ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE

FACULTATEA DE FINANE, ASIGURRI, BNCI I BURSE DE VALORI

Analiza financiar a societii

S.C. Sam Mills SRL

Autori: Ctlin Andreea-Oana

Ciulea Alexandra
Ciuperc Mdlina
Anul III, Seria A, Grupa 1548

BUCURETI, 2011

CUPRINS

1.

Motivarea necesitii proiectului de investiii

2.

Diagnosticul global al firmei

2.1. Diagnostic juridic
2.2. Diagnostic comercial
2.3. Diagnostic tehnic
2.4. Diagnostic financiar

3.

Fundamentarea proiectului de investiii n mediu cert

3.1. Descrierea investiiei
3.2. Prognoza veniturilor
3.3. Prognoza cheltuielilor
3.4. Fluxurile de numerar
3.5. Valoarea rezidual
3.6. Rata de rentabilitate K
3.7. Criteriul VAN
3.8. Rata intern de rentabilitate
3.9. Valoarea viitoare net
3.10. Rata intern de rentabilitate modificat
3.11. Rata medie de rentabilitate contabil
3.12. Termenul de recuperare
3.13. Indicele de profitabilitate

4.

Fundamentarea deciziei de investire n mediu incert

4.1. Analiza de senzitivitate
4.2. Tehnica scenariilor
4.3. Arborele de decizie
4.4. Simularea Monte Carlo

5.

Impactul deciziei de finanare calculul VANA

6.

Concluzii.

1. MOTIVAREA NECESITII PROIECTULUI DE INVESTIII

Tema prezentului proiect este realizarea unei investiii de ctre S.C. Sam Mills SRL,
constnd n achiziia a dou linii de producie de paste finoase.
Denumirea investiiei: Obiectivul principal l constituie dezvoltarea activitii
economice a solicitantului prin mrirea capacitii de producie pe segmentul de paste
finoase. Dezvoltarea este una pe vertical, beneficiarul fiind de asemenea productor pentru
materiile prime pentru activitatea de producere de paste. Se va realiza astfel o cretere
semnificativ n eficiena utilizrii resurselor existente la nivelul firmei, creterea volumului
de activitate i adaptarea la cerinele pieei, toate ducnd la mbuntirea performanelor
generale ale ntreprinderii.
Amplasamentul proiectului
Investiia realizat de SC Sam Mills SRL va fi localizat n regiunea de dezvoltare
Nord Vest (Satu Mare, Bihor, Cluj, Bistria Nsud, Maramure, Slaj)

Prin implementarea proiectului vor fi realizate in mod direct urmtoarele obiective

specifice:
Prin achiziia noilor linii de producie, se dezvolt capacitatea tehnologic de producie a
pastelor finoase din fina grific de porumb i a pastelor mixte din fin de porumb i
fina de gru. Are loc astfel o diversificare a produciei, prin folosirea de tehnologii
moderne, automatizate, care duc la o mai bun utilizare a resurselor firmei. Pastele
finoase sunt rezultatul procesrii secundare a produselor agricole (gru, porumb).

Prin compoziia materiilor prime, reeta de producie, dar i prin metodologia folosit,
beneficiarul promoveaz un produs alimentar inovativ. nc din 2008 SC Sam Mills a
demarat cercetrile, iar n 2009 s-a obinut un proces tehnologic original pentru obinerea
de mlai gelificat din care se pot produce paste finoase att mixte (gru-porumb) ct i
porumb 100% rezultnd astfel un produs fr gluten care este foarte usor digerabil i
gustos. Acest produs are avantajul c poate fi consumat i de diabetici ct i de persoanele
alergice la gluten.

n urma expunerii la expoziii i trguri internaionale de profil s-a constatat o cerere

foarte mare pentru acest tip de produs inovativ. Investiia este practic o adaptare a
volumului de producie i a calitii produsului la cerinele pieei.
Totodat, societatea comercial i va crete competivitatea prin mai multe mijloace:
Mrirea capacitii de producie va duce la o mai bun utilizare a spaiului de producie
existent. Hala de producie a fost proiectat de la inceput (2008) pentru o capacitate de
2000 t de paste pe lun aferent a trei linii. n momentul de fa exist n funciune o
singur linie care suport costuri fixe ridicate. Odata cu extinderea acesteia i
mbuntirea tehnologiei, costurile fixe ale locaiei de producie se vor distribui ntre
utilajele vechi i cele nou aduse, scznd astfel costurile medii fixe. Aceast scdere n
costurile fixe medii se reflect i ntr-un cost total mediu pe produs mai sczut, crescnd
diferena dintre preul pe produs i costul de producie pe produs. Implicit marja de profit
se mrete.
Materiile prime folosite n producia de paste nu sunt achiziionate de la teri. Ele sunt
obinute din producie proprie ca i produs secundar. Astfel, din procesarea primar a
porumbului se obine mlai griat n proporie de aproximativ 40% i produs secundar
fin grific de porumb 20%, si 40% alte produse secundare, n principal tre. Procesul
tehnologic de obinere a pastelor folosete fie fin de porumb 100%, fie compoziie
mixt din fin de gru i fin grific de porumb. Astfel, se maximizeaz eficiena
folosirii resurselor agricole gru i porumb. Valoarea adugat este semnificativ mai
mare dect n cazul valorificrii produselor secundare prin vnzare direct.
Societatea dispune de tehnologie de ambalare i reea de distribuie a produselor, astfel
nct acestea nu vor fi costuri suplimentare ca n cazul unei investiii noi. Circuitul intern
complet, de la intrarea materiei i pn la produsele finite: mlaiuri, fin, paste finoase,
face ca activitatea s fie foarte profitabil datorit preurilor la nivel de cost pentru
diferitele servicii implicate n producie: ambalarea, stocarea, distribuia, marketingul,
vnzarea. Toate acestea sunt servicii pe care Sam Mills deja le are dezvoltate i care nu
necesit n acest moment costuri suplimentare. Sporirea gradului de utilizare a serviciilor
menionate va duce de asemnea la o micorare a costurilor fixe prezente n respectivele
activiti.
Reeta special de producie a pastelor fr gluten i cu caliti estetice i de gust foarte
ridicate, costurile de producie sczute datorit infrastructurii deja existente, obinerea
materiei prime din producie proprie, exploatarea n regie proprie a produciei secundare,
cererea foarte mare identificat pe pia, consumul n cretere la nivel naional pentru
produsele de paste toate acestea sunt factori care cumulai duc la o cretere n
competitivitate a societii comerciale Sam Mills, prin implementarea prezentului proiect.
Justificarea necesitii investiiei

Sam Mills i-a prezentat produsele finoase obinute n urma cercetrilor, la trguri de
profil din Italia Milano, Olanda Amsterdam, Polonia Posnan, Ungaria Budapesta,
Germania i Statele Unite New York. Interesul manifestat pentru aceste produse a fost
foarte ridicat, iar cererea depeste cu mult capacitatea actual de producie. Pentru a face
fa acestei cereri dar i pentru a profita de oportunitatea creat, SC Sam Mills SRL a luat
decizia mririi capacitii de producie prin achiziionarea de noi utilaje i extinderea liniei
de producie de paste finoase.

2.

Pe piaa romneasc consumul mediu de paste era n 2009 de 2,5 kg pe cap de locuitor iar
media european este de 8-9 kg pe locuitor (Italia 28kg/loc, sudul Italiei 40kg/loc, Israel
18 kg/loc; Frana 7,4 kg/loc, Ungaria 6,5 kg/loc, Germania 6,3 kg/loc; Romnia 2,8
kg/loc). Consumul la nivel naional este n cretere i se estimeaz c pn n 2014 va
ajunge la 14kg/loc. Astfel, i piaa local este o miz important pentru Sam Mills, unde
i-a propus s i ntreasc poziia de pia.

Pe piaa romneasc nu exist productori de paste fr gluten, iar la nivel mondial

numrul juctorilor importani pe aceast pia nu este mai mare de 10. Datorit
tehnologiei de producie i a materiilor prime obtinute din producie proprie, costul de
producie pentru pastele fr gluten este de trei ori mai mic dect al concurenilor externi
i de calitate similar. Pastele din mix de gru i porumb au un cost de producie
asemntor cu al pastelor de fain de gru ns calitatea este cu mult mai mare.
Conjunctura actual, resursele existente, cererea n cretere sunt argumente pentru
implementarea cu succes a prezentului proiect de investiii.

DIAGNOSTICUL GLOBAL AL FIRMEI

2.1. Diagnostic juridic

Denumirea societii i datele de identificare ale acesteia
Denumire
Adres
Cod unic de nregistrare
Cod CAEN
Banca
adresa
Telefon
Fax

S.C. Sam Mills S.R.L.

Botiz, Str. Mioriei, nr. 151, Judeul Satu Mare
RO 6315636
Principal: 1061 Fabricarea produselor de morrit
Secundar: 1073 Fabricarea macaroanelor, tieilor, cu-cuului i a altor produse finoase similare
Banca Romneasc Sucursala Satu Mare
Satu Mare, Piaa Libertii nr. 11
0261-806.031
0261-806.032

Scurt istoric
Societatea comercial Sam Mills S.R.L. a fost nfiinat n anul 1994 ca societate cu
rspundere limitat, organizat i avnd personalitate juridic potrivit legilor n vigoare n
Romnia i dispoziiilor actului constitutiv. Societatea are durat de funcionare nelimitat i
are capital 100% privat.
Numele societatii la nfiinare a fost S.C.UNI COM PACK S.R.L. iar obiectul
principal de activitate era producerea de ambalaje. Ulterior activitatea s-a reprofilat pe
activitatea de morrit. n 1996 s-a demarat activitatea de producie, ntr-o incint nchiriat, cu
o capacitate de producie de 300 tone/lun - procesare porumb. Din acest punct activitatea s-a

dezvoltat continuu n domeniul morritului. n luna aprilie 2007 societatea i-a schimbat
denumirea n S.C. Sam Mills S.R.L.
De la nfiinare i pn n prezent structura acionariatului s-a modificat n mai multe
rnduri, n prezent aceasta fiind urmtoarea:
Numele asociatilor
1.Bercean Ioan Arcadie
2.Riolfi Giorgio

Cota de participare la
castiguri si pierderi
52%
48%

Obiectele de activitate pentru care societatea are certificate constatatoare de la Oficiul

Registrului Comerului n sensul c desfoar respectivele activiti sunt urmtoarele:
Activitate principal:
CAEN 1061 fabricarea produselor de morrit.
Activiti secundare:
CAEN 1073 fabricarea macaroanelor, tieilor, cu-cu-ului i a altor produse finoase
similare
CAEN 4611 intermedieri n comerul cu materii prime agricole, animale vii, materii prime
textile i cu semifabricate
CAEN 4621 comer cu ridicata a cerealelor, seminelor, furajelor i tutunului neprelucrat
CAEN 5210 depozitri
CAEN 5629 alte activiti de alimentatie n.c.a.
CAEN 4941 transporturi rutiere de mrfuri.

2.2. Diagnostic comercial

Piaa de aprovizionare:
Principalii furnizori de materii prime de pe piaa intern sunt aceiai ca i n anii
precedeni: nfrirea Carei, Agrotex Carei, Agrind Tasnad, Promat Tasnad, Agromona
Marghita, Nagy Barnaba Tarcea, Unirea Tiream, Abo Mix. Aceti furnizori asigur n jur de
40-50% din necesarul de materie prim.
Sam Mills i asigur materiile prime i de pe piaa extern, n special din Ungaria
(aproximativ 50% din cantitatea total aprovizionat).
POTENTIALII FURNIZORI AI SOLICITANTULUI
Denumire furnizor de
Adresa
Produs
Valoare
% din
materii prime/materiale
furnizat si
aproximativ
total
auxiliare/produse/servici
cantitate
a
achizitii
i
aproximativa
-RONSzuro Trade KFT
Ungaria
Cereale
15.972.861 20%
GOF KFT
Ungaria
Cereale
15.972.861 20%
Infratirea Carei
Carei
Cereale
7.986.431 10%
Glencore Hungary
Ungaria
Cereale
7.986.431 10%
Agrind Tasnad
Tasnad
Cereale
4.791.858 6%
Promat Tasnad
Tasnad
Cereale
4.791.858 6%
Agrotex Carei
Carei
Cereale
3.993.215 5%

Abo Mix
Agromona Marghita
Nagy Barnaba

Satu Mare
Marghita
Bihor

Cereale
Cereale
Cereale

3.194.572 4%
2.395.929 3%
2.395.929 3%

Restul de materii prime este achiziionat de la micii productori locali.

Piata de desfacere:
Sam Mills vinde produsele n urmtoarele moduri:
Pe baz de comand care poate fi dat de clientul cu care s-a ncheiat un contract ferm (n
general industria) sau clieni cu care se colaboreaz fr contract ferm.
Distribuie direct prin ageni de vnzare.
Distribuie indirect prin Arpis Cluj pentru toate reelele naionale de vnzare cu
amnuntul (produse ambalate la kg) i mai nou pentru anumii clieni din industria de
panificaie zonal.
Acelai procedeu de distribuie indirect se regsete i n cazul exporturilor unde exist
juctori de pe pieele interne ale rilor de export care au contracte cu marile lanuri de
magazine (Spania, Ungaria)
n ceea ce privete zonele de acoperire la distribuia direct, firma acoper judeele Satu
Mare, Maramure, Bihor, Slaj, Bistria, Mure, Cluj, Alba, Hunedoara. La distribuia
indirect exist acoperire national n absolut toate judetele rii inclusiv Bucureti. Arpis
are trei puncte de lucru (Cluj, Bucureti i Timioara), colaboreaz cu peste 60 de
distribuitori zonali i cu 90% din key accounts prezeni n Romnia (Metro, Selgros,
Carrefour, Cora, Real, Artima, Pic, Trident, MegaImage, Gima, Primvara, Angst, Nic,
Billa, Auchan, Spar).
Echipa de vnzri e format din 4 ageni pentru distribuia direct i 8 directori zonali, 1
agent, 18 merchendiseri, 1 key account, 1 organizator evenimente i 1 director de
marketing pentru distribuia indirect (toi sunt angajati Sam Mills i colaboratori Arpis
deorece primesc comisioane i pentru produsele comercializate de Arpis care nu sunt
produse de Sam Mills). Echipa s-a format treptat n ultimele 24 luni i e condus de
directorul comercial i de directorul general.
Sam Mills face export momentan n Moldova i Spania, Israel, Turcia, Olanda, Ungaria,
Polonia, Slovacia, Austria, Germania si Statele Unite ale Americii, Marea Britanie i este
n tratative pentru piaa din Frana, Belgia, Irlanda, Australia, Canada, Italia.

n acest moment Sam Mills are cea mai mare i mai modern moar de porumb din
Europa de Est i are a cincea moar de gru ca mrime din zona Transilvania, Banat,
Criana i Maramure la un loc. Principalii concureni sunt Bneasa, Loulis Group i
Pambac la nivel naional i Abo Mill, Carani, Star Mill i Boromir la nivel zonal.
Din punct de vedere calitativ i cantitativ Sam Mills este recunoscut ca lider de pia n
domeniul mlaiului i un juctor important pe piaa produselor de gru. Pe piaa pastelor
i propune s ating o cota de pia de 20% n urmtorii ani.
Cotele de pia naionale sunt :
Mlai ambalat 35% doar marca Arpis (pe lng marca Goldmaya + mrci proprii)
conform studiu Ac Nielsen
Mlai bere n jur de 65 %
Mlai pentru snacksuri n jur de 40-50 % (nu cunoatem consumurile micilor
productori zonali)
Fain alb ambalat (marca Arpis) 6% (studiu Ac Nielsen pe zona retail fr mici
magazine i piee etc.)

Nr.crt
1
2
3
4
5
6
7

POTENTIALII CLIENTI AI SOLICITANTULUI

Client (Denumire si
Valoare
% din vnzri
adresa)
-RON SC Arpis SRL
29.053.815
30%
Heineken
13.558.447
14%
Inbev
9.684.605
10%
Transavia
9.684.605
10%
Tuborg
2.905.382
3%
Romaqua
2.905.382
3%
Ave Impex
1.936.921
2%

Concurena:
Exist aproximativ 40 de productori care i disput o felie mai mic sau mai mare,
iar piaa pastelor finoase din Romnia este n continu cretere. Potrivit statisticilor,
consumul de paste finoase aproape c s-a triplat n decurs de zece ani, n perioada 1998-2008
creterea fiind de la 1kg/cap/an la 2,4 kg /cap /an. Estimrile specialitilor spun c, pe masur
ce consumatorii vor descoperi noi reete de mncruri cu diverse sosuri i ingrediente,
consumul va crete, urmnd s ating o medie de circa 14kg/cap/an n jurul anului 2014.
Creterea volumului importului de mirodenii
pentru sosuri a fost un alt element care a
determinat creterea consumului de paste
finoase att n restaurantele cu specific
italienesc dar i consumul pentru acas.
Potrivit unui studiu al companiei de
cercetare de pia MEMRB Romnia, primii
zece productori de paste finoase (Bneasa,
Pambac, Pangram, European Food, Arnos,
Loulis, Pan Group, Propast, Dobrogea,
Germino) dein aproximativ 82% din pia dup
importana n volum i circa 78% dup
importana n valoare in perioada iunie 2007-mai
2008.
70% din cota de pia sunt detinute de cei mai mari 5 competitori:

Paste Baneasa
Pangram
Pambac Bacau
Monte Banato, Pangram- cu sediul n Resita
Arnos Arnos Family Pasta

Competitorii locali nu intr n lista celor 5 mari productori. Dintre cei mai semnificativi, iam selectat pe urmtorii:

Hutton Satu Mare

Novita Impex Satu Mare
West Contact - Carei
Lasagna - Zalu

 Cibarom Grup - Oradea

Orizont Europast Oradea

2.3. Diagnostic tehnic

1. Descrierea achiziiilor realizate prin proiect, repectiv denumirea, numrul, valoarea si
caracteristicile tehnice si functionale ale utilajelor / echipamentelor tehnologice /
echipamentelor de transport / dotrilor ce urmeaz a fi achiziionate prin proiect i, dac e
cazul, prezentarea tehnic a construciilor n care urmeaz a fi amplasate utilajele /
dotrile (inclusiv utiliti). Achiziiile trebuie s fie fundamentate n funcie de capacitatea
de producie existent i/sau prognozat.
Nr.crt
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12

Caracteristici tehnice
Capacitate suplimentar de stocare paste scurte pentru linia existent
Linie automat continu de produs paste scurte cu capacitate de 1200 kg/ora paste
din grau echivalent de 900 kg/ora paste porumb
Grup de silozuri pentru stocarea pastelor scurte cu capacitate totala de 475,2 mc
Linie automat continu de produs paste lungi cu capacitatea de 1000 kg/ora paste
din gru echivalent de 800 kg/ora paste din porumb
Depozit cu acumulare pentru paste lungi pe bee cu capacitatea de 800 kg/ora
Accesorii pentru fabrica de paste
Linii de ambalare automat,ambalare n cartoane i paletizare pentru paste scurte
Linii de ambalare automat,ambalare n cartoane i paletizare pentru paste lungi
Instalaii de alimentare cu materii prime a liniilor de paste
Instalaie de frmiare a resturilor de paste i transport pentru remcinare
Instalaie electric de control i comanda automatizat a liniilor de paste
Grup electrogen de 600 KVA pentru meninerea n funciune a liniilor n caz de
avarie a alimentrii cu energie electric

Caracteristici funcionale

Flux tehnologic:
Fina este amestecat cu ap pentru aproximativ 15-20 de minute pn n momentul n
care amestecul capt consistena cerut. Amestecul se efectueaz n mixer i apoi este
direcionat ctre forme. Formele dau produsului forma final.
Pastele trec printr-o etap scurt de uscare care dureaz aproximativ 5-7 de minute, numit
preuscare. Se formeaz o crust iar apoi parcurg o a doua etap de uscare pentru 25-30
minute. A treia i ultima uscare dureaz aproximativ 7 ore.
La final, pasta, fie lung fie scurt este trimis n silozuri, att cu scopul de stabilizare ct
i cu scopul de stocare, i pregtire pentru ambalare.
Ambalajul este format dintr-un material plastic numit polipropilen (PP), adaptat spre uzul
alimentar. n aceast etap se taneaz pe ambalajul nc gol, lotul de producie, data
expirrii, etc cu ajutorul mainii de marcat.
Succesiv, produsele trec prin aparatul de stocat/ambalat unde sunt grupate cte 10 care
sunt strnse la un loc i sunt strnse cu ajutorul unui material termoretractant (se contract
la cldur). Produsul sub aceast form este gata pentru a fi stocat n palei.

Amplasamentul echipamentelor i utilajelor (liniilor de paste) n incinta de producie:

o Procesul de amestecare a materiilor prime (fin, ap), procesul de modelare a
formei pastelor i procesul de uscare au loc n interiorul liniilor. Echipamentele
care efectueaz fiecare operaiune n parte, sunt integrate n liniile de paste,
fr a fi nevoie de intervenii din exterior, ale altor echipamente sau resurse.
o Separat are loc depozitarea, n silozurile speciale amplasate pe flux, n
continuarea liniilor;
o Ambalarea este amplasat n continuarea silozurilor de depozitare;
Dup aceast etap urmeaz stocarea n palei pn la momentul ncrcarii produciei cu
scopul distribuiei.

2.4 Diagnostic financiar

2.4.1.Echilibrul financiar al ntreprinderii
Indicatorii gestiunii financiare rezultai din bilanul funcional, anume Fondul de
Rulment, Nevoia de Fond de Rulment i Trezoreria Net, au ca scop caracterizarea
echilibrului financiar al firmei.
Un prim indicator pentru a reflecta averea net a acionarilor este Situaia net,
reprezentnd de fapt capitalurile proprii; o evoluie pozitiv i cresctoare a acesteia n timp
indic progresul ntreprinderii. Situaia net presupune interesul rezidual al acionarilor n
activele unei ntreprinderi odat cu deducerea datoriilor acesteia, i se calculeaz ca diferen
dintre activ total i datorii totale: SN = Activ total Datorii totale
Anul
2007
2008
2009

Situaia net (lei)

12.925.210
25.137.420
43.568.673

Se observ c indicatorul a nregistrat o variaie pozitiv pe ambele perioade,

SN2008/2007 = 25.137.420 12.925.210 = 12.212.210 lei,
SN2009/2008 = 43.568.673 - 25.137.420 = 18.431.253 lei,
semnalnd o cretere a capitalurilor proprii de la un an la altul. Acest lucru se poate datora
majorrii profiturilor nregistrate, scderii cuantumului de datorii contractate sau creterii
valorii activelor.
Fondul de rulment arat n ce msur resursele financiare permanente acoper
finanarea activelor fixe; ceea ce rmne peste aceast acoperire poate fi folosit pentru
finanarea activelor circulante.
FR = Resurse permanente Nevoi permanente = CPR + DATtl IMO
Anul
2007
2008
2009
FR2008/2007 = -11.431.913 lei
FR2009/2008 = 1.102.199 lei

Fondul de Rulment (lei)

-97.00.366
-21.132.279
-20.030.080

Un fond de rulment pozitiv indic o situaie n care resursele pe termen lung acoper
integral nevoile pe termen lung, surplusul de resurse putnd fi folosit pentru acoperirea nevoii
de fond de rulment. n cazul de fa, valoarea negativ a acestuia semnific un deficit de
resurse pe termen lung, o valoare a imobilizrilor care depete valoarea surselor de finanare
a acestora. Variaia negativ de la un an la altul indic o distribuie diferit a resurselor, o
cretere a nevoilor ca pondere exprimat din resurse. Se observ c, din 2007 n 2008, au
crescut valorile tuturor celor trei componente ale fondului de rulment, n schimb cea mai mare
rat de cretere a fost nregistrat n cazul activelor imobilizate, ceea ce justific creterea
deficitului absolut de resurse. n perioada imediat urmtoare, creterea cumulat a
capitalurilor proprii i a datoriilor pe termen lung a devansat creterea imobilizrilor, prin
urmare i deficitul s-a diminuat, lucru explicat printr-o variaie pozitiv a indicatorului
analizat.
Fondul de rulment are dou componente, dup cum urmeaz: fondul de rulment
propriu, indicnd autonomia din punct de vedere financiar a societii, capacitatea acesteia de
a-i finana utilizrile pe termen lung din resursele proprii, i fondul de rulment strin,
reprezentnd msura prin care societatea se finaneaz din resurse mprumutate, a crui
valoare poate fi 0 pentru o ntreprindere nendatorat, sau pozitiv, n cazul unei ntreprinderi
ndatorate.
FRP = CPR + Provizioane IMO
FRS = FR FRP = DATtl
Anul
2007
2008
2009

Fondul de Rulment Propriu

-22.806.707
-57.637.918
-66.125.107

Fondul de Rulment Strin

13.106.341
36.505.639
46.095.027

Valoarea negativ a fondului de rulment propriu din anii analizai susine faptul c
societatea nu i poate utiliza resursele proprii pentru finanarea investiiilor pe termen lung,
nregistrnd un adevrat deficit de surse de finanare. n acest caz ntreprinderea va apela la
capitaluri strine pentru a finana utilizrile pe termen lung, lucru demonstrat prin valorile
pozitive ale fondurilor de rulment strine. Ca evoluie, valoarea absolut a fondului de
rulment propriu a crescut odat cu trecerea timpului, indicnd o cretere substanial a
activelor imobilizate care depete creterea capitalurilor proprii, dar i valoarea fondului de
rulment strin a crescut, sugernd o necesitate acut de mrire a surselor de finanare strine.
Legat de fondul de rulment este i indicatorul reprezentnd poziia E din bilanul de tip
list, anume Active curente nete / Datorii curente nete. Acesta se calculeaz ca diferen
ntre active curente i datorii curente i este egal ca valoare cu fondul de rulment.
ACR/DCR nete = ACR + Ch.avans DCR V.avans
Anul
2007
2008
2009

ACR/DCR nete
-9.700.366
-21.132.279
-20.030.080

Valoarea negativ a acestui indicator presupune un surplus de resurse de finanare pe

termen scurt al activelor curente.

Nevoia de fond de rulment exprim modul n care societatea i realizeaz echilibrul

pe termen scurt, i se calculeaz astfel:
NFR = Alocri temporare Resurse temporare = (ACR + Ch.avans A trez) (DCR +
V.avans P trez) = Stocuri + Creane DCR exploatare
Anul
Nevoia de Fond de Rulment
2007
8.580.078
2008
14.055.264
2009
48.334.416
NFR2008/2007 = 5.475.186 lei
NFR2009/2008 = 34.279.152 lei
Observm c valorile nregistrate de NFR sunt pozitive, ceea ce presupune c nevoia
de finanare n exploatare este mai mare dect sursele de finanare din exploatare. Aceasta se
consider o situaie normal dac provine din expansiunea activitii, deoarece lipsa de surse
de finanare pentru exploatare se completeaz din fondul de rulment sau din credite de
trezorerie. n timp, nevoia de fond de rulment a nregistrat o variaie pozitiv, odat cu
creterea inegal a valorilor tuturor parametrilor.
Trezoreria net reflect realizarea echilibrului financiar general i surplusul sau
deficitul monetar nregistrat n consecin. Se calculeaz ca diferen ntre fondul de rulment
i nevoia de fond de rulment, reprezentnd de fapt diferena ntre valorile activelor de
trezorerie (casa, conturi la bnci, investiii pe termen scurt) i ale pasivelor de trezorerie
(credite bancare pe termen scurt).
TN = FR NFR = A trez P trez = Investiii TS + Casa Credite TS
Anul
2007
2008
2009

Trezoreria Net
-18.280.444
-35.187.543
-68.364.496

TN2008/2007 = CF0 = -16.907.099 lei

TN2009/2008 = CF1 = -33.176.953 lei
Valorile negative ale trezoreriei nete nu indic o bun realizare a echilibrului financiar,
existnd un deficit de fonduri monetare, cu alte cuvinte nevoia de finanare depete
cuantumul resurselor disponibile, firma confruntndu-se cu un deficit de lichiditi pe termen
scurt. Acest lucru se explic prin valoarea ridicat a activelor imobilizate de care dispune
societatea, care crete de asemenea i nevoia de finanare care trebuie s le echilibreze.
Variaia trezoreriei nete se numete Cash Flow, i reprezint fluxurile de intrri sau
ieiri de fonduri din ntreprindere. O valoare negativ a acestuia presupune o diminuare a
capacitii de autofinanare a ntreprinderii.
Echilibrul financiar pe cei doi ani n cadrul ntreprinderii poate fi sintetizat dup cum
urmeaz:
2007
Nevoi
NFR = 8.580.078
lei

Resurse
|TN| = 18.280.444 lei

|FR| = 9.700.366 lei

2008
Nevoi
NFR = 14.055.264
lei
|FR| = 21.132.279
lei
2009
Nevoi
NFR = 48.334.416
lei
|FR| = 20.030.080
lei

Resurse
TN = 3.5187.543 lei

Resurse
TN = 68.364.496 lei

Din ambele tabele rezult faptul c fondul de rulment, avnd semn negativ, va fi trecut
n valoare absolut la nevoi, el indicnd de fapt un deficit de resurse pe termen lung. Cumulat
cu nevoia de fond de rulment, aceast nevoie de resurse a ntreprinderii se reflect n valoarea
absolut a trezoreriei nete, care fiind de semn contrar, va aprea n tabel n cadrul resurselor.

2.4.2. Analiza performanei financiare

Analiza performanei financiare are ca suport contul de profit i pierdere, care
sintetizeaz veniturile i cheltuielile societii pe parcursul unui an, explicnd cum s-a ajuns
din situaia iniial n cea final. Pentru determinarea soldurilor intermediare de gestiune am
ales abordarea anglo-saxona
Abordarea anglo-saxon

Aceast abordare pornete de la modelul pragului de rentabilitate, i determin iniial

marja asupra cheltuielilor variabile. Procentul de cheltuieli variabile a fost
considerat v = 80% din cifra de afaceri.
MCV = CA Ch. variabile de exploatare

Pentru stabilirea marjei cheltuielilor variabile, realizata o clasificare a cheltuielilor n

fixe i variabile. Astfel, se considera cheltuieli fixe ca fiind cele ce nu depind n mod direct de
producie, i anume: amortizrile i cheltuielile din dobnzi, celelalte cheltuieli, legate de
aprovizionri i personal, devenind variabile.

EBITDA reprezint profitul brut nainte de amortizri i deprecieri, nainte de

reducere a cheltuielilor cu dobnzile i nainte de aplicarea impozitului.
EBITDA = CA Chexpl (fara Amo si P)+ Vfin Chfin (fara dobnzi)

EBIT reprezint ctigul nainte de deducerea dobnzilor i a impozitului.

EBIT = EBITDA Amortizri i provizioane
EBT e echivalentul profitului brut din bilan, adic profitul nainte de scderea
impozitului.
EBT = EBIT Dobnzi
Rezultatul net reprezint ctigul final obinut, odat cu deducerea impozitului.
RN = EBT Impozit pe profit

Anul
Cheltuieli fixe
Cheltuieli
variabile
CA
MCV
EBITDA
EBIT
EBT
RN
CAF

2008
(lei)

2009
(lei)
3740784

9041618

31710392

82744886

43032549
11322157
7581373
5947619
1788044
1501957
5506201

103119877
20374991
11333373
9261693
2042926
1716058
11307648

Prin analiza fluxurilor financiare ale firmei, se observ c activitatea acesteia a avut o
evoluie favorabil, n sensul extinderii. Profituri s-au nregistrat n ambii ani , crescand ntre
2008 i 2009 cu o rat de 14,25%. Cifra de afaceri a ntreprinderii a crescut n valoare
absolut odat cu trecerea timpului, fiind un indicator reprezentativ pentru extinderea
produciei i a activitilor comerciale ale ntreprinderilor.
Aceast cretere se datoreaz unei majorri a veniturilor ncasate din producie
proprie sau din comercializarea de mrfuri. n ceea ce privete cheltuielile ntreprinderii,
majoritatea cheltuielilor de exploatare au crescut de la un an la altul, un lucru normal pentru o
societate n proces de dezvoltare, analog i cele financiare, indicnd un grad mai ridicat de
apelare la resurse de finanare strine pentru care va trebui s se plteasc un cost exprimat
prin dobnd. Gradul de cretere a cheltuielilor comparat cu cel al veniturilor indic evoluia
profitului pe perioada respectiv.
Capacitatea de autofinanare reflect potenialul financiar degajat de activitatea
rentabil a ntreprinderii, la sfritul exerciiului financiar, destinat s remunereze capitalurile
proprii i s finaneze investiiile de expansiune i de meninere sau rennoire din exerciiile
viitoare.
CAF = PN + Cheltuieli nemonetare Venituri nemonetare + Alte cheltuieli din exploatare
Alte venituri din exploatare (metoda aditiva)

2.4.3. Analiza fluxurilor de trezorerie

a) Din analiza evoluiei trezoreriei de la un exerciiu la altul, se desprinde un indicator cu
o deosebit putere de sintez denumit cash-flow.
CF = TN = FR - NFR
Deoarece fluxul monetar net al exerciiului (cash-flow-ul perioadei exerciiului) este
negativ, capacitatea real de finanare a investiiilor a sczut, nregistrndu-se astfel o scdere
a valorii ntreprinderii.
Cash-flow-ul reprezint, de asemenea, suma fluctuaiilor de trezorerie provenite din
activitile de exploatare, finanare i investiii, avnd deci trei componente.
CF = CF gestiune + CF finanare + CF investiii
Prin metoda indirect, cele trei componente se determin in tabelul urmator.Pe lng
aceti indicatori, se mai poate determina CF disponibil, adic fluxurile de numerar care
rmn dup finanarea investiiilor.
.
Denumire indicator

Nr.
Crt
.
1.

CF gestiune

2.

CF investitii

3.

CF finantare

4.

CFtotal

Formula de calcul

PN + Amo + Pnete - NFR

Profit din cesiunea IMO

2008/2009

5481842

Vfin - IMObrute

-27234654

CPR (exclusiv PN reinvestit)

Div + DTL

26304583

1.+2.+3.

4551771

5.

CFDdupa origine

PN + Amo + Dob(1-) - IMO

brute - ACR nete

6.

CFDdupa destinatie

PN-CPR+Dob(1-) - DTL

-20240819
-20240819

Valoarea negativ a CFD reflect absena resurselor n cadrul ntreprinderii, care ar fi

trebuit s provin din capitalurile proprii i creditele contractate; cu alte cuvinte, resursele
existente nu sunt suficiente pentru a acoperi nevoile impuse de variaia activelor imobilizate i
circulante.

2.4.4. Diagnosticul rentabilitii

Are ca obiectiv msurarea rentabilitii capitalurilor ntreprinderii i stabilirea gradului
de risc. Ratele de rentabilitate se exprim ca raport ntre rezultatele obinute i capitalul
investit, cele mai importante rate din cadrul acestei categorii, care se pot descompune i ntre
care se pot stabili relaii sunt urmtoarele:
Rentabilitatea economic (ROA) reprezint remunerarea brut a capitalurilor
investite pe termen lung, att proprii ct i mprumutate. Rentabilitatea economic
trebuie s fie la nivelul ratei minime de randament din economie (rata medie a
dobnzii) i al riscului economic i financiar pe care i l-au asumat acionarii i
creditorii unitii.
Rentabilitatea financiar (ROE) msoar randamentul utilizrii capitalurilor proprii.
Trebuie s fie superioar att rentabilitii economice ct i ratei dobnzii de pe pia.
Rata dobnzii de pe pia se exprim ca raport ntre dobnzile pltite i datoriile
financiare pe termen lung.
Relaia de mrime ntre cele trei care ar trebui s fie verificat este:
Rdob < ROA < ROE

Denumire
indicator

Formula de calcul

2009/2008

ROA

EBIT (1)
AE n1

8.82%

ROE

PNn
CPRn1

6.83%

Rd

Dobanzi (1)
DTLn1

13.15%

DTL
CPR

1.05

Levierul

(ROA Rd) *
Efectul de levier

DTL
CPR .

-0.046

n cazul de fa, valorile rentabilitilor nu corespund relaiei. n primul rnd, rata

dobnzii este n ambii ani mai mare dect ambele rentabiliti, lucru datorat cuantumului mare
de datorii deinut de ctre ntreprindere pentru care trebuie s plteasc dobnzi anuale.
Rentabilitatea financiar a ntreprinderii este redus, deoarece profitul obinut, dei pozitiv,
are o valoare redus comparativ cu volumul capitalurilor proprii investite.

Efectul de levier reprezint prima de risc pentru riscul suplimentar pe care i l-au
asumat acionarii prin ndatorare. Rentabilitatea financiara este mai mica decat rentabilitatea
economica, ceea ce inseamna ca indatorarea aduce pierderi, inregistrandu-se efectul de
maciuca, demonstrat si prin valorile negative ale efectului de levier.

2.4.5. Diagnosticul riscului si solvabilitatii

Riscul financiar caracterizeaz variabilitatea profitului net sub influena structurii
financiare a ntreprinderii. Analiza riscului financiar se bazeaz pe valorile elasticitilor
profitului net i profitului brut n raport cu cifra de afaceri. Astfel, vom avea:

Nr.

Denumire indicator

Formula de calcul

Crt

1.

Indicatorul lichiditii
curente > 1

ACR/DCR

2.

Indicatorul lichiditii
imediate 0,8

(ACR-St)/DCR

3.

Indicatorul cash

1.

Levierul de exploatare

(Le)

(Disp+Atrez)/DCR

CACV
CACV CF

Valoare
2008

2009

0.71

0.85

0.5

0.37

0.005

0.014

1.49

1.80

2.

Elasticitatea PN in
raport cu EBIT

CACV CF
CACV CFDob

2.22

CACV
CACV CFDob

3.31

4.95

1.45

1.06

0.34

0.30

2.75

(Lf*)
3.

Levierul financiar

(Lf = Le * Lf*.)
1.

Levierul indatorarii

DTL/CPR

2.

Rata indatorarii

DTL/AE

Analiza pragului de rentabilitate contabil

Pragul de rentabilitate al unei ntreprinderi este acel punct n care profitul acesteia e 0,
dincolo de acest prag ea devenind nerentabil. O ntreprindere este cu att mai vulnerabil cu
ct cifra sa de afaceri se apropie de punctul mort.
tim c EBIT = CA CV CF, egalnd EBIT cu zero, va rezulta c CV + CF = CA.
Atunci:
CF
CAprag = 1v
CV

v = CA
Pentru 2009:
CF = 9041618 lei
CAprag = 45760537 lei
lei
v = 0,8
EBIT
Dac ntreprinderea va nregistra o cifr de afaceri dincolo de acest punct,
CA
va iei n mod sigur pe pierdere.

Analiza pragului de rentabilitate financiar

Pragul de rentabilitate financiar al unei ntreprinderi este acel punct n care VAN
acesteia este nul, astfel ntreprinderea asigur acoperirea valorii actuale a plilor realizate
pentru investiii i exploatare.

VAN al ntreprinderii se calculeaz pe baza valorii actualizate a CFD pe anii 20082009, la care se adaug valoarea actualizat a activului economic din ultimii ani. K=19,15%

VAN =

CFD 2008 CFD 2009

+
+
2
(1+k )
(1+ k )

AE 2009
2
(1+k )

= 32644150 lei

Pragul de rentabilitate financiar presupune aflarea acelui CFD pentru care VAN s fie
nul. Pe baza acestora, se obine o valoare corespunztoare a CA, ce trebuie s fie superioar
valorii obinute prin analiza pragului de rentabilitate contabil.

3. FUNDAMENTAREA PROIECTULUI DE INVESTIII N MEDIU CERT

3.1. Descrierea investiiei

Tema acestui proiect presupune realizarea unei investiii autofinanate de ctre SC
Sam Mills SRL, constnd n extinderea liniei de producie de paste finoase, cu o capacitate
adiional de producie de 162 kg/h, aferent obinerii unei producii sporite de paste fr
gluten. Investiia va mari astfel capacitatea total de producie paste finoase a solicitantului
de la aproximativ 700 tone lunar la aproximativ 826 tone lunar pentru a se adapta la cerinele
pieei.
n anul de baz, 2010, n hal exist n funciune o linie de paste; hala a fost proiectat
de la bun inceput pentru funcionarea a trei linii de paste, actualul proiect ncadrndu-se n
strategia de dezvoltare pe termen mediu a firmei. Noile utilaje vor fi aezate n hala deja
existent, alturi de prima linie de producie care este n funciune.
Costul de baz al investiiei este de 1.547.000 lei, amortizarea acesteia se va realiza
liniar pe o durat de 5 ani, corespondent cu durata estimat de utilizare a noii tehnologii
obinute. Astfel, rata anual de amortizare liniar va fi de 20%, sau, n valoare absolut, de
309.400 lei.
Investiia va fi integral finanat din profitul net obinut n anul 2009, n valoare de 1.716.058
lei. Restul de 169.058 lei va fi distribuit asociailor sub form de dividende sau va fi utilizat n
alte scopuri.
Noile achiziii i mbuntiri vor include modernizarea liniei de producie de paste i
de ambalare, instalaii de alimentare cu materii prime a liniilor de paste, instalaii de
frmiare a resturilor de paste i transport pentru remcinare, instalaii electrice de control i
comand automatizat a liniilor de paste, capacitate suplimentar de stocare. Implementarea
lor practic se va realiza pe o perioad de aproximativ 6 luni, la nceputul anului 2010.
Cea mai important ipotez, care st la baza tuturor proieciilor (venituri, cheltuieli,
CPP, cash-flow, indicatori) este asumpia de ceteris paribus (toate celelalte variabile rmn
constante). La proiectul nostru se transpune prin a considera c toate celelalte activiti
prestate de societatea comercial, n afar de activitatea de producere a pastelor, rmn la
parametri constani. A fost separat activitatea de producere de paste, influenat n mod direct
de proiectul de investiii, de restul activitilor generatoare de venituri i cheltuieli. Cele din

urm au fost meninute la valorile nregistrate n ultimul exerciiu financiar existent (ianuarie
decembrie 2009).

3.2. Prognoza veniturilor

Societatea obine venituri n principal din activitatea de morrit. ncepnd cu anul
2010 a nceput funcionarea primei linii de producere de paste. Capacitatea maxim de
producie a liniei existente este de 1200/900 kg/h, aproximativ 700 t/luna. Linia a intrat n
funciune n luna iulie 2009 la o capacitate de producie de 30,86% (200 t/lun), crescnd
treptat i ajungnd la 80% n anul 2010 i la momentul prezent.
Astfel, SC Sam Mills a nregistrat venituri totale n valoare de 112.697.453 lei. Din
aceste venituri vom considera: variaia stocurilor, producia imobilizat, alte venituri din
exploatare, i veniturile financiare ca fiind aferente activitii de baz morrit i panificaie.
Vom considera c aceast activitate nu va avea fluctuaii semnificative, nu va suferi investiii
sau dezinvestiii majore. Astfel, veniturile aferente acestei activiti vor fi meninute la un
nivel constant pe orizontul de prognoz de 5 ani.
Din producia vndut n valoare de 96.846.051 lei am identificat valoarea vnzrilor
generate de linia de paste existent aferent capacitii de producie utilizate, n valoare de
19.404.000 lei. Restul de 77.442.051 lei reprezint venituri obinute prin vnzarea produselor
de morrit. Odat cu creterea capacitii de producere a pastelor finoase, o parte din
produsele de morrit nu vor mai fi fructificate prin vnzare direct, ci vor intra ca i materie
prim n procesul de fabricatie al pastelor. Astfel, la noua capacitate de producie proiectat,
s presupunem c materii prime n valoare de aproximativ 2.000.000 lei vor fi reutilizate i
deci valoarea presupus constant a vnzrilor de produse de morrit va deveni 75.442.051
lei.
Cu excepia produciei vndute, celelalte venituri pentru anul de previziune vor
rmne constante: veniturile din vnzarea mrfurilor, variaia stocurilor, veniturile din
producie proprie, alte venituri din exploatare, precum i veniturile financiare.
Veniturile obinute din producia paste sunt determinate de cantitile produse
(capacitile de producie i gradul lor de utilizare) i de preturile practicate. Astfel, pe anul de
previziune vom avea o capacitate de producie de 826 tone/lun, utilizat n proporie de
80%.
Preurile de pia sunt de 400 EUR/ton la pastele mixte i 600 EUR/ton la pastele
fr gluten. Considernd valoarea anterioar de 19.404.000 lei rezultat din vnzrile
cumulate de paste mixte i paste fr gluten, vom aduga o valoare aferent unei capaciti
suplimentare de producie de 126 tone/lun a pastelor fr gluten utilizat n proporie de
80%, la un pre de 600 EUR/ton. Vom lua cursul EUR/RON stabil, de 4,2 RON la 1 EUR.
Prin urmare, veniturile din vnzarea produciei de paste vor crete cu 3.048.192 lei, avnd o
valoare total de 22.452.192 lei.

3.3 Prognoza cheltuielilor

Ca i n cazul veniturilor, cheltuielile aferente activitilor curente ale societii, altele

dect activitatea de producere de paste, sunt meninute constante pe orizontul de prognoz, la
nivelul nregistrat n ultimul exerciiu financiar.
Considernd cheltuielile variabile, direct legate de producie, ca fiind ntr-un procent
de v=80% din cifra de afaceri, le vom calcula pe baza acesteia. Celelalte cheltuieli fixe se vor
menine constante, cu excepia amortizrii anuale, care va crete cu 309.400 lei. Cheltuielile
financiare rmn de asemenea constante.

3.4. Fluxurile de numerar

Cu modificrile considerate, n anul de previziune 2010 se va obine urmtorul Cont
de profit i pierdere (n variant simplificat):

Cifra de afaceri net

Producia vndut
Venituri din vnzarea mrfurilor
Producia Proprie
Alte Venituri din exploatare
Variaia Stocurilor
Total Venituri din exploatare
Venituri financiare
Cheltuieli variabile (80%*CA)
Cheltuieli fixe (exclusiv amortizri)
Amortizar si ajustari de valoare
Cheltuieli financiare
Total Cheltuieli
Profit brut
Impozit pe profit (16%)
Profit net

2009

2010

103119877
96846051
6273826
1250548
1909959
4661601
110941985
1755468
82744886
17267096
2693560
7948985
110654527
2042926
326868
1716058

117646785
111372959
6273826
1250548
1909959
4661601
125468893
1755468
94117428
17267096
3002960
7948985
124091937
3132424
501188
2631236

Pentru perioadele viitoare, vom considera c cifra de afaceri a ntreprinderii crete de

la un an la altul cu o rat constant g, echivalent cu rata de cretere sustenabil a firmei.
Aceast rat se calculeaz pe baza ratei de rentabilitate financiar a ntreprinderii corectat cu

un coeficient b, de reinvestire a profitului. n cazul de fa, am considerat c societatea a

distribuit, pentru anul 2009, dividende din profitul net n valoare de 169.058 lei. Raportnd
aceast valoare la profitul net total, obinem rata d, de distribuire a dividendelor, pe urma
creia obinem i rata de reinvestire b = 1-d. Se va ajunge la o rat b egal cu 0.9015 sau
90.15%.
Rata de cretere sustenabil va fi g = b * ROE = 0,9015 * 0,0683 = 0,0616 = 6,16%.
Cu aceast rat g va crete CA firmei de la un an la altul, dup formula CAn = CAn-1 *
(1 + g).
Prin urmare, se vor obine urmtorii indicatori pe anii de prognoz, n ipoteza
modificrii doar a CA, i meninerii constante a cheltuielilor i veniturilor care nu au nici o
legtur direct cu producia de paste investit.
CFD in absenta investitiei:
Valoare
CA
Prod. vndut
Venituri vnzare mf.
Prod. Proprie
Alte V. exploatare
Variaia Stocurilor
V. financiare
Total Venituri
Cheltuieli variabile
Cheltuieli fixe
Total Cheltuieli
Amortizari
Dobanzi
Profit brut
Impozit pe profit
Profit net
CFgestiune =
PN+Amo+Dob
IMObrute
ACRnete
CFD = CFgestiune
- ACRnete

an 0

an 1

an 2

an 3

an 4

an 5

2009
103119877
96846051
6273826
1250548
1909959
4661601
1755468
112697453
82744886
17267096
100011982
2693560
7948985
2042926
326868
1716058

2010
109472061
103198235
6273826
1250548
1909959
4661601
1755468
119049637
87577649
17267096
104844745
3002960
7948985
3252947
520472
2732476

2011
116215540
109941714
6273826
1250548
1909959
4661601
1755468
125793116
92972432
17267096
110239528
3002960
7948985
4601643
736263
3865380

2012
123374418
117100592
6273826
1250548
1909959
4661601
1755468
132951994
98699534
17267096
115966630
3002960
7948985
6033419
965347
5068072

2013
130974282
124700456
6273826
1250548
1909959
4661601
1755468
140551858
104779425
17267096
122046521
3002960
7948985
7553391
1208543
6344849

2014
139042298
132768472
6273826
1250548
1909959
4661601
1755468
148619874
111233838
17267096
128500934
3002960
7948985
9166995
1466719
7700275

12358603

13684421

14817325

16020017

17296794

18652220

5728882
1187650
1

-863457

299710

318172

337772

358578

1454787
8

1451761
5

1570184
4

1695902
2

1829364
2

CFD generate de investitia in noua linie de productie:

Prin urmare, putem calcula, pe baza indicatorilor marginali, primul cash flow aferent
noii investiii, dup formula:
CFDi = PNi + AMOi + Dobi (1 ) - IMObrute - ACRnete
Deoarece firma analizat nu va realiza investiii suplimentare pentru dezvoltare sau
pentru sporirea produciei, vom considera creterea economic nul n aceast perioad.
Dobnzile aferente noii investiii vor fi de asemenea nule, deoarece aceasta este integral
autofinanat. Astfel, cash flow-ul disponibil total este echivalentul cash flow-ului de
gestiune, anume CFD = PN + AMO. Pentru primul an, valoarea acestuia va fi de 1.290.912
lei.

Valoare
CA
Cheltuieli variabile
Cheltuieli fixe
Amortizari
Profit brut
Impozit pe profit
Profit net
CFgestiune =
PN+Amo+Dob
Cresterea economica
CFD = CFgestiune
Crest. econ.

an 1

an 2

an 3

an 4

an 5

2010
4258363
2438554
219497
309400
1168467
186955
981512

2011
3775312
2121542
219497
309400
970802
155328
815473

2012
3910359
2206403
219497
309400
1030546
164887
865659

2013
4073953
2316723
219497
309400
1093968
175035
918933

2014
4277651
2432560
219497
309400
1161293
185807
975486

1290912

1124873

1175059

1228333

1284886

1290912

1124873

1175059

1228333

1284886

3.5. Valoarea rezidual

Reprezint valoarea care poate fi recuperat la sfritul perioadei de utilizare a
investiiei, i este format din dou elemente:
- valoarea net de impozit rezultat din vnzarea activelor imobilizare la sfritul
exploatrii
- suma creterilor i descreterilor de active circulante pe toat durata de previziune,
care n cazul de fa va fi nul deoarece am considerat c toate celelalte elemente n
afara investiiei vor rmne constante, firma nerealiznd investiii suplimentare n alte
elemente de activ.
S presupunem c dup cei cinci ani de exploatare a noii tehnologii achiziionate,
firma alege s o revnd la un pre de vnzare de 500.000 lei. Valoarea rezidual rezultat va

depinde de acest pre, precum i de cota de impozit pe profit, 16%. Dac activul s-ar vinde la
un an intermediar al duratei de amortizare, valoarea rezidual ar depinde i de valoarea
rmas neamortizat a investiiei, astfel:
VR = PV *(PV-VCN),
VRt = VR + ACRn

unde VCN=I0 Amo

n acest caz, deoarece durata de utilizare coincide cu durata de amortizare, i vnzarea se

realizeaz la sfritul acestei perioade, valoarea neamortizat este nul i deci VR = PV * (1 ). Valoarea rezidual totala astfel obinut, tinand cont de faptul ca ACRn =0 este de
420.000 lei.

3.6. Rata de rentabilitate K

Are un rol foarte important in fundamentarea deciiilor si alegerea variantei optime de
proiect de investitii deoarece ea permite etalarea si compararea valorilor (cheltuieli sau
venituri) situate diferit pe axa timpului. Fluxurile de valori actualizate pot servi astfel
construirii diferitilor indicatori dinamici (ex: VAN), in acest caz aceasta reprezentand un
instrument de calcul.
De asemenea, rata de actualizare poate avea si functia de masurare a rentabilitatii sau
eficientei variantelor de proiect. Rata interna de rentabilitate, ca forma a ratei de actualizare,
poate arata daca proiectul este acceptat sau respins. De altfel, chiar rata de actualizare criteriu
utilizata in calcule permite investitorului sa faca selectia intre proiectele rentabile si cele
nerentabile.
Pentru determinarea ratei de actualizare vom volosi modelul CAPM (Capital Asset
Pricing Model), un model de evaluare a activelor financiare, in detrimentul modelului Buildup ce presupune estimarea k prin constructia progresiva a primei de risc din elemente
constitutive (riscul de piata de capital, riscul de sector industrial, riscul de marime a firmei,
riscul de control al actionarilor minoritari si riscul de tara). Deoarece informatiile privind
riscurile specifice sectorului de panificatie si morarit sunt precare, vom estima rata de
actualizare k prin modelul CAPM.

kc = Rf + i (EM - Rf)
Rf = rata dobanzii fara risc
EM = rentabilitatea medie a pietei de capital
i = coeficient de volatilitate a rentabilitatii actiunilor firmei in raport cu EM
Teoria financiara spune ca riscul unei actiuni are doua componente: riscul specific
actiunii respective, numit si risc diversificabil si exprimat prin volatilitatea (abaterea medie
patratica) a actiunii, si riscul sistematic (numit si risc de piata sau nediversificabil), exprimat

prin indicele beta.. Factorul beta este deosebit de important deoarece indica evolutia unei
valori mobiliare sau a unui portofoliu in functie de evolutia pietei bursiere respective.
n ceea ce privete ratele de dobnd ale obligaiunilor de stat, o analiz a celor listate
la BVB i emise n ultimele luni ale anului 2010 duce la rezultate ntre 6 i 8 procente. O
medie realizat pe o serie de 18 observaii aleatoare din aceast categorie va avea cu
aproximaie valoarea de 7,54%. De asemenea, rentabilitatea medie a pietei de capital fost
calculata folosind indicele BET-C, calculand rentabilitatea medie zilnica pe un numar de 256
de observatii. S-a obtinut o rantabilitate medie anuala de 37,31% a pietei de capital. Pentru
indicatorul beta, am luat ca referinta valoarea medie a indicatorilor companiilor din industria
de panificatie si morarit listate la bursa si am obtinut o valoare de 0,39. Comparativ cu
evolutia pietei, valoarea indicatorului beta indica o volatilitate scazuta ce arata ca actiunile SC
Sam Mills sunt mai putin volatile decat piata, deci preturile variaza intr-o masura mai mica.
Aplicand modelul CAPM pentru obtinerea costului capitalului, a rentabilitatii asteptate
de investitori, vom obtine k=19,15%

3.7. Criteriul VAN

Valoarea actualizat net se calculeaz ca diferena dintre valoarea prezent a cash
flow-urilor viitoare i cheltuielile de capital realizate pentru noua investiie, fiind un criteriu
fundamental pentru decizia de alegere a implementrii unui proiect. Se dorete ca aceast
valoare actualizat net s fie maxim i implicit pozitiv.
Mrimea VAN depinde de o serie de variabile calculate anterior, i anume: CFD pe
parcursul perioadei analizate, VR din ultimul an de exploatare, numrul de ani, costul de
oportunitate al capitalului k, valoarea investiiei iniiale.

Pe baza datelor prezentate anterior, s-a obinut o valoare a VAN de 2.356.407,39 lei.
Aceast valoare, fiind pozitiv i destul de ridicat, mai ales n raport cu investiia
iniial, indic faptul c alegerea firmei a fost una rentabil i c achiziia unor noi tehnologii
vor aduce o serie de cash flow-uri semnificative n anii care vor urma.
Observm de asemenea c se obine aceeai valoare a VAN indiferent de metoda de
calcul aplicat, prin funcia NPV pus la dispoziie n Excel, ce are ca parametri rata de
actualizare, fluxurile de numerar neactualizate i investiia iniial, sau prin calculul
matematic conform formulei VAN= -I0 + CFD / (1+k)t + VRn / (1+k)t, unde k= rata de
actualizare, iar t=1,5;

3.8. Rata intern de rentabilitate

Rata intern de rentabilitate este rata de rentabilitate specific proiectului de investiii,

si reprezint acea rat de actualizare a cash-flow-urilor viitoare care ar egaliza valoarea
actual (V0) cu investiia iniial (I0). Am determinat astfel rata de rentabilitate folosind
funcia din Excel IRR, ce are ca argumente cash-flow-urile generate de investiie. Pentru
aceasta, n ultimul cash-flow (CFD-anul 5) am cumulat i valoarea rezidual. Am obinut
astfel o rat intern de rentabilitate egal cu 75,67%.
Din prisma interpretrii economice a RIR proiectul de investiii este unul performat,
valoarea de 75,67% a RIR fiind cu mult mai mare fa de rata de actualizare folosit iniial n
calculul VAN, de numai 19,15%.
In tabelul construit n Excel pentru calculul RIR se observa i egalitatea dintre V 0
calculat pe seama CFD actualizate prin RIR i I0. De asemenea formula NPV ne indic i ea
valoarea nul pentru o rat de actualizare egal cu RIR= 75, 67%.

3.11. Termenul de recuperare

Termenul de recuperare exprim numrul de ani n care cash-flow-urile nominale sau
cele actualizate acoper investiia iniial. Acest indicator reflect rapiditatea recuperrii
capitalului investit, motivnd preferina investitorului pentru lichiditate. Criteriul urmrete ca
termenul de recuperare s fie ct mai mic, sau mai mic de durata de via a investiiei, n
special mai mic dect durata sa comercial.
n cazul investiiei alese TR nominal este de 1,23 ani, iar TR actualizat este de 1,58
ani. Aceasta nseamn c investitorul i poate recupera capitalul foarte repede, respectndu-se
toate cerinele menionate mai sus (1,23 / 1,58 < 5), reflectnd din nou eficiena proiectului de
investiii.
i acest criteriu ar fi prezentat un inconvenient, pentru un proiect de investiii cu o
rentabilitate bun pe termen lung.

3.12. Indicele de profitabilitate

Indicele de profitabilitate exprim rentabilitatea investiiei pe ntreaga perioad de
exploatare, calculndu-se ca raport ntre VAN i I0 sau ca raport ntre V0 i I0.
IP = VAN / I0 = (V0 / I0) - 1
Indicele de profitabilitate al investiiei este de 1,52 > 0 ceea ce atest performana
investiiei.

4. FUNDAMENTAREA DECIZIEI DE INVESTIRE N MEDIU INCERT

4.1 Analiza de senzitivitate
Analiza de senzitivitate presupune construirea modelului de determinare a cash-flowurilor disponibile - CFD i luarea n considerare a unor valori diferite de cele previzionate
iniial pentru factorii determinani care influeneaz fluxurile de trezorerie. Deosebim trei
variante n cadrul analizei de senzitivitate, i anume: varianta optimist, varianta pesimist i
varianta normal, aceasta din urm fiind cea previzionat iniial.1
n analiza de senzitivitate se urmrete modificarea unei singure variabile din cele estimate,
celelalte rmnnd neschimbate i se determin VAN pentru aceast situaie. Totodat, prin
realizarea analizei de senzitivitate se analizeaz riscul - studierea probabilitii ca un proiect
s obin performan satisfctoare - (performan msurat prin VAN sau RIR) i
variabilitatea rezultatului n comparaie cu cea mai bun estimare fcut.
Deosebim n cadrul analizei de senzitivitate a investiiei firmei noastre urmtoarele
tipuri de scenarii:
scenarii
pesimist
normal
optimist
CA
89389911
105164601
120939291.2
v
0.9
0.85
0.8
CF (fr amortizare) 23806244
20701082
18630973.8
durata de amortizare 6
5
4
1) Scenariul de baz (normal)
n cadrul scenariului de baz am obinut dup formula:

; unde:
CFD = PN + Amo + Dob (1-) (Imobrute+ACRnete)
PN = (CA CV CF Amo Dob)*(1-)
VR = (Pre vnzare Valoare Neamortizat)* (1-) + Valoare Neamortizat
Val. Neamortizat = I0 n*Amo, n = numrul de ani n care se amortizeaz investiia
urmtorul VAN:

=> VAN = 2 342 848 lei

2) Modificarea cifrei de afaceri Ceteris Paribus
Societatea S.C. Sam Mills SRL a nregistrat o scdere a cifrei de afaceri cu 15%,
(scenariului pesimist), ajungnd de la valoarea de 105.164.601 lei la valoarea de
89.389.910,85 lei. Aceast scdere a avut loc datorit lipsei de comenzi din ultima jumtate de
1 Finane vol II, Investiii directe i finanarea lor, Ion Stancu, editura Economica, Bucureti
2003

an, diminurii cursului valutei fa de leu, avnd n vedere c o mare parte din venituri revin
societii de la partenerii strini cu care aceasta lucreaz. Celelalte variabile: v; CF; durata de
amortizare au rmas nemodificate conform statisticilor realizate. Astfel, am obinut
urmtoarea valoare actualizat net a investiiei:

=>
VAN = 382 442
Pentru a determina msura n care modificarea cifrei de afaceri influeneaz valoarea
VAN-ului investiiei vom determina elasticitatea CA fa de VAN:

Se observ c la creterea/scderea cu 1% a CA, VAN-ul ntreprinderii va crete/scade cu

5,5784%.
3) Modificarea cheltuielilor variabile unitare Ceteris Paribus
A fost sesizat, n cadrul scenariului normal, o modificare a cheltuielilor variabile
unitare (v; ceteris paribus), n sensul scderii acestora, de 5 puncte procentuale. Diminuarea
acestora s-a datorat unui surplus de materii prime rmase n stoc i care nu au reuit s mai fie
vndute datorita incapacitii consumatorului de a plti valoarea acestora. Totodat, n
contextul crizei economice care a avut loc nu au mai fost nregistrate cheltuieli cu personalul,
cheltuielile variabile diminundu-se datorit disponibilitilor de personal care au avut loc.
n urma calculelor efectuate am obinut urmtoarele rezultate:

VAN = 6.699.307 RON

n comparaie cu scenariul de baz, unde am obinut un VAN n valoare de 2 342 848 RON, se
observ c datorit modificrii cheltuielilor variabile unitare cu 5% n sensul scderii acestora,
VAN-ul investiiei noastre a nregistrat o cretere de 4.356.458 RON. Aceast modificare se
remarc ntr-o cretere adus de ctre investiie valorii ntreprinderii.
Pentru a determina msura n care reducerea cheltuielilor variabile influeneaz
valoarea VAN-ului investiiei vom determina elasticitatea CV fa de VAN:
CV = v*CA => CV1= 0.8*105 164 601 => CV1 = 84 131 680,8
CV0 = 0.85*105 164 601 => CV0 = 89 389 910,85

Se observ c la o cretere/scdere cu 1% a cheltuielilor variabile (CV), VAN-ul investiiei va

scdea/crete cu 31.611%.

4) Modificarea cheltuielilor fixe Ceteris Paribus

ntruct societatea de morrit i panificaie nu a nregistrat cheltuieli de contabilitate,
respectiv costurile cu chiria, telefonul i alte cheltuieli cu diverse formulare contabile s-au
diminuat; cheltuielile fixe au sczut cu 2.070.108,2 lei, de la 20.701.082 lei la 18.630.973,8
lei. Valoarea actualizat net obinut n cazul n care cheltuielile fixe, fr amortizare, se
realizeaz conform scenariului normal este urmtoarea:

=>VAN = 3.802.262 RON

Se observ c n cazul scderii cheltuielilor fixe cu 10% se nregistreaz o cretere a VANului ntreprinderii de 1.459.413 RON. Aceast cretere s-a constatat ca urmare a investiiei
efectuate i a reducerii cheltuielilor fixe.
Pentru a determina msura n care scderea cheltuielilor fixe influeneaz valoarea
VAN-ului investiiei vom determina elasticitatea CF fa de VAN:

Aadar, se observ c la o scdere/cretere cu 1% a cheltuielilor fixe (CF), valoarea

actualizat net a ntreprinderii va nregistra o cretere/scdere de 6,229%.
5) Modificarea duratei de amortizare Ceteris Paribus
n condiiile crizei economice, firma S.C. Sam Mills SRL s-a confruntat cu prelungirea
duratei de amortizare, de la 5 ani la 6 ani. Prin creterea perioadei de amortizare a investiiei,
amortizarea aferent fiecrui an n parte a sczut i prin urmare valorile cash-flow-urilor au
sczut de asemenea (CFD = PN + Amo + Dob (1-t) (Imobrute+ACRnete)). Se observ
aadar influena direct, puternic a amortizrii asupra CFD-urilor i totodat influena
negativ a acesteia asupra profitului net.
Am obinut urmtoarea valoare actualizat net a ntrprinderii:
=>
VAN = 2.239.235 RON.
unde:
VR = (500000 - 257833.3333)*(1-0,16) + 257833.3333 => VR = 461253,3333 lei
Valoarea neamortizat = 1547000 5*257833.3333 => Val. Neamortizat = 257833.3333 lei
Se observ c o cretere n durata de amortizare a investiiei a micorat valoarea actualizat
net a acesteia, dar nu cu foarte mult. Un an n plus pentru amortizarea complet a investiiei a
dus la o scdere de 103.612 RON a valorii firmei.
n vederea stabilirii cotei de influen a duratei de amortizare asupra valorii actualizate
nete a ntreprinderii vom calcula elasticitatea acesteia, utiliznd aceeai formul ca i n
cazurile de mai sus:

La creterea/scderea cu 1% a duratei de amortizare a investiiei, VAN-ul

ntreprinderii va scdea/crete cu 0,2211%.

4.2 Tehnica Scenariilor

Tehnica scenariilor reprezint o modalitate de a introduce incertitudinea n modelarea
evoluiei viitoare a proiectelor de investiie, care ia n considerare cele mai probabile stri
economice ce se preconizeaz a se produce n viitor.
Deosebim n cadrul proiectului nostru urmtoarele scenarii:
Starea
economic

Prob

Nefavorabil

0,2

Normal

0,6

Favorabil

0,2

CFD1

CFD2

CFD3

CFD4

CFD5

VAN

-7067661.85

719934.8591

748373.3806

778562.0576

810608.5977

-5.613.280

1290912.366

1124873.281

1175058.907

1228333.043

1284885.761

2.342.848

10109240.44

1637142.364

1714093.657

1795780.666

1882494.833

10.953.781

Valorile CFD-urilor i respectiv al VAN-ului investiiei au fost calculate pe fiecare

scenariu n parte, lund n considerare modificarea tuturor variabilelor, respectiv a cifrei de
afaceri, a cheltuielilor variabile unitare, a cheltuielilor fixe i a duratei de amortizare a
investiiei i fr implicarea probabilitilor.
Astfel, pentru scenariul pesimist am considerat o scdere de 15% a cifrei de afaceri,
scdere datorat perioadei de criz economic care a dus la o scdere a preului i respectiv al
cantititilor vndute de firma noastr. Totodat am sesizat o cretere a cheltuielilor variabile
unitare de 5 puncte procentuale, o cretere a cheltuielilor fixe n proporie de 15%, respectiv
modificarea perioadei de amortizare cu 1 an fa de perioada de baz, considernd astfel o
durat de 6 ani pentru amortizarea integral a investiiei.
n urma modificrilor care au avut loc s-a nregistrat urmtorul VAN:

=> VAN = -5.613.280

n ceea ce privete scenariul optimist, am remarcat o cretere a CA de 15%, o scdere
a cheltuielilor variabile unitare de 5 puncte procentuale, o scdere a cheltuielilor fixe de 10%,
respectiv o diminuare a duratei de amortizare de 1 an, investiia ajungnd astfel s fie
amortizat complet n 4 ani. VAN-ul obinut:
=>
VAN = 10.953.781
Media sperana matematic de via a investiiei:

Dispersia:

Abaterea medie ptratic (VAN) riscul valorii actualizate nete a investiiei:

Pentru a testa dac investiia efectuat de firma S.C. Sam Mills SRL este profitabil,
vom testa apartenena VAN-ului investiiei la intervalul (-,+).
VAN-ul investiiei noastre, n condiii normale, nregistreaz valoarea de 2.342.848 lei
care aparine intervalului (-2.767.610; 7.715.229), ceea ce nseamn c ntr-o proporie de
68%investiia efectuat de firma noastr este una profitabil.

Pentru a calcula care este probabilitatea ca VAN-ul investiiei noastre s fie pozitiv,
vom nlocui VAN cu zero:

VAN = 0 =>
Acestei mrimi i corespunde o probabilitate de 47.19% ca VAN s fie negativ,
conform tabelului probabilitilor cumulate ale distribuiei normale, aadar probabilitatea ca
VAN s fie pozitiv este de 52.81%. Aceast cot mare de probabilitate indic faptul c
investiia firmei S.C. Sam Mills SRL n achiziionarea unei noi linii de utilaje este una
eficient.

VAN medie obinut pe unitatea de risc asumat:

. Observm
c creterea/scderea cu 1% a riscului investiei duce la o cretere/scdere a speranei
matematice a VAN-ului cu 0,4719%.

4.3 Arborele de decizie

Firma S.C. Sam Mills SRL, productoare de paste finoase, dorete s lanseze pe pia
o nou gam de produse: paste cu legume. Pentru realizarea acestui obiectiv, firma noastr are
dou opiuni: fie achiziioneaz o nou linie de utilaje cu 1.500.000 lei, linie ce va asigura att
producia sortimentului respectiv, ct i a altor sortimente neexistente pe pia, care ne pot
aduce creterea cotei pe pia i creterea clientelei, fie cheltuiete 1.050.000 lei pentru a
moderniza linia existent, aceast investiie neaducndu-ne i alte beneficii viitoare. Este de
ateptat ca firmele concurente s reacioneze prin nnoirea gamei de produse oferite clientelei,
n vederea meninerii i creterii acesteia, iar consecina va fi creterea concurenei pe sectorul
respectiv. Probabilitatea ca firma noastr s ntmpine o concuren puternic n primul an
este de 0,3 - datorit crizei economice, investiiile din acest sector au fost diminuate cu
aproximativ 100 de milioane euro n 2009, din cauza ngreunrii condiiilor de creditare, pe
de-o parte, iar pe de alt parte, pot aprea probleme cu distribuitorii crora li se acord marfa
pe credit- i de 0,6 n cel de-al doilea an( reducerea efectelor negative datorate crizei i
acordarea de subvenii pentru domeniul acesta). Ctigurile ateptate la sfritul primului an
sunt urmtoarele:

Concuren puternic
Concuren slab

Tehnologie nou
1.875.000 lei
2.538.000 lei

Tehnologie modernizat
1.550.500 lei
2.645.000 lei

n cazul n care alegem investiia de modernizare, societatea noastr poate opta pentru
a se lansa n producerea de paste de legume cu busuioc i rozmarin i cu bucele de pui prin
achiziionarea unei noi tehnologii n valoare de 950.000 lei i va obine la sfritul celui de-al
doilea an din activitatea prestat ctiguri de 2.454.000 n condiii de concuren slab i
1.975.000 n condiii de concuren puternic. Pe de alt parte, avem posibilitatea s vindem
utilajul iniial cu 637.000 lei i cumprarea unui nou utilaj care aduce beneficii numeroase i
are costuri mai reduse n valoare de 1.191.000 lei. Ctigurile ce se vor obine n aceast
situaie sunt de 2.125.000 n cazul n care pe pia se manifest o concuren slab i
1.015.000 n cazul n care pe pia se manifest o concuren puternic.
Pe de alt parte, dac pe piaa pastelor finoase avem o concuren puternic dup
primul an, se ateapt obinerea unor venituri viitoare de 1.111.000 n condiii de concurena
puternic i 2.738.000 n condiii de concuren slab.
n condiiile achiziiei de tehnologie nou, societatea nu mai are dup primul an
posibilitatea de a achiziiona un nou utilaj- nu dispune de resurse suficiente i nu poate
contracta credit pentru cumprarea acestuia. Ctigurile ateptate la sfritul celui de-al doilea
an sunt:
Dup primul an
Concuren puternic Concuren slab
Anul al doilea
Concuren puternic 1.970.000 lei
2.025.000 lei
Concuren slab
3.150.000 lei
3.027.000 lei
Considerm c n primul an rata de actualizare este de 19,15%, iar n al doilea an de
21%.
Pentru a alege varianta de investire optim, societatea noastr compar valorile
obinute n calculul valorii actualizate nete. Se parcurg urmtoarele etape pentru a ajunge la
decizia corect de investire. Aceste etape sunt:

Se calculeaz VAN pe ramuri, att pentru varianta de a achiziiona o tehnologie

nou, ct i pentru varianta de a opta pentru modernizarea tehnologiei existente
i se actualizeaz acestea la rata de actualizare existent pentru anul respectiv
Se compar rezultatele obinute i se ia decizia celei mai mari valori actualizate
nete, deoarece cu ct aceasta este mai mare, cu att plusul de valoare aferent
investiiei este mai mare i valoarea ntreprinderii crete.
n cazul actual, se compar valoarea obinut pe prima ramur de tehnologie
nou VAN(*1*) = 2.149.106,099 , cu valoarea care se obine prin calculul valorii
actualizate nete n urma adoptrii unei tehnologii modernizate, fie c este
concuren puternic, fie c este concuren slab. Valorile obinute sunt
VAN(*2A*) = 1.754.754,407 i VAN(*2B*) = 1.667.339,072.
Concluzia este c societatea va alege varianta care ofer maximizarea valorii
actualizate nete i anume va alege s investeasc de la nceput n tehnologie nou
care i aduce att beneficii curente, ct i beneficii viitoare.

4.4 Simularea Monte Carlo

Simularea Monte Carlo lrgete considerabil abordarea prin intermediul diferitelor
scenarii de evoluie a factorilor determinani2, evoluie ilustrat n cazul analizei de
senzitivitate. Spre deosebire de analiza de senzitivitate, tehnica Monte Carlo presupune
analiza modificrii simultane a tuturor variabilelor determinante ale indicatorilor de
performan.
n cazul societii noastre, simularea Monte Carlo s-a realizat pe 250 de simulri. Au
fost generate aleatoriu att cifra de afaceri, cheltuielile fixe, ct i veniturile suplimentare
obinute de societate cu ajutorul funciei Rand() sau RandBetween(valoare inferioar, valoare
superioar) pentru a evita situaiile de a obine valori negative. Ponderea cheltuielilor variabile
a fost meninut constant pe toat durata realizrii simulrii i anume avnd o valoare de
0,85 din cifra de afaceri. De asemenea, s-a pstrat aceeai modalitate de calcul a CFD ca i n
cazul realizrii autofinanrii, acesta fiind determinat prin aplicarea formulei:
CFD= PN+AMO
n cazul de fa s-a considerat c investiia este integral autofinanat, prin urmare
valoarea dobnzilor de rambursat este 0. De asemenea, considerm c exist cretere
economic la nivelul economiei, ns aceasta nu se manifest direct asupra societii noastre,
prin urmare valoarea acesteia este tot 0. Trebuie menionat c amortizarea i valoarea
investiiei iniiale au fost meninute constante, dat fiind faptul c s-a realizat o simulare n
condiiile modificrii factorilor determinani. Ulterior, s-a calculat VAN corespunztor fiecrei
simulri n parte prin utilizarea formulei:

2 Stancu Ion Finane - Investiii directe i finanarea lor, Editura Economic, Bucureti, 2003, pag 136

De asemenea, s-a meninut att rata de rentabilitate a sectorului de activitate: morrit

i panificaie constant, ct i cota de impozitare de 16%.
Dup calcularea VAN corespunztor fiecrei simulri, s-a trecut la calcurarea mediei
acestor valori, iar apoi s-a calculat abaterea medie ptratic care evideniaz suma abaterilor
fiecrui element fa de medie la ptrat, i care ilustereaz riscul ca investiia noastr s nu fie
profitabil, s nu aduc beneficii ntreprinderii, ci mai degrab numeroase pierderi.
Pe deasupra, s-au stabilit anumite limite ale valorii actualizate nete i a fost calculat
frecvena de apariie a acesteia n intervalele respective pe baza datelor obinute prin simulare.
Cuantificarea frecvenei s-a fcut cu ajutorul funciei frequency, utilizndu-se combinaia de
taste Ctrl-Shift-Enter pentru generarea numerelor din toate intervalele. Apoi, am calculat
probabilitatea de apariie a valorii ntr-un anumit interval prin efectuarea diferenei dintre
dou valori consecutive i mprirea rezultatului la numrul de simulri efectuate, adic 250.
Pe baza acestor informaii, s-a realizat un grafic n care este evideniat distribuia de
probabilitate a valorii actualizate nete.

Distribuia de probabilitate a VAN

0.18
0.16
0.14
0.12
0.1
0.08
probabilitati

0.06

probabilitatea

0.04
0.02
0

VAN in lei

Aa cum se observ i din graficul alturat, valoarea actualizat net se apropie de o

distribuie normal, aspect care ne este util pentru a determina riscul ca VAN s fie negativ,
adic valoarea acestuia s se situeze sub pragul de rentabilitate.

n consecin, am calculat i probabilitatea investiia s fie nerentabil, probabilitate

ce ilutreaz valoarea negativ a valorii actualizate nete. Aceast probabilitate este de 0,004.
Datorit acestui aspect, considerm c societatea noastr este o societate ce va nregistra o
dezvoltare pe piaa pe care acioneaz, prin diversificarea produselor oferite i creterea
clientelei.

5. IMPACTUL DECIZIEI DE FINANARE

Valoarea Actualizat Net Ajustat
Pentru stabilirea valorilor indicatorilor de pn acum am considerat c investiia a fost
integral autofinanat, din profitul net stabilit de ctre societate pentru a fi reinvestit. Pentru
calculul VANA, n schimb, vom presupune c valoarea total a investiiei ar fi finanat n
mod combinat, att din profitul net, ct i prin surse diferite, precum sursele proprii externe,
adic majorrile de capital social, sau sursele mprumutate, adic un credit pe termen lung
realizat la o banc de pe pia.
Valoarea prestabilit a investiiei este de 1.547.000 lei. S considerm urmtoarele
procente:
- autofinanare 40% = 618.800 lei;
- majorri de capital social 20% = 309.400 lei;
- credite 40% = 618.800 lei.
Valoarea actualizat net ajustat se va calcula ca o sum ntre VAN investiiei i VAN
de finanare.
Cunoatem din datele anterioare valorile CFD obinute pe cei cinci ani, care nu se vor
schimba, precum i valoarea VAN n cazul integral autofinanat, de 2.342.848 lei, care rmne
echivalentul valorii actualizate nete aferent investiiei.
Pentru calculul VAN de finanare, se ine cont de dou valori prezente: V0 a costurilor
de procurare a capitalului, referindu-se la comisioanele de brokeraj aferente majorrilor de
capital social precum i comisioanele bancare aferente creditelor, i V0 a economiilor fiscale
generate de cheltuielile cu dobnzile, cheltuieli care vor fi deduse din profitul brut impozabil.
Referindu-ne la majorrile de capital social, cu o valoare stabilit de 309.400 lei,
cunoatem c pe pia comisioanele de brokeraj medii practicate sunt undeva n jur de 1%.
Lum ca referin grila de comisioane generale de la KD Capital Management Romnia,
stabilite dup mrimea investiiei iniiale:
sub 10.000 RON
1,2%
intre 10.000 - 30.000 RON 1,0%
intre 30.000 - 80.000 RON 0,9%
intre 80.000 - 150.000 RON 0,7%
intre 150.000 - 300.000 RON0,6%
peste 300.000 RON 0,5%
Deoarece valoarea pe care am ales-o s fie finanat prin majorri de capital social
depete 300.000 lei, vom selecta un comision de brokeraj de 0,5%.
n ceea ce privete creditul, cu o valoare de 618.800 lei, ne orientm pe piaa bancar
ctre bnci care ofer un DAE ct mai sczut, deoarece acesta e principalul cost al creditului,
incluznd att dobnda principal, ct i comisioanele impuse pe durata creditului. n urma
unei analize a principalelor bnci comerciale din sistem, am gsit cel mai redus DAE, deci s
presupunem c aceasta ar fi banca ce ar finana creditul societii, la o dobnd fix de 12%

pe o perioad de cinci ani, echivalent cu durata de exploatare a investiiei. Comisionul

practicat de acetia este de 0,39%.
Prin urmare, vom calcula VAN finanare dup formula:
VAN finanare = - Comisioane brokeraj Comisioane bancare + V0 economie fiscal
Unde:
Comisioane brokeraj = [procent comision * valoarea majorrii / (100% - procent comision)] *
(1- cot impozit pe profit) = (0,5% * 309.400 / 0,995) * (1 0,16) = 1360,71 lei.
Comisioane bancare = procent comision * valoare credit * (1 cot impozit pe profit) =
0,39% * 618.800 * 0,84 = 2027,19 lei.
V0 economie fiscal = suma dobnzilor actualizate nmulite cu cota de impozit pe profit =
dobnd anual * ank * cot impozit = 43006,6 * 3,99271 * 0,16 = 27474,06 lei.
Aceasta n ideea c actualizarea dobnzilor se face la aceeai rat de actualizare k =
19.15% pe care am considerat-o i anterior n proiect.
n aceast situaie, VAN finanare va avea o valoare de 32.879,66 lei.
Prin adugarea acestei valori la VAN investiie anterior obinut, vom obine o VANA de
2.375.728 lei.
Conform altor autori, valoarea prezent a dobnzilor efective se realizeaz prin
actualizarea la rata dobnzii, de 12% n cazul de fa. Lund n considerare i aceast
concepie, valoarea economiei fiscale din dobnzi va crete la 28251,5 lei, deoarece e n
relaie invers proporional cu factorul de actualizare, care a sczut de la 19,25% la 12%. n
consecin, vom obine o valoare superioar pentru VAN finanare, de 39.501,53 lei, i o
valoare distinct a VANA de 2.382.350 lei.

6. CONCLUZII
n cadrul acestui studiu de fezabilitate, am ncercat s demonstrm c firma S.C.Sam
Mills SRL i desfoar corect activitatea n condiiile macroeconomice actuale, fr ns a
apela la extragerea surplusului consumatorilor sau la utilizarea unor practici anticoncureniale
pentru nlturarea concurenei.
Ca urmare a acestui aspect i bazndu-ne pe rezultatele obinute, considerm c
societatea prezint o anumit stabilitate financiar pe de-o parte, iar pe de alt parte, ea nu se
afl n prag de faliment. De asemenea, putem afirma c societatea este afectat de
modificrile brute ale elementelor determinate pe termen scurt-aspect evideniat din analiza
de senzitivitate n care o modificare cu 1% a CA, a cheltuielilor variabile sau a cheltuielilor
fixe determin modificarea valorii actualizate nete cu 5,5784%, 31,611%, respectiv cu
6,229%. Pe de alt parte, i schimbarea metodei de amortizare sau a perioadei utilizate
afecteaz valoarea actualizat net cu 0.2211%.
Cu toate acestea, observm c societatea este rentabil i aduce beneficii viitoare
acionarilor, dat fiind faptul c pe termen lung probabilitatea ca valoarea actualizat net s fie
negativ este foarte mic de 0,004, aspect ilustrat din simularea Monte Carlo n care cei mai
importani factori determinani variaz concomitent. Pe deasupra, tehnica scenariilor
puncteaz la rndul ei aspecte care evideniaz poziia firmei pe pia deoarece probabilitatea
ca o nou investiie s aduc profit se apropie de 70% i prin urmare, valoarea adus de
aceasta crete valoarea actualizat net.
n opinia noastr, societatea noastr S.C. Sam Mills. SRL este o firm capabil s fac
fa att contractrii de credite, ct i rambursrii acestora, iar n aceste condiii valoare
ntreprinderii se mrete - 2.382.350 lei, fa de posibilitatea autofinanrii - n care valoarea
actualizat net este de 2.342.848 lei, ceea ce demonstreaz ncrederea clienilor n produsele

oferite i capacitatea managerilor acesteia de a se descurca n cele mai diferite condiii i de a

face ca firma s reueasc s-i maximizeze profitul.