

• Décomposition du risque total de l’actif financier *

• Gestion du risque des actifs financiers

 Composantes du risque

Variance du portefeuille

Risque diversifiable

Risque non diversifiable

Nombre d’actifs et
degré de corrélation

Rit = &i + ßi Rmt + εi

σ² (Ri) = ßi² σ² (Rm) + σ² (εi)

Modèle d’évaluation des actifs financiers et prix du risque
 MEDAF

• Hypothèses du MEDAF *
• Fonctionnement du MEDAF *
• Equation du MEDAF
• MEDAF et coût du capital
• Limites du MEDAF
– Limites de la diversification
– Instabilité du bêta
– Difficulté d’application dans un contexte prévisionnel
• Extensions du MEDAF
• Tests du MEDAF
Hypothèses du MEDAF
 Hypothèses du MEDAF

• Comportement rationnel des investisseurs,

• Atomicité des investisseurs,
• Absence des coûts de transaction,
• Possibilité de prêt/ emprunt au taux sans risque de toute
quantité de monnaie, sans aucune restriction,
• Mêmes prévisions sur l’évolution des:
• Rendements,
• Taux d’intérêt.
• Horizon de placement = une seule période,
• Divisibilité et liquidité parfaite des placements,
• Un système de prix unique
Fonctionnement du MEDAF
Capital Market Line
Security Market Line
 MEDAF

• Hypothèses du MEDAF *
• Fonctionnement du MEDAF *
• Equation du MEDAF *
• MEDAF et coût du capital
• Limites du MEDAF
– Limites de la diversification
– Instabilité du bêta
– Difficulté d’application dans un contexte prévisionnel
• Extensions du MEDAF
• Tests du MEDAF
Equation du MEDAF

Ri = Rf + ßi (Rm – Rf)
c

E(Ri) = Rf + ßi [E(Rm) – Rf]
c
 Application
• Un directeur financier vous communique les données suivantes:
– Risque total de l’action (écart type):68
– Risque de marché (écart type):32
– Coeff. De corrélation de l’action et du marché: 0,55
– Espérance de rentabilité du marché: 14
– Taux d’intérêt sans risque: 8,5

• Le directeur financier vous demande de calculer:

– Le Bêta
– Le coût des fonds propres
 Rappel de formules
n
E(R) = ∑ Pi Ri
i=1

Variance = σ²(R) = ∑ Pi [ri – E(R)]²

Ecart type = σ (R) = √ σ²(R)

Covariance = Cov (Rx, Ry) = ∑ Pi [Rx – E(Rx)] [Ry – E(Ry)]

Coefficient de corrélation = ρ(x,y) = Cov (Rx, Ry)/ [σ (Rx) σ(Ry)]
 Eléments de solution

• Bêta = (0,55*68*32)/32²) = 1,17

• E (Ri) = 8,5 + [(14- 8,5)* 1,17] = 14,94

Décomposition du risque
Etude des composantes du risque

Mois Sony Nikkei

1 190 850
2 195 750

3 170 900
4 120 1000

5 150 1200
6 100 1250

σ² (Ri) = ßi² σ² (Rm) + σ² (εi)

risque systématique risque spécifique
Mois Sony Nikkei
Ri Rm Vi Vm Cov.
1 190 850

2 195 750
0,0263 -0,1176 0,0149 0,0419 -0,0250
3 170 900
-0,1282 0,2000 0,0010 0,0128 -0,0037
4 120 1000
-0,2941 0,1111 0,0393 0,0006 -0,0048
5 150 1200
0,2500 0,2000 0,1196 0,0128 0,0391
6 100 1250
-0,3333 0,0417 0,0564 0,0021 0,0108

E( R) -0,0959 0,0870 0,0463 0,0140 0,0033

Ecart type 0,2151 0,1184

Coeff. Corr 0,128912852

Beta 0,234237973

Beta² 0,054867428

Beta²*Vm                     0,00076875   

Risque spécifique                     0,04548964   
 Le ß que nous avons calculé…

• ß des CP, ß des dettes ou ß de l’actif

économique ??
 Alors…

Seul le risque systématique est rémunéré!!

σ² (Ri) = ßi² σ² (Rm) + σ² (εi)

risque systématique risque spécifique

Ri = Rf + ßi (Rm – Rf)
c
 MEDAF

• Hypothèses du MEDAF *
• Fonctionnement du MEDAF *
• Equation du MEDAF *
• MEDAF et coût du capital *
• Limites du MEDAF
– Limites de la diversification
– Instabilité du bêta
– Difficulté d’application dans un contexte prévisionnel
• Extensions du MEDAF
• Tests du MEDAF
 MEDAF et coût du capital

• Les capitaux propres ont un coût!

• Les capitaux propres sont plus risqués!!
• Le cout des CP dépend du risque de l’actif économique *

• Alors:
Endettement et création de valeur

Et le Bêta…??
 MEDAF et coût du capital

• Les capitaux propres ont un coût!

• Les capitaux propres sont plus risqués!!
• Le cout des CP dépend du risque de l’actif économique

• Alors:

Be = BCP/ 1+[(1-ts)*Vd/VCP)
(lorsque Bd = 0)
 Bêta de l’actif économique…?!?

βA = βCP (CP/(CP+D)) + βD (D/(D+CP))

• Le bêta de la dette est très faible en pratique.

• L’hypothèse habituelle c’est:
 D  0

http://www.sfev.org/public/Articles/pdf8_Quiry_LeFur.pdf
 MEDAF et coût du capital

• Les capitaux propres ont un coût!

• Les capitaux propres sont plus risqués!!
• Le cout des CP dépend du risque de l’actif économique

• Alors:

Be = BCP/ 1+[(1-ts)*Vd/VCP)
(lorsque Bd = 0)
Degré d’utilisation du MEDAF
 Limites liées à la pratique

• Entreprises avec de multiples divisions…

• Taux d’actualisation non changé assez fréquemment

• Difficultés liées au Bêta

• …
 Application.

La société X se finance à hauteur de 50% par des FP. Le reste est financé par
des dettes. Ces dernières sont supposées ne pas être sujettes au risque de
défaut. Ceci signifie qu’elles seront remboursées quelque soit l’état de la
nature. Le Bêta de l’action de la firme X est de l’ordre de 1,31. Le rendement
de l’actif sans risque est de 8%.

• Calculez le Bêta de l’actif économique de l’entreprise

• Calculez le taux requis par le marché pour cette entreprise en contrepartie du
risque de l’actif économique, en supposant que la prime de risque du marché
est de 0,06.

N.B.: Tous les calculs doivent être faits avec l’hypothèse de

l’absence de fiscalité
 MEDAF et coût du capital

Formule du CMPC:
 Application

CMPC = Rc * CP/(CP+D) + Rd (1-t) * D/(CP + D)

• Supposons une entreprise avec ces données:

– Rc = 18%
– Rd = 10%
– Ratio d’endettement optimal: 0,4
– T: 0,4

• Calculez le CMPC
• Quelles sont vos conclusions?
Marché financier parfait…..…Valeur de la firme

Quel Lien?
 Application SD/AD
Sur un marché financier parfait (absence d’impôt…), les entreprises SD et
AD appartiennent à la même classe de risque . Elles ont, pourtant, des
structures financières différentes. SD est entièrement financée par fonds
propres, alors que AD a dans son bilan 1 million d’euros de dettes
financières à 6%. L’évaluation par le marché des deux firmes est la
suivante:

En milliers d'euros SD AD

Bénéfice avant frais financiers 300000 300000

Frais financiers 0 60000

Bénéfice net 300000 240000

Taux de rendement 12,50% 14%

Valeur de marché des actions 2400000 1714000

Valeur de marché des dettes 0 1000000

Valeur de la firme 2400000 2714000

 Application SD/AD
Arbitrage…

• Pensez vous que, sur un marché financier parfait, une

telle situation peut exister?

• Si vous possédez 10000 euros d’actions de

l’entreprise AD, que feriez vous pour augmenter
votre rentabilité? Faites votre raisonnement sur la
base d’arguments chiffrés.

• A partir de quel moment l’arbitrage cessera-t-il?

 Corrigé

Revenu de SD 1979,25

Coût de la dette 350,04

Revenu net 1629,21

Rentabilité 16,29% >14%

Sélection des investissements à l’aide du MEDAF
 Rappel

• Séparation des décisions d’investissement et de financement

• Lien entre la diversification et le MEDAF

• Comment obtenir les données pour calculer les variables du

MEDAF? *
 Rf…?!?

• Quelle maturité des bons de trésor? *

• Aucun risque d’insolvabilité et aucun risque de

réinvestissement
 Rf?

• Durée équivalente à la durée du

placement/investissement,

• Erreur: calcul d’un taux équivalent!!

• Risques:
– De crédit
– De liquidité
 Rm…?!?

• Choix de l’indice de marché :

– Canada : plus souvent le S&P/TSX composite
index.
– U.S. : le S&P 500 (Reuters, Bloomberg, Morgan
Stanley) ou le NYSE composite index.
– Europe (Dow Jones STOXX), Grande Bretagne
(FTSE), Japon (NIKKEI).
• Marché!?!!
• Indice de rendement ou indice de prix?
• Indice exhaustif
• Indice pondéré
Application 1
 Application 1

• Un projet d’investissement présente les données suivantes:

– I0 = 3000
– n = 1 période
– CF:

Périodes Dépense intitiale Probabilités CF d'exp.  Valeur résiduelle

Année 0 -3000

Année 1 0,4 1000 1500

0,2 1500 1800

• Les données relatives au secteur d’activité (le marché)

0,4 sont comme
2000 suit: 2400

Prob. Rm
0,4 0
0,2 0,15
0,4 0,25
 Suite de l’application…

• TAF:

– Calculez E(Ri)

– Calculez le taux de rendement moyen du projet

– Calculez le taux de rendement pour chaque état de la nature.

Quelle est votre conclusion par rapport au risque du projet?

N.B: Les CF sont en valeurs actualisées

 Suite de l’application…

• Quel est le Bêta du rendement du projet par rapport au

rendement du marché?

• Interprétez les résultats

• En supposant que Rf = 0,08, quel serait le taux d’actualisation

à appliquer à ce projet?

• Le projet est à retenir ou à rejeter?

Application 2
 Données…

Années
0 -4000
1 CFE 2500
VR 3000
 
2 CFE 2700
VR 2000
 
3 CFE 3000
VR 1500
 
4 CFE 4000
VR 500
 Données…
N.B: Les CF sont en valeurs actualisées
• Considérez ceci:
– Rf = 0,08
– Données du marché: Années Rm

1 0,12

2 0,095

3 0,12

4 0,125

               Ce projet est à retenir?
 Question
• Lorsque le Bêta d’un projet est élevé, faisant
du titre/actif un titre/actif offensif, le projet
sera alors à rejeter?
 Limites du MEDAF

– Limites de la diversification *

– Instabilité du bêta

– Difficulté d’application dans un contexte prévisionnel

– Irréalisme des hypothèses

– Critique de Roll
Limites de la diversification

Nombre de titres Réduction du risque spécifique

du portefeuille ( en %)
1 0
2 34,6
3 51,5
4 61,4
5 73,9
10 85,7
12 91,5
15 96,7
20 98,2
30 98,4

Source : Pogue et Solnick (1974)

 Limites du MEDAF

– Limites de la diversification *

– Instabilité du bêta

– Difficulté d’application dans un contexte prévisionnel

– Irréalisme des hypothèses *

– Critique de Roll
 Hypothèses du MEDAF

• Comportement rationnel des investisseurs,

• Atomicité des investisseurs,
• Absence des coûts de transaction,
• Possibilité de prêt/ emprunt au taux sans risque de toute
quantité de monnaie, sans aucune restriction,
• Mêmes prévisions sur l’évolution des:
• Rendements,
• Taux d’intérêt.
• Horizon de placement = une seule période,
• Divisibilité et liquidité parfaite des placements,
• Un système de prix unique
 Limites du MEDAF

– Limites de la diversification *

– Instabilité du bêta

– Difficulté d’application dans un contexte prévisionnel

– Irréalisme des hypothèses *

– Critique de Roll
 Extensions du MEDAF
Hypothèse modifiée
Absence de l’actif sans risque
Prêt sans risque, aucun emprunt sans risque
Taux sans risque différent pour prêt et emprunt
Présence d’impôt personnel
Actifs non transigés sur le marché
Anticipations hétérogènes
Influence des investisseurs sur les prix
Version du MEDAF obtenue
MEDAF de Black
Une version du CAPM de Black
Une version du CAPM de Black
Un modèle où le rendement espéré d’un titre dépend non
seulement du bêta mais aussi de son taux de dividende
Un modèle où le rendement sur la richesse totale dépend
des actifs transigés et des actifs non transigés
Aucune version du MEDAF n’est obtenue (sauf dans des
cas spéciaux)
Une version du MEDAF où le prix du risque de marché est
plus bas car l’investisseur influent est indirectement
moins averse au risque
Autres modèles d’évaluation
 Autres modèles d’évaluation

• Deux catégories de modèles d’évaluation:

– Modèles d’équilibre
– Modèles d’arbitrage

• Arbitrage Pricing Theory de Ross

– Hypothèse fondamentale de l’APT: absence d’opportunités d’arbitrage
– Equation de l’APT

– Avantages et inconvénients du modèle

• Modèle à trois facteurs de Fama et French

• Modèle avec prime de liquidité

Actifs financiers: titres de propriété et
titres de créance
 Titres de propriété: caractéristiques

• Ce sont des titres de participation émis par une société de

capitaux,
• Ce sont les actions qui composent les capitaux propres de la
firme *,
• Ce sont des titres à revenu variable,
• Droits rattachés: partage proportionnel des résultats, droit à
la gestion (corporate governance), droit à l’information, droit
sur l’actif net, droit de souscription et droit d’attribution.
• Risques rattachés: risque industriel et commercial, risque de
liquidité et risque de solvabilité.
 Titres de propriété: caractéristiques

• Ce sont des titres de participation émis par une société de

capitaux,
• Ce sont les actions qui composent les capitaux propres de la
firme,
• Ce sont des titres à revenu variable,
• Droits rattachés: partage proportionnel des résultats, droit à
la gestion (corporate governance), droit à l’information, droit
sur l’actif net, droit de souscription et droit d’attribution.
• Risques rattachés: risque industriel et commercial, risque de
liquidité et risque de solvabilité.
 Titres de créance: caractéristiques

• Ce sont des obligations, le plus souvent…

• Ce sont des titres financiers émis par: Etat, collectivité ou entreprise (de capitaux ou de
personnes),
• Ils peuvent être de différents degrés,

• Ils représentent la dette de financement de l’émetteur,

• Ce sont des titres à revenu fixe,

• Droits rattachés: produit d’intérêt, remboursement du principal et droit préférentiel sur l’actif
net en cas de liquidation.

• Risques rattachés : risque de liquidité et risque de solvabilité….*

• Modalités d’emprunt: prix d’émission, valeur faciale, taux d’intérêt, mode d’amortissement
du principal, échéances, prix de remboursement…

• Duration, sensibilité, mode de remboursement, cotation

 Titres de créance: Risques

• Risque de crédit ou risque de non-paiement

• Risque de marché ou risque de taux d'intérêt

• Risque de réinvestissement

• Risque d'inflation

• Risque de liquidité

• Risque politique

• Force majeure
 Titres de créance: caractéristiques

• Ce sont des obligations, le plus souvent…

• Ce sont des titres financiers émis par: Etat, collectivité ou entreprise (de capitaux ou de personnes),
• Ils peuvent être de différents degrés,

• Ils représentent la dette de financement de l’émetteur,

• Ce sont des titres à revenu fixe,

• Droits rattachés: produit d’intérêt, remboursement du principal et droit préférentiel sur l’actif net
en cas de liquidation.

• Risques rattachés : risque de liquidité et risque de solvabilité….*

• Modalités d’emprunt: prix d’émission, valeur faciale, taux d’intérêt, mode d’amortissement du
principal, échéances, prix de remboursement…

• Primes: d’émission, de remboursement *

• Duration , sensibilité, modes de remboursement, cotation

 Primes: d’émission/ de remboursement

Prime d’émission = Valeur nominale - Prix d’émission

Prime de remboursement = Prix de remboursement – valeur nominale

Double prime = Prix de remboursement - Prix d’émission

Prix d’émission Valeur nominale

Prix de remboursement

•Prix démission < Valeur nominale Emission en dessous du pair

•Prix d’émission > Valeur nominale Emission au dessus du pair

•Prix de remboursement > valeur nominale Remboursement au dessus du pair

•Prix de remboursement< valeur nominale Remboursement en dessous du pair
 Titres de créance: caractéristiques

• Ce sont des obligations, le plus souvent…

• Ce sont des titres financiers émis par: Etat, collectivité ou entreprise (de capitaux ou de personnes),
• Ils peuvent être de différents degrés,

• Ils représentent la dette de financement de l’émetteur,

• Ce sont des titres à revenu fixe,

• Droits rattachés: produit d’intérêt, remboursement du principal et droit préférentiel sur l’actif net
en cas de liquidation.

• Risques rattachés : risque de liquidité et risque de solvabilité….*

• Modalités d’emprunt: prix d’émission, valeur faciale, taux d’intérêt, mode d’amortissement du
principal, échéances, prix de remboursement…

• Primes: d’émission, de remboursement *

• Duration , sensibilité, modes de remboursement, cotation

Actions ou obligations?
http://www.lesechos.fr/entreprises-secteurs/finance-marches/actu
/0203314711183-radiographie-d-un-siecle-sur-les-marches-650483.p
hp
Approche [Duration- sensibilité]

http://www.leconomiste.com/article/963709-placement
s-les-compagnies-d-assurances-en-quete-de-rendement
 Obligation…la Duration

• Définition *
• Signification
• Formule de calcul:

où :

T est le nombre de périodes

Ft est le flux (positif ou négatif) de la période t
i est le taux d'intérêt par période
 Obligation…la Duration

• Flux à percevoir: coupons, remboursement, primes éventuelles

• Exprimée en unités de temps (fractions d'année)

• Délai moyen de récupération de la valeur actuelle.

• Période à l'issue de laquelle la rentabilité n'est pas affectée par

les variations de taux d'intérêt.

• Période à l'issue de laquelle la rentabilité est égale au taux

actuariel calculé au moment de l’émission
 Obligation…la Sensibilité

• Définition
• Variation de la valeur de l’obligation en pourcentage de la
variation du taux d’intérêt

• Formule
S = -D/(1+r)
 Obligation…la Convexité

• Définition
• Variation de la valeur de l’obligation en pourcentage de la
variation du taux d’intérêt,
• Appliquée pour une petite variation des taux d’intérêt
• Relation convexe entre le taux d’intérêt et le prix de
l’obligation
• Précision plus grande que la sensibilité

• Formule:
– Dérivée seconde du cours d'une obligation par rapport au taux d'intérêt
 Application
Approche [Duration- Sensibilité]
 Approche de la [Duration- Sensibilité]

– Le risque de taux est d’autant plus élevé que S et/ou D sont plus 
élevées;

– La duration d’une obligation zéro –coupon est égale à sa durée de 
vie; 

– La sensibilité est une approximation linéaire du risque obligataire
Obligations convertibles
Nouveaux modes de rémunération

  1970 2000

Rémunération totale 850000 16 M

Part du salaire fixe 38% 17%

Bonus 28% 17%

Stock Options 24% 49%

Jensen et Meckling, 2004

 A savoir…

• Mode de financement hybride,

• C’est un contrat de dette,
• Une OPTION supplémentaire à exercer quand….,
• Une option = une assurance,
Applications
 Application..

Une obligation présente les caractéristiques suivantes:

• Taux d’intérêt annuel: 12%
• Taux de conversion: 2 obligations pour une action
• Cours actuel de l’action: 168 euros
• Taux de progression du cours sur les 5 prochaines années: 8%

Fixez le prix d’émission de cette obligation convertible.

 Valeur du privilège de conversion

Quel est le taux actuariel à l’émission d’une obligation convertible

émise au pair à un prix de 100 euros, pour une durée de 8 ans,
donnant droit à un coupon annuel de 6%, et amortissable en 5
tranches annuelles égales à partir de la quatrième année, avec
une prime de remboursement de 10%. Sachant que le taux
d’intérêt sur le marché des obligations de première catégorie est
de 9,5%, quelle est la valeur actuelle de ce privilège de
conversion?

Considérez l’acquisition de 5 obligations convertibles.

Obligations, endettement….quelle utilité?
 Avantages et désavantages de l’endettement

Avantages de l’endettement Désavantages de l’endettement

- Coût moins élevé par rapport aux - Coûts de détresse financière.

capitaux propres.
- Augmentation du risque de la firme.
- Économies fiscales sur charges
financières.
- Risque de désappropriation des
créanciers.
- Incitation à la discipline des dirigeants.
- Accroissement du risque de liquidité.
- Limitation des coûts d’agence.

- Effet de levier financier de l’endettement

Effet de levier et création de valeur
 Avantages et désavantages de l’endettement

Avantages de l’endettement Désavantages de l’endettement

- Coût moins élevé par rapport aux - Coûts de détresse financière.

capitaux propres.
- Augmentation du risque de la firme.
- Économies fiscales sur charges
financières.
- Risque de désappropriation des
créanciers.
- Incitation à la discipline des dirigeants.
- Accroissement du risque de liquidité.
- Limitation des coûts d’agence.

- Effet de levier financier de l’endettement

 Importance des marchés

• Marché de la dette…8000 Mds $u.s. par jour, en 2004

• Forex…1900 Mds $ u.s. par jour, en 2004

• Marché des actions….presque 500 Mds $ u.s. par jour, en

2004
Produits dérivés
 Produits dérivés
• Définition

• Place de plus en plus importante sur les marchés financiers:

– Encours de 708000 Mrds $ fin juin 2011

• Utilité:
– Couverture des risques
– Amplification des profits (effet de levier)

• Exemples de produits dérivés:

– Options
– Swaps
– Futures
– Forwards
http://www.lesechos.fr/entreprises-secteurs/finance-marc
hes/actu/0202064432560-le-fbi-ouvre-une-enquete-sur-la-p
erte-de-trading-de-jp-morgan-323697.php
Applications
 Swaps
La société XYZ envisage d’emprunter 550000 EUR à taux variable sur 5 ans et
remboursable in fine. Elle emprunte 1000000 USD sur le marché américain à taux
fixe où sa signature est bonne puis elle conclut un swap avec sa banque.

A ce jour, le cours de l’EUR est 1,8181 USD.

TAF: 

1- Décrire l’opération de swap

2- Présenter par un schéma le déroulement de l’opération de swap

 Swaps…
Les sociétés AX et BY sont à la recherche de nouveaux financements longs. Les détails des
opérations d’endettement possibles pour les deux sociétés sont les suivantes:

Nature des taux AX BY Ecart des taux

Coût d'emprunt à taux fixe 9,25% 9,80% 0,55%

Coût d'emprunt à taux variable Libor + 0,15% Libor + 0,3% 0,15%

Après leurs calculs et simulations, la société AX a trouvé que le financement à taux variable
était plus profitable. La société BY a pour objectif d’emprunter à taux fixe. Les deux
sociétés, après avoir négocié, ont convenu que la société BY paie un taux d’intérêt de 9,35%
à la société AX. Cette dernière paie le LIBOR à la première.

Calculez les gains tirés de l’opération de SWAP de taux d’intérêt par les deux sociétés.
 Options…

Un investisseur souhaite disposer à terme,

d’un actif. Il achète un call au prix d’exercice
de 1000, moyennant le paiement immédiat
d’une prime de 100.
 Options
Un importateur français doit régler dans 6 mois un achat libellé en dollars d’un
montant de 1 million USD.
1- Quel est le risque encouru par cet importateur?
2- Quelle position doit il prendre sur les marchés d’options de change?
3- L’importateur consulte sa banque, elle lui indique que:
Le cours du dollar à ce jour est de 1,1355 EUR
La prime d’une option d’achat à 6 mois est de 3,1%

Sur la base de ces informations, précisez le prix d’exercice de l’option. Déterminez le

montant de la prime à payer par l’importateur ainsi que la date du versement.

4- Six mois plus tard, deux hypothèses peuvent être faites sur le cours du dollar:
Le cours du dollar est de 1,0510 EUR
Le cours du dollar est de 1,1725 EUR

* Que doit faire l’importateur dans chacun de ces scénarios?

* Le Dollar revient à combien, à l’importateur, dans chacun des cas?
* Expliquez le gain/perte de l’autre partie.
Indices boursiers
 Indices boursiers

• Définition
• Utilité
• Les indices des grandes bourses *
• Indices boursiers et OPCVM
• Calcul de l’indice
• MASI et MADEX

http://indicesboursiers.com/calcul-des-indices-boursiers/
 Dow Jones Industrial Average, « DJ »

FTSE 100, « Footsie »

DAX 30

CAC 40
Nikkei 225

Source:
http://econovie.canalblog.com/archives/2009/06/01/13929633.html
 Indices boursiers

• Définition
• Utilité
• Les indices des grandes bourses
• Indices boursiers et OPCVM
• Calcul de l’indice
– Moyenne arithmétique
– Moyenne pondérée
– Flottant…
• MASI et MADEX
Notation financière
 Notation financière
• Objectif: Evaluation de la « qualité de la signature »
• Utilité: pour les emprunteurs et les investisseurs
• Finalité: titres à acheter/à vendre
• Qui demande la note?
• La note: de AAA à D: ca signifie quoi? *
• Prime de risque?!
• Rôle dans la crise des subprimes
• Agences de notation et conflits d’intérêt…
• Agences de notation et crises:
• Crise des Subprimes
• Crise mexicaine de 1994 http://www.lesechos.fr/entreprises-
• Crise asiatique de 1997 secteurs/finance-marches/actu/02020
65826136-les-banques-europeennes-ve
• Bulle internet: années 2000
ulent-reduire-le-poids-des-agences-
• Brésil (1999), Argentine (2001) de-notation-324121.php

• La crise de la Grèce…
• Perspectives: plus de réglementation? Plus de concurrence?
 Notation financière
• Objectif: Evaluation de la qualité de la « signature »
• Utilité: pour les emprunteurs et les investisseurs
• Finalité: titres à acheter/à vendre
• Qui demande la note?
• La note: de AAA à D: ca signifie quoi?
• Prime de risque?!
• Rôle dans la crise des subprimes
• Agences de notation et conflits d’intérêt…
• Agences de notation et crises:
• Crise des Subprimes
• Crise mexicaine de 1994 http://www.lesechos.fr/entreprises-
• Crise asiatique de 1997 secteurs/finance-marches/actu/02020
65826136-les-banques-europeennes-ve
• Bulle internet: années 2000
ulent-reduire-le-poids-des-agences-
• Brésil (1999), Argentine (2001) de-notation-324121.php

• La crise de la Grèce…
• Perspectives: plus de réglementation? Plus de concurrence?
Merci de votre intérêt