Estimarea costului

de capital

Andreca Aurica-Florentina
Cuprins:
 Introducere;
 Fundamentarea ALM;
 Metodologii de determinare a costului
capitalului;
 Modele de estimare a costului capitalului;
 Teoria riscului a aparut sub semn individual, fiind apoi
revigorata prin aplicarea ei in dinamica;

 Punctul central al teoriei riscului il constituie

probabilitatea de ruina, adica probabilitatea ca o
companie sa fie incapabila sa-si onoreze angajamentele
asupra contractelor pe care le detine la un moment dat.

 Pffer sublinia necesitatea analizei riscului in asigurari

intr-un cadru dinamic, prin utilizarea unor metode de
analiza statica;
Problema centrala a unei societati
de asigurare:

 Care este structura optima de capital a societatii?

 Care sunt resursele de capital disponibile?
 Care este minimul de capital necesar pentru indeplinirea
obiectivelor societatii?
 Care este strategia optima de asigurare/hedging?
 Care este cadrul analitic care sa permita adoptarea unei
decizii intr-un mediu incert?
Fundamentarea ALM:
 ALM este o parte a functiei finantelor corporative, in
cadrul carora deciziile care se adopta pot avea un impact
major asupra structurii de capital, a costului capitalului,
asupra ROE;
 Ideea de baza a fost dezvoltata de Redington in anul
1952, strategiile acesteia se refera la gestiunea
portofoliilor de active a.i valoarea acestora sa fie destul
de mare pentru a finanta pasivele pe masura ce acestea
devin scadente.
 Meer si Smink(1993) au clasificat metodele ALM in
metoda Spread Management si metoda RRO(Rate of
Return).
Metodologii de determinare a
costului capitalului

 Abordarea clasica (“pure play”-Fuller,

Kerr,1981);
 Modelul FIB (Full Information Industry Beta,
1991);
 Modelul DCF (Discounted Cash-Flow);
 MEAF/CAPM(Capital Assets Pricing Model);
 Modelul cu 3 factori al lui Fama si French(FF3F);
Modelul FIB:
J

βi=  βij wij+ vi;

j 1

Modelul DCF:
ri= Ci1/ Vi+ gi;

MEAF/CAPM:
E(Ri)= Rf+ βi[E(Rm)- Rf];

Modelul FF3F:
E(Ri)= Rf+βi[E(Rm)-Rf]+ βsi* πsi+βv*πv;
Modele de estimare a costului
capitalului

 Notiunea de capital contingent:

- a fost introdusa in cadrul Modelului
Complet al lui Shimpi(1999);
- se face o disociere intre resursele
conventionale de capital (active, datorii) , si
resursele aditionale de capital (asigurarea/hedging);
 Formele capitalului contingent:
- capital angajat-riscul e retinut de societate;
- asigurare/hedging-riscul e transferat de societate;
 Capitalul necesar
Unei societati(Q)

Capital de
Capital economic(QE)
Semnalizare(Qs)

Capital operational Capital de risc

(Qo) (Qr)
Modelul de asigurare:
 Ipoteze:

- o societate de asigurare este privita ca un grup de

activitati productive, reprezentate de un set de active
reale(unele dintre acestea sunt operationale), restul fiind
lichide;
- este expusa la N tipuri de risc;
- fiecare categorie de risc este impartita in cadre de
expunere;
- Riscul global este egal cu suma dintre riscurile transferate
si cele retinute de societate;
- societatea poate alege intre M resurse de capital;
- societatea de asigurare functioneaza avand la baza o
abordare Mark-to-Market;
Relatiile caracteristice modelului de
asigurare sunt:

 RF>0 (dar este ignorat);

 Kp>0(dar este ignorat);
 Qt=f(Rt);
 Qc= Qt;
 Ia in calcul doar riscurile transferate si costul
realizarii acestui transfer(prima de asigurare).
Modelul complet al lui Schimpi
(Insurative Model)

MODELUL STANDARD MODELUL DE ASIGURARE

Q F  f (R F ) ; Q T  f ( R T );

K P  QF ; Q C  QT

Q= Q F Q T  f ( R F )  f ( R T ) ;

K= K P  K C  Q F  Q T  Q
 Daca capitalul propriu este inlocuit cu o combinatie
intre capitalul propriu si asigurare(H), fara a lua in
considerare un imprumut, avem:
TACC= K ( E ) * (k ( E )  q )  K ( H ) * (q  k ( H ));
I I I I

I) I
K ( E K ( H )
q  k (E ) *
I
 k (H ) *
I

K (E )  K (H )
I I
K (E I )  K (H I ) ; (TACC)

K ( D)
levierul financiar: φ=
K ( E )  K ( D)
.
K (H )
levierul „insurative”: η=
K ( E )  K ( D)  K ( H )

levierul de risc: λ= K (H )
;
K ( E )  K ( D)  K ( H )
Costul mediu ponderat al capitalului
bilantier (q) este:

K (E) K ( D) K (H ) K (E) K ( D) K P
q  k (E) *  k ( D) *  k (H ) *  {k ( E ) * P  k ( D) * P }*
K K K K K K
K (H ) K (E) KP KP KC
 k (H ) *  {k ( E ) * P  k ( D) *}*  k ( H ) *   *  k ( H ) *
K K K K K
K= K(E)+ K(D)+ K(H)= Q;
K P  K ( E )  K ( D);

K C  K (H );
Studiu de caz
E(Ri)=Rf+[E(Rm)-Rf]*βi;-MEAF;

 C  Dt 
 ln  t  ;
L
Rt
 C t 1 

cov( Ri , RM ) 0.006604
   1.553;
 ( RM )
2
0.004253

C CPR  0.06+1.443014104*(-0.007140024-0.06)=0.041039=4.1039%;
 DOB 12350 / 2
KD   * 100%  15.44%
CREDIT 40000
WACC = 120597048 51752803
4.1039% *  12.97% *  6.7656%
51752803  120597048 51752803
;  120597048

1
r ; t  1 / 2,1;3 / 2;2
(1  WACC ) t

CFi
VAN= I0   40000  51892,5522  11892,55
(1  WACC ) t

14100000
C asig  * 100  26.01%;
54200000

CPR DAT VAL ASIG

TACC[1]= * CCPR  * C DAT  * C Asig 
VALTOT VALTOT VALTOT

120597048 51752803
 4.1039% *  12.97% * 
51752803  120597048  54200000 51752803  120597048  54200000
54200000
* 26.01%  11 .3801%
51752803  120597048  54200000

[1]
Formulă adaptată după P. Shimpi – The Insurative Model
Concluzii:
 Elementul cheie care leaga finantele corporative de managementul
riscului este ca, “managementul capitalului si managementul riscului
sunt 2 parti ale aceleiasi monede”.
 Structura de risc a unei societati de asigurare este un mod de a
articula expunerile la risc a companiei si de a analiza impactul pe
care l-ar produce acestea asupra performantelor viitoare.
 Cu jutorul unui model de estimare a costului capitalului se poate
observa:
- cat de mult difera structura de capital a societatii fata de o
companie care se finanteaza doar pe baza capitalurilor proprii;
- cum poate fi schimbata structura de capital curenta, pentru a
determina o crestere a eficientei capitalului, obtinut din capitalul
propriu(adecvarea capitalului), imprumut (rata levierului financiar),
asigurare (levierul de risc)