EVALUAREA OBLIGAIUNILOR

- CURS 5 + 6 -

Lect. univ. dr. Filip Iorgulescu
ASE BUCURETI
CONTABILITATE I INFORMATIC DE GESTIUNE
CARACTERISTICILE OBLIGAIUNILOR
RECAPITULARE
Titluri de credit care dau posesorilor drepturi de crean
asupra sumei mprumutate i a dobnzii aferente

Nivel mai ridicat de siguran:
Titluri cu venit fix sau garantat deoarece sunt contractate, de
obicei, la o rat fix a cuponului iar principalul i cupoanele sunt
pltite conform unei scheme predeterminate
n cazul lichidrii societii, posesorii obligaiunilor au prioritate
fa de acionari la ncasarea sumelor rezultate

Riscurile investiiei n obligaiuni:
Posesorii de obligaiuni nu se pot implica n conducerea
ntreprinderii emitente
Cupoanele ncasate nu se modific, indiferent de profiturile
nregistrate de compania emitent

ELEMENTELE MPRUMUTULUI OBLIGATAR
Principalii emiteni ai obligaiunilor sunt:
Statul (28 de obligaiuni de stat listate la BVB)
Autoritile locale (37 de obligaiuni municipale listate la BVB)
ntreprinderile cu o bun reputaie financiar (6 obligaiuni
corporative listate la BVB dintre care 2 internaionale)


Mrimea mprumutului obligatar (K) se obine
multiplicnd valoarea nominal (VN) a unei obligaiuni cu
numrul obligaiunilor emise (N):

=

ELEMENTELE MPRUMUTULUI OBLIGATAR
Pentru a spori atractivitatea unui mprumut obligatar se
poate decide acordarea unei:
Prime de emisiune (PE), atunci cnd valoarea de emisiune a
obligaiunilor (VE) este inferioar valorii nominale a acestora
(VN) < . n acest caz, emisiunea se face subpari;
=
Prime de rambursare (PR), atunci cnd valoarea de rambursare
a obligaiunilor (VR) este superioar valorii nominale (VN) a
acestora > . n acest caz, rambursarea se face
suprapari;
=
Prime duble, atunci cnd emisiunea se face subpari iar
rambursarea suprapari ( < < ).







ELEMENTELE MPRUMUTULUI OBLIGATAR
Dobnda cu care este remunerat un mprumut obligatar
poart numele de cupon (C). Cuponul aferent unei
obligaiuni se calculeaz aplicnd rata cuponului (c) la
valoarea nominal a acesteia: =


n general, exist trei modaliti de stabilire a cuponului:
Cuponul fix (cel mai frecvent) presupune o rat fix de
dobnd;
Cuponul variabil (prin indexare fa de o rat de dobnd de
referin predeterminat);
Cupon zero (sau cupon nul), caz n care obligaiunea este
remunerat doar pe baza primei de rambursare ( ).







ELEMENTELE MPRUMUTULUI OBLIGATAR
n funcie de modalitatea de rambursare a principalului,
exist urmtoarele tipuri de obligaiuni
Cu rambursare la maturitate (n fine). Aceasta este considerat
a fi forma clasic de rambursare, cuponul fiind pltit la
intervalele de timp stabilite iar obligaiunea este rambursat
integral la scaden;
Cu rambursare ealonat pe trane, prin tragere la sori
(anuiti constante sau rate constante);
Cu rambursare anticipat la cererea emitentului (cu clauz
CALL);
Cu rambursare anticipat la cererea investitorului (cu clauz
PUT);
Cu dobnd perpetu i principal nerambursabil.



COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR
Cotarea obligaiunilor (stabilirea preului de tranzacionare
n burs P
0
) se poate face:

A. La piciorul cuponului (cu cupon detaat, clean price),
atunci cnd cotarea se face la momentul emisiunii
obligaiunii sau la momentul detarii cuponului (plata
dobnzii). n aceast situaie exist un numr ntreg de ani
ntre momentul cotrii (evalurii) i momentul plii
cupoanelor, respectiv al rambursrii obligaiunii.

Prin urmare, pentru a stabili preul obligaiunii se va proceda
la actualizarea cupoanelor anuale (C
t
) generate de aceasta
pn la maturitate (n) i a valorii de rambursat (VR) cu rata
de dobnd medie pentru clasa de risc a obligaiunii (k).






COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR

0
=

1 +

=1
+

1 +



n situaia unui cupon anual fix (C
t
= C = constant) se poate
apela la formula anuitilor constante astfel:

0
=
1
1 +

=1
+

1 +

=
1 1 +

+

1 +







COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR
Operaiunea de cotare a obligaiunilor este practic
suprapus celei de evaluare a acestora ntruct
obligaiunile genereaz venituri cu grad mare de
certitudine. Asfel, cel mai adesea, preul obligaiunilor
reprezint chiar valoarea anticipat a acestora de ctre
operatorii pieei de capital.

Cotarea n burs se face procentual n raport cu valoarea
nominal a obligaiunii.




COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR
O problem important o reprezint estimarea ratei de
actualizare (k) care trebuie s in cont de structura ratelor
de dobnd la termen i anticiprile privind rata inflaiei
pn la scadena mprumutului. n situaia n care ratele de
dobnd anuale nu sunt constante (k se modific de la un
an la altul) se poate proceda la actualizarea cupoanelor i a
valorii de rambursare cu rate k variabile astfel:

0
=

1
1 +
1
+

2
1 +
1
1 +
2
+
+

+
1 +
1
1 +
2
1 +

APLICAIA 1
Fie o obligaiune emis subpari, VE = 48 lei, VN = 50 lei, cu o
maturitate de 5 ani i cu rambursare n fine. Rata medie a
dobnzii pe parcursul celor 5 ani a fost estimat la 10%.
a) Determinai prima de emisiune a obligaiunii;
b) n situaia unui cupon fix anual cu rata de 9% i a unei
rambursri suprapari cu VR = 55 lei, stabilii prima de
rambursare (PR) i preul de cumprare n burs (P
0
);
c) n situaia rambursrii la paritate (al pari) i a unui rate
variabile a cuponului de 8% n primul an, 7,5% n al doilea an,
8,5% n al treilea an, 9% n al patrulea an, respectiv 10% n
ultimul an, stabilii preul de cumprare n burs (P
0
);
d) n situaia unui cupon zero (nul) i a unei valori de
rambursare VR = 78 lei stabilii prima de rambursare (PR) i
preul de cumprare n burs (P
0
).

APLICAIA 2
Fie o obligaiune emis la paritate cu valoarea nominal,
VN = 75 lei, o rat fix a cuponului de 5% anual, o maturitate
de 3 ani i rambursare n fine.
Pe parcursul celor 3 ani se estimeaz c rata medie a
dobnzii de pia va avea urmtoarele valori: 5% n primul
an, 4% n al doilea an i 6% n al treilea an.

tiind c obligaiunea se ramburseaz la paritate,
determinai preul de cumprare n burs al acesteia (P
0
).

COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR
B. Cel mai adesea, obligaiunile vor cota la intervale
neuniforme (momente de timp diferite de cel al emisiunii,
respectiv al plii cupoanelor).


n aceast situaie, preul de cumprare n burs (gross
price, P
0
+ C
f
) va cuprinde att preul la piciorul cuponului
(clean price, P
0
) ct i cuponul cuvenit pentru fraciunea de
timp care s-a scurs de la emisiune sau de la ultima plat a
cuponului (cuponul pro rata temporis, C
f
).









COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR

0
+

1 +

=1
+

1 +

= 1 +

1 +

=1
+

1 +



unde n reprezint numrul de ani rmai pn la scadena
obligaiunii (inclusiv anul cumprrii) iar f este fraciunea de
timp scurs din anul cumprrii

=

365

COTAREA I EVALUAREA OBLIGAIUNILOR
Cuponul pro rata temporis (C
f
) cuvenit pentru fraciunea de
an f va fi egal cu:

=


n consecin, preul la piciorul cuponului (preul
obligaiunii nude, clean price, P
0
) se va obine scznd din
preul de cumprare n burs (gross price, P
0
+ C
f
) valoarea
cuponului pro rata temporis (C
f
):

0
=
0
+

APLICAIA 3
O obligaiune a fost emis la data de 2 ianuarie 2006 la o
valoare nominal de 2.000 lei, cu o maturitate de 5 ani, un
cupon fix de 10% i rambursare n fine la paritate. Un
investitor dorete s cumpere aceast obligaiune n burs, la
data de 8 august 2007, la o rat medie a dobnzii de 10,5%.
S se determine:

a) Fraciunea f de cupon cuvenit n momentul cumprrii i
fraciunea g de cupon rmas pn la detaare (f + g = 1);


b) Preul de cumprare n burs, inclusiv cuponul cuvenit n
momentul cumprrii (P
0
+ C
f
);

c) Cuponul cuvenit pro rata temporis (C
f
) i preul obligaiunii
la piciorul cuponului (P
0
).
APLICAIA 4
O obligaiune a fost emis la data de 17 aprilie 2008 la o
valoare nominal de 100 lei, cu o maturitate de 7 ani, cupon
variabil i rambursare n fine la o VR = 105 lei. Un investitor
dorete s cumpere aceast obligaiune n burs, la data de 2
februarie 2013 n contextul unei rate medii a dobnzii de 8%.
Ratele ultimelor trei cupoane sunt 7%, 7.5% i 8%. S se
determine:

a) Fraciunea f de cupon cuvenit n momentul cumprrii;

b) Preul de cumprare n burs, inclusiv cuponul cuvenit n
momentul cumprrii (P
0
+ C
f
);

c) Cuponul cuvenit pro rata temporis (C
f
) i preul obligaiunii
nude (P
0
).
APLICAII SUPLIMENTARE
Aplicaia 5. O obligaiune are valoarea nominal de 1.000 lei, maturitatea
de 2 ani i se va rambursa n fine la o VR = 1050 lei. Rata medie a dobnzii
de pia pe parcursul celor 2 ani a fost estimat la 12,5%. Determinai
preul de cumprare n burs (P
0
):

a) n situaia unui cupon fix de 11%;

b) n situaia unui cupon variabil de 12% n primul an i 15% n al doilea
an;

c) n situaia unui cupon zero (nul);

d) Recalculai preul obligaiunii de la punctul a tiind c rata medie a
dobnzii de pia este de 10% n primul an, respectiv de 12% n al doilea
an.


APLICAII SUPLIMENTARE
Aplicaia 6. O obligaiune emis la data de 10 martie 2008 are o valoare
nominal de 500 lei, maturitate de 5 ani, cupon fix de 12% i va fi
rambursat n fine la paritate. Un investitor dorete s cumpere aceast
obligaiune n burs, la data de 2 august 2010, la o rat medie a dobnzii
de 10%. S se determine:

a) Fraciunea f de cupon cuvenit n momentul cumprrii;

b) Preul de cumprare n burs, inclusiv cuponul cuvenit n momentul
cumprrii (P
0
+ C
f
);

c) Cuponul cuvenit pro rata temporis (C
f
) i preul obligaiunii nude (P
0
).


DE STUDIAT
Finane Corporative cu Excel, Stancu Ion i Stancu
Dumitra, Editura Economic, 2012, Capitolul 6.
Emisiunea, cotarea i evaluarea aciunilor i
obligaiunilor;

Finane ediia a 4-a, Stancu Ion, Editura Economic,
2007, Capitolul 9. Emisiunea, cotarea i evaluarea
aciunilor i obligaiunilor;

Piee financiare i gestiunea portofoliului, Stancu Ion
(coordonator), Editura Economic, 2004, Capitolul 4.
Titlurile financiare.