Regimul cursurilor de pia

1 Lichiditatea internaional: concept, structur

Potrivit legislaiei romneti, termenul MIJLOACE DE PLAT INTERNAIONALE se utilizeaz
generic pentru valute i devize. Sunt considerate mijloace de plat internaionale: bancnotele i
monedele de orice fel cu putere circulatorie sau preschimbabile pe piaa internaional, ordinele i
dispoziiile de plat, mandatele, acreditivele, scrisorile de credit, cecurile, cambiile exprimate n valut,
orice alte titluri sau nscrisuri de comer cuprinznd drepturi sau obligaii de plat n strintate, ct i
disponibilitile n valut aflate n strintate [Costin C.Kiriescu, p.211.]. Prin asimilare au regim de
mijloace de plat strine i drepturile i obligaiile patrimoniale n valut aparinnd unor persoane fizice
sau juridice domiciliate n ar, hrtiile de valoare emise de stat n lei, dac sunt destinate s fie scoase sau
introduse din/sau n ar precum i sumele primite ori cuvenite n ar persoanelor domiciliate n
strintate, indiferent de moned.
Totalitatea mijloacelor de acoperire a soldului operaiunilor comerciale i financiare de
care dispune un stat n relaiile cu alte state alctuiesc LICHIDITATEA INTERNAIONAL. n general
prin lichiditate se nelege capacitatea de a face fa unor angajamente financiare. Conceptul de lichiditate
internaional are dou accepiuni: una ngust, potrivit creia, n lichiditi se cuprind doar rezervele de
mijloace de plat strine de care o ar are nevoie pentru a face fa unor dezechilibre temporare ntre
venituri i cheltuieli, i una mai cuprinztoare n concordan cu care lichiditile internaionale nu
servesc numai echilibrrii balanei plilor cuvenite, ci i pentru numeroase alte scopuri; n conformitate
cu aceast din urm accepiune, din lichiditi internaionale fac parte: activele de rezerv deinute de
bncile particulare i de ali deintori de mijloace de plat internaionale, cu condiia ca acestea s fie
legale i practic lichide, sau s fie uor transformabile n active lichide.
O parte a lichiditilor internaionale alctuiesc rezerva monetar internaional n care se
cuprind numai mijloacele de plat internaionale ale unui stat, aflate n posesia autoritilor monetare ale
rii respective (Banca Central) i care sunt inute n rezerv (mai poart denumirea i de rezerv
oficial). n aceast categorie nu se cuprind mijloacele de plat aflate n posesia bncilor comerciale sau a
persoanelor fizice ori juridice din ara respectiv, care au dreptul legal de a deine i opera cu valut.
Rezerva monetar internaional are trei funcii: activ, pasiv i psihologic. Funcia activ are
n vedere pstrarea rezervelor monetare internaionale n scopul utilizrii lor n cazuri extreme
(echilibrarea balanei de pli externe atunci cnd au fost epuizate toate celelalte ci). Funcia pasiv are
n vedere meninerea (cu ajutorul acestor rezerve) a oscilaiei cursului valutei rii respective pe piaa
valutar internaional ntre anumite limite determinate. Funcia psihologic este reprezentat prin
atitudinea pe care o are piaa valutar-financiar internaional fa de moneda naional. n condiiile n
care un stat dispune de rezerve monetare mari i bine structurate, moneda sa naional se bucur de
ncredere mai mare n plile i tranzaciile pe piaa internaional.
Dimensionarea optim a rezervei monetare internaionale este o problem complex; la stabilirea
mrimii rezervei trebuie s se aib n vedere: valoarea anual a importurilor, eventualitatea apariiei unor
dezechilibre n balana de pli, poziia monedei pe piaa internaional i tipul de cursuri practicat, datoria
extern existent (inclusiv serviciul acesteia) etc. Studiile F.M.I. apreciaz c rezervele monetare
internaionale sunt optime atunci cnd acoper - pe un interval de 3-5 luni - valoarea importurilor
(admind c n perioada respectiv nu exist ncasri din exporturi). De-a lungul timpului, componentele
rezervelor oficiale (inclusiv structura acestora) au cunoscut foarte ample modificri. n prezent, rezerva
monetar internaional a unei ri este format din aur, valute (devize) i monedele internaionale.
Aurul. Pn la primul rzboi mondial i, ntr-o proporie mai redus, n perioada interbelic, aurul
ca ban universal funciona ca mijloc de plat universal, ca mijloc de circulaie universal i ca
materializare social absolut a avuiei generale. Dup reorganizarea din 1944 a sistemului monetar
internaional, aurul a ndeplinit (pn la modificarea statutului F.M.I. n urma Conferinei de la Kingston)
urmtoarele funcii: funcia de msur a valorii monedelor (etalon monetar), marea majoritate a mone1

delor naionale avnd valoarea paritar stabilit n aur; funcia de mijloc de rezerv, bncile centrale
deinnd (alturi de rezervele valutare) i importante rezerve n aur; funcia de mijloc de plat
internaional , mai redus ca importan dect n perioada dinaintea celui de-al doilea rzboi mondial, la
pli n aur se apela doar n cazuri excepionale (achiziionarea unor mrfuri de prim importan pentru
consum ori echilibrarea balanei de pli externe, dup ce au fost epuizate celelalte posibiliti).
n urma modificrii statutului F.M.I., s-a consfinit n mod practic demonetizarea aurului. Cu toate
acestea aurul continu s ndeplineasc i n prezent funcia de mijloc de rezerv, avnd o pondere
fluctuant n totalul rezervelor oficiale ale statelor; uneori este utilizat i ca instrument de garantare a
unor credite internaionale. Odat cu abandonarea legturii cu aurul a monedelor naionale, necesitatea
rezervei de aur pentru acoperirea masei monetare n circulaie a disprut, bncile centrale continund s
dein rezerve n aur doar ca rezerv internaional. Asupra folosirii - n prezent - a aurului ca instrument
de rezerv acioneaz factori contradictorii. Pe de o parte, instabilitatea monetar i deprecierea sistemic
i continu a tuturor valutelor ca urmare a inflaiei generalizate la scar mondial este un argument foarte
puternic pentru pstrarea rezervelor de aur ca principal refugiu. Pe de alt parte, deinerea de stocuri de
aur nu numai c nu este aductoare de dobnzi dar este i destul de costisitoare (cheltuieli pentru
depozitare, pstrare, securitate etc.). Procesul demonetizrii aurului, dei a determinat accentuarea
tendinei de scdere a rezervelor n aur, comparativ cu celelalte componente ale rezervelor monetare
internaionale, este n prezent nsoit de tendina i preocuparea celor mai multe autoriti monetare de a-i
menine sau chiar spori rezerva de aur. Tendina general a prezenei aurului n structura rezervelor
monetare este, totui, de scdere. Mrimea absolut a stocurilor de aur, care figureaz n rezervele mondiale s-au redus de la 952,9 mil. uncii n 1980 la 939,3 mil. uncii n martie 1996, ponderea n total a
nregistrat o scdere mai accentuat ca urmare a creterii rezervelor monetare mondiale. Pentru a putea
aprecia mai exact dimensiunile fenomenului trebuie menionat faptul c, n anul 1970, ponderea aurului n
totalul rezervelor monetare mondiale era de 40,17.
Alturi de funciile amintite, n prezent aurul continu s fie comercializat la principalele burse, ca
multe alte mrfuri, avnd un pre de pia fluctuant, sau se utilizeaz pentru consum industrial
(electronic, medicin etc.), pentru bijuterii, pentru tezaurizare i pentru baterea de medalii i, mult mai
rar, chiar de moned.
Valutele. Prin VALUT se nelege moneda naional a unei ri utilizat ca instrument de
rezerv sau pentru pli internaionale. Calitatea de valut o poate avea orice moned naional,
indiferent dac este sau nu convertibil. n cazul monedelor convertibile pentru rezideni moneda
naional este valut numai dac se utilizeaz pentru pli ctre parteneri nerezideni; pentru nerezideni
este valut moneda oricrui alt stat utilizat pentru pli internaionale. n cazul celor neconvertibile,
moneda naional a unui stat este valut doar pentru nerezidenii care o utilizeaz pentru pli pe teritoriul
statului respectiv.
Valuta se poate prezenta sub form de numerar (sau valut efectiv) i valut n cont (sau
disponibiliti valutare n cont). Valuta n numerar existent sub forma biletelor de banc sau a monedei
divizionare are o utilizare restrns n plile internaionale; se folosete mai mult pentru plata unor
cheltuieli de cltorie sau servicii turistice; pentru aceste destinaii, ndeosebi n ultimul deceniu,
diminuarea riscurilor legate de utilizarea de moned efective, a determinat substituirea ei cu unele instrumente de plat (ndeosebi cecurile de cltorie sau crile de credit). Valuta n cont (moned
scriptural) se prezint sub forma unui disponibil ntr-un cont bancar (putnd fi pstrat la o banc din
ara deintorului, la una din ara emitentului sau la un ter) sub form de depuneri la vedere sau la
termen, i alctuiete partea principal n totalul valutelor, plile fcndu-se prin viramente bancare. ntre
aceste dou forme sub care se prezint valuta exist o relaie permanent, una putndu-se transforma
foarte uor n cealalt, valuta efectiv n moned de cont sau invers.
Pn la cea de a doua modificare a statutului F.M.I. valutele aveau o valoare paritar proprie,
exprimat printr-o cantitate determinat de aur (argint), fixat prin legea monetar a statutului respectiv i
care servea la stabilirea paritii dintre monede. n prezent, practic s-a renunat la definirea valorilor
paritare n aur, existnd mai multe soluii de definire a cursului valutelor. Din acest punct de vedere, se
cunosc:
2

 valute care evolueaz liber pe pia, n funcie de raportul dintre cerere i ofert avnd
regim de cursuri flotante;
valut care floteaz concertat, n cadrul unui sistem monetar regional (cum este
Sistemul Monetar European);
valute ale cror curs se definete n funcie de o alt moned (n principal dolarul SUA);
valute care se definesc printr-un co de valute;
valute ale cror curs se stabilete n funcie de DST (Drepturile Speciale de Tragere).
n funcie de posibilitile de preschimbare a unei valute ntr-o alt valut se disting:
a. valute convertibile;
b. valute neconvertibile;
c. valute transferabile;
d. valute liber utilizabile.
a. Valutele convertibile. Prin VALUT CONVERTIBIL se nelege nsuirea legal pe care o are o
moned de a putea fi preschimbat cu o alt moned, prin vnzare-cumprare pe piaa valutar.
Accepiunea noiunii de convertibilitate a cunoscut, de-a lungul anilor, importante modificri. n sens
clasic, prin valut convertibil s-a neles calitatea unei monede de a putea fi preschimbat, n mod
nelimitat de ctre autoritatea monetar emitent, cu o anumit cantitate de aur (corespunztor valorii paritare a monedei respective). Acest tip de convertibilitate (convertibilitatea aur) a funcionat pn la
nceputul primului rzboi mondial i, ntr-o form limitat, suma minim ce putea fi prezentat spre
convertire trebuia s fie egal cu valoarea unui lingou de aur - circa 400 uncii adic12 kg, i ntre cele
dou rzboaie. n urma acordurilor de la Bretton Woods din 1944, singura moned care i-a mai pstrat
convertibilitatea aur (fa de bncile centrale strine) a fost dolarul SUA (i acesta doar pn n 1971),
restul monedelor avnd convertibilitate doar unele fa de altele (la cursuri fixe sau stabile) i numai prin
intermediul dolarului SUA convertibilitate n aur. n aceast perioad convertibilitatea era condiionat de
posibilitatea preschimbrii unei monede ntr-o alt moned (la un curs fixe sau cunoscut) precum i de
posibilitatea (dreptul) deintorului de a dispune n mod liber de moneda astfel obinut. Criza sistemului
monetar internaional de la nceputul anilor 70 a determinat autoritile monetare s nu se mai angajeze
la preschimbarea monedelor lor la cursuri fixe ceea ce a dus la apariia convertibilitii de pia1 , iar
libertatea utilizrii monedei naionale s fie limitat la operaiunile internaionale. n prezent, peste 65 de
state i-au declarat moneda convertibil. Statele membre F.M.I. practic n prezent mai multe tipuri de
convertibilitate:
convertibilitate general - n cazul creia preschimbarea are un caracter nelimitat i
nediscriminatoriu, aplicndu-se att pentru nerezideni ct i pentru rezideni, i n legtur cu orice
categorii de pli (tranzacii curente sau transfer de capitaluri). Putem oferi de exemplu 3 state care aplic,
n prezent, acest tip de convertibilitate (SUA, Canada i Elveia)2;
convertibilitatea extern aplicabil doar pentru nerezideni, avnd dou variante:

extern limitat cnd preschimbarea se poate face (doar ctre nerezideni) i

numai pentru pli din tranzacii curente;

extern nelimitat n cadrul creia sumele obinute de nerezideni n urma

preschimbrii pot fi utilizate pentru orice destinaie (tranzacii curente sau micri de capitaluri).
Existena acestor restricii n ce privete convertibilitatea, la care se mai adaug i practicarea de
ctre multe state a unor plafoane valorice privind preschimbarea, a fcut ca - n practic - utilizarea
valutelor convertibile n plile internaionale s se orienteze cu precdere spre un numr relativ redus de
valute (10-15), cu preferine insistente pentru cteva dintre ele (ndeosebi dolarul SUA, francul elveian,
lira sterlin, yenul japonez i dolarul canadian). Orientarea ctre aceste monede este determinat de
anumii factori cum sunt: puterea economic a statului emitent, soldul balanei de pli externe, rezervele
de aur i devize, cursul valutei respective pe pia valutar, i chiar unii factori politici sau de alt natur.
Pentru ca moneda unei ri s dobndeasc statutul de moned convertibil, economia n cauz
trebuie s asigure un nivel relativ stabil al puterii de cumprare al unitii sale bneti, competitivitate prin
1

n condiiile flotrii libere a monedelor convertibilitatea este neoficial, realizndu-se numai pe piaa valutar, la cursul
variabil stabilit de aceasta.
2
Elveia nu este membr F.M.I.
3

calitate i pre a mrfurilor exportate, echilibrarea prin msuri economice a balanei de pli externe,
eliminarea restriciilor n utilizarea monedei naionale de ctre rezideni sau nerezideni, folosirea unui
singur curs valutar pentru toate tipurile de operaiuni (curs determinat pe baza puterii de cumprare reale),
curs unic, ce devine totodat i indicator de determinare a eficienei economice a activitii de comer
exterior, crearea unei rezerve valutare internaionale corespunztoare i instituirea unui mecanism de
intervenie pe piaa valutar pentru susinerea monedei naionale.
b. Valutele neconvertibile. VALUTELE NECONVERTIBILE sunt acele valute care nu pot fi
utilizate ca mijloc de plat, dect n interiorul granielor teritoriale ale statului emitent . Monedele
neconvertibile au o definire valoric convenional, necorelat cu puterea lor de cumprare real, din
care cauz, n tranzaciile internaionale nu se practic exprimarea valorii unor contracte n aceste
monede. Dac se ajunge totui la ncheierea unor asemenea contracte, sumele respective se vor utiliza
pentru achiziii de mrfuri de pe aceeai pia sau pentru cheltuieli de ntreinere a ambasadelor, i a
altor instituii aflate, temporar sau permanent, pe teritoriul statului respectiv. Cu privire la circulaia i
utilizarea monedelor neconvertibile statul emitent instituie reglementri foarte riguroase de control.
c. Valutele transferabile. VALUTELE TRANSFERABILE sunt monede ideale, care exist
doar ca bani n cont, ndeplinind funciile de etalon al preurilor, mijloc de plat i mijloc de rezerv;
nu sunt valute convertibile, transferabilitatea fiind asigurat prin ncrederea acordat de ctre un
grup de state. Valutele transferabile pot fi utilizate pentru pli doar prin intermediul unei bnci
specializate care deschide conturi curente pentru toate statele participante la sistemul respectiv de
decontri. Periodic, la intervale de timp dinainte stabilite, au loc regularizri (soldri) ale conturilor prin
care se fac operaiuni cu valute transferabile, care constau n livrri, de ctre debitori, a unor cantiti de
mrfuri de valoare echivalent debitelor sau prin pli n valute convertibile.
d. Valutele liber utilizabile. VALUTELE LIBER UTILIZABILE reprezint o categorie
monetar introdus prin modificrile la Statutul F.M.I. din 1978. n aceast categorie se cuprind acele
monede naionale care sunt cel mai larg folosite pentru pli n tranzaciile internaionale fiind, n acelai
timp, cel mai intens negociate pe pieele valutare internaionale. Din punct de vedere al F.M.I., n aceast
categorie intr, n prezent: dolarul SUA, euro, lira sterlin i yenul japonez.
n terminologia curent se ntlnesc frecvent noiuni ca valut forte (tare) i valut slab,
desemnnd de fapt poziia la un moment dat a unei valute pe pia. Atributele forte sau tare sunt
alturate valutelor cu o larg circulaie internaional, avnd un curs de pia ascendent i provenind din
state (emitente) cu o economie puternic dezvoltat. Etichetrile de acest gen au un caracter pasager, ca
urmare a evoluiei ciclice a economiilor principalelor state dezvoltate i presiunilor de obicei speculative
pe care monedele acestor ri trebuie s le fac fa pe piaa valutar internaional.
Devizele. DEVIZELE n sens restrns, sunt instrumente de plat i credit exprimate n valut i
care nlocuiesc valuta n stingerea creanelor pe piaa internaional [Dicionar de Relaii economice
internaionale, pag.245-246.]. Din aceast categorie fac parte cambia, biletul la ordin i cecul. n sens larg
devizele cuprind toate titlurile de credit pe termen scurt (cambiile, cecurile, aciunile, obligaiunile,
cupoanele, transferurile telegrafice) inclusiv moneda (valuta) de cont i numerar. Aceast din urm
accepiune este cea care se utilizeaz mai frecvent n prezent. n perioada interbelic n termenul de
devize erau practic incluse toate mijloacele de plat exprimate n valut, valutele i metalele preioase,
precum i orice alte instrumente folosibile n plile fa de strintate. La aceast concepie s-a renunat
treptat, odat cu mutaiile calitative pe care le-a cunoscut n perioada postbelic structura lichiditilor
internaionale i mecanismul utilizrii unor mijloace de plat n relaiile internaionale.
2 Principalele teorii i modele cu privire la formarea cursurilor de schimb
Pe o pia liber, cursul de schimb a dou monede se determin n urma confruntrii dintre cerere
i ofert, la fel ca i n cazul bunurilor i serviciilor.
De-a lungul timpului au fost elaborate o serie de teorii i modele care urmresc stabilirea
cauzelor ce induc formarea i modificarea cursurilor de schimb.
4

A.
TEORIA PARITII PUTERII DE CUMPRARE (PPC)3 susine c determinarea cursului
de schimb dintre dou monede depinde numai de nivelul preurilor din fiecare ar.
PPC are dou forme:

forma absolut;

forma relativ.
Forma absolut a PPC se bazeaz pe legea preului unic, care pretinde c preul unui bun
trebuie s fie acelai, indiferent de ara n care se comercializeaz. Altfel spus,
P1 = SP1*
unde:
P1 preul bunului 1 n ara de origine
P1* - preul bunului 1 n ara de comercializare (n strintate)
S cursul de schimb exprimat ca pre n moned naional a unei uniti monetare strine.
n abordarea acestei teorii este necesar a lua n considerare urmtoarele premise:

nu exist costuri de transport;

exist o informare perfect asupra preului n ambele ri;

bunurile sunt omogene.

Teoria este aplicabil numai n situaia n care egalitatea este meninut. Dac, de exemplu: P1 <
SP1*, adic preul bunului 1 n ara de origine este mai mic dect preul aceluiai bun sau al unuia identic
n ara de comercializare, intervine arbitrajul, care va asigura echilibrarea acesteia. n acest caz devine
mai avantajos pentru arbitrargist s achiziioneze bunul 1 n ara de origine i s l exporte pentru c
obine un profit superior cazului n care produsul ar fi comercializat n ara de origine. Oferta fiind
crescut n strintate pentru bunul 1, preul P1* se va reduce n timp ce cererea din ara de origine va determina creterea preului P1. Aceasta va duce n cele din urm la aprecierea monedei naionale i
scderea raportului de schimb S. Existena costurilor de transport lipsa informaiei i existena barierelor
comerciale reduce profiturile arbitrajului i atest necesitatea echilibrrii ecuaiei.
Legea preului unic se refer numai la un singur produs. Dac constituim ns un indice general al
preurilor pentru cele dou ri, rezult ecuaia:
P = SP*
unde:
P indicele preului n ara de origine;
P* - indicele preului n ara de comercializare.
Premisa care trebuie respectat n acest caz cere ca bunurile din cele dou ri s aib aceeai
pondere n cadrul indicelui general al preului din fiecare ar, sau, cu alte cuvinte, este necesar ca ele s
fie identice.
PPC absolut se determin atunci:
S = P*/ P
Unde S este cursul spot ntre cele dou monede, calculat ca raport ntre indicii preurilor din cele
dou ri.
PPC relativ se calculeaz dup formula:
S = bP*/ P
unde:
P indicele preului n ara de origine;
P* - indicele preului n ara de comercializare;
b - constant.
Constanta b msoar acele cheltuieli suplimentare care determin imposibilitatea producerii PPC
absolut. Cursul de schimb este egal n acest caz cu diferena dintre rata de modificare a nivelului
preurilor n fiecare ar:

PPC este considerat unul din cele mai vechi modele de determinare a cursurilor, avnd origini n secolul al XVI-lea. Modelul
teoretic a fost folosit prima dat n anul 1918 de ctre economistul suedez Gustav Cassel.
5

dS dP dP *

S P P*
Din ecuaia de mai sus, se poate observa c PPC relativ urmrete evoluia cursului de schimb n
funcie de influenele pe inflaia le are asupra preurilor din cele dou ri. Dac preurile cresc mai repede
n ara de origine dect n ara de comercializare luat n calcul, moneda rii de origine se va deprecia i
viceversa.
Se poate pune, ns, problema modului n care teoria PPC se verific n condiiile economiei reale,
adic n condiiile imperfeciunii pieei, a existenei costurilor de transport, a decalajului temporal dintre
vnzri i livrarea efectiv a mrfurilor, etc.
Concluzia potrivit creia cursul de schimb se determin numai prin modificarea nivelului preurilor
presupune ca toate bunurile s fie identice n ambele ri. Or, se tie c n calculul indicilor preurilor sunt
considerate produse diferite de la ar la ar, care nu pot fi echivalate. n aceast situaie, pentru ca PPC
relativ s se verifice, este necesar ca preurile relative s fie fixe. Aceasta presupune ca perturbaiile de
origine monetar s nu afecteze preurile i cursul de schimb dintre monede, fenomen imposibil pe termen
scurt [Gaftoniuc F.; pag. 228].
Cu alte cuvinte, limitarea impus de PPC este datorat urmtorilor factori:
imperfeciunea pieelor financiare, care presupune existena controalelor administrative, a
fiscalitii, i a costurilor de tranzacie;
imperfeciunea pieelor de mrfuri, caracterizat prin prezena proteciei tarifare i
netarifare, preferinele pentru produse de o anumit origine (de exemplu produsele naionale) precum
i existena costurilor de transport;
limitrile impuse de accesul liber la informaie;

modificrile nivelului preului i diferenele nregistrate n productivitatea muncii.

B. Teoria paritii ratelor dobnzii
Teoria PPC la care ne-am referit mai sus, specific pieei mrfurilor i serviciilor, i
gsete echivalentul referitor la pieele financiare n teoria paritii ratelor dobnzii. Aceasta spune n
principiu c ratele de schimb la termen ale devizelor se modific n funcie de paritile ratelor
dobnzii.
n contextul actual caracterizat de informatizarea sistemelor bancare i libertatea de
micare a capitalurilor, ratele dobnzilor sunt urmrite cu atenie de ctre investitori, din moment ce
plasarea banilor ct mai atractiv n vederea obinerii unui ctig anim lumea financiar.
Pentru abordarea acestei teorii vom presupune existena a dou ri, A i B. O firm din
ara A deine 1 milion u.m. A, disponibili pentru a fi plasai pe termen scurt. Rata anual a dobnzii n ara
A este notat cu dA, iar n ara B va fi notat cu dB. Firma poate decide plasarea banilor pe care i deine,
fie pe piaa financiar a rii A, fie n ara B, n funcie de evoluia ratelor dobnzii pe cele dou piee i de
estimrile fcute de firma din A n legtur cu evoluia cursului de schimb ntre cele dou monede SAB.
SAB exprim numrul de uniti monetare din B care se pltesc pentru o unitate monetar din A, sau altfel,
1u.m.A = X u.m. B.
Teoretic, cu ct dB este mai mare, cu att va fi mai avantajos pentru firma din A s investeasc pe piaa
rii B. ns trebuie calculat totodat evoluia cursului de schimb SAB. Dac moneda rii A se apreciaz
n raport cu cea din B pn la scaden, reconvertirea sumei obinute n moneda rii A va genera o
pierdere pentru investitor. n mod normal, nainte de a plasa banii pe o anumit pia, firma estimeaz
evoluia cursului de schimb pn la scaden n scopul evalurii rezultatelor plasamentului pe care l
realizeaz.
Considernd Est+1 - estimarea firmei din A referitoare la evoluia cursului de schimb pn n t+1 (scaden) i st - cursul de schimb actual, rata ctigului cB obinut prin plasamente n B este urmtoarea:
6

cB dB

( Est 1 st )
st

sau, nlocuind cel de-al doilea termen al ecuaiei:

cB = dB - et
unde et este evoluia estimat a cursului de schimb dintre cele dou monede n perioada (t, t+1).
n situaia n care se estimeaz c moneda rii A se va aprecia fa de moneda n care se efectueaz
plasamentul Est+1 > st, din dB se va scdea cantitatea et, ca fiind pierderea procentual nregistrat la
convertirea monedei B n A. De exemplu, dac dB = 5% i et = 3%, adic se estimeaz aprecierea monedei
A fa de B cu 3%, cB va fi de 2%. Astfel, dei se ctig 5% din dobnd, se pierde 3% din schimb.
n concluzie, putem considera paritatea dobnzii drept egalizarea ratei dobnzii din ara de origine i
valoarea estimat a ctigului din plasamentele externe, sau altfel spus,
dA = dB - et = cB
Cu alte cuvinte, paritatea dobnzii presupune respectarea egalitii dintre rata dobnzii n ara de
origine i ctigul obinut din plasamentele externe, ceea ce nseamn c arbitrargitii nu pot profita de pe
urma plasamentelor fcute n titluri exprimate n monede strine, pentru c, dac dA > cB este mai
avantajos pentru investitor s plaseze banii n ara de origine (sau n titluri exprimate n moneda
naional), sau s converteasc plasamentele din B n A, determinnd astfel o cretere a cererii de moned
din A, deci o apreciere a acesteia, n timp ce n situaia invers, n care dA > cB, pentru investitor va fi mai
avantajos transferul plasamentelor din moneda rii A n cea a rii B, determinnd totodat deprecierea
primei monede.
3. Tipuri de cursuri valutare. Modaliti de cotare a valutelor
CURSUL VALUTAR stabilete preul unei valute exprimat ntr-o alt valut, ca raport ntre cele
dou uniti monetare diferite.
Dup criteriul stabilitii se disting: cursul punctelor aur, cursuri stabile (fixe), cursuri
fluctuante i cursuri constante.
Cursul punctelor aur s-a practicat pn n 1914 i parial n perioada 1920-1939 i
reprezint limitele ntre care, ntr-un regim de convertibilitate n aur exportabil, putea fluctua spontan
cursul valutar, ca urmare a automatismului etalonului aur. n cazul n care cursul unei valute avea tendina
de cretere peste o anumit limit devenea mai avantajos s se fac pli n aur (punctul de ieire al
aurului), respectiv dac o valut avea un curs n scdere, de la o anumit limit pentru creditor devenea
mai avantajos s solicite debitorului extern efectuarea plii n aur (punct de intrare a aurului).
Cursurile stabile (fixe) - presupun ca monedele respective s aib un coninut valoric
oficial, exprimat fie n metal preios fie ntr-o alt moned sau co de monede, n baza cruia se stabilete
paritatea dintre monede. n cadrul sistemului aur-devize, instituionalizat la Bretton Woods, cursurile fixe
admiteau o abatere foarte redus de la paritatea metalic (1 pn n 1971, respectiv 2,25 pn n
1973). Meninerea cursurilor fixe necesit intervenia autoritii monetare (Banca Central) pe piaa
valutar; intervenia const n utilizarea rezervelor valutare, pentru a cumpra de pe pia propria moned4
(atunci cnd oferta devenea prea mare) sau, din contr, pentru a vinde pe pia aceast moned cnd
cererea nregistra o tendin de cretere prea mare. Cnd presiunile deveneau prea puternice (avnd de
regul - pe termen mai lung - un singur sens - cerere sau ofert prea mare) meninerea cursului oficial n
limitele stabilite presupunea eforturi financiare foarte mari, drept pentru care se proceda la devalorizarea
sau revalorizarea monedei naionale, deci la ajustarea cursului valutar n funcie de pia. Ajustri de acest
fel nu erau permise dect n condiiile unor dezechilibre profunde ale balanei de pli externe.
Cursurile flotante (flexibile) se bazeaz pe formarea liber, pe pieele valutare, n funcie de
raportul dintre cerere i ofert, a cursului valutar, care, astfel, admite o micare - teoretic - nelimitat. n
perioada actual flotarea cursurilor valutare constituie regula general, chiar dac multe state i rezerv,
n mod nedeclarat, dreptul de a interveni pe piaa valutar pentru a influena (n funcie de anumite
4

La cursul oficial.
7

interese) evoluia cursului valutelor. Flotarea poate avea loc n mod independent sau concertat. n primul
caz, vorbim de o flotare independent (neconcertat) cursurile unei monede naionale fa de toate celelalte monede fiind determinate exclusiv de pia. Flotarea concertat are la baz o nelegere ntre mai
multe state, prin care se instituie un regim de cursuri fixe ntre monedele lor naionale, n timp ce, fa de
celelalte valute, n general fa de dolar, cursurile floteaz n mod liber pe pia (ex: arpele monetar
european). Flotarea poate fi pur (curat) n condiiile n care cursul monedei respective se formeaz n
mod liber, pe piaa valutar, fr vreo influen din partea autoritii monetare sau impur (murdar)
atunci cnd bncile centrale nu renun total la influenarea cursurilor valutare ca instrument de dirijare a
economiei. Acestea intervin, de regul camuflat, pe piaa valutar pentru a imprima o anumit evoluie a
cursurilor, care s corespund obiectivelor economice i financiare urmrite.
Cursurile fluctuante se situeaz ntre cursurile fixe i cele flotante, n sensul c ele pot
oscila n mod liber pe pia, ns numai ntre anumite limite fixe, mai largi dect n cazul cursurilor
stabile (fixe).
Din punct de vedere al locului unde se formeaz se disting:
cursuri oficiale (stabilite de autoritatea monetar);
cursuri bancare (de pia);
cursuri de burs (stabilite prin activitatea burselor);
cursuri tolerate (neoficiale, stabilite la bursa neagr).
Cursul oficial este stabilit n mod unilateral de autoritatea monetar dintr-o ar. Acest curs poate
fi mai mult sau mai puin apropiat de raportul valoric real dintre monede (puterile lor reale de cumprare),
potrivit obiectivelor economice ale statului respectiv. De-a lungul anilor cursul oficial a mbrcat mai
multe forme:
a. Cursul oficial paritar s-a utilizat atta timp ct monedele comparate au avut valoare
paritar stabil, fix. n acest caz cursul oficial coincidea cu paritatea de aceea i se spunea i curs oficial
paritar. n principiu, modificarea acestuia se producea doar n urma devalorizrii sau revalorizrii
monedei naionale. Spre exemplu, n anul 1970 valorile paritare ale dolarului american i ale mrcii vest
germane erau:
1 USD = 0,888671 gr. aur
1 DM = 0,242806 gr. aur
iar cursul oficial era 1 USD = 3,66 DM (0,888671 : 0,242806).
b. Cursul central este o form derivat a cursului oficial adoptat n urma acordului
Smithsonian din decembrie 1971, i se stabilea ca medie a cotrilor de pe piaa valutar a monedelor.
Autoritile monetare urmreau meninerea pe pia a unor cursuri care s nu oscileze cu mai mult de
2,25 fa de cursul central.
c. Cursul convenional reprezint o form a cursului oficial, deseori publicat chiar sub
denumirea de curs oficial, prin care autoritatea monetar dintr-o ar, n mod unilateral, stabilete un
anumit raport ntre moneda naional i celelalte valute, fr s existe un raport real de echivalen ntre
puterile de cumprare ale monedelor respective. n prezent, cursul convenional este utilizat de rile cu
moneda neconvertibil. El are doar o utilitate intern, folosindu-se pentru decontri sau calcule de eficien.
d. Cursul reprezentativ - este cursul utilizat de F.M.I. n evaluarea disponibilitilor i a
operaiunilor sale interne n diferite valute, ct i n relaiile cu rile membre. Modificarea permanent a
cursurilor face necesar ca, n etapa actual, F.M.I. s revizuiasc cursul reprezentativ.
n etapa actual (dup 1978), cursul oficial, n accepiunea clasic a noiunii, nu se mai
practic. Autoritile monetare din rile cu moned convertibil stabilesc i public cursul denumit
(impropriu) oficial, pe baza cursului ce se formeaz pe pia la nivelul bncilor i al burselor. n acest fel,
cursul oficial mbrac de fapt forma unui curs de pia, care se modific la intervale foarte scurte de
timp (uneori chiar zilnic).
Cursurile bancare (de pia) n accepiunea restrns reprezint cursul la care lucreaz
bncile. n sens mai larg ns cursul pieei (sau cotaia oficial a pieei) reprezint cursul ce se formeaz
pe piaa valutar n ansamblul ei (burse, bnci etc.). Din punct de vedere al importanei pentru activitatea
8

de comer exterior, locul principal l ocup cursul ce se formeaz la nivelul bncilor. n activitatea lor
bncile utilizeaz, n principal, urmtoarele tipuri de cursuri:
1. Cursuri la vedere (SPOT), se stabilesc zilnic i se utilizeaz de bnci n operaiunile de
vnzare-cumprare de valute (operaiuni la vedere) n care micarea banilor n conturi are loc ntr-un
interval de maxim 48 de ore de la iniierea operaiunii. Acest curs este folosit ca punct de plecare pentru
stabilirea tuturor celorlalte cursuri.
2. Cursuri la termen (FORWARD), se utilizeaz pentru operaiunile de vnzare-cumprare
de valut n care micarea banilor n conturi are loc ntr-un interval mai mare de 48 de ore. Specificul
const n faptul c acest curs se stabilete la momentul ncheierii tranzaciei (t 0) n condiiile n care plata
(ncasarea) va avea loc dup un interval de timp (tot atunci stabilit). n stabilirea cursului la termen se au
n vedere trei elemente: cursul la vedere, dobnzile (pe diferite intervale) i termenul pentru care are loc
operaiunea (exprimat n zile). Pe baza acestor elemente se obin aa-numitele puncte care se scad, sau
se adaug, dup caz, la cursul la vedere.
Relaia de calcul este:
p

unde:

K Dd N
360 100

K - cursul la vedere;
Dd - dobnda;
N - termenul (exprimat n zile).
Fa de cursul la vedere cursul la termen poate fi mai ridicat, fcnd report sau premium,
sau mai sczut, fcnd deport sau discount. n primul caz este vorba de valute pentru care se prognozeaz
un proces de apreciere (monede tari) iar n cel de-al doilea de valute ce urmeaz a se deprecia (slabe).
Alturi de cursul la vedere bncile public, de asemenea zilnic, i cursurile la termen (de
obicei pentru 1 i 3 luni).
3. Cursul de ghieu (de cas) este un curs practicat n operaiunile de preschimbare a unor
valute pentru clieni nonbancari, i care, ca mrime, este mai dezavantajos (dect cursurile la vedere)
pentru clieni.
4. Cursul T.T. (Telegrafic Transfer) este cursul pe care bncile l practic prioritar n
tehnica viramentelor bancare; se mai numete i curs MT (Mail transfer).
Att cursurile la vedere ct i cele la termen sunt elemente de referin pentru negocierea
ct i derularea unui contract. Cursul la vedere este curs de referin pentru formularea unor clauze
valutare ce urmeaz a fi inserate n contracte iar cursul la termen ofer preioase indicii cu privire la
evoluia viitoare a monedei contractului, n baza crora se pot adopta soluii corespunztoare pentru
evitarea riscurilor.
Toate aceste cursuri au dou variante de cumprare i de vnzare, din punctul de vedere al
bncii, cursuri la care acestea cumpr sau vnd valutele; cursul de vnzare este cu ceva mai mare dect
cel de cumprare diferena5 purtnd denumirea de marj sau spread i reprezint ctigul bncii. Atunci
cnd se d publicitii o singur valoare a cursului, aceasta reprezint media dintre cele dou cursuri (de
vnzare i de cumprare).
Cursul bursier se formeaz la bursa de valori n funcie de cerere i ofert i exprim, de
regul, raportul real dintre puterile de cumprare ale valutelor respective. Cursurile de burs poart
denumirea de cotaii oficiale ale bursei, se dau publicitii zilnic sub forma unei liste oficiale a cursului
bursei, i se stabilesc prin operaia de fixing. Activitatea de fixing se desfoar spre sfritul programului
zilnic al bursei, dup colectarea tuturor dispoziiilor de vnzare i cumprare. Cursurile bancare au ca
punct de plecare cursurile valutare medii stabilite pe calea fixing-ului.
Cursul tolerat sau negru are caracter ilegal, i este rezultatul unor negocieri clandestine de
valut sau chiar metale preioase; acesta se abate mai mult sau mai puin de la cursul oficial (acolo unde
acesta exist), sau de la cursul bancar ori bursier (n funcie de caracteristicile concrete ale pieei valutare
din perioada respectiv.
5

Mrimea acesteia depinde de condiiile pieei (volumul tranzaciilor, ).

9

n practica monetar internaional, potrivit regimului valutar practicat n diferite ri,

cursul valutar poate mbrca forma cursului oficial (convenional), stabilit i folosit n rile cu moned
neconvertibil, a cotaiei oficiale a zilei sau cursul pieei n statele cu moned convertibil n care nu se
practic sistemul bursei, respectiv a cursului de burs folosit n rile cu moned convertibil n care se
practic sistemul bursei. Cursul pieei sau cursul valutar economic este cursul efectiv practicat n relaiile
internaionale n condiiile contemporane.
Din punct de vedere al numrului cursurilor stabilite de ctre autoritile monetare pentru
fiecare unitate monetar strin se ntlnesc:
cursuri unice, cnd autoritile monetare dintr-o ar stabilesc un singur curs pentru
fiecare moned strin, indiferent de tipul operaiunii la care se folosesc (operaiuni comerciale,
necomerciale sau transfer de capital); acest sistem este adoptat de statele ale cror monede (convertibile)
au o via foarte activ pe piaa valutar-financiar internaional;
cursuri multiple, presupun utilizarea, n mod simultan, de ctre autoritatea monetar, a
mai multor cursuri pentru aceeai moned strin, n funcie de diferitele categorii de operaiuni pentru
care urmeaz a fi utilizat. n practic, folosirea cursurilor multiple poate da foarte bune rezultate cu
restricie netarifar sau ca element de stimulare a anumitor fluxuri comerciale. De regul se folosesc dou
variante a cursurilor multiple: cursuri pentru operaiuni comerciale i cursuri pentru operaiuni necomerciale, acestea la rndul lor putnd fi unice sau difereniate. Cursurile comerciale unice se practic
de marea majoritate a rilor cu moned convertibil i presupune folosirea unui singur curs pentru toate
mrfurile: ntr-un numr mai restrns de state se utilizeaz cursuri difereniate pe grupe de mrfuri (n
funcie de interesele economice ale statelor respective). La rndul lor i cursurile pentru operaiunile
necomerciale pot fi unice (pentru toate tipurile de fluxuri) sau difereniate (de regul diferenierea se face
ntre operaiunile turistice i celelalte operaiuni necomerciale-transporturi, servicii etc.). n unele ri se
utilizeaz i cursuri multiple pentru tranzaciile financiare.
Pentru monedele neconvertibile, n absena unei piee valutare propriu-zise, autoritile
monetare stabilesc, de regul, cursuri multiple (care au un caracter convenional) pentru principalele tipuri
de operaiuni (comerciale, necomerciale etc.); n condiiile n care autoritatea monetar deine monopolul
valutar, exist posibilitatea selectrii cererilor de valut n funcie de interesele economice ale perioadei
respective, influennd astfel fluxurile economice internaionale ale rii respective.
Stabilirea raportului valoric dintre monede poart denumirea de cotare (cotaie). De regul
se folosete cotarea direct (incert) prin care se exprim echivalena dintre o unitate, sau 100 uniti
monetare strine i cantitatea corespunztoare de moned naional. Mrimea variabil este deci aceea a
echivalentului n moneda naional, creterea echivalentului unei uniti valutare strine n moneda
naional semnificnd scderea puterii de cumprare a acesteia i invers.
Exemplu de cotare a leului romnesc:
1 USD = x ROL
100 Yeni = y ROL
n unele state (Anglia, Canada, Australia) se utilizeaz cotarea indirect (cert), mrimea
fix fiind aceea a monedei naionale, astfel nct cotarea arat cte mijloace de plat strine se obin
pentru o sum fix n moned naional.
Ex.
1GBP = x USD
1GBP = y EUR.
n acest sistem, aprecierea monedei naionale este indicat de creterea cantitii de valut
strin ce se obine pentru o unitate de moned proprie i invers.
Cotaia ncruciat (cross-rate) const n stabilirea cursurilor dintre dou monede folosind
cursul acestora fa de o a treia valut.
Ex. 1 USD = x EUR
1 USD = y JPY

1 EURO = y/x JPY sau

1 JPY = x/y EUR.
10

Micarea cursurilor valutare servete la cuantificarea fenomenelor devalorizare (depreciere) i

revalorizare (apreciere) monetar.
DEVALORIZAREA reprezint modificarea oficial (prin lege) a valorii unei monede
constnd din micorarea puterii ei de cumprare i schimbarea corespunztoare a cursului fa de alte
monede. Odat cu renunarea la definirea valorii monedelor, noiunea de devalorizare, mai este proprie
doar n cazul acelor monede a cror valoare este stabilit printr-o relaia fix fa de o valut, un co
valutar, DST. Se putea vorbi, de asemenea, de devalorizare i n cazul monedelor rilor membre ale
SME, cnd, fa de cursul pivot stabilit, guvernele acestor ri procedau la reduceri (scderi) ale cursului
fa de celelalte monede participante la sistem. n cazul celorlalte monede, a cror valoare se formeaz pe
pia, nu se mai poate utiliza termenul devalorizare (n accepiunea sa clasic) ci se folosete termenul
depreciere.
DEPRECIEREA VALUTAR reprezint fenomenul prin care o moned, pe un interval dat, i
pierde (diminueaz) puterea de cumprare n raport cu alte monede.
n relaiile de comer exterior devalorizarea i deprecierea favorizeaz exporturile (le
ieftinesc) i frneaz importurile (le scumpesc). Efectul de impulsionare a exporturilor se explic prin
aceea c, urmare a deprecierii monedei naionale, efortul valutar pe care l face importatorul strin pentru
a procura moneda depreciat (necesar plii) este mai mic, i de aici apare un interes sporit al acestora s
cumpere din ara respectiv. Deprecierea acioneaz totodat ca frn asupra importurilor deoarece
efortul valutar pe care-l fac (n condiii de depreciere a monedei naionale) importatorii indigeni pentru ai procura valuta necesar plii importurilor este corespunztor mai mare. Mrfurile de import deci se
scumpesc.
REVALORIZAREA reprezint majorarea oficial, prin lege, a valorii unei monede, avnd
drept consecin direct creterea (ntrirea) puterii de cumprare a monedei respective i modificarea
corespunztoare a raportului de schimb cu alte monede. Ca i n cazul devalorizrii, revalorizarea este,
n prezent, un fenomen tot mai rar ntlnit. APRECIEREA (REVALORIZAREA) valutar este fenomenul
prin care, pe un interval de timp, o anumit moned i ntrete (mrete) puterea de cumprare. n
relaiile de comer exterior revalorizarea i aprecierea acioneaz ca frn n calea exporturilor, deoarece
acestea vor deveni corespunztor mai scumpe, respectiv ca un element (monetar) de stimulare (ncurajare)
a importurilor, care devin proporional mai ieftine.
Fenomenele de apreciere sau depreciere monetar sunt, n principal, determinate (pe lng
presiunile i factorii de pe piaa internaional) de starea economiei respective (potenialul economic,
competitivitatea produselor de export, situaia rezervelor valutare i a balanei comerciale etc.).
Cuantificarea dimensiunii acestor fenomene monetare se poate realiza cu ajutorul
coeficienilor de fluctuaie, care se calculeaz potrivit relaiei:
K

Kf 1 1 100
K0

unde:
Kf - coeficientul de fluctuaie;
K1 - cursul valutar n perioada actual;
K0 - cursul valutar la momentul de referin (perioada de baz).
Semnul coeficientului exprim tipul modificrii, dac acesta are semnul plus (+) avem de
a face cu o depreciere a monedei iar dac semnul este minus (-) nseamn c s-a nregistrat o apreciere a
valutei respective6.
4. Factorii care influeneaz mrimea i variaia cursurilor valutare

Relaia este valabil pentru valutele cu cotare direct (incert); pentru celelalte (care folosesc cotarea indirect) relaia de

K0
1 100
K1

calcul este Kf

11

Asupra variaiei cursurilor valutare pe piaa valutar internaional acioneaz un sistem de factori,
ce cuprinde patru mari categorii: economici, politici, psihologici i tehnici (financiari-bancari). Influena
lor are, de regul, intensiti diferite de la o etap la alta, putnd fi convergent sau divergent.
a) Factorii economici au, att pe termen scurt ct i pe termen lung, influena
determinant. Caracteristica de baz este gama foarte larg a influenelor pe care le produc, determinat
de eterogenitatea importanei lor. n grupa factorilor economici pe primul loc ca importan se situeaz
starea balanei de pli externe. Existena unui export susinut de mrfuri i servicii, solicitate pe piaa
extern, determin o cretere a cererii pentru moneda rii respective, iar aceasta duce la creterea cursului
valutei n cauz. O situaie invers, n care importurile se situeaz pe primul plan (comparativ cu
exporturile), determin scderea interesului pentru moneda respectiv pe piaa valutar internaional iar
aceasta duce la deprecierea ei. Mutaiile specifice balanei capitalurilor, influeneaz de asemenea cursul
unei monede. Micrile de capital, determinate de operaiunile specifice pieei capitalurilor i a creditului
internaional, starea principalelor posturi ale balanei de pli este foarte atent urmrit de ctre operatorii
de pe pieele valutare, n vederea adoptrii de decizii pentru operaiuni viitoare. Preocuparea
nerezidenilor de a achiziiona active financiare pe o pia naional nseamn de fapt cumprarea (contra
altor valute) a monedei rii respective, ceea ce nseamn o sporire a solicitrilor i deci creterea
cursului. Un fenomen similar se produce i atunci cnd rezidenii statului respectiv vnd titluri exprimate
n alte valute dect a rii n cauz. Efectul este invers, respectiv cursul scade, cnd crete oferta de
moned naional prin transferuri i pli n favoarea strinilor.
O puternic influen produc de asemenea factorii legai de politica economic, n
domeniul investiiilor, monetar-financiar sau de comer exterior; practica arat c evoluia cursului
monedei naionale reflect nivelul, structura i dinamica indicatorilor economici (ndeosebi a produciei, a
investiiilor i a exporturilor) ct i a celor valutar-financiari (ndeosebi situaia masei monetare interne,
nivelul dobnzilor, echilibrul sau dezechilibrul bugetului de stat etc.). Nivelul inflaiei i evoluia acesteia
are de asemenea o contribuie important la modificarea cursului valutar. Analiza pe termen lung a
evoluiei cursului valutar relev c acesta este ntr-o strns corelaie cu ciclul economic, n perioadele de
nviorare i avnt are loc i o ntrire a monedei n timp ce n perioadele de recesiune i criz cursul
valutar devine instabil i se deterioreaz.
b) Factorii politici au un rol de asemenea important, n unele perioade chiar determinant,
n evoluia cursurilor valutare. Existena unui guvern capabil s asigure o situaie politic relativ stabil
prin rezolvarea corespunztoare (cu tensiuni minime) a problemelor interne i internaionale, influeneaz
pozitiv poziia pe pia a valutei respective, n timp ce disensiunile politice sau situaiile conflictuale ntre
diferite partide, ori desele schimbri de guvern, produc deteriorri importante ale cursului monedei
naionale.
c) Factorii psihologici au, mai ales n ultimii ani o influen tot mai mare (ndeosebi pe
termen scurt) asupra cursurilor valutare. Diferitele aprecieri fcute de unele personaliti ale vieii politice
i economice privind prognoza evoluiei viitoare a anumitor cursuri, dobnzi, aciuni etc., ct i anumite
informaii de burs neagr (informaii care nc nu au fost aduse n mod oficial la cunotin opiniei
publice) pot determina sporirea sau scderea ncrederii ntr-o anumit valut (chiar dac perspectiva producerii evenimentelor prognozate este ndeprtat sau mai puin probabil).
d) Factorii tehnici, de la caz la caz, pot avea influene minore sau chiar majore asupra
evoluiei unei monede. De regul intervenia autoritii monetare pe piaa valutar asigur orientarea
evoluiei cursului n direcia dorit sau stabilizarea acestuia. Nu ntotdeauna se pot obine ns rezultatele
scontate, intervenia trebuind s fie oprit pentru a nu periclita prea mult situaia rezervelor valutare.
Uneori aceast intervenie este numai de faad (window dressing), urmrind obinerea unor cursuri
favorabile n perioadele n care se ntocmesc bilanuri (la sfrit de trimestru sau an).
n funcie de sfera de influen a diferiilor factori, se disting factori cu influen limitat
(local), alii ce produc efecte la nivel naional i alii cu putere de influen asupra situaiei
internaionale. Dat fiind rapiditatea legturilor i a transmiterii informaiilor, aceste influene se ntreptrund, conducnd, n final, la o relativ uniformizare a cursurilor valutare (la un moment dat) pe plan
internaional.
12

5. Efectele cursurilor de pia asupra relaiilor economice internaionale

Flotarea liber a cursului principalelor valute ce se utilizeaz n relaiile economice internaionale
este o soluie agreat deoarece determin anumite avantaje:
cursurile de pia permit statelor s duc o politic fiscal i monetar independent,
guvernele nemaifiind nevoite s menin rezerve valutare importante prin care s susin pe pia
cursurile la un anumit nivel;
sistemul cursurilor flotante diminueaz, ntr-o anumit msur, micrile speculative de
capitaluri; n sistemul actual, reaciile prompte ale cursurilor de pia fac ca perspectiva obinerii unor
ctiguri pe seama diferenelor dintre cursul actual i cel viitor s fie tot mai puin probabil, deci mai
puin atrgtoare;
flotarea a permis renunarea la valorile paritare, deci i la pariti, implicit la
devalorizri sau revalorizri ca operaii de corectare a paritilor; trecerea la flotare scutete economiile de
tensiunile sau opiunile economice sau politice delicate pe care le atrgeau dup sine modificrile
(ndeosebi cele de mai mare amploare) ale paritii monedelor;
flotarea sprijin mai corect competitivitatea pe piaa internaional, nlturnd
manevrele unor ri care urmreau s-i concureze (sau elimine) partenerii prin artificii valutare (ex.:
dumping valutar);
sistemul de flotri acioneaz direct asupra preurilor mrfurilor de export sau import i
prin acestea contribuie n mod spontan la realizarea (ntr-o anumit msur) a echilibrului balanei de
pli, reducnd totodat nivelul rezervelor valutare necesare pentru echilibrarea balanei de pli externe;
flotarea influeneaz favorabil negocierile comerciale, ndeosebi iniiativele de
liberalizare a comerului mondial, eliberndu-le de anumite temeri n legtur cu impactul unor concesii
comerciale asupra balanei de pli externe.
n acelai timp sistemul actual al cursurilor flotante are i unele dezavantaje, cum ar fi:
flotarea sporete riscurile n comerul internaional, amplificnd riscurile valutare i, ca
urmare, afecteaz dezvoltarea relaiilor economice internaionale;
flotarea stimuleaz presiunile inflaioniste deoarece instabilitatea valutar i constrnge
pe exportatori s majoreze preurile pentru a diminua riscurile valutare, accentund tendina general de
cretere a preurilor; pe plan intern, inflaia se utilizeaz n ncercarea de a combate crizele i depresiunile
economice;
cursurile flotante atrag dup sine frecvente redistribuiri ale resurselor productive ntre
export i import, ntre sectoarele interne i exportul de capital, ceea ce duce la creterea omajului i la
apariia unor dezechilibre ntre ramuri;
instabilitatea determinat de cursurile flotante duce la agravarea msurilor
protecioniste, reduce importana taxelor vamale ca instrument de politic comercial n favoarea
msurilor netarifare;
cursurile flotante creeaz serioase dificulti n procesul programrii macroeconomice,
face incert competitivitatea unor ramuri sau produse i ngreuneaz analizele de eficien economic pe
termen lung.
n ncercarea de a tempera evoluiile necorespunztoare pentru interesele naionale toate
statele practic - de fapt - flotarea impur, intervenind periodic pe piaa valutar n susinerea cursului
monedei naionale sau a cursului unora dintre valutele care alctuiesc partea cea mai consistent a
rezervelor monetare, ori n care deruleaz cea mai mare parte a tranzaciilor lor economice i financiare
internaionale.
6. Piaa valutar i operaiunile specifice acesteia
PIAA VALUTAR concentreaz cererea i oferta de valut i devize, stabilete cursul valutar i
asigur efectuarea operaiunilor de schimb valutar. Pieele valutare sunt de regul organizaii ale rilor pe
teritoriul crora funcioneaz (cu excepia eurovalutelor). Piaa valutar cuprinde totalitatea
13

tranzaciilor valutare ce se deruleaz att la nivel local ct i internaional (prin intermediul

legturilor telefonice i telex dintre principalele puncte cheie ale operaiunilor pe pieele valutare).
Piaa valutar se constituie dintr-un sistem de relaii interbancare, prin intermediul crora
participanii efectueaz operaii de vnzare cumprare a mijloacelor de plat. Pieele valutare cele mai
cunoscute att ca urmare a gradului ridicat de concentrare al bncilor i operaiunilor bancare n aceste
centre ct i a existenei unui mare numr de operatori sunt: Londra, Paris, Frankfurt, Zurich, New York i
Tokio. Participanii la operaiunile pe pieele valutare sunt: marile bnci comerciale i clienii lor, brokerii
(operatorii) specializai n astfel de operaiuni i guvernele (prin autoritile monetare - bncile centrale).
Operaiunile pe pieele valutare pot fi la vedere ori la termen, tranzacii care urmresc
obinerea unor sume de bani ntr-o alt valut sau protecia mpotriva riscului valutar (vezi capitolul 4); o
pondere nsemnat o dein n prezent pe piaa valutar operaiunile de arbitraj i cele speculative.
Arbitrajul valutar reprezint o operaie bancar de vnzare i cumprare (adeseori simultan), de
valute pe pieele valutare, n scopul exclusiv al realizrii unui ctig pe seama:
diferenelor dintre cursurile aceleiai valute pe dou piee diferite;
diferenelor dintre cursurile aceleiai valute pe aceeai pia la date diferite;
diferenelor dintre cursurile a dou valute pe diferite piee;
diferenelor dintre ratele dobnzilor la diferite valute sau pe diferite piee.
Arbitrajul valutar este utilizat pe scar larg deoarece creeaz posibilitatea fructificrii
disponibilitilor (n moned naional sau valut) de care dispun bncile. Operaiunile de acest tip se
deruleaz cu ajutorul
mijloacelor rapide de comunicaie (ordine telefonice, telegrafice sau telex), n
condiiile n care bncile au legturi permanente cu corespondenii lor care acioneaz pe diferite piee
valutare. Principalele modaliti de arbitrare sunt:
a. Arbitrajul direct. Const din vnzarea la vedere a unei valute pe piaa unde coteaz cel
mai bine n paralel cu operaia - tot la vedere - de cumprare - a aceleiai valute - pe piaa valutar unde
coteaz cel mai slab. S presupunem c ntr-o anumit zi, pe pieele valutare de la New York i Frankfurt
cursurile dolarului american i al euro sunt urmtoarele:
New York
1 USD = 1,1403 EUR
Frankfurt
1 USD = 1,1303 EUR
Arbitrargistul poate declana urmtoarea operaiune:
- la Frankfurt cu 1.130.300 EUR cumpr 1.000.000 USD;
- la New York simultan cu operaiunea precedent vinde 1.000.000 USD obinnd n
schimb 1.140.300 EURO: n final se obine un ctig de 10.000 EURO.
Se poate practica, n funcie de situaia cursurilor la un moment dat, i arbitraj triunghiular
(ntre trei piee valutare), ordinele de vnzare-cumprare i transfer urmrind filiera cea mai avantajoas
pentru arbitrargist, care n final s-i aduc un ctig. Raionamentul este identic cu cel din exemplul
precedent.
b. Arbitrajul la termen se poate efectua pe una sau mai multe piee dup cum urmeaz:
arbitrajul la termen pe o singur pia este efectuat de banc n scopul realizrii unui
ctig pe seama diferenelor de curs ale unei singure valute pe aceeai pia la termene diferite. Spre
exemplu arbitrargistul
conteaz pe o cretere mai substanial a cursului unei valute dect arat
reportul cursului la termen; pe aceast baz el cumpr - la termen - valuta respectiv iar dac ntre
timp cursul acesteia a crescut mai mult obine un ctig;
arbitrajul la termen pe dou piee - urmrete s realizeze un ctig de pe urma
diferenelor de curs valutar (la termen) pe dou piee. Operaiunea este similar arbitrajului direct cu
deosebirea c de data aceasta tranzaciile se ncheie la termen (n baza cursurilor la termen dintre dou
valute stabilite pe dou piee diferite);
arbitrajul combinat, este o operaie mai complex i se bazeaz pe folosirea termenelor
i pieelor celor mai favorabile: spre exemplu se poate obine un ctig prin vnzarea la vedere, combinat
cu achiziionarea la termen a aceleiai valute pe aceeai pia sau cumprarea la vedere se poate realiza pe
o pia i vnzarea la termen pe o alt pia etc., n funcie de aprecierile pe care le face arbitragistul cu
privire la evoluia cursurilor pe pieele respective;
14

 arbitrajul dobnzilor, se poate realiza prin operaii n care beneficiile arbitragistului se

obin pe seama diferenelor dintre dobnzi la diferite plasamente de capital pe o pia sau alta. Spre
exemplu, dac n aceeai perioad dobnda la Londra este mai mic dect cea de la New York
arbitragistul poate angaja un credit la Londra i plasa aceast sum (pe acelai termen) la New York. La
scaden diferena dintre dobnda bonificat la New York (mai mare) i cea perceput la Londra (mai
puin diferitele comisioane) asigur ctigul arbitragistului. O asemenea operaie este rentabil cu condiia
ca evoluia cursurilor s nu anihileze diferenele de dobnd;
se mai pot practica i variante combinate de arbitraj valutar i al dobnzilor, urmrind
mbinarea ct mai favorabil a operaiunilor de vnzare sau cumprare de valut (la vedere sau la termen)
cu plasarea acestora (acordarea de credite) pe pieele cele mai favorabile.
n principiu, operaiunile de arbitraj valutar i al dobnzilor determin uniformizarea
cursurilor valutare i al ratelor dobnzilor deoarece arbitrajul sporete cererea acolo unde cursul este mai
slab (sau dobnda mai mic) i majoreaz oferta acolo unde cursul este mai ridicat (sau dobnda mai
mare) ceea ce duce la reducerea sensibil a diferenelor ntre nivelul cursurilor sau al dobnzilor pe
diferite piee. Existena unor diferene relativ mari ntre cursurile la vedere sau termen, ori ntre diferite
piee (inclusiv n ce privete nivelul dobnzilor) dovedete c funcia nivelatoare a arbitrajului nu
influeneaz suficient de puternic cursurile de pe pia i c, asupra acestora, mai acioneaz muli ali
factori cu consecine perturbatoare.
Speculaia valutar se practic n mod curent pe pieele valutare, alturi de alte forme ale
speculaiei, realizndu-se att prin operaiuni la vedere ct i la termen. Se consider speculaie valutar
acea operaie pe piaa valutar care are un singur scop - realizarea unui ctig, pe seama diferenelor de
curs ale valutelor. Acelai scop l urmresc i alte tipuri de operaiuni (cele de arbitraj sau cele de burs
etc.) din care cauz termenul de speculaie valutar trebuie utilizat cu circumspecie, proporia acestor
operaiuni sau influena lor perturbatoare asupra pieei neputnd fi evaluate cu prea mult precizie. Orice
speculaie valutar este legat de riscul valutar. Speculantul ncheie diferite tranzacii bazndu-se pe
anumite prognoze (de ordin personal). Dac acestea se adeveresc ctig, dac nu pierde. Speculaiile pot
fi active sau pasive, la vedere sau la termen.
a. Speculaia activ la vedere. n condiiile n care un speculant consider c o anumit
valut (x) va nregistra o tendin continu de scdere a cursului (pe un anumit interval) iar o alta (y) este
stabil sau se apreciaz (pe acelai interval) pentru a obine un ctig, el poate proceda dup cum
urmeaz. La momentul iniial (t0) el ia un credit n valuta x rambursabil la un alt moment (t 1) cu suma
obinut achiziionnd imediat valuta y. La termenul t1 el preschimb valuta y n valuta x pentru a
rambursa mprumutul iniial. Dac prognoza sa a fost corect el obine un ctig fr nici un aport
personal de fonduri [ca urmare a faptului c raportul y/x(t 1) > y/x(t0)]. Dac prognoza nu se adeverete va
pierde, riscurile asumate de speculant fiind n general foarte mari.
b. Speculaia activ la termen. Este forma cea mai rspndit. Teoretic, cursul la termen
minus dobnda ar trebui s coincid cu cel la vedere de la scaden (la expirarea termenului). n practic,
aceast coinciden se ntmpl foarte rar, ca urmare a faptului c acesta din urm, cursul la vedere, se
formeaz dup 1, 3, 6 luni, timp n care pe piaa valutar pot s intervin i intervin muli ali factori, a
cror aciune nu a putut fi prognozat suficient de exact (sau chiar deloc) la momentul iniial al formrii
cursului la termen. Speculaia are n vedere tocmai aceast eventualitate, mai probabil, a apariiei unei
diferene ntre cotaia la vedere de la scaden i cotaia la termen stabilit la momentul iniial. S
presupunem c un speculant apreciaz (pe baza unei prognoze proprii) ca peste 6 luni cursul la vedere al
valutei x fa de valuta y va fi mai mare dect actualul curs la termen (pentru 6 luni) al celor dou valute.
Cursul mai mic la termen indic faptul c, n mod oficial, se sconteaz pe o depreciere a valutei x fa de
y, dar speculantul consider c nu va avea loc acest fenomen (contnd chiar pe un proces invers aprecierea valutei x fa de valuta y). Pornind de la aceste considerente acesta va ncheia o tranzacie la
termen achiziionnd valuta x (n schimbul valutei y) la preul (cursul) la termen iniial, urmnd ca la
scaden (peste 6 luni) s revnd (la vedere) valuta x n schimbul valutei y. Dac prognoza se va
confirma va obine un ctig, dac nu va pierde.
c. Speculaiile pasive, dei au un mecanism similar speculaiilor, prin scopul urmrit nu se
ncadreaz de fapt n categoria operaiilor speculative. Acestea sunt n esen operaii de burs, n care
15

scopul urmrit nu este ctigul propriu-zis ci prevenirea unor pierderi de capital ca urmare a riscului
valutar. Aa-numita speculaie pasiv este de fapt o reacie fireasc, a deintorilor de valute, de aprare n
faa fenomenelor proprii pieei valutare. Evitarea unor pierderi ca urmare a inflaiei sau deprecierii
monetare nu poate fi confundat cu tendina de a realiza ctiguri din specularea diferenelor dintre
cursurile valutare.

Sistemul Monetar European

1. Evoluia SME. Uniunea Monetar European
Relaiile economico-financiare pe plan regional au aprut ca necesitate a contractrii efectelor
negative ale instabilitii valutare i ale fenomenelor de criz din sistemul monetar internaional;
dezvoltarea lor a determinat apariia unor forme de cooperare monetar ntre grupuri de ri, de regul n
cadrul unor proiecte integraioniste mai largi. n acest sens prezint interes zonele valutare (din
perspectiv istoric) i sistemul monetar european (important realitate monetar-financiar actual).
O zon valutar reprezint un sistem de relaii monetare ntre o economie central i mai multe ri
satelit, avnd urmtoarele caracteristici: definirea unui raport fix ntre monedele rilor-satelit i moneda
rii centrale, oricare ar fi regimul valutar al acestei din urm; convertibilitatea nelimitat a monedelorsatelit ntre ele; formarea unor rezerve de lichiditi gestionate de ara-centru; regim valutar comun al zonei
valutare fa de rile tere.
Originea zonelor valutare se afl n relaiile metropol-colonie, dar, de-a lungul timpului
acestea au evoluat spre formule mai elastice, subordonate scopului de promovare a relaiilor comerciale i
financiar-valutare dintre rile membre. Pe msura integrrii internaionale a rilor respective, precum i
ca urmare a mutaiilor n raportul de fore din economia mondial, n general, zonele valutare au intrat n
desuetudine. Unele din mecanismele ce le sunt specifice s-au meninut sau au fost preluate n alte forme
de cooperare monetar regional.
Una din cele mai avansate forme de cooperare monetar regional, component a
procesului integraionist din cadrul Comunitii Europene, o constituie Sistemul Monetar European
(European Monetary System sau EMS).
Sistemul i are originea ntr-un aranjament de cooperare monetar denumit sistemul
european al limitelor nguste ale cursurilor de schimb, mai cunoscut ca arpele monetar, nfiinat n
1972, pe baza unei rezoluii anterioare a Consiliului Comunitii Europene. Aranjamentul reprezenta o
ncercare de rspuns a rilor membre (majoritatea rilor C.E.E.) la problemele aprute pe plan monetar,
comercial i financiar, odat cu declinul sistemului de la Bretton Woods i, apoi, cu trecerea la cursurile
flotante. Totodat, el se nscris n obiectivul declarat al rilor membre ale C.E.E. de a realiza treptat
procesul de integrare n domeniul valutar, care s permit crearea Uniunii Economice i Monetare.
Principalul scop al aranjamentului era s asigure impunerea unui anumit grad de disciplin i cooperare
n politica monetar a rilor participante, astfel nct, prin intervenii concertate pe piaa valutar, s
asigure meninerea unei zone de stabilitate valutar n relaiile monetare dintre membri.
EMS a fost nfiinat n martie 1979, printr-o rezoluie a Consiliului European pentru a
nlocui de jure aranjamentul arpelui monetar, care a cunoscut n cei apte ani de funcionare numeroase
perioade dificile, soldate cu ieiri i reintrri de monede n cadrul mecanismului. EMS avea ca principal
obiectiv realizarea unei zone de stabilitate monetar ntre rile membre, de aceast dat, prin crearea
unui sistem monetar cu caracter regional, cu reguli ferme privind supravegherea cursurilor de schimb,
interveniile valutare, finanarea aciunii valutare, coordonarea n general a politicilor financiare i
economice ale membrilor.
Un rol central n cadrul EMS a revenit Unitii Monetare Europene (European Currency
Unit sau ECU), instrument monetar creat pe cale convenional de statele membre i care a nlocuit
vechea Unitate European de Cont (European Unit of Account - EUA), cptnd, n raport cu aceasta,
funcii i semnificaii noi. ECU a fost definit ca o medie ponderat a cursului de schimb al monedelor
16

rilor participante la sistem, adic rile membre ale CEE, cu excepia Greciei (peseta spaniol a fost
inclus n iunie 1989, lira sterlin n octombrie 1990, ulterior fiind inclus i escudo-ul portughez); n
principiu, factorul de ponderare este stabilit n funcie de cota rii respective n comerul intracomunitar,
de mrimea PIB, precum i de contribuia acesteia la suportarea unor sarcini financiare legate de
funcionarea sistemului.
Mecanismul stabilizrii cursului de schimb s-a bazat pe o dubl condiionare a micrii
acestuia. n primul rnd fiecare moned participant la EMS avea un curs central exprimat n ECU, pe
baza cruia se determinau cursurile bilaterale fa de celelalte monede din sistem. rile membre erau
obligate s menin variaia acestor cursuri - prin intervenii, la nevoie, pe piaa valutar - n limitele a +/2,25; pentru anumite ri ns, s-a admis temporar o marj de +/- 6 (lira italian, peseta i lira
sterlin). n acest fel s-a format o gril de pariti pentru fiecare moned din sistem fa de toate
celelalte. n al doilea rnd, fiecare moned trebuia s se ncadreze ntr-o marj de variaie fa de ECU.
Chiar dac aceast condiie este determinat implicit de prima, creatorii sistemului, plecnd de la ideea c
legtura fcut de ECU este mai eficient, au impus urmrirea unui indicator de divergen care
semnala momentul n care evoluia cursului unei monede se ndeprta prea mult de media celorlalte valute
din EMS, sau altfel spus, se apropia prea mult de limitele de intervenie.
Limitele de variaie fa de ECU depinznd de ponderea fiecrei monede n coul
valutar, divergena s-a calculat ca 3/4 din marja permis conform grilei de paritate.
Formula de calcul era : 0,75 x (2,25 sau 6) x (100 - ponderea valutei n co).
n cazul n care o moned atinge pragul ei de divergen, ara respectiv trebuia s ia msuri de
intervenie diversificat (n mai multe monede), de politic intern (economic sau financiar), de
schimbare a cursurilor centrale (devalorizare sau revalorizare) etc. Pentru sprijinirea interveniilor
valutare , ntre bncile centrale ale rilor membre, erau stabilite o serie de faciliti de credit.
Pe de alt parte, fa de valutele tere, n principal dolarul, cursurile rilor membre flota,
n principiu, liber, caracteristic pe care o regsim i n aranjamentul arpelui monetar; este vorba deci de
o fluctuare controlat n cadrul EMS i de o flotare concertat n raport cu terii.
Analiza evoluiei EMS n cei 20 ani de funcionare permite desprinderea ctorva concluzii:
a) EMS a contribuit n mod evident la o mai mare stabilitate a cursurilor de schimb ntre
monedele rilor membre. Aceasta s-a realizat cu preul unei susinute politici de intervenie practicate
de state, precum i cu frecvente realinieri de cursuri n cadrul sistemului. Dei au existat perioade de
dificulti, sistemul s-a dovedit eficient n realizarea unei zone de stabilitate monetar ntr-un context
internaional dominat de instabilitate i presiuni diverse asupra cursurilor valutare. O dovad a
funcionalitii sistemului este i faptul c de la nfiinare acesta a cunoscut un proces de lrgire, prin
includerea, fr contorsiuni majore, a monedelor unor ri membre CEE, care anterior nu aderaser la
EMS. Se apreciaz ns c aceste rezultate s-au datorat mai puin posibilitii ca sistemul s fi
determinat o mai strns coordonare a politicilor fiscale i monetare ale rilor membre i mai mult
faptului c marca german - i politica financiar-valutar a statului german - a constituit un pivot al
sistemului, puterea acestuia garantnd soliditatea mecanismului EMS. De aceea sistemul a fost
caracterizat ca un spaiu monetar al unor cursuri semifixe (sau fluctuante) bazat pe marca ger man.
b) ECU s-a afirmat ca un important instrument monetar i financiar internaional. Practic,
se poate vorbi de existena a dou tipuri distincte de ECU. Pe de o parte un ECU oficial, determinat ca o
valoare convenional pe baz de co valutar, care nu circula dect ntre bncile centrale, fiind utilizat
pentru a exprima creditele reciproce i pentru a regla conturile lor. Pe de alt parte, un ECU privat,
reprezentnd un produs financiar a crui valoare era egal cu cea a monedelor care-l compun; acesta
putea fi utilizat n mod efectiv ca mijloc de plat, de credit i de plasament.
Operaiunile de decontare (facturarea schimburilor comerciale) i operaiunile financiare
(acordare de mprumuturi, emisiuni de obligaiuni) cu ECU privat au avut o atractivitate deosebit
datorit calitilor specifice acestui instrument: avea un grad mai ridicat de stabilitate dect monedele
naionale, asigurnd acoperirea riscului valutar; permitea realizarea unor operaiuni profitabile de arbitraj
pe piaa financiar; se bucura de o tot mai mare credibilitate n lumea de afaceri.
c) Perspectivele de perfecionare a sistemului. EMS a fost conceput ca un sistem deschis,
n contextul general al obiectivelor realizrii uniunii economice i monetare a rilor CEE.
17

Este esenial s facem distincia clar ntre ECU - n calitate de co de monede cu funcii limitate
i expresie a unui aranjament monetar bazat pe cursuri de schimb fluctuante i moneda EURO - n
calitate de moned unic a rilor care au aderat la Uniunea Economic i Monetar.
Hotrrea rilor CE de a merge pe calea unei integrri economice depline a fost reafirmat n
cadrul summit-ului de la Hanovra din iunie 1988, n cadrul cruia a fost stabilit o comisie ce urma s
realizeze un raport cu privire la obiectivele de ndeplinit n scopul realizrii uniunii monetare, comisie
condus de preedintele Comisiei Europene de atunci, Jaques Delors.
Raportul Delors, prezentat n aprilie 1989 vedea posibil realizarea uniunii monetare n trei
etape:
A. Stadiul I, cu ncepere de la 1 iulie 1990 urmrea consolidarea SME prin ngustarea marjelor de
fluctuaie n jurul cursului central. Totodat se cerea liberalizarea total a capitalului i
extinderea utilizrii ECU. Mai mult, fiecare ar trebuia s ntreprind programe pentru o ct
mai mare convergen a politicilor economice.
B. Stadiul II, cu ncepere de la 1 ianuarie 1994, determina o coordonare sporit a politicii
monetare, cu toate c se pstreaz nc suveranitatea statelor n politica monetar. n aceast
perioad se creeaz Banca Central European, o instituie care trebuia s conduc sistemul
bancar numit Eurofed (avnd drept membri bncile centrale din statele UE).
C. Stadiul III, cu ncepere de la 1 ianuarie 1999, urmrea fixarea irevocabil a cursurilor de
schimb, convertibilitatea total i ireversibil a monedelor i nlocuirea lor cu moneda unic.
Divergenele aprute ntre rile europene n legtur cu fixarea criteriilor de convergen i a
derulrii n timp a procesului de realizare a UME, au impus abordarea detaliat a subiectului n cadrul
Conferinei Interguvernamentale de la Maastricht, din decembrie 1991, cnd s-a decis programul de
realizare al uniunii i criteriile de convergen pe care statele doritoare a intra n UME erau obligate s
le ndeplineasc:
1.
- o rat a inflaiei, care s nu depeasc cu mai mult de 1,5% media a trei ri care au cea
mai sczut rat a inflaiei;
2.
- ratele dobnzii pe termen lung (bond rate) trebuie s se menin la un nivel care s nu
depeasc cu mai mult de 2% rata dobnzii n cele trei ri care au cele mai bune rezultate n privina
inflaiei;
3.
- cursul de schimb dintre monede s nu fie modificat cel puin doi ani dup nceperea
stadiului III;
4.
- un deficit public (guvernamental sau bugetar) care s nu depeasc 3 % din PIB;
5.
- o datorie public total care s nu fie mai mare de 60% din PIB.
Primul stadiu, nceput n 1990 a determinat, n parte, criza SME, dar cu toate dificultile
ntmpinate odat cu trecerea la cvasiflotare, rile UE i-au reafirmat hotrrea de a continua procesul
integrrii monetare. Ca atare, al doilea stadiu, care a debutat n 1994, a adus cu sine nfiinarea Institutului
Monetar European i disputa cu privire la managementul bncii centrale a sistemului, disput prefaat de
Milton Friedman nc din 1989: O moned comun a unei Europe unificate n adevratul sens al
cuvntului ar fi un lucru ntr-adevr dezirabil. Dar pentru a-l atinge este necesar s se elimine toate
bncile centrale din Europa...cu excepia uneia singure.... De aceea, sunt explicabile nenelegerile
intervenite n calea procesului de transfer al prerogativelor nspre aceast banc, bazat n principal pe
scheletul Bundesbank, n condiiile n care mai exist nc multe de fcut n domeniul integrrii politice.
Soluionarea problemelor iscate de criteriile de convergen a trebuit s in seama mai puin de
puterea politic i mai mult de agenda stabilit pentru realizarea UME, agend care cuprinde urmtoarele:
Agenda realizrii uniunii monetare
nceputul lui
se decide ce ri se calific pentru
1998
uniunea monetar pe baza performanelor economice
Pregtirile
din anii 1996 - 1997;
intrarea n aciune a Bncii Centrale
Europene i a reelei Ecofed.
18

1
ianuarie
1999 Lansarea
Stadiului III

1
ianuarie
2002

ncheierea
1 iulie 2002

ECU nceteaz a mai fi un co de monede

i, sub denumirea de EURO, devine o moned de
sine stttoare;
fixarea irevocabil a ratelor de schimb ale
monedelor naionale n raport cu EURO;
bncile centrale ncep folosirea EURO, la
fel ca i pieele interbancare i cele financiare;
datoria public a statelor va fi exprimat
n EURO.
emisiunea de monede i bancnote EURO;
intrarea n circulaie a noii monede;
retragerea din circulaie a celorlalte
monede;
EURO devine singura moned a UME.

Zona euro este o zon monetar, ce se refer la cele 19 state din Uniunea European care au
adoptat euro ca moned unic.
Cele
19
ri
membre
sunt Austria, Belgia,
Finlanda, Frana, Germania, Irlanda, Italia, Luxemburg, Olanda, Portugalia, Spania( primele 11
state
sunt
membre
fondatoare
din
1999), Cipru(20008),
Estonia(2011),
Grecia(((2001), , Letonia(2014),Lituania(2015), Malta((2008), Slovenia(20077), Slovacia(2009). Pe
lng acestea, 4 "micro-state", prin acordurile monetare ncheiate cu vecinii lor, sunt i ele ata ate la
zona euro: Andorra, Monaco, San Marino i Vatican. Trei ri din Uniunea European nu au fost de
acord cu introducerea acestei monede, i anume Danemarca, Regatul Unit i Suedia.
4.2. Avantajele monedei unice
Un prim avantaj se situeaz la nivelul comercial i const n eliminarea costurilor de
conversie a monedelor, unele contra altora. Moneda unic elimin toate aceste cheltuieli suportate de
ntreprinderi sau persoane fizice. Economiile ce pot fi realizate, n acest sens, au fost estimate la 0,4 din
PIB comunitar7.
Un alt avantaj l constituie eliminarea incertitudinilor cu privire la cursul de schimb, a
crui variaie exercit efecte nefavorabile asupra comerului. n prezent, orice operaiune de export este
nsoit de riscuri, datorit decalajului existent ntre data ncheierii contractului i data plii. Exportatorul
poate elimina riscul solicitnd plata n moneda naional; un asemenea comportament deplaseaz ns
riscul ctre importator. n aceast situaie, singura posibilitate de contracarare const n recurgerea la
pieele la termen, dar piaa valutar nu permit de regul acoperirea tuturor devizelor sau ntregii game de
riscuri. Moneda unic elimin, n mod radical, asemenea incertitudini. n acelai timp, moneda unic
favorizeaz fuziunea pieelor de instrumente financiare din aceeai categorie, ceea ce permite
ntreprinderilor i instituiilor financiare s fac economii; totodat, pieele se lrgesc i devin mai
lichide.
n ceea ce privete relaiile monetare internaionale, gestiunea monedei unice este
ncredinat instanelor monetare independente: Banca Central European (BCE) i Sistemului
european de bnci centrale (SEBC). Acestea se vor ocupa de emisiuni i de politica monetar intern,
prin intermediul instrumentelor clasice, operaiuni de open market, stabilirea ratei dobnzilor i
determinarea rezervelor obligatorii.
7

estimri ale Comisiei UE, Tribune pour lEurope.

19

Tratatul de la Maastricht invoc i principiul independenei autoritilor monetare,

naionale i europene n raport cu instanele politice. De fapt, acest principiu al independenei totale al
autoritilor monetare trebuie interpretat n mod diferit, dup cum este vorba de puterea naional sau de
cea european. Independena n raport cu instanele naionale este indispensabil, n schimb, independena
fa de autoritile economice i politice europene - Comisia i Consiliul de minitri ai Economiei i
Finanelor (prescurtat ECOFIN) este discutabil, ntruct ar crea o bre ntre domeniul economic i cel
monetar.
Acordurile menioneaz, n mai multe rnduri, prioritatea acordat obiectivului de lupt
contra inflaiei. Astfel, se precizeaz c dac politica monetar susine politicile economice generale n
cadrul comunitii, aceasta trebuie s se produc fr a se aduce prejudicii obiectivului prioritar al
stabilitii preurilor.
Prioritatea acordat luptei contra inflaiei i disocierea ntre elementul economic,
ncredinat ECOFIN i cel monetar, ncredinat BCE i SEBC, nu se justific dect dac curba lui Phillips
este vertical. n acest caz, nu exist nici o modificare posibil a inflaiei sau omajului; orice politic de
relansare prin moned va determina ns creterea inflaiei, fr a reui, o reducere durabil a ratei
omajului. ntr-un asemenea context, prioritatea acordat stabilitii preurilor nu poate fi dect benefic.
Se pot emite ns i ndoieli asupra veridicitii curbei lui Phillips n poziie vertical. O politic
monetar de stabilitate a preurilor, atunci cnd se traduce prin dobnzi nalte, risc s conduc la
performane minime n domeniul produciei i al ocuprii.
Efectele majore ale monedei unice constau, de fapt, n dispariia deficitelor externe
naionale i dispariia deprecierilor monetare naionale.
Constrngerea impus de balana de pli dispare pentru fiecare stat luat izolat; totodat,
deprecierile competitive utilizate n scopul revenirii balanei la echilibru dispar, la rndul lor. Echilibrul
balanei de pli nceteaz, deci, s mai reprezinte o problem naional, de macrostabilizare, devenind o
constrngere la nivel microeconomic, n domeniul privat. Moneda unic elimin astfel constrngerea
extern naional, meninnd-o totui, atenuat, la nivel de firm.
n acelai timp, moneda unic, suprimnd posibilitile de depreciere, blocheaz categoric
orice debueu inflaionist izolat, ntr-o singur ar. Cu ani n urm, rile europene au cunoscut ritmuri de
cretere a salariilor i preurilor foarte diferite; ajustrile de curs permiteau ns o compensare a variaiilor
de costuri salariale. Moneda european unic deconecteaz spaiul de formare a veniturilor - care rmne
naional - de spaiul de suveranitate monetar - care devine european. n consecin, fiecare ar va trebui
s stpneasc mai bine procesul de formare a preurilor i respectiv, a salariilor.
ntre politica i suveranitatea bugetar i cea monetar exist o relaie foarte strns. n caz
de deficit, se poate apela la emisiunea monetar, care reporteaz astfel povara finanrii pe umerii
ansamblului de ageni economici. Prin moneda unic, politica monetar este transferat la nivel
comunitar, politica bugetar rmnnd singurul instrument de politic economic conjunctural naional.
n acelai timp, n virtutea relaiei strnse existente ntre politica monetar i cea bugetar, absena disciplinei bugetare ntr-unul sau mai multe state membre ar putea compromite orientrile politicii monetare
comune: se vor exercita, astfel, presiuni asupra BCE, pentru ca politica monetar s devin mai riguroas.
Exist i posibilitatea ca ara n cauz s ias din UEM, pentru a-i putea, astfel, monetiza datoria public.
Aceast ipotez ar pune de fapt n discuie caracterul irevocabil al aderrii la UEM. Din acest motiv,
tratatul de la Maastricht definete un cod de bun conduit n materie de politic bugetar i datorie
public. n acest sens, coordonarea politicilor economice are drept obiectiv principal eliminarea impactului externalizrii negative a politicilor naionale asupra poziiei macroeconomice a partenerilor.
Fr a intra n analiza cauzelor care au condus la situaia de criz din anii 1992-1993 i
repunerea n discuie a mecanismului fundamental al SME, trebuie s precizm c situaia creat prin
lrgirea marjelor de fluctuaie este provizorie. Exist, n acest sens, cteva propuneri pe care le prezentm
n continuare.
O prim abordare pornete de la faptul c SME a fost victima unor evenimente deosebite:
recesiunea generalizat i reunificarea german s-au produs ntr-un moment inoportun, care a coincis cu
ratificarea tratatului de la Maastricht. Artizanii UEM - i este de menionat aici aportul deosebit al lui
Jacques Delors au considerat c trecerea rapid la transpunerea n practic a UEM va rezolva toate
20

problemele ce in de disfuncionalitile SME. Aceast soluie s-a izbit, la nceput, de reticena

Bundesbank. Poziia acesteia a fost c uniunea monetar trebuie s constituie ultima faz a unui lung
proces de convergen (respectiv, trecerea de la de facto la de jure). Un asemenea punct de vedere nu
avea, ns, un suport teoretic bine argumentat pentru c se baza pe rigiditatea preurilor i salariilor.
ntruct UEM reprezint n mod clar o schimbare de regim, curbele preurilor i salariilor n perioada
premergtoare UEM nu pot avea putere de anticipaie pentru comportamentul n interiorul uniunii. Aa sa ajuns la convingerea c trecerea imediat la nfptuirea UEM constituie cea mai potrivit soluie pentru
crizele cursurilor de schimb. Costurile uniunii rapide apar, astfel, ca tranzitorii i limitate la urmtorii doitrei ani. O alt propunere se refer, la declararea ca limite normale a bandelor de 15, ceea ce
contravine spiritului Actului Unic i deschiderii complete a pieelor. Aceast propunere a condus la
opiunea ferm a autoritilor monetare de a se respecta, pe ct posibil, limitele strnse ( 2,25).
Pentru rile din Europa Central, care au n prezent statutul de asociate la UE, grbirea
procesului de aderare la UEM, privit prin prisma avantajelor monedei unice apare ca benefic. Aceste
ri vor putea elimina, astfel, n mod mai decisiv, o serie de probleme legate de convertibilitatea monetar,
de dezechilibrele de balan de pli i deficitele bugetare.

21