Criterii utilizate n alegerea structurii

financiare a firmei
Alegerea structurii financiare a ntreprinderii
constituie o decizie important de politic financiar, care
are la baz urmtoarele criterii de optimizare:
-criteriul rentabilitii
-criteriul destinaiei resurselor
-criteriul capacitii de ndatorare
-criteriul costului finanrii.

Criteriul rentabilitii ntreprinderii are ca punct

de pornire costurile pe care le implic utilizarea capitalului
propriu i a celui mprumutat n finanarea activitii i are
n vedere efectul produs de ndatorare asupra rentabilitii
capitalurilor proprii.
Dac remunerarea capitalurilor proprii se realizeaz
numai n condiiile obinerii de beneficii, n schimb,
capitalurile mprumutate se remunereaz indiferent de
rentabilitatea ntreprinderii.

Pentru ntreprinderile rentabile (a cror rentabilitate

economic este mai mare dect rata dobnzii) este de
preferat ca finanarea unui proiect s se realizeze prin
contractarea de noi credite n detrimentul ateptrii
constituirii treptate a fondurilor proprii.
Pentru ntreprinderile nendatorate (datorii D =
0):
Rentabilitatea financiar (Rf) = Rentabilitatea
economic (Re)

Re =

Profit
Total activ

Pn = Re x TA D x Rd = Re (Cp+D) D x Rd
Pn= Re x Cp +D (Re-Rd)
Rf=

Pn
Cp

Re x Cp +D (Re Rd )

Rf= Re +

Cp
D
Cp

Re Rd

Efect de levier

 n condiii de fiscalitate
Re =

Profit
Total activ

Pn= (Re x TA D x Rd) (1-i)

i= cota de impozit pe profit
Pn= Re x Cp + D (Re Rd) (1-i)
Rf =

Re x Cp (1i)+D Re Rd (1i)

Rf= Re +

Cp
D
Cp

(Re Rd) (1 i)

n condiii de fiscalitate efectul de levier este mai

evident, deoarece se adaug i economiile de impozit.
Rentabilitatea financiar a ntreprinderii este cu att
mai ridicat cu ct structura financiar este mai ndatorat
i cu ct rentabilitatea economic este mai mare dect rata
dobnzii.
Pentru ntreprindere este mai avantajos s i
finaneze activitatea concomitent din surse proprii i
mprumutate deoarece eficiena utilizrii capitalului
propriu (Rf) va fi mai mare.

Criteriul destinaiei resurselor presupune

alegerea surselor de finanare n funcie de caracterul
permanent sau temporar al nevoilor de finanat, ca
necesitate de meninere a solvabilitii ntreprinderii.
Exist dou principii care stau la baza acestui
criteriu, i anume:
1) finanarea nevoilor permanente (a activelor imobilizate)
se va realiza pe baza resurselor permanente ( a capitalului
permanent);
2) finanarea nevoilor temporare (a activelor circulante) va
fi efectuat pe baza resurselor temporare (a datoriilor pe
termen scurt) i a fondului de rulment

Active circulante = Fond de rulment Resurse atrase pe termen

scurt
Fond de rulment = Capital permanent Active imobilizate
Capital permanent = Capitaluri proprii + Datorii term. mediu
i lung
Fond de rulment = Active circulante Datorii pe termen scurt

Criteriul capacitii de ndatorare

Capacitatea de ndatorare a unei ntreprinderi
reflect posibilitatea acesteia de a contracta credite a cror
rambursare (inclusiv plat a dobnzilor) s nu genereze
dificulti financiare de nesuportat.
Gradul de utilizare a capitalurilor proprii comparativ
cu datoriile pe termen mediu i lung sau cu datoriile totale
este stabilit prin intermediul indicatorilor capacitii de
ndatorare.

capacitate de ndatorare global (CIG)

CIG

Datorii totale
Total resurse de finan are

Datorii totale
Capital propriu

2
3

capacitate de ndatorare la termen (CIT)

CIT

Datorii pe termen mediu i lung

Capital propriu

Datorii pe termen mediu i lung

Capital permanent

1
2

Criteriul costului finanrii

Costul capitalurilor proprii
Costul explicit al capitalurilor proprii
Costul explicit al capitalurilor proprii reprezint
pentru ntreprindere un flux de numerar de ieire (cash
out flow), dat fiind interesul investitorilor de a-i plasa
fondurile financiare disponibile doar n schimbul unei
remuneraii.

costul capitalurilor proprii se calculeaz ca raport ntre profitul net i capitalurile proprii.
Profit net
Rfin=
Capitaluri proprii
Costul capitalurilor proprii, suportat de ntreprindere se poate exprima sub forma
urmtorilor indicatori:
Suma dividendel or de plata
Dividendul pe aciune =
Nr. actiunilor emise

Rata distribuirii dividendelor=

Randamentul pe aciune=

Volumul dividendelor platite

Profitul net

Dividendul cuvenit unei actiuni

Cursul unei actiuni

Costul implicit sau de oportunitate se caracterizeaz

prin faptul c nu provoac fluxuri financiare sau de ieire,
costul de oportunitate fiind legat de existena unor resurse
de finanare care se constituie n ntreprindere i care se
utilizeaz pe loc (profit nedistribuit, amortizare, rezerve
etc.).
Aparent aceste categorii de resurse sunt gratuite,
ns ele au un cost, deoarece dac ar fi repartizate
proprietarilor crora le aparin, acetia le-ar putea plasa n
schimbul unei remuneraii.

Autofinanarea, ca surs de finanare proprie,

intern, este adesea considerat surs de finanare
gratuit. Aa cum am precizat anterior, autofinanarea se
constituie n principal din profitul net reinvestit i att timp
ct profitul net reinvestit rmne la nivelul rezervelor, o
putem considera surs de finanare gratuit, deoarece
acionarii nu pretind n mod direct o remunerare a
rezervelor (ci doar a aciunilor vechi).
Dac ns rezervele devin semnificative i Adunarea
General a Acionarilor hotrte ncorporarea lor n
capitalul social, acionarii primesc aciuni gratuite, situaie
n care profiturile reinvestite devin direct remuneratorii
pentru acionari i costul autofinanrii este egal cu costul
capitalurilor proprii.

Costul capitalurilor mprumutate

Costul capitalului mprumutat se determin ca diferen
ntre sumele mprumutate i vrsmintele efectuate pentru
rambursrile periodice, plata dobnzii i a altor cheltuieli
financiare aferente capitalului mprumutat.

Dat fiind faptul c dobnzile bancare sunt cheltuieli

deductibile fiscal, acestea produc economii de impozit pe profit
care diminueaz costul datoriei, astfel costul datoriei dup
impozitare este mai mic dect costul datoriei nainte de
impozitare:
Costul datoriei dup impozitare = rata dobnzii economiile de
impozit = rd rd = rd (1 )

Costul mediu ponderat al capitalului

Pentru desfurarea unor activiti economice eficiente,
ntreprinderile utilizeaz att surse proprii de finanare, ct i
surse mprumutate, ceea ce nseamn c au o anumit structur
a capitalului, format din capitaluri proprii (capital social,
rezerve, prime de capital), credite bancare pe termen mediu i
lung, mprumuturi din emisiuni de obligaiuni.
Finanarea activitii de exploatare i/sau de investiii din
surse variate presupune i costuri diferite, ceea ce determin
exprimarea costului capitalului sub forma costului mediu
ponderat al diferitelor surse de finanare. Costul mediu ponderat
al capitalului depinde de ponderea deinut de fiecare surs de
capital n total i de costul fiecrei surse de capital.

Calculul costului mediu ponderat al capitalului se efectueaz conform relaiei:

P C

Cmpk%=
s

100

Cmpk %=costul mediu ponderat n procente;

Ps = ponderea fiecrei surse de capital resursele totale;
Cs = costul procentual al fiecrei surse de capital.

Costul mediu ponderat al capitalului dup sursele de

date utilizate n calcul se poate determina :
-dup metoda ponderrii contabile;
-dup metoda ponderrii bursiere.
Metoda ponderrii contabile se bazeaz pe datele din
evidena contabil i este preferat datorit caracterului
stabil al datelor contabile luate n calcul. Metoda ponderrii
bursiere implic utilizarea cursului bursier al aciunilor sau
obligaiunilor n determinarea ponderii capitalurilor n
ansamblul surselor de finanare.

Metoda ponderrii bursiere presupune evaluarea la burs a capitalului social, adic

transformarea n capitalizare bursier, calculndu-se un nou cost al capitalului n procente, dup
relaia:
D0
K% = g
P0
n care:
K% = noul cost n procente al capitalului evaluat la burs;
Do = ultimul dividend
Po = ultimul curs al unei aciuni la burs;
g = rata constant de cretere anual a dividendului.