Tema 4.Tranzaciile de proporii ale societii pe aciuni 1) Tranzaciile de proporii ale SA: conceptul i particularitile acestora.

2) Tranzaciile SA ce implic conflictul de interese. 3) Pachetul de control al SA: concept, avantaje oferite i valoarea investiional a acestuia. =1= Tranzacia mare (de proporii) reprezint tranzacia cu patrimoniul SA sau cu aciunile simple emise de SA, preul crora depete o valoare impus de legislaie. Necesitatea evidenierii tranzaciilor mari din mulimea tranzaciilor legate, direct sau indirect, cu activitatea SA, rezid n faptul c, nregistrnd anumite proporii, aceste tranzacii pot influena existena societii. Astfel, tranzacia mare cu aciunile SA poate duce la modificri n controlul acesteia, determinat de componena acionarilor i mrimea pachetelor deinute, iar o tranzacie mare cu patrimoniul SA poate determina fluctuaii eseniale printre participanii pieei. Tranzaciile mari ating interesele, att ale acionarilor, ct i ale altor subieci economici, acestea fiind sub controlul statului ca garant al asigurrii intereselor comune. n general, tranzaciile mari pot fi grupate n conformitate cu dou criterii: I-ul criteriu: dup obiectul tranzaciei tranzacii cu patrimoniu i cu aciuni; Al II-lea criteriu: n funcie de participanii la tranzacie tranzacii n care este implicat SA ca obiect al investiiei i tranzacii fr implicarea acesteia. Potrivit Legii privind SA, tranzacia de proporii este una sau cteva tranzacii legate reciproc, efectuate, direct sau indirect, n ceea ce privete: a) achiziionarea sau nstrinarea, gajarea sau luarea de ctre societate cu titlu de gaj, darea n arend, locaiune sau leasing ori darea n folosin, darea n mprumut (credit), fidejusiune (cauiune, garanie) a

bunurilor sau a drepturilor asupra lor a cror valoare de pia constituie peste 25% din valoarea activelor societii, conform ultimului bilan;
b) plasarea, de ctre societate, a aciunilor cu drept de vot sau a altor valori mobiliare convertibile n astfel de aciuni, constituind peste 25% din toate aciunile cu drept de vot plasate ale societii; c) achiziionarea, de ctre orice persoan, a unui important pachet de aciuni ale societii. Decizia de ncheiere, de ctre societat e, a unei tranzacii de proporii, se adopt n unanimitate de toi membrii alei ai consiliului societii. Hotrrea de ncheiere, de ctre societate, a unor tranzacii de proporii neprevzute n p. a), b), i c) se ia de adunarea general a acionarilor. Decizia consiliului societii privind

ncheierea de ctre societate a unei tranzacii de proporii se public, n termen de 15 zile de la data adoptrii, n organul de pres specificat n statutul societii.
Tranzaciilor de proporii le sunt caracteristice anumite elemente specifice, cum ar fi: obiectul i subiectul tranzaciei, volumul i locul derulrii tranzaciei. La determinarea tranzaciei mari, obiectul acesteia poate fi, att patrimoniul deinut de SA, adic orice active din bilanul SA, precum i existena lor sub form de aciuni, pe care societatea le-a plasat sau pe care urmeaz s le emit suplimentar (figura 3.1).

Obiectul tranzaciei de proporii Patrimoniul SA: cuprins ntre 25-50% din valoarea activelor societii sau drepturile de proprietate asupra acestora
bunurile cu o valoare

Aciunile SA:
aciunile cu drept de vot numrul crora depete 25% din totalul aciunilor emise; valori mobiliare ale SA ce pot fi convertite n aciuni cu drept de vot; achiziionarea, de ctre orice persoan, a unui important pachet de aciuni a SA.

Figura 3.1. Obiectul tranzaciei de proporii Sursa: Legea Republicii Moldova privind societile pe aciuni Tranzacia de proporii care are ca obiect patrimoniul SA nu cuprinde tranzaciile efectuate pe parcursul activitii sale curente, precum: achiziia de materie prim, a materialelor, realizarea produselor finite etc, respectiv, este vorba despre patrimoniul, care constituie baza economic a existenei SA - cldirile, utilajele, pmntul, mijloacele de transport, patentele deinute .a. Pentru aciunile cu drept de vot, ca obiect al tranzaciei de proporii, nu n toate situaiile limita de 25% are o importan principial, totul depinde de raportul dintre numrul aciunilor suplimentare emise, la moment, i cantitatea acestora, plasat anterior. Dac, de exemplu, emisia suplimentar este echivalent numrului aciunilor plasate anterior, atunci 25% fa de emisia anterioar constituie 12,5% al numrului cumulat de aciuni (suplimentare i plasate anterior), aceast cot diminundu-se odat cu o eventual emisie suplimentar. Un important pachet de aciuni sunt aciunile cu drept de vot sau alte valori mobiliare ale societii, convertibile n asemenea aciuni care constituie peste 25% din totalul aciunilor cu drept de vot plasate ale societii i aflate n proces de plasare. Un important pachet de aciuni se consider de control atunci cnd atinge limita stabilit de legislaia antimonopolist (n R. Moldova 35%). Persoana care a achiziionat, direct sau indirect, individual sau mpreun cu

persoanele sale afiliate un important pachet de aciuni ale SA este obligat, n termen de 10 zile calendaristice de la data achiziionrii lui, s publice o informaie despre aceasta n organul de pres indicat n statutul societii. Persoana care a achiziionat, individual sau mpreun cu persoanele sale afiliate, mai mult de 50% din volumul total de aciuni cu drept de vot ale societii este obligat s propun celorlali acionari, n termen de 3 luni de la data consemnrii n registrul acionarilor a achiziionrii aciunilor, ca acetia s i vnd aciunile cu drept de vot pe care le dein, dac legislaia nu prevede altfel. Pn la ndeplinirea cerinelor menionate, proprietarul a mai mult de 50% din volumul total de aciuni cu drept de vot ale societii, mpreun cu persoanele sale afiliate, are dreptul la vot la adunarea general a acionarilor n limita a 25% din aciunile cu drept de vot ale societii aflate n circulaie. Numrul total al aciunilor cu drept de vot care aparin

persoanelor menionate se va lua n calcul numai pentru stabilirea cvorumului la inerea adunrii generale a acionarilor.
Subiecii tranzaciilor de proporii. Tranzaciile de proporii, legate de SA, pot avea loc cu sau fr participarea acesteia. La categoria tranzaciilor de proporii cu participarea SA se refer tranzaciile cu patrimoniul acesteia (activele SA cu valoare de 25-50% din total) sau tranzaciile ce au ca obiect aciunile emise i plasate suplimentar. Tranzaciile de proporii fr participarea SA sunt tranzaciile cu aciunile plasate anterior ce se deruleaz printre participanii pieei. Volumul tranzaciei de proporii rezid n mrimea cotei de active achiziionate, sub form de bunuri sau aciuni. n ce privete locul derulrii tranzaciei, pentru patrimoniul SA el este reprezentat de piaa secundar, pentru aciunile plasate piaa primar a valorilor mobiliare. Dup cum s-a menionat mai sus, tranzacia de proporii poate fi rezultatul unei sau a cteva tranzacii legate reciproc. Aceast legtur poate rezulta din cuprinderea n timp i din numrul participanilor. Tranzaciile legate n timp rezid n posibilitatea achiziionrii, de ctre un cumprtor, ale aciunilor noi emise, pstrnd numrul aciunilor achiziionate anterior. Treptat, n posesia acionarului poate ajunge un volum cumulativ de cca 20% ale aciunilor plasate, respectiv, totalitatea tranzaciilor ntreprinse anterior ar putea fi considerate drept tranzacie de proporie. Tranzaciile legate cu numrul participanilor rezult din achiziionarea obiectului tranzaciei de ctre un acionar sau de ctre un grup de acionari, cel din urm fiind considerat ca o singur persoan. =2= De regul, tranzaciile pe pia se ncheie ntre subiecii, interesele crora sunt delimitate n interesele cumprtorilor i cele a vnztorilor. ns, sunt cazuri cnd acelai subiect poate s apar, simultan, n dou ipostaze: ca participant independent al pieei i ca reprezentant al altui participant. Ca rezultat, apare conflictul intereselor, personale, pe de o parte, i intereselor structurii pe care o reprezint aceeai persoan, pe de alt parte. De exemplu, conductorul SA poate ncheia tranzacii, din numele societii, n interes propriu, i, ulterior, s contribuie la realizarea acestora, n detrimentul SA. Este imposibil excluderea total a unor astfel de situaii, totui, prin legislaie, pot fi impuse anumite reguli i restricii. Potrivit prevederilor Legii cu privire la societile pe aciuni, tranzacia cu conflict de interese este o tranzacie sau cteva tranzacii, legate reciproc, referitor la care persoanele interesate: a) sunt n drept s participe la luarea deciziilor privind ncheierea unor astfel de tranzacii; i b) pot, concomitent, avea, la efectuarea acestor tranzacii, interes material ce nu coincide cu interesele societii. Emisia suplimentar de aciuni nu se consider tranzacie cu conflict de interese. n linii mari, cercul persoanelor interesate n derularea tranzaciilor cuprinde membrii consiliului SA, persoanele cu funcii de rspundere, acionarii, soii, soiile, prinii, copiii, fraii etc. i persoanele afiliate acestora. Potrivit Legii, persoan interesat n efectuarea, de ctre societate, a tranzaciilor se consider persoana care, totodat, este: a) acionar care deine, de sine stttor sau mpreun cu persoanele sale afiliate, peste 25% din aciunile cu drept de vot ale societii; sau b) membru al consiliului societii sau al organului executiv al societii; sau c) partener al societii n tranzacia dat sau n cteva tranzacii legate reciproc; sau d) deintor al unei cote considerabile (peste 10%) n capitalul partenerului sau asociat al acestuia cu rspundere complet; sau e) reprezentant al partenerului societii n tranzacia dat sau n cteva tranzacii legate reciproc ori intermediar n aceste tranzacii; f) persoanele afiliate persoanelor specificate la lit. a), b), d), e), f). Persoana interesat n efectuarea, de ctre societate, a tranzaciilor va prezenta consiliului societii, cel mai rar o dat pe an, declaraie scris, cuprinznd date suficiente pentru depistarea, la timp, a tranzaciilor cu conflict de interese. Orice tranzacie cu conflict de interese poate fi ncheiat sau modificat de societate numai prin decizia consiliului societii sau prin hotrrea adunrii generale a acionarilor, n modul stabilit de prezenta lege i de statutul societii. Persoana interesat n efectuarea tranzaciei date va trebui s prseasc, pentru ctva timp, edina consiliului societii sau adunarea general a acionarilor la care, prin vot deschis, se hotrte cu privire la ncheierea acesteia. Prezena acestei persoane la edina consiliului societii sau la adunarea general se ia n considerare la stabilirea cvorumului, iar la constatarea rezultatului votului, se consider c aceast persoan nu a participat la votare. Dac consiliului societii sau adunrii generale a acionarilor nu le erau cunoscute toate circumstanele legate de ncheierea tranzaciei cu conflict de interese i/sau aceast tranzacie a fost ncheiat prin nclcarea altor prevederi ale prezentului articol, consiliul societii sau adunarea general este n drept s cear conductorului organului executiv al societii:

a) s renune la ncheierea unei astfel de tranzacii ori s o rezilieze; sau b) s asigure, n condiiile legislaiei, repararea, de ctre persoana interesat, a prejudiciului cauzat societii prin efectuarea acestei tranzacii. =3= Pachetul de control (major shareholding, controlling interest, controlling block of shares (stock)) reprezint: Form de participare n capitalul Societii pe Aciuni; Volumul pachetului de aciuni cu drept de vot ce i ofer proprietarului posibilitatea de a deine controlul asupra S.A.; Volumul pachetului de aciuni cu drept de vot ce i ofer proprietarului posibilitatea de a participa la adunarea S.A. i de a lua decizii legate de modificarea Statutului, reorganizarea i lichidarea S.A., ncheierea tranzaciilor de proporii; Volumul pachetului de aciuni cu drept de vot ce i ofer proprietarului posibilitatea de a bloca adoptarea deciziilor nedorite. Teoretic, pachetul de control conine nu mai puin de jumtate din numrul total al aciunilor. n practic, pentru a deine controlul asupra companiei, n Europa este suficient 20-40% de aciuni, n SUA 10-15%, chiar i 5%. Legislaia Republicii Moldova stabilete mrimea pachetului de control de 35%. Avantajul general acordat de pachetul de control posibilitatea influenei asupra politicii companiei. Avantajele pachetului de control: 1. Psihologice (arogana, ideea de a fi n frunte, de a fi primul). De ex, pentru membrii familiei Michelin conducerea companiei franceze de producere a anvelopelor, fondate de strbunei, nainte de toate, are valoare, chiar dac, posibil, nu le aduce profit suplimentar; 2. Privilegii de comunicare n societate, conductorii prefer s discute cu celebritile mondiale n cluburi de golf, la serate, s foloseasc avionul companiei n scopuri personale; 3. Utilizarea informaiei, la care investitorul are acces n virtutea funciei sale. O parte din informaie are atribuie nemijlocit la afacerile companiei, alt parte reflect posibilitile poteniale n alte domenii; 4. Manipularea preurilor de transfer; 5. Monopolizarea ramurii. Comparnd drepturile oferite de anumite pachete deinute de aciuni, investitorul va opta pentru acel pachet, care i va oferi maximum de control n corelaie cu minim de efort (cheltuieli). Tabelul 3.1 Corelaia dintre mrimea pachetului de aciuni cu drept de vot i drepturile oferite deintorilor acestuia ( pe exemplul legislaiei din R. Moldova) 5% - s introduc chestiuni n ordinea de zi a adunrii generale a acionarilor; - s propun candidaturi pentru membrii consiliului S.A. i ai comisiei de cenzori; - s adreseze instanei judectoreti cerere n vederea lichidrii societii dac, n cursul a dou i mai multe adunri generale, acionarii nu au ales consiliul societii; - s cear convocarea edinei extraordinare a consiliului societii. 10% - s cear stabilirea costului plasrii aciunilor societii, n temeiul raportului organizaiei de audit sau al altei organizaii specializate ce nu este persoan afiliat a societii; - s cear efectuarea de controale extraordinare ale activitii economico-financiare a societii; - s adreseze instanei judectoreti cerere de reparare a prejudiciului cauzat societii de persoanele cu funcii de rspundere n urma nclcrii intenionate sau grave de ctre acestea a prevederilor legislaiei. 25% S cear convocarea adunrii generale extraordinare a acionarilor n modul stabilit de Legea privind societile pe aciuni i de statului societii. Sursa: Ghidul acionarului De ex, pachetul 25%+1 presupune aciuni reale, orientate spre influena asupra activitii S.A. Oricare decizie, ct de nesemnificativ ar fi, nu se va putea aproba fr acordul deintorului respectiv, care, n acelai timp, are reprezentanii si n consiliul director. Aceste aspecte, n comun cu avantajele oferite, sunt importante pentru stabilirea valorii pachetului de aciuni.
10 SUA 18

M. Britanie

20

Elv etia

10

Suedia

82

Italia

45

Israel

25

Canada 0 10

3
20 30 40 Adaos, % 50 60 70 80 90

Figura 3.2. Mrimea adaosului pentru dreptul deinerii pachetului de control (dup Luigi Zingales) Una din metodele de evaluare a pachetului de control a fost propus n 1989 de ctre Barclay i Holderness. Prima (adaosul) la valoarea pachetului se dimensioneaz prin diferena dintre preul efectiv al tranzaciei aciunilor i preul lor de pia apreciat imediat n ziua urmtoare. Mrimea acestui adaos reflect valoarea avantajelor ateptate de ctre investitor n urma deinerii pachetului de control. Potrivit unei publicaii al autorului Luigi Zingales, profesor la Universitatea din Chicago, mrimea acestui adaos este diferit n diferite state (figura 3.2). Aceste date reflect faptul c valoarea pachetului de control depinde de gradul de protecie a drepturilor acionarilor mici. n condiia existenei unui cadru normativ adecvat i eficient, investitorii majoritari nu vor putea s beneficieze de avantaje, uneori ilegale. Astfel, mrimea adaosului de 10% n SUA (n comparaie cu 82% n Italia) denot un grad nalt de protecie a investitorilor, n special ale celor ce dein pachete mici de aciuni.