MINISTERULFINANELORPUBLICE

STRATEGIADEADMINISTRAREADATORIEI PUBLICEGUVERNAMENTALE

20112013

DireciaGeneraldeTrezorerieiDatoriePublic

CUPRINS I. II. INTRODUCERE EVALUAREA STRATEGIEI DE ADMINISTRARE A GUVERNAMENTALE PENTRU PERIOADA 2008 -2010 DATORIEI PUBLICE

A. EVOLUIA PIEELOR FINANCIARE INTERNE SI INTERNAIONALE, CONTEXTUL MACROECONOMIC AL ECONOMIEI ROMNETI NCEPND DIN A DOUA PARTE A ANULUI 2008 I PN N PREZENT B. MANAGEMENTUL DATORIEI I ADMINISTRAREA LICHIDITILOR a. FINANAREA DE PE PIAA INTERN I EXTERN b. ADMINISTRAREA LICHIDITILOR C. IMPLEMENTAREA STRATEGIEI DE ADMINISTRARE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE IN PERIOADA 2008 -2010 III. CADRUL MACROECONOMIC N PERIOADA 2010-2013 A. TENDINE LA NIVELUL UNIUNII EUROPENE, NDEOSEBI A ZONEI EURO B. PROGNOZA MACROECONOMIC PE TERMEN MEDIU A ECONOMIEI ROMNETI IV. V. MANAGEMENTUL RISCURILOR FINANCIARE ASOCIATE PORTOFOLIULUI DE DATORIE PUBLIC GUVERNAMENTAL OBIECTIVELE STRATEGIEI DE ADMINISTRARE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE N PERIOADA 2011-2013 A. OBIECTIVELE STRATEGIEI DE ADMINISTRARE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE B. INSTRUMENTELE UTILIZATE PENTRU IMPLEMENTAREA STRATEGIEI VI. IMPACTUL IMPLEMENTRII NOII STRATEGII ASUPRA DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE A. PROGNOZA DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE PE TERMEN MEDIU B. ANALIZA DE SUSTENABILITATE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE VII. FACTORI CARE POT INFLUENA NEGATIV IMPLEMENTAREA STRATEGIEI

ANEXE ABREVIERI I GLOSAR

|P a g e

I. INTRODUCERE n luna august 2008 a fost aprobat de ctre Guvern prima Strategie privind administrarea datoriei publice guvernamentale pe termen mediu, acoperind orizontul de timp 2008-2010, denumit n continuare Strategie. Strategia s-a dorit a fi un cadru general privind liniile directoare n privina politicilor de finanare la nivel guvernamental i de administrare a portofoliului de datorie public guvernamental n baza estimrilor i prognozelor macroeconomice de la momentul elaborrii. n conformitate cu HG nr. 1470/2007 privind normele de aplicare a OUG nr.64/2007 privind datoria public, cu modificrile i completrile ulterioare, MFP elaboreaz, cu consultarea BNR, Strategia pe termen mediu privind administrarea datoriei publice guvernamentale, naintnd-o Guvernului, spre aprobare, i Parlamentului spre informare;strategia este revizuibil anual sau ori de cte ori condiiile de pia i/sau necesitile de finanare o impun. Evoluiile pieelor financiare interne i externe corelate cu nrutirea condiiilor macroeconomice au modificat semnificativ att necesitile de finanare la nivel guvernamental, ct i premizele i ipotezele care au stat la baza analizelor incluse n Strategia de administrare a datoriei publice guvernamentale pentru perioada 20082010, conducnd la necesitatea revizuirii acesteia. innd cont de momentul revizuirii, precum i de necesitatea meninerii unui orizont de timp pe termen mediu aferent acesteia, Strategia revizuit va acoperi perioada 2011-2013. Totodat, avnd n vedere persistena incertitudinilor privind anumii factori determinani i a volatilitii privind evoluiile pieelor financiare interne i externe, Strategia are ca obiectiv stabilirea unor linii directoare, fr a ncerca, n mod rigid s stabileasc nite praguri sau plafoane exacte ale indicatorilor vizai de aceasta. Totui, vor fi stabilite anumite inte, orientative, i vor fi indicate politicile i instrumentele avute n vedere astfel nct procesul de administrare a datoriei publice guvernamentale s asigure meninerea n limite sustenabile a datoriei publice guvernamentale i n acelai timp a surselor necesare finanrii deficitelor bugetare precum i a resurselor de plat a serviciului datoriei n condiiile unui cost ct mai redus pe termen mediu i lung la un nivel acceptabil al riscurilor. Astfel, n procesul de revizuire a Strategiei s-au avut n vedere urmtoarele: i. indicatorii macroeconomici (deficit bugetar, deficit primar, produsul intern brut, cursurile de schimb valutar) estimai de ctre Ministerul Finanelor Publice (MFP) i Comisia Naional de Prognoz (CNP) pentru perioada de analiz i discutai cu Fondul Monetar Internaional (FMI) i Comisia European (CE) n urma misiunilor comune de evaluare (Anexa 1). elaborarea unor scenarii de risc n raport cu scenariile de baz, n vederea cuantificrii sensitivitii indicatorilor datoriei la fluctuaiile unora dintre indicatorii macroeconomici, astfel:
|P a g e

ii.

a. diminuarea creterii economice pe perioada de analiz; b. influena creterii ratelor dobnzilor de referin de pe pieele financiare internaionale (LIBOR i Euribor) i a randamentelor la titlurile de stat asupra plilor de dobnd aferente datoriei publice guvernamentale, precum i c. deprecierea cursului de schimb fa de principalele valute de denominare a datoriei publice guvernamentale (EUR i USD). Din perspectiva macroeconomic, documentul de strategie nu trebuie privit singular, el avnd : i. ii. ca surs de informare pentru indicatorii macroeconomici utilizai n analize comunicatele i raportrile oficiale ale instituiilor abilitate; conexiuni cu documentele de politici i strategii deja elaborate i aprobate (Strategia fiscal-bugetar pentru perioada 2011-2013 i Cadrul de cheltuieli pentru perioada 2011-2013), precum i angajamentele asumate cu organismele financiare internaionale (FMI/BM/CE).

Obiectivele principale ale Strategiei rmn n principu aceleai ca i la Strategia anterioar, ele nefiind modificate urmare schimbrii condiiilor de pia i a cadrului macroeconomic: i. ii. creterea controlat i meninerea la un nivel sustenabil a datoriei publice guvernamentale, reducerea costurilor cu datoria public guvernamental pe termen lung n condiiile unui nivel acceptabil al riscurilor aferente portofoliului de datorie public guvernamental, dezvoltarea pieei titlurilor de stat. Atingerea acestor obiective se va realiza prin utilizarea instrumentelor specifice administrrii datoriei publice guvernamentale i a lichiditilor, precum i n condiiile riscurilor descrise aferente portofoliului de datorie public guvernamental.

iii.

|P a g e

II. EVALUAREA STRATEGIEI DE ADMINISTRARE GUVERNAMENTALE PENTRU PERIOADA 2008 -2010

DATORIEI

PUBLICE

II.A. EVOLUIA PIEELOR FINANCIARE INTERNE SI INTERNAIONALE , CONTEXTUL MACROECONOMIC AL ECONOMIEI ROMNETI NCEPND DIN A DOUA PARTE A ANULUI 2008 I PN N PREZENT Turbulenele de pe pieele financiare internaionale, declanate nc din toamna anului 2007 de criza financiar aprut pe piaa american a creditului ipotecar cu grad de risc ridicat s-au transformat ulterior n criz financiar global, afectnd sever creterea economic mondial. Politica bncilor centrale a fost de a reduce ratele de referin pn la nivele minime istorice corelat cu strategiile acestor instituii de cumprare de active (titluri de stat americane, dar i a altor tipuri de active financiare cum ar fi titlurile ipotecare - MBS sau alte asset backed securities, precum i titluri ale statelor europene), n scopul meninerii unei presiuni la cumprare pentru aceste instrumente i a unor rate ale dobnzilor sczute i pe maturiti lungi. Astfel, FED (sistemul bncilor centrale din SUA) a cobort la sfritul anului 2008 dobnda cheie pn la un nivel ce nu a mai fost nregistrat niciodat pn acum, fluctund ntre 0% i 0,25%, acest nivel meninndu-se i n prezent. De asemenea, tot spre sfritul lui 2008, Banca Central European (BCE) a redus dobnda de politic monetar cu 0,75 puncte procentuale, de la 3,25% n noiembrie 2008 la 2,5%, nregistrndu-se cea mai puternic modificare a ratei de referin din istoria instituiei financiare, n contextul intrrii zonei euro n recesiune. La nceputul lunii mai 2009, rata dobnzii de politic monetar a BCE a nregistrat un nou record ajungnd la nivelul de 1%, nivel meninut pn n prezent.
Evolutia ratelor de referinta ale dobanzilor BCE vs FED 4 3,5 3 2,5 3,75 3,25 2,5 2 1,5 1,25

2 1,5 1,5 1 1 0,5 0

1 0 - 0,25

0 - 0,25

8 8 8 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .0 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 .1 10 .11 .12 .01 .02 .03 .03 .04 .05 .06 .07 .08 .09 .10 .11 .12 .01 .02 .03 .04 .05 .06 .07 .08 .09 .10 .11 .11 .12 . 08 06 05 03 01 02 31 29 28 26 25 23 21 20 18 17 15 13 14 12 11 09 08 06 04 03 01 30 29

BCE

FED

|P a g e

O serie de state membre ale UE s-au confruntat cu crize financiare i/sau economice severe ca urmare a efectelor n spiral ale evoluiilor de pe pieele financiare globale i a ncetinirii i/sau a recesiunii economice. Astfel, acestea au solicitat asisten financiar extern, ncheind programe economice comune cu FMI/UE/BM: Ungaria n 2008, Letonia, Romania n 2009 i Grecia n 2010. Dei toate economiile europene au fost afectate de criz, exist importante diferene ntre ele. Factorii care explic diferenele includ deschiderea comerului, expunerea la turbulenele sectorului financiar i existena unor importante dezechilibre interne i/sau externe. Retrogradarea Greciei n categoria speculativ (junk) la sfritul lunii aprilie 2010 de ctre agenia de rating S&P, prin coborrea ratingul suveran la BB+ (identic cu cel al Romniei) a fcut ca statul elen s fie primul din zona euro a crui atractivitate din punct de vedere investiional s fie considerat sub nivelul minim considerat sigur. Aceeai agenie de rating S&P a redus pe 27 aprilie 2010 i ratingul Portugaliei cu dou trepte de la A+ la A-, cu perspectiv negativ n urmtoarea perioad generat de riscurile legate de sustenabilitatea finanrii datoriei publice. O zi mai trziu, S&P a redus i calificativul de ar al Spaniei din aceleai considerente. Ca urmare a efectelor crizei financiare n contextul dezechilibrelor macroeconomice nregistrate de ara noastr la sfritul anului 2008, ageniile de rating Standard & Poors, Fitch i JCRA au redus rating-ul Romniei pentru mprumuturile pe termen lung n valut de la BBB-, respectiv BBB (ambele calificative n categoria investiional), la BB+ (categoria speculativ), cu perspectiv negativ. Conform calificativelor actuale, Moodys menine Romnia n categoria investiional, n baza unor aprecieri pozitive privind capacitatea economic i instituional pe termen mediu, consolidat printr-un proces de convergen pe termen lung i apartenena la UE. Efectul crizei datoriei din Grecia i a retrogradrilor altor ri UE efectuate de ctre ageniile de rating au influenat negativ att cotaiile CDS, ct i marjele peste obligaiunile de referin aferente rilor emergente i implicit i ale Romniei, iar n ncercarea de asigurare a surselor de finanare rile au ncercat s speculeze anumite ferestre de oportunitate. Anumite state europene au ncercat s asigure finanarea n avans pentru anul 2010 (avnd experiena anului 2009), dup stabilizarea situaiei n Grecia n luna mai.
Comparatie CDS la 5 ani pentru tarile din regiune 2008-2010

900,0 800,0 700,0 600,0 500,0 400,0 300,0 200,0 100,0 0,0
.0 8 oc t. 08 no v. 0 8 de c. 0 8 ia n. 09 fe b. 0 m 9 ar .0 9 ap r.0 m 9 ai .0 9 iu n. 09 g. 09 se p .0 9 oc t. 09 no v. 0 9 de c. 0 9 ia n. 10 fe b. 10 m ar .1 0 ap r.1 0 m ai .1 0 iu n. 10 iu l.1 0 au g. 10 se p .1 0 oc t. 10 no v. 1 0 de c. 1 0 g. 08 se p l.0 9 iu

bps

au

Bulgaria

Romania

au

Ungaria

Polonia

Croatia

Sursa: Bloomberg

|P a g e

Cotaiile CDS ale Romniei au avut o volatilitate foarte ridicat ndeosebi n primul trimestru al anului 2009, fiind corelate cu micrile CDS din ntreaga regiune, dar rmnnd situate, ca nivel absolut, deasupra acestora pe parcursul ntregii perioade de analiz. Odat cu ncheierea pachetului financiar extern, ncrederea oferit investitorilor prin msurile agreate a conferit credibilitate Romniei. Aceste evoluii ale CDS n regiunea CEE, au reflectat incertitudinile de pe pieele financiare externe, precum i cele legate de legiferarea msurilor de ajustare fiscal i implicit impactul acestora asupra intelor de deficit asumate n program. Propagarea i acutizarea crizei financiare internaionale s-a reflectat indirect asupra pieei interne prin reducerea finanrilor acordate de instituiile de credit interne, n marea lor majoritate aparinnd unor grupuri financiare externe i implicit asupra creterii randamentelor obinute n cadrul licitaiilor titlurilor de stat pe piaa intern. n 2008, Romnia a avut o politic fiscal prociclic, bazat pe supraestimare a veniturilor i creteri de cheltuieli publice care au condus la acumularea unor dezechilibre macroeconomice semnificative, manifestate prin nivele ridicate ale deficitului de cont curent (- 11,6% din PIB) i ale ratei inflaiei la sfrit de an (6,3%). Creterea economic pentru anul 2008 a fost de 7,3% din PIB, n timp ce n anul 2009 s-a nregistrat o contracie economic de 7,1% din PIB, volumul activitii economice n multe sectoare ajustndu-se semnificativ pe fondul accenturii efectelor crizei internaionale asupra economiei romneti i a reducerii semnificative a cererii att interne, ct i externe. i n anul 2010 este estimat o contracie economic de 1,9 % din PIB1, exportul fiind ca i n anul 2009 factor de susinere a economiei romneti. Pentru sfritul anului 2010 deficitul de cont curent este estimat la 5,7 % din PIB. Rata inflatiei la sfritul anului 2009 fa de decembrie 2008 a fost de 4,7%, media anual ajungnd la 5,6%, in timp ce inflaia anual la septembrie 2010 s-a situat la un nivel de 7,8%. Majorarea ratei inflaiei n partea a doua a anului 2010 s-a datorat n principal creterii cotei TVA n luna iulie, i n aceste condiii pentru sfritul anului 2010 se estimeaz o inflaie anual de 8,1 2%. ncepnd cu luna aprilie 2010 se nregistreaz o tendin de depreciere a cursului leu/euro, n luna septembrie fa de luna anterioar deprecierea fiind de 0,6%.

1 2

Sursa : prognoza de toamna CNP din 5 noiembrie 2010 Sursa: Idem 1 |P a g e

Evolutia curs ului de s chim b RON/EURO s i RON/USD 5 4 3 le i 2 1 0

n anul 2008, BNR a efectuat ase majorri succesive ale ratei dobnzii de politic monetar, aceasta atingnd n iulie nivelul de 10,25%. ncepnd din februarie 2009, BNR a iniiat un trend de coborre a ratei dobnzii de politic monetar, aceasta fiind redus n cinci pai, pn la nivelul de 8 % n luna septembrie 2009. Tendina descendent a fost prelungit apoi n prima parte a anului 2010, rata dobnzii de politic monetar ajungnd astfel n luna mai la nivelul de 6,25 %, nivel meninut i pn n prezent.

La nceputul anului 2010, att Standard & Poors, ct i Fitch au mbuntit perspectiva de ar la stabil, de la negativ (Anexa 4). Principalii factori care au determinat revizuirea perspectivei au fost, n cazul ambelor agenii, evaluarea pozitiv a eforturilor Guvernului pentru introducerea reformei procesului bugetar, a demersurilor de consolidare fiscal care s permit atingerea intei de deficit aprobate pentru anul 2010, precum i a continurii programului convenit cu FMI, CE i alte instituii financiare internaionale pentru pachetul financiar extern ncheiat n martie 2009 n valoare de 19,95 mld. euro. n cadrul acestui
|P a g e

au g. se 0 8 p. 0 oc 8 t.0 no 8 v. de 08 c. 0 ia 8 n. fe 09 b. m 09 ar . ap 09 r.0 m 9 ai .0 iu 9 n. 0 iu 9 l.0 au 9 g. se 0 9 p. 0 oc 9 t.0 no 9 v. de 09 c. 0 ia 9 n. fe 10 b. m 10 ar . ap 10 r.1 m 0 ai .1 iu 0 n. 10 iu l.1 au 0 g. se 1 0 p. 1 oc 0 t.1 no 0 v. de 10 c. 10

Rata dobanzii de politica monetar (%) ROBOR 12 luni (%) Randament TS 12 luni

au g. 0 se 8 p. 08 oc t.0 no 8 v. 0 de 8 c. 0 ia 8 n. 09 fe b. m 09 ar .0 9 ap r. m 09 ai .0 9 iu n. 09 iu l.0 au 9 g. 0 se 9 p. 09 oc t.0 no 9 v. 0 de 9 c. 09 ia n. 10 fe b. m 10 ar .1 ap 0 r. 1 m 0 ai .1 0 iu n. 10 iu l.1 au 0 g. 1 se 0 p. 10 oc t.1 no 0 v. 1 de 0 c. 10

RON/EURO RON/USD

Evolutia randamentelor titlurilor de stat la 12 luni vs ROBOR 12 luni vs rata dobanzii de politica monetara

20 15 10 5 0

pachet de finanare extern, BEI i BERD contribuie cu 1 miliard de euro pentru susinerea sectorului privat. Din punct de vedere al procesului de finanare a deficitului bugetar, pachetul financiar a reprezentat soluia optim pentru momentul respectiv evitndu-se acumularea unui risc mare de refinanare prin emiterea unor volume foarte mari de titluri de stat pe termen scurt, i obinndu-se o diminuare a costurilor finanrii innd cont de avantajul comparativ al costurilor mprumuturilor de la instituiile financiare internaionale. Pachetul financiar asigur, de asemenea confortul mediilor investiionale. Datorit contraciei economice care a avut loc pe parcursul anului 2009, inta de deficit bugetar a fost redimensionat succesiv, ca urmare a consultrilor cu FMI/CE/BM ajungnd la 7,3% din PIB. Execuia bugetului general consolidat pe anul 2009 a evideniat un deficit de 36,4 mld lei, reprezentnd 7,4% din PIB, n conformitate cu valoarea nominal prevzut n Memorandumul Tehnic de nelegere ncheiat cu FMI 3 i Memorandumul de nelegere ncheiat cu Comunitatea European4. Pentru anul 2010 inta de deficit pentru bugetul general consolidat a fost stabilit la nivelul de 6,8% din PIB, execuia bugetar artnd un deficit de 6,6% PIB (date preliminate)

II.B. MANAGEMENTUL DATORIEI I ADMINISTRAREA LICHIDITILOR

n intervalul octombrie-noiembrie 2008, ratele dobnzilor pieei monetare interbancare au nregistrat o cretere cu caracter tranzitoriu, Astfel, n intervalul menionat, piaa monetar interbancar a fost marcat temporar de efecte ale crizei financiare globale, constnd n: contaminarea cu nencredere a bncilor, foarte probabila ajustare descendent a limitelor de expunere dintre acestea, precum i amplificarea cererii speculative de lei a nerezidenilor. Pe fondul scderii ncasrilor din veniturile bugetare n ultimele 3 luni ale anului 2008 n contextul manifestrii efectelor crizei financiare globale asupra economiei romneti, i n consecin a majorrii deficitului bugetar ncepnd cu luna noiembrie, s-au reintrodus certificatele de trezorerie cu scaden la 3 luni. n acest mod, Ministerul Finanelor Publice i-a adaptat strategia de finanare la cerinele investiionale ale participanilor pe piaa primar. Avnd n vedere creterea foarte mare a randamentelor titlurilor de stat (n lunile

Ordonana de Urgen a Guvernului nr. 99/2009 privind ratificarea Aranjamentului stand-by dintre Romnia i Fondul Monetar Internaional convenit prin Scrisoarea de intenie transmis de autoritile romne, semnat la Bucureti la 24 aprilie 2009, i prin Decizia Consiliului director al Fondului Monetar Internaional din 4 mai 2009; Scrisoarea suplimentar de intenie, semnat de autoritile romne la data de 8 septembrie 2009 i aprobat prin Decizia Consiliului director al Fondului Monetar Internaional din 21 septembrie 2009, cu modificrile i completrile ulterioare, aprobat prin Legea nr. 37/2010 4 Ordonana de Urgen a Guvernului nr. 82/2009 privind ratificarea Memorandumului de nelegere dintre Comunitatea European i Romnia semnat la Bucureti i la Bruxelles la 23 iunie 2009; Acord de mprumut, n sum de pn la 5.mld. euro, dintre Romnia, n calitate de mprumutat, Banca Naional a Romniei, n calitate de agent al mprumutatului, i Comunitatea European, n calitate de mprumuttor, semnat la Luxemburg la 23 iunie 2009 i la Bucureti la 18 iunie 2009, aprobat cu modificari prin Legea nr. 364/2009.
3

|P a g e

noiembrie i decembrie 2008 randamentele la titlurile de stat pe termen scurt au ajuns foarte aproape de nivelul ratei dobnzii la facilitatea de credit lombard 14,25%) ca urmare a nrutirii condiiilor de pe piaa interbancar, pentru acoperirea temporar a deficitului bugetar au fost angajate mprumuturi de stat din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului (disponibiliti angajate pe termen scurt la un nivel al ratei de dobnd sub 1%) i au fost efectuate operaiuni de vnzri de valut din veniturile ncasate din privatizare, n conformitate cu legislaia n vigoare. Strategia de finanare a deficitului bugetar n prima parte a anului 2009 s-a axat pe emisiunile de titluri de stat pe piaa intern ntruct condiiile de mprumut pe pieele internaionale de capital erau dezavantajoase, lipsa de apetit a investitorilor pentru active financiare cu grad crescut de risc conducnd la o majorare mai mare a costurilor asociate unor mprumuturi externe, prin perceperea unei prime ridicate de ctre investitori. Implementarea strategiei de finanare n condiiile descrise mai sus a dus la emiterea unui volum foarte ridicat de titluri de stat, de 20,3 miliarde lei n primele 3 luni ale anului 2009, cnd s-au reintrodus i certificatele de trezorerie cu scaden la o lun. ncepnd cu luna februarie 2009, randamentele la titlurile de stat s-au redus pn la nivelul mediu de 11,5 %. Odat cu asigurarea surselor de finanare din pachetul financiar extern (iulie 2009), ncepnd cu luna august 2009 s-a reluat practica curent de emitere a certificatelor de trezorerie doar cu scadene la 6 i 12 luni, alturi de emisiunile de obligaiuni de tip benchmark. Dei iniial din pachetul financiar extern agreat n aprilie 2009 cu FMI/UE/BIRD 5 pentru finanarea deficitului bugetar au fost contractate doar mprumutul de la UE i mprumuturile pentru politici de dezvoltare (development policy loan DPL) de la BIRD, n contextul deteriorrii cadrului macroeconomic intern, autoritile romne i reprezentanii FMI, au decis ca parial mprumutul de la FMI s fie utilizat ca instrument pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice (jumtate din valoarea tranei a II-a pentru 2009 i din valoarea tranelor a III-a i a IV-a pentru 2010). Practica din 2009 cu meninerea structurii emisiunilor de titluri de stat majoritar pe termen scurt a continuat i n anul 2010. ncepnd cu anul 2010, pentru mbuntirea managementului datoriei publice i evitarea presiunilor sezoniere pentru asigurarea surselor de finanare a deficitului bugetar i de refinanare a datoriei publice guvernamentale, MFP a luat decizia constituirii unei rezerve financiare (buffer) n valut n valoare echivalent acoperirii necesitilor de finanare a deficitului bugetar i refinanrii datoriei publice pentru cca 4 luni.

Parte a Grupului Bncii Mondiale

|P a g e

10

n condiiile prezentate, finanarea deficitului bugetului general consolidat n perioada acoperit de Strategie s-a realizat n principal din surse interne i n completare din surse externe (vezi Anexa nr. 3 ).

II.B.a. FINANAREA DE PE PIAA INTERN I PIAA EXTERN

PIAA INTERN n contextul economic i financiar prezentat anterior, emisiunile de titluri de stat pe piaa primar au crescut semnificativ n perioada de analiz ca urmare a necesitilor mai mari de finanare a deficitelor bugetare excesive (4,8% din PIB n 2008, 7,4% n 2009 i 6,6% n 2010) i a refinanrii datoriei publice, volumele mari de titluri emise reflectnd i valoarea certificatelor de trezorerie emise pe termen scurt i foarte scurt care s-au refinanat n cursul anului i au determinat creterea riscului de refinanare (anul 2008: 12,5 mld. lei, anul 2009: 76,1 mld. lei, iar n anul 2010: 51,9 mld.lei) Instrumentele de datorie n lei utilizate pentru acoperirea necesitilor de finanare au fost certificatele de trezorerie i obligaiunile de tip benchmark, obligaiunile de stat de tip benchmark cu scadene la 3 i 5 ani (n 2008-2009), precum i cu scaden la 10 ani (7 ani maturitate rmas) n prima parte a anului 2010.

mil.lei
30.000,0 25.000,0 20.000,0 15.000,0 10.000,0 5.000,0 0,0
CT 1 a lun CT 3 i lun CT 6 i lun

Emisiuni de titluri de stat pe piata primara 2010 vs 2009 vs 2008

CT

i lun CT

12

ni lu O

n tiu ga i l b

i3

i an n tiu ga i l b

i4

i an n tiu ga i l b

i5

i an iun at g i bl

0 i1

i an

emisiuni 2008

emisiuni 2009

emisiuni 2010

|P a g e

11

Evoluia randamentelor6 aferente titlurilor de stat n lei n 2010 comparativ cu sfritul anilor 2009 i 2008 se prezint astfel:

Randamentul mediu aferent titlurilor de stat in lei la 2010 compartiv cu anii 2009 si 2008
16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0%
1 na lu 3 ni lu 6 ni lu 12 n lu i 3 i an 5 i an 10 i an

randament

2008

2009

2010

Emisiunile de titluri de stat au fost denominate att n lei, ct i n euro, ca urmare a dialogului purtat cu dealerii primari i a lichiditii n valut existente n pia. n anul 2009 au fost emise titluri de stat denominate n euro pe piaa intern n valoare de 2,7 mld. euro, cu maturiti de 1, 3 i 4 ani i rate de dobnd de 4,25% pentru maturitatea de 1 an i 5,25% pentru cele de 3 i 4 ani. Aceste emisiuni de titluri au reprezentat o alternativ de finanare pe termen mediu diminund riscul de refinanare la care s-ar fi ajuns dac s-ar fi apelat numai la finanarea pe termen scurt n lei. Astfel, emisiunile n valut pe piaa intern au reprezentat o fereastr de oportunitate pentru pstrarea unor costuri de finanare sczute ntr-un context de pia dificil. Dei nu au fost avute n vedere n programul iniial de emisiuni, volatilitatea ridicat i incertitudinile n ceea ce privete condiiile de pia viitoare a necesitat adaptarea la necesitile investiionale i oportunitile ivite n pia, recurgndu-se la emiterea de titluri de stat n valut pe piaa intern, la solicitarea celor mai importante 9 bnci strine 7 din Romnia, inclusiv n vederea meninerii expunerii acestora pe piaa intern, n conformitate cu Iniiativa European de Coordonare Bancar convenit la Viena i Bruxelles8.

Randamentul este anualizat in functie de scadenta cu care sunt emise titlurile de stat. Astfel daca titlurile de stat au fost emise cu scadenta la 3 luni, se foloseste formula Y={(1+y/400)^4 1}*100, unde y este randamentul . 7 Erste Group Bank, Raiffeisen Group, Eurobank EFG, National Bank of Greece, UniCredit Group, Socit Gnrale, Alpha Bank, Volksbank International i Piraeus Bank
6

n cadrul acestei nelegeri care a deschis calea unor acorduri similare ncheiate i de alte ri din regiune, cele 9 bnci s-au angajat s nui diminueze expunerea fa de Romnia pe durat funcionrii acordului stand-by i s-i majoreze ntr-o manier proactiv capitalizarea n conformitate cu cerinele formulate de BNR.

|P a g e

12

La sfritul lunii iulie 2010, pe fondul lichiditilor existente n valut pe piaa interbancar, pentru acoperirea necesitilor de finanare i compensarea sumelor care nu s-au putut atrage n cadrul licitaiilor de titluri din ultima perioad, ca urmare a randamentelor solicitate de pia la un nivel de peste 7 %, MFP a lansat o emisiune de obligaiuni n valut pe piaa intern n valoare de 1,2 mld. euro, suma atras fiind de cca 3 ori mai mare dect valoarea anunat, iar n luna noiembrie MFP a mai lansat o emisiune de obligaiuni n valut n valoare de 1,3 mld. euro, cu scadena la 3 ani. Prin aceast nou emisiune s-a reuit extinderea maturitii titlurilor de stat i consolidarea rezervei financiare n valut la dispoziia MFP. Pe piaa secundar a titlurilor de stat, evoluia curbelor de randament la titlurile de stat nainte i dup apariia crizei financiare se prezint astfel:

Evolutia curbei randamentelor titlurilor de stat active la sfarsitul anilor 2007, 2008, 2009 si 2010

randamente

15,00% 10,00% 5,00% 0,00% < 1an 3 ani 5 ani 10 ani

31.12.2007

31.12.2008

31.12.2009

31.12.2010

n ceea ce privete deintorii titlurilor de stat n perioada analizat se constat o cretere a deinerilor 9 de titluri de stat de ctre bncile comerciale locale n defavoarea instituiilor nefinanciare.
Detinerile de titluri de stat in lei emise pe piata interna
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 36,3% 26,8% 31,7%

63,7%

73,2%

68,3%

2008

2009

2010

in num e propriu in s is tem bancar

in num ele clientilor

Surs : BNR |P a g e

13

Dac pentru sfritul anului 2009 deinerile bncilor comerciale au fost de peste 70 % din total emisiunilor de titluri de stat, la sfritul anului 2010 acestea au fost de 68,3%, n timp ce ponderea deinerilor nerezidenilor a crescut la cca 10,5% din totalul titlurilor de stat emise n lei.

PIAA EXTERN Finanarea extern n 2008 a avut n vedere emiterea de euroobligaiuni pe pieele externe i marginal alte finanri externe, incluznd aici creditele externe deja contractate (tragerile din acestea), precum i altele noi, contractate de la instituiile financiare internaionale. Pe msur ce criza financiar i economic i-a artat efectele i asupra economiei naionale, termenii i condiiile emisiunilor de euroobligaiuni au devenit dezavantajoase (att n ceea ce privete costurile, ct i maturitile), celelalte instrumente disponibile, ndeosebi pachetul financiar extern agreat cu FMI, UE i BIRD, devenind primordiale n asigurarea finanrii n condiii de cost/risc ct mai optime. Astfel, n cea de-a doua parte a anului 2009, odat cu prima tran din mprumutul de la UE primit n iulie 2009 (n valoare de 1,5 mld. euro) i jumtate din trana a doua din mprumutul de la FMI primit n septembrie 2009 (n valoare de 859 milioane DST) s-au constituit sursele de finanare extern ale deficitului bugetar. La acestea s-a adugat primul mprumut pentru politici de dezvoltare de la BIRD (n valoare de 300 milioane euro), contractat n luna septembrie 2009 i tras n luna octombrie 2009. mprumuturile externe contractate de la FMI, UE i BIRD la un nivel deosebit de favorabil al ratelor de dobnd, contribuie la realizarea obiectivelor de minimizare a costurilor aferente datoriei pe termen mediu i lung i de reducere a riscului de refinanare prin echilibrarea scadenelor aferente datoriei contractate, fr a se renuna la emisiunile de titluri de stat pe piaa intern, innd cont de obiectivele de reducere a riscului valutar i de dezvoltare a pieei titlurilor de stat. n luna martie 2010, pe fondul unui context favorabil (piee financiare suficient de lichide i n condiii de marje rezonabile), au aprut ferestre de oportunitate, de care au profitat de altfel i ali emiteni suverani, Ministerul Finanelor Publice lansnd o emisiune de euroobligaiuni pe pieele internaionale de capital n sum de 1 mld.euro, cu un cupon de 5% i o maturitate de 5 ani. Faptul c exist interes semnificativ pentru titlurile de stat romneti denominate n euro pe pieele internaionale de capital a fost relevat de faptul c emisiunea de eurobligaiuni n valoare nominala de 1 mld. de euro, cu maturitatea de 5 ani, a fost suprasubscris de cca 5 ori. Sumele atrase au fost destinate refinanrii emisiunii de Euroobligaiuni n sum de 700
|P a g e

14

milioane euro emis n 2003 i scadent n iulie 2010, diferena fiind utilizat pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice. Din pachetul financiar extern, pentru finanarea deficitului bugetar n februarie 2010 s-a tras jumtate din tranele 3 i 4 din mprumutul de la FMI (1.087,5 milioane DST), iar n martie 2010 a fost tras trana a II-a de 1 mld. euro din mprumutul de la UE. n data de 22 septembrie 2010 a fost tras trana a-III-a din mprumutul de la UE n valoare de 1,15 mld. euro. n completarea mprumuturilor externe prezentate pentru finanarea deficitelor bugetare din anii 2009-2010 s-au utilizat intrrile din creditele externe destinate finanrii de proiecte. n 2010, MFP a emis doar o garanie de stat pentru companii n valoare de 320 milioane euro pentru mprumutul contractat de SC FORD Romnia de la BEI, n luna martie.

II.B.b. ADMINISTRAREA LICHIDITILOR

Operaiunile de cash management s-au datorat decalajului mare ntre ncasrile i plile n/din contul curent general al trezorerie statului dup cum rezult i din graficul de mai jos:

Valorile medii ale incasarilor si platilor contului curent general al trezoreriei statului intr-o luna din an 2.500 2.000 1.500 1.000 500 -

11

13

15

17

19

Incas ari

Plati

Acoperirea golurilor temporare de cas din contul curent general al trezoreriei statului s-a efectuat att prin atragerea de pe piaa interbancar de la instituiile de credit a unor depozite pe termen scurt, ct i prin operaiuni de schimb valutar. Depozitele atrase de pe piaa interbancar de la instituiile de credit pe termen foarte scurt (mai putin de o luna), au avut valori cuprinse ntre aprox. 20 i 30 de mld. lei (2008: 27,6 mld. lei, la o rat medie de dobnd de 8,7%, 2009: 31,9 mld.lei, cu o rat medie a dobnzii de 11,1% i n 2010: 32,0 mld lei, cu o rat medie a dobnzii de 4,0%)

21

23

|P a g e

15

Depozite atrase in 2008 - 2010

5 18 10 75 52 405 4 00 07 0 0 3 3 70 71 5 3 24 50 6 01 65 80 69 50 37 25 35 0 4 10 50 64 80 50 30 50 5 39 0 3 5 5 25 2 13

12000 10000 mil lei 8000 4000 2000 0

0 5 38 6000 5

35 53 05 42 10 50 30 30

Operaiunile de schimb valutar s-au efectuat din tragerile din mprumuturile externe, inclusiv din pachetul financiar extern, din emisiuni de euroobigaiuni (n anul 2008 i 2010), precum i din ncasrile din veniturile din privatizare pentru anul 2008.

8000 7000 6000 5000 m il. le i 4000 3000 2000 1000 0

0 0 7 1, 22 0 2 3, 68 ,4 6 ,9 1, 76 538 34 3 ,2 85 33 32 57

ia n fe .08 b. m 08 ar . ap 08 r. m 08 ai . iu 08 n. 0 iu 8 au l.08 g se .0 8 p. oc 08 t no .08 v. de 08 c. 0 ia 8 n fe .09 b. m 09 ar . ap 09 r. m 09 ai . iu 09 n. 0 iu 9 au l.09 g se .0 9 p. oc 09 t no .09 v. de 09 c. 0 ia 9 n fe .10 b. m 10 ar . ap 10 r. m 10 ai . iu 10 n. 1 iu 0 au l.10 g se .1 0 p. oc 10 t no .10 v. de 10 c. 10

Operatiuni de vanzari de valuta efectuate de Trezoreria Statului pentru finantarea debitului contului curent al trezoreriei s tatului
43 59 41 52 50 70 ,1 55 61

33 29

36 23 4 68 0 0 0 0 0

,6 53 20

,6 31 16 0

,6 27 14

,7 55

54

8 9, 40

,8 34 3 10 3, 52

,8 27 10 1 6, 37

,1 77 18 9 5, 94

ia n. 08 fe b. 0 8 m ar .0 8 ap r. 08 m ai .0 8 iu n. 08

iu l.0 au 8 g. 0 8 se p. 08 oc t.0 8 no v. 08 de c. 08 ia n. 09 fe b. 0 m 9 ar .0 9 ap r. 09 m ai .0 9 iu n. 09

iu l.0 au 9 g. 0 9 se p. 09 oc t.0 no 9 v. 09 de c. 09 ia n. 1 fe 0 b. 1 0 m ar .1 0 ap r. 10 m ai .1 0 iu n. 10

II.C. IMPLEMENTAREA STRATEGIEI DE ADMINISTRARE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE N PERIOADA 2008 -2010 Principalele obiective stabilite prin Strategia de administrare guvernamentale pentru perioada 2008-2010 au fost urmtoarele: a datoriei publice

1. creterea controlat a datoriei publice guvernamentale, 2. reducerea costurilor cu datoria public guvernamental pe termen lung n condiiile unui nivel acceptabil al riscurilor asociate portofoliului de datorie public guvernamental, 3. limitarea riscurilor aferente portofoliului de datorie public guvernamental, 4. dezvoltarea pieei titlurilor de stat.
|P a g e

iu l.1 au 0 g. 1 se 0 p. 10 oc t.1 0 no v. 10 de c. 10

16

ndeplinirea principalelor obiective privind administrarea datoriei publice guvernamentale n perioada 2008 2010 se prezint astfel:
OBIECTIVE 2010 1. Creterea controlat a datoriei publice guvernamentale (%PIB) 2. Reducerea costurilor cu datoria public guvernamental pe termen mediu i lung in conditiile limitarii riscurilor asociate portofoliului datoriei - ponderea plilor de dobnzi din bugetul general consolidat n PIB 3. Limitarea riscurilor financiare aferente portofoliului de datorie public guvernamental, prin : A. Riscul valutar a. creterea ponderii datoriei publice guvernamentale denominate n lei n totalul datoriei guvernamentale (%); b. creterea ponderii datoriei publice guvernamentale denominate n EURO n totalul datoriei publice guvernamentale n valut (%); c. scderea ponderii datoriei publice guvernamentale n EURO n total datorie public guvernamental (%), B Riscul de refinantare d. reducerea gradului de refinanare pentru datoria public guvernamental (ponderea datoriei pe termen scurt n total datorie public guvernamental) (%) e. durata medie ramasa a portofoliului de datorie public guvernamental (ani) C. Ricul de rata de dobanda creterea ponderii datoriei cu dobnd fix n totalul datoriei publice guvernamentale (%) g. creterea datoriei negociabile n totalul datoriei publice guvernamentale (%); 4. Dezvoltarea pieei titlurilor de stat (mld. lei) - emisiunile de titluri de stat din perioada, mai putin cele pentru refinantarea titlurilor de stat scadente (emisiuni noi) f. 35,2% 4,0 37,8% 3,7 49,3% 3,0 35,6% 1,4% 27,8% 1,2% 19,5% 0,7% 2009 2008 Limite conform Strategiei

45,3%

47,1%

59,7%

minim 55% minim 65% maxim 40%

78,2%

78,5%

69,5%

42,8%

41,5%

28,0%

52,0% 42,4% 20,0

42,4% 40,8% 29,3

31,3% 26,1% 8,5

1. Pe fondul deteriorrii situaiei macroeconomice, deficitele bugetare au crescut semnificativ n 2009 i 2010 la 7,4% din PIB, respectiv 6,6 %, determinnd creterea datoriei publice guvernamentale, prin lansarea de emisiuni de titluri de stat pe piaa intern i extern i a contractrii de mprumuturi n cadrul pachetului financiar extern. Msurile de consolidare fiscal luate n anii 2009 i 2010 pentru reducerea deficitului bugetar, corespunztor calendarului de reducere a deficitului pe termen mediu, au contribuit la reducerea riscului de cretere a datoriei publice guvernamentale n anii 2009 i 2010.
|P a g e

17

Datoria publica guvernam entala dupa tipul datoriei 55,0 45,0 35,0
19,5 27,8 2,9 2,0 1,6 32,7 35,6

%P IB

25,0 15,0 5,0 -5,0

17,9

25,8

2008

2009

2010

directa (%PIB)

garantata (%PIB)

Avnd n vedere efectele crizei financiare globale asupra accesului, termenilor i condiiilor de mprumut pentru companiile care implementeaz proiecte de interes strategic, cu efect multiplicator n economie, n anul 2009 Ministerul Finanelor Publice a avut n vedere acordarea de garanii de stat pentru atragerea de resurse financiare pentru astfel de proiecte. Plafonul de garanii pentru anul 2009, inclus ca i criteriu de performan n Aranjamentul Stand-by FMI10 a fost n valoare de 7,7 mld. de lei, modificat la 12 mld. lei pentru perioada cumulat 2009 2010. Plafonul suplimentar este destinat acordrii de garanii pentru asigurarea co-finanrii proiectelor finanate de Uniunea European i de alte instituii multilaterale. Astfel, ncepnd cu data de 7 iulie 2009 a devenit operaional programul guvernamental Prima cas 11 pentru care MFP a mandatat Fondul Naional de Garantare a Creditelor pentru ntreprinderile Mici i Mijlocii n vederea emiterii de garanii n numele i contul statului n favoarea bncilor care acord credite persoanelor fizice pentru cumprarea unei locuine. Garaniile acordate de stat n cadrul programului guvernamental Prima Cas n anul 2009 au fost n sum de 2,1 mld. lei, n timp ce pentru perioada cumulat 2009- 2010 garaniile emise au fost n valoare de 6,0 mld.lei. 2. Costul datoriei publice guvernamentale trebuie judecat prin prisma condiiilor de finanare oferite de pia la momentul contractrii/emiterii, dar i a obiectivelor de limitare a riscurilor asociate portofoliului de datorie. Astfel, costul aferent volumelor mari de titluri de stat emise pentru finanarea deficitului bugetar de pe piaa intern i pentru refinanarea datoriei publice, s-a reflectat n indicatorul ponderea plilor de dobnd n PIB, care a crescut la 1,2% n PIB pentru anul 2009 de la 0,7% la sfritul anului 2008. Emisiunile de titluri de stat pe piaa intern au fost orientate preponderent ctre scadene pe termen scurt datorit creterii incertitudinilor privind condiiile lichiditii de pe piaa monetar, a celor privind perspectivele

10

ratificat prin OUG nr. 99/2009 cu modificrile i completrile ulterioare

Ordonana de Urgen a Guvernului nr. 60/2009 privind unele msuri n vederea implementrii programului Primia Cas, cu modificrile i completrile ulterioare, aprobate prin Legea nr. 368/2009 i HG nr. 717/2009 privind aprobarea normelor de implementare a programului Prima casa
|P a g e

11

18

de cretere a economiei i implicit a evoluiei deficitului bugetar, precum i a ateptrilor inflaioniste (ndeosebi pentru anul 2010). ncheierea pachetului de asisten financiar multilateral, concomitent cu trendul de revenire economic la nivel global si cu msurile bncilor centrale a contribuit la creterea ncrederii investitorilor materializat prin reducerea semnificativ a cotaiilor CDS pentru Romnia de la 610 bps la nceputul lunii februarie 2009 la cca 290 bps la sfritul anului 2010. Important de menionat este faptul c pachetul financiar extern a fost contractat n condiii avantajoase de dobnd, respectiv 3,125% pentru prima tran din mprumutul de la UE (iulie 2009), 3,375% pentru trana a doua (martie 2010) i 2,375% pentru trana a treia (septembrie 2010), cca 2% (Libor la 6 luni la euro + 0,95%) pentru DPL1 de la Banca Mondial i cca 2,3% pentru jumtate din trana a II-a din mprumutul de la FMI (septembrie 2009) i jumtate din tranele III i IV (februarie 2010), calculate pe baza plilor de dobnd din mai 2010. Aceste efecte pozitive rezultate ca urmare a pachetului financiar extern au determinat ns o cretere a ponderii datoriei publice guvernamentale denominate n euro. 3. Totui, expunerea fa de anumite riscuri de pia a crescut, fapt reflectat n scderea ponderii datoriei publice guvernamentale n lei n total datorie public guvernamental i implicit, creterea ponderii datoriei publice guvernamentale n euro n total datorie public guvernamental. Astfel, n timp ce n anul 2008, indicatorul ponderea datoriei publice guvernamentale n lei n total datorie public guvernamental a respectat limita stabilit n Strategie, n anul 2009 i n primele 9 luni ale anului 2010, indicatorul s-a nrutit ca urmare a contractrii mprumuturilor n valut de pe piaa intern, dar i a mprumuturilor externe i a emisiunii de eurobligaiuni (martie 2010) necesare susinerii nivelelor ridicate ale deficitelor bugetare aferente anilor 2009 i 2010 i a echilibrrii maturitilor din portofoliul de datorie. Ca urmare a adecvrii condiiilor de finanare din sistemul bancar autohton prin reducerea de ctre BNR la sfritul anului 2009 a nivelului ratei rezervelor minime obligatorii aplicabile pasivelor n valut ale instituiilor de credit de la 30 % la 25 %, precum i a angajamentului primelor 9 bnci strine de a-i menine expunerea pe Romnia, emisiunile de titluri de stat n euro pe termen scurt i termen mediu au reprezentat instrumente alternative de finanare, n condiii avantajoase de cost i de scaden. Din aceleai considerente a fost depit i limita de 40% stabilit pentru indicatorul ponderea datoriei publice guvernamentale n euro n total datorie public guvernamental la sfritul anilor 2009 i 2010.

|P a g e

19

Structura datoriei publice guvernam entale pe tipuri de valute (%)

100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

2008
RON (%) EURO (%)

2009
USD(%) DST (%) altele (%)

2010

n ceea ce privete gradul de refinanare, situaia indicatorului s-a mbuntit att n anul 2009 ct i n anul 2010, prin creterea ponderii deinute de mprumuturile contractate pe termen mediu i lung (peste 1 an), de la 50,7% n 2008 la 64,8 % la sfritul anului 2010. Ponderea ridicat de datorie pe termen scurt, dei n condiiile unui trend descresctor, evideniaz nc un risc de refinanare a portofoliului de datorie public guvernamental ridicat, ca urmare a finanrii temporare din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului, dar i a emisiunilor preponderente de certificate de trezorerie n anul 2009 i primul semestru al anului 2010.

Structura datoriei publice guvernamentale in f unctie de durata initiata (%) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2008 termen scurt (%) 2009 termen mediu 1- 5 ani (%) 2010 termen lung (%) 49,3% 10,6% 19,9% 23,4% 40,1% 42,3% 41,4%

37,8%

35,2%

Astfel, n condiiile angajrii de datorie nou pe termen mediu i lung, prin titluri de stat pe piaa intern i extern, dar i din pachetul financiar extern se constat o cretere a duratei medii rmase a datoriei publice guvernamentale la 4,0 ani pentru finele anului 2010 fa de 3 ani la sfritul anului 2008.
|P a g e

20

Durata medie ramasa a portof oliului de datorie publica guvernamentala (ani)

14,0 12,0 10,0 a n i 8,0 6,0 4,0 2,0 0,0 5,5 1,4 2008 3 6,5 7,0 3,7 4,0

2,0 2009

2,1 2010

durata medie ramasa a datoriei publice guvernamentale externe durata medie ramasa a datoriei publice guvernamentale interne

Dei, prin Strategie se prevedea reducerea gradual a finanrii temporare, n cursul anului 2008 aceast datorie a crescut cu 10,2 mld lei, cu impact asupra indicatorilor privind gradul de refinanare i ponderea datoriei publice guvernamentale cu rat variabil de dobnd n total datorie public guvernamental, n timp ce n anul 2009, ca urmare a finanrii deficitului bugetar prin emisiuni de titluri de stat pe piaa intern i a contractrii de mprumuturi externe nu s-au mai utilizat ca instrument de finanare mprumuturile din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului. n aceste condiii, n anul 2009 mprumuturile pentru finanarea temporar din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului au sczut cu 11,5 mld. lei fa de sfritul anului 2008, iar la sfritul anului 2010 s-au situat n valoare absolut la un nivel de 31,4 mld. lei (n cretere cu 3,3 mld. lei comparativ cu sfritul anului 2009). Dei utilizarea acestui instrument prezint avantajul finanrii temporare a deficitului bugetar la costuri mici (sub 1 %) pe termen scurt, are i importante dezavantaje. Acesta este un instrument atipic, specific rii noastre, a crui utilizare depinde de nivelul disponibilitilor existente n contul curent general al trezoreriei statului i care determin creterea expunerii fa de riscul de refinanare i de lichiditate, dar i a celui de rat de dobnd, cu impact negativ asupra managementului datoriei publice guvernamentale. Acumularea deficitelor bugetare finanate temporar (nefinanate definitiv) constituie nc un element pentru care se impune ca finanarea temporar s fie refinanat prin titluri de stat gradual pe o perioad ndelungat de timp, pentru a reduce impactul pe piaa intern i a nu afecta major costul acestor finanri. Structura datoriei publice guvernamentale dup tipul ratei de dobnd evideniaz o cretere continu a ponderii mprumuturilor contractate cu rat fix a dobnzii, de la 31,3% ct se nregistra la sfritul lui 2008 la 42,4% la sfritul lui 2009 i 52,0 % la sfritul anului 2010, n principal ca urmare a mprumuturilor contractate de la UE, mprumuturilor de pe piaa intern n valut i a emisiunilor de tip benchmark pe termen mediu, precum i a emisiunii de
|P a g e

21

euroobligaiuni din martie 2010. Aceast dinamic reduce riscul creterii ratei dobnzii aferent portofoliului de datorie public guvernamental.

Structura datoriei publice guvernam entale dupa tipul ratei de dobanda

100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 31,3% 42,4% 52,0% 68,7% 57,6% 48,0%

2008
f ixa

2009
variabila

2010

4. Devierea de la structura pe maturiti stabilit prin Strategia elaborat n anul 2008 (30% pe termen scurt i 70% pe termen mediu i lung) s-a datorat n principal modificrii cererii mediilor investiionale, acestea orientndu-i plasamentele ctre active cu grad de risc sczut i pe maturiti scurte i medii, mai ales n cazul investiiilor non-investment grade. Att n anul 2008, ct i n anul 2009 au fost preferate de ctre investitori maturitile pe termen scurt i mediu. Dac structura pe maturiti a titlurilor de stat n anul 2008 a fost de 71% pe termen scurt i 29% pe termen mediu, n 2009 ca urmare a accenturii crizei financiare a crescut apetitul investitorilor pentru instrumentele pe termen scurt i foarte scurt structura emisiunilor de titluri n lei s-a deteriorat i mai mult, ajungnd la 87% pe termen scurt i 13% pe termen mediu. Dac se au n vedere i emisiunile de titluri de stat n valut, structura pe maturiti a titlurilor emise pe piaa intern n anul 2009 a fost de 83% pe termen scurt i 17% pe termen mediu. n anul 2010 structura emisiunilor de titluri s-a mbuntit fa de anul 2009, rmnnd ns una nefavorabil din perspectiva riscului de refinanare,respectiv 75 % pe termen scurt i 25 % pe termen mediu i lung la sfritul anului 2010. Abia n anul 2010 (n lunile aprilie i mai) s-a revenit la emisiunile de titluri pe termen lung prin redeschiderea emisiunii de 10 ani, lansat n 2007 (durat rmas 7 ani), urmare unei cereri totui nesemnificative, din partea anumitor investitori pentru aceste instrumente de finanare.
Structura datoriei publice guv ernamentale pe tipuri de instrumente (%)
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

2008
certif icate de trezorerie instrum ente de cash m anagem ent im prum uturi din DCCGTS

2009
obligatiuni de stat leasing f inanciar

2010
euroobligatiuni im prum uturi de stat

|P a g e

22

Riscul de credit i riscul operaional Referitor la riscul de credit datorat riscului bugetar cauzat de acordarea de garanii de stat i submprumuturi, menionm c n anul 2009 plile din fondul de risc12, n contul mprumuturilor submprumutate operatorilor economici i al celor garantate de stat, au sczut pn la 0,09% n PIB, fa de 0,1% n PIB la sfritul lui 2008, n timp ce n anul 201013 plile efectuate din fondul de risc au reprezentat 0,03% n PIB. n vederea reducerii riscului operaional, n scopul efecturii plii serviciului datoriei publice i a tragerii sumelor rmase n cadrul acestora, ncepnd cu 1 ianuarie 2009, n baza OUG nr. 64/2007 privind datoria public cu modificrile i completrile ulterioare i a HG nr. 683/2008 pentru aprobarea normelor metodologice de aplicare a prevederilor art. 14 din OUG nr. 64/2007 privind datoria public, MFP a preluat mprumuturile14 contractate de ordonatorii principali de credite sau de operatorii economici cu garania statului i/sau contractate de MFP i submprumutate acestora, care au ca surs unic de rambursare bugetul de stat, bugetul asigurrilor sociale de stat i bugetul asigurrilor pentru omaj, pentru care s-a obinut acceptul finanatorului.

III. CADRUL MACROECONOMIC N PERIOADA 2010-2013 III.A.TENDINE LA NIVELUL UNIUNII EUROPENE, NDEOSEBI A ZONEI EURO Privind n perspectiv i lund n considerare unele efecte temporare, la nivelul UE se estimeaz n continuare un ritm moderat de cretere a PIB real, dar nc neuniform, att la nivelul tuturor economiilor , ct i al sectoarelor Zonei euro. Avansul economic la nivel global i impactul acestuia asupra cererii de exporturi din Zona euro, coroborate cu continuarea politicilor monetare laxe de ctre BCE i cu msurile adoptate pentru restabilirea funcionrii sistemului financiar, ar trebui s susin n continuare avansul economic al acestei zone. Cu toate acestea se anticipeaz c relansarea activitii economice va fi temperat de procesul de ajustare bilanier n diferite sectoare i de perspectivele nu foarte optimiste referitoare la piaa forei de munc. Anticipaiile inflaioniste sunt n continuare ferm ancorate la niveluri compatibile cu obiectivul de a menine rate ale inflaiei inferioare, dar apropiate de 2% pe termen mediu. Ancorarea ferm a ateptrilor inflaioniste rmne primordial n cadrul politicii aplicate de BCE.

12 13

Plile din fondul de risc n 2009 au fost de 446,3 milioane lei Plile din fondul de risc n 2010 au fost de 163,9 milioane lei. 14 Sunt n numr de 146 de imprumuturi
|P a g e

23

III.B. PROGNOZA MACROECONOMIC PE TERMEN MEDIU A ECONOMIEI ROMNETI Cretere economic Pentru perioada 2011-2013, prognoza macroeconomic 15a luat n calcul derularea acordului de mprumut cu UE, FMI i Banca Mondial i, ca urmare, implementarea reformelor structurale i respectarea condiiilor i a intelor stabilite. Msurile active care vizeaz mbuntirea mediului de afaceri, reducerea dezechilibrelor macroeconomice i stabilizarea sectorului financiar-bancar se ateapt s favorizeze creterea economic sustenabil i crearea de locuri de munc ncepnd cu anul 2011. Cadrul macroeconomic pentru anul 2011 ia n considerare faptul c evoluiile economice i financiare se vor mbunti, recesiunea i va reduce amplitudinea pe parcursul primului semestru al anului, astfel nct pe medie s fie posibil o cretere a PIB real de 1,5%. Pentru ultimii 2 ani ai intervalului se prevede accelerarea creterii economice cu majorri ale produsului intern brut real de 3,9% n anul 2012 i 4,5% n anul 2013. Inflaie i curs de schimb n perioada 2011-2013, temperarea impactului majorrii de TVA, promovarea unei politici salariale prudente i continuarea reformelor structurale vor menine procesul de dezinflaie pe o traiectorie sustenabil. Astfel, rata inflaiei urmeaz s scad pn la nivelul de 2,8% (decembrie/decembrie an anterior) n anul 2013. Continuarea procesului de dezinflaie va contribui la ajustarea suplimentar a ateptrilor inflaioniste. -%Indicatori Inflaia (% n PIB) - sfritul anului - medie anual Deflatorul produsului intern brut (% n PIB) Cursul de schimb (lei/euro) medie anual
Sursa: Comisia Naional de Prognoz

2011

2012

2013

3,2 5,3 4,8 4,21

3,0 3,5 5,9 4,18

2,8 3,2 5,3 4,16

Pentru perioada acoperit de strategie se estimeaz revenirea tendinei de apreciere n termeni nominali a monedei naionale n raport cu euro, ncepnd cu anul 2011.

15

Conform Strategiei fiscal-bugetare pentru perioada 2011 - 2013

|P a g e

24

Deficit bugetar Potrivit Deciziei Consiliului European 16 din 7 iulie 2009, Romnia se afl n procedura de deficit excesiv cu termen de reducere a deficitului calculat conform standardului SEC 95 sub pragul de 3% din PIB pn n anul 2011. n condiiile n care autoritile romne au pus n practic cu strictee recomandrile UE i innd cont de accentuarea impactului negativ al contextului nefavorabil internaional asupra economiei romneti comparativ cu ateptrile iniiale, Consiliul European a emis n februarie 2010, o recomandare revizuit potrivit creia deficitul bugetar trebuie s se situeze sub 3% din PIB pn n 2012. n data de 21 septembrie 2010, Comisia European a anunat c n urma evalurii Romnia a ndeplinit principalele angajamente asumate privind ncadrarea n intele de deficit, apreciind c statul a luat msuri adecvate corespunztor recomandrilor formulate de Comisie i va reduce deficitul bugetar sub nivelul de 3% pn la data limit convenit, respectiv sfritul anului 2012 procedura de deficit excesiv rmnnd n ateptare pn la ndeplinirea angajamentelor asumate.

IV. MANAGEMENTUL RISCURILOR FINANCIARE ASOCIATE PORTOFOLIULUI DE DATORIE PUBLIC GUVERNAMENTAL

Analiza indicatorilor ce reflect riscurile a fost realizat n cadrul analizei de tip Cost at Risk (CaR), aferent modelului utilizat i la elaborarea Strategiei aprobat n august 2008. Ipotezele i constrngerile modelului identificate n analiza efectuat se menin aceleai, cu meniunea ca s-a utilizat portofoliul de datorie public guvernamental estimat pentru 31 decembrie 2010. n urma analizei indicatorilor de risc pentru diverse scenarii de finanare (care au inut cont att de evoluiile recente, ct i de perspectivele de finanare pe termen mediu) i a cuantificrii importanei acestor indicatori de risc, rezult c structura portofoliului de datorie i indicatorii de risc se mbuntesc n msura n care finanarea deficitului bugetar se realizeaz ntr-o proporie mai mare din surse externe. ns, avnd n vedere necesitile mari de finanare a deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice n perioada 2011-2013, necesitatea consolidrii i dezvoltrii pieei interne a titlurilor de stat evideniat n mod deosebit de perioada de criz economic i financiar, volatilitatea extern ridicat existent pe piaa de capital i efectul acesteia asupra condiiilor aferente emisiunilor de euroobligaiuni pe pieele externe, considerm c scenariul optim este cel n care finanarea deficitului bugetar se va realiza n proporie echilibrat din surse interne i externe.

16

Procedura de deficit excesiv este guvernat de Articolul 126 al Tratatului i de Reglementarea Consiliului pentru accelerarea i clarificarea implementrii procedurii de deficit excesiv. |P a g e 25

Lund n considerare incertitudinile legate de momentul i ritmul de revenire al economiei mondiale i implicit al economiei romneti, contextul de pe pieele financiare interne i externe caracterizat prin volatilitate ridicat, pentru monitorizarea riscurilor financiare asociate portofoliului de datorie public guvernamental se propun limite (minime sau maxime) aferente anului 2013, care s asigure o anumita flexibilitate n ndeplinirea obiectivelor din prezenta Strategie, fa de care se va evalua periodic performana portofoliului real:

Indicator

Limite

Limite

minime maxime 45% 75% 35% 75% 50% 85%

Ponderea datoriei publice guvernamentale n lei n total datorie public guvernamental Ponderea datoriei publice guvernamentale n EURO n total datorie public guvernamental denominat n valut Gradul de refinanare la 1 an*) Gradul de refinanare la 5 ani*) Procentul de refixing la 1 an*) Procentul de refixing la 5 ani*)
*)

n msura n care condiiile pieei interne vor permite renunarea la finanarea temporar din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului, i totodat se va proceda la refinanarea acestei datorii prin emisiuni de titluri de stat.

Indicatorii propui privind gradul de refinanare la 5 ani i procentul de refixing la 5 ani sprijin n mod semnificativ procesul de limitare a riscurilor asociate portofoliului de datorie, chiar dac sunt calculate pentru o perioad care o depete pe cea pentru care s-a elaborat Strategia. Utilizarea acestora se impune cu att mai mult cu ct pentru meninerea sub control a riscului de refinanare pot fi utilizate instrumente specifice pieei secundare a titlurilor de stat cum ar fi bond exchange i buyback, moment n care se vor avea n vedere indicatorii de risc mai sus menionai.

|P a g e

26

V. OBIECTIVELE PRIVIND ADMINISTRAREA DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE N PERIOADA 2011-2013

V.A. OBIECTIVELE GUVERNAMENTALE

STRATEGIEI

DE

ADMINISTRARE

DATORIEI

PUBLICE

Obiectivele principale ale Strategiei rmn n principiu aceleai ca i la Strategia anterioar, ele nefiind modificate urmare schimbrii condiiilor de pia i a cadrului macroeconomic: 1. creterea controlat i meninerea la un nivel sustenabil a datoriei publice guvernamentale, 2. reducerea costurilor cu datoria public guvernamental pe termen lung n condiiile unui nivel acceptabil al riscurilor aferente portofoliului de datorie public guvernamental, 3. dezvoltarea pieei titlurilor de stat. Astfel, n perioada 2011-2013 se vor avea n vedere urmtoarele obiectivele privind administrarea datoriei publice guvernamentale:

1. Creterea controlat a datoriei publice guvernamentale n procesul de administrare a datoriei publice guvernamentale se va avea n vedere meninerea indicatorilor datoriei publice guvernamentale la nivele sustenabile. Dei pe perioada de analiz, necesitile de finanare a deficitului bugetar i de refinanare a datoriei publice guvernamentale sunt mari, din analizele efectuate nu se ntrevd derapaje care s conduc la creterea datoriei publice guvernamentale la nivele nesustenabile. n contextul unei creteri economice medii de 3,3% n perioada 2011 2013, odat cu implementarea msurilor de consolidare fiscal ncepnd cu anul 2011 (aplicarea legii salarizrii unitare n sistemul bugetar, implementarea reformei sistemului de pensii i aprobarea cadrului de cheltuieli bugetare pe termen mediu) i respectarea calendarului agreat cu FMI i Comisia European de reducere a deficitului bugetar sub 3 % din PIB n anul 2012, necesitile de finanare se vor reduce semnificativ, i n consecin i datoria angajat pentru acoperirea acestor necesiti. Totodat, n perioada acoperit de Strategie, MFP are n vedere acordarea de garanii de stat doar pentru prefinanarea de proiecte/programe de interes naional, cu efect multiplicator n economie, pentru cofinanarea proiectelor finanate din fonduri europene i alte instituii financiare internaionale, precum i alte programe prioritare. Lund n considerare nivelul relativ redus al datoriei publice guvernamentale n PIB, precum i contextul economic i financiar actual, marcat de incertitudini i volatilitate ridicat, pe
|P a g e

27

termen mediu nu se stabilete un plafon de ndatorare, ns MFP va monitoriza foarte atent trendul principalilor indicatori ai datoriei publice guvernamentale, astfel nct dinamica acestora s se ncadreze n nivele sustenabile.

Proiectia datoriei publice guvernamentale (% PIB) 80,0% 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% 19,5% 10,6% 7,5% 12,0% 2008 17,2% 2009 27,8% 13,8% 21,8% 2010 15,9% 21,1% 2011prog. 15,6% 20,7% 2012prog. 14,9% 20,0% 2013prog. 35,6% 37,0% 36,3% 34,9%

Datoria contractata de pe piata interna (%)

Datoria contractata de pe piata externa (%)

Pe termen mediu i lung riscurile asociate unor cheltuieli n cretere asociate populaiei n vrst, n contextul accenturii fenomenului de mbtrnire a populaiei n paralel cu reducerea populaiei active pot fi reduse substanial prin adoptarea i implementarea Legii nr. 263/2010 privind sistemul unitar de pensii publice care va mbunti viabilitatea sistemului de pensii i va contribui semnificativ la asigurarea sustenabilitii finanelor publice. n contextul n care raportul de dependen economic (numr salariai/pensionari) se deterioreaz n ritm accelerat, implementarea unor msuri consistente de reformare i modernizare a sistemului actual de pensii, pentru a asigura generaiilor viitoare aceleai drepturi ca n prezent, va reduce riscul potenial privind angajarea permanent de ctre stat de mprumuri pentru acoperirea obligaiilor privind plata pensiilor.

2. Reducerea costurilor cu datoria public guvernamental pe termen lung n condiiile unui nivel acceptabil al riscurilor asociate portofoliului de datorie Obiectivul de reducere a costurilor nu trebuie privit ca obiectiv n sine, ci n corelaie cu obiectivul de reducere a riscurilor asociate portofoliului de datorie. Practic se va urmri minimizarea costurilor pe termen lung la un nivel acceptabil al riscurilor. Corelat cu obiectivul de reducere a costurilor cu datoria public guvernamental se va urmri asigurarea flexibilitatii n alegerea instrumentelor de datorie, dar i n alegerea pieelor (piaa intern versus piaa extern) accesate pentru asigurarea surselor de finanare i a valutei n
|P a g e

28

care sunt denominate aceste instrumente de datorie att pe piaa intern (lei euro), ct i pe piaa extern de capital (euro i alte valute). Pe plan intern, datoria public guvernamental se ateapt s fie contractat la randamente descresctoare care vor urma trendul descendent al dobnzilor din piaa monetar urmare reducerii inflaiei. Pe plan extern ns, dac pentru anul 2011 finanarea deficitului bugetar din surse externe se va asigura i din tragerile din mprumutul de la UE 17i mprumuturile de la BM n cadrul pachetului financiar extern (cca 2,0 mld. euro), care beneficiaz de condiii financiare deosebit de favorabile, pe ntreaga perioad analizat finanarea din surse externe va trebui asigurat preponderent prin emisiuni pe piaa extern de capital. n acest sens, n prima parte a anului 2011 se vor efectua toate demersurile necesare pentru ca Programul - cadru de emisiuni de titluri de stat pe termen mediu (EMTN) a Romniei s devin operaional. Acest program va permite maxim flexibilitate n accesarea pieelor financiare externe, n sensul valorificrii n timp optim a ferestrelor de oportunitate care permit execuia cu eficien i eficacitate a tranzaciilor pe aceste piee. n ntmpinarea acestor ateptri, MFP urmrete adoptarea unor politici de finanare predictibile i transparente, care s asigure o prezen constant a Romniei pe aceste piee i s favorizeze minimizarea costurilor pe termen lung, evitnd schimbri brute de comportament nejustificate (ex: lipsa emisiunilor pe piaa intern i/sau extern pentru o perioad ndelungat) care pot duce la perceperea unei prime de lichiditate. n perioada 2010 - 2013, costul datoriei publice guvernamentale n PIB va crete att ca valoare absolut, ct i ca pondere n PIB, n principal datorit datoriei contractate sau care urmeaz a fi contractat pentru finanarea deficitelor bugetare excesive18. Estimrile privind costul datoriei publice guvernamentale pltit din buget n PIB indic o cretere semnificativa a acestui indicator n 2010 (1,4 %) fa de anul 2009 (1,0 %), iar n perspectiva anilor 20122013 meninerea la un nivel relativ constant, pe msura realizrii consolidrii fiscale.
Plati de dobanzi din buget in PIB (%) vs plati de dobazi din buget in venituri BGC (%) 1,6% 1,4% 1,2% %P IB 1,0% 0,8% 0,6% 0,4% 0,2% 0,0% 2009 2010 2011prog. 2012prog. 2013prog. 1,0% 3,2% 1,2% 4,6% 3,7% 4,4% 4,4% 1,5% 1,5% 1,4% 5,0% 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0%

Plati de dobanda din buget (% PIB)

Plati de dobanda din buget (% in venituri BGC)

17 18

tragerile din mprumutul de la UE se vor efectua numai dac condiionalitile ataate pachetului financiar extern vor fi ndeplinite ce depesc limita de 3 % stabilit prin tratatul de la Maastricht. |P a g e

%in ve n itu ri

29

3. Limitarea riscurilor aferente portofoliului de datorie public guvernamental n scopul limitrii riscurilor asociate portofoliului de datorie public guvernamental se are n vedere mbuntirea (optimizarea) structurii acestuia prin : I. Diminuarea riscurilor financiare (riscul valutar, de rat a dobnzii, de lichiditate/refinanare) a. reducerea riscului de refinanare Avnd n vedere valoarea mare a certificatelor de trezorerie emise n anul 2009 i n 2010 pn n prezent, dar i a valorii nsemnate a mprumuturilor din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului, limitrii riscului de refinanare i revine o importan deosebit, cu att mai mult cu ct necesitile de finanare a deficitului bugetar n anii urmtori sunt ridicate (deficite bugetare cuprinse ntre 4,4% i 2,5%). Pentru perioada acoperit de Strategie, prin prisma ateptrilor dezinflaioniste i de reducere a ratelor dobnzilor, coroborate cu creterea cererii pentru maturitile lungi venit din partea investitorilor instituionali (fondurile de pensii private, companiile de asigurri, etc.) pe msura creterii necesitilor lor investiionale, se ateapt o mbuntire a condiiilor de emisiune pentru titlurile de stat cu scadene pe termen mediu i lung. Astfel, dac n anul 2010 emisiunile de titluri de stat pe piaa intern au fost preponderent pe termen scurt (75% n total emisiuni), MFP va aciona pentru extinderea scadenelor titlurilor de stat i emiterea unei proporii importante din necesarul de finanare cu scadene pe termen mediu i lung, urmrind mbuntirea structurii pe maturiti a titlurilor de stat emise pe piaa intern pn la 50%60% pe termen scurt i 40-50% pe termen mediu i lung. Totodat, MFP va aciona pentru extinderea duratei emisiunilor de obligaiuni pe pieele externe de capital, dup succesul nregistrat n luna martie 2010 cnd a lansat emisiunea de euroobligaiuni de 1 mld. euro cu scadena la 5 ani, dar va urmri i contractarea de mprumuturi de la instituii financiare internaionale cu scadene pe termen lung i foarte lung, avnd n vedere avantajul de cost al acestora. Pe baza analizei costului de oportunitate comparativ cu alte instrumente de datorie, innd cont de traiectoria descendent a inflaiei, pentru a crete maturitatea portofoliului de datorie, i implicit pentru a reduce riscul de refinanare, se va analiza oportunitatea emiterii de titluri de stat indexate la inflaie, care s reprezinte i un semnal pentru investitori privind ateptrile dezinflaioniste ale emitentului.

|P a g e

30

Durata m edie ram as a a portofoliului de datorie publica guvernam entala (ani)

5 4 3 2 1 0 2008 2009 sep.10 2010 (est.) 2011(prog) 2012 (prog.) 2013(prog) 3,7 3 3,7 4,0 4,5 4,5 4,5

Durata medie ramasa a portof oliului de datorie publica guvernamentala (ani) limita minima 2011 - 2013

Totodat, se va urmri o distribuie ct mai uniform a serviciului datoriei publice guvernamentale pn la scadena final, astfel nct s se asigure un profil corespunztor att n ceea ce privete refinanarea datoriei publice guvernamentale, ct i nivelul plilor de dobnzi i comisioane, ndeosebi al cheltuielilor cu dobnzile pltite din buget, care se reflect n nivelul deficitului.

b. reducerea riscului valutar, prin: creterea ponderii datoriei publice guvernamentale denominate n lei n totalul datoriei publice guvernamentale

Prin creterea ponderii datoriei publice guvernamentale denominate n lei se va realiza att obiectivul de limitare a riscului valutar, inndu-se cont att de faptul c prin ncasarea veniturilor bugetare n lei, contractarea datoriei publice guvernamentale n aceeai moned conduce la reducerea riscului valutar, ct i cel de dezvoltare a pieei interne a titlurilor de stat. n acest sens, finanarea deficitului bugetar se va realiza n proporie de cca 50% din surse interne, prin emisiuni de titluri de stat, iar refinanarea titlurilor de stat se va realiza de pe piaa de pe care s-au contractat (intern/extern), excepie fcnd mprumuturile n valut contractate de MFP de pe piaa intern care se pot rambursa i din rezerva financiar (buffer) existent n contul n valut al MFP la BNR. Propunem meninerea unei ponderi a datoriei publice guvernamentale n lei n total datorie public guvernamental de cel puin 45% la sfritul anului 2013, innd cont totui i de rolul important al mprumuturilor n valut n reducerea riscului de refinanare i de minimizare a costurilor pentru mprumuturile pe termen lung i foarte lung, n condiiile probabile ale
|P a g e

31

meninerii unei diferene de cost pentru instrumente cu maturiti similare contractate de pe piaa intern i extern.

Ponderea datoriei publice guvernamentale in lei in total datorie (%) 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% 2008 2009 2010 2011prog 2012prog. 2013prog. 59,7% 55% 47,1% 45,3%

55%

55% 45% 45% 45%

pondere datorie in lei in total datorie limita minima 2011 - 2013

limita minima 2008 -2010

creterea ponderii datoriei publice guvernamentale denominate n euro n totalul datoriei publice guvernamentale n valut

Se are n vedere, pe de o parte, minimizarea costurilor n condiiile meninerii nc a unui diferenial de dobnzi (marje) ntre mprumuturile suverane n lei i cele n euro pe termen mediu i lung, i condiiile avantajoase ale mprumuturilor contractate n cadrul pachetului financiar extern. Pe de alt parte, daca se au n vedere mprumuturile n valut contractate de pe piaa intern, n general pe termen scurt i mediu ca urmare a preferinei investitorilor pentru aceste scadene, existena unui buffer n valut n contul Trezoreriei statului contribuie la diminuarea riscului valutar, ntruct din aceste disponibiliti se pot rambursa ratele de capital aferente mprumuturilor n valut. Pentru diminuarea riscului valutar pe termen lung, mprumuturile de pe piaa extern se vor contracta n principal n euro, cu excepia emisiunilor de obligaiuni pe pieele externe de capital cnd funcie de necesitile de finanare, de oportunitile aprute pe pia i de analiza comparativ a costurilor se vor putea emite titluri i n alte valute. n condiiile pragului intit pentru indicatorul ponderea datoriei publice guvernamentale denominate n lei n totalul datoriei publice guvernamentale, pentru perioada 2011-2013 propunem un plafon maxim de 50% pentru ponderea datoriei publice guvernamentale n euro n totalul datoriei publice guvernamentale, i un prag de minim 75% n totalul datoriei publice guvernamentale n valut.

|P a g e

32

Ponderea datoriei publice guvernamentale in Euro in total datorie in valuta (%)

90,0% 80,0% 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0%

78,5% 69,5% 65% 65%

78,2% 75% 65% 75% 75%

2008

2009

2010

2011prog
limita minima 2008 -2010

2012prog.

2013prog.

pondere datorie in Euro in total datorie in valuta limita minima 2011 - 2013

Dac n prezent obiectivul de limitare a riscului valutar este urmrit de ctre MFP la contractarea de datorie nou (management pasiv), n perioada acoperit de strategie MFP intenioneaz s realizeze un management activ al riscului valutar i al celui de rat de dobnd prin utilizarea instrumentele financiare derivate, n conformitate cu legislaia privind datoria public. n acest sens, pn la sfritul lunii iunie 2011 se va elabora legislaia necesar care s permit MFP ncheierea de contracte ISDA cu principalele instituii financiare internaionale, astfel nct prin utilizarea instrumentelor financiare derivate (swap valutar, swap de rat de dobnd) s fie limitate/reduse riscurile de pia aferente portofoliului de datorie. c. limitarea riscului de rat de dobnd, prin creterea ponderii datoriei publice guvernamentale cu dobnd fix: Prin creterea ponderii datoriei publice guvernamentale cu dobnd fix n total datorie public guvernamental se va avea n vedere limitarea riscului aferent creterii ratelor dobnzilor de referin n special pentru datoria public guvernamental n valut, dar i reducerea incertitudinii cu privire la efortul bugetar anual necesar efecturii plilor de dobnzi. Pentru datoria denominat n lei, la urmrirea obiectivului de cretere a ponderii datoriei cu rat de dobnd fix se va avea n vedere utilizarea n procesul de finanare a emisiunilor de obligaiuni de tip benchmark, cu cupon fix, iar pentru datoria n valut, a emisiunilor de obligaiuni pe pieele externe de capital i a mprumuturilor de la IFI-uri cu rat fix de dobnd. innd cont c ratele dobnzilor de referin se afl la nivele minime istorice, mprumuturile cu dobnd variabil vor avea asociate costuri mai mari de dobnd n condiiile n care ratele dobnzilor EURIBOR i LIBOR cel mai probabil vor crete n perioada acoperit de Strategie. Ca i n cazul obiectivului de reducere a riscului valutar, limitarea riscului de rat de dobnd se poate realiza, pe de o parte prin contractarea de mprumuturi
|P a g e

33

noi cu rat fix de dobnd, dar i printr-un management activ al riscurilor, respectiv prin utilizarea de instrumente financiare derivate (swap de rat de dobnd prin care datoria cu rat variabil de dobnd s fie schimbat n datorie cu dobnd fix).

d. creterea datoriei negociabile n totalul datoriei publice guvernamentale Avnd n vedere obiectivul de dezvoltare a pieei titlurilor de stat, de cretere a lichiditii titlurilor de stat, de dinamizare a pieei secundare a acestora, precum i flexibilitatea n administrarea activ a portofoliului de datorie public guvernamental oferit de aceste instrumente de datorie, n perioada analizat necesitile de finanare ale deficitului bugetar i de refinanare a datoriei publice se vor asigura n proporie majoritar prin emiterea de titluri de stat, att pe piaa intern, ct i pe pieele externe de capital, inndu-se cont de condiiile de lichiditate ale acestor piee secundare i de beneficiile oferite de consolidarea i extinderea curbei de randament pentru titlurile de stat pe piaa intern i pentru euroobligaiunile romneti, n condiiile n care ponderea actual a datoriei negociabile n total datorie reprezint doar 40% din total datorie. Excepie face anul 2011 cnd pentru finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice se vor utiliza i trane din pachetul financiar extern. n aceste condiii, la accesarea pieelor externe de capital prin programul EMTN se va avea n vedere: acoperirea necesitilor de finanare a deficitelor bugetare, dar i a necesarului de refinanare a datoriei publice guvernamentale n valut; diversificarea bazei de investitori prin accesarea celor mai importante piee financiare, ndeosebi a pieei n euro innd cont de aspectele menionate la obiectivul de reducere a riscului valutar; monitorizarea cu atenie a pieelor de capital i identificarea oportunitilor pe aceste piee, i n condiiile unor evoluii favorabile, lansarea de emisiuni de euroobligaiuni suplimentare care s contribuie la consolidarea rezervei financiare n valut n contul MFP.

Emisiunile de euroobligaiuni pe pieele externe de capital se vor efectua n cadrul Programului - cadru de emisiuni de titluri de stat pe termen mediu al Romniei n valoare de 7 mld. euro, care este programat s devin operaional n prima parte a anului 2011. Acest program va permite nu numai maxim flexibilitate n accesarea pieelor financiare externe i valorificarea condiiilor favorabile n cazul unor ferestre de oportunitate, dar i acoperirea necesitilor de finanare din surse externe a deficitului bugetar i de refinanare a datorie publice guvernamentale denominate n valut. Funcie de evoluia condiiilor de pe aceste piee, o prim tranzacie n cadrul programului se poate realiza n primul trimestru al acestui
|P a g e

34

an, n scopul finanrii deficitului bugetar aferent anului 2011 i al consolidrii rezervei financiare n valut, cu posibilitatea extinderii i ctre piaa US prin regula 144A. n contextul obiectivului de cretere a datoriei negociabile, care contribuie la realizarea unui management activ al portofoliului de datorie public guvernamental, o atenie deosebit trebuie acordat mprumuturilor din disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului destinate finanrii temporare a deficitelor din anii anteriori ale bugetului de stat i ale bugetului asigurrilor sociale de stat. Prin caracteristicile financiare (contractat pe termen scurt i cu rat variabil de dobnd) acest instrument de datorie afecteaz ndeplinirea obiectivelor privind reducerea riscurilor financiare prezentate anterior, reprezentnd 31,4 miliarde lei la sfritul anului 2010. n consecin, MFP i propune ca ntr-o perioad determinat (de 10 ani, ncepnd cu anul 2011) s emit titluri de stat ntr-un volum mai mare dect cel necesar pentru anul respectiv (cca 3,4 miliarde lei anual), astfel nct s se ajung la finanarea deficitului bugetar din anul curent, iar lichiditile din contul curent general al trezoreriei statului s fie administrate activ prin plasarea acestora la termen. n prezent, n disponibilitile contului curent general al trezoreriei statului sunt incluse veniturile din activitatea de privatizare, genernd un risc n activitatea de administrare a lichiditilor n condiiile n care aceste sume vor fi utilizate n perioada acoperit de Strategie prin Fondul Naional de Dezvoltare pentru destinaiile prevzute de legislaia n vigoare aplicabil.

e. distribuirea ct mai uniform a serviciului datoriei publice guvernamentale n procesul de contractare de datorie/emitere de titluri de stat pe piaa intern i extern se va urmri stabilirea scadenelor astfel nct s se evite formarea de vrfuri de plat pe perioade scurte de timp pentru a nu majora riscul de refinanare, dar i pentru a asigura un nivel relativ constant sau n masura n care este posibil, n scadere al plilor de dobnzi i comisioane n contul datoriei publice guvernamentale, respectiv al plilor din bugetul de stat.

P roiectia serviciului datoriei publice guvernamentale *) (mld.lei) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2010 2011 2012 2013 45,6 61,7 61,4 62,7

m l d .l e i

6,7

8,7

9,8

10

38,9

53

51,6

52,7

rate de capital (mld. lei)

dobanzi si comisioane (mld. Lei)

*) proiecia include serviciul datoriei pentru datoria nou contractat (intern i extern, inclusiv pachetul financiar extern cu FMI, CE i BIRD) ce urmeaz a fi emis pentru finanarea deficitelor din anii viitori i refinanarea datoriei publice

|P a g e

35

f. reducerea riscului de lichiditate Pentru reducerea riscului de lichiditate i evitarea presiunilor sezoniere pentru asigurarea surselor de finanare a deficitului bugetar i de refinanare a datoriei publice guvernamentale, MFP constituie o rezerv financiar (buffer) n valut n valoare echivalent acoperirii necesitilor de finanare a deficitului bugetar i refinanrii datoriei publice pentru cca 4 luni . Constituirea bufferului n valut pentru rambursarea mprumuturilor i rscumprarea emisiunilor n valut de valori mari este necesar att pentru evitarea presiunilor pe piaa de capital prin emiterea de volume ridicate de titluri de stat n anumite luni ale anului la costuri relativ mai mari, ct i pentru asigurarea unei prezene constante pe piaa intern de capital prin emiterea unui volum lunar relativ constant de titluri de stat, indiferent de soldul contului curent general al trezoreriei statului n conformitate cu OUG nr. 64/2007 privind datoria public, cu modificrile i completrile ulterioare, fapt care va contribui i la creterea transparenei i predictibilitii pe piaa primar a titlurilor de stat. II. Diminuarea riscului de credit (riscul contrapartidei) a. reducerea riscului bugetar cauzat de acordarea de garanii de stat i submprumuturi Ponderea plilor efectuate de MFP n calitate de garant, din bugetul de stat se va menine la un nivel confortabil, att datorit rambursrii mprumuturilor garantate de stat, ct i datorit faptului c submprumuturile i garaniile de stat se vor acorda conform prevederilor Ordonanei de Urgen Guvernului nr. 64/2007, doar pentru proiectele prioritare/strategice, n baza unei legi speciale emise n acest scop, dup parcurgerea unor etape care s dovedeasc credibilitatea i capacitatea de rambursare a datoriilor de ctre beneficiarii garaniilor/submprumuturilor. Garaniile de stat emise n anii anteriori sunt n perioada de rambursare i estimrile privind plile ce urmeaz a se efectua din bugetul de stat n contul garaniilor de stat se situeaz n perioada de analiza sub 0,07 % din PIB, pe un trend descendent ajungnd la 0,04 % n 2013. S-au avut n vedere att plile n contul garaniilor de stat emise sau care urmeaz a fi emise pentru proiecte/programe n domenii prioritare pentru economia romneasc.
Plati MFP in contul garantiilor de s tat pentru perioada 2010 - 2013 (% PIB) 0,08% 0,07% 0,06% 0,05% 0,04% 0,03% 0,02% 0,01% 0,00% 2010 2011 2012 2013 0,03% 0,04% 0,04% 0,07%

|P a g e

36

b. realizarea managementului activ al lichiditilor De administrarea riscului de credit se va ine cont n momentul n care MFP va ncepe s aib un management activ n ceea ce privete operaiunile de cash management, prin efectuarea de plasamente pe piaa monetar, avnd n vedere c n prezent managementul lichiditilor se desfoar deocamdat pasiv, neimplicnd deschiderea de poziii fa de contrapartide. ntruct n conformitate cu OUG nr. 64/2007 privind datoria public, finanarea deficitului bugetar i refinanarea datoriei publice se realizeaz prin utilizarea diferitelor instrumente de datorie indiferent de execuia veniturilor i cheltuielilor bugetare, precum i a disponibilitilor existente n soldul contului curent general al trezoreriei statului, n perioada 2011 2013 se va urmri att distribuirea uniform a mprumuturilor contractate prin emiterea titlurilor de stat de-a lungul anului, n conformitate cu calendarul anual de titluri de stat, ct i managementul activ al lichiditilor disponibile n soldul contului trezoreriei. n acest sens, MFP a creat cadrul legal necesar operaiunilor de management al lichiditilor existente n soldul contului trezoreriei, dar avnd n vedere nivelul actual al acestor disponibiliti aceast activitate este avut n vedere n perspectiva anilor viitori. Instrumentele care se vor utiliza, n baza conveniilor ncheiate cu instituiile financiare romneti, pentru managementul disponibilitilor n lei existent n soldul contului curent general al trezoreriei statului sunt urmtoarele: plasare de depozite la termen la instituii financiare romneti colateralizate cu titluri de stat (utilizat i n prezent), sau operaiuni de tip reverse repo (cumprri de titluri de stat cu obligaia vnztorului de a le rscumpra la un pre mai mare ntr-un termen agreat prin convenie).

c. stabilirea de limite pentru contrapartid n cazul utilizrii instrumentelor financiare derivate. Pentru tranzaciile cu derivate financiare se vor stabili limite de expunere pentru fiecare contrapartid cu care se vor ncheia contracte de tip MDA (Master Derivatives Agreement, cum ar fi ISDA) care s conduc la limitarea riscului de contrapartid. d. riscul de credit n condiiile efecturii de operaiuni de ncasri i pli n valut de ctre MFP Tot pentru perioada acoperit de Strategie, prin prisma operaiunilor noi de ncasri i pli n valut pe care MFP intenioneaz s le desfoare direct, se are n vedere deschiderea de conturi de corespondent cu instituii financiare romneti i/sau strine 19 ceea ce va

S-a elaborat documentaia de licitaie pentru alegerea instituiilor financiare cu care se vor deschide conturi corespondente n vederea efecturii ncasrilor i plilor n valut. Aceste operaiuni se desfaoar actualmente prin BNR, care acioneaz ca agent al statului pentru |P a g e 37
19

presupune asumarea unui risc de credit suplimentar i o responsabilitate mult mai mare, avnd n vedere necesitatea utilizrii mesajelor de tip SWIFT, specifice operaiunilor n valut aferente sistemului electronic de pli. Pentru limitarea acestui risc, vor fi emise norme speciale privind riscul de contrapartid pentru derularea operaiunilor de ncasri i pli n valut prin conturile corespondente deschise de ctre MFP n acest scop, la instituii financiare romneti i strine, att pentru derularea fondurilor europene, ct i pentru efectuarea tragerilor din mprumuturile n valut i efectuarea plilor aferente serviciului datoriei n valut de ctre MFP. III. reducerea riscului operaional Pentru reducerea riscului operaional, care include si riscul reputaional, se va ine cont de necesitatea dezvoltrii/mbuntirii infrastructurii informatice la nivelul Direciei generale de trezorerie i datorie public (DGTDP), att prin implementarea i consolidarea deplin a sistemului informatic de management al datoriei publice guvernamentale, ct i prin implementarea unei aplicaii de licitaie electronic n cel mai scurt timp posibil. Finalizarea i mai ales testarea riguroas a acestor sisteme este imperios necesar astfel nct la intrarea acestora n regim live s fie asigurate toate facilitile i funcionalitile oferite cu maxim acuratee, promptitudine i n condiii de maxim siguran (linii de comunicaii duble i implementarea semnturii electronice). De asemenea, n acelai scop se va avea n vedere asigurarea unei pregtiri permanente pentru personalul implicat n administrarea datoriei publice, cursuri specializate de trezorerie i administrare a datoriei, innd cont de evoluia permanent a instrumentelor de datorie (cash and debt management) i a celor de acoperire a riscului (hedging). Pentru evaluarea riscurilor asociate portofoliului de datorie n perioada de implementare se va avea n vedere urmtoarea gril de prioriti: Riscuri Risc de refinanare Risc de lichiditate Risc valutar Risc de rat de dobnd Distribuirea uniform a serviciului datoriei publice guvernamentale Minimizarea costurilor cu datoria public Prioritate Mare Mare Mare Medie Medie Mare

plile n valut la extern, precum i pentru ncasrile n valut, MFP avnd deschis un cont n valut, cu analitice pe fiecare tip de valut ncasat. |P a g e 38

guvernamental pe termen lung Risc de credit Managementul activ al lichiditilor Risc operaional Medie Medie Medie

4. Dezvoltarea pieei titlurilor de stat Dezvoltarea pieei interne a titlurilor de stat este un proces continuu i de durat, ndeosebi n contextul economic i financiar actual, care presupune aciuni din partea MFP care s contribuie la creterea lichiditii, eficienei i transparenei pieei titlurilor de stat. Strategia de finanare a deficitului bugetar n perioada 2011-2013 din surse interne n proporie de cca 50 %, i de refinanare a datoriei publice guvernamentale denominate n lei de pe aceeai pia, se va axa pe emisiuni de titluri de stat, n scopul dezvoltrii pieei interne a titlurilor de stat. O astfel de strategie care acord o atenie deosebita pieei interne ca surs de finanare, prezint avantajul reducerii riscului valutar, dar i a reducerii numrului de operaiuni aferente datoriei publice guvernamentale, prin operaiuni de redeschidere a obligaiunilor de stat de tip benchmark, pn la volume mari de referin pe piaa primar de cca 1 mld. euro, care sa permit asigurarea de lichiditate suficient pe piaa secundar a acestor titluri. Obiectivul de dezvoltare a pieei titlurilor de stat ine cont i de faptul c odat cu nceperea implementrii pilonului II de pensii n anul 2008, pentru acoperirea nevoilor de plasament ale acestor instituii se vor emite titluri de stat pe termen mediu i lung, contribuind astfel la diminuarea riscului de refinanare. Politica de emitere a titlurilor de stat se va realiza n conformitate cu calendarul anual de emisiuni, dar n acelai timp se va adapta la cerinele pieei pentru anumite instrumente de datorie sau maturiti, urmrindu-se totodat ndeplinirea obiectivelor din prezenta Strategie. n scopul asigurrii unor instrumente care s asigure o protecie fa de inflaie, pe baza unor analize privind senzitivitatea veniturilor bugetare la inflaie, coroborat cu scenarii privind acest indicator, se analizeaz posibilitatea relansrii obligaiunilor indexate la indicele preurilor de consum (inflaie). Unul din obiectivele conexe dezvoltrii pieei titlurilor de stat este de a extinde i consolida curba de randament. n condiiile creterii lichiditii titlurilor de stat pe o plaj ct mai larg de maturiti, ndeosebi n condiiile actuale marcate de volatilitate ridicat, se vor crea referine reale att pentru emisiunile urmtoare ale emitentului, ct i pentru mediile investiionale i pentru ali emiteni n moned naional. Pentru creterea eficienei pieei titlurilor de stat pe termen scurt se va avea n vedere implementarea sistemului electronic de licitaii de titluri de stat, iar pentru mbuntirea decontrii titlurilor de stat pentru investitorii nerezideni se vor depune toate diligenele mpreun cu BNR pentru asigurarea conectrii la Clearstream i la Euroclear.
|P a g e

39

Un aspect important care va conduce la creterea eficienei i lichiditii pieei titlurilor de stat l reprezint realizarea cotaiilor de fixing pentru titlurile de stat pe platforma suport pentru piaa secundar, activitate realizat n luna ianuarie 2011, urmnd s se revizuiasc ulterior i regulamentul privind piaa primar a titlurilor de stat. Prin modificarea regulamentului privind piaa primar a titlurilor de stat se urmrete creterea competitivitii ntre dealerii primari, recompensarea acestora pentru activitatea desfurat, cum ar fi: posibilitatea selectrii acestora ca administratori de tranzacii pentru emisiunile de euroobligaiuni, posibilitatea achiziionrii de ctre acetia n cadrul unei licitaii de a doua zi, a titlurilor de stat pe termen mediu i lung la randamentul mediu aferent licitaiei din ziua precedenta, dar i introducerea unor criterii cantitative i calitative att pentru activitatea de pe piaa primar, ct i de pe piaa secundar, n funcie de care se va evalua statutul de dealer primar. n ceea ce privete asigurarea transparenei i predictibilitii modului de contractare i administrare a datoriei publice guvernamentale n lei, ct i pentru evaluarea regulat a necesitilor investiionale la nivelul pieei, precum i a ateptrilor referitoare la condiiile de pia, se va menine o consultare periodic cu participanii de pe piaa intern (dealeri primari, fonduri de pensii, companii de asigurri, etc.) n scopul coordonrii aciunilor n vederea atingerii obiectivelor operaionale de gestionare a politicii monetare i a datoriei publice se vor organiza n continuare ntlniri periodice ntre reprezentanii Ministerului Finanelor Publice i cei ai Bncii Naionale a Romniei, n cadrul Comitetului de coordonare a politicii monetare i fiscale. V.B. INSTRUMENTELE UTILIZATE PENTRU IMPLEMENTAREA STRATEGIEI Instrumentele de datorie public guvernamental avute n vedere n perioada 2011-2013: 1. emisiunile de titluri de stat pe piaa intern, respectiv emisiuni de certificate de trezorerie cu scadene pn la 1 an (364 de zile) i emisiuni de obligaiuni de tip benchmark emise cu scadene de 3, 5, 7 i 10 ani, corespunztor cererii investitorilor, denominate n lei i n valut funcie de oportunitile existente pe pia i chiar i cu maturiti mai lungi daca va exista o cerere suficient din pia pentru astfel de maturitai n condiii rezonabile de lichiditate i cost. Funcie de apetitul participanilor pe pia i n scopul optimizrii portofoliului de titluri de stat se vor redeschide emisiunile de titluri de stat de tip benchmark emise n anii anteriori pn la un volum care sa permit creterea lichiditii pe piaa secundar. De asemenea, pe msura dezvoltrii segmentului investitorilor instituionali i creterii necesitilor investiionale ale acestora se va urmri extinderea maturitii titlurilor de stat, i se va analiza posibilitatea emiterii de instrumente specifice (n baza unei analize de cost de oportunitate) cerute de investitori, cum ar fi lansarea unor serii de titluri de stat indexate la indicele preurilor de consum sau unor obligaiuni de stat fr cupon (zero coupon bond).

|P a g e

40

2. emisiunile de titluri de stat pe piaa extern de capital, n funcie de necesitile de finanare a deficitului bugetar i de refinanare a datoriei publice, dar i a evoluiei condiiilor financiare de pe aceste piee i cele oferite de piaa intern prin prisma raportului cost/risc, n conformitate cu Programul-cadru de emisiuni de titluri de stat pe termen mediu n limita aprobat de 7 mld. euro. ncepnd cu anul 2012, finanarea din surse externe a deficitului bugetar (de cca 50 % pe orizontul de timp acoperit de Strategie) se va asigura preponderent din emisiuni pe pieele externe de capital , MFP acionnd pentru extinderea maturitilor i consolidarea curbei de randament pentru aceste instrumente de datorie. innd cont de faptul c instrumentele de finanare se diversific n permanen n funcie de oportunitile existente pe pieele de capital, se vor utiliza att instrumente de datorie n euro, ct i n alte valute pe baza analizelor de cost comparativ cu instrumentele standard n lei i n euro. Pentru anumite subportofolii de mprumuturi existente n portofoliu, ale cror dobnzi pltite n momentul de fa sunt foarte mari (mprumuturi contractate n trecut, cnd condiiile de acces la finanare aferente Romniei erau mult defavorabile celor de astzi), n condiiile n care astfel de operaiuni se dovedesc eficiente din punct de vedere al atingerii obiectivelor de administrare a datoriei publice guvernamentale menionate i vor exista disponibilitile necesare n contul Trezoreriei statului, se poate decide rambursarea anticipat20 (ncercnduse reducerea fragmentrii portofoliului i aducerea costurilor aferente portofoliului la nivelele actuale), de comun acord cu instituia finanatoare.

3. mprumuturi de la instituiile financiare internaionale, se vor utiliza n baza analizei comparative a costurilor finanrilor oferite de ctre instituiile financiare internaionale, dedicate finanrii deficitelor bugetare n contul anumitor cheltuieli bugetare (de tip mprumut BIRD pe baz de rezultate) sau programe de dezvoltare. n anii 2010-2011 finanarea din surse externe a deficitului bugetar se va asigura i din pachetul financiar extern ncheiat cu FMI, UE i BM. De altfel, n actualul context de pia, IFIurile sunt instituii financiare care pot oferi maturiti lungi i foarte lungi n condiii foarte bune de dobnd (comparativ cu cele oferite de pia), mprumuturile de la acestea putnd sprijini eforturile reducerii riscului de refinanare i de echilibrare a structurii pe maturiti aferente portofoliului de datorie public. Totui, n condiiile n care lichiditatea pe pieele internaionale de capital se va mbunti coroborat cu reducerea costurilor asociate, emisiunile de euroobligatiuni vor constitui

20

Decizia va depinde att de costurile rambursrii anticipate (comisioane aferente), ct i de raportul cost/risc al alternativei de a nu realiza exerciiul de rambursare anticipata cu cea a rambursrii anticipate prin emiterea unui/unor mprumuturi suverane pe pieele internationale de capital . |P a g e 41

principala surs de finanare extern, innd cont de obiectivul dezvoltrii unei curbe de randament pentru euroobligaiunile romneti. Instrumentele financiare utilizate pentru administrarea portofoliului datoriei publice guvernamentale sunt urmtoarele: 1. Pentru meninerea n limite rezonabile a riscului valutar i a riscului de rat de dobnd, vor fi efectuate n mod regulat analize de scenarii i de sensitivitate i va fi meninut un dialog permanent cu instituiile financiare, astfel nct n funcie de oportunitile oferite de evoluiile pieelor financiare internaionale pentru administrarea acestor riscuri s fie utilizate instrumente financiare derivate (swap valutar i de rat a dobnzii). n acest mod, MFP va realiza trecerea de la un management pasiv al riscurilor de pia, prin contractarea de datorie noua, la un management activ prin utilizarea acestor instrumente specifice. 2. Pentru reducerea riscului de refinanare, pe termen mediu va fi analizat oportunitatea utilizrii tranzaciilor de tip bond exchange (preschimbarea titlurilor de stat cu durat rmas pe termen mediu n titluri cu scadene pe termen lung) sau a tranzaciilor de tip buyback (rscumprarea n avans a titlurilor de stat) i repo, operaiuni care pot dinamiza piaa secundar cu beneficii poteniale de reducere a costurilor viitoare, acestea urmnd a fi anunate prin calendarul anual i trimestrial al emisiunilor de titluri de stat.

VI. IMPACTUL IMPLEMENTRII NOII STRATEGII ASUPRA DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE VI.A. PROGNOZA DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE PE TERMEN MEDIU n perioada acoperit de Strategie, pe fondul creterii economice, a evoluiei ateptate de apreciere a monedei naionale fa de Euro, principala valut n care este denominat datoria public extern, dar i a extinderii maturitii titlurilor de stat i implicit a duratei medii rmase a portofoliului datoriei publice, nivelul estimat al datoriei publice nu va depi 40,0% din PIB, dup cum este prezentat n graficul de mai jos.

Proiectia datorie publice (% PIB) in perioda 2010 - 2013

90,0% 80,0% 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0% 2010 2011(prog) datoria publica guvernam entala (% P IB) 2012 (prog) 2013 (prog) 35,6% 37,0% 36,3% 34,9% 2,3% 2,5% 2,5% 2,4% 37,9% 39,5% 38,8% 37,3%

datoria publica locala (%P IB)

|P a g e

42

n perioada 2011-2013, datoria public local se va contracta de ctre unitile administrativteritoriale (UAT) cu respectarea limitelor anuale referitoare la tragerile din creditele contractate sau care urmeaz a fi contractate stabilite prin Strategia fiscal bugetar pentru anii 2011-2013, n valoare de 1,4 mld. lei pentru anii 2011 si 2012 i de 1,2 mld. lei n 2013. Datoria public guvernamental va crete n perioada analizat ca urmare a contractrii de datorie pentru finanarea deficitelor bugetare n limitele prevzute de Strategia fiscalbugetar, precum i pentru refinanarea datoriei publice, fr ns a depi nivelul de 37,0 % din PIB .
Proiectia datoriei publice guvernamentale (%PIB) in perioada 2010 - 2013 80,0% 70,0% 60,0% 50,0% 40,0% 30,0% 20,0% 10,0% 0,0%

35,6% 2,9% 32,7%

37,0% 3,2% 33,8%

36,3% 3,1% 33,2%

34,9% 2,3% 32,6%

2010

2011prog

2012 prog

2013 prog

Datoria publica guvernamentala garantata (%PIB) Datoria publica guvernamentala directa (%PIB)

Un alt factor de cretere a datoriei publice guvernamentale l va constitui emiterea de garanii de stat n cadrul programului Prima cas, pentru proiecte de interes naional cu efect multiplicator n economie i a celor destinate prefinanrii/cofinanrii de proiecte finanate din fonduri europene i de ctre alte instituii financiare internaionale. Astfel, pentru creterea controlat a datoriei publice guvernamentale prin Cadrul de cheltuieli pe termen mediu s-au aprobat limite anuale pentru emiterea garaniilor de stat n valoare de 10,0 mld.lei pentru anul 2011 si 2012 i de 6,0 mld. lei pentru 2013, n completarea plafonului cumulat pentru anii 2009 -2010 de 12,0 mld. lei agreat cu FMI, CE i BM. VI.B. ANALIZA DE SUSTENABILITATE A DATORIEI PUBLICE GUVERNAMENTALE Factorii care contribuie la creterea datoriei publice guvernamentale pe termen mediu sunt prezentai n tabelul de mai jos:
% din PIB 1.Nivelul datoriei publice guvernamentale 2. Modificarea datoriei publice guvernamentale ( %) 2009 27,8 8,3 2010 35,6 7,8 2011 37,0 2,1 2012 36,3 -0.7 2013 34,9 -1,4

|P a g e

43

Contribuia la modificarea datoriei 3. Deficitul primar 4. Cretere real PIB 5. Rata real a dobnzii 6. Ajustri stoc-flux din care: - acumularea net de active financiare (din privatizare) - efecte ale evalurii i altele *) 7. rata dobnzii implicite asupra datoriei 0,0 13,3 5,1% 0,0 11,6 5,5% 0,0 2,9 5,1% 0,0 -0,9 4,8% 0,0 -1,8 4,8% -6,2 -1,4 2,6 13,3 -5,2 -0,5 1,9 11,6 -2,6 0,5 1,3 2,9 -1,5 1,3 0,4 -0.9 -1,2 1,5 0,1 -1.8

*) fluctuaia cursurilor de schimb valutar, necesitilor de echilibrare a contului curent general al trezoreriei, tranzacii n contul submprumuturilor acordate operatorilor economici i creditelor garantate de stat.

Pentru perioada urmtoare nu s-au luat n calcul veniturile poteniale din activitatea de privatizare, ndeosebi a unor companii din sectorul transporturi i energetic, ntruct procesul de privatizare a acestor active ale statului a fost amnat pentru perioada de redresare a economiei naionale. n msura ncasrii veniturilor din aceast activitate, aceste venituri se vor putea utiliza ca sursa de finanare a unor cheltuieli bugetare potrivit legislaiei n vigoare, prin Fondul Naional de Dezvoltare. Analize de sensitivitate innd cont de structura portofoliului datoriei publice guvernamentale la sfritul anului 2009, n scopul reflectrii sensitivitii portofoliului de datorie guvernamentala la modificarea anumitor factori semnificativi pe perioada de analiz acoperit de Strategie (2011-2013) au fost analizate urmtoarele scenarii: 1. influena asupra nivelului datoriei publice guvernamentale din: diminuarea creterii economice cu 1% i a deprecierii cu 5 % fa de EUR i USD, principalele valute n care este denominat datoria public guvernamental.
Influenta deprecierii m onedei nationale fata de Euro s i USD as upra ponderii datoriei publice guvernam entale

45,0% 40,0% 35,0% 30,0% 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% 2009 2010 2011 2012 2013
27,8% 35,6% 37,0% 38,9% 36,3% 38,1% 34,9% 36,6%

% PIB datorie publica guvernam entala

% PIB datorie publica guvernam entala - depreciere 5% Euro s i USD

|P a g e

44

Inf luenta scaderii cresterii economice asupra ponderii datoriei publice guvernamentale

40,0% 35,0% 30,0% % P IB 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% 2009 27,8%

35,6%

37,0% 37,4%

36,3% 36,7%

34,9% 35,2%

2010

2011

2012

2013

% PIB datorie publica guvernamentala

% PIB datorie publica guvernamentala 1% scadere economica

Dupa cum se observ n graficele de mai sus influena unei creteri economice sub ateptri n perioada acoperit de Strategie are un impact relativ constant asupra nivelului de ndatorare de 0,3% -0,4 % din PIB, n timp ce influena deprecierii monedei naionale are un impact semnificativ de pn la 1,9 % din PIB. 2. influena asupra plilor de dobnd din bugetul de stat a deprecierii monedei locale fa de EUR i USD cu 5 % i a creterii cu 1 % a ratelor de dobnd (la titluri de stat, Libor i Euribor) asupra plilor de dobnd aferente datoriei publice guvernamentale.

Inf luenta cresterii ratelor de dobanda asupra platilor de dobanda ( in PIB)

1,80% 1,60% 1,40% 1,20% %PIB 1,00% 0,80% 0,60% 0,40% 0,20% 0,00% 2009 % plati de dobanda in PIB 2010 1,04% 1,2%

1,52%

1,53% 1,50%

1,43% 1,50% 1,46%

2011prog

2012prog

2013prog

%plati de dobandapentru crestere rate dobanda cu 1%

|P a g e

45

Influenta deprecierii m onedei nationale fata de Euro s i USD urm are platilor de dobanda

2,00% 1,50% 1,00% 0,50% 0,00% 2009 % plati de dobanda in PIB 2010 2011prog 2012prog 2013prog 1,04% 1,53% 1,2% 1,50% 1,46% 1,43% 1,49% 1,44%

% plati de dobanda in PIB deprecire 5% EURO si USD

n cazul prognozei plilor de dobnzi din bugetul de stat n PIB se observ c n ambele cazuri impactul este relativ redus (sub 0,1% din PIB). VII. FACTORI CARE POT INFLUENA NEGATIV IMPLEMENTAREA STRATEGIEI Factorii identificai ca avnd un potenial impact negativ asupra implementrii Strategiei sunt urmtorii: 1) nrutirea prognozei indicatorilor macroeconomici ntr-un mediu caracterizat de volatilitate ridicat pe pieele internaionale de capital i de incertitudini legate de criza datoriilor din Grecia i alte state europene, un factor important l reprezint o potenial ncetinire a creterii economice la nivel global, i ndeosebi a economiei principalilor parteneri externi ai Romniei, coroborat cu o reducere a intrrilor de capital. Ritmul de redresare a economiei naionale sub ateptri s-ar datora att evoluiei economiei mondiale, i europene n special, innd cont de structura schimburilor economice, dar i unor factori interni, cum ar fi meninerea la un nivel sczut al consumului i un ritm modest al procesului de reluare a creditrii n perioada 2011-2013. Un factor de influen manifestat n ultima perioad i care a cptat o importan deosebit prin prisma procesului de redresare a economiei mondiale i a realizrii exporturilor ca factor de cretere economic l reprezint fluctuaia paritii euro fa de celelalte valute. Acest factor mpreun cu creterea ntr-un ritm accelerat al ratelor dobnzilor de referin pot conduce la creterea peste ateptri a costului finanrii n peroada de analiz.
|P a g e

46

2) consolidarea fiscal diminuat ca urmare a creterii economice sub ateptri O cretere economic sub ateptri poate conduce la ncasarea de veniturilor bugetare sub prognoza luat n calcul la stabilirea deficitului bugetar, n acest mod determinnd creterea intelor de deficit bugetar dac nu se iau masuri suplimentare de consolidare fiscal. Un alt factor important n realizarea consolidrii fiscale pe termen mediu l reprezint implementarea reformelor structurale conform graficului stabilit cu FMI, UE i Banca Mondial, care s contribuie la realizarea intelor de deficit. Orice derapaj n implementarea reformelor structurale va impune ajustri prin msuri de consolidare fiscal suplimentare, iar finanarea suplimentar necesar, dac va fi cazul, va fi acoperit din rezerva financiar existent n contul n valuta al MFP. O surs alternativ de finanare o reprezint veniturile ce s-ar obine din privatizarea unor active ale statului, care ar asigura resursele ieftine necesare finanrii deficitului bugetar, contribuind i la scderea gradului de ndatorare (ca urmare a contractrii de datorie ntr-un volum mai mic dect cel necesar).

GHEORGHE IALOMIIANU MINISTRUL FINANELOR PUBLICE

Secretar de Stat : Bogdan Alexandru DRGOI Direcia General de Trezorerie i Datorie Public Director General : Angela CARABA Director General Adjunct : Laureniu ANDREI Director General Adjunct : Boni Cucu Director General Adjunct : Maria Elena Anghel Sef Serviciu: Mihaela Ene Consilieri : Anca Banulescu, Ecaterina Anastase, Rodica Morosanu, Gina Nasta

|P a g e

47

Anexa nr. 1

Indicatori PIBnominal(mld.lei) CreterePIB(%) Inflaiemedie(%) Inflaieanualdec/dec.(%) Deficitbugetgeneralconsolidat*)(%nPIB) Datoriapublicguvernamental*) (mld.lei) Pondereadatorieipubliceguvernamentalen PIB(%) Exportuldebunuriiservicii (mld.EUR) Serviciuldatorieipubliceguvernamentale**) (mld.lei) Serviciuldatorieipubliceguvernamentale externe(mld.EUR) Pondereaserviciuluidatorieipublice guvernamentaleexternenExporturi(%) Pondereaserviciuluidatorieipublice guvernamentalenPIB(%) CursuldeschimbmediuEUR USD

2009 (exec) 491,3 7,1 5,59 4.74 7,4 136,5

2010 (est) 511,6 1,9 5,9 7,96 6,79 182,3

2011 (prog) 544,4 1,5 5,3 3,2 4.4 201,6

2012 (prog) 599,1 3,9 3,5 3,0 3 217,6

2013 (prog) 659,4 4,5 3,2 2,8 2,5 230,0

27,8

35,6

37,0

36,3

34,9

36,1

38,6

42,2

46,2

51,4

56,9

45,6

61,7

61,4

62,8

1,4 3,9 11,5 4,2373 3,0493

2,0 5,2 8,9 4,2099 3,1779

1,6 3,8 11,3 4,21 3,21

2,6 5,6 10,2 4,18 4,16 3,19 3,18

2,7 5,3 9,5

*)deficitulbugetarsidatoriapublicaguvernamentalasuntprezentateconformlegislatieinationale. **) include refinantarile titlurilor de stat aferente datoriei contractate si a celei ce urmeaz a se contracta pentru finantarea din surse interne a deficitelordinperioadadeanaliza(20112013) Sursa de date: MFP (deficit, datorie, indicatori de datorie), Comisia Naioanal de Prognoz (PIB, inflaie 2011 2013, exportul de bunurii servicii, cursul de schimb mediu pentru perioada 20112013 sunt din prognoza indicatorilor macroeconomici pentru Strategia fiscalbugetar), INSSE (inflatie20092010),BNR(cursdeschimbmediupentruperioada20092010).

|P a g e

48

Anexa nr. 2 Indicatori Datoria public guvernamental din care: 1. dup tip direct garantat 2. dup creditor multilaterali bilaterali bnci private si alii 3. dup tipul de instrumente Certificate de trezorerie interbancare n lei si valut 100.556,4 61523,1 39033,3 100.556,4 20.533,5 312,9 79.710,0 100.556,4 8.106,9 136.493,8 84.349,2 52.144,6 136.493,8 34.643,1 272,4 101.587,3 136.493,8 23.432,2 182.321,9 167449,3 14872,6 182.321,9 52549,2 287,1 129485,6 182.321,9 32659 2008 100.556,4 2009 136.493,8 2010 182.321,9

Instrumente de cash management Obligaiuni de stat Euroobligatiuni Leasing financiar *) mprumuturi de stat mprumuturi din contul curent general al trezoreriei statului 4. dup valut RON USD EURO DST CHF CAD JPY WON GBP 5. dup scadene termen scurt termen mediu termen lung 6. dup rata dobnzii fix

1.825,0 9.505,7 8.569,9 243,5 32.710,7 39.594,7 100.556,4 60.024,8 9.227,5 28.102,8 20,5 306,8 714,9 1.914,0 124,3 121,0 100.556,4 49.526,6 10.712,5 40.317,3 100.556,4 31.495,2

0 23.146,2 9.093,6 79,2 52.608,2 28.134,4 136.493,8 64.302,0 8.629,1 56.646,1 3.984,4 235,5 623,2 1904,9 128,5 40,0 136.493,8 51.566,6 27.096,1 57.831,1 136.493,8 57.934,4 182.321,9

0 34021,3 10497,8 63 73644,2 31436,7 182.321,9 82634,3 8395 77971,2 9645,5 197,5 806,8 2541,3 130,3 0

64095,8 42745,1 75481,0 182.321,9 94877,2

variabil 69.061,2 78.559,4 87444,7 sursadedate:MFP,nconformitatecuOUGnr.64/2007privinddatoriapublica,cumodificarilesicompletarileulterioare. |P a g e

49


Anexa nr. 3

Finantarea deficitului bugetar n perioada 2008-2010 2008 (exec) 2009 (exec.) 2010 (exec.)

Perioada

Finanarea deficitului bugetar (mil. lei) Finanare intern

24.858,1

36.435,4

33.642,5

89,3 - % n total finanare Finanare extern 9,2 - % n total finanare Venituri din privatizare i recuperari AVAS - % n total finanare

68,7

60,6

30,5

38,5

1,5

0,8

0,9

|P a g e

50

Anexa nr. 4

Rating-ul Romniei acordat de S&P, Moodys, Fitch i JCRA pentru mprumuturile suverane pe termen lung in valuta

An 2010

S&P BB+ (reafirmare 15 aprilei 2010) perspectiv stabil

FITCH BB+ (reafirmare 2 august 2010) perspectiv stabil

MOODYS Baa3 (reafirmare 18 ianuarie 2010) perspectiv stabil

JCRA BBB(reafirmare 14 decembrie 2010) perspectiv stabil BBBperspectiv negativ

2009

BB+ perspectiv negativ

BB+ perspectiv negativ

Baa3 (reafirmare 2 sept 2009) perspectiv stabil

2008

BB+ BBB- (ian.-oct.)

BB+ BBB (ian.-nov.) BBB BBB BBB- (ian.-aug.)

Baa3

BBBBBB (ian-dec.)

2007 2006

BBBBBB-

Baa3 Baa3 Ba1 (ian.sept.) Ba1 Ba3 (ian.martie)

BBB BBB BBB- (ian.-nov.)

2005

BBBBB+ (ian.-sept.)

BBB-

BBBBB+ (ian.-sept.)

2004

BB+ BB (ian.-sept.)

BBBBB (ian-nov.) BB BB- (ian.-dec.)

Ba3

BB+ BB (ian.-nov.)

2003

BB BB- (feb.-sept.) B+ (ian-feb.)

Ba3 B1 (ian.-dec.)

BB

2002

B+ B (ian-aprilie)

BBB+ (iunie-oct.) B (ian.-iunie)

B1 B2 (ian.-dec.)

BB BB- (ian.-dec.)

2001

B2

BB-

|P a g e

51

B- (ian.-iunie) 2000 BB B- (ian.-nov)

B3 (ian.-dec.) B3 BB-

1999

B-

BB (ian. mar.)

B3

BB-

1998

BB+ (mai-oct.)

B BB- (ian.-dec.)

B3 (nov.-dec.) B1 (sept.nov.) B3 (aug.sept.)

BBBB+ (apr.-dec.)

1997

BB-

BB-

Ba3

Scala rating S&P, Fitch i JCR: Grad investiional: de la BBB-, BBB, BBB+, A- pn la AAA Grad speculativ: de la D pna la BB-, BB i BB+ Scala rating Moodys: Grad investiional: de la Baa3, Baa2, Baa1, A3 pn la Aaa Grad speculativ: de la D pna la Ba3, Ba2 i Ba3

|P a g e

52

Abrevieri i Glosar
MFP : Ministerul Finanelor Publice BNR: Banca Naional a Romniei BEI : Banca European de Investiii CNP : Comisia Naional de Prognoz CCGTS : Contul Curent General al Trezoreriei Statului DMFAS : Sistem pentru analiz i administrare a datoriei ISDA : International Swap and Derivatives Association MDA : Master Derivatives Agreement Datoria public guvernamental*) : totalitatea obligaiilor statului la un moment dat, provenind din finanrile rambursabile angajate pe baze contractuale sau garantate de Guvern prin Ministerul Finantelor Publice. Garanie*) : angajamentul asumat n numele i n contul statului de ctre Guvern, prin Ministerul Finanelor Publice, sau de ctre unitile administrativ-teritoriale, prin autoritile administraiei publice locale, n calitate de garant, de a plti la scaden obligaiile neonorate ale garantatului. Submprumut*) : finanare rambursabil angajat stat prin Ministerul Finanelor Publice i transferat ctre submprumutat prin acordul de mprumut subsidiar. Fond de risc la nivel central*) : fondul constituit la Ministerul Finanelor Publice din comisioanele ncasate de la submprumutai/garantai de Guvern, precum i din alte surse prevzute de lege. Riscul de refinanare - incapacitatea refinanrii datoriei sau refinanarea acesteia la un cost foarte ridicat (depinde de nivelul de dezvoltare al pietei interne de capital i de evoluiile pieelor financiare internaionale) Riscul valutar - aprecierea datoriei n valut urmare deprecierii monedei naionale fa de EURO i USD, n condiiile n care veniturile statului se ncaseaz n moneda naional. Riscul de rat de dobnd - creteri ale ratelor de dobnd pe piaa intern sau extern de capital Riscul de credit - falimentul contrapartidelor Riscul de plat - erori n sistemul de pli Riscul operaional - erori ale sistemului de administrare a datoriei sau erori umane, lipsa procedurilor de lucru, lipsa/fluctuaia de personal Riscul legislativ - interpretarea legii.
*) conform OUG 64/2007 privind datoria publica.

|P a g e

53