Unitatea de nvare nr.

UNIUNEA MONETARA EUROPEANA 5.1. Etape premergtoare Uniunii Monetare Europene 5.2. Sistemul Monetar European 5.2.1. Scop i mecanisme de funcionare 5.2.2. Evoluia Sistemului Monetar European 5.3. Uniunea Monetar European 5.3.1. Crearea Uniunii Monetare Europene. Tratatul de la Maastricht 5.3.2. Moneda EURO. Beneficii i utilizri 5.4 Aplicaii

Obiective propuse n cadrul acestei uniti de nvare studentul trebuie s: i nsueasc urmtoarele noiuni cheie: ECU; FECOM; Uniunea Monetar European; Banca Central European; EURO; criterii de convergen nominal i real; cunoasc i s neleag mecanismele de funcionare ale sistemului monetar european; neleag cerinele impuse Romniei pentru aderarea la Uniunea Economic i Monetar.

UNIUNEA MONETAR EUROPEAN 5.1. Etape premergtoare Uniunii Monetare Tratatul de la Roma (1957) a reprezentat un moment de referin n amplul i dificilul proces de integrare monetar european. Semnarea tratatului a fost actul de natere a Comunitii Economice Europene (CEE) i a avut ca principale obiective: crearea unei piee comune, caracterizat prin libera circulaie a bunurilor, serviciilor i capitalurilor; stabilirea unei politici comerciale unitare a rilor membre ale CEE n relaiile cu tere ri; o mai bun coordonare a politicilor monetare ale rilor membre, ndeosebi n domeniul celor de curs de schimb. Planul Werner (1969) a marcat un pas important pe linia integrrii monetare. Drept urmare, n 1969 s-a constituit un grup de experi, coordonat de Pierre Werner, care a p rimit din partea rilor membre ale CEE misiunea elaborrii unui set de msuri privind etapele ce urmau a fi parcurse pentru crearea unei uniuni monetare n spaiul european i care au vizat, n principal: armonizarea politicilor monetare i fiscale; reducerea marjelor de fluctuaie ntre monedele naionale ale rilor membre, ca premis pentru stabilirea ntre acestea a unor cursuri de schimb fixe; crearea unui fond comun de cooperare monetar, n msur s administreze o parte din rezervele monetare oficiale ale rilor membre i s ofere faciliti de finanare acestora pentru sprijinirea monedelor naionale aflate n dificultate; crearea unei monede europene unice. Acordul de Washington. arpele monetar Dup cum am menionat la capitolul precedent, Sistemul Monetar Internaional (SMI) creat n 1944 la Bretton Woods i care a jucat un rol important n asigurarea stabilitii monetare o bun perioad de timp, a cunoscut dup anii 60, o puternic criz, caracterizat prin abandonarea treptat a principiilor pe baza crora s-a construit. Drept urmare, prin Acordul de la Washington (1971), marjele de fluctuare a cursurilor de schimb ale monedelor europene s-au modificat de la 1% la 2,25% fa de cursul oficial al acestora n raport cu $ american (activ de rezerv i de plat n relaiile internaionale). Aceast modificare a marjelor nu a asigurat dect o stabilitate limitat a cursurilor de schimb i pentru o perioad scurt. Dac, de exemplu, o moned se afla la limita superioar, n timp ce o alta se afla la limita inferioar (respectiv moneda era la nivelul plafon sau la nivelul planeu), rezulta c cele dou nregistrau o abatere a cursului de 4,5% n raport de cel oficial. Dac o moned care se afla la nivelul plafon trecea la nivelul planeu, n timp ce o alt moned urma o traiectorie invers rezulta c ecartul ntre ele ajungea la 9%. Cursul $

FF

DM 2

Curs plafon al $

+2,25% Curs declarat -2,25%

DM

FF Curs planeu al $

t1

t2

n acest context, s-a nscut arpele monetar european prin Acordul de la Ble (1972), marjele de fluctuare ale unei monede europene fiind stabilite la 2,25% fa de alte monede europene i la 4,5% fa de $ american. Tunelul i arpele monetar impuneau aceleai reguli de intervenie pentru bncile centrale n scopul respectrii paritii. Un aspect esenial al arpelui monetar a fost faptul c dolarul american nu era singura moned de intervenie, bncile centrale avnd obligaia s dein importante i diversificate rezerve valutare pentru a interveni pe pia n scopul meninerii paritii fa de dolar.

arpele n tunel Curs plafon 2,25 % Curs declarat 2,25% Curs planeu

Realitatea nu a confirmat ateptrile i drept urmare acest mecanism nu a funcionat, unele din rile membre prsind arpele din tunel. Altfel spus, mult preconizata stabilitate a cursurilor de schimb nu a fost confirmat, iar insuficienta armonizare a politicilor economice a determinat ca experiena arpelui monetar s fie apreciat ca un regres al procesului de integrare monetar. n acest context, dificultile arpelui monetar au condus autoritile monetare spre cutarea unei zone de stabilitate monetar, n 1978 fiind trasate liniile viitorului sistem monetar european. 5.2. Sistemul Monetar European (SME) 5.2.1. Scop i mecanisme de funcionare n martie 1979, a devenit operaional SME avnd drept scop principal crearea unei zone de stabilitate monetar. Pentru atingerea acestui obiectiv a fost necesar s se creeze trei mecanisme:

mecanismul ECU; o moned de referin, respectiv un co monetar format din monedele naionale ale statelor membre ale CEE; mecanismul cursurilor de schimb, caz n care fiecare moned naional avea un curs de schimb n raport cu ECU i marje de fluctuaie stabilite la 2,25%, n jurul cursurilor de schimb bilaterale; mecanismul de sprijin financiar, respectiv facilitile oferite de bncile centrale pentru susinerea monedelor naionale aflate n dificultate.

1. Mecanismul ECU (European Currency Unit) Moneda ECU era definit pe baza unui co de monede aparinnd rilor participante la sistem, iar ponderea fiecreia n definirea ECU era n funci e de nivelul PIBului, de volumul schimburilor comerciale etc. La demararea SME (13 martie 1979), valoarea ECU a fost calculat pornind de la cursurile efective ale monedelor pe pieele valutare (din 12 martie 1979). Calculele au condus la urmtoarele pariti (cursuri) oficiale: 1 ECU = 5,7983 FF; = 2,510 DM; = 2,7207 guldeni olandezi; = 1148,15 lire italiene; = 39,4582 franci belgieni; = 7,0859 coroane daneze; = 0,6626 lire irlandeze. Deci, monedele care au format coul ECU aveau ponderi diferite stabilite dup criteriile amintite (nivelul PIB; volumul schimburilor comerciale etc.) revizuibile la fiecare cinci ani, ultima revizuire avnd loc n 1994. Revizuirea coului monetar avea loc numai dac ponderea unei monede se modifica cu mai mult de 25% de la ultima evaluare, i a urmrit evitarea unor eventuale perturbaii pe pieele valutare. n tabelul 6.1. sunt prezentate ponderile n ECU ale monedelor, n diferite momente, de la nfiinare pn n 1994, evideniindu-se i momentele de intrare sau ieire din sistem a unora dintre ele. Compoziia ECU Moneda component DM FF Lira italiana Gulden olandez Franc belgian Coroana danez Lira irlandez Drahme greceti Peseta spaniol Escudo portughez 13.03.197 9 33% 19,8% 13,3% 9,5% 10,5% 9,6% 3,1% 1,1% 17.09.19 84 32,5% 19,8% 15% 10,2% 10,1% 8,5% 2,7% 1,2% 21.09.19 89 30,5% 19,4% 12,1% 9,9% 9,6% 8,1% 2,5% 1,1% 0,8% 5,2% 0,8% 100% 08.10.19 90 30,36% 19,33% 12,6% 9,87% 9,87% 8,09% 2,52% 1,11% 0,70% 5,15% 0,78% 100% Tabelul 5.1. 17.03.19 Curs central 94 fa de ECU/1994 32,32% 1,9496 20,27% 6,5388 11,45% 0,7867 7,96% 1793,19 10,13% 2,1967 8,30% 40,2123 2,62% 7,4367 1,07% 0,8086 0,51% 264,513 4,34% 154,250 0,70% 192,854 100% 100%

100%

100%

Moneda ECU a cunoscut trei forme: ECU co, ECU public (oficial) i ECU privat. n timp ce ECU co reprezenta o entitate pur nominal, o simpl unitate de cont, cel oficial (public) era un co de monede n structura cruia intrau devizele (dolarul american) i aurul. ECU public (oficial) a fost creat de Fondul European de Cooperare Monetar (FECOM) n contrapartid cu un depozit de aur i dolari, constituit de rile membre, obligate s depun la aceast instituie 20% din rezervele lor monetare oficiale. n contrapartid respectivele ri erau creditate n ECU prin conturile lor deschise la FECOM. ECU privat a avut utilizri importante: pe pieele monetare; n evaluare activelor financiare (obligaiuni, polie de asigurare etc.); n emiterea de certificate de depozit i a cecurilor de cltorie; n exprimarea creanelor i datoriilor dintre subsidiarele companiilor multinaionale; n acordarea de credite etc. 2. Mecanismul cursurilor de schimb nc de la nfiinare, ECU a fost unitate de cont i a reflectat media puterilor de cumprare a monedelor care l-au compus. Fiecare ar membr putea stabili, n raport de puterea de cumprare a monedei sale, un curs fa de ECU, denumit curs central. Din compararea cursurilor centrale a dou monede fa de ECU, rezultau cursurile bilaterale, fiind n acelai timp cursuri oficiale n sistem. Cursurile de pia puteau fluctua fa de cursul central (pivot), ajustat cu maximum 2,25%. Valoarea ECU se determina zilnic de ctre o comisie special desemnat n acest scop. Ulterior marja de fluctuaie a fost fixat la 15%. Marjele de fluctuare i evoluia n timp Marjele de fluctuare

+2,25% Curs pivot

+15%

-2,25%

-15%

t1 = 1993

Timp

Sintetiznd, putem spune c mecanismul cursurilor de schimb avea dou componente: un mecanism al cursurilor de schimb bilaterale, n jurul crora se stabileau limite maxime i minime de fluctuaie n interiorul crora trebuiau s se ncadreze monedele rilor participante la sistem, acestea avnd obligaia s intervin pe piaa valutar pentru a menine funcionarea acestui mecanism; un indicator (prag) de divergen al cotrii unei monede fa de anumite limite stabilite n raport cu ECU i care reprezenta 75% din marjele de fluctuaie.

Cnd pragul era atins, bncile centrale aveau obligaia s intervin pentru a corecta aceast evoluie a fluctuaiilor cursurilor de schimb. Marjele de fluctuaie erau individualizate, respectiv difereniate pentru fiecare moned. Formula de calcul a indicatorului de divergen a fost urmtoarea: I = 2,25 (100-P)/100 n care P reprezenta ponderea monedei respective n coul ECU. Formula evideniaz c o moned nu putea fluctua n raport cu ea nsi, fiind necesar sustragerea ponderii monedei din totalul ECU. De exemplu, pentru francul francez, a crui pondere n ECU era de 19,6%, indicatorul de divergen se situa la 1,809%; pentru lira irlandez a crei pondere P era mai redus (1%) fluctuaia autorizat era de 2,22%, iar pentru marc (cu pondere de 33%), marja admis se situa la 1,50%. Pragurile de divergen. Obiectivul marjelor de fluctuaie era acela de a limita micrile monetare, avnd, deci, un caracter preventiv. Bncile centrale aveau obligaia de a interveni pe pieele valutare atunci cnd o moned fluctua peste 75% din indicatorul de divergen. Formula pragului de divergen se poate scrie astfel: Pd = 0,75 2,25(100-P)/100, ceea ce conduce (pentru cazul mrcii, n exemplul de mai sus) la un nivel de 1,1306. 3. Mecanismul de sprijin financiar. A mbrcat trei forme: facilitile pe termen scurt; sprijinul monetar pe termen scurt; asistena financiar pe termen mediu. Scopul facilitilor pe termen scurt era acela de susinere a interveniilor bncilor centrale pentru meninerea cursurilor de schimb ale propriilor lor monede n marjele de fluctuaie stabilite. Iniial perioada de finanare a fost de 45 de zile, ulterior fiind extins la 75 de zile. Sprijinul monetar pe termen scurt a reprezentat o facilitate automat, menit s asigure finanarea pe termen scurt (maxim 3 luni) a deficitului temporar de balan de pli sau pentru scderi brute ale rezervelor monetare oficiale. Asistena financiar pe termen mediu a mbrcat forma unui ajutor financiar (2-5 ani) acordat rilor membre care se confruntau cu deficite mari de balane de pli sau ale celor privind fluxurile de capital. Creanele i obligaiile erau denominate n ECU, echivalentul lor n moned naional stabilindu-se pe baza cursurilor zilnice la data efecturii operaiunilor. 5. 2.2. Evoluia SME n cadrul SME, n primii 10 ani de evoluie (1979-1986) ratele inflaiei au prezentat valori diferite cu impact deosebit asupra cursurilor dintre monedele europene. Ca urmare, au fost necesare mai multe ajustri pentru a menine sustenabilitatea mecanismului cursului de schimb. Germania, ara cu cea mai sczut rat a inflaiei a devenit un exemplu, Bundesbank a devenit centrul sistemului monetar european, iar dup 1986 DM a devenit valuta ancor, respectiv, tot mai multe ri au ncercat s-i ancoreze moneda n aceast valut. n evoluia sa, SME a parcurs urmtoarele etape: martie 1979 martie 1983; aprilie 1983 februarie 1987; martie 1987 septembrie 1992; octombrie 1992 iunie 1996. Prima etap a fost una extrem de dificil, caracterizat, n principal, prin rate nalte ale inflaiei, fapt ce a condus la revizuiri frecvente ale paritilor dintre monedele naionale,

mecanismele de intervenie pentru meninerea cursurilor de schimb n marjele de fluctuaie pstrnd cu greu coeziunea sistemului monetar european. n a doua etap, n contextul n care marca german era pivotul SME, unele ri care nregistrau o rat a inflaiei superioar celei din Germania, nu au procedat la devalorizr i ale propriilor lor monede, ncercnd s menin preurile sub control pentru a nu afecta competitivitatea exporturilor. Dorind s-i pstreze autonomia n ce privete politica monetar, controlul schimburilor valutare era singura alternativ care venea, ns, n contradicie cu punerea n practic a liberei circulaie a capitalurilor, care a devenit, de altfel, realitate ceva mai trziu, respectiv n iulie 1990. Alte ri au renunat, ns, la autonomia politicilor lor monetare, optnd pentru convergena spre rata inflaiei din Germania. Drept urmare, o ar nu putea avea concomitent o politic monetar autonom, un regim fix al cursurilor de schimb i o liber circulaie a capitalurilor 1, ci trebuia s opteze pentru dou dintre ele i anume: dac opta pentru un curs de schimb fix i o rat a dobnzii de politic monetar independent, trebuia s practice un control al schimburilor valutare i s renune la libera circulaie a capitalurilor; dac alegea un curs de schimb fix i libera circulaie a capitalurilor, nu mai putea fixa independent rata dobnzii de politic monetar; n sfrit, dac opta pentru o rat a dobnzi de politic monetar i fluxuri libere de capital, trebuia s accepte un curs de schimb flotant. n cadrul celei de-a treia etape, funcionarea SME nu a cunoscut reajustri semnificative, convergena nominal fiind destul de puternic. Inflaia a nregistrat niveluri relativ sczute, fiind nsoit de o scdere a ratelor de dobnd i de o stabilizare a cursurilor de schimb. Totodat, controlul schimburilor valutare a fost eliminat, iar piaa de capital a intrat ntr-un proces de integrare, cu un efect pronunat stabilizator, aceasta nefiind incompatibil cu stabilitatea cursurilor de schimb. S-a creat iluzia c SME poate funciona ca o cvasi uniune monetar. A patra etap i ultima a fost dominat, ntr-o prim faz, de crize, iar ulterior de un mecanism al cursurilor de schimb care a urmat reguli diferite: unele monede naionale au prsit mecanismul de schimb; au avut loc pentru alte monede naionale devalorizri succesive; unele ri au renunat la legarea monedelor lor de ECU; s-a lrgit marja de fluctuaie la 15% (1993); s-a instalat controlul schimburilor valutare n anumite ri etc. Drept urmare, putem aprecia c a fost perioada cea mai afectat de crize, motiv pentru care s-a vehiculat foarte mult ideea de colaps al SME. Majoritatea specialitilor au apreciat c, de-a lungul funcionrii sale, accentul a fost pus mai mult pe crearea unei piee unice n detrimentul scopului fixat iniial i anume realizarea unei zone de stabilitate monetar. n acest context, s-au intensificat eforturile privind proiectul crerii Uniunii monetare. Altfel spus, procesul construciei monetare european s-a bazat pe trei obiective majore i anume: schimburi libere i mobilitatea capitalurilor; autonomia politicii monetare; cursuri de schimb fixe. Pentru a evidenia imposibilitatea meninerii concomitente a acestor deziderate, s -a utilizat, aa cum am mentionat, sintagma imposibila trinitate. n condiiile unor piee deschise, cu comer liber i micri libere de capital este necesar practicarea unor cursuri de schimb libere, pentru a asigura autonomia monetar.
1

Aceast regul este cunoscut n literatura de specialitate sub denumirea de triunghiul incompatibilitilor sau trinitatea imposibil fiind formulat de Mundell i Fleming

Invers, dac se abdic de la autonomia politicii monetare, este necesar a se menine cursuri de schimb fixe. Dei, potrivit unor autori, calea Europei pentru a menine imposibila trinitate, a fost i este derularea unor procese lente, care s-au manifestat de-a lungul unie perioade de 4050 de ani, totui i n contextul uniunii monetare, se vor manifesta ca element cheie, practicarea unor cursuri fixe irevocabile i lipsa de autonomie a politicii monetare la nivelul rilor membre. Schema urmtoare evideniaz imposibila trinitate n cadrul zonei euro, i manifestarea cursurilor de schimb fixe concomitent cu un grad sporit de autonomie al politicii monetare n relaiile uniunii europene cu restul lumii. Uniunea European/zona Euro

Piaa Comun European

(comer

liber i micarea liber a capitalurilor n Zona Euro) Lipsa de autonomie a politicii monetare la nivelul rilor

cursuri de schimb flexibile grad ridicat de autonomie al politicii monetare

Restul lumii

Curs de schimb fix, irevocabil

adoptarea Euro

5.3 Uniunea Monetar European O prim ncercare privind stabilirea pailor ce urmau a fi parcuri pentru creare a Uniunii monetare europene este concretizat n Raportul Delors. n esen, raportul a fixat trei etape importante pentru atingerea acestui deziderat i anume: o prim etap a avut ca obiectiv, att creterea performanelor economice i monetare n cadrul instituional existent i unificarea pieelor financiare, ct i intensificarea coordonrii politicilor monetare de ctre bncile centrale naionale; a doua etap a fost consacrat realizrii convergenei politicilor economice i monetare prin crearea SEBC, format din Banca Central European (BCE) i din bncile centrale naionale; a treia etap viza transferarea competenelor n domeniul politicii monetare de la bncile centrale naionale ctre SEBC, stabilirea irevocabil a paritilor i crearea monedei unice. 5.3.1. Crearea Uniunii Monetare Europene. Tratatul de la Maastricht

Strategia privind atingerea stadiului de uniune monetar prevzut prin tratatul de la Maastricht a stabilit obiectivele, etapele i criteriile pe care trebuie s le ndeplineasc rile care doresc s accead la moneda unic. a. Obiective. Acestea au vizat, n principal, urmtoarele: diminuarea volatilitii cursurilor de schimb, avnd ca efect o alocare mai eficient a resurselor financiare n cadrul Uniunii Europene; scderea anticipat a inflaiei i a ratelor de dobnd; consolidarea stabilitii monetare internaionale, apreciindu-se ca $ i moneda unic european, vor intra n competiie, urmnd ca cea mai stabil dintre ele s fie preferat n tranzaciile internaionale; reducerea, prin introducerea monedei unice, a costurilor de tranzacionare generate de conversia monedelor naionale sau de acoperirea riscurilor de curs de schimb etc. b. Pentru atingerea acestor obiective s-a prevzut realizarea Uniunii Monetare n trei etape. Prima etap (iulie 90 31 dec.93) a fost consacrat: liberalizrii fluxurilor de capital i renunrii la controlul schimburilor valutare; diversificrii mijloacelor destinate atenurii dezechilibrelor dintre rile europene prin utilizarea fondurilor structurale; realizrii convergenei economice prin intermediul supravegherii multilaterale a politicilor economice ale rilor membre. n cadrul celei de-a doua etape (1 ian. 1994-31 dec. 1998) s-a urmrit: transformarea FECOM n Institutul Monetar European (IME), precursorul viitoarei BCE; asigurarea i consolidarea independenei bncilor centrale naionale; emiterea de reglementri privind reducerea deficitelor bugetare. A treia etap i ultima (1 ianuarie 1999) a reprezentat faza final a Uniunii Monetare, la care pot adera numai rile membre care ndeplinesc i respect n integritatea lor anumite criterii de convergen. Aceast etap a debutat cu: fixarea irevocabil a paritilor dintre monedele naionale i introducerea monedei euro, adoptat oficial la acea dat de ctre 11 dintre rile membre ale UE; nlocuirea IME cu BCE, aceasta din urm devenind responsabil pentru politica monetar a zonei euro; moneda euro devine singura moned care se va utiliza n tranzaciile comerciale i financiare din cadrul uniunii monetare. c. Criterii de convergen nominal i real Pentru realizarea convergenei nominale s-a urmrit ndeplinirea criteriilor monetare i fiscale stabilite prin Tratatul de la Maastricht. Criterii monetare Stabilitatea preurilor reprezint criteriul esenial de convergen nominal i condiia obligatorie pentru accederea unei ri la uniunea monetar, fiind, de fapt, identic cu obiectul fundamental al politicii monetare a SEBC. Importana acestui criteriu decurge din dorina ca uniunea monetar s-i fixeze stabilitatea preurilor ca obiectiv central, iar rile care aspir s urmreasc ndeplinirea lui. Aa cum am menionat, Germania a fost ara cu cea mai mare stabilitate a preurilor, iar DM a reprezentat moneda central a SME. Drept urmare, intrarea n uniunea monetar a fost condiionat de un nivel redus al inflaiei, pentru a se evita riscurile de pierdere a competitivitii. Din aceste considerente s -a stabilit ca inflaia din ara care dorete s accead la zona euro s nu

depeasc cu mai mult de 1,5 puncte procentuale media ratelor de inflaie din cele mai performante trei ri din uniune i care nregistreaz cele mai stabile preuri. Stabilitatea cursurilor de schimb Mecanismul cursului de schimb multilateral a fost, dup cum am prezentat, adoptat iniial (1979) pentru funcionarea SME. Potrivit acestui mecanism, fiecare moned participant avea stabilite pariti centrale n raport cu celelalte monede din coul ECU i putea fluctua ntr-o band de 2,25%, majorat n 1993 la 15%. Odat cu adoptarea EURO ( 1 ian. 1999), acest mecanism multilateral al cursurilor de schimb a fost nlocuit cu unul bilateral. n acest caz, fiecare moned naional are fixat o paritate central n raport cu EURO, banda de fluctuaie rmnnd aceeai (15%). Dac pe piaa valutar apar tensiuni, intervine BCE acordnd sprijin financiar bncilor centrale naionale pentru ncadrarea cursului n limitele de fluctuaie. Pentru ndeplinirea acestui criteriu este necesar participarea obligatorie a fiecrei ri la acest mecanism pe o perioad de cel puin doi ani nainte de adoptarea monedei euro i presupune att meninerea paritii centrale (fiind exclus n aceast perioad devalorizarea monedei proprii n raport cu euro), ct i a intervalului de fluctuaie de 15% (nefiind exclus posibilitatea stabilirii unor marje mai mici de fluctuare). Ca i stabilitatea preurilor, ndeplinirea acestui criteriu este esenial deoarece probeaz capacitatea fiecrei ri de a face fa ocurilor interne i externe fr a utiliza devalorizarea propriei monede ca mijloc de ajustare. n plus, regulile Uniunii monetare nu permit ca o ar s accead la aceasta cu o moned devalorizat ntruct acest lucru ar echivala cu avantaje din punct de vedere al competitivitii. Convergena ratelor de dobnd Potrivit acestui criteriu de convergen, rata dobnzii nominale medii pe termen lung s nu depeasc 2 puncte procentuale media ratelor dobnzilor din cele mai performante trei ri din acest punct de vedere. Acest criteriu trebuie analizat innd seama, att de rata dobnzii pe termen lung (stabilit pe pia prin cerere i ofert), ct i de rata anticipat a inflaiei, de care sunt, de altfel, interesai investitorii. Drept urmare, dac investitorii din dou ri accept aceeai rat real a dobnzii (component, alturi de rata anticipat a inflaiei, a ratei nominale a dobnzii), atunci diferena dintre dobnzi este tocmai rata anticipat a inflaiei. Asta nseamn c ndeplinirea acestui criteriu reprezint, de fapt, convergena ratelor anticipate ale inflaiei, n condiiile n care este ignorat prima de risc. Deci, ara care dorete s intre n zona euro trebuie s minimizeze expectaiile inflaioniste prin politici monetare i fiscale viabile. Criterii fiscale Aceste criterii presupun o politic fiscal sntoas, astfel nct deficitul bugetar s nu depeasc 3% din PIB, iar datoria public s nu fie mai mare de 60% din PIB. i aceste dou criterii sunt legate de nivelul ratei inflaiei. Astfel, o ar cu deficit bugetar n cretere trebuie s-l finaneze, deci s se mprumute de la intern sau extern. La rambursare trebuie s dispun de suficiente resurse financiare, n caz contrar datoria crete i mai mult, odat cu ea i tranele anuale de rambursare. Dac rata inflaiei este mare, atunci i rata dobnzilor va fi la fel, ducnd n final, la o cretere a serviciului datoriei, care poate antrena la rndu-i, presiuni inflaioniste majore. n afara acestui proces de convergen nominal, care trebuie s fie durabil i sustenabil, tratatul de la Maastricht stipuleaz i un set de criterii de convergen real, dar care nu reprezint condiie pentru accederea la zona euro. Aceste criterii se refer, n principal la:

10

gradul de deschidere al economiei, exprimat prin ponderea ex porturilor i importurilor n PIB; ponderea comerului bilateral cu rile membre ale UE n total comer exterior al unei ri; structura economiei, exprimat prin ponderea pe care o au sectoarele cele mai importante n crearea PIB (industrie, servicii, agricultur etc.); nivelul PIB/locuitor, care reprezint i cel mai important criteriu, exprimat prin cursul nominal sau prin paritatea puterii de cumprare.

ndeplinirea de ctre Romnia a criteriilor de convergen nominal este prezentat n tabelul 5.2. . Indicatori de convergen nominal Romnia Tabelul 5.2 Indicatori Criteriile de la 2006 2007 2008 Maastricht Rata inflaiei IAPC Cel mult 1,5 puncte 6,6% 4,9% 6,3% (procente medii anuale) procentuale peste media celor mai bune 3 ri (3,2%) Deficitul bugetar (% n Max. 3% 2,2% 2,5% 5,4% PIB) Datorii publice (% n Sub 60% 12,4% 13% 21% PIB) Curs de schimb 15% 2,6% 5,4% -10,3% RON/EURO Rate ale dobnzii pe Cel mult 2 puncte 7,25 7,1% 7,15 termen lung procentuale peste media celor mai bune 3 ri Sursa: BNR, Raport asupra stabilitii financiare, 2008 n ceea ce privete criteriile de convergen real, evoluia PIB/locuitor, exprimat conform standardului puterii de cumprare a nregistrat o cretere de pn la 10000 /locuitor, reprezentnd 40% din media UE 15. Creterea ponderii serviciilor i construciilor n PIB, la nivelul anului 2007i 2008, arat o convergen a structurii sectoriale a economiei. La nivelul aceluiai an, gradul de deschidere al economiei a fost de 75%, UE fiind principalul partener comercial al Romniei cu o pondere de 65% din totalul comerului exterior. Participarea Romniei la ERM II (exchange rate mechanism) este prevzut pentru anul 2012, ntruct pn n acel moment vor fi necesare o serie de pregtiri referitoare la consolidarea pieei financiare pe termen lung, stabilitatea relativ a cursului de schimb, finalizarea reformelor, atingerea unor rate ale inflaiei sustenabile. De asemenea, analiza tuturor rilor candidate la UME evideniaz o depreciere a indicatorilor de convergen pentru anul 2008, dup cum rezult din tabelul 5.3.

11

Indicatori de convergen Stabilitatea preurilor (IAPC) Finane publice Deficit bugetar Datorie public 3,4 18,2% 3,2 14,1% -1,6 28,7% -1,4 28,1% 2,8 3,4% 0,4 3,4% 0,0 9,7% -1,1 10% -1,2 17,3% -1,7 17% -5,5 66% -4,0 66,5% -2 45,2% -2,5 44,5% -2,5 13% -2,9 21% -2,2 29,4% -2 29,2% Tabelul 5.3 Curs de schimb Rata dobnzii ERM II Curs fa de pe termen lung EURO NU Date 4,5% nedisponibile 4,7% NU 2% 4,3% 8,4% 4,5% DA Date nedisponibile DA 0,4% 5,3% 5,4% DA Date 4,5% nedisponibile 4,6% NU 4,9% 6,7% -2,7% 6,9% NU 2,9% 5,5% 6,3% 5,7% NU 5,4% 7,1% -10,3% 7,1% DA 9,3% 4,5% 2,5% 4,5%

Bulgaria Rep.Ceh Estonia Letonia Lituania Ungaria Polonia Romnia Slovacia

2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008

7,6% 9,4% 3% 4,4% 6,7% 8,3% 10,1% 12,3% 5,8% 7,4% 7,9% 7,5% 2,6% 3,2% 4,9% 6,3% 1,9% 2,2%

Sursa: BCE, Raport asupra stabilitii, 2008

12

5.3.2. Moneda Euro. Beneficii i utilizri EURO a fost lansat la 1 ianuarie 1999, devenind moneda oficial a 11 ri membre ale UE (n prezent numrul rilor ajungnd la 16). Simbolul monedei euro a fost inspirat de litera greceasc epsilon (), o referin la leagnul civilizaiei europene, reprezentnd i prima liter a cuvntului Europa, iar cele dou linii paralele semnific stabilitatea monedei unice. EURO a nlocuit monedele naionale n dou etape: iniial a fost folosit att pentru denominarea instrumentelor de plat i a transferurilor bancare, ct i pentru efectuarea de pli electronice, n timp ce monedele naionale erau utilizate pentru pli n numerar; de la 1 ianuarie 2002 s-au introdus n circulaie bancnotele i monedele euro. 5.3.2.1. Beneficiile monedei EURO Comparativ cu monedele naionale pe care le-a nlocuit, moneda euro a eliminat att riscurile generate de variaiile cursurilor de schimb, ct i costurile de tranzacionare. Eliminnd aceste riscuri EURO a contribuit la o mai bun cooperare pentru o moned mai stabil i pentru o situaie economic de care s beneficieze toate rile membre ale UE. 1. Beneficii pentru companii: oportuniti mai mari pentru realizarea de investiii pe termen lung. Acest avantaj decurge din faptul c rata inflaiei este mult sczut n zona euro, comparativ cu cea nregistrat i, prin urmare, i ratele de dobnd la care se pot mprumuta companiile sunt mult mai mici. n plus, stabilitatea ratei inflaiei i, implicit, a celor de dobnd reduce la maximum incertitudinile n mediul economic, facilitnd, astfel, investiiile. Acest lucru genereaz mai multe produse i servicii, precum i o productivitate mai mare, antrennd creterea economic i crearea de noi locuri de munc; stimularea i, pe aceast baz, expansiunea comerului n zona euro. nainte de introducerea monedei unice, comerul ntre rile membre ale UE implica mai multe monede naionale care aveau cursuri de schimb fluctuante. Pentru a reduce riscul tranzacionrii n aceste condiii, companiile vindeau la un pre mai ridicat n strintate, descurajnd comerul. n prezent, acest risc a disprut i ca urmare piaa de desfacere s-a mrit considerabil, companiile putnd ncheia contracte cu noii productori, care ofer bunuri i servicii la preuri mai sczute; o mai bun integrare a pieelor financiare, sporind astfel, eficiena n plasarea fondurilor pe piaa de capital. Eliminarea riscului de curs de schimb i armonizarea reglementrilor pieelor financiare au facilitat o mai bun circulaie a capitalurilor disponibile i, deci, o eficien crescut n plasarea fondurilor. n plus, dimensiunea pieei financiare din zona euro atrage mai multe fonduri pentru investiii, permindu-le investitorilor s-i disperseze riscurile ntr-o msur mult mai mare; intensificarea comerului internaional. Companiile din zona euro sunt stimulate s importe i s exporte bunuri i servicii din i n celelalte ri ale lumii, pltind i fiind pltite n euro, eliminnd, astfel, riscul de pierdere, datorate fluctuaiilor de curs de schimb. De asemenea, i companiile din rile din afara zonei euro

13

sunt interesate s deruleze tranzacii comerciale cu rile din zona euro, deoarece beneficiaz de o pia mare n care se utilizeaz o singur moned. 2. Beneficii pentru consumatori. preuri mai stabile. Euro a adus inflaia la un nivel sczut i la o relativ stabilitate a preurilor. Inflaia n unele ri membre ale UE a sczut pe msur ce acestea au nceput s se pregteasc pentru introducerea monedei euro. Stabilitatea preurilor conserv puterea de cumprare i nivelul economiilor populaiei. Deci, o inflaie sczut i stabil aduce beneficii tuturor consumatorilor; o pia mult mai competitiv. Comparnd preurile bunurilor i serviciilor din cadrul zonei euro, consumatorii au posibilitatea s le achiziioneze pe cele cu preuri mai sczute. Este stimulat, astfel, concurena dintre productori, preurile bunurilor i serviciilor fiind meninute la un nivel sczut; dobnzi mai mici la creditele contractate, pe fondul unei rate a inflaiei redus, debitorii avnd capacitatea s ramburseze la termen costurile aferente acestora; mai multe locuri de munc. Deoarece nu mai exist riscul de curs de schimb i nu mai trebuie s plteasc comisioane la operaiunile de schimb valutar, companiile sunt stimulate s-i dezvolte afacerile ntr-o alt ar din zona euro. Sunt stimulate, astfel, investiiile i pe aceast baz crearea de noi locuri de munc.

3. Beneficii pentru rile membre ale UE Inflaia redus i stabil face ca mprumuturile guvernamentale s fie mai ieftine. Plata unor dobnzi mai sczute la datoria public deblocheaz banii pe care guvernele i pot folosi pentru serviciile publice sau pentru reducerea impozitelor, cu efecte benefice pentru contribuabili. Guvernele rilor din zona euro nu apeleaz la mprumuturi excesive care s afecteze negativ viitoarele generaii de contribuabili, ele fiind obligate s respecte criteriile de la Maastricht, respectiv s nu nregistreze un deficit bugetar mai mare de 3% din PIB i o datorie public mai mare de 60% din PIB. mbuntirea previziunilor privind veniturile i cheltuielile bugetare, pe de o parte, i creterea capacitii de a face fa ocurilor externe, pe de alt parte, au efecte benefice asupra stabilitii i creterii economice din zona euro. 4. Beneficii determinate de creterea gradului de integrare a pieelor financiare Beneficiile rezultate n urma integrrii pieelor financiare se concretizeaz ntr-o mai eficient alocare a capitalurilor disponibile datorit diversificrii oportunitilor de investiii i a creterii concurenei i competiiei ntre investitori. Adoptarea euro a reprezentata un pas important pentru integrarea pieelor financiare i crearea premiselor pentru o pia financiar unic. A eliminat costurile generate de operaiunile de schimb valutar i a determinat expansiunea rapid i integrarea pieelor monetare i de capital. De asemenea, moneda euro a dus la creterea depozitelor bancare, la convergena randamentelor titlurilor de stat i a ratelor de dobnd pentru mprumuturile acordate de ctre instituiile de credit companiilor i populaiei. Acest proces de adncire a integrrii pieelor financiare a antrenat multiple beneficii pentru companii i populaie i anume: randamente sporite pentru fondurile investite i accesul la mprumuturi cu costuri sczute; o mai bun circulaie a

14

capitalurilor, ca efect al reducerii cheltuielilor cu comisioanele bancare; stimularea creterii economice i crearea de noi locuri de munc, ca efect al sporiri gradului de intermediere bancar etc. 5. Beneficii ce decurg din rolul euro ca moned internaional Zona euro reprezint o pia atractiv pentru celelalte ri, fiind o important putere comercial, cu o economie deschis i o moned stabil. Astfel, statele tere sunt ncurajate s deruleze tranzacii comerciale i financiare denominate n euro. Totodat, euro este i o moned atractiv pentru guvernele celorlalte ri, ca activ de rezerv datorit stabilitii i ncrederii pe care o genereaz. Acestea pot div ersifica riscurile privind rezervele n moned strin, pstrnd euro, precum i dolari americani i alte monede. Drept urmare, zona euro este avantajat pentru c o cretere a rezervelor valutare exprimate n euro i, deci, o cerere mai mare pentru euro stimuleaz rile tere s-i exprime preurile la export n euro, eliminndu-se, astfel, costurile legate de operaiunile de schimb valutar. De asemenea, cererea tot mai mare pentru euro este consecina reducerii costurilor mprumuturilor guvernamentale din zona euro, existnd o concuren mai mare ntre cei care accept moneda unic pentru plata datoriilor. n sfrit, instituiile financiare internaionale,precum FMI, Banca Mondial, abordeaz economia euro ca un ntreg datorit stabilitii monedei unice, dimensiunii acesteia din punct de vedere comercial i coordonrii politicilor economice i monetare. Toate aceste aspecte demonstreaz c economia zonei euro are un impact puternic asupra celei mondiale. 5.3.2.2. Utilizrile monedei euro 1. Utilizrile euro pe piaa bancar Nivelul ratelor de dobnd pe piaa bancar este influenat n bun msur de cel aferent ratelor de dobnd stabilite de BCE, precum i de anticipaiile viitoare. De asemenea, ratele de dobnd fixate de BCE influeneaz i nivelul ratelor de dobnd pe segmentul de retail i corporate. n graficele de mai jos (grafic 5.1. i grafic 5.2.) este prezentat evoluia ratelor de dobnd la depozitele constituite de populaia i companiile din zona euro. Grafic 5.1. Ratele de dobnd la depozitele constituite de populaie n zona euro (maturitate <1 an, ntre 1 i 2 i >2 ani), date anuale, 2003-2007

15

4,5 4 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 2003 2004 2005 2006 2007 < 1 an intre 1 si 2 ani > 2 ani

Sursa: Eurostat, Economy and finance, Interest rates, Retail bank interest rates, Harmonised MFI interest rates, MFI interest rates Deposits Ratele de dobnd la depozitele constituite de populaie pentru maturitile cuprinse n analiz nu prezint trenduri asemntoare. n timp ce ratele la depozitele cu scaden mai mic de 1 an au crescut, situaia este diferit pentru ratele pentru depozitele cu maturitate de peste 1 an, acestea scznd n 2004 i 2005, dar i-au schimbat tendina ncepnd cu 2006. n anul 2007 s-au nregistrat cele mai mari rate de dobnd din ultimii 5 ani. Grafic 5.2. Ratele de dobnd la depozitele constituite de corporaiile nefinanciare n zona euro (maturitate <1 an, ntre 1 i 2 ani i >2 ani), date anuale, 20032007
6 5 4 < 1 an 3 2 1 0 2003 2004 2005 2006 2007 intre 1 si 2 ani > 2 ani

Sursa: Eurostat, Economy and finance, Interest rates, Retail bank interest rates, Harmonised MFI interest rates, MFI interest rates Deposits Ratele de dobnd la depozitele constituite de corporaiile nefinanciare au urmat trenduri similare. Acestea au crescut de la un an la altul, singura excepie fiind ratele de dobnd la depozitele cu scaden ntre 1 i 2 ani care au sczut n 2007. De asemenea, se observ c instituiile de credit din zona euro au pltit dobnzi mai mari pentru depozitele constituite de corporaiile nefinanciare comparativ cu cele ale populaiei, cele mai mari diferene nregistrndu-se la cele cu scadena de peste 2 ani (n jur de 1 punct procentual).

16

Din cele dou grafice de mai jos (grafic 5.3. i grafic 5.4.), se observ c ratele de dobnd la creditele acordate populaiei sunt considerabil mai mari dect la creditele acordate corporaiilor nefinanciare. Populaia a pltit cele mai mari rate de dobnd n 2003, 2006 i 2007. Ratele de dobnd cerute corporaiilor nefinanciare au fost aproape identice n intervalul 2003-2005, din 2006 crescnd cu aproape 1 punct procentual. Grafic 5.3. Ratele de dobnd la creditele acordate populaiei n zona euro, maturitate <1 an, date anuale, 2003-2007
10 8 6 4 2 0 2003 2004 2005 2006 2007 Credit de consum Credit ipotecar

Sursa: Eurostat, Economy and finance, Interest rates, Retail bank interest rates, Harmonised MFI interest rates, MFI interest rates Loans to households Grafic 5.4. Ratele de dobnd la creditele acordate corporaiilor nefinanciare n zona euro, maturitate < 1 an, date anuale, 2003-2007
7 6 5 4 3 2 1 0 2003 2004 2005 2006 2007 < 1 milion EUR > 1 milion EUR

Sursa: Eurostat, Economy and finance, Interest rates, Retail bank interest rates, Harmonised MFI interest rates, MFI interest rates Loans to non-financial corporations 2. Utilizrile euro pe pieele financiare Introducerea monedei unice a eliminat riscul valutar din cadrul fluxurilor de capital intra-europene i a celor din zona euro. n acest fel, moneda euro a stimulat att cererea, ct i oferta de servicii financiare transfrontaliere, acionnd ca un factor major pentru integrarea pieelor financiare. Dei, integrarea a progresat substanial, totui multe piee financiare sunt, nc, fragmentate, ritmul de integrare variind de la o ar membr la alta. Cel mai puternic impact al integrrii a avut loc pe pieele lichiditilor negarantate i a derivativelor din zona euro. De la introducerea euro, ratele dobnzilor la

17

depozitele inter-bancare i contractele derivate din zona euro au fost convertite la ratele de referin EURIBOR (Euro Interbank Offered Rate) i EONIA (Euro Overnight Index Average). n timp ce EUROBOR reprezint rata dobnzii practicate n relaiile inter bancare pentru mprumuturile n euro, EONIA definete rata dobnzii la depozitele overnight. De asemenea, adoptarea euro a dus i la integrarea pieei obligaiunilor guvernamentale, importante att ca surs de finanare, ct i n stabilirea preurilor de referin pentru alte instrumente financiare. Rezultatul a fost crearea unei piee de obligaiuni guvernamentale denominate n euro, comparabil ca mrime cu cele din SUA i Japonia. Disponibilitatea acestei piee lichide de obligaiuni guvernamentale din zona euro a stimulat dezvoltarea pieelor pentru alte clase de active, cum ar fi obligaiunile corporative i alte active financiare. Moneda euro a influenat emisiunile de obligaiuni corporative, att n mod direct prin eliminarea riscului de curs de schimb, ct i indirect prin intermediul unor nevoi de finanare mai mari determinate de restructurrile care au avut loc ca efect al introducerii monedei unice. 3. Dimensiunea internaional a utilizrii monedei euro Moneda euro joac un rol important pe pieele financiare internaionale, fiind utilizat intens att de guvernele rilor tere, ct i n tranzaciile comerciale. O serie de factori (dimensiunea economic din zona euro, deschiderea sa comercial, stabilitatea preurilor etc.) au transformat rapid moneda unic ntr-una extrem de atractiv, fiind deci, folosit pe scar larg: pe pieele de capital n emisiunea de obligaiuni guvernamentale i corporative pe plan internaional, ponderea acestor titluri financiare denominate n euro reprezentnd, n prezent, peste 32% la nivel global, comparativ cu cea a dolarului SUA de peste 44%, diferena fiind reprezentat de titluri financiare emise n lire sterline, yeni japonezi i franci elveieni; pe pieele creditelor. De pild, n 2007 ponderea creditelor acordate de bncile din zona euro clienilor nebancari din afara zonei a fost de peste 37% n euro i aproximativ 45% n dolari. pe pieele valutare, Euro, alturi de dolarul SUA, a fost i este moneda cea mai tranzacionat. Moneda unic reprezint, n prezent, contrapartida a circa 40% din tranzaciile zilnice, pe primul loc situndu-se dolarul SUA. n comerul internaional. n prezent, euro este utilizat tot mai mult n tranzaciile comerciale de ctre rile din zona euro. Astfel, n 2007 exporturile din rile zonei euro ctre tere ri, denominate n euro, au reprezentat 50% din total fa de 44% cele denominate n dolari, iar importurile din aceste ri n euro au reprezentat 35% din total; Ca rezerv valutar i moned ancor. n prezent, euro este folosit de circa 40 de ri tere ca moned ancor sau de referin n cadrul propriilor lor regimuri de curs de schimb. De asemenea, este utilizat din ce n ce mai mult ca rezerv valutar de ctre ri tere. n 2007, de exemplu, ponderea rezervelor n euro n totalul rezervelor valutare internaionale era de 26%, cele n dolari de circa 65%, diferena fiind n lire sterline i alte valute.

18

5.4 Aplicaii propuse 1. Comentai urmtorul fragment: Intrarea n zona euro reprezint rezultatul final al unui proces de convergen, nu o premis a derulrii acestuia. Sunt necesare progrese substaniale n planul convergenei nainte de adoptarea euro n Romnia. Perioada minim de participare la ERM2 este de doi ani. Criteriile de la Maastricht (Indicatori de convergen nominal) Indicatorii de convergen nominal Rata inflaiei (IAPC) (procente, medie anual) Ratele dobnzilor pe termen lung (procente pe an) Cursul de schimb fa de euro (apreciere(+)/depreciere() procentual maxim fa de media pe doi ani**) Deficitul bugetului consolidat*** (procente n PIB) Datoria public*** (procente n PIB)
* **

Criterii Maastricht <1,5 pp peste media celor mai performani 3 membri UE (4,1%*) <2 pp peste media celor mai performani 3 membri UE din perspectiva stabilitii preurilor (6,2%*) +/ 15 procente sub 3 la sut sub 60 la sut

Romnia 2008 7,85

7,7

+9,7/14,6

5,4 13,6

) nivel de referin pentru 2008 ) Calculat ca deviaia maxim, exprimat n procente, a cursului de schimb fa de euro n intervalul 2007-2008 comparativ cu media nregistrat n decembrie 2006, pe baza datelor zilnice. O deviaie n sens ascendent/descendent presupune aprecierea/deprecierea monedei comparativ cu nivelul cursului de schimb consemnat n decembrie 2006. *** ) conform metodologiei ESA95, Procedura Deficitului Excesiv (notificarea fiscal) aprilie 2009.

Sursa: Adoptarea unilateral a euro, soluie sau capcan? prezentare BNR 30.04.2009

19

2. Un investitor european are la dispoziie o sum de 100.000 euro, iar rata dobnzii pe piaa zonei euro este de 2,5%. De asemenea, se cunosc ratele dobnzii, cursurile prezente i ateptate fa de euro pe urmtoarele piee: Piaa Romnia SUA Elveia Rata dobnzii Curs actual la 3 luni 8% 3,567 3% 1,202 2,75% 1,555 Curs ateptat peste 3 luni 3,50 1,21 1,54

a) tiind c perioada de investire este de 3 luni, s se determine varianta optim de plasare a banilor pentru investitor. b) Ct ar trebui s fie cursul EUR/RON ateptat, astfel nct investitorul s fie indiferent ntre plasamentul pe piaa zonei euro i cel pe piaa romneasc? 3. Stabilii evoluia posibil a cursului USD/RON n urmtoarele cazuri: a) Nivelul preurilor n Romnia crete cu 10% fa de nivelul anterior; b) Ratele nominale ale dobnzii din Romnia cresc, n timp ce ratele reale ale dobnzii scad (ceteris paribus); c) BNR urmrete reducerea ritmului de cretere a masei monetare printr-o politic restrictiv (ceteris paribus); d) Se observ o preferin crescnd a populaiei din Romnia pentru bunurile americane. 4. Creterea procentual a masei monetare n Romnia este 7%, iar creterea PIB real este 2,5%. S se determine variaia procentual a leului n raport cu moneda euro, tiind c inflaia n zona euro este 2%. Se consider respectat teoria cantitativ a banilor. Bibliografie 1. Dardac, N., T. Barbu (2009): Moned, Editura ASE 2. Dardac, N., T. Barbu (2005): Moned, bnci i politici monetare, Editura Didactic i Pedagogic. 3. Bojeteanu, E., Ciuril, N., Dumitrescu, B., Grigore, A., Trifan, A. (2009): Moned i bnci Culegere de aplicaii, Ed. Didactic i Pedagogic 4. Krugman, P. R. , M. Obstfeld (2006): International Economics. Theory and Policy, Pearson Addison Weslley, 7th Edition. 5. Mishkin, F. S. (2007): The Economics of Money, Banking, and Financial Markets, Pearson Addison Wesley, 8th Edition.

20