Date de identificare studiu

Titlul in limba romana: Portofolii mai bune cu optiuni Titlul in limba engleza : Better Portfolios with options Anul: 2012 Autori: Gerda Cabej, Manfred Gilli, Enrico Schumann Institutie: Univesity of Geneva, Swiss Finance Institute, VIP Value Investment professionals AG, Switzerland Coduri JEL: G10, C61, C 63

Date de identificare recenzor :

Institutie: Academia de Studii Economice Bucuresti

Continutul materialului:
Cuvinte cheie: Delta hedging, Volatilitatea de tranzactionare, Optimizarea portofoliului, Optimizare euristica Principalele probleme abordate in acest articol sunt urmatoarele: Imbunatatirea performantelor portofoliului prin folosirea optiunilor Folosirea unei strategii statice-covered CALL si a unei strategii dinamice in evaluarea performantelor optiunilor

Continutul articolului: Scopul articolului este de a realiza o analiza cu privire la imbunatatirea performatei unui portofoliu prin folosirea optiunilor. Ca urmare a crizei financiare globale, actiunile de pe piata bursiera au scazut in ultimii ani, devenind neatractive pentru investitori. Portofoliul clasic cuprinde in general active support precum: actiuni, obligatiuni, bunuri de diverse tipuri. In functie de dreptul de a cumpara sau de a vinde un anumit activ, optiunile se impart in : optiuni CALL si optiuni PUT. Optiunea CALL da dreptul de a cumpara la un termen stabilit , la un pret stabilit prin contract, activul suport care face obiectul contractului. Articolul analizeaza portofoliile construite dintr-un set de 15 active de pe piata DAX, utilizand covered CALL si strategia Delta hedging. Acestea sunt comparate cu valorile de referinta ale portofoliilor de actiuni. Datele folosite sunt 15 serii de timp cuprinzand preturile actiunilor DAX din mai 2007 pana in septembrie 2011 precum si volatilitatea implicitata pentru aceste actiuni cu un termen de scadenta de 30 de zile si 2 niveluri de moneyness de 100 si 110. Nivelul de moneyness este dat de formula M t=X/St *100. Fiind exprimat in procente, Mt=100 corespunde unei optiuni at-the-money si Mt=110 reprezinta un pret de exercitare cu 10% mai mare decat pretul spot. Astfel un CALL va reprezenta 10% out-the-money si un PUT va reprezenta 10% in-the-money. Din analiza datelor empirice pentru portofoliile de actiuni utilizate ca referinta se obtin urmatoarele rezultate exprimand profitul anual obtin din aceste portofolii precum si valoarea mediana a acestora:

Introducerea optiunilor intr-un portofoliu de actiuni ar putea fi motivata de o nevoie de a proteja impotriva riscurilor sau de o dorinta de a nivela sau imbunatati performanta. Strategiile se pot baza pe un pariu al evolutiei pietei (directional) sau pe volatilitatea sa. Printre numeroasele si variatele strategii existente lucrarea se concentreaza pe una statica de tip buy-write ( vanzare-cumparare) si una dinamica, bazata pe volatilitate, cunoscuta ca Gamma trading. Pentru ambele strategii procedura construirii

portofoliului urmareste acesti doi pasi consecutivi: in primul pas optimizarea selecteaza un portofoliu exclusiv pe actiuni care in al doilea pas este imbunatatit cu pozitii in optiuni single-name (care presupun o singura semnatura) pe componentele portofoliului. Vanzarea pentru fiecare actiune din portofoliu a unui numar de actiuni corespunzand cu numarului de cote detinute este cunoscuta ca o strategie buy-write(vanzare-cumparare). De asemenea strategia dinamica este tot o procedura in doi pas in care obiectivul este reprezentate de construirea unei pozitii de volitilitate. In cazul aplicarii strategiei statice , pentru aceeasi serie de date analizate anterior la fiecare termen de reajustare se adopta o pozitie CALL out-of-the-money cu un nivel de moneyness de 105% astfel incat cresterea poate fi de 5% plus prima, iar in caz de scadere va fi obtinuta doar prima. Rezultatele obtinute in urma adoptarii acestei strategii sunt reprezentate in graficele urmatoare:

Comparand aceste grafice cu cele obtinute anterior pentru portofoliile realizate exclusiv din actiuni se poate observa o imbunatatire a performantei in cazul portofoliilor construite adoptand pozitii de covered CALL, insa profitul ramane negativ. In cazul aplicarii strategiei dinamice bazata pe volatilitate exista doua riscuri majore, ca volatilitatea activului suport sa fie crescuta si astfel pretul activului suport la scadenta sa fie foarte mare, cauzand o pierdere investitorului. Pentru a evita aceasta situatie, investitorul va adopta o strategie de delta hedging luand o pozitie long pe un numar de actiuni, formandu-si un portofoliu Delta neutral. In acest fel valoarea portofoliului nu este influentata de variatii mici ale pretului. Alegerea strategiei de hedging se realizeaza in functie de evolutia volatilitatii, astfel in perioade in care se previzioneaza o scadere a volatilitatii strategia se realizeaza prin vanzare at-the-money CALL astfel incat Delta=0 si Gamma <0. In situatia opusa, atunci cand se asteapta o crestere a volatilitatii, se va lua o pozitie PUT.

Prin ultilizarea a doua metode de previzionare a volatilitatii, si anume, modelul GARCH si modelul volatilitatii nave au fost obtinute urmatoarele grafice:

Comparand rezultatele obtinute prin aplicarea strategiei statice cu rezultatele obtinute prin aplicarea strategiei dinamice folosind modelul GARCH se observa o imbunatatire a performantelor in cazul strategiei dinamice. In concluzie acest articol reprezinta o analiza a efectului optiunilor asupra performantei portofoliilor constituite pe un subset de 15 componente ale DAX. Pentru a analiza influenta optiunilor, un set de portofolii exclusiv pe actiuni este luat ca referinta. Chiar daca aceste portofolii depasesc indexul, payoffurile medii anuale raman negative. (de exemplu -10%) Au fost testate doua tipuri de strategii, una statica statica si una dinamica. Strategia statica, numita si cumparare-vanzare, consta in vanzarea out-of-the-money a optiunilor call intr-un portofoliu optimizat anterior la o ratie de unu la unu. Acesta produce performanta ridicata pentru toate portofoliile.

Distributiile empirice ale payoff-urilor anualizate se muta la dreapta atingand o valoare mediana de aproximativ 5%. Strategia dinamica este cea mai performanta. Aceasta este o strategie de operatii sistematica simpla , unde mai intai optimizam un portofoliu pe actiuni si apoi alegem activ intre pozitii long si short. In acest caz ajungem sa obtinem payoff-uri anuale pozitive substantiale naiva de volatilitate este folosita. Aceste rezultate sunt sustinute de simulari extinse si testari impreuna cu o verificare a robustetii, unde modelele au fost teste pe setul complet al componentelor DAX. Concluziile sunt invariabile chiar si atunci cand performanta este masurata prin payoff-uri ajustate la risc. in ciuda costurilor de tranzactionare

implicate. Mediana payoff-urilor anuale atinge 8% pentru portofolii minimizand variatia cand prognoza

Un subiect ce ar trebui investigat in viitor ar putea fi compararea din punct de vedere al performantei a portofoliile noastre cu optiuni single-name si a strategiei dinamice aplicata optiunilor pe indici bursieri. O extensie a acestei lucrari ar putea sa o constituie luarea in considerare a optiunilor Gamma at-the-money.