UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR

UNITATEA DE ÎNVĂŢARE 10
_a_

GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS

VALUTAR
10.1. Introducere
10.2. Obiectivele unităţii de învăţare - timp alocat
10.3. Conţinutul unităţii de învăţare
10.3.1. Riscul de dobândă pentru agenţii economici
10.3.2. Gestiunea riscului de dobândă
10.3.3. Tehnici tradiţionale de protecţie împotriva riscului de dobândă
10.3.4. Tehnici actuale de protecţie împotriva riscului de dobândă
10.3.5. Riscul valutar pentru agenţii economici
10.3.6. Protecţia împotriva riscului valutar
10.3.7. Acoperirea la termen împotriva riscului valutar
10.4. îndrumător pentru autoverificare
10.1. Introducere
Dificultatea procesului de cunoaştere a riscurilor în vederea diminuării lor la maximum rezidă din multitudinea
acestora şi din numărul şi complexitatea ridicată a variabilelor ce intervin. De un real ajutor pe acest plan este
cunoaşterea principalelor forme de risc cu care firmele sunt confruntate. Formele pe care le îmbracă riscul sunt
diverse, ele putându-se manifesta mai intens la nivelul agentului economic.
Partea a 10 a materialului, vine sa identifice principalele riscuri cu care se confronta orice agent economic si sa
prezinte principalele tehnici de protective impotriva riscului, insistand pe riscul de dobanda si riscul de curs
valutar.
10.2. Obiectivele unităţii de învăţare
5 5

• cunoaşterea riscului de dobăndă a agenţilor economici

• cunoaşterea tehnicilor tradiţionale de protecţie împotriva riscului de dobăndă
• cunoaşterea tehnicilor actuale de protecţie împotriva riscului de dobăndă
• identificarea riscurilor valutare ale agenţilor economici
• cunoaşterea posibilităţilor de acoperire împotriva riscurilor valutare
Timpul alocat unităţii de învăţare

1
FINANŢE

1. Pentru cunoaşterea problemei: 2 ore

2. Pentru documentare şi rezolvarea temelor: 12 ore
10.3. Conţinutul unităţii de învăţare
5 5 5

10.3.1. Riscul de dobândă pentru agenţii economici

Politica dobânzilor este un sector important al finanţelor. Sub aspectul stabilităţii dobânda poate sâ fie :
•fixâ - când nivelul acesteia nu se modifică pe toatâ perioada de creditare
•variabilâ - când nivelul se modificâ anual sau la intervale mai scurte, ca mâsurâ de prottecţie a creditorului sau
debitorului împotriva pierderilor ce ar putea rezulta din caracterul rigid al nivelului dobânzii pentru o perioadă
de timp îndelungată.
Pe piaţa financiarâ se pot practica urmâtoarele tipuri de dobânzi :
• dobânzi legale - acestea vizeazâ nivelul maxim al acestora admnis de lege în statele în care existâ asemenea
reglementâri
• dobânzi negative - apar în situaţia unor bânci sau instituţii financiare care percep dobânzi pentru depozitele
clienţilor în loc sâ bonifice dobânzi, ca mijloc de contracarare a importului de capital
• dobânzi preferenţiale - au în general dobânzi mai scâzute pentru clienţii foarte buni .
In procesul activităţii sale intreprinderea este supusă, atât la riscuri economice, cât şi la riscuri financiare. Riscul
financiar are în vedere riscul ratei dobânzii, riscul ratei schimbului valutar şi riscul de nerambursare .
Riscul de dobândâ este acela care rezultâ pentru debitor sau creditor din utilizarea ratei fixe sau variabile a
dobânzii şi din evoluţia ulterioarâ a ratei dobânzii, dupâ încheierea contractului, pânâ la scadenţâ .
Gestiunea riscului ratei dobânzii (risc de management) este tot mai practicatâ în prezent pe plan financiar, mai
ales de câtre marile companii economice şi financiare şi constâ, în principal, din urmâtoarele operaţiuni :
- evaluarea amplorii riscului existent pentru intreprideri
- determinarea probabilităţii producerii lui
- aplicarea unor mâsuri de oprire sau reducere a riscului
- adoptarea unor politici de asigurare pentru situaţiile când mâsurile de prevenire nu sunt suficiente.
întreprinderea poate alege şi modula acoperirea riscului, asigurând, spre exemplu, riscul maxim şi acceptând
probabilitatea producerii unor riscuri mai mici sau poate decide asigurarea
2
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
sistematică a unor riscuri, cum ar fi riscul de neplată, deschimb valutar etc.
Riscul ratei dobănzii este prezent , atăt pentru bănci, căt şi pentru întreprinderi . în cazul intreprinderii riscul
ratei dobănzii apare atunci cănd există excedente de lichidităţi care trebuie plasate, căt şi atunci cănd apar
deficite de lichidităţi care trebuie acoperite cu credite .
Intreprinderile excedentare , permanent sau temporar, trebuie să caute să obţină cea mai bună rentabilitate pentru
lichidităţile lor. Oricare ar fi posibilitatea aleasă - plasament cu rată fixă sau variabilă, intreprinderea se
confruntă cu riscul ratei dobănzii.
Dacă se alege un plasament cu rată fixă, în situaţia în care se produce o creştere a ratei dobănzii pe piaţa
financiară, intreprinderea va înregistra o diminuare a căştigului posibil, în schimb nu va pierde dacă se produce
o scădere a ratei dobănzii pe piaţa financiară.
Dacă se apelează la un plasament cu dobăndă variabilă, intreprinderea poate profita de o eventuală creştere a
ratei dobănzii pe piaţa financiară, dar suportă o pierdere dacă se înregistrează o scădere a ratei dobănzii pe
piaţă .
în situaţia intreprinderilor deficitare lucrurile se derulează la fel . Dacă se apelează la un împrumut cu rată fixă a
dobănzii , în cazul creşterii ratei pe piaţa financiară intreprinderea nu suportă nici o pierdere, dar dacă dobănda
pieţei scade, va resimţi o lipsă de căstig posibil . Dacă se apelează la un credit cu dobăndă variabilă, în cazul
creşterii ratei dobănzii pe piaţa financiară intreprinderea va înregistra costuri mai mari, iar în eventualitatea
scăderii ratei dobănzii pe piaţă, intreprinderea va realiza economii la costuri, deci va fi un avantaj.
10.3.2. Gestiunea riscului de dobândă
Gestiunea riscului ratei dobănzii este o componentă importantă a gestiunii financiare în măsura în care există
fluctuaţii sensibile, neprevăzute ale ratei dobănzii. Investitorii sunt expuşi riscului cănd rata dobănzii obţinute la
plasamentele sale este diferită de cea previzionată.

Pentru demonstrarea manierei în care se produce

riscul ratei dobănzii, luăm exemplul unui împrumut obligatar avănd următoarele caracteristici :
- valoarea nominală ( VN ).......................5.000 u.m
- numărul de ani ai împrumutului (n) ........8 ani
- rata dobănzii împrumutului (D )............14%
- rambursare finală (întreg împrumutul se rambursează la sfărşitul celui de-al 8-lea an)
- preţul de emisiune este egal cu valoarea nominală şi cu preţul de rambursare
(PE=VN=PR)
Presupunem că un investitor a cumpărat o obligaţiune cu
2
FINANŢE
intenţia de a o pâstra 8 ani. In acest caz, randamentul de 14 % nu este efectiv decât dacâ rata dobânzii pe piaţa
financiarâ râmâne neschimbată timp de 8 ani .Dacă, însâ, rata dobânzii pe piaţa financiarâ creşte sau scade,
randamentul obligaţiunii exprimat prin rata rentabilităţii interne (RIR) creşte sau scade corespunzător, dar
valoarea actualizată netă (VAN )şi cursul obligaţiunii ( C )se modifică astfel :
- dacâ dobânda creşte rata rentabilitâţii interne creşte, valoarea actualizată netă scade şi cursul obligaţiunii scade
- dacă dobânda scade scade şi rata internă de rentabilitate, iar valoarea actuaslizatâ netă şi cursul cresc .
Pentru demonstrarea mecanismului prezentat presupunem următoarele trei scenarii :
a) rata dobânzii pe piaţa financiară de 14 % rămâne nemodificată timp de 4 ani
b) rata dobânzii pe piaţa financiară scade la 9 % imediat după emisiunea împrumutului şi se menţine astfel timp
de 8 ani
c) rata dobânzii pe piaţa financiară creşte la 17 %, imediat după emisiunea împrumutului şi se menţine astfel
timp de 8 ani
a) Rata dobănzii ramăne stabilă timp de 8 ani (14% )
Considerăm faptul că dobânda anuală se capitalizează tot cu 14 % respectiv 5.000 lei x 0,14 = 700 lei - dobândă
anuală. Capitalul final la scadenţă va fi :
8
Cf = X 700 ( 1,14 )8-t + 5.000 = 14.263,93 lei
t= 1
Rezultatul este identic ce cel care s-ar putea obţine dacă acelaşi capital (5.000) ar fi fost plasat la o bancă, cu
dobândă compusă de 14 %, pe o perioadă de 8 ani .
Cf = CU N = 5.000 ( 1,14 ) 8 = 14.263,93 Lei
Randamentul capitalului este, în acest caz, egal cu RRI şi de ci VAN = 0
8
VAN = X 700 +.........5.000 - 5.000 = 0
t=1 1,141 1,14 8
b) Rata dobănzii pe piaţa financiară scade la 9 % . Considerând că obligatarul reinvesteşte cupoanele anuale
cu 9 %, capitalul său la sfârşit va fi :
8
Cf = = X 700 ( 1,09 )8-t + 5.000 = 12.719,93 lei
t= 1
Cf = 700 + 1,09 7 +700 +.........700 x 1,17 + 5.000 = 12.719,93
In acest caz RRI realizată va fi 12,38 %, deci mai mică decât rata împ+rumutului obligatar 14 %, după cum
rezultă :
CU N = Cf
5.000 ( 1+ R) 8 = 12.719,93
3
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
(1+R) 8 = 12.719,93 = 2,543986
5.000 R = 2,543986 1/8 - 1
R = Radical la 8 din 2,543985 - 1 R = 12,38 %
Dar VAN este pozitivă : 8
VAN = X 700 +.........5.000 - 5.000 = 1.383,70
t=1 1,091 1,09 8
adică rezultă un căştig de oportunitate, carte se manifestă în creşterea cursului obliţiunilor (5.000 + 1.383,70
= 6.387,7 ) , ca urmare a faptului că acum obligatarul obţine un randament de 12,38 %, superior celui de 9 % cât
era rata dobânzii pe piaţa financiară . In consecinţă este vorba de o pierdere mai mică.
c) Rata dobînzii pe piaţa financiară creşte la 17 % . Considerând că obligatarul reinvesteşte cupoanele anuale
cu 17 %, capitalul său final va fi :
8
Cf = = X 700 ( 1,17 )8-t + 5.000 = 15.341,13 lei
t= 1
Cf = 700 + 1,17 7 +700 +.........700 x 1,17 + 5.000 = 15.341,13
In acest caz, RRI realizată este de 15,04 % , deci mai mare decât 14% cât era prevăzută în obligaţiune .
5.000 (1 +R ) 8 = 15.341,13
R = 15,04 %
Dar VAN este negativă : 8
VAN = X 700 +.........5.000 - 5.000 = - 631,07
t=1 1,171 1,17 8
ceea ce însemană scăderea cursului obligaţiunii la 4.386,93 ( 5.000 - 631.07 ) , adică o pierdere de
oportunitate un câştig mai mic , deoarece în loc de 17 % obligatarul a obţinut 15,04 % .
Concluzii ;
• Dacă creşte rata dobănzii pe piaţa financiară, obligatarul obţine RRI mai mare decât rata dobânzii
împrumutului, dar realizează o pierdere de oportunitate în raport cu noile condiţii ale pieţei financiare (15,04
% în loc de 17 % ), scăzând cursul obligaţiunilor, VAN este negativă .
• Dacă scade rata dobănzii pe piaţa financiară, obligatarul obţine RRI mai mică decât rata dobânzii
împrumutului (12,04 % în loc de 14 % ), dar realizează un căştig de oportunitate în raport cu creşterea cursului
obligaţiunilor, VAN este pozitivă .
• Dacă rata dobănzii pe piaţa financiară rămăne neschimbată pe toată durata împrumutului, rata nominală a
dobânzii împrumutului este egală cu rata rentabilităţii actuariale , în acest caz VAN este nulă .
Schematic, condiţiile şi concluziile se prezintă astfel:
4
FINANŢE

Pentru emitentul im piu mu tu lui obliga tai

Cestul de fuiimire reilizit
lî:04 %
VAN reiliziti r
Ccitul de :inmtire reilLzit

Cestullinii il linmtirii Cestul linii il linmtirii

pentru emitent 15.04 % este pentru emitent 12.38 % este inierier de.tinzii pistei 11% superier defcinzii pieţei 9°i
Rezulţi un eisttE; ie Rezulţi e pierdere ie
epertunitite e pieriere mii epertunitite un eistiz mii mi;
miei. pentru ei intreprinderei pentru ei intreprinderei nu se nu se zinmteiii eu 17 % linmteizi eu & °i
Cestul ezeeth" îl funniirii este eşil eu riti ietinzii
imprumutite
RR1 = D
VAN fiind negitivL =;ade VAN fiind pozitivi, ereste eursul etlişitiuniler li eursul etliziţiunilcr li
VAX fiind neutri, eursul obliffauuniler rimine li
: . : : : v>-
Riscul ratei dobănzii care determină fluctuaţii ale randamentului pentru investitor corespunde simetric
fluctuaţiilor de cost pentru emitent . Costul finanţării pentru emitent va depinde de evoluţia costului refinanţării
în cursul celor 8 ani . In cazul creşterii ratei dobănzii la 17 %, costul final al împrumutului pentru emitent va fi
de 15,04 %, iar în cazul scăderii ratei dobănzii la 9 % costul său va fi de 12,38 % .
In primul caz emitentul realizează un căştig de oportunitate finanţăndu-se, totuşi, la o dobăndă inferioară celei
de 17 % . In al doilea caz, emitentul va suporta o pierdere de oportunitate, deoarece nu se poate finanţa cu 9 % .
10.3.3. Tehnici tradiţionale de protecţie împotriva riscului de dobândă
Ca mijloc de protecţie împotriva riscului ratei dobănzii intreprinderile utilizează, frecvent, anumite procedee .
a) Alegerea deliberată, fie a ratei fixe, fie a ratei variabile a dobănzii, în funcţie de tendinţele pieţei . In
perioada de creştere a ratei dobănzii intreprinderile urmăresc să plaseze disponibilităţile cu o rată variabilă a
dobănzii şi să se împrumute cu o rată fixă de dobăndă. In situaţia inversă, cănd pe piaţă se conturează un proces
de reducere a ratei dobănzilor, intreprinderile vor căuta să plaseze cu o dobăndă fixă şi să se împrumute cu o
dobăndă variabilă . Prin aceste posibilităţi intreprinderile caută să obţină cele mai bune condiţii pentru
momentul contractării şi vizează anticiparea evoluţiei pieţei dar, odată încheiat contractul,
4
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
gestionarea riscului se limitează la simpla supraveghere a fluxului dobânzilor , neputând interveni pe parcursul
derulării contractului de plasament sau de credit.
b) Alegerea plasamentelor sau creditelor pe termen lung, mediu sau scurt . Decizia privind mărimea
perioadei se ia în funcţie de anticipările făcute în legătură cu creşterea sau scăderea probabilă a ratei dobânzii pe
piaţa financiară. Pentru împrumuturi se tinde pentru perioade căt mai mari dacă se anticipează o creştere a ratei
dobănzii şi, invers, se va urmări contractarea creditelor pentru perioade căt mai reduse dacă se anticipează o
reducere a ratei dobănzii pe piaţă. Pentru plasamente se vor urmări perioade căt mai lungi dacă se anticipează
scăderea ratei dobănzii şi perioade căt mai scurte dacă se anticipează creşterea ratei dobănzii .
c) Alegerea unor contracte de împrumut, cu posibilitatea expresă de a putea rambursa la anumite
termene în avans faţă de scadenţa finală, sau creditorul sâ poată cere plata în avans .Dacă pe piaţă va creşte rata
dobănzii, creditorul poate ieşi din contract (poate retrage creditul) găsind alt plasament mai convenabil . Dacă pe
piaţă va scădea rata dobănzi, debitorul poate ieşi din contract, rambursând anticipat şi angajând alt împrumut în
condiţii mai avantajoase.
d) Divizarea împrumutului în două tranşe egale şi indexate invers, cu un anumit indice de creştere sau
scâdere4 a ratei dobânzii. Orice evoluţie viitoare a ratei dobânzii va face ca pierderea realizată la o tranşă sâ se
compenseze cu câştigul realizat la cealaltă tranşă . Astfel de împrumuturi se numesc de sensibilităţi diferite.
Caracteristic acestor tehnici tradiţionale este faptul că eficacitatea garanţiei împotriva riscului depinde de
alegerea iniţială. Dacă alegerea este pertinentă, debitorul îşi vede cheltuielile diminuate în cazul scăderii ratei
dobânzii şi nemajorate în cazul procesului de creştere a ratei dobânzii. Intreprinderile care plasează
disponibilităţile băneşti îşi pâstrazâ şansele iniţiale, în cazul scăderii ratei dobânzii şi beneficiază în cazul
creşterii acesteia . Dacă alegerea iniţială este greşită apar inevitabil greutăţi financiare
10.3.4. Tehnici actuale de protecţie împotriva riscului de dobândă
In prezent în gestionarea riscului ratei dobânzii, apare posibilitatea de disociere a creditului de plasament. Ele
permit acoperirea riscului de dobândă, atât pentru creditor şi debitor, cât şi pentru plasamente făcute şi
plasamente primite. Aceste tehnici au o flexibilitate mai mare, o independenţă faţă de contractul iniţial,
permiţând o mai bună gestionare a riscului de dobândă . Principalele tehnici sunt: swap, contractul la termen şi
opţiunile .
a. Swap pentru rata dobănzii
Tehnica Swap are în prezent un succes deosebit în viaţa financiară datorită facilităţilor pe care le oferă gestiunii
de trezorerie .Această tehnică permite unei intrewprinderi care anticipează , spre exemplu, o reducere a ratei
dobânzii pe piaţa financiară, sâ schimbe o datorie cu dobândă fixă într-una cu dobândă variabilă .
5
FINANŢE
Noţiunea swap se traduce prin schimb .Swap este o tranzacţie prin care o întreprindere schimbă un contract de
credit cu anumite caracteristici cu un contract având alte caracteristici. Swap pentru rata dobânzii este tot un
contract între două părţi , care schimbă caracteristicile împrumutului sau ale plasamentelor lor.
Swap pentru rata dobânzii se poate realiza în mai multe combinaţii :
- schimbul unei datorii cu dobândă variabilă , contra unei datorii cu dobândă fixă în aceeaşi monedă
- schimbul unei datorii cu dobândă variabilă, contra unei datorii cu dobândă variabilă exprimate în aceeaşi
monedă
- schimbul unei datorii cu dobândă variabilă, contra unei datorii cu dobândă variabilă exprimate în devize
diferite
- schimbul unei datorii cu dobândă fixă, contra unei datorii cu dobândă fixă exprimate în alte devize
- schimbul unei datorii cu dobândă fixă, contra unei datorii cu dobândă variabilă în alte devize
Contractul dintre cele două părţi cuprinde clauze variate cum ar fi :
- durata contractului
- capitalul de referinţă
- periodicitatea plăţii dobânzii
- ce fel de rate ale dobânzii se schimbă
- data intrării în vigoare
- devizele tratate etc
Spre exemplu, o întreprindere îndatorată cu rata variabilă a dobânzii , pe termen de 5 ani, doreşte sâ modifice
riscul ce decurge din oscilaţia neprevăzută a ratei dobănzii pieţei . In acest caz, ea poate contracta un Swap
pentru rata dobânzii, cu rata fixă, pe 5 ani, în schimbul contractului iniţial cu dobândă variabilă.
Dacă în intervalul de timp de la contractarea Swap până la scadenţă, rata dobânzii pe piaţa financiară creşte,
intreprinderea nu-şi va majora costul împrumutului obţinând un câştig de oportunitate. Dacă, dimpotrivă, în
intervalul precizat rata dobânzii scade, intreprinderea va înregistra o pierdere de oportunitate fără sâ-şi majoreze
costurile .
Strategii de utilizare a Shap pentru rata dobănzii :
• Contractul Shap poate oferi condiţii bune pentru apărarea împotriva riscului ce decurge din oscilaţiile ratei
dobânzii, ceea ce îl face sâ fie un instrument de protecţie în cazul împrumutului sau plasamentului pe termen
mediu sau lung
• Contractul Swap poate îmunâtâţi condiţiile unui împrumut sau plasament, profitând de anticiparea corectă a
creşterii sau scăderii ratei dobânzii pe piaţa financiară
• Contractul Swap poate fi utilizat şi pentru operaţiuni speculative, adică pantru acele operaţii care nuvizeazâ un
împrumut sau un plasament efectiv, ci doar operaţiuni financiare curente în scopul obţinerii de profit .
5
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
b. Contractul la termen pentru rata dobănzii CT-D
In perioada de fluctuaţii rapide şi însemnate ale nivelului dobânzilor există şanse de câştig , dar şi riscul de
pierdere . Contractele la termen răspund unor nevoi reale ale operaţiunilor în perioadele de instabilitate a
dobânzilor , în sensul de a proteja agenţii economici împotriva variaţiilor neaşteptate şi negative .Prin
intermediul acestor contracte pot fi schimbate contracte la termen în scopul reducerii incertitudinii în perioadele
de instabilitate şi contracarării efectelor fluctuaţiilor imprevizibile în vederea menţinerii plasamentelor şi
dezvoltării afacerilor viitoare .
Contractul la termen defineşte, în prezent, condiţiile unei livrări viitoare, spre exemplu, poate stabili în prezent
preţul la care se va livra o marfă, un titlu de credit peste un anumit timp în vederea eliminării incertitudinii şi
aşteptării .
Intreprinzâtorul care cumpără un titlu la termen , în condiţii prestabilite , elimină incertitudinea cu privire la
cursul viitor al titlului respectiv , numai că preţul convenit în prezent poate sâ-i fie defavorabil în momentul în
care primeşte produsul respectiv .
Caracteristic contractelor la termen este faptul că incertitudinea sau riscul se transferă de la cei ce nu vor sâ şi le
asume către cei ce vor şi au mijloace de a şi le asuma , evident că în mod oneros .
Se cunoaşte faptul că valoarea unui titlu, spre exemplu, o obligaţiune , variază invers proporţional cu oscilaţiile
ratei dobânzii pe piaţa financiară. O obligaţiune cu VN = 200 şi dobânda D = 10 % , are cursul de 100 numai
dacă rata dobânzii la obligaţiunile noi este tot de 10 % dacă , însă, rata dobânzii pe piaţă creşte la 15 % , cursul
obligaţiunilor va scădea , deoarece nimeni nu mai doreşte sâ cumpere obligaţiuni cu rata dobânzii de 10 %, ci
toţi potenţialii cumpărători se vor orineta către obligaţiuni cu 15 % ; fenomenul se petrece invers în cazul
scăderii ratei dobânzii .
In aceste condiţii, dacă o întreprindere care deţine obligaţiuni apreciază o creştere viitoare a ratei dobânzii, ceea
ce iar putea provoca o pierdere ( prin scăderea cursului obligaţiunilor ), ea poate vinde la termen , cu preţul
existent în prezent, adică îşi asigură preţul de astăzi pentru o vânzare ce va avea loc în viitor, contra unui
comision .
Contractul la termen pentru rata dobânzii este un angajament de a livra sau de a primi un împrumut (obligaţiuni)
, la o dată prestabilită şi la un preţ determinat în prealabil .
Principiul de bază al CT-D este relaţia inversă care leagă variaţia ratei dobânzii de cea a cursului contractului la
termen .
Dacă dobânda creşte se obţine câştig în cazul vânzării contractelor la termen şi pierdere în cazul cumpărării
contractelor la termen
Dacă dobânda scade se obţine pierdere în cazul vânzării contractelor la termen şi câştig în cazul cumpărării
contractelor la termen.
• Vânzând la termen, cu o anticipare corectă a creşterii ratei dobânzii, preţul contractului se diminuiazâ,
realizându-se un câştig deoarece se poate răscumpăra contractul la termen la un curs inferior celui de vânzare .
• Cumpărând la termen, cu o anticipare corectă a scăderii
6
FINANŢE
ratei dobânzii, preţul contractului la termen creşte, realizându-se un câştig, deoarece se pot revinde contractele la
termen la un curs superior celui de cumpărare.
c. Opţiuni pentru rata dobănzii
Opţiunea este un drept nu şi o obligaţie de a cumpăra sau a vinde un volum stabilit de active , la o dată
determinată sau în orice moment până la acea dată, la un preţ stabilit în avans contra unei prime plâtibile imediat
.Opţiunile au avantajul, comparativ cu Swap sau contractul la termen, de acâştiga în eventualitatea unei evoluţii
favorabile a ratei dobânzii şi de a nu pierde în cazul unei evoluţii nefavorabile . De aceea opţiunile oferă cea mai
mare supleţe în gestionarea riscului ratei dobânzii , ele permiţând intreprinderii de anu suporta consecinţele unei
erori de anticipaţie a evoluţiei ratei dobânzii, având dreptul de a nu exercita opţiunea în aceste cazuri .
Cuei opţiuni pentru rata dobânzii permite unei intreprinderi sâ-şi asigure, pentru o perioadă de timp, fie costul
maxim acceptabil al unui credit viitor, fie remineraţia minimă acceptabilă a unui plasament viitor. La termenul
convenit pentru luarea creditului sau efectuarea plasamentului intreprinderea are posibilitatea de a exercita
opţiune dacă evoluţia ratei dobânzii este nefavorabilă sau de anu nu folosi opţiunea .
Pentru ca intreprinderea sâ-şi exercite dreptul de opţiune la un plasament (cumpărări de titluri) rata dobânzii la
care se încheie contractul trebuie sâ fie mai mare decât rata dobânzii de referinţă . La un împrumut , din contra ,
pentru a exercita opţiunea rata dobânzii trebuie sâ fie mai mică decât rata dobânzii de referinţă .
Dacă rata dobânzii din momentul încheierii contractului este cea din momentul contractării opţiunii şi este
cunoscută de ambele părţi şi specificată în contract , în schimb rata dobânzii de referinţă se va cunoaşte în viitor,
la termenul convenit în contract .
In general, rata dobânzii de referinţă se stabileşte în funcţie de costurile înregistrate de bănci pentru procurarea
capitalului ( IBOR - Internaţional Bank Offered Rate), la care se adaugă beneficiul băncii.
Diverse pieţe financiare pot avea costuri diferite . Astfel , pentru piaţa fiannciarâ a Londrei costurile se
calculează LIBOR, pentru piaţa franceză PIBOR, pentru Germania BIBOR etc .
Opţiunile pentru rata dobânzii OD reprezintă o tehnică care permite utilizatorului, în schimbul unei prime , de a-
şi asigura o rată a dobânzii maximă acceptabilă la împrumut sau o rată minimă acceptabilă la plasament, fără a
pierde posibilitatea de a beneficia de o eventuală evoluţie favorabilă a ratei dobânzii pe piaţa financiară.
Prin conţinut, opţiunile pentru rata dobânzii se apropie de caracteristicile unui contract de asigurare :
• debitorul îşi ia măsuri asiguratorii împotriva unei previzibile creşteri a ratei dobânzii pieţei, rezervându-şi
dreptul de a beneficia de o eventuală evoluţie favorabilă a ratei dobânzii
• creditorul (investitorul) îşi ia măsuri de protecţie împotriva unei eventuale scăderi a ratei dobânzii ,
rezervându-şi dreptul de a beneficia de o eventuală creştere a ratei dobânzii
• costul opţiunii este prima.
7
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
Opţiunile pentru rata dobânzii constituie instrumente suple de gestionare a riscului ratei dobânzii, permiţând
intreprinderii de a nu suporta consecinţele unei anticipaţii, în măsura în care ea nu exercită opţiunea .
Cumpărătorul de opţiuni , în schimbul primei , beneficiază de dreptul de exerciţiu, adică are posibilitatea sâ
cumpere activele contractate sau sâ renunţe de a le mai cumpăra :
■ el poate cumpăra o opţiune de cumpărare, care-i dă dreptul de a cumpăra la un preţ convenit
sau, la termen, sâ se abţină de la cumpărare
■ el poate cumpăra o opţiune de vânzare, care-i dă dreptul de a vinde la termen, la un preţ
convenit, sau de a renunţa la vânzare.
Vânzătorul de opţiuni primeşte prima, dar se angajazeazâ ferm şi irevocabil, fie sâ vândă anumite active la
termen la un preţ convenit, fie sâ cumpere active la termen, la un preţ convenit .
Situaţia comparativă a cumpărătorului şi vânzătorului se prezintă astfel:
CUMPĂRA TORL'L VÂNZĂTORUL
• ire dreptul de i exeroiti cpţiunei • preii mîijiiuentul ierni
• ouiopirirei unei op tiuni de • vinzirei unei opţiuni de ounipirire ounipirire înseamnă dreptul dea insenimi mşijnuentul de ivind eh un preţ oumpiri lotive li
unpret oonvenit ji oonvenit ;ik o diti prestitiliti
li o diti pre:tioiliti
• ouiupirirei unei opţiuni deviuzire • Vimirei unei opţiuni devimire inseinmi dreptul dei vinde li termen inseinmi mziimientul de i vinde li li un preţ oonvenit
termen, li un pret oonvenit
• pierderei mixiuii pentru oumpiritorul • pierdere! uiixinii pentru vinzitorul de de opţiuni este primi opţiuni este nelimititi
• oistişul misim pentru oumpiritorul • oistişul misim pentru vinzitorul de de opţiuni este nelimitat opţiuni este primi
Pentru cumpărătorul de opţiuni prima constituie o asigurare că, oricare ar fi evoluţia viitoare a ratei dobânzii
pieţei , el nu va avea nimic de plată în plus decât prima, dar va putea profita de evoluţia favorabilă a ratei
dobânzii .
Pentru vânzător apare certă prima încasată, dar poate înregistra pierderi oricât de mari.
Preţul opţiunii pentru rata dobânzii (mărimea primei) depinde
de:
■ preţul de exerciţiu al opţiunii
■ durata contractului
■ amplitudinea oscilaţiei ratei dobânzii
■ caracteristicile pieţei.
■ Preţul de exerciţiu sau rata dobânzii de exerciţiu este preţul convenit în contract, care se apreciază în funcţie
de cursul valorilor care fac obiectul opţiunii .
■ Durata contractului este perioada dintre semnarea contractului de vânzare sau cumpărare de active şi scadenţa
opţiunii. Mărimea primei este direct proporţională cu durata contractului.
■ Amplitudinea oscilaţiilor ratei dobânzii constatate pe piaţa financiară sau previzionate pe durata contractului
acţionează, de asemenea, direct proporţional asupra mărimii primei.
■ Caracteristicile pieţei se referă la cererea şi oferta de opţiuni, oferta mare de opţiuni acţionează în sensul
micşorării primei şi invers .
7
FINANŢE
Tipuri de opţiuni :
- opţiuni de cumpărare ( call )
- opţiuni de vănzare (put)
Opţiunile de cumpărare conferă cumpărătorului de opţiuni, în schimbul unei prime, dreptul nu şi obligaţia de a
cumpăra active, la o dobăndă de exerciţiu, într-o sumă şi perioadă determinate .
Contractul opţiuni pe rata dobănzii se derulează astfel :
O întreprindere care vrea să plaseze capital peste un timp 6 luni şi care anticipează o scădere a ratei dobănzii
pieţei, cumpără în prezent un contract de cumpărare, cu o scadenţă peste 6 luni , cu o dobăndă de exerciţiu de 10
% şi o primă de 0,25 %.
La scadenţă :
• dacă rata dobănzii de referinţă este de 8 %, intreprinderea exercită opţiunea în sensul că achiziţionează active
cu 8 %, dar primeşte diferenţa de 2 % de la vănzătorul de opţiuni
• dacă rata dobănzii de referinţă este 12 % , intreprinderea abandonează opţiunea, plsăndu-şi capitalul direct pe
piaţă.
O întreprindere doreşte să plaseze capitalul peste 3 luni şi, temăndu-se de o eventuală scădere a ratei dobănzii,
cumpără la 1 septembrie o opţiune de cumpărare de active cu următoarele caracteristici :
- suma 100.000.000 lei
- scadenţa 1 septembrie
- dobănda de exerciţiu......10%
- dobănda de referinţă PIBOR 3 luni
- prima 0,25 %
La data cumpărarării opţiunii de cumpărare, cumpărătorul plăteşte prima către vănzătorul de opţiuni :
100.000.000 x 0,25 % x 90_ = 62.500 lei
360
La scadenţă avem următoarele situaţii :
• PIBOR 3 luni = 8 % .In acest caz intreprinderea exercită opţiunea de cumpărare de active (obligaţiuni) ,
vănzătorul fiind obligat să-i dea diferenţa de 2%.
Randamentul final : 10 % - 0,25 % = 9,75 %
• PIBOR 3 luni = 12 % . Intreprinderea abandonează opţiunea plasănd capitalul său direct pe piaţa financiară.
Randamentul plasamentului : 12 % - 0,25 % = 11,75 %
Opţiunea de vănzare conferă cumpărătorului de opţiuni, cntra unei prime, dreptul dar nu şi obligaţia de a vinde
active(obligaţiuni), adică de a se împrumuta cu o rată de exerciţiu , într-o sumă şi pentru o perioadă
determinate .
O întreprindere doreşte , spre exemplu, să-şi asigure începănd din prezent să îngheţe rata dobănzii la un
împrumut pe care-l va contracta peste 3 luni. Anticipănd o creştere a ratei dobănzii, care-i

Exemplu
8
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
va majora costurile, intreprinderea cumpără un contract de vănzare, cu rata dobănzii de exerciţiu 10 %, achitănd
o primă de 0,2 % . La scadenţă :
• dacă rata dobănzii de referinţă este 12 % , intreprinderea exercită opţiunea, primind diferenţa de dobăndă de la
vănzătorul de contracte de vănzare . Pe cumpărător îl costă : 12% -2 % + 0,2 % =
10,2%
• dacă rata dobănzii este 8 %, intreprinderea va abandona opţiunea , împrumutăndu-se direct de pe piaţa
financiară (vinde obligaţiunile direct pe piaţă). Costul este de : 8% +0,2 % = 8,2 %
Regulă
Pentru ca o întreprindere să-şi exercite dreptul de opţiune este necesar ca :
• La plasamente D de exerciţiu > D de referenţă
• La împrumut D de exerciţiu < D de referinţă
In acest fel, tehnica opţiunilor permite stabilirea cu anticipaţie a costului maxim admnisibil la împrumut şi a
randamentului minim acceptabil pentru plasament .
10.3.5. Riscul valutar pentru agenţii economici
Riscul cursului de schimb valutar poate fi caracterizat ca fiind posibilitatea pierderii în urma derulării
contractelor de import /export, la o convenţie de credit extern, acord de plăţi sau acord de cooperare economică
internaţională, ca urmare a deprecierii valutei din contract ce s-ar putea produce în intervalul dintre semnarea
contractului şi data încasării / plăţii în valută .
Riscul de schimb valutar este un risc suportat de intreprinderi asupra ansamblului operaţiunilor efectuate în
monedă străină .
Pentru creditor riscul valutar apare în eventualitatea scăderii puterii de cumpărare a monedei în care este
exprimat creditul, ca urmare a deprecierii ( scăderii cursului, adică crearea unei diferenţe de curs nefavorabile)
şi, mai rar, devalorizării ( scăderea conţinutului în aur a minedei ).
Pentru debitor riscul valutar apare cănd , la scadenţă , plata sumei datorate se face într-o monedă a cărei putere
de cumpărare a crescut, în perioada de la semnarea contractului şi pănă la efectuarea plăţii ..
Comerţul internaţional ocazionează apariţia frecventă a riscului de schimb valutar .
Pentru importator riscul valutar apare în eventualitatea creşterii cursului valutei străine sau a scăderii cursului
monedei naţionale . In ambele cazuri importatorul trebuie să plătească o sumă mai mare, în moneda naţională,
decăt anticipase .
Pentru exportator riscul valutar apare în eventualitatea cănd facturează într-o monedă străină al cărui curs scade
pănă la scadenţă sau creşte cursul propriei monede naţionale pănă la aceeiaşi dată . In ambele cazuri va primi o
sumă mai mică, în moneda naţională, decăt anticipase .
In exprmare bilanţieră pierderile provocate de riscul valutar apar diferit la elementele de activ şi de pasiv. La
activele în valută
9
FINANŢE
ale creditorului, riscul de pierdere valutară apare ca urmare a deprecierii valutei respective sau a creşterii
cursului monedei naţionale. La pasivele în valută ale debitorului, pierderea este provocată de creşterea cursului
monedei străine sau de scăderea cursului monedei naţionale, ceea ce conduce la majorarea datoriei .
Categorii de risc valutar
Riscul valutar este cu atăt mai mare cu cât cursurile sunt mai instabile. Riscul valuatar se poate clasifica în :
■ risc asupra operaţiunilor comerciale
■ risc asupra operaţiunilor financiare
■ riscul de grup .
• Riscul valutar asupra operaţiunilor comerciale apare atăt la importator, căt şi la exportator.
Importatorul suportă riscul valutar între data cumpărării şi data la care se face plata în monedă străină . Dacă în
intervalul amintit cursul monedei străine creşte în raport cu moneda naţională, importatorul va suporta o
pierdere .
Exportatorul care facturează într-o monedă străină suportă riscul valutar între data exportării şi încasarea
contravalorii mărfurilor . Dacă în acest interval cursul monedei străine creşte, exportatorul va obţine un căştig şi
invers , dacă scade cursul monedei străine , va realiza pierdere .
• Riscul valutar asupra operaţiunilor financiare. Chiar dacă o întreprindere nu este angajată în operaţiuni de
import / export, ea are posibilitatea de a se împrumuta din străinătate (pentru a beneficia , de exemplu, de o rată
de dobăndă mai avantajoasă decăt în ţară), sau de a plasa capital în străinătate ( în căutare de rentabilităţi
avantajoase )
In cazul împrumutului din străinătate, dacă creşte cursul devizei în care este exprimat împrumutul, faţă de
moneda naţională, debitorul va suporta o pierdere atăt la rambursare, căt şi la plata dobănzilor aferente, în raport
cu previtiunile iniţiale . In schimb, dacă cursul monedei străine scade faţă de moneda naţională, împrumutatul va
fi în avantaj financiar .
In cazul plasamentelor de capital în străinătate, dacă creşte cursul monedei străine poate obţine câştig în capital
şi în remuneraţie , dacă însă scade cursul valutei respective străine, se pot înregistra pierderi . .
• Riscul de grup este un risc care apare cu prilejul conversiunii în monedă naţională a conturilor filialelor din
străinătate. Riscul se poate produce nu numai pentru intreprinderi, ci şi pentru instituţii financiare şi bănci. Este
vorba de preţul devizelor în raport cu moneda naţională.
10.3.6. Protecţia împotriva riscului valutar
Riscul valutar reprezintă o piedică în dezvoltarea relaţiilor comerciale internaţionale. In comerţul internaţional
obţinerea unui preţ remuneratoriu este o condiţie importantă dar nu suficientă. Este necesară asigurarea
împotriva riscului valutar pentru a nu transforma căştigul obţinut prin preţ într-o pierdere sau într-un căştig mai
mic din cauza fluctuaţiilor cursului de schimb valutar .
9
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
In general preţul în contractul extern este cert şi valabil numai pentru partenerul în a cărei monedă naţională este
exprimată tranzacţia , iar pentru celălalt partener, contractul fiind exprimat în monedă străină, apare riscul
valutar . Dacă preţul este exprimat într-o monedă terţă, riscul valutar este prezent pentru ambii parteneri .
Posibilităţile de protecţie împotriva riscului valutar se pot grupa astfel :
• măsuri de prevenire a riscului valutar, prin înserarea în contractul economic a diverselor clauze asiguratorii
sau de consolidare valutară
• măsurări de reparare a pierderilor suportate, folsind diverse tehnici .
Operaţiunile de protecţie, prin natura lor, nu urmăresc un câştig , ci anularea consecinţelor negative ale
variaţiilor cursurilor valutare.
Gestiunea riscurilor de schimb valutar are drept obiect minimizarea pierderilor ce ar putea surveni din variaţiile
cursurilor valutare. Pe termen scurt , gestiunea riscului valutar âşi propune ca elementele de cheltuieli ce
formează costul operaţiunilor îndreptate spre evitarea pierderilor sâ fie mai mici decât pierderea ce s-ar putea
produce fără protecţia împotriva riscului valutar . Pe termen lung se urmăreşte ca cheltuielile de protecţie sâ nu
reprezinte decât o anumită fracţiune din pierderile potenţiale provenite din riscul valutar .
Măsurile de protecţie împotriva riscului valutar sunt de două feluri :
- protecţia în cadrul contractelor economice
- protecţia în afara contractelor economice
a. Protecţia împotriva riscului valutat în cadrul contractului
Măsurile de protecţie împotriva riscului valutar, în cadrul contractului, se realizează prin înserarea unor clauze
asiguratorii şi are caracter preventiv . Principalele clauze cuprinse în contractele externe sunt :
• Clauza valutară. Moneda de plată din contract este legată de altă monedă, convenită între părţi, considerată
„ forte „, deci mai stabilă şi care poate fi numită monedă de referinţă . Dacă moneda de plată se depreciazâ faţă
de moneda de referinţă, plata se face într-o sumă corespunzătoare, mai mare şi invers .O variantă a acestei
clauze este menţinerea raportului valoric între monedele partenerilor la data ofertei, a semnării contractului, sau
a scadenţei de plată.
• Clauza post - stabilire preţ . Preţul contractului ferm este înlocuit, în acest caz.cu dreptul furnizorului de a
stabili preţul definitiv în momentul livrării sau alt moment convenit. Această cluzâ se utilizează în situaţia când
stabilirea preţului nu se poate face în momentul stabilirii contractului, ca urmare a necunoaşterii, la acea dată, a
modului cum pot evalua preţurile unor elemente ale costurilor de producţie la furnizor ( energie,materiale ,
salarii etc) . •Clauza timp. Riscul valutar depinde de factorul timp; cu cât este mai mare perioada de timp de la
semnarea contractului şi până la efectuarea plăţii, cu atât mai mari pot fi oscilaţiile cursului valutar. In
consecinţă, partenerii îşi pun problema eliminării sau atenuării
10
FINANŢE
factorului timp, camijloc de a redeuce riscul valutar. Drept măsuri, pe această linie, pot fi adoptate plata în avans
sau anticipată, plata la livrare, plata în rate etc.
•Clauza difuzării riscului. Partenerii pot conveni la repartizarea tranzacţiei pe mai multe operaţii separat, astfel
ca riscul valutar să poată fi diseminat spaţial , temporal sau personal :
- diseminarea spaţială presupune ca un export, spre exemplu, să fie făcut în mai multe ţări, astfel încăt riscul
valutar de pierdere din cauza unor restricţii valutare să fie diminuat pe ansamblu .
- diseminarea temporală presupune împărţirea creanţei totale în mai multe sume, cu termene diferite, ceea ce
poate ocoli momentul în care valuta din contract se va deprecia preveninduse astfel pierderile mari
- diseminarea personală are în vedere împărţirea creanţei pe mai mulţi debitori mai mici sau constituirea unui
consorţiu bancar pentru creditarea unui debitor cu sume mari .
• Alegerea monedei de facturare. Pentru evitarea suportării riscului valutar cea mai simplă soluţie este de a
factura în moneda naţională, ceea eleimină nulte incertitudini .Dar facturarea în monedă naţională nu este
întotdeauna posibilă din cauza intereselor opuse ale partenerilor din contract ; importatorul este interesat ca
facturarea să se facă într-o monedă slabă, succeptibilă de scăderea cursului valutar ; exportatorul, în schimb, este
interesat să factureze într-o monedă forte , succeptibilă de creşterea cursului valutar în raport cu moneda proprie.
• Clauza aur. Constă în raportarea la aur a valorii contractului, fie ca valoare paritară, fie ca preţ al aurului .Ca
urmare a instabilităţii monetare, statele au renunţat la valorile de paritate ale monedelor lor în schimburile
internaţionale, iar clauza aur se referă acum doar la preţul aurului pe piaţă . Dacă preţul aurului creşte, debitorul
va plăti o sumă corespunzătoare masi mare, şi invers . Clauza aur nu apără însă de fluctuaţia preţului aurului pe
piaţă .
b. Protecţia împotriva riscului valutar în afara contractului
Măsurile sau tehnicile de protecţie împotriva riscului valutar ce pot fi adoptate de părţi, fără a fi înserate drept
clauze contractuale, pot fi diferite . Ele sunt la latitudinea fiecărui partener în parte, nefiind cazul să fie corelate
cu ale celuilalt partener . Principalelel tehnici de protecţie împotriva riscului valutar ce pot fi aplicate în afara
contractului sunt : credite paralele, avansuri -întărzieri, compensaţia, apelul la societăţi de asigurare şi acoperirea
la termen .
• Credite paralele . Creditorul, a cărei creanţă la termen este ameninţată cu deprecierea valutei în care exte
exprimată tranzacţia, va contracta un credit paralel la o bancă, la aceiaşi sumă, aceiaşi monedă şi acelaşi
termen . La scadenţă, creditorul va încasa de la clientul său suma, să spunem în monedă depreciată, dar va
rambursa împrumutul în aceiaşi monedă depreciată.Ceea ce pierde în relaţia cu clientul extern , căştigă în relaţia
cu abnca, adică riscul valutar se transferă băncii. Dobănda pe care trebuie să o plătească la creditul bancar poate
fi acoperită din rentabilitatea ce se obţine ca urmare a utilizării creditului .
• Avansurile şi întărzierile. Este o tehnică care constă în amănarea, căt mai mult posibil, a efectuării plăţilor şi
accelerarea
10
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
cât mai mult posibil a încasărilor, în limite rezonabile, fără a prejudicia interesele partenerilor.. Astfel de
manevre sunt posibile în orice conjunctură, dar în perioadele de instabilitate a cursurilor valutare urmăresc , în
esenţă, evitarea pierderilor din diferenţe de curs valutar apărute ântre momentul încheierii contractului şi
efectuarea plăţii, respectiv a încasării .
Politica avansurilor şi întârzierilor se poate aplica în două variante, în funcţie de tendinţele de creştere sau de
scădere a cursului valutar pentru moneda avută în vedere :
- accelerarea plăţilor şi întârzierea încasărilor de creanţe, pentru a beneficia de creşteri preconizate ale cursului
valutar
- întârzierea plăţilor şi accelerarea încasărilor creanţelor pentru a preîntâmpina pierderile sau chiar a obţine
profit din scăderile preconizate ale cursului valutar .
• Politica compensaţiei . O intreprindere poate reduce riscul valutar compensând obligaţiile cu crenţele,
exprimate în aceeaşi valută, deoarece, în acest caz, riscul vizează doar soldul tranzacţiilor ..
• Apelul la societăţi de asigurare. Pentru a se proteja împotriva riscului valutar partenerii pot încheia contracte
de asigurare, cu societăţi specializate de asigurări externe, prin care, contra unei prime de asigurare, transferă
riscul valutar asupra societăţilor respective . Costul asigurării se apreciază că trebuie sâ fie mult inferior pierderii
la care s-ar putea expune în cazul unei evoluţii nefavorabile a cursului valutar .
10.3.7. Acoperirea la termen împotriva riscului valutar
Acoperirea la termen a riscului valutar preupune aplicarea unor tehnici concrete, care, în prezent, sunt folosite în
relaţiile comerciale internaţionale. Acoperirea la termen permite a fixa, în prezent, cursul de schimb valutar al
unei tranzacţii viitoare.
Principalele tehnici de acoperire la termen a riscului valutar
sunt :
- Swap -devize
- Contract la termen - devize
- Opţiuni - devize.
a. Swap - devize
Această tehnică presupune un schimb efectiv de devize, evaluat la cursul zilei, cu angajamentul la termen de a
proceda la schimbul invers, la un curs determinat . Operaţiunile swap - devize se efectuează în special de bănci ,
dar şi de societăţi comerciale mari, cu o activitate importantă comercială şi financiară internaţională .
Operaţiunea swap - devize se derulează astfel :
- vânzarea efectivă a devizei A, contra devizei B, la un curs anumit, de regulă cursul zilei
- cumpărarea la termen a aceleiaşi devize A, contra devizei B, la un curs care ţine seama de diferenţa de dobândă
dintre cele două devize .
Operaţiunea swap- devize este un instrument util de gestionare a riscului valutar deoarece cursul de
răscumpărare este prestabilit încă de la începutul operaţiunii .
11
FINANŢE
b. Contractul la termen -devize
Tehnica contractului la termen - devize denumită curent şi contract -futures presupune asigurarea, în prezent, a
condiţiilor unor tranzacţii viitoare. Ea constă, pentru importator sau pentru exportator, în a-şi asigura, încă de la
derularea operaţiunilor comerciale sau financiare, cursul la care va putea cumpăra sau vinde, după caz, devizele
de care are nevoie .
Pentru exportator, acoperirea riscului valutar presupune să văndă devize la termen, pentru a se proteja contra
unei eventuale scăderi a cursului devizelor respective.
Pentru importator, acoperirea riscului valutar prespune să cumpere devize la termen, ca mijloc de protecţie
contra unei eventuale creşteri a cursului devizelor de care are nevoie .
Spre exemplu, importatorul ar putea, încă de la lansarea comenzii, să cumpere efectiv devizele de care are
nevoie, urmănd să le plaseze cu rentabilitate pănă la efectuarea plăţii contractului extern. Contractul la termen
-devize se poate utiliza, atăt în cazul operaţiunilor comerciale, căt şi al operaţiunilor financiare. În primul caz se
urmăreşte acoperirea riscurilor valutare pentru operaţiuni de import-export sau pentru rambursarea avansului
primit în devize . În cel de-al doilea caz se urmăreşte gestionarea eficientă a unui portofoliu de devize .
c.Opţiuni -devize
Tehnica opţiunilor pentru protecţia împotriva riscului valutar presupune dreptul, nu şi obligaţia de a schimba o
deviză contra altei devize, la un curs prestabilit şi la o anumită scadenţă , sau în întreaga perioadă pănă la
scadenţă, contra unei prime . Acest drept permite fixarea unui curs valutar maxim la o operaţiune valutară
actuală sau viitoare sau un curs minim la o operaţiune actuală sau viitoare de export sau de acordare de credit în
devize .
Opţiunile -devize sunt :
- opţiuni de cumpărare call
- opţiuni de vănzare put
Intreprinderea procedează astfel : dacă estimează o creştere a cursului valutar al devizei, va cumpăra o opţiune
de cumpărare, sau va vinde o opţiune de vănzare ; dacă anticipează o scădere a cursului valutar, va vinde o
opţiune de cumpărare sau cumpără o opţiune de vănzare .
Cumpărătorul de opţiuni are dreptul de a exercita opţiunea sau de a o abandona ; vănzătorul de opţiuni preia
angajamentul ferme de a cumpăra sau a vinde valută şi trebuie să urmeze de cizia luată de cumpărător .
Spre deosebire de contractul la termen- devize, unde acoperirea la termen nu permite de a beneficia de o
eventuală evoluţie favorabilă a cursului de schimb valutar, opţiunile devize prezintă avantajul nu numai de a se
asigura contra riscului valutar, dar permite, totodată, de a beneficia de o eventuală evoluţie favorabilă a cursului
valutar prin abandonarea opţiunii .
Exemplu
Importatorul dintr-un contract extern, avănd nevoia de devize pentru a plăti mărfurile şi luănd în considerare o
eventuală evoluţie nefavorabilă a cursului valutar pănă la scadenţă, cumpără în prezent o opţiune de cumpărare,
pentru a se putea asigura
12
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
împotriva riscului valutar. Presupunem că în momentul cumpărării cursul valutar este de 1 USD = 4 lei, iar
vânzătorul de opţiuni pretinde o primă de 3 % .
Pe cumpărător îl costă dolarul la cumpărare 4 + 4 x 3 %
Dacă la scadenţă cursul este :
- 4,50 lei, cumpărătorul de opţiuni va exercita dreptul de opţiune, deoarece realizează un câştig de 0,38 lei
pentru fiecare dolar cumpărat
- 4,12 lei , câştigul sau pierderea sunt nule, fie că exercită opţiunea, fie că achiziţionează dolarii direct de pe
piaţa valutară
- 3,50 lei , cumpărătorul abandonează opţiunea, întrucât poate cumpăra dolarii mai ieftin de pe piaţa valutară. El
suportă totuşi prima plătită pentru fiecare dolar cuprin în opţiune 0,12 lei
Vânzătorul de opţiuni de cumpărare primeşte pentru fiecare dolar cuprins în opţiune 4,12 lei .
Dacă la scadenţă cursul dolarului este :
- 4,50, vănzătorul de opţiuni va trebui să văndă dolarii cu 4,12 lei , realizănd o pierdere de 0,38 lei pe unitate
- 4,12 lei, căştigul sau pierderea pentru vănzător sunt nule
- 3,50 lei, opţiunea nefiind exercitată de către cumpărător, vănzătorul rămăne cu căştigul primei 0,12 lei pentru
fiecare dolar cuprins în opţiune .
Concluzie. Opţiunile reprezintă instrumente clasice de protecţie împotriva riscului valutar, motiv pentru care
sunt utilizate larg în practica relaţiilor comerciale internaţionale
Sinteza unităţii de învăţare 10
1. In procesul activităţii sale intreprinderea este supusă, atăt la riscuri economice, căt şi la riscuri financiare.
Riscul financiar are în vedere riscul ratei dobănzii, riscul ratei schimbului valutar şi riscul de nerambursare .
2. Riscul de dobăndă este acela care rezultă pentru debitor sau creditor din utilizarea ratei fixe sau variabile a
dobănzii şi din evoluţia ulterioară a ratei dobănzii, după încheierea contractului, pănă la scadenţă .
3. Riscul ratei dobănzii este prezent, atăt pentru bănci, căt şi pentru întreprinderi. In cazul intreprinderii riscul
ratei dobănzii apare atunci cănd există excedente de lichidităţi care trebuie plasate, căt şi atunci cănd apar
deficite de lichidităţi care trebuie acoperite cu credite
4. Riscul de schimb valutar este un risc suportat de intreprinderi asupra ansamblului operaţiunilor efectuate în
monedă străină - fiind generat pe seama derulării contractelor de import /export, la o convenţie de credit
extern, acord de plăţi sau acord de cooperare economică internaţională, ca urmare a deprecierii valutei din
contract ce s-ar putea produce în intervalul dintre semnarea contractului şi data încasării / plăţii în valută .
5. Pentru creditor riscul valutar apare în eventualitatea scăderii puterii de cumpărare a monedei în care este
exprimat creditul, ca urmare a deprecierii (scăderii cursului, adică crearea unei diferenţe de curs nefavorabile)
şi, mai rar, devalorizării (scăderea conţinutului în aur a minedei).
4,12 lei

10.4. îndrumar pentru autoverificare

12
FINANŢE
6. Pentru debitor riscul valutar apare cănd, la scadenţă, plata sumei datorate se face într-o monedă a cărei
putere de cumpărare a crescut, în perioada de la semnarea contractului şi pănă la efectuarea plăţii.
7. Pentru importator riscul valutar apare în eventualitatea creşterii cursului valutei străine sau a scăderii
cursului monedei naţionale . In ambele cazuri importatorul trebuie să plătească o sumă mai mare, în moneda
naţională, decăt anticipase .
8. Pentru exportator riscul valutar apare în eventualitatea cănd facturează într-o monedă străină al cărui curs
scade pănă la scadenţă sau creşte cursul propriei monede naţionale pănă la aceeiaşi dată . In ambele cazuri va
primi o sumă mai mică, în moneda naţională, decăt anticipase .
Concepte şi termeni de reţinut
• risc de dobăndă pentru agenţii economici
• tehnici clasice de protecţie împotriva riscului de dobăndă
• tehnici actuale de protecţie împotriva riscului de dobăndă
• shap pe rata dobănzii
• contractul la termen pentru rata dobănzii
• opţiuni pentru rata dobănzii
• riscul valutar pentru agenţii economici
• protecţia împotriva riscului valutar
Întrebări de control şi teme de dezbatere Probleme de discutat
1. Citiţi ziarele sau revistele de specialitate şi observaţi articolele şi rapoartele referitoare la riscul de dobândă şi
riscul de curs valutar cu care se pot confrunta întreprinzătorii din România?
2.Identificaţi, pe seama consultării bibliografiei recomandate, care sunt factorii determinanţi pentru apartiţia şi
existenţa riscului de dobândă şi a riscului de curs valutar.
^Aplicaţii
Problema nr.1. Determinaţi rata reală a costului pentru un împrumut bancar de 1 mld. lei, cu o rată a
dobânzii de 13,5% pe an, cu rambursarea întregii sume la sfârşitul celor doi ani. Se consideră că
întreprinderea nu este plătitoare de impozit pe profit.
Costul real al unui împrumut este acela care egalează încasările actuale din fondurile
împrumutate cu valoarea actuală a plăţilor viitoare privind rambursările şi dobânda viitoare.
Rata reală a costului se determină din ecuaţia: VAN = 0
135mil. 135mil. + 1000mil. ____ , n
-+------1000mil. = 0
1 + a (1 + a)2
Soluţia ecuaţiei este : a = 13,5%
Se observă că pentru o întreprindere care nu plăteşte impozit pe profit (pt. că nu obţine profit impozabil) rata
reală a costului pentru capitalul împrumutat este egală cu rata nominală a dobânzii.
Problema nr.2. Determinaţi rata reală a costului pentru un împrumutul bancar de mai sus în situaţia în care
rambursarea împrumutului se face proporţional în timp (în tranşe egale). Rata reală a costului se determină din
ecuaţia:
135mil. + 500mil. 67,5mil. + 500mil. „ „ „ „
-+ —-—-----1000mil. = 0
1 + a (1 + a)2
Soluţia ecuaţiei este : a = 13,5%
Se observă că modalitatea de rambursare nu modifică costul real al împrumutului.

13
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR
Problema nr.3. Determinaţi rata reală a costului pentru un împrumutul bancar de mai sus în situaţia în care
rambursarea împrumutului se face proporţional în timp (în tranşe egale) şi întreprinderea este plătitoare de
impozit pe profit (cota impozitului T=40%).
Rata reală a costului se determină din ecuaţia:
135mil. - 135mil.*40% + 500mil. 67,5mil. - 67,5mil.* 40% + 500mil. i n n n n
-+ —--—----1000mil. = 0
1 + a (1 + a )
Soluţia ecuaţiei este : a = 8,1%
Sub incidenţa impozitului, costul împrumutului se determină după impunerea profitului. Dacă întreprinderea
debitoare este profitabilă, dobânda pe care ea o va plăti în fiecare an creditorului său îi permite să realizeze
economii de impozit. Pentru determinarea costului real al împrumutului întreprinderea trebuie deci să diminueze
suma anuităţilor vărsate cu economiile de impozite realizate la dobânzile plătite.
Obs.: În legătură cu rata de actualizare apar două interpretări: 1. de rată internă de rentabilitate şi 2. de rată reală
a costului. Cele două noţiuni sunt identice fundamental, singura diferenţă dintre ele vine de la cei care fac
interpretarea - după cum aceştia sunt creditori sau debitori. RIR relevă demersul investitorului (creditorului), în
timp ce rata reală a costului rezultă din aprecierea împrumutatului (debitorului).
Problema nr.4. - Strategia de acoperire a riscului de curs valutar de catre importator prin operaţiuni de
hedging pe contracte futures
În urma unei tranzacţii încheiate pe data de 12 martie 2007 cu un partener extern, SC Alfa EXIM SRL, profilată
pe importul de citrice, contractează o datorie de 100.000 Euro care devine scadentă la sfârşitul lunii iunie 2007.
Componenta managerială a firmei de comerţ extern adoptă o politică prudentă faţă de expunerea la fluctuaţiile
cursului valutar, motiv pentru care, la recomandarea unui broker din cadrul unei societăţi de brokeraj autorizată
să tranzacţioneze pe piaţa instrumentelor financiare derivate organizată de SC Bursa Monetar- Financiară şi de
Mărfuri SA Sibiu, cumpără 100 contracte futures având la bază valuta Euro, la preţul de 3,4055 lei/Euro, cu
scadenţa în luna iunie 2007. Informaţii suplimentare:
• comisioanele societăţii de brokeraj: 0,73 lei/contract
• riscul de scădere = 0,12 lei/Euro (multiplicatorul contractului este de 1.000 Euro)
• evoluţia preţului spot şi a preţului de cotare a contractelor futures în perioada martie-iunie
2007:
Data Curs oficial Preţul de
(piaţa spot) lei/Euro cotare a contractului futures
RON/Euro
12.03.2007 3,3677 3,4055
06.04.2007 3,3381 3,3550
29.06.2007 * valorile cursului valutar 1) 3,3285 Idem piaţa spot
2) 3,4520
sunt ipotetice
Cerinţe:
1. Apreciaţi în ce ipoteză de evoluţie a trendului înregistrat de cotaţia lei/Euro, se poate justifica oportunitatea
utilizării unei operaţiuni de hedging valutar de către importator? Rezolvare:
Firma de comerţ extern va face uz de instrumentele de hedging valutar disponibile pe piaţa derivatelor
financiare doar în ipoteza în care estimează o creştere a cursului valutar lei/Euro, ceea ce ar putea să îi
afecteze eficienţa operaţiunii de import (prin deprecierea monedei naţionale, va trebui să facă un efort financiar
suplimentar pentru a onora datoria faţă de partenerul extern, exprimată în Euro). În consecinţă, va căuta sâ
„blocheze" un anumit nivel de curs valutar (care îi menţine sau
14
FINANŢE
îmbunătăţeşte gradul de eficienţă), prin deschiderea unor poziţii de cumpărare (long) pe piaţa derivatelor
financiare, astfel încât orice creştere înregistrată pe piaţa la termen va anihila sau va diminua pierderile de pe
piaţa spot.
2. Analizaţi situaţia contului deschis de importator la societatea de brokeraj, la data de 06.04.2007. Rezolvare:
r. crt. Dat Specificaţie Valoare-lei
a
12.03.2007 Deschidere 100 poziţii long pe contractul futures RON/Euro, IUN07 la 12.073 12.000
3,4055 lei/Euro: 73
- marja depusă (risc de scădere)
Mi = 0,12 lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte futures =
12.000 lei ;
- comisioane de trazacţionare
Ct = 0,73 lei/contract x 100 contracte futures = 73 lei
06.04.2007 Pierdere potenţială prin marcare la piaţă (notă: nu s-a ţinut cont de - 5.050
operaţiunile de marcare la piaţă anterioare acestei date, care ar f i putut
majora costul hedgingului valutar, datorită apelului în marjă care
trebuie vărsat pentru menţinerea deschisă a poziţiilor long).
' Pp = (3,3550- 3,4055) lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte
futures = - 5.050 lei

Concluzie:
Importatorul primeşte un apel în marjă la data de 06.04.2007 (în ipoteza în care nu dispune de numerar în cont)
pentru menţinerea deschisă a poziţiilor long. Având în vedere scăderea serioasă a preţului contractelor futures
lei/Euro, se pune problema păstrării în continuare a poziţiilor long deschise. Se poate constata că operaţiunea de
hedging valutar nu este una eficientă, nu îşi justifică utilitatea în condiţiile scăderii cursului valutar, generând
pierderi pentru firma de comerţ extern. Cu atât mai mult, pe piaţa spot, firma importatoare poate profita de
scăderea cursului valutar lei/Euro.
3. Să se determine eficienţa operaţiunii de hedging valutar.
Rezolvare:
Vom analiza următorul tabel:
Data Specificaţie Curs Piaţa spot Curs Piaţa
lei/Euro futures lei/Euro

12.03.2007 f Contractare datorie 100.000 Euro f Cumpărare 3,3677 3,4055

100 contracte futures RON/EURO IUN07

29.06.2007 * f Lichidare datorie 100.000 Euro 3,3285 3,3285

* valorile cursului f Lichidare 100 contracte futures
valutar sunt RON/EURO IUN07
ipotetice
Rezultate:
câştig pe piaţa spot = (3,3677-3,3285)lei/Euro x 100.000 Euro = 3.920 lei
pierdere pe piaţa futures =(3,3285- 3,4055) lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte
futures = - 7.700 lei

Pierdere netă : - 3.780 lei

Concluzie : Operaţiunea de hedging nu este eficientă, generând o pierdere netă în urma lichidării poziţiilor
deschise pe cele două pieţe.
12.03.2007 f Contractare datorie 100.000 Euro f Cumpărare 3,3677 3,4055
100 contracte futures RON/EURO IUN07

15
UI10 - GESTIUNEA RISCULUI RATEI DOBÂNZII ŞI DE CURS VALUTAR

29.06.2007 *valorile f Lichidare datorie 100.000 Euro f Lichidare 100 3,4520 3,4520
cursului valutar contracte futures RON/EURO IUN07
sunt ipotetice

Rezultate:
pierdere pe piaţa spot = (3,3677-3,4520)lei/Euro x 100.000 Euro = -8.430 lei
câştig pe piaţa futures =(3,4520- 3,4055) lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte
futures
= 4.650 lei
Pierdere netă : - 3.780
Concluzie : Operaţiunea de hedging asigură doar o acoperire parţială, generând o pierdere netă în urma
lichidării poziţiilor deschise pe cele două pieţe._
Observaţii:
• printr-o operaţiune de hedging valutar NU se urmăreşte obţinerea unui profit, ci doar „conservarea"
(protejarea) unor poziţii deţinute pe piaţa spot (la vedere).
• realizarea unui hedging eficient (compensare integrală a pierderilor realizate pe piaţa spot) depinde în mare
măsură de lichiditatea tranzacţiilor pe piaţa futures şi posibilitatea de a „obţine un preţ bun de deschidere".
De exemplu, pentru ca importatorul să îşi acopere integral pierderea realizată pe piaţa spot (în valoare de 8.430
lei), ar fi trebuit să îşi deschidă poziţia cel mult la nivelul cursului spot din ziua respectivă (3,3677 lei/Euro), pe
piaţă neexistând vânzători de contracte futures la acest preţ în data respectivă.
Problema nr.5. - Acoperirea riscului de curs valutar de catre exportator prin operaţiuni de hedging pe
contracte futures.
Pentru scenariul elaborat în cazul aplicaţiei anterioare, să se studieze cazul unui exportator care are de încasat de
la parteneri externi, creanţe comerciale în valoare de 100.000 Euro.
Cerinţe:
Apreciaţi în ce ipoteză de evoluţie a trendului înregistrat de cotaţia lei/Euro, se poate justifica oportunitatea
utilizării unei operaţiuni de hedging valutar de către importator?
Rezolvare:
Firma de comerţ extern va face uz de instrumentele de hedging valutar disponibile pe piaţa derivatelor
financiare doar în ipoteza în care estimează o scădere a cursului valutar lei/Euro, ceea ce ar putea să îi
afecteze eficienţa operaţiunii de export (prin aprecierea monedei naţionale, va încasa la scadenţă o creanţă
depreciată, adică un echivalent redus de monedă naţională, comparativ cu data tranzacţiei)
In consecinţă, va căuta să „blocheze" un anumit nivel de curs valutar (care îi menţine sau îmbunătăţeşte gradul
de eficienţă), prin deschiderea unor poziţii de vânzare (short) pe piaţa derivatelor financiare, astfel încât orice
scădere înregistrată pe piaţa la termen va anihila sau va diminua pierderile de pe piaţa spot.
4. Analizaţi situaţia contului deschis de importator la societatea de brokeraj, la data de 06.04.2007.
Rezolvare:
r. crt. Dat Specificaţie Valoare-lei
a
12.03.2007 Deschidere 100 poziţii short pe contractul futures 12.073 12.000
RON/Euro, IUN07 la 3,4055 lei/Euro: 73
- marja depusă (risc de creştere)
Mi = 0,12 lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte futures =
12.000 lei ;
- comisioane de trazacţionare
16
FINANŢE
06.04.2007
Ct = 0,73 lei/contract x 100 contracte futures = 73 lei
Câştig potenţial prin marcare la piaţă (notă: nu s-a ţinut cont de operaţiunile de marcare la piaţă anterioare
acestei date, care ar fi putut majora costul hedgingului valutar, datorită apelului în marjă care trebuie vărsat
pentru menţinerea deschisă a poziţiilor long).
' Cp = (3,4055- 3,3550) lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte futures = 5.050 lei
5.050
Concluzie:
Având în vedere scăderea semnificativă a preţului contractelor futures lei/Euro, se poate constata că operaţiunea
de hedging valutar este una eficientă, deci îşi justifică utilitatea prin prisma faptului că câştigurile realizate pe
piaţa futures compensează, sau cel puţin diminuează pierderile înregistrate de firma de comerţ extern pe piaţa
spot.
5. Să se determine eficienţa operaţiunii de hedging valutar. Rezolvare: Vom analiza următorul tabel:
Data Specificaţie Curs Piaţa spot Curs
lei/Euro Piaţa
futures lei/Euro

12.03.2007 * înregistrare creanţă 100.000 Euro 3,3677 3,4055

* Vânzare 100 contracte futures
RON/EURO IUN07
29.06.2007 * * y A
3,3285 3,3285
valorile * încasare creanţă 100.000 Euro
* Lichidare 100 contracte futures
cursului valutar RON/EURO IUN07
sunt ipotetice
Rezultate:
pierdere pe piaţa spot = (3,3285- 3,3677)lei/Euro x 100.000 Euro = - 3.920 lei
câştig pe piaţa futures =(3,4055- 3,3285) lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte futures
= 7.700 lei
Câştig net : 3.780 lei
Concluzie : Operaţiunea de hedging este una eficientă, întrucât câştigurile marcate pe piaţa futures asigură
compensarea integrală a pierderilor înregistrate pe piaţa spot.
12.03.2007 y " 3,3677 3,4055
* înregistrare creanţă 100.000 Euro
* Vânzare 100 contracte futures
RON/EURO IUN07
29.06.2007 * * y A
3,4520 3,4520
valorile * încasare creanţă 100.000 Euro
* Lichidare 100 contracte futures
cursului valutar RON/EURO IUN07
sunt ipotetice
Rezultate:
câştig pe piaţa spot = (3,4520- 3,3677)lei/Euro x 100.000 Euro = 8.430 lei
pierdere pe piaţa futures =(3,4055- 3,4520) lei/Euro x 1.000 Euro/contract x 100 contracte
futures = - 4.650 lei

Câştig net : 3.780

Concluzie : Operaţiunea de hedging nu se justifică în condiţiile creşterii cursului valutar. Totuşi, ea
reprezintă doar o măsură de protecţie şi nu vizează obţinerea unui câştig.
17