Principiile evalurii activelor financiare (aciuni comune, aciuni prefereniale, obligaiuni)

Rentabilitatea i Riscul Investiiilor n Aciuni Conf. Dr. Violeta Scui

Valoarea unui activ financiar (V)

Valoarea actualizat a cash-flow-urilor estimate (CFt) a fi generate de-a lungul duratei de via (n)

1 V CFt t 1 r t 1

Elemente care determin valoarea

Cash-flow-urile estimate (CFt) Rata de actualizare (r)

-mrime -mod de ealonare -durata de obinere Risc asociat cash-flowurilor

Etapele evalurii
Estimarea cash-flow-urilor; Determinarea mrimii ratei de actualizare.

Estimarea cash-flow-urilor
- este etapa cea mai dificil a unui proces de evaluare;
- presupune efectuarea unor previziuni pe termen lung

Dou categorii de CF-uri

Fluxuri de lichiditi estimate a fi generate n urma deinerii activelor Fluxuri de lichiditi estimate a fi generate prin vnzare sau, prin rambursarea la maturitate (obligaiuni).

Cash-flow-urile generate de aciuni comune

Utilizate n evaluarea titlului Cash-flow-uri generate - dividende; prin deinerea titlurilor - cash-flow-uri disponibile Cash-flow-uri generate - preul estimat prin vnzare

Cash-flow-urile generate de obligaiuni

Utilizate n evaluarea titlului Cash-flow-uri generate Dobnzile ncasate n mod prin deinerea titlurilor periodic Cash-flow-uri generate prin vnzare sau, rambursare la maturitate Preul estimat sau, Valoarea la Maturitate

Cash-flow-urile generate de aciuni prefereniale

Utilizate n evaluarea titlului Cash-flow-uri generate prin deinerea titlurilor Cash-flow-uri generate prin vnzare Dividende prefereniale

Preul estimat

Rata de actualizare
rata de rentabilitate solicitat ca nivel minim acceptabil de investitorii n titluri

Activele financiare Instrumente de obinere a capitalului

Aciunile comune Aciunile prefereniale Obligaiunile Titluri emise de ntreprindere n vederea obinerii capitalului necesar finanrii proiectelor de investiii

Activele financiare Instrumente de obinere a capitalului

Aciunile comune
Aciunile prefereniale Obligaiunile

obinerea capitalului propriu cu caracter comun

obinerea capitalului propriu cu caracter preferenial obinerea mprumutului obligatar

Activele financiare Instrumente de plasare a capitalului

Aciunile comune Aciunile prefereniale Obligaiunile Instrumente de plasare a capitalului Permit efectuarea unor investiii pe piaa de capital

Activele financiare Instrumente de plasare a capitalului

Investitorii n titluri i asum riscuri i, prin urmare, au pretenii Reflectate n ratele de rentabilitate solicitate ca nivel minim acceptabil n vederea asumrii riscului

Costul Capitalului
Din punctul de vedere al managementului unei ntreprinderi Rata de rentabilitate solicitat ca nivel minim acceptabil de investitorii n titluri Cost al capitalului

Costul Capitalului
Rata de rentabilitate solicitat de Costul capitalului investitorii n aciuni comune propriu cu caracter comun
Rata de rentabilitate solicitat de Costul capitalului investitorii n aciuni propriu cu caracter prefereniale preferenial Rata de rentabilitate solicitat de Costul mprumutului investitorii n obligaiuni obligatar

nelegerea conceptului de cost al capitalului

Dou aspecte eseniale
n primul rnd, faptul c investiiile n active financiare sunt investiii riscante. n al doilea rnd, faptul c investitorii se caracterizeaz prin aversiune fa de risc.

Ce nseamn riscul n finane?

La baza deciziilor de investiii Rata de rentabilitate estimat calculat pe baza unor cash-flow-uri estimate (dividende estimate, dobnzi estimate, preuri estimate)

Ce nseamn riscul n finane?

Rata de rentabilitate obinut n mod efectiv Se poate diferenia de Rata de rentabilitate estimat

Ce nseamn riscul n finane?

Riscul investiional poate fi definit ca: ansa sau posibilitatea ca rata de rentabilitate efectiv a investiiei s se diferenieze de rata de rentabilitate ateptat, fiind inclus posibilitatea de pierdere total sau, parial, a capitalului investit.

Ce nseamn riscul n finane?

Investiie fr risc
Investiie caracterizat prin faptul c rata de rentabilitate efectiv va fi, ntotdeauna, egal cu rata de rentabilitate estimat

Ce nseamn aversiune fa de risc?

Aversiune fa de risc nseamn c pe msura creterii riscului estimat al investiiei, cresc preteniile investitorilor.

Ce nseamn aversiune fa de risc?

Investitorii trebuie s estimeze c pot s obin o rat de rentabilitate mai mare, pentru a-i da acordul n privina realizrii investiiei.

Rata de Rentabilitate Solicitat

Pentru investitorii cu aversiune fa de risc rata de rentabilitate solicitat, n cazul unei investiii riscante are dou componente - Rata de rentabilitate fr risc - Prima de risc

Ce nseamn neutralitate n privina riscului ?

Neutralitate n privina riscului pe msura creterii riscului estimat, nu apare nici o pretenie suplimentar.

Rata de Rentabilitate Solicitat

Pentru investitorii neutrii n privina riscului rata de rentabilitate solicitat, n cazul unei investiii riscante va fi egal cu rata de rentabilitate fr risc (o singur component)

Presupunerea Standard
n economie, n general, i n investiii, n particular presupunerea standard investitorii sunt raionali

Presupunerea Standard
Caracteristicile investitorilor raionali Investitorii raionali prefer certitudinea n locul incertitudinii, avnd aversiune fa de risc.

Presupunerea Standard
Ratele de rentabilitate dorite n investiiilor riscante includ cele dou componente: -rata de rentabilitate fr risc; -prima de risc.

cazul

Costul de oportunitate al capitalului

Investitorii n titluri au mai multe opiuni: ei, ar putea s furnizeze fondurile unei anumite ntreprinderi, n vederea realizrii unui proiect de investiie; sau, ar putea s investeasc fondurile n alt parte.

Costul de oportunitate al capitalului

Ratele de rentabilitate solicitate de investitorii n titluri au la baz Ratele de rentabilitate aferente unor oportuniti investiionale cu un nivel de risc similar la care investitorii renun n momentul n care achiziioneaz titluri emise de ntreprinderea respectiv

Costul de oportunitate al capitalului

Ratele de rentabilitate solicitate de investitorii n titluri Costul de oportunitate al capitalului

Costul de oportunitate al capitalului

Orice cost al capitalului este, n acelai timp, un cost de oportunitate al capitalului

 Rentabilitatea i Riscul investiiilor n aciuni

Rate de Rentabilitate
Elemente determinante ale ratei de rentabilitate a unei investiii (activ real, activ financiar) - mrimea ctigurilor - mrimea capitalului investit

Categorii de rate de rentabilitate

n funcie de perioada luat n considerare n calculul ratelor de rentabilitate - rate rentabilitate estimate (antecalculate)

- rate de rentabilitate istorice (postcalculate)

Rata de rentabilitate istoric

se calculeaz n funcie de: - ctigurile obinute n mod efectiv (ntr-o perioad de timp trecut)

- mrimea capitalului investit

Rata de rentabilitate estimat

st la baza deciziilor de investiii este determinat de: - ctigurile estimate la momentul efecturii investiiei - mrimea capitalului care trebuie investit

Componente ale ctigurilor unei investiii

Dou categorii de ctiguri
ctiguri obinute ca urmare a deinerii (exploatrii) activelor
ctiguri obinute ca urmare a vnzrii activelor (ctiguri de capital)

-profituri -dividende -dobnzi -diferena ntre preul de vnzare i preul de achiziie.

Componente ale ratei de rentabilitate

dou componente:
o rat de rentabilitate determinat de ctigurile obinute prin deinere (exploatare) o rat de rentabilitate determinat de ctigurile obinute la momentul vnzrii, ca urmare a creterii valorii de pia a activelor.

Rata de rentabilitate aferent investiiilor n aciuni comune

Elemente eseniale
Ctiguri
- Dividende;

- Ctiguri de capital (diferena ntre preul de vnzare i preul de achiziie a aciunilor) Preul achitat n vederea achiziiei unei aciuni (cursul bursier)
-

Capital investit

Categorii de rate de rentabilitate

rate de rentabilitate istorice (postcalculate). rate de rentabilitate estimate (antecalculate). - Dividende i ctiguri (pierderi de capital) nregistrate (istorice);

- Preuri achitate (cursuri bursiere);

- Dividende i ctiguri (pierderi ) de capital estimate; - Preuri care trebuie s fie achitate (cursuri bursiere);

Componente de ratei de rentabilitate a aciunii comune

- rata dividendului (antecalculat postcalculat)

sau,

- rata ctigului de capital (antecalculat sau postcalculat)

Calculul ratei de rentabilitate a aciunii

O singur perioad de timp (lun, trimestru, semestru, an)

Divt Pt P t 1 Rt 100 Pt 1

Unde: Rt=rata de rentabilitate a aciunii n perioada t; Divt= dividend/aciune n perioada t; Pt= preul aciunii la sfritul perioadei t (preul de vnzare); Pt-1= preul aciunii la nceputul perioadei t (preul de achiziie);

Componente ale ratei de rentabilitate a aciunii comune

Rata dividendului
Rata ctigului de capital

Rdiv t

Divt 100 Pt 1

Pt Pt 1 Rct 100 Pt 1

Calculul ratei de rentabilitate a aciunii comune

Sunt vizate mai multe perioade de timp Rata intern de rentabilitate (RIR) rata de actualizare care determin egalitatea ntre: - valoarea actualizat a cash-flow-urilor estimate a fi generate de investiia n titlul respectiv, pe de o parte; - i, valoarea capitalului investit, pe de alt parte.

Calculul ratei de rentabilitate a aciunii comune

Cash-flow-urile - Dividendele estimate a fi investiiei n aciuni ncasate n mod periodic comune - Preul de vnzare estimat al aciunii
Capitalul investit - Preul achitat n vederea achiziiei titlului (cursul bursier curent)

Rata intern de rentabilitate a aciunii

Div n Pn Div1 Div 2 P0 ... 2 n (1 RIR ) (1 RIR ) (1 RIR ) (1 RIR ) n
Unde: P0= preul de pia curent al aciunii (cursul bursier curent); n = perioada de previziune; Div1, Div2, Divn= dividendele estimate; Pn = preul de pia estimat al aciunii la sfritul perioadei n ; RIR = rata intern de rentabilitate estimat a aciunii.

Riscul investiiilor n aciuni

Variabila Risc Are un rol deosebit de important n evaluarea activelor financiare

Calculul primei de risc

necesit msurarea riscului asociat obinerii cash-flow-urilor estimate

Riscul investiiilor n aciuni

Risc Ridicat prime de risc mari

Risc sczut prime de risc reduse

Riscul investiiilor n aciuni

Deciziile de investiii estimri de dividende, preuri ale titlurilor pe mai multe scenarii rate de rentabilitate pe mai multe scenarii

Riscul investiiilor n aciuni

E ( R) R p
j 1 m j

Deciziile de investiii

E(R) =valoarea medie ateptat a ratei de rentabilitate pj = probabilitatea de apariie a scenariului j. Rj = rata de rentabilitate estimat pentru scenariul j;

Riscul investiiilor n aciuni

Pot s apar abateri ntre rata de rentabilitate efectiv i rata de rentabilitate ateptat
Rata de rentabilitate efectiv
Re
> <

Rata de rentabilitate medie ateptat E(R)

Riscul investiiilor n aciuni

n cazul investiiilor n aciuni Potenial de a se obine ctiguri mai mari sau mai mici n raport cu ctigurile ateptate

Msurarea riscului investiional

n vederea msurrii riscului aferent investiiilor n titluri se utilizeaz indicatorul volatilitii

Msurarea riscului investiional

Volatilitatea preurilor, ratelor de rentabilitate exprim intervalul n care pot s fluctueze preurile, ratele de rentabilitate, n jurul valorii medii ateptate a variabilei respective.

Msurarea riscului investiional

Creterea volatilitii Creterea riscului Deoarece micri mai ample ale preurilor, ale ratelor de rentabilitate, implic o incertitudine mai mare, n privina unui rezultat potenial.

Msurarea riscului investiional

Msura volatilitii abaterea standard (variana) a unei variabile n jurul valorii medii ateptate

O msur a riscului investiional

Abaterea standard (variana) a ratelor de rentabilitate estimate n jurul valorii medii ateptate:

Rj

[ R
j 1

E ( R)] p j
2

O msur a riscului investiional

Abaterea standard o msur a mprtierii n distribuia de probabilitate a variabilei respective. Cu ct abaterea standard este mai mare, cu att mprtierea este mai mare. Cu ct mprtierea este mai mare, cu att riscul este mai ridicat.

O msur a riscului investiional

Valoarea medie ateptat E(R) rsplata ateptat

Abaterea standard

Rj

riscul care nsoete obinerea rsplatei

O msur a riscului investiional

Termeni sinonimi Abaterea Standard (Variana) Volatilitatea Riscul

O msur a riscului investiional

Investiii bune rat de rentabilitate ateptat E(R) mare abatere standard redus. Rj

O msur a riscului investiional

Calculul Indicatorilor Valoare Medie ateptat Abatere standard implic proiectarea distribuiilor probabilitate ale diferitelor variabile (preuri, ctiguri, rate de rentabilitate)

de

O msur a riscului investiional

Distribuiile de probabilitate (preuri, ctiguri, rate de rentabilitate) - valorile variabilelor respective; - probabilitile de apariie a acestora

O msur a riscului investiional

Probabilitile de apariie a evenimentelor
Probabiliti Obiective Calculate n funcie de frecvenele apariiei variabilelor respective n trecut Rezultatul prerilor exprimate de diverse persoane autorizate

Probabiliti Subiective

O msur a riscului investiional

Probabilitate obiectiv Pj = fj/X Pj = probabilitatea apariiei evenimentului j; fj = frecvenele apariiei evenimentului j; X= numrul total al evenimentelor constatate.

O msur a riscului investiional

Distribuiile de probabilitate Date istorice Date estimate
- valori istorice, ale - valori estimate preurilor, ratelor de preurilor, ratelor rentabilitate; rentabilitate - probabiliti calculate(obiective) - probabiliti estimate (obiective sau subiective) ale de

O msur a riscului investiional

Abaterea standard
Abaterea standard antecalculat Abaterea standard postcalculat Distribuii de Probabilitate estimate Distribuii de Probabilitate istorice

O msur a riscului investiional

Abaterea standard antecalculat
estimri subiective - ale dividendelor, preurilor, ratelor de rentabilitate ale aciunilor comune pe scenarii;

- ale probabilitilor de apariie a scenariilor respective

Deciziile de investiii

Rata de rentabilitate medie ateptat valoarea medie a ratelor de rentabilitate estimate pe scenarii.
Abaterea standard antecalculat Rentabilitatea estimat

Riscul Estimat

O msur a riscului investiional

Abaterea standard postcalculat reflect volatilitatea trecut, istoric are la baz - ratele de rentabilitate istorice - media istoric a ratelor de rentabilitate

O msur a riscului investiional

Abaterea standard postcalculat Utilitate - n analiza riscului total al investiiei, pentru acea perioad de timp istoric; - n estimarea riscului total asociat unei investiii, pentru o perioad de timp viitoare.

Deciziile de investiii

Rata de rentabilitate medie, istoric rata de ateptat rentabilitate

Abaterea postcalculat

standard este utilizat adesea, ca msur a riscului estimat, n cazul unor investiii n (volatilitatea istoric) aciuni, obligaiuni, alte tipuri de active.

Limitele utilizrii abaterii standard ca msur a riscului

Principala limit a abaterii standard ca msur a riscului este reprezentat de faptul c ea este calculat prin utilizarea variaiilor de la medie, cu plus i, cu minus.

Limitele utilizrii abaterii standard ca msur a riscului

Drept consecin O aciune a crei rat de rentabilitate a urcat, n mod semnificativ, n trecut, poate, s par, la fel de riscant, pe baza abaterii standard, ca i o aciune, a crei rat de rentabilitate, a sczut, n mod semnificativ, de-a lungul perioadei respective.