Criza datoriei suverane

RADU CRISTINA GEORGIANA | STANCA DAVID STEFAN

GRUPA 1O2 | GRUPA 103
CIBERNETICA ECONOMICA ANUL I
 Criza imobiliară ce a erupt în anul 2007 şi propagarea acesteia în criza financiară din Europa anilor 2008 aduce la
stadiul de candidat, un alt fenomen financiar la nivel mezzoeconomic și macroeconomic: criza statelor suverane ce
confruntă zona euro cu un nou lanț de șocuri.

La aparitia monezii europene in 1999, scepticii au adus la cunostiinta ca Europa este prea eterogena pentru a
suporta un astfel de soc economic, pericolul venind din utilizarea unei monede unice.

De atunci, inegalitatile din Europa s-au marit, piata muncii suferind schimbari drastice si uneori iremediabile .
Grecia si-a marit costurile salariale cu 57%, Spania si Italia cu 40% iar in Germania doar cu 2 %, Germania fiind una dintre
cele mai puternice forte economice ale lumii. Astfel , statele mediteraneene au redus salariile cu 25% ceea ce a cauzat
deflatia si scaderea PIB-ului in regiune.

Recesiunea nu mai poate fi evitata prin cresterea deficitului bugetar, astfel ca statele adopta anumite sisteme de
austeritate, astfel ca cetatenii pierd locuri de munca, la fel si piata de alocatii bugetare individuale si de voturi.

Criza datoriilor suverane pune in evidenta problemele semnificative cu care Zona Euro se confrunta de ani buni,
existand insa si optiunea de redresare a situatiei prin niste reguli noi in ceea ce priveste cheltuieli publice ,
supravegherea unificata a bancilor si cresterea fondurilor de urgenta.

Datoria suverana este reprezentata de niste obligatiuni emise de stat intr-o moneda straina cu scopul de a finanta
cresterea tarii si este mai riscanta intrucat o tara in curs de dezvoltare nu isi permite sa adopte o moneda straina cu mici
dificultati. O tara dezvoltata poate recurge la aceasta investitie cu mai putine riscuri. Riscul investitiei se determina prin
stabilirea guvernului care va emite obligtiunile. Rating-ul creditelor suverane ajuta foarte mult la stabilirea acestor
riscuri.Platirea datoriei poate fi ingreunata de schimbarea proasta a ratelor de schimb sau de evaluarea prea optimjsta a
proiectelor finantate . Renegocierea termeniilor imprumutului poate fi singura scapare a creditorului , insa aceasta nu
poate masura in totalitate activele guvernului.

Aceste obligatiuni au o scadenta de la 3 luni la 30 de ani si sunt platite dobanzi de catre stat cu scopul de a exista un
profit pentru investitia facuta pentru cumparatorii de obligatiuni . Dobanda scade odata ce obligatiunea se gaseste in
posibilitate de plata astfel ca datoria suverana scade si ea. Aceste imprumuturi pot fi luate direct din banci, afaceri
private sau alte tari.

Anii de dinaintea creditelor subprime si anii care au urmat au adus o crestere a datoriilor publice atat la tarile in
curs de dezvoltare, cat si la cele dezvoltate. Principala cauza a acestora a fost politica, adica esecul politicilor pubice de
reformare sectorului guvernamental la momentul potrivit .

La nivel European, deficitele bugetare cumulate au crescut de la 100 mld la 800 mld, o suma astronomica . Zona
Euro a avut parte de o crestere si mai mare, de la 60 de mld la 600 de mld. Tarile cu deficite de peste 100 de mld de euro
sunt Franta, Germania si Regatul Unit, insa ele detin o economie destul de puternica asa ca aceste pierderi nu sunt
resimtite intron mod critic.

Fenomenul de contagiune fiscala reprezinta o situatie de instabilitate a pietii financiare sau a unei tari care poate fi
trasmisa altei piete sau tari. O tara cu conditii fiscale precare poate transmite aceste conditii fiscale tarilor cu care se afla
in relatii deorece nu sunt luate masuri de consolidare fiscala. Uniunea Europeana are mai mult de suferit de pe baza
fenomenului de contagiune deoarece Europa este mult mai interconectata.

Criza nu se manifesta doar in zona statelor member UE , ci si in tari foarte indatorate. Manifestarea este mai
mare in Uniunea Europeana deoarece nu exista proceduri la nivelul politicilor unionale care sa incetineasca sau macar sa
opreasca acest proces . Statele Unite ale Americii sufera un deficit de cca. 10% din PIB in timp ce datoriile lor ajunsesrea
la 95% in anul 2010. Japonia si SUA nu se confrunta cu criza datoriilor suverane deoarece ele au independenta bugetara,
asemenea lui UE.

1|Page
Criza subprimelor

Anul 2007 a adus pe piata creditelor ipotecare subprime din SUA turbulente financiare ce au adus nenumarate
probleme in intreg sistemul financiar global. Astfel au aparut creditele cu grad de risc excesiv datorita unor rate mici ale
dobanzilor si a dorintelor investitilor de a obtine castiguri mari. Cresterea creditelor ipotecare imobliare a fost cauzata
de aceste rate mici.

Piata imobliara din SUA a crescut deoarece creditorii au fost mai permisivi cand venea vorba de criteriile de
acordare a creditelor, astfel aparand credite subprime cu grad mare de risc, acesea reprezentand un istoric bancar
periculos si negativ. Creditele subprime se caracterizau prin dobanzi scazute care cresteau in timp intr-un mod
considerabil.

Cum ratele dobanzilor au crescut, prturile locuintelor din Sua au scazut, iar cei care aveau un credit subprim au
ajuns sa plateasca costuri aferente cu mult mai mari. Asadar, au aparut multe cazuri de neplata, aparand astfel o criza a
lichiditatilor la nivel Mondial, pornita in SUA. Creditele subprime au fost definite ca imprumuturi oferite unor indivizi cu
niste ratinguri extrem de scazute, astfel ca a aparut un risc de neplata crescut.

De ce împrumuturile subprime au luat amploare atȃt de repede?

Un prim factor care a determinat această evoluţie a creditelor subprime a fost

tehnologia. Accesul la informaţiile care îi privesc pe debitori şi rezultatele din împrumuturile

trecute au fost combinate cu metode statistice pentru a extrage informaţii noi şi folositoare în

ceea ce priveşte ratele standard ale dobȃnzii şi costurile împrumuturilor, în special pentru

debitorii cu riscuri ridicate.

Un alt factor important îl reprezintă inovaţia contractelor. Pieţele imobiliare au creat

noi contracte alternative de ipotecă şi au mărit utilizarea formaturilor tradiţionale ca şi

alternative la ipotecile standard, cu rată fixă şi pe termen lung oferite de FHAiii şi VAiv.

Cel de-al treilea factor este securitizarea. Mulţi creditori, utilizatori ai acestei noi

tehnologii şi sponsori ai contractelor inovatoare, au o capacitate limitată de a susţine ipoteci,astfel că a fost destul de
important ca noile tehnici ipotecare şi de securitizare a activelor să leofere un mecanism eficient pentru vȃnzarea unor
împrumuturi noi pe piaţa secundară.

Cea mai intensă etapă a dispersiei creṣterii creditării ṣi a dezechilibrelor de cont curen nu s-au petrecut la debutul
monedei euro în 1999. Dimpotrivă, a fost o creṣtere discretă de-alungul perioadei 2003-2007. O explicaṭie completă
pentru sincronizarea fazei intense a deficitelor de cont curent ṣi a boom-urilor de credit încă lipseṣte, dar sincronizarea
cu boom-ulsecuritizat pe pieṭele financiare internaṭionale, episodul subprimelor din SUA ṣi declinul în indicii financiari
sugerează că răspunsul poate fi găsit în dinamica ce stă la baza sistemului financiar global ṣi în rata de dobândă
neobiṣnuit de scăzută care predomină această perioadă.

Un factor important la eṣecul de a restrânge politica fiscală a fost slaba performanţă a cadrului analitic utilizat
pentru a evalua sustenabilitatea poziṭiilor fiscale. În evaluarea conduitei ciclice a politicii fiscale din perioada 2002-2007,

2|Page
autorităṭile interne ṣi organizaṭiile internaṭionale ca FMI, OECD ṣi Comisia Europeană s-au concentrat pe estimarea lipsei
producṭiei pentru a previziona echilibrul bugetar ajustat ciclic.

Anul 2007 a marcat prima fază a crizei financiare globale, cu iniṭierea unor operaṭiuni de către BCE. Criza globală a intrat
într-o etapă mult mai acută în septembrie 2008 cu colapsul Lehman Brothers. Criza de la sfârṣitul anilor 2008 ṣi începutul
lui 2009 au zguduit Europa la fel de mult ca ṣi SUA.

În 2008 ṣi 2009, existau foarte puṭine informaṭii despre datoriile suverane europene. În ṣchimb, concentrarea era
pe acṭiunile BCE-ului de a se adresa ṣocului financiar global. În acelaṣi timp cu alte bănci centrale majore, a redus ratele
de dobândă pe termen scurt, a furnizat o considerabilă lichiditate denominată în euro ṣi a intrat în aranjamente de
schimb valutar pentru a facilita accesul băncilor europene la o lichiditate denominată în dolari. Dar ṣocul financiar global
a avut efecte simetrice de-a lungul zonei euro: fluxurile financiare transfrontaliere au scăzut spre sfârṣitul lui 2008, iar
investitorii repatriau fondurile către pieṭele de acasă ṣi reevaluau nivelul expunerii lor internaṭionale. Acest proces a
afectat disproporṭional ṭări cu cea mai mare încredere în fondurile externe. În interiorul zonei euro, Irlanda a fost cel mai
bun exemplu: dependenṭa ridicată a sistemului bancar asupra investiṭiilor internaṭionale pe termen scurt a solicitat
guvernului la sfârṣitul lui septembrie 2008 să asigure o garanṭie de răspundere de 2 ani către băncile sale.

Criza financiară globală a solicitat o reevaluare a preṭului bunurilor ṣi a prospectelor de creṣtere, în special pentru
acele ṭări care au întâmpinat dezechilibre macroeconomice.

Efectele crizei datoriei suverane

În Europa Centrală ṣi de Est, pe partea de pasive, băncile au încercat să reducă dependenṭa de finanṭările externe
ṣi creṣterea concomitentă a resurselor atrase de la populaṭie prin intermediul canalelor clasice. Pe partea de active,
băncile au redus expunerea pe segmentul clienṭilor persoane fizice ṣi companii ce manifestau un risc de credit crescut, în
acelaṣi timp cu creṣterea deṭinerilor de obligaṭiuni guvernamentale emise de ṭări cu politici fiscale solide.

Rata de creṣtere a creditării a intrat în teritoriul negativ în aproape toate ṭările nou intrate în Uniunea Europeană
pentru perioada decembrie 2011-februarie 2012. Din cauza condiṭiilor de împumut in toată Europa emergentă
contracṭia creditării a fost amplificată.

Un alt efect a fost reprezentat de încetinirea contracṭiei creditării de către avansul depozitelor. Băncile au evitat o
contracṭie mai puternică a creditării care ar fi fost provocată de restricṭiile de finanṭare prin creṣterea depozitelor în
aceeaṣi perioadă, cu excepṭii precumLetonia, Lituania ṣi Slovenia.

Creşterea economică scăzută, deficitul bugetar persistent şi datoria viitoare neprevăzută au intensificat grijile
legate de sustenabilitatea finanţelor publice, lucru care a fost reflectat prin scăderea ratingurilor şi a ratelor de dobândă
mai mari la ȋmprumuri. Corectarea dezechilibrelor fiscale şi reducerea datoriei publice au devenit o prioritate. Ȋn prezent,
nu se poate spune cu exactitate care este cea mai adecvată măsură ce trebuie aplicată pentru a rezolva această criză: fie
o austeritate fiscală, fie o creştere economică datorată stimului fiscal.

Creşterea economică, reducerea cheltuielilor şi creşterea taxelor au avut o influență, dar cel mai important factor
a fost politica monetară. Ratele nominale de dobândă foarte scăzute si inflația au fost cruciale ȋn reducerea procentului
de datorie publică in PIB. Atunci când ratele de dobandă erau mari şi deflația ȋn floare, consolidarea a eşuat.

3|Page
Solutiile crizei datoriei suverane
Anii 2009-2012 s-au caracterizat printr-o continuă creştere a aversiunii faţă de risc a investitorilor, pe fondul
incertitudinilor legate de sustenabilitatea datoriilor statelor periferice zonei euro. Rezultatele nesatisfăcătoare
înregistrate în implementarea măsurilor de ajustare fiscală, în contextul unui mediu politic instabil şi a unor date
macroeconomice îngrijorătoare, au alimentat temerile investitorilor. La acestea s-au adaugat inabilitatea liderilor
europeni de a atinge unui consens în privinţa măsurilor de susţinere a statelor afectate, de inabilitatea impulsionării
creşterii economice, precum şi a limitării efectului de contagiune a crizei datoriilor asupra celorlalte ţări din regiune.

Reducerea ratingurilor suverane pentru mai multe state europene a creat presiuni suplimentare asupra costurilor
de finanţare, iar acestea s-au transferat automat şi la nivelul sistemului bancar. Ca urmare a incertitudinilor în creştere,
băncile europene şi-au redus activitatea pe piaţa interbancară, iar multe grupuri bancare (unele prezente şi în România)
au fost retrogradate ca urmare a expunerii pe datoriile suverane ale statelor periferice.

Un pas pentru depăşirea crizei datoriilor suverane ce trebuie să fie implementat la nivelul fiecarei ţări în parte este
evidenţiat prin Tratatul de la Maastricht ce le impune ţărilor din Uniunea Europeană să înfiinţeze instituţii naţionale
bugetare care să le ajute să îşi ţină promisiunea de a menţine finanţele publice la un nivel sustenabil. Pe lȃngă aceste
instituţii serecomandă crearea de instituţii fiscale care să îmbunătăţească disciplina fiscală prin judecarea politicilor
actuale şi viitoare ale guvernului cu privire la finanţele publice. Astfel, aceste instituţii vor putea evalua calitatea si
consistenţa acestor politici luând în considerare şi obiectivele fiscale pe termen lung, dintr-un punct de vedere apartid.
Un alt pas ar fi rezolvarea problemei încetinirii creşterii economice în cele mai multe ţări din Zona Euro. PIB-ul pe cap de
locuitor a fost în ultimii zece ani cu 15%-20% mai mic în ţările dezvoltate din Zona Euro decât în SUA, diferenţa
continuând chiar să crească în ultimii ani. Această problemă apare in special datorită numărului redus de ore lucrate in
medie de fiecare persoană si de vârsta scăzută de pensionare practicată de unele ţări din Zona Euro. Deci o soluţie
pentru problema încetinirii creşterii economice ar fi, aşa cum mai multe ţări europene au ales să facă, mărirea vârstei de
pensionare, acţionând astfel în ambele sensuri asupra mărimii datoriei în PIB.

Criza datoriei suverane in Grecia

Criza datoriei in Grecia este o suma de bani extrem de periculoasa care este datorata Uniunii Europene intre
anii 2008 si 2018. In 2010, Grecia a declarant ca este in imposibilitate de plata, astfel punand in pericol viabilitatea zonei
Euro in sine.Pentru a evita o astfel de situatie, Europa a continuat sa acorde Greciei sume indeajuns pentru a fi
acoperite cheltuielile de restituire a banilor.

Din februarie 2015, varii autoritati europene si investitori privati au imprumutat Greciei aproape 294 de
miliarde de euro.

Aceasta a fost cea mai importanta salvare bancara si financiara de la faliment din istorie. Grecia a platit doar
41,6 miliarde de euro inapoi. Au fost programate replatiri pana in anul 2059 la creditorii europeni.

In schimbul imprumutului, Uniunea Europeana a cerut Greciei sa se adapteze masurilor de austeritate. Aceste
reforme au avut ca scop sa imbunatateasca guvernarea Greciei si structurile financiare. Aceste reforme si-au atins
scopul, dar au si impotmolit Grecia intr-o criza care a durat pana in anul 2017.

Criza Greciei explicata

4|Page
 In anul 2009, deficitul de buget al Greciei depasea 15% din PIB. Frica de capitulare si de faliment a adus la colapsul
pietei grecesti de obligatiuni. Acest lucru a dus la distrugrea abilitatii Greciei de a se imprumuta mai mult. Guvernul de
10 ani din Grecia din acea vremea a dus la depasirea pragului de 35% din rata de obigatiuni pana cand reforme vaste
pentru restructurare din partea detinatorilor de obligatiuni private au acceptat sa investeasca in pierderile financiare in
schimbul unei datorii mai mici.

Liderii Uniunii Europene nu au fost in totalitate de accord cu urmatoarea solutie, aceea de a permite Greciei sa fie
scutita de o parte din datorie. Ei nu doreau sa elibere Grecia de o parte din datoria externa.

Cei care au imprumutat cel mai mult Greciei au fost germanii si bancherii lor. Ei au fost cei care au fost cel mai de
acord cu masurile de austeritate. Ei credeau ca masurile vor imbunati avantajul comparativ al Greciei pe piata globala.
Masurile de austeritate cereau Greciei sa isi imbunateasca modul de gestionare al finantelor publice. Grecia trebuia sa
modernizeze statisticile financiare si modul de raportare. Totodata, au fost micsorate taxele de comert, astfel marindu-
se exportul.

Cel mai important a fost ca masurile cereau Greciei sa faca reforme legate de sistemul de pensii. Platile pensiilor
absorbeau 17.5 % din PIB, o valoare mai mare decat orice alta valoare din Uniunea Europeana. Pensiile publice au fost
aduse la un procent de 9% din PIB, comparat cu cel de 3% a celorlalte tari parte din Uniunea Europeana. Masurile de
austeritate au obligat Grecia sa taie cu mai mult de jumatate din procentul din PIB. Totodata, a fost marita contributia la
fondul national de pensii de catre angajati si pensionatii inainte de termen.

Jumatate din locuintele din Grecia se intretineau din pensia unui batran intrucat 20 % din greci aveau peste 65 de
ani. Angajatii nu erau chiar incantati de faptul ca trebuiau sa plateasca contributii pentru pensii mai mari pentru seniori.

Masurile de austeritate au fortat guvernul sa taie din cheltuieli sis a mareasca taxele. Acestea costau 72 milarde
euro si reprezentau 40 % din PIB. Ca rezultat, economia Greciei s-a micsorat cu 25%. Astfel ca taxele au fost miscorate si
nu au putut acoperi ratele imprumuturilor. Somajul s-a ridicat pana la 25%, in timp ce somajul tinerilor se afla la 50%.
Foarte multe rascoale s-au declansat pe strazi. Sistemul politic se gasea in aval intrucat votantii erau de partea oricarui le
promitea o modalitate de salvare fara repercutii.

Rezultatele sunt mixte. In 2017, Grecia avea o marire de buget de 0.8 %. Economia a crescut cu 14%. Insa somajul
era inca 22 %. O treime din populatie se afla in marja de saracie. Procentul de datorie externa reprezenta 184% din PIB in
2017.

Cum au ajuns Grecia si Uniunea Europeana in acesta situatie dezastruoasa? Totul a inceput in anul 2001 cand
Grecia a adoptat euro ca moneda nationala. Grecia era un membru al Uniunii Europene din 1981 dar nu a putut intra in
Zona Euro pana atunci. Deficitul de buget era prea mare pentru criteriul Maastricht al zonei euro.

Totul a decurs cum trebuie pentru cativa ani. Ca si alte tari din Zona Euro, Grecia beneficia de puterea lui euro.
Astfel au fost micsorate ratele la dobanzi si au fost investiti bani in capital si imprumuturi.

In anul 2004, Grecia a recunoscut ca au mintit pentru a atinge criteriile Maastricht. Uniunea Europeana nu a
sanctionat in niciun fel acest fapt. Existau trei motive pentru care nu a existat nicio sanctiune.

Franta si Germania cheltuiau la randul lor peste limita la acea perioada. Ar fi fost ipocriti sa sanctioneze Grecia
inainte de a impune propriile masuri de austeritate tarilor lor.

Au existat incertitudini legate de ce sanctiuni sa aplice. Ar fi putut exclude Grecia din zona euro insa asta ar fi fost
destul de dificil pentru euro pentru ca il slabeau.

Uniunea Europeana dorea sa imbunateasca puterea monedei euro in pietele monetare internationale. O moneda
euro puternica ar fi convins alte tari precum UK, Danemarca si Suedia sa adopte moneda euro. Ca rezultat,
imprumuturile Greciei au continuat sa creasca pana cand criza a erupt in 2009.
5|Page
Influenta crizei datoriilor suverane in Romania
Situaţia tensionată de pe pieţele externe şi-a pus amprenta şi asupra percepţiei de risc a României, fapt ce s-a
reflectat în evoluţia primei de risc de ţară, a cotaţiilor emisiunilor internaţionale ale statului român şi a volatilităţii
cursului de schimb. Datoria publică a României, deşi mică, a înregistrat un salt spectaculos, de la 12,4% din PIB în 2006 la
31% din PIB în 2010 şi la 37% în 2011. Este un salt major, practic datoria aproape s-a dublat la fiecare doi ani, ceea ce
arată că oricât de mic ar fi nivelul datoriei, în condiţii dure macroeconomice derapajul cheltuielilor bugetare poate să fie
de nestăpânit.

Datoria publică externă la sfârşitul lui 2011 avea o pondere de 16,4% din PIB.Comparativ cu anul precedent,
creşterea a fost de 1,5 puncte procentuale, fiind vizibilă o încetinire a ritmului de creştere comparativ cu precedenţii 2
ani.

Ca urmare a măsurilor de consolidare fiscală adoptate de Guvern, deficitul bugetar pentru anul 2011 a coborât la
nivelul de 4,1%, în scădere cu 2,3% comparativ cu anul 2010, situându-se totodată sub nivelul de 4,4% convenit cu FMI şi
Comisia Europeană. Diminuarea deficitului bugetar, precum şi dinamica PIB (creştere de 10,7% în termeni nominali,
respective 2,5% în termeni reali), au facilitat o creştere limitată a ponderii datoriei publice în PIB de numai 1,4%. În
perioada acoperită de Strategie, se estimează că nivelul datoriei publice (conform legislaţiei naţionale) se va situa sub
40,5% din PIB.

Astfel, la data de 24 martie 2009, Guvernul României a semnat un acord de împrumut cu Fondul Monetar
Internațional (FMI), Comisia Europeană (CE), Banca Mondială și Banca Europeană pentru Reconstrucție și Dezvoltare
(BERD) în valoare de 19,95 miliarde de Euro.

Obiectivele principale ale acordului au fost reluarea creditării prin reducerea rezervelor minime ȋn valută
constituite de bănci, scăderea presiunii pe lichidităţile de pe piaţa monetară, stimularea investiţiilor şi redresarea
cursului. Rambursarea banilor împrumutaţi de la FMI a ȋnceput ȋn 2011, când Banca Naţională şi Ministerul Finanţelor au
trebuit să ramburseze ratele aferente tranşelor primite, FMI urmând să primească înapoi aproape 2 mld. euro. Banii
împrumutaţi de la Comisia Europeană trebuie restituiţi începând cu anul 2015, prima rată fiind de 1,5 miliarde de euro.

Există diferite păreri legate de faptul că nu s-a putut preveni răspândirea crizei. Unii ȋnvinuiesc leaderii europeni
pentru că nu au putut acţiona decisiv şi că abordarea lor ȋnceată şi “din bucăţi” a intensificat teama investitorilor ȋn loc să
reasigure pieţele. De asemenea, se poate ca această criză să se fi răspândit nu din cauza a ceea ce se intampla in Grecia,
ci simplu pentru că celelalte ţări din Zona Euro se confruntau cu schimbări fiscale de nesusţinut. De exemplu, Spania
suferea de o creştere masivă a preţurilor imobiliarelor (= real-estate bubble), Irlanda are un sector bancar ineficient şi
Portugalia a avut un deceniu de creştere economică “anemică”. Această criză a expus unele temeri exprimate de
economişti la crearea Zonei Euro: aceştia se temeau de tensiunile ce pot fi create atunci cand un grup de ţări diferite au
aceeaşi monedă şi politică monetară, ȋn timp ce ȋncearcă să menţină politicile fiscale naţionale.

6|Page
 Temerile au fost valide, dovadă fiind faptul că liderii europeni şi instituţiile UE nu erau pregătiţi pentru a răspunde
unei astfel de crize.

Ceea ce reiese din studiul nostru este faptul că datoria foarte mare ȋn PIB este asociată cu creştere scăzută. Dar,
de asemenea, procentele ridicate ale datoriei publice ȋn PIB pot fi şi din cauza deficitelor bugetare persistente, ceea ce
implică un rol foarte important alguvernelor ȋn economie. Este important ca eforturile de consolidare fiscală să fie
ȋnsoţite de măsuri care susțin creșterea economică; problemele structurale trebuie să fie abordate și condițiile monetare
trebuie să fie cât se poate de favorabile.

7|Page