REZUMATUL tezei de doctorat intitulata Piata de capital in economia Romaniei elaborat de Georgian Alin BRENDEA

In lumea mileniului III tot mai mult competitia intre natiuni se poarta pe taramul economic, tot mai mult puterea politica este creata si modelata prin intermediul factorului economic care actioneaza la randul sau asupra economiei. Dezvoltarea unui sistem economic national eficient si mai ales competitiv nu mai este un simplu factor de progres, ci a devenit mult mai important in contextul globalizarii care se impune cu o forta careia se pare nimic nu-i poate sta in cale. Din acest punct de vedere Romania nu este o tara privilegiata in actuala conjuctura mondiala. Nevoia unei schimbari politice si economice de amploare pe care istoria a cerut-o Romaniei in ultimele doua decenii, a necesitat modificarea tuturor mecanismelor economice care au functionat pana atunci, precum si adaptarea lor la cerintele economiei de piata. Dupa cum era de asteptat acest lucru a fost unul dificil, de durata si a carei desfasurare continua inca sa aiba loc si in prezent cu destula vigoare. Poate ca cel mai greu de reformat in practica si mentalitatea economica romaneasca a fost domeniul relatiilor economice legate de notiunea de capital. Sub imperiul unei jumatati de secol in care capitalul era apanajul exclusiv al statului iar conotatiile negative legate de aceasta notiune erau cultivate cu obstinatie, societatea romaneasca a dezvoltat o rezistenta la schimbare extrem de puternica in acest domeniu. Aparuta intr-o perioada in care societatea romaneasca incerca sa accelereze trecerea spre capitalism, piata de capital romaneasca a avut de infruntat un mediu

extrem de neprietenos. Desi declarativ incurajata de autoritati, dar si de societatea civila, mesajul acestei piete si in special al bursei de valori a fost ani la rand greu digerabil de realitatile romanesti. Promovarea unor concepte precum cel de piata, de risc, profit sau speculator s-a lovit de obiceiuri, idei si mai ales mentalitati greu de modificat. In asemenea conditii, piata de capital s-a constituit mai mult institutional si nu pe cale naturala, ceea ce a avut si parti bune dar cu siguranta mai multe rele. Reusind din start sa arda mai multe etape, piata bursiera s-a lovit in primii ani de inexistenta unei nevoi certe pe care sa o faca functionala in mod normal. Desi erau mii de societati listate, extrem de putine intelegeau ce este piata si cum ar putea sa le ajute statutul de societati deschise. Capitolul I intitulat Mediul economic al pietei de capital trateaza in cele doua sectiuni modul in care a reaparut piata de capital in economia Romaniei, etapele pe care aceasta le-a traversat precum si mediul economic in care s-a dezvoltat. In prima sectiune se analizeaza cele doua componente majore care au definit reaparitia unei piete de capital romanesti: balansul dintre piata informala si cea organizata si rolul pe care procesul de privatizare l-a jucat in dezvoltarea unei piete bursiere autohtone. Piata informala a fost dezvoltata de intermediari avant la lettre (pentru ca au aparut inainte de adoptarea primei reglementari a pietei de capital, legea 52/1994) pe structura primelor incercari de privatizare din economia romaneasca - de tip MEBO si prin certificate de actionar - sau pe baza actiunilor emise de primele societati bancare private Bankcoop, Dacia Felix, Mindbank, Banca Ion Tiriac. Piata informala s-a dovedit extrem de selectiva (a promovat numai actiuni ale firmelor cu performante ridicate, un fel de blue chips nationale) si foarte activa . Odata cu reorganizarea agentilor economici ce operau in economie, am asistat la o transformare majora in structura proprietatii din economie: cea mai mare parte a intreprinderilor au devenit societati comerciale pe actiuni, ale caror

titluri erau detinute de stat. S-au creat, astfel, premisele alimentarii pietei secundare cu actiuni, proces care se va realiza pe scara larga o data cu trecerea la privatizarea in masa. Au fost astfel puse premizele pentru aparitia pietei organizate. Asa cum se insista si in teza, a existat un decalaj evident intre piata primara si cea secundara caruia i-a corespuns si o desincronizare intre procesul privatizarii si formarea pietei de capital. Mai precis, lansarea programului de privatizarii in masa (PPM), prin promulgarea Legii 58/1991, a avut loc in conditiile inexistentei unei forme organizate de tranzactionare a valorilor mobiliare. Prin urmare, o lunga perioada de timp, crearea Bursei de Valori din Bucuresti si dezvoltarea pietei informale au fost procese ce s-au dezvoltat in paralel, ratndu-se sansa organizarii de la inceput a pietei in curs de formare. Pe de alta parte, inexistenta unei piete de capital reglementate a favorizat aparitia unor scheme piramidale, a caror dezvoltare a fost posibila datorita ignorantei publicului larg in problemele financiare si a lipsei de reglementare in domeniu. La baza intregului edificiu primar pe care s-a dorit construirea unei piete de capital a fost plasat procesul de privatizare ca furnizor de capital pentru milioanele de actionari - persoane fizice. Ca n toate tarile n tranzitie se punea problema nu de a privatiza cteva ntreprinderi de stat pentru a le face mai eficiente - cum a fost cazul n tarile occidentale din Europa, ci de a privatiza economia, n vederea reconstruirii bazelor economiei de piata. A doua sectiune a acestui capitol se concentreaza pe mediul economic ce a insotit crearea si consolidarea pietei de capital. Se explica mai intai in ce au constat dificultatile si intarzierile pe care le-a inregistrat mediul economic national iar apoi au fost analizate indeosebi conditiile dificile in care vectorii economici au interactionat cu piata de capital si au inhibat dezvoltarea sa. Am identificat trei mari neajunsuri care au contribuit decisiv la starea de fapt enuntata. n primul rnd, piata de capital si in special bursa de valori a jucat de la inceput si a continuat mult timp sa joace un rol redus n finantarea

economiei. n conditiile decalajului dintre sectorul bancar si cel al pietei de capital principalul mecanism de reglare ntr-o economie de piata- sistemul financiar-bancar- s-a caracterizat printr-o evolutie dezechilibrata si de multe ori contradictorie. Economia functiona cu un singur nesemnificativa. n al doilea rnd, piata de capital a jucat un rol redus ca alternativa de plasament. Investitorii potentiali au fost descurajati sau deturnati de amnarea lansarii unei piete organizate de capital. Investitorii institutionali n-au gasit atractivitate ntr-o bursa cu o lichidate extrem de redusa si au preferat sa se ndrepte spre alte piete ce ofereau conditii mai bune de plasament. n al treilea rnd, conditiile speciale ale aparitiei pietei de capital si-au pus amprenta asupra dezvoltarii ulterioare a acesteia. BVB a strnit putin entuziasm printre companiile private si investitori: primele nu au dorit cotarea la bursa, ultimii nu s-au nghesuit sa faca plasamente. Acest dublu dezinteres s-a mentinut un timp indelungat dupa lansarea pietei, accentund impactul redus al acesteia asupra sectorului privat, caruia i era destinata. Capitolul II intitulat Tendinte in organizarea si functionarea pietei de capital din Romania abordeaza, dupa cum rezulta si din numele sau, domeniul vast al modului in care institutiile specifice pietei de capital s-au dezvoltat si consolidat in Romania, precum si aspecte ale cererii, ofertei si instrumentelor financiare tranzactionate. Prima sectiune a acestui capitol abordeaza modul in care s-a realizat procesul de institutionalizare al pietei de capital romanesti, proces care a fost fara indoiala unul care a generat multe din marile neajunsuri. In conditiile amanarii unor procese indispensabile dezvoltarii organice a pietei de capital s-a optat pentru crearea prin lege a unei structuri institutionale copiate initial dupa modelul american. "motor" financiar - piata creditului, n timp ce sectorul complementar, piata de capital, avea o contributie

In timp numeroase reglementari au determinat ajustari importante ale structurii organizationale ale pietei de capital odata cu migrarea spre modelul european impus de decizia politica privind aderarea la Uniunea Europeana. Intrucat perioada analizata depaseste un deceniu, iar modificarile aproape continue la nivelul mediului legislativ au determinat numeroase schimbari, in lucrare s-au identificat cinci mari perioade prin care piata de capital a ajuns la actuala configuratie. In acest sens am prezentat intr-un mod critic principalele repere ale fiecarui interval pentru a se ajunge in final la explicarea stadiului actual de organizare a pietei de capital. Doar asa am considerat ca se poate intelege ceea ce este specific pietei romanesti cu scopul evident de a identifica punctele slabe si cele forte ale actualei constructii institutionale. In a doua sectiune a acestui capitol am abordat caracteristicile cererii, ofertei si ale instrumentelor financiare. Am aratat ca evolutia acestora este inca inegala, existand dezechilibre evidente in special la nivelul lichiditatii, cu efect direct asupra cererii si ofertei de capital, dar mai ales la nivelul structurii instrumentelor financiare tranzactionabile care nu acopera, inca, o gama suficient de dezvoltata pentru a asigura optiuni de investitii viabile pentru toate categoriile de investitori. Capitolul III intitulat Noua arhitectura a pietei de capital abordeaza realitatea actuala a pietei de capital romanesti. Daca in primele doua capitole au fost explicate conditiile specifice care au insotit aparitia si dezvoltarea pietei de capital romanesti, fiind analizate realitatile anterioare, in acest capitol lucrarea abordeaza problemele prezente ale pietei de capital. In prima sectiune sunt expuse obiectivele asumate de catre actorii pietei de capital pentru o mai rapida dezvoltare a domeniului, cu scopul declarat de a dezvolta o piata de referinta in regiune. Eforturile comune ale institutiilor pietei, ale intermediarilor dar si ale institutiei de reglementare - C.N.V.M. - s-au coagulat in jurul Bursei de Valori Bucuresti prin definirea unui scop ambitios: de a deveni o piata eficienta, atractiva si compatibila cu standardele europene, de a reprezenta un

factor de influenta asupra tendintelor economiei si de a furniza un mediu de dezvoltare si initiativa antreprenoriala prin oferirea de servicii, mecanisme si norme de mobilizare, atragere si alocare eficienta a resurselor financiare, in conditii de transparenta, siguranta si costuri competitive. In a doua sectiune a acestui capitolului sunt prezentati factorii care au influentat favorabil dezvoltarea pietei de capital in ultimii ani, explicandu-se modul in care s-a realizat un ritm sustinut de crestere. Printre cele mai importante cauze ale caestu succes s-au evidentiat aderarea Romaniei la Uniunea Europeana, evolutia pozitiva a indicatorilor macroeconomici, politica de comisioane, liberalizarea totala a contului de capital. In finalul aceste sectiuni am insistat asupra conceptul de piata financiara eficienta, ca model spre care tinde orice piata dezvoltata, in scopul identificarii punctelor nevralgice pe care inca le inregistreaza piata de capital romaneasca si pe care trebuie sa le depaseasca. In a treia sectiune este analizata pe larg cea mai importanta entitate a pietei de capital romanesti : Bursa de Valori Bucuresti (BVB), aflata in epicentul pietei de capital. Asumandu-si rolul de institutie directoare in cadrul mecanismelor pietei, BVB a traversat in ultimii ani un proces de dezvoltare si consolidare, absorbind piata RASDAQ pe de o parte, iar pe de alta pozitionandu-se in postura de actionar majoritar al cele mai noi entitati aparute pe piata bursiera : Depozitarul Central institutie indispensabila pentru functionarea unei burse moderne. Data fiind importanta unei astfel de institutii si faptul ca recent s-a transformat in societate inchisa pe actiuni am acordat o atentie deosebita beneficiilor si riscurilor listarii acestei societati. La finalul lucrarii este prezent un studiu de caz, in acest sens, care se axeaza pe experienta altor burse ce au decis sa se transforme in societati deschise. Capitolul IV Speculatiile pe piata de capital este consacrat analizei uneia dintre temele de mare actualitate ale oricarei burse. Operatiunile de aceasta natura formeaza o componenta indispensabila a functionarii echilibrate a unei piete de

capital dezvoltate numai daca sunt reglementate astfel incat, pe termen lung, efectele pe care le induc sa nu afecteze integritatea pietei si realizarea normala a functiilor sale fundamentale. Prima sectiune a capitolului demonstreaza ca speculatia face parte din normalitatea unei piete de capital contrar prejudecatilor care deseori o insotesc. Deasemenea pornind de la experienta practica a autorului, se explica modul cum actioneaza cateva principii din reglementarile referitoare la operatiunile speculative fara a perturba functionarea normala a pietei de capital pentru ca sunt aplicate cu buna credinta. In a doua sectiune este analizat caracterul puternic speculativ al pietei bursiere romanesti. Geneza acestei predispozitii tine in special de lichiditatea inca deficitara a pietei din tara noastra, de cultura investitionala inca redusa a publicului investitor, dar si de unele lacune legislative, care ar trebui cat mai curand inlaturate. Tipurile de speculatii bursiere din Romania au evoluat odata cu dezvoltarea pietei de capital si pentru a surprinde cat mai concret esenta si consecintele acestora au fost selectate si prezentate mai pe larg cele mai importante dintre ele. Intotdeauna alegerea unui tip de plasament din multitudinea de optiuni existente este legata de estimarea rentabilitatii si riscului asociate cu activul, respectiv de calitatea deciziei investitionale, iar rezultatul decurge direct din acuratetea acestor estimari, in raport cu asteptarile de rentabilitate ale investitorului si cu profilul sau investitional. In acest context tinand cont si de relativa lipsa de abordare sistematica a acestor operatiuni am prezentat, prin prisma experientei altor piete de capital, modul in care se face evaluarea unei investitii. In ultima sectiune am dezbatut problematica abuzului de piata care este considerat cauza majora ce provoaca diminuarea increderii investitorilor implicati si potential implicabili. Au fost analizate principalele tipuri de comportamente de piata abuzive si corecte beneficiind de experienta directivelor Uniunii Europene

care prin intermediul Comitetul Organismelor Europene de Reglementare a Valorilor Mobiliare abordeaza aceasta problema extrem de detaliat si riguros. Intrucat preventia unor astfel de evenimente este de departe cea mai buna alegere pentru a permite pietei de capital sa functioneze normal, ne-am oprit la finalul acestui capitol asupra setului de principii si reguli ce compun notiunea de guvernanta corporativa in domeniul nostru de studiu. Am subliniat astfel necesitatea transparentei, a unui cadru de reglementare echitabil, a unui echilibru intre actionarii minoritari si cei majoritari si ne-am concentrat in principiu pentru masuri care cresc increderea in pietele financiare. ***** Concluziile lucrarii sunt mai degraba optimiste. In urma analizei globale a aspectelor importante care definesc piata de capital romaneasca putem afirma ca in prezent aceasta se afla intr-o etapa de trecere, de transformare hotaratoare pentru realizarea dezideratului de a deveni o institutie importanta nu doar nationala ci si regionala. Pe de o parte asistam la o transformare institutionala si legislativa in ton cu cerintele europene, iar pe de alta parte traversam o etapa de crestere cantitativa atat la nivelul numarului de investitori cat si a capitalurilor rulate. Schimbarea profunda a mentalitatilor ce guverneaza viata politica si economica din ultimii sapte ani constituie premisa pentru ca noile tendinte sa fie duse pana la capat. Totodata, nu trebuie scapata din vedere nici necesitatea realizarii unei evidente solidarizari si concentrarii asupra celor mai importante obiective din partea tuturor celor implicati in mecanismul pietei de capital intermediari, operatori de piata si autoritate de reglementare. Evolutia sinuoasa dar crescatoare totusi a pietei de capital, faptul ca s-a dezvoltat desi conditiile au fost uneori extrem de vitregi arata clar ca mesajul si valorile cultivate sunt corecte si necesare. Astfel, putem sa speram ca in mediul economic european, mult mai favorabil, ele sa cunoasca o adevarata explozie

contribuind la evolutia mai rapida a societatii romanesti, la atingerea unei prosperitati si a unui nivel de dezvoltare economica specific zonei europene.