ANALIZA STATISTICĂ

A PORTOFOLIILOR

7.1. Portofolii eficiente şi portofolii optime

7.2. Modelul Markowitz
7.2.1. Rentabilitatea şi riscul unui portofoliu
format din două titluri
7.2.2. Rentabilitatea şi riscul unui portofoliu cu n
titluri

Dec. 2006

{ Un portofoliu este definit ca o

combinaţie de titluri, având avantajul
reducerii riscului prin diversificare.
{ porofoliul optim-portofoliul care oferă cea
mai bună rentabilitate posibilă pentru un
anumit nivel al riscului sau prezintă cel
mai scăzut risc posibil pentru o anumită
rată de rentabilitate.

Dec. 2006

O piaţă care îndeplineşte urmatoarele

condiţii este eficientă

{ nici un investitor nu domină piaţa şi

nu poate de unul singur să
influenţeze cursul titlurilor;
{ informaţia circulă liber, toţi agenţii
au acces gratuit şi imediat la toate
informaţiile privind titlurile;
{ se face abstracţie de impozite, taxe
şi costuri de tranzacţii;
{ titlurile sunt infinit divizibile.

Dec. 2006

1
 Forma slabă a eficienţei

{ În cadrul formei slabe a ipotezei pieţei

eficiente, preţurile titlurilor reflectă orice
informaţie conţinută în istoricul acestora.
În concluzie, nu poate fi obţinut nici un
profit -în ceea ce priveşte previzionarea
cursurilor bursiere- doar examinînd
evoluţia titlurilor respective în trecut.

Dec. 2006

Forma semitare a eficienţei

{ Forma semitare a EMH presupune că

toate informaţiile cu caracter public
disponibile sînt reflectate în preţurile
titlurilor.
{ Setul de informaţii cuprinde pe lângă
datele cu caracter istoric informaţii din
rapoartele contabile ale companiei,
rapoartele companiilor concurente,
informaţii publice cu privire la starea
economiei şi orice altă informaţie cu
caracter public disponibilă cu privire la
evaluarea firmei în cauză.

Dec. 2006

Forma tare a eficienţei

{ In acest caz, preţurile titlurilor

reflectă toate informaţiile existente.
{ Acestea includ şi informaţiile private
şi ale insider-ilor, pe lângă ceea ce
este disponibil la nivel public.

Dec. 2006

2
 MODELUL MARKOWITZ DE
DIVERSIFICARE A
APORTOFOLIULUI

{ Harry Markowitz, -"Portofolio

selection. Efficient Diversification of
Investiments", 1959

Dec. 2006

{ Markowitz a demonstrat că alegerea

portofoliului se poate reduce la analizarea
a două mărimi: rata de câştig aşteptată a
portofoliului şi dispersia sau abaterea
medie pătratică, ca măsură a riscului.
{ Descoperirea cea mai importantă este că
un investitor îşi poate reduce volatilitatea
portofoliului său (adică riscul acestuia) şi
poate (în acelaşi timp) să-i crească
rentabilitatea.

Dec. 2006

Ipotezele modelelui Markowitz

{ Investitorii consideră fiecare alternativă de investiţie ca

fiind reprezentată prin distribuţia probabilităţilor de
profit sperat într-o perioadă de timp;
{ Investitorii maximizează utilitatea sperată într-o
perioadă de timp, iar curba utilităţii maximizează
utilitatea marginală a bunăstării lor.
{ Investitorii estimează riscul pe baza modificărilor în
profiturile sperate;
{ Investitorii iau decizii numai pe baza riscului şi a
profitului sperat, deci curba utilităţii este exprimată ca
o funcţie de profit aşteptat şi varianţă a profitului;
{ Pentru un nivel dat al riscului, investitorii preferă un
profit mare; pentru un nivel dat al profitului aşteptat,
investitorii preferă riscul mai mic.

Dec. 2006

3
 Cazul portofoliului de două titluri

⎧E ⎧E
T1 ⎨ 1 T2 ⎨ 2 , Coν12 =ρ12 σ1σ 2
σ
⎩ 1 ⎩ σ2

Dec. 2006

Notaţii
{ i şi j cele două titluri oarecare:
{ Ei - speranţa matematică a ratei
rentabilităţii titlului i;
{ σi - abaterea standard a ratei
rentabilităţii titlului i;
{ ρij - coeficientul de corelaţie între
ratele rentabilităţii titlurilor i şi j;
{ Covij - covarianţa între ratele
rentabilităţii titlurilor i şi j.
{ Portofoliul P este obţinut combinând
cele două titluri în proporţia X1 şi X2.

Dec. 2006

Ep=X1E1+X2E2
Vp = X12 V1 + X 22 V2 + 2X1X 2Cov12
Vp = X12 V1 + X 22 V2 + 2X1X 2ρ12σ1 σ2
X1 + X2 = 1 cu X1, X2 ≥ 0 sau 0 ≤ X1 ≤ 1; 0 ≤ X2 ≤ 1.

Dec. 2006

4
 Cazul portofoliului de n titluri

E(Rp)=Σ xi E(Ri)
σ2p = Σ Σ xixj σij
Σ xi =1

Unde: xi = ponderea titlului i în portofoliu

E(Ri) = rentabilitatea medie anticipată a titlului i;
E(Rp)= rentabilitatea medie anticipată a portofoliului p ;
σ2p = riscul portofoliului p exprimat ca varianţă a rentabilităţii;
σij = covarianţa dintre rentabilităţile titlurilor i şi j;
n = numărul de titluri din portofoliu

Dec. 2006

Determinarea portofoliului eficient

1/ 2
⎛ ⎞
min σ p = ⎜⎜ ∑∑ X i X j cov ij ⎟⎟
⎝ i j ⎠

sub restricţiile:

E p = ∑ X i Ei = Ee
i
∑ Xi = 1
i

Dec. 2006

{ Dezvoltarea teoretică ulterioară este

cea a lui William Sharpe care
creează modelul CAPM (engl.
Capital Assets Pricing Model) la
mijlocul anilor 1960, în lucrarea
Capital Asset Prices: A Theory of
Market Equilibrium under Conditions
of Risk.

Dec. 2006

5
 Prin introducerea activului fără risc în cadrul portofoliului se aduc
câteva noi elemente:
- rata dobânzii fără risc (Rf)
- prima de risc

E − Rf
Ep = R f + M ⋅ σp
σM

Dec. 2006