UNIVERSITATEA DIN BUCURETI

FACULTATEA DE DREPT
COALA DOCTORAL

- TEZ DE DOCTORAT REZUMAT

TITLURILE DE VALOARE

Conductor tiinific
Prof. univ. dr. DAN DROSU AGUNA

Doctorand
FILIPESCU BOGDAN GABRIEL

CUPRINS
INTRODUCERE
CAPITOLUL I: PIAA DE CAPITAL CONCEPT I TRSTURI
1.1

DEFINIIA, IMPORTANA I ROLUL PIEEI DE CAPITAL N ECONOMIE

1.2

CARACTERISTICI ALE PIEEI DE CAPITAL

1.3

STRUCTURA PIEEI DE CAPITAL

1.4

CEREREA I OFERTA PE PIAA DE CAPITAL

1.5

RISCUL INVESTIIEI PE PIAA DE CAPITAL

CAPITOLUL II: PIAA DE CAPITAL N ROMNIA

2.1

SCURT ISTORIC AL NFIINRII I DEZVOLTRII PIEEI DE CAPITAL N

ROMNIA
2.2

INFLUENA CRIZEI FINANCIARE INTERNAIONALE ASUPRA PIEEI

ROMNETI DE CAPITAL
2.3

INSTITUIILE PIEEI DE CAPITAL DIN ROMNIA

2.3.1 Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (C.N.V.M.)

2.3.2 Bursa de valori Bucureti (B.V.B.)
2.3.3 Piaa extrabursier Rasdaq
2.3.4 Bursa SIBEX-Sibiu Stock Exchange
2.3.5 Asociaia Brokerilor
2.3.6 Depozitarul central
2.3.7 Casa de Compensare Bucureti
2.3.8 Fondul de Compensare a Investitorilor
2.3.9 Institutul de Guvernan Corporativ
2.4

PARTICIPANII LA PIAA DE CAPITAL

2.4.1 Emitenii
2.4.2 Investitorii individuali i instituionali
2.4.3 Intermediari

CAPITOLUL III: OPERAIUNILE DE PIA

3.1

INIIEREA I DESFURAREA OFERTELOR PUBLICE

3.2

METODE DE INTERMEDIERE

3.3

TIPURI DE OFERT PUBLIC

3.3.1 Oferta public de vnzare

3.3.2 Oferta public de cumprare

CAPITOLUL IV: INSTRUMENTELE PIEEI DE CAPITAL

4.1

NOIUNE I STRUCTUR

4.2

VALORILE MOBILIARE PRIMARE

4.2.1 Aciunile
4.2.2 Obligaiunile
4.2.3 Valori mobiliare emise de stat
4.2.4 Drepturile de subscriere i warantele
4.3

PRODUSELE DERIVATE ALE PIEEI DE CAPITAL

4.4

PRODUSE SINTETICE ALE PIEEI DE CAPITAL - TRANZACIILE PE INDICI

BURSIERI

CAPITOLUL V: MECANISMUL BURSIER

5.1

SCURT ISTORIC PRIVIND NFIINAREA SISTEMULUI BURSIER

5.2

CARACTERISTICILE PIETELOR BURSIERE

5.3

STRUCTURA I FUNCIONAREA PIEELOR BURSIERE

5.3.1 Organizarea i funcionarea burselor de valori

5.3.2 Organizarea i funcionarea pieelor O.T.C.
5.4

COTAREA VALORILOR MOBILIARE

5.4.1 Introducerea la burs a valorilor mobiliare

5.4.2 Ordinele de burs
5.4.3 Cotarea
5.5

PRINCIPALELE CATEGORII DE TRANZACII BURSIERE

5.5.1 Aspecte generale asupra tranzaciilor bursiere

5.5.2 Tranzacii cu titluri financiare primare

5.5.3 Tranzacii cu titluri financiare derivate
5.6

SCOPUL TRANZACIILOR BURSIERE

5.6.1 Plasamentele simple

5.6.2 Speculaiile bursiere
5.6.3 Arbitrajul valorilor mobiliare
5.6.4 Acoperirea riscurilor (hedging)

CAPITOLUL VI: INDICII BURSIERI

6.1

NOIUNE I ISTORIC

6.2

CLASIFICAREA INDICILOR BURSIERI

6.3

FORMAREA INDICILOR DE BURS

6.4

INDICI BURSIERI INTERNAIONALI

6.4.1 Indici pe piaa bursier american

6.4.2 Indici pe piaa bursier britanic
6.4.3 Indici pe piaa bursier japonez
6.4.4 Indici pe piaa bursier francez
6.4.5 Indici pe piaa bursier german
6.4.6 Indici pe piaa bursier din Europa Central i de Est
6.5

INDICI GLOBALI

6.6

INDICI BURSIERI PE PIAA ROMNEASC

6.6.1 Indicii bursieri ai Bursei de Valori Bucureti

6.6.2 Indici bursieri ai Sibex-Sibiu Stock Exchange
6.7

CONTRACTELE LA TERMEN PE INDICI BURSIERI

6.7.1 Caracteristici i structur

6.7.2 Utilizarea indicilor bursieri

CONCLUZII
BIBLIOGRAFIE

Cuvinte cheie:

Pia de capital

Titluri primare

Pia bursier

Titluri derivate

Valori mobiliare

Contracte futures

Operaiuni bursiere

Contracte options

Criza financiar

Ofert public

Indici bursieri

Riscul investiiei

Instrumente financiare

Cerere

Aciuni

Oferta

Obligaiuni

Emitent

Bursa de valori

Investitor

Instituii ale pieei de capital

Intermediar

REZUMATUL TEZEI DE DOCTORAT

TITLURILE DE VALOARE

Prezenta lucrare se concentreaz asupra instrumentelor pieei de capital, fiind structurat

n 6 capitole: Capitolul I: Piaa de capital-concept i trsturi; Capitolul II: Piaa de capital n
Romnia; Capitolul III: Operaiunile de pia; Capitolul IV: Instrumentele pieei de capital;
Capitolul V: Mecanismul bursier i Capitolul VI: Indicii bursieri.
Primul capitol este dedicat prezentrii contextului internaional care genereaz premisele
discuiei privind tema lucrrii, definind conceptul de pia de capital i rolul acesteia n
economie. Sunt menionate att aspecte generale, care in de modul de abordare al noiunii de
pia de capital (abordarea european i cea anglo-saxon), precum i structura acestora i
trsturile specifice. Acest capitol este alctuit din 5 subcapitole: (1) Definiia, importana i
rolul pieei de capital n economie; (2) Caracteristici ale pieei de capital; (3) Structura pieei de
capital; (4) Cererea i oferta pe piaa de capital i (5) Riscul investiiei pe piaa de capital.
Astfel, n literatura de specialitate s-au structurat dou concepii, delimitndu-se dou
modele de definire a pieei de capital:
a) Abordarea european ( de sorginte francez ), conform creia piaa de capital se bazeaz pe
sistemul bancar i cuprinde piaa monetar, piaa ipotecar i piaa financiar.
b) Abordarea anglo-saxon, care este bazat pe manifestarea liber a cererii i ofertei pe fiecare
tip de pia n parte. Conform abordrii anglo-saxone, acceptat de majoritatea specialitilor,
piaa financiar este structurat n piaa monetar (a titlurilor pe termen scurt) i n piaa de
capital (a titlurilor pe termen mediu i lung).
Putem distinge urmtoarele categorii de piee de capital:

Din punct de vedere al producerii i comercializrii valorilor mobiliare:

Piaa primar este segmentul primar al pieei de capital pe care se vnd i se cumpr titluri
(valori mobiliare) nou emise.
Piaa secundar de capital se constituie din sistemul bancar i, n principal, din bursele de valori
n cadrul crora un numr mare de investitori instituionali i particulari (persoane fizice i
persoane juridice) vnd i cumpr valori mobiliare emise i puse n circulaie pe piaa primar

de capital. Existena pieei secundare de capital garanteaz deintorilor de capital c valorile

mobiliare emise pe piaa primar de capital sunt negociabile, adic pot fi valorificate nainte de
scadena lor.

Dup obiectul tranzaciei, avem:

Piaa aciunilor piaa pentru aciuni comune i prefereniale emise de societi comerciale;
Piaa obligaiunilor piaa titlurilor care reprezint dreptul de crean al proprietarului asupra
emitentului;
Piaa contractelor la termen piaa unde instrumentul tranzacionat este contractul la termen,
contract standardizat care creeaz pentru pri obligaia de a vinde sau de a cumpra un activ
suport la data scadenei i la un pre convenit la momentul ncheierii tranzaciei. Dac un contract
la termen este tranzacionat prin negociere, acesta poart denumirea de contract forward, iar dac
este standardizat este de tip futures;
Piaa opiunilor ( Options ) piaa pe care instrumentul tranzacionat este contractul de opiuni,
contract standardizat care, n schimbul plii unei prime, creeaz pentru cumprtorul opiunii
dreptul (dar nu i obligaia) de a cumpra sau vinde un anumit activ suport la un pre prestabilit,
numit pre de exercitare, pn la data expirrii sau la aceast dat.Tipurile de contracte sunt
opiunile call (de cumprare) i opiunile put (de vnzare).

Dup modul de formare al preului valorilor mobiliare, putem avea:

Piaa de licitaie unde tranzacionarea este condus de o parte ter, agentul de pia,
menionndu-se att pentru cerere ct i pentru ofert, preul i cantitatea;
Piaa de negocieri unde cumprtorii i vnztorii negociaz ntre ei preul i volumul valorilor
mobiliare, n mod direct sau prin intermediul unui broker sau dealer. Piaa de negocieri este o
piaa la ghieu piaa localizat la birourile brokerilor , dealerilor i emitenilor de valori
mobiliare secundare, fiind o pia prin telefon, fax sau computer (over-the-counter).

n raport de momentul finalizrii tranzaciilor, avem

Piaa la vedere (BVB - piaa reglementat la vedere) unde valorile mobiliare sunt
tranzacionate pentru livrare i plata imediat, de la o zi la o saptmna conform reglementrilor
n vigoare.
Piaa la termen (Sibex) livrarea titlurilor i efectuarea plii se realizeaz la o dat ulterioar, la
termen ferm (cnd exist certitudinea finalizrii la o anumit scaden) sau la termen condiionat

(cnd finalizarea depinde de evoluia viitoare a cursului i este lsat la latitudinea

cumprtorului, care suport costul dreptului de a renuna la contract).
Participanii pe piaa de capital sunt emitenii, investitorii i intermediarii:
Emitentul de valori mobiliare este o persoan juridic care se angajeaz la recunoaterea
i plata drepturilor ncorporate n instrumentul negociabil, conform clauzelor stipulate n titlu i
potrivit legilor care l guverneaz. n marea majoritate a cazurilor, emitenii sunt societi
comerciale pe aciuni, dar valori mobiliare pot fi emise i de autoriti ale administraiei publice
centrale i locale.
Investitorul este orice persoan fizic sau juridic, deintor de fonduri excedentare (de
exemplu economii ale populaiei ) care cumpr, deine i vinde valori mobiliare pe cont propriu,
n vederea obinerii unor ctiguri viitoare fr a practica intermedierea ca fapt de comer. Putem
avea investitori individuali (persoane fizice) i instituionali (organismele de plasament colectiv,
fondurile deschise de investiii i societile de investiii). Organismele de plasament colectiv
sunt entiti cu sau fr personalitate juridic, care atrag n mod public sau privat resurse
financiare ale persoanelor fizice i/sau juridice, n scopul investirii acestora (fonduri deschise de
investiii, nfiinate pe baz de contract civil sau societi de investiii, nfiinate prin act
constitutiv). Fondurile deschise de investiii sunt calificate chiar n titlul actului normativ care le
reglementeaz, drept instituii de intermediere financiar, dei ele sunt n acelai timp i emiteni
i investitori de valori mobiliare. Spre deosebire de fondurile deschise de investiii, care sunt
societi fr personalitate juridic, nfiinate printr-un simplu contract de societate civil, o
societate de investiii colective n valori mobiliare se constituie sub forma juridic a unei
societi pe aciuni.
Potrivit legislaiei n domeniu din Romnia, serviciile de investiii financiare pot fi
prestate cu titlu profesional numai de urmtorii intermediari nscrii n registrul inut de
C.N.V.M.:
-

societile de servicii de investiii financiare (S.S.I.F.), n baza autorizaiei acordate de

C.N.V.M.;

instituiile de credit autorizate de Banca Naional a Romniei, n conformitate cu

legislaia bancar aplicabil;

echivalentul instituiilor de credit i al societilor de servicii de investiii financiare,

autorizate n state membre sau nemembre s presteze servicii de investiii financiare.

o categorie special de intermediari o constituie traderii, care acioneaz pe pieele la

termen i care efectueaz tranzacii cu instrumente financiare derivate.
Prin riscul unui titlu mobiliar se nelege fie sacrificiul unui avantaj imediat sau absena

unui consum imediat, n schimbul unor avantaje viitoare, fie incertitudinea asupra valorii unui
bun financiar nregistrat la o dat viitoare. Principalele riscuri care pot aprea sunt:
-

riscul pieei este legat de incertitudinea asupra nivelului viitoarelor preuri datorit
schimbrii atitudinii investitorilor;

Riscul unei afaceri se refer la incertitudinea privind cererea pentru serviciile sau
produsele pe care le poate oferi o societate i abilitatea managerial de a aduce profit
companiei;

Riscul inflaional este riscul ca moneda s i piard valoarea de cumprare n timp ce

preurile cresc;

Riscul creditului este o msur a valorii creditului societii emitente. Riscul se refer la
posibilitatea ca o societate s nu poat plti dobnda sau capitalul n momentul n care a
ajuns la scaden;

Risc de ar instabilitate politico-economic, rzboi, etc.;

Risc social greve, manifestri de strad, etc.;

Risc natural cutremure, inundatii, etc.;

Cel de-al doilea capitol al tezei este consacrat n ntregime pieei de capital din Romnia

i prezentrii tuturor mecanismelor i instituiilor implicate n funcionarea corect a acestei

piee, fiind structurat n 4 subcapitole, respectiv: (1) Scurt istoric al dezvoltrii i nfiinrii pieei
de capital din Romnia; (2) Influena crizei financiare internaionale asupra pieei romneti de
capital; (3) Instituiile pieei de capital din Romnia i (4) Participanii la piaa de capital.
Este analizat procesul trecerii Romniei de la o economie planificat centralizat, bazat
aproape exclusiv pe proprietatea de stat, la o economie concurenial de pia, care a implicat
parcurgerea unui traseu dificil, cu etape distincte i cu strategii i tactici adecvate.
Noiunea de pia de capital n Romnia a aprut odat cu promulgarea Legii nr. 31/1990
privind societile comerciale, care a asigurat cadrul legal necesar pentru crearea i dezvoltarea
societilor pe aciuni, respectiv un domeniu de reglementare pentru principalele instrumente
utilizate pe piaa de capital: aciunile i obligaiunile.

Constituirea pieei de capital i a bursei de valori n ara noastr a fost reglementat de

Legea nr. 52/1994 privind valorile mobiliare i bursele de valori (abrogat n prezent prin Legea
nr. 297/2004 privind piaa de capital). Adoptarea acestei legi a creat condiii pentru apariia de
noi instituii pe pia. Adoptarea acestei legi a creat condiii pentru apariia de noi instituii pe
pia: C.N.V.M, B.V.B., societi de depozitare, societi de registru, asociaii profesionale cu
statut de organisme de autoreglementare, care au dus la constituirea de noi piee secundare de
tranzacionare (RASDAQ), altele dect cele bursiere.
n anul 2004 a intrat n vigoare Legea nr. 297 / 2004 privind piaa de capital, care abroga
legislaia specific adoptat n anul 2002, cu excepia Statutului C.N.V.M. care a fost modificat
numai sub aspectul dispoziiilor privitoare la funcionarea autoritii pieei n corelaie cu
standardele europene. n 2005 a avut loc: fuziunea B.V.B. cu Bursa Electronic RASDAQ;
transformarea B.V.B. din instituie de interes public n societate pe aciuni (demutualizarea
B.V.B.); reglementarea modalitii de nfiinare a Depozitarului Central n calitate de organism
care asigur depozitarea, compensarea i nregistrarea instrumentelor financiare; organizarea
operaional a Fondului de Compensare a Investitorilor, instituie care asigur compensarea
fondurilor investitorilor n cazul insolvenei intermediarilor.
n acelai timp, s-a aprofundat i aspectul privitor la influena crizei finaciare
internaionale asupra pieei de capital din Romnia, artndu-se c din a doua jumtate a anului
2008, ntreaga pia financiar internaional a fost afectat n mod treptat, efectele negative fiind
resimite la nivelul tuturor participanilor de pe pia, inclusiv n cazul emitenilor, investitorilor
i intermediarilor.
n Romnia, unul dintre motivele care au condus la descreterea pieei de capital a fost
reprezentat de informaiile furnizate de diverse agenii de rating, informaii ce au condus la
scderea percepiei la risc pentru ara noastr.
Astfel, primul semn negativ care indica apariia unei crize financiare internaionale l-a
reprezentat existena restanelor la creditele ipotecare, care a provocat primele falimente n
rndul unor bnci mai slabe din SUA. n acelai timp indicele Shanghai Composite a sczut
semnificativ, iar cteva luni mai tarziu, banca de investiii Bear Stearns a anunat falimentul a
dou fonduri speculative, fiind prima mare banc atins de efectele crizei.
n contextul prefigurrii crizei financiare internaionale, piaa de capital romneasc a
prezentat o volatilitate ridicat dublat de scderea lichiditii i a indicilor bursieri. Astfel, la

jumtatea lunii septembrie 2008 situaia se prezenta dup cum urmeaz:indicele BET-FI a avut o
scdere major; toi ceilali indici ai pieei au fost, de asemenea, n descretere semnificativ; a
intervenit posibilitatea aplicrii algoritmului de fixing (meninerea preului prin controlarea
cererii i ofertei), deoarece cele mai importante aciuni din componena BET s-au caracterizat
printr-o volatilitate ridicat i au fost ntr-o continu scdere; o parte dintre clienii cu capital
majoritar strin, care fceau parte din companiile vulnerabile din punct de vedere financiar, au
fost cele care au ncheiat cele mai mari tranzacii de pe pia.
Bursa de Valori Bucureti a nregistrat performane bune ntre anii 2000 - 2007, cu o
important cretere a valorii capitalizrii, de la 56 miliarde lei n 2005 la peste 85 miliarde lei n
2007 (tabelul 2). Practic, cei mai importani ani ai bursei, de la nfiinare pn n prezent, au fost
2004-2007. Criza financiar a readus valoarea capitalizrii bursiere la nivelul anilor 2005-2006,
cu o uoar revenire n anii 2009-2010.
n continuarea lucrrii, sunt enumerate i analizate caracteristicile i rolul principalelor
instituii ale pieei de capital, ncepnd cu instituia care reglementeaz i supravegheaz piaa de
capital (Comisia Naional a Valorilor Mobiliare), Bursa de Valori Bucureti (cadru de
tranzacionare al valorilor mobiliare), Bursa Sibex Sibiu Stock Exchange (avnd ca obiectiv
principal tranzaciile cu mrfuri pe piaa spot) i terminnd cu instituii care au atribuii de
nregistrare, garantare, compensare i decontare al tranzaciilor bursiere.
Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (C.N.V.M.) funcioneaz n baza Legii nr.
297/2004 privind piaa de capital, avnd atribuii de reglementare i supraveghere a pieei de
capital, a pieelor reglementate de mrfuri i instrumente financiare derivate, precum i a
instituiilor i operaiunilor specifice acestora.
Bursa de Valori Bucureti (B.V.B.) este una din instiutiile centrale ale pieei de capital
din Romnia i opereaz o platform tehnic integrat, complet automatizat, care ofer
participanilor la pia serviciile tradiionale ale unei burse de valori (nscrierea la cota bursei,
tranzacionarea valorilor mobiliare, supravegherea pieei, diseminarea informaiilor bursiere),
precum i serviciile de compensare-decontare i registru, prin intermediul unor departamente
specializate. B.V.B. opereaz o pia reglementat spot, o pia reglementat la termen, o
seciune de pia numit Rasdaq, precum i un sistem alternativ de tranzacionare.La sfritul
anului 2010, la BVB se tranzacionau urmtoarele tipuri de instrumente financiare: aciuni,
drepturi, obligaiuni, uniti de fond, produse structurate i contracte futures. Cotarea

("admiterea") unei valori mobiliare la Bursa de Valori reprezint o recunoatere a activitii

eficiente a societii emitente, datorit unor criterii ce trebuie ndeplinite n vederea cotrii, care
se refer la emisiunea de valori mobiliare, gestiunea societii emitente, activitatea desfurat,
informarea investitorilor, etc. Cotarea se poate face la categoria I sau la categoria a II-a (numit
i categorie de baz), categoria I necesitnd ndeplinirea unor criterii suplimentare de ctre
emiteni, printre care se menioneaz desfurarea unei activiti profitabile n ultimii doi ani. n
acest mod, societile cotate la bursa de valori sunt mprite n dou categorii, oferind
investitorilor un prim criteriu de apreciere a eficienei acestora.
Bursa Sibex Sibiu (fosta B.M.F.M.S.) a fost nfiinat la 14 decembrie 1994, avnd ca
obiect principal de activitate tranzaciile cu mrfuri pe piaa spot, fiind i prima burs futures i
de opiuni din Romnia, care a jucat un rol important n cadrul economiei de pia romneti prin
oferirea unor instrumente eficiente pentru managementul riscului. Primele produse financiare
lansate n 1997 au fost contractele futures, acestea fiind urmate doi mai trziu (1999) de opiunile
pe contracte futures, de contractele financiare pentru diferen (CFD) n 2009, de aciuni n 2010
i de opiuni binare n 2011.
Asociaia Brokerilor s-a impus n ultimii ani ca principal organism de formare
profesionala, acionnd n mai multe direcii: brokeri, emiteni, ali specialiti ai pieei de capital,
urmrind n general crearea cadrului necesar funcionrii unei piee corecte i transparente.
Depozitarul Central reprezint o instituie fundamental a pieei de capital, care deine
rolul de compensare i decontare al tranzaciilor bursiere, gestionnd i evidena registrelor
societilor emitente. Transferul dreptului de proprietate privind instrumentele financiare, altele
dect cele derivate, are loc la data decontrii, n cadrul sistemului de compensare-decontare, pe
baza principiului livrare contra plat.
Casa de Compensare Bucureti (C.C.B.) este instituia care efectueaz operaiuni de
nregistrare, garantare, compensare i decontare a tranzaciilor cu instrumente financiare derivate
ncheiate pe piaa reglementat la termen (piaa derivatelor) administrat de ctre Bursa de
Valori Bucureti.
Fondul de Compensare a Investitorilor are ca obiect principal de activitate colectarea
contribuiilor membrilor i compensarea creanelor investitorilor provenind din incapacitatea
unui membru de a restitui fondurile bneti i/sau instrumentele financiare datorate sau
aparinnd investitorilor, care sunt deinute i/sau administrate n numele acestora n cadrul

prestrii de servicii de investiii financiare, n limita plafoanelor stabilite n conformitate cu

reglementrile C.N.V.M.
Institutul de Guvernan Corporativ (I.G.C.) este o fundaie nfiinat de Bursa de
Valori Bucureti n anul 2005, avand ca scop promovarea cunoaterii realitii economice i
sociale naionale i internaionale, precum i derularea de proiecte, programe, seminarii i
conferine n scopul creterii gradului de cunoatere al participanilor la piaa de capital, n
general, i la piaa bursier, n special.
Cel de-al treilea capitol trateaz operaiunile de pia, fiind structurat n 3 subcapitole:
(1) Iniierea i desfurarea ofertelor publice; (2) Metode de intermediere i (3) Tipuri de ofert
public.
Astfel, n acest capitol sunt cuprinse toate aspectele legate de procedura de desfurare a
ofertei publice de valori mobiliare, metodele de intermediere utilizate, precum i aspecte legate
de categoriile de ofert public.
Oferta public de valori mobiliare este comunicarea adresat unor persoane, fcut sub
orice form i prin orice mijloace, care prezint informaii suficiente despre termenii ofertei i
despre valorile mobilare oferite, astfel nct s permit investitorului s adopte o decizie cu
privire la vnzarea, cumprarea sau subscrierea respectivelor valori mobiliare. Oferta public de
cumprare reprezint oferta unei persoane de a cumpra valori mobiliare, adresat tuturor
deintorilor acestora, difuzat prin mijloace de informare n mas sau comunicat pe alte ci, dar
sub condiia posibilitii egale de receptare din partea deintorilor respectivelor valori mobiliare.
Oferta public de vnzare poate fi: primar - dac are ca obiect valori mobiliare propuse
de emitent spre a fi subscrise la data emisiunii; secundar - dac are ca obiect valori mobiliare
emise n prealabil i oferite spre vnzare de ctre proprietarul acestora.
n continuare, sunt prezentate principalele metodele de intermediere utilizate. Metoda
plasamentului asigurat se recomand n plasamentul de obligaiuni, cnd emitentul solicit
obinerea de fonduri ntr-un interval de timp scurt i managerul nu are la dispoziie destul timp
pentru a constitui un sindicat de intermediere.
Prin metoda plasamentului garantat, intermediarul i asum ntregul risc i se angajeaz
s cumpere ntreaga cantitate de valori mobiliare ce face obiectul ofertei publice n nume i pe
cont propriu, n scopul distribuirii ei ctre public. Metoda celei mai bune execuii se recomand
att n cazul n care se urmrete plasarea ntregii oferte pe pia, ct i n cazul n care o parte a

ofertei a fost deja distribuit i ofertantul are nevoie de asisten pentru plasarea prii rmase
nevndute.
Metoda licitaiei competitive se recomand pentru distribuirea de obligaiuni. Metoda se
bazeaz pe tehnica licitaiei publice n plic nchis i const n specificarea preului i condiiilor
oferite de o societate servicii de investiii financiare pentru cumprarea ntregii emisiuni.
Licitaia este ctigat de societatea de servicii de investiii financiare care se ofer s cumpere
emisiunea la cel mai mic cost net din punctul de vedere al emitentului.
Prin metoda licitaiei olandeze ofertantul sau societatea de servicii de investiii financiare
reduce succesiv preul de vnzare pn cnd ntreaga ofert este subscris. Investitorii pot
solicita cumprarea unui anumit numr de valori mobiliare la oricare dintre preurile propuse de
ofertant, ns toate ordinele nregistrate vor fi executate la un singur pre de vnzare, cel de la
ncheierea licitaiei, pentru toi investitorii care au solicitat s cumpere la un pre egal sau mai
mare
Capitolul patru al tezei trateaz aspectele generale i specifice cu privire la conceptul i
structura instrumentelor pieei de capital, fiind alctuit din 4 subcapitole: (1) Noiune i structur;
(2) Valorile mobiliare primare; (3) Produsele derivate ale pieei de capital i (4) Produsele
sintetice ale pieei de capital tranzaciile pe indici bursieri.
Literatura romneasc de specialitate folosete noiunea de instrumente financiare (titluri
de valoare) pentru valorile mobiliare, fie ele primare sau derivate (aciuni, obligaiuni, contracte
futures, opiuni). Cadrul legislativ al pieei de capital din Romnia folosete noiunea de
instrumente financiare pentru desemnarea instrumentelor emise i tranzacionate pe piaa de
capital, aici fiind incluse: valorile mobiliare (primare); titlurile de participare la organismele de
plasament colectiv; instrumente ale pieei monetare, inclusiv titluri de stat cu scaden mai mic
de un an i certificate de depozit; contracte futures financiare, inclusiv contracte similare cu
decontare final n fonduri; contracte forward pe rata dobnzii; swap-uri pe rata dobnzii, pe curs
de schimb i pe aciuni; opiuni pe orice instrument financiar la primele 4 categorii, inclusiv
contracte similare cu decontare final n fonduri, aceast categorie incluznd i opiuni pe curs de
schimb i pe rata dobnzii;instrumente financiare derivate pe mrfuri; orice alt instrument admis
la tranzacionare pe o pia reglementat ntr-un stat membru sau pentru care s-a fcut o cerere de
admitere la tranzacionare pe o astfel de pia

Titlurile primare sunt cele emise de utilizatorii de fonduri pentru mobilizarea capitalului
propriu (aciunile), cele folosite pentru atragerea capitalului de mprumut (obligaiunile), precum
i produsele speciale generate de drepturile conferite de aciuni (de preferin, de alocare, de
atribuire, certificate pe aciuni i warante). Caracteristica definitorie a acestor titluri este c
asigur mobilizarea capitalului pe termen lung de ctre utilizatorii de fonduri i dau deintorilor
lor, drepturi asupra veniturilor bneti nete ale emitentului.
Aciunile ordinare (common stock) reflect mrimea capitalului social, el reprezentnd
dovada participrii

la societate. Atunci cnd o persoan cumpra aciuni ale societii, ea

dobndete drepturi i obligaii ca asociat.

Aciunile prefereniale (preferred stock) reprezint participarea la societate, dar au
caracteristici ce le disting de cele ordinare. Acionarii prefereniali au dreptul la dividende fixe,
care se pltesc naintea dividendelor la aciunile ordinare, ns nu dispun de dreptul la vot
Emisiunea de aciuni se realizeaz att la nfiinare, ct i n timpul funcionrii societii.
La nfiinare, efectul pentru emitent l constituie formarea capitalului social, iar pentru investitor,
efectul se manifest n viitor, fiind dat de randamentul investiiei: capacitatea de a produce
dividende, precum i posibilitatea de a obine un ctig din diferena de curs. Evaluarea
aciunilor, ca evaluarea oricrui activ lucrativ (profitabil), se face ntr-un demers de evaluare
investiional, respectiv ca valoare actual (prezent) a fluxurilor de numerar (cash-flow-urilor)
estimate a se obine i ncasa din respectiva investiie. Cumprtorul i deintorul unei aciuni
estimeaz c vor obine anual o anumit mrime a dividendelor i un pre de revnzare la
momentul vnzrii respectivului pachet de aciuni. Astfel ,valoarea actual a proiectelor de
investiii este integral aplicabil i pentru evaluarea aciunilor.
Obligaiunile sunt instrumente financiare negociabile care asigur deintorului su un
drept de crean pe termen mediu i lung asupra emitenilor acestora, care pot fi societi
comerciale sau autoriti ale administraiei publice centrale i locale. Aceste titluri financiare de
crean sunt tranzacionate pe piaa financiar i sunt, de regul, plasate prin intermediul bncilor
i al agenilor de burs. Obligaiunile clasice sau ordinare sunt titluri financiare negociabile, care
n cadrul aceleiai emisiuni asigur aceleai drepturi de crean pentru valori nominale similare.
Pentru atragerea investitorilor pe piaa obligaiunilor, a fost necesar crearea unor
produse care s protejeze mai bine interesele acestor:

Obligaiunile amortizate n serie presupun ealonarea rambursrii principalului prin

retragerea n serie de pe pia (de oblicei prin metoda tragerii la sori a seriilor).
Obligaiunile de venit au specific faptul c pltesc dobnzi numai dac profitul net
obinut permite acest lucru.
Obligaiunile retractabile (retractable bonds) sunt tipuri de obligaiuni care ofer
posibilitatea de a revinde titlul emitentului la valoarea nominal nainte de maturitate.
Obligaiunile extensibile (extendible bonds) au drept caracteristic faptul c deintorul
unui astfel de titlu (emis pe termen scurt) are opiunea de a l schimba cu unul pe termen lung la
o rat a dobnzii specificate n prospectul iniial(de obicei egal sau mai mare dect cea pentru
titlul pe termen scurt).
Obligaiunile convertibile (convertible bonds) dau dreptul deintorului s converteasc
obligaiunile deinute n aciuni comune ale aceluiai emitent. pn la o dat stabilit anterior i
la un pre prestabilit. Obligaiunile emise cu warant (bonuri de subscriere) ofer posibilitatea de
a achiziiona aciuni emise de acelai emitent la un pre prestabilit. Datorit acestei posibiliti,
obligaiunile cu warrant au un cupon mai mic dect cele ale obligaiunilor clasice.
Obligaiunile cu opiune put (putable bonds) permit exercitarea unei opiuni de vnzare a
obligaiunilor emitentului acestora. De obicei aceast opiune se exercit cnd situaia economic
a emitentului devine incert sau imaginea lui pe pia este afectat negativ i investitorii vor s
renun la plasamentul reprezentat de titlurile emise de firma respectiv.
Obligaiunile de participaie permit fixarea la un nivel minim a ratei dobnzii i a
preului de rambursare, acestea putnd fi majorate n raport de de rezultatele financiare obinute
de ctre debitor. n acest fel, deintorul obligaiunii este mpotriva pierderii prin garantarea unui
ctig minim.
Obligaiunile indexate (cu putere de cumprare sau cu rentabilitate real) presupun
indexarea dobnzii, preului de rambursare sau a ambelor elemente. Scopul indexrii este de a
asigura investitorului posibilitatea recuperrii reale a capitalului investit i, implicit, realizarea
unor venituri comparabile cu alte tipuri de plasament. Acest tip de obligaiune a aprut la
nceputul anilor 90 i este utilizat pe piee cu rate mari ale inflaiei.
Obligaiunile speciale cu cupon care poate fi reinvestit (OSCAR) permit investitorului s
opteze pentru ncasarea cuponului n numerar sau pentru atribuirea unui numr de obligaiuni

identice cu cele iniiale, permindu-i astfel s fructifice mai bine plasamentul iniial n funcie de
condiiile concrete de pe pia.
Obligaiunile cu rata dobnzii variabil i revizuibil au aprut n detrimentul
obligaiunilor clasice i se datoreaz creterii importante a ratelor dobnzii i fluctuaiilor rapide
pe care acestea le nregistreaz. La aceste obligaiuni, rata dobnzii rmne fix pe o perioad de
cteva luni, dup care este actualizat la sfritul fiecarei perioade pe baza unor indici (rata
medie de pe piaa monetar sau rata medie a obligaiunilor).
Fiecare emisiune de obligaiuni are un set de caracteristici general i un alt set de
caracteristici speciale menite s o fac mai atractiv pentru potenialii investitori. Aceste seturi
de caracteristici sunt menionate i explicate n documentul numit contract de emisiune.
Documentul stabilete practic o relaie pe termen lung ntre beneficiarul mprumutului i furnizor
(investitor).
Dei cea mai mare atenie este acordat investiiilor n aciuni, volumul investiiilor n
active cu venit fix este mult mai mare. Exist mai multe tipuri de instrumente financiare cu venit
fix, dar cel de baz este obligaiunea, iar din punct de vedere statistic, pe termen lung
obligaiunile ofer un profit mai mic dect aciunile. Acest lucru nu nseamn c un investitor
trebuie s investeasc n aciuni, deoarece obligaiunile au ca avantaj un profil de risc mai sczut
dect aciunile. Astfel, un investitor care dorete s-i construiasc un portofoliu echilibrat din
punctul de vedere al riscului financiar ar trebui s introduc i obligaiuni n portofoliul su. Dar
n acest caz riscul i rsplata sunt mereu proporionale. Dei aciunile sunt mai riscante decat
obligaiunile, de-a lungul timpului au avut ntotdeauna profituri mai mari. Ele vor genera un
venit mai mare pe un termen mai lung, dar s-ar putea s i piard din valoare de la un an la altul.
Dreptul de subscriere reprezint privilegiul acordat de o societate acionarilor si, de a
achiziiona cu ntietate noile aciuni, proporional cu ponderea n societate i la un pre mai mic
dect preul de emisiune sau preul de pia.
Warantul este o valoare mobiliar care ndrepteste deintorul s cumpere aciuni la
societatea care l-a emis, la un pre determinat ntr-o perioad de timp specificat. Dac valoarea
de pia a aciunilor comune este mai mare dect preul predeterminat prin warant, atunci
investitorul poate reine un profit imediat.Utiliznd warantele, pentru cumprarea aciunilor la un
pre de pia mai mare , investitorul va obine un ctig egal cu diferena dintre cele dou preuri.

Titlurile derivate sunt produse bursiere rezultate din contracte ncheiate ntre emitent i
beneficiar i care dau dreptul cumprtorului asupra unor active ale emitentului, la o anumit
scaden viitoare, n condiiile stabilite prin contract. Valoarea de pia a acestor titluri depinde
de activele la care se refer. Exist mai multe categorii de titluri derivate: contracte viitoare
(futures), inclusiv contractele similare cu decontare final n fonduri; opiunile (options); alte
instrumente calificate astfel prin reglementrile C.N.V.M.
Piaa la termen este un loc public de ntlnire ntre cumprtorii i vnztorii de bunuri
(mrfuri fungibile), valori mobiliare (hrtii de valoare care se pot negocia pe o pia regulat i
sunt generatoare de venituri), rate de referin (monezi, rate ale dobnzii, indici) sau de contracte
la termen, unde se realizeaz tranzacia. Spre deosebire de piaa la vedere, n care transferul de
proprietate i plata au loc imediat dup ncheierea tranzaciei, pe piaa la termen transferul de
proprietate i plata are loc la o dat ulterioar ncheierii sale, fixat de comun acord de pri.
Pieele la termen sunt piee organizate, tranzaciile fiind centralizate prin casele de clearing, care
genereaz executarea contractelor. Aceste piee sunt cunoscute, n mod uzual, ca burse de valori
i burse de mrfuri.
Contractele la termen sunt acorduri avnd for executorie, care stipuleaz calitatea,
cantitatea,locul livrrii unui produs determinat i data predrii lui, la un moment ulterior
ncheierii nelegerii. Formele cele mai importante de contracte la termen sunt :contractele
forward i contractele futures.
Contractul forward este un acord ntre pri (vnztorul i cumprtorul) de a livra i
respectiv de a plti la o anumit dat viitoare o marf, valut sau act financiar , la un pre stabilit
n momentul contractrii.
Contractul futures este tot un acord de voin, un angajament de a cumpra sau de a
vinde o marf, valut, titlu financiar, indice bursier, la un pre stabilit n momentul ncheierii
contractului, cu lichidarea contractului la o dat viitoare, avnd cantitatea, calitatea, scadena i
modalitatea de lichidare/livrare standardizate. Contractele futures sunt cotate la burs.
Contractele cu opiuni(options) confer deintorului opiunii

dreptul de a cumpra

(call), de a vinde (put), fr a crea obligaia; un titlu (activ suport): aciune, indice bursier,
obligaiune, rata dobnzii, marf, devize, etc. ; la/pn la o scaden fixat; la un pre fixat n
avans: pre de exercitare(striking price); la un cost (valoarea opiunii)- prim- stabilit i pltit la
contractare.

Titlurile sintetice rezult din combinarea de ctre societile financiare a unor active
diferite i crearea pe aceasta baz a unui instrument de plasament nou. O categorie aparte de
active artificiale o reprezint titlurile financiare de tip co, care au la baz o selecie de titluri
financiare primare, combinate astfel nct s rezulte un produs bursier standardizat. Cele mai
cunoscute titluri de acest fel sunt contractele pe indici de burs.
Produsele sintetice bursiere pot fi realizate prin combinarea de contracte futures de
vnzare i cumprare , de opiuni PUT i CALL, precum i prin combinaii ntre diferite tipuri de
futures i opiuni. Indicii bursieri sunt instrumente financiare sintetice, neavnd o existen
fizic, fiind rezultatul unor determinri matematice. Un indice bursier msoar evoluia n timp a
performanei pieei bursiere.
n cadrul celui de-al cincilea capitol se prezint mecanismul bursier, respectiv modul de
desfurare a tranzaciilor cu valori mobiliare. Acest capitol este structurat n 6 subcapitole:
(1) Scurt istoric privind nfiinarea sistemului bursier; (2) Caracteristicile pieelor bursiere; (3)
Structura i funcionarea pieelor bursiere; (4) Cotarea valorilor mobiliare; (5) Principalele
categorii de tranzacii bursiere i (6) Scopul tranzaciilor bursiere.
Dup ce titlurile financiare au fost emise pe piaa primar de capital, acestea pot fi
tranzacionate pe pieele bursiere. Pieele bursiere sunt organizate sub cele dou forme
principale: burse de valori (fr. bourse, engl. Stock-Exchange) numite i piee sau burse oficiale;
piee interdealeri sau de negocieri (engl. Over-the-Counter markets, prescurtat O.T.C.), numite i
piee "la ghieu" sau burse electronice.
Bursa este cea mai important instituie a pieei de capital, specific economiei de pia,
concentrnd cererea i oferta de valori mobiliare negociate n mod deschis i liber, pornind de la
reguli cunoscute. Prin tehnici specifice aici se realizeaz att vnzri-cumprri de valori
mobiliare tradiionale (aciuni, obligaiuni, valute, bonuri de tezaur), ct i moderne (opiuni sau
contracte futures. Piaa bursier ofer informaii sistematice privind cursul titlurilor financiare
cotate, implicit informaii despre societile listate i chiar despre economia respectiv n
ansamblu. n acest sens un indicator important este capitalizarea bursier a unei firme listate,
care arat valoarea de pia a companiei respective. Pentru a evalua dimensiunile unei piee
bursiere se poate calcula i capitalizarea bursier total adunnd toate valorile de burs
(capitalizrile bursiere) ale societilor listate pe piaa respectiv.

Negociabilitatea este principala caracteristic a valorilor mobiliare care fac obiectul

tranzaciilor efectuate pe pieele bursiere, facilitnd circulaia i transmiterea lor, dar mai ales
transformarea lor n bani n orice moment pe piaa bursier. O alt caracteristic important este
participarea la risc pe care o implic pentru posesorul acestora, mai exact riscul afacerilor celui
care utilizeaz fondurile respective.
Etapele care trebuie parcurse i condiiile ce trebuie ndeplinite pentru admiterea la cota
burseri, sunt mai stricte i mai exigente pentru listarea la bursele de valori tradiionale i mai
lejere n cazul pieelor bursiere de tip O.T.C. n cazul burselor de valori procedura i condiiile
de admitere la cota difer de la ar la ar i chiar n cazul aceleiai burse n funcie de categoria
la care se solicit listarea.
Ulterior, sunt enumerate i definite tipurile de tranzacii bursiere, a cror complexitate a
crescut n ultimii ani. Indiferent de natura lor, tehnica tranzaciilor este marcat de modalitatea de
lichidare i de cursul la care se realizeaz aceasta
Astfel, putem avea tranzacii de tip american, precum tranzaciile pe bani ghea (for
cash) i cele on margin (n marj sau n cont de siguran), dar i tranzacii de tip european,
precum tranzaciile la vedere (fr. au comptant) i tranzaciile de tip stellage.
Tranzaciile pe bani ghea (for cash) sunt acele operaiuni bursiere la care cumprtorul
trebuie s achite integral cu bani titlurile pe care le-a achiziionat, iar vnztorul trebuie s
posede i s remit imediat brokerului la care a dat ordinul, titlurile care fac obiectul tranzaciei.
Tranzaciile on margin (n marj sau n cont de siguran) sunt acelea n care investitorul
poate obine din partea societii de brokeraj sau a bncii de investiii cu care lucreaz,
mprumuturi n vederea ncheierii i executrii operaiilor de burs.
Tranzacii n contul de siguran de tip M sunt acelea care se efectueaz pe piaa n
cretere genernd n acest fel profituri. Pe o astfel de pia, n vederea obinerii de profit, se
efectueaz mai nti o tranzacie de cumprare, iar ulterior, dup o anumit perioad, urmeaz o
tranzacie de vnzare a acelor valori la un pre mai mare. Acest proces de cumprare-vnzare se
nregistreaz n contul de siguran de tip M. Tranzaciile n contul de siguran de tip V (short
margin account) sunt acelea care se efectueaz pe o pia n scdere. Astfel, investitorul
mprumut valorile respective i le vinde la preul zilei, spernd ca ulterior s le cumpere la un
pre mai mic spre a le restitui.

Tranzaciile la vedere (fr. au comptant) sunt acelea n care lichidarea contractului (plata
i livrarea titlurilor) se efectueaz imediat sau ntr-o perioad foarte scurt. Echivalentul lor pe
pieele de tip american sunt tranzaciile cash delivery.
Tranzaciile la termen (forward) reprezint tranzaciile cu valori mobiliare ncheiate pe
pieele bursiere, care urmeaz a se lichida la o anumit scaden la un pre fixat (curs la termen).
Tranzaciile condiionale sunt tot tranzacii la termen, dar spre deosebire de cele ferme,
acestea permit cumprtorului s aleag ntre dou posibiliti: executarea contractului sau
renunarea la acesta, n schimbul plii unei prime ctre vnztor.
Tranzaciile de tip stellage sunt acele operaiuni bursire condiionale prin care
cumprtorul are dreptul ca la una din scadenele fixate s opteze fie pentru calitatea de
cumprtor, fie pentru cea de vnztor.
Spre finalul acestui capitol, este analizat i scopul final al operaiunilor bursiere,
reprezentat n fapt de plasamentele n valori mobiliare, care mbrac patru forme principale:
plasamentele simple, speculaiile bursiere, arbitrajul cu valori mobiliare i operaiunile de
acoperire (hedging).
Plasamentele simple nseamn n fapt investirea capitalurilor disponibile (ale persoanelor
particulare sau ale firmelor) pe pieele bursiere prin cumprare-vnzare de valori mobiliare.
Speculaiile bursiere sunt operaiuni de vnzare-cumprare succesive de titluri financiare,
prin care se urmrete obinerea de profituri din diferenele de curs.
Prin arbitrajul de valori mobiliare se urmrete obinerea de ctiguri printr-o
succesiune de plasamente, dar de sensuri diferite. Practic, acesta const n a cumpra o valoare
mobiliar pe o pia bursier unde cursul ei este mai sczut i a o vinde apoi simultan sau imediat
pe o pia unde cursul respectivei valori este mai ridicat.
Operaiunile de hedging sunt acele operaiuni bursiere prin care cel ce le iniiaz
urmrete s se acopere contra riscurilor modificrii cursurilor valorilor sale mobiliare.
Ultimul capitol al tezei are ca obiect studiul indicilor bursieri, n contextul n care bursa
reflect deosebit de exact situaia de ansamblu a unei economii, precum i tendinele i
perspectivele acesteia. Studierea indicilor bursieri prezint o importan major, acetia fiind
calculai ca o medie a evoluiilor i a volumului tranzaciilor pentru un eantion reprezentativ de
aciuni, iar principala lor funcie este de a reflecta evoluia de ansamblu a pieei bursiere.

Indicii bursieri reprezint un suport important pentru tranzaciile cu contracte futures i

options, realizate cu scopul obinerii unui ctig, ct i pentru acoperirea mpotriva unor posibile
riscuri (hedging). Acetia sunt un produs relativ recent pe piaa din Romnia, dei au o lung
tradiie n rile n care pieele de capital au aprut cu mult timp n urm.
Dintre toi indicii prezentai n cadrul lucrrii, Dow Jones Industrial Average este primul
indice bursier aprut la Bursa din New York n anul 1896. Ulterior a aprut indicele britanic FTSE 30 i indicele japonez Nikkei, acetia fiind cei mai reprezentativi indici la nivel naional.
De asemenea, s-au adus n discuie i contractele la termen pe indici bursieri, avnd ca
activ suport indici bursieri construii plecnd de la un ansamblu de valori mobiliare, selecionate
dup criterii precum capitalizarea bursier, volumul de tranzacionare, lichiditatea sau
reprezentativitatea sectorial.
Lucrare se ncheie cu prezentarea concluziilor cu privire la tema studiat, fiind subliniate
aprecierile i observaiile asupra pieei de capital din Romnia, care n prezent a intrat n
perioada de maturitate.
Pentru Romnia, actualitatea cunoaterii mecanismului tranzaciilor de burs este
deosebit, deoarece instabilitatea economico-financiar prelungit au fcut ca atitudinea general
fa de tranzaciile financiare s fie foarte rezervat. Abordarea mecanismului tranzaciilor
bursiere se face urmrindu-se reliefarea componentelor de ordin teoretic prin prisma
implicaiilor cu caracter practico-aplicativ, pe care inovaia financiar le produce asupra
economiei i pieei mondiale.
Nu trebuie neglijat ns faptul c piaa romneasc este o pia emergent, iar pentru a se
ncadra n tiparele clasice determinate de pieele mature i stabile, va fi necesar o perioad
ndelungat i parcurgerea cu succes a mai multor etape de evoluie i dezvoltare economicofinanciar.