Finanzas Gerenciales

Andrés Albuja Batallas

MBA Finance, PhD(c)
Preguntas fundamentales
 ¿Qué inversiones a largo plazo hacer?
 Presupuesto de capital
 ¿Cómo financiar inversión a largo plazo?
 Estructura de capital
 ¿Cómo administrar actividades
financieras cotidianas?
 Capital de trabajo
Organización de la Empresa
 Empresa unipersonal
 Corporación (S.A.)
 Personalidad jurídica propia
 Separa propiedad de administración
 Ventajas de la corporación
 Traslado fácil de la propiedad
 Responsabilidad limitada del accionista
 Facilidad levantamiento fondos
 Vida ilimitada
Administración
 Objetivo: maximizar valor actual de las
acciones
 ¿Conflicto de intereses? (Problema de
agentes)
 Remuneración ligada al desempeño
 Posibilidades de ascenso (dentro y fuera)
 Despido
 Take-overs
 Flujos de efectivo empresa
mercados financieros

Emisión instrumentos

Empresa Mercados
Financieros
Flujos retenidos

Dividendos y deuda
Flujos efectivo derivados
de activos de la empresa
Gobierno
Estados financieros
 Balance general
 Estado de resultados
 Estado de flujos de efectivo
 Estado de utilidades retenidas

Suministran información a acreedores,

propietarios y reguladores
Estados Financieros: Balance
General
 Muestra valor contable de la empresa
en determinada fecha
 Activo = Pasivo + capital
 Capital de trabajo neto (CTN) = activo
circulante - pasivo circulante
 Valor de mercado vs valor en libros
 Observar: liquidez y deuda vs capital
Balance General 2002 2001

Activo circulante
Efectivo 1000 500
Cuentas por cobrar 400 500
Inventarios 600 900
Total activo circulante 2000 2900
Activo fijo bruto
Terrenos y edificio 1200 1050
Maquinaria y equipos 1300 1150
Total activo fijo bruto 2500 2200
Menos: depreciación acumulada 1300 1200
Activo fijo neto 1200 1000
Total activos 3200 2900

Pasivo circulante (Cuentas por Pagar) 1400 1400

Deuda a largo plazo 600 400
Total pasivos 2000 1800
Capital contable
Acciones 600 600
Utilidades retenidas 600 500
Total capital contable 1200 1100
Total pasivo y capital 3200 2900
Estado de resultados
Muestra resultados operativos en período determinado
Estados de Resultados 2002
Ventas 1.700
Menos costo de ventas 1.000
Utilidad bruta 700
Menos: Gastos operativos 330
Gastos de ventas 80
Gastos generales y de administración 150
Gastos por depreciación 100

Utilidad operativa 370

Menos: gastos financieros 70
Utilidad neta antes de ISR 300
Menos: ISR (tasa 40%) 120
Utilidad neta 180
Estado de utilidades retenidas

Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02 500

Mas: utilidad neta (2002) 180
Menos: dividendos en efectivo (2002) 80
Saldos de utilidades retenidas al 31/12/02 600
Estado de Flujos de efectivo
 Resumen de flujos de efectivo operativos, de
inversión y de financiamiento
Flujo de efectivo de las actividades operativas 680
Utilidad neta 180
Depreciación 100
Disminución de cuentas por cobrar 100
Disminución de inventarios 300

Flujo de efectivo de las actividades de inversión (300)

Incremento activo fijo bruto (300)

Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 120

Incremento deuda largo plazo 200
Cambio en capital contable 0
Dividendos pagados (80)

Incremento neto en efectivo 500

Fuentes y usos de efectivo
 Fuentes de efectivo
 Aumento de deuda
 Aumento capital contable

 Disminución de activos

 Usos de efectivo
 Disminución de deuda
 Disminución capital contable

 Aumento de activos
FEDA, FEO, FEA y FEACC
 FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo
generado por operaciones normales
 Feo=utilidad antes de ISR e intereses +
depreciación – impuestos
 FEDA (flujo de efectivo derivado de activos)
= FEO- gastos de capital - variación CTN
 Gastos de capital = act. Fijo neto final - act.
Fijo neto inicial + depreciación
 Variación CTN = CTN final - CTN inicial
FEA y FEACC
 Flujo de efectivo a acreedores (FEA)=
intereses pagados - nuevos préstamos
netos
 Flujo de efectivo a los accionistas
(FEACC)= dividendos pagados - nuevo
capital neto
 FEDA = FEA + FEACC (chequeo)
Ejemplo

FEO = 370 + 100 - 120 = 350

Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300

Var CTN = 600 - 500 = 100

FEDA = FEO - Gast cap - Var CTN = 350 - 300 - 100 = -50

FEA = 70 - 200 = -130

FEACC = 80 - 0 = 80
Análisis de razones
 Razones de liquidez (solvencia a corto plazo)
 Razones de deuda (solvencia a largo plazo)
 Razones de actividad
 Razones de rentabilidad

-Las tres primeras miden principalmente riesgo

-Corto plazo: liquidez, actividad, rentabilidad

Razones de liquidez
 Capacidad de la empresa para pagar
cuentas a corto plazo sin tensiones
 Razón circulante=activo circulante/pas.
circulante
 Razón rápida=(Act. circ.-Inventario)/Pas.
circulante
Razones de deuda
 Capacidad de la empresa para hacer
frente a obligaciones a largo plazo
 Razón deuda/capital = deuda total/ capital
total
 Multiplicador del capital = total activos/
capital total
Razones de actividad I
 Velocidad con que ciertas cuentas se
convierten en efectivo
 Rotación de inventarios=costo de ventas/
inventario
 Indica liquidez del inventario
 Duración promedio del inventar. = 365/rot.
inventario
 Se considera como el promedio de días que
permanece el inventario antes de venderse
Razones de actividad II
 Rotación de ctas. x cobrar = ventas/
cuentas por cobrar
 Indica rapidez para cobrar ventas
 Días de vta. en ctas. x cobrar =
365/rotación de ctas. x cobrar
 Rotación del total de activos =
ventas/activos totales
 Ventas por unidad monetaria de activos
Razones de rentabilidad
 Miden eficiencia en utilización de activos y
eficacia en manejo de operaciones
 Margen de utilidad: utilidad neta/ventas
 Utilidad por unidad monetaria vendida
 Rendimiento sobre activos (RSA) = utilidad
neta/total de activos
 Utilidad por unidad monetaria de activos
 Rendimiento sobre capital (RSC) = utilidad
neta/capital total
 Utilidad por unidad monetaria de capital
 RSA, RSC y tasa de interés
Identidad DuPont
 RSC = margen de utilidad x rotación del
total de activos x multiplicador del cap
 Señala que la RSC está afectada por
 Eficiencia operativa (margen de utilidad)
 Eficiencia en uso de activos (rotación
activos)
 Apalancamiento financiero (multiplicador
del capital)
Medidas de valor de mercado
 Se basan en información del mercado
 UPA = util. neta/acciones en circulación
 RPU = precio por acción/UPA
 Mide cuánto quieren pagar los inversionistas por unidad
monetaria de utilidades actuales
 Util para calcular precio de acción de empresa no
cotizada en bolsa (mejor que valor contable)
UPA esperada empresa x RPU promedio industria
 Razón mercado a libros = valor de mercado/valor
libros
Tipos de comparación de
razones
 Análisis de corte transversal
 Análisis de series de tiempo
 Análisis combinado
Rotación
CxC ABC

Industria

Años
¿Por qué evaluar estados
financieros?
 Usos internos
 Evaluación de desempeño
 Planeación para el futuro

 Usos externos
 Acreedores e inversionistas
 Adquisición de otra empresa
Análisis de estados financieros
 Problemas
 No hay teorías que identifiquen parámetros
 Conglomerados y estados financieros consolidados
 Diferentes métodos contables (inventario)
 Diferentes años fiscales (negocios estacionales)
 Preferir información de mercado a la contable

“El mercado es el que dice cuánto valen las

cosas”
Valor del dinero en el tiempo
 Un bolívar hoy vale más que uno
mañana
 Interés simple vs. interés compuesto
 VP x (1+r)t = VF
 Factor del valor futuro FVF = (1+r)t
 Factor del valor presente FVP =
1/(1+r)t
 Flujos múltiples
Anualidad y perpetuidades
 Serie uniforme de flujos de efectivo por un
período determinado de tiempo
VP anualidad = C x [(1 - FVP)/r]
 Ejemplo. Banco presta al 2% mensual por 24
meses. Si usted puede pagar Bs 30,000 mensual,
¿cuánto puede tomar prestado?
 VP=30,000 x {[1 - (1/(1+.02)24 )]/0.02 } = 567,417.77
 Perpetuidad: anualidad con flujos perpetuos
VP = C/ r
 Perpetuidad creciente: per. con flujos crecientes
VP = C/ (r - g)
Tasa efectiva anual
 Tasa de interés expresada como si se
capitalizara una vez al año
TEA = (1 + tasa cotizada/m) m - 1

Ejemplo: ¿cuál inversión es mejor? a) 20%

anual; b) 19% con capitalización semestral
o c) 18.75% con capitalización trimestral
a) 20% b) 19.9% c) 20.11%
Bonos: características
 Valor nominal/par: monto del principal
 Tasa cupón: cupón dividido entre valor
nominal
 Vencimiento: fecha pago del principal
 Rendimiento al vencimiento: tasa que
requiere el mercado para un bono
(prima y descuento)
Bonos: continuación
 Precio de un bono
 VP Principal + VP cupones
 Riesgo de tasa de interés
 Sensibilidad del precio a variación
de la tasa de interés
 Tiempo de vencimiento
 Nivel de la tasa cupón
Acciones
 Valuación de acciones preferentes
 Po = D / r
 Valuación de acciones comunes
 Po = (D1 + P1)/ (1 + r)
 Crecimiento constante del dividendo
 Po = Do x (1 + g)/ (r - g) = D1 / (r - g)
Valuación acciones comunes (cont.)
 Crecimiento en dos etapas
Po = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2 + (D3 + P3)/(1 +r)3
P3 = D4 / (r - g)
 Rendimiento requerido (r)
r = D1 / Po + g
g = tasa retención x RSC
tasa retención = 1 - tasa reparto dividendos
tasa reparto = dividendos / utilidad neta
Valuación acciones comunes (cont.)
 Relación entre Po y UPA
 Empresa sin crecimiento D = UPA
Po = D1 / r = UPA1 / r

 Empresa con crecimiento

Po = UPA1 / r + VAOC

 Empresa con con alto VAOC tiene alta RPU

Otros métodos de valuación
 RPU
 Industria, histórico, país
 Po = UPA x RPU(promedio industria)
 Valor contable
 Valor de liquidación
 Modelo CAPM
 r - rf = b ( rm - rf)
Presupuesto de capital
 Planeación y administración de inversiones
a largo plazo
 Objetivo del administrador: crear valor
para accionista
 Se crea valor identificando inversión que
vale más en el mercado de lo que cuesta
adquirirla
 Valor Presente Neto: diferencia entre valor
de mercado de una inversión y su costo
Ejemplo presupuesto de
capital
 Línea de producción nueva cuesta $50 MM. Producirá
ingresos de $18 MM primeros tres años y $26 MM los
siguientes tres, cuando se liquidarán los equipos por
$ 3 MM. Los costos en efectivo serán de $12 MM los
primeros dos años y $14 MM los siguientes cuatro
años
 ¿Conviene hacer la inversión? ¿Qué valor agrega a la
acción? Hay 10 MM de acciones en circulación.
Inversiones similares se evalúan con una tasa del
15%
Presupuesto de capital:
ejemplo
Flujos de efectivo

Año 0 1 2 3 4 5 6
Costo -50
Ingreso 18 18 18 26 26 26
Egreso -12 -12 -14 -14 -14 -14
Rescate 3
Fluj. net. -50 6 6 4 12 12 15

Valor presente neto (VPN): -18.30 MM

Efecto sobre el valor de la acción: pérdida de valor por $1.83

Criterios alternativos: período
de recuperación
Proyecto C0 C1 C2 C3 PR VPN(10%)
A -2.000 2.000 0 0 1 -182
B -2.000 1.000 1.000 5.000 2 3.492
 Ventajas
 Es práctico para proyectos cuyo análisis sea costoso (más
que pérdida ocasionada por error)
 Desventajas
 Ignora el valor del dinero en el tiempo
 Igual ponderación a flujos previos y cero a flujos posteriores
 Necesita punto de corte arbitrario
 Sesgado contra proyectos de largo plazo
Rendimiento contable medio
Año 1 2 3 4
Util. Neta 10 15 20 30
Deprecia. 25 25 25 25

Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30) / 4 = 18.75

Inversión media = 100 / 2 = 50 RCM = 18.75 / 50 = 38%
 Ventajas
 Fácil de calcular
 Generalmente se cuenta con información necesaria
 Desventajas
 No toma en cuenta valor del dinero en el tiempo
 Tasa de referencia arbitraria
 Usa valores contables, no flujos de efectivo ni valores de mercado
Tasa interna de retorno
 Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero
Co C1 C2 C3 TIR
-7.650 1.000 4.000 5.000 11.94%

VPN

 Ventajas
 Fácil de comprender
 Estrechamente ligado con VPN
 Desventajas
 Cambio de signo en flujos producen varios TIR
 Proyectos mutuamente excluyentes decisión errada
TIR y proyectos mutuamente
excluyentes
0 1 2 3 4 TIR
A -100 50 40 40 30 24%
B -100 20 40 50 60 21%

%Dcto. 0 5 10 15 20 25
VPN(a) 60 43.1 29.1 17.2 7.1 -1.6
VPN(b) 70 47.9 29.8 14.8 2.3 -8.2

 B tiene mayor flujo de efectivo total, pero se recupera más

lentamente que A, por ello tiene mayor VPN a tasas de
descuento bajas. Con tasas altas mejor A (23%). TIR
llevaría a escoger siempre A
 TIR: continuación
VPN Proyecto B

PA

24% r

11,1% 21%

- A tasas menores a 11% B es más atractivo. A tasas superiores A

- TIR lleva a decisión incorrecta con tasas inferiores a 11%
- En la intersección es indiferente hacer A o B.
- Intersección se halla calculando TIR para flujos A-B
Índice de Rentabilidad
IR = VP / Co

 Ventajas
 Esta estrechamente ligado con el VPN
 Es fácil de comprender
 Desventajas
 Puede conducir a decisiones incorrectas en
proyectos mutuamente excluyentes
Evaluación de proyectos:
elementos a considerar
 Lo importante son flujos de efectivo incrementales
(flujos con proyecto-flujos sin proyecto)
 Costos hundidos no son relevantes
 Efectos colaterales sobre flujos de la empresa hay
que tomarlos en cuenta (ej. erosión, ferrocarril)
 No olvidar el capital de trabajo neto (CTN)
 No incluir costos de financiamiento, lo importante son
flujos de efectivo derivados de activos del proyecto
 Sólo interesa flujo de efectivo después de impuestos
Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto:

Años vida producto 3

Unidades vendidas 80.000
Precio unitario 10
Costo variable unitario 7,5
Costos fijos 16.000
Equipo 150.000
Cap. trabajo neto 35.000
Tasa impositiva 34%
Rendimiento requerido 30%

Estados financieros pro forma

Ventas 800.000
Costo variable 600.000
200.000
Costos fijos 16.000
Depreciación 50.000
UAII 134.000
Impuestos 45.560
Utilidad neta 88.440
Balances resumidos
0 1 2 3
CTN 35.000 35.000 35.000 35.000
Activo fijo neto 150.000 100.000 50.000 0
Inversión total 185.000 135.000 85.000 35.000

Flujo de efectivo operativo

UAII 134.000
Depreciación 50.000
Impuestos (45.560)
FEO 138.440

Flujos de efectivo totales

0 1 2 3
FEO 138.440 138.440 138.440
Aumento CTN (35.000) 35.000
Gastos de cap. (150.000)
Flujo de efectivo (185.000) 138.440 138.440 173.440

VPN 82.353,48 TIR 58,99% RCM 80,40% IR 1,45

PR 1,34
Evaluación de los VPN
 Que VPN sea positivo implica analizar proyecto con
mayor detenimiento
 Riesgo de pronóstico: posibilidad que errores en
flujos proyectados conduzcan a decisiones
incorrectas (apalancamiento operativo)
 Análisis de escenarios múltiples: qué sucede al VPN
estimado cuando varían componentes del FEO
 Escenario base
 Escenario pesimista: valores mínimos a variables como
unidades vendidas, precios unitarios; Máximos a costos
 Escenario optimista
 Ejemplo
Proyecto de seis años con costo de $1.500 MM, sin valor de rescate, depreciación en línea
recta, tasa impositiva 34% y rendimiento requerido de 12%:

base Límite inferior Límite superior

Unidades vendidas 300 250 350
Precio unitario $10 $8 $12
Costo variable $5 $4 $6
Costo fijo $220 $200 $240

Base Pesimista Optimista

Ventas 3.000 2.000 4.200
Costo variable 1.500 1.500 1.400
Costo fijo 220 240 200
Depreciación 250 250 250
UAII 1.030 10 2.350
ISR 350,2 3,4 799
UN 679,8 6,6 1.551

Flujo de efectivo 929,8 256,6 1.801

VPN 2.322,8 -445,0 5.904,6
Análisis de sensibilidad
 Qué ocurre al VPN si se modifica sólo una variable
 Permite saber dónde ocasionarán más daño los
errores de pronóstico

VPN
+

0 Ventas en unidades

- Mayor pendiente, mayor sensibilidad

Punto de equilibrio contable
(operativo)
 Nivel de ventas que da como resultado utilidad neta
del proyecto igual a cero (ingresos = gastos)
Proyecto para vender producto a un precio de $8 y costo vari. unit. $5 requiere
inversión en equipos de 2.050, depreciada en línea recta en 5 años. El costo fijo es
1.000. Se requiere rendimiento de 20%. Se estima vender 565 unidades al año.

Depreciación = 2.050/5 = 410

Ingresos: P x Q = 8 Q
Gastos: CF+D = 1.410
Para utilidad neta de cero 8 Q = 5 Q + 1.410 ; entonces Q = 1.410/3 = 470
Ventas,
Ventas 3.760 (470 x 8) Costos Ingresos 8 Q
Costo Variable 2.350 (470 x 5)
Costo fijo 1.000 3.760 Costos totales
Depreciación 410 1.410 1.410 + 5 Q
UAII 0
ISR 0
Utilidad neta 0 470 Q
 Punto de equilibrio contable II
FEO = UAII + D - Impuestos
UAII = Ventas - Costo variable - Costo fijo - D
Sin impuestos ni intereses
FEO = P Q - v Q - CF - D + D (1)
FEO = Q (P - v) - CF
FEO + CF = Q(P - v)
Q = (FEO + CF)/(P-v)
En punto de equilibrio contable
Ingresos = gastos
PQ = v Q + CF + D
Entonces la ecuación (1) se convierte en
FEO = D
Punto de equilibrio contable II
 En punto de equilibrio contable FEO igual a
depreciación. Entonces vida económica del proyecto
igual a período de recuperación
 Proyecto que sólo alcanza punto de equilibrio
contable tiene VPN negativo
 Permite conocer mínimo de ventas para evitar
pérdidas
 Fácil de calcular y explicar
Punto de equilibrio
 Del flujo de efectivo
 Donde flujo de efectivo es cero
FEO = 0
Q = (1.000 + 0)/(8 - 5) = 333,33

 Financiero
 Volumen de ventas que generan VPN=0
VPN=0 cuando suma de VP de flujos futuros igual inversión
Anualidad a cinco años al 20% con VP=2050 (inversión)
FEO = 685,48
Q = (1.000 + 685,48)/(8 - 5) = 561,83
Puntos de equilibrio
FEO

686

410

0
333 470 562 Q
PEFE PEC PEF

-1000
Proyección de venta es 565
Probabilidad de alcanzar equilibrio contable alta
Probabilidad de VPN negativo alta
Riesgo y rendimiento
 Rendimiento requerido depende de riesgo de
la inversión
 Componentes del rendimiento
 Componente del ingreso: flujo de efectivo
 Ganancia de capital: cambio valor mercado
 Rendimiento
 Nominal: cambio porcentual en cantidad de
unidades monetarias que se tienen
 Real: cambio porcentual poder adquisitivo
Riesgo y rendimiento II
 Activos libre de riesgo, activos con riesgo y
prima de riesgo
 Efecto Fisher: relación entre interés real y
nominal

(1+R) = (1 + r) x (1 + p) R: tasa nominal

R=r+p+rxp r: tasa real
p: tasa de inflación
Medición del riesgo
 Valor esperado del rendimiento E[R]: promedio
ponderado de los resultados posibles

E[R] =  Ri Pi

 Riesgo: variabilidad en rendimientos esperados

 Desviación estándar: variabilidad de una
distribución alrededor de su media
 = [ (Ri - E[R])2 Pi ]1/2 Ri rendimiento posible
Pi probabilidad
Ejemplo
Pi a b c
Expansión 0,6 65,00% 10,00% 30,00%
Recesión 0,4 -20,00% 45,00% 18,00%
Monto invertido 50,00% 30,00% 20,00%
Rendimiento esperado de cada acción
E[Ra] = 0.6 x 65% + 0,4 x (-20%) = 31%
E[Rb] = 0.6 x 10% + 0.4 x 45% = 24%
E[Rc] = 0.6 x 30% + 0.4 x 18% = 25.2%
Varianza y desviación estándar de la acción A

Pi Ri-E[R] (Ri-E[R])2 Pix(Ri-E[R])2

Expansión 0,6 34,00% 0,1156 0,06936
Recesión 0,4 -51,00% 0,2601 0,10404
2 = 0,1734
 0,416413256
Varianza y desviación estándar de B y C
b2 = 0.0294 b = 0.1715
c = 0.0035
2 c = 0.0588
Ejemplo: continuación
 Rendimiento esperado de la cartera
E[Rp] = Ma x E[Ra] + Mb x E[Rb] + Mc x E[Rc]
E[Rp] = 0.5 x 31% + 0.3 x 24% + 0.2 x 25.2% = 27.74%
 Rendimiento esperado de la cartera en:
Expansión: 0.5 x 65% + 0.3 x 10% + 0.2 x 30% = 41.5%
Recesión: 7.1%
 Varianza y desviación estándar de la cartera
Pi E[Rpi] E[Rpi]-E[Rp] (E[Rpi]-E[Rp])2 Pix(E[Rpi]-E[Rp])2
Exp 0,6 0,415 0,138 0,019 0,011
Rec 0,4 0,071 -0,206 0,043 0,017
c = 0,028
c = 0,169
Tipos de riesgo
 Riesgo sistemático: influye sobre gran
número de activos (riesgo de mercado)
 Riesgo no sistemático: afecta a un solo activo
a grupo pequeño de activos
 Diversificación permite eliminar el riesgo no
sistemático
 Rendimiento esperado de un activo depende
sólo del riesgo sistemático
 Riesgo sistemático y línea de
mercado
 Riesgo total = riesgo sistemático + riesgo no sistemático
 b
Acción X 35% 0.4
Acción Y 18% 1.5

 Coeficiente beta: mide sensibilidad del rendimiento de una acción a

cambios en rendimiento del portafolio del mercado
 La beta de la cartera se calcula igual que el E[Rp]
 Línea de mercado de un activo financiero

E[Rp]
Cartera compuesta por acción A
= (E[Ra] - Rf)/ ba = y activo libre de riesgo
E[Ra]=22%
7.22%
E[Rp]=Ma x E[Ra] + (1-Ma) x Rf
Rf=9%
bp = Ma x ba + (1-Ma) x 0

b = 1.8 Beta de la cartera

Modelo CAPM
 (E[Ra] - Rf)/ba = (E[Rb] - Rf)/bb
Todos los activos del mercado están sobre la línea
del mercado
 El CAPM establece que rendimiento esperado
de activo depende de:
 Valor del dinero en el tiempo (Rf)
 Ganancia por incurrir en riesgo sistemático
(E[Rm] - Rf)
 Cantidad de riesgo sistemático (beta)
Modelo CAPM II
 Con cartera compuesta por todas las acciones
(cartera del mercado), la pendiente es (E[Rm] -
Rf)/1. Para una acción i
(E[Ri]-Rf)/bi = E[Rm]-Rf E[Ri] = Rf + bi x (E[Rm] - Rf)

E[Rm] - Rf
E[Rm]

b m =1
Costo de capital en acciones
 Rendimiento requerido por accionistas sobre su
inversión en la empresa (Ra)
 Modelo de crecimiento de dividendos Ra=(D1/Po)+g
 Para estimar g se pueden utilizar tasas de crecimiento
históricas o pronósticos de tasas futuras
 Sólo aplicable a empresas que pagan dividendos y cuando
hay tasa de crecimiento razonablemente constante
 Costo estimado del capital muy sensible a tasa de
crecimiento estimada
 No toma en cuenta el riesgo explícitamente (incertidumbre
con tasa estimada de crecimiento de dividendos)
Costo de capital en acciones II
 Modelo CAPM
 Se ajusta explícitamente para el riesgo
 No importa si empresa reparte dividendos
 Desventajas
 Hay que estimar prima por riesgo del mercado
 Hay que estimar coeficiente beta

 Se pueden utilizar ambos métodos

Costo de la deuda
 Rendimiento requerido por prestamistas
sobre deuda de empresa (Rd)
 Rendimiento al vencimiento de bonos en
circulación de la empresa (tasa cupón no
es relevante)
 Clasificación de la empresa AA. Observar
tasa de interés de reciente emisión de
bonos AA.
Costo promedio ponderado del
capital
 Valor mercado del capital en acciones (C):
 Acciones en circulación x precio de la acción
 Valor de mercado de la deuda (D)
 Corto plazo: valor en libros
 Largo plazo: bonos en circulación x precio mercado
 Estructura del capital: mezcla de deuda y capital que
decide utilizar una empresa
 V=C+D
 100% = (C/V) + (D/V)
 WACC = (C/V) x Ra + (D/V) x Rd x (1 - t)
Ejemplo
 Ultimo dividendo repartido: Bs 5 por acción
 Crecimiento estimado del dividendo: 7% anual]
 Precio actual de la acción: Bs 30. Beta de la acción: 1.2
 Prima de riesgo de mercado: 12%. Tasa libre de riesgo: 15%
 Razón objetivo deuda/capital: 50%
 Costo deuda antes de impuestos: 18%. Tasa impositiva: 34%

Ra = Rf + bi x (E[Rm] - Rf) = 15% + 1.2 x (12%) = 29.4%

Ra = (D1/Po)+g = [[Bs 5 x (1+0.07)] / Bs 30] + 0.07 = 24.8%
Como son similares se promedian: 27.1%
Razón D/C=0.5 por cada Bs 1 de deuda hay Bs 2 de capital
CPPC = 2/3 x 27.1% + 1/3 x 18% x (1 - 0.34)
CPPC = 22.03%
Estructura de capital y
apalancamiento
Actual propuesta
Deuda 0 10 MM
Capital 20 MM 10 MM
Deuda/capital: 0 1
Acciones en circulación 200 M 100 M
Precio por acción 100 100
Tasa de interés 10% 10%
Tasa impositiva 34% 34%
Estructura de capital sin deuda
Recesión Crecimiento moderado Expansión
UAII 1.5 MM 3 MM 4 MM
Intereses 0 0 0
Impuestos 0.51 1.02 1.36
Utilidad neta 0.99 1.98 2.64
RSC 4.95% 9.9% 13.2%
UPA 4.95 9.9 13.2
Estructura de capital propuesta
UAII 1.5 MM 3 MM 4 MM
Intereses 1 1 1
Utilidad antes ISR 0.5 2 3
Impuestos 0.17 0.68 1.02
Utilidad Neta 0.33 1.32 1.98
RSC 3.3% 13.2% 19.8%
UPA Bs 3.3 Bs 13.2 Bs 19.8
Administración del capital de
trabajo
 ¿Cuál es el nivel razonable de efectivo?
 ¿Cuánto debe ser endeudamiento a
corto plazo?
 ¿Cuánto crédito dar a clientes?
 Ciclo operativo y ciclo de
efectivo

Inventario comprado Inventario vendido Efectivo recibido

Período de inventarios Período de CxC

Período CxP

Efectivo pagado
por inventario

Ciclo operativo

Ciclo de efectivo
Riesgos deducibles del Ciclo de Efectivo

 Quedarse sin dinero para pagar las cuentas, porque:

 No se cobró

 No se vendió

 Se vendió y se cobró pero "hay mucho dinero en

la calle“
 Quedarse sin inventario para atender la demanda
 No ser competitivo en los términos de venta
 Inventarios
Volumen óptimo de pedido

Reducción marginal en coste de pedido = coste marginal de inventario

T: coste total del pedido; V: ventas anuales; C: coste de un pedido; Q: unidades en cada pedido

T = (V x C)/Q
por tanto dT/dQ = - (V x C)/ Q2 es reducción marginal en coste de pedido

Existencias medias = Q/2

por tanto coste marginal de inventario es: coste unitario de inventario/2

Igualando:

(V x C)/Q2 = Coste unitario de inventario/2

Q = [(2 x V x C)/coste unitario de inventario] 1/2

 Ejemplo

Librería vende 100 libros al año, tiene coste de inventario

de $1 y coste de pedido es $2 por libro. El volumen óptimo
de pedido es:

Q = [(2 x 100 x 2)/1] 1/2 = 20

Librería debería pedir 20 libros 5 veces al año

 Saldos de tesorería
Q = [(2 x desembolso anual tesorería x costo vta. LT)/interés] 1/2

Ejemplo:
El tipo de interés de las letras del tesoro es 8% y cada
venta de LT cuesta $20. ABC desembolsa tesorería a un
promedio de $105.000 mensual ($1.260.000 al año)

Q = [(2 x 1.260.000 x 20)/0,08] 1/2 = 25.100

ABC debería vender $25.100 en LT cuatro veces al mes

y su saldo medio en tesorería será de $12.550
Economic Value Added (EVA)
 Herramienta para determinar valor que
agrega un proyecto, una unidad de negocios
o una corporación, para la toma de
decisiones
 Se puede aplicar a diferentes niveles de la
organización para ver unidades que crean
valor (o lo destruyen)
 Se utiliza como estímulo a gerencia
alta/media para crear valor
EVA
 EVA = NOPAT – WACC * CAPITAL OPERATIVO
 NOPAT = Net Operating Profit After Taxes o Flujo de Caja Libre
(FEO)
 Si ROI = NOPAT / CAPITAL
 EVA = (ROI – WACC) * CAPITAL
 Esto significa que EVA es el valor por encima del costo de
oportunidad de capital que se está obteniendo mediante las
operaciones de la empresa, y gracias al capital operativo
productivo invertido en dicha operación.
 Si EVA > 0 no sólo se produce riqueza, sino que es una
riqueza por encima del riesgo que se está corriendo
 Si EVA < 0 puede que produzca riqueza (VPN descontado >
0), pero es una riqueza por debajo del riesgo en que se
incurre
¿Cómo aumentar el EVA?
 Aumentando ingresos
 Nuevos productos que apalanquen inversión existente
 Nuevas oportunidades de negocio que creen valor
 Mejorando márgenes
 Mejorar procesos y actividades (reingeniería)
 Incrementar productividad/eficiencia
 Nuevos productos con altos márgenes
 Reducir costos
 Mejorando uso de activos
 Manejo del capital de trabajo
 Reducir activos fijos (arrendamiento)
Impulsores de valor
• Son aquellos aspectos de la organización a
través de los cuales se puede aumentar
directamente el valor económico de la
organización. El EVA tiene como base de
cálculo estos impulsores de valor
 Impulsores de valor
 Se pueden ver a nivel de toda la corporación o de una
unidad de negocio
Corporación Negocio Manejadores Valor
Nivel Específico Unidad Específica Operacionales

Ejemplos Ejemplos Ejemplos

Retorno
• Mejora del Retorno • Estrategia de precios • Frecuencia compras
• Diversidad de Productos • Penetración
• Énfasis departamental • Tamaño
NOPAT
transacciones
• Costo del producto
Costos • Mejora del Margen • Costos operativos tienda • Margen bruto
• Eficiencias Operacionales • Costos administrativos • % Gastos
corporativos Operaciones
• Costos de distribución • % gastos Servicios
Generales &
• Reservas operativas de
Administración
EVA efectivo • Distribución costos
• Gerencia del Capital de • Gerencia de Inversiones por caso
Trabajo • Administración de cuentas
pagables • Caja chica
• Reposición de
Capital de Inventario
Trabajo • Base tienda
• Arrendamientos
• Ciclo de pago
• Productividad del Capital • Activos intangibles contables
Capital Invertido • Distribución de activos • Nivel de utilidad de
Invertido • Optimización de la tienda
Estructura de Capital • Relación
Capital Deuda/Patrimonio
• Capital anual
Fijo invertido
 EVA y Planificación Estratégica
 Descomponiendo EVA en sus impulsores de valor se obtiene una
estructura para mejorar la creación de valor y hacer Planificación
Estratégica basada en Valor Financiero
 Expande a nuevos mercados  Crea nuevas marcas
Volumen Ventas
 Desarrolla extensiones  Entran nuevos negocios
Incrementa
Retorno  Imagen marca diferenciada  Equilibra oferta y demanda
Precio
 Desarrolla productos correctos durante vida a máx. precio
Aumenta en el mercado
Flujo Caja Gerencia e  Diseña productos efectivos en  Negocia contratos
(NOPAT) Investigación costos favorables

Reduce  Selecciona sitios productivos  Desarrolla productos

Ocupación
Costos  Arrendamientos favorables efectivos en costos

Costos Operativos  Asegura operaciones eficientes  Conduce publicidad efectiva

Creación / Serv Gen & Adm  Edifica red logística eficiente  Invierte en alto impacto IT
de Valor
(EVA)
Capital de Trabajo  Amplía productividad efectivo  Optimiza niveles
e inversiones corto plazo inventario
Reduce
 Evita “ostentación innecesaria”  Mejora productividad de
Capital Activos Fijos
en las tiendas red logística nacional
Invertido
 Mejora productividad flotilla
Reduce Valor Presente  Mejora productividad
Carga de compromisos
arrendamiento  Arrendamientos favorables
Capital
Reduce  Determina nivel óptimo
Costo de Estructura  Mantiene alta calif. crédito
Capital Capital  Mejora estabilidad de retornos