Tema nr.

2
Proiectarea unui portofoliu de acţiuni
Structura cursului
• Identificarea valorii reale a acţiunilor
• formarea deciziei de investire
• evaluarea riscului portofoliului de acţiuni
Specificul construcţiei unui portofoliu de acţiuni
• Portofoliile de acţiuni pot fi constituite în funcţie de anumite criterii
de specializare
• sectoriale sau regionale (portofolii specializate).
• în baza unui indice bursier, - condiţii de rentabilitatea similare cu cele oferite
de evoluţia indecelui bursier.
• Dispersia geografică care includ emitenţi din mai multe tari sau regiuni
geografice.
Acțiunile
• sunt titluri financiare emise de o companie sau o societate comercială
pentru constituirea, mărirea sau restructurarea capitalului propriu.
• atestă deţinerea unei părţi din capitalul unei societăţi, ceea ce îi conferă
posesorului calitatea de asociat sau acţionar, cu următoarele drepturi
aferente:
• dreptul de a participa cu vot deliberativ în AGA;
• dreptul de a participa la împărţirea profitului societăţii sub formă de dividende;
• dreptul la o parte din activele societăţii, conform cu numărul de acţiuni deţinute,
atunci când aceasta este lichidată.
Clasificarea acțiunilor
1. După forma de prezentare acţiunile pot fi:
- acţiuni nominative;
- acţiuni la purtător.
2. După drepturile pe care le generează acţiunile pot fi:
- acţiuni ordinare (comune);
- acţiuni preferenţiale (privilegiate).
3. După natura capitalului acţiunile pot fi:
- acţiuni în numerar;
- acţiuni prin aport în natură.
Scopul formării portofoliului de acţiuni
• Obţinerea de dividende
• Obţinerea de câstiguri de capital - Principiul care stă la baza investiţiei în acţiuni,
în acest caz este simplu:“Cumpără ieftin si vinde scump”. .
• Vânzări speculative short - Analiza pieţei bursiere poate evidenţia faptul că
acţiunile unei societăţi sunt supraevaluate si investitorul preconizează în viitor o
scădere a preţului acţiunii respective. De aceea există posibilitatea ca această
acţiune, presupus supraevaluată, să fie mai întâi vândută la termen de către un
investitor, la scadenţa contractului aceasta fiind cumpărată de pe piaţa de capital
(în acest caz acţiunea vândută este în prealabil împrumutată).
Evaluarea acţiunilor
• metoda valorii intrinseci – studiul valorii reale a acţiunilor, luând în
consideraţie unele posturi de bilanţ sau starea financiară a
emitentului. Se compara cu cursul acestor acţiuni pe piaţă pentru
determinarea cazurilor de subestimare sau supraestimare.
• Metoda rentabilităţii acţiunii, prin intermediul căreia se stabileşte
gradul de profitabilitate şi eficienţa plasamentului în ea.
Rentabilitatea (randamentul) se va compara cu profitabilitate medie
pe piaţa financiară la activele cu acelaş grad de risc.
• Valoarea nominală CS
Vn 
N

An
• Valoarea contabilă Vc 
N

• Valoarea intrinsecă Anc Cp CS  Rl

Vi   
N N N
D
• Valoarea financiară Vf 
Rd

Pnet
Vr 
• Valoarea de randament Rd
Evaluarea fundamentală
Evaluarea fundamentală se realizează pe
baza unor indicatori financiari, dintre care cei
mai utilizaţi sunt prezentaţi în cele ce urmează.
• Profitul pe acţiune
• Rata de distribuţie a dividendului
• Dividendul pe acţiune
• Randamentul unei acţiuni
• Coeficientul “PER”
• Dividendele aşteptate în viitor
 Profitul pe acţiune
EPS (Earnings per Share)
Profitul pe acţiune exprimă capacitatea
emitentului de a obţine profit şi se calculează
după relaţia
Pn
PPA 
N
unde:
PPA – profit pe acţiune
Pn – profit net (după plata impozitului pe profit)
N – numărul total de acţiuni existente pe piaţă.
 Rata de distribuire a dividendului
(Payout ratio)
Rata de distribuire a dividendului reflectă partea din profitul
exerciţiului financiar distribuită acţionarilor.

Dn
d  100
Pn
unde:
d – rata de distribuire a dividendului
Dn – dividende nete (calculate după plata impozitului asupra
dividendelor)
Pn – profit net.
Nivelul normal - 25-50%
Dividendul pe acţiune
Dividendul pe acţiune este calculat atât ca
dividend brut repartizat, cât şi ca dividend net:
Pnr
DPA 
N

unde:
DPA – dividend pe acţiune
Pnr – profit net repartizat acţionarilor
N – numărul total de acţiuni existente pe piaţă.
Eficienţa investiţiei în acţiuni
• Randament - raportul dintre ultimul dividend şi cursul
acelei acţiuni
Este o măsură incompletă, ce ignoră fluctuaţiile de curs, respectiv câştigurile sau
pierderile datorate acestor variaţii

• Rentabilitate – raportul venitului produs atât de

dividende, cât şi de creşterea valorii de piaţă a acţiunii
la cursul sau

D  C1  C 0
R  100
C0
I. rentabilitatea istorică:
- Rentabilitatea pe perioada de deţinere:

- Perioada de deţinere (intervalul de la momentul 0 la

momentul T) poate fi oricât, de aceea pentru a putea
compara randamentul unor acţiuni ce au fost deţinute pe
perioade diferite, trebuie să ajustăm randamentele RPD,
astfel încât intervalul de timp să fie acelaşi.
- rentabilitatea anuală:
Coeficientul PER(Price-earnings ratio)
P/E
Coeficientul „PER“ („price earning ratio“),
reprezintă indicatorul cel mai utilizat pentru a
caracteriza eficienţa plasamentului în acţiuni.

Cz
PER 
• unde: Pn
PER – coeficientul multiplicator al capitalizării
Cz – preţul mediu al acţiunii în cadrul unei zile
de tranzacţionare
Pn – profitul net pe acţiune.
15
Utilitatea PER
• Exprimă durata de recuperare a unei investiţii într-o acţiune.
• Cu cât indicele este mai mic (perioada de recuperare mai redusă) cu atât acţiunile sunt mai
atractive.
• În condiţiile în care se compară PER al mai multor societăţi aparţinând aceluiaşi sector de
activitate se pot identifica acţiunile subevaluate (supraevaluate) şi tendinţa de creştere/scădere a
cursului bursier.
• Aceeaşi utilitate şi în cazul segmentelor de piaţă şi al comparaţiilor internaţionale.
• Regulă generală şi aproximativă:
• PER<5-acţiuni puternic subevaluate;
• 5<PER<10 –acţiuni subevaluate;
• 10<PER<15 –parametri consideraţi rezonabili;
• PER>15 –acţiuni supraevaluate.
Dividendele aşteptate în viitor
Modelul D.D.M. („Discount Dividend Model”) se
calculează prin actualizarea fluxurilor de trezorerie şi
reprezintă fructificarea viitoare a plasamentului prin
dividende.

unde:
P – valoarea unei acţiuni
Dt – dividendele la momentul i, înţelese ca fluxuri de trezorerie
aşteptate în viitor
k – rentabilitatea cerută de acţionari
t – 1, 2, .... ∞.

17
 Dividendele aşteptate în viitor
Valoarea actuală a unei acţiuni cu creșterea constantă g a
dividendului

Rentabilitatea pretinsă de acţionari

D1
k g
P0

Rata de creștere a dividendului

18
Formarea deciziei de investire
• Evaluarea acţiunilor şi stabilirea gradului de echivalare a valorii
intrinseci cu cursul pieţii

Vi  C
• Stabilirea echivalării cursului valorii dividendelor aşteptate

• Utilizarea informaţiei bursiere

Urmărirea informaţiei cu privire la:
• capitalizarea bursiera a emitenţilor titlurilor
• lichiditatea activelor financiare
• senzitivitatea in raport cu evoluţiile ratei dobânzilor sau ale cursurilor valutare de schimb
• sectorul economic sau industrial in care şi desfăşoară activitatea emitentul
• previziuni asupra stabilităţii veniturilor emitentului
• efectul cunoscut sub denumirea de levier financiar
• nivelul de eficienta al pieţelor financiare (gradul de transparenta si de informare)
• nivelul si dinamica unor indicatori bursieri cum sunt:
• raportul preţ/venit,
• raportul valoare nominala/cotaţie de piaţa,
• eficienta dividendelor .
Selectarea acţiunilor în baza informaţiei de piaţă
• Blue chips - sunt acţiuni simple de calitate înaltă, emise de companii mari cu o înaltă reputaţie
financiară. Sunt atrăgătoare pentru acei investitori care au drept scop investirea sigura pe termen
lung , cu obţinerea de venituri curente înalte.
• Acţiuni profitabile - atrăgătoare datorita venitului curent înalt pe care îl oferă. Achită dividende
mai mari, comparativ cu nivelul mediu al dividendelor. Se procură cu scop de obţinere a unor
venituri curente înalte şi relativ sigure de la capitalul investit.
• Acţiuni de creştere - sunt acţiunile emitenţilor care deja au atins şi vor avea pe viitor ritmuri de
creştere înalte a venitului. Aceste acţiuni pot avea un ritm de creştere a venitului continuu si
stabil, care poate alcătui 15% - 18% pe o perioada în care alte acţiuni simple ating in mediu un
ritm de creştere de 5% - 6%. Dividendele acestor acţiuni, de obicei, sunt mici sau nu sunt plătite
de loc, iar coeficientul plaţii dividendelor alcătuieşte 25% - 30% din profit. Sopul investirii –
obţinerea de profituri din diferenţe de curs.
Selectarea acţiunilor în baza informaţiei de piaţă
• Actiuni ciclice. Actiunile ciclice sunt emise de companiile, profitul carora este
strins legat de nivelul activitatii economice. Ele de obicei reflecta situatia
economica generala, din care cauza cursul lor creste si scade in masura cum
starea economiei unei tari respective trece prin crestere sau declin. Aceste actiuni
sunt atractive in faza de crestere economica, iar in cea de declin investitorii
trebuie sa le "ocoleasca".
• Actiuni defensive. Pot fi intilnite si actiuni cursul carora este stabil, sau chiar
poate sa creasca cind nivelul economiei scade. Astfel de hirtii de valoare sunt
cunoscute sub denumirea de actiuni defensive. Trasatura lor caracteristica consta
in gradul mic de sensibilitate la urmarile declinului economic.
 Gestiunea protofoliului

• Gestionarea portofoliului de actiuni urmareste, in principal, rentabilitatea si

micsorarea riscului prin plasamente in actiuni, in functie de care agentul economic
decide asupra categoriilor de titluri pe care doreste sa le detina, a duratei plasamentelor
si a sectoarelor in care doreste sa investeasca.
• Rentabilitatea unui portofoliu de actiuni este determinata ca o medie ponderata a
ratelor de randament asteptate de la titlurile care compun portofoliul. Riscul unui
portofoliu de actiuni se manifesta prin amplitudinea fluctuatiilor portofoliului.
• Pentru diminuarea riscului se recurge la diversificarea portofoliului, la alcatuirea
unui portofoliu din actiuni cu diverse grade de risc sau la actiuni apartinand diverselor
sectoare de activitate, riscul poate sa scada, pana la un anumit nivel, pe masura
diversificarii titlurilor dintr-un portofoliu.
Riscul investiţiei în acţiuni
• riscul companiei / emitentului:
• este considerat periculos şi chiar dezastruos momentul când companiile au dificultăţi de
producţie, de vânzări sau financiare.
• Impune o condiţie de a deţine 12-20 de acţiuni diferite într-un portofoliu incluzând diverse
companii în stadii diferite de dezvoltare.
• Administrarea eficientă a portofoliului de investiţie pentru minimizarea efectelor riscului
constituie unul din priorităţile băncii.
• riscul sectorului (industriei)
• se manifestă când tipurile de acţiuni se găsesc cu preponderenţă în acelaşi sector sau
domeniu economico – social (bancar, transporturi, chimic petrochimic; etc.).
• riscul de sector e considerat a fi major pentru o bancă cu un portofoliu specializat sau ultra
specializat.
Riscul investiţiei în acţiuni
• riscul specific intrinsec
• riscul imobilizărilor de fonduri, când investiţia e limitată în timp
• riscul absenţei unei remuneraţii
• absenţa unei garanţii reale, întrucât investiţia este în fonduri proprii şi un credit acordat.
• riscul lipsei de lichidităţi, determinată de mobilitatea eronată a capitalului
• imposibilitatea de a influenţa deciziile echipei manageriale, mai ales când investiţia efectuată nu dă
dreptul investitorului decât la o participare minoritară
• riscul peţii
• risc nediversificabil (nu poate fi evitat, indiferent de câte tipuri de titluri există în portofoliu);
• poate fi preîntâmpinat (redus) doar prin prezenţa pe termen lung pe piaţa de capital şi printr-o
fluctuaţie (retragere în cazul descreşterii şi instabilităţii, fiind activ în caz de creştere) în timp.
Riscul investiţiilor în acţiuni
• Riscul determinat de principalii factori de influenţă la nivel macroeconomic (ciclurile economice şi
creşterea PIB-ului, rata dobânzii, cursul de schimb, rata inflaţiei)
Risc de piaţă, sistematic, nediversificabil.
• Riscul specific activităţii firmei care poate fi redus prin diversificare (risc nesistematic, diversificabil).



Risc specific

Riscul de piaţă

n n

a). Risc specific b). Risc specific şi risc de piaţă

• Pe măsură ce numărul de active este mai mare riscul scade!
Riscul unui activ financiar
Variaţia

Intervale de variaţie a randamentelor normal distribuite de medie 12% şi deviaţie

standard 8% respectiv 12%
O varianţă (deviaţie standard) mai mare înseamnă un risc mai mare.
Coieficientul de variaţie
Semivariația
 Starea pi (%) Ri
economiei (%)

recesiune 30 - 3
stagnare 50 2
avânt 20 6
Exemplul 4. Un investitor, I, consideră următoarea distribuţie a
randamentelor viitoare pentru acţiunea Y:

Ri (%) -3 -1 2 3 4 6
pi (%) 5 10 20 30 25 10
Histograma randamentelor
Investitorul I, crede că randamentul
acţiunii Y va fi -3 % cu o probabilitate de
30

5%, -1 % cu o probabilitate de 10 % 25

ş.a.m.d. Conform acestei distribuţii avem 20

şase randamente posibile, dar ne

interesează care este cea mai probabilă 15

valoare. În consecinţă se foloseşte media 10

distribuţiei ca măsură a randamentului

aşteptat: 5

0
-3 -1 2 3 4 6
Exemplul 5. Un investitor, I, consideră următoarea distribuţie a
randamentelor viitoare pentru acţiunea Y care are actualmente
valoarea la bursă de 10 lei:

1 2 3 4 5
D, lei 0,8 0,8 1,0 1,2 1,2
PT. lei 9,8 10,5 11,0 11,5 12,5
Pi % 10 20 40 20 10
se estimează rentabilitatea sperată pe fiecare an şi se
formează media aritmetică a randamentelor R= 4.02%
Rentabilitatea portofoliului de acţiuni
Exemplul 6 Există un portofoliu de 4 titluri. Să se
determine rentabilitatea sperată din portofoliu

acţiunea cantitatea Po PT
A 100 50 50
B 200 35 40
C 50 25 50
D 100 100 110
rezolvare
• Metoda 1:
• Costul portofoliului Vo-23250, VT -26500, R -13,98%
• Metoda 2:
• Determinarea ponderii fiecărui titlu în portofoliu,
determinarea rentabilităţii sperate pentru fiecare titlu
• Aplicarea formulei
N
R   xi ri
i 1
Riscul investiţiei în acţiuni
Exemplul 7. Să se determine rentabilitatea sperată, devierea standard
şi coeficientul de variaţie

Rentabilitatea, % probabilitatea
1 -10 0,1
2 0 0,25
3 10 0,4
4 20 0,2
5 30 0,05
rezolvare

 2
 2   r  r 
 
  102.75  10.13%

V 
r
Riscul investiţiei în acţiuni

Ri (%) -11 -9 -7 -5 -3 -1 0 2 4 6 8
Pi (%) 1 2 4 7 10 12 14 17 15 11 7
Riscul investiţiei în acţiuni
Variaţia este:

Deviaţia standard este:

Coeficientul de variaţie este:

Semivarianţa este:
Riscul investiţiei în acţiuni
Histograma randamentelor
18

16

14

12
Probabilitati

10

0
-11 -9 -7 -5 -3 -1 0 2 4 6 8
Randamente