1 Tema 1. Natura i structura pieelor financiare 1.1.

Esena pieei financiare Piaa financiar reprezint un sistem de relaii economice ntre participanii la pia, cnd posesorii de mijloace bneti libere acord aceste mijloace utilizatorilor. Astfel, marfa pe piaa financiar o constituie banii, pe care unii participani la pia i vnd altor participani contra unei pli determinate. Drept plat servesc ratele dobnzilor, care sunt rambursate pentru mijloacele mprumutate, i dividendele - achitate pentru aciuni. n unele sectoare economice e!ist un surplus de fonduri, n altele se simte lipsa lor. n aceste condiii are loc flu!ul de capital de la un sector la altul. Principalii furnizori de resurse financiare pe pia sunt populaia i instituiile financiare, iar consumatorii snt ntreprinderile i statul. Piaa financiar din orice ar este format din piaa monetar i piaa de capital. Divizarea pieei financiare n dou pri este determinat de natura specific a rotaiei resurselor financiare, care deservesc capitalul circulant i capitalul fi!. "ondurile de pe piaa monetar ofer mprumuturi pe termen scurt #pn la un an$. Pe piaa de capital se nfptuiesc opera ii cu mijloace pe termen lun%, pe o perioad mai lun% dect un an. Piaa de valori deservete att piaa monetar, ct i piaa de capital. De subliniat c hrtiile de valoare acoper doar o parte din circulaia de resurse financiare. Afar de hrtiile de valoare, are loc acordarea creditelor bancare directe, creditelor intra%rup etc. "i%ura de mai jos reprezint schematic locul pieei de valori n cadrul pieei financiare #fi%. 1.1$.

Piaa monetar

Piaa de capital

Piaa de valori

Fig. 1.1. Locul pieei de valori pe piaa financiar

n aceast fi%ur piaa financiar este reprezentat ca o suprafa a unui cerc mare, care este divizat n dou pri& piaa de capital i piaa monetar. n interiorul pieei financiare funcioneaz piaa de valori #cercul mic$, care face parte i din piaa monetar, i din piaa de capital. n domeniul tiinei economice i n viaa practic termenul 'piaa de hrtii de valoare(, 'piaa titluri de valoare( sau 'piaa valorilor mobiliare(, se folosete ca sinonim al pie ei de valori #termen utilizat n documentele oficiale ) piaa valorilor mobiliare, i anume n& *e%ea +epubicii ,oldova cu privire la piata valorilor mobiliare -r. 1..-/01 din 12.11..2, ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova nr. 45-42 din 46.76.1...$. n viitor vom folosi ambii termeni ca fiind concepte similare ale pieei de valori. Piaa de valori este o pia, n care comerul se nfptuiete cu o marf specific - hrtii de valoare. n realitate aceste hrtii snt practic lipsite de valoare. 1aloarea lor este determinat de activele #bunuri, bijuterii etc.$, care se afl n spatele acestor documente. Aceste documente au o form i un coninut stabilit anume, care dovedesc dreptul de proprietate, iar e!ercitarea transferului de proprietate este posibil numai dac sunt prezentate aceste documente. Proprietarul acestor hrtii de valoare le poate folosi n multiple scopuri& pe contul lor poate lua bani cu mprumut pentru

4 fondarea unor ntreprinderi, pentru aciuni de cumprare i vnzare, pentru %aj etc. n le%tur cu aceasta, hrtiile de valoare ofer titularilor dreptul de a primi un venit fi!at. 8apitalul, investit n hrtii de valoare, este numit capital de valori sau de fonduri #ficiuni$. 9rtiile de valoare snt un produs specific, care circul n pia i reflect relaiile de proprietate. 9rtiile de valoare pot fi cumprate, vndute, cesionate, puse n %aj, pstrate, transmise prin motenire, druite, schimbate pe ceva. :le pot ndeplini anumite funcii ale banilor #ca mijloc de achitare, decontri$. Dar, spre deosebire de bani, ele nu pot aciona ca echivalent universal. n piaa financiar circulaia mijloacelor are loc n direcia de la deintorii de capital spre utilizatori. ;e presupune c intermediarii financiari contribuie la rotaia mai eficient a capitalului. ns aceast declaraie este ambi%u. <neori, mediatorii mresc cheltuielile le%ate de atra%erea capitalului. Dac debitorul are posibilitatea s se adreseze direct la creditor, evitnd medierea, atunci el va reduce costul resurselor implicate. Acest lucru este facilitat prin asi%urarea securit ii pie elor financiare. Securizarea este un proces de sporire a rolului hrtiilor de valoare pe pieele financiare. Astfel activele cu o lichiditate joas sunt transformate n hrtii de valoare, care mai apoi sunt oferite investitorilor. Adesea, emiterea hrtiilor dr valoare permite atra%erea resurselor financiare mult mai rapid i mai ieftin. De e!emplu, compania resimte o lips de resurse financiare. :a se poate adresa la banc pentru un mprumut, sau poate emite propriile obli%aiuni. n primul caz, banca acioneaz ca un intermediar i va lua o ta! pentru serviciile sale. n al doilea caz, compania vinde obli%aiunile sale direct investitorilor, reducnd astfel costurile de tranzacie.
12% ) Investitor Compania (subiect ce necesit mprumut) comercial Banca 8%

10% b) Compania (subiect ce necesit (mprumut) Investitor

Fig. 1.2. Schema circulaiei resurselor financiare n fi%ura de mai sus #fi%. 1.4$ este reprezentat schema de circulaie a resurselor financiare de la investitor la debitorul final #compania sau ntreprinderea$. n primul caz # vezi fi%. 1.4, a$ circulaia de fonduri este efectuat prin mediatorul financiar #banca$, care atra%e fonduri de la investitori, pltindu-le un anumit procent #n e!emplul nostru 2=$. >anca plaseaz fondurile acumulate n form de mprumuturi, acordate cu un procent mai mare #14=$ dect dobnda la depozite. Diferena dintre dobnzile de creditare i de depozitare #active i pasive$ constituie remunerarea bncii. n al doilea caz #vezi fi%. 1.4, b$ ntreprinderea se adreseaz direct la investitori prin emiterea de obli%aiuni. Absena unui intermediar financiar i permite ntreprinderii, pe de o parte, s reduc costurile resurselor implicate, platind investitorul n obli%aiuni, rata cuponului fiind de 17=, pe de alt parte - s obin pentru investitor un venit mai mare dect ar fi cel cptat prin investi ia de fonduri ntr-un depozit bancar. ;ecurizarea a fost aplicat mai nti la obli%aiunile ipotecare, iar din anii 27-lea a cptat o rspndire mai lar% #acordarea de credite sub %ajul mijloacelor de transport, contracte de leasin%, obli%aiuni comerciale etc$. 8reterea rolului hrtiilor de valoare pe piaa financiar a fost condiionat de un ir de factori.

6 n primul rind, emisia hrtiilor de valoare, dup cum am stabilit mai sus, contribuie la ieftinirea costului resurselor necesare. n al doilea rind, investorilor le este comod s plaseze mijloacele financiare n hrtii de valoare. ; e!aminm un e!emplu& investitorul plaseaz mijloace pe un depozit bancar pe termen de 1 an cu o dobnd de 1?=. Dac investitorul are nevoie s-i retra% mijloacele bneti peste @ luni, atunci trebuie s anuleze contractual ncheiat cu banca. >anca este nevoit s rup contractual, dar procentele acumulate n acest jumtate de an ori nu se pltesc deloc, ori snt micorate pn la nivelul depozitelor la cerere. Astfel investitorul i primete banii napoi, dar cu pierderi financiare. 8u totul altceva are loc atunci cnd investitorul cumpr obli%aiuni. :l i poate ntoarce mai uor banii, fr s atepte termenul stin%erii obli%aiunilor. Are nevoie doar s vnd obli%aiunile pe piaa secundar. *a ncheierea tranzaciei cumprtorul nu numai va plti costul obli%aiunii, ci va rambursa i procentele acumulate pe perioada trecut.

Persoane fizice deditori

Banca

Emiterea de obligaiuni ipotecare

Persoane fizice cumprtori de obligaiuni

:miterea de credite ipotecare bancare pentru persoane fizice, pe baza contractului de %aj de bunuri imobiliare. :miterea i vnzarea de obli%aiuni %arantate de ctre un bazin de credite ipotecare. :liberarea de credit ipotecar debitorului la banca.

Fig. 1.3. Transformarea de active necotate n valori mo iliare ;pre deosebire de depozitele bancare tradiionale, hrtiile de valoare snt lichide, ele pot fi vndute contra numerar fr pierderi financiare prea mari. n al treilea rind, hrtiile de valoare permit transformarea activelor neconvertibile n instrumente financiare circulante. De e!emplu, emiterea obli%aiunilor, asi%urate printr-un pachet de obli%aiuni ipotecare #fi%. 1.6$. >anca ofer credite #mprumuturi$ personelor fizice pentru construirea locuinelor. mprumutul este acordat sub %ajul imobilului pe baza contractelor ncheiate, care snt valabile pn cnd oamenii i vor achita obli%aiile fa de banc. Astfel, banca dispune de active financiare #contracte ipotecare$, dar dac ele pur i simplu stau n sertarul bncii, atunci ele nu lucreaz. n ultimii ani bncile au nceput s adune la pachet aceste contracte ipotecare i s emit obli%aiuni ipotecare sub %ajul lor, care se consider hrtii de valoare de ndejde, deoarece snt asi%urate cu un %aj solid. Pentru bnci aceasta este avantajos, cci prin vnzarea obli%aiunilor ele primesc resurse financiare mai ieftine. ;arcina de baz a pieei financiare, inclusiv i a pieei de valori, este asi%urarea circulaiei capitalului din sectoarele economiei ce dein un surplus spre sferele de activitate care sufer de lips de mijloace.

A n economia rilor dezvoltate putem observa patru sectoare de baz, pentru a urmri circulaia mijloacelor financiare. n fi%ura de mai jos #fi%. 1.A$ snt reprezentate urmtoarele sectoare de baz& %ospodrii imobiliare, firme comerciale, sectorul de stat i mediatorii financiari.

.F.

An.F.

.F.

An.F.

Firme comerciale .F. An.F.

Gospodrii imobiliare

ntermediari financiari

.F. Sectorul de stat

An.F.

Fig. 1.!. "irculaia resurselor financiare .F. ) active financiareB An.F. ) an%ajamente financiare Partea esenial a capitalului %ospodriilor imobiliare este format din propriile mijloace, iar o mic parte este format din credite. Anume n %ospodriile imobiliare apare un surplus de mijloace financiare, direcionat la finanarea firmelor comerciale, statului i se depun n instituiile financiare. n fi%. 1.A printr-o linie continu este prezentat circulaia resurselor financiare din sectoarele ce dein surplusuri spre sectoarele ce resimt un deficit al lor. ;tatul este cel ce are cea mai strin%ent nevoie de resurse financiare, anume el mprumut cele mai multe mijloace. ;tatul este creditat de ctre %ospodriile imobiliare, firmele comerciale i mediatorii financiari. Desi%ur, e!ist i le%tura invers, atunci cnd flu!urile financiare sunt orientate din sectoroarele deficitare spre cele cu surplusuri financiare. De e!emplu, statul ofer sprijin sub form de ajutor financiar, credite prefereniale firmelor comerciale nceptoare. Astfel de flu!uri financiare snt indicate pe desen printr-o linie punctat. :!ist circulaie de fonduri i n mijlocul sectoarelor. De e!emplu, firmele comerciale i ofer reciproc servicii financiare, formnd conturi debitoare i creditoare. De re%ul, aceste flu!uri de numerar se stin% reciproc, dac lum n considerare sectorul ca un tot ntre%. 8a urmare, n toate sectoarele economiei cantitatea de mijloace disponibile #active financiare$ este e%al cu suma investiiilor #an%ajamente financiare$. Astfel, piaa de capital apare atunci cnd e!ist necesitatea de a atra%e resurse financiare suplimentare pentru ntreprinderi, corporaii, stat i sunt persoane juridice i fizice deintoare de fonduri disponibile. Anume pe piaa de capital se re%sesc vnztorii si cumprtorii de resurse financiare. Apariia i dezvoltarea rapid a pieei de valori n +epublica ,oldova modern pe mar%inea privatizrii masive a adus la via un numr mare de societi pe aciuni, care emit aciuni i obli%aiuni. ;ituaia financiar instabil i bu%etul deficitar au predeterminat emiterea pe scar lar% a titlurilor de valoare de stat #cambii de tezaur$. 0nsolvena multor companii a dus la utilizarea

? cambiilor. 0nstabilitatea pieei financiare n ansamblu a dus la apariia unui numr de titluri de valoare suro%ate. Citlurile de valoare joac un rol important n tranzaciile de plat ale statului, n mobilizarea investiiilor. Citlurile de valoare n circulaie constituie baza pieei de valori, care, la rndul ei, este un instrument de re%lementare al economiei. :a contribuie la circulaia capitalurilor de la investitorii cu resurse disponibile spre emitenii de titluri de valoare. Piaa de valori este partea cea mai activ a pieei financiare moderne din +epublica ,oldova i permite realizarea unei varieti de interese ale emitenilor, investitorilor i intermediarilor. 0mportana pieei de valori, ca parte inte%rant a pieei financiare, continu s creasc. ;copul pieei de valori este acumularea resurselor financiare i redistribuirea acestora prin efectuarea diferitor tranzacii de ctre participanii la pia, deci, medierea circulaiei fondurilor e!cedente disponibile de la investitori la emitenii de titluri de valoare. 3biectivele pieei de valori sunt& 1. ,obilizarea resurselor financiare temporar disponibile pentru implementarea investiiilor concreteB 4. "ormarea unei infrastructuri de pia care corespunde standardelor internaionaleB 6. Dezvoltarea pieei secundareB A. Activarea cercetrilor de marDetin%B ?. Cransformarea relaiilor de proprietateB @. Perfecionarea mecanismului de pia i sistemului de mana%ementB 5. Asi%urarea unui control eficient asupra stocului de capital pe baza re%lementrii de statB 2. +educerea riscului de investiiiB .. "ormarea de strate%ii de portofoliuB 17. Dezvoltarea mecanismului de stabilire a preurilorB 11. Pro%nozarea dezvoltrii tendinelor de perspectiv. Principalele funcii ale pieei de valori sunt& 1$ funcia de eviden contabilB 4$ de controlB 6$ de echilibrare a cererii i oferteiB A$ de stimulareB ?$ de redistribuireB @$ de re%lementare. Funcia de eviden contabilil const n crearea unor liste speciale #re%istre$, care includ obli%atoriu toate tipurile de titluri de valoare, tranzacionate n pia, nre%istrarea participanilor la piaa de valori, precum i fi!area tranzaciilor bursiere nfptuite prin semnarea de contracte de cumprareEvnzare, ipotecare, de trast, de conversie etc. Funcia de control presupune verificarea respectrii normelor le%islative de ctre participanii la pia. Funcia de ec!ilibrare a cererii i ofertei nseamn asi%urarea echilibrului dintre cerere i ofert pe piaa financiar, prin efectuarea operaiunilor cu titluri de valoare. Funcia de stimulare presupune motivarea persoanelor fizice i juridice de a deveni participani la piaa de valori. De e!emplu, prin oferirea dreptului de a participa la conducerea companiei #aciuni$, dreptului de a primi venituri #dobnzi la obli%aiuni, dividende la aciuni$, posibilitatea de a acumula capital i dreptul de a deveni proprietar #obli%aiuni$. Funcia de redistribuire presupune redistribuirea mijloacelor #capitalului$ prin tranzacionarea cu titluri de valoare ntre ntreprinderi, %uvern i populaie, ramurile industriei i re%iuni. De asemenea, la finanarea deficitului bu%etelor republicane, re%ionale, raionale i locale prin emiterea de titluri de valoare de stat i municipale, are loc redistribuirea resurselor financiare disponibile ale ntreprinderilor i populaiei n folosul statului. Ffuncia de reglementare nseamn influenarea #prin tranzacii bursiere specifice$ a diferitor procese sociale. De e!emplu, prin efectuarea tranzaciilor cu titluri de valori este re%lementat cantitatea de bani din circulaia rii. 1nzarea pe pia a titlurilor de valori de stat reduce volumul de bani n circulaie, iar achiziionarea lor de ctre stat, dimpotriv, duce la creterea volumului lor. Piaa titlurilor de valoare ca instrument de re%lementare a pieei joac un rol important. "unciile au!iliare ale pieei de valori constau n utilizarea titlurilor de valoare pentru privatizri, %estionarea crizelor, restructurarea economiei, stabilizarea monetar, promovarea politicii antiinflaioniste. 3 piata de capital eficient ndeplinete o funcie important macro-economic, contribuind la redistribuirea resurselor investiionale, asi%urnd concentrarea lor n sectoarele cele mai profitabile i promitoare #ntreprinderi, proiecte$ i, n acelai timp, deturnnd resurse financiare de la

@ ramurile industriile care nu au o perspectiv de dezvoltare clar definit. Astfel, piaa de valori este unul dintre puinele canale financiare posibile, prin care mijloacele disponibile circul spre investiii. n acelai timp, piaa de valori ofer investitorilor posibilitatea de a stoca i de a nmul i mijloacele deinute. 1.2. Structura pieei de valori +olul i importana pieei de valori ca sistem de relaii de pia sunt determinate de urmtorii factori& 1$ atra%erea fondurilor disponibile sub form de investiii pentru dezvoltarea producieiB 4$ asi%urarea flu!urilui de capital din ramurile nerentabile spre cele ce pro%reseaz rapidB 6$ atra%erea fondurilor pentru acoperirea deficitului bu%etului de stat i bu%etelor localeB A$ capacitatea de a evalua starea economiei prin aplicarea indicatorilor de pe piaa de capitalB ?$ impactul asupra modificrilor aprute n ritmul inflaiei. Piaa de valori, ca orice alt pia, constituie un sistem or%anizatorico-juridic comple! cu o tehnolo%ie specific a desfurrii operaiunilor. ;chematic, or%anizarea pieei de valori poate fi reprezentat sub form de elemente interdependente #vezi fi%. 1.?$.
Piaa de valori mobiliare
"biectul comerului# $itluri de valoare i instrumente financiare

Participanii profesioniti

Sistemul de reglementare

Fig. 1.#. Structura pieei de valori Piaa de valori este un mecanism important al funcionrii eficiente a economiei. n prezent n +epublica ,oldova piata de capital este n proces de formare, simultan cu formarea relaiilor de pia. Particularitatea pieei de valori const n circulaia unui anumit produs - titlurilor de valoare, care de fapt nu prezint nimic prin ele nsele. 8u toate acestea, ele sunt titluri de proprietate, bazate pe active reale, care determin n fond valoarea titlurilor concrete. Piaa de valori poate fi clasificat n funcie de diverse criterii, iar structura pieei poate fi prezentat din diferite puncte de vedere. n dependen de etapa de emitere i de circulaie #plasare$ a titlurilor de valori distin%em piee primare i secundare #vezi fi%. 1.@$.
Emitentul Plasarea pe pia %piaa primar& Emiterea titlurilor de valoare

FF.. - investitorii 'irculaia titlurilor de valoare pe pia %piaa secundar&

Fig. 1.$. Emiterea i circulaia titlurilor de valoare

5 Piaa primar ) este o pia, n care ntreprinderea vinde titluri de valoare primilor proprietari. Acest tip de activitate este numit plasare a titlurilor de valoril. Datorit acestui fapt, ntreprinderea atra%e resurse financiare pentru dezvoltarea sa. Piaa secundar ) este o pia, n care titlurile de valoare circul, cu alte cuvinte, investitorii i vnd titlurile de valoare unul altuia. Pe piaa secundar nu e!ist nici o acumulare de fonduri pentru ntreprindere, iar resursele sunt redistribuite n mijlocul investitorilor. Piaa secundar este foarte important pentru funcionarea eficient a sistemului financiar. +olul i importana pieei secundare pentru ntreprindere depind de doi factori principali& 1$ pe piaa secundar se formeaz parametrii de pre al titlurilor de valoare ale emitenilor. 3dat cu creterea preurilor, la urmtoarea emitere a titlurilor de valoare ntreprinderea le va plasa la un pre mai mareB 4$ investitorii vor achiziiona titluri de valoare de la emitent pe durata plasamentului, dac vor fi si%uri c vor putea vinde ulterior aceste titluri de valoare pe piaa secundar. (n funcie de organizarea desfurrii tranzaciilor titlurilor de valoare, distin%em piaa bursier i piaa e!trabursier. Piaa bursier - este o pia or%anizat de cumprare i de vnzare a titlurilor de valoare prin operaiuni efectuate n strict conformitate cu normele stabilite. Pe piaa bursier se fac tranzacionri cu titluri de valoare ai celor mai fiabili emiteni, care snt admii pe pia numai dup un strict proces de selecie, iar activitatea lor este monitorizat permanent de ctre >ursa de valori. 8omerul bursier se desfoar ntr-o ncpere special amenajat #>ursa$, cu un pro%ram stabilit de activitate n timpul sesiunii de tranzacionare #licitaie$ i conform unor re%uli stricte stabilite de >urs, obli%atorii pentru ofertani. Piaa e!trabursier ) este o pia n care tranzaciile de cumprare i vnzare de titluri de valoare sunt efectuate n afara ncperii >ursei. n funcie dac snt sau nu stabilite re%uli de comer, distin%em piee e!trabursiere or%anizate i neor%anizate. 'onform principiului de rambursare investitorilor a mijloacelor bneti, distin%em piaa de titluri de crean i piaa drepturilor de proprietate #piaa titlurilor de valoare cu cot parte$. Pe piaa de titluri de crean circul resurse financiare temporar disponibile, unde ntreprinderile primesc fonduri pentru o anumit perioad de timp, dup care acestea vor fi returnate. Piaa titlurilor de creane reprezint piaa de obli%aiuni i cambii. Problemele le%ate de obli%aiuni i cambii le vom e!amina mai trziu. n piaa drepturilor de proprietate circul numai titluri de valoare cu cot parte, care sunt reprezentate prin diferite tipuri de aciuni emise de societile pe aciuni #corporaii$. 8apitalul societii este mprit n cote, fiecare cot corespunde unei aciuni. Astfel a aprut noiunea de 'titluri de valoare cu cot parte(. 8umparnd o aciune, investitorul capt o cot a ntreprinderii i devine acionar coproprietar al ntreprinderii, mpreun cu ali acionari. >anii pltii pentru aciuni devin proprietatea ntreprinderii, care nu este obli%at s-i restituie investitorilor. Aceste fonduri sunt utilizate pentru dezvoltarea ntreprinderii, achiziionarea de maini, echipamente etc., iar acionarii ca proprietari au dreptul s participe la conducerea societii pe aciuni i s primeasc profit n form de dividende. 1.3. Funciile i clasificarea pieei financiare glo ale Piee financiare se numesc pieele, unde s cumpr i se vinde, are loc schimbul i alte tranzacii cu active financiare, care pot fi bani, valuta strin, titluri de valoare etc. 8u alte cuvinte, piaa financiar este un mecanism de redistribuire a capitalului ntre creditori i debitori prin intermediari pe baza cererii i ofertei de capital. n realitate piaa financiar reprezint nite instituii financiare, care direcioneaz flu!ul de fonduri de la proprietari spre debitori i invers. "uncia principal a pieei financiare este de a transforma sursele bne ti pasive n capital de mprumut. Piaa financiar global reprezint cererea i oferta de capital pentru creditori i debitori din diferite ri. :a este adesea numit pia de credite, care este de fapt o pia de mprumutat bani. <nul din se%mentele pieei financiare %lobale este piaa de valori sau piaa mobiliar. Piaa

2 financiar %lobal a nceput s se dezvolte odat cu nceputul e!portului #mi%raiei$ de capital de la sfritul secolului al /0/-lea. n cadrul pieei financiare %lobale distin%em& - piaa financiar naionalB - piaa financiar internaional. Aceast divizare arat c re%lementarea monetar-creditar se afl n subordonarea i sub controlul sistemelor naionale. Piaa financiar naional prevede #criteriul principal - subordonarea sa le%islaiei naionale$& -un set de tranzacii de creditare i mprumut ale rezidenilor, subordonate le%islaiei naionale, efectuate n moneda naional a rii de ori%ine #de e!emplu, un mprumut obinut de la banca-rezident n moned naional$B - mprumuturi rezidenilor n valut strinB - mprumuturi nerezidenilor n moneda naional sau strin n cadrul sistemului naional de re%lementare. n toate cele trei situaii vorbim despre tranzacii care implic banca-rezident. Piaa financiar %lobal nu poate e!ista sub forma unei piee unice, ea este compus din piee naionale interdependente. ;ub noiunea de piee financiare internaionale nele%em ntrea%a multitudine de operaii pe creditare i mprumuturi n valut n afara rii lor de ori%ine i, prin urmare, ele nu se subordoneaz re%lementrii de stat directe din partea acestor ri . "unciile pieei financiare %lobale includ& 1. Acumularea de fonduri e!cedentare i redistribuirea lor ntre diferite ramuri, ri i re%iuni din ntrea%a lumeB 4. Accelerarea i creterea eficienei produciei. $ipuri de piee financiare globale. Piaa financiar %lobal este mprit n piaa primar i piaa secundar. :le sunt strns le%ate, deoarece piaa primar servete drept izvor de titluri de valoare pentru piaa secundar. Piaa primar este necesar pentru redistribuirea capitalurilor ntre creditori i debitori #investitori i beneficiari$. n piaa secundar are loc numai schimbul partenerilor, i anume& - se efectuiaz schimbul deintorilor de obli%aiuniB - valoarea resurselor debitorilor iniiali nu se schimb. Piaa secundar ofer un mecanism de revnzare a creanelor, ceea ce duce la o cretere a lichiditii pieei ca un tot ntre% i, prin urmare, crete i ncrederea n ea a investitorului-creditor. Acesta asi%ur, prin urmare, o funcionare eficient a pieei de creditare. 'lasificarea pieei financiare globale. n dependen de diferena funcional #sau n funcie de conte!tul economic al tranzaciei$ piaa financiar %lobal, att cea naional ct i internaional, poate fi mprit n dou seciuni principale& - piaa monetar mondialB - piaa de capital mondial. Piaa monetar este mprit n& - piaa interbancar #de e!emplu, piaa depozitelor interbancare$, care include un set de tranzacii ntre instituiile bancare pentru a oferi mprumuturi reciproce ne%arantate pe termen scurt de pn la 1 milion de dolari ;<AB - piaa de disconturi ) evidena cambiilor sectorului economic public i privat #trezorerie$, precum i altor creane pe termen scurt #altor titluri de valoare comerciale$. Piaa de capital este mprit n& - piaa de credite #care ia n considerare mecanismul de creditare$B - piaa de capital #mprit n pia de aciuni i pia de obli%aiuni$. n piaa de aciuni are loc circulaia instrumentelor monetare #actiunilor$, care adeveresc drepturile proprietarilor acestor documente referitor la persoana, care a eliberat documentele. Aciunile snt titluri de valoare cu cot parte. n piaa de obligaiuni snt tranzacionate titluri de crean, care confer deintorului dreptul necondiionat de a primi un venit %arantat n numerar fi! sau variabil, determinat n conformitate cu contractul. n structura pieei europene sunt urmtoarele se%mente #criteriul ) termenul creditului $& - se%mentul n numerarB

. - se%mentul creditarB - se%mentul pieei de valori. ;e%mentul n numerar este un mprumut pe termen scurt #depozite pe 1-6 luni$. ;e%mentul creditar conine mprumuturi acordate pe termen mediu, cu o rat variabil a dobnzii, i aceast rat depinde de nivelul practicat pe pia. 8reditele indicalizate rollover pe termen mediu constituie instrumentul principal al se%mentului de credit, care au creat o mulime de probleme n acest se%ment. :!ist n risc mare de non-rambursare a creditului. )ata dob*nzii, folosit n se%mentul creditrii, este format din dou componente& - rata dobnzii flotantB - rat dobnzii constant #marja, ce ar putea avea att aspecte pozitive, ct i ne%ative$. +ata pe termen mediu depinde de statutul mprumuttorului, n conformitate cu care se i definete marja. 1.!. Entitile %su iectele& de a' i profesionale ale pieei financiare :ntitile de afaceri de baz, prezente pe piaa financiar %lobal, sunt& - ntreprinderileB - populaiaB - %uvernulB - actorii profesioniti. Coate aceste subiecte acioneaz att de partea cererii, ct i de partea ofertei. 3ricare dintre ei este sau creditor net, sau debitor net. 1aloarea medie a potenialelor resurse financiare este de apro!imativ @7-@?=, dar n realitate o mare parte din profit este redirecionat ctre e!tinderea reproducerii. Prin urmare, ntreprinderile sunt debitori nei. Pentru ca %uvernul #statul$ s poat aciona ca creditor, el trebuie s aib cel puin un surplus bu%etar. Populaia investete n titluri de valoare, cumpr obli%aiuni, servind astfel drept creditor net. Drept actori profesioniti ai pieei financiare %lobale apar urmtorii intermediari financiari& 1. 0nstituiile care deservesc funcionarea pieei #inclusiv companiile de dealeri i investiii$B 4. Debitorii intermediari #implicai nemijlocit n circulaia de capital$B 6. 3r%anizaiile internaionale #",0, >anca ,ondial etc., care acioneaz n condiii diferite dect restul participanilor la piaa financiar %lobal$B A. 8ompaniile de trast, care ofer servicii de administrare a anumitor active ale clienilor #administrarea pachetelor de titluri de valoare, administrarea prin procur, fonduri de a%enii$. "ondurile acestor companii conin& - capitalul de aciuni al companiilor de trastB - fondurile de %arantare, acceptate de a fi administrate prin procurB - fondurile prin motenire #fondurile de motenire administrate n beneficiul proprietarului succesor$B ?. 8ompaniile de asi%urri #implicate n asi%urri medicale, civile i alte tipuri de asi%urri$B @. >ncile naionaleB 5. "ondurile de pensii atra% resurse prin atra%erea de pli ale pensiilor publice i private. :le se bucur de anumite privile%ii, n special n domeniul fiscalB 2. "ondurile de investiii #"0$ snt companii care vnd aciunile sau cotele-pri #n funcie de forma juridic de or%anizare ) e!ist "0 de acionari i de cot-parte$ persoanelor juridice sau persoanelor fizice, iar apoi investesc veniturile cptate n diferite titluri de valoare. ;copul lor este de a crea un pachet eficient de titluri de valoare prin diversificarea lor. Profitul este cptat din fluctuaiile preurilor de pia a titlurilor de valoare din portofoliul companiei. Distin%em tri tipuri de fonduri investiionale& - fondurile deschise #create pentru o perioad nedeterminat, emite aciuni suplimentare printro decizie a deintorilor fondului sau a acionarilor, aciunile pot fi achiziionate sau rscumprate la orice termen$B - fondurile la termen #vnzarea sau rscumprarea cotei-parte poate avea loc numai ntr-o anumit perioad de timp, determinat de fondul de investiii, n cele mai multe cazuri - ntr-un termen de una sau dou sptmni n fiecare trimestru$B

17 - fondurile nchise #emit aciuni doar la momentul constituirii sale, adic nu se emit aciuni suplimentare, venitul cptat se investete n titluri de valoare pentru a %enera venituri din creterea de capital, fondurile cu cot-parte au o anumit perioad de e!isten, stin%erea cotelor are loc numai dup e!pirarea perioadei menionate n contract, dar proprietarul cotei o poate vinde pe piaa secundar$. Primul fond de 0nvestiii a fost nfiinat n 1.4A n ;<AB .. "ondurile mutuale #ofer faciliti pentru membrii si, n special, accesul la cotaiile titlurilor de valoare pe piaa secundar$B 17. >ncile comerciale - mediatorii principali n sectorul non-bancar, cumpr titluri de valoare, obli%aiuni de stat i le pstreaz n portofoliul su, furnizeaz servicii de subscriere. :le aparin att instituiilor de pe pieele primare, ct i secundareB 11. >ncile de investiii snt intermediari pe piaa titlurilor de valoare ntre corporaiile care doresc s-i vnd #s plaseze$ titlurile lor de valoare, i potenialii investitori, att individuali ct i instituionali. Activeaz att pe piaa naional, ct i n se%mentul europeanB 14. >irourile de dealeri i investiii deservesc clienii lor, cumprnd de la ei titluri de valoare sau vnzndu-leB Coi actorii profesioniti de pe pieele financiare sunt ntr-o interdependen reciproc #cu un nivel diferit de intensitate$. 1.#. (ieele valutare) de valori i de mrfuri Divizarea pieelor se efectueaz de asemenea conform tipurilor de instrumente i modului de comercializare. n funcie de tipul de instrument pieele sunt mprite n piee valutare, de mrfuri i de valori. Piaa valutar include toate tranzaciile valutare. 3peraiunile comerciale cu valut pot fi convertibile #schimbul unei valute pe alta la un curs stabilit$ i de depozitare-creditare #plasament sau, dimpotriv, colectarea de fonduri pentru o anumit perioad i sub un anumit procent$. Piaa de operaiuni valutare #+n englez - "orei%n :!chan%e ,arDet, abreviat ca "3+:/ sau "/$ - este un instrument financiar puternic, care ofer posibilitatea de a primi profituri mari chiar i de la fluctuaii minore n preurile de pe piaa mondial de valut #totui, rmne o posibilitate real de a pierde investiiile$. 1olumul operaiunilor pe piaa valutar este imens. n fiecare zi, aici se cumpr i se vnd apro!imativ A777 miliarde dolari, iar numrul de operaiuni crete cu ?-5= anual. Aceasta este mai mult dect volumul de operaiuni comerciale pe orice alt pia de mrfuri, titluri de valori, contracte futures sau alte piee #pentru comparaie& volumul zilnic al pieei titlurilor de valori este apro!imativ de 677 miliarde dolari, piaa contractelor futures valutare ) de apro!imativ A7 miliarde dolari$. Piata de capital #piata hrtiilor de valoare$. Dup cum s-a observat deja, titlurile de valori includ actiuni, obli%atiuni, certificate, cambii, bonuri de plat etc. Piaa de capital este sectorul de valori, adic acea parte a pieei financiare, al crei scop este s transfere fondurile temporar inactive n activul ntreprinderilor. 0nstrumentele principale, care reprezint obiectul de tranzacii n sectorul de valori, sunt actiunile i obli%atiunile. n ultimul timp snt folosite i cambiile. Aciunile snt emise de ctre asociaiile pe aciuni, unde ntre%ul capital este mprit n pri e%ale, din care esena material a acestor pri reprezint o aciune. Dup cum se tie, aciunile pot fi simple #obinuite$ i privile%iate. Diferena lor const n faptul c o aciune ordinar nu %aranteaz plata dividendelor, dar ele au un vot solid la reuniunea acionarilor, unde de obicei un vot este e%al cu o ac iune. Astfel, deintorii de aciuni ordinare au dreptul s participe la conducerea asociaiei. Deinerea aciunilor privile%iate %aranteaz plata dividendelor, dar ele nu au dreptul de vot. :sena cti%urilor pe aciuni este jocul preurilor n piaa de valori, care ba se mresc, ba se micorez. Profitul este realizat n form de marj, adic diferena dintre preul de achiziie i preul de vnzare. Piata de mrfuri nseamn comercializarea diferitor materii prime, cum ar fi petrolul, porumbul, metalele etc. Piaa de contracte de furnizare a mrfurilor +n viitor % Futures& ) este piaa contractelor de furnizare n viitor #la termen$ din ;<A, care este unul dintre se%mentele cu cea mai

11 rapid cretere de pe piaa financiar. Piaa de futures-uri este constituit din zece burse de tranzacionare specializate, situate n diferite pri ale ;tatelor <nite. <nele dintre ele sunt cu profil n%ust, altele ) cu profil lar%, cu posibilitatea de a lucra cu o %am lar% de instrumente. 8ea mai mare burs este cea din 8hica%o, cu un potenial impuntor de tranzacii i instrumente disponibile. Prin modul de tranzactionare pieele se mpart n piee bursiere i e,trabursiere. Pietele bursiere constau din burse separate. "iecare burs este o or%anizaie, al crei scop este de a facilita comercializarea contractelor standarde. 3 trstur caracteristic a fiecrei burse este specializarea acesteia dup tipurile de instrumente tranzacionate. De e!emplu, la bursa comercial din -eG HorD #-eG-HorD ,erIJntile :!chan%e$ obiectul tranzaciilor este combustibilul i petrolul brut, propanul i benzina, platina i paladiulB la >ursa din -eG HorD de cafea, zahr i cacao #8offee, ;u%ar K 8ocoa :!chan%e$ se tranzacioneaz produsele n cauz de soiuri diferiteB iar la bursa din *ondra de petrol #0nternational Petroleum :!chan%e$ se desfoar comerul cu motorin, pcur, iei >rent din ,area -ordului. "iecare bursa este o or%anizaie comple!, cu o reea e!tins de servicii specializate, cum ar fi& sala de operatiuni, oficiile firmelor de broDeri, biroul de nre%istrare, serviciul de informa ii etc. Cranzacionrile la burs sunt efectuate doar n anumite intervale de timp, aa - numitele sesiuni. nformaii istorice. Cermenul 'bursa( are mai multe versiuni de ori%ine. :timolo%ic, termenul de 'bursa( vine de la cuvntul %recesc b-rza #sac, pun%$, %erman borse i olandez burse. 3 teorie atribuie apariLia acestui termen unei persoane concrete. Potrivit ei, n oraul bel%ian >ru%es, care era la intersecia mai multor drumuri comerciale europene, i, prin urmare, a fost numit 'broDerul popoarelor cretine(, era un loc special unde se adunau comercianii. *ocul a fost numit 'de burse(, n numele unei firme de broDeraj a unui oarecare domn 1an de >ursa, care de inea o cas mare aici. Pe cas era a%at emblema firmei, reprezentnd trei portmonee din piele, care n dialectul local au fost numite 'the buerse(. Proprietarul i-a oferit casa lui pentru ntrunirea comercianilor i, eventual, a dat numele acestei forme de tranzacionare. Pieele e,trabursiere cuprind toate operaiunile efectuate n afara rin%ului bursier. ,ajoritatea tranzaciilor au loc pe piaa valutar interbancar. Piaa interbancar este o pia %lobal, care funcioneaz non-stop. 8u toate acestea, activitatea ei de asemenea este mprit n sesiuni. Miua comercial o ncep bncile japoneze #sesiunea japonez$, apoi se ncadreaz pe pia europenii #sesiunea :uropean$, i ncheie ziua de tranzactionare bancile din ;tatele <nite #sesiunea american$. 0storicete, pe piaa interbancar, pentru toate operaiunile de conversie asociate cu valuta, a fost stabilit termenul de "orei%n :!chan%e ,arDet #piaa valutar "3+:/$. Piaa valutar "3+:/ este cea mai mare, cea mai lichid i mai accesibil. :a este, de asemenea, cea mai uoar cale de a nsui mecanismele de baza ale comerului. ,ai multe informaii despre mecanismul de funcionare a pieei "3+:/ vor fi e!aminate ulterior. 1.$. (iaa financiar a *epu licii +oldova i cadrul de reglementare Structura pieei financiare din *epu lica +oldova, ntr,o oarecare msur este similar cu structura pieei financiare glo ale, care a fost e-aminat mai sus. Entitile de afaceri de a' pre'ente n piaa financiar din *epu lica +oldova sunt ntreprinderile, populaia, .uvernul *epu licii +oldova i actorii profesioniti. (rintre participanii profesioniti pe piaa financiar a *epu licii +oldova un loc important i revine /ursei de 0alori a +oldovei %>1,$. n anul 1..6 n ara noastr a fost adoptat *e%ea '8u privire la circulaia titlurilor de valoare i bursele de valori(. 8u aceasta a nceput formarea infrastructurii instituionale a pieei hrtiilor de valoare din +epublica ,oldova. n decembrie 1..A a fost creat or%anizatia non- profitabil >ursa de 1alori a ,oldovei #>1,$ ca o societate pe aciuni de tip nchis. *a crearea bursei au fost implicai 6A de participani profesioniti de pe piaa titlurilor de valoare. Prima licita ie i deschiderea oficial au avut loc pe 4@ iunie 1..?, la acel moment au fost admi i la tranzac ionare 5 emiteni, iar la 1 ianuarie 4772 ) erau deja 1747 de emiteni. n iunie 1..2 >ursa de 1alori a ,oldovei a nfiinat Depozitarul -aional al Citlurilor de 1aloare #D-C1$, sistemul de tranzactionare a fost inte%rat cu depozitarul, ceea ce %aranta ndeplinirea obli%aiunilor. n prezent >ursa de 1alori a ,oldovei detine o cot a D-C1, restul aciunilor, n conformitate cu cerinele le%islaiei, sunt vndute n cote e%ale participanilor la

14 D-C1. 8u toate acestea, n conformitate cu amendamentele la *e%ea '8u privire la pia a titlurilor de valori(, care a intrat n vi%oare la 1 ianuarie 4772, >ursa de 1alori a ,oldovei are dreptul de a administra pn la 5? = din voturi. n aprilie 4777 >ursa de 1alori a ,oldovei a dobndit statutul de or%anizaie autore%lementatoare. n iulie 4777 au fost introduse normative noi pentru >1,, care au schimbat calitativ mecanismul de tranzacii. n prezent -ormativele au suferit modificri semnificative. n iulie 4775 la baza 8omisiei -aionale pentru Piaa Citlurilor de valoare n +epublica ,oldova a fost nfiinat un me%a-re%ulator - 8omisia -aional a Pieei "inanciare. 8onform le%islaiei me%a-re%ulatorul re%lementeaz i determin politica de stat de pe piaa financiar nonbancar. *a sfritul anului 4775 i nceputul anului 4772 au fost adoptate amendamentele la le%ile de baz ale pieei titlurilor de valoare. ;copul implementrii lor este de a aduce le%islaia na ional n conformitate cu standardele internaionale. n conformitate cu noile cerine ale le%ii '8u privire la piaa titlurilor de valoare( din 71 ianuarie 477. >ursa de 1alori a ,oldovei a fost transformat ntro societate public pe aciuni, o or%anizaie comercial. Acionar al ei poate fi orice persoan fizic sau juridic. Piaa de capital din +epublica ,oldova evolueaz& ncepnd cu 1..6, ea a parcurs etapele de formare, se perfecioneaz permanent sistemele de re%lementare juridic i fiscal. >1, implementez strate%ia de dezvoltare, care prevede interaciunea strns cu bursele re%ionale i din strintate n scopul de inte%rare a pieelor de capital. Au fost semnate o serie de acorduri cu cele mai importante platforme de burse din strintate n scopul de a stabili mecanismul de cooperare pe termen lun%, ceea ce va facilita dezvoltarea cilor de comunicare i va consolida relaiile dintre pri. 1n special, n anul 1223 a fost semnat un protocol tehnic intre /ursa de 0alori a ,oldovei i /ursa de 0alori din /ucureti, care prevedea instalarea la /ursa de 0alori a ,oldovei a softului - Sistemul de "omerciali'are 4*EN4, folosit la /ursa de 0alori din /ucureti. 5mplementarea acestui sistem permite de a o serva n regim on,line) din terminalele >1+) tran'aciile efectuate pe platformele de tran'actionare din *om6nia, precum si s participe la aceste tran'acii. 4cest proiect se desfoar n cadrul 4cordului de cooperare reciproc i integrare regional, ncheiate anterior ntre /ursa de 0alori a ,oldovei i /ursa de 0alori din /ucureti. 0mplementarea planului de aciuni din cadrul acordului prevede desfurarea cursurilor pentru studiul funcionrii sistemelor de tranzactionare ale celor dou burse pentru a asi%ura compatibilitatea tehnolo%ic. n scopul asi%urrii cotrii simultane a preului titlurilor de valoare la ambele burse #cross-listin%$, precum i n scopul de a oferi servicii financiare i de investiii participanilor att la >1,, ct i la >ursa de 1alori din >ucureti #cross-membership$, aceast activitate este monitorizat din punctul de vedere al corespunderii bazei le%islative, procedurale i tehnic. >ursa de 1alori a ,oldovei i >ursa interbancar de schimb valutar din >aDu #Azerbaijan$ au semnat un memorandum de nele%ere reciproc, care vizeaz consolidarea cooperrii ntre cele dou burse n domeniul schimbului de informaii, precum i dezvoltarea pieelor or%anizate de capital din cele dou ri. >1, este unul dintre fondatori i membru al "ederaiei burselor euro - asiatice #">:A$. 8a parte a acestei cooperri este planificat stabilirea unui indice bursier re%ional pentru aprecierea evoluiilor att a burselor, precum i pieelor consolidate. Astzi putem declara c >1, este o pia a pachetelor de control. Avnd n vedere specificul pieei din ,oldova, n structura %eneral a tranzaciilor bursiere un loc principal l ocup tranzaciile cu condiiile de oferte de licitaie, care sunt efectuate pe baza propunerilor anunate public de a cumpra sau vinde titluri de valoare. Printre ali participani profesioniti ai pieei financiare din +epublica ,oldova ar trebui numite >anca -aional a ,oldovei, bncile comerciale, companiile de asi%urri, societile de investiii i dealeri, precum i ali participani profesioniti. 8adrul le%al i de re%lementare care administreaz funcionarea pieei financiare din +epublica ,oldova, include urmtoarele documente principale&

16 1. Legea *epu licii +oldova 7"u privire la piata valorilor mobiliare( -r.1..-/01 din 12.11..2B 4. *e%ea +epublicii ,oldova '8u privire la 8omisia naional a pieei financiare( #denumirea a fost schimbat prin le%ea nr. 14.-/H0 din 75.7@.4775, a intrat n vi%oare la 7@.75.4775$B 6. *e%ea cu privire la >anca -aional a ,oldovei nr. ?A2-/000 din 41 iunie 1..?B A. *e%ea cu privire la instituiile financiare nr. ??7-/000 din 41.75.1..?B #. Legea *epu licii +oldova 7"odul civil8 nr. 1193,:0 din $ iunie 2992; $. Legea *epu licii +oldova 7"u privire la societile pe aciuni8 nr.113!,:555 din 92.9!.1223. 5. *e%ea +epublicii ,oldova '8u privire la fondurile de investiii( nr. 147A-/000 din 7?.7@.1..5. 2. 9otrrea 8omisiei naionale a pieei financiare nr. @AEA din 61 decembrie 4772 '8u privire la aprobarea 0nstruciunii despre oferta public a valorilor mobiliare pe piaLa secundar de vnzare a acLiunilor(. 2. +e%ulile >ursei de 1alori a ,oldovei. Aprobate prin 9otrrea 8omisiei -aLionale a PieLei "inanciare nr. @4E1A din 4@ decembrie 4772. De menionat c baza normativ i juridical a rii noastre, care re%uleaz funcionarea pieei financiare, se perfecioneaz n permanen, deaceea n ea se ntroduc noi schimbri, care ulterior se public n ,onitorul 3fficial al +epublicii ,oldova. /i liografie 1. NJOPQ RSITUVWXOX YPWZP[J \] ^P[J_Q`a VX_bJac d1115 P^ 4@.74..5e. 0n& YPnitorul 3ficial al +epublicii ,oldova, nr. 57 din 4?.75.1..2. 4. NJOPQ RSITUVWXOX YPWZP[J \] _`QOS fSQQ`a VUgJec d1..-/01 P^ 12 QPhV_h 1..2 ePZJ. 0n& ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova nr. 45-42 din 46 martie 1.... 6. NJOPQ RSITUVWXOX YPWZP[J d1.4-/01 P^ 14.11..2 \] iJfXPQJWjQPk OPgXIIXX TP lXQJQIP[PgU _`QOUc #iJm[JQXS XmgSQSQP NJOPQPg - 14.-/10 P^ 75.7@.4775, [ IXWU 7@.75.4775$. 0n& ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova nr. 115-14@>0; din 1A.72.4775, p.6B ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova nr. 44-46E.1 din 7A.76.1.... A. NJOPQ P iJfXPQJWjQPg VJQOS YPWZP[` d?A2 - /000 P^ 41 XnQh 1..? e., 0n& ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova, nr. ?@ ) ?5 din 14.17.1..?. ?. NJOPQ P lXQJQIP[`a Uo_SbZSQXha d??7-/000 P^ 41.75.1..? e., 0n& ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova, nr.1E4 din 71.71.1..@. @. NJOPQ RSITUVWXOX YPWZP[J \p_JbZJQIOXk OPZSOIc d 1175-q1 P^ @ XnQh 4774 e. 0n& Yonitorul 3ficial al +epublicii ,oldova -r. 24-2@ E @@1 din 44 iunie 4774. 5. NJOPQ RSITUVWXOX YPWZP[J \]V JOfXPQS_Q`a PVrSI^[Jac d116A-/000 P^ 4.7A.1..5 e. 0n& ,onitorul oficial al +epublicii ,oldova, 14 iunie 1..5, nr. 62-6.. 2. NJOPQ RSITUVWXOX YPWZP[J \]V XQ[SI^XfXPQQ`a lPQZJac d147A-/000 P^ 7?.7@..5 e. 0n& ,onitorul oficial al +epublicii ,oldova, 17 iulie 1..5, nr. A?. .. sPI^JQP[WSQXS iJfXPQJWjQPk OPgXIIXX TP lXQJQIP[PgU _`QOU d @AEA P^ 61 ZSOJV_h 4772 e. \]V U^[S_bZSQXX tQI^_UOfXX P TUVWXoQPg T_SZWPbSQXX fSQQ`a VUgJe QJ [^P_XoQPg _`QOSc. 0n& ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova, 16 gJ_^J 477., nr.?6-?A, o. 000, I^. 41?. 17. s_J[XWJ uPQZP[Pk VX_bX YPWZP[`. v^[S_bZSQ` sPI^JQP[WSQXSg iJfXPQJWjQPk OPgXIIXX TP lXQJQIP[PgU _`QOU d @4E1A P^ 4@ ZSOJV_h 4772 e. 0n& ,onitorul 3ficial al +epublicii ,oldova, 47 lS[_JWh 477., nr.65-A7. 11. wX_bS[PS ZSWP& voSVQXOE sPZ _SZ. x.y. pJWJQP[J, y.t. wJIP[J. ) w@A Y.& uXQJQI` X I^J^XI^XOJ, 4777, I. ?2-5@.