Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
- gradul de dependen a companiei de civa clieni importani sau existena unui panel larg al
clientelei. Dac panelul de clieni ai companiei este uniform n ceea ce privete potenialul acestora
i, n acelai timp, dac numrul de clieni ai companiei este suficient de mare, atunci capacitatea
de negociere a unei CTN cu diferiii si clieni este destul de mare, limitnd riscul de a fi
influenat semnificativ i dependent de clienii si. n cazul n care numrul de clieni este
restrns sau dac exist civa clieni semnificativi (cote pri importante din cifra de afaceri ai
CTN fiind deinute de civa clieni), capacitatea ei de negociere n aceast situaie este restrns,
riscul operaional crescnd o dat cu gradul de vulnerabilitate al CTN la reaciile clienilor si.
- dependena cererii pentru produsele companiei de cotele de import, taxele vamale sau de cheltuielile
guvernamentale. Reducerea cotelor de import i creterea taxelor vamale acioneaz diferit asupra
produciei companiei, n funcie de localizarea CTN din punct de vedere al unitilor productive.
Astfel, dac o CTN, produce local bunurile pe care le comercializeaz pe piaa unei anumite ri,
atunci restricionarea importurilor de bunuri similare este de folos, limitnd presiunea
concurenial. De asemenea, cheltuielile guvernamentale stimuleaz cererea pentru acele produse
n care se investete direct sau indirect.
Nivelul de concuren pe piaa produsului. nelegerea impactului condiiilor concureniale
asupra riscului operaional impune analiza urmtorilor factori:
- mrimea concurenei pe piaa produsului/produselor companiei. n acest caz putem vorbi de
poziia de monopol sau de oligopol: dac firma se afl n poziia de monopol, riscul su
operaional este semnificativ sczut, i provine n principal din partea reglementrilor de ordin
legislativ; n cazul oligopolului, trebuie analizat dac firma este un participant puternic sau unul
supus dominaiei altora.
n privina concurenei de oligopol, un element definitoriu n analiza riscului operaional l
constituie potena companiei vis a vis de cota de pia deinut i de susinerea financiar de care
poate beneficia la un anumit moment. Cu ct este mai mare capacitatea firmei de a mobiliza sume
importante n perioadele de intensificare a concurenei, cu att mai redus va fi riscul operaional pe
care ea trebuie s l ia n calcul. n privina cotei de pia deinute, dac se analizeaz riscul la care
este supus o firm care nu este un actor semnificativ pe piaa unui anumit produs, riscul de a fi
impuse preurile unor concureni puternici este destul de mare; chiar i n cazul celor ce dein
primele poziii din cota de pia lucrurile nu sunt foarte sigure, incertitudinea lor provenind din
dou direcii: dinspre concurenii direci, ce dein cote de pia relativ apropiate i dinspre
agresivitatea tot mai ridicat a micilor companii, mult mai flexibile, care, dei nu dein capaciti de
producie i desfacere mari, pot s se adapteze mai bine cerinelor clienilor, costurile de ajustare a
ofertei lor fiind mult mai mici.
- tipul de concuren ce predomin pe fiecare pe piaa produsului/produselor companiei: concuren
bazat pe calitate, tehnologie, service sau pre. Astfel, dac firma este supus unei concurene de
ordin tehnologic atunci, cu ct mai mare este concurena pe piaa produsului respectiv, n special
prin pre, cu att mai mare este componenta operaional a riscului economic. De asemenea,
trebuie analizat dac piaa respectiv este supus unei concurene acerbe prin pre n perioadele n
care oferta depete cererea datorit unor costuri fixe de producie extrem de ridicate sau dac
firma este supus unei concurene ne-economice, din subvenii primite de concureni etc.
- noutatea / vechimea tehnologiei cu care lucreaz compania i influenarea produselor companiei
de schimbrile tehnologice. Tehnologia de care dispune compania determin semnificativ att
calitatea, ct i cantitatea produciei. n cazul n care produsele companiei sunt supuse unui grad
nalt de nnoire, necesitile tehnologice sunt foarte mari, conducnd compania spre un efort
investiional considerabil, condiie n care riscul operaional estimat este ridicat. Riscurile ce provin
din investiiile n tehnologie trebuie asumate de companie, dac aceasta nu vrea s ajung la
pierderea cotei de pia i, n final, la faliment.
Pieele produselor i factorilor de input. Problemele ce trebuie avute n vedere se refer la:
stabilitatea pieelor de pe care firmele achiziioneaz diversele componente ale produsului finit, n
particular cele de materiale i for de munc, n privina disponibilitilor existente i a preului;
situaia pe pieele furnizorilor de produse de baz; forele care determin evoluia acestor piee;
54
dac producia companiei analizate este supus ntreruperilor datorit insatisfaciilor angajailor;
evoluia salariilor. n concluzie, cu ct pieele de aprovizionare ale companiei sunt mai instabile, cu
att riscul operaional este mai ridicat.
Capacitatea de a adapta preul produsului. n privina flexibilitii preurilor pentru
produsele fabricate trebuie analizat dac, n cazul n care costurile de aprovizionare cresc, este
posibil transferul acestor costuri asupra clienilor firmei, prin ridicarea corespunztoare a
preurilor de vnzare, sau dac firma va fi supus unei constrngeri cost-pre, fiind astfel obligat
s suporte ea aceast cretere. Rspunsul depinde de elasticitatea cererii pentru produsele n
cauz. n cazul n care curba cererii este inelastic, produsul este o necesitate iar piaa lui este
monopolist, capacitatea firmei de a ajusta corespunztor preurile este crescut, genernd, n
consecin, o mai mare stabilitate i un risc operaional sczut. Acest factor al capacitii de
adaptare a preurilor este cu deosebire important n perioadele inflaioniste, cnd ritmurile de
cretere ale preurilor diferitelor produse de baz sau finite sunt diferite, afectnd profitabilitatea
firmei.
Marja de profit operaional (MPO) arat ci bani au rmas din fiecare leu ncasat din
vnzri dup acoperirea cheltuielilor de exploatare. Matematic, aceasta se obine prin mprirea
profitului din exploatare (RE) sau a profitului operaional net (EBIT) la volumul valoric al
vnzrilor: MPO =
EBIT sau RE
. Acest indicator evideniaz procentul n care pot fi absorbite
Vanzari
u.m. pe unitatea de produs. Preul de vnzare al produsului su este de 1,5 u.m. pe bucat. Linia
venitului total este trasat prin multiplicarea preului de vnzare (1,5 u.m.) cu numrul de uniti
produse i vndute. Costurile fixe rmn la 30 milioane u.m., indiferent de volumul produciei, iar
costurile totale sunt determinate prin adugarea la cele 30 de milioane u.m. a costurilor variabile
pe unitatea de produs nmulite cu volumul produciei.
Figura 5.1 Graficul pragului de rentabilitate operaional pentru o CTN
Sursa: Munteanu, C., Horobe, A. Finane transnaionale, Editura All Beck, Bucureti, 2003, pag. 767.
companie n care produsul finit cuprinde foarte mult munc i destul de puin capital sau, n care
costurile bunurilor vndute sau serviciilor prestate ocup un procent ridicat din costurile totale.
Rezultatul const ntr-un prag al rentabilitii sczut i ntr-un levier operaional nu prea ridicat,
exceptnd niveluri ale volumului vnzrilor apropiate de pragul de rentabilitate.
O companie cu un nivel ridicat al levierului este aceea a crei activitate se bazeaz n
principal pe aport de capital, are costuri fixe ridicate, asociate cu foarte sczute costuri variabile.
Rezultatul se reflect ntr-un prag de rentabilitate ridicat i, de asemenea, ntr-un nivel mare al
levierului.
n concluzie, managementul unei firme cu un nivel redus al levierului operaional i poate
asuma un risc financiar mai ridicat prin finanarea unei proporii mai mari a structurii de capital a
firmei folosind fonduri (resurse) mprumutate, dect o poate face managementul unei firme cu un
levier operaional ridicat.
F
.
pv
Ecuaia (p - v) este numit i rata contribuiei, adic suma cu care fiecare unitate de produs
contribuie la acoperirea costurilor fixe: mprind costurile fixe la rata contribuiei obinem pragul
rentabilitii. Peste acest punct, orice unitate de produs suplimentar produs i vndut
contribuie la creterea profiturilor operaionale nete.
Nivelul levierului operaional (NLO) const n relaia dintre rata schimbrii n volumul de
vnzri i rezultatul evideniat n schimbrile produse n profitul operaional (EBIT). Cu alte
cuvinte, NLO indic amplitudinea cu care modificrile n vnzri se reflect n modificrile EBIT:
NLO =
Cea mai simpl modalitate de a evidenia nivelul levierului operaional const n a dezvolta
un cont de rezultate (cont de profit i pierdere) prescurtat, corespunztor unui volum dat al
vnzrilor, apoi n proiectarea unui cont de rezultate asemntor, calculat acum pentru un volum
mai mare - sau mai mic - al vnzrilor, s spunem 10%. Prin compararea schimbrilor produse n
EBIT, n condiiile modificrii respective n volumul vnzrilor, se poate determina nivelul
levierului operaional pentru un anumit volum al vnzrilor.
Din observaiile anterioare rezult c, n msura n care volumul vnzrilor se ndeprteaz
de pragul de rentabilitate, nivelul levierului operaional se modific, de la indeterminabil la un
nivel ridicat, care ncepe apoi s descreasc asimptotic pn la 1, fr s-l ating ns niciodat.
Nivelul levierului operaional depinde de doi factori, i anume:
a) relaia ntre costurile fixe i cele variabile i
b) diferena dintre volumul de vnzri i pragul de rentabilitate (altfel spus, gradul de
ndeprtare a volumului vnzrilor fa de pragul de rentabilitate).
Calculul nivelului levierului operaional, la orice nivel de volum al vnzrilor, poate fi
simplificat folosind urmtoarea formul: NLO =
Q(p v )
, unde Q este nivelul volumului
Q(p v ) F
vnzrilor pentru care NLO este calculat. Formula ilustreaz faptul c nivelul levierului
57
operaional este egal cu profitul net din operare (EBIT) obinut fr a deduce cheltuielile fixe,
mprit la profitul net din operare dup deducerea cheltuielilor fixe.
Riscul operaional provine din variabilitatea profitului operaional net (EBIT). Aceast
variabilitate rezult din fluctuaiile n volumul vnzrilor care, la rndul lor, se datoreaz
modificrilor n mediul economic n care firma respectiv opereaz, evoluiilor n privina
concurenei, a schimbrilor tehnologice, a factorilor sociali etc. Astfel privite lucrurile, analiza
riscului operaional poate porni de la estimarea volumelor viitoare ale vnzrilor n funcie de
diferite scenarii pe care factorii interni sau externi companiei le-ar putea eventual impune.
Levierul operaional amplific efectele pe care aceste posibile schimbri n volumul
vnzrilor le vor avea asupra profitului net din operare. Folosirea graficelor diferitelor praguri de
rentabilitate, precum i calcularea nivelului levierului operaional pentru diferite niveluri
probabile ale volumului vnzrilor, pot aduce clarificri n ceea ce privete riscul operaional pe
care managementul companiei n cauz i-l asum. Cu ct mai ridicate sunt pragul de rentabilitate
i levierul operaional, cu att mai mare este riscul operaional.
Sursa: Munteanu, C., Horobe, A. Finane transnaionale, Editura All Beck, Bucureti, 2003, pag. 776.
n Figura 5.3 este redat un model de grafic al levierului financiar ce indic ctigurile ce
revin pe aciunea comun (EPS) i care pot rezulta din dou sau mai multe posibile structuri ale
capitalului: numai aciuni comune (A) sau 40% datorii i 60% aciuni comune (B).
Figura 5.3 Exemplu de levier financiar
Sursa: Munteanu, C., Horobe, A. Finane transnaionale, Editura All Beck, Bucureti, 2003, pag. 777.
La un nivel de zero u.m. al EBIT, ctigul per aciune este i el zero u.m. Linia din Figura
5.2, care indic EPS n condiiile structurii de capital A pentru toate nivelurile EBIT poate fi trasat
ntre punctul de origine 0 al graficului i punctele corespunztoare nivelului de 6 u.m., respectiv
EPS pentru un EBIT de 20 mil. u.m.
Linia care indic ctigul per aciune n condiiile unei structuri complexe a capitalului
(situaia B) i anume, format ntr-o proporie de 40% din capital provenind dintr-o datorie nscut
din emisiunea de obligaiuni la o rat a cuponului de 10% i din 60% dintr-un numr de 1,2
milioane de aciuni comune i profituri reinvestite n valoare de 18 mil. u.m. poate fi trasat prin
reprezentarea oricror dou puncte ntr-o manier similar.
Punctul critic financiar (numit i punctul de indiferen) este indicat de intersecia liniilor
ce reflect cele dou structuri ale capitalului. Acest punct indic nivelul EBIT pentru care EPS va fi
egal n ambele structuri ale capitalului. Pentru orice valori mai mari ale EBIT deasupra punctului
de indiferen, EPS va fi mai mare pentru structura complex a capitalului dect pentru un capital
59
format exclusiv din aciuni. Distana vertical dintre cele dou linii indic avantajul net ntre cele
dou opiuni.
n cazul n care EBIT se situeaz sub punctul critic financiar astfel determinat, structura
complex a capitalului poate genera un EPS mai redus dect pentru o structur uniform a
capitolului. Sub 2 milioane u.m., pentru situaia B ctigul per aciune devine negativ, n timp ce
pentru situaia A, la acelai nivel, el este nc pozitiv. Mai mult, n situaia B, a structurii complexe
a capitalului, n momentul n care EBIT devine negativ, pierderile sunt amplificate de ctre levierul
financiar.
x (1 ) (x R d )(1 )
=
,
N1
N2
= impozitul pe profit.
Nivelul levierului financiar (NLF) la orice nivel EBIT ilustreaz legtura dintre rata
modificrii EBIT i nivelul modificrii corespunztoare a ctigului per aciune (EPS).
NLF =
EPS
procentul de mod ificare al EPS
sau NLF =
.
EBIT
procentul de mod ificare al EBIT
NLF indic gradul de amplificare pe care o modificare n profitul net din operare l poate
induce n ctigurile per aciune cuvenite proprietarilor companiei. Nivelul levierului financiar ce
rezult dintr-o structur nediversificat a capitalului, format n ntregime din aciuni comune, este
unitar sau 1. Structura nediversificat a capitalului nu este afectat de levier, datorit faptului c
nu este afectat de costuri financiare fixe.
Nivelul levierului financiar (NLF) poate fi determinat prin formula urmtoare:
NLF =
Y
, unde:
Y Rd
Y - profitul operaional net (EBIT) pentru care vom calcula NLF i
R d - dobnda perceput pentru mprumuturile contractate, avem atunci:
n acelai mod n care levierul operaional este util atunci cnd se aplic pentru situaia n
care exist mai multe niveluri prognozate ale volumului vnzrilor, analiza levierului financiar
devine util atunci cnd se estimeaz anumite niveluri ale profiturilor de operare nete (EBIT).
Managementul companiei trebuie s ia n considerare variantele posibile ale EBIT viitor pentru a
determina o politic a structurii de capital viabile. Aceste niveluri prognozabile ale veniturilor
operaionale nete sunt derivate n mod direct din fluctuaiile pe care analiza levierului operaional
trebuie s le ia n considerare.
Graficul levierului financiar i nivelul levierului financiar pentru valori variate ale EBIT pot
fi folosite pentru a alege, dintre diversele structuri de capital posibile, pe aceea sau pe acelea care
pot servi cel mai bine interesul att al acionarilor, ct i al companiei. n cazul n care o
ntreprindere este relativ nou, iar managementul poate alege o anumit proporie a datoriei n
structura capitalului, n momentul n care intervine analiza levierului financiar se poate schimba
aceast opiune prin reliefarea avantajului relativ pe care le pot oferi anumite structuri ale
capitalului. n mod similar, cnd o companie deja activ va avea nevoie de capital suplimentar pe
termen lung, managementul poate s ia n considerare surse alternative, cu influene directe
asupra mrimii ctigului pe aciune.
60
EPS
. Aceasta nseamn c nivelul
Volum vanzari
levierului total (NLT) pentru fiecare volum dat al vnzrilor este nivelul levierului operaional
multiplicat cu nivelul levierului financiar: NLT = NLO NLF .
Putem spune c aceasta este formula cu cea mai puternic for exemplificatoare pentru
calcularea nivelului levierului total. Nivelul levierului total poate fi, de asemenea, determinat i
printr-o alt formul, care combin nivelul levierului operaional (NLO) cu nivelul levierului
financiar (NLF), dup cum urmeaz: NLT =
Q(p v )
, unde:
Q(p v ) F D
62