Capitolul.

I Rolul bncii centrale n reglarea ofertei de moned

1.1 Supravegherea Masei Monetare
Controlul masei monetare reprezint instrumentul monetar cel mai important pentru stoparea inflaiei. De aceea, instrumentele pentru majorarea lichiditilor din circuitele economice trebuie realizate cu mult pruden.

1.2. Emisiunea de moned

BNR a continuat pe parcursul anului 2001 activitile legate de asigurarea numerarului necesar bunei desfurri a circulaiei bneti, precum i activitile de emisiune monetar i cu caracter numismatic, n conformitate cu prerogativele conferite prin lege. Astfel, n ultimul trimestru al anului 2001 au fost puse n circulaie noile bancnote de 100.000 lei (12noiembrie) i 50.000 lei (14 decembrie) imprimate pe polimer, n sistem ofset. n a doua jumtate a lunii decembrie, sistemului monetar romnesc i s-a adugat o nou moned metalic, cea de 5.000 lei, menit s nlocuiasc treptat bancnota cu aceeai valoare nominal, care urma s fie retras din circulaie n iunie 2002. Baterea monedei de 5.000 lei a adus ca noutate n design-ul monedelor metalice forma dodecagonal. n intervalul 15 octombrie 31 decembrie 2001 s-a desfurat aciunea de retragere din circulaie a bancnotei cu valoarea nominal de 1.000 lei (emisiunea 1998). i n anul 2001 BNR a realizat emisiuni monetare cu caracter numismatic, punnd n circulaie medalii i monede din aur i argint, cu valori nominale cuprinse ntre 50 i 5.000 lei, dedicate unor aniversri istorice i culturale: - 1900 de ani de la primul rzboi daco-roman (prima emisiune numismatic a BNR cu greutate mai mic de o uncie, moned din aur); - 125 de ani de la naterea sculptorului Constantin Brncui (moned din aur); - 135 de ani de la nfiinarea Academiei Romne (medalii din argint);

- 100 de ani de la naterea savantului Elie Carafoli i 50 de ani de aviaie cu reacie n Romnia (set de trei monede din argint). Prin emisiunea care a marcat aceste dou evenimente, BNR a introdus un element nou, i anume forma octogonal a pieselor monetare, folosit curent n numismatica modern n rile cu tradiie n acest domeniu. Programul de emisiuni monetare cu caracter numismatic pentru anul 2001 s-a ncheiat cu lansarea unui set de 4 monede din aur, cu valoarea nominal de 500 lei, avnd fiecare o greutate de 6,22 gr i form octogonal. Aceast emisiune a fost dedicat Istoriei aurului Tezaurul de la Pietroasa, cunoscut i sub numele de Cloca cu puii de aur. Banca Naional a Romniei a continuat i n anul 2001 s ofere spre vnzare numismailor i altor persoane interesate seturi de monetrie coninnd cte un specimen din fiecare moned metalic existent n circulaie (avnd anul de emisiune 2000), precum i o medalie din argint dedicat aniversrii a 120 de ani de la nfiinarea bncii centrale. Alturi de asigurarea numerarului necesar circulaiei bneti, igienizarea masiv a numerarului aflat n circulaie a reprezentat, n continuare, una dintre preocuprile bncii centrale. n acest sens, prin crearea i punerea n funciune (n trimestrul III 2001) a primului Centru de procesare i distrugere a numerarului uzat, Banca Naional a Romniei a urmrit creterea siguranei n activitatea de verificare a numerarului, realizarea cu maxim eficien a igienizrii numerarului aflat n circulaie, eliminarea cheltuielilor neeconomicoase ocazionate de utilizarea i ntreinerea echipamentelor de numrat i bancnote folosite anterior (uzate fizic i moral), diminuarea numrului de personal aferent acestei activiti, precum i reducerea progresiv a costurilor ataate activitii de distrugere a bancnotelor retrase din circulaie. n plus, utilizarea pe scar din ce n ce mai larg a cardurilor bancare a reprezentat un argument suplimentar pentru dotarea cu utilaje moderne de procesare, acestea necesitnd bancnote de calitate, sortate corespunztor. Centrul de procesat bancnote este primul din ar i totodat unul dintre cele mai performante din Europa, avnd n dotare echipamente moderne de mare randament. Echipamentele de procesat bancnote, achiziionate de Banca Naional a Romniei, asigur precizie maxim i vitez deosebit la numrare, sortare de mare finee n bancnote bune i uzate, verificarea autenticitii bancnotelor prin examinarea tuturor

elementelor de siguran, depistarea altor

hrtii fr valoare intercalate n pachetul

respectiv, mpachetarea bancnotelor. Mai mult, ele sunt dotate cu faciliti de distrugere imediat, prin tocare on-line a bancnotelor necorespunztoare calitativ, depistate n timpul procesrii, concomitent cu prezentarea, la imprimant, a raportului oferit de echipament.

n baza prerogativelor conferite prin lege, pe parcursul anului 2000 Banca Naional a Romniei a pus n circulaie noi cupiuri, retrgndu-le din circulaie pe cele devenite improprii, i a rechemat cupiuri deja existente, n scopul alinierii sistemului

monetar romnesc la cerinele standardelor internaionale. Astfel, n intervalul 18 septembrie 15 decembrie, s-au desfurat operaiunile de retragere din circulaie a bancnotelor de 10.000 emisiunea 1994 i a fost pus n circulaie o nou bancnot cu valoare nominal de 10000 realizat pe suport de polimer (ncepnd cu data de 18 septembrie 2000). n a doua jumtate a lunii octombrie 2000, sistemului monetar romnesc i s-a adugat noua moned metalic de 1000 lei, menit s nlocuiasc treptat bancnota cu aceeai valoare nominal ce urmeaz s fie retras din circulaie. n aceeai perioad, pentru a prelua creterea de numerar prognozat pentru finele anului, a fost pus n circulaie bancnota de 500.000 lei (ncepnd cu 23 octombrie 2000), realizat pe suport de polimer.

1.3. Sistemul naional de pli

Principalii participani la un sistem include persoane non-bancare, dar titlurile de cont bancar (fizice i juridice, publicul non bancar), bnci sau, intr-un sens mai larg, toi comercianii cu bani reglementai i supravegheai de o autoritate public prin efectul legii, care au capacitatea legal de a emite instrumente de plti fr numerar si au cont deschis la o cas de compensaie i sau la banc central (sunt asimilate din punctul de vedere al sistemului de pli bncilor, toi emitenii de mijloace de plat fr numerar non-bancari care au ns cont deschis la o cas de compensaie i/sau la banca central), case de compensaii i banca central (autoritatea monetar prin nscrierea in conturile creia transferul de proprietate exprimat in moneda local pe care o emite devine final i ultim). Instrumentele de pltire se refer la fonduri transferabile care au natura

economic a pasivelor bncii centrale deinute de publicul non-bancar (aa numitele bancnote emise, de regul, de banca central i acceptate ca legal tender), pasivele bncii centrale fat de sistemul bancar(rezervele bncilor meninute la banca central), pasivele bncile fat de publicul non-bancar (depozitele atrase) , pasivele bncilor fa de alte bnci (depozite atrase de la bncile corespondente / depozite interbancare).

Modalitile de transfer a fondurilor (creanelor mijlocite de expresia lor bneasc) sunt plile cu i fr numerar. Diagrama arat c n economiile moderne de pia sistemul financiar bancar este susinut de o structur piramidal a sistemului de pli.

Bncile joac un rol major n susinerea sistemului de pli n calitatea lor de intermediari pentru pli, prin faptul c deschid conturi de decontare n evidenele lor celor ce se angajeaz n activitatea economic, conturi n care, prin simple nscrieri/nregistrri de cifre, opereaz descrcarea de obligaii pecuniare (n form bneasc) ntr-un mod recunoscut si controlat de societate. Pe de alt parte, sumele ncredinate bncilor spre fructificare ori decontare constituie pentru agenii economici titluri de crean de mare lichiditate, care pot fi transferate aproape imediat si au o bonitate ori alte caliti cerute creditului, superioare n comparaie cu creanele asupra instituiilor non-bancare. Rolul de avanpost al bncii n cadrul instituiilor financiar-bancare n ceea ce privete serviciile de transfer de fonduri este un rol cheie nu numai pentru c banca este intermediarul de pli fr numerar cel mai avansat i mai calificat pentru scurtarea fr risc a ciclului de operaii de transfer dar i pentru c, tocmai pentru a scurta timpul i a reduce riscul de neplat la maximum, banca poate, aproape imediat s asocieze pentru complinirea unui serviciu de pli ntocmai i la timp, serviciile sale de creditare. Tot n diagram se arat rolul crucial al bncii centrale n cadrul rolului special, cheie, rezervat sistemului bancar n bncii centrale sunt, ca natura intrinsec, libere de risc, bncile prefer s i descarce n final obligaiile de plat ntre ele (interbancare) prin transferul de creane ale bncii centrale aflate in posesia lor, chiar dac astfel de rezerve deinute de bnci nu sunt purttoare de dobnd. Banca central este de asemenea preferat deoarece, n situaie de dificulti financiare asociate plii, are capacitatea de a aciona ca mprumuttor de ultim instan pentru banca a crei decontare interbancar o nfptuiete prin conturile deschise in evidenele sale. Procesul de executare a unui ordin de plat de ctre non-bnci implic de regul un lan de instruciuni grupate n mesaje de plat, precum i momente, acte i fapte de nregistrare a rezultatelor schimbului de informaie ntre cei ce dau i cei ce primesc respectivele instruciuni. Dintr-un punct de vedere funcional mai restrns, un factor important care influeneaz structura i randamentul unui sistem de pli este infrastructura sa formata din : sistemul de reglementare, sistemul informaional, cel informatic si cel de telecomunicaii. n perioada contemporan devine un factor funcional cheie gradul de rspndire i utilizare ntr-un sistem de plai a aa numitei tehnologii informatice (informaio tehnology = IT) care, intr-

o definire sumar, cuprinde mijloacele de procesare a informaiei n toate stadiile de utilitate a acesteia pentru scopul final prestabilit. Produsul IT cel mai performant cunoscut pn in prezent n domeniul decontrilor este aa numitul sistem de decontare brut n timp real (RTGS) prin conturi centralizate deschise la banca central. Revoluionar n concepie, cel puin n aceeai msur pe ct este de revoluionar n tehnologie, un astfel de sistem presupune, n mod ideal ca, datorit mediului creat prin folosirea IT, informaia s circule practic fr pauze datorate tehnologiei, pn la momentul - devenit astfel imediat i din punct de vedere conceptual - al decontrii finale i ultime la banca central. Scurta experien a mediilor profesionale avut pn n prezent cu RTGS demonstreaz ns ambivalenele unei astfel de infrastructuri de mare vitez i, practic, fr posibiliti de reglare subiectiv n interesul ndeplinirii scopurilor urmrite cu astfel de mijloace ce se pot dovedi excesive i deci, contraproductive. Automatizarea execuiei poate intra n contradicie cu cea a deciziei de risc (creditarea overdraft-ului), din cauza diferenei de risc asociat i de vitez de realizare, intervenia uman riscnd s fac din RTGS doar un ideal tehnologic. Tehnologia informatic este i un fenomen social-cultural cu impact asupra ntregului climat de afaceri al fiduciaritaii in general. Urmndu-se misiunea legal de banc central, i BNR emite bancnote i monede care sunt acceptate ca moned legal n Romnia, avnd un sistem propriu pentru conceperea i imprimarea bancnotelor, pentru nlocuirea celor uzate sau deteriorate, pentru detectarea falsurilor i contrafacerilor. Transferurile-credit presupun ca pltitorul s aib iniiativa de a da instruciuni direct unui intermediar s transfere fonduri beneficiarului. Pentru ca o astfel de instruciune sa fie acceptat i s poat strbate mediul intermediarilor bancari, ea trebuie condiionat sub forma ordinului de plat, care are drept secven central o instrucie n creditul contului beneficiarului la banca sa, instruciune cu aceast semantic economic accesibil mcar primului intermediar care o colecteaz de la pltitor. Dat fiind c cercul celor obligai trebuie s se nchid odat cu confirmarea primit de pltitor de la beneficiar, transferurile credit se mai numesc si operaii de plai giro (o alt explicaie poate fi i faptul c segmentarea transferului presupune mandatare succesiv, gir succesiv).

DIAGRAMA PARTICIPATIILOR LA SISTEMUL DE PLATI, FLUXURILE DE MESAJE SI FONDURILE TRANSFERATE

Transferurile-debit se deosebesc de transferurile credit prin aceea c iniierea decontrii se face de ctre beneficiar dup autorizarea prealabil de ctre pltitor. Ordinul de transfer debit implic, de aceea, o instruciune de a debita (a preleva), din debitul contului debitorului deschis la banca pltitoare indicat de acesta. Un instrument aparte de debit este i mandatul potal practicat nc de R.A. Pota Romn. Valenele de mprumut de plat fr numerar ale acestuia sunt, pe de alt parte, mult mai restrnse deoarece este un instrument de tip proprietar (are monopol asupra lui doar un intermediar), servete un singur scop (evitarea transferului numerarului ca atare de la pltitor la beneficiar). R.A. Pota Romn execut numai transferuri de numerar care au la baz mandatele potale. n prezent, avnd n vedere faptul c pensiile sunt pltite nc

n numerar i necesitatea de a spori numrul plilor fr numerar efectuate pentru populaie, capt o deosebit importan integrarea circuitelor potale cu cele bancare. Transferurile-debit sunt mai puin riscante dect transferurile-credit ntr-un mediu suficient de echipat cu intermediari financiari (n primul rnd bnci) i acolo unde intervine, bineneles, o politic de limitare a tranzaciilor cu numerar. Acest adevr are puine are puine anse de a fi considerat relativ i, de aceea, fie c este vorba de persoane juridice, fie de persoane fizice, instrumentele de debit sunt majoritare astzi att ca volum, ct i ca valoare n orice ar din lume. Romnia nu face excepie, dar din pcate, nu ne putem referi deocamdat dect la operaiile agenilor economici i nu la cele ale populaiei. Romnia are la prima vedere un grad de bancarizare a populaiei acceptabil, dac am considera faptul c n medie exist cte un cont bancar pe cap de locuitor. Plile electronice reprezint probabil un salt calitativ, revoluionar, care are drept rezultat nu numai aa-zisa dematerializare i cert automatizare care, reducnd riscul erorii umane ori transmisiei ctre mijloace neomogene de prelucrare, mrete cost-eficiena dar, probabil, mai are drept rezultat i accesul direct, ntr-o perspectiv nu prea ndeprtat, la tranzacii cu bani privai ori chiar direct cu uniti de valoare stocabil care nu are conotaii monetare. O etap intermediar ctre aceast dezintermediere monetar este n curs de a+i arta rezultatele n rile avansate, prin aa numitul cash management systems. n Romnia, conform monitorizrii ofertei de pli electronice efectuat de BNR acest sistem este departe de a fi o prezen relevant dar, avnd n vedere experiena istoric a rilor dezvoltate, apariia i scalara efectelor monedei electronice este o chestiune de cost al progresului tehnic ca atare indus din exterior, degrevat i n cazul arii noastre de costul amortizrii de reea.

1.4. Dimensiunea

1.5. Dimensiunea Agregatelor Monetare

Definiie : Termenul asimilat de Sistemul Contabilitii Naionale agregatului monetar1 desemneaz o parte constitutiva a masei monetare si semimonetare, o parte autonomizata prin funciile ei specifice, prin agenii specializate care sunt instrumente de schimb si de plata, prin instituii bancar financiare care le gestioneaz, prin fluxurile economice reale pe care le mijlocesc. Inflaia este pretutindeni i ntotdeauna un fenomen monetar i poate fi determinat numai de o cretere mai rapid a cantitii de bani dect a produciei.
2

Agregatul monetar desemnat prin M1 reprezint masa monetara n sens restrns, acesta

fiind format din : numerarul n circulaie (bani de hrtie si moneda) Al doilea agregat monetar M2 desemneaz masa monetara in sens larg, el cuprinznd in plus, fata de M1, urmtoarele : depozite la vedere, aflate in conturile bancare neoperabile prin cecuri; depozite la casele de economii; depozite pe termen aflate n gestiunea bncilor; aciuni ale fondului de ajutor reciproc ce pot face obiectul unor tranzacii monetare. Componentele lui m2 (M1-M2) reprezint disponibiliti ale rezidenilor nonbancari
1

D.Ciucur, I.Nastase, C.Popescu Economie, Ed.Economic 2001

FRISH, Helmut, Teorii de inflaie, Centrul Europen University Press, 1997, Editura Sedana, Timioara, 1997.

gestionate de instituiile financiare. Al treilea agregat monetar M3 cuprinde in plus fata de M2, alte plasamente lichide pe termen scurt care nu pot fi ncadrate in masa semimonetare (m2). Componenta specifica a acestui agregat monetar (m3) este formata din : depuneri pe termen nelimitat si bonurile de economii; depuneri si titluri de comer n monede convertibile; bonurile de tezaur si certificatele de subscriere la mprumuturile de stat. Componentele m2 si m3 mpreuna luate (M3-M1) formeaz lichiditile economisite si depunerile instituiilor bancar financiare pe termen scurt. Al patrulea agregat monetar L cuprinde pe lng componentele lui M3, economiile contractuale, depozitele pe termen si diferite alte plasamente negociabile.

M1 - Moneda propriu zis Depuneri la vedere Conturi bancare operabile prin cec la purttor m2 (M2-M1) - Semimoned - Depozite la vedere neoperabile prin cec la purttor - Depozite la casele de economii - Depozite la termen in valut m3 (M3-M2) - Bonuri de tezaur si certificate de subscriere la mprumuturile de stat - Depozite de valori mari si pe termen lung I (L-M3) - Depozite la termen si plasamente negociate - depozite de valori mari si pe termen lung

1.6.Coordonatele managementului bazei monetare

Obiectivele politicii monetare se suprapun cu cele ale politicii fiscale atta timp ct ambele reprezint instrumente de stabilizare la nivel macroeconomic. Deosebirea existent ntre cele dou politici face ca politica monetar s aib o gam mai redus de scopuri, anumite obiective generale ale politicii macroeconomice neputnd fi atinse numai prin utilizarea instrumentelor sale. Dac politicile fiscal-bugetare sunt simetrice, adic au efecte apropiate att n sens deflaionist, ct i expansionist, politicile monetare sunt asimetrice, ntruct au eficien mare n combaterea inflaiei, dar o eficien mic n stimularea creterii economice. In timp ce politicile monetare sunt generale - afectnd ntreaga economie, politicile fiscale sunt specifice i sectoriale. Un alt aspect diferit al acestor dou tipuri de politici este c politicile monetare au impact ntrziat i difuz, pe cnd cele fiscale au impact rapid i focalizat n economie, intervenia statului fiind mai transparent i cuantificabil. Soluia este ca politica fiscal s o susina pe cea monetar, o cale fiind participarea la ndeplinirea obiectivului de stabilizare

general, astfel nct politica fiscal s poat fi folosit ntr-o manier mai moderat. Dac taxele cresc sau cheltuielile bugetare scad cnd cererea globala devine excedentar, atunci trebuie redus severitatea politicii monetare restrictive pentru prevenirea unei inflaii foarte mari. Problema nu este ct timp este necesar pentru schimbarea unei politici, ci ct timp trece pn ce politica monetar va avea influene asupra venitului. O alt posibilitate este de a folosi politica fiscal pentru a reduce pierderile pe care politica monetar restrictiv le impune anumitor sectoare. Ideea angajrii celor dou politici mpreun decurge din faptul c politica taxelor i cheltuielilor angajate de guvern nu este considerat una ciclic. Politica monetar este o politic orientat ctre cerere. In timp ce politicile fiscale au un efect temporar asupra venitului i unul permanent asupra nivelului preurilor, politicile monetare afecteaz pe termen scurt (temporar) att venitul, ct i preurile, dar pe termen lung afecteaz tot numai nivelul preurilor. Eficacitatea politicii monetare depinde n bun msur de coordonarea cu politica fiscal-bugetar, fiecare dintre cele dou interfernd n acelai timp cu celelalte politici mai puin globale. Astfel, politica monetar poate aciona numai(mai mult) asupra unor anumite sectoare, regiuni, putnd lsa neinfluenate alte domenii(ca agricultura, exporturile, investiiile).

CAP. II Strategii de politic monetar folosite de BNR din 1990 pn n prezent

n ceea ce privete strategia de politic monetar a BNR, aceasta s-a confruntat cu dificultatea de a gsi o ancor monetar optim. Astfel, folosirea cursului de schimb ca ancor anti inflaionist n Romnia a fost constrns de posibilitatea adncirii deficitului de cont curent i de dimensiunea redus a rezervelor valutare mai ales la nceputul anilor 90. Deasemenea, utilizarea ratei dobnzii a fost imposibil datorit fragilitii sistemului bancar i nivelului redus al intermedierii financiare, precum i datorit poziiei bncii centrale de debitor net n sistemul bancar. Ca urmare, susinem ideea c una din singurele alternative viabile pentru BNR a fost intirea agregatelor monetare. Pe de alt parte, aceasta strategie a condus, ns, la un proces gradual de dezinflaie. Strategia de politic monetar utilizat de facto de BNR pn n 2005 a fost intirea agregatelor monetare, mbinat n anumite perioade i cu o intire a cursului de schimb. Folosirea cursului de schimb ca ancor antiinflaionist a fost constrns n anumite perioade,fie de nivelul redus al rezervelor valutare, fie de accentuarea dezechilibrului extern. Astfel,dup 1999, n politica monetar i de curs de schimb, BNR a trebuit s creeze un echilibru ntre a asigura continuarea dezinflaiei prin intirea unei aprecieri reale a monedei naionale i competitivitatea extern care putea afecta ncrederea investitorilor strini i ar fi periclita dezinflaia prin deprecieri corective ale cursului de schimb. Viabilitatea strategiei de intire a agregatelor monetare de ctre BNR a fost periclitat,ns, de instabilitatea vitezei de rotaie a banilor, fiind condiionat practic de stabilitatea cererii de bani pentru moneda naional. Schimbarea strategiei de politic monetar de ctre BNR n 2005 i adoptarea intirii inflaiei a fost motivat n principal de faptul c intirea agregatelor monetare nu mai era o strategie la fel de eficient ca n trecut datorit faptului c legtura dintre agregatele monetare i inflaie a slbit i a devenit mai puin previzibil. Pe de alt parte, continuarea folosirii cursului de schimb ca ancor nominal antiinflaionist ar fi fost periclitat de liberalizare a contului de capital, acesta fiind n prezent complet liberalizat. Din importana deciziei de schimbare a strategiei de politic monetar am dorit ca prin intermediul acestei lucrri s anlizm oportunitatea schimbrii strategiei de politic monetar existent anterior n Romnia cu noua strategie de intire direct a inflaiei. Ea este mai ferm subordonat obiectivului de asigurare a continuitii i sustenabilitii pe termen mediu a procesului de dezinflaie. Strategia de intire a inflaiei a fost introdus n Romnia dup parcurgerea unui proces ndelungat de pregtire. Apreciem c, dei BNR nu a ndeplinit toate precondiiile de trecere la intirea inflaiei, aa cum reiese i din experiena empirica la nivel internaional,ndeplinirea precondiiilor nu este n sine un impediment pentru succesul intirii inflaiei n Romnia. Problemele cu care se confrunta Romnia n implementarea intirii inflaiei erau, n general, probleme comune rilor n tranziie care au adoptat intirea inflaiei. Printre cele mai importante provocri n aplicarea strategiei n Romnia sunt reprezentate de problema persistenei excesului de cerere n economie care creeaz

presiuni inflaioniste i creeaz dileme legate de gsirea unui echilibru ntre a atinge convergena nominal i a asigura n acelai timp i convergena real a economiei. De asemenea,liberalizarea fluxurilor de capital n condiiile unui diferenial mare ntre dobnda intern i cea extern va continua s creeze constrngeri n utilizarea ratei dobnzii n politica monetar datorit pericolului reprezentat de fluxurile de capital speculative. Persistena unui nivel nalt al deficitului de cont curent reprezint principalul risc macroeconomic pentru cursul de schimb, punnd n pericol procesul dezinflaionist dac dezechilibrul extern se va adnci n continuare i/sau dac finanarea deficitului prin investiii strine directe se va diminua. Datorit constrngerilor existente n utilizarea instrumentelor clasice de politic monetar de ctre BNR, n ultimii ani au fost utilizate instrumente administrative de tipul limitrii creditrii prin creterea rezervelor minime obligatorii sau a altor msuri administrative. Apreciem ca acestea ar putea deveni ineficiente n limitarea creterii creditri i, n final, n reducerea excesului de cerere din economie.

2.1.Strategia de politic monetar a BNR ntre 1990-1993

1990
n mare parte preurile fiind administrate de stat, nu s-au nregistrat creteri semnificative ale acestora. Masa monetar a crescut cu 22% fa de numai 5,7% creterea PIB-ului nominal, n timp ce creditul neguvernamental a crescut cu 21,4%, iar producia n preuri curente cu doar 4% intrnd apoi ntr-un declin accentuat. Cauzele declanrii inflaiei le-au constituit restituirea prilor sociale i liberalizarea preurilor. ntre variabilele economice reale i cele nominale au lipsit corelaiile i sincronizrile necesare.

1991
n aprilie 1991 a fost semnat primul acord stand-by ncheiat de Romnia cu FMI ,acord care a vizat accelerarea reformei economice i a sectorului financiar-bancar, ct i definitivarea cadrului legislativ i instituional adecvat economiei de pia. Principalele msuri care trebuiau luate de autoritile romne erau: liberalizarea preurilor, acceptarea cursurilor multiple n economie, cu o rat oficial puternic supraevaluat n termeni reali comparativ cu performanele economiei i acceptarea unor rate ale dobnzilor din economie puternic real negative, justificate de caracterul preponderent corectiv al creterii preurilor i de asimetriile generate de liberalizarea n trepte a preurilor. Dac criteriul de performan era dat de activele interne i cele externe, criteriul indicativ l-a constituit creterea masei monetare cu numai 15% pe ntregul an, creia i corespundea o cretere a creditului n economie cu 21%. Aceste dou limite vizau absorbirea excesului de lichiditate existent la finele anului 1990 - lichiditate constituit prin monetizarea acumulrii de pierderi i de stocuri i prin reprimarea administrativ a preurilor - pe de-o parte, i oprirea propagrii inflaiei prin prghii monetare. n acest an, n ansamblul politicii economice, politica monetar a ctigat importan devenind instrumentul privilegiat i determinant pentru celelalte tipuri de politici. BNR i-a formulat drept scop combaterea i inerea sub control a inflaiei. Aceasta din urm avea dou componente:

 inflaie de tip structural - datorat gravelor dezechilibre motenite, ct i a celor generate de schimbarea de sistem, de ntrzierea restructurrii i privatizrii, de criza managerial i de creterea necontrolat a costurilor; inflaie cu cauzalitate monetar - determinat de evoluia disproporionat a masei monetare comparativ cu cantitatea de bunuri i servicii sau cu tranzaciile din economie. Arieratele au crescut instaurndu-se blocajul financiar care a preluat o parte din funciile masei monetare i a sporit astfel presiunea inflaionist. BNR a fost reorganizat pe dou paliere, a renunat la monopolul intermedierii financiare i a solicitat bncilor comerciale ca lichiditile suplimentare s fie plasate pe piaa interbancar. Au fost introduse plafoanele de credit i un nou mecanism de refinanare bazat pe linii de credit, creditul de licitaie i creditul pe termen fix3. Masa monetar a crescut cu aproximativ 100 % (mai ales prin majorarea creditului neguvernamental n ultimele trei luni ale anului, ca efect al relaxrii politicii monetare n tentativa de deblocare a plilor i, ulterior, al compensrii globale a plilor restante efectuate n decembrie 1991), iar inflaia a ajuns la o rat medie anual de 170,2%.BNR a majorat rata dobnzii de refinanare de la 3% la finele anului 1990 la 18% n septembrie 1991(graficul II.1.2), cnd a oferit bncilor i posibilitatea de a-i stabili ratele dobnzilor n funcie de cerere i ofert.1992n mai 1992 a fost aprobat cel de-al doilea aranjament cu FMI, avnd ca principale obiective macroeconomice urmtoarele: ncheierea micrii corective a preurilor, inclusiv liberalizarea cursului de schimb i aratei dobnzii; scderea ratei inflaiei la 1-2% lunar la sfritul anului 1992; meninerea deficitului bugetar n limite finanabile neinflaionist; reducerea deficitului extern (ameliorarea balanei de pli) i creterea rezervelor valutare; stoparea declinului economic. Instrumentul principal al politicii monetare restrictive n anul 1992 l-a re prezentat dobnda bancar al crui nivel a fost de 70-80% n termeni nominali. Astfel, n cursul anului1992 s-a manifestat tentativa Bncii Naionale de a conferi dobnzii rolul normal n economia de piaa, fiind corelat cu rata inflaiei. Rata dobnzii de referin a BNR a crescut treptat dela 18% pe an, la 80% n mai - nivel care ar fi trebuit s fie pozitiv n termeni reali, dac inflaia s-ar fi nscris n limitele anticipate. n ce privete obiectivele cantitative stabilite prin acordurile cu FMI (n 1991 i 1992)au fost respectate numai n primele trei trimestre de aplicare, fapt datorat mai multor factori nefavorabili interni i externi care au nrutit performanele economiei. Inflaia nregistrat efectiv a depit de peste dou ori nivelul prevzut n fiecare din anii acordului, cauzele fiind: prelungirea cu mult peste graficele iniiale a liberalizrii preurilor (n 1993, n linii mari); rezistena la restructurarea propriei activiti manifestat la nivel microeconomic(creterea arieratelor); meninerea cursului oficial al monedei naionale la niveluri nesustensabile cheltuielile extrabugetare n special de natura subveniilor, ridicate Utilizarea prghiilor specifice economiei de pia nu au produs efectele ateptate la nivel microeconomic (de exemplu, limitarea creterii masei monetare n 1991 nu a dus la calmarea inflaiei, ci la creterea arieratelor). Ajustarea produciei nu s-a realizat, astfel
3

Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Contribuii la teoria macrostabilizrii, pag 135

c de abia n 1992 a nregistrat o cretere uoar n termeni nominali, real ns sub valoarea din1989, declin nensoit ns de o reducere comparabil a forei de munc, meninndu-se vechile structuri de producie. Dobnzile s-au situat la un nivel real pozitiv doar o scurt perioad n 1992, dup care sub presiunea diferitelor sectoare, creditele prefereniale au anihilat acest rol regulator al dobnzii, amplificnd presiunile inflaioniste i deprecierea cursului de schimb. Acesta din urm a fost utilizat ca ancor antiinflaionist meninnd ns deficitul extern i nereducnd inflaia. 1993n 1993 s-a realizat o modest atenuare a deficitului balanei comerciale, a deteriorrii cursului de schimb i chiar a inflaiei. Producia industrial a nceput s creasc ns n bun msur pe stocuri datorit inadaptrii ofertei de bunuri i servicii la structura cererii, dar i a nivelului redus al cererii solvabile. Subveniile guvernamentale au sczut, genernd creterea preurilor. n structura agregatului monetar cu cea mai mare flexibilitate, M2, numerarul n circulaie a nregistrat 22% cu o tendin de scdere pe msura introducerii instrumentelor de decontare fr numerar. Dar preurile produciei industriale a crescut mai accentuat dect M2,determinnd o mai mare nevoie de lichiditate. A fost adoptat msura de politic monetar conform creia conturile deschise bncilor comerciale la sucursalele BNR urmau s fie consolidate zilnic ntr-un singur cont deschis la centrala BNR. S-a optat astfel pentru escaladarea rapid a ratei dobnzii i scderea dramatic a lichiditii. Chiar dac masa monetar nu a crescut sau a crescut foarte lent, a sczut cererea de bani msurat prin accelerarea vitezei de rotaie a banilor. n 1993 creterea masei monetare cu 7,6% lunar - mai lent dect creterea preurilor - nu a atenuat procesul inflaionist, ci a reprezentat o acomodare monetar a acestuia. Astfel raportul (mas monetar/PIB) a sczut dela 0,31 la sfritul lui 1992 la 0,24 la 31.12.

2.2.Strategia de politic monetar a B.N.R. n perioada 1994-1997

1994
n aceast perioad B.N.R. a utilizat ca strategie de politic monetar intirea agregatelor monetare cu scopul eliminrii excesului de lichiditate deoarece n perioada prezentat inflaia nregistra cote nalte, iar aceasta la rndul ei genera exces de moned .B.N.R. a ales aceast strategie de politic monetar datorit avantajelor pe care aceasta le genereaz pentru banca central i anume:- posibilitatea de a controla nemijlocit baza monetar - strnsa legtur dintre rata inflaiei i a variabilelor monetare (rezultatele imediate asupra inflaiei cnd are loc modificarea bazei monetare).Anul 1994 a fost considerat un succes al politicii de macrostabilizare, iar politica monetar s-a centrat pe utilizarea concomitent, sincronizat a dou prghii eseniale(controlul expansiunii monetare i creterea ratelor de dobnd), prin care au putut fiind influenate cantitatea de bani din economie i preul acestora. n acest an masa monetara a crescut n termeni reali, economiile i creditul de asemenea, iar viteza de circulaie a monedei s-a stabilizat. O pondere nsemnat au deinut-o operaiunile de refinanare de la B.N.R. prin linii de credit. La nivelul anului 1994 politica monetar s-a caracterizat prin coeren, ceea cea condus la reluarea procesului de economisire n moned naional.

n1994 rata inflaiei a sczut de la 295% la 61,7%, dei creterea nominal a masei monetare s-a meninut la 138,1% .La 1 august 1994 s-a renunat la intervenia administrativ. Bncile comerciale au primit dreptul s opereze direct pe piaa interbancar, n calitate de dealeri.4 Pe data de 1 august liberalizarea pieei interbancare marca renunarea la decizii administrative n stabilirea cursului de schimb. Piaa avea s se lrgeasc, bncile participante nmulindu-se. Operatorii practicau propriile cursuri, iar B.N.R. fcea media lor i ddea publicitii cursul zilnic. Astfel leul s-a depreciat. n februarie 1994 a fost trecut pragul de 1.500 de lei. i era aproape de 1.700 de lei la 1 august 1994, cnd a nceput jocul liber al pieei valutare.

1995
n iunie 1995, pragul de 2.000 de lei era aproape. A fost depit n luna august a anului1995 cnd s-a nregistrat valoarea de 2.045,91 lei. Din august 95, cursul a tot crescut. Iar n noiembrie 1995 a fcut explozie ajungnd la valoarea de 2.395,27 lei. Acest curs a continuat s creasc astfel la sfritul anului 1997 a ajuns de 7.960,25 lei. n aceast perioad cursul de schimb era determinat n mod liber pe piaa valutar,B.N.R. intervenind doar n scopul evitrii unor fluctuaii prea ample ale cursului leului. Mecanismul de formare a cursului de schimb era cel propriu regimului de flotare controlat. Renunarea la susinerea cursului valutar (meninerea unui curs valutar fix) a condus la o evideniere i mai clar a eroziunii la care era supus moneda naional. Toate acestea au condus la adoptarea ca obiectiv intermediar de politic monetar a controlului nivelului descretere a agregatului monetar M2. Adoptarea deciziei remonetizrii economiei a impus, n definitiv, o cretere mult mai mare a masei monetare aflate n circulaie dect a ratei inflaiei, tocmai pentru a se ajunge la o pondere semnificativ a ofertei de moned n PIB (aproximativ 40 50%). Trebuie, totui, luat n calcul i faptul c aceast cretere a masei monetare se poate concretiza ntr-un nivel i mai ridicat al ratei inflaiei, dac nu se asigur o oarecare cretere a produsului intern brut i, n acelai timp, stimularea cererii de moned, astfel nct s se reduc presiunile exercitate supra puterii de cumprare a monedei. Schimbarea s-a produs la nceputul anului 1994, cnd se pregtea trecerea la liberalizarea cursului pe piaa valutar, de la 1 august 94. BNR a fcut importante achiziii valutare. A cumprat n special dolari. Concomitent, au crescut dobnzile la creditele bancare(93,06%) peste rata inflaiei. Populaia a nceput s stea la rnd la bnci. i-a vndut dolarii,cumprnd lei, iar cu leii a deschis depozite bancare.20 n 1995 ns, piaa a suferit brusc o ntorstur. Cursul a nceput s alerge mai repede dect inflaia. S-au ntors i romnii de la leu nspre dolar. Din nou, multe economii au fost transformate n valut puternic. Dolarul, scumpindu-se, a produs inflaie i a fcut leul mai slab. n 96, bncile au observat c pe de o parte scdeau depunerile n lei, iar pe de alt parte creteau depozitele i cererile de dolari. Cei care, cndva, au schimbat dolari i au luat lei acum procedau invers.
4

Vasilescu Adrian - Sptmna financiar, 6 noiembrie 2009 Cum a devenit leul convertibil

La bursa interbancar, dolarul i-a ridicat cota, iar la casele de schimb cursurile au explodat. Situaia s-a complicat i mai mult n urma unor speculaii valutare pe piaa interbancar . n obiectivul explicit al politicii monetare a fost reducerea inflaiei pn la 30%,B.N.R. a controlat direct numai baza monetar i a urmrit efectele msurilor sale de politic monetar n evoluia celorlalte agregate monetare. Principala ancor antiinflaionist utilizat de banca central a fost creterea semnificativ n termeni reali a economiilor populaiei (dobnzi de 40% la depozite) dect a masei monetare, iar aceasta a reprezentat ancora de baz pentru meninerea ncrederii n moneda naional. Dobnda practicat de B.N.R. la credite era situat ntre 41% i 57%.Creterea masei monetare n sens larg(M2) mai rapid dect a celei n sens restrns(M1) i dect a bazei monetare(M0) indic rolul important al intermedierii financiare .La sfritul anului 1995 s-a reglat politica monetar privind rezervele minime obligatorii. Rata RMO a sczut de la 3% la 2% n octombrie, n cazul celor n valut. n cazul constituirii n lei, scderea ratei a fost de la 18% (ianuarie 1995) - 12% la 9% i respectiv9,1% (decembrie 1995).

1996
Politica monetar s-a deteriorat vizibil n anul 1996 i s-a concretizat n pierderea ncrederii n moneda naional deoarece: economiile populaiei nu au mai crescut n termeni reali, viteza de circulaie a banilor a crescut indicnd preferina publicului pentru alte activiti, dolarizarea economiei a tins s creasc, creterea masei monetare a fost nsoit descreterea inflaiei. La sfritul anului 1996 5politica monetar s-a realizat pe ansamblu n linie cu programul fixat. Inflaia a continuat s scad ajungnd la sfritul anului la 56,9%. Dobnzile medii de refinanare la BNR au fost superioare creterii preurilor, ele s-au ncadrat ntre 49,7% i 42,3% cu tendine de scdere. Ratele dobnzilor din economie sau situat ntre 49% i 57% pe an fiind superioare inflaiei. Dobnzile medii la depozite au crescut treptat de la 34% n ianuarie la 39% n iulie. n 1996 rata rezervelor minime obligatorii a fost redus la jumtate de la 20% la 10%pentru rezervele n lei i de la 4% la 2% pentru rezervele constituite n valut (n special n dolari), avnd ca efect reducerea rezervelor excedentare ale bncilor i diminuarea costurilor de sterilizare efectuate de B.N.R.. n aprilie rata RMO s-a majorat de la 10% la 12% pentru depozitele n lei i de la 2% la 3% pentru depozitele constituite n valut. Mecanismul rezervelor minime obligatorii a permis absorbia unui important volum de rezerve bancare. Norma de lichiditate valutar aprut n completarea acestui mecanism nu a descurajat vizibil procesul de creditare n valut.

1997
B.N.R. pentru a-i realiza obiectivul a acceptat creterea costului atragerii de depozite pentru meninerea bazei monetare la nivelul programat, ceea ce a nsemnat acceptarea unor rate ridicate ale dobnzilor (au atins chiar i nivelul de 149,6% n luna
5

Banca Naional a Romniei Raport anual 1998

aprilie a anului 1997)la sterilizarea excesului de lichiditate din sistemul bancar. Anul 1997 a marcat o serie de schimbri importante n cadrul politicii monetare: - s-a renunat la refinanare prin credite structurale i s-a trecut la refinanare prin mecanisme i instrumente specifice pieei monetare . - s-au introdus instrumente prin care s se realizeze sterilizarea excesului de lichiditate, respectiv vnzarea titlurilor de stat din portofoliu i atragerea de depozite la banca central, - liberalizarea pieei valutare, prin acordarea licenei de dealer tuturor bncilor comerciale i asigurarea unui nivel de echilibru al cursului de schimb, - influenarea cursului de schimb prin utilizarea instrumentelor indirecte. Restrictivitatea sporit a politicii monetare din primele luni ale anului 1997 s-a reflectat n restrngerea puternic a lichiditii pe piaa interbancar i n creterea substanial a ratelor dobnzilor la credite care variau ntre 40% i 93,6%, iar la rezervele obligatorii la cele n lei ntre 12% i 30%, iar la cele n valut ntre 1,5% i 3%. i n anul 1997 mecanismul rezervelor minime obligatorii a deinut un loc central n sistemul instrumentelor de politic monetar a BNR. ncepnd cu 1 iulie, rata rezervelor minime obligatorii a fost majorat de la 7,5% la 10%. Dobnda bonificat la rezervele minime obligatorii constituite n lei a fost majorat n dou etape: la 22% n luna martie i la 30% n luna aprilie, apoi s-a redus la 15% (din iulie pn n decembrie 1997) . La mijlocul anului 1997, eficacitatea utilizrii ratei dobnzii ca obiectiv intermediar al politicii monetare a dat rezultate doar pe termen scurt. Pentru ca, ntradevr, rata dobnzii sdea rezultate n calitate de obiectiv intermediar, n condiiile existenei unui nivel ridicat al ratei inflaiei i al unei economii n care ratele dobnzii nu sunt structurate suficient de bine,aceasta trebuie combinat cu urmrirea unei variabile monetare precum agregatele monetare. Strategia politicii monetare a fost axat pe controlul efectiv al bazei monetare, al crui ritm de cretere a fost prevzut la un nivel inferior inflaiei. Astfel, au fost luate n considerare necesitatea eliminrii excesului de lichiditate existent n sistemul bancar la nceputul anului i imperativul restabilirii ncrederii populaiei n moneda naional. Realizarea n parametrii proiectai a obiectivelor programului monetar impunea sporirea capacitii de reacie i de adaptare a politicii monetare la modificrile mediului economic. Volumul mediu al creditului de refinanare s-a diminuat de la nivelul de 5441 miliarde nregistrat la sfritul anului anterior, la 740 miliarde lei la 31 decembrie 1997. Dup stoparea refinanrii direcionate, creditele structurale, creditele cu dobnd preferenial i cele acordate cu derogare de la regulament s-au redus progresiv. Avnd ca obiective trecerea spre niveluri real pozitive pe msura temperrii inflaiei,n special a celei corective, politica dobnzilor a fost marcat la nceputul anului de majorare a taxei oficiale a scontului de la 35% la 50%. ncepnd cu 15 iulie aceast dobnd a fost redus la nivelul de 40%, pentru a semnala intenia de relaxare a politicii monetare, dar i ca o confirmare a tendinelor de reducere a dobnzilor manifestate deja n sistemul bancar.

2.3. Strategia de politic monetar a BNR ntre 1998-2001

Dup 1989, n Romnia a existat un exces de lichiditate pe pia, aadar presiunile puternice inflaioniste au fost legate de creterea masei monetare. Astfel, din 1989 pn n 2005, singura strategie de politica monetar viabil a fost intirea agregatelor monetare. Procesul de tranziie la economia de pia a presupus, n mod firesc, i mutaii n politica monetar promovat de BNR. Ca urmare a inflaiei ridicate, agravate n contextul liberalizrii n etape a preurilor din economia romneasc, politica monetar promovat de BNR a avut un pronunat caracter restrictiv (mai ales, n perioada 1993-1997).n perioada 1998-2001 a fost continuat politica monetar restrictiv (obiectivul intermediar-intirea agregatelor monetare) n scopul eliminrii excesului de lichiditate (inflaii a ridicat e nsoit de exces de moned). Dominaia bancar a sistemului financiar, gradul nalt de concentrare i concurena sczut din sistemul bancar n perioada 1998-2001, au distorsionat transmiterea impulsurilor politicii monetare a bncii centrale, facilitnd abaterea acesteia de la obiectivul anti inflaionist sau diminund efectele acesteia n timp.

1998
Anul 1998 a fost caracterizat prin acumularea de dezechilibre cauzate de ritmul lent al reformelor i politicilor uneori contradictorii ale autoritilor romane ce au afectat economia romneasc. Guvernul i BNR au continuat eforturile de liberalizare i dezangajare a statului din activitatea economic, ns rezultatele au fost sub ateptri datorit faptului c

politicile la nivel macroeconomic nu au fost completate n mod adecvat de msurile necesare de reform i ajustare la nivel microeconomic. BNR a optat i pentru anul 1998 pentru strategia bazat pe ancora monetar, iar obiectivul declarat al politicii monetare a 6fost scderea ratei inflaiei la nivelul de 45%. Motivul alegerii strategiei bazate pe ancora monetar a fost reprezentat de principalele avantaje pe care aceasta le ofer bncii centrale, i anume corelaia strns ntre variabilele monetare i rata inflaiei, posibilitatea bncii centrale de a controla nemijlocit baza monetar,rspunsul prompt al inflaiei la modificrile bazei monetare i ale masei monetare. Adoptarea cursului de schimb ca ancor (obiectiv intermediar) a politicii monetare nu ar fi fost o opiune viabil din cauza nivelului nc foarte nalt al ratei inflaiei, volumului insuficient al rezervelor monetare i condiiilor externe. Acesta strategie ar fi fost nesustenabila n timp(irosirea activelor monetare) fiind condiionat de intrrile autonome de capital. Adoptarea ratei dobnzii ca obiectiv intermediar al politicii monetare nu era de asemenea o opiune viabil din cauza faptului c banca central nu putea dispune de instrumente cu eficiena ridicat de influenare a ratelor dobnzilor de pe pia, datorit poziiei de debitor net al bncii centrale fa de bncile din sistem. Sprijinit de politica fiscal, politica monetar a reuit o reducere semnificativ a ratei inflaiei de la 151,4% n 1997 la 40,6%, fiind situate sub nivelul programat iniial. ns nciuda acestui fapt, rezultatele n acest domeniu au fost mai slabe dect cele nregistrate de celelalte state aflate n tranziie. Pentru atingerea obiectivului, Banca central a suportat creterea costului atragerii de depozite pentru meninerea bazei monetare la nivelul programat, ceea ce a nsemnat acceptarea unor rate ridicate ale dobnzilor la sterilizarea excesului de lichiditate din sistemul bancar. Ancora utilizat de BNR a fost baza monetar, obinndu-se astfel efectul scontat, i anume controlul inflaiei. ns, mix-ul de politici economice a dus la evoluii nedorite, fie aratelor dobnzilor, fie a cursului valutar. Ratele dobnzilor interbancare au cunoscut spre sfritul anului o cretere exploziv,prima de risc ncorporate, ducnd nivelul lor mediu real pozitiv la peste 80 la sut. n acest timp, ratele nominale ale dobnzilor zilnice la depozitele interbancare au atins un maxim de 244 % (n decembrie). Legislaia bancar adoptat n vara anului 1998 a corectat o parte din neajunsurile cu privire la instrumentele de care dispunea 7BNR pentru exercitarea efectiv a funciei sale de supraveghere. Astfel, n ceea ce privete refinanarea de la BNR, n 1998 acesta a reprezentat cel mai puin eficace instrument de politica monetar. Apelul bncilor la creditul lombard a ncetat nainte de intrarea n vigoare a noului Statut al BNR, acesta interzicnd creditarea bncilor pe descoperit de cont. Taxa scontului a sczut de la 40% la 35%, iar dobnda lombard de la 140% la 95%. Mecanismul rezervelor minime obligatorii a devenit mult mai activ n acest an din cauza excesului de lichiditate al sistemului bancar nregistrat tot mai des. n februarie, rata rezervelor minime obligatorii s-a majorat de la 10% la 12,5%, avnd ca efect reducerea rezervelor excedentare ale bncilor i diminuarea costurilor de sterilizare efectuate de BNR.

6 7

Raportul anual al BNR din anul 1998, disponibil la www.BNR.ro Legea nr.101/1998 privind Statutul Bncii Naionale a Romniei

Dup adoptarea regulamentul care a intrat n vigoare n luna august a anului 1998, rata rezervelor minime obligatorii la lei s-a majorat de la 12,5 la sut la 15 la sut, iar pentru depozitele n valut aceasta s-a diminuat de la 20 la sut la 15 la sut. A doua majorare a ratei RMO a dus la transformarea atragerii de depozite ntr-un mecanism de contracarare a fluctuaiilor temporare de lichiditate. Efectele utilizrii ratei RMO au fost: atenuarea fluctuaiilor mari ale rezervelor bneti ale bncilor, descurajarea speculaiilor excesive pe piaa valutar. n ceea ce privete cursul valutar, vnzrile de valut efectuate n scopul susinerii monedei naionale au sprijinit puternic instrumentele de sterilizare i politica de control a lichiditii, cursul de schimb devenind un obiectiv temporar al politicii monetare. Politic valutar dus de BNR a pstrat caracteristicile din anul 1997: cursul de schimb era determinat n mod liber pe piaa valutar, BNR intervenind doar n scopul evitrii unor fluctuaii prea ample ale cursului leului. Mecanismul de formare a cursului de schimb era cel propriu regimului de flotare controlat. Politica monetar a fost i n acest an una restrictiv ,tempernd n a doua parte a anului tendina de depreciere mai accelerat a cursului de schimb i efectul ei asupra inflaiei. n ntreg anul 1998, masa monetar (M2) a crescut cu 48,9% fa de anul precedent,devansnd rata inflaiei(fenomen de monetizare). Masa monetar n sens restrns (M1) a avuto cretere moderat de 18% n termini nominali i o scdere de 16.1% n termini reali. Baza monetar, la nivelul bncii centrale a crescut cu 49,2%, evoluia disponibilitilor bncilor n conturile curente deschise la Banca Naional artnd politica prudenta promovat de BNR

1999
Indicatorii macroeconomici pe anul 1999 au reflectat pentru a treia oar consecutiv recesiunea: produsul intern brut a sczut, inflaia a depit cu mult estimrile. n acest an a fost ntrerupt dezinflaia8. Anul 1999 a fost marcat de pericolul intrrii rii n incapacitate de plat, acest lucru impunnd ajustarea sever a contului curent. Astfel, continuarea procesului dezinflaiei a fost pus n dificultate.
8

Dumitru, Ionu,Inflation targeting in Romania-Challenges and perspectives

inta de inflaie a fost modificat de la 25% la 35 % la nceputul anului1999, ca urmare a condiiilor economice, fiind ulterior modificat de cteva ori. Nivelul dezinflaie nregistrat a fost de 54,9% . Costul performanei reducerii la mai puin de jumtate a deficitului de cont curent a fost ridicat, ajustarea extern realizndu-se pe seama ratrii dezinflaiei. Deprecierea n termeni reali a cursului de schimb a fost de asemenea unul din fenomenele ce au cauza tratarea dezinflaiei. Astfel politica BNR trebuia s fac fa mai multor provocri: susinerea procesului dezinflaiei i atenuarea dezechilibrului extern pe seama eliminrii supraaprecierii monedei naionale, obiectivul achitrii integrale a serviciului datoriei externe i, ulterior, al creterii rezervelor valutare. Mecanismul de formare a cursului de schimb a fost acelai ca n anul 1998: regim de flotare controlat. Dac n prima parte a anului, aciunile BNR subordonate obiectivului valutar au fost n concordan cu meninerea sub control a bazei monetare (obiectivul operaional al politicii monetare), n lunile urmtoare, sterilizarea lichiditii injectate de BNR prin cumprrile de valut a devenit una din principalele provocri n conducerea politicii monetare. Poziia bncii centrale de debitor net al sistemului bancar i insuficienta instrumentelor de sterilizare a excesului de lichiditate au mpiedicat impunerea de ctre BNR a unui control constant asupra lichiditii din sistem. Aadar, asigurarea stabilitii monedei naionale n vederea stabilizrii preurilor a necesitat o sterilizare masiv a excesului de lichiditate. n primele luni, s-a reuit sterilizarea integral a excesului de lichiditate, ns n ultimele luni aleanului s-au nregistrat uoare depiri ale nivelului prevzut. Unul din principalele instrumente de politica monetar a fost refinanarea, spre deosebire de anul anterior cnd acesta a avut o importan sczut. Astfel, a fost acordat un credit special celor dou bnci aflate n proces de restructurare. Operaiunile BNR din 1999 pe piaa monetar au atins valori record la toate categoriile, printre care i cumprarea titlurilor de stat emise de Ministerul Finanelor n contextul restructurrii bancare. Astfel aceasta a apelat la atrageri masive de depozite (instrument exploatat la maximum de banca central n acest an) pentru a contracara injeciile monetare generate de operaiunile cu titluri de stat i cele de pe piaa valutar. Necesitatea prelungirii duratei de sterilizare a fcut ca banca central s apeleze i la un alt instrument, i anume la rata rezervelor minime obligatorii, majornd-o de trei ori. Pentru a nu afecta costurile bncilor, banca central a majorat rata 9dobnzii pltite pentru rezervele minime obligatorii. n ceea ce privete politica de dobnzi a BNR din anul 1999, aceasta a fost puternic limitat. Ratele active ale dobnzilor bncii centrale nu au suferit n acest an nicio modificare,ns ratele dobnzilor pltite pentru rezervele minime obligatorii au fost ajustate n funcie de diveri parametri ai pieei monetare. Rata dobnzii la depozitele atrase de BNR a continuat s constituie cea mai reprezentativa rat de dobnd a bncii centrale. Analiznd masa monetar (M2), aceasta a crescut n termeni nominali cu 45% fa de anul trecut, iar n termeni reali a sczut cu 6,3%. Masa monetar n sens restrns (M1) a avuto cretere anual de 34,2%. Baza monetar a crescut n anul 1999 cu aproximativ 80%.
9

Raport anual al Bncii Naionale a Romniei din anul 1999

2000
Politica monetar restrictiva 10s-a bazat i n acest an pe ancora monetar, nefiind posibil aplicarea altei ancore antiinflaioniste n contextul economic din acel an. Aceast politic restrictiv a fost o consecin a anului 1999 din necesitatea refacerii echilibrelor externe i a rezervelor valutare. Pentru implementarea programului monetar, BNR a utilizat cu prioritate instrumente de pia monetar. Noul regulament al operaiunilor de pia monetar aprobat n primul trimestru al anului 2000 a lrgit setul de instrumente de politica monetar utilizate de BNR (utilizate i de Banca Central European). BNR a avut n vedere minimizarea efectului advers exercitat asupra controlului de lichiditate de urmrirea mai multor obiective utiliznd un mixt de instrumente de politica monetar. Politica lichiditii a constituit i n acest an principalul mijloc de influenare a parametrilor monetari. Pentru atingerea obiectivului de inflaie, BNR a controlat n principal evoluia bazei monetare, iar alturi de aceasta, ca obiectiv intermediar, evoluia masei monetare n sens larg(M2). intele majore pentru anul 2000 au fost stabilite ca fiind scderea inflaiei i reluarea creterii economice. Rata inflaiei a fost de 40,7%, situndu-se departe de obiectivul propus de BNR (27%, njumtirea fa de anul precedent), ns cu 14 procente mai mic dect cel nregistrat n anul anterior, n condiiile unor ocuri interne i externe nefavorabile. S-a remarcat totui un proces real de dezinflaie cu toate obstacolele provocate de secet, de modificarea sistemului fiscal(scderea TVA de la 22% la 19%), de derapajele specifice unui an electoral. Atingerea obiectivelor propuse, i mai ales cel al inflaiei a fost ngreunata i descreterea preului petrolului la 35 dolari barilul(nivel record pentru ultimii zece ani), de secet cea mai grea din ultimii cincizeci de ani(avnd ca efect scderea produciei agricole), de evoluia nefavorabil a euro fa de dolar. Unificarea TVA a produs primul oc inflaionist,contribuind la depirea intei anuale de 27% i la nrutirea ateptrilor inflaioniste . n prima parte a anului 2000, politica monetar a avut un caracter mai relaxat, pentru c spre sfritul lunii iulie s fie necesar modificarea caracterului politicii monetare. Factorii care au stat la baza modificrii au fost: efectele secetei (au crescut preurile alimentelor),retragerile efectuate de populaie de la fondurile de investiii n urma prbuirii Fondului Naional de Investiii. ocurile interne i externe au fcut c politica monetar s devin una mai restrictiva prin creterea ratei dobnzii (restabilirea cererii de bani) i deprecierea mai accelerat a monedei naionale pentru meninerea competitivitii externe. n semestrul al doilea, pe fondul evoluiei mai rapide a inflaiei, scderii cererii de bani, slbirii ncrederii n moneda naional i al anticipaiilor inflaioniste n cretere, s-a decis nsprirea politicii monetare pentru a tempera acele anticipaii i pentru a reabilita credibilitatea bncii centrale. n decursul acestui an, BNR a adoptat o serie de acte normative i strategii. Astfel, a fost adoptat Strategia dezvoltrii pe termen mediu a sistemului bancar(reducerea ratei inflaiei pn la nregistrarea unei rate de o singur cifr n 2004), strategia n domeniul liberalizrii micrilor de capital, Regulamentul nr.1/2000 privind
10

Raport anual al Bncii Naionale a Romniei din anul 2000

operaiunile de pia monetar efectuate de BNR i facilitile de creditare i de depozit acordate de aceasta bncilor (adaptat pe deplin normelor utilizate de BCE). Prin Regulamentul nr.1/2000 s-a fcut trecerea de la operaiunile de pia de atragere a depozitelor la operaiuni reversibile cu titluri de stat (repo i reverse repo) i prelungirea scadentei acestora. Operaiunile de pia au fost declarate ca fiind principalul instrument al politicii monetare odat cu implementarea acestora pe baz de licitaie. Utilizarea cu prioritate n al doilea semestru al anului a operaiunilor reversibile cu titluri de stat a influenat considerabil evoluia indicatorilor cantitativi ai pieei interbancare:oldul mediu zilnic al operaiunilor de sterilizare - depozite atrase i operaiuni reverse repo - a crescut cu 12% fa de cel din 1999, iar oldul mediu zilnic al depozitelor atrase de BNR arata o scdere a activitii bncii centrale pe piaa interbancar (scdere de 40% fa de1999). Astfel, operaiunile de sterilizare s-au efectuat n proporie tot mai mare pe scadente relativ lungi (o lun) i prin licitaie, tranzaciile reversibile cu titluri de stat (operaiuni reverse repo) deinnd rolul cel mai important. Rata rezervelor minime obligatorii au avut i n acest an un rol important n conservarea caracterului restrictiv al politicii monetare pentru eficacitatea ridicat a acesteia de sterilizare pe termen lung, BNR meninnd rata relativ nalt a rezervelor. Astfel, banca central a evitat fluctuaii mari ale lichiditii i a reuit sterilizarea unui volum mare de rezerve excedentare ale bncilor din sistem. Rata rezervelor obligatorii la depozitele n lei a fost de 30% i cea la depozitele n valut de 20%, BNR refuznd majorarea acestora din cauza costurilor pe care le-ar fi impus bncilor. Pentru acest an s-a optat pentru meninerea regimului de flotare controlat a cursului de schimb. n decursul anului, piaa valutar a funcionat fr ocuri, leul apreciindu-se fa de euro cu 11,3% n termini reali. Prin eliminarea excedentului valutar, BNR a urmrit att evitarea aprecierii n termeni reali a leului, ct i consolidarea rezervelor sale valutare, n scopul conservrii competitivitii externe. Evoluia cursului de schimb, n condiiile declinului euro fat de dolar, a reflectat o depreciere suplimentar a leului fat de moneda american de 1,1%, cu un impact inflaionist ce nu a putut fi evitat. Obiectivul de depreciere a leului asociat cu cel de consolidare a rezervelor valutare a dus la majorarea excesului de lichiditate din sistemul bancar, ceea ce a dus la costuri pentru banca central pentru sterilizarea acestui excedent de lichiditate. Interveniile bncii centrale pe piaa valutar au creat cele mai mari dificulti meninerii nivelului lichiditii n parametri antiinflaioniti. Amploarea i frecvena aciunilor BNR pe acest segment au relevat importanta acordat de banca central evoluiei cursului de schimb n cadrul obiectivelor de politica monetar. Impactul asupra lichiditii a fost inegal repartizat n decursul anului, cumprrile de valut concentrnduse ndeosebi n primele cinci luni, necesitnd un efort de sterilizare din partea BNR corespunztor. Lichiditatea a fost influenat i de operaiunile efectuate de BNR (injecie de lichiditate) de sprijinire a bncilor cu probleme (Banca Agricol aflat n proces de restructurare i Credit Bank) i furnizrii de lichiditate Fondului de garantare a depozitelor n sistemul bancar(despgubirea persoanelor fizice ce au deinut depozite la Bankcoop i la Banca Internaional a Religiilor), BNR exercitndu-i rolul de mprumuttor de ultim instan.

De asemenea, BNR a efectuat i operaiuni repo de sprijinire a bncilor cu probleme temporare de lichiditate. Un alt instrument utilizat de BNR n politica monetar a fost i rata dobnzii, care i-a rectigat rolul n influenarea costurilor resurselor pe termen scurt i cel de semnal al orientrii politicii monetare(mai puin n prima parte a anului). Prin noul regulament al operaiunilor de pia, BNR a introdus un nou instrument de politica monetar - facilitatea de depozit, pe care l-a utilizat n eforturile sale de a absoarbe excesul de lichiditate din a doua parte a anului. Principalul succes nregistrat n anul 2000 a fost reluarea creterii economice(principalul motor fiind exporturile). Rata de cretere a masei monetare (M2) a fost de 38%,reprezentnd o contracie de 1,9% n termeni reali, datorit deteriorrii cererii de moned,fenomen care s-a inversat ncepnd cu ultima lun a anului. Deficitul contului curent al balanei de pli s-a redus fat de anul precedent, situndu-se sub inta de 4 la sut din PIB. Majorarea rezervelor valutare ale sistemului bancar cu 1,2 miliarde dolari a contribuit la creterea gradului de acoperire n luni de import, de la 2,8 la 3,3. Rezerva valutar a fost susinut de creditele externe i de titlurile financiare emise de Ministerul Finanelor n dolari SUA.

2001
n acest an, politica monetar a fost elaborat conform Strategiei economice pe termen mediu a Romniei. Politica 11monetar din anul 2001 a fost caracterizat prin prudenta, fiind susinut n continuare intirea agregatelor monetare. Aceast politic a fost n primele dou luni aleanului una restrictiva, apoi a urmat o politic mai relaxat nsoit de scderea ratelor dobnzilor BNR, pentru c la sfritul anului politica s devin una mai prudent. Chiar i aa, masa monetar (M2) a crescut la sfritul anului fa de anul precedent. Obiectivul de inflaie stabilit iniial la 25%, modificat apoi la 29% a fost uor depit nregistrndu-se valoarea de 30,3% . Modificarea obiectivului de inflaie pn la 29% a permis diminuarea riscului de credibilitate a bncii centrale. Din cauza faptului c potenialul de sprijin al unora din politicile pe care miza politica monetar nu a fost utilizat la maxim, reuita aplicrii programului antiinflaie a fost parial. BNR s-a confruntat i n acest an cu temperarea aprecierii n termeni reali ai monedei naionale i scderea inflaiei. i acest an a fost caracterizat prin surplus pe piaa valutar i excedent de lichiditate,ce au necesitat sterilizare din partea bncii centrale. Astfel, BNR a apelat la o serie de instrumente de politica monetar. Utiliznd rezervele minime obligatorii, prin scderea ratei RMO aferente depozitelor n lei de la 30% la 27%(iulie) i 25% (octombrie), distorsiunile pieei interbancare au fost atenuate. Operaiunile de open market au devenit principalul instrument folosit pentru sterilizarea excesului de lichiditate. Dintre acestea, tranzaciile definitive de titluri de stat,operaiunile reverse repo i atragerea de depozite au atins un nivel record, lansndu-se n premier atragerea de depozite pe termen de trei luni. Facilitile de credit i de depozit au fost ajustate la 65%, respectiv 6%.
11

Raport anual al Bncii Naionale a Romniei din anul 2001

Deficitul de cont curent a ajuns n anul 2001 la 5,8%, cel mai ridicat dup anul 1998.De asemenea, BNR a atras depozite n volum mult mai mare dect anul anterior, n principal din cauza prelungirii scadentei acestora la trei luni, ajustrii ratei rezervelor minime obligatorii aferente depozitelor n lei. S-a nregistrat de asemenea o cretere a depozitelor overnight, care poate fi considerat un semn al creterii concurenei pe aceast pia .n anul 2001, piaa interbancar a nregistrat un progres evident n ceea ce privete comportamentul ratelor dobnzilor. Gradul maxim de corelare ntre dobnzile la tranzaciile ntre bnci i cele practicate de BNR la operaiunile de sterilizare a fost atins n intervalul mai-iunie. Dei spre finalul anului presiunile inflaioniste s-au accentuat, BNR nu a recurs la majorarea propriilor rate ale dobnzii, urmrind prin aceasta s consolideze ncrederea publicului n continuarea trendului dezinflaiei. ncepnd cu semestrul al doilea, politica de intervenie a BNR pe piaa valutar a fost favorabil atenurii predictibilitii sensului i amplitudinii zilnice ale evoluiei cursului leului fa de dolar, dar n acelai timp, meninerii pe segmente temporale mai mari (luna, trimestru)a influenei bncii centrale att asupra cursului de schimb, ct i asupra anticipaiilor operatorilor. Cu toate acestea, BNR a fost nevoit s intervin substanial pe piaa valutar datorit amplificrii excedentului pe acel segment. Fiind astfel mai puin preocupat de asigurarea echilibrului extern, politica monetar a utilizat n mai mare msur cursul de schimb c ancora antiinflaionista suplimentar. Astfel, BNR a reuit s i ating obiectivul limitrii aprecierii n termeni reali ai monedei naionale, ct i cel al consolidrii rezervelor valutare. Banca central a recurs n 2001 la reducerea rolului instrumentelor cu caracter administrativ, extinznd rolul instrumentelor de pia. n anul 2001, masa monetar(M2) a crescut cu 46,2% fa de anul precedent. Masa monetar n sens restrns s-a majorat cu 38,8%, iar baza monetar a crescut cu 28,6%. Principalele rezultate pozitive ale anului 2001 au fost continuarea creterii economice(creterea PIB cu 5,3%), consolidarea procesului de dezinflaie (rata inflaiei de 30,3%, cu10,4% mai mic dect cea nregistrat n anul 2000), deficitul contului curent al balanei de pli a atins 5,8% din PIB, sub nivelul programat de 6 %. Obinerea acestor rezultate a fost favorizat de politica prudent de curs de schimb, un an agricol bun, un pre al petrolului relativ sczut. Se poate observa c, n timp, BNR a fcut treptat trecerea la o strategie de politic monetar pentru care instrumentele de open-market devin instrumente de baz.

2.4. Strategia de politic monetar a BNR n perioada 2002-2005

2002 Anul 2002 a consemnat
12

un progres semnificativ n conducerea politicii

monetare, care a urmrit cu consecven accelerarea dezinflaiei. Performana obinut la finele anului, cnd preurile de consum au nregistrat un ritm de cretere de 17,8 % (decembrie/decembrie), a fost sensibil mai bun dect obiectivul stabilit (22 %). . Economia a crescut ntr-un ritm rapid (5,1%), apropiat de cel proiectat (5 %), n timp ce ponderea n PIB a deficitului contului curent al balanei de pli (3,3 %) a fost mai mic cu 1,6 puncte procentuale fa de nivelul programat de 4,9 %, ca urmare a expansiunii puternice a exporturilor. .Obiectivele cantitative (baza monetar la nivel operaional i masa monetar la nivel intermediar) au rmas n prim-planul politicii monetare. Expansiunea cu 17,3 % a masei monetare (M2) a avut loc pe seama creterii n termeni reali a bazei monetare cu 2,6 %, dar mai ales a majorrii multiplicatorului monetar, pe fondul relaxrii mecanismului rezervelor minime obligatorii i al reducerii ratei aferente pasivelor n lei de la 25 % la 22 % n aprilie i la 18 % n noiembrie 2002 .Ratele dobnzilor la creditele curente s-au diminuat, la rndul lor, ntr-un ritm inferior celui al ratelor dobnzii de sterilizare. n acest context, creditele curente n valut s-au majorat substanial, ritmul lor de cretere (53,9 %, exprimat n dolari) depindu-l net pe cel al creditelor curente n lei (19,3 %), evoluie care a afectat eficacitatea mecanismului de transmisie a politicii monetare. Pe ansamblu, creditul neguvernamental a crescut cu 28,3 % n termeni reali, ajungnd n decembrie 2002 la nivelul de 11,8 % din PIB 2003 Anul 2003 a consemnat
13

o consolidare a evoluiilor macroeconomice

pozitive,concomitent cu efectuarea unor reforme structurale, obiectivele ambiioase prevzute n programul economic al autoritilor fiind, n mare msur, confirmate de rezultate.

12 13

www.BNR.ro ibidem

n trimestrul I 2003, politica ratei dobnzii, al crei rol n transmiterea semnalelor de politic monetar a continuat s se consolideze, a nregistrat o uoar relaxare, materializat n scderea cu 1,5 puncte procentuale a ratei dobnzii pentru atragerile de depozite pe termen de o lun. Aceast diminuare a ratei dobnzii a avut loc pe fondul accelerrii dezinflaiei, dar i al necesitii de a evita o decuplare excesiv a ratei dobnzii practicate de BNR de cea a dobnzii la titlurile de stat, a cror reducere a fcut parte din tactica Trezoreriei de limitare a nivelului cheltuielilor. La sfritul lunii martie, BNR a diminuat (cu 15 puncte procentuale) i rata dobnzii la facilitatea de credit. Calibrarea prudent a principalilor parametri monetari, dar i buna conlucrare dintre politica monetar i cea fiscal au permis realizarea simultan a unor progrese substanial e att n planul dezinflaiei ritmul de cretere a preurilor fiind cu 3,7 puncte procentuale inferior celui din 2002 (decembrie/decembrie) , ct i al remonetizrii graduale a economiei. n condiiile majorrii moderate, n termeni reali, a bazei monetare i a masei monetare (M2)cu 12,8 %, respectiv cu 8,1 % (decembrie/decembrie), gradul de monetizare (M2/PIB) s-a situat la nivelul de 23,3 %. Expansiunea masei monetare s-a realizat pe seama ascensiunii rapide nregistrate de creditul neguvernamental 2004 n anul 2004, mix-ul de politici economice a fost conceput din perspectiva urmririi obiectivului strategic al accelerrii procesului de convergen nominal i real a economiei romneti, avnd ca principale inte coborrea ratei inflaiei pe palierul cu o singur cifr i asigurarea unui ritm susinut al creterii economice. Rezultatele macroeconomice au fost pozitive: rata inflaiei a ajuns la 9,3 % (decembrie/decembrie), cu 4,8 puncte procentuale sub nivelul anului precedent, creterea PIB a consemnat cea mai bun performan din perioada de tranziie (8,4 %), iar deficitul bugetului general consolidat a sczut substanial: de la 2,2 %din PIB n anul 2003 la 1 % din PIB n 2004.14

14

Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei, pag 60

Spre deosebire de anul 2003, reducerea deficitului bugetar nu a mai depins exclusiv de restrngerea volumului plilor de dobnzi, n 2004 ajustarea fiscal realizndu-se pe seama reducerii unor categorii de cheltuieli mai relevante ca implicaie asupra dinamicii cererii agregate. Dup ce n primul semestru al anului rolul principal n ntrirea uoar a politicii monetare a revenit politicii ratei dobnzii, ulterior, n condiiile unor influxuri substaniale de valut i ale apropierii unei noi etape de liberalizare a contului de capital, BNR a transferata ceast sarcin cursului de schimb al leului.15 Majorarea componentei reale a ratei dobnzii BNR n prima parte a anului a fost determinat de necesitatea temperrii ritmului de cretere a creditului neguvernamenta Nivelul nominal al ratei dobnzii de politic monetar a rmas ns constant (21,25 %), n pofida declinului aproape continuu al ratei anuale a inflaiei. Ctre sfritul primului semestru al anului 2004, a devenit evident necesitatea recalibrrii condiiilor monetare i implicit a reconfigurrii structurii acestora n funcie de modificrile cadrului macroeconomic, precum i din perspectiva cerinelor impuse de trecerea la noua strategie de politic monetar n a doua parte a anului 2005 i a celor derivate din apropierea unei noi etape de liberalizare a contului de capital. n consecin, n luna iunie,BNR a ajustat descresctor cu 0,5 puncte procentuale plafonul randamentelor acceptate la atragerea de depozite. Ulterior, n lunile iulie i august au avut loc trei etape succesive de reducere a ratei dobnzii de politic monetar, care au cumulat 2 puncte procentuale. Randamentul oferit de principalul instrument de politic monetar` a fost redus n ultimele dou luni ale anului 2004 n trei etape, ajungnd la 17 %. n acelai interval ns,cursul de schimb leu/euro s-a apreciat semnificativ n termeni nominali, BNR reducndu-i mult frecvena interveniilor pe piaa valutar, n condiiile unei oferte de valut substanial sporite. Aceast cretere a austeritii politicii de curs de schimb a condus la o ntrire a condiiilor monetare pe parcursul semestrului II 2004, contribuind, prin efectul de transmitere aproape imediat, la temperarea ritmului creterii preurilor de consum. Pe ansamblul anului 2004, politica monetar a reuit s asigure progresul dezinflaiei cu 4,8

15

Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei, pag 63

puncte procentuale fa de anul precedent (decembrie/decembrie), concomitent cu majorarea gradului de monetarizare a economiei i a nivelului de intermediere financiar. Astfel, ponderea agregatului M2 n PIB a ajuns la 26,2 %, n timp ce ponderea creditului neguvernamental n PIB a crescut la 17 %. Ritmul de cretere real a creditului neguvernamental (26,2 %) a fost sustenabil, din perspectiva necesitii unei intermedieri financiare sporite i a convergenei ce va avea loc pe termen mediu i lung ctre nivelurile de intermediere din Uniunea European. 2005 n anul 2005, principala prioritate a mix-ului de politici economice a constituitmeninerea echilibrelor macroeconomice, n condiiile n care economia romneasc manifesta semne de supranclzire a cror neglijare ar fi putut conduce la derapaje dificil de corectat. Rata dobnzii de politic monetar a fost redus relativ rapid, ajungnd la 12,5 % n aprilie 2005. Condiiile monetare au cunoscut ns o nsprire n acest interval, ca urmare a aprecierii cu circa 8 %, n termeni nominali, a cursului de schimb leu/euro, sub impactul ofertei sporite de valut. Aceast tactic de politic monetar a determinat manifestarea doar marginal a intrrilor de capital speculativ pn la finele lunii aprilie 2005.Rata anual a inflaiei a revenit n aprilie la nivelul de dou cifre (10), n special ca urmare a majorrii peste ateptri a preurilor administrate, a accizelor i a preului petrolului. Conturarea riscului periclitrii atingerii obiectivului de inflaie pentru anul 2005 a determinat BNR s stopeze n luna mai ajustarea descresctoare a ratei dobnzii de politic monetar,aceasta fiind meninut la nivelul de 12,5 %.Trimestrul III 2005 a reprezentat o perioad deosebit n evoluia politicii monetare a BNR. n august a fost adoptat n mod oficial strategia de intire direct a inflaiei, a crei implementare a fost pregtit pe parcursul unei perioade de 16 luni. Trsturi importante ale acestei strategii sunt transparena comunicrii cu publicul n ceea ce privete obiectivele i aciunile de politic monetar, precum i perspectiva bncii centrale asupra evoluiei viitoare a inflaiei. Trecerea la noua strategie de politic monetar a avut ca principale premise:

 situarea ratei inflaiei pe palierul cu o singura cifr; independena operaional deplin de care beneficiaz BNR; consolidarea credibilitii BNR ca urmare a succesului procesului de dezinflaie din anii anteriori; stabilitatea i soliditatea sectorului financiar; atenuarea substanial a dominanei fiscale; ntrirea capacitii BNR de prognozare a inflaiei.16 Creterea rapid a cererii interne finanate consistent din surse externe i reacutizarea constrngerii exercitate de intrrile de capital pe termen scurt, care s-au intensificat n trimestrul III 2005, au constituit provocri majore pentru conducerea politicii monetare. n luna august, banca central a operat o majorare cu 0,5 puncte procentuale (pn la 8,5 %) a ratei medii efective a dobnzii la operaiunile de sterilizare. Totodat, a fost eliminat decalajul dintre aceasta i rata dobnzii de politic monetar, pentru a reface rolul de semnal al ratei dobnzii, esenial pentru funcionarea adecvat a strategiei de intire direct a inflaiei. n aceast situaie, pentru a ameliora funcionalitatea canalului creditului n moneda naional i pentru a tempera ritmul rapid al expansiunii mprumuturilor n valut, BNR a adoptat un set de msuri care a inclus: extinderea aplicrii ratei rezervelor minime obligatorii asupra tuturor pasivelor n valut, indiferent de scaden i de data atragerii lor; reducerea de la 18 la 16 % a ratei rezervelor minime obligatorii pentru pasivele n lei cu scaden mai mic de doi ani; nsprirea condiiilor de accesare a creditelor bancare prin modificarea normelor privind limitarea riscului de credit pentru persoanele fizice. Continuarea creterii intrrilor de capital cu potenial speculativ a determinat banca central s opteze n a doua jumtate a lunii august pentru relaxarea de facto a politicii ratei dobnzii. Aceast relaxare s-a produs prin diminuarea treptat a volumului de lichiditate excedentar absorbit prin intermediul depozitelor pe termen de o lun. n luna septembrie, BNR a recurs la o ajustare descresctoare a ratei dobnzii de politic
16

Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei, pag 65

monetar de la 8,5 % la 7,5 %: rata dobnzii la facilitatea de credit a fost redus la 14%, iar rata dobnzii la facilitatea de depozit la 1 %. n condiiile n care BNR a sterilizat doar parial lichiditatea excedentar prin atrageri de depozite, randamentul mediu al plasamentelor bncilor la BNR a continuat s se diminueze (5,2 % n luna septembrie). n aceste condiii, rata inflaiei a ajuns la finele anului 2005 la 8,6 %, depind doar marginal limita superioar a intervalului de fluctuaie de 1 puncte procentuale n jurul intei de 7,5 %. n timp ce nencadrarea n intervalul de fluctuaie s-a datorat n principal ocurilor de natura ofertei (ajustri ample ale preurilor administrate, preurilor combustibililor i regimului accizelor), dar i meninerii presiunilor semnificative din partea cererii interne,media anual a inflaiei a fost de 9,0 %, reducerea cu 2,9 puncte procentuale fa de nivelul din anul anterior indicnd o consolidare a procesului de dezinflaie.

2.5. Strategia de politic monetar a BNR ntre 2006-2010 2006 Rata anual de cretere a preurilor 17de consum s-a situat la sfritul trimestrului I 2006 la 8,4 la sut, cu 0,2 puncte procentuale sub nivelul lunii decembrie. Cu toate acestea,indicatorul a continuat s evolueze n afara benzii de 1 puncte procentuale care n cadreaz inta de 5 la sut stabilit pentru anul 2006; acesta a reintrat ns n interval n luna aprilie,cnd rata anual a inflaiei a cobort la 6,92 la sut. Similar trimestrului anterior, persistena excesului de cerere a favorizat propagarea ocurilor de natura ofertei care au afectat primele trei luni ale anului. Dezinflaia a continuat n trimestrul II 2006, chiar ntr-un ritm mai accelerat rata anual de cretere a preurilor de consum s-a situat la sfritul intervalului la7,11 la sut, cu 1,30 puncte procentuale sub valoarea consemnat la finele trimestrului anterior. Persistena excesului de cerere, atenuarea ritmului de apreciere nominal a leului fa de moneda de referin i rezistena opus de anticipaiile inflaioniste ale mediului de afaceri au constituit principalii determinani ai evoluiei. Pe parcursul trimestrului III 2006, procesul dezinflaionist a continuat ,rata anual a inflaiei s-a situat la finele intervalului la 5,48 la sut,cu 1,63 puncte procentuale sub nivelul nregistrat la sfritul trimestrului II i cu 1 punct procentual sub valoarea prognozat. La nivelul preurilor administrate i al inflaiei de bazCORE2, calculat prin eliminarea influenei taxrii indirecte, s-au consemnat scderi uoare ale ritmurilor anuale, ns determinant pentru progresul dezinflaiei a fost deflaia peste ateptri i persistent nregistrat pe segmentul legumelor i fructelor, favorizat de producia abundent din acest sezon. n ceea ce privete, rata dobnzii de politic monetar BNR a majorat-o cu 1 punct procentual la nceputul trimestrului I sporind fermitatea controlului monetar. La relativa nsprire a condiiilor monetare n sens larg contribuit n acest interval i revenirea cursului de schimb leu/euro pe un trend descendent, aplicarea deciziei de

17

www.BNR.ro publicaii periodice-raportul BNR asupra inflaiei publicat in luna mai 2006

majorare la 35 la sut a ratei RMO aferente pasivelor n valut, precum i manifestarea efectelor msurilor cu caracter prudenial i administrativ. n trimestrul II 2006, BNR a continuat s acioneze n direcia ntririi politicii monetare, majornd pentru a doua oar n acest an rata dobnzii de politic monetar (cu 0,25 puncte procentuale) i sporind la 20 la sut rata rezervelor minime obligatorii aferente pasivelor n lei ale instituiilor de credit. Un aport mai sczut la nspri rea a condiiilor monetare n sens larg a avut cursul efectiv de schimb al leului, care a resimit impactul masivei reajustri de portofoliu pe care au efectuat-o n aceast perioad investitorii financiari. Implementarea tandemului de msuri adoptate de BNR la finele lunii iunie, format din creterea cu 0,25 puncte procentuale a ratei dobnzii de politic monetar i majorarea cu4 puncte procentuale a ratei rezervelor minime obligatorii aferente pasivelor n lei. n acelai interval ns, efectul de nsprire exercitat asupra condiiilor monetare reale de evoluia cursului efectiv de schimb al leului s-a diminuat temporar, n condiiile n care moneda naional a nregistrat o uoar depreciere n termeni reali comparativ cu trimestrul anterior.

2007 Pe parcursul trimestrului IV 2006, procesul dezinflaionist a continuat, n luna decembrie nregistrndu-se o rat anual a inflaiei de 4,87 la sut, uor sub inta de 5 la sut stabilit de ctre BNR. Procesul dezinflaionist s-a accelerat n trimestrul I 2007, rata anual de cretere a preurilor de consum atingnd n luna martie 3,66 la sut, nivel plasat cu 1,21puncte procentuale sub cel nregistrat n decembrie 2006. Mai mult, indicatorul a evoluat permanent n jumtatea inferioar a intervalului de variaie de +/-1 puncte procentuale n jurul intei interpolate, apropiindu-se la finele perioadei de limita acestuia. Dei s-a datorat mai ales scderilor consemnate de preul combustibililor i de unele preuri administrate, decelerarea a fost susinut i de continuarea trendului descendent al CORE2 ajustat.

n trimestrul II 2007,rata anual a inflaiei a continuat s evolueze n intervalul de variaie de +/-1 punct procentual n jurul intei interpolate, chiar dac valoarea atins n luna iunie (3,8 la sut) a fost uor superioar celei consemnate la sfritul primului trimestru (cu 0,14 puncte procentuale18). Modificarea de tendin a fost imprimat de preurile administrate i de cele volatile, n timp ce procesul dezinflaionist a continuat la nivelul inflaiei de baz. n trimestrul III 2007, rata anual a inflaiei a depit limita superioar a intervalului de variaie de +/-1 punct procentual n jurul intei interpolate, nivelul atins la sfritul perioadei (6,03 la sut) fiind cu 2,23 puncte procentuale mai ridicat dect cel consemnat n iunie 2007 i cu 2,04 puncte procentuale mai mare dect cifra de la sfritul lunii iulie. Spre deosebire de trimestrul anterior, cnd presiunile au fost vizibile doar la nivelul preurilor volatile, n intervalul analizat deficitul de ofert de produse agroalimentare (unele dintre acestea cu ponderi importante n coul de consum i fa de care cererea este relativ inelastic), la care s-a adugat corecia tendinei anterioare de apreciere rapid n termeni nominali a monedei naionale, au exercitat un impact nefavorabil i asupra traiectoriei inflaiei de baz. Propagarea ocurilor de natura ofertei a fost facilitat de persistena excesului de cerere, pe fondul majorrii rapide a veniturilor populaiei.19 n ambele edine destinate analizei i deciziei de politic monetar din cursul trimestrului IV 2006, CA al BNR a hotrt s menin rata dobnzii de politic monetar la nivelul de 8,75 la sut, n pofida accelerrii sensibile a dezinflaiei n cursul trimestrului III. Creterea restrictivitii politicii ratei dobnzii a fost sprijinit prin continuarea exercitrii pe parcursul primelor dou luni ale perioadei a unui control ferm asupra lichiditii, BNR steriliznd substanial excedentul de lichiditate prin intermediul operaiunilor de pia monetar.

18 19

www.BNR.ro publicaii periodice-raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna februarie 2006 www.isse.ro Arhiva Bucureti statistic lunar luna 5/2007, Indicatorii sociali

Spre sfritul trimestrului, autoritatea monetar a reluat, ns, practica drenrii pariale a excedentului de lichiditate din sistem prin operaiuni de pia monetar; scopul acesteia l-a constituit contracararea riscului aprecierii nesustenabila a monedei naionale sub impactul amplificrii substaniale a intrrilor de capital speculativ, atras att de condiiile favorabile oferite de majoritatea pieelor emergente din regiune, ct i de ateptrile de apreciere a leului asociate apropierii momentului aderrii Romniei la Uniunea European .Inclusiv ca urmare a unei scderi mai puternice dect se anticipase a cursului de schimbe afectiv real al leului, gradul de restrictivitatea a condiiilor monetare a rmas adecvat asigurrii sustenabilitii dezinflaiei. Datorita aprecieri peste ateptri a monedei naionale ncepnd cu luna decembrie2006, BNR a reconfigurat n cursul primului trimestru al anului 2007 structura condiiilor monetare, reducnd n dou etape (cu 0,75 i respectiv 0,5 puncte procentuale) rata dobnzii de politic monetar, pn la nivelul de 7,5 la sut. Banca central a meninut restrictivitatea mecanismului rezervelor minime obligatorii i a crescut progresiv n a doua parte a intervalului
20

fermitatea controlului

exercitat asupra lichiditii de pe piaa monetar, condiiile monetare n sens larg rmnnd astfel adecvate meninerii dezinflaiei pe traiectoria compatibil cu atingerea intelor de inflaie pe termen mediu. Pe parcursul trimestrului II, rata dobnzii de politic monetar a fost redus n dou etape de la 7,5 la 7,0 la sut , dar leul i-a accelerat aprecierea nominal fa de euro i n raport cu dolarul. Austeritatea mecanismului rezervelor minime obligatorii a fost meninut, iar controlul monetar exercitat de banca central s-a ameliorat, determinnd eliminarea gradual a ecartului negativ dintre rata medie efectiv a dobnzii plasamentelor instituiilor de credit la BNR i rata dobnzii de politic monetar. Ca urmare, gradul de restrictivitatea a condiiilor monetare n sens larg a rmas adecvat meninerii dezinflaiei pe traiectoria compatibil cu atingerea intelor de inflaie pe termen mediu. n trimestrul III, rata dobnzii de politic monetar a fost meninut la nivelul de 7,0 la sut, iar valoarea medie trimestrial a cursului de schimb real efectiv al leului a
20

www.BNR.ro Publicaii periodice- raportul BNR asupra inflaiei publicat in luna august 2007

continuat s se reduc comparativ cu intervalul precedent, n pofida schimbrii de traiectorie pe care a consemnat-o raportul leu/euro n luna august.21 Accentuarea uoar a restrictivitii condiiilor monetare n sens larg produs n acest context a fost susinut i de creterea fermitii controlului exercitat de banca central asupra lichiditii de pe piaa monetar, precum i de meninerea caracterului auster al mecanismului rezervelor minime obligatorii Cursul de schimb al monedei naionale a receptat, alturi de cel al altor monede de pe pieele emergente, impactul reducerii drastice a apetitului pentru risc al investitorilor financiari produse ca urmare a declanrii crizei de pe piaa creditelor ipotecare din SUA i a propagrii efectelor acesteia pe pieele financiare internaionale; astfel, n ultima parte a lunii iulie, cursul leu/euro i-a modificat brusc traiectoria, leul consemnnd n august prima depreciere nominal n raport cu moneda european din ultimele treisprezece luni. Cursul valutar a nregistrat un trend ascendent n termeni nominali att fata de euro cat si fata de dolar,nregistrnd o valoare minima de 3.13 in luna iunie si un maxim de 3.52 in luna decembrie.

21

www.BNR.ro periodice-raportul BNR annual 2007

2008 Pe parcursul trimestrului IV 2007, rata anual a inflaiei i-a accentuat deviaia fa de traiectoria descendent corespunztoare intei de 4 la sut +/-1 punct procentual, atingnd la sfritul anului nivelul de 6,57 la sut (superior cu 0,54 puncte procentuale celui consemnat n luna septembrie). Similar trimestrului anterior, deficitul de ofert pe segmentul produselor agroalimentare (unele dintre acestea caracterizndu-se prin ponderi importante n coul de consum i o relativ inelasticitate a cererii fa de pre) i tendina de depreciere a monedei naionale au fost principalii determinani ai acestei evoluii, la care s-a adugat influena nefavorabil a creterii preurilor combustibililor. Transmiterea acestor ocuri din partea ofertei n preurile de consum a fost acomodat de persistena cererii excedentare, susinut de continuarea creterii alerte a ctigurilor salariale i de expansiunea puternic a cheltuielilor bugetare. O contribuie suplimentar la alimentarea acestor presiuni a revenit deteriorrii anticipaiilor inflaioniste. n aceste condiii, inflaia CORE2 i-a meninut tendina de majorare, vizibil ncepnd cu luna august 2007. n trimestrul I 2008 rata anual a inflaiei a continuat s evolueze n afara intervalului de variaie de 1 punct procentual corespunztor intei de 3,8 la sut stabilite pentru anul curent. Nivelul atins n luna martie (8,63 la sut) a fost rezultanta combinaiei dintre accentuarea presiunilor din partea ocurilor interne i externe de natura ofertei, deprecierea monedei naionale, persistena excesului de cerere(alimentat de majorarea veniturilor populaiei) i existena unui pronunat efect de baz nefavorabil. Unii dintre aceti factori au contribuit la deteriorarea anticipaiilor

inflaioniste,ceea ce a facilitat propagarea ocurilor menionate n preurile de consum. Tendina ascendent vizibil la nivelul inflaiei totale s-a pstrat i n cazul inflaiei de baz, care a crescut la 7 la sut, cu 1,2 puncte procentuale mai mult dect n luna decembrie 2007. n trimestrul II 2008, rata anual a inflaiei a continuat s evolueze n afara intervalului de variaie de 1 punct procentual corespunztor intei de 3,8 la sut stabilite

pentru anul curent,nivelul de 8,61 la sut atins la finele perioadei fiind similar celui nregistrat n luna martie.22 Factorii de influen au inclus i de aceast dat tensiunile acumulate pe piaa agroalimentar, traiectoria pronunat ascendent a preului internaional al petrolului i efectul de baz nefavorabil generat de inflaia sczut din prima jumtate a anului 2007. Persistena excesului de cerere, alimentat de meninerea dinamicii alerte a veniturilor populaiei, precum i nrutirea anticipaiilor inflaioniste au oferit din nou un mediu propice propagrii ocurilor de natura ofertei n preurile de consum. n acest context, inflaia de baz i-a pstrat tendina constant ascendent din ultimele patru trimestre, atingnd 8,1 la sut n iunie 2008. Dup vrful generat n luna iulie de ajustarea preurilor la energie, rata anual a inflaiei s-a plasat pe o traiectorie descendent pe parcursul trimestrului III 2008; nivelul atins la finele intervalului (7,30 la sut) s-a situat cu 1,31 puncte procentuale sub cel nregistrat n luna iunie, dar a rmas n afara intervalului de variaie de 1 punct procentual corespunztor intei de 3,8 la sut stabilite pentru anul curent.23 Contribuia dominant a revenit disiprii ocului de ofert care a marcat piaa agroalimentar ncepnd cu a doua jumtate a anului 2007, la care s-a adugat la sfritul perioadei efectul de baz favorabil asociat aceluiai fenomen. Micri similare s-au produs i la nivelul inflaiei de baz, variaia anual cobornd n luna septembrie la 6,9 la sut. n condiiile meninerii excesului de cereri influena exercitat asupra preurilor mrfurilor alimentare de nivelul satisfctor al produciei agricola reprezentat i n acest caz principalul factor explicativ. BNR a efectuat dou noi majorri ale ratei dobnzii de politic monetar n lunile februarie i martie 2008, nivelul acesteia ajungnd astfel la 9,5 la sut. Totodat, banca central a meninut fermitatea controlului exercitat asupra lichiditii de pe piaa monetar i a prezervat austeritatea mecanismului rezervelor minime obligatorii. Cu toate acestea, condiiile monetare n sens larg i-au redus gradul de restrictivitatea comparativ cu ultima parte a anului precedent, n special datorit
22 23

www.isse.ro Arhiva-buletin statistic lunar 4/2008, Indicatori sociali www.BNR.ro periodice- raportul BNR asupra inflaiei publicat in luna august 2008

continurii creterii cursului de schimb real efectiv al leului, dar i ca efect al accenturii temporare a trendului cresctor al ratei anuale a inflaiei. n trimestrul II 2008 s-au fcut alte dou majorri ale ratei dobnzii de politic monetar, care a atins astfel nivelul de10,0 la sut. n acelai timp, banca central a operat noi modificri la nivelul cadrului operaional al politicii monetare n scopul creterii eficacitii sale, meninnd, totodat,neschimbat nivelul ratelor rezervelor minime obligatorii, precum i caracterul ferm al controlului exercitat asupra lichiditii de pe piaa monetar. Condiiile monetare n sens largau devenit uor mai restrictive n aceast perioad, n principal ca urmare a rentririi monedei naionale n raport cu euro i dolarul SUA nregistrndu-se un minim de 3.52 n raport cu euro si 2.26 cu dolarul. n luna iulie BNR a majorat cu nc 0,25 puncte procentuale rata dobnzii de politic monetar (a aptea cretere consecutiv), meninnd-o ulterior la nivelul de 10,25 la sut pe an. Totodat, banca central a pstrat neschimbat nivelul ratelor rezervelor minime obligatorii i a continuat s gestioneze ferm lichiditatea de pe piaa monetar. Pe parcursul trimestrului III, condiiile monetare reale au consemnat o relativ nsprire, n principal ca urmare a accenturii caracterului restrictiv al ratelor dobnzilor.

2009
Pe parcursul trimestrului IV 2008, rata anual a inflaiei i-a atenuat deviaia fa delimita superioar a intervalului de variaie de +/-1 punct procentual corespunztor intei de 3,8la sut (de la 2,4 la 1,5 puncte procentuale), atingnd la sfritul anului nivelul de 6,3 la sut. Influena pozitiv exercitat asupra preurilor produselor agroalimentare de o producie agricol peste ateptri, scderea rapid a cotaiilor petrolului pe pieele externe i disprea excesului de cerere au reprezentat factorii de influen cu contribuie dominant. Nu poate fi totui ignorat manifestarea 24unui efect de baz favorabil asociat ocurilor de ofert care au afectat perioada similar a anului 2007. Evoluii negative din perspectiva inflaiei au continuat s nregistreze salariile, care i-au meninut dinamica la niveluri superioare ctigurilor de productivitate a muncii, dar i cursul de schimb, n depreciere semnificativ fa de trimestrul anterior.
24

www.BNR.ro periodice- raportul BNR asupra inflaiei publicat n luna februarie 2009

Sub aciunea acestor factori, traiectoria descendent a CORE2 a fost mai puin pronunat, rata anual nregistrat n luna decembrie (6,7 la sut) plasndu-se cu doar 0,2puncte procentuale sub nivelul din septembrie. n trimestrul I 2009, rata anuala a inflaiei si-a ntrerupt traiectoria descendenta nregistrata n partea a doua a anului anterior, atingnd 6,71la suta la finele intervalului. Accelerarea cu 0,41 puncte procentuale a ritmului anual de cretere a preturilor de consum fata de decembrie 2008 s-a datorat cu preponderenta deprecierii monedei naionale, att prin intermediul tarifelor exprimate n euro si al importurilor, ct si ca efect al modificrii cursului de schimb utilizat n calcularea accizelor sia preturilor medicamentelor (anexa 10). Contribuii suplimentare la aceasta evoluie au avut creterea cotaiilor ieiului pe pieele internaionale si devansarea calendarului de majorare a accizelor. Socul indus de deprecierea monedei naionale a constituit (inclusiv prin canalul anticipaiilor) un element esenial si n frnarea dezinflaiei vizibile la nivelul CORE2 ajustat ncepnd cu trimestrul III 2008, n pofida nmulirii semnalelor privind restrngerea cererii de consum. n trimestrul II 2009, rata anuala a inflaiei si-a reluat tendina

descendent,cobornd cu 0,85 puncte procentuale fata de finele intervalului precedent, pn la 5,86 la suta. Determinante pentru aceasta evoluie au fost stabilizarea traiectoriei cursului de schimb si reducerea cererii de consum, pe fondul deteriorrii situaiei financiare actuale a populaiei si al perspectivelor incerte privind fluxul viitor de venituri disponibile. Un efect contrar a exercitat aplicarea primei etape de majorare a accizelor la produse din tutun, contribuia acestei grupe de mrfuri la rata inflaiei ajungnd la circa 1,2 puncte procentuale. Eliminnd efectul modificrilor intervenite n regimul accizelor, decelerarea consemnata de msura CORE2ajustat (-1,4 puncte procentuale) a depit-o sensibil pe cea corespunztoare indicelui general a preturilor de consum; temperarea volatilitii cursului de schimb al leului si atenuarea nclinaiei ctre consum au constituit si n acest caz principalii factori de susinere, o influenta favorabila fiind totui atribuita si temperrii anticipaiilor inflaioniste.

n trimestrul III 2009,rata anual a inflaiei i-a accentuat tendina descendent, cobornd cu 0,92 puncte procentuale fa de finele intervalului precedent, pn la 4,94 la sut. Dei factorii de influen decelai n Raportul anterior evoluie curent cvasi-stabil a cursului de schimb i cerere n declin au continuat s acioneze i n intervalul analizat, dominante au devenit nivelul general satisfctor al produciei agricole i reducerea impactului preurilor administrate. Un efect contrar a exercitat i de aceast dat majorarea accizei aplicate produselor din tutun,ritmul anual de cretere a preurilor aferent acestei grupe depind la finele trimestrului 30 la sut. La nivelul CORE2 ajustat, decelerarea a fost mai puin consistent (-0,6 puncte procentuale) dect cea nregistrat n trimestrul anterior, impactul dezinflaionist al restrngerii cererii de consum i al ofertei corespunztoare de produse agroalimentare fiind estompat de manifestarea unor efecte statistice. n intervalul octombrie 2008 - ianuarie 2009,BNR a meninut rata dobnzii de politic monetar la nivelul de 10,25 la sut pe an, dar a redus de la 20 la 18 la sut rata rezervelor minime obligatorii aplicabil pasivelor n lei ale instituiilor de credit, ncepnd cu 24 noiembrie 2008. n aceeai perioad, tendina de depreciere a leului i volatilitatea cursului su de schimb s-au accentuat n contextul intensificrii crizei financiare internaionale i al creterii aversiunii fa de risc a investitorilor. n perioada februarie-martie, s-a iniiat un proces de relaxare prudenta a politicii monetare, Consiliul de administraie al BNR cobornd cu 0,25 puncte procentuale rata dobnzii de politica monetara (de la 10,25 la 10,00 la suta) si hotrnd reducerea, ncepnd cu perioada de aplicare 24 mai 23 iunie 2009, a ratei RMO aplicate pasivelor n valuta cu scaden reziduala mai mare de doi ani ale instituiilor de credit (de la 40 la suta la zero);ratele RMO aplicate pasivelor n lei si n valuta cu scadenta reziduala sub doi ani au fost ns meninute la nivelul de 18, respectiv 40 la suta. Dup ce s-a accelerat considerabil n ianuarie, deprecierea leului s-a ncetinit ulterior si chiar s-a ntrerupt spre finele trimestrului,pe fondul relativei creteri a apetitului pentru risc la nivel global, dar si al ameliorrii percepiei asupra economiei

naionale, n contextul analizrii consultrilor preliminare ncheierii unui acord de mprumut cu FMI, UE si un grup de instituii financiare internaionale. n trimestrul II, trendul descendent al ratei dobnzii de politica monetara a fost consolidat, banca centrala cobornd succesiv (n lunile mai si iunie) nivelul acesteia cu cte0,5 puncte procentuale, pn la 9,0 la suta pe an 25. Totodat, Consiliul de administraie al Bncii Naionale a Romniei a decis scderea cu 3 si respectiv 5 puncte procentuale a ratelor rezervelor minime obligatorii aferente pasivelor n lei si n valuta cu scadenta reziduala mai mic de doi ani, ncepnd cu perioada de aplicare 24 iulie 23 august 2009. n condiiile temperrii volatilitii cursului de schimb al monedei naionale, dar si ale accenturii declinului economiei, deciziile adoptate de autoritatea monetara n aceasta perioada au avut ca scop asigurarea unui ansamblu al condiiilor monetare reale adecvat att convergentei ratei inflaiei ctre obiectivele stabilite pe termen mediu, ct si revitalizrii sustenabile a procesului de creditare a economiei romneti.

Graficul nr. 1

Graficul nr.2
25

www.BNR.ro periodice raportul BNR asupra inflaiei publicat in luna august 2009

CONCLUZII
B.N.R are, dup cum am vzut, un rol esenial pe piaa monetar, fiind instituia care stabilete valoarea ratei dobnzii de politic monetar. Rata dobnzii de politic monetar este rata de dobnd la care BNR atrage depozite pe termen de o sptmn de pe piaa interbancar. Stabilirea acestei valori a mrimii ratei de dobnda este o mare responsabilitate a bncii, decizii luat n urma unor analize stricte efectuate referitoare la situaia econominco- financiar de pe pia. La un anumit nivel al ratei dobnzii celelalte condiii fiind date - evoluiile cererii i ale ofertei de moned converg spre realizarea echilibrului pe piaa monetar. Piata monetar se afl n stare de echilibru, cnd, la un anumit nivel al ratei dobnzii, cantitatea de moned oferit este egal cu cea cerut. Pe parcursul anului 2009 B.N.R a redus rata dobnzii de politic monetar cu 2.25 puncte procentuale, nivelul stabilit la 30 septembrie 2009 fiind de 8%. Scderea acestei valori in decursul ultimelor luni a avut trecut, i ara noastr. Comparativ cu celelalte state analizate in lucrarea de faa ( Ungaria, Polonia, Norvegia, Anglia, Cehia, Japonia, Rusia, SUA si Islanda) Romnia se afl pe locul opt cu un nivel al ratei de dobnda cheie de 8%, fiind urmat de alte dou state Rusia i Islanda. Aceast situare pe locul 8 al trii noastre poate fi vizualizat mai uor in graficul urmtor: ca scop ncurajarea economic n contextul crizei financiare cu care se confrunt ncepnd cu luna octombrie a anului

12% 10% Nivelul ratei dobanzii de politica m onetara 8% 6% 4% 2% 0% Stat

Romania Polonia Anglia Rusia SUA

Ungaria Norvegia Cehia Japonia Islanda

Graficul nr. 2.- Nivelul ratei dobnzii de politic monetar in diferite state ncepnd cu 30 septembrie 2009 Sursa: Prelucrare date din rapoartele financiare ale statelor menionate Potrivit analitilor financiari, acetia se ateapt ca pe viitor, n decursul lunilor ce vor urma, valoarea ratei dobnzii de politic monetar din ara noastr fie s scad cu 0.25 puncte procentuale minim, fie s rmn la acest nivel de 8%.

Bibliografie
D.Ciucur, I.Nastase, C.Popescu Economie, Ed.Economic 2001 FRISH, Helmut, Teorii de inflaie, Centrul Europen University Press, 1997, Editura Sedana, Timioara, 1997. Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Contribuii la teoria macrostabilizrii Vasilescu Adrian - Sptmna financiar, 6 noiembrie 2009 Cum a devenit leul convertibil Banca Naional a Romniei Legea nr.101/1998 privind Statutul Bncii Naionale a Romniei Dumitru, Ionu,Inflation targeting in Romania-Challenges and perspectives] Mugur C. Isrescu Reflecii economice: Politici ale Bncii Naionale ale Romniei www.isse.ro Arhiva Bucureti statistic lunar luna 5/2007, Indicatorii sociali www.isse.ro Arhiva-buletin statistic lunar 4/2008, Indicatori sociali