Curs Aciunile i Obligaiunile - titluri primare

tranzacionate de pieele de capital

1. Aciunile- instrumente de capitaluri proprii
1.1.Definiie :

Aciunile reprezint instrumente financiare care confer deintorilor calitatea de co-
proprietari asupra capitalului social al societii emitente.

1.2.Tipologie :
I. n raport cu forma n care sunt emise, aciunile pot fi :

- emise n forma materializat (spre exemplu, certificatele de acionar emise n form
fizic) ;
- emise n form dematerializat i evideniate prin nscriere n cont, n aceast
categorie se regsesc toate aciunile tranzacionate pe o pia reglementat de capital.

II. Din punct de vedere al modului de identificare a deintorului, exist :
- aciuni la purttor (nu ofer informaii despre deintorul acestora, astfel nct orice
persoan aflat n posesia lor, este considerat proprietarul de drept. Aceast categorie
de aciuni sunt nstrinate prin simpla tradiiune)
- aciuni nominative (indic proprietarul lor, urmnd ca actul de transfer s fie
menionat ca atare n registrul acionarilor societii emitente, respectiv la Depozitarul
Central n cazul societilor deinute public).

III. n funcie de natura drepturilor conferite acionarilor, identificm:

1. aciuni comune (obinuite sau ordinare), asigur deintorilor urmtoarele categorii de
drepturi:

- Dreptul de a participa la distribuirea beneficiilor anuale ale companiei (dreptul la
ncasarea de dividende), n condiiile legii societilor comerciale

- Dreptul de a participa la hotrrile luate n AGA, prin exprimarea voturilor fie prin:

- metoda proporionalitii conform creia o aciune confer un drept de vot, dac actul
constitutiv nu prevede altfel, sau
- metoda votului cumulativ- aplicat n mod obligatoriu la cererea unui acionar semnificativ
(care deine cel puin 10% din drepturile de vot sau din capitalul social al emitentului), atunci
cnd pe ordinea de zi a AGOA figureaz un punct distinct privind numirea administratorilor
unei societi deinute public (minim 5 administratori).
Aceasta metod de exercitare a dreptului de vot, este menit s apere interesele
acionarilor minoritari prin faptul c fiecare acionar are dreptul de a-i atribui voturile
cumulate (voturile obinute n urma nmulirii voturilor deinute de ctre orice acionar,
potrivit participrii la capitalul social, cu numrul administratorilor ce urmeaz s formeze
consiliul de administraie) uneia sau mai multor persoane propuse pentru a fi alese n consiliul
de administraie.

- Dreptul de preemiune (de subscriere preferenial) -intervine n cadrul unei
operaiuni de majorare a capitalului social al unui emitent prin emisiune de noi aciuni
cu subscriere n numerar i const n dreptul conferit acionarilor (existeni la data
de nregistrare) de a subscrie cu prioritate aciuni nou emise, proporional cu cota de
deinere (procentul de participare) n capitalul social i la un pre de emisiune inferior
valorii de pia a aciunilor.

Dreptul de subscriere preferenial constituie o categorie aparte a valorilor mobiliare
prin faptul c poate fi tranzacionat (dac AGEA hotrete astfel) pe o pia reglementat de
capital, astfel nct doar deintorii drepturilor de subscriere, la finele perioadei de
tranzacionare, au dreptul s participe la operaiunea de majorare a capitalului social. (v.
exemplul SSIF Broker SA sau SNP Petrom SA, societi cotate pe Bursa de Valori Bucureti).

- Dreptul de atribuire gratuit- intervine cu ocazia operaiunilor de majorare a
capitalui social prin ncorporarea rezervelor (altele dect rezervele din reevaluarea
activelor care nu au fost realizate, rezervele legale, statutare sau orice alt categorie de
rezerve care nu poate fi capitalizat), a primelor legate de capital i a altor structuri
ale capitalurilor proprii care pot fi capitalizate.

Un astfel de eveniment corporativ nu presupune un flux de numerar veritabil ntre
companie i acionarii si, ci mai degrab o restructurare a elementelor de capitaluri proprii.
Aciunile nou emise n urma majorrii de capital social prin capitalizarea elementelor
menionate anterior, se distribuie cu titlu gratuit tuturor acionarilor existeni la data de
nregistrare, proporional cu cota de participare la capitalul social. (v. exemplul Banca
Transilvania SA- Cluj Napoca).

- Dreptul de recuperare a capitalului investit- este un drept de natur rezidual,
ntruct acionarii unei companii particip la distribuirea masei falimentare, pe poziii
inferioare n raport cu creditorii chirografari (lichidatorul, angajaii, instituiile statului,
instituii de credit, creditori comerciali, etc.)

- Dreptul de valorificare a aciunile deinute, se poate exercita fie prin ncheierea
unui contract de cesiune (contract de vnzare-cumprare de aciuni), cu acordarea
dreptului de preemiune pentru ceilali acionari, n cazul societilor pe aciuni de tip
nchis, fie prin ncheierea unei tranzacii de vnzare pe piaa secundar de capital
(Bursa de Valori Bucureti sau un sistem alternativ de tranzacionare).

- Dreptul de a fi informat asupra poziiei i performanele financiare ale societii
emitente: este asigurat n virtutea principiilor codului de guvernan corporativ la
care trebuie s adere emitenii de valori mobiliare i este transpus n fapt prin
intermediul rapoartelor periodice (anuale, semestriale, trimestriale sau curente) pe care
companiile admise la cota bursei sunt obligate s le ntocmeasc i s le pun la
dispoziia reglementatorului pieei de capital (CNVM), operatorului de pia (Bursa de
Valori Bucureti), n vederea diseminrii informaiilor ctre publicul investitor

- Dreptul de preluare a pachetelor deinute de ctre acionarii minoritari, printr-o
operaiune de squeeze-out :

Urmare a derulrii unei oferte publice de cumprare adresat tuturor acionarilor i
pentru toate deinerile acestora, ofertantul (acionarul care a iniiat oferta public de
cumprare) are dreptul s solicite acionarilor care nu au subscris n cadrul ofertei s-i vnd
respectivele aciuni, la un pre echitabil, dac acesta se afl n una din urmtoarele situaii:
a) deine aciuni reprezentnd mai mult de 95% din capitalul social;
b) a achiziionat, n cadrul ofertei publice de cumprare adresat tuturor acionarilor i pentru
toate deinerile acestora, aciuni reprezentnd mai mult de 90% din cele vizate n cadrul
ofertei.

- Dreptul acionarilor minoritari de a se retrage dintr-o societate deinut public

Urmare a unei oferte publice de cumprare adresat tuturor deintorilor i pentru toate
deinerile acestora, un acionar minoritar are dreptul s solicite ofertantului care deine mai
mult de 95% din capitalul social s-i cumpere aciunile la un pre echitabil.

De asemenea, prin Dispunerea CNVM nr. 8/2006 este garantat acordarea ctre
acionarii care nu sunt de acord cu hotrrea Adunrii Generale a Acionarilor privind
retragerea de la tranzacionare a unei societi deinute public, a dreptului de a se retrage din
societate i de a obine contravaloarea aciunilor deinute, la un pre/aciune determinat de
ctre un evaluator extern independent, pe baza standardelor internaionale de evaluare (IVS).

- Dreptul de a participa la adoptarea unor decizii strategice privind operaiuni
corporative constnd n nstrinri sau achiziii de active, contractare de datorii
financiare, fuziuni, achiziii de companii sau divizri.

2. aciuni prefereniale

Potrivit Legii nr. 31/1990 privind societile comerciale, republicat, o societate comercial
pe aciuni poate emite aciuni prefereniale cu dividend prioritar i fr drept de vot, ce
confer titularului:
- dreptul la un dividend prioritar prelevat asupra beneficiului distribuibil al exerciiului
financiar, naintea oricrei alte prelevri;
- drepturile recunoscute acionarilor cu aciuni ordinare, inclusiv dreptul de a participa la
Adunarea General a Acionarilor, cu excepia dreptului de vot.

- De reinut faprul c aciunile cu dividend prioritar, fr drept de vot, nu pot depi o
ptrime din capitalul social i vor avea aceeai valoare nominal ca i aciunile ordinare.
- Administratorii, directorii, respectiv membrii directoratului i ai consiliului de
supraveghere, precum i cenzorii societii sau auditorii interni nu pot fi titulari de aciuni
cu dividend prioritar fr drept de vot.
- n caz de ntrziere a plii dividendelor, aciunile prefereniale vor dobndi drept de vot,
ncepnd de la data scadenei obligaiei de plat a dividendelor ce urmeaz a fi distribuite
n cursul anului urmtor sau, dac n anul urmtor Adunarea General a Acionarilor
hotrte c nu vor fi distribuite dividende, ncepnd de la data publicrii respectivei
hotrri, pn la plata efectiv a dividendelor restante.
- Aciunile prefereniale i aciunile ordinare vor putea fi convertite dintr-o categorie n
cealalt prin hotrre a Adunrii Generale Extraordinare a Acionarilor.

Caracteristici ale aciunilor prefereniale

a) Cumulativitatea permite ca dividendele neachitate ntr-unul sau mai multe exerciii
financiare sa fie ncasate cumulat i n mod prioritar n raport cu dividendele aciunilor
comune. Este de la sine neles faptul c aciunile comune nu beneficiaz de aceast
caracteristic, pe motiv c o societate comercial nu are o obligaie legal de a distribui
dividende.

b) Ajustabilitatea se refer la recalcularea periodic a nivelului dividendelor n funcie de
evoluia unei rate de referin precum: rata dobnzii de referin (rata liber de risc), rata
inflaiei, rata de rentabilitate a instrumentelor monetare (de economisire pe termen scurt, de
exemplu certificatele de depozit bancar), rata dobnzii pentru obligaiuni i titluri de stat sau
rate de rentabilitate (ROE) pentru companii care activeaza in sectoare comparabile.

Meniune:

ROE = Profit net/Capitaluri proprii * 100
(Return on Equity- rata rentabilitii financiare)

c) Convertibilitatea -permite transformarea aciunilor prefereniale n aciuni comune, n
funcie de un raport de conversie specificat n prospectul de emisiune i n cadrul unei
perioade de timp bine precizat. Aceast caracteristic este ataat aciunilor prefereniale
pentru a permite deintorilor de a beneficia i de caracteristicile aciunilor comune.

d) Participativitatea: permite acionarilor prefereniali s obin un dividend suplimentar din
profitul net rmas dup achitarea dividendelor aferente aciunilor prefereniale i a celor
aferente aciunilor comune.

e) Revocabilitatea: aceast caracteristic este favorabil emitentului, deoarece prin
prospectul de emisiune se poate prevedea o perioad de timp dup care aciunile prefereniale
sunt retrase (revocate) de pe pia, de regul, pltindu-se n schimb o prim de revocare.
Spre exemplu, o societate emitent ar putea recurge la activarea acestei clauze n momentul
cnd rata dobnzii de referin nregistreaz o scdere, astfel nct din punct de vedere al
costurilor de finanare, pentru societate ar fi mai avantajos s retrag de pe pia aciunile
prefereniale i s se refinaneze la rate ale dobnzii mai sczute.

O abordare comparativ a celor dou clase fundamentale de aciuni, din punct de
vedere al principalelor drepturi conferite deintorilor, precum i cteva aspecte care fac not
discordant, pot fi surprinse n tabelele urmtoare:












Drepturi conferite

conferiteconferite
Aciuni obinuite Aciuni prefereniale
1. dreptul de recuperare a
capitalului investit
Da Da - iar recuperarea se face cu
prioritate fa de deintorii de
aciuni obinuite.
2. dreptul de vot

Da Nu - n mod obinuit;
Da - n situaii excepionale
(preluri, fuziuni, achiziii)
3. dreptul de preemiune

Da
Nu
4. dreptul la dividende Da Da - plata dividendelor se
realizeaz cu prioritate fa de
dividendele pentru aciunile
obinuite. n cazul n care
compania are emise i aciuni
obinuite i aciuni
prefereniale, atunci este
obligatoriu s plteasc n
primul rnd dividendele pentru
aciunile prefereniale (dac
prioritatea nu este respectat,
acesta este singurul caz n care
acionarii prefereniali - pot
aciona n justiie compania
pentru neplata dividendelor)

Aciuni obinuite

Aciuni prefereniale

1. valoarea nominal, daca exist, este mic.

1. valoarea nominal este de cel puin 5 - 10 ori mai mare
dect cea a aciunilor obinuite.
2. dividendele pltite sunt variabile, n funcie de
mrimea profitului obinut de companie i n
funcie de politica de dividende practicat.

2. dividendele sunt relativ fixe i sunt stabilite
de obicei - ca procent din valoarea nominal a
aciunii prefereniale
3. au o durata de via nelimitat - odat emise
este posibil s rmn pe pia pn cnd
societatea comercial emitent se dizolv sau
dispare n orice alt mod.
3. se emit pentru perioade limitate de timp i se
recurge la lansarea lor pe pia mai ales atunci
cnd se consider c punerea n circulaie a
aciunilor obinuite nu ar avea impact asupra
investitorilor.

4. valoarea de pia depinde exclusiv de raportul dintre
cererea i oferta de astfel de aciuni (evident, raportul
cerere/ ofert este influenat de o multitudine de ali
factori).

4. valoarea de pia depinde n primul rnd de
rata de referin a dobnzii (din cauza
dividendului relativ fix care este comparat cu
aceasta rat) i abia apoi de raportul cerere/ ofert

5. aciunile obinuite pot s existe independent de
aciunile prefereniale.

5. pentru ca o companie s poat emite aciuni
prefereniale, este necesar s fi emis n prealabil
cel puin o categorie de aciuni obinuite.

6. se adreseaz oricrui tip de investitori.

6.se adreseaz n special investitorilor care prefer s obin
din plasamentele lor un venit relativ stabil, chiar daca acesta
este mai sczut.

IV. n funcie de relaia cu nivelul capitalului social subscris i vrsat

a) Aciuni autorizate: reprezint numrul maxim de aciuni, din orice clas, pe care o
societate comercial poate sa le pun n circulaie, ncepnd de la data nregistrrii. De
regul, o societate comercial nu va pune n circulaie deodat toate aciunile autorizate, ci va
emite pentru nceput numai aciunile necesare pentru formarea capitalului social minim
necesar, urmnd ca pe parcursul vieii sale s emit noi aciuni, care au fost n prealabil
autorizate.

b) Aciuni emise i aflate n circulaie: reprezint aciunile care au fost deja emise i se afl
n posesia investitorilor care le-au subscris, fiind nregistrate ca atare n registrele acionarilor.
Numrul acestei categorii de aciuni poate fi cel mult egal cu numrul total al aciunilor
autorizate. Ori de cte ori o societate comercial dorete s emit o nou serie de aciuni
autorizate, are nevoie de aprobarea Adunrii Generale Extraordinare a Acionarilor.

c) Aciuni de trezorerie- reprezint acea categorie de aciuni pe care o societate emitent le-
a rscumprat, retras sau redobndit n orice alt mod legal de pe pia. Aceste aciuni sunt
disponibile pentru a fi repuse n circulaie i sunt tezaurizate de ctre emitent.
Important de reinut faptul c n cazul aciunilor proprii rscumprate (de trezorerie)
dreptul de vot este suspendat pe perioada deinerii i aceste aciuni nu genereaz dreptul
de a ncasa dividende.
O societate comercial poate recurge la rscumprarea aciunilor proprii din variate
motive, precum:
- pentru a onora plata dividendelor scriptice (adic, pentru a distribui aciuni cu titlu
gratuit n favoarea acionarilor existeni la data de nregistrare, urmare a majorrii
capitalului social prin ncorporarea rezervelor i a altor elemente de capitaluri proprii ce
pot fi capitalizate);
- pentru a fi distribuite angajailor conform pachetelor de benificii acordate acestora n
cadrul unor scheme de cooptare n structura proprietarilor de capital (cu scopul
mbuntirii gradului de loialitate fa de filosofia i valorile companiei) .
- pentru a onora o serie de opiuni pe care angajaii sau tere persoane le dein asupra
acinilor comune emise de companie;
- pentru a rspunde solicitrilor de conversie a obligaiunilor convertibile n aciuni sau
a aciunilor prefereniale, respectiv pentru a rspunde exercitrii drepturilor de
subscriere n aciuni pe care le dein acionarii ca urmare a unei operaiuni de majorare a
capitalului social;
- pentru a face fa inteniilor de retragere a acionarilor dintr-o societate deinut
public, urmare a hotrrii AGA privind delistarea companiei (este cazul acionarilor care
nu sunt de acord cu aceast hotrre) sau urmare a finalizrii unei oferte publice de
cumprare n care iniiatorul fie deine aciuni reprezentnd mai mult de 95% din capitalul
social, fie a achiziionat aciuni reprezentnd mai mult de 90% din cele vizate n cadrul
ofertei.
- n scopul diminurii capitlului social, prin anularea aciunilor dobndite
- ca o msur de reglare a cotaiei propriilor aciuni (cumprnd aciuni din pia, cursul
se apreciaz).

Potrivit legislaiei n vigoare, unei societi comerciale i se permite s dobndeasc
propriile aciuni, fie direct, fie prin intermediul unei persoane acionnd n nume propriu, dar
pe seama societii n cauz, cu respectarea urmtoarelor condiii:
autorizarea dobndirii propriilor aciuni este acordat de catre Adunarea General
Etraordinar a Acionarilor, care va stabili condiiile acestei dobndiri, n special numrul
maxim de aciuni ce urmeaz a fi dobndite, durata pentru care este acordat autorizaia i
care nu poate depi 18 luni de la data publicrii hotrrii n Monitorul Oficial al
Romaniei i, n cazul unei dobndiri cu titlu oneros, contravaloarea lor minim i maxim;
valoarea nominal a aciunilor proprii dobndite de societate, inclusiv a celor aflate deja n
portofoliul su, nu poate depi 10% din capitalul social subscris, sub sanciunea
nstrinrii n termen de 3 ani de la data dobndirii, altfel acestea vor trebui anulate;
tranzacia poate avea ca obiect doar aciuni integral liberate;
plata aciunilor astfel dobndite se va face numai din profitul distribuibil sau din rezervele
disponibile ale societii, nscrise n ultima situaie financiar anual aprobat, cu excepia
rezervelor legale.
dac aciunile proprii sunt dobndite pentru a fi distribuite angajailor societii, aciunile
astfel dobndite trebuie distribuite n termen de 12 luni de la data dobndirii.

Aceste restriciile nu se aplic ns:
a) aciunilor dobndite ca urmare a unei decizii a Adunrii Generale Extraordinare a
Acionarilor privind reducerea capitalului social;
b) aciunilor dobndite ca urmare a unui transfer cu titlu universal;
c) aciunilor integral liberate, dobndite prin efectul unei hotrri judectoreti, ntr-o
procedura de executare silit mpotriva unui acionar, debitor al societii;
d) actiunilor integral liberate, dobndite cu titlu gratuit.
Consiliul de administraie va include n raportul ce nsoete situaiile financiare
anuale informaii cu privire la dobndirea sau nstrinarea de ctre societate a propriilor
aciuni, respectiv:

motivele dobndirilor efectuate pe durata exerciiului financiar,
numrul i valoarea nominal a aciunilor dobndite i a celor nstrinate pe durata
exerciiului financiar precum i procentul din capitalul social subscris pe care acestea l
reprezint
n cazul dobndirii sau nstrinarii cu titlu oneros, contravaloarea aciunilor.


d) Aciuni autorizate i neemise : sunt aciuni pentru care societatea emitent a primit
autorizaia de a le emite, dar care nu sunt puse n circulaie. Aceste aciuni sunt pstrate sub
forma unei rezerve pentru operaiunile de majorare a capitalului social sau pentru a realiza
operaiunile pentru care nu au fost rscumparate aciuni proprii.


1.3. Elementele de gestiune a unui portofoliu de aciuni
Reguli pentru investitorul nceptor
Exist cteva reguli de baz pe care un investitor nceptor ar trebui s le respecte, astfel:
- S nu investeti dect banii ti.
- S nu investeti toi banii pe care i deii.
- S nu crezi c dac ai ctigat astzi, vei catiga i mine.
- S nu plasezi toi banii ntr-un singur titlu (diversificarea portofoliului n scopul
diminurii riscului)
- S alegi cu grij brokerul n care s poi avea ncredere.
- S nu te jenezi s ntrebi, i de zece ori, pn nelegi.
- S nu semnezi ordinele de tranzacionare pn nu le citeti.
- S-l asculi pe brokerul tu, dar s gndeti cu capul tu.
- S nu uii s te informezi despre companiile ale cror aciuni le-ai cumprat.
- Ferete-te de doi dumani aprigi: frica i lcomia.

Principii de construire i administrare a unui portofoliu:

1. Diversificarea riscului i administrarea prudenial:-presupune selectarea mai multor
tipuri de aciuni emise de societi comerciale care au un potenial real de cretere a afacerii i
care activeaz n sectoare performante ale economiei naionale.

Plasamentele de capital n instrumente financiare tranzacionate sunt expuse unei
game variate de riscuri:
+ Riscul de pia se masoar cu ajutorul coeficienilor de volatilitate (Beta) i exprim
probabilitatea nregistrrii unor pierderi ca urmare a evoluiei adverse pe care o
nregistreaz preurile instrumentelor financiare la nivelul ntregii piee, reflectat pe
seama fluctuaiilor negative marcate de un indice bursier. Aceast component a riscului
investiional este una nediversificabil (se mai numete i risc sistematic), fiind acceptat
ca atare de ctre un investitor
+ Riscul sectorial este un risc operaional care afecteaz n mod negativ cotaiile aciunilor
emise de ctre societile care activeaz n acest sector, pe fondul unor evenimente
negative, precum: retragerea investitorilor, interdicii comerciale impuse de ctre
autoriti, pierderea unor segmente importante de pia, litigii, convulsii sociale cauzate de
disponibilizri i restructurri, blocaje financiare, etc.
+ Riscul de firm- reprezint o component diversificabil a riscului (este un risc
nesistematic) n sensul c acest risc poate fi controlat, i implicit diminuat, prin selectarea
i includerea n portofoliu a aciunilor emise de societi care au nregistrat performane
financiare i care dein un real potenial de cretere/dezvoltare pe viitor.


2. Maximizarea corelaiei rentabilitate-risc: potrivit modelului de pia elaborat de ctre H.
Markowitz, investitorii vor cuta n permanen s i maximizeze ctigurile fie prin
maximizarea rentabilitii pe unitatea de risc, fie prin minimizarea riscului la un anumit nivel
asumat de rentabilitate.
n acest sens, se cunoate faptul c, n general, activele cu un grad ridicat de risc au un
potenial de a genera rentabiliti superioare, tocmai datorit faptului c investitorii sunt
dispui s le achziioneze doar n condiiile n care i nsusec o prim de risc.

3. Definirea ntr-o manier clar i consecvent a obiectivelor investiionale, corelat cu
profilul de risc al investitorului, orizontul de timp pe care dorete s investeasc pe piaa de
capital precum i poziia sa financiar.

4. Stabilirea unei strategii de tranzacionare i asumarea unui grad de disciplin n
aplicarea acesteia.

Spre exemplu, se pot stabili anumite obiective de profit (10-15%) pe o anumit perioad de
timp i marcarea acestuia n momentul n care pragul a fost atins. Odat ce randamentul
propus a fost atins, putei vinde ntreaga deinere din titlul respectiv sau puteti vinde doar o
parte i s ateptai un randament mai bun pe restul cantitii. Dimpotriv, un investitor
prudent i va stabili n permanen un prag maxim de pierdere acceptat. Acest sistem, numit
stop-loss, se aplic astfel: daca un anumit titlu atinge un anumit nivel procentual de
pierdere, se poate vinde pentru a evita o pierdere i mai mare.
Aplicarea acestor strategii n activitatea de tranzacionare se realizeaz cu ajutorul ordinelor
de tip stop-loss sau take profit.










































Aplicaii practice

1. Determinarea ratei de rentabilitate i a riscului a unei aciuni/portofoliu de aciuni

n portofoliul unui investitor se regsesc dou tipuri de instrumente financiare
tranzacionabile(aciuni), a cror cotaii pe piaa de capital evolueaz astfel:

-lei/aciune
Simbol Data observaiei 01.03.2006 09.03.2006 16.03.2006 20.03.2006 26.03.2006 28.03.2006
BRD Titlul A 22,3 21,9 21 21,2 21,8 21,3
IMP Titlul B 0,69 0,715 0,725 0,745 0,765 0,78

n vederea fundamentrii deciziei de achiziionare a unui nou pachet de aciuni emise
de ctre aceleai societi cotate, investitorul beneficiaz de urmtoarele informaii:
- Dividendul (brut) declarat i distribuit pentru titlul A este de 0,3700 lei/aciune.
- n componena portofoliului se regsesc 500 titluri A, respectiv 1.500 titluri B.
- Riscul de pia (sistematic, nediversificabil) este 3% iar coeficienii de corelaie
nregistreaz urmtoarele valori:
ntre titlul A i titlul B : + 0.42
ntre titlul A i pia : - 0.13
ntre titlul B i pia : + 0.09

Cerine:
S se determine:
a) Rata rentabilitii celor dou titluri A i B la momentul 20.03.2007. Care va fi
rentabilitatea portofoliului la acest moment?

Rezolvare:

Prin rata individual de rentabilitate a unei aciuni nelegem raportul procentual
ntre efectele financiare obinute ca urmare a deinerii aciunii (dividende, aciuni
gratuite sau diferena favorabil de pre) i efortul financiar suportat de investitor pentru
achiziionarea acinii respective:

Rit = Di + (Cit-Cit-1) x 100
Cit-1
Unde,

Rit = rata individual de rentabilitate aciunii i la momentul t
Di = dividend net/aciune
Cit i Cit-1 = cotaia aciunii i la momentele t i t-1.








Rentabilitile individuale ale celor dou titluri observate pe parcursul lunii martie 2006
sunt redate n tabelul urmtor:

Simbol Data observaiei 01.03.2006 09.03.2006 16.03.2006 20.03.2006 26.03.2006 28.03.2006
BRD Titlul A 22,3 21,9 21 21,2 21,8 21,3
IMP Titlul B 0,69 0,715 0,725 0,745 0,765 0,78
TITLUL A/ Rata de
rentabilitate %
2,71%
TITLUL B/ Rata de
rentabilitate %


Meniune: ratele de rentabilitate au fost calculate n cascad, prin raportare la
momentul de referin imediat anterior.
Exemplu de calcul pentru titlul A:

RA20.03.2006 = 0,37 + (21,2-21) = 2,71%
21
Se poate observa c, raportat la momentul 16.03.2006, randamentul titlului A a fost de
2,71%.

Rata de rentabilitate general a portofoliului se determin ca o medie aritmetic a
rentabilitilor individuale ale aciunilor care compun portofoliul ponderat cu procentul
de deinere a fiecrei aciuni n portofoliu.

Rpt = E Rit x Xi , i =1,N

unde,
Rpt = rata de rentabilitate general a portofoliului la momentul t
Rit = rata individual de rentabilitate aciunii i la momentul t
Xi = ponderea titlului i n portofoliu.
N = numrul total de titluri existente n potofoliu.

Prin urmare, rata general de rentabilitate a portofoliului la data de 20.03.2006 este
de:
Rp20.03.2007 = 2,71% x 0,25 + 2,76% x 0,75 = 2,75%.

deoarece, XA = 500/(500 +1.500) = 0,25 iar XB = 1-0,25 = 0,75

b) Nivelul riscului aferent fiecrui titlu precum si nivelul riscului asociat ntregului
portofoliu.

Rezolvare:

Prin riscul unui titlu financiar, nelegem posibilitatea nregistrrii unor pierderi ca
urmare a fluctuaiilor negative pe care le poate marca preul acestuia pe pia. Din punct
de vedere statistic, riscul unei aciuni este cuantificat cu ajutorul indicatorului abatere
medie ptratic (deviaia standard), prin care se poate determina cu ct se abate n
medie rentabilitatea individual a unei aciuni (observat pe o anumit perioad de timp)
fa de nivelul mediu al ratei de rentabilitate.
Evident c o aciune este cu att mai riscant cu ct indicatorul abatere medie ptratic
ia valori mai mari (volatilitatea preului este mai puternic),

i
=
( )
n
Rit Rit

2

Unde
oi = abaterea medie ptratic (riscul) pentru titlul i;
Rit = rata individual de rentabilitate aciunii i la momentul t (Rit)
Rit = rata medie a rentabilitii pe intervalul de timp analizat;
Rit = = E Rit , unde t =1,n
n
n = numrul de subintervale analizate, n funcie de numrul momentelor de
observaie statistic a preurilor.
( n exemplul considerat exist 6 momente de observare statistic, acestea formnd 5
subintervale).
Pe baza datelor furnizate n tabelul privind cotaiile celor dou aciuni i aplicnd formula de
calcul prezentat anterior, rezult:
o
A
=


o
B
=


Concluzii:
Se poate constata faptul c titlul A este mult mai riscant n comparaie cu titlul B
Titlul A deine o pondere n portofoliu de doar 25%, comparativ cu titlul B a crui
pondere este de 75%, ceea ce denot o atitudine prudenial din partea investitorului.
Rata medie de rentabilitate a titlului A este de 0,83% iar a titlului B este de 2,48%, ceea ce
sporete n mod semnificativ rentabilitatea medie a portofoliului, innd cont de ponderile
deinute de cele 2 titluri.
Riscul asociat unui portofoliu format din dou tipuri de instrumente financiare A i B, se
determin potrivit relaiei:

op = oA
2
x XA
2
+ oB
2
x XB
2
+ 2 x oA

xoB

x XA

x XB x A,B , unde:

op riscul asociat portofoliului; XA ponderea titlului A n portofoliu;
oA riscul asociat titlului A; XB ponderea titlului B n portofoliu;

oB riscul asociat titlului B; A,B - coeficientul de corelaie ntre titlul A i B

Coeficientul de corelaie (A,B) ntre dou instrumente financiare testeaz mrimea
intensitii legturii existente ntre evoluaia preurilor de pia a acestora, i implicit ntre
rentabilitile calculate pe baza preurilor respective.

A,B [ -1; 1]
tim c A,B = +0,42

Interpretri:

A,B [ -1; 0) corelaie indirect: preurile evolueaz n sensuri diferite, de ex., dac
preul titlului A crete, preul celuilalt va marca o scdere.
A,B (0; 1] corelaie direct: preurile evolueaz n aceleai sensuri, de ex., dac
preul titlului A crete, preul celuilalt va marca de asemenea o cretere.
A,B = -1 corelaia este perfect i indirect, ceea ce nseamn c n msura n care
variaz preul unei aciuni, preul celeilalte va fluctua cu aceeai intensitate, ns n
sens contrar.
A,B = 1 corelaia este perfect i direct, ceea ce nseamn c n msura n care
variaz preul unei aciuni, preul celeilalte va fluctua cu aceeai intensitate i n
acelai sens.
A,B = 0 nu exist corelaie ntre preurile celor dou instrumente financiare (adic ele
evolueaz independent sub aspectul preurilor de pia).

Studiile empirice relev faptul c o legtur de intensitate slab este indicat de un A,B <
0,30; o legtur de intensitate medie este indicat de un 0,30 < A,B < 0,70 n timp ce o
legtur de intensitate puternic este indicat de un A,B > 0,70.

Conform datelor aplicaiei propuse,

op =




op =


Observaie:

n cazul n care ar fi existat o corelaie negativ ntre titlurile A i B, riscul de portofoliu ar
fi fost sensibil diminuat (aceasta este i raiunea managerilor de fonduri n ce privete
identificarea i administrarea unor portofolii formate din titluri corelate negativ, care s
diminueze per ansamblu riscul) :

op =

op =



c) Determinai gradul de volatilitate (coeficientul Beta) al fiecrui titlu de valoare.

Rezolvare:

Gradul de volatilitate al unui instrument financiar testeaz sensibilitatea preului acestuia
la fluctuaiile unui indice bursier. Din acest motiv poate fi interpretat drept un coeficient
de elasticitate, ntruct cuantific variaia preului unei aciuni drept reacie la modificarea
unui indice bursier cu 1%.

Relaia de calcul:

i = oi x i,M unde,
oM

i coeficientul de volatilitate al aciunii i.
oi riscul aciunii i, msurat ca i deviaie standard a rentabilitii fa de nivelul
mediu.
oM riscul de pia (nediversificat), msurat ca i deviaie standard a rentabilitii pieei
(msurat prin prisma indicelui bursier) fa de nivelul mediu.
i,M - coeficientul de corelaie ntre rentabilitatea titlului i i rentabilitatea pieei
(msurat prin indicele bursier).

Deci,

A = = M x
A
M
A
,
o
o


Interpretare : La o cretere de 1% a indicelui bursier,


B= = M x
B
M
B
,
o
o


Interpretare : La o cretere de 1% a indicelui bursier,

Concluzie : Analiza coeficienilor de corelaie i volatilitate ofer o imagine despre
strategiile pe care le pot adopta managerii de portofolii, n diverse scenarii de evoluie a
pieei :
- strategia defensiv (de protejare) : presupune includerea n portofoliu a unor titluri
puternic dar invers corelate cu piaa, astfel nct orice pierdere din portofoliu pus pe
seama scderii generalizate a pieei (trend bearsih), s fie contracarat de evoluia
favorabil a preurilor aciunilor selectate. Dezavantajul l constituie faptul c un potenial
ctig datorat evoluiei favorabile a pieei (creterea indicelui bursier) va fi anihilat de
scderea preurilor pentru aciunile selectate. Prin urmare, aceast strategie este aplicat n
condiii de corecie sever a pieei (scdere generalizat a preurilor aciunilor
tranzacionate).
- strategia ofensiv : este recomandat n ipoteza unei piee consolidat pe un trend
ascendent (bullish) i const n selecia unor titluri puternic i direct corelate cu evoluia
pieei.