6.4 Cuantificarea Costului Capitalurilor Pe Baza Situaţiilor Financiare

nevuaon u ^.
u,___________
poate duce la lichidarea societii.
6.4. Cuantificarea costului capitalurilor pe baza situaiilor financiare
Subscriem prerii conform creia, pentru efectuarea unor estimri ct mai exacte
trebuie asociate la calculul costului capitalului i alte determinri, cum ar fi: stabilirea
unei structuri-int a capitalului pentru sfritul perioadei pentru care se fac calculele;
previziunea evoluiei costului datoriei antrenate de utilizarea diferitelor
surse de finanare;
9
Sandu, Gheorghe, Finanarea ntreprinderii, Editura Economic, Bucureti, 2002, p. 235.
------------------------------------------------------------------------------------ ________
adoptarea unui model de evoluie a dividendelor, care s fac atractiv investiia n
ntreprinderea n cauz. Teoriile ce fac legtura dintre structura capitalului i valoarea
ntreprinderii au la baz urmtoarele dou condiii: existena unei piee naionale de
capital bine dezvoltat i structurat i posibilitatea accesului facil al ntreprinderii la
aceast pia. n economia romneasc actual nu sunt ndeplinite nici una din aceste
dou condiii. De aceea, n aceast seciune, propunem cuantificarea costurilor
capitalurilor utilizate de ntreprindere doar prin prisma informaiilor financiar-contabile.
Pentru realizarea acestui scop trebuie realizat, mai nti, o identificare a
surselor de finanare utilizate de ntreprindere. Deoarece realizarea structurii financiare
optime prin prisma minimizrii costurilor surselor de finanare este un obiectiv ce se
realizeaz n timp, analiza modului de finanare i a costurilor capitalurilor trebuie s se
realizeze pe o perioad de timp mai mare (de ordinul anilor).
Pentru a avea o imagine de ansamblu asupra costurilor capitalurilor
utilizate de o ntreprindere recomandm o analiz diversificat, n sensul c
aria de analiz nu trebuie s se limiteze doar la o ntreprindere, ci trebuie s se
extind asupra mai multor ntreprinderi ce i desfoar activitatea n acelai
I domeniu. Aceast analiz extins ne va permite s observm modul n care
ntreprinderile din aceeai bran de activitate exploateaz oportunitile de
finanare n vederea minimizrii costurilor aferente.
I Analiza pe care urmeaz s o ntreprindem vizeaz cele cinci
ntreprinderi cu obiecte de activitate asemntoare, form de organizare i identic
(societi pe aciuni cu capital preponderent - sau n totalitate - privat) I i aceeai
amplasare regional (regiunea Nord-Est): S.C. ALFA S.A., S.C. I BETA S.A., S.C. GAMA
S.A., S.C. DELTA S.A. i S.C. ETA S.A.
Aprecierea structurii de finanare, n general, i a structurii financiare, I n special, a unei
ntreprinderi n raport cu structura de finanare (respectiv structura financiar) a altor
ntreprinderi ne va permite s elaborm aprecieri de I ansamblu privind structura
financiar a ntreprinderilor dintr-un anumit sector I de activitate. Structura de finanare a
celor cinci societi se prezint astfel:
I Tabelul 48
Structura de finanare - valori absolute i valori relative
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
Capital propriu 16.074 19,88% 18.235 18,79% 27.504 22,63%
Datorii totale 64.754 80,12% 78.703 81,21% 94.023 77,37%
Total finanare 80.828 100% 97.028 100% 121.527 100%
2001 2002 2003
S.C. BETA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %

Capital propriu 4.329 48,82% 4.810 37,92% 7.152 37,78%
Datorii totale 4.538 51,18% 7.874 62,08% 11.777 62,22%
Total finanare 8.867 100% 12.684 100% 18.929 100%
S.C. DELTA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
Capital propriu 81.267 65,75% 90.734 73,75% 100.882 76.96%
Datorii totale 42.318 34,25% 32.285 26,25% 30.194 23,04%
Total finanare 123.585 100% 123.019 100% 131.076 100%
S.C. ETA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
Capital propriu 157.088 60.40% 158.237 52,62% 406.515 73,43%
Datorii totale 102.984 39,60% 142.461 47,38% 147.065 26,57%
Total finanare 260.072 100% 300.698 100% 553.580 100%
S.C. GAMA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
Capital propriu 23.378 11,75% 31.232 15,62% 52.222 26,47%
Datorii totale 175.675 88,25% 168.725 84,38% 145.001 73,53%
Total finanare 199.053 100% 199.957 100% 197.223 100%
Cu excepia societii BETA S.A., toate celelalte patru societi nregistreaz o

diminuare a ponderii datoriilor n totalul finanrii; pentru cei trei ani de analiz se poate
aprecia c aceste ntreprinderi au avut ca preocupare utilizarea cu precdere a
capitalurilor proprii. BETA S.A. este o ntreprindere tnr, nfiinat n anul 1999 prin
proiectul Dezvoltarea industriei de confecii export n municipiul Botoani; valoarea
total a proiectului a fost de 101.473 EURO, din care resurse proprii 48.973 EURO i
fonduri PHARE nerambursabile 52.200 EURO. Avnd n vedere aceste particulariti,
societatea BETA S.A. fiind n faza de cretere, a nregistrat i o cretere a datoriilor totale
pe parcursul celor trei ani (dar aceste datorii sunt cu precdere pe termen scurt, aa cum
reiese i din tabelul urmtor).
Tabelul 49
Structura financiar - valori absolute i valori relative
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
Capital propriu, compus din: 16.074 37,45% 18.235 35,00% 27.504 39,70%
- capital social, 10.307 24,02% 10.307 19.77% 10.307 14,87%
- rezerve 5.767 13,43% 7.928 15.23% 9.447 13,63%
- rezultat reportat 7.750 11,20%
Datorii pe termen mediu i lung 26.851 62,55% 33.901 65,00% 41.769 60,30%
Capital permanent 42.925 100% 52.136 100% 69.273 100%
S.C. BETA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
Capital propriu, compus din: 4.329 100% 4.810 100% 7.152 82,95%
- capital social, 2.374 54,83% 1.572 32,68% 1.572 18,23%
- rezerve 1.955 45,17% 3.238 67,32% 5.580 64,72%
2001 2002 2003
Datorii pe termen mediu i lung - - - - 1.469 17,05%
S.C. DELTA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
- capital social. 33.480 39,16% 33.480 34,60% 33480 30,23%
- rezerve 47.784 55,89% 57.254 59,17% 67.402 60,85%
S.C. ETA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
- capital social, 148.688 76,13% 148.688 71,67% 395.826 86,13%
- rezerve 8.400 4,30% 9.545 4,60% 10.689 2,33%
Datorii pe termen mediu i lung 38.215 19,57% 49.220 23,73% 53.021 11 ,54%

S.C. GAMA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %
- capital social, 8.263 17,25% 8.263 13,31% 8.263 6.48%
- rezerve 15.115 31,57% 22.969 36,99% 43.959 34,50%
Reprezentarea grafic a evoluiei structurii financiare se prezint astfel:
Doar dou din cele cinci societi - ETA S.A. i GAMA S.A. -utilizeaz ntr-o
pondere mai mare fonduri mprumutate pe termen mediu i lung. n structura financiar
a societilor ETA S.A. i DELTA S.A. datoriile financiare pe termen mediu i lung au o
pondere redus. n anii 2001 i 2002, BETA S.A. nu a contractat datorii financiare pe
termen mediu i lung, iar n anul 2003, acestea sunt de 17,05% din totalul finanrii
strategice.
Fiecrei structuri financiare prezentate i corespunde un anumit cost mediu
ponderat al capitalului. Pentru determinarea costului mediu ponderat al capitalului
trebuie s determinm, mai nti, costurile individuale ale fiecrei surse de finanare.
Tabelul 50
Calculul costului capitalurilor mprumutate
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Capital mprumutat (mprumuturi pe termen mediu i lung) (mii. lei) 26.851 33.901 41.769
Cheltuieli cu dobnzile aferente capitalului mprumutat (mii. lei) 3.654 4.708 5.396
Costul capitalului mprumutat (%) 13,60% 13,90% 12,85%
Economia de impozit = rata medic de impozit*' T<iKU nr 5lxch. cu dob. 206 302 839
Costul real al datoriei (mii. lei) 3.448 4.406 4.557
Costul real al capitalului mprumutat (%) 12,83% 12,99% 10,91%
S.C. BETA S.A.
-
Capital mprumutat (mprumuturi pe termen mediu i lung) (mii. lei) 1.469
Cheltuieli cu dobnzile aferente capitalului mprumutat (mii. lei) - - 62
Costul capitalului mprumutat (%) - - 4,20%
Economia de impozit - rata medie de impozit*' labelul nr 51 x ch. cu dob. 8
Costul real al datoriei (mii. lei) - - 54
Costul real al capitalului mprumutat (%) 3,64%
S.C. DELTA S.A.
Cheltuieli cu dobnzile aferente capitalului mprumutat (mii. lei) 622 898 1.489
Economia de impozit = rata medie de impozit*' labelul "l,lx ch. eu dob. 42 82 113
Costul real al datoriei (mii. lei) 580 816 1.376
S.C. ETA S.A.
Economia de impozit = rata medie de impozit*' Tabetul"r51 * ch. cu dob. 225 818 1.888
S.C. GAMA S.A.
2001 2002 2003
Economia de impozit = rata medie de impozit*' Tabelul

"51
x ch. cu dob.
525 348 613
Deoarece societile ALFA S.A., BETA S.A., DELTA S.A., ETA S.A. i GAMA
S.A. i desfac produsele att pe piaa intern, ct i pe pieele externe, ncasnd
contravaloarea acestora printr-un cont bancar din Romnia, ele au beneficiat de o cot
redus de impozitare a profitului obinut din export. Astfel, n anul 2001, cota
impozitului pe profitul obinut din export a fost de 5% (conform Legii nr. 402/2000
privind impozitul pe profit), n anul 2002 i 2003, cota de impozitare a profitului din
export a fost de 6%, respectiv, 12,5% (conform Legii nr. 414/2002 privind impozitul pe
profit). Diferenierea cotelor de impozitare a profitului, dar i eventualele faciliti
fiscale de care au beneficiat cele cinci societi modific i economia de impozit,
respectiv costul real al capitalului mprumutat
Pentru determinarea corect a economiei de impozit propunem determinarea
unei rate medii de impozitare a profitului net, plecnd de la mrimile absolute ale
profitului brut, respectiv ale profitului net. Rata medie de impozitare a profitului se
poate determina astfel:
Tabelul 51
Determinarea ratei de impozitare a profitului - suport pentru
determinarea economiei fiscale
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Profit brut (mii. lei) 18.265 11.438 10.976
Impozit pe profit pltit (mii. lei) 1.032 735 1.706
Profit net (mii. lei) 17.233 10.703 9.270
Rata medie de impozitare a profitului = impozit pltit/profitul brut 5.65% 6.42% 15,54%
S.C. BETA S.A.

Impozit pe profit pltit (mii. lei) 302 405 1.096
Rata medie de impozitare a profitului = impozit pltit profitul brut 5.59% 6,07% 13,57%
S.C. DELTA S.A.

Impozit pe profit pltit (mii. lei) 1.512 2.474 3.035
Rata medie de impozitare a profitului = impozit pltit/profitul brut 6,77% 9,11% 7.56%
1 2001 2002 2003
S.C. ETA S.A.
Impozit pe profit pltit (mii. lei) 186 422 4.712
Rata medie de impozitare a profitului = impozit pltit/profitul brut 3,67% 9,40% 18,98%
S.C. GAMA S.A.

Impozit pe profit pltit (mii. lei) 3.175 2.122 2.176
Rata medie de impozitare a profitului = impozit pltit/profitul brut 10.75% 5,97% 4,65%
Pe baza calculelor din tabelele 50 i 51 putem aprecia c cu ct economia de

impozit este mai mare, cu att costul real al capitalului mprumutat se diminueaz. Altfel
spus, cu ct cota efectiv de impozitare a profitului este mai mare, cu att costul
capitalului mprumutat este mai mic datorit deductibilitii cheltuielilor cu dobnzile la
calculul impozitului pe profit.
Evoluia costului capitalului mprumutat poate fi reprezentat grafic
astfel:
Figura 35. Evoluia costului capitalului mprumutat
Pentru determinarea costului capitalului propriu sunt avute n vedere dou

I
variabile: partea din profitul net repartizat pentru dividende i elementele ce compun
capitalul propriu. n acest context, trebuie fcut diferena dintre elementele de capital
propriu ce sunt direct remuneratorii (capitalul social) i elementele de capital propriu ce
nu sunt direct remuneratorii (de exemplu, rezervele). Atta timp ct profitul reinvestit
rmne la nivelul rezervelor,
o remunerare a vechilor aciuni. Prin ncorporarea rezervelor la capitalul social i
atribuirea de aciuni gratuite, profiturile reinvestite devin direct remuneratorii.
Astfel, costul capitalului propriu poate fi reprezentat de: costul aciunilor (n
cazul capitalului social) i costul mediu ponderat al capitalului (n cazul autofinanrii -
profit reinvestit, amortizri i provizioane). Pentru determinarea costului capitalului
propriu (prin prisma aciunilor ce compun capitalul social) este necesar cunoaterea
tipurilor de aciuni emise de ntreprindere. Structura capitalului social pentru cele cinci
societi se prezint astfel:
Tabelul 52
Caracteristici privind aciunile emise
Societatea S.C. ALFA S.C. BETA S.C. DELTA S.C. ETA S.C. GAMA
- tipul de societate pe aciuni pe aciuni pe aciuni pe aciuni pe aciuni
- tipuri de aciuni emise ordinare ordinare ordinare ordinare ordinare
- numr de aciuni emise 412.263 62.873 837.007 1.239.069 330.503
- valoare nominal (o 25.000 lei 25.000 lei 40.000 lei 120.000 lei 25.000 lei
aciune)
- capital social 10.307 mii. lei 1.572 mii. lei 33.480 mii. lei 148.688 8.263 mil.lei
mil.lei
Tabelul 53
Determinarea costului aciunilor ordinare
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Capitalul social (412.263 aciuni ordinare ><25 mii lei/ac.) (mii. lei) 10.307 10.307 10.307
Dividende distribuite (mii. lei) 7.448 8.542 5.947
Costul aciunilor ordinare 72,27% 82,88% 57,77%
S.C. BETA S.A.
Capitalul social (mii. lei): 2.374 1.572 1.572
n anul 2001 (94.947aciuni ordinare * 25 mii lei/ac.);
n anii 2002 i 2003 (62.873 aciuni ordinare * 25 mii lei/ac.);
S.C. DELTA S.A.
Capitalul social (837.007 aciuni ordinare x 40 mii lei/ac.) (mii. lei) 33.480 33.480 33.480
S.C. ETA S.A.
Capitalul social (mii. lei) 148.688 148.688 395.826
n anii 2001 i 2002 -1.239.069 aciuni ordinare x 120 mii lei/ac.; n
anul 2003 - 3.298.550 aciuni ordinare x 120 mii Ici, ac.
S.C. GAMA S.A.
Capitalul social (330.503 aciuni ordinare * 25 mii lei/ac.) (mii. lei) 8.263 8.263 8.263
____________________i----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Din tabel se poate observa c exist mari diferenieri n ceea ce privete

remunerarea aciunilor ordinare n cazul celor cinci societi. O prim explicaie a
acestui fapt poate fi pus pe seama rolului acionariatului n organizarea i conducerea
ntreprinderii. n cazul celor dou societi cu o remunerare superioar a capitalului
propriu - BETA S.A. i GAMA S.A. -, acionarii principali au funcii de conducere n
cadrul ntreprinderii pe care au creat-o (sunt directorii economici, tehnici, comerciali i
financiari). Mai mult, echipa managerial se bucur de dou atuuri: pregtire de
specialitate (toi au studii superioare) i experien (acumulat n cadrul fostei
ntreprinderi de stat BETA, care - prin privatizare - s-a scindat n BETA i GAMA).
n cazul celorlalte trei societi - ALFA S.A., DELTA S.A. i ETA SA.
-remunerarea aciunilor ordinare poate fi apreciat ca fiind satisfctoare n cazul
primelor dou societi i foarte redus n cazul ultimei societi.
Diferenierea net a gradului de remunerare a aciunilor ordinare poate fi
explicat - n acest caz - prin teoria de agent. Astfel, se verific faptul c acionarii
implicai n conducerea ntreprinderii pot obine performane superioare n msura n
care beneficiaz de o remunerare corespunztoare.
Reprezentarea grafic a evoluiei costului aciunilor ordinare poate fi redat

astfel:
Figura 36. Evoluia costului aciunilor

ordinare
Odat identificate ponderile surselor de finanare n total finanare i costurile aferente
acestora se poate determina costul mediu ponderat al capitalului.
Tabelul 10
Determinarea costului mediu ponderat al capitalului
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Ponderea capitalurilor proprii n totalul structurii financiare 37,45% 35,00% 39,70%
Costul capitalului propriu 72,27% 82,88% 57,77%
Ponderea capitalurilor mprumutate n totalul structurii financiare 62,55% 65,00% 60,30%
Costul real al capitalurilor mprumutate 12,83% 12,99% 10,91%

Costul mediu ponderat al capitalului 27,81% 37,45% 29,51%
S.C. BETA S.A.
Costul real al capitalurilor mprumutate - 3,64%

S.C. DELTA S.A.

S.C. ETA S.A.
Costul capitalului propriu 1,58% 1.83% 2,31%

S.C. GAMA S.A.
Ponderea capitalurilor mprumutate n totalul structurii 51,18% 49,69% 59,02%
financiare
Costul mediu ponderat al capitalului 123,33% 96,80% 104,60
Reprezentarea grafic a evoluiei costului mediu ponderat fa de evoluia

costurilor capitalurilor proprii i mprumutate se prezint astfel:
Figura 37. Evoluia costului mediu ponderat al
capitalului
Din aceast reprezentare grafic se poate observa c trendul costului mediu
ponderat al capitalului este inferior costului capitalurilor proprii (i superior costului real al
capitalului mprumutat) doar n cazul a trei societi: ALFA SA., DELTA S.A. i GAMA
S.A. n cazul societilor BETA S.A. i ETA S.A. costul mediu ponderat al capitalului
urmeaz trendul costului capitalurilor proprii; diferena ntre aceste dou societi este dat
de faptul c odat costul mediu ponderat este superior costului real al datoriei (BETA
S.A.), iar n cellalt caz el devine inferior costului real al datoriei (ETA S.A.).
Privit n ansamblu, se poate aprecia c costul mediu ponderat al capitalului s-a
diminuat doar n cazul a dou societi - ALFA S.A. i GAMA S.A.; scderea costului
mediu ponderat al capitalului poate fi pus i pe seama politicilor de ndatorare promovate
de cele dou societi; gradul ridicat de ndatorare asociat cu un cost real al capitalului
mprumutat mai sczut (mult mai mic dect costul capitalului propriu) a permis diminuarea
costului mediu ponderat al capitalului.
n cazul celorlalte trei societi, costul mediu ponderat al capitalului evolueaz
strns legat de evoluia costului capitalurilor proprii; aceasta deoarece capitalurile proprii
sunt preponderente n structura financiar (capitalurile mprumutate fiind destul de reduse
sau chiar nule).
Prin prisma costurilor surselor de finanare putem formula urmtoarele concluzii:
- cu dou excepii (ALFA S.A. i GAMA S.A.), ntreprinderile prefer
varianta finanrii pe seama capitalului propriu - se poate aprecia c exist
chiar o anumit reticen n rndul decidenilor financiari de a apela la
fonduri mprumutate;
- cu o singur excepie (n cazul societii ETA S.A.), costul
capitalurilor proprii este superior costului real al capitalurilor
mprumutate;
- prin creterea gradului de ndatorare se poate nregistra reducerea
costului mediu ponderat al capitalului - cu condiia meninerii costurilor
capitalurilor mprumutate sub costul capitalurilor proprii;
- gradul de ndatorare scade odat cu gradul de implicare a
acionarilor n gestionarea ntreprinderilor (cum este cazul societii BETA
S.A.).
6.5. Cuantificarea rentabilitii i riscurilor prin prisma sistemului

informaional financiar-contabil
Rentabilitatea reprezint un instrument important al mecanismului economiei de

pia i n orientarea produciei n raport cu cerinele consumatorilor. Ea presupune
obinerea de venituri mai mari dect cheltuielile efectuate i reflect capacitatea
ntreprinderii de a obine profit. Sub aspect financiar, rentabilitatea reflect eficiena
ntregii activiti a ntreprinderii. Capacitatea ntreprinderilor de a degaja un surplus
monetar trebuie analizat innd cont de mijloacele ce au concurat la obinerea acestui
surplus.
Abordarea rentabilitii se integreaz logic n investigarea eficienei" i
eficacitii" activitii unei ntreprinderi, privilegiind o evaluare monetar a per-
formanelor. Abordarea sistemic a ntreprinderii permite nelegerea conversiei oricrei
realizri favorabile (exprimat n termeni calitativi sau cantitativi) n rezultate monetare.
Pentru exprimarea rentabilitii se utilizeaz doi indicatori: profitul i rata
rentabilitii. Msura absolut a rentabilitii este oglindit de profit (indicator de
volum), iar gradul n care capitalul sau folosirea resurselor ntreprinderii genereaz
profit este reflectat prin rata rentabilitii (indicator al mrimii relative a rentabilitii) 10.
Unii autori" susin c rentabilitatea este un concept ce prezint un oarecare
subiectivism, deoarece interpretarea i determinarea acestui indicator se realizeaz n
mod diferit n funcie de persoanele interesate: manageri, acionari,
10
Georgescu, Nicolae, op. cit., p. 224.
" Thibaut J.P., Le diagnostic d'enlreprise. GuidPractique. SEF1DOR, Paris, 1989, p. 48.
mpramuttori. Managerii, preocupai n special de rentabilizarea capitalurilor investite
prin intermediul activitii curente, urmresc modul de realizare a rentabilitii
economice. Acionarii, preocupai de mrimea rezultatului net i mrimea dividendelor
distribuite, se vor interesa n special de rentabilitatea financiar, care le ofer
informaiile necesare pentru plasamentul capitalului su. mprumuttorii de capitaluri
urmresc rentabilitatea ntreprinderii pe care o finaneaz pentru a avea convingerea c-i
vor putea recupera fondurile investite; ei vor fi interesai n special de rentabilitatea
fondurilor mprumutate, calculat ca raport ntre dobnzi percepute i total capital
mprumutat.
Pentru cuantificarea ratei rentabilitii economice n teoria financiar se
regsesc dou variante de determinare:
- rentabilitatea economic, care msoar performanele activului total al
ntreprinderii i care se determin dup formula: ReC = (Profit brut/Total
pasiv) xlOO;
- rentabilitatea economic, care msoar performanele capitalului
permanent al ntreprinderii i care se determin astfel: ReC = (Profit
brut/Capital permanent) x 100.
Fa de aceste dou variante de determinare a rentabilitii economice, apreciem
c varianta ce ia n calcul performanele activului total al ntreprinderii este mai
reprezentativ deoarece profitul brut la care se face raportare se realizeaz ca urmare a
participrii tuturor capitalurilor, indiferent de termenul pentru care se afl n
ntreprindere.
Rata rentabilitii financiare reprezint gradul de remunerare a investiiilor
realizate de proprietarii ntreprinderii, aducnd resurse sau lsnd la dispoziia sa totul
sau o parte din beneficiile care le revin de drept. Acest indicator are ca baz de raportare
capitalurile proprii ale ntreprinderii i profitul net al exerciiului. Anumii analiti 12,
pentru a elimina influena amortismentelor, prefer msurarea rentabilitii capitalurilor
proprii prin raportare la capacitatea de autofinanare i utilizeaz urmtorul raport:
(Capacitatea de autofinanare/Capitaluri proprii). Aceti autori consider c aceast
form de exprimare a rentabilitii fondurilor proprii este mai reprezentativ deoarece
cheltuielile cu amortizrile nu sunt cheltuieli definitive, altfel spus, nu se concretizeaz
n ieiri de fonduri din ntreprindere. Amortizrile, considerate drept cheltuieli, sunt, de
fapt, o surs pentru autofinanare i de aceea ele sunt cuprinse n analiza fondurilor
proprii ale ntreprinderii.
Evoluia ratelor de rentabilitate ale celor cinci societi analizate se prezint
astfel:
n
Colasse, Bernard, Gestiunea financiar a ntreprinderii. Editura PUF, Paris, partea a 11-a, p. 226.
Tabelul 55
Determinarea rentabilitii economice
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Capital permanent (mii. lei) 42.924 52.137 69.273
Capitaluri investite - total (mii. lei) 80.829 97.028 121.527
Rentabilitatea economic (%) 42,55% 21,93% 15,84%
Rentabilitatea capitalurilor investite (%) 23,29% 1 1,78% 9,03%
S.C. BETA S.A.
Rentabilitatea capitalurilor investite (%) 56,74% 47,74% 42,89%
S.C. DELTA S.A.
S.C. ETA S.A.
S.C. GAMA S.A.
Capital permanent (mii. lei) 47.879 62.075 127430
Tabelul 15
Determinarea rentabilitii financiare
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Capital propriu (mii. lei) 16.073 18.234 27.504
Rentabilitatea financiar (%) 107,21% 58,69% 33,70%
S.C. BETA S.A.
S.C. DELTA S.A.
S.C. ETA S.A.
Capital propriu (mii. Ici) 157.088 158.237 406.515
Rentabilitatea financiar (%) 3,10% 2.56% 4,94%
S.C. GAMA S.A.
Capital propriu (mii. lei) 23.378 3 1.232 52.222
Analiza corelaiei dintre rata rentabilitii economice i rata rentabilitii

financiare prin prisma structurii financiare a ntreprinderii pune n eviden efectul de
levier financiar nregistrat la fiecare ntreprindere n parte. Acest aspect poate fi redat
astfel:
Tabelul 16
Efectul de levier financiar
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Rentabilitatea economic 42,55% 21,93% 15,84%
Costul real al capitalului mprumutat 12,83% 12,99% 10.91%
Efectul de levier financiar Pozitiv Pozitiv Pozitiv
Rentabilitatea financiar este superioar superioar superioar
rentabilitii rentabilitii rentabilitii
economice economice economice
S.C. BETA S.A.
Costul real al capitalului mprumutat 0,00% 0,00% 3,64%
Efectul de levier financiar Pozitiv
Rentabilitatea financiar (%) 124.67% 130,17% superioar
rentabilitii
economice
S.C. DELTA S.A.
S.C. ETA S.A.
Costul real al capitalului mprumutat 15,42% 16.02% 15,19%
Efectul de levier financiar Negativ Negativ Negativ
Rentabilitatea financiar este inferioara inferioara inferioar
S.C. GAMA S.A.
Sensibilitatea rentabilitii fondurilor proprii crete n raport cu creterea

gradului de ndatorare i scade n raport cu creterea ratei dobnzii la creditele
contractate. Efectul de levier financiar este o arm cu dou tiuri'" pe care finanitii
nu o pot stpni dect dac dispun de previziuni bune asupra rentabilitii de exploatare.
n absena unor astfel de previziuni, gradul
contractrii de mprumuturi trebuie manipulat cu pruden. Creterea riscului financiar
aferent ndatorrii alturi de riscul economic poate determina fuga" acionarilor (adic,
vnzarea aciunilor societii n cauz). Noiunea de risc se sprijin pe urmtoarea
schem contabil:
Vnzri - Cheltuieli de exploatare = Rezultatul exploatrii (V - Ch.expl. = R expl.)
Rezultatul exploatrii - Cheltuieli financiare = Rezultatul curent (R. expl. - Ch. fin =
Rcrt.) Rezultatul curent - Impozit = Rezultatul net (R. crt - 1. = R. net).
Riscul global al ntreprinderii poate fi definit ca fiind sensibilitatea rezultatului

net fa de volumul vnzrilor i se exprim printr-un coeficient de elasticitate (e) ce se
poate descompune astfel:13
- primul raport msoar sensibilitatea rezultatului dup impozit la variaia

rezultatului curent i se poate aprecia c este egal cu 1 deoarece:
- al doilea raport msoar sensibilitatea rezultatului curent la variaia

rezultatului de exploatare i exprim impactul cheltuielilor financiare (riscul
financiar):
- al treilea raport msoar sensibilitatea rezultatului exploatrii fa de

variaia vnzrilor (riscul economic, de exploatare); el depinde de repartiia
cheltuielilor n fixe i variabile, iar n baza analizei cost-volum-profit se
determin ca fiind raportul dintre marja costurilor variabile i rezultatul
exploatrii.
13
Colass, Bernard -op. cit., p. 230
n baza acestor descompuneri, se poate aprecia c riscul global al ntreprinderii
depinde de produsul dintre riscul financiar i riscul economic. Dac riscul financiar este
suportat exclusiv de proprietarii ntreprinderii, riscul economic este suportat i de
celelalte pri participante, deoarece sanciunea sa poate fi moartea ntreprinderii (adic:
omaj pentru salariai, pierderea parial sau total a fondurilor mprumutate de ctre
creditori).
Pentru aprecierea riscului global n cazul celor cinci societi vom cuantifica
riscul economic i cel financiar plecnd de la coeficientul de elasticitate, n funcie de
valoarea coeficientului de elasticitate (numit i coeficientul de levier), ntreprinderea se
poate afla n una din urmtoarele situaii: instabil (dac coeficientul de elasticitate este
mai mare dect 11 - risc mare), relativ stabil (dac coeficientul de elasticitate este 6) i
confortabil (dac coeficientul de elasticitate este mai mic dect 6 - risc redus). n cazul
riscului economic, coeficientul de elasticitate arat variaia profitului din exploatare la
creterea cu o unitate a veniturilor din exploatare; pragul de rentabilitate n acest caz
reprezint punctul n care veniturile din exploatare acoper cheltuielile de exploatare -
deci rezultatul exploatrii este zero. n cazul riscului financiar, pragul de rentabilitate
reprezint punctul n care veniturile din exploatare acoper suma dintre cheltuielile de
exploatare i cheltuielile cu dobnzile.
Tabelul 58
Estimarea riscului economic pe baza coeficientului de elasticitate
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Venituri de exploatare (Ve) (mii. lei) 109.987 146.584 181.748
Cheltuieli de exploatare (Ce) (mii. lei) 86.883 129.834 162.428
Cheltuieli fixe (Cf) (mii. lei) 18.211 21.592 19.718
Cheltuieli variabile (Cv) (mii. lei) 68.671 108.242 142.709
Marja cheltuielilor variabile (Mcv = Ve - Cv) (mii. lei) 41.316 38.342 39.039
Rata marjei cheltuielilor variabile (Rmcv = Mcv / Ve) 0,3756 0,2615 0,2147
Pragul de rentabilitate (PR = Cf / Rmcv) (mii. lei) 48.485 82.570 91.840
Coeficientul de elasticitate (e) = Ve (Ve - PR) 1,79 2,28 2,02
Aprecierea riscului economic redus redus redus
S.C. BETA S.A.
Cheltuieli fixe (Cf) (mii. lei) 576 496 956
2001 2002 2003
S.C. DELTA S.A.
Cheltuieli fixe (Cf) (mii. lei) 12.21 1 16.252 22.130
S.C. ETA S.A.
Aprecierea riscului economic destul de ridicat redus
mare
S.C. GAMA S.A.
Marja cheltuielilor variabile (Mcv = Ve-Cv) (mii. lei) 50.174 69.246 83.669
Rata marjei cheltuielilor variabile (Rmcv - Mcv / Ve) 0,2667 0,2944 0,3346
Tabelul 59
Estimarea riscului financiar pe baza coeficientului de elasticitate
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Cheltuieli cu dobnzile (Cd) (mii. lei) 3.654 4.708 5.396
Marja cheltuielilor variabile (Mcv = Ve Cv) (mii. lei) 44.969 42.050 44.434
Pragul de rentabilitate financiar PR = (Cf + Cd) / Rmcv 53.486 89.976 102.756
(mii. lei)
Aprecierea riscului financiar redus redus redus
S.C. BETA S.A.
Cheltuieli fixe (Cf) (mii. lei) 576 496 956
Cheltuieli cu dobnzile (Cd) (mii. lei) 0 0 62
Cheltuieli variabile (Cv) (mii. lei) 6.385 8.48 1 14.095
Rata marjei cheltuielilor variabile (Rmcv = Mcv / Ve) 0.4466 0,4151 0,3589
(mii. lei)
S.C. DELTA S.A.
Cheltuieli cu dobnzile (Cd) (mii. lei) 622 898 1.489
(mii. lei)
S.C. ETA S.A.
Marja cheltuielilor variabile (Mcv = Ve-Cv) (mii. lei) 47.811 42.074 84.013
2001 2002 2003
Pragul de rentabilitate financiar PR = (Cf + Cd) / Rmcv (mii. lei) 268.719 356.015 342.885
Coeficientul de elasticitate (e) = Ve ( Ve - PR) 7,80 8,49 6,43

Aprecierea riscului financiar acceptabil acceptabil acceptabil
C.S. GAMA S.A.
Pragul de rentabilitate financiar PR = (Cf + Cd) / Rmcv (mii. lei) 95.467 137.327 151.333

Din tabel, se poate observa c riscurile (economic i financiar) aferente celor

cinci societi ce au servit ca baz de analiz sunt mici, cu excepia societii ETA S.A.
care nregistreaz o reducere progresiv a riscului economic (ajungnd, n anul 2003, la
un nivel considerat redus) i un nivel acceptabil al riscului financiar pentru toi cei trei
ani de analiz.
Tabelul 60
Estimarea riscului de faliment pe baza modelului Altman
2001 2002 2003

S.C. ALFA S.A.
Ri = Profit brut / Total activ (rentabilitatea economic) 0,2259 0,1178 0,9030
R2 = Cifra de afaceri / Total activ (viteza de rotaie a activului) 1.2974 1,3804 1.3925
R3 = Capital propriu / Datorii totale (autonomia financiar) 0.2482 0.2314 0.2925
Rt - Profit reinvestit/ Total activ (rata profitului reinvestit) 0.1210 0,0223 0,0273
R5 = Active circulante / Total activ (rata activelor circulante) 0,2944 0,3867 0,3829
Z = 3,3 x R, + 1,0 x R2 + 0,6 x R3 + 1,4 x R4 + 1,2 x R5 2,71 2,40 5,04
Aprecierea riscului de faliment redus redus inexistent
S.C. BETA S.A.
R, = Profit brut /Total activ (rentabilitatea economic) 0,5674 0,4868 0,4289
R2 = Cifra de afaceri /Total activ (viteza de rotaie a activului) 1,1458 0,9261 1,0812
R3 = Capital propriu /Datorii totale (autonomia financiar) 0.9539 0,6108 0,6072
R^ = Profit reinvestit/Total activ (rata profitului reinvestit) 0,2263 0.0037 0,0965
2001 2002 2003
Z = 3,3JCR1 + 1,0 x R2 + 0,6 x R3 + l , 4 x R 4 + 1,2 x R5 4,77 3,99 3,81
Aprecierea riscului de faliment inexistent inexistent inexistent
S.C. DELTA S.A.
Ri = Profit brut / Total activ (rentabilitatea economic) 0,1792 0,2260 0,3062
R2 = Cifra de afaceri / Total activ (viteza de rotaie a activului) 1,0284 1,3626 1.4989
R3 = Capital propriu / Datorii totale (autonomia financiar) 1,9203 2,8104 3,3411
R4 = Profit reinvestit/ Total activ (rata profitului reinvestit) 0,0691 0,0769 0,0774
Z = 3,3 x R, + 1,0 x R2 + 0,6 x R3 + 1,4 x R4 + 1,2 x R5 3,12 441 5,20
Aprecierea riscului de faliment inexistent inexistent inexistent
S.C. ETA S.A.
R i = Profit brut / Total activ (rentabilitatea economic) 0,0191 0,0147 0,0447
R2 = Cifra de afaceri / Total activ (viteza de rotaie a activului) 0,7644 0,9548 0,7272
R3 = Capital propriu / Datorii totale (autonomia financiar) 1,5253 1,1107 2,7641
Z = 3,3 x R, + 1,0 x R2 + 0,6 x R3 + 1,4 x R4 + 1,2 x R5 2,26 2,24 2,88
Aprecierea riscului de faliment redus redus redus
S.C. GAMA S.A.
Ri - Profit brut / Total activ (rentabilitatea economic) 0.1481 0,1776 0,2370
R2 - Cifra de afaceri / Total activ (viteza de rotaie a activului) 0.8595 1,1846 1,3082
_
R3 Capital propriu / Datorii totale (autonomia financiar) 0,1330 0,1851 0,3601
R5 = Active circulante / Total activ (rata activelor circulante) 0.1516 0,1578 0,2176
Z = 3,3 x R , + 1,0 x R2 + 0,6 x R 3 + 1,4 x R , + 1,2 x R 5 1,86 3,39 2,74
Aprecierea riscului de faliment redus inexistent redus
Analiza prin prisma riscurilor de faliment ne permite s apreciem c toate cele

cinci societi nu sunt afectate de acest risc; din tabel se poate obseva c riscul de
faliment este redus sau aproape inexistent. Reprezentarea grafic a evoluiei factorilor de
risc pentru cei trei ani de analiz poate fi redat astfel:

6.4 Cuantificarea Costului Capitalurilor Pe Baza Situaţiilor Financiare

Încărcat de

Informații document

Titlu original

Drepturi de autor

Formate disponibile

Partajați acest document

Partajați sau inserați document

Opțiuni de partajare

Vi se pare util acest document?

Este necorespunzător acest conținut?

Drepturi de autor:

Formate disponibile

6.4 Cuantificarea Costului Capitalurilor Pe Baza Situaţiilor Financiare

Încărcat de

Drepturi de autor:

Formate disponibile

nevuaon u ^.

6.4. Cuantificarea costului capitalurilor pe baza situaiilor financiare

2001 2002 2003

S.C. BETA S.A. mii. lei % mii. lei % mii. lei %

Cu excepia societii BETA S.A., toate celelalte patru societi nregistreaz o

2001 2002 2003

Capital permanent 195.303 100% 207.457 100% 459.536 100%

Reprezentarea grafic a evoluiei structurii financiare se prezint astfel:

2001 2002 2003

Economia de impozit = rata medie de impozit*' Tabelul

2001 2002 2003

S.C. BETA S.A.

S.C. DELTA S.A.

S.C. GAMA S.A.

Pe baza calculelor din tabelele 50 i 51 putem aprecia c cu ct economia de

Figura 35. Evoluia costului capitalului mprumutat

Pentru determinarea costului capitalului propriu sunt avute n vedere dou

2001 2002 2003

Din tabel se poate observa c exist mari diferenieri n ceea ce privete

Reprezentarea grafic a evoluiei costului aciunilor ordinare poate fi redat

Figura 36. Evoluia costului aciunilor

2001 2002 2003

Costul real al capitalurilor mprumutate 12,83% 12,99% 10,91%

Costul real al capitalurilor mprumutate - 3,64%

Costul real al capitalurilor mprumutate 13,75% 13,55% 13,93%

Costul real al capitalurilor mprumutate 15,42% 16,02% 15,19%

Reprezentarea grafic a evoluiei costului mediu ponderat fa de evoluia

6.5. Cuantificarea rentabilitii i riscurilor prin prisma sistemului

Rentabilitatea reprezint un instrument important al mecanismului economiei de

2001 2002 2003

2001 2002 2003

Analiza corelaiei dintre rata rentabilitii economice i rata rentabilitii

2001 2002 2003

Sensibilitatea rentabilitii fondurilor proprii crete n raport cu creterea

Riscul global al ntreprinderii poate fi definit ca fiind sensibilitatea rezultatului

- primul raport msoar sensibilitatea rezultatului dup impozit la variaia

- al doilea raport msoar sensibilitatea rezultatului curent la variaia

- al treilea raport msoar sensibilitatea rezultatului exploatrii fa de

2001 2002 2003

2001 2002 2003

Coeficientul de elasticitate (e) = Ve ( Ve - PR) 7,80 8,49 6,43

Coeficientul de elasticitate (e) = Ve (Ve - PR) 2,03 3,17 3,88

Din tabel, se poate observa c riscurile (economic i financiar) aferente celor

2001 2002 2003

Analiza prin prisma riscurilor de faliment ne permite s apreciem c toate cele

S-ar putea să vă placă și