Creditul public i datoria public

Creditul public reprezint suma pe care o autoritate public o ia cu mprumut de la un agent economic oarecare. Creditorul poate fi o persoan fizic sau o persoan juridic, autohton sau strin. Creditul poate fi pe termen scurt, mediu sau lung i este purttor de dobnd. Datoria public reprezint totalitatea sumelor luate cu mprumut de ctre o autoritate public i existente n sarcina acesteia la un moment dat sau pe un interval de timp (de regul un an). Dup apartenena geografic a creditorului, datoria public poate fi intern sau extern. 4.1 Mecanismul formrii i caracteristicile creditului public Apariia creditului public este determinat de insuficiena resurselor financiare ale unei autoriti publice, n raport cu cheltuielile acesteia. Scopul creditului public este de a complini resursele publice ale unei autoriti date. Aceast autoritate poate fi o instituie public oarecare, un organ local al puterii executive sau, cel mai adesea, statul. ntruct practica financiar este dominat de creditul preluat de stat, ne vom referi n continuare la acest credit, ca form tipic a creditului public, form care este denumit mprumut de stat. mprumutul de stat apare n legtur cu execuia bugetului de stat care, pe perioade subanuale (zile sau luni) sau pe total an, poate suferi de insuficiena veniturilor n raport cu cheltuielile prevzute a se efectua. De aici necesitatea unui mprumut, fie din nevoia de trezorerie (acoperirea unor cheltuieli pe termen scurt), fie din nevoia de echilibrare a bugetului (acoperirea deficitului anual). Sursa mprumuturilor de stat o reprezint disponibilitile bneti ale populaiei i ale altor ageni economici. Contractarea se poate face fie direct de ctre stat, fie prin intermediul unor instituii financiare care gestioneaz plasarea mprumutului. Principalele condiii pentru acordarea creditului sunt: garania, rata dobnzii i termenul de rambursare. n cazul n care creditul este acordat din surse ale populaiei sau ale altor ageni economici, cu excepia Bncii Centrale, masa monetar nu crete, deoarece sursa de finanare o reprezint disponibilitile bneti ale acestora. n cazul n care creditorul este Banca Central, este posibil creterea masei monetare pe seama emisiunii suplimentare de moned.

Ca urmare a prelurii unui credit, statul emite nscrisuri cu statut de titluri financiare: polie/bonuri de tezaur, certificate/bonuri de impozite i certificate de trezorerie n cazul creditelor din nevoi de trezorerie sau obligaiuni de stat, titluri de rent sau titluri de rent perpetu n cazul creditelor de echilibrare a bugetului; primele trei sunt nscrisuri privind creditul pe termen scurt i atest, de regul, un credit pe piaa intern; ultimele sunt nscrisuri privind credite pe termen lung i atest un credit ce poate fi preluat fie pe piaa intern, fie pe piaa extern. Toate aceste titluri pot fi sau nu tranzacionabile pe piaa de capital, n raport cu faptul c preluarea creditului s-a fcut dintr-un cerc larg, respectiv restrns de creditori, sau c piaa de capital iniiaz sau nu tranzacii cu astfel de titluri. Uneori, bonurile de tazaur pot fi cu putere circulatorie, adic pot participa la circuitul obinuit al numerarului; n acest caz ele funcioneaz ca bani de hrtie. Acoperirea golului temporar de trezorerie sau a deficitului bugetar anual prin mprumuturi n loc de impozite prezint unele avantaje: operativitatea (deoarece evit un proces legislativ de regul de lung durat, strict obligatoriu n cazul impozitelor), evitarea nemulumirii sociale (deoarece, fr excepie, creterea fiscalitii este o decizie guvernamental total neagreat nici de populaie, nici de ntreprinztori) i diminuarea relativ n timp a efortului fiscal (deoarece acioneaz efectele inflaiei, n msura n care dobnda angajat ajunge n timp s nu mai acopere integral rata inflaiei). Aceste avantaje au ns un cost reprezentnd dezavantajul apelului la mprumut, cost format din cheltuielile de lansare (publicitate, comisioane), vnzarea sub pari, dobnda, prima de rambursare .a. n cazul n care mprumutul (include i cheltuielile aferente lui) are ca destinaie aciuni de tip investiii economice, rambursarea se poate face din venitul net adus de acestea, ceea ce nu genereaz cheltuieli bugetare suplimentare la datele de scaden. De obicei, ns, destinaia mprumutului nu este de natura investiiilor, aa nct rambursarea lui determin cheltuieli care sunt acoperite din sursele fiscale curente ale anilor de rambursare; or, aceasta nseamn c, de fapt, mprumuturile bugetare de echilibrare sunt impozite anticipate. n calitatea lor de impozite anticipate, mprumuturile de stat se deosebesc de impozitele curente prin urmtoarele caracteristici: au caracter contractual, similar oricrui mprumut, adic reprezint din punct de vedere juridic o nelegere ntre dou pri (stat i creditorii si); aceasta exclude caracterul obligatoriu al impozitelor curente, nlocuit cu alternativa facultativitii, ntruct posibilii creditori pot s nu accepte (individual sau toi) condiiile de preluare a mprumutului, aa cum au fost ele anunate de Ministerul Finanelor; practica financiar a nregistrat ns i cazuri de mprumuturi de stat obligatorii; pe de alt parte, statul, spre deosebire de ali debitori, nu acord garanii materiale, adic mprumuturile de stat, fa de celelalte categorii de mprumuturi, nu au clauz de ipotec, gaj etc.;

au caracter rambursabil, similar oricrui mprumut, dar total nespecific pentru impozite; acest caracter se pstreaz inclusiv n cazul mprumuturilor zise perpetue (rente viagere), deoarece rambursarea acestora se face totui, chiar dac discret i fr o scaden anterior anunat; asigur contraprestaie, lucru total nespecific impozitelor; aceast contraprestaie ia, cel mai frecvent, forma dobnzii, a primei de rambursare i a emiterii sub valoarea nominal (sub pari); unele din aceste avantaje materiale, pe care statul le anun creditorilor la lansarea mprumutului, pot fi retrase pe parcurs, ca de exemplu diminuarea dobnzii prin conversiunea datoriei publice. 4.2 Elementele tehnice ale mprumutului de stat mprumuturile de stat prezint mai multe elemente tehnice, din care unele sunt de identificare, altele de caracterizare valoric i temporal, altele privesc rambursarea, diferite avantaje .a. Unele dintre aceste elemente intereseaz mai ales pe emitent, n vederea inerii evidenei mprumutului (numrul de titluri emise, nscrierea lor, seriile rmase pe pia, seriile retrase prin trageri la sori periodice) sau a evalurii eficienei mprumutului (suma mobilizat n urma emisiunii, cheltuielile de emisiune tiprire, publicitate, plasare , costul total al mprumutului, cheltuielile de rambursare .a.). Alte elemente intereseaz nu numai pe emitent, ci i, n mare msur, pe eventualii creditori i la acestea ne vom referi n continuare. nscrisul, adic actul/documentul ce atest c posesorul su este creditor pentru emitent, se prezint ca o hrtie tiprit fa-verso, avnd menionate denumirea mprumutului, valoarea nominal, seria, emitentul i diferite semne (culori, arabescuri, figuri, desene etc.) cu rol de securizare, pentru evitarea/ngreunarea comiterii de falsuri. Pe verso sunt, de obicei, menionate extrase din regulamentul emisiunii, avantajele conferite debitorilor, scadena .a. nscrisul are un corp (cel descris mai sus) i un carnet de cupoane. Cupoanele reprezint mici piese de hrtie, cam de mrimea unor mrci potale, legate ntre ele i de corpul nscrisului n maniera n care sunt prinse timbrele ntr-o coal filatelic. Cuponul este un nscris cu elemente de securizare, pe care este menionat scadena la care este ncasabil dobnda aferent titlului respectiv pentru o perioad determinat. Dac dobnda este pltit anual, atunci n carnetul de cupoane va exista cte un cupon pentru fiecare an din durata mprumutului. Dobnda anual poate fi pltit semestrial sau trimestrial, n care caz numrul

cupoanelor este cte dou, respectiv cte patru pentru fiecare an din durata mprumutului. La fiecare scaden de dobnd, posesorul detaeaz cuponul din carnet, l prezint casieriei pltitoare i ncaseaz n schimbul su dobnda aferent. Avnd valoare, reprezentat prin dobnda de ncasat, cuponul este i el un titlu de valoare i poate circula separat de titlul de care a fost ataat. Un mprumut poate fi lansat fr sau cu emitere de nscrisuri. n primul caz cercul creditorilor este foarte limitat, iar raportul de creditare este atestat prin creane de cont. n al doilea caz cercul creditorilor este foarte larg i nscrisul are rolul unui contract de creditare: posesorul lui este creditor, iar emitentul menionat pe nscris este debitor pentru valoarea nominal a nscrisului. Cele mai uzuale nscrisuri sunt prezentate n continuare. Bonurile de tezaur pot avea sau nu putere circulatorie. n primul caz ele circul ca i banii de hrtie. n al doilea caz pot fi negociabile la burs, n msura n care piaa este suficient de susinut; de asemenea, pot fi lombardate (n toate cazurile n care nu se pot negocia la burs), adic vndute nainte de termen acelor bnci care fac astfel de operaiuni i care i rein o parte din dobnda aferent respectivelor bonuri de tezaur sub forma taxei de lombard (similar taxei de scont). Poliele de tezaur sunt supuse dreptului cambial, adic pot fi scontate nainte de termen acelor bnci ce fac astfel de operaiuni i care i rein o parte din dobnda aferent polielor de tezaur sub forma taxei de scont. Certificatele de trezorerie nu au putere circulatorie i, de regul, nici pia secundar. Ele sunt preschimbate n numerar la scaden, plus dobnda aferent. Certificatele sau bonurile de impozite sunt nscrisuri cu care statul i pltete furnizorii, nu sunt purttoare de dobnd i pot fi utilizate de posesori pentru plata impozitelor ctre stat. Obligaiunile sunt nscrisuri cu pia secundar, adic negociabile la burs. Similar, titlurile cu rent perpetu, care, de altfel, sunt retrase din circuitul economic de ctre stat prin achiziionarea lor la burs, la preul pieei. Denumirea mprumutului este un element de identificare ce permite individualizarea titlurilor pe pieele financiare primar i secundar. Identificarea se face de regul fie prin destinaia mprumutului, fie prin anul emisiunii, fie prin rata dobnzii, fie prin forma pe care o mbrac venitul conferit cumprtorilor de titluri, fie prin denumirea autoritii locale emitente sau printr-o combinare a unor astfel de elemente de identificare. Valoarea nominal reprezint suma care este nscris pe titlul aparintor unei emisiuni i care se exprim n uniti monetare naionale (n cazul unor emisiuni lansate pe piaa intern) sau ntr-o unitate monetar strin (n cazul emisiunilor lansate pe piaa internaional de capital). Valoarea nominal este standardizat n cupiuri, adic un numr standard de uniti monetare. De pild, la mprumuturile pe termen scurt practicate de Ministerul Finanelor al Romniei, pe

piaa intern, n anii 1998-2003, s-a folosit la nceput o cupiur mic de 1 000 000 lei, apoi s-au mai introdus cupiuri de 5 000 000 lei i de 10 000 000 lei, apoi cupiuri de 50 000 000 lei. Valoarea nominal este valoarea de referin la care se calculeaz dobnda anual ce i revine posesorului unui titlu, dup relaia:

D = dn VN ,
unde: D = dobnda anual aferent unui titlu, dn = rata nominal a dobnzii, VN = valoarea nominal a titlului.

(1.3)

De multe ori emitentul nu comunic rata dobnzii cu care este lansat mprumutul, ci cuantumul anual al acesteia, caz n care rata dobnzii se calculeaz pe baza relaiei (113). Valoarea nominal este, totodat, valoarea de referin pentru rambursarea mprumutului. Dac nu exist nici o alt specificaie, la scaden emitentul rscumpr titlurile la valoarea lor nominal. De asemenea, este valoarea de referin pentru calculul cursului de burs. Valoarea efectiv sau valoarea de pia este suma de bani cu care se poate procura de pe pia, la un moment dat, un titlu aparintor unei emisiuni. n cazul n care momentul ales este chiar cel al lansrii pe pia, valoarea efectiv se numete valoare de emisiune sau pre de emisiune. Valoarea de pia, precum i forma ei particular de pre de emisiune, poate fi peste, la sau sub valoarea nominal. n funcie de acest raport de ordine ntre valoarea nominal i preul de emisiune, se numete emisiunea lansat supra, al sau sub pari. Aceste calificative se pstreaz i n legtur cu nivelul nregistrat la un moment dat de curs, spunndu-se despre titluri c sunt supra, al sau sub pari. Cursul este numrul de uniti monetare cu care se pot cumpra la un moment dat o sut de uniti monetare din valoarea nominal a unui titlu aparintor unei emisiuni, aa nct:
c= VP 100 , VN

(2.4)

unde: c = cursul curent al unui titlu, VP = valoarea de pia a titlului.

Pentru a crea o atractivitate mai mare unui mprumut preconizat a se lansa, de regul, emitentul stabilete un curs sub pari la lansare i al pari la rambursare sau al pari la lansare i supra pari la rambursare. Evoluia cursului este n funcie de un complex de factori conjuncturali sau nu, interni i externi, obiectivi i subiectivi, economici, politici i sociali etc. Factorii cu impact direct sunt raportul cerere/ofert pe piaa de capital, rata dobnzii pe piaa monetar i avantajele oferite de debitor (peste rata dobnzii). Cursul obligaiunii se stabilete pentru titlul nud, adic distinct de valoarea la zi a cuponului de la proxima scaden. Acest procedeu este determinat tocmai de faptul c i cuponul poate fi negociat separat, adic la fel ca un titlu de valoare distinct. Valoarea la zi a cuponului (vzc) se determin pe baza duratei posesiei lui de ctre vnztor (t) i a lungimii scadenei (z):

vzc = D

t z

(3.1)

Durata t reprezint numrul de zile scurse de la ultima scaden pn la data vnzrii cuponului, iar z reprezint numrul de zile ntre ultima scaden i proxima: 181 sau 182 de zile (scadena de 30 iunie, dup cum anul este bisect sau nu), 184 de zile (scadena semestrial de la 31 decembrie) i 365 de zile sau 366 de zile (scadena anual la 31 decembrie). Aceast valoare se poate exprima procentual n raport cu valoarea nominal a obligaiunii:

vzc% =

vzc 100 VN

(3.2)

n cazul n care, ntre dou scadene, se vinde o obligaiune inclusiv cuponul de la proxima scaden, cursul de vnzare se determin dup relaia:

c = c + vzc%

(3.3)

Termenul de rambursare este scadena, data la care mprumutul trebuie rambursat. Termenul poate fi precizat (sub un an termen scurt, de regul 3 sau 6 luni; ntre unul i cinci ani termen mediu; peste cinci ani termen lung) sau neprecizat (cazul titlurilor cu rent perpetu). Termenele medii i lungi sunt folosite, de regul, pentru acoperirea deficitelor bugetare cronice sau pentru finanarea unor investiii. Termenele scurte sunt folosite pentru acoperirea unor goluri de cas temporare sau a unor cheltuieli neprevzute. Venitul asigurat de titlu este venitul ce revine posesorului unui titlu pe perioada deinerii acestuia. Din punct de vedere al sursei acestuia, venitul poate fi intrinsec i conjunctural.

Venitul intrinsec este cel pe care l produce mprumutul sub forma dobnzii i a primei de rambursare, considerate la rndul lor, distinct, ca elemente tehnice ale mprumutului.

n forma la care ne-am referit mai sus (relaia (1)) dobnda este nominal i este legat de sau definete rata nominal a dobnzii. Posesorul de titlu refer ns dobnda pe care o ncaseaz nu la valoarea nominal a titlului, ci la efortul efectiv pe care l-a fcut el pentru a cumpra titlul, adic la valoarea de achiziie, la valoarea de pia a titlului n momentul cumprrii lui. Apare astfel rata efectiv a dobnzilor:
de = D , VP (4.1)

din care, dac inem seama de relaiile (113) i (114), obinem: dn de = (4.2) c n legtur cu rata dobnzii, posesorul poate calcula i o rat real a dobnzii, adic o rat a dobnzii corelat cu deflatorul (indicele) preurilor:

dr = sau dr =

1 + de 1 Ip

(5.1)

1 + de 1, 1 + ri

(5.2)

unde: I p = indicele preurilor, ri = rata inflaiei. Venitul sub forma dobnzii poate fi distribuit n trei modaliti: plata n numerar la scaden, pe baza detarii din carnete a cupoanelor aferente respectivei scadene; atribuirea dobnzii doar unora din obligaiunile emise, prin tragerea la sori a seriilor obligaiunilor ctigtoare; n acest caz, dobnda aferent mprumutului, la data unei scadene de plat a acesteia, se partiioneaz ntr-un numr de ctiguri; obligaiunile ctigtoare sunt retrase din circulaie odat cu nmnarea ctigului; mixt, cnd o parte din dobnd se pltete n numerar, iar o alt parte sub form de ctiguri.

Venitul conjunctural este rezultatul obinut de posesorul unui titlu din variaia cursului acestuia ntre momentul achiziiei i un moment ulterior, arbitrar ales, de regul momentul n care se decide vnzarea titlului. Acest rezultat poate fi pozitiv sau negativ, dup cum cursul a urcat sau a sczut. Posesorul titlului poate calcula astfel produsul anual efectiv al investiiei (plasamentului su), corectnd dobnda ncasat pe cupon cu acest venit conjunctural:

pae =

D + (cv ca ) VN VP

(6.1)

sau, innd seama de (113) i (114): pae = dn + cv ca , ca (6.2)

unde: cv = cursul titlului n momentul vnzrii, ca = cursul titlului n momentul achiziiei.

Observaie: n calculul produsului anual efectiv se presupune c posesia obligaiunii a ncetat n chiar ziua urmtoare celei de scaden anual. n cazul altor zile de vnzare, n calculul dobnzii se ine seama de relaia (3). Prima de rambursare este plusul de valoare oferit creditorului de ctre debitor la momentul rambursrii mprumutului i care, de regul, este anunat nc din perioada campaniei publicitare anterioare lansrii mprumutului (vezi i observaiile fcute mai sus, la curs, n legtur cu creterea atractivitii mprumutului):
pr = VR VE ,

cu VR > VE,

(7)

unde: pr = prima de rscumprare, VR = valoarea de rscumprare, VE = valoarea de emisiune. Emitentul-stat confer i alte avantaje plasatorilor n mprumuturile sale, cum sunt: scutirea de taxe i impozite a veniturilor realizate din mprumuturile publice; scutirea de taxe i impozite a tranzaciilor la burs cu efecte ale acestor mprumuturi ;

plata impozitelor cu titluri de stat evaluate la valoarea nominal i nu mai trziu de scadena final a mprumutului; exonerarea efectelor publice de la execuia financiar silit; garantarea mpotriva variaiilor puterii de cumprare a monedei naionale prin: stabililrea unei dobnzi nominale care s fie real pozitiv pe tot parcursul mprumutului, exprimarea mprumutului ntr-o unitate monetar mai stabil sau ntr-o unitate de calcul (de exemplu, dreptul special de tragere calculat de FMI sau Banca Mondial pe baza unui Co valutar reprezentativ i stabil), indexarea mprumutului pe baza unui indice de pre.

4.3 Operaiuni specifice mprumuturilor de stat

Aceste operaiuni sunt legate de plasare, de modificarea unora din elementele tehnice ale mprumutului ulterior lansrii lui i de rambursare. a) Plasarea mprumutului presupune vnzarea titlurilor i ncasarea contravalorii vnzrii, care va reprezenta suma colectat ca mprumut de ctre emitent. Aceasta nu coincide, de regul, cu valoarea nominal total a emisiunii, fie din cauza preului de emisiune sub pari, fie datorit cheltuielilor legate de emisiune (tiprire, publicitate, plata intermediarilor etc.). Cum, de regul, emitentul urmrete colectarea unei anumite valori, el va lansa un mprumut mai mare, suficient pentru ca suma net colectat s fie, minimum, la nivelul celei avute n vedere.
Subscripia public este forma de plasare organizat i gestionat de Ministerul Finanelor sau de ctre o instituie public autorizat n acest sens, de guvern sau de nsui Ministerul Finanelor. Acoperirea cheltuielilor ocazionate de vnzarea titlurilor i colectarea sumelor se face printr-un comision acordat instituiei organizatoare a plasrii. Plasatorii de capital subscriu la insituia organizatoare, respectiv la agenii ei colectori. Plata valorii titlurilor subscrise i intrarea n posesia lor se face ulterior, cu un decalaj n timp, necesar pentru corelarea volumului subscrierii cu volumul mprumutului lansat. n cazul n care subscrierea depete volumul mprumutului, se calculeaz un coeficient de vrsmnt:

cv =

VTE , VS

(8)

unde: cv = cota de vrsmnt, VTE = valoarea total de emisiune a mprumutului, VS = valoarea subscrierilor.

Valoarea subscrierii fiecrui plasator de capital se va corecta cu coeficientul de vrsmnt, astfel nct el va cumpra obligaiuni la nivelul valorii VS cv , rotunjit eventual conform cupiurilor practicate n respectivul mprumut. Exist i practica atribuirii ctre fiecare agent plasator al instituiei organizatoare a unui anumit plafon de mprumut (un anumit numr de obligaiuni), urmnd ca el s le vnd dup regula primul venit primul servit.
Plasarea prin consorii (sindicate) bancare presupune organizarea i gestionarea plasrii de ctre un grup de bnci. Aceasta se poate face: n comision, similar subscripiei publice, care nu angajeaz rspunderea bncilor pentru obligaiunile nevndute; prin cumprare, n care grupul de bnci cumpr ntreaga emisiune la un curs convenabil emitentului i o plaseaz la cursuri formate pe pia; acoperirea cheltuielilor fcute de bnci pentru plasare, ca i ctigul lor, provine din diferena de curs ntre cursul pieei i cel de preluare de la emitent. Plasarea prin burs este adecvat situaiilor n care bursa este activ i se vdete cel mai puin costisitor. Emisiunea este nregistrat la burs, similar emisiunilor oricror altor titluri de valoare i se negociaz prin agenii de burs n sesiuni speciale dedicate efectelor financiare generale.

b) Conversiunea este o operaiune viznd modificarea ratei dobnzii la un mprumut public, datorat diminurii dobnzii curente sub nivelul celei practicate la respectivul mprumut. Aceasta nseamn c statul gsete acum pe pia surse de creditare mai ieftine dect cele pe care le-a gsit la momentul plasrii mprumutului. Conversiunea presupune nlocuirea titlurilor emise n trecut (titluri vechi) cu alte tiluri pentru care dobnda este corelat cu cea a pieei, adic mai mic (titluri noi).
Conversiunea forat presupune nlocuirea titlurilor vechi cu altele noi, ntr-un interval de timp anunat. Dup ncheierea acestuia, titlurile vechi i pierd valabilitatea. Acest lucru este posibil deoarece statul nu este un agent economic oarecare, ci unul care are i putere politic i for de coerciiune. Conversiunea facultativ presupune nlocuirea titlurilor vechi cu altele noi prin preschimbare benevol de ctre posesorii celor vechi; titlurile vechi nu-i pierd valabilitatea; titlurile noi pot fi procurate fie la schimb cu cele vechi, fie prin cumprare. Conversiunea prin rambursare anticipat presupune nlocuirea titlurilor vechi cu unele noi cu opiunea pentru posesorii de titluri vechi de a i le preschimba sau de a solicita rscumprarea lor.

De regul, conversiunea afecteaz negativ imaginea de debitor a statului i i nrutete piaa pentru eventuale lansri de mprumuturi. c) Arozarea este o operaiune invers conversiunii i este practicat atunci cnd, datorit creterii ratei dobnzii pe pieele monetar i de capital sau altor fenomene conjuncturale, cursul bursier al obligaiunilor de stat scade dramatic, genernd repercusiuni negative pentru debitorul-stat. Pentru a reface aceast imagine se pot lansa noi nscrisuri cu dobnda majorat, care s le nlocuiasc pe cele vechi. n msura n care statul dispune de resurse financiare, poate proceda la retragerea mprumutului vechi prin cumprarea la burs a titlurilor acestuia (operaiune avantajoas, avnd n vedere cursul lor sczut) i lansarea unui nou mprumut cu condiii atractive. d) Consolidarea este o operaiune viznd modificarea termenului de rambursare a unui mprumut i se practic n legtur cu mprumuturile pe termen scurt sau mediu care sunt transformate n mprumuturi pe termen lung sau fr termen. Procedeul este aplicat n cazul n care titlurile pe termen scurt se apropie de scaden, iar statul nu dispune de resurse financiare pentru a rscumpra respectivele titluri. La scaden statul va oferi titluri de rent sau titluri de rent perpetu cu aceeai valoare ca i cele pe termen scurt, dar cu o majorare de dobnd, majorare determinat de faptul c, pentru termene mai lungi, dobnda este mai mare, fenomen normal al pieelor monetare i de capital. e) Rambursarea mprumuturilor de stat este operaiunea de rscumprare a titlurilor emise anterior pentru un astfel de mprumut. Sursele de rambursare sunt: cheltuielile anume prevzute n buget pentru aceasta, respectiv veniturile bugetare ale anilor din perioada de scaden; excedentele bugetare; fondurile speciale de amortizare constituite n mod expres n gestiunea instituiei specializate pentru rambursarea unor mprumuturi publice (casa de amortizare a mprumuturilor publice).
Rambursarea prin burs se poate practica pentru orice fel de mprumut ale crui titluri sunt cotate la burs. Decizia este luat de ctre guvern, care stabilete i sursa din care se va face rscumprarea. Pentru mprumuturile cu termen, acesta trebuie respectat, astfel c rscumprrile se fac anticipat scadenei, cu excepia cazurilor n care se opteaz pentru consolidare sau pentru alte soluii mai dure (arierate financiare, reealonare, repudiere). Pentru mprumuturile fr termen, rscumprarea este facultativ, obligatorie fiind doar plata dobnzilor la scadene. Rambursarea cu scaden unic se practic pentru mprumuturile pe termen scurt i presupune rscumprarea tuturor titlurilor la scadena menionat, cu plata inclusiv a dobnzii. Are dezavantajul c pune n circulaie, instantaneu, o mare mas de numerar care poate afecta stabilitatea pieei.

Rambursarea prin anuiti se practic n cazul unor mprumuturi cu sfer limitat de creditori i const n calculul sumei anuale de plat n contul mprumutului pe baza procedeelor de actualizare. Anuitatea este suma reprezentnd amortizarea mprumutului (plata unei rate din creditul preluat) plus dobnda aferent. Anuitatea se poate calcula ca plat ealonat imediat sau amnat (exist o perioad de graie n care nu se fac rambursri n contul datoriei, dar dobnda se acumuleaz), anticipat (plata la nceputul anului) sau posticipat (plata la finele anului), n trane egale (anuitate constant pe toat perioada mprumutului) sau cresctoare sau descresctoare. Rambursarea prin tragere la sori se practic n cazul unor mprumuturi cu sfer larg de creditori i const n rscumprarea periodic a unor titluri prin tragerea la sori a seriilor acestora. Numrul de titluri trase la sori se stabilete la o valoare nsumat a lor, concurent cu amortizarea anual, de regul stabilit anterior, prin regulamentul mprumutului n cauz. Amortizarea poate fi egal pe tot parcursul mprumutului sau cresctoare (n cazul anuitilor constante) sau de alt natur stabilit prin menionatul regulament.

n cazuri de excepie, statul nu mai are n vedere rambursarea datoriei, ci amnarea sau stingerea ei fortuit sau forat. Sunt cunoscute n acest sens urmtoarele formule: arieratele financiare, adic amnarea sine die a rambursrii datorit unor mprejurri excepionale (conflict armat, criz economic prelungit, catastrofe naturale); reealonarea, adic reaezarea termenelor de plat i a cuantumului rambursrilor, uneori inclusiv a dobnzilor, ca rezultat al consecinelor unor mprejurri excepionale; stingerea prin inflaie, adic diminuarea relativ a plilor angajate anterior unui proces inflaionist puternic i de durat sau unei hiperinflaii; diminuarea ar putea fi att de puternic, n contextul unei masive creteri a masei monetare, nct plata datoriei s se poat face n termenii ei nominali fr nici un fel de efort; repudierea, adic negarea/nerecunoaterea unui mprumut angajat de stat anterior i care intervine n cazul schimbrilor de regim politic.

4.4 Datoria public

Datoria public reprezint un indicator care desemneaz totalitatea obligaiilor financiare asumate de stat fa de creditorii interni i externi. Cuantificarea ndatorrii statului pe piaa intern sau extern se realizeaz prin indicatorul grad de ndatorare care se calculeaz ca raport ntre soldul datoriei SDP 100 . publice(SDP) i produsul intern brut(PIB) = PIB Acesta este un indicator important n funcie de care se realizeaz analizele financiare pe categorii de state innd seama de gradul de dezvoltare economic. Plile efectuate de un stat ntr-un an privind rambursarea datoriei publice, reprezentnd ratele scadente, dobnzile, comisioanele i celelalte cheltuieli aferente constituie serviciul datoriei externe(SDE). Principalii indicatori de evaluare a efortului financiar realizat de stat privind datoria public sunt: - mrimea absolut a datoriei publice(DP) exprimat fie n moned naional, fie ntr-o valut de circulaie internaional; - serviciul datoriei publice exprimat n mrime medie pe locuitor SDP = ; Nr loc - raportul dintre serviciul datoriei externe i totalul cheltuielilor SDP 100 ; publice(CP) = CP SDP 100 ; - ponderea datoriei externe n produsul intern brut = PIB - ponderea dobnzilor aferente datoriei publice n produsul intern brut dobnd = 100 ; PIB - raportul dintre dobnzile i totalul cheltuielilor publice dobnd = 100 ; CP

Datoria public se structureaz i se gestioneaz n funcie de cele dou componenete ale sale: datoria public intern( DPI ) datoria public extern(DPE ) DP = DPI + DPE.

n funcie de gradul de dezvoltare economic a statelor structura datoriei publice difer de la o ar la alta astfel: n rile dezvoltate ponderea datoriei publice interne n totalul datorieie publice este mai mare dect ponderea datoriei publice externe; n rile n curs de dezvoltare situaia este invers, aceste ri mprumutndu-se ntr-o msur mai mare din exterior. Datoria extern total are urmtoarele componente: datorie pe termen scurt; datorie pe termen lung; credite de la FMI. Din punct de vedere al debitorului, datoria pe termen lung se clasific astfel: datorie privat negarantat; datorie public; datorie garantat de stat.

Un prim indicator utilizat n analiza datoriei externe este datoria extern total exprimat ntr-o valut de larg circulaie. Ceilali indicatori semnificativi utilizai n practica financiar internaional sunt urmtorii: DPE ponderea datoriei externe n produsul intern brut = 100 ; PIB ponderea datoriei externe n exporturile de bunuri i servicii (VE) DPE = 100 ; VE raportul dintre datoria extern i cheltuielile publice (CP) DPE = 100 . CP Povara datoriei externe precum i efortul financiar reclamat de aceasta se poate exprima pe baza indicatorilor: serviciul datoriei externe(SDE) format din ratele scadente precum i cheltuielile aferente mprumuturilor externe; ponderea serviciului datoriei externe n produsul intern brut SDE = 100 ; PIB raportul dintre serviciul datoriei externe i volumul exporturilor de SDE 100 ; bunuri i servicii = VE

 ponderea serviciului datoriei externe n cheltuieli publice: SDE = 100 ; CP ponderea dobnzilor aferente datoriei externe n produsul intern brut: dobnd = 100 ; PIB ponderea dobnzilor n volumul exporturilor de bunuri i servicii: dobnd = 100 ; VE dobnd ponderea dobanzilor n totalul cheltuielilor publice: = 100 . CP Clasificarea rilor n funcie de gradul de ndatorare fa de strintate se realizeaz astfel: SDE SDE 100 220% i 100 80% ; ri puternic ndatorate: VE PIB ri moderat ndatorate: SDE SDE 100 132% i 100 48% . VE PIB

4.5 Aplicaii rezolvate

1. Se dau urmtoarele date privind datoria public a Turciei:

INDICATORI DATORIA PUBLIC DATORIA PUBLIC INTERN DATORIA PUBLIC EXTERN PIB CURS DE SCHIMB POPULAIE 2000 63.416 36.421 124.982 1225.5 67,38 2001 178.193 56.036 342.517 1507.2 68,61 u.m. mld. lire mld. lire mld. lire mld. lire u.m./$

a) s se calculeze indicatorii de analiz ai datoriei publice; b) s se determine structura datoriei publice.

Rezolvare:

a) Datoria public n mrime absolut exprimat n $ n cei doi ani este: 63.416 = 51,747 mld. $ 1225.5

178.113 = 117,227 mld.$ 1507.2 Valoarea medie pe locuitor este: 51747 118227 = 767,98 $ / loc; = 1723,17 $ / loc . 67,38 68,61
Ponderea datoriei publice n PIB n cei doi ani este:
178193 100 = 52,02% . 342571

63416 100 = 50,47% ; 124982

n anul 2000 datoria public extern este: b) DPE = PD-DPI = 63416-36421 DPE = 26995 mld. Lire n anul 2001 datoria public intern este: DPI = DP-DPE = 178193-56036 DPI = 122157 mld. Lire Structura datoriei publice n cei doi ani este: - n anul 2000 DPI DPE 100 = 57,43$; 100 = 42,57% DP DP - n anul 2001 DPI DPE 100 = 68,55%; 100 = 21,45% DP DP 2. Cheltuielile legate de mprumuturile externe efectuate de un stat ntr-un an sunt: rate scadente 1930 milioane u.m.; dobnzi aferente mprumuturilor 315 milioane u.m.; comisioane aferente mprumuturilor 27 milioane u.m.; veniturile din exportul de bunuri 6 milioane u.m.; venituri din exportul de servicii 40% din volumul cheltuielilor publice; cheltuielile publice sunt de 38% din P DP-DPE IB; produsul intern brut 12,5 milioane u.m; Determinai indicatorii de apreciere a datoriei externe.

Rezolvare:

Un prim indicator de evaluare a efortului financiar valutar este serviciul datoriei externe(SDE) SDE = rate scadente + dobanzii + comisioane SDE = 1930 + 315 + 27 = 2272 milioane u.m. CP = 38% PIB = 38% * 12,5 = 4,75 miliarde u.m. Veniturile din exportul de servicii = 40% * 4,75 = 1,9 miliarde VE = 9 + 1,9 = 7,9 miliarde ponderea serviciului datoriei externe n VE
2 272 mil = 28.75% 7.9 miliarde

P( SDE VE ) =

ponderea serviciului datoriei externe n cheltuielile publice 2 272 SDE 100 = = 47.89% CP 4,75 103

ponderea serviciului datoriei externe n PIB SDE 2 272 100 = = 18.17% PIB 12.5 103 ponderea dobnzilor n veniturile din export 315 dob 100 = = 3.98% VE 7.9 103 ponderea dobnzilor n cheltuielile publice 315 dob 100 = = 6,6% CP 4,75 103 ponderea dobnzilor n produsul intern brut 315 dob 100 = = 2,52% PIB 12,5 103 3. Un mprumut obligatar se caracterizez prin: VN=15 000; Curs de vnzare (C) = 90%; Rata nominal a dobnzii(rn) = 10%; Rambursarea se efectueaz la paritate. Determinai efortul real efectuat de stat (rata real de dobnd, rr).

Rezolvare:

C = VN 90% = 15 000 90% = 13 500 Dob = 10% VN = 15 000 10% = 1 500 dob 1500 rr = 100 = = 11,11% > rn = 10% C 13500 n aceast situaie efortul statului este mai mare dect cel prevzut n prospectul de emisiune deoarece pe lng dobnda achitat statul suport i diferena de curs. Dac plasarea obligaiunilor se efectueaz la paritate atunci rata real de dobnd este egal cu rata nominal deoarece C = VN
rn = dob dob 100 = 100 = rr C VN

n cazul n care vnzarea se realizeaz la un curs supra-pari(C > VN) atunci costul mprumutului este diminuat cu ctigul obinut din vnzarea obligaiunilor la un curs mai mare dect valoarea nominal. Dac C = 110% C = 110% 15 000 = 16 500 Dob = 10% VN = 1 500 Dob 1500 rr = 100 = = 9,09% < rn C 16500 dob dob C > VN 100 < 100 rr < rn C VN 4. Se lanseaz o emisiune de obligaiuni de ctre stat prin intermediul unui consoriu bancar care preia integral nscrisurile publice la un curs de 93%. Valoarea nominal a unei obligaiuni este de 2 700 u.m., rata nominal a dobnzii este de 11% iar consoriul reuete s plaseze integral mprumutul la un curs de 98%. Stabilii care este valoarea ctigului realizat de consoriul bancar pentru o obligaiune: a) 2 511 b) 2 646 c) 130 d) 153 e) 135
Rezolvare:

n condiiile acestei probleme, deoarece consoriul preia n totalitate obligaiunile emise de stat i reuete s le vnd integral, ctigul este dat de

diferena dintre cursul de preluare i cel de vnzare a obligaiunilor. Astfel profitul consoriului este (98% - 93%) 2 700 = 2 700 5% = 135 u.m. pe obligaiune. Rspuns corect e) 5. Un consoriu bancar cumpr integral obligaiunile unui mprumut de stat la un curs de 94% i reuete s le vnd pe pia la cursul de 97%. Valoarea nominal a unei obligaiuni este de 3 500, rata nominal de dobnd este de 12%, termenul de rambursare este de 1 an, rambursarea mprumutului se face la valoarea nominal, numr de obligaiuni emise 15 000, iar consoriul plaseaz numai dou treimi din emisiune. Determinai ctigul consoriului bancar. a) 2 625 000 b) 1 575 000 c) 3 675 000 d) 1 050 000 e) 3 150 000
Rezolvare:

n acest caz consoriul bancar preia toat emisiunea i reuete s vnd doar dou treimi. Restul de o treime din emisiune rmne n portofoliul consoriului acesta nregistrnd un ctig din fapul c a cumprat obligaiunile la un curs de 94% i sunt rambursate la scaden la 100% i din dobnda cuvenit pentru deinerea obligaiunilor respective pn la scaden. n conclizie ctigul are urmtoarele componente: - ctig din revnzarea obligaiunilor 2 (97% 94%) 3 500 15 000 = 1 050 000 3 - ctig din diferena de curs de cumprare i de rambursare 1 (100% 97%) 3 500 15 000 = 525 000 3 - ctig din dobnd 1 3 500 15 000 12% = 2 100 000 3 Valoarea total a ctigului nregistrat de consoriul bancar este de 3 675 000. Rspuns corect c).

6. Statul emite 9 000 de nscrisuri publice la o valoare nominal de 5 200 u.m. Obligaiunile sunt puse n vnzare la un curs de 96%, rata nominal a dobnzii este de 14%, atunci rata real a dobnzii este: a) 12,85% b) 13,58% c) 14,85% d) 14% e) 14,58%
Rezolvare:

Obligaiunile puse n vnzare la un curs sub pari de 96% adic de 5 200 14% = = 728. 728 Rata real a dobnzii va fi egal cu 100 = 14,58% 4 992 Rspuns corect e)
4.6 Aplicatii propuse

1. Se dau urmtoarele date referitoare la datoria public a unei ri:

INDICATORI Datorie public Datorie intern Produs intern brut Curs de schimb Populaie VALOARE 970 140 4 370 1,15 42 u.m. mld. u.m. mld. u.m. mld. u.m. u.m./$ mil. loc.

S se determine: a) Datoria public extern; b) Structura datoriei publice; c) Indicatorii afereni datoriei publice. 2. Pentru o ar se dau urmtoarele date referitoare la datoria public extern:
INDICATORI Dobnzi aferente datoriei publice externe Rate aferente datoriei publice externe Venituri din export Cheltuieli publice totale Produsul intern brut VALOARE 196 184 411 590 1 290 u.m. mld. u.m. mld. u.m. mld. u.m. u.m./$ mil. loc.

a) S se calculeze serviciul datoriei externe; b) S se determine indicatorii afereni datoriei publice externe. 3. Un consoriu bancar cumpr obligaiunile unui mprumut de stat la un curs de 94% i reuete s le plaseze pe pia la un curs de 103%. Valoarea nominal a unei obligaiuni este de 100 000 u.m. iar numrul de obligaiuni emise este de 120 000 u.m. S se calculeze: a) suma efectiv ncasat de stat; b) ctigul consoriului bancar. 4. Se emit obligaiuni de stat cu urmtoarele caracteristici: VN = 50 000 u.m.; Rata nominal de dobnd = 18%; Rata dobnzii la termen = 20%; Curs de vnzare = 90%. Rambursarea se efectueaz la paritate. S se calculeze rata real de dobnd.