Tema 4.

BURSA DE VALORI

4.1. Conceptul, tipologia şi funcţiile Burselor de Valori

4.2. Caracteristica generală şi structura organizatorică a Bursei de
Valori
4.3. Indicii şi indicatorii bursieri
4.4. Definirea şi tipologia tranzacţiilor bursiere
4.5. Mecanismul derulării unei tranzacţii bursiere

4.1. Conceptul, tipologia şi funcţiile Burselor de Valori

Bursele de Valori reprezintă elementul principal al segmentului
secundar al pieţei de capital. Sursele bibliogarafice datează apariţia burselor
cu anii 1100 d.Ch. când, în marile oraşe europene, comercianţii şi deţinătorii
de obligaţiuni emise de respectivele oraşe se adunau pe scările catedralei sau
în piaţa principală a oraşului, sau la târguri pentru a negocia şi a tranzacţiona
formele primare de valori mobiliare.
Denumirea de bursă în calitate de instituţiei este atribuită familiei Van
der Buerse, din Bruges, pe frontonul hanului căreia erau sculptate în piatră
trei pungi. Hanul acestei familii oferea posibilitatea negocierii metalelor
preţioase, iar mai târziu şi a hârtiilor de valoare. Acelaşi semn „punga cu
bani”, în secolul al XIV-lea, era utilizată în oraşele italiene Genova, Florenţa
şi Veneţia pentru a indica locul unde se puteau schimba informaţiile privind
operaţiile comerciale sau unde se încheiau chiar tranzacţii. Aceasta din urmă
permite specialiştilor în domeniu să considere locul de formare a burselor-
Italia.
Apariţia clădirilor specializate destinate burselor, precum şi a primelor
regulamente de funţionare a acestora sunt secolele XVI şi XVII.
În Imperiul Austro-Ungar, începând cu anul 1771, prin decretul
imperial al Mariei Tereza, s-a purces la separarea burselor de mărfuri şi a
celor de valori.
 Începând cu secolul al XVIII-lea s-au înregistrat modificări
considerabile legate de numărul participanţilor la tranzacţiile bursire şi
volumul acestatora, aceasta a condus la apariţia primilor participanţi
prfesionişti în calitate de „agenţi de schimb”, la înăsprirea regulilor de
tranzacţionare, precum şi de afişare a informaţiei privind tranzacţiile
închiate.
În prezent, prin modul ei de organizare, orice piaţă secundară este
spectaculoasă şi atrage publicul investitor, deoarece ea este:
 o piaţă publică, accesibilă – prin intermediari specializaţi,
oricărei persoane fizice sau juridice, care doreşte să cumpere
şi/sau să vândă valori mobiliare;
 o piaţă organizată, piaţă ce are orare stricte de funcţionare şi un
mod tipic de încheiere a tranzacţiilor; toate acestea sunt aduse
la cunoştinţa publicului investitor;
 o piaţă reglementată şi supravegheată, piaţă care funcţionează
după anumite reguli şi care garantează, prin modul de
reglementare şi organizare a încheierii tranzacţiilor, condiţii
echitabile şi corecte pentru toţi participanţii la piaţă.
Prin aceste trei caracteristici, piaţa secundară, bursa asigură încrederea
publicului investitor atât în calitatea serviciilor oferite, cât şi în
corectitudinea tranzacţiilor încheiate, mai ales în ceea ce priveşte preţul la
care s-au încheiat tranzacţiile, cât şi prioritatea de execuţie a ordinelor.
Astfel, conform lui Niţă Dobrotă, bursa de valori este o piaţă publică
(fictivă) organizată pentru a mijloci tranzacţii cu hârtii de valoare pe termen
lung, emise anterior de către cele mai importante societăţi comerciale pe
acţiuni, precum şi de către autorităţile publice.
Bursele de valori sunt pieţe special organizate de către stat sau de către
asociaţii particulare, în cadrul cărora se pot încheia tranzacţii cu valori
mobiliare. [17;p.30]
Bursa de valori este considerată piaţă de rangul întâi, deoarece numai
cele mai bune companii au acces la ea, fiind cotate în cadrul burselor.
În majoritatea surselor, bursele sunt definite, în primul rând, ca un
„loc” sau un spaţiu bine determinat unde se realizează tranzacţiile, acesta
2
purtând numele de ring sau pachetul bursei. Chiar dacă unele burse şi-au
închis ringurile de tranzacţionare (cazul Bursei de Valori din Londra),
clădirea în care funcţionează aparatul administrativ al bursei a rămas.
Reprezentând segmentul pr
incipal al pieţei seccundare de capital, bursa are un rol distins în cadrul
unei economii, fiind un suport credibil al tranzacţiilor cu valori mobiliare.
În literatura de specialitate, clasificarea burselor de valori se face după
mai multe criterii şi anume:
 În funcţie de organizarea lor teritorială:
 Burse da valori locale, pe care se tranzacţionează valori emise de
entităţi locale;
 Burse de valori naţionale, care admit la tranzacţionare valori
emise de entităţi locale şi naţionale;
 Burse de valori regionale, care-şi au sediu într-o anumită ţară şi
fac parte dintr-o comunitate internaţională, uniune economică,
comercială, financiară sau monetară regională;
 Burse de valori internaţionale, care-şi au sediul într-o anumită ţară
şi în care sunt tranzaţionate valori naţionale şi străine;
 Burse da valori globale, rezultate din conexiunea burselor de
valori naţionale şi regionale şi în care se tranzacţionează valori
emise de entităţi aparţinând unei comunităţi sau unui stat.
 După forma de constituire:
 Burse private, înfiinţate şi organizate sub formă de societăţi pe
acţiuni, în special ţările francofone; ele mai sunt numite şi burse
napoleoniene;
 Burse de stat, înfiinţate sub egidă guvernamentală.
 În funcţie de sfera de cuprindere:
 Burse generale, unde se tranzacţionează o gamă largă şi variată de
mărfuri;
 Burse specializate, (burse de mărfuri, burse de valori).
 Din punctul de vedere al accesului la calitatea de membru al unei
burse:

3
  Burse închise, care presupun un număr fix de membri, locul
deţinut de fiecare dintre aceştia putând fi vândut, închiriat sau
cedat prin moştenire, de exemplu, New York Stock Exchange este
o bursă închisă cu un număr limitat de membri la 1366;
 Bursele deschise – sunt instituţii care nu presupun un număr
limitat de membri, aceştia plătind o taxă de admitere şi o cotizaţie
anuală.  Modul de executare a tranzacţiilor:
 Burse spot sau cash;
 Burse la termen sau cu tranzacţii în marjă.
 Tehnica tranzacţionării:
 Burse cu strigare liberă; 
Burse electronice.
Indeferent de variaţia extinsă a tipologiei burselor, acestea îndeplinesc
aceleaşi funcţii distincte la micro, macro şi nivel individual.
 Bursa asigură un circuit mai scurt şi mai eficient
între economiile pe termen lung(ale persoanelor
private) şi nevoile de finanţare ale
întreprinzătorilor şi colectivităţile publice
 Bursa reprezintă un instrument pentru asigurarea
lichidităţilor într-o economie.

Informaţiile oferite de bursa de valori sub forma
Funcţii cotaţiilor reprezintă baza practică pentru evaluarea
macroeconomice valorii de piaţă a capitalului.
 Bursele de valori reprezintă suportul şi
instrumentul necesar pentru importante
reorganizări sectoriale.

4
  Bursa facilitează creşterea sau micşorarea
notorietăţii companiilor listate şi astfel
influenţează motivarea întreprinzătorilor de a
vinde sau a cumpăra
Funcţii  Bursa permite creşterea fondurilor proprii ale
microeconomice companiilor
 Bursa stimulează un management mai bun al
întreprinderilor, cu scopul creşterii valorilor
activelor, ceea ce va genera o creştere a profiturilor
acţionarilor.
 Bursa facilitează obţinerea de lichidităţi de către
acţionari şi mijloceşte, de asemenea, o evaluare a
Funcţii averii personale.
individuale  Deţinătorii titlurilor trebuie să aibă posibilitatea,
în orice moment, să cunoască nivelul la care sunt
cotate oficial titlurile în care au investit.
Apariţia burselor era una inevitabilă în urma dezvoltării societăţii, iar
dezvoltarea acestora este logic structurată şi este strâns legat de premise
organizatorice şi instituţionale.
4.2. Caracteristica generală şi structura organizatorică a Bursei
de Valori
Bursa de valori are statut de persoană juridică, de obicei, sub formă de
societate pe acţiuni. În practica internaţională, formarea buselor începe de la
depunerea unei cereri de asociere la Camera de Comerţ şi Industrie, la care
se anexează statutul care, în special, trebuie să includă: obiectul de negocieri
în cadrul bursei, drepturile şi obligaţiunile participanţilor, modul de alegere
a Comitetului de conducere şi atribuţiile Adunării Generale, finanţarea
bursei, reguli privind contractele, procedura de negocieri, dispoziţii privind
activitatea economică a bursei, stabilirea comisioanelor percepute etc.
Bursele sunt organisme care, de obicei, se autoreglementează şi se
autoguvernează, adică au dreptul, în marimea legii, să-şi stabilească modul
de organizare şi funcţionare.

5
 În Republica Moldova, în luna decembrie 1994, în baza Legii cu
privire la circulaţia valorilor mobiliare şi bursele de valori, a fost fondată
Bursa de Valori a Moldovei (BVM), reprezentând o societate pe acţiuni de
tip închis.
La crearea bursei, au participat 34 de fondatori - participanţi
profesionişti la piaţa valorilor mobiliare. Odată cu deschiderea Bursei a fost
creată baza juridică şi organizatorică, ele contribuind la realizarea proceselor
complexe pe piaţa de capital.
Tradiţional, asociaţia bursei este împuternicită să admită orice
companie din ţară sau din străinătate în calitate de membru al bursei cu
aprobarea comitetului bursei.
În Republica Moldova, conform Regulilor Bursei de Valori a
Moldovei din 17.11.2008, membri ai Bursei pot fi persoanele juridice care
satisfac următoarele cerinţe:
 posedă licenţă corespunzătoare valabilă, eliberată de CNPF;
 se conformează cerinţelor privind capitalul propriu minim şi fondul
de garanţie, corespunzător normelor impuse de către CNPF şi Bursă;
 dispun de active financiare disponibile pentru a achita taxele şi
cotizaţiile curente stabilite de Bursă;
 dispun de un birou, dotat cu mijloace de operare tehnică şi
comunicaţie, în vederea primirii documentelor necesare desfăşurării
activităţii în relaţiile cu Bursa şi care vor pune la dispoziţia Bursei
informaţiile solicitate de către aceasta;
 membrii conducerii şi colaboratorii autorizaţi vor avea studii
superioare şi/sau practică profesională în domeniile: economic,
financiar, bancar, afaceri sau juridic şi vor avea o bună reputaţie civică
şi integritate morală;
 cel puţin doi angajaţi ai solicitantului vor fi autorizaţi de către CNPF
şi/sau Bursă;
 dispun de un cont deschis la banca de decontare indicată de către
Bursă;
 să nu includă în componenţa colaboratorilor lor persoane condamnate
pentru falsificarea documentelor sau titlurilor financiare, furturi, luare
6
 de mită şi alte infracţiuni săvărşite cu scopul de a obţine beneficii
personale;
 să corespundă altor cerinţe, considerate necesare, stabilite de către
Bursă şi/sau CNPF.
Membrii Bursei se bucură de drepturi egale şi au aceleaşi obligaţiuni,
indiferent de momentul obţinerii calităţii de membru.
Decizia referitoare la atribuirea calităţii de membru, şi retragerea ei se
ia de către Consiliul Bursei. Deciziile respective se iau printr-o majoritate
simplă de voturi.
Solicitantul de a obţine calitatea de Membru se angajază să respecte
Statutul, Regulile Bursei, procedurile şi orice alte reglementări emise de
către Bursă şi CNVM, precum şi să desfăşoare o activitate în cadrul ei în
conformitate cu legislaţia în vigoare.
Conform practicii internaţionale, organizarea şi conducerea burselor
de valori sunt efectuate de managementul burselor, care se realizează în mod
diferit de la o ţară la alta. Indiferent de acesta, se poate defini un model
general, care include patru mari categorii de organisme: de decizie, de
execuţie, de consultanţă şi de control, precum este ilustrat în figura 4.1

7
 Organisme executive

Organisme de decizie
Organisme consultative

Comitetul Adunarea Organisme de control

Bursei Generală

Secretariatul Bursei

Secretar Vicepreşedinte Preşedinte

BIROUL ADUNĂRII GENERALE

Figura 4.1. Structura administrativă a bursei de valori

Sursa: [17; p.39]

7
  Organismele de decizie
Asociaţia bursei este formată din totalitatea membrilor acesteia, care este condusă de un organ suprem
numit Adunarea Generală. Adunările Generale se convoacă de câîte ori este nevoie, dar nu mai puţin de
două ori pe an. Adunarea Generală este constituită legal cu jumătate din numărul total al membrilor. Dacă,
la prima convocare, nu s-a întrunit majoritatea, se convoacă o nouă Adunare Generală peste cel mult 10
zile, care lucrează statutar cu orice număr de membri prezenţi. Deciziile Adunării Generale se adoptă cu
majoritatea absolută a membrilor prezenţi la şedinţă.
Printre atribuţiile Adunării Generale, se disting atât alegerea preşedintelui precum şi a secretarului
bursei. Preşedintele, vicepreşedintele şi secretarul constituie Biroul Adunării Generale, care, la rândul său,
aleg membrii delegaţi în Comitetul bursei şi membrii care formează Comisia de arbitraj, în sarcina căreia
intră soluţionarea litigiilor.
 Organismele de execuţie
Un element decisiv în activitatea burselor de valori este organismul executiv. Acesta asigură
desfăşurarea normală a activităţii curente a bursei de valori şi este format din angajaţi cu funcţii de
răspundere, precum şi din funcţionari cu rol operativ (figura 4.2).
După cum s-a menţionat anterior, Comitetul bursei alege preşedintele bursei, care se aprobă de
Adunarea Generală. Preşedintele este un funcţionar, angajat prin contract de management, pentru
îndeplinirea deciziilor luate de Adunarea Generală şi Comitetul bursei. De asemenea, în conducerea bursei
pot fi numiţi vicepreşedinţi, atribuţiile cărora sunt strict delimitate prin regulamentul de organizare şi
funcţionare a bursei. Conform structurii erahice vicepreşedinţii au în subordine directori de departamente
şi şefi de servicii în funcţie de segmentul de activitate pe care o desfăşoară.

Directori executivi

Directori de Şefi de servicii

Departamente

Departamentul cotaţii Personal

Departamentul
supraveghere Administrativ

Departamentul
clearing Financiar-contabil

Departamentul
informatic Secretariat

Departamentul
analiză şi cercetare Editură şi presă

Departamentul
relaţii cu publicul Preşedintele bursei

Figura 4.2. Structura aparatului executiv al bursei de valori Sursa:

[17, p.41]
La Bursa de Valori a Moldovei, în prezent, îşi desfăşoară activitatea următoarele subdiviziuni şi
departamente:
Departamentul Listing, Marketing şi Cotare, care se ocupă de înregistrarea valorilor mobiliare la
bursă, cercetarea şi înscrierea valorilor mobiliare la Cota Bursei. Listingul este un sistem de susţinere a
pieţei care creează condiţii favorabile pentru piaţa organizată, permite a depista cele mai sigure şi calitative
valori mobiliare şi contribuie la sporirea lichidităţii lor.

10
 Ca sursă de informare şi piaţă organizată, Bursei îi este atribuit un rol deosebit în răspândirea oricărei
informaţii referitoare la valorile mobiliare. Departamentul nominalizat publică lunar, în Buletinul
informativ „Bursa de Valori a Moldovei”, informaţia privind valorile mobiliare admise spre circulaţie la
Bursă, prezintă statistica şi analiza negocierilor bursiere, precum şi altă informaţie. Toată informaţia privind
statistica tranzacţiilor bursiere constituie proprietatea Bursei.
Departamentul Clearing şi Decontări reprezintă totalitatea acţiunilor întreprinse de Departamentul
specializat al Bursei în vederea colectării, verificării, corectării şi confirmării informaţiei referitoare la
tranzacţionarea valorilor mobiliare la Bursă, perfectarea documentelor pentru executarea tranzacţiilor,
precum şi stingerea obligaţiunilor de plată reciproce între membrii Bursei.
Departamentul pentru Supravegherea Pieţei are drept scop realizarea următoarelor funcţii: 
respectarea corespunderii normelor şi cerinţelor legislaţiei la realizarea activităţii Bursei şi a
membrilor ei;
 supravegherea permanentă a activităţii membrilor Bursei şi a activităţii privind valorile
mobiliare la Bursă în scopul asigurării comportamentului respectiv al membrilor pe piaţa
valorilor mobiliare, susţinerea gradului înalt de profesionalism, precum şi în scopul evitării
oricăror manipulări pe piaţă;
 soluţionarea problemelor juridice.
Departamentul Sistemul Electronic. Funcţiile acestui departament constă în supravegherea şi
susţinerea sistemului electronic pentru tranzacţionare la Bursă.

 Organismele consultative
În practica internaţională, regăsim o vastă tipologie de organisme consultative, acestea avînd drept
scop asistatarea şi consultarea managementului bursei printre care [17, p.43]:
 Comitetul de supraveghere, cu rol de a veghea respectarea normelor şi procedurilor legale şi
regulamentare privind încheierea şi derularea tranzacţiilor pe piaţa bursieră;
 Comitetul pentru membri, care controlează modul de respectare a criteriilor şi normelor stabilite
pentru dobândirea, păstrarea şi pierderea calităţii de membru;
 Comitetul pentru disciplină, care răspunde de respectarea normelor de etică şi deontologie
profesională a celor care desfăşoară activităţi în cadrul bursei, la cererea Comitetului sau Adunării
Generale;
 Comitetul pentru introducerea pe piaţă a noi titluri de valoare, a unor noi operaţii bursiere, precum
şi a unor inovaţii financiare;
 Comisia de arbitraj, formată din arbitrii desemnaţi de Adunarea Generală, care au rol în soluţionarea
litigiilor aferente activităţii din cadrul bursei.  Organismele de control
În vederea desfăşurării benefice a oricărei activităţi aceasta necesită un control riguros, în special, în
ceea ce ţine de resurse băneşti sau valori mobiliare. În cadrul burselor de valori, poate fi efectuat de sine
stător sau prin intermediul organismelor specializate, formate din personal calificat, experţi, cenzori etc.,
La finele activităţii sale, aceştia prezintă raport Adunării Generale.
Tot acest aparat de conducere, execuţie şi administrare este invizibil pentru majoritatea investitorilor.
Dar fără acesta, nu ar exista posibilitatea funcţionării spectaculoase a ringurilor deschise şi nici a sistemelor
electronice de tranzacţionare pentru bursele care şi-au închis ringurile.

4.3. Indicii şi indicatorii bursieri

Complexitatea activităţii unei burse de valori implică existenţa unui sistem de indicatori statistici,
care să exprime, cantitativ şi calitativ, procesele tranzacţionale, interacţiunea dintre cerere şi ofertă, precum
şi tendinţele, în viitorul, apropiat în respectiva piaţă. În acelaşi timp, indicatorii specifici activităţii bursiere
stau la baza unor analize riguroase, fundamentate matematic, cu privire la activitatea prezentă şi de
perspectivă a bursei, din punct de vedere atât al vânzătorului, cât şi al cumpărătorului de titluri mobiliare.

11
 Fiecare bursă de valori are sistemul său propriu de indicatori, însă, indiferent de tipul bursei, el include
indicatori de ordin cantitativ şi calitativ.
Indicatorii cantitativi se referă la preţul cu care se vinde şi se cumpără un anumit titlu de valoare, la
un moment dat, rentabilitatea şi dobânda, ce o poate primi posesorul, cantitatea de titluri tranzacţionate,
precum şi alţi indicatori legaţi de operaţiunile complexe pe pieţele de valori moderne.
PER –un indicator, care determină câît plăteşte un investitor pentru obţinerea unui unităti valorice din
profitul net al emitentului.
Curs
PER=
PPA
PER (price earning ratio) exprimă raportul preţ/profitabilitate;
Curs – preţul plătit de investitor;
PPA – profitul net anual, ce îi revine unei acţiuni a emitentului.
Indicatorii calitativi oferă posibililor investitori o imagine a situaţiei prezente pe piaţa de valori
mobiliare, precum şi tendinţele posibile în ceea ce priveşte atractivitatea unui anumit titlu, a unui portofoliu
de titluri sau a bursei în general.
Unul din indicatorii cei mai reprezentativi de ordin calitativ sunt produsele sintetice, numite indici
bursieri.
Indicii bursieri reprezintă instrumentul prin intermediul căruia este evidenţiată tendinţa de ansamblu
a bursei, respectiv mişcarea generală a cursurilor acţiunilor pe aceeaşi piaţă.
Indicii bursieri constituie medii aritmetice sau geometrice ale preţurilor unui grup de valori mobiliare
sau ale pieţei bursiere, în ansamblu, calculate pentru a informa asupra evoluţiei în timp a tendinţelor
preţurilor bursiere, pe o anumită piaţă, comparând valoarea de bază cu cea curentă. [27; p.196] Indicii
bursieri pot fi clasificaţi după mai multe criterii.  După natura valorilor mobiliare care stau la baza
construcţiei indicelui:
 indici pentru acţiuni;  indici pentru obligaţiuni ;
 indici pentru fonduri mutuale.
 După gradul de cuprindere a pieţei:
 indici generali sau compoziţi, care au drept scop reflectarea evoluţiei unei economii în
ansamblu;
 indici speciali sau sectoriali, care reflectă evoluţia valorilor mobiliare încadrate într-o ramură.
 După modul de construcţie privit prin prisma evoluţiei:
 indici din prima generaţie, care includ un număr redus de societăţi şi nu elucidează toate
segmentele ramurale ale unei economii, de obicei, fiind calculaţi ca o medie aritmetică simplă
a preţurilor acţiunilor componente;
 indici din generaţia a doua, unde, de regulă, numărul societăţilor selectate este mai mare,
cuprind titluri din toate sectoarele, fiind ponderaţi cu capitalizarea bursieră.
 După entitatea care a conceput şi calculează indicele:
 indici oficiali, indici calculaţi de autorităţile pieţei bursiere;
 indici neoficiali, care pot fi calculaţi de publicaţii de specialitate, de instituţii financiare etc. 
În funcţie de intervalul de timp la care sunt calculaţi:
 indici calculaţi în timp real, de regulă, disponibili on-line, la un interval de timp foarte scurt;
 indici calculaţi la momente precise: doar la începutul şi sfârşitul zilei de bursă.
 În funcţie de posibilitatea de a construi produse bursiere derivate:
 indici negociabili, care sunt utilizaţi pe pieţele derivate ca active suport;
 indici nenegociabili, care, prin modul de construcţie (de concepţie) sau printr-o interdicţie
expresă a creatorilor, nu pot fi utilizaţi în acest scop.
 După modul de ponderare a preţului, sub raportul formulei de calcul:
 medie aritmetică simplă;  medie aritmetică ponderată;  medie geometrică.

12
  După modul de organizare a pieţei secundare de capital pe care sunt calculaţi:  indici
pentru pieţe secundare tip bursă de valori;
 indici pentru pieţe secundare tip OTC.
 După arealul cuprins în evaluare:
 indici naţionali;
 indici regionali;
 indici mondiali.
Practic, pentru construirea unui indice, sunt parcurse următoarele etape:
 Selectarea eşantionului, format dintr-un număr restrâns de titluri, astfel încât acesta să fie
reprezentativ pentru situaţia generală a bursei sau a unui sector al acesteia.
 Determinarea ponderii diferitelor elemente ale eşantionului. În acest sens, există trei variante:
 pondere egală;
 ponderea în funcţie de volumul tranzacţiilor bursiere;  ponderea în
funcţie de preţ şi capitalizarea bursieră.
 Realizarea formulei indicelui. În construcţia indicelui bursier se foloseşte o relaţie de genul:
 Alegerea datei de referinţă şi a indexării.
Cel mai cunoscut dintre indicii de bursă este Dow Jones, denumit după numele a doi celebri specialişti
financiari: Charles Dow (fondatorul publicaţiei Wall Street Journal) şi Edward Jones. Indicele a fost creat
în 1884, cînd Charles Dow a avut ideea de a calcula un curs mediu al mai multor firme (11 în acea vreme)
pentru a evidenţia trendul pieţei. După ce, în 1916, numărul de acţiuni cuprinse în indice a fost extins la 20,
în 1928, s-a ajuns la formula actuală a indicelui industrial Dow Jones, care include 30 de firme. [23; p.41]
În prezent, se deosebesc patru indici Dow Jones:
 Indicele industrial (Dow Jones Industrial Average, DJIA), include 30 de titluri care deţin
15-20% din valoarea capitalizată la NYSE;
 Indicele transporturilor (Dow Jones Railroad Average), creat în 1896 şi care cuprinde acţiunile a 20
de companii din domeniul transporturilor feroviare, rutiere şi aviatice;
 Indicele serviciilor publice (Dow Jones Utility Average), creat în 1929, care, în prezent, conţine 15
acţiuni;
 Indicele compus (Dow Jones Composite), care reflectă cursurile celor 65 de acţiuni din indicii
sectoriali.
Evaluarea indicilor permite cunoaşterea performanţelor unei acţiuni individuale în raport cu tendinţa
pieţei. Dacă acţiunea respectivă scade în timp ce trendul pieţei este stabil sau în creştere, înseamnă că
firma emitentă este evaluată negativ de către piaţă, că există riscuri în păstrarea acelor acţiuni. Dacă un
întreg sector industrial este evaluat de piaţă sub tendinţa medie, înseamnă că acel sector se confruntă cu
probleme economice, că evoluţia sa viitoare este pusă sub semnul întrebării.
Totodată, acţiunile incluse în indicii bursieri reprezentativi sunt considerate drept foarte sigure, fapt
pentru care compoziţia indicelui Dow Jones s-a modificat de mai multe ori, reflectând schimbări în ierarhia
firmelor americane reprezentative.
În Republica Moldova, la începutul anului 2000, Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare
(predecesoarea Comisiei Naţionale a Pieţei Financiare) a introdus în circulaţie indicele CNVM-32, a cărui
publicare oficială a început în vara anului 2000. Indicele se calculează săptămânal după închiderea şedinţei
de vineri (sau a celei de luni) de tranzacţionare la BVM. Drept bază pentru calcularea indicelui respectiv
a fost luat cel mai răspândit indice în lume – "Dow Jones”, calculat în regimul timpului real în baza
rezultatelor negocierilor la Bursa de Valori din New-York. Structura portofoliului CNVM-32, practic,
reflectă structura produsului intern brut (PIB) în Moldova: 57,55 la sută din întreprinderile incluse în
indice se referă la producerea produselor alimentare şi a băuturilor; 19,42 la sută - la industria uşoară;
15,85 - la industria grea şi 7,18 la sută - la sfera serviciilor.
Începând cu 1 ianuarie 2007, indicele CNVM-32 a fost redenumit în CNMV, de către Comisia
Naţională a Pieţei financiare precum şi a fost aprobată noua structură a portofoliului acestuia, care conţinea
24 de companii contra a 32 înregistrate anterior. Valorilor mobiliare, care au format portofoliul indecelui

13
CNVM, le-au fost impuse şi unele condiţii, dintre care menţionăm că numărul acestora nu trebuie să fie
mai mic de 100 mii, iar suma emisiunii să nu fie mai mică de 1 mil. lei. Acestă modificare a fost cauzată
de pasivitatea, înregistrată în cadrul tranzacţiilor bursiere, a unor companii incluse anterior în CNVM-32.
Pentru ca un indice bursier să reflecte real procesele obiective ce se petrec pe piaţa de capital, e
necesară aplicarea unor metode corecte şi sigure de calcul al lor.

4.4. Definirea şi tipologia tranzacţiilor bursiere

În general, tranzacţia constituie o înţelegere încheiată între două sau mai multe părţi, pe bază de
concesii reciproce, asupra transmiterii unor drepturi sau asupra schimbului de mărfuri [13].
Prin tranzacţii bursiere înţelegem contractele de vânzare-cumpărare de titluri şi alte active
financiare, care se încheie pe piaţa secundară de capital cu mijlocirea agenţilor de bursă, respectiv a
societăţilor de intermediere financiară autorizate. Aceste tranzacţii se vor efectua în conformitate cu
legislaţia privind valorile mobiliare din ţara respectivă, şi cu regulamentele instituţiilor implicate (Bursa
de Valori, instituţiile pieţei OTC etc.). [16, p.102]
Tranzacţiile cu valori mobiliare pot fi privite prin prisma următoarelor aspecte:
 organizaţional – se manifestă prin etapele obligatorii parcurse în vedrea realizării tranzacţiilor;
 economic – se exprimă prin scopul cu care se realizează tranzacţia (investire, speculaţie, hedging
etc.);
 legislativ – se manifestă prin drepturile şi obligaţiunile participaţilor care s-au angajat în
realizarea unei tranzacţii;
 etic – se reflectă în comportamentul manifestat de părţile implicate în tranzacţia bursieră.
Există o mare varietate de tipuri de tranzacţii bursiere.
Indiferent de natura lor, tehnica tranzacţiilor este marcată de modalitatea de lichidare şi de cursul la
care se realizează aceasta. Astfel, există două mari categorii de tranzacţii: [15, p.185]  la vedere;
 la termen.
În funcţie de obiectul lor, tranzacţiile bursiere se împart în tranzacţii cu: 
titluri financiare primare;  tranzacţii cu derivate financiare.
După scopul final urmărit, tranzacţiile bursiere se clasifică în:
 plasamente simple;
 speculaţii bursiere;
 arbitraj cu valori mobiliare;  operaţiuni de acoperire (hedging);  tranzacţii tehnice.
Plasamentele simple presupun o simplă investire pe piaţa de capital a resurselor financiare
disponibile în scopul fructificării acestora. Scopul acestor plasamente constă în obţinerea veniturilor sub
formă de dobânzi şi dividende sau sub forma creşterii de capitaluri.
Speculaţiile bursiere prezumă operaţiuni de vânzări-cumpărări succesive de titluri financiare, prin
care se urmăreşte obţinerea de profituri din diferenţele de curs.
Principiul care stă la baza speculaţiilor bursiere este cel al oricărei afaceri:
 cumpăra ieftin şi vinde scump în cazul speculaţiei pe creştere (fr. a la hausse, engl.
bull);
 vinde mai scump şi răscumpără mai ieftin în cazul speculaţiei pe scădere (fr. a la baisse, engl.
bear).
La categoria speculaţiilor bursiere, se atribuie şi agiotajul care este o speculaţie însoţită de
răspândirea unor informaţii false, care produc scăderea sau creşterea cursului în conformitate cu
necesitatea speculatorilor.
Arbitrajul de valori mobiliare denotă obţinerea veniturilor printr-o succesiune de plasamente, dar
de sensuri diferite şi, practic, constă în cumpărarea a unei valori mobiliare pe o piaţă bursieră, în care
cursul ei este mai scăzut şi apoi vinderea acesteia simultan sau imediat pe o piaţă în care cursul respectivei
valori este mai ridicat.

14
 Acoperirea riscurilor (hedging) se realizează prin acele operaţiuni bursiere prin care cel ce le
iniţiază urmăreşte să se acopere contra riscurilor modificării cursurilor valorilor sale mobiliare prin
ocuparea, concomitent, a două poziţii de vânzător şi cumpărător, dar în diferite condiţii. Astfel, prin
operaţiile de hedging se evită pierderile, dar se anulează şi şansele de obţinere a unui profit. Tranzacţiile
tehnice sunt efectuate de creatorii de piaţă cu scopul menţinerii stabilităţii pieţei. Operaţiunile sunt de
vânzare-cumpărare, pe cont propriu, după situaţia concretă a raportului cerere-ofertă pentru o anumită
valoare mobiliară:
 cererea mai mare decât oferta atrage o vânzare, pe cont propriu, din partea creatorului de piaţă;
 cererea mai mică decât oferta obligă creatorul de piaţă să cumpere pe cont propriu.
Interpretările cu privire la noţiunea de tranzacţie bursieră au evoluat treptat în timp şi, mai ales, în
ultima perioadă, astfel, dacă, în mod tradiţional, erau considerate tranzacţii bursiere doar acele contracte
încheiate în incinta bursei şi în timpul şedinţei de tranzacţionare, acum sunt acceptate şi cele efectuate în
afara bursei, cu condiţia obligatorie de a fi înregistrate aici. [16, p.102]

4.5. Mecanismul derulării unei tranzacţii bursiere

Indiferent de natura contractului şi de sistemul tranzacţional, realizarea efectivă a unei operaţiuni
bursiere presupune următoarele etape:
 iniţierea tranzacţiei, prin stabilirea legăturii dintre client şi societatea de bursă şi
transmiterea, de către primul, a ordinului de vânzare/cumpărare;
 perfectarea tranzacţiei, respectiv negocierea şi încheierea contractului de către agenţii
de bursă;
 executarea contractului, adică îndeplinirea obligaţiilor şi obţinerea drepturilor rezultate
din tranzacţie.
I. Iniţierea tranzacţiei – însăşi denumirea aceste etape indică faptul că, în cadrul acesteia,
clientul, fie el vânzătoar sau cumpărător, apelează la o societate de valori mobiliare pentru realizarea unei
tranzacţii bursiere.
Deosebim două faze integrante ale etapei de iniţiere.
Prima fază constă în alegerea nemijloacită, de către client, a unei societăţi de valori mobiliare,
semnarea contractului şi deschiderea de către firma de broker, a unui cont în favoarea clientului prin
intermediul căruia se va asigura reglementarea financiară a operaţiunii.
Pentru toate tranzacţiile pe care le execută, brokerul percepe un comision, drept plată pentru
serviciile sale (comisionul se adaugă la preţul de cumpărare şi se scade din preţul de vânzare). Dacă este
vorba de o firmă de brokeraj, acest comision se distribuie între brokerii profesionişti ai firmei şi firma
însăşi.
A doua fază a iniţierii tranzacţiei bursiere rezidă în plasarea ordinului de către client. Ordinul de la
clienţi este, de fapt, o ofertă fermă (în cazul vânzării), respectiv o comandă (în cazul cumpărării) având ca
obiect tranzacţionarea unui anumit volum de titluri financiare, în anumite condiţii comerciale.
Acestea din urmă implică următoarele elemente pe care trebuie să le conţină un ordin:
 sensul operaţiunii (vânzare/cumpărare),
 produsul bursier (specificarea titlului financiar care face obiectul ordinului),
 cantitatea oferită sau comandată (numărul de „contracte”),
 tipul tranzacţiei (operaţiune cash, futures etc.), în cazul celor la termen precizându-se scadenţa.
 preţul sau cursul la care se oferă sau se comandă produsul bursier.
Practica existentă oferă o gamă largă de ordine bursiere, printre care deosebim:
 Ordine comune;
 Ordine condiţionate;  Ordine cu restricţii de timp;
 Ordinele cu termeni speciali. Ordinele comune sunt acelea care indică preţul la
iniţierea tranzacţiei de către clienţi. Acestea includ:

15
 Ordinul „la piaţă”, care este un ordin de vânzare/cumpărare la cel mai bun preţ oferit de piaţă. Pentru
cumpărător este preţul cel mai scăzut, iar pentru vânzător cel mai mare. Ordinul „la piaţă” poate fi executat
oricând, atât timp cât piaţa funcţionează.
Ordinul limită, este cel în care clientul precizează preţul maxim pe care este disponibil sa-l achite în
calitate de cumpărător şi preţul minim acceptat în calitate de vânzător. Acest tip de ordin nu poate fi executat
decât dacă piaţa oferă condiţiile precizate prin ordin.
Unui ordin cu limită de preţ îi este asociată întotdeauna clauza „la un preţ mai bun”; aceasta
preusupune executarea odinului la un preţ mai favorabil pentru cumpărător (mai mic decât cel oferit) şi
pentru vânzător (mai mare decît cel acceptat), dacă piaţa oferă acestă posibiliate. Dacă brokerul nu execută
ordinul în condiţiile descrise mai sus se spune ca a „pierdut piaţa”.
Ordinul „take” instrucţionează cumpărarea întregii cantităţi disponibile în piaţă la cel mai bun preţ
de vânzare.
Ordinul „hit” instrucţionează vânzarea întregii cantităţi disponibile în piaţă la cel mai bun preţ de
cumpărare.
Odinul „match” (pereche) creează un ordin opus celui existent în piaţă, de exemplu , dacă există un
ordin Ordinul „hit”, creează unul „take”.
Ordinele conditionaţe sunt ordinele ce se activează (pleacă spre bursă) într-un moment definit de
investitor. Acestea includ:
Ordinul stop sau de limitare a pierderii, acţionează, oarecum, în sens contrar ordinului cu limită de
preţ. El devine un ordin de vânzare/cumpărare la piaţă, atunci când preţul titlului evoluează contrar
aşteptării clientului, respectiv creşte/scade la nivelul specificat.
Astfel, un ordin stop de vânzare este plasat la un preţ inferior nivelului curent al pieţei pentru
prezervarea profitului obţinut la un titlu cumpărat anterior cu un preţ mai mic sau reducerea pierderii la
anumite titluri deţinute de client.
Un ordin stop de cumpărare este plasat la un nivel superior cursului curent al pieţei, urmărindu-se
reducerea pierderii la o poziţie de vânzare luată anterior.
În general, ordinelor de bursă le sunt asociate şi alte instrucţiuni pentru brokeri: Ordinele
cu restricţii de timp sunt acelea care stabilesc valabilitatea acestora:
 Ordinul „la zi” înseamnă că ordinul este valabil numai pentru şedinţa de bursă din ziua respectivă;
 Ordinul deschis se poate executa până la anularea din Registru de către agentul de bursă, care l-a
introdus;
 Ordinul bun până la o dată se poate executa până la închiderea şedinţei din data specificată (zi, lună,
an);
 Ordinul bun până la sfârşitul săptămânii poate fi executat până în ultima zi din săptămână cu şedinţa
de bursă;
 Ordinul bun până la un timp se poate executa până la o anumită oră, minut şi se combină cu un
ordin prezentat anterior, de exemplu, bun până la sfârşitul săptămânii.
 Ordinul execută şi dispari, care, după exercitarea parţială, diferenţa până la total este anulată.

Ordinele cu termeni speciali:

 Ordinul cu termenul „totul sau nimic” exprimă dorinţa clientului de a cumpăra/vinde un volum
important de titluri la un anumit curs şi într-o perioadă precizată; ordinul este executat, numai dacă
piaţa oferă atât condiţiile de cantitate, cît şi pe cele de preţ;
 Ordinul cu termenul „execuţie minimă” impune executarea imediată în întregime la cel puţin
volumul minim indicat, urmând ca diferenţa până la cantitatea totală să fie executată total sau în
tranşe;
 Ordinul cu termenul „bloc minim” instrucţionează executarea numai a cantităţilor cel puţin egale
cu cantitatea minimă, cantităţile mai mici decât minimumul se execută cu termenul totul sau nimic.
Clientul are posibilitatea să anuleze sau să modifice ordinul său în orice moment până la executarea
acestuia.

16
 În executarea ordinelor de bursă, una din obligaţiile esenţiale ale brokerilor este respectarea regulilor
de prioritate.
Prin prioritatea de preţ se înţelege faptul că agenţii de bursă trebuie să execute ordinele de cumpărare
la preţuri mai mari înaintea celor date la preţuri mai mici; similar, ordinele de vânzare la preţuri mai mici
vor fi executate înaintea celor la preţuri mai mari.
În cazul ordinelor date la acelaşi preţ, se procedează conform următoarelor reguli:
 Prioritatea de timp implică regula „primul venit, primul servit” (FIFO);
 Prioritatea de volum - regulă complementară la prioritatea în timp - arată că primul ordin executat va
fi cel cu volumul cel mai mare;
 Executarea pro rata înseamnă că toate ordinele la acelaşi preţ vor fi executate în raport cu volumul
lor, această regulă se aplică atunci când piaţa nu permite executarea integrală a ordinelor, alocându-
se pentru fiecare o rată din volumul disponibil al pieţei.
II. Perfectarea tranzacţiei sau negocierea contractului – în funcţie de ordinele primite, se trece la
procesarea acestora fie prin sistemul de licitaţie, fie prin cel de negociere.
Sistemele de tranzacţionare prin licitaţie erau practicate în special, până în anii 70, în cadrul burselor
care nu utilizau sisteme automate tranzacţionare. Astăzi, acest tip de negocieri este utilizat de marile burse
pentru derivate financiare sau în scop spectaculos.
În practică se regăsesc următoarele tipuri de licitaţie:
 Licitaţiile simple - cînd vânzătorii, până la începerea licitaţiei, îşi înaintează ofertele privind
vânzarea titlurilor de valoare la preţul iniţial şi, dacă există concurenţă între cumpărători, preţul
respectiv creşte pas cu pas (dimensiunea pasului se stabileşte pînă la începerea licitaţiei), până când
nu va rămâne un singur cumpărător, iar valorile mobiliare sunt vândute la cel mai înalt preţ oferit.
 Licitaţia „olandeză”-la care preţul iniţial al vânzătorului este înalt şi persoana care conduce
licitaţia propune consecvent sume tot mai mici, până când una este acceptată. în asemenea caz,
valorile mobiliare sunt vândute primului cumpărător, căruia îi este convenabil cursul propus.
 La licitaţia „pe nevăzute” (la întâmplare), sau licitaţia fără frecvenţă - toţi cumpărătorii îşi
înaintează taxele simultan şi valorile mobiliare le capătă acela care a oferit un preţ mai bun
 Licitaţie dublă de felul:
1. pe piaţa specială de împrumut cu pas rar – când piaţa este mai puţin lichidă şi există o ruptură mare
între cerere şi ofertă.
2. licitaţie neîntreruptă – prezenţa cererii şi ofertei sunt permanente pe piaţa valorilor mobiliare.
Încheierea contractelor, deci executarea ordinelor de bursă, se face diferit pe diferite pieţe, în raport
cu sistemul de tranzacţii adoptat, precum şi cu procedura specifică fiecărei burse, aşa cum aceasta este
consacrată în regulament.
În practica internaţională, s-au consacrat mai multe modalităţi de negociere.
Negocierea pe bază de carnet de ordine presupune centralizarea, de către agenţii de bursă, a
ordinelor primite de la clienţi într-un document numit carnet de ordine; el conţine ordinele repartizate în
raport cu gradul lor de negociabilitate (ordinele de cumpărare de la preţul cel mai mare la preţul cel mai
mic şi, în sens contrar, ordinele de vânzare). Carnetul de ordine poate fi deschis pentru consultare de către
agenţii de bursă terţi.
Contractarea are, de regulă, un caracter bilateral şi se produce atunci când un agent de bursă a răspuns
favorabil la oferta făcută de altul.
Negocierea prin înscrierea pe tablă prezumă prezentarea ordinelor astfel, încât ele să poată fi văzute
de toţi agenţii de bursă care participă la şedinţa respectivă. Aceasta se realizează prin înscrierea pe un tabel
electronic a primelor două (cele mai bune) preţuri de vânzare (ask) şi cumpărare (bid).
Contractarea are loc atunci, când un agent de bursă terţ acceptă o cotaţie înscrisă pe tablă.
Negocierea prin anunţarea publică a ordinelor. De regulă, fiecare titlu este repartizat pentru
tranzacţionare la unul din ringurile aflate în incinta bursei (de aici, denumirea de tranzacţionare în ring).
Negocierile sunt deschise de un funcţionar al bursei, care strigă titlul ce urmează a fi negociat. Apoi, agenţii
de bursă anunţă cu voce tare preţurile lor ask şi bid şi caută parteneri interesaţi.

17
 Contractarea are loc atunci, când un agent de bursă, care a strigat cotaţiile sale, primeşte un răspuns
afirmativ din partea altui agent de bursă.
Negocierea în „groapă” este o variantă a metodei descrise mai sus. Spaţiul unde au loc negocierile,
este unul semicircular, foarte aglomerat, unde iau loc agenţii de bursă şi îşi strigă preţurile de
vânzare/cumpărare, putând acţiona în cont propriu (dealeri) sau în contul unor terţi (brokeri). Este una din
metodele cele mai spectaculoase de negociere şi se practică pentru titlurile sau produsele financiare care se
bucură de un dever mare la bursă.
Negocierea pe blocuri de titluri are loc, de regulă, în afara sălii principale de negocieri a bursei,
într-un spaţiu special amenajat din incinta instituţiei. Blocurile de titluri sunt contracte de volum mare
(10000 de acţiuni sau mai multe) şi, deoarece dimensiunea contractelor este atât de însemnată, încît poate
influenţa situaţia pieţei, negocierea lor este supusă unui regim special: în tranzacţii, se ţine seama de
informaţiile venite din sala de negocieri, dar contractarea blocurilor de titluri se realizează separat, urmând
apoi ca tranzacţia să fie raportată la bursă, după ce aceasta a fost încheiată.
Negocierea electronică presupune utilizarea tehnologiei moderne în procesul de transmitere a
ordinelor şi de prezentare a acestora la bursă.
Unul din primele sisteme de tranzacţii complet automatizate a fost instituit la Toronto, în 1977, sub
denumirea Sistemul de Tranzacţionare Asistat de Calculator (Computer Assisted Trading System, CATS).
La Bursa de Valori a Moldovei, pentru efectuarea tranzacţiilor, se utilizează un program asistat de
calculator numit Sistemul Automatizat Integrat de Tranzacţionare (SAIT).
În urma negocierilor, se formează un preţ al valorilor mobiliare numit curs bursier.
Cursul bursier se formează prin confruntarea directă a cererii cu oferta, pe baza ordinelor înregistrate
la bursă, la un moment dat, pentru fiecare valoare mobiliară înscrisă la cota bursei.
Tehnica clasică de formare a cursului se bazează pe concentrarea şi centralizarea cererii şi a ofertei
şi, ca urmare, cumularea ordinelor de cumpărare se realizează de la cel mai ridicat nivel de curs către cel
mai scăzut nivel de curs, în timp ce cumularea ordinelor de vânzare se face pe limite de curs, în sens
crescător. Exemplu:
La Bursa de Valori, au fost primite următoarele ordine pentru tranzacţionarea acţiunilor S.A.
„Transport”.
Ordine de Preţ Ordine de
Preţ lei/acţiune
cumpărare lei/acţiune vânzare
300 „la piaţă" 250 „la piaţă”
100 26,0 150 24,0
150 25,5 250 24,5
250 25,0 300 24,7
200 24,7 400 25,0
300 24,5 250 26,0
350 24,0

Centralizarea ordinelor

CERERE OFERTĂ
Minimul
Cumulat Parţial Parţial Cumulat dintre cerere
Nivel curs şi ofertă
300 300 „la piaţă" - 1.600 300
400 100 26. 250 1.600 400
550 150 25.5 - 1.350 550
800 250 25. 400 1.350 800
1.000 200 24.7 300 950 950
1.300 300 24.5 250 650 650
1.650 350 24. 150 400 400

18
 1650 - „la piaţă” 250 250 250
Notă explicativă: Numărul maxim de acţiuni pentru care există atât cerere, cât şi ofertă comparabilă este de
950. Preţul de echilibru dintre cerere şi ofertă este de 24,7. La acest curs, se vor executa următoarele ordine :
 Toate ordinele de cumpărare şi de vânzare la cursul pieţei;
 Ordinele de cumpărare adresate la un curs mai mare sau egal cu cursul de echilibru;
 Toate ordinele de vânzare adresate la un curs mai mic sau egal cu cursul de echilibru;
În exemplul dat, se constată un dezechilibru între cererea cumulată (1.000 de acţiuni) şi oferta cumulată (950
de acţiuni). Volumul tranzacţiilor posibil de realizat fiind de 950 de acţiuni, înseamnă că ordinele de cumpărare
adresate la cursul de echilibru vor fi executate parţial, respectiv rămân 150 de acţiuni. Ordinele de cumpărare
la această limită, deşi sunt la „cursul atins", se spune că sunt „parţial servite". Cererea nesatisfăcută reprezintă
700 de acţiuni (50 rămase în piaţă la cursul de 24.7, 300 la 24.5 şi 350 la 24.). Numărul de acţiuni rămase
nevândute este de 650 (400 la 25. şi 250 la 26.).
Toate ordinele neexecutate (atât cele de vânzare, cât şi cele de cumpărare), dacă se află în perioada de
valabilitate, sunt înmagazinate şi preluate împreună cu noile ordine primite în mecanismul formării cursului.

III. Executarea contractului. Întâlnirea, prin intermediul mecanismului bursier,a două ordine de
sens contrar (vânzare/cumpărare), conţinând aceleaşi condiţii referitoare la scadenţă, volum şi preţ, conduce
la perfectarea contractului. Acesta generează în sarcina părţilor contractante obligaţia de predare a titlurilor
- pentru vânzător - şi de plată a preţului acestora - pentru cumpărător. Procesul prin care aceste obligaţii
interdependente sunt îndeplinite se numeşte executarea contractului sau lichidarea tranzacţiei.
În principiu, există două sisteme de executare a contractului bursier: prin lichidare directă sau prin
lichidare centralizată (clearing).
Lichidarea directă a fost utilizată mai ales în perioadele de început ale bursei de valori; ea presupune,
în esenţă, transmiterea titlurilor de la societatea de bursă care a vândut la societatea de bursă care a cumpărat
şi transmiterea în sens invers a contravalorii titlurilor pentru fiecare din contractele care au fost încheiate la
bursă. Mecanismul lichidării cuprinde următoarele faze principale:
 compararea documentelor privind contractul: brokerul vânzătorului îl contactează după şedinţa
de bursă (telefonic) pe brokerul cumpărătorului şi are loc verificarea înscrisurilor care atestă
încheierea contractului;
 livrarea titlurilor are loc printr-un curier pe care brokerul îl trimite la cel de-al doilea (de regulă,
în dimineaţa următoarei zile de bursă);
 când curierul predă titlurile, brokerul cumpărătorului îi eliberează un cec conţinând
contravaloarea acestora.
În condiţiile deverului actual de la bursele consacrate, această modalitate este, practic, inutilizabilă:
ea ar presupune procesarea zilnică a unui volum de contracte care poate să meargă de la câteva sute de mii
la câteva sute de milioane. Lichidarea centralizată (prin clearing) utilizează principiul compensării
obligaţiilor de acelaşi fel şi de sens contrar: vânzările făcute la bursă sunt compensate cu cumpărările, astfel
încât participanţilor la tranzacţii le revine obligaţia de a regla soldurile astfel rezultate. Este vorba, de fapt,
de două activităţi de compensaţie: în primul rând, cea referitoare la livrarea/primirea titlurilor, participantul
cu sold negativ trebuind să facă livrarea, iar cel cu sold pozitiv având dreptul de primire a titlurilor; în al
doilea rând, cea privind lichidarea bănească, respectiv dreptul de încasare de către cel cu poziţie netă de
vânzător şi obligaţia de plată din partea celui cu poziţie netă de cumpărător. Primul sistem de clearing a fost
organizat în
Germania (Frankfurt) în 1867.
Lichidarea centralizată presupune intervenţia a două organisme specializate: casa de depozit, care
funcţionează ca depozit central pentru toate titlurile deţinute de membrii săi, participanţii la piaţa bursieră,
şi casa de clearing, care efectuează compensaţiile şi determină soldurile creditoare/debitoare ale membrilor
săi, referitoare la titluri şi, respectiv, la fondurile băneşti corespunzătoare.
Casa de depozit este organismul care asigură păstrarea centralizată a titlurilor membrilor săi;
depozitarea se poate face atât pentru titlurile materializate sub formă de certificate de acţiuni, obligaţiuni
sau alte înscrisuri, cât şi pentru titlurile sub formă electronică, înregistrate într-un sistem computerizat de

19
conturi. Scopul creării acestei instituţii este de a raţionaliza procesul de păstrare şi livrare a titlurilor,
garantând securitatea acestora şi permiţând circulaţia lor operativă.
Casa de compensaţie joacă rolul central în mecanismul derulării, prestând pentru membrii săi
serviciile legate de lichidarea tranzacţiei. Fiecare bursă de valori lucrează cu o casă de compensaţie, care
poate fi organizată ca un departament al bursei (cazul Buesei de Valori a Moldovei), ca o firmă cu statut de
filială a bursei sau ca o organizaţie independentă de bursă; în unele cazuri, băncile asigură serviciile de
clearing pentru titluri.
Membrii casei de compensaţie contribuie cu capital la formarea fondului de clearing - baza financiară
a instituţiei - care are două funcţii principale: să garanteze obligaţiile pe care aceasta şi le asumă şi să
difuzeze riscurile asociate tranzacţiilor bursiere efectuate de membri. Dacă un membru nu este în măsură
săşi respecte obligaţiile de livrare/plată către casa de compensaţie, datoria sa este acoperită din contribuţia
adusă la fondul de clearing, urmând ca partea sa la fond să fie completată de firma de brokeraj membră în
cel mai scurt timp.
Clearingul titlurilor poate avea loc în două moduri [36]:
 Prin procedura tradiţională a livrării/primirii fizice a titlurilor. În acest caz, casa de compensaţie dă
instrucţiuni instituţiei care păstrează titlurile (casa de depozit) de a preda titlurile care fac obiectul
contractului de la deţinătorul acestora (vânzătorul) către cumpărător. Acest proces de transfer al
titlurilor presupune efectuarea formalităţilor privind înregistrarea noului proprietar al titlurilor.
 Prin procedura reglementării în „contul electronic”. În acest caz, „depozitul” de titluri îmbracă
forma unei înregistrări în cont, iar transferul are loc prin creditarea/debitarea conturilor de titluri,
fără existenţa şi circulaţia unor înscrisuri de tipul certificatelor de acţiuni.
Clearingul bănesc se face prin creditarea/debitarea conturilor deschise de casa de compensaţie pentru
vânzătorii/cumpărătorii de titluri. Practic, casa de compensaţie îşi asumă toate obligaţiile de a face plăţi
membrilor săi, în schimbul preluării tuturor drepturilor acestora de a primi încasări rezultate din tranzacţiile
încheiate la bursă.
Întreaga activitate de executare a contractului se realizează prin intermediul societăţilor de bursă
(departamentul de lichidare a tranzacţiilor), neexistând o relaţie directă între vînzătorii şi cumpărătorii de
titluri (clienţii brokerilor).

20