Sunteți pe pagina 1din 175

ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE A MOLDOVEI

Catedra „Bănci şi Burse de valori”

Ala Darovanaia

BAZELE FUNCŢIONĂRII PIEŢELOR DE CAPITAL

Editura ASEM Chişinău – 2005

1

CZU 336.76(075.8) D 19

Cursul universitar a fost examinat şi recomandat spre editare la şedinţele catedrei „Bănci şi Burse de valori” (proces-verbal nr. 4 din 14 decembrie 2004) şi Comisiei metodice a facultăţii „Finanţe” (proces-verbal nr. 3 din 27 ianuarie 2005).

Referenţi: Prof. univ. dr. hab. Anatol Caraganciu Conf. univ. dr. Tatiana Iovv

Descrierea CIP a Camerei Naţionale a Cărţii Darovanaia, Ala

Bazele funcţionării pieţelor de capital / Ala Darovanaia; Acad de Studii Econ. din Moldova. Catedra „Bănci şi Burse de valori” – Ch.: Dep. Ed.-Poligr. al ASEM, 2005. – 375 p. ISBN 9975-75-298-5 100 ex.

336.76(075.8)

ISBN 9975-75-298-5

© Departamentul Editorial-Poligrafic al A.S.E.M.

2

CUPRINS

Prefaţă TEMA 1. PIAŢA DE CAPITAL ŞI ROLUL EI ÎN ECONOMIA DE PIAŢĂ

1. Conceptele de bază

2. Structurarea pieţei de capital

3. Modelele de funcţionare a pieţei valorilor mobiliare

4. Instrumentele pieţei capitalului

5. Participanţii la piaţa de capital şi activităţile desfăşurate de ei

6. Mecanismul finanţării economiei prin piaţa de capital. Rolul pieţei de capital în economia contemporană

TEMA 2. ACŢIUNILE – PRODUSE FINANCIARE PRIMARE PENTRU PROCURAREA DE CAPITAL PROPRIU

1. Acţiunile

2. Natura drepturilor şi obligaţiilor generate de acţiuni

3. Plasamentul acţiunilor

4. Implementarea administrării corporative în societăţile pe acţiuni din Republica Moldova

TEMA 3. OBLIGAŢIUNILE – TITLURI DE CREDIT PE TERMEN MEDIU ŞI LUNG

1. Esenţa. Caracteristici generale.

2. Tipurile de obligaţiuni. Clasificare

3. Emisiunea titlurilor de credit pe termen mediu şi lung

4. Obligaţiunile internaţionale

TEMA 4. TITLURILE PIEŢEI MONETARE. TITLURI DERIVATE ŞI SINTETICE

1. Instrumentele monetare aplicate în practica mondială

2. Valorile mobiliare derivate şi sintetice

TEMA 5. BURSA DE VALORI – PRINCIPALA PIAŢĂ FINANCIARĂ SECUNDARĂ

1. Definitivarea pieţelor bursiere în formare şi caracteristica lor

2. Funcţiile burselor de valori

3. Organizarea şi funcţionarea burselor de valori – practici internaţionale

4. Scurt istoric al Bursei de Valori din Moldova.

5. Structura organizatorică a Bursei de Valori a Moldovei

6. Structura funcţională a Bursei de Valori a Moldovei

TEMA 6. EVALUAREA VALORILOR MOBILIARE. INDICII BURSIERI. PROGNOZAREA CURSURILOR BURSIERE

1. Analiza financiară a valorilor mobiliare.

2. Definirea indicilor bursieri.

3. Caracteristicile şi construcţia indicilor la principalele centre bursiere .

4. Analiza indicilor bursieri. Analizele fundamentală şi tehnică

CONCLUZII

3

PREFAŢĂ

Într-o economie de piaţă, rolul pieţei de capital este de prim rang. Colectarea capitalurilor temporar disponibile în economie, realocarea celor insuficient sau ineficient valorificate la un moment dat şi chiar favorizarea unor restructurări sectoriale sunt de natură să contureze locul ocupat în prezent de piaţa de capital în economia multor ţări, nu numai dintre cele mai dezvoltate. Importanţa pieţei financiare este dată de rolul semnificativ pe care-l, joacă în finanţele (finanţarea) întreprinderilor şi statului, de ponderea finanţării directe între modalităţile de finanţare. Dincolo de ceea ce e aparent important – volumul mare de tranzacţii de pe piaţa bursieră – ceea ce contează cu adevărat, este locul pe care îl ocupă piaţa (primară) în dezvoltarea, în primul rând, a societăţilor pe acţiuni (finanţarea directă), iar acest lucru este uneori uitat sau pare secundar. Buna funcţionare a pieţei financiare este un fundament solid pentru asigurarea unei creşteri durabile, pe termen lung, a economiei naţionale; piaţa financiară şi, în primul rând, piaţa de capital reprezentând în multe ţări – şi ar putea reprezenta şi în Republica Moldova – motorul dezvoltării economice. În zilele noastre, evoluţia mediului economic la nivel global parcurge una dintre cele mai delicate perioade ale sale. Volatilitatea economică în care sunt nevoite să evolueze companiile, penuria sau excedentul pronunţat de resurse, dezechilibrele comerciale acute, situaţia conflictuală permanentă şi atentatele teroriste care lasă răni adânc deschise, evoluţiile imprevizibile ale pieţelor financiare internaţionale, falimentele răsunătoare ale unor societăţi considerate cu numai câţiva ani în urmă etalon al dezvoltării economice şi financiare, intesificarea continuă a procesului de globalizare, amplificarea rivalităţii dintre moneda unică europeană şi dolarul american, sunt doar câteva dintre elementele care influenţează economia mondială şi, implicit, dezvoltarea pieţelor de capital şi a burselor de valori. Sintagma legată de bursele de valori este foarte cunoscută şi reprezintă barometrul economiei. Cu alte cuvinte, evoluţia mediului economic este preluată şi reflectată, mai mult sau mai puţin fidel, de către aceste instituţii. Prezenta lucrare este o introducere în problematica pieţelor de capital, oferind cititorului o imagine asupra rolului şi modului de funcţionare a pieţelor de capital în economia contemporană, inclusiv abordând şi piaţa autohtonă. Disciplina „Bazele funcţionării pieţelor de capital” este inclusă în planul de studii şi se adresează studenţilor anului III, facultatea „Finanţe”, specializarea „Bănci şi Burse de Valori”. Fondul de timp alocat cursurilor este de 30 ore şi seminarelor – 14 ore, cursul se finalizează cu examen. Lucrarea este structurată în corespundere cu programul de studii la „Bazele funcţionării Pieţelor de Capital” şi este predestinată atât studenţilor, cât şi tuturor celor interesaţi de problematica bursieră.

A. Darovanaia

4

TEMA 1. PIAŢA DE CAPITAL ŞI ROLUL EI ÎN ECONOMIA DE PIAŢĂ

1. Conceptele de baza:

Piaţa financiară

Piaţa financiară cuprinde totalitatea relaţiilor care privesc emisiunea, circulaţia, schimbul şi stocarea mijlocită a banilor, executate în mod direct prin instrumentele sale speciale, în scopul susţinerii întregii activităţi economico-sociale cu capitalul necesar funcţionării şi dezvoltării producţiei de bunuri şi servicii. Deoarece categoria juridică de proprietate se situează la baza tuturor activităţilor social- economice, care se desfăşoară într-un cadru naţional-statal, piaţa financiară sa dezvoltat şi structurat pe cele două niveluri de referinţă ale organizării acţiunii umane, în piaţa financiară naţională şi cea internaţională. Relaţiile stabilite în piaţa financiară sunt cele prin care se asigura susţinerea operaţiunilor economico-sociale, în funcţie de componentele cererii şi ale ofertei, motivate, în primul rând, de eficienţa oferită investitorilor, mai întâi prin procesele specifice de emisiune a instrumentelor, formând ansamblul relaţiilor din piaţa primară şi apoi asigurând circulaţia acestor instrumente între investitori prin intermediul pieţei secundare. Aceste relaţii pot fi bilaterale, între emitent şi investitor, în urma cărora, pentru a-şi satisface o nevoie de capitalizare, emitentul, prin emisiunea şi vânzarea unui instrument financiar se obligă faţă de investitor. Piaţa financiară, în funcţie de termenul pentru care mobilizează capitalurile, este formată din două componente:

piaţa monetară;

piaţa bancară

piaţa de capital. Piaţa de capital

Piaţa de capital reprezintă ansamblul relaţiilor şi mecanismelor prin care se facilitează dirijarea capitalurilor disponibile şi dispersate din economie către agenţii economici sau entităţile publice sau private care au nevoie de finanţare. Ca orice piaţă, care reprezintă locul de întâlnire a cererii şi ofertei pentru un anumit bun, piaţa de capital are ca obiect tranzacţionarea capitalurilor. Cererea de capital este reprezentată de nevoia de finanţare pentru activităţi curente sau pentru investiţii, iar oferta de capital este condiţionată de existenţa unui proces real de economisire, care să genereze un volum de capital disponibil pentru acoperirea respectivelor nevoi de finanţare. Deci, piaţa de capital realizează mecanismul de legătură dintre posesorii unui surplus de capital (finanţatorii sau investitorii) şi cei care manifestă nevoia de finanţare (finanţaţii sau emitenţii). Fluxurile de capital dintre aceste două părţi sunt puse în evidenţă prin emisiunea şi tranzacţionarea valorilor mobiliare. Cele două părţi puse în legătură cu ajutorul acestui mecanism, urmăresc scopuri complementare: rentabilitatea şi lichiditatea, prin rentabilitate înţelegându-se un nivel ridicat al fructificării capitalurilor, iar prin lichiditate posibilitatea recuperării cât mai uşoare şi rapide a capitalurilor imobilizate. Conceptul de piaţă de capital, este unul deosebit de vast şi cuprinzător, cu ample conotaţii. Din literatura de specialitate se pot identifica, în principal, două moduri de a privi piaţa de capital, în ansamblul său: concepţia anglo-saxonă şi concepţia continental-europeană. Din punctul de vedere al concepţiei anglo-saxone, piaţa de capital împreună cu piaţa monetară formează în ansamblu piaţa financiară. În acest caz, prin piaţa de capital se face referire la piaţa valorilor mobiliare 1 în ansamblul lor, respectiv la posibilităţile de finanţare pe termen mediu şi lung.

1 securities market (engl.)

5

Piaţa monetară este astfel definită încât face referire la piaţa care permite accesul la finanţarea pe termen scurt, prin intermediul pieţei interbancare, a pieţei efectelor de comerţ, certificatelor de depozit etc. Concepţia continental-europeană, spre deosebire de cea anglo-saxonă, defineşte prin termenul de „piaţă de capital” ansamblul format din piaţa monetară (sau finanţarea pe termen scurt), piaţa financiară (respectiv finanţarea pe termen mediu şi lung) şi piaţa ipotecară (care este o piaţă specifică finanţării construcţiilor imobiliare, deci sinonimă finanţării pentru termene foarte lungi de timp). În Republica Moldova contemporană, privind prin contextul apariţiei şi dezvoltării pieţei de capital precum şi prin practica existentă, se poate constata faptul că a fost adoptată concepţia anglo- saxonă, piaţa de capital fiind o componentă a pieţei financiare. Trăsăturile caracteristice ale pieţei de capital:

1. Caracterul deschis, accesibilă tuturor celor care doresc accesul (condiţionat de respectarea regulilor existente), iar plasamentul valorilor mobiliare se realizează în marea masă a investitorilor, fără restricţii şi în mod public;

2. Produsele tranzacţionate pe această piaţă sunt instrumente emise pe termen mediu şi lung;

3. Produsele pieţei, respectiv valorile mobiliare, pot fi transferate liber, prin negociere, de la un posesor la altul, dând astfel posibilitatea investitorilor să poată vinde oricând un produs la un preţ stabilit, la un moment dat de piaţă;

4. Accesul la piaţă este intermediat, practic punerea în legătură a investitorilor cu emitenţii, sau a investitorilor între ei făcându-se cu ajutorul unor intermediari.

Piaţa monetară

Piaţa monetară este „locul” de întâlnire al ofertei de capitaluri disponibile pe termen scurt şi foarte scurt – de la maxim 360 de zile la 24 de ore sau mai puţin – cu cererea pentru astfel de capitaluri. Această piaţă – foarte dinamică – asigură finanţarea pe termen scurt a nevoilor temporare care apar la societăţile care derulează activităţi în interes public (public Utilities) şi la administraţiile centrale şi locale. De asemenea, la piaţa monetară fac apel băncile pentru a-şi acoperi deficitul temporar de resurse – partea de piaţă la care băncile fac apel se numeşte piaţa interbancară. În plus, piaţa monetară poate servi şi persoanele fizice – dacă acestea consideră că trebuie să facă apel la ea; dar persoanele fizice sunt servite mai ales prin intermediul băncilor. Principalii intermediari – şi totodată utilizatori şi ofertanţi de resurse – care acţionează pe această piaţă sunt băncile comerciale. Acestea concentrează în bună măsură capitalurile – în special sub forma depozitelor bancare – şi pe care le oferă spre utilizare celor care caută astfel de resurse. Nivelul de dezvoltare al oricărei pieţe monetare depinde de nivelul de dezvoltare economică al ţării pe care este grefată. Totodată, piaţa monetară şi tranzacţiile ce se derulează pe această piaţă sunt foarte sensibile la modificările înregistrate de rata dobânzii practicată de banca centrală pentru atragerea capitalurilor disponibile şi respectiv pentru utilizarea acestora. Ratele de dobândă ce pot fi utilizate ca rate de referinţă pe piaţa monetară pot fi:

rata de reescont practicată de banca centrală;

rata oferită pentru cei care plasează bani în titluri de stat pe termen scurt – titluri folosite pentru colectarea resurselor necesare finanţării nevoilor administraţiei centrale; de obicei, rata dobânzii la titlurile de stat cu scadenţa în 3 luni este considerată rata dobânzii liberă de risc;

o combinaţie a acestor două rate, indexată cu rata inflaţiei acolo unde este cazul.

Dezvoltarea economică şi globalizarea relaţiilor comerciale, precum şi globalizarea circulaţiei fluxurilor de capital au făcut ca piaţa monetară să devină, la rândul ei, una globală şi disponibilă 24 din 24 de ore oricărui agent economic şi/sau investitor care i se adresează. Procesul de globalizare al pieţei monetare se realizează – de fapt – prin intermediul pieţei valutare. Finanţarea activităţilor economico-sociale constituie funcţia principală a pieţei monetare şi este asigurată prin intermediul creditului bancar, derulat fie prin moneda naţională, fie prin valute

6

străine. Complexitatea activităţilor din această piaţă a determinat constituirea de segmente specializate în activităţi bancare cum este cazul pieţei valutare, specializată în efectuarea operaţiunilor de plată rezultate din relaţiile internaţionale, utilizând instrumentele contractelor de tranzacţionare valutare şi forward. Una din funcţiile principale ale pieţei monetare constă în aceea de a consolida instrumentele individuale ale pieţelor ipotecare şi de mărfuri în vederea tranzacţionării lor pe piaţa capitalului, unde poate îndeplini funcţia de custode, depozitar, administrator şi investitor. Caracteristicile identice ale instrumentelor utilizate şi comunitatea procedurilor din pieţele monetare interne şi internaţionale au dat naştere la o relaţie specifică instituţiilor bancare denumită, piaţa interbancară, prin intermediul căreia discrepantele dintre cererea şi oferta monetară şi valutară curentă sau la termen, plăţile şi încasările în favoarea clienţilor sunt rezolvate prin intermediul relaţiilor de colaborare şi participare instituţională derulate prin instrumentele monetare depozite, forward, report, contracte de sindicalizare bancară.

Piaţa bancară

Piaţa bancară se caracterizează prin tranzacţii cu active bancare nonnegociabile a căror lichiditate este maximă. Societăţile bancare au rol de intermediere între posesorii de disponibilităţi băneşti şi utilizatorii de fonduri, pe baza relaţiilor de credit. Rolul acestei pieţe este de absorbţie a excedentului de active monetare ale celor care economisesc şi care doresc să dispună de posibilitatea retragerii lor în orice moment. Având în vedere faptul că o afacere are nevoie în permanenţă de finanţare, se pot identifica două modalităţi de realizare a acestui lucru:

a) apelarea sistemul bancar prin intermediul creditelor contractate de la o bancă, sau,

b) finanţarea prin intermediul sistemului pieţei de capital, prin emisiunea de valori mobiliare.

Pentru o mai bună apreciere a alternativelor existente, se impune realizarea unei succinte comparaţii între cele două modalităţi, rezultând câteva aspecte importante:

În primul rând, piaţa de capital oferă un număr mult mai mare de alternative atât pentru investitori, cât şi pentru emitenţi, în ceea ce priveşte posibilităţile de plasare, respectiv, atragere a

capitalurilor. În piaţa bancară, opţiunile investitorilor pentru plasarea capitalurilor disponibile sunt limitate, rezumându-se la depozite sau achiziţionarea certificatelor de depozit emise de bănci. Emitenţii nu au altă alternativă decât contractarea unor credite. Dacă pentru investitori plasamentele de capital în sistemul bancar sunt oarecum lipsite de risc sau au un risc minim (existând de multe ori legi prin care statul protejează direct deponenţii în cazul falimentului, garantând în limita unui plafon maxim sume depuse), pe piaţa de capital investitorii vor trebui să-şi asume numeroase riscuri. Evident, profiturile potenţiale ale investitorilor sunt direct proporţionale cu riscul asumat. În cazul emitenţilor, aparent situaţia se prezintă invers decât la investitori: în cazul apelării la credite bancare, riscul asumat (respectiv neplata ratelor la credit sau nerambursarea împrumutului) este considerabil mai ridicat decât în cazul finanţării prin intermediul emisiunii de acţiuni. Printr-o emisiune de acţiuni, emitentul va accede la o formă de finanţare „nerambursabilăşi chiar dacă nu- şi va îndeplini întocmai şi la timp obiectivele nu va fi supus aceluiaşi tip de sancţiuni imediate ca în cazul sistemului bancar. Bineînţeles ca nu este de dorit în nici o situaţie ca emitenţii să nu-şi îndeplinească obiectivele de afaceri şi investiţionale, aceste nerealizări reflectându-se nefavorabil în valoarea de piaţă a acestora. În al doilea rând, în cazul sistemului bancar, alocarea resurselor disponibile de capital poate fi făcută uneori preferenţial şi neperformant din punctul de vedere al eficienţei alocării resurselor. Mai mult chiar, în acest caz se poate spune că un număr redus de persoane decid uneori în mod subiectiv (chiar şi respectând întocmai normele de creditare specifice) pentru alocarea unor sume importante, ceea ce poate conduce la apariţia unor cazuri de influenţare negativă a procesului de alocare a capitalurilor. Pe piaţa de capital, criteriul unic de alocare al capitalurilor este performanţa. În această situaţie nu există norme care să-ţi impună dacă un emitent are dreptul sau nu să fie finanţat,

7

sau dacă există un plafon maxim de finanţare; decizia aparţine doar investitorului, care va fi întotdeauna în căutarea eficienţei maxime de alocare şi plasare a capitalurilor disponibile. În schimb, tot acest proces de căutare a oportunităţilor pieţei, va conduce la costuri suplimentare de timp şi financiare din partea investitorului. În al treilea rând, dacă vorbim despre sistemul bancar, se remarcă faptul că emitenţii şi investitorii nu sunt nici o dată în contact direct. Nici unii, nici ceilalţi, nu sunt informaţi despre provenienţa capitalurilor, respectiv destinaţia acestora. Alocarea resurselor financiare este făcută de către bănci, care se interpun ca un paravan opac între posesorii de capital şi cei aflaţi în căutarea surselor de finanţare. Prin piaţa de capital această legătură dintre investitori şi emitenţi este directă şi transparentă. Chiar dacă accesul pe piaţa de capital este intermediat, acest lucru se face doar pentru respectarea caracteristicii de piaţă organizată, dar hotărârea de investire este unilaterală şi directă. Fiecare investitor decide ce valori mobiliare va achiziţiona şi în ce cantitate. În fine, în cel de-al patrulea rând, nu putem să nu ţinem cont de faptul că băncile sunt în esenţă societăţi, obţinând profitul, în principal, din diferenţa dintre dobânzile active şi cele pasive. În acest fel, nici cei care doresc să obţină un credit şi nici deponenţii, nu vor beneficia de avantajele unui sistem eficient. Sistemul pieţei de capital nefiind supus aceleiaşi presiuni de obţinere de profit, va oferi deopotrivă investitorilor şi emitenţilor posibilităţi superioare de rentabilizare a fluxurilor financiare. În concluzie, cele două modalităţi de plasament amintite anterior, prezintă deopotrivă beneficii şi dezavantaje pentru investitori şi emitenţi. Decizia de a apela la un sistem sau altul, depinde de fiecare parte. Totuşi, piaţa de capital oferă posibilităţi mai ieftine şi mai facile de finanţare pentru emitenţi, iar pentru investitori oportunităţi mai avantajoase de plasare şi fructificare a resurselor financiare disponibile, dar în condiţiile existenţei unui risc mai ridicat. În afară de principala contribuţie a pieţei de capital şi anume aceea de a transforma disponibilităţile financiare pe termen scurt în capitaluri pe termen mediu şi lung, nu se pot trece cu vederea şi alte contribuţii benefice asupra economiei:

eficienţa de alocare a investiţiilor;

accesul societăţilor noi sau recent înfiinţate la capitaluri;

descentralizarea proprietăţii şi distribuirea avuţiei;

mobilizarea economiilor dispersate din economie;

solvabilitatea sectorului societăţilor comerciale.

Practica din Moldova pune în evidenţă opţiunea pentru concepţia anglo-saxonă, potrivit căreia piaţa de capital este o componentă a pieţei financiare. Piaţa de capital se prezintă ca un mecanism

de legătură între investitori şi emitenţi a căror decizie de investire vizează două obiective complementare:

rentabilitatea, respectiv un grad înalt de fructificare a capitalurilor;

lichiditatea, adică recuperarea cât mai operativă a capitalului investit.

Surplusul monetar obţinut prin rentabilitate dă posibilitatea unor noi investiţii în active cu grad ridicat de lichiditate. Îmbunătăţirea structurii activelor din economie şi accelerarea rotaţiei

capitalului investit în acestea reprezintă factorul de sporire a rentabilităţii. Piaţa de capital prezintă următoarele trăsături:

este o piaţă deschisă, în sensul că plasamentul este efectuat în marea masă a investitorilor, iar tranzacţiile cu valori mobiliare au caracter public;

produsele pieţei sunt instrumente pe termen mediu şi lung. Pe piaţa de capital banii sunt

investiţi pe o perioadă mai mare de un an, în timp ce pe piaţa monetară, resursele sunt utilizate

pentru finanţări pe termen scurt;

valorile mobiliare, ca produse ale pieţei, se caracterizează prin negociabilitate şi transfer,

abilitate. Ele pot fi transferate de la un posesor la altul, oferind investitorului posibilitatea de a vinde oricând produsul respectiv la un preţ specific condiţiilor pieţei, sau care rezultă din negociere la un moment dat;

tranzacţionarea valorilor mobiliare nu este directă, ci intermediată. Intermediarii au un rol

important în ceea ce priveşte punerea în contact a emitenţilor cu investitorii sau a investitorilor ce

8

deţin valori mobiliare în portofoliu cu cei care doresc să le cumpere. Riscul investiţiei aparţine întotdeauna investitorilor şi nu emitenţilor (schema nr.1).

Pia ţ a bursier ă ş i extrabursier ă

Piaţa bursieră şi extrabursieră

Pia ţ a bursier ă ş i extrabursier ă Intermediari Valori mobiliare bani Emitenţii de valori

Intermediari

Valori mobiliare bani
Valori
mobiliare
bani
Emitenţii de valori mobiliare Cererea de capital
Emitenţii
de valori mobiliare
Cererea
de capital
Fonduri băneşti VM
Fonduri
băneşti
VM
Deţinători de capitaluri Oferta de capital
Deţinători
de capitaluri
Oferta
de capital
de valori mobiliare Cererea de capital Fonduri băneşti VM Deţinători de capitaluri Oferta de capital

Sursa: G. Anghelache, „Bursa şi piaţa extrabursieră”, ed. Economica, Bucureşti, 2000, p. 13.

Schema 1.1. Poziţia intermediarilor pe piaţa de capital

Funcţiile pieţei de capital

Funcţiile generale ale pieţei de capital sunt determinate de legaturile complexe pe care le are aceasta cu activităţile de constituire, funcţionare şi dezvoltare a entităţilor economice, de finanţare alternativă a producţiei şi investiţiei reale şi de asigurare a lichidităţii produselor derivate necesare celorlalte segmente ale pieţei financiare.

Funcţia de capitalizare Aceasta funcţie consta în concentrarea şi dirijarea de capitaluri noi spre finanţarea investiţiilor, pentru activităţile de dezvoltare şi funcţionare a agenţilor economici şi se realizează prin intermediul segmentului primar al pieţei de capital. Piaţa primară cuprinde totalitatea relaţiilor care privesc procesul de intermediere a plasamentelor iniţiale de capital bănesc prin emisiunea de titluri şi instrumente, distribuite public în scopul capitalizării utilizatorilor de fonduri, al finanţării unor activităţi legate de funcţionarea şi dezvoltarea economico-socială, ca şi în cel al iniţierii de operaţiuni cu produse financiare derivate.

Funcţia de redistribuire O dată încheiată distribuţia primară, emitentul titlurilor financiare îşi poate derula programul de investiţii, iar relaţia emitent – investitor stabilită prin conţinutul instrumentului financiar este tranzitivă, ea rămâne valabilă în sensul că emitentul trebuie să răspundă eventualelor revendicări ale posesorului titlurilor, chiar şi în situaţia în care acesta se schimbă ca persoană. Deţinerea unui titlu financiar înseamnă, în primul rând, asumarea riscurilor de credit, operaţionale, ale emitentului şi ale pieţei, ale aprecierii celorlalţi participanţi la piaţa privind potenţialul de câştig oferit de emitent. Prin atitudinea lor, investitorii apreciază daca merită sau nu să investească într-o anumită valoare mobiliară, iar numărul celor interesaţi de a schimba permanent titlurile creează lichiditatea acestora. Procesul circulaţiei continue a instrumentelor, de la un deţinător la altul, formează segmentul de piaţă numit piaţa secundară şi răspunde cerinţei de redistribuire continuă a riscului şi profitului între investitori, prin organizarea mecanismelor de transfer ale proprietăţii asupra titlurilor financiare, punând la dispoziţia investitorilor două sisteme de schimb, unul centralizat şi altul OTC.

9

Este demn de menţionat că pe piaţa din Statele Unite s-au format deja segmentele pieţei a treia şi a patra ca subdiviziuni ale celei secundare, astfel piaţa a treia cuprinde tranzacţii cu titluri listate pe o piaţă reglementată, dar care sunt tranzacţionate pe piaţa OTC, iar piaţa a patra cuprinde tranzacţiile efectuate prin înţelegeri directe.

Funcţia de conexiune – asigurare – reglare Rezultatele economice obţinute de un emitent care a utilizat capital public pentru constituire, funcţionare sau dezvoltare, influenţează atitudinea şi aprecierea investitorilor faţă de aceste rezultate, care se vor reflecta în preţul şi lichiditatea titlurilor emise. O anumită performantă a unei societăţi emitente de titluri va fi judecată şi apreciată ca atare nu numai de acţionarii săi, ci şi de ceilalţi investitori, ca şi de societăţile cu care aceasta este conectată în aval sau amonte. De asemenea, fenomenele economice la nivel naţional vor influenţa condiţiile generale în care au loc producţia şi investiţiile, rezultatele acestora se vor reflecta în calitatea şi cantitatea mărfurilor prin direcţiile şi mărimea variaţiilor de preţ, ale căror influente se vor transmite şi valorilor mobiliare. Tranzacţionarea acestor instrumente pe piaţa de capital creează posibilitatea ca investitorii sa ia atitudine, să-şi promoveze interesele prin mecanismele pieţei utilizând unele instrumente, pentru a limita efectele nedorite, cauzate de asumarea de obligaţii prin alte instrumente, sau fapte economice. Faţă de piaţa monetară, piaţa de capital prezintă avantajul organizării unor sisteme de tranzacţionare aflate simultan în serviciul unui număr nelimitat de participanţi.

2. Structurarea pieţei de capital Piaţa de capital în ansamblu, datorită diversităţii produselor tranzacţionate, a diferitelor proceduri de tranzacţionare, a termenelor de decontare a tranzacţiilor diferite sau a modului de formare a preţului, poate fi structurată în raport de numeroase criterii:

a) după modul în care se emit şi se tranzacţionează valorile mobiliare, piaţa de capital cuprinde două segmente importante:

piaţa primară, care semnifică segmentul de piaţă unde se emit valorile mobiliare, respectiv se pun în vânzare pentru prima dată. Piaţa primară furnizează resursele financiare necesare emitenţilor. Această piaţă permite transformarea economiilor în resurse financiare pe termen lung. Piaţa primară reprezintă locul unde resursele financiare disponibile prin intermediul procesului de economisire sunt transformate în capitaluri pentru termen lung, de care vor beneficia solicitatorii de fonduri. În cadrul pieţei primare sunt distribuite pentru prima oară valorile mobiliare emise de către solicitatorii de fonduri, către primii deţinători. În general, acest segment al pieţei de capital este unul extrem de specializat, accesul nefiind întotdeauna posibil pentru toate categoriile de investitori, existând de multe ori restricţii în ceea ce priveşte capacitatea financiară, bonitatea etc.

Există trei categorii de participanţi la piaţa primară de capital:

solicitatorii de capital (societăţile publice sau private, statul, administraţiile centrale şi locale);

ofertanţii de capital (bănci, fonduri de pensii, societăţi de asigurări, societăţi de

investiţii financiare, persoane particulare);

intermediarii (societăţi de brokeraj, bănci, societăţi de investiţii financiare) care asigură

distribuirea titlurilor emise către solicitanţi. Solicitatorii de capital, care reprezintă emitenţii de valori mobiliare, vor apela la serviciile unui intermediar, care să se ocupe de toate aspectele specifice implicate de realizarea cu succes a operaţiunii de punere în vânzare a noilor acţiuni sau obligaţiuni emise. Astfel, emitenţii vor reuşi să atragă resursele financiare de pe piaţă, dar numai făcând publice toate informaţiile referitoare la respectiva ofertă, înainte de începerea derulării acesteia.

10

Un alt aspect al pieţei primare este acela că oferă cadrul necesar şi posibilitatea societăţilor închise să se transforme în societăţi deţinute public, prin realizarea unei oferte publice primare de vânzare de valori mobiliare (acţiuni, obligaţiuni convertibile etc.).

piaţa secundară, înţeleasă ca locul unde se tranzacţionează valorile mobiliare emise în

prealabil pe piaţa primară; piaţa secundară oferă posibilitatea investitorilor de a-şi modifica opţiunile de investiţii ori de câte ori doresc acest lucru. Piaţa secundară de capital oferă suportul pentru buna funcţionare a pieţei primare, prin intermediul burselor de valori sau ale pieţei extrabursiere. Practic ar fi de neconceput existenţa pieţei primare fără piaţă secundară sau invers. În primul caz, nu ar exista prea mulţi investitori care să fie de acord să investească în nişte valori mobiliare care n-ar mai putea să le vândă, căci nu ar avea unde, iar dacă nu ar fi piaţa primară, nu ar exista obiectul tranzacţionării pentru piaţa secundară. Pe această piaţă, investitorii au posibilitatea de a vinde în orice moment acţiunile, obligaţiunile sau alte instrumente financiare deţinute în portofoliu sau de a achiziţiona altele noi.

Un rol important pe această piaţă îl au intermediarii reprezentaţi de societăţile de brokeraj sau societăţile de servicii de investiţii financiare – SSIF (cum sunt denumite în prezent în România). Aceşti intermediari au responsabilităţi în:

sau

cumpărare în contul clienţilor;

intermedierea

în

comerţul

cu

valori

mobiliare,

executând

ordine

de

vânzare

vânzarea şi cumpărarea de valori mobiliare în nume propriu;

respectarea obligaţiilor asumate în cazul distribuirii de titluri emise pe piaţa primară.

Obiectivele unei pieţe secundare sunt concretizate, în primul rând, de protecţia învestitorilor, care este realizată prin transparenţă, reglementare şi supravegherea pieţei şi concomitent asigurarea unei lichidităţi cât mai ridicate pentru valorile mobiliare care fac obiectul tranzacţiilor.

Piaţa secundară este o piaţa organizată de capital şi oferă o serie de avantaje, precum:

oferă informaţii concludente referitoare la nivelul şi mişcarea preţului de piaţă;

informaţiile despre produsele tranzacţionate şi despre emitenţi sunt distribuite în marea masă a investitorilor;

din

interiorul şi exteriorul pieţei de capital. b) după obiectul tranzacţiilor se deosebesc:

piaţa acţiunilor, unde se tranzacţionează acţiuni ordinare sau acţiuni preferenţiale

emise de societăţi comerciale, precum şi a valorilor mobiliare derivate din acestea. Fluxurile financiare generate de acţiunile ordinare sunt în directă legătură cu rezultatele economice ale

emitenţilor şi nu întotdeauna prezintă un caracter regulat;

piaţa obligaţiunilor, pe care se tranzacţionează numeroase tipuri de instrumente de

credit. Acestea presupun plăţi regulate ale dobânzii (cuponului) precum şi rambursarea întregii

valori a împrumutului la scadenţă;

piaţa contractelor futures, pe care se tranzacţionează instrumente financiare care au

stabilită scadenţa la o dată viitoare. Aceste instrumente financiare se numesc contracte la termen. În cazul când aceste contracte se tranzacţionează prin negociere directă şi nu sunt standardizate, se numesc contracte forward;

piaţa contractelor cu opţiuni (options), unde se negociază instrumente financiare cu

livrare condiţionată, aceste instrumente fiind denumite contracte cu opţiuni. Acest tip de contract poate fi executat de opţiunea deţinătorului, care plăteşte o primă pentru acest beneficiu.

Există două tipuri de opţiuni: de cumpărare (call option) sau de vânzare (put option). Opţiunea de cumpărare permite deţinătorului să cumpere activul suport al contractului de la vânzător. Opţiunea de vânzare acordă posibilitatea deţinătorului să vândă activul suport al contractului către cel care a emis respectiva opţiune.

oferă

informaţii

suplimentare

legate

de

perceperea

mediului

economic

privit

11

c)

după modul de formare al preţului valorilor mobiliare tranzacţionate se întâlnesc două

tipuri de pieţe:

pieţe de licitaţie, care întotdeauna presupun existenţa unui conducător al licitaţiei.

Acesta poate fi o persoană fizică sau un calculator electronic. Pe aceste pieţe ordinele pentru efectuarea tranzacţiilor sunt comunicate sau introduse conţinând informaţii privind preţul şi cantitatea dorite. O tranzacţie se efectuează atunci când există un ordin de cumpărare şi un ordin de vânzare care conţin acelaşi preţ de execuţie. Vânzătorii şi cumpărătorii nu cunosc identitatea celor cu care realizează tranzacţiile, deci se poate spune că piaţa este impersonală;

pieţe de negociere, sunt acele pieţe unde preţul valorilor mobiliare tranzacţionate se

formează prin negocierea directă dintre vânzători şi cumpărători. Aceştia iau legătura unii cu ceilalţi comunicându-se cantităţile şi preţul la care doresc să încheie tranzacţia. Cu toate acestea, nu întotdeauna în cazul realizării unei tranzacţii se poate cunoaşte identitatea contrapărţii, căci intermediarul declară doar dacă acţionează în nume propriu sau pentru un client. Acest tip de piaţă se mai numeşte şi „Over-the-counter” deoarece este localizată la „ghişeele” birourilor brokerilor sau dealerilor care activează pe tot cuprinsul unei ţări, care ţin să comunice între ei prin telefon, fax sau computer.

în funcţie de momentul finalizării tranzacţiilor încheiate, identificăm:

pieţe la vedere (cash), unde valorile mobiliare se tranzacţionează cu livrare şi plată

imediată. În realitate, termenul de decontare poate varia de la o zi până la o săptămână, în funcţie de reglementările fiecărei pieţe în parte. În România, tranzacţiile la vedere pe piaţa de

capital se decontează în a treia zi lucrătoare de la momentul încheierii (T+3);

pieţe la termen, care presupun decontarea tranzacţiior, respectiv livrarea activului şi

plata acestuia, la un termen ulterior, stabilit de comun acord între cumpărător şi vânzător. Aceste pieţe includ deopotrivă tranzacţii realizate la un termen ferm precum şi cele realizate la

un termen condiţional. Cererea şi oferta de capital Mişcarea fondurilor în economie se poate, aşadar, realiza în două modalităţi:

prin concentrarea disponibilităţilor băneşti la bănci şi utilizarea de către acestea a

resurselor astfel atrase pentru creditarea utilizatorilor de fonduri – finanţare indirectă;

prin emisiune de titluri financiare de către utilizatorii de fonduri, pe piaţa financiară-

finanţare directă; În cazul finanţării directe se pun în circulaţie titluri financiare şi, o dată cu ele, se stabileşte o reţea de relaţii între emitenţii de titluri, care reprezintă cererea de fonduri şi cumpărătorii acestora, cei ce reprezintă oferta de fonduri. Cererea de capital aparţine unor operatori cum sunt: societăţi industriale şi comerciale publice şi private, alte categorii de agenţi economici, instituţii financiar-bancare şi de asigurări, instituţii publice, guverne, organisme financiar-bancare de pe piaţa internaţională.

Cererea de capital se poate grupa în:

a) Cererea structurală este determinată de nevoia finanţării unor acţiuni economice în

diverse ramuri de activitate, achiziţionarea bunurilor de investiţii şi finanţarea unor programe de dezvoltare, constituirea şi majorarea fondurilor financiare ale instituţiilor şi organismelor financiar-bancare naţionale şi internaţionale.

b) cererea conjuncturală este efectul insuficienţei sau indisponibilităţii resurselor interne,

restricţiilor excesive în acordarea creditelor, nevoilor financiare generate de deficitul bugetar şi de cel al balanţei de plăţi externe. Cererea este perturbată de factori cum sunt: fluctuaţia preţurilor, creşterea ratei dobânzii, nerambursarea la termen a împrumuturilor.

Exponenţii cererii sunt debitori pe piaţa financiară. Aceştia pot fi grupaţi astfel:

a) după activitatea desfăşurată:

guverne centrale şi locale;

întreprinderi publice şi particulare fără profil financiar;

bănci comerciale şi alte instituţii bancare;

instituţii monetare centrale etc.

12

b) după scopul urmărit:

finanţarea industriei şi gospodăriei comunale;

petrol şi gaze naturale;

transport şi servicii publice;

bănci şi finanţe;

organizaţii internaţionale;

scopuri generale.

Structura cererii a suferit importante modificări sub influenţa unor factori care au pus la îndoială soliditatea unor împrumuturi acordate anterior şi solvabilitatea unor debitori. Ca urmare, cererea unor ţări în curs de dezvoltare, afectate în mod deosebit de majorarea preţului la resurse energetice, a fost primită cu reticenţă, concomitent cu aprecierea necesităţii împrumuturilor acordate pentru evitarea riscului de neplată. În acelaşi timp, nerambursarea unor împrumuturi acordate anumitor firme din ţări vest- europene s-a repercutat asupra pieţei internaţionale de capital, de care majoritatea băncilor afectate de această nerambursare erau puternic angajate. Oferta de capital provine din economisire, adică din tot ceea ce rămâne în posesia deţinătorilor de venituri, după ce îşi satisfac necesităţile de consum. Oferta de capital aparţine deţinătorilor de capitaluri: societăţi comerciale, bănci, case de economii, societăţi de asigurare, case de pensii, persoane particulare. Oferta este reprezentată de disponibilităţi băneşti temporar libere pentru care se caută un plasament cât mai avantajos. Nivelul ofertei este direct influenţat de procesul de economisire. Economiile devin ofertă pe piaţa de capital numai daca posesorii lor sunt satisfăcuţi de modalitatea de fructificare, adică dacă piaţa asigură rentabilitatea cerută de investitori.

3. Modelele de funcţionare a pieţei valorilor mobiliare

Modele de funcţionare a pieţei valorilor mobiliare în ţările dezvoltate

Aceste modele de funcţionare sunt prezentate din punctul de vedere al intermediarilor financiari care acţionează pe respectivele pieţe financiare. Formele de organizare ce vor fi prezentate în continuare se bazează pe existenţa a 3 mari principii de funcţionare a pieţelor de capital. Aceste 3 principii sunt:

a. Principiul separării activităţii burselor de valori şi a pieţelor extrabursiere de activitatea bancară. Acest principiu a fost introdus în SUA prin Securities Act din 1933. Această reglementare este cunoscută şi sub denumirea de Legea Glass Steagal. Ideea acestui principiu a fost reluată de Japonia în Securities and Exchange Law emisă în 1948. Acest principiu al separării se regăsea, în general, în ţările din Europa Centrală şi de Est în perioadele de reluare a activităţii burselor de valori - aşa cum a fost cazul României şi al Ungariei. Ideea centrală a acestui principiu este aceea că numai societăţile specializate, adică societăţile de brokeraj şi investment banks sunt autorizate să intermedieze tranzacţii cu valori mobiliare, atât pe pieţele primare, cât şi pe pieţele secundare de capital. Acest principiu îşi are originea în crahul bursier din 1929 când o serie de societăţi bancare (comerciale) americane şi nu numai au pierdut depozitele constituite de clienţii lor, ca urmare a speculaţiilor bursiere în care respectivii bani au fost angajaţi şi înghiţiţi odată cu prăbuşirea valorilor în bursă. Acest principiu este unul al prudenţei. Băncilor comerciale nu li se permite să angajeze în mod direct nici propriile capitaluri, nici pe cele ale deponenţilor în plasamente pe pieţele de capital, primare sau secundare, având în vedere riscul ridicat ce se asociază acestor investiţii. Tot acest principiu limitează posibilitatea participării băncilor comerciale la formarea capitalului societăţilor de brokeraj precum şi la creditarea acestora. Evident, societăţile de brokeraj pot să ia bani cu împrumut de la băncile comerciale pentru derularea activităţii lor curente, cât şi pentru a acoperi cumpărările de valori mobiliare pe credit realizate de clienţii lor. Dar acest al doilea tip de împrumuturi este strict supravegheat de banca centrală şi de autoritatea care supraveghează piaţa financiară în special pieţele secundare de capital. Totuşi,

13

exact acest al doilea tip de credite acordate de băncile comerciale societăţilor de brokeraj a condus la discuţii aprinse în anii '80 şi '90 cu privire la abrogarea legii Glass Steagal şi a principiului separării. Autorităţile americane au rămas însă ferme pe poziţie şi principiul continuă să existe în SUA şi Japonia. Autorităţile din ambele ţări consideră că protecţia micilor depunători este mai importantă. Acelaşi principiu al separării se menţine cel puţin în SUA şi în ceea ce priveşte activitatea societăţilor specializate în intermedierea tranzacţiilor pe pieţele pentru derivate financiare. Băncile comerciale nu au acces direct nici pe acest gen de pieţe şi nici nu pot participa cu un procent ridicat de capital la societăţile de intermediere sau la societăţile specializate în decontarea şi compensarea tranzacţiilor. Ideea de bază a acestei separări rămâne prudenţa şi protecţia clienţilor băncilor comerciale în special a micilor depunători. b. Principiul băncii universale. Acest principiu acţionează în mai multe ţări din Europa Occidentală. Conform acestui principiu, băncile comerciale se pot angaja atât în operaţii comerciale, tradiţionale de concentrare a resurselor băneşti şi acordarea lor cu împrumut celor care au nevoie, cât şi în plasamente pe piaţa de capital atât în nume propriu, precum şi în numele clienţilor lor, la acestea adăugându-se operaţiile de intermediere a tranzacţiilor pe piaţa de capital. Sistemul de organizare bazat pe acest principiu este lipsit în general de prezenţa instituţiilor specializate strict în intermedierea tranzacţiilor. Sub incidenţa acestui principiu, reglementările care guvernează piaţa de capital şi piaţa financiară în general sunt elaborate de organismele de supraveghere a activităţii bancare. Se mai constată un grad mare de autonomie a instituţiilor care operează în diverse sectoare de piaţă acestea fiind organisme cu autoreglementare. Ţările în care piaţa de capital şi in extenso piaţa financiară funcţionează după principiul băncii universale sunt: Germania, Austria, Belgia, Danemarca, Finlanda, Luxemburg, Norvegia, Portugalia, Suedia şi Elveţia. Funcţionarea acestui principiu este posibilă fără a pune în pericol micile economii, deoarece băncile în cauză oferă o gamă variată de produse, iar clienţii lor trebuie să aleagă şi să decidă asupra gradului de risc la care doresc să se supună. Evident, rolul consilierilor pentru investiţii este foarte important. Aceleaşi societăţi bancare efectuează operaţii şi pe piaţa derivatelor financiare. c. Principiul acţiunii mixte – acest principiu a fost caracteristic Marii Britanii, Canadei şi Australiei, iar de la jumătatea anilor '90 a fost adoptat şi de unele ţări din Europa Centrală şi de Est (inclusiv România şi Ungaria). Principiul mixt presupune coexistenţa societăţilor bancare comerciale care pot efectua operaţii de intermediere şi plasamente pe piaţa de capital - şi a societăţilor specializate în intermediere – cum sunt societăţile de brokeraj şi investment banks care acţionează atât pe piaţa de capital, cât şi pe cea a derivatelor financiare. Principiul mixt presupune o reglementare strictă a activităţii bancare, dar care permite băncilor să se organizeze pe divizii specializate pe diverse activităţi cum ar fi: divizia pentru servicii bancare comerciale; divizia pentru intermedierea plasamentelor pe piaţa primară de capital; divizia pentru plasamente pe piaţa secundară de capital şi cea a derivatelor financiare. Viabilitatea acestui principiu a fost pusă la îndoială în cursul anului 1995, când Banca Barings a ajuns în pragul falimentului datorită speculaţiilor realizate de divizia specializată în tranzacţii pe pieţele pentru derivate financiare. Şeful respectivei divizii cu sediul la Singapore a transferat bani din alte surse pentru a acoperi o parte din pierderi. Apoi, realizând că nu poate să facă faţă pierderilor pe care le-a provocat a părăsit Singapore cu o destinaţie necunoscută. Banca a fost în cele din urmă preluată de grupul ING care de la acea dată poartă numele ING Barings. Acest lucru a fost posibil deoarece celelalte două divizii ale Băncii Barings derulau afaceri sănătoase şi profitabile. Totuşi, acest principiu a rezistat acestei lovituri, deoarece este unul flexibil şi totodată suficient de sever în impunerea reglementărilor care asigură protecţia micilor deponenţi şi a micilor investitori. Există, în prezent, tendinţa ca acest principiu să devină unul acceptat de majoritatea ţărilor lumii, deoarece procesul de globalizare din ultimii 10 ani are nevoie de flexibilitatea principiului mixt.

14

Deşi se tinde spre aplicarea în organizarea pieţelor financiare a principiului mixt, cele 3 principii încă există şi cunoaşterea lor este necesară atât datorită distincţiilor care se înregistrează de la ţară la ţară, cât şi datorită faptului că fiecare dintre ele are aspecte pozitive şi negative ce trebuie luate în considerare în evoluţia viitoare a pieţelor financiare din întreaga lume.

Modelul de funcţionare a pieţei valorilor mobiliare în Republica Moldova

În ţara noastră, piaţa de capital, de certă perspectivă în următorii ani, este azi o piaţă

incipientă, în formare, cu implicare redusă în economia reală, competitivă şi aflată de multă vreme în involuţie. Ca atare, ea are caracteristicile unei pieţe emergente neperformante: este o piaţă mică, cu capitalizare redusă, puţin lichidă, cu atractivitate, eficienţă, profitabilitate şi stabilitate reduse. Situaţia rezidă şi în trecutul istoric, în faptul că piaţa de capital fiind incompatibilă cu economia de comandă, a fost desfiinţată. Reapariţia sa în perioada de tranziţie s-a făcut deci pe un loc total gol. Comparativ, reconstrucţia în noile condiţii a pieţei bancare a avut unele premise favorabile, în perioada economiei socialiste a existat un sistem bancar, evident, adaptat

la condiţiile specifice de atunci; în perioada de tranziţie la economia de piaţă, sistemul bancar a

putut fi reconstruit şi adaptat din mers, în conformitate cu noile cerinţe. În ceea ce priveşte piaţa de capital, bursa şi celelalte instituţii ale sale, acestea nu puteau supravieţui în economia socialistă; structura organizatorică şi instituţională a economiei nu a permis aceasta. Piaţa de capital presupune obligatoriu proprietatea privată a întreprinderilor şi mai ales organizarea pe scară largă a întreprinderilor ca societăţi pe acţiuni. Se ştie că originile istorice ale pieţei bursiere, mai întâi neorganizată, apoi instituţionalizată, sunt legate de nevoia transformării acţiunilor deţinute de investitori la diferite companii în bani lichizi, pentru reinvestirea lor în alte domenii sau pentru alte nevoi. Înfiinţarea bursei de valori în Moldova impunea deci reorganizarea economiei pe baze capitaliste, în primul rând, trecerea la proprietatea privată şi reorganizarea pe scara largă a întreprinderilor ca societăţi pe acţiuni.

Piaţa de capital din Moldova a progresat considerabil în ultimii ani:

a fost deschisă Bursa de Valori a Moldovei;

prin finalizarea aşa-numitului „program de privatizare în masă”, toţi cetăţenii republicii

au devenit la un moment dat direct sau indirect-acţionari. Cu toate acestea, piaţa de capital moldovenească, nici cea primară şi nici cea secundară, nu

a ajuns încă la nivelul aşteptărilor şi speranţelor noastre. În dezvoltarea lor se confruntă cu

diverse probleme, dintre care pe câteva vom încerca să le analizăm în cele ce urmează, după o trecere în revistă a unor premise strict necesare dezvoltării lor ulterioare. Principala problemă a pieţei de capital în Moldova poate fi sintetizată printr-o întrebare:

„Noi avem piaţă de capital, însă economia reală este pregătită pentru aşa ceva?”. Principalele motive ale unei rămâneri în urmă a pieţei de capital în Moldova faţă de ţările din jur ţin tocmai de dezvoltarea economiei reale şi de problemele încă nerezolvate cu care aceasta se confruntă. Implementarea mecanismului bursier s-a făcut, în bună măsură la insistenţele repetate ale organismelor internaţionale, într-un moment când mecanismele economiei de piaţă încă nu funcţionau corespunzător în Moldova. BVM a fost creată esenţialmente ca o instituţie, fără să existe o preocupare la fel de susţinută pentru a asigura premisele economice ale funcţionalităţii bursei. Evident, crearea bursei de valori a devenit necesară după faza privatizării în masă, pentru a conferi lichiditate noilor deţinători de acţiuni, dar la acel moment nu erau îndeplinite de fapt condiţiile economice strict necesare pentru ca mecanismul bursier să funcţioneze în Moldova. Deşi în 1995 am fost ultimii din Europa Centrală şi de Est care am înfiinţat bursa de valori, apariţia instituţiei bursiere tot a devansat crearea condiţiilor ce ţineau de economia reală pentru asigurarea funcţionalităţii pieţei de capital. În condiţiile în care mecanismul bursier este, cu

15

excepţia mecanismului cursului de schimb, expresia cea mai evoluată a economiei de piaţă, este de neconceput şi fără sorţi de izbândă funcţionarea normală a bursei fără existenţa unei economii de piaţă autentice. În consecinţă, pentru a putea vorbi de o piaţă de capital eficientă în R.Moldova, trebuie asigurate unele premise economice, care ţin de funcţionarea economiei în condiţii de piaţă, deşi trebuie subliniat că existenţa economiei de piaţă reprezintă o condiţie necesară, dar nu şi suficientă pentru dezvoltarea acesteia.

În primul rând, este vorba de preponderenţa proprietăţii private în economia

moldovenească, în toate sectoarele de activitate. Proprietatea privată, în principiu, aduce cel

puţin patru surse potenţiale de eficienţă:

disciplina pieţei financiare; mai buna apărare a intereselor posesorilor de capital, prin urmărirea de către conducerea societăţii a obiectivelor exclusiv comerciale; dispariţia inconvenientelor proprii controlului statului; atragerea de buni manageri prin oferirea de salarii mari.

Convertibilitatea deplină a monedei naţionale este, de asemenea, o condiţie necesară

a dezvoltării pieţei de capital. Ea este, de altfel, presupusă de existenţa unei economii de piaţă funcţionale, întrucât convertibilitatea monetară sintetizează economia de piaţă. Dincolo de faptul că în sine convertibilitatea măsoară pentru fostele ţări socialiste avansul înregistrat în atingerea economiei de piaţă, o monedă convertibilă credibilă este necesară şi pentru a atrage investitorii străini.

Liberalizarea fluxurilor de capital este nu doar o premisă a dezvoltării pieţei de capital

în Moldova, ci şi o precondiţie a aderării noastre la Uniunea Europeană. Aceasta nu este însă posibilă decât în condiţiile controlării deficitului balanţei comerciale şi de plăţi, al dezvoltării economiei şi al atingerii stabilizării macroeconomice. Fără îndeplinirea unor asemenea precondiţii, mai ales în condiţiile unei convertibilităţi depline presupuse de libera circulaţie a i capitalurilor, o liberalizare timpurie a fluxurilor de capital poate determina migraţia capitalurilor ce s-ar reflecta în dezechilibre grave ale balanţei de plăţi.

Aplicarea Legii falimentului. Instituţia falimentului, specifică economiei de piaţă