Logica financiar

Logica financiar presupune un ansamblu de principii, abordri, ra ionamente, judec i de

valoare care sunt menite s sprijine un finan ist s ac ioneze pentru promovarea obiectivului de
cre tere sustenabil a valorii firmei.
Logica financiar are la baz con tientizarea faptului c investi iile sunt principalul
vector al cre terii valorii firmei, dar n acela i timp i a constrngerilor i a obliga iilor financiare
impuse de utilizarea oricrui gen de capitaluri pentru finan area investi iilor respective. Utilizarea
eficient a capitalurilor firmei presupune ca rentabilitatea acestora s fie superioar costului lor.
Un alt element important al logicii financiare este n elegerea importan ei succesiunii
pl ilor i a ncasrilor n cadr ul unei anumite perioade de timp.
Chiar dac ncasrile unei perioade sunt mai mari dect pl ile acelei perioade, firmei nu i este
indiferent dac perioada presupune mai nti o serie de pl i i numai dup aceea se nregistreaz
i ncasrile sau inver s.
Succesiunea ncasrilor i a pl ilor poate influen a n sens pozitiv sau negativ
rentabilitatea de ansamblu a firmei dintro anumit perioad, deoarece dobnzile suplimentare
pltite sau primite ca rezultat al acestei succesiuni pot contribui la cre terea, respectiv scderea
costului capitalului, n mod independent fa de rentabilitatea activit ii economice de baz a
firmei.
!n plus, un finan ist care ac ioneaz potrivit logicii financiare va urmri ntotdeauna s
administreze n mod corespunztor jocul discounturilor primite, respectiv acordate.
"iscounturile pe care le acord o firm i permit acesteia nu doar s i stabilizeze i dezvolte
portofoliul de clien i ci i s i valorifice la un nivel ma#im posibil capacitatea de produc ie
instalat, ob innd astfel o reconciliere important a activit ii economice cu cea financiar.
!n mod asemntor, finan i tii abordeaz discounturile propuse de ctre furnizori ca pe o
eventual investi ie realizat pentru achizi ia unui volum mai mare de materie
prim$semifabricate$mrfuri n condi iile unui pre de cumprare mai sczut.
%ratamentul activelor i pasivelor
&ctivele formeaz bog ia firmei, i confer acesteia poten ialul productiv, eficien a i
productivitatea, contribuie la asigurarea calit ii pr oduc iei.
"in punct de vedere financiar, activele sunt ns elemente care atrag obliga ii financiare
din partea firmei. Cu ct activele unei firme sunt mai mari, cu att firma are nevoie de mai multe
capitaluri, care trebuie remunerate la un nivel competitiv 'dobnzi, dividende(.
Capitalul propriu este scump 'se recompenseaz prin dividende, care sunt supuse unei
duble impozitri( ns pune o presiune mai sczut asupra finan elor firmei fa de datorii
)fer stabilitate financiar firmei
*ste proprietatea ac ionarilor$asocia ilor firmei
Cre te prin emisiunea de noi ac iuni sau prin capitalizarea profiturilor nerepartizate sub
form de dividende
+
"atoriile
"atoriile se mpart n datorii pe termen mediu i lung i datorii pe termen scurt
"atoriile pe termen mediu i lung sunt formate din credite bancare, mprumuturi din emisiunea
de obliga iuni, leasing i mprumuturi de la grupul de firme
"%,L sunt remunerate prin dobnzi. &u un cost mai sczut, deoarece dobnzile sunt deductibile
n calculul impozitului pe profit."etermin n acela i timp i cre terea riscului de insolvabilitate
i de faliment 'termene fi#e plat(
"atoriile pe termen scurt
Sunt formate din datorii financiare pe termen scurt 'fa de bnci i alte institu ii de credit( i din
datorii curente de e#ploatare 'fa de furnizori, salaria i, clien i, bugetele statului(
"atoriile financiare pe termen scurt sunt remunerate prin dobnzi. &u un cost mai redus
fa de costul capitalului propriu
Contribuie la cre terea riscului de insolvabilitate i de faliment, ntro msur mai mare
fa de datoriile pe termen mediu i lung
"atoriile curente de e#ploatare
Sunt formate din datorii fa de furnizori, salaria i, clien i, bugetul statului
&u un cost sczut sau pot fi fr cost i contribuie astfel la scderea necesarului de
investit i a costului mediu ponderat al capitalului firmei
Contribuie la cre terea riscului de insolvabilitate i de faliment dac au o rota ie mai
rapid fa de rota ia crean elor firmei
,anagementul financiar are ca obiect principal gestiunea flu#urilor bne-ti de ncasri,
pl i i asimilate acestora 'noi aporturi de capital, plasamentul e#cedentelor financiare, noi
credite, rambursri de credite, etc.( n scopul cre terii valorii firmei.
Sarcinile managerilor financiari includ crearea, dezvoltarea, aplicarea -i monitorizarea
politicilor -i deciziilor referitoare la.
"eterminarea investi iei optime n stocuri i acceptarea$neacceptare condi iilor propuse
de furnizori referitoare la acordarea unui anumit discount/
Selec ia clie n0ilor crora trebuie s li se acorde credit comercial -i a condi iilor de
acordare/
!ncasarea crean0elor de la clien0i/
&cordarea unor discounturi i a altor facilit i de plat n vederea cre terii vnzrilor i a
utilizrii mai bune a capacit ii de pro duc ie e#istente/
1estiunea disponibilit ilor bne ti e#cedentare/
2nvestirea n active pe termen lung/
3lata obliga0iilor -i datoriilor ntreprinderii/
"istribuirea profitului net pentru autofinan are i dividende, precum i stabilirea unei
politici de acordare a dividendelor/
"efinirea raportului optim dintre rentabilitate i risc, respectiv dintre rentabilitate i
lichiditate n vederea atingerii obiectivelor strategice ale firmei.
&sigurarea unor surse de finan0are pe termen scurt, mediu i lung.
4
Legtura dintre cantitate i pre
)rice firm i propune ca obiectiv cre terea sustenabil a vnzrilor, ca parte a
obiectivului de cre tere a valorii firmei
Cre terea vnzrilor se poate ob ine att din cre terea pre urilor de vnzare, ca urmare a
cre terii cererii solvabile i a mbunt irii calit ii produselor, ct i prin folosirea mai bun a
capacit ii de produc ie instalate sau prin crearea de noi capacit i de produc ie 'cre terea
cantit ilor vndute(
567 8 p
2v6 27 8 2p

Gestiunea financiar pe termen lung
"ecizia de investi ii
9actorul esen0ial care concur la atingerea obiectivului de baz al activit ii firmei
'cre terea sustenabil a valorii firmei( l reprezint investi0iile, concretizate n achizi0ia sau
construirea de active de produc0ie -i comercializare. :ici o firm nu poate rezista n economia de
pia0 dac nu are stabilit un program continuu -i corelat de investi0ii.
) firm care nu i propune un program bine definit de investi ii va ajunge mai devreme
sau mai trziu s aib probleme cu volumul, calitatea i nivelul tehnic al produselor sau
serviciilor pe care le ofer clien ilor, iar obiectivul de cre tere sustenabil a firmei nu poate fi
atins.
;ealizarea investi0iilor impune necesit0i de finan0are importante, conducnd la afectarea
resurselor firmei pe termen lung. "e aceea, eficien0a proiectelor de investi0ii trebuie s fie
comparat cu cel mai la ndemn cost de oportunitate, respectiv randamentul plasamentelor pe
pia0a capitalurilor.
Selec ia proiectelor de investi ii se realizeaz n func ie de criterii comple#e, care
nglobeaz elemente de natur economic 'ncasri din e#ploatarea investi iei, costurile de
e#ploatare a investi iei( i de natur financiar 'volumul capitalului total utilizat pentru finan area
investi iei, costul fiecrei componente a capitalului total, tratamentul fiscal al fiecrei
componente a capitalului utilizat pentru finan area investi iei(.
"efinirea i clasificarea investi iilor .
!n func0ie de aspectele de natur economic, financiar sau contabil, la nivel
microeconomic, no0iunii de investi0ie i se pot atribui mai multe sensuri.
&stfel, din punct de vedere economic, investi0ia reprezint procesul de creare a unui
capital productiv, durabil. 2nvesti ia determin astfel acumularea de active de produc0ie -i
comercializare sau o acumulare de capital.
"in punct de vedere financiar, investi0ia este decizia de imobilizare a capitalului bnesc,
de angajare a unei cheltuieli de capital n prezent, n scopul ob0inerii de venituri viitoare mai
<
mari/ este vorba de investire. %eoria financiar urmre-te s pun la dispozi0ia practicii criteriile
care stau la baza op0iunii pentru investire.
"in punct de vedere contabil, investi0ia este procesul economic care determin apari ia
imobilizrilor necorporale, corporale sau financiare. 2mobilizrile sunt obiectul sau suportul
deciziei de investi0ii.
Sintetiznd, putem spune c, n sectorul privat, investi0iile pot fi definite ca alocri sau
cheltuieli de capital legate de crearea de noi active imobilizate cu destina0ie productiv, sau de
nlocuire a mijloacelor fi#e uzate. 2nvesti0iile vizeaz -i dezvoltarea -i modernizarea
imobilizrilor corporale -i necorporale e#istente. %otodat, sunt considerate investi0ii -i
cheltuielile referitoare la lucrrile de proiectare, prospec0iuni -i e#plorri geologice, cheltuielile
pentru pregtirea personalului ce va lucra la noile obiective, inclusiv cheltuielile legate de plata
personalului de conducere -i administrativ al ntreprinderilor aflate n construc0ie.
Clasificarea investi iilor
"up natura lor, investi0iile se grupeaz n urmtoarele categorii.
investi0ii materiale, concretizate n crearea sau achizi0ionarea de active imobilizate
corporale n scopul men0inerii sau cre-terii poten0ialului de produc0ie. !n acest caz, no0iunea de
investi0ie este strns legat de aceea de cre-tere -i progres tehnic, care impun cre-terea capacit0ii
de produc0ie -i modernizarea echipamentelor productive 'aceste investi ii au reprezentat
premisele cre terii economice clasice(/
investi0ii imateriale, realizate n domeniul cercetrii, formrii personalului, sau investi0iile
comerciale n reclam -i publicitate, programe informatice. !n ultima vreme, n cadrul acestei
categorii o importan tot mai mare o au investi iile n cercetare pentru ob inerea unor produse i
tehnologii ecologice, cu consumuri reduse de energie. &cest gen de investi0ii sunt tot mai
importante pentru ob inerea succesului concuren ial/
investi0ii financiare, concretizate n participa0ii la capitalul social al altor firme. &ceste
investi ii vizeaz interese strategice, pe termen mediu i lung, legate de politica de cre-tere
e#tern, de impunere a intereselor proprii n gestiunea -i administrarea unor colaboratori,
furnizori sau clien0i ai ntreprinderii.
%ot dup natura lor, investi0iile mai pot fi grupate n .
investi0ii n active imobilizate. imobilizri necorporale, corporale -i financiare necesare
activit0ii de e#ploatare -i altor activit0i n afara e#ploatrii/
investi0ii n active circulante nete aferente cre-terii capacit0ii de produc0ie, prin achizi ia
de stocuri i utilit i de la furnizori, respectiv prin acordarea de credit comercial suplimentar
clien ilor pentru a putea asimila surplusul de produc ie oferit spre vnzare.
"up destina0ie, investi0iile se mpart n .
investi0ii productive, destinate activit0ii de e#ploatare. *le se mai numesc -i investi0ii n
imobilizri profesionale, deoarece sunt utilizate pentru produc0ie de bunuri -i servicii/
investi0ii supraproductive, prin care se asigur construirea unor obiective socialculturale
-i sportive pentru personal, cldiri administrative. *le se mai numesc -i investi0ii n imobilizri
neprofesionale, destinate altor activit0i dect cea de baz, de e#ploatare. %ot aici se cuprind -i
investi0iile obligatorii impuse de lege, n special mpotriva polurii -i protec0ia
personalului.
=
"up obiectivul lor, investi0iile productive pot fi grupate astfel .
investi0ii de mentenan0 sau de nlocuire, care au drept scop rennoirea imobilizrilor
uzate fizic sau moral. *le sunt investi0ii sigure, ntruct randamentul lor viitor poate fi apreciat cu
destul precizie/
investi0ii de capacitate -i adaptare, care au drept scop cre-terea nivelului produc0iei sau
fabricarea de produse noi. *le sunt investi0ii de e#pansiune, concretizate n dezvoltarea
capacit0ilor e#istente sau crearea de noi capacit0i menite s diversifice profilul ntreprinderii.
*ficien0a lor este mai greu de apreciat, datorit incertitudinii n ceea ce prive-te desfacerea -i
asigurarea bazei materiale necesare n condi0iile proiectate/
investi0ii de productivitate, care vizeaz reducerea costurilor totale pe unitatea de produs
a utilit0ilor create. *le se materializeaz, cel mai adesea, n noi tehnologii de realizare a
produsului.
Conform )rdonan0ei de urgen0 nr.>4$+>>? privind stimularea investi0iilor directe -i
Legii nr. 4=+$+>>@ pentru aprobarea )U1 nr.>4$+>>?, investi0iile sunt clasificate n.
investi0ii directe, adic participarea la constituirea sau la e#tinderea unei ntreprinderi n
oricare dintre formele juridice prevzute de lege, dobndirea de ac0iuni sau de pr0i sociale ale
unei societ0i comerciale, cu e#cep0ia investi0iilor de portofoliu, sau nfiin0area -i e#tinderea n
;omnia a unei sucursale de ctre o societate comercial strin, prin.
aport financiar n moned na0ional sau n valut convertibil/
aport n natur de bunuri imobile sau$-i bunuri mobile, corporale sau necorporale/
participarea la cre-terea activelor unei ntreprinderi, prin orice mod legal de finan0are/
investi0ii de portofoliu, adic dobndirea de valori mobiliare pe pie0e de capital organizate
-i reglementate -i care nu permit participarea direct la administrarea societ0ii comerciale.
2nvesti0iile mai pot fi clasificate dup modul de finan0are, dup competen0a de aprobare
'pentru cele finan0ate din fonduri bugetare(, din punct de vedere al structurii -i modului de
e#ecu0ie.
!n perioada actual se vorbe-te tot mai mult de a-azise investi0ii strategice, care nso0esc
strategia ntreprinderii de diversificare, de domina0ie prin costuri -i calitate, de interna0ionalizare
a produc0iei. &ceste investi ii strategice se refer ndeosebi la investi iile care permit cre terea
cotei de pia i a profitului firmei, investi iile n resurse umane de calitate, capabile s genereze
activit i i produse noi, cu caracteristici superioare, la investi iile n clien i i n imaginea firmei.
Concept utilizat i n cadrul indicatorului denumit Cash 5alue &dded, creat de
economi tii suedezi, 9ranA Biesenrieder i *riA )ttoson
3e lng investi iile strategice se impun i investi iile nonstrategice, asimilate uneori
cheltuielilor curente, care sunt destinate s men in poten ialul productiv al investi iilor strategice
la nivelurile proiectate ini ial.
;ealizarea investi0iilor presupune parcurgerea unui comple# de opera0iuni, ncepnd cu
adoptarea deciziei de investi0ii -i finan0are a ei -i ncheind cu punerea n e#ploatare -i urmrirea
atingerii parametrilor proiecta0i, opera0iuni care n ansamblu formeaz con0inutul procesului
investi0ional.
3entru obiectivele comple#e, ciclul de realizare a unui proiect de dezvoltare cuprinde n
metodologia )rganiza0iei :a0iunilor Unite pentru "ezvoltare 2ndustrial '):U"2( trei faze.
C
faza preinvesti0ional n care au loc identificarea oportunit0ii investi0iei, ntocmirea
studiului de prefezabilitate, a studiului de fezabilitate -i a raportului de evaluare cu luarea
deciziei de investire/
faza investi0ional n care are loc proiectarea, construirea -i punerea n func0iune a
obiectivului de investi0ii/
faza opera0ional n care are loc e#ploatarea obiectivului de investi0ii pus n func0iune.
2dem
"ocumenta0ia tehnicoeconomic a investi0iilor cuprinde .
studiul de prefezabilitate/
studiul de fezabilitate/
proiectul de e#ecu0ie/
documenta0ia de deviz.
9undamentarea financiar a deciziei de investi ii
"ecizia de investi0ii este esen ial pentru activitatea ntreprinderii deoarece produce
consecin0e concretizate ntrun ansamblu de ncasri i pl i, e alonate pe o perioad mai m are de
timp.
)p0iunea pentru investi0ii are loc n situa0ia n care se constat o cre-tere a valorii
ntreprinderii, respectiv cnd flu#urile de ncasri nete actualizate dep-esc costul investi0iei.
Studiul de fezabilitate trebuie s pun n eviden0 urmtoarele aspecte.
modul de calcul al C9 nete pe durata estimat de e#ploatare a investi0iei/
rata de actualizare care ajusteaz C9urile pentru a fi e#primate la nivelul aceleia i puteri
de cumprare cu cea cheltuit ini ial pentru realizarea proiectul ui de investi ii/
calculul actuarial prin care se evalueaz proiectul de investi0ii sau se alege ntre mai
multe variante/
afectarea rentabilit0ii proiectului cu un anumit coeficient de risc.
"ecizia de investi ii n mediu cert 'sigur(
&doptarea deciziei de investi0ii n condi0iile unui viitor cert 0ine cont de anumite ipoteze,
-i anume.
fiecare investi0ie este clar identificat -i ea va produce o serie de flu#uri de lichidit0i n
momente precis determinate n timp/
decidentul consider proiectul de investi0ii independent fa de altele -i poate alege ntre
mai multe proiecte. Un proiect de investi0ii este independent atunci cnd realizarea sa nu
este condi0ionat de realizarea altui proiect/
e#ist o pia0 de capitaluri perfect, cu o rat a dobnzii unic, beneficiarul investi0iei
putnduse mprumuta nelimitat, fr s e#iste cheltuieli de tranzac0ionare pe pia0/
lipsind incertitudinea, nu e#ist nici risc asociat proiectului de investi0ii.
D
&. *stimarea flu#urilor de lichidit0i
*ficacitatea unui proiect de investi0ii este apreciat corect dac sunt evaluate toate
flu#urile de lichidit0i 'trezorerie( determinate de acesta.
flu#uri de ie-ire de trezorerie 'pl0i(,
flu#uri de intrare de trezorerie 'ncasri( i
economii de pl0i datorate modului de ac0iune a fiscalit0ii ntreprinderii.
Unele din aceste flu#uri se estimeaz n faza ini0ial 'de realizare a proiectului(, altele pe
perioada e#ploatrii investi0iei -i alt parte, la finele e#ploatrii, cu ocazia lichidrii investi0iei.
9lu#urile de trezorerie din faza ini0ial
!n aceast faz se determin suma de investit, care ia n considerare costurile directe -i
indirecte legate de proiectul de investi0ii, precum -i inciden0a fiscal asupra unor sume realizate
din opera0ii de dezinvestire cerute de realizarea proiectului. &stfel, pentru un proiect de investi0ii
dat, suma de investit se compune din urmtoarele flu#uri de ie-ire de trezorerie .
pre0ul de cumprare a utilajelor -i materialelor de construc0ii achizi0ionate, sau, costul
lor, n cazul ob0inerii n ntreprindere/
cheltuieli de transport, montaj -i punere n func0iune a utilajelor/
cheltuieli determinate de realizarea proiectului. cheltuieli de cercetare, de formare a
personalului/
Suma de investit 22
investi ia net n active circulante '2:&C(, determinat de cre-terea capacit0ii de
produc0ie ca urmare a realizrii proiectului 'cre-terea stocurilor, crean0elor, eventuala sporire a
stocului monetar de disponibilit0i bne-ti, etc.(.
Cre-terea necesarului de active circulante nete este relativ propor0ional cu cre-terea
cifrei de afaceri previzionat pentru noua investi0ie.
2n cazul modificarii tehnologiei de fabricatie sau a canalelor de distributie, ca urmare a
implementarii noii investitii, 2:&C se determina in mod analitic, stabilinduse stocurile medii
suplimentare de materiale, de productie neterminata si produse finite, soldurile medii de creante
clienti, din care se duc soldurile medii suplimentare de datorii furnizori si de alte datorii de
a#ploatare andtrenate de investitie
2:&C6 delta'StECr(delta"at.crt.e#ploatare
Suma de investit 222
costul de oportunitate, sau c tigul net 'veniturile pe care lear fi realizat ntreprinderea
dac investea, n alt form, capitalurile necesare proiectului, mai pu in costurile pe care lear fi
suportat firma dac procura din afara firmei activele respective(.
"e e#emplu, dac ntreprinderea de0ine un teren pe care decide realizarea unui obiectiv
de investi0ii, suma investi0iilor include -i diferen a dintre pre0ul pe care lar fi ob0inut dac ar fi
vndut acel teren i pre ul pe care l pltea pentru a cumpra un alt teren mai ieftin /
diferen0a ntre suma ncasat -i cheltuielile legate de activele la care se renun 'valoarea
neamortizat, cheltuielile legate de scoaterea din func iune, cheltuielile de vnzare( pentru a
realiza noul proiect de investi ii/ dac diferen0a este pozitiv, flu#ul de lichidit0i net 'mai pu in
impozitul pe profit( mic-oreaz suma investit.
?
"ac aceast diferen0 este negativ, rezult o economie de impozit, care diminueaz, de
asemenea, suma de investit. *ste vorba de fapt de valoarea rezidual a vechii investi0ii, care este
dezinvestit pentru a putea realiza noua investi0ie
Suma de investit 6 pre0ul de cumprare E
Chelt. de transport, montaj -i punere n func0iune chelt.det. de realizarea proiectuluiE
,odificarea in 2nvestiia net n active circulante E
Costul de oportunitate al activelor pree#istente
3rofituri nete din dezinvestire 'E 3ierderea net din dezinvestire(
6
2:&C 6 'Stocuri suplimentare E Crean e suplimentare( F "atorii curente de e#ploatare
suplimentare
Costul de oportunitate al activelor pree#istente 6 5enituri ce ar putea fi ob inute
valorificnd altfel activele F Costul procurrii i punerii n func iune a unor active de nlocuire G
H 'dac rezultatul este I H, costul de oportunitate nu e#ist(
3rofit net din dezinvestire 6 5enituri din valorificarea activelor dezinvestite F Cheltuieli
aferente F 2mpozit

J. 9lu#urile de trezorerie pe perioada e#ploatrii investi0iei
9lu#urile de trezorerie care au loc n faza ini0ial sunt mai u-or de estimat, fiind
determinate de pre0urile -i tarifele la echipamente -i servicii, sau n func0ie de cre-terea
capacit0ii de produc0ie -i respectiv a cifrei de afaceri, n cazul nevoii suplimentare de active
circulante de e#ploatare 'care reprezint o cot procentual din cifra de afaceri(, pe cnd
flu#urile de trezorerie care au loc pe perioada e#ploatrii investi0iei ' i n special ncasrile(, se
stabilesc pe baz de previziuni, cu un grad mai mare sau mai mic de probabilitate.
9lu#urile de intrare de trezorerie determinate de e#ploatarea investi0iei 'cashfloKurile
investi0iei( cuprind flu#uri de trezorerie propriuzise 'ncasri i pl i( -i economii de pl i,
datorate modului de impozitare a profitului ntreprinderii.
!n evaluarea cashfloKurilor trebuie s se 0in seama de urmtoarele aspecte.
amortismentul este un element al costului, dar nu -i o plat/ ca atare, suma acestuia
reprezint un flu# de trezorerie de ncasare, datorit recuperrii prin pre0ul produsului/
fiind un element de cheltuial, dedus naintea determinrii profitului impozabil, amortismentul
permite -i o economie de impozit de valoare %#&, '% 6 cota de impozit pe profit, & 6
suma amortismentului anual(, sau o economie de plat. "ac se utilizeaz una din metodele
degresiv sau accelerat de amortizare, valoarea economiei fiscale cre-te/
dobnda pltit, de-i este o cheltuial financiar deductibil n anumite limite -i produce
economie fiscal ca -i amortizarea, nu se ia n calculul cashfloKurilor, deoarece intr n
calculul ratei de actualizare 'prin rata costului mediu ponderat al capitalului(.

@
&vand in vedere numai activitatea de e#ploatare a intreprinderii, in calculul cashfloK
ului net pentru activitatea de investitii 'C9:(, intra urmatoarele elemente.
e#cedentul brut de e#ploataresau cash floKul brut potential de e#ploatare '*J*(,
stabilitL ca o diferenta intre veniturile dein e#ploatare care genereaza incasari'5e8( si cheltuielile
de e#ploatare 'Ce8( ce presupun o plata catre furnizorul sau prestatorul serviciului' total
cehltuieli de e#ploatare e#clusive amortizarea imobilizarilor(/
*J*65e8Ce8
amortizarea'&(
profitul brut din e#ploatare '3J*(, obtinut ca diferenta intre e#cendentul brut de
e#ploatare '*J*( si amortizarea'&(
3J*6*J*& sau
*J*63beE&
2mpozitul de profit '3(, stabilitL ca rpodus intre profitul de e#ploatare si cota de impozit
pe profit '%(.
2363J* 8 %
&stfel, din punct de vedere financiar, innd cont doar de elementele de e#ploatare
generatoare de ncasri i pl i.
CashfloK brut poten0ial de e#ploatare '*J*( 6 5e8 Ce8
CashfloK net e#ploatare 6 Cash floK brut poten ial '*J*( F 2mpozit pe profit
CashfloK net 'C9:( 6 *J* '*J* F &( # % 6 *J* '+ F %( E &#% 6 *:* E &#%
;ezult, deci, c din punct de vedere financiar,

Cash floKul net 6 Cash floK brut poten ial de e#ploatare
2mpozit pe profit
E *conomia de plat aferent amortizrii
6 Cash floK net poten ial de e#ploatare E*conomia de impozit a amortizrii
"efinirea contabil a cash floKului net de e#ploatare
"eoarece profitul con ine i elemente de venituri i cheltuieli care nu determin ncasri,
respectiv pl i, cash flo Kul se mai poate determina corectnd profitul cu aceste elemente.
Cash floK 6 3rofit net contabil E Cheltuieli ce nu conduc la pl i F 5enituri ce nu
determin ncasri
"in punct de vedere contabil, dup elementele fundamentate n Contul de profit -i
pierdere.
3J* 6 *J* F &
3:* 6 3J* F 23
C9: 6 *J* F 23 6 '3J* E &( F 3J* # % 6 3J*'+ F %( E &6 3:* E &,
n care. 3:* F profitul net de e#ploatare.
"eci, din perspectiva contabil.
Cash floKul net e#ploatare 6 3rofitul net de e#ploatare E &mortizarea.
!ntre aprecierea contabil -i cea financiar a cashfloKului net intervin diferen0e de
calcul atunci cnd amortizarea dep-e-te e#cedentul brut din e#ploatare, caz n care aprecierea
contabil este mai corect.
>
9lu#urile de trezorerie la finele e#ploatrii
La finele duratei de via0 a investi0iei, flu#urile de trezorerie determinate sunt flu#uri de
intrare ce cuprind dou elemente.
valoarea rezidual a investi0iei, format din pre0ul de vnzare ca atare, sau al
materialelor -i pieselor de schimb rezultate din lichidare dup deducerea cheltuielilor efective cu
lichidarea/
2nvesti ia n active circulante nete recuperat ca urmare a dispari0iei capacit0ii de
produc0ie creat de investi0ie/ la finele duratei de via0, este egal cu investi ia ini0ial, eventual
corectat cu varia0iile care intervin pe durata e#ploatrii investi0iei.
Criterii de selec0ie a proiectelor de investi0ii
)p0iunea pentru investi0ii presupune selectarea proiectelor de investi0ii n func0ie de
rentabilitatea lor, comparnd costul acestora cu suma veniturilor nete realizate din e#ploatarea
lor.
&ceast compara0ie se poate face fr actualizare, conform principiului sumei algebrice a
veniturilor -i cheltuielilor scontate pe durata de via0 a bunului,
sau confruntnd veniturile nete pe ani, aduse la momentul op0iunii pentru investi0ii, cu
cheltuiala pentru investi0ii. "e aceea, n adoptarea deciziei de investi0ii se folosesc metode
'criterii( de op0iune fr actualizare, numite -i criterii simple de op0iune -i metode cu actualizare.
Criteriile simple de op0iune
Cele mai uzuale criterii simple de op0iune pentru investi0ii sunt.
criteriul costului/
criteriul ratei medii a rentabilit0ii/
criteriul duratei de recuperare a capitalului investit.
Criteriul costului se preteaz a se aplica n cazul deciziilor de investi0ii care vizeaz
nlocuirea imobilizrilor corporale uzate, nlocuire care conduce sau nu la cre-terea capacit0ii de
produc0ie.
2nvesti0ia de nlocuire cu utilaj identic, care nu conduce la cre-terea capacit0ii de
produc0ie, se realizeaz numai atunci cnd ntreprinderea va realiza economii la costurile de
produc0ie -i un spor al randamentului activelor imobilizate.
&plicarea criteriului presupune parcurgerea a dou faze .
+.determinarea economiei sau dep-irii costurilor de produc0ie datorit realizrii
nlocuirii/
4.n cazul unei economii de costuri, determinarea randamentului investi0iei -i
compararea lui cu randamentul deja realizat n ntreprindere.
*conomia dau depasirea costurilor de productie *'"( se calucleaza astfel

*'"( 6 ' CH E 5cnH$ "nrH( F 'C+E 5i+$"n+(
2n care.
CH costurile de e#ploatare ale vechiului utilaj 'cheltuielile de ntre0inere, repara0ii, consumuri
energetice, etc(/
5cnH valoarea contabil net 'rmas neamortizat( a utilajului aflat n e#ploatare/
+H
"nrH durata normal rmas de func0ionare a utilajului n e#ploatare/
C+ costurile de e#ploatare ale utilajului nou care nlocuie-te/
5i+ valoarea de intrare a noului utilaj 'costul investi0iei(/
"n+ durata normal de func0ionare a noului utilaj.
!n situa0ia n care diferen0a este pozitiv, costurile determinate de folosirea n continuare
a vechiului utilaj sunt mai mari dect cele dac se realizeaz nlocuirea, rezult o economie n
costuri/ n caz contrar, rezult o dep-ire a costurilor de produc0ie.
"aca din calcul rezulta economie, se calculeaza randamantul investitiei 'rj( raportand
economia in costuri, respective cresterea profitului din e#ploatare, la sporul patrimoniului
determinat de inlocuire, dupa relatia.
;i6 '*$ 5i+ F 5ncH (8 +HH
"aca randamentu investitiei este mai mare decat randamentul activelor imobilizate
e#istante ';ai(.
;iG;ai
;ai63J*$ &2/ se adopta deciza de investitii. Min caz contrar, proiectul se respinge.
2n cazul investitiei de inlocuire cu utilaj ca parametrii functionali superiori, care conduce
la cresterea capacitatii de productie, criteriul costului presupune determinarea pretului unitar al
produsului obtinut dupa inlocuire si compararea lui cu cel realizat anterior acesteia.
3retul unitar al productiei realizat cu noul utilaj 'p+( se det astfel
3+6 N'+$"( E rm 8 + E C+O$P+,
2n care.
2costul investitiei/
"durata de e#ploatare/ raportul semnifica amortizarea anuala a investitiei/
rm randamentul minim sperat al investitiei/ produsul 'rm( semnifica profitul din
e#ploatare determinat din inlocuire /
C+ F cheltuielile de e#ploatare determinate de noul ultilaj/
P+cantitatea de produse fabricate cu noul utilaj
"aca p+IpH/ pH6pretl unitarL inaintea inlocuirii, investitia se accepta.
Criteriul ratei medii a rentabilitatii presupune determinarea ratei medii a rentabilitatii
proiectului de investitie si compararea ei fie cu cea a altor variante ale proiectului, fie cu un nivel
dat, respective rata rentabilitatii activelor imobilizate realizate pe intreprindere.
;ata media a rentabilitatii investitiei se determina astfel.
;ri6 N'3J*Q$+( 8 +HHO in care.
3J*Q 6 profitul mediu annual brut din e#ploatare
2n caluclul ratei, in afara profitului brut se poate lua si cash floKul net al investitiei
"aca rata medie a rentabilitatii proiectului este superioara nivelului de referinta, investitia
se accepta.
Criteriul duratei de recuperare a capitalui investit este un criteriu larg utilizat in adoptarea
deciziei de investitii, deoarece reprezinta interes real pentru investitor, e#primand timpul necesar
pantru asi recupera din veniturile nete realizate capitalurile initiale investite.
++
"urate de recuperare a investistiei '"r( se determina dupa urmatoarea relatie.
"r6 2nv$ C9a
"aca cashfloKurile anuale diefara de la un an la altul, determinarea duratei de
recuperare se face pas cu pas, comparand la finele fiecarui an investitia ramasa de recuperate
'2rn( cu cashfloKul anului urmator. 2n momentul in care investitia de recuperat dupa anul n este
mai mica decat cashfloKul anului urmator, 2rn IC9 nE+ se determina durata de recuperare
astfel.
"r6 n ani si '2rn$ C9nE+( 8+4 luni
Criteriul prezint inconvenientul c nu 0ine seama de flu#urile de ncasri -i dup
perioada de recuperare, fapt care se reflect atunci cnd evolu0ia flu#urilor de ncasri este
diferit n cazul a dou proiecte.
"e asemenea, criteriul nu este concludent n cazul selec0iei ntre dou proiecte cu durate
inegale.
Criterii de op0iune pe baza actualizrii
&ctualizarea este opera0iunea de aducere n starea de comparabilitate, n momentul
actual, a unor flu#uri de ncasri viitoare/ -tiind c o sum ob0inut n viitor are alt putere de
cumprare dect cea investit n momentul optrii pentru investi0ie, datorit n principal
influen0ei infla0iei.
Capitalizarea, n sens invers, este opera0iunea prin care se determina nivelul viitor, la
data final a unei sume plasate n momentul actual.
Considernd dat nivelul ratei dobnzii, capitalizarea arat ce sum se ob0ine peste n ani
dac se plaseaz pe pia0a financiar o sum determinat n momentul actual/ n sens invers,
actualizarea arat care este nivelul actual al unei sume ob0inute peste n ani. &mbele concepte se
fundamenteaz pe calcule din matematicile financiare, n special, calculul dobnzii simple,
dobnzii compuse, etc.
%ehnica actualizrii este larg utilizat, n practic, de numero-i investitori pentru a-i da
seama dac investi0ia permite recuperarea real a sumei investite -i dac conduce la sporirea
valorii ntreprinderii, considerat ca o sum de proiecte de investi0ii, avnd n vedere c ei
renun0 la toate oportunit0ile ocazionate de imobilizarea sumei pe termen lung.
Criteriile pe baz de actualizare
"intre criteriile pe baz de actualizare pot fi folosite.
+. valoarea actualizat net/
4. indicele de rentabilitate/
<. rata intern de rentabilitate 'randament(.
+4
Obiectivul de baz al firmei
Legtura dintre obiectivul de baz al activit ii firmei i finan ele firmei
)rice activitate i func ie a firmei trebuie s se nscrie n parametrii defini i prin strategia
firmei i s contribuie la atingerea obiectivului de baz al acesteia dintro anumit perioad.
Strategia firmei define te obiectivul de baz, precum i modalit ile concrete de atingere,
persoanele i departamentele implicate, termenele intermediare care trebuie respectate,
activit ile care trebuie realizate.
9inan ele firmei trebuie s contribuie la atingerea obiectivului de baz al firmei prin modalit ile
lor specifice de ac iune i control.
,a#imizarea profitului
& reprezentat prima manifestare concret a obiectivului de baz al firmei n conte#tul
istoriei economice moderne 'ncepnd cu revolu ia industrial din secolul R5222(.
3entru o anumit firm a nsemnat tendin a de a marca profituri ct mai mari de pe urma
desf urrii activit ii de produc ie i$sau comercializare, prin practicarea unor pre uri ct mai
mari n condi iile unor costuri de produc ie i$sau comercializare ct mai reduse. )biectivul a
fost sus inut de cererea foarte mare pentru produse industriale din secolele R5222 F R2R i
nceputul secolului RR, de o concuren moderat, o reglementare redus i de slaba organizare a
pie ei de capital din aceast perioad.
&cest obiectiv a dus ns la acumularea treptat a unor tensiuni i conflicte cu furnizorii,
salaria ii, autorit ile statului, clien ii i comunit ile locale.
)biectivul de ma#imizare a profitului nu era neaprat sus inut de investi ii
corespunztoare, cuvntul cheie fiind costurile ct mai mici pentru a se putea ob ine profituri ct
mai mari.
3entru ma#imizarea profitului erau neglijate investi iile n siguran a i condi iile de
munc ale salaria ilor, n remunerarea muncii acestora, n clien i i n rela ia cu mediul
nconjurtor sau cu comunit ile locale.
"rept rezultat, ncepnd cu anii +>DH obiectivul de ma#imizare a profitului a nceput s
fie nlocuit treptat cu un alt obiectiv, mai adecvat conte#tului economic mult mai concuren ial i
preten iilor sporite ale clien ilor, comunit ii locale, salaria ilor i partenerilor d e afaceri.
*ste vorba de obiectivul de ma#imizare a avu iei ac ionarilor 'de cre tere a valorii
firmei(.
4. Sporirea avu iei ac ionarilor 'cre terea valorii firmei(
Sporirea valorii firmei presupune s se ac0ioneze pentru o cre-tere constant -i
sustenabil a avu0iei ac0ionarilor firmei. &vu0ia ac0ionarilor depinde de pre0ul de pia0 al
ac0iunilor comune ale firmei.
)biectivul de ma#imizare a avu0iei ac0ionarilor precizeaz c managerii trebuie s
ncerce ma#imizarea valorii actualizate a c-tigurilor viitoare previzionate n beneficiul
proprietarilor 'ac0ionarilor( firmei.
&ceste c-tiguri pot lua forma pl0ilor periodice sub form de dividende sau a profiturilor
din vnzarea ac0iunilor.
5aloarea actualizat este definit ca fiind valoarea prezent a unor pl0i viitoare sau a
unui flu# de pl0i viitoare, evaluate n condi0iile unor rate de actualizare corespunztoare.
+<
5aloarea actualizat ia n considerare c-tigurile care pot fi ob0inute din oportunit0i de
investi0ii alternative n decursul unei anumite perioade de timp.
Cu ct beneficiile 'cum ar fi pl0ile n contul dividendelor sau cre-terea pre0ului ac0iunilor
de0inute( sunt mpinse mai mult n viitor, cu att mai redus va fi valoarea prezent acordat de
investitori acelor beneficii.
3re0ul ac0iunilor, msur a avu0iei ac0ionarilor, reflect mrimea, momentul -i riscul
asociat cu c-tigurile viitoare prevzute a fi primite de ctre ac0ionari.
&vu0ia ac0ionarilor este e#primat prin valoarea de pia0 a ac0iunilor comune de0inute de
ace-tia.
5aloarea de pia0 este definit prin pre0ul la care ac0iunile sunt tranzac0ionate pe pie0ele
de ac0iuni. &stfel, avu0ia total a ac0ionarilor este dat de produsul dintre numrul total de ac0iuni
comune e#istente -i valoarea de pia0 pe ac0iune.
5aloarea firmei. ,odalit i de e#primare i de sporire
Scopul final al activit0ii firmei -i preocuparea primordial a managerilor acesteia, este
ma#imizarea valorii firmei -i, implicit, ob0inerea unei rentabilit0i ct mai ridicate a investi iei
ac ionarilor 'capitalul propriu al ac ionarilor(.
)biectivul de ma#imizare a valorii firmei trebuie n eles ca o armonizare ntre interesele
strategice pe termen mediu i lung ale firmei i interesele de ansamblu ale comunit ii din care
face parte firma i ale societ ii n general.
3entru majoritatea firmelor ' i n special pentru cele organizate ca societ i pe ac iuni(
obiectivul de cre tere a valorii acestora este materializat prin cre terea valorii 'de pia0( a
capitalului propriu, deoarece acesta reprezint investi ia i proprietatea ac ionarilor.
5aloarea de pia0 a capitalului propriu, numit -i capitalizarea de pia0 a firmei,
reprezint valoarea actualizat a flu#urilor viitoare previzionate de lichidit0i cuvenite
ac0ionarilor 'dividendele, ac iunile grat uite i alte avantaje materiale ce vor fi acordate
ac ionarilor(.
3re0ul unei ac0iuni, la un moment dat 'al unei societ i cotate(, se stabile-te pe pia0a
financiar -i n consecin0 este denumit valoarea de pia0 a ac0iunii.
!nmul0ind numrul de ac0iuni e#istente la un moment dat cu valoarea de pia0 a ac0iunii se
ob0ine valoarea de pia0 a capitalului propriu al ac0ionarilor 'care, n majoritatea cazurilor, este
aceea i cu valoarea de nstrinare a firmei(.
5aloarea de pia a capitalului propriu 6 :umrul de ac0iuni # 5aloarea de pia0 a
ac0iunii.
5aloarea total a firmei este format de fapt din valoarea de pia a capitalului propriu al
firmei '53S3;( i din valoarea de pia a capitalului mprumutat '53S!(.
59 6 53S3; E 53S!
%otu i, firmel e sunt cel mai adesea tranzac ionate la valoarea de pia a capitalului
propriu, iar noii proprietari ai firmei i asum obliga iile stabilite anterior de vechii proprietari
fa de creditori.
2nvestitorii cumpr ac0iuni n speran0a ncasrii dividendelor viitoare -i a cre-terii valorii
de pia0 a acestor titluri. 3re0ul la care sunt cumprate ac0iunile n prezent n func0ie de valoarea
actualizat a ac0iunilor este un indicator care reflect urmtoarele.
nesiguran0a asociat cu realizarea ncasrilor viitoare/
+=
momentul ncasrilor/
recompensarea imobilizrii capitalului lor n investi0ia respectiv.
&ceasta nseamn c pre0ul de pia0 al unei ac0iuni la un moment dat 0ine cont de
evaluarea acordat de investitori 'de fapt de pia0a capitalului( dividendelor viitoare -i a pre0ului
viitor al ac0iunilor.
"ac vom considera relevant un orizont de trei ani pentru deciziile de achizi0ie a
ac0iunilor va rezulta c un investitor va evalua astfel o ac0iune pe care o cumpr n prezent.
3re ul ac iunii n p rezent 6 5aloarea actualizat a flu#ului de dividende previzionate n
decursul urmtorilor < ani E 5aloarea actualizat a pre0ului ac0iunii nregistrat peste < ani
Cum ns pre0ul ac0iunilor peste trei ani este el nsu-i o valoare actualizat a flu#ului de
dividende ce vor rezulta peste nc trei ani -i a pre0ului ac0iunii peste D ani, va rezulta, prin
generalizare c.
3re0ul ac0iunilor n prezent 6 5aloarea actualizat a flu#ului de dividende ce va fi ncasat
periodic pentru o perioad nedeterminat 'la infinit( N3eterson, +>>=O.
3entru firmele care nu sunt organizate ca societ0i pe ac0iuni -i nu sunt cotate la burs,
obiectivul de ma#imizare a valorii firmei este mai greu de cuantificat, deoarece nu e#ist nici un
reper e#tern, obiectiv -i independent, de evaluare a performan0elor economicofinanciare ale
acestor firme.
3entru aceste firme se pot utiliza o serie de indicatori care e#prim valoarea sau
modificarea valorii acestora de la o perioad la alta, cum ar fi marja capitalului propriu, marja
capitalului total sau indicatorii cash floKului actualizat.
Un prim indicator este reprezentat de marja capitalului propriu ',Spr(, care are
urmtoarea e#primare.
,Spr 6 ';Spr F CSpr( Spr,
n care.
;Spr F rentabilitatea capitalului propriu, respectiv raportul dintre profitul net -i capitalul
propriu/
CSpr F costul capitalului propriu, e#primat cu ajutorul modelului de evaluare a activelor
financiare 'Capital &sset 3ricing ,odel, sau C&3, n literatura de limb
englez(/
Spr F capitalul propriu al ac0ionarilor.
,arja capitalului propriu, dac este pozitiv, e#prim sporul de valoare creat ntro
anumit perioad 'de regul un an( fa0 de valoarea e#istent anterior a capitalului propriu. *a
poate fi sporit astfel.
fie men0innd nemodificat marja n mrime relativ 'diferen0a dintre rentabilitatea
capitalului propriu -i costul capitalului propriu( -i sporind capitalul propriu 'cel mai adesea prin
noi aporturi ale ac0ionarilor n urma unoi noi emisiuni de ac0iuni(,
fie pstrnd acela-i capital propriu -i mrind marja n mrime absolut 'ceea ce
presupune ndeosebi cre-terea rentabilit0ii capitalului propriu(.
2ndicatorul prezint dezavantajul c ia n calcul doar capitalul propriu, cu rentabilitatea -i
costul acestuia, fr s 0in cont de faptul c majoritatea firmelor utilizeaz -i capitalul
mprumutat pentru finan0area activelor lor.
+C
!n plus, rentabilitatea capitalului propriu este construit cu ajutorul profitului net, un
indicator contabil care poate fi influen0at de mi-crile -i corec0iile pur contabile, fr
corespondent n realitatea economic a firmei.
Un al doilea indicator, care corecteaz unele dintre neajunsurile marjei capitalului
propriu, este reprezentat de marja capitalului total ',St(. ,arja capitalului total 0ine cont att de
modul de finan0are a activului total al firmei, ct -i de rentabilitatea -i costul capitalului total
utilizat de firm.
,St 6 ';St F CSt( St,
;St F rentabilitatea capitalului total, e#primat ca raport ntre cash floKul net total al firmei
'C9net( -i capitalul total utilizat 'St(, format din capital propriu -i capital mprumutat.
CSt F costul capitalului total al firmei, e#primat cel mai adesea ca o medie ponderat ntre costul
capitalului propriu -i costul capitalului mprumutat.
CAt6 CSpr8 Spr$St E CAi 8 Si$St
n care.
CSpr F costul capitalului propriu, respectiv rentabilitatea minim cerut de ac0ionari pentru
remunerarea aporturilor lor de capital/
CSi F costul capitalului mprumutat, respectiv rata dobnzii suportate de ntreprindere.
Costul capitalului mprumutat depinde de dobnda pltit creditorului 'rd( -i de efectul de scut de
impozit al dobnzilor pltite n contul datoriilor, 0innd cont c acestea sunt deductibile n
calculul impozitului pe profit.
CSi 6 rd'+%(/
n care % este cota de impozit pe profit '+DT sau H,+D n ;omnia(.
Se observ c, pentru cre-terea marjei capitalului total se impun urmtoarele ac0iuni.
cre-terea marjei procentuale a capitalului total, concomitent cu pstrarea nemodificat a
volumului capitalului total, care se ob0ine astfel.
cre-terea rentabilit0ii capitalului total, care presupune cre-terea cash floKului net total,
respectiv a diferen0ei dintre ncasrile -i pl0ile firmei/
reducerea costului capitalului total, care presupune utilizarea, ntro anumit propor0ie, a
capitalului mprumutat pe termen mediu -i lung pentru finan0area activit0ii firmei. "ac este
folosit n mod eficient, capitalul mprumutat determin dou consecin0e favorabile, respectiv
cre-terea profitului disponibil ac0ionarilor firmei -i reducerea costului capitalului.
pstrarea marjei procentuale a capitalului total -i sporirea acestuia din urm, prin noi
aporturi de capital social -i prin contractarea de noi credite pe termen mediu -i lung menite s
finan0eze investi0ii productive.
2ndicatorii cash floKului actualizat sunt o alt categorie de indicatori care pot fi utiliza0i
cu bune rezultate, ndeosebi pentru evaluarea proiectelor de investi0ii ale firmei.
+D