1

SINTEZE CURS PIEE DE CAPITAL

LA SPECIALIZAREA CIG ANUL III ZI I FR




CONINUTUL TEMATIC AL CURSULUI


1. Piee financiare
1.1.Scurt istoric;
1.2.Aspecte introductive;
1.3. Rolul i tendinele pieei financiare;
1.4. Inovaia financiar;
1.5. Teoria eficienei pieelor financiare;
1.6. Structura pieei financiare;
1.7. Rolul pieelor de capital n finanarea economiei;
1.8. Pieele financiare internaionale;

2.Finanarea companiilor inovative mpotriva riscului
2.1. Capitalul de risc i crearea companiilor inovative;
2.2. Capitalul de risc i performana companiilor europene inovative;

3. Indicii bursieri
3.1.Istoricul indicilor bursieri;
3.2.Clasificarea indicilor bursieri;
3.3.Metodologia determinrii indicilor bursieri;
3.4.Semnificaia indicilor bursieri;

4. Instrumentele financiare
4.1.Noiuni, clasificare i caracteristici;
4.2.Clasificarea valorilor mobiliare;
4.3.Relaia dintre rentabilitatea titlurilor individuale i
rentabilitatea pieei;
4.4.Manipularea aciunilor;
4.5. Rata rentabilitii i riscurile valorilor mobiliare;

5. Guvernarea corporativ
5.1.Scurt istoric;
5.2.Conceptul de guvernare corporativ;
5.3. Implementarea unui sistem de conducere corporativ;

6. Organizarea i reglementarea bursier
6.1.Conceptul de burs;
6.2.Regimul juridic;
6.3.Reglementarea burselor;
6.4.Managementul bursei;
6.5.Membrii bursei;
6.6.Societile de burs;
6.7.Agenii de burs;
6.8.Formarea i conduita agenilor de burs;
6.9.Sistemele de tranzacii;
6.10.Informatizarea burselor;

7.Piaa internaional de capital
7.1.Conceptul de pia internaional de capital;
7.2.Obligaiunile internaionale;
7.3.Aciunile internaionale;
2
7.4.Derivatele;
7.5.Organizarea burselor pe plan internaional;
7.6.Romnia pe pieele internaionale de capital;


BIBLIOGRAFIE MINIMAL

Stoica Victor, Corbu Ion, Murariu Ioana, Sistemul bursier internaional, Editura Fundaiei Romnia de
Mine, Bucureti, 2006;

Stoica Victor, Managementul pieei de capital, Editura Economic, Bucureti,2005;

Ionescu Eduard, Piee de capital i titluri de valoare,Editura Fundaiei Romnia de
Mine,Bucureti,2003;

Stoica,Victor,Practica pieei de capital, Editura Fundaiei Romnia de Mine,Bucureti,2004;

Anghelache, Gabriela, Piaa de capital. Caracteristici. Evoluii. Tranzacii, Editura
Economic,Bucureti,2004

Nica Dumitru, Negru Titel, Bnci europene i internaionale, Editura Fundaiei Romnia de Mine,
Bucureti,2006



1. PIEE FINANCIARE

1.1. Rolul i tendinele pieei financiare

Piaa financiar joac un rol important n atingerea i meninerea echilibrului economic naional prin alocarea
eficient a economiilor n investiii private i publice, interne sau externe folosindu-se de intermediarii
financiari: bncile comerciale, pe piaa monetar i valutar; societile de servicii de investiii financiare, pe
piaa de capital; societile de asigurri, pe piaa asigurrilor sau folosindu-se de investitorii instituionali (bnci
comerciale, societi de economii, de asigurare, de investiii, fonduri mutuale), prin intermediul titlurilor lor
indirecte (certificate de depozit, livrete de economii, polie de asigurare, certificate de investitor etc). n timp ce,
pe segmentul primar, piaa financiar asigur numai transferul de capital intermediat sau indirect, pe segmentul
secundar piaa financiar asigur toate transferurile de capital.
Structurile financiare i bancare au cunoscut, ncepnd cu anii 80 i 90 ai secolului trecut, o
cvadrupl explozie la nivel juridic, geografic, structural i tehnic.

1.1.1. Dereglementarea

Micarea internaional de deregulation (dereglementare) a izbucnit n Statele Unite, ca urmare a
ideilor i politicii economice ale preedintelui Reagan. Ea a condus, ncepnd cu anul 1981, la crearea a
numeroase produse i tehnici, n special, n domeniul bancar i financiar, propagndu-se n toate rile
industrializate unde, n faa acerbei concurene internaionale, a condus la modernizarea structurilor
rigide: au fost reformate bursele; au fost autorizate produse financiare existente mai nainte pe europia,
dar interzise n Marea Britanie, Frana, Germania i Japonia; au fost introduse obligaiunile cu rat
variabil; s-au creat peste tot piee de financial futures (piee la termen de instrumente financiare) i
opiuni. n cinci ani, lumea financiar internaional a evoluat mai mult dect n cincizeci; autoritile
rilor industrializate refuzaser pn atunci orice reform profund, domeniul financiar prnd c
necesit un anumit conformism prere total greit, un respect al tradiiilor, chiar dac finanele moderne
sunt, nainte de toate, oportuniste.

3

1.1.2. Mondializarea

Datorate probabil dereglementrii, finanele devin mondiale fr frontiere. Dereglementarea
scoaterea progresiv a controlului schimburilor permite micarea capitalurilor ctre locurile cele mai
avantajoase, cu riscul de a face rapid arbitraje dac ele se schimb. De exemplu, mondializarea a permis
utilizarea foarte larg a swapsurilor de ctre ntreprinderi sau, ca n cazul Statelor Unite, gestionarea
fondurilor de pensii prin investiii n afara rii. Pieele financiare au nceput s funcioneze 24 de ore pe
zi astfel c, un european, poate trata seara cu New York-ul i dimineaa cu Tokyo. Orientarea ctre
cotaiile continue va determina, poate, ca finanitii s lucreze ca muncitorii din uzine, n trei schimburi
pe zi.
1.2. Teoria eficienei pieelor financiare
1.2.1. Contribuii teoretice

ncepnd cu 1970, prin studiile lui Eugene Fama, crora le-a urmat o sintez n 1991, prin cele ale
lui Jensen din 1978, ale lui Grossman i Stiglitz din 1980 .a. a fost adus n dezbaterea teoretic tema
eficienei pieelor financiare, formulndu-se problema dac pieele financiare au propria lor inteligen.
n aceast privin pot fi identificate trei mari tendine n rndul celor care ncearc s analizeze
comportamentele pieelor financiare: a) teoria unei piee a hazardului (random walk theory), potrivit
creia ntreaga fluctuaie a pieelor financiare este aleatorie; b) teoria colii fundamentaliste, potrivit
creia orice fluctuaie este rezultatul unui ansamblu inteligibil, n baza cruia se pot face evaluri; c)
analiza tehnic i cartografic ai cror susintori adopt o poziie intermediar, pe care o putem numi
diagnostic i care, respingnd cercetarea factorilor explicativi ai evalurii cursului activelor financiare,
consider c orice activ nu are alt valoare posibil dect preul stabilit de pia.
O teorie particular este cea a raionalitii mimate, elaborat de Andr Orlans care, deosebit de
autorii neoclasici, consider c imitaia sau mima este, n anumite condiii, un comportament raional. De
exemplu, un market maker se comport raional atunci cnd, vznd cum crete cursul unui titlu, ignor
ntreaga situaie financiar a ntreprinderii i, pentru a urma micarea altor operatori, mai degrab
cumpr dect s nu cumpere.

1.2.2. Conceptul de eficien a pieelor financiare

Tipurile de eficien a pieei financiare formulate pn n prezent sunt:
a)eficiena alocrilor, formulat n cadrul teoriei neoclasice a echilibrului general i aparinnd lui
Vilfredo Pareto, potrivit creia piaa eficient este piaa n care preul constituie un semnal fiabil
pentru alocarea resurselor i care se formeaz astfel nct s egalizeze randamentul marginal pentru
toate alocrile de fonduri;
b)eficiena operaional (competiional), potrivit creia concurena n condiii de atomicitate a
agenilor economici (se adopt i alte ipoteze restrictive) este cea care realizeaz cea mai eficient
alocare a resurselor;
c)eficiena informaional, elaborat de Eugne Fama, potrivit creia preul reflect din plin toate
informaiile disponibile cu privire la un eveniment.
S-ar putea spune c o pia financiar este eficient (n sensul informaional al termenului) din
momentul n care preurile pe aceast pia integreaz instantaneu ansamblul informaiilor pertinente i
necesare evalurii activelor financiare. Aceast teorie a eficienei privete att piaa bursier, ct i pe
cea valutar. Preul reflect o eficien slab atunci cnd nglobeaz toate informaiile trecute, o
eficien semiforte atunci cnd adaug informaiilor trecute i pe cele prezente (publicabile n mod
curent) i o eficien forte atunci cnd nglobeaz i informaiile cu caracter privat, privilegiat sau
confidenial disponibile numai decidenilor din firm, celor iniiai (insider trading). n ipoteza de pia
eficient (Efficient Market Hypothesis = EMH), investitorii au ncredere n preul de pia, deoarece
reflect valoarea just i ofer condiii echivalente n procesul de tranzacionare a titlurilor financiare.

4
1.3. Structura pieei financiare
Circuitul activelor financiare se desfoar ntre ofertanii de fonduri (investitori) i beneficiarii
acestora, tranzaciile avnd loc pe piaa financiar. Piaa financiar este alctuit din dou componente,
avnd n vedere tipul activelor financiare care se negociaz i mecanismul prin care acestea sunt introduse
n circuitul financiar:
a) piaa monetar. Pe piaa monetar naional se efectueaz tranzacii monetare, n moneda
naional, ntre rezidenii aceleiai ri. Piaa monetar este piaa pe care bncile se mprumut ntre ele,
pe termen scurt. Apariia acestei piee se datoreaz surplusului de ncasri pe care le au unele bnci i
surplusului de pli pe care le au alte bnci. De la aceast regul fac excepie unele instituii, cum ar fi
CEC-ul sau bncile ipotecare, care sunt, de obicei, debitoare. Prin urmare, piaa monetar ndeplinete
funcia de compensare a deficitului cu excedentul de lichiditate pe dou ci: 1) prin creditul acordat ntre
bnci; 2) prin cumprarea, de la diferite bnci, a unor hrtii de valoare specifice pieei monetare, a cror
scaden este relativ apropiat i care prezint certitudine n ceea ce privete transformarea lor n bani
lichizi, fr pierderi. O component a pieei monetare este piaa valutar, pe care se confrunt cererea i
oferta pentru diferite valute, care sunt, att pentru ofertant, ct i pentru solicitant, monede strine,
schimbul dintre ele urmnd s depeasc restriciile care ngreuneaz circulaia internaional a
capitalului;
b) piaa de capital. Piaa capitalurilor este specializat n intermedierea de tranzacii cu active
financiare care au scadene pe termene medii (1-5 ani) i lungi (peste 5 ani). Prin intermediul ei, sunt
satisfcute nevoile de capital ale solicitanilor cu disponibilitile de capital ale ofertanilor. n general,
piaa capitalurilor mrete posibilitile financiare.
Principalele funcii ale pieelor de capital sunt:
- emisiunea i vnzarea pentru prima dat de titluri financiare ale emitenilor sau debitorilor ctre
posesorii de capitaluri financiare care doresc s cumpere valori mobiliare;
- negocierea de valori mobiliare, cu condiia ca acestea s fie vndute i transformate n lichiditi
de primii lor posesori i mai nainte de scaden.

1.3.1. Tipurile i caracteristicile pieei de capital

Pieele de capital pot fi grupate n funcie de anumite criterii i caracteristici, cum ar fi: nivelul
de tranzacionare, tipul de hrtii de valoare tranzacionate, procedurile de schimb utilizate,
localizarea fizic a pieei etc.
a. Nivelul de tranzacionare. Conform acestui criteriu exist:
piaa primar - este piaa n cadrul creia emisiunile de titluri sunt tranzacionate pentru prima
dat; emitenii de titluri obin fondurile necesare pentru dezvoltarea afacerilor lor;
piaa secundar - este piaa n cadrul creia sunt tranzacionate titlurile ce sunt deja n circulaie.
Este piaa tranzacionrilor repetate, n funcie de cererea i oferta de capital exprimate. Aceast pia face
obiectul activitilor bursiere i al mecanismelor acestora. Ea mai este denumit i pia bursier;
a treia pia - este piaa n cadrul creia are loc comercializarea titlurilor din afara bursei, printr-
o reea specializat de societi mobiliare;
a patra pia sau piaa tranzaciilor directe - este piaa n cadrul creia titlurile sunt comer-
cializate n bloc printr-o reea de instituii financiare la care iau parte cei interesai.
Pieele a treia i a patra sunt cele mai noi piee, dar cu dimensiuni deja notabile i care pot juca, n
viitor, un rol de importan crescnd n tranzaciile cu titluri.
b. Tipul de titluri. Conform acestui criteriu exist, n principal:
piaa de aciuni - este piaa de tranzacionare a aciunilor comune (ordinare) i a celor prefe-
reniale, precum i a altor tipuri de aciuni ce acord drepturi reziduale asupra veniturilor emitenilor;
piaa de obligaiuni - este piaa de tranzacionare a oricrei creane ce presupune pli periodice
ale cupoanelor i rambursarea fondului de mprumut la data scadent;
piaa titlurilor de stat - este piaa titlurilor de valoare puse spre vnzare populaiei i persoanelor
juridice de ctre stat.
c. Proceduri de tranzacionare. Conform acestui criteriu exist:
piaa de licitaie - este piaa n cadrul creia tranzacionarea este controlat de o a treia parte
(numit i agent de pia), n funcie de suprapunerea preurilor ordinelor de cumprare sau de vnzare, n
cazul anumitor titluri. Tranzaciile sunt efectuate la acele preuri pentru care exist i cerere i ofert. Piaa
este impersonal, n sensul c identitile celor ce vnd sau cumpr sunt necunoscute;
5
piaa de negociere - este piaa n cadrul creia cei ce vnd sau cumpr negociaz ntre ei
volumul i preul titlurilor n mod direct sau printr-un agent: broker sau dealer. Dac o tranzacie este
ncheiat de ctre dealer sau broker, identitatea unei pri rmne necunoscut celeilalte. Acest tip de
pia este util pentru titlurile inactive i pentru tranzaciile de valori foarte mari, care pot determina
fluctuaii pe termen pe piaa de licitaie, pn n momentul n care vor exista destule ordine n cealalt parte
a pieei. Negocierea acord timp pentru identificarea ofertanilor i cumprtorilor i, de asemenea, pentru
recalcularea preului sau volumului tranzaciei. Piaa de negociere se mai numete i piaa inter-dealeri.
d. Locul tranzacionrii. Conform acestui criteriu exist:
piaa organizat - este piaa cu reguli de tranzacionare stabilite, de regul, dup principiile de
lucru ale pieei de licitaie, la un sediu central cu localizare cert. Aciunile sunt tranzacionate n cadrul
unui astfel de tip de pia;
piaa Over The Counter (OTC) - este piaa constituit din birourile dealerilor, brokerilor i ale
emitenilor de titluri secundare (bnci comerciale, companii de asigurri). Pentru ca aceste tranzacii s se
desfoare n multe locuri, ea este construit prin telefon, telex sau computer. Aceste piee sunt, n
principal, piee de negociere, obligaiunile fiind obiectul principal al tranzaciilor.
e. Dinamica i riscul tranzaciilor. Conform acestui criteriu exist:
piaa la vedere - este piaa pe care titlurile sunt tranzacionate pentru livrare i plata imediat.
Imediat este definit de ctre pia i are form variat, n funcie de tipurile de titluri. Mai este folosit
i denumirea de pia de numerar. Principala caracteristic a acestei piee este reglarea imediat a
tranzaciilor. Tipurile de valori mobiliare cotate pe un astfel de tip de pia fac obiectul tranzaciilor de
valoare redus;
piaa anticipat (forward) - este principala pia ce permite cele mai diverse tranzacii cu titluri.
Caracteristica ei major este constituit de faptul c operaiile de vnzare-cumprare sunt achitate
o dat pe lun, n ziua de lichidare. Tranzaciile sunt efectuate pentru un anumit volum de titluri,
numit cotaie;
piaa futures - este piaa n cadrul creia titlurile sunt comercializate n vederea unor livrri i
pli viitoare. Instrumentul comercial se numete contract futures. Titlurile comercializate ce sunt
stipulate n contract pot fi deja n circulaie sau pot fi emise nainte de data scadent menionat n
contract. Dac un contract futures este tranzacionat Over The Counter prin negociere, el se va
numi contract anticipat;
piaa de opiune (options) - este piaa n cadrul creia sunt tranzacionate titluri cu livrare ul-
terioar, condiionat de prevenirea riscului de investiie. Instrumentul comercial se numete
contract de opiune.
Contractul de opiune se execut la alegerea beneficiarului. Principalele tipuri de contracte de
opiune sunt:
- opiuni de apel, care permit deintorului s cumpere o anumit hrtie de valoare de la un
ofertant sau emitent, la un anumit pre, nainte de scadena stabilit;
- opiuni exprimate, care permit deintorului s vnd o anumit hrtie de valoare emitentului
acelei hrtii, la un pre i ntr-un moment stabilite.
f. Intensitatea zilnic a tranzaciilor. Conform acestui criteriu exist:
piaa permanent - este piaa n cadrul creia, pentru un titlu, se nregistreaz o succesiune de
cotaii bursiere n timpul unei edine (call-over). Principiul acestei piee este executarea comenzilor n
timp util i cotaia diferitelor cursuri pe durata ntregii zile. De obicei, aceste piee public zilnic 4
cursuri: preul de deschidere, cel mai mare pre al zilei, cel mai sczut pre al zilei, preul de nchidere;
piaa de apel - este piaa n cadrul creia cotaiile tranzaciilor se efectueaz prin stabilirea unui pre
de echilibru la o or de echilibru.
g. Dup modul n care se procur i se tranzacioneaz banii. Conform acestui criteriu exist:
piee de datorie - sunt piee caracterizate prin instrumente care, n general, raporteaz dobnd la
perioade fixe, pentru mprumuturi acordate pe perioade cuprinse ntre 12 luni i 30 de ani. Din aceast
cauz, respectivele piee mai sunt cunoscute i sub denumirea de piee de venituri fixe (Fixed Income
Markets). Aceste piee implic angajarea de mprumuturi pe termen mediu i lung;
piee de titluri de valoare - sunt piee care, de asemenea, implic angajarea de mprumuturi pe
termen mediu i lung, dar, n acest caz, mprumuttorului nu i se pltete dobnd. n schimb, firma care
angajeaz mprumutul emite aciuni (stocks sau shares) n favoarea investitorilor, care devin, astfel,
coproprietari ai respectivei societi - cu alte cuvinte devin deintori de cote-pri (acionari) din
capitalul unei companii. n funcie de ct de bine performeaz respectiva firm, investitorii pot bene-ficia
sau nu pot beneficia de pli de dividende pe aciunile pe care le dein.
Principalele caracteristici ale pieelor de capital sunt: a) negociabilitatea: angajarea de mpru-
6
muturi bneti i investirea sunt realizate prin utilizarea de instrumente financiare care sunt negociabile.
Aceasta nseamn c titlul de proprietate poate fi transferat n orice moment; b) finanarea nebancar:
emitentul de pe pieele de capital nu angajeaz mprumutului bneti direct de la o banc comercial, ci
emite instrumente financiare n scopul vnzrii lor ctre investitori; c) termenul de scaden: n general,
termenul de scaden - perioada pentru care se acord sau se angajeaz mprumuturi bneti - este mai
mare de un an; d) instrumente financiare: pe piaa de capital, instrumentele de datorie, cum ar fi
obligaiunile, sunt emise cu precizarea termenului de scaden, a dobnzii care trebuie pltit i a
termenului de plat. n cadrul pieelor de titluri de valoare, aciunile care se emit reprezint pri din
capitalul unei societi.
8

1.3.2. Cele dou tipuri de piee de titluri de valoare
a. Piaa primar de capital
Piaa primar sau piaa noilor emisiuni este acea pia pe care are loc transferul iniial de bani
de la investitori ctre firme, odat cu emiterea de aciuni. Prima vnzare a valorilor mobiliare emise se
realizeaz n cadrul pieei primare, caracterizat prin existena unui singur vnztor, respectiv emitentul
valorilor mobiliare. Ea se face, de regul, la un pre unic de vnzare a valorilor mobiliare. ntruct
contravaloarea aciunilor nu este rambursat, firmele obin un mprumut perpetuu.
Piaa primar are rolul de plasare a emisiunilor de titluri mobiliare, pentru atragerea capitalurilor
disponibile pe termen mediu i lung, att pe pieele interne de capital, ct i pe pieele internaionale. Deintorii
de capital sunt, n general, cunoscui, oferind emitentului de titluri de valoare posibilitatea s ia contact direct cu
investitorii, obinnd resursele financiare de care are nevoie. Asemenea plasamente private sunt relativ rare,
majoritatea emitenilor fcnd apel la economiile publice, prin utilizarea resurselor bancare.
Mijloacele prin care o societate comercial poate obine fonduri fie prin majorarea capitalului
social, fie prin atragerea unui mprumut sunt oferta public de vnzare i plasamentul privat. Astfel,
cnd o firm este lansat (floated) la o burs de valori, capitalul procurat provine de la o pia
public. Noile emisiuni de acest fel mai sunt denumite, uneori, ofertri publice iniiale (Initial Public
Offerings IPOs). Dac o firm dorete s fie lansat, ea trebuie s ndeplineasc anumite criterii
financiare. O dat ce o firm a fost lansat la o burs, ea este trecut pe lista oficial sau principal,
devenind astfel listat.
b. Piaa secundar de capital
Odat puse n circulaie titlurile mobiliare prin emisiunea pe piaa primar, acestea fac obiectul
tranzaciilor pe piaa secundar.
Piaa secundar ofer posibilitatea deintorilor de aciuni i obligaiuni s le valorifice nainte ca
acestea s aduc profit (dividende sau dobnzi). Piaa secundar reprezint, n acelai timp, modalitatea
de a concentra n acelai loc investitori particulari sau instituionali, care pot vinde sau cumpra titluri
mobiliare, avnd garania c acestea au valoare i pot fi reintroduse oricnd n circuit.
Piaa secundar este i expresia aproape perfect a reglrii libere a cererii i ofertei de valori, fiind
un barometru al nevoii de capital, dar i al strii economice, sociale, politice i militare a unei ri.
Preul la care se negociaz titlurile mobiliare, ca expresie a cererii i a ofertei, reprezint
echilibrul a doi factori opui: pe de o parte, maximizarea rentabilitii unei aciuni/obligaiuni, iar, pe de
alt parte, minimizarea riscului pe care l implic orice titlu, ambele referindu-se la dividendele sau
dobnzile ce revin la sfritul anului financiar i la preul de vnzare-cumprare specific unui moment
ulterior.
De menionat este i faptul c majoritatea afacerilor de pe pieele de aciuni din lume nu constau
n noi emisiuni, ci se concentreaz pe piaa secundar, respectiv tranzacionarea de aciuni dup
momentul emiterii lor iniiale. Dac cineva care a cumprat aciuni ar pstra respectivele aciuni
ateptnd s ncaseze dividendele aferente, nu ar mai exista o pia secundar.
Piaa secundar de valori mobiliare n Romnia are dou componente: Bursa de Valori Bucureti i
piaa electronic RASDAQ.
1.3.3. Interdependena dintre piaa financiar primar i piaa financiar secundar

Dei aceste dou piee au funcii specifice, ntre ele exist o strns interdependen. Astfel, de
exemplu, n cazul pieei obligatare, dobnda la obligaiunile emise se adapteaz n funcie de preul curent
al obligaiunilor, stabilit pe piaa secundar. n funcie de evoluia cursului bursier al aciunilor pe pia,
societatea emitent va avea dificulti (cursul bursier nu crete) sau va reui (cursul bursier crete) s-i
asigure creterea capitalului financiar. Rezult, deci, c piaa financiar primar este legat de evoluia
titlurilor financiare de pe piaa financiar secundar, iar aceasta influeneaz, la rndul ei,
7
comportamentul subiecilor economici (ofertani i solicitatori de capital financiar) de pe piaa financiar
primar.
Operaiunile financiare sunt specifice celor dou componente ale pieei de capital.
Pe piaa financiar primar se deruleaz operaiunile legate de emisiunea titlurilor financiare, prin
intermediul sistemului bancar i al organismelor financiare specializate. Prin emisiunea titlurilor
financiare are loc plasarea veniturilor economisite prin intermediul pieei financiare primare. Pe piaa
financiar secundar au loc tranzacii curente cu titluri financiare i operaiuni speculative.
9


1.4. Rolul pieelor de capital n finanarea economiei

Avantajele finanrii economiei cu ajutorul pieelor de capital pot fi privite cel puin din dou
puncte de vedere:
bncile beneficiaz de o surs permanent de fonduri, fr a se solicita pli fixe sau dobnzi.
Finanarea cu ajutorul aciunilor poate permite acumularea acelor fonduri mari de plat care sunt necesare
pentru rambursarea obligaiilor;
ntreprinztorii beneficiaz de scderea riscului i de capitalul necesar nceperii i derulrii unor
afaceri.
Gabriela Anghelache arat, n lucrarea Piee de capital i tranzacii bursiere, c nevoia de finanare
a ntreprinderilor pe baza emisiunii de aciuni a fost marcat de relaiile rigide dintre bnci i grupurile
industriale i de apelarea la participaiile guvernului, la credite i la garanii guvernamentale. Exist unele
contribuii importante pe care pieele de capital le pot avea la dezvoltarea economic:
- eficiena, competitivitatea i solvabilitatea sectorului financiar;
- mobilizarea economiilor financiare;
- eficiena de alocare a investiiilor;
- solvabilitatea sectorului societilor comerciale;
- descentralizarea proprietii i distribuirea avuiei;
- accesul societilor noi i n formare la finanarea prin aciuni.

1.5. Pieele financiare internaionale

n secolul al XIX-lea, piaa financiar internaional s-a confundat cu piaa financiar din Londra, la
care s-a adugat, ntre anii 1895 i 1914, piaa financiar din Paris. Aceste dou piee financiare
redistribuiau economiile provenite din strintate i de la populaie. Dup primul rzboi mondial, a aprut
piaa financiar din New York, iar cderea ei, n 1929, a marcat nceputul marii crize economice. Cea mai
mare parte a exporturilor de fonduri pe termen lung se efectua, cu toate acestea, n afara pieei: donaii,
ajutoare multilaterale, investiii directe, credite.
Dac n anul 1960, singura pia de emisiuni strine era la New York, trei ani mai trziu apar
primele emisiuni euroobligatare, pentru ca, numai dup nc doi ani, s se dezvolte rapid eurocreditele.
Dezvoltarea pieei financiare internaionale constituie o consecin a necesitilor manifestate de
investitori i de cei care doresc s-i plaseze capitalul financiar. Bncile internaionale au un rol important
n dezvoltarea acesteia i a procedeelor de emisiune.
Pieele financiare internaionale cuprind dou componente:
a) ansamblul pieelor financiare ale rilor care aprob, sub rezerva unor reglementri, emisiuni de
titluri financiare strine, ca i tranzacii cu titluri financiare strine;
b) piaa eurocapitalului, pe care mprumuturile pe termen mijlociu i lung sunt eliberate ntr-o
moned care nu este obligatoriu cea a mprumuttorului i nici a celui care se mprumut i, deci,
plasamentul este efectuat n funcie de economiile provenind din mai multe ri, intermediate de un
sindicat bancar internaional. Cnd piaa eurocapitalului se sprijin puternic pe pieele financiare naio-
nale, aceasta nu este perfect independent. Autonomia ei rezult din natura operaiilor i din modul de
funcionare.
Participarea pieelor financiare naionale la operaiile internaionale depinde de:
- stabilitatea monedei naionale;
- sprijinirea pe o economie n cretere, cu un potenial comercial i industrial puternic;
- importante capaciti de finanare disponibile;
- o larg reea de filiale;
- intermediari financiari cu o mare experien;
- libera convertibilitate i liberul transfer al titlurilor financiare;
- fiscalitate preferenial pentru operaiile financiare internaionale.
Pieele financiare internaionale sunt piee fr patrie, anonime i instabile. Preurile curente i
dobnzile sunt foarte oscilante, n funcie de moneda-suport i de conjuncturile economice. Aceste piee
8
nu sunt controlate dect indirect, la nivelul pieelor naionale i pe baza unor criterii naionale.
Prin masivul capital financiar antrenat, aceste piee influeneaz capitalul financiar destinat
investiiilor naionale, producnd urmtoarele efecte:
efectul de structur, care const n transformarea veniturilor economisite la nivel naional n
capital strin. Fonduri financiare provenite din rile din Orientul Apropiat, America Latin i din alte ri
n curs de dezvoltare alimenteaz piaa financiar a rilor dezvoltate industrial. Emisiunile de titluri
financiare internaionale permit, adesea, realizarea de investiii n mod direct n rile dezvoltate;
- efectul dobnzii, care const n creterea ratei dobnzii, cu inciden asupra investiiilor naionale;
- efectul de lichiditate, care reprezint rarefierea capitalului naional al unor ri.


Exemple de teste gril


ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS

1.Piaa financiar joac un rol important n atingerea i meninerea echilibrului economic naional prin
alocarea eficient a economiilor n investiii private i publice, interne sau externe folosindu-se de
intermediarii financiari: bncile comerciale, pe piaa monetar i valutar; societile de servicii de
investiii financiare, pe piaa de capital; societile de asigurri, pe piaa asigurrilor sau folosindu-se de
investitorii instituionali (bnci comerciale, societi de economii, de asigurare, de investiii, fonduri
mutuale), prin intermediul titlurilor lor indirecte (certificate de depozit, livrete de economii, polie de
asigurare, certificate de investitor etc.).

R. ADEVRAT sau FALS

2. Pe segmentul primar, piaa financiar asigur numai transferul de capital intermediat sau indirect, pe
segmentul secundar piaa financiar asigur toate transferurile de capital.

R. ADEVRAT sau FALS


3. Eficiena alocrilor ca tip de eficien a pieei financiare este aceea potrivit creia piaa eficient
este piaa n care preul constituie un anumit semnal pentru alocarea resurselor i care se formeaz astfel
nct s egalizeze randamentul mediu i inferior pentru toate alocrile de fonduri.

R. ADEVRAT sau FALS


ntrebri de tipul MULTIPLE ALEGERI

1.Un anumit tip de eficien a pieei financiare este aceea potrivit creia piaa eficient este piaa n
care preul constituie un anumit semnal pentru alocarea resurselor i care se formeaz astfel nct s
egalizeze randamentul mediu i inferior pentru toate alocrile de fonduri. Despre ce tip de eficien este
vorba:
A)Eficiena alocrilor;
B)Eficiena operaional (competiional);
C)Eficiena informaional;
D)Alt tip de eficien dect cele enumerate.

R. A, B, C sau D

2.Un anumit tip de eficien a pieei financiare, este aceea potrivit creia concurena n condiii de
atomicitate a agenilor economici (se adopt i alte ipoteze restrictive) este cea care realizeaz cea mai
eficient alocare a resurselor.
A)Eficiena alocrilor;
B)Eficiena operaional (competiional);
C)Eficiena informaional;
D)Alt tip de eficien dect cele enumerate.
9
Din variantele prezentate numai una este corect. Care este aceea?

R. A, B, C sau D


3.Un anumit tip de eficien a pieei financiare este aceea potrivit creia preul reflect din plin toate
informaiile disponibile cu privire la un eveniment.
A)Eficiena alocrilor;
B)Eficiena operaional (competiional);
C)Eficiena informaional;
D)Alt tip de eficien dect cele enumerate.
Din variantele prezentate numai una este corect. Care este aceea?


R. A, B, C sau D

4. Exist diferite tipuri de piee financiare dup nivelul de tranzacionare. Conform acestui criteriu
distingem:1)piaa primar; 2)piaa secundar; 3)a treia pia, care este piaa n cadrul creia are loc
comercializarea titlurilor din afara bursei, printr-o reea specializat de societi mobiliare; 4)a patra pia
sau piaa tranzaciilor directe, care este piaa n cadrul creia titlurile sunt comercializate n bloc printr-o
reea de instituii financiare la care iau parte cei interesai;5) a cincea pia sau piaa tranzaciilor de orice
fel. Din variantele prezentate numai una este corect. Care este aceea?

A(1,2,3,5); B(1,2,3,4); C(2,3,4,5); D(1,2,3,4,5)

R. A, B, C sau D




2.FINANAREA COMPANIILOR INOVATIVA MPOTRIVA RISCULUI

2.1. Capitalul de risc i crearea companiilor inovative


Riscul de capital reprezint pierderea de venit nregistrat prin amplasarea acestuia n titluri de
valoare care nu aduc profitul ateptat de investitor (nu au rentabilitatea sperat de acetia).
Capitalul de risc reprezint o form de finanare a antreprenorilor la nceput de carier, antreprenori
care nu posed titluri de valoare cotate pe piaa de capital.
Acetia sunt finanai de investitori profesioniti, cu fonduri provenind de la persoane cu
surplus de capital sau de la instituii
Capitalul de risc s-a nscut n 1946, cnd profesorul George Doriot de la Harvard a creat
Dezvoltarea i Cercetarea American (ARD), mpreun cu Karl Compton, preedinte al Institutului de
Tehnologie Massachusetts, Merrill Griswold, preedinte al Trustului Investitorilor din
Massachussetts i Ralph Flanders, preedinte al Bncii Federale de Rezerve Boston. Respectiva
asociaie a fost nzestrat cu fonduri bneti de la diveri oameni de afaceri, dotri ale colegii-
lor/universitilor i a investit n debutul antreprenorial al fabricaiei bazate pe tehnologie.
Jumtate de secol mai trziu, capitalul de risc a devenit forma de finanare intermediar cea mai
utilizat pentru nceputurile antreprenoriale dinamice, mai ales n industriile de nalt tehnologie, cum
sunt biotehnologia, IT-ul i comerul electronic. Multe dintre cele mai dinamice i de succes corporaii de
astzi au primit capital de risc la nceputul existenei lor: Amazon, Apple, e-Bay, Genentech, Genetic
Systems, Intel, Microsoft, Netscape i Sun Microsystems - pentru a numi doar cteva. Capitalul de
risc a lucrat, de asemenea i n arii mai tradiionale - Federal Express, Staples i Starbucks - toate
au primit finanare de risc.
Venture capital sau capitalul de risc este pus la dispoziia ntreprinderii pe termen lung i fr nici
un fel de garanii (adic numai pe baza unui plan de afaceri i a perspectivelor de profit ale
ntreprinderii). Acest capital s-a dovedit a fi util ntreprinderilor care nu sunt cotate la burs. Combinaia
dintre punerea la dispoziie de capital, experien i contacte, confer capitalului de risc o poziie aparte.
Cu toate c beneficiarului i se cer, de regul, pri din ntreprindere i poziii n consiliul director,
10
scopul principal este dezvoltarea ntreprinderii i creterea valorii ei i nu preluarea unei funcii de
conducere. Spre deosebire de finanatorii tradiionali (bnci etc), ofertantul capitalului de risc obine un
profit de pe urma creterii i a rentabilitii ridicate a companiei care investete.
Finanatorii tradiionali pretind dobnd i rambursarea la termen a datoriei, indiferent de
existena unui profit sau a unei pierderi. Profitul realizat de ofertantul capitalului de risc depinde doar
de profitul ntreprinderii.
Pn n anii 80, firmele cu capital de risc erau, n mare parte, Companii de Mici Investiii n
Afaceri (SBICs) cu fonduri publice. n timp, aceste companii au instruit muli capitaliti i au ajutat
industria s ajung la o majoritate critic prin canalizarea de mari sume de pornire, ns capacitatea de
lucru a fost limitat de birocraie, lipsa de experien profesional i o proiectare defectuoas a structurii
capitalului i a stimulrilor. Investiia lor a fost, de fapt, mixt i a grbit deprecierea ncrederii
investitorului n fondurile angajate la sfritul anilor 80. De asemenea, multe firme de risc erau
organizate cu fonduri nchise de investiii; acest fapt a atras investitori cu amnuntul cu perspective de
scurt durat, ale cror necesiti s-au izbit de veniturile ctigurile pe termen lung ale capitalului de risc.
Numai la sfritul anilor 80, SBICs i fondurile nchise de investiii au fost nlocuite de parteneriat
limitat ca form organizaional dominant a firmelor americane cu capital de risc. Alt contribuie
major la adoptarea unei forme organizaionale mai eficiente a fost clarificarea, n 1979, a Actului de
Stabilizare a Venitului de Angajare Concesionare, care a permis fondurilor de pensie s investeasc n
capitalul de risc. Aceasta a determinat o profesionalizare mai rapid a industriei. Pn la nceputul anilor
1990, capitalul de risc a reprezentat un fenomen american, dar capitalul de risc este deja o industrie
apreciabil n Europa i Asia n prezent.
2

naintea altor precizri se impune definirea termenilor ce sunt utilizai:
capital de risc: const n finanarea acionarilor tineri, dinamici, nenregistrai nelistai prin
aciuni i alte titluri de valoare sau instrumente similare, de ctre parteneriate limitate a unor investitori
profesioniti care scot fonduri de la investitori bogai sau instituionali;
nger de afaceri: individ bogat care investete n debuturi. Cteodat, grupurile de ngeri de
afaceri furnizeaz suport legal i organizaional, dar aceti indivizi investesc, prioritar, n relaii
personale. Ei ofer cunotine de expert ntr-o anumit industrie, ntruct muli dintre ei sunt (sau au fost)
cadre de decizie;
nceput debut: companie nou creat de ctre un antreprenor ntr-o industrie de nalt tehnologie;
parteneriat limitat: organizaie tipic de firm cu capital de risc. Partenerii generali (capitaliti
de risc) conduc firma i i asum rspunderea total, n timp ce partenerii limitai (investitorii) furnizeaz
fonduri i nu i asum rspundere dincolo de capitalul cu care au contribuit;
capital captiv: forma cu capital de risc deinut de o companie industrial sau intermediar
financiar; este un sistem obinuit n Europa. n SUA, firmele independente reprezint situaia normal;
protecii convertibile: instrumente financiare de tip capital, ce ofer protecie investitorilor n caz
de dizolvare i asigur participarea la nivelul superior, dac proiectul reuete;
investirea mputernicirea: termen legal pentru acordarea concesionarea aciunilor corpora-iei
unei persoane. De obicei, se aplic la antreprenorii sau angajaii al cror drept de proprietate a aciunilor
este contractual amnat pn la o anumit dat sau pn cnd anumite obiective sunt atinse;
oferta public iniial (IPO): afacerea public, adic oferirea aciunilor corporaiei publicului,
de ctre o companie care este listat la o burs de valori public. Reprezint modul preferat de lichiditi
n investiiile lor al capitalitilor de risc;
vnzare comercial: vnzarea unei companii nou create altei companii, de obicei, un competitor
mai mare;
anularea amortizarea: scenariu dezastruos o companie fondat d faliment i capitalul de risc
anuleaz amortizeaz investiia. Cele mai multe investiii de risc sfresc n acest fel;
Finanare seed - pentru dezvoltarea i aplicarea unei concepii n ntreprindere, producerea unui prototip i
finanarea unor activiti de cercetare, nainte ca produsul s fie gata de lansare pe pia.
Finanare de expansiune - utilizat pentru creterea i extinderea unor firme consacrate (finanarea de
capaciti mrite, dezvoltare de produse, pia etc).

2.2. Stadiile i rolurile finanrii prin capitalul de risc
Nucleul de finanare reprezint o investiie mic (de ordinul a cteva sute de mii de euro) care
permite unui antreprenor s verifice dac proiectul su este fezabil i atractiv, din punct de vedere
economic. La acest nivel, capitalitii de risc ajut la evaluarea viabilitii unui proiect.
Finanarea de nceput este o investiie pentru operaionalizarea unei firme (atrgnd angajai i
directori, dezvoltnd un prototip i/sau implementnd teste de marketing etc.). Capitalitii de risc pot, n
acest stadiu, s ajute cu tehnici de organizare i strategie la nivel de corporaie.
11
Finanarea de dezvoltare este acea investiie necesar pentru a ajunge la o producie pe scar
industrial ori la modernizarea facilitilor de producie i atragerea de noi angajai. n acest stadiu,
capitalitii de risc pot sprijini investiia prin gsirea de finanri, clieni i furnizori suplimentari. ntruct
compania crete i are nevoie de venit ei pot, de asemenea, s ajute la recrutarea de directori de marketing
i alte resurse umane fr profil tehnic.
Finanarea la un stadiu ntrziat este o investiie care ajut firma s devin un lider de pia i s-i
elibereze potenialul ei de ctig, pregtind-o pentru vnzare sau ofert public iniial. La acest stadiu,
capitalul de risc particip la stabilirea etapelor de vnzare sau ofert public.
2.3. Companii bazate pe risc
nainte de a trece la analiza efectelor capitalului de risc s prezentm principalele caracteristici ale
unei firme care poate primi finanare cu capital de risc. Folosind analiza probit, constatm c nivelul
vnzrii, nainte de primirea de capital de risc reduce probabilitatea obinerii finanrii cu capital de
risc, n timp ce efectul de prghie este pozitiv. Aceste rezultate sunt corelate cu capitalul de risc implicat
n firmele care nc sunt la nceputul dezvoltrii i, deci, nu sunt nc capabile s vnd. Efectul pozitiv al
prghiei este n concordan cu capitalul de risc ca surs important de finanare. Cu alte cuvinte, partea
hard a capitalului de risc merge mpreun cu partea soft.

2.4. Impactul Euro.nm-ului asupra capitalului de risc

Concluzionm portretul asupra capitalului de risc din Europa printr-o privire dinamic a
implicrii sale n pieele noi de aciuni. O analiz a datelor de cotare/listare arat, de fapt, c ceva se
schimb n implicarea capitalului de risc n companiile cotate/listate. S-a constatat c firmele de risc
cresc repede n Europa. Acestea sunt nouti bune pentru cel puin dou motive. Unul este c un numr mai
mare de firme este un semn de maturitate a economiilor. Al doilea, c o mare parte a capitalitilor de risc
din Europa sunt ceea ce legenda termenilor utilizai i definete drept captivi, adic subsidiari ai
companiilor industriale sau ai instituiilor financiare.
De exemplu, din 197 de firme bazate pe risc din Europa, dou treimi au primit finanare de risc
dup deschiderea Euro.nm-ului. n mod interesant, aceast proporie este mai mare n Germania, a
crei Neuer Markt este considerat cea mai dinamic dintre pieele noi.
O companie nou creat este considerat drept bazat pe risc, dac primete finanare de risc n primele
6 luni de la nfiinare.
Implicarea capitalitilor de risc europeni n companii care au potenialul de a cota / lista este
evident dar, n acelai timp, se constat i o importan din ce n ce mai mare pe care capitalitii de
risc o acord crerii companiilor noi inovative.
Cteva studii recente accentueaz rolul complementar al burselor de valori fa de capitalul de risc.
n acest sens, capitalul de risc i bursele de valori sunt mai mult dect simple surse de finanare. Capitalul
de risc contribuie efectiv la supravegherea noilor riscuri, selectnd i susinnd antreprenorii curajoi.
n schimb, pieele de capital fac ofertele publice iniiale accesibile companiilor (din punct de
vedere al preurilor) i atractive pentru investitori. Experiena american cu NASDAQ, care a fost
creat n 1971 pentru a furniza o pia de capital propriu companiilor de nalt tehnologie este, n mod
sigur, sugestiv n acest sens. n anii 90, aproape 6.500 de companii au cotat/listat la NASDAQ.
Bursa de valori american s-a focalizat pe industriile de nalt tehnologie care, n decembrie 2000, au
cotat/listat peste 6.000 de companii cu o capitalizare de peste 5 miliarde de dolari. Multe dintre aceste
companii fuseser susinute cu capital de risc, printre ele numrndu-se unele de succes, cum ar fi:
Cisco Systems, Dell Computers, Intel, Microsoft i Yahoo.


Exemple de teste gril


ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS



12
1. Riscul de capital reprezint pierderea de venit nregistrat prin amplasarea acestuia n titluri de valoare
care nu aduc profitul ateptat de investitor (nu au rentabilitatea sperat de acetia).


R. ADEVRAT sau FALS

2. ngerul de afaceri este un individ bogat care investete n debuturi. Cteodat, grupurile de ngeri de
afaceri furnizeaz suport legal i organizaional, dar aceti indivizi investesc, prioritar, n relaii
personale. Ei ofer cunotine de expert ntr-o anumit industrie, ntruct muli dintre ei sunt (sau au fost)
cadre de decizie.

R. ADEVRAT sau FALS


3. Finanare de expansiune este utilizat pentru creterea i extinderea unor firme consacrate
(finanarea de capaciti mrite, dezvoltare de produse, pia etc.).

R. ADEVRAT sau FALS


4. O companie nou creat este considerat drept bazat pe risc, dac primete finanare de risc
n primele 2 luni de la nfiinare.


R. ADEVRAT sau FALS

ntrebri de tipul ALEGERI MULTIPLE


1.Exist n afaceri indivizi bogai, care investesc n debuturi. Cteodat, grupurile de asemenea indivizi
furnizeaz suport legal i organizaional, dar aceti indivizi investesc, prioritar, n relaii personale. Ei
ofer cunotine de expert ntr-o anumit industrie, ntruct muli dintre ei sunt (sau au fost) cadre de
decizie. Sub ce denumire sunt cunoscui asemenea indivizi:
A)investitori generali;
B)investitori instituionali;
C)ngeri de afaceri;
D)directori.
Numai un rspuns este corect. Care este acela?

R. A, B, C sau D


2.Exist un concept care const n finanarea acionarilor tineri, dinamici, nenregistrai nelistai prin
aciuni i alte titluri de valoare sau instrumente similare, de ctre parteneriate limitate a unor investitori
profesioniti care scot fonduri de la investitori bogai sau instituionali. Care este acel concept?
A)Capital de risc;
B)Capital captiv;
C)Capital social;
D)Capital politic.
Un singur rspuns este corect. Care este acela?

R. A, B, C sau D


3. Un anumit concept se refer la afacerea public, adic oferirea aciunilor corporaiei publicului, de
13
ctre o companie care este listat la o burs de valori public i reprezint modul preferat de lichiditi n
investiiile lor al capitalitilor de risc. Despre ce concept este vorba?
A)Ofert final;
B)Ofert public iniial (IPO);
C)Capital de risc;
D)Ofert privat.
Din variantele iniiale numai una este adevrat. Care este acea variant?

R. A, B, C sau D



3. INDICII BURSIERI

3.1. Istoricul indicilor bursieri

Produsele sintetice ale pieei de capital se numesc indici bursieri. Introducerea indicilor bursieri a
fost necesar deoarece nu exista un produs bursier prin care s se poat urmri, n ansamblu, piaa
respectiv i care s nu prezinte doar evoluia unui singur titlu cotat la burs.
Astfel, principala funcie a indicelui bursier este de a reflecta evoluia de ansamblu a pieei bursiere.
Indicii bursieri reprezint un suport important pentru tranzaciile cu contracte futures i options, realizate
cu scopul obinerii unui ctig, ct i pentru acoperire mpotriva unor posibile riscuri (hedging).
Indicii bursieri sunt un produs relativ recent pe piaa din Romnia i nu numai, ns au o lung
tradiie n rile n care pieele de capital au aprut cu mult timp n urm.
Dow Jones Industrial Average este primul indice bursier aprut la Bursa din New York n 1896.
Dup acest prim indice au aprut indicele britanic FT-SE 30, indicele japonez Nikkei i alii, aceti trei
indici fiind cei mai reprezentativi la nivel naional.
Apariia n ultimele decenii a indicilor din categoria a doua a reprezentat o nou etap n evo-luia
indicilor bursieri. Aceti indici cuprind un numr mai mare de aciuni componente, din diverse sectoare
ale economiei, realiznd astfel o mai bun caracterizare a pieei bursiere i o mai bun satisfacere a
nevoilor de informaie.
La nceput, indicii bursieri au fost determinai doar pentru aciuni, ns n prezent exist indici care
urmresc evoluia i a altor titluri de valoare, cum sunt obligaiunile, titlurile emise de fondurile mutuale.
Consecina direct a diversificrii produselor bursiere i a pieei de capital a fost diversificarea
indicilor bursieri.
n evoluia lor, indicii bursieri s-au extins din planul unei singure piee de capital, aflat ntr-o ar,
n planul pieei financiare mondiale, prin apariia indicilor mondiali.
n ceea ce privete Romnia, piaa bursier a funcionat i n perioada interbelic i apoi, din nou,
ncepnd cu 1995, primul indice bursier oficial aprnd n septembrie 1997, numit indicele BET
(Bucharest Exchange Trading) sau Indicele Bursei de Valori Bucureti. Dup acesta a fost lansat, n
primvara anului 1998, indicele compozit BET-C, apoi la 1 august 1998 indicele oficial al pieei
extrabursiere, RASDAQ-C.
Concluzionnd, indicii bursieri reprezint unul din cele mai interesante produse bursiere, prin
prisma avantajelor pe care le ofer investitorilor pentru folosirea ca suport al tranzaciilor bursiere sub
forma contractelor, ct i sub aspectul capacitii de sintetizare a evoluiei pieei, n ansamblul su.

3.2. Clasificarea indicilor bursieri

Indicii bursieri se clasific dup mai multe criterii, dup cum urmeaz:
Dup valorile mobiliare care constituie suportul indicelui, se identific urmtorii indici:
a. Indici bursieri pentru aciuni sunt foarte numeroi i se calculeaz n toate rile unde
exist piee de capital. Cei mai cunoscui indici de acest tip sunt: Dow Jones Industrial Average,
Standard & Poors 500 i NASDAQ-100 n SUA, indici FT-SE n Marea Britanie, DAX n
Germania, Nikkei i Topix n Japonia, CAC-40 n Frana.
b. Indici bursieri pentru obligaiuni
c. Indici ai volatilitii
14
d. Indici pentru titlurile emise de fondurile mutuale i de alte instituii de acest fel acest tip de
indici arat evoluia unitilor de fond i a titlurilor emise de fondurile mutuale i de fondurile de
pensii.
Dup modul de calcul, indicii pentru aciuni sunt:
a. Indici bursieri din prima generaie, care se calculeaz ca medie aritmetic a cursului aciuni-lor
componente, ajustat cu un divizor care exprim modificrile ce se petrec asupra aciunilor
componente, de exemplu modificri de capital, fuziuni. Din aceast categorie fac parte cei mai vechi
indici bursieri: Dow Jones, creat n 1896 i indicele Nikkei, creat n 1950, acesta fiind cel mai vechi
indice de pe piaa japonez care a suportat ulterior modificri.
Indicii din prima generaie cuprindeau doar aciunile unor emiteni dintr-un singur domeniu de
activitate, avnd o capacitate de informare limitat. Cu timpul, aceti indici au trecut printr-un proces de
revizuire i mbuntire pentru a ine pasul cu cerinele utilizatorilor.
b. Indicii bursieri din generaia a doua pot fi caracterizai astfel:
- cuprind un numr mare de firme (2000-3000 n cazul indicilor Frank Russell, 500 n cazul S&P);
- indicii cuprind aciuni care aparin mai multor domenii de activitate (cu excepia indicilor
sectoriali);
- metodologia de calcul a indicilor presupune ponderarea aciunilor cu cursul bursier sau capi-
talizarea bursier.
Indicii Topix, S&P 500, CAC-40, DAX sunt indici din generaia a doua.
Dup gradul de cuprindere, indicii se mpart n:
a. Indici generali ai pieei cuprind aciuni din mai multe domenii de activitate, cu scopul de a
reflecta ct mai bine structura pieei i evoluia economiei n ansamblu. Printre acetia se numr
NASDAQ-100, FT-SE Actuaries 100, CAC-40, DAX, BET.
b. Indici sectoriali acetia exprim evoluia unui singur sector al economiei cu ajutorul
firmelor care aparin acestui sector i care sunt cotate la burs.
n cazul pieei germane, care este reprezentativ prin numrul i structura indicilor sectoriali,
domeniile economiei pentru care se calculeaz aceti indici sunt: bnci; asigurri; industria automobilelor;
publicitate i mass-media; tehnica de calcul i informatica; industria chimic i petrochimic; industria
extractiv; industria alimentar i a buturilor; transporturi; construcii; telecomunicaii; industria
farmaceutic; vnzri en-detail i lanuri de magazine; servicii financiare (exceptnd bncile i societile
de asigurri); utiliti publice.
Dup intervalul la care sunt calculai, indicii bursieri pot fi:
a. Indici calculai n timp real, la intervale cuprinse ntre 15 secunde i un minut, acest tip de
indici fiind majoritar n momentul de fa n lume.
b. Indici calculai doar la sfritul zilei de tranzacionare (cazul temporar al indicelui BET-compozit).
Dup numrul de piee financiare care intr n calculul indicelui, acetia se mpart n:
a. Indici ce cuprind n portofoliul lor aciuni cotate pe o singur pia bursier, fie aciunile
unor firme autohtone, fie ale unor firme strine cotate i pe acea pia.
b. Indici mondiali care in cont de aciunile ce coteaz pe diverse piee ale lumii i care au
criterii suplimentare referitoare la rile care intr n calcul, pe lng criteriile ce sunt stabilite pentru
un titlu individual.
Cei mai cunoscui indici din aceast categorie sunt FT Actuarial World Stock Index, MSCI (calculat
de Morgan Stanley), indicii Frank Russell i indicele Dow Jones Euro STOXX, care este calculat pentru
piaa european i care cuprinde rile care au adoptat moneda euro. Pe piaa Marii Britanii exist un
indice care face parte din familia indicilor FT-SE, dar care urmrete doar evoluia companiilor
multinaionale.
Dup tipul pieei de capital pe care sunt calculai, exist:
a. Indici calculai pe piaa bursier (indicele BET)
b. Indici ai pieei extrabursiere (indicele RASDAQ-C)
n funcie de instituia care calculeaz indicele, exist:
a. Indici oficiali, calculai de organismele pieei de capital respective (indicele BET n
Romnia).
b. Indici calculai de aceste instituii n colaborare cu publicaii financiare, de exemplu indicii
FT-SE calculai de Financial Times n colaborare cu Bursa din Londra, DJIA calculat n colaborare
cu The Wall Street Journal.
c. Indici calculai de diverse publicaii economico-financiare.
d. Indici calculai de societi de valori mobiliare, firme de consultan i alte instituii
financiare.

15
3.3. Metodologia determinrii indicilor bursieri

3.3.1. Principiile folosite n determinarea indicilor bursieri
Bursa din Londra i ziarul Financial Times au definit aceste principii folosite la calculul indicilor
de pe piaa londonez, dar aceste principii se regsesc n construcia tuturor indicilor bursieri. Aceste
principii pot fi sintetizate astfel:
1. Indicii bursieri, statisticile i materialele referitoare la acestea sunt utilizate n mod primar n
analiza strategiilor de investiii i ca msur a performanei portofoliilor pentru investitori sofisticai, cum
sunt fondurile de pensii, fondurile mutuale, societile de asigurri i ali investitori instituionali.
2. Metodele de calcul ale indicilor bursieri trebuie s reflecte ntotdeauna realitatea.
3. Utilizatorii indicilor trebuie s aib capacitatea s replice indicii ori de cte ori este nevoie. n
consecin, metodele de calcul ale indicilor nu trebuie s aib o complexitate foarte mare, iar datele i
informaiile folosite la determinarea indicilor trebuie s fie disponibile oricui.
Conform acestui principiu, orice persoan interesat trebuie s aib acces la datele utilizate i
metodologia de determinare a indicilor, pentru o informare complet. n acest mod, investitorii neleg
mai bine modul de calcul al indicilor.
4. Informaiile utilizate la calculul indicilor trebuie s fie obinute din surse autorizate. De exemplu,
pentru calculul indicilor care in seama de creteri sau scderi ale capitalului, emisiuni de drepturi de
subscriere, datele utilizate trebuie s provin de la societatea respectiv i s se impun ct mai puine
modificri la acestea fa de documentele publicate de societate.
5. La calcularea indicilor trebuie s se asigure ntotdeauna continuitatea i comparabilitatea cu
momentele anterioare.
6.Consistena datelor i a metodelor trebuie meninut oriunde este posibil.
Aceste dou din urm principii presupun ca metodele de calcul i determinare a indicilor s
rmn, pe ct este posibil, aceleai, iar datele s provin de la aceleai surse. Datele utilizate provin de la
instituiile pieei de capital, sursele fiind stabile.
7.Brokerii, investitorii i ceilali actori implicai n activitatea bursier trebuie s se manifeste
activ n determinarea celor mai bune practici i metode care trebuie folosite n calculul indicilor
bursieri i trebuie s se asigure c indicii satisfac continuu nevoia de informaii existent pe piaa
bursier i s fac propuneri utile n acest sens.

3.3.2. Etapele construciei unui indice bursier

Etapele utilizate n construcia unui indice bursier sunt urmtoarele:
a. Selectarea aciunilor ce intr n portofoliul indicelui
Aceasta presupune respectarea unor condiii referitoare la capitalizarea bursier, lichiditatea,
proveniena, domeniul de activitate al emitentului sau alte criterii n legtur cu aciunile ce intr n
componena indicelui.
b. Atribuirea unei anumite importane fiecrei aciuni
Exist mai multe posibiliti:
ponderi egale atribuite fiecrei aciuni;
ponderarea cu capitalizarea bursier;
stabilirea construciei indicelui fr atribuirea de ponderi.
c. Alegerea datei de referin, pentru care indicele se echivaleaz cu 100, 1.000 sau 10.000 de puncte.



Exemple de teste gril


ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS


1.Indicii bursieri se clasific dup valorile mobiliare care constituie suportul indicelui. Dup acest criteriu
se identific urmtorii indici: a. Indici bursieri pentru aciuni; b. Indici bursieri pentru obligaiuni; c. Indici ai
volatilitii; d. Indici pentru titlurile emise de fondurile mutuale i de alte instituii de acest fel.
16

R. ADEVRAT sau FALS


2. Indicii bursieri se clasific dup modul de calcul n urmtoarele categorii: a. Indici bursieri din prima
generaie; b. Indicii bursieri din generaia a doua.



R. ADEVRAT sau FALS


3. Indicii bursieri se clasific dup gradul de cuprindere i dup acest criteriu se mpart n: a. Indici
generali ai pieei ; b. Indici particulari.


R. ADEVRAT sau FALS


4. Indicii bursieri se clasific n funcie de instituia care i calculeaz astfel: a. Indici oficiali; b. Indici
calculai de aceste instituii n colaborare cu publicaii financiare; c. Indici calculai de diverse publicaii
economico-financiare; d. Indici calculai de societi de valori mobiliare.

R. ADEVRAT sau FALS


ntrebri de tipul ALEGERI MULTIPLE


1. Indicii bursieri se clasific n funcie de instituia care i calculeaz astfel: A) Indici oficiali; B)Indici
calculai de aceste instituii n colaborare cu publicaii financiare; C) Indici calculai de diverse publicaii
economico-financiare; D)Indici confideniali;E)Indici calculai de societi de valori mobiliare. Dintre
variantele enumerate anterior una nu este adevrat. Care este aceast variant?

R. A, B, C, D sau E


2. Indicii bursieri se clasific dup valorile mobiliare care constituie suportul indicelui. Dup acest
criteriu se identific urmtorii indici: A)Indici bursieri pentru aciuni; B)Indici bursieri pentru obligaiuni;
C)Indici ai volatilitii; D)Indici pentru titlurile emise de fondurile mutuale i de alte instituii de acest fel;
E)Indici ai opacitii. Dintre variantele enumerate anterior una nu este adevrat. Care este aceast
variant?

R. A, B, C, D sau E










4. INSTRUMENTELE FINANCIARE

17
4.1. Noiuni, clasificare i caracteristici
Clasificarea instrumentelor financiare este artat n Tabelul 1.
Tabelul 1
Clasificarea instrumentelor financiare
Tipul de
instrumente
Categorii de instrumente Definire
1. Valori mobiliare
a) aciuni;
b) titluri de stat;
c) obligaiuni emise de administraia
public central sau local i societi
comerciale;
d) alte titluri de mprumut cu scaden-
a mai mare de un an;
e) drepturi de preferin la subscrie
rea de aciuni i drepturi de conversie
a unor creane n aciuni;
f) alte instrumente financiare, cu
excluderea instrumentelor de plat,
care dau dreptul de a dobndi valori
mobiliare echivalente celor menionate
mai sus prin subscriere, schimb sau
la o compensaie bneasc;
g) orice alte instrumente financiare
calificate de CN VM ca valori mobiliare.
Instrumente financiare negociabile transmisi-
bile prin tradiiune sau prin nscriere n cont,
care confer drepturi egale pe categorie,
dnd deintorilor dreptul la o fraciune din
capitalul social al emitentului sau un drept de
crean general asupra patrimoniului emiten-
tului i sunt susceptibile de tranzacionare pe o
pia reglementat. Ele se caracterizeaz prin
formalism, pentru c nscrisurile confer
anumite drepturi deintorului, titeralitate,
deoarece drepturile i obligaiile deintorilor
sunt stipulate n nscrisuri i exist numai n
aceast msur, au caracter autonom, obli-
gaiile fiind consemnate n titluri, i caracter
negociabil, n sensul c pot fi transmise unor
teri.
2. Instrumente
financiare derivate
a) contractele futures;
b) options;
c) alte active calificate de CNVM ca
instrumente financiare derivate.

3. Instrumente
financiare, altele
dect valorile
mobiliare
Titlurile de participare la organismele
de plasament colectiv n valori
mobiliare.

4. Contracte de
report
Contracte n care o parte cumpr valori
mobiliare cu plata imediat, cu revnzarea
simultan, la termen i pe un pre determinat, a
unor valori mobiliare de aceeai specie i cu
remiterea efectiv a valorilor mobiliare date
n report, n conformitate cu dispoziiile art.
74-76 din Codul comercial.
Sursa: Bursa de Valori Bucureti, Suport de curs pentru reatestarea agenilor pentru valori
mobiliare ca ageni pentru servicii de investiii financiare, p. 14.
Instrumentele tipice emise pe pieele de datorie cu venituri fixe sunt cunoscute sub denumirea de
obligaiuni {bonds) i certificate {notes). Instrumentele emise pe piaa titlurilor de valoare sunt, de
regul, denumite aciuni {stocks sau shares). Principalele caracteristici care deosebesc instrumentele de
datorie de cele ale titlurilor de valoare sunt prezentate n Tabelul 2.

Tabelul 2
Comparaie ntre instrumentele de datorie i cele ale titlurilor de valoare
Datorie Titluri de valoare
termen mediu i lung; termen mediu i lung;
durat de via definit; cote-pri din titlul de proprietate, active i profituri;
termen de scaden; dividende variabile;
n mod normal, raporteaz o anumit rat a dobnzii n mod normal, drepturi de vot;
cunoscut; negociabile.
negociabile;
cupon fix.
Sursa: REUTERS, Introducere n studiul pieelor de titluri de valoare, John Wiley & Sons
18
(Asia) Pte. Ltd., Editura Economic, Bucureti, 2000, p. 22.
Avantajele i dezavantajele legate de emiterea de titluri de valoare sau de datorie sunt ilustrate n
Tabelul 3.
Tabelul 3
Avantajele i dezavantajele titlurilor de valoare sau de datorie
Avantaj Dezavantaj
D
A
T
O
R
I E
datoria nu implic diluarea titlului de proprietate
asupra societii. Emiterea de datorie nu confer
nici un drept de proprietate, cum ar fi dreptul la
vot sau la o cot din profiturile societii;
datoria se poate emite mai rapid dect titlurile
de valoare;
firma i poate corela perioada datoriei cu
necesitile sale de finanare.
muli dintre emitenii de datorie nu au posibilitatea
de a recurge la emiterea de titluri de valoare, n
condiiile n care respectivele titluri nu le aparin,
neputnd deci fi nstrinate, cum ar fi, de exemplu,
cazul sectoarelor industriale de stat sau naionalizate;
firma trebuie s plteasc dobnd la scadenele de
plat cuvenite i s ramburseze capitalul la scadena
datoriei, indiferent de nevoile firmei i de circumstane.
T I
T
L
U
R
I
D
E
V
A
L
O
A
R
E
titlurile de valoare servesc scopului procurrii
de capital care nu trebuie s fie rambursat -
asemntor cu a procura un mprumut perpetuu;
dividendul pltit pe aciuni poate varia n
funcie de nevoile firmei i de mprejurri;
firma poate s nu fie suficient de puternic
pentru a emite datorie, deoarece poate fi perce
put ca prezentnd un risc inacceptabil de
ridicat.
titlul de proprietate i controlul asupra firmei sunt
mprite. Deintorii de aciuni au proprietatea asupra
firmei i desemneaz comitetul de directori, care poate
fi revocat;
preurile aciunilor fluctueaz constant, n funcie
de cerere i ofert;
performana unei firme i, n consecin, preurile
aciunilor sunt afectate de factori externi, cum ar fi
evenimentele economice interne i internaionale, inflaia
i ratele dobnzii;
preurile aciunilor pot fi afectate de zvonuri;
costul iniial al emisiunii de aciuni este ridicat.
Sursa: REUTERS, op. cit, p. 31.
Instrumentele pieei titlurilor de valoare sunt enumerate n Tabelul 4.
Tabelul 4
Instrumentele pieei titlurilor de valoare
INSTRUMENTELE PIEEI
TITLURILOR DE VALOARE
1. Aciuni i emisiuni de aciuni
Aciuni:
- obinuite;
- prefereniale.
Emisiuni de aciuni:
- cu bonus sau scrip;
- privilegiate.
Indici bursieri
2. Valori mobiliare legate de titluri
de valoare
Recipise de depozitare
1
:
-ADR; -GDR; -EDR.
Obligaiuni convertibile
Obligaiuni cu warant
3. Produse derivate
Futures:
- pe indici bursieri;
- pe titluri de valoare.
Swapuri:
- cu titluri de valoare.
Opiuni pe:
- titluri de valoare;
- indici bursieri;
- futures pe indici bursieri.
19

4.2. Clasificarea valorilor mobiliare

Valorile mobiliare sunt de trei categorii: primare, derivate i sintetice.
4.2.1. Valorile mobiliare primare: caracteristici i operator
Valorile primare sau titlurile financiare, n sens restrns, sunt emise de utilizatorii de fonduri i sunt
destinate creterii capitalului propriu, reprezentnd instrumente de proprietate (equity instruments) concretizate n
aciuni, precum i atragerii capitalului de mprumut, reprezentnd instrumente de datorie (debt instruments)
concretizate n obligaiuni.
Utilizarea valorilor primare permite mobilizarea de capital pe termen lung pentru utilizatorii de fonduri
i d deintorilor lor drepturi asupra veniturilor bneti nete (cash flow) ale emitentului. n acest mod,
investitorii i utilizatorii de fonduri sunt asociai nemijlocit la profitul i riscul afacerilor pe care le ntreprind
utilizatorii de fonduri.
Recipisa de depozitare este un certificat negociabil care, de regul, reprezint instrumente sub form de titluri de
valoare, deinute n depozit de o banc custode. Odat respectivele titluri depozitate, se emite un certificat de
primire pentru instrumentele respective - de unde i denumirea. Recipisele de depozitare sunt instrumente care
permit investitorilor dintr-o ar s devin acionari n cadrul unei companii strine, ceea ce permite
cumprarea/vnzarea i primirea de dividende n moneda intern a rii investitorului. ADR-urile {American
Depository Receipts) sunt recipise de depozitare denominate n dolari SUA i sunt emise n SUA de ctre o banc
de depozitare. Un ADR reprezint drepturile de proprietate asupra unor titluri ale companiilor neamericane. Odat
emise la bursa de valori, ADR-urile tranzacioneaz n acelai mod ca i celelalte aciuni. GDR-urile {Global
Depositary Receipts) sunt emise n scopul accesului pe una sau mai multe piee internaionale, i sunt adesea
lansate pentru procurarea unor mari sume de capital, pe care o singur pia ar putea s nu fie n msur s le asigure.
Dei multe dintre GDR-uri sunt denominate n dolari SUA, poate fi utilizat oricare alt moned. De regul, GDR-
urile sunt emise n form nominativ {registerea). EDR-urile {European Depositary Receipts) sunt denominate n
euro i au nceput s fie tranzacionate n 1999. (Vezi: REUTERS, Introducere n studiul pieelor de titluri de
valoare, John Wiley & Sons (Asia) Pte. Ltd., Editura Economic, Bucureti, 2000, p. 128-132).

4.2.2. Piaa instrumentelor financiare

Componentele pieei capitalurilor, dup categoria instrumentelor financiare, sunt urmtoarele:
piaa aciunilor;
piaa obligaiunilor;
piaa titlurilor de stat;
tranzaciile repo i reverse repo;
piaa produselor derivate;
piaa instrumentelor financiare sinetice.
A. PIAA ACIUNILOR
1. Cadrul juridic reglementator
Regimul juridic aplicabil aciunilor (emisiune, tranzacionare, nregistrare etc.) este definit de actele
normative din Plana 1.
Plana 1

Legea nr. 311990, republicat, cu modificrile ulterioare
Elemente specifice aciunilor:
capitalul social este reprezentat prin aciuni emise de societate. Aciunile nu vor putea fi emise pentru
o sum mai mic dect valoarea nominal (valoarea nominal a unei aciuni nu va putea fi mai mic de 0,1
RON);
orice aciune pltit d dreptul la un vot n Adunarea General a Acionarilor (AGA), dac prin actul
constitutiv nu s-a prevzut altfel;
aciunile sunt indivizibile;
aciunile trebuie s fie de o valoare egal; ele acord posesorilor drepturi egale; pot fi emise, n
condiiile actului constitutiv, categorii de aciuni care confer titularilor drepturi diferite.
Legea nr. 5252002 de aprobare a OUG nr. 282002
Elemente specifice:
20
data de nregistrare data calendaristic stabilit de AGA, care servete la identificarea acionarilor
asupra crora se rsfrng efectele hotrrilor AGA. Data de nregistrare trebuie s fie ulterioar datei
ntrunirii AGA; data de referin data calendaristic, stabilit de Consiliul de Administraie, care
servete la identificarea acionarilor care particip la AGA, voteaz n cadrul acesteia i beneficiaz de
dividende; data de referin trebuie s fie ulterioar publicrii convocrii AGA.
Regulamentul nr. 52003 privind oferta public de valori mobiliare i alte instrumente financiare
2. Definiie i clasificare
Aciunea este o hrtie de valoare, valoare care este o parte din capitalul social al societii pe
aciuni emitente. Aciunile intr n posesia unor persoane denumite acionari i le confer acestora
anumite drepturi i obligaii, respectiv participarea la beneficiul societii sau obligaia de a suporta o
parte din pierderea acesteia. Astfel, dac un acionar deine a% din numrul de aciuni ale unei societi,
indiferent de preul sau de calea prin care le-a obinut, atunci el are:
dreptul la vot, adic la a% din voturile care pot fi exprimate n Adunarea General a
Acionarilor. Acesta este, de fapt, dreptul de a participa sistematic la Adunarea General a Acionarilor a
crui dat de organizare trebuie fcut public cu 30 de zile naintea inerii ei; cei care dein aciuni la
purttor primesc invitaii personalizate. Adunarea General Ordinar reunete toi acionarii, indiferent de
numrul de aciuni deinute. Uneori pot exista anumite restricii, societile pretinznd un minimum de
aciuni pentru dreptul de a participa. Aceast adunare, care se ine anual, are drept scop de a verifica
bunul mers al ntreprinderii. Astfel, acionarii sunt chemai s analizeze conturile, s fixeze dividendele,
s rennoiasc administratorii. Deciziile sunt aprobate cu majoritate simpl. Adunarea General
Extraordinar se reunete de fiecare dat cnd este luat o decizie excepional, cum ar fi creterea
capitalului social. Deciziile sunt aprobate cu majoritate de dou treimi. Ambele tipuri de adunri
reprezint mijlocul prin care acionarul se poate exprima, poate s-i valorifice dreptul la informare i pe
cel de control asupra gestiunii ntreprinderii;
dreptul la informare, respectiv dreptul de acces la documentele indispensabile: bilan, contul de
rezultate;
dreptul la dividende, adic la a% din profiturile societii sub form de dividende;
dreptul asupra activelor, adic la a% din valorile societii, n cazul n care aceasta este lichidat
i contribuie cu a% la pierderile societii n cazul n care ele survin (rspunde de pasivul social n limita
aportului de capital).
Circulaia aciunilor este liber; ele pot fi vndute, motenite sau donate, dup voina posesorului lor.
Clasificarea aciunilor este urmtoarea:
- aciuni nominative, adic acele aciuni care sunt personalizate prin menionarea numelui
posesorului lor; ele au o circulaie restrictiv, n sensul c nu pot fi nstrinate dect prin transcrierea
tranzaciei n registrul societii emitente. Un titlu este nominativ atunci cnd proprietarul este nominal
cunoscut de emitent. Identitatea proprietarului este nregistrat n registrul societii care va putea s fac
cunoscute titularului diferite informaii cu privire la dezvoltarea i rezultatele ei i va putea adresa
convocarea la adunrile generale. Aciunile nominative pot fi:
- nominative administrate, caz n care aciunile sunt nscrise simultan n registrul societii i n
contul intermediarului financiar ales de posesorul lor cruia i se transmit ordinele de cumprare i
vnzare;
- nominative pure, care nu sunt nregistrate dect n registrul societii care asigur gratuit
gestiunea titlurilor. Fr excepie, aceast formul atrage formaliti administrative (antreneaz costuri i
ntrzieri) cu ocazia revnzrii titlurilor: trebuie, mai nti, s fie reconvertite n aciuni la purttor sau,
dac statutul societii nu permite, n aciuni nominative administrate;
- aciuni la purttor, a cror circulaie este absolut liber, posesorul lor beneficiind de toate
drepturile i obligaiile care decurg din deinerea lor. Titlurile sunt numite la purttor atunci cnd
societatea emitent nu cunoate proprietarul lor. Simpla nscriere n registru efectuat de intermediarul
rspunztor de contul proprietarului este suficient pentru a dovedi calitatea de proprietar al titlului.
Aceste titluri pot fi negociate fr termen i fr formaliti. Micrile titlurilor se concretizeaz n simple
nscrisuri contabile ntre intermediari (cel al cumprtorului i cel al vnztorului);
- aciuni ordinare, care confer dreptul proprietarului lor de a ncasa dividendele anuale, a cror
mrime este direct proporional cu raportul dintre valoarea aciunilor i profitul pe anul expirat care este
repartizat acionarilor;
- aciuni privilegiate, a cror posesie d dreptul acionarilor la un dividend fix, indiferent de
mrimea profitului realizat de societate;
- aciuni prefereniale, care nu dau acionarului dreptul la vot n Adunarea General a
Acionarilor, dar care au prioritate la ncasarea unor dividende prestabilite fie n valoare absolut, fie n
valoare relativ. Aciunile prefereniale pot fi:
- cumulative, ale cror dividende nepltite din cauza ineficientei societii se cumuleaz. Ele se
21
pltesc naintea oricror altor dividende destinate aciunilor comune, n momentul distribuiei profitului;
- non-cumulative, ale cror dividende nepltite din cauza rezultatelor economice insuficiente nu se
pot acumula n favoarea acionarului;
- participante, care, pe lng dividendul prestabilit la emisiune, mai primesc un anumit procent din
dividendul destinat aciunilor comune. Acest tip de aciuni cuprinde dou categorii de dividende: un
dividend prestabilit printr-o clauz i un dividend de participare, a crui mrime real se stabilete o dat
cu calcularea dividendului aciunilor comune;
- non-participante, care primesc un dividend fix prestabilit la emisiune;
- cu dividend variabil - sunt cele ale cror dividende exprimate sub form procentual se ajusteaz
n funcie de variaiile dobnzii la zi;
- prioritare - sunt acele aciuni a cror plat se efectueaz naintea tuturor aciunilor prefereniale
(se mai numesc aciuni senioare);
- convertibile, care, la cererea deintorului se pot transforma n aciuni comune;
- revocabile - sunt aciunile pentru care emitentul i rezerv dreptul de a le rscumpra de pe pia
la un pre prestabilit;
- certificate de investiii rezult din mprirea unei aciuni comune ntr-un certificat cu drept de vot
i un certificat de investiii. Acesta din urm confer dreptul la acelai dividend ca aciunea comun din
care provine. n ceea ce privete certificatul cu drept de vot, el este atribuit vechilor acionari care
subscriu sau nu la un certificat de investiii. Un certificat de investiii este un certificat cu drept de vot
deinut de acelai posesor fr s fie, n mod obligatoriu, reconstituit ntr-o aciune.
Circulaia aciunilor prin vnzare-cumprare pe o pia specific se face liber prin mecanismul
cererii i ofertei, formndu-se un pre numit curs, care poate fi diferit de preul nominal nscris pe aciuni.
Variaiile cursului sunt determinate de rezultatele economico-financiare ale societii emitente, de climatul
economic conjunctural, de raportul dintre cererea i oferta de aciuni etc.
Aprecierea riscului nu se poate opri la analiza riscului unei aciuni, ci aceasta trebuie extins la
nivelul portofoliului, viznd deci structura acestuia i influena diversificrii aciunilor care l formeaz
asupra apariiei i evoluiei riscului, n scopul determinrii structurii portofoliului optim care s contribuie
la garantarea plasamentului investitorului mpotriva producerii diferitelor forme de risc.
Harry Markowitz, considerat ntemeietorul teoriei portofoliilor, i-a bazat teoria pe ideea c
fluctuaiile cursului aciunii unei societi pe piaa financiar sunt cauzate de dou categorii de factori i,
ca urmare, riscurile la care este expus deintorul de aciuni sunt de dou tipuri:
riscul sistematic sau riscul pieei;
riscul nesistematic sau riscul specific, individual, difereniat.
Pe baza conceptului emis de Markowitz s-a cutat stabilirea unei relaii ntre rentabilitatea unei
aciuni i rentabilitatea pe pia, prin care s se evidenieze riscul sistematic i riscul nesistematic. n
1963, William Sharpe a artat c aceast relaie se poate exprima printr-o ecuaie pe care o numete
dreapta pieei.

3. Msurarea riscului i a rentabilitii titlurilor individuale

Principalele surse de risc ntlnite pe pieele financiare sunt:
mediul economic general apreciat prin starea economiei i, mai ales prin conjunctura acesteia;
inflaia care este generatoare de incertitudine n ceea ce privete atingerea rentabilitii viitoare
ateptat de investitori;
mediul extern al firmei care genereaz riscul afacerii (determinat de stadiul dezvoltrii tehno-
logice, concurena cu care se confrunt firma, tipul de marketing utilizat pentru promovarea produselor),
riscul financiar (gradul i natura ndatorrii firmei) i riscul titlurilor deinute de firm;
mediul economic internaional important pentru firmele care desfoar activiti economice n
afara rii.
Se poate aprecia c rata de rentabilitate cerut de investitori pe piaa financiar reprezint nivelul
minim de rentabilitate acceptat pentru orice investiie. Pe pieele organizate se stabilete un nivel al
rentabilitii pentru orice nivel al riscului; astfel, pentru aceleai oportuniti de investire pe pia i pentru
acelai nivel al riscului, rata de rentabilitate este aceeai pentru fiecare investitor
4
.
Rata de rentabilitate cerut de investitor se compune din rata rentabilitii fr risc ( r
f
) i
prima de risc ( p
r
), aa cum sunt ilustrate n Figura 1.
22



Unde r
i
este rata rentabilitii cerut de pia. Exist urmtoarea relaie ntre cele trei componente:
r
i
= r
f
+ p
r




Riscul este o dimensiune a incertitudinii i msoar eficiena viitoare a investiiilor, anume: cu ct
riscul asumat este mai mare, cu att rentabilitatea estimat i cerut este mai mare. Principalii indicatori
de estimare a rentabilitii ateptate de investitori sunt:
a. Rentabilitatea ateptat (sperat):
) r ( p r ) r ( E
i
n
1 k
i i
=

=

unde:
r
i
= rata de rentabilitate a pieei;
p(r
i
) = probabilitatea de apariie sau de msurare a uneia dintre strile luate n considerare.

b.Abaterea standard ( ) ca dimensiune a riscului:

=
=
n
1 i
i
2
i i
) r ( p ) r r (
unde:
i
r = rata de rentabilitate estimat (ateptat).


c. Variana (
2
):

=
=
n
1 i
i
2
i i
2
) r ( p ) r r (
unde = deviaia standard (cea mai mare diferen a distribuiilor rentabilitilor individuale
fa de rentabilitatea sperat).
ntruct o investiie poate genera doar unul din fluxurile posibile dependent de starea economiei,
23
atunci orice investitor selecteaz fluxurile cu scopul de a obine maximum de rentabilitate. Relaia de
calcul a cash flow-urilor ateptate este:
) N ( p N ... ) N ( p N ) N ( p N ) N ( p N F
n n 2 2 1 1
n
1 i
i i mediu
+ + = =

=

unde:
n = numrul de stri posibile ale fluxurilor;
N
i
= nivelul fluxului posibil la momentul i;
p(N
i
) = probabilitatea ca fluxul i s se produc.
d. Evaluarea titlurilor (equity valuation)
Modul de calcul al diferiilor coeficieni de evaluarea aciunilor, sursele informaiilor financiare i
tehnice, modul de calcul al cursului de revenire, precum i valoarea prezent i viitoare sunt precizate n
Tabelul 5.
Tabelul 5
Indicatorii de evaluare a aciunilor
Denumirea
indicatorului
Formula de calcul Simbolurile utilizate Explicaii
1. Valoarea nominal VN = CS/N VN = valoarea nominal;
CS = capitalul social; N =
numrul de aciuni emise.
Este o valoare conven-
ional, pe baza creia este
mprit capitalul ntre
asociai. n funcie de
aceast valoare, este
prezentat prin statut o
remunerare de baz a
acionarilor.
Tabelul 5 (continuare)

Denumirea
indicatorului
Formula de calcul Simbolurile utilizate Explicaii
2. Valoarea patrimonial:
2.1. Valoarea contabil V
ct
=An/N V
ct
= valoarea contabil;
An = activul (patrimoniul
net);
N = numrul total de aciuni.
Valoarea contabil reflect
partea din activul net ce
revine pe o aciune.
2.2. Valoarea intrinsec VI = Anc/N VI = valoarea intrinsec;
Ane = activul net corectat; N
= numrul total de aciuni.
Exprim activul net co-
rectat cu plusurile sau
minusurile de active la-
tente ce revin pe o aciune.
Activele latente sunt
provizioanele pentru riscuri
i cheltuieli care nu au
aprut n exerciiul ncheiat
i care nu s-au soldat prin
conturile de venituri.
3. Valoarea de rentabilitate:
3.1. Valoarea financiar Vf=D/Rmd Vf = valoarea financiar; D
= dividend; Rmd = rata
medie a dobnzii de pia.
Exprim capitalul finan-
ciar care s-ar fructifica
printr-un dividend, com-
parabil cu rata medie a
dobnzii de pia.
3.2. Valoarea de randament Vr = Pna/Rmd Vr = valoarea de randament;
Pna = profit net pe aciune;
Rmd = rata medie a dobnzii
de pia.
Este o form de exprimare a
valorii financiare.
4. Valoarea negociat sau
preul de emisiune
PE = VN + pe PE = preul de emisiune;
VN = valoarea nominal;
pe = prima de emisiune.
Vnzarea aciunilor, la preul
de emisiune, constituie un
aport suplimentar la
capitalul emitentului.
24
5. Valoarea de pia Este preul la care se efectueaz schimbul de aciuni. Aceast valoare se prezint sub
forma cursului bursier, rezultat al raportului cerere-ofert, fiind influenat de:
situaia economico-financiar a emitentului, caracterizat prin rata de cretere a
rezultatelor financiare; evoluia pieei bursiere naionale i internaionale; fenomene
pur bursiere ce influeneaz cererea sau oferta.
6. Evaluarea financiar:
6.1. Profitul pe aciune PPA = Pn/N PPA = profit pe aciune;
Pn = profitul net (calculat
dup plata impozitului pe
profit);
N = numrul total de
aciuni existente pe pia.
Exprim capacitatea emi-
tentului de a obine profit.
6.2. Rata de distribuire a
dividendului
d = (Dn/Pn) * 100 d = rata de distribuire a
dividendului; Dn =
dividendele nete (calculate
dup plata impozitului asupra
dividendelor); Pn = profit
net.
Reflect partea din profitul
exerciiului financiar dis-
tribuit acionarilor.
6.3. Dividendul pe aciune DPA = Pnr/N DPA = dividend pe aciune;
Pnr = profit net repartizat
acionarilor;
N = numrul total de
aciuni existente pe pia.
Reprezint, pentru pose-
sorul aciunii, venitul
produs de investiia sa,
deci este un flux financiar;
pentru emitent reprezint
un element important al
valorizrii unei aciuni.
25
Tabelul 5 (continuare)
Denumirea
indicatorului
Formula de calcul Simbolurile utilizate Explicaii
6.4. Randamentul unei
aciuni
0 C
100 ) 0 C 1 C D (
R
+
=

R = randamentul unei aciuni;
D = dividendul repartizat;
CI = cursul la revnzarea
aciunii;
CO = cursul la cumprarea
aciunii.
Se calculeaz att n
funcie de creterea
cursului bursier, ct i n
funcie de valoarea remu-
nerat a investitorului.
6.5. Coeficientul PER
(price earning ratio)
PER = C/Pn

PER = coeficientul multi-
plicator al capitalizrii; C =
curs bursier mediu al
aciunii; Pn = profitul net pe
aciune.
Caracterizeaz eficiena
plasamentului n aciuni.
6.6. Dividendele ateptate
n viitor

+
=
i
i ) k 1 (
Di
V
V = valoarea unei aciuni;
Di = dividendele la momen-
tul i, nelese ca fluxuri de
trezorerie ateptate n viitor; k
= rentabilitatea cerut de
acionari; i= 1, 2... oo
Reprezint fructificarea
viitoare a plasamentului
prin dividende.
Sursa: Anghelache, Gabriela, Piee de capital i tranzacii bursiere, Editura Didactic i Pedagocic,
Bucureti, 1997, p. 22-25.

4.3. Relaia dintre rentabilitatea titlurilor individuale i rentabilitatea pieei

Caracterizarea fiecrui titlu prin gradul su de rspuns la fluctuaiile pieei se poate face cu
ajutorul regresiei liniare ntre rentabilitile periodice ale pieei (R
Mt
) i rentabilitile fiecrei
investiii (Y
u
) pe o dreapt de regresie, conform urmtoarei ecuaii
6
:
it Mt i i it
R R + +
unde:
i
= parametru al funciei de regresie (rentabilitatea constant unic a titlului i);
i
= parametru propriu fiecrei investiii. Indic relaia existent ntre fluctuaiile preurilor i
fluctuaiile pieei. Este un coeficient de volatilitate sau de sensibilitate ce indic reacia titlului A la
modificarea rentabilitii generale a pieei cu 1%, conform relaiei:
2
p
p A
) r , r cov(

unde:
cov(r
A
, r
p
) = covariana titlului A cu rentabilitatea pieei, calculat dup relaia:
) r r ( ) r r (
n
1
) r , r cov(
p pi A Ai p A



unde:
n = numr de observaii efectuate; r
Ai
= rentabilitatea titlului A la momentul i;
26


B. PIAA OBLIGAIUNILOR
1. Definirea i clasificarea obligaiunilor

Obligaiunea este valoarea mobiliar emis cu dobnd (sau cu discount, n cazul obligaiunilor cu
cupon zero) prin care emitentul se oblig s plteasc proprietarului, la anumite intervale de timp, o
sum de bani, numit cupon, precum i s restituie, la scaden, valoarea integral sau rmas a
principalului .
Caracteristicile generale ale obligaiunilor:
- reprezint o fraciune dintr-un mprumut;
- deintorul are calitatea de creditor (n raport cu emitentul);
- nu confer drept de vot n adunrile generale ale emitentului;
- asigur un venit fix, sub form de cupon;
- durata de via este limitat (pn la scadena obligaiunii).
Astfel, obligaiunea este un titlu de credit cu venit fix care ndeplinete funcia de mobilizare de
capitaluri pe termen lung pentru sprijinirea realizrii unor obiective precizate ale statului sau ale unor
particulari; el este deci un mprumut, purttor al unei dobnzi pltibile periodic, realizat prin
intermediul unor hrtii de valoare n favoarea statului sau a unei societi care se oblig la o prestaie
oarecare, de obicei n bani, la un termen specificat. mprumutul se poate realiza n moneda naional,
caz n care este vorba despre un mprumut intern, sau ntr-o moned strin, caz n care este vorba
despre un mprumut extern. Cel care cumpr obligaiunile este tocmai beneficiarul prestaiei i
joac rolul de creditor. Pentru ca acest mprumut s poat avea loc trebuie ndeplinite cumulativ
urmtoarele condiii:
obligaiunile s fie emise n sume standard;
se stabilete o banc sau un sindicat bancar care agreeaz preluarea emisiunii i care are rolul
de a plasa obligaiunile posesorilor de capitaluri disponibile;
se gsete o pia convenabil pentru negocierea i cotarea obligaiunilor;
se creeaz un serviciu ad-hoc, prin tragere la sori, n ara emitent, cruia i revine rolul de a
rambursa ealonat capitalul investit.
Potrivit lui Gallois Dominique, o obligaiune este asemenea unei felii dintr-un tort uria pe care,
dei nu l-ai preparat tu, trebuie s-l mpari altora. De fiecare dat cnd ntinzi cte o felie, cade cte o
firimitur pe care ai voie s-o pstrezi. Dac ajungi s mpari destul de multe felii, atunci, ntr-un timp
relativ scurt, vei rmne cu destule firimituri, nct s-i poi permite s-i faci din ele un tort de
dimensiuni considerabile.
2..Obligaiunile municipale n SUA

Titlurile de valoare municipale sunt titluri de datorie emise de state, metropole, orae, municipii,
districte, subdiviziuni politice i teritoriale ale Statelor Unite, precum i de ctre autoritile i ageniile
lor. Capitalul obinut prin intermediul acestor titluri de valoare este folosit, de exemplu, pentru
construirea unui liceu nou, a unei instalaii de purificare a apei, extinderea unei autostrzi ntr-o zon
rural, construirea unui centru polisportiv, iar, uneori, doar pentru refinanarea unei datorii vechi.
13

Obligaiunile municipale, emise dup Legea Reformei Fiscale (Tax Reform Act - TRA), n vigoa-
re de la 15 august 1986, se clasific n:
a. Obligaiuni de interes public (public purpose bonds), emise n mod direct de administraia
statal sau de cea local; sunt folosite pentru finanarea proiectelor municipale tradiionale, cum ar fi
construirea unei coli sau programul de modernizare a unei autostrzi, proiecte care sunt, evident, n
rspunderea guvernului. Aceste obligaiuni municipale sunt scutite de impozit.
b. Obligaiuni de interes privat (private activity bonds), chiar dac sunt emise de administraia
statal sau de cea local, ori de o agenie, furnizeaz fonduri pentru proiecte private, cum ar fi o
aren sportiv, un centru comercial sau un centru civic. Aceste obligaiuni se supun impozitrii
federale, dar pot fi scutite de impozitele statale sau locale, n statele n care au fost emise.
c. Obligaiuni de interes neguvernamental (nongovernmental purpose bonds), atrag fonduri
pentru scopuri neguvernamentale (dar nu private), cum ar fi mprumuturile pentru studeni sau
pentru locuine. Acestea sunt scutite de impozit, dar Legea Reformei Fiscale limiteaz suma pe care
municipalitatea o poate obine din astfel de emisiuni de obligaiuni, iar venitul este tratat fiscal ca un
element preferenial n calcularea impozitului minim alternativ.
27
3.Euroobligaiunile

Euroobligaiunile sunt titluri de crean care se emit de ctre sindicate bancare internaionale pe
alte piee dect piaa rii mprumuttoare. Euroobligaiunile se deosebesc de obligaiunile emise pe
piaa obligatar naional prin:
- necesitatea unor sindicate de emisiune internaionale, prin a cror mijlocire se asigur distri-
buirea optimal a titlurilor de acest gen pe mapamond;
- adoptarea unui statut fiscal preferenial. Euroobligaiunile sunt scutite de impozitul pe surse de
venit de ctre rile emitente.
Emisiunile de euroobligaiuni au urmtoarele caracteristici: sunt emise ntr-o moned ter i aduc
intermediarilor venituri din operaiunea de comision efectuat; sunt emise n ri care nu aplic
impunerea veniturilor obinute la surs (criteriul originii veniturilor); sunt cotate pe diferite piee, piaa
financiar secundar fiind meninut de intermediarii financiari. Tipurile de euroobligaiuni sunt:
a) euroobligaiuni ordinare sau clasice: sunt titluri de crean la purttor, negociabile, care atest
deintorului dreptul de crean asupra emitentului;
b) euroobligaiunile convertibile: sunt titluri de crean care pot fi convertite n orice moment n
aciuni ale societii emitente sau ale societii-mam, prin decizia acestora;
c) euroobligaiuni cu warant: sunt euroobligaiuni ordinare sau clasice nsoite de unul sau mai
multe drepturi de opiune (warrants) care permit cumprarea sau subscrierea ntr-o perioad i
proporie determinate, la un pre fixat n momentul emisiunii, de/la aciuni la societatea emitent, la o
filial sau la societatea-mam. Societile japoneze au emis euroobligaiuni warant cu dreptul de
opiune n raport cu care se poate realiza schimbul. Opiunea poate fi detaabil i obiect al unei
tranzacii separate pe piaa financiar secundar sau poate fi nedetaabil de titlul obligatar. Opiunea
se poate exercita la dat fix sau la alte date potrivit contractului de emisiune.


4. Evaluarea obligaiunilor

Principalii indicatori de msurare a valorii i a altor caracteristici ale obligaiunilor sunt artai n
Tabelul 6.

Tabelul 6
Caracteristicile i evaluarea obligaiunilor
Denumirea
indicatorului sau a
caracteristicii
Formula de calcul Simbolurile utilizate Explicaii
1. Venitul anual V
a
= V
n
* D V
a
= venitul anual; V
n

= valoarea nominal; D
= rata dobnzii din
contractul de emisiune.
Pe baza valorii nominale
i a ratei dobnzii din
contractul de emisiune se
calculeaz dobnda
anual sau cuponul care
recompenseaz pe dei-
ntorul obligaiunii, care
constituie venitul anual pe
care titlul l aduce
acestuia.
2. Preul de emisiune
(Pe)
Reprezint suma pe care subscriitorul o pltete pentru a cumpra o obligaiune.
3. Preul de rambursat
(P
r
)
Este preul pe care emitentul l pltete la scaden deintorului de obligaiuni.
4. Cuponul Reprezint suma vrsat anual pentru o obligaiune deinut (rata dobnzii oferit de
respectiva obligaiune, exprimat ca un procent din valoarea nominal).
4.1. n procente
anuale
365
n r
% C
z n
1

=
C
1
% = cuponul n procente anuale;
r
n
= rata nominal a dobnzii;
n
z
= numrul de zile care s-au scurs de la ultima
detaare a cuponului.
4.2. In sum absolut
% C V C
1 n 1
=
V
n
= valoarea nominal a obligaiunii.
5. Rata nominal a
dobnzii
Este rata dobnzii care, aplicat asupra valorii nominale, d mrimea cuponului de
dobnd.
6. Rata actuarial brut:
28
6.1. Prima metod de
calcul

=
+
=
n
1 t
t
t
e
) k 1 (
A
P
P
e
= preul de
emisiune; n = numrul
de ani pn la scaden;
A
t
= anuitatea la anul t
(dobnda anului t + rata
de rambursat n anul t);
k = rata dobnzii la
termen.
Este o rat unic a
dobnzii care egalizeaz
preul de emisiune cu
valoarea fluxurilor finan-
ciare viitoare.

29

Tabelul 6 (continuare)
Denumirea
indicatorului sau a
caracteristicii
Formula de calcul Simbolurile utilizate Explicaii
6.2. Metoda coardei
2
P P
n
P P
C
k
e r
e r
1

+
=
P
r
= preul de rambur-
sare al obligaiunii
(preul pltit deinto-
rului titlului la sca-
den, de obicei, egal
cu valoarea nominal).
Este valabil cnd cupoa-
nele anuale sunt egale i,
prin folosirea ei, se evit
rezolvarea unei ecuaii de
ordin n.
7. Rata dobnzii la
termen
Reprezint rata fixat, n momentul actual, pentru un contract de mprumut a crui
execuie va fi realizat n viitor.
8. Cursul
obligaiunii
Arat raportul dintre preul de pia i valoarea nominal; el poate fi mai mare, mai mic
sau egal cu 100%.
9. Preul de pia al obligaiunii
9.1. In procente P
p
= C
1
% + Cursul bursier% P
p
= preul de pia al obligaiunii.
9.2. In sum
absolut
P
p
= V
n
* Preul de pia%
10. Valoarea real
a obligaiunilor

=
+
=
T
1 t
t
t
r
) k 1 (
A
V
sau
T
T
1 t
t
r
) r 1 (
N
) r 1 (
c
V
+
+
+
=

=

T = durata de via a mprumutului;
r = rata de actualizare;
c = suma de plat din cupon, la fiecare scaden;
N = data de rscumprare.
11. Durata
obligaiunii
0
n
1 t
t
t
P
) k 1 (
F t
D

=
+

=
t = anul n care se ob-
ine fluxul financiar; n
= numrul de ani pn
la maturitate; F
t
=
fluxul aferent anului t;
k = rata ateptat de
investitor;
P = valoarea prezent a
obligaiunii.
Definete o msur a
modificrii de pre la
modificri ale ratei do-
bnzii, respectiv permite
msurarea riscului de rat
a dobnzii.
12. Sensibilitatea
0
n
1 t
t
t
ab
P
) k 1 (
F t
r 1
1
S

=
+

+
=
R
ab
= rata de actuali-
zare brut a obligaiunii
sau rata de randament
actuarial.
Arat cu ct se modific,
n expresie relativ,
valoarea unei obligaiuni
atunci cnd rata dobnzii
se modific cu un procent.
Factorii care determin o
sensibilitate mai mare a
obligaiunilor fa de
modificrile ratelor
dobnzilor sunt scadena
i rata cuponului.
13. Riscul
obligaiunilor
] R ) R ( E [ R ) R ( E
F M O F 0
+ =
B = un coeficient care
msoar riscul sistema-
tic, cnd este pozitiv,
rezultat din fluctuaiile
de rat a dobnzii (dk);
0 = obligaiunea; M =
portofoliul de pia
(aciuni, obligaiuni i alte
active).
Exprim relaia dintre
coeficientul p i rentabi-
litatea obligaiunii 0.

Denumirea
indicatorului
sau a
caracteristicii
Formula de calcul

Simbolurile utilizate

Simbolurile utilizate
14. Randamentul obligaiunii:
30






14.1.
Randamentul
curent
(Current
Yield)







Rata anual cupon (%)
Randament curent = ------------------------------ x 100
Pret net (%)

Reprezint cea mai sim-
pl msur a randamen-
tului unei obligaiuni, n
cazul n care un inves-
titor este mai puin
interesat dac veniturile
obinute la maturitate
sunt mai mari sau mai
mici dect costul iniial,
n calculul randamen-
tului curent se utilizeaz
preul net, deoarece se
consider c dobnda
acumulat inclus n
preul brut este primit
napoi n momentul cnd
investitorul primete cu-
ponul respectiv.
14.2.
Randamentul
simplu la
maturitate
(Simple Yield
to Maturity -
YTM)

Valoare rscumprare Pre net
Rata anual cupon (%) +
Numr de ani pn la maturitate
Randament simplu la maturitate = 100
Pre net (%)
unde: Valoare rscumprare Pre net = ctigul de capital sau pierderea la o valoare a
principalului de 100.
14.3. Randamentul la maturitate (Yield to Maturity) reprezint rata dobnzii a crei valoare face posibil ca
valoarea actualizat (present value sau discounted value) a cash flow-urilor s fie egal cu preul brut (sau
investiia iniial). Cash flow-urile reprezint fluxurile de bani pe care deintorul obligaiunii le va primi dac
pstreaz obligaiunea pn la maturitate (future values).
14.4. Randamentul la data rscumprrii anticipate de ctre emitent (Yield to Cal): n cazul obligaiunilor care
au clauza de rscumprare anticipat de ctre emitent (callable bonds), se poate calcula randamentul la data
cli (Yield to Cal) n ipoteza n care investitorul pstreaz obligaiunea pn la data cli, iar emitentul va
solicita rscumprarea obligaiunii la data respectiv.
15. Preul brut. Determinarea acestuia implic urmtoarele elemente:
- cash flow-uri: numai n cazul obligaiunilor cu rata fix a cuponului i fr clauze asociate se cunosc cu
certitudine cash flow-urile pn la maturitate (cu excepia cazurilor de default);
- randamentul solicitat de investitor (required yield): este rata anual a dobnzii pe care un investitor dorete
s o obin atunci cnd investete ntr-o obligaiune. Aceast rat este utilizat la actualizarea fluxurilor
bneti viitoare, fiind numit i discount rate. Randamentul solicitat este determinat prin investigarea n pia
a randamentelor oferite de obligaiuni comparabile care au aceeai calitate a creditului i maturitate. n cazul
n care cupoanele se pltesc semestrial, se utilizeaz drept rat periodic randamentul solicitat mprit la 2.
16. Curba randamentului. Curba randamentului este un grafic al randamentelor curente, avnd timpul pe axa x.
O pant ascendent a curbei randamentului reflect un nivel mai sczut al riscului asociat unor scadene mai
apropiate. Factorii care influeneaz forma curbei randamentului pot fi estimri ale inflaiei, creterea
economic i politica fiscal i monetar. O pia poate avea mai multe curbe ale randamentului care reflect
diferite sectoare. Deoarece se consider c instrumentele emise de guvern sunt de cea mai bun calitate, curba
randamentului pentru datoria guvernamental este baza de msurare a celorlalte tipuri de datorii. Se poate
spune, de exemplu, c obligaiunile cotate AAA se tranzacioneaz la 10 puncte de baz peste curb, aceasta
nsemnnd c randamentul acestor obligaiuni este cu 0,1% mai ridicat dect cel al obligaiunilor
guvernamentale cu aceeai scaden.
Sursa: Vcu, Teodora, op. cit, p. 61-82; Bursa de Valori Bucureti, op. cit, p. 50-51; IRVM, UNOPC, Consultani de plasament
n valori mobiliare. Suport curs, Bucureti, 2000, p. 3-11 - 3-13.
Livrarea colateralului
Un aspect foarte important care trebuie atent analizat n momentul ncheierii unui contract repo,
l constituie livrarea colateralului de ctre mprumutat ctre creditor. La scadena contractului, credito-
rul va returna colateralul n schimbul principalului i al dobnzii. Implicaiile asupra celor dou pri
apar din punct de vedere al costurilor i al riscului.
Aranjamente custodiale
Plata titlurilor cumprate i transferul acestora de la vnztor (mprumutatul) la cumprtor
31
(creditorul) implic, pe lng costurile de tranzacionare, i costuri suplimentare, cum sunt: comisioane
pentru transferul electronic al titlurilor, de decontare i custodie, precum i comisioane pentru admi-
nistrarea conturilor i a colateralului etc. Aceste costuri pot fi diferite, n funcie de titlurile care fac
obiectul transferului, precum i n funcie de metoda de livrare a acestora.
0,51 obligaiuni/locuitor * 2.009.200 locuitori = 1.024.692 obligaiuni
Valoarea total a emisiunii
n condiiile minimale ale unei valori a obligaiunii municipale Bucureti de 100 RON (ceea ce,
pentru salariul mediu pe locuitor al capitalei este foarte sczut), valoarea total a emisiunii este de:
1.024.692 obligaiuni * 100 RON/obligaiune = 102.469.200 RON 102,5 milioane RON
Concluzie
Considerm aceste resurse, pe de o parte, ca fiind departe de a fi neglijabile pentru necesitile
imediate ale capitalei iar, pe de alt parte, c reprezint o atitudine obligatar medie de reacie la
cumprarea de obligaiuni Bucureti, ceea ce va permite, n viitor, utilizarea repetat a acestui
instrument n satisfacerea, cu costuri moderate, a necesitilor comunitare locale ale bucuretenilor i,
mai ales, prin propria lor participare.
C. PIAA PRODUSELOR DERIVATE

Valorile mobiliare derivate reprezint acele produse bursiere care rezult din contractele dintre emiteni
(vnztori) i beneficiari (cumprtori) prin care se prevede c acestora din urm li se confer drepturi
asupra unor active (titluri financiare, valute, mrfuri .a.) ale emitentului la o scaden viitoare, conform
prevederilor contractului. De aici rezult i deosebirea de valorile mobiliare primare, care privesc exclusiv
venituri monetare, de unde i caracteristica de valori mobiliare derivate.
Un produs derivat este un contract financiar, ntre dou sau mai multe pri, care deriv din
valoarea viitoare a unui activ de referin.
Sunt patru tipuri de produse derivate, i anume :
- contractele forward;
contractele futures;
contractele de opiuni;
tranzaciile swap.



Exemple de teste gril


ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS


1. Drept tipuri de instrumente financiare de genul valorilor mobiliare se pot identifica: a)
aciuni; b) titluri de stat; c) obligaiuni emise de administraia public central sau local i societi
comerciale; d) alte titluri de mprumut cu scadena mai mare de un an; e) drepturi de preferin la
subscrierea de aciuni i drepturi de conversie a unor creane n aciuni; f) alte instrumente
financiare, cu excluderea instrumentelor de plat, care dau dreptul de a dobndi valori mobiliare
echivalente celor menionate mai sus prin subscriere, schimb sau la o compensaie bneasc; g) orice
alte instrumente financiare calificate de CNVM ca valori mobiliare.


R. ADEVRAT sau FALS


2. Drept tipuri de instrumente financiare derivate se disting: a) contractele viitoare; b) contracte
trecute; c) alte active calificate de CNVM ca instrumente financiare nederivate.


R.ADEVRAT sau FALS

32
3.Un instrument de datorie se caracterizeaz prin urmtoarele elemente: a)termen mediu i lung;
b)durat de via definit; c)termen de scaden; d)n mod normal, raporteaz o anumit rat a
dobnzii cunoscut; e)negociabile; f)cupon fix.


R.ADEVRAT sau FALS


4.Instrumentele titlurilor de valoare se caracterizeaz prin urmtoarele elemente: a)termen mediu i
lung; b)cote-pri din titlul de proprietate, active i profituri; c)dividende variabile; d)n mod normal,
drepturi de vot; e)negociabile.



R.ADEVRAT sau FALS

5.Indicatorii de evaluare a aciunilor pe baza evalurii financiare sunt:a) Profitul pe aciune (PPA
= Pn/N); b) Rata de distribuire a dividendului [d = (Dn/Pn)*100] ; c) Dividendul pe aciune (DPA =
Pnr/N) ; d) Randamentul unei aciuni [R = (D +C1-C0)*100/C0]; e) Coeficientul PER (Price Earning
Ratio) [PER = C/Pn];f) Dividendele ateptate n viitor [V = Sum de la i la (Di/(1+k)i)].


R.ADEVRAT sau FALS

6. Formulele de calcul pentru urmtorii indicatorii de evaluare a obligaiunilor sunt urmtoarele:
a) Venitul anual (Va = Vn*D);
b) Cuponul n sum absolut [Ci = Vn*Ci(%)];
c) Preul de pia al obligaiunilor n valoare absolut [ Pp = Vn*Preul de pia(%)];
d) Randamentul curent = Rata anual cupon/Pre net (%).


R.ADEVRAT sau FALS





ntrebri de tipul ALEGERI MULTIPLE


1.Drept tipuri de instrumente financiare de genul valorilor mobiliare se pot identifica urmtoarele:
A) aciuni; B) titluri de stat; C)scrisoare de garanie bancar; D) obligaiuni emise de administraia
public central sau local i societi comerciale; E) alte titluri de mprumut cu scadena mai mare de
un an. Dintre variantele enumerate anterior una nu este adevrat. Care este aceast variant?


R. A, B, C, D sau E


2. Drept tipuri de instrumente financiare de genul valorilor mobiliare se pot identifica
urmtoarele: A) drepturi de preferin la subscrierea de aciuni i drepturi de conversie a unor creane
n aciuni; B) alte instrumente financiare, cu excluderea instrumentelor de plat, care dau dreptul de a
dobndi valori mobiliare echivalente celor menionate mai sus prin subscriere, schimb sau la o
compensaie bneasc; C)scrisoare de trsur;D) orice alte instrumente financiare calificate de CNVM
ca valori mobiliare. Dintre variantele enumerate anterior una nu este adevrat. Care este aceast
variant?


33
R. A, B, C sau D


3.Drept tipuri de instrumente financiare derivate se disting: A) contractele viitoare; B) contracte
trecute; C) alte active calificate de CNVM ca instrumente financiare nederivate; D)contracte istorice.
Dintre tipurile de instrumente enumerate anterior unul nu este adevrat. Care este acela?


R. A, B, C sau D


4. Un instrument de datorie se caracterizeaz prin urmtoarele elemente: A)termen mediu i lung;
B)durat de via definit; C)termen de scaden; D)n mod normal, raporteaz o anumit rat a
dobnzii cunoscut; E)negociabile; F)cupon variabil. Dintre caracteristicile enumerate anterior una nu
este adevrat. Care este aceasta?


R. A, B, C, D, E sau F


5. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date:
Capitalul social al societii (CS)este de 2.000.000 u.m.; Numrul de aciuni emise (N) este de 1.000
buc. Care este valoarea nominal a unei aciuni(VN)?
A)2.000 u.m./ buc.;
B)2.500 u.m./ buc.;
C)20.000 u.m./ buc.;
D)10.000 u.m. / buc.;


R. A, B, C sau D


6. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date: Activul net
(patrimoniul net) (An)este de 8.000.000 u.m.; Numrul total de aciuni (N) este de 20.000 buc. Care
este valoarea contabil a unei aciuni (Vct)?
A)200 u.m./ buc;
B)300 u.m. / buc;
C)400 u.m. / buc.;
D)500 u.m. / buc.


R. A, B, C sau D



7. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date: Activul net
corectat (Anc) este de 4.000.000 u.m.; Valoarea intrinsec a unei aciuni (VI) este de 200 u.m./ buc.
Care este numrul total de aciuni (N) ?
A)10.000 buc.;
B)20.000 buc.;
C)30.000 buc.;
D)40.000 buc.

R. A, B, C sau D


8. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date: Dividendul
(D) adus de o aciune este de 1.000 u.m. Rata medie a dobnzii pe pia (Rmd) este de 5%. S se
34
determine valoarea financiar a unei aciuni (Vf)?
A)30.000 u.m.;
B)20.000 u.m.;
C)10.000 u.m.;
D)5.000 u.m.


R. A, B, C sau D

9. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date: Profitul net
pe aciune (Pna) a fost de 1.500 u.m.;Valoarea de randament a unei aciuni (Vr) este de 9.000 u.m.
Care este rata medie a dobnzii pe pia (Rmd)?
A)16,66%;
B)20%;
C)10%;
D)15%;


R. A, B, C sau D



10. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date: Profitul
net calculat dup plata impozitului pe profit (Pn) a fost de 50.000 u.m.; Profitul pe aciune (PPA) a
fost de 100 u.m. buc. S se determine numrul total de aciuni existente pe pia (N).
A)400 buc.;
B)300 buc.;
C)500 buc.,
D)600 buc.


R. A, B, C sau D


12. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date:
Dividendele nete calculate dup plata impozitului pe dividende (Dn) sunt n valoare de 15.000 u.m.;
Rata de distribuire a dividendelor (d) a fost de 5%; S se determine profitul net calculat dup plata
impozitului pe profit (Pn).
A)300.000 u.m.;
B)200.000 u.m.;
C)100.000 u.m.;
D)30.000 u.m.;


R. A, B, C sau D



12. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date:
Randamentul unei aciuni (R) a fost de 10%; Cursul la cumprarea aciunii (C0) a fost de 100 u.m.
buc.; Cursul la revnzarea aciunii (C1) a fost de 50 u.m. buc.; S se determine dividendul repartizat
(D).
A)40 u.m.;
B)60 u.m.;
C)80 u.m.;
D)100 u.m.;


35
R. A, B, C sau D



13. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date: Profitul
net pe aciune (Pn) a fost de 80 u.m. buc.; Cursul bursier mediu al aciunii (C) s-a situat la 400 u.m.
buc.; S se determine coeficientul PER (Price Earning Ratio).
A)10;
B)15;
C)5;
D)3;


R. A, B, C sau D




14. n legtur cu aciunile unei societi comerciale de profil se cunosc urmtoarele date:
Dividendul pe aciune (D2) ateptat de acionari la momentul T2 (peste 2 ani) este n valoare de 250
u.m., iar dividendul pe aciune (D1) ateptat de acionari la momentul T1 (peste 1 an) este de 200 u.m.
buc. ; Rentabilitatea cerut de acionari (k) este de 10%; Durata previziunii (i) este egal cu 2; S se
determine valoarea unei aciuni (V).
A)388,42 u.m. buc.;
B)350,12 u.m. buc.;
C)294,71 u.m. buc.;
D)410,15 u.m. buc.;


R. A, B, C sau D


15. n legtur cu obligaiunile tranzacionate pe piaa bursier i care sunt emise de o instituie
bancar se cunosc urmtoarele date: Valoarea nominal a obligaiunii (Vn) este de 200 u.m. buc.;
Rata dobnzii din contractul de emisiune (D) este de 8%; S se determine Venitul anual (Va) adus de
aceast obligaiune.
A)16 u.m. buc.;
B)18 u.m. buc.;
C)20 u.m. buc.;
D)32 u.m. buc.;


R. A, B, C sau D


16. n legtur cu obligaiunile tranzacionate pe piaa bursier se cunosc urmtoarele date:
Valoarea nominal a obligaiunii (Vn) este de 500 u.m. buc.; Preul de pia n procente al
obligaiunii este de 105%;S se determine preul de pia al obligaiunii n valoare absolut (Pp).
A)500 u.m. buc.;
B) 510 u.m. buc.;
C)525 u.m. buc.;
D) 495 u.m. buc;

R. A, B, C sau D




36
5. GUVERNAREA CORPORATIV
Actuala tendin n conducerea societilor pe aciuni (marilor corporaii) este guvernarea corporativ.
5.1. Scurt istoric

Curentul modern de dezvoltare a strategiei guvernrii corporative i a normelor de practicare
eficient a acesteia i are originile la nceputul anilor 90, n Marea Britanie, Statele Unite i Canada,
rspunznd unor probleme ridicate de funcionarea corporativ a unor companii de marc, a unei lipse
evidente de coordonare din partea autoritii care a contribuit la crearea acelor situaii problematice,
precum i la presiunea schimbrii de ctre investitorii instituionali. Raportul Cadbury n Marea
Britanie, Consiliul Director al General Motors n SUA i raportul Dey n Canada, toate acestea s-au
dovedit a fi surse de influen pentru alte tipare i modele de activitate.
n ultimii 10 ani, modelul i legile de conducere au prins contur din bursele de valori, corporaii,
investitori instituionali, asociaii de directori i conductori de vrf. Acordul cu aceste recomandri
guvernamentale nu sunt, n general, permise prin lege, dei regulile legate de bursa de valori ar putea
avea un efect coercitiv. De exemplu, companiile nregistrate la Bursa de Mrfuri din Londra i Toronto
nu au nevoie s urmreasc recomandrile fcute n raportul Cadbury (amendate n Acordul Mutual) i
n raportul Dey, dar trebuie s evidenieze dac urmeaz recomandrile din documentele respective i
trebuie s asigure o justificare n cazul unor metode de lucru divergente. Astfel de cereri la vedere
exercit o presiune semnificativ pentru a exista un acord. De cealalt parte, modelele puse cap la cap
de asociaiile de directori, manageri i companii n sine, tind s devin cu totul benevole. Spre
exemplu, Consiliul Director de la General Motors pur i simplu reflect eforturile unui singur consiliu
de a-i mbunti propria sa capacitate de conducere. i totui, asemenea tipare pot avea o influen
vast. n cazul modelelor de la General Motors, investitorii instituionali au ncurajat i alte companii
s adopte un asemenea model.
n rile dezvoltate s-au pus n discuie att modelele voluntare, ct i legile constrngtoare ale
bunei conduceri. De exemplu, att Codul Bunei Conduceri, publicat de Institutul Brazilian al Direciei
Corporatiste, ct i Codul Guvernrii Corporative, redat de Comitetul de Guvernare Corporativ al
Consiliului Mexican de Coordonare a Afacerilor, sunt ntru totul idealiste i nicidecum ataate vreunor
cereri oficiale. Asemntor, Regulamentul Confederaiei Indiene de Industrie i Bursa de Mrfuri
organizat dup regulamentul tailandez, sunt redactate pentru a crea contiena n practica eficient
din sectorul de conducere corporativ, dar nu sunt, la aceast or, legate de cererile emise de bursa de
mrfuri. n alt sens, codurile de conducere corporativ ale Greciei sau Malaysiei, cel emis de Bursa de
Mrfuri din Hong Kong i raportul comisiei sud-africane referitor la guvernarea corporativ, toate,
adopt transparena i structura organizaional obligatorie.
5.2. Ce este guvernarea corporativ?
n universul economic al zilelor noastre, corporaia este forma dominant de organizarea afacerilor.
Cele patru caracteristici care au stat la baza succesului acestor corporaii, care permit
cumularea eficient a unor mari sume de capital investit i operarea lucrativ a unor tranzacii cu numeroi
proprietari de firme i angajai sunt:
1) rspunderea limitat a investitorilor;
2)liberul transfer al siguranei investitorului;
3)personalitatea juridic legal;
4)managementul centralizat.

5.3. Implementarea unui sistem de conducere corporativ

Un sistem eficient de conducere corporativ i reasigur pe investitori c acele companii le vor
folosi banii n scopuri lucrative, garantnd faptul c activitatea economic a firmei va avea succes i nu va fi
afectat n nici un fel de riscul conducerii unei organizaii.
Cu alte cuvinte, sistemul de guvernare corporativ determin schimbul ntre limitrile puterii de
37
conducere i posibilitatea de a avea acces la un capital pe termen lung, stabil i cu riscuri minime n
investiie.
n diferite ri, au stat la baz dou modaliti de abordare n stabilirea sistemelor de conducere
corporatist: politica acordrii de reduceri i politica rigid (autoritar).
n rile mai dezvoltate, practicile guvernrii corporative au fost impuse pe companii mai mult de
ctre investitorii instituionali. Aceti investitori, prin adoptarea procesului de evaluare a ageniilor,
pun n balan structura de guvernare a companiilor, nainte de a investi n acestea. Companiile care
doresc atragerea, de asemenea, de investitori i care reduc astfel riscul investiiilor de capital pasiv, se
bucur de o real ncurajare de a se conforma cu practicile eficiente ale guvernrii corporative. Au fost
situaii n care ageniile de evaluare au refuzat s se pronune asupra adoptrii acestei evaluri ale
companiilor datorit riscurilor inerente n fiecare dintre situaii, care i-ar putea asigura pe investitori de
obinerea unei amortizri rezonabile a investiiei lor. n aceast pia, companiile tind s adopte de
bunvoie cele mai bune practici ale guvernrii corporative n scopul de a fi competitivi i de a atrage
ct mai mult capital investit la un pre ct mai mic.
Pe alte piee, cum ar fi cea greceasc, instituiile publice (de la cele de stat la ali investitori) nu
s-au confruntat cu nici un fel de presiune de a adopta tipul de guvernare corporativ eficient. Astfel,
companiile nu au avut o motivaie concret de normalizare i de adoptare a msurilor de guvernare
eficiente datorit incertitudinii c astfel de iniiative se vor reflecta, n ultim instan, n preul aciu-
nilor. n mod normal, investitorii au fost contieni de problematica inerent a guvernrii corporative
i, n consecin, au subestimat n mod constant importana companiilor cu caracter public. n aceste
situaii, factorii de reglare, cum ar fi bursa de valori sau comisiile de evaluare a pieelor, s-au implicat
i au ncercat s impun companiilor cu caracter public adoptarea sistemului prin intermediul legisla-
iei obligatorii. n aceste cazuri, companiile publice ncercau mereu s evite riscurile aferente impuse
de guvernarea corporativ i rmne de vzut dac legislaia va crea o viitoare contiin a investito-
rului legat de guvernarea corporativ i dac piaa va rsplti companiile conduse n mod responsabil.
Cteva dintre elementele-cheie ale guvernrii corporative, modelele eficiente i regulile locale
de aplicare a legii, pot fi mprite n patru categorii:
drepturile acionarilor;
managementul;
divulgarea informaiilor;
organizarea intern.

5.3.1. Drepturile acionarilor

a. Protecia drepturilor acionarilor
Aciunile echitabile ntr-o companie cu rspundere limitat sunt considerate o form de proprie-
tate care poate fi transmis prin cumprare, vnzare sau transfer. Totui, n unele ri, n regulamentul
de funcionare a asociaiei sau a fuzionrii se pot aplica restricii n ceea ce privete procedura de
transfer a aciunilor.
ntr-o mare msur, rolul legal al acionarilor adoptat n urma Adunrii Generale este asem-
ntor n multe ri (Tabelul 1). Diferena esenial const n selectarea corpului de supraveghere. Prin
participarea la Adunarea General, acionarii aleg, n mod obinuit, corpul de control.
Totui, n unele ri, angajaii unor companii de anumit talie i numesc reprezentani n cadrul
corpului de control. Aceasta este o diferen fundamental de guvernare corporativ cu impact direct
n influena pe care o au acionarii n companie, reducnd posibilitatea lor de a alege (i de a se ames-
teca) n corpul de control.
b. Detalii legate de activitatea acionarului
n aproape toate rile, acionarii au puterea s amendeze legile sau alte documente organice
(aceasta implic obinerea unui vot majoritar), s adopte rezultatele dezbaterilor, s aprobe selectarea
personalului examinator, a controlului anual, s hotrasc mprirea dividendelor, s ncuviineze
tranzaciile importante, cum ar fi fuziunile, achiziiile sau prelurile i, dup cum am menionat
anterior, s aleag corpul de control (n acord cu drepturile angajailor specificate mai sus).
n mod normal, rile recunosc drepturile acionarilor, n ciuda numrului de aciuni deinute, de a
participa i de a vota n adunrile generale. n unele ri, totui, legile pot amenda acest drept. Legile i
regulile legate de participarea la Adunrile Generale ale Acionarilor i procedura de votare prin
mputernicire, precum i hotrrile acionarilor, variaz semnificativ de la o ar la alta, acest fapt
punnd piedici eseniale n calea investiiilor strine.

38
5.3.2. Divulgarea informaiilor
Divulgarea informaiilor este o noiune bine reglementat i aprat de lege. Definirea divulgrii
continu s difere de la o ar la alta, dar ncep s se asemene din ce n ce mai mult, datorit eforturilor
de promovare a msurilor de securitate i a utilizrii Standardelor Internaionale de Contabilitate.
Consolidarea i coordonarea dintre grupurile de nregistrri pot ncuraja mai departe ntlnirile.
n majoritatea rilor, acionarii marilor companii au acces la informaii legate de activitatea
financiar i de conducere a firmei, att prin divulgri i rapoarte obligatorii, ct i voluntare. Datele
financiare trebuie s fie date publicitii oricnd n baza unui regulament anual i, deseori, unui ordin
bi-anual sau trimestrial. Mai mult, n multe state membre ale UE, marile companii sunt obligate s
divulge informaii pe care investitorii le-ar putea considera problematice, aa cum exist, de altfel,
informaii n acest sens.
n acelai timp, interzicerea comerului secret i manipularea pieei protejeaz eficiena pieelor
de capital, asigurndu-i pe investitori.

5.3.3. Organizarea intern
a. Controalele interne
Cea din urm responsabilitate pentru un sistem intern de control al unei firme rezid n Consiliul
Director. n scopul ndeplinirii sarcinilor, directorii ar trebui s pun n practic tacticile cele mai
potrivite legate de controlul intern i s caute certitudinea c vor putea determina consiliul s cread c
sistemul funcioneaz eficient. Managementul ar trebui s implementeze politicile legate de risc i
control ale consiliului.
Trebuie luate n calcul acele trsturi care caracterizeaz un sistem sntos de control
intern. Acesta ar conine:
s fie strns legat de operaiunile companiei i s fac parte din politica acesteia;
s fie capabil s rspund rapid la riscuri de afaceri n cretere datorit unor factori din interio-
rul grupului i la schimbri ale mediului de afaceri;
s includ proceduri de raportare imediat la nivelurile de conducere corespunztoare situa-
iilor de pierdere semnificativ a controlului sau a punctelor slabe care sunt identificate mpreun cu
orice alte detalii despre iniiativa de ndreptare a erorilor.
Consiliul are responsabilitatea de revizuire a eficienei sistemului de control intern, n timp ce
managementul ar trebui s monitorizeze sistemul i s asigure consiliul c a ntreprins aceast aciune.
Totui, conducerea nu va fi, de regul, singura surs de asigurare a consiliului. n mod clar, n diverse
comisii directoare, sarcina de audit intern i altele (acoperind domenii ca sntatea, sigurana, nele-
gerea rigid i legal, precum i problemele legate de mediu) pot juca un rol aparte.
a.1. Sistemele de control intern
Un astfel de sistem este creat pentru a superviza, mai mult dect pentru a elimina riscul eecului
n ncercarea de a ndeplini obiectivele de afaceri i poate prezenta numai un minimum de siguran
mpotriva raportrilor importante eronate sau a pierderilor. Sistemele de control intern includ politi-
cile, procesele, sarcinile, comportamentele, precum i alte aspecte ale companiei care, luate mpreun,
i faciliteaz eficiena i i eficientizeaz operaiunile, permindu-i s rspund adecvat problemelor
importante, procedurilor, prii financiare, observaiilor sau altor riscuri care apar n urmrirea
interesului companiei. Acestea includ protecia bunurilor de utilizare nepotrivit, eecul sau frauda i
asigurarea c au fost identificate i controlate punctele forte, de baz.
Compania trebuie s asigure calitatea raportrilor interne i externe. Aceasta necesit menine-
rea, n condiii optime, a arhivei i a datelor care s genereze la timp un flux informaional reprezen-
tativ i de ncredere, att din interiorul companiei, ct i din afara ei.
Consiliul este rspunztor nu numai de conducerea afacerilor firmei, ci i de pstrarea cu grij a
valorilor ei mpotriva schimbrii climatului de afaceri, a fraudei, a eecurilor i a altor situaii nepre-
vzute cu care s-ar putea confrunta. Astfel remarc i ghidul Controlul intern Ghid de reguli
combinate pentru directori: Obiectivele unei companii, organizarea sa intern i mediul n care i
desfoar activitatea sunt n permanent evoluie i, n consecin, riscurile cu care se confrunt sunt
n continu schimbare. Un sistem stabil de control intern depinde, aadar, de o evaluare amnunit i
periodic a naturii i gradului de risc la care este expus compania. Din moment ce profitul este, pe de
o parte, rsplata asumrii cu succes a unor riscuri n afaceri, scopul controlului intern este acela de a
ajuta la conducerea i controlul riscului n mod adecvat, dect acela de a-l elimina.
39
Informaia i mecanismele de comunicare eficiente reprezint un aspect important n controlul
riscului, iar sistemele aprobate i meninute de consiliu ar trebui s identifice i s capteze informaii
relevante, de ncredere i la zi, att din surse interne, ct i din surse externe. Sistemele ar trebui s
comunice aceste informaii persoanelor potrivite la momentul i intensitatea potrivit, ntr-o form
care nu numai c trebuie s asigure un rspuns prompt, dar permite, de asemenea, orice analiz n
detaliu care ar fi necesar.
Mai mult, compania trebuie s-i asigure acordul n legtur cu legile i regulamentul aplicabil,
iar, n partea intern, cu politici permisive i proceduri ce afecteaz modul de conducere a afacerilor.
Consiliul ar trebui s instaureze politici potrivite controlului intern i managementului
riscurilor, n timp ce caut asigurarea obinuit c sistemul funcioneaz eficient. Acesta ar trebui
s in cont de urmtorii factori:
natura i dimensiunea riscurilor cu care se confrunt compania;
nivelul i categoria de risc pn la care se consider c firma nu ntmpin dificulti;
probabilitatea ca riscurile s devin importante;
capacitatea companiei de a reduce rata i impactul unor riscuri pasibile de cretere a importanei;
costurile de operare a unor controale suplimentare n raport cu beneficiile obinute din contro-
larea riscurilor identificate.
Implementarea politicilor consiliului legate de risc i control este de competena conducerii
firmei. Toi angajaii au o oarecare doz de rspundere fa de controlul intern, ca parte integrant a
ncrederii n dorina de ndeplinire a obiectivelor. Privii ca un tot, acetia au cunotinele, calitile i
informaiile necesare de a actualiza i monitoriza sistemul intern de control.
Conducerea firmei este rspunztoare pentru forma i modul de implementare a sistemul intern
de control i rspunde direct Consiliului Director. Consiliul este responsabil de analiza eficienei acestui
sistem, mai ales legat de posibilele riscuri pe care le-ar implica, n limita nivelului acceptat, i de
asigurarea c se vor lua msuri de corectare n eventualitatea identificrii unor puncte slabe. Consiliile
ar putea transfera o parte sau chiar toat responsabilitatea acestei analize comitetelor desemnate, n
cazul de fa, comisiei de control.
Managementul la vrf i consiliul ar putea cere asigurri obiective i consiliere pe probleme de
risc i control. O funcionare adecvat a auditului intern sau un angajament delegat ar putea asigura
aceste nevoi. Pot exista i alte funcii n cadrul companiei care s ofere, de asemenea, siguran i
consiliere n domenii de specialitate, cum ar fi sntate i protecie, regulamente, conformitate legal i
chestiuni legate de mediu.
a.2. Auditul intern
De-a lungul anilor, au existat multe definiii ale auditului intern, recent urmrindu-se schimbarea
imaginii sale mediocre. Auditul intern modern este, astfel, definit: O activitate de asigurare i control
independent i obiectiv, creat s aduc un plus de valoare i s mbunteasc activitatea organi-
zaiei. Ea ajut o firm s-i ndeplineasc obiectivele abordnd un sistem disciplinat de evaluare i
mbuntire a eficienei managementului riscurilor, a controlului i a proceselor de guvernare.
(Institutul de audit intern)
Nevoia unei companii de a avea o funcie de audit intern va depinde de factori specifici ce includ
dimensiunea, diversitatea i complexitatea activitilor, numrul angajailor i analizarea balanei
costuri/beneficii.




Exemple de teste gril


ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS


1.Cele patru caracteristici care au stat la baza succesului corporaiilor, care permit cumularea
eficient a unor mari sume de capital investit i operarea lucrativ a unor tranzacii cu numeroi
proprietari de firme i angajai sunt: 1) rspunderea limitat a investitorilor; 2) liberul transfer al
siguranei investitorului; 3) personalitatea juridic legal; 4) managementul centralizat.


R. ADEVRAT sau FALS
40


2.Un sistem eficient de conducere corporativ i reasigur pe investitori c acele companii le vor
folosi banii n scopuri lucrative, garantnd faptul c activitatea economic a firmei va avea succes i nu
va fi afectat n nici un fel de riscul conducerii unei organizaii.


R. ADEVRAT sau FALS

3. Elementele-cheie ale guvernrii corporative, modelele eficiente i regulile locale de aplicare a
legii, pot fi mprite n patru categorii: a)drepturile acionarilor; b)managementul; c)divulgarea
informaiilor;d)organizarea intern.


R. ADEVRAT sau FALS


4. Trsturile care caracterizeaz un sistem sntos de control intern la o corporaie sunt
urmtoarele: a)s fie strns legat de operaiunile companiei i s fac parte din politica acesteia; b)s fie
capabil s rspund rapid la riscuri de afaceri n cretere datorit unor factori din interiorul grupului i la
schimbri ale mediului de afaceri; c)s includ proceduri de raportare imediat la nivelurile de
conducere corespunztoare situaiilor de pierdere semnificativ a controlului sau a punctelor slabe care
sunt identificate mpreun cu orice alte detalii despre iniiativa de ndreptare a erorilor.


ADEVRAT sau FALS





ntrebri de tipul ALEGERI MULTIPLE



1.Elementele-cheie ale guvernrii corporative, modelele eficiente i regulile locale de aplicare a legii,
pot fi mprite n patru categorii: A)drepturile acionarilor; B)managementul; C)divulgarea
informaiilor;D)organizarea extern. Dintre elementele-cheie enumerate anterior unul nu este adevrat.
Care este acela?

R. A, B, C sau D


2. Urmtoarele tipuri de comitete permanente se ntlnesc la toate bursele cunoscute: A)comitetul de
supervizare; B)comitetul pentru membri; C)comitetul pentru afaceri extrabursiere; D)comitetul de
justiie bursier; E)comitetul pentru operaiuni cu vechi produse bursiere.


R. A, B, C, D sau E









41
6. ORGANIZAREA I REGLEMENTAREA BURSELOR
6.1. Conceptul de burs

n ceea ce privete definirea burselor de valori, ntlnim n legislaia rilor cu tradiie
bursier abordri similare, dar cu diferite nuane n plan juridico-instituional sau funcional. Astfel,
n Securities and Exchange Act, 1934 din SUA se d urmtoarea definiie:
Termenul burs (Exchange) desemneaz orice organizaie, asociaie sau grup de persoane, nregistrat
sau nu n calitate de corporaie, care constituie, menine sau pune la dispoziie un spaiu sau/i condiii
pentru ntlnirea cumprtorilor i vnztorilor de titluri financiare sau pentru realizarea ntr-altfel a
funciilor ndeplinite n mod curent de o burs de valori, aa cum acest termen este n general neles, i
include locul de negocieri i condiiile adiacente de care dispune acea burs.
Astfel, spre deosebire de doctrina european, cea american folosete un singur termen (exchange)
pentru a defini dou instituii (a cror esen este, practic, aceeai, fiind doar forme diferite ale pieei
de capital) pentru care pe Continent se folosesc termeni diferii. n Europa, se face distincie ntre
burs - ca pia oficial, reglementat, i celelalte piee de valori mobiliare, altele dect bursa -
pieele extrabursiere. Aceast difereniere provine din abordarea clasic a pieei de capital.
n legea japonez din 1948, definiia este mai sumar:
Termenul burs de valori la care se face referire n prezenta lege desemneaz orice
persoan nregistrat n calitate de corporaie n termenii prezentei legi pentru a pune la dispoziie
o pia n vederea tranzaciilor cu titluri financiare.
La fel, n sistemul belgian (Legea din 4 decembrie 1990) bursa de valori mobiliare este definit
ca: o pia de titluri unde tranzaciile sunt publice i unde oricine poate, prin mijlocirea unui intermediar
admis de burs, s achiziioneze sau s cedeze valori mobiliare (...) nscrise pe aceast pia.
Sintetiznd cele de mai sus, vom considera urmtoarele: existena unei piee pentru titluri
financiare, localizarea tranzaciilor ntr-un spaiu special destinat derulrii acestora i dotat cu
mijloacele tehnice necesare, desfurarea tranzaciilor pe baze concureniale i asigurarea accesului
tuturor celor interesai la informaia bursier, negocierea, ncheierea i executarea contractelor dup o
procedur consacrat, prin intermediul unor firme i persoane fizice i/sau juridice specializate.


6.2. Regimul juridic
Din punct de vedere al regimului juridic, bursele de valori pot fi organizate, n principiu, ca insti-
tuii publice sau ca entiti private. Att New York Stock Exchange, ct i Tokyo Stock Exchange fac
parte din categoria burselor de valori, entiti private.
Astfel de entiti, sunt asociaii ale persoanelor fizice i/sau juridice, create n condiiile legii
pentru constituirea i exploatarea unei piee bursiere. Instituia bursei este o persoan juridic nou,
care se autoreglementeaz i se autoguverneaz. Forma legal cea mai cunoscut, de sorginte
american, o constituie corporaia fr scop lucrativ (not-for profit corporation). Este cazul marilor
burse din SUA (NYSE), Japonia (Tokyo Stock Exchange). Bursele din Marea Britanie sunt constituite
de membrii asociaiei i sunt autorizate legal ca instituii bursiere sub denumirea de burse de investiii
recunoscute (Recognised Investment Exchanges).

6.3. Reglementarea burselor

Din punct de vedere al reglementrii, cele mai multe din pieele bursiere contemporane au adop-
tat principiul autoreglementrii, instituia bursei avnd n acest caz dreptul de a-i stabili, n limitele
legii, modul de organizare i funcionare, prin elaborarea i adoptarea statutului i regulamentelor.
Statutul bursei este actul de constituire al instituiei bursei i stabilete n principal, drepturile i
ndatoririle membrilor bursei, managementul i organizarea intern a instituiei, principiile funcionrii
bursei, precum i soluionarea litigiilor care pot s apar ntre participanii pe pia.
Regulamentele bursei prezint n detaliu modul de realizare a activitii bursei, respectiv cerinele
i modalitile de desfurare a tranzaciilor cu titluri financiare. n acest sens, sunt precizate
condiiile pentru admiterea titlurilor la cota bursei, sistemele de tranzacii acceptate, tipurile de
42
operaiuni care se realizeaz n burs, modul de primire i executare a ordinelor de burs,
executarea contractelor ncheiate n burs, regulile privind distribuirea informaiei bursiere.
Membrii plini sunt societi financiare angajate n vnzarea/cumprarea de titluri la burs fie n
calitate de comerciant de titluri, deci n cont propriu, fie n calitate de intermediar; deci n contul
clienilor lor. Numrul acestor membri este limitat la 114. Prin urmare, societile de burs
nemembre, ca i investitorii, pot participa la tranzacii n incinta bursei numai indirect, prin plasarea
ordinelor lor la membrii plini.
Membrii saitori sunt societi financiare care acioneaz exclusiv n incinta bursei pentru
tranzaciile fcute de membrii plini. Ei nu au dreptul s negocieze n cont propriu i nici s primeasc
ordine de la nemembri sau de la investitori. Numrul acestora este limitat, la Bursa din Tokyo, la 4 firme.
O funcie similar ndeplinesc, la Bursa de la Osaka, membrii nakadachi.
Membrii speciali sunt societi financiare specializate n tranzacii privind ordine de burs care nu
pot fi executate pe celelalte piee bursiere din Japonia. Ca atare, ei ndeplinesc o funcie de
interconectare a diferitelor burse nipone.
Legea japonez prevede ca membrii plini, ca i membrii saitori s fie corporaii legal constituite,
autorizate pentru operaiuni cu titluri financiare prin licen a Ministerului de Finane (Biroul pentru
Titluri Financiare).
n Marea Britanie, calitatea de membru poate reuni att persoane fizice, ct i persoane
juridice. Pentru aceasta, ele trebuie s aib un nivel adecvat al capitalului social, experien n dome-
niul financiar, o situaie financiar corespunztoare i capacitatea adecvat desfurrii operaiunilor
de comer i intermediere cu titluri. Spre deosebire de NYSE i TSE, aici, cumprarea unui loc n
burs nu este o precondiie a dobndirii calitii de membru, membrii pltind o tax de admitere la
burs, care depinde de numrul de ageni pe care i angajeaz firma membr pentru tranzacii n burs.

6.4. Managementul bursei
Managementul burselor de valori este asigurat de patru tipuri de organe: de decizie, de execuie,
de consultan i de control.

6.4.1. Organele de decizie

Organul suprem de conducere a bursei este format, n principiu, din totalitatea membrilor plini
ai instituiei i poart diferite denumiri: Adunarea General (n cazul burselor constituite ca societi
pe aciuni), Asociaia Bursei (n cazul asociaiilor fr scop lucrativ), etc.
Adunarea General care se ntrunete periodic, n edine ordinare (cel puin o dat pe an) sau,
de cte ori este nevoie, n edine extraordinare, ia deciziile strategice necesare n vederea realizrii
obiectului de activitate al bursei, vegheaz la respectarea cadrului normativ care definete instituia
respectiv.
Organul de conducere permanent stabilete direciile de baz ale desfurrii activitii
bursei i poart diferite denumiri: Consiliul Directorilor (Board of Directors, la NYSE, American
Stock Exchange), Comitetul Guvernatorilor (Board of Governors, la Tokyo Stock Exchange),
Consiliul Bursei (la Londra).
Consiliul este compus dintr-un anumit numr de membri (de exemplu, 27 la NYSE) i se
ntrunete, n principiu, lunar. Atribuiile Consiliului, stabilite prin statut i regulament, se pot limita la
decizii strategice, sau, n unele cazuri, pot include i aspecte specifice unui aparat executiv. n general,
acestea se refer la: elaborarea i urmrirea respectrii regulamentului bursei; aprobarea structurii
organizatorice a instituiei, angajarea cadrelor de conducere, respectiv a funcionarilor superiori din
aparatul executiv; coordonarea i supravegherea modului de funcionare a bursei etc.

6.4.2. Organele de execuie
Desfurarea curent a activitilor bursei se realizeaz de ctre un aparat executiv, format din
angajai cu funcii de conducere (cadre sau funcionari superiori) care alctuiesc managementul
instituiei (management staff) i din lucrtorii operativi. Conductorul acestui aparat (Chief Executive
Officer, CEO) i reprezentantul de drept al instituiei este preedintele bursei (la unele burse Directorul
General), ales, de regul, de Consiliu i aprobat de Adunarea General. Preedintele nu este un
membru al bursei, ci un manager prin formaie, iar rolul su este de a urmri aducerea la ndeplinire a
43
deciziilor luate de Adunarea General i Consiliu. Echipa de management mai poate cuprinde unul sau
mai muli vicepreedini i/sau directori executivi, acetia avnd rolul s contribuie la realizarea
funciilor aparatului executiv, avnd atribuii precis delimitate.
La Bursa din Tokyo cadrele superioare de conducere fac parte din consiliu sub denumirea de
membri permaneni (standing governors), avnd un statut distinct n raport cu ceilali membri ai
organului decizional.
Aparatul executiv al bursei transpune n practic, prin activitatea sa curent, hotrrile Adunrii
Generale i ale Consiliului. Organizat pe departamente sau servicii, acest aparat se preocup de organi-
zarea tranzaciilor bursiere, urmrete modul de derulare a acestora, realizeaz activitile economice
ale bursei i ntreine relaiile instituiei cu terii.
Principalele departamente operative din cadrul NYSE, London Stock Exchange, i Tokyo Stock
Exchange sunt urmtoarele:
departamentul pentru cotaii (admiterea titlurilor la cot, transparena informaiilor);
departamentul de supraveghere a pieei (controlul modului de efectuare a tranzaciilor);
departamentul de clearing (executarea contractelor bursiere);
departamentul pentru sisteme electronice (automatizarea tranzaciilor);
departamentul de cercetare i dezvoltare (elaborarea strategiei bursei);
departamentul pentru membri (raporturile dintre burs i membrii si);
departamentul de relaii internaionale.
Totodat, exist i o serie de servicii funcionale: administrativ, personal, tehnic, secretariat etc.

6.4.3. Organele consultative

Acestea mai sunt numite generic comitete i au rolul de a asista, consultana de specialitate, orga-
nele de decizie ale bursei, precum i pe preedinte i, n general, cadrele de conducere ale instituiei.
Urmtoarele tipuri de comitete permanente se ntlnesc la toate bursele analizate:
comitetul de supraveghere, al crui obiectiv principal este de a veghea la respectarea
normelor i procedurilor legale i regulamentare privind ncheierea i executarea tranzaciilor n
incinta bursei;
comitetul pentru membri, care urmrete respectarea criteriilor i normelor stabilite pentru
dobndirea, pstrarea sau pierderea calitii de membru i/sau a dreptului de tranzacionare n burs;
comitetul de etic bursier, care rspunde de problemele deontologice legate de activitatea de
burs; el poate face investigaii din oficiu sau la cerere i raporteaz periodic n faa Adunrii Generale
sau a Consiliului;
comitetul pentru operaiuni cu noi produse bursiere se preocup de introducerea n burs a ino-
vaiei financiare i de urmrirea tranzaciilor n acest domeniu (de exemplu, contractele futures i options).
n cadrul bursei funcioneaz i o comisie de arbitraj, competent n dezbaterea i soluionarea
litigiilor legate de activitatea bursier. Pe lng comitetele permanente, se pot constitui, ori de cte ori
este nevoie, comitete speciale pentru soluionarea unor probleme specifice care apar n activitatea
instituiei.

6.4.4. Organele de control

Controlul intern asupra ntregii activiti a instituiei bursei este ncredinat unor organe specializate. n
general, acestea sunt formate din cenzori i revizori contabili, specialiti recunoscui pentru
competen i probitate. Organele de control lucreaz n strns colaborare cu comitetul de suprave-
ghere, precum i cu comitetul de etic i rspund n faa Adunrii Generale pentru activitatea lor.



Exemple de teste gril


ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS
44

ntrebri de tipul ALEGERI MULTIPLE


1.Urmtoarele tipuri de comitete permanente se ntlnesc la toate bursele cunoscute: A)comitetul de
supervizare; B)comitetul pentru membri; C)comitetul pentru afaceri extrabursiere; D)comitetul de
justiie bursier; E)comitetul pentru operaiuni cu vechi produse bursiere.


R. A, B, C, D sau E

2.Diferite tipuri de comitete permanente se ntlnesc la toate bursele analizate. Din comitetele
enumerate mai sus unul nu este adevrat. Care este acela?
A)Comitetul de supraveghere;
B)Comitetul pentru simpatizani;
C)Comitetul de etic bursier;
D)Comitetul pentru operaiuni cu noi produse bursiere.
Din comitetele enumerate mai sus unul nu este adevrat. Care este acela?

R. A, B, C sau D

3.Organul de conducere permanent pentru burs stabilete direciile de baz ale desfurrii
activitii bursei i poart diferite denumiri. Din variantele prezentate n continuare numai una este
adevrat. Care este aceea?
A) Consiliul de Administraie, Comitetul Guvernatorilor, Consiliul Bursei;
B) Consiliul Directorilor, Comitetul General, Consiliul Bursei;
C) Consiliul Directorilor, Comitetul Guvernatorilor, Consiliul Bursei;
D) Consiliul Directorilor, Comitetul Guvernatorilor, Consiliul Capitalului;


R. A, B, C sau D



7. PIAA INTERNAIONAL DE CAPITAL
7.1. Conceptul de pia internaional de capital

Preocuprile pentru analiza pieei internaionale de capital nu sunt ntmpltoare. S-ar putea
crede c acestea sunt la mod de vreme ce, de civa ani, tema globalizrii este insistent dezbtut
att n mediile academice, ct i n dezbaterile diferitelor cercuri de intelectuali sau chiar a simplilor
ceteni. Iat c piaa internaional de capital este parte component a pieelor financiare interna-
ionale din structura crora fac parte: 1) ansamblul pieelor financiare ale rilor care aprob emisiuni
de titluri financiare strine; 2) care accept tranzacii cu titluri financiare strine i 3) piaa euroca-
pitalului. Or, pieele financiare internaionale fac parte, alturi de bncile internaionale, de finanele
ntreprinderilor internaionale i de investiiile internaionale de portofoliu din marea sfer a finanelor
internaionale care sunt cele mai globalizate i cele mai oportuniste. Nu struim asupra pieei
internaionale de capital fiindc poate fi un alt prilej de comentarii asupra globalizrii. Dac omenirea
s-a industrializat, s-a democratizat i s-a globalizat nu nseamn c aceste procese sunt emanaiile
vreunei logici istorice. Pur i simplu, aa s-a ntmplat.
Pieele financiare au nu numai rolul de a dirija disponibilitile de capitaluri ctre agenii economici de
pe piaa intern, dar i de pe pieele altor ri, fapt care a dus la formarea pieei financiare
internaionale. Pieele financiare internaionale i-au dezvoltat propriile lor structuri i sunt comple-
mentare pieelor financiare naionale, care, n acest nou context, asigur deplasarea de capitaluri
financiare de pe pieele cu disponibiliti mari spre pieele cu absorbie rentabil.
O pia financiar intern funcioneaz ca pia internaional atunci cnd o parte din
45
activele financiare disponibile pe termen mediu i lung sunt plasate pe piaa financiar a altei ri
sau, invers, cnd necesitile de capitaluri ale unor entiti sunt acoperite din strintate. Desigur,
funcionarea unei astfel de piee financiare presupune, pe lng o disponibilitate important de
capitaluri financiare i faptul ca ele s fie exprimate ntr-o moned liber convertibil care s fie liber
utilizabil i transferabil. De asemenea, vor trebui s existe intermediari financiari cu o mare
experien i o reea de corespondeni n strintate, precum i o legislaie care s asigure o liber
circulaie a capitalurilor financiare i a profiturilor i, nu n ultimul rnd, o fiscalitate preferenial n
ceea ce privete tranzaciile financiare internaionale.
Dac piaa internaional de capital este un subiect mai aparte, aceasta nu decurge din locul su n
cadrul globalizrii, ci din cauza extraordinarei concentrri a capitalului pe care formarea ei a
determinat-o din anii 70 ncoace. Vedem chiar aici o oarecare diziden: ntr-o societate global
puterea nu este deloc difuz. Pe scena globalizrii se afl mai toate rile, dar numai unele sunt sub
reflector. Dac geografic, bursele din lume sunt amplasate i tratate n trei mari blocuri: America,
Europa Africa, Asia Pacific (Tabelul 7) preeminena forei economice a trei burse este
determinant pentru toate celelalte burse cte exist, ca i pentru economiile pe care ele le reprezint.
Tabelul 7
Evoluia capitalizrii pieei pe zone geografice

1990 1995 2000 2003
America 38% 50% 53% 50%
Europa Africa 26% 23% 31% 29%
Asia Pacific 36% 27% 16% 21%

Sursa: Raportul anual 2004, FIBF, p. 63.
ntr-o perspectiv mai larg, influena triunghiului New York - Tokyo - Londra se extinde i asupra
altor centre bursiere i, mai ales, asupra acelor centre financiare din regiunile aflate sub impactul
economic al celor trei coloi". Cu alte cuvinte, fiecare dintre cele trei centre bursiere reprezint, prin ele
nsele, un centru al unei regiuni subordonate financiar: New York - pentru Canada i America Latin; Londra
- pentru piaa financiar european; Tokyo - pentru pieele financiare din Asia de Sud-Est.
Capitalizarea pieei interne a Celor 3 Mari" i ponderea capitalizrii interne n capitalizarea regional
este artat n Tabelul 8.
Tabelul 8
Capitalizarea pieei interne n anii 2003 i 2002 (milioane USD)
Bursele
Sfritul anului
2003
Sfritul anului
2002
2003/2002
(n%)
AMERICA 15.643.120,4 11.931.253,0 31,1%
NYSE 11.328.953,1 9.015.270,5 25,7%
NYSE/America 72,42% 75,56% -3,14%
ASIA PACIFIC 6.517.070,7 4.437.247,5 46,9%
TSE 2.953.098,3 2.069.299,1 42,7%
TSE/Asia-Pacific 45,31% 46,63% -1,32%
EUROPA - AFRICA - ORIENTUL
MIJLOCIU
9.042.108,8 6.465.552,1 39,9%
LSE 2.460.064,0 1.856.194,4 32,5%
LSE/Europa - Africa - Orientul Mijlociu 27,20% 28,70% -1,50%
NYSE+TSE+LSE 16.742.115,4 12.940.764,0 29,37%
FIB* 31.202.299,9 22.834.052,6 36,6%
NYSE+TSE+LSE/FIB 53,65% 56,67 -3,02%
rile membre ale Federaiei Internaionale a Burselor de Valori (51 de burse reprezentative din lume).
Sursa: Statistics 2003, World Federation of Exchanges, p. 80.
Anul 2003 a adus creteri ale capitalizrii pieei interne cu 25,7% la NYSE, 42,7% la Tokyo i 32,5%
la Londra, per totalul acestor trei burse, o cretere cu 29,37%. Dei capitalizarea pieelor interne a crescut n
2003 fa de 2002, totui, ponderea capitalizrii pieelor interne n capitalizarea regiunii din care ele fac
parte au sczut, dup cum urmeaz:
NYSE (-3,14%)
Tokyo (-1,32%)
Londra (-1,50%)
46
Total (-3,02%)

7.2. Obligaiunile internaionale

Dup 1960, o dat cu expandarea mprumuturilor bancare internaionale s-au nmulit, chiar ntr-o proporie
mai mare, i emisiunile de obligaiuni internaionale. De atunci dateaz majoritatea clar a euroobligaiunilor
n totalul emisiunilor de obligaiuni internaionale. n perioada menionat, rile n curs de dezvoltare au avut
o participare mult mai redus de obligaiuni internaionale.
O obligaiune internaional este un instrument de credit emis ctre sau de ctre creditori/debitori din
strintate, care include promisiunea de a plti o sum de bani specificat la o dat fix i de a plti dobnda
periodic, la intervale stabilite. Obligaiunile sunt titluri tranzacionabile denominate n uniti de valoare
standard. O obligaiune extern este una emis de un debitor pe o pia sau pe piee de capital din afara rii n
care rezid debitorul. Aceste obligaiuni pot fi mprite n continuare n emisiuni strine i emisiuni euro sau
internaionale. O obligaiune strin este una plasat n numele unui non-rezident de ctre un sindicat intern de
instituii financiare pe piaa unei singure ri i este denominat n moneda rii respective. Astfel de obligaiuni
sunt emise de ctre autoritile publice, corporaii (de obicei, multinaionale) i, din ce n ce mai mult, chiar de
ctre instituii financiare. O emisiune internaional sau de euroobligaiuni este una plasat pe pieele a cel puin
dou ri i este emis ntr-o moned care nu este nevoie s fie a vreuneia dintre rile respective; de obicei, ea
este plasat de un sindicat internaional de instituii financiare din mai multe ri. Vezi Held, David i colab.,
Transformri globale. Politic, economie i cultur, Editura Polirom, Bucureti, 2004, p. 241.
Obligaiunile internaionale constituie o parte n cretere a pieelor mondiale de capital, deoarece
reprezint o metod ieftin i eficient de a strnge fonduri. Parial, acesta este rezultatul tendinei
ctre dezintermediere, prin faptul c relaiile se stabilesc direct ntre cei care economisesc i cei care
mprumut bani, n loc s fie intermediate de bnci. Se reduc astfel costurile de operare, iar tranzaciile
pot fi adaptate la nevoile specifice ale clientului. Chiar dac aceasta reprezint o ndepr-tare de
sistemul tradiional de mprumut bancar, bncile au adesea un rol esenial n pregtirea i subscrierea
respectivelor emisiuni de obligaiuni. O astfel de afacere este atractiv pentru bnci ntruct reprezint
o rezerv ascuns (adic nu este inclus n activele i pasivele standard ale bncii), deci nu este
supus restriciilor pe care bncile centrale le aplic, n fiecare ar, asupra portofoliilor bncilor.

7.3. Aciunile internaionale
Msura n care pieele naionale de aciuni sunt transformate de globalizarea financiar
poate fi evaluat prin urmtoarele elemente:
numrul i capitalizarea total a companiilor strine cotate la fiecare burs naional i num-
rul companiilor naionale care au urmrit cotarea la bursele strine;
valoarea aciunilor interne deinute de investitori strini;
valoarea aciunilor strine deinute de investitori interni (pot fi luate n calcul att aciunile co-
tate la nivel local, ct i aciunile cotate numai la bursele strine);
valoarea i reelele transnaionale care faciliteaz aceste tranzacii internaionale.
Dei emisiunile i tranzaciile cu titluri strine s-au intensificat nu numai la Bursa din Londra, ci
i la alte burse, ele constituie o mic parte din activitatea bursier. Emisiunile respective includ
euroaciuni, similare euroobligaiunilor i alte emisiuni internaionale de exemplu, unele programe
de privatizare au emis aciuni la nivel internaional i, cu toate acestea, emisiunile internaionale de
aciuni au o pondere redus n comparaie cu cele naionale.
Dei aciunile internaionale sunt importante n cadrul fluxurilor transfrontaliere de aciuni, o
surs mult mai vast a fluxurilor apare atunci cnd investitori dintr-o ar cumpr aciuni la bursele
strine; e posibil ca aceste aciuni s fie emise doar la bursa din ara respectiv, ns investitorii strini
pot cumpra, i chiar o fac. De la sfritul anilor 80, fluxurile nete de aciuni au crescut considerabil,
nivelul ridicat de activitate fiind determinat de investitorii care ncearc s-i diversifice portofoliile pe
plan internaional. Odat cu dispariia controalelor asupra capitalului i cu mpuinarea restriciilor
asupra investitorilor instituionali, n special fondurile de pensii i companiile de asigurri i-au
diversificat rezervele de aciuni la nivel internaional. Nivelurile ridicate ale totalului tranzaciilor pe
aceste piee oglindesc faptul c investitorii instituionali tranzacioneaz intens aciuni peste hotare. O
proporie din ce n ce mai mare din aceste fluxuri este investit n aciuni emise de companii localizate
n ri n curs de dezvoltare.
47

7.4. Derivatele
Dup 1980, tranzaciile financiare s-au extins i n zona noilor instrumente financiare, ndeosebi
derivatele ca: futures, contracte cu opiune i swaps.
Nume generic pentru instrumentele provenite din alte produse financiare, n care plata de baz
reprezint doar o fraciune din valoarea total noional a produsului.
Futures reprezint doar o nelegere de a comercializa o cantitate dintr-un produs valut,
marf, obligaiuni, aciuni etc. la o dat viitoare stabilit i la un pre stabilit. Un contract cu opiune
i d titularului dreptul de a cumpra o cantitate convenit dintr-un produs, la un pre i la o dat
convenite. Un swap se produce atunci cnd agenii schimb ntre ei plile asociate cu dou active de
exemplu, doi debitori pot face schimb de pli ntre un mprumut cu o rat fix a dobnzii i unul cu o
rat fluctuant a dobnzii. Produsele derivate le ofer agenilor posibilitatea de a se proteja mpotriva
riscului fluctuaiilor nefavorabile n preul de baz al unui produs. Ele ofer i o cale de a specula
puternic mpotriva fluctuaiilor preului, din moment ce cheltuielile iniiale reprezint doar o fraciune
din valoarea noional a contractului, permindu-le agenilor s mobilizeze sume foarte mari.
Intensitatea comerului cu derivate a crescut de la mijlocul anilor 80, contractele n
circulaie crescnd de peste apte ori, ajungnd la circa 10.000 de miliarde de dolari, n timp ce
contractele OTC (Over The Counter) au sporit chiar mai repede, atingnd mai mult dect dublul
pieei tranzacionate la burs. n prezent, valoarea noional n circulaie a derivatelor este mai
mare dect PIB-ul mondial.
O pia global pentru produse derivate este n formare, pe msur ce tranzaciile
transfrontaliere ntre principalele piee naionale elimin efectiv barierele dintre acestea.
Concluzia care se impune este c activitatea bursier a burselor de valori altele dect Cei 3
Mari a fost mai intens, determinnd o scdere a ponderii acestora n totalul regiunii. Sau, altfel
spus, pentru Cei 3 Mari anul 2003 a fost un an mai slab.

7.5. Top 10 pe piaa mondial a aciunilor

O clasificare sistematic a pieei internaionale de capital nu exist. Top 10 al celor mai
mari burse ale lumii, dup diferii indicatori poate fi un criteriu, dar unul aleator. Evoluiile
burselor internaionale sugereaz o clasificare mai calificat a acestora.
Astfel, lund n considerare numai bursele din rile dezvoltate considerm c Top 10 ar
putea fi structurat n:
1) Cei 3 Mari (The Big Three): NYSE, LSE, TSE
11
;
2) bursele din rile europene continentale;
3) alte burse.
Analiza ce urmeaz se va referi la Top 10 din ultimii 5 ani (2000 august 2005). Dup criteriul
capitalizarea pieei de aciuni a companiilor interne, evoluiile au fost urmtoa-rele (Tabelul 9):
Tabelul 9
Evoluia celor mai mari burse din lume dup capitalizarea pieei de aciuni
milioane USD
2000 2001
Nr. n Top Bursa Capitalizarea Nr. n Top Bursa Capitalizarea
Cei 3 Mari Cei 3 Mari
1 NYSE 11.534.465,9 1 NYSE 11.026.586,5
3 TSE 3.157.221,8 3 TSE 2.264.527,9
4 LSE 2.612.230,2 4 LSE 2.164.716,2
Subtotal 17.303.917,0 Subtotal 15.455.830,6
n procente 55,60 n procente 58,08
Burse europene continentale Burse europene continentale
5 Euronext 2.271.727,5 5 Euronext 1.843.528,6
6 Frankfurt 1.270.243,2 6 Frankfurt 1.071.748,7
7 Elveia 792.316,4 8 Italia 527.467,3
8 Italia 768.363,4 9 Elveia 527.374,6
Subtotal 3.246.350,5 Subtotal 3.970.119,2
n procente 10,42 n procente 14,92
Alte burse Alte burse
48
2 NASDAQ 3.597.085,9 2 NASDAQ 2.739.674,7
9 Toronto 766.204,3 7 Toronto 611.492,8
10 Hong Kong 623.397,7 10 Hong Kong 506.072,9
Subtotal 4.986.687,9 Subtotal 3.857.240,4
n procente 16,02 n procente 14,49
Total Top 10 25.536.955,4 Total Top 10 23.283.190,2
n procente 82,04 n procente 87,49
Total mondial 31.125.362,5 Total mondial 26.610.565,8
n procente 100,00 n procente 100,00

11 NYSE (New York Stock Exchange); LSE (London Stock Exchange); TSE (Tokyo Stock Exchange).
n Europa Continental, Euronext constituie ansamblul bursier cel mai stabil, urmat de bursa german.
Avem ndoieli c actuala configuraie bursier este una static, dup cum am ncercat s i
ilustrm n cele de mai sus. Cu toate acestea, pe termen scurt, schimbri radicale nu vor interveni. Pe
termen lung, s-ar putea ca Europa Continental s dobndeasc o alt dimensiune i s pretind un loc
mai n fa pe care n-am zice c nu-l merit.
Rivalitate sau cooperare? Relaia de interdependen dintre principalele burse se manifest att
n domeniul cooperrilor, ct i n cel al competiiei crescnde pentru atragerea de capital. n cursul
ultimilor ani, au fost dou feluri de aciuni luate n acest sens: de reglementare (nsemnnd
diminuarea formelor de control al bursei) i de modernizare (introducerea tehnicii electronice la
burs). Rezultatul acestor msuri a fost dinamica difereniat a celor trei mari piee bursiere.
Pentru Cei 3 Mari soarele este ntotdeauna pe cer. Interdependena crescnd dintre cele trei
mari centre bursiere, n circumstanele existenei lor n diferite zone de fus orar, creeaz premisele
pentru constituirea unui sistem unitar de tranzacii la nivel global, cu funcionare continu n timpul
celor 24 de ore.
Analitii consider c n America avntul conjuncturii este previzibil, dar pieele aciunilor sunt
mai scumpe dect cele din Europa i din Asia. n Asia, avntul conjuncturii este acum. Europa face
totul acum pentru a gestiona criza cotarea favorabil se arat a avea un potenial de cretere
considerabil.
Cnd sunt rivale, cele trei burse funcioneaz dup regulile oligopolului, cnd coopereaz dup
cele ale monopolului. Este netiut funcionarea alternanei dintre oligopol i monopol.

7.6. Organizarea burselor pe plan internaional

Din punctul de vedere al organizrii i funcionrii burselor de valori se pot distinge trei
categorii importante:
a)bursele de stat (exemplu: bursele franceze, bursele italiene, bursele belgiene);
b)bursele private (exemplu: NYSE);
c)bursele mixte (exemplu: bursele din Marea Britanie, bursele din Germania, bursele elveiene).
Potrivit practicii internaionale, organizarea i conducerea burselor se realizeaz diferit de la o
ar la alta i chiar de la o burs la alta. Indiferent de aceste particulariti specifice, se consider c
managementul bursier cuprinde trei categorii distincte de organisme, fiecare avnd rolul su n
ansamblul bursei.
7.6.1. Organismele de decizie
Organismul suprem cu rolul de conducere a bursei este format din membrii plini ai instituiei i
poart denumiri diferite: adunarea general (n cazul burselor constituite ca societi pe aciuni) sau
asociaia bursei (n cazul asociaiilor fr scop lucrativ).
Adunarea general se ntrunete periodic (o dat sau de dou ori pe an) sau ori de cte ori este
nevoie, n edine extraordinare. Printre atribuiile acestui organism se numr:
elaborarea i modificarea statutului bursei;
aprobarea regulamentului de funcionare;
desemnarea organelor de conducere permanent i a comitetelor bursei;
numirea, aprobarea/avizarea cadrelor de conducere;
supravegherea i controlul activitii bursei.
Organul de conducere permanent stabilete direciile desfurrii activitii bursei i are denu-
miri diferite de la o ar la alta: Consiliul Director (la NYSE, NASDAQ Stock Market) sau Comitetul
Guvernatorilor (la Tokyo Stock Exchange).
49
Consiliul este compus dintr-un anumit numr de membri (difer de la o burs la alta), se ntru-
nete lunar i poate lua decizii generale strategice sau decizii specifice unui organ executiv. Deciziile
specifice adoptate de Consiliul Director vizeaz elaborarea i urmrirea respectrii regulamentului
bursei; aprobarea structurii organizatorice a instituiei; angajarea cadrelor de conducere, respectiv a
funcionarilor superiori din aparatul executiv; coordonarea i supravegherea modului de funcionare a
bursei etc.

Exemple de teste gril




ntrebri de tipul ADEVRAT-FALS

1. O pia financiar intern funcioneaz ca pia internaional atunci cnd o parte din activele
financiare disponibile pe termen mediu i lung sunt plasate pe piaa financiar a altei ri sau invers,
cnd necesitile de capitaluri ale unor entiti sunt acoperite din strintate.



R. ADEVRAT sau FALS

2. O obligaiune internaional este un instrument de credit emis ctre sau de ctre creditori/debitori
din strintate, care include promisiunea de a plti o sum de bani specificat la o dat fix i de a plti
dobnda periodic, la intervale stabilite.


R. ADEVRAT sau FALS


4.Msura n care pieele naionale de aciuni sunt transformate de globalizarea financiar poate
fi evaluat prin: a)numrul i capitalizarea total a companiilor strine cotate la fiecare burs naional
i numrul companiilor naionale care au urmrit cotarea la bursele strine; b)valoarea aciunilor
interne deinute de investitori strini; c)valoarea aciunilor strine deinute de investitori interni (pot fi
luate n calcul att aciunile cotate la nivel local, ct i aciunile cotate numai la bursele strine);
d)valoarea i reelele transnaionale care faciliteaz aceste tranzacii internaionale.

R. ADEVRAT sau FALS


5. Lund n considerare numai bursele din rile dezvoltate Top 10 n domeniul bursier ar putea fi
structurat n: 1) Cei 3 Mari (The Big Three): NYSE, LSE, TSE11; 2) bursele din rile europene
continentale; 3) alte burse.


R. ADEVRAT sau FALS


6. Din punctul de vedere al organizrii i funcionrii burselor de valori se pot distinge trei
categorii importante: a)bursele de stat (exemplu: bursele franceze, bursele italiene, bursele belgiene);
b)bursele private (exemplu: NYSE); c)bursele mixte (exemplu: bursele din Marea Britanie, bursele din
Germania, bursele elveiene).

R. ADEVRAT sau FALS


1. Din punctul de vedere al organizrii i funcionrii burselor de valori din lume se pot distinge
trei categorii importante de asemenea instituii:
A)bursele de stat;
50
B)bursele private;
C)bursele mixte;
D)burse imateriale.
Din variantele prezentate una nu este adevrat. Care este aceea?


R. A, B, C sau D

2. Msura n care pieele naionale de aciuni sunt transformate de globalizarea financiar,
poate fi evaluat prin o serie de indicatori prezentai n continuare:
A)numrul i capitalizarea total a companiilor strine cotate la fiecare burs naional i
numrul companiilor naionale care au urmrit cotarea la bursele strine;
B)valoarea aciunilor interne deinute de investitori strini;
C)valoarea aciunilor strine deinute de investitori interni (pot fi luate n calcul att aciunile co-
tate la nivel local, ct i aciunile cotate numai la bursele strine);
D)valoarea i reelele naionale care faciliteaz aceste tranzacii naionale.
Dintre indicatorii enumerai unul nu este adevrat. Care este acela?

R. A, B, C sau D