Tema 6.

Costul capitalului și politica de dividend

6.1 Considerații privind costul surselor de finanțare

6.2 Estimarea costului capitalului propriu și împrumutat
6.4 Politica de dividend
6.1 Considerații privind costul surselor de finanțare

Costul capitalului reprezintă:

Prețul pe care o întreprindere este gata să-l plătească pentru a obține
finanțarea necesară activității sale.
• Managerii întreprinderii trebuie să cunoască care va fi costul
capitalului și va analiza impactul acestuia în procesul de alegere a
modalității de finanțare.
• Costul capitalului este un cost de oportunitate, determinat de
rentabilitatea așteptată de investitori de la alte investiții la fel de
riscante
În linii generale Costul capitalului întreprinderii poate fi definit ca :

fiind preţul perceput de deţinătorul capitalului (investitorul sau

creditorul) pentru capitalul pe care îl pune la dispoziţie, pe o perioadă
determinată, beneficiarului finanţării, adică rentabilitatea cerută de
investitori.
Altfel spus:

Costul capitalului este exprimat prin efortul financiar pe care

trebuie să-l facă întreprinderea pentru achiziţionarea
capitalului necesar realizării obiectivului de activitate.

Indiferent de forma de finanţare, întotdeauna se percepe un

cost, în funcţie de forma pe care o îmbracă (dividend, dobîndă,
cupon).
Costul capitalului depinde de un șir de factori:

Rata dobânzii pe piața financiară;

Politica de dividend;
Structura financiară a afacerii
Evoluția pieței financiare.
Determinarea mărimii costului capitalului constituie o problemă
majoră în managementul financiar, deoarece:

- asigură o creştere a eficienţei activităţilor prin folosirea de capitaluri

ieftine;
- permite maximizarea valorii întreprinderii prin minimizarea
costurilor tuturor intrărilor de capital;
- oferă informaţii cu privire la alegerea unei structuri financiare
optime, adică a raportului optim dintre capitalurile împrumutate şi
capitalurile proprii;
- contribuie la finanţarea unor decizii financiare legate de: leasing,
mărimea necesarului fondului de rulment, rambursarea creditului
obligatar, etc.
La nivelul ENTITĂȚII se gestioneaza atât capitaluri proprii cât si
capitaluri împrumutate. fiecare întreprindere are o anumita
structura a capitalului care reprezinta o combinatie între
capitalul statutar, rezerve, profit nerepartizat, creditul obligatar
si creditul bancar pe termen lung si mediu.
Folosirea capitalurilor în procesul de finantare din surse diferite
presupune costuri diferite. La nivelul entității costul capitalului
nu poate sa fie definit decât sub forma costului mediu ponderat
al costurilor specifice fiecarui fel de capital atras în circuit.
Costul mediu ponderat al capitalului este dat de suma costurilor diferitelor surse
de finanțare ponderată cu cota parte aferentă fiecăreia în finanțarea totală, sau,
nivelul minim obligatoriu al rentabilității investițiilor în care sunt angajate
acestea.
Costul mediu ponderat se determină astfel:
CMP = Wî kî + Wcpr kcpr
Unde: Wî - ponderea activelor finanţate prin intermediul resurselor
împrumutate, din total activ;
Kî – costul capitalurilor împrumutate;
Kî= Suma împrum.*(1+d)
Wcpr - ponderea activelor finanţate prin intermediul resurselor proprii din total
activ;
Kcpr – costul capitalurilor proprii.
Kcpr= rentab.aștept. de acționari + prima de risc
Exemplu: De calculat costul total al capitalului pentru întreprinderea X.
pentru a.2018, dacă dispunem de următoarele date:
costul capitalului bancar –15%
costul capitalurilor proprii –24,3%
iar proporţia în care activele se finanţează pe baza acestor resurse este
următoarea:
credite bancare – 45,3%
capital propriu – 54,67%
atunci costul mediu ponderat al capitalului va fi egal cu:
CMP = 45,3 x 0,15 + 54,7 x 0,24 = 19,9%
Deci, Întreprinderea trebuie să obţină o rentabilitate de cel puţin 19,9%
din investiţiile pe care le realizează pentru a justifica această utilizare a
resurselor,ceea ceînseamnă că ea a cîştigat 19,9 lei la fiecare 100 lei
investiţi din care a trebuit să plătească costul creditului şi dividendele .
6.2 Estimarea costului capitalului propriu și împrumutat

Costului capitalului propriu- reprezintă rata rentabilității cerută de proprietarii

entității, care să remunereze capitalul investit de aceștia.
Finanţarea activităţilor desfăşurate în întreprindere se face şi pe seama capitalurilor
proprii care îşi au costul lor de finanţare.
Într-o societate pe acţiuni de exemplu, acţionarii care nu primesc dividende
satisfăcătoare, ţinînd cont de posibilităţile oferite de alte plasamente, vor refuza la
creşteri viitoare de capital. Mai mult, ei vor fi tentaţi să cedeze acţiunile lor şi pot
astfel determina o depreciere a titlurilor, care va face impracticabilă oricare decizie
de creştere a capitalului.
Costul capitalului propriu este mult mai dificil de măsurat decît cel al capitalului
împrumutat (cu angajamente clare)
 Costul capitalului propriu (kcpr) este rata de dividend, ce se poate
determina după relaţia:

• kcpr = [Fondul de dividende distribuite / Mărimea capitalului propriu] × 100

• Sau: Kcpr = rentabilitatea cerută de acționari + prima de risc (totalitatea de
factori de influență a Cpr și dividendelor)
• Rcpr = PN/ valoarea bursieră a entității sau: Rfin = Kcpr= PN / Cpr
Costul acţiunilor preferenţiale, kpref

• Acţiunile preferenţiale reprezintă un instrument financiar hibrid, între

instrumentele de credit şi cele de capital acţionar.
• Costul acţiunilor preferenţiale este valoarea dividendului plătibil la
acţiunea preferenţială, Dp, împărţit la preţul net de emisiune Pp (din
care se deduc cheltuielile de emisiune):
• kpref = Dp / Pp
Exemplu,

să presupunem că o firmă are acţiuni preferenţiale la care se plătesc

dividende în valoare de 12 lei pe acţiune; aceste acţiuni se vînd pe piaţă
la suma de 100 lei o acţiune.Dacă această companie va emite acţiuni
preferenţiale noi, va trebui să suporte un cost de emisiune (subscriere)
de 2,5% sau 2,5 lei la o acţiune, atunci preţul net de emisiune va fi de
97,50 lei. Astfel, costul acţiunilor preferenţiale va fi de 12,31%:
100lei x 2,5% = 2,5 lei 100 lei – 2,5 lei = 97,5lei
100%

kpref = (12 / 97,5) x 100= 12,31%

Costurile profiturilor acumulate

• Costurile profiturilor acumulate este costul de oportunitatate, adică

rentabilitatea aşteptată de la proiecte cu acelaşi grad de risc.
• Profitul poate fi distribuit sub forma dividendelor sau reinvestit în
proiecte din numele acționarilor. Decizia de a reinvesti fondurile, în
loc de a fi plătite sub formă de dividende, include un cost de
oportunitate. Actionarii își pot primi dividendele ca să le investească
în alte proiecte. De acceea, managerii trebuie să asigure acționarilor
un câștig din reinvestirea profitului egal cu cel pe care l-ar obține
actionarii din investiții alternative în condiții comparabile de risc.
Aceasta înseamnă că valoarea actuală a acţiunilor(ordinare) este egală
cu valoarea fluxurilor de lichiditate (ieşiri) pe care deţinătorii de acţiuni o
vor primi în viitor (valoarea actualizată a remuneraţiei) plus valoarea
finală a acţiunilor când acestea se vând.

În literatura de specialitate se menționează trei metode de bază pentru

estimarea costurilor profiturilor acumulate, Halpern, Paul, Weston, Fred
J., Brigham, Eugene F. Finanţe manageriale. – Bucureşti: Editura
economică, 1998, p. 594.
1. abordarea CAPM „capital asset pricind model”:
unde:
kcpr – exprimat prin costul profitului nerepartizat
kRF – rata nominală a dobînzii, la grad de risc zero.( pentru acțiuni emise de
Guvern)
β - coeficientul beta al acţiunii, care indică gradul de risc al unei acţiuni în
comparaţie cu alte acţiuni.
kM – rentabilitatea medie pe piaţă a acţiunilor.

kcpr  k RF  (k M  k RF )  
 Exemplu:
de determinat costul capitalului propriu utilizînd abordarea CAPM, dacă
coeficientul beta al firmei este de 1,2; rata gradului de risc zero este de
10%, iar rata de rentabilitate medie pe piaţă este de 15%;

kcpr  10%  (15%  10%) 1.2  18%

2. Abordarea ,,randamentul obligațiunii plus prima de risc”

• În acest caz costul capitalului propriu porneşte de la costul capitalului

împrumutat, care este mai uşor de aflat, la care se adaugă o primă de
risc de 2-4%.
• Costul capitalului propriu va fi determinat după formula:
kcpr = rata cuponului + prima de risc
• De exemplu, dacă obligaţiunea emisă de o firmă are o rată a
cuponului de 9%, atunci costul capitalului propriu va fi:
kcpr = 9% + 3% = 12%
3.Abordarea pe baza fluxurilor de numerar
Costul capitalului propriu ţine cont de randamentul acţiunilor şi creşterea
previzibilă a dividendelor. La baza acestei metode se află valoarea
dividendelor pe care acţionarii le aşteaptă din deţinerea de acţiuni. Astfel,
investitorii se aşteaptă să obţină un randament al dividendelor, D1/P0, plus
un câştig de capital g.
D1 D0 (1  g )
k cpr  g g
P0 P0
 Se estimează că dividendele, profiturile şi preţul acţiunilor emise de SA
„ASTERA-G” vor creşte la o rată de 6% anual, începînd cu sfărşitul acestui an.
Acţiunile obişnuite emise de firmă se vînd pe piaţă cu 50 lei pentru o acţiune, iar
ultimul dividend plătit a fost de 4 lei.Se cere: aplicînd abordarea DCF (a fluxurilor de
numerar actualizate) de calculat costul capitalului propriu;

4(1  0.06)
kcpr   6%  8.48%  6%  14.48%
50
14,48% este rata minima a venitului pe care managerii companiei trebuie să o
câștige pentru a justifica retinerea profiturilor și investirea lor în proiectele
companiei în loc de a fi plătite acționarilor în formă de dividende
Costul acțiunilor comune (obișnuite)- presupune:
determinarea costului capitalului obținut printr-o nouă emisiune de
acțiuni obișnuite include conceptul de cost de oportunitate.

Pentru o societate pe acțiuni care asigură dividende cu rată constantă de

creștere, modul de calculare a costului capitalului propriu este:
 D1 D0 (1  g )
kcpr  g g
P0 1  F  P0 1  F 
kcpr – costul capitalului propriu
D0 – ultimul dividend plătit
D1 – dividendul aşteptat pentru anul următor;
conform acestui model, D1 = D0 (1+g)
P0 – preţul de piaţă unei acţiuni la momentul actual;
g – rata de creştere a dividendului pe acțiune
F – costurile de emisiune (raportul cheltueli de emisiune/prețul de
piață) care trebuie suportate la vânzarea acțiunilor, exprimat fracție
zecimală
 Aplicație practică. Pretul de piață al unei acțiuni obișnuite a ”AMIC” S.A. este 500 lei,
dividendele ce se vor plăti pentru un an sunt de 35 lei, rata de creștere anuală așteptată a
dividendelor este de 4% pe an. Presupunand ca ”AMIC” S.A. are un cost de emisiune de
10%, costul capitalului obținut din emisiunea de actiuni obișnuite se calculeaza astfel:

35lei 35
kcpr   4%  100  4%  11,77%rent. min .sperata
500lei1  0,10  450
 Costului capitalului împrumutat
Pentru capitalul împrumutat costul este reprezentat de rata dobînzii (r)
pentru creditele bancare, rata cuponului obligaţiunii, precum şi un şir de
alte costuri aferente utilizării capitalului împrumutat (penalităţi, de
exemplu).
Pentru un credit clasic, fără comisioane diverse, fără primă de emisiune
sau rambursare, costul împrumutului este dat de dobânda nominală.
Nivelul costului creditului bancar, respectiv dobânda absolută
depinde de trei elemente: mărimea creditului, rata dobânzii şi perioada
de creditare.
În funcţie de aceste valori costul creditului bancar este dat de relaţia:

C  rd  t
k CR 
100

unde: kcr – dobânda exprimată în sumă absolută;

C - mărimea creditului
rd - rata dobânzii exprimată în procente
t - perioada de creditare
Dacă perioada de creditare este exprimată în luni (tL) sau în zile (tz), relaţia
, reective

de mai sus se prezintă astfel:

C  rd  t L
k cr 
12  100
C  rd  t z
k cr 
360  100
3.Politica de dividend
Dividendul reprezintă:remuneraţia cuvenită unei acţiuni în
decurs de un an şi este una din formele de împărţire a
profitului realizat de societăţile pe acţiuni
Politica dividendelor se referă la decizia de a plăti profitul sub
forma dividendelor acţionarilor sau ca acesta să fie reţinut
de întreprindere pentru a fi reinvestit.
Factorii care influenţează politica de dividend:
-reglementările juridice (dividendele trebuie să fie plătite din profituri);
-disponibilitatea numerarului - dividendele pot fi plătite numai în numerar (dacă nu
este numerar se poate apela la împrumuturi);
-necesitatea de a rambursa datoriile;
-restricţii impuse prin contractele de credit;
-posibilitatea accelerării sau amânării proiectelor de investiţii - permite întreprinderii
să-şi respecte cu mai multă uşurinţă proporţia de dividende stabilită.
-accesul la pieţele de capital - prin emisiunea sau vânzarea de acţiuni obişnuite;
-capacitatea de a înlocui capitalul împrumutat cu cel propriu;
-controlul financiar;
-impozitele.
Tipurile politicii de dividend
Politica reziduală a dividendelor constă în repartizarea drept
dividend a unei sume care rămâne disponibilă după
acoperirea altor nevoi.

Politica ratei constante rezidă din realizarea unei proporţii a

dividendelor în raport cu profitul total

Politica sumei constante a dividendului de la an la an,

indiferent de oscilaţia masei profitului realizat, asigură
venituri constante acţionarilor chiar în cazul nerealizării unor
profituri la nivelul anilor anteriori.
Forme de plată a dividendelor:

În bani - când întreprindere dispune de lichidități suficiente

pentru achitarea dividendelor

În acțiuni – când întreprinderea nu dispune de lichidități

În natură - dacă mărfurile propuse prezintă interes pentru

acționari
Urmărirea politicii de dividend se poate face prin următorii indicatori:
1. Dividendul pe acţiune =
Volumul anual al dividendelor plătite / Numărul acţiunilor emise.
2. Randamentul pe acţiune =
Dividendul cuvenit unei acţiuni / Cursul acţiunii.
3. Rata distribuirii dividendelor =
Volumul absolut al dividendelor plătite / Profitul net.
4.Coeficientul de capitalizare =
prețul acţiunii / profit pe o acţiune.
5.Rata creșterii dividendelor = D1 / Do
6.Rentabilitatea capitalului investit în acțiuni =
(Dividend /acțiune) : Valoarea nominală a unei acțiuni