EVALUAREA ECONOMICA I FINANCIARA A INTREPRINDERILOR SUPORT DE CURS Autor Lect. univ. dr. IOV DANIELA RODICA 1.

CONCEPTE, DEFINIII 1.1. Valoare, evaluare Incursiunea in studiul valorii intreprinderii i al masurarii sale impune un demers teoretic, spre inelegerea conceptelor-cheie utilizate in lucrarile de specialitate. In acest sens este in primul rand necesar sa vedem ce se inelege prin valoare, atat in general, cat i din punct de vedere economic. In general, noiunea de valoare ii gasete aplicaie in economia de schimb, intrucat aceasta categorie economica s-a nascut din necesitatea aprecierii i compararii bunurilor transferate. Consultand dicionarele putem defini valoarea ca pe o marime care masoara munca inglobata intr-un bun economic sau care apreciaza calitaile acelui bun. Valoarea este convenionala i subiectiva. Studiul, calculul i analiza ei constituie preocuparea multor economiti. Termenul de valoare descinde etimologic din verbul latin valere, al carui sens primitiv era de a putea, a fi puternic, a procura satisfacie. Valoarea desemneaza calitaile stabile, perene, constatabile empiric ale lucrurilor. Filosofia separa doua concepte referitoare la valoare: pe de o parte axia - valoare, pe de alta parte timo - pre. Aa cum arata L. Grunberg, Exista lucruri care au valoare in sens de timo (pre), ca atare pot fi schimbate, cumparate i vandute, fara a fi valori in sens strict axiologic (...). Au insa caracter axiologic obiectele sau actele care sunt valori (in sensul de axia), chiar daca au valoare in sensul de timo (o pictura, al carei pre crete prin trecerea timpului) sau daca nu au valoare in sensul de timo (in cazul actelor morale, apreciate i ierarhizate pentru demnitatea i valabilitatea lor, dar care nu pot fi schimbate, vandute sau cumparate). Exista lucruri care au pre , dar n-au valoare, in timp ce prietenia, generozitatea sau solidaritatea au valoare (in sens de axia), dar n-au pre (in sens de timo).1 Dupa L. Grunberg, Valoarea apare astfel ca acea relaie intre subiect i obiect, in care, prin polaritate i ierarhie, se exprima preuirea acordata (de o persoana sau o colectivitate umana) unor insuiri sau fapte (naturale, sociale, psihologice), in virtutea capacitaii acestora de a satisface trebuine, necesitai, dorine, aspiraii umane, istoricete condiionate de practica sociala.2 Dupa dicionare, prin evaluare se inelege aciunea de a evalua i rezultatul ei; apreciere, preuire, calcul. Prin a evalua se inelege a determina, a stabili preul, valoarea, numarul, cantitatea; a calcula, a socoti, a aprecia. Aceasta actiune se presupune a fi efectuata de catre un subiect asupra unui obiect (un activ, o afacere, o datorie...). 1.2. Valoarea intreprinderii

Majoritatea economitilor au definit i studiat valoarea marfii, nu valoarea firmei, intreprinderii. In domeniul evaluarii firmei teoria este de data recenta. Practica de evaluare mai veche s-a ghidat de regula dupa criterii exterioare. Evaluarile erau utilizate pentru stabilirea bazei de impozitare sau pentru calculul garaniei creditelor.
1

Vezi Ludwig Grunberg, Axiologia i condiia umana, Editura Politica, Bucureti, 1987, pag.47. Idem, pag.61.

Intre accepiunile generale ale conceptului de valoare i valoarea afacerii, firmei, exista elemente comune. Afacerea, intreprinderea este in principiu o valoare-mijloc, deinuta sau dorita pentru a obine bani, i ei tot o valoare-mijloc. Rareori se intampla ca altul sa fie motivul aproprierii unei afaceri, deci interesul proprietarului sa fie altul decat derularea activitaii firmei. Indiferent de obiectul evaluat, valoarea reprezinta masura interesului subiectului evaluator (nu evaluatorul, ci beneficiarul evaluarii). Interesul subiectului evaluator poate proveni din dorina de a-i satisface nevoi de natura economica, teoretica, etica, politica, estetica, religioasa. Interesul poate sa fie cauzat de utilitatea, raritatea ori alte proprietai pe care subiectul evaluator le intrezarete la obiectul evaluarii. Pentru intreprindere, standardele de evaluare definesc in primul rand valoarea de piaa3, care, sintetic, reprezinta o masura echilibrata a valorii, intrunind condiiile: - valoarea astfel apreciata duce la preul cel mai probabil; - piaa trebuie sa fie libera (un vanzator hotarat, un cumparator hotarat, marketing adecvat, tranzacie echilibrata); - evaluarea nu are termen de valabilitate (tranzacia trebuie sa se desfaoare la momentul evaluarii); - nu se iau in considerare ofertele unor cumparatori cu interese speciale. O alta categorie utilizata in domeniul evaluarii economice este cea de valoare de investiie. Daca valoarea de piaa tinde sa se apropie de o marime normala, neutra, obiectiva, valoarea de investiie are profund caracter subiectiv. Valoarea de investiie este valoarea specifica unui anumit investitor sau unei clase de investitori i apare ca o consecina a modului diferit de estimare a potenialului de a aduce profit, de percepere a riscurilor, de impozitare. Aceasta valoare specifica poate sa fie i consecina legaturilor cu alte afaceri pe care investitorul respectiv le deine sau le controleaza. In ultima instana, aceasta valoare specifica unui investitor este masura propriului sau interes pentru proprietatea respectiva. Evaluatorul de afaceri se poate situa intr-una dintre urmatoarele trei ipostaze: - expert neutru, caz in care evaluarea se face de pe poziia unui investitor cu capacitate de aciune medie, fara a se ine seama de ateptarile subiective ale clientului cu interese speciale; - expert consultant, cand evaluarea se va face in funcie de oportunitaile specifice ale clientului, valoarea estimata fiind prezentata in cea mai favorabila ipostaza, servind la estimarea celui mai avantajos pre pentru client; este vorba deci de o valoare categoric subiectiva; - mediator/arbitru al unor evaluari subiective, pe baza intereselor speciale ale vanzatorului i cumparatorului potenial; misiunea evaluatorului va fi de a alege influenele subiective relevante semnalate de evaluarile subiective ale vanzatorului i cumparatorului, determinand o valoare corecta. Evaluatorul se situeaza de cele mai multe ori pe poziie de consultant, subscriind intereselor utilizatorului evaluarii. Menirea sa este de a diagnostica starea firmei i aprecia dupa caz valoarea (sau scala de valori) din perspectiva utilizatorului evaluarii. Din aceasta abordare se poate vorbi de valoare ca despre o marime mai mult sau mai putin subiectiva. Cu cat masoara interesul unui grup mai mare ori interesul general i pe o durata mai mare, valoarea ii pierde gradul de subiectivitate, devenind aproape obiectiva. O marime a valorii de piaa va fi masura interesului general, mediu la un moment dat (deci schimbatoare) i pentru o arie mai larga sau restransa (deci relativa, in funcie de piaa respectiva). Pentru un obiect evaluat marimea valorii de piaa ar trebui sa fie comparabila cu
3

Vezi SEV 4.03, in Culegere de standarde ANEVAR, Editura IROVAL, Bucuresti, 2001, pag. 43

preul mediu. O marime a valorii de investiie va fi masura interesului specific al unui investitor anumit. Pentru fiecare obiect evaluat in parte, preul ar trebui sa oscileze in jurul valorii de investiie. Preul va fi rezultatul direct al negocierilor i va fi influenat de valoarea de investiie, raportul cerere-oferta, valoarea de piaa, constrangerile generale i conjuncturale. In general, scopurile evaluarii unei intreprinderi pot fi: aplicaii financiare, vanzarea/cumpararea unei firme sau participaii la aceasta, lichidarea unei intreprinderi, fuzionari, divizari de intreprinderi, dispute legale (exproprieri, litigii, moteniri), stabilirea bazei de impozitare, evaluarea aportului non-cash de capital, estimarea cotaiilor aciunilor, majorari de capital. Evaluarea economica a intreprinderii a devenit dupa 1989 necesara de cate ori este nevoie de: - stabilirea bazei de negociere pentru vanzarea-cumpararea unei firme sau a unui activ; - constituirea unor garanii pentru credite; - determinarea bazei de calcul pentru impozitarea unui transfer de proprietate (vanzare, donaie, motenire); - rezolvarea unor litigii patrimoniale; - creteri de capital; - lichidari de intreprinderi. Evaluarea economica a intreprinderii poate avea la baza deopotriva criterii obiective i subiective. Dintre criteriile obiective fac parte: marimea patrimoniului i veniturile pe care acest patrimoniu le produce. Dintre criteriile subiective se pot meniona cele: - de natura psihologica - de exemplu notorietatea intreprinderii poate conduce la presupunerea ca existena sa va continua in timp, faptul ca este cunoscuta i apreciata constituind chiar premisa unor catiguri suplimentare; - de natura economica: - raritatea unei afaceri (situaia de monopol) atrage un spor de valoare; - preluarea unei firme concurente, a unui furnizor sau a unui client poate interesa in mod special pe prezumtivul cumparator, aducand un plus de valoare firmei evaluate; - priceperea investitorului pentru un anumit gen de afacere poate garanta obinerea unor rezultate superioare (poate fi suportul unor previziuni mai optimiste in ce privete rezultatele investiiei), ceea ce determina creterea valorii afacerii; - legatura investiiei cu alte afaceri pe care cumparatorul le deine sau le controleaza poate genera un plus de valoare; - experiena evaluatorului poate conduce la previziuni corecte privind fluxurile viitoare. 1.3.Evaluarea intreprinderii puncte de vedere 1.3.1.Evaluarea intreprinderii i proprietarul Privita din punctul de vedere al proprietarului, valoarea intreprinderii sale poate sa aiba dimensiuni diferite. O determinanta importanta a valorii este intenia deinatorului afacerii cu privire la aceasta. Evaluarea pentru exploatare continua difera de evaluarea din punctul de vedere al vanzatorului. Proprietarul poate fi mai mult sau mai puin legat sufletete de firma pe care o deine, fie ca este rodul muncii sale, fie ca poarta numele familiei, fiind motenita de mai multe generaii. Un astfel de punct de vedere, sentimental, emoional, va face ca firma respectiva sa fie de nepreuit. Numele, emblema sa valoreaza mai mult in ochii proprietarului in acest caz. Intreprinzatorul practic i eficient va cauta in orice clipa sa fie sigur ca investiia sa este rentabila. El va compara profitul obinut de el cu profitul ce s-ar putea obine in orice alta 3

afacere accesibila daca s-ar face aceleai eforturi (consum de timp pentru conducerea afacerii, cheltuieli) i in aceleai condiii de risc (o afacere la fel de sigura ca i cea actuala). Nivelul valorii firmei ar depinde in acest caz de posibilitaile proprietarului de a dezvolta alt proiect sau de a efectua alt plasament. De multe ori, pentru a aprecia calitatea activitaii de conducere a unei intreprinderi, o buna modalitate ar fi masurarea creterii/scaderii valorii sale. O cretere a valorii economice poate fi considerata efectul unui management performant, daca ceilali factori care influeneaza valoarea firmei nu produc modificari semnificative asupra sa. Pentru proprietarul firmei, fie ca este i conducator in acelai timp, fie ca nu este direct implicat in administrarea firmei, este necesara urmarirea evoluiei valorii sale. Acest demers conduce la cunoaterea in permanena a valorii firmei, care ar putea oricand sa devina obiectul unei tranzacii. Chiar i in lipsa acestei perspective, proprietarul are nevoie sa-i aprecieze performanele financiare, comparand investiia prezenta cu plasamente alternative. Alta este situaia in cazul unei afaceri de familie, care trebuie pastrata de dragul numelui i al tradiiei, chiar i in perioadele mai delicate. Pentru un vanzator valoarea intreprinderii depinde de rentabilitatea pe care el ar putea sa o obina i de motivul vanzarii, atat de diferit de la caz la caz. Motivul vanzarii poate fi variat. El ar putea consta in dezinteresul pentru afacerea in sine, pentru care proprietarul nu are suficient timp sau inclinaii, aptitudini. Dorina de a renuna la o afacere poate fi motivata de imposibilitatea de a face faa concurenei, de lipsa de competitivitate. Lipsa pieelor de desfacere sau penuria de materii prime ar putea determina scaderea eficienei afacerii i chiar amenina continuitatea exploatarii, determinand nevoia de a vinde firma. Imbatranirea produsului, tehnologiei sau a domeniului de activitate i alocarea insuficienta de resurse pentru cercetare i modernizare amenina rentabilitatea viitoare a afacerii. Noi ingradiri legislative care afecteaza activitatea firmei pot conduce la alegerea soluiei vanzarii. Existena unor alte posibilitai de plasament, mai eficiente determina renunarea la afacerea prezenta pentru a investi in alt mod resursele recuperate. Apariia unor alte preocupari, care impun renunarea la afacere; poate sta la baza deciziei de vanzare. Nevoia de lichiditai pentru achitarea diverselor obligaii poate impune renunarea la afacere. Evaluarea in acest caz, din punctul de vedere al vanzatorului, va avea un grad ridicat de subiectivitate. Valoarea afacerii pe care el este hotarat sa o cedeze poate fi cu atat mai mica, cu cat sunt prezente mai multe constrangeri asupra vanzarii. In acest fel valoarea firmei poate cobori mult sub valoarea sa de piaa. O altfel de vanzare forata este cea in care vanzatorul continua sa prezinte un interes puternic pentru firma respectiva. Pentru el firma poate avea o valoare mare, dar va trebui sa fie sacrificata. Constrangerea poate sa se rasfranga asupra preului acceptat in final. Concluzionand, se poate spune ca valoarea firmei va avea atat o condiionare obiectiva, cat i una subiectiva. Condiionarea obiectiva ine de dimensiunile patrimoniului, rentabilitatea medie a afacerilor similare, evoluia condiiilor generale de derulare a activitaii. Condiionarea subiectiva, de dimensiuni considerabile, ine de: randamentul propriu afacerii, cu cauzele sale specifice, interesul/dezinteresul pentru firma manifestat de proprietarul dispus sa vanda, capacitatea sinergetica a afacerii in condiiile actualului proprietar. 4

Analiza-diagnostic pentru evaluare decurge in linii mari ca o tatonare a terenului, o prospectare a starii de fapt, la faa locului. Intrucat o simpla informare, o banala inspecie, nu asigura necesarul cantitativ i calitativ de informaii, va fi necesara apoi o atenta analiza, desfaurata sistematizat. Se vor studia in detaliu toate aspectele care privesc fiecare funcie a intreprinderii in parte. Se va cauta sa se obina cat mai multe informaii, apelandu-se la surse diferite, atat din exteriorul, cat i din interiorul firmei evaluate. Sursele externe firmei pot fi: organele financiare, furnizorii firmei, clienii sai, vecinii. Sursele interne sunt: salariaii firmei, sindicatele, managerii. Pentru ca informaiile obinute sa nu fie irosite ulterior din lipsa de sistematizare i pentru a se evita risipa de munca i de resurse prin detalierea exagerata, culegerea datelor se face cu ajutorul unor chestionare speciale. Atunci cand evaluatorul nu are inca destula experiena pentru a concepe singur aceste chestionare, el poate sa utilizeze pentru formularea intrebarilor modele elaborate de specialiti. In funcie de raspunsurile obinute evaluatorul va putea atribui un punctaj, o nota sau un calificativ pentru intreprinderea in cauza. Catalogarea intreprinderii, incadrarea ei intr-un anumit barem, va permite atat alegerea metodologiei de evaluare adecvate, cat i validarea rezultatelor evaluarii. 1.3.2.Evaluarea intreprinderii i cumparatorul In fundamentarea deciziei de cumparare a unei intreprinderi, cumparatorul pornete de la o gama diversa de motivaii: un plasament relativ eficient, acapararea concurenei i extinderea afacerii proprii, integrarea pe verticala a propriei afaceri prin achiziionarea furnizorului sau clientului, un plasament comod, neriscant, o investiie intr-un domeniu atractiv, de viitor, cu piaa sigura i profit considerabil, priceperea, aptitudinile manageriale ale cumparatorului pentru afacerea respectiva, o investiie care produce efect sinergetic, reintregirea unei afaceri de familie, redobandirea unei afaceri de familie. Valoarea firmei, din perspectiva cumparatorului, va fi determinata atat de criterii obiective patrimoniale i financiare, cat i de aspecte subiective, specifice: capacitai superioare de valorificare a investiiei, orgoliu, mandrie, ambiie. Este interesanta gruparea principalelor criterii pe care le are in vedere cumparatorul, care are mobilitate mare i acces la opiuni alternative. In evaluarea unei firme potenialul cumparator nerezident are in vedere urmatoarele criterii exterioare: repatrierea capitalului autorizarea participarii straine discriminari in raport cu firmele locale stabilitatea monedei naionale rata anuala a inflaiei stabilitatea politica taxele vamale accesul la piaa locala de capital4. Pe baza acestor criterii generale, exterioare investiia analizata poate fi considerata tentanta sau nu prin prisma mediului economic. Pentru a aprecia situaia particulara a intreprinderii este necesar sa se urmareasca intr-un diagnostic global manifestarile factorilor care ar putea afecta decizia de cumparare.

Vezi Bran, Paul modelul expus in Relaiile financiar-bancare ale societaii comerciale, pag. 122

Urmarirea sistematizata va oferi posibilitatea evidenierii cator mai muli factori cu influena asupra valorii. Cunoaterea aciunii acestora va permite adoptarea deciziei de investire. 2.DIAGNOSTICUL PENTRU UNITAILOR ECONOMICE EVALUAREA ECONOMICA I FINANCIARA A

Pentru o evaluare de calitate este indispensabil diagnosticul firmei evaluate, luand in considerare: - sfera i coninutul drepturilor, privilegiilor sau altor condiionari, ataate proprietaii, care afecteaza transferul drepturilor de proprietate; - istoricul afacerii; - mediul economic i politic general i mediul economic al afacerii; - activele, datoriile, capitalul, situaia financiara i capacitatea de a obine profit i a plati dividende; - identificarea activelor necorporale deinute (individuale i/sau grupate in goodwill); - evidenierea tranzaciilor anterioare cu participaii la afacerea evaluata; - marimea participaiei ce trebuie evaluata (majoritara sau minoritara); - cotaiile pe piaa bursiera a aciunilor afacerii evaluate i/sau preurile de tranzacionare a unor intreprinderi sau participaii la acestea, care fac parte din acelai domeniu de activitate; - alte date/informaii de piaa ca : - rate de rentabilitate pentru investiii alternative; - discount pentru necotare; - prime de control; - separarea i evaluarea la valoarea neta de piaa a activelor in afara exploatarii, a celor care nu sunt necesare funcionarii afacerii. 2.1. Diagnosticul juridic Prima etapa in diagnosticare este cea care are ca scop verificarea, studierea incadrarii activitaii firmei in normele de drept. Existena contractelor care atesta dreptul de proprietate asupra terenurilor i celorlalte imobilizari i existena actelor care certifica legalitatea activitaii firmei dau garanie pentru o evaluare corecta, pe principii de normalitate. Evaluatorul trebuie sa verifice incadrarea activitaii firmei in normele de drept comercial, al muncii, financiar-fiscal, al mediului etc. Normalitatea i sigurana relaiilor firmei cu mediul extern i cu salariaii constituie puncte tari in aprecierea valorii firmei i vor conduce la atribuirea unui calificativ bun. Absena contractelor i nesigurana activitaii firmei constituie puncte slabe, conducand la obinerea unui calificativ slab, date fiind riscurile care pot sa apara in activitatea viitoare a firmei. In mod concret, ce anume trebuie sa afle evaluatorul despre intreprinderea evaluata? Ce va trebui sa verifice evaluatorul? El trebuie sa se intereseze cu privire la urmatoarele aspecte: existena actului de constituire, care este forma juridica a firmei, existena statutului societaii, calitatea acestui statut, existena autorizaiilor sanitara, sanitar-veterinara, de mediu etc., existena autorizaiilor specifice activitaii firmei (cum ar fi de exemplu cele de comercializare a produselor din alcool, cafea, tutun etc.), existena i inerea la zi, cu indeplinirea condiiilor legale, a registrelor societaii i evidenei contabile, existena dreptului de proprietate asupra terenului, existena dreptului de proprietate asupra celorlalte bunuri corporale i necorporale (inclusiv deinerea licenelor de fabricaie necesare), situaia bunurilor date i/sau luate cu chirie, existena 6

contractelor de munca i condiiile contractuale, existena contractelor comerciale i calitatea lor, existena unor litigii, eventual stadiul acestora i modul de soluionare. De asemenea, trebuie semnalat pericolul apariiei unor noi litigii, cum ar putea fi de exemplu cele care ar surveni din cauza: nerespectarii de catre firma a unor condiii contractuale in relaiile sale cu partenerii comerciali sau cu salariaii; nerespectarii legislaiei financiarfiscale i a muncii, incalcarii normelor de mediu etc. 2.2. Diagnosticul comercial Studiul funciunii comerciale a intreprinderii se desfaoara pe cateva direcii, i anume: strategia firmei, piaa de desfacere, clientela, produsele, politica de preuri, distrbuia, publicitatea, marketingul. Evaluatorul va trebui sa afle care este ramura de activitate a firmei, care este in acel moment starea acelei ramuri, ce perspective exista, ce poziie ocupa firma i ce planuri are, daca acele planuri sunt viabile sau nu. Apoi va trebui sa descopere daca firma ocupa o poziie importanta pe piaa, cum este piaa firmei structurata, ce anse de extindere are. Clientela este analizata din perspectiva calitaii, numarului, structurii pe categorii i dimensiuni, ponderii in cifra de afaceri a firmei. Se estimeaza dependena firmei faa de un numar mic de clieni sau faa de o anumita categorie de clieni. Se analizeaza structura i vechimea produselor, poziia lor pe curba de viaa, riscul de a se demoda, posibilitaile reale pe care le are firma de a-i improspata producia. Se urmarete apoi modul in care sunt fixate preurile i in ce masura, prin practicarea preurilor difereniate, exista anse de atragere i pastrare a clientelei. Distribuia este analizata din punctul de vedere al dimensiunilor pe care le are reeaua i din punctul de vedere al modului in care se deruleaza activitatea acestei retele. Publicitatea firmei este i ea analizata sub aspectul aciunilor derulate, al cheltuielilor pe care le efectueaza firma pentru publicitate i sub aspectul imaginii firmei i produselor sale. In final se analizeaza modul in care este organizata activitatea de marketing. 2.3. Diagnosticul operational (de productie si exploatare) Diagnosticul operaional sau industrial urmarete funciunea de cercetare-dezvoltare i pe cea de producie, in scopul de a aprecia fiabilitatea i viabilitatea intreprinderii. In cadrul acestui diagnostic sectorial se identifica in primul rand punctele tari i punctele slabe privind activitatea de cercetare-dezvoltare. Se urmaresc interesul pe care il manifesta i eforturile pe care le depune intreprinderea pentru activitatea de cercetare-dezvoltare. Analiza cheltuielilor de cercetare-dezvoltare se poate efectua prin calculul ponderii acestora in costuri i in cifra de afaceri. Se analizeaza obiectivele de cercetare-dezvoltare ale intreprinderii in corelaie cu posibilitaile ei concrete de atinge obiectivele pe care i le propune. Se studiaza modul in care este organizata activitatea de cercetare-dezvoltare, atribuiile, competenele i libertaile care ii revin. Nu in ultimul rand, se apreciaza ritmul inlocuirii produselor i tehnologiilor, rodnicia i eficiena activitaii de cercetare-dezvoltare la nivelul intreprinderii. Intr-o etapa urmatoare (a doua) se analizeaza funciunea de producie, urmarindu-se distinct procesul de fabricaie i respectiv starea mijloacelor de producie. Astfel, procesul de fabricaie este analizat pe faze, dupa cum urmeaza: A. Activitatea de aprovizionare

Este analizata sub aspectul modului in care este organizata i riscurilor care decurg de aici i sub aspectul dependenei de un numar mic de furnizori sau unei anumite categorii de furnizori ori existenei altor astfel de constrangeri. Pot sa existe i implicaii asupra organizarii cumpararii i stocarii materiilor prime sau marfurilor, avand ca rezultat imobilizarea unor resurse financiare voluminoase pentru a evita riscul apariiei unor intreruperi in ciclul de exploatare. B. Activitatea de producie (exploatare) Este i ea diagnosticata pe cateva direcii. Se analizeaza mai intai caracteristicile produciei: daca se realizeaza pe stoc sau pe comanda, in ce cantitate se realizeaza, daca producia este sezoniera, care sunt procedeele de fabricaie pe care le utilizeaza firma, acestea comparandu-se cu procedeele de fabricaie utilizate de concurena, care sunt perspectivele firmei din acest punct de vedere. Se studiaza apoi ciclul de producie, determinandu-se posibilitaile de reducere a sa, atat prin eliminarea locurilor inguste printr-o mai buna organizare i printr-o dotare superioara, cat i prin utilizarea unor noi tehnologii. Utilajele i tehnologiile firmei se studiaza prin comparaii cu competitorii. Se identifica punctele tari i punctele slabe privind nivelul de automatizare i perspectivele sale. Se studiaza productivitatea muncii, metodele folosite in organizarea produciei i a muncii i se evideniaza posibilitaile de imbunataire a acestora. se stabilesc eventualele limite, constrangeri in acest domeniu. Un loc important in cadrul tematicii analizei il au preocuparile firmei pentru asigurarea calitaii, acordarea de garanii, costul garaniei etc. C. Activitatea de depozitare/ambalare Se determina dimensiunile i importana stocurilor,posibilitaile de reducere a acestora printr-o organizare mai buna, modul in care sunt calculate provizioanele pentru deprecierea stocurilor, ce se face cu stocurile nevandute, dar cu ambalajele? In a treia etapa se analizeaza starea mijloacelor de producie. Se face atat o analiza globala, urmarindu-se vechimea i uzura tehnica a imobilizarilor corporale, cat i analiza individuala a principalelor elemente de natura construciilor i echipamentelor, selectandu-se cele a caror valoare deine o pondere mare in volumul total al imobilizarilor. 2.4. Diagnosticul resurselor umane si managementului Analiza resurselor umane are ca obiectiv determinarea punctelor tari i punctelor slabe privind dotarea firmei cu resurse umane. In cadrul sau se determina principalele trasaturi ale factorului uman aflat la dispoziia firmei i se analizeaza adecvarea potenialului uman existent la nevoile prezente i viitoare ale firmei. Ca modalitate tehnica, diagnosticul resurselor umane se efectueaza printr-un chestionar care urmarete sa delimiteze structura personalului pe varste, vechime, sexe, nivel de pregatire, calificare. Stabilitatea, perenitatea personalului, angajarile temporare, fluctuaia personalului vor fi criterii de apreciere a resurselor umane. Se vor studia in continuare modalitaile in care se fac angajarile i promovarile. Se vor evidenia i datele privind salarizarea personalului i alte aspecte legate de motivaia muncii salariailor intreprinderii. Se va analiza starea sanataii personalului i se vor pune in evidena eventualele pericole specifice activitaii firmei, condiiilor de lucru sau de mediu. Se va studia apoi modul in care s-a desfaurat activitatea sindicatelor existente in firma in ultima perioada i se vor analiza conflictele de munca de amploare din ultima perioada (daca ele au existat). 8

De asemenea, se vor urmari i analiza fenomenele de indisciplina, absenteism, in cazul in care aceste fenomene au ridicat probleme in trecut. Uneori in cadrul diagnosticului resurselor umane, alteori distinct, diagnosticul managementului este indispensabil pentru o buna cunoatere a intreprinderii evaluate. Scopul diagnosticului managementului este de a evidenia punctele tari i punctele slabe privind modul in care este condusa firma i de a determina gradul de dependena a activitaii firmei faa de oamenii-cheie. Diagnosticul managementului se deruleaza pe trei direcii, i anume: A. Caracteristicile conducerii Se urmaresc: numarul de conducatori i relaiile dintre ei, stilul de conducere, modul in care sunt repartizate atribuiile conducatorilor, profilul, varsta, motivaia, vechimea, stabilitatea conducatorilor. Se urmarete de asemenea sa se stabileasca daca exista legaturi semnificative de dependena a managerilor faa de diverse grupuri i categorii de persoane care ar putea influena activitatea firmei. Se apreciaza i performanele managementului, atat prin efectele pe termen scurt, cat i prin efectele pe termen lung. Indicatorii de gestiune (vitezele de rotaie i in special cele ale stocurilor i creanelor), pot fi apreciai in corelaie cu cei de lichiditate i rentabilitate5. B. Remunerarea conducerii Evaluatorul trebuie sa afle cine anume deine rolul decisiv in determinarea marimii drepturilor baneti ale conducatorilor firmei. Este necesara cunoaterea dimensiunilor tuturor drepturilor de care beneficiaza conducerea, atat salarii, cat i alte drepturi baneti i alte avantaje speciale. C. Impactul conducatorului Se identifica trasaturile deosebite ale managerilor-cheie, pe de o parte, i relaiile speciale ale managerilor cu mediul in care ii desfaoara activitatea firma, pe de alta parte. Ambele aspecte sunt importante pentru a intui in ce masura activitatea firmei i performanele sale depind de prezena persoanelor respective in conducerea sa. 2.5. Diagnosticul financiar-contabil Daca diagnosticele sectoriale se bazeaza pe chestionare, pe criterii subiective, pe intuiia i experiena evaluatorului, diagnosticul financiar-contabil dispune de instrumente relativ precise cu care sa masoare activitatea firmei. Mai mult, diagnosticul financiar-contabil poate fi considerat un fel de test, al carui obiect il reprezinta atat intreprinderea evaluata, cat i diagnosticele sectoriale deja efectuate. Metodologia de analiza dispune de o serie de indicatori speciali pentru aprecierea activitaii firmei. Datele necesare analizei se preiau din evidena contabila a firmei, in primul rand din situaiile de sinteza, adica din bilan i din contul de rezultate. Obiectivele urmarite de diagnosticul finnaciar-contabil sunt: - determinarea fiabilitatii si imaginii fidele a datelor contabile si eventuala ajustare a acestora; - studiul structurii cifrei de afaceri si productiei in corelatie cu generarea de rezultate; - studiul dinamicii preturilor si volumului vanzarilor/productiei; - analiza rentabilitatii prin excedentul brut de exploatare (EBE), capacitatea de autofinantare (CAF), excedentul de trezorerie de exploatare (ETE), rezultatul net (RN6 sau PN);
5

Vezi Gheorghiu, Alexandru, Anghel, Flavia - Caiet de lucrari aplicative la disciplina analiza economicofinanciara, pag.35 6 Vezi Toma, Marin Initiere in evaluarea intreprinderilor, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 54

- analiza politicii de finantare si structurii financiare, prin binomul autonomie financiara levier financiar; - analiza echilibrului financiar prin fondul de rulment; - analiza structurala si dinamica a fluxurilor de numerar. Sintetic, evaluatorul va avea in vedere urmatoarele aspecte: A. Pe baza datelor cuprinse in bilanul firmei in cauza evaluatorul va putea calcula i interpreta: - indicatori de structura atat care privesc structura activului patrimonial, cat i care privesc structura pasivului patrimonial; - indicatori de evoluie - pentru fiecare element patrimonial in parte, apoi pentru evoluia structurii, a ponderii fiecarui element patrimonial in total - indicatori de lichiditate - lichiditatea curenta, calculata ca raport intre activele curente i pasivele curente (active curente / pasive curente); lichiditatea rapida, calculata ca raport intre activele curente cu lichiditate foarte buna ( creane i disponibilitai) i pasivele curente: ( active curente - stocuri) /pasive curente; - indicatori de risc financiar ca de exemplu gradul de indatorare, calculat ca raport intre datorii i total activ: total datorii / total activ, indicator care arata in ce masura datoriile firmei sunt garantate cu patrimoniul sau i structura capitalului, calculata ca raport intre elementele de capital permanent imprumutat i respectiv propriu: CTLM / CPR, indicator ce arata riscul financiar. B. Pe baza contului de profit i pierdere se pot analiza mai multe aspecte. Astfel, pornind de la datele privind veniturile se pot efectua: o analiza a influenei produciei fizice i a influenei preurilor asupra veniturilor, o analiza a influenei structurii produselor asupra veniturilor, o analiza a veniturilor pe activitai etc. Pornind de la datele privind cheltuielile putem analiza structura cheltuielilor. Dupa natura lor, acestea reflecta consumurile de: munca ( salariile), materii prime, uzura imobilizarilor ( amortizarea), consumul de energie electrica, combustibil, apa, costul resurselor imprumutate ( dobanzile) etc. Dupa relaia lor cu volumul de activitate cheltuielile se impart in: constante i variabile. Dupa relaia lor cu funciunile intreprinderii structurarea cheltuielilor se poate face astfel: de cercetare, comerciale, financiare, administrative etc. Dupa relaia lor cu fazele ciclului de exploatare, cheltuielile pot fi: de aprovizionare, de producie, de desfacere etc Se poate apoi urmari corelaia intre cheltuieli i venituri i se poate analiza structura rezultatelor. Este interesant de urmarit relaia intre: numarul de salariai, cheltuielile salariale, productivitatea muncii. De asemenea este necesara i prezinta interes corespondena dintre amortizarea imobilizarilor i uzura acestora. Profitul va fi analizat ca volum, ca structura i prin prisma ratei profitului (profit / cifra de afaceri). Datele referitoare la firma analizata vor fi comparate cu cele disponibile privind sectorul sau de activitate, cu media sectorului sau cu nivelul indicatorilor realizai de cateva intreprinderi asemanatoare. Adaosul comercial va fi surprins in evoluia sa i comparat cu cel al ramurii. Analiza pe baza soldurilor intermediare de gestiune releva modul in care se distribuie valoarea adaugata. Pe baza indicatorilor din acest model se pot determina diferite rate de tip: efect/efort, efect/efect, efort /efort i efort /efect7. Efectele sunt masurate prin: venituri din vanzarea marfurilor, producia vanduta, valoarea adaugata, excedentul brut al exploatarii,

Vezi Gheorghiu, Alexandru - Fundamentele metodei ratelor, in Finane, Banci, Asigurari Nr.2-3/1998.

10

rezultatul exploatarii, rezultatul curent al exerciiului, rezultatul excepional, rezultatul exerciiului inainte de impozitare (brut), rezultatul exerciiului inainte dupa impozitare (net) Analiza prin cheltuieli directe pe produs arata in ce mod a reuit intrepriderea sa promoveze produsele cu marja mare asupra cheltuielilor directe. Analiza pe baza pragului de rentabilitate permite calculul cifrei de afaceri pentru care rezultatul este nul, profitul previzional la o variaie data a cifrei de afaceri, cifra de afaceri necesara pentru a obine beneficiul dorit, cifra de afaceri necesara pentru a menine beneficiul anterior in condiiile creterii cheltuielilor fixe. Determinarea coeficientului de sigurana servete ca baza aprecierilor cu privire la riscul de pierdere din cauza eventualei reduceri a produciei. C. Combinand date preluate din bilan i din contul de profit i pierdere se pot determina o serie de indicatori pentru aprecierea gestiunii i indicatori de eficiena. Indicatorii pentru aprecierea gestiunii sunt: - viteza de rotaie a activelor = cifra de afaceri / active - viteza de rotaie a capitalului = cifra de afaceri / capital - durata de rotaie a stocurilor = ( stocuri / cifra de afaceri) x 360 - durata de incasare a clienilor = ( clieni / cifra de afaceri) x 360 - durata de plata a furnizorilor = ( furnizori / costuri teri) x 360; Indicatorii de eficiena: - rentabilitatea activelor = ( profit brut + cheltuieli financiare) / active - rentabilitatea capitalului = ( profit net + cheltuieli financiare x 0,80) / ( capital propriu + credite pe termen lung) - rentabilitatea capitalului propriu sau retabilitatea financiara = profit net /capital propriu capacitatea de rambursare = (profit net + amortizare) / rate scadente. Ambele grupari servesc aprecierii performanelor managementului. Intr-o alta grupare8, sintetica, pricipalii indicatori economico-financiari se clasifica astfel: indicatori de lichiditate lichiditatea generala = active circulante/ datorii curente lichiditatea imediata = (active circulante stocuri) / datorii curente rata solvabilitaii generale = active totale - datorii curente indicatori de echilibru financiar rata autonomiei financiare = capital propriu/capital permanent rata de finanare a stocurilor = fond de rulment/stocuri rata datoriilor = datorii totale/active totale rata capitalului propriu faa de activele imobilizate = capital propriu/active imobilizate rata de rotaie a obligaiilor = cifra de afaceri/media datoriilor totale viteza de rotaie in zile = 360/ rata de rotaie a obligaiilor indicatori de gestiune rotaia activelor circulante = cifra de afaceri/active circulante viteza de rotaie in zile = 360/ rotaia activelor circulante rotaia activului total = cifra de afaceri/active totale viteza de rotaie in zile = 360/rotaia activului total durata medie de recuperare a creanelor = cifra de afaceri/media creanelor totale viteza de rotaie in zile = 360/ durata medie de recuperare a creanelor indicatori de rentabilitate rata rentabilitaii economice = profit brut/capital permanent rata rentabilitaii financiare = profit net/capital propriu
8

Vezi Principalii indicatori economico-financiari, Anexa 4 la Norma metodologica din 4 mai privind intocmirea bugetului de venituri i cheltuieli de catre agenii economici, in M.O. 286/26 iunie 2000

11

rata rentabilitaii resurselor consumate = profit net/cheltuieli totale punctul critic al rentabilitaii = cheltuieli fixe totale/[1 cheltuieli variabile totale/ (cheltuieli fixe totale +cheltuieli variabile totale)] nivelul cifrei de afaceri aferent unui profit minim = (cheltuieli fixe totale + profit minim aferent unui anumit volum al cifrei de afaceri)/[1 cheltuieli variabile totale/ (cheltuieli fixe totale +cheltuieli variabile totale)] indicatori ai fondului de rulment fondul de rulment total = total active active imobilizate fondul de rulment permanent = capital propriu total + imprumuturi i datorii financiare total active imobilizate fondul de rulment propriu = capital propriu total - total active imobilizate necesar de finanat = fond de rulment permanent + plai restante - fond de rulment propriu + pierderi neacoperite din exerciiile financiare anterioare gradul de acoperire a activelor circulante cu capital propriu = fond de rulment propriu/ fond de rulment total necesarul de fond de rulment = stocuri + creane + active de regularizare datorii curente pasive de regularizare fondul de rulment net global = capital permanent - active imobilizate trezoreria neta = fondul de rulment net global - necesarul de fond de rulment fluxul de lichiditai (cash-flow) Intr-o maniera sugestiva, in reglementarile contabile actuale9 se prezinta o gama de indicatori de analiza economico-financiara a intreprinderii, modul lor de calcul si valoarea de referinta, astfel: 1. Indicatori de lichiditate: a) Indicatorul lichiditatii curente Active curente (Indicatorul capitalului circulant) = --------------------Datorii curente - valoarea recomandata acceptabila - in jurul valorii de 2; - ofera garantia acoperirii datoriilor curente din activele curente. b) Indicatorul lichiditatii imediate Active curente - Stocuri (Indicatorul test acid) = --------------------------------------Datorii curente 2. Indicatori de risc: a) Indicatorul gradului de indatorare Capital imprumutat Capital imprumutat ------------------------ x 100 sau ---------------------- x 100 Capital propriu Capital angajat unde: - capital imprumutat = credite peste un an; - capital angajat = capital imprumutat + capital propriu.
9

Vezi Nota 9 Exemple de calcul si analiza a principalilor indicatori economico-financiari, in OMFP 1752

12

b) Indicatorul privind acoperirea dobanzilor - determina de cate ori entitatea poate achita cheltuielile cu dobanda. Cu cat valoarea indicatorului este mai mica, cu atat pozitia entitatii este considerata mai riscanta. Profit inaintea platii dobanzii si impozitului pe profit ---------------------------------------------------------------- = Numar de ori Cheltuieli cu dobanda 3. Indicatori de activitate (indicatori de gestiune) - furnizeaza informatii cu privire la: - Viteza de intrare sau de iesire a fluxurilor de trezorerie ale entitatii; - Capacitatea entitatii de a controla capitalul circulant si activitatile comerciale de baza ale entitatii; - Viteza de rotatie a stocurilor (rulajul stocurilor) - aproximeaza de cate ori stocul a fost rulat de-a lungul exercitiului financiar Costul vanzarilor --------------------- = Numar de ori Stoc mediu sau Numar de zile de stocare - indica numarul de zile in care bunurile sunt stocate in unitate Stoc mediu --------------------- x 365 Costul vanzarilor - Viteza de rotatie a debitelor-clienti calculeaza eficacitatea entitatii in colectarea creantelor sale; exprima numarul de zile pana la data la care debitorii isi achita datoriile catre entitate. Sold mediu clienti ---------------------- x 365 Cifra de afaceri O valoare in crestere a indicatorului poate indica probleme legate de controlul creditului acordat clientilor si, in consecinta, creante restante. - Viteza de rotatie a creditelor-furnizor - aproximeaza numarul de zile de creditare pe care entitatea il obtine de la furnizorii sai. In mod ideal calculul ar trebui sa includa doar creditorii comerciali. Sold mediu furnizori ---------------------------------------- x 365, Achizitii de bunuri (fara servicii) unde pentru aproximarea achizitiilor se poate utiliza costul vanzarilor sau cifra de afaceri. - Viteza de rotatie a activelor imobilizate - evalueaza eficacitatea managementului activelor imobilizate prin examinarea valorii cifrei de afaceri generate de o anumita cantitate de active imobilizate Cifra de afaceri -----------------Active imobilizate - Viteza de rotatie a activelor totale Cifra de afaceri ------------------Total active

13

4. Indicatori de profitabilitate - exprima eficienta entitatii in realizarea de profit din resursele disponibile: a) Rentabilitatea capitalului angajat - reprezinta profitul pe care il obtine entitatea din banii investiti in afacere: Profit inaintea platii dobanzii si impozitului pe profit ----------------------------------------------------------------, Capital angajat unde capitalul angajat se refera la banii investiti in entitate atat de catre actionari, cat si de creditorii pe termen lung, si include capitalul propriu si datoriile pe termen lung sau active totale minus datorii curente. b) Marja bruta din vanzari Profitul brut din vanzari ----------------------------- x 100 Cifra de afaceri O scadere a procentului poate scoate in evidenta faptul ca entitatea nu este capabila sa isi controleze costurile de productie sau sa obtina pretul de vanzare optim. Analiza indicatorilor amintii mai sus trebuie facuta prin comparaie cu alte intreprinderi din cadrul ramurii respective i cu uzanele internaionale10. Utila este i urmarirea evoluiei in timp a indicatorilor realizai de firma. 2.6.Sinteza diagnosticelor - Diagnosticul global Pe baza aspectelor desprinse din diagnosticele sectoriale i intarite, certificate de diagnosticul financiar-contabil se pot stabili atuurile i slabiciunile firmei in comparaie cu mediul in care ii deruleaza activitatea. Cu ajutorul informaiilor disponibile se poate anticipa evoluia viitoare a intreprinderii, se pot aprecia ansele ei in comparaie cu intreprinderi similare din cadrul ramurii respective i in comparaie cu restul economiei. Sinteza diagnosticelor presupune regruparea informatiilor rezultate din diagnosticele sectoriale, informatii privind: - istoricul intreprinderii si al activitatilor sale, identificarea modului in care elemente din trecut vor evolua in viitor; - actionariatul, managementul si personalul ce relatii si suprapuneri exista intre cele categorii, interesele lor, climatul general din intreprindere, comportamentul si motivatia conducatorilor si personalului, metodele de conducere; - atuurile, calitatile recunoscute ale firmei, piata si concurenta, dependenta fata de furnizori, strategia firmei; - gradul de integrare a productiei, rentabilitatea, nevoile financiare, fiscalitatea etc.11 Cunotinele dobandite legate de punctele tari i oportunitaile, punctele slabe i riscurile privind activitatea prezenta i viitoare a firmei pot fi sintetizate i notate cu ajutorul unui barem. Evaluatorul poate utiliza modele concepute de specialiti sau poate sa ii creeze propriul barem. Un grupaj12 al modelelor de diagnostic global ar putea sa includa urmatoarele tipuri de dignostic: SWOT (strenghts, weaknesses, opportunities and threats); Rolland Berger; A.G. (Alexandru Gheorghiu); CEMATT;
10

Vezi Gheorghiu, Alexandru, Anghel, Flavia - Caiet de lucrari aplicative la disciplina analiza economicofinanciara, pag.35 11 Vezi Toma, Marin - Initiere in evaluarea intreprinderilor, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 66-67. 12 Vezi Gheorghiu, Alexandru - Diagnosticul global al firmei, in Tribuna Economica nr. 49/1997, pag.52

14

 B.C.R.; Histograma; Metoda scorurilor Fiecare model ia in calcul, pe rand, diferite segmente de analiza, atribuind pentru fiecare in parte fie o nota sau un punctaj, fie o apreciere pozitiva sau negativa. Dupa efectuarea aprecierilor de obicei se stabilete prin medie ponderata o nota finala, un punctaj general. Pe baza sa ori pe baza aprecierilor pe diferitele criterii se incadreaza firma diagnosticata intr-o anumita categorie de performana. Fiecare model este interesant in felul sau. Opiunea pentru o varianta sau alta depinde de preferinele utilizatorului, de trasaturile specifice firmei, de disponibilitatea unor date de referina pentru a aprecia comparativ nivelul indicatorilor calculai. Modelele care ofera coordonate precise pentru efectuarea diagnosticului ingradesc imaginaia utilizatorului, dar sunt deosebit de utile pentru un analist mai puin experimentat. Opiunea utilizatorului pentru libertate necesita insa multa experiena i intuiie. Un model complet este cel propus de Alexandru Gheorghiu13, model care grupeaza aspectele de interes pentru diagnosticul global al firmei in urmatoarele componente, cu ponderi diferite in media finala, i criterii, notate cu noua note, de la 1 la 5, din 0,5 in 0,5 puncte: financiar, cu ponderea de 18%, i criteriile: cifra de afaceri profit capital propriu lichiditate datorii totale necesarul de fond de rulment patrimoniul net pragul de rentabilitate piaa i concurena, cu ponderea de 14%, i criteriile: piaa interna piaa externa tendine ale pieei structura concurenei competitivitate cercetare-dezvoltare, cu ponderea de 14%, i criteriile: raportul performana-pre capacitatea tehnica i profesionala a modulului de cercetare-dezvoltare know-how cheltuieli pentru cercetare-dezvoltare in cifra de afaceri aportul cercetarii-dezvoltarii la reinnoirea produciei produse, cu ponderea de 14%, i criteriile: calitate-fiabilitate nivel tehnologic gama de produse cooperari externe varsta critica a produselor management, cu ponderea de 14%, i criteriile: managementul gestiunii activelor managementul cercetarii-dezvoltarii
13

Vezi Gheorghiu, Alexandru - Diagnosticul global al firmei, in Tribuna Economica nr. 49/1997, pag. 58

15

managementul produciei managementul comercial managementul financiar-contabil managementul resurselor umane producie, cu ponderea de 10%, i criteriile: amplasamente organizare aparat tehnic (utilaje) calitate-tehnologii grad de utilizare a capacitaii de producie probleme ecologice comercial, cu ponderea de 10%, i criteriile: clieni interni clieni externi furnizori interni furnizori externi canale de distribuie service post-vanzare aciuni promoionale personal, cu ponderea de 6%, i criteriile: numar de personal structura personalului competena personalului stabilitatea forei de munca productivitatea muncii

Urmarind unele dintre modelele de diagnostic global14 putem selecta i grupa factorii cu influena favorabila sau nefavorabila asupra valorii firmei: dupa modelul SWOT15 asigurarea cu cadre corespunzator calificate posibilitai de recrutare a tinerilor bine pregatii nivelul salariilor nivelul dotarii cu utilaje moderne gradul de utilizare a utilajelor posibilitai de aprovizionare cu materii prime nivelul stocurilor de produse finite posibilitai de export accentuarea concurenei scaderea puterii de cumparare ponderea capitalului propriu nivelul lichiditaii blocaj financiar inflaie dobanzi ridicate buna organizare a produciei in raport cu concurena competitivitatea produciei
14 15

Vezi Gheorghiu, Alexandru - Diagnosticul global al firmei, in Tribuna Economica nr. 49/1997, pag.52 Idem, pag. 56

16

segmente de prodcie ramase in urma posibilitatea asimilarii unor noi produse pe baza cercetarii-dezvoltarii flexibilitate in comparaie cu concurena soluionarea problemelor ecologice etc. dupa modelul A.G.16 evoluia cifrei de afaceri rata profitului in comparaie cu media ramurii ponderea capitalului propriu in sursele totale de finanare credite avantajoase nivelul lichiditaii generale i imediate rata indatorarii modul de acoperire a necesarului de fond de rulment evoluia patrimoniului net pragul de rentabilitate i intervalul de sigurana stabilitatea pieei i posibilitaile de dezvoltare poziia faa de concurena creterea calitaii produciei innoirea produciei raportul performana/pre personal de cercetare competent nivelul informaiei tehnice i tehnologice gradul de reinnoire a produciei calitatea i fiabilitatea produselor faa de concurena nivelul tehnologiei i gama de produse colaborari externe ritmul de reinnoire i modernizare a produselor viteza de rotaie a activelor ratele de rentabilitate amplasamentele gradul de utilizare a capacitaii de producie incadrarea in limitele de poluare extinderea clientelei diversificarea furnizorilor reeaua de distribuie promovarea produselor numarul i structura personalului fluctuaiile de personal productivitatea muncii.

Nu mic este interesul analitilor pentru a deine o formula magica, care ar trebui sa permita aprecierea performanelor realizate de o intreprindere la un moment dat, in special sub aspectul eficienei, i chiar perspectivele i riscurile cu care se confrunta firma din acest punct de vedere. Previziunile privind activitatea firmei intr-un viitor apropiat trebuie sa ina seama de rezultatele diagnosticului, sa se incadreze in coordonatele generale stabilite in acel moment.

16

Idem, pag. 58

17

Scenariile privind viitorul firmei sunt strans legate de aceasta analiza-diagnostic, realizata in punctul de plecare. Dincolo de rigiditatea notelor i punctajelor evaluatorul va trebui sa intrezareasca ansele reale ale firmei, pentru a putea intocmi scenarii realiste. Intuiia i logica sunt de departe trasaturile de cea mai mare necesitate in munca evaluatorului. 2.7. Intrebari si exercitii 1.Determinati cota de piata a intreprinderii daca CA totala a domeniului intreprinderii este 89000000 lei, iar vanzarile proprii insumeaza 12000 lei, piata fiind atomizata. Cum apreciati rezultatul obtinut? 2.Constatati cu prilejul diagnosticului comercial ca productia intreprinderii este imbatranita. Ce importanta are aceasta informatie? 3.Calculati fondul de rulment, necesarul de fond de rulment, trezoreria neta si cash-flow, daca se cunosc datele: INDICATORI capital social varsat rezerve rezultatul exercitiului credite pe termen lung imobilizari necorporale nete imobilizari corporale nete stocuri creante furnizori salarii casa si conturi la banci credite pe termen scurt 2006 50000 10000 2000 20000 2000 40000 10000 = 30000 70000 7000 = 63000 100000 101000 14000 10000 8000 2007 50000 10000 7000 16000 2000 48000 12000 = 36000 80000 7000 = 73000 108000- 1000=107000 125000 15000 12000 7000

3.DETERMINAREA COMPONENTELOR FUNDAMENTALE ALE EVALUARII Determinarea valorii unei afaceri trebuie sa se tina cont de: - costul re-constructiei acelei intreprinderi, - capacitatea sa, potentialul sau de a produce profit si a genera fluxuri de numerar pentru investitor, - coordonatele pietei financiare. Pentru a aplica diferitele metode de evaluare vom delimita activul net contabil, capacitatea beneficiara, rata de actualizare/capitalizare. 3.1 Determinarea activului net corectat (ANC) Activul net sau averea neta desemneaza partea din valoarea totala a resurselor, bunurilor detinute/controlate intr-o afacere ce se obtine prin deducerea obligatiilor acelei intreprinderi. Termenul de activ net contabil (ANc) este cunoscut din studiul contabilitatii: Activ net = Total activ Datorii Valoarea ANc este furnizata gata calculata prin bilantul contabil.

18

Punctul de pornire in determinarea sa il constituie bilantul contabil. Pentru acuitatea imaginii averii nete este insa necesara o retratare, o corectie a cifrelor furnizate de contabilitate. Rezultatul il constituie bilantul economic, in care se retin cifrele relevante strict pentru afacerea evaluata. Acesta sta la baza stabilirii activului net corectat (ANC). Determinarea ANC presupune parcurgerea mai multor trepte, i anume: 1. Se separa si se evalueaza distinct activele in afara exploatarii. Acestea pot sa fie ori bunuri cu destinatie separata de activitatea de exploatare, ori bunuri fara o utilitate aparenta. Evaluarea lor se va face in functie de perspectivele privind utilizarea viitoare, de starea si amplasamentul lor, de pretul pietei, la valoarea de cesionare. 2. Se evalueaza imobilizarile: Imobilizarile necorporale se evalueaza in functie de perspectivele mentinerii lor sub controlul entitatii odata ce aceasta va fi transferata noilor proprietari. - de aceea cheltuielile de constituire, cele de dezvoltare si alte drepturi netransferabile se considera non-valori si se elimina din activ; - se exclud cheltuielile de dezvoltare care pot fi valorificate; - se evalueaza toate celelalte active intangibile identificabile separat, cu valoare independenta (dreptul de inchiriere, vadul, raritatea, starea localului, posibilitatea de subinchiriere, clauzele privind chiria i intreinerea, posibilitatea de a inchiria apartamentul de deasupra localului, posibilitatea de a inchiria localuri vecine, durata contractului de inchiriere); - se evalueaza goodwill-ul cu totul separat de restul activului - necuprinzandu-se in activul net, ci adaugandu-se ulterior la acesta pentru calculul valorii firmei. Aceasta categorie, de good-will, cuprinde: - clientela - daca este fidela i in relaii bune, daca atitudinea clienilor este binevoitoare, numarul de clieni, estimandu-se calitatea clienilor, posibilitaile de extindere a clientelei; - furnizorii - posibilitatea de a alege furnizorii, posibilitatea de confruntare a lor, calitatea produselor i serviciilor furnizorilor; - personalul - cunotinele, calitatea relaiilor, absenteismul, calitatea muncii, competena, facilitatea de a inlocui personalul, dinamismul conducerii, dinamismul funcionarilor, stabilitatea personalului, competena administratorului; - banca apreciindu-se calitatea i stabilitatea relaiilor, creditele pe termen lung; - ali teri - organismele sociale, fiscul, sindicatul; - patrimoniul intreprinderii - calitatea mainilor, calitatea localurilor, marcile, modelele, aparatura informatica; - producia intreprinderii - calitatea ei, noutatea, notorietatea, cercetarea, preul; -concurena - numarul concurenilor, poziia lor pe piaa, calitatea lor, poziia lor geografica. Pentru evaluarea imobilizarilor corporale se vor respecta in principiu o serie de reguli specifice. Terenurile se evalueaza in funcie de: - categoria localitaii, - amplasarea terenului, - dezvoltarea economica a localitaii, - accesul la reele de transport, - echiparea tehnico-edilitara a zonei, - caracteristicile geotehnice ale terenului, - restriciile de folosire a terenului conform planului urbanistic general i regulamentelor aferente, - poluarea terenului etc. Pentru terenurile construite se aplica o reducere de 30% faa de terenurile neconstruite. Imobilizarile corporale in afara exploatarii se evalueaza separat la valoarea de cesionare, necuprinzandu-se in activul net. 19

Mijloacele fixe de exploatare, inclusiv cele achiziionate prin leasing17, se evalueaza la valoarea de utilizare, in funcie de: - poziia cladirilor, - costul actual, - gradul de uzura morala, - gradul de uzura fizica, - durata de viaa, - starea tehnica, - aspectul, - cheltuielile necesare pentru asigurarea funcionarii normale etc. Uneori legislaia impune restricii metodologice, de exemplu HG 945/1990 reglementa reevaluarea mijloacelor fixe prin utilizarea indicilor de actualizare a preurilor de producie i de livrare. Imobilizarile financiare se trateaza in funcie de natura lor: - imprumuturile se evalueaza la valoarea ramasa, - garaniile, depozitele se evalueaza la valoarea contabila, - titlurile imobilizate se evalueaza la cursul bursier sau la pretul celei mai recente tranzactii. Pozitia de investitor majoritar poate atrage un plus de valoare, in timp ce o participatie minoritara poate fi decotata. Astfel titlurile de participare se trateaza in funcie de procentul participaiei i influena asupra filialei: - uneori fiind necesara chiar evaluarea filialei, - alteori fiind suficienta evaluarea conveniilor comerciale, garaniilor, 3. Se evalueaza apoi activul circulant, inandu-se cont de natura, vechimea, destinaia, starea i amplasamentul fiecarui element in parte: Stocurile se trateaza astfel: - materiile prime, materialele, piesele, componentele se evalueaza la costul de achiziie sau, daca sunt depreciate ori inutilizabile, la preul de vanzare. - produsele finite se evalueaza la cost de producie, pre posibil de vanzare sau pre de vanzare minus marja de adaos; pentru produsele care nu mai pot fi vandute se constituie provizioane. - producia neterminata, semifabricatele se evalueaza in funcie de stadiul in care se afla. Creanele se evalueaza in funcie de vechimea i probabilitatea lor de incasare. Pentru creanele cu vechime peste un an valoarea este 0 i se constituie provizion de neincasare pentru suma integrala inregistrata. Pentru creanele cu vechime peste 6 luni se cere creanierilor confirmarea debitului i se constituie provizion de neincasare, diminuandu-se valoarea creanelor cu 25-50%. Creanele in termen se evalueaza la valoarea nominala. Titlurile contabilizate ca investitii finnaciare pe termen scurt deinute de firma se evalueaza la cursul bursei. Disponibilitaile in lei se rein la valoarea nominala, Disponibilitaile in valuta se exprima in lei la cursul de la data evaluarii. Ca i in cazul activului net contabil, nu se includ cheltuielile inregistrate in avans. 4. Evaluarea pasivului presupune urmatoarele: - provizioanele se scot din pasivul exigibil - pentru datoriile pe termen lung se elimina prima de rambursare i se actualizeaza valoarea datoriei. - se adauga datoriile probabile/contingente care nu s-au reflectat in contabilitate, de exemplu o datorie viitoare reprezentand obligatii ale intreprinderii pentru contractele pe care le va sista, datorie neprovizionata si necontabilizata la data evaluarii.
17

In sistemele contabile guvernate de principiul substance over form, cum este si cazul Romaniei la ora actuala, inregistrarea operaiunilor de leasing este privita inca de la incheierea contractului ca o achiziie din punctul de vedere al locatarului.

20

3.2 Determinarea capacitatii beneficiare (CB ) Profitul reflectat in contul de rezultate al intreprinderii este punctul de plecare in aplicarea metodelor financiare de evaluare. Valoarea sa va trebui insa redimensionata, orientata spre viitor. Intreprinderea este interesanta pentru investitor prin potentialul sau de a aduce profit, prin capacitatea sa beneficiara (CB). In metodele financiare de evaluare utilizam un profit sau un flux teoretic, estimat prin corectia rezultatelor trecute pe seama estimarilor pentru viitor. Capacitatea beneficiara se poate exprima prin indicatorii: profitul brut, profitul net, dividendul si fluxul de trezorerie. Gasim in literatura o multitudine de variante de determinare a CB. Este utila conversia rezultatelor trecute in preturi constante si eliminarea din acestea a influentelor fiscale inainte de a studia dinamica acestor rezultate. De exemplu, daca pentru ultimii 2 ani cota de impozit pe profit a fost 16 %, iar pentru cei anteriori 25%, rezultatele nete ale acelor ani mai vechi vor fi reintregite cu diferenta de impozit de 9 puncte procentuale sau se va studia dinamica profitului brut. Studiul rezultatelor trecute poate releva o evolutie constanta, o tendinta de crestere/scadere, o evolutie aleatorie a acestora. Analiza rezultatelor conduce la retratarea acestora dupa caz, eliminandu-se elementele conjuncturale, nereproductibile. De exemplu, o intreprindere a inregistrat un profit substantial in anul in care a vandut un teren pe care nu il (mai) exploata. Acest rezultat nu este reproductibil, iar diferenta, excedentul, nu se va include in calculul capacitatii beneficiare, corectandu-se rezultatul acelui an. De asemenea, o cheltuiala nereproductibila ca: un cost suplimentar datorat grevei transportatorilor, o amenda, o cheltuiala de judecata etc., se va exclude la calculul profitului reproductibil. Daca pentru o anumita perioada trecuta nu se cunoaste explicatia unor rezultate anormale, rezultatele perioadei in cauza nu vor fi cuprinse in calculul capacitatii beneficiare. Dupa observarea tendintelor profitului se pot estima valorile viitoare ale acestuia, prin diferite variante de calcul. A.Se poate calcula o medie simpla a rezultatelor trecute asemanatoare: CB = (RNn-3 + RNn-2 + RNn-1 ) : 3 B.Se calculeaza o medie ponderata, acordand ponderi mai mari perioadelor mai recente, atunci cand rezultatele trecute sunt diferite, dar cauzele diferentelor nu sunt aparente de aceea considerim mai degraba reproductibile rezultatele mai recente: CB = (1xRNn-3 + 2xRNn-2 + 3xRNn-1 ) : 6 C.Se estimeaza rezultatul anilor urmatori si se determina media luand in calcul atat rezultate trecute, cat si rezultate viitoare: CB = (RNn-2 + RNn-1 + RNn ) : 3 3.3 Determinarea ratei de actualizare/capitalizare (R, i sau t) Cheia in utilizarea corecta a metodelor de evaluare pe baza de venit o constituie justa dimensionare a ratelor folosite in calcul. Problema devine cu atat mai delicata cu cat manualele prezinta o multitudine de rate, majoritatea fara a explica implicaiile utilizarii acestora. Astfel, o prima tehnica utilizata in evaluarea financiara este cea a actualizarii. Prin intermediul acesteia, fluxurile de numerar pe care le genereaza firma pentru investitor sunt convertite in valoare. Se ine cont de dimensiunile lor previzionate i de momentul in care ajung la proprietar. Dimensiunile ratei de actualizare pornesc de la nivelul ratei de baza, la care se adauga prima de risc.

21

Din literatura de specialitate se desprind urmatoarele metode de calcul al ratei de actualizare:18 1. Dupa rentabilitatea aciunilor firmei cotate: rata de baza sau neutra, de exemplu rata la obligaiunile de stat pe 8-10 ani o prima de risc determinata pe baza datelor statistice bursiere. Aceasta ia in calcul numai riscul sistematic (economic) al intreprinderii cotate, nu i pe cel specific. Formula primei este: pr = x (Rm - Rf), in care: - pr = prima de risc a firmei cotate, - = coeficientul de volatilitate al firmei faa de piaa, - Rm = rentabilitatea medie a pieei, - Rf = rata de baza nominala19, - (Rm - Rf) = prima de risc a pieei. Formula ratei este: t = Rf + x (Rm - Rf). prima de risc adiionala de ara. Formula ratei devine: t = Rf = B x (Rm - Rf) + Ra, in care: - Ra = prima de risc adiionala de ara. 2. Cu prima de risc in trepte: - rata de baza; - riscul din exteriorul intreprinderii; - riscul din interiorul intreprinderii; Formula ratei este: t = Rf + Er, in care r ia valori de la 0 la 5% pentru fiecare treapta de risc, rezultatul fiind subiectiv. 3. Se calculeaza riscul ca procent la rata de baza, intre 25% i 75% din aceasta. 4. Se determina dimensiunile riscului global, iar calculul ratei se face prin multiplicare, cu formula: t = Rf x (1 + R), unde R poate lua valori intre 0,25 pentru risc mic i 2 pentru risc foarte ridicat20. 5. Se calculeaza o rata medie pentru un numar de firme vandute. Pentru calcul se raporteaza profitul net al ultimului exerciiu la preul tranzaciei. 6. Pentru intreprinderi la inceputul existenei se utilizeaza rate de actualizare cuprinse intre 20 i 50%, in funcie de stadiul firmei. Utilizarea unor rate atat de mari reflecta riscul investiiei. Importanta este i durata de previziune explicita, cea pentru care se estimeaza fluxurile de numerar i in care se presupune ca activitatea firmei continua in parametri comparabili cu cei din momentul evaluarii. Ea trebuie dimensionata i in funcie de posibilitaile de efectuare a previziunilor. In condiii conjuncturale de sigurana i stabilitate orizontul previzibil poate fi mai mare decat atunci cand condiiile exterioare nu permit elaborarea unor coordonate certe la distana. Interesant este extinderea duratei de previziune explicita diminueaza ponderea valorii reziduale in totalul valorii intreprinderii. Ea atrage insa si o crestere a riscului de nerealizare a previziunilor.

18 19

Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, pag. 60 Sau rata neutra (Rn), vezi Toma, Marin - Initiere in evaluarea intreprinderilor, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 89 20 Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, pag. 57-58.

22

O alta tehnica utilizata in evaluarea financiara este cea a capitalizarii. Principiul se preteaza la utilizarea fluxurilor de venituri, in special de venit net. In esena este vorba de transformarea fluxurilor de venit net in valoare, urmarindu-se recuperarea investiiei. In ce privete rata de capitalizare, intrucat se mizeaza pe meninerea profitului din ultimul exerciiu, deci exprimat in preuri constante, se recomanda utilizarea ratei de baza reale, fara componenta inflaionista.21 Daca se prevede o cretere anuala a venitului, rata de capitalizare va fi diminuata cu aceasta cretere: rc = tn- g sau rc = [(tn - i) x 1/(1 + i)] - g, unde: rc = rata de capitalizare tn = rata de actualizare nedeflatata tr = rata de actualizare deflatata, reala i = rata inflatiei tr = (tn - i) x 1/(1 + i) reprezinta; g = rata de cretere. In calcule se utilizeaza i inversul ratei de capitalizare, denumit coeficient multiplicator. Respectarea corelaiilor intre ratele utilizate este una dintre condiiile obinerii unor rezultate coerente. In unele metode se utilizeaza i valoarea reziduala a afacerii, a carei semnificaie este cea a valorii firmei la sfaritul perioadei de previziune explicita. Dimensiunile acesteia trebuie sa fie in corelaie cu datele modelului. Tehnica actualizarii este utilizata de obicei atunci cand fluxurile previzionate variaza in timp. Specialitii recomanda utilizarea tehnicii capitalizarii in evaluarea intreprinderilor aflate in faza de maturitate, cu evoluie stabila, pentru care se poate miza pe perpetuarea fluxurilor din anul evaluarii pe perioada de previziune explicita. 3.4.Exerciii i studii de caz 1.Stabiliti ANC la data evaluarii, 01.10.2008, cunoscand datele de mai jos: INDICATORI capital social varsat rezerve rezultatul exercitiului credite pe termen lung imobilizari necorporale nete imobilizari corporale nete stocuri creante furnizori salarii casa si conturi la banci credite pe termen scurt 2006 50000 10000 2000 20000 2000 40000 10000 = 30000 70000 3000 = 63000 100000 101000 14000 10000 8000 2007 50000 10000 7000 16000 2000 48000 12000 = 36000 80000 3000 = 73000 108000- 1000=107000 125000 5000 12000 7000

Se precizeaza ca: -imobilizarile necorporale sunt netransferabile, -3000 lei este ajustare pentru depreciere aferenta unor stocuri de marfuri greu vandabile,
21

Important este acordul intre rata utilizata in calcul si modul de exprimare a previziunilor privind rezultatele sau fluxurile viitoare

23

-creante in suma de 2000 lei au o vechime de 18 luni.si sunt ajustate in proportie de 50%. 2.Asigurati comparabilitatea rezultatelor unei intreprinderi pentru doi ani consecutivi, daca: - profitul net al anului n este 16000 u.m.; - profitul net al anului n-1 este 18000 u.m.; - cota de impozit pe profit a anului n este 30%; - cota de impozit pe profit a anului n-1 este 10%; - rata inflatiei in anul n a fost 10%. 3.O intreprindere a inregistrat urmatoarele rezultate, exprimate in preturi constante: -leiExplicatii 2004 2005 2006 2007 Rezultat net total, provenind din: 62000 70000 70000 72000 Vanzari haine blana 10000 7000 Vanzari haine piele 20000 18000 19000 21000 Vanzari genti piele 32000 30000 31000 30000 Vanzari incaltaminte piele - 15000 20000 21000 Cum veti determina capacitatea beneficiara daca. -in cursul anului 2005 (aprilie) intreprinderea decide sa nu mai comercializeze haine de blana si cedeaza tot stocul unui concurent, -in 2005 (februarie) incepe sa vanda incaltaminte din piele, segment de activitate ajuns la maturitate in 2007, -pentru anul 2008 se previzioneaza mentinerea structurii sortimentale a activitatii. 4. Daca rezultatele unei entitati in ultimii cinci ani sunt fluctuante, iar intreprinderea va trebui sa-si reimprospateze si diversifice utilajele si instalatiile, cum dimensionati capacitatea sa beneficiara? Explicati. 5.Rentabilitatea pietei financiare este: -rata neutra 8% -prima de risc 3% -rata inflatiei 6% Cum stabilim rata de capitalizare si rata de actualizare? 4.METODE DE EVALUARE A ACTIVELOR Metodele de evaluare practicate au trei puncte de pornire diferite: - valoarea-munca (pasiva) - metodele patrimoniale; - valoarea-utilitate - metodele financiare; - preul - metodele bazate pe comparaii. 4.1. Metode de evaluare pentru imobilizari corporale Pentru elementele patrimoniale imobilizate se definesc i se pot calcula mai multe tipuri de valoare: - valoarea de achiziie sau costul de achiziie, care cuprinde costul de cumparare i punere in funciune, mai puin taxele deductibile; - valoarea lichidativa care poate fi definita ca preul la care s-ar face vanzarea de lichidare forata;

24

- valoarea de lichidare, reprezentand preul la care s-ar derula tranzacia in cazul vanzarii normale; - valoarea la casare, adica preul probabil in cazul vanzarii echipamentului casat; - valoarea de inlocuire sau costul de inlocuire de nou, reprezentand costul de achiziie sau de producie in cazul in care elementele evaluate s-ar inlocui cu altele echivalente, dar noi; - valoarea de cesionare (sau de vanzare) in cazul cesionarii in condiii normale; - valoarea de utilizare, in cazul unui bun de exploatare reprezinta valoarea altui bun echivalent ca performane i calitate. In cazul unor spatii construite cu destinatie multipla sunt adecvate metode bazate pe cost sau comparatii de piata. In cazul instalatiilor, utilajelor, masinilor a caror destinatie ar putea cu greu fi schimbata metodologia de evaluare se poate extinde spre metode financiare, bazate pe venit. In functie de abordarea valorii, metodologia de evaluare pentru imobilizari cuprinde: -calculul valorii de piata / valorii de piata pentru utilizarea existenta, costului de inlocuire net, valorii de lichidare sau valorii de vanzare fortata, valorii de recuperare, valorii de licitatie realizabila, pretului de tranzactionare curent, costului de inlocuire brut. Metodele identificate de SEV sunt: -metoda comparatiei directe, aplicabila pentru estimarea valorii de piata a mijloacelor fixe tranzactionate in mod curent ; -metoda costului de inlocuire net, aplicabila pentru evaluarea mijloacelor fixe specializate, care nu se tranzactioneaza in mod curent.

4.2. Sinteza evaluarilor Aplicand diferite metode de evaluare, se vor determina variante diferite de valoare, deci o gama de valori pentru acelasi obiect. Aceasta gama va fi cu atat mai omogena, cu cat se vor selecta cele mai adecvate metode in functie de obiectul evaluarii. Selectia metodologiei va porni de la destinatia si utilitatea viitoare a bunului in cauza. De exemplu, in alegerea metodelor pentru evaluarea unei cladiri care urmeaza sa se vanda sunt definitorii: -costurile de re-constructie a acelei cladiri; -starea ei tehnica si functionala, utilitatile; -amplasamentul si coordonatele pietei imobiliare; -eventualele restrictii pentru noua destinatie a cladirii; -destinatia actuala si eventualele costuri de restaurare sau modificare daca destinatia ar fi schimbata, precum si valoarea materialelor care s-ar recupera cu acest prilej. Astfel, daca o intreprindere vinde o constructie pe care nu o mai foloseste, valoarea sa se va desprinde de valoarea restului afacerii, iar rentabilitatea trecuta nu va fi reproductibila. Doar in cazul in care actuala utilizare a cladirii s-ar mentine, rentabilitatea trecuta generata de folosirea cladirii in cauza ar putea afecta valoarea sa. Exercitii 1.O intreprindere detine productie in curs si semifabricate. Cum evaluati aceste structuri de activ cu prilejul vanzarii intreprinderii? Explicati. 2.Acelasi autoturism, nou intereseaza mai multi cumparatori prezumtivi: -o persoana fizica neavand calitatea de comerciant, -o intreprindere care comercializeaza autoturisme, 25

-o intreprindere de transport, -un taximetrist, -o societate comerciala care ar folosi pentru nevoile proprii acest autoturism. Sunteti consultat de oricare dintre aceste persoane. Cum ati prezenta clientului dumneavoastra valoarea acestui bun?

4.3. Metode de evaluare a activelor necorporale Evaluarea goodwill-ului Putem determina goodwill-ul daca realizam ca achiziionarea unei firme se efectueaza la un pre care depaete valoarea individuala insumata a bunurilor care compun patrimoniul respectiv. Marimea sa va fi tocmai acest suprapre. Pentru evaluator este necesara determinarea goodwill-ului inainte de tranzacie, pentru a-l cuprinde in valoarea globala a firmei, adaugandu-l la activul net contabil. Determinarea goodwill-ului se face inand cont de profitul care s-ar putea realiza in mod normal pe baza exploatarii aceluiai capital tehnic ca al firmei evaluate. Se va lua in calcul fie valoarea substaniala bruta, fie activul net contabil, fie capitalul permanent necesar exploatarii. Asupra sa se va aplica o rata normala a rentabilitaii financiare (a capitalului propriu) pentru ramura de activitate respectiva. Partea din profitul realizat de firma care depaete acest nivel calculat se explica pe baza atuurilor, punctelor tari detectate in cadrul diagnosticului. Intrucat existena goodwill-ului este discutabila, ca i durata meninerii sale, unii autori recomanda ca determinarea goodwill-ului sa se efectueze abia dupa calculul activului net, pe de-o parte, i valorii afacerii, pe de alta parte, aceasta fiind superioara22. Metodele de calcul al goodwill-ului se pot grupa astfel: 1) Metode bazate pe capitalizarea supraprofitului: - metoda anglo-saxona23 GW = [CB - (i x VSB)]/t = supraprofit/t - metoda Uniunii Experilor Contabili Europeni24 GW = [pn (i x ANC)]/t unde: GW = goodwill-ul, CB = capacitatea beneficiara, pn = profitul net, i = rata medie a rentabilitaii financiare la nivelul ramurii sau economiei sau rata deflatata a dobanzii la creditele pe termen mediu, t = rata de capitalizare deflatata, majorata cu o prima de risc, VSB = valoarea substaniala bruta, ANC = activul net contabil. 2) Metoda indirecta25: GW = VR - ANC GW = goodwill-ul, VR = valoarea de randament sau de rentabilitate, ANC = activul net contabil.

22 23

Vezi Stan, Sorin, Anghel, Ion - Evaluarea activelor necorporale, pag. 92 Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, pag. 80 24 Idem, pag. 81 25 Idem, pag. 83

26

3) Metode directe, prin practicarea baremurilor aplicabile firmelor cu profil comercial26, care in cont, de la caz la caz, de cifra de afaceri anuala, de profitul net anual, de incasarile brute saptamanale, de incasarile zilnice sau de profitul anual i valoarea echipamentelor. 5.METODE DE EVALUARE A INTREPRINDERILOR 5.1.Factori cu influenta asupra valorii intreprinderii Evaluarea i implicit valoarea intreprinderii depind de doua mari categorii de factori, judecand dupa criteriul provenienei aciunii lor. In prima categorie intra factorii interni, endogeni, ale caror dimensiuni i direcii de aciune provin din organizarea i managementul firmei. A doua categorie este cea a factorilor externi, exogeni, care acioneaza din afara, din mediul in care fiineaza firma. Factorii interni cu influena asupra evaluarii intreprinderii ar putea fi astfel clasificai: factori juridici, factori comerciali, factori operaionali, resursele umane, managementul, factori financiar-contabili. La randul lor, factorii externi firmei care influeneaza evaluarea acesteia pot fi imparii in: factori tehnici, factori economici, factori de suprastructura, factori naturali. Dupa alte criterii de clasificare factorii ce influeneaza evaluarea afacerii pot fi imparii i astfel: in funcie de posibilitatea dirijarii lor exista: factori obiectivi, care nu pot fi manevrai i factori subiectivi, a caror aciune poate fi dirijata; in funcie de posibilitatea prevederii aciunii i influenei lor exista: factori previzibili, cu tendine de aciune care se pot studia i prevedea i factori cu aciune intamplatoare, imprevizibili; in funcie de modul de manifestare a aciunii lor, exista factori care au legatura cu caracterul ciclic al economiei, factori conjuncturali, i factori care nu au aspecte ciclotimice. in funcie de sfera de aciune: factori generali i factori specifici. in manualele de specialitate27 am gasit un grupaj al factorilor care influeneaza valoarea unei intreprinderi mici. Sunt cuprini aici factorii care privesc aspecte direct legate de activitatea intreprinderii, i anume: amplasarea geografica i condiiile demografice, clientela, relaiile contractuale, raportul intre cerere i oferta, concurena, reputaia, referinele, dotarile i tehnologia, angajaii, spaiul de lucru, potenialul sinergetic. Se apreciaza ca influene favorabile: situarea intreprinderii in mediul urban, intr-o zona in dezvoltare, cu populaie numeroasa i stabila, de varsta tanara; stabilitatea clientelei (i, adaug eu, numarul mare al clienilor); deinerea a numeroase contracte, relaii contractuale stabile, puternice; o cerere mare i o oferta redusa pentru produsele firmei; o concurena nesemnificativa (ca numar i putere); o buna reputaie a firmei; referine de la muli clieni; dotari noi, tehnologii moderne in comparaie cu cele utilizate in ara i in strainatate; angajai corespunzator calificai, stabili, dedicai; spaiu de lucru bine organizat, condiii bune de lucru; existena surselor de venituri suplimentare probabile. Se apreciaza ca influene nefavorabile: faptul ca intreprinderea funcioneaza in mediul rural, intr-o zona in stagnare sau chiar in declin, slab populata, cu populaie in tranzit sau instabila, imbatranita; clientela pasagera (i dependena de un numar mic de clieni, consider eu); relaii contractuale nesigure i puine; cerere mica i oferta mare; concurena numeroasa i
26

Idem, pag. 83 Badescu Gh. i colectiv Evaluarea intreprinderilor, curs ANEVAR, Bucureti, 1995, pag. 207.

27

27

puternica; reputaie proasta; lipsa referinelor; dotari vechi i tehnologii demodate; angajai necalificai corespunzator, personal fluctuant; spaiu de lucru prost organizat, impropriu; inexistena potenialului de a realiza venituri suplimentare. A.Factori interni Cea mai buna modalitate de studiu al factorilor interni cu influena asupra evaluarii i respectiv valorii intreprinderii o constituie diagnosticul pentru evaluare. Analiza-diagnostic a activitaii trecute i prezente a firmei supuse evaluarii va avea ca finalitai: constatarea modului de funcionare a firmei, a existenei unor deficiene i disfuncionalitai, determinarea cauzelor acestora; constatarea punctelor tari i oportunitailor firmei, pe de-o parte, i a punctelor slabe i riscurilor acesteia, pe de alta parte; evidenierea evoluiei trecute a rezultatelor i randamentului firmei, desprinderea tendinelor manifestate, marcarea situaiilor de conjunctura trecute; determinarea cailor de cretere a profitului i rentabilitaii; desprinderea direciilor de orientare strategica a dezvoltarii firmei; estimarea influenei pe care modificarile din interiorul sau din exteriorul intreprinderii le au, direct sau indirect asupra: patrimoniului, veniturilor, cheltuielilor i rezultatelor, incasarilor i plailor; estimarea inflenelor financiare datorate personalului, conducerii firmei, sindicatelor. Condiia indispensabila pentru calitatea evaluarii va fi calitatea analizei-diagnostic. In principiu factorii interni sunt factori subiectivi, dimensiunile lor i influenele lor datorandu-se deciziilor luate la nivel microeconomic. 1.Factori juridici Desprini din diagnosticul juridic, factorii din aceasta prima categorie privesc modul in care intreprinderea este asigurata pe viitor prin indeplinirea tuturor condiiilor juridice de funcionare. Acestea se refera la: existena actului legal de infiinare a firmei - inexistena unui act legal de infiinare atrage aprecieri negative privind valoarea firmei respective, chiar i atunci cand exista intenii de legalizare a activitaii ori de demarare a afacerii; deinerea actelor de proprietate asupra bunurilor mobile i imobile - in practica se intampla de multe ori ca unele bunuri sa fie folosite de firma fara a fi inregistrate ca facand parte din patrimoniul sau, fie din cauza nor imperfeciuni ale legislaiei (cum este cazul dreptului de proprietate asupra terenului), fie din cauza principiilor contabile (de exemplu, stadardele contabile nu reglementeaza separat atributele proprietaii, ceea ce nu va permite o evidena justa a drepturilor decurgand din inchiriere i leasing); probleme deosebite ridica existena in utilizarea firmei a unor bunuri asupra carora aceasta nu-i poate dovedi drepturile, ceea ce atrage riscul pierderii acestor bunuri i diminueaza valoarea firmei; deinerea drepturilor privative asupra: firmei, emblemei, marcilor de fabrica, de comer, de servicii, brevetelor de invenie, desenelor i modelelor industriale. Desfaurarea activitaii fara existena acestor drepturi atrage in unele cazuri riscul unor revendicari ale titularilor, riscul unor conflicte juridice, ceea ce diminueaza valoarea firmei. Este de asemenea importanta deinerea licenelor de fabricaie, producie - factor care acioneaza in acelai mod ca i precedentul. Nu trebuie neglijata calitatea condiiilor contractelor de inchiriere, locaie, concesiune de calitatea contractelor incheiate de firma privind condiiile de plata sau incasare depind ansele de obinere i nivelul profitului, ceea ce influeneaza valoarea de rentabilitate a firmei; este necesara existena contractelor de asigurare, i trebuie verificata calitatea lor acestea avand menirea de a indeparta riscurile influenelor negative ale unor evenimente exterioare i imprevizibile. Vor fi apreciate contractele de finanare i calitatea lor - existena unor contracte de finanare certe da sigurana previziunilor privind derularea activitaii firmei in viitor, calitatea 28

acestor contracte, modul in care au fost formulate condiiile i clauzele contractuale avand implicaii asupra viitoarelor rezultate financiare i, prin intermediul acestora, asupra valorii firmei. Existena contractului colectiv i a contractelor individuale de munca - este condiia siguranei acoperirii nevoilor de potenial uman ca premisa a continuitaii activitaii i obinerii rezultatelor scontate. Conflictele trecute cu salariaii pot atrage cheltuieli neprevazute, pierderi. Existena i calitatea condiiilor contractelor cu furnizorii i clienii este o condiie pentru funcionarea aprovizionarii i desfacerii, pentru pastrarea in coordonatele sperate a volumului activitaii, pentru evitarea riscului intreruperii activitaii, reducerii produciei, produciei pe stoc. Calitatea relaiilor cu furnizorii i clienii - existena unor conflicte poate atrage pierderi prin intreruperea legaturilor cu furnizorii respectivi, prin plata unor penalitai sau cheltuieli de judecata, prin neincasarea creanelor faa de clieni. Calitatea relaiilor cu fiscul - existena unor conflicte anterioare sau care inca nu s-au soluionat implica riscul diminuarii rezultatelor prin apariia unor cheltuieli suplimentare, neprevazute privind amenzi sau penalitai de platit, cheltuieli de judecata; sanciunile care pot sa apara ulterior pot uneori sa conduca chiar la sistarea activitaii intregii firme sau unor subunitai sau secii ale sale; Constatarea incadrarii firmei in normele de drept i aprecierea condiiilor contractuale ca fiind favorabile firmei reprezinta puncte forte. Cunoaterea i aprecierea acestora determina alegerea unor scenarii optimiste, conducand la valori mari. Aciunea in sens negativ a factorilor juridici apare in cazul in care firma nu respecta normele de drept sau in cazul unor contracte care prezinta pericole latente pentru desfaurarea activitaii firmei in viitor. Existena acestor riscuri determina minusuri de valoare i alegerea unor variante pesimiste in previziunile privind activitatea viitoare a firmei. 2.Factori comerciali Aceasta categorie de factori se refera in principal la relaiile cu furnizorii (aprovizionarea din import sau din ara, dependena de un singur furnizor sau de un numar mic de furnizori, calitatea relaiilor). Dependena de import (in condiiile fluctuaiilor imprevizibile ale cursului valutar), dependena de un singur furnizor sau de un numar mic de furnizori, intreruperile in aprovizionare induc influene negative asupra valorii firmei. Relaiile cu clienii pot fi apreciate din urmatoarele puncte de vedere: dependena de clieni, vanzarea sau existena posibilitailor de vanzare la export, stabilitatea/fragilitatea relaiilor cu clienii. Posibilitatea vanzarii cu uurina a produciei sau marfurilor pe care le desface firma reprezinta premisa unei valori mari, dependena de un client sau un numar mic de clieni i riscul migrarii clienilor spre concurena atrag diminuarea valorii firmei. Caracteristicile produselor sau serviciilor pe care le ofera firma pot influena valoarea firmei. Aceti parametri ar trebui sa fie urmarii in corelaie cu evoluia generala a sistemului de nevoi i cu riscul apariiei produciei de inlocuitori. Durata de viaa a produsului (cai ani se estimeaza ca se poate fabrica) implica variaii ale valorii. Aceasta depinde de existena i disponibilitatea resurselor utilizate la fabricarea sa, de nevoile de utilizare a produsului respectiv, de meninerea destinaiilor sale iniiale sau de posibilitatea apariiei unor noi utilizari, de riscul apariiei inlocuitorilor. Cu cat durata de viaa a produsului va fi mai mare, cu atat valoarea firmei poate fi mai mare. Vechimea, varsta produsului, poziia sa pe curba de viaa sunt factori determinani pentru a aprecia perspectivele afacerii. Un produs cu vechime mare sau un produs care se situeaza in apropiere de capatul curbei de viaa atrage diminuarea valorii firmei deoarece in 29

viitorul apropiat aceasta va trebui sa se orienteze spre un nou produs, ceea ce implica cheltuieli suplimentare. Uneori poate fi imposibila adaptarea liniilor de producie pentru produse noi, pierderile fiind de dimensiuni mari. In anumite cazuri insai continuitatea activitaii poate deveni indoielnica intr-un viitor apropiat, iar calculul valorii firmei in acest caz se va face printr-o metodologie specifica. Un produs abia creat poate fi explicaia unor pierderi sau unor rezultate inferioare faa de situaia in care produsul este cunoscut, apreciat i cautat. Valoarea de exploatare continua se bazeaza chiar pe principiul maturitaii produsului. Cheltuielile de cercetare-dezvoltare pentru intinerirea produciei pot fi o garanie a viitorului firmei. Efectuarea cheltuielilor de cercetare-dezvoltare arata preocuparea managementului pentru intinerirea produciei, ceea ce reprezinta un punct tare. Analiza eficienei activitaii de cercetare-dezvoltare implica i alte aspecte, dincolo de volumul acestor cheltuieli. Preul i politica de pre pot fi considerate i ele factori cu influena asupra valorii. Analiza politicii de pre in corelaie cu performanele produsului conduce la un diagnostic comercial realist al firmei. Cheltuielile de publicitate pot genera profit suplimentar. Marketingul poate fi apreciat prin piaa actuala i posibilitatea largirii ei, poziia deinuta de firma pe piaa, pieele poteniale. Cheltuielile de publicitate i prospeciunile pieei concura la expansiunea firmei. Existena unor posibilitai de largire a pieei, de orientare spre noi piee de desfacere constituie puncte tari i atrag plusuri de valoare. Trebuie sa se aiba in vedere i desfacerea, existena reelei de distribuie. Reeaua proprie de distribuie constituie garania unei arii largi de desfacere a produciei. O reea bine organizata, cu cheltuieli de desfacere mici va face produsul mai accesibil clienilor. Este importanta i asigurarea serviciilor pe perioada de garanie i post garanie. Aspectele privind garania acordata pot aduce surprize din cauza condiiilor din contractele de garanie. Firma va trebui sa tie sa aleaga o cale de mijloc intre atractivitatea pe care o induce asupra clienilor oferta de garanie, pe de-o parte, i riscurile unor cheltuieli mari ce ar putea sa apara in cazul reparaiilor efectuate in baza ofertei respective. 3.Factori operaionali Factorii operaionali privesc modul de organizare i de desfaurare a activitaii de producie. Aceasta categorie include in primul rand tipul de intreprindere (profilul, obiectul de activitate), apoi durata de viaa a intreprinderii, varsta sa i poziia intreprinderii pe curba de viaa. Pe baza analizei acestor aspecte se poate constata fie ca firma in cauza este abia la inceputul existenei sale, fie ca este matura, in plina funcionare sau chiar ca este in apropierea sfaritului vieii sale. Fiecare dintre situaiile pe care le poate constata diagnosticul atrage efecte specifice asupra valorii firmei i asupra alegerii metodologiei de evaluare. Modul de organizare i desfaurare a aprovizionarii influeneaza valoarea afacerii. Aprovizionarea va fi analizata sub aspectul modului de stocare (magaziile) i derularii fluxului de aprovizionare. Organizarea aprovizionarii printr-o buna depozitare a materiilor prime i materialelor i asigurarea ritmicitaii in aprovizionare, calculul corect al necesarului de aprovizionat reprezinta puncte tari in diagnosticul firmei. In ce privete tehnologia utilizata de intreprindere se vor urmari aspectele privind vechimea tehnologiei, performanele tehnologiei in comparaie cu cele cunoscute in ara i in strainatate. Se va analiza activitatea de cercetare-dezvoltare, ca garant al perspectivelor tehnologice.

30

Valoarea firmei depinde i de aceste aspecte. Tehnologiile superioare i preocuparile pentru cercetare-dezvoltare in aceasta direcie reprezinta puncte tari. O tehnologie veche, neperformanta, absena preocuparilor pentru imbunatairea sau intinerirea tehnologiei atrag riscuri pentru activitatea viitoare a firmei. Mijloacele fixe sunt de urmarit ca factor de influena asupra valorii firmei. Ele vor fi privite sub urmatoarele aspecte: noutatea sau vechimea utilajelor, starea tehnica i fiabilitatea utilajelor, instalaiilor. i in acest domeniu de analiza pot sa apara puncte tari (cand firma deine utilaje i instalaii noi, moderne i de calitate, care funcioneaza in condiii bune, fara intreruperi i cheltuieli neprevazute) i puncte slabe (instalaii vechi i care au probleme, care produc intreruperi i genereaza pierderi). Depozitarea i ambalarea produselor nu pot fi neglijate. Efectuate in bune condiii reprezinta o garanie a pastrarii calitaii lor i atractivitaii pe care o exercita asupra clientelei. Acelai produs, ambalat necorespunzator, va fi in curand mai puin cautat, chiar daca el insui indeplinete criteriile de calitate. Posibilitatea reprofilarii firmei este un alt aspect de tiut. Flexibilitatea firmei din acest punct de vedere contribuie la creterea valorii sale, conferindu-i relativa imunitate in situaia in care s-ar impune renunarea la vechiul profil in urma scaderii drastice a produciei. Cauzele unui astfel de fenomen ar putea fi: reducerea cererii, penuria de materii prime, ineficiena activitaii. Influena acestor factori asupra evaluarii poate sa fie directa. Astfel, de exemplu, daca durata ramasa de viaa a intreprinderii este scurta, atunci posibilitatea de utilizare a unei asemenea investiii este limitata. Ca o soluie, atunci cand este posibil, la sfaritul acesteia firma ar trebui reprofilata. In aceasta situaie capacitaile existente vor fi adaptate la noul profil sau casate, dupa caz. Fiecare coordonata in parte va conduce la alt tip de valoare, la alt model de evaluare sau la alte scenarii de previziune. 4.Resursele umane In viziunea unor reputai autori28 personalul reprezinta un activ necontabilizat. Aceasta deoarece toate celelalte mijloace economice, resursele alocate i utilizate de firma sunt evideniate in patrimoniul acesteia. In fapt, calitatea personalului i relaiilor cu salariaii, precum i alte elemente legate de personal constituie parte componenta a goodwill-ului. Influena resurselor umane asupra valorii firmei poate fi cuantificata prin intermediul riscului. In ce privete personalul pe care il utilizeaza, firma risca sa ramana eventual descoperita prin pierderea aa-numiilor oameni-cheie. Chiar daca uneori good-will-ul pornete tocmai de la renumele unor astfel de oameni de neinlocuit, relaiile cu acetia pot deveni incomode in cazul schimbarii proprietarilor sau managementului. Politica de personal a firmei trebuie sa aiba in vedere posibilitatea colarizarii, pregatirii personalului de care are nevoie. In acest fel se asigura rezerve pentru posturile care necesita calificare speciala. Nu trebuie neglijate aspectele psihologice, referitoare la motivaiile salariailor, mai ales atunci cand acetia ar fi greu de inlocuit. O structura adecvata a personalului pe varste, sexe, grupe de pregatire va aduce un plus de valoare. Dinamismul, puterea de munca, entuziasmul i dorinele de afirmare ale celor tineri vor putea fi valorificate numai alaturi de experiena i maturitatea gandirii personalului cu
28

Vezi Bran, Paul - Relaiile financiar-bancare ale societaii comerciale, Ed. Tribuna Economica, Bucureti, 1994, pag.72.

31

relativa vechime in intreprindere. Aciunea conjugata a tenacitaii i puterii de munca masculine cu intuiia feminina va conduce la obinerea unor rezultate superioare. 5.Factori financiar-contabili In aceasta categorie intra: dependena de finanarea externa, gradul de indatorare, levierul financiar i indatorarea, pasivele stabile i gestiunea trezoreriei, vitezele de rotaie ale creanelor i datoriilor, fondul de rulment i politica financiara, profitul i rentabilitatea, structura activului, gradul de utilizare a activului, ratele de rentabilitate, amortizarea imobilizarilor, decalajele dintre venituri i incasari, dintre cheltuieli i plai. Dependena de finanarea externa reprezinta un factor de risc, in special in perioade de instabilitate economica, atunci dobanda fiind fluctuanta sau desfacerea produciei periclitata ori incasarea creanelor ingreunata. Un grad mare de indatorare reduce posibilitatea contractarii unor imprumuturi ulterioare. Analizata in corelaie cu rentabilitatea economica a firmei, indatorarea poate sa aiba uneori efecte pozitive, alteori efecte negative asupra rentabilitaii financiare a firmei i implicit asupra valorii. Pasivele stabile, sursa de finanare pe termen scurt atrasa i neremunerata, au menirea de a diminua necesarul de fond de rulment, de a suplini absena fondului de rulment. Atat timp cat dimensiunile pasivelor stabile nu pericliteaza relaiile cu terii, existena i utilizarea lor sunt benefice pentru rentabilitatea firmei. Gestiunea trezoreriei, dimensionarea stocurilor i creanelor influeneaza rentabilitatea firmei. Viteza de rotaie a elementelor de activ circulant (stocurilor, creanelor, disponibilitailor) releva calitatea organizarii, produciei, desfacerii i incasarii contravalorii livrarilor i serviciilor efectuate. Viteza de rotaie a datoriilor arata calitatea fluxurilor de plata, relaiilor cu furnizorii. Fondul de rulment analizat in comparaie cu alte firme din aceeai ramura exprima tipul de politica financiara pe care il practica managementul firmei. Analiza tuturor acestor dimensiuni se va face inand cont de specificul domeniului de activitate al firmei, prin comparaie cu parametrii obinui de alte intreprinderi din brana. Nivelul profitului i cel al indicatorilor de rentabilitate exprima eficiena activitaii firmei i stau la baza calculului valorii sale financiare. Structura activului i gradul de utilizare a activului vor sta la baza determinarii valorii patrimoniale. La fel amortizarea i corelarea ei cu uzura reala a imobilizarilor. Decalajele dintre venituri i incasari exprima viteza desfacerii, viteza de rotaie a creanelor-clieni. Aceti factori influenteaza rentabilitatea reala a firmei, eficiena activitaii, eficiena investiiei prin rapiditatea realizarii fluxurilor sperate de investitor. Influena acestei grupe de factori asupra valorii intreprinderii este de cele mai multe ori uor de cuantificat. Ea se exercita in primul rand asupra evaluarii patrimoniale, in calculul activului net i in efectuarea coreciilor patrimoniale. De asemenea, se resimte asupra evaluarii financiare, in previzionarea profitului net sau fluxurilor de lichiditai, estimarea riscurilor, estimarea creterii interne, calculele coeficienilor multiplicatori sau ratelor de capitalizare i in calculele ratelor de actualizare. Nici efectuarea evaluarii pe baza comparaiilor cu alte firme nu este independenta de factorii financiar-contabili. Principalii indicatori economico-financiari ar putea fi grupai pe baza modelului adoptat prin legislaia actuala. Urmarirea acestor indicatori arata performanele economico-financiare ale firmei. Dei de multe lichiditatea redusa i vitezele mici de rotaie a creanelor se motiveaza pe baza 32

greutailor cu care se confrunta partenerii economici, trebuie sesizat faptul ca in cazul firmelor gestionate direct de proprietar exista realizari uneori uimitoare. La noi lichiditatea sufera i din cauza deficienei circulaiei titlurilor de credit. 6.Managementul Managementul constituie factorul intern decisiv, cel mai in masura sa determine un spor al valorii firmei de la o perioada la alta. In condiii normale creterea valorii intreprinderii se datoreaza capacitaii managerilor de informare, analiza, previzionare, organizare i control. Pentru a considera ca managementul este de calitate se urmaresc de obicei efectele financiare ale funcionarii sale. Nu este neaparat cea mai fericita alegere. O atenta analiza a managementului firmei ar trebui sa includa o gama diversa de criterii. In cadrul diagnosticului global se calculeaza i indicatori de gestiune, care pot sta la baza aprecierii managementului 29. Aprecierea managementului ar trebui sa ina cont i de calificarea i motivaiile managerilor. Calificarea adecvata a managerilor nu presupune existena unei formule general valabile, dar se poate aprecia ca pentru nivelul inalt al managementului este nevoie de pregatire speciala, de cunotine de management, pentru nivel mediu i jos este utila pregatirea tehnica, de profil. Supracalificarea i subcalificarea managerilor pot fi la fel de daunatoare prin efectele pe care le au asupra activitaii firmei. O persoana supracalificata pentru o anumita funcie va munci fara suficienta motivaie. O persoana subcalificata pentru acea funcie nu va reui sa indeplineasca toate atribuiile in timp util, va avea greutai in luarea unor decizii. Chiar daca nu este exact aceeai problema, urmarirea adecvarii calificarii pentru un anume post se poate face cu ajutorul unor coeficieni similari celor de concordana intre calificarea personalului i cea necesara pentru o anume lucrare. De asemenea trebuie urmarita abilitatea pentru funcii de conducere, chiar in detrimentul cunotinelor profesionale. Motivaiile managerilor i aptitudinile lor personale pot fi uneori la cu totul alt nivel decat cunotinele profesionale ale acelorai oameni i astfel pot spori rezultatele afacerii. Persoanele situate in poziii cheie pot aduce spor de valoare firmei, dar exista i riscul ca la pierderea lor firma sa sufere influene notabile, prin migrarea simultana a intregii sfere de relaii ale respectivelor persoane. B.Factori externi Factorii externi, exogeni, pot fi evideniai prin analiza-diagnostic a mediului in care firma ii desfaoara activitatea. Mediul trebuie abordat din aproape in aproape, intr-un sistem integrat: mediul tehnic, mediul economic, suprastructura, natura. Urmarind starea fiecarui sistem se vor desprinde aspecte pozitive i negative datorate factorilor prezeni in cadrul sau. Influena factorilor externi se resimte in efecte economice. Dar chiar i influena factorilor extraeconomici se transforma in efecte economice. Uneori, cum este cazul volumului de resurse naturale sau a factorilor ecologici, influena factorilor exogeni poate fi anticipata. In general factorii externi acioneaza asupra nivelului previziunilor, duratei de previziune explicita, ratelor de capitalizare sau de actualizare.
29

Vezi Gheorghiu, Alexandru, Anghel, Flavia - Caiet de lucrari aplicative la disciplina analiza economicofinanciara, pag.39

33

Majoritatea factorilor imprevizibili sunt factori exogeni. Inca de la semnarea contractului de evaluare se poate meniona faptul ca evaluatorul nu ii asuma raspunderea efectelor unor aciuni cu totul imprevizibile, cum ar fi fora majora. 1.Factori tehnici Factorii de aceasta natura care acioneaza asupra evaluarii intreprinderii privesc: varsta ramurii de activitate, performanele tehnice i tehnologice generale, apariia de noi utilaje, mai performante, apariia de noi tehnologii, cercetarea-dezvoltarea in domeniu, apariia unor inlocuitori pentru produsele firmei. Valoarea unei firme a carei activitate se inscrie intr-o ramura in declin se calculeaza inand cont de scurtarea perioadei de viaa ramase, ceea ce implica reducerea valorii in comparaie cu situaia unei ramuri in ascendena ori matura. Imbatranirea relativa a tehnologiei atrage la randul sau o scadere a valorii firmei. Daca cercetarea-dezvoltarea in domeniu anticipeaza noi soluii tehnice, tehnologice, cu care intreprinderea nu poate ine pasul, valoarea sa relativa scade. La fel se intampla i in cazul apariiei inlocuitorilor, daca producerea acestora necesita costuri mai mici. Influena factorilor tehnici se exercita atat asupra valorii patrimoniale, prin intermediul costului de inlocuire i comparaiilor cu utilajele moderne, cat i asupra valorii financiare, existand plasamente mai rentabile i mai sigure pentru capitalul disponibil. 2.Factori economici Factorii economici exogeni privesc evoluia ramurii din care face parte inteprinderea, evoluia pieelor in amonte i in aval de intreprinderea evaluata, evoluia economiei naionale, evoluia economiei globale, deci a intregului mediu economic exterior. Ei afecteaza evaluarea i valoarea firmei prin influenele pe care le pot avea asupra volumului activitaii i rentabilitaii firmei. Din aceasta categorie de factori fac parte: factorii economici generali, factorii economici monetari, factorii economici financiari i potenialul demografic. Factorii economici generali includ: rentabilitatea ramurii i rentabilitatea economiei naionale, dinamica pieelor de aprovizionare i desfacere, globalizarea economiei naionale, preurile concurenei autohtone i straine. Factorii economici monetari de refera la: inflaie, viteza de circulaie a banilor, ritmicitatea fluxurilor de moneda in economia naionala, dinamica creditului pe termen scurt, dobanda pe piaa monetara i devalorizarea monedei naionale. Factorii economici financiari privesc: dobanda la obligaiunile de stat, deficitul bugetului de stat, dinamica creditului pe termen mediu i lung, starea i dinamica pieei de capital. Potenialul demografic presupune: populaia, nivelul de trai, starea de sanatate i gradul de morbiditate, sperana de viaa, rata populaiei active, rata populaiei ocupate. Factorii economici exogeni influeneaza notabil metodologia de evaluare utilizata i valoarea firmei. Astfel rentabilitatea ramurii i rentabilitatea economiei naionale vor fi luate ca baza de comparaie pentru eficiena investiiei. Dinamica pieelor naionale i internaionale va pretinde firmei sa indeplineasca criteriile de eficiena care sa ii permita meninerea cotei sale de participare la piaa. Apariia concurenilor i superioritatea lor, reglarea preurilor pot deveni piedici pentru derularea programelor firmei i implicit rentabiliatea obinuta. Inflaia poate aduce efecte pozitive sau negative in funcie de modul in care managementul va reui sa anticipeze evoluia ei, sa manevreze fluxurile financiare in beneficiul firmei. 34

Dobanda reglata de piaa i practicata in economie va aduce schimbari de optica, determinand migrarea capitalurilor spre destinaiile alternative. Potenialul demografic sta la baza procurarii resurselor umane i va influena starea generala a economiei naionale, dinamica pieelor i valoarea firmei. 2.Factori de suprastructura In campul de relaii ale firmei cu mediul exterior suprastructura instituionala ocupa un loc deosebit. Factorii care provin din acest mediu sunt multipli i au influene imprevizibile i incontrolabile. Intr-o succinta grupare, aceasta categorie include: factorii juridici exogeni, factorii sociali, factorii financiari exogeni i factorii politici i militari. Factorii juridici exogeni privesc: stabilitatea legislaiei, incidena legislaiei fiscale asupra veniturilor nete i/sau fluxurilor de trezorerie, ingradirile decurgand din reglementarile financiar-contabile, condiiile juridice privind proprietatea (reglementarile privind transferul de proprietate i sigurana dreptului de proprietate), legislaia muncii i proteciei sociale, legislaia vamala. Factorii sociali constau in: stabilitatea relaiilor sociale, coordonatele pieei muncii, organizarea generala sindicala, conflictele de munca, grevele in cadrul ramurii, in domeniul firmei, grevele generale, nivelul omajului, asigurarile sociale, protecia sociala, asistena sociala, structura pe naionalitai, existena unor conflicte interetnice. Factorii financiari exogeni privesc: dobanda bancii centrale, gradul de fiscalitate, deficitul bugetar, subvenionarea unor ramuri ale economiei naionale, alte forme de implicare a statului in economie. Factorii politici i militari sunt: orientarea politica a guvernului, stabilitatea interna, stabilitatea in zona (existena unor conflicte in zona i pericolul apariiei unor conflicte in regiune), politica de aliane, participarea la aliane militare, intenia de aderare la astfel de aliane. Modificarea reglementarilor financiar-fiscale, instabilitatea legislaiei in acest domeniu, atrage riscul diminuarii rezultatelor nete i determina reducerea valorii firmei. Problemele juridice legate de proprietate pot conduce la diminuarea interesului investitorului ca urmare a riscurilor pe care plasamentul le implica, deci la scaderea valorii firmei. Legislaia muncii i proteciei sociale influeneaza profitul, fie prin practicarea salariului minim obligatoriu, fie prin cotele procentuale mari sau mici cu care se calculeaza contribuiile sociale obligatorii ale firmei. Varsta de pensionare i nivelul somajului vor determina i ele indirect aceleai efecte asupra valorii, prin influena pe care o exercita asupra cotelor de contribuii necesare pentru echilibrarea bugetelor speciale. Pentru firma cheltuielile suplimentare rezultate in cazul unor cote mari vor determina scaderea profitului, economiile de cheltuieli in cazul unor cote mici vor determina creterea profitului. Reglementarea dobanzii la nivelul Bancii Naionale atrage influene asupra tuturor dobanzilor practicate i ofera i baza de comparaie pentru eficiena plasamentului de capital. Impozitarea profitului i salariilor, celelalte impozite directe vor influena rezultatele nete ale firmei. Taxa pe valoarea adaugata i celelalte impozite indirecte vor diminua i ele profitul firmei prin intermediul scaderii produciei din cauza reducerii cererii ca urmare a creterilor de pre sau direct, daca firma nu marete preul. In ambele situaii creterea fiscalitaii conduce la scaderea valorii de rentabilitate. Existena unor conflicte zonale induce riscuri mari, de la incasarea cu intarziere a creanelor la reducerea cererii pentru produsele firmei (pierderea pieei de desfacere) sau chiar la pierderea, distrugerea intreprinderii.

35

3.Factori naturali Factorii naturali privesc : potenialul de resurse naturale existent, modul de utilizare a acestui potenial, posibilitatea atragerii de noi resurse, existena unor posibilitai de utilizare mai rentabila pentru aceleai resurse, clima, fora majora (cutremure, inundaii, alunecari de teren) i poluarea mediului. Reducerea resurselor disponibile intr-o ramura atrage declinul sau, caz in care in evaluarea afacerii se va ine cont de perioada de viaa ramasa a acelei intreprinderi. Uneori estimarea resurselor disponibile este incerta. Alteori pot sa apara sau sa fie atrase noi resurse. In ambele situaii calculul valorii de rentabilitate are grad mare de aproximare. In situaia in care exista utilizari alternative, mai rentabile, pentru aceleai resurse, valoarea intreprinderii scade intrucat apare riscul ca in viitor piaa in amonte sa nu mai fie accesibila. In ce privete aciunea factorilor de fora majora, nu se pot urmari decat efectele manifestarilor trecute. Se poate presupune repetarea acestora. Absena manifestarilor trecute nu exclude posibilitatea unor manifestari viitoare. Poluarea mediului poate atrage cheltuieli suplimentare, uneori cu decalaj in timp i chiar deteriorarea grava a condiiilor generale economico-sociale in zona respectiva, cu grave implicaii asupra activitaii firmei. Riscurile acestea vor determina reducerea valorii de rentabilitate a intreprinderii.

5.2. Principalele metode de evaluare a intreprinderii; metode patrimoniale, evaluarea prin randament, metoda fluxurilor financiare (cash-flow), metode combinate, metode bursiere O prima abordare30 a valorii intrepriderii este cea pe baza de active. Aceasta consta in calculul valorii firmei, unei participaii sau aciunilor pornind de la valoarea de piaa a activelor sale individuale, din care se scad datoriile. O a doua abordare31 a valorii intrepriderii este cea pe baza de venituri. Aceasta consta in determinarea valorii prin convertirea catigurilor anticipate. O a treia abordare32 a valorii intrepriderii este cea prin comparaii de piaa. In acest caz evaluarea se face pe baza similitudinilor cu cazuri precedente. Problema este de o importana majora pentru ca intre dimensiunile valorilor calculate pentru intreprindere pornind de la o premisa sau alta exista diferene semnificative.Abordand valoarea intreprinderii fie din perspectiva trecutului, fie din perspectiva viitorului, exista o multitudine de metode de evaluare, grupate astfel: 1. metode de evaluare patrimoniala; 2. metode de evaluare bazate pe randament; 3. metode de evaluare bazate pe fluxul de disponibilitai (cash-flow); 4. metode bazate pe valoarea bursiera; 5. metode combinate; 6. metode bazate pe comparaii de piaa; 7. alte metode utilizate in cazuri particulare. Conform legislaiei romaneti (Legea 77/1994) la evaluarea firmelor privatizate prin metoda MEBO s-au utilizat cel puin doua dintre metodele: - metoda activului net actualizat - metoda fluxurilor financiare actualizate - metoda comparaiilor de piaa
30 31

Vezi SEV 5, in Culegere de standarde ANEVAR, pag. 93 Idem 32 Idem

36

- metoda capitalizarii veniturilor. In Frana metodele cel mai des practicate erau in 1990:33 - PRICE EARNINGS RATIO, constand in capitalizarea printr-un coeficient multiplicator al capacitaii beneficiare curente, - activul net contabil corectat, - activul net corectat cu plusul sau minusul de valoare datorat elementelor intangibile (plus goodwill sau minus badwill), - valoarea de reconstituire = costul reproducerii unei intreprinderi identice sau a unuia dintre elementele sale, la data evaluarii, - capitalizarea dividendelor, - valoarea prezenta a cash-flow-ului viitor, diminuata cu investiiile pentru inlocuire, - evaluarea pe baza cifrei de afaceri sau a produciei, - evaluarea prin comparaie: - cu preul pieei, - cu cursul la bursa, - cu tranzaciile recente, - alte metode. Standardele de evaluare europene delimiteaza trei grupe de metode pentru evaluarea afacerii: 1. pe baza de active, caz in care evaluarea unei intreprinderi sau a unei participaii se face pornind de la valoarea de piaa a activelor, din care se scad datoriile totale; 2. pe baza de venit, caz in care se convertesc in valoare veniturile anticipate; 3. pe baza comparaiilor de piaa, utilizandu-se datele existente referitoare la afaceri asemanatoare. 5.2.1.Metode patrimoniale Metodele de evaluare patrimoniale au in vedere masura consumurilor care au contribuit la crearea intreprinderii. Punctul de pornire in evaluarea patrimoniala il reprezinta bilanul contabil. Abordarea pe baza de active trebuie, conform standardelor europene, sa reflecte urmatoarele principii: - substituiei, ceea ce inseamna ca un activ nu valoreaza mai mult decat costul de inlocuire al parilor sale; - transformarea bilanului contabil intr-un bilan economic prin retratarea activelor corporale i necorporale i a datoriilor; - in cazul continuitaii activitaii se recomanda i utilizarea celorlalte abordari; - utilizarea bazei de evaluare adecvate, in funcie de situaia firmei in cauza: valoarea de piaa, valoarea de lichidare forata; Intr-o grupare sumara, aceasta categorie de metode cuprinde: - Activul net contabil (ANc) - Activul net actualizat (ANa) - Activul net corectat (ANC) - Valoarea substaniala bruta (VSB) - Capitalul permanent necesar exploatarii (CPNE) - Valoarea matematica (VM). Intr-o prima varianta se determina marimea activului net contabil34, ca diferena intre total activ i datorii totale:
33 34

Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, pag. 18, Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, Editura Teora, Bucuresti, 1996, pag. 13

37

ANc = ACTIV - ACTIVE CONSIDERATE NON-VALORI - DATORII TOTALE Calculul ANc presupune o retratare a cifrelor din bilan, astfel: - se considera non-valori i se exclud din activ urmatoarele elemente: - soldul contului 201 Chetuieli de constituire - soldul contului 471 Cheltuieli inregistrate in avans (pentru intreprinderile care au profit suma scazuta din activ ar trebui sa fie 84% din soldul acestui cont, daca pentru impozitul pe profit cota este de 16%) - soldul contului 476 Diferene de conversie activ. - se considera datorii i: - o parte din soldul contului 151 Provizioane pentru riscuri i cheltuieli, i anume: - provizioanele pentru cheltuieli cu grad mare de probabilitate (aproape certe) i in suma cunoscuta - provizioanele pentru riscuri inevitabile - partea de 16% (sau cota adecvata de impozit pe profit) din soldul contului 151 Provizioane pentru riscuri i cheltuieli daca aceste provizioane au fost deductibile la constituire. Avantajele metodei constau in simplitate i rapiditate. Dezavantajele metodei provin din faptul ca nu ine cont de imobilizarile neinregistrate in activ, de imobilizarile inregistrate in activ dar neutilizate, de vechimea diferita a cifrelor agregate in bilan, in pofida eventualelor reevaluari, de utilitatea intreprinderii, cea care constituie dealtfel motivul achiziiei. In a doua varianta se determina activul net actualizat printr-un coeficient de corecie. Coeficientul se calculeaza pornind, de exemplu, de la cursul dolarului. Corecia se aplica elementelor de activ i pasiv care se preteaza la astfel de reconsiderare (nu se corecteaza cheltuielile de infiinare). Metoda activului net corectat35, cea de-a treia varianta, prezentata in subcapitolul 3.1. Metoda este mai exacta decat variantele prezentate anterior, dar necesita un volum mare de munca i timp mai mult pentru efectuarea evaluarii. A patra metoda, cea a valorii substaniale36 a patrimoniului, are ca principiu urmarirea tuturor mijloacelor necesare desfaurarii activitaii firmei, indiferent de modul de finanare a lor. Valoarea substantiala bruta reprezinta totalul activelor utilizate de intreprindere pentru desfaurarea activitaii i se calculeaza astfel: VSB = ANC + DTSML + BIL + CC - REP, unde: VSB - valoarea substantiala bruta, ANC - activul net corectat, DTSML - datorii pe termen scurt, mediu i lung, BIL - bunuri inchiriate i in leasing, CC - cheltuieli de constituire, REP - cheltuieli de reparaii pentru bunurile de producie. ANC + DTSML = ACTIV - AHE - GW. GW = E(BENEF.PREVIZIBIL - RATA NEUTRA x VSB). Activele in afara exploatarii nu se includ in valoarea substaniala bruta.37 Valoarea substantiala redusa se obine prin deducerea datoriilor pe termen scurt nepurtatoare de dobanzi acordate de acionari sau manageri i creditelor furnizor cu dobanda redusa.38 Valoarea substantiala neta se obine prin deducerea integrala a datoriilor din valoarea substantiala bruta.
35 36

Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, Editura Teora, Bucuresti, 1996, pag. 16 Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, Editura Teora, Bucuresti, 1996, pag. 21 37 Idem, pag.22. 38 Vezi Badescu, Gheorghe, Evaluarea intreprinderilor - curs, pag.162.

38

A cincea metoda, cea a capitalului permanent necesar exploatarii are ca obiect calculul capitalului necesar pentru a obine o intreprindere cu caracteristicile intreprinderii evaluate: CPNE = INEC + NFR + BIL, unde: CPNE = capitalul permanent necesar exploatarii, INEC = imobilizarile nete pentru exploatare corectate, NFR = necesarul de fond de rulment, BIL = bunuri inchiriate i in leasing. Metodele VSB si CPNE servesc calculului rentei goodwill-ului. Valoarea matematica a intreprinderii este ANC - valoarea elementelor necorporale. In caz particular, pentru intreprinderile in lichidare se calculeaza valoarea pornind de la activul net corectat, diminuat cu cheltuielile de lichidare. In eventualitatea redresarii firmei, evaluarea pornete de la valoarea la termen a firmei, dupa efectuarea schimbarilor necesare, diminuata cu cheltuielile de redresare. 5.2.2. Metode pe baza de venit Ca o caracteristica generala, aceste metode au in vedere valoarea intreprinderii ca pe o suma de fluxuri obinute prin utilizarea capitalului, investiiei. Unele dintre lucrarile de specialitate grupeaza metodele de evaluare bazate pe valori de randament sub denumirea generica de metode financiare. 39 Fundamente Daca evaluarea patrimoniala se orienteaza spre costurile care au contribuit la crearea intreprinderii, metodele de randament se indreapta spre viitorul intreprinderii. Calculul valorii intreprinderii in acest context pornete de la datele trecute din evoluia firmei privind profitul, fluxul de lichiditai, cifra de afaceri. Datele furnizate de evidena contabila sunt analizate i, pe baza lor, se fac previziunile fluxurilor viitoare. Valoarea de randament este definita ca suma tuturor fluxurilor nete pe care le poate genera o intreprindere pentru deinatorii capitalului propriu, luand in considerare factorul timp i factorul risc40 Prin urmare, o intreprindere are valoare de randament numai in cazul continuitaii exploatarii i obinerii de catiguri nete pentru proprietarii sai. Pentru o firma ce nu ar indeplini aceste condiii, evaluarea ar trebui sa se faca prin alte metode. Problema previziunilor este, pentru aceasta grupa de metode, cel puin la fel de dificila ca si determinarea valorilor de inlocuire pentru elementele de activ, in cadrul metodelor patrimoniale. Dificultaile provin din doua unghiuri. Trebuie mai intai sa fie corect estimate tendinele i posibilitaile firmei insai, prin resursele de care dispune. In al doilea rand, trebuie sa fie apreciate i restriciile de mediu, evoluia generala a economiei. Rezultatul acestor estimari reprezinta fluxurile cele mai probabile pe care ar trebui sa le obina firma in perioada urmatoare, in condiiile date. Daca evaluarea patrimoniala este relativ imuna la influena aciunii viitoare a factorilor interni i externi firmei, evaluarea financiara este supusa unei aciuni puternice a acestora. Evaluarea financiara se bazeaza pe criteriul eficienei investiiei de capital. Pentru cumparator, motivul aciunii este sperana de a obine rezultate mai bune decat intr-o alta varianta posibila de plasament sau de investiie. Dincolo de <ce se vede>, cumparatorul poate miza pe oportunitai disponibile ulterior, uneori in exclusivitate pentru el. Acestea se iau insa in calcul numai la solicitarea expresa a beneficiarului evaluarii afacerii. Motivaia vanzatorului unei firme ar putea fi:
39 40

Idem, pag.164. Vezi Buletin Informativ IROVAL, nr4/1998, pag11

39

nevoia de resurse pentru un alt plasament, mai eficient, lipsa de lichiditate, insatisfacia datorata utilizarii prea puin eficiente a investiiei, incapacitatea totala sau pariala de a conduce afacerea. Dincolo de aceste motive pot exista riscurile, viciile ascunse sau intuite uneori numai de el (de vanzator): - imbatranirea produsului i, prin urmare, scaderea cererii, - imbatranirea tehnologiei i creterea relativa a costurilor de producie, - migrarea clienilor spre concurena, - deteriorarea pieei de aprovizionare, - inasprirea legislaiei fiscale, vamale, etc. Posibilitaile practice de a prevedea viitorul firmei sunt limitate. inand cont mai mult sau mai puin de evoluia probabila a tuturor variabilelor implicate se pot intocmi mai multe scenarii diferite pentru urmatoarea perioada de viaa a firmei evaluate. Previziunile optimiste sau pesimiste ii au originea intr-un diagnostic global relevant, indispensabil pentru evaluarea firmei. Cu mare atenie trebuie sa fie studiat, analizat i mediul economico-social in care activeaza firma in cauza. Rezultatul acestor scenarii il reprezinta aprecierea resurselor alocate i utilizate, pe de-o parte, respectiv calculul estimativ al rezultatelor ce s-ar obine. Investirea capitalului este un proces ale carui rezultate se vad in timp. Perioadele de previziune uzuale sunt de 2-8 ani. Toate fluxurile intrate (deci resursele), respectiv ieite din afacere (rezultatele) trebuie sa fie apreciate numai dupa ce au fost ajustate, pentru a deveni comparabile. Ajustarea se face in primul rand in funcie de timp. O suma investita astazi va trebui sa fie integral recuperata peste un an. In plus, la ea trebuie sa se adauge preul renunarii, preul amanarii utilizarii sale. Pentru simpla renunare la utilizarea curenta i acceptare a unei utilizari amanate posesorul sumei respective ii asuma riscul cel mai mic i face efortul cel mai prost platit. Preul sau se calculeaza utilizand un procent mic, denumit rata de baza sau neutra, aplicat la suma iniiala. Acest catig trebuie sa acopere i deprecierea monetara de pe durata de la investire pana la recuperare. Rata de baza poate fi rata dobanzii la bonurile de tezaur sau la obligaiunile de stat. Ea are i o componenta inflaionista. Aceasta rata este una fara risc, iar catigul pe care il procura investitorului este minim, dar sigur, garantat. Pe baza acestui raionament, sumele ce reprezinta catigurile viitoare ale investitorului sunt transformate in sume comparabile cu resursele investite in prezent. Procedeul se numete actualizare. Ratele utilizate in practica pot sa se abata de la rata de baza, in funcie de condiiile concrete. Rata de actualizare este rata rentabilitaii utilizata pentru convertirea unor sume viitoare in sume actuale. Printr-un alt raionament, se poate considera ca o investiie se recupereaza intr-un anumit timp prin rezultatele pe care le degaja anual. Cunoscand marimea rezultatului anului in curs i dimensiunile investiiei, putem calcula numarul de ani in care s-ar recupera investiia. Astfel se obine coeficientul multiplicator. Aplicand acest coeficient la un rezultat cunoscut, putem determina marimea unei investiii. Daca se calculeaza raportul rezultat/investiie (rata de capitalizare sau divizorul), acesta poate fi apoi utilizat pentru a determina dimensiunile investiiei. Divizorul este inversul multiplicatorului. Raionamentul lasa in suspensie pe moment valoarea investiiei dupa recuperare, ea insai o posibila sursa de catig. Standardele de evaluare sugereaza urmatoarele tipuri de venit: - cash-flow brut, - cash-flow net la dispoziia furnizorilor de capital, 40

- cash-flow net la dispoziia proprietarilor de capital, - profitul net anual.41 Pot fi considerate rezultate ale investiiei intr-o masura mai realista: - profitul net anual al proprietarului, - dividendul net al acionarului, caz in care valoarea reziduala ar fi cursul la revanzarea aciunilor, - fluxul net de numerar degajat de investiie. Data fiind diferena clara intre noiunile de venituri i incasari evideniata de principiile contabilitaii romaneti, manualele de evaluare separa de multe ori metodele de randament sau rentabilitate, pe de-o parte, i metodele de flux de numerar, pe de alta parte. Conceptual insa, ele au suport comun. Clasificare In cadrul metodelor tradiionale de evaluare financiara a investiiei de capital, se au in vedere: - rentabilitatea medie; - indicele de profitabilitate neactualizat; - termenul de recuperare a capitalului investit neactualizat. Metodele bazate pe actualizare iau in calcul: - termenul de recuperare a investiiei; - valoarea actuala neta. Azi metodele de evaluare bazate pe venit se pot clasifica: - in funcie de fluxurile utilizate: - metode bazate pe profit; - metode bazate pe dividende; - metode bazate pe cash-flow; - metode bazate pe cifra de afaceri; - in funcie de tehnica de calcul utilizata: - metode care utilizeaza actualizarea; - metode care utilizeaza capitalizarea. Profitul net Pentru a inelege metodele de evaluare bazate pe profit trebuie sa ne bazam pe conceptul de valoare-utilitate. Achiziia unei intreprinderi sau a unor aciuni pe termen lung va fi privita ca o investiie. Investiia se va recupera in timp prin veniturile nete pe care le produce: profitul net, repectiv dividendul. Calculul valorii va consta in divizarea veniturilor nete anuale printr-un divizor (rata de capitalizare), respectiv in multiplicarea acestor venituri nete anuale cu un coeficient multiplicator (inversul ratei de capitalizare). Semnificaia ratei de capitalizare (t) este: raportul intre venitul net anual i investiia care il produce. Semnificaia coeficientului multiplicator este: numarul de ani in care se recupereaza o investiie cu rentabilitate anuala t. Construcia modelului de calcul al valorii in aceasta maniera pornete de la date ipotetice din ambele sensuri: - pe de-o parte se previzioneaza venitul net anual reproductibil; - pe de alta parte se dimensioneaza rata de actualizare, respectiv coeficientul multiplicator.
41

Vezi Stan, Sorin, Anghel, Ion - Aspectele teoretice i metodologice de stabilire a ratei de actualizare i ratei de capitalizare, in Buletin Informativ nr.3/1997, IROVAL.

41

Din acest motiv este necesara o corecta estimare atat a evoluiei viitoare a firmei, cat i a mediului in care aceasta fiineaza. In ce privete prima variabila a modelului, venitul net, se vor avea in vedere tendinele susinute ale dimensiunilor venitului ales. De exemplu, pentru profitul net se recomanda o ajustare a profitului net contabil, eliminandu-se veniturile sau/i cheltuielile excepionale i impozitul aferent rezultatului excepional. In acest fel se obine profitul net corectat. Pentru capacitatea beneficiara se ia in calcul acelai profit net corectat, la care se adauga cheltuielile ce menin valoarea substaniala bruta (dobanzile i locaiile platite). In ce privete a doua variabila a modelului, rata de capitalizare, ea va fi dimensionata in funcie de condiiile generale economice i de dobanda la obligaiunile de stat pe termen lung i mediu (se utilizeaza ca rata de baza, dar deflatata) i de posibilitaile de realizare a previziunilor (se calculeaza prima de risc). Uor de aplicat, modelul de evaluare prin capitalizarea profitului net anual constant va fi: VR = PN/t, unde: - VR = valoarea de randament; - PN = profitul net; - t = rata de capitalizare42. Rata de capitalizare va cuprinde: - rata de baza (deflatata), - riscul. Pentru situaia in care se estimeaza ca profitul net anual va crete an de an cu o rata g (nu e vorba de o cretere datorata inflaiei! ), formula devine (Gordon - Shapiro): VR = PN/(t - g). Dupa cum se poate observa din formula, creterea sperata anuala a profitului conduce la o valoare superioara a afacerii respective. Pentru calculul valorii pe aceleai baze se poate apela la coeficientul multiplicator, coeficientul de capitalizare, 1/t. Metoda este utila, facila, valoarea astfel calculata surprinde utilitatea investiiei. Se preteaza insa numai la firme cu rentabilitate superioara acelei rate de baza. Un alt dezavantaj al acestei metode il reprezinta faptul ca se mizeaza pe extrapolarea condiiilor i tendinelor prezente, ceea ce este greu de acceptat in general i credibil doar pentru firme in faza de maturitate. Fluxul de lichiditai Metoda este uor de asociat cu viziunea contabila americana. Prima imagine a patrimoniului unei firme la un moment dat apare in bilan. Pentru sistemul contabil continental ordonarea datelor prezentate in activ pornete de la imobilizari, de la activele cu lichiditate slaba. Disponibilitaile i elementele patrimoniale cu lichiditate buna se afla in partea de jos a bilanului. In bilanul american pe primul plan sunt aezate disponibilitaile in numerar, ceea ce dovedete un simt practic dezvoltat i inradacinat. Inelegerea metodei este condiionata de diferenierea conceptuala intre incasari i venituri, plai i cheltuieli. Profitul este rezultatul compararii veniturilor cu cheltuielile. Nu toate veniturile genereaza in acelai timp incasari; nu toate cheltuielile genereaza plai. Inregistrarea acestora in contabilitate este decalata. Cash-flow-ul reprezinta chiar evoluia disponibilitailor baneti ale firmei, evoluia trezoreriei nete.

42

Se uitlizeaza adesea notatia i pentru aceasta rata

42

Pentru a calcula acest indicator va trebui in principiu sa adaugam la profitul net corectat cheltuielile care nu genereaza plai (amortizarile i provizioanele cu caracter de rezerva) i sa scadem din acesta plaile pentru investiti, care nu reprezinta cheltuieli. Daca fluxul de disponibilitai ar fi constant, valoarea firmei pe baza acestuia ar fi: VCF = k x CF, unde: - VCF = valoarea pe baza de cash-flow, - k = un coeficient multiplicator, - CF = fluxul anual de lichiditai. Cum de regula situaia nu sta aa, fluxurile anuale vor fi previzionate i actualizate. Previziunile fluxurilor viitoare se fac in preuri curente. Pentru actualizare se utilizeaza rate nedeflatate. Planificarea fluxurilor viitoare se poate face in trepte, pe activitai: 1. Fluxul din activitatea curenta: + profitul net + amortizarea + scaderea necesarului de fond de rulment/(-) creterea necesarului de fond de rulment; 2. Fluxul pentru investiii: - plai pentru cumpararea mijloacelor fixe + incasari din vanzarea mijloacelor fixe - plai pentru alte investiii + vanzarea de alte active imobilizate. 3. Fluxul din activitatea de finanare: + incasari de credite pe termen lung - plai de rate pentru credite pe termen lung + incasari de la acionari (din emisiunea de aciuni). Suma acestor trepte reprezinta fluxul net disponibil in anul respectiv. Previziunile sunt delicate intrucat necesita o buna fundamentare tehnica. Ele s-ar putea baza pe planurile de afaceri elaborate deja pentru firma de specialitii proprii. Nu peste tot acestea exista! Durata de previziune poate fi prelungita pentru toata perioada pentru care exista suficiente informaii disponibile. Extinderea duratei de previziune este utila, dar posibila numai in condiii de stabilitate a mediului i de cunoatere a evoluiei probabile a firmei. Scenariile se intocmesc pentru perioade de 5-10 ani, in funcie de situaie. Aceasta perioada se cheama durata de previziune explicita. In continuare viaa firmei ii urmeaza cursul pe o perioada de previziune neexplicita. Valoarea firmei la inceputul acestei perioade se numete valoare reziduala. Valoarea totala a firmei pe baza de cash-flow se obine insumand doua componente: - valoarea cumulata a fluxurilor anuale din perioada de previziune explicita actualizate: EDCF = CF1/(1+t) + CF2/(1+t)2 + CF3/( 1+t)3 + ... + CFn/(1+t)n - valoarea reziduala a firmei la sfaritul perioadei de previziune explicita actualizata: Vrn/(1+t)n Valoarea reziduala se calculeaza: - prin capitalizarea fluxului net din primul an de previziune neexplicita, - prin capitalizarea profitului net operaional din acel an, - prin capitalizarea rezultatului net de exploatare din acel an, - prin multiplicarea profitului net al ultimului an de previziune explicita cu un PER43 previzionat,
43

PER desemneaza raportul dintre cursl unei aciuni i dividend, fiind un indicator utilizat pentru aprecierea investiiilor financiare i evoluiilor bursiere. Un PER mediu al unei piee bursiere la un moment dat poate sta la baza determinarii unui coeficient multiplicator in cazul metodei VR.

43

- ca activ net corectat previzionat pentru ultimul an de previziune explicita. Pentru acurateea calculelor este bine ca perioada de previziune explicita sa fie mai lunga, daca poziia firmei pe curba de viaa i condiiile de mediu o permit. In acest caz erorile aparute in calculul valorii reziduale sunt nesemnificative, ponderea ei in valoarea totala fiind oricum scazuta. Cu condiia unor previziuni realiste i facand abstracie de volumul mare de munca pe care il necesita, metoda pare cea mai sincera. In funcie de variabilele implicate se pot construi pentru aceeai firma scenarii diferite. 5.2.3. Metode pe baza comparaiilor de piaa. Evaluarea bursiera Esena acestor metode consta in compararea intreprinderii analizate sau afacerii evaluate cu alte afaceri similare care au fost tranzacionate recent pe aceeai piaa, fara constrangeri. Se pot efectua comparaii pe baza informaiilor privind: - tranzaciile anterioare de pe piaa de capital cu participaii la afaceri similare; - pentru intreprinderi cotate; - pentru intreprinderi necotate; - tranzaciile anterioare ale proprietailor aparinand afacerii evaluate. In efectuarea comparaiei se ine cont de toate asemanarile i deosebirile dintre cazurile luate in calcul i cel de faa. Evaluatorul trebuie sa ina cont de urmatorii factori: - afacerile comparate trebuie sa fie amplasate in acelai domeniu de activitate, fiind influenate de aceleai variabile; - tranzaciile sa se efectueze in aceleai condiii - exista vanzari nepartinitoare intre vanzatori i cumparatori independeni i relaii privilegiate intre parteneri; - afacerile cu care se face comparaia trebuie sa fie alese dupa criterii simple i obiective. - daca exista diferene privind marimea participaiei sau se compara intreprinderi cotate i intreprinderi necotate, atunci se vor efectua corecii. Evaluarea bursiera a aparut din nevoia de a fundamenta luarea deciziilor de cumparare sau vanzare de aciuni. Observand piaa financiara se pot desprinde tendine manifestate in evoluia trecuta a cursurilor; extrapolarea lor, prezicerea cursurilor viitoare fiind insa o loterie, dupa cum susin adepii teoriei RANDOM-WALK. Un investitor ar trebui sa studieze inainte de a-i plasa capitalul disponibil nu numai cursul, ci i valoarea aciunilor, in conexiune cu firma emitenta. Adepii teoriei EFFICIENT MARKET HYPOTHESIS cosidera chiar ca, date fiind posibilitaile rapide i facile de informare, cursul aciunilor ar fi chiar masura valorii lor intrinseci. Analiza fundamentala se ocupa cu calculul valorii reale, sincere, intrinseci a aciunilor. Punctul de pornire poate fi: - valoarea contabila (Benjamin Graham i grahamitii), - valoarea actuala a fluxurilor viitoare. Datele analizate privesc: - firma insai: - bilanul - contul de rezultate - dividendele acordate - perspectivele comerciale - mediul economic, financiar, politic: - rata dobanzii 44

masa monetara rata de cretere a produciei industriale rata inflaiei indicii bursieri soldul comerului exterior. Dupa Benjamin Graham valoarea contabila este suficienta pentru analiza: BV = CPR/N, unde BV = valoarea contabila a aciunii, CPR = capitalul propriu, N= numarul de aciuni. Intrucat la bursa data distribuirii dividendelor atrage diminuarea cursului, in teorie se definesc separat: - capitalul propriu - inainte de dividende - situaia neta - capitalul propriu diminuat cu dividendele acordate. Pentru a lua o decizie corecta Graham propune investitorilor 39 de rate grupate in 8 categorii: 1) beneficiul pe aciune (E), 2) rate de curs: PER = C/E PBR = C/BV, unde PER = raportul pre/beneficiu C = cursul, preul aciunii E = beneficiul pe aciune PBR = raportul curs/valoare contabila BV = valoarea contabila a unei aciuni, 3) rate de randament, cum ar fi randamentul pe capitalul propriu, 4) rate de cretere (a vanzarilor, a beneficiilor), 5) rate de stabilitate (variaia pe trei ani a randamentului), 6) rate de distribuire: d = dividende/beneficiu sau dividende/cash-flow 7) rate de credit: Activ circulant/Pasiv, 8) alte rate: - amortizari/vanzari, - rotaia stocurilor. Kenneth Fisher evideniaza ratele: PSR = C/CA, PRR = C/CC, unde PSR = raportul pre/vanzari C = curs CA = cifra de afaceri PRR = raportul pre/cheltuieli de cercetare CC = cheltuieli de cercetare. Pentru calculul valorii actuale a aciunilor pe baza fluxurilor viitoare se pot utiliza formulele: a) Va = Vf / (1+i/m)nm Va = valoarea actuala, Vf = valoarea fluxului anual viitor, b) C0 = D1/(1+k) + D2/(1+k)2 + D3/(1+k)3 + ... C0 = cursul actual, D = dividendul anual, k = rata de capitalizare. 45

Autorul formulei, J.B.Williams (1938) considera cursul egal cu valoarea actuala a dividendelor. Daca dividendul crete anual cu o rata g, cursul devine: C = D/(t-g). C = cursul aciunii, D = dividendul anual, t = rata de actualizare deflatata riscata. g = rata de cretere anuala. Pentru dividende constante (g=0), ca un caz particular: C = D/k. C = cursul actual, D = dividendul anual, k = rata de capitalizare. c) In modelul Gordon-Shapiro: V0 = D1/(t-g) daca dividendele din anul evaluarii au fost distribuite, V0 = D0 + D1/(t-g) inainte de distribuirea dividendelor D0. PER = C0/E = D/PN/(t-g) = d/(t-g).44 V0 = valoarea actuala, C0 = cursul actual, D = dividendul anual, PN = profitul net, t = rata de actualizare, g = rata de cretere anuala, PER = raportul pre/beneficiu, E = beneficiul pe aciune, d = rata de distribuire a dividendelor. d) Formula lui Irving Fisher45 este similara ca raionament metodei DCF: n V0 = Dp/(1+t)p + Cn/(1+t)n, p=1 V0 = valoarea actuala a unei aciuni, Dp = dividendul anului p, t = rata de actualizare, Cn = cursul previzional al aciunii in anul n.

5.3. Evaluarea pentru prezentarea in situatiile financiare Situatiile financiare ale intreprinderii se intocmesc la finalul perioadei, dupa inventarierea anuala a activelor si datoriilor. Legislatia actuala recomanda efectuarea evaluarii46 structurilor din bilant si chiar inventarierii de catre specialisti independenti. Inventarierea implica retratarea valorii activelor si datoriilor entitatii. Astfel, pentru active IAS recomanda de

44

Modelul este criticat de reputai autori, vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, pag. 87 i ibidem, Rata de capitalizare pentru intreprinderile necotate, in Buletin Informativ IROVAL nr.1/2000, pag.11. 45 Vezi Stan, Sorin, Evaluarea intreprinderilor - metode i uzane, pag. 86 46 Vezi Norme privind organizarea i efectuarea inventarierii elementelor de activ i de pasiv, aprobate prin Ordinul ministrului finantelor publice nr. 1753/2004, in M.O. nr. 1174/2004 si Legea nr. 259/2007 pentru modificarea i completarea Legii contabilitatii nr. 82/1991, in M.O. nr. 506/2007

46

obicei47 ca tratament de baza costul acestora, eventual ajustat la inflatie si, daca este cazul, diminuat cu amortizarile si ajustat pentru deprecieri. Tratamentul alternativ il reprezinta calculul valorii corecte (valorii juste, conform IAS 16 si IAS 2), o categorie similara valorii de piata. Trebuie sa remarcam ca si in contabilitate se face distinctie in evaluarea acelorasi active atunci cand destiantia lor este diferita. Astfel, IAS 40 prezinta ca tratament de baza 48 exact valoarea justa, iar ca tratament alternativ costul nou-definitelor investitii imobiliare. Aceasta optiune legitima se datoreaza scopului pentru care ar fi achizitionate asemenea bunuri cel de rezerva de valoare si de crestere a valorii, ele urmand sa fie revandute la o data ulterioara neprecizata expres. Metodologia de evaluare este in principiu cea aplicabila in evaluarea patrimoniala. Totusi, ca nota specifica, cadrul general, standardele si reglementarile contabile introduc: -problema recunoasterii/derecunoasterii unui activ sau unei datorii in corelatie cu beneficiile economice viitoare sau cu iesirea de resurse care se ataseaza structurii in cauza49; -costul istoric, ca suma platita la data cumpararii activului sau valoarea echivalentelor obtinute in schimbul datoriei,50 -costul curent, ca suma care ar trebui platita pentru achizitionarea acelui activ in prezent, respectiv valoarea necesara pentru a deconta in prezent datoria,51 -valoarea realizabila, ca suma care poate fi obtinuta in prezent prin vanzarea normala a activelor, si valoarea de decontare, ca valoare neactualizata care trebuie platita pentru a achita datoriile,52 -valoarea actualizata a viitoarelor intrari/iesiri de numerar atasate activelor/datoriilor,53 -conceptul de valoare contabila, ca minim intre cost si valoarea realizabila neta54

5.4. Evaluarea unitailor patrimoniale aflate in dificultate Prelungirea existentei unor intreprinderi in dificultate presupune reorganizarea acestora, de multe ori managementul sau chiar proprietarii acestora schimbandu-se. Alteori activitatea intreprinderii nu mai poate continua. Un diagnostic oricare astfel de situatie va releva cele mai realiste estimari. Metodologia de evaluare aplcabila va tine cont de premisele valorii deduse prin dignsotic. Astfel, in cazul unei intreprinderi redresabile se poate aplica una dintre variantele: -actualizarea valorii la termen a intreprinderii considerata redresata si reducerea capitalului necesar redresarii, la care se aplica o decotare; -metoda Schnettler55, constand in evaluarea intreprinderii sub nivelul capitalurilor sale proprii, conducand la obtinerea unei rentabilitati viitoare prin reducerea implicita a cheltuielilor cu amortizarea.

47

Vezi IAS 16 Imobilizari corporale, in IFRS 2007, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 1033-1065 si IAS 2 Stocuri, in IFRS 2007, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 863-882, 48 Vezi IAS 40 Investitii imobiliare, in IFRS 2007, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 2157-2205, 49 Vezi Cadrul general pentru intocmirea si prezentarea situatiilor financiare, in IFRS 2007, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 51, 52, 50 Idem, pag. 53, paragraf 100 (a), 51 Idem, pag. 53, paragraf 100 (b), 52 Idem, pag. 53, 54, paragraf 100 (c), 53 Idem, pag. 54, paragraf 100 (d), 54 Vezi IAS 2 Stocuri, in IFRS 2007, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 873-874, paragrafele 28-33.
55

Vezi Toma, Marin, Initiere in evaluarea intreprinderilor, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag.142-144,

47

Pentru afacerile neredresabile se recomanda restructurarea, reorganizarea si evaluarea separata a activelor rezultate, diminuand atat cat este posibil masa activelor de evaluat la valoare de lichidare fortata. 5.5. Organizarea activitaii de evaluare si sinteza metodologiei de evaluare In prima faza a activitaii de evaluare este necesara derularea unor operaiuni pregatitoare. Astfel, pentru stabilirea sarcinilor ce vor reveni echipei de evaluatori, este indispensabila o cunoatere preliminara a obiectului evaluarii - intreprinderea sau activul in cauza. De asemenea, trebuie cunoscute: scopul evaluarii, beneficiarul (destinatarul) evaluarii, perioada aproximativa in care ar trebui sa se efectueze evaluarea. Dupa ce se stabilesc coordonatele generale ale evaluarii in cauza se calculeaza volumul de munca necesar i se fomeaza echipa de evaluatori (in principiu). Apoi se poate face oferta pe baza careia se va licita i contracta evaluarea, se va cumpara caietul de sarcini. Dupa contractarea evaluarii se definitiveaza echipa i se repartizeaza lucrarile concrete de efectuat pentru fiecare membru al echipei in parte. Se stabilete durata i data la care se vor efectua vizitele la intreprindere. Se planifica activitatea fiecarui membru al echipei. Pregatirea evaluarii este importanta pentru ca asigura premisele necesare catigarii licitaiei (altfel evaluarea nu se va realiza). Ea este indispensabila pentru ca creeaza condiii pentru desfaurarea unei activitai bine organizate, eficiente i care sa se incadreze in termenul contractat cu beneficiarul evaluarii. Dupa ce s-a definitivat programul dupa care se va realiza evaluarea i s-au stabilit sarcinile concrete pentru fiecare membru al echipei, se trece la desfaurarea evaluarii. Aceasta presupune efectuarea unor vizite la faa locului in scopul obinerii a cat mai multe date referitoare la obiectul evaluarii. Pe baza datelor culese se apreciaza, se analizeaza, se diagnosticheaza starea firmei. Diagnosticele sectoriale (juridic, comercial, operaional, al resurselor umane, al managementului, financiar-contabil) se fundamenteaza pe informaiile obinute. Acestea vor fi sintetizate apoi intr-un diagnostic global pentru evaluare. Diagnosticul global pentru evaluare pregateste campul de lucru pentru aplicarea metodologiei de evaluare. In continuare se trece la utilizarea acelor metode de evaluare adecvate in fiecare situaie, selectate in funcie de obiectul i scopul evaluarii in cauza. Diferenele intre valorile calculate prin metode diferite pot fi uneori semnificative. Daca pana acum exista practica mediilor intre valorile obinute, noile standarde europene recomanda alegerea, stabilirea valorii finale a afacerii de catre evaluator in funcie de specificul fiecarui caz in parte, prin cele trei abordari diferite. Evaluatorul va ine seama de: - scopul evaluarii; - informaiile relevante; - metodele care se preteaza cel mai bine cazului respectiv. In funcie de inteniile actualului i prezumtivului viitor proprietar, in funcie de concluziile stabilite pe baza diagnosticului i in funcie de perspectivele firmei, in funcie de scenariile acceptate sau elaborate de evaluator pentru viitorul firmei evaluate se stabilete tipul de valoare care trebuie calculata. Pentru a clarifica de la inceput tipul de valoare care se va calcula pentru afacerea in cauza este necesara o buna cunoatere a starii de fapt privind: - pe de o parte strict intreprinderea analizata - pe de alta parte mediul sau de viaa i manifestarile unor factori conjuncturali. Care sunt factorii care determina opiunea pentru un tip de valoare sau altul?

48

Scopul evaluarii i poziia evaluatorului, previziunile privind evoluia afacerii in viitor, precum i cele referitoare la evoluia generala a mediului economic-social-politic al intreprinderii sunt principalii factori care influeneaza alegerea evaluatorului. In funcie de scopul evaluarii i poziia evaluatorului se va opta pentru tipuri diferite de valoare, fie valoarea de piaa, ca varianta cvasi-obiectiva, fie valoarea de utilizare, de investiie, ca varianta subiectiva. O mare importana o are diagnosticul intreprinderii in cauza, care permite identificarea tuturor aspectelor care evideniaza starea reala a firmei. In funcie de aceasta se va calcula fie o valoare de continuitate pentru utilizarea existenta, fie o valoare pentru o utilizare alternativa, fie o valoare de lichidare. Teoria legata de evaluarea afacerilor este vasta. Preocuparile actuale ale asociaiilor profesionale constau in elaborarea standardelor de evaluare. Unii cercetatori ii indreapta atenia spre evaluarea elementelor intangibile i in mai ales a goodwill-ului. Din pacate, pana de curand, practicienii ar fi putut fi tentai sa se iroseasca in utilizarea tuturor metodelor i formulelor posibile pentru evaluarea unei firme. Astazi specialitii atrag atenia asupra necesitaii utilizarii de la caz la caz a metodelor celor mai potrivite. In acest sens hotarator este tipul de valoare ales pentru evaluare. In momentul de faa ridica probleme pentru toate economiile in tranziie modul in care se stabilete riscul de ara. In ara noastra multe tranzacii de capital au avut ca obiect al vanzarii firme cu capital de stat, iar cumparatorii au fost deseori parteneri straini. Din acest motiv ar fi trebuit sa fie bine cunoscute condiiile pieelor de pe care vin aceti parteneri i luate in calcul la stabilirea valorii de catre vanzator. In plin proces de globalizare a economiei, in evaluarea afacerilor trebuie sa se ina cont de caracteristicile pieelor mondiale. De aceea, dei standardele prezinta valoarea de piaa ca tipul de valoare cel mai des adecvat, pentru fiecare afacere evaluata in calitate de consultant al vanzatorului este insa necesara cunoaterea situaiei i inteniilor cumparatorului prezumtiv. De mare importana este i selectarea arsenalului metodologic. Metodele alese depind in cea mai mare masura de informaiile acumulate deja pe baza diagnosticului pentru evaluare. Rezultatele obinute din calcule vor fi apoi corelate cu concluziile diagnosticului pentru evaluare i cu datele disponibile referitoare la evaluari sau tranzacii similare sau asemanatoare, pentru a li se testa validitatea. Pentru obinerea unor rezultate valabile este necesar ca metodologia abordata sa fie cea adecvata tipului de valoare care se estimeaza. In practica de scurta durata i relativ recenta s-a putut constata tendina de a utiliza un numar cat mai mare de metode de evaluare, datorata abundenei de literatura de specialitate care trateaza cu preponderena metodologia de evaluare. Firete, acest fapt conduce la obinerea unor rezultate complet diferite, incomparabile i uneori incompatibile. Din aceasta cauza misiunea evaluatorului va fi cu atat mai grea, pentru ca el va trebui sa ii explice diferenele aparute i sa aleaga o valoare corecta sau un interval corect de valori. Cum pot fi explicate valorile diferite obinute? Ce-i de facut atunci cand se intampla sa se ajunga la rezultate mult diferite? Variantele de valoare diferite sunt fireti atunci cand baza de calcul difera. Este normal ca marimea valorii patrimoniale i celei financiare sa fie diferite. Valorile rezultate din calcule vor trebui interpretate. In funcie de variabilele luate in calcul i de previziunile avute in vedere evaluatorul va selecta acea valoare sau acel interval de valori care ar avea cel mai inalt grad de realism, de veridicitate.

49

Daca se obin valori incomparabile este greu de facut o apreciere finala. Explicaia rezida intr-o abordare greita, neadecvata obiectului evaluarii. Merita studiate exemple de calcul in care, chiar utilizand o paleta variata de metode, se determina valori asemanatoare56. Numai in acest mod utilizatorul evaluarii va putea sa ia deciziile optime, raionale, economice, pentru ca se bazeaza pe informaii corecte.

6. RAPORTARE SI ETICA 6.1. Structura standard a raportului de evaluare La finalul evaluarii se intocmete raportul de evaluare. El este produsul activitaii de evaluare. Coninutul sau este reglementat de legislaia in domeniu i de standardele de evaluare57, in principal de SEV 9.0158 Conform standardelor de evaluare, raportul prin modul de prezentare i terminologia sa, trebuie sa exprime o opinie clara, neechivoca i suficient de detaliata pentru a garanta ca informeaza corect despre toate aspectele cheie i ca nu poate da natere la neinelegeri asupra situaiei reale i valorii estimate a proprietaii i/sau afacerii evaluate59 Modul in care este intocmit raportul de evaluare, coninutul sau trebuie sa conduca la o informare corecta a utilizatorului. Raportul de evaluare trebuie sa cuprinda trei categorii de informaii: - prima categorie se refera la persoanele care efectueaza i carora le este destinata evaluarea, data evaluarii, obiectul i scopul evaluarii, instruciunile evaluarii; - a doua categorie se refera la tipul ( baza) de valoare, metodologia utilizata, factorii specifici, valoarea / valorile ce rezulta din calcul; - a treia categorie cuprinde informaii privind riscurile i rezervele pe care le are evaluatorul in vedere i diferitele clauze de declinare a responsabilitaii. Informaia trebuie sa fie concisa, raportul nu trebuie sa se piarda in detalii. Pe de alta parte, acest document nu trebuie sa fie vaduvit de acele informaii care pot fi considerate semnificative, a caror absena ar putea influena, ar putea schimba deciziile utilizatorului. Un raport de evaluare mult prea detaliat risca sa il lase pe cel care-l citete sa ii piarda treptat interesul, sa se plictiseasca sau sa nu ineleaga. Un raport de evaluare mult prea sintetic risca sa-l priveze de informaie pe utilizator. Evaluatorul va trebui sa reueasca sa selecteze toate acele informaii care vor fi utile celor interesai, fara a omite nici una dintre informaiile necesare, semnificative, care ar influena deciziile utilizatorului. Evaluatorul va putea omite toate detaliile nesemnificative, neinteresante. Fiecare raport de evaluare trebuie sa fie astfel redactat, incat sa satisfaca nevoile celor carora le este adresat. Raportul trebuie sa contina precizari cu privire la: -prezentarea intreprinderii / descrierea proprietatii care este supusa evaluarii (identificarea sa, drepturile si restrictiile pe care le include dreptul de proprietate, caracteristicile de evaluare, starea fizica); -obiectul misiunii de evaluare (determinarea valorii, estimarea costului etc.) si data la care se aplica;
56 57

Vezi Badescu, Gheorghe, Evaluarea hotelurilor, in Buletin Informativ IROVAL nr.3-4/2000 i 5-6/2000. Vezi SEV 9.01, in Culegere de standarde ANEVAR, pag. 161, 58 Vezi Culegere de standarde ANEVAR, pag. 163, 59 Idem, pag.162,

50

-conditiile incidentale si limitative la care sunt supuse constatarile in urma evaluarii (cum sunt informatiile obtinute de evaluator de la alti specialisti, membri ai altor profesii, sau din surse oficiale; -descrierea si explicarea metodologiei utilizate; -o declaratie in care evaluatorul precizeaza ca nu are nici un interes prezent sau viitor la proprietatea in cauza sau care ar putea impiedica efectuarea unei evaluari corecte, nepartinitoare; -o certificare cu privire la veridicitatea si corectitudinea faptelor prezentate in raport; -semnaturile celor care au efectuat si supervizat evaluarea, precizandu-se eventualele opinii diferite. Continutul-cadru al raportului de evaluare este urmatorul60: -rezumatul principalelor concluzii si recomandari, -prezentarea intreprinderii, -prezentarea evaluatorului si declaratia de conformitate, -diagnosticul de evaluare si analiza fundamentala, -bazele lucrarii de evaluare, -metodele de evaluare aplicate, -gama de valori, -opinii ale evaluatorului. 6.2. Reguli de bune practici in evaluarea economica si financiara Si in activitatea de evaluare liber profesionistul membru CECCAR trebuie sa accepte o responsabilitate sporita fata de public. El exercita independent profesia si nu trebuie sa permita sa ii fie pusa la indoiala integritatea. Independenta poate fi lezata61 in situatii ca: -existenta unui interes financiar in entitatea evaluata, -participarea la conducerea entitatii evaluate, -calitatea de debitor sau creditor al entitatii, -existenta unui conflict de interese, - efectuarea altor prestatii aceluiasi client, -corelarea onorariului cu concluzia sau rezultatul evaluarii. Evaluatorul trebuie sa exercite misiunea sa cu competenta, acordand toata atentia profesionala cuvenita. Evaluatorul va respecta confidentialitatea informatiilor pe care le cunoaste cu prilejul misiunii sale, cu exceptiile legale si regulamentare. Sunt interzise publicitatea agresiva si ofertele de servicii care sa induca in eroare beneficiarul. Utilizarea anumitor materiale intocmite de alte persoane in anumite prezentari trebuie facuta mentionand acele surse. Profesia poate aplica, prin comisia de disciplina, sanctiuni membrilor care se abat de la regulile de etica si conduita.

60 61

Vezi Toma, Marin, Initiere in evaluarea intreprinderilor, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 218 Vezi Toma, Marin, Initiere in evaluarea intreprinderilor, Editura CECCAR, Bucuresti, 2007, pag. 202

51

7. STANDARDELE INTERNATIONALE DE EVALUARE IVSC furnizeaza profesiei contabile recomandari i consiliere referitoare la evaluare, urmarete sa coordoneze standardele sale cu cele ale disciplinelor inrudite in interesul public i coopereaza cu organismele internaionale pentru elaborarea i promulgarea de noi standarde. IVSC revizuiete anual fiecare ediie noua a Standardelor Internaionale de Raportare Financiara (IFRS), care include Standardele Internaionale de Contabilitate (IAS), publicate pentru sectorul contabil, de catre Consiliul pentru Standarde Internaionale de Contabilitate (IASB) i pentru Standardele internaionale de Contabilitate pentru Sectorul Public (IPSAS), publicate de catre Federaia Internaionala a Contabililor (IFAC). IVS face referire la aceste standarde de contabilitate, ori de cate ori le aplica in munca evaluatorilor. Dezvoltarea Standardelor Internaionale de Evaluare (IVS) s-a realizat urmarindu-se trei obiective principale: 1.Pentru a inlesni tranzaciile internaionale i a contribui la viabilitatea pieelor internaionale prin promovarea transparenei in raportarile financiare precum i creterea increderii in evaluarile realizate pentru garantarea imprumuturilor, pentru tranzacii care implica transfer al dreptului de proprietate, pentru soluionarea litigiilor i pentru determinarea impozitelor asupra proprietaii; 2.Pentru a servi ca un etalon profesional pentru evaluatorii din intreaga lume, i astfel permiandu-le acestora sa raspunda cerinelor pieelor internaionale pentru evaluari credibile i sa satisfaca cerinele pentru raportari financiare ale comunitaii internaionale de afaceri; i 3.Pentru a furniza Standarde de evaluare i raportare financiara care sa satisfaca cerinele arilor in dezvoltare sau in curs de industrializare. Aceste Standarde de Practica in Evaluare pot fi imparite in trei grupe. Patru dintre acestea se ocupa de aspectele specifice evaluarii diferitelor categorii de proprietai, cum ar fi: proprietatea imobiliara; drepturile de inchiriere; instalaii, maini i echipamente; bunuri mobile (corporale i necorporale). Trei din standarde se refera la evaluarea de proprietai sau active pe baza fluxurilor de numerar incluzand activele necorporale, intreprinderile i unitaile generatoare de afaceri. Doua din Standardele de Practica in Evaluare conin instruciuni de aplicare a metodologiilor de evaluare (Costul de inlocuire net pentru raportarea financiara CIN i Analiza fluxului de numerar actualizat DCF). Datorita elementelor comune care stau la baza lor, Standardele de Practica in Evaluare trebuie privite ca un intreg. Din restul de cinci GN-uri, unul se refera la probleme de mediu (Consideraii cu privire la substanele periculoase i toxice), doua se refera la evaluarea proprietailor specializate (proprietai agricole i din industria extractiva), unul furnizeaza instruciuni intr-un domeniu profesional al practicii de evaluare (Verificarea evaluarilor) i unul prezinta aria practicii de evaluare (Evaluarea globala pentru impozitare). 7.1. Standarde Internationale de Evaluare (IVS) In organizarea Standardelor Internaionale de Evaluare, de Aplicaii in Evaluare i de Practica in Evaluare, cele trei standarde sunt considerate ca fiind de baza i permanente. Astfel, IVS 1 trateaza valoarea de piaa ca baza de evaluare. IVS 1 se aplica valorii de piaa a proprietaii, de obicei aceasta fiind proprietatea imobiliara i elementele ei inrudite. Este necesar ca proprietatea avuta in vedere sa fie privita ca fiind de vanzare pe piaa libera, in contrast cu evaluarea acesteia ca parte a valorii totale a intreprinderii care ii va continua activitatea normala de exploatare sau pentru alt scop. IVS 2 trateaza bazele de evaluare diferite de valoarea de piaa. IVS 2 are doua obiective: in primul rand sa identifice i sa explice bazele de evaluare altele decat valoarea de piaa i sa 52

stabileasca standarde pentru aplicarea lor; in al doilea rand, sa prezinte deosebirea dintre aceste baze i valoarea de piaa. IVS 2 prezinta categoriile: valoarea de utilizare, valoarea de investiie sau subiectiva, valoarea de exploatare continua, valoarea unei intreprinderi in ansamblul ei, valoarea de asigurare, valoarea de impozitare, de impunere sau valoarea impozabila, valoarea de recuperare, valoarea de lichidare sau valoarea de vanzare forata, valoarea speciala, valoarea de garantare a creditului ipotecar. IVS 3 prezinta cerinele de prezentare a raportului de evaluare. Acest standard are urmatoarele obiective principale: -sa comenteze cerinele privind raportarea, care corespund celei mai bune practici profesionale; -sa identifice elementele eseniale care trebuie incluse in rapoartele de evaluare. De asemenea, cele trei standarde servesc ca baza pentru cele doua Standarde Internaionale de Aplicaii in Evaluare (IVA), care prezinta modalitaile de realizare a evaluarilor in scopuri de inregistrari contabile i de garantare a imprumuturilor. 7.2. Standarde Internationale de Aplicatie in Evaluare(IVA) Evaluarile sunt realizate pentru diverse scopuri. In cadrul acestor standarde sunt descrise modalitaile de realizare a evaluarilor de active aparinand sectorului public sau privat, in scopul utilizarii acestora in cadrul raportarilor financiare sau pentru adoptarea deciziilor de acordare a imprumuturilor garantate. Obiectivul IVA 1, Evaluarea pentru raportarea financiara este de a explica principiile care stau la baza evaluarilor realizate pentru utilizarea in situaiile financiare i in conturile adecvate ale intreprinderilor. Evaluatorii care efectueaza lucrari de aceasta natura ar trebui sa aiba o buna inelegere a conceptelor i principiilor contabile specificate in Standardele Internaionale de Contabilitate relevante. In cazul evaluarii pentru raportarea financiara este fundamental ca evaluatorul sa utilizeze definiii bazate pe condiiile de pe piaa, sa fie obiectiv i sa prezinte integral aspectele relevante, intr-un format adecvat i uor de utilizat. Scopul IVA 2 este de a oferi instruciuni evaluatorilor care elaboreaza evaluarile pentru garantarea imprumuturilor. IVA 2 ofera cadrul in care evaluatorii pot face evaluari mai degraba pentru instituiile de creditare i alte instituii care ofera finanari, care trebuie garantate cu active imobilizate, decat pentru creditele destinate persoanelor fizice sau intreprinderilor.

7.3. Standarde Internationale de Practica in Evaluare (GN) Probleme referitoare la aplicarea Standardelor apar frecvent din practica de evaluare sau din partea celor care apeleaza la serviciile de evaluare. Standardele de Practica in Evaluare furnizeaza instruciuni referitoare la probleme specifice de evaluare i la modalitaile de aplicare a standardelor in diverse situaii i domenii de activitate specifice. Standardele de Practica in Evaluare completeaza i dezvolta Standardele de Evaluare avand aceeai importana ca i acestea. Ele cuprind: GN 1: Evaluarea proprietaii imobiliare GN 2: Evaluarea pentru inchiriere/ leasing GN 3: Evaluarea instalaiilor, mainilor i echipamentelor GN 4: Evaluarea activelor necorporale GN 5: Evaluarea bunurilor mobile GN 6: Evaluarea intreprinderii GN 7: Consideraii privind substanele periculoase i toxice in cadrul evaluarii GN 8: Abordarea prin cost pentru raportarea financiara (CIN) 53

GN 9: Analiza fluxului de numerar actualizat pentru evaluarea de piaa sau in afara pieei GN 10: Evaluarea proprietailor agricole GN 11: Verificarea evaluarilor v GN 12: Evaluarea proprietailor specializate generatoare de afaceri GN 11: Verificarea evaluarilor GN 13: Evaluarea globala pentru impozitarea proprietaii GN 14: Evaluarea proprietailor din industria extractiva Respectarea Standardelor Internaionale de Practica in Evaluare precum i a Standardelor Internaionale de Evaluare i a Standardelor Internaionale de Aplicaie in Evaluare este obligatorie pentru toi evaluatorii care elaboreaza rapoarte de evaluare in conformitate cu IVS.

54