Gestiunea financiara a intreprinderii

UNITATEA DE NVARE 1. POLITICA

INVESTIIONAL

Obiective: Aceast unitate de nvare i propune s

realizeze o prezentare a diferitelor tipuri de
investiii cu exemplificarea particularitilor
specifice i a importanei acestei delimitari n
procesul decizional ulterior, precizarea pailor
care ar trebui parcuri pentru a realiza o evaluare
eficient a proiectelor investiionale ct i a
metodelor de selecie a celei mai profitabile
alternative.

Cuprins:
Obiective 12

1.1. Alternative decizionale i politica de investiii 16

Definirea, necesitatea i tipologia investiiilor 16

Test de auto-evaluare 18

1.2. Evaluarea proiectelor de investiii 19

Etapele procesului de evaluare 19

Test de auto-evaluare 20

1.3.Metode de selecie a proiectelor de investiii utilizate pentru stabilirea 21

bugetului de investiii
1.3.1. Termenul sau perioada de recuperare a investiiei 22

Definire i metodologie de calcul 22

Aplicatie rezolvat 23

1.3.2. Metoda valorii actualizate nete 26

Definire i metodologie de calcul 26

Aplicatie rezolvat 27

1.3.3. Metoda ratei interne de rentabilitate 28

Definire i metodologie de calcul 28

Aplicatie rezolvat 29

14
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Test de auto-evaluare 31

1.4. Rspunsurile testelor de auto-evaluare 33

1.5. Lucrare de verificare 33
1.6. Rezumat 34
1.7. Bibliografie 35

Dup abordarea acestei uniti de nvare, vei fi capabili s:

distingei ntre diferite tipuri de investiii

parcurgei paii necesari pentru evaluarea proiectelor de investiii
aplicai metodele de selecie a proiectelor investiionale cele mai
fezabile

Durata medie de studiu individual : 2-3 ore

15
 Gestiunea financiara a intreprinderii

1.1. Alternative decizionale i politica de investiii

Definitie:
Investiiile reprezint un proces de alocare pe termen lung
sau/i mediu a capitalului, n vederea formrii, refacerii i
dezvoltrii activelor corporale i necorporale ale
ntreprinderii, precum i pentru formarea portofoliului de
active financiare.

De ce sunt necesare investiiile?

Prin politica de investiii promovat managerii aloc capital n diferite tipuri de

active n scopul obinerii unei posibile rentabiliti viitoare, care se va nregistra ntr-o
perioad de mai muli ani.
Alternativele decizionale legate de politica de investiii sunt legate de
specializarea i diversificarea activitii n scopul creterii valorii ntreprinderii.
Specializarea necesit realizarea de investiii interne prin alocri de capitaluri bneti n
vederea achiziionrii de active corporale (echipamente, instalaii, cldiri, creterea
stocurilor de materii prime, ambalaje, piese de schimb etc.) i necorporale (brevete, licene,
elemente de know-how, programe informatice .a.) destinate dezvoltrii i modernizrii
bazei tehnice de producie i de distribuie a produselor, serviciilor i lucrrilor ce fac
obiectul de activitate al ntreprinderii.
Motivaia realizrii investiiilor de acest gen se ntemeiaz pe o posibil strategie de
specializare a produciei/activitii i de consolidare sau chiar de extindere a poziiei pe
segmentul de pia al produselor, serviciilor sau lucrrilor specifice ntreprinderii n cauz.
Pstrarea poziiei concureniale implic eforturi susinute i substaniale din partea
ntreprinderii pentru investiii n activiti de cercetare-dezvoltare, de modernizare a
tehnologiilor de producie / servicii / lucrri, viznd extinderea i modernizarea reelei de
distribuie, precum i pentru specializarea personalului i creterea nivelului su de
pregtire profesional.

Care este tipologia investiiilor?

Diversificarea se realizeaz prin investiii externe constnd n cumprarea de

participaii la capitalul social al altor ntreprinderi, atunci cnd rentabilitatea activitilor
interne este mai redus comparativ cu rentabilitatea unor investiii externe. Investiiile
externe poart numele de investiii financiare i relev mai pregnant conceptul de
portofoliu de proiecte de investiii al ntreprinderii.
Investiiile interne prin care se aloc capital n scopul dezvoltrii i perfecionrii
activitilor fie cu caracter industrial, fie cu caracter comercial ale ntreprinderii trebuie s

16
 Gestiunea financiara a intreprinderii

asigure obinerea unei rentabiliti superioare ratei de rentabilitate medii specifice riscului
respectivei afaceri. Prin deciziile luate managerii trebuie s asocieze rentabilitii
estimate, riscul legat de tipul investiiei:
investiii de nlocuire a echipamentelor uzate care nu determin modificri ale
tehnologiei de fabricaie i deci au un risc sczut;
investiii de modernizare a echipamentelor existente care determin corecii
nesemnificative ale tehnologiei de fabricaie i deci au un risc sczut ;
investiii de dezvoltare care determin extinderea capacitilor de exploatare,
necesitnd capital suplimentar financiar i uman, dar i extinderea pieelor
de aprovizionare i desfacere. Riscul acestora este mare;
investiii strategice fie introducerea de noi tehnologii, fie realizarea de noi produse,
fie crearea de subsidiare n strintate, fie fuziuni, etc., al cror risc este
ridicat.
ntruct n cazul primelor dou tipuri de investiii riscul este redus, iar rentabilitatea
este cunoscut instituiile de credit acord finanare n condiii relaxate de dobnd,
rambursare i garantare. n schimb, n cazul ultimelor dou tipuri de investiii datorit
riscului ridicat i rentabilitii mai puin certe managerii vor trebui s se orienteze prioritar
spre creterea capitalurilor proprii i autofinanare, ntruct costul capitalurilor externe este
mai ridicat.
Managerii trebuie s selecteze dintr-o multitudine de proiecte fezabile pe cele care
asigur creterea valorii ntreprinderii. Din ansamblul proiectelor fezabile exist proiecte
care se exclud reciproc, proiecte independente i respectiv proiecte contingente sau
interdependente:
Proiectele care se exclud reciproc (mutually exclusive projects) reprezint
posibilitile alternative de investiii, n sensul c, dac una dintre posibiliti este
acceptat, cealalt trebuie respins. De exemplu achiziionarea unor
motostivuitoare pentru un depozit de mrfuri i instalarea unui sistem de benzi
rulante pentru acelai depozit, sunt proiecte care se exclud reciproc, astfel c
acceptarea unuia implic automat respingerea celuilalt;
Proiectele independente sunt acele proiecte ale cror cheltuieli impuse de
realizarea lor i venituri obinute din exploatarea obiectivelor finalizate nu au
legtur cu cheltuielile i veniturile altor proiecte. Relund exemplul anterior,
menionm c, dac ntreprinderea are nevoie de un echipament pentru ambalarea
mrfurilor sale, achiziionarea acestui echipament este absolut independent fa
de achiziionarea motostivuitoarelor sau a sistemului de benzi rulante.
Proiectele contingente sau interdependente sunt acele proiecte pentru care
alegerea unuia necesit i alegerea celuilalt. Aa, de exemplu, dac un productor
de reactivi de laborator analizeaz posibilitatea de a achiziiona o instalaie pentru
producerea unor noi reactivi, atunci este necesar i acceptarea unui sistem
special de ambalare i etichetare a acestor noi produse. Managerii nu trebuie s
aleag ntre dou proiecte, ntruct aceste proiecte sunt interdependente i, deci se
impune combinarea i evaluarea lor ca un singur proiect. Proiectele de investiii
pot fi legate unul de altul i n timp. Astfel prin acceptarea i implementarea unui
anumit proiect n perioada prezent, ntreprinderea investitoare poate s ctige o
anumit poziie strategic pe pia, care n viitor s-i permit implicarea n alte
proiecte, care altfel nu ar fi posibil de realizat. De aceea, o analiz corect a

17
 Gestiunea financiara a intreprinderii

proiectului iniial necesit o evaluare a ctigurilor viitoare, obtenabile prin

aplicarea i a proiectelor contingente cu cel iniial.
n condiiile promovrii unei politici adecvate i dinamice de investiii, managerii
realizeaz selecia acelor proiecte care maximizeaz valoarea ntreprinderii, respectiv
averea investitorilor i, efectueaz dezinvestiii legate de activele i activitile care
afecteaz negativ aceast avere.

Test de auto-evaluare Dup finalizarea seciunii rspundei la urmatoarele

ntrebri:

(fiecare ntrebare are un singur rspuns corect!!!)

1. Evaluarea proiectelor investiionale contingente se realizeaz:

a. independent unul de cellalt
b. mpreun, fiind privite ca un singur proiect
c. prin eliminarea in prima faz a unuia dintre ele iar apoi prin analiza celuilalt

2. Construirea i predarea la cheie de ctre constructor a unei fabrici reprezint un proiect

investiional:
a. cu o singur intrare de trezorerie i mai multe ieiri
b. cu mai multe intrri i o singur ieire
c. cu multiple intrri i ieiri

3.Modernizarea tehnologiilor de fabricaie i a reelelor de distribuie reprezint pentru

societatea comercial care o realizeaz o investiie:
a. intern
b. extern
c. social

4.Plasarea capitalurilor proprii prin achiziia de aciuni i constituirea unui portofoliu de

titluri financiare reprezint pentru societatea comercial care o realizeaz o investiie:
a. intern
b. extern
c. comercial

5.Proiectele de investiii cu mai multe ieiri de trezorerie i o singur intrare de trezorerie

sunt specifice:
a. investiiilor industriale;
b. investiiilor din domeniul construciilor;
c. construirii i predrii la cheie de ctre constructor a unor fabrici, secii, ateliere;
d. investiiilor concretizate n achiziionarea de echipamente,

18
 Gestiunea financiara a intreprinderii

6. Achiziionarea unei instalaii complet automatizate i un program de calificare a

personalului aferent vechii instalaii sunt proiecte:
a. contingente;
b. care se exclud reciproc;
c. independente

7. Construcia sau cumprarea de noi uniti de producie i dotarea acesteia reprezint

pentru societatea comercial care o realizeaz o investiie:
a. intern
b. extern
c. comercial

1.2. Evaluarea proiectelor de investiii

Evaluarea proiectelor de investiii ale ntreprinderii este un proces deosebit de

complex, care se cere a fi realizat de ctre o echip de specialiti bine structurat, ntr-o
succesiune logic, constituit din parcurgerea obligatorie a urmtoarelor ase etape:

1) Cuantificarea costului proiectului de investiii este pasul iniial i hotrtor, cu

importante determinri asupra urmtorilor i asupra deciziei finale de selecie. n aceast
etap se determin att costurile iniiale, legate de realizarea procesului investiional - ca
fluxuri monetare negative sau de imobilizare, precum i costurile care vor aprea n
viitor - ca rezultat direct al acceptrii i implementrii proiectului n cauz.
2) Previzionarea mrimii fluxurilor bneti (cash-flow-urilor CF) ce vor rezulta din
realizarea efectiv a proiectului de investiii - ca fluxuri pozitive de trezorerie sau de
intrare ca expresie valoric a amortizrii capitalului imobilizat i a profitului anual
obinut din exploatarea obiectivului de investiii pus n funciune. Totodat, va fi
previzionat i valoarea activelor la finele duratei de via economic a obiectivului sau
la sfritul duratei procesului de amortizare, care poate fi mai scurt dect durata
normal de utilizare stabilit prin norme legale specifice. Aceste cash-flow-uri (fluxuri
de trezorerie pozitive) se distribuie de-a lungul unei perioade de timp de civa ani, astfel
c previzionarea mrimii lor n prezent nu este o operaiune simpl.
3) Evaluarea gradului de risc al proiectului de investiii presupune identificarea
previzional, pentru fiecare an de exploatare a obiectivului de investiii, a diferitelor stri
ale cash-flow-urilor (fluxurilor de trezorerie) generate de obiectivul vizat, precum i
estimarea probabilitilor de apariie a fiecreia dintre strile identificate. Informaiile
necesare sunt multiple, iar simularea unui numr suficient de variante cu ajutorul
calculatorului electronic, folosind modelele puse la dispoziie de teoria domeniului, este
obligatorie.
4) Determinarea costului adecvat al capitalului sau a ratei de actualizare ce urmeaz a
fi folosit cnd se actualizeaz cash-flow-urile ( adic fluxurile de trezorerie) aferente
proiectului de investiii evaluat. n acest scop, se ia n considerare gradul de risc al cash-
flow-urilor estimate, potrivit evalurii realizate n pasul anterior, i nivelul general al

19
 Gestiunea financiara a intreprinderii

costului capitalului n economie, aa cum este acesta reflectat de rata gradului de risc
egal cu zero.
5) Actualizarea cash-flow-urilor generate de exploatarea obiectivului de investiii pus n
funciune are n vedere exprimarea acestor fluxuri ca valori prezente (actuale), n scopul
obinerii unei estimri, la timpul prezent, a valorii activului sau activelor la care se refer
proiectul evaluat.
6) Compararea valorii prezente a cash-flow-urilor estimate cu costurile antecalculate ale
proiectului. Dac valoarea prezent actualizat a cash-flow-urilor la care se refer
proiectul respectiv depete costul antecalculat al proiectului (potrivit procedurii
descrise succint la etapa nr.1), atunci proiectul trebuie s fie acceptat. n situaia invers,
proiectul trebuie refuzat.
Dac echipa managerial a ntreprinderii identific sau realizeaz un proiect de
investiii, care va genera o valoare actualizat mai mare dect costurile presupuse de
punerea n practic a proiectului, aceasta nseamn asigurarea premiselor pentru crearea de
valoare n cadrul ntreprinderii, care va determina creterea preului aciunilor acesteia pe
pia.
O alt posibilitate de a decide asupra acceptrii sau respingerii unui proiect de
investiii este aceea a comparrii ratei de rentabilitate estimat pentru proiectul respectiv cu
o rat prag (hurdle rate) sau rata de rentabilitate scontat de investitori.
Pentru toate cele ase etape descrise anterior, evaluatorii i decidenii au nevoie de
informaii multiple i de bun calitate. Datele culese trebuie s fie monitorizate continuu de
ctre persoane calificate, iar evaluarea estimrilor poate fi realizat doar de ctre cei mai
competeni specialiti ai ntreprinderii (sau chiar din afara acesteia) - economiti, ingineri,
informaticieni, psiho-sociologi, juriti, analiti de costuri, controlori de gestiune.

Test de auto-evaluare Dup finalizarea seciunii rspundei la urmatoarele

ntrebri:

(fiecare ntrebare are un singur rspuns corect!!!)

1.Prin actualizarea fluxurilor de numerar se urmrete:

a. aducerea fluxurilor de numerar viitoare la valoarea prezenta
b. aducerea fluxurilor de numerar prezente la o valoare viitoare

2.La cuantificarea costurilor proiectului investiional se iau in considerare

a. doar costul de achizitie al activului
b. costul de achizitie si punere in functiune sau dare in folosinta a activului
c. toate costurile initiale si viitoare generate de implementarea proiectului investiional

3. Acceptarea final a proiectului este condiionat de:

20
 Gestiunea financiara a intreprinderii

a. obinerea unor cash-flow-uri mai mari decat costurile

b. opinerea unor cash-flow-uri actualizate superioare costurilor totale estimate
c. obinerea unor cash-flow-uri mai mari decat costurile de achizitie

1.3. Metode de selecie a proiectelor de investiii utilizate pentru

stabilirea bugetului de investiii

Definitie: Bugetul de investiii sau de capital (capital budget) al

ntreprinderii este un plan economico-financiar, un
document specific, prin care se detaliaz cheltuielile
preconizate a se efectua pentru achiziionarea, montarea i
punerea n funciune a noi active fixe sau pentru
modernizarea celor existente, precum i resursele
mobilizabile pentru acoperirea acestor cheltuieli.

Stabilirea mrimii bugetului de capital (capital budgeting) necesit derularea

complexului proces de alocare a capitalului pentru investiii, care include analiza
diverselor proiecte de investiii vizate i decizia de alegere a proiectelor ce vor fi incluse n
bugetul de investiii din anul urmtor sau din mai muli ani viitori, dac investiia
selecionat urmeaz a se derula ntr-o perioad de timp mai mare de un an. Acest proces
are o importan deosebit, pentru succesul sau eecul ntreprinderii, ntruct deciziile
privind nivelul valoric i structura bugetului de investiii influeneaz, n mod hotrtor,
viitorul acesteia, poziia sa concurenial i social n cadrul mediului economico-social
ambiant.

Principalul obiectiv al procesului de alocare a capitalului pentru investiii este acela

al adoptrii acelor decizii care asigur trendul spre maximizarea valorii de pia a
capitalului adus de acionari n ntreprindere. n acest scop, procesul de selecie a
proiectelor de investiii i de stabilire a bugetelor de capital trebuie s rspund la
urmtoarele ntrebri:

Care dintre proiecte trebuie ales, dac acestea se exclud reciproc?

Care i cte proiecte independente i interdependente pot fi acceptate i incluse n
buget?

Rspunsul la aceste ntrebri se obine pe baza calculelor efectuate prin utilizarea

urmtoarele metode:

Metoda termenului de recuperare a investiiei (TR - sau paz-back period);

Metoda valorii actualizate nete (VAN sau NPV - de la net present value);
Metoda ratei interne de rentabilitate a investiiei (RIR)

21
 Gestiunea financiara a intreprinderii

1.3.1. Termenul sau perioada de recuperare a investiiei

Definitie: Termenul sau perioada de recuperare a investiiei (TR

paz back period) se definete prin numrul de ani i
fraciuni ale unui an n care societatea comercial i
recupereaz investiia iniial prin cash-flow-urile nete
nregistrate.

Care este metodologia sa de calcul?

Cea mai simpl modalitate de a calcula termenul (perioada) de recuperare a

investiiei, este cea a nsumrii algebrice a cash-flow-urilor nete a proiectului considerat,
pn cnd totalul devine pozitiv.
Flosirea acestei tehnici de evaluare presupune compararea perioadelor de
recuperare determinate prin calcul cu o perioad prag - stabilit anticipat. n cele mai
multe cazuri, evaluarea proiectelor de investiii se realizeaz prin determinarea perioadei
de recuperare actualizate (discounded paz-back period), a crei durat se stabilete
astfel:

Io
TRa
CFa / an (1.1)
n
CFt VRn
t
t 1 (1 k) (1 k ) n
CFa / an
n

n care:
Io = investiia realizat iniial;
CFa/an = cash-flow actualizat pe an;
t = 1 n = perioada de via economic a obiectului de investiii;
k = costul capitalului
VRn = valoarea rezidual a obiectivului de investiii, obinut la finele anului, dup
dezafectarea acestuia.

Metoda termenului (perioadei) de recuperare asigur alegerea proiectelor de

investiii n funcie de rapiditatea recuperrii capitalului investit. Prin utilizarea sa se aleg
variantele n care capitalul se recupereaz mai repede i se elimin proiectele care au o
perioad mai mare de timp de recuperare a capitalului, pornind de la realitatea c riscul
nerecuperrii unei pri din capital crete o dat cu creterea duratei acestei perioade.
Prin aplicarea acestei metode, decidenii obin informaii i asupra gradului de
lichiditate al proiectelor de investiii luate n studiu, iar societile comerciale aflate n

22
 Gestiunea financiara a intreprinderii

dificultate datorit gradului lor sczut de lichiditate trebuie s acorde prioritate acelor
proiecte care recupereaz mai rapid capitalurile investite. Asemenea proiecte au, de obicei,
i efecte favorabile pe termen scurt asupra profitului (ctigului) pe aciune (EPS - earning
per share).
Metoda are inconvenientul c nu ia n considerare cash-flow-urile ulterioare
termenului de recuperare a capitalului investit. n acest sens, dac ntre proiectele
evaluate se afl i unele a cror maturizare n timp se realizeaz mai trziu, atunci prin
folosirea metodei termenului de recuperare a investiiei se pot seleciona unele proiecte mai
puin profitabile. Ori, este posibil ca tocmai aceste proiecte, care nu ajung la ctigurile
maxime n primii ani de la implementare, s aib o importan strategic pentru succesul pe
termen lung al societii comerciale.

Aplicatie rezolvat: Cititi cu atenie aplicaia de mai jos i incercai s

creai i s rezolvai o aplicaie similar

Managerii ntreprinderii la care lucrai doresc mbuntirea productivitii muncii prin

achiziionarea unei noi linii tehnologice. Exist dou alternative de a realiza aceast
investiie, ale cror fluxuri de intrare i ieire sunt sintetizate mai jos:

Cash-flow-uri1
Anul
Varianta A Varianta B
0 (2.350.000) (2.350.000)
1 957.500 1.545.000
2 1.162.500 1.340.000
3 1.367.500 1.135.000
4 1.572.500+950.00 930.000+815.00
0 0
Total cash-flow-uri 6.010.000 5.765.000
Total cash-flow-uri 3.660.000 3.415.000
nete

Dac luai n calcul criteriul termenului de recuperare i a termenului de

recuperare actualizat, care dintre variante ai propune-o?

Factorii de actualizare folosii pentru termenul de recuperare actualizat sunt:

1
n ultimul an cash-flow-ul include i valoarea rezidual

23
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Anul Factorul de
actualizare
1 1,25
2 1,85
3 2,05
4 3,15

Rezolvare:

1. Determinm cash-flow-urile nete cumulate pentru cele 2 variante, n scopul

determinrii termenului de recuperare a investiiilor:
Cash-flow-uri nete cumulate
Anul
Varianta A Varianta B
0 (2.350.000) (2.350.000)
1 (1.392.500) (805.000)
2 (230.000) 535.000
3 1.137.500 1.670.000
4 3.660.000 3.415.000

n cazul variantei A, recuperarea integral va avea loc dup 2 ani i 61 de zile de

la data efecturii investiiei, dup cum rezult din calculul de mai jos.
1.367.500
Cash-flow zilnic aferent anului 3 = 3.746,57
365
Cei 230.000 lei ce rmn nerecuperai la sfritul anului 2 vor fi recuperai n
230.000
61,38 zile
3.746,57
n cazul variantei B, recuperarea integral va avea loc dup 1 an i 219 zile astfel:
1.340.000
Cash-flow zilnic aferent anului 2 = 3.671,23
365
Cei 805.000 lei ce rmn nerecuperai la finele anului 1 se vor recupera n:
805.000
219,27 zile
3.671,23

n concluzie, se poate observa c timpul de recuperare al investiiei n cazul

variantei B este mai redus dect pentru varianta A (1 an i 219 zile fa de 2 ani i 61 de
zile), fapt ce ne va determina s alegem varianta B.

2. Determinm cash-flow-urile actualizate anuale i cumulate pentru cele dou

variante pentru a putea calcula perioada de recuperare actualizat:

24
 Gestiunea financiara a intreprinderii

actorul de
Varianta A Varianta B
actualizare Cash-flow- Cash-flow- Cash-flow- Cash-flow-
uri anuale uri uri anuale uri
cumulate cumulate
- (2.350.000) (2.350.000) (2.350.000) (2.350.000)
1,25 766.000,00 (1.584.000) 1.236.000 (1.114.000)
1,85 628.378,37 (955.621,70) 724.324,32 (389.675,70)
2,05 667.073,17 (288.548,53) 553.658,53 163.982,83
3,15 800.793,65 512.245,12 553.968,25 717.951,08
TOTAL 2.862.245,10 - 3.067.951 -

n varianta A recuperarea investiiei se realizeaz dup 3 ani i 132 zile, dup cum
rezult din calculele urmtoare:

800.793,65
Cash-flow mediu zilnic aferent anului 4 = 2.193,95
365

Numrul de zile n care se va recupera valoarea rmas de recuperat la finele anului 3

288.548,53
= 131,52 zile
2.193,95

n varianta B recuperarea investiiei se realizeaz dup 2 ani i 257 zile, potrivit

urmtoarelor calcule:

553.658,53
Cash-flow mediu zilnic aferent anului 3 = 1.516,87
365

Numrul de zile n care se va recupera valoarea rmas de recuperat la finele anului 2

389.675,70
= 256,91zile
1.516,72

Deci, va fi aleas varianta B, pentru care se recupereaz valoarea mult mai repede.

25
 Gestiunea financiara a intreprinderii

1.3.2. Metoda valorii actualizate nete

Definitie: Valoarea actualizat net se poate defini ca fiind diferena

dintre suma cash-flow-urilor pozitive obinute ca urmare a
realizri investiiei diminuat cu suma total a cash-flow-
urilor aferente investiiei iniiale. Valoarea actualizat a
fiecrui cash-flow se obine prin luarea n considerare a ratei de
actualizare egal cu costul capitalului pentru proiectul de
investiii analizat (evaluat). Dac VAN obinut din calcule este
pozitiv, atunci proiectul este acceptat, iar dac VAN este
negativ, proiectul trebuie respins. n cazul proiectelor de
investiii care se exclud reciproc, trebuie reinut acela care are o
VAN mai mare.

Care este metodologia sa de calcul?

Ecuaia prin care se determin VAN este urmtoarea:

n
CFt VRn
VAN V0 I0 I0
t
t 1 (1 k ) (1 k) n (1.2)
n care:
CFo = Io = cash-flow-ul aferent investirii capitalului sau cheltuielilor iniiale de
investiii;
CFt = cash-flow-urile pozitive ale perioadei de via economic
VRn = obtenabil n ultimul an, la sfritul duratei de funcionare a activului
fix).
Vo = valoarea actual a cash-flow-urilor viitoare (CFt) i a valorii reziduale
(VRn);
t = 1, 2, 3, , n = anii duratei (vieii) economice a investiiei.

n legtur cu reacia preurilor pe pia ale aciunilor societii comerciale, la

anunurile de implicare a acesteia n anumite proiecte de investiii, se poate considera c
valoarea unei societi comerciale este format din urmtoarele dou pri:
valoarea activelor deinute de societatea comercial;
i valoarea oportunitilor de cretere ale societii comerciale sau a proiectelor sale
de investiii cu VAN pozitiv.
n acest context, analitii de titluri financiare i investitorii analizeaz societile
comerciale pe baza unei serii de active aductoare de ctig, la care se adaug o serie de
oportuniti de cretere - care se vor materializa dac i numai dac societatea comercial
poate genera proiecte de investiii cu o valoare actualizat net pozitiv n cadrul
proceselor de fundamentare i de stabilire a bugetelor de capital.

26
 Gestiunea financiara a intreprinderii

n final, este de reinut c metoda VAN nu ofer decidenilor nici o informaie n

legtur cu ordinea acceptrii pentru finanare a diverselor proiecte de investiii analizate, ci
rspunde doar la ntrebarea dac proiectele sunt admisibile sau nu, adic dac
rentabilitatea acestora este mai mare, mai mic sau egal cu costul finanrii.

Aplicatie rezolvat: Cititi cu atenie aplicaia de mai jos i incercai s

creai i s rezolvai o aplicaie similar

Societatea comercial pe care o conducei dispune de 2.500.000 lei resurse, pe care dorete
s le investeasc. Aceasta are la dispoziie urmtoarele alternative investiionale:

Proiecte Costul
proiectelor Fluxuri pozitive
Anul 1 Anul 2 Anul 3 Anul 4
A 2.500.000 800.000 1.000.000 1.500.000 1.000.000
B 1.200.000 500.000 700.000 700.000 700.000
C 1.300.000 600.000 700.000 800.000 750.000

Costul capitalului este de 14%. Ce ai recomanda Consiliului de Administraie, dac avei

n vedere criteriul VAN?

Rezolvare:

Pentru a putea oferi un rspuns la aceast ntrebare, este necesar calculul VAN pentru
fiecare dintre cele trei proiecte propuse:
800.000 1.000.000 1.500.000 1.000.000
VAN A 2.500.000
1,14 1,14 2 1,143 1,14 4
701.754,8 769.467,52 1.012.457,27 592.080,27 2.500.000
575.759,44
500.000 700.000 700.000 700.000
VAN B 1.200.000
1,14 1,142 1,143 1.144
438.596,49 538.628,27 472.480,06 414.456,19 1.200.000 664.161,01
600.000 700.000 800.000 750.000
VAN B 1.300.000
1,14 1,14 2 1,143 1.14 4
526.315,78 538.627,27 539.977,21 444.060,21 1.300.000 748.980,47

27
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Se poate observa foarte uor c, dac cei 2.500.000 lei vor fi investii n proiectul A, se va
obine o valoare actualizat net n sum de 575.759,44 lei, iar investirea n proiectele B i
C ar aduce: 664.161,01 + 748.980,47 =1.413.141,4 lei.

Deci, recomandarea pe care am face-o ar fi ca investiia s se concretizeze n

proiectele B i C (nu se pot compara proiectele A, B i C in mod individual deoarece
ele au valori diferite si in plus suma care se dorete a fi investit este de 2.500.000 lei).

1.3.3. Metoda ratei interne de de rentabilitate

Definitie: Rata intern de rentabilitate exprim randamentul investiiei

pornind de la ipoteza c cash-flow-urile viitoare generate de
valorificarea investiiei pot fi reinvestite n condiiile
meninerii constante a acestei rate de rentabilitate
Metoda ratei interne de de rentabilitate (RIR sau IRR -
internal rate of return) reprezint o transpunere a metodei
VAN n termeni de rate ale rentabilitilor specifice fiecruia
dintre proiectele de investiii evaluate.

Care este metodologia sa de calcul?

(1.3)
CF0 CF1 CF2 CFn VRn
Io 0
(1 RIR) 0 (1 RIR)1 (1 RIR) 2 (1 RIR) n (1 RIR) n
CF1 CF2 CF3 CFn VRn
I0
(1 RIR)1 (1 RIR) 2 (1 RIR) 3 (1 RIR) n (1 RIR) n
n
ecuaiile de mai sus se cunosc mrimile cash-flow-urilor (fluxurilor de trezorerie), iar
necunoscuta este rata intern de rentabilitate (RIR) - care se determin prin rezolvarea
respectivelor ecuaii de gradul n.
Aa cum se poate observa, ecuaiile de mai sus nu sunt altceva dect deja
cunoscutele ecuaii ce ferlectau VAN i - care se rezolv pentru acea rat de actualizare la
care VAN este egal cu zero.
Rezolvarea ecuaiilor de mai sus se realizeaz prin ncercri succesive - lund n
considerare diferite valori pentru RIR, pn cnd VAN ajunge s fie egal cu zero, sau cu
ajutorul calculatorului - n a crui memorie a fost introdus funcia RIR.
Primul procedeu este extrem de laborios i greoi, n timp ce al doilea procedeu este
deosebit de rapid i de uor.

28
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Aplicatie rezolvat: Cititi cu atenie aplicaia de mai jos i incercai s

creai i s rezolvai o aplicaie similar

n calitate de proaspt angajat al societii comerciale Fidex SRL, avei de realizat analiza
a dou proiecte investiionale pe care societatea comercial intenioneaz s le realizeze.
eful dumneavoastr direct v-a informat c managerii societii comerciale apreciaz
metoda RIR n alegerea proiectelor investiionale. Care va fi propunerea dumneavoastr?
Proiectul A:
cost: 150.000 lei;
cash-flow-uri constante, n valoare de 40.000 lei, timp de 5 ani;
valoare rezidual 0

Proiectul B
cost: 250.000 lei;
cash-flow-uri constante, n valoare de 60.000 lei, timp de 7 ani;
valoare rezidual 0

Rezolvare:

1. Determinm RIR pentru proiectul A:

40.000 40.000 40.000 40.000 40.000

150.000
1 RIR (1 RIR ) 2 (1 RIR ) 3 (1 RIR ) 4 (1 RIR ) 5

ncercm RIR = 10%

40.000 40.000 40.000 40.000 40.000
2 3 4
150.000
1 0,1 (1 0,1) (1 0,1) (1 0,1) (1 0,1) 5
36.363,64 + 33.057,85 + 30.052,59 + 27.320,54 + 24.836,85 =150.000
151.631,47 = 150.000 propoziie fals
Se poate observa c RIR se afl undeva n apropierea valorii de 10% ,dar c are o
valoare puin mai mare.
ncercm RIR = 10,5%
40.000 40.000 40.000 40.000 40.000
2 3 4
150.000 36.199,09 +
1 0,105 (1 0,105) (1 0,105) (1 0,105) (1 0,105) 5
32.759,36 + 29.646,48 + 26.829,39 + 24.279,99 =150.000
149.714,31 = 150.000 propoziie fals
Se poate observa c RIR se situeaz n intervalul 10%-10,5% mai aproape de 10,5%
deoarece diferena dintre 149.714,31 i 150.000 este mai redus dect cea dintre 151.631,47
i 150.000
ncercm RIR = 10,4 %

29
 Gestiunea financiara a intreprinderii

40.000 40.000 40.000 40.000 40.000

2 3 4
150.000 36.231,88 +
1 0,104 (1 0,104) (1 0,104) (1 0,104) (1 0,104) 5
32.818,73 + 29.727,11 + 26.926,73 + 24.390,16 = 150.000
150.094,61 =150.000 propoziie fals
Se poate observa, studiind valorile obinute, c RIR este ntre 10,4% i 10,5%, mai
aproape de 10,4%
ncercm RIR = 10,425%
40.000 40.000 40.000 40.000 40.000
2 3 4
1 0,10425 (1 0,10425) (1 0,10425) (1 0,10425) (1 0,10425) 5 36.223,68 +
150.000
32.803,87 + 29.706,93 + 26.902,36 + 24.362,56 =150.000
149.999,4 =150.000
Dei egalitatea nu este exact, datorit rotunjirilor pe care le-am efectuat putem
afirma c rata de rentabilitate intern a proiectului B este 10,425%

2. Determinm RIR pentru proiectul B:

60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000

2
1 RIR (1 RIR ) (1 RIR ) 3 (1 RIR ) 4 (1 RIR ) 5 (1 RIR ) 6 (1 RIR ) 7
250.000
ncercm RIR = 15%
60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000
1 0,15 (1 0,15) 2 (1 0,15) 3 (1 0,15) 4 (1 0,15) 5 (1 0,15) 6 (1 0,15) 7 52.173,91 +
250.000
45.368,52 + 39.450,97 + 34.305,19 + 29.830,6 + 25.939,65 + 22.556,22 = 250.000
249.625,06 = 250.000 propoziie fals
ncercm RIR = 14,95%
60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000
1 0,149 (1 0,149) 2 (1 0,149) 3 (1 0,149) 4 (1 0,149) 5 (1 0,149) 6 (1 0,149) 7 52.19
250.000
6,6 + 45.408,09 + 39.502,47 + 34.364,92 + 29.895,54 + 26.007,42 + 22.624,99 = 250.000
250.000,02 = 250.000

n concluzie, RIR pentru proiectul B este 14,95%.

Comparnd ratele de rentabilitate aferente celor dou proiecte concluzia care se trage este
c proiectul B va fi propus deoarece rata sa de rentabilitate este superioar proiectului
A.

30
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Test de auto-evaluare Dup finalizarea seciunii rspundei la urmatoarele

ntrebri:

(fiecare ntrebare are un singur rspuns corect!!!)

1. Care dintre urmtoarele elemente se ia in calcul la determinarea cash-flow-ului actualizat

anual folosit pentru stabilirea termenului de recuperare al investiiei?
A. valoarea cash-flow-urilor anuale
B. costul capitalului
C. perioada e via economic a obiectivului
D. rata inflaiei
E. valoarea rezidual a investiiei
F. rata intern de rentabilitate
Rspunsul corect este:
a. A+B+C+D+E+F
b. A+B+C+D
c. A+B+C+E
d. C+D+E+A
e. A+B+C

2. Relaia pe baza creia se determin rata intern de rentabilitate este:

CF1 CF2 CFn
a. 2
... 0
1 RIR (1 RIR ) (1 RIR ) n
CF0 CF1 CFn VRn
b. ... Io
(1 RIR ) 2 1 RIR (1 RIR ) n (1 RIR ) n
CF1 CF2 CFn VRn
c. 2
... Io
1 RIR (1 RIR ) (1 RIR ) n (1 RIR ) n

3. Care dintre urmtoarele elemente nu se iau in considerare la determinarea valorii

actualizate nete a unui proiect investiional:
a. rata minim i maxim de rentabilitate pe care o degaj proiectul
b. cash-flow-urile pozitive ale perioadei de via economic
c. valoarea rezidual a investiiei
d. anii de via ai investiiei
e. costul capitalului

4. n cazul folosirii metodei RIR, se vor accepta proiectele a cror rat intern de
rentabilitate este:

31
 Gestiunea financiara a intreprinderii

a. inferioar costului capitalului;

b. superioar costului capitalului;
c. egal cu costul capitalului.

5. Care dintre urmtoarele metode sunt utilizate pentru selecia proiectelor investiionale?
A. metoda termenului de recuperare
B. metoda anuitilor constante
C. metoda amortismentelor constante
D. metoda ratei interne de lichiditate
E. metoda valorii actualizate nete
F. metoda ratei interne de rentabilitate
Rspunsul corect este:
a. A+B+C+D
b. D+F+E+A
c. C+D+F
d. A+E+F
e. B+C+D

6. Care dintre urmtoarele metode nu sunt utilizate pentru selecia proiectelor

investiionale?
A. metoda termenului de recuperare
B. metoda anuitilor constante
C. metoda amortismentelor constante
D. metoda ratei interne de lichiditate
E. metoda valorii actualizate nete
F. metoda ratei interne de rentabilitate
Rspunsul corect este:
f. A+B+C+D
g. D+F+E+A
h. C+D+F
i. A+E+F
j. B+C+D
k. C+E+F

7. Societatea comercial pe care o conducei dispune de 3.500.000 lei resurse, pe care dorete s le
investeasc. Aceasta are la dispoziie urmtoarele alternative investiionale:

Proiecte Costul
proiectelor Fluxuri pozitive
Anul 1 Anul 2 Anul 3 Anul 4
A 3.500.000 800.000 1.000.000 1.900.000 2.000.000
B 1.800.000 1.500.000 900.000 800.000 700.000
C 1.700.000 600.000 900.000 1.100.000 1.150.000

32
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Costul capitalului este de 12%. Ce ai recomanda Consiliului de Administraie, dac avei n

vedere criteriul VAN?
a. prima varianta
b. a doua varianta
c. nici o varianta

Rspunsuri corecte
Dup parcurgerea testelor de auto-verificare, puteti vedea
rspunsurile corecte mai jos:

Sectiunea Intrebare Raspuns Intrebare Rspuns

1.1 1 B 5 C
2 A 6 B
3 A 7 A
4 B

1.2 1 A 3 B
2 C

1.3. 1 C 5 D
2 C 6 J
3 A 7 A
4 B

Lucrare de verificare Pentru testarea tuturor cunostintelor dobandite pe

parcursul acestei unitati de invatare, va rugam
raspundeti la urmatoarele intrebari si rezolvati
urmatoarea aplicatie.

Fiecare subiect teoretic valoreaza 2 puncte (n total 10

puncte pentru teorie). Aplicatia valoreaz 10 puncte iar
nota finala este media celor 2 note.

Raspunsurile se vor trimite profesorului coordonator

pentru verificare, la data stabilita in cadrul
calendarului disciplinei

1. Care este diferena ntre investiiile interne i cele externe? Exemplificai

33
 Gestiunea financiara a intreprinderii

2. Cum a-ti putea clasifica investiile din punct de vedere al interdependenei lor?
3. Cum a-ti putea clasifica investiile din punct de vedere al numarului de fluxuri de intrare i
de ieire?
4. Care sunt etapele care trebuiesc parcurse pentru evaluarea unui proiect de investiii?
5. Care sunt avantajele i dezavantajele fiecreia dintre metodele de selecie a investiiilor
prezentate i care sunt restriciile de utilizare ale acestora?

Aplicatie
Managerii ntreprinderii la care lucrai doresc mbuntirea productivitii muncii prin
achiziionarea unei noi linii tehnologice. Exist dou alternative de a realiza aceast investiie,
ale cror fluxuri de intrare i ieire sunt sintetizate mai jos:

Cash-flow-uri
Anul
Varianta A Varianta B
0 (3.150.000) (3.150.000)
1 800.000 1.800.000
2 1.200.000 1.600.000
3 2.100.000 500.000
4 2.400.000 200.000

Dac luai n calcul criteriul termenului de recuperare i a termenului de recuperare

actualizat, care dintre variante ai propune-o?
Factorii de actualizare folosii pentru termenul de recuperare actualizat sunt:

Anul Factorul de
actualizare
1 1,25
2 1,85
3 2,05
4 3,15

Rezumat n cadrul acestei uniti de nvtare am nvat cum

pot fi definite i clasificate investiiile, in funcie de
multiple criterii precum politica general a societii,
natura substanializrii procesului de investire sau
interdependenele dintre proiecte.
In pasul urmtor au fost abordate etapele procesului
de selectie a investiiilor pornind de la estimarea cash
flow-urilor de iesire generate de investiia iniial i
pn la determinarea profitului final investiional.
Ca i metode de selectie au fost abordate metodele:
termenului de recuperare , valorii actualizate nete i
ratei interne de rentabilitate, atat ca si modalitate de
calcul cat si ca si principale avantaje si dezavantaje.

34
 Gestiunea financiara a intreprinderii

Bibliografie: 1. Corduneanu C, Murgea A, Gestiunea financiara a

intreprinderii, Editura Mirton 2009
2. Pirtea M., Cristea H., Nicolescu Cristina, Booc C., Managementul
financiar al companiei, Ed. Mirton, Timisoara, 2010.
3. Vasile,I., Teodorescu,M , Finan ele ntremprinderii, Ed. Meteor
Press, 2005
4. Vintil,G., Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Didactic
i Pedagogic, 2010
5. Arnold,G., Corporate Financial Management, Financial Times,
Pitman Publishing, London, 2008

35