Sunteți pe pagina 1din 157

PIEE DE CAPITAL

Catedra de Moned Facultatea de Finane Asigurri Bnci i Burse de Valori

Elementele structurale ale cursului


Cursul de Piee de Capital se adreseaz studenilor nscrii la programul de studiu ID, organizat de Facultatea de Finane, Asigurri, Bnci i Burse de Valori i face parte din planul de nvmnt aferent anului II, semestrul 2 Obiectivele acestui curs sunt: cunoaterea modului de organizare i funcionare a pieei de capital; identificarea relaiilor dintre instituiile pieei de capital; cunoaterea principiilor de funcionare a organismelor de plasament colectiv i a randamentului investiiilor administrate; nsuirea caracteristicilor instrumentelor financiare i a modalitilor de evaluare a acestora; nsuirea cadrului reglementar funcional pe piaa de capital din Romnia i pe cea european. Evaluarea cunotinelor se va realiza prin examenul susinut n perioada de sesiune

Cuprinsul Cursului
I. Caracterizarea pieei de capital II. Instrumente financiare III. Tranzacii bursiere IV. Instrumente financiare derivate V. Indici bursieri

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

I. Caracterizarea pieei de capital


Obiectivele unitii de nvare I:
familiarizarea cu piaa de capital prin prisma componentelor sale principale (pia primar i pia secundar) nelegerea modului n care diveri participani i deruleaz activitatea pe piaa de capital nelegerea fenomenelor de cerere i ofert de capital

I. Caracterizarea pieei de capital


Cuprinsul unitii de nvare I:
Definirea pieei de capital Participanii la activitatea derulat pe piaa de capital Cererea i oferta de capital Structura pieei de capital Teste de autoevaluare Rspunsuri la testele de autoevaluare

PIAA DE CAPITAL =
Investitori ansamblu de relaii i mecanisme Emiteni de titluri

Instrumente specifice

Operatori specifici

Piaa ipotecar Piaa financiar

Piaa monetar

Abordare european-continental

PIAA DE CAPITAL

Abordare anglo-saxon
Piaa de capital Piaa monetar Piaa asigurrilor

PIAA DE CAPITAL
Obinere de ctiguri Rentabilitate Risc Lichiditate

Trsturile pieei de capital - Activitate intermediat


- Caracter public - Liber transferabilitate - Pre pe baza Cererii/Ofertei - Investiii pe termen mediu i lung

Rolul pieei de capital


- Proprietate centralizat descentralizat - Finanare direct - Atragere i plasare resurse financiare - Cunoatere activitate agent economic

FINANARE INDIRECT

Deintori de fonduri

INSTITUII BANCARE

Utilizatori de fonduri

FINANARE DIRECT

Solicitani de fonduri

TITLURI FINANCIARE
Deintori de fonduri

Emiteni de titluri

PARTICIPANII PE PIAA DE CAPITAL

Investitori

Intermediari

- ageni economici, stat, colectiviti locale -solicit resurse definitiv sau temporar n diverse scopuri

- societi specializate (brokeri, dealeri, traderi) - deschid conturi clienilor - distribuie primar i secundar

- persoane fizice i juridice - investitori individuali i instituionali

CEREREA DE CAPITAL Structural

Conjunctural

OFERTA DE CAPITAL Proces de economisire Investiii n active bancare, reale, financiare

RISCURI

- Risc decizional

> active monetare ? active reale ? active financiare

- Riscul contractual

> nclcarea obligaiilor contractuale

- Riscul pieei - Riscul lichiditii

> evoluia viitoare a preului instrumentelor financiare > transformarea valorilor mobiliare deinute n lichiditi

- Risc legislativ

> modificarea legislaiei

Structura pieei de capital


- Dup modul de formare a preului valorilor mobiliare: * pia de licitaie

* pia de negocieri
- Dup modul achiziionrii valorilor mobiliare: * pia primar * pia secundar - Dup tipul valorilor mobiliare tranzacionate: * piaa aciunilor * piaa obligaiunilor * piaa instrumentelor derivate * piaa contractelor futures

* piaa contractelor options etc.


- Dup intervalul iniiere / finalizare tranzacie: * pia la vedere * pia la termen

Cerine pentru funcionare: lichiditate eficien transparen corectitudine adaptabilitate

PIAA SECUNDAR DE CAPITAL

Funcii: lichiditatea i mobilitatea capitalurilor investite recuperarea capitalurilor investite nainte de scaden evaluarea titlurilor cotate

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

Teste de autoevaluare
1. Trsturile pieei de capital vizeaz: a) investirea capitalurilor disponibile n titluri emise pe termen mediu i lung; b) transferul liber al instrumentelor pieei de capital ntre posesori; c) caracterul public al tranzaciilor cu titluri; d) stabilirea preurilor titlurilor pe piaa bursier prin negociere i pe piaa extrabursier prin licitaie; e) asigurarea legturii ntre solicitatorii de titluri i ofertanii acestora cu ajutorul intermediarilor specializai. Care din trsturile enumerate mai sus nu este adevarat? Conform accepiunii europene asupra pieelor de capital: a) structura pieei de capital include piaa financiar, piaa monetar, piaa ipotecar; b) resursele mobilizate pe piaa ipotecar sunt capitaluri disponibile pe termen scurt; c) participanii pe piaa monetar sunt bncile centrale i comerciale, casele de economii, societile de asigurri, trezoreria public; d) obiectul operaiunilor pe piaa financiar este emisiunea, plasarea i tranzacionarea titlurilor de capital pe termen lung; e) pe piaa monetar se tranzacioneaz monede, efecte de comer, certificate de depozit, bonuri de tezaur. Care din afirmaiile de mai sus nu este adevarat? Investitorii instituionali pe piaa de capital: a) realizeaz tranzacii de dimensiuni modeste; b) cumpr i pstreaz valorile mobiliare urmrind creterea ratei dobnzii de pia; c) au un impact redus asupra variaiei preului zilnic al valorilor mobiliare; d) sunt reprezentai de persoane fizice care ncearc valorificarea micrii cursului bursier pentru obinerea de profit; e) exercit o influen semnificativ asupra volumului tranzaciilor. Alegei afirmaia corect. Funcionarea eficient a pieei secundare de capital este legat de abundena de fonduri i titluri pe pia. Aceast cerin este reprezentat de: a) adaptabilitate; b) corectitudine; c) lichiditate; d) transparen; e) eficiena pieei de capital.

2.

3.

4.

Teste de autoevaluare
5. Investitorii de capitaluri pe piaa primar i pot recupera capitalurile, prin intermediul bursei: a) numai la scaden; b) cu un anumit numr de zile nainte de scaden stabilit pe fiecare pia; c) ntr-un interval T+3 de la data ncheierii contractului; d) oricnd pn la scaden; e) numai dac exist suficiente ordine de vnzare pentru titlurile respective. Piaa primar de capital: a) d posibilitatea evalurii permanente a titlurilor cotate; b) asigur lichiditatea fondurilor disponibile ntr-o economie; c) permite transformarea unei societi nchise ntr-o societate deschis; d) furnizeaz posibilitatea recuperrii fondurilor investite nainte de scadena titlurilor respective; e) are n vedere realizarea de operaiuni cu titluri care au fcut obiectul unei emisiuni anterioare.

6.

Teste de autoevaluare - rspunsuri

1D 2B 3E 4C 5D 6C

II. Instrumente financiare


Obiectivele unitii de nvare II:
definirea instrumentelor financiare primare (aciuni i obligaiuni) analiza majorrilor de capital prin emisiune de noi aciuni n schimbul numerarului sau prin ncorporarea unei pri din rezerve evaluarea fundamental i tehnic a aciunilor elemente n decizia de investire pe piaa de capital caracterizarea mprumuturilor obligatare ca modalitate de finanare direct a activitii unui agent economic evaluarea mprumuturilor obligatare

II. Instrumente financiare


Cuprinsul unitii de nvare II:
Definirea instrumentelor financiare Aciuni Aciuni Aplicaii rezolvate Aciuni Aplicaii propuse Obligaiuni Obligaiuni Aplicaii rezolvate Obligaiuni Aplicaii propuse Teste de autoevaluare Rspunsuri la testele de autoevaluare

Valorile mobiliare
= active financiare titluri de proprietate sau de crean - confirm titularului drepturi patrimoniale i nepatrimoniale

- sunt lichide i negociabile


- sunt emise n form material i dematerializat - sunt cu venit variabil i cu venit fix

VALORILE MOBILIARE
PRIMARE SINTETICE

DERIVATE

II. Aciuni
ACIUNILE
Caracteristici = titluri financiare emise de o societate pentru constituirea, majorarea sau restructurarea capitalului propriu Clasificare

- valoare nominal - fraciuni ale capitalului social - indivizibilitate - negociabilitate

- Dup forma de prezentare: * aciuni nominative * aciuni la purttor -Dup locul lor pe pia: * aciuni autorizate * aciuni emise * aciuni neemise * aciuni de trezorerie * aciuni pe pia -Dup drepturile conferite posesorilor: * aciuni comune * aciuni prefereniale (cumulative, necumulative, participative, convertibile, rscumprabile)

Majorrile de capital
Emisiune de noi aciuni ncorporare din rezerve

Drept de subscriere

Drept de

Drept de atribuire

alocare
Efecte de

diluie

Valoare de randament

Valoare nominal

Valoarea unei aciuni

Valoare intrinsec

Valoare de emisiune

Valoare de pia

Randamentul aciunii

Dividend pe aciune

Profit pe aciune

Evaluarea fundamental

a unei aciuni

Rata de distribuire a dividendului

P/E P/BV

Valoare actualizat

Premiz: evoluia preurilor valorilor mobiliare urmeaz scheme constante - piaa este influenat de orice - preurile se mic n trend - istoria se repet

Evaluarea grafic a unei aciuni

Obiective: - proiectarea n viitor a comportamentului trecut i actual al cursului titlurilor - cercetarea i urmrirea micrilor ciclice ale pieei - urmrirea tendinei actuale pentru a stabili cnd o variaie de pre va indica un punct de ntoarcere a tendinei

Graficele:
- indic o evoluie a preurilor ntr-o anumit perioad de timp - ofer informaii despre volatilitatea pieei - sunt instrumente utile celor care realizeaz analiz fundamental - pot fi folosite ca instrumente de management financiar - reflect comportamentul pieei

Configuraia n M

Configuraii grafice

Configuraia n Triunghi

Configuraia n W

Configuraia Cap-Umeri

Configuraia Cap-Umeri Inversat

CONFIGURAIA CAP UMERI (head and shoulders)

- perioad de formare: 2 3 luni

- componente: umr stng, cap, umr drept, depirea liniei gtului - depirea liniei gtului > trend descresctor > semnal de vnzare - volum maxim tranzacii: formarea capului graficului

CONFIGURAIA N W (double bottom)

- perioad de formare: 4 5 sptmni

- amplitudinea modificrilor de curs ~ 10 - 20%


- depirea dreptei de rezisten > trend cresctor > semnal de cumprare

CONFIGURAIA N M (double top)

- semnale: scderea cursului cu 10 20% dup primul vrf (1) i formarea a dou

vrfuri similare (sau cu diferene de 3 4%) - depirea dreptei suport > trend descresctor > semnal de vnzare

CONFIGURAIA N TRIUNGHI SIMETRIC (symmetrical triangle)

- perioada de analiz: minim 6 luni

- semnale: micri succesive de cretere / scdere de curs cu amplitudine din ce n ce mai sczut i convergen ctre un singur punct
- ieirea cursului din vrful triunghiului indic trendul viitor de cretere / scdere de curs > semnal de cumprare / de vnzare

TRIUNGHI ASCENDENT / DESCENDENT

- perioad de formare: 3 4 sptmni

- graficele indic creteri / scderi n volumul tranzacionat, iar cursul nu poate depi dreapta de rezisten (triunghi ascendent) sau dreapta suport (triunghi descendent) - depirea dreptei de rezisten / suport > trend cresctor / descresctor > semnal de cumprare / de vnzare

INDICATORI DE ANALIZ TEHNIC

INDICATORI DE TREND MA, MACD, DMI

INDICATORI DE MOMENT Momentum, RSI, SI

INDICATORI DE VOLATILITATE BB, RVI

MA (moving average simpl, ponderat, exponenial) indicator retroactiv utilizat pentru confirmarea direciei de trend i detectarea semnalelor de vnzare / cumprare

MACD (moving average convergence / divergence) semnalizeaz schimbrile de trend i indic direcia trendului

DMI (directional movement index) permite identificarea trendului de pia n special n situaia unei volatiliti accentuate

Momentum msoar intensitatea cu care se produce o schimbare

INDICATORI DE ANALIZ TEHNIC continuare

SI (stochastic index) are n vedere preul unui instrument financiar n raport cu valorile de maxim sau de minim dintr-o perioad anterioar

RSI (relative strenght index) compar variaia medie a preurilor de pia din perioadele de cretere cu variaia medie a preurilor de pia din perioadele de scdere

BB (bollinger bands) curbe volatile utilizate pentru a identifica vrfurile de maxim sau de minim n evoluia preului unui instrument financiar

RVI (relative volatility index) se utilizeaz pentru a determina direcia volatilitii

ANALIZ TEHNIC versus ANALIZ FUNDAMENTAL

- Analiza fundamental > raportul forelor cerere/ofert care influeneaz preurile de pia - Analiza tehnic > trendul pieei

- Analiza fundamental > cauza micrii pieei


- Analiza tehnic > efectul micrii pieei

- Analiza fundamental > prelucreaz o mare cantitate de informaii diferite


- Analiza tehnic > adaptabilitate crescut tuturor titlurilor financiare - Tehnicienii > analiza tehnic include analiza fundamental

Analiza fundamental i Analiza tehnic > au ca scop final determinarea direciei n care preurile este probabil s evolueze

Dividendul i politica de dividend


Parametrii politicii de dividend = partea din profitul net repartizat acionarilor ca urmare a dreptului de coproprietate = modul de repartizare a profitului ntre remunerarea acionarilor i autofinanare Formele dividendului

- rata de distribuire a dividendului - rata de cretere a dividendului pe aciune

- n numerar - n aciuni - anual - prioritar - provizoriu - repartizat sub form de noi aciuni Politici de dividend: - politica ratelor - politica rezidual - politica stabilizat

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

Teste de autoevaluare
1. Care din afirmaiile urmtoare referitoare la analiza tehnic a unei aciuni nu este adevrat: a) ofer posibilitatea proiectrii n viitor a comportamentului trecut i actual al cursului titlurilor; b) necesit trasarea unei drepte suport obinut prin unirea punctelor indicnd cel mai ridicat nivel al cursului; c) furnizeaz semnal de vnzare n cazul n care configuraia este n M; d) se bazeaz pe premisa potrivit creia evoluia preurilor valorilor mobiliare urmeaz scheme constante; e) sub forma configuraiei n triunghi ascendent, evideniaz o puternic cretere a cursurilor, dnd semnal de cumprare. Politica ratelor n distribuirea de dividende presupune: a) stabilirea de ctre conducerea societii a unui procent de repartizare a dividendelor ce va fi aplicat asupra profitului net obinut de societatea respectiv; b) satisfacerea cu prioritate, din profitul net obinut, a necesitilor de autofinanare; c) apelarea la rezerve constituite anterior (n cazul n care profitul obinut nu este suficient) pentru pstrarea trendului cresctor al dividendului; d) realizarea unei creteri foarte reduse a dividendului acordat de la un an la altul; e) existena unui surplus din profitul net al societii, dup acoperirea resurselor necesare creterii fondurilor proprii ale societii. Alegei afirmaia corect dintre cele enumerate mai jos: a) aciunile prefereniale dau dreptul la dividend calculat asupra profitului distribuibil dup plata dividendului aferent aciunilor comune; b) aciunile prefereniale nu pot avea un nivel fix i prestabilit al dividendului datorit fluctuaiei mrimii profitului obinut de ctre societate; c) nivelul dividendului reprezint suma ce se determin i trebuie pltit la nceputul unui exerciiu financiar; d) dac rata dividendului este exprimat procentual, determinarea dividendului aferent se face prin aplicarea procentului la valoarea de pia a aciunii; e) aciunile de trezorerie nu sunt purttoare de dividende.

2.

3.

Teste de autoevaluare
4. Despre drepturile prefereniale (de subscriere i de atribuire) se afirm: a) pot fi considerate valori mobiliare; b) dau dreptul posesorului s achiziioneze titluri primare; c) pot fi repartizate att acionarilor deintori de aciuni comune, ct i celor deintori de aciuni prefereniale; d) nu pot fi tranzacionate pe piaa secundar de capital; e) au durat de via limitat. Care afirmaie nu este corect? Dividendul net pe aciune se calculeaz n funcie de: a) randamentul plasamentului; b) profitul net repartizat acionarilor; c) profitul brut obinut; d) rentabilitatea cerut de acionari; e) coeficientul multiplicator al capitalului. n cazul majorrii capitalului unei societi prin ncorporarea unei pri din rezerve: a) aciunile se vnd pe pia, contravaloarea acestora fiind ncasat de societatea emitent; b) are loc o modificare substanial a capitalului propriu al societii respective care va nregistra o cretere; c) imediat dup majorare, aciunile societii respective nregistreaz o cretere a cursului; d) se produce o redivizare a capitalului propriu (ntre capitalul social i rezerve); e) preul de emisiune al noilor aciuni este n general mai mare dect valoarea nominal a acestora.

5.

6.

Teste de autoevaluare - rspunsuri

1B 2A 3E 4D 5B 6D

II. Aciuni - aplicaii rezolvate


Exemplul 1. Pentru firmele A, B i C se cunosc urmtoarele date: ultimul dividend
acordat (D0), rata de cretere a dividendului (g), cursul bursier (P). De asemenea, pe baza datelor istorice s-au estimat parametrii i ai ecuaiei de regresie: . Toate aceste date sunt grupate n tabelul de mai jos:
D0 (u.m.) g (%) P (u.m.) A 7 8 30 0,01 1.4 B 9 5 60 0,03 1 C 14 2 110 0,02 0.7

Dac se anticipeaz un randament al pieei de 20%, determinati care din cele trei actiuni sunt subevauate, respectiv supraevaluate.

Rezolvare:
Folosind modelul CAPM se determin randamentul cerut, astfel:

Conform modelului DDM cu o rat de cretere constant preul corect este:

Concluzie: Comparnd aceste preuri teoretice cu cele de pe pia constatm c


actiunea A este subevaluat, iar actiunile B i C sunt supraevaluate.

Exemplul 2. Considerm o firm F care distribuie un dividend constant n timp

de 10 u.m. Pentru aceast firm parametrii i din modelul pieei au fost estimai la valorile 0.01 ,respectiv 0.8. Daca rentabilitatea pietei este 25%, cat va fi pretul teoretic al actiunii F?

Rezolvare:
Dac se anticipeaz o rentabilitate a pieei de 25% nseamn c randamentul anticipat pentru F conform CAPM este:
Folosind formula de determinare a pretului teoretic rezulta c, dac g = 0, atunci Et = Dt = D0 t, se determin preul de echilibru pentru aciunea firmei F astfel:

Avnd n vedere rezultatele obinute, putem descompune pretul unei aciuni n dou componente:

VPI valoarea prezent a investiiilor viitoare (pe aciune); - valoarea aciunii dac firma nu mai face investiii pe viitor.

Exemplul 3. Se anticipeaz ca la sfritul anului profitul firmei W s fie de 200.000


u.m. Firma W are un capital social format din 100.000 aciuni, iar preul bursier al unei aciuni este de 50 u.m. Ce puteti spune despre anticiparile viitoare ale investitorilor, daca randamentul cerut de investitori este 10%?

Rezolvare:
Prin urmare, profitul pe aciune estimat a se realiza la sfritul anului (E1) este: E1 = 200.000 / 100.000 = 2 u.m. Dac randamentul cerut de investitori (k) este de 10% atunci valoarea prezent a investiiilor viitoare anticipat de investitori este de:

Concluzii:
Dac investiiile ce urmeaz a fi realizate de o firm sunt percepute de investitori ca fiind fezabile (care s aduc un surplus de valoare firmei), atunci valoarea de pia a aciunilor (a firmei) va crete. Dac investitorii anticipeaz c investiia ce urmeaz s fie fcut de o firm nu este una fezabil, ntruct acestia anticipeaz o valoare actual a investiiei negativ, atunci preul aciunii pe pia va scdea nainte ca investiia s fie fcut.

II. Aciuni Aplicaii propuse


1. Pentru dou companii, Fosters Group Ltd. i Boston Beer Inc., se cunosc urmtoarele informaii: rata dobnzii fr risc 6%, prima de risc a pieei 5%, iar =1,3. a) Dac ambele societi decid distribuirea profitului n totalitate sub forma de dividende perpetue, s se determine valoarea intrinsec a celor dou companii i s se precizeze dac aceast valoare se va modifica n timp. Profitul net pe aciune (EPS) este 5 USD. b) Fosters Group Ltd. (FBRWY) distribuie dividende n proporie de 40%, iar rentabilitatea financiar a firmei este 15%, capitalul propriu 100 mil. $, numrul de aciuni este 3 mil. n acest caz, s se determine ce se va ntmpla cu valoare firmei i preul aciunii FBRWY, dac se utilizeaz modelul DDM cu rata de cretere constant. Dac dividendul este mai mic, credei c i preul aciunii va fi mai mic? c) Dac pentru Boston Beer Inc. (SAM) se cunosc: rentabilitatea financiar 12,5%, rentabilitatea cerut de acionari 12,5%, rata de reinvestire a profitului 60%, cum va evolua preul aciunii SAM, aplicnd modelul DDM cu rata de cretere constant?

2. Un analist financiar al Nomura Holdings Inc. analizeaz aciunile a dou companii de publicitate, respectiv WPP PLC i New Motion Inc:
Elemente tehnice WPP PLC New Motion Inc 1,15 30 ?

Pre de pia Valoarea intrinsec

1,35 45 63

Se tie c rata dobnzii fr risc este 4,5%, rentabilitatea pieei este 14,5% i ultimul dividend acordat (D0) de firma New Motion Inc a fost de 2,23 u.m./aciune. Analistul financiar estimeaz o rat anual de cretere a acestor dividende de 7% pentru urmtorii 10 ani, dup care aceast rat este estimat la 3%. a) Estimai cursul aciunii New Motion Inc. folosind modelul DDM cu rata de cretere constant. b) Pe care din cele dou aciunile analizate ai achiziiona-o? c) Care sunt principalele dezavantaje ale modelului DDM cu rat de cretere constant?

3. Pentru firmele A, B i C se cunosc: ultimul dividend acordat (D0), rata de cretere a dividendului (g), cursul bursier (P). De asemenea, pe baza datelor istorice s-au estimat parametrii i ai ecuaiei de regresie: .
A D0 (u.m.) g (%) P (u.m.) 50 5 405 0,03 0,7 B 100 3 373 0,07 1,3 C 75 6 432 0,05 1

tiind c randamentul estimat al pieei este de 20%, s se determine: a) Care dintre aciunile analizate sunt subevaluate, respectiv supraevaluate? b) Rezultatul obinut n urma unei operaiuni de short selling pe 100 de aciuni B. c) Dac deinei suma de 200.000 lei i intenionai s realizai o tranzacie speculativ pe care din cele trei aciuni o alegei? Justificai.

4. France Telecom i majoreaz capitalul social prin emisiunea de noi aciuni, raportul de subscripie fiind de 4 aciuni noi la 5 aciuni vechi. Valoarea nominal a unei aciuni FTE este 25,3 , iar prima de emisiune 1,4 . tiind c valoarea de pia a dreptului de preferin este 2,5 i este cu 22,5% mai mare dect cea teoretic, aflai care este ultimul curs cotat la EURONEXT al aciunilor France Telecom? 5. Capital social al Brown Forman Corp. n valoare de 150.000 u.m. este format din 1000 de aciuni. Adunarea general a acionarilor a companiei decide dublarea capitalului social emind noile aciuni la paritate. nainte de majorare, rezervele companiei erau 400.000 u.m. Presupunnd c rentabilitatea financiar este 20% i s-a meninut constant i dup majorare, iar un acionar vechi deine 5 aciuni, artai cum se manifest efectul de diluie. 6. Firma ABC are un capital social format din 100.000 de aciuni i acord un dividend constant n timp de 10 RON/aciune. Aceast firm hotrte majorarea capitalului cu 25%, noile aciuni avnd valoarea nominal de 100 RON. Dac nainte de majorare randamentul cerut de acionari era de 8%, iar dup majorare acesta devine 8,3%, la ce valoare trebuie s fie stabilit prima de emisiune ?

II.Obligaiuni
OBLIGAIUNILE
Participanii la un mprumut obligatar = titluri financiare emise de o societate pentru mobilizarea unui capital de mprumut Elementele mprumutului obligatar

- emiteni (bnci, instituii financiare, corporaii, organisme guvernamentale, ageni economici) -investitori (persoane fizice i juridice) - intermediari (bnci, brokeri, creatori de pia,consultani financiari)

- valoare nominal - pre de emisiune - pre de rambursare - scadena - termen de rambursare - cupon de dobnd

- dobnd acumulat - rata nominal a dobnzii - rata dobnzii la termen - rata de actualizare brut - curs de pia

OBLIGAIUNILE
Modaliti de amortizare Tipuri Indicatori

- la scaden - n rate egale - n anuiti constante - cupon unic - cupon zero

- indexate - participative - convertibile - ipotecare - cu fond de rscumprare - asigurate - cu cupon reinvestibil - cu bonuri de subscriere - cu cupon zero

- randament nominal - randament curent - randament la maturitate - durata de imunizare - sensibilitatea - valoarea de achiziie

Venituri obinute

Durata de via

Paralela Aciuni - Obligaiuni

Riscuri generate

Mod de definire

Poziia investitorului

II.Obligaiuni aplicaii rezolvate


Exemplul 1. Presupunem c o obligaiune are valoarea nominal VN =1000 RON,
rata cuponului (c) este 10%, scadena (n) este 5 ani, iar rata dobnzii (y) este 8%. Care ar fi preul obligaiunii? Rezolvare: Am enunat mai sus c acesta este o valoare prezent a cash-flow-urilor viitoare. Cash flow-urile sunt formate din cupoanele din anul 1 pn n anul 4 i cupon plus valoarea nominal n anul 5 (vezi figura de mai jos).
C1=100 RON C2=100 RON C3=100 RON C4=100 RON C5+VN=1100RON

n exemplul nostru, preul obligaiunii clasice va fi:

Exemplul 2. Un investitor achizitioneaz 10 obligatiuni TIPS (Treasury Inflation


Protected Securities) cu urmatoarele caracteristici: valoarea nominala 1000 EUR, rata cuponului 5% (cupoane se pltesc anual), scadena 4 ani, obligaiunea se ramburseaz la scaden, iar valoarea nominal se ajusteaza innd cont de rata inflaiei de la un an la altul. tiind ca rata dobnzii este 7%, iar rata inflaiei ateptate este cea din tabelul de mai jos, s se determine preul unei obligaiuni TIPS.
Nr. ani Rata inflatiei asteptate 1 5% 2 3% 3 7% 4 4,8%

Rezolvare:
Mai intai vom estima cash-flow-urile generate de obligaiunea TIPS: Nr. ani 1 2 3 4 Rata inflaiei Valoarea nominal ajustat ateptate 5% 3% 7% 4,8% Cupon ajustat

Preul obligaiunii indexate va fi:

Exemplul 3. Presupunem c un investitor vinde o obligaiune la data de 15


februarie N, care are urmtoarele caracteristici: valoarea nominal 10.000 USD, rata cuponului este 5,5%, iar cupoanele sunt semianuale, scadena este la momentul N+3. tiind c ultimul ncasat a fost la 31 ianuarie N, obligaiunea se ramburseaz la scaden, iar rata dobnzii de pe pia este 8%, s se determine dirty price (DP), clean price (CP) i accrued interest (AI).
15 feb N C1 31 iul N C2 31 ian N+1 C3 31 iul N+1 C4 31 ian N+2 C5 31 iul N+3 C6 +VN 31 ian N+3

31 ian N

Rezolvare:
Observm faptul c perioada de timp ntre ultimul cupon ncasat (31 ianuarie N) i data vnzrii (15 februarie N) obligaiunii este de 15 zile, de aceea, vnztorului titlului i se cuvine acea parte din cupon aferente acestei perioade de 15 zile. Pentru a determina preul obligaiunii la momentul zero, adic 15 februarie N, vom folosi cash-flow-urile viitoare, respectiv cuponul de la 31 iulie N pn la 31 ianuarie N+3, i valoarea nominal de la 31 ianuarie N+3.

Observatii!
1. Observm faptul c folosim valoarea ntregului cupon de la 31 iulie N (C1) pentru a determina preul obligaiunii, dei cumprtorului nu i se cuvine ntregul cupon, de aceea, spunem c preul determinat este un pre brut. 2. n preul brut este inclus, deci, dobnda acumulat, pe care cumprtorul o datoreaz vnztorului obligaiunii. Prin urmare, dei la 31 iulie N cumprtorul ncaseaz ntreaga valoarea a cuponului C1, ntruct el a pltit dobnda acumulat la achiziionarea obligaiunii, rmne practic doar cu diferena ntre C1 i AI.

Exemplul 4. Dac preul de pe pia al unei obligaiuni este n prezent 1134,2 GBP
i are urmtoarele caracteristici: valoarea nominal este 1000 GBP, rata cuponului este 10%, scadena 10 ani, iar modalitatea de rambursare este la maturitate. Ct este randamentul la maturitate?

Rezolvare:

Rezolvnd ecuaia de gradul 10 de mai sus, s-a obinut o soluie real pozitiv egal cu 8%, o soluie real negativ i 8 soluii ce aparin mulimii numerelor complexe. Folosind formula prin care se aproximeaza randamentul, acesta va fi:

unde: n reprezint numrul de ani rmi pn la scaden. Randamentul aproximat pentru exemplul de mai sus este 8,11%.

Exemplul 5. Fie urmtoarele obligaiuni care se ramburseaz la scaden:


Obligaiune A (negru) B (rou) C (verde) D (albastru) Rata cuponului 14% 4% 14% 14% Randament 16% 16% 10% 16% Maturitate 30 ani 30 ani 30 ani 5 ani

S se determine durata i sensibilitatea obligaiunilor, tiind c valoarea nominal este 100 u.m.

Rezolvare:
Aplicand formulele, rezulta:
Obligaiune A (negru) B (rou) C (verde) D (albastru) Durata (ani) 7,20 7,93 10,04 3,87 Sensibilitatea (%) -6,20 -6,84 -9,12 -3,34

Se observ n cazul obligaiunii A c atunci cnd rata dobnzii crete cu 1 pp, preul obligaiunii scade cu 6,20%, acelai raionament se aplic i pentru celelate instrumente.

Concluzii! Relaia modificare procentual a preului i Comparnd obligaiunile care au acelai randament i aceeai maturitate, dar cupon diferit, randament adic A (S = - 6,20) i B (S = - 6,84), observm
A B

faptul c titlurile cu care au un cupon mai mic sunt mai sensibile la modificarea ratei dobnzii (au i durata mai mare, iar DA=7,20 ani, DB=7,93 ani).
Comparnd obligaiunile care au acelai cupon i aceeai maturitate, dar randament diferit, adic A i C (SC = - 9,12), observm faptul c titlurile cu care au un randament mai mic sunt mai sensibile la modificarea ratei dobnzii (au i durata mai mare, DC=10,04 ani).

Comparnd obligaiunile care au acelai cupon i randament, dar maturitate diferit, respectiv A i D (SD = - 3,34), observm c titlurile care au maturitatea mai mare sunt mai sensibile la modificarea ratei dobnzii (au i durata mai mare DD = 3,87 ani).

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

Teste de autoevaluare
1. Obligaiunile: a) pot fi emise de stat, ageni economici, organisme publice; b) fructific investiia iniial sub forma unui venit fix; c) necesit angajamentul societii emitente de rambursare a capitalului investit iniial i a unei dobnzi aferente; d) constituie instrumente negociabile ale pieei de capital, emise pe termen lung; e) reprezint un instrument de mobilizare a capitalului propriu. Care din afirmaiile de mai sus nu este adevrat? n cazul amortizrii mprumuturilor obligatare sub forma cuponului zero: a) emitentul nu precizeaz o scaden precis, mprumutul urmnd a fi rscumprat atunci cnd cursul de pia al obligaiunilor este favorabil emitentului; b) n fiecare an se ramburseaz aceeai fraciune din valoarea mprumutului; c) preul de emisiune este mult mai sczut fa de valoarea nominal (valoare la care se va efectua rscumprarea obligaiunilor); d) n fiecare an suma rambursat sub form de anuitate este aceeai; e) exist un singur flux financiar prin rambursarea la scaden a ntregii valori a mprumutului i a dobnzilor calculate i capitalizate. Obligaiunile participative: a) permit reactualizarea valorii lor n funcie de un indice ales de comun acord ntre debitor i creditor; b) ofer posibilitatea, ca ntr-un anumit interval de timp, investitorul s i exercite opiunea de convertire a obligaiunii n lichiditi sau aciuni emise de aceeai societate; c) presupun existena unui fond pe care emitentul l alimenteaz periodic n vederea rscumprrii la scaden a obligaiunilor respective; d) realizeaz plata cuponului datorat n obligaiuni identice, ca valoare nominal i rat a dobnzii, cu cele iniiale; e) leag cumprtorul obligaiunilor de bunurile rezultate din investiiile la care acesta a contribuit cu finanarea.

2.

3.

Teste de autoevaluare
4. n cadrul paralelei realizat ntre aciuni i obligaiuni, obligaiunile: a) reprezint fraciuni ale unui mprumut; b) au durata de via limitat pn la scadena titlului; c) ofer calitatea de coproprietar; d) presupun asumarea de ctre investitor a unor riscuri mai mici; e) sunt titluri cu venit fix. Una din caracteristicile de mai sus nu este specific obligaiunilor. Care? Care din afirmaiile urmtoare referitoare la rata de actualizare brut (la obligaiuni) nu este adevrat: a) egalizeaz preul pltit de subscriitori n momentul emisiunii obligaiunilor cu suma actualizat a fluxurilor financiare viitoare degajate de obligaiunea respectiv; b) este egal cu rata dobnzii la termen n cazul n care aceasta din urm este constant pe toat durata de via a obligaiunii; c) este publicat n prospectul de emisiune a obligaiunii respective; d) intr n calculul sensibilitii obligaiunii; e) este rata fixat n momentul actual pentru un contract a crei executare se va realiza n viitor. n cazul obligaiunilor, despre dobnda acumulat se afirm: a) este un element tehnic ce intervine n cazul derulrii tranzaciei cu obligaiuni la o dat ce coincide cu data plii dobnzii; b) ndreptete vnztorul obligaiunii la ncasarea dobnzii aferente intervalului de timp cuprins ntre ultima plat a dobnzii i data nregistrrii tranzaciei; c) n ara noastr, nregistrarea tranzaciei cu obligaiuni i plata dobnzii acumulate au loc la o sptmn de la data derulrii tranzaciei; d) dobnda acumulat se include n valoarea nominal a obligaiunii; e) dup data nregistrrii tranzaciei, cuponul de dobnd va fi ncasat de vnztor (emitentul obligaiunii). Alegei afirmaia corect.

5.

6.

Teste de autoevaluare - rspunsuri

1E 2E 3E 4C 5E 6B

II. Obligaiuni aplicaii propuse


1. Fie o obligaiune cu valoarea nominal 1000 RON, rata cuponului 10%, scadena 10 ani, iar modalitatea de rambursare este la scaden. S se determine preul obligaiunii dac randamentul devine 8%, folosind: a). formula de calcul a preului i b). pornind de la modificarea procentual a preului folosind durata. 2. Valoarea nominal a unei obligaiuni este 1000 u.m. tiind c obligaiunea se ramburseaz n anuiti constante n valoare de 100 u.m. i c rata cuponului este de 6,66%, determinai: a) Scadena obligaiunii, dac preul de pia al unei obligaiuni este egal cu valoarea sa nominal. b) Rata aferent anului 2 i preul obligaiunii, n ipoteza c scadena este 35 ani. 3. a) Determinai randamentul la maturitate al unei obligaiuni cu scadena 2 ani, valoare nominal de 1000 u.m. (rambursarea se face la scaden), rata cuponului 10 % (dobanda se pltete anual) i pre de pia 966,1989 u.m. b). Determinai randamentul folosind formula simplificat.

4. Despre o obligatiune se cunosc urmtoarele: scadena este de n ani, valoarea nominal este VN, rambursarea se face in rate anuale constante R, rata cuponului crete in fiecare an cu p puncte procenuale (prima rata a cuponului fiind de c1 %). a) Deduceti o formul pentru cuponul la momentul t (Dt). b) Calculai D15 dac VN=1000 u.m., n=20 ani, p=0.25 puncte procentuale, c1=10%. c) Ct este preul acestei obligaiuni? 5. O obligaiune se caracterizeaz prin urmtoarele: valoare nominal de 1000 u.m., o rat a cuponului de 10% i scaden peste 3 ani, randamentul la maturitate este 8%. Se cere: a) S se calculeze durata obligaiunii; b) Randamentul la maturitate devine 6%, s se determine noul pre al obligaiunii utiliznd dou metode de calcul (utiliznd durata i prin metoda clasic). c) S se determine preul obligaiunii utiliznd convexitatea.

6. Se cunoate urmtoarea structur la termen a randamentelor:


Maturitate Rate de (ani) dobnd spot 1 10% 2 11% 3 12% 4 12,9%

Determinai randamentele la obligaiunile cu maturitate de 1 an care se ateapt s se nregistreze peste 1 an, 2 ani, 3 ani, tiind c n economie se respect teoria ateptrilor. a) Ce este mai avantajos pentru un investitor: s cumpere o obligaiune cu scadena peste 4 ani (en. maturity strategy) sau s cumpere o obligaiune cu maturitatea un an, investiie pe care s o rennoiasc pn se mplinesc 3 ani (en. roll over strategy)? b) Aceeai cerin ca la a) cu precizarea c n economie se respect teoria primei de lichiditate, iar aceasta este de 0,75 puncte procentuale.

7. Un investitor cumpr o obligaiune zero cupon emis pe 9 luni, avnd valoarea nominal 500 lei i rata discountului 9,3%.
Maturitate y 3M 9,23% 6M 9,78% 9M 9,95% 12M 10,15%

a) S se determine randamentul la maturitate; b) Dup dou luni, investitorul dorete s vnd obligaiunea deinut. tiind c randamentul la maturitate are urmtoarea evoluie din tabelul de mai jos n momentul vnztii, care este preul de vnzare? Dar durata i sensibilitatea sa?
8. tiind c pentru o obligaiune cu scadena peste 10 ani, rata cuponului este de 10%, iar randamentul la maturitate calculat dup formula simplificat este 15%, ct este randamentul curent?

III. Tranzacii bursiere


Obiectivele unitii de nvare III:
- nsuirea elementelor teoretice i practice de derulare a diferitelor tipuri de tranzacii pe piaa de capital

III. Tranzacii bursiere


Cuprinsul unitii de nvare III:
- Definirea tranzaciilor bursiere - Tranzacii la vedere - Tranzacii pe poziia descoperit (n marj, vnzri scurte) - Teste de autoevaluare - Rspunsuri la testele de autoevaluare - Aplicaii rezolvate - Aplicaii propuse

TRANZACII BURSIERE
n sens restrns = operaiuni derulate n cadrul burselor de valori prin intermediul agenilor specializai, pentru determinarea unui punct de echilibru ntre cerere i ofert n sens larg = toate tranzaciile de vnzare/cumprare de titluri financiare ncheiate pe o pia secundar organizat

Clasificare De tip european De tip american

la vedere pe piaa cu reglementare lunar la termen ferm condiionate

Dup scopul urmrit: de investire/modificare a structurii portofoliului speculative de arbitraj de acoperire cu caracter tehnic

cu lichidare imediat cu lichidare normal cu lichidare pe baz de aranjament special cu lichidare la emisiune tranzacii cash tranzacii n marj

= tranzaciile prin care persoana care adreseaz ordinul de vnzare/cumprare i asum obligaia s pun la dispoziia partenerului titlurile vndute sau suma reprezentnd preul tranzaciei

TRANZACII LA VEDERE

Caracteristici: au la baz contul deinut de client la broker obligativitatea deinerii titlurilor tranzacionate/sumelor de plat derularea tranzaciilor la cursul zilei scop

MECANISMUL TRANZACIILOR LA VEDERE

Adresarea i nregistrarea ordinelor

Formarea cursului
Executarea ordinelor Informarea clientului despre executarea ordinului Efectuarea reglementrilor n conturile clienilor Transferul dreptului de proprietate

variant a tranzaciilor la vedere

cont n marj
- nerestricionat - restricionat

TRANZACII N MARJ

exces de marj apel n marj

capacitate financiar suplimentar pentru client


long pe titluri short pe fonduri

VNZRI SCURTE

BROKER B2
BURSA

CLIENT
BROKER B1

CASA DE COMPENSAIE

short pe titluri
long pe fonduri

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

Teste de autoevaluare
1. 2. O tranzacie bursier poate fi generat de interesele: a) cumprtorilor; b) deintorilor de fonduri; c) posesorilor de titluri; d) vnztorilor; e) oricare din variantele de mai sus. n debitul contului n marj se nregistreaz: a) valoarea de pia a titlurilor vndute n marj; b) dividendele ncasate pentru aciunile achiziionate; c) dobnzile aduse de deinerea de obligaiuni; d) dobnda la creditul acordat de broker; e) profitul nregistrat de client. n cazul tranzaciei bursiere n marj: a) cumprarea se realizeaz cash; b) se efectueaz plata pentru fiecare cumprare i se primete contravaloarea pentru fiecare vnzare; c) intrrile i ieirile din cont nu influeneaz marja; d) clientul nu devine debitor fa de broker; e) se creeaz clientului capacitate suplimentar de finanare. n cazul tranzaciilor n marj: a) se acord un credit clientului care iniiaz tranzacia, de ctre brokerul cu care acesta lucreaz; b) se creeaz investitorului capacitate financiar suplimentar; c) n creditul contului deschis de client la broker se nregistreaz i dobnzile sau dividendele ncasate de client pentru titlurile deinute; d) este necesar plata unei dobnzi care depinde de rata medie a dobnzii practicat pe piaa capitalului de mprumut; e) titlurile achiziionate de client devin proprietatea acestuia i sunt pstrate de el nc din momentul executrii ordinului de ctre broker. Care din afirmaiile de mai sus nu este adevrat? n creditul unui cont n marj nu se nregistreaz: a) marja iniial; b) dobnda la creditul acordat de broker; c) dividendele aduse de aciunile achiziionate; d) veniturile din vnzarea titlurilor; e) dobnzile ncasate pentru deinerea de obligaiuni.

3.

4.

5.

Teste de autoevaluare - rspunsuri

1E 2D 3E 4E 5B

II.Tranzacii bursiere aplicaii rezolvate


Exemplul 1. Un investitor cumpr 100 de aciuni X la un curs de 2,450 u.m./aciune. Pn n ziua de lichidare a lunii respective, cursul aciunii crete, iar la o dat situat ntre data cumprrii aciunilor i cea de lichidare, cursul devine 2,600 u.m./aciune. Investitorul decide s vnd aciunile. Care va fi rezultatul pentru investitor n condiiile unei taxe de negociere de 0,5% ? Rezolvare: Valoarea tranzaciei de cumprare = 100 * 2,450 = 245 Taxa de negociere la cumprare = 245 * 0,5% = 1,225 Valoarea tranzaciei de vnzare = 100 * 2,600 = 260 Taxa de negociere la vnzare = 260 * 0,5% = 1,3 Rezultatul final = - (245 +1,225) + (260 1,3) = 12,475

Exemplul 2: Un investitor deine suma de 100.000 i dorete achiziionarea a 500 de aciuni X la un curs de 1,200 u.m./aciune. Broker-ul practic o dobnd de 10% pe an. Pe parcursul lunii cursul devine: I) 1,300 u.m./aciune; II) 1,100 u.m./aciune. Se cere rezultatul tranzaciei pentru investitor: Rezolvare: I) Valoarea tranzaciei de cumprare = 500 * 1,2 = 600 Datoria la broker = 600 100 = 500 Dobnda la credit = 500 * 10% * 1/12 = 4,167 Valoarea tranzaciei de vnzare = 500 * 1,3 = 650 Rezultat final = 650-600-4,167= 45,833 II) Valoarea tranzaciei de cumprare = 500 * 1,2 = 600 Datoria la broker = 600 100 = 500 Dobnda la credit = 500 * 10% * 1/12 = 4,167 Valoarea tranzaciei de vnzare = 500 * 1,100 = 550 Rezultat final = 550 - 600 4,167 = -54,167

II.Tranzacii bursiere aplicaii propuse


1. Un investitor dorete s cumpere 200 de aciuni, la un curs de 65 u.m./aciune, la termen de o lun, n condiiile unei marje de 30% i a unei dobnzi practicat de broker de 14%/an. Aciunile vor fi vndute cu 72,5 u.m./aciune. Ct este rata profitului obinut de investitor? Un investitor cumpr 100 de titluri A la un curs de 32 u.m./titlu pe care le revinde la un curs de 34 u.m./titlu. Profitul rezultat, avnd n vedere c se percepe o tax de negociere de 0,3% din valoarea tranzaciei, reprezint depozit de garanie de 15% necesar efecturii unei tranzacii n marj pentru achiziionarea a 200 de titluri B. Broker-ul percepe o dobnd de 9% pe an. Dac nchiderea poziiei se va realiza peste 2 luni cnd valoarea titlului B crete cu 10,2%, determinai rezultatul nregistrat de acest investitor.

2.

3.

Investitorul X deine o sum de 200 u.m. i dorete investirea acesteia n aciuni. Posibilitile de investire, n condiiile n care costul capitalului este de 9,5% sunt: societatea A care nregistreaz o cretere de 8,5%/an i aloc investitorilor 30% din profitul obinut; societatea B care nregistreaz o cretere de 6,5%/an i aloc investitorilor 25% din profitul obinut; societatea C care nregistreaz o cretere de 8%/an i aloc investitorilor 30% din profitul obinut; societatea D care nregistreaz o cretere de 8%/an i aloc investitorilor 25% din profitul obinut; societatea E care nregistreaz o cretere de 7%/an i aloc investitorilor 25% din profitul obinut. n aceste condiii ce societate va alege investitorul?

IV. Instrumente financiare derivate


Obiectivele unitii de nvare IV:
-

definirea i nelegerea elementelor caracteristice contractelor la termen standardizate i nestandardizate parcurgerea problematicii complexe a contractelor condiionate nsuirea elementelor teoretice i practice viznd tranzaciile forward, futures i options derulate pe piaa de capital

IV. Instrumente financiare derivate


Cuprinsul unitii de nvare IV:
Contracte forward Contracte futures Contracte condiionate Teste de autoevaluare Rspunsuri la testele de autoevaluare Aplicaii rezolvate Aplicaii propuse

Scop: formarea/modificarea portofoliului la o dat viitoare

Valori mobiliare active cotate la termen

TRANZACII LA TERMEN

Curs prestabilit

Momentul To Momentul Tn

TRANZACII LA TERMEN

To vnztor
OV

titluri

Tn vnztor

BROKER
cumprtor
OC

cumprtor
numerar BURSA CASA DE COMPENSAIE

Contracte forward
Contracte nestandardizate Acord ferm ntre cumprtor i vnztor Cumprtorul de contract forward: cumpr activul suport Vnztorul de contract forward: vinde activul suport Scop: eliminarea incertitudinii legat de evoluia cursului Rezultatul: Long: Curs la scaden Pre din contract Short: Pre din contract Curs la scaden

CONTRACTE FUTURES

= angajament standardizat ntre doi parteneri (vnztor i cumprtor) pentru vnzarea/cumprarea unui activ la un pre prestabilit i cu executarea contractului la o dat viitoare

- activul de baz gen de contracte futures

STANDARDIZARE

- cantitate - scaden specie de contract futures - modalitate de executare

- livrarea / primirea activului suport

FINALIZARE CONTRACT

- plata / ncasarea unei sume de bani

TRANZACIONARE

deschidere de poziie

previziuni operator

LICHIDARE POZIIE

- pe parcurs - la scaden

- hedgeri

PARTICIPANI

- speculatori - arbitrajiti

Mecanism de derulare contract futures

Cumprtor - va plti vnztorului preul prestabilit

Contract FUTURES

Vnztor - va ncasa de la cumprtor preul prestabilit

BURSA

Elemente standardizate contract futures

Pasul de fluctuaie a preului

Limita zilnic de oscilaie

Unitatea de tranzacionare

Cotarea

Scadena

Lichidarea poziiei

Sistem de garanii (marje)

- volatilitate pia
- valoare contract futures - evoluie zilnic pre activ suport - limite de fluctuaie a preului

- marj iniial
- marj de meninere

- poziie deschis

blocare marj

- lichidare poziie returnare marj

Circuitul depunerii marjelor

Investitor cumprtor

Investitor vnztor

Marja

Creditare cont

Creditare cont

Marja

Intermediar 1

Intermediar 2

Creditare cont

Creditare cont

Marja

Organism de compensare

Marja

Marcarea la pia

Pre de cotare

Profit / Pierdere

Apel n marj

- alimentare cont - nchidere poziii - lichidare forat

TRANZACII LA TERMEN CONDIIONATE

Contracte cu opiuni

dreptul dar nu i obligaia de a cumpra (CALL) / vinde (PUT) active suport la un pre prestabilit (pre de exercitare), n schimbul unei prime pltit la iniierea tranzaciei

Opiuni
de tip european de tip american

Executare:

TRANZACII CU OPIUNI

- lichidare - exercitare - expirare

Avantaje: flexibilitate multifuncionalitate ctiguri nelimitate cu riscuri limitate lipsa obligativitii standardizare speculaie

TRANZACII CU OPIUNI

Elemente: casa de compensaie garanii limit de poziie limit de exercitare mrime durat pre de exercitare pre opiune

EVALUAREA OPIUNILOR
VALOAREA INTRINSEC = diferena ntre PE al opiunii i CURSUL activului suport

VI In the money (n bani) At the money (la bani) Out of money (fr bani)
VALOAREA TIMP

CALL C > PE C = PE C < PE

PUT C < PE C = PE C > PE


= Prima - VI

Data scadenei opiunii Volatilitatea activului suport Preul de exercitare

Plata dividendelor
Rata dobnzii fr risc

OPIUNI DE CUMPRARE (CALL)

To (iniierea contractului)
Cumprtor opiune Prima Vnztor opiune

Tn (scadena contractului)
Cumprtor opiune = cumprtor titluri suport Vnztor opiune = vnztor titluri suport

Titluri suport

Pre de exercitare

CUMPRARE CALL +
PM = PE + prima PM = punct mort PE = pre de exercitare

+ + +
PE PM

- - - -

- -

CURS

CURS < PE contractul se abandoneaz pierderea = prima pltit CURS > PE contractul se exercit se cumpr titlurile la PE, se pltete prima i se compar cu cursul de pia la care titlurile ar putea fi vndute

VNZARE CALL +
PM = PE + prima PM = punct mort PE = pre de exercitare

++++

++
PE
PM

----

CURS

CURS < PE contractul se abandoneaz ctig = prima ncasat CURS > PE contractul se exercit se vnd titlurile la PE, se ncaseaz prima i se compar cu cursul de pia la care titlurile ar putea fi cumprate

OPIUNI DE VNZARE (PUT)

To (iniierea contractului)
Cumprtor opiune Prima Vnztor opiune

Tn (scadena contractului)
Cumprtor opiune = vnztor titluri suport Vnztor opiune = cumprtor titluri suport

Pre de exercitare

Titluri suport

CUMPRARE PUT +
PM = PE - prima PM = punct mort PE = pre de exercitare

+ + +

PM

PE
CURS

- -

- - - -

CURS < PE contractul se exercit se vnd titlurile la PE, se pltete prima i se compar cu cursul de pia la care titlurile ar putea fi cumprate CURS > PE contractul se abandoneaz pierderea = prima pltit

VNZARE PUT +
PM = PE - prima PM = punct mort PE = pre de exercitare

PM

+ +
PE

+ + +
CURS

- - - -

CURS < PE contractul se exercit se cumpr titlurile la PE, se ncaseaz prima prima i se compar cu cursul de pia la care titlurile ar putea fi vndute CURS > PE contractul se abandoneaz ctigul = prima ncasat

CUMPRARE STRADDLE +
PR put = prag de rentabilitate PUT = PE - prime PR call = prag de rentabilitate CALL = PE + prime

PRput

PE -

PRcall

+
CURS

PE = pre de exercitare

CURS < PE operatorul cumprtor de PUT vinde titluri la PE, pltete primele i compar cu cursul de pia la care ar putea cumpra titlurile CURS > PE operatorul este cumprtor de CALL cumpr titluri la PE, pltete primele i compar cu cursul de pia la care ar putea vinde titlurile CURS = PE abandon strategie pierdere maxim (prime)

VNZARE STRADDLE +
PR put = prag de rentabilitate PUT = PE - prime PR call = prag de rentabilitate CALL = PE + prime

BI
-

+ CS

PE = pre de exercitare

BS
CURS

CURS < PE operatorul este vnztor de PUT cumpr titluri la PE, ncaseaz primele i compar cu cursul de pia la care ar putea vinde titlurile CURS > PE operatorul este vnztor de CALL vinde titluri la PE, ncaseaz primele i compar cu cursul de pia la care ar putea cumpra titlurile CURS = PE abandon strategie ctig maxim (prime)

CUMPRARE STRANGLE +
PR put = prag de rentabilitate PUT = PE put - prime PR call = prag de rentabilitate CALL = PE call + prime

+
PRput

PE put

PE call

+
PRcall CURS

CURS < PE put operatorul cumprtor de PUT vinde titluri la PE put, pltete primele i compar cu cursul de pia la care ar putea cumpra titlurile CURS > PE call operatorul este cumprtor de CALL cumpr titluri la PE call, pltete primele i compar cu cursul de pia la care ar putea vinde titlurile PE put < CURS < PE call abandon strategie pierdere maxim (prime)

VNZARE STRANGLE +
PR put = prag de rentabilitate PUT = PE put - prime PR call = prag de rentabilitate CALL = PE call + prime

PR put

+
PE put

+
PE call

PR call
CURS

CURS < PE put operatorul vnztor de PUT cumpr titluri la PE put, ncaseaz primele i compar cu cursul de pia la care ar putea vinde titlurile
CURS > PE call operatorul este vnztor de CALL vinde titluri la PE call, ncaseaz primele i compar cu cursul de pia la care ar putea cumpra titlurile PE put < CURS < PE call abandon strategie profit maxim (prime)

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

Teste de autoevaluare
1. Prima reprezint: a) ctigul minim pentru vnztorul opiunii; b) pierderea maxim pentru cumprtorul contractului; c) o obligaie pentru cumprtorul contractului; d) un drept pentru vnztorul opiunii; e) profitul maxim pentru vnztorul contractului. Care din afirmaiile de mai sus nu este adevrat? Alegei din variantele de mai jos pe cea corect enunat: a) creterea cursului titlului suport peste punctul mort determin o pierdere limitat pentru cumprtorul de call; b) vnztorul de put are pierdere minim la o cretere a cursului peste preul de exercitare; c) riscul nelimitat al vnztorului de call se nregistreaz la o fluctuaie a cursului ntre preul de exercitare i punctul mort; d) cumprtorul de put nregistreaz un ctig nelimitat pe msura scderii cursului titlului suport sub punctul mort; e) un curs al titlului suport ntre preul de exercitare i punctul mort determin pentru vnztorul de call un ctig mai mic dect prima ncasat. Despre opiunea PUT se fac afirmaiile: 1. este un contract standardizat; 2. este un contract nenegociabil; 3. oblig cumprtorul opiunii s vnd activul suport; 4. d dreptul vnztorului contractului s cumpere activul suport; 5. cumprtorul contractului trebuie s plteasc o prim; 6. oblig vnztorul contractului la plata unei prime; 7. d dreptul cumprtorului opiunii s vnd activul suport. Sunt adevarate: a) 1.3.6.7.; b) 2.4.5; c) 1.2.3.5; d) 4.5.7; e) 1.5.7.

2.

3.

4.

5.

6.

Caracteristicile tranzaciilor condiionate se refer la: a) tranzaciile pot fi executate numai la scaden; b) preul tranzaciei este predeterminat; c) preul contractului este cu att mai mare cu ct scadena este mai apropiat; d) riscul asumat de operatorul aflat pe poziie short la ncheierea contractului este limitat la mrimea primei; e) tranzaciile se ncheie pentru o unitate de tranzacionare a crei mrime poate fi negociat ntre pri. Alegei afirmaia corect. n cazul unui contract forward: a) cumprtorul ctig dac cursul din contract este mai mic dect cursul spot la scaden;b) vnztorul pierde dac cursul spot la scaden este peste nivelul cursului din contract; c) cumprtorul pierde dac cursul spot la scaden este mai mic dect cursul prestabilit prin contract; d) vnztorul ctig dac cursul prestabilit prin contract este mai mare dect cursul spot la scaden; e) cumprtorul pierde i vnztorul ctig dac cursul spot la scaden este mai mare dect cursul prestabilit prin contract. Alegei rspunsul incorect. Care dintre caracteristicile de mai jos nu este specific pentru contractele futures: a) dimensiunea contractului este standardizat; b) realizarea tranzaciilor se face pe baz de afiaj electronic; c) garaniile contractuale sunt reprezentate de depozitul n marj; d) reglementarea are loc prin Casa de Compensaie; e) lichiditatea este asigurat prin limitele de creditare stabilite de ctre banc.

Teste de autoevaluare - rspunsuri

1A 2E 3E 4B 5E 6E

IV. Instrumente financiare derivate aplicaii rezolvate - Contracte futures


Marcarea la pia
Exemplul 1. Un investitor tranzactioneaz un contract avand ca activ suport
aciunea ABC. Marja iniial este 900 RON/contract, iar marja de meninere 675 RON/contract. Presupunem c la 3 martie 2008, un investitor achiziioneaz 2 contracte futures cu suport aciunea ABC, n momentul iniial preul futures cu scadena decembrie 2008 este 3 RON. Dimensiunea unui contract este de 1000 de aciuni ABC. S se arate cum se realizeaz marcarea la pia a contractelor futures.

Rezolvare:

Data

Pret de regularizare

Castig /pierdere zilnic RON

Castig /pierdere cumulat RON

Situaie cont n marj

Apel n marj (utilizare excedent)

Situaie final n cont

3.03 4.03 5.03 6.03 7.03 10.03 11.03

3,00 2,94 3,10 2,95 2,91 2,88 2,85

0 - 120 320 - 300 - 80 - 60 - 60

0 - 120 200 -100 -180 - 240 - 300

1800 1680 2000 1500 1420 1360 1300

- 200 +50

1800 1680 1800 1500 1420 1360 1350

12.03

2,91

120

- 180

1470

1470

La 4.03, rezultatul investitorului pentru cele dou contracte futures va fi: Rezultat = (pre de regularizare la 4 mart pre de regularizare la 3 mart)*mrimea contractului * nr. contracte Rezultat = (2,94 RON/aciune 3 RON/aciune) * 1000 actiuni/contract* 2 contracte= -120 RON La 12.03, rezultatul investitorului pentru cele dou contracte futures va fi: Rezultat = (pre futures la scaden pre futures la t0) * mrimea contractului * nr. contracte Rezultat = (2,91 RON/aciune 3 RON/aciune) * 1000 actiuni/contract 2 contracte= -180 RON sau Rezultat = (Sold final Sold iniial) + (Retrageri - Depuneri)= = (1470 RON 1800 RON) + (200 RON 50 RON) = - 180 RON

Hedging cu contracte futures


Exemplul 2. Un investitor a realizat o operaiune de short selling pe 1000 de
aciuni SIF1 la cursul S0 = 1,5 RON/aciune. Pentru a se proteja mpotriva riscului de cretere a cursului acestora tranzacioneaz un contract futures avnd activ suport SIF1, scadena peste 6 luni, dimensiunea unui contract este de 1000 aciuni. Preul futures iniial F0= 1,6 RON/aciune. Cu 1 lun nainte de scaden investitorul i lichideaz contractele, determinai rezultatul acestuia tiind c: a) S5M=1,55 RON/aciune, F5M=1,65 RON/aciune; b) S5M=1,4 RON/aciune, F5M=1,5 RON/aciune.

Rezolvare:
Risc de cretere a cursului SIF1 long futures a) Rezultat n spot = (S0 ST) * 1000 aciuni = (1,50 RON/aciune 1,55 RON/ aciune) * 1000 aciuni = - 50 RON Rezultat n futures = (FT F0) * 1000 aciuni = (1,65 RON/aciune 1,60 RON/aciune) * 1000 aciuni = 50 RON Rezultat total = 0 RON

Hedging perfect

b) Rezultat n spot = (S0 ST) * 1000 aciuni = (1,5 RON/aciune 1,4 RON/ aciune) * 1000 aciuni = 100 RON Rezultat n futures = (FT F0) * 1000 aciuni = (1,5 RON/aciune 1,6 RON/aciune) * 1000 aciuni = -100 RON Rezultat total = 0 RON Grafic:
Profit Short pe aciunea SIF1

Hedging perfect

S0=1,5 RON

ST

Pierdere

IV. Instrumente financiare derivate aplicaii rezolvate - Strategii cu opiuni. Bull spread
Una din cele mai cunoscute tipuri de spreads este bull spread. Aceast strategie poate fi creat cumprnd o opiune call (long call) pe activul financiar la un pre de exerciiu PE1 i vnznd o opiune call (short call) pe acelai suport la un pre de exerciiu PE2, mai mare. Cele dou opiuni au aceeai scaden. Profitul ntregii strategii este suma profiturilor date de compunerea celor poziii. ntruct preul call-ului (call price) ntotdeauna descrete pe msur ce pretul de exerciiu crete, valoarea opiunii vndute este mai mic decat cea a opiunii cumprate. Un bull spread creat din opiuni call reclam o investiie iniial (plateste prima c1 mai mare si incaseaza prima c2 mai mica).

Exemplul 1. Un trader anticipeaza cresterea cursului unei actiuni, dar in acelasi


timp el vrea sa-si limiteze pierderea. Astfel recurge la o strategie prin care : Cumpara o optiune call cu pretul de exercitare PE1 = 25 $, prima c1= 2.95 $ Vinde o optiune call cu pretul de exercitare PE2 = 30 $, prima c2= 0.5 $ Dimensiunea unui contract este 100 USD, iar scadenta este mai pentru ambele contracte.

Rezolvare: Strategia depinde de modul cum va evolua cursul actiunii. In tabelul de mai jos se pun in evidenta 3 cazuri:
Pozitie trader Long Call la PE1 Short Call la PE2 Rezultatul strategiei
Profit

0< ST< PE1 - c1 c2 - c1 + c2

PE1< ST< PE2 ST - PE1 - c1 c2 ST - PE1 - c1 + c2

ST> PE2 ST - PE1 - c1 PE2 - ST +c2 PE2 - PE1 - c1 + c2

Long call

PE1

PE2

ST

Short call Pierdere Figura 1. Bull spread folosind call options

Pozitie trader Long Call la PE1 Short Call la PE2 Rezultatul strategiei

0< ST< PE1 - c1 c2 - c1 + c2 = - 2,45*100 = 245 $

PE1< ST< PE2 ST - PE1 - c1 c2 ST - PE1 - c1 + c2 = (ST - 25 2,45)*100

ST> PE2 ST - PE1 - c1 PE2 - ST +c2 PE2 - PE1 - c1 + c2 = (30 - 25 - 2,45 )*100 = 255 $

Concluzii:
Un bull spread creat din opiuni call reclam o investiie iniial de 2,45 $ pe contract (plateste prima c1= 2.95 $ si incaseaza prima c2= 0.5$) Determinarea punctului mort: ST - 25 2,45 = 0, de unde rezulta PM= T=27,45$
Prin urmare, traderul va fi sigur ca in momentul in care cursul de pe piata este mai mic decat PE1 = 25 $, pierderea sa va fi limitata la 245$,

Traderul incepe sa castige, din momentul in care ST este mai mare de 27,45$ , dupa care pe masura ce cursul actiunii va creste pana la PE2 si profitul sau va creste, urmand sa se plafoneze la 255$ in situatia in care cursul va fi mai mare decat PE2.

IV. Instrumente financiare derivate aplicaii rezolvate - Strategii cu opiuni. Bear spread
Un trader care intr intr-un bull spread sper c piaa este n cretere, deci c preul suportului va crete. La antipod, traderul care adopt o poziie bear spread mizeaz pe o pia n scdere. La fel ca i strategia bull, spread-ul bearish este iniiat printr-o cumprare de call la un pre de exercitiu PE2 i o vnzare de call cu un pre de exerciiu PE1, mai mic.

Exemplul 2. Un trader anticipeaza scaderea cursului unei actiuni, dar in acelasi


timp el vrea sa-si limiteze pierderea. Astfel recurge la o strategie prin care : Cumpara o optiune call cu pretul de exercitare PE2 = 32 $, prima c2= 1,00 $ Vinde o optiune call cu pretul de exercitare PE1 = 30 $, prima c1= 1,85 $ Dimensiunea unui contract este 100 USD, iar scadenta este mai pentru ambele contracte.

Rezolvare:

Strategia depinde de modul cum va evolua cursul actiunii. In tabelul de mai jos se pun in evidenta 3 cazuri:
Pozitie trader Short Call la PE1 Long Call la PE2 Rezultatul strategiei
Profit

0< ST< PE1 c1 - c2 c1 - c2

PE1< ST< PE2 PE1 - ST + c1 - c2 PE1 - ST + c1- c2

ST > PE2 PE1 - ST + c1 ST - PE2 - c2 PE1 PE2 + c1 - c2

Long call Short call

PE1
30,85

PE2

ST

Pierdere

Figura 2. Bear spread folosind call options

Pozitie trader Short Call la PE1 Long Call la PE2 Rezultatul strategiei

0< ST< PE1 c1 - c2 c1 - c2 = (1,85 -1 )*100=85 $

PE1< ST< PE2 PE1 - ST + c1 - c2 PE1 - ST + c1- c2 = = (30 St +0.85) *100 $

ST > PE2 PE1 - ST + c1 ST - PE2 - c2 PE1 PE2 + c1 - c2 = = (30 32 +0.85) * 100 = -115$

Concluzii:
Prin urmare, traderul va fi sigur ca in momentul in care cursul actiunii de pe piata este mai mic decat PE1 = 30 $, castigul sau va fi limitat la 85 $.
Punctul mort este:

30 ST +0.85 = 0, de unde rezulta: PM= ST=30,85$


Se observa faptul ca pe masura ce cursul creste si se situeaza peste PE1, dar pana la 30,85$, el castiga.
Daca la scadenta cursul actiunii este mai mare decat 30.85 $, cat este pragul de rentabilitate, traderul incepe sa piarda, dar aceasta pierdere este limitata la 115$.

IV. Instrumente financiare derivate aplicaii propuse


1. O opiune CALL pe aciunea X cu scadena peste o lun i preul de exerciiu 50 u.m. valoreaz n prezent 10,4142 u.m. tiind c aciunea X se tranzacioneaz n prezent la 55 u.m. i c rata dobnzii este de 10%, s se determine rezultatul la scaden al unei opiuni PUT (poziie long) cu aceeai scaden, acelai activ suport i pre de exerciiu, dac dup o lun cursul aciunii X devine: a. 51 u.m., b. 47 u.m., c. 44 u.m. 2. Din graficul de mai jos, se observ faptul c n perioada 2 mai 2 august 2008, preul aciunii Apple (AAPL) s-a situat ntr-un interval mic de variaie.
Evoluia cursului aciunii Apple Inc.
250 200 150 100 50 0

Un trader al companiei Worldwide Brokerage Services mizeaz pe scderea cursului aciunii Apple i n acest scop tranzacioneaz pe 2 august 2008 o opiune avnd urmtoarele caracteristici: preul de exerciiu 145 $, prima 6 $, scadena este peste 3 luni, rata dobnzii este 0. Se cere: a) Ce tip de opiune alege traderul, innd seama c el anticipeaz scderea cursului aciunii AAPL? b) Ct ar trebui s fie nivelul minim al cursului astfel nct traderul s obin profit? c) Cnd este in-the-money opiunea aleas de trader? Dar out-of-the-money? d) Ct este rezultatul traderului, tiind c la scaden cursul aciunii Apple este: (1) 142 $, (2) 124 $, (3) 167 $, iar un contract se ncheie pe 100 de titluri?

3. S presupunem c dispunei de o sum de 7000 EUR timp de un an, v ateptai c, pe piaa de capital, cursul aciunii M va crete (cursul M este 70 EUR n prezent) i avei 3 alternative de investire: A. cumprai 100 de aciuni M; B. cumprai 7 contracte CALL pe aciunea M (1 contract se ncheie pe 100 de titluri) cu preul de exerciiu 70 EUR, prima 10 EUR; C. cumprai o opiune CALL pe aciunea M n valoare de 1000 EUR (PE = 70 EUR, c = 10 EUR), iar restul de 6000 EUR i investii ntr-un fond de investiii pentru care ncasai o dobnd de 2% pe an. La sfritul perioadei de investire, cursul aciunii M poate lua una din valorile de mai jos:
Curs actiune M (EUR) 65 70 75 80 85

Stabilii: a) Care din cele 3 variante este cea mai riscant? b) Reprezentai grafic cele trei variante de investire. c) Ce variant de investiie alegei?

4. Un investitor anticipeaz creterea cursului aciunii AES, dar n acelai timp vrea s-i limiteze pierderea. n acest scop, el adopt o strategie format astfel: o poziie long pe o opiune call cu preul de exerciiu 50 i prima 4 i o poziie short pe o opiune call cu acelai activ suport, pre de exerciiu 70 i prima 2 . S se determine: a) Rezultatul investitorului dac la scadena contractelor cursul activului suport este 77 ; b) Rezultatul investitorului dac la scadena contractelor cursul activului suport este 67 ; c) Ct ar trebui s fie cursul pentru ca rezultatul s fie nul. 5. Un investitor anticipeaz o volatilitate ridicat a preului aciunii Swisscom AG n urmtoarele luni. n acest scop, el alege s adopte o strategie de tip straddle (o poziie long pe o opiune CALL i o poziie long pe o opiune PUT cu acelai pre de exercitiu i scadena peste 2 luni). tiind c prima put este egal cu prima call de 5 u.m., rata dobnzii este 7,5% i c aciunea suport are n prezent un curs de 100 u.m. Determinai rata minim de cretere a cursului pentru a putea ctiga din aceast strategie.

6. Un investitor achiziioneaz aciuni ce intr n componena unui fond de investiii, valoarea de pia a unitilor de fond este de 750 EUR. Pentru a se acoperi la evoluiile nefavorabile ale cursului aciunilor, investitorul tranzacioneaz o opiune put european (at-the-money) n schimbul a 30 euro, avnd ca activ suport aciunile ce intr n structura fondului, scadena peste 6 luni i preul de exerciiu 750 euro. Dac investitorul se adreseaz firmei de brokeraj, Value Line, i se indic alegerea unei opiuni put avnd preul de exerciiu 725 euro, care cost 18 euro. a) De ce prima opiunii unei opiuni put cu acelai activ suport i aceeai scaden este mai mic pentru opiunea cu preul de exerciiu mai mic? b) Analizai cele dou modaliti de hedging i alegei care este metoda cea mai profitabil pentru investitor. c) Artai cnd strategia indicat de Value Line este mai profitabil. Dar mai neprofitabil?

7. Se consider o strategie de tip butterfly format din: P1: o poziie long call cu preul de exercitare PE1 i prima c1; P2: dou poziii short call cu preul de exercitare PE2 i prima c2; P3: o poziie long call cu preul de exercitare PE3 i prima c3; Unde PE1 < PE2 < PE3 i c1 > c2 > c3 cu c1 = 4 u.m., c2 = 3 u.m., c3 = 2 u.m. n cazul n care la preul de exercitiu PE2 rezultatul din P1 este egal cu rezultatul din P2 i la PE3 rezultatul din P2 este egal cu rezultatul din P3, s se determine:
a) b) c) PE3-PE1; Ctigul maxim; Pierderea maxim.

V. Indici bursieri
Obiectivele unitii de nvare V:
definirea diferitelor tipuri de indici bursieri ca produse sintetice ale pieei de capital i a modalitii de construcie a acestora nsuirea elementelor caracteristice ale indicilor bursieri utilizarea practic a indicilor bursieri n tranzacii pe piaa de capital

V. Indici bursieri
Cuprinsul unitii de nvare V:
Tipologia indicilor bursieri Principii pentru construirea indicilor bursieri Indici bursieri reprezentativi Teste de autoevaluare Rspunsuri la testele de autoevaluare Aplicaii rezolvate Aplicaii propuse

INDICII BURSIERI

BAROMETRU AL PIEEI

Activ sintetic ce reflect evoluia general a cursului pe o pia bursier sau ntr-o anumit zon

Exprimarea tendinei pe o anumit pia bursier

Instrument de acoperire a riscurilor

Msurarea performanelor portofoliilor

SCOPUL CALCULRII I.B.

Msurarea schimbrilor pe termen scurt la nivelul pieei bursiere

Suport n contractele futures i options Adoptarea deciziilor de structurare a portofoliilor

- IB pe aciuni - IB pe obligaiuni - IB pe fonduri mutuale - IB naionali - IB zonali - IB internaionali Instrumentul financiar de baz - IB pe alte instrumente financiare - IB sectoriali - IB generali

Zona de referin

Grad de acoperire

CLASIFICAREA I.B.
Mod de calcul

Instituia emitent

Intervalul de calcul - IB din generaia I - IB din generaia a II-a

- IB oficiali - IB ai publicaiilor financiare - IB combinai - IB calculai de intermediarii financiari

- IB calculai n timp real


- IB calculai la anumite intervale de timp

PRINCIPII DE CONSTRUCIE

- reflectarea permanent a realitii prin metodele de calcul - grad relativ accesibil de complexitate al calculrii valorii indicilor - disponibilitatea datelor utilizate la calcul

- surse autorizate a datelor utilizate la calcul - asigurarea continuitii i comparabilitii calculelor - stabilitatea surselor de date i a metodelor de calcul

- satisfacerea nevoii de informaii existent pe piaa bursier respectiv

CERINE PENTRU ALCTUIREA I.B. DIN GENERAIA a II-a

Selectarea eantionului de firme incluse n structura I.B.

Alegerea datei de referin

Ponderarea valorilor mobiliare incluse n structura I.B.

- Reflectarea evoluiei generale a pieei


- Reprezentativitate la nivelul pieei - Grad ridicat de capitalizare bursier - Grad ridicat de lichiditate - Grad mare de dispersie - Includerea de firme din toate domeniile de activitate

- Pondere n funcie de evoluia preului valorilor mobiliare - Pondere egal pentru toate valorile mobiliare - Pondere n funcie de capitalizarea bursier

Indici importani la nivel mondial:


Dow Jones Standard&Poors 500 Frank Russel F-T F-T 100 Nikkei Topix F-T Actuaries Solomon Russel Dow Jones Stoxx Dow Jones Euro Stoxx

Indicii BVB

BET

BET - XT

BET - C

INDICI BURSIERI DIN ROMNIA

BET - NG

BET - FI

ROTX

- Data de referin = 19 sept. 1997 - Data de start = 22 sept. 1997 - Structura: cele mai tranzacionate 10 titluri de la Categoria I i II a Bursei - Valoarea iniial = 1.000 puncte - Metod de calcul = medie ponderat n funcie de capitalizarea bursier - Revizuire = trimestrial

Reguli de selecionare a titlurilor componente


- Titluri cotate la Categoria I si II a BVB - Capitalizare bursier ridicat (> 60% din capitalizarea bursier total)

BET

- Diversificarea portofoliului indicelui - Lichiditate ridicat (> 70% din valoarea total tranzacionat la BVB)

BET T BET T -1
BETT = valoare indice la momentul curent BETT-1 = valoare indice la momentul anterior piT = preul aciunilor societii i la momentul curent piT-1 = preul de nchidere al aciunilor societii i la momentul anterior qiT = numr aciuni la momentul curent Ffi = factor de free-float corespunztor societii i din indice Ri = factor de reprezentare a ponderii componentelor indicelui corespunztor aciunilor societii i (maxim 20%) ciT = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul curent (n zilele de revizuire operaional) ciT-1 = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul anterior (n zilele de revizuire operaional) N = numr de societi incluse n coul indicelui

p
i 1

i 1 N

iT

q iT Ff i R i c iT q iT Ff i R i c iT -1

iT -1

Actualizarea indicelui
- Modificri de capital (majorri, diminuri) - Operaiuni de divizare (diminuarea valorii nominale) - Operaiuni de consolidare (mrirea valorii nominale) - Modificarea componenei indicelui etc.

- Data de referin = 16 aprilie 1998 - Data de start = 18 aprilie 1998 - Structura: toate titlurile cotate la Categoria I i II a BVB - Valoarea iniial = 1.000 puncte Reguli de selecionare a titlurilor componente - Societatea emitent a titlului s fie listat la Categoria I sau a II-a a BVB

BET - C

- Metod de calcul = medie ponderat n funcie de capitalizarea bursier


- Revizuire = trimestrial - Numr de titluri incluse: variabil

Actualizarea indicelui - Modificri de capital (majorri, diminuri) - Operaiuni de divizare (diminuarea valorii nominale) - Operaiuni de consolidare (mrirea valorii nominale) - Modificarea componenei indicelui (listare / delistare societate) etc.

- Data de referin = 1 noiembrie 2000 - Data de start = 2 noiembrie 2000 - Structura: titlurile emise de fondurile de investiii - Valoarea iniial = 1.000 puncte Reguli de selecionare a titlurilor componente - Fondul de investiii emitent al titlului s fie listat la BVB

BET - FI

- Metod de calcul = medie ponderat n funcie de capitalizarea bursier


- Revizuire = trimestrial - Numr de titluri incluse: variabil

Actualizarea indicelui
- Modificri de capital (majorri, diminuri)
BET- FIT = valoare indice la momentul curent BET- FIT-1 = valoare indice la momentul anterior piT = preul aciunilor societii i la momentul curent piT-1 = preul de nchidere al aciunilor societii i la momentul anterior qiT = numr aciuni la momentul curent Ffi = factor de free-float corespunztor societii i din indice Ri = factor de reprezentare la maxim 30% a ponderii componentelor indicelui corespunztor aciunilor societii i ciT = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul curent (n zilele de revizuire operaional) ciT-1 = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul anterior (n zilele de revizuire operaional) N = numr de societi incluse n coul indicelui

- Operaiuni de divizare (diminuarea valorii nominale) - Operaiuni de consolidare (mrirea valorii nominale) - Modificarea componenei indicelui (listare / delistare societate) etc.

BET - FI T BET - FI T-1

p
i 1

i 1 N

iT

q iT Ff i R i c iT q iT Ff i R i c iT -1

iT -1

- Data de referin = 15 martie 2005


- Data de start = 16 martie 2005 - Data de calcul = 1 ianuarie 2002 -Valoarea iniial = 1.000 puncte - Metod de calcul = medie ponderat n funcie de capitalizarea bursier

- Colaborare ntre Bursa de Valori Bucureti i Bursa de la Viena

ROTX

Reguli de selecionare a titlurilor componente - Cele mai reprezentative societi listate la BVB (blue-chips) avnd n vedere: capitalizarea bursier lichiditatea disponibilitatea preului reprezentativitatea n cadrul sectorului interesul participanilor la pia n deinerea titlurilor

- Revizuire = trimestrial
- Numr de titluri incluse: variabil

ROTX T ROTX T -1

p p
i 1 i 1 N

iT

q iT -1 Fi R i q iT -1 Fi R i

iT -1

ROTXT = valoare indice la momentul curent


ROTXT-1 = valoare indice la momentul anterior piT = preul aciunilor societii i la momentul curent piT-1 = preul de nchidere al aciunilor societii i la momentul anterior qiT-1 = numr aciuni la momentul anterior Fi = factor de free-float corespunztor societii i din indice Ri = factor de reprezentare la maxim 20% a ponderii componentelor indicelui corespunztor aciunilor societii i N = numr de societi incluse n coul indicelui

Actualizarea indicelui

- Modificri de capital (majorri, diminuri)


- Operaiuni de divizare (diminuarea valorii nominale) - Operaiuni de consolidare (mrirea valorii nominale) - Modificarea componenei indicelui (listare / delistare societate) etc.

- Data de start = 1 iulie 2008


- Data de calcul = 2 ianuarie 2007 - Structura: cele mai tranzacionate 25 titluri de la Categoria I i II a Bursei - Valoarea iniial = 1.000 puncte - Metod de calcul = medie ponderat n funcie de capitalizarea bursier - Revizuire = trimestrial

Reguli de selecionare a titlurilor componente


- Titluri cotate la Categoria I si II a BVB - Lichiditate ridicat

BET - XT

BET T - XT BET - XTT -1


BET-XTT = valoare indice la momentul curent BET-XTT-1 = valoare indice la momentul anterior piT = preul aciunilor societii i la momentul curent piT-1 = preul de nchidere al aciunilor societii i la momentul anterior qiT = numr aciuni la momentul curent Ffi = factor de free-float corespunztor societii i din indice Ri = factor de reprezentare a ponderii componentelor indicelui corespunztor aciunilor societii i (max. 15%) ciT = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul curent (n zilele de revizuire operaional) ciT-1 = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul anterior (n zilele de revizuire operaional) N = numr de societi incluse n coul indicelui

p
i 1

i 1 N

iT

q iT Ff i R i c iT q iT Ff i R i c iT -1

iT -1

Actualizarea indicelui
- Modificri de capital (majorri, diminuri) - Operaiuni de divizare (diminuarea valorii nominale) - Operaiuni de consolidare (mrirea valorii nominale) - Modificarea componenei indicelui etc.

- Data de start = 1 iulie 2008


- Data de calcul = 2 ianuarie 2007 - Structura: societati cu domeniu de activitate energia si utilitatile aferente -Valoarea iniial = 1.000 puncte - Metod de calcul = medie ponderat n funcie de capitalizarea bursier - Revizuire = trimestrial
BET T - NG BET - NG T -1
i 1 N N

Reguli de selecionare a titlurilor componente

BET - NG

- companiile listate la BVB cu activitate in domeniul energiei si utilitatilor aferente

iT

q iT R i c iT q iT * R i c iT -1

p
i 1

iT -1

BET-NGT = valoare indice la momentul curent BET-NGT-1 = valoare indice la momentul anterior piT = preul aciunilor societii i la momentul curent piT-1 = preul de nchidere al aciunilor societii i la momentul anterior qiT = numr aciuni la momentul curent Ri = factor de reprezentare a ponderii componentelor indicelui corespunztor aciunilor societii i (max. 30%) ciT = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul curent (n zilele de revizuire operaional) ciT-1 = factor de corecie a preului corespunztor aciunii societii i la momentul anterior (n zilele de revizuire operaional)

Actualizarea indicelui
- Modificri de capital (majorri, diminuri) - Operaiuni de divizare (diminuarea valorii nominale) - Operaiuni de consolidare (mrirea valorii nominale) - Modificarea componenei indicelui etc.

N = numr de societi incluse n coul indicelui

Bibliografie
Anghelache G., Piaa de capital n context european, Ed. Economic, Bucureti, 2009 Anghelache G. i colectiv, Piee de capital i tranzacii bursiere aplicaii i studii de caz, Ed. Economic, Bucureti, 2003 Bodie Z., A. Kane and A. J. Marcus, Essentials of Investments, 6th edition, McGraw Hill International Edition, 2007

Teste de autoevaluare
1. Selecia valorilor mobiliare care intr n structura indicelui BET presupune ndeplinirea urmtoarelor cerine: a) lichiditate sczut; b) aciunile s fie tranzacionate pe piaa bursier sau extrabursier; c) capitalizare bursier sczut; d) alegerea aciunilor astfel nct ele s asigure diversificarea portofoliului indicelui ; e) rata de distribuire a dividendelor de ctre societile ale cror aciuni formeaz indicele s depeasc 30% din valoarea total a dividendelor distribuite de ctre toate societile cotate. Alegei varianta corect. Contractele pe indici bursieri: a) se ncheie pe piaa la termen; b) pot fi de tip futures sau options; c) dau posibilitatea stabilirii rezultatului pentru operator prin compararea preului prestabilit n contractul pe indice cu cursul pieei la un moment dat sau la scaden; d) pot fi lichidate n numerar sau prin livrare de titluri; e) au la baz un activ sintetic. Care din afirmaiile de mai sus nu este adevrat? Despre indicele BET se fac afirmaiile: a) include aciunile celor mai lichide 10 societi cotate la BVB; b) scopul conceperii sale a fost derularea unor tranzacii derivate pe indici (futures, options); c) include n formula de calcul un coeficient de corecie care s compenseze orice efect artificial asupra preului de tranzacionare al valorilor mobiliare ca urmare a unor evenimente importante n activitatea societii emitente; d) se poate exprima n moned naional sau n valut (prin convertirea pe baza cursului publicat de Banca Centrala aferent zilei precedente) ; e) structura sa poate fi actualizat regulat n cazul n care anumite aciuni nu mai ndeplinesc cerinele de meninere n structura indicelui. Care din afirmaiile de mai sus nu este adevrat?

2.

3.

Teste de autoevaluare
4. Indicii bursieri din generaia a II-a: a) cuprind aciuni ai cror emiteni aparin aceluiai domeniu de activitate; b) au o capacitate limitat de informare; c) nivelul lor de reprezentativitate este restrns; d) includ aciuni emise de firme din domeniul bancar, al asigurrilor, transporturilor, telecomunicaiilor; e) au o construcie simpl, n funcie de capitalizarea bursier. Alegei varianta corect. n cazul scderii cursului de pia al activului suport sub punctul mort, vnztorul unei opiuni put pe indici bursieri nregistreaz: a) ctiguri limitate; b) ctiguri nelimitate; c) pierderi limitate; d) pierderi nelimitate; e) rezultat nul. Alegei afirmaia corect. n schimbul primei pltite, cumprtorul unei opiuni call pe indici bursieri poate obine (n situaia creterii cursului de pia al activului suport peste punctul mort): a) ctiguri nelimitate; b) pierderi nelimitate; c) pierderi limitate; d) imunizarea poziiei sale lungi; e) ctiguri limitate. Alegei afirmaia corect.

5.

6.

Teste de autoevaluare - rspunsuri

1D 2D 3D 4B 5C 6A

V. Indici bursieri aplicaii rezolvate Determinarea raportului de hedging

Exemplul 1. Dac un investitor deine un portofoliu de aciuni (ce sunt incluse


n indicele Standard &Poors 500) n valoare de 3600.000 USD. Preul indicelui S&P500 = 1400 puncte, Multiplicatorul este 500 USD, iar beta este 1,5, s se determine numrul de contracte futures pe care investitorul ar trebui sa le vnd.

V0 3600 .000 h 1.5 7,71 contracte S0 M 1400 500


Se poate proteja vnznd 7 contracte futures.

V. Indici bursieri aplicaii rezolvate Calculul indicilor bursieri


1. Un indice bursier are n componen aciunile A, B i C ce au urmtoarea evoluie a cursurilor: Aciune Pre la moment t+1 Pre la
A B C moment t (u.m.) 100 50 30 (u.m.) Cazul A Cazul B 110 100 50 50 30 33

S se arate care este impactul modificrilor de pre al aciunilor asupra indicelui folosind ca metod de calcul media aritmetic simpl. Rezolvare: Indicele se calculeaz folosind acelai divizor, respectiv D = 3 (divizorul este dat de numrul aciunilor).

Aciune
A B C D I

Moment t
100 50 30 180 3 60 -

Moment t+1 Cazul A Cazul B 110 100 50 50 30 33 190 183 3 3 63,3 61 + 5,5% + 1,7%

Concluzie. Din tabelul de mai sus se observ, modificarea indicelui este mai mare n cazul A, aceasta se justific prin faptul c o cretere cu 10% la o aciune un pre mai mare (P0A = 100 u.m.) va avea un impact mai mare asupra indicelui dect o cretere de 10% la o aciune ce valoreaz mai puin (P0B = 30).

2. Un investitor anticipeaz o volatilitate redus a cursului indicelui Dow Jones i tranzacioneaz un straddle, la pre de exercitare de 7.600 puncte, prima call fiind 120 puncte, iar prima put de 100 puncte. La scaden opiunea put este abandonat de ctre cumprtorul opiunilor, iar vnztorul obine un rezultat de 35.000 USD. S se determine valoarea indicelui Dow Jones (MUSD = 500 USD) la scaden.
Rezolvare: Volatitate redus vnzare de straddle Pentru a putea construi strategia sintetizm datele n tabelul de mai jos:

Short straddle Short put Short call Rezultatul strategiei

ST < PE ST PE + p +c ST PE + p + c

ST > PE +p PE - ST + c PE - ST + c + p

I. Dac ST < PE: ST PE + p + c = 0 i de aici rezult primul prag de rentabilitate PR1 = ST = PE c p = 7380 puncte

II. Dac ST > PE:


PE - ST + c + p = 0 , de unde rezult cel de-al doilea prag de rentabilitate

PR2 = ST = PE + c + p = 7820 puncte


Grafic strategia se reprezint astfel:

Profit/pierderea

Short straddle

+c +p

7380

7600

7820

ST

La scaden opiunea put este abandonat de cumprator, prin urmare vnzatorul ncaseaz prima, dar cumprtorul de call exercit cu pierdere ntruct cursul indicelui se afl ntre PR1 i PR2. (7600 ST +220) * 500 USD = 35000 USD, de unde rezult c ST = 7750 puncte.

3. Un trader previzioneaz pe piaa american o cretere a indicelui Dow Jones i iniiaz o tranzacie cu un contract de opiune call de tip european pe indicele Dow Jones (MUSD = 500 USD), preul de exercitare 10780 puncte, iar prima 250 puncte. De asemenea, investitorul previzioneaz o scdere a indicelui Nikkei (MJPY = 10000 JPY) i tranzacioneaz un contract put de tip american, cu preul de exerciiu 11980 puncte, iar prima 200 puncte. Pe parcursul duratei de viat a opiunilor, indicii inregistreaz urmtoarea evoluie: cursul indicelui Dow Jones: t1 = 10800; t2 = 11030; t3 = 11100; t4 =11250 ; tn =11230 . cursul indicelui Nikkei: t1 = 11900; t2 =11800; t3 = 11750; t4 = 11500; tn = 12500, tn scadenta optiunii.

innd cont c traderul a obinut ctigul maxim posibil, la scadena (tn), s se determine rezultatul final n tranzaciile cu opiuni pe indici bursieri (1 USD = 119,25 JPY).

Trader care mizeaz pe:

Creterea cursului indicelui Dow Jones

Scderea cursului indicelui Nikkei

Poziie long CALL

Poziie long PUT

ST(tn) = 11230 puncte

ST(t4) = 11500 puncte

n situaia n care ctigul traderului este maxim, aceasta nseamn ca el exercit ambele opiuni n calitate de cumprtor. Observatii! MUSD = 500 USD este multiplicatorul indicelui Dow Jones. Orice indice se exprima in puncte, iar punctele se transforma in bani prin intermediul multiplicatorului. Spre exemplu, pentru USD multiplicatorul este 500 USD, pentru JPY este 10.000 JPY etc. In aplicatiile pe care le veti avea vi se da multiplicatorul nu trebuie sa-l stiti! La aplicatiile cu indici bursieri, la optiuni NU mai inmultiti cu 100 de titluri, intrucat orice indice poate avea in compozitia lui un numar diferit de actiuni. Folositi doar multiplicatorul!

Rezolvare: Rezultatul traderului n opiunea CALL european pe indicele Dow Jones va fi: R final long call = (ST PE - c) * MUSD = (11230 10780 - 250) * 500 USD = 100.000 USD Rezultatul traderului n opiunea PUT american pe indicele Nikkei va fi: R final long put = (PE ST - p) * MJPY = (11980 11500 - 200) * 500 USD = 2.800.000 JPY R final long put USD =
2.800.000JPY 23.480 USD 119.25 JPY/USD

Prin urmare, rezultatul total al traderului este 123.480 USD.

V. Indici bursieri aplicaii propuse


1. Un investitor anticipeaz o scdere a valorii indicelui Dow Jones i tranzacioneaz 10 de contracte futures pe indicele Dow Jones, cursul indicelui este 10.300 puncte. La scaden acesta lichideaz contractele futures la 98,6% din valoarea la care a iniiat pozitia. Din ctigul obinut investitorul cumpr 100 obligaiuni S, emise in urm cu 3 ani. Preul de achiziie al unei obligaiuni reprezint 90,125% din valoarea nominal, cuponul este 800, maturitatea este de 8 ani, iar obligaiunile sunt rscumprabile la scaden la paritate. S se determine randamentul la maturitate al obligaiunii S. 2. Un investitor ce anticipeaz o cretere a valorii indicelui S&P 500 tranzacioneaz 20 de contracte futures pe acest indice la un curs la termen de 1247,5 puncte (multiplicatorul acestei piee este de 500 $). Pentru a se acoperi mpotriva unei evoluii nefavorabile a indicelui S&P 500, investitorul cumpr 20 de opiuni pe indicele S&P 500 ce au o prima de 12,5 puncte. Dac la un curs al indicelui la scaden de 1235, rezultatul investitorului ar fi 0, atunci preul de exerciiu cat va fi?