Documente Academic
Documente Profesional
Documente Cultură
sinteza cursului
piata primara este piata n cadrul careia emisiunile de titluri sunt tranzactionate
pentru prima data; emitentii de titluri obtin fondurile necesare pentru dezvoltarea
afacerilor lor;
piata secundara este piata n cadrul careia sunt tranzactionate titlurile ce sunt deja n
circulatie. Este piata tranzactionarilor repetate, n functie de cererea si oferta de capital
exprimate. Aceasta piata face obiectul activitatilor bursiere si al mecanismelor acestora.
Ea mai este denumita si piata bursiera;
a treia piata este piata n cadrul careia are loc comercializarea titlurilor din afara
bursei, printr-o retea specializata de societati mobiliare;
a patra piata sau piata tranzactiilor directe este piata n cadrul careia titlurile sunt
comercializate n bloc printr-o retea de institutii financiare la care iau parte cei interesati.
Pietele a treia si a patra sunt cele mai noi piete, dar cu dimensiuni deja notabile si
care pot juca, n viitor, un rol de importanta crescnda n tranzactiile cu titluri.
b. Tipul de titluri. Conform acestui criteriu exista, n principal:
piata de actiuni este piata de tranzactionare a actiunilor comune (ordinare) si a celor
preferentiale, precum si a altor tipuri de actiuni ce acorda drepturi reziduale asupra
veniturilor emitentilor;
piata de obligatiuni este piata de tranzactionare a oricarei creante ce presupune plati
periodice ale cupoanelor si rambursarea fondului de mprumut la data scadenta;
piata titlurilor de stat este piata titlurilor de valoare puse spre vnzare populatiei si
persoanelor juridice de catre stat.
c. Proceduri de tranzactionare. Conform acestui criteriu exista:
piata de licitatie este piata n cadrul careia tranzactionarea este controlata de o a treia
parte (numita si agent de piata), n functie de suprapunerea preturilor ordinelor de
cumparare sau de vnzare, n cazul anumitor titluri. Tranzactiile sunt efectuate la acele
preturi pentru care exista si cerere si oferta. Piata este impersonala, n sensul ca
identitatile celor ce vnd sau cumpara sunt necunoscute;
piata de negociere este piata n cadrul careia cei ce vnd sau cumpara negociaza ntre
ei volumul si pretul titlurilor n mod direct sau printr-un agent: broker sau dealer. Daca o
tranzactie este ncheiata de catre dealer sau broker, identitatea unei parti ramne
necunoscuta celeilalte. Acest tip de piata este util pentru titlurile inactive si pentru
tranzactiile de valori foarte mari, care pot determina fluctuatii pe termen pe piata de
licitatie, pna n momentul n care vor exista destule ordine n cealalta parte a pietei.
Negocierea acorda timp pentru identificarea ofertantilor si cumparatorilor si, de
asemenea, pentru recalcularea pretului sau volumului tranzactiei. Piata de negociere se
mai numeste si piata inter-dealeri.
d. Locul tranzactionarii. Conform acestui criteriu exista:
piata organizata este piata cu reguli de tranzactionare stabilite, de regula, dupa
principiile de lucru ale pietei de licitatie, la un sediu central cu localizare certa. Actiunile
sunt tranzactionate n cadrul unui astfel de tip de piata;
piata Over The Counter (OTC) este piata constituita din birourile dealerilor,
brokerilor si ale emitentilor de titluri secundare (banci comerciale, companii de
asigurari). Pentru ca aceste tranzactii sa se desfasoare n multe locuri, ea este construita
prin telefon, telex sau computer. Aceste piete sunt, n principal, piete de negociere,
obligatiunile fiind obiectul principal al tranzactiilor.
e. Dinamica si riscul tranzactiilor. Conform acestui criteriu exista:
piata la vedere este piata pe care titlurile sunt tranzactionate pentru livrare si plata
imediata. Imediat este definit de catre piata si are forma variata, n functie de tipurile de
titluri. Mai este folosita si denumirea de piata de numerar. Principala caracteristica a
acestei piete este reglarea imediata a tranzactiilor. Tipurile de valori mobiliare cotate pe
un astfel de tip de piata fac obiectul tranzactiilor de valoare redusa;
piata anticipata (forward) este principala piata ce permite cele mai diverse tranzactii
cu titluri. Caracteristica ei majora este constituita de faptul ca operatiile de vnzarecumparare sunt achitate o data pe luna, n ziua de lichidare. Tranzactiile sunt efectuate
pentru un anumit volum de titluri, numit cotatie;
piata futures este piata n cadrul careia titlurile sunt comercializate n vederea unor
livrari si plati viitoare. Instrumentul comercial se numeste contract futures. Titlurile
comercializate ce sunt stipulate n contract pot fi deja n circulatie sau pot fi emise nainte
de data scadenta mentionata n contract. Daca un contract futures este tranzactionat Over
The Counter prin negociere, el se va numi contract anticipat;
piata de optiune (options) este piata n cadrul careia sunt tranzactionate titluri cu
livrare ulterioara, conditionata de prevenirea riscului de investitie. Instrumentul comercial
se numeste contract de optiune.
f. Intensitatea zilnica a tranzactiilor. Conform acestui criteriu exista:
piata permanenta este piata n cadrul careia, pentru un titlu, se nregistreaza o
succesiune de cotatii bursiere n timpul unei sedinte (call-over). Principiul acestei piete
este executarea comenzilor n timp util si cotatia diferitelor cursuri pe durata ntregii zile.
De obicei, aceste piete publica zilnic 4 cursuri: pretul de deschidere, cel mai mare pret al
zilei, cel mai scazut pret al zilei, pretul de nchidere;
piata de apel este piata n cadrul careia cotatiile tranzactiilor se efectueaza prin
stabilirea unui pret de echilibru la o ora de echilibru.
g. Dupa modul n care se procura si se tranzactioneaza banii. Conform acestui criteriu
exista:
piete de datorie sunt piete caracterizate prin instrumente care, n general, raporteaza
dobnda la perioade fixe, pentru mprumuturi acordate pe perioade cuprinse ntre 12 luni
si 30 de ani. Din aceasta cauza, respectivele piete mai sunt cunoscute si sub denumirea de
piete de venituri fixe (Fixed Income Markets). Aceste piete implica angajarea de
mprumuturi pe termen mediu si lung;
piete de titluri de valoare sunt piete care, de asemenea, implica angajarea de
mprumuturi pe termen mediu si lung, dar, n acest caz, mprumutatorului nu i se plateste
dobnda. n schimb, firma care angajeaza mprumutul emite actiuni (stocks sau shares) n
favoarea investitorilor, care devin, astfel, coproprietari ai respectivei societati cu alte
cuvinte devin detinatori de cote-parti (actionari) din capitalul unei companii. n functie de
ct de bine performeaza respectiva firma, investitorii pot beneficia sau nu pot beneficia
de plati de dividende pe actiunile pe care le detin.
Principalele caracteristici ale pietelor de capital sunt: a) negociabilitatea:
angajarea de mprumuturi banesti si investirea sunt realizate prin utilizarea de
instrumente financiare care sunt negociabile. Aceasta nseamna ca titlul de proprietate
poate fi transferat n orice moment; b) finantarea nebancara: emitentul de pe pietele de
capital nu angajeaza mprumutului banesti direct de la o banca comerciala, ci emite
instrumente financiare n scopul vnzarii lor catre investitori; c) termenul de scadenta: n
general, termenul de scadenta perioada pentru care se acorda sau se angajeaza
nu ar mai exista o piata secundara. Piata secundara de valori mobiliare n Romnia are
doua componente: Bursa de Valori Bucuresti si piata electronica RASDAQ.
Avantajele finantarii economiei cu ajutorul pietelor de capital pot fi privite
cel putin din doua puncte de vedere:
bancile beneficiaza de o sursa permanenta de fonduri, fara a se solicita plati fixe sau
dobnzi. Finantarea cu ajutorul actiunilor poate permite acumularea acelor fonduri
mari de plata care sunt necesare pentru rambursarea obligatiilor;
ntreprinzatorii beneficiaza de scaderea riscului si de capitalul necesar nceperii si
derularii unor afaceri.
Gabriela Anghelache arata, n lucrarea Piete de capital si tranzactii bursiere, ca
nevoia de finantare a ntreprinderilor pe baza emisiunii de actiuni a fost marcata de
relatiile rigide dintre banci si grupurile industriale si de apelarea la participatiile
guvernului, la credite si la garantii guvernamentale.
Exista unele contributii importante pe care pietele de capital le pot avea la
dezvoltarea economica:
[ eficienta, competitivitatea si solvabilitatea sectorului financiar;
[ mobilizarea economiilor financiare;
[ eficienta de alocare a investitiilor;
[ solvabilitatea sectorului societatilor comerciale;
[ descentralizarea proprietatii si distribuirea avutiei;
[ accesul societatilor noi si n formare la finantarea prin actiuni.
1.3. Piata financiara internationala
Pietele financiare internationale cuprind doua componente:
a) ansamblul pietelor financiare ale tarilor care aproba, sub rezerva unor reglementari,
emisiuni de titluri financiare straine, ca si tranzactii cu titluri financiare straine;
b) piata eurocapitalului, pe care mprumuturile pe termen mijlociu si lung sunt eliberate
ntr-o moneda care nu este obligatoriu cea a mprumutatorului si nici a celui care se
mprumuta si, deci, plasamentul este efectuat n functie de economiile provenind din mai
multe tari, intermediate de un sindicat bancar international.
Cnd piata eurocapitalului se sprijina puternic pe pietele financiare nationale,
aceasta nu este perfect independenta. Autonomia ei rezulta din natura operatiilor si din
modul de functionare.
Participarea pietelor financiare nationale la operatiile internationale depinde
de:
[ stabilitatea monedei nationale;
[ sprijinirea pe o economie n crestere, cu un potential comercial si industrial puternic;
[ importante capacitati de finantare disponibile;
[ o larga retea de filiale;
[ intermediari financiari cu o mare experienta;
[ libera convertibilitate si liberul transfer al titlurilor financiare;
[ fiscalitate preferentiala pentru operatiile financiare internationale.
Pietele financiare internationale sunt piete fara patrie, anonime si instabile.
Preturile curente si dobnzile sunt foarte oscilante, n functie de moneda-suport si de
conjuncturile economice. Aceste piete nu sunt controlate dect indirect, la nivelul pietelor
nationale si pe baza unor criterii nationale.
Prin masivul capital financiar antrenat, pietele financiare internationale
influenteaza capitalul financiar destinat investitiilor nationale, producnd urmatoarele
efecte:
efectul de structura, care consta n transformarea veniturilor economisite la nivel
national n
capital strain. Fonduri financiare provenite din tarile din Orientul Apropiat, America
Latina si din alte tari n curs de dezvoltare alimenteaza piata financiara a tarilor
dezvoltate industrial. Emisiunile de titluri financiare internationale permit, adesea,
realizarea de investitii n mod direct n tarile dezvoltate;
efectul dobnzii, care consta n cresterea ratei dobnzii, cu incidenta asupra investitiilor
nationale;
efectul de lichiditate, care reprezinta rarefierea capitalului national al unor tari.
Categorii de instrumente
Definire
a) actiuni;
b) titluri de stat;
c) obligatiuni emise de
administratia
publica
centrala sau locala si
societati comerciale;
d) alte titluri de mprumut
cu scadenta mai mare de un
an;
e) drepturi de preferinta la
subscrierea de actiuni si
drepturi de conversie a unor
creante n actiuni;
f)
alte
instrumente
financiare, cu excluderea
instrumentelor de plata, care
dau dreptul de a dobndi
Instrumente
financiare
negociabile
transmisibile
prin traditiune sau prin
nscriere n cont, care
confera drepturi egale pe
categorie, dnd detinatorilor
dreptul la o fractiune din
capitalul
social
al
emitentului sau un drept de
creanta
general
asupra
patrimoniului emitentului si
sunt
susceptibile
de
tranzactionare pe o piata
reglementata.
Ele
se
caracterizeaza
prin
formalism,
pentru
ca
nscrisurile confera anumite
2. Instrumente
derivate
financiare
3. Instrumente financiare,
altele
dect valorile mobiliare
4. Contracte de report
drepturi
detinatorului,
literalitate,
deoarece
drepturile
si
obligatiile
detinatorilor sunt stipulate
n nscrisuri si exista numai
n aceasta masura, au
caracter
autonom,
obligatiile fiind consemnate
n
titluri,
si
caracter
negociabil, n sensul ca pot
fi transmise unor terti.
a) contractele futures;
b) options;
c) alte active calificate de
CNVM
ca
instrumente
financiare derivate.
Titlurile de participare la
organismele de plasament
colectiv n valori mobiliare.
Datorie
Titluri de valoare
- termen mediu si lung;
- termen mediu si lung;
- durata de viata definita;
- cote-parti din titlul de proprietate, active
si profituri;
- termen de scadenta;
- n mod normal, raporteaza o anumita rata - dividende variabile;
- n mod normal, drepturi de vot;
a dobnzii cunoscuta;
- negociabile.
- negociabile;
- cupon fix.
Sursa: REUTERS, Introducere n studiul pietelor de titluri de valoare, John Wiley &
Sons (Asia) Pte. Ltd., Editura Economica, Bucuresti, 2000, p. 22.
Tabelul 3
Avantajele si dezavantajele titlurilor de valoare sau de datorie
Dezavantaj
A multi
dintre
emitentii de datorie nu au
posibilitatea de a recurge
la emiterea de titluri de
valoare, n conditiile n
care respectivele titluri nu
le apartin, neputnd deci
A
fi nstrainate, cum ar fi,
de
exemplu,
cazul
A
sectoarelor industriale de
stat sau nationalizate;
A firma
trebuie
sa
plateasca
dobnda
la
scadentele
de
plata
cuvenite si sa ramburseze
capitalul
la
scadenta
datoriei, indiferent de
nevoile firmei si de
circumstante.
a) titlurile de valoare servesc scopului A
titlul de proprietate
procurarii de capital care nu trebuie sa fie si controlul asupra firmei
rambursat asemanator cu a procura un sunt mpartite. Detinatorii
mprumut perpetuu;
de actiuni au proprietatea
b) dividendul platit pe actiuni poate varia n asupra
firmei
si
functie de nevoile firmei si de mprejurari;
desemneaza comitetul de
c) firma poate sa nu fie suficient de puternica directori, care poate fi
A
D
A
T
O
R
I
E
T
I
T
L
U
R
I
Avantaj
datoria nu implica diluarea titlului de
proprietate asupra societatii.
Emiterea de datorie nu confera nici
un drept de proprietate, cum ar fi
dreptul la vot sau la o cota din
profiturile societatii;
datoria se poate emite mai rapid
dect titlurile de valoare;
firma si poate corela perioada
datoriei cu necesitatile sale de
finantare.
D
E
V
A
L
O
A
R
E
Actiuni:
obisnuite;
preferentiale.
Emisiuni de actiuni:
cu bonus sau scrip;
privilegiate.
Indici bursieri
3. Produse derivate
Recipise de depozitare1:
ADR;
GDR;
EDR.
Obligatiuni convertibile
Obligatiuni cu warant
Futures:
pe indici bursieri;
pe titluri de valoare.
Swapuri:
cu titluri de valoare.
Optiuni pe:
titluri de valoare;
indici bursieri;
futures pe indici bursieri
Recipisa de depozitare este un certificat negociabil care, de regula, reprezinta instrumente sub forma
detitluri de valoare, detinute n depozit de o banca custode. Odata respectivele titluri depozitate, se emite un
certificat de primire pentru instrumentele respective de unde si denumirea. Recipisele de depozitare sunt
instrumente care permit investitorilor dintr-o tara sa devina actionari n cadrul unei companii straine, ceea
ce permite cumpararea/vnzarea si primirea de dividende n moneda interna a tarii investitorului. ADRurile (American Depository Receipts) sunt recipise de depozitare denominate n dolari SUA si sunt emise
n SUA de catre o banca de depozitare. Un ADR reprezinta drepturile de proprietate asupra unor titluri ale
companiilor neamericane. Odata emise la bursa de valori, ADR-urile tranzactioneaza n acelasi mod ca si
celelalte actiuni. GDR-urile (Global Depositary Receipts) sunt emise n scopul accesului pe una sau mai
multe piete internationale, si sunt adesea lansate pentru procurarea unor mari sume de capital, pe care o
singura piata ar putea sa nu fie n masura sa le asigure. Desi multe dintre GDR-uri sunt denominate n
dolari SUA, poate fi utilizata oricare alta moneda. De regula, GDR-urile sunt emise n forma nominativa
(registered). EDR-urile (European Depositary Receipts) sunt denominate n euro si au nceput sa fie
tranzactionate n 1999. (Vezi: REUTERS, Introducere n studiul pietelor de titluri de valoare, John Wiley &
Sons (Asia) Pte. Ltd., Editura Economica, Bucuresti, 2000, p. 128-132)
aici rezulta si deosebirea de valorile mobiliare primare, care privesc exclusiv venituri
monetare, de unde si caracteristica de valori mobiliare derivate.
c) Valorile mobiliare sintetice rezulta din combinarea de contracte futures de vnzare si
de cumparare, din combinarea de optiuni put si call, din combinatii ntre diferite tipuri de
futures si optiuni sau reprezinta titluri financiare de tip cos (exemplu: contractele pe
indici de bursa).
2.2.1.Piata actiunilor
Regimul juridic aplicabil actiunilor in tara noastra (emisiune, tranzactionare,
nregistrare etc.) este definit de urmatoarele acte normative:
1. Legea nr. 311990, republicata, cu modificarile ulterioare.
Elemente specifice actiunilor:
capitalul social este reprezentat prin actiuni emise de societate. Actiunile nu vor putea fi
emise pentru o suma mai mica dect valoarea nominala (valoarea nominala a unei actiuni
nu va putea fi mai mica de 0,1 RON);
orice actiune platita da dreptul la un vot n Adunarea Generala a Actionarilor (AGA),
daca prin actul constitutiv nu s-a prevazut altfel;
actiunile sunt indivizibile;
actiunile trebuie sa fie de o valoare egala; ele acorda posesorilor drepturi egale; pot fi
emise, n conditiile actului constitutiv, categorii de actiuni care confera titularilor drepturi
diferite.
2.Legea nr. 5252002 de aprobare a OUG nr. 282002
Elemente specifice:
data de nregistrare data calendaristica stabilita de AGA, care serveste la
identificarea actionarilor asupra carora se rasfrng efectele hotarrilor AGA. Data de
nregistrare trebuie sa fie ulterioara datei ntrunirii AGA;
data de referinta data calendaristica, stabilita de Consiliul de Administratie, care
serveste la identificarea actionarilor care participa la AGA, voteaza n cadrul acesteia si
2.2.2..Piata obligatiunilor
Obligatiunea este valoarea mobiliara emisa cu dobnda (sau cu discount, n cazul
obligatiunilor cu cupon zero) prin care emitentul se obliga sa plateasca proprietarului, la
anumite intervale de timp, o suma de bani, numita cupon, precum si sa restituie, la
scadenta, valoarea integrala sau ramasa a principalului.
Caracteristicile generale ale obligatiunilor:
reprezinta o fractiune dintr-un mprumut;
detinatorul are calitatea de creditor (n raport cu emitentul);
nu confera drept de vot n adunarile generale ale emitentului;
asigura un venit fix, sub forma de cupon;
durata de viata este limitata (pna la scadenta obligatiunii).
Astfel, obligatiunea este un titlu de credit cu venit fix care ndeplineste functia de
mobilizare de capitaluri pe termen lung pentru sprijinirea realizarii unor obiective
precizate ale statului sau ale unor particulari; el este deci un mprumut, purtator al unei
dobnzi platibile periodic, realizat prin intermediul unor hrtii de valoare n favoarea
statului sau a unei societati care se obliga la o prestatie oarecare, de obicei n bani, la un
termen specificat. mprumutul se poate realiza n moneda nationala, caz n care este
vorba despre un mprumut intern, sau ntr-o moneda straina, caz n care este vorba despre
un mprumut extern. Cel care cumpara obligatiunile este tocmai beneficiarul prestatiei si
joaca rolul de creditor. Pentru ca acest mprumut sa poata avea loc trebuie ndeplinite
cumulativ urmatoarele conditii:
obligatiunile sa fie emise n sume standard;
se stabileste o banca sau un sindicat bancar care agreeaza preluarea emisiunii si care are
rolul de a plasa obligatiunile posesorilor de capitaluri disponibile;
se gaseste o piata convenabila pentru negocierea si cotarea obligatiunilor;
se creeaza un serviciu ad-hoc, prin tragere la sorti, n tara emitenta, caruia i revine rolul
de a rambursa esalonat capitalul investit.
Obligatiunile se pot clasifica dupa urmatoarele criterii:
A. Dupa personalizarea lor:
a) obligatiuni nominale, n cazul n care creditorul este mentionat n cuprinsul titlului;
b) obligatiuni la purtator, n cazul n care detinatorul lor este nespecificat, cu conditia
ca n textul obligatiunilor de acest fel sa se precizeze ca detinatorul lor are dreptul la
prestatia stabilita.
B. Dupa trasaturile lor specifice. Astfel, pot fi mentionate instrumente hibride, care
prezinta trasaturi ale pietelor de datorii si ale celor de titluri: obligatiuni convertibile si
obligatiuni cu warant.
a. Obligatiunile convertibile sunt instrumente de datorie cu rata fixa a dobnzii, care
confera detinatorului dreptul, dar nu si obligatia, de a schimba obligatiunea si toate
cupoanele ramase contra unui numar prestabilit de actiuni obisnuite sau alte instrumente
de datorie ale emitentului, la un pret prestabilit si la o data/date prestabilite. Prin natura
Dezavantaje
EMITENTI
INVESTITORI
o obligatiune convertibila ofera plati de cupoane daca obligatiunea include caracteristici de optiune
call pentru emitent, poate surveni o conversie
pna n momentul scadentei sau al conversiei;
expunere angrenata a emitentului fata de titlurile fortata, n cazul n care pretul actiunilor depaseste
un anumit nivel, convenit, al pretului de conversie;
respective.
lipseste orice efect gearing, n ceea ce-l priveste
pe emitent; gearing-ul este coeficientul dintre
datoria emitentului si capitalul sub forma de actiuni
obisnuite al acestuia.
Tabelul 6
Obligatiuni cu warant
Avantaje
Dezavantaje
EMITENTI
plati mai reduse n contul cupoanelor, deoarece
warantele nu pot fi exercitate de catre investitori
sa verse detinatorului o recompensa anuala a carei suma totala este fixata la emisiune;
sa ramburseze capitalul mprumutat, n conditiile stabilite prin contractul de emisiune.
Orice obligatiune face parte dintr-o emisiune de obligatiuni prin care emitentul a
mprumutat un capital.
Emisiunile de obligatiuni pot fi:
publice, daca: a) sunt oferite spre vnzare oricarui investitor si, cumulativ, b) daca
prospectul de emisiune garanteaza cotarea la bursa a obligatiunilor;
plasamente particulare, daca: a) sunt preluate integral de anumiti investitori sau b) nu
vor fi cotate la bursa.
1.Obligatiunile corporative. Emitentii de obligatiuni corporative sunt societatile
comerciale pe actiuni, constituite n conformitate cu Legea nr. 31/1990, care trebuie sa
respecte urmatoarele prevederi referitoare la emisiunea de obligatiuni corporative:
_ decizia de emitere a obligatiunilor corporative revine Adunarii Generale Extraordinare
a Actionarilor;
_ valoarea maxima a emisiunii de obligatiuni corporative trebuie sa reprezinte trei patrimi
din capitalul varsat si existent, conform celui din urma bilant contabil aprobat al
societatii;
_ valoarea nominala a unei obligatiuni nu poate fi mai mica de 2,5 RON;
_ obligatiunile din aceeasi emisiune trebuie sa fie de o valoare egala si acorda posesorilor
lor drepturi egale;
_ obligatiunile pot fi emise n forma materiala, pe suport hrtie sau n forma
dematerializata, prin nscriere n cont;
_ o societate emitenta de obligatiuni nu va putea proceda la reducerea capitalului social
prin restituiri facute actionarilor din sumele rambursate n contul actiunilor, dect n
proportie cu valoarea obligatiunilor rambursate.
Conform Legii nr. 31/1990, detinatorii de obligatiuni se pot ntruni n Adunare
Generala a Actionarilor, pentru a delibera asupra intereselor lor. Adunarea detinatorilor
de obligatiuni, legal constituita, poate:
- sa numeasca un reprezentant al detinatorilor de obligatiuni si unul sau mai multi
supleanti, cu dreptul de a-i reprezenta fata de societate si n justitie, fixndu-le
la
administrarea societatii, dar vor putea asista la adunarile sale generale;
- sa ndeplineasca toate actele de supraveghere si de aparare a intereselor lor comune sau
sa autorizeze un reprezentant cu ndeplinirea lor;
- sa constituie un fond, care va putea fi luat din dobnzile cuvenite detinatorilor de
obligatiuni, pentru a face fata cheltuielilor necesare apararii drepturilor lor, stabilind, n
acelasi timp, regulile pentru gestiunea acestui fond;
- sa se opuna la orice modificare a actului constitutiv sau a conditiilor mprumutului, prin
care s-ar putea aduce o atingere drepturilor detinatorilor de obligatiuni;
- sa se pronunte asupra emiterii de noi obligatiuni.
2. Obligatiunile municipale n SUA. Titlurile de valoare municipale sunt titluri de
datorie emise de state, metropole, orase, municipii, districte, subdiviziuni politice si
teritoriale ale Statelor Unite, precum si de catre autoritatile si agentiile lor. Capitalul
obtinut prin intermediul acestor titluri de valoare este folosit, de exemplu, pentru
construirea unui liceu nou, a unei instalatii de purificare a apei, extinderea unei autostrazi
ntr-o zona rurala, construirea unui centru polisportiv, iar, uneori, doar pentru refinantarea
unei datorii vechi.
Obligatiunile municipale, emise dupa Legea Reformei Fiscale (Tax Reform Act
TRA), n vigoare de la 15 august 1986, se clasifica n:
a. Obligatiuni de interes public (public purpose bonds), emise n mod direct de
administratia statala sau de cea locala; sunt folosite pentru finantarea proiectelor
municipale traditionale, cum ar fi construirea unei scoli sau programul de modernizare a
unei autostrazi, proiecte care sunt, evident, n raspunderea guvernului. Aceste obligatiuni
municipale sunt scutite de impozit.
b. Obligatiuni de interes privat (private activity bonds), chiar daca sunt emise de
administratia statala sau de cea locala, ori de o agentie, furnizeaza fonduri pentru proiecte
private, cum ar fi o arena sportiva, un centru comercial sau un centru civic. Aceste
obligatiuni se supun impozitarii federale, dar pot fi scutite de impozitele statale sau
locale, n statele n care au fost emise.
c. Obligatiuni de interes neguvernamental (nongovernmental purpose bonds), atrag
fonduri pentru scopuri neguvernamentale (dar nu private), cum ar fi mprumuturile
pentru studenti sau pentru locuinte. Acestea sunt scutite de impozit, dar Legea Reformei
Fiscale limiteaza suma pe care municipalitatea o poate obtine din astfel de emisiuni de
obligatiuni, iar venitul este tratat fiscal ca un element preferential n calcularea
impozitului minim alternativ.
3. Euroobligatiunile. Euroobligatiunile sunt titluri de creanta care se emit de catre
sindicate bancare internationale pe alte piete dect piata tarii mprumutatoare.
Euroobligatiunile se deosebesc de obligatiunile emise pe piata obligatara nationala prin:
necesitatea unor sindicate de emisiune internationale, prin a caror mijlocire se asigura
distribuirea optimala a titlurilor de acest gen pe mapamond;
adoptarea unui statut fiscal preferential. Euroobligatiunile sunt scutite de impozitul pe
surse de venit de catre tarile emitente.
Emisiunile de euroobligatiuni au urmatoarele caracteristici: sunt emise ntr-o moneda
terta si aduc intermediarilor venituri din operatiunea de comision efectuata; sunt emise n
tari care nu aplica impunerea veniturilor obtinute la sursa (criteriul originii veniturilor);
sunt cotate pe diferite piete, piata financiara secundara fiind mentinuta de intermediarii
financiari.
Tipurile de euroobligatiuni sunt:
a) euroobligatiuni ordinare sau clasice: sunt titluri de creanta la purtator, negociabile,
care atesta detinatorului dreptul de creanta asupra emitentului;
b) euroobligatiunile convertibile: sunt titluri de creanta care pot fi convertite n orice
moment n actiuni ale societatii emitente sau ale societatii-mama, prin decizia acestora;
c) euroobligatiuni cu warant: sunt euroobligatiuni ordinare sau clasice nsotite de unul
sau mai multe drepturi de optiune (warrants) care permit cumpararea sau subscrierea ntro perioada si proportie determinate, la un pret fixat n momentul emisiunii, de/la actiuni
la societatea emitenta, la o filiala sau la societatea-mama. Societatile japoneze au emis
euroobligatiuni warant cu dreptul de optiune n raport cu care se poate realiza schimbul.
Optiunea poate fi detasabila si obiect al unei tranzactii separate pe piata financiara
secundara sau poate fi nedetasabila de titlul obligatar. Optiunea se poate exercita la data
fixa sau la alte date potrivit contractului de emisiune.
Deosebirile dintre actiuni si obligatiuni sunt aratate n tabelul urmator:
Tabelul 7
OBLIGATIUNE
Fractiune dintr-un mprumut
facut de o firma, de o
colectivitate publica sau stat.
n principiu, nici un rol.
Veniturile pentru
titularul titlului
Riscurile asumate de
proprietarul titlului
Durata de viata
Nelimitata.
Definire
Rolul detinatorului n
gestiunea organismului
emitent
Potrivit Legii nr. 811999 a datoriei publice, titlurile de stat sunt nscrisuri emise
de Ministerul Finantelor Publice care atesta datoria publica sub forma de bonuri,
certificate de trezorerie sau alte instrumente financiare ce se constituie n mprumuturi ale
statului n moneda nationala si/sau n valuta de la populatie si persoane juridice, pe
termen scurt, mediu si lung.
Aceste mprumuturi, cunoscute sub numele de datorie interna a statului, pot fi
emise n forma materializata sau dematerializata, nominative sau la purtator,
negociabile sau nenegociabile si sunt folosite, n principal, pentru:
finantarea deficitului bugetar (acoperirea diferentei dintre veniturile si cheltuielile
statului);
refinantarea datoriei publice;
sustinerea balantei de plati si consolidarea rezervei valutare a statului;
finantarea proiectelor de investitii pentru dezvoltarea sectoarelor prioritare ale
economiei etc.
Titlurile de stat se prezinta sub forma de: bonuri de tezaur, certificate de
trezorerie si alte instrumente cu scadenta de un an sau de pna la un an si sub forma
de obligatiuni si alte instrumente cu scadente mai mari de un an.
Calitatea de agent al statului romn este ndeplinita de Banca Nationala, pentru
emisiunile adresate persoanelor juridice si de CEC pentru cele adresate populatiei.
Tranzactionare la bursa
A) Contractul forward
Exemplu:
Este nceputul lunii septembrie si decideti ca doriti sa va cumparati o noua masina.
Alegeti tipul de autoturism pe care l doriti si mergeti la furnizorul dumneavoastra local.
n salonul de prezentare al furnizorului, va decideti asupra specificatiei exacte a
autoturismului culoare, motor, marime, forma volanului etc. si, ceea ce este mai
important, stabiliti pretul. Furnizorul va spune ca, daca dati comanda astazi si constituiti
un depozit, puteti prelua masina n trei luni. Nici daca n acest interval de trei luni,
furnizorul acorda un discount de 10% pentru masinile noi, nici daca pretul modelului
creste, aceasta nu conteaza pentru dumneavoastra. Pretul pe care l platiti la livrare a
fost convenit si fixat ntre dvs. si furnizor. Tocmai ati intrat ntr-un contract la termen
(forward) aveti dreptul si obligatia de a cumpara automobilul n trei luni de zile.
Din exemplul prezentat, rezulta ca, clientul s-a protejat, a realizat un hedging,
mpotriva unei cresteri de pret a autoturismului. Exista riscuri si avantaje implicate de
aceasta actiune (vezi tabelul alaturat) .
Tabelul 9
Contractul la termen (forward)
Riscuri
furnizorul nu va va livra masina la timp sau va iesi
din afacere nainte de data livrarii;
pretul masinii ar putea sa fie mai mic n viitor;
furnizorul nu va retine masina;
gasiti masina la un pret mai scazut.
Avantaje
pretul masinii ar putea sa creasca n viitor;
ati putea sa nu gasiti masina la un pret mai scazut.
presupunem ca, datorita fluctuatiilor pretului aurului, o saptamna mai trziu se pot
ncheia contracte forward, avnd ca data de expirare tot 1 iulie, dar cu un pret de livrare
de 320 $/uncia. Rezulta ca detinatorul unui contract forward initiat pe 1 aprilie poate
emite pe 8 aprilie un alt contract forward si, la expirarea celor doua contracte va
cumpara activul de baza la 300 $/uncia si-l va livra la pretul de 320 $/uncia.
Din exemplu, reiese ca un contract forward are pe toata durata lui o valoare care
depinde, cel putin, de timpul si de pretul activului de baza (S,T t, t0) dar si de momentul
ncheierii lui. Aceasta valoare se numeste valoare forward.
Marfurile si activele suport pentru care sunt ncheiate contracte forward pot fi:
metale;
produse energetice;
rate ale dobnzii acorduri pentru rate la termen (Forward Rate Agreements FRAs);
cursuri de schimb valutar tranzactii FX la termen (Forward FX).
Contractele forward nu sunt tranzactionate la bursa si nu prezinta conditii
standardizate, transparente. Un contract forward implica un risc de credit pentru ambele
parti, similar celui de pe piata la vedere (spot). n astfel de conditii, partile contractuale
pot sa solicite un fel de garantie (colateral), n sensul ca cealalta parte va onora
contractul. Contractele forward nu sunt negociabile, iar atunci cnd contractul este initiat,
acesta nu are nici o valoare. Nu este implicata nici o plata, ntruct contractul este un
simplu acord de a cumpara sau de a vinde la o data viitoare. De aceea, contractul nu
constituie un element de activ sau de pasiv. Un contract forward poate fi sintetizat ca n
Tabelul 10.
Tabelul 10
Elementele sintetice ale contractului forward
Contract convenit astazi..
Termeni si conditii convenite:
pret;
cantitate si calitate;
data reglementarii;
obiectul livrarii;
orice alta conditie.
Pretul la termen (forward) se determina prin preluarea pretului spot (la vedere)
sau cash (numerar) din momentul tranzactiei si adaugarea la acesta a costului de derulare
(cost of carry). n functie de activul suport sau marfa de referinta a contractului, costul de
derulare ia n considerare plati si ncasari pentru depozitare, asigurare, costuri de
transport, plati n contul dobnzilor, ncasari de dividende etc.
Pret forward = Pret la vedere (spot) sau de numerar (cash) + Cost de derulare (cost
of carry)
Principalul avantaj al contractelor forward este acela ca fixeaza preturile pentru
o data n viitor.
B) Contractul futures
Contractul futures reprezinta ntelegerea dintre doua parti de a vinde sau de a
cumpara un anumit active (marfa, titlu financiar sau instrument monetar) la un pret si la o
data prestabilite.
Caracteristicile care fac din acest contract un titlu financiar rezulta din
urmatoarele:
Obligatiile partilor se stipuleaza ntr-un document standardizat contractul negociabil
pe piata secundara sau la bursele care fac tranzactii futures.
Creditorul obligatiei contractuale are de ales ntre doua variante: a) la scadenta, sa
accepte executarea n natura prin preluarea activului care reprezinta obiectul contractului;
b) sa vandal contractul pna la scadenta.
Debitorul are tot doua variante: a) sa-si onoreze obligatia n natura; b) sa-si anuleze
pozitia de debitor prin cumpararea de la bursa a aceluiasi tip de contract.
Contractele sunt cotate zilnic, facnd ca valoarea lor de piata sa fluctueze n functie de
raportul cerere/oferta.
Pretul unui contract futures este stabilit n ringul bursei, ntr-un proces n care
cumparatorii si vnzatorii si striga ordinele si cotatiile n mod public, cu voce tare. Pe
pietele de astazi este uzual, de asemenea, ca detaliile contractului sa fie stabilite
electronic, prin intermediul unui sistem de tranzactionare automat. Aceasta nseamna ca,
odata ce s-a convenit asupra unui contract, oricine din ring cunoaste pretul platit. Aceasta
transparenta a contractelor futures reprezinta una dintre principalele diferente fata de
contractele forward, n care pretul este negociat de o maniera privata.
Scopurile n care se ncheie contractele futures pot fi: pentru plasament, cel care le
cumpara spernd ntr-o crestere a valorii lor pe durata de viata a acestora, exact ca n
cazul valorilor mobiliare primare; obtinerea de profituri prin jocul la bursa; acoperirea
riscului la activele pe care titlurile respective se bazeaza.
Contractul forward predecesorul contractului futures. Exista doua tipuri de
active de referinta (suport) pentru care se ncheie contracte futures, si anume:
1) contracte cu livrare la termen pentru marfuri (Commodity Futures);
2) contracte cu livrare la termen avnd ca suport active financiare (Financial Futures).
Contractele futures financiare pot avea drept activ-suport:
rate ale dobnzii (ex.: short selling);
preturile obligatiunilor de stat (ex.: futures pentru titluri englezesti pe termen lung);
cursuri de schimb valutar;
indici bursieri ai actiunilor.
Att contractele pentru marfuri, ct si cele financiare au urmatoarele
caracteristici comune:
1) sunt standardizate;
2) sunt tranzactionate la o bursa;
3) sunt deschise, iar preturile sunt publicate;
4) sunt organizate de casele de compensare (clearing houses).
Intermedierea de catre o casa de compensare reflecta faptul ca ntre
cumparator si vnzator nu se ncheie nici un contract; contractele futures se ncheie ntre
acestia si casa de compensare care actioneaza ca o contrapartida pentru ambele parti
carora le confera protectie, permitnd ca tranzactionarea sa se faca liber.
Un contract futures nu previzioneaza ce preturi vor fi n viitor; dar, daca un
contract este lasat sa ajunga la scadenta, atunci livrarea trebuie sa aiba loc conform
termenilor contractului.
La ncheierea contractelor futures nu este obligatorie plata lor integrala. Totusi,
partile fac o plata initiala de buna credinta, numita marja, catre casa de compensare.
Marja initiala sau depozitul se situeaza, de regula, la nivelul a 5-10 procente din
valoarea contractului prin care se garanteaza integritatea contractului. Odata ce un
contract a fost cumparat, el poate fi vndut si lichidat n orice moment, nainte de
scadenta.
Contractele futures sunt marcate la piata (marked-to-market), pe o baza
zilnica. Aceasta nseamna ca valoarea contractului este calculata la nchiderea bursei
unde este tranzactionat, n fiecare zi n care aceasta este deschisa. Toate profiturile si
pierderile sunt creditate sau debitate zilnic n/din conturile deschise de cele doua parti cu
casa de compensare. Orice profit poate fi prelevat. Daca survine o pierdere, atunci o
marja suplimentara, numita marja de variatie, trebuie platita pentru a acoperi aceasta
pierdere. Plata marjei de variatie face ca marja initiala sa ramna constanta. Acest sistem
de mentinere a marjei face posibil ca acela care pierde sa poata suporta orice pierdere, iar
celor care cstiga sa le fie creditate conturile cu cstigurile obtinute.
Deosebirile dintre contractele forward si contractele futures sunt aratate n
Tabelul 11. Principala diferenta este ca un contract forward este un acord OTC singular
(one-off) ntre un comparator si un vnzator, n timp ce un contract futures reprezinta
o succesiune de contracte repetate, tranzactionate la o bursa.
Tabelul 11
Deosebirile dintre contractele forward si contractele futures
Contracte futures
1) sunt tranzactionate la bursa;
2) utilizeaza o casa de compensare (clearing house)
care ofera protectie pentru ambele parti;
3) necesita plata unei marje;
4) sunt utilizate pentru protectie (hedging) contra
fluctuatiilor de pret si pentru speculatii;
5) sunt standardizate si publicate;
6) sunt transparente contractele futures sunt
raportate la bursa.
Contracte forward
1) sunt tranzactionate OTC;
2) sunt private si sunt negociate ntre parti fara nici
o garantie de bursa;
3) nu implica plati de marja;
4) sunt utilizate pentru protectie contra fluctuatiilor
de pret si pentru livrare fizica;
5) depind de conditii contractuale negociate;
6) nu sunt transparente, ntruct nu exista conditii de
raportare ele sunt afaceri private.
1. Hedgerii. Acestia sunt jucatori de pe piata care doresc sa protejeze pozitia detinuta pe
un activ contra miscarilor adverse viitoare ale preturilor. De exemplu, att producatorul,
ct si consumatorul de marfuri si vor proteja pozitiile de pe pietele cash sau corporale
(fizice), utiliznd contracte futures.
2.Speculatorii. Speculatorii accepta riscul pe care hedgerii doresc sa-l transfere. Ei nu au
nici o pozitie de protejat si nici resursele fizice pentru a efectua livrarea unui activ de
referinta, dupa cum nu au nevoie sa preia livrarea unui activ de referinta. Speculatorii
angajeaza anumite pozitii pe baza estimarilor lor cu privire la miscarile viitoare ale
preturilor si cu scopul de a realiza un profit.
n general, speculatorii:
cumpara contracte futures go long atunci cnd estimeaza ca preturile viitoare vor
creste;
vnd contracte futures go short atunci cnd estimeaza ca preturile viitoare vor
scadea.
Speculatorii alimenteaza piata cu lichiditati iar, fara ei, protejarea pretului, ceruta
de hedgeri, ar fi foarte scumpa.
Sunt trei tipuri de speculatori:
a. Speculatorii de profituri imediate (scalpers). Dintre toti speculatorii, scalperii au cel
mai limitat orizont de timp, n cadrul caruia planifica sa detina pozitii futures. Un scalper
va opta pentru fluctuatii minime de pret, nsa pentru un volum mare, obtinnd fie
profituri, fie pierderi mici. Foarte rar detin pozitii de pe o zi pe alta.
b. Traderii zilnici (day traders). Traderii zilnici ncearca sa profite de miscarile de pret
ce pot surveni n cursul unei zile de tranzactionare. Traderul zilnic si nchide pozitiile
nainte de terminarea fiecarei zile de tranzactionare, astfel nct el nu detine nici o pozitie,
pe piata futures, de pe o zi pe alta.
c. Traderii de pozitie (position traders) Un trader de pozitie este un speculator care
mentine pozitii pe piata futures de pe o zi pe alta. n anumite situatii, acesti speculatori
pot detine pozitii pe perioade de saptamni sau chiar luni.
Exista doua tipuri de traderi de pozitie:
c1. Traderi de pozitie completa (outright position). Pozitia completa este, de departe,
cea mai riscanta. Un trader de pozitie completa, care opereaza pe piata americana de
actiuni si are o perspectiva bullish asupra pietei, ar putea cumpara contracte futures pe
indicele S&P 500. Daca viziunea sa asupra pietei este corecta, pretul viitor pentru S&P
500 va creste, iar el va putea sa-si lichideze pozitia si sa-si culeaga profitul. Totusi, daca
anticiparea lui este gresita, iar pretul actiunilor va scadea, traderul de pozitie completa va
suferi pierderi semnificative.
c2. Traderi care detin spreaduri. Traderii de pozitii cu o aversiune la risc mai ridicata
ar putea prefera sa tranzactioneze spreaduri. Spreadurile presupun cumpararea si
vnzarea simultana a doua sau mai multe contracte pentru acelasi activ de referinta
livrabil, dar cu scadente diferite (ceea ce este cunoscut sub denumirea de spread intramarfa), ori doua sau mai multe contracte emise pentru active de referinta diferite, dar,
totusi, conexe (ceea ce este cunoscut sub denumirea de spread inter-marfa). Riscul
spread-traderului este cel dat de pretul relativ, schimbarea unor luni diferite de contracte
sau de active diferite, conexe, pentru o aceeasi scadenta.
n functie de natura dreptului pe care vnzatorul l da, optiunile pot fi: optiuni
de vnzare (put option), cnd cumparatorul dobndeste dreptul de a vinde activul;
optiuni de cumparare (call option), cnd cumparatorul dobndeste dreptul de a
cumpara activul.
Formula put da dreptul (dar nu prevede si obligatia) detinatorului optiunii sa
vnda la exercitare activul de baza la pretul de exercitiu. Emitentul optiunii are obligatia
sa cumpere activul de baza la cererea detinatorului. Detinatorul plateste acest drept
achitnd o prima emitentului, n momentul n care preia optiunea emisa de acesta.
Formula call da dreptul (dar nu prevede si obligatia) detinatorului optiunii sa
cumpere, la exercitare, activul de baza la pretul de exercitiu. Emitentul optiunii este
obligat sa vnda activul de baza, daca acest lucru este solicitat de detinator. Pentru
dobndirea acestui drept, acesta din urma plateste celui dinti o prima, n momentul
emiterii optiunii. Deci, n momentul emiterii optiunii call, detinatorul plateste emitentului
o suma de bani n schimbul careia, daca doreste, va cumpara activul de baza la pretul de
exercitiu, n termenul prevazut de contract, adica va exercita optiunea. Emitentul are
obligatia sa-l vnda. n cazul n care detinatorul optiunii nu doreste sa cumpere activul de
baza, el nu va exercita optiunea deoarece a platit o prima.
Situatia n care se gaseste detinatorul unei optiuni se numeste pozitie lunga (long
position), n timp ce emitentul se spune ca se gaseste n pozitie scurta (short position).
c) A treia clasificare
n functie de termenul de exercitiu, adica de momentul n care detinatorul unei
optiuni si exercita drepturile prevazute n contract, exista: optiuni europene, la care
exercitarea se poate face numai la termenul de expirare; optiuni americane, la care
exercitarea se poate face oricnd, fara a depasi termenul de expirare.
Din combinarea primelor doua clasificari rezulta urmatoarele tipuri de optiuni:
put europene; call europene; put americane si call americane.
O a treia categorie o reprezinta optiunile exotice, care sunt optiuni cu o structura
mai complicate dect a optiunilor de cumparare (calls) si a optiunilor de vnzare (puts)
standard, ncorpornd elemente sau restrictii speciale. Un tip de optiune exotica este
Optiunea Asiatica.
d) A patra clasificare
n functie de modul de stabilire a pretului de exercitiu, adica a sumei contra
careia se tranzactioneaza activul de baza la exercitarea optiunii exista: optiuni vanilla si
optiuni exotice.
Optiunile vanilla sunt optiunile pentru care pretul de exercitiu se fixeaza cu
anticipatie, mai exact, la momentul emiterii. Din combinarea criteriilor de clasificare a
optiunilor, enumerate mai sus, rezulta patru tipuri de optiuni vanilla: put european, call
european, put american si call american.
Optiunile exotice sunt optiunile pentru care pretul de exercitiu se stabileste
printr-o anumita regula cu ajutorul careia se determina n functie de pretul activului de
baza. Optiunile care nu sunt vanilla sunt optiuni exotice, adica n afara obisnuitului. De
aceea, optiunile exotice sunt foarte numeroase: binare (digitale), compuse, exchange,
barrier, chooser (as-you-like-it), asiatice, look-back, twocolor- rainbow, range
forwards, ladders, pariziene, rusesti, cliqet etc.
Principalele tipuri de marfuri si active financiare pe care se tranzactioneaza
optiuni la bursa si pe piata OTC sunt:
rentabilitatea
bursier.
unui
indice
Tabelul 13
Comparatie ntre contractele futures/optiuni si contractele swap
Futures/optiuni
1) tranzactionate la bursa;
2) contracte standardizate;
3) disponibile pentru investitorii privati;
4) partile implicate n tranzactie sunt anonime;
5) casele de compensare ofera garantii nu exista
expunere la riscul de credit.
Swapuri
1) negociate privat OTC;
2) acorduri individualizate;
3) accesibile numai corporatiilor multi-nationale si
bancilor;
4) contrapartidele trebuie sa se cunoasca reciproc;
5) riscul de contrapartida expunerea la riscul de
credit poate fi minimizata prin constituirea unei
garantii.
Asadar, piata swapurilor consta din schimbarea unui avantaj financiar, pe care
un jucator de pe piata l detine pe o piata, contra unui avantaj echivalent al unui alt
jucator de pe piata, pe o piata diferita. Schimbul reciproc de plati asociat swapului, si
care rezulta din acesta, aduce beneficii ambelor parti implicate.
2.2.5.Piata instrumentelor financiare sintetice
Acestea rezulta din combinarea de contracte futures de vnzare si de cumparare,
din combinarea de optiuni put si call, din combinatii ntre diferite tipuri de futures si
optiuni sau reprezinta titluri financiare de tip cos (exemplu: contractele pe indici de
bursa).
Tranzactii futures pe indici bursieri
Pe piata bursiera, contractul futures reprezinta un acord de vointa pentru a vinde
sau a cumpara un activ financiar: a) ntr-o anumita cantitate, b) la un pret prestabilit la
ncheierea contractului si c) cu lichidarea n viitor.
Contractele futures au urmatoarele caracteristici:
standardizarea conditiilor contractului privind natura activului-suport si cantitatea
contractata (unitatea de tranzactii). Contractele futures pe acelasi activ
standardizat formeaza un gen de contracte futures;
contractele futures prevad un termen de executare, o luna specificata pentru
lichidare. Contractele futures pe un activ cu aceeasi scadenta formeaza o specie a
contractului pe acelasi activ;
pretul contractului futures este stabilit la bursa prin negocierea si ncheierea de
contracte, prin confruntarea directa a cererii si ofertei pentru fiecare contract
standardizat. Prin urmare, valoarea contractului este variabila;
actualizarea zilnica a contractelor futures, adica marcarea la piata, determina
transferarea pierderilor uneia dintre parti n veniturile celeilalte parti;
lichidarea contractului se poate face:
a) prin predarea/primirea activului negociat;
b) prin lichidarea pozitiei printr-o operatiune de sens contrar, adica prin compensare.
Daca executarea nu se poate realiza prin predarea unui activ fizic sau a unui titlu
financiar (contractele pe indici de bursa), livrarea se face prin lichidare cash.
Operatiunile futures pe indici de bursa constituie vnzarea sau cumpararea
indicelui la cursul futures al bursei si cedarea/primirea la scadenta a unei sume cash care
se stabileste ca produs ntre multiplicatorul pietei si diferenta dintre valoarea indicelui din
ultima zi de tranzactii a contractului si pretul contractului.
Exista doua situatii posibile:
indicele este superior pretului futures. n acest caz, cei cu pozitii short platesc celor cu
pozitii long;
indicele este inferior pretului futures. n acest caz, cei cu pozitii long platesc celor cu
pozitii short.
Contractele futures sunt marcate zilnic pe piata prin intermediul casei de
compensatii.
Reglementarea cash este similara livrarii efective a actiunilor cuprinse n indice.
Operatiunea futures evita operatiunile si costurile pe care le presupune
executarea n natura.
Contractele futures pe indici de bursa reprezinta de fapt titluri construite
artificial, fara a induce un flux viitor de venituri (ca n cazul titlurilor primare) ori de
marfuri sau active financiare (ca n cazul titlurilor derivate). Ele nu pot fi lichidate la
scadenta dect cash, spre deosebire de futures pe marfuri, valute si titluri de datorie, care
se lichideaza si prin livrarea efectiva a activelor prevazute n contract.
din urma va lua deciziile cele mai bune din punctul de vedere al sefului, astfel nct vor fi
ntotdeauna divergente ntre hotarrile luate de reprezentant si cele considerate ca putnd
aduce maximum de beneficii sefului.
Riscurile pe care le implica aceasta delegare sunt, asadar, definite ca fiind suma
dintre:
a) monitorizarea cheltuielilor de catre sef;
b) corelarea cheltuielilor de catre reprezentant;
c) deficitul financiar pe termen lung.
Guvernarea corporativa se bazeaza pe teoria organizatiei si pe cheltuielile pe care
le implica, dar si pe ncercarile de a clarifica relatia dintre diversii participanti la
determinarea conducerii si functionarii corporatiilor.
Diversii participanti la guvernarea corporativa , precum si cheltuielile legate
de delegare, pot fi enumerati astfel:
1) actionarii;
2) Consiliul Director;
3) conducerea;
4) alti investitori:
a) angajati;
b) creditori;
c) clienti;
d) furnizori;
e) responsabilii financiari etc.
Pretul pe care l platesc toti membrii pentru avantajele structurii corporative
este pierderea controlului. Actionarii si pierd controlul asupra utilizarii capitalului.
Directorii si pierd controlul asupra propriilor surse de finantare. Alti membri, cum ar fi
angajatii, creditorii etc. si pierd si ei din putere. Consiliul Director se ocupa de
supraveghere. El urmareste pna la ce limita detin acestia controlul, riscurile si avantajele
impuse de acesta, precum si echilibrul de putere astfel creat ntre ei.
Conflictele de interese, precum si riscurile delegarii puterii, se pot ivi ntre
anumiti membri. Spre exemplu, actionarii majoritari ai unei corporatii pot avea interese
distincte fata de cele ale actionarilor minoritari. De aceea, guvernarea corporativa
reprezinta o tactica multi-fatetata n sistemul de relatii dintre investitorii din cadrul
corporatiilor. Aceasta si are originile, pe de o parte, n regula de functionare a
companiilor si a decretarii falimentului n raport cu mecanismele de punere n aplicare a
legii din fiecare tara, ceea ce pune bazele relatiilor interne dintre diversii participanti la
conducerea firmei. n acest sens, guvernarea corporativa reprezinta un sistem aplicabil si
n cazul companiilor de familie sau controlate ndeaproape.
Marea parte a literaturii de specialitate si cele mai delicate probleme ale
guvernarii corporative, se refera la companiile publice, acolo unde separarea puterii si a
controlului sunt si mai mari, iar actionarii minoritari sunt o realitate. n acest context, 1)
regulamentul privind confidentialitatea; 2) promovarea controlului corporativ si a
regulilor de preluare a puterii; 3) standardele de control financiar si documentar
reprezinta elementele-cheie externe ale guvernarii corporative.
divulgarea informatiilor;
organizarea interna.
A. Drepturile actionarilor
a. Protectia drepturilor actionarilor
Actiunile echitabile ntr-o companie cu raspundere limitata sunt considerate o
forma de proprietate care poate fi transmisa prin cumparare, vnzare sau transfer. Totusi,
n unele tari, n regulamentul de functionare a asociatiei sau a fuzionarii se pot aplica
restrictii n ceea ce priveste procedura de transfer a actiunilor.
ntr-o mare masura, rolul legal al actionarilor adoptat n urma Adunarii
Generale este asemanator n multe tari. Diferenta esentiala consta n selectarea corpului
de supraveghere. Prin participarea la Adunarea Generala, actionarii aleg, n mod obisnuit,
corpul de control.
Totusi, n unele tari, angajatii unor companii de anumita talie si numesc
reprezentanti n cadrul corpului de control. Aceasta este o diferenta fundamentala de
guvernare corporativa cu impact direct n influenta pe care o au actionarii n companie,
reducnd posibilitatea lor de a alege (si de a se amesteca) n corpul de control.
b. Detalii legate de activitatea actionarului
n aproape toate tarile, actionarii au puterea sa amendeze legile sau alte
documente organice (aceasta implica obtinerea unui vot majoritar), sa adopte rezultatele
dezbaterilor, sa aprobe selectarea personalului examinator, a controlului anual, sa
hotarasca mpartirea dividendelor, sa ncuviinteze tranzactiile importante, cum ar fi
fuziunile, achizitiile sau preluarile si, dupa cum am mentionat anterior, sa aleaga corpul
de control (n acord cu drepturile angajatilor specificate mai sus).
n mod normal, tarile recunosc drepturile actionarilor, n ciuda numarului de
actiuni detinute, de a participa si de a vota n adunarile generale. n unele tari, totusi,
legile pot amenda acest drept. Legile si regulile legate de participarea la Adunarile
Generale ale Actionarilor si procedura de votare prin mputernicire, precum si hotarrile
actionarilor, variaza semnificativ de la o tara la alta, acest fapt punnd piedici esentiale n
calea investitiilor straine.
Desi cerute de obicei de lege si de regulamentul de functionare a companiilor,
multe sisteme pun n discutie problema ridicata de puterea de luare a deciziilor de catre
actionari n cadrul adunarilor generale.
c. Reguli de baza n negocierea si modul de votare al actionarilor
Regulile variaza mult n contextul n care se vorbeste despre probleme legate de
modul echitabil de tratare a actionarilor, n parte, deoarece n multe tari, aceste probleme
sunt deja specificate n lege.
Setul al II-lea de principii OCDE lanseaza teoria ca modelul de guvernare
corporativa ar trebui sa asigure tratamentul echitabil tuturor actionarilor, inclusiv a
celor minoritari sau straini. Tot el sustine ca actionarii ar trebui sa aiba o anumita
putere de fructificare a drepturilor pe care le detin.
Regulile aplicabile n cazul drepturilor de vot ale actionarilor variaza pna la a
recunoaste principiile proportiei votului individual. Desi conceptul de proportie a
votului individual este recunoscut, n general, n toate tarile iar principiul o actiune/un
vot se poate aplica n majoritatea situatiilorde detinere de actiuni legile din multe tari
sustin sau accepta exceptiile. Spre exemplu, n multe tari se permit actiuni asociate cu
multiple drepturi de vot si actiuni care nu au nici un fel de drept de vot.
Mult mai obisnuit, este ca, companiile sa permita diferitelor clase de actionari sa
aiba diferite drepturi de vot.
d. Protectia mpotriva actionarilor majoritari
Alte probleme privind egalitatea n drepturi ale actionarilor includ
mecanismele de protectie a minoritarilor, n situatiile n care interesele majoritarilor sau
ale celor cu putere de decizie ar fi diferite de cele ale companiei si/sau a celorlalti
actionari.
e. Participarea la ntrunirile generale si votarea prin mputernicire
Posibilitatea actionarilor de a participa la ntrunirile generale pot fi limitate
de dificultatile ca si de costuri, alaturi de o multime de legi si cereri legate de concluziile
firesti ale dezbaterilor, dovada a puterii actiunilor, a ntlnirilor si a mecanismelor de vot
prin mputernicire. Spre exemplu, nu este ceva neobisnuit ca votarea n timpul ntrunirilor
generale sa fie limitata de obstructionarea actiunilor sau de cererile de nregistrare.
Aceasta obstructionare si solicitarea de nregistrare actioneaza, n general, ca
factor de suspendare a drepturilor comerciale tipic asociate o vreme actiunilor, anterior
ideii generale de ntrevedere. Obstructionarea participatiei si cererile de nregistrare cauta
sa asigure ca modalitatea de vot este legitim limitata actualului detinator de actiuni (sau
mputernicitului legal).
Posibilitatea de a participa la ntrunirile generale si de a vota prin
mputernicire sunt afectate de reglementari, desi, dupa cum s-a mentionat anterior, de
obicei, legea nainteaza cerinte semnificative legate de participarea actionarilor.
Principiile OCDE stipuleaza ca procesele si procedurile legate de ntrunirile actionarilor
i trateaza pe toti acestia n mod nediferentiat si nu ngreuneaza sau cresc excesiv
costurile procedurii de vot.
Votarea prin mputernicire este favorizata, asa cum noua tehnologie ar usura
participarea. Alte reglementari se adreseaza, de asemenea, unor astfel de probleme
similare.
B. Managementul
a. Consiliul Director
directorii non-executivi sunt angajati datorita independentei lor si, n consecinta, trebuie
sa fie dincolo de orice amestec ce ar putea cauza conflicte de interese;
seful comisiei de audit intern, auditorul extern si directorul financiar ar trebui, n mod
normal, sa fie invitati la dezbateri numai daca este nevoie sau situatia o cere;
ceilalti directori sa aiba dreptul de a participa doar la discutii cu anumite tematici n
cadrul ntrevederilor.
Presedintele comisiei de verificare ar trebui sa fie diferit de presedintele
Consiliului Director. El va fi ales de consiliu din rndul directorilor non-executivi pentru
capacitatile sale de lider, cunostintele legate de companie si experienta larga, relevanta.
Evident, si ceilalti membri ai comitetului vor fi directori non-executivi, dar includerea
acestora are si un aspect benefic, mai ales cnd se impune efectuarea unei expertize
concrete n cadrul companiei.
Este deosebit de important ca auditul sa pastreze si sa mentina o atitudine de
serviciu deschisa si informata la zi. Pentru a se asigura de continuitatea acestui fapt,
consiliul trebuie sa se convinga ca relatia membrilor comisiei este cntarita si evaluata n
mod regulat, iar rotatia personalului se face ct mai des posibil, la cel putin 2-3 ani.
Raportul comisiei de verificare catre Consiliul Director ar trebui sa contina
suficiente opinii legate de recomandarile naintate spre aprobare. n particular, acesta ar
trebui sa sfatuiasca consiliul despre identificarea si monitorizarea riscului de afaceri si a
controlului intern, despre aprobarea solutiilor financiare sau a altor rapoarte de interes
general.
Comisia de verificare ar trebui sa se implice n procesul de consultanta n ceea ce
priveste numirea n functie sau demiterea sefului. Acesta din urma, prin contract,
raspunde personal att n fata comisiei directoare, ct si a celei de verificare. Termenii de
referinta ai comisiei faciliteaza un contact direct, fara a fi nevoie de prezenta conducerii
executive sau a altor persoane care nu sunt membre ale comisiei. Comisia trebuie sa se
asigure ca auditului i se permite independenta fata de functiile ce se impun si ca detine
acces nelimitat la toate activitatile companiei, inclusiv managementul de risc al
afacerilor, schimbarea strategica de conducere si toate problemele legate de mediu sau de
etica.
Comisia de verificare, parte componenta a planului anual de functionare, ar
trebui sa se asigure ca auditul intern are suficiente resurse sa duca la bun sfrsit
programul pe care l-a evaluat si dupa discutia aprobata. Comisia ar trebui ca, la fiecare
dintre ntlnirile sale, sa examineze rezultatele fiecarei parti a programului de control n
termenii normal calitativi ai regulamentului si conducerii executive. n consecinta,
comisia ar trebui ca, la fiecare ntrunire, sa urmareasca implementarea fiecareia dintre
solutii si sa se asigure ca este complet satisfacuta de modul de implementare a acestora.
Comisia de verificare ar trebui sa se implice n alegerea si schimbarea oricaror
auditori externi.
Aceasta ar trebui sa se asigure ca sistemele de guvernare corporativa ale
companiei, precum si modalitatile interne de control, sunt respectate n detaliu, spre
satisfactia auditorilor externi. Ar trebui sa se asigure ca puterea muncii depuse este
satisfacatoare n termenii impusi de subsidiarele companiei, de cererile socio-politice,
etice si cu grad ridicat de risc.
procedurilor, partii financiare, observatiilor sau altor riscuri care apar n urmarirea
interesului companiei. Acestea includ protectia bunurilor de utilizare nepotrivita, esecul
sau frauda si asigurarea ca au fost identificate si controlate punctele forte, de baza.
Compania trebuie sa asigure calitatea raportarilor interne si externe. Aceasta
necesita mentinerea, n conditii optime, a arhivei si a datelor care sa genereze la timp un
flux informational reprezentativ si de ncredere, att din interiorul companiei, ct si din
afara ei.
Consiliul este raspunzator nu numai de conducerea afacerilor firmei, ci si de
pastrarea cu grija a valorilor ei mpotriva schimbarii climatului de afaceri, a fraudei, a
esecurilor si a altor situatii neprevazute cu care s-ar putea confrunta. Astfel remarca si
ghidul Controlul intern Ghid de reguli combinate pentru directori: Obiectivele unei
companii, organizarea sa interna si mediul n care si desfasoara activitatea sunt n
permanenta evolutie si, n consecinta, riscurile cu care se confrunta sunt n continua
schimbare. Un sistem stabil de control intern depinde, asadar, de o evaluare amanuntita si
periodica a naturii si gradului de risc la care este expusa compania. Din moment ce
profitul este, pe de o parte, rasplata asumarii cu succes a unor riscuri n afaceri, scopul
controlului intern este acela de a ajuta la conducerea si controlul riscului n mod adecvat,
dect acela de a-l elimina.
Informatia si mecanismele de comunicare eficiente reprezinta un aspect important
n controlul riscului, iar sistemele aprobate si mentinute de consiliu ar trebui sa identifice
si sa capteze informatii relevante, de ncredere si la zi, att din surse interne, ct si din
surse externe. Sistemele ar trebui sa comunice aceste informatii persoanelor potrivite la
momentul si intensitatea potrivita, ntr-o forma care nu numai ca trebuie sa asigure un
raspuns prompt, dar permite, de asemenea, orice analiza n detaliu care ar fi necesara.
Mai mult, compania trebuie sa-si asigure acordul n legatura cu legile si
regulamentul aplicabil, iar, n partea interna, cu politici permisive si proceduri ce
afecteaza modul de conducere a afacerilor.
Consiliul ar trebui sa instaureze politici potrivite controlului intern si
managementului riscurilor, n timp ce cauta asigurarea obisnuita ca sistemul
functioneaza eficient. Acesta ar trebui sa tina cont de urmatorii factori:
natura si dimensiunea riscurilor cu care se confrunta compania;
nivelul si categoria de risc pna la care se considera ca firma nu ntmpina dificultati;
probabilitatea ca riscurile sa devina importante;
capacitatea companiei de a reduce rata si impactul unor riscuri pasibile de crestere a
importantei;
costurile de operare a unor controale suplimentare n raport cu beneficiile obtinute din
controlarea riscurilor identificate.
Implementarea politicilor consiliului legate de risc si control este de
competenta conducerii firmei. Toti angajatii au o oarecare doza de raspundere fata de
controlul intern, ca parte integranta a ncrederii n dorinta de ndeplinire a obiectivelor.
Priviti ca un tot, acestia au cunostintele, calitatile si informatiile necesare de a actualiza si
monitoriza sistemul intern de control.
Conducerea firmei este raspunzatoare pentru forma si modul de
implementare a sistemul intern de control si raspunde direct Consiliului Director.
Consiliul este responsabil de analiza eficientei acestui sistem, mai ales legat de posibilele
riscuri pe care le-ar implica, n limita nivelului acceptat, si de asigurarea ca se vor lua
ce ar submina n mod clar independenta auditului extern. Auditul intern s-ar putea ncrede
si ntr-o anumita activitate ntreprinsa de auditul extern, cu scopul de a-si maximize
propria eficienta.
Atunci cnd nu exista un rol pentru auditul intern, Consiliul Director si, n mod
particular, directorii non-executivi, trebuie sa ia n calcul trei probleme:
Sunt procesele manageriale permanent potrivite sa identifice si sa monitorizeze riscurile
semnificative cu care se confrunta compania si sa confirme actiunea eficienta a sistemelor
interne de control stabilite?
Odata cu cresterea permanenta a presiunilor asupra conducerii la toate nivelele, pot cei
care se fac responsabili de asumarea riscurilor de conducere si de controlul operational sa
priveasca mereu obiectiv si sistematic propria lor activitate?
Primeste consiliul asigurarea si informatiile potrivite din partea conducerii, si prezinta
ele ncredere?
Decizia de a stabili rolul auditului intern este, n prima faza, o decizie primordiala
de afaceri, rotindu-se n jurul nevoii consiliului de a obtine independenta si asigurarea
obiectiva si sfatul privind managementul de risc si operatiunea de control.
Responsabilitatea si autoritatea acestui rol trebuie sa fie enuntate formal printr-o
ntelegere care trebuie nnoita permanent, aprobata de comisia de audit si certificata de
consiliu. ntelegerea trebuie sa mentioneze clar ca functia de audit intern este
independenta de judecata manageriala si raporteaza direct comisiei de audit/consiliului.
De asemenea, trebuie sa confirme ca, n limitele sarcinilor de lucru aprobate, rolul
auditului intern are acces nelimitat catre toate departamentele organizatiei, inclusiv n
cadrul Consiliului Director sau al conducerii executive, precum si la toata documentatia
necesara.
Numirea n functie si demiterea comisiei de audit intern necesita ratificarea
Comitetului/Consiliului Director. Seful comisiei de audit intern nu ar trebui sa
ndeplineasca nici o sarcina legata de conducerea propriu-zisa a firmei, dar ar trebui sa
aiba doua linii de raportare, una catre un membru executiv al Consiliului Director si alta
catre comisia de audit.
Compania ar trebui sa se asigure ca activitatea auditului intern se concentreaza pe
riscurile importante pentru afaceri. Ar trebui ntocmite rezumate despre riscuri si
aprecieri legate de:
sincronizarea proceselor de identificare, evaluare si control al riscurilor;
operativitatea instrumentelor folosite la controlarea riscurilor;
ncrederea si integritatea n informatiile financiare-cheie si cele operationale, precum si
n masurile luate pentru identificarea, dimensionarea, clasificarea si raportarea unor astfel
de informatii.
n general, auditul intern ar trebui:
Sa revizuiasca procesele si sistemele pentru a asigura:
aderarea la acele politici, planuri, proceduri, legi si regulamente care sa influenteze
afacerile companiei;
asumarea lor.
Sa revizuiasca sistemele si operatiunile n dezvoltare, pentru a afla daca rezultatele sunt
semnificative n relatie cu scopurile si obiectivele urmarite si sa se asigure ca acele
criterii prestabilite sunt ntrunite.
Sa testeze mijloacele prin care valorile si alte resurse-cheie sunt asigurate, n special
informatiile stocate n calculatoare, inclusiv planurile de afaceri si sistemele
computerizate.
Sa sfatuiasca modul n care riscul aparut n urma adoptarii unor sisteme si actiuni noi ar
putea fi controlat. Informatiile relevante ar trebui naintate auditului extern pe baza unor
norme aprobate.
Sa monitorizeze implementarea strategiei de conducere n cazul unor actiuni de dirijare,
care sa asigure ca riscurile sunt controlate prompt si eficient.
Eficienta rolului auditului intern depinde nu numai de initierea activitatii
sale, dar si de calitatea resurselor sale n ceea ce priveste oamenii, capacitatile, banii
si tehnologia. n particular, calitatea, experienta, competenta si statutul sefului comisiei
de audit intern va determina gradul de respect impus n fata managementului de puterea
sa de coordonare. Personalul auditului intern trebuie vazut ca o echipa experimentata,
calificata si dedicata.
Auditul intern trebuie sa fie permanent informat, sa fie instruit permanent si
conform cu cerintele. De asemenea, el trebuie sa beneficieze de capacitati extraordinare
de comunicare interpersonala pentru a putea dezbate, la toate nivelurile, probleme legate
de risc si control cu conducerea companiei. Totusi, eficienta muncii lor necesita o
supervizare din partea unui catalizator, rolul sau fiind adesea jucat de un auditor intern.
Rolul de auditor intern nu poate cuprinde toata aria de cunoastere a riscului din
cadrul companiei si, n functie de dimensiunea si complexitatea organizatiei, acesta poate
coopta, pe perioade scurte de timp, personal din departamente diferite pentru rolul de
adjunct.
CAP. IV. PIATA INTERNATIONALA DE CAPITAL
4.4. Derivatele
B. Organismele de executie
Activitatea curenta a bursei este posibila prin munca unui aparat executiv
format din angajati cu functii de conducere care alcatuiesc mpreuna managementul
institutiei si grupul de lucratori operativi.
Structura aparatului executiv al bursei de valori se prezinta dupa cum
urmeaza:
I. PRESEDINTELE BURSEI
II. DIRECTORI EXECUTIVI
III. DIRECTORI DE DEPARTAMENT
IV.SEFI DE SERVICIU
V. DEPARTAMENTUL COTATII
V. SERVICIUL PERSONAL
V. DEPARTAMENTUL SUPRAVEGHERE
V. SERVICIUL ADMINISTRATIV
V. DEPARTAMENTUL CLEARING
V. SERVICIUL FINANCIAR-CONTABIL
V. DEPARTAMENTUL INFORMATIC
V. SECRETARIAT
V. DEPARTAMENTUL ANALIZA SI CERCETARE
V. DEPARTAMENTUL RELATII CU PUBLICUL
V. EDITURA SI PRESA
Conducatorul acestui aparat este presedintele bursei (sau directorul general al
bursei) ales de Consiliul Director al bursei si aprobat de Adunarea Generala. De regula,
presedintele nu este membru al bursei, ci un manager prin formatie, iar rolul sau este de a
urmari aducerea la ndeplinire a deciziilor luate de Adunarea Generala si Consiliu.
C. Organismele consultative
Organismele consultative reunesc consultanti de specialitate si experti prin
intermediul urmatoarelor comitete consultative:
a. Comitete permanente, respectiv:
Comitetul de supraveghere;
Comitetul pentru membri;
Comitetul pentru disciplina;
Comisia de arbitraj;
Arbitrii.
b.Comitete speciale, cuprinznd:
Informatizarea si amenajarea bursei;
Comitetul de supraveghere cu rolul de a veghea la respectarea normelor si procedurilor
legale si regulamentare privind ncheierea si derularea tranzactiilor pe piata bursiera;
Comitetul pentru membri care controleaza modul de respectare a criteriilor si normelor
stabilite n vederea dobndirii, pastrarii sau pierderii calitatii de membru asociat, afiliat
sau afiliat strain;
Comitetul de disciplina care raspunde de respectarea normelor de etica si deontologie
bursiera de catre cei care desfasoara activitati n cadrul bursei, la cererea Comitetului sau
Adunarii Generale;
Comitetul pentru introducerea pe piata a noi titluri de valoare, a unor noi operatii
bursiere, precum si a unor inovatii financiare;
Comisia de arbitraj formata din arbitri desemnati de Adunarea Generala, care au rol n
solutionarea litigiilor aferente activitatii din cadrul bursei.
Pe lnga existenta si functionarea acestor comitete consultative permanente,
Adunarea Generala poate dispune constituirea unor comitete speciale cu activitate
permanenta, periodica sau ocazionala, pentru rezolvarea unor probleme specifice.
Luam ca exemplu cea mai cunoscuta piata bursiera, dar si cea mai importanta din
punct de vedere al capitalizarii bursiere (4.232 miliarde de dolari la sfrsitul anului 1994),
New York Stock Exchange (NYSE).
Aceasta bursa are reguli de admitere la cotare foarte stricte:
pentru a fi cotate la bursa societatile trebuie sa fi avut n ultimii trei ani beneficii de cel
putin 6,5 milioane de dolari;
valoarea minima acceptata a activului firmei este de 18 milioane de dolari;
nainte de a fi admisa la NYSE, ntreprinderea trebuie sa fi plasat prin oferta publica 1,1
milioane de actiuni n valoare totala de 9 milioane de dolari;
din acest plasament, cel putin 2.000 de actionari trebuie sa posede, fiecare, un pachet de
100 de actiuni.
Scopul acestor restrictii impuse este de a admite intrarea pe aceasta piata doar a
ntreprinderilor foarte mari, care aduc n circulatie un volum mare de actiuni, astfel nct
piata va fi n permanenta lichida.
A doua bursa privata este American Stock Exchange (AMEX). Avnd o
capitalizare bursiera de 110 miliarde de dolari, AMEX se caracterizeaza prin reguli de
admitere si functionare mai putin rigide fata de NYSE. Astfel, pentru a fi cotata la
AMEX, o firma trebuie sa fi obtinut un beneficiu brut (nainte de impozitare) de 750.000
de dolari n ultimul an fiscal sau n cursul ultimilor doi sau trei ani. Numarul de titluri
distribuite catre public trebuie sa fie n jur de 500.000 nsumnd o valoare totala de 4
milioane de dolari. Cele 500.000 de titluri trebuie sa fie repartizate ntre cel putin 800 de
actionari.
AMEX accepta la cotatie si acele societati care nu au obtinut beneficiile
prevazute, dar cu conditia ca aceste societati sa fi avut, n trei ani de existenta, beneficii
de cel putin 15 milioane de dolari. n acelasi timp, firmele fara beneficii acceptate la
AMEX trebuie sa reuneasca cel putin 400 de actionari si sa aiba un volum al tranzactiilor
zilnice de cel putin 2.000 de titluri.
Principala piata bursiera britanica este denumita Stock Exchange sau Listed
Market. Pentru a fi acceptate pe aceasta piata, firmele trebuie sa furnizeze informatii
privind ultimii trei ani de activitate si sa puna cel putin 25% din capital la dispozitia
publicului.
Piata secundara este disputata de Unlisted Securities Market (USM) si Alternative
Investment
Market (AIM). USM a fost creata n scopul atragerii ntreprinderilor mici si mijlocii. Pe
aceasta piata regulile sunt mai flexibile: ntreprinderile participante sunt obligate sa
furnizeze informatii din ultimii doi ani
de activitate si sa puna la dispozitia publicului doar 10% din capital, sub forma de titluri.
De asemenea , costurile nscrierii la bursa sunt mai mici dect cele practicate pe piata
principala.
AIM a fost creata n anul 1995 si este destinata sa primeasca ntreprinderile recent
nfiintate, n plina dezvoltare, pe aceasta piata existnd si mai putine restrictii din punct
de vedere al admiterii si cotarii.
Londra este orasul n care se negociaza cel mai mare numar de valori
internationale prin intermediul sistemului Stock Exchange Automated Quotations
(SEAQ) de cotare electronica. Pe aceasta piata, operatorii (market makers) afiseaza n
permanenta preturile de cumparare sau de vnzare si numarul de titluri pe care le propun
sau pe care le cauta.
Ca structura, SEAQ International se aseamana cu o piata en gros, unde
tranzactiile se desfasoara ntr-un numar mare cu discretie.
D. Functionarea burselor emergente din tarile n tranzitie
Crearea de piete bursiere n tarile n tranzitie a reprezentat o etapa a reformei
de institutionalizare a economiei de piata. Reusita crearii unei piete functionale de capital
n tarile n tranzitie depinde de modul n care s-a desfasurat si se desfasoara privatizarea.
Prin caracteristicile ei, numai bursa poate sa confirme continutul economic al
titlurilor financiare emise n procesul de privatizare.
n cadrul marii privatizari, prin formula transferului gratuit al unei parti din
activele firmelor catre populatie, s-a utilizat ca instrument Certificatul de proprietate
(voucher), care reprezinta un titlu financiar aparte: el da dreptul de obtinere a unor
actiuni la firmele puse n vnzare de stat. Odata emise, certificatele de proprietate au
intrat n circuitul titlurilor din economie, iar, pentru stabilirea si mentinerea unei valori de
piata a acestora, singura modalitate o reprezenta crearea bursei de valori.
n noile conditii institutionale ale pietei, actiunile societatilor comerciale
provenite din ntreprinderile de stat si ale societatilor private cu caracter public pot trece
la terti, persoane fizice sau juridice, nationale sau straine, conform legislatiei din fiecare
tara n parte.
Dezvoltarea activitatii bursiere permite ca fondurile disponibile la ntreprinzatorii
potentiali si la populatie sa intre n circuitul economic si sa fie investite n activitati
economice destinate crearii de oportunitati economice.
nfiintarea burselor de valori n tarile n tranzitie, n afara de faptul ca se
constituie ntr-un centru de activitate economica intensa, reprezinta un factor de
schimbare a atitudinii n spiritul economiei de piata, de educare si dezvoltare a spiritului
Iesirea Romniei pe pietele internationale de capital, dupa 1989, s-a facut abia n
1996 (data primei trageri) dar, este de presupus, ca negocierile au nceput mai nainte.
n perioada 1996-1999, totalul valorii euroobligatiunilor (exclusiv cele garantate
de stat) s-a ridicat la 555,3 milioane euro, n timp ce n anii 2000-2003 acesta a fost de
2.450 milioane euro, adica de 4,41 de ori mai mare. Aceasta performanta, ca n 4 ani sa
vinzi euroobligatiuni n valoare de peste 4 ori mai mare dect n perioada anterioara doar
de 2 ori mai mare (n prima perioada emisiunile s-au realizat doar n anii 1996 si 1997),
trebuie analizata si interpretata cu atentie.
Caracteristicile comparative ale eurocreditelor din cele doua intervale de
timp sunt urmatoarele:
n primul interval de timp s-au lansat pe pietele internationale de capital un numar de 5
euroobligatiuni , iar n cel de-al doilea, 6;
dobnzile au fost, de regula, mult mai mici n perioada 1996-1997 dect n perioada
2000-200317;
scadenta medie este de 3 + 3 + 3 + 5 + 5/5 = 3,8 ani pentru primul interval de timp si de
3 + 5 + 5 + 7 + 7 + 10/6 = 6,2 ani pentru al doilea interval de timp. Prin urmare, n primul
caz, ndatorarea s-a facut pe termen, sa zicem, scurt n al doilea caz ea s-a facut pentru un
termen aproape dublu;
sarcina anuala a datoriei este urmatoarea: aproximativ 146,13 milioane euro n primul
interval de timp si aproximativ 395,15 milioane euro n al doilea, respectiv de 2,7 ori mai
mare;
cele mai mici dobnzi sunt atasate mprumuturilor obligatare ale S.C. CONEL S.A. si
Termoelectrica , garantate de stat, cu exceptia mprumutului JP Morgan, Deutsche Bank
(Termoelectrica) realizat n euro; mprumuturile Bancii Nationale a Romniei au avut
dobnzi ceva mai mari, iar cele ale Ministerului Finantelor Publice cele mai mari;
mprumuturile prin Ministerul Finantelor Publice au fost ulterioare mprumuturilor prin
Banca Nationala a Romniei.
Numarul si dimensiunea eficientei negocierii euroobligatiunilor sunt o expresie a
credibilitatii guvernelor. n strategia lor de finantare a deficitului bugetar, guvernele
recurg la contractarea de mprumuturi de pe pietele externe de capital, ca sursa externa de
finantare, n completarea surselor de finantare interne.
n cazul tarilor cu economii de piata emergente, ale caror piete financiare nu sunt
dezvoltate sufficient , cel mai important motiv n decizia unei tari de a recurge la
contractarea de mprumuturi de pe pietele externe de capital este slaba dezvoltare a
pietelor interne de capital materializata prin:
_ rata a economisirii interne scazuta att pentru populatie, ct si pentru sectorul public si
privat;
_ imposibilitatea de a atrage capital strain din resursele interne din cauza lipsei cadrului
legal propice stimularii investitiilor de acest tip;
_ costul mare la contractarea de mprumuturi interne din cauza unei rate mari a inflatiei,
materializata n randamente foarte ridicate ale titlurilor de stat emise pe piata interna
pentru finantarea deficitului.
n cazul unui risc mare n satisfacerea acestor preconditii, accesarea pietelor
internationale de capital n scopul finantarii deficitului bugetar poate fi o strategie prost
aleasa de un guvern, concretizata prin costuri ale finantarii mari, dezechilibre ale fluxului
de capitaluri si, evident, ale balantei de plati, ajungndu-se chiar la esecul contractarii
mprumutului.
Acesta a fost si cazul Romniei n anul 1999, atunci cnd s-a ncercat accesarea
pietelor externe de capital n scopul finantarii deficitului bugetar si al refinantarii datoriei
publice. Esecul a fost cauzat de un context total nefavorabil Romniei n realizarea
unei emisiuni de obligatiuni:
_ un rating defavorabil acordat de agentiile de rating: B3 de la Moodys si B de la
Standard & Poors;
_ indicatorii macroeconomici ajunsesera la niveluri ngrijoratoare, cu o inflatie galopanta,
rate ale dobnzilor mari, pe fondul unei cresteri economice negative si al unui deficit
pronuntat al contului curent;
_ indicatorii de lichiditate, respectiv ponderea serviciului datoriei n exporturi si n PIB,
au nregistrat cele mai mari valori n anii de dupa caderea regimului comunist. De altfel, a
fost anul de vrf privind serviciul datoriei, din cauza unui management al datoriei
deficitar, care nu a tinut cont de suprapunerile scadentelor la mprumuturile contractate,
tara noastra ajungnd la un nivel al rezervelor valutare aproximativ egal cu cel al
obligatiilor de plata n anul respectiv;
_ suspendarea creditelor acordate de catre organismele financiare internationale;
_ conjunctura economica internationala nefavorabila tarilor din pietele emergente datorita
crizei din Rusia si America Latina.
de titluri financiare sau pentru realizarea ntr-altfel a functiilor ndeplinite n mod curent
de o bursa de valori, asa cum acest termen este n general nteles, si include locul de
negocieri si conditiile adiacente de care dispune acea bursa.
Astfel, spre deosebire de doctrina europeana, cea americana foloseste un singur
termen (exchange) pentru a defini doua institutii (a caror esenta este, practic, aceeasi,
fiind doar forme diferite ale pietei de capital) pentru care pe Continent se folosesc
termeni diferiti. n Europa, se face distinctie ntre bursa ca piata oficiala,
reglementata, si celelalte piete de valori mobiliare, altele dect bursa pietele
extrabursiere. Aceasta diferentiere provine din abordarea clasica a pietei de capital.
n legea japoneza din 1948, definitia este mai sumara: Termenul bursa de
valori la care se face referire n prezenta lege desemneaza orice persoana nregistrata n
calitate de corporatie n termenii prezentei legi pentru a pune la dispozitie o piata n
vederea tranzactiilor cu titluri financiare.
n sistemul francez, bursa este piata valorilor mobiliare. Conform Legii din 2
iulie 1996, cea mai mare parte a burselor de valori mobiliare sunt pietele reglementate
piete oficiale pe care se tranzactioneaza toate valorile mobiliare. Pietele reglementate
impun constrngeri speciale pentru a garanta o functionare regulata a negocierilor, fata de
celelalte piete care nu cunosc acest gen de dispozitii de protectie a investitorilor. Pietele
nereglementate (de gr gr) nu sunt lasate n totalitate la discretia partilor contractante,
ci se supun unor reguli de origine publica sau privata.
In sistemul belgian (Legea din 4 decembrie 1990) bursa de valori mobiliare este
definita ca: o piata de titluri unde tranzactiile sunt publice si unde oricine poate, prin
mijlocirea unui intermediar admis de bursa, sa achizitioneze sau sa cedeze valori
mobiliare (...) nscrise pe aceasta piata.
Sintetiznd cele de mai sus, vom considera urmatoarele: existenta unei piete
pentru titluri financiare, localizarea tranzactiilor ntr-un spatiu special destinat derularii
acestora si dotat cu mijloacele tehnice necesare, desfasurarea tranzactiilor pe baze
concurentiale si asigurarea accesului tuturor celor interesati la informatia bursiera,
negocierea, ncheierea si executarea contractelor dupa o procedura consacrata, prin
intermediul unor firme si persoane fizice si/sau juridice specializate.
universale) sau limitat exclusiv la societatile financiare sau de bursa (cazul SUA si
Japonia).
n cele mai multe tari, pentru a fi eligibile la calitatea de membru si a-si pastra
aceasta calitate firmele trebuie sa ndeplineasca o serie de conditii generale:
sa primeasca o autorizatie n acest sens de la organismul care reprezinta autoritatea
pietei (de tipul Securities and Exchange Comission, n SUA), pentru primirea licentei
respective firma trebuind sa aiba n obiectul de activitate efectuarea de operatiuni cu
titluri financiare si sa dispuna de personal calificat n acest sens;
sa dispuna de un volum minim de capital, n functie de natura si marimea afacerilor pe
care le desfasoara, si sa prezinte garantiile prevazute de lege si regulamentul bursei;
sa contribuie la fondurile bursei prin modalitatile si volumul stabilt de regulamentele
acesteia;
sa respecte toate obligatiile stabilite prin lege si regulamentele bursei n legatura cu
negocierea, ncheierea si executarea tranzactiilor bursiere.
Din calitatea de membru izvorasc o serie de drepturi a caror ntindere este
diferita de la o bursa la alta, dar care, n principal, constau n urmatoarele:
dreptul membrului bursei de a fi prezent direct sau prin reprezentanti n incinta si de a
efectua operatiuni bursiere, n cont propriu sau/si pentru terti;
dreptul de a participa la elaborarea sau/si modificarea statutului si regulamentelor
bursei;
dreptul de a participa la administrarea institutiei bursei, inclusiv de a alege si a fi ales n
organele de conducere.
La NYSE, asa cum am aratat, numarul de membrii ai bursei este limitat, iar pentru
a dobndi aceasta calitate, trebuie sa ndeplineasca anumite cerinte. Dar, pe lnga
membrii propriu-zisi, se cunosc si alte categorii de membri: membri cu chirie (leased
members), respectiv cei care au nchiriat un loc de la membrii bursei; membri partiali
(access members), adica acele firme care pot tranzactiona n sala de negocieri ca si
membrii plini, dar nu au dreptul sa lucreze ca specialist; membri aliati (allied
members) este o denumire care se aplica pentru actionarii principali sau cadrele de
conducere ale organizatiilor membre si care sunt nregistrati la NYSE, acestia neputnd
sa efectueze tranzactii n sala de negocieri; membri acceptati (approved persons) sunt
cei care contribuie cu capital la bursa, dar nu au nici un rol n managementul acesteia;
membri corespondenti (office members) sunt aceia care nu participa frecvent la
tranzactii n sala de negocieri, concentrndu-si activitatea pe gestiunea conturilor
clientilor si pe operatiuni financiare, altele dect executarea de ordine de bursa.
La Tokyo Stock Exchange, principala bursa japoneza, calitatea de membru
revine exclusiv societatilor financiare autorizate n acest sens de Ministerul de Finante.
Exista trei categorii de membri: membri plini, membri saitori tipici pentru bursele
japoneze si membri speciali.
Membrii plini sunt societati financiare angajate n vnzarea/cumpararea de titluri
la bursa fie n calitate de comerciant de titluri, deci n cont propriu, fie n calitate de
intermediar; deci n contul clientilor lor. Numarul acestor membri este limitat la 114. Prin
urmare, societatile de bursa nemembre, ca si investitorii, pot participa la tranzactii n
incinta bursei numai indirect, prin plasarea ordinelor lor la membrii plini.
Membrii saitori sunt societati financiare care actioneaza exclusiv n incinta
bursei pentru tranzactiile facute de membrii plini. Ei nu au dreptul sa negocieze n cont
c. Organele consultative
Acestea mai sunt numite generic comitete si au rolul de a asista, consultanta de
specialitate, organele de decizie ale bursei, precum si pe presedinte si, n general, cadrele
de conducere ale institutiei.
Urmatoarele tipuri de comitete permanente se ntlnesc la toate bursele
analizate:
comitetul de supraveghere, al carui obiectiv principal este de a veghea la respectarea
normelor si procedurilor legale si regulamentare privind ncheierea si executarea
tranzactiilor n incinta bursei;
comitetul pentru membri, care urmareste respectarea criteriilor si normelor stabilite
pentru dobndirea, pastrarea sau pierderea calitatii de membru si/sau a dreptului de
tranzactionare n bursa;
comitetul de etica bursiera, care raspunde de problemele deontologice legate de
activitatea de bursa; el poate face investigatii din oficiu sau la cerere si raporteaza
periodic n fata Adunarii Generale sau a Consiliului;
comitetul pentru operatiuni cu noi produse bursiere se preocupa de introducerea n
bursa a inovatiei financiare si de urmarirea tranzactiilor n acest domeniu (de exemplu,
contractele futures si options).
n cadrul bursei functioneaza si o comisie de arbitraj, competenta n dezbaterea
si solutionarea litigiilor legate de activitatea bursiera. Pe lnga comitetele permanente, se
pot constitui, ori de cte ori este nevoie, comitete speciale pentru solutionarea unor
probleme specifice care apar n activitatea institutiei.
d. Organele de control
Controlul intern asupra ntregii activitati a institutiei bursei este ncredintat unor
organe specializate. n general, acestea sunt formate din cenzori si revizori contabili,
specialisti recunoscuti pentru competenta si probitate. Organele de control lucreaza n
strnsa colaborare cu comitetul de supraveghere, precum si cu comitetul de etica si
raspund n fata Adunarii Generale pentru activitatea lor.
Brokerii independenti sunt tot brokeri de bursa, dar care executa ordinele primite de la
alti agenti de bursa sau de la firme membre ai caror agenti nu se afla n incinta bursei. O a
doua categorie de agenti din incinta bursei o constituie comerciantii de bursa (dealers and
traders), cuprinznd mai multe tipuri:
Comerciantii concurenti lucreaza n nume si pe cont propriu. Ei sunt nregistrati la
bursa si, n acest scop, trebuie sa ndeplineasca conditiile de profesionalism si
credibilitate financiara, ca si sa respecte reglementarile bursei menite sa garanteze
conduita lor corecta.
Creatorii de piata concurenti (competitive market makers) lucreaza n cont propriu
pentru profit (ca dealeri), dar au si sarcina de a asigura un pret corect (ca specialistul).
Spre deosebire de specialist, ei pot vinde/cumpara oricare din titlurile cotate la NYSE.
Comerciantii pentru ordine non-standard (odd-lot-dealers) au rolul de a concentra
ordine cu volum inferior contractelor standard (la NYSE, 100 actiuni), executnd
ordinele cnd reusesc sa formeze pachete standard.
Cea de-a treia categorie, specialistii, sunt agenti de bursa tipici pentru pietele
americane (NYSE si AMEX). Ei combina activitatea brokerului cu cea a comerciantului,
si ocupa o pozitie fixa n incinta bursei, specializndu-se pe anumite titluri.
Specialistul stabileste n fiecare zi pretul de deschidere la titlurile sale, lund n
calcul ordinele de vnzare/cumparare care i-au fost trimise.
La Tokyo Stock Exchange, deoarece membrii bursei sunt exclusiv persoane
juridice, respectiv societati comerciale nregistrate, ei sunt reprezentati n incinta bursei
de angajatii lor, agentii de bursa, de tipul brokerilor. n cazul membrilor plini, angajatii se
numesc agenti de tranzactii (trading clerks) si ei ncheie efectiv tranzactiile bursiere,
putnd sa actioneze n doua modalitati: prin utilizarea unui saitori sau, mai rar n practica,
prin negociere directa cu un agent de tranzactii, reprezentnd un alt membru plin al
bursei.
Firmele saitori sunt reprezentate n incinta bursei de agentii de intermediere
(intermediary clercks) care asigura ncheierea operatiunilor bursiere. Fiecare firma are
mai multi astfel de angajati, acestia fiind specializati pe mai multe titluri. Spre deosebire
nsa de specialistii de la bursele americane, agentii firmelor saitori nu au dreptul sa
ncheie tranzactii n contul firmelor pe care le reprezinta.
Un agent de intermediere, angajat al firmei de saitori are o serie de
responsabilitati privind activitatea sa n incinta bursei:
_ sa anunte preturile de vnzare/cumparare pentru titlurile pe care lucreaza;
_ cnd conditiile pietei o impun, el trebuie sa anunte cursurile cu voce tare, astfel nct
toti cei interesati sa poata lua cunostinta de cotatiile agentului;
_ sa nregistreze toate tranzactiile efectuate, ntocmind un raport de tranzactii;
_ sa raspunda pentru pagubele pe care le creeaza membrilor plini ca urmare a erorilor
personale;
_ sa-si desfasoare ntreaga activitate dupa principiul bunului gospodar (due dilligence),
tratnd pe toti membrii plini, respectiv agentii de tranzactie n mod egal si corect.
5.8. Formarea si conduita agentilor de bursa
n SUA, de multe ori, un agent si ncepe cariera ca broker de bursa (floor
broker), functia respectiva presupunnd mai putine cunostinte de specialitate (care se
Bursele de valori sunt, n forma lor pura, piete de licitatii, functia de concentrare
a ordinelor de vnzare/cumparare si de asigurare a lichiditatii pietii revenind agentilor de
bursa care actioneaza ca intermediari de titluri (brokerii); de aceea bursa se mai numeste
si piata de intermediere (agency market).
Exemplul cel mai concludent este Bursa de la Tokyo, unde centralizarea ordinelor
se realizeaza de catre firmele saitori, iar ncheierea contractelor se face, n principiu de
catre agentii acestor firme (intermediary clerks).
Pietele bursiere continue (continuous markets) sunt tipice pentru pietele de
negocieri, dar mecanismul lor se regaseste si n cazul burselor de valori. Caracteristica
definitorie a acestor piete este faptul ca ordinele de vnzare/cumparare de titluri pot fi
plasate tot timpul ct piata este n functiune, iar contractarea are loc pe o baza continua.
n cazul pietelor de licitatii cu functionare continua, colectarea ordinelor n bursa
se face, n principiu, prin societati de bursa, iar volumul mare al pietei, raspndirea
titlurilor n masa de investitori, ca si activitatea unor societati financiare puternice asigura
att lichiditatea, ct si continuitatea pietei; este cazul Bursei de la Tokyo.
n cazul celor mai multe piete continue, rolul central n mecanismul tranzactional
revine creatorului de piata (market maker). El ia pozitie pe titlurile cu care
lucreaza, adica devine cealalta parte n tranzactia cu clientii pietei bursiere; vnzator,
pentru cei care cumpara si cumparator, pentru cei care vnd. Orice market maker prezinta
la solicitarea clientilor, a unor brokeri sau dealeri doua categorii de preturi: bid (de
cumparare), cel mai mare pret pe care firma respectiva l ofera pentru cumpararea titlului
si ask sau offered (de vnzare), cel mai mic pret pe care firma l cere pentru vnzarea
titlului. Desigur, ntotdeauna pretul ask este mai mare dect pretul bid, iar diferenta
dintre ele numita spread este sursa de venituri pentru market maker.
Detinnd stocuri pe titlurile respective, vnznd si cumparnd n dorinta de a
obtine un profit din diferenta de cursuri, market makerul face piata, de unde si
denumirea sa. Pe de alta parte, firmele care joaca acest rol au obligatia sa intervina pe
piata prin operatiuni de bursa n scop tehnic n vederea contracararii unor tendinte de
ndepartare a cursului de pretul de echilibru al pietei, asigurnd un pret corect si
ordonat (fair and orderly).
O alta caracteristica a pietelor continue este faptul ca tranzactiile nu se ncheie
la un curs unic, ci la preturi care se modifica n tot timpul sedintei de bursa n raport cu
cererea si oferta de titluri ce se manifesta n fiecare moment. n acest caz, bursa de valori
nu va publica un curs oficial, ci de regula mai multe cursuri: cel de deschidere, cursul
maxim, cursul minim si cursul de nchidere.
A.Informatizarea burselor
Dezvoltarea pietei secundare de capital pe plan mondial, n general, si european,
n special, va nregistra, n primul rnd, o latura cantitativa, datorita crearii si consolidarii
economiei de piata n tarile foste socialiste. Pe masura ce aceste tari si vor crea propriile
burse de valori, bursa europeana se va extinde geografic, urmnd ca, n functie de
posibilitatile practice din fiecare tara, miscarile de capital sa cunoasca, n parte, o
translatie spre Europa Centrala si de Est.
Viitorul burselor europene va cunoaste
o latura calitativa, prin integrarea
principalelor burse occidentale, ca latura intrinseca a integrarii economice europene.
Astfel, n septembrie 1990, reprezentantii marilor burse au elaborat un proiect bursier
comun, schitnd arhitectura unei viitoare Euroburse. O asemenea bursa nu va fi nsa un
al XVI-lea membru al Comunitatii Europene. Eurobursa va fi constituita de fapt, prin
legarea, cu ajutorul retelelor de calculatoare, a burselor componente.
Dow Jones Industrial Average este primul indice bursier aparut la Bursa din
New York n 1896. Dupa acest prim indice au aparut indicele britanic FT-SE 30, indicele
japonez Nikkei si altii, acesti trei indici fiind cei mai reprezentativi la nivel national.
Aparitia n ultimele decenii a indicilor din categoria a doua a reprezentat o
noua etapa n evolutia indicilor bursieri. Acesti indici cuprind un numar mai mare de
actiuni componente, din diverse sectoare ale economiei, realiznd astfel o mai buna
caracterizare a pietei bursiere si o mai buna satisfacere a nevoilor de informatie.
La nceput, indicii bursieri au fost determinati doar pentru actiuni, nsa n prezent
exista indici care urmaresc evolutia si a altor titluri de valoare, cum sunt obligatiunile,
titlurile emise de fondurile mutuale. Consecinta directa a diversificarii produselor
bursiere si a pietei de capital a fost diversificarea indicilor bursieri.
n evolutia lor, indicii bursieri s-au extins din planul unei singure piete de capital,
aflata ntr-o tara, n planul pietei financiare mondiale, prin aparitia indicilor mondiali.
n ceea ce priveste Romnia, piata bursiera a functionat si n perioada interbelica
si apoi, din nou, ncepnd cu 1995, primul indice bursier oficial aparnd n septembrie
1997, numit indicele BET (Bucharest Exchange Trading) sau Indicele Bursei de
Valori Bucuresti. Dupa acesta a fost lansat, n primavara anului 1998, indicele compozit
BET-C, apoi la 1 august 1998 indicele oficial al pietei extrabursiere, RASDAQ-C.
Concluzionnd, indicii bursieri reprezinta unul din cele mai interesante produse
bursiere, prin prisma avantajelor pe care le ofera investitorilor pentru folosirea ca suport
al tranzactiilor bursiere sub forma contractelor, ct si sub aspectul capacitatii de
sintetizare a evolutiei pietei, n ansamblul sau.
Indicii din prima generatie cuprindeau doar actiunile unor emitenti dintr-un singur
domeniu de activitate, avnd o capacitate de informare limitata. Cu timpul, acesti indici
au trecut printr-un proces de revizuire si mbunatatire pentru a tine pasul cu cerintele
utilizatorilor.
b. Indicii bursieri din generatia a doua pot fi caracterizati astfel:
cuprind un numar mare de firme (2000-3000 n cazul indicilor Frank Russell, 500 n
cazul S&P);
indicii cuprind actiuni care apartin mai multor domenii de activitate (cu exceptia
indicilor
sectoriali);
metodologia de calcul a indicilor presupune ponderarea actiunilor cu cursul bursier sau
capitalizarea
bursiera.
Indicii Topix, S&P 500, CAC-40, DAX sunt indici din generatia a doua.
Dupa gradul de cuprindere, indicii se mpart n:
a. Indici generali ai pietei cuprind actiuni din mai multe domenii de activitate, cu
scopul de a reflecta ct mai bine structura pietei si evolutia economiei n ansamblu.
Printre acestia se numara : NASDAQ-100, FT-SE Actuaries 100, CAC-40, DAX, BET.
b. Indici sectoriali acestia exprima evolutia unui singur sector al economiei cu ajutorul
firmelor care apartin acestui sector si care sunt cotate la bursa.
n cazul pietei germane, care este reprezentativa prin numarul si structura indicilor
sectoriali, domeniile economiei pentru care se calculeaza acesti indici sunt: banci;
asigurari; industria automobilelor; publicitate si mass-media; tehnica de calcul si
informatica; industria chimica si petrochimica; industria extractiva; industria alimentara
si a bauturilor; transporturi; constructii; telecomunicatii; industria farmaceutica; vnzari
en-detail si lanturi de magazine; servicii financiare (exceptnd bancile si societatile de
asigurari); utilitati publice.
Dupa intervalul la care sunt calculati, indicii bursieri pot fi:
a. Indici calculati n timp real, la intervale cuprinse ntre 15 secunde si un minut, acest
tip de indici fiind majoritar n momentul de fata n lume.
b. Indici calculati doar la sfrsitul zilei de tranzactionare (cazul temporar al indicelui
BET-compozit).
Dupa numarul de piete financiare care intra n calculul indicelui, acestia se mpart n:
a. Indici ce cuprind n portofoliul lor actiuni cotate pe o singura piata bursiera, fie
actiunile unor firme autohtone, fie ale unor firme straine cotate si pe acea piata.
b. Indici mondiali care tin cont de actiunile ce coteaza pe diverse piete ale lumii si
care au criterii suplimentare referitoare la tarile care intra n calcul, pe lnga criteriile ce
sunt stabilite pentru un titlu individual.
Cei mai cunoscuti indici din aceasta categorie sunt FT Actuarial World Stock Index,
MSCI (calculat de Morgan Stanley), indicii Frank Russell si indicele Dow Jones Euro
STOXX, care este calculat pentru piata europeana si care cuprinde tarile care au adoptat
moneda euro. Pe piata Marii Britanii exista un indice care face parte din familia indicilor
FT-SE, dar care urmareste doar evolutia companiilor multinationale.
Dupa tipul pietei de capital pe care sunt calculati, exista:
a. Indici calculati pe piata bursiera (indicele BET)
b. Indici ai pietei extrabursiere (indicele RASDAQ-C)
pentru o actiune comuna, dupa deducerea celui fix, este mai mare dect dividendul fix).
n calculul unor indici se includ doar actiunile comune, fara a fi luate n calcul cele
preferentiale, iar actiunile preferentiale neparticipative nu se iau n calculul indicilor. O
alta conditie pentru determinarea componentei indicilor se refera la ponderea din totalul
actiunilor emise care trebuie sa se afle pe piata, adica sa fie disponibile pentru
tranzactionare. Pentru ca o actiune sa fie inclusa n cadrul indicelui DAX-100 trebuie ca
un procent de maximum 85% din totalul actiunilor emise sa se afle n mini ferme. n
afara de acestea, mai exista si alte conditii mai putin uzitate, cum sunt:
- o valoare minima de tranzactionare (curs bursier) a actiunilor respective (este cazul
indicilor Frank Russell, unde nu se accepta actiuni cu o valoare mai mica de un dolar, dar
si al altor indici);
- tot n cadrul indicilor Frank Russell luarea n calcul a unei actiuni este legata de
depunerea documentelor contabile de catre firma respectiva pna la data revizuirii anuale
a indicelui.
Concluzionnd, principalele criterii n functie de care se stabileste
componenta indicilor bursieri se pot sintetiza astfel:
conditii privind capitalizarea bursiera;
conditii privind lichiditatea actiunilor;
conditii privind cotarea la prima categorie a pietei respective;
conditii privind domeniul de activitate al firmei emitente, n special n cadrul indicilor
sectoriali;
conditii privind apartenenta sau nu la o anumita tara a emitentului;
conditii privind ponderea din totalul actiunilor care trebuie sa fie disponibile pe piata;
conditii privind necesitatea trecerii unui anumit interval de timp de la listare;
alte conditii specifice unor anumiti indici.
La aceste conditii se adauga conditiile necesare cotarii la bursa.
Exista mai multe acceptiuni pentru semnificatia indicilor bursieri. Ea poate fi data
de constructia acestor indici. Dupa cum am observat, indicii bursieri care au ca obiect
actiunile se mpart n doua categorii:
1. Indici bursieri din prima generatie, care cuprindeau initial numai actiunile unor
emitenti dintr-un singur domeniu de activitate, prezinta o capacitate de informare
limitata. Acestia au fost supusi ulterior unui proces de revizuire pentru a tine pasul cu
cerintele utilizatorilor.
2. Indici bursieri din generatia a doua, care au o capacitate de informare mult mai
puternica. Acestia, cuprinznd mai multe actiuni, reflecta evolutia unei parti mai mari din
piata de capital respectiva, dect indicii din prima generatie care includ doar un esantion
redus de titluri (desi, de cele mai multe ori, reprezentativ). Indicii din generatia a doua
ofera informatii mai bune si prin faptul ca includ actiuni din mai multe sectoare de
activitate, spre deosebire de cei din prima generatie, de obicei indici industriali.
n consecinta, si indicii din prima generatie au nceput, n ultimii ani, sa includa n
componenta lor actiuni ale unor firme de comert cu amanuntul, sau care presteaza
servicii, inclusiv financiar-bancare (mai ales indicele Dow Jones).
Prin faptul ca sunt ponderati cu capitalizarea bursiera, indicii din generatia a doua
surprind mai bine miscarea pietei bursiere, eliminnd posibilitatea ca o singura actiune cu
un curs ridicat, dar cu o capitalizare bursiera redusa sa influenteze puternic valoarea
indicelui. n cazul indicilor din aceasta categorie, o singura companie va putea influenta
care vor reprezenta lista europeana. Se are n vedere, pe de alta parte, crearea unui
indice paneuropean (Euroindex), format din cele mai importante actiuni europene.
mpreuna cu Eurocota, Euroindicele va contribui la introducerea n structurile bursiere
existente a unei piete atractive si transparente pentru titlurile europene de prima
importanta la dispozitia investitorilor din cadrul si din afara Comunitatii. n faza finala a
proiectului se va ajunge la un sistem informatic de negociere a tranzactiilor bursiere,
gestionat de o asociatie paneuropeana (Eurobursa). Tranzactiile cu titluri se vor
efectua, ca si n prezent, n cadrul burselor nationale existente, dar n cadrul unui sistem
unificat. Proiectul Eurobursei nu vizeaza deci crearea unei piete distincte, care sa
actioneze n paralel cu bursele europene, ci are n vedere legarea tuturor acestor burse
printr-un sistem informatizat, alcatuind Bursa Invizibila Europeana (Invisible
European Stock Exchange).
Un alt proiect, apartinnd Marii Britanii, vizeaza constituirea unei Piete
europene cu ridicata (European Wholsale Market EWM) si este, ntr-o anumita
masura, complementar cu cel prezentat anterior: se intentioneaza crearea unui sistem
pentru tranzactii cu blocuri de titluri, pentru a satisface nevoile marilor investitori
internationali. Pe de alta parte, britanicii vad pentru Bursa din Londra un rol esential n
realizarea proiectului bursier european. Sistemul SEAQ International, respectiv
serviciul computerizat pentru tranzactii internationale cu titluri, ar putea servi ca
baza informatica pentru EWM.
Printre avantajele pe care le poate aduce crearea unei Euroburse s-ar numara,
n conceptia sustinatorilor acestor proiecte:
bursa paneuropeana (incluznd Londra) va actiona ca un magnet asupra capitalurilor
din SUA si Japonia, avnd o forta competitiva mult sporita pe piata globala;
un astfel de sistem va permite depasirea neajunsurilor ce se manifesta n cadrul burselor
nationale legate de perioada scurta de tranzactii zilnice si caracterul fragmentat pe tari;
o eurobursa va duce la cresterea gradului de lichiditate a titlurilor care se negociaza pe
o baza internationala;
o eurobursa poate duce la cresterea mobilitatii capitalului n spatiul european, n general
la punerea n valoare a rolului pietei financiare n repartizarea si valorificarea resurselor.
Masurile de modernizare, cu efecte de impulsionare si extindere a pietei bursiere
au generat reactii n planul reglementarii si supravegherii bursei. Una din problemele
aflate n prezent n atentia autoritatilor din principalele centre financiare ale lumii o
constituie masura n care cadrul juridic si institutional acopera cerintele de mentinere a
credibilitatii si fiabilitatii pietei financiare. n acest sens, n tarile respective se ntreprind
masuri n urmatoarele directii principale:
extinderea reglementarilor asupra noilor componente ale pietei financiare, cele pentru
care legislatia se dovedeste insuficienta (de exemplu, pietele interdealeri OTC, pietele
futures si cu optiuni);
depasirea neajunsurilor care deriva din fragmentarea autoritatii de reglementare,
deoarece de aici apar n practica fenomene de confuzie de autoritate, birocratism exagerat
sau chiar frauda, favorizate si de lacunele cadrului normativ;
realizarea unei abordari comune n plan international, a unei cooperari pentru apropierea
si unificarea modalitatilor de reglementare si supraveghere.
Un rol important n promovarea raporturilor pe plan mondial revine Federatiei
Internationale a Burselor de Valori (Federation Internationale des Bourses des
Nu poate cota la bursa oricine vrea. Admiterea unei societati pe una sau alta din
pietele reglementate franceze este hotarta de Euronext Paris S.A. n baza cererii
societatii si dupa completarea unui dosar de admitere. Odata nscrise, societatile trebuie
sa publice cifra de afaceri trimestriala, rezultatele semestriale si bilanturile anuale. Ele
trebuie sa faca public orice eveniment susceptibil sa influenteze cursul titlurilor lor.
1) Prima Piata. ntreprinderile cotate pe Prima Piata sunt cele mai importante din
punctul de vedere al dimensiunii si difuzarii titlurilor lor n public deoarece ele trebuie sa
puna cel putin 25% din capitalul lor la dispozitia investitorilor si sa aiba trei ani istorici
de profit. Pna la 22 septembrie 2000, aceasta piata era constituita din doua
compartimente distincte n cadrul carora valorile se repartizau n conformitate cu doua
moduri de negociere:
Reglarea Lunara (RM), care permitea sa diferentiezi la sfrsitul lunii calendaristice
schimburile de titluri si categoriile pornind de la cumparari si vnzari;
banii cash, pe care miscarile de titluri si de capitaluri din conturi surveneau chiar n
ziua negocierii.
Dupa 25 septembrie 2000, modul de negociere s-a uniformizat cu o generalizare a
ntregului pe bani gheata.
2) A Doua Piata. A fost creata n februarie 1983 pentru a reuni ntreprinderile de talie
mai modesta. Ea permite ntreprinderilor cu performanta medie sa faca apel la piata
financiara pentru a obtine noi finantari. Conditiile de acces ale compartimentului sunt
laxe: societatile pot sa difuzeze numai 10% din capitalul lor n public si sa nu aiba dect
doi ani istorici de profit.
3) Noua Piata. Creata n februarie 1996, Noua Piata se adreseaza ntreprinderilor cu un
puternic potential de crestere care au un proiect de dezvoltare de finantat. ntreprinderile
nu au obligatii n privinta anterioritatii profitului, ceea ce permite introducerea unor
societati foarte tinere care trebuie, totusi, sa corespunda criteriilor urmatoare:
sa dispuna de fonduri proprii de cel putin 1,5 milioane euro (10 milioane de franci);
sa prezinte un plan de dezvoltare pe urmatorii trei ani;
sa ofere publicului titluri pentru o valoare de cel putin 4,5 milioane euro (30 milioane
de franci);
- aceste titluri, n proportie de cel putin 50% trebuie sa rezulte dintr-o crestere de capital.
n martie 2001, autoritatile pietei olandeze (STE), belgiene (CBF) si franceze
(CMF si COB) au semnat un acord de coordonare a reglementarilor si controlului pietelor
reglementate, gestionate de Euronext.
Euronext Paris S.A.: gestiunea pietelor
Bursa Euronext nu este o singura piata sau un ansamblu de piete. Este, de
asemenea, un grup de ntreprinderi private de drept comun, avnd statutul unei societati
holding, Euronext N.V. si trei filiale cu participare de 100%: Euronext Amsterdam N.V.,
Euronext Bruxelles N.V./S.A. si Euronext Paris S.A. Grupul asigura functionarea
pietelor, securitatea, transparenta si dezvoltarea lor. Sub controlul autoritatilor pietelor
nationale (STE n Olanda, CBF n Belgia si CMF1 n Franta), Euronext fixeaza regulile:
aderarea prestatorilor de servicii de investitii care doresc sa fie membrii pietelor ei;
admiterea societatilor la cota;
functionarea pietelor pe care ea le organizeaza.
n ceea ce priveste competentele ei, mentionam:
gestiunea si supravegherea pietelor si sistemelor informatice de cotare;
difuzarea cursurilor n timp real;
nregistrarea tranzactiilor ntre membrii pietei si garantarea platii titlurilor vndute si
livrarea titlurilor cumparate;
Dezvoltarea unei mari piete europene necesita cunoasterea diferitelor burse din
tarile comunitare, fiecare dintre ele avnd o importanta diferita n cadrul pietelor
financiare nationale.
Capitalizarea bursiera n tarile europene se situeaza pe pozitia a treia, dupa
pietele americana si japoneza. Internationalizarea pietelor, dezvoltarea telecomunicatiilor,
Bursa din Copenhaga dateaza din 1681, cnd negustorii jucau simultan rolul de
agenti de schimb si de bancheri. Este o institutie independenta, reforma profunda a
acesteia debutnd n 1987 n scopul cresterii lichiditatii, transparentei si eficientei,
respectiv al liberalizarii schimburilor si, deci, al atragerii investitorilor straini. n 1989, o
cooperare importanta s-a produs ntre bursele nordice. Cea din Copenhaga ocupa o
pozitie centrala ntre pietele bursiere din tarile nordice. Monopolul agentilor de schimb a
fost suprimat. ncepnd cu 1986 s-au creat societatile de bursa, bancile si alte institutii
financiare participnd la capitalul celor existente sau la crearea altora noi.
D.Franta
Reformele din 1983, 1987, urmate de cele din 1990 si 1991 au dus la o dezvoltare
accentuata a activitatii pe pietele bursiere franceze.
Exista 7 burse franceze: Paris, Bordeaux, Lille, Lyon, Marseille, Nancy si
Nantes.
Bursa din Paris este cea mai importanta, realizndu-se prin intermediul ei peste
95% din volumul tranzactiilor.
La 24 ianuarie 1991 a intrat n vigoare piata nationala, care reuneste toate
valorile cotate n Franta ntr-o piata unica.
Bursele franceze constituie deci un ansamblu care functioneaza pe aceleasi
principii si reguli, fiind coordonate prin aceleasi instante. Acest fapt permite tuturor
societatilor de bursa sa aiba acces direct la negocierea tuturor valorilor mobiliare,
concomitent avnd loc si o simplificare a canalelor de transmitere a ordinelor de piata. n
cadrul acestora si desfasoara activitatea agentii de schimb.
Noua organizare a pietei financiare franceze se sprijina, n prezent, pe trei
organisme:
Consiliul Burselor de Valori, care redacteaza regulamentele necesare si constituie
autoritatea disciplinara a societatilor de bursa, fiind compus din zece membri alesi de
catre societatile de bursa, la care se adauga un reprezentant al societatilor cotate la
- piata oficiala (fr., marche officiel), unde coteaza cele mai mari firme, iar conditiile de
acces sunt relativ severe; din octombrie 1983 aceasta piata are doua componente:
piata cu lichidare lunara (fr., le marche a reglement mensuel RM), pe care
se desfasoara operatiuni la termen;
piata la vedere;
- piata a doua (fr., second marche) deschisa societatilor mijlocii, cu conditii mai
lesnicioase. A fost creata n octombrie 1983 si prezinta similitudini cu piata titlurilor
necotate (USM) din Marea Britanie;
- piata n afara cotei (fr., hors-cote), creata n 1986 pentru firmele mici, creative, care
nu pot ndeplini conditiile de listare pe celelalte doua piete.
Produsele Bursei din Franta
1. Actiuni si alte produse asimilabile
Exista numeroase tipuri de actiuni si produse asimilabile lor: actiuni de capital sau
actiuni ordinare; actiuni de prioritate sau privilegiate; actiuni cu dividende prioritare (care
genereaza un dividend prioritar din beneficiul distribuit, prelevat nainte de constituirea
rezervelor, altele dect cele legale), certificate de investitii, waranturi etc.
2. Obligatiuni si valori de trezorerie
Obligatiunile emise de sectorul privat sau public pot fi:
obligatiuni clasice la rata fixa sau variabila;
titluri participative;
obligatiuni cu bonuri de subscriere sau waranturi;
obligatiuni convertibile n actiuni;
obligatiuni rambursabile n actiuni sau cu bonuri de subscriere n actiuni;
obligatiuni cu rata revizuibila;
titluri subordonate cu durata nedeterminata (care au elemente comune cu obligatiunile,
dar care nu sunt rambursabile dect n caz de lichidare a societatii emitente, n special
banci).
Cele mai frecvente titluri emise de statul francez sunt: bonuri de tezaur
negociabile si care reprezinta elementul esential al finantarii statului pe termen scurt si
mediu; obligatiunile asimilabile ale tezaurului, pe termen lung, la rata fixa sau variabila.
Pietele de valori mobiliare n Franta
1. Cota oficiala. Piata oficiala este rezervata marilor societati franceze si straine si
cvasitotalitatii mprumuturilor obligatare. Este divizata n 2 segmente: piata cash
(numerar) pentru tranzactii n numerar si piata cu reglementare lunara, care este cea mai
reprezentativa si la care coteaza societatile franceze si straine de renume.
Pentru a fi admise la cota oficiala, societatile trebuie sa ndeplineasca cumulativ
anumite conditii:
capitalizarea bursiera sa fie de cel putin 150 milioane u.m. ;
25% din actiuni sau 500.000 titluri sa fie difuzate la public;
2.Obligatiunile
Exista mai multe tipuri de obligatiuni: obligatiuni ordinare (cu rata fixa sau
variabila); obligatiuni ipotecare; obligatiuni convertibile (care pot fi schimbate fie n
actiuni ordinare, fie n actiuni fara drept de vot); obligatiuni cu warant si obligatiuni cu
cupon zero; obligatiuni exprimate n doua devize (al caror pret de emisiune si dobnzi pot
fi exprimate ntr-o moneda diferita de cea n care se face rambursarea).
Obligatiunile emise de ntreprinderi sunt, n general, garantate cu ipoteci.
Cele de stat sunt, de regula, emise la rata fixa pentru o perioada de 10 ani (mai rar
12 sau 15 ani).
Dupa 1990, ntreprinderile au nceput sa emita si bilete de trezorerie.
3. Bonuri de folosinta
Sunt instrumente hibrid ntre actiuni si obligatiuni. Se aseamana cu actiunile
pentru ca sunt asociate pierderilor din exploatare si pot fi integrate fondurilor proprii. Au
elemente comune cu obligatiunile, deoarece detinatorul lor este n pozitia de creantier si
percepe o remunerare fixa sau minima.
Ele pot reprezenta pna la 25% din capitalul propriu al unei societati.
Pietele de valori mobiliare n Germania
Exista trei piete: piata principala (cota oficiala); piata secundara; piata n afara
cotei.
1. Piata principala (cota oficiala)
Aceasta piata este cea mai veche si este rezervata societatilor mari si mijlocii.
Pentru a fi admise n cota oficiala se cer ndeplinite anumite conditii: societatile sa existe
de cel putin 3 ani; capitalul sa fie de cel putin 2,5 milioane u.m.; 25% din actiunile emise
sa fie distribuite la public. Atunci cnd o societate este deja cotata, ea trebuie sa respecte
cteva obligatii de publicitate: rapoarte intermediare, evenimente importante, modificari
de statut. Volumul tranzactiilor pe aceasta piata a crescut puternic si se apropie de cel de
pe piata londoneza.
2. Piata secundara
A fost creata n 1987 si priveste ntreprinderile de talie mica. Pentru a fi admise pe
piata secundara, societatile emitente trebuie sa detina un capital de cel putin 500.000
u.m.. Constrngerile de publicitate si informare sunt mai limitate dect pentru societatile
cotate pe piata principala.
F. Grecia
Bursa din Atena a fost nfiintata n septembrie 1896. La sfrsitul anului 1990,
guvernul angajeaza un amplu program de privatizare, nregistrndu-se performante
notabile n anii urmatori. n pofida problemelor care ramn nca de rezolvat pentru ca
n anul 1773 se constituie prima asociatie a agentilor de schimb, iar 15 ani mai
trziu se creeaza Bursa de Valori din Dublin. n 1875 ia fiinta Bursa de Valori din
Cork. Aceste doua burse au functionat independent pna n anul 1890, data la care Bursa
din Dublin se reuneste cu alte burse din Regatul Unit, formnd Consiliul burselor
asociate. Acest organism garanta securitatea investitorilor si a realizat o uniformizare a
regulilor si practicilor diferitelor burse membre. n mai 1965, bursele din Dublin si Cork
se reunesc n Federatia burselor din Marea Britanie si Irlanda. Ulterior acestei date,
Bursa din Cork si nceteaza activitatea.
Fiind asociata burselor din Regatul Unit, Bursa din Dublin are acelasi sistem de
reglementare si supervizare. Totusi, functioneaza un Comitet al bursei irlandeze ca
autoritate competenta pentru nscrierea societatilor n cota.
H. Italia
Bursa din Milano este cea mai veche din Italia. A fost fondata n 1801 de viceregele Eugene Napolen, dupa modelul celei din Paris. Activitatea sa a fost limitata de
numarul de actiuni cotate si de volumul restrns al tranzactiilor. Abia dupa 1858, odata cu
unificarea Italiei, se va dezvolta si bursa milaneza si se vor nfiinta si altele. n 1974,
1978 si 1983 au avut loc importante reforme, fiind nsotite de o crestere semnificativa a
numarului de titluri cotate si a volumului tranzactiilor. Legea din 2 ianuarie 1991 a
antrenat o reforma si mai completa a bursei.
Sunt 10 burse n Italia: la Milano, Roma, Genova, Torino, Florenta, Venetia,
Trieste, Neapole, Bologna si Palermo. Toate sunt institutii publice, Bursa din Milano
fiind cea mai importanta (peste 90% din tranzactii).
Activitatea pe pietele de valori mobiliare este coordonata de CONSOB
(Commissione Nazionale per la Societa e la Borsa), care supervizeaza pietele si
informatiile financiare comunicate de societate si controleaza modalitatile de transfer ale
blocurilor de actiuni.
Pna n 1990, numai agentii de schimb puteau negocia pe piata. Bancile si alti
intermediari financiari puteau negocia n afara pietei pe cont propriu. Pornind din 1993,
bancile pot forma societati de intermediere financiara fara colaborare cu agentii de
schimb. Chiar si bancile straine pot participa n anumite societati de bursa, comparabile
din punct de vedere al activitatii, cu cele franceze.
Activitatile specifice acestor societati se refera la efectuarea de operatiuni
diverse pe piata valorilor mobiliare: gestiunea portofoliilor de titluri; operatiuni de
curtaj si de garantie a emisiunii titlurilor; participarea la operatiuni de subscriere etc.
Pentru valorile de tezaur exista, cu ncepere din anul 1988, 20 de specialisti care
afiseaza n permanenta cursurile de vnzare si de cumparare a acestor titluri.
Bursele italiene au n vedere ca titlurile negociate sunt n cvasitotalitate italiene.
Capitalizarea bursiera reprezinta procentul cel mai scazut n raport cu PNB
(12% n 1992) fata de celelalte tari
comunitare europene.
Produsele Bursei din Italia
1. Actiuni si titluri asimilabile
actiuni ordinare au drept de vot, dar genereaza un dividend mai scazut dect alte
actiuni clasice;
actiuni privilegiate (fara drept de vot);
actiuni de economisire cu dividend mai mare dar fara drept de vot;
waranturi: certificate emise de societati si care dau dreptul detinatorilor sa cumpere sau
sa vnda actiuni sau obligatiuni la un pret determinat si pna la o data certa. Se negociaza
separat de titlul suport. n Italia, ele sunt adesea atasate la emisiunea de obligatiuni
convertibile n actiuni.
2. Obligatiuni si valori de tezaur
Obligatiuni la rata fixa si/sau variabila, obligatiuni convertibile, obligatiuni cu rambursare
anticipata, obligatiuni cu warant, obligatiuni ipotecare (emise de bancile ipotecare);
obligatiuni ale societatilor publice garantate de stat.
Pietele de valori mobiliare n Italia
1. Piata principala
Pna n 1990, numai 30% din tranzactii erau realizate pe aceasta piata si n
conditii de transparenta mai redusa.
Pentru a fi admise la cota oficiala, sunt necesare anumite conditii:
activul net al emitentului sa fie de 10 miliarde lire pentru societati si 50 miliarde u.m.
pentru banci si societati de asigurari;
ultimele 3 exercitii sa fie ncheiate cu beneficii, ultimul bilant sa fie auditat;
25% din actiuni sa fie distribuite la public.
2. Piata secundara
La Bursa din Milano si pe alte 5 piete exista, alaturi de piata oficiala, si cea
secundara (pe care sunt cotate societatile de interes regional). Informatiile cerute pe
aceasta piata sunt mai putin severe.
Emitentii acestor titluri cotate pe aceasta piata sunt, ndeosebi, bancile locale.
Conditii pentru a fi admise pe piata secundara:
activul net sa fie de cel putin 1 miliard u.m.;
10% din actiuni sa fie puse la dispozitia publicului;
auditul contabil nu este obligatoriu.
I. Luxemburg
Bursa din Luxemburg a fost deschisa la 6 mai 1929, anul marelui crah bursier.
Au urmat mai multe reforme efectuate la nivelul instantelor si structurilor sale, cea mai
importanta fiind Legea din 21 septembrie 1990 privind operatiunile bursiere si
supravegherea anumitor activitati din sectorul financiar.
Bursa este condusa de un Consiliu de Administratie, care numeste Comisia de
Bursa. Aceasta comisie organizeaza si supravegheaza piata, examineaza cererile de
nscriere n cota si exercita anumite puteri disciplinare.
Exista, de asemenea, doua autoritati de supraveghere distincte, si anume:
Comisariatul Burselor si Institutul Monetar Luxemburghez.
Bursa din Luxemburg este prin excelenta o piata a euroobligatiunilor. Se
prezinta, totodata, si ca centru de cotare n valori mobiliare.
Societatile straine ocupa un loc important pe piata, Luxemburgul fiind apreciat
drept un paradis fiscal pentru straini. Acestia nu platesc taxe pe venituri sau pe
plusvaloarea realizata din detinerile de actiuni si obligatiuni.
Capitalizarea bursiera luxemburgheza reprezinta procentul cel mai ridicat n
raport cu PNB (113% n 1992) dintre toate tarile Comunitatii Europene.
J. Olanda
Bursa din Amsterdam a fost creata n 1602 si este una dintre cele mai vechi din
lume. Companiile din India Orientala au fost primele societati care s-au finantat prin
vnzarea publica de actiuni. nca de la nceput aceasta bursa a avut o orientare
internationala pronuntata. n secolele al XVIII-lea si al XIX-lea bursa s-a dezvoltat,
permitnd finantarea investitiilor olandeze n strainatate si atragerea investitorilor straini
pe piata interna. Dupa 1876, Bursa din Amsterdam ia forma unei asociatii private de
investitorilor, imprima pietei financiare o mai mare transparenta. n 1991 are loc
liberalizarea sistemului financiar, reforma fiscalitatii si extinderea procesului de
privatizare, toate acestea contribuind la dezvoltarea pietei financiare si atragerea
investitorilor straini.
Pna n 1990 existau doua burse distincte, cea din Porto si cea din Lisabona. Din
1991 cele doua piete au fuzionat, bursele fiind reunite printr-un sistem informatic inspirat
dupa modelul brazilian. n octombrie 1991, bursele au fost privatizate si au devenit
asociatii de drept privat, ai caror membri sunt reprezentati, n principal, de societatile de
curtaj.
Capitalizarea bursiera reprezinta nca un procent foarte scazut n raport cu PNB
(14,1% n 1991). Reformele structurale si masurile de creare a unor piete de options si de
futures sunt premise ale realizarii burselor portugheze.
Principalul indice bursier este BVL, introdus n 1991 la Bursa din Lisabona.
Este compus din toate valorile mobiliare cotate pe piata oficiala si se substituie indicelui
BTA (Banca Totto E Acares) baza 100 (1977), care cuprindea numai 30 de titluri.
L. Spania
n calitate de institutie oficiala, bursa exista de la mijlocul secolului al XIX-lea.
Bursa din Madrid a fost fondata n 1831, sub regele Ferdinand al VII-lea, cea din Bilbao
n 1889, pentru ca din 1915 sa functioneze o Bursa de Valori si la Barcelona.
n prezent, exista, alaturi de cele 3, nca o Bursa la Valencia. Bursa din Madrid
reprezinta 92% din capitalizarea nationala. Urmeaza, n ordinea importantei, Barcelona,
Valencia si Bilbao.
Acelasi titlu poate fi cotat pe mai multe piete, dar interconexiunea informatica
dintre ele suprima diferentele de curs care se produceau nainte.
La Barcelona exista o piata secundara pentru ntreprinderi mici si mijlocii.
Emitentii sunt principalele societati si banci private spaniole. Totusi, actiunile unor
companii straine cotizeaza, de asemenea, la pietele de valori spaniole. Trebuie semnalat
ca entitati determinate nerezidente pot emite bonuri denumite n pesetas (bonuri matador)
pe piata spaniola, obiect al unor conditii determinate. Reglarea pietei se bazeaza pe
modelul anglo-saxon, centrat pe protectia att a micilor investitori, ct si al pietei nsasi.
Exista o piata unica de valori, informatizata si centralizata (piata continua)
pe care se penalizeaza folosirea informatiei privilegiate.
Autoritatea tutelara este Comisia Nationala a Pietei Bursiere, nsarcinata cu
supravegherea pietei, veghind la aplicarea reglementarilor privind activitatea membrilor
sai. Functioneaza si Consiliul Superior al Burselor, n calitate de administrator comun al
tuturor burselor spaniole. Este compus din reprezentanti ai autoritatilor publice si din
presedintii asociatiilor agentilor de schimb, avnd functia de consiliere si coordonare.
Capitalizarea bursiera la Madrid reprezinta un procent scazut n PNB (20% n
1992). Bursele spaniole se situeaza pe locurile 7, ntre cele europene si 15, ntre cele
mondiale.
Indicele bursier principal in Spania este indicele general al Bursei din Madrid,
constituit pe cursurile a 75 de societati, apartinnd la 9 sectoare: bancar, electricitate,
Elemente caracteristice
Este denumirea curenta pentru Dow Jones
Industrial Average (DJIA), principal
indicator pentru tendintele de la Bursa
NYSE, instituit nca din 1884. Se
calculeaza pe baza unui cos de 30 de valori
(actiuni) de baza ale pietei americane,
reprezentnd 20-25% din capitalizarea
bursiera a principalelor piete mondiale de
valori. Fiecare din cele 30 de titluri intra,
potrivit unei chei (sistem cifric ce le face
comparabile), n cosul de calcul al
indicelui, valoarea (exprimata n puncte)
indicelui fiind influentata de evolutia
cotatiilor tuturor actiunilor respective.
Se calculeaza ca un cos ponderat al
cursului a 100 de actiuni. Este mai putin
folosit ca un indice real si mai mult ca
suport al unor contracte de optiuni la
termen.
United Technologies;
Wal-Mart Stores;
Walt Disney.
2.n 1996 Bursa de Valori din New York (New York Stock-Exchange) si-a inaugurat
propriul indice, numit NYSE Composite Index. Acest indice ia n calcul toate actiunile
listate n bursa newyorkeza, cu ponderare fata de o valoare medie, astfel nct
modificarile n indice sunt dominate de actiunile companiilor mari.
3.Cel mai folosit indice de analistii financiari care caracterizeaza ansamblul pietei
americane este indicele Corporatiei Standard & Poors, creat n 1923 si numit Standard
& Poors 500. n alcatuirea lui intra 500 de actiuni ale societatilor reprezentative pentru
toate ramurile, sectoarele si domeniile de activitate americane.
Acest indice este recalculat la fiecare minut al zilei de tranzactionare, motiv
pentru care este considerat indice n timp real (sau instantaneu). Actiunile din structura
indicelui sunt selectate cu scopul de a reprezenta gruparea pe ramuri industriale la Bursa
de Valori din New York. Acest indice reprezinta suportul contractelor futures
tranzactionate la CME si al optiunilor tranzactionate la NYSE.
Indicele S&P 500 are n componenta preturile a 500 de companii dintre care 80%
din industrie, 3% utilitati, 1% companii de transporturi si 15% institutii financiare.
Valoarea de piata a celor 500 de firme este egala cu aproximativ 80% din valoarea tuturor
actiunilor tranzactionate la NYSE. Cele patru ramuri sunt mentinute pentru a permite o
permanenta monitorizare a diversificarii continue a indicelui. Numarul firmelor din
fiecare ramura se modifica din timp n timp, pentru a permite o mai mare flexibilitate n
alegerea de noi companii din cnd n cnd.
S&P 500 este un indice ponderat cu capitalizarea bursiera, reflectnd valoarea de
piata a celor 500 de firme listate n indice.
4. Indicele international 100 NYSE (NYSE International 100 Index)
Statele Unite pot fi cea mai mare economie n lume dar, n mod sigur, nu este
singura. Conturile neamericane neechilibrate pentru aproximativ 45,5% din lume
reprezinta capitalizarea totala de piata. Investitorii devin din ce n cea mai exclusi din
oportunitatile valabile n afara Statelor Unite, ca si concept global, investitiile ncrucisate
devin mai atractive. De curnd au fost efectuate mai multe studii asupra investitiilor
ncrucisate si cele mai multe au formulat concluzia ca, portofoliul, o data diversificat,
poate sa includa holdinguri straine pentru a reduce complet riscul. n general, bursa aflata
pe o piata oarecare tinde sa se miste o data cu aceasta ntr-o directie particulara, n ciuda
faptului ca unele burse pot opera la nivel international. Aceasta se datoreaza unei
combinatii de motive, cum ar fi prevalarea de sentimente si faptul ca afacerile
companiilor sunt strns legate de o piata. Astfel, pentru ca investitorii americani sa obtina
portofolii echilibrate si diversificate cu adevarat trebuie sa priveasca dincolo de marginile
tarii.
Ca raspuns la cererea generata de trendul investitiei globale, NYSE a creat
Indicele international 100 NYSE. El este proiectat sa ajute investitorii care cauta sa
dezvolte holdingurile nationale printr-o diversificare internationala.
5.Indicele Frank Russel este calculat pe baza cursului celor mai importante 3.000 de
actiuni cotate n Statele Unite (din punct de vedere al capitalizarii bursiere) si reprezinta
aproximativ 98% din piata valorilor mobiliare din SUA. Acest indice are 2 forme: Russel
1.000 si Russel 2.000, cotati la The S&P 500 Composite Stock Price Index, la fiecare 15
secunde.
6.Exista si alti indici, precum:
Value Line Index;
ASE (American Stock Exchange) Index;
NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation) Index;
Wilshire 5.000 Equity Index;
CRSP (Center for Research n Security Prices) indice academic.
putin 400 de actionari si cel putin 2.000 de titluri schimbate zilnic. AMEX primeste, de
asemenea, valori straine si accepta mai multe tipuri de optiuni.
n ceea ce priveste bursele regionale, n SUA functioneaza, n prezent, 10
astfel de piete. ncepnd din 1978, cele mai mari 5 burse regionale (Pacific, Midwest,
Philadelphia, Boston si Cincinnatti) au fost legate prin computer la NYSE si AMEX.
(2)
Sectorul B cuprinde piata OTC pe care lucreaza aproximativ 600 de
firme de brokeraj.
Piata OTC are doua componente: piata NASDAQ (National Association of
Securities Dealers Automated Quotations) si asa numitele titluri roz. Ambele
componente sunt reglementate de NASD, o organizatie care n SUA grupeaza 6.000 de
membri ce opereaza n afara cotarii oficiale. Avnd n vedere volumul tranzactiilor, piata
OTC este a treia mare piata de actiuni din lume, dupa NYSE si Bursa de la Tokyo.
NASDAQ este o piata computerizata interdealeri (fara localizare ntr-o sala
de negociere). n prezent, sunt 31.000 de firme care lucreaza prin acest sistem.
Actiunile titluri roz formeaza o piata mai putin activa ca NASDAQ.
Informatiile despre aceste actiuni sunt cotate pe coli roz de catre Serviciile Nationale de
cotatii zilnice din cadrul Biroului National de Cotare; aceste liste sunt disponibile numai
firmelor de brokeraj, firmelor de consultanta si bancilor.
(3) Sectorul C: se tranzactioneaza titluri listate la NYSE, prin intermediul unor
firme de brokeraj, care nu sunt membre ale Bursei de pe Wall Street.
(4) Sectorul D este acea componenta a pietei bursiere americane pe care se
tranzactioneaza titluri (fara utilizarea firmelor de brokeraj) prin Corporatia Retelelor
Institutionale (INSTINET) sau piata a patra.
INSTINET se deosebeste de NASDAQ prin aceea ca este un sistem
automat de cotare si executare, NASDAQ fiind doar un sistem automat de cotare.
n ceea ce priveste agentii pietei bursiere americane, acestia sunt reprezentati,
n primul rnd, de societatile financiare care intervin pe piata primara si secundara. O
categorie de agenti financiari o constituie institutiile ce intervin numai pe piata secundara,
cum sunt firmele de brokeraj si firmele de dealing. Desi numeroase firme si asuma att
rolul de broker, ct si pe cel de dealer, unele sunt implicate, n principal, n receptionarea
si transmiterea ordinelor clientilor (firmele de brokeraj), iar altele sunt implicate n
mentinerea pietei (firmele de dealing).
Pe piata primara (plasament direct) exista doua tipuri de oferte de titluri:
oferta primara, prin care o societate si mareste capitalul facnd apel la noi actionari si
oferta secundara, prin care anumiti actionari revnd publicului un anumit numar din
titlurile lor. Se poate combina o oferta primara si o vnzare de titluri prin vechii actionari
(oferta secundara). Pentru realizarea emisiunii se face apel la banci specializate care joaca
rolul de plasatori (accepta titlurile oferite si le revnd publicului). Alaturi de piata primara
functioneaza si piata secundara, respectiv bursa de valori.
Ticker-tape, creat n 1867, permitea furnizarea de informatii pe ntregul teritoriu
al SUA, n timp ce primele sisteme echivalente n Europa apar abia la mijlocul secolului
al XX-lea.
Sistemul american de plata imediata (cash), cu specialisti participnd la bursa,
pentru a creste lichiditatea, si cu dealeri pentru tranzactionarea titlurilor, s-a dovedit, din
punct de vedere istoric, mult mai bun dect cel anglo-saxon, de plata la termen. Si, totusi,
ntr-o epoca de puternica informatizare, sistemele americane de piata, prin strigare sau
prin specialisti asezati n jurul unei mese, cu dealeri la mijloc, par desuete n fata
sistemelor informatice care le nlocuiesc din ce n ce mai mult (SEAQ-ul englez, CAC
francez, CATS canadian etc.). n SUA, exista sisteme partial informatizate, cum este, de
exemplu, NASDAQ pentru piata n afara cotei.
n SUA, activitatea bursiera este supusa controlului Administratiei centrale
de stat. n fruntea fiecarei burse se afla un Consiliu de Directie (de Conducere), care
asigura conducerea efectiva si administrativa a bursei, fiind format din 27 de persoane,
din care 24 de persoane alese dintre membrii bursei, o parte reprezentnd societati
lucreaza cu publicul, 3 specialisti si un broker de bursa , iar cealalta parte reprezentnd
publicul (engl., public directors), din firmele care au titluri cotate la bursa si firmele cu o
pozitie semnificativa ca investitori. Alti trei membri ai Consiliului sunt numiti din oficiu,
si anume: presedintele Consiliului (engl., Chairman of the Board), vicepresedintele
executiv (engl., Executive Vice Chairman) si presedintele bursei (engl., President).
Atributiile acestui Consiliu Director sunt oarecum similare cu cele ale
Societatilor Burselor Franceze.
Legea din 1933 (Securities Act) atribuie Securities Exchange Comisin (SEC),
supranumita jandarmul bursier cu puteri depline, functia de supraveghere profesionala
a pietei si a societatilor ce sunt cotate la bursa. SEC are sediul la Washington. Ca
intermediari de bursa exista 1.375 de Brokers nregistrati ntr-un registru special la SEC.
ntre acestia se disting 4 categorii de intermediari:
Comissions Houses, care sunt specializati n tranzactiile cu publicul (realizeaza 50%
din tranzactii);
Intermediarii, care lucreaza cu mai multe valori pe aceeasi piata (detin 25% din
tranzactii);
The Odd Stock Dealers, care negociaza cantitati mai mici de 100 de titluri;
The Two Dollars Brokers, care realizeaza tranzactii de mari dimensiuni.
Totusi, spre deosebire de Bursa de la Tokyo, care este o piata intermediara pura
(firmele saitori lucreaza exclusiv n contul tertilor), mecanismul tranzactional de bursa de
pe Wall Street implica att prezenta brokerilor, ct si participarea comerciantilor de
titluri.
NYSE se prezinta ca un sistem perfect operational, suplu si riguros, care satisface
ansamblul actorilor pietei.
2.Organizarea NYSE
NYSE este o organizatie fara scop lucrativ condusa de un Consiliu de
Administratie (Board of Directors) compus din douazeci si patru membri, prezidata de
un Chairman, membru al bursei ales pentru un an, care este completat de un Executive
Vice Chairman.
Presedintele, care nu poate sa fie membru al bursei, este numit de Consiliul de
administratie si detine puteri foarte extinse. Presedintele numeste anumiti functionari ai
bursei, pregateste bugetul si reprezinta NYSE pe lnga terti si, n special, n fata puterii
publice.
Consiliul de Administratie este compus, la egalitate, din reprezentanti ai
sectorului public si din membri ai bursei sau afiliate acesteia. Consiliul fixeaza politica
bursei, stabileste regulile de functionare, adopta bugetul, detine putere disciplinara asupra
membrilor (amenzi, suspendari, excluderi), admite noi membri, decide admiterea sau
radierea valorilor ca si repartitia acestora pe grupe de cotatii.
3.Membrii NYSE
La NYSE pot opera numai membrii (membres). La sfrsitul anului 1993, NYSE
avea 1.424 de membri de toate categoriile (persoane fizice, societati, asociatii sau
conducatori de firme), din care 1.366 detineau propriul lor sediu (seat). Sediile, al caror
numar a ramas neschimbat din 1953, au fost, n general, cumparate de cele 506 members
firms si se afla n posesia unor persoane fizice.
Dobndirea calitatii de membru NYSE presupune promovarea unui examen
menit sa verifice competenta profesionala si cunostintele deontologice, nasia altor
membri si cumpararea sediului la un pret care variaza considerabil n functie de epoca.
Femeile n-au fost admise la NYSE dect din 1967.
Membrii pot participa la tranzactii n doua feluri:
1) fie multumindu-se sa execute ordinele clientilor lor: ei actioneaza atunci ca si curtieri
(broker);
2) fie intervenind pe piata pe cont propriu, devenind contra-parte: ei se comporta atunci
ca dealeri, ale caror beneficii sau pierderi rezulta din diferenta dintre pretul de cumparare
si de vnzare al titlurilor.
n practica, membrii NYSE sunt specializati n diferite tipuri de intermediere,
ceea ce a generat profesiuni distincte:
brokerii pe comision (commission brokers) sunt simpli intermediari folositi de
una dintre cele 500 de societati de bursa (securities house) nsarcinati sa transmita
si sa execute ordinele clientilor mijlocind cheltuielile de curtaj. Ei reprezinta
categoria cea mai numeroasa, cam jumatate dintre membri;
specialistul (specialist) este profesiunea cea mai caracteristica pentru NYSE. Cei
aproximativ 450 de specialisti nu intervin dect pentru anumite valori, asigurnd
dubla functie de dealer si de broker. Facnd oficiul de curtier, ei pun n legatura
doua ordine de brokeri ntre ele, nscriindu-le ntr-un carnet special (book) pe
care l transmit operatorului NYSE care stabileste cotatiile. Specialistii intervin,
de asemenea, pe cont propriu efectund operatiuni de piata market-making. Ei
au obligatia de a asigura o piata sincera si regulata, fara sa fie obligati sa intervina
sistematic. Contributia lor este importanta pentru lichiditatea pietei;
brokerul independent (independent broker), numit si two-dollar broker,
executa ordinele altor curtieri care nu pot sau nu doresc sa fie prezenti la locul de
negociere al unei valori din ratiuni de mijloace slabe, suprancarcare sau, pentru
cele mai mari firme de curtaj, pentru discretie. Acestia sunt n numar de
aproximativ 500 si pot la fel de bine sa opereze pe contul tertilor, ca si pe cont
propriu;
dealerii nregistrati (registered dealers), numiti si locals sau competitive
traders, sunt persoane fizice care nu opereaza dect pe cont propriu. Intervenind
n numar restrns, functia lor de pur speculatori permite sa sporeasca lichiditatea
pietei. Aceasta este, de asemenea, asigurata, de departe, de puternicele variatii ale
pietei determinate de registered competitive market makers (RCMM). Ei nu au
o existenta ca atare, dar NYSE poate fi determinata sa ceara unei mari firme sa
joace rolul de registered dealer pentru a asigura lichiditatea pietei;
brokerul pe discont (discount broker) este un broker a carui caracteristica este
sa ofere, datorita serviciilor reduse la minimum (nu consiliere financiara, nu
analiza financiara), taxe de comision atractive. Un astfel de avantaj se poate
dovedi determinant de vreme ce se stie ca taxa de curtaj la NYSE este de ordinul a
5%, cu trei cincimi mai mare dect n Franta.
Admiterea la Cota NYSE
NYSE are reguli de admitere foarte stricte:
ca sa poata fi cotate la bursa, societatile trebuie sa fi avut n cursul ultimilor trei ani
beneficii de cel putin 6,5 milioane USD;
firmele trebuie sa aiba un activ total de 18 milioane de USD;
nainte de a fi admisa la NYSE, ntreprinderea trebuie sa fi plasat prin oferta publica
1,1 milioane de actiuni, n valoare totala de 9 milioane USD;
din acest plasament, cel putin 2.000 de actionari trebuie sa posede fiecare cte un
pachet de 100 de actiuni.
Scopul acestor conditii este de a permite intrarea pe aceasta piata doar a
ntreprinderilor mari, care pun n circulatie multe actiuni, astfel ca piata sa fie ntotdeauna
lichida.
Executarea ordinelor si rolul specialistului
NYSE a ramas o piata la parchet sau floor, unde sosesc ordinele ce vor fi
tranzactionate.
parcursul sedintei de bursa, fiecare tranzactie sa aiba fata de cea precedenta o diferenta de
pret rezonabila. n cazul n care apar decalaje mari ntre cerere si oferta, care ar duce la
dezechilibrarea pretului, specialistul trebuie sa intervina direct pe piata n calitate de
contraparte: vinde din stocurile sale, cnd cererea este prea mare si cumpara n contul
sau, cnd oferta este n exces.
Daca un ordin la piata vine la postul de negocieri si nici unul din ordinele notate
n carnetul specialistului nu se apropie ca pret de cel al ultimei tranzactii efectuate,
specialistul are datoria sa ofere spre vnzare sau sa ceara pentru cumparare titluri n
contul sau la o diferenta de pret rezonabila fata de ultima tranzactie.
Specialistul poate sa lucreze pe contul sau numai daca o oferta mai buna nu este
propusa pentru agentii de bursa care actioneaza pentru clientii lor sau de cei pe cont
propriu. n schimb, el poate sa tina n evidenta (n carnetul de ordine) ordine limita sau
stop loss, executndu-le, cnd e posibil, prin corelare cu cele care vin din bursa sau
direct, utiliznd conturile proprii; el obtine, n acest caz, un comision pentru ca serveste
ca broker al brokerilor.
n nici un caz specialistul nu poate concura cu ordinele existente n carnetul sau,
de exemplu, vnznd la acelasi pret cu cel din carnet.
Executarea ordinelor
n executarea ordinelor provenite de la membrii bursei, exista doua modalitati:
procedura traditionala, prin negocieri si contractarea n incinta de catre agentii de bursa;
procedura automatizata, prin utilizarea unor sisteme electronice de transmitere si
executare a ordinelor.
n primul caz, tranzactia este initiata prin ordinele date de clienti si care sunt
preluate de catre membrii bursei si transmise telefonic spre executie n sala de negocieri.
Firmele membre au, de regula, angajati n sala (engl., telephone clerks) care predau
ordinele si le transmit brokerilor de bursa.
n vederea executarii ordinelor primite, brokerii de bursa au urmatoarele
posibilitati:
sa lucreze cu specialistul;
sa contracteze cu un alt agent de bursa;
sa combine ordinele care le-au fost ncredintate, ncheind singuri contractul.
n cazuri speciale, brokerul de bursa poate ncredinta executarea ordinului
unui alt agent de bursa:
cnd piata este n efervescenta si/sau brokerul are multe ordine date spre executie, el
poate transmite ordinele spre executare unui remizier (broker independent);
cnd a primit un ordin pentru volume nonstandard (sub 100 actiuni), l plaseaza la
agentii specializati pe astfel de tranzactii (engl., odd-lod brokers/dealers);
cnd nu-i convin cotatiile specialistului, plaseaza ordinul, n vederea executarii
ulterioare, la acesta din urma.
Lichidarea, depozitarea, compensarea contractului la NYSE
Bursele din New York utilizeaza un sistem complex, institutionalizat printr-un
organism central de depozitare si un mecanism de lichidare-compensare realizat cu
firmele saitori sunt firme de intermediere responsabile cu cotatia. Agentii lor sunt cei
care tin evidenta ordinelor primite de la ceilalti agenti pe cale electronica si realizeaza
balansarea, mbinarea cererii cu oferta pe baza unui carnet de ordine electronic acum. Ei
sunt specializati pe anumite titluri. Functionarea agentilor saitori este asemanatoare
specialistului de la NYSE sau a maklerului de la Frankfurter Brse, rolul lui constnd n
stabilirea cursului prin respectarea anumitor reguli de prioritate.
ncheierea tranzactiei
Bursa de Valori de la Tokyo (Kabuto-cho n japoneza, Tokyo Stock Exchange
sau TSE n engleza) este tipica pentru o piata de actiuni cu functionare continua.
Mecanismul tranzactiilor la TSE prezinta urmatoarele caracteristici
principale:
a) realizarea operatiunii n bursa se poate face numai prin societati financiare, care au
calitatea de membru plin al bursei (engl., regular member);
b) cele mai active 150 de actiuni sunt negociate n sala bursei; celelalte actiuni se
tranzactioneaza prin Sistemul Computerizat de Prezentare si Executare a Ordinelor (engl.,
Computer Assisted Order Routing and Execution System CORES);
c) tranzactiile se realizeaza n mod continuu, n timpul celor doua sedinte zilnice de bursa
(9:00 11:00 sedinta de dimineata, 13:00 15:00 sedinta de dupa-amiaza), cu
urmatoarele conditii:
respectarea stricta de catre agentii de bursa a regulii prioritatii si a regulii precedentei;
unitatea de tranzactii (contractul) este de 100 de actiuni;
variatia minima de pret este 1 yen.
Si la TSE, ca si la bursele americane, tranzactiile sunt efectuate numai cu titluri
cotate la bursa (actiuni si obligatiuni).
Din pacate pentru pietele emergente nu exista ori sunt foarte slabe astfel de
structuri care sa disciplineze piata financiara si sa o fereasca de crize avnd ca punct de
plecare creditele neperformante.
Pietele emergente continua sa prezinte interes pentru investitorii individuali si
pentru institutiile de plasament. Astfel, capitalurile, dupa un usor recul ca urmare a
crizelor economice care au afectat diversele zone geografice, sunt din nou atrase de
aceste piete.
ncrederea investitorilor n aceste piete este sustinuta de ecartul de remunerare
al investitiilor, de relansarea acestora si de numeroasele oportunitati pe care le ofera.
Bursa de Valori din Caracas depune un efort constant pentru mentinerea unei
tehnologii de tranzactionare competitive n cadrul varietatii de echipamente cu care ea
opereaza. Ea a dobndit prin intermediul unei conventii cu Bursa de Valori din Madrid,
un nou sistem de tranzactionare cu scopul de a nlocui Sistemul Automat de Tranzactii
Bursiere (SATB) si sa se adapteze cerintelor anului 2000.
n acest scop, Bursa de Valori din Caracas a introdus Sistemul Integrat
Bursier Electronic (SIBE).
SIBE este multifunctional, oferind suport unei diversitati de activitati integrate
cum sunt:
gestiunea ordinelor;
negocierea de ordine prin operatiuni automatizate;
difuzarea de informatii n timp real;
capacitatea de transfer catre alte mijloace de difuzare a informatiilor;
varietatea de consultatii accesibile la nivel de detaliu sau la nivel general despre
valorile, ordinele si operatiunile realizate;
facilitatea de a manevra diferite piete n acelasi sistem;
usurinta n manevrarea diferitelor devize;
viabilitatea negocierii diferitelor instrumente financiare;
capacitatea de a procesa un mare numar de operatiuni;
particularitatea de a permite supravegherea ndeaproape a activitatii utilizatorilor;
disponibilitatea de mijloace pentru realizarea auditului;
avantajul de a permanentiza sistemul cu scopul de a controla activitatile pietei.
Accesul la SIBE se realizeaza printr-un ansamblu de terminale reflection for
Unix and Digital, permite comunicarea cu sistemul fara a limita utilizarea PC exclusiv
pentru SIBE. n acest fel, fiind un sistem redundant, SIBE permite utilizatorului
posibilitatea de a deschide trei sesiuni ntr-o fereastra Windows de la locul de munca.
SIBE este o platforma generala, capabila sa sprijine actele de vnzarecumparare pe una sau mai multe piete, o ampla gama de produse care apartine sau nu
mediului bursier sub supravegherea autoritatilor supervizoare si oricare ar fi deviza sau
devizele cu care se tranzactioneaza.
El permite ca instrumentele att de diferite ca venitul variabil, datoria publica,
renta fixa, warantele, options si futures sau marfurile sa poata fi integrate pe un nou
sistem de suport informatic cu avantajele care se presupun att din punct de vedere
operativ, ct si din punct de vedere economic.
Aceasta polivalenta este una dintre principalele noutati pe care le ncorporeaza
SIBE si se adauga ansamblului de calitati tehnice si functionale care l situeaza n
avangarda sistemelor informatice de suport al pietei de ultima generatie.
Indicii bursieri
Bursa de Valori din Caracas numara actualmente trei indici: unul cu caracter
general, indicele bursier Caracas, si doi sectoriali indicele financiar si indicele
industrial.
Indicele bursier Caracas este media aritmetica a capitalizarii primelor 16 cele
mai capitalizate si lichide societati care tranzactioneaza pe piata actiunilor Bursei de
Valori, n timp ce indicii financiar si industrial au cosuri diferite.
Acest indice general al Bursei de Valori din Caracas este calculat din 28 august
1997, n timp ce indicii financiar si industrial, avnd ca data de start ziua anterioara, adica
miercuri 27 august a aceluiasi an, si, ca data de baza, ultimele preturi negociate la 31
decembrie 1993 era compus din 19 actiuni n circulatie ale ntreprinderilor care au cazut
de acord la negocieri.
Schimbul de indici se produce datorita modificarilor petrecute pe piata de valori
venezueleana n anii recenti, precum si a cerintelor unui indice care sa fie folosit la
contractele futures formate pe pietele de instrumente derivate.
Acest nou indice oficial al actiunilor pastreaza relatia de continuitate cu cel
anterior si, la fel ca ceilalti doi noi indici, se bazeaza pe principiul capitalizarii pietei.
Modificarea si structura compozitiei cosului de actiuni sunt puse de acord.
Piata de capital din Venezuela
Piata de capital din Venezuela, ca orice piata internationala, se conformeaza
participantilor care ndeplinesc o functie foarte importanta n realizarea progresului. ntre
aspectele mai importante pe care le ofera aceasta piata exista:
capacitatea de a oferi o gama de instrumente financiare ca vehicul al transferului de
capital catre ultimul beneficiar cu scopul de a stimula economia interna;
sursa de capital pentru acele ntreprinderi care doresc sa si-l sporeasca;
ofera facilitatile si mijloacele necesare pentru intrarea si iesirea capitalului, potrivit
dorintei investitorului;
dispune de mecanisme optime n vederea oferirii securitatii, controlului si fiscalitatii
necesare conservarii patrimoniului investitorilor;
ofera mecanismele si operativitatea necesara, ajustata la standardele internationale, ca
acelea oferite de pietele din lumea nti, pentru a fi competitiva comparativ cu alte piete
internationale.
Pe pietele financiare disjunctia apare ntre doua lumi, sfera financiara si cea
a economiei reale. La un anumit moment, valoarea data unui bun pe piata financiara nu
mai corespunde deloc cu valoarea lui reala. Acelasi mecanism se aplica pentru monede,
dar si pentru piete specifice, ca cea imobiliara sau a obiectelor de arta.
29 octombrie 1929: Martea neagra
La 29 octombrie 1929, zi cunoscuta sub numele de Martea neagra, a avut loc
crahul bursier de pe Wall Street, care a declansat marea criza economica de la nceputul
anilor 30. n acea zi, milioane de actiuni au fost aruncate pe piata, pretul acestora
scaznd vertiginos. Cresterea productiei si stagnarea consumului, speculatiile bursiere,
mentinerea unui curs ridicat al dolarului si politica de credite de consum au condus la
declansarea crahului. La acesti factori a contribuit si dependenta partenerilor Statelor
Unite de creditele oferite de bancile americane.
19 octombrie 1987: Lunea neagra
Timp de mai multe zile din octombrie 1987, pietele bursiere din ntreaga lume siau vazut valorile diminundu-se ntr-o proportie importanta. Scaderile cele mai
considerabile au fost nregistrate luni 19 octombrie 1987 de unde denumirea de lunea
neagra atunci cnd bursele s-au prabusit. Indicele compozit al bursei din Toronto (TSE
300) a scazut cu 407,20 puncte n aceasta singura zi pentru a se stabili la 3.191,38 la
nchidere pierznd 11,3% din valoare, respectiv 37 miliarde de dolari. Investitorii
(particulari si societati) au suferit importante pierderi financiare. n Statele Unite, indicele
Dow Jones a pierdut 22% din valoare numai n aceasta luni neagra.
Dupa Lunea neagra, frica de o recesiune mondiala s-a estompat rapid, deoarece
bancile centrale au reactionat prompt pentru a sustine conditiile de credit. De altfel, piata
a readus ncrederea n economia mondiala.
Lunea neagra a mai aratat un lucru, faptul ca, din nou, tehnologia s-a
transformat din binefacator, n demon. n conditii normale, retelele globale permit
traderilor sa execute tranzactii uriase apasnd doar cteva taste la un terminal si privind
executarea lor pe monitorul computerului. Pe aceasta cale se tranzactioneaza anual, la
nivel international, 24 ore din 24, actiuni n valoare de aproximativ 750 miliarde dolari.
Acesta este potentialul maxim de tranzactii internationale. Demonul apare n timpul
pietelor n declin. n astfel de perioade, o piata n scadere poate circula n jurul lumii,
de la o bursa la alta, fara ntrerupere. O sesiune de tranzactionare nefavorabila n oricare
centru principal le afecteaza pe toate celelalte.
15 februarie 1995: Miercurea neagra
Dupa doua saptamni de calm relativ care au urmat anuntului din 31 ianuarie
1995 despre un ajutor financiar n valoare de 50 de miliarde de dolari acordat Mexicului
de catre comunitatea internationala, piete financiare mexicane au fost din nou cuprinse de
deruta, miercuri, 15 februarie.
Bursa din Mexico a trait o noua zi neagra, nregistrnd o cadere de 6,41%, n
timp ce moneda nationala peso-ul si-a continuat deteriorarea progresiva, trecnd
pragul de 6 pesos pentru un dolar. Bursa de valori a scazut pna la nchidere cu 128,08
puncte, ajungnd la 1.798,00 puncte, cea mai scazuta valoare de dupa ziua de luni, 9
ianuarie. Ct despre dolar, acesta a atins, la capatul unei zile de speculatii, 6,28 pesos la
vnzare n anumite banci, si chiar 6,30 n unele case de schimb valutar.
Anuntarea de catre grupul industrial producator de ciment Sidek a ncetarii
platilor n strainatate, datorita unei datorii de 19 milioane de dolari, a provocat panica n
rndul investitorilor straini. Dupa parerea analistilor, fluctuatiile bursiere sunt legate si de
alti factiori, cum ar fi cresterea brusca a nivelului dobnzilor la bonurile de tezaur cu 40%
pe luna si chiar mai mult de incertitudinea politica din tara datorata crizei din regiunea
Chiapas.
4 aprilie 2000 crahul companiilor IT
Prabusirea, oarecum brusca, dar, mai ales, accelerata care a nceput n al doilea
trimestru al anului 2000 a tuturor companiilor din domeniul informaticii, fie ele giganti ca
IBM (care a ajuns de la 134.938 $/actiune pe 1 septembrie 2000, la 56.438 $/actiune pe 9
octombrie 2002), Microsoft (de la 56.438 $/actiune pe 23 martie 2000 la 20.688 $/actiune
pe 20 decembrie al aceluiasi an), Oracle, Intel, Nortel Networks sau minuscule dotcomuri, nu a fost considerata un crah bursier, deoarece nu a cuprins toate sectoarele
economice, ci numai IT. Totusi, domeniul a fost att de afectat, a adus pagube att de
mari multor particulari care aveau banii investiti n astfel de firme fie n conturi proprii,
fie n fonduri mutuale, nct evenimentul a fost resimtit de multi ca un crah personal.
Probabil a fost unul
din cele mai lungi declinuri bursiere ale unui singur sector, companiile informatice
nencepnd sa-si revina dect aproape 3 ani mai trziu, prin 2003.
Ca si n cazul crahurilor precedente, titlurile companiilor IT erau superumflate.
Inflatia scazuta, boomul economiei americane cu o rata a somajului aproape inexistenta,
dar mai ales amenintarea bugului ultimului an al secolului al XX-lea, au facut din
companiile informatice, din programatorii, analistii si inginerii lor de sistem, vedetele
necontestate ale sfrsitului de secol trecut.
Dupa prabusirea sectorului informatic, piata a fost curatata de dotcom-urile
aparute peste noapte, cele care aveau ntr-adevar potential au ramas, iar companiile solide
au nceput ncet-ncet sa-si revina.