1

CUPRINS

UNITATE DE STUDIU 1. CADRUL DE MANIFESTARE A FINANELOR AFACERILOR ......................... 4

1.1.Organizarea afacerilor n economia de pia ...................................................................................................... 4
1.2. Mediul ntreprinderii. Mutaii n coninutul acestuia n contemporaneitate ..................................................... 8
1.3. Finanele i obiectivele ntreprinderii .............................................................................................................. 10
UNITATE DE STUDIU 2. FORMAREA CAPITALURILOR I STRUCTURA FINANCIAR A FIRMEI . 14
2.1. Conceptul de capital al ntreprinderii ............................................................................................................... 14
2.2. Metode i resurse de constituire ale capitalurilor ............................................................................................ 16
2.3. Definirea structurii financiare. Criterii de optimizare ..................................................................................... 27
2.4. Costul capitalului .............................................................................................................................................. 29
2.5. Efectul de levier financiar ................................................................................................................................ 35
2.6. Indicatori de structur financiar a firmei ........................................................................................................ 36
UNITATE DE STUDIU 3. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN LUNG ............................................ 39
3.1. Coninutul i criterii de clasificare a investiiilor ............................................................................................ 39
3.2. Elemente financiare ale investiiilor ................................................................................................................ 41
3.3. Criterii de selectare a investiiilor .................................................................................................................... 42
Criterii de selectare a investiiilor ntr-un mediu sigur ................................................ 42
Criterii de selectare a investiiilor n condiii de risc ................................................... 50
3.4. Dezinvestiia ..................................................................................................................................................... 52
UNITATE DE STUDIU 4. AMORTIZAREA CAPITALULUI IMOBILIZAT N ACTIVE CORPORALE I
NECORPORALE ......................................................................................................................................... 55
4.1. Conceptul de active imobilizate. Uzura acestora baz obiectiv a amortizrii ............................................ 55
4.2. Coninutul i rolul amortizrii .......................................................................................................................... 57
4.3. Elementele de calcul ale amortizrii ................................................................................................................ 58
4.4. Sisteme i mecanisme de calcul ale amortizrii .............................................................................................. 61
UNITATE DE STUDIU 5. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN SCURT ........................................... 65
5.1. Noiunea de active circulante ........................................................................................................................... 65
5.2. Metode de dimensionare a nevoii de capital pentru grupa valori de exploatare ......................................... 67
5.3. Evaluarea nevoii de capital pentru grupa valori realizabile pe termen scurt ............................................... 70
5.4. Evaluarea nevoilor de disponibiliti bneti ................................................................................................... 72
UNITATE DE STUDIU 6. FINANAREA ACTIVELOR CIRCULANTE ........................................................ 74
6.1. Stabilirea nevoii de fond de rulment. Pasivele stabile ..................................................................................... 74
6.2. Fondul de rulment ............................................................................................................................................. 77
2
6.3. Finanarea exploatrii cu ajutorul creditului bancar pe termen scurt .............................................................. 82
6.4. Indicatori ai eficienei utilizrii capitalului ncorporat n active circulante .................................................... 84
UNITATE DE STUDIU 7. TREZORERIA NTREPRINDERII ......................................................................... 88
7.1. Coninutul trezoreriei ntreprinderii ................................................................................................................. 88
7.2. Previzionarea fluxurilor de trezorerie .............................................................................................................. 90
7.3. Excedentul i deficitul de trezorerie ................................................................................................................. 98
UNITATE DE STUDIU 8. REZULTATELE FINANCIARE ALE NTREPRINDERII .................................. 101
8.1. Coninutul i structura rezultatelor financiare ale ntreprinderii ................................................................... 101
8.2.Metode de programare a profitului ................................................................................................................. 105
8.3. Indicatori ai capacitii de producere a profitului .......................................................................................... 108
8.4. Politica de dividende ...................................................................................................................................... 109



4
UNITATE DE STUDIU 1. CADRUL DE MANIFESTARE A FINANELOR
AFACERILOR
Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Organizarea afacerilor n economia de pia
Mediul ntreprinderii. Mutaii n coninutul acestuia n contemporaneitate
Finanele i obiectivele ntreprinderii
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal


Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea cadrului de manifestare a finanelor ntreprinderilor
Obiectivele secundare ale capitolului
- Prezentarea mutaiilor care au loc n mediul ntreprinderilor
- Cunoaterea participanilor din domeniul afacerilor
- Evidenierea modalitilor prin care ntreprinderile s-au adaptat mutaiilor mediului
- Identificarea obiectivelor finanelor ntreprinderilor formulate de teoriile financiare
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 1 h.

Introducere
Aceast unitate de studiu i propune s defineasc o serie de noiuni de baz ale acestui curs
ntre care menionm formele de organizare ale afacerilor precum i participanii la aceste
afaceri. Desfurarea afacerilor este influenat n mod decisiv de mediul n care aceasta se
dezvolt, precum i de schimbrile care au avut loc, cu deosebire n ultimul deceniu.


1.1.Organizarea afacerilor n economia de pia

Afacerea este definit ca o tranzacie financiar, comercial sau industrial, n urma
creia participanii sper s obin un ctig
1
. n economia de pia exist trei forme principale
de organizare a afacerilor: afacerea proprietate individual, afacerea n parteneriat i corporaia
2
.
Afacerea proprietate individual presupune ca proprietatea s aparin unei singure
persoane. Aceasta ofer individului proprietar att avantaje, ct i dezavantaje. Dintre avantajele
cele mai semnificative enumerm faptul c:
- proprietatea se constituie cu uurin i fr mari cheltuieli datorit faptului c nu este
necesar stabilirea unui statut sau a altui act juridic similar;
- nu se pltesc impozite corporaionale pe profituri, ci doar impozite pe veniturile
individuale.

1
xxx, Dicionarul explicativ al limbii romne, Editura Academiei, Bucureti, 1975, p.15
2
P. Halpern, F. Weston, E. Brigham Finane manageriale, Editura Economic, Bucureti, 1998, p.22
5
Dezavantajele proprietii individuale, angajat n afaceri, sunt mai numeroase i sunt, cu
deosebire, de natur financiar i anume
1
:
- aceasta i constituie cu dificultate capitalurile de care are nevoie i aceasta n primul
rnd datorit accesului limitat la piaa financiar;
- proprietarul este unicul rspunztor pentru rambursarea datoriilor, suportnd singur i
consecinele riscurilor inerente afacerii. De asemenea, toate bunurile personale pot fi
urmrite de creditori, chiar dac ele nu au fost implicate n afacere i aceasta pn la
recuperarea integral a datoriilor;
- transferul de proprietate se face cu mare greutate;
- viaa afacerii este egal cu durata de via a proprietarului.
Afacerea n parteneriat presupune asocierea a dou sau a mai multor persoane, pe baza
unei nelegeri verbale sau contractuale scrise. Avantajele i dezavantajele sunt, n mare, aceleai
ca i n cazul afacerii proprietate individual.
Corporaia este o persoan juridic care poate ncheia contracte i poate avea bunuri n
proprietate. Juridic, aceast form de organizare a afacerii presupune o separare fa de
proprietari i/sau managerii si. Aceast separaie confer corporaiei trei avantaje majore:
- are o via nelimitat, acest fapt semnificnd c poate continua s existe i dup ce primii
proprietari nu mai sunt n via;
- proprietatea poate fi divizat n pri de capital social, situaie care creeaz posibilitatea
unui transfer mult mai uor dect n celelalte dou forme de organizare prezentate
anterior;
- prezint o rspundere limitat.
nfiinarea unei corporaii presupune ntocmirea mai multor acte juridice n care s se
regseasc numeroase informaii care s permit funcionarea ei cu maxim de fiabilitate i
eficien.
Organizarea afacerilor sub forma corporaiilor prezint o serie de avantaje:
- rspunderea limitat reduce riscul acionarilor, situaie care conduce la sporirea
activelor,
- posibilitatea de a atrage rapid i n volum mare de capital, urmare a unei bune legturi
cu piaa financiar, fapt care creeaz premise favorabile pentru sporirea valorii
ntreprinderii,
- corporaia are o lichiditate mult superioar afacerilor n parteneriat, conferind acestora
o mai bun bonitate pe pia.
n literatura i n practica economic sunt utilizate mai multe noiuni cu ajutorul crora se
fac referiri la participanii la diferitele forme de organizare a afacerilor i anume: organizaii,
ageni economici, firme, ntreprinderi, societi comerciale, companii, uniti economice.
n definirea fiecrei noiuni, autorii au n vedere elementele pe care acetia le consider
ca fiind reprezentative pentru a exprima condiiile manifestrii participanilor menionai, n
mediul afacerilor, precum: competenele decizionale, cadrul juridic n care i desfoar
activitatea, modul de organizare a activitii, etc.
Organizaia economic reprezint un grup de persoane cu concepii sau preocupri
comune care are un regulament sau un statut propriu, constituit n vederea depunerii unei
activiti organizate.
2
n cercetarea economic se pot identifica, schematic, trei viziuni ale
conceptului de organizaie:
- prima, exemplificat de teoria relaiilor de agenie, sau de mandatare, caracterizeaz
organizaiile ca fiind un nod de contracte i i propune s exploreze n profunzime
mecanismele sale incitative, precum i dificultile punerii lor n aplicare, atrgnd
atenia asupra constrngerii puternice care o constituie exigena contractelor;

1
Ibidem, p.23
2
xxx, Dicionar enciclopedic, Editura Cartier, Bucureti, 2001, p.621
6
- a doua, care poart amprenta economitilor evoluioniti, propune o viziune
moderat a organizaiilor concepute ca depozitare ale unei cunoateri i ca
productoare de competene. n aceast abordare se remarc perspectiva dinamic a
cercetrii i rolul central pe care l joac activele umane;
- a treia abordare, cunoscut ca i teoria costurilor de tranzacionare este incontestabil
cea care a propus caracterizarea, cea mai bine fundamentat, organizaiilor interpretate
ca structuri de guvernare care conduc tranzaciile prin modaliti diferite de cele
folosite de structurile alternative reprezentate de piee i de formele hibride.
Organizaia este privit ca o structur de autoritate n interiorul firmei sau a unui
organism public, proprietatea acesteia este definit n termeni relativi, iar eficacitatea este
reflectat prin capacitatea ei de a reduce att costurile de producie, ct i cele de tranzacionare.
n acest context se consider, ca semnificativ pentru tratarea conceptului, studierea procesului de
luare a deciziilor, ca proces intern, i mai puin modul n care se asigur cele mai eficiente relaii
cu piaa, aa cum se ntmpl atunci cnd se trateaz, funcionarea ntreprinderii.
O teorie nou, care dup prerea unor economiti, completeaz conceptul de organizaie
este teoria integrrii, conform creia atributele tranzaciilor (ale pieei) sunt cele care determin,
dac o anumit structur de guvernare este sau nu potrivit pentru organizarea afacerilor. n
concluzie, noiunea de organizaie face trimitere mai mult la o anumit structur intern, capabil
s ia decizii.
Agentul economic este definit ca persoana fizic sau grupul de persoane care pot fi
considerate drept centre de decizie economic prin care hotrte comportamentul lor n
domeniul afacerilor. Noiunea de agent se folosete i atunci cnd se face referire la un
participant la o afacere proprietate individual sau la una n parteneriat sau la corporaie.
Aceasta, deoarece se accept sub denumirea de agent i o persoan, dar i mai multe, iar
organizarea activitii lor se poate face cu sau fr un statut sau un act juridic similar. Aceste
elemente care definesc noiunea de agent economic sunt n concordan cu cerinele celor trei
forme de organizare ale afacerilor.
Agenii economici au fost clasificai dup mai multe criterii: sociologic, instituional sau
funcional. Primele clasificri s-au fcut nc din secolul trecut cnd Fr. Quesnay a considerat c
agenii economici se clasific n: fermieri (clasa productiv), artizani (clasa neproductiv) i
proprietarii funciari. D. Ricardo a vorbit, n acelai context, de trei grupe: muncitori, capitaliti i
proprietari funciari. K. Marx a mprit agenii economici n proletari i capitaliti. J.M. Keynes a
constatat c suma comportamentelor individuale ale agenilor economici difer de
comportamentul lor global, concluzie contestat ulterior.
n practica european agenii economici au fost grupai dup funcia economic
ndeplinit. Astfel, n Frana anilor aptezeci, contabilitatea naional a organizat agenii
economici n cinci mari grupe: gospodriile, ntreprinderile nefinanciare, administraiile,
instituiile financiare i strintatea.
1

ntr-o ordonare a contabilitii naionale romneti de manier ce are rezonane europene,
agenii economici sunt clasificai dup dou criterii: funcional i instituional. Cerina
instituional are n vedere acele uniti care se bucur de autonomie de decizie n exercitarea
funciei lor principale. Agenii economici care ndeplinesc aceast cerin sunt mai departe
grupai n sectoare instituionale.
n concluzie, noiunea de agent economic are cea mai mare sfer de cuprindere,
semnificnd att persoana fizic, ct i grupul de persoane fizice sau juridice care exercit o
activitate economic. Aceast definiie permite utilizarea noiunii de agent economic atunci cnd
se fac referiri la participanii prezeni n toate cele trei forme de organizare ale afacerilor.
Un alt termen prezent pentru a defini participanii n cele trei forme de organizare ale
afacerilor este cel de societate comercial. Coninutul noional al societii comerciale face ca
aceasta s se confunde cu trsturile unei singure forme de organizare a afacerilor i anume

1
CENECO Dixeco de leconomie, Dunod, Paris, 1980, p.2
7
corporaia. Societatea comercial este definit ca persoana juridic creat n baza unui contract
prin care dou sau mai multe persoane fizice sau juridice se asociaz pentru ca, prin aporturile
individuale aduse i prin svrirea de acte sau fapte de comer, s obin un profit pe care s-l
mpart ntre ele.
n lumea afacerilor tipurile de societi prezentate, sunt n ponderi diferite, de la ar la
ar sau de la etap la etap de evoluie economic. Spre exemplu, societile comerciale n
comandit sunt, de mai mult timp, n declin n rile dezvoltate, n schimb acestea se gsesc n
expansiune n rile aflate n tranziia ctre economia de pia.
Remarcm totui, c societile comerciale de capitaluri sunt forme de organizare a
afacerilor reprezentative pentru economia de pia.
Un alt termen des utilizat n definirea participanilor la organizarea afacerilor este cel de
firm. Termenul de firm provine din limba englez unde are neles de societate comercial,
ntreprindere sau orice fel de unitate economic organizat prin asociere. n limbajul curent,
termenul este larg folosit cu neles de societate comercial, ntreprindere, de regul privat.
Acest neles este contrar prevederilor legale imperative potrivit crora firma este numele sau
dup caz denumirea sub care un comerciant i exercit comerul i sub care semneaz
1
.
n practica afacerilor este folosit i noiunea de companie. Aceasta este considerat de
unii autori ca substituibil cu cele de firm, de ntreprindere sau de societate comercial.
2
n alte
lucrri termenul de companie este utilizat pentru a exprima o stare de monopol ntr-o anumit
ramur.
3

Termenul de ntreprindere, care face obiect de cercetare al prezentului curs, este foarte
complex i expresiv pentru domeniul afacerilor. ntreprinderea este o unitate economic
productoare care se caracterizeaz printr-un gen specific de activitate, printr-o funcionalitate i
organizare tehnologic, prin capacitatea de a produce anumite bunuri, de a se conduce i gestiona
raional, precum i prin autonomia sa financiar. n jurul acestei uniti polarizeaz subunitile
i marile uniti, motiv pentru care ea este considerat o unitate de baz.
Marea diversitate a ntreprinderilor contemporane este rezultatul unei duble evoluii,
ambele reflectnd progresul tehnic:
- pe de o parte, multiplicarea bunurilor oferite consumatorilor, iar
- pe de alt parte, transformrile n maniera de a produce.
n acest context, producia de mas a bulversat structurile economice i juridice ale
produciei. Pentru a evita o parte a restriciilor impuse de pia i din afara pieei, ntreprinderile
caut s devin mai puternice, s-i adapteze activitatea la schimbrile ce survin n tehnic i n
tehnologie, n economie i n legislaie.
ntreprinderile se prezint ntr-o mare varietate de forme, astfel avnd n vedere criterii
economice i juridice tipologia lor se prezint n modul urmtor:
- ntreprinderi persoane fizice (individuale ferme private de familie),
- ntreprinderi asociere (corporative),
- ntreprinderi societi comerciale (juridice),
- ntreprinderi regii autonome.
Dac avem n vedere o noiune discutat deja, atunci ntreprinderea poate fi considerat ca
un caz suplimentar de organizaie i anume este o organizaie economic, deoarece:
- este un ansamblu delimitat de persoane (proprietari, salariai, colaboratori),
- are un rol, scopuri i obiective definite, legale i utile,
- fiecare persoan are un rol delimitat pentru atingerea obiectivelor ntreprinderii,
- este structurat corespunztor pentru realizarea obiectivelor (secii, ateliere, etc.),
- ntre membrii organizaiei ca i ntre grupurile structurale se stabilesc relaii multiple,
- interacioneaz cu mediul i l influeneaz.

1
C. Forescu, P. Mlcomete, N. Pop, Dicionar explicativ, Editura Economic, Bucureti, 2003, p.259
2
M. Bcescu Compediu de macroeconomie, Editura Economic, Bucureti, 1997, p.77; xxx Dicionar enciclopedic, Editura Cartier,
Bucureti, 2001, p.194; xxx Dicionar de economie, Ediia a II-a, Editura Economic, Bucureti, 2001, p.1606
3
C. Ni, M. Popescu Dicionar de marketing i de afaceri, Editura Economic, Bucureti, 1999, p.651
8
ntreprinderea se deosebete de alte organizaii prin rolul su economic (vnzarea pe
pia a produselor sau serviciilor, obinerea de profit), precum i prin gradul de formalizare a
activitii sale.
ntreprinderea este un agent economic a crui funcie principal este aceea de a pune la
dispoziia utilizatorilor poteniali, bunuri sau servicii comercializabile. Ea mai poate fi definit i
ca unitatea economic care dispune de personalitate juridic i desfoar un anumit tip de
activitate. ntreprinderea se caracterizeaz printr-o organizare tehnologic specific, prin
capacitatea ei de a produce anumite bunuri i servicii, prin gestiunea i conducerea unic,
precum i prin unitatea sa financiar. Avnd n vedere i termenii tratai anterior putem afirma c
ntreprinderea este cea mai mic unitate legal constituit care dispune de autonomie decizional
(posed personalitate juridic, ine contabilitate proprie i ntocmete bilan contabil pe care l
dispune la organele financiare) i este organizat s desfoare n unul sau mai multe locuri, una
sau mai multe activiti pentru producerea de bunuri i/sau servicii.
n cursul Finanele ntreprinderii vom folosi termenul de ntreprindere cu nelesul
prezentat mai sus, ns vom utiliza cu neles similar i termeni de firm, societate, referindu-ne
cu precdere la ntreprinderea proprietate privat.

1.2. Mediul ntreprinderii. Mutaii n coninutul acestuia n contemporaneitate

n economia de pia, libera intiiativ se manifest plenar deoarece toate activitile sunt
supuse descentralizrii sub aspectul conducerii lor; rolul de agent economic este atribuit tuturor
ntreprinderilor indiferent de mrimea i forma de proprietate pe care se bazeaz, chiar i statul
se manifest ca agent economic ce intervine n reglarea activitilor economice, prin prghii
economico-financiare.
Activitatea unei ntreprinderi nu poate fi conceput n afara mediului n care ea
funcioneaz i evolueaz, din acest mediu aceasta i procur mijloacele de care are nevoie, i
valorific produsele sau serviciile, efectueaz ncasri i pli, etc.
Mediul poate fi definit ca un ansamblu corelat de factori naturali, economici, financiari,
tehnici, demografici, sociali i politici, n contextul crora acioneaz o firm.
Dup coninutul factorilor i dup modul cum acetia influeneaz activitatea firmei,
mediul este format din patru componente inderdependente: industrial-comercial, social, statal
i financiar.
Componenta industrial-comercial se refer la raporturile care se creaz ntre firm si
diferii parteneri n procesul de constituire a factorilor materiali de produie i de valorificare a
bunurilor i/sau serviciilor rezultate din procesul de exploatare.
Componenta social privete relaiile cu sindicatele cu deosebire pe linia angajrii,
utilizrii i remunerrii forei de munc.
Componenta statal vizeaz dimensiunea i structura obligaiilor ntreprinderii ctre
bugetul public precum i eventulele raporturi create prin folosirea finanrii bugetare, prin
acordarea de subvenii, de diverse faciliti fiscale, sau pe linia elaborrii n comun i apoi a
nfptuirii strategiilor i a programelor de dezvoltare economic.
Cea mai complex component a mediului ntrerinderii este cea financiar. Aceasta
privete relaiile firmei cu piaa financiar n contextul nfptuirii proceselor de constituire i de
utilizare a capitalurilor ntreprinderii.
Mediul ntreprinderii a cunoscut numeroase mutaii n coninutul su, modificnd astfel
condiiile n care i desfoar activitatea ntreprinderile. n consecin, acestea trebuie s i
adapteze comportamentul (cu deosebire cel financiar) la aceste mutaii, astfel nct rezultatele pe
care le vor obine s fie cele mai favorabile.
n perioada contemporan, trei mutaii majore caracterizeaz schimbarea mediului n care
funcioneaz ntreprinderile:
- mondializarea pieelor financiare;
- multiplicarea riscurilor;
9
- intensificarea concurenei.
- Mondializarea pieelor financiarea a nceput, ca proces, n anii optzeci i s-a dezvoltat
apoi pe fondul deficitelor bugetare i comerciale ale SUA, la care se pot aduga i alte fenomene
precum: politica monetar restrictiv promovat de autoritile americane i extrem de sczuta
rat de economisire a populaiei acestei ri.
Evenimentele care au pregtit aceast mutaie pot fi observate n starea mediului din anii
anteriori deceniului opt. Politicile monetare antiinflaioniste promovate de puterile publice au
impus sporirea nivelului real al dobnzilor pozitive, care n gestiunea ntreprinderii, a nsemnat o
sarcin suplimentar materializat sub forma cheltuielilor financiare mai mari. Nivelul ridicat al
dobnzilor a incitat ntreprinderile s-i restructureze datoriile. Firmele rentabile au repartizat o
parte mai mare din profituri pentru sporirea capitalurilor proprii, majornd astfel ponderea lor n
totalul capitalurilor folosite. n acest fel, modul de finantare a economiilor occidentale cunoate o
schimbare profund i anume, sporete rolul autofinanrii. Astfel, dintr-un sistem de economie
bazat pe ndatorare, sau pe finanare administrat se evolueaz ctre o economie de pia
financiar
1
. Dezvoltarea pietelor financiare principale face posibil emisiunea de aciuni care, n
cazul societilor pe aciuni, asigur, alturi de profit, resursele proprii folosite pentru
constituirea capitalurilor lor. Pieele secundare sporesc la rndul lor, mobilitatea procesului de
constituire a capitalurilor ntreprinderii.
Mondializarea pieelor a debutat cu o liberalizare a capitalurilor urmnd ca pe toate
pieele s se aplice aceleai reguli privind circulaia capitalurilor. ntr-un cuvnt
decompartimentarea pieelor financiare a fost nsoit de progresele informaticii, care au
permis analitilor financiari s fac comparaii permanente ale randamentelor diferitelor
plasamente de pe pieele de capital. n acest fel, capitalurile pot fi plasate acolo unde investiiile
ofer cele mai ridicate randamente.
n contextul mondializrii pieelor financiare, puterile publice s-au angajat s realizeze
reforme viznd, n mod deosebit, favorizarea creterii i mobilitii capitalurilor pe o pia
unificat i organizat, stimulnd astfel o concuren ntre intermediarii financiari susceptibili s
antreneze o scdere a costului de intermediere. Aceste fapte sunt de natur s fac atractive, din
nou, capitalurile mprumutate.
- Multiplicarea riscurilor se manifest, n principal, pe trei nivele fiecare semnificnd
apariia i/sau dezvoltarea, cu precdere a trei mari riscuri:
- riscul de schimb;
- riscul de dobnd i
- riscul de credit.
Manifestarea riscului de schimb, a fost semnalat la nceputul anilor aptezeci, odat cu
introducerea, n Sistemul Monetar Internaional, a regimului cursurilor flotante. Acest risc s-a
intensificat concomitent cu dezvoltarea schimburilor internaionale i cu liberalizarea pieelor
financiare. Odat cu introducerea monedei unice, riscul de schimb a disprut doar n relaiile,
exprimate n euro, ntre statele membre ale Uniunii Europene. Riscul de schimb se manifest la
ntreprinderile care a creane exprimate ntr-o moned care, la scaden, nregistreaz o
depreciere fa de o alt moned, n care urmeaz s se converteasc.
Scderea rezervelor n devize la bncile centrale, concomitent cu sporirea valorii
schimburilor internaionale, dar i creterea ratei dobnzii, reprezint cteva cauze care
ngreuneaz procesul de previzionare a cursurilor de schimb i de atenuare a consecinelor
acestui risc.
Riscul de dobnd vizeaz consecinele negative, pentru ntreprindere, ale folosirii de
ctre instituiile financiare a principalului instrument al politicii monetare, respectiva rata
dobnzii. ntre riscul de schimb i riscul de dobnd exist o strns legtur, n sensul c atunci
cnd se creaz o diferen ntre ratele dobnzii, n cazul a dou monede, se produce un flux de

1
Buctaru Dumitru Capitalurile firmei, Editura Sedcom Libris, Iai, 1999, p.35
10
capital ctre moneda mai bine remunerat, modificnd n acest fel, raportul de schimb dintre
respectivele monede.
Riscul de dobnd se ntlnete la ntreprinderile care contracteaz un mprumut i dispun
cu aceast ocazie de posibilitatea s opteze pentru una din cele dou variante de stabilire a
dobnzii: fix sau variabil.
n literatura de specialitate acest risc este tratat ca o stare de volatilitate a dobnzii.
Volatilitatea dobnzii sau riscul de dobnd este explicat prin urmtoarele situaii:
- o ntreprindere se ndatoreaz i opteaz pentru o rat fix a dobnzii, caz n care
cunoate costul capitalului mprumutat pe ntreaga durat a mprumutului, ns este
mpiedicat s profite de o eventual scdere a dobnzii;
- mprumutul este contractat cu o rat variabil n sperana scderii costului mprumutului,
riscnd totui s se ntlneasc cu o situaie nedorit i anume, cea de cretere a ratei
dobnzii. Considerm c evoluia ctre o pia monetar unificat este nsoit de o
scdere a ratei dobnzii, fapt demonstrat de datele statistice din ultimii ani.
Riscul de credit, numit de ctre unii economiti i riscul de client exprim temerea c o
crean nu va putea fi recuperat. Pentru ntreprinderi, acest risc apare n condiiile n care
nivelele ridicate ale dobnzilor practicate de bnci, nc din anii optzeci, au obligat firmele s
apeleze la mprumuturi ntre ntreprinderi. Falimentele, lipsa lichiditilor sau a solvabilitii
firmelor debitoare au fost i continu s fie cauzele manifestrii riscului de credit. Menionm c
din anii optzeci, frecvena manifestat de acest risc crescut constant pn n anul 1993, dup care
s-a nregistrat o evoluie descendent.
- Intensificarea concurentei se produce pe fondul internaionalizrii pieelor, combinat
cu relativa saturare a lor. Succesul ntreprinderii n aceast competiie este asigurat n mare
msur funcie de cum aceasta reuete s asigure: mai buna mobilizare a resurselor umane;
apariia de noi produse care s menin interesul clienilor pentru firm; o legtur strns ntre
calitatea proceselor din ntreprindere i cele mai noi evoluii tehnologice din domeniu.
n lupta de concuren se amplific rolul finanelor ntreprinderii i n acest sens, sunt
remarcate modificri n comportamentul acestora, respectiv:
- folosirea modalitilor de plat i de finanare a clienilor, ca instrumente de creare a
celor mai atractive condiii pentru parteneri;
- dezvoltarea ingineriei financiare n contextul sporirii rolului operaiunilor de cretere
extern;
- internaionalizarea activitii ntreprinderii, care se fundamenteaz att din punct de
vedere financiar, ct i juridic, atunci cnd se apreciaz oportunitatea extinderii pe
pieele externe;
- apariia i utilizarea de instrumente noi pentru fundamentarea i urmrirea realizrii
deciziilor financiare ale ntreprinderii.
Mutaiile produse n mediul n care evolueaz ntreprinderile romneti n perioada
contemporan le oblig la schimbarea comportamentului lor n sensul adaptrii lui, la noile
condii n care evoluiaz. Aceste mutaii aduc cu sine att oportuniti, ct i elemente de risc,
dac avem n vedere perioadele precedente.
Relaiile financiare sunt cele mai afectate de aceste mutaii, trebuind s dovedeasc, n
consecin, o capacitate de adaptare foarte mare astfel nct rezultatele ntreprinderilor s fie
maxime.

1.3. Finanele i obiectivele ntreprinderii

n literatura de specialitate sunt fundamentate numeroase teorii n care se trateaz
problematica obiectivelor gestiunii financiare a ntreprinderii. Teoriile se remarc prin
formularea de obiective care difer ntre ele fie prin natura lor, fie prin modul de nfptuire.
Teoria economic neoclasic susine c obiectivul oricrei firme este maximizarea
profitului, calculat ca diferen ntre venituri i cheltuieli.
11
n Statele Unite ale Americii, rezultatele cercetrilor, ce vizeaz raionalitatea deciziilor
aferente gestiunii financiare, reunite n teoria financiar a ntreprinderii consider ca sunt
dificulti de natur contabil n stabilirea profitului, cu repercusiuni negative asupra
concretizrii practice a obiectivului astfel formulat, ns se accept faptul c obinerea profitului
rmne o preocupare dominant a firmelor. Teoria susine c obiectivul gestiunii financiare
trebuie reformulat n sensul c aceasta urmrete maximizarea bogiei acionarilor. n condiiile
existenei pieei capitalurilor, unde se negociaz titlurile societii, dimensiunea bogiei este
dat de valoarea la burs a tuturor aciunilor ntreprinderii. Din aceast cauz obiectivul mai
poate fi exprimat prin maximizarea capitalizrii bursiere.
n teoriile directoriale (manageriale) ntreprinderea este vzut ca un conglomerat de
grupuri i indivizi care au scopuri foarte diverse, adesea contradictorii. ntre acestea, obiectivele
managerilor au un loc privilegiat. Teoriile amintite nlocuiesc profitul cu un alt obiectiv cel mai
adesea exprimat printr-o funcie a ntreprinderii cu trsturi utilitare. Modelul lui
O.E.Williamson, cel mai reprezentativ n cadrul teoriilor manageriale, consider c obiectivul
gestiunii financiare este maximizarea funciei ntreprinderii ce conine drept variabile: fondul de
salarii, efectivul de personal angajat, mrimea investiiilor.
Maximizarea funciei conduce la sporirea costurilor de producie ns doar pn la limita
exigenei ce privete obinerea unui profit minim. Acest model este construit pe ideea de cretere
economic echilibrat a ntreprinderii, iar indicatorii selectai s exprime dezvoltarea sunt totalul
activelor sau cifra de afaceri, deoarece acetia sunt considerai ca fiind expresia calitii i
competenei managerilor. Profitul are doar rolul unei restricii n sensul c o anumit mrime a
lui, exprimat ca un minim de realizat, determin limitarea cheltuielilor de investiii ale firmei.
n teoriile aa zis behavioriste se susine c gestiunea financiar are cinci obiective
principale care se refer la: producie, stocuri, vnzri, partea din pia i profit. Ipoteza
maximizrii este abandonat i n aceast teorie. Obiectivele gestiunii financiare se stabilesc n
urma negocierilor dintre indivizii sau grupurile interesate, din cadrul ntreprinderii, ca nivele
minime de atins. Managerii urmresc ns depirea mrimilor astfel programate deoarece orice
depire este nsoit de recompense suplimentare proporionale cu diferena nregistrat.
Economitii R.M.Cyert i I.G.March, cei mai semnificativi reprezentani ai teoriilor behavioriste
consider c realizarea unei anumite marje, ntre mrimile atinse i cele propuse ale obiectivelor,
care s satisfac preteniile att ale acionarilor ct i ale managerilor, joac un rol stabilizator n
actul gestionrii.
Teoriile semnalelor i ale ageniei exprim ncercrile cele mai recente ale
microeconomiei financiare de a armoniza obiectivele managerilor, acionarilor i creditorilor
aflate n divergen, datorit problemelor ce decurg din realizarea ipotezei maximizrii profitului.
Teoria semnalelor consider, urmare a faptului c managerii, pe de o parte, iar acionarii
i creditorii, pe de alt parte, au obiective distincte, primii au obligaia s transmit celorlali
informaii (semnale) prin care s conving asupra unei bune gestiuni a ntreprinderii. Aceste
semnale se refer la gradul de ndatorare, mrimea dividendelor, etc., indicatori care trebuiesc
realizai la dimensiunile ateptate. ns, pentru ca semnalizarea s fie eficace trebuie s se poat
face distincie, pentru acelai semnal, ntre o bun i o proast gestionare a ntreprinderii.
Teoria ageniei sau a mandatului pornete de la aceeai premis a conflictului dintre
obiectivele managerilor i cele ale actionarilor. Managerii sunt considerai ca ageni ai
acionarilor, de la care au primit un mandat pentru a le apra interesele. Aceast relaie este
generatoare de costuri diverse: costuri de control i de supraveghere, angajate de acionari la care
se adaug cele de oportunitate, sau costuri de legitimare a gestiunii, angajate de manageri. Teoria
ageniei i propune construirea de modele dup care gestiunea s fie realizat la costurile
menionate, cele mai mici. Teoriile semnalelor i ageniei sunt mai bogate n continut comparativ
cu teoria economic neoclasic, ns confruntate cu realitatea ele rmn srace, deoarece sunt
mult mai multe grupri interesate de ntreprindere, care prin diverse mijloace i pot impune
propriul lor obiectiv.
12
Practica i teoria microeconomic contemporan recunoate gestiunii financiare a
ntreprinderii trei obiective exprimate prin:
- securitate, care exprim exigenele echilibrului financiar, prin nivelul fondului de rulment, a
coeficientului de ndatorare i a nivelului ncasrilor;
- profitabilitate, ca expresie a eficienei folosirii capitalurilor, ilustrat de ratele de
rentabilitate economic i financiar;
- cretere economic, ca cerin a luptei de concuren, evaluat prin indicii de cretere a
activului total sau a cifrei de afaceri.
Igor Ansoff adaug la acestea, un al patrulea obiectiv: flexibilitatea care reflect
capacitatea ntreprinderii de a se adapta circumstanelor dificile (flexibilitatea defensiv) prin
neutilizarea integral a capacitilor financiare (de autofinanare, de ndatorare) sau de a
valorifica oportunitile ce vizeaz obinerea sau sporirea profitului, a cifrei de afaceri etc.
(flexibilitatea ofensiv)
1
.
Considerm c formularea obiectivelor gestiunii financiare trebuie realizat n funcie de
statutul sociojuridic al ntreprinderii (individual sau societar) deoarece structura puterii are un
rol determinant n acest sens. Consecin a aceluiai fapt este i ierarhizarea obiectivelor,
nfptuit n mod diferit de la o ntreprindere la alta, sau de la o perioad la alta, pentru aceeai
ntreprindere.
Pentru ntreprinderea familial sau individual (care poate fi creat i ca o societate de
capitaluri) autonomia funcional joac un rol esenial. Aceast autonomie este protejat prin
gestionarea foarte atent a echilibrului financiar. n situaia unui dezechilibru financiar,
managerul are de ales ntre faliment sau cedarea ctre creditori a controlului asupra firmei. La
aceste ntreprinderi, dezvoltarea este realizat exclusiv prin autofinanare. n consecin, firma
este condus astfel nct rentabilitatea s degaje un flux de resurse proprii suficient pentru
asigurarea dezvoltrii, iar dac profiturile nu sunt la nivelul ateptat, atunci investiiile se
limiteaz la posibilitile existente.
Varietatea mare a ntreprinderilor societare, n care se creaz numeroase tipuri de relaii
ntre manageri i acionari, determin diverse situaii de realizare a gestiunii financiare. n
general, cea mai mare parte a acestor ntreprinderi au ca obiectiv al gestiunii lor financiare
profitul, indiferent dac managerii sunt i acionari majoritari, dac sunt grupuri de acionari
principali, sau dac acionariatul este dispersat i mai puin organizat. Marile societi suport
adesea presiuni din partea statului, a consumatorilor sau a sindicatelor pentru ca acestea s-i
asume i obiective de natur social, ecologic sau etic, de multe ori la concuren, cu
obiectivele economice.
Pentru marile ntreprinderi obiectivul definit prin maximizarea profitului se consider
atins atunci cnd se realizeaz egalitatea ntre ncasrile marginale i costul marginal de
producie ale firmei. ns, n legtur cu definirea acestui obiectiv s-au pus mai multe probleme:
- trebuie de precizat despre ce fel de profit este vorba; de profitul pe termen scurt sau pe
termen lung, maximizarea ambelor tipuri de profit n acelai timp este imposibil,
- maximizarea profitului presupune o situaie de monopol i n acest caz obiectivul devine
inoperaional ntr-o pia concurenial,
- nu ine seama de incertitudine i de riscuri.
Desfurarea gestiunii financiare a ntreprinderii lund ca obiectiv maximizarea valorii
de pia a ntreprinderii este motivat astfel:
- ntreprinderea aparine proprietarilor (acionarilor, deintorilor de pri sociale,
antreprenorilor individuali) ori acetia au tot interesul s maximizeze valoarea investiiei;
- se ine seama de incertitudini, de riscuri i mai ales de influena factorului timp, elemente
caracteristice ale mediului economic contemporan;
- obiectivul este operaional, n sensul c orice decizie financiar care urmrete maximizarea
valorii este bun.

1
I.Ansoff - Strategie du dveloppement de l'entreprise, les ditions d'organisation, Paris, 1989, p.53-57.
13
Acest obiectiv trebuie considerat ca esenial iar eventualele alte obiective trebuind s se
subordoneze lui.

Teste de autocontrol

1. Definii participanii din domeniul afacerilor.
2. Care sunt principalele forme de organizare a afacerilor?
3. Prezentai mutaiile produse n mediul contemporan al ntreprinderilor.
4. Cum s-au adaptat ntreprinderile la mutaiile mediului?
5. Care sunt obiectivele ntreprinderii i cum reflectate finanele n nfptuirea acestora?


Teste gril

1. Potrivit teoriei financiare, obiectivul fundamental al gestiunii financiare a ntreprinderii este:
a) maximizarea profitului
b) maximizarea diferenei dintre veniturile i cheltuielile firmei
c) maximizarea valorii de pia a firmei
d) minimizarea gradului de ndatorare a firmei

2. Principalele forme de organizare a afacerilor n economia de pia sunt:
a) afacerea proprietate individual;
b) afacerea n parteneriat;
c) organizaiile non-profit;
d) corporaia.

3.Principalele avantaje ale afacerii proprietate individual sunt:
a) proprietatea se constituie cu uurin i fr mari cheltuieli datorit faptului c nu este
necesar stabilirea unui statut sau a altui act juridic similar;
b) proprietarul este unicul rspunztor pentru rambursarea datoriilor, suportnd singur i
consecinele riscurilor inerente afacerii;
c) transferul de proprietate se face cu mare greutate;
d) viaa afacerii este egal cu durata de via a proprietarului.


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
14

UNITATE DE STUDIU 2. FORMAREA CAPITALURILOR I
STRUCTURA FINANCIAR A FIRMEI
Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Conceptul de capital al ntreprinderii
Metode i resurse de constituire ale capitalurilor
Definirea structurii financiare. Criterii de optimizare
Costul capitalului
Efectul de levier financiar
Indicatori de structur financiar a firmei
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal

Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea procesului de constituire a capitalurilor ntreprinderilor

Obiectivele secundare ale capitolului
- Familiarizarea cu metodele de constituire a capitalurilor firmelor
- Crearea deprinderilor de stabilirea a costurilor capitalurilor
- Formarea nsuirilor de apreciere a eficienei folosirii capitalurilor mprumutate cu
ajutorul instrumentului numit efectul de levier financiar
- Cunoaterea criteriilor de optimizare a structurii financiare
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
Introducere
n aceast unitate de studiu se trateaz coninutul primului proces financiar la nivel de firm:
constituirea capitalurilor care vor fi folosite n desfurarea afacerilor. n acest sens sunt
menionate metodele de consstiuire a capitalurilor precum i criteriile dup care sunt selectate
resursele financiare.
Un loc apare n cadrul acestor criterii il are criteriul costului capitalului, care n contextul
seleciei se urmrete a fi minim.

2.1. Conceptul de capital al ntreprinderii

Noiunea de capital apare pentru prima dat n secolul al XII - lea i a circulat la nceput
sub diverse sensuri; ca fond, stoc de mrfuri, mas de bani etc. n secolul al XIV - lea, termenul
de capital este ntlnit cu neles de bogie, averi bneti, fonduri, etc. Coninutul modern de
capital a fost introdus de economistul francez A.J. Turgot n secolul al XVIII - lea. n
accepiunea economistului francez, noiunea de capital nsemna mai mult dect bani sau bunuri,
respectiv, o valoare care particip la producerea unor noi valori i a profitului. Ulterior toi
economitii s-au raportat la acest concept.
15
n sens economic larg, capitalurile exprim mijloacele bneti precum i expresia
bneasc a celor materiale folosite de ntreprindere pentru producerea unor bunuri sau servicii,
care prin vnzare permit obinerea profitului. n procesul producerii bunurilor i serviciilor
valoarea parcurge cele trei stadii: aprovizionare, producie i comercializare, ocazie cu care
mbrac o serie de forme funcionale: materii prime, produse nefinite, produse finite etc. Prin
utilizarea capitalurilor se urmrete n final realizarea obiectivului financiar i anume obinerea
surplusului monetar.
Capitalul privit din punct de vedere al naturii sale se mparte n capital real i n capital
fictiv. Capital real exprim consecinele eseniale de natur patrimonial ce decurg din procesele
de constituire i de utilizare ale capitalului firmei. Constituirea determin crearea unor obligaii
pentru firm, att n privina restituirii sumelor procurate ct i a achitrii costului lor, toate
aceste datorii sunt reflectate n pasivul bilanului (fig.nr.1).





Capital

total


Capitaluri

permanente

Capitaluri
proprii

Capital social
Rezerve,
provizioane
Datorii pe termen
mijlociu i lung
Datorii pe termen
scurt

Fig.nr.1 Capitalul real vzut dup sursele de constituire (pasivul bilanului)

Unii autori consider c, avnd n vedere obiectivul pentru care sunt create, provizioanele
i rezervele nu ar exprima coninutul noiunii de capital al ntreprinderii
1
. Aceasta, deoarece
resursele menionate sunt destinate efecturii unor cheltuieli nelegate de exploatare. Dac totui
se are n vedere faptul c pn la producerea evenimentului pentru care sunt create, aceste
resurse sunt disponibile i sunt angajate n activitatea de exploatare, atunci se poate considera c
reprezint capitalul ntreprinderii.
n procesul de utilizare a capitalului se urmresc cele dou mari obiective ale
ntreprinderii: unul, economic materializat n obinerea de bunuri i/sau servicii n conformitate
cu nevoia social, iar altul, financiar concretizat n realizarea unui surplus monetar. Surplusul
monetar se creaz n perioada de angajare a capitalului n diverse activiti economice prin
trecerea succesiv prin cele trei stadii ale ciclului de exploatare. Mrimea ateptat a acestui
surplus este determinat de exigenele ce privesc repartizarea lui: n primul rnd trebuiesc
onorate obligaiile ce decurg din costul capitalului iar apoi asigurarea resurselor proprii pentru
finanarea de noi investiii. Mrimea costului capitalului este influenat i de timpul de utilizare
a resurselor angajate.
Privit n perspectiva preocuprilor de remunerare a capitalurilor la nivelul asumat, din
rezultatele obinute n perioada de folosire a lor, atunci capitalul apare ca o sum de imobilizri
pe termen lung (peste un an) i pe termen scurt (pn la un an). n acest sens se poate aprecia
dac plasamentele realizate (pe perioade mai lungi sau mai scurte) au adus suficient surplus nct
s se acopere cel puin costul resurselor contractate. Deci capitalul real, definit dup modalitile
de folosin (activul bilanului), semnific n esen dou tipuri de plasament care se deosebesc
ntre ele dup ritmul de recuperare, adic de revenire n forma iniial de disponibilitate apt de a
fi reinvestit (fig.nr.2). n aceste plasamente, valoarea rmne fixat timp ndelungat ntr-o
anumit form material, sau circul mbrcnd forme materiale succesive ajungnd mult mai
rapid la forma bneasc.



1
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj Napoca, 2000, p. 24.
16


Capital

Total

Capital
fix

Active
imobilizate
corporale
necorporale
financiare

Capital
circulant

Active
circulante
Stocuri
Creane i
valori
realizabile n
termen scurt
Disponibiliti
bneti

Fig.nr.2 Capitalul real reflectat dup modalitile de utilizare (activul bilanului)

Capitalul fictiv numit i capital financiar este reprezentat de instrumentele prin care se
constituie capitalul real respectiv aciuni, obligaiuni etc., sau care faciliteaz folosirea lui adic
diverse titluri de credit precum i efecte comerciale (cambii, bilete la ordin, cecuri etc.). Prin
modul lor de circulaie capitalul fictiv poate contribui pozitiv sau negativ la surplusul monetar al
firmei consecin a diferenelor nregistrate dintre preurile de cumprare i de vnzare.

2.2. Metode i resurse de constituire ale capitalurilor

n funcie de proveniena resurselor cu ajutorul crora se constituie i sporete capitalul
ntreprinderii, deosebim dou modaliti de finanare:
- finanare intern i
- finanare extern.
n cadrul celor dou modaliti se ntlnesc mai multe metode cu ajutorul crora se
mobilizeaz o diversitate de resurse care asigur procesele de finanare.
Finanarea intern se realizeaz atunci cnd se face apel la urmtoarele resurse:
- profitul net sau profitul rmas dup plata dividendelor,
- amortizarea activelor imobilizate, sume din valorificarea activelor imobilizate scoase din
funciune sau din vnzarea celor de prisos
- fondurile asimilate celor proprii.
Finanarea extern presupune constituirea, iar ulterior sporirea capitalului firmei cu ajutorul:
- aporturilor n natur sau n bani ale viitorilor proprietari, la care se pot aduga sume din:
- contribuii ale statului, ale unor colectiviti publice i organisme specializate
- emisiunea i vnzarea de noi aciuni,
- emisiunea i vnzarea de obligaiuni, contractarea de mprumuturi bancare, practicarea
creditului comercial, sau a creditului leassing.
Principalele metode de creare i apoi de sporire a capitalului firmelor sunt:
- metoda aportului n bani i n natur,
- metoda autofinanrii,
- metoda creditrii,
- metoda finanrii bugetare,
- finanarea din fonduri europene nerambursabile.
Practica economic contemporan impune i alte metode ntre care cele mai frecvent folosite
sunt:
- fuziunea, absorbia sau comasarea,
- convertirea de creane n aciuni,
- ncorporarea de rezerve.
17
Tratarea coninutului metodelor se va face dup natura resurselor mobilizate, respectiv
metode de constituire i apoi sporire a capitalului social, apoi a capitalului propriu i acelui
permanent.
1. Metoda aportului n bani i n natur permite constituirea capitalului social al
ntreprinderii. Finanarea prin aportul de capital n numerar i n natur confer persoanei
respective calitatea de asociat sau acionar, adic de coproprietar al unei pri din capitalul social.
Acesta i va recupera fondurile investite n societatea comercial, dup lichidarea acesteia, din
partea rmas dup onorarea creditorilor. Recuperarea capitalurilor investite, nainte de
lichidarea societii, se face prin vnzarea prilor sau aciunilor sale altor persoane.
Aciunile sunt titluri de valoare care atest dreptul de proprietate asupra capitalului social al
deintorilor. Acestea ofer dreptul la ncasarea n fiecare an a unui dividend n funcie de
mrimea profitului net realizat de ntreprindere i de proporia de distribuire hotrt de
Adunarea General a Acionarilor. Mrimea anual a dividendului nu este aceeai, din aceast
cauz aciunile sunt valori cu venit variabil. n statutul societii comerciale, acionarii fondatori
prevd: forma aciunilor, precum i valoarea nominal a acestora.
Aciunile pot fi de mai multe forme ntre care cele mai semnificative sunt: comune, preferate
(prefereniale), la purttor sau nominative. Aciunile comune asigur deintorilor lor o
participare deplin la ctigurile i bogiile firmei, acetia fiind adevraii proprietari ai firmei,
cei care au drept de vot i de decizie. Ctigurile, sub forma dividendelor nu sunt garantate, ele
pot apare numai dac firma realizeaz profit. Aciunile preferate ofer n locul dreptului la vot,
alte privilegii precum stabilirea mrimii dividendelor ce li se cuvin deintorilor, nc din
momentul emiterii lor, prioritate att n rscumprarea de ctre firm a acestor aciuni, ct i de
rambursare a capitalului, n cazul dizolvrii societii, dreptul de a le converti n aciuni comune
etc. Aciunile nominative spre deosebire de cele la purttor confer doar deintorilor
nominalizai (n coninutul lor) drepturile cuvenite, iar transferul ctre alte persoane trebuie
menionat n registrul societii.
Valoarea nominal este pltit, de regul, de acionari la nfiinarea societii, deoarece
ulterior, prin subscripie public pe piaa financiar, n funcie de cererea i oferta de aciuni, se
stabilete un pre, sau curs al aciunilor, mai mic sau mai mare dect aceasta. Subscrierea la
nfiinarea societii comerciale se face conform prevederilor Legii nr.31/1990, prin vrsarea a
cel puin 30% din capitalul subscris, imediat, urmnd ca restul de 70% s fie vrsat ntr-un
anumit termen, prevzut n prospectul de emisiune. Nevrsarea diferenei la termen atrage dup
sine pierderea calitii de acionar. Capitalul social prevzut la nfiinarea societii comerciale
poate fi modificat ulterior, n funcie de necesitile i politica de finanare a acesteia.
2. n cazul sporirii capitalului social se poate recurge la noi aporturi i la emisiunea de noi
aciuni. Emisiunea de noi aciuni este n general o metod nu prea agreat de vechii acionari
deoarece, prin apariia noilor acionari, pot pierde controlul i administrarea societii. Din
aceast cauz, metoda reprezint o soluie "in extremis" folosit dup epuizarea celorlalte
posibiliti de finanare. Noile actiuni se ofer n primul rnd spre subscriere acionarilor
existeni, proporional cu numrul aciunilor pe care le dein, ntr-un anumit termen. Dac acetia
nu-i exercit dreptul de preferin n interiorul acestui termen, aciunile se pun n vnzare prin
negociere pe piaa financiar, prin subscripie public. Modul de subscriere a noilor aciuni,
respectiv prin aport n numerar sau n natur, produce influene financiare n activitatea
ntreprinderii.
n cazul aportului n numerar se realizeaz o mbuntire a structurii financiare n sensul
modificrii raportului dintre capitalurile proprii i cele mprumutate, n favoarea celor dinti.
Prin creterea capitalului social are loc o sporire a fondului de rulment net i a lichiditii
ntreprinderii.
n cazul aportului n natur sporesc att fondul de rulment ct i activele imobilizate, deci
echilibrul anterior rmne n prima faz neschimbat. Creterea capacitii de producie sau de
comercializare, prin ncorporarea noilor imobilizri corporale conduce, de regul, la sporirea
necesarului de active circulante, adic a necesarului de fond de rulment (stocuri, creane), fapt ce
18
implic asigurarea resurselor suplimentare, fie prin emisiunea de alte aciuni n numerar, fie prin
resurse mprumutate.
Punerea n circulaie a aciunilor se realizeaz, de regul, prin intermediul unor bnci
comerciale cu sucursale i filiale pe ntreg teritoriul, sau prin intermediul unor ghiee speciale,
nfiinate n cadrul oficiilor potale. n vederea rapiditii subscrierii mai multe bnci pot forma
Sindicate financiare de emisiune, care funcie de rspunderile asumate pot fi:
- sindicate de plasament, care nu-i asum responsabilitatea vnzrii integrale a emisiunii, ele
intermediind plasamentul ntre firma emitent de aciuni i potenialii cumprtori. n
schimbul acestui serviciu, ele ncaseaz un comision de plasament;
- sindicate de angajare ferm, care subscriu ntreaga emisiune, dup care o plaseaz pe cont
propriu pe piaa financiar, ctignd din diferena de pre;
- sindicate de garantare, care asigur vnzarea integral a emisiunii. n situaia n care nu
reuesc vnzarea ntregii emisiuni, atunci ele subscriu partea nevndut. Ctigul lor provine
din comisionul de garantare mai mare dect comisionul de plasament.
Majorrile de capital prin aporturi noi n numerar pot fi realizate pe dou ci, fie:
- prin aport suplimentar numai de la vechii acionari, caz n care se procedeaz la o majorare a
valorii nominale a aciunilor deja existente. Aceast soluie ntmpin obstacole date de
faptul c este greu ca toi acionarii s consimt s-i aduc aportul lor la majorarea
capitalului social;
- prin emiterea de noi actiuni la care s poat subscrie att vechii acionari ct i alii noi.
Aceast soluie este mai des practicat deoarece impune un pre de emisiune, permite
ocrotirea vechilor acionari, plasarea aciunilor etc.
Emisiunea de noi aciuni poate determina apariia procesului de diluare a bogiei
(capitalului) pe acionar, a profitului pe o aciune precum i a puterii exercitate de acionari.
Valoarea bursier a ntreprinderii dup emisiunea de noi aciuni este:
,
0
E n P N + iar o aciune valoreaz:
n N
E n P N
+
+
0

unde E este preul de emisiune,
N reprezint numrul de aciuni vechi,
n reprezint numrul de aciuni noi,
P
0
este preul la burs al aciunii vechi.
Valoarea acestei aciuni este mai mic dect preul (cursul) la burs, iar diferena este:
n N
E n P N
P
+
+

0
0

Acionarul vechi pierde aceast diferen pentru fiecare titlu, deci i diluiaz bogia.
Din aceast cauz, legislatorul acord vechilor acionari un drept preferenial de subscripie
asupra aciunilor noi, egal cu pierderea constatat. Acetia pot s achiziioneze aciunile noi la
preul de emisiune numai ntr-un numr proporional cu titlurile pe care le dein deja, calculat pe
baza raportului:
n
N
.
Un cumprtor care nu este acionar, pentru a putea achiziiona o aciune nou, trebuie s
cumpere mai nti un anumit numr de drepturi prefereniale de subscripie de la acionarii vechi,
care este egal cu raportul:
n
N
i apoi s achite preul de emisiune. Noul acionar achit deci preul
de emisiune plus un numr de drepturi prefereniale pentru a deine o aciune. Dreptul de
subscripie (D
s
) se calculeaz cu ajutorul relaiei:
, ) (
0
sau E P
n N
n
D
S

+
=
19
n N
E n P N
P D
S
+
+
=
0
0

Vechiul acionar are dou variante: s subscrie la numrul corespunztor de titluri, sau s
vnd drepturile de subscripie, astfel c el nu pierde, dar nici nu ctig. Existena dreptului
preferenial de subscripie este justificat i de faptul c ntreprinderea i-a creat nite rezerve, n
timpul exerciiilor anterioare, la care noii acionari nu i-au adus contribuia. Acest drept se
atribuie de adunarea general care poate hotr s nu-l acorde, dac preul de emisiune pentru
noile aciuni depete cu mult valoarea nominal a acestora. Dreptul preferenial se prezint sub
forma unui cupon sau bon pe care se nscrie "drept de subscriere", iar n cazul vnzrii face
obiectul unor cotaii la burs fiind supus raportului cerere-ofert. Cursul bursier al dreptului de
subscriere depinde de o serie de factori:
- preul de emisiune a crui limit inferioar este valoarea nominal, iar cea superioar este
cursul la burs al aciunii noi;
- preul de burs al aciunilor vechi, a crui influen este: cu ct diferena dintre acesta i
preul de emisiune al noilor aciuni este mai mare cu att este mai mare i cursul (preul)
dreptului de subscriere;
- rata de subscriere dat de relaia "numr de aciuni vechi pentru achiziionarea uneia noi";
- situaia general de pe piaa capitalurilor caracterizat prin existena lichiditilor i a dorinei
de investiie.
Diluarea beneficiului pe o aciune apare atunci cnd beneficiul nu sporete direct
proporional cu numrul titlurilor emise. Mrimea dilurii poate fi determinat cu relaia:
(n) noi actiuni Numar (N) vechi actiuni
emisiune dupa total Beneficiul
(N) vechi
emisiune de inainte total Beneficiul
+

Numar actiuni Numar

Diluarea puterii are loc n condiiile n care acionarii vechi nu pot cumpra noi aciuni ceea
ce echivaleaz cu pierderea controlului firmei. n cazul majorrilor de capital n numerar, cnd
acionarii vars o sum mai mare dect valoarea nominal a aciunii, apare un excedent denumit
prim de emisiune. Aceast prim are rolul de a acoperi cheltuielile de emisiune i de a evita
lansarea pe pia a unui numr prea mare de aciuni.

3. ncorporarea de rezerve este o alt metod de sporire a capitalului social care ns nu
aduce resurse financiare noi pentru ntreprindere, deoarece fondurile de rezerv s-au constituit
de-a lungul anilor din beneficiile nerepartizate ca dividende. n momentul aplicrii metodei
aceste resurse financiare deja exist, fiind de altfel angajate n procesele economice ale
ntreprinderii. Cnd rezervele devin importante, ntreprinderea procedeaz adesea la ncorporarea
lor n capitalul social. Creterea capitalului social se realizeaz prin reducerea cu aceeai sum a
rezervelor, rezultatelor i fondurilor proprii. Metoda poate fi pus n aplicare pe dou ci, fie:
- prin creterea valorii nominale a aciunilor existente,
- prin emisiunea de aciuni care se mpart gratuit acionarilor vechi.
Influenele financiare sunt diferite n cele dou variante astfel:
- n cazul creterii valorii nominale a aciunilor se modific rata dividendului pe aciune nu i
dividendul ca atare;
- n situaia ofertei suplimentare de aciuni se poate ajunge la scderea cursului aciunilor.
Preul aciunilor firmei dup mrirea numrului lor (P
1
) se calculeaz cu relaia:
unde
n N
P N
P ,
0
1
+

=
N x P
0
este valoarea bursier a ntreprinderii.
Diferena dintre valoarea la burs (preul) unei aciuni nainte de emisiune i valoarea
acesteia dup emisiune reprezint teoretic valoarea dreptului de atribuire egal cu pierderea pe
care o sufer acionarul prin emisiunea de aciuni gratuite. Valoarea teoretic a dreptului de
atribuire se stabilete plecnd de la dreptul de subscripie n care preul de emisiune are valoarea
zero. Prin distribuirea de aciuni gratuite, situaia bogiei acionarilor rmne neschimbat, se
20
modific doar numrul de titluri, care sporind, face ca bogia s fie repartizat pe mai multe
aciuni. Acionarul sper ca preul (cursul) la burs al aciunilor s rmn acelai, ceea ce ar
avea ca efect o mbogire. Acionarul nu risc reducerea beneficiului, ci doar repartizarea
acestuia pe un numr mai mare de aciuni. Puterea i controlul actionarului asupra societii se
ntresc ca efect al deinerii unui numr mai mare de titluri.
4. Consolidarea datoriilor ntreprinderii este o metod prin care capitalul social crete
prin ncorporarea n acesta a datoriilor pe care firma, n cauz, le are fa de diveri parteneri.
Metoda se ntlnete i atunci cnd are loc transformarea datoriilor pe termen scurt n datorii pe
termen mediu i lung, caz n care sporete capitalul permanent. Creterea capitalului social prin
ncorporarea datoriilor se face numai cu acceptul furnizorilor i creditorilor firmei, dar i al
acionarilor existeni, care trebuie s renune la dreptul lor preferenial de subscriere. Aplicarea
metodei are ca efect creterea fondului de rulment datorit faptului c sporirea capitalului social,
poate fi asimilat fie unei emisiuni de aciuni n numerar, dac este vorba de creane lichide, fie
creterii prin aport n natur, dac sunt creane de acest fel fa de furnizori. Forma consacrat de
transformare a datoriilor n capital social este conversia obligaiunilor n aciuni pe baza unei
proporii stabilit din momentul emiterii obligaiunilor convertibile. Creterea numrului de
aciuni d natere "efectului de diluare", prin scderea profitului pe o aciune.
5. Fuziunea i absorbia total sau parial a ntreprinderilor reprezint metode des
ntlnite n economia contemporan, caracterizat prin mondializarea produciei i a pieelor.
Consecina folosirii acestor metode o reprezint cumularea capitalurilor sociale (prilor de
capital) ale societilor fuzionate sau absorbite. Privite din perspectiva folosirii capitalurilor n
procesele economice, metodele pot conduce la rezultate mult mai bune dect suma rezultatelor
obinute individual de fiecare ntreprindere, nainte de producerea fuziunii sau absorbiei.
6. Autofinanarea este o metod de cretere a capitalului propriu al ntreprinderii i se
caracterizeaz prin reinerea de ctre ntreprinderi a unei pri din rezultatele obinute din
desfurarea activitii lor. Ea este considerat ca metod de baz n constituirea capitalurilor
ntreprinderii, care ns n condiiile unei dezvoltri de mari proporii poate fi insuficient,
impunndu-se folosirea ei mpreun cu alte metode
1
. Ponderea participrii autofinanrii la
constituirea capitalurilor firmei depinde, n principal, de:
- capacitatea acesteia de a produce profit;
- hotrrea proprietarilor de repartizare a unei anumite pri sau a totalitii profitului net
pentru acumulare, n detrimentul dividendelor;
- mrimea amortizrii determinat la rndu-i, de valoarea de inventar a mijloacelor fixe i de
sistemul de calcul a amortizrii folosit de ntreprindere.
Din punct de vedere a sferei resurselor mobilizate n autofinanare, n teorie sunt utilizate mai
multe noiuni
2
:
- autofinanarea net care presupune utilizarea doar a unei pri din profitul net, rmas dup
plata dividendelor;
- autofinanarea de meninere realizat cu participarea numai a amortizrii mijloacelor fixe;
- autofinanarea total (brut), dac sunt angajate resursele menionate anterior;
- marja brut de autofinanare (cash-flow) care exprim capacitatea ntreprinderii de a
mobiliza, alturi de amortizarea ntregului profit net pentru dezvoltare.
Din punct de vedere al momentului alocrii resurselor proprii fa de cel al utilizrii lor,
autofinanarea mai poate fi:
- imediat, situaie n care ntreprinderea este capabil s angajeze nc de la nceput resurse
proprii;
- amnat, atunci cnd firma nu are suficiente resurse proprii i este nevoit s apeleze, pentru
nceput, la cele mprumutate. Ulterior, odat cu restituirea mprumuturilor, cu ajutorul
profitului sau a amortizrii, ntreprinderea nlocuiete capitalul mprumutat cu cel propriu.

1
Bistriceanu Gh..a. - Op.cit., pag.84
2
Voinea Gh. - Autonomia financiar i autofinanarea, n Revista finane, credit, contabilitate nr.5/1992, p.21.
21
Unii autori contest formularea noiunii de autofinanare "amnat", datorit faptului c
absena resurselor proprii i nlocuirea lor, cel puin n prima faz a procesului investiional
cu cele mprumutate, presupune de fapt - aplicarea unei alte metode de creare a capitalurilor,
respectiv a metodei creditrii. Autofinanarea apare doar atunci cnd se stinge obligaia ctre
mprumuttor prin intermediul resurselor proprii.
Autofinanarea asigur independena decizional i autonomia financiar a ntreprinderii.
Folosirea ns n mod exclusiv a autofinanrii subordoneaz dezvoltarea ntreprinderii de
rezultatele activitii proprii, o rupe de piaa financiar i i micoreaz flexibilitatea ofensiv.
Aceast metod este preferabil creditrii atunci cnd rata dobnzii este mai mare dect rata
dividendului, cerut de acionari precum i de ct rata estimat a rentabilitii economice a
investiiilor planificate. Efectele benefice ale autofinanrii sunt evidente ns atunci cnd
rentabilitatea noilor proiecte de investiii depete preteniile de remunerare ale proprietarilor.

7. Creditarea este metoda prin care se formeaz capitalurile mprumutate. Aceste
capitaluri au caracter rambursabil i sunt purttoare de dobnzi care afecteaz profitul
ntreprinderii. De pe piaa capitalurilor pot fi contractate mprumuturi: pe termen mijlociu i lung
i/sau pe termen scurt.
I. mprumuturile pe termen mijlociu i lung au o scaden mai mare de un an i au rolul
de a finana cu deosebire activele imobilizate. Capitalurile constituite din capitalurile proprii la
care se adaug capitalurile create din mprumuturi pe termen mijlociu i lung sunt numite
capitaluri permanente. Capitalurile permanente sunt constituite din resurse care se caracterizeaz
prin faptul c sunt la dispoziia ntreprinderii o perioad ndelungat. Capitalul propriu poate fi
considerat din acest punct de vedere nucleul din care se constituie capitalul permanent deoarece
provine din resursa cea mai stabil a ntreprinderii; resursa proprie care este folosit de aceasta
att ct exist firma. Din acest motiv folosirea mprumuturilor pe termen mijlociu i lung o
considerm ca o metod de sporire a capitalurilor permanente. n ara noastr sunt considerate
mprumuturi pe termen lung cele ale cror scaden depesc 5 ani. Capitalurile permanente sunt
preferabile capitalurilor constituite pe baza mprumuturilor pe termen scurt deoarece pot fi
structurate mai uor astfel nct scadena lui s coincid cu viaa economic a activului ce
urmeaz s fie finanat. n felul acesta fluxurile monetare pozitive (ncasrile) generate de
procesele economice de utilizare a activelor create prin investiii (cu ajutorul capitalului
mprumutat pe termen lung i mijlociu) pot servi la rambursarea ratelor de mprumut. Sporirea
capitalului permanent prin contractarea de mprumuturi pe termen lung poate fi realizat prin:
A. - obinerea mprumutului n urma negocierii directe cu o banc;
B. - emisiunea de obligaiuni;
C. - credit bail.
A. n cazul mprumuturilor contractate cu o banc sau cu o alt instituie financiar
(societate de asigurare, fond mutual etc.) trebuiesc avui n vedere trei factori: a) costul
capitalului, b) garaniile cerute de creditor, c) modul i termenele de rambursare. Comparativ cu
mprumutul obligatar, mprumutul bancar pe termen mijlociu si lung ofer trei mari avantaje:
rapiditate, flexibilitate n utilizare i costuri de obinere relativ reduse.
a. Rapiditatea rezid din faptul c firma negociaz direct cu cei care acord creditele,
apoi suport cheltuieli de obinere relativ mici i realizeaz operaiuni i documente formale mai
puine dect n cazul unei emisiuni de obligaiuni. Sporirea capitalului permanent prin mprumut
bancar pe termen mijlociu i lung asigur, pe de o parte, accesul la mprumut mult mai rapid, iar
pe de alt parte, o flexibilitate viitoare mai mare deoarece permite vehicularea mai uoar a
condiiilor legate de mprumut datorit faptului c se negociaz cu un mprumuttor i nu cu o
mulime de obligatari care pot avea interese nu ntotdeauna convergente. Rata dobnzii pentru
creditul bancar pe termen mijlociu i lung poate fi variabil sau fix pe ntreaga perioad de
acordare a creditului. Rata variabil este stabilit, de regul, cu un anumit numr de puncte peste
dobnda bancar de referin, rata obligaiunilor emise de stat, sau rata oferit interbnci la
Londra (LIBOR). Aceasta se ajusteaz anual, trimestrial, lunar sau pe baza altor date specificate
22
n contractul de credit. Rata fix se afl n general aproape de rata dobnzii obligaiunilor cu
aceeai scaden i risc ca cele ale mprumutului bancar.
b. Majoritatea creditelor pe termen mijlociu i lung sunt garantate, iar contractele de
mprumut prevd i acorduri restrictive (pozitive sau negative) care s dea o mai mare certitudine
n legtur cu recuperarea mprumutului. Acordarea mprumutului se realizeaz pe baza
garaniilor i a unei documentaii tehnico-economice bine fundamentate. Garaniile sunt fie sub
forma:
a) ipotecii asupra unor bunuri imobile prin definiie (cldiri, construcii, terenuri etc.) sau prin
destinaie (instalaii fixate n spaiu, furnale, forje, cuptoare etc.);
b) gajului asupra unor bunuri mobile - fr deposedare - (maini, utilaje) aflate n proprietatea
mprumutatului, valorificabile pe pia, sau - cu deposedare - (aciuni, obligaiuni, metale
preioase);
c) cesiunii de crean privind drepturi de ncasat rezultate din contracte ferme de livrare a
produselor ctre parteneri cu bonitate recunoscut de banc, a cesiunii drepturilor de
despgubire din asigurrile care constituie o garanie suplimentar a bncii pentru bunuri
ipotecate sau gajate;
d) scrisorilor de garanie emise de bnci sau instituii financiare din ar i strintate.
Documentaia tehnico-economic ntocmit cu acest prilej cuprinde: a)memorii
justificative pentru listele de utilaje; b)studiul de fezabilitate bazat pe analiza propriei activiti i
a perspectivelor sale; c)proiecia resurselor i a utilizrii lor pn la rambursarea creditului;
d)ultimul bilan ncheiat i e)documentele prin care se atest proprietatea i neafectarea bunurilor
constituite drept garanii
1
.
Sporirea capitalului permanent prin mprumuturi pe termen mijlociu i lung este folosit n
primul rnd pentru finanarea investiiilor n active imobilizate ns i n finanarea activitii de
exploatare dac necesarul de resurse pentru crearea activelor circulante este pe termen relativ
lung, dar nu permanent. n felul acesta se evit crearea imobilizrilor de resurse proprii, dac
activitatea de exploatare se restrnge, iar finanarea se face doar din aceste resurse. Restituirea
mprumutului pe termen mijlociu i lung se face, n general, n rate egale periodice. n aceast
situaie se reduce riscul creditorului de a-i recupera mprumutul comparativ cu modul de
rambursare ntr-o singur sum. n contractul de credit pe termen mijlociu i lung se poate
prevede i o perioad de graie (de vacan) n care nu trebuiesc rambursate ratele ci doar
dobnzile. n cazul existenei unei perioade de graie, dobnda total (D) se calculeaz cu
ajutorul relaiei:
100

=
T
d t C
D , unde:

C este mprumutul acordat, t este perioada de acordare, d este rata anual a dobnzii, iar T poate
fi exprimat ca 360 zile sau ca 12 luni.
B. Capitalul permanent poate fi sporit i cu ajutorul emisiunii de obligaiuni.
Obligaiunea reprezint un titlu de credit deoarece exprim pe de o parte, angajamentul
emitentului ca n schimbul sumelor primite (din vnzarea obligaiunilor) s ofere deintorilor
garania plii unor dobnzi precum i a rscumprrii titlului respectiv, la termene dinainte
stabilite, iar pe de alt parte, datoria obligatarului ca n schimbul ctigului promis s furnizeze
mijloacele bneti negociate odat cu livrarea obligaiunilor. Deci, firma se mprumut, prin
ncasarea de la deintorii de disponibiliti bneti a contravalorii obligaiunilor vndute i
restituie mprumutul prin plata dobnzilor i rscumprarea acestor hrtii de valoare.
Obligaiunea face parte din categoria valorilor mobiliare pe termen lung. Ea este oferit
investitorilor spre cumprare fiind nsoit de un prospect. Prospectul poate fi considerat o
ntiinare sau o invitaie prin care se ofer publicului posibilitatea subscrierii sau cumprrii
unor aciuni sau obligaiuni emise de firm. Legislaia din ara noastr (art.119, din Legea
31/1990) prevede pentru ntreprinderile romneti ca emisiunea de obligaiuni s se fac pe baza

1
M.Opriescu, .a. - Op.cit., p.36
23
unui prospect de emisiune publicat, cu viza instanei judectoreti n raza creia ntreprinderea i
are sediul, n care trebuie s se evidenieze mrimea capitalului social i a rezervelor, suma total
a obligaiunilor care au fost emise i care urmeaz s se emit, situaia patrimoniului dup
bilanul aprobat, valoarea nominal a obligaiunilor i dobnda lor, dac sunt nominative sau la
purttor, sarcinile care greveaz imobilele societii etc. Menionm, totui c din diverse motive
firmele romneti practic aceast modalitate puin sau aproape deloc. n conformitate cu art.118
din legea 31/1990, societile pe aciuni pot emite obligaiuni nominative sau la purttor pentru o
sum de pn la trei ptrimi din capitalul social vrsat, existent n ultimul bilan. Ele trebuie s
fie de o valoare egal, pentru a acorda posesorilor lor drepturi egale. Emisiunea de obligaiuni
este hotrt de Adunarea general a acionarilor i nu de Consiliul de administraie sau de
managerul ntreprinderii, ntruct legiuitorul urmrete s protejeze subscriitorii de obligaiuni de
societile comerciale care nu ofer toate garaniile necesare rambursrii mprumutului. Firma
emitent de obligaiuni trebuie s ntiineze de acest fapt Oficiul de Eviden a Valorilor
Mobiliare din cadrul Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare care verific respectarea
legislaiei n vigoare. n acest scop firma emitent va depune la O.E.V.M. n termen de 10 zile de
la ncheierea ofertei urmtoarele documente:
o cerere de nregistrare a obligaiunilor emise;
date despre firma emitent i valorile mobiliare emise.
Dup nfptuirea emisiunii, subscrierea i punerea efectiv n circulaie a obligaiunilor,
firma emitent este obligat s ntocmeasc rapoarte semestriale iar dac intervin evenimente
importante chiar rapoarte curente pe care s le depun la Comisia Naional a Valorilor
Mobiliare i deintorilor de obligaiuni. Aceste rapoarte trebuie s vizeze activitatea economico-
financiar a firmei emitente. Emisiunea de obligaiuni poate fi public sau privat. Principala
diferen ntre cele dou genuri de emisiuni const n aceea c emisiunea privat este plasat la o
instituie creditoare i nu direct publicului. Deintorul obligaiunii este un creditor al firmei
emitente i are prioritate de a fi pltit, n caz de faliment, fa de acionari.
Obligaiunea se caracterizeaz prin:
- valoarea emisiunii de obligaiuni care exprim nevoile de resurse pentru investiii ale firmei
i care nu trebuie, conform reglementrilor din ara noastr, s depeasc trei ptrimi din
capitalul social vrsat la momentul emisiunii;
- durata mprumutului stabilit n funcie de nevoile de finanat, de persistena n timp a lor,
dar i de condiiile pieei (dac rata dobnzii este mare, termenul este mai scurt i invers);
- rata dobnzii este o rat a venitului promis anual investitorilor n obligaiuni. Ea este nscris
pe titlul de valoare i este n funcie de rata dobnzii pe piaa financiar, de riscul estimat n
activitatea firmei, de randamentul cerut de investitori i durata mprumutului;
- valoarea nominal a obligaiunii este nscris i ea pe titlu, iar pe baza acesteia se calculeaz
dobnda anual sau semestrial sub form de cupoane;
- preul de emisiune este suma pltit de un investitor pentru a cumpra o obligaiune. Acesta
poate fi mai mare (cu prima de emisiune), egal sau mai mic (cu discount) dect valoarea
nominal;
- preul de rambursare este preul pe care firma emitent l pltete la scaden deintorului
obligaiunii. El poate fi egal sau mai mare (cu prima de rambursare) dect valoarea nominal
a obligaiunilor.
Obligaiunile pot fi de mai multe feluri. Astfel dup modul de rambursare a datoriei,
obligaiunile se pot ordona n: clasice (simple), convertibile n aciuni, schimbabile, convertibile
n orice moment.
Obligaiunile clasice (simple) prezint caracteristicile generale ale obligaiunii: au o
dobnd fix, sunt emise pe termen lung, iar rambursarea se face la valoarea nominal
care, de regul, este egal cu preul de emisiune. Obligaiunile clasice pot fi dup forma
de prezentare nominative sau la purttor. Dac se are n vedere locul de contractare a
mprumutului atunci obligaiunile clasice se pot grupa n interne, externe sau
euroobligaiuni.
24
Obligaiunile convertibile sunt vndute la emitere ca obligaiuni cu o anumit rat a
dobnzii ns ofer posibilitatea schimbrii lor, ntr-un anumit termen, n aciuni comune
la un pre determinat.
Emisiunea unor astfel de obligaiuni se face numai cu autorizarea Adunrii Generale a
Acionarilor, deoarece vechii acionari trebuie s renune la dreptul lor preferenial de subscripie
n viitor la aciuni, n favoarea deintorilor de obligaiuni convertibile. De aceea, subscrierea la
obligaiunile convertibile este rezervat acionarilor i numai soldul rmas nesubscris se ofer
altor deinatori de disponibiliti bneti. n practic, cel mai adesea, obligaiunile convertibile
sunt puse n vnzare direct n public, la o valoare nominal mai mare dect cursul din acel
moment al aciunilor. n acest caz, dreptul de preferin al acionarilor devine nul. Pentru firm
folosirea unui asemenea gen de obligaiune este avantajoas, pe de o parte, c ntrete structura
capitalului iar pe de alt parte, ca urmare a deductibilitii fiscale a dobnzii care reduce costul
capitalului. Pentru deintorul unei obligaiuni convertibile avantajul const n posibilitatea de
alegere dintre dou opiuni, pe cea mai favorabil lui:
- dac firma se afl ntr-o situaie favorabil i preul aciunii crete, atunci el realizeaz
conversia;
- dac nu, atunci el este liber s-i retrag investiia n obligaiuni prin rscumprare.
Dup caracterul dobnzii obligaiunile se pot ordona astfel: obligaiuni clasice;
obligaiuni indexate (cu venit variabil); obligaiuni participative.
Obligaiunile indexate permit subscriitorilor s se protejeze fa de creterea preurilor fie
prin meninerea puterii de cumprare a obligaiunilor (majorndu-le valoarea cu un indice
monetar, n limitele unui plafon) fie a valorii lor de rscumprare, fie a ratei dobnzii.
Obligaiunile participative sunt obligaiunile la care se determin o dobnd suplimentar
sau eventual o prim de rambursare a cror variaie este legat de profitul ntreprinderii.
Ele sunt rar utilizate n practica financiar deoarece este greu de stabilit aportul
capitalului, constituit prin astfel de obligaiuni, la creterea profitului.
C. Credit bail (leasingul) este o cale de mprumut pe termen mediu (leasingul mobiliar)
sau lung (leasingul imobiliar) care permite ntreprinderii s exploateze un bun fr s fie nevoit
s recurg la mprumut bancar sau obligatar sau s-i cheltuiasc capitalul propriu.
Funcie de mecanismul de nfptuire sunt mai multe tipuri de leasing ntre care cele mai
folosite sunt: financiar, de exploatare i pentru servicii. Leasingul financiar se caracterizeaz prin
faptul c o societate cumpr bunul cerut de locatar de la furnizor n prealabil convenit i i
cedeaz folosina lui contra unei chirii, urmnd ca la sfritul perioadei de contract locatarul s-l
poat cumpra la valoarea rmas, convenit. Leasingul de exploatare este o nelegere pe termen
scurt sau mediu potrivit creia locatorul cedeaz locatarului folosina unui bun pe o perioad
determinat contra unei chirii fr ca locatarul s mai poat s-l achiziioneze la sfritul
perioadei de contract. Leasingul pentru servicii se ncheie n cazurile n care locatorul se oblig
s asigure serviciile de ntreinere a bunurilor ce fac obiectul contractelor de leasing financiar sau
de exploatare.
Credit-bail este un contract de nchiriere a unui bun pe termen mijlociu sau lung, exemplu
pentru utilaje i maini - pn la 7 ani, iar pentru terenuri i construcii - pn la 20-25 ani i care
conine promisiunea de vnzare la ncheierea locaiei n funcie de valoarea rezidual. n ara
noastr firmele practic leasingul pe o perioad de cel puin 75% ns nu mai mult de 90% din
durata de amortizare a bunurilor respective, n timp ce reglementri legale prevd ca termenul
maxim al acestui tip de contract s fie de 36 de luni i minim de un an
1
. Firma nchiriaz bunul
de la o instituie financiar specializat care la rndu-i l cumpr pe baza unei cereri ferme
pentru care percepe pe durata contractului o chirie care conine: amortizarea activului respectiv,
remunerarea capitalului investit, prima de risc (pentru instituia care suport finanarea) i
cheltuielile administrative. Contractul de leasing cuprinde n principal urmtoarele elemente:
prile n contract (locatorul/ finanatorul, utilizatorul); utilizatorul; descrierea exact a bunului

1
Ordonana Guvernului nr.51/1997 privind operaiunile de leasing i societile de leasing republicat n Monitorul Oficial nr.236/27 mai
1999
25
care face obiectul contractului; valoarea total a contractului; valoarea ratelor i termenul de
plat; perioada de utilizare; clauza privind asigurarea bunului; valoarea iniial a bunului; clauza
privind dreptul de opiune a utilizatorului cu privire la cumprarea bunului i condiiile n care
acesta poate fi exercitat. Credit-bail prezint o serie de avantaje ct i dezavantaje fa de
celelalte ci de sporire a capitalului permanent. ntre avantaje evideniem faptul c:
- de cele mai multe ori chiria este progresiv, dnd posibilitate utilizatorului s realizeze o
rentabilitate acoperitoare;
- chiria este deductibil prin profitul impozabil, ntreprinderea suportnd doar diferena fa de
cota de impozit;
- este o resurs de finanare care nu sporete pasivul firmei respectiv nivelul ndatorrii;
- prezint o tehnic de obinere mai simpl dect mprumutul bancar sau obligatar.
Dezavantajele credit-bail constau n principal n:
- costul de finanare care este mai mare dect costul ndatorrii (cu circa 1-2% fa de creditul
obligatar) datorit includerii n chirie i a primei de risc;
- utilajul primit nu aparine ntreprinderii utilizatoare pn la achiziionarea lui.
II. Capitalurile ntreprinderii pot spori i cu ajutorul mprumuturilor pe termen scurt.
Termenul de acordare a mprumuturilor pe termen scurt este de pn la un an. Apelul la
mprumut pe termen scurt se face pentru a finana partea din nevoia neacoperit de capitalurile
permanente. Capitalul rezultat din reunirea resurselor aferente capitalurilor permanente cu cele
pe termen scurt, formeaz capitalul economic sau investit al ntreprinderii. Resursele pe termen
scurt pot fi obinute din mprumuturi bancare sau din finanri nebancare. ntre creditele
bancare pe termen scurt cele mai utilizate sunt: credite de trezorerie; credite pentru stocuri;
credite de mobilizare.
- Creditele de trezorerie sunt utilizate pentru asigurarea echilibrului trezoreriei atunci cnd
plile curente depesc ncasrile determinate de caracterul ciclului de exploatare
(sezonalitatea acestuia) sau de unele "accidente" cu care se confrunt firma (ntrzieri n
livrri, perturbri ale ciclului numerarului etc.). La acordarea acestor credite preocuparea
central a bncii este de a se asigura asupra bonitii firmei i a solvabilitii ei pe termen
scurt. Creditele de trezorerie nu sunt garantate cu active certe, nu au termene stabilite de
rambursare de aceea prezint pentru banc un risc relativ mare. Una din formele foarte
flexibile de acordare a creditelor de trezorerie este "descoperirea de cont", prin care, n
limitele sumei i a duratei fixat de banc, se ofer firmelor posibilitatea de a avea la
conturile lor la banc solduri debitoare pe anumite perioade. n cazul acestui credit bncile i
rezerv dreptul de a solicita constituirea unor garanii reale sau personale.
- Creditele pentru stocuri sunt puse la dispoziia firmelor dup ce se cunoate motivarea
solicitrii, se asigur garantarea i controlul utilizrii lor. Banca prefer astfel de credite care
se mai numesc "credite care se autolichideaz" deoarece sunt rambursate n mod automat
odat cu lichidarea obiectului pentru care sunt acordate. Firmele care au nevoie de stocuri
mari de materiale pot obine un astfel de credit garantat prin gajarea stocurilor; stocurile sunt
pstrate n gaj i orice modificare a mrimii lor este raportat bncii.
- Creditele de mobilizare se refer la folosirea creditelor comerciale pe care firma le are asupra
clienilor, concretizate n hrtii de valoare. Acest fapt nseamn transformarea creanelor la
termen n lichiditi. Creditele de mobilizare se obin n urma operaiunilor de scontare a
titlurilor, precum tratele i biletele la ordin.
Trata (scrisoarea de schimb) este definit ca fiind "un titlu prin care emitentul (trgtorul)
garanteaz purttorului (deintorului) legitim c o persoan desemnat n titlu (trasul) i va plti
o sum de bani determinat la prezentarea titlului, la o anumit scaden i n locul specificat"
1
.
Biletul de ordin este un titlu redactat n formele legale, transmisibil tot prin andosare, ca i trata,
conferind titularului legitim dreptul necondiionat de a i se plti o suma de bani de ctre emitent,
denumit semnatar. Trata i cambia nu sunt doar titluri comerciale ci i de credit. Firma trage

1
Legea asupra cambiei i biletului de ordin, M.O. nr.100/1 mai 1934.
26
aceste titluri direct asupra bncii obinnd astfel finanarea de care are nevoie. Banca accept
trata promind s plteasc suma nscris n titlu la o anumit data viitoare. n acest caz, titlul de
credit este similar scrisorii de schimb obinuite ntre dou firme n care una din pri este banca.
n situaia unor nevoi urgente o trat, purtnd numele unei bnci reputate, poate fi vndut pe
piaa monetar la o anumit rat de scont, procurnd n felul acesta mai repede de data scadenei,
mijloacele bneti trebuitoare.
Capitalul ntreprinderii mai poate fi constituit din resurse pe termen scurt provenite din
finanri nebancare. Finanrile nebancare pe termen scurt se refer la creditul comercial -
"furnizori", avansurile de la clieni i creditele pe baz de bilete de trezorerie sau bonuri de cas.
Creditul comercial - "furnizori" semnific mijloacele bneti ce rmn la dispoziia firmei prin
amnarea plilor pentru diverse materii prime i materiale primite de la furnizori. ntreprinderile
pot primi de la clieni avansuri n mijloace bneti pentru achiziionarea materiilor prime
necesare nceperii fabricaiei produselor contractate cu acetia. Creditul pe baz de bilete de
trezorerie sau bonuri de cas se obine de ntreprindere prin emiterea i plasarea n public a
biletelor sau bonurilor amintite, cu scaden de pn la un an cu o dobnd atrgtoare.
8. Finanarea bugetar este o metod de constituire a capitalurilor anumitor ntreprinderi,
n special a regiilor autonome sau a societilor comerciale din anumite ramuri sau sectoare de
activitate considerate vitale pentru economia naional. Aceast metod se ntlnete i atunci
cnd anumite ntreprinderi beneficiaz de diferite nlesniri, scutiri fiscale sau prime pentru
export.
Procurarea capitalurilor este realizat de ntreprindere prin intermediul pieei financiare.
Aceasta funcioneaz ca un mecanism care face legtura ntre posesorii de disponibiliti bneti,
dornici s le investeasc i solicitanii de capitaluri, ca ofertani de variante de investire.
ntreprinderile, ca solicitani de capitaluri, emit n schimbul disponibilitilor bneti primite
titluri financiare precum aciunile sau obligaiunile. Piaa financiar cuprinde dou componente:
piaa primar i piaa secundar. Pe piaa primar se tranzacioneaz titlurile nou emise iar pe
piaa secundar se negociaz titluri deja emise i aflate n circuitul economic. Piaa financiar se
manifest, n principal, prin Bursa de Valori. Bursa de valori, ca loc de ntlnire al ofertanilor
dar i solicitanilor de capitaluri, trebuie s ofere garanii i seriozitate celor doi parteneri. Din
acest punct de vedere sunt admise la Bursa de Valori doar firmele care ndeplinesc o serie de
condiii
1
:
- o anumit profitabilitate realizat pe o perioad ndelungat;
- un activ real net de o anumit dimensiune minim;
- o valoare de pia cel puin egal cu valoarea activului real net;
- un numr de aciuni puse n vnzare de o valoare minim;
- un numr de acionari foarte mare;
- auditarea bilanului de ctre o firm internaional de prestigiu.
n ara noastr funcionarea Bursei de Valori este reglementat de Comisia Naional a
Valorilor Mobiliare. Aceasta este structurat pe trei sectoare:
- sectorul valorilor mobiliare emise de persoane juridice romne;
- sectorul valorilor mobiliare emise de ctre stat i organele administraiei centrale i
locale de stat;
- sectorul internaional.
n primul sector se gsesc emiteni de valori mobiliare grupai n dou categorii: de baz
i categoria I-a. n categoria de baz se gsesc firme care ndeplinesc urmtoarele condiii:
- sunt nregistrate la Oficiul de Eviden a Valorilor Mobiliare;
- asigur libera transferabilitate a valorilor mobiliare, furnizarea de informaii, pluta
comisioanelor;
- are ncheiat Contractul de Registru cu Bursa de Valori;
- certific datele furnizate de emitent.

1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.165
27
n categoria I-a sunt cuprini emitenii care pe lng condiiile precedente mai
ndeplinesc nc i alte condiii precum:
- obinerea de profit net n ultimii doi ani;
- o perioad anterioar de activitate de minimum trei ani;
- cel puin 15% din numrul aciunilor s fie deinute de cel puin 1800 acionari.
9. Finanarea din fonduri europene nerambursabile. n contextul procesului de aderare a
Romniei la Uniunea European, firmele au la dispoziie fonduri europene pentru a-i finana
investiiile de modernizare a capacitilor de producie. Pentru a putea fi finanat, un proiect
trebuie s respecte o serie de criterii de eligibilitate, care privesc:
- categoriile de solicitani care pot cere un ajutor financiar nerambursabil;
- tipurile de proiecte pentru care se poate acorda un ajutor financiar nerambursabil;
- tipurile de investiii i categoriile de cheltuieli eligibile.
Pentru a beneficia de finanare nerambursabil, solicitantul trebuie s demonstreze
viabilitatea economico-financiar a proiectului printr-un studiu de fezabilitate i plan de afaceri.
Viabilitatea economic poate fi definit drept utilizarea din plin a unitii de procesare sau a unei
pri din aceasta prin raportarea de performane financiare efective i abilitatea de a opera fr a
recurge la sprijin public n activitatea sa operaional. Beneficiarul trebuie s demonstreze c i
poate plti obligaiile i datoriile n mod regulat, fr s supun la nici un risc desfurarea
normal a activitii sale economice i c genereaz un venit semnificativ. n mod special este
necesar existena pieelor de desfacere pentru produsele respective (atestat prin studii de pia
incluse n planul de afaceri). De asemenea, proiectul trebuie s corespund cu normele UE de
mediu, igien i bunstare i ntreprinderea beneficiar trebuie s corespund standardelor
naionale.
Firmele romneti au avut posibilitatea de a accesa fonduri europene i n perioada de
pre-aderare. Acestea, funcie de natura investiiilor de realizat, erau disponibile pentru firmele
romneti prin intermediul a trei programe: SAPARD, ISPA i PHARE. Legislaia european
impunea i n cazul utilizrii acestor fonduri o serie de condiii de natur financiar legate de
existena n prealabil a resurselor proprii, precum i realizarea unei anumite eficiene. Pentru a
ilustra posibilitile de utilizare a fondurilor europene considerm urmtorul exemplu. n cadrul
programului SAPARD, msura 1.1 sunt finanate proiecte amplasate n mediul rural i numai
pentru modernizarea capacitilor existente proiectele pot fi amplasate n mediul urban. Valoarea
minim eligibil a proiectului depus n cadrul msurii 1.1 este de 30.000 euro, iar valoarea
maxim exigibil este de 2.000.000 euro. Ajutorul financiar nerambursabil nu poate depi 50%
(pentru sectoarele lapte i produse lactate, carne, produse din carne i ou, fructe i cartofi,
vinificaie, pete) sau 30% (pentru sectoarele cereale, semine oleaginoase i zahr) din valoare
total eligibil a proiectului. La rndul ei, contribuia public se compune din 75% contribuia
Comunitii i 25% cofinanare internaional.
n cazul Romniei, ca membr a Uniunii Europene, firmele au posibilitatea s apeleze la
fondurile nerambursabile oferite, n anumite condiii, rilor membre.

2.3. Definirea structurii financiare. Criterii de optimizare

n vederea desfurrii activitii sale ntreprinderea trebuie s dispun de capitaluri.
Acestea sunt necesare pentru constituirea aparatului tehnic de producie, adic a activelor
imobilizate, precum i pentru achiziionarea obiectelor muncii, respectiv a activelor circulante.
Capitalurile trebuiesc colectate de pe piaa financiar la un nivel care s acopere integral
nevoia de resurse financiare a ntreprinderii. Gestionarii financiari ai firmei vor trebui s adauge
la cerina asigurrii firmei cu resurse pn la nivelul necesar i preocuparea de a angaja cele mai
mici obligaii ctre furnizorii de capitaluri, inerente activitii de atragere a capitalurilor.
Aceasta nseamn c procesul de constituire a capitalurilor trebuie s se finalizeze cu o anumit
structur financiar.
28
Structura financiar a ntreprinderii reprezint o compoziie complex i coordonat a
diverselor surse de finanare la care managementul financiar recurge pentru a acoperi necesarul
de finanat
1
. Structura financiar ce rezult din ansamblul strategiilor financiare ale
ntreprinderii, se fundamenteaz pe premise ce se condiioneaz n mod reciproc, att din punct
de vedere cantitativ ct i calitativ i poate fi optimizat, atta timp ct ea poate fi programat. Ea
reflect compoziia capitalurilor ntreprinderii.
Unii autori consider c ntre noiunile de structur de capital i structur financiar
exist deosebiri: prin structur de capital se nelege modul de combinare al capitalurilor
permanente ale firmei, adic al capitalului propriu cu mprumuturile pe termen mijlociu i lung,
iar structura financiar reflect modul de combinare a tuturor tipurilor de capital pe care le
procur firma; proprii sau mprumutate, pe termen lung, mediu sau scurt, adic a ntregului pasiv
al bilanului
2
.
n alte lucrri se consider c structura capitalului exprim raportul dintre grupele de
forme funcionale ale capitalului ntre care, urmare a importanei deosebite n activitatea firmei,
se remarc raporturile dintre activele imobilizate i activele circulante.
Considerm c ntre cele dou noiuni nu exist deosebiri att structura capitalului ct i
structura financiar exprim compoziia (dup provenien) a valorii angajate de firm ntr-o
activitate economic. De altfel structura financiar (a capitalului) se stabilete pentru a evidenia
costul capitalului, adic obligaiile financiare ctre furnizorii de capital, iar acest lucru impune
urmrirea provenienei resurselor respectiv a prii de pasiv a bilanului.
Structura financiar apare definit de unii economiti ca raport ntre resursele obinute pe
termen scurt cu cele pe termen mijlociu i lung. n alte lucrri structura financiar exprim
raportul ntre datorii totale i resurse proprii. Teoreticienii finaniti care s-au ocupat de
optimizarea structurii financiare a ntreprinderii consider c structura financiar se refer doar la
raportul dintre capitalul propriu i mprumuturile pe termen mijlociu i lung, adic doar la
relaiile create ntre resursele permanente ale firmei.
Structura financiar optim reflect acea compoziie a capitalurilor ce permite
ntreprinderii obinerea cu maxim de rezultate a celor dou obiective: realizarea de bunuri i/sau
servicii, n conformitate cu cerinele pieei i obinerea de profit net ct mai mare. Structura
capitalului se refer la proveniena surselor de constituire a capitalurilor firmei. n acelai timp,
suma capitalurilor obinute din diverse surse trebuie s corespund necesitilor firmei.
Realizarea volumului programat de bunuri sau servicii impune ca firma s-i constituie
capitalurile, astfel nct s dispun de mijloace materiale i bneti suficiente pentru desfurarea
normal a activitii economice. Deoarece aceste mijloace se concretizeaz n contextul
exploatrii n cheltuieli, eficientizarea procesului de constituire a capitalurilor semnific
dimensionarea lor la strictul necesar. nfptuirea obiectivului de obinere a profitului, oblig
managerii s selecteze acele surse care au costul mai mic dect rentabilitatea investiiilor.
Structura financiar optim rspunde cerinei de maximizare a profitului net, deoarece presupune
manifestarea preferinei pentru cele mai ieftine surse de capital. Realizarea unui raport optim
ntre capitalul mprumutat i cel propriu, este mai dificil avnd n vedere c ntreprinderea are
deja o anumit proporie a celor dou componente n totalul capitalurilor sale permanente.
Constituirea structurii optime trebuie s aib n vedere, pe lng minimizarea costului
capitalului i alegerea unei proporii a capitalului mprumutat, care s implice un risc financiar
ct mai redus. Aceasta deoarece, manifestarea riscurilor, n general, poate pune sub semnul
ntrebrii posibilitatea obinerii rezultatelor estimate. Cnd un proiect este finanat n aceleai
proporii ca i ntreprinderea, sau cnd este finanat diferit, dar valoarea investiiilor este
nesemnificativ n valoarea total a afacerii, se poate estima c acest proiect are acelai risc ca i
ntreprinderea n ansamblu. De asemenenea, cnd randamentul proiectului nu este nici mai mult,
nici mai puin fluctuant sau aleatoriu dect randamentul activitilor sale, se estimeaz c,

1
Neagoe Ion - Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p. 104
2
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.242
29
proiectul are acelai risc economic ca i ntreprinderea n ansamblu. n aceast ipotez a riscului
financiar i economic, costul capitalului unui proiect este costul marginal al resurselor de
finanare, ponderate cu structura capitalurilor permanente ale ntreprinderii. Bilanul furnizeaz o
prim estimare a nivelelor ndatorrii i capitalului propriu. Este necesar luarea n considerare a
dou aspecte. Pe de o parte, capitalul propriu i cel mprumutat sunt estimate n bilan la valoarea
contabil, or este necesar o referire la reprezentrile pieei. n stabilirea costurilor intereseaz
valoarea capitalurilor proprii care suport riscul economic al firmei. Din punctul de vedere al
acionarilor, capitalul investit este estimat nu prin situaia net contabil, ci prin valoarea de pia
a aciunilor. Capitalizarea bursier constituie cea mai bun evaluare a capitalului propriu, care
suport n fapt toate riscurile ntreprinderii. Datoria se estimeaz la valoarea de pia, actualiznd
fluxurile viitoare de plat cu rata curent a dobnzii. Valoarea rezultat este ajustat cu efectul
fiscal.

2.4. Costul capitalului

Costul capitalului propriu. Dimensiunea costului capitalurilor este influenat de
mrimile diferitelor costuri ale surselor de finanare, fie c acestea se prezint sub form
explicit sau implicit. Costul explicit poate fi definit ca rat de actualizare care asigur
egalitatea ntre valoarea prezent a ncasrilor privind constituirea capitalurilor i valoarea
prezent a plilor rezultate din utilizarea unei surse de finanare. Costul explicit al capitalurilor
reprezint rata de actualizare care egalizeaz ncasarea iniial cu valoarea prezent a plilor
viitoare generate de utilizarea unei surse de finanare1.
n ceea ce privete costul aporturilor de capitaluri se impune o distincie ntre
ntreprinderea personal sau familial i ntreprinderea organizat ca societate pe aciuni. Astfel,
n timp ce pentru prima, aportul de capitaluri al proprietarilor sau asociailor, dup caz, implic
un cost de oportunitate, pentru a doua categorie aportul determin un cost explicit. Proprietarul
unei firme personale sau parteneriale poate s finaneze firma din economiile disponibile sau
dintr-un credit angajat cu titlu personal (mai cu seam n cazul asociailor) pe durat scurt sau
medie, care nu privete gestiunea firmei. Costul acestor capitaluri este egal cu rata de randament
de care ar beneficia ntreprinztorul dac ar investi n cea mai favorabil activitate din afara
firmei sale, dar cu risc comparabil. Trebuie deci identificate alternativele de investiie sau
plasament cu durat i grad de risc comparabile cu proiectul avut n vedere de firma proprie.
Exist o infinitate de oportuniti i ca atare, asumnd condiiile de concuren imperfect se
recurge doar la cele mai accesibile. Ratele de randament ale fiecrei oportuniti accesibile se
coreleaz cu influenele privind sigurana i lichiditatea operaiunilor de plasament sau investiii.
Rezultatul cel mai favorabil astfel obinut reprezint costul de oportunitate pentru investitor, iar
pentru ntreprinderea care utilizeaz capitalul respectiv, costul implicit.
Teoria financiar tradiional
2
arat c obiectivul managementului financiar al
ntreprinderii l constiuie maximizarea bogiei acionarilor, care n cazul societilor pe aciuni
nseamn maximizarea valorii de pia a aciunilor. Dac societatea este cotat la burs putem
vorbi de valoarea bursier a aciunilor denumit i capitalizarea bursier. Comportamentul
acionarilor este presupus raional, iar factorul determinant al acestuia l constituie anticipaiile
lor asupra condiiilor economice generale, ale pieei financiare i cele privind performanele
firmei. Astfel, preul de pia P
0
, sau cursul aciunilor la un moment dat, este valoarea actual a
fluxului de dividende D
1
,D
2
,... D
t
, pe care acionarii se ateapt s-l ncaseze n viitor, la finele
fiecrei perioade de la 1 la t. Rata de actualizare k, care egalizeaz preul aciunii cu suita de
dividende viitoare reflect exigenele de randament ale acionarilor sau rata de randament cerut
de acionari. Deci, ipoteza privind comportamentul acionarilor se rezum la urmtoarea relaie
3
:

1
J. Portefield - Cout du capital et choix des investissement, Dunod, Paris, 1969,p.64
2
G. E. Pinches - Financial Management, Harper Collins Publichers, 1990, p. 5
3
B. Colasse - Gestion financiere de lenteprise, P.U.F. , Paris 1987, p. 464
30

( ) ( )
n
n
k
D
k
D
k
D
Po
+
+ +
+
+
+
=
1
.......
1
1
2
2 1

Pentru societatea pe aciuni, rata k reprezint costul pe care trebuie s-l suporte pentru a
utiliza capitalurile puse la dispoziie de acionari. Pornind de la relaia expus, putem calcula
costul aportului de capitaluri al acionarilor, cu condiia stabilirii unor ipoteze viabile privind
distribuia dividendelor viitoare.
Firma nu beneficiaz de ntreaga valoare a emisiunii de aciuni, deoarece suport cu
aceast ocazie o serie de cheltuieli (drepturi de nregistrare, cheltuieli de publicitate, comisioane
bancare etc.). Scznd din valoarea emisiunii (preul de emisiune multiplicat cu numrul de
aciuni) cheltuielile aferente acestei operaiuni se obine aportul net, care considerm c trebuie
s reprezinte elementul de baz n calcularea randamentului i deci a costului acestei prime
componente a capitalurilor ntreprinderii. Motivm acest fapt prin aceea c firma nu poate
valorifica dect aporturile nete, funcie de care se poate calcula randamentul. Cheltuielile cu
emisiunea aciunilor sunt o realitate, iar dup efectuarea lor ntreprinderea are la dispoziie mai
puine mijloace cu care s nfptuiasc investiia. De asemenea preteniile acionarilor trebuie s
se limiteze la sumele efectiv rmase la dispoziia firmei, dup ce aceasta suport cheltuielile
normale legate de emisiunea aciunilor.
O prim ipotez viabil privind distribuirea dividendelor ntreprinderii o putem considera
ipoteza dividendelor constante, conform creia acionarii se ateapt s ncaseze n viitor un
dividend constant pe o durat nedefinit. n acest caz relaia care exprim comportamentul lor se
poate scrie astfel
1
:

+
=
(
(

+
+ +
+
+
+
=
k
t k
D P
k k
k
D P
t
) 1 ( 1
) 1 (
1
.........
) 1 (
1
) 1 (
1
0
2
0

0
0 0
, , , 0
) 1 (
1 ) 1 (

P
D
k scrie putem aproximare prin
k
D
P t deoarece
k k
k
D P
t
t
= =
+
+
=
unde : D este dividendul constant,
P
0
este preul de emisiune,
k este rata de randament necesar, sau costul aportului de capital n aceast
situaie.
O alt ipotez pe care o putem avea n vedere n dimensionarea costului aportului o
reprezint ipoteza dividendelor viitoare cresctoare cu o rat constant. n acest caz
acionarii se ateapt ca dividendele ncasate n viitor s creasc cu o rat constant g.
Dividendele anuale pot fi deduse cu ajutorul relaiilor
2
:

(
(

+
+
+ +
(
(

+
+
+
(
(

+
+
+
(

+
=
+ =
+ =
+ =
+ =

t
t

1
t
t
k
g
D
k
g
D
k
g
D
k
D P
iar g D D
g D D
g D D
g D D
) 1 (
) 1 (
......
) 1 (
) 1 (
) 1 (
) 1 (
) 1 (
1
, ) 1 (
.
.
) 1 (
) 1 (
) 1 (
1
3
2
1
2
1 1 0
1
1
3
1 4
2
1 3
1 2

+
+
=
(
(

+
+
+ +
+
+
+
+
=
=

n
t
t
t
t
t
k
g D
P
k
g
k
g
k
D P
1
1
1
0
1
2
1 0
) 1 (
) 1 (

) 1 (
) 1 (
........
) 1 (
1
) 1 (
1


1
V. Cocri, V. Ian - Economia afacerilor, Editura Graphix, vol 3, Iai, 1995, p.162
2
Ibidem, p. 163
31
Presupunnd c rata randamentului anticipat este mai mare dect rata de cretere
anticipat (k>g) i c tinde la infinit, relaia de calcul devine :
) 1 ( ,
0 1
1
0
g D D unde
g k
D
P + =

=
Ipoteza k>g este destul de realist, deoarece dou ipoteze: k>g i k=g corespund la
cursuri infinite pe perioade nedeterminate ale aciunilor, situaii care nu pot fi ntlnite pe piaa
financiar. Continund raionamentul anterior, obinem :
g
P
D
k unde de g P D k P D g k P sau D g k P + = + = = =
0
1
0 1 0 0 0 1 0
, 0 ) ( , ) (
Dac dividendul viitor (D
1
) este, n general, simplu de determinat, fiind n funcie de
rezultatul financiar, rata de cretere g este mai dificil de estimat. Rata de cretere g exprim dou
componente: rata de randament (dividendul) i ctigul de capital (sporirea cursului aciunii).
Acest coninut dat ratei de cretere exprim cel mai bine cerina (scopul) procesului de
constituire i utilizare a capitalurilor ntreprinderii. Restrngerea nelesului acestui termen doar
la rata randamentului mpieteaz asupra procesului de eficientizare a activitii firmei, eludnd
importana evoluiei cursului bursier al aciunilor acesteia. Susinem aceast idee deoarece
ctigul total realizat de un acionar i revine acestuia pe dou ci:
- prima este reprezentat de dividendele pe care acesta le ncaseaz, i care semnific
principala modalitate de fructificare a capitalurilor acestuia, iar
- a doua este dat de sporul de venituri obinute ca urmare a vnzrii aciunilor.
Acest ctig se poate obine numai dac valoarea de pia a aciunilor nregistreaz o
cretere n intervalul de timp scurt de la achiziionarea pn la vnzarea lor. Odat cu vnzarea
aciunilor ns, nceteaz calitatea de proprietar a acestor titluri i deci posibilitatea ctigului
oferit de prima cale. Dimensiunea sporului de valoare de pia a aciunilor este determinat, n
bun msur, de evoluia dividendelor pltite pe perioada deinerii aciunilor. Exist mai
multe metode de estimare a ratei de cretere g. Una din acestea se bazeaz pe evaluarea
potenialului de cretere a ntreprinderii, exprimat prin cifra de afaceri, producie sau rezultate.
Dac presupunem o politic a dividendelor regulate, creterea dividendului este egal, pe termen
mediu, cu cea a profitului pe aciune. Interesul manifestat pentru acest metod este dat de
integrarea datelor previzionale din analiza financiar n estimarea evoluiei bursiere. Dar, cu
toate c este mai fezabil dect simpla extrapolare a tendinelor anterioare de cretere a
dividendelor, evaluarea pe baza datelor economice i financiare prognozate, poate conduce la
erori. Este cazul firmelor care au depit faza de cretere intens, situaie n care dei rata de
cretere g a avut n trecut un nivel ridicat, n viitor aceasta se va diminua. De asemenea firmele
care au nregistrat dificulti n trecut, cazuri n care rata g este negativ, nu este obligatoriu s
fie supuse acelorai tendine n viitor. Deci simpla extrapolare trebuie nlocuit cu studii
riguroase i precise privind managementul firmei, care pot asigura o apreciere corect a evoluiei
ratei de cretere.
In ipoteza modificrii ratei de cretere a dividendelor preul de emisiune al aciunilor
noi este inferior cursului de pia al aciunilor vechi ale ntreprinderii, nu doar pentru faptul c
intervin cheltuieli de emisiune, ci i pentru c aciunile noi trebuie s fie atractive pentru
investitori. De regul, lansarea de aciuni este o operaie de anvergur, iar eecul acesteia ar
reprezenta o catastrof financiar pentru firm. Noii investitori, este destul de probabil, s aib
intenii i anticipaii diferite de cele ale vechilor investitori, care tranzacioneaz frecvent aciuni.
n procesul de valorificare a capitalului, dividendele D
i
au semnificaii deosebite: pentru
acionari acestea sunt ctigurile ateptate datorit aporturilor de capital, n timp ce pentru
ntreprindere, reflect costul capitalurilor folosite. Acest cost este suportat din beneficiile firmei
i pentru a putea fi pltit el trebuie creat n procesul de utilizare a capitalurilor. Nivele D
1
, D
2
,
D
3
, .... D
n
, ale dividendelor din fiecare an, exprim limita inferioar, absolut, a eficienei
exprimat prin rentabilitatea folosirii capitalurilor ntreprinderii. n ipoteza modificrii anuale a
mrimii dividendelor, k reflect dinamica exigenei minime a procesului de constituire i
utilizare a capitalurilor ntreprinderii. n contextul ipotezei menionate se impune dimensionarea
32
ratei de randament k, pentru noile aciuni, care poate fi diferit dect cea practicat de firm
pentru vechile aciuni comune.
O ultim ipotez posibil de utilizat n dimensionarea costului aporturilor acionarilor este
cea a rentabilitii minimale necesar n scopul evitrii volatilizrii profitului pe aciune.
Aceast ipotez privilegiaz noiunea de profit pe o aciune i se fondeaz pe faptul c, n
condiiile n care rezultatele financiare sunt constante, creterea numrului de aciuni determin
diminuarea profitului pe aciune. Fenomenul este denumit frecvent n literatura de specialitate,
diluarea sau volatilizarea profitului. Costul capitalurilor obinute se determin calculnd
rentabilitatea investiiilor astfel nct s nu se diminueze profitul pe aciune. Dac P
0
este preul
de emisiune net, se impune ca prin investirea capitalurilor, obinute graie emisiunii, s se
realizeze o rentabilitate cel puin egal cu raportul
P
P
a
0
unde P
a
este profitul pe o aciune. Deci,
costul aportului pe o aciune se determin prin raportarea profitului pe o aciune la preul de
pia al aciunii. Estimarea costurilor aporturilor acionarilor se poate face pe baza uneia din
ipotezele menionate. Onorarea obligaiilor ce revin din utilizarea capitalurilor constituite din
aporturile acionarilor, se realizeaz ns dup ce au fost remunerai creditorii (rezultai din
constituirea capitalurilor firmei). Creditorii au prioritate n a fi remunerai, iar acionarii i vor
primi drepturile conform regulii restului, din diferena pozitiv dintre fluxurile nete de trezorerie
i plile privind costurile capitalurilor mprumutate
1
. Inexistena caracterului imperativ privind
plata unui anumit nivel prestabilit al costului aporturilor face ca n teoriile financiare privind
optimizarea structurii capitalurilor, acesta s fie cuantificat ca un cost variabil.
Costul aciunilor prefereniale. Deoarece n majoritatea cazurilor, aciunile
prefereniale au o durat nelimitat, se poate utiliza, pentru determinarea costului capitalurilor
achiziionate prin intermediul lor, modelul simplu de evaluare a aciunilor (ipoteza dividendelor
viitoare constatate). Pornim deci de la relaia de calcul:
P
P
K
D
P =
0

P
0
este cursul actual al aciunilor prefereniale;
Dp este dividendul prioritar anual, iar,
Kp este rata de randament necesar investitorilor sau costul capitalurilor de acest tip.
Din aceast relaie costul capitalului constituit pe seama aciunilor prefereniale este dat
de formula:
0
P
D
K
P
P
=
Considerm necesar o remarc suplimentar i anume faptul c P
0
reprezint preul de
emisiune net ncasat de firm din vnzarea aciunilor prefereniale. n vederea asigurrii unei
eficiene sporite capitalurilor ntreprinderii, managerii financiari trebuie s realizeze, n funcie
de politica dividendelor practicat de firm, o selecie a celor mai adecvate surse de constituire a
lor. Aportul proprietarilor de capital este folosit n constituirea capitalurilor firmei, dac are
costul mai redus dect celelalte resurse. n ipoteza dividendelor constante, apelul la noi aporturi
se poate face dac rata rentabilitii viitoarelor investiii este mai mare dect rata dividendelor
oferit vechilor acionari. n ipotezele dividendelor viitoare cresctoare cu o rat constant, sau
cu una variabil, rentabilitatea investiiilor realizate cu aceste aporturi noi trebuie s depeasc
att rata dividendelor la vechile aciuni ct i rata anual de cretere. Constituirea capitalurilor
firmei din noi aporturi se face numai dac investiiile, finanate de acestea, asigur un surplus
monetar suficient s asigure remunerarea proprietarilor la nivelul cerut de acetia crendu-se ns
i resurse pentru dezvoltarea, modernizarea sau reutilarea firmei. Aceste rezultate, suplimentar
obinute, peste costul capitalurilor utilizate, pot asigura realizarea unor investiii profitabile ca o
condiie pentru ndeplinirea obiectivului gestiunii financiare - creterea bogiei acionarilor.

1
Ion Stancu - Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996,p.251
33
Politica dividendelor reprezint un suport credibil n stabilirea costului capitalului
propriu, numai dac mrimea dividendului s-a calculat cu luarea n considerare a riscurilor
asumate de acionari, n afacerea n care acetia i-au investit capitalul.
Riscul reprezint probabilitatea survenirii unui fenomen negativ i care se manifest deci
ca un antonim al rentabilitii. Sunt numeroase riscurile cu care se confrunt investitorul, ns
cele mai des ntlnite sunt: riscul economic i riscul financiar.
Riscul economic se manifest ca variabilitate a profitului ca urmare a variabilitii
nivelului de activitate (scderea: numrului de produse ce trebuiau vndute, a numrului de
sortimente, obinerea unor preuri de vnzare mai mici dect cele previzionate).
Riscul financiar se caracterizeaz prin variabilitatea profitului net sub incidena structurii
financiare
1
. mprumuttorul suport doar riscul economic, deoarece i recupereaz dobnda din
rezultatul exploatrii nainte de impozitare, n calitate de prim participant la procesul de
repartizare a rezultatelor financiare ale firmei. Acesta simte manifestarea riscului economic doar
atunci cnd profitul brut a sczut sub nivelul dobnzilor datorate de firm. De menionat, c
riscul financiar nu exist atunci cnd investitorul nu apeleaz la capital mprumutat, ns este cu
att mai puternic cu ct capitalul mprumutat este mai mare.
Proprietarii (acionarii, asociaii) sunt remunerai din profitul net rmas dup plata tuturor
datoriilor ctre teri. Din aceast cauz ei suport att riscul economic ct i cel financiar, adic
att consecinele scderii profitului brut din cauza diminurii cifrei de afacere, ct i a profitului
net datorit plii dobnzilor.
Exist o regul elementar n afaceri; remunerarea investitorilor trebuie fcut dup
mrimea riscului asumat de fiecare participant.
Investitorii direci (acionarii, asociaii) trebuie s fie mai bine remunerai, deoarece
suport dou riscuri, comparativ cu investitorii indireci (mprumuttorii) care sunt nevoii s
fac fa doar unuia din cele dou.
n concluzie, costul capitalului propriu trebuie s fie mai mare dect costul capitalului
mprumutat, iar ambele este necesar s fie fundamentate, funcie de riscurile care se manifest n
domeniile n care se investesc acele capitaluri.
Rentabilitatea financiar, ca expresie a costului capitalului propriu, reflect eficiena
investiiilor fcute de proprietari indiferent dac ele sunt corporale sau financiare, datorit
comparabilitii riscurilor cu care se confrunt investitorii n cele dou situaii.
n modelul echilibrului activelor financiare (MEDAF) se d o soluie problemei
comensurrii costului capitalului propriu lund n considerare riscul propriu investiiilor
financiare:
), (
0 0
r r r proprii lor capitaluri atii rentabilit rata
m
+ = | unde
r
0
= rata rentabilitii investiiilor fr risc,
r
m
= rata rentabilitii medii pe piaa financiar a aciunilor,
| = riscul specific societii examinate.
Coeficientul
F
| se poate calcula pentru fiecare societate n parte pornind de la
coeficientul
S
| ce exprim riscul sectorului de activitate din care face firma n cauz
2
:
] ) 1 ( 1 [
sec
p
torului firmei
C
D
T + = | | unde,
T este cota de impozit pe profit,
D este mrimea datoriilor financiare nete,
C
p
sunt capitalurile proprii

Costurile mprumutului bancar. n general estimarea costului oricrui mprumut este o
operaiune mai uoar, datorit faptului c este un cost explicit i are o determinare obiectiv -

1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.870
2
Philippe de la Chapelle - Levaluation des enterprises, Economica, Paris, 2002, p.45
34
rata dobnzii pe pia, la un moment dat. Exist tendina de a confunda dobnda cu care s-a
contractat creditul cu costul acestuia. Dei, aparent ideea este corect, totui n realitate
cheltuielile financiare pe care le ocazioneaz datoriile contractate la bnci sau la publicul
investitor, trebuie ajustate cu economia fiscal. Faptul c obligaiile de plat n contul
dobnzilor se achit nainte de a calcula profitul impozabil, creeaz pentru firm un efect
favorabil de potenare a rentabilitii financiare. Efectul fiscal al datoriei are valabilitate doar
pentru firmele care obin profit. Putem vorbi, n aceast situaie, de o dobnd aparent i de o
dobnd efectiv. Costul unui capital mprumutat poate fi scris, n modul cel mai general, cu
ajutorul relaiei
1
:
K
d
= r (1 - T),
unde:
K
d
este costul real al capitalului mprumutat,
r este rata dobnzii,
T este rata impozitului.

Costul mediu ponderat al capitalului. Minimizarea costului capitalurilor garanteaz
siguran supravieuirii ntreprinderii i reprezint un puternic suport pentru dezvoltarea acesteia.
Sursa de plat a costului capitalurilor o reprezint surplusul monetar degajat n procesul utilizrii
acestora. Odat cu angajarea surselor de constituire n vederea utilizrii capitalurilor,
ntreprinderea amaneteaz o parte a surplusului monetar sperat a fi obinut n vederea achitrii
preului acestora. Costul capitalurilor exprim pentru ntreprindere o sarcin, n principal, rigid,
fix comparativ cu mrimea surplusului monetar care are un caracter aleatoriu, probabilistic n a
fi obinut la nivelul ateptat, datorit riscurilor ntlnite n procesele de utilizare. n acest context
procesul de constituire a capitalurilor necesit stabilirea ponderii considerate optime a
capitalurilor proprii fa de total capital utilizat. Expresia general a costului ponderat al
capitalului (Kg) este urmtoarea:

d
p
p
p
p
g
K
D C
D
K
D C
C
K
|
|
.
|

\
|
+
+
|
|
.
|

\
|
+
= ,
unde:
D C
C
p
p
+
este ponderea capitalului propriu n structura capitalului permanent al firmei;
K
p
este costul capitalului propriu;

D C
D
p
+
este ponderea capitalului mprumutat n structura capitalului permanent al firmei;
K
d
este costul capitalului mprumutat.
Costul mediu al capitalurilor reprezint un nivel minim, obligatoriu al rentabilitii
investiiilor n care sunt angajate acestea. Rentabilitatea obinut n urma utilizrii capitalurilor
trebuie s acopere costul cert, ca mrime a obligaiilor, iar pentru aceasta este necesar s se
acioneze n dou direcii:
- sporirea eficienei utilizrii capitalurilor investite, exprimat prin creterea
rentabilitii economice, i,
- programarea unui cost mediu minim.
Mrimea costului mediu al capitalurilor depinde att de proporia fiecrei componente a
fondurilor destinate investiiilor, n totalul capitalurilor, ct i de costul lor individual. Deci, un
cost mediu mic, ce nseamn obligaii minime, asumate ntr-un viitor incert, se poate obine, fie
utiliznd doar un capital ieftin, asigurnd o proporie mare de capitaluri ieftine i una mai mic
de capitaluri scumpe, fie realiznd o combinaie de capitaluri foarte ieftine, ieftine i mai
scumpe. Cert este c elementul dominant trebuie s-l dein capitalurile ieftine i foarte ieftine,
acestea avnd rol de diminuare a obligaiilor totale ale ntreprinderii ctre deintorii de

1
Cocri V. - Op. cit. p. 164
35
capitaluri. n felul acesta, profitul rmas dup onorarea obligaiilor fa de furnizorii de capitaluri
este maxim, crendu-se premise favorabile pentru folosirea lui n vederea dezvoltrii firmei sau
pentru alte destinaii, care s consolideze poziia acesteia n mediul economic n care acioneaz.
Minimizarea costului capitalurilor se realizeaz prin optimizarea structurii financiare.

2.5. Efectul de levier financiar

Efectul de levier (prghie) reflect rezultatele unei activiti desfurate n condiiile
folosirii unui punct de sprijin. Efectul de levier financiar are drept scop creterea rentabilitii
financiare prin modificarea structurii financiare. n urma efectului de levier financiar se ateapt
sporirea eficienei folosirii capitalurilor proprii (a rentabilitii financiare) pe seama creterii
mrimii capitalului mprumutat. Acest lucru este posibil dac exista o marj ntre rentabilitatea
ateptat a capitalurilor investite (proprii i mprumutate), pe de o parte, care trebuie s fie ct
mai mare i costul capitalului mprumutat, pe de alt parte, care ar trebui s fie ct mai mic.
Concret, firma este necesar s obin mprumuturi cu dobnzi mici i n acest caz sumele s fie
ct se poate de mari i pe care s le foloseasc cu rentabiliti mult superioare mrimii dobnzilor
datorate.
Dac se manifest efectul de levier financiar atunci relaia dintre rentabilitatea financiar
(r
f
) i rata rentabilitii economice (r
ec
) ar trebui s arate astfel:
r
f
> r
ec

adic posibilitile de remunerare a capitalurilor proprii sunt majorate prin adugarea la profitul
obinut, din folosirea capitalului propriu, a diferenei rmase dintre profitul rezultat din utilizarea
capitalului mprumutat i dobnda pltit mprumuttorilor.
Pentru a evidenia efectul de levier este necesar prezentarea ratelor de rentabilitate
economic i financiar, a evoluiei relaiei dintre ele n urma modificrii compoziiei
capitalurilor.
Rata rentabilitii economice (r
ec
), numit n practic economic anglo-american return
on capital employed (abreviat ROCE), exprim eficiena cu care sunt utilizate capitalurile
investite de ctre firm, fie c sunt proprii sau mprumutate. Ea se calculeaz ca un raport ntre
rezultatul exploatrii (R
ex
), mai puin impozitul pe profit i suma capitalurilor proprii (C
p
) i a
datoriilor financiare nete (D).
D C
T x R
r
p
ex
ec
+

=
) 1 (
, unde
T este cota de impozit pe profit.
Rata rentabilitii financiare (r
f
), numit i return on equity (ROE) exprim eficiena
folosirii capitalurilor proprii. Aceast rat se stabilete prin raportarea rezultatului net curent (R
n
)
la capitalurile proprii:
p
n
f
C
R
r =
Rezultatul net se poate scrie n funcie de rezultatul exploatrii ca fiind:
) 1 ( ) ( T x C R R
f ex n
= unde C
f
sunt cheltuielile financiare,
) 1 ( ) 1 ( T x C T x R R
f ex n
=
Dac avem n vedere c rata real a dobnzii (r
rd
) se determin:
D
T C
r
f
rd
) 1 (
= atunci
xD r r xC r xD r D C x r R
rd ec p ec rd p ec n
) ( ) ( + = + = ,
p
n
f
C
R
r = nlocuind n relaie formula rezultatului net:
36
(
(

+ =
p
rd ec ec f
C
D
r r r r ) (
n relaia de mai sus raportul
p
C
D
reprezint levierul financiar, diferena (r
ec
r
rd
) este
braul levierului, iar produsul (r
ec
r
rd
)
p
C
D
este efectul de levier.
Efectul de levier poate spori n urma:
creterii r
ec
, lucru posibil prin selectarea celor mai eficiente investiii;
minorrii r
rd
, adic prin contractarea celor mai ieftine mprumuturi de pe piaa financiar i
cu mult mai mici dect rentabilitatea economic a investiiilor;
majorarea, maxim posibil, a capitalului mprumutat (evident cel mai ieftin). Odat cu acest
fapt sporete i riscul financiar. Se impune, fr ndoial, un echilibru ntre dorina de sporire
a efectului de levier prin creterea capitalului mprumutat, pe de o parte i implicarea firmei
n aciuni riscante. Aprecierea permanent a mrimii riscului financiar se poate realiza prin
compararea mrimii profitului previzionat cu masa dobnzilor de pltit pentru mprumuturile
contractate
1
. Dac exist o marj consistent ntre cei doi indicatori, n sensul c masa
profitului de realizat este cu mult mai mare dect masa dobnzilor de pltit, atunci se poate
considera c firma este protejat mpotriva riscului financiar.

2.6. Indicatori de structur financiar a firmei

Indicatorii de structur a pasivelor servesc la aprecierea structurii financiare a firmei a
compoziiei capitalului prin prisma surselor de constituire a acestuia. Calculul trebuie fcut
numai dup afectarea rezultatelor (profitului) pe destinaiile dorite altfel exist probabilitatea
lurii n considerare a unor date eronate. Astfel, neeliminarea dividendelor de repartizat poate
crete soldul datoriilor pe termen scurt, aa dup cum profitul afectat constituirii diferitelor feluri
de rezerve poate conduce la sporirea mrimii capitalului propriu.
Studiul ratelor de structur, permite obtinerea de informaie cu privire la modul n care se
asigur i se menine echilibrul financiar al ntreprinderii. Acest obiectiv se nfptuiete atunci
cnd se evalueaz i se compar diferitele tipuri de plasamente cu resursele aferente. De
asemenea din analiza evoluiei structurii activelor i pasivelor sale se pot desprinde concluzii cu
privire la slbiciunile, dar i punctele tari ale managementului ntreprinderii n privina manierei
n care asigur consistena echilibrului financiar.
Structura financiar a ntreprinderii poate fi studiat construind civa indicatori selectivi
specifici i anume:
- coeficientul capitalului propriu a crui nivel se apreciaz, fie prin raportul:
5 , 0


>
permanent Capital
propriu Capital

fie prin raportul,
1


>
lung si mediu termen pe Datorii
propriu Capital

indicatorul relev proporia pe care capitalul propriu (Capital social + rezerve) o deine n cadrul
capitalului permanent. El pune n eviden n fond relaia dintre capitalurile proprii avansate n
circuitul economic i capitalul mprumutat pe termen mediu i lung evideniind dac
ntreprinderea i-a epuizat deja sau nu, capacitatea de a mprumuta respectiv acesul la noi
capitaluri pe termen mediu i lung. Nivelul indicatorului trebuie s fie mai mare de 0,5 n primul
caz i supraunitar n al doilea caz. n situaiile n care el se apropie de aceste limite se indic

1
Filip Gh. Dimensiunea financiar a ntreprinderii, Eco Art, Iai, 1995, p.132
37
faptul c ntreprinderea nu mai poate spera n contractarea de noi mprumuturi pe termen mediu
i lung, deoarece, pe de o parte, creditorii si, mprumutnd n continuare, se expun unui risc
suplimentar, pe de alt parte, acionarii, i pun problema pierderii controlului firmei;
- gradul de ndatorare pe termen lung, stabilit potrivit relaiei:
5 , 0


s
permanent Capital
lung si mediu termen pe Datorii

Indicatorul este opusul coeficientului capitalului propriu, fiind considerat unul din
indicatorii care caracterizeaz, att fenomenul ndatorrii ntreprinderii, ct i pe cel al
echilibrului financiar pe termen lung. El permite verificarea faptului dac ntreprinderea i-a
epuizat sau nu capacitatea de ndatorare (aceasta fiind n viziunea managementului francez, de
50% din totalul resurselor cu caracter permanent);


- gradul autonomiei financiare, determinat potrivit relaiei de calcul:
) , (

lung si mediu scurt termen pe datoriilor totalul imprumutat Capitalul
propriu Capitalul

Indicatorul mai este denumit uneori, rata ndatorrii totale, rata finanrii i adesea la
modul general rata solvabilitii
1
. El este menit s reflecte potenialul de finanare a nevoilor
firmei pe seama resurselor proprii de capital i odat cu acestea, expunerea la risc, dar i gradul
de autonomie a ntreprinderii fa de creditorii si.


Teste de autocontrol

1. Prin ce se caracterizeaz autofinanarea?
2. Care sunt metodele care definesc finanarea extern?
3. Definii structura financiar i aratai criteriile de optimizare a acestei.
4. n ce const efectul de levier financiar?
5. Enumerai indicatorii de structur financiar ai firmei.

Teste gril

1) Care din urmtoarele afirmaii privind capitalul sunt adevrate:
a) n sens economic larg, capitalul exprim mijloacele bneti i expresia bneasc a acelor
materiale folosite de ntreprindere pentru producerea unor bunuri i servicii;
b) capitalul fictiv este reprezentat de sumele de bani din conturile bancare la termen ale firmei;
c) capitalul real cuprinde instrumentele prin care se constituie capitalul fictiv sau care faciliteaz
folosirea lui;
d) capitalul permanent cuprinde sursele mprumutate aflate la dispoziia firmei o perioad
ndelungat i sursele proprii.

2) Dreptul de subscripie:
a) reprezint pierderea de valoare a cursului aciunilor, ca urmare a emisiunii de noi aciuni;
b) reprezint diferena dintre preul de emisiune i valoarea nominal a aciunii i este supus
raportului cerere ofert;
c) arat diferena dintre preul de emisiune al noilor aciuni i preul bursier al aciunilor vechi.

3) Creterea de capital prin ncorporarea de rezerve are ca efect:
a) creterea capitalizrii bursiere a ntreprinderii i reducerea cu aceeai sum a rezervelor;
b) diluarea puterii vechilor acionari, ca urmare a distribuirii de aciuni gratuite;

1
G.Depallens, Gestion financire de lentreprise, 7
e
dition, Edition Sirey, Paris, 1977, p.297.
38
c) reducerea cursului bursier al aciunilor, ca urmare a repartizrii aceleiai bogii pe mai multe
aciuni.


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
39
UNITATE DE STUDIU 3. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN
LUNG

Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Coninutul i criterii de clasificare a investiiilor
Elemente financiare ale investiiilor
Criterii de selectare a investiiilor
Dezinvestiia
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal

Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea procesului de utilizare a capitalurilor ntreprinderilor pentru constituirea
activelor imobilizate

Obiectivele secundare ale capitolului
- Familiarizarea cu metodele i tehnicile de selectare a investiiilor
- Aprofundarea coninutului indicatorilor de eficiena a investiiilor
- Folosirea metodelor de apreciere a riscului economic n domeniul investiiilor

Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
Introducere
Principalul proces de utilizare a capitalului firmei, cel n urma cruia se constituie aparatul de
producie al acesteia, este prezentat avndu-se n vedere complexitatea desfurrii lui.
Aprecierea eficienei investiiilor impune folosirea unor tehnici care s elimine aciunea unor
factori care distorsioneaz rezultatele financiare ntre care aciunea factorului timp este
fundamental.

3.1. Coninutul i criterii de clasificare a investiiilor

Investiiile sunt consecina principalei decizii financiare a ntreprinderii, care presupune
crearea de capaciti de producie i de comercializare. Conceptul de investiii este deosebit de
complex fiind tratat n mod diferit de ctre economiti n funcie de punctul de vedere adoptat de
acetia.
ntr-o accepiune larg, investiiile reflect plasamentul de capitaluri lichide (mijloace
bneti) att n imobilizri pe termen lung de natur corporal, necorporal i n participaiuni,
ct i n imobilizri pe termen scurt
1
. ntr-o manier asemntoare, investiiile sunt definite i n
reglementri legale privind investiiile din ara noastr (Ordonana nr.92/1997 privind stimularea
investiiilor directe), respectiv ca participare la constituirea sau extinderea unei ntreprinderi n

1
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.57.
40
oricare din formele juridice prevzute de lege, dobndirea de aciuni sau pri sociale ale unei
societi comerciale, cu excepia investiiilor de portofoliu, precum i nfiinarea sau extinderea
n Romnia de sucursale de ctre societi comerciale strine.
n neles restrns, investiiile reprezint cheltuieli ce se efectueaz pentru obinerea de
active imobilizate, prin construire, reconstruire, lrgire, modernizare sau achiziionare de maini,
utilaje, instalaii, cldiri, mijloace de transport etc. Investiii sunt considerate i cheltuielile
referitoare la lucrrile de proiectare, prospeciuni i explorri geologice i pregtirea personalului
ce va lucra la obiectivele de investiie
1
.
n viziune economic, investiiile nseamn constituirea capitalului fix, adic a factorilor
fizici de producie i de comercializare. Aceti factori contribuie la funcionarea ntreprinderii pe
mai multe cicluri de exploatare succesive.
n optic financiar, investiiile sunt concretizarea deciziei de a efectua cheltuieli, n
prezent, n active imobilizate, prin exploatarea crora se estimeaz obinerea, n viitor, ealonat
n timp, a unor fluxuri de ncasri. F.Aftalion consider c a investi "nseamn a renuna, astzi
la mijloace bneti n sperana realizrii unor ncasri viitoare, distribuite n timp"
2
.
Din punct de vedere contabil, investiiile semnific diminuarea soldurilor conturilor de
lichiditi concomitent cu sporirea soldurilor de imobilizri fie c sunt corporale, necorporale sau
financiare. P.Mass afirm c investiiile "constau n transformarea mijloacelor financiare n
bunuri concrete"
3
.
Considerm c investiiile pot fi definite ca alocri sau cheltuieli legate: de crearea de
noi active imobilizate cu destinaie productiv sau social; de nlocuire a celor uzate; de
dezvoltare i/sau modernizare a celor existente, de achiziionare de active circulante precum i
de participaiuni.
Indiferent de punctele de vedere conform crora se definesc investiiile, se pot observa
cteva trsturi caracteristice:
- cu ocazia desfurrii investiiei se produce o transformare a valorii din forma bneasc n
forme materiale diverse (echipamente materiale, bunuri financiare, informaii etc.) care au
durate de via economic ndelungate;
- prin procesele de valorificare care urmeaz se sper obinerea unei valori suplimentare
concretizat ntr-un surplus monetar;
- operaiunile de constituire a activelor imobilizate, dar mai ales cele de valorificare suport
numeroase riscuri care dau caracter aleatoriu rezultatelor;
- pe timpul desfurrii investiiei are loc o imobilizare de mijloace financiare al crei cost
trebuie acoperit n viitor de rezultatele nete sperate.
Investiiile se clasific dup mai multe criterii. Astfel, din punct de vedere al naturii lor
investiiile se grupeaz n:
- investiii materiale concretizate n active ce privesc creterea sau modernizarea capacitii de
producie;
- investiii imateriale realizate, n principal, n programe de cercetare, programe informatice, n
pregtirea personalului precum i cele de reclam i publicitate;
- investiii financiare reprezentate de fondurile plasate n aciunile i obligaiunile achiziionate
de la alte firme.
Dup structura intern investiiile se clasific n:
- lucrri de construcii-montaj care se concretizeaz n cldiri, construcii speciale, amenajarea
i pregtirea teritoriului etc.;
- achiziii de utilaje care necesit montaj (fixarea n fundaii pe piloni sau postamente), sau
care nu necesit montaj (mijloace de transport etc.);

1
Bistriceanu Gh., .a. - Finanele agenilor economici, Editura Didactic i Pedagogic R.A., Bucureti, 1995, p.117.
2
Aftalion F., .a. - Thorie financire de l'entreprise, P.U.F., Paris, 1974.
3
Mass P. - Le choix des investissements, Dunod, Paris, 1968, p.29.
41
- lucrri i explorri geologice (prospeciuni, explorri pentru conturarea i extinderea
zcmintelor n masiv, lucrri de foraj, studii i cercetri geologice etc.);
- alte cheltuieli concretizate n obiecte de inventar, cheltuieli cu obinerea terenului, pentru
supravegherea tehnic pe durata realizrii investiiei etc.
Din punct de vedere al modului de executare a lucrrilor, investiiile se mpart n:
- investiii executate n antrepriz care privesc lucrrile executate de firmele specializate n
construcii-montaj;
- investiii executate n regie care se refer la lucrrile ce se pot realiza cu forele proprii ale
beneficiarului.
Din punct de vedere al legturii cu obiectul principal investiiile au urmtoarea structur:
- investiii de baz n care se includ obiectele i dotrile care asigur exploatarea normal a
proiectului prevzut;
- investiiile colaterale care privesc obiectele de investiii legate teritorial i funcional de
investiia direct precum centrala termic, reelele de canalizare, racorduri de utiliti etc.;
- investiiile conexe sunt cele care se realizeaz n alte ntreprinderi sau sectoare ca efect al
realizrii investiiei de baz pe linia aprovizionrii i desfacerii sau acoperirii cu utiliti.
Din punct de vedere al resurselor de finanare, investiiile pot fi
1
:
- finanate din fonduri proprii, care sunt amortizarea mijloacelor fixe, partea din profit
alocat pentru dezvoltare, sume din valorificarea activelor de prisos, precum i a
mijloacelor fixe scoase din funciune. Firmele cotate la burs pot mobiliza i sume din
vnzarea aciunilor;
- finanate din fonduri mprumutate. Acestea pot fi mprumuturi pe termen mediu i lung,
dar pot fi apelate i mprumuturile pe termen scurt. mprumuturile pot fi obinute de la
banc sau prin vnzarea de obligaiuni pe pia. Firmele pot apela, n anumite condiii, la
fonduri europene, oferite statelor membre ale Uniunii Europene.
ntre criteriile de clasificare a investiiilor o importan aparte l prezint cel care privete
structura resurselor angajate. Conform acestuia investiiile se mpart n:
- investiii brute care sunt realizate prin mobilizarea n principal a amortizrii i a profitului
firmei;
- investiii nete care sunt finanate doar pe seama profitului.
Aceste dou categorii sunt utilizate n teoria dar i practica economic fiind recomandate
pe plan internaional pentru a asigura comparabilitatea investiiilor n ceea ce privete volumul i
caracterul lor.

3.2. Elemente financiare ale investiiilor

n evaluarea investiiilor trebuie s se in cont de caracteristicile financiare ale efortului
depus i efectelor obtenabile. Efortul i efectele unei investiii sunt evideniate cu ajutorul
urmtoarelor elemente:
2

- suma cheltuielilor de investiii;
- durata de via a investiiei;
- profitul suplimentar sau economiile la costurile de exploatare;
- valoarea rezidual a investiiei.
Cheltuilelile de investiii sunt formate din totalitatea sumelor folosite pentru achitarea
activelor care reprezint obiectul respectivei investiii, precum i cele pentru plata transportului,
montajului, eventual, a taxelor vamale. Cheltuielile reflect, n principiu, efortul investitorului i
sunt reflectate n devizele elaborate cu aceast ocazie. Costul unei investiii de aport n natur este
dat de mrimea dividendelor care trebuiesc pltite aportului respectiv.

1
I.Neagoe - Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.116.
2
Stancu I. Gestiunea financiar a agenilor economici, Editura Economic, Bucureti, 1994, p.253
42
Durata de viaa a investiiei are semnificaii diverse, urmare a unghiurilor diferite din
care este tratat. Astfel, aceasta poate fi durata fiscal (contabil), tehnic, comercial sau
juridic, aspecte dezvoltate n partea privind elementele de calcul ale amortizrii.
Beneficiile suplimentare sunt rezultatul unei diferene favorabile investitorului, ntre
fluxurile marginale pozitive (ncasri) i cele negative (pli). Acest lucru nseamn c sporirea
ncasrilor, urmare a investiiei, fa de situaia anterioar investiiei, depete creterea plilor,
apreciat n acelai mod, datorit aceleiai cauze: investiia. Diferena din sporul de ncasri i
sporul de pli se concretizeaz n fluxul marginal de trezorerie.
Fluxurile marginale de trezorerie (FMT) sunt determinate de:
1

- excedentul brut de exploatare obinut suplimentar (EBE
S
);
- economiile fiscale din amortizare i provizioanale calculate (A);
- variaia marginal a nevoii de fond de rulment ( ANFR);
- subveniile primite pentru noua investiie (s);
- variaia sumelor obinute din cesiunea activelor dezinvestite (
e
V A ).
n aceste condiii, fluxurile marginale de trezorerie ar putea fi stabilite funcie de
elementele menionate anterior, astfel:
) 1 ( ) 1 ( T V S NFR A T EBE FMT
r S
A + A + = , unde T este cota de impozit pe profit.
Valoarea rezidual exprim preul posibil de realizat, dup ncheierea duratei de via a
investiiei, prin valorificarea activelor rmase, la preurile oferite pe pia. Sumele obinute din
valorificarea activelor scoase din funciune reprezint resurse importante pentru realizarea
investiiilor de nlocuire;


3.3. Criterii de selectare a investiiilor

Criterii de selectare a investiiilor ntr-un mediu sigur
Complexitatea procesului investiional prezint o serie de particulariti care impun
metode diverse i laborioase de apreciere a eficienei sale. n acest sens se poate afirma c durata
desfurrii acestui proces este mare, datorit perioadei de creare a imobilizrilor, n care se
pregtesc condiiile tehnico-materiale pentru viitoarea activitate de exploatare. Din aceast cauz
mijloacele angrenate n procesul investiional sunt productoare, n acest timp, din punct de
vedere financiar, de pierderi aa zis convenionale, justificate de perioada obiectiv necesar de
transformare a monedei n mijloace materiale. Eficientizarea procesului investiional poate fi
asigurat, n aceast faz, prin selectarea acelor proiecte care prin utilizarea capitalurilor
ntreprinderii s conduc la crearea imobilizrilor n cel mai scurt timp.
n procesul investiional are loc o accentuat separare a dou grupuri de fluxuri: unele
vizeaz fluxurile financiare negative, concretizate n cheltuielile efectuate, iar altele sunt
fluxurile financiare pozitive reprezentate prin ncasrile ce apar odat cu nceperea activitii de
exploatare. n consecin, cheltuielile se efectueaz n prezent, n timp ce rezultatele se vor
obine n viitor. Aceast situaie creaz dificulti n aprecierea eficienei constituirii
capitalurilor pentru investiii, deoarece efortul i efectul nu se situeaz n acelai moment, fapt ce
prejudiciaz credibilitatea concluziilor, fapt ce impune actualizarea sau capitalizarea, tehnici de
eliminare a neajunsului menionat.
Procesul investiional presupune colaborarea unui numr important de participani:
proprietari-investitori, mprumuttori, ntreprinderi partenere, salariai, stat, fiecare cu interese
bine individualizate, de multe ori chiar divergente. Indicatorii de eficien ai constituirii
capitalurilor pentru investiii sunt construii astfel nct s reflecte obiectivele unora, sau ale
tuturor celor implicai n acest proces.

1
Stancu I. Op. cit., p.255
43
n constituirea i utilizarea capitalurilor pentru investiii, pe anumite perioade de timp se
manifest o serie de riscuri. Din aceast cauz este absolut necesar s se evalueze dimensiunea
fiecrui risc potenial, n vederea selectrii doar a acelor proiecte, cel mai bine protejate.
Capitalurile ntreprinderii se concretizeaz, n urma transformrii lor din forma bneasc
n forma material, ntr-o diversitate de active imobilizate a cror contribuie la rezultatele
financiare este adesea dificil de determinat, i atunci doar cu ajutorul unui numr mare de
indicatori. Necesitatea utilizrii mai multor criterii de apreciere a eficienei investiiilor este
determinat, deci, att de complexitatea procesului investiional, ct i de limitele pe care fiecare
criteriu le conine. Aceste limite reflect incapacitatea indicatorilor utilizai de a surprinde,
fiecare n parte, sub toate aspectele, eficiena procesului investiional. n acest context, profesorul
B. Colasse constat c ntre indicatorii utilizai n aprecierea eficienei investiiilor n active
imobilizate, cei mai frecveni ntlnii n practic sunt: rata intern de rentabilitate cu 58,4% din
cazuri i termenul de recuperare a investiiilor, cu 34,5%
1
.
Criteriile utilizate n aprecierea eficienei proiectelor de investiii pot fi clasificate n dou
grupe:
2

A. criterii tradiionale (simple);
B. criterii bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare.
A. ntre criteriile tradiionale cele mai ntlnite n practica economic sunt:
- al rentabilitii;
- al lichiditii (al duratei de recuperare a capitalului investit);
- al costului (al economiei sau al depirii costului de producie)
3
.
Criteriul rentabilitii presupune determinarea ratei rentabilitii economice a proiectului
de investitie i apoi compararea acesteia cu rate similare ce privesc alte proiecte, sau cu mrimi
ce privesc ali indicatori ai firmei precum rata rentabilitii capitalului fix. n economia de pia
nu se pune problema att a tipului de investiie ce urmeaz a se realiza, ct de a selecta cele mai
bune proiecte, utilizndu-se ct mai eficient capitalurile disponibile. Criteriul rentabilitii este,
din aceast cauz, cel mai important n adoptarea proiectelor. Ca regul general, rata
rentabilitii (R) trebuie s fie mai mare dect costul capitalurilor proprii i mprumutate (K):
R > K
Aprecierea proiectelor de investiie, dup criteriul rentabilitii, poate fi realizat cu
ajutorul mai multor indicatori. ntr-o viziune contabil, cu un pronunat caracter static,
rentabilitatea este evideniat cu ajutorul raportului:
4

100

net Beneficiul
=
neta Investitia
atii rentabilit Rata
Indicatorul se calculeaz pentru fiecare an al duratei de via economic a activelor fixe
rezultate din investiie. Pentru a elimina influena variaiilor anuale ale beneficiilor nete, ali
autori propun ca la numrtorul relaiei s se ia n considerare beneficiul mediu anual
5
.
100

anual mediu Beneficiul
=
neta Investitia
atii rentabilit Rata
Credibilitatea indicatorului este pus n discuie datorit modului de calcul al investiiei
nete anuale. Investiia net se determin prin deducera amortizrilor anuale din valoarea rmas
a activelor imobilizate. Indicatorul este astfel conceput, deoarece se consider c mrimea
capitalului participant la fiecare proces economic este dat de valoarea rmas de recuperat a
acestuia. Dac avem n vedere procesul de transmitere a valorii, atunci raionamentul este corect.
n realitate capitalul particip la activitatea economic cu valoarea lui de pia. Folosirea acesteia
ar putea pune n eviden dimensiunea corect a rentabilitii investiiei. Regulile rigide ale
contabilitii privind evidenierea activelor imobilizate nu permit ns acest lucru. Rentabilitile

1
B. Colasse - Gestion financire de l'entreprise, P.U.F., Paris, 1993, pag 393.
2
P.Conso - Op.cit., p.435.
3
Opriescu M., .a. - Op.cit., p.60.
4
Toma Mihai Finane i gestiune financiar de ntreprindere, Ed.Economic, Bucureti, 1998, pag. 45
5
Bistriceanu Gh. .a. - Op. cit. pag. 127.
44
anuale, ca urmare a lurii n calcul a investiiei nete, sunt tot mai ridicate ctre sfritul perioadei
de via economic a activelor imobilizate, ceea ce nu corespunde realitii. ntreprinderile care
folosesc acest indicator, nu pot lua decizii corecte de cretere economic, deoarece dei ele sunt
(dup acest indicator) rentabile, ba chiar tot mai rentabile de la an la an, n realitate ele nu
dispun de resurse nici pentru realizarea unei dezvoltri prin autofinanare, nici pentru o garanie
acceptabil n vederea creditrii.
ntr-o viziune dinamic, criteriul rentabilitii este aplicat prin compararea fluxurilor
financiare pozitive cu cele negative ocazionate de procesul utilizrii capitalurilor pentru investiii
n active fixe. Rata rentabilitii economice a proiectului se calculeaz prin raportarea cash-
flow-ului anual (CF
a
), la capitalul investit (I):
100 =
I
CF
R
a

Dac cash-flow-urile anuale nu sunt egale n fiecare an, atunci se pot determina mrimi
medii. Astfel, relaia devine: 100 =
I
CF
R
a

Conform acestui criteriu este acceptat acel proiect care are cea mai ridicat rat de
rentabilitate. Totui, o serie de limite fac ca acest criteriu s conduc la concluzii mai puin
credibile. Astfel:
- nu ia n considerare consecinele aciunii factorului timp;
- nu poate realiza ealonarea n timp a ncasrilor, plilor i implicit a profiturilor (cash-flow-
urilor);
- nu calculeaz efectele riscurilor inerente oricrui proiect de investiie;
- dei poate sugera care este ctigul adus de un proiect la un leu investit, calitatea concluziei
este condiionat de ct de potrivit este baza de comparaie.
Criteriul lichiditii sau al duratei de recuperare a capitalului investit reflect perioada n
care capitalul, odat investit i aflat sub form material, revine n forma iniial, adic cea
bneasc, prin ncasrile nete realizate din exploatarea capacitilor create. n eventualitatea
analizrii mai multor proiecte concurente care au acelai grad de rentabilitate, pentru alegerea
investiiei optime se aplic i alte criterii cum ar fi cel al lichiditii. Prin lichiditate financiar se
nelege capacitatea ntreprinderii de a transforma n bani, activele de care dispune. Criteriul
lichiditii de selectare a investiilor urmrete ca acestea s se recupereze ct mai repede posibil,
adic investitorul s intre n posesia capitalurilor avansate i a rentabilitii scontate ntr-un
termen ct mai scurt, pentru a le putea folosi n vederea iniierii altor operaiuni economice. De
regul, lichiditatea se stabilete n numr de ani de recuperare a capitalurilor utilizate pentru
investiii n active imobilizate.
n
R V F C
F C
n
t
t
. . ) . . (
. .
1
+
=

=

iar, V.R. este valoarea rezidual a activelor imobilizate, iar n durata de funcionare a
capacitii create prin investiie.
Determinarea cash flow-ului mediu anual, avndu-se n vedere i sumele obtenabile din
valorificarea activelor imobilizate, la scoaterea lor din funciune (V.R.), confer o dimensiune
mai real fluxurilor de intrare. Manifestarea atributelor proprietii d ntreprinderii posibilitatea
de a dispune de toate sursele pentru finanarea investiiilor. Indicatorii folosii n aprecierea
eficienei utilizrii capitalurilor cu aceast destinaie trebuie construii n conformitate cu
realitile economice. Termenul de recuperare reprezint, deci, numrul de ani, dup care suma
fluxurilor marginale de trezorerie devine egal cu suma investiiei. Acest indicator asigur o
alegere a variantelor de investiii, n funcie de rapiditatea recuperrii capitalurilor. Este o metod
simpl de luare a unei decizii de investiii ce penalizeaz acele proiecte unde recuperarea
fondurilor investite se face ntr-o perioad mai mare de timp i care pot fi astfel afectate de riscul
de nerecuperare.
45
Criteriul lichiditii urmrete ca termenul de recuperare s fie mai mic dect durata de
via a investiiei, cu deosebire se are n vedere s fie mai mic dect durata sa comercial.
Metoda aceasta prezint, ns, un inconvenient: elimin de la selecie proiectele de investiie cu o
bun rentabilitate, dar realizat pe termen lung, care pot fi eseniale pentru prosperitatea
ntreprinderii. Transformrile ce au loc n formele capitalului ntreprinderii pot fi evideniate, att
n faza de realizare a investiiilor ct i ulterior n cea de exploatare. Astfel, cu ocazia nfptuirii
investiiilor lichiditatea de ansamblu a activelor firmei se diminueaz datorit modificrii
compoziiei capitalului ca urmare a sporirii ponderii activelor cu durat de via ndelungat.
Dup punerea n funciune a obiectivului, amortizarea activelor imobilizate mpreun cu profitul,
obinut din vnzarea produciei, permit ntreprinderii recuperarea capitalului consumat. Durata
de recuperare apare astfel la convergena dintre mrimea investiiei avansate i mrimea
cumulat a cash-flow-ului. Durata de recuperare a investiiei (D.r.) se determin cu ajutorul
relaiei:
a F C
I
r D
. .
. . = , unde
a F C . . este cash-flow-ul mediu anual.
Conform acestui criteriu, cel mai bun proiect este acela care permite recuperarea cea mai
rapid a investiiilor efectuate. Simplitatea aplicrii lui il face uor utilizabil n alegerea
proiectelor, ns prezint o serie de inconveniente, unele specifice criteriilor care nu se bazeaz
pe actualizare:
- nu ia n considerare ealonarea n timp a fluxurilor de ncasri i pli;
- neglijeaz efectele ce se produc dup recuperarea investiiilor;
- avantajeaz proiectele care permit acumularea rapid a capitalului n raport cu cele la care
acest proces se realizeaz pe perioade lungi.

Criteriul costului este aplicabil cu precdere n cazul selectrii investiiilor de nlocuire i
ndeosebi a celor ce vizeaz modernizarea. Aplicarea criteriului presupune parcurgerea a dou
etape:
1

1) determinarea economiei (E) sau a depirii costurilor de producie (D), urmare a
investiiei conform relaiei: ) ( ) ( ) (
1
l
i
r
r
o
D
V
C
D
V
C D E + + = , unde
C
0
sunt costurile de exploatare, exclusiv cheltuielile privind amortizarea nainte de investiie;
V
r
este valoarea rmas a mijlocului fix prevzut a fi nlocuit;
D
r
este durata de funcionare rmas a mijlocului fix de nlocuit;
C
1
sunt costurile de exploatare, mai puin amortizarea aferent mijlocului fix, prevzut a se
achiziiona;
V
i
este valoarea de intrare a noului mijloc fix;
D
l
este durata normal de funcionare a noului mijloc fix;
2) dac n urma calculelor se obine o economie, se continu cu stabilirea ratei
randamentului investiiei (r): 100

=
r i
V V
E
r
Dac rata randamentului investiiei este superioar ratei randamentului mijloacelor fixe
ale firmei, proiectul poate fi acceptat.


B. Criteriile bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare sunt urmarea
strdaniilor, att ale teoreticienilor ct ale practicienilor economiti, de reflectare mai corect a
eficienei proiectelor de investiii. n acest sens, se impune ca att efortul ct i efectul ce privesc
o investiie s se refere la acelai moment. Aceasta deoarece, n procesul investiional exist un
decalaj temporal ntre perioada efecturii cheltuielilor de investiii (faza I) i cea a obinerii

1
Opriescu M., .a. - Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Dova, Craiova, 1996, p.61.
46
rezultatelor (faza a II-a). n prima faz se nregistreaz fluxuri financiare negative (cheltuieli
privind crearea activelor imobilizate) iar n a II-a, fluxuri financiare pozitive (ncasri din
vnzarea produciei diminuate cu cheltuielile de exploatare) respectiv surplusul monetar
(fig.nr.3):



faza I fluxuri financiare pozitive- cash-flow -
crearea capacitii de producie (ncasri din vnzarea produciei mai
puin cheltuieli de exploatare)


fluxuri financiare negative faza a II-a
(cheltuieli de investiii) exploatarea capacitilor de producie

Fig.nr.3. Evoluia fluxurilor financiare n procesele de creare i
de utilizare ale capacitilor de producie

Exist un adevr incontestabil: printr-o utilizare raional, valori prezente pot fi sporite n
viitor. Pentru asigurarea comparabilitii datelor, aparinnd unui proiect de investiie ce vizeaz
prezentul, cu cele care privesc viitorul, se apeleaz la tehnici cu ajutorul crora se multiplic
valorile prezente, n viitor, sau se diminueaz cele viitoare, n prezent.
Capitalizarea este tehnica cu ajutorul creia se poate calcula nivelul viitor, la o anumit
dat, a unei sume plasate n momentul actual. Dac lum n considerare rata rentabilitii "r" la
care un anumit capital "C" poate fi fructificat, atunci n anul "t" valoarea capitalului rezultat din
calculele capitalizrii este:
- dup un an capitalul are un nivel nou "C
1
":
) 1 (
1
r C r C C C + = + =
- dup al doilea an capitalul are urmtoarea valoare "C
2
":
2
2
) 1 ( ) 1 )( 1 ( ) )( 1 ( )] 1 ( [ ) 1 ( r C r r C Cr C r r r C r C C + = + + = + + = + + + =
- prin extrapolare, n anul t capitalul ajunge la urmtorul nivel:
t
t
r C C ) 1 ( + =
n legtur cu operaiunile privind capitalizarea sunt de fcut cteva remarci:
- relaia (1+r)
i
reprezint factor de capitalizare (fructificare);
- suma total reprezentnd capitalizarea cuprinde att capitalul ct i acumularea la finele
fiecrui an;
- rata rentabilitii "r" este luat n calcul la nivelul costului capitalului, deoarece acesta exprim
obligaia minim a investitorului.
Actualizarea este tehnica prin intermediul creia se determin valoarea actual, la
nceputul anului unu, sau n momentul zero, a sumelor capitalizate la finele anilor 1,2,..., n.
Operaiunea se realizeaz cu ajutorul factorului de capitalizare:
) 1 (
1
r +
.
Astfel, valoarea capitalului naintea unui an de fructificare (C) era:
) 1 (
1
1
r
C C
+
= ; unde
C
1
este nivelul capitalului dup un an de fructificare. Relaia este dedus din C
1
= C(1+r);
- naintea a doi ani de capitalizare, mrimea capitalului este:
2
2
) 1 (
1
r
C C
+
= , dedus din C
2
= C(1+r)
2
;
- naintea a t" ani capitalul este:
47
t
t
r
C C
) 1 (
1
+
= , dedus din C
t
= C (1+r)
t
.
Prin prisma actualizrii, oportunitatea investiiilor se exprim prin capacitatea de a
recupera cheltuielile din suma fluxurilor de trezorerie (F
t
) actualizate;
n
n totale
r
F
r
F
r
F
r
F F
) 1 (
1
...
) 1 (
1
) 1 (
1
1
1
3
3
2
2 1
+
+ +
+
+
+
+
+
= , cnd
F
1
= F
2
= ... = F
n
relaia devine

=
+
=
n
i
n
i totale
r
F F
1
) 1 (
1
, oportunitatea este realizat cnd
Suma Chelt. investiii = Suma fluxurilor totale de trezorerie actualizate
Dac se utilizeaz capitalizarea (fructificarea) atunci oportunitatea este formulat prin
posibilitatea ca suma cheltuielilor de investiii capitalizate s fie inferioar sumei fluxurilor de
trezorerie viitoare:
Suma chelt.de investiii capitalizate s Suma fluxurilor trezorerie
Folosirea celor dou tehnici trebuie s conduc la concluzii identice pentru aceeai investiie.
Formularea lor ns difer, exemplu:
- n cazul capitalizrii, o investitie este oportun dac 1000 u.m. cheltuite astzi ofer n perioada
"t" o sum de fluxuri de trezorerie de cel puin 1500 u.m. (dac rentabilitatea estimat este de
500 u.m.);
- n cazul actualizrii, oportunitatea este realizat dac pentru 1500 u.m. fluxuri de trezorerie
estimate a se obine n perioada "t", se cheltuie astzi cel mult 1000 u.m. (la aceeai
rentabilitate).
Criteriile bazate pe tehnicile de actualizare sau de capitalizare prezint o serie de limite:
- dei unele sunt oportune, din punct de vedere financiar nu sunt rentabile. De aceea trebuie s
se fac o disociere ntre rentabilitate i calculul actuarial, pe de o parte i productivitatea
investiiei, dup darea n funciune i integrarea ei n firm, pe de alt parte. Anumite costuri
legate de aceast productivitate, mai slab, trebuiesc deduse din cash-flow-ul net al
investiiei;
- dac investiia are o durat lung de funcionare, intervin greuti n estimarea corecta a
fluxurilor i alegerea ratei de actualizare (capitalizare).
Printre indicatorii folosii n aprecierea eficienei proiectelor de investiii cei mai utilizai
sunt: valoarea actualizat net i rata intern a rentabilitii. Semnificaia valorii actualizate nete
decurge din legea randamentelor descresctoare ale oportunitilor de investiii din economie.
Potrivit acesteia randamentul marginal adic profitul la un leu investit este descresctor pe
msur ce se investete tot mai mult. De aceea, decidentul trebuie s tie cnd s se opreasc n a
investi. Studierea indicatorului arat c n formularea concluziilor nu este oferit un rspuns clar
ci doar premise pentru analize mai detaliate. Evaluarea investiiilor pe baza valorii actuale i nu a
valorii viitoare, este o alegere subiectiv i motivat de ordin tehnic. Este mai uzual actualizarea
veniturilor viitoare la momentul prezent i compararea, pe aceast baz, a diferitelor variante de
investiii dect capitalizarea lor la un moment viitor, n vederea efecturii aceleiai comparaii de
variante ale investiiilor. Raionamentul este similar, dar, din conformism, literatura de
specialitate a reinut i recomand, mai degrab, criteriul valorii actualizate nete. Acest criteriu
se fundamenteaz obiectiv pe randamentele descresctoare ale oportunitilor de investiii,
independent de preferinele subiective ale consumatorului. n ipoteza existenei unei piee
monetare nesaturate, rata medie a dobnzii pe aceast pia este aceea la care se vor actualiza
veniturile viitoare din investiia n active imobilizate, n oricare din oportunitile de investiii, cu
randamente superioare sau egale ratei dobnzii. n aceste condiii, orice reinvestire, ulterioar de
capitaluri se poate face cel puin prin plasamente pe piaa monetar (nesaturat) i nu n
oportuniti de investire cu randamente inferioare ratei dobnzii. Rata dobnzii de pia (r)
dobndete astfel rolul de criteriu obiectiv de evaluare a proiectelor de investiie i de selecie a
celor mai eficiente. Fiind un factor exogen n modelul de evaluare, rata dobnzii, ca indicator
48
macroeconomic, are o neutralitate n procesul de evaluare a investiiilor care i confer fiabilitate
i pertinen n calculele de eficien.
Plusul de rentabilitate, ce rezult din selecia i promovarea proiectelor de investiii
superioare investiiei pe piaa financiar, contribuie la creterea valorii ntreprinderii. Contribuia
fiecrui proiect de investiii la acest supliment de valoare a ntreprinderii este ceea ce se cheam
valoarea actualizat net (V.A.N.). Msurarea V.A.N. se face, deci, n puterea de cumprare din
prezent a monedei n care de altfel este msurat i efortul de investiie. Pentru comparabilitatea
fluxurilor viitoare de trezorerie, cash-flow-urile (CF
1
, CF
2
, CF
3
) cu cheltuielile prezente de
investiii ( I
1
, I
2
, I
3
) cel mai adesea se face actualizarea celor dinti, la rata dobnzii fr risc,
respectiv exprimarea lor n lei la puterea de cumprare de azi:

=

+
=
n
t
t
t
I
r
CF
N A V
1
0
) 1 (
. . .
Acelai raionament se poate face i prin exprimarea mrimilor de comparat (investiii i
cash-flow-uri viitoare) n lei, la puterea de cumprare de la sfritul duratei de via a investiiei.
n aceste condiii, fluxurile de trezorerie, care se compar, se exprim la mrimea lor viitoare
rezultat prin capitalizarea la rata dobnzii fr risc. Criteriul de comparare este deci, valoarea
viitoare net (V.V.N.), care este capitalizarea V.A.N., pe perioada de via a investiiei (n) :
n
n
t
t n
t
r I r CF N V V ) 1 ( ) 1 ( . . .
1
0
=

+ + = sau,
n
r N A V N V V ) 1 .( . . . . . + = , deci
pentru reciprocitate, V.A.N. reprezint actualizarea V.V.N. pe aceeai perioad economic a
investiiei:
n
r
N V V
N A V
) 1 (
. . .
. . .
+
=
Valoarea actualizat net se determin ca diferen ntre fluxurile de trezorerie viitoare i
actualizate la rata dobnzii de pia, respectiv valoarea lor actual, pe de o parte i capitalul
investit, pe de alt parte. Regula V.A.N. pornete de la ipoteza, menionat mai sus, de pia
monetar nesaturat. Cu ct veniturile actualizate vor fi mai mari dect capitalurile investite, cu
att proiectul de investiie va fi mai eficient. Teoria financiar nu a gsit un criteriu mai fiabil
pentru selecia proiectelor de investiie, dect maximizarea V.A.N. . Este vorba de valoarea
actualizat net maxim ce se poate obine pe curba randamentelor descresctoare ale
investiiilor n comparaie cu rata medie a dobnzii.
Optimul alocrilor de capitaluri este atins atunci cnd rata marginal de rentabilitate a
ultimelor proiecte de investiie (R.M.I.) devine cel puin egal cu rata dobnzii de pia (R.M.I.>
i). Dincolo de acest nivel al investiiilor, ratele marginale de rentabilitate ar fi din ce n ce mai
mici, n comparaie cu rata dobnzii, iar investiiile ar determina reducerea V.A.N. Considernd,
n continuare, rata medie a dobnzii ca un randament de referin n materie de investiie, regula
V.A.N. de evaluare a proiectelor poate fi transpus n termeni de rate de rentabilitate specifice
fiecrui proiect de investiie, motiv pentru care ele se mai numesc i rate interne de rentabilitate
(R.I.R.). n determinarea lor se pornete de la ipoteza c veniturile viitoare (C.F
t
) pot fi
reinvestite constant la aceast rat intern de rentabilitate care urmeaz s se determine din
relaia iniial a investiiei pe piaa monetar:
- n cazul unei perioade:
1 0
. . .) . . 1 ( F C R I R I = + , unde 1
.
. . .
0
1
=
I
F C
R I R ,
- pentru n perioade:

= =
= +
n
t
t
n
t
t
F C R I R I
1 1
0
. . .) . . 1 ( ,
unde R.I.R. este singura necunoscut iar calculul ei se face prin tatonri repetate ale unor rate
care apropie cel mai mult cei doi termeni ai egalitii. Proiectele de investiii care vor avea rata
intern a rentabilitii mai mare dect rata medie a dobnzii vor fi preferabile celor care au rata
intern mai mic sau egal cu rata dobnzii (R.I.R.s i). Pentru un proiect de investiie, rata
intern de rentabilitate exprim rata care egalizeaz veniturile actualizate obinute din vnzarea
49
produciei cu costurile investiiei i a celor cu exploatarea pe ntreaga perioad de funcionare a
obiectivului.
Determinarea ratei interne de rentabilitate se poate face i pe cale grafic. Metoda grafic
se prezint n figura nr. 4. Din asemnarea celor dou triunghiuri, rezult proporionalitatea
laturilor lor
1
:
CD
AC
CE
BC
DE
AB
CDE ABC = = A ~ A ,
dar catetele AB respectiv DE reprezint veniturile actualizate nete (pozitive - AB, negative - DE)
ce pot fi obinute cu rata maxim respectiv minim de actualizare:
AB = V
1

DE = V
2

Mrimea laturii BC poate fi exprimat n funcie de valoarea optim a ratei interne de
rentabilitate (aflat n punctul C) i valoarea minim a aceleeai rate (aflat n punctul B). BC =
R.I.R. - a min. ntr-un mod similar se poate exprima i dimensiunea laturei CE, funcie de rata
intern de rentabilitate maxim (aflat n punctul E) i mrimea optim a acesteia (aflat n
punctul C). CE = a max - R.I.R.

Venitul net
actualizat

V
1
A





B C E rata de actualizare
a min R.I.R. a max



V
2
D

Fig.nr.4. Dimensionarea ratei interne de rentabilitate prin metoda grafic

Egalitatea
CE
BC
DE
AB
= devine:

. . . max .
min . . . .
2
1
R I R a
a R I R
V
V

= sau
min) . max . ( min . . . .
min . min . min . max . min . max .
. . .
min . max . ) .( . .
max . . . . . . . max .
min) . . . . ( .) . . max . (
2 1
1
2 1
1 1 2 1
2 1
2 1
2 1 2 1
2 2 1 1
2 1
a a
V V
V
a R I R
V V
a V a V a V a V
V V
a V a V
R I R
a V a V V V R I R
a V R I R V R I R V a V
a R I R V R I R a V

+
+ =

+
+ +
=
+

=
+ = +
=
=



1
Buctaru D-tru, Tofan A., Mihai C. - Gestiunea investiiilor agroalimentare, Editura Junimea,Iai , 1997,pag.173.
50
Aceast relaie reprezint formula de calcul analitic de determinare a ratei interne de
rentabilitate. Notaiile utilizate sunt urmtoarele:
- V
1
este venitul net actualizat pozitiv care corespunde unei rate minime de actualizare ( a. min);
- V
2
este venitul net actualizat negativ care corespunde unei rate maxime de actualizare (a.max).
Relaiile de actualizare a.min. i a.max. se aleg n aa fel nct s se obin un venit net
actualizat pozitiv pentru a.min. i negativ pentru a.max., iar diferena dintre aceste dou
rate s nu fie mai mare de 5%. Att a.min. ct i a.max. se stabilesc prin ncercri.
Limitele acestui indicator de selecie a investiiilor constau n faptul c se bazeaz pe
ipoteza puin realist a reinvestirii constante n aceeai ntreprindere i la aceeai rat intern a
rentabilitii veniturilor viitoare. Aceast ipotez se poate justifica printr-o serie de situaii care
pot aprea n procesul de utilizare a capitalurilor pentru investiii n active fixe cum ar fi:
depirea cheltuielilor pentru investiii prevzute iniial, sporirea preurilor la materiile prime sau
combustibil i energie, epuizarea unor surse de aprovizionare cu materii prime, depirea
perioadei de atingere a parametrilor proiectai etc. Specialitii financiari au propus utilizarea
unei rate interne modificate, n ipoteza reinvestirii veniturilor viitoare la o rat de rentabilitate
specific ntreprinderii i nu proiectului de investiii analizat.
1
Se determin astfel o rat intern
de rentabilitate modificat (R.I.R.M.), mult mai realist pentru evaluarea proiectelor de investiii:
1
) 1 (
. . . .
0
0

+
=
I
r CF
M R I R
i
, pentru o perioad i
1
) 1 ( .
. . . .
0
0

+
=

=

I
r F C
M R I R
n
t
t n
i t

pentru n perioade n care r
i
este rata de rentabilitate specific ntreprinderii la care pot fi
reinvestite veniturile viitoare. n aprecierea eficienei proiectelor de investiii este recomandabil
s se combine utilizarea indicatorilor valoarea actualizat net, rata intern a rentabilitii sau a
ratei rentabilitii modificat, cu ali indicatori. Se elimin astfel imperfeciunile ce nsoesc un
indicator sau altul n luarea deciziei optime de investiii. Cu toate acestea, regula V.A.N. este,
incontestabil, metoda cea mai riguroas de selecie a investiiilor, ea prezentnd cele mai puine
inconveniente pe plan conceptual. Valoarea actualizat net, care asigur cel mai bine
maximizarea valorii firmei, apare deci ca una din regulile eseniale n materie de finane private
i de pia financiar.


Criterii de selectare a investiiilor n condiii de risc
Orice investiie comport un risc. Cu ct riscul este mai mare cu att crete pretenia
asupra remuneraiei (rentabilitii) capitalurilor investite. Profitabilitatea unei investiii
asemntoare realizat n trecut poate fi exprimat prin trei stri posibile: optimist, pesimist i
medie
2
. Starea optimist este exprimat de cel mai ridicat cash flow obinut n perioada de
exploatare a investiiei, cea pesimist de cele mai mici rezultate ale indicatorului menionat, iar
cea de a treia de media primelor. n vederea msurrii riscului se parcurg o serie de etape:

- se calculeaz sperana producerii fluxul cu cea mai mare probabilitate de apariie S(CF)
care este media ponderat a fluxurilor calculat pentru fiecare an de exploatare (t)
3
.

=
=
m
i
it it
X CF CF S
1
) ( , n care it reprezint numrul de stri (pn la m) estimate ale

1
Ion Stancu - Finane.Teoria pieelor financiare. Finanele ntreprinderilor. Analiza i gestiunea financiar, Editura Economic,
Bucureti,1996, pag.198
2
I.A.Giurgiu Finan ele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.68; Gh.Negoescu Risc i incertitudine n economia
contemporan, Editura Alter Ego Cristian, Galai, 1995, p.77-108.
3
I.Stancu - Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996, p.198.
51
fluxurilor de trezorerie i n anul de exploatare (t); X
it
reprezint probabilitile de apariie ale
fluxurilor t.

- se stabilesc diferenele ntre nivelul fiecrei stri i media obinut pentru a eluda sensul
negativ al uneia din cele trei diferene se ridic la ptrat, n aceste condiii aleatorii,
ntreprinderea apreciaz eficiena utilizrii capitalurilor investite n raport cu sperana medie, dar
i cu mrimea abaterilor fa de medie. Avnd aversiune fa de risc, interesul su este de a ti
dac riscul asumrii acestor abateri (variabilitii fluxurilor de trezorerie) este bine remunerat
alturi de rentabilitatea medie a investiiei.

- se nmulesc ptratele cu ratele de rentabilitate i se adun apoi aceste produse, mrimea
riscului i a primei de risc care se adug rentabilitii medii a proiectului (n vederea
determinrii ratei de actualizare), este dat de dimensiunea dispersiei (
2
) i mai ales de rdcina
ptrat a acesteia, respectiv abaterea medie ptratic (o).

=
=
m
i
it it t
X CF
1
2 2
) ( o , de unde,

=
=
m
i
it it t
X CF
1
2
) ( o
Mrimea cifric a abaterii nu spune mare lucru asupra dimensiunii riscului. De aceea este
necesar s ncadrm cifra reprezentnd riscul ntr-un interval nchis (0,1), apropierea de unu
semnificnd un nivel ridicat iar ndeprtarea o scdere a lui. O asemenea expresie a riscului este
oferit de coeficientul de variaie (Cv) stabilit astfel:
) (CF S
C
v
o
=
Urmtoarea etap n procesul de fundamentare a deciziei de investiie n funcie de risc o
reprezint integrarea rezultatului n aceast decizie. Aceasta nseamn c decizia este luat n
deplin cunotin de cauz a tot ceea ce s-ar putea ntmpla n viitor cu efectele deciziei de
astzi, hotrndu-se n acest sens o serie de msuri compensatorii. Integrarea riscului n decizia
de investiie se face cu ajutorul mai multor metode: analiza de sensibilitate, metoda simulrii,
metoda ajustrii ratei de actualizare, metoda echivalentelor certe, metoda arborelui de decizie
etc.
1

Analiza de sensibilitate presupune parcurgerea a dou etape: a) definirea condiiilor n
care se estimeaz c va funciona viitoarea investiie, b) stabilirea intervalului de variaie a
acestor condiii. ntre condiiile care definesc mediul viitor al investiiei amintim: dimensiunea
cererii globale (fizic sau valoric), ponderea pe pia la care poate spera firma, preul de
vnzare, costurile variabile viitoare de exploatare precum i cele fixe. Combinarea acestor
condiii contribuie la definirea nivelului rentabilitii viitoare. Intervalul posibil de variaie a
celor mai sus artate poate fi cuprins ntre un nivel pesimist (cererea cea mai mic, ponderea
minim pe pia, preuri foarte mici i cheltuieli foarte mari) i un nivel optimist opusul celor
prezentate. Analiza de sensibilitate are un caracter static deoarece nu reuete s surprind
influenele propagate ale modificrii unei variabile asupra celorlalte.
Metoda simulrii nltur n bun msur neajunsurile metodei precedente, deoarece
construiete scenarii pentru toate situaiile create consecin a modificrii n diferite moduri a
variabilelor luate n considerare. Mai multe modele exprim ideea simulrii procesului
investiional, ns mai utilizat este modelul lui D.Hertz. Acesta comport n aplicarea lui patru
etape: a) definirea factorilor caracteristici unui proiect de investiie; b) calcularea distribuirii
probabilitilor pentru fiecare din cei nou factori; c) stabilirea ratelor de rentabilitate pentru
fiecare situaie rezultat din distribuirea probabilitilor; d) ordonarea ratelor de rentabilitate
corespunztor distribuirii probabilitilor.
Factorii caracteristici unui proiect de investiie sunt ordonai n trei grupe: a) factori ce
caracterizeaz piaa; mrimea pieei, preul de vnzare, rata de cretere a pieei, ponderea firmei

1
I.A.Giurgiu Op.cit., p.72.
52
pe pia; b) factori ce caracterizeaz investiia n cauz; preul de deviz a investitiei, valoarea
rezidual a investiiei; c) factori ce caracterizeaz costul de exploatare; costuri variabile, costuri
fixe, durata de exploatare util a instalaiilor. Existena riscurilor impune cerine suplimentare
privind eficiena investiiilor n sensul majorrii ratei rentabilitii (R) cerut proiectelor cu o
cot de risc (o
t
) astfel nct: R
t
+ > o remuneraia capitalurilor investite.
Analiza eficienei investiiilor se poate realiza apelnd la toate criteriile menionate, sau
doar la unele, funcie de interesele celor implicai n acest proces.
Criteriile de aprecierea eficienei investiiilor se utilizeaz, dup B. Colasse, cu deosebire,
n dou din fazele activitii de fundamentare a deciziilor de investiii, respectiv n faza evalurii
eforturilor i a efectelor precum i n cea a selectrii variantelor
1
(fig.nr.5.)


Perceperea ntocmirea Evaluarea Alegerea
necesitilor variantelor proiectelor variantelor
investiiilor de investiii optime


Fig.nr.5. Fazele procesului de luare a deciziilor de investiii privind
activele imobilizate

Igor Ansoff consider c eficientizarea deciziilor de investiii n active imobilizate se
refer, n principal, pe de o parte, la gsirea oportunitii investiiilor, iar pe de alt parte, la
descoperirea posibilitilor care s asigure supravieuirea i dezvoltarea ntreprinderilor
2
. Prin
evaluare se stabilete, n uniti monetare, mrimea capitalului ce urmeaz a se constitui pentru
investiii precum i rezultatele obtenabile, prin utilizarea lui. Investitorul folosete criteriile, care
i exprim cel mai bine obiectivele, pentru a alege mrimea capitalului ce urmeaz a se utiliza,
selectnd n fapt cile de eficientizare a proceselor ce se vor desfura.

3.4. Dezinvestiia

Realizarea dezinvestiiei este o dovad a capacitii ntreprinderii de a se adapta la
schimbrile mediului n care activeaz. n acest context dezinvestiia, ca i investiia, trebuie
subordonat, prin efectele generate, obiectivului gestiunii financiare a ntreprinderii respectiv
maximizarea valorii firmei.
Motivele care pot genera dezinvestiia pot fi sintetizate, n principal, n urmtoarele
3
:
probleme de natur comercial (accentuarea riscului politic, modificarea n sens
dezavantajos a clientelei etc.);
probleme financiare (insuficiena lichiditilor, dependena financiar alarmant a firmei);
manifestarea unei crize de maturitate a sectorului concomitent cu sporirea exacerbat a
concurenei.
Dezinvestiia presupune efectuarea acelorai operaiuni, ca i n cazul investiiei, dar cu
semnificaii opuse:
analiza eficienei investiiei urmrete maximizarea fluxurilor bneti pozitive;
n cazul dezinvestiiei se caut momentul n care fluxurile bneti negative sunt minime,
respectiv pierderile datorate activitii, diminuate cu ncasrile din valorificarea activelor
ating cel mai sczut nivel;
prin investiie capitalul aflat sub form monetar mbrac forma material prin activele
create;
n urma dezinvestiiei, prin vnzarea activelor capitalul revine la forma lichid.

1
B. Colasse- Gestion financere de lentreprise, Dunod, Paris, 1987, pag.394
2
I.Ansoff- Strategie du developpement de lentreprise, les editions dorganisation, Paris, 1989, pag.53
3
G.Charreaux Gestion financire, Litec, Paris, 1996, p.116
53
Elementele financiare cu ajutorul crora se apreciaz eficiena unei dezinvestiii sunt:
valoarea recuperabil, durata de via economic rmas, veniturile viitoare pierdute, valoarea
rezidual viitoare pierdut i rata de actualizare
1
.
Valoarea recuperabil exprim totalul fluxurilor nete actualizate de trezorerie. Mrimea
valorii recuperabile este dat de diferena dintre suma fluxurilor bneti pozitive actualizate
reprezentate de ncasrile obinute din vnzarea activelor imobilizate i a activelor circulante
care compun obiectivul dezinvestit i suma fluxurilor bneti negative actualizate concretizate n
plile privind demontarea mijloacelor fixe, a indemnizaiilor cuvenite personalului concediat
etc.
Durata de via economic rmas reflect perioada n care obiectivul supus
dezinvestiiei ar putea s funcioneze dac nu s-ar pune problema dezinvestiiei. Aceast durat
se stabilete ca diferen ntre durata economic de funcionare i durata consumat de
funcionare.
Veniturile viitoare pierdute se refer la profitul net de exploatare anual prevzut a fi
realizat n perioada rmas de funcionare dac obiectivul ar continua s fie exploatat.
Valoarea rezidual viitoare pierdut este dat de suma fluxurilor bneti nete actualizate
previzionate la sfritul duratei de via rmase. Modalitatea de calcul este similar cu cea
utilizat n calculul valorii recuperabile, numai c momentul ales pentru stabilirea acestei valori
este finalul duratei de via economic a obiectivului. n cazul valorii recuperabile calculul se
refer la oricare an al duratei de funcionare, ns ca moment al dezinvestiiei se alege anul n
care valoarea recuperabil are cel mai ridicat nivel.
Rata de actualizare a veniturilor viitoare pierdute se calculeaz la nivelul costului mediu
ponderat al capitalului.

Teste de autocontrol

1.Prezentai semnificaia indicatorilor: venit net actualizat i rata intern de rentabilitate.
2. n ce constau tehnicle de actulizare i de capitalizare?
3.Care sunt metodele de apreciere a riscului economic n investiii?

Teste gril
1) Criteriile tradiionale utilizate n aprecierea eficienei proiectelor de investiii sunt:
a) criteriul rentabilitii;
b) criteriul valorii actualizate nete;
c) criteriul duratei de recuperare a capitalului investit;
d) criteriul costului.

2) Utiliznd criteriul lichiditii n selectarea investiiilor, ntreprinderea va alege:
a) proiectul cu rentabilitatea cea mai mare;
b) proiectul care ofer un termen de recuperare a investiiei ct mai mic;
c) proiectul care genereaz cele mai mari lichiditi pe durata desfurrii sale;
d) proiectul cu cel mai sczut cost.

3) Valoarea actualizat net:
a) se obine prin capitalizarea fluxurilor viitoare de trezorerie cu o rat egal cu rata intern de
rentabilitate;
b) se determin ca diferena dintre suma fluxurilor de trezorerie viitoare actualizate i valoarea
investiiei prezente;
c) se calculeaz ca diferena dintre fluxurile marginale de trezorerie i suma investiiei.
d) reflect proiectul cel mai rentabil la rate egale de actualizare.

1
Stancu I. Gestiunea financiar a agenilor economice, Editura Economic, Bucureti, 1994, p.268
54


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
55

UNITATE DE STUDIU 4. AMORTIZAREA CAPITALULUI IMOBILIZAT
N ACTIVE CORPORALE I NECORPORALE


Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Conceptul de active imobilizate. Uzura acestora baz obiectiv a amortizrii
Coninutul i rolul amortizrii
Elementele de calcul ale amortizrii
Sisteme i mecanisme de calcul ale amortizrii
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal

Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea semnificaiei amortizrii mijloacelor fixe, precum i stpnirea modului
de calcul al acesteia

Obiectivele secundare ale capitolului
- Identificarea elementelor de calcul ale amortizrii i a rolului lor n cadrul metodelor
folosite
- Impactul amortizrii asupra rezultatului financiar net i n acest context consecinele
abordrii diferitelor metode de calcul

Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
Introducere
n urma investiiilor sunt create activele imobilizate n cadrul crora mijloacele fixe reprezint o
component esenial dac avem n vedere, cu deosebire, ntrepprinderile.
Caracteristica esenial a mijloacelor fixe este aceea c pot funciona pe parcursul mai multor
ani. Acest aspect determin calcule de exprimare a valorii pierdute de mijloacele fixe n
procesele economice n care sunt angajate n vederea recuperrii ei prin costurile de producie.
Recuperarea vallroii pierdute de mijloacele fixe este necesar, deoarece prin calcularea i
recuperarea amortizrii se asigur resursele financare necesare nlocurii mijloacelor fixe atunci
cnd acestea, datorit uzurii, nu mai sunt capabile s funcioneze.

4.1. Conceptul de active imobilizate. Uzura acestora baz obiectiv a amortizrii

Investiia privit ca un plasament semnific din punct de vedere al circulaiei valorii o
imobilizare pe diferite termene. Aceste imobilizri pot lua forme concrete corporale, necorporale
sau financiare. Un element al imobilizrilor poart numele de activ. Imobilizrile corporale sunt
definite n Standardele Internaionale de Contabilitate ca fiind acele active care:
- sunt deinute de o ntreprindere pentru a fi utilizate n producia de bunuri sau prestarea
de servicii, pentru a fi nchiriate terilor sau pentru a fi folosite n scopuri administrative,
56
- este posibil a fi utilizate pe parcursul mai multor perioade
1
.
Activele imobilizate corporale se deosebesc prin faptul c au valoarea ncorporat n
coninutul lor material, n timp ce valoarea activelor necorporale este concretizat n cheltuielile
fcute pentru obinerea acestora: este cazul licenelor, brevetelor, a documentaiilor referitoare la
tehnologii de fabricaie etc. Imobilizrile corporale se concretizeaz n mijloace materiale
precum: maini, utilaje, instalaii diverse, cldiri etc., care alturi de materiile prime, materialele
i de alte utiliti folosite de ntreprindere formeaz aparatul de producie al acesteia. Ca parte
component distinct a aparatului de producie, mainile, cldirile, utilajele etc. constituie baza
tehnic a firmei. Elementele bazei tehnice se caracterizeaz prin faptul c particip cu ntreaga
lor valoare la desfurarea proceselor economice, care ns se consum n mod treptat, de fapt se
transmite, parte cu parte, n valoarea produselor i/sau serviciilor rezultate n urma folosirii lor.
Pe parcursul activitilor economice la care particip, activele imobilizate sufer un
proces de uzur, urmare a aciunii factorilor fizici, chimici, economici, tehnici etc. In consecin,
dup fiecare utilizare, aceste active impun costuri de ntreinere mai mari, sunt tot mai puin
precise n exploatare, au randamente mai sczute etc., ntr-un cuvnt sunt tot mai puin utile
activitilor economice desfurate n condiii de eficien.
Uzura este un proces complex concretizat n scderea treptat a utilitii activelor
imobilizate nu doar urmare a folosirii ci i datorit nefolosirii lor, sau a apariiei de active mai
ieftine sau cu parametri tehnico-funcionali superiori. Uzura activelor imobilizate mbrac dou
forme: uzura fizic sau material, care este o consecin a folosirii sau a trecerii timpului, caz n
care aceast uzur se manifest i dac activul este nefolosit i uzura moral care se datoreaz
evoluiei tehnicii i creterii productivitii muncii n ramurile economice productoare de bunuri
de acest fel i care determin apariia de obiecte similare la aceleai preuri ns superioare
funcional, sau cu aceleai performane fa de cele deja existente n exploatare, dar la preuri
mai mici. Se consider c nu toate activele imobilizate sunt afectate de uzur i deci nu este
necesar amortizarea lor. ntre acestea se pot meniona:
fondul de comer (goodwill-ul) compus din active necorporale precum: calitatea
clientelei, vadul comercial, reputaia conducerii etc., elemente ce concur pe termen lung
la meninerea sau dezvoltarea firmei;
terenurile, ca fiind active cu potenial de reproducere considerat infinit;
o serie de active financiare care la valorificare influeneaz n mod direct rezultatul final
al ntreprinderii, exemplu aciunile emise de alte firme i achiziionate pentru diverse
scopuri.
Activele imobilizate i pierd odat cu trecerea timpului, prin uzur, n totalitate calitile
tehnico-economice i devin inutile n procesele economice n care ar trebui angajate. Asigurarea
continuitii exploatrii impune reconstituirea fizic a celor uzate integral. Pentru a le achiziiona
ns este necesar constituirea de mijloace bneti egale ca valoare cu cea a activelor ce urmeaz
a se nlocui. In acest sens se cuantific valoarea pierdut de activele n cauz (de fapt transmis
asupra produselor/serviciilor obinute) pe parcursul exploatrii, n vederea includerii n valoarea
ce urmeaz a se recupera (ncasa) de la beneficiarii bunurilor livrate. Stabilirea valorii transmise
de activele imobilizate n procesele economice este determinat de cerina dimensionrii
consumurilor tuturor factorilor de producie, angajai n exploatare, operaiune concretizat n
calcularea costurilor. n cazul activelor imobilizate calculele se realizeaz prin stabilirea
amortizrii. Putem afirma deci c uzura reprezint baza obiectiv a amortizrii.
n ara noastr, activele imobilizate care se amortizeaz pe seama rezultatelor activitii
ntreprinderii cuprind active corporale i active necorporale. Activele corporale se compun la
rndul lor din terenuri i mijloace fixe. Terenurile nu se amortizeaz, dup cum am menionat,
excepie fac doar acele terenuri obinute prin vnzare-cumprare sau ca despgubiri, n cazul
exproprierilor. Valoarea acestora, reflectat n documentele care atest operaiunile amintite, se
amortizeaz prin aplicarea unei cote de 25% din cuantumul dobnzii curente la disponibilitile

1
Standardele Internaionale de contabilitate, Editura Economic, Bucureti, 2001, p.356.
57
bneti de valoare egal cu preul de achiziie al terenurilor respective, acordat de banca la care
are deschis contul principal firma. Lacurile, blile, iazurile care nu sunt rezultatul unor investiii
precum i terenurile mpdurite sunt considerate active corporale, dar nu se amortizeaz.
Mijloacele fixe sunt definite, ntr-o viziune contabil, ca obiectul sau complexul de
obiecte ce se utilizeaz ca atare i ndeplinete cumulativ urmtoarele condiii:
1

- au o valoare de intrare mai mare de 1.800 lei;
- au o durat normal de utilizare mai mare de un an.
Mijloacele fixe sunt organizate n Catalogul privind clasificarea i duratele normale de
funcionare a mijloacelor fixe n trei grupe, mai multe subgrupe, clase, subclase i familii. Cele
trei grupe sunt:
2

- grupa 1: Construcii;
- grupa 2: Instalatii tehnice, mijloace de transport, animale si plantatii;
- grupa 3: Mobilier, aparatura birotica, echipamente de protectie a valorilor umane si
materiale si alte active corporale.
Investiiile efectuate mijloacelor fixe luate cu chirie precum i investiiile pentru
descopert n vederea valorificrii de substane minerale utile care se exploateaz la suprafa
sunt asimilate mijloacelor fixe i deci se supun amortizrii.
Activele necorporale se concretizeaz ntr-o grup de cheltuieli ce privesc: constituirea
firmei (taxe i alte cheltuieli de nscriere i nmatriculare, privind emiterea i vnzarea de aciuni,
de prospectare a pieei, de publicitate); cercetarea-dezvoltarea; cu descoperirea rezervelor de
substane minerale utile; achiziionarea de programe informatice. Activele necorporale se
amortizeaz pe durate stabilite pe fiecare cheltuial n parte de Consiliul de Administraie al
firmei, cu condiia ca acestea s nu depeasc 5 ani.


4.2. Coninutul i rolul amortizrii

Noiunea de amortizare este ntlnit n literatura de specialitate cu mai multe nelesuri.
ntr-un sens mai cuprinztor amortizarea reprezint o reducere ireversibil, repartizat pe o
perioad determinat a valorii anumitor posturi de bilan
3
. n acest caz amortizarea semnific pe
lng recuperarea valorii activelor imobilizate i stingerea treptat a unui mprumut pe calea
rambursrii sumei contractate n perioada de timp convenit cu mprumuttorul. Considerm
necesar departajarea noiunilor de amortizare i de provizion. Amortizarea exprim o reducere a
valorii unui bun datorit deprecierii ireversibile a acestuia, n timp ce provizionul semnific
scderea valorii unui element de activ (materii prime, produse finite, creane) datorat unor cauze
care nu pot fi considerate ca ireversibile, precum creteri de preuri, a cursului de schimb valutar
etc.). n alt ordine de idei, amortizarea este caracteristic att unor elemente de activ: active
imobilizate corporale sau necorporale, obiecte de inventar, ct i de pasiv precum mprumuturile
contractate de firm, pe cnd provizioanele se creeaz doar pentru elementele de activ.
ntr-o viziune contabil, amortizarea este definit ca un proces de reflectare a deprecierii
activelor imobilizate n cursul unei perioade de timp. Amortizarea este deci un proces ce privete
corectarea valorii activelor imobilizate, ca urmare deprecierii suferite n cursul timpului. Prin
acest proces se comensureaz ritmul i amploarea uzurii fizice i morale a activelor imobilizate
corporale i necorporale n scopul stabilirii valorii reale a acestora astfel nct s se asigure
sinceritatea datelor din bilan fa de creditori i ali teri. n aceast abordare, amortizarea are un

1
Legea nr.15/1994, privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale, republicat n Monitorul Oficial nr.242/31
mai 1999
2
H.G. 2139/30 noiembrie 2004 pentru aprobarea Catalogului privind clasificarea i duratele normale de funcionare a mijloacelor fixe,
Monitorul Oficial nr. 46 din 13 ianuarie 2005
3
G.Depallens Gestion financire de lentreprise, Sirey, Paris, 1988, p.47, citat dup M.Opriescu .a., -Finane i contabilitate, Editura
Universitaria, Craiova, 1999, p.121.
58
caracter pasiv de reflectare a pierderii suferite de active, dar i un caracter obligatoriu deoarece
trebuie s prezinte creditorilor gradul de uzur al activelor imobilizate.
n viziune economic, amortizarea este definit ca fiind un procedeu de repartizare a
consumului de capital pe o perioad de timp. Prin calculele amortizrii se repartizeaz costul
unei investiii pe durata de exploatare a ei. Cheltuielile de exploatare sunt grevate n fiecare
exerciiu cu o cot parte din valoarea activelor imobilizate folosite n procesul economic.
n viziune financiar amortizarea este considerat un proces prin care se asigur
rennoirea activelor uzate. n urma recuperrii amortizrii se creeaz resursele financiare
necesare reproduciei simple (identice) a acelor active. Ca o consecin a acestor abordri,
amortizarea poate fi privit sub trei aspecte:
ca proces, care nseamn o detaare i transmitere de valoare din activele imobilizate
asupra produciei;
ca o cheltuial care urmeaz a se include n costuri; cu meniunea c amortizarea este
de o natur diferit fa de celelalte elemente de cheltuieli, deoarece nu conduce la o
plat imediat cum este cazul materiilor prime, consumurilor energetice, salariilor
etc.;
ca resurs financiar care trebuie s asigure recuperarea valorii activelor imobilizate
i deci finanarea nlocuirii acestora.
Unii autori definesc n mod sintetic amortizarea ca fiind expresia bneasc a uzurii
1
.
Aceasta nu nseamn c n orice moment valoarea pierdut prin uzur de un activ imobilizat este
egal cu amortizarea. Egalitatea se realizeaz, de regul, la sfritul duratei de funcionare a
activului, eventual i cu luarea n considerare a valorii reziduale. Diferenele apar ca urmare a
capacitii inegale a mecanismelor, folosite n cuantificarea amortizrii, de a reflecta ritmul
uzurii. Prin procesul de amortizare se creeaz n ntreprindere resursele de finanare a nlocuirii
activelor scoase din uz, cu meniunea c temporar, acestea pot fi utilizate i n alte scopuri, de
exemplu pentru acoperirea unor cheltuieli de exploatare. Rolul amortizrii este n primul rnd de
a evidenia valoric deprecierea activelor imobilizate i de a permite repartizarea acesteia pe
costuri. Amortizarea ca proces are rolul de a elibera resurse de finanare pentru rennoirea
activelor uzate. Constituirea resurselor cu aceast destinaie trebuie fcut chiar dac firma
obine pierderi. O firm care nu calculeaz i recupereaz amortizarea i diminueaz
patrimoniul. Amortizarea apare ca o resurs a autofinanrii fiind o component a finanrii
interne.
Amortizarea se calculeaz din momentul intrrii n funciune a activului imobilizat i
pn n cel al recuperrii integrale a valorii acestuia. Atunci cnd un activ imobilizat este scos
din funciune nainte de recuperarea normal i integral, amortizarea se calculeaz pn la
nivelul valorii de inventar, mai puin suma ce se poate recupera prin valorificare. Dac dup
expirarea duratei de funcionare activele imobilizate pot s-i continue activitatea, atunci nu se
mai justific operaiunile de stabilire a amortizrii. n perioadele de inflaie, sumele ce trebuiesc
reinvestite pentru reconstituirea activelor imobilizate sunt mai mari, urmare a sporirii preului lor
de achiziie. n acest caz elementele de calcul, cu deosebire valoarea de amortizat, dar i
metodele de amortizare trebuiesc adaptate, astfel nct s existe o egalitate ntre mrimea
amortizrii i preul de achiziie a activului imobilizat ce urmeaz a fi nlocuit.


4.3. Elementele de calcul ale amortizrii

Datorit faptului c cea mai mare parte a activelor imobilizate amortizabile ale
ntreprinderilor sunt concretizate n mijloace fixe ne vom referi n continuare la calculul
amortizrii acestora. Aprecierile fcute la acest subiect sunt valabile n mare msur pentru

1
I.Neagoe Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.151
59
celelalte activele imobilizate amortizabile ale firmelor. Elementele cu ajutorul crora se
determin amortizarea mijloacelor fixe sunt:
a) valoarea de amortizat,
b) durata de amortizare,
c) norma de amortizare.
a)Valoarea de amortizat reprezint elementul de baz n sistemul de calcul a amortizrii
i se poate exprima n moduri variate. Folosirea unor anumite valori n stabilirea amortizrii are
consecine diferite asupra echilibrului dintre posibilitile de constituire a resurselor financiare i
necesitile de investiii cerute de reproducia mijloacelor fixe. Valoarea amortizabil este costul
activului sau o alt valoare substituit costului n situaiile financiare, din care s-a sczut valoarea
rezidual
1
.
Mijloacele fixe sunt evideniate, conform legislaiei n ara noastr, la valoarea de
inventar care poate fi
2
:
valoarea iniial sau de origine;
valoarea de nlocuire, reproducie sau actualizat.
Valoarea iniial reflect:
preul de achiziie la care se adaug eventualele cheltuieli de transport, montaj, punere n
funciune, taxe vamale precum i alte cheltuieli necesare ocazionate de crearea mijlocului
fix respectiv;
cheltuielile de producie n cazul activelor produse sau construite de ntreprindere n regie
proprie;
valoarea de aport convenit de pri, determinat prin expertiz pentru mijloacele fixe
intrate cu ocazia asocierii sau fuziunii conform statutului i contractului de societate.
Valoarea de nlocuire sau de reproducie este dat de suma cheltuielilor ce trebuiesc
fcute n momentul nlocuirii mijlocului fix cu unul identic sau echivalent.
Valoarea actualizat se calculeaz urmare a modificrilor ce au loc n nivelul preurilor,
precum i a utilizrii mijloacelor fixe n alt regim dect cel stabilit iniial, sau a discordanei care
apare ntre mrimea amortizrii i ritmul uzurii. Determinarea acestei valori se realizeaz cu
ajutorul operaiunii de reevaluare folosind preurile practicate pe pia n acel moment. ntre
tehnicile de reevaluare menionm:
corectarea fiecrei valori de intrare cu cte un indice al preului specific familiei de
bunuri creia i aparine elementul de activ imobilizat;
corectarea tuturor valorilor de intrare cu un indice care exprim variaiile nivelului
general al preurilor.
Cu ocazia reevalurii se stabilete i valoarea actualizat rmas (V.a.r) n funcie de
valoarea de inventar actualizat (V.i.a.), durata consumat (D.c.) i durata rmas (D.r.) conform
relaiei:
. . . .
. . . . .
. . .
r D c D
r xD a i V
r a V
+
=
naintea reevalurii se efectueaz o inventariere a activelor imobilizate, iar dup o analiz
a posibilitilor economice i tehnice a lor, se estimeaz durata de funcionare precum i valoarea
rmas. Cu ocazia reevalurii se stabilesc noi durate normate de serviciu, duratele rmase i cele
consumate. n practic se mai folosesc i alte valori de amortizat precum:
valoarea contabil net (rmas neamortizat);
valoarea de intrare majorat cu suma reparaiilor capitale, n situaia n care amortizarea
este resurs de finanare a acestora;
valoarea de intrare diminuat cu valoarea rezidual estimat.

1
Standardele Internaionale de Contabilitate 2001, Editur Economic, Bucureti, 2001, p.357.
2
Legea nr.15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale, republicat n Monitorul Oficial nr.242/31
mai 1999.
60
b)Durata de amortizare exprim perioada medie de timp n care mijloacele fixe ar putea
s funcioneze. Unii autori fac distincie ntre durata de funcionare care poate fi mai scurt sau
mai lung i durata de amortizare care reprezint perioada avut n vedere de legiuitor pentru
calculul normelor de amortizare
1
. Duratele de amortizare (funcionare) ndeplinesc un dublu rol:
servesc ca durate de amortizare pe intervalul crora trebuie recuperate valorile de inventar ale
mijloacelor fixe. n funcie de aceste durate se constituie resursele de finanare a investiiilor
de nlocuire a mijloacelor fixe uzate;
servesc ca suport de previzionare a mrimii produciei de mijloace fixe, deoarece cererea de
astfel de bunuri este influenat n mod direct de necesitatea nlocuirii acelor mijloace uzate,
care de regul este evideniat de expirarea duratelor de serviciu.
n ara noastr duratele de amortizare ale mijloacelor fixe, sunt numite durate normale de
funcionare, sunt stabilite n mod centralizat de guvern i sunt obligatorii pentru toi agenii
economici care utilizeaz acelai tip de mijloace fixe, n aceleai condiii. Duratele normale de
funcionare coincid cu duratele de amortizare, n ani, aferente regimului liniar de amortizare.
Dac pe parcursul vieii mijlocului fix, agentul economic constat c durata de funcionare
normal, conform catalogului, nu este adecvat, atunci aceasta se poate corecta, la sfrit de an,
pe baza unor analize pertinente, cu aprobarea Consiliului de Administraie astfel:
- se poate prelungi cu pn la 20% fa de durata prevzut n catalog dac urmare a unor
cheltuieli s-a reuit mbuntirea parametrilor de funcionare sau datorit unei politici
eficiente de ntreinere i de reparaii s-a asigurat o funcionare rentabil ntr-o perioad mai
mare;
- se poate reduce cu pn la 20% fa de durata din catalog dac schimbrile tehnologice sau
cele din structura pieei impun acest lucru.
Majorarea duratei de funcionare a unor mijloace fixe care pot afecta protecia vieii, a
sntii i a mediului se va face numai cu avizul organismelor naionale de atestare competente.
c)Norma de amortizare exprim mrimea amortizrii, de regul, n procente fa de
valoarea de intrare a mijloacelor fixe. Normele de amortizare au un caracter mediu i pot fi
stabilite pe fiecare fel, grupe omogene, categorii mari i total mijloace fixe. Din punct de vedere
al modului n care influeneaz mrimea amortizrii anuale deosebim trei categorii de norme:
a. proporionale;
b. regresive sau accelerate;
c. progresive.
a. Normele proporionale sunt la rndul lor de mai multe feluri:
proporionale n timp;
proporionale pe unitate de produs;
proporionale pe km. (1000 km.)
Normele proporionale n timp sunt utilizate n calculul amortizrii marii majoriti a
mijloacelor fixe i se caracterizeaz prin nivelul lor uniform i constant, iar folosirea lor conduce
la un nivel al amortizrii egal n fiecare an, la aceleai active, aa nct costurile i rezultatele
financiare sunt afectate la fel pe ntreaga durat de amortizare. Aceste norme creeaz un cadru
favorabil pentru previziunea, analiza i recuperarea amortizrii, dar nu in cont de variabilitatea
n timp a uzurii. Aplicarea normelor proporionale n timp este cunoscut sub denumirea de
calculul linear al amortizrii. Relaia de calcul a acestor norme este:
, 100
1
100 = =
Dn Vi
Dn
Vi
Na unde
Na este norma proporional n timp
Vi este valoarea de inventar,
Dn este durata normal de serviciu.


1
I.A.Giurgiu Mecanismul financiar al ntreprinztorului, Editura Dacia, Cluj Napoca, 1995, p.94.
61
4.4. Sisteme i mecanisme de calcul ale amortizrii

Sistemele de calcul ale amortizrii mijloacelor fixe pot fi studiate din mai multe puncte
de vedere. Astfel, dup forma de exprimare a bazei de calcul sunt cunoscute dou sisteme:
temporal i funcional
1
. Acest criteriu are n vedere modul n care se face asocierea elementelor
ce stau la baza sistemului.
n sistemele temporale valoarea de amortizat se recupereaz ntr-o anumit perioad de
timp, prestabilit pentru funcionarea convenabil a mijloacelor fixe, fcndu-se abstracie de
intensitatea cu care acestea sunt utilizate. Aceste sisteme sunt cele mai folosite n lume datorit
avantajelor legate de uurina cu care sunt concepute i aplicate.
n sistemele funcionale dimensionarea amortizrii este realizat n mai strns
dependen de uzura suferit de mijloacele fixe n procesele economice n care sunt angajate.
Evoluia uzurii este evideniat cu ajutorul unor indicatori precum: mrimea produciei, parcursul
exprimat n mii km. echivaleni sau n mii ore de zbor. n ara noastr acest sistem este aplicat n
calculul amortizrii doar n sectorul minier unde funcionarea mijloacelor fixe precum i
posibilitatea de recuperare a valorii lor sunt dependente de rezerva exploatabil. Norma de
amortizare se exprim n lei/1000 tone de rezerv i se obine prin raportarea valorii de inventar
(V
i
) a mijlocului fix la rezerva exploatabil (R.ex.) exprimat n uniti naturale (mii tone):
. .ec R
V
N
i
a
=
Rezerva exploatabil se stabilete n primul an de activitate prin proiectul de nfiinare a
exploatrii miniere, urmnd ca din 5 n 5 ani ea s fie recalculat (excepie fac salinele unde
intervalul este de 10 ani). Recalcularea normelor se poate face i anual dar, numai dac intervin
schimbri importante: exemplu constatarea unei diminuri sau majorri ale rezervei exploatabile
cu minim 10% fa de nivelul deja cunoscut. Dac unele mijloace fixe sunt folosite la mai multe
exploatri miniere, atunci n determinarea normei de amortizare se au n vedere rezervele
exploatabile ale tuturor minelor servite, iar calculul amortizrii se face pe baza cantitilor anuale
programate a se extrage din fiecare min (Q.pl.). Relaia de calcul a amortizrii anuale (A
a
) este:
a a
N pl Q A = . .
Sistemul funcional s-a practicat n ara noastr pn n anul 1994 i n cazul stabilirii
amortizrii mijloacelor de transport i aerian. Amortizarea se calcula n funcie de parcursul
normat exprimat n mii km. echivaleni pentru autovehicule i mii ore de zbor pentru aeronave.
Dac avem n vedere ritmul de amortizare sistemele de calcul, indiferent dac sunt
temporale sau funcionale, se pot clasifica n:
liniare (proporionale);
degresive (accelerate);
progresive (cresctoare).
n sistemul liniar amortizarea este de mrime constant pe toat durata normal i se
stabilete prin aplicarea normei liniare la valoarea de amortizat.
Valoarea de amortizat este reprezentat de valoarea medie anual a mijloacelor fixe
programate s funcioneze n ntreprindere n perioada respectiv. Folosirea unei mrimi medii n
calculul amortizrii este justificat, pe de o parte, de faptul c normele sunt la rndul lor mrimi
medii anuale, iar pe de alt parte, valoarea mijloacelor fixe exploatare de firm, deci supus
amortizrii, este variabil datorit intrrilor i ieirilor din funciune:
me mi i mat
V V V V + = , unde
V
i
este valoarea de inventar a mijloacelor fixe existente la nceputul anului,
V
mi
este valoarea medie a mijloacelor fixe ce urmeaz a fi puse n funciune n cursul anului,
V
me
este valoarea medie a mijloacelor fixe ce urmeaz a fi scoase din funciune n cursul
anului.

1
M.Opriescu .a. Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Dova, Craiova, 1996, p.121; A.I.Giurgiu Finanele firmei, Presa
Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.126.
62
Valoarea medie a mijloacelor fixe ce urmeaz a intra (iei) din funciune se calculeaz
dup relaii asemntoare:
12
1 f i
mi
L V
V

= respectiv
12
2 nf i
me
L V
V

= , unde
V
i1(2)
este valoarea de inventar a mijloacelor fixe prevzute a intra n (a fi scoase din) funciune
L
f
(L
nf
) reprezint numrul lunilor de funcionare (nefuncionare) pe parcursul anului de
programare a mijloacelor fixe, stabilit ncepnd cu luna urmtoare intrrii n (ieirii din)
funciune.

n ara noastr calcularea amortizrii se poate realiza fie n sistem liniar, degresiv sau
accelerat.
Amortizarea liniar se realizeaz prin includerea uniform n cheltuielile de exploatare a
unor sume fixe, stabilite proporional cu numrul de ani ai duratei normale de utilizare a
mijlocului fix
1
. Calculul se face prin aplicarea cotei anuale de amortizare la valoarea de intrare a
mijlocului fix.
Amortizarea degresiv este o variant a sistemului cu norm constant i valoare de
amortizat descresctoare.
Practicarea acestui sistem, n ara noastr, presupune dou variante determinate de
momentul de intrare n funciune a mijloacelor fixe:
- pentru mijloacele fixe intrate n funciune nainte de 31 dec.1993 se folosete sistemul
degresiv de amortizare fr luarea n considerare a uzurii morale, variant numit AD
1
;
- pentru mijloacele fixe intrate n funciune dup 31 dec. 1993 se utilizeaz sistemul
degresiv de amortizare cu luarea n considerare a uzurii morale, variant denumit AD
2
.
n cazul aplicrii variantei AD
1
este necesar parcurgerea mai multor etape:
- dimensionarea n primul rnd a normei liniare de amortizare pe baza duratei normale:
100
1
x
D
N
n
a
= ,
- stabilirea normei constante (N
k
) folosit n calculul degresiv prin multiplicarea normei
liniare cu unul din urmtorii coeficieni (K);
1,5 dac durata normal de utilizare a mijlocului fix de amortizat este ntre 2 i 5 ani;
2,0 dac durata normal de utilizare a mijlocului fix de amortizat este ntre 5 i 10
ani;
2,5 dac durata normal de utilizare a mijlocului fix de amortizat este mai mare de 10
ani;
N
k
= N
a
x k,
- calcularea amortizrii anuale prin nmulirea valorii rmas neamortizat din fiecare an
cu norma constant. Calculul se continu att timp ct amortizarea degresiv anual este
mai mare dect amortizarea anual calculat prin raportarea valorii rmase de recuperat
la numrul de ani de funcionare rmas. Dac aceast condiie nu se pstreaz, n sensul
c amortizarea anual calculat n sistem liniar este mai mare sau egal cu cea degresiv,
atunci se aplic calculul liniar pe durata rmas de funcionare a mijlocului fix respectiv.
Aplicarea variantei AD
2
permite mijloacelor fixe s se amortizeze ntr-o perioad mai
scurt dect durata normal de utilizare. n acest caz firmele nu au obligaia scoaterii din
funciune a mijloacelor fixe amortizate naintea expirrii duratei normale prevzut n catalog,
ns nu mai calculeaz amortizarea pe perioada ce exprim uzura moral. Mijloacelor fixe cu o
durat normal de pn la 5 ani nu li se calculeaz influena uzurii morale, amortizarea se
stabilete n funcie de numarul de ani de folosire n sistem degresiv i numrul de anii de
utilizare n sistem linear. Principalele operaiuni care se efectueaz n varianta AD
2
sunt:
- se calculeaz norma de amortizare n sistem linear, cu ajutorul relaiei:

1
Legea nr.15/1994 privind amortizarea capitalului imobilizat n active corporale i necorporale, republicat n Monitorul Oficial nr,242 din
31 mai 1999
63
100

1
x
normala Durata
N
a
=
- se stabilete norma de amortizare degresiv prin nmulirea normei lineare cu unul din cei
trei coeficieni (1,5; 2; 2,5), funcie de durata normal a mijlocului fix respectiv;
- se recalculeaz durata de utilizare n sistem linear funcie de norma de amortizare
degresiv cu relaia:
resiva amortizare de Norma
a recalculat Durata
deg
100
=
- se stabilete durata n care se amortizeaz integral mijlocul fix, ca diferen ntre durata
normal i durata recalculat;
- se determin durata de amortizare n sistem degresiv, ca diferen ntre durata n care
mijlocul fix se amortizeaz integral i durata recalculat;
- se calculeaz durata de utilizare n sistem linear ca diferen ntre durata n care mijlocul
fix se amortizeaz integral i durata de amortizare n sistem degresiv;
- n final se calculeaz durata aferent uzurii morale pentru care nu se mai calculeaz
amortizare ca diferen ntre durata normal i durata n care se realizeaz amortizarea
integral.
Amortizarea accelerat const n includerea, n primul an de funcionare, n cheltuielile
de exploatare a unei amortizri de pn la 50% din valoarea de intrare a mijlocului fix respectiv.
Amortizrile anuale, pentru durata rmas de funcionare, se calculeaz dup regimul liniar, prin
raportarea valorii rmase de amortizat la numrul de ani de utilizare rmas.
Competenele de aprobare a utilizrii regimului de amortizare liniar sau degresiv revin
consiliului de administraie al agentului economic. Utilizarea regimului de amortizare accelerat
se aprob de ctre Direcia General a Finanelor Publice i Controlului Financiar de Stat, la
propunerea consiliului de administraie al agentului economic sau a responsabilului cu gestiunea
patrimoniului.
Programarea amortizrii aferent perioadei ce urmeaz este generat, pe de o parte, de
rolul acesteia de resurs pentru finanarea investiiilor, iar pe de alt parte, de faptul c n calitate
de element al costurilor influeneaz evoluia rezultatelor financiare ale firmei. Aceasta, deoarece
amortizarea se deduce din baza de calcul a impozitului pe profit, sub acest aspect prezint interes
i pentru organele fiscale. Odat stabilit, amortizarea semnific un indicator important de
analiz a eficienei folosirii aparatului tehnic al firmei, concluziile rezultate putnd constitui un
suport solid pentru fundamentarea deciziilor ce reflect nfptuirea managementului financiar al
ntreprinderii. Programarea amortizrii mijloacelor fixe se realizeaz cu ajutorul documentului
intitulat Programul de amortizare. Funcie de sistemul de calcul adoptat de firm, acest program
poart denumirea de Programul de amortizare liniar (PAL) sau Programul de amortizare
degresiv (PAD) sau Programul de amortizare accelerat (PAA). ntocmirea programului de
amortizare se face utiliznd una din cele dou metode de calcul: analitic sau sintetic. Metoda
analitic presupune calcularea amortizrii pe fiecare cod de clasificare aflat n patrimoniul
ntreprinderii. Operaiunile cele mai importante ce privesc aplicarea metodei analitice de
amortizare n sistem liniar se refer la:
ordonarea mijloacelor fixe n ordinea cresctoare a codurilor de clasificare,
calcularea valorii medii anuale, a normelor analitice, iar apoi a amortizrii anuale pe
fiecare cod n parte aferent mijloacelor fixe aflate n exploatare la firm doar pentru cele
aflate n cadrul duratelor normale de funcionare,
repartizarea pe trimestre a amortizrii mijloacelor fixe aflate n exploatare n cadrul
duratei normale, funcie de perioadele prevzute de funcionare sau nefuncionare n
perioada programat;
calcularea amortizrii mijloacelor fixe prevzute a fi scoase din funciune nainte de
expirarea duratelor lor normale;
stabilirea normei unice de amortizare cu ajutorul relaiei:
64
100
.
.
. . =
mat
V t
A t
u N unde,
t.A. = amortizarea total
t.V
mat
= totalul valorilor medii anuale
Metoda sintetic se utilizeaz numai dup ce n prealabil s-a aplicat metoda analitic, iar
firma nu prevede pentru perioada urmtoare intrri sau scoateri din funciune de mare anvergur
care s modifice structura mijloacelor fixe n mod fundamental. Calculul amortizrii se
realizeaz cu ajutorul relaiei:
0 . .
Nu tV A
pl m pl
= unde
A = amortizarea anual programat
t.V
m.pl.
= totalul valorilor medii mrimii programate
Nu
0
= norma unic calculat pe baza datelor din anul de baz


Teste de autocontrol

1. Care sunt coninutul i rolul amortizrii mijlacelor fixe?
2. Prezentai elementele de calcul ale amortizrii i a rolului lor n stabilirea corect a acesteia.
3. Care sunt metodele de calcul a amortizrii mijloacelor fixe aplicate n ara noastr?

Teste gril
1) Uzura reprezint un proces complex:
a) care apare n cazul activelor circulante;
b) care apare n cazul activelor imobilizate;
c) concretizat n scderea treptat a utilitii activelor imobilizate ca urmare a folosirii lor;
d) care const n reducerea treptat a utilitii activelor imobilizate chiar ca urmare a nefolosirii
lor.

2) Valoarea actualizat rmas care se stabilete cu ocazia reevalurii mijloacelor fixe se
determin prin:
a) raportarea valorii de inventar actualizate la durata consumat;
b) raportarea valorii de inventar actualizate la suma dintre durata consumat i durata rmas;
c) raportarea valorii de inventar actualizate la durata rmas.

3) Duratele normale de funcionare ale mijloacelor fixe:
a) sunt stabilite n mod centralizat i evideniate ntr-un catalog;
b) pot fi prelungite de ctre Consiliul de Administraie al firmei de care aparin respectivele
mijloace fixe;
c) coincid cu duratele de amortizare (n ani) aferente regimului liniar de amortizare;
d) sunt mai mari dect duratele de amortizare (n ani) aferente regimului AD2.


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.

65
UNITATE DE STUDIU 5. PLASAMENTE DE CAPITAL PE TERMEN
SCURT

Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Noiunea de active circulante
Metode de dimensionare a nevoii de capital pentru grupa valori de exploatare
Evaluarea nevoii de capital pentru grupa valori realizabile pe termen scurt
Evaluarea nevoilor de disponibiliti bneti
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal

Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea procesului de utilizare a capitalului n vederea constituirii activelor
circulante ale ntreprinderilor

Obiectivele secundare ale capitolului
- Cunoaterea structurii activelor circulante n diferite ramuri ale economiei
- Identificarea metodelor de dimensionare a nevoii de capital pentru crearea activelor
circulante
Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
Introducere
Procesul de utilizare a capitalului nseamn pe lng crearea aparatului de producie (mijloacele
fixe) i achiziia obiectelor muncii, respectiv activele circulante. Cerina desfurrii eficiente a
afacerilor impune efectuarea de cheltuieli minime, iar rezultatele financiare s fie lal cel mai
ridicat nivel. Acest obiectiv este realizat, n acest context, prin optimizarea nevoii de capital
pentru exploatare.

5.1. Noiunea de active circulante

Pentru desfurarea activitii economice, ntreprinderea are nevoie ca pe lng baza
tehnic (activele imobilizate) s mai dispun i de alte bunuri precum materii prime, combustibil,
etc., pe care s le transforme n produse finite, valorificate ulterior ctre consumatori. Aceste
bunuri poart denumirea de active circulante, sau consider unii autori cu neles sinonim
capital circulant, capital de lucru, fond de rulment global, fond de rulment brut, necesar de fond
de rulment pe motiv c bilanul nu conine n partea de activ, elemente diferite pentru fiecare
noiune n parte. ntre noiunile menionate exist ns n unele cazuri serioase deosebiri de
coninut, fapt ce le plaseaz, n mod firesc, n pri diferite ale bilanului ntreprinderii.
Definim capitalul circulant ca expresia bneasc a mijloacelor angajate n procesul de
exploatare. La nceputul ciclului de exploatare, capitalul circulant se confund cu totalitatea
mijloacelor bneti necesare pentru desfurarea acestei activiti aceasta deoarece n acest
moment mijloacele bneti au un dublu rol de a msura valoarea fiind n acelai timp i form de
66
prezentare a ei. Pe parcursul exploatrii, capitalul circulant este egal cu suma dintre mijloacele
bneti necheltuite i expresia bneasc a mijloacelor materiale create, respectiv materiile prime,
producia neterminat, produsele finite i produsele expediate dar nencasate. Mrimea
capitalului circulant este influenat de volumul activelor circulante capabil s asigure
funcionarea optim a activelor imobilizate.
Activele circulante reprezint plasamentele efectuate de firm astfel nct la sfritul
ciclului de exploatare aceasta s obin un surplus financiar. Ele exprim secvenial derularea
ciclului financiar: materiile prime (aprovizionarea), producia neterminat (producia), produsele
finite (desfacerea) i reprezint formele concrete sub care se manifest capitalul circulant.
Activele circulante se deosebesc de activele imobilizate prin faptul c valoarea lor, angajat
ntr-un proces economic, se regsete n totalitate n produsele i/sau serviciile rezultate, iar
prin vnzarea-ncasarea acestora se permite revenirea capitalului concretizat n acele active, la
starea iniial, de bani, n ntregime la sfritul ciclului financiar respectiv. Capitalul circulant
se plaseaz n active circulante, fiecare cu rol determinant n procesul economic al ntreprinderii,
care au comportamente i influene diferite, n cursul utilizrii lor, asupra rezultatelor finale.
Pentru iniierea unor msuri adecvate sporirii eficienei constituirii i utilizrii capitalului
circulant este necesar studierea distinct a masei activelor circulante n care se plaseaz
capitalul. Structura activelor circulante depinde de numeroi factori ntre care amintim:
particularitile de activitate ale ramurii din care face parte firma; modul de organizare a
procesului de exploatare (a aprovizionrii, a produciei i a desfacerii), etc.
n cazul ntreprinderii industriale activele circulante au urmtoarea structur: materii
prime, materiale diverse (carburani, lubrifiani), producie neterminat, produse finite, produse
expediate dar nencasate (creane faa de teri) mrfuri, ambalaje i disponibiliti bneti (n cont
i n casierie). Un loc aparte l au n structura activelor circulante stocurile de materiale de natura
obiectelor de inventar, de echipament de lucru i protecie precum i de piese de schimb.
Acestea, dup modul de recuperare a valorii lor (pe parcursul mai multor cicluri de exploatare),
sunt active imobilizate. ns din considerente legate de uurarea modalitii de evideniere a
micrii acestor valori, consecin a faptului c sunt numeroase i de valori mici, materialele de
natura obiectelor de inventar, echipamentul de protecie i piesele de schimb sunt considerate
active circulante.
La firmele din domeniul transporturilor (auto, aero i feroviar) activele circulante
prezint, n principal, n structura lor stocuri de combustibil, lubrifiani, piese de schimb,
echipament de lucru.
La firmele care activeaz n ramura comerului ntlnim ca active circulante, cu
deosebire, stocuri de: mrfuri, ambalaje, echipament de protecie, iar cele care au i secii de
producie (laboratoare de cofetrie i carmangerie) au n structura activelor circulante stocuri de
materii prime, producie neterminat i produse finite.
Exploataiile agricole constituie urmtoarele stocuri n activitile pe care le desfoar:
materii prime (semine, material de plantat, furaje, ngrminte), producie neterminat
(vegetal, animal, eventual industrial) produse finite, materiale de natura obiectelor de
inventar, piese de schimb, combustibil i lubrifiani.
n domeniul turismului activele circulante se compun din stocuri de materiale de natura
obiectelor de inventar, cazarmament, mrfuri, ambalaje, iar dac exist i activitate de prelucrare
a produselor alimentare, stocuri de materii prime, producie neterminat i produse finite.
n activitatea de construcii montaj, structura activelor circulante presupune existena
urmtoarelor stocuri de: materii prime (concretizate n materiale de baz, prefabricate i detalii
de montat), producie neterminat (de construcii montaj eventual de proiectare i industriale)
materiale de natura obiectelor de inventar, cazarmament, piese de schimb i combustibil.
O clasificare a activelor circulante, cu o semnificaie aparte n contextul nfptuirii
gestiunii financiare a ntreprinderii, o reprezint gruparea acestora n: valori de exploatare,
valori realizabile pe termen scurt i mijloace bneti n casierie i n conturi bancare. Valorile
de exploatare se refer la cele trei importante stocuri constituite n procesul de exploatare, care
67
n cazul ntreprinderilor industriale, se concretizeaz n stocuri de: materii prime, producie
neterminat i produse finite. Existena acestor valori asigur funcionarea bazei tehnice a
ntreprinderii, iar n perspectiva unei activiti continue, acestea trebuie s aib o prezen
permanent fiind indispensabile oricrui proces de exploatare. Valorile realizabile pe termen
scurt sunt compuse din sumele nencasate de la clieni pentru produsele i/sau serviciile livrate
de firm, alte diverse debite, precum i titlurile de valoare, negociabile la bursa de valori,
deinute de ntreprindere. Mijloacele bneti din casierie i din conturile bancare ale firmei
formeaz lichiditatea imediat a ntreprinderii sau trezoreria net. Existena capitalului sub form
bneasc este determinat de necesitatea desvririi unui ciclu financiar i a pregtirii
condiiilor pentru urmtorul. Cu aceast ocazie se pot stabili rezultatele financiare i obligaiile
privind remunerarea capitalurilor implicate n acea activitate. Perioada de imobilizare ct i
dimensiunea capitalului meninut sub form bneasc sunt n funcie de o serie de factori. Pe de
o parte, timpul de imobilizare trebuie s fie ct mai mic deoarece doar capitalul care circul prin
cele trei stadii poate produce surplus bnesc. Imobilizarea prea ndelungat a capitalului n starea
lichid, nseamn un cost al su care sporete odat cu trecerea timpului, fr s se creeze i
sursa de acoperire a lui, iar ca rezultat s nsemne pagub. Pe de alt parte, pstrarea
disponibilitilor este impus de cteva situaii de exemplu:
- urmeaz efectuarea unor pli iar firma nu are anse de ncasare a unor noi sume pn la
scadena datoriilor,
- firma ateapt noi oportuniti investiionale pe care s le exploateze.
Pe durata unui ciclu de exploatare, capitalul circulant parcurge succesiv cele trei stadii:
aprovizionare, producie i desfacere mbrcnd o serie de forme funcionale (n principal
materii prime, producie neterminat i produse finite). Reluarea continu a ciclului exploatrii,
urmare a permanenei consumului, are drept consecin trecerea necontenit a valorii prin cele
trei stadii, fenomen numit rotaia capitalului circulant.
Activele circulante pot fi clasificate i n funcie de apartenena la unul din stadiile
ciclului exploatrii. Astfel, dac avem n vedere firmele industriale, atunci n stadiul
aprovizionrii ntlnim stocuri de: materii prime, materiale de natura obiectelor de inventar i
piese de schimb n magazie, soldul disponibilitilor bneti. n stadiul produciei activele
circulante sunt reprezentate de stocurile de: produse neterminate, materiale de natura obiectelor
de inventar i piese de schimb date n folosin precum i soldul cheltuielilor anticipate. n
stadiul desfacerii activele circulante se prezint sub forma stocurilor de produse finite, soldul
creanelor fa de teri (produse expediate dar nencasate), soldul disponibilitilor bneti (n
cont i n casierie).
Capitalul circulant poate fi plasat n active care au ncorporat valoarea n materialele din
care sunt fcute, avnd deci o materializare corporal (exemplu stocurile de materii prime,
produse neterminate sau produse finite), sau n active care au valoare urmare a cheltuielilor
fcute pentru achiziionarea lor avnd deci o materializare necorporal (exemplu cheltuielile
anticipate). Activele circulante nu se deosebesc de activele imobilizate prin durata imobilizrii ci
prin ritmul de recuperare, adic de revenire la forma iniial de disponibilitate apt de a fi
reinvestit, deoarece folosirea activelor imobilizate reclam un plasament egal ca durat n timp,
n stocuri care vor exista att ct va exista i baza tehnic.

5.2. Metode de dimensionare a nevoii de capital pentru grupa valori de exploatare

Dimensionarea capitalului circulant al ntreprinderii trebuie realizat n concordan cu
obiectivele acesteia, respectiv:
asigurarea att a desfurrii normale a exploatrii n conformitate cu sarcinile pe care i
le propune firma urmare a comenzilor percepute de pe pia i
obinerea cu aceast ocazie a unui profit ct mai mare posibil.
Cele dou obiective pot fi nfptuite cu msuri opuse, ca finalitate, privind mrimea
capitalului pe care firma trebuie s-l angajeze n exploatare, respectiv:
68
continuitatea exploatrii impune constituirea de capitaluri ct mai mari, ca o garanie a
capacitii de a efectua oricnd cheltuielile solicitate de crearea stocurilor precum i a
celor de prelucrare i desfacere;
obinerea unui profit ct mai mare presupune folosirea unui volum de capitaluri, ct mai
sczut, pentru ca astfel s existe o preocupare a responsabililor financiari de evitare a
unor cheltuieli de exploatare neeconomicoase, dar i a sporirii inutile a costului
capitalurilor, consecin a angajrii unor resurse peste cele absolut necesare.
nfptuirea celor dou obiective cu cele mai bune rezultate se poate face doar prin
optimizarea mrimii capitalurilor pentru exploatare ale firmei. Optimul financiar este acea stare
de echilibru spre care se tinde n economia ntreprinderii, n care mijloacele sale financiare sunt
mobilizate oportun, n strns concordan cu nevoia reclamat de desfurarea normal a
activitii i utilizate corespunztor condiiilor concrete de mediu economic n care aceasta
funcioneaz
1
.
Dimensionarea nevoii de capital la grupa valori de exploatare se poate face cu ajutorul
mai multor metode. Acestea sunt grupate n funcie de modul de atingere a obiectivului propus n
metode analitice i metode sintetice.
n esen metodele analitice pornesc n dimensionarea capitalului pentru exploatare prin
calcularea nevoilor de capital pentru fiecare element component a activelor circulante ce
urmeaz a se crea i apoi prin nsumare se ajunge la nevoia total de capital circulant. Metodele
sintetice stabilesc de la nceput nevoia total dup care, prin folosirea unor relaii de
proporionalitate, se calculeaz nevoile de capital necesare pentru crearea fiecrui fel de activ
circulant.
Ambele metode au ca baz de calcul fie costurile de producie fie cifra de afaceri
2
.
Determinarea nevoii de capital circulant pe baza costurilor de producie este justificat de faptul
c mrimea acestui capital este determinat de cheltuielile de achiziie, fabricaie i livrare a
produselor, adic de totalitatea costurilor ce privesc procurarea i deinerea activelor circulante.
Soldul activelor circulante reflect preocuparea firmei pentru reducerea cheltuielilor de
exploatare i de sporire, pe aceast cale, a rentabilitii. Determinarea nevoii de capital circulant
pe baza cifrei de afaceri este motivat de cerina recuperrii operative a capitalurilor avansate n
crearea activelor circulante. Recuperarea n cel mai scurt timp a capitalurilor, reflectat prin
componentele cifrei de afaceri, d expresie preocuprilor firmei pentru sporirea lichiditii
activelor circulante.
Metodele sintetice presupun dimensionarea nevoii de capital pentru exploatare
urmrindu-se, nc de la nceput, ideea de a se asigura resurse pentru crearea tuturor activelor
circulante necesare desfurrii activitii planificate. n acest sens, metodele sintetice se bazeaz
pe legtura asigurat de viteza de rotaie dintre volumul activelor circulante i volumul activitii
ce se dorete a se desfura. Aceast legtur se poate considera ca fiind de o proporionalitate
liniar. Metodele sintetice sunt mai puin exacte dect cele analitice deoarece se sprijin n mod
deosebit pe calcule probabilistice. Volumul activitii poate fi exprimat fie prin intermediul
produciei marf exprimat la cost de producie, fie prin cifra de afacere.
A. Stabilirea nevoii de fond de rulment net prin metoda sintetic pe baza costurilor de producie
presupune parcurgerea mai multor etape:
a. se determin viteza de rotaie din anul de baz:
0
0
0
Pm
T NFRN
V
z

= , unde
V
z0
este viteza de rotaie exprimat ca durat n zile a unei rotaii din perioada de baz
P
mz
este producia marf exprimat la cost de producie din anul de baz,
b. se corecteaz viteza de rotaie din anul de baz cu modificrile previzibile n anul de plan
referitoare la condiiile de aprovizionare, producie i desfacere conform relaiei generale:

1
D.Buctaru, Capitalurile firmei, Ed.Sedcom Libris, Iai, 1999, p.133
2
I.Stancu Finane, Editura Economic, Bucureti, 1996, p.484
69

A = i V V
z zc 0

V
zc
este viteza de rotaie corectat,

Ai este suma coreciilor exprimate n zile.

Coreciile se pot referi la urmtoarele posibile situaii:
- nlocuirea unor materiale cu altele:
0
1 0
1
) (
m
P
T N N
D

= unde
N
0
este necesarul de capital pentru procurarea materialului n anul de baz
N
1
este necesarul de capital pentru procurarea materialului n anul de plan
- eliminarea unor stocuri fr micare i de prisos:
0
2
m
fm
P
T S
D

= unde S
fm
este valoarea stocului fr micare i de prisos
- modificarea intervalelor de aprovizionare la unul din materialele folosite de firm:
m i i D % ) (
1 0 3
= unde i
0
este intervalul pentru constituirea stocului curent din an baz; i
1

este intervalul prevzut pentru anul de plan pentru crearea stocului curent, %m este ponderea
valorii materialului respectiv n valoarea total a materialelor aprovizionate
- modificarea ciclului de fabricaie a unui produs:
pn d d D % ) (
1 0 4
= , unde, d
0
este durata de fabricaie n perioada de baz, d
1
este durata
modificat a procesului de fabricaie, iar %pn reprezint ponderea cheltuielilor de fabricaie, la
produsul respectiv, n total necesar de capital pentru exploatare.
c. Dup corectarea vitezei de rotaie din anul de baz se determin necesarul de fond de rulment
net pentru anul de plan conform relaiei:
zc a
V
Pmpl
NFRN =
360
, unde P
mpl
este producia marf anual planificat.
d. n continuare se stabilete pentru fiecare trimestru a anului de plan necesarul de fond de
rulment net funcie de variaia produciei exerciiului pe trimestre (P
mtri
) fa de producia anual
(P
ma
):
a
ma
tr
NFRN
P
Pmtri
NFRN =
.

B. Necesarul de fond de rulment se poate calcula folosind ca indicator de legtur ntre volumul
activelor circulante i cifra de afaceri, viteza de rotaie ns calculat funcie de cifra de
afaceri numit i rat cinetic
1
:
360
0
0
=
CA
S
R
ac
C
,unde S.
a.c.
este soldul activelor circulante din anul precedent, iar CA
0
este
cifra de afaceri din anul de baz. Necesarul trimestrial de fond de rulment net (NFRN
tr
) se
stabilete nmulind vnzrile medii zilnice aferente fiecrui trimestru (CA
trpl
/90) cu rat cinetic
anual:
c
R
pl CAtr
NFRNtr =
90
. .


C. Necesarul defond de rulment net poate se poate stabili prin calcule sintetice folosind ns
drept coeficient de proporionalitate indicatorul active circulante la 1000 lei producie
marf. (A.C./1000). Acest indicator se determin raportnd soldul activelor circulante
curat de stocurile de prisos i fr micare (S
ac
) la producia marf exprimat la costul de
producie (P
cp0
), ambii indicatori calculai cu date din anul de baz:
1000 1000 / . .
0
0 . .
=
cp
c a
P
S
C A
Necesarul de fond de rulment net se calculeaz n acest caz astfel:

1
I.Stancu, Op.cit., p.491
70
1000 / . . . . . .
) 360 , 90 (
. .
C A
T
P
N R F N
pl cp
=

5.3. Evaluarea nevoii de capital pentru grupa valori realizabile pe termen scurt

Structura grupei valori realizabile pe termen scurt. Activele circulante componente ale
grupei valori realizabile pe termen scurt sunt concretizate n creane i n diverse plasamente
pe termen scurt.
Clienii reprezint creane ale ntreprinderii, rezultate din livrarea de bunuri i/sau
prestarea de servicii, care au o anumit scaden de ncasare1. Dac se are n vedere termenul de
ncasare, atunci se poate face o mprire a clienilor n dou categorii:
- clieni cu ncasare imediat, sau dup un numr mic de zile, respectiv de 3-5 zile;
clieni cu ncasare la termen, adic dup o perioad de timp convenit ntre firme. Termenele de
plat cele mai uzuale sunt de 30, 60 sau 90 de zile, ns por fi convenite i perioade mai mari,
chiar de peste un an.
O alt component a valorilor realizabile pe termen scurt o reprezint plasamentele pe
termen scurt. Plasamentele reprezint instrumente folosite pentru echilibrarea trezoreriei
ntreprinderii n eventualitatea previzionrii unor excedente. Justificarea acestor plasamente este
dat de cerinele, valorificrii excedentelor de trezorerie cu o bun rentabilitate, fiind n acelai
timp i uor transformabile n lichiditi n caz de nevoie. Aceste dou cerine sunt relativ
contradictorii: un plasament uor lichd este mai slab remunerat dect un plasament pe termen
lung, a crui valoare este mai greu de recuperat. De asemenea un plasament fr risc este mai
slab remunerat dect unul care comport un anumit risc.
Aceste aspecte determin o anumit atitudine n plasarea capitalului disponibil: o parte s
fie plasat cu grad mare de lichiditate, pentru a fi disponibil n orice moment pentru a face fa
unor cheltuieli imediate, o alt parte s fie plasat cu o bun rentabilitate i cu risc sczut, iar o
alt parte cu rentabilitate, dar i cu risc ridicat.
Creanele ntreprinderii reflect sumele pe care aceasta urmeaz s le ncaseze de la
clienii ei, pentru mrfurile livrate i/sau serviciile prestate.
Privite n ansamblu, relaiile firmei cu partenerii si, pe linia promovrii livrrilor cu
plata ulterioar, sunt mult mai complexe, dect cele care privesc doar relaiile cu clienii.
Complexitatea acestor relaii se reflect n coninutul creditelor comerciale pe care o
ntreprindere le gestioneaz. n practic, sunt dou grupe de credite comerciale: credite-vnztor
i credite cumprtor.
2

Creditele-vnztor reprezint vnzrile de mrfuri pe credit. ntreprinderea poate apare n
acest context n dou ipostaze i anume:
- cea de mprumutat prin primirea de la parteneri de credite-furnizori, pentru bunuri
primite i
- cea de mprumuttor, prin oferirea ctre parteneri de credite-clieni, pentru bunuri
livrate i/sau servicii prestate.
Creditele cumprtor reflect plile n avans fcute n cazul achiziiei de bunuri i/sau
servicii. i n acest caz, ntreprinderea poate fi att beneficiar a avansurilor pltite de ctre
clientii si pentru produsele pe care urmeaz s le livreze, ct i pltitor de avansuri ctre
furnizorii si pentru bunurile care vor fi primite n perioadele viitoare.
Dac avem n vedere modul n care creditele comerciale influeneaz necesarul de
finanat a exploatrii, atunci putem separa, pe de o parte, creditele-clieni i avansurile ctre
furnizori care reprezint pentru o firm o imobilizare de capitaluri i se reflect ca o nevoie de
finanare, pe de alt parte, creditele-furnizori i avansurile primite de la clieni care nseamn o

1
Stancu I. Finae, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.987
2
Stancu I. Op.cit, p.988
71
mobilizare de resurse de finanare, ce aparin partenerilor, n favoarea ntreprinderii i care au ca
efect o minorare a nevoii de finanare.
n parte aceasta se trateaz, cu deosebire, problematica determinrii nivelului optim al
creditului-clieni.
Mrimea creditului-clieni are efecte contradictorii pentru ntreprindere. Pe de o parte,
acordarea permisiunii pentru plata ulterioar a livrrilor de mrfuri sau prestrilor de servicii,
lipsete ntreprinderea de o parte a resurselor sale, fapt ce o determin s apeleze la alte
capitaluri, de regul mprumutate, care majoreaz costul capitalului. Pe de alt parte, practicarea
creditului acordat clienilor va degaja o rentabilitate suplimentar, urmare a creterii vnzrilor,
deci a cifrei de afaceri datorit acestor avantaje oferite clienilor. n acest fel, creditul-clienti
apare ca o veritabil investiie, a crei mrime poate fi exprimat cu ajutorul relaiei:
1

360
clienti - creditului acordarea de Durata x afaceri de Cifra
clienti Credite =
Optimizarea mrimii creditului-clienti impune armonizarea evoluiilor factorilor
favorabili ntreprinderii, cu cei nefavorabili. Astfel, sporirea duratei acestui credit atrage cu sine
creterea volumului produciei vndute la aceeai clienti sau la ali clieni, interesai n
prelungirea termenului de plat. n acelai timp, creterea produciei, determin o sporire a
cheltuielilor variabile de exploatare, dar i a costului capitalului suplimentar angajat de firm.
n grupa factorilor nefavorabili ntreprinderii, mai putem aduga i cel care vizeaz
sporirea riscului de nencasare a creanelor, urmare att a prelungiri duratei ct i a mrimii
creditului clieni datorit faptului c acetia pot deveni mai uor insolvabili, avnd datorii mai
mari de achitat.
Mrimea optim a creditului-clieni este dat de nivelul cel mai ridicat al profitului
marginal net, posibil de obinut, calculat ca diferen ntre rentabilitatea vnzrilor suplimentare
i costul (de producie i a capitalului) creterii creditelor-clienti precum i a riscului de
insolvabilitate al clienilor.
Nevoia de capital rezultat din optimizarea mrimii creditului-clieni se va aduga la
nevoia de fond de rulment net aferent valorilor de exploatare.
Titlurile de plasament. Cerina folosirii eficiente a capitalurilor ntreprinderii impune ca
aceasta s circule prin cele trei stadii ale exploatrii, deoarece numai aa se creaz surplusul de
valoare de care aceasta are absolut nevoie, pentru a onora costul capitalurilor angajate i a
efectua investiiile cerute de evoluia firmei. Orice imobilizare n stadiile ciclului economic are
drept consecina nregistrarea de ctre ntreprindere a unor pierderi, urmare a faptului c pe tot
parcursul staionrii capitalului, costul su continu s sporeasc, fr ca firma s obin i un
ctig.
Pentru a se evita o asemenea situaie, capitalul aflat sub form bneasc, temporar
disponibil, trebuie valorificat. Titlurile de plasament sunt forme de valorificare ale
disponibilitilor bneti, pe o perioad relativ scurt, prin cicluri financiare autonome fa de
ciclul de exploatare, care le-a creat. Ele se concretizeaz prin luarea unor participaii la o afacere.
Titlurile de plasament trebuiesc astfel selectate nct s ofere, pe de o parte, ctigurile cele mai
mari posibile n condiii de siguran, iar pe de alt parte s creeze ansa revenirii lor la forma
lichid ct mai repede, pentru a asigura desfurarea fluxurilor reale crora le sunt ataate.
Pentru plasarea capitalurilor, temporar disponibile, exist mai multe soluii, fiecare
comportnd avantaje i dezavantaje fa de cerintele menionate mai sus
2
. Astfel, capitalul plasat
n active imobiliare are avantajul siguranei i al veniturilor consistente, sub form de chirii, dar
prezint dezavantajul lichiditii sczute. n schimb, plasamentele n valori mobiliare, prin
intermediul bursei, au avantaje certe, deoarece aduc ctiguri sub forma dividendelor,
cupoanelor, sau dobnzilor i n plus se pot vinde relativ uor, creind operativ lichiditatea de care
poate avea nevoie firma, la o anumit dat, ns comport un risc de pierdere, care poate fi

1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, pg.989
2
Toma M., Alexandru F. Finante i gestiune financiar de ntreprindere, Editura Economic, Bucureti, 1998, p.238
72
substanial. Plasamentele la casele de economii prezint avantajul siguranei i lichiditii, ns
remunerarea capitalurilor este, n general, sczut.
Privite n perspectiva trezoreriei, plasamentele apar ca instrumente ale echilibrrii n
cazul unei trezorerii excedentare, aa cum creditele reprezint instrumentele de echilibrare n
cazul uniui deficit.
Optimizarea plasamentelor pe termen scurt se realizeaz prin armonizarea modalitilor
prin care se rezolv urmtoarele cerine:
- obinerea celei mai bune rentabiliti la plasamentele alese, prin luarea n considerare,
inclusiv a incidentei fiscale;
- asigurarea unui nivel ridicat de lichiditate plasamentelor, n sensul c ele s fie uor
transformabile n bani;
- s prezinte cel mai sczut risc posibil: de nerealizare a ctigurilor, sau chiar de
nerecuperare a capitalului plasat.
Lichiditatea este relativ contradictorie cu rentabilitatea, aa cum s-a mai artat, n sensul
c un plasament n orice moment disponibil, va fi, n general, mai slab remunerat dect un
plasament pe termen lung a crui valoare este mai greu de recuperat. De asemenea, un plasament
fr risc va fi slab remunerat, dect unul care comport un risc de pierdere: spe exemplu,
aciunile pot aduce dividende mai mari dect dobnzile acordate de o cas de economii, dar
aciunile pot nregistra un curs sczut la burs atunci cnd deintorul s-i recupereze capitalul
i-i poate provoca pierderi substantiale, n timp cei de la casa de economii plasamentul se
recupereaz integral.
n general, un ntreprinztor i plaseaz capitalul disponibil ntr-un mod diversificat: o
parte n plasament cu lichiditate ridicat, iar o parte n plasamente cu rentabilitate optim, iar o a
treia parte cu ctiguri mari dar i riscuri pe msur.

5.4. Evaluarea nevoilor de disponibiliti bneti

Prezena capitalurilor sub forma bneasc este absolut obligatorie n derularea ciclurilor
financiare. Ea reprezint forma de nceput i de final a oricrui ciclu financiar. Mijloacele bneti
asigur msurarea rezultatelor i a efortului ntreprinderii, face posibil reconstituirea fizic a
factorilor de producie, datorit rolului esenial n derularea activittii ntreprinderii, prezena
mijloacelor bneti face obiectul unor preocupri aparte, n cadrul gestiunii financiare,
concretizate n gestiunea trezoreriei firmei.
Prin plile efectuate se asigur, n plan practic, continuitatea activitii ntreprinderii, iar
n plan teoretic, manifestarea universului financiar al firmei.
Nevoia de mijloace bneti exprim dimensiunea capitalului aflat sub form lichid, care
trebuie la un moment dat, s existe la dispoziia ntreprinderii. Mrimea acestor disponibiliti
este dat de dimensiunea valoric a datoriilor ntreprinderii fa de partenerii ei. Existena unui
surplus de mijloace vbneti peste nevoile menionate, mai sus, creaz un prisos care, dac nu
este plasat, poate nsemna o imobilizare aductoare de pierderi pentru ntreprindere.
n ntreprinderi pot fi i situaii n care mijloacele bneti existente depesc nevoile
curente de pli i nici nu sunt plasate n diverse titluri financiare, fiind pstrate deci, n forma n
care se afl. Aceast situaie este justificat de faptul c firma trebuie s fac pli importante n
perioadele urmtoare i nu mai exist ansa unor ncasri viitoare, pn la datele programate ale
respectivelor investiii.


Teste de autocontrol

1. Definii noiunile de: active circulante, necesar de fond de rulment net i necesar de fond de
rulment
73
2. n ce const metoda sintetic de stabilire a nevoii de fond de rulment?

Teste gril

1) Optimizarea necesarului de fond de rulment net pentru materii prime i materiale presupune
combinarea optim a urmtoarelor cheltuieli:
a) de producie i de transport;
b) de aprovizionare i de stocare;
c) de producie i de desfacere;
d) de transport i de desfacere.

2) Pasivele stabile sunt:
a) totalitatea datoriilor firmei fa de teri;
b) datoriile minime fa de teri;
c) datoriile aferente exploatrii;
d) datoriile aferente exploatrii i activitii de investiie.

3) Nevoia de fond de rulment reflect:
a) necesarul de finanat al exploatrii;
b) capitalul de lucru al firmei;
c) mrimea pe care trebuie s o aib fondul de rulment;
d) totalul activelor circulante deinute de firm.


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
74

UNITATE DE STUDIU 6. FINANAREA ACTIVELOR CIRCULANTE

Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Stabilirea nevoii de fond de rulment. Pasivele stabile
Fondul de rulment
Finanarea exploatrii cu ajutorul creditului bancar pe termen scurt
Indicatori ai eficienei utilizrii capitalului ncorporat n active circulante
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal


Obiectivul principal al capitolului
- Identificarea resurselor de finanare a exploatrii n condiii de echilibru financiar

Obiectivele secundare ale capitolului
- Evidenierea mrimii nevoii de fond de rulment
- Calcularea pasivelor stabile i reflectarea roului lor n finanarea activelor circulante
- Aprecierea eficienei utilizrii capitalului imobilizat n active circulante

Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 1,5 h.
Introducere
Finanarea activitii de exploatare presupune asigurarea resurselor financiare pentru efectuarea
cheltuielilor. Aceast activitate impune gsirea surselor de finanare pn la nivelul nevoilor
impuse de respectiva afacere, avnd n vedere ca aceste resurse s fie la costul cel mai sczut cu
putin.

6.1. Stabilirea nevoii de fond de rulment. Pasivele stabile

Dimensionarea nevoilor de capital pentru crearea stocurilor de valori materiale pentru
exploatarea (NFRN) reprezint o etap foarte important n calcularea capitalului circulant
necesar firmei. Desfurarea normal a activitii impune ns ca necesarul de capital s ia n
considerare nu doar plasamentele n stocuri ci i n alte elemente de active circulante.
Astfel, pe de o parte capitalul circulant mai poate fi imobilizat i n creane fa de teri,
evideniate de soldul facturilor emise i nencasate sau diverse alte efecte comerciale, de primit,
acceptate de ntreprindere. n cadrul imobilizrilor de capital se includ i debitele care provin din
sumele nencasate pentru echipamentul de lucru dat salariailor i pe care acestea l achit n rate,
precum i sumele ce reflect decontri nefinalizate cu bugetul statului ca taxa pe valoarea
adugat deductibil, nregistrat n facturile de aprovizionare cu materii prime.
Pe de alt parte, o serie de relaii ale ntreprinderii cu partenerii si, semnific n procesul
de utilizare a capitalului o mobilizare. Aceast mobilizare de capitaluri se refer la pasivele de
exploatare, numite i pasive stabile, care se prezint ca datorii minime permanente ale firmei
ctre teri, concretizai n: proprii angajai, bugetul statului, furnizori, instituii financiare. Aceste
75
pasive apar datorit decalajului creat n timp ntre dou momente: primul privete naterea
datoriilor fa de teri, iar cel de al doilea este momentul achitrii acestora. Stingerea datoriilor la
o dat ulterioar crerii lor este urmarea, fie a unor nelegeri convenite prin contracte sau
convenii ncheiate cu partenerii, fie a unor prevederi exprese n acte normative, ce privesc
modalitile de decontare.
Termenele de plat ale obligaiilor ctre parteneri pot fi grupate dup modul apariiei lor
ca: aleatorii sau constante. Obligaiile de plat care au termene ntmpltoare se caracterizeaz
prin faptul c nu se pot stabili date calendaristice precise de stingere a datoriei i nici o perioad
precis de consumare a resurselor aferente. Acest fapt face necesar calcularea pasivului stabil
pe fiecare obligaie n parte iar acest calcul efectuat pe fiecare trimestru. n acest mod se
determin pasivele stabile care provin din datorii fa de furnizorii pentru aprovizionri cu valori
materiale fr credit comercial; din preliminri pentru pli viitoare precum contravaloarea
reparaiilor capitale; din sumele ce vizeaz indemnizaiile de concedii de odihn la
ntreprinderile cu producie sezonier; din preliminrile n costuri a resurselor pentru efectuarea
reparaiilor la bunurile de folosin ndelungat aflate n perioada de garanie n contul
furnizorilor.
Astfel n cazul datoriilor fa de furnizorii pentru aprovizionri cu valori materiale,
pasivele stabile se determin prin ponderarea valorii trimestriale a aprovizionrilor (A.tr.) cu
numrul mediu de zile de ntrziere a plilor ( dz ):
dz
tr A
tr P
s
=
90
. .
.
Numrul mediu de zile de ntrziere a plilor se calculeaz ca o medie statistic
ponderat ntre valoarea aprovizionrilor realizate ntr-un trimestru (V
a
) i diferena, constatat la
fiecare aprovizionare, ntre data recepiei i data aprovizionrii:

A
=
a
a
V
z V
dz
Dup o relaie de calcul asemntoare se determin pasivele n cazul indemnizaiilor
pentru concedii de odihn, adic prin nmulirea fondului de salarii trimestrial (F
S
.tr.) cu numrul
minim de zile din anul de baz pentru care s-au preliminat sume de plat a concediilor de odihn
(z
0
):
0
90
.
. z
tr F
tr P
s
s
=
Numrul minim de zile z
0
se calculeaz prin raportarea soldului minim lunar al preliminrilor
pentru plata concediilor de odihn din anul de baz (Pl.min
0
) la fondul de salarii pltit n anul de
baz (Fs
0
):
0
0
0
360 min .
Fs
Pl
z

=
Pasivele stabile din preliminrile pentru repararea unor bunuri aflate n garania
furnizorilor sunt tipice numai pentru acele firme care percep o garanie nainte de efectuarea
livrrilor (cazul ntreprinderilor de distribuire a energiei electrice, gazelor naturale sau energie
termic) sau de firmele care se angajeaz s efectueze reparaiile la bunurile de folosin
ndelungat n perioada de garanie. n cazul primelor firme, clientul depune garania la furnizor,
n timp ce la cel de al doilea tip, cel care depune garania la firma care se angajeaz s efectueze
reparaiile, este furnizorul bunului.
Pasivul stabil pentru fiecare trimestru al anului urmtor, la firma la care se constituie
fondul de garanii se determin n funcie de soldul de garanii minim din anul anterior i de
variaia bazei de calcul n anul urmtor. Relaiile de calcul sunt urmtoarele:
90
.
0
t Gr
P
S

= , unde
Gr. reprezint garania ce urmeaz a se primi de la furnizori,
t
0
este numrul minim de zile din anul de baz pentru care s-au primit garanii de la furnizori
pentru lucrri de reparaii efectuate la bunurile livrate. Acesta se calculeaz astfel:
76
0
0
360 . min
G
S
t

= , unde Smin. este soldul minim lunar al garaniilor primite pentru
efectuarea reparaiilor, iar G
0
este valoarea garaniilor totale primite n anul de baz.
n cazul pasivelor stabile ce apar ca urmare a preliminrilor pentru constituirea resurselor
necesare acoperirii cheltuielilor cu reparaii capitale se stabilesc ntr-un mod diferit faa de
situaiile precedente. Relaia general de calcul poate fi considerat ca fiind urmtoarea
1
:

+ =
3
1
1
) (
i
i i K K
C P R Ps , unde
K ia valori conform numrului trimestrului pentru care se face calculul
R
K-1
sunt preliminrile n costuri existente la finele trimestrului anterior,
P
i
este suma lunar preliminat n costuri, egal pe tot parcursul anului
C
i
este cheltuiala lunar programat pentru lucrrile de reparaii capitale.
Pasivele stabile provin i din obligaii cu termene de plat constante, stabilite prin acte
normative sau contracte. n mod concret, aceste pasive stabile se creeaz n urma plii salariilor,
asigurrilor i proteciei sociale aferente, a impozitului pe profit, a taxei pe valoarea adugat
colectat n facturile de expediere a produselor, a contravalorii unor consumuri precum cele de
energie electric, ap, gaze naturale, etc. n acest caz, calculul pasivelor stabile se realizeaz
dup metoda soldurilor zilnice. Aceast metod presupune parcurgerea mai multor etape:
a) se alege trimestrul cu activitatea cea mai redus, deoarece acesta presupune i angajarea de
datorii ctre teri la nivelul cel mai sczut, comparativ cu celelalte trimestre ale anului, iar n
cadrul acestuia, luna cu cea mai redus activitate;
b) se determin pentru fiecare obligaie de plat, cota medie zilnic (
z
C ) prin raportarea sumei
trimestriale de plat (Str.) la numrul de zile din trimestru:
90
. Str
C
z
=
c) se stabilete pentru fiecare obligaie, rezerva acumulat pn la nceputul primei zile din lun,
prin nmulirea cotei medii zilnice cu numrul de zile de acumulri;
d) se calculeaz pentru fiecare obligaie de plat soldul zilnic, sczndu-se din acumulrile din
fiecare zi plile scadente;
e) se adun soldurile zilnice aferente fiecrei obligaii de plat, stabilindu-se astfel pasivele
stabile zilnice din luna cu cea mai sczut activitate din an;
f) se alege dintre pasivele stabile zilnice, cel mai mic acesta fiind pasivul stabil anual.
n continuare se poate stabili nevoia de fond de rulment pentru exploatare (NFRE) ca
diferen ntre activele de exploatare (A ex.) i pasivele de exploatare (P ex.) calculate pe fiecare
trimestru ca rezultat al nsumrii celor dou metode directe i a soldurilor medii zilnice: NFRE =
Aex. Pex.
n cadrul activelor de exploatare se includ plasamentele de capitaluri n stocuri de:materii
prime, producie neterminat, produse finite, materiale de natura obiectelor de inventar, piese de
schimb (NFRN), apoi creane fa de teri: creditul comercial acordat clienilor i taxa pe
valoarea adugat deductibil.
n pasivele de exploatare se includ obligaiile ctre furnizori, salariai, buget, adic
datoriile minime permanente sau pasivele stabile. Avnd n vedere elementele componente
relaia mai poate fi scris i astfel:
NFRE = NFRN (Stocuri) + Creane Pasive de exploatare
La necesarul de fond de rulment pentru exploatare trebuie adugat necesarul de fond de
rulment pentru activiti financiare sau din afara exploatrii (NFRF) obinndu-se astfel nevoia
de fond de rulment global (NFRG): NFRG = NFRE + NFRF


1
M.Opriescu Op.cit., p.194
77
6.2. Fondul de rulment

Activitatea de exploatare a ntreprinderii este finanat din:
- resurse interne concretizate n fondul de rulment propriu, sume repartizate din profitul
net pentru completarea resurselor proprii aferente exploatrii, sume repartizate din profitul
ntreprinderii pentru plata dividendelor doar pe perioada de la constituirea acestor sume pn la
plata obligaiilor respective;
- resurse externe formate din mprumuturi bancare pe termen scurt, avansuri bneti
primite de la clieni, credite pe bonuri de trezorerie sau bonuri de cas.
Pentru utilizarea activelor imobilizate, firma trebuie s dispun n mod obligatoriu de
anumite active circulante respectiv de stocuri de valori materiale, specifice domeniului de
activitate, care trebuie s existe pe toat durata folosirii activelor circulante, fiind necesar din
aceast cauz, rennoirea lor frecvent. Ca atare, acea parte a capitalului permanent care rmne
dup constituirea activelor imobilizate poate fi utilizat pentru crearea prii stabile a activelor
circulante adic pentru crearea valorilor de exploatare. n concluzie, investitorul trebuie s-i
calculeze de la nceput o nevoie de capital permanent care s-i asigure nu doar constituirea
activelor imobilizate ci i a prii stabile a activelor circulante respectiv a valorilor de
exploatare
1
. Aceast diferen de resurse stabile se numete fond de rulment. Deci, fondul de
rulment poate fi definit ca partea din capitalul permanent utilizat pentru finanarea activelor
circulante:
Fond de rulment = Capitaluri permanente Active imobilizate
Cu ajutorul acestei relaii de calcul se evideniaz dimensiunea efectiv a fondului de
rulment aflat n circuitul exploatrii. Fondul de rulment mai poate fi determinat cu ajutorul altei
relaii:
Fondul de rulment = Active circulante Datorii pe termen scurt
Dei aceast relaie este considerat de unii autori ca fiind o a doua cale de a ajunge la
acelai rezultat, totui considerm c semnificaia ei este diferit dect n cazul primului mod de
calcul. Astfel, termenii ce fac parte din a doua relaie de calcul sunt exprimai ca mrimi
previzionate i nu date certe luate din bilan, ca n cazul primei formule:
mrimea activelor circulante este stabilit cu ajutorul unor metode n care subiectivismul
programatorului determin un necesar de capital pentru exploatare cu o oarecare marj de
eroare;
al doilea termen al relaiei exprim datoriile pe termen scurt ce pot fi contractate n
condiii convenabile de cost.
n concluzie, n cel de al doilea caz fondul de rulment apare mai mult ca un necesar i nu
ca o realitate aflat deja n circuitul economic al firmei. Viabilitatea primei relaii de calcul este
susinut i de ideea c micrile din partea superioar a bilanului (mrimea capitalului propriu,
investiiile fcute de firm etc.) determin consecine n partea inferioar a bilanului (necesarul
de active circulante pentru folosirea raional a activelor imobilizate, precum i mrimea
resurselor pe termen scurt).
Unii autori trateaz fondul de rulment (F.R.) ca fiind compus din fond de rulment propriu
(F.R.p.) i fond de rulment strin (F.R.s.)
2
.
F.R. = F.R.p. + F.R.s.; unde fondul de rulment propriu (F.R.p.) este excedentul de capitaluri
proprii fa de imobilizrile nete, excedent determinat dup repartiia profitului: F.R.p. = Cp
A
1
, fondul de rulment strin rezult ca diferen ntre capitalul permanent i cel propriu: F.R.s. =
C
perm
C
propriu
sau ca diferen ntre fondul de rulment i fondul de rulment propriu: F.R.s. = F.R.
- F.R.p. Mrimea pozitiv a F.R.s. indic folosirea mprumuturilor pe termen mijlociu i lung.
F.R.p. ct i F.R.s. pot lua i valori negative. n acest caz, se evideniaz msura ndatorrii pe

1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.33
2
Neagoe I. Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.256
78
termen scurt pentru nevoi de finanare pe termen lung, respectiv gradul de dependen al
activitii de investiii fa de activitatea de exploatare.
Noiunea de nevoie n fond de rulment este legat de problemele puse de acoperirea
necesitilor de finanare ale exploatrii. Caracteristic acestei nevoi este faptul c aceasta este
instabil, fluctuant i supus schimbrilor conjuncturale. Modalitile finanrii sale
influeneaz condiiile meninerii echilibrului financiar al ntreprinderii. Definirea necesarului de
finanat ca o nevoie n fond de rulment ar fi justificat dac n acoperirea financiar s-ar utiliza
numai capitaluri permanente, indiferent dac acestea se obin prin contribuii interne sau externe.
Se asimileaz astfel nevoia n fond de rulment cu nevoia de finanare a exploatrii. De
aici, concluzia c diferena dintre activele circulante i datoriile pe termen scurt este egal cu
fondul de rulment. Aceast stare de echilibru este valabil doar pentru un moment dat, deoarece
n perioada urmtoare ea se modific.
Asimilarea noiunii de nevoie n fond de rulment cu nevoia de finanare este frecvent n
analiza financiar. Aceast eroare de terminologie nu este grav i este fr consecine, deoarece
se tie c aceste nevoi n fond de rulment nu vor fi acoperite de ctre fondul de rulment, dect n
situaii particulare.
Fondul de rulment, dei este numit ca atare, nu apare n mod distinct n pasivul bilanului.
El se obine ca mrime, folosind informaiile din bilant i reprezint un "senzor", un indicator,
prin care se apreciaz situaia financiar a ntreprinderii la un moment dat, starea ei de echilibru.
Dup unii autori francezi el semnific o marj de siguran pentru gestiunea financiar a
ntreprinderii, pe seama acestuia urmnd s se fac fa obligaiilor scadente n situaiile n care
n derularea activitii fluxurile sale se scurtcircuiteaz i intervin factori nedorii cum ar fi:
neonorarea unor obligaii de ctre unii clieni ai ntreprinderii, goluri n aprovizionare, stagnarea
stocurilor n fabricaie, nelivrri la termen, neobinerea la timp a unor credite comerciale ori
mprumuturi, fenomene social-politice negative etc., dar, i o ilustrare a felului n care se
realizeaz finanarea nevoilor de exploatare pe seama capitalului permanent al ntreprinderii.
n privina mrimii fondului de rulment net pot exista trei ipostaze, fiecare dintre ele
avnd semnificaii precise din punctul de vedere al finanrii activitii ntreprinderii i a
nfptuirii echilibrului ei financiar, i anume
1
:
a) fondul de rulment este o mrime negativ (F.R. < 0)
b) fondul de rulment este egal cu zero (F.R. = 0)
c) fondul de rulment este o mrime pozitiv (F.R. > 0)
Dac fondul de rulment este o mrime negativ (caz a) atunci utilizarea datoriilor pe
termen scurt (D.T.S.) n finanarea activitii de exploatare devine permanent, de unde i gradul
mult mai ridicat de exigibilitate a surselor de finanare (fig.nr.6).












a) F.R. < 0 b) F.R. = 0 c) F.R. > 0
Fig. nr.6. Ipostaze ale fondului de rulment


1
Trenca I. Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997, p.89.
Active
imobilizate
Capital
permanent


Datorii pe
termen scurt

Active
circulante
Active
imobilizate


Capital
permanent

Active
circulante

Datorii pe
termen scurt
Active
imobilizate


Capital
permanent



Active
circulante

Datorii pe
termen scurt
79
Existena unui grad sczut de lichiditate este, provocat de creterea ponderii activelor
imobilizate n totalul plasamentelor financiare. n aceste condiii, lesne se poate ntrevedea c
ntreprinderea nu face fa cererilor creditorilor si de a-i onora la termen obligaiile, dect n
situaia n care, fie c procedeaz la lichidarea unor active imobilizate (terenuri, cldiri,
participaiuni, alte valori mobiliare) - ceea ce nsemna compromiterea existenei sale - fie c
ncerc s obin o amnare la plat, sau noi mprumuturi pentru a face fa acestor pli, dar cu
scaden mai ndeprtat.
Fenomenul pune n eviden faptul c echilibrul financiar al ntreprinderii este periclitat,
chiar compromis. n general, se consider c o ntreprindere productiv nu trebuie s se gseasc
ntr-o astfel de situaie, ntruct pot interveni fenomene imprevizibile care pot conduce la
dezechilibru financiar, i deci la imposibilitatea ca aceasta s-i onoreze obligaiile devenite
scadente, cum sunt: falimentul unor clieni, crahul unor bnci, dispariiile unor persoane
debitoare, incendii, inundaii etc.). Din pruden, pentru a se evita astfel de situaii delicate i
nedorite este necesar ca ntreprinderea s dispun, ntr-o anumit proporie, de active circulante
pe care s le poat transforma ct se poate de rapid n lichiditi, nainte ca datoriile s devin
scadente. n acest fel se evit blocajele n circuitul financiar i se creaz posibilitatea restabilirii
urgente a echilibrului su financiar.
Prin excepie, fondul de rulment negativ poate fi nregistrat n cazul acelor ntreprinderi,
care prin profilul activitii lor lichideaz i rennoiesc foarte repede stocurile, cum ar fi
ntreprinderile comerciale, sau cele care lucreaz pe baz de avansuri i garanii, precum
ntreprinderile furnizoare de energie electric i gaze i ntreprinderi care, beneficiaz i de o
serie de faciliti n privina plilor ctre furnizorii lor (au acces la creditul de furnizor).
n situaia cnd fondul de rulment este nul (cazul b), pentru a-i asigura i menine
echilibrul financiar, atenia ntreprinderii trebuie concentrat cu precdere spre meninerea
posibilitilor de transformare a activelor n lichiditi la termenele dorite i spre confruntarea
permanent a acestor termene cu cele ce privesc exigibilitatea datoriilor sale pe termen scurt. O
astfel de situaie pune n eviden fragilitatea echilibrului financiar al ntreprinderii, o consisten
discutabil a acestuia, ceea ce poate conduce la suspiciuni din partea partenerilor de afaceri i
implicit la diminuarea credibilitii firmei pe pia.
Dac fondul de rulment net este pozitiv (cazul c) nseamn c ntreprinderea dispune, n
ceea ce privete echilibrul su financiar, de acea marj de siguran necesar funcionrii ei
cotidiene. Existena fondului de rulment (capital permanent > active imobilizate) i permite
acesteia s-i asigure un nivel minim, dar sigur pentru acele active circulante, a cror permanen
este absolut necesar pentru buna ei funcionare: stocuri pentru exploatare maxime, stocuri
realizabile pe termen scurt minime, precum i disponibiliti n cont i n cas minime. Astfel de
elemente ale activelor circulante, finanate pe seama capitalului permanent, sunt numite n
practica firmelor - stocuri utile. Fondul de rulment pozitiv, ntr-o proporie redus, nu este ns
suficient pentru a crea n perioada imediat urmtoare sigurana derulrii normale a activitii
financiare. Dac aceasta nu este dublat de msuri care s elimine fenomenul ncetinirii vitezei
de rotaie a capitalului circulant, s nlture cauzele care conduc spre o lichiditate
necorespunztoare, la unele active circulante, atunci nu se pot ntrevedea posibiliti ca
ntreprinderea s evite pe deplin, n perioadele imediat urmtoare, perturbaiile ce pot apare n
funcionarea ei cotidian.
Analiza sistematic a fondului de rulment este o necesitate n contextul preocuprilor pe
care managementul financiar le are n privinta asigurrii meninerii echilibrului financiar. Pentru
aceasta devine o condiie sine qua non constituirea, alocarea i folosirea eficient a activelor
circulante ale ntreprinderii. De altfel, n practica firmelor problematica echilibrului financiar i
deci i a fondului de rulment, este asociat finanrii activitii curente a ntreprinderii i nu a
investiiilor n active fixe ale acestuia. De unde se confirm nc o dat adevrul c n economia
de pia nu lipsa de solvabilitate aduce ntreprinderilor spectrul falimentului, ct lipsa de
lichiditate, respectiv de capacitate de plat, ntruct obligaiile pe termen scurt sunt mult mai
presante pentru management dect cele pe termen mediu i lung. Regula de baz folosit n
80
proiectarea echilibrului financiar, este ca totalul plasamentelor n active circulante s fie
realizate, att pe seama excedentelor pe care capitalul permanent l are fa de activele
imobilizate, ct i pe seama datoriilor pe termen scurt, adic: A
c
= F.R. + D.T.S.
Astfel spus, nevoia de capital circulant se acoper att pe seama datoriilor pe termen
scurt, ct i a fondului de rulment, respectiv a acelei pri din capitalul permanent care excede
asupra activelor imobilizate ale ntreprinderii. O astfel de rezolvare n finanare i las amprenta,
aa cum este i firesc, asupra modului concret de nfptuire a echilibrului financiar, dar i asupra
consistenei acestuia. Tot de aici desprindem ideea c echilibrul financiar prezint un caracter
extrem de dinamic, generat, la rndul su, de natura i comportamentul nevoii de capital
circulant, pe de o parte, de natura i comportamentul surselor adecvate finanrii acestei nevoi,
pe de alt parte. Prin modificrile ce pot fi aduse elementelor ce compun relaia prezentat mai
sus, rezult nevoia de fond de rulment:
F.R. = A
c
- D.T.S.
Adic, din variaia termenilor din partea dreapt a egalitii se poate obine un sold care
face ca nivelul fondului de rulment s fie diferit de cel iniial. Deci nevoia de fond de rulment
nregistreaz:
a) o cretere de la o perioad la alta avnd:
A A A F R Ac D T S . . . . = > 0
b) o scdere de la o perioad la alta cnd:
0 . . . . . < A A = A S T D Ac R F
c) un nivel constant de la o perioad la alta, cnd:
A A A F. R Ac D T S . . . . = = 0
Pentru a obine un astfel de rezultat este necesar s se determine mrimile de calcul, att
pentru perioada de baz, ct i pentru cea curent de gestiune iar apoi s se compare ntre ele.
Esenial rmne faptul c un astfel de rezultat trebuie interpretat ca fiind marja n limita creia
urmeaz s se acioneze pentru a se restabili echilibrul financiar, ca urmare a dezechilibrului
provocat de micarea nevoilor de capital circulant, pe de o parte i a resurselor de finanare
adecvate, pe de alt parte.
Pentru a evidenia rolul fondului de rulment ca senzor a echilibrului financiar al
ntreprinderii este necesar s studiem cele dou pri ale bilanului cu ajutorul principiului
cronologic. n aceast perspectiv elementele de activ reprezint o alocare de resurse n vederea
constituirii unei structuri de producie adecvate domeniului n care activeaz firma
1
. Elementele
de activ sunt organizate dup gradul lor de lichiditate: primele sunt evideniate activele cele mai
puin lichide: imobilizrile (corporale, necorporale iar apoi financiare). Capitalurile investite n
aceste active au o rotaie lent din aceast cauz sunt numite i alocri permanente (stabile). n
Standardele Internaionale de Contabilitate sunt numite active necurente (non-current assets). n
continuare se nscriu activele circulante: stocuri de materii prime, producie neterminat, produse
finite, creane, disponibiliti bneti, mult mai lichide dect activele imobilizate, numite i
alocri ciclice (temporare). n Standardele Internaionale de Contabilitate sunt numite active
curente (current assets).
n pasivul bilanului unde capitalurile sunt evideniate dup proveniena lor, organizarea
elementelor se face dup exigibilitatea lor, adic n funcie de nsuirea lor de a deveni scadente
la un anumit termen. Astfel primele elemente de pasiv nscrie n bilan sunt capitalurile proprii,
care n mod practic nu au o scaden (dect n situaii de faliment) deci nu sunt exigibile. Din
aceast cauz se mai numesc resurse permanente (stabile). n aceeai grup se nscriu i datoriile
financiare adic mprumuturile contractate pe termen mijlociu i lung, deci care au o scaden
mai mare de un an.
n Standardele Internaionale de Contabilitate ele se numesc pasive necurente (non-
current liabilities). Datoriile curente sunt cele mai exigibile i de aceea sunt numite resurse
ciclice (temporare). Ele se refer n cea mai mare parte la datoriile ciclului de exploatare.
Alocrile permanente sunt, n principiu, finanate din resurse permanente. Gestiunea financiar

1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, Ediia a III-a, 2002, p.783
81
impune respectarea principiului cronologic al egalitii ntre maturitatea activelor cu cea a
pasivelor: nevoile permanente s fie acoperite din resurse permanente iar, nevoile temporare din
resurse temporare.
n teoria i practica economic s-a acceptat ideea conform creia cu ct resursele
permanente sunt mai mari dect necesitile permanente, cu att firma dispune de o marj de
securitate care o protejeaz fa de evenimentele neprevzute. Acest surplus de resurse
permanente, rulat pentru rennoirea stocurilor, creanelor i lichiditilor poart denumirea de
fond de rulment. El este expresia realizrii echilibrului financiar pe termen lung prin contribuia
acestuia la finanarea activelor curente. Din aceast cauz mai este numit i capital de lucru (net
working capital).
Fondul de rulment poate fi majorat cu ajutorul mai multor metode:
prin emisiunea de noi aciuni, ocazie cu care sporete capitalul social;
n urma acumulrii de profit prin aceasta crete capitalul propriu;
prin contractarea de mprumuturi pe termen mijlociu i lung n acest fel sporind capitalul
permanent;
prin utilizarea sistemului degresiv sau accelerat de calculare a amortizrii diminundu-se
astfel valoarea net a activelor imobilizate.
Stabilirea mrimii fondului de rulment se face n funcie de politica general promovat de
firm
1
.
Astfel, n cazul unei politici defensive, n care preocuparea central a managerului const
n protejarea autonomiei financiare a firmei, fondul de rulment se constituie la nivelul cel mai
ridicat al nevoii de fond de rulment (fig.nr.7).










Fig.nr.7. Evoluia nevoii de fond de rulment i a fondului de rulment
n cazul unei politici defensive

n lunile n care fondul de rulment este mai mare dect nevoile de fond de rulment se
nregistreaz o trezorerie net pozitiv, situaie n care disponibilitile se manifest ca un capital
lene (trndav) deoarece valorificarea lui n plasamente financiare prezint o rentabilitate
inferioar costului capitalului respectiv.











Fig.nr.8. Fondul de rulment i nevoile de fond de rulment n situaia unei politici ofensive

1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, Ediia a III-a, 2002, p.790
F.R.
NFR
Luni
Luni
FR
NFR
82

n cazul unei politici ofensive n urma creia firma nregistreaz o cretere a capacitilor
de producie sau realizeaz investiii financiare, fondul de rulment ajunge la un nivel inferior
nevoii minime de fond de rulment (fig.nr.8).
Acoperirea deficitului de fond de rulment se realizeaz prin utilizarea creditului pe
termen scurt care trebuie s finaneze cheltuieli permanente. Aceste credite pe lng rata
dobnzii mari i exigibilitatea ridicat a lor, pun problema renegocierii condiiilor de acordare.
Nivelul ridicat al creditelor afecteaz autonomia financiar a ntreprinderii i determin o
flexibilitate sczut a acesteia. n situaia promovrii de ctre firm a unei politici generale de
echilibru se utilizeaz un fond de rulment egal cu media nevoilor de fond de rulment (fig.nr.9).
















Fig.nr.9. Fondul de rulment i nevoile de fond n cazul unei politici de echilibru

Se consider c astfel fondul de rulment este optimal i c rspunde la cele dou cerine
ale gestionrii eficiente a firmei
1
:
s asigure echilibrul financiar al ntreprinderii i
o ct mai ridicat rentabilitate financiar asigurat prin minimizarea costului
capitalului.
Ali economiti consider c cele dou cerine sunt mai bine realizate dac fondul de
rulment se constituie la nivelul minimului nevoii de fond de rulment, deoarece n acest caz se
evit crearea disponibilitilor lenee care semnific o eficien mai sczut n utilizarea unor
pri din capitalurile firmei. De asemenea dezavantajele participrii creditelor pe termen scurt n
acoperirea nevoilor permanente sunt mai reduse dect n cazul politicii ofensive.

6.3. Finanarea exploatrii cu ajutorul creditului bancar pe termen scurt

n urma comparrii nevoii de fond de rulment cu fondul de rulment rezult trezoreria
ntreprinderii (T):
T = NFR FR
Dac FR > NFR, trezoreria este pozitiv i nseamn un prisos de resurse pentru care
trebuie cutate plasamente rentabile i cu risc sczut.
Dac FR < NFR, trezoreria este negativ i semnific un deficit de resurse. Acesta se
acoper prin mprumut bancar pe termen scurt. Rambursarea acestor credite nu este bazat pe
rentabilitatea viitoare a ntreprinderii, cum este cazul creditelor pe termen mediu i lung din care
se finaneaz activele imobilizate, ci pe dispariia cauzei care a determinat nevoia de finanare.

1
Stancu I., Op.cit., p.792
Luni
NFR
FR
83
Deci, creditele pe termen scurt completeaz resursele permanente ale ntreprinderii pentru
exploatare exprimate prin fondul de rulment, pn la nivelul nevoii de fond de rulment.
n vederea aprobrii creditelor pe termen scurt pentru exploatare firmele trebuie s
prezinte bncii un dosar, n principal, cu urmtoarele documente:
Cererea de credit;
Bilanul contabil, raportul de gestiune i contul de profit i pierderi pe ultimii doi ani;
Ultimele situaii privind Rezultatele financiare i Situaia patrimoniului;
Balana de verificare pe ultima lun:
Bugetul de venituri i cheltuieli;
Situaia contractelor de aprovizionare cu materii prime i materiale, etc. i situaia
contractelor de livrare a produselor, serviciilor;
Garaniile propuse bncii pentru garantarea creditului;
Planul de afaceri;
Situaia fluxului de lichiditi (cash-flow).
Creditele bancare pe termen scurt difer prin obiect, modaliti de acordare, rambursare,
durat i cost. n ara noastr ntre cele mai solicitate tipuri de credite pentru exploatare se afl:
Creditele globale de exploatare pentru acoperirea ansamblului nevoilor de exploatare ale
firmei: aprovizionri cu materii prime, i materiale, mrfuri, energie, combustibili, efectuarea
cheltuielilor cu salariile i asimilatele acestora precum i pentru alte cheltuieli necesare realizrii
i finalizrii produciei de mrfuri. Ele se acord pe o perioad, de regul, de 180 de zile
firmelor, indiferent de forma de proprietate, care au desfacere asigurat prin contracte. Volumul
creditului se determin pe baza analizei fluxului de lichiditi i a capacitii de rambursare.
Acest credit funcioneaz dup sistemul revolving i se refer ndeosebi la creditele de trezorerie
oferite pentru produse cu ciclu lung de fabricaie putnd depi chiar i 12 luni.
Creditele pentru finanarea cheltuielilor i a stocurilor temporare se acord n condiiile
existenei unor cauze economice care au determinat formarea stocurilor i generarea cheltuielilor
cu caracter temporar, precum i pentru stocuri care urmeaz a fi aprovizionate. Situaiile care
genereaz necesitatea unor asemenea credite se refer la: primirea de la furnizori a unor materii
prime i materiale n avans fa de termenele din contracte; aprovizionri n loturi optime;
ntreruperea produciei din motive justificate; lipsa mijloacelor de transport sau alte greuti n
expedierea produselor la intern sau la export etc. Obiectul acestei categorii de credite este
reprezentat de stocurile deja aprovizionate n perioada precedent fr a fi achitate, stocurile care
urmeaz a se constitui pe baz de contracte ferme i cheltuielile aferente acestor stocuri;
Credite pe descoperit de cont (overdraft) se acord pe perioade foarte scurte de timp care
nu pot depi 7 zile calendaristice i sunt destinate pentru achitarea unor obligaii stringente
privind aprovizionri cu materii prime, materiale, combustibili, impozite i alte obligaii curente.
Acesta este un credit marginal acordat n condiii deosebite pentru care dobnda curent
perceput de banc este cu 50% mai mare dect dobnda de baz practicat la creditele pe
termen scurt. Limita maxim a creditului pe descoperit de cont este de cel mult 5000 milioane lei
i este justificat de necesitatea unor pli pe care ntreprinderea nu le-a previzionat i nu le-a luat
n calcul la determinarea altor categorii de credite. El se poate acorda (trage) integral sau n
trane pe msura apariiei necesitilor de plat pentru care a fost aprobat;
Credite pentru plata cheltuielilor i stocurilor sezoniere n lei i valut se acord n
situaia n care se constituie astfel de stocuri (produse agricole, agroalimentare, de provenien
vegetal sau animal) precum i orice alte stocuri care nu sunt de natura celor curente i se
consum ntr-o perioad mai mare de un trimestru fr a depi 12 luni de la constituire;
Credite de scont se acord n cazul n care posesorul legal al unei cambii sau bilet la
ordin dorete ncasarea sumei nscrise n titlul de credit, mai nainte de scaden. n cazul n care
trasul (acceptantul) este client al unei alte bnci dect trgtorul, atunci titlul poate fi admis la
scont numai dac este avalizat de banca ce-l servete pe tras;
Credite pentru exportul de produse garantate cu creane asupra strintii n lei i
valut se acord exportatorilor pentru desfurarea corespunztoare a activitii curente pe
84
perioada de la livrarea produselor i pn la ncasarea contravalorii lor de la partenerii externi,
fr a depi 12 luni de la acordarea creditului. Acest credit are la baz documentele ce atest
livrarea mrfurilor la export (copii dup declaraia vamal, DIV, documentul de transport pe
parcurs extern). Creditul se acord n condiiile asigurrii lui mpotriva riscului comercial de
neplat pe ntreaga durat de creditare.


6.4. Indicatori ai eficienei utilizrii capitalului ncorporat n active circulante

Eficiena folosirii capitalului ncorporat n active circulante se poate aprecia cu ajutorul
urmtoarelor grupe de indicatori
1
:
a) indicatorii vitezei de rotaie;
b) indicatorii rentabilitii utilizrii capitalului circulant;
c) indicatorii intensitii utilizrii capitalului circulant.
Aceti indicatori au o importan aparte n evaluarea activitii firmei prin determinarea
calitii gestionrii capitalurilor folosite, fiind numii adesea, din aceast cauz indicatori ai
gestiunii capitalului.
Trecerea capitalului prin cele trei stadii ale exploatarii poart numele de circuitul
exploatrii. Revenirea capitalului la starea iniial, de bani, dup ce a mbrcat o forma material
funcional semnific rotaia capitalului. Timpul necesar efecturii unei rotaii poart denumirea
de vitez de rotaie. Viteza de rotaie se calculeaz numai pentru capitalul circulant, deoarece
viteza de rotaie aferent capitalului fix este prestabilit prin determinarea duratelor de
amortizare a activelor imobilizate.
a) Viteza de rotaie se fundamenteaz n bugetul de venituri i cheltuieli i se determin,
n realizri, pe baza bilanului contabil, fiind un ndrumar extrem de util n analiza financiar.
Viteza de rotaie se poate referi la trei paliere ce privesc nfptuirea ciclului exploatrii
2
:
- la viteza de recuperare a capitalului consumat, n vederea reavansrii lui ntr-un circuit;
- la viteza de recuperare a creanelor;
- la corectitudinea onorrii debitelor ctre furnizori n vederea protejrii bunului renume
n relaiile cu partenerii de afaceri.
Viteza de rotaie a capitalului poate fi exprimat cu ajutorul a doi indicatori:
- numrul de rotaii realizat de capitalul circulant ntr-o anumit perioad (trimestru, an)
indicator numit i coeficientul vitezei de rotaie i
- durata n zile a unei rotaii.
Numrul de rotaii (Nr) arat de cte ori capitalul circulant a trecut, ntr-o anumit
perioad, prin cele trei stadii. Acest indicator se calculeaz prin raportarea marimii activitii
desfurate, exprimate fie prin cifra de afaceri (CA) fie prin producia realizat ntr-o perioad
(P), la capitalul ncorporat n activele circulante folosite (AC):
AC
P CA
Nr
) (
=
Dac numrul de rotaii este mare, atunci activitatea se desfoar cu puine active
circulante (deci cheltuieli mici). Aceasta nseamn c unul i acelai capital finaneaz, ntr-o
anumit perioad, mai multe circuite i deci asigur astfel, sporirea cifrei de afaceri i a
profitului. Deci, activitatea firmei este cu att mai eficient (adic rezultate mai mari obinute cu
eforturi mai mici) cu ct numrul de rotaii este mai mare.
Rolul sporirii vitezei de rotaie asupra eficienei firmei poate fi evideniat i de relaia
existent ntre acest indicator i mrimea profitului (ca expresie concentrat a eficienei) i
anume; profitul unei perioade poate fi exprimat ca un produs ntre numrul de rotaii i profitul
obinut la o rotaie.

1
M.Opriescu, N.Sichigea, M.Drcea, J.Hortopan Finane i contabilitate, Editura Universitaria, Craiova, 1999, p.208
2
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj Napoca, 2000, p.51
85
Durata n zile a unei rotaii (D
z
) exprim numrul de zile necesar capitalului s parcurg
cele trei stadii ale exploatrii. Indicatorul se calculeaz prin raportarea timpului (T) exprimat n
zile ale perioadei considerate (pentru un trimestru T = 90 zile, pentru un an T = 360 zile), la
numrul de rotaii (Nr):
) (
) (
P CA
TxAC
AC
P CA
T
Nr
T
D
z
= = =
Dac avem n vedere relaia de invers proporionalitate existent ntre numrul de rotaii
i durata unei rotaii, atunci putem considera activitatea unei ntreprinderi ca fiind cu att mai
eficient cu ct durata unei rotaii este mai mic.
- Recuperarea creanelor firmei reflectate, n principal, n soldul contului clieni arat
preocuparea acesteia pentru scurtarea perioadei de pn la reinvestirea capitalului. Viteza de
recuperare a creanelor se exprim cu ajutorul indicatorului durata medie de recuperare a
creanelor (D
c
) calculat astfel:
CA
xT E C
D
c l
c
) ( +
= , unde
C
l
este soldul contului clieni,
E
c
reprezint efecte comerciale de ncasat.
Onorarea obligaiilor ctre furnizori evideniaz modul n care firma i
protejeaz bunul renume n relaiile cu partenerii de afaceri. Indicatorul care msoar acest
aspect al calitii colaborrii ntreprinderii cu furnizorii ei se numete durata medie de plata a
furnizorilor (D
f
) stabilit cu ajutorul relaiei:
t
f
f
A
xT E F
D
) ( +
= , unde
F reprezint soldul contului furnizori n perioada de calcul,
E
f
sunt efectele comerciale de plat,
A
t
reprezint totalul aprovizionrilor n perioada considerat.

b) Indicatorii rentabilitii capitalului concretizat n active circulante exprim capacitatea
acestuia de a crea profit. Rentabilitatea utilizrii capitalului circulant este evideniat cu ajutorul
a doi indicatori
1
:
- rata rentabilitii capitalului ncorporat n active circulante (R
ac
) calculat ca un raport
ntre profitul brut (P
b
) sau net (P
n
) i valoarea activelor circulante aflate n exploatare (AC):
100
) (
x
AC
P P
R
n b
ac
= ,
- rentabilitatea pe un circuit (R
un
) stabilit ca un raport ntre profitul brut sau net i
numrul de rotaii realizat de capitalul circulant n perioada de calcul:
NR
P P
R
n b
NR
) (
=

c) Indicatorii intensitii utilizrii capitalului ncorporat n active circulante exprima
efortul bnesc al firmei, concretizat n activele circulante folosite, pentru obinerea a 1.000
uniti bneti rezultat reflectat fie prin cifra de afaceri fie prin producia realizat n perioada
considerat:
1000
) (
) ( 1000 / x
P CA
AC
P CA AC =
Acest indicator calculat n momente diferite poate conduce, pentru un analist financiar, la
o serie de concluzii privind calitatea utilizrii capitalului circulant n activitatea de exploatare de

1
M.Opriescu, .a. Op.cit., p.209
86
respectiva firm. Astfel, de exemplu, scderea n timp, a mrimii indicatorului nseamn active
circulante mai puine (cheltuieli mai mici) pentru obinerea a 1000 lei cifra de afaceri
(producie), iar diferena se concretizeaz ntr-un profit mai mare.
Modificarea vitezei de rotaie a capitalului ncorporat n active circulante se manifest
ntr-o accelerare dac viteza de rotaie din perioada curent V
1
este mai mare dect cea din
perioada de referin V
0
; V
1
> V
0
sau ntr-o ncetinire dac evoluia este n sens invers; V
1
< V
0
.
n plan financiar, accelerarea conduce la o eliberare de capital circulant, iar ncetinirea
la o imobilizare.
Eliberarea de capital poate fi absolut i/sau relativ. Eliberarea absolut se produce
atunci cnd se nregistreaz o diferen negativ ntre mrimea capitalului concretizat n active
circulante n perioada curent (AC
1
) i acelai indicator ns referitor la perioada precedent
(AC
0
).
Eliberarea absolut = AC
1
AC
0
deci AC
1
< AC
0

Eliberarea absolut arat c firma are, n prezent, o nevoie de capital circulant mai mic
dect n perioada precedent i aceasta n condiiile n care trebuie s ndeplineasc aceleai
obligaii (ca mrime) comparativ cu perioada trecut. Dac diferena de capital, devenit de
prisos, pentru nevoile curente de exploatare, este constituit prin mprumut, atunci aceasta se
poate restitui evitndu-se n acest fel plata unor costuri ale capitalului inutile. Dac ns diferena
creat este o parte din capitalul propriu, atunci ea poate fi valorificat n diferite plasamente
rentabile, contribuind astfel la majorarea profitului total al firmei.
Atunci cnd AC
0
< AC
1
se produce imobilizarea absolut de capital de exploatare care
impune ca pentru perioada curent firma s dispun de un necesar suplimentar de capital
circulant pentru realizarea unui nivel neschimbat al produciei, procurat fie prin mprumut, fie
prin majorarea resurselor proprii.
Eliberarea (imobilizarea) relativ se evideniaz ca o diferen ntre capitalul ncorporat
n active circulante n perioada precedent i capitalul circulant care ar trebui utilizat n perioada
curent dac viteza de rotaie ar rmne neschimabt n cele dou perioade:
Eliberarea (imobilizare) relativ =
0
1 1
0
) (
xV
T
P CA
AC
dac:
0
1 1
0
) (
xV
T
P CA
AC > atunci firma beneficiaz de o eliberare relativ

0
1 1
0
) (
xV
T
P CA
AC < atunci firma suport o imobilizare relativ.
Eliberarea relativ exprima volumul suplimentar de producie realizat cu acelai capital circulant,
iar imobilizarea relativ exprim mrimea produciei nerealizate dei s-a utilizat capitalul
circulant programat.
Eliberarea (imobilizare) total este suma eliberrilor (imobilizrilor) absolute i relative.

Eliberri (imobilizri) totale = = + )
) (
( ) (
0
1 1
0 0 1
V
T
P CA
AC AC AC
+ =
0 0 1
1 1
) (
AC AC xV
T
P CA
=
0
1 1
) (
xV
T
P CA
) (
) (
0 1
1 1
V V
T
P CA

deci Eliberri totale = ) (
) (
0 1
1 1
V V
T
P CA
dac V
1
< V
0

Imobilizri totale ) (
) (
0 1
1 1
V V
T
P CA
dac V
1
> V
0

Modificarea vitezei de rotaie depinde de evoluia a doi factori: de capitalul ncorporat n
active circulante i de cifra de afaceri (producia exerciiului).
Accelerarea vitezei de rotaie, ca fenomen pozitiv pentru rezultatele firmei se produce fie
atunci cnd scade mrimea capitalului ncorporat n active circulante, fie prin sporirea produciei
87
fizice n condiiile reducerii costurilor de producie. Calculele care privesc stabilirea influenei
fiecrui factor n modificarea vitezei de rotaie au mai mare precizie dac au n vedere valoarea
medie a activelor circulante din perioada analizat care poate fi trimestrul sau anul.
Reducerea mrimii capitalului ncorporat n active circulante se poate realiza n toate
fazele ciclului exploatrii:
- n faza aprovizionrii, prin optimizarea stocurilor i/sau a scderii cheltuielilor de
lansare, stocare;
- n faza produciei, prin scurtarea duratei de fabricaie pn la limita tehnic de efectuare
a operaiunilor de prelucrare, lotizarea produciei;
- n faza comercializrii, prin accelerarea operaiunilor de sortare, ambalare, formarea
loturilor optime comerciale, expedierea i ncasarea operativ a contravalorii livrrilor.
Creterea produciei fizice (dac piaa solicit acest lucru) se poate nfptui prin
perfecionarea organizrii produciei, mbuntirea productivitii muncii, creterea
randamentelor de folosire a activelor imobilizate.

Teste de autocontrol

1. Ce sunt pasivele stabile i care sunt metodele de calcul ale acestora?
2. Definii fondul de rulment i artai ipostazele n care se poate afla.
3. Prezentai indicatorii de apreciere a eficienei utilizrii capitalului circulant.

Teste gril

1) Fondul de rulment este nul, dac:
a) activele circulante sunt egale cu capitalurile permanente;
b) datoriile pe termen scurt sunt egale cu activele circulante;
c) activele imobilizate sunt egale cu datoriile pe termen scurt;
d) imobilizrile nete sunt egale cu capitalurile proprii.

2) Fondul de rulment poate fi sporit:
a) prin contractarea de mprumuturi pe termen mijlociu i lung;
b) prin ncorporarea rezervelor n capitalul social;
c) prin utilizarea sistemului liniar de amortizare.

3) n cazul creterii stocurilor i reducerii pasivelor din exploatare:
a) scade fondul de rulment;
b) crete nevoia de fond de rulment;
c) scade viteza de rotaie a activelor circulante;
d) crete mrimea disponibilitilor.


Bibliografie minimal

1.Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2.Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i teste
gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
88
UNITATE DE STUDIU 7. TREZORERIA NTREPRINDERII
Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Coninutul trezoreriei ntreprinderii
Previzionarea fluxurilor de trezorerie
Excedentul i deficitul de trezorerie
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal

Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea coninutului i a rolului trezoreriei ntreprinderii n contextul asigurrii
echilibrului financiar pe termen scurt

Obiectivele secundare ale capitolului
- Aprofundarea metodelor de previzionare ale fluxurilor de trezorerie ale ntreprinderii
- ntocmirea i utilizarea planului zilnic de ncasri i pli
- Gestionarea excedentului i a deficitului de trezorerie

Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
Introducere
Funcionarea normal a unei firme impune asigurarea a dou cerine fundamentale: o eficien la
nivelul cel mai ridicat, asigurnd n timp un echilibru financiar solid.
Echilibrul financiar nseamn asigurarea unei concordane ntre exhigibilitatea datoriilor i
lichiditatea activelor sale.
Trezoreria ntreprinderii are menirea de a menine echilibrul financiar la costul cel mai sczut al
resurselor angajate n acest sens.

7.1. Coninutul trezoreriei ntreprinderii

Noiunea de trezorerie a ntreprinderii este considerat de unii autori ca fiind cu un
coninut ambiguu, deoarece este utilizat pentru a desemna dou accepiuni distincte
1
:
- prima se refer la desemnarea: ncasrilor, lichiditilor, disponibilitilor de care
dispune ntreprinderea la un moment dat sau a fondurilor pe care le are n caserie sau n
depozitele bancare la vedere;
- a doua, mai recent aprut dup anii 70, se refer la denumirea dat diferenelor dintre
fondul de rulment i nevoia de fond de rulment sau ntre ncasrile i creditele pe termen scurt,
dintr-o perioad, ale firmei.
Primul neles este mai des ntlnit, deoarece el se refer la mijloacele cu ajutorul crora
ntreprinderea i asigur echilibrul financiar, cu cel mai sczut cost i rspunde n acest fel,
problemelor concrete cu care se confrunt omul de afaceri.

1
B.Colasse Gestion financire, P.U.F., Paris, 1993, p.231
89
n literatura de specialitate noiunile de trezorerie i gestiunea trezoreriei sunt utilizate, n
general, cu acelai neles. De exemplu prof.I.Neagoe definete gestiunea trezoreriei drept
administrarea optim a fondurilor pe termen scurt pentru asigurarea solvabilitii ntreprinderii n
cele mai bune condiii, iar trezoreria ca totalitatea operaiilor, care administreaz fondurile pe
termen scurt
1
.
Economistul francez D.Dubois consider c gestiunea trezoreriei regrupeaz ansamblul
deciziilor, regulilor i procedurilor care asigur, la costul cel mai redus, meninerea echilibrului
financiar instantaneu al ntreprinderii
2
.
Profesorul I.A.Giurgiu definete gestiunea trezoreriei ca mulimea deciziilor i
operaiunilor corespunztoare de ndeplinire a lor n legtur cu procurarea lichiditilor necesare
onorrii obligaiilor, precum i n legtur cu valorificarea corespunztoare a eventualelor
excedente
3
.
Gestiunea trezoreriei exprim, n esen, deciziile i operaiunile care privesc procurarea
i apoi utilizarea n condiii de optim a lichiditilor, astfel nct s se asigure n permanent
echilibrul financiar al ntreprinderii.
Trezoreria reprezint o surs cotidian de riscuri pentru firm i impune din aceast cauz
preocupari serioase pentru gestionarea lor. Dac trezoreria este bine realizat atunci ea are o
contribuie pozitiv la rentabilitatea ntreprinderii, dac ns este greit desfurat atunci poate
conduce chiar la procedura de redresare judiciar.
Principalele activiti care exprim coninutul trezoreriei ntreprinderii se refer la:
- stabilirea bugetului trezoreriei ca o rezultant a ntocmirii tuturor celorlalte bugete ale
firmei;
- previzionarea ncasrilor i plilor zilnice precum i evidenierea diferenelor.
Ca o consecin a activitilor principale, n sarcinile trezoreriei se afl i atribuiile ce
vizeaz asigurarea:
- lichiditilor pentru derularea tuturor tranzaciilor ntreprinderii;
- efecturii plilor la scaden n conformitate cu obligaiile asumate;
- analizei diferitelor finanri posibile pe termen scurt;
- selectrii oportunitilor de plasament pe termen scurt a excedentelor;
- echilibrrii soldurilor de trezorerie cu un cost minim;
- gestionarea riscurilor legate de trezorerie (financiar, valutar)
Gestiunea trezoreriei este adesea disociat n dou mari servicii:
- unul de back office care vizeaz, n principal, stabilirea bugetului trezoreriei i a planului
zilnic de ncasri si pli, precum i urmrirea realizrii lor, iar un altul numit i
- front office privete cu deosebire administrarea surplusului de lichiditi precum i
desfurarea operaiunilor pe piaa financiar privind procurarea lichiditilor n cazul unor nevoi
temporare
4
.
Obiectivul gestiunii trezoreriei trebuie formulat n conformitate cu obiectivul gestiunii
financiare a ntreprinderii. Astfel, n unele lucrri se consider c trezoreria trebuie gestionat aa
nct s se obin, pe de o parte, cele mai mici costuri ale capitalurilor folosite de firm, iar pe de
alta parte, plasarea eventualelor excedente s se realizeze cu cele mai bune rentabiliti
5
.



1
I.Neagoe Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.301
2
Denis Dubois Trezorerie. Encyclopedie de gestion, Economica, Paris, 1989, p.62
3
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.186
4
J.Peyrard Gestion financire, P.U.F., Paris, 1990, p.146-147;
S.Griffiths, J.G.Degos Gestion financire, Editions dorganisation, Paris, 1999, p.200
5
I.A.Giurgiu Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.186
90
7.2. Previzionarea fluxurilor de trezorerie

Coninutul i structura fluxurilor de trezorerie. Previzionarea financiar, la nivelul unei
ntreprinderi, este activitatea prin care sunt anticipate fluxurile bneti n unitatea lor i n
legtur nemijlocit cu cele reale. Urmare a previziunii financiare sunt dimensionate resursele
bneti i gsite cu aceast ocazie cele mai eficiente modaliti de procurare a lor, n vederea
nfptuirii n practic a obiectivelor i aciunilor ce dau coninut strategiei generale a firmei cu
costuri i riscuri minime.
Previzionarea trezoreriei, ca expresie a previziunii financiare, se refer la estimarea
ncasrilor i plilor ntreprinderii evideniind i modul de gestionare a excedentului sau
deficitului de trezorerie. Fluxurile de trezorerie se concretizeaz n ncasri i pli. Structura
ncasrilor poate fi abordat sub cel puin dou aspecte:
- dup sursa de provenien i
- n raport cu funcia ntreprinderii (investiie, exploatare, finanare) care le-a generat.
Studierea corelativ a ncasrilor dup cele dou criterii permite o cunoatere mai
complex a lor. Dup sursa de provenien ncasrile se grupeaz n:
- ncasri din vnzarea bunurilor, efectuarea lucrrilor i serviciilor;
- ncasri din valorificarea ctre teri a unor stocuri ce depesc nevoile reale, ori care sunt
fr micare, inutilizabile sau reprezint materiale recuperabile;
- ncasri din vnzarea unor terenuri sau a unor mijloace fixe, care au devenit de prisos i a
unor investiii n curs la care se renun, fie deoarece nu mai sunt de viitor, sau deoarece
pentru finalizarea lor nu se mai gsesc resurse de finanare ieftine;
- ncasri din valorificarea pe piee specifice a unor titluri de valoare pe care firma le
deine;
- ncasri din vnzarea unor noi aciuni emise n vederea majorrii capitalului social;
- ncasri din dobnzi, chirii, redevene, onorarii, comisioane, dividende, etc.;
- ncasri din emisiunea de obligaiuni sau credite bancare;
- ncasri din avansuri obinute de la clieni n contul unor livrri viitoare;
- ncasri din subvenii, donaii, ajutoare, restituiri de impozite, taxe etc.
ncasrile enumerate reflect fie stingerea unor creane ale partenerilor de afaceri, fie
angajarea unor datorii fa de teri, fie alte operaiuni. n consecin, firma trebuie s adopte
politici adecvate de administrare a fiecreia din categoriile de ncasri amintite.
Dac se ine seama de funcia ntreprinderii care genereaz o anumit categorie de
ncasri atunci structura acestora se prezint astfel:
- ncasri generate de activitatea de exploatare care includ;
o sumele obinute n urma comercializrii bunurilor, lucrrilor i serviciilor care dau
coninut obiectului de activitate al firmei;
o avansurile obinute de la clieni n contul unor livrri viitoare;
o sumele ce reprezint dobnzi, chirii, redevene, onorarii, comisioane, restituiri de
impozite i taxe i alte venituri de aceast natur;
o sume reprezentnd despgubiri de asigurare i alte ncasri ce au legtur cu
activitatea de exploatare;
- ncasri ocazionate de activitatea de investiie care reflect sumele ce reprezint;
o contravaloarea terenurilor, mijloacelor fixe i a eventualelor imobilizri
necorporale vndute;
o contravaloarea titlurilor de valoare comercializate i care au fost achiziionate pe
termene medii sau lungi;
o sumele ce reflect primirea mprumuturilor sau avansurilor acordate terilor,
pentru termene medii sau lungi;
- ncasri izvorte din operaionalizarea funciei de finanare pot s reprezinte;
o sumele obinute n urma emisiunii de noi aciuni;
91
o sumele dobndite n urma contractrii unor mprumuturi pe termen scurt, mediu i
lung fie de la banc fie prin emisiunea de obligaiuni sau alte instrumente de
credit;
o sume provenite din subvenii, ajutoare, sponsorizri, donaii etc.;
o sume primite de la bugetul asigurrilor sociale, reprezentnd contravaloarea
drepturilor de asigurri sociale cuvenite personalului.
n general, n totalul ncasrilor ponderea cea mai mare o reprezint creanele fa de
clieni. Un indicator sugestiv care reflect modul de administrare a relaiilor bneti ale firmei cu
o parte din partenerii ei respectiv clienii l reprezint: durata medie de ncasare a creanelor
(d
cr
), exprimat n zile, calculat dup relaia:
t
r
r
cr
C
C
d
365
= , n care
r
C este soldul mediu al creanelor
r
r
C reprezint totalul creanelor firmei, reflectate ca totalul sumelor debitoare ale conturilor de
creane.
Soldul mediu anual al creanelor (
r
C ) se poate determina ca medie aritmetic simpl a
soldurilor nregistrate de conturile ce reflect creane la sfritul fiecrei luni (
i
rl
C ) :
12
12
1

=
=
i
rl
r
i
C
C
Indicatorii amintii se pot calcula pentru fiecare crean n parte ct i pentru ansamblul
creanelor. Indicatorii permit aprecieri asupra strii previzionate sau efective cu privire la durata
de timp n care se ncaseaz creanele. O asemenea aciune d posibilitatea s se emit judeci
pertinente referitoare la mbuntirea sau deteriorarea politicii firmei referitoare la gestiunea
creanelor.
Modul de derulare a ncasrilor trebuie studiat n corelaie cu plile. Legtura ncasrilor
cu plile se impune a fi judecat att sub aspectul mrimii lor ct i al modului cum fiecare
dintre ele se deruleaz (ordoneaz) n cursul unei anumite perioade, respectiv cum sunt
sincronizate. O asemenea sincronizare dac privete cu deosebire, ncasrile i plile legate de
nfptuirea obiectului de activitate a firmei reflect modul cum este conceput i se desfoar
procesul rotaiei capitalurilor, adic vizeaz nfptuirea unei concordane adecvate ntre mrimea
activelor i pasivelor de exploatare, n intervalul de timp considerat, - ca o condiie de baz a
realizrii echilibrului financiar.
Plile reflect acele micri de resurse bneti, reprezentnd numerar i bani de cont,
ctre mediul ntreprinderii i reprezint operaiuni referitoare la stingerea unor datorii, ori alte
operaiuni care determin ieiri de disponibiliti bneti.
Cunoaterea mrimii plilor are o deosebit importan deoarece permite efectuarea de
aprecieri asupra dimensiunii eforturilor bneti crora trebuie s le fac fa firma ntr-un interval
de timp.
Structura plilor poate fi studiat dup mai multe criterii ntre care menionm: dup
destinaia i coninutul lor economic i din punct de vedere funcional.
Criteriul privind destinaia i coninutul economic al plilor evideniaz ponderea pe
care o ocup fiecare grup de pli n total i pe o asemenea baz se iniiaz aciuni menite s
asigure o administrare adecvat a fiecreia din categoriile respective. Ieirile de disponibiliti
bneti din conturile firmei sunt generate, n principal, de urmtoarele categorii de operaiuni:
- plata la vedere sau la termen, prin cont sau cu numerar, a contravalorii bunurilor, lucrrilor i
serviciilor achiziionate de la diveri furnizori;
- plata datoriilor fa de fondurile publice, reprezentnd impozite, taxe i alte contribuii
obligatorii;
92
- plata drepturilor bneti ale personalului concretizate n salarii, premii, sporuri, indemnizaii,
ajutoare pentru incapacitate temporar de munc i alte drepturi bneti izvorte din
raporturile de munc;
- plata contravalorii diferitelor tipuri de imobilizri corporale cumprate;
- achitarea contravalorii unor titluri de valoare rscumprate sau achiziionate de pe pia;
- plata ratelor scadente la mprumuturile contractate, precum i a dobnzilor aferente;
- plata unor avansuri fcut n contul unor operaiuni comerciale ce se vor derula n viitor;
- achitarea dividendelor cuvenite asociailor sau acionarilor;
- achitarea altor datorii izvorte din raporturile firmei cu terii;
- plata unor sume de bani sub form de ajutoare, sponsorizri, donaii etc.
Primele trei grupe dein ponderea cea mai mare n cazul firmelor ce au drept obiect al
activitii obinerea i comercializarea bunurilor materiale, executarea de lucrri precum i n
cazul celor prestatoare de servicii cu caracter nefinanciar.
Trebuie subliniat, ns c fiecreia din grupele respective se impune s i se aplice un
tratament specific, deoarece se difereniaz n mod semnificativ fa de celelalte, n special n
privina scadenei i a consecinelor pe care le implic neplata lor la termen. Astfel, dac n cazul
datoriilor fa de furnizori, amnarea plii cu un anumit numr de zile se poate realiza fr
costuri suplimentare, prin acordul dat de furnizor, n cazul plii obligaiilor fa de stat i fa de
personal acest lucru nu este posibil deoarece datoriile n cauz au termene fixe de plat.
Depirea termenului de plat a obligaiilor fa de fondurile publice antreneaz costuri
suplimentare reprezentnd majorri i penaliti de ntrziere. n ceea ce privete drepturile
bneti ale personalului, depirea datei prestabilite pentru plata lor poate genera micri
revendicative din partea sindicatelor. n acelai timp, ns, cele trei categorii de pli se i
aseamn ntre ele, prin aceea c au o evoluie relativ uniform n timp, fr a se cunoate
oscilaii majore de la un interval la altul, dac nu intervin schimbri semnificative n ceea ce
privete volumul de activitate economic i tehnologia de exploatare utilizat.
Dac se are n vedere funcia ntreprinderii care a declansat o anumit categorie de pli,
atunci acestea se pot ordona n trei grupe (corespunztor celor trei funcii: exploatare, investiii,
finanare), astfel:
- plile care sunt generate de activitatea de exploatare, n rndul crora se includ:
- sumele reprezentnd contravaloarea bunurilor, lucrrilor i serviciilor cumprate, de la
diveri furnizori interni i externi;
- avansurile bneti acordate furnizorilor n vederea unor livrri ce se vor face n viitor;
- sumele reprezentnd plata obligaiilor referitoare la remunerarea forei de munc;
- sumele de bani care se pltesc bncilor sub form de dobnzi i speze bancare pentru
creditele pe termen scurt contractate, ori pentru scontarea efectelor de comer;
- primele de asigurare pltite ctre societile de asigurri de bunuri, persoane i rspundere
civil prin efectul legii i cu caracter facultativ;
- impozitele, taxele i alte pli obligatorii ctre fondurile publice, care sunt generate de
activitatea de exploatare;
- alte pli care au legtur nemijlocit cu activitatea de exploatare i sunt reflectate n costuri;
- plile ce i au izvorul n activitatea de investiii, reflectate n ieirile de sume de bani
generate de:
- activitatea de achiziionarea unor terenuri i de amenajare a acestora n conformitate cu
nevoile proprii ale firmei;
- achiziionarea de mijloace fixe i activitatea de montare i punere n funciune a lor;
- achiziionarea de imobilizri corporale i necorporale n curs;
- achiziionarea de titluri de valoare emise de teri, pentru intervale de timp medii i lungi;
- restituirea avansurilor i mprumuturilor primite de la teri, pentru intervale de timp medii i
lungi;
- ajungerea la scaden a ratelor i dobnzilor aferente mprumuturilor bancare contractate pe
termen mediu i lung;
93
- plile ocazionate de nfptuirea n practic a funciei de finanare sunt materializate n
ieirile de numerar ce pot reprezenta:
- rscumprarea aciunilor proprii i comisioanele aferente unor asemenea operaiuni;
- rate pltite ctre locator, n cazul leasingului financiar i spezele aferente acestor pli;
- achitarea contravalorii cheltuielilor ocazionate de emisiunea de obligaiuni;
- plata ratelor scadente la creditele bancare pe termen scurt contractate de ctre unitatea n
cauz.
- restituirea avansurilor i mprumuturilor pe termen scurt primite de la ali teri dect bncile
i unitile asimilate lor, care nu au legtur direct cu activitatea de exploatare;
- alte pli ctre persoane juridice i fizice, altele dect instituiile financiare, bancare i de
credit, care au contribuit la finanarea unor aciuni i activiti ce nu fac obiectul celor dou
funcii menionate anterior (de exploatare i de investiii).
Un obiectiv important n previziunea plilor este cunoaterea modului cum se ordoneaz
n timp toate datoriile bneti astfel nct, pe aceast baz, s se iniieze politici adecvate care s
aib drept efect obinerea de la creditori de termene de plat mai relaxate i o mai bun corelare
cu ncasrile.
Un indicator semnificativ n acest sens este durata medie de efectuare a plilor (d
pl
)
exprimat n zile i calculat prin raportarea soldului mediu al obligaiilor (
l
P ) la totalul sumelor
creditoare ale conturilor de datorii (P
lt
), ceea ce se poate scrie cu ajutorul relaiilor:
lt
l
pl
P
P
d
365
=
Prin previzionarea fluxurilor de trezorerie se nfptuiete activitatea de back office care
se materializeaz, n principal, prin ntocmirea bugetului de trezorerie i a planului zilnic de
ncasri i pli pentru ntreprindere. Bugetul activitii de trezorerie este parte component a
Bugetului de venituri i cheltuieli a ntreprinderii.
Structura bugetului activitii de trezorerie, este astfel gndit nct pe baza prelucrrii
informaiilor contabiliti, s se obin informaii care au n vedere numai veniturile efectiv
ncasate i cheltuielile efectiv pltite. Coninutul formularului numit Bugetul activitii de
trezorerie permite observarea elementelor sale definitorii (fig.nr.10). Astfel, putem constata c
bugetul activitii de trezorerie este, de fapt, un cont de profit i pierdere previzionat deoarece
permite urmrirea ulterioar a indicatorilor care ofer informaii referitoare la soldurile
intermediare de gestiune, adic la modul cum se realizeaz echilibrul financiar dinamic al firmei.
nseamn c asemenea date nu spun nimic despre ncasrile i plile firmei, ci numai despre
venituri i cheltuieli tiut fiind faptul c: veniturile nu se pot confunda cu ncasrile, iar
cheltuielile cu plile.

Simbol Explicaii
1 veniturilor din exploatare
2 - Cheltuielilor variabile
A Marja brut (A = rd 1 rd 2)
4 - cheltuielilor fixe
B Rezultatul din exploatare (B = A rd 4)
6 + Venituri din
7 - Cheltuieli financiare
C Rezultatul financiar (C = rd.6 rd.7)
9 + Venituri excepionale
10 - Cheltuieli excepionale
D Rezultat excepional (D = rd 9 rd 10);
E Rezultatul brut al exerciiului:
(E = B C D)
13 Impozit pe profit
F Rezultatul net al exerciiului: (F = E RD 13),
15 Prezentarea modului de determinare a fluxurilor de disponibiliti izvorte din
94
ciclurile financiare
G Fluxul de disponibiliti din activitatea de exploatare
H (+) Fluxul de disponibiliti din activitatea de investiii
I (+) Flux de disponibiliti din activitatea financiar
J (+) Disponibiliti bneti la nceputul perioadei
K Disponibiliti bneti la sfritul perioadei (K = G + H + I + J)
Fig.nr.10 Structura bugetului activitii de trezorerie a ntreprinderii

Bugetul evideniaz fluxurile de trezorerie ordonate pe cele trei categorii de funcii ale
firmei (exploatare, investiii, finanare), determinate prin metoda indirect, care va permite
efectuarea de comparaii ntre informaiile consemnate n acest document i cele reflectate n
Situaia fluxurilor de trezorerie, dndu-se posibilitatea s se calculeze abaterile dintre
prevederi i realizri, precum i reliefarea att a cauzelor care au fcut posibile asemenea variaii
ct i a msurilor ce trebuiesc luate pentru a se asigura meninerea echilibrului ntre ncasri i
pli. Din prelucrarea coninutului acestor din urm informaii rezultnd, de fapt, situaia net a
trezoreriei.
Deosebit de modelul de buget al trezoreriei, firmelor din ara noastr li se solicit de ctre
bnci i alte modele prin care se prefigureaz evoluia fluxului de disponibiliti din cursul
perioadei pentru care se acord creditele.
ntocmirea bugetului activitii de trezorerie. n teoria economic sunt prezentate o
multitudine de modele de previziune a fluxurilor de trezorerie. n toate ns, un loc central, n
previzionare, l ocup ncasrile din vnzri deoarece n funcie de acestea se dimensioneaz
fluxurile de ieire precum i mrimea resurselor ce pot fi atrase pe alte canale dect cele
referitoare la vnzri (credite, emisiunea de aciuni i obligaiuni, etc.). Informaiile referitoare la
vnzri rezult din documentele elaborate de sectorul comercial al firmei, deoarece aici se
concentreaz fluxurile informaionale referitoare la relaiile cu clienii. Ca modalitate de
previziune a ncasrilor din vnzri, cea mai viabil o considerm dimensionarea acestora n
funcie de mrimea lor precum i de termenul prevzut a se ncasa. O asemenea modalitate dei
logic i raional, totui este necesar s se recurg la utilizarea unei multitudini de modele cu
ajutorul crora s se elaboreze mai multe variante de bugete, din rndul crora s se aleag acea
variant care se consider c se va apropia cel mai mult de realitatea viitoare. Printre metodele
utilizate n ntocmirea bugetului activitii de trezorerie amintim cteva1:
- Metoda extrapolrii evideniaz ritmul mediu anual nregistrat de indicatorii cuprini n
bugetul activitii de trezorerie, n msura n care acetia cunosc creteri continue de la un an la
altul. n acest scop se vor utiliza informaii referitoare la realizrile din ultimii trei ani, pe baza
crora se va determina ritmul mediu anual, calculat din mrimile relative ale dinamicii cu baza n
lan, folosind n acest sens media geometric (fig.nr.11)

Fig.nr.11 Previzionarea bugetului activitii de trezorerie pe baza ritmului mediu anual
Explicaii: Nr.
rnd
Nivele nregistrate n
anii:
Mrimi relative cu baza
n lan:

Ritm mediu anual
07 . 06 . col x col
Prevederi
anul N
(col.08 x
col.05) N 3

N 2

N - 1
3
2

N
N

2
1

N
N

01 02 03 04 05 06 07 08 0

+ Cifra de
afaceri

01

Dac n metodologia prezentat se face abstracie de defalcarea indicatorilor pe trimestre
i pe luni, nu nseamn c procedeul nu s-ar putea aplica i-n asemenea variante.
- Metoda termenelor de plat a datoriilor i de ncasare a creanelor. Aceast metod,
care exist n mai multe variante, se bazeaz pe o analiz temporal a ciclului de exploatare.
Previziunea ncasrilor din exploatare presupune n special, previziuni asupra ncasrilor
din vnzri. Este vorba aadar de baza unei previziuni ale vnzrilor lunare stabilit de serviciile

1
Colasse B. Gestion financire de lentreprise, PUF, Paris, 1989, p.232.
95
comerciale, care se pot msura dar trebuie s se in cont de ritmul de plat al clienilor
(respectarea termenelor de plat).
Studiul modului n care clienii pltesc aparine serviciilor financiar i contabil i const
ntr-o explorare statistic a unui fiier credit-clieni.
n cazul societii Metal SA modalitile de plat pentru vnzri n luna m, pe care
trebuie s o respecte clienii este urmtoarea: 25% n cursul lunii m nsi, 45% (60% din
vnzrile pe credit) n cursul lunii m+1; 22,5% n luna m+2 i 7,5% n luna m+3.
Previziunea ncasrilor din vnzri este prezentat n figura nr. 12.
ncasrile din vnzrile realizate pe parcursul lunilor ianuarie, februarie i martie au
crescut de la 637,5 la 467,5 i respectiv 407,5; rmne de ncasat o sum de 442,5 care va apare
n bilan la postul de activ creane, aa cum este stabilit acesta la sfritul lunii martie.

Vnzri lunare ncasri din vnzri lunare Creane la
sfritul
lunii
martie
(III-N)
Valoare X (N-1) XI (N-1) XII (N-1) I (N) II (N) III (N)
a) Deja realizate
Octombrie 600 150 270 135 45
Noiembrie 700 175 315 157,5 52,5
Decembrie 800 200 360 180 60
b) Prevzute
Ianuarie 300 75 135 67,5 22,5
Februarie 400 100 180 120
Martie 400 100 300
TOTAL 3.200 150 445 650 637,5 467,5 407,5 442,5

Fig.nr.12 Previziunea ncasrilor din vnzri la SC Metal SA

Cteva observaii:
- n practic, trebuie s se in cont c un anumit numr de clieni nu pltesc la timp,
nerespectnd termenele contractuale; n consecin, este prudent s se in cont n bugetul de
trezorerie de aceast realitate, prin prisma nivelului de previziune asupra ncasrilor;
- noiunea de plat n numerar (cash) este relativ; a fi pltit n numerar nu nseamn c
imediat ai parte de disponibilitatea fondurilor. Dac plata este efectuat n numerar, n acelai
moment cu vnzarea, societatea dispune imediat de fonduri; n caz contrar, dac plata este
efectuat pe baza de cec, acesta trebuie remis bncii unde are deschis contul principal societatea,
numai c n caz, circuitul acesta dureaz mai multe zile. n sfrit, n ipoteza unei pli pe baza
livrrii facturii, trebuie urmrite: primirea, controlul i nregistrarea facturii de ctre client, care
astfel va emite un cec, ce va fi contabilizat i transmis bncii agentului economic; exist
posibilitatea ca ntre momentul vnzrii propriu-zise i cel n care societatea va dispune de
fonduri s treac 15 zile, pn la o lun;
- vnzrile de bunuri (mrfuri) i de produse pot ajuta vnzrile de subproduse i de
rebuturi care sunt adesea la originea resurselor de trezorerie nonneglijabile i deci trebuie n mod
evident s se in cont de acest aspect n elaborarea bugetului de trezorerie.
Previziunea plilor din exploatare corespund diferitelor rubrici de cheltuieli pltibile:
materii prime, materiale, energie, alte cheltuieli externe, cheltuieli cu personalul, impozite i
taxe, cheltuieli financiare... Nu se va ine cont de nivelul amortizrilor n elaborarea bugetului,
deoarece amortizarea exprim o cheltuial real, dar nepltibil.
Cheltuieli efectuate cu ocazia aprovizionrilor decurg din previziunile cu cumprrile,
dar trebuie s se in cont de termenele de plat acordate de ctre furnizori.
Cel mai adesea, previziunile cu achiziiile de materii prime, de mrfuri, de furnituri
diverse se bazeaz pe previziunile vnzrilor sau ale produciei, cu un decalaj datorat condiiilor
de stocare.
Astfel, previziunile de achiziii de la SC Metal se sprijin pe previziunile de vnzri;
cumprrile au fost efectuate cu o lun n avans la o proporie de 80% din vnzrile planificate
(vezi fig. 13).
96


Informaii previzionale Luni
Ianuarie Februarie Martie Aprilie
Previziuni ale vnzrilor

300 400 400 600
Cheltuieli de aprovizionare
prealabile
320 320 480

Fig.nr. 13 Previziunea aprovizionrilor

Cheltuieli de personal
Previziunile pentru aceast categorie de cheltuieli se sprijin adesea pe valoarea acestora
aa cum apare n contul de rezultate al ultimului exerciiu. Aceast sum este corijat n funcie
de creterea prevzut i apoi este repartizat pe 12 luni. Aceast repartizare nu este n mod
necesar uniform pentru c se ine cont de msura n care cheltuielile de personal sunt
dependente de volumul de activitate lunar; n aceast ipotez, previziunile lunare ale cheltuielilor
pot fi diferite.
Alte cheltuieli. Previziunea acestor cheltuieli concretizate n principal n impozite, taxe i
vrsminte asimilate se bazeaz pe valorile ultimului cont de rezultat, revizuite n funcie de
ipotezele de activitate pentru exerciiul studiat. Valoarea lor previzional anual este apoi
repartizat n mod uniform pe parcursul celor 12 luni ale exerciiului sau n mod difereniat,
atunci cnd este vorba de cheltuieli semi-variabile. Este de remarcat faptul c numeroase
cheltuieli sunt pltite n luna urmtoare celei n care ele au fost angajate.
n ceea ce privete dobnzile de pltit pentru mprumuturile pe termen lung i mediu
contractate de ctre ntreprindere, nscrierea lor n bugetul de trezorerie se face funcie de data
scadenei fixat prin contract. Includerea n bugetul de trezorerie a titlurilor de scont i a
dobnzilor la descoperirile de cont este mai dificil n condiiile n care ntreprinderea nu le are
indicate foarte precis la debutul exerciiului.
Regularizarea TVA-ului - incidena asupra trezoreriei ntreprinderii. Incidena TVA-ului
asupra trezoreriei se manifest prin condiiile de exigibilitate i de plat ale acestuia.
ntocmirea planului zilnic de ncasri i pli. Modelul de buget de trezorerie pe care
agenii economici din ara noastr au obligaia de a-l ntocmi, impune ca indicatorii s fie stabilii
pe ntregul an, cu defalcarea pe trimestre, fapt ce nu corespunde unor exigene impuse de
gestiunea operativ de zi cu zi a ncasrilor i plilor. De aceea indicatorii trimestriali ai
acestuia trebuie, mai nti, defalcai pe luni, apoi pe fiecare zi din cadrul lunii. Documentul care
rspunde unei asemenea exigene este Planul zilnic de ncasri i pli.
Elaborarea bugetului anual al trezoreriei defalcat pe trimestre, este rezultanta, sub forma
fluxurilor bneti, a previziunilor efectuate de firm cu privire la politica comercial, la politica
de producie i de aprovizionare, la politica de personal i a salariilor, la politica de investiii pe
termen lung, etc.
Dac bugetul anual caut s echilibreze pe trimestre ncasrile cu plile, la costul cel
mai mic al resurselor suplimentare necesare, planul zilnic caut s fac acelai lucru mai nti
pe fiecare lun din trimestru, apoi pe fiecare din zilele lunii.
Elaborarea Planului zilnic al trezoreriei poate fi considerat i o modalitate de aciune,
specific factorului de decizie financiar, de a investiga realitile i de a interveni operativ n
modul de concepie i desfurare a activitii, adic n derularea proceselor de aprovizionare,
fabricaie i desfacere, n scopul utilizrii la nivele optime a tuturor factorilor de producie.
Planul permite verificarea, pe fiecare operaiune i n fiecare moment, a modului cum se
realizeaz echilibrul financiar i prin aceasta a condiiei de baz pentru utilizarea ct mai
eficient a resurselor. Planul favorizeaz, de asemenea, relevarea momentelor dificile, ce sunt
posibile s apar n cursul zilelor lunii, n ceea ce privete pstrarea armoniei dintre ncasri i
pli, permind iniierea, n timp util, a msurilor adecvate.
97
Informaiile trimestriale referitoare la fluxurile de trezorerie se preiau din bugetul
activitii de trezorerie, apoi acestea sunt defalcate pe fiecare lun din cadrul trimestrului, prin
utilizarea unor procedee adecvate.
Analiza amnunit att a ncasrilor ct i a plilor, din cadrul fiecrei luni, pune n
eviden marea varietate a lor, att n ceea ce privete dimensiunile ct i n ceea ce privete
frecvena cu care se deruleaz. Unele ncasri i mai ales pli au dimensiuni relativ constante,
sau prezint mrimi ce pot fi stabilite cu uurin. De asemenea unele au termene fixe, iar altele
au caracter variabil, cu termene aleatorii determinate de evenimente anterioare. Unele fluxuri de
intrare i ieire au o frecven mare, n timp ce altele au loc la intervale mai lungi de timp.
Cu toat marea varietate a fluxurilor de ncasri i pli, acestea se pot totui sistematiza
n dou grupe relativ omogene fiecreia urmnd a i se aplica o anumit politic de gestiune:
a) fluxuri de valori aproximativ fixe i la termene relativ constante;
b) fluxuri n sume variabile i la termene aleatorii.
Prima grup are, de regul, o frecven foarte mic, desfurndu-se o dat sau de cel
mult trei ori pe lun. Este vorba aici de pli ce privesc: drepturile bneti ale personalului,
obligaii ctre fondurile publice de resurse financiare, rambursarea ratelor scadente la
mprumuturi contractate i a dobnzilor aferente, etc., precum i de ncasri care reprezint:
chirii, dobnzi, tarife pentru service, etc.
A doua grup are, de regul, o frecven foarte mare, chiar zilnic, fiind vorba, n acest
caz, de ncasri din vnzarea bunurilor, lucrrilor i serviciilor, precum i de pli ctre furnizorii
de valori materiale i servicii necesare desfurrii activitii firmei.
n ceea ce privete ordonarea pe zile a fluxurilor din prima categorie nu apar dificulti,
ntruct se cunosc cu anticipaie att ziua ct i mrimea sumei respective.
A doua grup de fluxuri este foarte greu de previzionat n derularea acestora pe fiecare
din zilele lunii. Previzionarea modului de derulare pe zile a fluxurilor din cea de-a doua categorie
este o operaiune cu mult mai complex, deoarece evoluia plilor ctre furnizori i a ncasrilor
de la clieni depinde de aciunea nu de puine ori contradictorie a unei multitudini de
operaiuni anterioare.
ncasrile de la clieni i plile ctre furnizorii de stocuri, la rndul lor, se pot ordona i
ele n dou subgrupe n funcie de modalitatea de plat:
- pe credit, cu precizarea termenului de decontare;
- cu plata imediat.
Prima subgrup se aseamn cu fluxurile prezentate mai nainte ca fcnd parte din grupa
nominalizat cu litera a i se trateaz n mod asemntor ntruct sunt cunoscute, cu relativ
exactitate, att mrimea ct i scadena lor. Ca atare, probleme mai dificile se vor ivi n cazul
celei de-a doua subgrupe, la care decontrile se fac imediat ce beneficiarul primete bunul care
face obiectul plii. Problema este de a se estima evoluia foarte probabil a ncasrilor pe
zilele lunii ce urmeaz.
Cu toate c plile i ncasrile sunt determinate imediat i nemijlocit de factori
diferii, totui impulsul de iniiere, att a unora ct i a altora, l constituie fabricaia. Procesul
de fabricaie asigur produsele ce se vor livra clienilor conform prevederilor contractuale
livrri ce vor condiiona dimensiunile i frecvena ncasrilor. n acelai timp, dimensiunile
produciei influeneaz parametrii procesului de aprovizionare i, prin aceasta, mrimea i
frecvena plilor ctre furnizori. De aceea se impune abordarea distinct att a ncasrilor ct i
a plilor cu plata imediat. ncasrile cu plata imediat, din partea clienilor, au ca punct de
sprijin prevederile contractelor ncheiate cu clienii. Prin urmare, se ntocmete mai nti o
situaie a contractelor de livrare cu ncasarea imediat, cu aezarea acestora pe zilele lunii la care
se refer graficul zilnic al trezoreriei. ntre livrare, pe de o parte i ncasarea ei, pe de alt parte,
se interpune un interval de lungime variabil alctuit din: durata transportului pn la beneficiar;
durata recepiei i emiterii documentului de plat; timpul necesar depunerii la banc a
instrumentului de plat folosit de ctre client i a apariiei sumei n contul de disponibiliti al
furnizorului. Dac ultimele dou operaiuni pot fi determinate cu o anumit exactitate, durata
98
transportului poate fi determinat doar ca timp mediu calculat pe baza unor livrri anterioare.
Pornind de la momentul programat al livrrii i adugnd intervalele artate mai nainte se poate
aprecia cu destul precizie ziua ncasrii. ncasrile prevzute pentru primele zile ale lunii de
plan sunt determinate de livrrile din luna anterioar. n felul acesta se ine seama de defazarea
factorilor determinai anterior, deoarece livrrile previzionate pentru ultimele zile ale lunii se vor
transforma n ncasri n luna urmtoare, adic vor aprea n alt plan al trezoreriei.
Plile imediate ctre furnizori, dup primirea i recepia bunurilor, se vor ordona n plan
dup aceleai raionamente ca i n cazul ncasrilor.
Coordonarea dispunerii n timp, pe fiecare zi a lunii, a tuturor tipurilor de fluxuri de
trezorerie ce reflect ncasri i pli, precum i luarea n considerare a trezoreriei minime, va
permite determinarea, cu suficient precizie, a zilei n care firma va nregistra deficit sau
excedent de trezorerie.
Se cuvine s menionm c un asemenea instrument, numit Planul zilnic al trezoreriei
dei este foarte necesar i util pentru orice firm, nu i-a gsit nc locul printre instrumente i
modalitile de gestionare operativ a resurselor de trezorerie (fig.nr. 14).

Figura nr.14 Planul zilnic al ncasrilor i plilor previzionate pe luna......

Explicaii:
(Solduri iniiale,
ncasri i pli
zilnice i solduri
finale)
ncasri: Pli: Situaia trezoreriei O

B

S
Din
vnzarea
bunurilor,
lucrrilor i
serviciilor
Din
alte
surse

Total

Pentru
aprovi-
zionri

Ctre
personal

Ctre
stat

Alte
pli

Total
Excedent Deficit
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
Sold iniial
creane/
datorii

Sold iniial
disponibilit
i bneti

Sold iniial al
efectelor de
comer

1
2
3
.
.
.
.

30
31
Total rulaj al
ncasrilor i
plilor

Sold final
creane/
datorii

Sold final al
efectelor de
comer

Sold final al
disponibilit-
ilor bneti




7.3. Excedentul i deficitul de trezorerie

n urma operaiunii de previziune, att a ncasrilor ct i a plilor din fiecare lun a
anului de plan, se procedeaz la compararea celor dou categorii de fluxuri, dup ce ncasrile
primei luni se majoreaz cu soldul conturilor de disponibiliti. n urma comparaiei putnd
rezulta fie deficit fie excedent de trezorerie, crora trebuie s li se aplice tehnici de gestiune
adecvate.
99
n cazul n care rezult deficit de trezorerie, tratamentul acestuia presupune dou
categorii de aciuni, derulate n dou etape. n prima etap se acioneaz, prin msuri adecvate,
n direcia diminurii deficitului. Asemenea msuri putnd viza: reducerea volumului i duratei
creditului comercial acordat clientelei, dac o asemenea aciune nu afecteaz negativ volumul
vnzrilor; solicitarea, dac este posibil, unor avansuri de la clieni; efectuarea de demersuri pe
lng furnizori n vederea obinerii unor credite comerciale pentru intervale de timp mai lungi;
renunarea la efectuarea unor cheltuieli sau pli care n-au legtur direct cu activitatea de
exploatare (de exemplu investiii, plata dividendelor); vnzarea unor bunuri materiale, de natura
imobilizrilor i activelor circulante care depesc necesitile reale i alte operaiuni care pot
contribui la diminuarea deficitului, fr a apela la piaa financiar.
n etapa a doua managerul trezorier trebuie s arbitreze ntre trei modaliti de aciune,
n funcie de costul i avantajele fiecreia i anume: s sconteze portofoliul de efecte de comer
pe care-l deine; s valorifice pe piaa secundar valori mobiliare (dac, bineneles firma deine
asemenea titluri); s contracteze un credit bancar pe termen scurt. Decizia se ia n urma unor
calcule laborioase.
n situaia n care se nregistreaz excedent de trezorerie, se procedeaz tot n etape. Mai
nti se analizeaz proveniena lui. Acesta poate proveni fie dintr-un necesar de fond de rulment
supradimensionat din care cauz s-au contractat datorii pe termen scurt fr o ntrebuinare
imediat, fie dintr-o nevoie de fond de rulment mai mic, determinat de o scaden a plilor
mult mai mare dect cea a ncasrilor cum este cazul firmelor specializate n comerul cu
amnuntul, care nregistreaz n mod frecvent active de exploatare mai mari dect pasivele de
exploatare, deoarece mrimea creditului comercial primit din partea furnizorilor este aproape
ntotdeauna superioar celui acordat clientelei i pe aceast baz, activele de exploatare
concretizate n creane vor deine o pondere relativ mic, fa de ponderea disponibilitilor
bneti i aceea a stocurilor. n primul caz se pune problema comparaiei ntre costul datoriilor
financiare i randamentul plasamentelor pe termen scurt, dei, n principiu, cele dou categorii de
operaiuni nu sunt compatibile, deoarece nu se fac atrageri de capital pe termen lung pentru a fi
plasate pe termen scurt. n cel de-al doilea caz, cu mult mai frecvent ntlnit, se urmrete un
plasament de trezorerie, n titluri de valoare, ct mai rentabil, ct mai puin riscant i cu cea mai
bun lichiditate.
Piaa pune la dispoziia deintorilor de lichiditi o gam larg de asemenea titluri, care
difer printr-o serie de caracteristici definitorii referitoare la riscul de neplat, riscul ratei
dobnzii, riscul de lichiditate i rata de rentabilitate estimat.

Teste de autocontrol

1. Care sunt fluxurile de trezorerie i cum se clasific?
2. Enumerai cauzele excedentelor de trezorerie i modalitile de valorificare a acestora.
3. Prezentai cauzele deficitelor de trezorerie i soluiile de eliminare a lor.
4. Artai modul de ntocmire a planului zilnic de ncasri i pli.

Teste gril

1) Noiunea de trezorerie a ntreprinderii" desemneaz:
a) ncasrile, lichiditile i disponibilitile de care dispune ntreprinderea la un moment dat sau
a fondurilor pe care le are n casierie sau n depozitele bancare la vedere";
b) diferena dintre fondul de rulment brut i fondul de rulment strin;
c) diferena dintre fondul de rulment i nevoia de fond de rulment;
d) diferena dintre ncasrile i creditele pe termen scurt, dintr-o perioad, ale firmei.

2) Trezoreria ntreprinderii vizeaz asigurarea:
a) lichiditilor pentru derularea tuturor tranzaciilor ntreprinderii;
100
b) efecturii plilor la scaden n conformitate cu obligaiile asumate;
c) analizei diferitelor finanri posibile pe termen lung;
d) selectrii oportunitilor de plasament pe termen scurt a excedentelor.

3) ncasrile generate de activitatea de exploatare includ:
a) sumele obinute n urma comercializrii bunurilor, lucrrilor i serviciilor care dau coninut
obiectului de activitate al firmei;
b) sume provenite din subvenii, ajutoare, sponsorizri, donaii;
c) avansurile obinute de la clieni n contul unor livrri viitoare;
d) contravaloarea titlurilor de valoare comercializate i care au fost achiziionate pe termen
mediu sau lung.


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i
teste gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
101

UNITATE DE STUDIU 8. REZULTATELE FINANCIARE ALE
NTREPRINDERII

Cuprins:

Obiectivele unitatii de studiu
Introducere
Coninutul i structura rezultatelor financiare ale ntreprinderii
Metode de programare a profitului
Indicatori ai capacitii de producere a profitului
Politica de dividende
Teste de autocontrol
Teste gril
Bibliografie minimal

Obiectivul principal al capitolului
- Cunoaterea structurii rezultatelor financiare ale ntreprinderilor i a importanei lor
n activitatea acestora

Obiectivele secundare ale capitolului
- Aprofundarea structurii soldurilor intermediare de gestiune
- Folosirea metodelor de programare a profitului n gestiunea financiar a firmelor
- Utilizarea indicatorilor de rezultate ale ntreprinderilor n analiza financiar

Timp necesar asimilrii unitii de studiu: 2 h.
Introducere
Dimensionarea rezultatelor financiare ale firmei impune ca acestea s exprime prin mrimea
planificat a lor, posibilitile reale ale firmei de valorificare a capitalurilor de care dispune,
mobilizand-o n acelai timp n direcia reducerii costurilor de producie. Repartizarea
rezultatelor financiare trebuie efectuat astfel nct s stimuleze factorii implicai n respectiva
afacere sar s asigure i consolidarea firmei.

8.1. Coninutul i structura rezultatelor financiare ale ntreprinderii

n teoriile care se evoc obiectivul gestiunii financiare a ntreprinderii, profitul este
formulat, n mod explicit sau implicit, ca fiind scopul urmrit n orice activitate economic.
Fiecare ntreprindere trebuie nu doar s-i acopere cheltuielile din veniturile obinute, ci s
realizeze i un venit net suficient s remunereze costul capitalului utilizat, s autofinaneze
propria dezvoltare i s participe la alimentarea bugetului statului.
Diferena dintre veniturile i cheltuielile unei firme semnific rezultatele financiare ale
acesteia. Funcie de compoziia i amploarea celor doi termeni, diferena exprim diferite forme
ale rezultatelor financiare ale ntreprinderii.
Dac avem n vedere cele trei grupe de activiti dintr-o firm, atunci rezultatele
financiare se prezint n urmtoarea structur:
102
Rezultat din exploatare = Venituri din exploatare - Cheltuieli din exploatare
Rezultat financiar = Venituri financiare - Cheltuieli financiare
Rezultat excepional = Venituri excepionale - Cheltuieli excepionale

Rezultatul exerciiului =

Venituri -

Cheltuieli

Rezultatele financiare ale ntreprinderii pot fi evideniate i cu ajutorul soldurilor
intermediare de gestiune. Tabloul soldurilor intermediare de gestiune cunoscut i sub denumirea
de cascada soldurilor intermediare de gestiune (S.I.G.) aduce informaii suplimentare pentru
mbuntirea analizei financiare a rezultatelor.
Soldurile intermediare de gestiune, de fapt, palierele succesive n formarea rezultatului
final. Construcia indicatorilor se realizeaz n cascad, pornind de la cel mai cuprinztor
(producia exerciiului + marja comercial) i ncheind cu cel mai sintetic (rezultatul net al
exerciiului).
n unele ri, stabilirea soldurilor intermediare de gestiune este obligatorie. n Romnia,
nu se prevede obligativitatea ntocmirii unui document care s redea aceste solduri i nici nu au
lsat la dispoziia ntreprinderilor o astfel de opiune. Totui, structura contului de profit i
pierdere, acceptat n ara noastr, permite ntocmirea soldurilor intermediare de gestiune,
rspunznd nevoilor ntreprinderilor n analiza performanelor economico-financiare.

CHELTUIELI VENITURI
(-) Consumuri externe (de la teri)
(-) Variaia stocurilor materiale
(+) Vnzri (cifra de afaceri), la pre de
facturare, fr T.V.A.
() Producia stocat (variaia stocurilor), la
cost complet
(+) Producia imobilizat, la cost de producie
1(=) VALOAREA ADUGAT
(-) Salarii i alte cheltuieli sociale
(-) Impozite, taxe, vrsminte
(+) Subvenii de exploatare
2(=) E.B.E.
(-) Amortizri i provizioane calculate
(-) Alte cheltuieli de exploatare
(+) Reluri asupra provizioanelor
(+) Alte venituri de exploatare
3(=) Profit din exploatare
(-) Cheltuieli financiare (+) Venituri financiare
4(=) Profit curent
(-) Cheltuieli excepionale
(-) Participarea salariailor la profit
(-) Impozit pe profit
(+) Venituri excepionale
5(=) Profit net
Fig. nr. 15. Contul de rezultate al ntreprinderii

Tabloul S.I.G. cuprinde urmtorii indicatori: marja comercial, producia exerciiului,
valoarea adugat, excedentul brut (sau insuficiena brut) de exploatare, rezultatul exploatrii
(profit sau pierdere), rezultatul financiar rezultatul curent (profit sau pierdere), rezultatul net al
exerciiului (profit net sau pierdere). Informaiile necesare constituirii acestui tablou provin din
contul de rezultate; prezentat schematic n figura nr.15.
Soldurile intermediare de gestiune propriu-zise sunt cinci la numr i anume: valoarea
adugat, excedentul brut al exploatrii, profit din exploatare, profit nainte de impozit, pofit net
al exerciiului. ns n determinarea valorii adugate intr dou concepte importante: marja
comercial i producia exerciiului (figura nr.16).





103
Cost mrfuri
cumprate
Marja comercial
(adaos comercial)
Producia
vndut
Producia
stocat
Producia
vndut

Marja comercial
(adaos comercial)
Producia exerciiului Alte venituri
din exploatare

Consumuri de la
teri
Subvenii de
exploatare
Alte cheltuieli
de exploatare
VALOARE
ADUGAT (1)

Salarii i
cheltuieli sociale
Impozite i taxe EXCEDENTUL BRUT DE
EXPLOATARE (EBE) (2)

Amortizare
Provizioane
PROFIT DIN EXPLOATARE
(3)

Rezultatul financiar
Rezultatul excepional
PROFIT NAINTE DE IMPOZIT
(4)

Impozit pe profit

Elemente
extraordinare
PROFITUL NET AL
EXERCIIULUI (5)
Fig.nr. 16 Prezentarea cascadei S.I.G.
1



Marja comercial (adaos comercial) reprezint excedentul vnzrilor de mrfuri n raport
cu costul de cumprare al acestora. Costul de cumprare al mrfurilor vndute (revndute)
include preul de cumprare fr TVA majorat cu cheltuielile accesorii de cumprare i corectat
cu variaia stocurilor de mrfuri. Marja comercial vizeaz n exclusivitate ntreprinderile
comerciale sau numai activitatea comercial a ntreprinderilor cu activitate mixt (industrial i
comercial).
Activitatea comercial presupune cumprarea i revnzarea mrfurilor, mrfurile fiind
considerate bunuri cumprate pentru a fi revndute n aceeai stare.
Marja comercial este principalul indicator de apreciere a performanelor unei activiti
comerciale. Dac cifra de afaceri este un indicator de volum al activitii, atunci mrimea
adaosului comercial generat de cifra de afaceri, este indicatorul indispensabil n aprecierea
gestiunii unei ntreprinderi comerciale. Practica a demonstrat c dou ntreprinderi cu activitate
comercial pot realiza, cu aceeai cifr de afaceri, marje comerciale diferite. Mrimea marjei
comerciale este un element care trebuie apreciat n funcie de tipul politicii de vnzare
promovat de ntreprindere. De exemplu, marjele comerciale ridicate corespund, n general,
ntreprinderilor specializate n comer de lux sau comer tradiional care asigur i service dup
vnzare. Dimpotriv, ntreprinderile care dispun de suprafee comerciale mari i practic
metodele de vnzare prin autoservire, vor nregistra marje comerciale mai reduse.
Producia exerciiului este specific activitii industriale i include valoarea bunurilor i
serviciilor fabricate de ntreprindere pentru a fi vndute, stocate sau utilizate pentru nevoile
proprii. Drept urmare, producia exerciiului va include trei elemente: producia vndut,
producia stocat i producia imobilizat i se difereniaz de cifra de afaceri. Astfel, n
ntreprinderile cu activitate mixt, cifra de afaceri evideniaz vnzrile de mrfuri i producia
vndut, n timp ce la ntreprinderile industriale, cifra de afaceri reflect doar producia vndut.
Cifra de afaceri poate s genereze o imagine deformat asupra ntreprinderii, deoarece
ignor anumite aspecte eseniale privind activitatea acesteia. Se pot remarca decalajele ntre
momentul fabricrii i cel al facturrii care antreneaz variaia stocurilor, precum i producia
imobilizat care uneori poate nregistra valori semnificative.

1
I.Stancu Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.806
104
Din acest motiv, producia exerciiului este un indicator inevitabil i ofer o imagine mai
fidel a activitii reale a ntreprinderii pe durata perioadei de gestiune. ns are o anumit doz
de ambiguitate deoarece este constituit din elemente eterogene, unele fiind evaluate la pre de
vnzare (cum este cazul produciei vndute), iar altele la cost de producie (producia stocat i
producia imobilizat). n plus, nivelul rezultatelor se poate modifica n funcie de metoda
reinut pentru evaluarea stocurilor. Datorit acestui fapt, valoarea produciei exerciiului nu
poate s reflecte o realitate financiar.
Prin urmare, valoarea adugat este primul sold intermediar de gestiune. Ea exprim
creterea de valoare rezultat din utilizarea factorilor de producie, ndeosebi a forei de munc i
a capitalului, peste valoarea bunurilor i serviciilor provenite de la teri, n cadrul activitii
curente a ntreprinderii.
Valoarea adugat se calculeaz pornind de la producia exerciiului majorat cu marja
comercial i diminuat cu consumurile de bunuri i servicii furnizate de teri pentru aceast
producie.
Valoarea adugat = Producia exerciiului + Marja comercial Consumuri de la teri
Valoarea adugat nu este evideniat n contul de profit i pierdere, dar acesta conine
elemente necesare pentru determinarea sa, n special pentru stabilirea consumurilor provenind de
la teri. Aceste consumuri includ categorii eseniale:
aprovizionri consumate (cumprri de materii prime i alte aprovizionri + variaia
stocurilor + cumprri nestocate);
alte cheltuieli externe consumate (lucrri i servicii executate de teri).
Valoarea adugat se descompune n dou componente: valoarea adugat vndut,
corespunztoare produciei vndute i valoarea adugat produs, aferent produciei stocate i
imobilizate. Valoarea adugat prezint o importan deosebit n perspectiva distribuirii
veniturilor ntreprinderii. n fapt, valoarea adugat reprezint sursa de acumulri bneti pe care
ntreprinderea o poate utiliza pentru remunerarea participanilor direci i indireci la activitatea
sa economic: salariai, creditori, acionari, ntreprindere.
Componenta principal a rezultatelor financiare a ntreprinderii o reprezint profitul. El
apare ca un venit rezidual. Este resursa din care se pltete costul capitalului propriu dar i
mprumutat, se asigur dezvoltarea firmei precum i contribuia la constituirea fondurilor
bugetare. Termenul de profit provine din limba latin de la verbul proficere care nseamn a da
rezultate. n practica economic a unor ri se mai utilizeaz cu aceeai semnificaie noiunea de
beneficiu (exemplu n Italia beneficio, n Frana benefice).
Profitul cunoate mai multe accepiuni dup care este definit
1
:
- o prim accepiune este de ordin legislativ i conform creia profitul poate fi definit ca
diferen ntre veniturile i costurile aferente lor. n acest context profitul apare ca un ctig
legitim, legal, urmare a respectrii legilor privind evidenierea, de ctre firm, a tuturor
veniturilor i a cheltuielilor ocazionate de o activitate economic. Dac ns o parte din venituri
nu a fost nregistrat sau unele cheltuieli au fost majorate artificial, atunci profitul apare ca
nelegitim sau nelegal;
- ntr-o alt viziune profitul este definit ca un venit rezidual ce revine ntreprinderilor
urmare a progreselor economice i tehnice realizate de acestea n activitile desfurate;
- n alt perspectiv profitul este considerat ca o remunerare a factorilor de producie
pentru efortul depus dar i pentru priceperea de a depi riscurile inerente activitilor
economice.
Profitul ntreprinderii poate fi considerat ca fiind format din profit obinuit, normal sau
ordinar considerat ca exprimat prin acel nivel al su care permite ntreprinderii continuarea
activitii i care este realizat n condiii de concuren autentic i eventual supraprofit sau
profit de monopol obinut doar de acele firme care dispun de anumite condiii naturale sau
economice deosebite, pe care ntreprinderile concurente nu le au.

1
Opriescu M. i colaboratorii Finane i contabilitate, Editura Universitaria, Craiova, 1999, p.244
105
Profitul este considerat un indicator sintetic de apreciere a eficienei activitii economice
deoarece n dimensiunea lui se regsesc consecinele aciunii a numeroi factori:
- mrimea produciei care influeneaz direct proporional mrimea profitului;
- preul de vnzare al produciei care acioneaz i el n mod direct proporional;
- structura sortimental care determin o cretere a profitului atunci cnd sporete ponderea
produselor cu mult profit i invers;
- costul de producie care influeneaz invers proporional evoluia mrimii profitului. Acesta
este singurul factor pe care firma l poate utiliza exclusiv prin voin proprie, la ceilali
menionai se poate apela doar cu acordul partenerilor de afaceri.
Funciile profitului n economia de pia pot fi
1
:
- stimuleaz iniiativa i acceptarea riscului de ctre ntreprinztori;
- este un indicator sintetic de apreciere a eficienei activitii;
- este principala resurs de autofinantare a firmei i remunerare a capitalurilor;
- reprezint un instrument de control a activitii economice a firmei;
- asigur formarea resurselor bugetului statului.

8.2.Metode de programare a profitului

Metoda punctului critic break-even point (englez) sau point mort (francez) sau a
pragului de rentabilitate, ofer posibiliti de cunoatere a strii sistemului ntreprindere i de
fundamentare a strategiilor financiare ale acesteia. Cu ajutorul ei se poate defini optimalitatea
unui program, a unei aciuni sau a unei operaiuni.
Pragul de rentabilitate msoar flexibilitatea financiar a ntreprinderii, deoarece odat
determinat, pentru o situaie concret, managerul financiar poate aprecia vulnerabilitatea
ntreprinderii n funcie de
2
:
- procentajul cifrei de afaceri care genereaz un rezultat nul;
- procentajul cifrei de afaceri care poate conduce la un rezultat ce afecteaz perenitatea
ntreprinderii;
- probabilitatea de a conserva strategia actual a ntreprinderii i a menine coerena
sistemului su.
Punctul critic break-even point este considerat, pentru condiiile tehnico-
organizatorice i financiare date, a fi acel volum de activitate corespunztor creia veniturile
(ncasrile) acoper cheltuielile de exploatare, rezultatul financiar (profitul brut) fiind nul. Altfel
spus, el reflect mrimea cifrei de afaceri care asigur un echilibru perfect al ncasrilor cu
costurile totale de exploatare, iar rata rentabilitii este zero.
Orice volum de activitate, sub nivelul celui corespunztor punctului critic produce n plan
financiar, pierderi, n timp ce orice volum de activitate superior va aduce profit.
Orice ntreprinztor este interesat s cunoasc volumul de activitate corespunztor
punctului critic, deoarece n condiiile date de timp, pre i cost, tocmai acest volum i va permite
s-i acopere exact costurile din ncasri, fr a realiza profit. n funcie de acest volum, el va
stabili dac este convenabil s produc i s vnd sau nu.
Dac folosim relaiile matematice i adoptm criteriul variabilitii cheltuielilor n raport
cu volumul produciei vndute, punctul critic se poate determina astfel:
cv p
CF
Q

=
0

unde:
Q
0
este producia n uniti fizice corespunztoare punctului critic;
CF este suma absolut a cheltuielilor totale cu caracter fix;
p este preul unitar de vnzare;

1
I.Neagoe Finanele ntreprinderii, Editura Ankarom, Iai, 1997, p.328
2
I.Trenca Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997, p.149-153
106
cv este costul variabil unitar.
Mai mult dect att, se poate determina volumul produciei i implicit al cifrei de afaceri,
care i va permite ntreprinderii obinerea profitului sperat. Altfel spus, managerul determin
pragul de rentabilitate sperat. Adic, acel volum de activitate corespunztor cruia
ntreprinderea realizeaz nivelul de rentabilitate dorit, nivel care, ntr-un context dat al strategiei
sale, i permite s se angajeze n afaceri i s reziste pe pia.
n acest scop se folosete relaia:
cv p
P CF
Q

+
=
1

unde: P este suma absolut a profitului sperat.
Este evident c de aceast dat, cifra de afaceri corespunztoare pragului de rentabilitate
(CA
1
) va fi acoperitoare att costului total ct i profitului sperat, adic:
CA
1
= CT + P = (CF + CV) + P = CF + (Q
1
x cv) + P.
Ea va fi mai mare dect cifra de afaceri corespunztoare punctului critic (CA
0
) care
acoper numai costul:
CA
0
= CT = (CF + CV) = CF + (Q
0
x cv)
motiv pentru care pe axa ncasrilor, respectiv a volumului de activitate, se va plasa n dreapta
acestuia.
Utilizarea unor astfel de relaii de calcul se justific n cazul unui singur produs sau a
unei producii omogene. n astfel de situaii, volumul de activitate corespunztor punctului critic
i respectiv pragului de rentabilitate se exprim de regul n uniti fizice, fiind astfel mult mai
precis definit.
n cazul produciei neomogene, acest volum de activitate nu mai poate fi exprimat n
uniti fizice, motiv pentru care se recurge la cifra de afaceri, ca o expresie bneasc global a
ntregii producii fizice vndute. Ca urmare este necesar a se face uz de alte relaii de calcul, n
care accentul este pus pe exprimare valoric, pe un grad mai mare de sintetizare i generalizare.
Pentru punctul critic exist egalitatea:
CA = CT = CF + CV
unde: CA cifra de afaceri
CT cheltuieli totale
CF cheltuieli fixe totale
CV cheltuieli variabile totale
de unde determinm c:
CF = CA CV
Deoarece, n evoluie, cheltuielile variabile se presupun c au, aproximativ, acelai
comportament ca i cifra de afaceri, n sensul c dac sporete cifra de afaceri, crete i volumul
produciei i, n consecin, cresc n acelai ritm i cheltuielile variabile. n concluzie se poate
spune c se creaz un raport subunitar, constant, K = CV/CA. Considerm raportul constant
deoarece, n timp, devine sensibil doar la modificri eseniale ale condiiilor de producie i
desfacere, la manevre strategice de anvergur
1
. Cheltuielile variabile pot fi scrise:
CV = K x CA
Cheltuielile fixe se pot exprima:
CF = CA (K x CA) = CA(1 K)
n punctul critic, cifra de afaceri se determin astfel:
K
CF
CA

=
1
0

Dac se dorete obinerea unei anumite rentabiliti, exprimate prin mrimea profitului (P),
atunci este necesar realizarea unei cifre de afaceri (CA
1
) de:
K
P CF
CA

+
=
1
1


1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.221
107
Prin pragul de rentabilitate astfel stabilit, ntreprinztorul i poate previziona acel volum
de producie, respectiv cifr de afaceri, de care are nevoie pentru a realiza profitul dorit, ntr-un
context dat al condiiilor pieii cerere-pre, concuren-profit care s-i permit mecanismului
su funcionarea la parametrii economico-financiari considerai normali.
Metoda direct, pe produs i pe total cifr de afacere se aplic, n general, cnd firma
produce un numr restrns de sortimente i const ntr-un ansamblu de operaiuni de stabilire a
beneficiului (profitului) care pot fi astfel individualizate:
- pentru nceput se determin beneficiul (profitul) brut aferent produciei marf prevzut
a se fabrica (B
pm
) n perioada considerat de plan ca diferen ntre preul i costul de producie a
fiecrui produs (sortiment). Diferena se nmulete cu volumul fizic al produciei programate iar
rezultatul obinut reprezint beneficiul potenial al perioadei considerate;
- se calculeaz apoi beneficiul aferent stocului de produse finite de la nceputul perioadei
(B
Si
) precum i cel referitor la stocul de produse finite la sfritul perioadei planificate (B
Sf
).
Aceste operaiuni impun evidenierea celor dou grupe de stocuri att la pre de producie (Si
pp
;
Sf
pp
) ct i la cost de producie (Sf
pp
, Sf
cp
);
- n final se stabilete beneficiul brut aferent exerciiului (B.ex.):
B.ex. = (Pm
pp
+ Si
pp
Sf
pp
) (Pm
cp
+ Si
cp
Sf
cp
) = (Pm
pp
Pm
cp
) +
+ (Si
pp
Si
cp
) (Sf
pp
Sf
cp
) = B
pm
+ B
Si
- B
Sf

Metoda raportrii la perioada de baz se utilizeaz atunci cnd, datorit numrului mare
de sortimente, metoda direct este aplicat cu dificultate. Metodologia de calcul presupune c
beneficiul (profitul) se poate stabili numai dac producia din anul de plan este comparabil cu
cea din anul de baz. Caracterul de comparabilitate presupune ndeplinirea urmtoarelor cerine:
- producia din perioada de plan s reflecte aceeai structur sortimental ca i cea din
perioada de baz, iar
- preurile i costurile sortimentelor fabricate s prezinte aceleai nivele ca n perioada
considerat de baz.
Metoda raportrii se caracterizeaz prin aplicarea ratei rentabilitii anului precedent la
producia comparabil din perioada de previziune, exprimat n costurile de producie ale anului
precedent. Deoarece n perioada de previziune intervin o serie de factorii care conduc la
modificarea mrimii profitului, se calculeaz, n continuare, influenele acestora, dup care se
corecteaz mrimea profitului rezultat din aplicarea ratei rentabilitii anului precedent la
producia marf comparabil programat.
Metoda raportrii la perioada de baz presupune parcurgerea urmtoarelor etape de
calcul:
se determin beneficiul (profitul) B
0
i rata rentabilitii R
0
din perioada de baz;
100
0
0
0
=
cp
P
B
R
se calculeaz beneficiul aferent produciei marf comparabile programate a se fabrica
(Bp
m0
) prin nmulirea produciei cu rata rentabilitii anului de baz;
100
0 0
0
R P
Bp
m
m

=
n cazul (cel mai adesea) al modificrii strii de comparabilitate se cuantific
consecinele acelor schimbri urmnd ca n final, s se influeneze, cu aceste rezultate, mrimea
beneficiului aferent produciei marf comparabile planificate;
o influen se poate datora schimbrii structurii sortimentale, n sensul c unele produse
se fabric n perioada de plan ntr-o alt pondere dect n perioada de baz. Acest fapt
poate nsemna un spor de profit, dac a crescut ponderea produselor foarte rentabile n
detrimentul celor mai puin rentabile (i invers). n vederea cunoaterii semnificaiei
modificrii structurii sortimentale se determin coeficientul mediu al ratei rentabilitii
din anul de baz (
0
r K ) apoi i pentru anul de plan (
pl
r K ) avndu-se n vedere suma
produselor dintre ponderile fiecrui sortiment att n anul de baz ct i n anul de plan
108
(
pl
S S
G G ;
0
) i rentabilitile individuale ale fiecrui sortiment n cele dou perioade
(
pl
i i
r r ;
0
):
100
0 0
0
i S
r
r G
K

=

;
100
pl pl
pl
i S
r
r G
K

=

n cazul
pl
r K >
0
r K influena este pozitiv n sensul c n perioada de plan se va obine
un plus de profit fa de situaia comparabil, iar dac
pl
r K <
0
r K influena este negativ, firma
urmnd a nregistra o diminuare a beneficiului (
s
m
B );
100
) (
0
0 m
r
r
m
P K K
B
pl
s

=
n cazul modificrii costurilor de producie se poate constata o cretere a beneficiului n
anul de plan dac se preconizeaz o reducere procentual a costurilor (r
c
) sau o diminuare
a profitului, dac se planific o sporire a costurilor (s
c
);
100
) (
0 c c
c
s r m
m
P
B

=
n cazul unor produse fabricate n anul de plan d
r
care nu s-au aflat n structura
sortimental d
n
perioada de baz, calculul beneficiului aferent acestora (
n
p
B ) se face cu
ajutorul metodei directe.
Beneficiul brut total aferent exerciiului (B
b.ex.
) se determin prin nsumarea beneficiului
produciei comparabile (
0
pm
B ) cu toate influenele constatate (
n c s
p n m
B B B , ; ) precum i a
beneficiilor aferente stocurilor la nceputul (
i
S
B ) i sfritul perioadei (
f
S
B ):
f i n c s
S S p m m pm ex b
B B B B B B B + + =
0
. .
.

8.3. Indicatori ai capacitii de producere a profitului

Aceti indicatori sintetici exprim nivelul de fructificare economic i financiar a
capitalului. Cu ajutorul lor se apreciaz eficiena lund n calcul efortul exprimat fie n mod
direct prin mrimea capitalurilor, fie n mod indirect prin cifra de afacere. Avnd n vedere cele
dou modaliti de calcul, indicatorii capacitii de producere a profitului pot fi grupai n
1
:
indicatori ai randamentului financiar,
indicatori ai rentabilitii.
ntre indicatorii randamentului financiar cei mai utilizai n analizele economico-
financiare sunt:
marja profitului brut sau net (mp) calculat prin raportarea profitului brut, net (Pb; Pn) la
cifra de afacere (CA). Indicatorul ofer analistului financiar informaii cu privire la
politica de preuri practicat de firm pe pia. Din aceast cauz el mai este numit rata
rentabilitii comerciale. Ali economiti numesc indicatorul rata profitabilitii firmei.
Ca indicator al randamentului financiar relev cte uniti monetare reprezentnd profit
revine pe o unitate monetar ncasat ca urmare a vnzrii produselor. Un rezultat
favorabil firmei nseamn un nivel ct mai mare al su, iar n evoluie s marcheze o
tendin ascendent;
CA
Pn Pb
mp
) (
=

1
I.Trenca Managementul financiar al ntreprinderii, Editura Mesagerul, Cluj-Napoca, 1997, p.191
109
marja cheltuielilor financiare (mc
f
) se determin prin raportarea cheltuielilor financiare
(Cf) la cifra de afaceri. Raportul relev costul capitalului mprumutat precum i
capacitatea ntreprinderii de a-i acoperi astfel de cheltuieli din ncasri;
CA
Cf
mc
f
=
marja resurselor destinate autofinanrii (ma) este exprimat prin relaia;
afaceri de Cifra
brut profit amortizare are autofinant pentru afectate resurse
ma

) ( +
=

Indicatorul evideniaz capacitatea firmei de a procura resurse pentru autofinantare din
ncasrile proprii pentru asigurarea, rennoirea activelor, dezvoltarea activitii prin noi investiii
dar i posibilitatea distribuirii de dividende acionarilor si.
Indicatorii rentabilitii sunt construii dup relaia cu caracter general: profit/capital
angajat. Funcie de mrimile de calcul care se iau n considerare sunt ntlnite mai multe tipuri
de rate:
rata rentabilitii capitalului total (r
ct
) calculat pe dou nivele;
100

Pr
=
total Capital
brut ofit
r
ct
i
100

Pr
=
total Capital
net ofit
r
ct

Unii autori consider indicatorii cu o tent mai mult economic dect financiar deoarece
reflect capacitatea capitalului total de a produce profit. n aceast perspectiv apare mai mult ca
un indicator de randament financiar, numit n acest fel de americani (operating profit return i
return on assets). n teoria i practica economic francez este definit ca rentabilitate economic
(brut, net);
rata rentabilitii capitalului propriu (r
cp
) foarte utilizat n practica firmelor cu economie
de pia consacrat. Acest indicator are o tent financiar i reflect eficacitatea cu care
administratorii utilizeaz mijloacele puse la dispoziia lor. Este numit n practica
american return on investment sau return on equity.
Indicatorul se calculeaz ca raport ntre profitul net i capitalul propriu fiind numit i
rata rentabilitii financiare;
100

Pr
=
propriu Capital
net ofit
r
cp

Aceast rat st la baza sistemului de analiz Du Pont de Nemours deoarece se consider
c rentabilitatea ntreprinderii este efectul productivitii capitalului:
propriu Capital
totale Pasive
totale Active
afaceri de Cifra
afaceri de Cifra
net ofit
propriu Capital
net ofit





Pr

Pr
=

indatorare de gradului Efectul
i capitalulu l randamentu tea oductivita profitului Marja financiara ea ntabilitat

) ( Pr Re

=



8.4. Politica de dividende

Politica de dividende se refer la decizia de a plti profitul fie proprietarilor (sub forma
dividendelor), fie de a fi acumulat, n vederea reinvestirii. O proporie ct mai bun ntre partea
din profit pltit ca dividend i cea acumulat se apreciaz n funcie de consecinele asupra
valorii de pia a ntreprinderii.
Pornind de la ideea c valoarea ntreprinderii este direct dependent de valoarea de pia
a aciunilor, atunci valoarea unei aciuni (P
a
) crete odat cu sporirea dividendelor pltite
proprietarilor (D):
110

g K
D
P
a

= , unde conform relaiei de calcul din modelul elaborat de M.J.Gordon i

E.Shapiro, k reprezint rata de actualizare, iar g este rata de cretere a dividendelor de la o
perioad la alta. Dac mrimea dividendelor pltite sporete, atunci firma nu va mai putea
reinvesti i i va afecta n acest fel capacitatea viitoare de a produce dividende. Necunoscuta
care trebuie aflat prin politica de dividende se refer deci la optimul ntre dividendele curente i
creterea lor viitoare (dependent de investiii) i care maximizeaz preul aciunilor.
Ali autori consider c dividendele trebuiesc pltite numai dac, dup plata acestora,
valoarea aciunii sporete sau cel puin nu scade sub nivelul avut anterior. Aceast condiie
urmrete ca avuia acionarului s fie mult mai mare atunci cnd se pltete dividend, dect
atunci cnd acesta nu se pltete. Ei consider c problema finanarii investiiilor se rezolv de la
sine n acest caz, deoarece semnalul transmis pieei, odat cu plata dividendelor, nseamn c
firma prezint garanie deintorilor de disponibiliti, n sensul c este capabil s remunereze
eventualele noi aciuni pe care le va emite. n concluzie, odat cu plata dividendelor, sau la o
dat ulterioar, dar foarte apropiat de aceasta s se realizeze i o emisiune de aciuni noi.
n unele lucrri se consider c exist anumite repere, funcie de care se analizeaz
implicaiile pe care o politic accentuat de investitie sau o politic preferenial de dividende, le
pot avea asupra valorii firmei. Tendina de meninere a unei relaii solide, stabile cu proprietarii,
i face pe manageri s opteze pentru realizarea unei corelaii strnse ntre mrimea dividendelor
pltite i contribuia factorilor cu caracter permanent la obinerea profitului. Deoarece managerii
au nevoie de timp pentru a stabili dimensiunea componentei permanente a profitului, variaia
dividendului, nu numai c este mai mic dect variaia profitului, dar este i defazat n timp
1
:
baza perioada in ofitul
profitului Variatia
baza perioada in Dividendul
ui dividendul Variatia
Pr



<
Raportul dintre dividend i profitul net numit i coeficientul dividendului se modific, n
timp, doar dac se modific componenta stabil a profitului net. Fundamentarea unei politici a
dividendului este influenat de numeroi factori. ntre acetia amintim civa
2
:
- restricii impuse de lege privind plata dividendelor: nu este permis plata n avans a
dividendelor (n contul profiturilor viitoare) i nici dac firma este insolvabil, deci ea trebuie
s fi obinut un profit cert n anul precedent sau n cel curent;
- constrngeri fiscale care se refer la nivelul impozitelor pltite pentru profiturile reinute
pentru acumulare (de 25%) mai puin stimulativ ca n cazul profitului destinat plii
dividendelor (de 10%), fapt care poate influena decizia privind destinaia profitului;
- preferinele investitorilor care se manifest mai uor n cazul firmelor cu puini acionari
(asociai). Dac ns firma are un numr mare de proprietari, eventual fiecare cu participare
minoritar, atunci situaia, n aceast privin, este mai complicat. Astfel, unii proprietari,
mai bogai, prefer reinerea profitului (deci neplata dividendelor i reinvestirea lor de ctre
firm) deci ctigul de capital (obinut din vnzarea aciunilor). Ali acionari, care au o rat
de impozitare marginal sczut a veniturilor personale (n care sunt incluse i dividendele),
sau cei care depind de dividende ca surs curent de venit, prefer o rata ridicat de plat a
dividendelor. Acei actionari care nu consider politica privind dividendele promovat de
firm ca fiind inacceptabil pot vinde aciunile pe care le dein i s cumpere aciuni la o alta
firm care are o politic mai atractiv privind dividendele. n acest fel firmele tind s-i
dezvolte propriile lor clientele de investitori. Acest efect de clientel (clientele effect) a
fost formulat pentru prima dat de Merton Miller i Franco Modigliani i indic faptul c
investitorii sunt atrai de firmele care au politici privind dividendele care sunt conforme cu
obiectivele lor individuale. Efectul de clientel semnific o concentrare a proprietarilor,
dornici de un randament ridicat al dividendelor, la firme care pltesc un procent mare al

1
Giurgiu I.A. Finanele firmei, Presa Universitar Clujean, Cluj-Napoca, 2000, p.240
2
Hoan N. Gestiunea finanelor firmei, Editor Tribuna Economic, Bucureti, 1999, p.197-202
111
profitului lor cu aceast destinaie, precum i o orientare ctre firme a acelor actionari care
prefer o investire a profitului n vederea creterii preului aciunilor.
n practic se ntlnesc trei tipuri de politici de dividend
1
:
- de participare direct la profit (a ratei relativ constante);
- de stabilitate sau de pruden;
- rezidual sau oportunist.
Politica de participare direct la profit are ca obiectiv asigurarea unei rate constante d
de distribuire a dividendelor. Mrimea dividendelor de plat (D) se stabilete n mod direct faa
de profitul net al firmei (P
n
):
n
P d D =
n acest caz dividendul de plat varia doar n funcie de mrimea profitului obinut.
Politica de stabilitate (pruden) la profit i propune s asigure un dividend constant, ca
mrime, cu eventual o cretere constant (g) a lui, de la un an la altul, indiferent de mrimea
profitului obinut:
) 1 (
0 1
g D D + =
Dividendele viitoare (D
1
) depind de mrimea celor distribuite n anii precedeni.
Politica rezidual sau oportunist privilegiaz mai nti decizia de investiie i aceea de
finanare a ei. Dac au fost epuizate oportunitile de investiii, atunci profitul net rmas
neinvestit va fi distribuit sub form de dividende. Ideea care cluzete aceast politic consider
c noile proiecte de investiie vor conduce la creterea valorii de pia a aciunilor, iar acionarii
vor fi remunerai n primul rnd prin ctigurile din creterea valorii aciunilor i numai n al
doilea rnd prin dividendele distribuite. Aceast politic are un caracter aleator asupra
dividendelor, determin o cretere a riscului remunerrii capitalurilor proprii i n consecin,
poate conduce la reducerea valorii de pia a aciunilor. Aceast tendin negativ poate fi
anulat prin sporirea valorii de pia a aciunilor urmare a eficienei foarte bune a proiectelor de
investiie.
Ca o concluzie, firmele adopt o politic de dividend ca o sintez a obiectivelor pe care
managerii i acionarii le urmresc din investirea capitalurilor ntreprinderii.

Teste de autocontrol

1. Definii rezultatele financiare ale ntreprinderii i artai structura acestora.
2. Prezentai metodele de previzionare a profitului.

Teste gril

1) Soldurile intermediare de gestiune cuprind:
a) producia exerciiului, excedentul exploatrii, profitul nainte de impozitare, profitul curent,
profitul net;
b) valoarea adugat, excedentul brut al exploatrii, profitul de exploatare, profitul curent,
profitul net;
c) valoarea adugat, excedentul exploatrii, profitul brut, profitul curent, profitul net;
d) profitul financiar, profitul excepional, profitul curent, profitul net, valoarea adugat.

2) Care din urmtorii factori influeneaz mrimea profitului:
a) preul de vnzare al produciei care acioneaz n mod invers proporional;
b) costul de producie care influeneaz invers proporional evoluia mrimii profitului;
c) structura sortimental care determin o cretere a profitului, atunci cnd sporete ponderea
produselor cu mult profit i invers;
d) structura sortimental care determin o cretere a profitului, atunci cnd scade ponderea

1
Stancu I. Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p.722
112
produselor cu mult profit i invers.

3) Care din urmtoarele afirmaii referitoare la punctul critic sunt adevrate:
a) reprezint acel volum de activitate corespunztor cruia ncasrile acoper cheltuielile de
exploatare;
b) reprezint acel volum de activitate corespunztor cruia rezultatul financiar (profitul brut) este
nul;
c) se determin raportnd cheltuielile variabile la diferena dintre preul unitar de vnzare i
costul variabil unitar;
d) reflect mrimea cifrei de afaceri care asigur un echilibru perfect al ncasrilor cu costurile
totale de exploatare, iar rata rentabilitii este zero.


Bibliografie minimal

1. Buctaru Dumitru, Finanele ntreprinderii, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.
2. Buctaru Dumitru, Anton Sorin Gabriel, Finanele ntreprinderii. Aplicaii practice i
teste gril, Editura Tipo Moldova, Iai, 2012.