STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR.

EDUARD DINU

CAP. 3 FINANTAREA ACTIVITATII CURENTE A INTREPRINDERII 3.1 Politici de gestiune a activitatii curente

Gestiunea activitatii cu caracter curent a intreprinderii reprezinta o componenta majora a politicii financiare a acesteia datorita in primul rand frecventei ridicate a fluxurilor financiare asociate. Criteriul lichiditatii elementelor de active utilizat in ordonarea acestora in cadrul pozitiei financiare nu este intrutotul satisfacator din punct de vedere financiar. Intocmai cum cheltuielile au un comportament diferit de evolutie in raport cu variatia volumului productiei (variabile, semi-variabile si conventional constante) si activele curente evolueaza diferit in raport cu volumul de activitate (masurat prin cifra de afaceri). Activele curente ale intreprinderii (AC) au doua componente, si anume: - activele curente permanente (Acp); - activele curente temporare (Act). AC = Acp + Act Activele curente permanente (Acp) reprezinta acea marime a activelor curente care se inregistreaza in situatia in care nivelul activitatii este redus. Activele curente permanente sunt alcatuite din nivelurile de siguranta ale disponibilitatilor banesti si ale stocurilor (stocuri de siguranta). Activele curente temporare (Act) sunt acele active care evolueaza in dependenta directa cu nivelul cifrei de afaceri (cu volumul de activitate al firmei). In cvasimajoritatea cazurilor realizarea unei cifre de afaceri mai mari (ca obiectiv derivat din cel al detinerii unei pozitii concurentiale mai importante) atrage aprovizionarea cu stocuri intr-un volum mai mare (materii prime, materiale, semifabricate, ambalaje, etc.) si cresterea imobilizarilor financiare in creante. De multe ori, politica comerciala a firmei se bazeaza pe acordarea unor termene de plata mai generoase viitorilor clienti tocmai pentru a sustine cresterea vanzarilor. Criteriul fundamental care determina tipul politicii de gestiune a activelor curente este cel al raportului dintre nivelul vanzarilor (care masoara volumul de activitate) si cel al activelor curente.
Tabel 1

Tip de gestiune Agresiva Prudenta Moderata

Continut raport mare (CA ridicata cu active curente reduse) raport mic (CA mare cu active curente mari) mix

Efecte rentabilitate ridicata; costuri ale finantarii mici (datorii comerciale, etc.) rentabilitate redusa; costuri de finantare ridicate echilibru rentabilitate - risc

Risc probabilitate rupturi de stoc; lipsa de lichiditati redus

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

Politica agresiva de gestiune a activelor curente implica un management riguros al stocurilor si creantelor. La nivelul stocurilor acest deziderat implica, mai cu seama in cazul companiilor in care ponderea acestora este ridicata, utilizarea unor programe informatice complexe in masura sa determine nivelul optim (nivelul de siguranta1), evitandu-se astfel aparitia stocurilor cu miscare lenta si fara miscare, adica a imobilizarilor financiare fara justificare economica. Analiza capitalului de lucru (working capital) Notiunea de capital de lucru (CL) specifica terminologiei anglo-saxone este echivalenta in varianta continentala cu necesarul de fond de rulment de exploatare: CL = (stocuri + creante-clienti) datorii comerciale (furnizori) Dimensiunea capitalului de lucru este direct dependenta de calitatea pozitiei concurentiale detinuta de catre firma in raport cu partenerii sai comerciali, in amonte si respectiv in aval: furnizori si clienti. Crearea si dezvoltarea marilor grupuri multinationale are ca efect scaderea continua a raportului procentual dintre capitalul de lucru si cifra de afaceri, dinamica generata de puterea superioara de negociere a acestor companii in raport cu furnizorii si clientii. In perioada 1996 2006, capitalul mediu de lucru ca pondere in cifra de afaceri a scazut de la 9% la 4,5%2!
Tabel 2 Raportul dintre capitalul de lucru si cifra de afaceri in 2005

Sector/industrie automobile bunuri de consum bauturi chimie electronica media farmaceutic servicii telecomunicatii transporturi
Sursa : BNP Paribas

% 15 12 9 17 12 -10 18 -2 -9 -9

Dupa cum se remarca din statistica prezentata mai sus in cazul majoritatii activitatilor cu specific productiv raportul dintre capitalul de lucru si cifra de afaceri este relativ mare. In cazul industriei farmaceutice 18% din vanzarile realizate sunt imobilizate sub forma capitalului de lucru, adica in stocuri si creante nefinantate de catre datorii catre furnizori si alte datorii curente non-financiare. Alte industrii dimpotriva genereaza un excedent la nivelul activitatii curente, deoarece nivelul stocurilor este relativ scazut iar decalajul de plata dintre clienti si furnizori le este favorabil, in sensul ca incaseaza mai repede decat platesc. De asemenea specificul activitatii influenteaza capitalul de lucru mai ales prin prisma duratei ciclului de fabricatie a produsului finit. In cazul productiei de vinuri durata acestui ciclu este destul de ridicata ceea ce genereaza o valoare a stocurilor de productie
1 2

Pentru dezvoltarea problematicii vezi cursul Gestiunea afacerilor conf. dr. Monica Petcu Cf P. Vernimmen Finance dentreprise, Ed. Dalloz, Paris, 2005, pp. 258

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

in curs de executie relativ mare. In alte activitati ca de exemplu panificatie, durata ciclului de fabricatie este semnificativ redusa. Evolutia capitalului de lucru in perioade de recesiune In prima etapa, intreprinderea nu ajusteaza (reduce) nivelul productiei ceea ce implica cresterea stocurilor de produse finite iar perioada de recuperare a creantelor-clienti se majoreaza datorita dificultatilor financiare intampinate de catre acestia. Problemele de lichiditate inregistrate determina majorarea termenelor de plata a furnizorilor. Pe total dimensiunea capitalului de lucru se majoreaza. A doua etapa se caracterizeaza prin ajustarea volumului productiei la scaderea cererii de pe piata implicand diminuarea stocurilor de materii prime, materiale, semifabricate. Simultan se constata si reducerea datoriilor catre furnizori, sursa spontana de finantare a activelor curente. De mentionat ca, cel mai adesea, se constata o inertie a evolutiei posturilor corespunzatoare de active si pasive curente ceea ce antreneaza majorarea capitalului de lucru. Aceasta dinamica determina ca numai dupa o perioada semnificativa de timp (cca. un an) marimea capitalului de lucru sa se ajusteze la valorile anterioare declansarii crizei. Studiu de caz. Marile lanturi de distributie. Exemplu CARREFOUR Un caz aparte este cel al marilor lanturi de distributie de tip cash and carry, hipermarket, etc. Puterea de negociere a acestora este foarte ridicata ceea ce le permite sa obtina excedente financiare importante la nivelul capitalului de lucru, resursele respective fiind utilizate pentru finantarea investitiilor (construirea de noi suprafete comerciale). Puterea ridicata de negociere a principalelor clauze de natura comerciala pret, cantitate, ritmicitate, termene de plata - in raport cu furnizorii de marfuri deriva din gradul mult mai ridicat de concentrare pe care il au lanturile de distributie in raport cu producatorii. Aceeasi concluzie este bineinteles valabila si in raport cu clientii (cumparatorii) marfurilor. Este adevarat ca dimensiunea stocului de marfuri este importanta dar, asa cum mentionam anterior, programe informatice gestioneaza eficient aceasta componenta de active curente. Mai mult, softurile utilizate permit stabilirea pozitiei pe raft a unei marfi in functie de marja comerciala practicata de catre distribuitor, de eventualele taxe de pozitionare platite de catre furnizorul marfii in cauza, etc. Puterea net superioara de negociere se manifesta si in sensul impunerii de catre distribuitor a platii de catre furnizorii marfurilor a activitatii de promovare-publicitate efectuata de catre lantul de distributie pentru acele bunuri (pliante, etc.). Un alt exemplu care sustine cele afirmate este cel al impunerii brand-urilor proprii ale comerciantilor (e vorba de brand-urile din segmentul low-cost) in fata producatorilor (ca de exemplu No.1 in cazul Carrefour, ARO in cazul Metro, CLEVER in cazul Billa, WINNY in cazul Cora, etc.). Vom exemplifica cele mentionate prin calculul indicatorilor specifici in cazul CARREFOUR.

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU Tabel 3 indicatori cifra de afaceri profit net stocuri creante-comerciale alte creante disponibilitati datorii catre furnizori alte datorii datorii financiare pe termen scurt datorii financiare pe termen lung capitaluri proprii provizioane sursa: www.carrefour.com 2008 86.967 1.535 6.891 3.156 3.626 5.317 17.545 5.788 2.709 9.506 10.923 2.320 mil. Euro 2009 85.963 437 6.670 2.238 5.829 3.301 16.800 8.125 2.018 9.794 11.115 2.520

Tabel 4 Viteza de rotatie a stocurilor - zile Perioada medie de incasare clienti - zile Durata medie de plata furnizori - zile Capital de lucru - mil. Euro Pondere capital de lucru in vanzari - %

28,92 13,25 73,64 -7.498 -9%

28,32 9,50 71,33 -7.892 -9%

Se remarca valoarea negativa a capitalului de lucru ceea ce semnifica degajarea unui excedent la nivelul activitatii curente. Dimensiunea acestui excedent este de cca. 9 % din valoarea vanzarilor. In mod logic, cu cat nivelul acestora este mai ridicat, cu atat marimea excedentului va creste! In cadrul pasivelor patrimoniale ponderea cea mai ridicata este detinuta de catre datoriile comerciale (datoriile catre furnizori cca. 30%). Indicatorii specifici din cadrul tabelului 4 au fost calculati astfel: Stocuri Rotatia stocurilor = --------------------- x 365 Cifra de afaceri O cuantificare mai riguroasa a acestui indicator de gestiune implica partajarea fiecarei componente de stoc: Stocuri prod. in curs de executie Rotatie stocuri productie in curs = ----------------------------------------- x 365 Productie anuala (la cost) Stocuri de materii prime Rotatie stocuri materii prime = ---------------------------------- x 365 Cheltuieli cu materii prime Stocuri de marfuri Rotatie stocuri de marfuri = ------------------------------ x 365 Cheltuieli cu marfurile Stocuri de produse finite

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

Rotatie stocuri de produse finite = -------------------------------- x 365 Cifra de afaceri Clienti Perioada medie de incasare clienti = --------------------- x 365 Cifra de afaceri Datorii furnizori Durata de achitare furnizori = -------------------- x 365 Cifra de afaceri O alta forma uzitata pentru calculul acestui indicator este urmatoarea: Datorii furnizori Durata de achitare furnizori = --------------------- x 365 Cumparari anuale Cumpararile anuale se obtin prin cumularea cheltuielilor cu marfurile, a cheltuielilor cu materii prime, materiale, semifabricate, utilitati precum si a prestatiilor externe. 3.2 3.2.1 Politici si surse de finantare a activitatii curente Politici de finantare a activitatii curente

Teoria financiara mentioneaza trei tipuri de politici de finantare a activitatii curente: 1) politica moderata; 2) politica agresiva (riscanta); 3) politica prudenta (conservatoare). 1) Politica moderata de finantare a activitatii curente a intreprinderii implica finantarea activelor curente permanente (Acp) si respectiv imobilizarilor (Ai) prin datorii pe termen lung (Dtml - credite bancare, imprumut obligatar, etc.) si/sau pe seama capitalurilor proprii (CP). In acelasi timp, finantarea activelor curente temporare (Act) se realizeaza pe seama datoriilor pe termen scurt (Dts).
Valoare Dts Act Acp Total active permanente Ai Dtml + CP

Timp

Graficul 1 ilustrarea politicii prudente (moderate) de finantare a activitatii curente

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

In fapt, politica de tip moderat implica sincronizarea maturitatii (a scadentelor) surselor financiare cu cea a activelor. Aceasta politica minimizeaza riscul ca firma sa nu isi poata onora obligatiile de plata la scadenta asumata. La limita, o firma poate sincroniza perfect maturitatea activelor cu cea a pasivelor: stocurile estimate a fi comercializate la 30 de zile se pot finanta pe baza unui credit bancar acordat pe 30 de zile, o linie tehnologica (investitie) cu o durata estimata (normata) de functionare de 5 ani se poate finanta printr-un credit bancar acordat pe 5 ani, realizarea unei constructii a carei durata de viata este de 20 de ani poate fi finantata printr-o emisiune de obligatiuni pe 20 de ani, s.a. Doi factori sunt de natura sa impiedice realizarea eficienta a unei politici de acest gen, si anume: - incertitudinea cu privire la durata de viata a activelor; - capitalurile proprii sursa alternativa de finantare a activelor, nu au scadenta. 2) Politica agresiva (riscanta) de finantare a activitatii curente se bazeaza pe finantarea activelor imobilizate si a unei parti din activele curente cu caracter permanent prin datorii pe termen mediu si lung si respectiv a capitalurilor proprii; cealalta parte componenta a activelor curente permanente ca si cele temporare se finanteaza prin datorii pe termen scurt. Aceasta politica este consideranta ca fiind riscanta in principal datorita volatilitatii ratei dobanzii pe termen scurt ca si necesitatii reinnoirii frecvente a contractelor de creditare.
Valoare Act Acp Total active permanente Ai Dtml + CP Timp

Dts

Graficul 2 ilustrarea politicii agresive de finantare a activitatii curente

3) politica prudenta de finantare a activitatii curente presupune ca atat activele imobilizate, activele curente permanente dar si o parte a activelor curente temporare sa fie finantate prin datorii pe termen mediu si lung si/sau capitaluri proprii.
Valoare
Cash + titluri de plasament

Dts Act Acp Ai

Dtml + CP Timp

Graficul 3 ilustrarea politicii prudente (conservatoare) de gestiune a activitatii curente 6

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

Dupa cum se observa din graficul de mai sus, in unele momente, intreprinderea genereaza disponibilitati pe care le poate investi in titluri de plasament, in vederea obtinerii de castiguri de pe piata bursiera. 3.2.2 1) Surse de finantare a activitatii curente finantarea pe seama obligatiilor (salarii personal, impozite, taxe, contributii). In mod uzual, termenul scadent pentru achitarea acestor obligatii este de 30 de zile. Pe durata acestuia, costul acestor surse de finantare din punctul de vedere al intreprinderii este zero. In cazul depasirii termenului legal de plata a acestor obligatii sunt prevazute majorari si penalitati de intarziere care reprezinta in fapt, din punct de vedere financiar, costuri asociate surselor mentionate; finantarea pe baza creditului-furnizor (a datoriilor comerciale). Datoriile de natura comerciala reprezinta sursa spontana de finantare care detine ponderea cea mai ridicata in cadrul pasivelor curente. (aprox. 40% pondere a datoriilor catre furnizori in totalul pasivelor curente in cazul societatilor comerciale din S.U.A., valoarea fiind chiar mai ridicata in cazul intreprinderilor mici si mijlocii).

2)

O problema importanta din punct de vedere financiar o reprezinta determinarea costului creditului-furnizor. Exemplu Un furnizor are urmatoarea politica comerciala: acorda clientilor sai un discount de 2% daca acestia platesc in termen de 10 zile de la data emiterii facturii, scadenta normala a acesteia fiind de 30 de zile. Managerul financiar al clientului trebuie sa fundamenteze oportunitatea finantarii pe seama creditului-furnizor a unui interval de timp de 20 de zile (30 10) la un cost relativ de 2%. Sa presupunem ca respectivul client cumpara anual bunuri (materii prime, materiale, etc.) in valoare neta (cu discount) de 11.760.000 RON . Prin urmare, media zilnica a aprovizionarilor este de: 11.760.000 RON/360 zile = 32.666,67 RON Optiunea 1 Clientul achita datoria catre furnizor in a 10-a zi; in consecinta pasivul sau va inregistra o obligatie comerciala de: 10 zile x 32.666,67 = 326.667 RON Optiunea 2 Clientul decide sa plateasca in a 30-a zi valoarea facturata, optand pentru un creditfurnizor extins cu 20 de zile. In acest caz, obligatia de plata catre furnizor va fi de: 30 zile x 32.666,67 = 980.000 RON 7

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

Valoarea absoluta a creditului-furnizor va fi de: 980.000 326.667 = 653.333 RON Costul anual in suma absoluta al finantarii pe baza creditului furnizor este in acest caz de: 11.760.000/0,98 = 12.000.000 RON 12.000.000 11.760.000 = 240.000 RON Rata nominala anuala a creditului furnizor se calculeaza astfel: Procent discount 360 Rn = ----------------------------- x -----------------------------------------100 procent discountscadenta factura durata discount In exemplul dat, 2% 360 Rn = ----- x 100 x ------- = 2,04%(cost credit/perioada) x 18(numar per./an) = 36,72% 98% 30 10 Acelasi rezultat se putea obtine astfel: (240.000 RON/ 653.333 RON) x 100 = 36,72 % Rata reala anuala a creditului-furnizor se obtine pe baza relatiei: Rr = [[1 + pd/(1-pd)]np 1] x100 In exemplul dat, Rr = [(1,0204)18 1] x 100 = (1,439 1) x 100 = 43,9% unde: pd procent discount; np = numar perioade/an Optiunea 3 Clientul decide sa achite factura dupa 60 de zile de la emiterea sa. Prin urmare, durata de creditare este de 50 de zile (60 10). Costul finantarii sub forma nominala si respectiv reala este in acest caz de: Rn = 2,04% x 360/50 = 14,7% Rr = [(1,0204)7,2 1] x 100 = 15,7% NOTA: Optiunea 3 este pur ipotetica, deoarece in practica depasirea scadentei facturii atrage in mod normal plata unor penalitati de intarziere care majoreaza semnificativ costul finantarii pe seama creditului-furnizor.

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

In concluzie, creditul-furnizor are doua componente: - componenta cu cost zero (gratuita) si - componenta cu cost. Firmele trebuie sa utilizeze finantarea (componenta) gratuita in mod permanent, in timp ce componenta cu cost trebuie accesata NUMAI in cazul in care aceasta se dovedeste mai ieftina in comparatie cu surse alternative de finantare pe aceiasi perioad de timp! 3) finantarea prin credite bancare pe termen scurt

Principalele tipuri de finantari bancare pe termen scurt sunt: a) linie de credit acordata pentru plati curente, pe o perioada maximala de 1 an; b) credit pentru finantarea stocurilor indicat in cazul activitatilor cu caracter sezonier, rambursabil in rate lunare, trimestriale sau semestriale; c) cesiunea de creante care se poate utiliza drept garantie la linia de credit de exemplu; d) scontare instrumente de plata (cecuri, bilete la ordin, etc.) Componenta principala a costului finantarii bancare o reprezinta dobanda (rata dobanzii in forma relativa). Abordata strict numai prin prisma orizontului de timp de acordare a creditului, rata dobanzii este mai redusa in cazul creditelor pe termen scurt in comparatie cu creditele bancare acordate pe termen mediu si lung. In practica, marimea ratei dobanzii este sub incidenta unui complex de factori, dintre care mentionam: - nivelul de bonitate al firmei si istoricul relatiei dintre aceasta si banca; - politica de creditare practicata de fiecare banca in parte; etc. 4) factoring

Factoring-ul implica vanzarea creantelor firmei catre o alta institutie financiara (denumita uzual factor si care in majoritatea cazurilor este o banca) in schimbul unui comision platit acesteia, firma beneficiind astfel de finantarea rapida a activitatii curente (primind contravaloarea facturilor vandute catre factor mai putin comisionul) si de o administrare mai eficienta a conturilor clienti. Mecanismul de functionare a factoring-ului este redat in schema de mai jos:

CLIENT

FACTOR (BANCA) 3

2 FIRM A

Graficul 4 mecanismul derularii operatiunii de factoring Etape principale: 1 informare client despre solutia aleasa (factoring); 2 livrare produs si emitere factura; 9

STRATEGII FINANCIARE DE INTREPRINDERE MASTER 2011 PROF. DR. EDUARD DINU

3 transferarea creantei-client catre factor (banca); 4 factorul finanteaza firma cu contravaloarea facturii (mai putin comisionul); 5 la data scadentei facturii clientul (debitorul) achita factorului contravaloarea acesteia. Din punct de vedere tehnic, factorul poate include dobanda corespunzatoare perioadei de finantare a firmei in cadrul comisionului sau o poate percepe separat. Perioada de finantare reprezinta timpul dintre momentul finantarii firmei de catre factor si cel al scadentei normale a facturii. Factoring-ul reprezinta la scara mondiala, potrivit unui studiu al Bancii Mondiale3, o sursa externa importanta de finantare la nivelul intreprinderilor mici si mijlocii. Factoringul este preferat mai ales in acele tari in curs de dezvoltare in care legile falimentului si insolvabilitatii functioneaza deficitar. Nivelul operatiunilor de factoring la scara globala a fost de 760 miliarde EURO in anul 2003, inregistrand o crestere de 67% fata de anul 1998. Evolutia finantarii pe seama factoring-ului in Romania in ultimul deceniu a fost spectaculoasa fiind redata in tabelul de mai jos:
Tabel 5 mil. EURO

AN Valoare

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 20 37 60 98 141 225 420 550 750 1.300

2008 1.650

Finantarea pe seama factoring-ului este oportuna in sectorul farmaceutic din tara noastra, datorita dificultatilor pe care le au societatile comerciale in lichidizarea creantelor pe care le detin in relatia cu statul pentru partea compensata din valoarea medicamentelor comercializate, dar si fata de clienti de acelasi tip spitale, de exemplu. Pentru detalii despre finantarea activitatii curente pe seama factoring-ului si a altor mecanisme financiare puteti consulta site-urile bancilor comerciale importante din tara noastra: www.brd.ro, www.bcr.ro, s.a.

Financing small and medium-size enterprises with factoring: global growth in factoring and its potential in Eastern Europe M. Bakker W.B., L. Klapper W.B., G. Udell Indiana University, ed. I, World Bank, Varsovia, 2004

10