MANAGEMENTUL

INVESTIIILOR

CURS



Managementul este principala cale de cretere economic


Peter Drucker

( CEL MAI MARE GNDITOR- DUP OPINIA THE ECONOMIST-
PE CARE TIINA MANAGEMENTULUI L-A PRODUS VREODAT)




,, Investiia este o cheltuial cert pentru un viitor incert

Pierre Mosse

















MANAGEMENTUL EFICIENEI
INVESTIIILOR



Prefa

Investiiile reprezint condiia fundamental pentru progres, dezvoltare, afirmare i
perspectiv, att pentru individ, ct i pentru organizaia din care face parte, ca i pentru
societate n ansamblul su.
Conceptul de investiie este precedat de conceptul de economisire, fiind un lucru
arhicunoscut i recunoscut, c nu poate ( i nu trebuie s poat) s-i permit s investeasc
cel care consum tot cea ce produce, s-au chiar mai mult, pentru c este un pericol public,
ntru-ct i fondurile investite trebuie i ele recuperate, tot prin economisire, adic din
diferena dintre avantajele i eforturile investiiei respective. Este un pericol public i pentru
faptul c ascunde celorlali situaia n care se gsete, aceea de consumator din munca altora.
Investiia cum susinem cu toat convingerea n aceast lucrare nseamn o
renunare la consumuri actuale sigure, dar mici i neperformante, n favoarea unor
consumuri viitoare mai mari i ntr-o structur modern, dar probabile. Nu te poi gndi,
deci, la consumuri mai mari i mai apropiate de dorine, dect economisind i asumndu-i
riscul plasamentelor, riscul soluiilor de dezvoltare alese.
n aceast viziune, este o aberaie n comportament s renuni la un consum sigur,
s-i asumi un risc i s faci o investiie proast, neeficient.
Din aceste cteva considerente de ordin general, se desprind, credem, concluzii
fundamentale pentru comportamentul uman, indiferent la ce nivel acesta se produce.
n primul rnd, departajarea din rezultatele nete obinute, a prii destinate
dezvoltrii, de cea pentru consum, reprezint decizia strategic fundamental pentru individ,
organizaie i societate. Este momentul i decizia maximei responsabiliti pentru arhitectura
viitorului i, ca urmare, trebuie s se trateze ca atare.
n al doilea rnd, cultul economisirii, ca mod de existen care asigur resursele
pentru investiii, pentru progres, trebuie cultivat, promovat i stimulat la toate nivelurile, ca
singur alternativ spre mai bine, ncepnd de la familie, coala de toate categoriile,
organizaiile i societatea n ansamblul ei.
n al treilea rnd, alegerea variantelor de dezvoltare, de plasament al economiilor,
trebuie s devin un mod de cutare permanent i tot mai profesionist, la toate nivelurile
artate, pentru a preveni cele mai grave erori care se pot produce, acelea de a plasa
economiile obinute, prin sacrificii, pe soluii neeficiente. n aceast zon, trebuie s
funcioneze cel mai performant sistem de control preventiv i control, n general, pentru c,
aa cum s-a artat, economiile s-au obinut cu trud i sacrificii i sunt de volume i valori
mari, iar greelile sunt, de regul, ireversibile, iar pagubele irecuperabile.
Nu n ultimul rnd, rezult rolul managementului n acest proces hotrtor n
succesul dezvoltrii, n programarea, scadenarea i realizarea acestui demers vital al
existenei umane. Din pcate, managementul investiiilor i, mai concret, managementul
eficienei investiiilor, adic al finalitii acestora, este nepermis de puin abordat, att n
teorie, ct i n activitatea practic.
Avem convingerea c numai aceste cteva aspecte, prezentate succint, sunt suficiente
pentru a sublinia importana problematici tratat n cartea de fa, att pentru specialiti n
general, pentru manageri n particular, pentru studeni i chiar, cu adaptrile de rigoare,
pentru toate nivelele de pregtire uman.





OBIECTIVE






Definirea conceptului de investiie i implicaiile acestuia asupra
managementului financiar al organizaiei;
Tipologia investiiilor- implicaii specifice n sistemul de management
general i financiar al organizaiei;
Opiunea pentru investiii i implicaiile ei n managementul general i
financiar al organizaiei;
Documentaia pentru investiii- instrument de management pentru
proiectarea i promovarea eficienei;
Elemente specifice ale managementului n zonele de genez ale eficienei
investiiilor;
Sistemul de indicatori de performan utilizat n managementul procesului
investiional, n evaluarea i selecia proiectelor de investiii;
Criterii de analiz static i dinamic a eficienei proiectelor de investiii;
Investiiile i factorul timp tehnica actualizrii;
Finanarea i creditarea investiiilor;
Leasing-ul modalitate de finanare i realizare a investiiilor;
Recepia n investiii i implicaiile ei financiare;
Riscul- component a procesului investiional: managementul i gestiunea
acestuia.














Capitolul 1






CUPRINS
Aspecte generale privind managementul eficienei investiiilor 1
1.1 Conceptul de investiie 1
1.2 Tipologia investiiilor 7
1.3 Opiunea pentru investiii 10
1.4 Riscul n investiii 12
Capitolul 2
Documentaia pentru investiii 20
2.1 Studiul de prefezabilitate 22
2.2 Studiul de fezabilitate 24
2.3 Proiectul tehnic 25
2.4 Detaliile de execuie 26
2.5 Devizul general 26
Capitolul 3
Eficiena investiiilor 30
3.1 Elementele de structur ale eforturilor pentru investiii i principalele
msuri pentru comprimarea i optimizarea volumului i structurii
acestora. 31
3.1.1 Eforturile de investiii cu investiiile directe 31
3.1.2 Eforturile de investiii cu investiiile colaterale 32
3.1.3 Eforturile de investiii cu investiiile conexe 33
3.1.4 Eforturile de investiii pentru obinerea i amenajarea terenului 34
3.1.5 Eforturile de investiii pentru refacerea i protecia mediului 35
3.1.6 Eforturile de investiii pentru organizarea de antier 35
3.17 Eforturile de investiii cu necesarul de fond de rulment 36
3.1.8 Eforturile de investiii pentru activele fixe existente pe
amplasament, care se preiau n investiie contra-cost i a celor
care se dezafecteaz din cauza investiiei 36
3.1.9. Efortul de investiii generat de proiectarea investiiei 37
3.1.10 Efortul de investiii generat de execuia investiiei 37
3.1.11 Efortul de investiii generat de imobilizrile de fonduri ca urmare
nerespectrii graficelor i termenelor de alocare a fondurilor i de
execuie 38
3.1.12 Efortul de investiii generat de nerealizarea la timp sau integral a
profitului prevzut n documentaia tehnico-economic aprobat 40
3.2 Elementele de structur, generale, ale efectelor investiiilor i principalele
msuri de amplificarea lor i de optimizare a structurii acestora 40
3.2.1 Studiile de oportunitate 41
3.2.2 Tipologia efectelor investiiilor 43
3.3 Zonele generatoare de eficien n investiii i principalele obiective i
msuri de management pentru optimizarea acestora 44



3.3.1 Beneficiarul investiiei 46
3.3.2 Proiectantul investiiei 47
3.3.3 Constructorul 5l
3.3.4 Obligaii i msuri care implic beneficiarul, proiectantul i
constructorul 55
3..3.5 Rolul statului n promovarea eficienei investiiilor 55
3.4 Recepia investiiilor i implicaiile ei financiare 56
3.4.1 Recepia lucrrilor de cercetare-proiectare 57
3.4.2 Recepia lucrrilor de construcii-montaj 57
3.4.3 Recepia definitiv
Capitolul 4
Sistemul de indicatori de eficien n investiii 59
4.1 Necesitatea 59
4.2 Tipologie 60
4.4.1 Indicatori cu caracter general 61
4.4 2 Indicatori de baz 62
4.4.3 Indicatori suplimentari 65
4.4.4.Indicatori specifici unor ramuri de activitate 67
Capitolul 5
Finanarea investiiilor 69
5.1 Sursele de finanare a investiiilor 69
5.2 Leasingul- form de finanare a investiiilor 72
Capitolul 6
Factorul timp n investiii 78
6.1 Aspecte generale 78
6.2 Procesul de actualizare n investiii 79
6.2.1 Etapele formrii eforturilor i efectelor de actualizat 79
6.2.2 Modaliti de actualizare a eforturilor i efectelor investiiilor 82
6.3 Indicatori dinamici principali utilizai n rile dezvoltate, de ctre
Banca Mondial i de ctre alte instituii internaionale 86
Capitolul 7
Evaluarea i selecia proiectelor de investiii 92
7.1 Evaluarea proiectelor de investiii 92
7.2 Selecia proiectelor de investiii 96
Capitolul 8
Metode, indicatori i criterii de eficien pentru evaluarea
proiectelor de investiii n condiiile economiei de pia 100
8.1 Specificul metodelor de evaluare a proiectelor 100
8.2 Indicatori i criterii de analiz static i dinamic a eficienei
economice a proiectelor de investiii 102
8.2.1 Rata rentabilitii economico-financiare a proiectului de
investiii ( rj) 103
8.2.2 Randamentul economic al investiiilor ( RE) 106
8.2.3 Termenul( durata ) de recuperare a investiiilor ( T) 110
8.2.4 Angajamentul de capital 119
8.2.5 Costul unitar actualizat (CUA ) 122
8.2.6 Raportul venituri totale actualizate ! costuri totale
actualizate ( K ) 123


8.2.7 Valoarea net actual total (cumulat), VNAT ( sau venitul
net actualizat- VNA) 130
8.2. 8 Indicele de profitabilitate 140
8.2.9 Rata intern de rentabilitate a unui proiect de investiii (RIR) 143
8.2.10 Rata intern de rentabilitate ajustat (RIRA) 150
8.2.11 Cursul de revenire net actualizat (Testul Bruno), sau cursul
de revenire a valutei( CRNA) 154
8.2.12 Pragul de rentabilitate 156
Capitolul 9
Investiiile i timpul. Tehnica actualizrii 158
9.1 Esena i formele de manifestare a factorului timp 158
9.2 Abordarea dinamic a evalurii eficienei proiectelor
de investiii 170
9.3 Imobilizarea capitalului alocat pentru investiii 173
9.4 Tehnica asigurrii comparabilitii economice n timp l80
9.5 Rata de actualizare, sau rata de conversie economic 200
Capitolul 10
Indicatorii utilizai de ctre bncile care finaneaz sau
crediteaz investiiile 204
10.1 Prezentare general 204
10.1.1 Adecvarea capitalului 205
10.1.2 Calitatea acionariatului 205
10.1.3 Calitatea activelor 207
10.1.4 Management 207
10.1.5 Profitabilitate 208
10.1.6 Lichiditate 208
10.1.7 Prezentare tehnic 209
10.1.8 Utilizare 209
10.1.9 Step-by-step 212
10.2 Analiza bonitii clientului 213
10.2.1 Lichiditatea patrimonial 214
10.2.2 Lichiditatea rapid 215
10.2.3 Solvabilitatea patrimonial 215
10.2.4 Rentabilitatea 216
10.2.5 Rata profitului brut 216
10.2.6 Rata randamentului capitalului total 216
10.2.7 Rata utilizrii activelor curente 217
10.2.8 Rata de acoperire a dobnzii 217
10.2.9 Gradul de ndatorare 218
10.3 Sistemul de rating bancar 219
10.4 Un sistem informatizat pentru analiza proiectelor de investiii 260
10.4.1 Aspecte specifice investiiilor 260
10.4.2 Aspecte specifice tuturor creditelor 264
Bibliografie selectiv 265















Capitolul 1



Aspecte generale privind
managementul eficienei investiiilor


1.1 Conceptul de investiie



Aa cum rezult din obiectivele enumerate, se urmrete ca din managementul procesului
investiional s se abordeze, cu prioritate, implicaiile financiare ale acestuia. Se au n vedere, n
mod special:
integrarea, la nivelul cerinelor, a procesului investiional n managementul financiar al
organizaiei;
integrarea opiunii pentru investiii, n opiunea general a obinerii eficienei scontate (n
condiiile satisfacerii cerinelor pieei);
integrarea n procesul de management financiar a documentaiei pentru investiii, ca
instrument de concepere i promovare a eficienei economice;
definirea, metodologic i pragmatic, a zonelor de management n care se concepe,
programeaz i realizeaz eficiena n investiii;
evaluarea i selecia proiectelor de investiii i actualizarea indicatorilor de eficien n
investiii, innd seama de factorul timp.

Revenind la conceptul de investiie, ne exprimm convingerea c definirea acestuia trebuie s
nceap cu poziionarea rolului procesului investiional n angrenajul general al dezvoltrii
economice i sociale.



1


Din aceast perspectiv, problematica investiiilor se nscrie n ansamblul cerinelor care se
urmresc atunci cnd se stabilesc destinaiile resurselor acumulate de societate, respectiv cnd se
stabilete raportul dintre resursele destinate dezvoltrii i cele pentru consum.
O sintez a tuturor acestor cerine este prezentat, sugestiv, concludent n unul dintre
manualele de Economie politic
1
, astfel: Regula de aur a nzestrrii economiei cu capitaluri or,
prin investiii se creeaz capitaluri este aceea care asigur acumulrile pentru un echilibru
economic stabil, normal pentru condiiile economice existente, concomitent cu cel mai nalt nivel al
consumurilor membrilor societii.
Pentru a sintetiza i evalua acest rol al procesului investiional s-au conceput doi indicatori de
ordin general:
multiplicatorul, semnificnd, n esen, plusul de venituri (i, evident, profit), pe care l
genereaz investiia, ca surs de finanare a dezvoltrii;
acceleratorul, reprezentnd presiunea pe care o face consumul suplimentar generat de
efectele investiiilor asupra procesului investiional.
Rmnnd n perimetrul opiniilor altor specialiti, opinii redate ntr-o recent lucrare de
specialitate
2
, remarcm:
opinia lui Pierre Mosse
3
: Investiiile reprezint o renunare la o satisfacie imediat i
sigur, n schimbul unei sperane al crui suport sunt tocmai resursele investite. Pe scurt,
investiia trebuie privit ca o cheltuial cert pentru un viitor incert;
opinia lui Margerin I. i Ausset G.
4
: Noiunea de investiii implic trei elemente
definitorii: durat, risc, eficien. Pentru a avea o imagine complet trebuie studiat
imaginea ei tridimensional: contabil, economic, financiar.
Imaginea contabil, dup opinia autorului, reduce dimensiunea investiiei la caracterul ei de
imobilizare, pornind de la faptul c toate valorile care se creeaz sunt destinate s rmn constant
sub aceeai form.
Imaginea economic este dat de faptul c veniturile viitoare trebuie s fie superioare
cheltuielilor iniiale actualizate.
Imaginea financiar provine din faptul c investiiile genereaz venituri i economii pe termen
lung.
Recapitulnd i sintetiznd aceste opinii i completndu-le, putem formula urmtoarea
definiie general a investiiei: Investiia este efortul financiar actual fcut pentru un viitor mai
bun, creat prin dezvoltare i modernizare, avnd ca surs de finanare renunarea la consumuri


1
Ni
Dobrot, Economie politic, Editura Economic, Bucureti, 1997, pag. 352.
2 I. Vasilescu .a., Investiii, Editura Economic, Bucureti, 2000.
3 Pierre Mosse, Le chois des Investissment Chriteres et Methodes, Paris, Dunod, 1964.
4 Margerin I, Ausset G., Investissment et Financiment, Multimedia, Colection Pedagogique, ESA.
2


actuale sigure, dar mici i neperformante, n favoarea unor consumuri viitoare mai mari i ntr-o
structur modern, mai aproape de opiunile utilizatorilor, dar probabile.
Din definiia formulat se degaj o serie de concluzii i consecine n plan managerial, dintre
care ne mrginim la sublinierea unora pe care le considerm mai semnificative:
1. Investiia este un efort actual, care, ca orice efort, trebuie dimensionat,
previzionat i argumentat pentru a fi susinut de ctre cei care trebuie s-l
fac.
2. Investiia vizeaz un viitor mai bun, care trebuie conturat tiinific i realist,
prin studii complexe (nu numai de marketing), pertinente.
3. Sursa de finanare a investiiilor o reprezint renunarea la consumuri actuale
posibile i sigure, n favoarea unor consumuri viitoare, mai mari, mai
performante, dar probabile.
Din aceast ultim referire (pct. 3) se desprind alte concluzii i consecine manageriale nu mai
puin importante, i anume:
a. Este vorba de o renunare, or, a renuna este una dintre ipostazele cele mai dificile
pentru om. Ca urmare, este lipsit de orice raiune, de orice logic o renunare de
acest fel pentru a realiza o investiie care s nu produc efectele scontate. Firesc
deci, pentru cel care opteaz pentru o investiie i o operaionalizeaz este una
dintre deciziile cele mai ncrcate de rspundere, pentru c, ntre altele, investiiile
angajeaz fonduri mari, afecteaz viitorul organizaiei i toate interesele care se
intersecteaz n cadrul acesteia.
b. Este un lucru arhicunoscut i recunoscut c eficiena potenial a investiiilor
i, n general, deci compensaia renunrii menionate se decide n concepie
i se realizeaz n execuie i exploatare, prin organizare, coordonare, decizie i
control, evaluare, atribute care, dac avem n vedere c unul dintre parametrii
eseniali ai eficienei este profitul, deci o component financiar, sunt n mare
parte atribute clare ale managementului financiar al organizaiei. De asemenea,
este la fel de bine cunoscut faptul c orice fisur n proiectarea i conceperea
eficienei poteniale are anse minime s fie suplinite prin eficiena
suplimentar ce se poate obine n execuie i exploatare, realitate care pune n
eviden rolul managementului financiar al organizaiei n aceast etap a
procesului investiional.
c. Este, de asemenea, vorba de o renunare la ceva sigur, n favoarea unor
sperane probabile, ceea ce include n orice proiect de investiii, o doz mai
mare sau mai mic de risc. Ca urmare, managementul n investiii trebuie s

3


evalueze riscul i s-l gestioneze (Louis de Braghic spunea: Trebuie s
urmrim riscul pentru c riscul este condiia pentru toate succesele.).
4. Ca urmare, problematica investiiilor face parte dintre obiectivele
strategice majore, de importan cardinal, pentru organizaie i
acionarii si (capacitatea de a investi reprezint parametrul esenial
al forei i credibilitii organizaiei, raportul ntre volumul
investiiilor i cifra de afaceri, capitalurile i profiturile fiind
elocvent).
Obiectivele la care ne-am referit au o component financiar major att n zona finanrii
poteniale, ct i a eficienei poteniale, ceea ce pune n alt lumin i ipostaz managementul
financiar al organizaiei.
Aceste concluzii i cerine manageriale pot contribui la definirea mai complet a conceptului
de investiie
n sensul cel mai larg acceptabil al noiunii, prin investiie se nelege totalitatea resurselor
financiare alocate pentru a obine venituri (de regul profituri) viitoare mai mari.
n sens mai restrns (abordare contabil), prin investiie se neleg resursele financiare
utilizate pentru achiziionarea de noi active fixe sau pentru modernizarea celor existente.
n sens monetar, prin investiie se nelege blocarea, decizia de a imobiliza un capital i a-l
utiliza pentru o rentabilitate mai bun n viitor. Privit din alt unghi, investiia reprezint schimbarea
unui capital disponibil n prezent, pe sperana de a obine un avantaj, un capital mai mare n viitor (
de aici, se pare, noiunea de cheltuieli de capital).
n sens psihologic, sensul vizndu-i pe toi actorii de pe scena organizaiei i, mai cu seam, pe
acionari i salariai, prin investiie se nelege, ceea ce deja s-a artat, o renunare la consumuri actuale,
sigure, dar mici, n favoarea unor venituri care s asigure consumuri viitoare, probabile, dar mai mari.
Deci este vorba de venituri nete, reale, destinate obinerii altor venituri nete.
Din alt perspectiv, investiiile mai pot fi definite, ca fiind:
-un plasament pe termen lung pentru modernizare i dezvoltare;
-o alocare de resurse, de capitaluri economisite, pentru modernizare i dezvoltare;
-o majorare a patrimoniului organizaiei sau modernizarea acestuia prin activele fixe realizate prin
investiii;
-un proces economic complex, generator de alte procese, unele i mai complexe.
n esen, avem dou mari categorii de investiii:
-plasamentele, care reprezint achiziia unor bunuri sau valori care exist n economie,
schimbndu-se doar proprietarul;



4


-investiiile destinate creierii de noi bunuri, sau refacerea i modernizarea celor existente, activele
fixe la care ne referim ne fiind un scop n sine, ci urmrindu-se ceea ce se obine n viitor cu acestea.
n cadrul circuitului economic naional, activitatea de investiii joac un rol dublu:
1. Agenii economici promotori de aciuni investiionale, care
implementeaz diverse proiecte de investiii, i sporesc oferta de
bunuri i servicii prin creterea capacitii lor productive, realiznd
venituri suplimentare.
2. Orice proiect de investiii va genera nevoi sau cereri suplimentare n
sectoare conexe n amonte (furnizoare de materii prime, materiale,
utiliti etc.) sau n aval (distribuitoare i/sau consumatoare a
bunurilor i serviciilor oferite). Implicit, va avea loc o cretere n lan
a veniturilor la toi agenii economici antrenai.
n plan social, investiiile joac rolul de regulator/compensator n ocuparea forei de munc, n
mbuntirea calitii vieii. Implementarea unor proiecte sau programe de investiii antreneaz
modificri pe piaa muncii, crend o nevoie suplimentar de for de munc n sectoarele care pregtesc
i realizeaz aciuni investiionale (cercetare-proiectare, construcii, producia de echipamente i
instalaii de lucru etc.), dar mai ales la beneficiarii de investiii, care exploateaz noile capaciti de
producie. Aceasta are ca efect imediat, sau ntr-o perspectiv mai mult sau mai puin ndeprtat,
atenuarea presiunii factorilor generatori de omaj.
Pe de alt parte, investiiile constituie suportul material al promovrii progresului tehnico-tiinific
n diverse sectoare de activitate. Proiectele de investiii aplicate constituie mijlocul principal de
valorificare a soluiilor tehnice i tehnologice noi oferite de cercetarea tiinific.
Rolul investiiilor destinate activitii economice, productive n primul rnd, este crearea
acelui suport solid al creterii avuiei. Datorit lor se dezvolt i se modernizeaz fora productiv a
societii.
ntr-o alt lucrare de specialitate relativ recent
5
, se prezint deosebit de concludent rolul i
importana investiiilor, astfel:
n economie i societate afirma H. Schmidt, preedintele PSD din Germania
profiturile de astzi fac investiiile de mine, iar acestea, locurile de munc de
poimine;
investiiile sunt un liant ntre generaii, prin noile locuri de munc create
pentru generaia tnr i prin motenirea de capital fix pe care aceasta o
primete de la generaiile anterioare;



5 I. Romnu i I. Vasilescu, Managementul investiiilor, Editura Economic, Bucureti, 1997.
5


prin investiii se valorific, n principal, n activitatea practic, rezultatele
tiinei i tehnicii, inclusiv n conservarea mediului ambiant.
n concluzie, putem spune c investiia reprezint orice cheltuial de resurse fcut n vederea
crerii premiselor necesare obinerii n viitor, pe o perioad mai lung de timp, a unor efecte utile
societii.
Deci, indiferent din ce unghi este privit o investiie, ea trebuie s produc efecte benefice,
efecte care trebuie s fie proiectate, realizate i controlate. Or, n acest demers, n care se regsesc
toate interesele la care s-a fcut referire, n mod repetat, pn aci, s-a creat un raport dozat nefiresc,
n favoarea preocuprilor pentru latura tehnic a investiiei, n detrimentul laturii lor financiare, a
profitabilitii i efectelor sociale.
n aceast viziune, elementele definitorii ale conceptului de investiii sunt:
coninutul concret material al efortului investiional;
factorul timp durata pe parcursul creia parametrii economici ai proiectului
trebuie s fie materializai;
eficiena, finalitatea proiectului;
riscul, care decurge din nsi ealonarea pe perioade viitoare a efectelor
ateptate, efectele fiind sperane i nu certitudini totale.
Dac ne referim, mai sintetic, la implicarea managementului financiar n procesul
investiional, facem precizarea c, de regul, se dezvolt mai multe proiecte dect se pot finana
(situaie care deriv din faptul c nevoile devanseaz posibilitile), iar criteriul de selecie, criteriu
suprem, este unul de natur financiar i c cerinele la care ne-am referit pn aici care au, toate,
o component financiar important nu pot fi satisfcute, n mod performant, fr un management
financiar performant.
Pentru Romnia, problematica investiiilor este una cardinal, o condiie determinant pentru
aplatisarea decalajelor care ne desparte de rile dezvoltate, n mod deosebit pe planul calitii vieii
oamenilor. Ritmul i volumul investiiilor a sczut dramatic, mai cu seam dup anul l989, n
principal datorit urmtoarelor cauze, care trebuie ct mai repede i integral eliminate: ritmul lent
al formrii capitalurilor proprii, scderea capacitii de economisire la firme i la populaie, lipsa
unei evaluri credibile a dezvoltrii n perspectiv i dobnzile nalte ( tiind c evoluia dobnzilor
urmeaz un traseu invers dect cel al investiilor).Romnia are nevoie de strategii de dezvoltare
realiste i concrete, de strategii de investiii, de alternative, de proiecte, de sisteme de evaluare i
selecie i de un management performant al procesului investiional.







6








1.2 Tipologia investiiilor

Cunoaterea, gestiunea, managementul financiar al procesului investiional presupun o clasificare
foarte laborioas a investiiilor. Apar noi criterii de clasificare i noi grupe. Din ansamblul acestora, redm
mai jos pe cele pe care le-am apreciat a fi mai uzuale i mai semnificative:
1. Dup natura lor:
investiii corporale (n general, n active fixe);
investiii ne corporale (n general, n fonduri de comer, licene);
investiii financiare (titluri financiare, mprumuturi pe termen lung etc.).
2. Dup natura efectelor scontate:
investiii productive
investiii neproductive.
3. Dup locul n care se fac:
interne
externe (participare cu fonduri la formarea capitalurilor altor firme, pentru
diversificarea activitii).
4. Dup influenele pe care le au asupra patrimoniului:
investiii de meninere;
investiii de expansiune.
5. Dup gradul de risc pe care l prezint:
investiii cu risc sporit n general, cele mai riscante sunt investiiile de expansiune
sau de diversificare;
investiii de risc sczut n special, investiiile de meninere i de ameliorare.
Din alt unghi de vedere, dup gradul de risc, investiiile se mai clasific astfel:
investiii cu risc minim, respectiv investiiile garantate de stat, de importan
naional;
investiii cu risc mic, cele cu amploare redus, recuperabile n 2-3 ani;
investiii cu risc mediu, cele care antreneaz schimbri tehnologice n firme
existente, sau noi capaciti de producie medii, recuperabile n 3-4 ani;
investiii cu risc ridicat, care vizeaz sporirea capacitilor existente cu peste
5o%, sau proiecte de mai mare anvergur, cu durata de via economic de pn
la 25 de ani;

7


investiii cu risc foarte ridicat, concretizate n tehnologii noi cu soluii din
cercetare ne verificate practic, sau n produse noi cu rezultate incerte.
6. Dup resursele financiare utilizate:
investiii finanate din surse proprii;
investiii finanate din surse mprumutate;
investiii finanate din surse mixte.
7. D in punctul de vedere al relaiilor ce se stabilesc ntre ntreprinztor i sursa strin de
resurse pe
r
nt u investii, investiiile strine se grupeaz n dou categorii:
investiii strine directe, cnd agentul finanator strin capt i posibilitatea de a lua
decizii i de control asupra proiectului pe linie managerial, tehnologic, de marketing
etc;
investiie strin de portofoliu, care este un plasament pur financiar, fr alte implicaii
n viaa proiectului.
8. Dup scop:
investiii de nlocuire (de meninere);
investiii de modernizare, dezvoltare, expansiune;
investiii strategice (pentru fuziuni, i altele).
9. Dup rolul funcional pe care l joac n cadrul proiectului:
investiii directe sunt acele cheltuieli legate funcional de obiectivul care se edific.
Sunt acele consumuri de resurse care se materializeaz n obiectele de baz ale
proiectului: secii de producie, spaii de depozitare etc., care concur nemijlocit la
realizarea scopurilor ce se realizeaz;
investiii colaterale sunt cheltuielile de resurse legate funcional de investiia direct.
Destinaia lor este de a crea condiii normale de funcionare a obiectivului, de a
asigura infrastructura i utilitile necesare (energie, ap etc.);
investiii conexe sunt acele cheltuieli ce se fac n ramuri sau domenii conexe celui n
care se nfptuiete proiectul, fiind o consecin a finalizrii proiectului respectiv.
10. Dup structura cheltuielilor:
cheltuieli pentru lucrri de construcii-montaj;
alte cheltuieli (utilaje i instalaii, proiectare, asisten tehnic etc.).
11. Dup structura tehnologic intern a investiiei:
investiii n mijloace fixe;
investiii n alte cheltuieli;
investiii n fond de rulment (capital de lucru).


8


12. Dup stadiul n care se gsesc:
investiii n curs de execuie;
investiii terminate.
13. Dup forma de proprietate:
investiii private;
investiii private ale statului;
investiii publice.
14. Dup modul de execuie:
investiii executate n antrepriz;
investiii executate n regie proprie;
investiii executate mixt.
15. Dup natura activelor create prin investiie:
investiii reale (proprieti, bunuri, echipamente etc.);
investiii financiare (titluri de valoare, plasamente bancare etc.).
16. Dup cauzele care le genereaz:
. investiii productive(de meninere, de expansiune, de modernizare, de inovare);
. investiii obligatorii(impuse de angajator, de reglementrile existente, etc);
. investiii strategice(ofensive sau defensive).
17.Dup structura tehnologic:
. investiii n active fixe(echipamente, montaj, teren, construcii i amenajri, alte
active fixe);
. cheltuieli preliminare(proiectare, formare personal, licene, know-how,etc);
. fond de rulment(capital de lucru pentru seria 0)
18.Dup cronologia intrrilor i ieirilor de trezorerie:
. investiii cu o singur intrare o singur ieire(point-imput; point-ouput);
. investiii cu intrri multiple-o singur ieire(continuons-imput; point imput);
. investiii cu o singur intrare i ieiri multiple(point imput; continuon output);
. investiii cu intrri multiple i ieiri multiple(continuons imput; continuons
output).
19.Dup modul de constituire:
. investiii nete(fonduri constituite n acest scop: din profit, din aciuni, etc);
. investiii brute(se adaug amortizarea pentru sporirea i modernizarea
capitalului fix), etc.
Fiecare categorie impune o atitudine managerial specific, un mod specific de alocare a
resurselor, de proiectare, urmrire i control al obinerii efectelor.
9








1.3 Opiunea pentru investiii



Momentul n care se ia decizia de a se realiza o investiie, indiferent de natura i amploarea ei,
este unul de mare importan n viaa organizaiei, este una dintre deciziile manageriale cele mai
ncrcate de rspundere. Pe lng faptul c investiiile vizeaz toate interesele artate, ele vizeaz
viitorul, obiectivele strategice ale organizaiei, interesele acesteia pe termen lung. Ca urmare, astfel de
decizii se iau la nivelul cel mai nalt al ierarhiei manageriale (Adunarea general a acionarilor;
Consiliul de administraie, etc., iar la investiiile publice este stabilit un regim foarte clar de
ierarhizare a competenei de aprobare, n funcie de valoarea i complexitatea investiiilor). Nivelul
ierarhic managerial de competen trebuie s fie corelat cu sursa de finanare, cu dreptul celor care
ofer fondurile pentru finanarea investiiei.
Se spune, cu deplin temei, c nici un act de gestiune nu angajaz responsabilitatea managerilor
ca investiiile.
Datorit acestor implicaii i rspunderi, pentru investiii se elaboreaz o documentaie tehnico-
economic laborioas, radical diferit fa de toate celelalte categorii de cheltuieli (documentaie la care
vom reveni n continuare) i, de regul, investiiile se exprim altfel dect celelalte plasamente de
fonduri sau cheltuieli. Investiiile le gsim exprimate, de regul, astfel:

I =
T


n care:
C + M

I = volumul valoric al investiie;
T = totalul valorii investiiei;
C + M = lucrrile de construcii montaj.

Diferena ntre T i (C + M) poart denumirea de Alte cheltuieli (AC), care include partea cea
mai activ a investiiei: proiectarea, licenele, utilajele i instalaiile, asistena tehnic, rodajul etc., deci
partea care particip direct la producerea efectelor scontate i mai ales a profitului i valoarea(de regul,
zidurile nu produc profit, ci doar creeaz unele condiii pentru desfurarea activitii). Ca urmare, n
literatura de specialitate i n practic se utilizeaz un indicator numit ponderea lucrrilor de construcii-
montaj, care se calculeaz dup urmtoarea formul:

(C+ M)x 100
P
C
+M
=
T





10


Se spune c ponderea respectiv ar trebui s se situeze, n medie, n jurul temperaturii normale
a corpului uman (37), cele care dein o pondere mai mare fiind considerate febrile, bolnave.
Evident, aceasta este o medie i, ca orice medie, este doar orientativ.
De pild, pentru o uzin constructoare de maini ponderea de 37% este prea mare, anormal,
iar pentru realizarea unei conducte de gaz metan este prea mic, imposibil de realizat. Ponderea
menionat depinde n mare msur de specificul investiiilor, ns un lucru rmne cert, n toate
cazurile trebuie s se dea prioritate prii active a investiiei, artat, cea care determin nemijlocit
efectele, profitul i valoarea. Pentru aceasta, pe fiecare sector de activitate, trebuie s se stabileasc
limite maxime pentru acest indicator, orice depire fiind un semnal de alarm pentru adncirea
analizei.
Dificultatea formulrii opiunii pentru investiii este dat mai cu seam de faptul c, de regul,
o investiie are (sau ar trebui s aib) impact asupra tuturor elementelor sistemului organizaiei
(sistemul organizatoric, sistemul informaional, sistemul decizional, sistemul metodelor i
procedeelor de management i asupra tuturor funciilor organizaiei etc.).
Toate aceste implicante nu pot fi identificate, cuantificate i avute n vedere, fr realizarea a
dou activiti eseniale:
studii de pia adecvate;
analiz-diagnostic a activitii firmei i mai cu seam a modului n care s-au
utilizat (intensiv i extensiv) capacitile existente.
Aceste dou activiti (una care vizeaz perspectiva i alta starea actual a organizaiei),
trebuie s se fi iz
n programul d v


ii al organizaiei.
e etc., iar opiunea pentru investiii,
n condiii normale, nainte de a se formula opiunea pentru investiii, este necesar s se in
seama de urmtoarele cerine fireti:
un activ fix existent nu se scoate din funciune dect atunci cnd uzura fizic
sau moral l face impropriu n tehnologia practicat;
n alte condiii, ca de pild, n cazul restructurrii activitii, un activ fix n stare
fizic bun i cu uzura moral acceptabil, trebuie valorificat ct mai bine,
pentru a obine fondurile din care s se achiziioneze cele pe care le impune
noua configuraie a pieei i tehnologiei;
pentru a preveni uzura moral, activele fixe trebuie s fie utilizate la
randamentul maxim proiectat, apreciat cu indicatorii cu ajutorul crora se
cuantific eficiena utilizrii activelor fixe;
organizaia trebuie s practice un sistem de amortizare performant, care s-i
asigure recuperarea fondurilor imobilizate, la timpul optim.

11


n construcia oricrei strategii investiionale trebuie s se clarifice, n prealabil, o serie de
probleme eseniale, dintre care enumerm doar urmtoarele:
De ce trebuie investiia?
Ce urmea
s
se fac?








lung?
Cu ce se va face?
Care sunt modalitile n care se va realiza?
Cum se va face evaluarea a ceea ce s-a propus s se realizeze (inclusiv evaluarea riscului)?
Care este raportul ntre eforturile ce se vor face i efectele obtenabile, mai ales pe termen


Cu ce fonduri se va finana investiia?
De ce s-a ales varianta respectiv de investiie?
n funcie de rspunsurile posibile la aceste ntrebri, se va stabili gradul de realism i de
eficien economic a strategiei investiionale, a activitii viitoare a organizaiei, gradul de risc n
procesul investiional;
Investiiile reprezentnd cheltuieli sigure pentru un viitor incert sunt supuse, n general,
tuturor categoriilor riscurilor de firm.


1.4 Riscul n investiii



Elementele definitorii ale conceptului de investiii sunt:
coninutul concret material al efortului investiional, care consider
investiia ca o structur individualizat de resurse diferite ca natur i volum ce
sunt angrenate n realizarea unui proiect;
factorul timp durat, care relev faptul c orice proiect de investiii are o
perioad de via proprie caracterizat prin momente i etape bine definite i pe
parcursul creia parametrii economici ai proiectului au o evoluie proprie
descris, de regul, n tabloul de flux de numerar;






noiunea de eficien, conform creia ntreprinztorul accept schimbarea unor
disponibiliti prezente de resurse pentru o serie de efecte (ncasri) viitoare,
care ca sum total trebuie s fie superioare cheltuielilor iniiale;
noiunea de risc, care decurge din nsi ealonarea pe perioade viitoare a
efectelor ateptate. Aceste efecte viitoare sunt, aa cum s-a artat, sperane i nu
certitudini.




12


Strategia
ve
in stiional, ca o mulime ordonat de informaii cu caracter tehnic, economic,


tehnico-economic, stabilete pe baza unor studii, analize, simulri obiectivele principale ale
organizaiei n domeniul investiional, aciuni ce urmeaz s se desfoare pentru atingerea
obiectivelor, modalitile de atingere a acestora, sursele de finanare i metodele de alocare a
resurselor. Strategia investiional, ca o strategie parial, dar care ocup un loc central n cadrul
strategiilor i politicilor firmei, trebuie s aib n vedere i celelalte strategii ale organizaiei (de
pia, de restructurare, privatizare, informatizare etc.), nscriindu-se n strategia ei global,
asigurndu-i suportul financiar al materializrii programelor.
Strategia investiional a organizaiei are un puternic caracter novator, deoarece prin investiii
se asigur promovarea progresului tehnic i a rezultatelor cercetrii tiinifice, perfecionarea
capitalului fix, a tehnologiilor, metodelor de organizare a produciei etc.
n condiiile economiei de pia, fiecare organizaie are drept scop s obin un profit ct mai
mare la un anumit nivel al resurselor consumate, dar pentru aceasta, managerii trebuie s priveasc
n mod sistematic toate activitile organizaiei. Strategia investiional este o strategie
independent, care trebuie s fie integratoare, sau mai bine zis s integreze celelalte strategii, avnd
drept scop realizarea strategiei generale a organizaiei.
Orice strategie investiional presupune mai multe variante caracterizate printr-o multitudine
de aspecte tehnice, economice, sociale etc. Tocmai de aceea, pentru stabilirea variantei optime de
strategie, aceasta trebuie apreciat printr-un sistem de indicatori de eficien economic, incluznd
ct mai multe criterii de optimizare.
n cadrul strategiilor organizaiei, strategia investiional deine un loc primordial, deoarece
prin ea se direcioneaz viitorul firmei, se orienteaz efortul acesteia pentru atingerea unor obiective
care s-i permit valorificarea cu eficien maxim a resurselor consumate.
Luarea deciziei de a investi, pentru dezvoltarea obiectivelor existente sau realizarea unora noi,
trebuie s ia n considerare incertitudinea i riscul implicate de proiect.
Incertitudinea se refer la ndoiala pe care o creeaz apariia unui eveniment viitor, la starea
de nesiguran legat de rezultatele scontate a se obine n urma unei aciuni economice.
Astfel, o aciune este considerat incert atunci cnd este posibil obinerea mai multor
rezultate, fr s se cunoasc probabilitatea de apariie a unuia sau a altuia dintre ele.
Spre deosebire de incertitudine, riscul se caracterizeaz prin posibilitatea descrierii unei legi
de probabilitate pentru rezultatele scontate, indicnd posibilitatea cunoaterii acestei legi de ctre
agenii economici. Riscul i incertitudinea se gsesc combinate n diferite proporii; n realitate,
incertitudinea nu poate fi eliminat.
Incertitudinea devine o potenial surs de risc, atunci cnd decurge dintr-o informare
incomplet sau din apelarea la surse adesea incompatibile.

13


Riscul este o noiunea social, economic, politic sau natural a crei origine se afl n
posibilitatea ca o aciune viitoare s genereze pierderi datorit informaiilor incomplete n momentul
lurii deciziei sau inconsistenei unor raionamente de tip logic.
Riscurile care nsoesc afacerile i, n genere, evoluia organizaiei se regsesc i n investiii.
Dup factorii care-l genereaz se disting dou tipuri de risc: riscul n afaceri i riscul
financiar.
Riscul n afaceri este generat de evoluia progresului tehnic n ritm rapid i consecinele sale greu
de stpnit; incertitudinile pieei referitoare la evoluia cererii, schimbarea gusturilor consumatorilor,
modificarea preurilor, a politicii vnzrilor promovate la unele firme etc.; instabilitatea economic i
politic (situaii de criz economic, de inflaie, de omaj, greve etc.).
Riscul financiar pentru o firm decurge din proporia mare a mprumuturilor sale luate de la
bnci. Acest gen de risc const n aceea c, n cazul ivirii unei conjuncturi nefavorabile, profiturile
se volatilizeaz, cednd locul pierderilor. Adic, ntreprinderea ajunge n situaia ca din rezultatele
sale financiare s nu poat achita nici dobnzile la mprumuturile contractate.
Dup dimensiunile pierderilor pe care le presupune, riscul poate fi ncadrat n cteva categorii
reprezentative, legate de altfel de tipul investiiei, i anume:
riscul de nivel minim sau zero, la investiiile de plasament n obligaiuni,
mprumuturi pe termen lung, a cror rat de dobnd se menine;
riscul de grad redus, la investiiile de nlocuire, la care modificrile n procesul
de producie sunt relativ reduse;
riscul de grad mijlociu, la investiiile de productivitate, care presupun
modernizarea produciei, raionalizarea locurilor de munc;
riscul de grad ridicat, la investiiile de cercetare-dezvoltare, ale cror rezultate
sunt deosebit de incerte.
Dup gra
at
vit ea primejdiei i consecinele asupra situaiei firmei, riscul cunoate mai multe
feluri:
Riscul de i ru n (de faliment) apare atunci cnd ntreprinderea ajunge ntr-o situaie deosebit
de grea, practic fiind condamnat la dispariie, urmnd s dea faliment, ceea ce nseamn c
salariaii i pie p i pierd creanele, acionarii i pierd sumele de bani pe care
le-au investit; acest risc este cel mai temut.
Riscul de insolvabilitate survine atunci cnd organizaia nu mai poate fa plilor.
Incapacitatea de a-i achita angajamentele poate conduce fie la lichidare, cnd nu mai este nici o
ans de salvare, fie c se soluioneaz printr-o intervenie de conjunctur, pe baza unui credit
suplimentar de la banc, sau organizaia respectiv se asociaz cu alta, susceptibil de a o ajuta. n
acest ultim caz, este vorba de o pierdere a independenei care, n unele situaii, poate deveni

14


definitiv. Un asemenea eveniment las inevitabil o impresie de fragilitate a organizaiei, care va
constitui un handicap pentru viitor.
Riscul pierderii autonomiei se manifest nainte de declanarea crizei de insolvabilitate; el
se manifest atunci cnd organizaia observ c, prin mijloacele proprii, nu mai are capacitatea de a-
i conserva n viitor poziia sa n producie sau sub aspect comercial. Altfel spus, resursele de
autofinanare se dovedesc insuficiente n raport cu nevoile de dezvoltare. Pentru managerul
proprietar apare dilema: s rmn o organizaie mic sau mijlocie, meninndu-se independent, ori
s-i mreasc dimensiunile capitalului prin afilierea la o alta, mai puternic.
Riscul scderii rentabilitii este un risc mai mult de natur financiar, care exprim faptul
c, la o cretere de capital, beneficiul net nu crete n aceeai proporie, semnalndu-se astfel
fenomenul de diluare. Acesta este riscul care planeaz asupra noilor investiii sau legat de acestea;
el trebuie s fie calculat de ctre conducerea organizaiei, atunci cnd elaboreaz strategia
financiar.
Concentrat, domeniul riscului se rezum la trei cuvinte:

Analiz: s identificm riscurile existente i s evalum consecinele posibile directe i
indirecte;

Reducere: s le prevenim pentru a le diminua sau pentru a le elimina;
S ne asigurm n raport cu apariia noilor riscuri i s atenum efectele neprevzute prin
aciunea mijloacelor de protecie prin ntocmirea unor programe de protecie corespunztoare;

Finanare: s stpnim ansamblul costurilor i pierderile poteniale acceptate.

Pentru a realiza aceste cerine, cel care trebuie s asigure managementul i gestiunea riscului
trebuie s fie un bun tehnician i economist i un bun jurist.
Viziunea managerilor despre risc este diferit de cea existent n teoria deciziei, ea fiind n
particular mai puin precis. Managerii msoar rar riscul unei opiuni dup variaia distribuiei
probabilitii rezultatelor posibile. Apar cel puin trei trsturi caracteristice:
Majoritatea managerilor nu consider incertitudinea unui randament pozitiv ca un aspect
important al riscului. Posibilitile de ctig au o importan capital pentru evaluarea
atraciei unei opiuni, iar ideea riscului este asociat unui rezultat negativ.
Riscul nu este pentru manager un concept probabilistic.
. Majoritatea managerilor consider incertitudinea ca un factor de risc, iar amploarea
rezultatelor posibile nesatisfctoare un element marcant. Exist posibilitatea definirii riscului n
termeni care s defineasc ceea ce ar putea s se piard i nu elementele distribuirii rezultatelor.
Aceast tendin de a ignora sau de a minimaliza probabilitatea unei pierderi dup momentul su
relev mai mult replian fa de pierdere dect fa de risc. Este evident c managerii evalueaz

15


riscul pe
re
ca i-l asum mai mult n funcie de valori-cheie i nu n funcie de ajutorul oferit de


informatic sau de teoria probabilitilor;
Majoritatea managerilor nu urmresc s reduc riscul la un singur element cifrabil,
dei ei caut o anumit precizie n estimarea riscului pe baze de calcule numerice.
Contieni de aspectele multiple ale riscului, managerii susin c riscul nu poate fi
exprimat printr-o cifr unic sau printr-o serie statistic, iar cuantificarea riscului printr-o singur
cifr este aproape imposibil deoarece riscul este un fenomen multidimensional.
Tendina managerilor de a-i asuma riscuri variaz dup indivizi i contexte, variaiile
individuale de comportament provin din experien i din contextul existent n organizaie. Astfel,
unii indivizi accept mai puin riscul dect alii, iar anumite elemente de motivaie asociate riscului
sunt parte integrant a unei anumite personaliti. Aceste diferene de la o persoan la alta sunt
totui mai puin importante comparativ cu cele care decurg n msurile de incitare i din normele de
comportament managerial.
Managerii recunosc c asumarea riscului este totodat o necesitate i o plcere, n funcie de
conducere, constatnd c este mai mult o motivaie personal dect o msur incitativ luat de
organizaie.
Astfel de idei nu sunt fr ambiguitate. Argumentul avansat n general este c o poziie
puternic antreneaz un comportament conservator n materie de risc i c pericolul de a cobor mai
jos de obiective este minimalizat. Dar, n acelai timp, cu ct poziia este mai solid n raport cu
obiectivele, cu att mai puin reprezint un pericol asumarea unui risc.
Managerii evit riscul, mai degrab dect s-l accepte. Ei fac aceasta reacionnd pe termen
scurt la informaii de asemenea pe termen scurt, n loc de a anticipa evenimentele viitoare. Ei evit
riscul pe care-l reprezint un mediu nesigur prin negocierea de contracte care amortizeaz
nesigurana. Or, n investiii este nevoie de alt comportament.
Riscul inerent investiiei are ca principal suport evoluia tehnologic, progresul tehnic care
permite firmelor realizarea unor modernizri, nlocuiri de utilaje. Incertitudinea specific investiiei
afecteaz toate elementele fluxului de trezorerie generat de un proiect de investiii. Sunt influenate
ndeosebi valorile ateptate ale rezultatelor economice i financiare: profitul, cash-flow-ul, valoarea
net, care depind de costuri, de preul de vnzare, de volumul vnzrilor.
Unele dintre cele mai importante informaii folosite n evaluarea proiectelor nu pot fi
previzionate n mod riguros, i anume: volumul produciei i serviciilor, structura i calitatea
acestora, preurile de vnzare, preul i consumurile n cazul resurselor necesare desfurrii
activitilor n perioada de exploatare etc.





16


Pe parcursul exploatrii capacitilor proiectate pot aprea dificulti n asigurarea cu anumite
resurse materiale i energetice, resurse valutare, se pot modifica rata dobnzii, rata inflaiei,
evalurile privind avantajele ecologice ale proiectelor de investiii etc.
n realitate, se constat c ntre mrimea parametrilor proiectelor de investiii i factorii,
condiiile exogene determinate exist dependene statistice, probabile, nivelul indicatorilor
manifestndu-se ca valori aleatoare. De aceea, se impune ca deciziile de investiii s fie elaborate
i adaptate n raport cu incertitudinea asociat proiectelor pe baza analizei diverselor situaii
posibile n viitor, cu luarea n calcul a impactului acestora n planul eficienei economice i
financiare. Alegerea proiectelor sau a variantelor de proiect n condiii de necunoatere a
probabilitii de apariie a diferitelor alternative privind condiiile obiectiv determinate asupra
eficienei ne va conduce deci la categoria deciziilor n condiii de incertitudine i de risc, cu tot ce
ine de acestea.
Ca urmare, problematica riscului n investiii trebuie abordat n toat complexitatea ei.
Cercetarea tiinific este necesar s defineasc modalitile de proiectare a riscului potenial n
investiii, modaliti de organizarea gestiunii riscului i procedurile de inere sub control a riscurilor
respective. Deci:
proiectarea (prognozarea) riscului potenial;
organizarea gestiunii riscului;
inerea sub control a riscului
Toate acestea sunt posibile innd seama c teoria probabilitilor i alte modaliti existente, pot fi
asimilate n managementul procesului investiional, pentru a conferi un character tiinific
managementului i gestiunii riscului n investiii.
n managementul i gestiunea riscului, n proiectarea acestuia i utilizarea lui n selecia
variantelo
de
r proiect, trebuie asimilat n activitatea de proiectare metodologia definit teoretic,
respectiv:


-metodele subiective:
-metoda informal( intuitiv);
-raportul VAN ! DR ( durata de recuperare);
-metodele bazate pe flexibilitatea tehnologic i financiar a proiectelor
-metoda ajustrii ratelor de actualizare;
-metoda ratei de randament programat, etc;
-metode obiective:
-abaterea standard;
-metoda simulrii probabilistice;
-metoda arborelui decizional, etc.

17


Pn la soluionarea acestor probleme, evaluarea riscului investiional trebuie s se
fac utiliznd toate modalitile posibile, existente, astfel nct acesta s fie identificat, gestionat i
controlat ct mai bine.
n gestiunea i managementul riscului investiional sunt utilizate, actualmente, mai frecvent,
analiza riscului economic (de exploatare), analiza riscului financiar, analiza de sensibilitate, metoda
scenariilor, arborele de decizie i altele.
n schema de mai jos, redm:
un model de gestiune a riscului;
un scenariu de analiz a riscului
n continuare vom aborda, cu unele detalii, n plus fa de capitolele anterioare, riscul
economic (de exploatare) i riscul financiar
6
. La subcapitolul riscul economic (de exploatare),
redm, deci, schema referitoare la gestiunea riscului i la analiza riscului financiar pe proiect.

Riscul economic (de exploatare)
Riscul economic reprezint incapacitatea ntreprinderii de a se adapta la timp i cu cel mai
mic cost la vari
il
i e mediului. Mai exact, el exprim volatilitatea rezultatului economic la condiiile
de exploatare.




Model de gestiune a riscului


PLANIFICAREA
RISCULUI




u
i
u
l




A
n
a
l
i
z
a

r
i
s
c

























I
d
e

n
t
i
f
i
c
a
r
e
a

r
i

s
c
u
l
u
i

O
p







FAZA
DE DEZVOLTARE


PLANIFICAREA
RISCULUI

















PUNEREA
N OPER


PLANIFICAREA
RISCULUI


a















FAZA
OPERAIONAL
6 Potrivit i lucrrii: Analiza economico-financiar, D. Mrgulescu, Ed. Romnia de Mine, Bucureti, 1999.
18

i
u

n
i


d
e

a
l

e
g

e
r
e

P

u

a

n


o
p

e
r

u
t

a
t

V
e
r
i
f
i
c
t
i
n
u

e

n
e

r
e

m
i
j
l
o
a
c
e
l
o
r

c

C

o
n
c
e

p

a

r
e
a

c
o
n

i
e

F
o
r
m
u
l
a
r
e


i

e
v

a
l
u
a
r
e

p

r

e
l
i
m

i
n

a
r

a
t

e

i

F

e
z

a
b

i
l


i
t


f
o

r
m

u
l
a
r
e

f
i
n
a
l

D

e
c
i
z

i
e
E
x
e
c
t
e

r
i

o
a

P
l
a
n
i
f
i
c
a
r
e


u

i
e

T
e
r
m
i
n
a

r
e

f
i
z
i
c

P

u
n

e

e
r

e
a

n


o
p
r
T
r
a
n
s
f
e

r

E

v
a

l
u

a
r
e

E
v
a
l

u
a

r
e

u
l







Dup natura activitii i poziia sa n mediul economic, rezultatele organizaiei sunt mai mult sau
mai p in influen ate de o serie de evenimente economico-sociale: creterea preului energiei, creterea
salariilor, accentuarea concurenei, inovaia tehnologic etc. Gradul de sensibilitate a rezultatului face din
fiecare organizaie o investiie mai mult sau mai puin riscant.
Riscul nu depinde numai de factorii generali (pre de vnzare, cost, cifra de afaceri), ci i de
structura costurilor, respectiv de comportamentul lor fa de volumul de activitate. n acest context,
analiza cost volum rezultat, analiza pragului de rentabilitate, reprezint una dintre modalitile
de evaluare a riscului.
Riscul financiar potrivit autorului citat caracterizeaz volatilitatea indicatorilor de
rezultate sub incidena structurii financiare a firmei.
Capitalul organizaiei este format din dou componente (capitalul propriu i mprumutat) ce
se deosebesc fundamental prin costul pe care l genereaz. ndatorarea amplific costul i riscul
financiar








































19















Capitolul 2



Documentaia pentru investiii


Documentaia pentru investiii reprezint o necesitate obiectiv, care deriv din faptul c
investiiile angajeaz fonduri mari, resurse mari i variate, pe perioade ndelungate:
-perioada de execuie, de 1-3 ani, n care se realizeaz eforturile de investiii, respectiv
fluxurile negative de numerar;
-perioada de exploatare, de 1o-2o de ani, iar la construcii de peste 5o de ani, n care se
produc efectele investiiilor, adic fluxurile pozitive.
Investiiile sunt n general unicat. Chiar i cele care se aseamn, au foarte multe elemente
specifice. Prin documentaie, se reflect aceast specificitate, se demonstreaz necesitatea,
dimensiunile, oportunitatea, eficiena, condiiile de realizare, tehnologiile care se vor utiliza,
posibilitile de finanare, etc.
n esen, documentaia pentru investiii are, deci, ca obiect, trei scopuri de baz:
s previn riscul n procesul investiional;
s documenteze pe cel care formuleaz opiunea pentru investiii asupra
oportunitii, legalitii, posibilitilor de realizare, eforturilor (financiare, materiale,
umane etc.) pe care le presupune i asupra efectelor i eficienei investiiei
respective;
s conving pe cei care trebuie s finaneze investiia (acionarii, bncile etc.) s
i plaseze fondurile n investiia respectiv.
Cei care opteaz pentru investiii se pot folosi de ntreaga lor libertate pentru a elabora i
promova documentaia tehnico-economic cum vor, pentru a-i putea atinge scopul.
ns, la materializarea acestui comportament, trebuie s se in seama de faptul c n
proiectarea i realizarea unei investiii sunt implicai o serie de factori (institute de cercetare i

20


proiectare, primriile pentru autorizaii, alte instituii publice i companii naionale, pentru avize i
acorduri etc.). n aceste condiii se impune o conduit-cadru general acceptat.
n acest sens, Guvernul Romniei a reglementat acest cadru pentru investiiile publice,
reglementare completat cu Normele metodologice ale MF i MLPAT. Aceste reglementri au fost
recomandate i celorlali investitori.
Prin aceste reglementri se susine c s-a avut n vedere:
stadiul atins privind restructurarea economiei pe piaa construciilor n
Romnia;
experiena acumulat n aplicarea mecanismului de licitare ofertare pentru
contractarea execuiei proiectrii i execuiei investiiilor;
propunerile fcute privind mbuntirea normelor metodologice de un mare
numr de antreprenori, precum i de ctre asociaiile profesionale i sindicatele
din ramura construciilor;
procedurile aplicate pe plan european i n mod special cele recomandate de
principalele instituii financiare internaionale Banca Mondial, Banca
European de Reconstrucie i Dezvoltare i Comisia de Integrare European;
stabilirea coninutului-cadru al proiectelor, pe faze de proiectare a investiiilor
studiul de prefezabilitate, studiul de fezabilitate, proiectul tehnic i caietele de
sarcini aferente;
asigurarea aplicrii unitare a principiilor i regulilor care stau la baza organizrii
i desfurrii licitaiilor publice, precum i a adjudecrii i contractrii
execuiei investiiilor;
normele metodologice s se adreseze, n egal msur, persoanelor juridice
achizitoare (investitori), proiectanilor i potenialilor contractani (ofertani) i
s reprezinte, de asemenea, un ghid pentru activitatea specialitilor desemnai ca
membri n comisiile de licitaie;
prin aplicarea acestor norme, n mod unitar, de ctre toi factorii care concur i
particip la achiziiile de investiii s se asigure condiiile pentru respectarea
principiu-lui concurenei loiale, eliminarea tendinelor i manifestrilor care pot
afecta loialitatea concurenei, eliminarea unor suspiciuni de favorizare sau de
corupie, prin asigurarea transparenei necesare, fr ca prin aceasta s se aduc
atingere dreptului contractan-ilor (ofertanilor) de a-i proteja proprietatea
intelectual sau secretele comerciale.
n esen, prin reglementrile menionate sunt recomandate urmtoarele documentaii tehnico-
economice:

21


- studiul de prefezabilitate;
- studiul de fezabilitate;
- proiectul tehnic.
Aceste documentaii sunt nsoite de devizul general, iar cnd se trece la execuie, investiiile
se realizeaz pe baza detaliilor de execuie.
Din considerentele pe care le vom prezenta n partea referitoare la efectele investiiilor, noi
apreciem c documentaia pentru investiii trebuie s demareze cu studiul de oportunitate, singurul
care poate contura o opiune realist pentru investiia respectiv i poate asigura demararea
procesului investiional n condiii de siguran i raionalitate ( procesul investiional presupunnd
nu numai cercetarea pieei, ci i cercetri sociologice, de comportament, etc).
La elaborarea documentaiilor pentru investiii se parcurg, de regul, urmtoarele etape:
- elaborarea temei de proiectare;
- elaborarea studiului de amplasament;
- efectuarea studiilor topografice i geotehnice necesare;
- elaborarea planului urbanistic de detaliu (PUD);
- obinerea certificatului de urbanism;
- elaborarea studiului de prefezabilitate;
- obinerea avizelor i acordurilor necesare;
- elaborarea studiului de fezabilitate;
- aprobarea studiului de fezabiliate;
- elaborarea proiectului tehnic;
- obinerea autorizaiei de construcie.
Cteva elemente din coninutul-cadru al acestor documentaii:


2.1 Studiu de prefezabilitate



Este prima documentaie tehnico-economic prin care se formuleaz opiunea pentru
investiia respectiv: necesitatea, oportunitatea, eficiena, condiiile de realizare etc. Are scopul
artat: concretizarea convingerilor autorului opiunii i prezentarea elementelor necesare pentru a
convinge investitorii.
Recapitulativ, studiul de prefezabiliate se realizeaz, pentru:
-conturarea opiunii pentru investiia respectiv;
-crearea condiiilor pentru selecia preliminar a variantelor;
-estimarea preliminar a oportunitii, eforturilor i efectelor i condiiilor de realizare;


22


-ca etap pregtitoare pentru elaborarea studiului de fezabilitate, care deschide calea
efecturii eforturilor principale de investiii.
Pentru c l reprezint pe autorul opiunii i nimeni nu tie mai bine ca el s o susin, de
regul, studiul de prefezabilitate se elaboreaz de ctre el. Numai n cazuri excepionale, cnd sunt
necesare unele detalii tehnice de specialitate (studii geo, topo etc.), se apeleaz la specialitii avizai.
Deci, n general, pentru elaborarea studiului de prefezabilitate nu sunt necesare cheltuieli de
proiectare.
Sunt ns investiii de strict specialitate, ca de pild o investiie pentru consolidarea unei
cldiri afectate de o explozie. n aceste situaii nu se mai ntocmete studiu de prefezabilitate, ci se
elaboreaz direct studiul de fezabilitate.
Toate documentaiile tehnico-economice au n general dou pri: partea scris i partea
desenat.
La partea scris a studiului de prefezabilitate, se prezint date generale despre investiie
(denumire; amplasament; necesitatea i oportunitatea investiiei; evaluarea; eventualele acorduri i
avize necesare i posibilitatea obinerii lor; caracteristicile principale costuri: cldiri, utilaje,
instalaii, procese tehnologice, utiliti, asigurare resurse (materii prime, for de munc, fonduri
etc.).
La partea desenat, SPF cuprinde planul general de amplasare, cu unele detalii strict necesare.
Structura schematic a studiului de prefezabilitate:
-recapitulaia i opisul care asigur o expunere i elaborare coerent a studiului de
prefezabililitate;
-scurt istoric al proiectului, stadiul atins i eventualele costuri angajate;
-dimensiunile pieei i a capacitilor de producie necesare;
-resursele necesare (fizice i umane) i eficiena asigurrii i utilizrii lor;
-amplasamentul vizat, cu tot ce ine de el: statut, necesiti de amenajare, utiliti, costuri,
etc,
-elementele tehnice minimale: soluii, echipamente, construcii, etc, cu posibiliti de
asigurare, costuri, eficien, etc;
-metode de organizare i de management general utilizabile;
-ealonarea execuiei i a celorlalte stadii( durate);
-evaluarea financiar: costuri variabile i fixe, surse de finanare i costul lor, pe baza studiilor
de analiz financiar.







23




2.2. Studiul de fezabilitate



Pe lng utilitatea artat la SPF, SF este necesar pentru aprobarea investiiei, pentru
includerea ei n buget, pentru asigurarea resurselor de finanare, pentru pregtirea elaborrii
proiectului tehnic, etc.
Este o documentaie tehnico-economic de specialitate, mai elaborat, pe care o pot realiza
numai specialiti consacrai (institute de proiectare, departamente de cercetare-proiectare etc.).
Pentru elaborarea SF, n bugetul investitorului trebuie prevzute fondurile necesare pentru plata
proiectanilor i a celorlali participani.
La partea scris, pe lng partea general tratat la SPF, apare o descriere mai complet
constructiv, tehnologic i funcional a investiiei. Se dau date tehnice n plus (structura
constructiv, soluii tehnice etc.), date privind fora de munc (nr., structur, locuri de munc nou
create etc.), principalii indicatori tehnico-economici (valoarea, ealonarea n timp, duratele de
proiectare, execuie, atingere parametrilor proiectai capaciti, CA, producie, desfacere, costuri,
profit, cash-flow, condiii financiare, lista principalelor utilaje i instalaii, VAN, RIR etc.),
principalele acorduri i avize etc.
La partea desenat, printre altele, se prezint plane pe obiective.
n principiu, nu se fac alte cheltuieli, pn la aprobarea SF.
Cteva elemente de cuprins obligatorii:
-datele generale privind investitorul;
-analiza-diagnostic a strii sale actuale;
-perspectivele pe care le are;
-variantele de dezvoltare ( de investire ) alese;
-indicatorii de eficien a variantelor studiate, cu fundamentarea lor riguroas;
-analiza incertitudinii, riscului i sensibilitii variantei propuse;
-elementele de baz ale fundamentrii deciziei de investiii.
Dintre datele generale privind investitorul nu trebuie s lipseasc: un scurt istoric i
principalii indicatori de performan realizai; numrul i data nregistrrii la registrul comerului,
forma juridic i capitalul social; domeniile de activitate actuale i propuse; piaa potenial; situaia
amplasamentului.
Analiza-diagnostic a strii sale actuale, este o analiz SWOT, din cuprinsul creia trebuie s
rezulte: o prezentare general, producie, dotri, stare, proprietate, tehnologii, personal, pia,
mediu, management, indicatorii de performan n evoluie, evaluare patrimoniu, situaia financiar,


24


structura de proprietate, calitatea i colaborarea cu instituiile care o atest, politica de investiii,
posibilitile de a finana i realiza investiia, cercetarea tiinific proprie, informatizarea. O atenie
deosebit trebuie s se acorde analizei incertitudini, riscului i sensibilitii variantei alese, n sensul
relurii ntregii aciuni de fundamentare a investiiei, ns prin prisma apariiei unor situaii
nefavorabile ( creterea cheltuielilor salariale, a taxelor vamale, a preurilor la importuri, etc. Dac
influena acestor factori nu modific esenial indicatorii calculai n studiul de fezabilitate, investiia
poate fi promovat.


2.3 Proiectul tehnic



Pe lng alte scopuri, proiectul tehnic se elaboreaz pentru aprobarea execuiei i pentru
execuia propriu-zis a investiiei (n execuie intrnd i operaiunile de licitaii pentru alegerea
proiectantului, a constructorilor, a furnizorilor de utilaje i instalaii etc.)
Este cea mai elaborat documentaie pentru investiii. Scopurile principale pentru care se
elaboreaz, deci, sunt:
-aprobarea nceperii execuiei investiiei;
-organizarea i efectuarea licitaiilor;
-execuia investiiei;
-recepia lucrrilor de investiii.
La partea scris, n descrierea general a lucrrii, proiectul tehnic trebuie s ofere toate
informaiile necesare celor care avizeaz, aprob, liciteaz, finaneaz i execut investiia, inclusiv
celor care fac recepia i vor nregistra investiia n patrimoniu. Proiectul tehnic conine, ca elemente
obligatorii, caietele de sarcini i graficele de execuie.
Caietele de sarcini descriu lucrrile, performanele investiiei, breviarele de calcul.
Tipologia caietelor de sarcini:
-dup destinaie: pentru execuia lucrrilor; pentru recepie; pentru probe; pentru teste;
pentru proiectare; pentru furnizori, etc;
-dup domeniul la care se refer: caiete de sarcini generale( pentru toate) i speciale
( pentru fiecare lucrare n parte).
Caietele de sarcini se prezint, de regul, sub forma unor brouri distincte, cu un coninut
specific fiecrei investiii i cuprind, n principal:
-breviarele de calcul pentru dimensionare;
-nominalizarea planelor;
-caracteristicile lucrrilor;


25


-proprietile;
-dimensiunile;
-ordinea tehnologic;
-standarde, normative i alte prescripii;
-condiii de recepie, etc.
Caracterul complet i corect al caietelor de sarcini reprezint premisa esenial, determinant,
pentru corectitudinea licitaiilor, pentru asigurarea unei concurene loiale, esena economiei de
pia. De asemenea, este premisa esenial pentru realizarea investiiei la parametrii tehnico-
economici proiectai i aprobai.
La partea desenat, printre piesele de importan maxim figureaz: planul general, planele
pentru obiectivele principale; aspectele privind arhitectura; structura de rezisten; instalaiile;
utilajele i instalaiile tehnologice; dotrile etc.


2.4 Detaliile de execuie



Aa cum rezult din titlu, sunt documentaii cuprinznd detaliile tehnice necesare
executanilor (ingineri, maitri, muncitori, dirigini de antier etc.) pentru execuia investiiei i
controlul acesteia. n cuprinsul lor prepondereaz planele, cotele, dimensiunile, explicaiile tehnice
i tehnologice necesare etc.


2.5. Devizul general



Dup cum s-a artat, devizul general este o pies comun tuturor documentaiilor tehnico-
economice artate, fiind un document de natur financiar, cel mai complet deviz general fiind cel
inclus n SF i n PT.
Utilitatea DG deriv din faptul c, cu ajutorul lui se evalueaz efortul financiar pe care l
presupune realizarea investiiilor, precum i pentru controlul utilizrii fondurilor aprobate.
Are la baz documentaia tehnic pentru care se elaboreaz (SPF, SF, PT).
Devizul general este structurat pe pri, capitole, obiecte de investiii i categorii de lucrri.

Partea I: Cheltuieli pentru execuia investiiei i darea ei n exploatare

Cap. 1.: Cheltuieli pentru obinerea i amenajarea terenului
n acest capitol se cuprind trei grupe de cheltuieli:



26


cheltuieli pentru obinerea terenului: pentru cumprare, concesionare, expropriere,
despgubiri, schimbare de destinaie etc.
cheltuieli pentru amenajare: demolri, demontri, evacuri, devieri de reele, sistematizare,
nivelare, defriare, strmutare construcii i alte amenajri;
cheltuielile cu amenajrile pentru protecia mediului
Cap. 2:Cheltuieli pentru realizarea infrastructurii.
n acest capitol sunt cuprinse cheltuielile pentru asigurarea utilitilor necesare obiectivului de
investiii(realizarea reelelor exterioare i alte asemenea cheltuieli).

Cap. 3. Cheltuieli pentru proiectare i asisten tehnic
Se refer la urmtoarele grupe de cheltuieli:
studiu de teren: topo, geo, hidro;
cheltuieli pentru elaborarea documentaiilor tehnico-economice i engineering;
cheltuieli pentru consultan i asisten tehnic, precum i cheltuieli de supraveghere
a lucrrilor etc.;
cheltuieli pentru obinerea avizelor, acordurilor i autorizaiilor: certificat de urbanism,
autorizaie de construcie sau pentru demolri sau dezafectri, modificri etc.;
autorizaie de foraje, escavri, racordri etc.; acorduri de mediu etc.
cheltuieli cu organizarea licitaiilor: cumprare documentaii; multiplicare, onorarii
experi i pentru membrii comisiilor, publicitate etc.

Cap. 4. Cheltuieli pentru realizarea investiiei de baz

Cuprinde cheltuielile pentru construcia propriu-zis a investiiei, inclusiv cu dotrile
necesare, care cuprinde:
cheltuielile de realizare pe fiecare obiect de investiii (hale, centrale termice etc.) i pe
categorii de lucrri;
cheltuielile pentru montajul utilajelor i instalaiilor;
cheltuielile cu dotrile din ar i din import etc.;
cheltuielile pentru cumprarea sau producerea utilajelor i instalaiilor tehnologice.

Cap. 5 Alte cheltuieli

Cuprinde urmtoarele grupe de cheltuieli:
cheltuielile pentru organizare de antier (care se stabilesc ca procent din valoarea
lucrrii de regul, sub 5%);
cheltuieli diverse i neprevzute (n general la lucrrile de investiii, care sunt activiti
complexe, nu se poate prevedea, cu exactitate, totul, n documentaie. Pentru aceste


27


scpri, n devizul general se prevd sume la acest capitol, sume care se stabilesc tot n
procente din valoarea lucrrii (i, de regul, nu depesc 5%). Nu se pot efectua, din
aceste prevederi, obiective noi, neprevzute n devizul general, ci numai completri la
cele existente (de pild, coul de fum la o hal);
cheltuieli cu comisioanele, care se stabilesc tot n procente din valoarea lucrrii (fiind,
de regul, sub 2%), precum i alte taxe i cote legale.

Cap. 6. Cheltuieli pentru darea n exploatare a investiiei

Sunt cuprinse cheltuielile de aceast natur: pentru pregtirea personalului, pentru probe,
ncercri, rodaje, expertize, recepii etc. La probe, se trece pe cheltuieli numai diferena dintre
valoarea produselor bune i cheltuielile cu probele efectuate.

Partea a II-a: Valoarea rmas actualizat

n aceast parte a devizului general se cuprinde valoarea rmas actualizat a construciilor,
utilajelor, echipamentelor etc., care au existat pe terenul pe care se realizeaz investiia i au fost
ncorporate, fr plat, n investiie. Ex.: o central termic, o cale ferat, un depozit etc.
Scopul prevederilor din aceast parte a DG este s asigure comparabilitatea investiiilor, mai
cu seam la calculul indicatorilor de eficien, de performan. Aceast prevedere din devizul
general este deci numai pentru calcul, nu este o cheltuial care trebuie s fie finanat.

Partea a III-a: Fondul de rulment necesar nceperii produciei

Reprezint o cheltuial care trebuie s fie finanat. Ea trebuie s acopere necesarul financiar
pentru primul ciclu de activitate dup intrarea investiiei n exploatare, dup care producia urmeaz
s se finaneze din fondul de rulment creat prin vnzarea produselor i serviciilor.


x x


x


Mutaiile valorice de la un obiect la altul i de la o parte sau un capitol la altul
se pot face numai cu acordul celui care a proiectat investiia i a celui care a
avizat-o, aprobat-o i finanat-o.
Definirea i ordinea prilor, capitolelor i a obiectelor i categoriilor de
cheltuieli le stabilete proiectantul.
Valoarea unui obiect de investiii rezult din nsumarea categoriilor de lucrri,
plus TVA.

28


DG poate fi ntlnit n dou ipostaze:
- DG estimativ (cel propus);
- DG de finanat (cel aprobat).
Preurile i tarifele, n general, se negociaz.
Rezult c devizul general este un instrument de baz n managementul financiar al
procesului investiional.


























































29















Capitolul 3



Eficiena investiiilor


Raiunea realizrii investiiilor rezid din efectele pe care acestea le produc, iar obinerea acestor
efecte impune creterea veniturilor suplimentare pe care le aduce investiia i reducerea costurilor
realizrii investiiei respective. Deci avem de-a face cu eforturi i efecte, adic cu cele dou elemente a
cror comparare exprim eficiena economic n orice domeniu.
Aa cum s-a artat, eficiena economic potenial a investiiei se decide n faza de concepie.
Deci, nc din aceast faz, n care se decid eforturile i efectele financiare, managementul financiar
trebuie s aib o implicare corespunztoare.
Se spune c eficiena este schimbul de resurse i de timp, cu avantajele previzionate.
De asemenea, cum s-a precizat, eficiena se realizeaz n finanarea, execuia i exploatarea
obiectivelor de investiii. Ca urmare, performanele economico-financiare ale investiiilor depind,
determinant i n aceste etape, de performanele managementului financiar.
Efectele pe care le pot produce investiiile ns nu sunt numai de natur economic, ci se
manifest pe un plan mai larg. Datorit varietii acestor efecte, ele au fost clasificate astfel:
- efecte economice
- efecte sociale
- efecte politice
Deci, cnd se abordeaz eficiena investiiilor, trebuie s fie avut n vedere ntreg spectrul
acestor efecte.
Eficiena investiiilor poate fi analizat la nivelul investiiei respective, la nivel micro, la nivel
de ramur, la nivel macro etc.
Eficiena economic, care reprezint parametrul de baz de analiz la cele mai multe obiective
de investiii, poate evolua:

30





C






A








B






Ca urmare, poate fi: liniar (A), exponenial (B) sau parabolic (C).
Sunt mai multe variante n care efectele ntrec eforturile, dar numai una este optim, i anume
cea maxim i de durat.
ntr-o perioad efectele pot s creasc proporional cu eforturile sau ntr-un ritm mai ridicat,
ca apoi s apar fenomenul de saturare, dup care efectele pot stagna sau pot s scad.
Evaluarea eficienei investiiilor, deci, presupune adncirea analizei structurii i volumului
eforturilor i efectelor investiiilor respective.


3.1. Elemente de structur ale eforturilor
pentru investiii i principalele msuri
pentru comprimarea i optimizarea
volumului i structurii acestora


3.1.1 Eforturile de investiii cu investiiile directe


Investiia direct reprezint structura de baz a eforturilor investiionale. Ea se refer la partea
procesului investiional care vizeaz scopul final al acelei investiii, raiunea realizrii obiectivului
respectiv, capacitatea lui de a satisface segmentul de pia, adic nevoia social care i justific
realizarea.( Nevoia social este un concept complex, i, ca urmare, asupra elementelor sale eseniale
vom reveni la studiul de oportunitate)
Ca valoare, acest efort de investiii este format, n esen, din urmtoarele elemente:
a)lucrri de construcii, a cror valoare rezult din nsumarea devizelor pe obiecte ale tuturor
obiectelor de investiii care urmeaz a se realiza.
Ca mod de evaluare, nsumarea cuprinde toate obiectele menionate, evaluate la preuri de
deviz, pe categorii de lucrri i pe articole de deviz;
b)valoarea utilajelor i instalaiilor tehnologice.
Utilajele i instalaiile tehnologice, sunt cele din tehnologia proiectat i pot fi:


31


-produciei de serie(fie la furnizorii respectivi, fie n producia beneficiarului de investiii).
n acest caz, nu sunt probleme deosebite de evaluare, n sensul c valoarea reprezint preul de
livrare al acestora;
-producie de unicate, situaie n care utilajele i instalaiile tehnologice n cauz trebuie s
fie n prealabil omologate legal, iar preul de evaluare va fi cel stabilit dup omologare;
-din import, situaie n care preurilor de evaluare sunt cele specifice pentru importuri, a
cror formare este mai complicat i nu este locul pentru a fi prezentat aici, dar care, evident,
trebuie respectat riguros.
c)valoarea dotrilor independente. Dotrile sunt utilajele, instalaiile, mobilierul, etc, care nu
au legtur direct cu tehnologiile de fabricaie, i sunt cele stabilite prin list distinct, elaborat de
proiectantul i beneficiarul de investiii i pot fi, ca i utilajele tehnologice, din produciei de serie,
unicate, sau din import, iar preurile se stabilesc ca atare.
Investiia direct reprezentnd ponderea principal a efortului de investiii, determinarea
efortului trebuie s se fac cu toat rigoarea i atenia.
Dimensiunea acestui efort ine de modul n care s-a conceput capacitatea de producie a
obiectivului respectiv de investiii, fiind o relaie direct de condiionare ntre cele dou categorii
economice. Este, deci, o problem de fond a investiiei n cauz.
Capacitatea de producie este un concept de complexitate deosebit. Prin ea se realizeaz
efectele investiiei. Este determinat de factori multipli, ntre care, cererea pieii i potenialul de
finanare al beneficiarului sunt hotrtoare.
Orientarea firmelor ctre clieni- una dintre trsturile definitorii ale secolului XXI- i pune
amprenta definitiv i pe modul n care este conceput i dimensionat capacitatea de producie.
n managementul produciei sunt redate pe larg metode i metodologii de dimensionare i
cuantificare a capacitilor de produciei, de care trebuie s se in seama n activitatea de proiectare
i de evaluare a eficienei investiiilor.


3.1.2 Eforturileinvestiii cu investiiile colaterale


Investiiile colaterale sunt acele lucrri care nu au caracter de investiie direct, dar sunt
legate de aceasta, teritorial i funcional. Prin ele, se asigur investiiilor directe condiiile necesare
funcionrii, respectiv utilitile : ap, energie, canalizare,etc.
n investiiile colaterale se includ lucrrile de utiliti numai pn la reeaua public, respectiv
reelele magistrale, dac racordul trebuie fcut acolo.





32


Dimensiunea efortului pentru astfel de investiii este determinat, hotrtor, de amplasarea
raional a obiectivului de investiii n zon, care, la rndul ei, depinde de colaborarea dintre
beneficiarul investiiei, proiectant i organismele de avizarea i aprobarea investiiei.
Criterii de amplasare raional sunt multiple, dar dintre ele nu trebuie s lipseasc:
-criteriul funcional-tehnologic, respectiv punerea n valoare ct mai deplin a eforturilor
ncorporate n utilajele i instalaiile tehnologice, a cooperrilor, etc;
-criteriul natural-constructiv, adic o uzin care lucreaz cu mult ap, se amplaseaz ct
mai aproape de sursa de ap, una cu volume mari de transport, lng calea ferat,etc;
-criteriul social-politic, cu cerinele care se deduc din aceste noiuni;
-criteriile restrictive( de mediu, cele impuse de conservarea zonelor istorice sau turistice-
multe putndu-se transforma din restricii, n avantaje,etc).
Aceast grij trebuie s se concretizeze, pn la definitivarea documentelor prin care se
stabilete amplasamentul investiiei:
-planul de urbanism general(P.U.G);
-planul de urbanism zonal(P.U.Z.);
-planul de urbanism de detaliu(P.U.D.).


3.1.3. Eforturile de investiii ci investiiile conexe


Investiiile conexe sunt lucrri necesare n alte ramuri sau sectoare de activitate, ca urmare
amplasrii investiiilor directe i colaterale i au ca rol crearea condiiilor pentru funcionarea
acestora din urm ( ex: regularizri ale unor cursuri de ap, mrirea capacitii staiilor de cale
ferat, de epurarea apei, construcia de locuine, drumuri, alte dotri social culturale, etc.
De regul, n efortul de investiii conexe se include numai cota parte din aceste lucrri,
corespunztor gradului de deservire a investiiilor de baz i colaterale, pe baz de deviz financiar.
Ca i efortul pentru investiiile colaterale i efortul pentru investiiile conexe depinde de
raionalitatea cu care s-a ales amplasamentul investiiei de baz.
Investiia conex nglobeaz efectul propagat al investiiei directe n ramurile i sectoarele
respective, n amonte, n ramurile productoare i prestatoare de servicii i n aval, n ramurile
prelucrtoare i social-culturale.
Propagarea ia valori care descresc pe msura ndeprtrii investiiei directe de zona
respectiv.
Estimarea efortului de investiii conexe este deosebit de dificil, din aceste considerente.
Regula general este ca numai efectele propagrii care nu se pot acoperi prin dezvoltri
normale a sectoarelor i domeniilor respective, s devin investiii conexe.

33




3.1.4 Eforturile de investiii pentru obinerea i
amenajarea terenului


n legtur cu terenul, dup anul l989 s-au produs mutaii radicale. Efortul de investiii nu
mai nseamn numai costul exproprierii. Astzi terenul este un raport de drept civil. Preul terenului
care se cumpr se negociaz, iar cel din proprietatea beneficiarului investiiei se evalueaz n
funcie de alte variante de utilizare.
Preul negociat se include n efortul de investiii, la care se adaug amenajrile necesare,
strmutrile, etc.
Modul de rezolvare a acestor probleme este discutabil S-au conturat o sere de opinii, dintre
care menionm:
-dac terenul are destinaie agricol, efortul de investiii ar trebui afectat cu venitul global
agricol pe perioada funcionrii investiiei;
-dac terenul are destinaie agricol i se schimb cu altul, dar la care sunt necesare lucrri
de mbuntiri funciare, efortul de investiii l reprezint costul achiziiei, plus lucrrile de
mbuntiri funciare, minus preul obinut la schimb;
-dac terenul nu are utilitate, nu reprezint efort de investiii( noi considerm c este
incorect i c ar trebui s se procedeze ca n cazul activelor fixe existente pe teren i preluate n
investiie, aceasta pentru comparabilitatea eficienei investiiilor), etc.
In general, efortul de investiii pentru obinerea i amenajarea terenului, cuprinde: preul de
achiziie, cheltuielile pentru exproprieri, cheltuielile pentru eliberarea amplasamentului (demolri,
defriri, desecri, cheltuielile de amenajare pentru a deveni utilizabil pentru investiie, cheltuielile
de strmutare de active fixe etc)
Dimensiunea acestui efort de investiii, ca i la investiiile colaterale i conexe, depinde de
raionalitatea cu care s-a ales amplasamentul investiiei
Volumul acestui efort se stabilete pe baz de devize financiare i de devizului pe obiect, pentru
lucrrile propriu zise, dac execuia lor o face acelai constructor.














34




3.1.5 Eforturileinvestiii pentru refacerea i
protecia mediului


Viitorul va presa asupra eforturilor de investiii cu astfel de cheltuieli, datorit degradrilor
care s-au produs pn n prezent i datorit preocuprilor mai atente pentru protecia i conservarea
mediului. Ca urmare, la alegerea amplasamentelor trebuie s se manifeste mai mult grij din aceste
punct de vedere.
Eforturile care trebuie s se fac sunt impuse, de regul, prin acordul de mediu i poate avea
trei componente distincte:
-costuri pentru refacerea mediului afectat de investiia n cauz;
-costuri pentru protecia mediului;
-costuri pentru evitarea polurii mediului.
Dimensiunea acestui efort ine de o serie de factori, cum sunt: raionalitatea amplasa-
mentului, calitatea tehnologiilor alese, gradul de degradare a mediului i al polurii, exigenele
organelor de avizare, etc.
Efortul se include n volumul investiiei pe baz de deviz financiar, sau de deviz pe obiect,
dac lucrrile sunt executate de ctre acelai constructor.


3.1.6 Efortul de investiii pentru organizarea de
antier


Acest efort de investiii se face pentru a crea constructorului condiiile tehnico-
organizatorice i materiale pentru execuia obiectivului de investiii respectiv.
Dimensionarea acestui efort se face pe baz de documentaie separat- proiectul de
organizare de antier.
Volumul acestor eforturi depinde de raionalitatea alegerii amplasamentului i de simul
gospodresc al beneficiarului, constructorului i proiectantului.
Cheltuielile de organizare de antier se pot concretiza n obiecte definitive, sau provizorii.
Obiecte definitive se realizeaz atunci cnd dup terminarea execuiei investiiei obiectelor de
organizare de antier li se poate asigura o utilitate justificat economic. Sunt preferabile astfel de
obiecte, care asigur recuperarea, de regul, integral, sau n cea mai mare parte, a costurilor cu
realizarea lor. Obiectele provizorii se fac atunci cnd nu li se mai poate asigura o utilitate



35


economicoas n continuare, dup terminarea execuiei obiectivului de investiii i urmeaz s fie
dezafectate i valorificate ca atare.
Oricum ar fi justificate, cheltuielile de organizare de antier trebuie s fie comprimate la
maximum.
Proiectul de organizare de antier se elaboreaz de ctre constructor, dup ctigarea
licitaiei i contractarea lucrrilor cu beneficiarul.
Graficul de execuie a lucrrilor de organizare de antier trebuie s fie corelat strict cu
cerinele rezultate din graficul de execuie a obiectivului de investiii pentru care se realizeaz. n
nici o situaie, ntrzierea execuiei lucrrilor de organizare de antier nu trebuie s duc la
ntrzierea execuiei lucrrilor de baz.


3.1.7 Efortul de investiii cu necesarul de fond de
rulment


Este un element de efort de investiii fr echivoc, fiind parte component a devizului
general) Partea III-a).
Dimensiunea acestui efort ine de soluiile tehnologice adoptate, de capacitatea de
producie, de tipul produciei, de normele de stoc i de aprovizionare, de viteza de rotaie a activelor
circulante, de preurile de aprovizionare, de modul de pregtire a intrrii n exploatare a investiiei,
de durata rodajului i probelor, de performanelor proiectantului i beneficiarului, de raionalitatea
amplasamentului i de ali factori.
Este efortul financiar pentru prima dotare la investiiile productive, pentru realizarea unui
ciclu de producie( primul).
Metoda de calcul este cea general: FR= producia, la costuri complete/nr. de circuite=
necesarul de active circulante pentru un circuit.


3.1.8 Efortul de investiii pentru activele fixe existente
pe amplasament, care se preiau n investiie
contra-cost i a celor care se dezafecteaz
din cauza investiiei

Activele fixe care se gsesc pe amplasamentul investiiei se pot afla n urmtoarele ipostaze,
cu efecte asupra procesului investiional:
-active fixe utilizabile, necesare n procesul investiional, aparinnd beneficiarului de
investiii, care se includ n valoarea investiiei( partea II-a din devizul general) gratuit, doar pentru

36


comparabilitatea investiiei, deci fr a fi un efort de investiii i fr a necesita resurse de
finanare;
-active fixe utilizabile, necesare procesului investiional, care se preiau n investiie,
contra cost, i care reprezint un efort de investiii, intrnd n una dintre categoriile de eforturi
prezentate pn aici, dup caz, care trebuie s se finaneze;
-active fixe care nu aparin beneficiarului investiiei, care nu mai sunt necesare i urmeaz a
se dezafecta, reprezentnd, de asemenea un efort de investiii, intrnd n aceleai categorii, artate,
care trebuie s se finaneze ( asemenea situaii trebuie s s e evite, pe ct posibil, la alegerea
amplasamentului, pentru c ele reprezint distrugeri).


3.1.9 Efortul de investiii generat de
proiectarea investiiei


Elaborarea documentaiilor tehnico-economice, de regul nu se face gratuit, ci contra cost.
Cnd aceast activitate se realizeaz cu fore ale beneficiarului, avem dou situaii:
-cnd personalul respectiv lucreaz n acord, costurile salariale, plus costul eventualelor
colaborri, reprezint eforturi investiionale i se cuprind n devizul general la capitolul proiectare i
trebuie finanat;
-cnd personalul respectiv lucreaz n regie i cheltuielile salariale respective se suport
din costurile de producie, costurile respective se recupereaz din fondurile de investiii i devin
profit.
De cele mai multe ori, ns, proiectarea se face de ctre firme de specialitate, pe baz de
contracte de proiectare, adjudecate prin licitaie, costurile respective devenind eforturi de investiii,
care se finaneaz.
n ambele variante, perfecionarea muncii n proiectare, utilizarea de metode tiinifice de
proiectare i de organizare a produciei i muncii n proiectare, duc la scderea costurilor, la
reducerea tarifelor de proiectare, la succes n concuren i la reducerea eforturilor investiionale.


3.1.10 Efortul de investiii generat de
execuia investiiei


Aa cum s-a artat la tipologia investiiilor, execuia obiectivelor de investiii se poate face n
regia beneficiarului, sau n antrepriz. n ambele situaii, execuia se realizeaz pe baza proiectului



37


de organizare de antier. Acesta conine, ca piese de baz, graficul general de execuie a lucrrilor i
planul general, precum i graficul de ealonare a lucrrilor. Aceste documente mai prevd:
-tehnologia de execuie adoptat, pe obiecte i categorii de lucrri, metodele i
soluiile ce se vor folosi, ordinea de execuie, mijloacele utilizate, etc;
-graficul asigurrii necesarului de for de munc;
-graficul asigurrii resurselor materiale;
-graficul asigurrii utilajelor i mecanismelor de construcii;
-soluiile de cazare i transport pentru personal;
-soluiile de amplasare i realizare a obiectelor de organizare de antier;
-necesitile de utiliti i modul lor de asigurare;
-msuri pentru scurtarea duratelor de execuie i pentru predarea n devans
capacitilor de producie care au condiii de intrare n exploatare, etc.
Sunt, deci, premise pentru organizarea tiinific a produciei i muncii n construcii, pentru
reducerea costurilor i pentru succes n competiie, toate, reflectndu-se, apoi, n reducerea
eforturilor de investiii pentru execuia obiectivelor de investiii.


3.1.11 Efortul de investiii generat de imobilizrile
de fonduri ca urmare ne respectrii graficelor
i termenelor de alocare a fondurilor i
de execuie


Blocarea capitalurilor n investiii poate dezechilibra firma pe termen lung, cu efecte
mergnd pn la pierderea autonomiei, deci imobilizrile n investiii este o problem pe ct de
dificil, pe att de important.
Eforturile financiare trebuie s fie fcute ct mai aproape de termenul de punere n funciune (
mai cu seam efortul pentru utilajele i instalaiile tehnologice), iar efectele s se produc la fel.
Eforturile fcute mai de vreme produc imobilizri i costuri, iar efectele care se produc mai trziu
i pierd din valoare.
O sum cheltuit, rmne o imobilizare, pn n momentul recuperrii. Deci, investiiile cu
imobilizri mai mici, sunt de preferat din acest punct de vedere. Imobilizrile trebuie s reprezinte
un criteriu de selecie al proiectelor.
Ealonarea cheltuirii fondurilor n investiii, n funcie de specificul investiiei, dar i de
calitatea managementului, se poate face cresctor, uniform, sau descresctor, fiecare modalitate
avnd un fel, specific, de imobilizare.




38


Ca urmare, fondurile de investiii pot fi imobilizate pe parcursul alocrii lor, n dou
moduri:
-o imobilizare normal, cnd fondurile de investiii sunt alocate i utilizate
conform graficelor de execuie aprobate odat cu aprobarea investiiei, costul acestei imobilizri
intrnd normal n efortul de investiii;
-o imobilizare anormal, creat de alocrile premature, n devans, necorelate cu
intrarea n exploatare a investiiei, sau de imobilizarea fondurilor n investiii neterminate, peste
termenele din graficele de execuie aprobate odat cu investiia, toate aceste genernd costuri n
plus i, eforturi investiionale n plus, situaii care trebuie s fie prevenite prin toate mijloacele
posibile.
Efortul de investii pentru imobilizrile din a doua categorie, se determin astfel:
E = I * T *R, n care:
I = fondurile de investiii imobilizate anormal;
T = perioada de imobilizare;
R= rata dobnzii sau a altei modaliti de fructificare.
Dintre indicatorii utilizai n managementul imobilizrilor n investiii, se mai pot
meniona:
- costul imobilizrilor ( menionat );
- volumul avantajelor pierdute urmare ntrzierilor n punerea n funciune;
- timpul mediu de imobilizare, calculat dup formula:
Ih x h
TMI = -----------
lagul ( decalajul) ntre momentul investirii i momentul punerii n
funciune, calculat astfel:
Im
L = ------= ani.
I
Efectele imobilizrilor, n esen, sunt :
- costurile pe care le antreneaz;
- avantajele pierdute( unele recuperabile, cu costuri suplimentare, altele
nerecuperabile).









39




3.1.12 Efortul de investiii generat de ne realizarea la
timp sau integral a profitului prevzut n
documentaia tehnico-economic aprobat.

Profitul prevzut n documentaia tehnic aprobat, cu volumul i scadenele prevzute, a
intrat n articulaia calculelor pentru recuperarea capitalurilor investite. Ca urmare, orice ne realizare
de grafic afecteaz scadenele de recuperare a capitalurilor( i de rambursare a creditelor), cu costuri
care trebuie s fie acoperite.
Dobnzile pentru prelungirea utilizrii creditelor, indiferent sub ce form, genereaz
costurile menionate i diminueaz eficiena investiiei, deci, practic, devine un efort de investiii
suplimentar, care trebuie evitat, pe toate cile i prin toate mijloacele.
inta major care se urmrete n managementul financiar al procesului investiional
este nu ntrzierea sau ne realizarea profitului, ci, dimpotriv, devansarea realizrii i obinerea unui
profit mai mare dect cel aprobat prin documentaia tehnico-economic a investiiei.


3.2 Elementele de structur, generale, ale
efectelor investiiilor i principalele
msuri de amplificarea lor i de
optimizare a structurii acestora


Raiunea realizrii oricrei investiii o reprezint nu eforturile, ci efectele pe care investiia
respectiv le poate produce.
O investiie nu poate produce orice efecte, ci numai cele de natur s satisfac o necesitate
social, respectiv un mesaj, o cerere a pieei interne sau externe.
Eforturile care se face, deci, nu sunt un scop n sine, ci un mijloc prin care se obin efectele
scontate. Ca urmare, orice efort care nu are o relaie direct, nemijlocit, cu acest scop, nu trebuie
fcut, ci, dimpotriv, trebuie evitat pe toate cile i cu toat fermitatea.
n mod firesc, deci, nceputul procesului investiional trebuie s l reprezinte efectele pe care
le urmrim i, abia n faza urmtoare, se pun problemele dimensionrii eforturilor pe care obinerea
efectelor respective le antreneaz.
Aa cum am artat, comanda social pentru noi investiii o d numai piaa, indiferent de
natura investiiei.
Investigarea i stpnirea pieei a devenit problema cea mai dificil i mai complicat n
management, iar perspectivele nu sunt de simplificare, ci de accentuarea acestor dificulti.

40


Integrarea n piaa unic european i globalizarea, face ca piaa s reprezinte cu totul altceva
pentru manageri dect ieri, chiar dac opereaz pe piee locale sau regionale. Orientarea firmelor
ctre clieni- una dintre mutaiile semnificative majore ale secolului XXI- complic i mai mult
lucrurile.
ntr-o asemenea perspectiv, spun specialitii, n viitor nu ne vom mai ntlni dect cu dou
categorii de firme: firme care se adapteaz acestor mutaii i firme care mor.
n prealabil demarrii studiilor de marketing, prin care s se identifice nevoile actuale i de
perspectiv ale pieei n domeniul n care se dorete s se investeasc, deci efectele care se ateapt
de la investiia preconizat, considerm c n mod special n managementul procesului investiional,
sunt imperios necesare studiile de oportunitate.


3.2.1 Studiile de oportunitate


Studiile de oportunitate, n general, au ca scop identificarea posibilitilor de a investi eficient,
atragerea de investitori, reacia mediului de afaceri la intenia de a investi, efectuarea de estimri
globale privind resursele i piaa de desfacere, etc.
Ca tipologie, studiile de oportunitate se mpart n trei categorii: regionale, sectoriale i
speciale.
Studiile de oportunitate regionale, de regul, cuprind: posibilitile de a investi ntr-o zon
administrativ cu un anumit specific i potenial, n special cererea, excedentul de for de munc,
posibilitile de construcii, de aprovizionare i desfacere, posibilitile de afaceri n general,
interesele organelor administraiei locale, etc;
Structura general a unui studiu de oportunitate regional cuprinde:
-caracteristicile generale ale zonei ( populaia, exporturile, importurile, principalii factori de
producie existeni);
-structura existent a ramurilor i strategiile de dezvoltare;
-infrastructura;
-estimri ale evoluiei cererii;
-costurile estimate i posibilitile de finanare;
-principalele avantaje oferite pentru a investi.
Studiile de oportunitate sectoriale, cuprind, n esen:
-oportunitile existente n sectorul investigat( construcii, transporturi, industrie alimentar,
etc);
-importana sectorului respectiv la nivel local i pe ansamblul economiei;
-perspectivele sectorului i strategiile de dezvoltare existente;

41


-avantaje globale i restricii.
Studiile de oportunitate speciale vizeaz probleme i aspecte concrete care au tangen
cu investiia (resurse, pe categorii; cerere, pe beneficiari poteniali, etc.).
Calitatea studiilor de oportunitate se apreciaz printr-o serie de parametrii, dintre care
exemplificm:
-volumul i calitatea resurselor identificate;
-volumul i structura cererii poteniale stabilite;
-mutaiile favorabile previzibile cu implicaii pozitive asupra investiiei;
-posibilitile de integrare i cooperare din zon identificate;
-conturarea unor perspective viabile;
-ncadrarea n tendinele macroeconomice;
-eficiena i disponibilitile factorilor de producie;
-posibilitile de export i de reducere a importurilor.
Fr studii de oportunitate elaborate tiinific i luate n seam, urmate de studii de
marketing pertinente, orice investiie devine un hazard. n toate aceste investigaii, n amonte
trebuie s se afle studiile privind nevoia social, un concept deosebit de complex, incluznd
trebuinele individuale i generale.
Mecanismul formrii i manifestrii nevoii sociale este foarte complex i dinamic.
Nevoia social are dou mari componente:
-nevoia social potenial, semnificnd c sunt mai multe aspiraii, dar care nu sunt bine definite i
evaluate, dar sunt de luat n studiu;
-nevoia social real, care reprezint nevoile poteniale conturate i evaluate.
Nevoia social real genereaz la rndul ei o cerere potenial, care poate deveni real(i,
aceasta intereseaz pe investitor), numai dac poate fi susinut financiar.
Nevoia social este variat, concret, sau compus, iar din punct de vedere al frecvenei,
poate fi curent, periodic, sau sezonier.
La analiza i operaionalizarea nevoii sociale trebuie s se in seama de mbinarea
cerinelor actuale cu cele de perspectiv.
Att nevoia social, ct i investiiile necesare pentru satisfacerea ei, trebuie previzionate,
innd seama de mutaiile care se pot produce n aceste domenii(specialitii spun c nu este de
prisos s se in seama i de programele formaiunilor politice).
Oricum ar fi privit, nevoia social poate fi un calendar de oportuniti pentru investitori.
La studierea nevoii sociale i la elaborarea studiilor de oportunitate trebuie s-i aduc o
contribuie hotrtoare cercetarea tiinific i organismele statale de prognoz i planificare.



42


De pe urma acestor studii rezult nu numai investiiile oportune i eficiente, ci i plaja larg
a efectelor pe care pot i trebuie s le produc investiiile respective.


3.2.2 Tipologia efectelor investiiilor


Tipologia efectelor pe care le pot genera procesele investiionale este variat. Redm, mai jos,
cteva criterii uzuale de clasificare:
-dup structur:
-efecte de volum(venituri, cifr de afaceri, producie, apartamente, etc);
-efecte calitative: valoare adugat, nivel de trai, etc;
-efecte financiare: valoare, profit, etc.;
-dup impact:
-efecte directe( de regul se produc la beneficiar);
-efecte indirecte, sau propagate( care se pot produce la beneficiar, dar i la alii,
ex. creterea gradului de civilizaie);
-dup periodicitate:
-efecte anuale;
-efecte totale;
-efecte prezente;
-efecte viitoare;
-dup finalitate:
-efecte brute;
-efecte nete;
-dup natura lor:
-efecte fizice;
-efecte valorice;
-dup impactul asupra vieii:
-efecte tehnice;
-efecte tehnico-economice;
-efecte economice;
-efecte sociale;
-efecte politice, etc.
Indiferent de natura lor, n programare i realizare, trebuie s se respecte urmtoarele cerine:
-s fie realizate la nivel maxim;
-s se obin ct mai repede;

43


-s se prelungeasc la maxim durata de obinere a eficienei nete.


x
x x


Eforturile i efectele se concep, se programeaz i se urmresc n execuie cu ajutorul
indicatorilor de performan ai investiiilor.


3.3 Zonele generatoare de eficien n investiii
i principalele obiective i msuri de
management pentru optimizarea acestora


Eficiena investiiilor provine din toate etapele de derulare a procesului investiional.
Redm, mai jos, principalele etape:
1)apariia necesitii investiiei;
2)fundamentarea necesitii investiiei prin studiul de oportunitate;
3)adoptarea deciziei de a investi;
4)elaborarea temei de proiectare;
5)elaborarea studiului de amplasament;
6)elaborarea studiilor topografice i geotehnice;
7)elaborarea planurilor de urbanism;
8)obinerea certificatului de urbanism;
9)elaborarea studiului de prefezabilitate;
10)obinerea acordurilor i avizelor;
11)elaborarea studiului de fezabilitate i aprobarea lui;
12)includerea investiiei n buget;
13)elaborarea proiectului tehnic;
14)obinerea autorizaiei de construcii;
15)aprobarea nceperii execuiei investiiei;
16)elaborarea detaliilor de execuie;
17)organizarea licitaiilor( ca timp, aceast activitate se plaseaz naintea angajri oricrei
cheltuieli la care legea prevede licitaie);
18)ncheierea contractelor economice ( care are loc, pe baza licitaiilor ctigate, unde
legea prevede acest lucru, naintea derulrii activitilor ce se contracteaz);
19)execuia investiiei;

44


20)recepia lucrrilor de investiii;
21)darea n exploatare a investiiei;
22)atingerea parametrilor proiectai;
23)funcionarea investiiei la parametrii proiectai, sau n condiii economice;
24)dezinvestirea.
n fiecare etap, factorii implicai au responsabiliti i i pot aduce o mare contribuie la
creterea eficienei investiiilor, dar pn la urm acest ciclu, are trei faze distincte:
- proiectarea;
- execuia;
-atingerea parametrilor tehnico-economici proiectai i exploatarea economicoas a
obiectivului respectiv de investiii o perioad ct mai mare de timp.
Fiecare dintre aceste faze are o durat, care cu ct este mai redus, n cazul proiectrii,
execuiei i atingerii parametrilor tehnico-economici proiectai i mai ndelungat, n cazul
exploatrii eficiente, cu att efectele asupra eficienei investiiei sunt mai mari.
Aa, de pild, durata proiectrii i realizrii investiiilor influeneaz direct uzura moral,
tiindu-se c durata de via a utilajelor i instalaiilor este n scdere continu, n unele domenii
ajungnd la sub doi ani.
Investiiile productive, care dein ponderea principal n cadrul celor care sunt promovate n
cadrul firmelor, au ca parametru de baz de arbitrare eficiena economic.
Eficiena economic se contureaz nc din faza de formulare a opiunii pentru investiie i se
definete i msoar tot mai exact n fazele urmtoare ale procesului investiional, n proiectare,
finanare, execuie, n atingerea parametrilor tehnico-economici proiectai i n exploatare. La
maximizarea eficienei economice i pot aduce o contribuie important i entitile care au
competene de a autoriza, aviza i aproba investiiile (avize pentru amplasament, pentru asigurarea
agentului termic, pentru racorduri la reelele de utiliti etc.).
Dar, n esen, soluionarea, n condiii de eficien economic maxim, a problematicii
investiiilor, ca localizare final a rspunderii, cade n sarcina beneficiarului investiiei,
proiectantului i executantului.
Anumite sarcini i rspunderi ns se ntreptrund, deci sunt comune beneficiarului,
proiectantului i executantului (de pild, respectarea documentaiei aprobate implic rspunderea
tuturor celor trei, beneficiarul s controleze execuia prin dirigintele de antier, proiectantul s
asigure execuia corect prin asisten tehnic, iar constructorul s asigure respectarea
documentaiei prin prghiile, mijloacele i structurile sale funcionale).
Beneficiarul, proiectantul i constructorul, sunt, deci, artizanii eficienei investiiilor,
principalii factori responsabili i principalele zone generatoare ele eficienei n acest domeniu de

45


importan cardinal pentru organizaii i pentru ntreaga societate. Redm, n continuare,
principalele obiective i msuri de management care cad n sarcina explicit a acestora.


3.3.1 Beneficiarul investiilor


Beneficiarul, ca destinatar final al eficienei economice a investiiei, este acela care trebuie s-
i creeze condiiile pentru a impune eficiena pe tot itinerariul procesului investiional artat. El este
acela care hotrte dac trebuie, cnd i cum investiia, cu tot ce ine de ea (fundamentarea
opiunii, efectuarea studiilor de pia, amplasarea i dimensionarea investiiei n concordan cu
concluziile acestor studii, selectarea, prin licitaii corect efectuate, a proiectanilor, executanilor i
furnizorilor etc.).
Din cele prezentate, rezult, fr echivoc, c o greeal fcut n faza n care rspunderea
revine beneficiarului (opiunea, alegerea amplasamentului, a proiectantului, a executantului etc.),
are foarte puine anse s mai fie reparat, integral, n celelalte faze ale procesului investiional. Ca
urmare, beneficiarul nu are argumente s se supere, de regul, pe insuccesul investiiei sale, pe
altcineva, fr s-i vad, n prealabil, propria sa vin.
Opiunile (evident, bune, judicios conturate, ale beneficiarului de investiii) sunt concretizate
(i eventual mbuntite) de ctre proiectant i constructor.
Beneficiarul este proprietarul investiiei i ca urmare, trebuie s se comporte ca atare, sa-i
asume acest rol i sa-i impun voina suveran . De pe aceast poziie:
-el i orienteaz investiiile pe ramuri, sau sectoare de activitate, n funcie de concluziile
desprinse din studiile de oportunitate i de marketing dispuse i realizate, asigurnd concordana
dintre investiie i nevoia social, condiie vital pentru succesul investiiei respective;
-ca proprietar al fondurilor investite i ca ,, guvernator al lucrrilor, el fixeaz coordonatele
de baz ale eficienei investiiei i n calitate de factor de decizie unic, stabilete prioritile i
ealonarea n timp a principalelor etape ale procesului investiional ( n aceast viziune, la nceputul
aezrii responsabilitilor, pentru otice insucces, aa cum am artat, se afl persoana sa);
-el este acela care hotrte capacitatea de producie i complexitatea investiiei, de care
depind, nemijlocit, toi ceilali parametrii ai investiiei( este locul de atenionare c o supra sau
subestimare a capacitii de producie antreneaz cele mai grave consecine n procesul
investiional, care, de regul, sunt iremediabile, iar pagubele irecuperabile);
-el poate antrena irosirea de fonduri, prin megalomanie, structuri greoaie i inadaptab ile,
finisaje exagerate, disproporionalitate ntre partea activ a investiiei i celelalte pri,
inoportunitate, necorelri, etc;



46


-el decide, n ultim instan, amplasamentul investiiei, decizie ireversibil, care i pune
amprenta, pozitiv sau negativ, asupra ntregului proces investiional , ncepnd cu problemele de
mediu, de utiliti , de aprovizionare i desfacere, etc;
-el aprob documentaiile tehnico-economice ale investiiilor;
-prin acceptarea caietelor de sarcini, organizarea i adjudecarea licitaiilor, dac sunt
necorespunztoare, invit la nereguli i ineficien toi factorii implicai n investiia respectiv,
proiectani, constructori, furnizori de utilaje, etc;
-el ncheie contractele economice cu proiectanii, constructorii, furnizorii de utilaje i
utiliti, etc i aprob orice iniiativ a acestora care iese din clauzele contractuale;
-erorile beneficiarului au consecine n lan i de mari proporii, de cele mai multe ori fiind
iremediabile, etc.
Rezult, fr echivoc, rolul fundamental, determinant, al beneficiarului de investiii n
procesul investiional. Aceast poziie important impune beneficiarului investiiei o cultur
inevstiional minim.
Dar, investiiile, n ansamblul lor, reprezint o specialitate, i important i dificil de asimilat.
Acest lucru impune ca beneficiarul de investiii s-i asigure o consiliere de specialitate adecvat,
ns pornind de la postulatul menionat, i anume, pn la urm, decizia i aparine. Este un
paradox, beneficiarul nu particip efectiv la conceperea i realizarea investiiei, dar prezena lui n
procesul investiional este obligatorie.
Un auxiliar important al beneficiarului de investiii, n realizarea misiunii sale, inegalabile i
ne substituibile, l reprezint aa numitul ,, diriginte de antier, care l reprezint n toate etapele
procesului investiional, avnd ca sarcin unic, aceast misiune ,, de a nu se mica nimic fr
tirea sa i n limitele aprobrilor date de ctre beneficiarul de investiii.


3.3.2 Proiectantul investiiei


Proiectantul, la rndul su, are posibiliti multiple de aciune, att pentru maximizarea
intereselor proprii, ct i a celor ale beneficiarului, cu condiia s fie cointeresat s fac acest lucru.
Eficiena muncii proiectantului ar trebui, n esen, s se concretizeze n urmtoarele
performane:
scurtarea termenelor de proiectare (care, pornind de la implicaiile uzurii
morale, avantajeaz pe toi cei angrenai n procesul investiional);
alegerea unor soluii tehnice i tehnologice bune, care ar trebui, n toate
cazurile, s amplifice efectele poteniale ale unei investiii;



47


aceste soluii ar trebui, firesc, s conduc la reducerea costului investiiei i la
amplificarea rezultatelor acesteia.
Proiectantul, deci, la rndul su, are mari responsabiliti n procesul investiional,
dintre care enumerm:
-el concepe obiectivele de investiii, definete tehnologiile de fabricaie, stabilete lista
utilajelor i instalaiilor tehnologice, etc;
-el alege soluiile de proiectare, creeaz cadrul pentru aplicarea unor metode moderne de
organizarea produciei i a muncii n noul obiectiv de investiii, el ealoneaz proiectarea, execuia,
darea n exploatare a obiectivului respectiv, atingerea parametrilor tehnico-economicei proiectai i
modul de exploatare, etc;
-n cea ce privesc tehnologiile de fabricaie, el alege i decide:
-gradul de modernitate, n funcie de cuceririle tiinei i tehnicii i de posibilitile
financiare ale beneficiarului de investiii;
-parametrii utilajelor i instalaiilor;
-sigurana n exploatare;
-gabaritele, greutatea, consumurile, randamentele, ete;
-el poate alege o structur constructiv, organizatoric i funcional performant;
-el definete volumul i structura exporturilor i a importurilor posibile;
-de el depinde optimizarea suprafeelor ocupate de obiectivul de investiii;
-el calculeaz i susine indicatorii de performan ai investiiei respective, etc.
Rezult, fr echivoc, i rolul proiectantului n procesul investiional. n fapt, el
dimensioneaz eforturile i efectele investiiei n cauz.
Reducerea duratei, a costului proiectrii, creterea eficienei investiiei ar trebui s fie o
modalitate de lucru constant n proiectare. De pe urma unei relaii normale ntre beneficiar,
proiectant i constructor, ar trebui s ctige toi.
Pentru scurtarea duratei de proiectare, trebuie s se aplice toate msurile care in de creterea
productivitii muncii n acest domeniu (organizare, proiectare asistat de calculator, aplicarea
metodelor de proiectare de mare productivitate etc.).
n ceea ce privesc metodele la care ne-am referit, ca orice metod, fiecare are avantajele i
dezavantajele ei, obiectivele scontate realizndu-se doar atunci cnd li se valorific avantajele i li
se comprim dezavantajele.
Sunt cunoscute trei astfel de metode generale:

1. Proiectarea pe baz de licene

Licena este un rezultat omologat, proprietate privat, care poate fi comercializat.


48


Avantaje:
un grad ridicat de siguran (fiind deja testat, omologat, utilizat);
scurteaz durata de proiectare i execuie;
n general, dac furnizorul este o firm de prestigiu, o investiie proiectat i realizat
dup o astfel de licen are o imagine comercial bun din start etc.
Dezavantaje:
de regul, licenele se vnd dup o anumit perioad de exploatare, deci ncorporeaz
n ele o doz de uzur moral;
n general, sunt scumpe, cost mult;
dac se apeleaz prea mult la aceast metod, se inhib forele de cercetare i
proiectare proprii etc.

2. Proiectarea pe baza modelelor de referin

Modelul de referin este un produs omologat, proprietate privat, care ndeplinete condiiile
legale pentru a fi comercializat. Proiectarea se face prin dezmembrarea produsului n prile sale
componente i prin prelevarea, n acest mod, a informaiilor necesare reproducerii acelui produs
(evident, cu acordul proprietarului).
Metoda are aproximativ aceleai avantaje i dezavantaje ca i metoda licenelor.

3. Proiectarea prin fore proprii

Avantaje:
cost, de regul, mai puin;
formeaz n cadrul firmei att specialitii necesari, ct i baza teoretico-metodologic
de care au nevoie, innd firma racordat la cuceririle tiinei i tehnicii.

Dezavantaje:
un grad redus de siguran;
mrete durata de proiectare;
uneori se fac eforturi (de toate categoriile, mai cu seam umane i financiare) pentru a
se inventa ceea ce s-a creat deja n alt parte (dezavantajul poate fi atenuat prin
documentare).

Proiectarea are dou tronsoane, n general distincte, cu obiective specifice:
- proiectarea constructiv a investiiei;
- proiectarea tehnologic.





49


Proiectarea constructiv vizeaz cmaa investiiei, respectiv amenajarea amplasamentului
i realizarea construciilor viitoarei investiii, inclusiv racordurile la utiliti i amplasamentele i
montajul utilajelor i instalaiilor.
Aceast zon a proiectrii trebuie s fie marcat de grija pentru suplee, pentru a se realiza
numai strictul necesar, pornind de la sintagma c zidurile nu produc profit, ci doar creeaz
ambientul pentru realizarea acestuia.
Reamintim, cu referire la aceste aspecte, indicatorul ponderea lucrrilor de construcii-
montaj i cerinele reducerii nivelului acestuia, n funcie de specificul investiiei, la minimum
necesar (reducerea suprafeelor, a spaiilor neutilizate, a construciilor neproductive, soluii tehnice
de execuie ieftine, utilizare materiale de construcii locale, mecanizare n construcii etc.).
Proiectarea tehnologic ns este mult mai pretenioas i dificil. Ea vizeaz sufletul
investiiei, capacitatea acesteia de a produce profit (utilaje i instalaii moderne, procese
tehnologice eficiente, de siguran n exploatare) consumuri materiale i energetice reduse,
importuri minime, progres tehnic (mecanizare, automatizare, robotizare etc., n funcie de fonduri,
de perspective i de specificul produciei) etc.
Implicarea interesat a proiectantului n proiectarea eficienei este, de multe ori, determinant,
cel puin din urmtoarele motive:
el concepe totul;
eficiena soluiilor lui vizeaz:
un cost mai mic n proiectare;
soluii de execuie i tehnologii de exploatare eficient;
n ceea ce privete tehnologiile, soluiile proiectantului pot asigura:
un grad ridicat de modernitate;
parametri nali de eficien general;
siguran n exploatare;
gabarite, greutate etc. reduse;
consumuri tehnologice reduse i cu o structur modern;
reducerea importurilor i maximizarea exporturilor;
tehnologii flexibile pentru adaptare; reducerea suprafeelor construite i a
terenului afectat;
n general, dimensionarea optim a investiiei;
optimizarea ealonrii tuturor fazelor procesului investiional.
*
*




50
*


Este recomandabil ca, nainte de a se ncepe proiectarea, s se fac o evaluare comparativ a
soluiilor pornind de la cele trei metode.
Desigur, pentru realizarea cerinelor artate sunt i alte metode, ca de pild:
- standardizarea;
- tipizarea;
- modularizarea;
gi eria valorii i altele.
in n

3.3.3 Constructorul


Dac ne referim la durata de execuie, iari trebuie s aducem n atenie necesitatea de a se
lua toate msurile recomandate de tiin i tehnic pentru creterea productivitii muncii n
construcii (mecanizare, automatizare, aplicarea metodei drumului critic i a altor msuri i metode
de organizare a produciei i a muncii etc.).
Se tie c s-au statornicit trei metode de execuie a investiiilor, iari, fiecare cu avantajele i
dezavantajele ei:
1. n antrepriz;
2. n regie proprie (n execuia beneficiarului investiiei);
3. mixt.

1. n antrepriz

Avantaje:
un grad de tehnicitate i siguran ridicat;
durat de execuie redus, ca urmare a nivelului ridicat al productivitii muncii;
calitate superioar etc.

Dezavantaje:
cost, de regul, mai mult (provenind din cheltuielile fixe i profitul antreprenorului);

2. n regie proprie

Avantaje:
cost mai redus
creeaz firmei un anumit grad de independen n realizarea unor asemenea lucrri.

Dezavantaje:
siguran redus


51


calitate ndoielnic
durat de execuie mare

3. Metoda mixt

mbin pe cele dou, artate, cu avantajele i dezavantajele lor. Mai concret, unele operaii
sau lucrri (ori categorii de lucrri) se execut n antrepriz, iar altele n regie proprie.


*
* *


Este recomandabil, i n aceast etap, ca nainte de a se trece la contractarea sau nceperea
execuiei investiiilor, s se fac analiza aplicrii acestor metode, respectiv s se valorifice, la
maximum posibil, avantajele lor i s se comprime dezavantajele.
Implicarea i n aceast faz, interesat, a constructorului, poate genera eficien nu numai
pentru el, ci i pentru beneficiar, provenit n special din:
mbuntirea soluiilor de execuie (cu participarea proiectantului);
scurtarea duratelor de execuie, printr-o mai bun corelare cu toi factorii implicai;
predarea ealonat a lucrrilor, astfel nct s se asigure intrarea mai devreme n
exploatare a obiectivului de investiii i producerea n devans a efectelor acestuia.


*
* *


Constructorul, la rndul su, deci, are nu numai responsabiliti, dar i mari
posibiliti de a interveni n creterea eficienei investiiilor. Redm cteva din aceste sarcini:
n perioada de execuie a lucrrilor de investiii se ajunge, de regul, la cel mai mare volum al
imobilizrii fondurilor de investiii. Or, imobilizarea nseamn blocarea i nu fructificarea
fondurilor respective. Abia dup punerea n funciune a obiectivului respectiv de investiii ncepe s
se recupereze efortul fcut i s scad volumul imobilizrilor.
Volumul imobilizrilor n perioada de execuie a lucrrilor de investiii este determinat, n
esen de doi factori:
-costul execuiei;
-timpul( durata execuiei).





52


Reducerea costului execuiei antreneaz interesul direct al constructorului, ntru-ct
profitul n construcii se determin scznd din preul de deviz, costul de execuie. n plus, un cost
de execuie redus, mrete ansele n competiie ale constructorului.
Comprimarea perioadei de execuie intereseaz,deci, att constructorul, ct i
beneficiarul:
-constructorul i elibereaz capacitile de producie i capitalurile;
-beneficiarul este avantajat de punerea n devans n funciune a capacitilor de
producie ale investiiei(chiar parial), nceperea producerii efectelor i a recuperrii eforturilor
fcute, deci a capitalurilor investite, cu toate celelalte avantaje.
Una dintre metodele care i-a demonstrat definitiv valenele pozitive, este metoda
PERT (Program evaluation an review tehnique) cu cele dou variante:
-PERT-cost;
-PERT-cost i timp(OLIVETI).
Ambele variante, sunt o dezvoltare a principiilor Metodei drumului critic( CPM=
Critical Parth Method).
Reducerea costului i duratei de execuie se realizeaz cu ajutorul programrii i
urmririi investiiei, pe ansamblu i pn la detalii cu ajutorul Graficului GANTT.
Optimizarea duratelor de execuie se realizeaz prin elaborarea mai multor variante de
programare a operaiilor i alegerea celei mai apropiat de optim cu ajutorul calculatoarelor
electronice.
Se pornete de la realitatea c fiecare activitate de construcii are un nceput i un final
specifice, ntre care se formeaz legturi, condiionri, dependene.
Operaii care preced aplicarea metodei:
-definirea clar a activitii;
-simbolizarea ei;
-succesiunea operaiilor, cu momentul nceperii i ncheierii pentru fiecare;
-consumul de resurse pe operaie(naturi, volume, succesiune).
Rezult, clar, volumul enorm de date i informaii cu care se lucreaz, greu de neles i
utilizat fr ajutorul calculatoarelor.
Simplificarea perceperii acestor date i informaii multiple i hotrtoare pentru
optimizarea lucrrilor pe antiere se realizeaz prin vizualizarea graficului, care, n aceast viziune,
este un ansamblu logic, coerent, de nlnuiri a componentelor unor activiti, cu toate evoluiile lor,
de la ncepere, pn la terminare i cu toate interseciile lor.
La construirea graficului trebuie respectate unele reguli, dintre care menionm:
-fiecare activitate este orientat de la prima operaiune ctre ultima;

53


-dispunerea n reea a activitilor se face dup relaia tehnic i tehnologic dintre ele;
-pe grafic, activitile nu pot avea dect dou noduri, unul de nceput i altul de sfrit;
-nodurile din interiorul graficului care fac legtura ntre activiti trebuie s reflecte
numai legturile care nu se intersecteaz cu cele care se desfoar concomitent;
-activitile care nu se condiioneaz i se pot executa n acelai timp, se dispun pe
grafic n paralel, fiecare cu durata maxim i minim;
-activitile care nu consum resurse materiale sau financiare, dar consum timp
(ex. uscare, maturizare betoane, etc), numite operaii fictive, se simbolizeaz separat i se redau n
grafic prin linii ntrerupte;
-o activitate complex este recomandabil s fie descompus n subactiviti, care s fie
tratate ca activiti, aa cum s-a artat mai sus;
-fiecare activitate i nod urmeaz s fie codificate.
Importana graficului rezid, mai cu seam, din faptul c:
-red drumul n ansamblu al lucrrii;
-red mai multe drumuri interioare care pot fi optimizate;
-drumul cel mai lung, care este drumul critic, trebuie analizat cu cea mai mare atenie,
pentru a se elimina orice fraciune de timp care poate fi redus. Pe acest traseu, orice ntrziere
antreneaz consecine n lan, foarte grave. Pentru primele dou, se pot utiliza metode matematice
de optimizare
Din analiza graficului pot rezulta, deci, rezerve de timp, care pot fi:
-rezerv total, reprezentnd suma intervalelor ntre maxim i minim;
-rezerv liber, aceia care poate fi utilizat fr a periclita timpul de desfurare al
celorlalte activiti, deci se poate utiliza pentru mbuntirea graficului n ansamblu;
-rezerv intermediar, aceia care nu are legtur cu timpul celorlalte activiti i, ca
urmare, se poate utiliza la mbuntirea graficului n ansamblu;
-rezerv sigur, existent n cadrul unei activiti i poate fi utilizat, fr s afecteze
alte activiti, la altele, subevaluate, omise din grafic, etc.
Programarea lucrrilor dup metoda PERT se recomand la lucrrile care nu au durate
fixe, obligatorii. n aceast situaie, duratele se apreciaz n trei ipostaze:
-durata optimist ( cea mai scurt);
-durata pesimist ( cea mai lung);
-durata probabil (ntre ele).
mprirea se face pe baza experienei practice anterioare, utilizndu-se de regul duratele
probabile. Etapele aplicrii:
-se calculeaz duratele medii probabile;

54


-se determin drumul critic;
-se stabilesc operaiile care se pot desfura n paralel cu drumul critic;
-se elaboreaz graficul, care se actualizeaz periodic.
Cu unele adaptri, metoda se poate aplica i n variantele ei PERT-resurse i PERT-cost.
Utilizarea metodelor moderne i eficiente la scurtarea timpului de execuie a lucrrilor de
investiii are, aa cum s-a artat, implicaii pozitive considerabile, att la constructor, ct i la
beneficiarul de investiii, concretizate, mai cu seam, n:
-reducerea costurilor i creterea profitului la constructor, odat cu eliberarea
capacitilor de producie i a capitalului de lucru;
-reducerea angajamentului de capital de investiii;
-ncasri suplimentare;
-profit suplimentar.


3.3.4 Obligaii i msuri care implic beneficiarul,
proiectantul i constructorul


Perioada de atingere a parametrilor proiectai este reprezentat de durata care se interpune
ntre intrarea n exploatare a investiiei i momentul n care indicatorii tehnico-economici prevzui
n documentaia tehnico-economic aprobat sau realizat. Este cert c investiiile, de regul, nu pot
atinge aceti parametri din prima zi de funcionare, din cauze multiple (adaptare, experien,
neprevzute etc.).
Comprimarea acestei durate se poate realiza numai printr-o pregtire laborioas, minuioas a
produciei (personal, aprovizionare, tehnologii etc.).
Un rol determinant n aceast etap l are beneficiarul, care, mpreun cu constructorul i
proiectantul, poate gsi soluii de potenarea eficienei investiiei respective.
Pregtirea, riguros tiinific, a intrrii n exploatare a investiiei i a funcionrii ei pe toat
durata de via activ este o condiie hotrtoare n aceast etap.


3.3.5 Rolul statului n promovarea eficienei
investiiilor


Investiiile fiind unul dintre factorii creterii economice, ai introducerii rezultatelor tiinei i
tehnicii n toate domeniile i sferele activitii economice i sociale, statul este nu numai interesat ci
i obligat s creeze cadrul care s stimuleze procesul de economisire, de eficien i investire.

55


Este un lucru cunoscut c pentru investitor, investiia este un efort, o cheltuial, n timp ce
pentru stat este o surs de venituri suplimentare i ca urmare interesul statului n promovarea
procesului investiional are i un temei material.
Redm, n cele ce urmeaz, cteva obligaii fundamentale ale statului, ale instituiilor sale, n
domeniul investiiilor:
-elaborarea de prognoze i strategii naionale, de ramur i de sector;
-elaborarea de studii de conjunctur i de evoluii generale internaionale;
-asigurarea unei legislaii performante, stimulative i stabile;
-dezvoltarea sectorului public, a infrastructurii, a nvmntului, culturii, etc;
-stimularea creativitii oamenilor;
-stimularea spiritului de economisire;
-stimularea spiritului antreprenorial, de investire i dezvoltare durabil;
-stimularea cercetrii tiinifice fundamentale i aplicative;
-stimularea sectoarelor din amonte investiiilor:
-furnizorii de utilaje i instalaii;
-furnizorii materiilor prime, combustibil i energie;
-formarea i perfecionarea general a forei de munc;
-dezvoltarea sectorului bancar, etc;
-stimularea consumului intern prin dezvoltare;
-ridicarea rating-ului de ar pentru stimularea exporturilor i reducerea costurilor
(dobnzi, preuri, etc) la importuri;
-asanarea birocraiei i corupiei;
-coordonarea i stimularea organelor de avizare i aprobarea investiiilor, etc.


3.4 Recepia investiiilor i implicaiile ei financiare



n toate etapele i fazele procesului investiional, n care de fapt se concepe i realizeaz
eficiena investiiilor, rezultatele finale se consemneaz n documente specifice de recepie, care au
un rol deosebit de important n naterea i viaa unei lucrri de investiii i, nu n ultimul rnd, n
decontarea financiar a realizrilor i n nregistrrile lor n patrimoniul firmei.
Corespunztor etapelor artate, se ntlnesc, de regul, urmtoarele categorii de recepii:
1. recepia lucrrilor de cercetare proiectare;
2. recepia lucrrilor de construcii-montaj, cu dou faze:
a. recepia preliminar


56


b. recepia final
3. recepia atingerii parametrilor proiectai sau, cum mai este denumit, recepia definitiv.
De regul, mai cu seam pe msur ce se consolideaz relaiile economiei de pia, n aceste
domenii executanii, printre alte clauze contractuale, ofer i garanii, unele concretizate prin reinerea
unui anumit cuantum din realizri, pn dup recepia lucrrilor. Cu aceast prghie financiar trebuie s
opereze cu discernmnt att beneficiarul, ct i executantul.



3.4.1 Recepia lucrrilor de cercetare-proiectare



Este o activitate de strict specialitate. Ea trebuie realizat de ctre o comisie adecvat, ale
crei competene i finalitate trebuie s fie precizate n contract.
Erorile i n general noncalitatea n cercetare-proiectare pot proveni din dou surse: erori de
contractare i erori de execuie a contractului. Chiar dac primele au o genez localizat n alt
parte, fisurile n documentaiile supuse recepiei trebuie s fie depistate i corectate, consecinele
fiind mult diminuate n aceast faz dect n urmtoarele (execuie, atingerea parametrilor
proiectai).



3.4.2 Recepia lucrrilor de construcii-montaj



a. Recepia preliminar
Are loc n momentul n care constructorul declar c a executat lucrrile contractate i solicit
recepia. Comisia (constituit, la fel, adecvat, din specialiti) poate constata:
c lucrrile s-au executat complet i corect, caz n care se ncheie actul de
recepie;
c unele lucrri nu s-au executat (sau execuia lor este necorespunztoare
calitativ). n acest caz, lucrrile respective pot fi de dou categorii:
- care afecteaz darea n exploatare a obiectivului de investiii, caz n care recepia
se amn pn la executarea lor complet i corect;
- care nu afecteaz darea n exploatare, caz n care se recepioneaz lucrrile
terminate i de calitate, iar pentru restul se fixeaz constructorului un nou termen
de execuie, sau de remediere.




57




b. Recepia final
Are loc dup expirarea perioadei de garanie, care, la construcii, de regul este mai mare de
un an. Comisia, constituit, de asemenea, n mod adecvat, din specialiti, poate constata:
c investiia s-a comportat n perioade de garanie fr probleme, caz n care se
ncheie actul de recepie final;
c n perioada de garanie au aprut probleme n comportamentul investiiei
(lucrrii), care, la rndul lor, sunt de dou categorii:
- care afecteaz continuitatea activitii (sigurana investiiei), caz n care nu are
loc recepia final i se cere constructorului s intre n legalitate, inclusiv s
repare daunele produse sau care se vor produce;
- care nu afecteaz funcionarea obiectivului, caz n care are loc recepia, iar
pentru remedieri se d un nou termen constructorului, reinndu-i pn la
remediere garania ne restituit.



3.4.3 Recepia definitiv



Are loc la data fixat prin graficul aprobat o dat cu documentaia pentru investiii. Comisia
de specialitate poate constata:
c parametrii proiectai aprobai s-au realizat, caz n care se ncheie actul de
recepie definitiv;
c unii parametri (producie, consumuri energetice, costuri etc.) nu s-au realizat n
parte sau integral, caz n care recepia nu se realizeaz, se cere prilor implicate
(care pot fi mai multe: proiectant, constructor, beneficiar etc.) s intre n legalitate,
inclusiv s repare daunele provocate.


















58















Capitolul 4

Sistemul de indicatorii de eficien
n investiii


4.1 Necesitatea




Din aspectele privind eficiena investiiilor prezentate pn aici, se desprinde complexitatea
acestui concept i necesitatea de a se utiliza n managementul financiar al organizaiei, cu
discernmnt i ct mai complet, ntreaga gam de indicatori dezvoltai de literatura de
specialitate.

Aceti indicatori, aa cum s-a artat, pornesc de la modul de exprimare a conceptului de
eficien, adic de la raportul ntre eforturi i efecte.
Eforturile sunt costurile n structura lor complex, n acest caz, cele finanate prin investiii i
cele de exploatare.
Efectele sunt i mai complexe (efecte directe, indirecte, imediate, viitoare, economice,
tehnice, ecologice, sociale, politice etc.).
Eforturile i efectele se pot combina, deci optimiza.
In literatur s-au creat indicatori care exprim :
eforturile/efecte (lei investiii/1 km de drum, de exemplu);
efect/efort (Ex.: profit la 1 miliard investit);
efect/efect (Ex.: profit la 1.000 lei ncasri);
efort/efort (Ex.: costul unui loc de munc).




59


Investiia reprezentnd un lucru nou, o mutaie pozitiv care se integreaz n mediul existent
n sensul ridicrii performanelor acestuia, este firesc ca n investiii s se aplice un sistem de
indicatori care s reflecte ct mai fidel aceste mutaii. Prima structur din sistem ar trebui s fie
indicatorii comuni pentru toate activitile economice. Aceti indicatori sunt, n primul rnd, cei
utilizai n managementul i gestiunea riscului de firm(indicatorii potenialului tehnico-economic;
indicatorii potenialului financiar; indicatorii rezultatelor economico-financiare i indicatorii
eficienei utilizrii potenialului tehnico-economic i financiar).
Recapitulnd, se poate afirma c necesitatea indicatorilor de eficien n investiii este
dat de cerinele:
-cuantificrii orientrii ctre investiii, ctre economisire, prin eficien orientat spre
dezvoltare;
-cuantificrii eforturilor impuse de procesul investiional;
-cuantificrii efectelor pe care le genereaz procesul investiional;
-orientrii procesului investiional, pe baza raportului eforturi!efecte, ctre domeniile care
pot valorifica mai bine resursele economisite, corelat cu dezvoltarea echilibrat i de durat a rii,
pe toate planurile, n viziune european i global.
n ultim analiz, importana i necesitatea acestor indicatori se valideaz numai atunci cnd
asigur o analiz pertinent, realist, a proiectelor de investiii n funcie de interesele investitorilor
i instituiilor finanatoare.


4.2 Tipologie



Aa cum s-a artat, utilizndu-se un numr mare i complex de indicatori, acetia se clasific
dup o serie de criterii, ca de pild:
-dup sfera de cuprindere:
-indicatori care cuantific efectele investiiilor: capacitatea de producie, cifra de afaceri,
producia anual, structura produciei, valoarea adugat, profitul, etc;
-indicatori care cuantific eforturile de investiii i de exploatare fcute pentru obinerea
efectelor scontate: volumul investiiilor, structura investiiilor, imobilizrile de fonduri de investiii,
cheltuielile de exploatare, structura lor, numrul i structura forei de munc, etc;
-indicatori care caracterizeaz duratele de realizare a investiiilor i de exploatarea
acestora: durata de proiectare, durata de execuie, durata de atingere a parametrilor proiectai, durata
de exploatare, durata de recuperare a capitalurilor investite, etc;




60


-indicatori care caracterizeaz eficiena economic a investiiilor, respectiv raportul
ntre efecte i eforturi, cu toate elementele care caracterizeaz cele dou elemente: volum, structur,
calitate, influena timpului, indicatori cum sunt randamentul economic, coeficientul de eficien,
investiia specific, etc.
-dup nivelul la care se face evaluarea eficienei investiiilor:
-indicatori la nivel macro, la nivelul economiei sau pe ramuri, ca de ex., ponderea
investiiilor n PIB, numrul i structura locurilor de munc create, etc;
-indicatori la nivel micro, de regul, la nivelul agenilor economici i a instituiilor
publice sau private.
Avnd n vedere c frecvena cea mai mare o au investiiile la nivel micro efectuate de ctre
agenii economici, redm n continuare tipologia indicatorilor utilizai n aceast zon.
Cei mai muli dintre specialiti grupeaz aceti indicatori, astfel:
-A: Indicatori cu caracter general;
-B: Indicatori de baz;
-C: Indicatori suplimentari;
-D: Indicatori specifici unor ramuri sau domenii de activitate.


4.4.1 Indicatori cu caracter general


indicatorii capacitii de producie (sporul de capacitate);
valoarea produciei( sau volumul veniturilor, tot ca spor);
locurile de munc create (numr salariai, corelaia cu sporul de producie,
cheltuielile cu veniturile);
costul produciei (pe total, pe structur, pe elemente de cheltuieli i pe articole
de calculaie, pe produse, pe centre de profit de fapt, este vorba de economiile
pe care le va genera investiia);
profitul i rentabilitatea, tot ca spor;
productivitatea muncii, iari ca spor;
importurile i exporturile, ca reducere i, respectiv spor;
consumurile energetice, ca economii, etc.
Dintre aceti indicatori, cel care este suportul tuturor, este capacitatea de producie,
care exprim volumul maxim i structura produciei realizabile ntr-o perioad de timp, de regul
un an, n condiiile normale de utilizare a utilajelor i instalaiilor, a materiilor prime i forei de
munc i a celorlalte resurse.



61


n funcie de specificul produciei, se exprim n uniti naturale, natural-convenionale, de
munc, sau valorice.
Este un indicator de volum, de importan cardinal n evaluarea eficienei investiiilor,
ntru-ct, aa cum s-a artat, este suportul material al tuturor indicatorilor de eficien.
Valoarea produciei( sau volumul veniturilor), spre deosebire de capacitatea de producie
care vizeaz preponderent volumul fizic, cuantific toate aspecte le produciei, inclusiv calitatea,
preul, ealonarea n timp, etc. Cu ajutorul acestui indicator, se calculeaz o serie de indicatori
derivai, cum sunt producie la 1000 lei active fixe, sau active circulante, capitaluri, etc.
Cheltuielile de producie, reprezint un indicator de efort, cu care, de asemenea, se
calculeaz indicatori derivai, cum sunt cheltuieli la 1000 lei cifr de afaceri, la 1000 lei producie,
sau profit, etc
Profitul, cuantific efectul financiar al eforturilor i particip, de asemenea, la calculul
indicatorilor derivai( profit la 1000 lei active fixe sau circulante, la looo lei capitaluri, etc.
Productivitatea muncii, reflect eficiena muncii i a principalilor factori de producie i
este, n acelai timp, un indicator de modernitate i eficien, general, artnd nivelul de dezvoltare,
fiind un obiectiv important urmrit n investiii.
Consumurile specifice de materii prime, energie i combustibil, reflect gradul de
valorificare a resurselor respective, reprezentnd, de asemenea, un indicator de modernitate urmrit
cu atenie maxim n investiii, reprezentnd, de altfel, gradul de manufacturare a acestor resurse.


4.4.2 Indicatori de baz



1. Valoarea investiiei (sau capitalul investit)
Este un indicator de volum care exprim efortul impus de investiie, volum care influeneaz,
alturi de ceilali indicatori de eficien, considerabil decizia n investiii. Reprezentnd totalitatea
fondurilor necesare realizrii obiectivului de investiii respectiv, este principalul indicator de volum
al eforturilor de investiii. Alturi de indicatorii de efecte, dimensioneaz eficiena investiiilor.
Valoarea investiiei este format astfel:
I
T
= I + M
0
+ C
s

n care:IT = investiia total;
I = cheltuielile cu realizarea propriu-zis a obiectivului de inves tiii;
M0 = capitalul de lucru (fondul de rulment) necesar pentru nceperea exploatrii obiectivului
de investiii pn la realizarea seriei zero (0);

62


CS = cheltuielile cu pregtirea personalului, supravegherea lucrrilor etc.

Capitalul investit poate avea i urmtoarele conotaii:
capital total (cu sensul artat);
capital direct (cel ncorporat nemijlocit n obiectivul de investiii);
capital colateral (pentru investiii colaterale);
capital conex (pentru investiii conexe);
capital de lucru etc.
2. Angajamentul de capital.
Reprezint volumul investiiilor + cheltuielile de exploatare amortizarea.
Se calculeaz, de regul, n momentul nceperii lucrrilor, urmrindu-se, n esen:
-ca, cash-flow-ul s fie mai mare dect angajamentul de capital;
-dac angajamentul de capital se poate finana.

3. Duratele
de proiectare i pregtire;
de execuie;
de atingere a parametrilor proiectai;
de funcionare (de exploatare).
Trebuie s fie urmrite cu atenie maxim, pentru c unele afecteaz imobilizrile de
fonduri, iar altele efectele poteniale ale exploatrii obiectivului de investiii.

4. Investiia specific
Este raportul ntre efort i efect.
Se utilizeaz n comparaiile care se fac pentru alegerea variantei optime.
Se exprim astfel:

IS =

n care:

I
R
IS = investiia specific;
I = investiia total;
R = rezultatul luat n calcul.

Deci investiia specific mai poate fi numit i efortul de investiii fcut pentru obinerea unei
uniti din rezultate.

5. Termenul de recuperare




63


Este vorba de termenul de recuperare a capitalurilor investite. Recuperarea se face, de regul,
din profit.
Pentru obiective noi:

TR =

n care:

I
Pa
TR = termenul de recuperare;
Pa = profitul anual.
Pentru modernizri:

TR =

I
P
1
P
i


n care:
P
1
= profitul obinut dup investiie;
P
i
= profitul obinut nainte de investiie.

Pentru obiectivele la care nu se ating parametrii proiectai n termenul stabilit:
TR =
I
+ Pn
Pa
n care:
Pn = profitul nerealizat din cauza neatingerii parametrilor proiectai.

Pentru modernizrile care presupun ntreruperea produciei:
TR =
+

I Pn

n care:
Pa
Pn = profitul nerealizat din cauza ntreruperii produciei.
Se mai utilizeaz indicatorul Viteza de recuperare, calculat astfel:
Durata normat de funcionare
VR = --------------------------------------
Durata de recuperare a investiiei.


6. Coeficientul de eficien economic a investiiei

CEE =
Pa

I
Se calculeaz n mod diferit pentru obiective noi i pentru modernizri.
Reprezint profitul anual la un leu investit.
Mai poate fi calculat i ca economie de costuri, astfel:
CCE= Cho- Chi ! I n care:
64




Cho= cheltuielile nainte de investiie;
Chi = cheltuielile dup investiie;
I = volumul investiiilor.
Limitele acestui indicator provin din faptul c nu opereaz cu profitul total, ci numai cu
profitul anual

7. Randamentul economic
Este un indicator foarte important n managementul procesului investiional, n evaluarea i
selecia proiectelor de investiii. Acest indicator realizeaz un adevrat bilan al eficienei
realizrii i exploatrii obiectivelor de investiii i, ca urmare, mai este denumit i
indicele general al eficienei investiiilor. Se calculeaz dup formula:


RE =


PN
I



. n care PN este profitul net.
Se mai poate calcula i astfel:



RE = (PT - I) : I n care PT este profitul total, sau dup formula:
RE = (PT : I) l
8. Cheltuieli echivalente
Efectele urmrite prin realizarea obiectivelor de investiii se pot realiza cu volume de
investiii i de cheltuieli de exploatare diferite. De asemenea, la aceleai volume de investiii se pot
realiza i exploata capaciti de producie diferite. A aprut, deci, necesitatea unui indicator care s
reflecte aceste nuanri i acesta este cheltuielile echivalente, care se calculeaz dup formula:
CE = I + (CH x T) : Qh x T n care:
- CH = cheltuielile de exploatare;
- Qh = cantitatea de producie anual, care reprezint capacitatea de producie;
-T = timpul de funcionare.


4.4.3 Indicatori suplimentari


Civa, exemplificativ:


65


1. Reducerea investiiilor pentru importuri

I
Ri =

n care:
I
p
1 I
pi

Ip = importuri, dup investiie (1) i nainte de investiie (i).

Indicatorul exprim ce efort de investiii a angajat reducerea cu o unitate a importurilor.

2. Reducerea investiiilor pe un loc de munc

ILM =

n care:

I

LM1 LMi
LM = numrul locurilor de munc, dup investiie (1) i nainte (i).

Indicatorul exprim efortul de investiii angajat de crearea unui loc de munc nou.

3. Reducerea investiiilor pentru resurse energetice

RCE =

n care:

I
CE
1
CE
1

CE = consumuri energetice (1 realizate, i nainte de investiie).

Indicatorul exprim efortul de investiii fcut pentru reducerea cu o unitate a consumurilor
energetice.

4. Investiii pentru un loc de cercetare tiinific

IC =

n care:

I
LC
1
LC
i

LC = numrul locurilor de cercetare (1) dup investiie i (i) nainte.

Indicatorul exprim, la fel, efortul de investiii impus de crearea unui loc nou de cercetare
tiinific.

5. Ritmul rennoirii capitalului fix

Rr =

n care:

CF
I
Rr = ritmul rennoirii capitalului fix;
CF = capital fix.







66


Este un indicator cu semnificaii profunde, exprimnd capacitatea de dezvoltare a firmei.

6. Indicatorii Bncii Mondiale
Sunt inclui ntr-un sistem, formnd o metod, intitulat analiz cost beneficiu, la care vom
reveni n subcapitolele urmtoare.



7. Indicatorii specifici activitii de comer exterior
Cursul de revenire (ntr-o anumit structur Testul Bruno).

CR =

n care:

PICE -n lei
PE -n valut
PICE = preul intern complet de export
PE = preul ncasat la export

Cnd cursul bancar al valutei este mai mare dect cursul tranzaciei din investiii, firma obine
din export un plus monetar, un profit suplimentar i invers, care nu provine din activitatea de
exploatare, ci din cea comercial.
Se mai utilizeaz aportul valutar (brut i net).

8. Angajamentul de capital actualizat
Reprezint = I + CE A toate actualizate
n care:
I = investiiile totale;
CE = costurile de exploatare;
A = amortizarea.



4.4.4 Indicatori specifici investiiilor unor ramuri

de activitate



a) Pentru industria petrolului
1. Investiia specific zcmntului

ISZ =

n care:

I
Q
Q = capacitatea de producie a zcmntului.


67


2. Investiia specific a extraciei petrolului

ISE =

I
Q sonde noi

3. Investiia specific comparabil surselor energetice

ISC =

I
Q exprimat n combustibi lconvenonval

4. Factorul de asigurare

FA =

n care:

Z
Q
Z = rezervele totale existente;
Q = producia anual a sondelor.

b) Pentru industria energiei electrice i termice

1. Cheltuieli anuale de calcul (criteriul Z)
Z =
I
+ C D
D
n care:
I = investiia;
C = cheltuieli anuale de funcionare;
D = durata de funcionare.

2. Coeficientul de disponibilitate

CD = 100
TE


n care:
+
TOA TE
TOA = durata opririlor accidentale;
TE = durata de exploatare ntre dou accidente.

Evident, prin investiii, coeficientul de disponibilitate trebuie s creasc.

3. Pentru agricultur
Specific pronunat. Suprafaa agricol reprezint 63% din suprafaa rii.
Investiiile trebuie s afecteze ct mai puin aceast valoare naional.


*
*





68
*


Problematica indicatorilor de eficien este reluat pe larg i din alte unghiuri de vedere n
partea unde se trateaz factorul timp n investiii. Aceti indicatori i alii se folosesc att la
selecia proiectelor, ct i la analiza procesului investiional n ansamblul su.































































69















Capitolul 5

Finanarea investiiilor


Reprezint problema cardinal a procesului investiional. De regul, aa cum s-a artat, se
dezvolt mai multe proiecte de investiii dect se pot finana, deci nu poate fi ocolit procesul de
selecie, care, de regul, se realizeaz dup dou criterii eseniale:
oportunitate (opiunea pentru investiii);
eficien (selecia pe baza criteriilor i indicatorilor artai).
n aceast zon a managementului financiar intr probleme importante, cum sunt:
asigurarea resurselor de finanare (oportun i la costuri acceptabile);
finanarea nentrerupt a lucrrilor;
recuperarea fondurilor avansate;
rambursarea mprumuturilor contractate;
asigurarea profitului scontat.


5.1 Sursele de finanare a investiiilor



Pentru finanarea investiiilor pot fi utilizate dou categorii de resurse sau combinarea lor:
resurse proprii (profit, amortizare, vnzare active fixe etc.);
resurse mprumutate (credite bancare, titluri financiare etc.).
Se spune c, n esen, capacitatea de finanare este dat de:
- resursele proprii disponibile;
- capacitatea de mprumutare pe termen mediu i lung( creditele reprezentnd un
avans pentru veniturile viitoare).




69


n ultima analiz, deci, toate resursele financiare care concur la realizarea investiiilor
trebuie s fie acoperite din resursele proprii (existente la un moment dat sau realizabile pe
parcursul termenului de recuperare a fondurilor mprumutate). Deci resursele mprumutate
acoper doar decalajul ntre perioada de formare a resurselor proprii i perioada de efectuare
efectiv a cheltuielilor de investiii (inclusiv a plii dobnzilor la mprumuturile efectuate). A
trata altfel lucrurile nseamn o amgire. De aceea profitabilitatea investiiilor reprezint un
parametru de baz n tabloul indicatorilor de eficien.
Capitalul finanabil are dou componente: capitalul amortizabil i capitalul de lucru.
Pentru finanarea investiiilor se utilizeaz bugetul de venituri i cheltuieli elaborat special
pentru aceast activitate.
n spatele acestui instrument trebuie s fie constituit un grafic de formare a veniturilor (a
resurselor de finanare) i a efecturii cheltuielilor prin buget, prevzndu-se i finanarea temporar
a decalajelor cu ajutorul mprumuturilor contractate de ctre firm.
n bugetul procesului investiional apar i ali doi indicatori specifici:
imobilizri (adic fonduri ncorporate n lucrri neterminate i de alt natur)
care, ca orice imobilizare, trebuie lichidate operativ;
mobilizri, adic sume recuperabile n perioada de gestiune (creane de ncasat
i altele).
Imobilizrile majoreaz sarcina de finanare a perioadei de gestiune, iar mobilizrile o
diminueaz.
ntre categoriile de resurse mprumutate la care se apeleaz frecvent n procesul investiional,
creditele bancare dein, n economiile consolidate, o pondere ridicat.
Implicarea bncilor n acest proces, de importan cardinal pentru firm, este benefic pe
toate planurile i mai cu seam sub aspectul rigorii i ordinii financiare. Ca urmare, aa cum s-a
artat, documentaiile tehnico-economice pentru investiii trebuie aliniate la cerinele bncilor (mai
cu seam la ale Bncii Mondiale, innd seama de globalizarea problematicii finanelor).
Documentaia de credite trebuie s reflecte fidel investiia, pornind de la premisa c nu se
poate susine un credit catalogat performant, cu o investiie mai puin performant, pentru c o
astfel de tratare, mai devreme sau mai trziu, va avea implicaii. De regul, raporturile ntre
beneficiarul de investiii i banca (sau bncile) finanatoare, pe acest plan, trebuie s fie ct mai
aproape de corectitudine desvrit.
Dintr-o asemenea documentaie, prezentat bncii, nu pot lipsi:
un plan de afaceri corect, bine i realist fundamentat;
garanii cerute i oferite cu discernmnt i bun credin;
un grafic de rambursare realist i convenit;

70


o negociere rezonabil ntre parteneri;
o analiz de sensibilitate (modificri probabile; previziuni realiste; implicaiile
asupra ratei rentabilitii etc.);
un contract de credite cu clauze acoperitoare i avantajoase pentru ambele pri;
un sistem de informare i verificare periodic (de regul, trimestrial).
n esen, sursele pentru finanarea investiiilor sunt urmtoarele:

a) Sursele proprii (autofinanarea)
Ele se formeaz din profitul destinat dezvoltrii, din amortizare, din ncasrile rezultate din
vnzarea activelor fixe i din alte surse generatoare de cash-flow.
n legtur cu aceast surs, este necesar ca statul s promoveze o politic constant i eficace
prin care s se stimuleze reinvestirea profitului.

b) Sursele de pe pieele financiare
Pieele pe care se afl capitalurile care se pot atrage sunt piaa monetar (bncile i instituiile
financiare) i piaa de capital (piaa titlurilor financiare).
Pe aceste piee, ntlnim:
bncile i instituiile financiare;
bursele de valori;
intermediarii.
Creditele pentru investiii sunt, n general:
creditele bancare;
creditele ipotecare;
creditele cash-flow (garantate doar cu planul de afaceri);
mprumuturi participative (ale statului, altor instituii publice, bncilor etc.).

c) Alocaii i subvenii bugetare pentru investiii
Sunt deci sursele din bugetul public naional.

d) Sursele externe
Creditele cu garanii guvernamentale, credite de la Banca Mondial, de la FMI, investiiile
directe etc.













71




5.2 Leasingul form de finanare
a investiiilor


ntruct leasingul, pentru Romnia, este o metod de finanare relativ nou i cu o arie de
rspndire restrns, dei are avantaje considerabile, redm, n continuare, unele aspecte, pe care le
considerm eseniale, n legtur cu investiiile.

Conceptul de leasing
Definiia leasingului poate fi dat att din punct de vedere economic, ct i juridic.
Din punct de vedere economic, leasingul reprezint o operaiune de finanare n care
finanatorul asigur fondurile necesare pentru ntreaga investiie.
Din punct de vedere juridic, leasingul reprezint un contract complex care permite unei
persoane s obin i s utilizeze un lucru fr a plti imediat preul.
Termenul de leasing este cunoscut n limba romn, fiind preluat din vocabularul economic i
comercial englez, unde s-a impus aproximativ de un secol, fiind apoi preluat de rile europene
occidentale.
Definiiile diferitelor legislaii naionale ale statelor prezint aceleai caracteristici eseniale
ale leasingului, diferenele ntlnindu-se ntre unele reglementri ale leasingului i privesc
importana pe care statele o acord unor aspecte referitoare la leasing.
Prima definiie dat leasingului n Europa continental provine din Frana, unde operaiunea
poart denumirea de credit-bail. Operaiunile credit bail sunt cele prin care o ntreprindere d n
locaie bunuri imobiliare, n vederea unei utilizri profesionale, cumprate de ea sau construite prin
efortul ei financiar, dac aceste operaiuni, indiferent de calificarea lor, permit locatorului de a
deveni proprietar n tot sau n parte, a bunurilor astfel nchiriate, cel mai trziu la expirarea
termenului contractual, fie printr-o promisiune unilateral de vnzare, fie prin achiziionarea direct
ori indirect al dreptului de proprietate a terenului pe care au fost edificate imobilele nchiriate, fie
prin transferul deplin drept a dreptului de proprietate asupra construciilor edificate pentru acel
locator. Aceast ampl definiie, dei se refer doar la leasingul imobiliar, este n msur s prezinte
cu claritate principalele elemente cuprinse de concepia tradiional a leasingului.
n legislaia romn, operaiunile de leasing sunt definite ca fiind acele operaiuni prin care o
parte, denumit locator, se angajeaz la indicaia unei alte pri, denumit utilizator, s cumpere
sau s preia de la un ter, numit furnizor, un bun mobil sau imobil i s transmit utilizatorului
posesia sau folosina asupra acestuia contra unei pli denumite redeven, n scopul exploatrii sau,
dup caz, al achiziionrii bunului.


72


Fa de aprecierile fcute, definim leasingul ca fiind operaiunea prin care o parte, denumit
finanator, se angajeaz, la cererea unui utilizator, s-i asigure posesia spre folosina unui bun,
cumprat sau realizat de finanator, contra unei redevene, iar la sfritul perioadei de folosin
convenite s respecte dreptul de opiune al utilizatorului de a dobndi proprietatea bunului la un pre
rezidual sau de a prelungi contractul de leasing ori de a nceta raporturile contractuale.
Termenul de leasing este preluat n legislaia noastr ca un neologism, renunndu-se implicit
la termenul francez de credit-bail, avnd origine anglo-american.

Importana leasingului
Leasingul s-a dovedit a fi cel mai eficient mijloc de finanare a investiiilor productive,
oferind un plus de siguran deintorului de capital. Statele au ncurajat finanrile prin intermediul
leasingului a unor investiii de interes general.
Prin acest mijloc se ncurajeaz ntreprinderile rentabile, capabile s aduc profitul necesar
achitrii redevenelor. Aceast form de finanare ofer creditorului drept garanie nsui dreptul de
proprietate, fapt ce d creditului un grad de risc sczut.
Leasingul accentueaz tendina modern a capitalismului de a face o disociere ntre cei care
dein capitalul i cei care folosesc n mod activ acest capital. De asemenea, aduce atingere
concepiei tradiionale de proprietate i afecteaz serios mitul proprietii n planul doctrinelor
economice.
Pe plan internaional, leasingul este un mijloc de sprijinire a exportului ori de finanare a
societilor cu proiecte de dezvoltare i, nu n ultimul rnd, leasingul poate fi o cale credibil de
finanare a investiiilor statelor n curs de dezvoltare.

Contractul de leasing
Definiie:
Leasingul este un contract prin care proprietarul unui activ l nchiriaz, pentru folosina unei
alte pri, pe o perioad determinat, contra unei chirii prestabilite.

Participani:
Orice nelegere de leasing implic dou pri:
Locatorul (lessor) este proprietarul activului.
Locatorul (lessee) este utilizatorul activului. El efectueaz pli periodice ctre locator.
Astfel, locatorul poate s utilizeze activul fr s fie proprietarul legal al acestuia. In practic,
de multe ori, ntr-un contract de leasing apar trei pri contractante: un furnizor, proprietar, un
finanator creditor i un utilizator. Creditorul cumpr bunul de la furnizorul proprietar i-l
nchiriaz utilizatorului, care se angajeaz s exercite pe cheltuiala sa toate aciunile pe care
creditorul le poate avea mpotriva furnizorului proprietar, cu privire la comportarea bunului


73


nchiriat. n timpul utilizrii, creditul va efectua controlul ce se impune cu privire la acest
comportament, precum i modul de utilizare. La data expirrii termenului de nchiriere se va ncheia
un proces-verbal de constatare a strii tehnice.
Exist trei mari categorii de locatori:
Productorii de echipamente;
Bncile;
Companiile independente de leasing.

Plata chiriei
Contractul de leasing specific modul n care utilizatorul va efectua plile cuvenite ctre
proprietar. Se specific pli lunare sau la ase luni. De obicei, prima plat se efectueaz chiar la
semnarea contractului. Calendarul plilor este flexibil i el poate fi aranjat de comun acord.
De multe ori se convine un nivel mai redus al plilor n primul an de utilizare a activului.
Chiria de leasing se poate calcula astfel:
se determin preul real al bunului;
se stabilete comisionul ce revine societii de leasing;
se calculeaz cotele de amortizare a bunului;
se determin profitul;
pe baza acestor elemente se stabilete rata de leasing.
La expirarea contractului de leasing activul revine locatorului.

Tipuri de contracte de leasing i clasificare

Leasing financiar

Durata contractului acoper ntreaga via economic estimat a activului. El nu poate fi anulat
sau terminat de ctre nici una dintre pri. Dac acest lucru este permis de ctre contract, proprietarul
trebuie despgubit pentru orice eventuale pierderi. n final, locatorul primete preul integral al
echipamentului, plus un profit la capitalul investit, prin plata chiriei.
Utilizatorul, dei nu este proprietarul legal, suport toate riscurile de proprietate a activului
(de exemplu, riscul de mbtrnire, riscul de utilizare sub capacitate). Locatorul nu suport dect
riscul ncetrii plii chiriei de ctre utilizator. Leasingul financiar este foarte asemntor cu
efectuarea unui mprumut bnesc: reprezint o alternativ de finanare. Practic, are loc o intrare
imediat de numerar (cash-flow), deoarece locatarul achiziioneaz un bun fr a-l plti din
resursele proprii. Dar locatarul i asum simultan, exact ca n cazul unui mprumut bnesc,
obligaia de a efectua plile specificate n contract.





74




Leasing de operare

Contractul este, de obicei, pe termen scurt. Locatarul poate s decid terminarea contractului
printr-o simpl notificare prealabil a proprietarului, ntr-un anumit termen. Locatorul nu se ateapt
s recupereze preul integral al activului plus profitul, ci ia n considerare valoarea rmas, de
second-hand, a activului, la expirarea contractului.
Utilizatorul nu mai suport nici un risc de proprietate asupra activului (riscul este suportat de
locator) deoarece are opiunea de a anula contractul n orice moment. Acest tip de leasing este privit
mai curnd ca un instrument de marketing al unui activ dect ca o form de finanare.
Dup tipul de finanare a contractului: leasing cu autofinanarea locatorului, leasing
multiplicativ sau tip levier.
Dup tipul de service asigurat: leasing full service, leasing net, leasing direct, leasing tip
vinde i renchiriaz.
Dup durata contractului: pe termen lung (peste opt ani), pe termen mediu: ntre trei i opt ani,
pe termen scurt: bazat pe contracte consecutive, cu perioade de doi-trei ani.

Coninutul contractului de leasing
n contractul de nchiriere se vor include cel puin urmtoarele elemente:
denumirea i descrierea tehnic a bunului de nchiriat, cu precizarea gradului de
uzur;
data i locul unde se face predarea bunului, de ctre furnizor, utilizatorului,
precum i a instruciunilor de exploatare;
necesitatea ncheierii unui proces-verbal de recepie, din care s rezulte starea
bunului la data predrii;
necesitatea ncheierii unui proces-verbal, dup punerea n funciune, spre a se
constata modul de funcionare;
preul estimativ al bunului, iar n unele cazuri i preul la care bunul respectiv ar
putea fi cumprat, dup expirarea termenului de nchiriere;
obligaia utilizatorului de a fixa, pe una dintre piesele (prile) bunului nchiriat,
o inscripie din care s rezulte numele proprietarului (n scopuri publicitare);
termenul de folosin, determinat de durata de amortizare sau de necesarul
utilizatorului;
chiria pe care utilizatorul se angajeaz s o plteasc proprietarului, cu
precizarea monedei n care aceasta urmeaz s fie efectuat i a modalitii de
plat;


75


obligaia utilizatorului (dac este cazul) de a ntreine bunul nchiriat i de a-l
repara, asumndu-i rspunderea prejudiciilor cauzate.

Avantajele leasingului
Leasing pe termen scurt:
Este foarte avantajos la utilizarea unui activ pe termen scurt, uneori chiar cu caracter de
unicat. Alternativa cumprrii implic prospectarea pieei, negocierea cumprrii, asigurarea,
precum i operaiunile corespunztoare la ncheierea utilizrii (revnzarea, anularea asigurrii). Pe
termen scurt este necesar un leasing operaional, ndeosebi pentru echipamente extrem de scumpe.
nlocuirea operativ a echipamentelor depite moral:
Posibilitatea de a anula n orice moment contractual este extrem de important pentru
echipamente cu o vitez mare de mbtrnire tehnologic.
Asigurarea ntreinerii:
Societile de leasing, de multe ori specializate pe anumite tipuri de active, asigur n regim
full-service, o ntreinere eficient.
Standardizarea contractului:
Contractele de leasing sunt standardizate pe anumite tipuri de active. n consecin,
formalitile administrative i legale pot fi reduse la un minimum.
Plata unor impozite mai mici:
Proprietatea unui activ implic calculul unei amortizri care se deduce din venitul impozabil.
Proprietarul activului, sub un contract de leasing, deduce amortizarea din profitul impozabil (brut).
Beneficiul astfel obinut poate fi trecut locatarului sub forma unei chirii mai sczute.
Evitarea unor proceduri birocratice:
n multe ri, procurarea de echipamente n regim de leasing necesit un numr redus de
aprobri comparativ cu achiziionarea prin cumprare. Societile foarte mari, precum i
organizaiile guvernamentale impun o serie de formaliti, uneori extrem de laborioase, pentru
procurarea unor active.

Reglementri privind leasingul operaional n Romnia
Nscut confuz, regimul fiscal al operaiilor de leasing a fost criticat sever. Nu s-a fcut
distincia ntre leasingul operaional (utilizarea bunului fr transfer de proprietate) i leasingul
financiar (nchirierea bunului cu transfer de proprietate ctre utilizator, la sfritul perioadei de
leasing) i alte carene. Distincia era absolut necesar, ct vreme cele dou tipuri de operaiuni
sunt impozitate diferit. Spre deosebire de leasingul cu transfer de proprietate, n cazul leasingului
operaional, importurile de echipamente sunt scutite de taxe vamale, indiferent de locul unde este
nregistrat locatorul (societatea de leasing). Pn acum, doar societile strine beneficiau de scutire


76


de taxe la grani, discriminarea aprnd tocmai prin prisma neclaritilor legislative. Confuzia a
persistat i n privina deducerilor fiscale.


*
* *


Desigur, fiind un domeniu relativ nou de finanare n managementul procesului investiional,
ceea ce am prezentat, chiar cu unele repetri, considerm c este doar o invitaie pentru a se extinde
valorificarea acestei surse importante de dezvoltare economic.


*
* *


Finanarea procesului investiional face parte din problematica general a finanrii
organizaiilor i a echilibrului financiar al acesteia, fiind una dintre componentele importante ale
acestei problematici.






































77













Capitolul 6

Factorul timp n investiii


6.1 Aspecte generale



Timpul i spaiu, spunea un reputat specialist, sunt elemente existeniale. Timpul calendaristic
este infinit i ireversibil, este elementul integrator al elementelor n natur, n spaiu. Este o
categorie economic general, exprimnd relaiile economice ce se stabilesc ntre membrii societii
n repartizarea i utilizarea timpului ca resurs. Timpul economic exprim caracterul dinamic al
proceselor economice. Repartizarea lui poate fi spontan, sau programat. Este, astfel, un criteriu de
optimizare i repartizare a rezultatelor. Scurgerea timpului, reflect preul acestuia. Timpul este:
-resurs economic, pentru c dei este infinit, este ireversibil i pentru c economisirea
lui poate face posibile creterea produciei i profitului, ca urmare trebuie s i se aplice aceleai
reguli, ca la orice resurs(material, uman, financiar, etc);
-factor economic, prin efectele pe care le genereaz;
-progresul tehnic face ca timpul s aib efecte diferite n diferite etape.
Ca urmare, timpul, n orice activitate, este o component a eficienei. Cu ct o sum se obine
mai repede, cu att este mai important, mai valoroas, mai eficient.
n investiii, timpul are conotaii mai profunde, fondurile se aloc pe perioade mari, execuia
obiectivelor dureaz, timp n care fondurile sunt imobilizate i nu aduc nici un avantaj
investitorului, dup intrarea n exploatare, obiectivul nu lucreaz la parametrii proiectai din prima
zi, necesitnd o perioad pn se realizeaz aceast performan, pentru recuperarea capitalurilor
investite, dup intrarea n exploatare, necesit iari o perioad important de timp, iar pentru
obinerea avantajelor nete, scontate, mai este necesar o alt perioad. El vizeaz, deci, ntreg
procesul investiional, ntreg ciclul de via al investiiei, de la idee, pn la scoaterea ei din
exploatare. Este un proces care trebuie abordat unitar, innd seama c pe axa temporal, etapele i


78


momentele procesului investiional au conotaii i importan diferit n fundamentarea deciziilor
care se iau.
Alte considerente care aduc timpul n planul importanei pentru toi cei implicai n procesul
investiional:
-pn la recuperare capitalurile, aa cum s-a artat, acestea sunt imobilizate n construcii,
utilaje i instalaii, n lucrri de utiliti, etc;
-n acest timp, uzura moral opereaz, asupra produselor, tehnologiilor, utilajelor i
instalaiilor tehnologice, etc, se modific, consumurile, costurile i preurile, se modific,
comportamentele oamenilor fa de produsele pentru care se realizeaz obiectivul de investiii;
-investiiile i timpul, la utilaje i instalaii, precum i la produse, deci, sunt nedesprite,
duratele de via active ale acestora scznd n continuu, dramatic, ajungnd la unele, la sub un an.
Din alt punct de vedere, timpul este un multiplicator al eforturilor i al efectelor, n investiii.
Concret:
-timpul de execuie ( proiectare i execuie propriu zis), reprezentnd eforturi, dureaz l-3
ani;
-timpul pentru obinerea efectelor, respectiv profitul pentru recuperarea capitalurilor
investite i profitul net, adic durata de exploatare activ se dorete a fi ct mai ndelungat.
Se are, deci, n vedere att influena factorului timp ca dimensiune fizic, adic existena lui
calendaristic, dar mai ales dimensiunea lui economic. Timpul este un factor independent,
caracteristic, pe care dac o cumulm cu celelalte aspecte prezentate, face ca luarea lui n
considerare asupra eficienei investiiilor s fie un principiu de baz n investiii.


6.2 Procesul de actualizare n investiii



Aspectele prezentate converg, fr echivoc, spre necesitatea asigurrii comparabilitii datelor,
innd seama de factorul timp, proces care a fost bine definit ca fiind unul de actualizare a
eforturilor i efectelor investiiei, n funcie de momentul ales pentru analiz.


6.2.1 Etapele formrii eforturilor i efectelor de
actualizat
Aa cum s-a artat n mod repetat, eforturile i efectele n procesul investiional se formeaz
n etape i n condiii care le difereniaz, impunnd s fie individualizate i analizate ca atare.





79















DP








PRI





ET








PN


DE
Q






ani

DRI DRKI
DFP

DFT
DD


Schema formrii n timp a eforturilor i efectelor n
procesul investiional.


Semnificaia termenilor:
-DPI = durata procesului investiional;
-ERI = efortul pentru realizarea investiiei;
-DP = durata de preinvestire, de pregtire;
-DE = durata de execuie;
-ET = efectele totale;
-PRI = profitul pentru recuperarea investiiei, a capitalului investit;
-PN = profitul net;
-EE = efortul de exploatare, costurile de exploatare;
-DRKI = durata de recuperare a capitalului investit;
-DFP= durata de funcionare profitabil;
-DFT= durata de funcionare total;
-DD = durata de dezinvestire.
Rezult c eforturile i efectele n procesul investiional se produc n etape i
perioade diferite, fiecare avnd conotaii i relevan a parte n fundamentarea deciziilor n



80


investiii, n procesul investiional. Aa cum s-a mai artat, n viaa unei investiii sunt patru etape
importante:
-preinvestirea, adic etapa de pregtire;
-investirea, respectiv edificarea obiectivului de investiii;
-exploatarea, adic perioada n care obiectivul produce efectele scontate;
-dezinvestirea, respectiv scoaterea din exploatare a obiectivului atunci cnd
funcionarea lui nu mai este interesant din punct de vedere al efectelor pe care le produce.
Toate aceste etape trebuie s fie abordate unitar i dinamic.
La rndul lor, etapele au momente caracteristice care se individualizeaz ca atare i
trebuie s fie analizate distinct. Cteva dintre momentele mai semnificative:
-apariia idei de a investi, moment n care se demareaz studii i cercetri, pentru
conturarea ideii, a oportunitilor, a eforturilor i efectelor previzibile, moment care coincide cu
nceperea procesului investiional;
-definitivarea pregtirii investiiei, fundamentarea i adoptarea deciziei de a investi,
obinerea tuturor avizelor i acordurilor necesare, realizarea i aprobarea documentaiei tehnico-
economice;
-nceperea cheltuirii fondurilor pentru edificarea obiectivului de investiii, etap n care,
dac nu lum n calcul costurilor de exploatare, se realizeaz cel mai mare efort de investiii;
-punerea n funciune a obiectivului, moment care, dac investiia a fost dat n
exploatare integral, corespunde n linii generale cu materializarea fondurilor de investiii alocate i
nseamn nceperea duratei de via a investiiei respective i a producerii efectelor scontate;
-atingerea parametrilor tehnico-economici proiectai, momentul n care obiectivul de
investiii a ajuns la maturitate i produce, liniar, volumul efectelor scontate aferente perioadei
respective;
-nceperea recuperrii capitalurilor investite din profitul pe care obiectivul de investiii l
realizeaz, profit care, fiind la nivelul prevzut, reprezint o baz temeinic de ealonare n timp a
recuperrii tuturor capitalurilor ncorporate n investiie;
-ncheierea procesului de recuperare a capitalurilor, moment ce coincide cu nceperea
producerii profitului net, adic a avantajului scontat de investitor atunci cnd a decis sa-i blocheze
fondurile n obiectivul respectiv de investiii;
-ncheierea exploatrii, deci a ciclului de via activ a investiiei i nceperea procesului
de dezinvestire, moment n care veniturile au cobort pn la nivelul costurilor i funcionarea n
continuare nu se mai justific economic.
-ncheierea procesului investiional:



81


Aa cum s-a artat, fiecare din aceste momente are pentru investitor o conotaie distinct,
iar analiza indicatorilor de eficien ai investiiei, la momentul respectiv, i poate oferi informaii
mai depline pentru a-i fundamenta deciziile.
Pentru atingerea fiecrui moment trebuie s existe grafice adecvate, fundamentate riguros,
pentru a putea fi utilizate n procesul de optimizare a procesului investiional n ansamblu.
Evoluia n timp a eforturilor, a costurilor de investiii i a celor de exploatare, ct i a
efectelor, are o intensitate care trebuie, de asemenea, s fie riguros fundamentat, calitatea ei
influennd volumul imobilizrilor de fonduri, ritmul i volumul obinerii avantajelor scontate de
ctre investitor.


6.2.2 Modaliti de actualizare a eforturilor i efectelor
investiiilor


Dup cum s-a artat, condiiile care difereniaz timpul n care se produc eforturile i efectele,
fac nejustificat, ilogic, alturarea lor brut, fr a ine seama de implicaiile timpului, alturarea
fiind nu numai ilogic, ci i neeconomic, necomparabil. Ca urmare, apare ca obligatorie utilizarea
unei metodologii de compatibilizare din punct vedere al comparabilitii, ntre eforturi i efecte.
Realizarea acestui deziderat se poate face n dou moduri:
-prin ducerea eforturilor la perioada n care se produc efectele, prin fructificare;
-prin aducerea efectelor la momentul producerii eforturilor, prin discontare.
Cnd aducerea eforturilor i efectelor se face la momentul actual( la momentul analizei),
avem de a face cu actualizarea indicatorilor de eficien, care se face:
-prin fructificare, la eforturile i efectele care s-au produs pn n acel moment;
-prin discontare, la eforturile i efectele care se vor produce dup acest moment.
De fapt, trebuie s se rspund la ntrebrile:
-ce valoare va avea un leu de astzi peste h ani= (1 + a)h = factor de fructificare;
-ce valoare are un leu de peste h ani astzi= 1/ ( 1+a)h= factor de actualizare.
Actualizarea, deci, este operaiunea prin care o cheltuial sau un venit dintr-un an de
desfurare a unei aciuni se recalculeaz n uniti monetare dintr-un an de referin
n aceast relaie, a = eficiena anual a unei sume cheltuite, respectiv profitul mediu anual
obinut la un leu investit la nceputul anului, corectat cu efectul inflaiei, rata dobnzii, rata de risc i
eventual ali factori care influeneaz acest proces, rata de actualizare mai fiind numit i rat de
conversie economic.
Ca urmare, a = f(ri, rd, rr, re), n care:


82


-ri = rata inflaiei;
-rd = rata dobnzii;
-rr = rata de risc investiional;
-re = rata eficienei medii pe sector.
Exemplificnd, rata anual de actualizare a indicatorilor unui obiectiv de investiii
realizat n condiiile n care investitorul sconteaz o rentabilitate de 15 %, la o inflaie medie
estimat de 1o % i a unei rate de risc de 5%, se calculeaz astfel:
a = [(1 + 0,15) (1 + 0,10 ) ( 1+ 0,05 ) 1 ] = 32,82 %
n legtur cu rata de risc, aceasta este specific sectorului de activitate n care se
realizeaz investiia. Ea trebuie stabilit cu discernmnt, pe baze tiinifice. De pild, n domeniul
instituiilor publice, rata de risc este foarte mic, ntru-ct fondurile sunt asigurate din bugetul
public naional. Dac rata de risc nu se stabilete cu atenie, supraestimndu-se, se va mri
artificial fora de atracie a fondurilor de investiii ctre acest domeniu.
De asemenea, rentabilitatea ateptat de ctre investitor trebuie s fie la rndul ei una
rezonabil.
Supraestimarea ratelor menionate ( de rentabilitate, de inflaie i de risc), duce la o
supraestimare echivalent a ratei de actualizare, care face ca proiectul actualizat s nu mai fie
comparabil i s se exclud din selecie proiecte valoroase i viabile.
Pe un alt plan, subestimarea acestora, poate duce la promovarea unor proiecte
neeficiente. Deci, stabilirea ratelor menionate trebuie s se fac manifestnd toat atenia.
Aa cum s-a artat, actualizarea indicatorilor de eficien ai investiiilor se poate face la
momente diferite, n funcie de cerinele manageriale. Redm mai jos principalele momente la care
se poate face actualizarea:


DP DE DFP



APTP



ani


D IL PIF IRI SF
Schema
principalelor momente la care se poate face actualizarea indicatorilor n managementul
procesului investiional



83


Semnificaia termenilor:
-DP = durata de proiectare i de obinere a acordurilor, avizelor i aprobrilor;
-DE = durata de execuie a lucrrilor de investiii;
-DFP= durata de funcionare profitabil a obiectivului de investiii;
-APTP=durata de atingere a parametrilor tehnico-economici proiectai;
-D =momentul adoptrii deciziei de a investi;
-IL =momentul nceperii lucrrilor de investiii;
-PIF =momentul punerii n funciune a obiectivului de investiii;
-IRI =momentul nceperii recuperrii investiiei;
-SF =momentul scoaterii din funciune.
Printre momentele importante n managementul procesului investiional este
actualizarea indicatorilor de eficien ai investiiilor la momentul adoptrii deciziei de a investi,
importan care deriv n special din urmtoarele considerente:
- costul investiiei i costurile de exploatare se dimensioneaz n prezent, cnd se
elaboreaz proiectele de investiii, pe baza preurilor i condiiilor generale
existente, ca urmare i efectele trebuie dimensionate n valori actuale, pentru
comparabilitate;
- avantajele viitoare devin interesante mai cu seam sub aspectul modului n care
acestea asigur creterea valorii actuale a firmei.
Redm mai jos modul de actualizare, la momentul adoptrii deciziei de a investi, a patru
indicatori de performan utilizai n managementul procesului investiional:
a) Investiii totale actualizate:

+
1
D
=
DP DE
I
ta h=1
(
Ih
1
+
a
)
h
S-a aplicat metoda discontrii deoarece n indicatorul static sunt cuprinse inevstiiile
pentru DP i DE, ori la momentul adoptrii deciziei de a investi ne intereseaz numai investiiile
pentru DP.
b) Profitul actualizat:

P
D
=
DP+DE

+
DFP

Ph
1
ta h=1
(1 + a)
h

c) Randamentul economic actualizat:
D
P
R
e
t
D t
=
a
D 1
a
I
ta
Se are n vedere profitul final actualizat, respectiv profitul ce rmne dup recuperarea
investiiei.



84


d) Termenul de recuperare actualizat:
DE
Ih (1+ a)
h

= h=1
TR
a
DFP

Ph

(
1
)
h

h=1

1
+
DFP
a
n mod similar se actualizeaz indicatorii de eficien ai investiiilor i la celelalte momente
care prezint interes n management, cu respectarea regulilor generale prezentate anterior, i
anume:
- o sum care s-a materializat anterior momentului la care se face actualizarea, se
actualizeaz prin fructificare;
- o sum care se materializeaz dup momentul actualizrii ales, se actualizeaz
prin discontare.
Mai redm doar modalitatea de actualizare a acestor indicatori la momentul punerii n
funciune a obiectivului de investiii, un alt moment important n procesul investiional.
a) Investiii totale actualizare:
DE
I
ta

PIF
=
Ih
h=1
(1 + a)
h

S-a aplicat metoda fructificrii la actualizarea investiiei, deoarece n perioadele DP i DE
s-au imobilizat toate capitalurile investite i, prin urmare, trebuie s se cunoasc ct s-ar fi obinut
dac acele capitaluri ar fi fost fructificate prin alte soluii de plasament.
b) Profitul actualizat:
DFP
PIF
=
(
1
)
P
a
h=1
Ph
1
+
a
h
c) Randamentul economic actualizat:
DFP



(
1


)
RE
PIF
= h=1
Ph
1
+
a
h
a

DE
Ih (1+ a)
h

h=1





TR
d) Termenul de recuperare actualizat:
DF
Ih (1+ a )
h

PIF
=
DFP
k=1
a

(
1
)
h=1
Ph
1
+
a
h
Se observ c prima etap n actualizare este alegerea indicatorului static care trebuie
actualizat, aspect care scoate n relief att necesitatea acestor indicatori, ct i cerinele care se
impun n fundamentarea lor.
85




6.3 Indicatori dinamici principali utilizai n
rile dezvoltate, de ctre Banca Mondial
i de ctre alte instituii internaionale


Indicatorii statici, prezentai, deci, au marele dezavantaj c nu in seama de implicaiile
factorului timp, ei reprezint, ns, baza de pornire n procesul de actualizare a eficienei
investiiilor, a calculului indicatorilor dinamici, care s-au creat tocmai pentru a surprinde
implicaiile timpului n procesul investiional. In prealabil prezentrii principalilor indicatori
utilizai de Banca Mondial si de ctre alte instituii internaionale, facem precizarea c acestea, n
analiza si selectarea proiectelor de investiii, utilizeaz constant analiza economic, analiza
financiar i analiza de senzitivitate.
Analiza economic, vizeaz, de regul, oportunitatea, eforturile pe care le presupune
realizarea investiiei, evaluate n preturi de pia ( dac exist pia concurenial), sau n preuri de
pe piaa mondial i efectele totale pe care le produce investiia, indiferent cine beneficiaz de ele
(ca urmare, n eforturi nu se includ impozitele i taxele i n general orice transfer de moned). De
asemenea, nu ine seama de resursele de constituire a fondurilor i, deci, de costul acestora, innd
seama c la evaluarea eforturilor s-au utilizat preurile pieei.
Analiza economic se situeaz de regul la nivelul economiei naionale.
Analiza financiar vizeaz, de regul, interesele investitorului, adic profiturile pe care
acesta le ateapt de la capitalurile investite.
Pentru utilaje, instalaii, materii prime, salarii, etc, dar i pentru produse, se practic
preurile de pe piaa mondial.
La venituri se au n vedere i subveniile, iar la cheltuieli i impozitele i taxele,
pentru c din punct de vedere al investitorului, eforturile i efectele trebuie s fie stabilite integral.
La cheltuieli, nu se au n vedre cheltuielile cu amortizarea, deoarece ele s-au inclus odat n efortul
de investiii.
Analiza de senzitivitate ( de sensibilitate), vizeaz modul n care eforturile i efectele
investiiei sunt influenate de modificrile previzibile, de regul nedorite ( creterea preurilor la
materii prime, scderea preurilor produselor, creterile salariale, etc.
Analiza este conectat direct la analiza riscului investiional. Toate calculele de
actualizare se refer, de regul, la momentul nceperii execuiei obiectivului de investiii.
i acum, redm principalii indicatori utilizai de Banca Mondial i de ctre alte
instituii financiare internaionale:



86




DFP
=


1 : Veniturile totale.
1
( )
VT
h=1
Vh
1
+
a
h
Indicatorul cuprinde totalitatea veniturilor brute pe care le genereaz obiectivul de
investiii respectiv, indiferent de natura lor. Pentru analiza financiar, aa cum s-a artat, n venituri
se includ i subveniile i creditele care au format resursele financiare de finanare a investiiei.
2 : Cheltuielile totale.
CT = I + CE
Cheltuielile totale sunt formate din efortul de investiii i din cheltuielile de
exploatare. Nu se includ, cum s-a artat, cheltuielile cu amortizarea, respectiv echivalentul
investiiei, dar includ impozitele i taxele, precum i dobnzile la credite.
3 : Raportul dintre venituri i cheltuieli ( raportul beneficii-costuri).
Acest raport nu se poate face dect cu indicatori actualizai, pentru a se asigura
comparabilitatea datelor.
DFP
1
R
v

c

h
=1
Vh

(
1+ a)
h

=
DE
+DFP

1
( +
)
(
1 + a)
h=1
Ih Ch
h
Deci, este raportul dintre veniturile actualizate i costurile actualizate.
Valoarea supraunitar a acestui raport exprim, n ultim analiz, nivelul eficienei
economice a proiectelor de investiii.
4 : Fluxul de numerar ( cash- flow-ul)
FN = Vh ( Ih + Ch)
Se determin pentru fiecare an, separat i exprim ctigul sau pierderea din anul
respectiv. Se determin n ambele variante, dup criteriile i metodologia analizei economice i,
respectiv, dup cele ale analizei financiare.
Dup cum rezult din formula de calcul, fluxul de numerar ( cash-flow-ul) este de
fapt venitul net al perioadei respective. Cu aceast conotaie, el poate fi venit net anual, sau venit
net total. De asemenea, mai poate fi venit net static, sau venit net actualizat ( dinamic)
5 : Venitul net actualizat ( VNA)
Se refer la diferena dintre veniturile actualizate i costurile actualizate.

VNA =
+

DE DFP

Vh

(1 +
1
a)
h
(

+
)
(
1 +
1
a)
h=1
Ih Ch
h
Formula este construit n concepia Bncii Mondiale, respectiv faptul c actualizarea
se face la momentul nceperii lucrrilor de investiii.


87


Firesc, valoarea acestui indicator trebuie s fie mai mare de zero, iar valoarea lui are
importan deosebit n aprecierea proiectelor de investiii.
Limitele acestui indicator sunt legate de faptul c este un indicator de volum i nu de
eficiena, respectiv nu reflect eforturile fcute pentru obinerea acestui efect, adic volumul
eforturilor la 1 leu venit net, sau invers.
6 : Rata intern de rentabilitate (RIR)
Este acea rat de actualizare la care veniturile nete totale actualizate, sunt egale cu
cheltuielile totale actualizate, deci venitul net actualizat este zero.
Este:
- rata limit de actualizare pentru care VNAT = 0;
- rata de actualizare care face ca pe ntreaga perioad a DFP valoarea actual
total a veniturilor din vnzarea produselor i serviciilor s fie egal cu suma
costurilor( I + CE) actualizate;
- rata la care VAN = 0 iar raportul venituri actualizate! costuri actualizate =1;
Calculul RIR se face prin interpolare ( repetare ) pn cnd se ajunge la relaiile artate.



venituri



costuri











RIR

Este limita minim de la care un proiect de investiii poate fi reinut pentru analiza.
Potrivit uzanelor Bncii Mondiale, aceasta ia n considerare numai proiectele la care
RIR este mai mare de l5%.
Dup modul n care sunt construite veniturile i costurile totale actualizate, RIR poate
fi:
- RIRE = rata intern de rentabilitate economic;
- RIRF = rata intern de rentabilitate financiar.



88


8 : Cursul de revenire net actualizat ( Testul Bruno)
Reprezint efortul ce se face n lei, cu investiia i producia, pentru obinerea unei uniti
valutare.
+
DF DFP

(

+
)
(

1
TB
=
+
h=1
Ih Ch 1 +
a

)
h

=
A
DE DFP

[
V
h
(
+
I
h
C
h
)]
(

1
)
h

B
h=1
1 + a
A=lei; B=n valut
Indicatorul mai poart denumirea de rata intern de schimb valutar.
Se utilizeaz la evaluarea valutar a eficienei exporturilor i importurilor generate de
obiectivele de investiii:
- la exporturi trebuie s se obin un curs valutar ct mai mic;
- la importuri, un curs valutar ct mai mare.
9 : Rata rentabilitii economico-financiare a proiectelor de investiii
(rj = Rate of Return)

r =
R
h

j
I
t
Rh = valoarea medie anual a avantajelor economice ( Ph, PNh, etc ) i se calculeaz astfel:
n
Rh
R = h =1
h
D
Rh = diferenele anuale ntre venituri i costuri;
D = durata economic de via a obiectivului de investiii.
Proiectele (variantele de investiii) se consider c prezint interes s fie reinute n vederea
adncirii analizei, aa cum s-a artat, dac:

ro = rata de rentabilitate realizat de ctre agentul economic din activitatea
proprie, sau la alte proiecte de investiii similare realizate;
rj > rs = rata de rentabilitate realizat n sectorul sau domeniul de activitate din
care face parte beneficiarul investiiei( respectiv investitorul);
rm = rata de rentabilitate pe care investitorul o consider ca limit minim.


Ex: ro = 15%; rs = 2o %; rm = 21 %; rentabilitatea proiectului 22%, deci proiectul se reine
pentru continuarea analizei n vederea adoptrii deciziei de a investi.
Limitele indicatorului:
- ratele, ne alese cu discernmnt, pot duce la eliminarea din analiz a unor
proiecte viabile;
- nu ine seama de factorul timp;

89


- ro, rs, rm sunt mrimi subiective, nu rezultatul unor determinri tiinifice.
10 : ROA (rata rentabilitii activelor totale = Returm on Total Asset)
Profit net( dup impozitare)
ROA= --------------------------------- x 100
Active totale
11 : ROI (rata rentabilitii capitalului total investit = Return on
Investiment)
Profit net ( dup impozitare)
ROI = --------------------------------------- x 100
Investiii totale


12 : ROE ( rata rentabilitii financiare a capitalului propriu investit=
Returm on Common Equity )
Profit net (dup impozitare)
ROE = ----------------------------------- x 100
Capitalul propriu investit


13 : Costul unitar actualizat ( CUA )
I se mai spune i cheltuieli specifice actualizate. Face comparabile investiiile care
au acelai scop, ex. producia de energie electric, costul unitar actualizat al unui KW!h.
I + CE
Static CUA = ---------------
Q
Dinamic , I + CE se actualizeaz cu rata de actualizare.
Limitele indicatorului:
- ne arat doar dac proiectul este rentabil, dar nu i rentabilitatea lui;
- nu ine seama de durata obinerii cash-flow-ului net, or sunt proiecte care pot
aduce mai repede cash-flow-ul i deci pot duce la recuperarea mai repede a
capitalurilor investite;
- presupune stabilirea n prealabil a ratei de actualizare, operaie dificil i nu
cert.
14 : Indicele de profitabilitate actualizat
VNAT
IPA = -------------------------------x 100
Ita

90


Indicatorul elimin o parte din dezavantajele( limitele ) indicatorului anterior.
15 : Valoarea actual net (VAN).
Se mai numete i venitul net actualizat i reprezint diferena ntre valoarea actual a
excedentelor nete ale exploatrii i capitalul investit. Poate fi pozitiv, negativ, sau nul. Cnd este
pozitiv, asigur recuperarea capitalurilor investite i un excedent, care mrete valoarea firmei.
Raportul dintre valoarea actual net i investiii se folosete la compararea i selecia
proiectelor.
16 : Valoarea net actual total VNAT
(sau venitul net actualizat = VNA)
Este un indicator foarte important. Reprezint cash-flow-ul net ( ncasri pli )
actualizat pe ntraga perioad de funcionare activ a obiectivului de investiii. Se utilizeaz ca baz
i pentru calculul altor indicatori.
17. Valoarea actual (PRESENT VALUE)
Este echivalentul costurilor i avantajelor financiare viitoare, din momentul prezent, la
nceperea consumrii fondurilor alocate pentru investiie, ales ca moment de referin.
Necesitatea valorii actuale rezid din:
- costurile de investiii sunt dimensionate n prezent, cnd se realizeaz proiectele, n
valori corespunztoare preurilor i costurilor existente. Pentru analiza eficienei investiiei n
condiii comparabile este necesar ca i avantajele viitoare s fie exprimate adecvat, n valoare
actual;
-cnd se compar oportunitile intereseaz creterea n prezent a valorii de pia a firmei
urmare investiiei, care, de asemenea impune necesitatea valorii actuale.



























91















Capitolul 7

Evaluarea i selecia
proiectelor de investiii


Reprezint esena ntregii problematici prezentate, n fond, n managementul procesului
investiional, n fundamentarea deciziilor, conteaz, determinant, rspunsul la aceste dou ntrebri:
cum s-au evaluat proiectele ( eforturile i efectele) i cum s-a selectat varianta de proiect aleas,
celelalte probleme fiind colaterale.
Ambele probleme sunt nu numai importante, ci i cu cel mai mare grad de dificultate n
soluionare.


7.1 Evaluarea proiectelor de investiii



Necesitatea evalurii deriv din cerina evitrii sub sau supraevalurilor, care au consecine
grave n procesul investiional, cele mai multe ireversibile, irecuperabile.
Evaluarea devine tot mai mult o specialitate inter i multidisciplinar, greu de dobndit,
necesitnd nu numai studii de specialitate, dar i o experien adecvat.
Evident, nu ne gndim ca fiecare manager s devin un evaluator, pentru c este
imposibil, mai cu seam c managerii au i alte multe sarcini, unele mult mai importante. Dorim s
le crem o imagine de ansamblu asupra acestei problematici pentru a le oferi posibilitatea ca,
folosind specialitii i experii n domeniu, s poat aciona i decide n cunotin de cauz.
Pentru c, n contextul economiei de pia, a descentralizrii i autonomizri deciziei, ntreaga
responsabilitate n elaborarea i fundamentarea deciziilor n procesul investiional le revine, n
general, lor.


92


n primul rnd, este necesar s se porneasc de la realitatea c investitorii pot avea de a
face cu cele trei mari categorii de investiii: investiii materiale, investiii nemateriale i investiii
financiare, n fiecare categorie utilizndu-se modaliti diferite de evaluare. De, asemenea,
plasamente de investiii se pot face n achiziii de active, sau de firme ntregi, or evaluarea unei
firme este o problem mult mai complicat, numai lista metodelor utilizabile n acest scop depind
cifra de 2oo.
Cteva aspecte generale legate de problematica evalurii acestor categorii mari de
investiii.


Evaluarea investiiilor materiale


Investiiile materiale sunt, n general, finalizate n imobilizri corporale, n active fixe.
Acestea, se difereniaz, la rndul lor, n investiii finanate din fonduri proprii, investiii finanate
din mprumuturi bancare i investiii finanate din fonduri publice, n fiecare categorie ntlnindu-se
nuanri n modalitile de evaluare.


Investiiile finanate din fonduri proprii


Sunt investiii care reprezint iniiativa firmelor i intr n competena lor de aprobare,
deci firmele sunt investitorii, iar competena de aprobare revine managementului acestora, dar i
ntreaga responsabilitate pentru derularea i finalizarea procesului investiional. Odat cu avantajele
considerabile ale descentralizrii deciziei i-a fcut loc i o anumit lejeritate, exagerat uneori, n
elaborarea documentaiilor tehnico-economice, utilizndu-se practica de a se promova numai
,,documentaia care se cere afar, pentru avize, acorduri, autorizaie de construcii, etc, neglijndu-
se necesarul intern de informaii pentru evaluarea proiectelor i pentru selectarea i aprobarea
variantei posibile cea mai apropiat de optim. Este o practic pguboas, faptul c decizi i
rspunzi singur, presupunnd un mod i mai riguros de elaborare i fundamentare a documentaiilor
tehnico-economice, acestea rmnnd, n ultim instan, singurele instrumente de evaluarea
corect i benefic a proiectelor de investiii, a eforturilor pe care le induc, a efectelor pe care le
propag, a eficienei pe care o aduc i a riscurilor care le nsoesc.


Investiiile finanate din mprumuturi bancare


n afara aspectelor redate la investiiile finanate din fonduri proprii, la investiiile
finanate din credite bancare s-a mpmntenit o practic la fel de pguboas, i anume, se

93


elaboreaz cu toat grija numai documentaiile tehnico-economice solicitate de ctre banca, fr a
se ine seama c nu ntotdeauna investitorul are numai interesele pe care le are banca, ci, de regul,
are interese mult mai largi, nai ample, pe care nu i le poate materializa dac nu le are concretizate
corespunztor n documentaia tehnico-economic elaborat i promovat
Se tie, c interesele bncilor finanatoare vizeaz, n principal, urmtoarele obiective:
- s i plaseze disponibilitile n zonele lor de interes;
- nivelul dobnzii i al comisioanelor;
- garaniile i modul de rambursare;
- riscul pe care i-l asum.
Or, n aria de interese ale investitorilor intr i o serie de ale obiective fundamentale,
cum sunt: modul de integrare a investiiei n obiectul su de activitate, integrarea n cerinele zonei,
inclusiv utilizarea resurselor locale, ansele de a cuceri i stpni un segment al su de pia,
valorificarea celorlalte performane care in de Good-will, ete
i n cazul acestei categorii de investiii, deci, documentaia tehnico-economic,
rmne instrumentul principal, de baz, pentru evaluarea proiectelor de investiii.


Investiii finanate din fonduri publice


Este o categorie de investiii n care documentaia tehnico-economic i modalitile
de elaborare, avizare i aprobare, sunt riguros reglementate prin prevederile legale. Aceast
rigurozitate a acreditat, uneori concepia ,, sunt banii altora i dac se poate,
s fie utilizai i pentru altceva dect ce se prevede n documentaia aprobat. Este, la fel, o practic
pguboas. Dezinteresul pentru elaborarea i coninutul documentaiilor tehnico-economice duce,
cu certitudine, la ne realizarea obiectivelor i performanelor dorite, iar realizarea de lucrri, altele
dect cele prevzute n documentaia aprobat, pe lng riscurile ce decurg din deturnarea
destinaiei fondurilor, duce la realizarea unor obiecte necorelate, incomplete, de cele mai multe ori
nefuncionale, etc n acest context, documentaia tehnico-economic nu mai poate constitui un
instrument real n evaluarea proiectelor de investiii n cauz.
x
x x


Documentaiile tehnico-economice, care, aa cum s-a artat, reprezint instrumentul
de baz pentru evaluarea investiiilor materiale, indiferent de modul n care sunt finanate, sunt
fundamentate cu instrumentele pieei ( mai ales acum i n perspectiv), preuri, tarife, comisioane,



94


dobnzi, etc, n legtur cu actorii care joac pe pieele respective implicai n realizarea investiiei:
proiectanii, furnizori, clieni, bncile, instituiile pieei de capital, instituiile de avizare, etc
n economia de pia, aceste relaii se traneaz, cu respectarea principiului liberei
concurene, prin licitaii. Modul n care sunt realizate licitaiile se reflect direct, nemijlocit, n
parametrii de performan ai investiiei, deci investitorul ar trebui s fie animat de cel mai puternic
interes n organizarea i derularea licitaiilor. Nu spunem o noutate c cele mai mari fisuri n
procesul investiional, care i-au afectat performanele i au alimentat fenomenul birocraiei i
corupiei i au originea n modul n care s-au organizat i derulat licitaiile, aspecte care au afectat
grav realitatea i calitatea documentaiilor tehnico-economice, deci i procesul de evaluare a
proiectelor de investiii.
Din cadrul documentaiei tehnico-economice, devizul general reprezint principalul
instrument de evaluare financiar a eforturilor de investiii.
Devizul general are urmtoarele componente implicate n procesul de evaluare:
-devizele pe categorii de lucrri i articole de deviz, n care eforturile financiare sunt grupate
pe cheltuieli directe, cheltuieli indirecte, fiind evaluate materialele, manopera, cheltuielile cu
utilajele de construcii i cheltuielile de transport, evaluate la preuri de deviz;
-devizele pe obiecte, formate din nsumarea cheltuielilor pe categorii de lucrri i pe articole
de deviz;
-devizele financiare, pentru cheltuielile care nu se materializeaz n lucrri (colaborri,
asisten tehnic, licene, etc..
O atenie deosebit n evaluarea eforturilor de investii se acord celor legate de
asigurarea amplasamentului, proiectrii, utilajelor i instalaiilor tehnologice (de serie, unicate, sau
din import), formrii personalului, construciilor, costului finanrii, care, apoi au
implicaii n lan n eficiena i evaluarea general a investiiei.
Aceiai atenie se acord n continuare evalurii efectelor investiiei pe baza
indicatorilor de eficien din documentaiile tehnico-economice de investiii, fundamentai pe baze
tiinifice i legale.
La evaluarea investiiilor materiale, o atenie maxim se acord modului cum s-a
fundamentat i dimensionat capacitatea de producie, pornind de la realitatea c orice eroare
care a generat sub sau supradimensionri altereaz grav valoarea obiectivului respectiv


Evaluarea investiiilor nemateriale


Evaluarea investiiilor nemateriale se face n funcie de specificitatea fiecreia, prin
devize financiare.

95


Unele sunt studii complexe, la evaluarea crora se utilizeaz i metodologia de evaluare
specific Good-will.


Evaluarea investiiilor financiare


Evaluare se face dup metodologia specific, la valoarea nominal, creia i se aplic
coreciile nregistrate pe pia.


Evaluarea firmelor


Aa cum s-a artat, metodologia de evaluare este deosebit de complex ( peste 200 de
metode), cum este i profesia de evaluator.
Aceast multitudine de metode este grupat n trei categorii:
- metode patrimoniale;
- metode de randament;
- metode comparative.
Metodele patrimoniale evalueaz firmele de regul ca diferen ntre activul total i
obligaiile existente, folosind o serie de indicatori, cum sunt: activul net recalculat, activul net
corectat, valoarea substanial net ( care ia n calcul i activele utilizate dar ne evideniate i
exclude activele evideniate dar ne utilizate),etc
Metodele de randament evalueaz firmele pe baza rentabilitii, metode bazate pe
profit, metode bazate pe dividende i metode bazate pe cash-flow.
Metodele comparate sunt, de regul, metode combinate.


7.2 Selecia proiectelor de investiii



Este faza final a fundamentrii i elaborrii deciziei n investiii, fiind i cea mai important,
tiind c de regul n investiii erorile sunt foarte greu de remediat iar consecinele sunt
irecuperabile.
Posibilitile de a investi sunt multiple, uneori variantele fiind nelimitate, fiecare variant avnd
avantajele i dezavantajele ei, msurabile mai ales prin timp, cost i efecte. Aceast multitudine
de posibiliti existente este un avantaj pentru manageri, dar i o mare responsabilitate,
responsabilitate care se materializeaz n faza de selecie a variantelor i proiectelor de investiii.




96


nainte de a se decide realizarea unei investiii trebuie s se fac comparaii de
plasamente pe variante posibile. Cu ct sunt mai multe variante studiate cu att mai mult se
ngusteaz riscul n investiii. O variant odat aleas, le anuleaz pe celelalte, care de regul se
pierd.
Variantele ntre ele pot s aib conotaii diferite, unele se exclud reciproc, altele sunt
complementare, altele se substituie, foarte puine fiind total independente.
Selecia nseamn restrngere, eliminare, pn la alegerea final.
Selecia fr informaie este un hazard, iar informaia este o marf, care, la rndul ei,
are un cost i o valoare.
Criteriile de selecie sunt i ele multiple, dintre care menionm:
- criterii comerciale;
- criterii tehnice i tehnologice;
- criterii umane;
- criterii financiare;
- criterii juridice, etc.
Investiiile, prin importana lor, antreneaz o serie de interese, dintre care
exemplificm:
- interesele investitorului;
- interesele finanatorilor;
- interesele comunitii locale;
- interesele statului, ete.
Interesele menionate i altele, sunt nuanate, unele diferind, iar altele fiind chiar n
contradicie.
Arta selecionrii proiectelor este maximizarea intereselor respective, n mod special
cele ale investitorului. Neglijarea intereselor menionate sau a altora implicate n investiie, creeaz
dificulti n fazele urmtoare ale procesului investiional.
Decizia de selecie este prin excelen o decizie strategic i trebuie fundamentat
ca atare. De asemenea, este o decizie unic, nerepetabil, aspect care l pune ntr-o postur special
pe decident, de care trebuie s in seama n toate detaliile.
Aa cum s-a artat, variantele i indicatorii acestora sunt contradictorii. Pentru a le
compara trebuie aduse la un numitor comun. O asemenea operaie se poate realiza utiliznd metode
adecvate.
Metoda rangurilor, de exemplu, stabilete cte un rang pentru fiecare variant i
cte un coeficient de importan pentru fiecare indicator.
n cadrul metodei deciziilor multicriteriale se pot aplica :

97


- metoda dominaiei, care stabilete grupuri de performane dominante;
- metoda K, metod care transform fiecare parametru ntr-o mrime relativ;
- metoda ELECTRE, care transform parametrii n calificative, prin
coeficieni de importan i ierarhizare i coeficieni de concordan i de discordan;
- metoda utilitii, care acord fiecrui parametru o valoare care reflect utilitatea.
Considerm, ns, c este necesar s se studieze aplicarea metodei SCORING,
pe categorii i naturi de investiii, care poate cuantifica mai bine performanele fiecrui proiect i
asigur mai bine comparabilitatea, n activitatea de selecie a variantelor i proiectelor. De altfel,
bncile, n limita interesele lor, utilizeaz la analiza i creditarea proiectelor de investiii aceast
metod.
Aceste metode, ns, nu pot substitui analiza economic i analiza financiar a
proiectelor de investiii.
Analiza economic vizeaz cu precdere:
- fezabilitatea proiectului de investiii i a firmei;
- indicatorii de performan;
- pstrarea i consolidarea pieei;
- poziia n mediul economic;
- ncadrarea n obiectivele strategice, etc.
Analiza financiar, la rndul ei vizeaz mai cu seam:
- criteriile de baz: cost mai mic, avantaje mai mari i de durat;
- o structur financiar avantajoas i cu un cost al capitalurilor redus;
- fluxuri de trezorerie mai bune;
- indicatori dinamici mai buni: VAN, coeficientul de rentabilitate, randamentul
economic, RIR, duratele de recuperare a investiiei, viteza de recuperare,
alocarea fondurilor, nivelul i efectul imobilizrilor, etc;
- analiza de senzitivitate, analiza riscului.


x
x x


Aspectele prezentate au fost argumentate tiinific n lucrri de specialitate, de ctre
autori consacrai, lucrri pe care le recomandm cu plcere i dintre care menionm:
-Ion Vasilescu, Ion Romnu, Claudiu Cicea: Investiii, Editura Economic, Buc,2000;
-Dumitru Prvu: Eficiena investiiilor, Editura Lumina Lex, Buc., 2oo3;



98


-Lazr M. Cistelecan: Economia, eficiena i finanarea investiiilor, Editura Economic,
Buc., 2oo2.
Dincolo de aceste aspecte, rmne ns realitatea la care s-au fcut referiri repetate pe
parcursul acestei lucrri i anume, aceia c investiiile chiar dac seamn ntre ele, fiecare rmne
pn la urm un unicat, care nu se poate circumscrie unei grile create pentru o medie, ci trebuie
tratat individual, n toat complexitatea i specificitatea ei. Iat, de ce, rolul factorilor implicai n
procesul investiional este hotrtor, ncepnd cu investitorul i cu finanatorul, care tiu cel mai
bine ce ateapt de la investiia respectiv, iar selecia variantelor de proiect trebuie s o fac,
respectnd regulile generale artate, dar mai ales cerinele care i le-au formulat.


x
x x


Detalii n capitolele 8, 9 i 10.










































99















Capitolul 8

Metode, indicatori si criterii de eficien
pentru evaluarea proiectelor de investiii
n condiiile economiei de pia

8.1 Specificul metodelor de evaluare
a proiectelor

Evaluarea economic i financiar a proiectelor de investiii n cadrul societilor i firmelor i al
organismelor financiar-bancare din rile dezvoltate cu economie de pia se bazeaz pe folosirea
combinat de metode tradiionale i metode raionale, moderne, caracterizate prin fundamentare
tiinific i fiabilitate, testate i validate de o practic ndelungat.
Trebuie menionat, n plus, c n ultimele decenii au fost ntreprinse ample studii i cercetri
pentru stabilirea de principii i perfecionarea metodelor i tehnicilor de analiz economic i
financiar a proiectelor n faza de preinvestiii. n prezent, analitii opereaz cu concepte i tehnici
general acceptate n toate rile dezvoltate i care sunt preluate i de celelalte ri, inclusiv de
Romnia.
Metodele tradiionale de evaluare a eficienei economice i financiare a investiiilor se
caracterizeaz prin: abordare static a analizei proceselor i fenomenelor; simplificarea situaiilor reale
din economie pe durata de via economic a produsului investiiilor realizate, operndu-se cu valori
constante sau medii anuale ale avantajelor/efectelor economice i costurilor de exploatare previzionate;
nu se ine seama de neechivalena economic a valorilor nesincrone, din ani diferii ale costurilor,
veniturilor i profitului; incertitudinea i riscul economic sunt apreciate intuitiv dup mrimea duratei de
recuperare a investiiilor. Se analizeaz indicatori i criterii empirice.
Pentru metodele moderne, raionale, de evaluare a proiectelor este caracteristic abordarea
dinamic a analizei proceselor investiionale, pe un orizont de timp identic pentru toate variantele i

100


alternativele de investiii, format din durata de execuie a lucrrilor i durata de via economic a
capacitilor ce se construiesc. Se ine seama de impactul factorului de timp, operndu-se cu
valoarea actual, ca regul general, determinat la momentul nceperii lucrrilor, a tuturor
costurilor (de investiii i de exploatare), veniturilor i profitului generate de proiectul dat de
investiii. n fiecare an h al orizontului de timp (d + D) al analizei proiectelor (h = 1, 2, 3 d + D)
se prevd mrimi concrete, referitoare la costurile, veniturile i profitul aferente proiectului,
exprimate n valori economice specifice anului respectiv (Ih, CEh, Vh, Ph), ceea ce face ca n analiza
proiectelor s se in seama de dinamica real a situaiilor n desfurarea proceselor economice.
Metodele raionale de evaluare a proiectelor iau n consideraie n mod explicit incertitudinea i
riscul pe orizontul de timp (d + D), fie apelnd la analiza de sensibilitate, fie la evaluarea
probalistic a indicatorilor, fie calculnd indicatori specifici (abaterea standard, coeficientul de
variaie etc.).
Folosirea combinat a metodelor tradiionale i a celor moderne este specific pentru
evaluarea proiectelor de investiii de anvergur mic i medie. Pentru evaluarea proiectelor de
amploare mare se utilizeaz numai analiza dinamic bazat pe metodele raionale, moderne.
Important este ca metodele i metodologiile folosite s asigure o analiz realist, pertinent a
proiectelor de investiii din punctul de vedere al eficienei financiare; s corespund complexitii
obiectivelor i intereselor particulare ale companiilor iniiatoare ale proiectelor i exigenelor
instituiilor finanatoare, din ar i din strintate, pentru acordarea de credite, pentru atragerea
capitalului disponibil din rile dezvoltate.
Independent de metoda folosit, evaluarea proiectelor de investiii se realizeaz cu ajutorul unui
sistem de indicatori. n sistem se includ indicatori de eficien concepui adecvat specificului
tehnico-economic al domeniului n care se realizeaz proiectul, cu semnificaie economic i
relevani pentru caracterizarea i exprimarea scopului i intereselor investitorului. La formularea
sistemului de indicatori de evaluare a proiectelor se ine seama, de asemenea, de importana relativ
pe care o d decidentul unuia sau altuia dintre indicatorii de eficien, comparativ cu ali indicatori
posibil de utilizat, elaborai de teoria economic sau folosii n practic. n principiu, un sistem de
indicatori de eficien economic a investiiilor cuprinde ntre cinci i nou indicatori (numrul
indicatorilor = 7 2) i folosirea sa asigur alegerea unui proiect convenabil, satisfctor din punctul
de vedere al exigenelor de eficien.











101


8.2 Indicatori i criterii de analiz static i
dinamic a eficienei economice a
proiectelor de investiii



Menionm faptul c ne vom referi la indicatorii i criteriile de eficien specifici economiei
de pia, insistnd asupra: capacitii lor cognitive, punctelor forte i slabe ale indicatorilor, la ce
preocupri i ntrebri ale investitorilor rspund aceti indicatori, domeniile de utilizare, relaiile de
calcul i modul de utilizare la formularea opiunilor.

Printre indicatorii i criteriile de eficien economic i financiar a investiiilor, ce se
utilizeaz frecvent n practica firmelor din rile dezvoltate cu economie de pia i care se regsesc
n literatura de specialitate occidental i autohton, n metodologiile de evaluare a proiectelor de
investiii ale Bncii Mondiale, BERD, ONUDI, Comisiei W-55 de Economia construciilor a CIB
etc., se numr:
1. Indicatorii de rentabilitate a investiiilor exprimai ca rate procentuale, rj, (Rate of
Return) sau sub forma de coeficieni, e.
2. Randamentul economic, static (RE) i dinamic (RE).
3. Durata (termenul) de recuperare a investiiilor, din profit i cash flow:
- static, T (Simple payback);
- dinamic, T(Discounted payback).
4. Angajamentul de capital sau costuri totale actualizate, VA(Kt) sau CTA (Life-Cycle
Cost), DTS (discounted total cost).
5. Cheltuieli specifice actualizate (Cs) sau costul unitar actualizat (CUA).
6. Costul global, de investiii i de exploatare, la cldiri i construcii, CG (Life-Cycle Cost).
7. Raportul venituri totale actualizate/costuri totale actualizate , k.
8. Valoarea net actual total (sau venit net actualizat), VNAT sau VNA, ( NET PRESENT
VALUE, NET BENEFITS, NET SAVINGS, NET PRESENT WORTH).
9. Indicele de profitabilitate, (Index of Profitability sau Benefit-to Cost Ratio,
NPVIndex).
10. Rata intern de Rentabilitate, RIR (Internal Rate of Return).
11. Rata intern de rentabilitate ajustat (RIRA) sau modificat (RIRM) Adjusted Internal
Rate of Return).
12. Pragul de rentabilitate, PR (Break even point).
Cursul de revenire net actualizat, CRNA (Discounted exchange rate, Michael Bruno ratio).



102


8.2.1 Rata rentabilitii economico-financiare a
proiectului de investiii (rj)



Se determin pe baza valorii medii anuale a avantajului economic al proiectului i a
eforturilor investiionale, pe variante de proiect:
R
rj =
h
100
I
t

n care:
R
h
valoarea medie anual a avantajului economic ( PB h
,
PN h
,
CFB h
,
CFN h ) lei;
I
t
efortul investiional, lei..

Se presupune c valoarea ncasrilor la lichidarea fondurilor fixe este nul, de aceea:
R
h

R
h
=
n care:
D
,
D durata de via economic sau durata de funcionare eficient previzionat a capacitilor
de producie i servicii, ani;
R
h
valoarea avantajului economic n anul h, determinat pe baza valorilor previzionate ale
veniturilor i costurilor anuale.

Se calculeaz:

r
1
=
PB h
I
t


100 ; r
2
=
PN h
I
t


100 ; r
3
=
CFB h
I
t


100 ; r
4
=
CFN h
I
t


100 .
Proiectul/varianta de investiii se consider dezirabile, acceptabile i sunt reinute pentru
continuarea analizei economice i financiare, alturi de alte variante sau proiecte, dac se respect
condiiile:


r
0

r
j >





n care:
r
s

rminim dat, dorit
r
0
rata de rentabilitate efectiv realizat n activitatea agentului economic sau la alte proiecte ale
investitorului;
rs idem, n sectorul sau domeniul de care aparine proiectul de investiii ce se analizeaz;




103


rminim dat ,dorit idem, considerat de ctre investitor ca o limit acceptabil sau dorit de ctre
acesta.

n literatura de specialitate din ara noastr se recomand folosirea coeficientului e de
eficien a investiiilor pentru caracterizarea rentabilitii proiectului:
e =
P
,
I
t

n care:
P profitul anual, mediu sau constant.

Coeficientul de eficien (e) compar fluxul anual al profitului ce se obine de la proiectul evaluat
cu volumul eforturilor iniiale, de investiii solicitate de realizarea acelui proiect.
n cazul evalurii proiectelor de investiii care au ca obiectiv retehnologizarea, modernizarea,
dezvoltarea capacitilor existente, ar fi incorect s atribuim noilor investiii ntregul volum de
avantaje, de profit ce se vor obine dup realizarea acelor proiecte. De aceea, n asemenea cazuri,
coeficientul de eficien (e) se va calcula cu relaia:
e = P
,

I
t

n care:
P sporul volumului anual de profit produs prin realizarea proiectului de investiii de
modernizri, completarea dotrii, dezvoltrii, restructurrii i retehnologizrii capacitilor existente
de producie;
I
t
volumul de investiii aferent proiectelor respective.

Exemplul 1

Un proiect de investiii pentru realizarea unei mori sistematice i cu pres de ulei pentru
fabricarea uleiului de floarea-soarelui presupune un efort investiional de 45 mild. lei. Durata de
execuie (d) este de doi ani. Ealonarea investiiilor este programat astfel: n primul an (I1) 15
mild. lei, n anul al doilea (I2) 30 mild. lei, din care fondul de rulment reprezint
10 mild. lei. Durata previzionat de funcionarea eficient D = 10 ani. Fluxul de cash-flow brut
(CFBh) determinat pe baza veniturilor i costurilor de exploatare previzionate (Vh, CEh), pe
perioada D = 10 ani, se caracterizeaz prin urmtoarele niveluri (d + De = 12 ani):

h
CFB
h
mild.
lei/an

3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
40 45 45 44 43 42 41 38 35 30

r
0
= 0,50, r
s
= 0,55, rminim dorit = 0,60.




104


R
h
= CFB
h
=
40
+ 45 + 45 + 44 + 43 + 42 + 41+ 38 + 35 + 30
=
40, 3 mild.lei/an ;


r
3
=


40 ,3
45


100 = 89,
56%
sau e = 0,8956. Observm c r
3
= 0,8956 > (r
0
= 0,50, r
s
= 0,55, rminim dorit
10

= 0,60) i deci proiectul este acceptabil pentru investitor.

Indicatorul rata de rentabilitate a investiiilor este frecvent utilizat la fundamentarea proiectelor; el
se calculeaz uor, este simplu i se poate uor percepe de ctre decideni, el fcnd legtura direct ntre
avantajul economic pe care dorete s-l obin investitorul i efortul investiional necesar, respectiv cu
viitorul capital fix. Acest indicator este, prin excelen, un indicator static, dei se calculeaz pe baza
valorii medii anuale a efectelor economice obinute pe D ani. El caracterizeaz intensitatea beneficiilor
pe 1 leu costuri de investiii. Cu ct sunt mai mari rata i coeficientul de eficien, cu att proiectul este
mai atractiv.
Printre punctele slabe ale indicatorului rentabilitatea investiiilor se numr urmtoarele
aspecte:
nu ia n consideraie impactul factorului de timp n perioada realizrii lucrrilor
prevzute de proiecte, nu reflect mrimea duratei de execuie, fenomenul de
imobilizare a fondurilor de investiii i consecinele acestuia lagul, valoarea
medie anual a investiiilor neterminate, costul imobilizrii fondurilor etc.;
nu face legtur cu costul de oportunitate al bunurilor ce se achiziioneaz sau al
investiiilor imobilizate;
nu reflect dinamica efectiv a investiiilor i a avantajelor economice, respectiv
a situaiei economice i financiare n timp;
pentru aprecierea rezultatelor calculelor sunt necesare niveluri de referin ale
acestui indicator (r0, rs, rminim dorit), care de multe ori sunt greu de stabilit corect.
n literatura de specialitate se subliniaz faptul c rata de rentabilitate a investiiilor se poate
utiliza pentru evaluarea eficienei investiiilor la proiecte de amploare mic, cu durata de execuie
sub un an, referitoare la achiziiile de utilaje i instalaii, la realizarea de capaciti din domeniul
industriei mici i mijlocii. Nu se recomand pentru proiectele cu durat de via economic mare i
d > 1 an.
n practica american, la evaluarea proiectelor de investiii se calculeaz, de asemenea,
indicatorii:
a) Rentabilitatea activelor totale (Return on Total Assest) ca msur a gradului de
rentabilitate a ntregului capital investit:
Profitul net, dup impozitare
ROA =
Active totale
100;


105


b) Rata rentabilitii capitalului total investit (Return on Investment):
Profitul net, dup impozitare
ROI =
I
t

100 ;

c) Rata de rentabilitate financiar a capitalului propriu investit (Return on Common
Equity):
Profitul net, dup impozitare
ROE =
I
t
propriu
100.

Pentru a aprecia eficiena proiectului, estimat, aceti indicatori se compar cu niveluri
medii pe domeniile n care se investete capitalul respectiv.



8.2.2 Randamentul economic al investiiilor (RE)




Privarea de capitalul ce se investete ntr-un proiect nu este i nu poate fi dezinteresat;
investitorul trebuie s fie rspltit, recompensat printr-un avantaj economic, printr-un ctig de
natura profitului sau al valorii nete.
Cel mai apropiat indicator de principiul rentabilitii, comparabil cu criteriul maximizrii
profitului n aciunile i proiectele ce se ntreprind n economie, l reprezint, desigur, profitul
(beneficiul) rmas investitorului dup ce i-a recuperat toate costurile ocazionate de construirea i
exploatarea capacitilor de producie i servicii prin proiectul dat. Un asemenea indicator este
randamentul economic al investiiei formulat de profesorul dr. ing. Ion Romnu, la nceputul anilor
70. Prin definiie, randamentul economic al investiiilor reprezint excedentul, surplusul total de
profit ce se obine la un proiect, dup recuperarea investiiilor, pe o unitate de efort (cost)
investiional. n graficul urmtor vom observa evoluia volumului cumulat de investiii pe parcursul
duratei de execuie (d) i formarea profitului n perioada de funcionare a noilor capaciti:
Profitul total suplimentar,
Profitul nerealizat
n etapa atingerii
parametrilor





It
Profitul total pentru
recuperarea investiiilor



P
h




T (D T)
excedentar, dup ce s-au
recuperat investiiile
V
h

C
h


P
h
= 0; V
h
= C
h


n


d


p


D






106

v timpul, ani


La orice moment, h, Ph = Vh Ch,
n care:
Vh volumul (nivelul ) veniturilor anuale;
Ch volumul costurilor anuale de producie;
It costul total de investiii;
T durata de recuperare a investiiilor.

Pt(recup)
= I
t
;
P
t
(recup)
=

+
T
P
h
,

= +
h d 1

+

P
t
(suplim) =
D
P
h
.
= + +
h d T 1
Deci, din punct de vedere economic i financiar, randamentul economic pune n eviden, n
etapa de pregtire a deciziilor, dac un proiect de investiii are sau nu capacitatea de a produce, pe
durata de via economic D, un volum de profit mai mare dect cel necesar recuperrii investiiilor
solicitate de realizarea acelui proiect.
Randamentul economic se poate determina att n formulare static, ct i n abordare
dinamic a proceselor economice.
Static, randamentul economic al investiiilor se poate exprima i determina pornind de la
principiul rentabilitii investiiilor ale crui cerine pot fi redate prin inegalitatea:

+
Pt > It, respectiv
d D
P
h
> I
t
.
+
h=d 1

Transformnd inegalitatea n egalitate, obinem volumul ctigului, al surplusului de profit pe
care-l aduce un proiect de investiii: = Pt It
are semnificaia de surplus de profit, dup recuperarea investiiilor.
Se tie c, pentru judecarea variantelor/proiectelor i ordonarea lor, este recomandabil s se
opereze cu indicatori de tipul avantajelor relative, pe unitatea de msur a eforturilor, n locul
valorii absolute a avantajelor economice. Pentru aceasta, mprim cu It i obinem:

P I
t t

P
t

=
1 .
I
t
I
t
I
t

Tocmai raportul /I
t
, respectiv expresia


P


t 1 sunt interpretate i definite randament economic

static al investiiilor proiectelor, RE.
I
t

La randamentul economic al investiiilor se poate ajunge pornind de la cele dou funcii
economice ale profitului total P
t
obinut pe durata de via economic la un proiect rentabil: o parte



107


este destinat recuperrii, s acopere sau ramburseze capitalul investit, Pt(rec) iar alta s
reprezinte surplusul, excedentul, Pt(exced):
Pt = Pt(rec)
+ P
t(exced)
.

Pe durata de funcionare, profitul total reprezint
+
d D
+
d D
+
d T
+
d D
P
h

+
P
h
P
h

+ +
P
h

+
P
t
( exced )
Rezult: RE =
h
=d+T 1
I
t

=
h
=d 1
I
t

h=d 1
=
h
=d 1
I
t

1 =
I
t

.

Dac acceptm simplificrile posibile ale ipotezelor n sensul c Ph = constant:
P
1
= P
2
= = P
D
, sau operm cu valorile medii anuale calculate pe durata de via economic P
h
,
randamentul economic se va calcula pornind de la valorile corespunztoare ale termenilor
economici definii mai sus:

P
t
= P
h
D ; P
t
( rec )
=
P
h
T ; I
t
= P
h
T ; P
t
( exced )
=
P
h
( D T ).

Vom avea:

P
h
( D T )

P
h
D P T

P


h t
P D
1
D

RE = I = I

=
1 =
I
h
= T .
-1.
t t t
P T
h
Randamentul economic static RE nu ia in consideraie impactul factorului de timp n perioada
execuiei lucrrilor (d), manifestat sub forma imobilizrilor fondurilor i, de aici, a costurilor
imobilizrilor. De aceea, n form static este recomandat pentru evaluarea proiectelor cu durat de
execuie scurt, d < 1 an i punere n funciune imediat, n acelai an.
n analiza dinamic se utilizeaz pentru evaluarea economic i financiar randamentul
economic determinat pe baza valorii actuale a profitului total i a investiiilor totale, actualizate la
un moment de timp comun: RE = [VA(P
t
)/VA(I
t
)] 1. Se accept proiectele cu RE > 0.
Exemplu de calcul: I
t
= 45 mild. lei; d < 1 an; fluxul profitului anual pe D = 7 este urmtorul:

H =
I
h


1
45

2


3


4


5


6


7


Total
45 mild.lei
Ph 30 45 50 50 45 43 42 305 mild.lei

RE =
305
1 = 5,78 lei n apte ani/1 leu, plecnd de la T:

I
t

45
45 mild. lei
T = =
P
h

43, 571mil
d.
lei/an
= 1, 033 ani ,

P ( D T )

43, 571( 7 1, 033 )
RE =
h

T
=
45
= 5 , 78 lei/1 leu .



108


Exemplu pentru calculul RE:
Dac proiectul respectiv se realizeaz n doi ani, cu o ealonare a investiiilor: 20 de mild. lei
n anul 1 i 25 mild. lei n al doilea an, randamentul economic dinamic, la o rat de actualizare a =
40% pe an, RE va fi de 0.768, calculat astfel (ta = 0):

H
I
h



P
h


1 2 3 4 5 6 7 8 9 Total
(20) (25)


30 45 50 50 45 43 42



(45) mld.
lei
305 mld.
lei
(1+0,4)
-h
0,7143 0,51 0,3644 0,2603 0,1859 0,1328 0,0949 0,0678 0,0484

VA(Ih) (14,286
)
VA(Ph)

(12,75
)




10,932 11,713
5

(27,036)


9,295 6,64 4,2705 2,9154 2,0328 47,7992

RE = (47,7992/27,036) 1= 0,768 lei/1 leu investit.

Randamentul economic dinamic, RE, are marea calitate de a surprinde fluxul real al
costurilor de investiii i profitului i de a opera cu valori echivalente economic n timp, adic
valorile actuale ale acestora la momentul de actualizare dat sau ales, ta = 0. El permite evaluarea
proiectelor/variantelor care difer prin costuri de investiii, I
i
constant, dar care au aceeai mrime
a duratei de via economic.
Profitul total (P
t
), ca i surplusul de profit (,Pt exced) depind de doi parametri: de P
h
i D,
respectiv P
h
i (D T). Pentru a face aprecieri corecte privind eficiena proiectelor sau variantelor
pe baza randamentului economic este necesar s analizm situaii cu aceeai durat de via
economic sau s le facem n prealabil comparabile din acest punct de vedere.
Prin prisma exigenelor i premiselor economiei de pia, randamentul economic, static i
dinamic, reprezint un instrument util, cu mare capacitate de informare pentru evaluarea proiectelor
de investiii. Cnd RE i RE > 0, proiectele sunt eficiente i acceptabile, ele avnd capacitatea de a
produce profit n exces fa de volumul investiiilor de recuperat. Folosit n calitatea de criteriu,
varianta cea mai eficient este aceea care se caracterizeaz prin randament economic maxim.
Dac RE i RE 0, proiectele se resping. Valoarea negativ a randamentului economic
semnific faptul c pe durata de via economic, cu fluxul respectiv de profit, investiiile nici nu se
recupereaz.


109




8.2.3 Termenul (durata) de recuperare
a investiiilor (T, T)


Durata de recuperare a investiiilor este o parte a duratei de via util, de exploatare a
capacitilor ce se creeaz prin investiii. Prin definiie, durata de recuperare a investiiilor
reprezint perioada de timp, ncepnd cu momentul punerii n funciune a capacitilor, instalaiilor
i echipamentului de producie etc., pe parcursul creia suma cumulat a avantajelor economice

+

obinute egaleaz volumul investiiilor iniiale prevzute n proiecte, adic I
t
=
T
P
h
, respectiv


I
t
=

+


T
= +
h d 1
CF
h
. Cu ct este mai scurt perioada (T), cu att recuperarea este mai rapid i investiiile
= +
h d 1
mai eficiente.
Acest indicator permite investitorului s cunoasc nc din etapa pregtirii deciziei n ct timp este
posibil s se restituie costurile de investiii pe seama avantajelor economice pe care le va obine dup
realizarea proiectului. Informaiile pe care le ofer indicatorul durata de recuperare corespund
preocuprilor de ordin financiar ale ntreprinztorilor, de a dispune de lichiditi pentru a acoperi nevoile
desfurrii activitii lor viitoare, de dezvoltare ulterioar, de ridicare a performanelor calitative i de
eficien ale acesteia etc., profitul, ca i cash-flow-ul putnd fi reinvestite.
De aceea, cunoaterea, la fiecare proiect i n orice domeniu, ct de rapid se recupereaz
investiiile programate prezint interes real pentru agenii economici.
Teoretic, dar i practic, durata de recuperare a investiiilor se calculeaz n abordare static i
dinamic a proceselor economice.
n abordarea static, termenul de recuperare a investiiilor (T) se determin pe variante, cu
relaia:

T = I
t
/R
h
[ani],

n care:
I
t
- costul total de investiii la nivelul proiectului, pe variante;
R
h
volumul anual de avantaje (profit, cash-flow), constant sau mediu.

Se observ c indicatorul durat de recuperare a investiiilor (T) reprezint inversul ratei de
rentabilitate a proiectelor, exprimat sub form de coeficient, respectiv inversul coeficientului de
eficien, e:

T

=

1
r

; T =
1
e

.




1
1
0


O variant sau un proiect de investiii i sunt acceptabile din punct de vedere economic dac
sunt satisfcute simultan urmtoarele condiii:
D > T (T0; Ts; Tmax.dat).
Respectarea restriciei T < D are menirea de a asigura obinerea de profit, de avantaje
economice nete de ctre investitor la orice proiect, a unui excedent de profit peste necesarul de
acoperire a costului investiiilor.
Desigur, prioritate se va da acelui proiect i care asigur cea mai rapid recuperare a fondurilor
de investiii din viitoarele avantaje economice prognozate:
i
*
= i(Tminim), Tmin (D, Tdat, T0, Ts).
Folosind datele din exemplul 1, vom avea:

T =

45 mild. lei
40,3 mild. lei/an

=

1
0 ,8956

= 1,12 ani.

Dat fiind c D = 10 ani; T
0
=
1
= 2 ani, T
s
=

1 = 1,82 ani; Tmax.dat
=


1 = 1,67 ani,
0,5 0,55 0,6
observm c proiectul nostru, caracterizat prin T = 1,12 ani, satisface restriciile absolut necesare
menionate i deci el este acceptabil i l reinem pentru continuarea analizei economice i
financiare.
n abordarea dinamic a proceselor investiionale i pe perioada realizrii proiectelor (d) i
dup aceea, pe durata de via economic, de funcionare a capacitilor ce se construiesc (D),
folosind informaiile privind valoarea actual a fluxului costurilor de investiii i a fluxului
avantajelor economice, termenul de recuperare se determin pornind de la egalitatea:

+ d
d T '
VA ( R
h
) = VA ( I
h
)
= + =
h d 1 h 1
n care:
T durata sau termenul de recuperare dinamic;
VA(R
h
), VA(I
h
) valorile actualizate ale avantajelor economice anuale, respectiv ale tranelor
anuale de investiii.

Se observ c T este o necunoscut (un y) care se poate determina prin ncercri succesive,
dnd lui T diferite valori, pn se produce egalitatea: VA(Rh) = VA(Ih).
n cazul cnd, de exemplu, momentul de actualizare, de referin, este momentul nceperii
lucrrilor (ta = 0), acceptnd ipoteza simplificatoare c volumul avantajelor anuale este o mrime
constant, precum i atunci cnd operm cu valoarea medie anual a avantajelor economice pe perioada
D, Rh, termenul de recuperare dinamic se deduce din egalitatea:


111


d

=
h 1



-h =
I
h
(1+ a) R



h


T
(1+ a ) 1
T '
a (1+ a ) (1+ a )




d



.

Dup transformrile algebrice corespunztoare i regruparea termenilor, vom avea:

(1 + a)T
[R
h a(1 + a)
d
VA(I
t
)] = R
h,


de unde:

logR
h
- log[R
h
- a(1+ a)
d
VA(I )]
T '=

respectiv:






+
log(1 a)



R






t
,
log
h
R
h
a (1 + a )
d
VA ( I )
T '=
log(1 + a )
t
.

n aceleai ipoteze simplificatoare, atunci cnd operm cu valorile viitoare ale costurilor de
investiii la ta = p = d i valorile actuale ale avantajelor economice calculate tot la momentul punerii
n funciune a capacitilor (ta = d), T se deduce din egalitatea:

d
I (1+ a )
d
h = R




T '
(1+ a ) -1


, cu relaia:
=
h 1
h h
+
a(1 a)
T'

log R log[ R a VV ( I )]



sau,
T '=






log






h





R
h

h
log(1 +
a )





t
, ta = p = d,
T '=

R
h a VV (
I
t
)

, ta = p = d.
log(1+ a )
Folosind informaiile din exemplul 1), la o rat de actualizare a = 0,5, la momentul nceperii
lucrrilor (t
a
= 0), valoarea actual a costurilor de investiii va fi:
VA(I
t
) = 15 mild. lei (1 + 0,5)
-1
+ 30 mild. lei (1 + 0,5)
-2
= (15 0,67 + 30 0,444) mild. lei =
23,37 mild. lei.

Din egalitatea

T'
(1+ 0,5) 1
23 ,37 = 40, 3 T'
+
2 deducem pe T:


T '=
0,5(1 + 0,5) (1 0,5)
(
log 40, 3 log 40, 3 0 ,5 2 , 25 23,
3
7
l
o
g1, 5

)


= 2,6 ani.

Calculnd valoarea actual a investiiilor la momentul punerii n funciune (t
a
= d),
112


VV(It) = (15 1,5 + 30)mild. lei = 52,5 mild. lei.

Din egalitatea

T '


52 ,5 = 40,
3

rezult:
1,5 1
0, 51,5
T
'

T '=

log 40 ,3 log( 40 ,3 0 , 5 52
,5 )

= 2 , 6 ani.
log1,5


Termenul de recuperare dinamic T se poate determina, de asemenea, prin interpolare,
folosind n acest scop informaiile din tabelele cu coeficienii de actualizare. Prezint interes
coloanele cu valorile numerice ale expresiei

h
(1+ a ) 1 i coloana anilor (h).
a (1+ a )
h

Algoritmul este urmtorul:
a) n egalitile:

T '
=
VA( I ) R
(1+ a ) 1
, pentru ta = 0,


i
t h T '
a (1+ a ) (1+ a )



T '
d
=
VV( I ) R
(1+ a ) 1
, pentru ta = d,
t h
a (1+ a )
T '

T '
notm cu N expresia
(
1+ a ) 1
;

a (1+ a )
T
'
b) Pe baza valorilor actuale cunoscute ale costului investiiilor VA(It) i a mrimii Rh, se
determin mrimea concret a lui N.
VA ( I
t
)(1+ a )
d


VV ( I )
N =
R
h

, pentru ta = 0, i N =
R
h

t
, pentru ta = d;


h
c)
Identificm ntre ce valori concrete pe coloana
(
1+ a ) 1 se afl N calculat
a (1+ a )
h

anterior (pct. b) i interpolm.
Fie A i B cele dou valori ntre care se gsete mrimea N calculat i crora pe coloana
anilor (h) le corespunde numrul de ani h
A
i h
B
.

Determinm:


113




i

1
= B A, creia, n ani, i corespunde h
B
h
A
,

2
= N A, creia, n ani, i corespunde x.

De aici:

( N A )( h
B
h )
X =

B A
A
;
d) Calculm T:

T = hA + x(ani).

n cazul proiectelor de investiii cu durata de execuie scurt, d < 1 an, cum ar fi cele legate de
achiziia de utilaje i echipamente de producie, iar funcionarea capacitilor realizate, exploatarea
instalaiilor ncepe imediat, n acelai an, n care se realizeaz investiiile, acesta nu se mai
actualizeaz, de aceea termenul de recuperare dinamic se calculeaz pornind de la egalitatea:

T '


= (1+ a ) 1
I R
,
t h
a (1+ a )
T '

folosind formula:





log




R





h

T '= log
1


: log(1+ a ), sau T '=

R
h
aI
t

,

1 aT
log(1+ a )
n care T este termenul de recuperare static al investiiilor.

Exemplul 2

Prin proiectul de investiii se prevede nc de la nceputul anului achiziionarea unei instalaii
presa de ulei cu un cost de investiii de 15 miliarde de lei. Se d n exploatare imediat (dup o lun
de la achiziie). Profitul brut anual este de patru miliarde lei/an. Care este durata de recuperare
dinamic a investiiilor, folosind o rat de actualizare de 25% pe an
(a = 0,25)?
Termenul static de recuperare va fi:


T =

I

t


=

15 mild. lei

= 3 ,75 ani , iar termenul dinamic de recuperare


=
R
h




4 mild. lei/an

1


=





1



T ' log

1 a
.T

: log(1 + a )
log

1 0 , 25 3
,75

: log1, 25 = 12, 43 ani .

Atunci cnd nu se dorete s se opereze cu valori medii anuale ale avantajelor economice, precum
i atunci cnd nivelul acestora nu este constant n timp (R1 R2 Rh ), pentru a ine seama de
114


fluxul concret, de nivelurile diferite ca mrime ale avantajelor economice pe fiecare an, ceea ce este
foarte important din punct de vedere economic i financiar pentru orice investitor, termenul de
recuperare dinamic se determin: fie prin ncercri succesive, dnd diferite valori lui T i
interpolnd, fie folosind procedeul bilanului recuperrii investiiilor.

n cazul ncercrilor succesive, pentru a determina pe T se pleac de la egalitatea

T '

d



adic:
VA ( R
j
) = VA ( I
h
)
= =
j 1 h 1



1






'






d
- pentru ta = 0,

+
j
=
+
h
j D, h N, h = d + j; N = d + D;
R (1 a ) I (1 a ) ,
+
(1 a )
d


'
=
j 1
j


d
=
h 1
h
- pentru ta = p = d,

+
j
=

+

d h
R (1 a ) I (1 a ) .
=
j 1
j
=
h 1
h

La baza procedeului bilanului recuperrii investiiilor st ideea fundamental a
comensurabilitii valorilor actuale ale costurilor de investiii i ale avantajelor economice, calculate
la un moment de referin dat, comun, i deci existena posibilitii de a efectua operaii cu mrimi
comparabile din punctul de vedere al impactului factorului timp. Din volumul total al investiiilor
actualizate VA(It) sau VV(It), la un moment dat de timp, se scade succesiv mrimea anual a
fluxului efectului (avantajului) economic, exprimat n valoare actual sau valoare viitoare la
acelai moment de actualizare ca i al investiiilor, pn n anul cnd se ncheie recuperarea
investiiilor.
De exemplu, pentru ta = 0, la finele anului j din cadrul duratei de via economic (D)
valoarea investiiilor actualizate rmase de recuperat (VIRR
j
) reprezint

VIRR
j
= VIRRj 1 VA(R
j
).

Dac la finele anului n valoarea investiiilor rmase de recuperat, (VVRR
n
) este mai mic n
raport cu VA(R
n+1
), se determin fraciunea x de an care aparine duratei dinamice de recuperare,
dup cei n ani anteriori:

x = VIRR
n
/VA(R
n+1
) [ani].

Rezult T = n + x [ani].

Folosind datele din exemplul 1), innd seama de fluxul anual real de avantaje economice R
j
, j
D, pentru ta = 0, termenul de recuperare dinamic se calculeaz prin procedeul bilanului
recuperrii investiiilor dup cum se observ n tabelul urmtor.


115


Investiii
actualizate


totale Indicele
anilor


Fluxul valorii actuale
anuale a avantajului



Valoarea



actual



a
ta = 0
VA(It) =23,335
mild.lei
duratei de
via
economic j



2
3
economic
VA(RJ) = Rj(1 + 0,5)
-

(d+j) mild. lei
11,8521
8,8875
5,9265
investiiilor rmas de
recuperat la finalului
anului j VIRR
J


VIRR
1
= 23,335 11,852 =
11,483
VIRR
2
= 11,483 8,888 =
2,595 < VA(RJ+1)

VIRR
2
= 2,595 < VA(R
3
) = 5,9265, de aceea interpolm:

X

=

2 ,595
5 ,9265

=

0 ,44 ani .

Deci, T = 2 ani + 0,44 ani = 2,44 ani 2,5 ani.
Aceast valoare a lui T este foarte apropiat de mrimea indicatorului stabilit prin
logaritmare, pe baza valorii medii anuale a avantajului economic, dar este mai corect, mai aproape
de situaia fluxului previzionat al avantajelor economice.
n evaluarea proiectelor se accept acele variante i alternative pentru care T < D i se d
prioritate proiectelor cu termen minim de recuperare a investiiilor.
Pentru investitori i manageri, indicatorul privind durata de recuperare (T i T) se consider
c are o capacitate de informare mai mare comparativ cu rata rentabilitii investiiilor i deci
prezint mai mult interes pentru analiza proiectelor.
Studii de specialitate efectuate n SUA i Anglia pun n eviden faptul c n evaluarea
proiectelor de investiii durata de recuperare este indicatorul cel mai frecvent analizat, indiferent
de anvergura proiectelor.
Dup mrimea termenului de recuperare se admit numai anumite proiecte sau variante de
proiect. Un proiect, o variant vor fi apreciate ca fiind mai convenabile, mai eficiente, fa de altele,
cu ct este mai mic T i T, adic se vor recupera mai repede investiiile.
Durata de recuperare a investiiilor testeaz lichiditatea proiectelor.
Apelarea la analiza termenului de recuperare (T i T) n evaluarea economic i financiar a
deciziilor de investiii se consider a fi o modalitate de luare n consideraie a riscului investiiilor
proiectate. Cu ct durata de recuperare a investiiilor este mai scurt, cu att se consider c
proiectul are un risc mai mic. Dndu-se prioritate celor mai avantajoase proiecte/variante,
caracterizate prin perioade de recuperare scurte, se accept c n acest caz veniturile, costurile i
avantajele economice viitoare nu vor fi afectate de incertitudine i risc n aceeai msur ca la

116


variantele cu durate mari de recuperare. Deci, mrimea T i T constituie pentru
investitori/decidenti un instrument de apreciere intuitiv a riscului pe care-l prezint diferitele
proiecte de investiii.
T i T mici constituie o garanie c se recupereaz capitalul investit. Cu ct T i T sunt mai
mari, cu att probabilitatea de a nu recupera investiiile este mai mare.
n general, dac resursele financiare ale agentului economic sunt limitate se prefer proiectele
cu durata de recuperare minim. De exemplu, avnd dou proiecte P1 i P2 la care I(P2) > I(P1) dar
T(P
1
) < T(P
2
), se va da prioritate P
2
dac investitorul i asum riscul de a investi mai mult i de a
recupera capitalul mai trziu, obinnd ns un profit mai mare pe termen mediu i lung. i invers,
dac investitorul dorete s limiteze angajamentul financiar i s recupereze rapid capitalul investit,
acceptnd o rentabilitate mai mic, va alege proiectul P
1
.
n acelai timp, trebuie avute n vedere punctele slabe ale indicatorului. Astfel, T (static) nu
reacioneaz la influena mrimii duratei de execuie a lucrrilor (d) i la modul de ealonare a
investiiilor i deci nu reflect n plan economic i financiar fenomenul de imobilizare i costul
imobilizrii fondurilor investite.
Dac realizarea unui proiect necesit 100 mild. lei, are durata de realizare doi ani, ealonarea
investiiilor poate fi, de exemplu:

h 1 2
a) I
h
20 80
b) I
h
80 20
c) Ih 50 50

Dei volumul investiiilor totale, It i durata de realizare rmn aceleai, volumul
imobilizrilor, costul imobilizrilor, lag-ul mediu i valoarea medie anual a investiiilor imobilizate
vor fi diferite de la o variant la alta de ealonare, ceea ce pentru investitor prezint i o importan,
i o valoare diferit. Dar la un avantaj economic anual constant (sau mediu anual) de 40 mild.
lei/an:

100 mild. lei
= = = 2 ,5 ani.
T
a
= T
b
T
c

40 mild. lei/an
Indicatorul termenul de recuperare nici n abordare static (T) i nici n abordare dinamic
(T) nu ine seama de mrimea duratei de funcionare eficient (D), reacioneaz slab la variaiile D
pe variante/proiecte i deci, nu este sensibil din punct de vedere economic la asemenea situaii. T i
T nu ne informeaz ce volume de avantaje economice obinem dup T i T ani, pn la expirarea
D, ce se ntmpl pe intervalul (D T). Cum trebuie apreciate proiectele/variantele caracterizate




117


prin aceeai mrime a termenului de recuperare (T sau T = constant), dar cu durata de via
economic diferit (D
J
constant)? T i T ignor complet avantajele ulterioare acestor etape.
De exemplu, avem dou proiecte (P1 i P2) caracterizate prin parametrii:



Volumul total de investiii, I
t
, mild. lei
Avantajul economic mediu anual R
h
, mild. lei
Durata de viata economica, D, ani
Termenul de recuperare static, ani(T)
Avantajul economic integral pe D ani, Rh mild.lei

P
1

200
30
5
6,7
150

P
2

200
30
8
6,7
240

Observm c T
1
= T
2
= 6,67 ani i deci ambele proiecte sunt echivalente economic din punctul
de vedere al recuperrii investiiilor.
Dar R
t
(P
1
) = 150 mild. lei < R
t
(P
2
) = 240 mild. lei, de aceea va avea prioritate P
2
.
La proiectul P
1
cu T
1
> D
1
, avantajul economic integral pe cei cinci ani de exploatare eficient
(de 150 mild. lei), este insuficient pentru a asigura recuperarea investiiei
I1 = 200 mild. lei.
De asemenea, cum trebuie apreciate proiectele de investiii prin prisma riscului dac raportul
D/T sau D/T este diferit de la un proiect la altul? Mai ales dac avem n vedere c n anii ulteriori
termenului de recuperare T sau T fluxul de avantaje economice este mai puternic influenat de
incertitudine, aspect care nu poate fi ignorat n analiza economic i financiar a proiectelor.
Pentru a alege o variant sau alta de proiect dup mrimea termenului de recuperare sau a
raportului D/T este necesar ca pe variante i proiecte s operm cu acelai orizont al duratei de via
economic. Altfel este greu de ales. De exemplu, dac proiectul P
1
are T(P
1
) = 3 ani, D(P
1
) = 5 ani,
iar raportul T/D = 3/5 = 0,6, iar proiectul P
2
are T(P
2
) = 5 ani, D(P
2
) = 10 ani, T/D = 5/10 = 0,5,
vom observ c raportul T/D este favorabil proiectului (P
2
) dar dup mrimea duratei de recuperare,
acest proiect (P
2
) prezint un grad mai mare de risc [T(P
2
) = 5 ani > T(P
1
) = 3 ani].
Termenul de recuperare static (T) nu este sensibil la variaia fluxului avantajelor economice
pe variante sau proiecte, chiar dac avem n vedere aceeai durata de via economic. Opernd cu
valoarea medie anual a avantajelor economice R h n calcule, se poate ntmpla c T(P1) = T(P2),
dei dup valorile anuale ale fluxului efectelor economice respective s fie preferabil un anumit
proiect, i anume acela care nc din primi ani aduce venituri, avantaje economice mai mari, tiut
fiind c 1 leu efecte realizate n anii 1, 2, are valoarea economic mai mare dect 1 leu efecte
realizate peste n ani, ntr-un viitor mai ndeprtat. Pentru a departaja variantele i dup T ar fi
necesar calcularea acestuia, ca i T, prin procedeul bilanului recuperrii investiiilor.



118


Nici T i nici T nu fac legtura cu scopul urmrit de ctre investitor, de a maximiza profitul,
valoarea actual net total etc. i nu se poate aprecia prin prisma costului de oportunitate al capitalului.
Durata de recuperare a investiiilor nu d msura rentabilitii proiectului.
Static, termenul de recuperare a investiiilor (T) se recomand a fi utilizat pentru evaluarea
proiectelor de amploare mic, cu durata de execuie (d) foarte scurt, cu durata de funcionare D =
4-5 ani, iar fluxurile avantajelor financiare nu au caracter evident dinamic. n celelalte cazuri se
analizeaz obligatoriu termenul de recuperare dinamic (T).
n principiu, se apreciaz c termenul de recuperare T i T nu se poate utiliza n calitate de
criteriu de alegere; el trebuie folosit i evaluat n corelaie cu ali indicatori.



8.2.4 Angajamentul de capital



Este indicatorul/criteriul de eficien a investiiilor care nsumeaz, n valoare actual,
costurile totale iniiale de investiii, pentru construirea capacitilor de producie i servicii, i
costurile totale ulterioare punerii n funciune, pentru exploatarea acestora, exclusiv amortismentul
(la ta = 0).
Angajamentul de capital este un indicator complex, reflectnd att etapa de investiii, ct i
etapa de via util, de exploatare a produsului proiectelor. El asigur o anumit balansare raional
a costurilor de investiii i de exploatare pe ciclul de via a proiectelor.
Orizontul de timp pentru calculul capitalului angajat este de N = (d + D) ani sau o perioad de
calcul convenional (de exemplu, 20 sau 25 ani). Pentru toate proiectele sau variantele,
alternativele de investiii care se evalueaz, se compar etc. n vederea formulrii opiunii, se adopt
un orizont de timp de aceeai mrime, ceea ce este menit s asigure comparabilitatea n timp a
proiectelor. Dac proiectele/variantele au durate de via economic (D) diferite, pentru intervalul
de timp dat de diferena de D se au n vedere decizii noi, alternative, de compensare i echivalare a
variantelor/proiectelor cu D mai mic pn la nivelul variantei cu D maxim. De exemplu, prin
proiectul de investiii se urmrete montarea de utilaje noi, suplimentare pentru creterea produciei,
pe spaiile de producie disponibilizate n urma reorganizrii fluxului tehnologic. Pe pia exist
dou tipuri de utilaje care pot fi achiziionate n acest scop, caracterizate prin parametrii:











119




U
1
:
U
2
:


I
i

10 mild. lei/buc.
18 mild. lei/buc.


CE
hi

4 mild. lei/an
3 mild. lei/an


D
i

6 ani
10 ani

Aceste utilaje sunt comparabile direct numai n primii ase ani de exploatare. Se alege ca
orizont de calcul 10 ani [D(U
2
)]. Pentru a le face comparabile este necesar ca la utilajul 1) s avem
n vedere pentru ultimii 4 ani (7, 8, 9, 10) o nou decizie i impactul ei economic.
Angajamentul de capital VA(K
t
) se determin cu relaia:
+
d D
VA ( K
t
) = ( I
h
+ CE
h
)(1+ a ) h
=
VA ( K
h
) = K
h
(1+ a ) h
.

=
h 1
Dac proiectul de investiii din exemplul 1) se caracterizeaz pe orizontul d + D = 2 + 10 = = 12
ani prin urmtoarele fluxuri de investiii i de costuri de exploatare, pentru ta = 0, la o rat de
actualizare a = 0,50, angajamentul total de capital, n valoare actual, VA(K
t
), nsumeaz 41,463
miliarde lei, calculat astfel:



H Ih
1 15 - 15 0,667
2 30 - 30 0,444
3 - 25 25 0,2963
4 - 20 20 0,1975
5 - 18 18 0,1317
6 - 17 17 0,088
7 - 17 17 0,0585
8 - 17 17 0,039
9 - 19 19 0,026
10 - 20 20
11 - 21 21
12 - 22 22
VA(K
h
) = 41,4631



CEh



Kh



(1+0,5)
-h



















0,01734
0,01156
0,00771



VA(Kh)
10,005
13,32
7,41
3,95
2,371
1,496
0,9945
0,663
0,494
0,347
0,243
0,1696

Cunoaterea angajamentului de capital prezint interes pentru investitori i manageri cel puin
pentru a da rspuns la urmtoarele ntrebri:
a) Valoarea actual a veniturilor este mai mare sau este mai mic dect angajamentul de
capital? Un proiect are un cost eficient i este acceptabil dac:
VA(CF
h
) > VA(I
h
), respectiv VA(V
h
) > VA(K
h
);

120


b) Dac vom investi mai mult n tehnic i tehnologii de performan, comparativ cu alte
variante, vom realiza corespunztor economii la costurile anuale de exploatare i pe
ansamblu vom ajunge sau nu la un angajament de capital acceptabil?
n general, se urmrete minimizarea angajamentului de capital la un nivel dat al
capacitii de producie, de venituri totale i avantaje economice totale.
c) Care este dimensiunea fondurilor de investiii necesare? Putem finana proiectul i cum
putem asigura fondurile necesare?
Dat fiind c acest indicator rspunde preocuprilor de a atinge scopurile urmrite cu eforturi
minime, determinate de construirea i funcionarea capacitilor de producie i servicii, angajamentul
de capital se recomand a fi folosit drept criteriu de alegere a variantelor la proiectele de investiii
realizate n domenii de interes public, finanate de la buget:

i*: minim VA(K
ti
).

Calculul i analiza acestui indicator sunt prevzute i de metodologia BIRD i a altor
organisme financiar-bancare internaionale, fiind cunoscut sub denumirea COSTURI TOTALE
ACTUALIZATE (CTA).
O alternativ a angajamentului de capital VA(K
t
) i (CTA) o reprezint COSTUL GLOBAL
(CG) elaborat de Comisia de lucru W55 de economia construciilor a Consiliului Internaional de
Construcii (CIB) al ONU i recomandat pentru evaluarea proiectelor de realizare a cldirilor i
construciilor speciale, respectiv pentru alegerea variantelor de proiecte de investiii n construcii,
dup criteriul costurilor eficiente (minime).
Indicatorul costul global exprim valoarea actual a costurilor iniiale de investiii i a
costurilor ulterioare de exploatare a cldirilor i construciilor i de mentenan (de intervenii,
reparaii curente i capitale), pe durata de via economic a proiectului de investiii sau pe o durat
convenit de timp, circa 20-25 ani.
Proiectele/variantele care se compar trebuie s asigure performane calitative, de utilitate,
confort, siguran n exploatare, protecie a mediului etc. egale.
n analiza economic a proiectelor, nivelul absolut, exprimat n uniti de msur valorice, al
indicatorilor CTA i CG servete la stabilirea faptului dac un proiect este sau nu acceptabil, la
dimensionarea fondurilor de investiii, cnd bugetul agentului economic este limitat. Un test al
acceptabilitii unui proiect de investiii l poate prezenta raportul supraunitar al economiilor la
costurile de exploatare raportat la sporul de investiii de la o variant la alta:

CETA CETA
e =
0 i
>1,
1
VA ( I ) VA ( I )
respectiv:
ti t 0




121


+
( M M ) R
e 2
=
0 i
VA ( I )
0 /i
> 1,
n care:
CETA
0,
CATA
i
costurile totale de exploatare actualizate, pe variante;
VA(I
t0
), VA(I
ti
) costurile totale de investiii, actualizate;
M
0
, M
i
costurile de mentanan, totale, actualizate.
R economiile totale de cheltuieli de reparaii, valori actualizate.

Se observ c indicatorii e
1
i e
2
se bazeaz pe comensurarea avantajului economic net
comparativ, calculat pe perechi de variante de proiect, cu sporul de costuri de investiii care poate
genera aceste efecte utile.
n calitate de criteriu de eficien economic, costul global (CG) se utilizeaz pentru alegerea
variantelor de soluii de cldiri i construcii speciale privind: numrul de niveluri al cldirilor;
configuraia n plan a cldirilor; materialele de construcii din care se realizeaz cldirile; sistemele
constructive, sistemele de iluminat, de nclzire, de instalaii ale cldirilor i construciilor ce se
proiecteaz.


8.2.5 Costul unitar actualizat (CUA)


Pe linia perfecionrii metodelor i metodologiilor de fundamentare a deciziilor de investiii,
unele companii de electricitate, cu sprijinul Ageniei Internaionale de Energie Atomic de la Viena,
au convenit criterii speciale de evaluare a eficienei proiectelor de investiii pentru construirea de
centrale electrice mari. Printre acestea se numr costul unitar actualizat (CUA), indicator cunoscut
i sub denumirea de cheltuieli specifice actualizate (Cs). Acest indicator/criteriu a fost adoptat i de
companiile rilor n curs de dezvoltare.
Costul unitar actualizat (CUA) este, ca i costul global, CG, o variant a angajamentului de
capital VA(Kt), respectiv a cheltuielilor totale actualizate (CTA). Se consider c acest indicator,
costul unitar actualizat(CUA), cu o eroare acceptabil, asigur caracterizarea eficienei proiectelor
cu capacitate anual de producie diferit, q
h
constant, respectiv, Q
h
, E
h
constant. S-a plecat i de
la ideea c, pentru a asigura echivalarea centralelor electrice sub aspectul capacitii anuale de
producie, pentru a le face comparabile, identice din punctul de vedere al utilitii, ar fi necesare
calcule laborioase i costisitoare.
Relaia de calcul folosit pentru determinarea costului unitar actualizat (sau cheltuielilor
specifice actualizate) este:




122


N




+



+



h
CUA =
CTA

N
q
h

=
h 1
n care:
=
=
h
1
( I
h
CE
h
)(1 a )
N
q
h

=
h 1
[lei/kWh energie livrat]
CTA cheltuieli totale actualizate (angajamentul de capital, lei);
q
h
cantitatea de energie electric livrat, ntr-un an, h;
I
h
trana de investiii din anul h, pe orizontul de analiz;
CE
h
cheltuielile anuale de exploatare, exclusiv amortizrile;
a rata de conversie economic a fluxurilor financiare dispersate n timp, asociate proiectului
de investiii.

Nivelul CUA este punctul de pornire n stabilirea tarifelor la energia electric vndut.
Desigur, n evaluarea proiectelor de investiii se calculeaz i VA(K
t
), respectiv CTA, pentru
necesitile de analiz comparativ a variantelor. De menionat faptul c n calculele economice se
pot neglija cheltuielile comune i constante ale variantelor de proiect.



8.2.6 Raportul venituri totale actualizate/costuri totale


actualizate (k)


Analiza venituri costuri reprezint concepia fundamental a evalurii economice i
financiare a proiectelor de investiii. Exprimarea i msurarea eficienei n proiectele de investiii se
bazeaz pe compararea ntr-o form sau alta, pe comensurarea avantajelor economice medii anuale
i integrale cu volumul costurilor necesare de investiii i de exploatare, dimensionate prin metode
tradiionale, static, sau n abordare dinamic, innd seama de influena n plan economic a
impactului factorului timp.
n evaluarea proiectelor de investiii n abordare dinamic a proceselor, nc de la nceputul
pregtirii deciziei, se acord o mare atenie calculului i analizei raportului venituri/costuri
exprimate n valori actuale pe variante de proiecte i alternative.
Diferitele metode de comparare a veniturilor cu costurile au ca scop stabilirea legturii dintre
aceti doi parametri ai proiectului, ceea ce este foarte important pentru msurarea eficienei dar i din
punctul de vedere al cunoaterii posibilitilor de a asigura fondurile necesare finanrii, mai ales cele n
valut, al costurilor mari ale acesteia i ale altor resurse deficitare etc.



123




avea:


La o capacitate de producie i servicii de mrimea q creat prin proiectele de investiii, vom


It = It(q), modelul investiiilor necesare pentru a crea capacitatea respectiv;
Kt = Kt(q), modelul capitalului angajat necesar pentru construirea i exploatarea capacitii;
Vt = Vt(q), modelul veniturilor ce se obin prin exploatarea capacitii.
Modelarea eficienei este i mai sugestiv pentru adoptarea deciziei de investiii dac vom
studia modelul V(K), dac vom analiza indicatorul care ne arat ce venituri se pot obine n funcie
de un nivel dat al angajamentului de capital, al costurilor totale de investiii i de exploatare:
VA(V
h
)/VA(K
h
).
n aceast abordare a problemei de analiz a veniturilor i a costurilor se obin informaii ce
vor permite s se identifice variantele i alternativele avantajoase, convenabile din punctul de
vedere al asigurrii veniturilor dorite, i s se rspund i la alte ntrebri pe care le ridic adoptarea
deciziei.
Ca regul general, analiza venituri-costuri se bazeaz pe evaluarea raportului i diferenei
absolute dintre veniturile totale actualizate i costurile totale actualizate, pentru ta = 0:
1)
2)
n care:





k = VA(Vh)/VA(Kh),
AN
t
= VA(V
t
) VA(K
t
),

+

=
D
1+ h
= V ( a )
VA ( V
h
) VA ( V
t
) h
+
h 1

+

= =
d
D
+












+ h
VA ( K ) VA( K ) ( I CE )(1 a )
h t
+
h 1
h h

n abordarea statica a problemelor, adic pentru o rat de actualizare a = 0, avantajul net al
proiectului va fi:

ANt = Vt Kt.

Opernd cu valorile actuale cumulate, la o anumit rat de actualizare (a), avantajul net al
investitorului la proiectul dat va fi:
VA(AN
t
) = VA(V
t
) VA(K
t
).
Se nelege c dac Vt = Kt, respectiv VA(Vt) = VA(Kt) raportul k va fi egal cu 1:
V
t
/K
t
= 1; VA(V
t
)/VA(K
t
) = 1,
ceea ce indic faptul c proiectul de investiii nu produce nici avantaje, nici pierderi, deci
investitorul nu ctig nimic.
Dac V
t
< K
t
, respectiv VA(V
t
) < VA(K
t
), raportul venituri-costuri (k) este subunitar.


124


n acest caz (k < 1), proiectul produce pierderi, costurile nu se recupereaz, ceea ce ne duce la
concluzia c acel proiect este neeficient i trebuie respins. Dac VA(Vt)/VA(Kt) < 1, nici nu mai are
rost s calculm ceilali indicatori de analiz dinamic a eficienei economice a investiiilor la acest
proiect. n loc s investim n proiectul dat, este mai avantajos s plasm fondurile de investiii n
alte proiecte rentabile, s le depunem la o banc, cu o anumit dobnd, s cumprm aciuni la ali
ageni economici etc.
Dac Vt > Kt, respectiv VA(Vt) > VA(Kt), raportul dintre venituri i costuri, exprimate n
valori comparabile, este supraunitar:
V
t
/K
t
> 1, VA(V
t
)/VA(K
t
) > 1,
ceea ce exprim faptul c proiectul este eficient, acceptabil i putem continua analiza dinamic cu
ajutorul altor indicatori i criterii de eficien a investiiilor.
Avnd n vedere c analiza acestui indicator se refer la un orizont de timp ndelungat, c V
h

i CE
h
sunt valori previzionate, pentru a contracara eventualele perturbri i deformri ale
indicatorul k din cauza diminurii volumului de produse vndute, a micorrii preului de vnzare
sau creterii costurilor de exploatare n viitor, pentru a reine un proiect este nevoie ca el s fie cu
mult mai mare ca 1. Cu ct este mai mare ca unitatea acest indicator, cu att sunt mai stabile, mai
corecte concluziile.
Trebuie subliniat ns c raportul VA(V
t
)/VA(K
t
) este sensibil la mrimea ratelor de
actualizare a i de aceea este foarte important s alegem corect rata de actualizare pentru a evita
fie acceptarea de proiecte neeficiente, fie respingerea unor proiecte rentabile.
Pentru a pune n eviden sensibilitatea raportului venituri/costuri la mrimea ratei de
actualizare (a), vom analiza un caz concret.
S admitem c aplicarea unui proiect necesit costuri de investiii care nsumeaz 100 mild. lei.
Durata de realizare a lucrrilor d = 3 ani. Investiiile se realizeaz n urmtoarele trane (volume) anuale:
n primul an 20 mild. lei; n anul 2 30 mild. lei; n anul 3 50 mild. lei. Durata de funcionare
rentabil, fr alte investiii pe parcurs, D = 10 ani. Nivelurile costurilor anuale de exploatare
(exclusiv amortizarea) CEh i al veniturilor Vh din vnzarea produselor i servicii, pe cei 10 ani de
exploatare a capacitii, evolueaz astfel:

D = 10 ani, h = d + j;












125




H
Indicator





4 5 6 7 8 9 10 11 12 13
CE
h
,
lei/an
mild. 70 90 85 85 85 85 85 87 88 90
V
h,
mild. lei/an 68 95 115 117 120 120 118 117 115 110

Orizontul de studiu i analiza N este (d + D) = 3 + 10 = 13 ani.
Ca moment de actualizare pentru calculul valorii actuale a veniturilor i costurilor totale, de
investiii i de exploatare, alegem nceperea realizrii lucrrilor (ta = 0).
Pe orizontul de 13 ani, valorile anuale ale veniturilor i costurilor vor fi urmtoarele:

n mild. lei
Anul (h)
1 0 20 0 20
2 0 30 0 30
3 0 50 0 50
4 68 0 70 70
5 95 0 90 90
6 115
7 117
8 120
9 120
10 118 0 85 85
11 117 0 87 87
12 115 0 88 88
13 110 0 90 90
Vh Ih











0 85 85
0 85 85
0 85 85
0 85 85
CEh Kh = Ih + CEh
Total 1095 100 850 950

n tabela de mai jos se prezint valorile actuale totale ale veniturilor i costurilor, raportul
venituri/costuri i diferena absolut ntre venituri i costuri (avantajul net actualizat) determinat
pentru a = 0%, 2%, 5%, 10%, 20% i 25%, folosind ca date de intrare informaiile proiectului de
investiii, prezentate mai sus.



126








Valoarea actual total a




a = 0




a
0,02




=




a
0,05




=




a =
0,10




a =
0,20




a = 025
veniturilor
VA(V
t
)
Costurile totale actualizate
1095 922,1 721,20 492,15 251,19 186,66
VA(K
t
)
950
813,01 653,67 468,81 268,37 212,86
Raportul venituri costuri, k
Avantajul net actualizat
1,153 1,135 1,103 1,05 0,936 0,869
VA(Vt) VA(Kt)
145 109,6 67,53 23,24 17,18 26,2

Din analiza rezultatelor obinute rezult c ntre mrimea ratei de actualizare folosite, pe de o
parte, i valoarea raportului venituri/costuri i diferena absolut ntre venituri i costuri, pe de alt
parte, se stabilesc urmtoarele relaii:
1. Cu ct mrimea ratei de actualizare este mai mic (a 0), cu att crete valoarea raportului
venituri/costuri k i a avantajului net VA(Vt) VA(Kt).
Pentru a = 0, VA(V
t
) = V
t
= V
h
, VA(K
t
) = I
t
+ CE
h
, iar VA(V
t
)/VA(K
t
) i
VA(Vt) VA(Kt) iau valori maxime;
2. Pe msur ce crete mrimea ratei de actualizare folosite n calcule, raportul
VA(V
t
)/VA(K
t
) i mrimea absolut a avantajului economic net scad; raportul k poate deveni chiar
subunitar, iar VA (AN) ia valori negative.
Aceste concluzii privind sensibilitatea raportului venituri/costuri i a avantajului economic net
la mrimea ratei de actualizare au o valoare deosebit pentru fundamentarea deciziilor de investiii,
pentru alegerea proiectelor sau a variantelor acestora. De asemenea, ele pun n eviden necesitatea
i utilitatea abordrii dinamice a evalurii economice i financiare a proiectelor de investiii i
importana alegerii corecte a mrimii ratei de actualizare a.
Folosirea unei rate de actualizare prea mici sau prea mari, necorelat cu rentabilitatea
activitii, cu rata dobnzii la fondurile mprumutate pentru finanarea investiiilor, poate duce la
adoptarea de decizii nejustificate sau eronate.
Raportul venituri-costuri k este utilizat de multe ori n calitatea de criteriu de decizie de
investiii. Folosirea unui asemenea criteriu n formularea opiunilor, n economie n general, cores-punde
dorinei i tendinei fireti a oricrui decident de a maximiza ncasrile de venituri la fiecare unitate a
costurilor. Costurile luate n considerare se pot referi fie numai la investiii, fie la costu-rile totale, de
investiii i de exploatare (exclusiv amortizarea), exprimate n valori actualizate.


127


Se consider ca fiind cea mai eficient, optim acea variant sau acel proiect care asigur o
valoare maxim a indicatorului raportul dintre venituri totale actualizate i costuri totale
actualizate, k:
i* = i(VA(V
t
)/VA(K
t
))maxim.
n aceast concepie, fiecare proiect sau variant, alternativa de investiii se caracterizeaz
printr-un indicator de eficien economic cu dou componente sau elemente care se compar:
VA(Vt) ca efect sau avantaj economic integral pe orizontul (d + De), exprimat n valoare actual;
VA(K
t
) ca efort integral de investiii i de exploatare n valoare actual, calculat pe acelai
orizont de timp ca i VA(V
t
).
Indicatorul: k = (VA(Vt)/VA(Kt)) maxim
va modela prioritatea decidentului pornind de la dorina sa de a obine un venit ct mai mare pe
unitatea de costuri totale.
Un astfel de indicator/criteriu este tentant s fie utilizat deoarece el este simplu i uor de
perceput, necontradictoriu n plan logic, pune n eviden alternativa cea mai eficient din mulimea
de variante admisibile de proiect care se analizeaz.
Un asemenea criteriu nu funcioneaz corect ns n toate cazurile. Adesea el conduce la a
identifica, a stabili ca fiind cea mai eficient variant aceea care are valori mici ale parametrilor
VA(V
t
) i VA(K
t
), care corespund unor soluii de proiect obinuite ca nivel tehnic i performane
tehnico-economice i calitative, dar ieftine, care solicit costuri mici de investiii. Alteori, variantele
identificate ca fiind cele mai eficiente presupun costuri foarte mari de investiii, apelarea la
cheltuieli n valut etc. i deci nu iau n consideraie restriciile n ceea ce privete posibilitile de
finanare, de a asigura valuta necesar importului de tehnic i tehnologii, de anumite materii prime
etc.
Grafic, folosirea metodei analiza venituri costuri presupune studiul indicatorului/crite-riului k =
[VA(Vt)/VA(Kt)] ntr-un sistem de coordonate n care pe abscis figureaz costurile, iar pe ordonat
veniturile. Pentru fiecare proiect sau varianta i vom avea raportul ki. Trasnd prin origine o dreapt
pe care se vor afla toate punctele care corespund unui raport constant ntre VA(Vt) i VA(Kt) (de
exemplu, 1 sau 2 sau 3 etc.), prin deplasarea acesteia stabilim varianta cea mai eficient cu k
i

maxim. n acest caz, dreapta care trece prin origine are unghiul , fa de abscis, pe care se afl
costurile, cel mai mare.
Dac se d o anumit limit inferioar a VA(V
t
) dorit sau dac volumul costurilor totale
acceptabile are un plafon cunoscut, dat, se va cuta soluia optim n spaiul delimitat de asemenea
restricii.




128






VA(V
t
)
VA(Vt)/ VA(Kt)
k6
VA(Vt)
min. dat, dorit
k3
k2
k1









k7


k4
k8
k5



VA(Kt)












k10











k9

















VA(K
t
)
maxim admisibil



De fapt, pentru a elimina punctele slabe ale acestui criteriu, problema alegerii variantei optime
dup raportul k maxim, metoda de analiz venituri costuri se formuleaz n termenii
programrii matematice, cu restricii:
i*: maxim ki;
VA(Vt) VA(Vt)dat, dorit
sau:
i*: max k(i);
VA(V
t
)
i
VA(V
t
)
dat

VA(K
t
)
i
VA(K
t
)
dat

Metoda de analiz venituri costuri poate conduce la ideea de a folosi drept criteriu de
optimizare pentru formularea opiunilor a avantajului economic net maxim:

max AN
t
= max[VA(V
t
) VA(K
t
)],

problema care se poate soluiona fie grafic, fie analitic.
ns i acest criteriu prezint aceleai lacune ca i indicatorul k. De fapt,
ambele criterii nu in seama n mod direct de diferitele restricii de ordin financiar,
valutar etc., de cerinele privind asigurarea posibilitilor de dezvoltare n viitor ale
capacitilor, de sporire a veniturilor.












129


8.2.7 Valoarea net actual total (cumulat), VNAT
(sau venitul net actualizat VNA)



Valoarea net actual total (VNAT) constituie un indicator fundamental pentru evaluarea
economic i financiar a oricrui proiect de investiii. VNAT este primul criteriu de a judeca i
aprecia atractivitatea unui proiect/variant studiate n vederea formulrii deciziei de investiii, de
acceptare sau de respingere.
Prin coninutul su, indicatorul valoarea net actual caracterizeaz, n valoare absolut,
aportul de avantaj economic net al unui proiect dat de investiii, ctigul, rsplata sau
recompensa investitorului pentru capitalul investit n proiectul respectiv.
Ca avantaj net, economic, financiar, VNAT se determin ca diferen ntre VA(Vt) i VA(Kt),
cu formula:

N

N

N
VNAT =

(1+ a ) h
=
V
h
(1+ a ) h
+
(1+ a ) h
=

( V CE I )
( CE
h
I
h
)
=
h 1
N
=
h h h

N

=
h 1

=VA(V
=
h 1
=
h 1
VA ( V
h
) VA( K
h
)
=
h 1
t) VA(K
t
).

O alt definiie a VNAT este aceea de surplus total de cash-flow, n valoarea actual, degajat
pe durata de exploatare (D) a capacitilor proiectate de producie i servicii, fa de necesarul de
avantaje pentru acoperirea, recuperarea capitalului investit, exprimat tot n valoare actual:

+D

N
VNAT = VA ( CF
h
) VA( I
h
) .
= + =
h d 1 h 1
La aceeai relaie de calcul VNAT se ajunge pornind de la relaia fundamental, prezentat la
prima definiie:

N
VNAT = ( V
h
CE
h
I
h
) (1+ a ) h
,

=
h 1
care se poate reda astfel, scond separat valoarea actual a investiiilor:

N
VNAT =



( V CE )

N
(1+ a ) h



I


(1+ a ) h
=
h 1
h h =
h 1
n

tiind ca n costurile de exploatare CE
h
nu este inclus amortizarea A
h
, rezult c:
(Vh CEh) = (Ph + Ah) = CFh,
de aceea vom avea o nou relaie de calcul al VNAT:

130



=


(


N
)+


(1+ a )h
VNAT VA I
h

=
h 1
CF
h

Definit n raport de cash-flow, criteriul VNAT realizeaz compararea ntre suma valorilor
actuale de cash-flow degajat pe durata de via util a proiectului de investiii (VA(CF
h
)) i costul
de investiii total generat de acel proiect, exprimat tot n valoare actual (VA(I
h
)). VNAT este
deci un indicator integral de eficien a investiiilor, de tipul diferenei absolute, avantajului
net comparativ.
N
Randamentul unui proiect de investiii se apreciaz prin intermediul CF
h
(1+ a ) h ; acesta
=
h 1
trebuie s fie mai mare dect costul de investiii:
VA(CFh) > VA(Ih), respectiv VA(CFh) > Ih , dac d = 0.
Dac nu se respect condiia VA(CF
h
) VA(I
h
) 0, fondurile disponibile ar trebui plasate
pe piaa capitalului sau n alte afaceri.
Tocmai beneficiul net actualizat:
VA(I
t
) + VA(CF
h
)
se numete valoare net actual total (VNAT).
Dac avem dou proiecte, P1 i P2, caracterizate prin VNAT(P1) i VNAT(P2), se va da
prioritate P1 dac:
VNAT(P1) > VNAT(P2).
VNAT > 0 se consider a fi cel mai corespunztor indicator ideii profitului maxim dorit de
ctre investitori pe seama proiectelor independente iniiate, c ar fi msura corect a contribuiei
unui proiect la valoarea economic a firmelor. Dac VNAT = 0 nu nseamn totui c acel proiect
nu este rentabil; el produce ns profit care de-abia ajunge pentru recuperarea capitalului investit i
nu creeaz valoare.
Numai VNAT > 0 conduce la creterea averii acionarilor, a valorii firmelor.
Cnd VNAT(Pj) > 0, proiectul va spori valoarea firmei cu un echivalent egal VNAT. Altfel
spus, dac firma va reinvesti fluxul de cash-flow (CFh) generat de acest proiect n afaceri cu o
rentabilitate de a% pe an, valoarea firmei va deveni mai mare cu o sum egal cu VNAT, la
expirarea duratei de via a proiectului.
Realizarea proiectelor cu VNAT < 0 ar fi n detrimentul investitorului: ar scdea valoarea
firmei, ar avea un impact negativ asupra averii acionarilor etc.
VNAT este deci un instrument fundamental de evaluare logic a deciziei de investiii, bazat
pe concepia, pe principiul c sporirea valorii firmei i a averii acionarilor, investitorului este
obiectivul urmrit prin proiectele iniiate de investiii.

131


VNAT poate fi utilizat i la stabilirea costului eficient de investiii pentru achiziia de diferite
active, uniti economice i ntreprinderi propuse pentru privatizare, existente i scoase la vnzare.
n acest scop se pleac de la ideea c VA(CF
h
) reprezint preul/costul de investiii maxim
acceptabil pentru a cumpra active existente. Cum esena afacerii n domeniu, a unei investiii
eficiente const ns n a face achiziii de active, scoase la vnzare, la mai puin dect acestea
valoreaz, condiia ce trebuie respectat n negocieri se formuleaz astfel: VA(I
t
) < VA(CF
h
),
VNAT > 0.
Introducnd n relaia de calcul a VNAT nivelul VNAT dorit, ateptat de investitor, ajungem
s determinm preul/costul de investiii maxim admisibil al afacerii respective:
Itmaxim
=
VA(CF
h
) VNATdorit
.

VNAT reprezint, de asemenea, msura, valoarea beneficiilor financiare ale proiectelor de
investiii, ajustat innd seama de impactul factorului timp, de valoarea n timp a banilor.
Cnd durata de realizare a proiectului de investiii, d, este scurt, sub un an, iar exploatarea
instalaiilor, utilajelor, a capacitilor de producie i servicii ncepe imediat n acelai an, investiia
nu se mai actualizeaz i formula de calcul a VNAT devine:

D
= + CF (1+ a ) h
.

VNAT I
t
h
=
h 1
VNAT se poate defini prin intermediul valorii nete (VN
h
). n acest caz, VNAT reprezint
suma algebric a valorii nete anuale, n valoare actual, VA(VN
h
), pe orizontul de analiz (d +
D) = N, corespunztor ciclului de via a proiectului.
Prin valoarea net, pentru fiecare an h, h (1, N) se nelege diferena ntre volumul anual al
veniturilor generate de proiectul de investiii (V
h
) i volumul costurilor anuale totale, de investiii i
de exploatare, K
h
:
VNh = Vh (Ih + CEh) = Vh Kh.
Funcia reprezentativ a valorii nete anuale VN
h
pe anii orizontului d + D are un grafic de
tipul:

V
h
K
h
= VN
h


Perioada de exploatare
D
Realizarea
investiiei
d


n



p


s r
+






132


v


timpul, ani


N
Deci: VNAT =
=
h 1
VN
h
(1 a )


N
+ h
=
( VA ( VN
h
).
=
h 1

Pentru exemplificare, considerm un proiect de investiii din industrie care necesit un volum
de investiii iniiale de 500 mild. lei. Dup opt ani de exploatare, n anul h = 10, se fac investiii de
modernizare de 150 mild. lei. Din cele 500 mild. lei, 110 mild. lei sunt investite n mijloace
circulante i se realizeaz n anul h = 3. Durata de execuie d = 3, dar n anul h = 3 capacitatea
funcioneaz parial; investiiile n capital amortizabil n al treilea an sunt de
90 mild. lei. Durata eficient de funcionare 13 ani (D = 13).
Amortizarea capitalului fix este conceput n strategie liniar.

A3-15 = 390 mild. lei/13 ani = 30 mild. lei/an.

n ultimii ase ani amortismentul anual sporete cu nc 25 mild. lei/an pentru a amortiza
investiiile de modernizare (150 mild. lei: 6 ani = 25 mild. lei/an).
Ealonarea investiiilor, fluxurile previzionate ale venitului i fluxurile costurilor de
exploatare, amortismentului i profitului brut la proiectul nostru pe orizontul de 15 ani se prezint
astfel:


Anul
(h)

1 (100)
2 (200)

Trane
anuale de
investiii
I
h


Venituri
anuale
Vh
0 0 0 0
0 0 0 0

Costuri de Amortisment
exploatare ul anual
CEh Ah

Profit brut
anual
PBh
3 (200)
4 0 690
5 0 710
6 0 710
7 0 710
8 0 705
9 0 705
10 (150)
11 0 735 490 55 190
12 0 725 490 55 180
13 0 722 492 55 175
14 0 710 495 55 160
15 0 695 500 55 140
670 490 30 150
480
480
480
480
485
495
705 500 55 150













133


30 180
30 200
30 200
30 200
30 190
30 180


a) Calculm VNAT, pentru rata de actualizare a = 0,4, ta = 0, pe baza cash-flow:

H CFh
1 (100) 0,7143
2 (200) 0,51
3 180

Ih




(200) 0,3644

(1 + 0,4)
-h


VA(Ih) VA(CFh)
(71,43)
(102)
(72,88) 62,592
4 210
5 230
6 230
7 230
8 220
9 210
10 205 (150) 0,025
11 245
12 235
13 230
14 215
15 195


15


























15






0,26
0,186
0,133
0,095
0,068
0,035


0,018
0,013
0,009
0,006
0,005






(3,75) 5,125





Total(250,06)
54,6
42,78
30,59
21,85
14,96
7,35


4,41
3,055
2,07
1,29
0,975
254,397
VNAT = VA ( I
h
) + VA( CF
h
) = 250,06 + 254,397 = + 4,337 mild. lei;
= =
h 1 h 1
b) calculm VNAT (a = 0,4, ta = 0) pe baza sumei algebrice a valorii nete actuale:


h Vh


1 0 (100)
2 0 (200)
3 670 690 (20)
4 690 480 210
5 710 480 230
6 710 480 230
7 710 480 230
8 705 485 220
9 705 495 210
10 705 650 55


Kh = Ih +
CEh


VNh


(100) 0,7143
(200) 0,51


(1 + 0,4)
-h







0,3644
0,26 54,6
0,186
0,133
0,095
0,068
0,035
0,025


VA(VNh)


(71,43)
(102)
(7,288)


42,78
30,59
21,85
14,96
7,35
1,375

134


h V
h



11 735 490 245
12 725 490 235
13 727 492 230
14 710 495 215
15 695 500 195
Total


K
h
= I
h
+
CEh


VN
h



(1 + 0,4)
-h



0,018
0,013
0,009
0,006
0,005


VA(VN
h
)


4,41
3,055
2,07
1,29
0,975
4,337
VNAT ( a = 40% pean) =
VA
( VN
h
) = ( 180, 718 +185, 055)10
9
=

+4, 337mld.lei

VNAT, prin semnificaia sa, determin valoarea economic a unui proiect de investiii i
urmrete creterea acestei valori prin optimizarea deciziei de investiii dup criteriul maximizrii
VNAT. Deci se prefer proiectele/variantele care se caracterizeaz prin VNAT maxim.
El reprezint surplusul de valoare adus firmei prin proiectul P
j
de investiii; este o
msur a valorii create printr-un proiect. VNAT cuantific principiul de maximizare a valorii
firmei prin decizia de investiii. De aceea sunt acceptate, selectate ca rentabile numai proiecte sau
variante caracterizate prin VNAT > 0. n plan economic i financiar un proiect de investiii cu
VNAT pozitiv semnific faptul c acel proiect are capacitatea de a rambursa pe perioada duratei de
via economic D capitalul investit, respectiv c el are o rentabilitate global, a capitalului iniial
cel puin egal cu rata de actualizare (a) folosit n calcule, i de a produce cash-flow n exces, de a
asigura obinerea unui anumit volum de valoare net. Cu ct VNAT la un proiect este mai mare,
cu att rentabilitatea sa este mai mare i proiectul mai atractiv. Dac la un proiect VNAT este
negativ, acel proiect este inacceptabil, deoarece rata rentabilitii sale este mai mic dect rata de
conversie/actualizare a. n acest caz, capitalul respectiv s-ar putea investi ntr-o alt afacere cu o
rentabilitate egal cu a i ar produce avantaje corespunztoare, mai mari, investitorului.
Deci rata de actualizare (a) folosit n calculele VNAT ndeplinete rolul de criteriu de
testare a eficienei (rentabilitii) unui proiect de investiii, de acceptare sau de respingere a
unui proiect de investiii.
VNAT la un proiect poate deveni negativ dac se alege pentru calcule rata de actualizare (a)
prea mare, iar proiectul respectiv devine inoportun i se respinge.
Cel mai eficient i oportun proiect de investiii este acela care asigur un excedent maxim
ntre VA ( )

CF
h i
VA ( I ) ; VNAT ndeplinete funcia de criteriu de decizie de investiii.
h
VNAT ia n consideraie timpul realizrii investiiilor (d), durata de via util a proiectelor
(D), neechivalena fluxurilor financiare dispersate n timp i toate informaiile financiare relevante
ale proiectului costurile de exploatare, veniturile, cash-flow, investiiile.

135


VNAT calculat pe baza bilanului veniturilor anuale i costurilor anuale de investiii i de
exploatare, exprimate n valoare actual la ta = 0, echivalente economic, comparabile, permite
realizarea unei analize integrale pe orizontul de timp (d + D), innd seama i de nivelul
parametrilor i de dinamica, fluxul acestora.
Pe baza nivelului VNAT se poate stabili dezirabilitatea i ordonarea proiectelor de investiii
sau a variantelor acestora.
Dac proiectele sunt incompatibile, concurente, care nu se pot realiza simultan cu fondurile
disponibile, se alege proiectul cu VNAT maxim.
n cazul n care exist fonduri de investiii suficiente i proiectele selecionate satisfac condiia
VNAT > 0 i, n plus, nu se exclud reciproc, n limita acestor fonduri disponibile (I) ale agentului
economic proiectele selectate se combin orientndu-ne astfel nct s obinem un VNAT maxim pe
ansamblul acelor proiecte. La baza acestei orientri st ideea c societile comerciale au posibiliti
limitate i de aceea este evident exigena ca fondurile ce se investesc s genereze un VNAT ct
mai mare.
Punctele slabe ale indicatorului VNAT:

















VNAT ne permite s constatm dac proiectul de investiii este sau nu rentabil,
dar nu pune n eviden importana relativ, comparativ a aportului acelui proiect cu
costurile de investiii necesare;
nu permite soluionarea problemelor de decizie de investiii cnd difer de la un
proiect la altul duratele de via economic (D
i
diferite). Putem avea variante sau proiecte
care au un volum de VNAT egal, dar D nu este constant. Dac volumele de investiii sunt
identice pe proiecte, au prioritate variantele cu durata de via economic mai scurt, dar
care degaj volume anuale mai mari de VA(CFh);
VNAT presupune s stabilim n prealabil a rata de conversie economic;
VNAT nu ine seama de mrimea duratei de recuperare T, T;
mrimea VNAT depinde de mrimea ratei de actualizare (a) folosite n calcule,
ceea ce ridic problema acordrii unei atenii deosebite alegerii fundamentate a ratei de
actualizare i componentelor acesteia (costul capitalului, prima de inflaie, prima de risc).
Deci VNAT = VNAT(a). n principiu, VNAT este o funcie hiperbolic descresctoare de rat
a de conversie/actualizare i intersecteaz abscisa atunci cnd VNAT(a) = 0, dup cum se observ
din urmtorul grafic:









136








VNAT(a
1
)






VNAT(a
2
)

VNAT(a3)
0
VNAT(a
6
)




















a
1





















a
2
a
3














VNAT(a) > 0,
Proiectele se accept




a
4
a
5
a6 a
7





















a,%
VNAT(a) < 0,
Proiectele se resping







LA proiectul nostru menionat mai sus, pentru a = 19% pe an; a = 40% pe an i a = 50% pe an
vom avea:

VNAT(a = 19%) = +343,75 mild. lei;

VNAT (a = 40%) = +4,337 mild. lei;

VNAT (a = 50%) = 33,71 mild. lei.

VNAT rmne totui un bun criteriu de selecie a proiectelor; el trebuie analizat n corelaie
cu ali indicatori T, RE indicele de profitabilitate i rata intern de rentabilitate etc.
Existena de avantaj net pozitiv (VNAT > 0), ca o caracteristic a efectului i eficienei
costurilor de investiii i a angajamentului de capital (CTA), precum i fundamentarea alegerii celei
mai convenabile variante de proiect se pot studia i ntr-o abordare grafic ilustrativ. n grafic se
ilustreaz dimensionarea avantajului net pe trei variante de proiecte (a, b, c) plecnd de la valorile
actuale ale veniturilor i angajamentul de capital VA(Vt) i VA(Kt):













137






VA(V
t
) VA(V
t
)
b


AN
b


VA(V
t
)
a
VA(V
t
)
c



AN
a














AN
C







VA(V
t
) = VA(K
t
)
VNAT > 0





VA(K
t
)
(a)






VA(K
t
)
(b)
VNAT < 0





VA(K
t
)
(c)





VA(K
t
)




VNAT > 0, potenial, al variantelor de proiect se situeaz deasupra liniei (bisectoarei)
corespunztoare VA(V
t
) = VA(K
t
). n cazul nostru, toate cele trei variante au AN = VNAT pozitiv
i sunt deci eficiente:
VA(V
t
)
j
> VA(K
t
)
j.

Variantele a) i c) asigur volume egale de venituri totale actualizate: VA(V
t
)
a
= VA(V
t
)
c
, dar
capitalul angajat pe durata de via a proiectului este diferit:
VA(K
t
)
a
< VA(K
t
)
c.

Corespunztor, eficiena caracterizat prin AN = VNAT este mai mare n varianta a)
comparativ cu varianta c):
AN
a
> AN
b.

Varianta b) de proiect presupune costuri totale mari comparativ cu varianta a), dar asigur un
volum mai mare de VNAT:
VA(K
t
)
a
< VA(K
t
)
b
,
ANb > ANa.
Se desprinde concluzia c varianta b) este cea mai profitabil dintre cele trei variante
analizate.
n plus, compararea variantelor a) i c), n condiiile n care VA(V
t
)
a
= VA(V
t
)
c
, se face pe
baza criteriului:
min VA(K
t
)
j



138


i constituie un caz particular al analizei dup maxim VNATj.
n mod similar se poate studia grafic VNAT n sistemul de coordonate VA(I
t
)
j
i VA(CF
h
)
j
.
Dac proiectele de investiii sunt incompatibile i se difereniaz prin duratele de exploatare,
acele proiecte nu sunt comparabile direct dup VNAT(Pj).
n acest caz se recomand ca toate proiectele s fie analizate pe un orizont comun de timp, ca
multiplu comun al duratelor de exploatare ale proiectelor, introducnd variante, decizii alternative.
Se calculeaz VNAT(Pj) pe o perioad de timp identic.
Avem, de exemplu, dou variante (V
1
, V
2
) caracterizate prin:
I(V
1
) = 300 mild. lei; D(V
1
) = 4 ani;
CF
h
= constant = 100 mild. lei/an; a = 5% pe an; V
L
valoarea la lichidare = 50 mild. lei;
d(V
1
) 0;
I(V2) = 420 mild. lei; D(V2) = 6 ani;
CFh = constant = 100 mild. lei/an; VL = 50 mild. lei; d(V2) 0;

Calculnd VNAT(V
j
) obinem:
VNAT(a = 5%, V1) = 300 + 100(1,05
-1
+ 1,05
-2
+ 1,05
-3
+ 1,05
-4
) + 50(1,05
-4
) = 93,775 mild.
lei;
VNAT(a = 5%, V
2
) = 420 + 100 5,067 + 50 0,7462 = 124,91 mild. lei.

Proiectele nu sunt comparabile: D(V
1
) = 4 ani < D(V
2
) = 6 ani.
Pentru a asigura comparabilitatea:
-
-
alegem un orizont identic de analiz N = 12 ani;
presupunem c la fiecare patru ani pentru V1, i la fiecare ase ani pentru V2, obinem un
VNAT(Vj) pe seama deciziilor alternative (nlocuirii utilajelor cu altele noi, identice):


98,375 93,375 93,375
V
1
timpul (h)
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

124,91 124,91
V
2



0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
timpul (h)







n valori actuale, comparabile ca valoare i importan la ta = 0, vom avea:

139




lei;





= V1 .


VNAT(V1, a = 5%, N = 12 ani) = 93,375 + 93,375(1,05)
-4
+ 93,375(1,05)
-8
= 233,419 milid.


VNAT(V
2
, a = 5 %, N = 12 ani) = 124,91 + 124,91(1,05)
-6
= 218,12 milid. lei.
n aceste condiii, pe orizontul de timp N = 12 ani, VNAT maxim corespunde variantei 1): i*




8.2.8 Indicele de profitabilitate ()


Indicele de profitabilitate caracterizeaz nivelul raportului dintre VNAT i fondurile de
investiii ce genereaz acel volum de VNAT. Completeaz analiza eficienei n termeni relativi, sub
forma avantajului net relativ pe unitatea de msur a costurilor de investiii.
Se pot avea n vedere investiiile iniiale (I
t
) sau valoarea actual a acestora VA(I
t
). Se
exprim n procente. La proiectul nostru, vom avea:

=

VNAT

=

4, 337
1
I 100 650 100 = 0, 667%,

=

VNAT

=

4 ,337

.
2
VA ( It ) 100 250 , 06 100 = 1, 743%

Indicele
2
se poate determina i cu o relaie similar randamentului economic actualizat,
(RE):

N



+
CF (1 a )

N
h



+
I (1 a )


h

N
VA ( CF
h
)
=
1 h 1 h
=
1
1 .
2 N

I
h
(1 a )
+
h
N
VA ( I
h
)
1
n exemplul nostru:
1

=

254 ,397



adic 1,7345%.
2
250 ,06 1 = 0 ,017345

Pentru a exprima acest raport () sub forma unui indice (coeficient), indicele de profitabilitate
se calculeaz cu relaia:

VNAT
VA ( CF
h
)
= = + = +
;
2
coeficient.
3
VA ( I
t
)
1
VA ( I
t
)
1
2

n proiectul nostru:

=
254 , 397

=

= +

4 ,337

=

.
3
250 , 06 1,01734 1 250 , 06 1,01734
140


Indicele de profitabilitate ne permite s selectm variantele eficiente de proiecte de investiii,
fiind acceptabile acele proiecte sau variante la care
3
> 1 i ordonarea acestora dup valoarea
descresctoare a indicelui . La proiectele/variantele la care
3
= 1, VNAT va fi nul (VNAT = 0).
Cu ct indicele de profitabilitate
3
este mai mare, cu att proiectele sunt mai eficiente, n condiii
echivalente, comparabile din alte puncte de vedere.
La calculul i analiza indicelui de profitabilitate trebuie apelat ori de cte ori proiectele sau
variantele se difereniaz ntre ele prin efortul investiional necesar (I
t
constant), deoarece el
permite s lum n consideraie amploarea proiectelor, costurile necesare de investiii, ceea ce nu
realizeaz VNAT, i atunci cnd disponibilitile financiare pentru investiii sunt limitate.
Varianta optim de proiect este aceea care rspunde criteriului 2 i 3 maxim.
Sintetiznd, rezult:
1) Cnd
3
= 1, VNAT(Pj) = 0.
2) Dac 3 > 1, VNAT(Pj) > 0 i proiectul este eficient.
3) Cnd 3 < 1, VNAT(Pj) < 0 i proiectul Pj se respinge.
Dintre proiectele cu VNAT > 0 se accept ns numai acela cu 2 > costul finanrii
proiectului, respectiv VNAT(P
j
) > i I
t
i
3
> 1 + a.
Dac proiectele sunt incompatibile, decizia dup maxim este diferit de cea dup maxim
VNAT. Criteriul maxim va conduce la alegerea proiectului care solicit costuri mai mici de
investiii, comparativ cu cele selectate dup maxim VNAT(Pj). Acest lucru se explic prin
fenomenul de randament descresctor al capitalului.
Criteriul maxim VNAT conduce la alegerea proiectului cu costul optim de investiii, cruia i
corespunde volumul maxim de VNAT; VNAT = f(I
t
).
Indicele de profitabilitate (
1
), ordonnd proiectele independente eficiente, ne permite s
elaborm strategia cea mai avantajoas de investiii alegnd n proiecte dintre ele, innd seama de
restriciile bugetelor de capital, deci n limitele fondurilor noastre disponibile (I
0
) pentru finanarea
investiiilor, folosind n calitatea de criteriu de optimizare a setului de proiecte maxim de VNAT
pe ansamblul proiectelor selectate.

Exemplul 5

Fondul disponibil de investiii al unei regii autonome I
0
= 500 miliarde lei. Au fost selectate
cinci proiecte ca fiind eficiente i oportune de realizat, caracterizate prin informaiile:








141






Volumul de investiii
necesare cf. Deviz




P1




P2




P3




P4 P5
general, I
j
, mild. lei
VNAT, calculat, mild.
lei
400 150 100 200 170
140 60 45 75 50

Se cere s se elaboreze strategia cea mai avantajoas de investiii, respectiv cte i care anume
proiecte trebuie realizate?
1. Calculm indicele de profitabilitate sub form de coeficient (
1
):

1
( P
1
) =
140
= 0,35;

1
( P
2
) =
60
= 0, 4;

1
( P
3
) =
45
= 0, 45;

1
( P
4
) =
400
75


= 0,375;



150
50
1
(
P
5
) = = 0, 294.
100
200 170

2. Stabilim ordinea de prioritate a proiectelor dup valoarea descresctoare a lui
1
:
(P
3
, P
2
, P
4
, P
1
, P
5
).
3. Stabilim seturi de proiecte de investiii n limitele I
0
= 500 mild. lei, innd seama de
ordinea de prioritate a proiectelor i determinm investiiile necesare de realizare:
It(P3, P2, P4) = (100 + 150 + 200) = 450 mild. lei,
I
t
(P
3
, P
1
) = (100 + 400) = 500 mild. lei,
It(P3, P4, P5) = (100 + 200 + 170) = 470 mild. lei.
4. Calculm VNAT ce se obine pe seturile de proiecte alctuite:
VNAT(P3, P2, P4) = (45 + 60 + 75) = 180 mild. lei,
VNAT(P
3
, P
1
) = (45 + 140) = 185 mild. lei,
VNAT(P3, P4, P5) = (45 + 75 + 50) = 170 mild. lei.
5. Neavnd fonduri suficiente pentru a realiza toate cele cinci proiecte, alegem strategia cea
mai avantajoas dup criteriul: maxim VNAT cumulat pentru toate proiectele setului
respectiv:
VNAT cumulat, pe seturi de proiecte = max{180, 185, 170}= 185 mild. lei.
Deci strategia cea mai eficient trebuie s se bazeze pe realizarea setului (P3, P1).
Selectarea proiectelor de investiii de realizat n limitele posibilitilor de finanare poate fi
modelat i soluionat n termenii programrii matematice. Fiecare proiect Pj are asociai ca
parametri VNATj i Ij

142


Fondul total disponibil de investiii: I0,
Numrul de proiecte admisibile: n,
Introducnd variabile booleene xj,
Xj = 1, dac proiectul se accept,
Xj = 0, dac proiectul se respinge,
funcia obiectiv se scrie

n
Max VNATglobal
=
VNAT
j
x
j
,
=
j 1
iar restriciile:

n

n
I
j
x
j
I
0
, xj = 0 sau 1 pentru j, x
j
1 .
= =
j 1 j 1



8.2.9 Rata intern de rentabilitate a unui proiect de


investiii (RIR)


Rata intern de rentabilitate reprezint acea rat a dobnzii compuse care, atunci cnd se
folosete ca rat de actualizare(a) pentru calculul valorii actuale a fluxurilor de cash-flow i de
investiii ale proiectelor, face ca suma valorii actuale a cash-flow s fie egal cu suma valorii
actuale a costurilor de investiii i deci valoarea net actual s fie nul:
RIR = a
j
pentru care VNAT(a
j
) = 0, adic

N

=
h 1


+
CF
h
(1 a
j
)

N
h
=

=
h 1


+
I
h
(1 a
j
)

h


.

Deci, la RIR a unui proiect se ajunge atunci cnd VNAT a acelui proiect tinde s devin egal
cu 0. RIR, prin urmare, reprezint rata-limit de actualizare, pentru care se anuleaz realizarea de
VNAT la proiectul dat de investiii:

VNAT(a = RIR) = 0, iar VA(V
t
) = VA(K
t
).

n sens mai larg, RIR se definete ca acea rat de actualizare (a) care face ca, pe perioada (d +
D), valoarea actual total a veniturilor din vnzarea produselor i serviciilor prestate VA(V
t
) s fie
egal cu suma costurilor totale de investiii i de exploatare actualizate VA(K
t
) sau CTA.
n sistemul de coordonate VNAT i rata de actualizare (a), pentru un proiect dat, poziia,
nivelul i momentul cnd se obine valoarea RIR se observ din graficul urmtor.

143





VNAT












0


















a
1









VNAT(a
1
)

VNAT(a
2
)

VNAT(a
3
)



a
2
a
3
a
4












VNAT > 0


RIR


a
5
a
6
a
7



















a,%

VNAT < 0

VNAT(a
6
)



VNAT(a
7
)





Pe curba VNAT ca funcie de a, a% pe an, RIR este un punct particular, cnd VNAT = 0, i
intersecteaz abscisa.
La nivelul RIR se ajunge atunci cnd VNAT(a) = 0 i, deci RIR = a. Din punct de vedere
economic, dac RIR = a, acest lucru semnific faptul c proiectul degaj un cash-flow egal cu
capitalul investit i c pe durata de via economic el asigur o rentabilitate anual de a% a
capitalului, nc neamortizat, existent la nceputul fiecrui an.
Pentru a > RIR, proiectul de investiii nceteaz de a mai fi eficient, deoarece VA(I
t
) devine
mai mare ca volumul (VA
CF
h
)
i VNAT va avea valoarea negativ (VNAT < 0).
Dac a < RIR, VNAT este pozitiv i deci proiectul de investiii devine acceptabil dup
condiia VNAT > 0.
Rezult c stabilirea RIR deriv direct din calculul valorii nete actuale totale (VNAT), dar, de
aceast dat, mrimea cutat nu este VNAT, ci RIR i nivelul acesteia se identific prin tatonare,
prin ncercri succesive, neexistnd o relaie de calcul direct al RIR.
Analitic, pentru determinarea RIR se pleac de la egalitatea:


+
CF (1 RIR )

h
=

+
I (1 RIR )

h

, respectiv trebuie rezolvat ecuaia:

N
h

N
h
- I
h
(1+ RIR ) h
+
CF
n
(1+ RIR ) h
=
0 .
= =
h 1 h 1
n vederea determinrii RIR se procedeaz astfel: pentru proiectul dat de investiii se
calculeaz VNAT corespunztoare la diferite rate de actualizare, alese ntmpltor. Din aproape n



144


aproape ajungem s stabilim care este acea rat de actualizare aj care conduce la anularea
VNAT[VNAT(aj) = 0]. n final, pentru precizarea RIR se folosete relaia:

RIR = amin + (amax a
min
)

VNAT
+




,
n care:
VNAT VNAT
amin este rata mai mic de conversie economic/actualizare care conduce la VNAT > 0, dar
foarte mic n valoarea absolut, situat imediat deasupra abscisei n graficul VNAT(a);
amax este rata mai mare de actualizare folosit n calcule i care conduce la VNAT < 0, mic
n valoare absolut, situat imediat sub abscis n graficul VNAT(a).

Pentru c folosim interpolarea liniar, a = amaxim
- a
min 5 puncte procentuale.

Aplicaie privind calculul RIR. Proiectul de investiii necesit un cost total de investiii I
t
=
450 miliarde lei; d = 2 ani; D = 7 ani. Fluxul tranelor de investiii i fluxul
cash-flow se prezint astfel (mild. lei):

H
Fluxuri
1 2 3
4 5 6 7 8 9 Total
Ih
CFh
(150)

(300)


200

250

250

250

240

240

220
(450)
1650

Se cere s se calculeze RIR a proiectului de investiii.
a) Calculm VNAT pentru o rat de conversie economic aleas ntmpltor; fie
a = 20% pe an.

VA( I
h
) = VA(I
h
) = 150(1,2)
-1
+ 300(1,2)
-2
= (333,325) mild. lei;

VA( CF
h
) = VA(CF
h
) = 200(1,3)
-3
+ 250[(1,2)
-4
+ (1,2)
-5
+ (1,2)
-6
] + 240[(1,2)
-7
+ (1,2)
-8
] +
220(1,2)
-9
=

= 614,7 mild lei;

VNAT(a = 20%) = 333,325 + 614,7 = +281,375 mild lei.

VNAT > 0 i substanial de mare. Pentru a micora VNAT i a-l face s se apropie de 0,
refacem calculele valorii actuale a fluxurilor financiare cu o rat a mult mai mare. Adoptm, de
exemplu, a = 40% pe an.
b) Calculm VNAT pentru a = 40% pe an:

VA(I
t
) = 150 0,7143 + 300 0,51 = 260,145 mild. lei;

VA(CFh) = 200 0,364 + 250(0,26 + 0,186 + 0,133) + 240(0,095 + 0,068) + 220 0,0484 =

145


= 267,318 miliarde lei;

VNAT(a = 40%) = 260,145 + 267,318 = +7,173 mild. lei.

Putem afirma c RIR cutat este ceva peste 40%, deoarece VNAT(a = 40%) este foarte mic,
pozitiv, dar nc nu este anulat.
c) Refacem calculul VNAT pentru o rat a i mai mare de 40% pe an, pentru a gsi o
valoare i mai mic, dar negativ a VNAT. Adoptm a = 42% pe an:

VA(I
h
) pentru a = 42% = 254,42 mild lei;

VA(CF
h
) pentru a = 42% = 251,42 mild lei;

VNAT(a = 42%) = 254,42 + 251,59 = 2,83 mild. lei.

d) Precizm prin interpolare RIR cutat, folosind amin = 40%; amax = 42%:

RIR = 40% + (42% 40%)

7 ,173 = 40% + 2% 0,717085 = 41,434%.
7 ,173 + 2 ,83

n condiiile economiei de pia, RIR are semnificaia i funcia de criteriu funda-mental
pentru acceptarea/respingerea proiectelor de investiii i formularea opiunilor.
La proiecte sau variante, alternative de investiii care se caracterizeaz prin VNAT apropiate,
aproximativ egale, se d prioritate proiectului/variantei cu RIR maxim.
n folosirea RIR drept criteriu de alegere vom avea n vedere urmtoarele exigene.
Se accept proiectele cu RIR calculat mai mare dect ca RIRdat, dorit
.

Dac proiectele sunt independente ntre ele, se accept proiectele la care RIR(P
j
) > a, iar
VNAT(P
j
, a) > 0.
Dac RIR dat, dorit este egal cu rata de actualizare (RIR
dat
= a), atunci alegerea i dup RIR,
i dup VNAT conduce la aceeai concluzie, la aceeai opiune.
n raport cu costul capitalului mprumutat, RIR trebuie considerat ca rata maxim a dobnzii
la care este posibil mprumutul de capital necesar pentru a finana investiiile, astfel nct proiectul
ce se va realiza s nu fie nerentabil. Dac rata dobnzii i va fi inferioar
RIR(i < RIR), proiectul va avea o VNAT, calculat pentru a = i, pozitiv i investiia va fi eficient.
Deci proiectul cu VNAT(a = i) poate fi acceptat pentru realizare. RIR exprim, reprezint rata-
limit a dobnzii cu care se poate lua un mprumut pentru investiii, fr a produce nici pierderi, dar
nici profit. O rat a dobnzii i la capitalul mprumutat peste nivelul RIR(i > RIR) va face proiectul
inacceptabil, deoarece, n aceste condiii, el produce pierderi, VNAT < 0; proiectul respectiv
micoreaz valoarea economic a firmei.
Fiind rata maxim a dobnzii pe care o poate suporta un proiect de investiii realizat cu credite
bancare, rezult c pentru i = RIR, capitalul mprumutat nu ne aduce nici un ctig. De aici, se

146


accept doar proiectele caracterizate prin RIR mai mare dect costul capitalului. De asemenea,
pentru a accepta un proiect este necesar ca RIR s fie mai mare dect costul oportun al capitalului.
Rezult c, pentru a accepta un proiect de investiii, este necesar ca:

RIRcalculat(Pj) > {0, a, i, c.o.c, RIRdorit, cf sau c.m.p.c}.
n plan economic, RIR exprim avantajul ce se obine pe orizontul (d + D) la fiecare u.m a
costurilor pentru construirea i funcionarea capacitilor de producie i servicii, deci la fiecare u.m.
a costurilor totale de investiii i exploatare. Acest indicator (RIR) ne arat nu numai rata medie de
rentabilitate a costurilor totale din perioada (d + D), dar el pune n eviden i capacitatea acelui
proiect de a produce n excedent cash-flow, profit, peste cel necesar recuperrii simple a volumului
de investiii. Reproducia simpl a costurilor de investiii se asigur atunci cnd rata rentabilitii
proiectului este nul.
Din definiia RIR rezult:

+
+
D
V
h
(
1+ a ) h
=
D
(
I
h
+ CE
h
).(1+ a ) h , a = RIR.
= =
h 1 h 1
Dac RIR = a = 0,
V
t
= K
t
= I
t
+ CE
h
,
respectiv: Vt CEh = It, ceea ce exprim faptul c n condiiile unei rentabiliti zero,
cash-flow cumulativ egaleaz doar valoarea investiiei.
De aici deriv condiia-limit de acceptare a unui proiect de investiii dup RIR, i anume
aceea c RIR > 0. Sub aceast limit a RIR costurile de investiii nu se recupereaz.
RIR poate fi, de asemenea, interpretat ca nivel al dobnzii pe care investitorul o primete la
fondurile investite ntr-un proiect.
RIR este un indicator de eficien cu o capacitate de informare mai mare comparativ cu:
termenul de recuperare, coeficientul de rentabilitate, randamentul economic, dar pentru exprimarea
dezirabilitii unui proiect trebuie utilizat n combinaie cu ali indicatori: cu VNAT, T, RE,
indicele de profitabilitate etc.
Selectarea unui proiect/variant dup criteriul maxim (RIR) presupune ca la toate
proiectele/variantele s avem n vedere analiza pe o durat de via economic de aceeai mrime,
altfel RIR nu va ordona n mod corect proiectele. Rata intern de rentabilitate ne permite s
comparm variante i alternative de investiii, lund n consideraie ealonarea n timp a
investiiilor, fluxul de cash-flow i profitul. Ea nu implic stabilirea n prealabil a ratei de
actualizare aa cum presupune calculul VNAT. Din contr, calculnd mai nti RIR, putem s avem
un punct de reper n stabilitatea mrimii ratei a de conversie/actualizare a fluxurilor financiare ale



147


proiectului. Dar RIR nu ine seama de amploarea efortului de investiii, nu rspunde direct
criteriului de maximizare a valorii firmelor, societii comerciale etc.
La eforturi investiionale identice pe variante (Iti = constant), varianta optim este aceea care
are RIR maxim: i* = i(RIR maxim), dar RIR avantajeaz n general alegerea proiectelor/variantelor
caracterizate prin eforturi mici, durate scurte de execuie, foarte rentabile i se pot respinge proiecte
sau variante care solicit fonduri mari de investiii, dar asigur i VNAT mare.
Ordonarea proiectelor/variantelor dup RIR i VNAT difer; se apropie ns ordonarea dup
RIR i indicele de profitabilitate. De aceea, n analiza proiectelor vom folosi simultan aceti patru
indicatori: RIR, VNAT, k i . Sub aspect teoretic, RIR se consider inferioar VNAT. RIR
presupune reinvestirea cash-flow degajate la proiecte pe anii D n operaii i proiecte rentabile, cu o
rat de rentabilitate unic, egal cu RIR, ceea ce nu se prea ntmpl; VNAT presupune c
ncasrile vor fi reinvestite cu o rat egal cu costul capitalului. Dac beneficiile obinute vor fi
reinvestite cu o rentabilitate egal cu costul capitalului, RIR a proiectelor ce se compar va fi
superioar ratei dobnzii i aceste proiecte devin mai atractive comparativ cu proiectele similare,
dar cu VNAT aproximativ egale.
Un proiect de investiii poate avea dou rate interne de rentabilitate i anume atunci cnd
VNAT(a) este ntotdeauna pozitiv sau negativ pentru toate valorile ratelor de actualizare folosite.
Asemenea fenomene se ntlnesc la proiecte cu D mari, cnd pe parcursul exploatrii se realizeaz
noi investiii pentru nlocuiri periodice de utilaje.
Sintetiznd, pentru a accepta un proiect Pj de investiii, este necesar ca RIR(Pj) s satisfac
exigenele:
RIR(Pj)calculat s fie mai mare dect:
- RIR dat, dorit de investitor;
- a, folosit n calculul indicatorilor i criteriilor de analiz dinamic, VNAT(a) > 0, dac
finanarea se face din fonduri proprii;
- c , VNAT( c ) > 0, dac finanarea proiectelor se face din fonduri proprii i atrase;
- i, dac finanarea proiectelor se realizeaz din credite bancare;
- c.o.c. (costul oportun al capitalului).
Rezultate divergente n alegerea proiectelor dup criteriile de maxim VNAT i maxim RIR au
loc n cazurile:
a)


b)


c)


la altul;


);
cnd repartiia temporal a fluxurilor de cash-flow anuale difer de la un proiect


cnd proiectele se difereniaz prin costurile totale de investiii necesare (It(Pj)


cnd duratele de exploatare ale proiectelor sunt de mrimi diferite (D(P
j
) ).

148


Pentru eliminarea contradiciei menionate se recomand s se stabileasc rata de discontare
(a) pentru care respectivele proiecte, ce se analizeaz, devin echivalente din punctul de vedere al
VNAT. Dup aceea, regula de decizie pertinent se formuleaz astfel:
1. se adopt ca rata de reinvestire a fluxurilor financiare pentru toate proiectele o rat
identic (r);
2. dac r < a, se prefer proiectele cu VNAT maxim i RIR mai mic;
dac r > a, este preferabil proiectul cu VNAT mai mic dar care are RIR maxim.
Dac proiectele de investiii sunt incompatibile, se va da prioritate proiectului cu VNAT
maxim i nu se ine seama de RIR maxim, dar se pune condiia ca RIR la proiectul ales s fie
mai mare dect costul finanrii proiectului.
Se consider c, dac rata de actualizare folosit n calculul RIR este costul finanrii, atunci se
ajunge, n majoritatea cazurilor, ca deciziile dup maxim VNAT i maxim RIR s coincid.
Printre punctele slabe ale RIR se reamintesc:
a) RIR nu face legtura direct cu principiul/criteriul maximizrii valorii firmei prin
proiectul de investiii ce se analizeaz;
b) Alegerea proiectului dup RIR arat c decidentul este interesat de rata procentual de
rentabilitate, scpnd din vedere valoarea aportului, a avantajului net pe care-l produce
acel proiect pentru firm, pentru acionari.
De exemplu, dac avem dou proiecte, P
1
, P
2
, caracterizate astfel



I(P
j
), mild. lei
VNAT(a = 10%) mild. lei
RIR(P
j
), %

P
1

200
41,3
13

P
2

100
33,4
14

Dup VNAT este preferabil P1, iar dup RIR are prioritate P2.
Dac am avea costul finanrii c.f. = a = 10% pe an, bogia firmei ar crete mai mult la P
1
cu
RIR(P1) = 13% aplicate la 200 miliarde lei (0,13 200 = 26 mild. lei) comparativ cu 14% aplicate la
100 mild. lei n cazul P2(0,14 100 = 14 mild. lei).
Totui RIR este, de asemenea, printre cei mai des analizai indicatori de eficien la aprecierea
proiectelor de investiii, ocupnd locul 3 sau 4 n sistemul de indicatori generali acceptai de agenii
economici din economia occidental pentru evaluarea proiectelor.
Ca n cazul VNAT, RIR ia n considerare informaiile relevante ale proiectelor ciclul de
via a proiectelor, costurile de investiii, fluxul cash-flow etc.
n cadrul evalurii proiectelor de investiii RIR se calculeaz: numai n termeni reali, ca rat
intern de rentabilitate economic (RIRE) i, n termeni cureni, ai pieei, ca rat intern de


149


rentabilitate financiar (RIRF). Se admite ca RIRF s fie determinat n termeni reali numai dac
rata inflaiei este foarte mic.


8.2 10 Rata intern de rentabilitate ajustat (RIRA)


n luarea deciziilor de investiii nu ntotdeauna se ajunge, aa cum s-a artat la RIR, la aceeai
concluzie, la aceeai variant prioritar de proiect dac aplicm criteriile maxim VNAT i maxim
RIR.
Situaiile conflictuale de decizie, de clasare a proiectelor dup VNAT i RIR i au originea n
ipotezele/concepia privind reinvestirea fluxurilor de cash-flow, generate n etapa de via util a
capacitilor construite, pe perioada (D j), respectiv pe perioada (N h),
h = d + j, h = 1, 2, , d, d + 1 ..., d + j ..., d + D.
Se tie c avantajele financiare (CFj, CFh) generate de proiectele de investiii au, n principal,
dou destinaii:
-
-
se reinvestesc n alte proiecte sau operaii rentabile;
se utilizeaz pentru rambursarea mprumuturilor utilizate la finanarea proiectelor
respective de investiii.
VNAT presupune c fluxurile anuale de cash-flow se reinvestesc cu o rat de rentabilitate egal
cu rata de conversie economic a, utilizat n calculul economic i analiza dinamic a eficienei
proiectului; la rndul su, rata a este egal cu costul finanrii: a = i = cmpc.
RIR presupune c fluxurile anuale de cash-flow se reinvestesc cu o rat de rentabilitate egal
cu RIR calculat la proiectul studiat. Or, utilizarea sau plasarea fluxurilor financiare, de cash-flow,
cu r = RIR este contestat, nu se poate realiza n practic. Fructificarea fluxurilor de cash-flow se va
integra n condiiile pieei financiare din anii viitori respectivi i se va realiza cu rentabilitile
curente, practicate atunci (r
j
) sau (r
h
), r
j
RIR, r
h
RIR.
Din dorina de a avea un instrument, un criteriu de decizie care s conduc la aceeai alegere,
univoc, ca n cazul folosirii VNAT maxim, care s in seama i de faptul c reinvestirea
fluxurilor de CFh se va realiza n condiiile pieei financiare cu rh RIR, rh < RIR, s-a elaborat
indicatorul/criteriul Rata intern de rentabilitate ajustat (RIRA), cunoscut i sub denumirea de
Rata intern de rentabilitate modificat (RIRM).
RIRA este funcia ( r
h
) a ratei de conversie economic/de actualizare a pentru care valorile
viitoare, capitalizate ale investiiilor i fluxurilor de cash-flow la ta = N (la momentul de
dezinvestiii) devin egale:
1. VV(It, a, ta = N) = VA(It)(1 + a)
N
,


150



2.






= =



N



+




N h
,

VV ( CF , r , t N ) CF (1 r )
h h a


N
=
h 1
N

h h



3.
1+ = +
N h
.
[ ( r )] VA ( I ) CF (1 r )


Rezult:
h





t
=
h 1
h




1
h





N



CF
h
(1+ r
h
)
N
h
N




RIRA = ( r ) =
=
h 1




.

1 100
h
VA ( I )






t









d
Dac r
h
= constant = r, r RIR, vom avea VA( I
t
) = I
h
(1+ a ) h
,

=
h 1
N
( = ) = [CF
h
(1+ r ) Nh ]= (1+ r )
N
CF (1+ r ) h
.

VV CF
h
,r , ta N h
=
h 1
Ca i n cazul RIR, (r) = RIRA este acea rat de actualizare a veniturilor i costurilor
proiectelor, respectiv a
CF
h i investiiilor pentru care se anuleaz VNAT:
N
(1+ r )
N
CF
h
(1+ r ) h (1+ RIRA )
N
VA ( I
t
) = 0 .
=
h 1
Din egalitatea:
N
+ N = +
(1 RIRA ) VA ( I ) (1 r )
N
+ h
CF (1 r )

obinem:



RIRA =





+

(1 r)

t



N
N
CF
h
(1+ r )
=
h 1




=
h 1




h



N





1
h

.




d

h


1 100


I
h
(1+ a )


=
h 1


Presupunnd c fluxurile financiare anuale de cash-flow vor fi reinvestite cu rentabilitate
egal cu nivelul costului mediu ponderat al capitalului, r = a, a fiind rata de conversie din analiza
dinamic i calculul VNAT, egalitatea, n valori comparabile, a valorii viitoare a investiiilor i
fluxurilor de cash-flow

+
(1 RIRA )

N
d

=
h 1

+
I
h
(1 r )

h = +
(1 r )
N
N
=
h 1

+
CF
h
(1 r )

h
ne conduce la expresia:






151




(1+ RIRA )
N
=



(1+ r
)


N
N
CF
h
(1+ r )
=
h 1
d





h




= (1+ r )
N






3




,
I
h
(1+ r ) h
=
h 1
3 fiind indicele de profitabilitate a investiiilor:
N
CF
h
(1+ r ) h
=
=
h
1 .
3 d

I
h
(1 r )
+
h
=
h 1
Din egalitatea (1 + RIRA) = (1 + r)(
3
)
1/N
, scoatem formula de calcul direct al RIRA:
RIRA = 1 + (1 + r) (3)
1/N
, r = a.
Rezult c, dac r = a = c.f = i (costul capitalului), RIRA va fi un criteriu de
acceptare/respingere a variantelor i proiectelor independente i c acest criteriu va conduce la
aceeai opiune ca i dup criteriul maxim VNAT, dac, bineneles, D(P
j
) = constant.
Este tiut c VNAT va fi pozitiv numai dac
CF
h
(1 + a)h > VA( I
h
),
respectiv dac:
CF
h
(1+ a )
N
h > (1 + a)
N

VA
( I
h
) .
n condiiile menionate de fructificare, cnd

CF
h
(1+ a )
N
h = VA(It)[1 + (a)]
N
,
VNAT va fi pozitiv numai dac
[1+ ( a ) ] N > (1 + a)
N
, respectiv

( a ) >a; ( a ) = RIRA.

De aceea, se accept dup RIRA (sau RIRM) numai proiectele care satisfac condiia:

RIRA > a.

RIRA (sau RIRM) exprim rata de rentabilitate la care fluxul de cash-flow generat de
proiectele de investiii i fructificarea lor, reinvestirea asigur remunerarea ntregului capital avansat
pentru investiii, pe ntreaga perioad de analiz.
RIRA are ntotdeauna o singur valoare; RIR poate avea mai multe valori.
RIRA este ns o funcie de rat de reinvestire a fluxurilor anuale de cash-flow pe
(N - h) ani.



152


RIRA se mai definete ca valoare a costului capitalului a, pentru care VNAT ajustat,
calculat cu a = RIRA se anuleaz:

VNAT(a = RIRA) = 0.

Aplicaie practic. Proiectul de investiii se caracterizeaz prin fluxurile financiare din tabela de
mai jos. N = 5, d 0, r = 10% pe an. S se calculeze RIRA i s se formuleze opiunea.

h
Fluxuri
0 1 2 3
4 5 Total
I
h

CF
h

(1096) (19) (29)
119 285 377

428 673

z=(1+0,1)
-h
1,0 0,91 0,826 0,751 0,683 0,621
VA(Ih) (1096)
VA(CFh)
(17,29) (23,954) (1131,244)
108,29 235,41 283,13 292,3 417,93


1337,06

Folosind relaia: RIRA = 1 + (1 + r)(3)
1/N
, r = a = 10% vom avea:
1/5

RIRA = 1 + 1,10 1337 ,06
1131, 244
Adic, RIRA = 13,74%.
= 1 + 1,10 (1,1819)
0,2
= 0,1374.
Dac a = c.o.c. = i = 12% pe an, proiectul este acceptabil deoarece
RIRA = 13,74% > i, c.o.c., a = 12%.
Dac d 0, VA(It) = It, iar VV la ta = N va fi VV(It, a, ta = N) = It(1 + a)
N
.
Valoarea viitoare corespunztoare a fluxurilor de cash-flow cu rata v de rentabilitate pe (N -
N
h), va fi +
N h
CF
h
(1 v) .
=
h 1
n anul N, proiectul de investiii va avea ca valoare:
N
I
t
(1+ a )
N
+
N h
CF
h
(1+ v ) .
=
h 1
mprind cu (1 + a)
N
obinem indicatorul cunoscut sub denumirile VNAT corectat, ajustat
sau modificat:
N

CF
h
(1 + v )
N
h
=
I +
h
1 .
t
(1 + a
)

N

VNAT ajustat (corectat, modificat) va fi egal cu VNAT(a) numai dac v = a, adic:
(1 + v )
N

CF
(1 + v ) h

N
I +
h
=
h
I
t
+ CF
h
(1+ a )
.

t
(1+ a )
N =
h 1


153


8.2.11 Cursul de revenire net actualizat (testul Bruno
sau cursul de revenire a valutei CRNA)



Este indicatorul care, n cadrul evalurii proiectelor, este menit s caracterizeze costul intern,
exprimat n valuta naionala al unei uniti de valut extern obinut fie prin exportul de produse i
servicii, fie economisite prin nlocuirea importului ca urmare a realizrii diferitelor proiecte de
investiii care au asemenea scopuri i obiective.
Cursul de revenire net actualizat servete deci la aprecierea competitivitii agenilor
economici din ar pe piaa internaional.
Cu ajutorul acestui indicator se pot da rspunsuri la ntrebrile i preocuprile agenilor
economici referitoare la oportunitatea i viabilitatea proiectelor de investiii care vizeaz
dezvoltarea n ar a produciei i serviciilor pentru export sau pentru nlocuirea importului de
asemenea bunuri i anume: ct de scump este valuta obinut/economisit? Care este costul
acceptabil al acestei valute? n ce limite ale costului intern al valutei este avantajos exportul sau
renunarea la import prin organizarea n ar a produciei bunurilor respective?
Acest test ne permite s evitm deciziile de investiii care ar asigura obinerea/economisirea
de valut extern cu un cost intern prea mare.
Informaiile necesare calcului CRNA sunt:








fluxul veniturilor anuale n valut previzionate pe seama vnzrii la export de
produse i servicii, respectiv fluxul economiilor anuale de valut previzionate prin
reducerea importurilor;
costurile n valut pentru investiii i de exploatare a capacitilor;
costurile de investiii i de exploatare exprimate n moneda naional;
fluxul valorii nete anuale.
Relaii de calcul:
CTA [ lei ]
CRNA =


CRNA =

n care:
VNAT[
valut ]

CTA [ lei ]
ENAT[ valut ]
,

,
CTA = costuri totale actualizate, respectiv angajamentul de capital VA(Kt) lei;
VNAT = valoarea net actualizat total cumulat, n valut;
ENAT = economia net actualizat total, n valut.




154


A. Calculul n valut

Anii Venituri
perioadei (economii)
(d + D) anuale
h Vh(Eh)
1
2
.
.
(d + D)

TOTAL VNAT(ENAT)
B. Pentru calculul n lei




Costurile
anuale
proiectate
Ih CEh Kh





Valoarea
net anual
VN
h





Factorul de Valoarea
actualizare net anual
actual
(1 + a)
-h
VA(VNh)

Anii perioadei
(d + D)
h
1
2
.
.
(d + D)

TOTAL CTA sau VA(K
t
)


Costuri anule proiectate
I
h
CE
h
K
h


Factorul de
actualizare
(1 + a)
-h


Valoarea actual
a costurilor
anuale VA(K
h
)
Un proiect este acceptabil dac:
CRNA cursul oficial de schimb al valutei.
O formul mai general de determinare a CRNA este aceea care ine seama de
comercializarea pe piaa intern a unei pri din producie:

+
d D


h


( I
h
+ CE
h
V
*
)(1+ a ) lei
CRNA =

=
d D

=
h 1
h


,


n care:




*

h
=1
(
VV
h
IV
h
CEV
h
)(1+ a ) h
[
valut ]
V
h
= veniturile anuale din vnzarea produselor comercializate n ar, din producia realizat
pentru export, n lei;
VVh = veniturile anuale din comercializarea pe piaa extern a produselor, n valut;


155


IVh = costurile anuale de investiii, n valut;
CEVh = costurile anuale de exploatare, n valut.
Legat de aplicarea testului Bruno (CRNA) se ridic cel puin dou ntrebri: 1) rata de
actualizare este aceeai i pentru calculul valorii nete actuale n valut, i pentru calculul valorii
actuale a costurilor n lei? 2) dac vom folosi rate de actualizare diferite, cum trebuie determinate
ele?
Exist opinii ale specialitilor ca s se foloseasc aceeai rat de actualizare i la calculul
costurilor interne, i la cel al veniturilor n valut. Dar exist i prerea c ratele de actualizare
trebuie s fie diferite: pentru calculul valorii actuale a costurilor n lei se susine folosirea unei rate
de actualizare care s reflecte rentabilitatea medie pe piaa intern, rata dobnzii la credite pentru
investiii etc., iar pentru calculul n valut, la alegerea ratei de actualizare, s se in seama de rata
de discontare practicat pe piaa mondial.
Proiectul este acceptabil dac CRNA calculat este inferior cursului de schimb valutar. Aceast
tez este, desigur, valabil ntr-o economie stabil, cu inflaie mic.



8.2.12 Pragul de rentabilitate (PR)



Pragul de rentabilitate, PR, exprim punctul critic n exploatarea noilor capaciti de producie
i servicii, care fac obiectul proiectelor de investiii. Se exprim n %, qh = 100%.
Pragul de rentabilitate ne arat gradul minim de folosire a capacitilor proiectate; sub nivelul
pragului de rentabilitate exploatarea ar fi cu pierderi. n punctul critic, exprimat de pragul de
rentabilitate, profitul este nul: P
h
(PR) = 0; V
h
= C
h
.
Poziia i valoarea pragului de rentabilitate se observ din graficul urmtor:






Profit





F





P
h





V
h

C
h





A
D
0%

Pierderi



x



y














156
C


B
E CF
100%


CV





CF
q
h





Din triunghiurile ABC i DEF avem:

x
100

=

y
CV

;
x

100

=

+
y CF
V
h


.

Pragul de rentabilitate:

PR x

CF

100 ,
= =
V CV

n care:
h
CF cheltuieli fixe anuale (amortizri, cheltuieli generale etc.);
CV cheltuieli variabile de producie, anuale (materii prime, salarii directe, energie etc.);
V
h
venituri/ncasri anuale, cifra de afaceri.
De exemplu, dac la capacitatea de producie proiectat V
h
= 460 10
9
lei/an,
C
h
= 340 10
9
lei/an, din care: CV
h
= 225 10
9
lei/an, iar CF = 115 10
9
lei/an,


PR (%)


=






115 10

9





9


100 = 48, 9%

460 10
9
225 10
Cu ct pragul de rentabilitate este mai mic, cu att va fi mai mic i riscul ca respectiva unitate
economic proiectat s intre n situaia ca exploatarea s fie cu pierderi din cauza
nencrcrii/folosirii capacitii construite/existente.
































157















Capitolul 9
Investiiile i timpul.
Tehnica actualizrii


9.1 Esena i formele de manifestare a factorului
timp


Procesele i fenomenele legate de edificarea obiectivelor proiectate de investiii i exploatarea
capacitilor construite, atingerea parametrilor normali de funcionare a acestora, obinerea
avantajelor anticipate, rambursarea creditelor folosite pentru finanarea proiectelor i recuperarea
capitalului iniial investit se desfoar n timp. Timpul este un factor independent de aciune i
impactul su influeneaz producerea avantajelor i costurile asociate proiectelor.
De aceea, luarea n consideraie a factorului timp i a impactului su asupra eficienei
investiiilor reprezint un principiu de baz i o coordonat esenial ale evalurii proiectelor.
Fundamentarea viabilitii proiectelor din punctul de vedere al exigenelor investitorului privind
eficiena economic, social i ecologic a investiiilor sale i adoptarea deciziilor trebuie s ia n
calcul factorul timp.
n evaluarea eficienei investiiilor, innd seama de impactul factorului de timp se are n
vedere att dimensiunea fizic, calendaristic, ct i dimensiunea economic a timpului.
Printre parametrii de timp importani, relevani, ai oricrui proiect de investiii se numr:
durata de execuie a lucrrilor sau de realizare a obiectivelor de investiii (d); durata de atingere a
parametrilor normali, proiectai, de exploatare a capacitilor construite (dap); perioada de exploatare
sau de via util a bunurilor create prin realizarea proiectelor de investiii (D) din care De
derivata de exploatare rentabil, cu profit; durata de rambursare a creditelor bancare, contractate
pentru finanarea proiectului iniial (Dc) i durata de recuperare a investiiilor din profitul i cash-




158


flow-ul generate de proiect (T, T), ca etape, segmente ale perioadei de exploatare(D); ciclul de
via a proiectului, N = dp + d + dap + De, ani.
Pe axa temporal, ciclul de via a proiectelor de investiii, cu momentele sale de timp
caracteristice, cu etapele i perioadele componente relevante, n succesiunea lor, se prezint n
graficul urmtor:





perioada crerii/devenirii
produsului proiectelor





perioada de via/exploatare
util a produsului investiiilor

etapa producerii
etapa de preinvestiii
(sau pregtirea deciziei)

faza de pregtire
a execuiei
faza de deciziei de
concepie investiii


0 m n
d
0
d
1






(t
1
)
etapa de
investiii









d









p








(t
2
)
etapa recuperrii

faza de atingere
a param. nor-
mali proiectai
de exploatare


s
d
ap

T, T

D

N
(t
3
)









r








(t
4
)
de profit i cash flow
suplimentar







v
De

(D-T)


















(t
5
)








timpul





Ciclul de via a proiectelor de investiii

Ciclul de via a unui proiect de investiii (N), pe axa temporal este format din intervalul
de timp [0, v] i cuprinde o suit de perioade, etape i faze care se succed din momentul apariiei
ideii de proiect i pn la expirarea existenei produsului investiiilor, prin scoaterea din uz,
demolare etc. n cadrul ciclului de via a proiectului au loc operaii i activiti integrate ntr-un
proces unitar de creare/devenire, realizare, dezvoltare, maturizare i folosire ale bunurilor care fac
obiectul acelui proiect, respectiv ale produselor investiiilor alocate.
Pe axa temporal, n cadrul ciclului de via a proiectului deosebim, n primul rnd, o serie de
momente de timp caracteristice oricrei decizii de investiii.
Momentul 0 marcheaz apariia ideii de proiecte de investiii. ncepnd cu acest moment se
demareaz pregtirea viitoarei decizii de investiii, prin elaborarea de studii, cercetri i
documentaii de profil, adic se declaneaz activiti de trecere de la idee la conturarea i generarea


159


de proiecte: identificarea nevoii i oportunitii, studii de fezabilitate, proiecte tehnice, detalii de
execuie etc. Practic, din momentul de timp 0 ncepe procesul investiional n sens larg.
Momentul m sau t1 fixeaz adoptarea deciziei, acceptarea proiectului pregtit. Momentul t1
marcheaz faptul c, pe baza studiului de fezabilitate, proiectul conturat sub aspectul capacitii
anuale de producie i servicii, soluiilor tehnice i tehnologice, de dotare, al indicatorilor i
criteriilor de eficien este convenabil, satisfctor i se poate trece la pregtirea aplicrii deciziei de
investiii.
Momentul n marcheaz nceperea cheltuirii fondurilor alocate proiectului de investiii. Din
acest moment (n) ncepe procesul de investiii n sens restrns, realizarea obiectivelor de investiii,
edificarea fizic, n natur a capacitilor de producie i servicii proiectate.
Momentul p sau t
2
este momentul punerii n funciune sau drii n exploatare a noilor
capaciti care au fcut obiectul proiectului de investiii, inclusiv al terminrii probelor tehnologice.
Cu momentul t
2
se ncheie procesul investiional i ncepe activitatea de producie sau servicii, de
folosire conform destinaiei a noilor capaciti construite. La momentul t
2
se consemneaz crearea
fizic, existena mijlocului tehnic de aciune prin care managerii, investitorii pot s nceap
realizarea scopului general urmrit prin deciziile/proiectele de investiii adoptate. Cu acest moment
(t
2
) ncepe durata de serviciu a bunurilor create prin investiii: noile capaciti, cldirile de utilitate
individual sau public ncep s produc, s fie folosite. Deci, t
2
marcheaz terminarea construciei
obiectivului proiectat, finalizarea procesului de creare a noilor capaciti de producie i servicii i
ncheierea etapei de imobilizare a investiiilor. Totodat, t
2
fixeaz i nceputul perioadei de via
util a noilor capaciti, puse n funciune. Sub aspect economic i managerial, t
2
este un moment de
timp deosebit de important pentru caracterizarea proiectelor. El arat dup ct timp de la nceperea
lucrrilor are loc punerea n funciune a noilor capaciti, pentru a nu pierde oportunitile
identificate i avute n vedere la iniierea proiectului.
Momentul s sau t3 fixeaz atingerea parametrilor normali de exploatare, a nivelurilor
proiectate, a indicatorilor tehnico-economici, economici i financiari de funcionare a noilor
capaciti construite. Totodat, momentul t3 marcheaz atingerea punctului critic/punctului mort sau
punctului de echilibru n exploatarea noilor capaciti, cnd Vh = Ch; Ph = 0. Numai de la momentul
t
3
nainte ncepe exploatarea rentabil, generatoare de profit i cash-flow, producerea avantajelor
anticipate, ateptate de ctre investitori.
Momentul r sau t
4
corespunde n timp cu ncheierea procesului economic de recuperare a
capitalului iniial investit din profitul i cash-flow-ul acumulat ncepnd cu momentul s(t
3
).
Momentul v sau t
5
fixeaz ncetarea folosirii/exploatrii produsului proiectelor de investiii.
La momentul t
5
expir durata de via util, economic a capitalului fix creat prin investiii i se



160


adopt decizia de dezinvestiii (vnzri de active, lichidri, dezintegrarea elementelor de active,
demolri i reintegrarea n natur a rmielor etc.).
Pentru orice decident, pentru managementul investiiilor, importan deosebit prezint
momentele t
1
t
5
, ele fiind momentele de timp relevante ale ciclului de via a proiectului de
investiii, de reflecie, decisive pentru investitori. Investitorii sunt interesai ca momentele t1 t4
s se produc rapid, ct mai repede, iar t5, ct mai trziu, pentru a putea mri astfel etapa (D T) n
care se produce n excedent un volum suplimentar de profit,
cash-flow, peste ceea ce este necesar pentru a acoperi (recupera) investiiile.
Momentele t
1
t
4
depind de calitatea pregtirii deciziilor de investiii, de managementul
proiectelor; t
5
, ns depind exclusiv de pia, de concuren, de mediul economic.
Toate aceste momente de timp, t
1
t
5
, sunt considerate puncte critice din viaa unui proiect i
care delimiteaz etape i faze cu activiti specifice, relativ omogene, concrete, n cadrul ciclului de
via.
Din graficul ciclului de via a proiectelor de investiii se observ c acesta este format din
dou perioade mari de timp:
a) perioada de creare/devenire a produsului investiiilor, cuprins n intervalul [0, p];
b) perioada folosirii/exploatrii utile, n concordan cu scopul pentru care a fost creat, a
produsului proiectelor de investiii, denumit i perioada de via util, desfurat n
intervalul [p, v].
Perioada de creare i devenire a produsului proiectelor de investiii este determinat i
alctuit din dou etape succesive:
- etapa de preinvestiii sau de pregtire a deciziei de investiii;
- etapa de investiii.
n etapa de preinvestiii se realizeaz activiti de concepie i de rutin specifice proiectrii
obiectivelor de investiii (elaborrii deciziei) i implementrii deciziei de investiii adoptate: studii
i cercetri de pia, studii de oportunitate; studii de prefezabilitate i studii funcionale, de suport;
studii de fezabilitate; proiecte tehnice; detalii de execuie; organizarea licitaiilor pentru executarea
lucrrilor; contractarea lucrrilor de construcii-montaj i a furnizrii echipamentelor i utilajelor
tehnologice, de dotare tehnic; contractarea mprumuturilor bancare; deschiderea finanrii
lucrrilor etc.
Pregtirea deciziei de investiii se desfoar n dou faze: faza de concepie i faza de
pregtire a implementrii/execuiei deciziei. Practic, faza de concepie a proiectrii obiectivelor de
investiii cuprinde toate activitile de la apariia ideii de proiect i pn la adoptarea
deciziei/aprobarea proiectului. Ea se ncheie cu modelele viitoarelor capaciti de producie i
servicii. n faza pregtirii execuiei/aplicrii deciziei de investiii se realizeaz celelalte activiti

161


necesare pentru nceperea realizrii fizice a obiectivelor proiectate: proiecte tehnice, detalii de
execuie etc.
Seriozitatea i calitatea activitii de pregtire a deciziilor de investiii determin n mod
hotrtor eficiena investiiilor, succesul afacerilor n acest domeniu. Prin soluiile ce se adopt n
proiecte se va asigura desfurarea raional a operaiilor de investiii, a proceselor investiionale,
obinerea de performane dorite n etapa de exploatare a bunurilor ce se creeaz prin investiii. De
aceea, proiectele de investiii trebuie s fie bine definite, pornind de la mediul de afaceri n care vor
evolua, se vor construi i folosi produsele proiectelor.
Etapa de investiii ine de la deschiderea antierelor i pn la punerea n funciune a noilor
capaciti, inclusiv efectuarea probelor tehnologice, rodajelor etc. n etapa de investiii se realizeaz
obiectele de construcii aferente proiectelor. Se achiziioneaz utilajele i echipamentele necesare,
se execut lucrrile de construcii-montaj aferente cldirilor i construciilor speciale, se monteaz
utilajele tehnologice etc.; au loc punerea n funciune a capacitilor construite, probele, rodajele
etc. n etapa de investiii are loc procesul investiional n sens restrns, prin care ideile, concepiile
investitorilor, arhitecilor, proiectanilor, tehnologilor etc., exprimate n proiectul adoptat, se
concretizeaz fizic, n natur, sub form de cldiri i construcii inginereti, secii noi, fabrici i
ntreprinderile noi etc., modernizri ale unitilor aflate n funciune, retehnologizri etc.
Specific pentru etapa de investiii este faptul c pe parcursul acesteia se produce consumarea
capitalului avansat pentru investiii, formarea valorii i utilitii viitorului capital fix, a capacitilor
de producie i de servicii, n concordan cu prevederile proiectelor (deciziilor) de investiii.
Sub aspect managerial, n aceast etap, pentru atingerea scopului general al proiectului, n
calitate de mijloace active, de aciune, se folosesc disponibilitile financiare alocate pentru
implementarea proiectului respectiv de investiii.
Etapa de preinvestiii trebuie s se desfoare ntr-un interval de timp destul de scurt, pentru
a se ajunge rapid la scopul urmrit de ctre investitor, fr ns ca prin aceasta s fie afectat
nefavorabil calitatea soluiilor ce se adopt n proiecte. n plus, n acest mod se va evita uzura
moral a soluiilor de proiect.
Din aceleai consideraii, dar i pentru a nu pierde piaa, pe care ar ocupa-o concurena, este
necesar ca i etapa de investiii, respectiv durata de execuie a lucrrilor prevzute n proiecte, s
fie, de asemenea, ct mai scurt. Prin depirea duratelor de execuie i ntrzierea punerilor n
funciune se mrete perioada de imobilizare a fondurilor investite i se amplific efectele
nefavorabile pentru investitor ale existenei capitalului sub form de investiii neterminate,
conducnd i la un cost mare al imobilizrii i un lag prelungit.
n perioada de exploatare sau de via util a produsului proiectelor de investiii acesta,
odat pus n funciune, este folosit ca mijloc activ de atingere a scopului global urmrit de ctre

162


investitor prin proiectul iniiat. Perioada de via util reprezint, de regul, cea mai mare parte a
ciclului de via a proiectului i cuprinde intervalul de timp [p, v]. Pe parcursul perioadei de
exploatare a produsului investiiilor distingem:
- faza de atingere a parametrilor normali, proiectai de exploatare a noilor capaciti puse n
funciune;
- etapa recuperrii capitalului iniial, avansat pentru investiii;
- etapa producerii/obinerii de profit i cash-flow final, suplimentar, peste necesarul de
acoperire (recuperare) a investiiilor.
Ciclul de via al produselor proiectelor de investiii se ncheie la momentul v, cu decizia de
lichidare a capacitilor de producie i servicii, de folosin, din considerente de lipsa de eficien a
exploatrii n continuare a acestora.
De remarcat faptul c etapa de preinvestiii, ndeosebi n faza de concepie, este format dintr-
o suit de decizii locale, specifice i finale, n timp ce celelalte faze i etape sunt etape de execuie,
de producie.
Cele dou perioade ale ciclului de via a proiectelor sunt economic diferite. Ele se deosebesc
prin natura i schema costurilor dar i prin aceea c investiiile, prin trecerea de la o perioad la alta,
iau o alt form material i economic.
n perioada de devenire, de realizare a produsului proiectelor se produce cheltuirea resurselor
alocate pentru investiii. O parte a costurilor de investiii se concretizeaz i se imobilizeaz n
cheltuielile cu studiile i documentaia tehnico-economic de proiect, cumprarea, plata
concesionrii i amenajarea terenurilor de construcii, n infrastructura aferent obiectivului
proiectat.
O alt parte a investiiilor alocate proiectului, cea mai mare i ca valoare, i ca pondere, o
reprezint cheltuielile pentru construirea cldirilor i construciilor speciale aferente, achiziia i
montajul utilajelor i instalaiilor tehnologice, de producie, procurarea utilajelor necesare dotrii,
care nu necesit montaj.
Consumarea resurselor financiare destinate cumprrii i montajului utilajelor tehnologice
ncepe la un anumit moment dat al duratei de execuie i se continu pn la punerea n funciune a
capacitilor proiectate.
Pentru utilajele de dotare, care nu necesit montaj, achiziia i deci cheltuielile corespunztoare se
efectueaz, de regul, n partea final a duratei de construcie a capacitilor.
n perioada de via util a proiectelor se efectueaz costuri de exploatare, legate de
fabricarea produselor n cadrul noilor capaciti, de folosirea cldirilor i construciilor puse n
funciune, pentru obinerea beneficiilor anticipate.



163


Delimitarea de etape i faze n cadrul ciclului de via a proiectului prezint importan
teoretic i practic. Fiecare parte/etap a ciclului de via se caracterizeaz prin trsturi proprii i
prin analiza acestora se va putea s studiem mai bine, profund, complex, ntregul interval de timp
legat de devenirea i utilizarea capitalului fix creat prin proiectele de investiii. Totodat, pe aceast
baz se vor putea proiecta msuri i aciuni de cretere a eficienei investiiilor i ale utilizrii
capitalului fix.
Fiecare etap i faz influeneaz asupra mrimii ciclului de via a proiectului i asupra
eficienei investiiilor. n acelai timp, etapele i fazele ciclului de via a proiectului se influeneaz
reciproc. De aici, concluzia practic: procesul crerii i folosirii capitalului fix este necesar s fie
studiat complex, eficiena investiiilor s fie analizat att pe fiecare etap n parte, ct i pe ciclul
de via a proiectului, n dinamic, innd seama de impactul factorului de timp.
n faa managementului proiectelor se pun urmtoarele probleme:
- intensificarea elaborrii documentaiei de proiect. Pentru o parte din aceasta se va urmri
s se suprapun cu executarea lucrrilor pe antiere;
- managementul construciilor trebuie s asigure durate ct mai scurte de execuie, pentru a
preveni riscul uzurii morale a soluiilor adoptate n proiecte.
Aceleai cerine se ridic i fa de managementul atingerii parametrilor normali, proiectai,
de funcionare a noilor capaciti (producie, costuri, productivitate, rentabilitate etc.)
Managementul n aceast etap se bazeaz pe folosirea de grafice calendaristice cu ajutorul crora
se urmrete i se controleaz evoluia procesului de atingere a parametrilor proiectai.
Durata ciclului de via este determinat numai de duratele etapelor i fazelor ciclului de via
al proiectelor executate succesiv. Suprapunerea i realizarea n paralel, parial, a lucrrilor
diferitelor faze i etape constituie o cale important de sporire a eficienei investiiilor. Pentru a
studia intervalele duratei de desfurare a fazelor i etapelor ciclului de via a proiectelor este
necesar s fie analizat n prealabil organizarea procesului de creare, devenire i folosire a noilor
capaciti. Cu ajutorul unui grafic reea, pe ansamblul ciclului de via a proiectului se vor delimita
drumul critic i drumurile subcritice. Elementele ciclului de via pe drumul critic se vor studia n
vederea stabilirii posibilitilor tehnice i msurilor de reducere a duratelor de execuie.
Dinamica progresului tehnologic contemporan pune problema unor decizii majore de
intensificare a proceselor investiionale prin management tiinific i adoptarea de soluii tehnice de
perspectiv n proiecte.
Caracteristicile variabilelor/parametrilor de timp asociate proiectelor de investiii, cu rolul lor
distinct n formarea eficienei investiiilor, pot fi descrise dup cum urmeaz.





164


Avantajele ateptate i estimate ale proiectelor de investiii nu se obin imediat, deoarece
resursele de investiii nu devin instantaneu capital fix. Realizarea investiiilor la orice proiect
necesit un timp cel puin egal cu durata de execuie (d) a lucrrilor pe antiere.
n intervalul de timp [n, p] pe axa temporal a ciclului de via a proiectelor, afectat realizrii
obiectivelor de investiii, nu se obine nici un fel de avantaje utile investitorului; se produc numai
costuri, se consum resursele de investiii alocate. Capitalul alocat pentru investiiile proiectate se
consum treptat, dar n mod continuu i este imobilizat n investiii neterminate pn la punerea n
funciune a capacitilor.
Timpul n etapa investiional (d) acioneaz ca factor multiplicator al valorii i costului
imobilizrii capitalului, precum i al prii proporionale cu durata de execuie a lucrrilor din
structura costului total de investiii, generat de realizarea proiectului respectiv.
Pe parcursul duratei de execuie (d) a obiectivului de investiii proiectat, evoluia n timp a
realizrii lucrrilor respectiv consumarea capitalului alocat proiectului (I
t
) se poate reda prin
graficele a) i b):
a) Graficul ealonrii anuale a investiiilor;
b) Evoluia investiiilor realizate, cumulat de la nceperea lucrrilor Ih(t).




I
h

IRR(t)
I
h
(t)
It


0
n






Notaii:
I
1


1 2
d
a)
I
2




d
I
d



timpul
p



n


1




d


2

b)


d
p
I
1
, I
2
, , I
h
volumul tranelor anuale de investiii;
I
h
(t) valoarea cumulat a investiiilor realizate la momentul (t);
IRR(t) valoarea investiiilor rmase de realizat la momentul t
Diferena [It I
h
(t)] reprezint volumul de investiii rmas de realizat la momentul t pe
intervalul [n, p]; t (0 t d),
It costul total de investiii la nivelul proiectului.



165


Pe msur ce se ncheie activitatea de construcii montaj la un obiect sau altul de construcii
sau la un grup de obiecte aflate n interdependen din punctul de vedere al utilizrii lor, capacitile
de producie i servicii se pot pune parial n funciune. Acest fenomen are loc, de regul, dup
realizarea unor anumite pri importante din volumul total de investiii alocat proiectului. n
energetic, primul grup energetic se d n funciune dup ce s-a realizat circa 80% din volumul de
investiii al centralei i s-a scurs 70-75% din durata de execuie.
Att pentru capacitile de producie, ct i pentru valoarea capitalului fix corespunztor,
graficul punerii n funciune poate fi redat prin funcii n scar.
Realizarea investiiilor i punerea n funciune a capitalului fix de execuie a obiectivelor de
investiii, exprimate ca funcii de timp [I
h
(t) i K
pf
(t)] pot fi reprezentate grafic astfel:



Ih, K

I
h
(t)



Kpf(t)
timpul
n

d
p




n intervalul [p, s] care delimiteaz faza atingerii parametrilor proiectai (d
ap
), volumul
produciei, profitul, productivitatea, rentabilitatea i eficacitatea folosirii capacitilor, utilajelor i
capitalului fix are niveluri mai sczute i timpul acioneaz ca multiplicator: al pierderilor de
avantaje anticipate n cazul depirii, respectiv al beneficiilor n cazul devansrii momentelor de
timp stabilite pentru nceperea exploatrii capacitilor n regim normal, la nivelul avut n vedere n
proiecte al indicatorilor tehnico-economici ai activitii.
n aceast faz a duratei de via util a proiectului, printr-un complex de aciuni i msuri
tehnico-organizatorice se asigur n economia noilor capaciti de producie i servicii maturizarea
funcionrii, consolidarea tehnico-productiv i economico-financiar, prin atingerea treptat i
continu a nivelului proiectat al indicatorilor tehnico-economici i ai activitii pn la nivelul
regimului normal de exploatare.
Considernd capacitile (q) i capitalul fix (K) puse n funciune, ca factor de aciune, iar
avantajele, efectele, rezultatele exploatrii ca o reaciune, dinamic nivelului unor indicatori
tehnico-economici n faza atingerii parametrilor proiectai se red prin graficele:



166


I
t
(q, K
pf
) y,





y nivelul proiectat al i.t.e.


a)



timpul









y









b)






timpul





Atingerea parametrilor proiectai dup curba a) este caracteristic pentru veniturile anuale
(V
h
), capacitatea fizic de producie (q
h
), timpul efectiv de lucru i productivitatea muncii, precum
i pentru producia orar a utilajelor. Dup curba b) se ating parametrii normali n ceea ce privete
costul unitar de producie (c), consumurile specifice de energie i combustibile etc.
Durata de serviciu a capacitilor (D), cuprins n intervalul [p, v] de timp, constituie
factorul determinant n ceea ce privete ritmul i amploarea reproduciei capitalului fix i, indirect,
de nnoire. Ceea ce este mai important ns este faptul c un segment al acesteia constituie durata de
exploatare eficient (De). Intervalul de timp [s, v] se caracterizeaz prin aceea c pe parcursul su
se produc costurile de exploatare, veniturile, se obin avantajele utile, economice i financiare
anticipate de ctre investitori profitul, cash-flow, an de an i ca volume cumulate pe ansamblul
etapei respective. Timpul n intervalul [s, v] acioneaz ca multiplicator al avantajelor economice i
financiare ateptate ale proiectelor.
Dac sub aspect economic, pentru a nu pierde piaa, prin apariia concurenei i a evita uzura
moral a soluiilor de proiect, precum i pentru a micora perioada de imobilizare a capitalului, se
pune problema pregtirii deciziei/proiectului de investiii ntr-o perioad ct mai scurt i reducerea
duratei de execuie (d) i de atingere a parametrilor proiectai (dap), n schimb, durata de exploatare
eficient (De) se dorete s fie ct mai ndelungat, pentru a acumula un profit ct mai mare.
Previzionarea duratei de exploatare (De) este necesar pentru predicia i proiecia avantajelor
anuale asociate proiectului. Mrimea De depinde de evoluia cererii pe pia, de schimbarea
gusturilor consumatorilor, de apariia pe pia de noi produse i servicii concurente. Aceti factori
ngreuneaz previziunile pe o perioad de peste cinci ani.
Se adopt De D (durata fizic, tehnologic a echipamentului i instalaiilor de producie
care, la rndul su, depinde de uzur, creterea costurilor de exploatare, ntreinere i reparaii, de
scderea productivitii utilajelor i a calitii produselor).

167


O alt form de manifestare a factorului timp n domeniul investiiilor const n
nesuprapunerea n timp, n nesincronizarea consumrii capitalului alocat pentru realizarea
proiectelor i obinerii avantajelor anticipate: ele au loc n perioade diferite de timp. Costurile de
investiii preced n timp producerea avantajelor scontate. Resursele de investiii se consum n
avans fa de momentul nceperii generrii rezultatelor i avantajelor asociate proiectelor. Exist
ntotdeauna un decalaj n timp (lag) ntre investirea capitalului i perioada de producere a
beneficiilor, cunoscut sub denumirea de lag investiional.
Pe lng faptul c se produc n intervale/perioade diferite de timp, att costurile, ct i
avantajele anticipate asociate proiectelor de investiii se realizeaz ca fluxuri anuale, dispersate n
diferiii ani ai ciclului de via a proiectului sau ai orizontului convenit de analiz. Pe durata de
execuie (d) cheltuielile de investiii se efectueaz n trane anuale, Ih,-I1 n primul an, I2 n
anul al doilea etc., pn se execut ntregul complex de lucrri care fac obiectul proiectului i are
loc recepia i punerea n funciune a capacitilor construite. Avantajele se produc an de an, pe tot
parcursul duratei de exploatare rentabil a capacitilor (De), tot ca fluxuri: P
h
, CF
h
, V
h
etc., pn la
ultima ncasare din vnzarea de produse sau prestarea de servicii, n concordan cu obiectul
activitii capacitilor proiectate.
Graficele de mai jos ilustreaz evoluia n timp a parametrilor indicatorilor relevani ai
proiectelor de investiii.
a) Distribuia costurilor de investiii pe categorii de activiti i funcia avantajelor R(t)
la un proiect industrial


I(t)


Costuri
de investiii






CM
PR






AU










MU


R(t)

Avantaje









t, ani
m
n p s
d dap



PR costul proiectrii; CM investiii n lucrri de construcii-montaj; AU investiii n
achiziia de utilaj; MU cheltuieli cu montajul utilajelor; dap decalajul ntre momentul punerii n
funciune i nceperea producerii de avantaje anticipate.
b) Evoluia n timp a costurilor de investiii i costurilor de exploatare a capacitilor
proiectate

168
















d
















D




Investiii
Costuri de exploatare






C
o
s


t, ani




c) Variaia intensitii costurilor de investiii I(t) (1) i costurilor de exploatare CE(t) (2),
veniturilor V(t) (3) i profitului P(t), n timp, n cadrul ciclului de via a proiectului.
t
u
r
i

a
n

u
a
l

e


(
I
h

,

C
e

h

)

I
n

t
e

n

s
i
t
a
t

e
a

c
o

s
t
u

r
i
l
o













n p







1)



d





Pierderi




s





3)


2)

D





Profit












v



r



Pierderi




t, ani





O form aparte a manifestrii factorului timp n domeniul investiiilor const n aceea c, sub
aciunea sa n plan economic, mrimile fluxurilor anuale nesincrone, dispersate n timp, ale
costurilor i avantajelor asociate proiectelor devin neechivalente economic, ca valoare i ca
importan, chiar dac au valori nominale egale n fiecare an.
La un proiect, n cadrul duratei d de execuie a lucrrilor, cu ct mai devreme se cheltuie
trana I
h
de investiii, cu att aceasta este mai grevat de impactul factorului timp: crete timpul de
imobilizare i costul imobilizrii acelor resurse, crete costul total pentru realizarea proiectului.
Prezint importan mai mare consumarea i imobilizarea fondurilor alocate de investiii ct mai
trziu, ct mai aproape de momentul punerii n funciune a capacitilor de producie i servicii ce
se construiesc. Orice ntrziere, n anumite limite raionale, n alocarea i consumarea, imobilizarea
fondurilor de investiii, care nu pericliteaz ns atingerea scopului proiectului la termenul stabilit,
echivaleaz pentru investitor cu o eliberare, cu o economie temporar de resurse financiare. Acestea
pot fi plasate, ntre timp, n afaceri sau proiecte pe durate scurte, cu o anumit rentabilitate i vor


169


i

a

v
a
n

t
a

j
e
l
o
r


produce un profit suplimentar, sporind astfel, disponibilitile financiare ale investitorului pe
perioada fructificrii lor. Profitul i cash-flow-ul pe msur ce se obin, sunt fructificate pe orizontul
(D-j) respectiv (N-h) n noi afaceri rentabile, ceea ce asigur investitorilor disponibiliti financiare
sporite pentru a se lansa n noi proiecte i afaceri.
De aceea, pentru agenii economici-investitori profitul, cash-flow-ul obinut n viitorul
apropiat, imediat n primii ani dup punerea n funciune a capacitilor, prezint importan i
valoare economic mai mare comparativ cu avantajele corespunztoare obinute ntr-un viitor mai
ndeprtat. Valoarea i importana economic a fluxurilor anuale de avantaje descresc pe msur ce
anul producerii lor este mai ndeprtat pe axa temporal a duratei de exploatare a capacitilor puse
n funciune.


9.2 Abordarea dinamic a evalurii eficienei
proiectelor de investiii


Recunoaterea diversitii formelor de manifestare a factorului timp n domeniul investiiilor
i a impactului lor economic a condus la necesitatea trecerii de la abordarea static la abordarea
dinamic a evalurii eficienei proiectelor de investiii. Acest lucru a nsemnat i dezvoltarea teoriei
eficienei economice a investiiilor.
Abordarea dinamic a evalurii proiectelor are menirea de a surprinde i a lua n calcul
impactul factorului timp n msurarea, caracterizarea i analiza eficienei economice i financiare a
investiiilor. Realizarea abordrii dinamice presupune folosirea de metode, indicatori i criterii care
s reflecte adecvat, corect i relevant formarea i nivelul eficienei investiiilor sub impactul
factorului timp, pe variante i alternative de proiecte, n condiii de comparabilitate logic i ca
valoare economic i importan a costurilor i avantajelor luate n calcul.
Concepia evalurii dinamice a eficienei investiiilor ofer posibiliti lrgite de a lua n
calcul direct diferitele aspecte, consecine i efecte, pozitive i nefavorabile, ale impactului
factorului timp pe ansamblul ciclului de via a proiectelor i pe fiecare etap i faz ale acestuia.
Calculul unor indicatori i criterii cu caracter integral de eficien i analiz dinamic, pe
variante i proiecte, asigur luarea n considerare i evaluarea rolului parametrilor de timp ai
proiectului (d, dap, D, De) asupra eficienei investiiilor alocate.
Luarea n consideraie a factorului timp n evaluarea proiectelor va permite ca eficiena
estimat s reflecte efectele n plan economic i financiar ale faptului c mai nti se produc
costurile de investiii i numai dup aceea, ulterior, n viitor, ntr-o alt etap se obin avantajele
anticipate, an de an pe durata de exploatare.



170


n abordarea dinamic a evalurii eficienei investiiilor, indicatorii i criteriile vor oglindi
timpul ca factor multiplicator de costuri i avantaje, dinamica i variaia n timp a fluxurilor
financiare, corespunztoare proceselor i fenomenelor ce au lor pe orizontul de analiz convenit sau
pe ciclul de via a proiectului. Indicatorii i criteriile de eficien de tip integral ce se utilizeaz n
analiza proiectelor vor reflecta, de asemenea, neechivalena economic, ca valoare i ca importan,
a fluxurilor nesincrone ale costurilor i avantajelor asociate proiectelor.
Modelarea i analiza dinamic a proceselor i fenomenelor din etapa de alocare i consumare
a resurselor de investiii i de edificare a viitoarelor capaciti (d) furnizeaz informaii privind:
valoarea imobilizrii capitalului i costul imobilizrii. Acestea, la rndul lor, servesc la
alegerea celei mai eficiente ealonri a investiiilor pe secvenele duratei de execuie;
costul accelerrii ritmului lucrrilor pentru a scurta durata de execuie i de a devansa
termenele de punere n funciune a capacitilor ce se construiesc;
costul prelungirii/depirii duratelor stabilite de realizare a obiectivelor de investiii;
efectele favorabile, financiare, ale scurtrii duratelor de execuie i ale punerii n
funciune mai devreme ale capacitilor proiectate etc.
Includerea n analiza dinamic a etapei de atingere a parametrilor proiectai la noile capaciti
ce se pun n funciune (dap) ofer posibilitatea evalurii pierderilor n cazul depirii, respectiv a
beneficiilor, n cazul devansrii termenelor stabilite pentru nceperea exploatrii normale, la nivelul
proiectat al parametrilor i indicatorilor tehnico-economici ai activitii.
n ambele situaii, analiza dinamic a eficienei investiiilor va asigura luarea n calcul a
efectelor impactului dat de diferena ce poate exista ntre duratele de execuie (d) i ntre duratele
de atingere a parametrilor proiectai (d
ap
) la variantele i proiectele de investiii ce se analizeaz.
Evaluarea dinamic a eficienei investiiilor cu luarea n considerare a duratei de via util
(D) i duratei de exploatare rentabil (D
e
) asigur:
s se reflecte, n dinamic, fluxurile previzionate ale costurilor de exploatare i
avantajelor estimate, pe fiecare an, al etapelor respective (V
h
, P
h
, CF
h
, CE
h
etc.), pe
variante i alternative, precum i variaia acestora de la o variant la alta de proiect;
s se stabileasc efectele economice ale multitudinii de urmri pe care le provoac
diferenele de durate de exploatare pe variante (D, D
e
) i impactul lor asupra eficienei
proiectelor;
s se determine durata optim economic de exploatare, respectiv momentul optim de
nlocuire a utilajelor i echipamentelor uzate, aflate n funciune.
Cu ajutorul indicatorilor i criteriilor de eficien de tip integral, innd seama de duratele de
serviciu (D), se reflect, de asemenea:


171


efectul ntrzierii nevoii de investiii pentru nlocuiri n cazul variantelor cu durate mai
mari de exploatare. Aceasta apare ntr-un viitor mai ndeprtat comparativ cu variantele
caracterizate prin durate mai scurte de via util;
efectele nlocuirii mai des i ale reducerii numrului i cheltuielilor cu reparaiile capitale
n variantele cu durate mai scurte de serviciu;
costul suplimentar de investiii pe care-l presupune asigurarea unei durate mai mari de
serviciu;
influena scderii randamentului, pe de o parte, i creterii cheltuielilor de ntreinere i
reparaii n timp, pe msur ce crete gradul de uzur, pe de alt parte, la variantele cu
durate mai mari de exploatare;
micorarea amortismentului anual n varianta cu durat mai mare de serviciu;
creterea consumurilor specifice de materii prime, materiale, energie etc. i, n final,
creterea costurilor de exploatare la variantele cu durate mai mari de funcionare.
Nu trebuie omis faptul c, n cazul duratelor mai mari de via util, se accentueaz uzura
moral i se ncetinesc ritmurile nnoirii tehnice a mijloacelor fixe utilizate.
Abordarea dinamic a evalurii eficienei proiectelor presupune necesitatea de a asocia
fiecrui an h al orizontului de analiz o valoare estimat a fluxurilor financiare, corespunztoare
dinamicii economice previzionate a proceselor i fenomenelor din etapa de investiii (d) i pe
perioada exploatrii bunurilor realizate (D, D
e
).
De asemenea, evaluarea dinamic a proiectelor de investiii presupune a se reflecta
comparabilitatea variantelor din punctul de vedere al mrimii orizontului de timp al analizei
eficienei. Dac proiectele sau variantele ce se analizeaz difer prin mrimea duratelor lor de
exploatare, pentru D sau De, la variantele cu durate mai scurte de via util, se introduc i se iau
n calcul decizii alternative de compensare.
n teoriile i practica evalurii proiectelor se disting mai multe ci, tehnici i metode de luare
n calcul a impactului factorului timp n msurarea i analiza eficienei investiiilor:
1. Studiul imobilizrii capitalului n procesul edificrii obiectivelor proiectate i
dimensionarea efectelor negative ale imobilizrii.
2. Caracterizarea eficienei proiectelor cu ajutorul unor indicatori integrali, n care timpul
este factor multiplicator direct al avantajelor i costurilor.
3. Folosirea tehnicii actualizrii pentru echivalarea/conversia economic a fluxurilor
financiare dispersate n timp n cadrul ciclului de via a proiectelor i calculul unor
indicatori i criterii de eficien opernd cu valorile comparabile ale costurilor i
avantajelor asociate proiectelor.



172


4. Evaluarea efectelor economice ale scurtrii duratelor de realizare a obiectivelor de
investiii.
n rile cu economie de pia i n practica organismelor financiar-bancare internaionale, tehnica
actualizrii este cea mai rspndit metod de abordare dinamic a evalurii proiectelor.
Analiza dinamic a eficienei investiiilor ia n calcul toate informaiile relevante referitoare
la factorul timp: durata de execuie (d), durata de via util (D), ciclul de via (N), costurile de
investiii, fluxurile costurilor de exploatare, fluxurile veniturilor, ale
cash-flow, profitului etc., precum i rata de conversie economic a i neechivalenta ca valoare i
ca importan a mrimilor dispersate n timp, privind costurile i avantajele asociate proiectelor ce
se studiaz n vederea lurii deciziei.


9.3 Imobilizarea capitalului alocat pentru
investiii


n procesul de edificare a obiectivelor proiectate de investiii, pe tot parcursul duratei de
execuie (d) resursele de investiii, pe msur ce se aloc i se consum, sunt imobilizate,
constituind investiii neterminate. Pn la terminarea lucrrilor i punerea n funciune a
capacitilor ce se construiesc, cheltuielile cu procurarea documentaiei, cu concesionarea
terenurilor ocupate cu antierele, cu plata materialelor i prefabricatelor de construcii din care se
realizeaz cldirile i construciile speciale, a utilajelor cu care se vor echipa viitoarele capaciti,
costul lucrrilor de construcii-montaj i montajului utilajelor etc. nu au nici o utilitate i nu aduc
nici un fel de avantaje investitorului, privite prin prisma scopului final pentru care s-a iniiat
proiectul. Din contr, comparativ cu situaia n care resursele consumate pentru investiii s-ar fi aflat
n circuitul economic normal, datorit imobilizrii lor n investiii neterminate, investitorul
nregistreaz pierderi: se pierde dobnda (pasiv) pe care o pltesc bncile pentru disponibilitile
bneti ale firmelor pstrate n cont; se pierde profitul ce s-ar fi obinut dac resursele respective ar
fi fost plasate n afaceri rentabile etc. Se spune c imobilizarea capitalului produce nonvaloare,
valoare negativ. Imobilizarea capitalului investit i valoarea negativ asociat imobilizrii
influeneaz nefavorabil economia firmei investitoare i eficiena proiectelor.
Desigur, imobilizarea capitalului investit este un fenomen inerent, orice proiect de investiii avnd
o durat mai mic sau mai mare de realizare a obiectivelor, a lucrrilor aferente. Problema se pune ns
ca procesul de formare a imobilizrilor resurselor alocate de investiii i nonvalorii, pierderilor de
avantaje corespunztoare s fie condus tiinific, controlat, optimizat pe variante, cu ocazia elaborrii
graficelor de ealonare a investiiilor. Printr-o gestiune raional, printr-un management adecvat s se
asigure reducerea la minimum a impactului nefavorabil al imobilizrii investiiilor.

173


Graficele reea i graficele calendaristice ale lucrrilor aferente proiectelor de investiii
trebuie s conduc la optimizarea ealonrii lucrrilor, obiectelor de construcii i la un cost
minim al imobilizrii.
Luarea n calcul a impactului factorului timp n etapa realizrii investiiilor (d) are ca rol s
evalueze efectele negative i pozitive ale timpului asupra eficienei proiectului. n acest scop este
necesar s se in seama n evaluarea proiectelor:
de mrimea duratei de execuie i de timpul de imobilizare a fiecrei trane anuale de
investiii, I
h
;
de nivelul i dinamica tranelor anuale de investiii, Ih;
de valoarea imobilizrilor, pe variante de ealonare;
de economiile temporare de investiii n diversele variante de ealonare;
de reducerea imobilizrilor, pe variante;
de pierderile (costurile) poteniale (valoarea negativ) a imobilizrii;
de efectul pozitiv al punerii pariale n funciune a capacitilor etc.
Imobilizarea capitalului alocat pentru investiii este direct proporional cu mrimea tranei de
investiii, I
h
i cu timpul de imobilizare pentru fiecare tran [t imob (I
h
)]. Deci ea depinde de modul
de ealonare a investiiilor pe anii duratei de execuie, de raionalizarea intensitii proceselor de
execuie a lucrrilor aferente proiectelor de investiii, de optimalitatea graficelor de ealonare a
investiiilor, de intensitatea realizrii lucrrilor.
n principiu, exist trei modaliti de ealonare a investiiilor:
a) ealonarea n trane (volume) anuale egale de investiii:

I1 = I2 = = Ih = ...

b)

ealonare n trane/volume anuale cresctoare de la un an la altul:

I
1
< I
2
, < I
h
...

c)

ealonarea n trane/volume anuale descresctoare de la un an la altul:

I
1
> I
2
> ... > I
h
...

Grafic, evoluia volumului cumulat al investiiilor preconizate a se realiza la un proiect, prin
curbe ajustate, n diferite variante de ealonare (a, b, c) este de tipul:











174





I ( a ) = I ( b ) = I
Volumul investiiilor
t t t ( c )









n




a)

c)








d







b)










p
d(a) = d(b) = d(c)






t




Pentru nelegerea fenomenului, definirea i calculul imobilizrii investiiilor vom analiza
cazul realizrii lucrrilor n mod ritmic n fiecare an h, de la 0 la nceputul anului, la I
h
, la finele
anului respectiv.

D








Cumulata valorii
tranelor anuale
de investiii

A






B





I
2




C

I
3



I
3,5









Ih = It


0


I
1



E
1
timp
d = 3,5 ani
2 3 3,5
Valoarea imobilizrii fiecrei trane
imobilizare
pentru I1

timp
imobiliz.
pentru I2
I
h
= I
h
t imob (I
h
)
I
1
3ani = (d 0,5)I
1
= (d 1 + 0,5)I
1


I
2
2 ani = (d 1,5)I
2
= (d 2 + 0,5)I
2



timp
imobilizare
pentru I3

timp


I
3
1an = (d 2,5)I
3
= (d 3 + 0,5)I
3



d n

I
3,5
0,25 ani = [(d 3) : 2]I
3,5
=














I
n
1
imob.
pt. I3,5





175
2
+






Valoarea imobilizrii este dat de aria figurii geometrice cuprinse ntre linia frnt OABCD,
abscisa OE de lungimea d ani i ordonata DE egal cu I
t
= I
h
. Mrimea acestei arii, a valorii
imobilizrii sau momentului valoric al imobilizrii capitalului se poate determina fie printr-o
integrala definit, fie prin nsumarea ariilor corespunztoare fiecrei trane anuale de investiii.
tiind c S
b
I
I

= = b , echivalm triunghiurile din fiecare an n patrulatere cu nlimea I
h
i
2 2
baza = h, pentru fiecare h an ntreg.

Similar, pentru fraciunile de an, dup expirarea celor n ntregi ai duratei de execuie, se ia
din valoarea secvenei respective de timp. Obinem:
a) pentru h an ntreg, pe parcursul duratei d de execuie:

Vimob
(I
h) = I
h
(d h + 0,5),[lei ani],

b) pentru secvena de an, dup expirarea celor n ani ntregi:

n , [lei ani],
Vimob
(I
n+1) = I
n+1

2

c) pe ansamblul proiectului:

n
Vimob
(I
t
) =
+ +









n





, [lei ani].




=
h 1 I
h
( d h 0,5) I
n
+1

2


Aceste relaii corespund formulei de baz, Vimob
(I
h) = I
h
timob
(I
h), dup omogenizarea i
generalizarea relaiei corespunztoare timob
(I
h); indicele ce se scade n parantez corespunztoare
timpilor de imobilizare este nsi h al anului cnd se realizeaz trana de investiii I
h
.
Aplicaie: proiectul are un cost de investiii de I
t
= 300 miliarde lei; durata de execuie
d = 3 ani; ealonarea I
h
= I
h
= 100 miliarde lei/an.

3


ani
V
imob
=

=
h 1
+
I
h
( d h 0,5)
= 100(3 1 + 0,5) + 100(3 2 + 0,5) + 100(3 3 + 0,5) = 450 mild. lei


Prin integrare, V



d
=




h

2

d


=

1


2


=


mild. lei ani
imob 0
I
h
( d h ) dh = I
h
d h 2
0
2 I
h
d
2
= 0 ,5 100 3 450

Din definiia valorii imobilizrii, dintre cele trei modaliti de ealonare a investiiilor, se
observ c, pentru aceeai durat de execuie i acelai cost total I
t
, cea mai mic valoare a
imobilizrii capitalului se asigur n varianta b), a ealonrii n trane/volume anuale cresctoare de
la un an la altul.
176

n plus, merit menionat faptul c la fiecare an h, diferena I
h
(t) pe variante exprim
economiile temporare sau eliberrile temporare de investiii, care pot fi ntre timp plasate rentabil n
anumite afaceri de scurt durat i produce, astfel, avantaje pentru investitor.
n cazul ealonrii n trane/volume anuale crescnde i descresctoare de la un an la altul,
valoarea cumulat a investiiilor realizate de la nceputul lucrrilor evolueaz dup curbe de tipul
parabolei de gradul II i III.
Aa, de exemplu, ealonarea investiiilor n trane anuale uniform cresctoare: I
h
= I
h
h ,
d d

2

3
d

3 3


3
I h ( d h ) dh = I
h
( hd h
2
) dh = I
h
d
h
(
d

d I d
Vimob
I
(
t
) ==
0

0
h
2

3 0 = 2 3 ) I
n
=
h
6
.
Dac tranele/volumele anuale de investiii cresc neuniform, dup o parabol de gradul II,
I
h
= I
h
h ;
d
I
t
= I
h
h
2
dh = I
h
d

3

, iar
0

d
3
3 4

d
Vimob
=

0
I
h
h
2
( d h ) dh = I
h
d
h


3
h
4

0
= 1
12
4
I
h
d .
n cazul creterii neuniforme, dup o parabol de gradul III, a tranelor volumelor anuale de
investiii,
3
I
h
= I
h
h ,

d

d
I
t
= I
h
dh = I
h
h
3
dh = I
h
d
4
4
, iar
0

d
0

1

Vimob
(
I
t
) = I
h
h
3
( d h ) dh
0
=
20
5
I
h
d .
Pentru evaluarea economic a impactului imobilizrii capitalului, se analizeaz o serie de
indicatori, printre care se numr:
- efectul economic al imobilizrii, respectiv costul imobilizrii i pierderea de avantaje
provocate de imobilizarea capitalului n investiii neterminate, Eimob
;

- valoarea medie a imobilizrilor capitalului pe toat durata de execuie, respectiv volumul
mediu anual de investiii neterminate, N ;
- costul/efectul mediu specific al imobilizrii capitalului la un leu investiii iniiale alocate,
v ;
- timpul mediu de imobilizare a capitalului, t imob sau lagul/decalajul mediu n timp fa de
momentul punerii n funciune a capacitilor, l ;
- imobilizarea specific pe unitatea de msur a capacitilor puse n funciune, m.



177


Relaiile de calcul ale indicatorilor de msurare a impactului factorului timp datorit
imobilizrii capitalului n perioada construirii noilor capaciti sunt:

Eimob = Pimob = Costimob = {Vimob(It) ra [lei], Vimob(It) i [lei], Vimob(It).cmpc [lei]}.

n care:
Eimob exprim efectul economic sau avantajul potenial nerealizat ca urmare a imobilizrii
investiiilor, respectiv pierderea de avantaje, costul imobilizrii capitalului,
Ra rentabilitatea ateptat a capitalului;
i rata dobnzii la capitalul mprumutat pentru finanarea proiectului;
cmpc costul mediu ponderat al capitalului folosit pentru finanarea proiectului
Vimob
(
I )
N =
d
t
[ lei/an ],
E ( I )
v = imob t
I
t

[ lei
pierderi/1 leu inves itt] .
Lag-ul investiional este dat de intervalul de timp corespunztor decalajului dintre efectuarea
costurilor de investiii i obinerea avantajelor ateptate la proiectele de investiii. El cuantific
ntrzierea generrii avantajelor comparativ cu momentele consumrii capitalului alocat.
Pentru fiecare trane Ih de investiii exist un lag propriu, de aceea, la nivelul proiectului,
operm cu o valoare medie a decalajului n timp, a ntrzierii n ceea ce privete obinerea
avantajelor, l .

Vimob ( I )
l = t imob =
I
t

t
[ani]; se msoar de la momentul p napoi, spre momentul n;


m =

Vimob ( It )
q


[lei. ani/u.m. a capacitilor].

Grafic, N i l se prezint astfel:



Volumul
investiiilor













N

d























178





l









I
h





Studiul impactului factorului timp n perioada edificrii obiectivelor de investiii cu ajutorul
indicatorilor prezentai poate servi ca baz n alegerea variantei eficiente de ealonare a investiiilor,
respectiv la proiectarea de grafice calendaristice, pe obiective, ct mai raionale. Varianta cea mai
convenabil este aceea la care indicatorii efectului imobilizrii capitalului au valoarea minim,
deoarece orice investitor este interesat s suporte cele mai mici pierderi din imobilizri, lag-ul s fie
ct mai mic posibil, valoarea medie a imobilizrilor s fie ct mai mic etc.
Minimizarea efectelor negative ale impactului factorului timp n perioada edificrii noilor
capaciti, cldiri i construcii inginereti este una din exigenele majore ale managementului
investiiilor, proiectelor i proceselor investiionale.
Dac vom accepta c valoarea viitoare/capitalizat a investiiilor la momentul de referin ta =
p = d, adic la momentul punerii n funciune a capacitilor, exprim costul real pentru investitor al
proiectului, cnd la valoarea din devizul general se adaug efectul negativ al imobilizrii, ca rezultat
al aciunii factorului timp pe parcursul duratei de execuie, d, vom avea:
d
Vimob(It) = VV(I
t
, ta = d)= I
h
(1+ a )
d
h+0 , 5
,

=
h 1
n care:
a rata de actualizare/conversie a valorilor dispersat n timp, % pe an;
VV(It) valoarea viitoare/capitalizat a investiiilor.

n cazul punerii n funciune pariale de capaciti de producie, profitul (cash-flow) obinut pe
parcurs, pn la terminarea tuturor lucrrilor proiectate i darea n exploatare a ntregii capaciti,
vine s diminueze costurile proiectului i ale imobilizrii capitalului.
n acest caz, valoarea total a imobilizrilor investiiilor se determin cu relaia:

d
( I ) = ( I B )( d h + 0,5), respectiv
Vimob t h h
=
h 1
d
Vimob
(
I
t
) = ( I
h
B
h
)(1+ a )
d
h +0 , 5
,

=
h 1
n care:
Bh reprezint volumul avantajului anual (profitului sau cash-flow) obinut n anul h pe seama
punerii n funciune pariale a unor capaciti de producie i servicii.
Costul imobilizrii/pierderile de avantaje vor reprezenta:

d
I
h
(1+ a )
d
h+0 ,5 I
t
, respectiv
=
h 1


179


d
( I
h
B
h
)(1+ a )
d
h+0 , 5 I
t
.
=
h 1
Luarea n considerare a factorului timp, respectiv a evalurii imobilizrii capitalului i
costului imobilizrii, se poate formula i ca o problem de minimizare a timpului necesar pentru
atingerea unui scop, obinerea unui volum de avantaje, efecte utile de mrime dorit, dat prin
politicile i strategiile de dezvoltare a firmei (R
j
):




R
j


3
2
1



d
3

d
2

d1


t
3



t
2



t
1



t




9.4 Tehnica asigurrii comparabilitii
economice n timp


Conceptele de valoare actual i valoare viitoare. Regula echivalrii fluxurilor financiare
dispersate n timp.
Indicatorii i criteriile de eficien a investiiilor n abordarea static a analizei proiectelor nu
in seama de neechivalena economic a fluxurilor financiare ale investiiilor i efectelor utile
anticipate dispersate n timp. Or, n evaluarea proiectelor, sub aspectul eficienei economice i
financiare, o condiie obligatorie metodologic o constituie operarea cu valori comparabile ale
costurilor i avantajelor din punctul de vedere al impactului factorului timp n economie. Calculul i
analiza indicatorilor i criteriilor de eficien a investiiilor trebuie s se bazeze pe mrimi
comparabile de costuri i avantaje, echivalente i omogene economic, ca valori i importan n
timp, pentru investitor, preuite de pe poziii economice unitare indiferent de anul producerii lor pe
axa temporal a ciclului de via a proiectului.
n cadrul fluxurilor costurilor de investiii, costurilor de exploatare i avantajelor economice
i financiare asociate proiectelor, valorile anuale I
h
, CE
h
, P
h
, CF
h
, V
h
etc., pe orizontul de analiz N
= (d + D), ani, reprezint mrimi economice ale anului respectiv (h). Dac recunoatem impactul

180


factorului timp i efectele sale, fluxurile financiare nesincrone, valorile dispersate n timp ale
costurilor i avantajelor asociate proiectelor de investiii nu sunt direct comensurabile: nu se pot
nsuma ntre ele nici costurile i nici avantajele; nu se pot compara avantajele anticipate cu
costurile corespunztoare; nu se poate efectua suma algebric a veniturilor totale cu costurile totale
de investiii i de exploatare etc. Nu putem compara direct costurile de investiii cu viitoarele
volume de profit, cash-flow etc.
Indicatorii i criteriile de eficien a investiiilor trebuie s reflecte valoarea diferit pentru
investitor a efecturii costurilor i obinerii avantajelor n momente diferite de timp, n ani diferii
pe orizontul de analiz a proiectelor.
Este n firea omului de a da prioritate resurselor curente, disponibile n prezent comparativ cu
cele de care va beneficia n viitor. Prioritatea temporal, valorizarea diferit n timp au la baz
faptul c n cazul obinerii ct mai rapid, ct mai devreme a beneficiilor proiectelor exist mai multe
posibiliti, variante oportune de folosire rentabil, util a acestora. Pentru resursele ce se vor obine
mai trziu, ntr-un viitor mai ndeprtat, pot s nu mai existe oportuniti atractive, rentabile de
utilizare.
Omul de afaceri d prioritate, valoare, importan mai mare resurselor din prezent i din cauza
riscului, factorului de incertitudine asociat prediciilor privind viitoarele avantaje anticipate. Dorina
i tendina de a evita riscul n afaceri se explic prin imposibilitatea de a garanta valoarea n viitor a
resurselor: banii se pot devaloriza datorit unei inflaii galopante; preurile produselor i serviciilor
pot scdea datorit saturrii pieei, apariiei de nlocuitori, concurenei etc. n plus, nu se poate
garanta c agentul economic, investitorul, se va afla n situaia de a folosi rentabil viitoarele
avantaje economice i financiare, la timpul respectiv.
Lipsa de comparabilitate economic a fluxurilor financiare dispersate n timp, asociate
proiectelor de investiii, este determinat de urmtoarele dou fenomene:
1) Resursele alocate pentru realizarea proiectelor sunt scoase din circuitul lor curent i
imobilizate n investiii neterminate. Cu ct este mai mare volumul de resurse financiare
Ih aflate n stadiul de investiii neterminate i mai ndelungat perioad
(d h) de imobilizare, cu att efectul economic negativ al imobilizrii capitalului este mai
mare, mai pregnant pentru investitor;
2) Avantajele anticipate ale proiectului (profitul, cash-flow-ul), pe msur ce se produc, pe
orizontul (N h) sunt fructificate i i vor spori difereniat volumul, n funcie de
mrimea perioadei individuale de fructificare. n acest fel, pentru P
h
i CF
h
constante n
timp, avantajele nesincrone vor prezenta valoare economic i importan diferit pentru
oamenii de afaceri. Cu ct mai devreme se obin beneficiile n anii duratei de exploatare,



181


cu att ele vor prezenta valoare economic i importan mai mare comparativ cu volume
identice de profit obinute n anii viitorului mai ndeprtat.
Asigurarea comparabilitii costurilor i avantajelor ateptate nesincrone, asociate proiectelor
de investiii, din punctul de vedere al impactului dimensiunii economice a factorului timp se
bazeaz pe folosirea unei tehnici speciale de calcul, cunoscut n literatura de specialitate i n
practica financiar-bancar i de evaluare a proiectelor sub denumirea de: tehnica actualizrii;
tehnica conversiei economice; metoda funciilor-pondere etc. Rolul fundamental al acestei tehnici
(sau proceduri) const n a reflecta efectul impactului factorului timp n calculele de eficien economic
i financiar a investiiilor, n a realiza comparabilitatea eforturilor/costurilor i efectelor
utile/avantajelor difereniate prin momentele de timp la care se consum tranele de investiii i se obin
avantajele ateptate ale proiectelor.
Tehnica asigurrii comparabilitii economice a costurilor i avantajelor asociate proiectelor
se folosete pentru a reflecta neechivalena acestora n cazul cnd ele sunt dispersate n timp, pentru
a exprima i valoarea, i importana diferit pe care o dau agenii economici, oamenii de afaceri
investiiilor i efectelor utile din perioade diferite de timp.
Ideea fundamental, esena tehnicii menionate const n a calcula echivalentul economic, ca
valoare i ca importan, la un moment comun de timp, al fluxurilor financiare de costuri i avantaje
anticipate asociate diferiilor ani ai ciclului de via a proiectelor, din trecut i din viitor fa de
momentul de referin dat sau ales. Momentul de referin ales sau dat pentru echivalarea fluxurilor
financiare nesuprapuse n timp este comun, unic i pentru costuri, i pentru avantaje, dar i pentru
toate variantele i proiectele ce se analizeaz comparativ, n vederea formulrii opiunii. El se
numete moment de actualizare, moment de echivalare economic etc. (ta).
Calculul echivalentului economic, ca valoare i ca importan, respectiv conversia valorilor
economice nesincrone n valori comparabile la momentul de referin dat sau ales ta se realizeaz prin
intermediul unei funcii-pondere z. Valoarea numeric a funciei-pondere se numete factor de
conversie economic, factor de echivalare sau factor de actualizare i reprezint un numr de
multiplicare, un coeficient. Prin nmulirea volumului tranelor anuale, din investiii In i a valorii
avantajelor economice anale, din orice an h, Ph, CFh, Vh, etc. cu factorul (coeficientul) de
actualizare/conversie se realizeaz echivalarea economic a acestor fluxuri financiare de la anul h
i
, cnd
ele se produc pe axa temporal a ciclului de via a proiectelor, la momentul de timp ta, ales ca moment
comun de referin (de actualizare).
Echivalentul economic, ca valoare i ca importan, la momentul de timp ales ca referin, al
mrimilor nesincrone de costuri i avantaje ale proiectelor de investiii, calculat prin folosirea funciilor-
pondere, se numete valoare actualizat a costurilor, respectiv a avantajelor.



182


Funcia-pondere Z i coeficientul de conversie economic reflect valoarea descresctoare
sau cresctoare n timp a unor uniti monetare de msur a costurilor ai avantajelor asociate
proiectelor n raport cu momentul de referin ales.
Fa de momentul ales sau prestabilit de actualizare (sau de conversie, de echivalare
economic), costurile i avantajele asociate proiectelor situate n trecut, la stnga, se consider mai
valoroase economic, mai importante, iar cele situate la dreapta, n viitor, sunt demultiplicate,
micorate ca valoare.
Funcia-pondere utilizat pentru conversia economic (sau actualizarea) fluxurilor financiare din
perioade diferite de timp, asociate proiectului, este o funcie de dou argumente:

Z = Z(h, ta).

n aceste condiii:
S
h
comparabil n ta = Z(h, ta)S
h
,
adic Z este funcia-pondere utilizat pentru a gsi cu ce este echivalent la momentul t
a
o valoare
S
h
de costuri sau avantaje din momentul (anul) h.
Funcia Z de conversie economic (actualizare) trebuie s satisfac o serie de condiii.
1) Ea trebuie s fie asociativ, comutativ i s aib proprietatea de tranzitivitate, adic s
echivaleze univoc i tranzitiv valoarea i importana diferit pe care o au costurile i avantajele
dispersate pe axa temporal.
Dac o unitate de investiii, de exemplu, din anul h este echivalent cu K uniti de investiii din
anul h
2
, care la rndul su echivaleaz cu U uniti de investiii n h
3
, atunci trebuie s se respecte cerina
ca unitate de investiii din h s fie echivalent cu K U uniti din h
3
.
Respectarea condiiei de tranzitivitate a funciei Z asigur invarianta indicatorilor i criteriilor
de eficien n raport cu momentul de conversie (actualizare) i, n final, independena opiunii,
deciziei de investiii indiferent de momentul ta ales de actualizare.
Desigur, de momentul ta ales pentru conversia costurilor i veniturilor, profitului din ani
diferii depinde valoarea absolut obinut n urma actualizrii, a echivalentului lor economic.
Nivelul indicatorilor i criteriilor de eficien bazai pe compararea valorilor actualizate ale
costurilor i avantajelor va fi ns ntotdeauna identic ca mrime, la aceeai variant de proiect,
indiferent de momentul de timp t
a
la care s-a fcut conversia.
Cu ct este mai mare t
a
pe axa temporal a ciclului de via a proiectului, cu att va fi mai
mare valoarea echivalentului economic.
2) Z(h, ta) > 0, i anume:
- pentru ta > h, Z(h, ta) > 1,
- pentru ta < h, Z(h, ta) < 1,


183


- pentru ta = h, respectiv Z(h1, h1) = 1, adic 1 leu din momentul (anul) h1 este echivalent n h1 tot
cu 1 leu.
Deci coeficientul propriu de conversie/actualizare trebuie s fie egal cu 1.
3) Z(h1, h3) = Z(h1, h2) Z(h2, h3).
4) Coeficienii reciproci de conversie (de actualizare) trebuie s fie n raport invers

Z ( h
1
, h )
2
=

1
Z ( h
2
,h )

, respectiv Z(h1, h2) Z(h2, h1)=1.
1
5) Funcia pondere Z trebuie s se poat exprima ca funcie de o singur variabil n,
n = (ta h).
6) Funcia pondere utilizat pentru conversia economic a fluxurilor financiare nesincrone
trebuie s surprind, s descrie ct mai corect progresul tehnologic n economie introdus prin
intermediul proiectelor de investiii iniiate.
Dintre funciile obinuite, cea mai frecvent utilizat funcie-pondere de conversie/echivalare
economic a fluxurilor financiare nesincrone i care satisface condiiile 1)-6) este numai funcia
exponenial de tipul:
Z(h,ta) = e
-
(h-ta)
,

respectiv, Z(h,ta) = e(ta-h)
,

n care:
e baza logaritmului natural;
numr pozitiv ( > 0), care face legtura cu rata de conversie economic/de actualizare a;
= ln(1 + a);
ta momentul de referin pentru conversia/echivalarea economic a mrimilor nesincrone de
costuri i avantaje;
h indicele anului pe axa temporal corespunztoare ciclului de via a proiectului de
investiii, n care se produc fluxurile financiare anuale Ih, CEh, Kh, Vh, Ph, CFh etc.
Dac valoarea iniial = 1, cu rata de fructificare (sau capitalizare) a, pentru un an vom
avea: Z(h, h + 1) = 1 + a;
e = 1 + a, de unde = ln(1 + a).
Rezult:

Z(h, ta) = e (ta-h)ln(1+a)
=
e
In
(1+a ) ( tah ) (1 + a)(ta-h)
.


Deci, pentru calcule practice se poate folosi formula dobnzii compuse, acesta fiind un caz
particular al funciei exponeniale:

S
h
comparabil n ta = Z(h, ta) S
h
= S
h
(1 + a)ta-h = S
h
(1 + a)
n
, n = ta h.

184


Se ajunge astfel la o funcie exponenial de o singur variabil, pentru a dat:

Z1 = (1 + a) pentru ta > h, n > 0, Z1 > 1,

Z2 = (1 + a)
-n
pentru ta < h, n < 0, Z1 < 1,

Z2 = (1 + a)
-h
pentru ta = 0, Z2 < 1.

Pentru h = 0 i ta = 0, n = 0, Z2 = 1.

Ca momente de referin (ta) se poate considera oricare an pe axa temporal a orizontului de
analiz sau a ciclului de via a proiectelor de investiii. n principiu ns, ne putem limita la trei
momente de timp:
1) la ta = 0, respectiv la ta = h = 0, adic la momentul nceperii consumrii capitalului alocat
pentru investiii, al nceperii realizrii lucrrilor de construcii-montaj prevzute n
proiectul de investiii;
2) la ta = p = d, adic la momentul punerii n funciune a noilor capaciti de producie i
servicii construite pe baza proiectului de investiii;
3) la ta = N = v, adic la expirarea ciclului de via a proiectului, la momentul de
dezinvestiii (N = d + D).
n practica organismelor financiar-bancare naionale i internaionale, a firmelor din rile cu
economie de pia, pentru evaluarea proiectelor de investiii, conversia/actualizarea fluxurilor
financiare se realizeaz numai la ta = 0, determinnd astfel, prin discontare, valoare actual (VA)
a diferitelor volume de costuri i avantaje situate la dreapta, n viitor pe axa temporal a orizontului
de analiz, fa de t
a
.
Desigur, pentru studii i cercetri economice, pentru diversele operaii financiare ale institu-iilor
bancare, de asigurri, fonduri de investiii etc. se practic i conversia (sau echivalarea) economic a
fluxurilor financiare la momentele ta = d = p; ta = N = v. n aceste cazuri, prin capitalizare se
determin valoarea viitoare (VV) a costurilor i avantajelor respective.
Prin calculul valorii actuale i al valorii viitoare se asigur comparabilitatea din punctul de vedere
al impactului factorului de timp a diferitelor costuri i avantaje ateptate nesincrone, folosite n
evaluarea proiectelor, n calculul indicatorilor i criteriilor de eficien a investiiilor.
Valoarea actual (PRESENT VALUE) reprezint echivalentul economic al costurilor i
avantajelor financiare anuale viitoare, exprimat n aceleai uniti monetare (lei; valut) din
momentul prezent (ta = 0), la nceperea consumrii fondurilor alocate pentru investiii, ales ca
moment de referin.
Valoarea actual a unei anumite mrimi economice I
h
, Ce
h
, P
h
, CF
h
etc. cheltuite sau
obinute ntr-un an h din viitor reprezint acea sum de bani din prezent, la h = 0, (S
0
), care, dac ar
fi disponibil, prin utilizare productiv i rentabil va deveni egal cu valoarea (cu suma)
185


corespunztoare Sh din momentul h din viitor. n acest mod, fiind exprimate n valoarea actual,
valorile nesincrone i neechivalente economic devin comparabile, omogene economic, ca valoare i
importan.
Valoarea actual joac un rol deosebit n pregtirea i adoptarea deciziilor de investiii, este
un concept fundamental al teoriei eficienei economice i teoriei deciziilor financiare. Ea permite s
se ia n calcul, n procesul de evaluare a proiectelor, efectul impactului factorului timp.
Principalul merit al noiunii de valoare actual (VA) pentru adoptarea deciziilor const n
asigurarea unui sistem armonios de omogenizare, ca valoare economic i ca importan, a
fluxurilor de lichiditi bneti care aparin diferitelor momente de timp, dispersate pe anii axei
temporale corespunztoare ciclului de via a proiectelor. Fr o astfel de echivalare i exprimare n
uniti monetare actuale, din prezent, a mrimilor nesincrone de costuri i avantaje, calculele de
eficien economic a investiiilor ar fi incorecte, nejustificate teoretic.
Calculul economic i caracterizarea eficienei investiiilor bazate pe valoarea actual se
folosesc n faza analizei de fezabilitate a proiectelor, a fundamentrii programelor i politicilor de
investiii, pentru compararea soluiilor alternative i variantelor de proiect n scopul alegerii celei
mai eficiente soluii. Numai abordarea simplificat, static a evalurii proiectelor de investiii
presupune c nu exist diferene de valoare economic i importan ntre fluxurile financiare
dispersate n timp, din prezent i cele din viitor.
Relaia de principiu de trecere de la valoarea din viitor a tranei de investiii, a volumului
anual de profit, venit, cash-flow etc. din anul h la valoarea lor actual se poate scrie astfel:

VA ( S, h ,a , ta = 0)
=
S
h

(1+ a )

= S (1+ a )
h
h h


Ea se citete: valoarea actual a sumei/volumului S de costuri i avantaje, de disponibiliti
financiare realizate n anul h din viitor, cu rata a de conversie (de actualizare), n prezent, la ta = 0 are
ca echivalent economic, ca valoare i importan S
h
(1 + a)h
.

Factorul de discontare (1 + a)h ne permite s valorizm suma Sh de pe poziiile momentului
iniial de timp h = 0. Prin actualizare se realizeaz conversia VVh n VA(VVh).

Se observ c VA(Sh) = Sh Z2 = Sh (1 + a)
0-h
.

Uneori, funcia Z se scrie cu doi indici, indicele de sus fixnd anul h, iar cel de jos, momentul
de actualizare ta: Zta
h
. n cazul calculului valorii actuale avem:

VA(Sh, a, ta = 0) = Sh Z0
h
= Sh(1 + a)
0-h
.

Dat fiind ca Z2 < 1, VA(Sh) < Sh. VA(Sh) va fi cu att mai mic cu ct mai ndeprtat n viitor
va fi anul h, cruia i sunt ataate valorile Ih, CEh, Vh, Ph, CFh etc., fa de prezent, de
ta = h = 0.

186


A actualiza nseamn a gsi echivalentul n prezent, ca valoare i ca importan, al unei sume
viitoare.
Valoarea viitoare (Future Value), VV, este echivalentul economic al sumei S din anul h
capitalizate pe n ani, pn la momentul ales, din viitor, ta, cu o rata de rentabilitate a.
Conform definiiei valori actuale, valoarea viitoare Sh = VA(Sh) (1 + a)
h
.
Relaia de trecere de la valoarea Sh la valoarea sa viitoare, capitalizat, este:

VV(Sh, n, a, ta = x) = Sh(1 + a)
x-h
= Sh(1 + a)
n
= Sh Zx
h
; n = x h,

i se citete astfel: valoarea viitoare a sumei (volumului) S de costuri, avantaje, disponibiliti
financiare din anul h, peste n ani de fructificare, cu rata a de rentabilitate anual va fi egal cu
S
h
(1 + a)
n
; n = ta h.

ntotdeauna VV(S
h
) > S
h
,

VV(Sh) > VA(S
h
) < S
h
.

Diferena, = (VV(Sh) Sh), reprezint o cretere a valorii iniiale Sh sub impactul economic
al factorului timp, prin fructificare cu o rentabilitate egal cu a % pe an.
Valoarea viitoare a costului de investiii asociat proiectului VV(I
t
), calculat la momentul
punerii n funciune a capacitilor de producie i servicii, ta = d = p, exprim adevratul cost
pentru investitor n proiectul respectiv. Acest cost este format din valoarea iniial a investiiilor,
determinat prin devizul general (S
0
) + costul imobilizrii capitalului investit pe durata de execuie
a lucrrilor pe antier (S0)
Dependena creterii i descreterii valorii disponibilitilor bneti n timp, folosind factorul
de echivalare (sau actualizare) Z, se observ din graficul urmtor:




S
k
= S
0
(1 + a)
k





S
0
=VA(S
k
) = S
k
(1 + a)
-k

S
0







S
0





S
k
= VV(S
0
) = S
0
(1 + a)
k


0 1

2

K

Timpul, ani



Se observ c exponentul puterii factorului de actualizare este pozitiv atunci cnd calculm
valoarea viitoare i negativ cnd calculm valoarea actual a fluxurilor financiare.




187


Pentru a = 10% pe an, 1 leu de venit sau profit, cash-flow ce se va obine peste 10 ani i peste
20 ani, are ca valoare actual n prezent, la ta = ho = 0:

VA(1, h = 10, a = 10%, ta = 0) = (1 + 0,1)
-10
= 0,385 lei,

VA(1, h = 20, a = 10%, ta = 0) = (1 + 0,1)
-20
= 0,1486 lei.

n figura urmtoare este redat grafic valoarea echivalent economic n prezent la h = 0 a 1
leu venituri obinute peste 10, respectiv 20 ani; a = 10% pe an.






VA(1)=0,39 lei
1 leu






VA(1)=0,15 lei




0




10




20 Timpul, ani




Pentru nelegerea relaiilor de calcul i a procedurii de lucru legate de determinarea valorii
actuale (VA) i valorii viitoare (VV), n cazul unei suite de trane anuale de investiii i de fluxuri
anuale de avantaje, se recomand urmtorul algoritm.
1) Pe o ax temporal, corespunztoare orizontului de timp de analiz convenit sau ciclului
de via a proiectului, se fixeaz la finele fiecrui an valoarea tranelor de investiii, I
h
,
respectiv volumul anual de venit, Vh, profit, Ph, cash-flow, CFh etc.;
2) La momentul de referin (ta) ales, comun i pentru costuri, i pentru avantaje, trasm o
bar vertical;
3) Ducem o sgeat orientat de la h la ta, paralel cu axa temporal, pn la bara vertical
care marcheaz momentul ales de conversie/actualizare. Lungimea sgeii ne arat
mrimea exponentului n al puterii factorului/funciei Z i semnul su algebric: (+), dac
sgeata este orientat n sensul scurgerii timpului i (), dac sgeata este orientat din
viitor spre prezent, de la dreapta spre stnga;
4) Se calculeaz echivalentul economic al fiecrui volum anual de costuri i avantaje
nmulind valoarea anual iniial ataat fiecrui an h cu coeficientul Z:
VA(Ih) = Ih Z0
h
= Ih(1 + a)
-h
,
VA(CE
h
) = CE
h
(1 + a)
-h

VA(Ph) = Ph(1 + a)
-h
,

188


VA(CFh) = CFh(1 + a)
-h
,
VA(V
h
) = V
h
(1 + a)
-h
.
Formula general, deci, fiind: VA(S
h
) = S
h
(1 + a)
-h
;
VV(I
h
) = I
h
(1 + a)
n
, VV(V
h
) = V
h
(1 + a)
n
,
VV(P
h
) = P
h
(1 + a)
n
etc., n = ta h
Deci , VV(S
h
) = S
h
(1 + a)ta-h
;

5) Prin nsumare, se determin valorile actuale i valorile viitoare totale:
VA(I
t
) = VA(I
h
),
VA(V
h
) = VA(V
h
), VA(P
h
) = VA(P
h
) etc.,
VV(I
t
) = VV( I
h
) = VV(I
h
),
VV(CFh) = VV(CFh) etc.
Dup cum se observ, coeficientul de conversie/actualizare Z este un coeficient de
echivalare economic i ca importan a valorilor, sumelor de disponibiliti financiare, de costuri i
avantaje asociate proiectelor n diferii ani h ai orizontului de evaluare a eficienei investiiilor.
Prin calculul valorilor actuale i valorilor viitoare ale costurilor i avantajelor asociate
proiectelor se realizeaz, n fond, echivalarea economic a acestor fluxuri financiare, dispensate n
timp, la un moment comun de referin, n raport cu circuitul lor curent n economie.
Momentul de referin/actualizare (ta) este comun att pentru costuri, ct i pentru avantaje, n
toate variantele concrete ce se analizeaz.
n practica din rile cu economie de pia i la organismele financiar-bancare internaionale,
evaluarea proiectelor de investiii se bazeaz exclusiv pe calculul valorii actuale a fluxurilor
financiare asociate proiectelor.
Analiza dinamic se realizeaz cu indicatori i criterii de eficien care compar costurile i
avantajele, anticipate, exprimate n valori actuale.
Generalizarea operrii cu valoarea actual a fluxurilor financiare i nu cu valoarea viitoare
n evaluarea proiectelor de investiii se poate explica astfel:
a) costurile de investiii ale oportunitilor identificate sunt dimensionate n prezent, cnd
este posibil s realizm proiectele, n valori corespunztoare preurilor i condiiilor
existente. Pentru analiza eficienei investiiilor n condiii comparabile, este necesar ca i
viitoarele fluxuri de avantaje, de cash-flow etc., s fie exprimate adecvat, tot n valoare
actual;
b) atunci cnd se compar oportunitile de investiii, prezint interes s cunoatem cu ct
sporete n prezent valoarea de pia a firmei, care este impactul, contribuia, aportul net


189


al fiecrui proiect asupra valorii firmei. Acest lucru se poate determina numai opernd cu
valoarea actual a viitoarelor efecte/avantaje anticipate, asociate proiectelor.

Aplicaie practic privind calculul valorilor totale actuale i viitoare ale fluxurilor
financiare asociate proiectelor.
Proiectul de investiii se caracterizeaz prin urmtoarele informaii tehnico-economice i
financiare:
Costul total de investiii, It = 300 10
9
lei;
Durata de realizare a lucrrilor pe antier, d = 2 ani;
Ealonarea tranelor de investiii: n anul 1, I
1
= 100 10
9
lei, n anul 2, I
2
= 200 10
9
lei;
Durata de via util (de exploatare), D = 10 ani;
Fluxul profitului n cei 10 ani de exploatare (mld. lei/an):

P
1
= 40, P
2
= 45, P
3
= P
4
= 50, P
5
= P6 = 52, P
7
= 49, P
8
= 48, P
9
= 46, P
10
= 45.

Rata de conversie economic (de actualizare), a = 40% pe an.
N ciclul de via a proiectului; N = d + D = 2 + 10 = 12 ani

A) Pentru ta = 0

ta = 0


I1 I2 40 45 50 50 52 52 49 48 46 45

0
(100) (200) P
1
P
2
P
3
P
4
P5 P
6
P
7
P
8
P
9
P
10

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 h, ani

d D = 10













VA(It) = VA(Ih) = VA(Ih) = I1(1 + a)
-1
+ I2(1 + a)
-2
+ + Ih(1 + a)
-h
+ = Ih(1 + a)
-h
.

n cazul proiectului nostru

VA(300 10
9
) = VA(100 10
9
) + VA (200 10
9
) = 100(1,4)
-1
+ 200(1,4)
-2
= 100 0,714 + 200
0,51 =
= (173,4) miliarde lei.


190




sau,


VA(Pt) = VA(Ph) = Ph(1 + a)
-h



VA(P
j
) = P
1
(1 + a)0-(d+1) + P
2
(1 + a)0-(d+2) + + P
j
(1 + a)0-(d+j) + ... + P
D-1
(1 + a)0-(d+D-1) + P
D
(1
+ a)0-(d+D) =


n care:


= (1 + a)
-d
P
j
(1 + a)
-j
, j = 1, 2, , D,
j indicele anului perioadei D de exploatare a capacitilor construite; j = 1, 2, , D;
h = d + j,
N = D + d.

Rezult:

VA(Pt) = VA(Ph) = 40(1,4)
-3
+ 45(1,4)
-4
+ 50[(1,4)
-5
+ (1,4)
-6
] + 52[(1,4)
-7
+ (1,4)
-8
] +
49(1,4)
-9
+

+ 48 (1,4)
-10
+ 46(1,4)
-11
+ 45(1,4)
-12
= 40 0,3644 + 45 0,26 + 50(0,1859 + 0,1328) +
52(0,0949 +

+ 0,0678) + 49 0,0484 + 48 0,0346 + 46 0,0247 + 45 0,0176 = 56,632 mld. lei.

Acelai rezultat se obine aplicnd formula:

VA(Pt) = (1 + a)
-d
Pj(1 + a)
-j
= 0,5102(40 0,714 + 45 0,51 + 50 0,3644 + 50 0,26 + 52
0,186 +

+ 52 0,133 + 49 0,0949 + 48 0,0678 + 46 0,0484 + 45 0,0346) = 56,634 mld. lei.

Uneori, pentru a reflecta fenomenele reale din economie, se aplic regula dublei
actualizri/conversii. Mai nti se calculeaz valoarea viitoare a profitului VV(Pt), innd seama de
faptul c, pe msur ce se obine, an de an, profitul i cash-flow-ul se plaseaz n noi afaceri
rentabile pe perioada de fructificare (D j); momentul de referin pentru capitalizare fiind ta = D
i, dup aceea, VV(Pt) se disconteaz, la momentul de referin comun cu cel al investiiilor (ta =
0).















191




ta = 0
















(100) (200)




ta = D = 10






VV(Pt)


0

I
1
I
2
P
1
P
2
P
3
P
4
P
5
P
6
P
7
P
8
P
9
P
10
h, ani
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
d D = 10

N = d + D = 12 ani



a) VV(Pj) = VV(Pj) = P
j
(1 + a)
D-j
= P
1
(1 + a)
D-1
+ P
2
(1 + a)
D-2
+ + P
j
(1 + a)
D-j
+ +
PD(1 + a)
0
,
j = 1, 2, , D.
b) VA(Pt) = VV(P
j
) (1 + a)
-N
= P
j
(1 + a)
D-j
(1 + a)
-N
; j = 1, 2, , D.
Pentru datele proiectului nostru vom avea:
VA(P
h
) = VA(P
t
) = {[40(1,4)10-1 + 45(1,4)10-2 + 50(1,4)10-3 + 50(1,4)10-4 + 52(1,4)10-5
+

52(1,4)10-6 +
+ 49(1,4)10-7 + 48(1,4)10-8 + 46(1,4)10-9 + 45(1,4)
0
] (1,4)
-12
} = (3211)(0,0176385) =
56,64 mld. lei.
Formula dublei actualizri/conversii a profitului se poate scrie, de asemenea:
VA(P
t
) = P
h
(1 + a)
N-h
(1 + a)
-N
, h = 1, 2, , N.
Dup unele mici transformri, aceasta devine identic cu prima relaie scris pentru VA(Pt):
N

VA(P
t
) = P
h
(1 + a)
N-h
(1 + a)
-N
=
N
(1+ a ) P
h
(1 + a )
+
h=d j
h

=
N

P (1 + a )


h
.


(1 + a
)

N +
h=d j
h

Dac avantajele anuale reprezint serii de volume egale obinute la finele anului h, adic:
P1 = P2 = = Ph = P = constant,
CF
1
= CF
2
= = CF
h
= CF = constant,
V1 = V2 = = Vh = constant,
VA(P) = P[(1 + a)-(d+1) + (1 + a)-(d+2) + + (1 + a)-(d+j) + + (1 + a)-(d+D)] =
192


D




+



+
( d j) =


N




+



h






.
P (1 a )
=
j 1
P (1 a )
= +
h d 1
Dnd factor comun pe (1 + a)
-d
, mai nti, i pe (1 + a)
-D
, dup aceea, obinem:
VA(P) = (1 + a)
-d
P[(1 + a)
-1
+ (1 + a)
-2
+ + (1 + a)
-j
+ + (1 + a)
-D
] =
= (1 + a)
-d
P(1 + a)
-D
[(1 + a)
D-1
+ (1 + a)
D-2
+ +(1 + a)
D-j
+ + (1 + a)
0
].
Observm c n paranteza [ ] avem o progresie geometric. Suma termenilor progresiei
geometrice S
n
:
Sn = (q
n
1)/(q 1).
Punnd:
q = (1 + a),
n = numrul termenilor = D,
Sn = [(1 + a)
D
1]/a.
Obinem astfel c:
VA(P) = (1 + a)
-d
P(1 + a)
-D
[(1 + a)
D
1]/a = P[(1 + a)
D
1]/[a(1 + a)
D
(1 + a)
d
].

Relaiile stabilite pentru calculul valorii actuale a profitului total sunt valabile i pentru
celelalte tipuri de avantaje, precum i pentru costurile totale de exploatare (CEh), asociate
proiectelor de investiii.
B) Pentru ta = d = p, adic la momentul punerii n funciune.
n acest caz, pentru investiii calculm valorile viitoare, iar pentru avantaje (Ph, CFh, Vh etc.)
i costurile de exploatare determinm valorile actuale, dup cum se vede din graficul de mai jos.



ta = d = 2










(100) (200) 40 45 50 50 52 52 49 48 46 45
I1 I2 P1 P2 P3 P4 P5 P6 P7 P8 P9 P10 h, ani
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
d
D






193




VV(I
n
) = VV(I
h
) = I
1
(1 + a)
2-1
+ I
2
(1 + a)
2-2
= I
h
(1 + a)
d-h
, h = 1, 2, d,

N
VA(P
h
) = VA(P
h
) =


P
h
(1 + a )

N
dh = (1 + a)
d
P
h
(1 + a ) h
.

+
h=d j
La proiectul nostru avem:
+
h =d j
VV(It) = VV(Ih) = 100(1,4)
2-1
+ 200(1,4)
2-2
= 100 1,4 + 200 = 340 mld. lei,
VA(P
h
) = VA(P
h
) = 40(1,4)
2-3
+ 45(1,4)
2-4
+ 50(1,4)
2-5
+ 50(1,4)
2-6
+ 52(1,4)
2-7
+ 52(1,4)2-8
+

49(1,4)
2-9
+
+ 48(1,4)2-10 + 46(1,4)2-11 + 45(1,4)2-12 = 40 0,714 + 45 0,51 + + 50(0,3644 + 0,26)
+
+ 52(0,186 + 0,133) + 49 0,095 + 48 0,0678 + 46 0,0484 + 45 0,0346 = 111,01
mld. lei.
Sau,
VA(Ph) = (1 + 0,4)
2
[40(1,4)
-3
+ 45(1,4)
-4
+ 50(1,4)
-5
+ 50(1,4)
-6
+ 52(1,4)
-7
+ 52(1,4)
-8
+
49(1,4)
-9
+
+ 4 + 8(1,4)
-10
+ 46(1,4)
-11
+ 45(1,4)
-12
] = 1,96(40 0,3644 + 45 0,26 + 50 0,186 + 50
0,133 +
+ 52 0,095 + 52 0,0678 + 49 0,0484 + 48 0,0346 + 46 0,0247 + 45 0,0176) =
= 1,96 56,65 = 111,03 mld. lei.
Putem calcula
VA(P
t
) = VA(P
j
) = P
j
(1 + a)
-j
= 40(1,4)
-1
+ 45(1,4)
-2
+ 50(1,4)
-3
+ 50(1,4)
-4
+ 52(1,4)
-5
+
52(1,4)
-6
+
+ 49(1,4
-7
+ 48(1,4)
-8
+ 46(1,4)
-9
+ 45(1,4)
-10
= 111,01 mld. lei.
n cazul dublei actualizri:
[VA(P
h
) la ta = d = 2] = [VV(P
j
) la ta = D = 10] (1 + a)
-D
:















194




ta = d = 2








I
1
I
2
P
1
P
2
P
3
P
4
P
5
P
6
P
7
P
8
P
9
P
10

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
d
D = 10 ani













h, ani




(VA(P
h
), ta = d = 2) = [40(1,4)10-1 + 45(1,4)10-2 + 50(1,4)10-3 + 50(1,4)10-4 + 52(1,4)10-5
+

52(1,4)10-6
+

+ 49(1,4)10-7 + 48(1,4)10-8 + 46(1,4)10-9 + 45(1,4)
0
] (1,4)
-10
= 3211 0,034572 = 11,01
mld. lei.

C) Pentru ta = v = N, la momentul de dezinvestiii
Se calculeaz i pentru investiii i pentru avantajele anticipate valorile viitoare, dup cum se
vede din urmtorul grafic:





t
a
= N = v


(100) (200) 40 45 50 50 52 52 49 48 46 45
I1 I2 P1 P2 P3 P4 P5 P6 P7 P8 P9 P10 h, ani
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
d D = 10 ani


















195












t
a
= N = v




VV(I
h
) = VV(I
h
) = I
1
(1 + a)
N-1
+ I
2
(1 + a)
N-2
= I
h
(1 + a)
N-h
= (1 + a)
N
I
h
(1 + a)
-h
.
VV(Ph) = VV(Ph) = P1(1 + a)
N-3
+ P2(1 + a)
N-4
+ ... + Pj(1 + a)N-(d+j) + ... + PD(1 + a)N-(d+D)
=


D
= P
j
(1 + a )
N
( d+ j)
.

=
j 1
Cum (d + j) = h,

VV(P
h
) =

N

P (1+ a )



N
Nh = (1 + a)
N
P
h
(1+ a ) h
.


Sau :
+
h =d 1
h +
h=d 1
VV(Pj) = VV(Pj) = P1(1 + a)
D-1
+ P2(1 + a)
D-2
+ ... + Pj(1 + a)
D-j
+ + PD(1 + a)
0
= Pj(1 +
a)
D-j
=
= (1 + a)
D
P
j
(1 + a)
-j
, j = 1, 2, ..., D.

Pentru proiectul enunat vom avea:
VV(I
h
) = 100(1,4)12-1 + 200(1,4)12-2 = 100 40,4957 + 200 28,925 = 9834,57 mld. lei.

Cu cealalt relaie obinem:
VV(In) = (1 + a)
N
Ih(1 + a)
-h
= (1,4)
12
*[100(1,4)
-1
+ 200(1,4)
-2
] = 56,7*173,4 = 9834.05 mld.
lei.

Pentru profit, VV(P
t
) va fi:
a) VV(P
h
) = (1 + a)
N
P
h
(1 + a)
-h
= (1,4)
12
*[40(1.4)
-3
+ 45(1.4)
-4
+ 50(1.4)
-5
+ 50 (1,4)
-6
+
52(1,4)
-7
+
+ 52(1.4)
-8
+ 49(1.4)
-9
+ 48(1.4)
-10
+ 46(1.4)
-11
+ 45(1.4)
-12
] = 56,6934*56,65 =
= 3211,7 mld. lei; h = d + 1..N;
b) VV(P
h
) = P
j
(1 + a)N-(d+j) = 40(1.4)12-3 + 45(1.4)12-450(1.4)12-5 + 50(1.4)12-6 + 52(1.4)12-7
+

52(1.4)12-8
+

+ 49(1.4)12-9 + 48(1.4)12-10 + 46(1.4)12-11 + 45 = 40 20,661 + 45 14,758 + 50
10,541 +
+ 50 7,530 + 52.5,378 + 49 3,8416 + 48 2,744 + 46 1,96 + 45 = 3211.04 mld.
lei,
j = 1, 2, .D;




196


c) VV(P
h
) = (1 + a)
D
P
j
(1 + a)
-j
= 28,92547 [40 (1,4)
-1
+ 45(1,4)
-2
+ 50(1,4)
-3
+ 50(1,4)
-4
+
52(1,4)
-5
+
+ 52(1,4)
-6
+ 49(1,4)
-7
+ 48(1,4)
-8
+ 46 (1,4)
-9
+ 45(1,4)
-10
] = 28,93.111,01 =
= 3211.52 mld. lei, j = 1, 2, .D.

Pentru seriile de fluxuri financiare anuale egale, VV(P
h
) la ta = v = N se calculeaz cu
relaiile:

a) P

N


+


N h = +

N

N


+



h
b)
P

D
(1 + a ) 1

.
= +
n d 1
(1 a ) (1 a ) P (1 a )
= +
h d 1
a

Dup cum se observ i din relaiile de calcul i din aplicaia practic, valorile
actualizate/echivalate totale depind de momentul de referin (ta) i de rata de actualizare a.
Astfel, la cele trei momente studiate, pentru a dat i constant, avem:




VA( I
t
) =

ta = 0






+




h




<




=

ta = d = p






+





d h
<


ta = v = N

=




+





N h
I
h
(1 a )
( 56 , 63mld .lei )

+ h
<

VV ( I
t
) I
h
(1 a )
( 111, 03mld .lei )

+
VV ( I
t
) I
h
(1 a )
( 3211 ,5mld . lei )

+





VA ( P ) = = d h
<
=
N h
t
(1 a ) VV ( P ) P (1 a ) VV ( P ) P (1 a )
(173, 4mld .lei)
t
( 340mld .lei )
h t h
( 9834 ,5 mld .lei )

Totui, dac analizm raportul dintre valoarea total echivalent (actualizat) a profitului i
valoarea total echivalent a investiiilor, vom constata c mrimea acestuia este invariabil,
indiferent de momentul la care s-a efectuat conversia fluxurilor financiare.
Pentru ta = 0:
VA(P
t
) = P
h
(1 + a)
-h
; VA(I
t
)=I
h
(1 + a)
-h
; k = P
h
(1 + a)
-h
/I
h
(1 + a)
-h
.

Pentru ta = d = p:
VA(P
t
) = P
h
(1 + a)
d-h
/VV(I
t
) = I
h
(1 + a)
d-h
= (1 + a)
d
P
h
(1 + a)
-h
/(1 + a)
d
I
h
(1 + a)
-h
= k;

Pentru ta = v = N:
VV(Pt) = Ph(1 + a)
N-h
/VV(It) = Ih(1 + a)
N-h
= (1 + a)
N
Ph(1 + a)
-h
/(1 + a)
N
Ih(1 + a)
-h
= k.

Invarianta raportului k la proiectul studiat se observ din comparaiile urmtoare:
a) la ta = 0: k = 56,63 10
9
/173,4 10
9
= 0,32658
b) la ta = d = 2: k = 111,03 10
9
/340 10
9
= 0,32656
c) la ta = N = 12: k = 3211,5 10
9
/9834,50 10
9
= 0,32655



197


Invarianta raportului k, la toate momentele de referin, exprim faptul c i indicatorii,
i criteriile de eficien, ce se determin opernd cu valorile actualizate/echiva-lente economic ale
fluxurilor financiare nesincrone, vor avea acelai nivel, indiferent de momentul de referin de
actualizare ales. Decizia de investiii, fundamentat pe analiza indicatorilor i criteriilor de
eficien n abordarea dinamic, cu luarea n calcul a impactului factorului timp, are caracter
obiectiv, aceasta nedepinznd de momentele de referin alese pentru calculul valorilor actuale
i viitoare ale fluxurilor financiare asociate proiectelor.
Pentru nevoile practice ale calculelor economice i financiare, plecnd de la valoarea iniial,
n prezent, egal cu 1, s-au elaborat tabele cu funciile-pondere i valorile coeficienilor de
conversie economic (actualizare):
Z
1
= (1 + a)
h
; Z
1
= [(1 + a)
h
1]/a; Z
2
= (1 + a)
-h
; Z
2
= [(1 + a)
h
1]/a(1 + a)
h
;
(1 + a) 1/a(1 + a)
h
; a(1 + a)
h
/(1 + a)
h
1; 1 (1 a)
-h
/a etc.
n literatura american de specialitate se recomand efectuarea calculelor, privind conversia
economic, n mod sistematizat, ntr-o tabel n care apar: anii orizontului analizei (h); valorile
iniiale asociate fiecrui an h privind costurile i avantajele previzionate (Ih, CEh, Ph, CFh, Vh, Kh
etc.); valorile factorului de conversie/echivalare a valorilor nesincrone ale fluxurilor financiare,
pentru rata de conversie a dat; valorile actuale i viitoare ale fluxurilor financiare pe fiecare an h
i pe total. Acest procedeu este i practic, i sugestiv n ceea ce privete modalitatea concret de
echivalare economic a fluxurilor de costuri i avantaje asociate proiectelor. Prezentm n
continuare un model de calcul al valorii actuale n tabel.
Proiectul de investiii se caracterizeaz prin informaiile:
costul total de investiii, I
t
= 450*10
9
lei; d = 2 ani;
ealonarea investiiilor I
1
= 150*10
9
lei, I
2
= 300*10
9
lei; D = 7 ani.
n cei apte ani de exploatare, fluxurile financiare evolueaz astfel:
CEh: 250, 200, 180, 170, 190, 200, 210 (mld. lei/an);
V
h
: 650, 650, 630, 610, 620, 620, 620, (mld. lei/an);
CFh: 400, 450, 450, 440, 430, 420, 410, (mld. lei/an).
Pentru a = 35% pe an, s se calculeze
VA(I
h
), VA(CE
h
), VA(V
h
), VA(CF
h
), ta = 0.










198




H
Flux financiar





1 2 3 4 5 6 7 8 9 Total

Ih
(150
)
(300
)

(450)

CEh


(250
)
(200
)
(180
)

(170)
(190
)
(200
)

(210)
(1400
)
V
h

CFh
650 650 630 610 620 620 620 4400
400 450 450 440 430 420 420 3000
Z
2
= (1 +
0,35)
-h

0,74 0,55 0,41 0.30 0.223 0.165 0.122 0.091 0.067
VA(
h
) (111) (165) (276)
VA(CE
h
) (102,
5)
(60) (40,1
4)
(28,05) (23,1
8)
(18,2) (14,07) (286,14
)
VA(V
h
) 266,5 195 140,5 100,65 75,64 56,42 41,54 876,25
VA(CFh) 164



VA(Sh) = Sh*Z0
h
= Sh(1 + a)
-h
.
135 100,3
5
72,6 52,46 38,22 27,47 590,1

De exemplu, VA(V5) = 630*10
9
*(1,35)
-5
= 630*10
9
*0.223 = 140,49*10
9
lei
De regul, se introduce n machet i h = 0. Pe aceast coloan se trec investiiile n proiecte
mici, realizate la nceputul anului 1, d 0, i imediat ncepe exploatarea capacitilor, obinnd
chiar din anul h = 1, avantajele anticipate:

It P1 P2 P3 P4 P5 P6 P7
0 1 2 3 4 5 6 7


D
h

n ceea ce privete orizontul analizei dinamice a eficienei proiectelor de investiii, acesta
trebuie s fie suficient de mare pentru a surprinde fenomenele, costurile i avantajele relevante
specifice proiectului. De regul, perioada convenit de analiz este de 12-15 ani; dar poate ajunge la
20 de ani i chiar la 25 ani. La stabilirea orizontalei de timp pentru evaluarea proiectelor este
necesar s avem n vedere c:
1) pe msur ce crete orizontul previziunii parametrilor, indicatorilor, fluxurilor financiare
etc., scade precizia i gradul de ncredere n informaiile prognozate;


199


2) valorile actuale/actualizate ale costurilor i avantajelor pentru h > 20-25 ani devin
nesigure, fr sens chiar, greu de neles i nu mai pot influena evalurile eficienei i
deciziile.
Pentru h 15 ani, valoarea actual a un leu de profit sau de costuri realizate n viitor peste 15,
20, 25 i 30 de ani, cu diferite rate de conversie/actualizare scade astfel:

h(ani)
a%
(1+a)
-h

15 20 25 30
10% (1+0,1)
-h

%
15% (1+0,15)
-h

%
20% (1+0,2)
-h

%
25% (1+0,25)
-h

%
30% (1+0,3)
-h

%
40% (1+0,4)
-h

%
0,239
100
0,123
100
0,065
100
0,0352
100
0,02
100
0,0064
100
0,149
62,34
0,061
49,6
0,0261
40,15
0,0115
32,67
0,0053
26
0,0012
18,75
0,092
38,49
0,0304
24,72
0,0105
16,15
0,0038
10,8
0,00142
7,1
0,00022
3,44
0,057
23,85
0,0151
12,28
0,0042
6,46
0,00124
3,52
0,000382
1,91
0,000041
0,64


9.5 Rata de actualizare sau rata de
conversie economic


Rata de actualizare a este expresia exigenei de profitabilitate a afacerilor din domeniul
investiiilor.
Rata de actualizare a este rata minim de rentabilitate acceptabil pentru investitor i
necesar pentru proiect, utilizat pentru conversia/echivalarea economic a costurilor i avantajelor
nesincrone, asociate proiectelor de investiii. Ea este un element component al funciei pondere
z/coeficientului de actualizare cu care se calculeaz valoarea actual i valoarea viitoare ale
fluxurilor financiare anuale dispersate n timp pe orizontul de analiz economic i financiar a
proiectului de investiii.
Rata de actualizare a reprezint o expresie cifrat a preferinei pentru prezent, de a dispune
imediat de bani, capital, mrfuri sau bunuri etc., n loc de a atepta.




200


Agentul economic este gata s plteasc o doband pentru a avea imediat o sum de bani
care s-i permite s achiziioneze un bun sau un serviciu n loc de a atepta. n esena sa, rata de
actualizare a este o informaie economic, rezultatul unui arbitraj ntre prezent i viitor, al unei
politici financiare a firmei i servete la orientarea deciziilor de investiii.
Pentru investitori, rata de actualizare reflect costul efectiv sau costul oportun al capitalului i
valoarea n timp a banilor.
Rata de actualizare se poate defini, de asemenea, ca un cost de ateptare cerut de ctre
deintorii de capital n compensaie pentru privarea lor temporar de a se folosi, de a profita
imediat de acel capital.
n principiu, fiecare agent economic investitor stabilete o rat proprie de conversie
economic, difereniat i particularizat pentru fiecare proiect de investiii, avnd la baz
studii de pia financiar.
Pentru stabilirea ratei de actualizare a se pleac de la o serie de criterii i exigene:
1) Dac proiectul de investiii se finaneaz integral din mprumut bancar i o singur surs,
rata de actualizare se poate lua la nivelul costului finanrii (i) plus 2-3% ca marj de siguran:

a = i + 2-3%.

2) n cazul finanrii proiectului din mai multe surse, apelndu-se la piaa financiar, pentru
stabilirea ratei de actualizare se pleac de la costul mediu ponderat al capitalului, la care se va
aduga o marj de siguran.
3) Atunci cnd proiectul de investiii se finaneaz integral sau preponderat din fonduri
proprii, punctul de pornire pentru stabilirea ratei de actualizare l reprezint rata de rentabilitate a
capitalului propriu atras n diferite operaii economice, determinat pe baza profitului net dup
impozitare. Tot n acest scop se poate considera rentabilitatea capitalului permanent, calculat pe
baza profitului brut.
De asemenea, pentru alegerea ratei de actualizare n cazul finanrii proiectului din resurse
proprii se poate pune problema ca rata nominal a s fie mai mare dect costul oportun al
capitalului. Acest criteriu presupune c rata de conversie economic s fie superioar randamentului
pe care l-ar putea realiza firma investitoare dac ar plasa capitalul respectiv n alte operaii
alternative, pe o perioad de timp egal cu durata de viaa economic util a proiectului de investiii.
n condiiile autofinanrii investiiilor, rata nominal de actualizare se poate lua chiar mai
mare dect rata dobnzii bancare (a > i).
Ca regul general, la stabilirea ratei de actualizare a se va ine seama de exigenele i
perspectivele evoluiei n viitor a procesului de cretere economic, stabilitii social-economice,
inflaiei etc. Plecnd de la variaia condiiilor i factorilor de conjunctur, rata de actualizare se va


201


corecta n plus, adugndu-se o prim de risc i o prim de inflaie. Mrind n acest fel rata de
actualizare, se va obine o sit economic menit s garanteze o utilizare cu eficien maxim a
capitalului.
Rezult deci c pentru calculul valorii actuale i valorii viitoare, n cazul proiectelor de
investiii finanate din fonduri proprii, rata de actualizare nominal se va alege astfel nct:

anominal [(1 + r
a
)(1 + rinfl)(1 + rrisc) 1] 100,

n care:
r
a
rata de rentabilitate ateptat (sau productivitatea marginal a capitalului de substituie,
costul capitalului propriu, rentabilitatea cerut sau dorit etc.). Costul de substituie a capitalului
reprezint rentabilitatea potenial a proiectului la care s-a renunat prin angajarea capitalului n
proiectul iniiat;
rinfl rata anual previzionat a inflaiei, n medie, pe durata de exploatare a noilor capaciti;
rrisc rata de risc

Exemplu de calcul. Cu ce rat de actualizare trebuie s efectum calculul economic n
analiza financiar a proiectului de investiii dac investitorul ateapt o rentabilitate a investiiei sale
de 20% pe an, rata previzionat a inflaiei este, n medie de 15% pe an, iar rata de risc este estimat
la 4,5%?

Rezolvare:

anomin. = [(1 + 0,20)(1 + 0,15)(1 + 0,045) 1] 100 = 44,21%.

Adoptm a > anom. i anume a = 45%.

Proiectele de investiii au grad diferit de risc. n funcie de gradul de risc, vom avea rate de
actualizare ajustate corespunztor, difereniate pe domenii n care se realizeaz investiiile i pe
proiecte. Prima de risc inclus n rata de actualizare va fi cu att mai mare, cu ct riscul proiectului
este mai ridicat. n acest mod, rata de actualizare ajustat la risc va fi mai mare la proiectele mai
riscante i mai mic la proiectele cu grad redus de risc.
Aceast difereniere a ratelor de actualizare are rolul de a asigura compensaia/recompensa
necesar a investitorului pentru riscul asumat prin iniierea proiectului respectiv.
Pentru exemplificare, prezentm ratele de actualizare pentru proiectele din industria petrolier
din SUA:

a = 10%, pentru investiiile n reeaua de distribuie;

a = 12%, pentru investiiile n domeniul extraciei i rafinrii petrolului;



202


a = 25%, pentru investiiile n cercetri i prospeciuni de noi zcminte de petrol

La stabilirea ratei de actualizare nu trebuie omis faptul c mrimea acesteia influeneaz
nivelul indicatorilor dinamici de eficien a investiiilor. Folosirea unor rate de actualizare prea
mari, ireale, forate, poate duce la respingerea unor proiecte eficiente, viabile. i invers, calculul
valorilor actuale i valorilor viitoare cu rate mici de actualizare, nejustificate, poate genera decizii
ineficiente de investiii, adoptarea unor proiecte prin realizarea crora se irosesc resursele alocate.
De aceea, este absolut necesar ca ratele de actualizare folosite s fie ct mai temeinic fundamentate.
n calculul economic legat de fundamentarea deciziilor de investiii n sectorul de interes
public rata de actualizare este, de regul, mai mic comparativ cu sectorul privat; micorarea ratei
de actualizare va avea ca efect favorizarea investiiilor n sectorul public. n acest caz, mrimea ratei
de actualizare se stabilete din consideraii macrosociale. n plus, n scopul de a asigura coerena n
alocarea capitalului, n cadrul unui sistem descentralizat de decizii, se recomand ca pentru
investiiile din sectorul de interes public s se practice o rat unic de actualizare. Astfel, se vor da
anse egale tuturor domeniilor i activitilor din sectorul de interes public de a obine resurse de la
buget pentru finanarea de proiecte necesare de investiii, de importan i utilitate general sau
local, comunitar. n Frana, rata unic de actualizare, valabil pentru fundamentarea proiectelor de
investiii realizate de ctre ntreprinderile de stat i n sectorul public, este periodic recomandat de
ctre Comisariatul pentru planificare. Pn n 1990, se practica o rat de actualizare de 7%, iar dup
1990 de 9%.
n SUA, prin decizii ale Biroului Executiv Prezidenial, se recomanda ca pentru programele i
proiectele de investiii care se realizeaz n cadrul programelor guvernamentale s se utilizeze o rat
de actualizare a = 10%, considerat la nivelul ratei medii de profitabilitate a investiiilor firmelor
particulare.
























203















Capitolul 10

Indicatori utilizai de ctre bncile
care finaneaz sau crediteaz
investiiile


10.1 Prezentare general

Rolul major al autoritii de supraveghere este acela de a preveni riscul sistemic prin
promovarea unei supravegheri bancare eficiente care s asigure realizarea stabilitii si viabilitii
ntregului sistem bancar. n acest sens s-a impus necesitatea implementrii Sistemului Uniform de
Rating Bancar CAAMPL.
Sistemul se constituie ntr-un instrument eficient de lucru pentru evaluarea instituiilor
bancare n scopul identificrii, ntr-o faz incipient, a acelor bnci care sunt ineficiente sub aspect
financiar i operaional sau manifest trenduri adverse, solicitnd din partea autoritii de
supraveghere o atenie sporit.
Sistemul CAAMPL se bazeaz pe evaluarea a ase componente care reflect ntr-o manier
uniform i cuprinztoare performanele unei bnci, n conformitate cu legislaia i reglementrile
bancare n vigoare.
Componentele specifice de analiz sunt urmtoarele:






adecvarea capitalului
calitatea acionariatului
calitatea activelor
management
profitabilitate
lichiditate














205
(C)
(A)


(M)
(P)
(L)




(A)


Fiecare dintre cele ase componente sunt evaluate pe o scara de valori cuprins ntre 1 si 5,
astfel nct 1 reprezint cel mai performant nivel, iar 5 cel mai sczut.
Evaluarea celor ase componente specifice de performan (CAAMPL) reprezint criteriul
esenial pe care se bazeaz stabilirea ratingului compus.



10.1.1 Adecvarea capitalului (C)



O banc este de ateptat s-i menin un capital corespunztor, n raport cu natura i profilul
de risc, precum i cu capacitatea conducerii de a identifica, msura i controla aceste riscuri. Pentru
stabilirea gradului de adecvare a capitalului, se are n vedere efectul riscurilor de credit, de pia i
al altor riscuri asupra condiiei financiare a bncii. Tipurile i mrimea riscurilor, n activitatea
bncii, determin n ce msur capitalul ar trebui s se situeze deasupra nivelului minim impus de
reglementri pentru a face fa unor consecine nedorite.
Adecvarea capitalului unei bnci este evaluat (dar nu limitat) n funcie de urmtorii factori:














nivelul i calitatea capitalului i situaia general financiar a bncii;
capacitatea managementului de a face fa nevoilor curente de majorare a
capitalului social;
natura, trendul i volumul activelor problem i previzionarea corespunztoare a
acestora;
structura bilanului (incluznd natura i suma imobilizrilor corporale), riscul
pieei, concentrarea riscului;
expunerea riscului din activiti extrabilaniere;
calitatea i consistena veniturilor, justeea dividendelor;
perspective i planuri de cretere, precum i experiena trecut;
accesul la piaa de capital i alte surse de capital;
n perioadele n care banca realizeaz performane slabe, capitalul, acionnd ca un tampon,
menine ncrederea publicului n sistemul bancar, promoveaz stabilirea fondurilor depozitarilor i
sprijin dezvoltarea rezonabil a instituiei.



10.1.2 Calitatea acionariatului (A)



Este o component esenial n evaluarea de ansamblu a sntii unei bnci. Stabilirea
ratingului pentru aceast component se bazeaz pe analiza i evaluarea unor factori de ordin
206


financiar, managerial, de conforman cu prevederile legale precum i a riscului de ar (n situaia
n care acionarii semnificativi au domiciliul n afara Romniei).
n stabilirea ratingului acionariatului, o atenie special trebuie s se acorde acionarilor
semnificativi (orice persoan fizic sau juridic care deine cel puin 5% din aciunile unei bnci).
Pentru a se determina msura n care acetia sunt o surs de sprijin pentru banc sau pot constitui un
pericol potenial pentru ntreaga activitate a bncii se analizeaz situaiile lor financiare. Acolo unde
este cazul, n evaluarea calitii unor firme acionare se ia n considerare i ratingul atribuit de o
agenie specializat de rating.
Capacitatea si performantele acionarilor se bazeaz, fr a se limita ns la acetia, pe
aprecierea urmtorilor factori de evaluare:




























nivelul i calitatea sprijinului acordat de acionari n activitatea bncii;
disponibilitatea i abilitatea acionarilor de a face fa riscurilor ce pot s apar
din schimbarea condiiilor de desfurare a activitii bncii sau din iniierea de noi
activiti sau de noi produse bancare;
nivelul riscurilor aprute n urma implicrii firmelor acionare n afacerile
bncii;
caracterul, capacitatea financiar i responsabilitatea acionarilor;
modul n care acionarii sunt afectai de influena dominant a altor acionari
sau a managementului bncii;
volumul creditelor acordate de banc acionarilor, precum i al altor faciliti n
concordan cu prevederile legislaiei n vigoare;
capacitatea acionarilor de a menine un nivel al lichiditii suficient pentru a
acoperi la timp obligaiile financiare;
evaluarea riscului de ar al acionarilor n funcie de condiiile economice,
sociale i politice din ara de reedin a acestora;
relaiile dintre banc i acionarii si, precum i efectele acestor relaii asupra
activitii i sntii financiare a bncii;
efectuarea de operaiuni n condiii privilegiate pentru acionari;
dorina demonstrat de a servi nevoilor legitime ale bncii;
performanele i profilul de risc al instituiei.











207





10.1.3 Calitatea activelor (A)



Ratingul calitii activelor reflect riscul potenial al creditelor, al investiiilor i al altor active,
precum i al tranzaciilor extrabilaniere. Evaluarea calitii activelor trebuie analizat i n funcie de
gradul de provizionare al acestora. De asemenea, este necesar s se ia in calcul toate celelalte riscuri care
pot afecta valorificarea activelor bncii, incluznd riscurile de exploatare, de pia, de reputaie, strategie
i altele. Capacitatea managementului este reflectat de msura n care reuete s identifice, s
urmreasc i s controleze aceste riscuri.
Calitatea activelor este evaluat (dar in mod nelimitativ) n funcie de urmtorii factori:















practici sntoase de administrare a creditului i de identificare a riscurilor;
nivelul, distribuia, gravitatea i trendul activelor neperformante, att pentru
tranzaciile bilaniere ct i extrabilaniere;
adecvarea provizioanelor i a altor rezerve;
riscul de credit rezult din tranzaciile extrabilaniere cum ar fi scrisori de
garanie, acreditive, linii de credit i altele;
varietatea i calitatea portofoliilor de credit i investiii;
gradul de concentrare a riscului;
adecvarea politicilor i practicilor de credit i investiii;
capacitatea managementului de administrare corespunztoare a activelor,
inclusiv identificarea i corectarea activelor problem;
adecvarea controlului intern i a sistemelor informatice manageriale.



10.1.4 Management (M)



Acest rating reflect capacitatea consiliului de administraie i a managementului bncii de a
identifica, cuantifica, monitoriza i controla riscurile activitii i de a asigura astfel stabilitatea,
sigurana i eficiena instituiei n concordan cu legile i reglementrile n vigoare.
Conducerea executiv este rspunztoare pentru dezvoltarea i implementarea politicii,
procedurilor i practicilor care transpun obiectivele consiliului de administraie i limitele de risc n
standarde prudente de operare.
n funcie de natura i scopul activitilor bncii, practicile manageriale au n vedere ntreaga gam
de riscuri: riscul de credit, de lichiditate, de pia, operaional, de tranzacie, de reputaie, de strategie, de
208


conformitate, legal i alte riscuri. Soliditatea practicilor manageriale este demonstrat de existena unui
personal competent, a unei politici adecvate, a unui program de audit propriu i control intern
corespunztor cu mrimea i complexitatea instituiei, abilitatea n administrarea riscurilor, precum i
existena unui sistem informaional eficient.



10.1.5 Profitabilitate (P)



Calitatea i cantitatea veniturilor sunt evaluate n funcie de:









capacitatea de a asigura adecvarea capitalului prin reinvestirea profitului;
nivelul, trendul i stabilitatea veniturilor;
sursele veniturilor;
nivelul cheltuielilor de operare;
vulnerabilitatea veniturilor la expunerile riscului de pia;
adecvarea provizioanelor pentru pierderile la credite i alte rezerve;
tranzaciile cu titluri de valoare;
efectele de taxare asupra veniturilor;
procesele previzioniste i sistemele informaionale ale managementului.



10.1.6 Lichiditate (L)



Lichiditatea i administrarea resurselor i plasamentelor sunt evaluate n funcie de:





trendul si stabilitatea depozitelor;
gradul i trendul utilizrilor pe termen scurt;
sursele volatile de fonduri;
finanarea activelor pe termen lung;
accesul la pieele monetare i alte surse de finanare;
adecvarea surselor de lichiditate
lichiditate;
i abilitatea de a face fa nevoilor de





eficiena politicilor i practicilor de lichiditate;
strategiile de administrare a fondurilor;
sistemele informatice de administrare i planurile de finanare;
capacitatea managementului de a identifica, monitoriza i controla lichiditatea;
nivelul de diversificare a surselor de finanare.
209


n evaluarea adecvrii poziiei de lichiditate a unei instituii financiare, o atenie deosebit ar trebui
acordat nivelului curent i viitor al sursei de lichiditi, comparativ cu nevoile de fonduri, precum i
adecvrii practicilor de administrare a fondurilor n funcie de mrimea, complexitatea i profilul de risc
al instituiei. n general, practicile de constituire a fondurilor ar trebui s confere certitudinea c o
institu este capabi l s menin un nivel al lichiditii suficient pentru a face fa n timp obligaiilor
sale fi nciare i s rspund nevoilor legitime bancare.



10.1.7 Prezentare tehnic



n sprijinul acestei teorii a fost elaborat un program care este funcional la Centrul Zonal de
Management Financiar-Bancar de pe lng Universitatea Lucian Blaga din Sibiu.
Programul este destinat specialitilor n management financiar-bancar, dar poate fi folosit cu
succes i de studeni sau persoane care doresc s-i mbunteasc cunotinele n acest domeniu
pentru familiarizarea cu conceptele, indicatorii i modul lor de analiz.
Sistemul care st la baza acestui program are o concepie unitar, dar datorit dinamicii
ridicate n domeniu i pentru a permite dezvoltarea de concepte personale, programul a fost
parametrizat n ceea ce privete modul de calcul al indicatorilor, coeficienii de rating atribuii i
interpretarea rezultatelor. Aceste seturi de date se stocheaz n memorie i pot fi folosite, modificate
i mbuntite ulterior.
Datele referitoare la un client (banc) sunt preluate din bilanul contabil al acestuia i din
diverse raportri pe care banca trebuie s le prezinte periodic Bncii Naionale, informaii care sunt
considerate accesibile utilizatorului. La introducerea de date, utilizatorul dispune de un asistent
care indic sursa informaiilor.
Odat introdus, pachetul de date primare ale unui client (banc) se salveaz pentru folosiri i
analize ulterioare.



10.1.8 Utilizare



Funciile programului sunt organizate ntr-un meniu principal, iar funciile mai des folosite au
butoane speciale pentru apelarea lor mai rapid. Acestea sunt:



ncrcare set date client;
ncrcare set indicatori;
lansare evaluare;






210





ieire din program.
Introducerea datelor primare se face completnd cmpurile din 11 pagini ecran. n fereastra
asistent sunt nscrise sursa informaiilor, rndul i coloana i se activeaz printr-un dublu click de
mouse n cmpul pe care utilizatorul dorete s l completeze.
Fereastra de introducere date este prezentat mai jos:





























Pentru analiza datelor introduse, indicatorii prezentai vor fi interpretai n funcie de valorile
folosite de utilizator. Programul dispune de un set de valori implicite, dar utilizatorul are
posibilitatea s modifice, s personalizeze i s salveze seturi proprii.
Pentru crearea unui set propriu de coeficieni pentru evaluare rating se procedeaz astfel:














se apeleaz meniul Indicatori/coeficieni, funcia modificare setri;
apare un ecran n care sunt indicatorii activi (setul care a fost ncrcat n prealabil
sau pachetul de indicatori implicii, dac nu s-a ncrcat alt set);
se pot modifica:
- denumirea indicatorului care va aprea pe ecranul de culegere a datelor;
- indicaiile pentru culegerea datelor pentru numrtor i numitor care vor aprea
n fereastra Asistent;
- coeficienii de rating;
dac noul set este considerat bun, se va da un nume noului set i se apas butonul
salvare. Este posibil suprascrierea setului existent, dar nu i cea a setului de indicatori
implicii.

211


Pentru completarea coeficienilor de rating se ine cont de urmtoarele:
modul de calcul: se completeaz mai mare [>] sau mai mic [<], n funcie de
tipul de interpretare; pentru [>] se consider o valoare mai mare pentru ratingul cel mai
bun, 1 i ea descrete pentru ratinguri mai mici.
Exemplu: se folosete [>] pentru:
-
-
-
rating 1 peste 15%;
rating 2 ntre 15% i 12%;
rating 3 ntre 12% i 8%;
- rating 4 ntre 8% i 5%;
- rating 5 sub 5%.
Valorile 15, 12, 8, 5, 0 se trec la n coloanele respective, Rating 1 Rating 5
Setul de indicatori se poate lista din meniul Rapoarte.
Fereastra de modificare a unui set de indicatori este prezentat mai jos:





























Odat introduse datele primare i ales un set de indicatori de evaluare rating, se poate lansa
evaluarea. Rezultatele obinute i interpretarea lor pot fi vizualizate pe ecran sau tiprite din meniul
de rapoarte.
Exist un raport sintetic i unul detaliat al evalurii i de asemenea un raport al indicatorilor
folosii in evaluare. Este de menionat faptul c i interpretrile pot fi modificate i personalizate.
Un exemplu de raport sintetic este prezentat mai jos:



212






































10.1.9 Step-by-step



n rezumat, schema simplificat a folosirii programului este prezentat n urmtorii pai:
Dup lansarea programului,
1. Introducerea datelor clientului
a. Dac este un client nou, se completeaz valorile din casetele de date, pas cu pas, pagin
cu pagin. Un dublu click pe cmpul care trebuie completat activeaz fereastra asistent,
care indic sursa informaiilor. Este recomandabil ca datele introduse sa se salveze
apelnd meniul Clieni, funcia Salvare date client, unde se va atribui un nume setului
de date.
b. Dac datele respectivului client sunt stocate n memorie, se apeleaz meniul Clieni,
funcia ncrcare date client i se alege din lista respectiv clientul dorit
2. Apelarea unui set de indicatori pentru interpretarea datelor.
Programul are un set de indicatori implicit. Dac se dorete alt set, care a fost construit n
prealabil, acesta se ncarc prin meniul Indicatori/coeficienti, funcia ncrcare set.
3. Evaluare meniu Evaluare, funcia Lanseaz evaluare;

213


4. Interpretarea rezultatelor meniu Evaluare, funcia Interpretare;
5. Tiprire rezultate meniul Rapoarte, alegei raportul dorit.
Programul dispune de un help care ofer instruciuni detaliate att din punct de vedere
teoretic, ct i practic, de utilizare a programului i se apeleaz din meniul Help.




10.2 Analiza bonitii clientului



Unul dintre principalele riscuri ale unei bnci este riscul de credit. Investigarea activitii
clientului n vederea cunoaterii acestuia este continuat i completat cu analiza bonitii, care
permite conturarea imaginii asupra clientului ct i reducerea riscului de credit, a gradului de
incertitudine suportat de BANCA pentru luarea hotrrii de continuare a analizei situaiei clientului.
Riscul de nerambursare al creditului solicitat este generat de:
a. incapacitatea mprumutatului de a genera fluxuri de numerar adecvate ca urmare a unor
succesiuni de evenimente nefavorabile n cadrul mediului de afaceri economic i politic
n care activeaz mprumutatul;
b. incertitudinea asupra valorii i calitii viitoare, grad de lichiditate i valoare de pia
corespunztoare ale garaniilor materiale ale creditului;
c. deteriorarea reputaiei de afaceri a mprumutatului.
Bonitatea clientului se stabilete cu ajutorul indicatorilor ce o definesc i exprim capacitatea
acestuia de a-i achita obligaiile pe care urmeaz s i le asume prin semnarea contractului de
credit.
Indicatorii calculai la analiza bonitii clientului sunt:
-
-
-
-
-
-
lichiditatea patrimonial i rapid;
solvabilitatea patrimonial;
rentabilitatea;
rata utilizrii activelor curente;
gradul de acoperire a dobnzii;
gradul de ndatorare.
Aceti indicatori sunt rezultatul cercetrilor fcute de bnci i din experien s-au stabilit
valori pe baza crora se poate acorda un punctaj care, totalizat, indic ncadrarea ntr-o anumit
categorie de risc. n funcie de aceast categorie de risc, banca poate hotr oportunitatea acordrii
credit i s iile de creditare






214


Elementele de baz utilizate n determinarea i cuantificarea indicatorilor bonitii se regsesc
n principalele situaii financiar-contabile ntocmite periodic de ageni economici: bilan contabil,
contu e i de pierderi, balana de verificare, situaia patrimoniului, rezultate financiare,
ncasri i plai n valuta.
Cnd analiza se efectueaz n cursul trim. I, n calculul indicatorilor se vor utiliza elemente
din bilanul anual, contul de profit i pierderi i ultima balan de verificare, iar pentru analizele
efectuate n cursul celorlalte trimestre se vor utiliza elemente din balana de verificare, situaia
patrimoniului i rezultate financiare.



10.2.1 Lichiditatea patrimonial



Arat capacitatea agentului economic de a acoperi obligaiile de plat exigibile sau cu scaden
imediat prin mijloacele sale bneti i/sau prin elemente patrimoniale active care se pot transforma n
scurt timp, de regul pn la 12 luni, n mijloace bneti. Se determin astfel:


Lp =


n care:


+
Acrt St
Pb
Lp = indicatorul lichiditii patrimoniale;
Acrt = active curente bilaniere, mai puin activele imobilizate (Form. 10 din bilanul contabil,
col. 2 rd. 37, mai puin Form. 10 col. 2, rd. 13);
St = stocuri de materiale, producie n execuie, semifabricate, mrfuri, etc. (Form. 10, col. 2,
rd. 21);
Pb = pasive bilaniere, reprezentnd obligaii de plat n termene scurte: credite pe termen
scurt i ratele aferente creditelor pe termen mediu i lung scadente n cursul anului, dobnzi, datorii,
mprumuturi, furnizori, salarii i asimilate acestora, impozite, etc. [DATORII din Form. 10 din
bilan, col. 2 rd. 74].

n calculul lichiditii patrimoniale nu se vor lua n considerare urmtoarele active:






valoarea materiilor prime, materialelor, produciei neterminate i a
semifabricatelor inutilizabile, fr posibiliti de valorificare comenzi sistate, contracte
reziliate etc.
valoarea produselor finite fr comenzi sau contacte ferme care nu au desfacere
asigurat, servicii, lucrri, produse facturate, mrfuri cu caracter litigios sau fr
posibiliti certe de ncasare;

215





debitori litigioi, greu de ncasat.
Nivelul optim al indicatorului este mai mare dect 1.



10.2.2. Lichiditatea rapid



Reflect posibilitatea clientului de a-i achita imediat datoriile, creditele i mprumuturile pe
termen scurt i se determin cu ajutorul relaiei:
Acrt St
Lr = Pb
unde:
Lr = indicatorul lichiditii rapide;
Actr = active curente bilaniere, mai puin activele imobilizate (Form. 10 din bilanul contabil,
col. 2 rd. 37 mai puin Form. 10 col. 2, rd. 13);
St = stocuri de materiale, producie n execuie, semifabricate, mrfuri etc. (Form. 10, col. 2,
rd. 21);
Pb = pasive bilaniere, reprezentnd obligaii de plat n termene scurte: credite pe termen
scurt i ratele aferente creditelor pe termen mediu i lung scadente n cursul anului, dobnzi, datorii,
mprumuturi, furnizori, salarii i asimilate acestora, impozite, etc. [DATORII din Form. 10 din
bilan, col. 2 rd. 74].

Pentru clienii care nregistreaz pierderi, valoarea activelor luate n calcul se va diminua cu
valoarea pierderilor nregistrate.
Nivelul optim al indicatorului este peste 1.



10.2.3. Solvabilitatea patrimonial



Arat gradul n care capitalul social vrsat asigur acoperirea creditelor i mprumuturilor. Se
determin cu ajutorul relaiei:

=
Cp


unde:
Sp Total P


Sp = indicatorul solvabilitii patrimoniale;
Cp = capitaluri proprii (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2 rd. 68);

216


Total P = total pasive (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2 rd. 79).

O solvabilitate bun este atunci cnd indicatorul este cuprins ntre 0,40 i 0,60, limita minim
fiind de 0,15




10.2.4 Rentabilitatea



Exprim capacitatea de a valorifica elementele patrimoniale i de a genera un ctig brut sau
net, dup caz. Se determin n funcie de cifra de afaceri sau de capitalurile proprii pe care le
nregistreaz clientul.



10.2.5 Rata profitului brut



Rentabilitatea n funcie de cifra de afaceri exprim capacitatea clientului n funcie de
condiiile concrete de producie, tehnologie, organizare, management s obin un anumit nivel de
profit la un anumit volum de vnzri (cifra de afaceri). Indicatorul se numete i marja de profit
brut la vnzri i se determin:

RCA =

n care:
PB
100
CA






03).
RCA = rata rentabilitii n funcie de cifra de afaceri;
PB = profitul brut obinut de client (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2 rd. 52);
CA = cifra de afaceri realizat de agentul economic (Form. 20 din bilanul contabil, col. 2 rd.



Un nivel bun al ratei profitului brut este de peste 15%, dar nu mai puin de 2%




10.2.6 Randamentul capitalului total



Rentabilitatea capitalului total exprim rata profitului net (aferent livrrilor), n raport cu
capitalurile proprii nregistrate de client i se determin cu ajutorul relaiei:




217






unde:


RCt =
PN
100
Cp


RCt = indicatorul rentabilitii capitalului total;
PN = profitul net obinut de client (Form. 20 din bilanul contabil, col. 2 rd. 55);
Cp = capitaluri proprii, reprezentnd capitalul social plus rezervele nregistrate de client
precum i fondurile realizate din profit conform celor legale (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2
rd. 68).

Nivelul optim al acestui indicator este cnd acesta tinde ctre 20%.



10.2.7 Rata utilizrii activelor curente



Acest indicator exprim msura abilitii managementului unui agent economic de a obine
venituri ct mai mari pe seama activelor curente pe care le nregistreaz acesta. Se calculeaz dup
formula:
R .u .A.C . = V 100
A.C .
unde:
R.u.A.C = rata utilizrii activelor curente;
V = venituri totale (Form. 20 din bilanul contabil, col. 2 rd. 50);
A.C. = active curente (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2 rd. 37).

Acest indicator este favorabil cnd veniturile totale nregistrate de ctre agentul economic
depete de cel puin cinci ori activele curente.




10.2.8 Gradul de acoperire a dobnzii



O msur a abilitii agentului economic (clientul) de a plti cu promptitudine dobnzile este
oferit de indicatorul profit dobnzi, care se calculeaz prin raportarea profitului nainte de
dobnzi i impozite la dobnzile anuale pltite de ctre client i ne arat de cte ori profitul, nainte
de dobnzi i impozite este mai mare dect dobnzile anuale pe care clientul le pltete, sau de cte
ori dobnzile pltite de client sunt acoperite prin efort propriu.


218





unde:


G


.a.d . =


P .o .
Ch .d .
G.a.d. = gradul de acoperire al dobnzii;
P.o. = profitul operaional (nainte de dobnzi i impozite), (Form. 20 din bilanul contabil,
col. 2 rd. 26);
Ch.d. = cheltuieli cu dobnzile (Form. 20 din bilanul contabil, col. 2, rd. 38).

Acest indicator este satisfctor n gama 2 i foarte bun cnd acesta crete de peste cinci ori.




10.2.9 Gradul de ndatorare



Arat ct din volumul total al activelor clientului este acoperit din credite bancare i datorii
ctre teri. Se determin cu ajutorul relaiei:
C. I.O.


unde:
G .. =
A.p .
100
G.. = indicatorul gradului de ndatorare;
C.I.O. = volumul total al datoriei, respectiv credite pe termen scurt, mediu i lung,
mprumuturi i alte obligaii ctre teri (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2 rd. 74);
A.P. = totalul activelor patrimoniale (Form. 10 din bilanul contabil, col. 2, rd. 43).

Indicatorul este optim cnd rezultatele obinute sunt pn la 50%.
O valoare relativ apropiat de zero a indicatorului arat c agentul economic are datorii
minime sau acestea sunt inexistente i activele patrimoniale sunt acoperite din surse proprii.
NOT: Formularele cod 10 i 20 sunt formulare de raportare financiar contabile (Bilan i
Contul de profit i pierdere) per 30 iunie i 31 decembrie depuse de clieni la organele teritoriale ale
Ministerului Finanelor.

Pentru calculul i interpretarea indicatorilor prezentai a fost elaborat un program care
funcioneaz la Centrul Zonal de Management Financiar-Bancar de pe lng Universitatea Lucian
Blaga din Sibiu.
Programul este util pentru specialiti, dar i pentru studeni sau persoane care doresc
s-i mbunteasc cunotinele n domeniul analizei bancare, pentru familiarizarea cu modul de
lucru i conceptele.

219


Interfaa ecran a programului arat astfel:































Pentru completarea cmpurilor sunt furnizate direct pe ecran informaii referitoare la locaiile
datelor respective formularul din bilan, rndul i coloana.
Dup completarea datelor, se poate lansa calculul indicatorilor. Evaluarea este vizibil pe
ecran, dar exist i opiune de tiprire.
Informaii teoretice i practice sunt accesibile din program prin apsarea butonului despre
program.



10.3 Sistemul de rating bancar
1





1)




Prezentarea general a sistemului de rating bancar CAAMPL
2) Caracterizarea componentelor care stau la baza determinrii ratingului compus:



adecvarea capitalului (C)
calitatea acionariatului (A)
calitatea activelor




(A)
management (M)


1 Prezentat de Direcia Supraveghere Banca Naional a Romniei.
220






profitabilitate
lichiditate


(P)
(L)

I. Prezentare general

Rolul major al autoritii de supraveghere este acela de a preveni riscul sistemic prin
promo rea unei supravegheri bancare eficiente care s asigure realizarea stabilitii i viabilitii
ntregului sistem bancar. n acest sens, s-a impus necesitatea implementrii, n cadrul Direciei
supraveghere Serviciul sintez, a Sistemului Uniform de Rating Bancar CAAMPL.
Sistemul se constituie ntr-un instrument eficient de lucru pentru evaluarea instituiilor
bancare n scopul identificrii, ntr-o faz incipient, a acelor bnci care sunt ineficiente sub aspect
financiar i operaional sau manifest trenduri adverse solicitnd, din partea autoritii de
supraveghere, o atenie sporit.
Sistemul CAAMPL se bazeaz pe evaluarea a ase componente care reflect ntr-o manier
uniform i cuprinztoare performanele unei bnci, n conformitate cu legislaia i reglementrile
bancare n vigoare.
Componentele specifice de analiz sunt urmtoarele:
adecvarea capitalului (C)
calitatea acionariatului (A)
calitatea activelor (A)



management
profitabilitate
lichiditate
(M)
(P)
(L)

Fiecare dintre cele ase componente sunt evaluate pe o scarp de valori cuprins ntre 1 i 5,
astfel nct 1 reprezint cel mai performant nivel, iar 5 cel mai sczut. Patru din cele ase
comp ente (C adecvarea capitalului, A calitatea activelor, P profitabilitate i
L lichiditate) sunt analizate n funcie de o gam de indicatori, pentru care sunt stabilite cinci
intervale i cinci ratinguri corespunztoare acestora .
In valorice au fost st ilite rnind de la standardele internaionale n materie i de la
tervalele ab po
condiiile specifice sistemului bancar romnesc.
Baza de calcul a indicatorilor ce definesc cele patru componente o reprezint raportrile
financiar-contabile i prudeniale transmise lunar de bnci.
n timpul aciunilor de inspecie on site, analiza se completeaz cu celelalte dou componente
(anexa 2), calitatea acionariatului A i managementul M, care contribuie n mod direct la
stabilirea profilului de risc al bncilor, a politicilor i strategiilor de dezvoltare, precum i la
aprecierea conformaiei cu cerinele prudeniale.

221


Evaluarea celor ase componente specifice de performan (CAAMPL) reprezint criteriul
esenial pe care se bazeaz stabilirea ratingului compus, ce presupune acordarea unui punctaj de la 1
la 5. Ponderea semnificativ n decizia clasificrii bncii ntr-unul din cele cinci ratinguri compuse
o are ratingul aferent managementului.
Astfel, fiecare banc primete cte un rating pentru fiecare indicator de analiz, pentru fiecare
component CAAMPL i n final un rating compus i un scor final ce reprezint punctajul total
acordat indicatorilor ce definesc elementele CAAMPL.
Ratigurile aferente componentelor CAAMPL sunt periodic actualizate n urma aciunilor de
inspecie la sediul bncilor.
Pe baza datelor agregate ale indicatorilor economico-financiari i de pruden bancar se
stabilete un rating compus pentru sistemul bancar.
Pentru aprecierea ct mai exact a riscurilor pe care le incumb activitatea unei bnci au fost
stabilii, pe lng cei 18 indicatori utilizai n determinarea ratingurilor aferente celor patru
componente cuantificabile CAPL (prezentai n anexa 1), o gam de indicatori care sunt analizai n
funcie de trend, de media pe sistem i cea a grupei n care banca monitorizat este ncadrat. n acest
context, n funcie de volumul activelor, bncile sunt selectate n trei grupe, respectiv grupa I cu un
volum al activelor mai mare de 10.000 miliarde lei, grupa II, ntre 10.000 i 1.000 miliarde lei i grupa
III, cu un volum al activelor mai mic de 1.000 miliarde lei.


*


*


Definirea celor cinci ratinguri compuse:

Rating compus 1


*

Bncile clasificate n aceast grup sunt viabile sub toate aspectele i au, n general, cele ase
componente evaluate n ratingul 1 i 2.
Orice deficien este de natur minor i poate fi controlat cu uurin, n activitatea curent,
de ctre consiliul de administraie i conducerea executiv a bncii.
Aceste instituii bancare sunt capabile s fac fa dificultilor reale care apar i sunt
rezistente la influenele din afara sistemului bancar. Ele opereaz n conformitate cu legile i
reglementrile n vigoare i prezint cele mai puternice performane i practici de administrare a
riscului n funcie de mrimea instituiei, complexitatea i categoria de risc.




222


Rating compus 2

Bncile din aceast grup au o structur de baz sntoas.
n acest caz, apar numai dificulti moderate din categoria acelora pe care consiliul de
administraie i conducerea executiv pot i doresc s le corecteze.
Aceste instituii sunt stabile i capabile de a depi dificultile provenite din fluctuaiile pieei
i se conformeaz n mod substanial legilor i reglementrilor n vigoare.
n general, practicile administrrii riscurilor sunt satisfctoare n funcie de mrimea
instituiei, complexitatea i categoria de risc.
n aceste cazuri, nu apar probleme reprezentative de supraveghere i, ca urmare, preocuparea
organelor de supraveghere este una de rutin.

Rating compus 3

Bncile clasificate n aceast grup necesit un anumit grad de preocupare din partea
organelor de supraveghere cu privire la una sau mai multe din cele ase componente menionate.
Aceste instituii prezint o combinaie de deficiene care pot oscila ntre moderat i sever.
Managementul demonstreaz dimensiunea capacitii i a dorinei de a remedia dificultile n
mod eficient i la timp.
n general, aceste instituii sunt mai puin capabile de a rezista la fluctuaiile pieei, dat fiind
vulnerabilitatea crescut a acestora la influenele externe, prin comparaie cu bncile clasificate n
ratingul compus 1 i 2.
Practicile de administrare a riscurilor pot fi nesatisfctoare n funcie de mrimea instituiei,
complexitatea i categoria de risc.
Aceste bnci cer mai mult dect o supraveghere de rutin, dei declinul lor nu pare probabil,
dat fiind potenialul general i capacitatea financiar a acestora.

Rating compus 4

Bncile clasificate n aceast grup se caracterizeaz, n general, prin practici ori condiii
nesigure i riscante.
n aceste cazuri apar probleme financiare i manageriale serioase care conduc la performane
nesatisfctoare. Problemele care apar migreaz de la deficiene severe la critice, care nu au fost
rezolvate n mod satisfctor de ctre executiv sau consiliul de administraie.
n general, instituiile din aceast grup sunt incapabile s reziste fluctuaiilor de pia.
Nerespectarea legilor i reglementrilor n vigoare este ntru totul semnificativ.
Practicile manageriale sunt, n general, inacceptabile n ceea ce privete dimensiunea
instituiei, complexitatea i tipul de risc.


223


O supraveghere atent este absolut necesar, ceea ce conduce, n cele mai multe cazuri, la
aciuni decisive pentru remedierea problemelor.
Bncile din aceast grup reprezint un risc pentru fondul de asigurare a depozitelor. Declinul
este posibil dac problemele sau deficienele nu se rezolv la timp i n mod satisfctor.

Rating compus 5

Bncile din aceast grup prezint cele mai nesatisfctoare i riscante practici sau condiii,
au o performan critic deficitar, adesea cu practici de administrare a riscurilor complet inadecvate
n funcie de mrimea instituiei, complexitatea i categoria de risc, necesitnd cea mai sever
preocupare din punct de vedere al supravegherii. Instituirea supravegherii/administrrii speciale
implic declanarea bncii n ratingul inferior 5.
Volumul i gravitatea problemelor aprute depesc capacitatea sau dorina conducerii bncii
de a le controla i remedia.
n aceste situaii apare necesitatea unei
asistene financiare externe sau de alt form,
imediate, pentru a pstra viabilitatea acestora.
Supravegherea atent i continu este
absolut necesar.
Bncile din aceast grup constituie un
risc maxim pentru fondul de asigurare a
depozitelor i declinul este foarte probabil.





























224







































Ratingurile 4 i 5 necesit o intervenie
prompt.

Criteriile de evaluare stabilite pentru cele
ase componente CAAMPL nu au un
caracter exhaustiv pentru examinator, ci
unul orientativ.





II. Caracterizarea componentelor care stau la baza determinrii ratingului compus

Adecvarea capitalului (C)

O banc este de ateptat s-i menin un cap l corespunztor, n raport cu natura i profilul
de risc, precum i cu capacitatea conducerii de a identifica, msura i controla aceste riscuri. Pentru
stabilirea gradului de adecvare a capitalului se are n vedere efectul riscurilor de credit, de pia i a
altor riscuri asupra condiiei financiare a bncii. Tipurile i mrimea riscurilor, n activitatea bncii,
determin n ce msur capitalul ar trebui s se situeze deasupra nivelului minim impus de
reglementri pentru a face fa unor consecine nedorite.
Adecvarea capitalului unei bnci este evaluat (dar nu limitat) n funcie de urmtorii factori:












nivelul i calitatea capitalului i situaia general financiar a bncii;
capacitatea managementului de a face fa nevoilor curente de majorare a
capitalului social;
natura, trendul i volumul activelor problem i provizionarea corespunztoare
a acestora;
structura bilanului (incluznd natura i suma imobilizrilor corporale), riscul
pieei, concentrarea riscului;
expunerea riscului din activiti extrabilaniere;
calitatea i consistena veniturilor, justeea dividendelor;
225






perspective i planuri de cretere, precum i experiena trecut;
accesul la piaa de capital i alte surse de capital.
n perioadele n care banca realizeaz performane slabe, capitalul, acionnd ca un tampon,
meni ncrederea publicului n sistemul bancar, promoveaz stabilitatea fondurilor depozitarilor i
sprijin dezvoltarea rezonabil a instituiei.
Indicatori utilizai n analiza adecvrii capitalului:

1. Raport de solvabilitate 1 ( 12%)

1.1. Form de calcul:
ula
Fonduri proprii / [active la valoare net (respectiv dup deducerea elementelor de pasiv
rectificative) + elemente n afara bilanului, transformate n echivalent credit n funcie de gradul lor
de risc de transformare n credit] ponderate n funcie de gradul lor de risc de credit
1.2. Periodicitate: lunar
1.3. Limita: 15% bine capitalizat (rating 1)
12-14,9% adecvat capitalizat (rating 2)
8 11,9% subcapitalizat (rating 3)
5 7,9% subcapitalizat semnificativ (rating 4)
< 5% subcapitalizat major (rating 5)
1.4. Modul de determinare
Rd. 6 din formularul III Calcularea indicatorilor de solvabilitate, Anexa nr. 2 la Norma
B.N.R. nr. 8/1999 privind limitarea riscului de credit al bncilor.

2. Raport de solvabilitate 2 ( 8%)

2.1. Formula de calcul:
Capital propriu / [active la valoare net (respectiv dup deducerea elementelor de pasiv
rectificative) + elemente n afara bilanului, transformate n echivalent credit n funcie de gradul lor
de risc de transformare n credit] ponderate n funcie de gradul lor de risc de credit
2.2. Periodicitate: lunar
2.3. Limita: 10% bine capitalizat (rating 1)
8 9,9% adecvat capitalizat (rating 2)
6 7,9% subcapitalizat (rating 3)
4 5,9% subcapitalizat semnificativ (rating 4)
< 4% subcapitalizat major (rating 5)
2.4. Modul de determinare
Rd. 6 din formularul III Calcularea indicatorilor de solvabilitate, Anexa nr. 2 la Norma
B.N.R. nr. 8/1999 privind limitarea riscului de credit al bncilor.

226




3. Rata capitalului propriu (Efectul de prghie)

3.1. Formula de calcul:
Capital propriu/Total activ (valoare net)
3.2. Periodicitate: lunar
3.3. Limita: 6% bine capitalizat (rating 1)
4 5,9% adecvat capitalizat (rating 2)
3 3,9% subcapitalizat (rating 3)
2 2,9% subcapitalizat semnificativ (rating 4)
< 2% subcapitalizat major (rating 5)
3.4. Modul de determinare:
Capital propriu = rd. 35 col. 3 din formularul Calcularea fondurilor proprii, Norma B.N.R.
nr. 7/1999 privind fondurile proprii ale bncilor;
Total activ = cod poziie L98 col. 2 mod. 4100G Situaia patrimoniului.

4. Raportul dintre capitalul propriu i capitalul social

4.1. Formula de calcul:
Capital propriu / Capital social
4.2. Periodicitate: lunar
4.3. Limita: 120% bine capitalizat (rating 1)
100 119,9% adecvat capitalizat (rating 2)
80 99,9% subcapitalizat (rating 3)
50 79,9% subcapitalizat semnificativ (rating 4)
< 50% subcapitalizat major (rating 5)
4.4. Modul de determinare:
Capital propriu = rd. 35 col. 3 din formularul Calcularea fondurilor proprii, Norma B.N.R.
nr. 7/1999 privind fondurile proprii ale bncilor;
Capital social = rd. 1 col. 3 din formularul Calcularea fondurilor proprii, Norma B.N.R. nr.
7/1999 privind fondurile proprii ale bncilor.

5. Indicele de cretere a fondurilor proprii n termeni reali

5.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N) / Perioada de referin (N 1)
5.2. Periodicitate: lunar




227


5.3. Indicatorul se analizeaz n funcie de trend i de valorile medii calculate pe sistem
bancar sau pe grupa n care banca a fost ncadrat.
5.4. Modul de determinare:
N = rd. 44 col. 3 din formularul Calcularea fondurilor proprii, Norma B.N.R. nr. 7/1999
privind fondurile proprii ale bncilor din luna curent;
N 1 = rd. 44 col. 3 din formularul Calcularea fondurilor proprii, Norma B.N.R. nr. 7/1999
din perioada de referin.

6. Patrimoniul net

6.1. Formula de calcul:
Total activ (valoare net) Surse atrase i mprumutate
6.2. Periodicitate: lunar
6.3. Valorile acestui indicator pot constitui semnale de alarm cu privire la intrarea n stare de
insolvabilitate a unor bnci (Legea nr. 83/1998). n aprecierea ratingului atribuit componentei de
adecvare a capitalului se utilizeaz ns limitele stabilite pentru indicatorul menionat la punctul 3,
respectiv rata capitalului propriu.
6.4. Modul de determinare:
Rd. 18 Anexa nr. 1, Norma B.N.R. nr. 9/1999 pentru calculul valorii activului i pasivului
bncilor n vederea stabilirii strii de insolvabilitate a acestora.


Definirea ratingurilor aferente adecvrii capitalului:

Rating 1: indic un nivel puternic al capitalului comparativ cu profilul de risc al bncii.

Rating 2: indic un nivel al capitalului satisfctor comparativ cu profilul de risc al bncii.

Rating 3: indic un nivel al capitalului mai puin satisfctor care nu poate susine complet
profilul de risc al bncii. Ratingul indic nevoia pentru perfecionare chiar dac nivelul capitalului
depete minimul cerut de reglementri.

Rating 4: indic un nivel deficitar al capitalului, viabilitatea bncii putnd fi ameninat. n
acest caz se poate cere ajutorul acionarilor sau suport financiar din surse externe instituiei.

Rating 5: indic un nivel deficitar critic al capitalului, ameninnd viabilitatea bncii. Se
impune ajutorul financiar imediat al acionarilor sau o finanare extern a instituiei.
O banc poate fi considerat:

1. Bine capitalizat (rating 1) dac ntrunete simultan urmtoarele condiii:
a) raportul de solvabilitate 1 este 15% sau mai mare;
b) raportul de solvabilitate 2 este 10% sau mai mare;


228


c) rata capitalului propriu (efectul de prghie) este 6% sau mai mare;
d) nu este n pericol de a nu se ncadra n prevederile vreunei reglementri care s
vizeze meninerea unui nivel specific al capitalului.

2. Adecvat capitalizat (rating 2) dac ntrunete simultan urmtoarele condiii:
a)
b)
c)
raportul de solvabilitate 1 este 12% sau mai mare;
raportul de solvabilitate 2 este 8% sau mai mare;
rata capitalului propriu (efectul de prghie) este 4% sau mai mare.

3. Subcapitalizat (rating 3) dac:
a)
b)
c)
raportul de solvabilitate 1 este sub 12%; sau/i
raportul de solvabilitate 2 este sub 8%; sau/i
rata capitalului propriu (efectul de prghie) este sub 4%.

4. Subcapitalizat semnificativ (rating 4) dac:
a)
b)
c)
raportul de solvabilitate 1 este sub 8%; sau/i
raportul de solvabilitate 2 este sub 6%; sau/i
rata capitalului propriu (efectul de prghie) este sub 3%.
















5. Subcapitalizat major (rating 5) dac raportul de solvabilitate i/sau rata capitalului
propriu (efectul de prghie) nregistreaz valori mai mici de 5%, respectiv 2%.
n cazul n care raportul de solvabilitate 1 este evaluat ntr-un rating
inferior (4 sau 5) componenta de adecvare a capitalului nu va putea fi apreciat ntr-un
rating superior celui acordat indicatorului menionat. Totodat ratingul compus atribuit
bncii se va modifica corespunztor, banca primind n consecin un rating cel mult egal
cu cel acordat componentei menionate.
n cazul n care cel puin una dintre componente a fost evaluat n
rating 5, ratingul compus atribuit bncii nu va putea fi unul superior (1 sau 2).

Calitatea acionariatului (A)

Calitatea acionariatului este o component esenial n evaluarea de ansamblu a sntii unei
bnci. Stabilirea ratingului pentru aceast component se bazeaz pe analiza i evaluarea unor
factori, de ordin financiar, managerial, de conforman cu prevederile legale, precum i a riscului de
ar (n situaia n care acionarii semnificativi au domiciliul n afara Romniei). n sistemul
CAAMPL, Direcia supraveghere din Banca Naional a Romniei depune eforturi pentru a se
asigura c acionarii tuturor bncilor sunt evaluai ntr-o manier uniform i cuprinztoare astfel
nct atenia supraveghetorilor s se concentreze asupra acelor acionari care demonstreaz
slbiciuni de natur financiar sau influene negative asupra situaiei de ansamblu a bncii.

229


Acionarii bncii pot fi persoane fizice, persoane juridice bancare i nebancare, holdinguri,
agenii guvernamentale sau combinaii ale acestora.
n stabilirea ratingului acionariatului o atenie special trebuie s se acorde acionarilor
semnificativi (orice persoan fizic sau juridic care deine cel puin 5% din aciunile unei bnci).
Pentru a se determina msura n care acetia sunt o surs de sprijin pentru banc sau pot constitui un
pericol potenial pentru ntreaga activitate a bncii se analizeaz situaiile lor financiare. Acolo unde
este cazul, n evaluarea calitii unor firme acionare, se ia n considerare i ratingul atribuit de o
agenie specializat de rating.
Acionarii pot fi sau nu implicai n mod activ n operaiunile zilnice. Cu toate acestea, ei
trebuie s fac dovada clar a faptului c deinerea unui pachet de aciuni nu este n detrimentul
efecturii de ctre banc a unor operaiuni sntoase. Acest rating trebuie s reflecte capacitatea
acionarilor bncii de a influena activitatea acesteia n sensul de a asigura efectuarea de operaiuni
financiare sigure, sntoase i eficiente, n concordan cu prevederile legislaiei n vigoare.
Capacitatea i performanele acionarilor se bazeaz, fr a se limita ns la acetia, pe
aprecierea urmtorilor factori de evaluare:


























nivelul i calitatea sprijinului acordat de acionari n activitatea bncii;
disponibilitatea i abilitatea acionarilor de a face fa riscurilor ce pot s apar din
schimbarea condiiilor de desfurare a activitii bncii sau din iniierea de noi activiti
sau apariia de noi produse bancare;
nivelul riscurilor aprute n urma implicrii firmelor acionare n afacerile bncii;
caracterul, capacitatea financiar i responsabilitatea acionarilor;
modul n care acionarii sunt afectai de influena dominant a altor acionari sau a
managementului bncii;
volumul creditelor acordate de banc acionarilor, precum i a altor faciliti n
concordan cu prevederile legislaiei n vigoare;
capacitatea acionarilor de a menine un nivel al lichiditii suficient pentru a
acoperi la timp obligaiile financiare;
evaluarea riscului de ar al acionarilor n funcie de condiiile economice, sociale
i politice din ara de reedin a acestora;
relaiile dintre banc i acionarii si, precum i efectele acestor relaii asupra
activitii i sntii financiare a bncii;
efectuarea de operaiuni n condiii privilegiate pentru acionari;
dorina demonstrat de a servi nevoilor legitime ale bncii;
performanele i profilul de risc al instituiei.
Definirea ratingurilor aferente calitii acionariatului:

230


Ratingul 1: relev sprijinul puternic acordat de acionari coroborat cu mrimea,
complexitatea i profilul de risc al instituiei. Riscurile semnificative sunt consistent i eficient
identificate, msurate, monitorizate i controlate. Acionarii i-au demonstrat capacitatea de a
interveni cu promptitudine asupra problemelor, controlnd riscurile existente i poteniale. Dac
acion ii semnificativi au primit un rating acordat de o agenie de rating recunoscut, atunci aceasta
ar trebui s fie unul dintre cele mai mari.

Ratingul 2: indic un sprijin satisfctor acordat de acionari coroborat cu mrimea,
complexitatea i profilul de risc al instituiei. Pot exista ns slbiciuni minore, car care nu
pericliteaz sigurana i sntatea bncii, iar acestea sunt n atenia factorilor de decizie. n general,
riscurile i problemele semnificative sunt identificate, msurate, monitorizate i controlate eficient.
Dac acionarilor semnificativi li s-a acordat un rating de ctre o agenie de rating recunoscut,
atunci acesta ar trebui s fie cel aferent unei firme fundamental sntoase, n cazul creia
slbiciunile sunt considerate minore i pot fi controlate fr dificultate de ctre managementul
acesteia.

Ratingul 3: relev necesitatea mbuntirii gradului de implicare a acionarilor, practicile de
gestionare a riscului fiind mai puin satisfctoare. Capacitatea acionarilor de a interveni n rezolvarea
problemelor este insuficient dat fiind tipul, mrimea i situaia financiar a bncii. Riscurile
semnificative sunt inadecvat identificate, msurate, monitorizate sau controlate

Ratingul 4: indic existena unor carene semnificative n implicarea acionarilor, practicile
de gestionare a riscului fiind inadecvate comparativ cu natura activitii bncii. Nivelul problemelor
i expunerea la riscuri sunt excesiv de mari, fiind n acelai timp inadecvat identificate, msurate,
monitorizate sau controlate.

Ratingul 5: denot deficiene majore ale performanei acionariatului. Acionarii nu u demonstrat
capacitatea i dorina de a corecta problemele i de a implementa practici corespunztoare de gestionare
a riscului. Problemele i riscurile semnificative sunt identificate, msurate, monitorizate sau controlate
n mod inadecvat, ameninnd viabilitatea instituiei.

Calitatea activelor (A)

Ratingul calitii activelor reflect riscul potenial al creditelor, al investiiilor i al altor active,
precum i al tranzaciilor extrabilaniere. Evaluarea calitii activelor trebuie analizat i n funcie de
gradul de provizionare a acestora. De asemenea, este necesar s se ia n calcul toate celelalte riscuri care
pot afecta valorificarea activelor bncii, incluznd riscurile de exploatare, de pia, de reputaie, strategie
i altele. Capacitatea managementului este reflectat de msura n care reuete s identifice, s
urmreasc i s controleze aceste riscuri.


231


Calitatea activelor bncii este evaluat (dar n mod nelimitativ) n funcie de urmtorii factori:















practici sntoase de administrare a creditului i de identificare a riscurilor;
nivelul, distribuia, gravitatea i trendul activelor neperformante att pentru
tranzaciile bilaniere, ct i extrabilaniere;
adecvarea provizioanelor i a altor rezerve;
riscul de credit rezultat din tranzacii extrabilaniere, cum ar fi scrisori de
garanie, acreditive, linii de credit i altele;
varietatea i calitatea portofoliilor de credite i investiii;
gradul de concentrare a riscului;
adecvarea politicilor i practicilor de credit i investiii;
capacitatea managementului de administrare corespunztoare a activelor,
inclusiv identificarea i colectarea activelor problem;
adecvarea controlului intern i a sistemelor informatice manageriale.
Indicatori utilizai n analiza calitii activelor:

1. Rata general de risc

1.1. Formula de calcul:
[active la valoare net (respectiv dup deducerea elementelor de pasiv rectificative) +
elemente n afara bilanului, transformate n echivalent credit, n funcie de gradul lor de risc de
transformare n credit] ponderate n funcie de gradul lor de risc de credit / totalul activelor din
bilan i a elementelor din afara bilanului la valoare contabil.
1.2. Periodicitate: lunar
1.3. Limite: (media pe sistem 30% din media pe sistem) rating 1
> (media pe sistem 30% din media pe sistem)
(media pe sistem 10% din media pe sistem) rating 2
> (media pe sistem 10% din media pe sistem)
(media pe sistem +10% din media pe sistem) rating 3
> (media pe sistem +10% din media pe sistem)
(media pe sistem +30% din media pe sistem) rating 4
> (media pe sistem +30% din media pe sistem) rating 5
1.4. Modul de determinare:
Numrtor = rd. 3 + 4 din formularul III Calcularea indicatorilor de solvabilitate, Anexa nr.
2 la Norma B.N.R. nr. 8/1999 privind limitarea riscului de credit al bncilor;






232


Numitor = [rd. L98, col. (3+6+9+12) din formularul I Structura activelor din bilan + rd.
total col. 1 la 12 din formularul II Structura elementelor n afara bilanului], Anexa nr. 2 la
Norma B.N.R. nr. 8/1999 privind limitarea riscului de credit al bncilor.



2. Credite acordate clientelei (valoare brut)/Total activ (valoare brut)

2.1. Formula de calcul:
Credite acordate clientelei / Total activ
2.2. Periodicitate: lunar
2.3. Limite: 50% rating 1
50,1-55% rating 2
55,1-60% rating 3
60,1-65% rating 4
> 65% rating 5
2.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G [(cod poziie B03 + B80 + B85 + B99) (col. 1 + col. 2)] +
+ mod. 4126G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) +
+ mod. 4127G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254)
Numitor = mod. 4100G, cod poziie L98, col. 1+2

3. Credite acordate clientelei n total surse atrase i mprumutate (valoare brut)

3.1. Formula de calcul:
Credite acordate clientelei/surse atrase i mprumutate
3.2. Periodicitate: lunar
3.3. Limite: 60% rating 1
60,1-65% rating 2
65,1-70% rating 3
70,1-75% rating 4
> 75% rating 5
3.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G [(cod poziie B03 + B80 + B85 + B99) (col. 1 + col. 2)] +
+ mod. 4126G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) +
+ mod. 4127G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254)
Numitor = Calculul activului net, rd. 02





233


4. Plasamente i credite interbancare (valoare brut)/Total activ (valoare brut)

4.1. Formula de calcul:
Plasamente i credite interbancare/total activ
4.2. Periodicitate: lunar
4.3. Limite:
4.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G [(cod poziie A20 + A25 + A101 + A30 + A40) (col. 1 +
+ col. 2)] + mod. 4126G (rd. 111 + 112 + 113 + 151 + 152 + 153) +
+ mod. 4127G (rd. 111 + 112 + 113 + 151 + 152 + 153)
Numitor = mod. 4100G, cod poziie L98, col. 1+2

5. Credite acordate altor bnci (valoare brut)/Total activ (valoare brut)

5.1. Formula de calcul:
Credite acordate altor bnci/Total activ
5.2. Periodicitate: lunar
5.3. Limite:
5.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G [(cod poziie A30 + A40) (col. 1 + col. 2)] +
+ mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 152 + 153) + mod. 4127G (rd. 112 + 113 +
+ 152 + 153)
Numitor = mod. 4100G, cod poziie L98, col. (1+2)



6. Depozite constituite la alte bnci (valoare brut)/Total activ (valoare brut)

6.1. Formula de calcul:
Depozite constituite la alte bnci/Total activ
6.2. Periodicitate: lunar
6.3. Limite:
6.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G (cod poziie A101, col. 1 + col. 2) + mod. 4126G (rd. 111 +
+ 151) + mod. 4127G (rd. 111 + 151)
Numitor = mod. 4100G, cod poziie L98, col. (1+2)

7. Credite restante i ndoielnice/Total portofoliu credite (valoare net)

7.1. Formula de calcul:
Credite restante i ndoielnice/Total portofoliu credite

234


7.2. Periodicitate: lunar
7.3. Limite: 2% rating 1
2,1-4% rating 2
4,1-6% rating 3
6,1-8% rating 4
> 8% rating 5
7.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 152 + 153 + 211 + 212 + 213 + 214 + 251 +
+ 252 + 253 + 254 + 311 + 351)
d oziie A30 + A40 + B03 + B80 + B85 + B99 + C1A)col. 2] +
+ mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 152 + 153 + 211 + 212 + 213 + 214 + 251 +
+ 252 + 253 + 254 + 311 + 351)

8. Credite restante i ndoielnice acordate clientelei/Total portofoliu de credite aferente
clientelei (valoare net)

8.1. Formula de calcul:
Credite restante i ndoielnice acordate clientelei/Total portofoliu de credite aferente clientelei
(valoare net)
8.2. Periodicitate: lunar
8.3. Limite:
8.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4126G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254)
Numitor = mod. 4100G col. 2 (cod poziie B03 + B80 + B85 + B99) +
+ mod. 4126G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254)

9. Credite restante i ndoielnice acordate bncilor/Total portofoliu de credite aferente
bncilor (valoare net)

9.1. Formula de calcul:
Credite restante i acordate bncilor/Total portofoliu de credite aferente bncilor
9.2. Periodicitate: lunar
9.3. Limite:
9.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4126G (rd. 112+113+152+153)
Numitor = mod. 4100G, col. 2 (cod poziie A30+A40) +
+ mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 152 + 153)



235




10. Credite i dobnzi restante ndoielnice (valoare net)/Capitaluri proprii

10.1. Formula de calcul:
Credite i dobnzi restante ndoielnice/Capitaluri proprii
10.2. Periodicitate: lunar
10.3. Limite: 2% rating 1
2,1-5% rating 2
5,1-20% rating 3
20,1-50% rating 4
> 50% rating 5
10.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 124 + 125 + 133 + 134 + 139 + 140 + 152 +
+ 153 + 164 + 165 + 173 + 174 + 180 + 181 + 211 + 212 + 213 + 214 +
+ 221 + 222 + 223 + 224 + 232 + 233 + 234 + 235 + 238 + 239 + 240 +
+ 241 + 251 + 252 + 253 + 254 + 261 + 262 + 263 + 264 + 272 + 273 +
+ 274 + 275 + 278 + 279 + 280 + 281 + 311 + 321 + 332 + 338 + 351 +
+ 361 + 372 + 378)
Numitor = Calculul activului net, rd. 18

11. Creane restante i ndoielnice (valoare net)/Total activ

11.1. Formula de calcul:
Creane restante i ndoielnice/Total activ
11.2. Periodicitate: lunar
11.3. Limite:
11.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4126G, col. 2 (A102 + A70 + B102 + B9K + E104 + E90 + F102 + F9A)
Numitor = mod. 4100G, cod poziie L98, col. 2

12. Creane restante i ndoielnice (valoare net)/Surse atrase i mprumutate

12.1. Formula de calcul:
Creane restante i ndoielnice/Surse atrase i mprumutate
12.2. Periodicitate: lunar
12.3. Limite:
12.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4126G, col. 2 (A102 + A70 + B102 + B9K + E104 + E90 + F102 + F9A)


236


Numitor = Calculul activului net, rd. 02

13. Creane restante i ndoielnice (valoare net)/Capitaluri proprii (patrimoniul net)

13.1. Formula de calcul:
Creane restante i ndoielnice/Capitaluri proprii
13.2. Periodicitate: lunar
13.3. Limite:




Cri
30% Cp < Cri
50% Cp < Cri
70% Cp < Cri




30% Cp i Cp >0 rating 1
50% Cp i Cp >0 rating 2
70% Cp i Cp >0 rating 3
100% Cp i Cp >0 rating 4
Cri > Cp sau Cp <0

13.4. Modul de determinare:
rating 5
Numrtor = mod. 4126G, col. 2 (A102 + A70 + B102 + B9K + E104 + E90 + F102 + F9A)
Numitor = Calculul activului net, rd. 18

ale/Total activ (va are netlo )
14. Mijloace fixe + stocuri de materi
14.1. Formula de calcul:
(Mijloace fixe + stocuri)/Total activ
14.2. Periodicitate: lunar
14.3. Limite:
14.4. Modul de determinare:
Mijloace fixe + Stocuri de materiale = cod poziie (F6A+E70) col.2 mod.4100g Situaia
patrimoniului
Total activ = cod poziie L98 col.2 mod.4100G Situaia patrimoniului

15. Rata riscului de credit 1

15.1. Formula de calcul:
Expunere neajustat aferent creditelor i dobnzilor clasificate n ndoielnic i pierdere /
total credite i dobnzi clasificate (exclusiv elementele n afara bilanului)
15.2. Periodicitate: lunar
15.3. Limite: 8% rating 1
8,1-15% rating 2
15,1-30% rating 3


237


30,1-50% rating 4
> 50% rating 5
15.4. Modul de determinare:
[col. 1 (rd. 4 + 5 + 15 + 16) + col. 2 (rd. 4 + 5 + 15 + 16)] / [col. 1 (rd. 6 + 17) + col. 2 (rd. 6 +
17)] din Anexa nr. 2 la Normele Metodologice nr. 2/2000 pentru aplicarea Regulamentului nr.
2/2000 privind clasificarea creditelor i plasamentelor, precum i constituirea, regularizarea i
utilizarea provizioanelor specifice de risc i credit.

16. Rata riscului de credit 2

16.1. Formula de calcul:
Expunere neajustat aferent creditelor i dobnzilor clasificate n ndoielnic i
pierdere/total credite i dobnzi clasificate (inclusiv elementele n afara bilanului)
16.2. Periodicitate: lunar


16.3. Limite: 5% rating 1
5,1-10% rating 2
10,1-20% rating 3
20,1-30% rating 4
> 30% rating 5
16.4. Modul de determinare:
[col. 1 (rd. 4 + 5 + 10 + 11 + 15 + 16 + 20 + 21) + col. 2 (rd. 4 + 5 + 10 + 11 + 15 + 16 + 20 +
21)] / col. 1 rd. 23 + col. 2 (rd. 6 + 17) din Anexa nr. 2 la Normele Metodologice nr. 2/2000 pentru
aplicarea Regulamentului nr. 2/2000 privind clasificarea creditelor i plasamentelor, precum i
constituirea, regularizarea i utilizarea provizioanelor specifice de risc i credit.

17. Rata riscului de credit i a plasamentelor interbancare 3

17.1. Formula de calcul:
Expunere neajustat aferent creditelor bancare, nebancare, a plasamentelor interbancare i
dobnzilor clasificate n ndoielnic i pierdere/total credite, plasamente interbancare i dobnzi
aferente acestora, clasificate
17.2. Periodicitate: lunar
17.3. Limite: 2% rating 1
2,1-5% rating 2
5,1-10% rating 3
10,1-15% rating 4
> 15% rating 5

238


17.4. Modul de determinare:
[col. 1 (rd. 4 + 5 + 10 + 11 + 15 + 16 + 20 + 21) + col. 2 (rd. 4 + 5 + 10 + 11 + 15 + 16 + 20 +
21)] din Anexa nr. 2 + [col. 1 (rd. 3 + 4) + col. 2 (rd. 3 + 4)] din Anexa nr. 3 / [col. 1 rd. 23 + col. 2
(rd.6 + 17)] din Anexa nr. 2 + [(col. 1 + 2)rd. 5] din Anexa nr. 3 la Normele Metodologice nr.
0 pentru aplica ea Regulamentr ului nr. 2/2000 privind clasificarea creditelor i plasamentelor,
2/200
precum i constituirea, regularizarea i utilizarea provizioanelor specifice de risc i credit.
18. Gradul de acoperire cu rezerve i provizioane a expunerii ponderate n funcie de
risc aferente creditelor bancare i nebancare plasamentelor interbancare i a dobnzilor
corespunztoare acestora clasificate n substandard, ndoielnic i pierdere

18.1. Formula de calcul:
Rezerva general pentru riscul de credit + provizioane aferente creditelor i
plasamentelor/Expunere ajustat a creditelor i plasamentelor interbancare clasificate n
substandard, ndoielnic i pierdere.
18.2. Periodicitate: lunar
18.3. Limite: 100% rating 1
90-99,9% rating 2
50-89,9% rating 3
30-49,9% rating 4
> 30% rating 5
18.4. Modul de determinare:
rd. 4, col. 3 din formularul Calculul fondurilor proprii Norma 7/1999 privind fondurile
proprii ale bncilor + [col. 10 (rd. 6 + 17) + col. 11 (rd. 6 + 17)] din Anexa nr. 2 + [(col. 10 + col.
11) rd. 5] din Anexa nr. 3/[col. 3 (rd. 3 + 4 + 5 + 14 + 15 + 16) + col. 4 (rd. 3 + 4 + 5 + 14 + 15 +
16)] din Anexa nr. 2 + [col. 1 (rd. 2 + 3 + 4) + col. 2 (rd. 2 + 3 + 4)] din Anexa nr. 3, la Normele
Metodologice nr. 2/2000 pentru aplicarea Regulamentului nr. 2/2000 privind clasificarea creditelor
i plasamentelor, precum i constituirea, regularizarea i utilizarea provizioanelor specifice de risc i
credit.

19. Ponderea creditelor bancare i nebancare, a plasamentelor interbancare i a
dobnzilor aferente acestora clasificate n substandard, ndoielnic i pierdere expunere
ajustat, n capitaluri proprii i provizioane

19.1. Formula de calcul:
Expunere ajustat a creditelor, plasamentelor i dobnzilor aferente acestora clasificate n
substandard, ndoielnic i pierdere/Capitaluri proprii i provizioane.
19.2. Periodicitate: lunar

239


19.3. Limite: 5% rating 1
5,1-15% rating 2
15,1-30% rating 3
30,1-50% rating 4
> 50% rating 5
19.4. Modul de determinare:
[col. 3 (rd. 3 + 4 + 5 + 14 + 15 + 16) + col. 4 (rd. 3 + 4 + 5 + 14 + 15 + 16)] din Anexa nr. 2 +
[col. 3 (rd. 2 + 3 + 4) + col. 4 (rd. 2 + 3 + 4)] din Anexa nr. 3, la Normele Metodologice nr. 2/2000
pentru aplicarea Regulamentului nr. 2/2000 privind clasificarea creditelor i plasamentelor, precum
i constituirea, regularizarea i utilizarea provizioanelor specifice de risc i credit/rd. 18 din
Calculul activului net + [col. 10 (rd. 6 + 17) + col. 11 (rd. 6 + 17)] din Anexa nr. 2 + [(col. 10 + col.
11) rd. 5] din Anexa nr. 3.

20. Rata de acoperire a creditelor i plasamentelor neperformante

20.1. Formula de calcul:
Fonduri proprii credite bancare i nebancare, plasamente interbancare i dobnzi aferente
clasificate n ndoielnic i pierdere, expunere ajustat)/Total activ (valoare net).
20.2. Periodicitate: lunar
20.3. Limite: 8% rating 1
7-7,9% rating 2
5-6,9% rating 3
2-4,9% rating 4
< 2% rating 5
20.4. Modul de determinare:
(rd. 44 col. 3 formularul Calculul fondurilor proprii din Normele nr. 7/1999 {[col. 3 (rd. 4
+ 5 + 15 + 16) + col. 4 (rd. 4 + 5 + 15 + 16)] din Anexa nr. 2 + [col. 3 (rd. 3 + 4) + col. 4 (rd. 3 +
4)] din Anexa nr. 3}/cod poziie L 98 col. 2 din mod. 4100G Situaia patrimoniului.

21. Indicele de cretere a creditelor acordate clientelei la valoarea brut (n termeni
reali)

21.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N1)
21.2. Periodicitate: lunar
21.3. Limite:
21.4. Modul de determinare:
N = mod. 4100G [(cod poziie B03 + B80 + B85 + B99) (col. 1 + col. 2)] +

240


+ mod. 4126G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) +
+ mod. 4127G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) perioada curent;
N 1 = mod. 4100G [(cod poziie B03 + B80 + B85 + B99) (col. 1 + col. 2)] +
+ mod. 4126G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) +
+ mod. 4127G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) perioada de
referin.

22. Indicele de cretere a creditelor restante i ndoielnice la valoare brut (n termeni
reali)

22.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N1)
22.2. Periodicitate: lunar
22.3. Limite:
22.4. Modul de determinare:
N = mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 152 + 153 + 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 +
+ 253 + 254 + 311 + 351) + mod. 4127G (rd. 112 + 113 + 152 + 153 + 211 + 212 +
+ 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254 + 311 + 351) perioada curent
N1 = mod. 4126G (rd. 112 + 113 + 152 + 153 + 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 +
+ 253 + 254 + 311 + 351) + mod. 4127G (rd. 112 + 113 + 152 + 153 + 211 + 212 +
+ 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254 + 311 + 351) perioada de referin

23. Indicele de cretere a dobnzilor restante la valoare brut (n termeni reali)

23.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N1)
23.2. Periodicitate: lunar
23.3. Limite:
23.4. Modul de determinare:
N = mod. 4126G (rd. 124 + 125 + 133 + 134 + 139 + 140 + 152 + 153 + 164 + 165 +
+ 173 + 174 + 180 + 181 + 221 + 222 + 223 + 224 + 232 + 233 + 234 + 235 + 238 +
+ 239 + 240 + 241 + 261 + 262 + 263 + 264 + 272 + 273 + 274 + 275 + 278 + 279 +
+ 280 + 281 + 321 + 332 + 338 + 361 + 372 + 378) + mod. 4127G (rd. 124 + 125 +
+ 133 + 134 + 139 + 140 + 152 + 153 + 164 + 165 + 173 + 174 + 180 + 181 + 221 +
+ 222 + 223 + 224 + 232 + 233 + 234 + 235 + 238 + 239 + 240 + 241 + 261 + 262 +
+ 263 + 264 + 272 + 273 + 274 + 275 + 278 + 279 + 280 + 281 + 321 + 332 + 338 +
+ 361 + 372 + 378) perioada curent;
N1 = mod. 4126G (rd. 124 + 125 + 133 + 134 + 139 + 140 + 152 + 153 + 164 + 165 +

241


+ 173 + 174 + 180 + 181 + 221 + 222 + 223 + 224 + 232 + 233 + 234 + 235 +
+ 238 + 239 + 240 + 241 + 261 + 262 + 263 + 264 + 272 + 273 + 274 + 275 +
+ 278 + 279 + 280 + 281 + 321 + 332 + 338 + 361 + 372 + 378) +
+ mod. 4127G (rd. 124 + 125 + 133 + 134 + 139 + 140 + 152 + 153 + 164 + 165 +
+ 173 + 174 + 180 + 181 + 221 + 222 + 223 + 224 + 232 + 233 + 234 + 235 + 238 +
+ 239 + 240 + 241 + 261 + 262 + 263 + 264 + 272 + 273 + 274 + 275 + 278 + 279 +
+ 280 + 281 + 321 + 332 + 338 + 361 + 372 + 378) perioada de referin.
Definirea ratingurilor aferente calitii activelor:

Rating 1: indic o calitate adecvat a activelor i practicilor de administrare a creditului.
Deficienele identificate sunt minore i expunerea la risc referitoare la protecia capitalului este
modest. Calitatea activelor n astfel de instituii presupune o supraveghere minim.

Rating 2: indic o calitate satisfctoare a activelor i practicilor de administrare a creditului.
Nivelul i seriozitatea sistemului de clasificare i alte deficiene justific un nivel limitat al ateniei
supravegherii.

Rating 3: este atribuit n situaia n care calitatea activelor i a practicilor de administrare a
creditului sunt mai puin dect satisfctoare. Trendul poate fi stabil sau indic deteriorarea calitii
activelor sau o cretere a expunerii la risc. Nivelul i seriozitatea clasificrii activelor impun o
supraveghere atent. n general, se manifest nevoia mbuntirii practicilor de administrare a
creditului i a riscului.

Rating 4: este atribuit instituiilor financiare cu o calitate a activelor i a practicilor de
administrare a creditului deficitare. Nivelul riscului activelor problem este controlat
necorespunztor n mod semnificativ, expunnd instituia la poteniale pierderi care nu sunt
controlate i care pot amenina viabilitatea acesteia.

Rating 5: indic o calitate critic a activelor sau a practicilor de administrare a creditului care
pot constitui o ameninare iminent pentru viabilitatea instituiei.
Management
Acest rating reflect capacitatea consiliului de administraie i a managementului bncii de a
identifica, cuantifica, monitoriza i controla riscurile activitii i de a asigura, astfel, stabilitatea,
sigurana i eficiena instituiei, n concordan cu legile i reglementrile n vigoare.
Conducerea executiv este rspunztoare pentru dezvoltarea i implementarea politicii,
procedurilor i practicilor care transpun obiectivele consiliului de administraie i limitele de risc n
standarde prudente de operare.
n funcie de natura i scopul activitilor bncii, practicile manageriale au n vedere ntreaga
gam de riscuri: riscul de credit, de lichiditate, de pia, operaional, de tranzacie, de reputaie, de
242


strategie, de conformitate, legal i alte riscuri. Soliditatea practicilor manageriale este demonstrat
de: existena unui personal competent, a unor politici adecvate, a unui program de audit propriu i
control intern corespunztor cu mrimea i complexitatea instituiei, abilitatea n administrarea
riscurilor, precum i de existena unui sistem informaional eficient.

Definirea riscurilor aferente activitii bancare

Din punct de vedere al supraveghere, riscul reprezint posibilitatea ca evenimente poteniale,
previzibile sau neateptate s aib un impact negativ asupra capitalului sau veniturilor unei bnci.
Simpla existen a riscului nu trebuie s fie neaprat motiv de ngrijorare. Ceea ce
examinatorii trebuie s decid este dac i n ce msur riscurile asumate sunt bine administrate. n
general, riscurile sunt considerate bine administrate cnd acestea pot fi nelese, msurate i
controlate i cnd banca are capacitatea de a rezista impactului negativ al acestora. n cazul n care
examinatorii stabilesc c riscurile asumate nu sunt bine cuantificate, aceast concluzie trebuie
comunicat conducerii bncii n vederea lurii de msuri pentru limitarea sau eliminarea acestora.
Msurile care se impun n acest caz sunt reducerea expunerii, majorarea capitalului sau
mbuntirea activitii de administrare a riscului.

Determinarea riscului compus aferent managementului
(n funcie de administrarea principalelor riscuri) i calitii acionariatului

Coeficient
Ratingul
Rating Rating Rating Rating Rating de
atribuit fiecrei
1 2 3 4 5 ponderare
componente
%
0
Riscurile posibile aferente activitii
1. Risc de credit
2. Risc de pia
3. Risc de lichiditate
4. Risc operaional
5. Risc reputaional
6. Alte riscuri
*

Risc Compus 1
col.7(rd.1+rd.2+rd.3+rd.4+rd.5+rd.6)
1 2 3 4 5 6


0.50
7
Riscuri aferente administrrii societii
1. Supravegherea realizat
conducerea bncii
de






243







2. Strategii, politici, proceduri i
limite de expunere
3. Monitorizarea riscurilor aferente
activitii i administrarea sistemului
informatic
4. Control intern
Risc Compus 2
col.7(rd.1+rd.2+rd.3+rd.4)
Risc Compus Management (Risc
Compus 1 + Risc Compus 2)/2
D. Calitatea acionariatului (se
analizeaz i riscul de ar)



Rating
1



Rating
2



Rating
3



Rating
4



Rating
5


Coeficient
de
ponderare
%


Ratingul
atribuit fiecrei
componente


*Exemplu: riscul legat de fluctuaia masiv de personal, fiscul legat de fluctuaia intens a
personalului de conducere, risc l dec rgnd din procese intentate, riscul legal, riscul de
ar etc.
Not: Determinarea riscului compus afere manageme tului i calit ii acionariatului este
exemplificat n Anexa 2.
Categoriile de risc
Exist opt categorii principale de risc care se au n vedere n procesul de supraveghere a
sistemului bancar: riscul de credit, riscul e pia (riscul de schimb valutar, riscul ratei dobnzii),
riscul de lichiditate, riscul operaional, riscul reputaional, riscul de ar (riscul de transfer), riscul
legal. Aceste categorii nu se exclud reciproc avnd n vedere faptul c un produs sau un serviciu
poate expune banca la riscuri multiple. n scopul analizei, Banca Naional a Romniei identific i
evalueaz n mod separat aceste lucruri.

1. Riscul de credit

Acordarea de credite este activitatea de baz n cele mai multe bnci. Activitatea de creditare
implic evaluarea bonitii clienilor. Aceast evaluare nu se dovedete ntotdeauna a fi corect sau
bonitatea clienilor se poate deteriora cu timpul datorit influenei diferiilor factori. Ca urmare, unul
dintre principalele riscuri pe care banca le ntmpin este riscul de credit sau riscul ca cealalt parte
beneficiar de credit s nu-i ndeplineasc obligaiile contractuale. Acest risc nu este caracteristic
numai creditelor ci i altor elemente din bilan i extrabilaniere (investiii n titluri de valoare, garanii.
244


.a.). Problemele serioase apar atunci cnd bncile nu identific activele proaste (deteriorate) sau nu
creeaz rezerve pentru activele neperformante.
Expunerea fa de un singur debitor reprezint o cauz des ntlnit a problemelor aprute n
activitatea bancar datorit apariiei fenomenului de concentrare a riscului de credit. Concentrrile
pot avea ca obiect i un sector economic, o zon geografic sau caracteristici comune care pot
determina vulnerabilitatea la numii factori economici (tranzacii de valori mari comparativ cu
dimensiunea capitalului).
Creditarea persoanelor aflate n relaii speciale cu banca (ca urmare a relaiilor de proprietate
existente sau a posibilitii acestora de a exercita controlul direct sau indirect asupra bncii) poate
cauza probleme majore n cazul n care nu este controlat n mod adecvat, ca urmare a faptului c
stabilirea bonitii mprumutatului nu se mai face cu obiectivitate. n categoria persoanelor aflate n
relaii speciale cu banca sunt inclui: administratorii, cenzorii, directorii bncii, personalul de
execuie i alte categorii precizate la art. 1, lit. n. din Norma nr. 8/1999 privind limitarea riscului de
credit bncilor. Unele societi pot deveni persoane aflate n relaii speciale cnd banca
mprumuttoare i aceste firme sunt controlate de aceleai persoane sau grupuri de persoane. n
aceste cazuri similare relaia special poate conduce la un tratament preferenial n procesul de
acordare a creditului i ca urmare la efectuarea unui plasament prost.

2. Riscul de pia

2.1. Riscul de schimb valutar

Bncile se confrunt cu riscul nregistrrii de pierderi aferente att elementelor bilaniere, ct
i a celor din afara bilanului, datorate modificrilor preurilor pe pia. Acest risc este cel mai bine
reflectat de nregistrrile contabile aferente activitilor comerciale fie c aceste activiti implic
operaiuni de capital, vnzare-cumprare de valut sau alte tranzacii directe. Un element specific al
riscului de pia este riscul de schimb valutar. Bncile acioneaz ca dealeri pe piaa de schimb
valutar prin oferirea de cotaii clienilor i acceptarea de poziii deschise pentru diferite valute.
Riscurile inerente activitii de schimb valutar n special referitoare la poziiile valutare deschise
sunt mrite pe perioadele de fluctuaie a ratelor de schimb.

2.2. Riscul ratei dobnzii

Riscul ratei dobnzii se refer la expunerea situaiei financiare a bncii la modificrile
intervenite n ratele dobnzilor. Acest risc are impact att asupra veniturilor bncii, ct i asupra
valorii economice a activelor, pasivelor i elementelor n afara bilanului. Principalele forme ale
acestui risc sunt: evoluia ratelor fixe de scaden, reevaluarea activelor, pasivelor i elementelor n
afara bilanului purttoare de rate flotante de dobnd; riscul de baz care rezult din necorelarea


245


ratelor dobnzii active i pasive; risc opional care rezult din opiunile bncii cu privire la
portofoliul de active, pasive sau elemente extrabilaniere.
Dei un asemenea risc este un risc normal pentru activitatea bancar, concentrarea excesiv a
acestuia poate constitui o ameninare pentru veniturile i capitalul bncii.

3. Riscul de lichiditate

Riscul de lichiditate rezult din incapacitatea bncii de a face fa descreterii de surse sau
necesitii sporite de finanare a plasamentelor. n cazul n care o banc are lichiditatea inadecvat,
aceasta nu poate obine sursele prin creterea elementelor de pasiv sau prin convertirea prompt a
activelor n lichiditi la un cost rezonabil care s nu afecteze profitabilitatea bncii. n cazuri
extreme, insuficiena lichiditilor poate conduce la insolvabilitatea bncii.

4. Riscul operaional

Cele mai importante tipuri de risc operaional implic scurtcircuite n sistemul de control
intern i n administrarea societii. Aceste scurtcircuite pot determina pierderi datorate erorii,
fraudei, eecului de a realiza o aciune la timp sau posibiliti de a compromite n vreun fel
interesele bncii (spre exemplu de ctre dealeri, ofierii de credit sau personalul care fie i
depete competena, fie conduce afacerile bncii ntr-o manier riscant). Alte aspecte ale riscului
operaional includ scurtcircuite ale sistemelor informatice sau dezastre ca incendiile.

5. Riscul reputaional

Riscul reputaional poate fi rezultatul unui eec operaional, a nerespectrii legii i
reglementrilor etc. Riscul reputaional este periculos avnd n vedere c natura activitii bancare
solicit meninerea ncrederii depuntorilor, a creditorilor i a celorlali operatori pe pia.

6. Riscul de ar

n afar de riscul de nendeplinire a obligaiilor contractuale de ctre mprumutat, activitatea
de creditare extern include i riscul de ar, respectiv cel determinat de mediul economic, social i
politic al rii mprumutatului. Riscul de ar este evident n cazul acordrii de mprumuturi externe
guvernelor sau diferitelor agenii, n special atunci cnd aceste mprumuturi sunt negarantate sau a
plasamentelor externe sub form de depozite ntr-un sistem bancar fragil.
O component a riscului de ar o constituie riscul de transfer care apare n cazul n care
obligaia mprumutatului nu este exprimat n moneda local. Ca urmare, valuta n care este
exprimat obligaia poate deveni inaccesibil mprumutatului fr ca aceasta s aib vreo legtur
cu situaia lui financiar.





246


7. Alte riscuri

7.1. Riscul legal

Bncile fac obiectul diferitelor forme de risc. Acesta include riscul ca elementele de activ s
reprezinte mai puin sau elementele de pasiv s reprezinte mai mult datorit unor avize juridice
incorecte. n plus, un proces n care este implicat o anumit banc poate avea implicaii pentru
ntreg sistemul bancar, genernd costuri i pentru alte bnci. De asemenea, riscul legal este dat i de
existena n permanen a unei incertitudini privind att evoluia viitoare a cadrului normativ de
desfurare a activitii bancare, ct i asupra momentului implementrii a unor noi reglementri.
Bncile sunt sensibile la acest risc mai cu seam atunci cnd se implic noi tipuri de tranzacii sau
n situaia n care nu este legiferat legal participarea celeilalte pri contractuale la o anumit
tranzacie.

Definirea calificativelor acordate riscurilor aferente activitii bncii (risc compus 1):

























risc mare (corespunztor ratingurilor 4 i 5): apare n cazul n care poziia
analizat are o pondere important n total activitate sau n total resurse sau are o pondere
mai mare dect cea nregistrat n cadrul grupului de referin (peer group); de asemenea
poate fi determinat de un numr mare de tranzacii de un anumit tip sau de efectuarea de
tranzacii cu grad mare de complexitate (peste cel normal). Urmare factorilor enunai,
banca poate nregistra o pierdere important;
risc moderat (corespunztor ratingului 3): apare n cazul n care poziia
analizat are o pondere moderat n total activitate sau n total resurse sau aceast
pondere se apropie de cea nregistrat n cadrul grupului de referin; de asemenea acest
risc este propriu unui volum rezonabil de tranzacii de un anumit tip sau n cazul
efecturii de tranzacii obinuite. Ca urmare, dei din activitatea desfurat poate rezulta
pierdere, aceasta are un nivel rezonabil i poate fi acoperit n perioada urmtoare.
risc sczut (corespunztor ratingurilor 1 i 2): apare n cazul n care, datorit
volumului sau naturii poziiei analizate, riscul producerii unei pierderi este sczut chiar n
cazul existenei unui control financiar ineficient; de asemenea, este asociat cazului n care
pierderea aferent poziiei analizate are un impact neglijabil asupra poziiei financiare a
bncii.

Definirea calificativelor acordate riscurilor aferente administrrii bncii (risc

compus 2):



administrare bun (corespunztoare ratingurilor 1 i 2): indic faptul c
managementul bncii identific i controleaz toate tipurile de riscuri aferente activitii

247







































desfurate de banc. Consiliul de administraie particip la administrarea riscurilor, se
asigur de existena unei strategii sntoase pentru activitatea bncii i a politicilor de
aplicare a limitelor maxime de expunere i a plafoanelor de lucru, pe care le adopt,
revizuiete i actualizeaz periodic n funcie de condiiile impuse de mediul de afaceri.
La stabilirea politicilor i limitelor maxime de expunere, un rol definitoriu l au
raportrile generate de sistemul informatic n vederea monitorizrii diferitelor tipuri de
riscuri. De asemenea, procedurile de audit i de control intern sunt adecvate mrimii i
activitii bncii. n cazul existenei unor excepii de la politicile i procedurile aprobate
(n numr redus) este puin probabil ca acestea s determine o pierdere important;
administrare acceptabil (corespunztoare ratingului 3): indic faptul c
managementului bncii, eficient n mare msur, are cteva lipsuri. De asemenea, indic
capabilitatea managementului de a face fa expunerilor inerente (i ca urmare previzibile)
care pot aprea n cursul normal al activitii. Cu toate c banca nregistreaz unele slbiciuni
n administrarea riscurilor, aceast situaie este cunoscut i se fac eforturi pentru rezolvare.
Supravegherea realizat de conducerea bncii, politicile i limitele de expunere stabilite,
raportrile i administrarea sistemului sistematic informatic sunt considerate adecvate pentru
meninerea stabilitii i sntii bncii. Riscurile sunt controlate de conducere ntr-o manier
n care nu este necesar dect o supraveghere de rutin din partea autoritii de supraveghere;
administrare proast (corespunztoare ratingurilor 4 i 5): indic faptul c
managementul are lipsuri serioase, necesitnd ca urmare o supraveghere atent din partea
autoritii de supraveghere. Indicii ale unui management defectuos sunt nclcarea
propriilor proceduri i politici adoptate sau aprobarea, cu titlu de regul, a excepiilor de
la acestea. Managementul realizat n aceste condiii poate afecta stabilitatea i sntatea
bncii, n cazul n care nu sunt luate msuri de remediere.

Definirea calificativelor acordate riscului compus total aferent managementului



risc compus sczut (rating 1 i 2): va fi asociat unei activiti al crei risc este sczut.
De asemenea, chiar i unei activiti cu risc moderat i poate fi asociat un risc compus
sczut, n cazul n care practicile de administrare a societii i controlul intern sunt
eficiente, fiind n msur s asigure diminuarea riscului activitii.

Rating 1 atribuit managementului indic performane remarcabile ale acestuia i practici
corespunztoare de administrare a riscului n funcie de mrimea, complexitatea i profilul de risc al
instituiei. Riscurile semnificative sunt efectiv identificate, msurate, monitorizate i controlate.

Rating 2 indic performane satisfctoare ale managementului i consiliului de administraie
referitoare la mrime, complexitatea i profilul de risc al instituiei. Deficienele minore care pot s

248


nu influen aze sigurana i viabilitatea instituiei. n general, riscurile i problemele
apar
semnificative sunt efectiv identificate, msurate, urmrite i controlate.
risc compus moderat (rating 3): va fi asociat unei activiti al crei risc moderat
este diminuat de practicile de administrare a societii. De asemenea, poate fi atribuit n
cazul n care banca desfoar activiti cu grad sczut de risc n condiiile n care
practicile de administrare a societii nregistreaz slbiciuni majore. Pe de alt parte,
poate fi propriu unei activiti al crei risc mare este diminuat de practicile eficiente de
administrare a societii, astfel nct pierderile posibile ar avea un impact moderat asupra
situaiei financiare a bncii;

Rating 3 acordat managementului indic performane ale acestuia sau practici de administrare
a riscurilor mai puin satisfctoare, care necesit mbuntiri.
Capacitatea factorilor de decizie poate fi insuficient pentru tipul, mrimea sau condiia
instituiei. Problemele i riscurile semnificative pot fi identificate, msurate, monitorizate sau
controlate.
risc compus ridicat (rating 4 i 5): va fi asociat unei activiti n care administrarea
bncii nu reuete s reduc riscurile mari aferente diferitelor operaiuni efectuate. Ca
urmare banca poate nregistra o pierdere important care s afecteze grav situaia
financiar. De asemenea, acest risc se poate ntlni i n cazul n care activitilor
desfurate li se asociaz un risc moderat, caz n care se constat c managementul bncii
nu posed o corect nelegere a riscurilor aferente mediului de afaceri i nu poate
anticipa i rspunde schimbrilor suferite de acesta;

Rating 4 acordat managementului indic performane deficitare ale acestuia sau practici de
administrare a riscurilor inadecvate.
Dimensiunea deficienelor i a expunerii la risc este excesiv. Problemele i riscurile
semnificative inadecvat identificate, msurate, urmrite, controlate impun luarea unor msuri
urgente din partea factorilor de decizie.

Rating 5 indic deficiene critice n activitatea managementului i consiliului de administraie sau
carene severe n administrarea riscurilor. Managementul i consiliul de administraie nu au demonstrat
capacitatea de a corecta problemele i de a implementa practici corespunztoare de administrare a
riscurilor. Problemele i riscurile semnificative sunt identificate, msurate, urmrite sau controlate
inadecvat i continu s amenine viabilitatea instituiei. Este necesar nlocuirea sau ntrirea
managementului i a consiliului de administraie.





249


Elementele aferente riscului administrrii societii

1. Supravegherea realizat de conducerea bncii
Capacitatea i performanele managementului i consiliului de administraie sunt evaluate, n
principal, pe baza urmtorilor factori:










































gradul de implicare a factorilor de decizie n asigurarea condiiilor optime de
desfurare a activitii bncii;
identificarea riscurilor majore inerente activitilor desfurate i depunerea tuturor
diligenelor din partea conducerii pentru a fi n permanen n legtur cu aceste riscuri n
condiiile modificrilor intervenite att pe pieele financiare, ct i n activitatea
instituiei;
adecvarea politicii interne (normelor interne) privind activitatea de baz i riscurile pe
care aceasta le incumb, precum i conformana acestora cu reglementrile prudeniale;
revizuirea periodic a limitelor maxime de expunere n scopul asigurrii conformitii
cu modificrile strategiei instituiei, a condiiilor pieei, precum i cu introducerea unor
noi produse;
familiarizarea conducerii cu sistemul de eviden i raportrile pentru msurarea i
monitorizarea surselor principale de risc;
ncadrarea n posturile de conducere a unui personal calificat i cu experien n
domeniul de activitate;
ncadrarea unui numr suficient de personal care s asigure desfurarea activitii
ntr-o manier sntoas; personalul angajat trebuie s satisfac condiiile de integritate,
s respecte valorile etice i s aib competena cerut de realizarea unei administrri
prudente a activitii instituiei;
supravegherea activitii curente a angajailor;
identificarea tuturor riscurilor asociate noii activiti sau noului produs, precum i
asigurarea unei infrastructuri i practici de control intern adecvate naintea introducerii
unor noi produse sau activiti;
reacia (receptivitatea) factorilor de decizie la recomandrile auditorilor i autoritilor
de supraveghere;
profunzimea managementului i succesiunea acestuia;
msura n care Consiliul de administraie i managementul sunt afectate sau
concentrarea autoritii.







250


2. Strategii, politici, proceduri i limite de expunere (norme interne de lucru)

n evaluarea strategiilor, politicilor, procedurilor i limitelor de expunere inspectorul trebuie
s se asigure c:
politicile, procedurile i limitele de expunere asigur identificarea, evaluarea,






monitorizarea i controlul riscurilor inerente tuturor tipurilor de activiti (acordate de
credite, operaiuni cu titluri, operaiuni cu devize etc.);
politicile stabilesc responsabilitile i competenele fiecrui angajat;
politicile prevd revizuirea noilor activiti pentru a se asigura c infrastructura necesar
identificrii, monitorizrii i controlului riscurilor aferente este disponibil anterior
implicrii instituiei n desfurarea acestora.

3. Monitorizarea riscurilor i administrarea sistemului informatic

n evaluarea monitorizrii riscurilor i administrrii sistemului informatic, examinatorul
trebuie s se asigure de existena urmtoarelor:







practicile de monitorizare a riscurilor, precum i raportrile elaborate n acest scop
acoper toat gama riscurilor;
sursele de informaii i procedurile utilizate n evaluarea i monitorizarea riscurilor sunt
adecvate, documentate i testate practic pentru a se asigura temeinicia acestora;
raportrile sunt conforme cu activitile desfurate de instituie i sunt astfel structurate
ca s asigure att monitorizarea expunerilor i a conformitii cu limitele i obiectivele
stabilite, ct i, eventual, s permit efectuarea de comparaii a rezultatelor obinute fa
de cele planificate;
raportrile transmise conducerii sunt corecte, de actualitate i conin suficiente informaii
pentru ca factorii de decizie s identifice orice tendine nefavorabile i s evalueze nivelul
de risc la care instituia trebuie s fac fa.

4. Control intern adecvat

n
urmt rel

se asigure de existena


controlul intern este adecvat tipului i nivelului de risc aferent activitii instituiei;
stabilirea clar a competenelor i a responsabilitilor pentru monitorizarea respectrii
politicilor i procedurilor precum i ncadrarea n limite;
procedura de raportare acord suficient independen personalului implicat n activitatea
de control i asigur separarea sarcinilor n cadrul instituiei;
asigurarea conformitii ntre structura organizatoric oficial i operaiunile desfurate;


251


raportrile financiare, operative precum i cele prudeniale sunt corecte, demne de
ncredere, de actualitate, permit detectarea excepiilor care sunt investigate cu
promptitudine;








existena procedurilor care s asigure conformitatea cu reglementrile n vigoare;
auditul intern i celelalte practici de control asigur independena i obiectivitatea;
practicile de control sunt revizuite i testate periodic; procedurile i concluziile auditului
sunt documentate; aciunile ntreprinse n vederea corectrii slbiciunilor sunt verificate
i revizuite n mod obiectiv;
consiliul de administraie i celelalte comitete (pentru supravegherea administrrii
creditului, gestiunea activelor i pasivelor, de audit .a.) revizuiesc periodic eficiena
practicilor utilizate.

Profitabilitate (P)

Calitatea i cantitatea veniturilor sunt evaluate n funcie de: capacitatea de a se asigura
adecvarea capitalului prin reinvestirea profitului; nivelul, trendul i stabilitatea veniturilor; sursele
venitu
o
ril r; nivelul cheltuielilor de operare; vulnerabilitatea veniturilor la expunerile riscului de
pia; adecvarea provizioanelor pentru pierderile la credite i la alte rezerve; tranzaciile cu titluri de
valoare; efectele de taxare asupra veniturilor; procesele previzioniste i sistemele informaionale ale
managementului.
n consecin, acest rating reflect nu numai volumul i trendul veniturilor, dar i factorii care
pot a ta inerea sau calitatea veniturilor. Volumul, la fel ca i calitatea veniturilor pot fi
afectate de administrarea excesiv i inadecvat a riscului de credit, care poate conduce la alocri de
provizioane suplimentare pentru pierderi din credite sau de nivelurile ridicate ale riscului pieei,
care pot expune nejustificat veniturile instituiei la fluctuaiile ratei de dobnd.
De asemenea, calitatea veniturilor poate fi diminuat de o ncredere nejustificat n ctiguri
extraordinare. Veniturile viitoare pot fi afectate de incapacitatea de a prevedea i controla fondurile
i cheltuielile de operare, strategii de afaceri executate defectuos sau prost consiliate, un slab
management sau expunere necontrolat la alte riscuri.
Indicatori utilizai n analiza perofrmanei financiare i a condiiei generale a unei bnci:

1. Rata rentabilitii economice (ROA)

Formula de calcul:
a) Profit Net/Total activ (valoare net)
b) Profit brut/Total activ (valoare net)
1.2. Periodicitate: lunar
1.3. Limite: 5% rating (1)

252


4 4,9% rating (2)
3 3,9% rating (3)
0,6 2,9% rating (4)
< 0,6% rating (5)
1.4. Modul de determinare:
Profit net = cod poziie L91 mod 4100 G Situaia patrimoniului;
Profit brut = cod poziie Z133 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi;
Total activ = cod poziie L98, col. 2 din mod. 4100G Situaia patrimoniului.

2. Indicele de cretere a profitului net n termeni reali

2.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N 1)
2.2. Periodicitate: lunar
2.3. Limita:
2.5. Modul de determinare:
N = cod poziie L91 mod 4100 G Situaia patrimoniului; din luna curent;
N 1 = cod poziie L91 mod 4100 G Situaia patrimoniului; din perioada de referin.

3. Indicele de cretere a activelor n termeni reali

3.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N-1)
3.2. Periodicitate: lunar
3.3. Limita:
3.4. Modul de determinare:
N = cod poziie L98 col. 2 din mod. 4100 G Situaia patrimoniului din luna curent;
N 1 = cod poziie L98 col. 2 din mod 4100 G Situaia patrimoniului din perioada de
referin.

4. Rata rentabilitii financiare (ROE)

4.1. Formula de calcul:
a) Profit net/capitaluri proprii
b) Profit net/fonduri proprii
c) Profit brut/fonduri proprii
4.2. Periodicitate: lunar
4.3. Limite: 11% rating 1
8-10,9% rating 2


253


6-7,9% rating 3
4-5,9% rating 4
< 4% rating 5
4.4. Modul de determinare:
Profit net = cod poziie L91 mod 4100 G Situaia patrimoniului;
Profit brut = cod poziie Z133 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi;
Capitaluri proprii = rd. 18 din Calculul activului net Anexa 1 la Norma nr. 9/1999
Fondurile proprii = rd. 4 col. 3 din formularul Calculul fondurilor proprii prevzut de
Normele nr. 7/1999

5. Indicele de cretere a capitalului propriu n termeni reali (din raportrile prudeniale,
respectiv Norma 7/1999 privind fondurile proprii)

5.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N-1)
5.2. Periodicitate: lunar
5.3. Limita: > 120% rating 1
10-120% rating 2
100-110% rating 3
90-100% rating 4
0% i negativ rating 5
5.4. Modul de determinare:
N = rd. 35 col. 3 form. calculul fondurilor proprii din Norma nr. 7/1999 privind fondurile
proprii ale bncilor din luna curent;
N 1 = rd. 35 col. 3 form. Calculul fondurilor proprii din Norma nr. 7/1999.

6. Rata rentabilitii activitii de baz

6.1. Formula de calcul:
(Venituri din exploatare Venituri din provizioane)/(Cheltuieli de exploatare cheltuieli cu
provizioane)
6.2. Periodicitate: lunar
6.3. limite: > 150,0% rating 1
125-150,0% rating 2
115-124,9% rating 3
100-114,9% rating 4
< 100,0% rating 5













254


6.4. Modul de determinare:
Numrtor = [cod poziie Z 134 (Z8A + Z7A)] din mod. 4180G Contul de profit i
pierderi;
Numitor = (cod poziie V167-V8A) din mod. 4180G Contul de profit i pierderi

7. Dobnzi (creane ataate) de ncasat n total venituri

7.1. Formula de calcul:
Dobnzi (creane ataate) de ncasat/total venituri
7.2. Periodicitate: lunar
7.3. Limite:
7.4. Modul de determinare:
Dobnzi de ncasat = (cod poziie A90 + B9V + E97 + F97) col. 2 din mod. 4100G + (cod
poziie 120 + 130 + 160 + 170 + 220 + 230 + 260 + 270 + 320 + 330 + 360 + 370 + 420 + 430 +
460 + 470) col. 1 din mod. 4126G fila 02;
Venituri totale = cod poziie Z99 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi

8. Rata profitului

8.1. Formula calcul:
de
Profit brut/venituri totale
8.2. Periodicitate: lunar
8.3. Limite:
8.4. Modul de determinare:
Profit brut = cod poziie Z133 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi.

9. Costul activitii

9.1. Formula de calcul:
Cheltuieli totale/venituri totale
9.2. Periodicitate: lunar
9.3. Limite:
9.4. Modul de determinare:
Cheltuieli totale = cod poziie (V99 + V92) din mod. 4180G Contul de profit i pierderi;
Venituri totale = cod poziie Z99 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi.

10. Indicele de cretere a veniturilor totale n termeni reali

10.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N-1)
10.2. Periodicitate: trimestrial

255


10.3. Limite:


10.4. Modul de determinare:
N = cod poziie Z99 col. 1 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi perioada curent;
(N-1) = cod poziie Z99 col. 1 din mod. 4180G Contul de profit i pierderi perioada de
referin.

11. Indicele de cretere a veniturilor din dobnzi n termeni reali

11.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N-1)
11.2. Periodicitate: trimestrial
11.3. Limite:
11.4. Modul de determinare:
N = cod poziie (W2a + W6A + X0B + X0E + X0K + X1A + X2A + X2P + X23) n mod
4180G Contul de profit i pierderi (perioada curent);
(N-1) = cod poziie (W2a + W6A + X0B + X0E + X0K + X1A + X2A + X2P + X23) n mod
4180G Contul de profit i pierderi (perioada de referin).

12. Indicele de cretere a cheltuielilor totale n termeni reali

12.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N-1)
12.2. Periodicitate: lunar
12.3. Limite:
12.4. Modul de determinare:
N = (cod poziie V99 + V92) din mod. 4180G Contul de profit i pierderi (perioada
curent);
(N-1) = (cod poziie V99 + V92) din mod. 4180G Contul de profit i pierderi (perioada de
referin).

13. Indicele de cretere a cheltuielilor cu dobnzile n termeni reali

13.1. Formula de calcul:
Perioada curent (N)/Perioada de referin (N-1)
13.2. Periodicitate: lunar
13.3. Limite:
13.4. Modul de determinare:




256


N = cod poziie (S2A + S6A + T0B + T0E + T0K + T1A + T2A + T23) mod. 4180G Contul
de profit i pierderi (perioada curent);
(N-1) = cod poziie (S2A + S6A + T0B + T0E + T0K + T1A + T2A + T23) mod. 4180G
Contul de profit i pierderi (perioada de referin).

14. Cheltuieli cu personalul n total cheltuieli

14.1. Formula de calcul:
Cheltuieli cu personalul/total cheltuieli
14.2. Periodicitate: lunar
14.3. Limite:
14.4. Modul de determinare:
Cheltuieli cu personalul = cod poziie V3A mod 4180G Contul de profit i pierderi;
Total cheltuieli = cod poziie (V99 + V92) mod 4180G Contul de profit i pierderi.
Definirea ratingurilor aferente profitabilitii:

Rating 1: indic venituri puternice. Veniturile sunt mai mult dect suficiente s suporte costul
operaiilor, meninerea adecvrii capitalului i nivelurile de alocare considerate s asigure calitatea
activelor, creterea acestora i ali factori care afecteaz calitatea, cantitatea i trendul veniturilor.

Rating 2: indic venituri satisfctoare. Veniturile sunt suficiente s suporte costul
operaiilor, meninerea adecvrii capitalului i nivelurile de alocare considerate necesare asigurrii
calitii activelor, creterea acestora i ali factori care afecteaz calitatea, cantitatea i trendul
veniturilor. Veniturile care sunt relativ constante sau care au nregistrat un uor declin pot primi
ratingul 2 dac avem asigurarea c nivelul de venituri ale bncii este adecvat n sensul factorilor de
evaluare menionai mai sus.

Rating 3: indic venituri care cer s fie mbuntite. Veniturile nu pot s suporte n ntregime
costul operaiilor i s asigure creterea capitalului i nivelurile de alocare n legtur cu condiia
general a instituiei, creterea i ali factori care afecteaz calitatea, cantitatea i trendul veniturilor.

Rating 4: indic venituri insuficiente. Veniturile sunt insuficiente s suporte costul operaiilor
i meninerea unui capital i a unor niveluri de alocare corespunztoare. Instituiile astfel evaluate
pot fi caracterizate prin fluctuaii n ctigul net, dezvoltare i trenduri negative semnificative,
pierderi intermitente sau o cdere real a veniturilor n anii anteriori.

Rating 5: indic un volum al veniturilor mult deficitar. O instituie financiar cu rating 5
nregistreaz pierderi care reprezint o serioas ameninare la viabilitatea sa prin eroziunea
capitalului.

Lichiditate (L)

257


Lichiditatea i administrarea resurselor i plasamentelor sunt evaluate n funcie de trendul i
stabilitatea depozitelor; gradul i trendul utilizrilor pe termen scurt, sursele volatile de fonduri,
finanarea activelor pe termen lung; accesul la pieele monetare i alte surse de finanare; adecvarea
surselor de lichiditate i abilitatea de a face fa nevoilor de lichiditate; eficiena politicilor i
practicilor de lichiditate, strategiile de administrare a fondurilor; sistemele informatice de
administrare i planurile de finanare; capacitatea managementului de a identifica, msura,
monitoriza i controla lichiditatea i nivelul de diversificare a surselor de finanare.
n evaluarea adecvrii poziiei de lichiditate a unei instituii financiare, o atenie deosebit ar
trebui acordat nivelului curent i viitor al surselor de lichiditi, comparativ cu nevoile de fonduri,
precum i adecvrii practicilor de administrare a fondurilor n funcie de mrimea, complexitatea i
profilul de risc al instituiei. n general, practicile de constituire a fondurilor ar trebui s confere
certitudinea c o instituie este capabil s menin un nivel al lichiditii suficient pentru a face fa
n timp obligaiilor sale financiare i s rspund nevoilor legitime bancare.
Practicile ar trebui s reflecte capacitatea instituiei de a administra schimbrile neplanificate cu
privire la sursele de constituire a fondurilor, ca i reacia la modificrile condiiilor pieei, care pot afecta
posibilitatea unei lichidri rapide a activelor, cu pierderi minime.
n plus, practicile de constituire a fondurilor ar trebui s confere certitudinea c lichiditatea nu
a fost meninut cu costuri nalte sau printr-o ncredere excesiv n sursele de constituire a
fondurilor care se dovedesc a nu fi utilizabile n timp, datorit stresului financiar sau schimbrilor
adverse n condiiile pieei.
Indicatori utilizai n analiza performanei financiare i a condiiei generale a unei bnci:

1. Indicator de lichiditate

1.1. Formula de calcul:
Lichiditate efectiv/lichiditate necesar
1.2. Periodicitate: lunar


1.3. Limite: 1,30 rating 1
1,00-1,29 rating 2
0,90-0,99 rating 3
0,80-0,89 rating 4
< 0,80 rating 5
1.4. Modul de determinare:
Rd. 8 din Norma nr. 1/2001 privind lichiditatea bncilor (pe fiecare band de scaden i pe
total)


258


2. Lichidare imediat

2.1. Formula de calcul:
Disponibiliti i depozite la bnci (valoare net) + titluri de stat libere de gaj/surse atrase i
mprumutate
2.2. Periodicitate: lunar
2.3. Limite: 45% rating 1
45-40% rating 2
39,9-35% rating 3
34,9-30% rating 4
< 30% rating 5
2.4. Modul de determinare:
Numrtor = cod poziie (A10 + A20 + a25 + A101) din mod. 4180G Situaia patrimoniului
+ titlurile de stat libere de gaj;
Numitor = rd. 2 din Anexa nr. 1, Norma nr. 9/1999 pentru calculul valorii activului i
pasivului bncilor n vederea stabilirii strii de insolvabilitate a acestora, din perioada de referin.

3. Credite acordate clientelei (valoare net)/depozite atrase de la clieni

3.1. Formula de calcul:
Credite acordate clientelei (valoare brut)/depozite atrase de la clientel
3.2. Periodicitate: lunar
3.3. Limite: <85% rating 1
85-14,9% rating 2
105-114,9% rating 3
115-125% rating 4
> 125% rating 5
3.4. Modul de determinare:
Credite acordate clientelei = 4100G Situaia patrimoniului [(cod poziie B03 + B80 +
+B85 + B99)(col. 1 + 2)] + mod. 4126G (rd. 211 + 212 +
+ 213 + 214 + 251 + 252 + 253 + 254) +
+ mod. 4127G (rd. 211 + 212 + 213 + 214 + 251 + 252 +
+ 252 + 254);
Depozite atrase de la clientel = cod poziie (H7A + H80 + H6A) mod 4100G Situaia
patrimoniului





259




4. Depozite atrase de la clientel/Total activ (valoare net)

4.1. Formula de calcul:
Depozite atrase de la clientel/Total activ
4.2. Periodicitate: lunar
4.3. limite:
4.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G (H7A + H80 + H6A)
Numitor = mod. 4100G, cod poziie L98, col. 2

5. mprumuturi de la bnci/Surse atrase i mprumutate:

5.1. Formula de calcul:
mprumuturi de la bnci/Surse atrase i mprumutate
5.2. Periodicitate: lunar
5.3. Limite:
5.4. Modul de determinare:
Numrtor = mod. 4100G (G20 + G30 + G40)
Numitor = Calculul activului net, rd. 02

6. Pasive interbancare nete

6.1. Formula de calcul:
(pasive interbancare active interbancare)
6.2. Periodicitate: lunar
6.3. Limite:
6.4. Modul de determinare:
mod. 4100G [cod poziie G01 (A01-A10) col. 2]
Definirea ratingurilor aferente lichiditii:

Rating 1: indic niveluri de lichiditate puternice i practici de administrare a fondurilor bine
dezvoltate. Instituia are acces sigur la suficiente surse pentru constituirea de fonduri n termeni
favorabili pentru nevoile de lichiditi prezente i anticipate.

Rating 2: indic niveluri de lichiditate i practici de administrare a fondurilor satisfctoare.
Instituia are acces la surse suficiente de fonduri n termeni acceptabili pentru asigurarea nevoilor de
lichiditate prezente i viitoare. O serie de deficiene minore pot fi constatate n practicile de
administrare a fondurilor.



260


Rating 3: indic niveluri de lichiditate sau practici de administrare a fondurilor care necesit
mbuntiri. Instituiile clasificate n acest rating nu au acces rapid la fonduri n termeni rezonabili
sau pot nregistra deficiene semnificative n perioadele de administrare a fondurilor.

Rating 4: indic niveluri de lichiditate deficitare sau practici inadecvate de administrare a
fondurilor. Instituiile clasificate n acest rating nu sunt capabile s obin un volum suficient de
fonduri n termeni rezonabili pentru asigurarea nevoii de lichiditate.

Rating 5: indic niveluri de lichiditate sau practici de administrare a fondurilor att de
deficitare, nct viabilitatea instituiei este grav ameninat. Instituiile clasificate n aceast
categorie cer asistena financiar extern imediat pentru a asigura rambursarea obligaiilor la
scaden, au alte nevoi de lichiditate.




10.4 Un sistem informatizat pentru

analiza proiectelor de investiii




10.4.1 Aspecte specifice investiiilor



Sistemul a fost creat pentru a soluiona urmtoarele probleme:
I. Definirea principalilor indicatori de performan n investiii cu ajutorul crora s se poat
trece la evaluarea performanelor proiectelor de investiii pentru care se cere finanarea sau
creditarea.
n aceast parte s-au tratat patru mari grupe de indicatori:

1. INDICATORI DE LICHIDITATE

2. INDICATORI DE SOLVABILITATE

3. INDICATORI DE GESTIUNE

4. INDICATORI DE RENTABILITATE
La fiecare grup n parte s-au prezentat principalii indicatori care o compun, sursa de date,
modul de calcul, modelul de interpretare.

1. INDICATORI DE LICHIDITATE:

RATA LICHIDITII GENERALE (CURRENT RATIO)

261


Lichiditatea reprezint capacitatea unei organizaii de a face fa datoriilor pe termen scurt din
activele curente
Interpretare: pentru funcionarul bancar, rata lichiditii generale indic marja pe care o are
firma pentru activele sale curente pn n momentul n care apar dificulti n respectarea
obligaiilor curente
Regula empiric RL = 2/1
TESTUL ACID (RATA LICHIDITII IMEDIATE) (QUICK RATIO)
Interpretare: Stocurile se scad din activele curente deoarece acestea constituie imobilizri
(nu pot fi transformate rapid n numerar). O rat prea mic acestui indicator constituie un semn de
nesiguran pentru bncile de dezvoltare.
Regula empiric RTA > = 1 (totui, raportul 1/1 este prea conservator ntr-un mediu afectat
de infla e

2. INDICATORI DE SOLVABILITATE
RATA DATORIILOR (DEBT RATIO)
Solvabilitatea exprim capacitatea unei organizaii de a-i onora obligaiile fa de teri din
activele sale
Interpretare: RD < 1
RATA DE SOLVABILITATE (LONG TERM DEBT TO EQUITY)
Interpretare: Cnd se exprim sub form de coeficient, indic ponderea datoriei pe termen
lung a

RATA DE ACOPERIRE A ACTIVELOR FIXE (FIXED CHARGE COVERAGE)
Indic de cte ori valoarea activelor fixe nete acoper suma mprumuturilor la termen

RATA DE ACOPERIRE A SERVICIULUI DATORIEI (RAD DEBT SERVICE COVERAGE)
Este singurul indicator care trateaz solvabilitatea proiectelor i indic de cte ori ncasrile
din operaiunile firmei, nainte de plata dobnzilor, acoper serviciul datoriei (ratele anuale ale
mprumuturilor + plata dobnzilor aferente). RAD poate fi calculat nainte sau dup impozitare.
Interpretare: O tendin descresctoare a RAD poate indica o conducere ineficient sau
previziuni prea optimiste.

3. INDICATORI DE GESTIUNE

VITEZA VNZRILOR (VV AVERAGE COLLECTION PERIOD) EXPRIMAT N ZILE
Acest indicator reflect:
Eficiena conducerii din punctul de vedere al plii datoriilor
Politica de creditare a companiei fa de clieni

262


Interpretare: Dac VV > 2 luni, activitatea de plat a datoriilor de ctre firm este critic,
deci s-ar putea ca firma s fie nevoit s apeleze la mprumuturi suplimentare.

VITEZA DE ROTAIE A STOCURILOR (INVENTORY TURNOVER)
Exprim viteza cu care o firm i rotete stocurile necesare pentru a susine un nivel dat al
vnzrilor.

DURATA MEDIE DE STOCARE
Indic numrul mediu de zile de stocare.



VITEZA DE ROTAIE A ACTIVELOR TOTALE (TOTAL ASSETS TURNOVER)

CONTROLUL CHELTUIELILOR ADMINISTRATIVE
Interpretare: Cheltuielile administrative de vnzare i generale pot fi considerate ca fixe sau
semifixe. Pentru un spor de vnzri de 10%, cheltuielile administrative trebuie s creasc, de regul
doar cu 4%.

4. INDICATORI DE RENTABILITATE
MARJA DE PROFIT (RENT BILITATEA VNZRILOR PROFIT MARGIN ON SALES)
RENTABILITATEA CAPITALULUI SOCIAL SAU A CAPITALULUI TOTAL (RETURN ON
EQUIT /N )
Este unul dintre cei mai importani indicatori folosii de proprietarii unei firme la luarea unei
deciz e ii.
RENTABILITATEA ACTIVELOR TOTALE (RETURN ON TOTAL ASSETS)
Dup introducerea datelor referitoare la fluxul de numerar al proiectului, prin apsarea
opiunii de vizualizare, pe lng calculul cmpurilor de total, se calculeaz i indicatorii de
rentab
ta
ili te financiar urmtori, avnd semnificaiile:
Rata intern de rentabilitate financiar
Viabilitatea financiar a unui proiect poate fi apreciat prin calculul
1. ENITULUI NET ACTUALIZAT V (VNA)
2. RATEI INTERNE DE RENTABILITATE FINANCIAR (RIRF)
Venitul net actualizat al unui proiect este dat de suma veniturilor (beneficiilor net
actua te
din va arlo e capitalului
este costul de substituie a capitalului, exprimat n procente
Costul de substituie al capitalului reprezint rentabilitatea potenial a investiiei la care s-a
renunat, prin angajarea capitalului n proiectul prezent. Se mai numete productivitatea marginal a
capitalului. Se folosete ca o rat-limit n luarea deciziei de investiie.




263


Rata-limit este rata de rentabilitate sub nivelul creia proiectele nu sunt acceptate, Banca
Mondial recomand o rat-limit de 10%.
Interpretare: Dac VNA > 0, se estimeaz c proiectul este acceptabil.
Limite:
VNA reflect rentabilitatea unui proiect, dar nu este asociat valorii investiiei necesare, de
aceea pot exista situaii cnd dou proiecte cu acelai VNA pot necesita sume de investiii
diferite;
Depinznd de rata de actualizare I aleas exogen, clasificarea proiectelor n ordinea
rentabilitii lor se poate modifica.
Cea mai folosit metod pentru aprecierea viabilitii financiare a unui proiect este calcularea
ratei interne de rentabilitate financiar (RIRF)
RIRF reprezint acea rat de actualizare pentru care VNA = 0. Un proiect este acceptat din
punct de vedere financiar dac RIRF > = costul de substituie al capitalului (rentabilitatea
marginal)
Mecanismul actualizrii fluxului de venituri nete:
Se alege o rat de actualizare arbitrar (10%) care se aplic tuturor valorilor cuprinse n
fluxul de venituri nete;
Dac suma valorilor actualizate este pozitiv, se alege o rat de actualizare mai mare i
se repet operaiunea pn cnd VNA < 0
Dup patru-cinci ncercri se poate obine acea rat de actualizare pentru care VNA = 0
(sau este cel mai aproape de 0)
Observaii:
Exist ns tabele cu factori de actualizare care uureaz mult calculele de actualizare
De asemenea, se pot elabora programe pe calculator pentru calculul RIRF (cazul de fa)
Pot exista cazuri cnd VNA - > 0 pentru mai multe valori ale lui I; n aceste situaii, se ia n
considerare valoarea cea mai mic a lui I pentru care VNA este cel mai aproape de 0.
II. Prezentarea unei modaliti de a se evalua preliminar proiectele de investiii, n sensul
stabilirii celor care ndeplinesc condiiile minimale pentru a fi luate n analiz i a celor care
ndeplinesc condiiile i se resping n aceast faz. n esen, dac unii dintre indicatorii din cele
patru grupe prezentate mai sus au valori necorespunztoare, acesta este respins. Ca exemplu ar fi
serviciul datoriei care, dac este subunitar, proiectul nu va fi acceptat deoarece nu va putea fi
rambursat investiia, la fel, dac rata intern de rentabilitate este mai mic dect rata dobnzii de
referin, proiectul nu este acceptat. Totui, dac rata intern de rentabilitate este mai mic dect
rata dobnzii de referin, proiectul poate fi acceptat dac are implicaii sociale, dar din punct de



264


veder co
serviciului datoriei s aib un trend ascendent.
m






n analizarea tuturor
punctelor tari, a punctelor slabe, a oportunitilor i a ameninrilor investiiei. Dac punctele slabe
sunt mai multe dect punctele tari, proiectul este respins chiar dac indicatorii ar impune aprobarea
sa. Dac ameninrile asupra proiectului sunt mai multe dect oportunitile oferite de proiectul de
investiii, atunci proiectul va fi respins.



10.4.2 Aspecte specifice tuturor creditelor



Separat de aceste modaliti de analiz, bncile care finaneaz proiecte de investiii utilizeaz
i metoda scoring obinuit, dup care creditul solicitat este ncadrat n una dintre cele cinci grupe,
stabilind i gradul de risc n care este ncadrat solicitantul creditului.
La banca la care s-a fcut documentaia se practic metoda de scoring, prin care creditul este
mprit n categoriile:
A. standard
B. n observaie
C. sub standard
D. ndoielnic
E. pierdere
n funcie de indicatorii rezultai din datele introduse, valorile funciei scoring n soft vor fi
cele vizate de bnci cu profil principal de finanare a proiectelor de investiii. Scoringul se refer la
activitatea trecut i la rezultatele echipei manageriale. Orice proiect de investiii este ns analizat
corobornd activitatea trecut cu activitatea prognozat pe baza bugetului i a indicatorilor. Decizia
final privind aprobarea proiectului se ia pe baza indicatorilor, a activitii prognozate, a aprecierii
echipei manageriale a testului SWOT, a impactului proiectului asupra mediului concurenial, social,
care nu pot fi cuantificai i rmn la latitudinea factorului uman care prin experiena i viziunea sa,
poate influena acordarea creditului.













265













BIBLIOGRAFIE SELECTIV






1.


2.
3.


4.
5.


6.
7.
8.


9.
10.


11.


12.
13.


14.
15.
16.







Bogdan, I. (coordonator): Tratat de management financiar-bancar, Editura
Economic, Buc., 2002;
Bruhn, Manfred: Orientarea spre clieni, Editura Economic, Buc., 2001;
Catedra de Economie i Politici Economice a ASE Bucureti: Economie, ed. V-a,
Editura Economic, Buc., 2000;
Comnescu, M: Management european, Editura Economic, Buc., 1999;
Cistelecan, M.L.: Economia, eficiena i finanarea investiiilor, Editura Economic,
Buc., 2002;
Dobrot, N.: Economie Politic, Editura Economic, Buc., l995;
Druker, Peter: Management strategic, Editura Teora, Buc., 2001;
Dumitrescu, D. Dragot, V.: Evaluarea ntreprinderilor. Metode. Tehnici.
Incertitudine. Valoare: Editura Economic, Buc.,2000;
Fundaia Druker: Organizaia viitorului, Editura Teora, Buc., 2000;
George,Shaw: Ce trebuie s tie managerii zilelor noastre pentru a reui, Editura
Dow Yones, New York, 1990;
Halpern, P., J.F.Weston, E.F.,Harrington, M.James: Finane manageriale, Editura
Economic, Buc., 1997;
Inamori, Kazuo: Oameni i profit, Editura Economic, Bcuc., 1998;
Ifnescu, A., Bicui, A.: Analiza economico-financiar, Editura Economic, Buc.,
1999;
Manolescu, Gh: Managementul financiar, Editura Economic, Bucureti, 1995;
Mrgulescu, D.: Analiz economico-financiar, Editura PRINT, Bucureti, 1999;
Nicolescu, O: Management, Editura Economic, Buc., 1998;

204


17.


18.


19.


20.


21.
22.
23.


24.
25.


26.
27.
28.
29.


30.
31.
32.
33.


Nicolescu, O.: Sisteme, metode i tehnici manageriale ale organizaiei, Editura
Economic, Buc., 2000;
Nicolescu, O.: Sistemul decizional al organizaiei, Editura Economic, Bucureti,
1998;
Nicolescu, O.: Sistemul informaional al organizaiei, Editura Economic,
Bucureti, 2001;
Nicolescu, O. .a.: Structuri manageriale de firm. Editura Economic Bucureti,
1996;
Niculescu, M.: Diagnostic global strategic, Editura Economic, Buc., 1998;
Prvu, D: Eficiena Investiiilor, Editura Lumina Lex, Buc., 2003,
Radu, V.,Curteanu,D.: Managementul proiectelor i produciei de construcii,
Editura Economic, Buc., 1999;
Robson ,Steve : Management financiar, Editura Teora, Buc., 1998;
Romnu, I., Vasilescu, I.: Eficiena economic a investiiilor i a capitalului fix,
Editura Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1993;
Roxin, L: Gestiunea riscurilor bancare, Editura Economic, Buc., 1997;
Rusu, E.: Decizii optime n management, Editura Economic, Buc., 2001;
Sandu, Gh.: Formarea capitalurilor firmelor private, Editura Economic, Buc.,2000;
Staicu, F., Prvu, D., .a. Eficiena economic a investiiilor, Editura didactic i
pedagogic, Bucureti, 1995;
Stoica, M.: Proiectarea obiectivelor de investiii, Editura Economic, Buc., 2001;
Vasilescu, I.: Managementul investiiilor, Editura Economic, Buc., 1999;
Vasilescu, I., Romnu,I.: Investiii, Editura Economic, Buc., 2000.
Vasilescu, I.: Investiii. Studii de caz. Teste gril. Editura Economic, Buc., 1999;























205