RISCUL N TEORIA I PRACTICA FINANELOR MODERNE

DISTINCIA DINTRE RISC I INCERTITUDINE Teoria probabilitilor Teoria cunoaterii Knight incertitudinea este nemsurabil riscul reprezint o certitudine msurabil

Heterogenitatea evenimentelor asupra investiiilor imposibilitatea clasificrii Decizia uman

cu impact

nu poate fi analizat statistic fenomenele obiective i mentale nu pot fi clasificate

n cazul: RISCULUI exist probabiliti subiective INCERTITUDINII nu se pot face estimri se cunosc doar rezultatele fenomenelor obiective

 Explicarea comportamentului uman pe baza ipotezei raionalitii necesit contientizarea: scopului mijloacelor Incertitudinea apare cnd: scopul + mijloacele + estimrile legate de aciunile umane sunt diferite exist decalaj ntre contiina interioar i situaiile externe estimate

Starea de certitudine exist cnd factorul uman are informaii complete : asupra mediului economico-financiar i, poate estima precis efectele diverselor decizii; legate de preuri, cursuri de schimb, rate de dobnd, scadene, volatilitatea pieelor, etc. Rezultatul deciziilor umane nu coincide ntotdeauna cu previziunile iniiale, datorit: diferenelor legate de gradul de cunoatere a mediului economico-financiar; diferenelor de personalitate i opiniilor proprii.

Deciziile umane pot genera alt rezultat dect cel prognozat, atunci cnd nu se cunosc, sau nu se interpreteaz corect toate informaiile cu privire la starea prezent i evoluia viitoare a mediului economico-financiar care poate suferi schimbri rapide datorit unor: evenimente fenomene factori politici factori de mediu factori sociali

 Starea de incertitudine apare, atunci cnd nu se poate: prognoza trendul pieelor i eventualele schimbri care vor interveni, schimbri care fac ca rezultatele deciziilor luate s se nscrie ntr-un interval probabilistic; cunoate probabilitatea apariiei unor evenimente necontrolabile; nu se poate previziona evoluia evenimentelor i nici consecinele deciziilor luate.

Incertitudinea este o caracteristic permanent a mediului economic i social Keynes a artat c costurile incertitudinii n plan economic sunt legate de: cutarea informaiilor, asimetria informaional, comportamentele mimetice ale factorului uman.

Indiferent dac este vorba de companii sau oameni care desfoar activiti i iau decizii, toi se confrunt cu incertitudinea rezultatului aciunilor ntreprinse, datorit: producerii unor evenimente nedorite, cu caracter perturbator; evenimentelor care influeneaz rezultatele poteniale care se doresc a fi obinute.

 Riscul apare cnd certitudinea dispare, dar apare nesigurana legat de viitor i posibilitatea de a ne confrunta cu anumite pericole ce pot genera pierderi care nu pot fi anticipate Riscul este legat de probabilitatea producerii unui eveniment avut n vedere Incertitudinea are o sfer mai larg, fiind o stare legat de imposibilitatea anticiprii cu exactitate a probabilitii apariiei unor evenimente generatoare de risc

Finanele clasice pleac de la ipoteza: comportamentului uman perfect raional optimizrii deciziilor n condiiile n care pieele sunt eficiente Finanele comportamentale explic deciziile umane i iau n considerare elemente de natur psihologic: deciziile oamenilor sunt influenate de emoii i erori cognitive pieele prezint anomalii (calendaristice i tehnice) care influeneaz asupra alocrii resurselor

 Finanele comportamentale nu pot anticipa modul n care factorul uman va procesa informaiile i care vor fi deciziile viitoare Finanele clasice explic deciziile factorului uman pe baza anticiprilor perfect raionale

Dac limitm analiza la comportamentul investitorilor, atunci: finanele clasice susin c, ntotdeauna investitorii manifest aversiune fa de risc care este ns difereniat la nivel individual finanele comportamentale susin c, aversiunea investitorilor nu este fa de risc, ci fa de a pierde capital i, pentru a evita acest fapt, investitorii sunt dispui si asume riscuri suplimentare

Teoria riscului este o teorie a deciziei raionale i nu o descriere a modului de funcionare a economiilor subordonate aspectelor etice Riscul este legat de: eventualitatea ca un eveniment viitor, incert sau nedeterminat, care nu depinde exclusiv de voina prilor s poat cauza pierderi sau orice alte daune probabilitate de a aprea sau de a se manifesta un eveniment incert

 Producerea riscului are influene negative asupra obiectivelor propuse Nu ne putem proteja mpotriva tuturor riscurilor Este posibil evitarea, reducerea i eventual eliminarea riscurilor prin administrarea afacerilor companiei sau personale

Knight: managerii companiilor sunt obligai s fac previziuni i s-i asume riscuri legate de consecinele deciziilor luate calitatea previziunilor alturi de evenimentele neprevzute i ntmpltoare au ca i rezultat fie nregistrarea de profituri, fie de pierderi

 Perceperea riscului asociat activitilor desfurate difer de la o companie la alta i de la un om la altul Natura riscului depinde de natura activitilor: politice, economice, financiare, sociale.

Riscul politic: evenimente interne (greve, revoluii, rzboaie) evenimente externe (decizii ale unor organisme internaionale sau ale guvernelor unor tere ri) intervin independent de voina oamenilor care compun o comunitate

Riscul politic influeneaz asupra respectrii angajamentelor contractuale ale companiilor fa de furnizori, clieni, se transmite prin repercusiune asupra respectrii obligaiilor fa de salariai, instituii de credit i autoriti publice, genereaz incertitudini i pierderi pe mai multe nivele.

Riscul comercial poate fi determinat de un risc politic care conduce la nerespectarea obligaiilor fa de furnizori poate s fie cauzat de evenimente precum: deteriorarea temporar a situaiei financiare a clienilor, falimentul a clienilor, reaua credin a clienilor.

Riscul financiar structura capitalurilor sau structura financiar expune compania la volatilitatea costului capitalului mprumutat asupra profiturilor Riscul valutar angajamentele comerciale internaionale, finanrile obinute ntr-o moned strin, plasamentele n instrumente financiare denominate n monede strine, operaiunile de schimb valutar, generat de volatilitatea cursului de schimb determin pierderi.

 Riscul este legat de posibilitatea ca un eveniment fie anticipat, fie neprevzut s afecteze negativ activitile desfurate genernd pierderi mai mari dect cele estimate de decidentul uman Existena riscului genereaz nesiguran n ceea ce privete obinerea profitului dorit Analiza riscurilor de ctre factorul uman urmrete cuantificarea gradului de abatere a obiectivelor realizate de la obiectivele pe care i le-au propus

 n economiile financiare contemporane asistm la dispersia riscurilor, ntruct prin securitizare (sau titrizare) acestea pot fi transmise i diseminate ctre alte entiti financiare. Criza declanat n 2007-2008 confirm faptul c securitizarea a determinat o opacificare a riscurilor i pierderea ncrederii n sistemul financiar contemporan.

ntr-un mediu economico-financiar, social i politic incert i riscant, riscul nu poate fi eliminat, i deci factorul uman prin deciziile luate trebuie s acioneze n direcia: reducerii probabilitii producerii riscului, administrrii expunerii la viitoare riscuri.

Obiectivul acestui curs este de a aborda modul n care poate fi administrat prin intermediul derivatelor financiare, riscul ataat operaiunilor de: finanare, investiii financiare, tranzaciilor comerciale.

RISCURI EXISTENTE PE PIAA MONETAR Tranzaciile derulate pe piaa monetar i valutar nu sunt lipsite de risc. Principalele categorii de risc sunt: riscul de pia; riscul de credit; riscul de reglementare; riscul de lichiditate

 Riscul de pia se produce atunci cnd, datorit modificrilor nefavorabile a ratelor de dobnd sau a cursurilor de schimb valutar o banc nregistreaz pierderi pentru poziiile luate pe pia, ca urmare a tranzaciilor derulate. Activele i pasivele bancare sunt supuse riscului generat de fluctuaiile ratei dobnzii pe pia, indiferent dac sunt cu dobnd fix, sau cu dobnd variabil, deii acestea din urm sunt mult mai flexibile, adaptndu-se la fluctuaia ratei dobnzii. Variaiile nefavorabile ale ratei dobnzii determin pierderi, datorate scderii veniturilor din dobnzi ncasate fie de bnci, fie de clienii care au deschise conturi bancare.

 Fluctuaia cursului de schimb valutar expune bncile care dein active i pasive n diverse monede-devize, alturi de clienii acestora i de entitile care realizeaz operaiuni de import-export la riscul cursului de schimb valutar.

 Riscul de credit sau de contrapartid se produce, atunci cnd clienii bncilor nu pot s-i ramburseze integral sau parial dobnda i/sau datoriile contractate Pentru a evita producerea acestuia bncile procedeaz periodic la revizuirea solvabilitii contrapartidelor (debitorilor) lor, procedur cunoscut sub denumirea de proces de revizuire a creditului

 Riscul de reglementare se produce atunci cnd pe piaa spot ca urmare a unui schimb nesimultan de pli, o parte a efectuat plata, n timp ce contrapartea nu poate s-i ndeplineasc obligaia contractual. Acesta apare ca urmare a decalajului orar dintre plile datorate n cadrul unei tranzacii valutare.

 Riscul de lichiditate se produce atunci cnd bncile nu-i pot onora obligaiile fa de clieni datorit necorelrii structurii creditelor pe termen lung i scurt cu structura pasivelor bancare. Acesta se poate produce fie sub forma riscului de lichiditate imediat determinat de retrageri masive de bani de ctre clieni, situaie n care banca se poate confrunta cu imposibilitatea onorrii angajamentelor pe termen scurt, fie cu riscul de transformare atunci cnd banca nu dispune de resurse cu scaden redus, dar are plasamente cu scaden mare.

RISCURI ATAATE INSTRUMENTELOR FINANCIARE Riscul global (total) al fiecrui instrument financiar primar sau de baz se descompune n: riscul sistematic; riscul nesistematic.

Riscul sistematic denumit i risc de pia, ntruct este determinat de evoluia general a pieei bursiere, este legat de variabilitatea: produsului naional brut, rata medie a dobnzii, cursul de schimb valutar, rata inflaiei, gradul de impozitare, etc., influeneaz asupra rentabilitii instrumentelor financiare n anumite proporii.

 Riscul de pia se manifest sub forma modificrii valorii instrumentelor financiare primare pe piaa spot sau cash, cauzat de orice micare n nivelul sau volatilitatea randamentelor curente de pia sau n costul banilor. Acesta este un risc nedifereniat, care se produce atunci cnd un activ financiar evolueaz nefavorabil, genernd pierderi operatorilor pentru poziiile tranzacionate.

Riscul sistematic sau de pia este un risc compozit care cuprinde: riscul ratei dobnzii; riscul de pre; riscul de schimb valutar; riscul de contrapartid; riscul de lichiditate; riscul puterii de cumprare; gradul de impozitare.

 Estimarea riscului ratei dobnzii este o problem dificil, ntruct nimeni nu poate cu adevrat s tie, dac dobnda ncasat sau respectiv pltit este sau nu corect i echitabil. n cazul unei emisiuni de obligaiuni cu rata dobnzii fix investitorii pot calcula rentabilitatea net a investiiilor realizate, iar emitentul poate determina cu precizie costul net al finanrii solicitate.

Dac ratele de dobnd scad puternic i se menin constant la niveluri sczute: emitenii se vor confrunta cu creterea costului mprumutului deja solicitat investitorii vor nregistra un ctig conjunctural Dac ratele de dobnd cresc: emitenii vor beneficia, de o reducere a costului mprumutului deja lansat, comparativ cu ali solicitatori de capital investitorii vor nregistra o pierdere de venit

n cazul emisiunilor de obligaiuni a cror rat a dobnzii face obiectul actualizrii: dac dobnda se situeaz sub rata medie a dobnzii existent pe pia, sau sub nivelul de recompensare asigurat de alte emisiuni investitorii vor nregistra pierderi emitenii beneficiaz de reducerea costului finanrii n situaia invers: investitorii sunt protejai emitenii suport creterea costului finanrii generat de creterea ratei dobnzii

 Perioada de timp pentru care se investete sau se solicit capital, trebuie corelat cu perioada de timp n care investitorii nu au nevoie de banii plasai i n care emitenii trebuie s-i utilizeze, pentru a determina gradul de expunere la risc. Fluctuaiile ratelor de dobnd se transmit asupra preurilor obligaiunilor tranzacionate. Pe termen lung volatilitatea ratei dobnzii este mult mai mare dect pe termen scurt.

 Riscul de pre se produce atunci cnd investitorii care tranzacioneaz valori mobiliare, se confrunt cu scderea preurilor valorilor deinute, comparativ cu preurile la care le-au cumprat. Preurile sau cursurile valorilor negociate stabilite prin confruntarea liber a cererii i ofertei reflect: competitivitatea emitenilor de aciuni randamentele obligaiunilor negociate, comparativ cu a altor instrumente de acelai tip, fiind puternic influenate de fluctuaia ratei dobnzii pe pia.

 Riscul de schimb valutar se produce atunci cnd, pentru poziiile de tranzacionare luate operatorii nregistreaz pierderi, ca urmare a evoluiei nefavorabile ale valutelor. Riscul de schimb valutar genereaz n ultim instan fie ctiguri, fie pierderi de exploatare, i ridic urmtoarele probleme majore i interdependente legate de alegerea monedei-deviz, momentul apariiei, i acoperirea poziiei de schimb valutar.

 Riscul de contrapartid sau de neplat se produce atunci cnd una din pri nu-i onoreaz obligaiile asumate sau i le ndeplinete cu ntrziere. Riscul de lichiditate apare atunci cnd instrumentele financiare nu pot fi vndute foarte rapid la un pre foarte apropiat de preul pieei. Riscul puterii de cumprare se produce atunci cnd inflaia erodeaz puterea de cumprare a banilor i afecteaz att investitorii ct i emitenii. Gradul de impozitare influeneaz asupra deciziilor emitenilor i investitorilor, dar i asupra rezultatului net a investiiilor financiare realizate.

 Gestionarea riscurilor sistematice de natura riscului ratei dobnzii, riscului de pre, riscului de schimb valutar aferente intrumentelor financiare primare emise i tranzacionate pe pieele de capital se poate realiza prin intermediul instrumentelor financiare derivate. Derivatele financiare au ca activ suport un activ de referin tranzacionabil pe pieele spot. Preul derivatului financiar se bazeaz pe preul spot al activului de referin care fluctueaz zilnic.

 Riscul nesistematic influeneaz asupra finalitii tranzaciilor, respectiv asupra randamentului investiiilor financiare realizate fiind caracteristic fiecrui instrument financiar primar sau de baz. Riscul nesistematic este un risc individualizabil la nivelul fiecrui instrument financiar, care poate fi redus n diferite proporii, prin diversificarea investiiilor financiare realizate pe pia. Acesta poate fi descompus n: riscul specific fiecrui instrument financiar; riscul specific sectorului de activitate n care acioneaz emitenii; riscul operaional; riscul strategic.

Riscul nesistematic specific fiecrui instrument financiar primar sau de baz depinde de schimbarea poziiei financiare a emitentului. Acesta este la rndul su un risc compozit care cuprinde: riscul de faliment; riscul afacerii; riscul economic; riscul financiar.

 Riscul de faliment duce la dispariia entitii emitente de pe pia i afecteaz grav investiiile financiare realizate n titluri emise de aceasta. Estimarea probabilitii producerii riscului de faliment impune analiza echilibrelor financiare i a fluxurilor din tabloul de finanare.

 Riscul afacerii este determinat de poziia emitentului pe pia i mediul economic general. Riscul economic este determinat de variabilitatea profitului brut generat de variaia nivelului de activitate i a poziiei activitii fiecrei entiti fa de pragul de rentabilitate Riscul financiar este generat de variabilitatea profitului net datorat structurii financiare.

 Riscul nesistematic specific sectorului de activitate n care acioneaz emitenii depinde de: corelaia dintre structura ofertei i a cererii pentru bunurile sau serviciile specifice sectorului poziia sectorului pe piaa intern i n context internaional sprijinul oferit de autoritatea public gradul de motivare a personalului angajat, etc.

 Riscul operaional este compus din: riscul de reglementare, datorat intervalului de timp dintre momentul primirii i momentul livrrii instrumentelor financiare tranzacionate riscul juridic, legat de forma prospectului de emisiune; Riscul strategic este datorat modului n care se desfoar procesul de tranzacionare de ctre brokerii care reprezint clienii pe piaa reglementat, sau care execut ordinele n cadrul sistemelor alternative de tranzacionare.

RISCURI SPECIFICE DERIVATELOR FINANCIARE Riscul nu este specific numai valorilor mobiliare, acesta putnd fi regsit chiar i pe piaa derivatelor financiare clasice i structurate, contractelor swaps i forward utilizate n cadrul unor strategii de acoperire a riscurilor de pe piaa spot sau cash, a strategiilor cu caracter speculativ i a strategiilor de arbitraj. Instrumentele (contractele) financiare derivate au fost create pentru a limita efectele fluctuaiilor nefavorabile generate de riscul de pia.

 Derivatele financiare pot fi utilizate att pentru a limita (diminua, elimina) ct i pentru a beneficia de efectele nefavorabile generate de modificrile preurilor. Utilizarea derivatelor financiare poate s genereze fie ctiguri, fie pierderi foarte mari, dar i transformarea rapid a profiturilor n pierderi, atunci cnd anticipaiile nu corespund situaiei de pe pia.

Principalele categorii de riscuri sunt: riscul de pia; riscul de contrapartid; riscul operaional; riscul strategic.

 Riscul de pia apare atunci cnd valoarea unui contract financiar clasic sau structurat se modific datorit modificrilor neprevzute i nefavorabile a nivelului sau volatilitii preului de pia a activului de referin (activului-suport). Acesta este un risc compozit care cuprinde: riscuri direcionale, determinate de evoluiile preurilor activului de referin; riscuri temporale, determinate de perioada de timp rmas pn la scaden; riscuri de volatilitate, determinate de rata de modificare a activului de referin.

 Riscul de contrapartid sau de credit se produce atunci cnd una dintre cele dou pri nu-i onoreaz obligaiile asumate. Acesta depinde de tipul contractului i de metoda de tranzacionare. Riscul strategic este determinat de comportamentul traderilor din instituiile financiare, interpretarea incorect a cererilor clienilor, tranzacionarea cu parteneri nepotrivii, costuri scpate de sub control.

 Riscurile operaionale sunt riscuri asociate cursului general al operaiunilor de afaceri i includ: riscul de reglementare este generat de nesincronizarea n timp (diferenelor de timp ntre orele normale de plat), atunci cnd o instituie reglementeaz tranzacia prin transferul fie al instrumentului financiar livrabil, fie a banilor, nainte de a primi pli sau instrumente financiare de la o contrapartid; riscul juridic sau riscul legal care se produce atunci cnd un contract financiar derivat nu este aplicabil din punct de vedere legal; deficiene n sistemul de informare, monitorizare i control care genereaz fraud, erori umane, cderi de sistem, eecuri manageriale.

 Analiza succint efectuat, a reliefat paleta extrem de divers a riscurilor existente pe toate pieele componente ale sistemelor financiare contemporane Derivatele financiare asigur administrarea riscului volatilitii: preurilor activelor financiare i reale ratei dobnzii cursului de schimb