Academia de Studii Economice din Bucureti

Facultatea de Relaii Economice Internaionale

Cursul VII Riscurile finanrii internaionale

Conf. Cristian PUN Email: cpaun@ase.ro URL: http://www.finint.ase.ro

Incertitudine, certitudine i risc n finanarea internaional

Certit.

Decidenii au toate informaiile cu privire la producerea unor evenimente viitoare care ar putea afecta decizia lor

Risc Decideni nu au nici o informaie cu privire la producerea unor evenimente viitoare care ar putea afecta decizia lor.

Incertitudine

Riscuri identificate / Riscuri asumate

Riscuri asumate voluntar

Riscuri identificate

Riscuri neasumate voluntar

Riscuri neidentificate

Riscuri neasumate involuntar

Riscul n finanarea internaional

Riscuri de mediu (macro - risks)

RM

RP RF

Riscuri de proiect (micro-risks)

Informaii imperfecte Riscuri de companie (micro-risks)

Lipsa de control asupra unor evenimente viitoare Timp limitat pentru luarea unor decizii

Surse de risc n finanarea internaional

I. Riscul de ar
Este un concept nou introdus pentru prima dat de M. Friedman n 1975 cnd Citibank a mprumutat un guvern dintr-o alt ar ce a refuzat ulterior s ramburseze datoria contractat; A fost iniial corelat cu capacitatea i voina unui guvern de a-i rambursa datoria extern; Acest concept este utilizat astzi n mai multe domenii:

Finanarea internaional (datoria public i privat)

Investiiile strine directe; Investiiile de portofoliu (evaluarea aciunilor i obligaiunilor) Ajustarea la risc a proiectelor / afacerilor. n prezent se face o distincie ntre riscul de ar asociat ISD i cel asociat creditelor externe.
5

Riscul de ar Risc investiional sau risc de creditare ?

Credit internaional Indicatorii Metodologia Orizontul de timp Utilitatea Management Difer Similar 1 - 3 ani Costul capitalului nainte Investiii strine Difer Similar 1-5 ani Rentabilitatea ateptat nainte / Dup

Cursul 5: Riscurile finanrii internaionale

Rolul analizei de risc de ar

- Localizarea precis a creditului sau a afacerii (harta de risc); - Luarea deciziei de a te implica sau nu pe pieele internaionale (go / no go decision); Pentru a stabili gradul de implicare pe o pia extern;

- Dezvoltarea unor strategii pe o pia extern (ex. strategiile concureniale);

- Adaptarea ulterioar a creditului sau investiiei la modificrile de mediu.

Factorii de risc de ar (indicatorii)

Riscul de ar din perspectiva creditorului
Current account balance, external debt, BP deficit, economic structure, economic development, the level of export concentration, the import dependency, the convertibility of national currency, GDP, international reserves, inflation, internal capital accumulation, political stability, corruption, credibility and independence of Central Bank, government orientation etc. Educational level of labor force, wages, internal market dimension, internal competition, infrastructure, country accessibility, market accessibility, interest rate, investment facilities, property and transfer regulations, taxation.

Riscul de ar din perspectiva investitorului

Formele de materializare a riscului de ar Credit internaional

ntrzierea rambursrilor; Probleme cu plata serviciului DE; Repudierea datoriei externe Renegocierea datoriei externe Reealonarea datoriei externe; Moratoriul DE; Probleme temporare cu rambursarea datoriei externe datorate unor dezechilibre n BPE, dezechilibre pe piaa intern;

Afaceri internaionale
Confiscarea Naionalizarea Exproprierea; Indigenizarea; Limitarea sau restricionarea repatrierii capitalului strin Limitarea sau restricionarea transferului de dividende; Distrugerea parial sau total a obiectivului de investiii; Pierderi de profit.

Managementul riscului de ar din perspectiva investitorilor strini

B nainte de realizarea investiiei:
- obinerea de informaii suplimentare
- evitarea rilor cu risc ridicat poliele de asigurare a riscului de ar (ex COFACE) negocierea cadrului de derulare a afacerii

- adaptarea proiectului la nivelul de risc

- diversificarea geografic a portofoliului de investiii

A Dup realizarea investiiei:

- monitorizarea permanent a nivelului de risc de ar;

- adaptarea ulterioar a proiectului la nivelul de risc;

promovarea de bune relaii cu parteneri / statul gazd; - dezinvestirea, maximizarea profitului.

10

Managementul riscului de ar din perspectiva creditorilor

nainte de acordarea creditului:
Dobnd variabil n loc de dobnd fix; Ajustarea dobnzii la nivelul de risc de ar al debitorului; Impunerea de restricii la utilizarea fondurilor; Acordarea de consultan financiar debitorului; Ajustarea scadenei creditului la nivelul de risc; Impunerea unor condiii de acordarea a creditului; Asigurarea creditului (ex: export credit insurance); Participarea direct la proiectele finaate (ex: E.B.R.D. or I.M.F. credits); Solicitarea unor msuri de ajustare care trebuie aplicate de ctre cel care se mprumut (ex: structural credits) Colaterale i alte garanii.

Dup acordarea creditului:

debt - by - debt swap; debt - by - equity swap; reealonarea; renegocierea.

11

Profilul rilor din Europa Central i de Est

Country Bulgaria Croatia Czech Republic Hungary Poland Romania Russia Slovak Republic Slovenia Ukraine Rating (S&P) BB BBBAABBB+ B+ BBBBBA B Rating (Moody) B1 Baa3 A1 A1 A2 B1 Ba3 A3 Aa3 B2
Source: S&P, Moody's

Spread 4.50% 1.40% 0.80% 0.80% 0.90% 4.50% 4.00% 0.95% 0.60% 5.50%

Cost of Debt 9.50% 6.40% 5.80% 5.80% 5.90% 9.50% 9.00% 5.95% 5.60% 10.50%

Cursul 5: Riscurile finanrii internaionale

12

Metodologia de analiz a riscului de ar

1. 2. Selectarea grupului de ri; Selectarea setului de indicatori (calitativi i cantitativi)

3.
4. 5. 6. 7. 8. 9.

Gruparea indicatorilor;
Ponderarea indicatorilor Selectarea surselor de informaii Colectarea datelor Stabilirea listelor de control Acordarea punctelor sau notelor Calcularea indicatorului de risc de ar

10. Harta de risc 11. Utilizarea indicatorului de risc de ar n decizie.

13

Diferite modele de risc de ar

Macro modele
Modele Delphi (BERI; PRS) Modele econometrice

Modele financiare (Euromoney)

Modele bancare

Numr mic de ri
Modele In House (DOW CHEMICAL)

Numr mare de ri

Micro modele

14

Modelul de risc de ar al Institutional Investor

Produsul: ratinguri pentru riscul de credit; Informaii: indicatori calitativi;

Sursa de informaii: informaii furnizate de bncile internaionale;

Indicatorii: mediul economic (10p), external debt service (10p), international reserves / current account balance (10p), fiscal policy (10p), political environment, capital market accessibility (10p), commercial balance (10p), international portfolio investment (10p), FDIs (10p); Semnificaia: credit rating msurat pe o scal de la 0 la 90. Metodologia: un indicator scalar calculat prin nsumarea punctelor obinute de fiecare ar pentru indicatorii menionai mai sus.

15

Modelul de risc de ar al lui Standard & Poors

Products: sovereign risk, international bond rating (public or private Information: qualitative and quantitative information;

Source of information: published source, internal source;

Indicators (sovereign risk): - political environment (stability, government changing, political system flexibility, political support, political parties orientation) - social environment (life standard, income distribution, labor conditions, relations with neighbor countries, social conflicts) - economic environment (international investment position, GDP, exports, economic structure, natural resources, currency regimes, taxation level; Significance: ordinal indicator by risk classes (using letters such as BB-) Methodology: weighted indicator.
16

Modelul de risc de ar al lui - Political Risk Services - PRS

Products: country risk Information: qualitative and quantitative information;

Information: qualitative and quantitative information;

Indicators: economic evolution (6%), political parties (5%), external conflicts (5%), corruption (3%), invimplicarea of the religion in politic (3%), involvement of the army in politic (3%), racial or nationalist tensions (3%), terrorism (3%), civil wars (3%), historical evolution of the external debt (5%), transfer control (5%), expropriations (5%), inflation (5%), countrys financial leverage (5%), international liquidity (5%), current account (8%), FX market (5%).
Significance: scale indicator expressed by a number Methodology: weighted average indicator using different weights for indicators groups: political (50%), financial (25%) and economical indicators (25%).

17

Modelul de risc de ar al lui The Economist

Products: country risk Information: qualitative and qualitative indicators;

Source of information: experts (political indicators), internal sources published sources (economic indicators);
Indicators: GDP growth, inflation, external debt, exports, neighbor countries, government, armys involvement in politics, corruption, ethnical conflicts, internal conflicts. Significance: scale indicator Methodology: weighted indicator using different points: economic (33 p), social (17 p) and politic (50 p).

18

II. Riscul valutar n finanarea internaional

Riscul valutar = Pierdere potenial cauzat de evoluia nefavorabil a
cursului de schimb

Formele de baz ale riscului valutar:

A. Riscul valutar tranzacional: pierdere potenial survenit n cazul unei tranzacii simple denominat ntr-o alt moned (de exemplu

export, import sau credit extern);

B. Riscul valutar de translaie: pierdere potenial cauzat de

modificarea cursului de schimb ce apare la translatarea bilanurilor

filialelor n bilanul companiei mam.

C. Riscul valutar economic: pierdere potenial de flux de numerar net cauzat de evoluia cursului de schimb.
19

Riscul valutar de tranzacie Foarte uor de estimat; Gradul de expunere se poate msura prin raportarea randamentului curent n condiiile unui curs fix la randamentul curent n condiiile unui curs estimat:

E TR credit

anuitati la cursul variabil - anuitati la cursul initial s anuitati la cursul initial s

0

Exemplu: Se d un credit n valoare de 100.000 USD, pe 4 ani, perioad de graie 2 ani, rambursare n anuiti constante, dobnd de 10% p.a., curs iniial de 2.9 RON / USD, depreciere estimat de 2% p.a.
20

Riscul valutar de translaie

Mult mai dificil de estimat dect riscul de tranzacie Este un risc specific companiilor multinaionale cu filiale Specific for MNCs with many subsidiaries that requires periodically a consolidation for the balance sheets of this subsidiaries into mother company one; Translatarea activelor i pasivelor se face folosind una din metodele de mai jos:

Metoda ratei curente;

Metoda current / non current; Metoda monetar;

Metoda temporal (pentru stocuri se folosete cursul de schimb estimat).

21

Riscul de translaie
Example:
Balance Assets Fixed Assets Current Assets Liabilities Stocks Short Term debt Long Term Debt US 500 200 300 500 150 250 100 GER (Euro) 700 300 400 700 200 275 225 UK 1000 450 550 1000 350 300 350 Jap 1500 700 800 1500 800 300 400

Rata istoric: 1 USD= 2 Euro= 3 Pounds= 4 Yen Rata curent: 1 USD= 3 Euro= 6 Pounds= 8 Yen

22

Riscul economic
Cea mai complex form a riscului valutar Analiza sa are la baz fluxul de numerar viitor generat de o afacere Gradul de expunere la acest risc se msoar prin variabilitatea fluxurilor de numerar generat de variabilitatea cursului de schimb;

23

Riscul economic
Cash flow calculation Inflows Sales from exports Investments Credits Outflows Current Expenditures Wages Comercial Expenditures Administrative expenditures Financial Expenditures Amortization Cash Flow Taxes Net Cash Flow 300000 110000 340000 50000 45000 40000 955000 238750 756250 350000 120000 320000 50000 45000 60000 725000 181250 603750 310000 100000 310000 50000 45000 80000 995000 248750 826250 An I 1540000 100000 200000 An II 1670000 An III 1890000

24

III. Riscul de dobnd

Riscul de dobnd = pierdere potenial generat de evoluia nefavorabil a ratelor de dobnd.

Este un risc ce l poate afecta att pe debitor ct i pe creditor;

Poate afecta att creditele cu dobnd fix dar mai ales pe cele cu dobnd variabil; Analiza acestui risc se bazeaz pe urmtorii indicatori: Maturitatea; Sensibilitatea; Durata.

25

Riscul de dobnd - exemplu

Indicator Maturity Sensitivity Duration - Duration - Discounted duration

Credit 3,7 years 1,09 2,85 years 2,66 years

Euro - bonds 3,66 years 1,14 3 years 2,81 years

26

IV. Riscul de neplat Riscul de neplat = pierdere potenial cauzat de incapacitatea de plat a debitorului; Este un risc cu precdere al creditorului

Analiza acestui risc se bazeaz pe raiile financiare:

Raiile de lichiditate Raiile privind profitabilitatea activitii firmei Raiile privind structura financiar a companiei Raiile privind rentabilitatea companiei

Raiile privind capitalul propriu (acionariatul)

27

Bilanul unei companii

DENUMIREA INDICATORULUI A ACTIVE IMOBILIZATE I. IMOBILIZARI NECORPORALE II. IMOBILIZARI CORPORALE III. IMOBILIZARI FINANCIARE ACTIVE IMOBILIZATE - TOTAL (rd. 1 la 3) B. ACTIVE CIRCULANTE I. STOCURI II. CREANTE III. INVESTITII FINANCIARE PE TERMEN SCURT IV. CASA SI CONTURI LA BANCI ACTIVE CIRCULANTE - TOTAL (rd. 5 la 8) C. CHELTUIELI IN AVANS D. DATORII CE TREBUIE PLATITE INTR-O PERIOADA DE PANA LA UN AN E. ACTIVE CIRCULANTE NETE, RESPENCTIV DATORII CURENTE NETE (rd. 9+10-11-18) F. TOTAL ACTIVE MINUS DATORII CURENTE (rd. 4+12-17) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13

28

Bilanul unei companii - continuare

G. DATORII CE TREBUIE PLATITE INTR-O PERIOADA MAI MARE DE UN AN H. PROVIZIOANE PENTRU RISCURI SI CHELTUIELI I. VENITURI IN AVANS (rd. 17+18) - suventii pentru investitii - venituri inregistrate in avans J. CAPITAL SI REZERVE I.CAPITAL - capital subscris nevarsat - capital subscris varsat - patrimoniul regiei II. PRIME DE CAPITAL III. REZERVE DIN REEVALUARE - sold C - sold D IV. REZERVE V. REZULTATUL REPORTAT - sold C - sold D VI. REZULTATUL EXERCITIULUI FINANCIAR - Sold C - Sold D Repartizarea profitului CAPITALURI PROPRII - TOTAL (rd. 19+23+24+2526+27-28+29-30-31) Patrimoniul public CAPITALURI - TOTAL (rd. 32+33) 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 144279 171085 0 0 0 2000 0 2000 0 0 0 0 400 0 0 549983 0 400 551983 0 551983 237693 260270 0 0 0 2000 0 2000 0 0 0 0 400 549582 0 461412 0 0 1013394 0 1013394

29

Contul de profit i pierdere al unei companii

Denumirea indicatorului 1. Cifra de afaceri net Producie vndut Venituri din vnzare mrfuri Venituri din subvenii de exploatare aferente CA net 2. Variaie de stoc Sold C Sold D 3. Producia imobilizat 4. Alte venituri din exploatare VENITURI DIN EXPLOATARE 5.a. Cheltuielile cu materile prime i materiale consumabile 5.b. Alte cheltuieli materiale 5.c. Alte cheltuieli din afar cu energia i apa 5.d. Cheltuieli privind mrfurile 6. Cheltuielile cu personalul a) Salarii b) Cheltuielile cu asigurrile i protecia social 7.a. Amortizri i provizioane pentru deprecierea imobilizrilor corporale i necorporale a.1. Cheltuieli a.2. Venituri 7.b. Ajustarea valorii activelor circulante b.1. Cheltuieli b.2. Venituri

Cursul 5: Riscurile finanrii internaionale

30

Contul de profit i pierdere al unei companii cont.

8. Alte cheltuieli de exploatare 8.1. Cheltuieli privind prestaiile externe 8.2. Cheltuieli cu alte impozite, taxe i vrsminte similare 8.3. Cheltuieli cu despgubiri, donaii i activele cedate 8.4. Cheltuieli privind dobnzile de refinanare nregistrate de entitile de leasing 9. Ajustri privind provizioanele pentru riscuri i cheltuieli Cheltuieli Venituri CHELTUIELI DE EXPLOATARE REZULTATUL DIN EXPLOATARE PROFIT PIERDERE

31

Contul de profit i pierdere al unei companii cont.

10. Venituri din interese de participare - din care n cadrul grupului 11. Venituri din alte investiii financiare i creane care fac parte din activele imobilizate - din care n cadrul grupului 12. Venituri din dobnzi - din care n cadrul grupului 13. Alte venituri financiare VENITURI FINANCIARE 14. Ajustarea valorii imobilizrilor financiare i a investiiilor financiare deinute ca active circulante Cheltuieli Venituri 15. Cheltuieli privind dobnzile - din care n cadrul grupului 16. Alte cheltuieli financiare CHELTUIELI FINANCIARE

REZULTATUL FINANCIAR
PROFIT PIERDERE

Cursul 5: Riscurile finanrii internaionale

32

Contul de profit i pierdere al unei companii cont.

REZULTATUL CURENT PROFIT PIERDERE VENITURI EXTRAORDINARE CHELTUIELI EXTRAORDINARE REZULTATUL EXTRAORDINAR PROFIT PIERDERE VENITURI TOTALE CHELTUIELI TOTALE REZULTATUL BRUT PROFIT PIERDERE IMPOZITUL PE PROFIT Alte cheltuieli cu impozite care nu apar n elementele de mai sus REZULTATUL NET al exerciiului financiar PROFIT PIERDERE 549983 461412 179821 0 78689 0 729804 540101 5242833 4513029 6446175 5906074 0 0 0 0 0 0 729804 540101

33

Analiza financiar a unei companii pe baza CPP i Bilan

I. Echilibrul financiar al companiei II.Soldurile intermediare de gestiune III.Raiile financiare

34

I. Echilibrul financiar al companiei

Denumire indicator Situatia neta Formula Situatia neta = Active totale Datorii totale Interpretare Este egal cu averea actionarilor Crestere arata ca activele au avut o dinamica mai mare decat datoriile totale. In managementul modern se tinde spre un FR cat mai aprope de 0 Variatia trebuie redusa. Negativ ar putea reflecta probleme in functie modul de finantare al acestui deficit (ex: finantare stocuri prin credite bancare) FR>0 In managementul modern se tinde spre NFR cat mai aproape de 0 Pentru NFR mai mare ca 0 inseamna ca stocurile si creantele s-au finantat prin capitalul propriu sau datorii pe termen lung NFR>0 NFR<FR Cresterea trezoreriei prea mult fara motiv nu e ok
35

Fondul de rulment

FR = Capital propriu + DTL Active fixe

Nevoia de fond de rulment net

NFR = Creante + Stocuri + Chelt. in avans DTS Venituri in avans

Trezoreria neta

TN = Conturi la banca + Investitii pe TS

II. Soldurile intermediare de gestiune

Cifra de afaceri Valoarea adaugata (toate) Producia exercitiului Excedentul brut din exploatare Cresterea e ok Urmeaza o analiza pe structura O crestere e ok O crestere e ok O crestere e ok

Profitul din exploatare

Profitul curent

EBE = Valoarea adaugata + Alte venituri din exploatare Chelt. Pers Alte chelt de exploatare PExploatare = EBE O crestere e ok Amortizari si provizioane pentru deprecierea imobil Ajustari privind provizioanele pentru riscuri si cheltuieli PCurent = Venituri din O crestere e ok exploatare Cheltuieli din exploatare + Venituri financiare Cheltuieli financiare

36

II. Soldurile intermediare de gestiune cont.

Profitul net PNet = Venituri totale O crestere e ok Cheltuieli totale Impozit pe profit Alte cheltuieli cu impozitele Rezultatul net + Cheltuieli cu E bine cat mai mare. dobanzile + Impozitul pe profit Evolutia EBIT trebuie comentata si prin prisma evolutiei amortizarii Daca EBIT a scazut mult nu e rau daca e scazuta din cauza amortizarii EBIT + Amortizari si E bine cat mai mare provizioane pentru deprecierea Exprima potentialul afacerii activelor fixe

EBIT

EBITDA

37

III. Ratele financiare

1. Rate de lichiditate Rata curenta RC = (A circulante + Ch. In avans) / (DTS + Venituri in avans) Interpretarea se face in functie de dinamica componentelor activelor circulante Daca lichiditatea curenta e mare din cauza stocurilor e nasol Crestere e ok insa atentie la cash din banca

Rata rapida

RR = (Active circulante + Ch. In avans Stocuri)/(DTS + Venituri in avans)

FRN raportat la CA Marja bruta de profit

De recomandat o scadere, catre 0 e ideal 2. Rate de profitabilitate Valoarea adaugata totala / Cifra E bine sa creasc de afaceri neta

Marja bruta de profit / Productia vanduta

Marja bruta de profit / Marfuri vandute Marja de profit operational Marja de profit net

Valoare adaugata productie / Productie vanduta

Valoarea adaugata productie / Marfa vanduta EBIT / Cifra de afaceri neta

E bine sa creasca
E bine sa creasca. O valoare prea mare poate sa inhibe productia E bine sa creasca

Profit net / Cifra de afaceri neta E bine sa creasca

38

III. Ratele financiare - cont

Rotatia stocurilor Rotatia activelor totale Rotatia activelor fixe 3. Rate privind eficienta Costuri bunuri vandute / Stocuri Cat mai mare Cifra de afaceri neta / Active Cat mai mare totale Cifra de afaceri neta / Active Tendinta pozitiva imobilizate De comparat cu concurenta 4. Rate privind indatorarea (DTS + DTL)/Capitaluri proprii Efectul de levier trebuie stabilit de actionari. Raportat la sector DTL / Capital propriu Mai mare decat indatorarea totala ca dinamica Reflecta echilibru pe termen lung al firmei (DTS + DTL) / Active totale Efect de levier la total pasive si trebuie stabilit de actionari Raportat la sector DTL / Active totale In functie de sector

Indatorare totala Indatorare la termen Rata de indatorare

Rata de indatorare pe termen lung Solvabilitatea Rata de acoperire a dobanzilor Rata de acoperire a cheltuielilor financiare fixe

Active totale / (DTS + DTL) este inversul ratei de indatorare EBIT / Cheltuieli privind dobanzile (EBIT + Leasing )/ (Dobanzi + Leasing)

Efect de levier interpretabil, de comparat cu sectorul E bine sa fie cat mai mare (atentie insa la interpretare) E bine sa fie cat mai mare
39

III. Ratele financiare - cont

5. Rentabilitate Rentabilitatea economica EBIT / (Active imobilizate + E bine sa fie cat mai mare Active circulante + Cheltuieli in avans) = EBIT / Active totale Profit net / Total active Profit net / Capitaluri proprii Profit net / CA Profit net / Cheltuieli totale Cat mai mare Cat mai mare Cat mai mare Cat mai mare

ROA ROE Rentabilitatea CA Rentabilitatea generala

40

INDICATOR Current liquidity

FORMULA Current assets Current liabilities Gross profit + depreciation Instalment + due interest Own capital*100 Total liabilities Net profit*100 Turnover

POOR Cl< 0,7 1p

ACCEPTABLE 0,7Cl<1 4p

INTERMEDIATE 1Cl<1,3 7p

GOOD 1,3Cl<1, 6 1,50 1,99 9p

VERY GOOD 1,6<Cl 10 p 10 p 10 p 10 p Up to 90 days 15 p

Debts service ratio

0,00 0,49

1p

0,50 0,99

4p

1,00 1,49

7p

9p

2,00

Solvency Profitability

S<9 Negative value Over 181 days Over 281 days Over 181 days

1p 0p

9S<14

4p Up to 5%

14S<20

7p 5p

20S<26

9p Over 5%

26<S

Speed of turnover

Stocks*n Turnover

2p

151 180 days 241 280 days 151 180 days

2p

Clients period collection

Receivables*n Turnover

1p

Over 281 days

Profitability ratio Operating profit*100 Turnover Turnover 1Turnover 0 Turnover 0 1 4,9%

1p 3p

241 280 days

DISTRIBUTION COMMERCE AND SERVICES 121 150 91 120 6p 10p days days INDUSTRY AND AGRICULTURE 181 240 121 180 6p 10p days days DISTRIBUTION COMMERCE AND SERVICES 121 150 91 120 4p 7p days days INDUSTRY AND AGRICULTURE 181 240 121 180 4p 7p days days
7p

13p

13p

Up to 120 15 days p Up to 90 days 10 p

9p

9p

Up to 120 10 days p
10 p

Between 5 9,9% Decreasin g in compariso n with last 6 months

More or equal with 10%

Trend of turnover

Decreasin g

Constant

Increasing

10

41