ABORDRI TEORETICE PRIVIND ESTIMAREA RATEI NATURALE I

A RATEI OMAJULUI LA INFLAIE NEACCELERAT NAIRU

dr. Vasilica Ciuc
icuca@mec.edu.ro
dr. Ion Ciuc

Delimitri conceptuale
De cca. 30 de ani, de cnd Milton Friedman i Edmund S. Phelps au introdus n
teorie conceptul de rat natural, ca nivel al omajului de echilibru de termen lung,
demonstrnd c pe termen lung partajarea ntre inflaie i omaj nu are sens, economiti
diferii, cu filiaii doctrinare diferite nu au ncetat s ncerce adugarea de argumente
teoretice i empirice la teoria de baz pentru a susine sau a infirma conceptul. Conceptul de
rat natural, sau rat de echilibru, sau rat structural a omajului, precum i conceptul
asociat acesteia de rat a omajului la inflaie neaccelerat (NAIRU) au incitat continuu pe
econometricieni i statisticieni s gseasc soluii de dimensionare i evaluare, aceste
variabile nefiind observabile direct n economie. S-au nscut astfel, modele econometrice
care au mprumutat cunotine din tiinele de vrf (cum ar fi de exemplu celebrele deja,
metode de filtrare Kalman, mprumutate din fizic i electronic metode de filtrare ale
semnalelor cu care se ghideaz traiectoriile n spaiu ale sateliilor artificiali). Eforturile uriae
depuse n scopul evalurii ct mai precise a ratei naturale, nu au fost pure exerciii teoretice
de gndire, chiar dac muli specialiti aa le-ar cataloga. Teoriile asupra curbei Phillips, i
n special contribuiile aduse de neoclasici la definirea relaiei dintre inflaie i omaj, au
incitat pe economiti s ncerce s identifice ct din rata nregistrat a omajului ar putea fi
datorat factorilor nominali ciclici i ct din aceasta ar fi datorat factorilor structurali reali.
Aceste delimitri cauzale cu privire la structura ratei omajului pot permite decidenilor din
domeniul politicilor s-i fundamenteze mult mai bine programele i aciunile.
n modelele econometrice de determinare ale ratei naturale se utilizeaz de foarte
multe ori termenul de NAIRU (rat a omajului la inflaie constant sau la inflaie
neaccelerat). Dar, la ce se refer mai precis acest concept i ce l face distinctiv fa de
rata natural a lui Friedman?
Dei, muli cercettori, din motive de simplificare a modelelor folosesc NAIRU ca pe
un substitut al ratei naturale ele nu sunt, credem noi, echivalente. NAIRU este un rezultat
macro al economiei, o economie unde exist mai multe piee ale muncii aflate n diverse
stri de exces de cerere i exces de ofert. Ea reprezint o balan general dintre
presiunea creterii inflaiei datorat excesului de cerere de pe aceste piee i presiunile
descreterii inflaiei datorate excesului de ofert de pe aceste piee. Rata natural aa cum a
descris-o Friedman, este o trstur a modelului de echilibru walrasian al pieelor perfecte.
n timp ce NAIRU se potrivete ntr-un model keynesian, rata natural este un aspect al unui
model neoclasic. Determinanii celor dou rate sunt teoretic diferii i au implicaiile lor
diferite pentru politici. NAIRU variaz din timp n timp cu relaiile dintre omaj, locurile de
munc vacante, variaia salariilor, i cu dispersia excesului cererilor i ofertelor dintre pieele

132
n schimbare. n ultimul deceniu aceste dezvoltri par s pun NAIRU n contrast cu
circumstanele nefavorabile din anii 70.
n anul 1976, doi cercettori, Franco Modigliani i Papademos au introdus pentru
prima dat n economie conceptul de rat NAIRU. Mai nti ei au numit-o simplu, NIRU (rata
neinflaionist a omajului). Pentru mai buna reflectare a teoriei acceleraioniste denumirea
s-a schimbat n NAIRU. James Tobin, (1998) declar c scopul real al acestui concept a fost
acela de a scpa de conotaiile normative ale echilibrului ratei naturale. NAIRU este, ca i
ocuparea deplin, o barier mpotriva expansiunii cererii i n acest sens o grani ntre
regimuri. Dar, nu este necesar s fie cea mai bun dintre lumile posibile, i ndeprtarea de
ea nu necesit neaprat consecine dinamice ca la Friedman. Este o greeal s priveti
NAIRU ca pe un sinonim al ratei naturale.
Cu toate c aceste concepte nu sunt tocmai similare, muli economiti au utilizat n
cercetrile lor empirice acronimul NAIRU n locul ratei naturale. Dei cu privire la rata
natural i NAIRU, fundamental exist dou aspecte teoretice i empirice care nu permit nici
astzi realizarea consensului, noi ne-am referit pn acum doar la primul.
De acest prim aspect teoretic controversat se leag i ntrebarea cu privire la
introducerea conceptului NAIRU n teoria ciclului de afaceri, ca pies de baz. Noi credem
c acest concept este, ntr-adevr piesa de baz a acestei teorii. Din punctul nostru de
vedere, NAIRU este un sinonim aproximativ pentru rata natural a omajului. Acest concept
reiese n mod natural din orice teorie care spune c schimbrile politicii monetare i, mai
general, cele ale cererii agregate, mping inflaia i omajul n direcii diferite pe termen
scurt. Odat ce este admis legtura pe termen scurt dintre inflaie i omaj, poate fi
acceptat un nivel al omajului consistent cu un anumit nivel stabil al inflaiei.
Al doilea aspect al controverselor semnalate, decurgnd mai mult din evidenele
empirice, se refer la variaiile i oscilaiile NAIRU nregistrate n ultimele decenii. Muli
economiti au fost profund intrigai de faptul c rata natural de termen lung a omajului
descris de Friedman, iniial ca o constant, i mai apoi ca un parametru cu variaie
constant n timp, nregistreaz aa de multe oscilaii i schimbri de sens, n ultimele trei
decenii. Multe teorii i explicaii au decurs de aici. Au aprut n perioada foarte recent a
anilor 90 teorii noi i importante cum ar fi: teoria hysteresisului, sau teoria structuralist a
lui Phelps. Astfel, Phelps, (1994), nu mai privete rata natural ca pe o constant sau ca pe
o funcie de timp cu variaie constant, el o interpreteaz ca pe o int mictoare a
echilibrului, ca pe o traiectorie dinamic a echilibrelor de stare stabil, ea devenind o
variabil endogen a sistemului. Rspunsul la aceast problem este mult mai dificil de
gsit i este nc ntr-o vie dezbatere. Foarte probabil c, factori foarte diferii contribuie la
aceste schimbri i evoluii, inclusiv factori de natur demografic i factori care in de
politica guvernamental. O ipotez foarte recent presupune c fluctuaiile NAIRU snt
strns legate de fluctuaiile productivitii. n anii 70 NAIRU crete iar rata productivitii
scade. n anii 90, NAIRU scade iar rata productivitii crete. Dezvoltarea (i mai ales
testarea) unor modele care s explice legtura dintre inflaie, omaj i productivitate rmne
o provocare pentru discipolii teoriei ciclului de afaceri.

Teoria hysteresisului
Unii economiti au sugerat c piaa muncii manifest o form de hysteresis
(Blanchard i Sammers, 1986). n fizic hysteresisul se refer la incapacitatea unui obiect de
a reveni la valoarea lui original dup ce a fost schimbat sub aciunea unei fore exterioare,
chiar dup ce fora a ncetat s se mai exercite. Pe piaa muncii un fenomen similar poate s
apar cu privire la rata natural U , dependent de omajul trecut U . n acest caz, o
schimbare n cererea agregat ar influena mai nti omajul fcnd ca U s devieze de la
U , dar apoi ar avea un efect persistent asupra omajului fcnd ca insusi U s se
schimbe.
In ultimii ani au fost propuse cteva teorii pentru a explica de ce se poate ntmpla
aa. Cele mai populare, subliniaz pierderile de calificare suferite de lucrtorii care au trecut
printr-o perioad prelungit de omaj. Aceti lucrtori i-au pierdut capitalul uman, au

133
devenit mai puin atractivi pentru patroni, i i-au redus intensitatea de cutare a unui loc de
munc, obinuindu-se cu statutul de omer (Layard i al., 1991). Toate aceste efecte fac
lucrtorii mai puin ocupabili n viitor. O recesiune care duce la creterea omajului las
urme adnci n economie, i U devine chiar mai mare dect n perioada iniial a ocului,
atunci cnd cauzele recesiunii au disprut. Aceste teorii ale hysteresisului au fost mai nti
dezvoltate pentru a explica creterea mare a lui NAIRU n Europa, n perioada anilor 80.
Creterea lui U vine imediat dup o recesiune dezinflaionist de la nceputul perioadei.
Validitatea teoriei hysteresisului este subiectul unor controverse i noi nu vom aborda
aceste dezbateri aici. Indiferent cum se rezolv aceast dezbatere conceptul de NAIRU
rmne valid. n orice etap, va exista o rat a omajului consistent cu inflaia stabil, care
va fi numit NAIRU. Ipoteza hysteresisului a dat numai un motiv de a se presupune c
NAIRU se schimb n timp. Aa cum am discutat mai nainte, exist multe alte motive pentru
a presupune c NAIRU nu va fi constant.

Metode de msurare a NAIRU

Determinarea NAIRU, ca i natura sa este, de asemenea, un obiect de controvers.
NAIRU nu este o variabil observabil direct n economie i depinde de o multitudine de
factori instituionali i economici. n consecin, chiar dac conceptul este considerat
acceptat, estimarea sa este nsoit de puternice incertitudini. n literatur sunt cunoscute
trei tipuri de abordri pentru estimarea variabilelor neobservate: metode structurale care au
la baz un model economic (n cazul NAIRU, modelarea unuia din sistemele de formare a
salariilor, a preurilor sau a ofertei de munc); metode pur statistice (utilizarea tehnicilor
statistice directe pentru separarea ratei actuale n dou componente: ciclic i component
de trend, ultima fiind asociat cu NAIRU) i metode semi-structurale (metode care combin
pe cele structurale cu tehnicile de flitrare HP sau Kalman).

A. Metodele structurale
Cel mai simplu cadru de lucru care trateaz conceptul NAIRU ntr-un mod
transparent este curba Phillips cu anticipaii consolidate, care este astfel consistent cu o
varietate de modele alternative structurale. n special, aceste modele pot fi deduse din
modelele structurale ale raportului pre-salarii, de tipul celor descrise de Layard (1991) i
Bean, (1994). Curba Phillips are de asemenea, o lung tradiie empiric n estimarea
indicatorilor NAIRU. Unele rafinri ale specificaiilor empirice l-au condus pe Gordon (1997)
la cuprinderea acestora n aa numitul model triunghiular n care inflaia este determinat
de trei factori:
anticipaii/inerie;
intervalul de abatere al omajului;
ocurile ofertei.
Introducerea n ecuaia curbei Phiilips a variabilelor suplimentare care se refer la
ocurile ofertei a fost pasul esenial necesar pentru a explica variaiile NAIRU n timp.
Acurateea determinrii traiectoriei de variaie a NAIRU depinde n mod fundamental de
alegerea variabilelor care exprim ocurile ofertei, mai ales, atunci cnd se utilizeaz ca
metode de determinare metodele structurale, bazate pe curba Phillips cu form redus. n
acest context, trebuie fcut o deosebire important ntre ocurile temporare i cele de
durat ale ofertei. ocurile temporare ale ofertei (ca de exemplu schimbrile n preurile
reale de import sau schimbri n preurile reale ale petrolului) sunt cele considerate tinznd
la zero ntr-un interval de 1-2 ani i au o importan deosebit n politica monetar.
Asemenea ocuri temporare pot modifica rata inflaiei, dar NAIRU va rmne neschimbat
dup trecerea lor. Spre deosebire de acestea, ocurile de lung durat (cauzate de factori
ca: nivelul real al ratei dobnzii, al taxelor, al schimbrilor demografice) pot afecta
permanent NAIRU, astfel nct, inflaia va crete sau va scdea pn la echilibrarea
omajului. Pe baza celor trei tipuri de ocuri ale ofertei OECD a identificat trei concepte
distincte pentru rata natural:

134
 NAIRU;
NAIRU pe temen scurt;
rata de echilibru a omajului pe termen lung.
Toate acestea au la baz aceiai idee a unei rate a omajului corespunztoare unei
inflaii stabile, dar difer de intervalul de timp la care se refer.
NAIRU este definit ca o rat de echilibru ctre care converge omajul n absena
influenelor temporare ale ofertei (pe termen mediu, sau cnd influena acestora
se estompeaz), odat ce ajustarea dinamic a inflaiei este realizat;
NAIRU pe termen scurt este definit ca o rat a omajului obinut din stabilirea
ratei inflaiei la nivelul su curent n perioada urmtoare (unde cadrul temporar
precis este definit de frecvena specific folosit n analizele inflaiei ca de ex:
trimestrul, semestrul, anul urmtor). NAIRU pe termen scurt depinde de NAIRU,
dar este mai volatil deoarece este afectat de toate influenele ofertei, inclusiv
cele temporare, de ateptrile i ineria din procesul dinamic de stabilizare a
inflaiei i de posibilele limitri legate de acestea. Prin urmare, NAIRU pe termen
scurt va fi influenat de asemenea, i de nivelul actual al omajului.
Rata de echilibru a omajului pe termen lung (rata natural) corespunde unei stri de
stabilitate pe termen lung, odat ce NAIRU a fost ajustat n totalitate de toate
influenele politicilor i ale ofertei, inclusiv ale celor care au efecte pe termen lung.
Explicitarea analitic a ecuaiilor celor trei concepte NAIRU, OECD (2000)
Curba Phillips cu anticipaii consolidate poate fi derivat dintr-o
form redus a ecuaiei modelului structural salarii-preuri de tipul celei descris de
Layard, (1991), care poate fi exprimat utiliznd urmtorul sistem de dou ecuaii.
Prima ecuaie (1) identific explicit numai ocurile temporare i a doua ecuaie (2)
ocurile de termen lung care determin fundamental NAIRU:
( )
t = (L ) t 1 U t U *t (L )U t + (L )ZTt + e t , (1)
U = [K t + (L )ZL t ] / ,
*
t (2)
unde este operatorul diferen finit de ordinal I, t este inflaia, Ut este
rata observat a omajului, ZLt i ZTt sunt vectorii ocurilor de termen lung i,
respective vectorii ocurilor temporare ale ofertei, (L), (L), (L) sunt polinomiale
ale operatorului de ntrziere i e este termenul de eroare. Kt este parametru care
cuprinde toate influenele nespecificate asupra NAIRU.
Pe baza acestor dou ecuaii, se pot determina cele trei concepte distincte
ale NAIRU:
NAIRU, care este Ut* n ecuaia (2);
NAIRU pe termen scurt, USt* , este valoarea lui Ut din ecuaia (1) pentru
care rata inflaiei este stabilizat la perioada anterioar, astfel t =0 pentru o
NAIRU dat, U*;
Ecuaia (1) poate fi rescris utiliznd conceptual NAIRU pe termen scurt:
( )
t = [ + (0 )] U t US*t + e ;
unde: US*t = g (U , U , (L )
*
t i )
t 1 , (L )ZTt ; (3)
*
Rata omajului de echilibru de termen lung ULt care este valoarea
NAIRU(U*) asociat cu o realizare particular a ocurilor permanente ale ofertei
(ZLt=zl) odat ce s-a realizat ajustarea deplin.
UL*t = f (K t + (1)zl) / (4)
Realizarea particular a variabilelor ocurilor ofertei pentru care NAIRU de
termen lung este evaluat pot, de exemplu, s se bazeze pe o proiecie a dinamicii
estimate a curbei Phillips, incluznd termenii diferenei omajului (Ut). Distincia
dintre NAIRU i rata omajului de echilibru de termen lung se refer la viteza
ajustrii ocurilor permanente (introduse n polinomialele (L) din ecuaia (2)), i nu
de termenii de dinamic din curba Phillips.

135
 Modelele structurale ofer un cadru teoretic solid pentru a explica modul n care
variaz ocurile macroeconomice i instrumentele politice importante cu privire la impactul
acestor ocuri asupra omajului structural. Dar, din unele motive ele nu ofer estimri foarte
precise pentru NAIRU.
Care sunt aceste motive? n primul rand, muli cercettori dezagreaz utilizarea
modelelor structurale, att din punct de vedere teoretic, ct i din punct de vedere practic.
Aceste ndoieli sunt legate, n principal de ambiguitatea efectelor variabilelelor permanente
ale ofertei asupra omajului de echilibru. n al doilea rand, exist multe controverse cu privire
la numrul i identitatea variabilelor explicative care ar trebui introduse n ecuaia formei
reduse a curbei Phillips. Exist, n acest sens, o limitare considerabil a acestor variabile
atunci cnd obiectivul detereminrii variabilelor NAIRU este acela de a realiza comparaii
ntre ri. n al treilea rand, exist probleme de identificare statistic cu privire la estimarea,
att a ecuaiei de formare a salariilor, ct i a ecuaiei de formare a preurilor. Pentru unele
ri, n mod semnificativ pentru SUA, este destul de dificil de a estima curba salariilor pe
baza datelor macroeconomice din cauza proastei determinri a influenei nivelului real al
salariilor, dei motivul acestui fapt nu este foarte clar (Blanchard i Katz, 1997). n final,
exist dificulti considerabile n ncercarea de a cuantifica multe dintre variabilele
instituionale relevante cum ar fi cele referitoare la beneficiile de omaj, legislaia privind
protecia ocuprii, gradul de sindicalizare, pe care teoria le menioneaz ca fiind importante.
Omisiunea unor astfel de variabile poate crea probleme particulare, datorit creterii
credinei c interaciunea dintre factorii instituionali i ocurile macroeconomice joac un rol
cheie n determinarea omajului structural (Blanchard i Wolfers, 1999).

B. Metodele statistice
Metodele statistice se focalizeaz n ntregime pe rata actual nregistrat a
omajului i pe separarea acesteia ntr-o component ciclic i ntr-o component NAIRU
(dedus sub forma unei curbe de evoluie n timp). Metodologia din spatele acestei abordri
este aceea care se bazeaz pe presupunerea c atta timp ct nu exist o legtur de
termen lung ntre inflaie i omaj, un omaj mediu ar fluctua n jurul valorii NAIRU, forele
din economie fiind suficient de puternice pentru a readuce omajul la nivelul curbei sale de
micare.
Pentru descompunerea seriilor de timp prin proceduri statistice, au fost, dezvoltate
tehnici specifice numeroase. Problema de baz n legtur cu toate aceste tehnici este c
ele fac uz de presupuneri arbitrare i, de multe ori, neplauzibile. Aceste presupuneri se fac,
de regul, despre modul n care sunt modelate trendurile, variana acestora, i relaia cu
componenta ciclic. O tehnic des uzitat pentru separarea variaiei ratei omajului n cele
dou componente este cea a filtrrii Hodrick-Prescott, (1981,1997) (filtrul HP). Atunci cnd
se utilizeaz aceast metod se fac urmtoarele presupuneri: trendul omajului este
identificat ca o traiectorie de rate medii ponderate ale omajului actual. Un aspect foarte
important al acestei metode este faptul c ea ofer posibilitatea determinrii traiectoriei de
evoluie a omajului structural fr s fie necesar precizarea explicit a celorlalte variabile,
care au influen. Din acest motiv, totui, muli cercettori se ndoiesc de exactitatea
determinrii. n practic trendul omajului estimat prin aceste metode urmrete evoluia
omajului actual. Este cazul utilizrii filtrului HP, care din cauza simplitii este cea mai
utilizat metod.

C. Metodele semistructurale - Filtrele Multivariabile Hodrick Prescott i

Filtrele Kalman
Filtrul Multivariabil Hodrick-Prescott (HPMV) reprezint o modalitate alternativ de
estimare a variabilelor neobservate, dezvoltat de Banca Canadei. Aceast metod i are
originea n filtrul standard HP consolidat pe o informaie economic relevant. Aceasta este
dat prin minimizarea reziduurilor uneia sau mai multor relaii economice care implic
variabila neobservat (s). Filtrul HP simplu ofer o estimare a variabilei neobservate ca
rezultat al unei probleme de minimizare de forma urmtoare:

136
 (
Min y i y *i )
2
(
+ 1 y *i )
2
cu privire la y , pentru o valoare dat 1 , unde y
este variabila observat i y este variabila neobservat care urmeaz s fie estimat.
Filtrul HP a fost proiectat iniial pentru a distinge ntre componenta de termen lung a
variabilei i fluctuaiile ciclice de termen scurt. De aici se deduce c y reprezint trendul de
( )
baz al variavilei y , y y reprezint fluctuaiile ciclice i y reprezint schimbarea n
creterea ratei trendului de baz al seriei. Intuitiv se poate spune c seria filtrat este o
medie mictoare a seriei observate, cu 1 guvernnd balana dintre trendul liniarizat al
magnitudinilor fluctuaiilor ciclice. Relevana constantei de liniarizare 1 este mai uor
neleas prin rescrierea problemei de minimizare anterioare ca:
1 1
Min 2
0
(
y i y *i )2
+ 2
1
(
y *i )2
, cu privire la y , unde: 02 este variana

( )
componentei ciclice y y i 12 este variana ratei de cretere a componentei trendului,
02
astfel nct 1 = . Raportul acestor dou variane guverneaz ponderea relativ a
12
problemei de minimizare, dat pentru liniarizarea seriei filtrate versus component volatil
ciclic. Cu ct 02 este mai mare comparativ cu 12 cu att mai mare va fi 1 i mai
liniarizat seria filtrat.
Filtrul HPMV vede estimarea variabilei neobservate ca soluie la urmtoarea
problem de minimizare:
(
Min y i y *i )
2
( )
2
+ 2 i2 , cu privire la y , pentru 1 i 2 date. Acesta
+ 1 y *i
este filtrul HP de baz, consolidat cu rezidualele dintr-o relaie economic estimat.
y i' = y *i + d 2 X i + i cu i N(0, H ) ,
unde: y alt variabil explicativ pentru variabila neobservat y , cu un coeficient
; X reprezentnd alte variabile exogene, afectate de parametrul d 2 .. Rezidualele sunt
normale cu o matrice H 2 varian/covarian

D. Filtrul Kalman
Filtrul Kalman este o metod popular care poate fi utilizat pentru a estima
variabilele neobservate prevzute s apar ca variabile explicative ntr-un model care poate
fi scris ntr-o form spaial. O reprezentare spaial se realizeaz printr-o ecuaie de
msurare, care este expresia variabilei observate sau variabila semnal ca o funcie a
variabilei neobservate sau a variabilei de stare, i unele ecuaii de tranziie, guvernnd
traiectoria variabilelor neobservate. Mult mai formal, o reprezentare a unui model spaial
este de forma matricial:
Ecuaia de msurare:
Yi = z A i + d X i + e i , cu e1 N(0, H ) ,
unde: Y este un vector al variabilelor observate, X este un vector al variabilelor
exogene, A un vector al variabilelor neobservate, z i d sunt vectori ai parametrilor i e
reprezint rezidualele cu variana/covariana matricea H .
Ecuaia de tranziie:
A i = T A i 1 + i , cu 1 N(0, H ) ,
unde: T este un vector al parametrilor i i un vector al rezidualelor cu
variana/covariana matricea Q .
n cazul variabilei neobservate NAIRU, ecuaia matriceal de msurare este dat de
o form a curbei Phillips:

137
 ( ) ( )
t = 1 t 1 + 2 t 2 + U t U *t + U t + U *t + e t ,
i ecuaia de tranziie este:
U *t = U *t 1 + t .

Bibliografie
1. James Tobin, Supply Constraints on Employment and Output: NAIRU Versus Natural
Rate, Cowle foundations Paper 1150, ECO/WKP, 1998;
2. James Tobin, The Natural Rate as New Classical Macroeconomics, Cowles
Foundations Discussion Paper, No. 1061, August, 1993;
3. Karl Pichelman and Andreas Ulrich Schuh, The NAIRU-Concept: A few Remarks,
OECD/GD (97)89, ECO/WKP, no.178, Paris, 1997;
4. Laurence Ball and Gregory Mankiw, The NAIRU in Theory and Practice, NBER Working
Paper No. 8940, May 2002
5. Laurence Boon, Comparing semi-Structural Methods to Estimate Unobservabled
Variable: The HPMV and Kalman Filters Approaches, Working Paper, no. 240, Apr.
2000;
6. Miguel A., Leon-Ledesma, Unemployment Hysteresis in the US and The EU: A panel
Data Approach, ECO/WP, June,2000;
7. Phelps E., Structural Slumps. The modern equilibrium theory of unemployment, interest,
and assets, Harvard University Press; Cambridge MA, 1994
8. Silvia Fabiani and Ricardo Mestre, Alternative Measures of The NAIRU in The Euro
Area: Estimates and Assessment, European Central Bank, ECO/WKP, no. 17, March,
2000;

138