Evaluación

Evaluación Financiera
Financiera de
de
Proyectos
Proyectos de
de Inversión
Inversión
 Maximización del
Valor de la Firma

Decisiones Decisiones Decisiones

de Inversión.
Invertir en proyectos cuyo
retorno sea como mínimo
el costo de capital
de Financiación de Dividendos
Escoger una mezcla de Si no hay suficientes
financiación que maximice el inversiones que rindan
valor de los proyectos el costo de capital, se
elegidos y se ajuste con los le regresan los fondos
activos a financiar al accionista.

Tasa de Descuento Estructura Financiera. Cuanto Efectivo.

Debe ser mayor a mayor riesgo y Incluye la deuda y el patrimonio y Exceso de caja después de
reflejar la mezcla deuda puede afectar tanto los flujos de satisfacer las necesidades
patrimonio elegida caja como la tasa de descuento. del negocio

Retornos Tipo de Financiamiento. En que forma.

Basados en flujos de caja. Los mas ajustado posible al tipo Dividenos o recompra de
Ponderados en el tiempo. de activo a financiar acciones según las
Rendimiento incremental. preferencias de los
Todos los costos y beneficios accionistas
 El
El Objetivo
Objetivo Básico
Básico Financiero
Financiero
Es
Es comúnmente
comúnmente aceptado
aceptado queque todas
todas las
las compañías,
compañías,
especialmente
especialmente las
las compañías
compañías porpor acciones,
acciones, deben
deben ser
ser
gerenciadas
gerenciadas para
para crear
crear la
la mayor
mayor prosperidad
prosperidad posible.
posible.

Para
Para muchos
muchos gerentes
gerentes de de compañías
compañías por por acciones,
acciones,
maximizar
maximizar la la prosperidad,
prosperidad, oo el el valor
valor dede los
los recursos
recursos
humanos
humanos yy financieros
financieros de de la la firma,
firma, necesariamente
necesariamente
significa
significa lo
lo mismo
mismo que
que maximizar
maximizar el el valor
valor de
de la
la compañía
compañía
para
para sussus dueños,
dueños, oo maximizar
maximizar el el valor
valor parapara los
los
accionistas.
accionistas. EsteEste objetivo
objetivo finalmente
finalmente sese materializa
materializa en en la
la
maximización
maximización el el valor
valor de
de laslas acciones
acciones comunes
comunes de de lala
compañía.
compañía.
 ¿Qué
¿Qué es
es invertir?
invertir?
Invertir
Invertir es
es emplear
emplear recursos
recursos con
con el
el ánimo
ánimo dede obtener
obtener
beneficios
beneficios en en el
el futuro.
futuro. De
De esta
esta manera
manera inversión
inversión se
se
corresponde
corresponde con
con ahorro.
ahorro.
Una
Una Inversión
Inversión es es una
una asignación
asignación irreversible
irreversible de
de
recursos
recursos con
con la
la expectativa
expectativa de
de obtener
obtener beneficios
beneficios en
en
el
el futuro
futuro que
que es
es incierto.
incierto.
Irreversible
Irreversible en
en el
el sentido
sentido de
de que
que una
una mala
mala asignación
asignación de
de
recursos
recursos usualmente
usualmente tiene
tiene un
un alto
alto costo;
costo; como
como mínimo
mínimo elel
costo
costode
deoportunidad
oportunidadde
deno
noasignarlos
asignarlosaaotro
otrouso.
uso.
El
El futuro
futuro es
es incierto
incierto yy por
por lo
lo tanto
tanto implica
implica riesgo
riesgo de
de no
no
obtener
obtenerlos losbeneficios
beneficiosesperados.
esperados.
¿Qué
¿Qué es
es un
un proyecto
proyecto de
de Inversión?
Inversión?
Como
Como su
su nombre
nombre lo
lo indica,
indica, un
un proyecto
proyecto es,
es, una
una intención
intención oo
pensamiento
pensamiento todavía
todavía no no aceptado,
aceptado, dede emplear
emplear recursos
recursos en
en
algo
algo que
que en
en opinión
opinión de
de alguna
alguna de
de las
las dependencias
dependencias de
de la
la empresa
empresa
es
esnecesario
necesarioooconveniente
convenientepara parael el logro
logrode
desus
susobjetivos,
objetivos, yy
del
delque
queseseespera
esperaobtener
obtenerbeneficios
beneficiosaalololargo
largode
desu
suvida,
vida,es
es
decir
decirla
laduración
duracióndel
deldesarrollo
desarrollodel
delproyecto.
proyecto.

Para
Para tomar
tomar la
la decisión
decisión de
de aceptar
aceptar oo rechazar
rechazar un
un proyecto,
proyecto, es
es
preciso,
preciso, primero,
primero, cuantificar
cuantificar los
los recursos
recursos necesarios
necesarios parapara
llevarlo
llevarlo aa cabo
cabo y,
y, después
después comprobar
comprobar queque este
este empleo
empleo dede
recursos
recursos resulta
resulta satisfactorio,
satisfactorio, de
de acuerdo
acuerdo con
con algún
algún criterio
criterio
previamente
previamenteestablecido.
establecido.
¿Etapas
¿Etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un Proyecto
Proyecto de
de
Inversión?
Inversión?
Identificación
Identificación oo formulación.
formulación.
Corresponde
Corresponde aa laslas primeras
primeras etapas
etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un
proyecto
proyecto en
en la
la cual
cual se
se exploran
exploran ideas,
ideas, que
que aa pesar
pesar de
de la
la
gran
gran incertidumbre
incertidumbre sobre
sobre susu futuro,
futuro, parecen
parecen ofrecer
ofrecer un
un
potencial
potencial preliminar
preliminar de de creación
creación de de valor
valor que
que dede
comprobarse
comprobarse permitirá
permitirá tomar
tomar las
las primeras
primeras decisiones
decisiones de
de
asignación
asignación de
de recursos.
recursos.
Factibilidad.
Factibilidad.
En
En lala etapa
etapa de de factibilidad
factibilidad de de un
un proyecto
proyecto sese busca
busca
disminuir
disminuir lala incertidumbre
incertidumbre de de sus
sus resultados
resultados recurriendo
recurriendo
aa estudios
estudios específicos
específicos que
que permitan
permitan unauna mayor
mayor confianza
confianza
en
en sus
sus pronósticos
pronósticos antes
antes dede tomar
tomar las
las grandes
grandes decisiones
decisiones
de
de asignación
asignación de de recursos
recursos implícitos
implícitos enen la
la etapa
etapa de
de
construcción
construcción oo ejecución
ejecución del
del proyecto.
proyecto.
¿Etapas
¿Etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un Proyecto
Proyecto de
de
Inversión?
Inversión?
Construcción
Construcción oo Ejecución.
Ejecución.
La
La etapa
etapa dede construcción
construcción oo ejecución
ejecución dede proyectos
proyectos
comienza
comienza con
con la
la decisión
decisión de
de asignación
asignación de
de recursos.
recursos. Una
Una
vez
vez iniciada
iniciada yy conforme
conforme avanza
avanza en
en susu ejecución
ejecución sese
convierte
convierte enen una
una etapa
etapa clave
clave caracterizada
caracterizada por
por el
el uso
uso
intensivo
intensivo de
de herramientas
herramientas dede gerencia
gerencia de
de proyectos.
proyectos.
El
El control
control del
del monto
monto de de los
los recursos
recursos empleados
empleados es
es clave
clave
para
para el
el desarrollo
desarrollo futuro
futuro del
del proyecto.
proyecto.
Operación.
Operación.
En
En esta
esta etapa
etapa se se capturan
capturan los
los beneficios
beneficios del
del proyecto
proyecto yy
por
por lo
lo tanto
tanto el
el valor
valor económico
económico prometido.
prometido.
 Etapas
Etapas de
de desarrollo
desarrollo de
de un
un proyecto
proyecto
Incertidumbre
Proyecto Inversión baja
Identificado Incertidumbre Alta
Identificación

Proyecto Inversión Media

Factible Incertidumbre Media Proyecto Inversión Alta
Construido Incertidumbre Baja

Inversión

Factibilidad Construcción Operación

 El
El Valor
Valor del
del dinero
dinero en
en el
el tiempo
tiempo

FF =
= PP ** (( 11 +
+ ii ))
F
PP =
= FF // (( 11 +
+ ii ))

La tasa de interés, i, remunera el sacrifico

P de un consumo presente en aras de un
mayor consumo futuro.

La
La metodología
metodología de de valoración
valoración por por flujo
flujo de
de caja
caja
descontado
descontado está
está construida
construida sobre
sobre lala simple
simple relación
relación
entre
entre le
le valor
valor presente
presente yy el
el valor
valor futuro
futuro del
del dinero.
dinero.
 Bases
Bases para
para Evaluación
Evaluación
Evaluación
Evaluaciónpor
por flujos
flujos de
de caja
cajadescontados.
descontados.
Intuitivamente
Intuitivamente el
el valor
valor de
de un
un activo
activo es
es una
una función
función de
de tres
tres
variables:
variables:

Cuanto
Cuanto flujo
flujo de
de caja
caja puede
puede generar.
generar.
Cuando
Cuando sese generarán
generaránesos
esos flujos
flujos de
de caja.
caja.
La
La incertidumbre
incertidumbre asociada
asociada con
con esos
esos flujos
flujos de
de
caja.
caja.

La
La evaluación
evaluación por
por flujos
flujos de
de caja
caja descontados
descontados reúne
reúne estas
estas
tres
tres variables
variables para
para calcular
calcular el
el valor
valor de
de un
un activo
activo como
como el
el
valor
valor presente
presente neto
netodedelos
losflujos
flujosde
decaja
cajaesperados.
esperados.
 Valor
Valor del
del Dinero
Dinero en
en el
el Tiempo
Tiempo
Debemos
Debemos tener
tener en
en cuenta:
cuenta:

Todos
Todos los
los ingresos
ingresos yy egresos
egresos que
que se
se
involucren
involucren en
en el
el proyecto
proyecto de
de inversión.
inversión.
El
El flujo
flujo de
de caja
caja en
en el
el tiempo.
tiempo.
La
La tasa
tasa de
de interés
interés dede oportunidad
oportunidad oo de
de
equivalencia,
equivalencia, cuando
cuando se
se comparan
comparan
cantidades
cantidades que que aparecen
aparecen en en momentos
momentos
diferentes.
diferentes.
 Flujo de Caja y Riesgo
El
El valor
valor futuro
futuro corresponde
corresponde aa loslos flujos
flujos de
de caja
caja futuros
futuros
del negocio, E(FC ) , pero los flujos de caja son inciertos,
del negocio, E(FCt t) , pero los flujos de caja son inciertos,
luego
luego debemos
debemos descontar
descontar los
los flujos
flujos dede caja
caja esperados
esperados
E(FCt)..
E(FCt)

nn
EE((FC
FCtt))
Valor =∑
Valor = ∑
tt=0
=0
((11++rr))
tt

Tiempo Riesgo
Como Como
Como loslos flujos
flujos de
de caja
caja son
Comoelelflujo
flujodedecaja
cajaocurre
ocurreenen son
múltiples períodos de tiempo inciertos,
inciertos, loslos inversionistas
inversionistas
múltiples períodos de tiempo
futuros, demandad
demandad mayores
mayores retornos
retornos yy
futuros, t,t, debemos
debemos localizarlos
localizarlos
en la
la tasa
tasa de de descuento,
descuento, r,r,
en elel mismo
mismo instante
instante de de
tiempo, descontándolos yy contiene
contieneuna
unaprima
primade
deriesgo.
riesgo.
tiempo, descontándolos
acumulándolos
acumulándolos
 Evaluación
Evaluación de
de un
un proyecto
proyecto

Io

VPN>0

Io n
VPN(i) = ∑
FCL
t
- I0
VPN<0 t=1 (1+CCPP) t
 Flujo
Flujo de
de Caja
Caja Libre
Libre (flujo
(flujo de
de caja
caja del
del proyecto
proyecto
puro)
puro)
++ Ingresos
Ingresos
-- Costo
Costo de
de las
las ventas
ventas en
en efectivo.
efectivo.
-- Depreciación.
Depreciación.
-- Gastos
Gastos de
de administración
administración yy ventas.
ventas.
== Utilidad
Utilidad operacional.
operacional.
-- Impuestos
Impuestos ajustados
ajustados aa lala operación.
operación.
== Utilidad
Utilidad neta
neta Operativa
Operativa después
después de
de Impuestos.
Impuestos.
++ Depreciación.
Depreciación. Requerimientos
== Flujo
Flujo de
de caja
caja bruto.
bruto. de
-- Inversión
Inversión en en activos
activos fijos
fijos bruta.
bruta. Inversión
-- Variación Netos
Variación en en capital
capital dede trabajo.
trabajo.
== Flujo
Flujo de
de caja
caja libre.
libre.
El flujo de caja esperado libre de todas las exigencias presentes
y futuras del proyecto.
 VARIACIÓN
VARIACIÓN DE
DE CAPITAL
CAPITAL DE
DE TRABAJO
TRABAJO

+ Cuentas
Cuentaspor
porcobrar
cobrarfinales
finales Cuentas
Cuentasporporcobrar
cobrariniciales
iniciales
+ Inventario
Inventariofinal
final Inventario
Inventarioinicial
inicial
Cuentas
Cuentaspor
porpagar
pagarproveedores
proveedores Cuentas
Cuentas por por pagar
pagar proveedores
proveedores
-
finales
finales iniciales
iniciales
- Impuestos
Impuestospor
porpagar
pagarfinales
finales Impuestos
Impuestosporporpagar
pagariniciales
iniciales
- Inversiones
Inversionespor
porpagar
pagarfinales
finales Inversiones
Inversionesporporpagar
pagariniciales
iniciales

Variación de capital de trabajo =

+ ( C x C fin - C x C ini )
+ ( Inv fin - Inv ini )
- ( C x P fin - C x P ini )
- ( I x P fin - I x P ini )
- ( Inv x P fin - Inv x P ini )
La
La variación
variación de
de capital
capital de
de trabajo
trabajo es
es la
la porción
porción del
del flujo
flujo de
de
fondos
fondos que
que se
se queda
queda invertida
invertida (retenida)
(retenida) enen el
el negocio
negocio en en
cada
cada período.
período.
Recaudo
Recaudoen
enventas.
ventas. Ventas
Ventas
--(C
(CxxCCfin
fin--CCxxCCini
ini))

Costo
CostodedeVentas
Pago
Pagoaaproveedores.
proveedores. Ventas
--((CCxxPPprovee
proveefin
fin--CCXXPPprovee
proveeini
ini))

Impuesto
ImpuestoOperativo
Operativo
Pago
Pagode
deimpuestos.
impuestos. --((Imp
ImpxxPPfin
fin--Imp
ImpxxPPini
ini))

Inversión
Inversióndel
delPeríodo
Período
Pagos --((Inversión
Inversión xxPPfin
fin--Inversión
InversiónxxPPini
ini))
Pagosde
deInversión.
Inversión.
--((Inventario
Inventariofin
fin--Inventario
Inventarioini
ini))

Flujo de caja Causación - Variación de cuenta

 Flujo
Flujo de
de Caja
Caja para
para los
los Accionistas
Accionistas
(flujo
(flujo de
de caja
caja del
del proyecto
proyecto financiado)
financiado)
++ Ingresos
Ingresos
-- Costo
Costodedelas
lasventas.
ventas.(incluida
(incluidala
ladepreciación)
depreciación)
-- Gastos
Gastosdedeadministración
administraciónyyventas.
ventas.
== Utilidad
Utilidadoperacional.
operacional.
-- Impuestos
Impuestosajustados
ajustadosaala laoperación.
operación.
== Utilidad
Utilidadneta
netaOperativa
Operativadespués
despuésdedeImpuestos
Impuestos
-- Requerimientos
Requerimientosde deinversión.
inversión.
== Flujo
Flujodedecaja
cajalibre.
libre.
++ Desembolsos
Desembolsosde denuevos
nuevoscréditos.
créditos.
-- Amortización
Amortizaciónde decréditos.
créditos.
-- Intereses
Interesesdespués
despuésde deimpuestos.
impuestos.
== Flujo
Flujodedecaja
cajapara
paralos
losaccionistas.
accionistas.

Flujo de caja máximo para repartir a los accionistas

 Costo
Costo de
de Capital
Capital del
del Accionista
Accionista
Costo
Costo de de capital
capital es
es lala tasa
tasa de
de oportunidad
oportunidad del del capital
capital
del
del accionista.
accionista.
Es
Es la
la remuneración
remuneración mínima
mínima esperada
esperada porpor elel accionista
accionista de
de
una
una inversión
inversión en
en el
el patrimonio
patrimonio de de un
un negocio.
negocio.
Es
Es lala rentabilidad
rentabilidad exigida
exigida por por elel accionista
accionista en en una
una
inversión
inversión acorde
acorde con
con elel riesgo
riesgo asociado
asociado aa la
la inversión.
inversión.
AA mayor
mayor percepción
percepción de de riesgo
riesgo mayor
mayor exigencia
exigencia dede
rentabilidad.
rentabilidad.
El
El Capital
Capital Asset
Asset Price
Price Model
Model CAPM.
CAPM.

KKpp =
= rrl l +
+ BBapl * ( rm - rl ) + rp
apl * ( rm - rl ) + rp

BBapl = Bact * ( 1 + (1 - t ) * D / P )
apl = Bact * ( 1 + (1 - t ) * D / P )
 Costo
Costo de
de Capital
Capital Promedio
Promedio
Ponderado
Ponderado
Es
Es el
el costo
costo de
de capital
capital promedio
promedio ponderado
ponderado de de todas
todas las
las
fuentes
fuentes de
de financiamiento
financiamiento empleadas
empleadas en
en la
la financiación
financiación del
del
activo.
activo.

CCPP
CCPP==Kp
Kp**PP//(D
(D+
+PP))+
+Kd
Kd**((11--tt))** DD//((DD+
+PP))

Donde:
Donde:

DD Valor
Valorde
demercado
mercadode
dela
ladeuda.
deuda.
PP Valor
Valorde
demercado
mercadodel
delpatrimonio.
patrimonio.
Kp
Kp Costo
Costode
decapital
capitalde
depatrimonio.
patrimonio.
Kd
Kd Costo
Costode
dela
ladeuda.
deuda.
tt Tasa
Tasamarginal
marginalde
deimpuestos.
impuestos.
 Criterios
Criterios para
para la
la Aceptación
Aceptación de
de
Proyectos
Proyectos

Valor
Valor Presente
Presente Neto.
Neto.
Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno.
Retorno.
Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno Modificada.
Modificada.
Período
Período de
de Recuperación
Recuperación de
de la
la Inversión.
Inversión.
Costo
Costo Anual
Anual Equivalente.
Equivalente.
Costo
Costo Unitario
Unitario Equivalente.
Equivalente.
 El
El Valor
Valor Presente
Presente Neto
Neto
El
El VPN
VPN de
de un
un proyecto
proyecto de
de inversión
inversión nono es
es otra
otra cosa
cosa que
que su
su
valor
valor medido
medido en
en dinero
dinero de
de hoy,
hoy, oo expresado
expresado dede otra
otra manera,
manera,
es
es el equivalente en pesos actuales de todos los ingresos yy
el equivalente en pesos actuales de todos los ingresos
egresos
egresosde
deun
unproyecto.
proyecto.

Ejemplo:
Ejemplo: Se Se desea
desea invertir
invertir en
en lala compra
compra dede unun taxi
taxi que
que vale
vale
$30.000.000 millones para trabajarlo durante
$30.000.000 millones para trabajarlo durante 4 años con 4 años con
rendimientos
rendimientos anuales
anuales de
de $7.000.000.
$7.000.000. AlAl final
final del
del cuarto
cuarto año
año se
se
vende
vende por
por $15.000.000
$15.000.000 sin sin ganancia
ganancia ocasional.
ocasional. El El costo
costo de
de
oportunidad
oportunidadde
delos
losrecurso
recursoes esel
el15%.
15%.

Proyecto Taxi
0 1 2 3 4
Inversión (30.000.000)
Ingresos netos 7.000.000 7.000.000 7.000.000 7.000.000
Valor de Venta 15.000.000
Flujo de caja (30.000.000) 7.000.000 7.000.000 7.000.000 22.000.000
Tasa Descuento 15,00%
VPN (1.438.853)
TIR 13,03%
 Valor
Valor Presente
Presente Neto
Neto
El
El Valor
Valor Presente
Presente Neto
Neto VPN:
VPN:
Puede
Puedeserserpositivo,
positivo,nulo
nulooonegativo.
negativo.
Depende
Depende de de la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento yy de
de la
la magnitud
magnitud de
de los
los
flujos.
flujos.
La
La alternativa
alternativa de de decisión
decisión se
se recomienda
recomienda cuando
cuando elel VPN
VPN eses
mayor
mayor que
que cero,
cero, pues
pues enen este
este caso
caso la
la tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad es
es
superior
superior aa la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento exigida
exigida yy debe
debe desecharse
desecharse enen
caso
casocontrario
contrarioporporno
noalcanzar
alcanzarlalarentabilidad
rentabilidadmínima
mínimaexigida.
exigida.
Cuando
Cuando el
el VPN
VPN es
es cero
cero la
la rentabilidad
rentabilidad es
es exactamente
exactamente igual
igual aala
la
tasa
tasade
dedescuento
descuentode deinversionista.
inversionista.
VPN(
VPN(ii))>
>00 Proyecto
Proyectoconveniente
conveniente
VPN(
VPN(ii))=
=00 Proyecto
Proyectoindiferente
indiferente
VPN(
VPN(ii))<
<00 Proyecto
Proyectoinconveniente
inconveniente
 Significado
Significado del
del Valor
Valor Presente
Presente
Neto
Neto
El
El valor
valor presente
presente neto,
neto, cuando
cuando eses positivo,
positivo, es
es el
el
valor
valor de
de la
la prima
prima de
de dinero
dinero que
que debe
debe reconocerse
reconocerse
aa unun inversionista
inversionista para
para queque renuncie
renuncie aa lala
inversión
inversión en
en favor
favor de
de un
un tercero.
tercero.

El
El valor
valor presente
presente neto,
neto, cuando
cuando es
es negativo,
negativo, es
es el
el
valor
valor de
de la
la prima
prima dede dinero
dinero que
que debe
debe reconocerse
reconocerse
aa un
un inversionista
inversionista para
para que
que asuma
asuma elel compromiso
compromiso
de
de realizar
realizar la
la inversión.
inversión.
 Medidas
Medidas de
de Rentabilidad
Rentabilidad
Rentabilidad.
Rentabilidad.
Rentabilidad
Rentabilidad =
= (( Ingresos
Ingresos -- Egresos
Egresos )) // Inversión
Inversión neta
neta
La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno TIR.
TIR.
La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de de Retorno
Retorno TIR
TIR es
es la
la tasa
tasa de
de descuento
descuento
que
que hace
hace que
que elel valor
valor presente
presente neto
neto de
de una
una serie
serie de
de flujos
flujos
sea
sea igual
igual aa cero.
cero.
VPN(
VPN( ii )) =
=  FFt t // (( 1+i
1+i ))t t =
= 00 TIR
TIR = = ii
La
La tasa
tasa interna
interna de
de retorno
retorno es es una
una característica
característica propia
propia del
del
proyecto
proyecto yy es
es totalmente
totalmente independiente
independiente de de la
la situación
situación del
del
inversionista,
inversionista, eses decir
decir de de la
la tasa
tasa de
de oportunidad
oportunidad queque este
este
exige.
exige.
El
El cálculo
cálculo dede la
la Tasa
Tasa Interna
Interna de de Retorno
Retorno supone
supone que que los
los
fondos
fondos producidos
producidos por
por elel proyecto
proyecto sese reinvierten
reinvierten aa la
la misma
misma
tasa
tasa del
del proyecto
proyecto lo
lo cual
cual es
es discutible.
discutible.
 La
La verdadera
verdadera tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad
de
de un
un proyecto
proyecto TVR
TVR
La
La tasa
tasa verdadera
verdadera de de rentabilidad
rentabilidad del
del proyecto
proyecto TVR,
TVR, para
para este
este
inversionista
inversionista eses aquella
aquella que
que combina
combina las las características
características del
del
proyecto,
proyecto, reflejadas
reflejadas por
por lala tasa
tasa interna
interna de de retorno,
retorno, con
con laslas
características
características propias
propias del
del inversionista,
inversionista, expresadas
expresadas porpor su
su tasa
tasa
de
de oportunidad,
oportunidad, yy que
que para
para el
el caso
caso es
es igual
igual aa 16.20%
16.20% efectivo
efectivo
anual
anual sobre
sobre la
la inversión
inversión de
de $1500
$1500
La
La tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad propia
propia del
del proyecto
proyecto eses del
del 20.09%
20.09% anual
anual
efectivo
efectivo sobre
sobre una
una inversión
inversión de
de $1.500.
$1.500. EsEs la
la TIR
TIR yy no
no depende
depende
de
de quien
quien analice
analice el
el proyecto.
proyecto.
La
La tasa
tasa de
de interés
interés de
de oportunidad
oportunidad es es del
del 12.00%
12.00% anual
anual efectivo
efectivo
yy constituye
constituye una
una característica
característica del
del inversionista.
inversionista.
 La
La verdadera
verdadera tasa
tasa de
de rentabilidad
rentabilidad
de
de un
un proyecto
proyecto TVR
TVR

0 1 2 3 4 5 6 7 8
Ingresos 1.000 1.100 1.210 1.331 1.464 1.611 1.772 1.949
Costos (700) (770) (847) (932) (1.025) (1.127) (1.240) (1.364)
Utilidad 300 330 363 399 439 483 531 585
Inversión (1.500) 0 0 0 0 0 0 0 0
FCL (1.500) 300 330 363 399 439 483 531 585
TIR 20,09%
Tasa descuento 12,00%
VPN 514

VP Inv (1.500)
VF Beneficios 663 651 640 628 617 606 595 585
VPN INV (1.500)
VFN 4.986
Flujo equivalente (1.500) 0 0 0 0 0 0 0 4.986
TVR 16,20%
TIRM 16,20%
 La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno yy el
el Valor
Valor
Presente
Presente Neto
Neto
Proyecto A
0 1 2 3
(14.000) 0 8.153 12.924
TIR A 17,08%

Proyecto B
0 1 2 3
(14.000) 6.546 6.546 6.547
TIR B 19,03%

Tasa de Descuento 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22%

VPN A 5.027 4.107 3.249 2.448 1.699 997 339 (279) (859) (1.405)
VPN B 4.165 3.497 2.869 2.278 1.722 1.197 701 232 (211) (632)
VPN A - VPN B 862 610 380 170 (23) (200) (362) (511) (648) (773)

•• ElElproyecto
proyectoAAes
esaceptable
aceptablepara
paratasas
tasasdededescuento
descuentopor
pordebajo
debajode de17.08%
17.08%
•• ElElproyecto B es aceptable para tasas de descuento por debajo de
proyecto B es aceptable para tasas de descuento por debajo de 19.0319.03
•• Para
Paratasas
tasasde
dedescuento
descuentoporpordebajo
debajodede12%
12%elelproyecto
proyectoAAsupera
superaalalproyecto
proyectoBB
•• Para
Paratasas
tasasde
dedescuento
descuentosuperiores
superioresalal12%
12%elelproyecto
proyectoBBresulta
resultapreferible.
preferible.
•• Una
Una decisión de ordenamiento de proyectos basada en la Tasa Internade
decisión de ordenamiento de proyectos basada en la Tasa Interna deRetorno
Retorno
puede
puede conducir a equívocos. Una decisión basada en Valor Presente Neto es
conducir a equívocos. Una decisión basada en Valor Presente Neto es
siempre correcta.
siempre correcta.
La
La Tasa
Tasa Interna
Interna de
de Retorno
Retorno yy el
el Valor
Valor
Presente
Presente Neto
Neto

Valor Presente Neto Vs Tasa de Descuento

6.000

5.000
Valor presente neto

4.000

3.000
2.000

1.000

0
0,00% 2,50% 5,00% 7,50% 10,00 12,50 15,00 17,50 20,00 22,50 25,00
(1.000)
% % % % % % %
(2.000)
Tasa de descuento

VPN A VPN B
 Período
Período de
de Pago
Pago oo Período
Período de
de
Recuperación
Recuperación de
de la
la Inversión
Inversión PRI
PRI
Es
Es el
el número
número dede años
años requerido
requerido para
para que
que los
los flujos
flujos de
de caja
caja
netos
netos recuperen
recuperen las
las inversiones
inversiones aa una
una tasa
tasa de
de descuento
descuento 0%.
0%.

Cuando
Cuando la la tasa
tasa de
de descuento
descuento eses mayor
mayor que
que cero
cero se
se dice
dice que
que
el
el período
período dede pago
pago oo período
período de
de recuperación
recuperación de
de la
la inversión
inversión
es
es descontado.
descontado.
Proyecto A 0 1 2 3 4 5 6 7
Crecimiento 10%
Flujo de caja libre (15.000.000) 3.500.000 3.850.000 4.235.000 4.658.500 5.124.350 5.636.785 6.200.464
CCPP 0,00%
VPN 18.205.099
VP FCL (15.000.000) 3.500.000 3.850.000 4.235.000 4.658.500 5.124.350 5.636.785 6.200.464
VPN FCL (15.000.000) (11.500.000) (7.650.000) (3.415.000) 1.243.500 6.367.850 12.004.635 18.205.099
PRI 4

Proyecto A 0 1 2 3 4 5 6 7
Crecimiento 10%
Flujo de caja libre (15.000.000) 3.500.000 3.850.000 4.235.000 4.658.500 5.124.350 5.636.785 6.200.464
CCPP 15,00%
VPN 3.718.354
VP FCL (15.000.000) 3.043.478 2.911.153 2.784.581 2.663.512 2.547.708 2.436.938 2.330.984
VPN FCL (15.000.000) (11.956.522) (9.045.369) (6.260.787) (3.597.275) (1.049.567) 1.387.370 3.718.354
PRI descontado 6
 Período
Período de
de Pago
Pago oo Período
Período de
de
Recuperación
Recuperación de
de la
la Inversión
Inversión PRI
PRI
El
El período
período dede recuperación
recuperación de de la
la inversión
inversión es es un
un
criterio
criterio útil
útil para
para lala estimación
estimación de de el el riesgo
riesgo de de un
un
proyecto
proyecto dede inversión.
inversión.
Cuando
Cuando el el período
período dede recuperación
recuperación de de lala inversión
inversión
es
es superior
superior aa lala vida
vida útil
útil económica
económica del del proyecto
proyecto
el
el proyecto
proyecto debe
debe rechazarse
rechazarse pues
pues esto
esto equivale
equivale aa
que
que el
el valor
valor presente
presente neto
neto es
es menor
menor que que cero.
cero.
Mientras
Mientras mayor
mayor sea sea el
el PRI
PRI de
de un
un proyecto,
proyecto, mayor mayor
será
será la
la incertidumbre
incertidumbre de de la
la recuperación
recuperación de de su
su
inversión
inversión yy viceversa.
viceversa.
¿Qué
¿Qué es
es el
el Valor
Valor Económico
Económico Agregado
Agregado
VEA?
VEA?
Puesto
Puesto de
de la
la manera
manera mas
mas simple
simple el
el valor
valor económico
económico
agregado
agregado VEA
VEA es:
es:

VEA
VEA =
= UNODI
UNODI -- CCPP
CCPP ** CNE
CNE

VEA
VEA Valor
Valoreconómico
económicoagregado.
agregado.
UNODI
UNODI Utilidad
Utilidad neta
neta operativa
operativa después
después de
de
impuestos.
impuestos.
CCPP
CCPP Costo
Costodedecapital
capitalpromedio
promedioponderado.
ponderado.
CNE
CNE Capital
CapitalNeto
NetoEmpleado.
Empleado.

1
 Valor
Valor Económico
Económico Agregado
Agregado

Expectativas Logros

CEo

EVA

CEo * CCPP UNODI

t=0 t=1
¿Qué
¿Qué es
es el
el Valor
Valor Económico
Económico Agregado
Agregado
VEA?
VEA?
Otra
Otra manera
manera de
de calcular
calcular el
el valor
valor económico
económico agregado
agregado
VEA
VEA es:
es:

VEA
VEA =
= UNODI
UNODI -- CCPP
CCPP ** CNE
CNE
Como
Como RSCNE
RSCNE =
= UNODI
UNODI // CNE
CNE
Luego
Luego UNODI
UNODI =
= RSCNE
RSCNE ** CNE
CNE
Entonces:
Entonces:
VEA
VEA =
= RSCNE
RSCNE ** CNE
CNE -- CCPP
CCPP ** CNE
CNE
YY finalmente
finalmente
VEA
VEA =
= (RSCNE
(RSCNE –– CCPP)
CCPP) ** CNE
CNE
1
Utilidad
Utilidad neta
neta operativa
operativa después
después de
de
impuestos
impuestos UNODI
UNODI

Ingresos
Ingresos operativos.
operativos. Io
Io
-- Costo
Costo de
de la
la operación.
operación. Co
Co
=
= Utilidad
Utilidad bruta
bruta operativa.
operativa. Mo
Mo
-- Gastos
Gastos de
de admón.
admón. yy ventas.
ventas. Gav
Gav
=
= Utilidad
Utilidad operativa.
operativa. Unoai
Unoai
-- Impuestos
Impuestos operativos.
operativos. Impo
Impo
=
= UNODI
UNODI Unodi
Unodi

2
Utilidad
Utilidad neta
neta operativa
operativa después
después de
de
impuestos
impuestos UNODI
UNODI
Io
Io
-- Co
Co
=
= Mo
Mo Io
Io -- Co
Co
-- Gav
Gav
=
= Unoai
Unoai Io
Io -- Co
Co Gav
Gav
-- Impo
Impo (( Io
Io -- Co
Co -- Gav)
Gav) ** Imp
Imp
=
= UNODI
UNODI (( 11 -- Imp
Imp )) ** (( Io
Io -- Co
Co -- Gav
Gav ))

3
 Costo
Costo de
de Capital
Capital Promedio
Promedio Ponderado
Ponderado

El
El costo
costo de
de capital
capital promedio
promedio ponderado
ponderado es es una
una medida
medida de
de
la
la mínima
mínima tasa
tasa de
de retorno
retorno que
que los
los inversionistas
inversionistas esperan
esperan
recibir
recibir por
por invertir
invertir en
enotras
otrasopciones
opcionesdederiesgo
riesgocomparable.
comparable.

CCPP
CCPP =
= Kp
Kp** PP//VM
VM +
+ Kd
Kd** ((11 --II))** D
D /VM
/VM

Donde:
Donde:
Kp
Kp Costo
Costo del
del patrimonio.
patrimonio.
PP Valor
Valor de
demercado
mercado deldel patrimonio.
patrimonio.
VM
VM Valor
Valor de
demercado
mercado de delalafirma.
firma.
Kd
Kd Costo
Costo de
delaladeuda.
deuda.
DD Valor
Valor en
en libros
libros de
delala deuda.
deuda.
II Tasa
Tasa marginal
marginal dedeimpuestos.
impuestos.

4
 Capital
Capital Neto
Neto Empleado
Empleado
Dos
Dos puntos
puntos de
de vista
vista
Operativo Financiero
Capital
de trabajo neto
Deuda
Propiedad
planta
y equipo
Patrimonio
Otros activos

Ajustes VEA Ajustes VEA

5
 El
El Flujo
Flujo de
de Caja
Caja Libre
Libre

Valoración con VEA

Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5
UNODI 0 84 324 324 324 324
Depreciación 0 0 300 300 300 300
Capital Inicial 0 1.500 1.200 900 600 300
Costo de capital 12% 12% 12% 12% 12% 12%
Cargo de capital 0 180 144 108 72 36
VEA 0 -96 180 216 252 288

VPN VEA 535,09

Valoración con FCL

Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5
UNODI 0 84 324 324 324 324
Inversión neta 1.500 -300 -300 -300 -300 -300
Flujo de caja -1.500 384 624 624 624 624

VPN FCL 535,09

18
Descripción de la metodología
aplicada

• Relaciona los estados

financieros proyectados
(proforma) con el flujo de caja
•Diferencia el flujo de caja entre:
Flujo de caja libre del proyecto y
flujo de caja libre de los
accionistas (Flujo de la
financiación).
Balance General (B/G): Muestra las inversiones hechas en el
proyecto y las fuentes de donde provienen estas.
Activo=Pasivo +Patrimonio
Estado de Resultados (E.R.): Calcula la utilidad del proyecto en un
período determinado se rige por el método de causación y se tienen
en cuenta los ingresos y gastos contables (que no ocasionan
movimiento real de fondos Ej. Depreciaciones y ajustes por
inflación).
Flujo de Fondos (FCE): Calcula los ingresos y egresos reales de
dinero en un período determinado.
Flujo de caja libre del proyecto (FCLP): Calcula los inversiones y los
beneficios de un proyecto a lo largo de la vida del mismo sin tener en
cuenta las restricciones de capital de los inversionistas
Flujo de caja de los inversionistas (FCI): Calcula los inversiones y
los beneficios de un proyecto, teniendo en cuenta las condiciones
particulares de cada uno de los inversionistas
Flujo de caja de la financiación (FCF): Calcula los ingresos, egresos
y los ahorros en impuestos de la financiación
OBJETIVOS

• Determinar la viabilidad
financiera del proyecto (FCLP)
• Analizar los efectos de la
financiación en la rentabilidad y
liquidez del proyecto. (FCI)
CONSTRUCCION Y EVALUACION DE
FLUJOS DE CAJA

Información Flujos de
Básica Caja Evaluación

Balance General Flujo de Caja

Verificación Libre del Proyecto
Estructura de capital (FCLP)

Verificación
•VPN Toma
Estado de Resultados Flujo de Caja de
los Inversionistas
•TIRP de
(Causación)
Asignación de costos (FCI) Decisiones
•PRT
Verificación
Flujo de Caja de la
Financiación
Flujo de Efectivo o Tesorería
(FCF)
Liquidez
 RELACIONENTRE LOS ESTADOS
FINANCIEROS

$
BALANCE GENERAL ESTADODE
RESULTADOS
SALDOINICIAL PASIVO
+INGRESOS + PATRIMONIO VENTAS

- EGRESOS - COSTOS
= ACTIVO - GASTOS
=SALDOFINAL
Resultado = UTILIDAD
Caja del
A-(P+P)= 0 Ejercicio

Verificación General de que todos los Estados

Financieros están bién elaborados
RELACION DE LOS FLUJOS DE
CAJA
FLUJO DE CAJA LIBRE DEL

FLUJO DE CAJA DE LA
Créditos FINANCIACION
PROYECTO (FCLP)

(FCF)

Fondos de los
FLUJO DE CAJA DEL
Inversionistas INVERSIONISTA (FCI)

Fondos
Totales del FCLP = FCI + FCF
Proyecto
 LA TASA DE DESCUENTO EN
FUNCION DE LA EVALUACION

FLUJO DE CAJA TASA DE DESCUENTO

Flujo de Caja Libre Costo Promedio de Capital

del Proyecto (FCLP) (CPC o WACC) después de
Impuestos

Flujo de Caja del Costo de Oportunidad o

Inversionista (FCI) Costos de Capital de los
Inversionistas

Flujo de Caja de la Costo de la deuda después

Financiación (FCF) de Impuestos
 Bibliografía
Bibliografía

Brealey
Brealey && Myers,
Myers, Fundamentos
Fundamentos de de Financiación
Financiación
Empresarial
Empresarial
Naciones
Naciones Unidas,
Unidas, Manual
Manual de
de Proyectos
Proyectos dede Desarrollo
Desarrollo
Económico
Económico
Behrens
Behrens && Hawranek,
Hawranek, Manual
Manual para
para la
la Preparación
Preparación dede
Estudios
Estudios de
de Viabilidad
Viabilidad Industrial
Industrial
Leandro
Leandro Viaro,
Viaro, Evaluación
Evaluación dede Proyectos
Proyectos dede Inversión
Inversión
Gustavo
Gustavo Jakoniuk,
Jakoniuk, Finanzas
Finanzas Corporativas
Corporativas
Roberto
Roberto Agosta,
Agosta, Economía
Economía yy Financiación
Financiación de
de
Proyectos
Proyectos
46