UNIVERSITATEA LIBER INTERNAIONAL DIN MOLDOVA

Cu titlu de manuscris C.Z.U.: 336.761(478):005(043.2)=135.1 B-54

Svetlana BRLEA EFICIENTIZAREA MECANISMULUI DE GESTIUNE A PIEEI VALORILOR MOBILIARE N REPUBLICA MOLDOVA Specialitatea: 08.00.05 Economie i management (n ramur) TEZ DE DOCTOR N ECONOMIE

Conductor tiinific: Oleg BUGA, Doctor habilitat n economie, Confereniar universitar _______________________ Autorul Svetlana BRLEA _______________________

CHIINU 2007 1

CUPRINS .................................................................................................................................10 CAPITOLUL I. PRINCIPALELE CARACTERISTICI ALE PIEEI VALORILOR MOBILIARE....................................................................................11 1.1. Piaa valorilor mobiliare: evoluia, organizarea, funcionarea i rolul ei n economia de pia........................................................................................................11 1.2. Evoluia pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova.......................31 1.3. Gestiunea resurselor investiionale n economia naional prin intermediul pieei valorilor mobiliare..........................................................................50 1.4.Tendine actuale ale evoluiei pieei valorilor mobiliare...........................58 CAPITOLUL II. BURSA DE VALORI I ROLUL PRIORITAR AL ACESTEIA N GESTIUNEA PIEEI VALORILOR MOBILIARE..................74 2.1. Istoric i evoluie......................................................................................74 2.2. Rolul i locul bursei de valori pe piaa valorilor mobiliare......................89 2.3. Bursa de valori - parte component a mecanismului de reglementare a pieei valorilor mobiliare.............................................................................................98 CAPITOLUL III. PROBLEME FUNDAMENTALE, PREMISE I CONDIII ALE EFICIENTIZRII MECANISMULUI DE GESTIUNE A PIEEI VALORILOR MOBILIARE N REPUBLICA MOLDOVA.............................103 3.1. Necesitatea i importana reglementrii ca element principal al mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare..............................................103 3.2.Funciile i formele organizatorice ale influienei statale asupra mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare. ...........................................115 3.3. Modaliti de eficientizare a mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova...............................................................................127 CONCLUZII i RECOMANDRI........................................................................136 LISTA ABREVIERILOR.......................................................................................144 .................................................................................................................................144 BIBLIOGRAFIE ...................................................................................................145 ADNOTARE............................................................................................................157 CUVINTE-CHEIE .................................................................................................160 ANEXE ....................................................................................................................161 INTRODUCERE 2

Actualitatea temei de cercetare. Piaa valorilor mobiliare apare ca unul din mecanismele-cheie de atragere a resurselor bneti n scopul investiiilor, modernizrii economiei, stimulrii creterii economice. Cu toate acestea, piaa mondial a valorilor mobiliare, dup cum ne arat practica ultimilor ani, poate fi sursa instabilitii economice, a riscurilor macroeconomice i a zguduiturilor sociale. Cele mai problematice fiind pieele mobiliare n formare, printre care se numr i piaa valorilor mobiliare naional. Importana i necesitatea acestei piee este de necontestat. Considerm c, pentru buna funcionare a mecanismului economiei de pia, piaa valorilor mobiliare este componenta care contribuie la ndeplinirea urmtoarelor obiective: finanarea activitii economice, asigurarea mobilitii capitalului i minimizarea riscului investiional. Piaa valorilor mobiliare este una din cele mai importante structuri ale economiei de pia. La etapa actual de dezvoltare a economiei naionale, un rol deosebit i revine pieei valorilor mobiliare, care asigur acumularea de capital att din interior, ct i din exterior i, n acelai timp, direcionarea acestuia n dezvoltarea i prosperarea economiei naionale. Din aceste considerente se acord o atenie deosebit instrumentelor de conducere utilizate de ctre autoritile administrative i anume: reglementrii i supravegherii pieei valorilor mobiliare ca elemente funcionale ale mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare. Prin intermediul acestora, autoritile administrative stimuleaz sau blocheaz dezvoltarea pieei valorilor mobiliare. Dat fiind rolul primordial pe care l joc aceast pia n economia fiecrei ri, tratarea acestui subiect prezint un interes de maxim actualitate. Piaa valorilor mobiliare din Republica Moldova a aprut n urma procesului de privatizare a patrimoniului de stat. Din momentul crerii i pn n prezent au avut loc oscilaii spectaculoase n parametrii de baz ai funcionrii acestei piee. O influen negativ asupra mecanismului funcionrii pieei valorilor mobiliare naionale au avut-o crizele financiare internaionale, un exemplu concret fiind criza 3

din fosta U.R.S.S., n urma creia o mulime de investitori i-au pierdut mijloacele bneti. La momentul actual, piaa valorilor mobiliare autohton se confrunt cu o serie de probleme generale legate de instabilitatea economiei naionale i probleme specifice acestei piee printre, care se evideniaz: interesul sczut al populaiei privind investiiile n valori mobiliare i activitatea sczut a emitenilor pe acest segment al pieei financiare. Majoritatea populaiei are o atitudine incert fa de tot ce este legat de piaa valorilor mobiliare, deoarece sistemul de protecie a riscurilor n Republica Moldova nu corespunde nivelului european. Un motiv n plus l constituie noutatea domeniului respectiv i lipsa cunotinelor n acest domeniu. Rolul evident n garantarea i dezvoltarea unei piee eficace a valorilor mobiliare i aparine statului. Anume statul trebuie s manifeste diverse aciuni asupra pieei valorilor mobiliare, n scopul creterii rolului investiiilor pe aceast pia, ca unul dintre cei mai importani factori ai dezvoltrii economiei naionale. Cercetarea rolului statului privind dezvoltarea pieei valorilor mobiliare autohtone i eficientizarea mecanismului de gestiune a acestei piee este una din principalele pri componente ale acestui studiu. Un loc aparte n lucrare a fost rezervat tratrii a dou concepte strns legate ntre ele, i anume: integrarea i globalizarea pieei valorilor mobiliare, deoarece aceste fenomene au adus beneficii considerabile economiilor naionale i investitorilor. ntr-un context n care pieele financiare se integreaz i se globalizeaz ntr-un ritm accelerat, apar noi posibiliti de plasare a resurselor disponibile i totodat noi oportuniti de accesare a pieelor financiare. Promovarea politicii de stat direcionat spre eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova, care ar servi intereselor naionale i care ar fi integrat efectiv pe piaa mondial de capital, asigurnd, n acest mod, atragerea investiiilor pentru dezvoltarea economiei Republicii Moldova, va duce la creterea unui sector financiar competitiv i a unei piee de capital dezvoltate n ara noastr, va stimula ridicarea eficacitii economice naionale n general. 4

Cercetarea evoluiei i strii actuale a pieei valorilor mobiliare, a problemelor privind dezvoltarea acesteia i elaborarea propunerilor de mbuntire a situaiei n acest domeniu al economiei naionale devin deosebit de importante i actuale, avnd o nsemntate mare pentru economia naional. Actualitatea temei de cercetare este condiionat i de necesitatea realizrii unui set de msuri privind eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare. Toate acestea dovedesc actualitatea temei de cercetare. Gradul de studiere a temei de cercetare. Momentele ce in de gestiunea pieei valorilor mobiliare, n special n perioada de tranziie, practic nu sunt abordate. n acelai timp, piaa valorilor mobiliare, fiind parte component a pieei financiare, se afl i sub influena factorilor globali ai dezvoltrii economice n fiecare ar, ct i a economiei mondiale n ntregime. ns nici cercetrile internaionale, n cele mai multe cazuri, nu oglindesc tot complexul de probleme privind dezvoltarea pieei valorilor mobiliare i nici strategiile macroeconomice de dezvoltare a acestei piee, punnd accentul doar pe unele aspecte ale acestor strategii, anumite grupuri de probleme sau doar asupra unor particulariti ale acestei piee. Astfel, i n timpul de fa, tot mai rmne deschis problema privind analiza factorilor fundamentali n determinarea i elaborarea scenariului de dezvoltare a pieei valorilor mobiliare n formare. De asemenea, nc nu este dat rspunsul la ntrebarea despre politica macroeconomic de lung durat, mecanismele i prioritile sale de dezvoltare, asigurnd o dezvoltare stabil a acestui segmet al pieei financiare, minimizarea riscurilor, creterea resurselor tranzacionate pe aceast pia n scopul transformrii pieei valorilor mobiliare ntr-un mecanism de finanare a sectorului real a economiei naionale. Reflectarea acestor probleme importante a determinat cercetarea temei respective.

Scopul cercetrii const n cercetarea i determinarea concepiilor i perspectivelor dezvoltrii pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova i formularea direciilor de eficientizare a mecanismului de gestiune a acestei piee. Pentru realizarea acestui scop au fost stabilite urmtoarele sarcini: examinarea abordrilor tiinifice a conceptului de pia a valorilor mobiliare; extinderea aspectelor teoretice privind esena pieei valorilor mobiliare i a formelor sale instituionale; studierea evoluiei pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova i evaluarea situaiei curente a pieei; caracterizarea din punct de vedere macroeconomic a pieei valorilor mobiliare naionale comparativ cu alte piee dezvoltate sau n curs de dezvoltare; determinarea necesitii i a rolului reglementrii pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova, ca element principal al mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare; cercetarea funciilor statului pe piaa valorilor mobiliare; elaborarea recomandrilor privind eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare. Obiectul cercetrii l constituie sistemul pieei valorilor mobiliare naionale i, ndeosebi, reglementarea, supravegherea, ca factori de succes n procesul de gestiune a pieei valorilor mobiliare; funciile statului privind eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare ca parte component a pieei financiare. Suportul metodologic i teoretico-tiinific l constituie lucrrile de specialitate ale economitilor autohtoni i strini n domeniile teoriei economiei de pia, Legile Republicii Moldova, Hotrrile Guvernului Republicii Moldova, diverse publicaii periodice ale specialitilor autohtoni i strini. Au fost examinate lucrrile

specialitilor autohtoni, ct i de talie internaional, precum: I. Guu, S. Galearschi, G. Anghelache, I. Popa, A. A. , . , S. Gray, J. Fabozzi etc. Ca baz informaional pentru elaborarea acestei cercetri au fost consultate publicaiile periodice n ziarele i revistele din Republica Moldova, Buletinele informative ale Bursei de Valori a Moldovei, Rapoartele anuale i Buletinele informative ale Comisiei Naionale a Pieei Financiare, materialele Bncii Naionale a Moldovei. La elaborarea acestui studiu au fost utilizate cu preponderen metode tradiionale de cercetare: metoda dialectic analiza, sinteza, inducia i deducia, analogia; analiza comparativ. Au fost utilizate metode matematice i statistice, reprezentarea grafic a evenimentelor i fenomenelor investigate. Noutatea tiinific const n urmtoarele: dezvoltarea conceptului de pia a valorilor mobiliare; evidenierea rolului statului pe piaa valorilor mobiliare n condiiile globalizrii economiei mondiale; precizarea rolului statului pe piaa valorilor mobiliare naionale i a aciunilor din partea sa, orientate spre procesul de dezvoltare i modernizare a acestei piee; stabilirea necesitii i importanei procesului de reglementare ca element principal al mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare de ctre autoritile administrative competente; identificarea problemelor generale care frneaz dezvoltarea pieei valorilor mobiliare naionale i elaborarea unui set de propuneri privind stimularea i eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare, ceea ce va contribui la creterea eficienei att a pieei valorilor mobiliare naionale, ct i a sectorului real al economiei n ansamblu. Importana teoretic i valoarea aplicativ. Studiul de fa constituie o lucrare cu aspect practic i aplicativ pentru toi participanii pieei valorilor mobiliare att sub aspect metodologic, ct i sub cel al soluionrii problemelor stringente care 7

exist pe piaa naional. Astfel, indicaiile i recomandrile formulate n ea vor putea duce la redresarea situaiei pe piaa valorilor mobiliare naionale i, n acelai timp, vor putea fi utilizate de ctre autoritile administrative n scopul soluionrii problemelor existente n economia naional, n general, i a pieei valorilor mobiliare, n particular. Valoarea aplicativ a lucrrii este determinat i de posibilitatea utilizrii ei n calitate de suport didactic n cadrul procesului de instruire, la predarea disciplinelor n domeniul respectiv. Aprobarea lucrrii. Ideile principale i rezultatele de baz ale prezentei cercetri au fost prezentate i expuse la diverse conferine i simpozioane tiinifice, cele mai importante fiind urmtoarele: Conferina tiinific internaional: Locul i rolul organelor publice n asigurarea respectrii drepturilor i libertilor fundamentale ale omului, 11 decembrie 2003, Academia de Administrare Public pe lng Preedintele Republicii Moldova, Chiinu; Conferina teoretico-practic: Probleme actuale ale teoriei i practicii administraiei publice prin prisma cercetrilor colaboratorilor academiei, 20 mai 2004, Academia de Administrare Public pe lng Preedintele Republicii Moldova, Chiinu; Conferina internaional tiinifico-practic: Academia de Administrare Public 15 ani de modernizare a Serviciului Public din Republica Moldova , 21 mai 2008, Academia de Administrare Public pe lng Preedintele Republicii Moldova, Chiinu; Conferina tiinific de totalizare a activitii de cercetare a cadrelor didactice, 16-17 aprilie 2008, Cahul. Materialele cercetrilor efectuate au fost expuse n 14 lucrri publicate cu un volum total de 4,0 c.a.

Structura tezei. Scopul i problematica complex a cercetrii au determinat structura tezei, constituit din introducere, trei capitole, concluzii i recomandri, bibliografie. n Introducere este argumentat actualitatea temei, este precizat scopul lucrrii, noutatea tiinific i valoarea ei practic i se face o caracterizare succint a lucrrii. n Capitolul I Principalele caracteristici ale pieei valorilor mobiliare sunt analizate abordrile teoretice din literatura tiinific ale conceptului de pia a valorilor mobiliare, formarea, dezvoltarea i rolul ei n economia de pia i depistarea problemelor funcionrii n acest domeniu i determinarea cilor de soluionare a lor. Se analizeaz evoluia pieei primare, a pieei secundare a valorilor mobiliare n Republica Moldova i evoluia pieei valorilor mobiliare n condiiile globalizrii economiei mondiale i n condiiile progresului Tehnologiilor Informaionale. n Capitolul II Bursa de valori i rolul prioritar al acesteia n gestiunea pieei valorilor mobiliare se examineaz i se determin conceptul de burs de valori, apariia i evoluia acestei instituii, este argumentat necesitatea i importana acestei instituii pe piaa valorilor mobiliare, precum i rolul ei prioritar n dezvoltarea, modernizarea i gestiunea pieei valorilor mobiliare. Capitolul III Probleme fundamentale, premise i condiii ale eficientizrii mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova este consacrat depistrii motivaiei i posibilitilor reglementrii pieei valorilor mobiliare naionale ca element principal al mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare, precum i a rolului i funciilor statului n procesul de gestiune a pieei valorilor mobiliare. Sunt examinate i evideniate problemele de dezvoltare ale segmentului respectiv i, totodat, sunt determinate perspectivele dezvoltrii acestei piee. De asemenea, sunt expuse propuneri concrete privind msurile necesare pentru eficientizarea mecanismului de gestiune a segmentului respectiv al economiei naionale. 9

n Concluzii i Recomandri sunt expuse rezultatele investigaiilor i sunt formulate concluzii i recomandri. Cuvinte-cheie: valori mobiliare, piaa de valori mobiliare, bursa de valori, piaa primar, piaa secundar, aciuni, obligaiuni, dealer, integrare i globalizare economic, rolul statului, reglementare, supraveghere. Publicaii: Ideile principale i coninutul de baz al tezei au fost reflectate n 14 articole tiinifice publicate n diverse reviste de teorie i practic economic.

10

CAPITOLUL I. PRINCIPALELE CARACTERISTICI ALE PIEEI VALORILOR MOBILIARE 1.1. Piaa valorilor mobiliare: evoluia, organizarea, funcionarea i rolul ei n economia de pia Pieele reprezint una din cele mai mari invenii sociale [65, p. 11] i una dintre principalele piee existente n economia de pia este piaa financiar, care n rile cu economia de pia dezvoltat nu numai exist dar i funcioneaz. Se tie c o pia funcioneaz bine numai atunci, cnd liber fiind, preul regleaz continuu oferta cu cererea, care astfel tind spre un echilibru relativ. n rile aflate n faza de tranziie la economia de pia, piaa financiar este n faza de formare i se pune acut problema asigurrii liberei sale funcionri. Orice economie naional, indiferent de nivelul su de dezvoltare, este caracterizat de existena unor piee specializate unde se ntlnesc cererea i oferta de active financiare necesare dezvoltrii n cadrul firmelor a produciei de bunuri i servicii [73, p. 3]. Aceast pia specializat este piaa de capital (n accepiunea sistemului european) sau piaa financiar (conform teoriilor sistemului anglo-saxon) . Piaa de capital este astzi o realitate ntlnit n orice economie modern. Este o pia a crei necesitate este de necontestat, o structur extrem de dinamic i inovativ, n permanent adaptare la mediul economic i n acelai timp factor de influen al acestuia, generatoare de oportuniti i n egal msur de risc pentru toate categoriile de participani la activitatea economic. Importana i utilitatea pieei de capital n buna funcionare a mecanismului economiei de pia este astzi un lucru de necontestat. Indiferent de afirmaiile care se pot face pe aceast tem, considerm c, pentru buna funcionare a acestui mecanism, piaa de capital este componenta care contribuie la ndeplinirea urmtoarelor obiective majore: finanarea activitii economice i asigurarea

11

mobilitii capitalului pe principii de eficien economic, i minimizarea riscului investiional. Existena i gradul de dezvoltare a pieei de capital a devenit i pentru economia noastr naional un etalon al gradului de evoluie i dezvoltare a economiei de pia funcional. Pieele financiare i au originile cu mult naintea erei cretine. Conform surselor tradiionale greceti, n locul barterului primitiv au nceput s fie folosite monede de aur i argint numite lidieni dup numele strvechii ri Lidia din Asia Mic. Avntul pe care comerul l-a luat la Mesopotami i-a determinat pe comerciani s mprumute bani pentru a-i dezvolta activitile. Astfel, primele operaiuni bancare s-au bazat pe mprumutul cu dobnd. Cteva secole mai trziu, romanii au perfecionat acest sistem i au inventat sistemul bursier. Apoi, oamenii bogai din Roma Antic, numii publicani, au constituit societi financiare i bursiere (numite societates publicanorum), prin care erau cumprate s-au vndute aciuni. Prbuirea Imperiului Roman a atras dup sine i pe cea a sistemului bursier pentru o perioad de aproximativ 500 de ani, fiind apoi redescoperit de italieni, n timpul Evului Mediu. Armatorii i comercianii veneieni, prin jurul anului 1000, au creat bursa temporar, specific att pieelor financiare ct i pieelor de capital, care funciona doar pe perioada unei cltorii. Dou secole mai trziu, oraul Genova decide s emit mprumuturi garantate prin resursele obinute din impozitul pe sare i, n secolul al XIV-lea, a fost creat un centru financiar i comercial unde se desfurau aceste schimburi. Acest centru se afla n Flandra, mai precis la Anvers, i cldirea unde aveau loc tranzaciile se numea bourse (burs), dup numele familiei Van der Bursen, care locuia la Bruges. Istoria i evoluia instituiei bursiere sunt prezentate pe larg n capitolul II. Bursa din Anvers a devenit cel mai puternic centru financiar al secolului al XVI-lea. Ulterior au mai aprut i alte centre, precum cele din Lyon, Paris, Londra i Amsterdam, care au rivalizat cu cel din Anvers.

12

ns, o dat cu nceputul capitalismului n secolul al XVI-lea i cu multiplicarea societilor, a aprut necesitatea nfiinrii unei burse adevrate. Prima a fost nfiinat n 1540. Primele piee financiare viabile s-au dezvoltat n Anglia, Frana, Spania i n alte ri europene. n secolul al XVIII-lea, cnd Anglia cea mai important putere a vremii de atunci, domina lumea i deinea supremaia n domeniul comerului i al finaelor, a avut loc un eveniment important: la 17 mai 1792, un grup de mici investitori americani, au pus bazele instituiei, care pentru urmtorii 200 de ani va deveni numrul unu ntre bursele lumii, numit New York Stock Exchange. n prezent, alturi de New York Stock Exchange n SUA funcioneaz i alte burse de valori, precum i piaa extrabursier NASDAQ, unde sunt tranzacionate aciunile companiilor care nu ndeplinesc condiiile impuse de burse. nceputul anilor 80 a reprezentat, pentru rile capitaliste dezvoltate, perioada de afirmare a unui stadiu economic, al economiei de pia al transformrii pieei financiare ntr-un motor al creterii economice a multor regiuni. Modernizarea pieei financiare a fost iniiat n 1975 n SUA, i a cuprins n urmtorii 10 ani, ntreaga pia internaional. Piaa financiar internaional se compune n prezent din totalitatea pieelor financiare naionale pe care sunt permise tranzaciile cu valori mobiliare strine, la care se adaug piaa eurocapitalurilor, pe care se emit titluri n eurovalute. Sfera de cuprindere a noiunii de pia financiar difer de la o ar la alta. Dup C. Kiriescu, prin pia financiar se nelge (schema 1.1.1): a) cererea i oferta de capital pentru plasamente, pe termen lung, precum i b) organismele care faciliteaz ntlnirea cererii i ofertei.

13

Instituii cererea Tehnici Mecanisme Piaa financiar Schema 1.1.1 Structura pieei financiare *
*Sursa: Elaborat de autor

oferta

Deci, piaa financiar este de fapt un ansamblu de piee organizate, unde se confrunt cererea i oferta de resurse financiare, prin intermediul unei multitudini de tehnici, instituii i mecanisme specifice. Astzi, interferena produselor i pieelor, a practicilor, participanilor i mecanismelor, face deosebit de dificil sarcina definirii pieei de capital. Dar este cert faptul, c astfel de piee specializate au o importan deosebit pentru finanarea economiei naionale. Nu poate fi conceput o economie modern fr existena unei piee active de capital. n literatura de specialitate abordrile difer n dependen de perspectiva specific a spaiului economico-financiar, fiecare cu trsturile i practicile sale. Prin urmare, structura pieei financiare a cunoscut n literatura de specialitate diverse abordri, ntre acestea conturndu-se dou concepii majore, cea anglo-american i cea continental-european. n concepia anglo-american, piaa financiar este format din piaa de capital (unde se emit i se negociaz valorile mobiliare pe termen lung) i piaa monetar (unde se emit i se negociaz valori mobiliare pe termen scurt). n concepia continental-european, ideea este c piaa de capital cuprinde piaa financiar i piaa monetar.

14

n literatura romn de specialitate pot fi ntlnite ambele concepii asupra pieei financiare. Exist ns i autori care nu difereniaz cei doi termeni, piaa financiar i piaa de capital. Carmen Condureanu, structureaz pieele de capital n piaa monetar, pieele de credit i piaa financiar, iar piaa financiar o definete ca locul de ntrunire a ofertei de resurse bneti disponibile n economie cu cererea de capital pe termen lung emise de sectoarele active din economia de stat [49, p. 19]. Profesorul Ioan Popa are urmtoarea concepie: piaa financiar (n sens larg) se mparte n piaa creditului sau piaa bancar i piaa titlurilor financiare (piaa financiar n sens retrns), care, la rndul ei, este format din piaa de capital i piaa monetar [90, p. 44]. n prezenta lucrare va fi utilizat att termenul de pia fianciar, ct i cel de pia de capital, dup caz, fr ai considera termeni sinonimi. n concluzie, la cele enunate anterior, este justificat substituirea frecvent a termenului de pia de capital cu cel de pia financiar i nu invers [93, p. 6]. Deci, putem afirma c: locul unde se concentreaz cererile i ofertele de bani i de valori mobiliare pe piaa naional sau pe piaa internaional l constituie piaa financiar. Structura pieei financiare n sens restrns este redat n schema 1.1.2.
Piaa primar Piaa de capital Piaa financiar Piaa monetar Piaa primar Piaa secundar Piaa secundar

Schema 1.1.2 Structura pieei financiare n sens restrns [47]. 15

n Republica Moldova, piaa financiar, la nivelul reglementrilor, se divizeaz n piaa bancar i piaa nebancar [164]. Piaa de capital naional aparine segmentului nebancar. n continuare ne vom referi doar la una din componentele pieei financiare: piaa de capital. Termenul de capital a fost introdus n limbajul de specialitate nc din secolele XI-XII. Iniial, acestui termen i s-au atribuit sensurile de: fond, stoc de mrfuri, cheag pentru o afacere, bani aductori de venituri (dobnzi). n secolele XIII-XIV, aceast noiune a dobndit o larg circulaie n documentele vremii, termenul mbogindu-i nelesurile i mai mult. Fondatorul doctrinei fiziocratice, Francois Quesnay, a analizat pentru prima dat n istoria gndirii economice capitalul ... care este format dintr-o totalitate de mijloace de producie [41, p. 43]. Punctul de plecare, n ncercarea de a defini capitalul, l prezenta la Adam Smith rezerva de bunuri a unei persoane. Cnd aceast rezerv este suficient i depete necesarul pentru consumul personal, ceea ce rmne poate fi investit, cu scopul de a aduce un venit. Partea de la care se ateapt un venit se numete capitalul su [41, p. 58]. n perioada secolelor XIX-XX capitalul se definete ca colecie de resurse, produse, bunuri, utilizate n producie. Analiza de sintez a noiunii de capital, fcut de Alfred Marshall, dovedete aceast idee [116, p.230238]. Capital se numete totalitatea produselor de capital, destinate producerii [114, p. 459], noiunea de capital este valabil doar n msura, n care oamenii se conduc de evidena contabil a capitalului [114, p.481]. Conform teoriei Marxiste, capitalul este micare, proces de circulaie, traversnd diverse etape... Capitalul poate fi neles doar ca micare, nu ca obiect, ce se afl n repaos [115, p.121]. N. Dobrot, definete piaa de capital ca loc de ntlnire ntre nevoile de resurse bneti ale ntreprinztorilor i disponibilitilor bneti ale menajelor, ale gospodriilor de familie.

16

Piaa de capital, conform specialistului romn Constantin Floricel, reprezint ansamblul tranzaciilor cu titluri pe termen lung i mediu a cror valoare se modific prin negociere (aciuni, obligaiuni, bonuri de tezaur). n Republica Moldova, noiunea de pia a hrtiilor de valoare (substituit mai trziu prin piaa valorilor mobiliare) a fost definit pentru prima dat n Legea privind circulaia hrtiilor de valoare i bursele de valori: Piaa hrtiilor de valoare este o parte a pieei capitalului de mprumut, unde se efectueaz emiterea i cumprarea-vnzarea hrtiilor de valoare [3], ns definiia dat conine unele incorectitudini (este incorect afirmaia precum c piaa hrtiilor de valoare este o parte a pieei capitalului de mprumut, fiindc aciunile sunt instrumente ale pieei hrtiilor de valoare nu a pieei capitalului de mprumut). O nou definiie a noiunii de pia a valorilor mobiliare a fost dat n Legea cu privire la piaa valorilor mobiliare n vigoare: piaa valorilor mobiliare este piaa unde are loc emisiunea, plasamentul i circulaia valorilor mobiliare [8]. Observm ca n cazul dat noiunea de piaa a valorilor mobiliare este definit la general, ntr-un mod mai restrns. Nu este evideniat ntre cine are loc acest transfer de valori mobiliare, adic cine sunt partcicipanii profesioniti la aceast pia i cine sunt intermediarii financiari ntre participanii profesioniti ai pieei valorilor mobiliare. Din definiiile enunate anterior putem constata c la noi n ar se contureaz concepia anglo-saxon, adic c piaa de capital este parte component a pieei financiare. Piaa de capital s-a format i evolueaz n relaie cu dezvoltarea economiei de pia concurenial-funcional i cu celelalte piee specifice din economie. Tot mai frecvent pentru piaa de capital (capital market) se folosete sinonimul de pia a valorilor mobiliare (securities market). Astfel, piaa de capital poate fi definit ca: ansamblul relaiilor i mecanismelor prin care se realizeaz transferul fondurilor de la cei care au surplus de capital (investitori) ctre cei care au nevoie de capital (emiteni), cu ajutorul unor

17

vehicule sau instrumente specifice (valori mobiliare) i prin intermediul unor operatori specifici (societile de servicii de investiii financiare) [34, p. 56]. Piaa valorilor mobiliare este sistemul relaiilor economice ntre cei care emit i vnd valori mobiliare i acei care le cumpr i devin deintorii lor [110, p. 443]. Bulatova definete piaa valorilor mobiliare astfel: locul de schimb unde n calitate de marf sunt utilizate valori mobiliare [109, p. 57]. Unul dintre cei mai renumii specialiti n domeniul pieei valorilor mobiliare, profesorul Ia. Mirkin, de asemenea considera aceti doi termeni sinonimi [118, p. 100]. Astfel, este cert faptul de a considera sinonime piaa de capital i piaa valorilor mobiliare. Constatm c n ambele concepte (piaa de capital i piaa valorilor mobiliare) obiectul pieei sunt valorile mobiliare, iar mecanismele pieei sunt transferurile de valori mobiliare ntre participanii pieei: emiteni i investitori. Aceast structurare a participanilor pieei, n emiteni i investitori, nu semnific neaprat c cele dou categorii sunt reciproc exclusive este chiar normal ca o entitate s se gseasc concomitent n ambele ipostaze, de emitent al unor valori mobiliare i investitor n alte valori mobiliare. Deci, conceptul de pia a valorilor mobiliare constituie dintr-un punct de vedere sistemul relaiilor economice privind procesul de schimb,n centrul cruia marfa este reprezentat de valori mobiliare. Iar din alt punct de vedere, prin piaa valorilor mobiliare se subnelege sistemul de instituii din care ea este constituit (participanii la schimb emitenii i investitorii, brokerii i dealerii reprezentnd intermediarii procesului de schimb), infrastructura de pia (depozitarele, registratorii, organizaiile de clearing, pieele organizate: bursa de valori, piaa extrabursier) i, un n sfrit, nsui marfa valorile mobiliare. Din cele expuse deducem c n domeniul valorilor mobiliare, definiia pia cuprinde att aspectele instituionale ct i cele ce in de infrastructura sa. Piaa de capital, numit deci i piaa valorilor mobiliare, se deosebete de alte tipuri de pia, n primul rnd, prin specificul obiectului su valorile mobiliare.

18

Astfel, piaa de capital reprezint un ansamblu de mecanisme i relaii prin care se creeaz legtura dintre deintorii i solicitanii de capital, prin intermediul societilor de valori mobiliare, obiectul intermedierii constituindu-l valorile mobiliare [33, p. 11]. Valorile mobiliare constituie un atribut inerent economiei de pia. Rspndirea lor este condiionat de faptul c, avnd o foarte mare importan, ele reprezint un mijloc de plat foarte comod i permite o transmitere mai simpl a drepturilor asupra diverselor bunuri. Importana lor pentru posesor const n drepturile pe care le confer deintorului i n posibilitatea simplificat de a transmite aceste drepturi altor persoane [129, p. 11]. Valorile mobiliare reprezint titluri financiare care confirm drepturile patrimoniale sau nepatrimoniale ale unei persoane n raport cu alt persoan, drepturi ce nu pot fi realizate sau transmise fr prezentarea acestui titlu financiar, fr nscrierea respectiv n registrul deintorilor de valori mobiliare nominative ori documentele de eviden ale deintorului nominal al acestor valori mobiliare [88, p. 60]. Conform Dicionarului bursier, valoarea mobiliar este instrumentul negociabil emis n form material sau evideniat n scrieri n cont, care confer deintorilor lor drepturi patrimoniale asupra emitentului (drepturi de proprietate sau de crean asupra acesteia), conform legii i n condiiile specifice de emisiune a acestora. Valori mobiliare pot fi aciunile, obligaiunile, instrumentele financiare ale administraiei publice centrale i locale, precum i instrumentele financiare derivate sau orice alte titluri de credit (instrumente financiare) ncadrate de Comisia Naional a Pieei Financiare n aceast categorie [46, p. 381]. Conform legislaiei Republicii Moldova, o valoare mobiliar reprezint un titlu financiar care confirm drepturile patrimoniale sau nepatrimoniale ale unei persoane n raport cu alt persoan, drepturi ce nu pot fi realizate sau transmise fr prezentarea acestui titlu financiar, fr nscrierea respectiv n registrul deintorilor

19

de valori mobiliare nominative ori n documentele de eviden ale deintorului nominal al acestor valori mobiliare [8, art. 3]. Denumirea de valori mobiliare este preluat din literatura francez (valeurs mobilirs). n 1995 Ministerul de Finane al Republicii Moldova a decis ca unica surs de finanare a deficitului bugetar s fie hrtiile de valoare de stat, plasate att pe piaa intern ct i pe cea extern, urmrind urmtoarele obiective: obinerea unei surse neinflaioniste de finanare, susinerea dezvoltrii pieelor de capital, oferirea unui instrument practic de implementare a politicii monetare. Plasarea hrtiilor de valoare de stat se efectueaz prin intermediul licitaiilor, organizate de ctre instituiile specializate. Evoluiile din ultimele decenii din viaa economic real au condus la o intensificare a cercetrilor asupra evenimentelor ce au loc pe pieele de capital din ntreaga lume. Fascinaiile pieei de capital sunt numeroase. Fiecare participant la aceast pia urmrete realizarea unor aspecte importante pentru activitatea sa. Astfel, emitenii sunt interesai de tehnicile, dimensionarea i etapizarea procesului de finanare, iar investitorii de strategiile moderne de gestionare a portofoliilor. Instituiile de supraveghere urmresc respectarea principiilor i reglementrilor generale ale pieei. Creatorii i administratorii de piee sunt preocupai de aspecte mai puin vizibile publicului larg, printre care: tehnicile de tranzacionare, creditarea, garantarea, compensarea, decontarea operaiunilor. Acestea constituie tehnica, i n acelai timp, condiia de existen a pieei nsi. De aceea este necesar s nelegem ce este piaa de capital i care sunt caracteristicile sale. Piaa de capital este acea pia specializat unde se ntlnesc i se regleaz n mod liber cererea i oferta de active financiare pe termen mediu i lung. Este piaa pe care se tranzacioneaz n mod liber valori mobiliare: aciuni (reprezint titluri financiare negociabile ce confer deintorului poziia de proprietar colectiv asupra proprietii indivizibile a societii emitente [58, p. 3]) i obligaiuni (titluri financiare 20

reprezentnd creana deintorului acesteia asupra emitentului ei, rezultat n urma unui mprumut pentru care acesta din urm - o companie, agenie public sau statul pltete periodic o dobnd, de regul fix, urmnd s rscumpere obligaiunea peste un anumit termen [82, p. 373]). Rolul ei principal fiind acela de a mobiliza capitalurile persoanelor fizice sau juridice, care economisesc sau dein disponibiliti pe care doresc s le plaseze eficient. Aceste fonduri sunt atrase de ctre emitenii de aciuni sau obligaiuni, care au nevoie de capital pentru finanarea unor proiecte de investiii, n general a activelor pe termen lung. Orice decizie de achiziie de noi active presupune obinerea de capital suplimentar i, n general, activele pe termen lung sunt finanate de capitaluri pe termen lung. Avnd nevoie de capital suplimentar, firma are mai multe posibiliti pentru al obine: - majorarea capitalului prin emisiune de aciuni; - obinerea unui mprumut prin emisiune de obligaiuni; - contractarea unui credit de la o banc. n situaia cnd societatea face apel la aciuni i obligaiuni ea va intra n sfera pieei de capital, iar produsele oferite investitorilor fiind valorile mobiliare. Motivaia principal a unei piee de capital const n economisirea i plasarea valorilor mobiliare ale agenilor economici n cutare de capital (reprezentani ai cererii) ctre deintorii de excendente de capital (reprezentani ai ofertei). Cererea de capital este generat de urmtorii ageni economici: statul i colectivitile locale (orae, regiuni) a cror motivaie pentru cererea de fonduri este legat de finanarea cheltuielilor, a deficitului bugetar, obinerea fondurilor necesare realizndu-se prin emisiunea de obligaiuni ale statului sau obligaiuni municipale; societile comerciale care apeleaz la piaa de capital pentru acoperirea nevoilor din diverse sectoare i care utilizeaz fondurile disponibile de pe piaa de capital att n momentul constituirii ct i pe parcursul desfurrii

21

activitii. Aceste societi mobilizeaz fondurile disponibile fie prin emisiunea de aciuni, fie prin emisiunea de obligaiuni; instituiile bancare i financiare, societile de asigurare fac apel la capitalurile disponibile pentru finanarea activitii proprii, ns, rolul lor principal este de a facilita circulaia capitalului, asigurnd lichiditatea pieei. Oferta de capital este legat de procesul de economisire. Economiile sunt venituri ce depesc nevoile de consum care sunt plasate pe piaa de capital prin cumprarea de tutluri emise i care pot mbrca urmtoarele forme: capitaluri disponibile aparinnd societilor comerciale; resursele de finanare disponibile la un moment dat la nivelul instituiilor financiare (societi bancare, societi de investiii, case de economii); disponibilitile bneti ale populaiei. Oferta de capital este asigurat de investitori. Acetea sunt persoane fizice sau juridice care investesc ntr-o societate prin cumprare de valori mobiliare, cu scopul de a obine avantaje economice sub forma profitului sau a drepturilor de proprietate, tranzacie etc. Astfel, una din principalele trsturi ale pieei de capital este legat de negociabilitatea i transferabilitatea valorilor mobiliare. Aceasta nseamn c produsele care exist pe pia pot fi transferate de la un investitor la altul sau preul lor poate fi negociat pe pieele organizate. Obinerea de fonduri pentru investiii active pe termen lung este contribuia primar a pieei de capital. Exist i alte contribuii importante pe care pieele de capital le pot avea asupra dezvoltrii economice i anume: creterea eficienei, competitivitii i solvabilitii sectorului financiar; mobilizarea capitalului disponibil; creterea eficienei de alocare a investiiilor; creterea solvabilitii societilor comerciale; descentralizarea proprietii i distribuia avuiei; 22

accesul societilor noi i n formare la finanare, prin emisiune de aciuni; restructurarea portofoliului de aciuni i a acionariatului.

Prin piaa valorilor mobiliare se scumuleaz resursele bneti ale persoanelor fizice i juridice ale statului, care se repartizeaz pentru investiiile capitale productive i neproductive. Aciunile i obligaiunile emise de firme pentru a obine bani pe termen lung sunt instrumente ale pieei de capital. Intermediarii specifici implicai sunt societile financiare, bursele de valori mobiliare i ageniile de brokeraj de valori mobiliare. Dac informal piaa de capital este definit ca simplu loc de ntlnire a vnztorilor cu cumprtorii de valori mobiliare, complexitatea ei face ca activitatea operativ s se realizeze printr-un mecanism tot mai complex ce asigur legtura ntre investitori i emiteni. Din acest punct de vedere, exist dou niveluri ale acestui mecanism: piaa primar i piaa secundar. Piaa primar este piaa emisiunilor de valori mobiliare, cunoscut i sub denumirea de pia la prima mn, care cuprinde tranzaciile din prima etap a subscrierii emisiunilor i distribuirii lor de ctre un emitent, direct sau printr-un intermediar specializat. Piaa primar are funcia s direcioneze capitalurile pe termen lung pentru finanarea economiei naionale prin colectarea resurselor sub diverse forme [56, p. 760]. Piaa primar reprezint emisiunea de noi aciuni n cadrul creia o parte economisete, iar alta investete, ndeplinind funcia de adugare de avere real n economie. n sens economic general piaa primar constituie piaa, pe care activele sunt comercializate pentru prima dat i este deosebit de piaa pe care aceste active vor fi comercializate ulterior, cu alte cuvinte piaa primar este piaa iniial pentru emiterea nou a valorilor mobiliare. Mecanismul pieei primare este prezentat n schema 1.1.3.

23

deficitare)

capital

Schema 1.1.3 Mecanismul pieei primare a valorilor mobiliare*

*Sursa: Elaborat de autor

Odat ce valorile mobiliare au fost emise i se afl n posesia investitorilor, acetia s-ar putea s nu doreasc la un moment dat s le mai dein pentru toat durata lor de via (care este uneori foarte lung n cazul unor obligaiuni sau nedefinit pentru aciunile obinuite), din diverse motive. Ca urmare dup un timp mai lung sau mai scurt de la achiziionare investitorii s-ar putea s doreasc s transforme n bani valorile mobiliare pe care le dein sau s doreasc s le schimbe cu alte valori mobiliare. Pentru ca acest lucru s se poat realiza la cel mai bun pre att pentru deintorul valorii mobiliare ct i pentru viitorul cumprtor a fost necesar organizarea unei piee specilizate n acest tip de comer. Ca urmare, pieele organizate n scopul asigurrii revnzrii valorilor mobiliare ce au fost deja puse n circulaie, prin intermediul pieei primare, sau numit piee secundare. Mecanismul care face legtura ntre utilizatorii de fonduri (emitenii) i cei care dein capital (investitorii) este prezentat n schema 1.1.4.

Oferta de

(Entiti

Cerere de Mobilizare de fonduri

capital

EMITENI

Emisiune de valori mobiliare

INVESTITORI

(Entiti excedentare)

24

Piaa primar

Piaa secundar

Intermediari Intermediari EMITENI Financiari Specializai INVESTITORI Financiari Specializai INVESTITORI

Schema 1.1.4 Mecanismul pieei valorilor mobiliare (piaa primar i piaa secundar)*
*Sursa: Elaborat de autor

O pia secundar asigur concentrarea cererii i ofertei de valori mobiliare deja emise. Cu timpul pieele secundare s-au transformat ntr-un barometru al interesului publicului investitor petru valori mobiliare (n special aciunile) emise de o companie, un grup de companii, un sector industrial sau poate alte titluri de valoare. Spre deosebire de piaa primar, care canalizeaz capitalurile spre emitenii de valori de mobiliare, piaa secundar intermediaz doar un schimb de bani, respectiv de valori mobiliare, ntre cei care doresc s dein, respectiv s vnd, valorile mobiliare. Unii specialiti consider c piaa secundar se numete i piaa bursier sau bursa n sens larg [90, p. 41]. Dei forme encipiente de burs par a se fi indentificat nc din antichitate, bursele ca piee secundare au nceput s se dezvolte din jurul anilor 1100 d.Ch. cnd n marele orae europene comercianii i deintorii de obligaiuni emise de respectivele orae se adunau pe scrile catedralei sau piaa principal a oraului pentru a negocia i a tranzaciona forme primare de valori mobiliare. Rol de burse mai jucau i trgurile ce se derulau periodic, n marile orae. Dup 1450 se nregistreaz la /Frankfurt/ Main primele tranzacii cu aciuni ale unor mine de crbune din regiunea silezian. Este probabil c i naintea acelei date s se fi nregistrat tranzacii cu aciuni aparinnd altor companii i n alte ri ale Europei, dar 25

documentele spun prea puin deoarece nu exista o cldire sau un spaiu foarte bine definit unde s deruleze tranzaciile. Secolele XVI i XVII sunt cele care marcheaz construirea cldirilor ce urmau s adposteasc bursele, precum i apariia primelor regulamente de funcionare i de ncheiere a tranzaciilor. De fapt pn n secolele XVIII-XIX pieele secundare bursele erau, chiar i ca spaiu organizat, un loc fix de ntlnire a celor care doreau s vnd i/sau s cumpere valori mobiliare. n plus, pn la 1771, nu exista o separare a burselor de mrfuri de bursele de valori. La acea dat, n Imperiul Austro-Ungar, prin decretul imperial, Maria Tereza stabilea prima separare dintre bursele de mrfuri i cele de valori. Secolele XVIII i XIX marcheaz ntroducerea de reguli mai stricte de tranzacionare i de organizare, precum i de afiare a informaiilor privind tranzaciile ncheiate i preul acestora. n plus, n aceast perioad publicul investitor a crescut ca numr i prezena fiecrui cumprtor i/sau vnztor n incinta bursei a devenit imposibil. Ca urmare, au aprut agenii de schimb persoane specializate n ntermedierea ncheierii tranzaciilor n ringul bursei. Odat cu apariia agenilor de schimb i specializarea acestora au aprut i primele regulamente de selecie i primele reguli de conduit. Dar pn la marele crah al Bursei din New York, n toamna lui 1929, crah care a tras dup sine i prbuirea altor burse, nimeni n-a neles ct de important este o bun reglementare a funcionrii pieelor secundare i ct de necesar este asigurarea transparenei acestor n faa publicului investitor. n prezent, prin modul ei de organizare, orice pia secundar este spectaculoas i atrage publicul investitor deoarece ea este [44, p. 15]: o pia public, accesibil prin intermediul agenilor specializai oricrei persoane fizice sau juridice care dorete s cumpere si/sau s vnd valori mobiliare; o pia organizat pia care are orare stricte de funcionare i un mod tipic de ncheiere a tranzaciilor; toate acestea sunt aduse la cunotina publicului investitor;

26

o pia reglementat i supravegheat piaa care funcioneaz dup anumite reguli i care garanteaz prin modul de reglementare i organizare a ncheierii tranzaciilor condiii echitabile i corecte pentru toi participanii la pia.

Prin aceste trei caracteristici piaa secundar asigur ncrederea publicului investitor att n calitatea serviciilor oferite ct i n corectitudinea tranzaciilor ncheiate, mai ales n ceea ce privete preul la care s-au ncheiat tranzaciile ct i prioritatea de execuie a ordinelor. Ca urmare a acestor caracteristici i a spectaculozitii pieei secundare, piaa primar folosete adesea piaa secundar mai ales sistemele de informare i atragere a publicului investitor pentru plasarea ofertelor publice. Aceast situaie este des ntlnit mai ales n rile n care piaa primar este mai puin dezvoltat i are un impact mai mic asupra publicului investitor. Ambele piee ndeplinesc ns funcia de alocare a resurselor financiare, prin investire pe piaa primar n sectoare profitabile sau prin reorientarea investiiei pe piaa secundar, n cadrul portofoliului de aiuni, spre companiile cele mai profitabile. Deci, privit prin prisma producerii i comercializrii valorilor mobiliare, piaa de capital cuprinde dou segmente [33, p. 19]: piaa primar, unde emisiunile noi de valori mobiliare sunt negociate pentru prima oar; piaa secundar, unde sunt tranzacionate valorile mobiliare aflate deja n circulaie. Aceste dou segmente de pia se intercondiioneaz. Piaa secundar nu poate exista fr piaa primar i, totodat, o pia primar pentru a fi activ trebuie s se bazeze pe o pia secundar eficient. Piaa de capital leag emitenii valorilor mobiliare cu investitorii instituionali prin intermediul brokerilor (participani profesioniti la piaa valorilor mobiliare, care efectueaz din numele su pentru un comision tranzacii de vnzare-cumprare a valorilor mobiliare din contul altei persoane la ordinul ei [47, p. 142]), dealerilor 27

(persoana juridic, ce activeaz n calitate de participant profesionist pe piaa valorilor mobiliare efectund tranzacii de vnzare cumprare a valorilor mobiliare din numele i contul su [88, p. 54]) i al societilor de intermediere a tranzaciilor cu valori mobiliare. Piaa de capital funcioneaz, aadar, ca un mecanism de legtur ntre cei la nivelul crora se manifest un surplus de capital (investitorii) i cei care au neoie de capital (emitenii). Piaa de capital asigur legtura permanent dintre emiteni i investitori, att n momentul acoperirii cererii de capital, ct i n procesul transformrii n lichiditi a valorilor mobiliare deinute. O pia eficient a capitalului ofer beneficiul unei diversificri mai bune a riscului, mbuntete accesul la informaie, permite evaluarea ntreprinderilor i intermediatorilor la justa lor valoare i funcionarea mecanismului de preuri i reduce costul mediu al capitalului prin crearea surselor suplimentare de finanare. Rolul pieei de capital nu poate fi redus la asigurarea ordinii de cumprare vnzare a acestora. Piaa de capital urmrete scopurile sale eseniale, cum ar fi: atragerea investiiilor i asigurarea ntreprinderilor cu capital acionar. Funcia principal a pieei de capital este atragerea capitalului n economie prin intermediul plasrilor publice de ctre ntreprinderi a valorilor lor mobiliare. Deci, factorul-cheie al dezvoltrii cu succes a pieei de capital este capacitatea acesteia de a satisface necesitile financiare ale ntreprinderilor. O caracteristic a pieei de capital este aceea c ea ofer cele mai diverse oportuniti de investire i n cadrul ei reuita depinde de gradul de instruire i cunoatere, de perceperea i curajul fiecrui participant. n concluzie putem spune c rolul i scopul principal al pieei de capital (pieei valorilor mobiliare) const n asigurarea funcionrii normale a tuturor ramurilor economiei naionale prin investirea mijloacelor financiare prin intermediul valorilor mobiliare. Nivelul de dezvoltare al pieei de capital este unul din indicii de baz n aprecierea nivelului de dezoltare a economiei.

28

Toate rile cu economie de pia consolidat acord atenie pieelor de capital. Atragerea capitalului strin este la ordinea zilei. Guvernele implicate n programe de privatizare, n multe ri, au utilizat, n ultimii ani, tehnicile globale de plasament, n scopul atragerii investiiilor de portofoliu. Aceste investiii rspund cel mai bine intereselor complementare manifestate de investitorii naionali i internaionali, presupunnd restructurare i modernizare cu fonduri atrase de pe pieele internaionale. La burse i n cadrul bncilor i societilor de asigurare la fondurile de investiii i de pensii a pit o nou clas politic, clas creia nu i se poate sustrage nici un stat, nici un ntreprinztor i cu att mai puin ceteanul obinuit pltitor de impozit; din aceast clas fac parte dealerii de valori mobiliare care dirijeaz zilnic un flux tot mai mare de capital disponibil pentru investiii care, astfel, pot hotr soarta unei naiuni ntregi, n mare msur nesupui vre-o unui control al statului. Pe fondul acestei liberti, afacerile industriei financiare mondiale au cunoscut o adevrat explozie n ultimii ani. Din 1985 volumul tranzaciilor comerului internaional cu valori mobiliare a nregistrat o cretere de mai mult de 10 ori. n 1995, potrivit Bncii Reglementelor Internaionale 1,5 bilioane de dolari i schimbau stpnul n cursul unei singure zi obinuite de afaceri. Aceast sum corespunde aproximativ valorii ntregii producii realizate de economia german ntrun an sau de 4 ori cheltuielile fcute pe mapamond pentru producia petrolului brut. Aproximativ de aceeai mrime este i volumul tranzaciilor n aciuni, obligaiuni emise de stat i nenumrate i diverse contracte speciale, aa numitele derivate [76, p. 82]. Alturi de pieele mature ale Comunitii Europene, SUA, Japonia apar mereu piee noi, n plin dezvoltare, mai mult sau mai puin promitoare, aa numitele piee emergente. Motorul principal de dezvoltare al acestor piee este indicele creterii economice, cruia i se adug diveri parametri ce depind de situaia politic, de gradul de liberalizare economic sau de numrul de societi cotate.

29

Adeseori prezentate ca ri cu economie n tranziie aceste ri capteaz atenia investitorilor n aceeai msur n care i i nelinitesc, deoarece se pot obine ctiguri considerabile, dar i perderi pe msur. Tendina firmelor de ai lrgi participarea pe piaa de capital are ca explicaii dorina de a fi cunoscute, iar imaginea rspndit prin intermediu pieei bursiere permite facilitarea ptrunderii pe piaa a produselor proprii sau atragerea de investitori pentru extindere. Condiiile actuale ale economiei mondiale au creat posibilitatea pentru pieele de capital de a fi n contact continuu i de a realiza astfel o permanent comunicare ntre pieele naionale de capital. Din cele enunate mai sus ne dm seama c este cert afirmaia fcut de spacialiti i anume c o economie modern, competitiv, capabil s se adapteze cerinelor actuale ale globalizrii, nu este de conceput fr existena i funcionarea unei piee de capital eficiente.

30

1.2. Evoluia pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova Reformele economice constituie baza tranziiei la relaiile de pia. Apariia unor forme de ntreprinderi calitativ noi pentru economia naional prezint i anume riscuri economice n formarea politicilor i strategiilor de management n funcionarea acestor ntreprinderi. Perfecionarea relaiilor economice n domeniul pivatizrii, formarea societilor pe aciuni este legat i de piaa de capital. Concepiile teoretice prevd o serie de probleme de ordin politic, economic i managerial n dezvoltarea pieei de capital. Se are n vedere stabilirea unui pre real al valorilor mobiliare, procedura de cotaie a aciunilor, garantarea transparenei negocierilor, efectuarea nentrziat a decontrilor. Toate acestea i alte probleme se gsesc n competena bursei de valori a Republicii Moldova. Formarea i dezvoltarea pieei de capital n Republica Moldova i dezvoltarea bursei de valori reprezint componentele eseniale ale procesului de restructurare a sistemului economic n ara noastr i crearea mecanismului i instituiilor specifice unei economii de pia. Piaa valorilor mobiliare din Republica Moldova este o pia relativ tnr. Chiar din momentul emiterii primelor valori mobiliare ea a fost puternic influenat de experiena trist a mprumuturilor de stat ale fostei U.R.S.S., n urma creia o mulime de investitori i-au pierdut mijloacele bneti. Formarea pieei valorilor mobiliare n ara noastr a nceput n anii 19921993, cnd au fost adoptate de ctre Parlamentul Republicii Moldova Legile privind societile pe aciuni i privind circulaia valorilor mobiliare i bursele de valori. Piaa valorilor mobiliare alctuiete nucleul economiei actuale, ceea ce nseamn ca dezvoltarea de mai departe a economie naionale depinde ntr-o mare msur de extinderea acestei ramuri. Un alt factor important, care a determinat dezvoltarea i evoluia pieei valorilor mobiliare n ara noastr, a fost procesul de deschidere a Republicii Moldova pentru afluxul de capital strin, internaionalizarea economic i

31

instituional, care au dus la necesitatea adoptrii unor reguli unice pentru investitorii pe piaa valorilor mobiliare. De asemenea, de evoluia pieei pieei valorilor mobiliare se leag ncrederea acionarilor i a investitorilor [88, p. 14]. Evolutiv procesul de constituire a pieei de capital din ara noastr a fost reglementat prin Legea nr. 847 XII din 03.01.1992 privind societile pe aciuni, Legea nr. 1427 XII din 18.05.1993 privind circulaia hrtiilor de valoare i bursele de valori, Decretele Preedintelui Republicii Moldova din 18.05.1993 cu privire la proprietatea fiduciar (de trast) i din 18.02.1994 cu privire la formarea infrastructurii privatizrii. Anul 1995 cel al privatizrii n mas s-a remarcat prin apariia pieei valorilor mobiliare, prin constituirea unei noi ramuri a economiei naionale. Deja la finele anului 1997 volumul global al resurselor pe piaa de capital a rii a definit 6,8 mlrd. lei, iar cota valorilor mobiliare corporative a constituit 6,5 mlrd. lei, dintre care 90% sunt aciuni ale ntreprinderilor privatizate, emise sub form dematerializat. nc n perioada derulrii primului program de privatizare a aprut problema accelerrii lui, i pentru deservirea procesului de privatizare contra bonuri patrimoniale i formarea infrastructurii privatizrii au fost create primele fonduri de investiii i companii de trust. Decretul Preedintelui Nr. 50 din 18 februarie 1994, care a servit drept temei juridic pentru crearea structurilor mai sus menionate, a stabilit c formarea fondurilor de investiii i a companiilor fiduciare se permit n scopul asigurrii realizrii programului de privatizare i a aprrii intereselor cetenilor Republicii Moldova. Prin urmare fondurile de investiii pentru privatizare i companiile fiduciare, create n anii 1994-1995, au devenit primii participani profesioniti la piaa valorilor mobiliare corporative abia aprut. Pentru asigurarea unui mecanism eficient de tranzacionare a aciunilor, determinarea obiectiv a preului, precum i pentru asigurarea transparenei pieei, n decembrie 1994, n conformitate cu Legea privind circulaia valorilor mobiliare i bursele de valori, a fost fondat Bursa de Valori a Moldovei.

32

La baza activitii bursei de valori se afl principalul ei reprezentant societatea pe aciuni, ambele au aprut concomitent. Piaa s-a completat imediat cu reprezentani profesioniti a pieei valorilor mobiliare, adic posesori de licene, cu fonduri investiionale de privatizare, cu trusturi, cu registratori independeni i brokeri, precum i cu organizaiile publice respective: Asociaia societilor pe aciuni, Asociaia reprezentanilor profesioniti i, desigur, cu cea mai important structur oficial Comisia de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare (CSPHV), substituit ulterior prin Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM). Constituirea cadrului legislativ a pieei valorilor mobiliare a fost finalizat cu intrarea n vigoare n anul 1999 a Legilor privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare i privind piaa valorilor mobiliare. Prin aceste legi Comisia Naional a Valorilor Mobiliare succesorul de drept al Comisiei de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare a fost investit cu mputerniciri de a activa independent, operativ, fr presiuni din afar n procesul de adoptare a deciziilor de suspendare a oricrei activiti nelegitime pe piaa valorilor mobiliare. Reieind din prevederile legislaiei, n scopul asigurrii bunei funcionri a pieei de capital, Comisia Naional a Pieei Financiare i-a fixat drept obiective majore, ale activitii sale urmtoarele: asigurarea proteciei investitorilor mpotriva practicilor ilegale, abuzive i frauduloase; asigurarea transparenei pieei printr-o informare corect i prompt despre activitile desfurate pe pia. Obiectivele expuse se realizeaz prin: adoptarea i perfectarea cadrului egal; autorizarea intermediarilor i a altor participani la pia; nregistrarea valorilor mobiliare emise pe piaa de capital; crearea cadrului pentru desfurarea activitii de informare a publicului cu privire la valorile mobiliare emise;

33

adoptarea i aplicarea normativelor de reglementare a procedurii de comercializare a valorilor mobiliare; aplicarea sanciunilor n cadrul nclcrii cadrului legal, precum i sesizarea autoritilor competente despre cazurile grave de nclcare a legii.

Un rol deosebit n aranjamentul mecanismului de finanare a pieei financiare l are mecanismul bursier. Organizarea eficient a Bursei de Valori a Moldovei devine un obiect de o importan statal. Anume bursei de valori i revine funcia de a realiza cadrul organizat al pieei valorilor mobiliare. n acelai rnd Comisia Naional a Pieei Financiare, prin intermediul acestei instituii financiare, a Bursei de Valori a Moldovei, poate realiza respectarea cadrului legislativ i prin aceasta asigur stabilitatea i sigurana pieei financiare. La momentul actual, organizarea Bursei de Valori a Moldovei, privit sub aspect comparativ , este foarte apropiat de standardele internaionale, ceea ce ne face s fim optimiti vis-a-vis de rezultatele activitii bursei naionale n viitorul apropiat. Activitatea pe piaa bursier este urmrit prin intermediul cursului valorilor mobiliare i indicilor bursieri. Aceti indicatori sunt considerai barometre ale strii economice i politice a rii repective. Bursa este sensibil la toate evenimentele de ordin economic, financiar-monetar, social, politic. Ea pune n eviden, aadar, starea conjunctural a economiei naionale n cadrul creia funcioneaz bursa respectiv. n vara anului 1995 s-au desfurat primele licitaii la Bursa de Valori a Moldovei. Prima tranzacie n istoria Bursei de Valori a Moldovei a fost efectuat cu aciunile Fabricii de Conserve Cupcini S.A., ale Bncii de Economii a Moldovei i Asociaiei pentru Producerea Mobilei Stejaur. n mod deosebit este de menionat, c n Republica Moldova, cu ajutorul asistenei tehnice a companiilor Price Watherhouse LLP i a companiei PBN, a devenit o realitate Bursa telematic, ceea ce dovedete apariia pieei de capital n Moldova n form electronic, unde informaia se transmite i se prelucreaz prin 34

utilizarea unor sisteme de calcul. Aceast burs modern are aceleai funcii tradiionale: de-a concentra cererea i oferta de valori mobiliare i de-a asigura realizarea de tranzacii n mod operativ, n condiii de corectitudine i transparen. n 1995 n Republica Moldova existau 55 de participani profesioniti, n statutele crora a fost prevzut activitatea de broker-dealer, inclusiv 22 de bnci comerciale i 33 de instituii nebancare. Aadar, paralel cu derularea procesului de privatizare n mas n Republica Moldova treptat a fost creat infrastructura pieei valorilor mobiliare i spre sfritul anului 1995 deja activau: bursa de valori i 135 de participani profesioniti liceniai, inclusiv fondurile de investiii pentru privatizare, companiile de trust, registratorii independeni i participanii, n statutele crora era prevzut activitatea de brokerdealer. n Republica Moldova, n conformitate cu regulile generale, au fost create dou segmente segmentul bursier, reprezentat de ctre Bursa de Valori a Moldovei, i segmentul extrabursier neorganizat. Piaa extrabursier funcioneaz ca pia de negocieri pe care sunt tranzacionate valori mobiliare emise i necotate la burs, cum sunt aciunile emise de societile ce nu ntrunesc condiiile de admitere la cota bursei, aciunile societilor care nu sunt interesate s solicite admiterea la cota bursei, titlurile emise de fondurile mutuale, obligaiunile guvernamentale i municipale, obligaiunile emise de societile comerciale etc. [33, p. 309]. Mai trziu, n 1997, infrastructura pieei valorilor mobiliare a fost completat cu Depozitul Naional al Valorilor Mobiliare, unde s-au desfurat 226 de sesiuni comerciale, volumul tranzaciilor bursiere a constituit 294,6 mln. lei s-au de 10 ori mai mult comparativ cu perioada respectiv a anului precedent, 50% din toate tranzaciile au fost efectuate pe piaa extrabursier. Depozitul Naional al Valorilor Mobiliare execut activitatea de depozitar i de clearing i are menirea s asigure respectarea de ctre ambele pri a tranzaciei bursiere a angajamentelor lor, cu menageri i depozitari ai fondurilor de investiii,

35

precum i cu auditorii participanilor profesioniti, cu companiile de estimare a valorilor mobiliare i activelor ce se refer la ele. Numrul participanilor profesioniti n dependen de genul principal de activare practicat pe piaa valorilor mobiliare esta prezentat n tabelul ce urmeaz: Tabelul 1.2.1 Numrul participanilor profesioniti. Participani profesioniti Brokeri Dealeri Companii de estimare Registratori independeni Companii de audit Companii de underwriting Organizaii de autoreglementare Consulting investiional Fonduri de investiii Administratori fiduciari Depozitari Bursa de Valori Depozitarul Naional TOTAL 31.12.2002 30 3 6 20 7 0 1 0 14 22 9 1 1 114
*

31.12.2003 26 4 6 19 7 1 1 0 14 20 9 1 1 109

31.12.2004 26 4 6 18 6 1 1 1 8 14 9 1 1 96

31.12.2005 22 1 5 14 6 1 1 0 6 12 5 1 1 75

Sursa: rapoartele anuale ale CNPF

La finele anului 2007 pe piaa valorilor mobiliare activau 70 participani profesioniti, fa de 73 la finele anului 2006, 75 la finele anului 2005, 96 la finele anului 2004 i 109 la finele anului 2003. De menionat c numrul participanilor profesioniti s-a redus preponderent din cauza demarrii procedurii de reorganizare i lichidare a fondurilor de investiii i companiilor fiduciare, n urma creia a disprut necesitatea existenei unor 36

participani profesioniti din infrastructura acestora (administratori fiduciari, depozitari, brokeri). Odat cu crearea infrastructurii pieei valorilor mobiliare i nregistrarea primelor emisiuni de aciuni ale ntreprinderilor supuse privatizrii, a nceput s funcioneze piaa primar i piaa secundar a valorilor mobiliare. Conform legislaiei Republicii Moldova, pe piaa primar a valorilor mobiliare are loc emisiunea i plasamentul de titluri mobiliare, iar pe piaa secundar a valorilor mobiliare se desfoar circulaia valorilor mobiliare [8, art. 3]. Referitor la piaa primar a valorilor mobiliare, pe parcursul anului 2005 Comisia Naional a Pieei Financiare a realizat diverse msuri care au ca scop optimizarea emisiunilor de valori mobiliare. n acest sens, de ctre Comisia Naional a Pieei Financiare au fost elaborate un set de amendamente la Legea privind societile pe aciuni, aprobate prin Legea nr. 20 XVI din 28.07.2005. n contextul acestor amendamente au fost nlturate lacunele existente anterior n noiunile i cadrul de reglementare a aciunilor autorizate spre plasare i procedurii de nregistrare a acestora (articolele 12 i 50 ale Legii privind societile pe aciuni). n anul 2005 au fost efectuate 81 emisiuni de valori mobiliare n volum de 375,4 mln. lei. Cele mai mari volume ale emisiunilor efectuate pe parcursul anului 2005 au fost nregistrate n lunile septembrie i decembrie, valoarea emisiunilor n aceste luni nsumnd respectiv 60,1 mln. lei i 91,3 mln. lei. Este de menionat faptul, c comparativ cu anul 2004, cnd au fost efectuate doar emisiuni de aciuni, n anul 2005 Comisia Naional a Pieei Financiare a nregistrat 4 oferte publice de obligaiuni. n aceeai perioad au fost reabilitate 2 emisiuni de obligaiuni de ctre MAIB - Leasing SA (n valoare de 5,6 mln. lei) i M Elat SA (n valoare de 12 mln. lei). Aceste evenimente pot fi calificate ca un nceput prielnic pentru demararea emisiunilor de obligaiuni. Analiznd evoluia pieei primare n perioada 1998 2007,observm c n perioada 1999-2003 se atest o diminuare a emisiunilor de valori mobiliare pe piaa 37

primar, cu excepia anului 1999. n anul 2005 comparativ cu anii precedeni, se atest o diminuare semnificativ fa de volumul emisiunilor nregistrate n anul 2004, dar cu o mic cretere fa de anul 2003 (graficul nr. 1.2.1)

Graficul nr. 1.2.1 Numrul i valoarea emisiunilor de valori mobiliare (mil. lei).
*

Sursa: www.cnpf.md

Rezultatele privind emisiunile de valori mobiliare n anul 2005 sunt comparabile cu cele obinute n anul 2003. Astfel, n raport cu anul 2003 emisiunile de valori mobiliare din anul 2005 au crescut cu 50,7 mln. lei sau cu 15,6%. Creterea valorii emisiunilor de valori mobiliare n anul 2004 i, respectiv, descreterea acestui indicator n anul 2005 are la baz dou motive eseniale [166]: volumele sporite de emisiuni suplimentare efectuate n anul 2004 de ctre 4 societi pe aciuni, i anume: SA Ap-Canal; CS Reelele electrice mun. Chiinu SA; CS Reelele electrice de Distribuie Centru SA i CS Reelele electrice de Distribuie Sud SA. emisiunile suplimentare efctuate n anul 2004 de ctre instituiile financiare i companiile de asigurri. Un motiv n plus al diminurii valorii emisiunilor de valori mobiliare ine de finalizarea perioadei de concentrare a pachetelor de control n cadrul societilor pe

38

aciuni. n aceste condiii, noii proprietari evit s efectuieze emisiuni suplimentare de aciuni pentru a nu pierde controlul asupra societilor n cauz. Pe parcursul anilor 2006 i 2007, comparativ cu anul 2005, se atest o majorare semnificativ a emisiunilor cu valori mobiliare pe segmentul primar al pieei valorilor mobiliare naionale. Dup cum am mai menionat anterior n afar de piaa primar, pe piaa valorilor mobiliare naional mai funcioneaz i piaa secundar. Un rol important n organizarea i dezvoltarea pieei secundare a valorilor mobiliare l joac sistemul bancar. Volumul tranzaciilor bursiere cu valori mobiliare corporative efectuate prin intermediul bncilor comerciale pe parcursul anului 2007 l putem urmri n Anexa 1. n dependen de modul de organizare i dezvoltare a pieei secundare a valorilor mobiliare, rolul bncilor poate fi esenial sau considerabil redus. De regul, n toate rile sistemul bancar este organizat n dou nivele: 1. Banca Central a rii date; 2. Bncile comerciale ale rii, care activeaz pe piaa bancar. Activnd pe piaa de capital, bncile recurg astzi la metodele tradiionale creditarea i atragerea depozitelor, care le asigur un nivel suficient de profitabilitate. Orientarea lor activ spre piaa de capital va fi impulsionat, n mare msur, de necesitatea diversificrii activitii bancare n vederea asigurrii unei rentabiliti acceptabile. Avnd la dispoziie un potenial de investiii considerabil, bncile sunt disponibile s administreze cu eficacitate nu numai portofoliul de credite, dar i cel al valorilor mobiliare. n majoritatea rilor Banca Central ndeplinete rolul de agent fiscal al statului n vederea emiterii, plasrii, controlului i rscumprrii valorilor mobiliare de stat. n scopul ndeplinirii funciilor sale, Banca Central ncheie acordul respectiv cu Guvernul (Ministerul Finanelor), conform cruia i asum anumite obligaiuni s apere interesele statului n domeniul respectiv. Acest acord oficializeaz i legalizeaz aciunile Bncii centrale pe piaa respectiv. 39

n aprilie 1996, n conformitate cu art. 40 al Legii cu privire la Banca Naional a Moldovei a fost ncheiat Acordul de Agent Fiscal ntre Ministerul Finanelor al Republicii Moldova i Banca Naional a Moldovei. Datorit activitii Bncii Centrale n calitate de agent fiscal al Statului, ea urmeaz s ndeplineasc un ir ntreg de ndatoriri: Banca Central urmeaz s desfoare emiterea valorilor mobiliare de stat i s duc evidena registrului deintorilor valorilor mobiliare de stat; s elaboreze regulamentele respective pentru activitile cu valorile mobiliare de stat; s informeze n permanen Guvernul privind condiiile de pia (informaia statistic despre activitile comerciale cu valori mobiliare de stat), preferinele investitorilor, precum i datele financiare i economice; mpreun cu guvernul s stabileasc graficul licitaiilor de plasare a valorilor mobiliare de stat, i s distribuie informaia cu privire la condiiile de emitere a valorilor mobiliare de stat; dup plasarea valorilor mobiliare de stat s publiceun comunicat oficial cu informaia statistic detaliat privind rezultatele vnzrii valorilor mobiliare de stat; organizeaz supravegherea funcionrii normale a pieei valorilor mobiliare de stat. n afar de aceste ndatoriri, de activitatea Bncii Centrale n calitate de agent fiscal pot fi legate i alte momente suplimentare, cum ar fi: transferurile n cadrul bursei de valori; instruciunile privind piaa secundar i ncheierea acordurilor respective cu dealerii primari; publicarea diverselor materiale publicistice; alte momente importante pentru activitatea normal a pieei valorilor mobiliare de stat.

40

n anul 1999 Banca Naional a Moldovei, n conformitate cu art. 5 i art. 40 ale Legii cu privire la Banca Naional a Moldovei i-a continuat activitatea n calitate de agent fiscal al Statului la plasarea plasarea valorilor mobiliare de stat emise de Guvernul Republicii Moldova n form de nscriere de conturi. Comparativ cu 1998, a continuat procesul de cretere a cererii la valorile mobiliare de stat propuse spre comercializare de ctre Mnisterul Finanelor. n perioada 2000-2003, Banca Naional a Moldovei, a derulat 951 emisiuni de valori mobiliare de stat, care au avut drept obiectiv finanarea deficitului bugetar. n ansamblu n aceast perioad, oferta de valori mobiliare de stat a nsumat 7894,5 mil. lei, cererea 11269 mil. lei, iar volumul emis s-a cifrat 7370,5 mil. lei. Volumul anual al cererilor a depit volumul anual al ofertei n fiecare din aceti patru ani, iar cota valorilor mobiliare de stat plasate a variat ntre 91,8% i 96,2% . Conform raportului pe anul 2004, privind activitatea Bncii Naionale a Moldovei, putem afirma c condiiile din anul 2004 au fost favorabile pentru Ministerul Finanelor la finanarea deficitului bugetar din contul emiterii de titluri de stat, permind reducerea cheltuielilor bugetare la deservirea titlurilor de stat emise. n anul 2004 Banca Naional a Moldovei a derulat 215 emisiuni de valori mobiliare de stat. Ministerul Finanelor a oferit spre vnzare valori mobiliare de stat n volum de 2301,0 mil. lei, cu 196,0 mil. lei mai mult fa de anul 2003. Volumul total al cererilor depuse la licitaie a fost cu 1071,2 mil. lei (sau cu 37,8%) superior celui din anul 2003, nsumnd 3907,7 mil. lei. n perioada 2000-2005, se observ o stabilitate pe piaa primar a valorilor mobiliare de stat. Volumul ofertei, cererii i a vnzrilor de valori mobiliare de stat n perioada anilor 2000-2006 l putem urmri n graficul nr. 1.2.2.

41

Graficul 1.2.2 Volumul ofertei, cererii i a vnzrilor de valori mobiliare de stat pe parcursul anilor 2000-2007 (mil. lei)
*

Sursa: Elaborat de autor n baza rapoartelor anuale ale BNM pentru anii 2000-2006

Cererea de valori mobiliare de stat a fost destul de mare n primele nou luni ale anului 2004, volumul solicitat la licitaiile pe piaa primar n aceast perioad (2851,2 mil. lei) a depit volumele anuale din anii 2002-2003, fapt ce a permis plasarea a 98,7% din ofert. Soldul valorilor mobiliare de stat n circulaie la preul de vnzare (din cele emise la licitaie pe piaa primar) a constituit 952,6 mil. lei, conform situaiei de la 30 septembrie 2004, fiind n cretere cu 718,8 mil. lei comparativ cu situaia existent la 31 decembrie 1999. Rata anual medie ponderat la valorile mobiliare de stat plasate pe piaa primar s-a diminuat de la 22,14% n anul 2000 pn la 12,85% n primele nou luni ale anului 2004. Volumul valorilor mobiliare de stat n circulaie, plasate prin intermediul licitaiilor pe piaa primar l putem urmri n graficul nr. 1.2.3.

42

Graficul 1.2.3. Dinamica volumului de valori mobiliare de stat n circulaie (din cele plasate prin intermediul licitaiiilor pe piaa primar) n perioada anilor 2000-2006
*

Sursa: Elaborat de autor n baza rapoartelor anuale ale BNM pentru anii 2000-2006

Conform datelor Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare, n anul 1995 volumul total al tranzaciilor pe piaa secundar a alctuit 5,7 mil. lei, inclusiv 2,2 mil. lei prin burs i 3,5 mil. lei prin piaa extrabursier. Aadar, cota pieei extrabursiere este preponderent i constituie 61%. Dezvoltarea ulterioar a pieei secundare o putem judeca dup datele din tabelul 1.2.2. n anii 1995-1998 volumul anual al tranzaciilor, efectuate pe piaa secundar, a crescut. ncepnd cu cifra de 5,7 mil. lei n 1995, numai n 1996 acest indice s-a majorat la 28,9 mil. lei. Nivelul volumului licitaiilor n 1997 a fost foarte nalt 295,9 mil. lei sau de 10 ori mai mare dect cel al anului precedent. Creterea volumului tranzaciilor bursiere a continuat i n urmtorii ani, atingnd valoarea de 980,5 mil. lei n anul 2000, fiind de 172 ori mai mult dect n anul 1995 i cu 1,36 ori mai mult ca n anul 1999. n anul urmtor, 2001, s-a manifestat o micorare considerabil a volumului circulaiei secundare. Astfel, n 2001 volumul tranzaciilor

43

reducndu-se cu 373,1 mil. lei fa de anul precedent. n anii 2002 i 2003 volumul total al tranzaciilor a crescut cu 129,8 mil. lei i 825,9 mil. lei respectiv, dar aceast majorare nu a acoperit scderea din anul 2001. n anul 2004 se observ o micorare a volumului total al tranzaciilor pe piaa secundar cu 14,1 mil. lei fa de anul precedent. n perioada anului 2005 pe piaa secundar a valorilor mobiliare corporative, reprezentat de segmentul bursier i extrabursier, au fost nregistrate 31801 tranzacii cu valori mobiliare n valoare total de 558,7 mln. lei. Numrul tranzaciilor s-a majorat aproximativ cu 23,7% fa de anul 2004 (25703 tranzacii), odat cu creterea numrului de tranzacii cu valori mobiliare ale FINN Daac-Hermes SA. n acelai timp valoarea tranzaciilor din anul 2005 s-a diminuat cu 31,2% comparativ cu valoarea tranzaciilor efectuate n anul 2004, 32,4% comparativ cu anul 2003 i cu 24,4% comparativ cu anul 2002. Cauza principal care a dus la micorarea valorii tranzaciilor pe piaa secundar n anul 2005 ine de participarea tot mai pasiv a fondurilor de investiii la tranzaciile cu valori mobiliare, condiionat de iniierea procedurii de reorganizare i lichidare a acestor instituii. Fondurile de investiii reprezintau cea mai important i mai activ categorie de participani ai tranzaciilor pe piaa secundar. Odat cu aprobarea modificrilor i completrilor la Legea cu privire la fondurile de investiii, n contextul crora fondurile de investiii urmeaz s se reorganizeze, acestea i-au limitat participarea la tranzaciile cu valori mobiliare. Dac n anii 2002 i 2003 ponderea tranzaciilor efectuate de ctre fondurile de investiii era de 30,4% i 35,4% n valoarea total a tranzaciilor, atunci n anii 2004 i 2005 acest indicator a sczut pn la 13,3% i, respectiv, 4,8%. Un alt motiv al diminurii valorii tranzaciilor ine de lichiditatea sczut a pieei, n circulaie fiind pus un volum limitat de valori mobiliare atractive pentru investitori. n anul 2006 se observ o tendin constant de revenire a pieei mondiale de capital dup stagnrile din 2001, principalele burse au nregistrat rezultate 44

performante, care depesc rezultatele din ultimii zece ani. Anul 2006 este considerat an de excepie n evoluia pieei mondiale de capital. Referitor la Republica Moldova, putem spune c piaa de capital a nregistrat pe parcursul acestui an tendine pozitive. Valoarea total a tranzaciilor n 2006 a atins cel mai nalt nivel nregistrat pe piaa de capital autohton. De remarcat c valoarea total a tranzaciilor este n cretere cu 577,1 mln. lei fa de indicatorul similar din anul 2005. Tabelul 1.2.2 Volumul tranzaciilor cu valorile mobiliare corporative din Republica Moldova pentru anii 1995-2006 Anul 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Piaa bursier mil. lei n % 2,2 38,6 11,5 39,8 178,9 60,5 437,5 65,0 374,6 52,3 282,8 28,8 275,6 45,4 252,6 34,26 480,3 58,15 282,0 34,7 216,3 38,7 343,0 30,2 1233,4 66,2
*

Piaa extrabursier mil. lei n % 3,5 61,4 17,4 60,2 117,0 39,5 235,9 35,0 342,2 47,7 697,7 71,2 331,8 54,6 484,6 65,74 345,6 41,85 529,8 65,3 342,3 61,3 792,7 69,8 629,6 33,8

total mil. lei 5,7 28,9 295,9 673,4 716,8 980,5 607,4 737,2 825,9 811,8 558,7 1135,6 1863,0

Sursa: Rapoartele anuale ale CNPF pentru anii 1995-2007

n pofida faptului c ncepnd cu a doua jumtate a anului 1995 prin lege a fost stimulat dezvoltarea segmentului bursier, n anii 1995-1996 n structura pieei secundare a Republicii Moldova au predominat tranzaciile ncheiate pe piaa extrabursier. Situaia s-a schimbat radical ncepnd cu anul 1997, cnd volumul tranzaciilor bursiere a nceput radical s predomine. Dominana tranzaciilor bursiere a continuat pn n anul 1999, dup care a nceput s scad. n 2000-2002, poziia de

45

lider a ocupat-o segmentul extrabursier. Situaia s-a schimbat n anul 2003, numrul tranzaciilor pe piaa bursier fiind mai nalt dect cel pe piaa extrabursier. n anul 2004, volumul tranzaciilor pe piaa de capital din Republica Moldova este cu 1,7% mai redus dect n anul 2003. Conform datelor Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare, cota parte a pieei extrabursiere constituie 65,3% din tranzacii, cea a Bursei de Valori a Moldovei 34,7% din tranzacii. Deci, numrul tranzaciilor pe piaa extrabursier este aproape de 13 ori mai nalt dect numrul tranzaciilor la Bursa de Valori a Moldovei. n perioada anului 2005 la Bursa de Valori a Moldovei au fost nregistrate 11930 tranzacii, de 5 ori mai mult dect n anul precedent (1855 tranzacii). Referitor la volumul total al tranzaciilor se evideniaz o scdere a acestuia n anul 2005 n comparaie cu anii precedeni. Pe piaa extrabursier, n anul 2005, au fost nregistrate tranzacii n valoare total de 342,3 mln. lei, comparativ cu anul 2004 valoarea lor micorndu-se cu 187,5 mln. lei. Conform acestor date, observm c i n anul 2005 predomin volumul tranzaciilor extrabursiere. Astfel, lund n consideraie rezultatele nregistrate pe ambele segmente ale pieei de capital (bursier i extrabursier), se constat, c: dominana tranzaciilor bursiere a continuat pn n anul 1999, dup care a nceput s scad. n anii 20002002, poziia de lider a ocupat-o segmentul extrabursier. Evoluia tranzaciilor bursiere i extrabursiere n anii 2002-2005 demonstreaz dominaia valorii totale a tranzaciilor extrabursiere n raport cu cele bursiere, cu excepia anului 2003, cnd tranzaciile bursiere au depit cu 134,7 mln. lei tranzaciile extrabursiere, datorit tranzaciei cu valorile mobiliare ale SA Vitanta - Intravest n volum de 167,6 mln. lei. n anul 2006 s-a pstrat tendina respectiv. Astfel, i n anul 2006, volumul tranzaciilor extrabursiere a depit pe cel bursier cu 449,7 mln. lei. n anul 2007 volumul tranzaciilor bursiere a fost superior celor extrabursiere. Majorarea volumului tranzaciilor bursiere a fost cauzat, n mare msur, de tranzaciile efectuate n secia 46

tranzaciilor directe a BVM (1025,4 mil. lei), care constituie 83,1% din volumul total al tranzaciilor bursiere. Din cele expuse mai sus reiese c din dou segmente ale pieei secundare volumul maxim de tranzacii cu valori mobiliare corporative i revine pieei extrabursiere, situaia schimbndu-se n 2007 (graficul nr. 1.2.3).

Graficul nr. 1.2.3. Volumul tranzaciilor cu valorile mobiliare corporative din Republica Moldova pentru anii 1995-2005
*

Sursa: Elaborat de autor n baza rapoartelor anuale ale CNVM pentru anii 1995-2007

Piaa aciunilor n statele cu piee de valori dezvoltate este, n linii generale, i chiar preponderent bursier. Observm c i la noi n ar, n comparaie cu anul anterior, capitalizarea bursier a crescut. Creterea valorii capitalizrii bursiere pe parcursul ultimilor ani ne permite sa presupunem c acest indicator va continua sa se mite ascendent i n continuare. N. Dobrot afirm c, societatea pe aciuni (corporaia) este cea mai reprezentativ form de ntreprindere i c conducerea general a societii pe aciuni este asigurat de adunarea general a acionarilor, respectiv adunarea reprezentanilor alei de acetia. Fiecare acionar are drept de vot, numrul voturilor fiind proporional

47

cu numrul i valoarea aciunilor deinute. Conducerea curent a societii respective este ncredinat unui consiliu de administraie ales sau numit de adunarea general. Prin formarea de societi pe aciuni, s-a asigurat i se asigur n continuare, concentrarea resurselor bneti pentru fondarea i dezvoltarea de mari uniti n sectoarele moderne ale economiei i n infrastructura material. I. Guu definete societatea pe aciuni ca pe o asociaie a deintorilor de capital, care-i investesc economiile n afaceri n scopul obinerii unui profit, repartizat conform cotei depunerilor sub form de dividente. Sarcina principal a societii pe aciuni const n moilizarea tuturor factorilor n cazul unei tranzacii (investiii active, munc, resurse, management), n vederea sporirii competitivitii, rentabilitii i prosperrii ei. n decursul ultemelor decenii ale secolului XX i nceputul secolului XXI interesul privitor la administrarea corporativ crete stabil n multe ri. Studierea acesteia este condiionat, mai cu seam, de rolul considerabil pe care l dein corporaiile n dezvoltarea economic i social a oricrei ri contemporane. Piaa valorilor corporative n Republica Moldova a aprut drept rezultat al privatizrii patrimoniului de stat. Aceast pia, fiind un segment nou al pieei financiare naionale. La mijlocul anilor 90, am devenit martori ai majorrii multiple n Republica Moldova a numrului de societi pe aciuni i de acionari. Majoritatea acionarilor erau posesori ai unor pri foarte mici de cote de proprietate ale ntreprinderilor privatizate sau ale fondurilor de investiii. n urma privatizrii n locul unui proprietar al ntreprinderii n persoana Statului, au aprut sute, mii, chiar sute de mii de proprietari. Administrarea proprietii acionarilor ntreprinderilor privatizate a fost ncredinat managerilor angajai, care n capitalul acestora au o cot neesenial sau nici o cot. Astfel, administrarea proprietii de Stat se transform n administrarea proprietii private, proprietii colective a acionarilor, iar forma de administrare i de control de Stat este nlocuit cu un nou tip de administrare administrarea corporativ. 48

Societile pe aciuni privatizate au devenit primele companii cu proprietate dispersat, administrarea crora era ncredinat managerilor din exterior. n conformitate cu normele juridice stabilite n Republica Moldova, societile pe aciuni, care au un numr de acionari mai mare de 50, sunt considerate societi pe aciuni de tip deschis, iar cele care au un numr de acionari mai mic de 50, pot avea statut de societate pe aciuni de tip nchis. Eficiena pieei de capital depinde n mod direct de faptul, dac aciunile emise pe pia sunt ale unor ntreprinderi prospere sau falimentare, depinde de nzestrarea tehnic a ntreprinderilor, de renovarea produciei, de investitori, de elaborarea unui business-plan profesionist. i dac acest complex de interese nc nu s-a manifestat n Republica Moldova i nu a contribuit la depirea crizei i la nviorarea economic a rii, rezult c exist deficiene serioase n verigile de baz ale mecanismului pieei valorilor mobiliare, ncepnd cu veriga primar societatea pe aciuni. Deci putem afirma c aciunile, obligaiunile i alte valori mobiliare reprezint instrumente de investiii financiare, prin intermediul crora utilizatorii mijloacelor financiare le mobilizeaz n scopul finanrii activitii economice proprii. Aplicarea valorilor mobiliare, ca instrumente de atragere a investiiilor, este caracteristic pentru economia dezvoltat.

49

1.3. Gestiunea resurselor investiionale n economia naional prin intermediul pieei valorilor mobiliare Una din funciile principale ale pieei valorilor mobiliare este acumularea mijloacelor bneti i transformarea acestora n investiii. Astfel, piaa valorilor mobiliare obine un loc din ce n ce mai important n sistemul economic naional datorit funciilor sale macroeconomice principale acumularea i distribuirea investiiilor. Importana i avantajele investiiilor asupra dezvoltrii durabile ale economiei naionale este evident, asigurnd dinamizarea ascendent a indicatorilor macro i micro economici. O caracteristic a pieelor valorilor mobiliare n formare, printre care se numr i piaa valorilor mobiliare din Republica Moldova, este slaba prezen a investitorilor pe pia. Constatm c piaa autohton a valorilor mobiliare este insuficient utilizat ca surs de finanare, funcia de acumulare a investiiilor fiind realizat n mare parte de piaa bancar. Deci, una din problemele acute ale pieei valorilor mobiliare naionale este numrul limitat de investitori. Atragerea investiiilor n economia naional ine de preocuprile autoritilor (CNPF), care au datoria de a asigura fundamentele economice solide i de a stimula plasamentele investitorilor n valori mobiliare, ceea ce ar contribui la dezvoltarea ulterioar a pieei valorilor mobiliare. Drept urmare, constatm c unul dintre aspectele cele mai importante ale activitii Comisiei Naionale a Pieei Financiare la momentul actual este atragerea investiiilor pe piaa valorilor mobiliare. Creterea interesului fa de piaa autohton a valorilor mobiliare i fa de produsele pieei ar trebui s fie una din prioritile eseniale ale Comisiei Naionale a Pieei Financiare. Pentru crearea unui cadru favorabil pieei valorilor mobiliare privind atragerea investiiilor trebuie realizate urmtoarele obiective: 50

elaborarea cadrului legislativ ce va permite apariia unor noi instrumente financiare; modificarea i completarea bazei normative n vederea simplificrii procedurii de emisiune i circulaie a valorilor mobiliare; dezvoltarea sectorului privat; accesul la informaie, pentru luarea unei decizii corecte n domeniul investiiei n valori mobiliare; stabilitatea economic i politic; creterea veniturilor populaiei, etc. Realizarea acestor funcii trebuie s constituie obiectivul principal al

activitii Comisiei Naionale n urmtorii ani n scopul promovrii imaginii pieei valorilor mobiliare naionale. Numrul tranzaciilor cu valori mobiliare efectuate cu implicarea investitorilor strini n perioada 2000-2007 este redat n graficul nr. 1.2.4.

Graficul nr. 1.2.4. Numrul tranzaciilor efectuate cu implicarea investitorilor strini

*

Sursa: Elaborat de autor n baza rapoartelor anuale ale CNVM pentru anii 2001-2007

n comparaie cu anul 2006, n anul 2007 piaa valorilor mobiliare devine tot mai atractiv pentru investitorii strini. Volumul total al investiiilor atrase prin intermediul pieei primare n anul 2007 a constituit 799,1 mil. lei, comparativ cu anul 2006 valoarea acestui indicator a crescut cu 283,8 mil. lei. Participarea investitorilor

51

strini, n anul 2007,la plasarea capitalului n emisiuni de valori mobiliare o putem urmri n graficul nr. 1.2.5.

Graficul nr. 1.2.5. Structura investiiilor atrase de ctre societile pe aciui dup originea investitorilor strini, 2007
*

Sursa: www.cnpf.md

n anul 2007, cele mai nalte valori ale tranzaciilor cu participarea investitorilor strini au fost efectuate cu valorile mobiliare ale BC Mobiasbanc S.A. (313,9 mil. lei, cu participarea investitorilor din Frana) i BC Unibank S.A. (242,0 mil. lei) [166]. Structura tranzaciilor de cumprare cu participarea investitorilor strini dup ara de origine a investitorilor, efectuate n anul 2007, este reflectat n Anexa 2. Investiiile companiilor strine, de la nceputul anului 2008, au depit 440 mil. lei, datorit forurilor economice [168]. Volumul investiiilor strine n trimestrul II al anului 2008 constituie 212,85 mil. lei, fa de 13,68 mil. lei atrase n aceeai perioad a anului 2007. Se constat o cretere att a volumului investiiilor strine, ct i a diversitii de reprezentare a investitorilor strini n comparaie cu aceeai perioad a anului 2007 (graficul nr. 1.2.6.).

52

Graficul nr. 1.2.6. Structura investiiilor atrase prin intermediul emisiunilor de valori mobiliare dup originea investitorilor.
*

Sursa: Buletinul trimestrial II -2008 al CNPF

Topul a 10 ri care au realizat cel mai mare volum de investiii strine directe n economia naional poate fi urmrit n graficul nr. 1.2.7. n afar de tranzacii relizate prin intermediul investitorilor strini, pe piaa de capital naional se efectueaz tranzacii i cu implicarea investitorilor autohtoni. Valoarea investiiilor strine i autohtone pe piaa de capital din Republica Moldova, n perioada anilor 2001-2006 este reflectat n Anexa 3. Politica de stat direcionat spre dezvoltarea pieei valorilor mobiliare, care presupune crearea climatului investiional favorabil pentru atragerea investiiilor, asigurarea protejrii intereselor investitorilor, precum i stimularea fiscal a participanilor la piaa valorilor mobiliare ar contribui esenial la modificarea tendinelor de dezvoltare a pieei de capital naionale i, ca rezultat la creterea economiei rii. Atragerea investiiilor strine pe piaa naional de capital, dup cum ne arat practica internaional ct i cea naional, poate avea efecte pozitive i negative

53

asupra economiei naionale (Anexa 4), fapt demonstrat de situaia actual pe piaa de capital internaional.

Graficul nr. 1.2.7. Topul a 10 ri care au realizat cel mai mare volum de investiii strine directe n economia naional n perioada anilor 2000-2005 (mil. lei).
*

Sursa: Elaborat de autor n baza rapoartelor anuale ale Biroului Naional de Statistic

Specialitii chestionai de Wall Street sunt de prere c efectele create de criza financiar, pornit acum un an, pe pieele de capital internaionale nu ar fi putut fi evitate. Bnci importante, de renume, au ajuns n pragul falimentului la un an de la nceperea turbulenelor. Printre acestea se numr companiile de creditare ipotecar Fannie Mae si Freddie Mac, care au fost preluate de ctre Guvernul american; Lehman Brothers, o banc cu o istorie de 158 de ani, s-a declarat falimentar; Merrill Lynch s-a oferit spre vnzare ctre Bank of America. Iar toate acestea au loc dup ase luni de la vnzarea forat, sprijinit de guvernul din SUA a Bear Stearns catre JPMorgan Chase & Co [171]. 54

Fiind principala putere economic mondial, SUA influeneaz evoluiile din economiile altor state. Criza financiar internaional a afectat n special bursele i economiile americane, europene i din Asia de Sud-Est, iar rile Europei de Est nefiind foarte dependente de economia american au un viitor mai optimist. Evoluiile recente din economia american au scufundat indicii bursieri de la principalele burse din lume i au provocat o criz de lichiditate la nivel global, similar celei din 2001. n acest context, pe 21.01.2008 indicele bursier german DAX a pierdut 7,16 puncte procentuale, britanic FTSE 100 5,48 puncte procentuale, iar cel francez CAC 40 6,83 puncte procentuale. Pierderile acestora a redus capitalizarea pieelor cu peste 300 mlrd. USD, suma practic egala cu PIB-urile Irlandei si Romniei, luate mpreun [172]. Putem considera c anul 2008 este unul cu scderi foarte abrupte pornind de la 40%-50% la bursele din Anglia, Australia, SUA, Spania, pn la peste 70% la bursele din Islanda, Rusia, Irlanda, Pieru i Vietnam (tabelul 1.2.3). Tabelul 1.2.3 Valoarea indicilor bursieri n rile afectate de criza economic De la 40% pn la 50% Mexic 48,3 Germania 47,0 Spania 46,4 SUA 44,0 Australia 43,3 Anglia 42,3 De la 50% pn la 60% India 58,3 Japonia 58,1 Brazilia 57,2 Egipt 56,9 Italia 55,2 Korea de Sud 54,5
*

De la 60% pn la 70% China 69,8 Polonia 62,6

Peste 70% Islanda 88,7 Rusia 73,9 Irlanda 73,4 Peru 73,2 Vietnam 70,5

Sursa: www.bloombiz.ro/piete_de_capital/

Referitor la Republica Moldova, sunt puini investitori strini, aciunile crora se coteaz la bursele financiare internaionale. Ct privete companiile autohtone, doar dou sunt cotate la bursele unor state din UE [170]. Dei se declar c piaa de capital nu va fi afectat de criza financiar mondial n direct, dat fiind faptul c este puin conectat la pieele financiare internaionale, valoarea tranzaciilor la Bursa de Valori 55

a Moldovei s-a redus (graficul nr. 1.2.8), iar experii n piaa de capital presupun c investiiile efectuate de strini n companiile din Moldova ar putea s scad semnificativ. Ion Sturza, fost prim-ministru al Republicii Moldova, a declarat c ar fi o exagerare s presupunem c Moldova e att de izolat pe plan global i c nu va fi afectat ntr-o form sau alta. Mult va depinde de gestionarea situaiei i anticiparea eventualului impact. n anul 1998 s-a pltit un pre scump (cderea monedei naionale, a comerului exterior) pentru revenirea la normal [173].

Graficul nr. 1.2.8. Dinamica numrului tranzaciilor nregistrate pe piaa secundar, aprilie iunie 2003-2008.
*

Sursa: Buletinul trimestrial II -2008 al CNPF

n final, rmne ca Istoria s ne arate unde se va ncadra perioada actual n cadrul evoluiei sale. Criza actual poate fi depit, este necesar doar un doctor bun care s schimbe situaia dat n bine. Rolul principal n garantarea unei piee eficace i aparine Statului i n discuie se ia nu faptul c trebuie sau nu Statul s conduc o politic activ n dezvoltarea stabil a pieei de capital, ci modalitatea promovrii acesteia, ce msuri primordiale

56

ar trebui s ntreprind, care este limita interveniei directe a Statului n reglementarea relaiilor pe pia. Buna funcionare a pieei financiare este un fundament solid pentru asigurarea unei creteri durabile, pe termen lung, a economiei naionale. Piaa financiar i n primul rnd piaa de capital reprezint n multe ri, cu economia de pia dezvoltat, i ar putea reprezenta i n Republica Moldova motorul dezvoltrii economice. Promovarea politicii de stat direcionat spre eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova, care ar servi intereselor naionale i care ar fi integrat efectiv pe piaa mondial de capital, asigurnd n acest mod atragerea investiiilor pentru dezvoltarea economiei Republicii Moldova, va duce la creterea unui sector financiar competitiv i a unei piee de capital dezvoltate n Republica Moldova, va stimula ridicarea eficacitii economice naionale n general.

57

1.4.Tendine actuale ale evoluiei pieei valorilor mobiliare Destinaia i scopul principal al pieei valorilor mobiliare naionale reprezint asigurarea funcionrii tuturor ramurilor economiei prin finanarea activitii lor economice cu capital. Funciile pieei de capital sunt n aceeai msur importante pentru toate economiile indiferent de gradul lor de dezvoltare, fapt care a condus la conturarea unor tendine comune de evoluie: instituionalizarea investitorilor, integrarea pieelor de capital naionale respectiv globalizarea i generalizarea informatizrii. Instituionalizarea investitorilor se manifest dominant ncepnd cu anii 80 odat cu dezvoltarea unor noi forme de investiii colective. Investitorii instituionali sunt intermediari financiari care au drept obiect de activitate mobilizarea capitalurilor existente, prin vnzarea de titluri financiare i efectuarea de plasamente de aceeai natur. ns n Republica Moldova se simte lipsa investitorilor instituionali, ceea ce duce scderea eficienei pieei valorilor mobiliare naionale. Globalizarea reprezint n fapt integrarea pieelor de capital naionale ntr-o pia internaional i n mod natural accentuarea interdependenelor dintre pieele naionale. Tendina de globalizare este n fapt o continuare fireasc a proceselor de regionalizare. n prezent, pieele de capital din rile dezvoltate sunt mai integrate i mai interdependente ca n urm cu 10-20 de ani. Noiunea de integrare provine din latinescul integro care nseamn a pune la un loc, a reuni mai multe pri ntr-un tot unitar, elementele constitutive devenind pri integrante. Putem afirma c prin integrare se obine, n timp, cea mai potrivit structur a economiei internaionale, n scopul unei operri optime a acesteia, precum i prin introducerea n mod deliberat, a tuturor etapelor i elementelor dezirabile, de coordonare i unificare.

58

J. Tinbergen, definete integrarea drept crearea unei structuri optime a economiei internaionale, prin nlturarea barierelor artificiale din schimburile comerciale. n mod curent, prin integrare economic se nelege un proces complex, caracteristic etapei contemporane de dezvoltare a societii, care const n esen n intensificarea interdependenelor ntre diferite state, proces condiionat de un ansamblu de factori, din rndul crora un rol important revine revoluiei tehnicotiinifice. Concluzionnd, putem spune c mecanismul integrrii economice cuprinde: crearea unui spaiu economic comun; circulaia liber a factorilor de producie atunci cnd exist o pia comun; consumarea resurselor mpreun cu eficiena economic i social maxim; realizarea unei uniuni vamale; realizarea unor politici comune n domeniul economic, monetar, financiar i social. Acestea sunt de astfel i principiile de baz ale fenomenului integrrii economice. Un rol deosebit de important n procesul de integrare economic l au organismele i organizaiile cu rol de integrare economic, care nlesnesc colaborarea statelor n domenii particulare, pe o problematic mai limitat. Asemenea instrumente au aprut nc din a doua jumtate a secolului al XIX-lea. ntre ele amintim: Uniunea Telegrafic Internaional (1865), Uniunea Potal Universal (1874), Organizaia Meteorologic Mondial (1878), etc.. n prezent exist pe glob 250 organizaii i organisme guvernamentale i aproape 2500 neguvernamentale. n prima categorie, un rol central l ocup o serie de organizaii cu vocaie universal, cum sunt ONU mpreun cu instituiile sale specializate. 59

Fiecare mare uscat continental Europa, Asia, cele dou Americi, Africa posed n medie, cte 10 mari organizaii cu rol deosebit n integrarea economic. Un rol deosebit de important n integrarea economic l joac i bncile internaionale i regionale. n 1930 a fost creat la Basel (Elveia), Banca Reglementelor Internaionale. n prezent cel mai puternic grup bancar l formeaz Banca Mondial, n sistemul creia intr: Banca Internaional pentru Reconstrucii i Dezvoltare (BIRD), Asociaia pentru Dezvoltarea Internaional (IDA), Corporaia Financiar Internaional (IFC), precum i Asociaia Multilateral de Garanii pentru Investiii (MIGA). Actualmente, factorii principali care influeneaz tendinele de integrare pe plan mondial sunt: ritmul rapid al schimbrilor; natura divers a modificrilor tehnologice; nivelul din ce n ce mai ridicat al concurenei ntre statele dezvoltate; factorii locali cu aciune specific.

Bipolaritate SUA URSS, existent n cadrul ordinii internaionale a sfritului deceniului VIII, face acum loc unei tripolariti Europa integrat, America i dragonii asiatici cu Japonia. Din punct de vedere economic, lumea de azi este tripolar i n micare. Unde va aduce aceast competiie vom afla cu timpul. Deocamdat sunt conturate aceste trei mari sfere de integrare economic pe mapamond, avnd caracteristici comune i specifice n acelai timp. Un punct nodal al unificrii europene l constituie nfptuirea pieei comune. La baza pieei comune se afl o serie de liberti fundamentale: libera circulaie a mrfurilor, persoanelor, serviciilor i capitalurilor. Libera circulaie a capitalurilor reprezint unul din factorii desvririi pieei interioare, un principiu al realizrii pieei comune, pe care toate statele membre l recunosc. n cazul unor importante micri de capitaluri, statele comunitare au prevzut posibilitatea de a obine de la Comisia Comunitii Economice Europene o 60

autorizare special prin care s se ia msurile de protecie care se impun pentru buna funcionare a pieei financiare n general. Piaa financiar internaional cuprinde ansamblul relaiilor care iau natere n economia mondial, ntre persoane fizice sau juridice, n procesul atragerii i plasrii de fonduri pe termen mediu i lung, precum i instituiile i reglementrile legate de derularea acestor tranzacii. n cadrul pieei de capital se manifets cererea i oferta de titluri de credit pe termen lung pe plan internaional i se formeaz relaii ntre organisme care nlesnesc operaiile pentru plasarea acestora. Cumprarea titlurilor respective (aciuni sau obligaiuni) constituie o investiie, adic o angajare, pe termen mediu sau lung, a unui capital. Prin tranzaciile efectuate pe aceast pia, o parte din disponibilitile de capital pe termen lung dintr-o ar sunt plasate n strintate, sau invers, prin care nevoile de finanare sunt acoperite parial de ctre pieele externe. Ca purttori ai cererii acioneaz att sectorul public ct i sectorul privat din diverse ri, ct i organisme financiar-bancare internaionale, iar oferta provine din toate sectoarele de activitate, precum i din mai multe zone ale lumii. Operaiunile pe pieele de capital internaionale se realizeaz prin eurocredite i euroobligaiuni, iar acest tip de finanare se numete finanarea pe europiee. Dezvoltarea pieei internaionale de capital a avut loc ca o prelungire a pieelor naionale de capital i a evoluat, n principal, n funcie de urmtorii factori: nevoia tot mai accentuat de fonduri disponibile pe termen lung n unele ri i, implicit, existena unor asemenea fonduri n alte ri; reglementrile naionale ale statelor, mai mult sau mai puin restrictive, care au permis emisiunea i negocierea de valori mobiliare pe piaa de capital internaional; apariia eurovalutelor. Finanarea pe piaa de capital internaional are loc prin lansarea de mprumuturi pe baz de emisiuni internaionale de valori mobiliare strine, precum i operaiuni

61

curente de vnzare-cumprare de valori mobiliare strine, precum i prin operaiuni cu eurocapitaluri, care dein o pondere important. Libera circulaie a capitalurilor ntre ri a fost primul pas spre internaionalizarea pieelor de capital naionale, iar msurile de eliminare a restriciilor de acest gen din legislaiile naionale au fost luate n multe cazuri la nceputul anilor 80. Libertatea micrilor de capital pe plan internaional a deschis noi orizonturi agenilor economici pentru arbitrajul ntre pieele de capital naionale. Originalitatea anilor 80 rezid totui n integrarea financiar mondial care permite capitalurilor s fie imediat mobile ntre toate pieele financiare din lume, globalizarea financiar presupune craerea unei piee unice a capitalurilor care s funcioneze la nivel global. Fiind strns legat de procesul globalizrii schimburilor de bunuri i servicii, globalizarea a fost mai brutal i mai important n domeniul financiar. Globalizarea nu este un fenomen contemporan. De decenii ntregi, rile i firmele occidentale i desfoar activitatea ntr-o economie planetar. Astfel, este dificil identificarea nceputurilor globalizrii financiare pe care se sprijin globalizarea economiei. Este suficient s amintim rolul bancherilor italieni n Europa Renaterii, importana avut n secolul XIX de capitalurile engleze i franceze n lume, n special n imperiile coloniale i n Rusia, precum i influena micrilor de capitaluri americane n urma crizei din 1929. n timpul deceniului 70 fluxurile de capitaluri au atins noi dimensiuni. La originea acestei schimbri stau numeroase cauze: mai multe rupturi n sistemul financiar internaional, inovaiile financiare, o micare generalizat de liberalizare i globalizare a economiei. n perioada 1870-1914, pe vremea etalonului aur, sistemul financiar privat deinea un rol important n funcionarea relaiilor economice i financiare internaionale. n contextul actual al integrrii crescnde a economiilor, firmele transnaionale bancare joac un rol determinant n cadrul procesului de internaionalizare, nceput dup al doilea rzboi mondial [69, p. 11]. Dup cel de-al 62

doilea rzboi mondial, sistemul politic n multe ri, cu unele excepii, a susinut n general integrarea economic internaional. n aceast perioad, rile industrializate i-au deschis progresiv economiile i un numr de ri n curs de dezvoltare au nceput de asemenea un proces de liberalizare extern, n special dup 1980. n ultimele dou decenii, pieele financiare internaionale au devenit n tot mai mare msur interdependente. Globalizarea financiar a adus beneficii considerabile economiilor naionale i investitorilor, dar a modificat n acelai timp structura pieelor, genernd noi riscuri i provocri pentru participanii pieei i pentru instituiile de supraveghere i reglementare. Pn n anii 80-90, globalizarea a vizat n special liberalizarea comerului i intensificarea schimburilor internaionale, precum i necesitatea prevenirii i limitrii polurii regionale. Ulterior extinderea internaionalizrii companiilor mari, mobilitatea forelor de munc i libera circulaie a capitalului au accelerat puternic procesul de globalizare, cu efecte profunde asupra tuturor economiilor naionale i asupra tuturor laturilor vieii umane. Valul globalizrii a fost marcat, dup cum am menionat mai sus, mai ales de la jumtatea anilor 80, de creterea volumului fluxurilor de capital ntre statele dezvoltate i mai ales ntre statele dezvoltate i cele n curs de dezvoltare. n timp ce o parte din aceste ri au beneficiat de sporirea volumului activitilor financiare i au nregistrat rate relativ nalte de cretere economic, alte state au trecut prin perioade de criz, inclusiv financiar, purttoare de costuri macroeconomice i sociale mari. Globalizarea a devenit astfel unul din marele subiecte de dezbatere i analiz economic internaional, genernd multiple direcii de cercetare a cauzelor, volumului i direciei de micare a fluxurilor de capital, grupurilor de state implicate sau afectate. O consecin a procesului de globalizare se concretizeaz n mbuntirea eficienei macroeconomice a sistemelor financiare. Circulaia liber a capitalurilor, pieele interconectate i oportunitile de acoperire a riscului prevzute de noile

63

instrumente financiare permit stabilirea unui echilibru optim ntre capacitatea total de finanare i cererile de mprumut ale corporaiilor sau guvernelor. Putem caracteriza globalizarea ca fiind un factor al unei mai bune integrri i a creterii interdependenelor dintre ri i regiuni ale globului. Aceste legturi sunt de cele mai multe ori de natur economic i politic, dar globalizarea are i unele aspecte sociale, culturale i de mediu. Caracteristicile curentului globalizrii vizeaz internaionalizarea produciei, noua diviziune internaional a muncii, noul mediu competitiv care genereaz aceste procese, precum i internaionalizarea statului, fcnd din state agenii ale lumii globalizate. Liberalizarea crescnd a comerului de bunuri i servicii a indus legturi financiare mai strnse ntre state, care au condus la rndul lor ctre intensificarea fluxurilor financiare i de capital ntre ri i au sporit integrarea economic. Caracterul progresiv al acestui proces a condus n final la atingerea unei trepte mai nalte, respectiv la globalizarea financiar. Globalizarea poate fi definit ca fiind cea mai nalt form de internaionalizare a activitii economice. Tendinele de globalizare se manifest n economia mondial pe mai multe planuri: al integrrii sistemului internaional de producie, al integrrii unei piee de mrfuri sau servicii, al convergenei politicilor economice ale economiilor naionale. Aadar, printre cele mai importante schimbri manifestate la nivelul pieelor financiare mondiale au fost cele legate de fenomenul de accelerare a integrrii i globalizrii lor. Aceast evoluie, direct determinat de liberalizarea pieelor financiare naionale, progresul tehnologic rapid i salturile uriae din domeniul telecomunicaiilor, a condus la apariia unor noi oportuniti de investiii i finanri pentru actorii pieelor financiare din toat lumea. Accesul mai simplu al corporaiilor sau indivizilor pe pieele financiare globale va conduce la optimizarea procesului de alocare a capitalului, i prin aceasta, la promovarea prosperitii.

64

De asemenea globalizarea nseamn integrarea pieelor financiare din ntreaga lume ntr-o pia financiar internaional. Internaionalizarea pieelor financiare trebuie privit n contextul evoluiilor care au loc n economia mondial, n conexiune cu procesele i fenomenele economice cu creterea interdependenelor dintre economiili naionale, innd cont de cooperarea dintre firme situate n ri diferite i de amplificarea comerului internaional. Dezvoltarea internaionalizrii pieelor este stimulat de integrarea economic regional, ct i de revoluia din domeniul informaticii i al telecomunicaiilor, al cror progres s-a reflectat benefic i asupra dinamizrii fluxurilor de capital. n principiu globalizarea financiar i integrarea financiar sunt noiuni diferite. Globalizarea financiar se refer la creterea legturilor globale prin fluxuri financiare inter-ri. Integrarea financiar privete legturile unei singure ri cu pieele internaionale de capital. Cele dou concepte sunt evident foarte strns legate, dependente i de cele mai multe ori n terminologia economic se substituie unul celuilalt. Exist o multitudine de studii teoretice ct i empirice asupra efectelor integrrii economice internaionale. De exemplu, ipoteza conform creia o ar slab dezvoltat ar avea de pierdut de pe urma deschiderii economiei sale este perimat. Aceast ipotez a fost respins de ctre o serie de studii empirice, pornind de la studii de caz mergnd pna la analize statistice la nivel naional. Ideea general este c riscurile sunt ntr-adevr posibile, dar practic sunt irelevante. Unii economiti susin meritele globalizrii. Ei scot n eviden c exist o legtur puternic ntre participarea rilor la comerul mondial i la fluxurile investiionale pe de o parte i o cretere economic mult mai rapid de pe alt parte. Att teoria economic ct i dovezile empirice reprezint argumente suficiente pentru economiti s susin eforturile pentru liberalizarea pieelor i integrarea economic internaional.

65

Cteva dintre schimbrile cele mai semnificative care au afectat structura sistemului financiar internaional, adaptndu-l tendinelor de globalizare a pieelor, sunt: reducerea rolului sistemului bancar n finanarea ntreprinderilor prin dezvoltarea pieei valorilor mobiliare; valul masiv de privatizri din economiile occidentale care a ncurajat dezvoltarea pieii de capital naionale; dezvoltarea investiiilor instituionale; internaionalizarea investiiilor financiare.

Conform unei definiii, globalizarea nseamn integrarea pieelor financiare din ntreaga lume ntr-o pia financiar internaional [61, p. 8]. Internaionalizarea pieelor financiare trebuie privit n contextul evoluiilor care au loc n economia mondial, n conexiune cu procesele i fenomenele economice, cu creterea interdependenelor dintre economiile naionale, innd cont de cooperarea n producie dintre firmele situate n ri diferite i de amplificarea comerului internaional. Un factor important, care a favorizat fenomenul de globalizare n general l constituie fr ndoial eecul i dispariia singurului mare sistem cu care concureaz capitalismul liberal: Comunismul. Un singur model de dezvoltare pare astfel s prevaleze: cel fondat pe liberul schimb i concurena universal. n aceeai ordine de idei pot fi ncadrate i alte evenimente: descoperirea de ctre China a capitalismului a dat intrarea n economia de pia a 1,2 mlrd. de indivizi (azi, acest ultim imperiu rou atrage multe din investiiile internaionale). Un alt important factor al globalizrii reprezint faptul c la nceputul anilor 90 noile ri industriale din Asia i America Latin au devenit importani factori ai finanelor internaionale. Partea pieelor acestor ri n capitalizarea bursier mondial a trecut de la 2,5% la 9% ntre anii 1983 i 1993. Succesul lor se explic prin randamentele ridicate, faptul c sunt puin corelate cu pieele rilor dezvoltate,

66

ceea ce favorizeaz diversificarea riscurilor investitorilor internaionali. Ultimii intrai n sistem sunt rile Europei de Est. Achiziiile i fuziunile internaionale, ca form particular a investiiilor internaionale, par a fi simptomul cel mai evident al globalizrii financiare. Au fost exprimate unele temeri n legtur cu liberalizarea sistemului financiar actual i cu privire la creterea concurenei internaionale generate de integrarea pieelor internaionale, deoarece acestea ar stvili o serie de reguli i standarde conforme cu nevoile i preferinele naionale. n timp ce capitalul circulant internaional i concurena permanent dintre ri ajut la disciplinarea guvernelor i la creterea eficienei instituiilor publice, se zice c presiunile politice create de ctre procesul de globalizare poate plasa guvernele naionale ntr-o curs continu care ar ajunge cu mult mai departe de sfera pieei financiare. n ultimii 50 de ani s-au nregistrat mbuntiri semnificative n ceea ce privete o mai bun guvernare, n marea majoritate a rilor lumii i apariia unor instituii i foruri care s se confrunte cu noile provocri ale politicii mondiale. A doua jumtate a secolului XX, o perioad de adncire a integrrii internaionale, a marcat o cretere de 6 ori a PIB-ului mondial. Cercetrile indic faptul c rile care aplic politici de deschidere ctre fluxurile internaionale de capital, permind astfel achiziionarea noilor tehnologii, mpreun cu respectarea dreptului de proprietate i a legilor naionale, au cele mai mari anse de a se dezvolta mult mai rapid. Globalizarea progresiv a pieelor i procesul de inovare financiar au impus comunicare rapid i mecanisme de reglare a disfuncionalitilor. n acest context n cadrul Bncii Reglementelor Internaionale (BRI) s-a instituit un comitet care a examinat i a urmrit evoluia pieelor financiare, impactul datoriilor internaionale i implicaiile macroeconomice ale instrumentelor derivate. Globalizarea stimuleaz dezvoltarea fluxurilor financiare internaionale, reducerea costului tranzaciilor, conexiunea pieelor financiare, diversificarea riscurilor din relaiile economice internaionale. 67

Prin intermediul pieelor globale se mresc ansele de acces la resurse financiare de pe piee mai puternice, la tehnologie, la importuri i exporturi. Participarea pe pieele globale necesit, ns, politici raionale de valorificare i sprijinire a rilor srace de ctre comunitatea internaional. Generaliznd cele expuse anterior referitor la piaa financiar internaional i la procesele de globalizare i integrare putem spune c, piaa financiar internaional are un rol deosebit n dezvoltarea raporturilor economice dintre state. Starea ei se reflect la nivelul i dinamica investiiilor internaionale de capital i, prin consecinele acestora, n nsi evoluia economiei mondiale. Gradul de dezvoltare a pieelor de capital din fiecare ar este strns legat de gradul de dezvoltare al economiei dar i de relaiile financiare internaionale. n contextul aspiraiilor de integrare ale Republicii Moldova n structurile europene, Comisia Naional a Pieei Financiare a elaborat i a aprobat Planul de Msuri ale pentru anii 2005-2007 privind realizarea Planului de Aciuni Uniunea European Republica Moldova, care prevede msurile ce urmeaz a fi efectuate n acest sens i termenii de realizare a acestora. Un prim pas ntru cooperarea cu autoritile centrale de reglementare i supraveghere a pieei valorilor mobiliare din alte state const n ncheierea memorandumurilor de colaborare de ctre Comisia Naional a Pieei Financiare cu autoritile similare din alte ri. Astfel, Comisia Naional a Pieei Financiare a ncheiat memorandumuri de colaborare cu Ucraina (1997), Romnia (1997, rencheiat n 2003) i Federaia Rus (2002), n aa mod asigurndu-se schimbul permanent de informaii referitoare la evoluia pieei valorilor mobiliare i legislaia statelor respective. n domeniul cooperrii cu organismele internaionale de profil sunt de remarcat relaiile cu: Banca Mondial i Agenia Statelor Unite pentru Dezvoltare (USAID). ns unul din cei mai importani pai ce trebuie efectuai n cadrul integrrii europene a pieei autohtone a valorilor mobiliare este obinerea calitii de membru al

68

organizaiilor internaionale de profil i n special al Organizaiei Internaionale a Comisiilor Valorilor Mobiliare (IOSCO). Un pas important n dezvoltarea pieelor de capital l-a constituit informatizarea burselor de valori. Bursele de azi nu se mai aseamm n majoritatea cazurilor cu cele de la nceputul secolului trecut. Dezvoltarea informaticii i a telematicii a produs schimbri majore n domeniul bursier nc din anii 50. Bursa informatizat se caracterizeaz prin substituirea complet a sistemului de licitaie pe baz de strigare, cu un sistem informatic. Negocierile se desfoar pe o reea de terminale (calculatoare) legate la un calculator principal central (server). Inovaiile tehnologice i progresul tehnologiilor informaionale au determinat transformri profunde n domeniul pieelor de capital. Progresul tehnologic a jucat un rol cheie n creterea mai rapid i mai eficient a tranzaciilor de pe piaa de capital. Tehnologiile informaionale au permis ca mari cantiti de date s fie transmise aproape instantaneu n orice punct al lumii la un cost unitar foarte sczut. Volumul total al tranzaciilor zilnice este n mare parte facilitat de tehnologiile informaionale, acest proces n deosebi remarcndu-se n segmentul pieei secundare. Bursele de azi nu se mai aseamm n majoritatea cazurilor cu cele de la nceputul secolului trecut. Dezvoltarea informaticii i a telematicii a produs schimbri majore n domeniul bursier nc din anii 50. Bursa informatizat se caracterizeaz prin substituirea complet a sistemului de licitaie pe baz de strigare, cu un sistem informatic. Negocierile se desfoar pe o reea de terminale (calculatoare) legate la un calculator principal central (server). Bursa informatizat are perspective vaste de dezvoltare, dac se au n vedere urmtorii factori [56, p. 798]: numrul de brokeri este nelimitat; se poate negocia un volum mare de contracte; funcioneaz 24 de ore din 24; are posibiliti nelimitate de colaborare cu alte burse; realizeaz mari economii de cheltuieli administrative; 69

conturile clienilor pot fi inute la zi, automat; se face o afiare permanent a tranzaciilor ncheiate.

Putem spune c utilizarea informaticii marcheaz profund dezvoltarea mediului bursier contemporan. n S.U.A. pe piaa de capital secundar tranzaciile sunt supravegheate electronic on-line. Tehnologiile moderne, mai ales folosirea pe scar larg a calculatoarelor, au condus la integrarea pieelor financiare [98, p. 14], la circulaia mai rapid a informaiei, la creterea vitezei de reacie a investitorilor i au permis pieei s fac fa unui aflux tot mai mare de ordine i unui volum al tranzaciilor n cretere. Comunicaiile electronice au permis contactul instantaneu ntre puncte financiare dispersate geografic [50, p. 99]. Un exemplu privind rolul calculatorului l ntlnim n cazul pieelor delocalizate (iniial de tipul OTC piaa n afara cotrii), unde legturile trebuie realizate prin telefon i calculator. Aceast pia numit Over The Counter (OTC) nu este organizat. Acolo se negociaz tot felul de valori. Dar, de la nceputul anilor 70, cele mai importante valori de pe aceast pia sunt negociate n cadrul unui sistem informatic numit NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations) [70, p. 80]. NASDAQ este cel mai cunoscut exemplu din lume de pe piaa OTC electronic. Este, de fapt, o uria pia delocalizat, bazat pe un sistem electronic de negociere i o reea de cteva mii de terminale, nu doar n S.U.A., ci n ntreaga lume. n acest sistem, ca i n altele care i-au urmat modelul, obinerea diverselor informaii, trimiterea ordinelor i executarea acestora, toate sunt posibile datorit calculatoarelor. n Romnia, dup modelul bursei complet informatizate NASDAQ, a fost conceput bursa RASDAQ. Piaa RASDAQ este rezultatul direct al cooperrii romno-americane, legiferat prin semnarea unui Memorandum de nelegere ntre Guvernele Romniei i S.U.A., prin care agenia pentru Dezvoltarea Internaional a Statelor Unite (USAID) a derulat n Romnia proiectul Dezvoltarea pieei romneti de capital. Piaa RASDAQ a fost oficial lansat la 25 octombrie 1996, pentru a 70

rspunde necesitii existenei unui mediu instituional i tehnic corect i transparent pentru tranzacionarea tuturor aciunilor distribuite n cadrul Programului de Privatizare n Mas. Acest eveniment a reprezentat un pas important n construcia pieei de capital din Romnia. Sistemul ales NASDAQ s-a considerat, a fi cel mai potrivit, avnd n vedere caracteristicile noii piee romneti de capital: numr mare de societi listate, condiii mai puin restrictive de listare, sistem cu formatori de pia (market makers) oferind lichiditate i vizibilitate emitenilor i, nu n ultimul rnd, numr extrem de mare de acionari distribuii arbitrar n teritoriu lucru ce impune un sistem pentru vnzare/cumprare uor accesibil de la distan, din orice ora. Succesul arhitecturii concepute pentru sistemul RASDAQ este dovedit de contribuia important adus la procesul de concentrare a acionariatului, msurat prin faptul c pe parcursul primilor 6 ani de existen prin aceast pia au fost ncheiate peste 1,7 mil. de tranzacii cu 11 mlrd. de aciuni emise de un numr de aproximativ 5000 de emiteni, n valoare total de aproape 1,8 mlrd. de dolari, ntr-un mediu de tranzacionare eficient. Sistemul de tranzacionare RASDAQ este un sistem electronic de mare capacitate i performan. Este un sistem de negociere n care participanii afieaz cotaii de cumprare i/sau vnzare pentru fiecare valoare mobiliar n care sunt interesai: Putem afirma c principalele caracteristici ale pieei OTC sunt: ofer suportul pentru procesul de subscriere a ofertelor publice iniiale pe piaa primar de capital; accept o gam larg de titluri (aciuni, obligaiuni i alte produse bursiere); conecteaz la distan participanii prin reele de telecomunicaii, facilitnd i participarea la sisteme de tranzacii internaionale; procesarea tranzaciilor pentru un numr colosal de titluri mobiliare diverse; 71

actualizeaz rapid cotaiile, ele putndu-se vizualiza pe monitoare sau tabele electronice.

n concluzie, prin crearea pieei OTC s-a avut n vedere facilitarea accesului marelui public la tranzaciile de pe piaa de capital. Electronizarea bursei reprezint o realitate a zilelor noastre. Dezvoltarea tehnologic a dus n fapt la apariia unui nou tip de pia bursier. Folosirea sistemelor computerizate pe piaa bursier a permis nu numai reducerea costurilor de negociere, dar i creterea vitezei de execuie a ordinelor i mrirea orarului de funcionare i negociere, apropiindu-se spre piaa continu. Facilitile aduse de folosirea tehnicii electronice n domeniul desfurrii tranzaciilor au fost transferate i n zona supravegherii pieei, a monitorizrii legalitii tranzaciilor bursiere. Deci, dezvoltarea reelei informaionale i de telecomunicaii a creat participanilor la pia i autoritilor de reglementare importante avantaje: colectarea i procesarea informaiilor necesare pentru msurarea, monitorizarea i managementul riscului financiar; stabilirea preurilor i desfurarea operaiunilor de tranding prin instrumente financiare complexe; controlul unor vaste registre de tranzacii desfurate 24 de ore din 24 n marile centre din Asia, Europa i continentul american. Comunicaiile i accesul instantaneu la informaii au reprezentat un factor cheie n dezvoltarea i integrarea pieelor financiare. n concluzie, putem afirma cu siguran c folosirea calculatorului i a unor programe speciale a dus deci la creterea siguranei i eficienei pieei bursiere. Sistemul electronic de tranzacie permite burselor s creeze o multitudine de instrumente noi care nu pot fi testate pe platformele de comercializare datorit limitrii de spaiu. Astfel, urmtorii ani vor fi martori ai unei explozii de noi inovri ale contractelor acoperind orice posibilitate a pieei i oferind o gam larg de aplicaii noi i complexe. 72

Tendinele aparente pe piaa valorilor mobiliare din Republica Moldova au o nuan de trecere de la indicatori cantitativi la indicatori calitativi, ceea ce trebuie s promoveze procesul de perfecionare a mecanismelor de dezvoltare a pieei i implementarea lor eficient.

73

CAPITOLUL II. BURSA DE VALORI I ROLUL PRIORITAR AL ACESTEIA N GESTIUNEA PIEEI VALORILOR MOBILIARE 2.1. Istoric i evoluie Capitalul, sub totalitatea formelor sale este probabil resursa economic cu cel mai mare grad de mobilitate n contextul economic al noului mileniu. Fluxurile de capital sunt astzi prezente att pe circuite naionale ct i internaionale. Un rol major jucat de piaa de capital este acela de a asigura transferul capitalului ntre diveri posesori ai acestuia, firme, domenii de activitate, economii naionale, pe criterii de eficien economic. Piaa valorilor mobiliare prin tranzacii obinuite de pe ringul bursier, asigur permanentizarea acestui flux de capital ntre cei interesai s vnd i cei interesai s cumpere valori mobiliare. Un rol deosebit de important, la realizarea acestui transfer, i revine pieei bursiere, adic bursei de valori. S-a specificat n literatura de specialitate, pe bun dreptate, ideea c bursa de valori reprezint un fidel barometru al activitii economice dintr-o anumit ar sau regiune. Iar cel mai important indicator al dezvoltrii pieei bursiere este volumul tranzaciilor bursiere efectuate la bursa de valori pe o anumit perioad de timp. Este cert faptul, c bursa de valori nu este doar un instrument pasiv de msurare a performanelor unei economii, ci reprezint i un instrument activ de eficientizare a acesteia. n general, se poate spune c apariia burselor, precum i evoluia lor ulterioar au fost determinate de necesitile economice, existena i funcionarea acestora fiind necesar trebuinei de satisfacere a unor funciuni noi i din ce n ce mai complexe ale mecanismelor economiei de pia liber; bursele nu au fost inventate i impuse unui sistem existent, ele fiind instituii specifice atingerii unui anumit nivel al dezvoltrii comerului organizat.

74

Putem afirma c principiile fundamentale care stau la baza funcionrii burselor au fost stabilite odat cu apariia i dezvoltarea pieelor de mrfuri, dup cea de-a treia mare diviziune a muncii, prin separarea negustorilor de celelalte clase sociale. Apariia i dezvoltarea burselor reprezint o consecin natural i dovada progresului pe care societatea, n evoluia sa, l-a nregistrat n domeniul economic i al organizrii pieei [37, p. 51]. Bursa de valori este o structur necesar pentru funcionarea unei piee moderne de capital. Bursele de valori au un rol major n cadrul circuitului de capital ntr-o economie, reprezentnd un indicator general al climatului afacerilor n spaiul naional i internaional [37, p. 57]. Bursele, n general, joac n lumea contemporan un rol cu totul special. Influenele pe care le produc sunt argumentul cel mai important pentru a afirma c bursele au devenit unul din stlpii de cea mai mare importan pe care se sprijin lumea contemporan, cel puin n dimensiunea ei economic. Ca instituie specific economiei de pia, bursa poate fi definit drept o asociaie organizat a comercianilor, industriailor, agricultorilor, armatorilor, agenilor de asigurri sociale etc., n vederea negocierii de valori publice i private pe piaa capitalului [72, p. 30]. Dicionarul bursier definete bursa ca pe o pia public organizat, unde sunt tratate valori mobiliare i alte bunuri fungibile. Fiecare ar puternic industrializat are mai multe burse. Evoluia cursurilor principalelor burse influeneaz nu numai celelate burse din aceeai ar dar i pe cele strine. Bursa care d tonul tendinei se numete burs directoare. O astfel de burs directoare este bursa din New York, n legtur cu care se spune: cnd New York-ul strnut, celelate burse fac guturai. Profesorul Ioan Popa definete bursa ca: pia specific, mecanism de concentrare a cererii i ofertei pentru anumite categorii de mrfuri ori pentru valori, n scopul realizrii de tranzacii ntr-un cadru organizat i n mod operativ, n condiii de liber concuren. Bursa este pia prin excelen [91, p. 25].

75

V. Popescu n Dicionarul de termeni i expresii utilizate n tranzaciile de burs, definete bursa astfel: bursa este o instituie non-profit n cadrul creia au loc tranzacii organizate cu titluri financiare , drepturi i titluri de mrfuri, executate dup reguli stabilite, obligate pentru toi participanii. Literatura de specialitate ofer i alte definiii: Bursa de valori este o pia public (fictiv) organizat pentru a mijloci tranzacii cu valori mobiliare pe termen lung, emise anterior de ctre cele mai importante societi comerciale pe aciuni, precum i de ctre autoriti publice [55, p. 361]. Bursa de valori este una din cele mai importante instituii ale economiei de pia, un segment al pieei financiare, o pia secundar organizat, transparent i supravegheat, pe care se ncheie tranzacii referitoare la valori mobiliare, derivate ale acestora, bani [56, p. 780]. n legislaia naional de specialitate bursa este definit astfel: Bursa de valori este o organizaie cu drepturi de persoan juridic, creat de participani profesioniti la piaa hrtiilor de valoare, care asigur ncheierea uniform i organizat a tranzaciilor cu hrtii de valoare, concetrarea cererii i ofertei la hrtii de valoare, determinarea cursului lor i publicarea acestuia, susinerea la un nivel nalt al profesionalismului participanilor la piaa hrtiilor de valoare [47, p. 22]. Bursa de valori se creeaz i funcioneaz n form de societate pe aciuni de tip nchis cu capital social de cel puin 500 de mii lei. Comisia Naional este n drept s cear bursei de valori majoritatea capitalului social, ... Bursa de valori este o organizaie necomercial fr dreprtul de a distribui sub nici o form membrilor bursei venitul obinut din activitatea sa [88, p. 96]. n concluzie: bursa reprezint o tehnic managerial de afaceri economice specific economiei de pia, avnd un caracter concurenial i care concentreaz n timp i spaiu cererea i oferta de mrfuri, servici, valori i devize, se desfoar dup o procedur determinat, potrivit unui program ntr-un loc cunoscut n prezena vnztorilor i a cumprtorilor, sau a reprezentanilor acestora [95, p. 284]. 76

Pentru a ajunge aici, ns, a fost parcurs un ndelungat proces evolutiv care a permis crearea premiselor materiale i instituionale ale bursei. Primele burse apropiate ca funcionalitate de cele contemporane se ntlnesc n secolul al XVI-lea, n rile de Jos. Astfel, n oraul Bruges din Flandra (Belgia), un hotelier cu numele Van der Bursen deinea o cas de comer care servea i ca hotel, pe frontispiciul creia erau desenate trei pungi (bourses) [56, p. 745]. Se consider astfel, c bursa, cea mai important component a pieei valorilor mobiliare a aprut la Anvers. Aici se ntlneau oamenii de afaceri pentru a negocia scrisorile de schimb sau mrfurile care urmau s fie livrate ulterior ncheierii tranzaciei, acest edificiu primind numele de burs. Deci, prima burs n accepiunea modern a cuvntului a aprut la Anvers. Acesteia i-au urmat bursele din Lyon i Toulouse (1549), Londra (1554, iniiat de precursorul tiinei economice Thomas Gresham), Paris (1563), Bordeaux (1571). La 27 septembrie 1724, printr-o hotrre a Consiliului de Stat al Regelui se nfiineaz bursa din Paris, stabilindu-se astfel prima reglementare a pieei franceze. Aceasta stabilea sediul bursei la Hotel de Nevers pe strada Vivienne. n 1793, bursa este nchis provizoriu pentru a putea fi deschis n 1794 n biserica Petits Pires. La 24 august 1808, Napoleon I ncepe lucrrile la noul edificiu al bursei, lucrri care se vor ncheia n 1826. Astfel la 3 noiembrie 1826 este inaugurat noua cldire, un palat n care va funciona ca burs i tribunal de comer. Bursa din Paris funcioneaz i astzi n acest palat. La Londra, Thomas Gresham nfiineaz n City, 1554 o burs denumit Royal Exchange [121, p. 5]. n Germania primele burse i-au natere la jumtatea secolului al XVI-lea la Augsburg, Nurnberg i Hamburg. Bursa din Berlin a fost creat n anul 1685. La Amsterdam bursa a fost nfiinat n 1608, iar la Viena n anul 1761. n ceea ce privete Statele Unite ale Americii, n 1792, 24 de mici investitori americani care aveau obiceiul s se ntlneasc sub un platan (button-wood) n partea de sud a New York-ului au pus bazele instituiei care avea s devin prima burs a 77

lumii. Prin semnarea Buttonwood Agreement s-a stabilit nivelul comisioanelor fixe percepute la schimbul titlurilor. Dezvoltarea ulterioar a pieei a determinat, n 1903, schimbarea sediului bursei pe Wall Street. Expansiunea colonial a determinat apariia primelor importante companii sau societi pe aciuni, fapt ce a dus la accelerarea procesului de dezvoltare a operaiunilor de burs. Un moment important n procesul evolutiv al burselor de valori, l constituie nceputul secolului XIX cnd, din nou, capitaluri importante au fost investite n aciuni. Apariia societilor anonime pe aciuni a contribuit la avntul financiar al pieelor europene. Dup resimirea din plin a loviturii inflaiei aprute n timpul rzboiului, piaa financiar a Europei a fcut ca atenia s se ndrepte ctre noua economie american. Bursa de pe Wall Street a crescut i s-a dezvoltat ntr-un ritm specific american, ns, ea a avut de la nceput o faim rea, fiind considerat marea vrjitoare, rmnnd adnc ntiprit n contiina omenirii prin efectele devastatoare, pe care le-a produs n octombrie 1929. Specialitii n domeniu aprecia crahul din 1929 ca fiind cauza marii crize economice mondiale din perioada 1929-1933. n urma acestui eveniment, n Statele Unite, la 27 mai 1933, a fost adoptat Legea titlurilor financiare (Securities Act), scopurile sale eseniale fiind acelea de a furniza protecie complet investitorilor i de-a elimina frauda cu titluri financiare. Perioada de dup al doilea rzboi mondial a fost caracterizat printr-o evoluie ascendent, datorit eforturilor intense de reconstrucie de dup rzboi. Procesul de cretere economic a determinat i o cretere a capitalizrii bursiere datorat, ntr-o bun masur, noilor reglementri fiscale i monetare care au oferit multiple avantaje deintorilor de titluri. Creterea prestigiului dolarului a fcut ca piaa american s inspire din nou ncredere. Totodat, s-au fcut i primii pai pentru automatizarea complet a transmiterii datelor n cadrul Bursei. 78

Un avnt puternic l-a cunoscut i bursa japonez. Bursele japoneze au fost redeschise pe baze complet noi, axate pe practica tradiional de afaceri i inovaia modelelor occidentale, dup ce au fost nchise la sfritul celui de-al doilea rzboi mondial. ncepnd cu anii 70, TSE (Tokyo Stock Exchange) a trecut printr-un proces de modernizare, prin punerea n funciune a unui sistem computerizat de informaii de pia; n acelai timp s-a realizat i o deschidere internaional a bursei. Simbolul liberului schimb bursa este unul dintre primele care recucerete rile blocului de Est, dup cderea zidului Berlinului din noiembrie 1989. Fr a mai avea rbdare, fiecare ar estic i dorete propria ei pia de schimb, chiar dac unele nu au mare lucru de schimbat [70, p. 14]. Prima burs din Europa de Est este redeschis oficial, dup o pauz de 40 ani, la 21 iunie 1990 n Ungaria. Mai trziu, la 2 iulie 1991, a fost inaugurat Bursa din Varovia (Polonia). Renaterea altor burse din Europa Central continu de atunci cu Praga (aprilie 1993); Vilnius Lituania (septembrie 1993) i Kiev Ucraina cteva luni mai trziu. n ultimii ani s-a creat premisa cuceririi de noi piee de ctre deintorii de economii. Bursa fiind un simbol al economiei de pia, reprezint o component esenial a reformei, astfel nct una din prioritile procesului de tranziie pe care-l traverseaz rile Europei Centrale i de Est, a constituit-o nfiinarea societilor cu capital particular precum i a pieelor organizate pentru tranzacionarea aciunilor acestora. Deci, renfiinarea burselor n aceste ri a constituit o preocupare activ, un imperativ al asigurrii unui cadru economico-financiar care s conduc la dezvoltarea unei piee concureniale libere. Principalele caracteristici ale pieelor bursiere din rile Europei Centrale i de Est, conform opiniilor autorilor de specialitate sunt: dezvoltarea burselor s-a fcut prin intermediul economiilor naionale, care beneficiind de ajutorul puterii publice ct i de cel internaional a devenit un mijloc de colectare a capitalurilor naionale; 79

s-au introdus noi sisteme contabile care au pus la dispoziia analitilor financiari numeroi indicatori din care s se obin suficiente informaii pentru a limita eventualele manipulri legate de inegalitatea investitorilor fa de informaii; de asemenea s-a creat i un cadru legal corespunztor i coerent, precum i instituiile de baz ale pieelor autentice de capital.

n prezent, avnd n vedere experiena acumulat n cteva secole de existen, putem spune c marile piee bursiere se caracterizeaz printr-un grad nalt de organizare i fiabilitate, datorit reglementrilor mai stricte ale tranzaciilor, garaniilor mai mari din partea investitorilor i brokerilor, dar i controlului permanent al operaiunilor speculative. Se remarc urmtoarele tendine la nivel mondial: instituionalizarea investitorilor, instituiile fiind cele care dein majoritatea n calitate de investitori; internaionalizarea tranzaciilor, ce rezult din numrul ridicat de firme strine care coteaz pe alte piee; modernizarea, prin introducerea tehnicii electronice de calcul n mecanismul tranzaciilor bursiere; alte tendine. Actualmente, n majoritatea rilor lumii exist burse, chiar dac nu toate au aceeai importan: unele au funciuni locale, altele au importan naional, aa dup cum exist i burse de rezonan internaional, cum ar fi cele de la Paris, Londra, Chicago, New York i Tokyo. Aa dar, dei n economia contemporan, numrul burselor de valori este deosebit de mare, cele mai importante centre bursiere se gsesc n: S.U.A. New York Stock Exchange (NYSE), American Stock Exchange (AMEX), National Association of Securities Dealers Automated Quotations System (NASDAQ); Canada Montreal i Toronto; Japonia TSE (Tokyo Stock Exchange); Marea Britanie LSE (Londodn Stock Exchange); UE Euronext etc.

80

n SUA, istoria Wall Street-ului ncepe n timpul Rzboiului de Independen. Ulterior piaa bursier american s-a dezvoltat i astzi ea cuprinde: bursele centrale: New York Stock Exchange (NYSE) i American Stock Exchange (AMEX). NYSE este principala component a burselor centrale, AMEX, nfiinat n 1850, are reguli de admitere i de funcionare mai puin rigide dect NYSE; bursele regionale, n SUA funcioneaz cel puin 10 astfel de piee; piaa extrabursier, reprezentat prin NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations). n Japonia piaa secundar este reprezentat de bursa de valori din Tokyo. nceputurile bursiere n Japonia se gsesc n anii 1870, ns bursa n adevratul sens al cuvntului i ncepe activitatea ncepnd cu 1878. Referitor la accesul firmelor strine pe piaa nipon, legislaia impune o serie de restricii printre care cea referitoare la deinerile de aciuni, respectiv companiile mari, altele dect cele financiare, pot achiziiona i deine aciuni ale altor companii nipone, cu condiia ca suma total a achiziiei s depeasc cel mai mare ctig net pe care la nregistrat respectiva companie [77, p. 266]. Bursa din Tokyo (Tokyo Stock Exchange sau TSE) era considerat, n anii 80, prima pia financiar n termeni de capitalizare i a doua n ceea ce privete volumul tranzaciilor. n ceea ce privete poziia bursei japoneze n cadrul burselor internaionale, aceasta deine locul II n lume, dup NYSE, aa dup cum rezult i din datele prezentate n tabelul 2.1.1. Referitor la Marea Britanie, Londra a fost considerat timp de cteva secole capitala financiar a lumii, deoarece era nu numai capitala celei mai mari puteri economice, comerciale i industriale i centrul celui mai vast imperiu colonial, ci i pentru c lira sterlin era utilizat ca moned de plat n marea majoritate a tranzaciilor internaionale [83, p. 67].

81

Piaa bursier francez se caracterizeaz printr-un grad de concentrare foarte nalt, cele mai multe tranzacii realizndu-se la Paris, dei burse mai existau la Bordeaux, Lille, Lyon, Marseille, Nancy i Nantes.

Tabelul 2.1.1 Topul primelor piee bursiere n lume (mil. USD, 2002) Piaa bursier NYSE Tokyo NASDAQ London Stock Exchange Euronext Deutsche Borse Toronto Stock Exchange Swiss Exchange Italian Exchange Hong Kong ara USA Japonia USA Marea Britanie ____ Germania Canada Elveia Italia China
*

Capitalizare bursier 9015270,5 2069299,1 1994494,0 1800658,0 1538654,2 686013,5 570223,5 547020,4 477075,4 463054,9
Sursa: www.tse.org

Valoarea tranzaciilor 10311155,7 1564243,9 7254594,3 4001339,9 1998358,8 1212301,6 408164,9 599749,0 634634,6 194003,6

De-a lungul secolelor, bursele i-au dovedit viabilitatea i dinamismul. La etapa actual, bursa de valori se definete prin existena unei instituii, care dispune de spaii pentru tranzacii, unde se concentreaz cererea i oferta de titluri financiare i se realizeaz negocierea, contractarea i executarea contractelor n mod deschis, n conformitate cu regulamentul existent. Acest lucru presupune concentrarea tranzaciilor ntr-un anumit spaiu i crearea unui mecanism n stare s asigure informarea corect a clienilor acestei piee, lucru ce ine de nsi natura pieei bursiere. Astfel, n cadrul burselor de valori concentrarea schimburilor ntr-un spaiu

82

determinat asigur accesul direct la informaia de pia, lichiditatea i transparena. n centrele principale ale bursei de valori se practic aa numita pia electronic care, la etapa actual, mbin reuit tehnicile tradiionale de comercializare cu mijloacele moderne de comunicaie i informare i care tinde s concureze tot mai mult cu bursa clasic, lucru frecvent mai ales n principalele centre financiare, ndeosebi n Statele Unite i Japonia. Aceste piee permit accesul la tranzacii pentru un numr mare de titluri ce nu ndeplinesc condiiile pentru a fi cotate la bursele propriu-zise. n prezent conexiunile dintre dealeri i clienii lor sunt realizate prin intermediul mijloacelor computerizate de transmitere i prelucrare a informaiei. Un exemplu de astfel de pia OTC este NASDAQ din Statele Unite ale Americii. n anexa 13, se prezint comparativ caracteristicile burselor propriu zise i cele ale pieelor OTC. Datorit progreselor tehnologice, se vorbete de un nou tip de pia bursier i anume de bursa computerizat n care informaia se transmite i se prelucreaz prin utilizarea unei reele de calculatoare. Un alt exemplu concret de astfel de pia l prezint piaa (bursa) RASDAQ din Romnia. Pentru Romnia, n procesul de trecetre de la o economie planificat la o economie de pia, un obiectiv strategic l constitiue renfiinarea bursei de valori propriu-zise . n a doua jumtate a secolului XIX , odat cu lansarea primelor mprumuturi interne i externe emise de Stat i cu nfiinarea societelor economice i financiare care au emis primele aciuni, sa-u creat condiiile de nfiinare a bursei de valori n Romnia. Primele ncercri au fost fcute n anul 1839, dar fr obinera unor rezultate notabile, activitatea bursei a luat amploare abia dup primul rzboi mondial . Dup o ntrerupere de cinci decenii busa de valori a reaprut pe piaa de capital din Romnia, n 1995, n conformitate cu Rezoluia nr. 20/21.04.1995 a Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare din Romnia. Decizia de a nfiina bursa de valori din Bucureti a fost luat la cererea a 24 de societi de valori mobiliare, pentru a opera n cadrul bursei . Conform legii 52/1994, Comisia Naional a Pieei Financiare Nainal a Valorilor Mobiliare a hotrt

83

nfiinarea bursei de valori doar dup ce minim cinci societi de valori mobiliare au cerut i au obinut autorizaie s opereze la Burs. n anul 2003 n cadrul primei ediii a Forumului Pieei de Capital, comunitatea brokerilor din Romnia a adoptat pentru prima dat o strategie de dezvoltare comun, a celor dou burse (Bursa de Valori Bucureti i RASDAQ), n jurul viziunii Piaa romneasc cea mai performant pia de capital din regiune, n scopul integrrii cu succes a Romniei n Uniunea Europian. Primul pas n procesul de unificare l-a reprezentat transformarea Bursei de Valori Bucureti din instituie de interes public n societate pe aciuni. Specialitii romni n domeniul dat au declarat c, fuziunea duce n primul rnd la creterea vizibilitii pieei pe plan regional. Pn acum aveam o pia mare din punct de vedere al capitalizrii i valorii tranzaciilor, dar mic din punct de vedere al numrului de emiteni (BVB), i o pia mare din punct de vedere a numrului de emiteni, dar mic din punct de vedere a indicatorilor (RASDAQ) . Astfel, n urma fuziunii Romnia va prezenta investitorilor o ofert integrat i solid, din ce n ce mai solid i comparabil cu pieele din jur [169]. n urma acestor transformri, numrul societilor listate pe piaa RASDAQ s-a limitat (Anexa 5), o parte au trecut n sistemul de tranzacionare a Bursei de Valori Bucureti, ceea ce a dus la creterea capitalizrii pieei (Anexa 6). n ultimii ani, i n alte ri, se observ acelai proces de concentrare a burselor de valori. n multe ri dezvoltate sau aflate n curs de dezvoltare toate operaiile se petrec la o singur burs. De exemplu, n Anglia unificarea burselor de valori a avut loc n anul 1973, n Australia n 1987, n Italia i Elveia la mijlocul anilor 90. n S.U.A. numrul burselor de valori s-a micorat de la 38 (nceputul anilor 30) pn la 8 n timpul de fa (Anexa 7). rile cu un numr mare de burse de valori, de regul, sunt acelea cu teritoriu mare i care au structur de stat federal (S.U.A., Canada, Germania, Brazilia etc.). Existena unei singure burse de valori pe piaa de capital mrete efectivitatea ei, lucru demonstrat de Romnia. Cu toate c sunt ri cu mult mai dezvoltate dect Republica Moldova aa cum sunt: S.U.A ., Germania, Japonia (Anexa 8), chiar i Romnia (Anexa 9), unde exist 84

o pia de capital foarte dezvoltat, la noi n ar, de asemenea, exist i se dezvolt o pia de capital, dar care este la un nivel de dezvoltare mai jos n comparaie cu alte piee externe (Anexa 10). Un factor important, care a determinat dezvoltarea pieei valorilor mobiliare a fost procesul de deschidere a Republicii Moldova pentru afluxul de capital strin, internaionalizarea economic i instituional, ceea ce a dus i la necesitatea adoptrii unor reguli unice pentru investitorii pe piaa de capital. Potenialul economic i de producere al Republicii Moldova constituie premisa principal n apariia bursei de valori. Prin urmare, bursa, ca instituie comercial, a aprut n rezultatul unei evoluii economice ce a fcut necesar nfiinarea unui mecanism reglementat de tranzacie a mrfurilor i titlurilor mobiliare. Dup prerea noastr premisele economico-juridice care au condus la formarea bursei au fost: privatizarea patrimoniului de stat, reglementarea tranzaciilor, concentrarea schimburilor valutare, comerul cu bunuri materiale, apariia hrtiilor de valoare i a titlurilor de stat, apariia societilor pe aciuni. Aceste fenomene economice au dus la apariia bursei de valori, unde, pe baza unor reguli stricte, titlurile de valoare i mrfurile sunt tranzacionate n condiii sigure i la un pre care s reflecte ct mai exact valoarea de pia a lor. Astfel, n scopul asigurrii unui mecanism eficient al circulaiei valorilor mobiliare , precum i n vederea determinrii obective a preurilor i transparenei pieei, n decembrie 1994, n baza Legii cu privire la circulaia valorilor mobiliare i bursele de valori, a fost fondat Bursa de Valori a Moldovei, reprezentnd o societate pe aciuni de tip nchis. La crearea bursei au participat 34 de fondatori participani profesioniti la piaa valorilor mobiliare. La deschiderea negocierilor au participat 56 participani profesioniti, ca n 2002 s existe deja 38 de membri ai bursei. Dintre acetia, cei mai activi 10 sunt Daac-Invest, Exito-Sprad, CNC-Activ, ArsVista, D-Broker, Olex, Proajioc, Broker-Service, Moldova-Agroinbank, Moldinconbank. Primele negocieri au avut loc la 26 iunie 1995, considerat ziua de natere a bursei de valori a Moldovei. Procesul de nregistrare a societilor pe aciuni la burs a nceput n decembrie 1995. 85

Potrivit opiniei experilor internaionali ai Bncii Europene pentru Reconstrucie i Dezvoltare (1998), Bursa de Valori a Moldovei este o organizaie ce se dezvolt rapid i progreseaz, n mod strlucit se distinge printre noile burse de valori din Europa de Est, avnd un grad minimal de risc. ncepnd cu luna mai 1995 Bursa de Valori a Moldovei este membru activ al Federaiei Burselor Euro-Asiatice (FBEA), creat n 1995 la iniiativa Bursei de Valori din Istambul, al crui obiective principale sunt: dezvoltarea pieei de capital a rilor membre privind perfecionarea structurii organizatorice; soluionarea problemelor reglementrii i autoreglementrii mecanismului pentru brokeri i dealeri; organizarea unui monitoring eficient; elaborarea principiilor administrrii corporative etc.

n aprilie 2000, Bursa de Valori a Moldovei a dobndit statutul de organizaie necomercial de autoreglementare. Astfel, conform regulilor de funcionare a Bursei de Valori a Moldovei, aceasta este societate pe aciuni de tip nchis, necomercial, organizaie de autoreglementare ce desfoar activitate bursier pe piaa valorilor mobiliare [18] n conformitate cu legislaia cu privire la piaa de capital. Un moment pozitiv n dezvoltarea pieei de capital a Moldovei i n special a bursei de valori naionale este apariia indicelui bursier. La nceputul anului 2000 Comisia Naional a Pieei Financiare a introdus n circulaie indicele CNVM-32, care se calculeaz sptmnal dup nchiderea edinei de vineri (sau de luni) de tranzacionare la Bursa de Valori a Moldovei. Drept baz pentru calcularea indicelui respectiv a fost luat cel mai rspndit n lume indice Dow Jones, calculat n regimul timpului real n baza negocierilor la Bursa de Valori din New York. Structura portofoliului indicelui CNVM-32 practic reflect structura produsului intern brut (PIB) n Moldova; 57,55% din ntreprinderile incluse se refer la producerea produselor alimentare i a buturilor; 19,42% la industria uoar; 15,85% la industria grea; 7,18% la sfera serviciilor. 86

n general, indicii reprezint o categorie distinct a indicatorilor statistici, care au cptat o larg aplicabilitate n toate domeniile activitii economice i sociale graie faptului ce reflect cu mult expresivitate i n mod analitic schimbrile ce au loc, rolul i influena diverilor factori n variaia fenomenelor cercetate [37, p. 323]. Semnificaia indicilor bursieri const n capacitatea acestora de a msura performanele pieei n ansamblu sau numai ale unui segment al acesteia. Indicii bursieri exprim evoluia cursului valorilor mobiliare pe o anumit pia [32, p. 53]. Creterea unui indice bursier indic faptul c cererea de valori mobiliare este superioar ofertei, ceea ce semnific o activitate economico-financiar pozitiv a societilor cotate la burs. n literatura de specialitate se ntlnesc multiple clasificri ale indicilor bursieri, fundamentate pe criterii distincte. Astfel, unul dintre criteriile care separ indicii bursieri n dou categorii sunt titlurile care intr n componena acestora: indici bursieri pe aciuni (cei mai des ntlnii i mai cunoscui) i indici bursieri pe obligaiuni. Din punctul de vedere al numrului de aiuni ce intr n componena indicelui bursier, distingem: indici de generaia I, indici de generaia II. Indicii de generaia I reprezint indici de tipul Dow Jones Industrial Average, al crui model a fost realizat n 1884 la Londra. Tot n aceast categorie sunt inclui i indicii Nikkei 225 i Financial Times 30. Aceti indici se refer la un eantion limitat de firme, de aceea ei nu ofer o imagine complex a pieei de capital. Indicii de generaia II au nceput s se dezvolte n anii 60 ai secolului precedent. Acetia sunt mai relevani din punct de vedere a informaiei reflectate, fiindu-le specific o flexibilitate sporit n ceea ce privete eantionul de firme ale cror aciuni se iau n considerare la calculare, care poate fi modificat n funcie de circumstane. Printre cei mai cunoscui reprezentani sunt Topix, FTSE-100, Standard&Poors 500 [43, p. 114]. Un alt criteriu deosebit de relevant n clasificarea indicilor bursieri ine de aria de ntindere a pieei reflectate. n acest caz putem vorbi de indici naionali, indici 87

naionali de sector, indici regionali, indici globali (internaionali) i indici globali de sector. Ca exemplu de indici naionali, vom meniona indicii bursieri: CNVM 32 pentru Bursa de Valori a Moldovei (Republica Moldova) i BET pentru Bursa de Valori din Bucureti (Romnia). Indicele bursier este necesar specialitilor n scopul orientrii lor mai precise n dezvoltarea economiei, precum i a urmririi dinamicii de dezvoltare a acesteia. ns activitatea pieei de valori mobiliare a Molovei este prea redus pentru ca indicele ntr-adevr s fie orientat spre planificarea financiar, speculaie i alte aciuni. Posibil ca activitatea bursei pe viitor s sporeasc odat cu limitarea considerabil a activitii pieei extrabursiere. n concluzie, pentru ca piaa naional de capital s ating mari performane, ea trebuie s devin o pia mai eficient, cu reguli corecte, atractiv i compatibil cu standardele europene, s devin un factor de influen a tendinelor economice i instituionale i s se constituie ntr-un mediu de dezvoltare i iniiativ antreprenorial prin oferirea de servicii, mecanisme i norme pentru mobilizarea, atragerea i alocarea eficient a resurselor financiare, n condiii de transparen i siguran.

88

2.2. Rolul i locul bursei de valori pe piaa valorilor mobiliare Bursa este strns legat de economia de pia, dar existena economiei de pia este doar una din condiiile necesare pentru dezvoltarea burselor. Pe lng aceasta mai este necesar o structur bancar bine dezvoltat, o mai puternic economie naional i un sistem modern de comunicaii [37, p. 60]. Tugan-Baranovschi scria, c pentru posibilitatea de distribuire a maselor enorme de capital, zilnic acumulate, n timpul sistemului economic capitalist, era nevoie de o ... instituie central, n care s se concentreze oferta de capital i totodat i cererea de capital... Dac astfel de instituie nu ar exista, plasarea de capital ar ntlni dificulti indeterminabile... bursa de valori ndeplinete... funcia, analogic bncilor n organizarea creditelor... Numai datorit burselor de valori a devenit posibil fuziunea cantitilor nensemnate de capital... [121, p. 38-39]. n perspectiv funcionarea bursei de valori prevede funcionarea unei piee a valorilor mobiliare, o mare nsemntate se va acorda problemelor de pregtire a specialitilor din piaa de capital. n aa mod bursa de valori va deveni un indicator al pieei locale i va atrage mai muli investitori strini. De fapt, rolul bursei este acela de pia secundar. Asigurnd accesul publicului la titlurile deja emise, ea asigur att un suport pentru piaa primar ct i pentru funcionarea mecanismului de finanare a economiei. Este important faptul c bursa de valori este o parte component a infrastructurii pieei valorilor mobiliare. O premis pentru funcionarea bursei de valori o prezint experiena privind atragerea capitalului suplimentar, n calitate de emitent pe piaa valorilor mobiliare a societilor pe aciuni fondate n procesul privatizrii, numrului necesar al companiilor specializate de brokeri, elaborarea legislaiei privind reglementarea activitii pe piaa valorilor mobiliare. n linii generale, piaa bursier se caracterizeaz prin: bursa de valori este mai nti de toate locul unde se gsesc reciproc vnztorii i cumprtorul valorilor mobiliare, unde preurile la aceste valori sunt determinate

89

de cerere i ofert. Astfel, bursa asigur concentrarea cererii i ofertei, ns ea fizic nu este n stare s-i nglobeze pe toi acei care ar dori s cumpere, s vnd aceste valori, aceast funcie i-o asum intermediarii, care acioneaz att la burs, ct i nafara ei, ntru-ct nu toate valorile mobiliare se coteaz la burs. Deci, totodat, tranzaciile bursiere se efectueaz i prin firme specializate te tip brokeri/dealeri i prin intermediul unui personal specializat n acest sens (agenii de burs), care asigur stabilirea contractului ntre cererea i oferta ce se manifest pe pia; bursa de valori este o pia organizat, n sensul c tranzaciile se realizeaz conform unor principii, norme i reguli cunoscute i acceptate de toi participanii, ceea ce nu nseamn o administrare a pieei, ci o reglementare a acesteia n scopul crerii sau rezervrii condiiilor pentru desfurarea concurenei libere. Organizarea pieei bursiere se realizeaz att prin cadrul legal stabilit ct i prin regulamentele bursiere; bursa de valori este o pia reprezentativ, avnd drept reper pentru toate tranzaciile care se efectueaz acele valori pentru care se constituie piaa organizat. Cercul de valori mobiliare cu care se efectueaz tranzaciile este limitat. Pentru a nimeri n numrul companiilor, valorile crora au foat admise la comerul de burs (adic, pentru a fi primite spre cotare) compania (firma) trebuie s satisfac cerinele naintate de regulamentul bursei n privina volumului de vnzri, mrimilor profitului obinut, numrului de acionari, costului de pia al aciunilor, etc. Regulile de efectuare a operaiunilor la burs sunt stabilite de membrii bursei i organul de stat. Bursa de valori i desfoara activitatea n temeiul urmtoarelor principii: ncrederea personal ntre brokeri i clieni, publicitatea; reglementarea strict de ctre administraia bursei a activitii firmelor de dealeri prin stabilirea regulilor comerului i evidenei; bursa de valori constituie un mecanism eficient i puin costisitor de transferare a dreptului de proprietate asupra valorilor mobiliare, ct i de stabilire a unui pre corect a lor. 90

De astfel, funcia de baz a bursei de valori este stabilirea de zi cu zi a nivelului preurilor, adic punctul de achilibru al pieei, acel pre care asigur la condiiile date volumul maximal de tranzacii. Prin aceast funcie a sa bursa devine nu reper al ntregii activiti economice, ci surs a informaiei pentru agenii economici. R. Ghiliferdind, afirm c funcia esenial a burselor de valori const n crearea pieei pentru plasarea de capital financiar i mobilizarea capitalului [112, p. 152-153]. Ali autori sunt de prerea c funcia principal a bursei de valori ... const n aceea ca ea s-i ndeplineasc rolul de piaa secundar, adic piaa de tranzacionare a valorilor mobiliare, datorit creia valorile mobiliare dobndesc lichiditate [108, p. 400]. S-a dovedit c creterea lichiditii pieei valorilor mobiliare duce la mbuntirea proceselor de alocare a capitalului i de atragere a investiiilor, i nu n ultimul rnd sporete perspectivele creterii economice. Rolul bursei de valori este foarte complex. Bursa are, mai nti de toate, un rol de prim rang n finanarea economiei, permind ntreprinderilor s gseasc, pe pia mijloace de care au nevoie pentru a se dezvolta. n acest scop, ea ofer tot felul de produse celor care doresc s-i plaseze cu folos banii din economiile proprii, produse prin intermediul crora acetia pot ptrunde pe anumite piee financiare, unde investesc n funcie de nevoile lor [70, p. 9]. De asemenea, bursele de valori asigur circulaia liber i invers a valorilor mobiliare. Rolul i importana bursei de valori au crescut n ultimul timp, datorit unui complex de factori, precum [37, p. 58]: bursele ofer posibilitatea transformrii imediate a valorilor mobiliare n lichiditi; fondurile de investiii i capitalurile sunt orientate de ctre burse spre acele domenii cu un grad nalt de eficien, tranzaciile din cadrul burselor sunt ncheiate pe baza unor reglementri specifice i a unor reguli bine cunoscute, ceea ce duce la creterea ncrederii ntre vnztori i cumprtori; ali factori. 91

Obiectul de activitate, forma legal, organizarea i funcionarea bursei ca instituie ine de structura legislativ i condiiile specifice fiecrei ri. n general trsturile definitorii ale bursei sunt urmtoarele: existena unei piee a valorilor mobiliare; localizarea tranzaciilor ntr-un loc special amenajat pentru operarea lor i dotarea cu mijloace tehnice necesare; operarea tranzaciilor pe principii concureniale i asigurarea accesului tuturor celor interesai n informaiile de la Burs, etc. Bursele de valori pot fi clasificate dup mai multe criterii. Astfel, din punct de vedere juridic ele pot fi organizate ca instituii publice sau ca entitate privat. Bursele publice, sunt instituii cu caracter nelucrativ, organizate i administrate de stat. n zilele noastre numrul acestora este foarte redus [56, p. 746]. Modelul acestui tip de burs de valori este reglementat i organizat n conformitate cu legi speciale. Bursele private, sunt sub form de societi pe aciuni cu capital privat, cu caracter nelucrativ (bursele din S.U.A. - NYSE) sau cu caracter lucrativ (n diverse ri din Europa i din alte continente) [56, p. 746]. Acest model este bazat pe asocierea persoanelor fizice i/sau juridice create conform legii pentru constituirea i organizarea pieei bursiere. Din punct de vedere al numrului de membri, se disting [56, p. 746]: burse nchise limitate la numrul de membri fondatori; burse deschise n care numrul membrilor fondatori poate fi suplimentat ntr-o anumit proporie. Aa deci, n cazul burselor de tip nchis, numrul de locuri este limitat i un ter nu poate obine calitatea de membru dect dac obine un loc din partea unui titular. De exemplu, la bursa NYSE (S.U.A.) cel care dorete s aib acces la burs trebuie s obin locul prin motenire, cumprare, nchiriere sau alt mod. n cazul burselor deschise, numrul de locuri nu este limitat prin actele constitutive iar membrii se mpart, de regul, n membri fondatori (cei care au participat la crearea instituiei) i 92

membrii asociai (cooptai ulterior). Un exemplu al acestui tip de burs este cea din Budapesta. Calitatea de membru al bursei poate reveni fie numai persoanelor fizice, fie numai persoanelor juridice, fie att persoanelor fizice ct i persoanelor juridice. Deci, calitatea de membri ai bursei o dobndesc acele persoane, care se asociaz n vederea constituirii unei burse de valori, calitate din care deriv o serie de drepturi i obligaii. Principalul avantaj de care acetia dispun este posibilitatea de a efectua direct tranzacii cu titluri pe piaa respectiv. Accesul exclusiv al membrilor la burs este reglementat. Sunt i cazuri n care pot participa la burs i membrii instituiei, dar numai membrii bursei beneficiaz de totate avantajele pe care le ofer piaa respectiv. n sfrit, la unele burse (de exemplu bursa din Toronto), pot aciona pentru ncheierea de tranzacii i membri ai bursei, dar nu pentru titlurile nchise la cota oficial (prima pia). n Republica Moldova, conform legislaiei n vigoare, fondatori i membri ai bursei de valori pot fi numai brokerii i dealerii, care trebuie s dein licen pentru activitatea de broker i/sau dealer i s corespund cerinelor de calificare stabilite de burs n ce privete solvabilitatea i organizarea activitii lor. Din cele expuse, putem concluziona c Bursa de Valori a Moldovei este de tip nchis. Unele burse de valori au ca obiect de activitate tranzacionarea sau negocierea valorilor mobiliare, care pot fi: aciuni, obligaiuni, bunuri i bilete de tezaur sau a produselor bursiere derivate: contracte futures, opiuni pe marf, opiuni pe titluri financiare, opiuni pe indici de burs, etc., pe plan local i acestea sunt burse locale, necaracteristice n comerul bursier internaional, iar cele care au un obiect extins la un numr mare de valori mobiliare admise la cotare, indiferent de ara emitent, sunt burse caracteristice, de reputaie internaional, deinnd un rol conductor n tranzaciile bursiere generale. Se menioneaz faptul c denumirea de valori mobiliare (valeurs mobilires) este folosit n Frana i n rile din zona francofon, iar cea de titluri financiare (securities) n S.U.A. i rile din sistemul anglo-saxon [56, p. 780]. 93

Exist burse la care obiectul principal al negocierilor l constituie aciunile, numite i burse de aciuni. Activitatea burselor este urmrit prin intermediul cursurilor, ct i prin indicatori globali. n S.U.A. activitatea marilor burse este urmrit prin indicele Dow Jones. Indicele Dow Jones se calculeaz lund n consideraie cursurile zilnice ale principalelor 30 de titluri aparinnd marilor firme industriale, comerciale, bancare din economia american [42, p. 106]. Activitatea burselor se consider eficient dac: intermediarii sunt suficient de dinamici i ntreprinztori; piaa este transparent, respectiv suficient deschis investitorilor; investitorii nu ntrzie i/sau renun la noi emisiuni pentru alimentarea pieei secundare n proces continuu; metodele de lucru sunt suficient de competitive n raport cu pieele financiare. n prezent, n Republica Moldova, ca i n alte ri pe piaa de capital concureaz dou segmente segmentul bursier, reprezentat prin Bursa de Valori a Moldovei, i segmentul extrabursier neorganizat. Bursa de valori a Moldovei se creeaz i funcioneaz, n baza statutului adoptat de ctre adunarea general a membrilor ei, coordonat cu Comisia Naional a Pieei Financiare , n form de societate de tip nchis cu capital social de cel puin 500 mii lei. Comisia Naional a Pieei Financiare este n drept s cear bursei de valori majorarea capitalului social. Organele de conducere a Bursei de Valori a Moldovei sunt [88, p. 97]: a) adunarea general a membrilor bursei; b)consiliul bursei; c) administraia bursei, care este organul ei executiv.

94

Activitatea bursei de valori este realizat nemijlocit de Departamentele acesteia, ele efectund funcii clar determinate n baza propriilor regulamente privind organizarea i funcionarea ei, aprobate de Preedintele Bursei. Conform regulamentului Bursei de Valori a Moldovei, n cadrul ei i desfoar activitatea urmtoarele subdiviziuni i departamente: 1) Departamentul Listing, Marketing i Cotare, care se ocup de nregistrarea valorilor mobiliare la burs, cercetarea i nscrierea valorilor mobiliare la Cota Bursei (listing), care reprezint un sistem de susinere a pieei ce creeaz condiii favorabile pentru piaa organizat, permite a depista cele mai sigure i calitative valori mobiliare i contribuie la sporirea lichiditii lor. 2) Departamentul Clearing i Decontri. Clearingul reprezint totalitatea aciunilor ntreprinse de Departamentul specializat al Bursei n vederea colectrii, verificrii, corectrii i confirmrii informaiei referitoare la tranzacionarea valorilor mobiliare la Burs, perfectarea documentelor pentru executarea tranzaciilor, precum i stingerea obligaiunilor de plat reciproce ntre Membrii Bursei. 3) Departamentul pentru Supravegherea Pieei, n componena cruia intr urmtoarele funcii: respectarea corespunderii normelor i cerinelor legislaiei la realizarea activitii Bursei i a Membrilor ei; supravegherea, adic urmrirea permanent a activitii Membrilor Bursei i a activitii cu valori mobiliare la Burs n scopul asigurrii comportamentului respectiv al Membrilor pe piaa valorilor mobiliare, susinerea gradului nalt de profesionalism, precum i n scopul evitrii oricror manipulri pe pia; soluionarea problemelor juridice.

95

4) Departamentul Sistemul Electronic. Funciile Departamentului respectiv sunt supravegherea i susinerea sistemului electronic pentru tranzacionarea la Burs. n mod deosebit, este de menionat, c n Republica Moldova, cu ajutorul asistenei tehnice a companiilor Price Waterhouse LLP i a companiei PBN, a devenit o realitate Bursa Telematic, ceea ce dovedete apariia pieei de capital n Republica Moldova n form electronic, unde informaia se transmite i se prelucreaz prin intermediul sistemelor de calcul. O astfel de burs modern are, de fapt, aceleai funcii tradiionale: de a concentra cererea i oferta de valori mobiliare i de-a asigura realizarea de tranzacii n mod operativ, n condiii de corectitudine i transparen. Ea reprezint unul din mijloacele cele mai eficiente i credibile de atragere a investitorilor naionali ct i a celor internaionali prin oferirea oportunitilor mari de ctig, n special la pieele de capital n formare, unde valorile mobiliare sunt relativ ieftine. Prin urmare, Bursa de Valori a Moldovei este un factor de schimbare a atitudinii economice, fiind o modalitate de educaie n spiritul economiei de pia, de stimulare a calitilor specifice omului de afaceri: inventative, promtitudine, sesizarea oportunitilor de profit, transparena activitii. Prin intermediul tranzaciilor cu valori mobiliare, ce au loc nemijlocit la bursa de valori, se oglindete n mod perfect starea real a pieei de capital. Trebuie de menionat, c pentru o mai bun funcionare a pieei de capital, potenialul financiar al investitorilor locali este mult prea modest i, evident unica soluie poate fi atragerea capitalului strin. n ultimii ani, n Republica Moldova, la nivel guvernamental, este promovat politica atragerii investiiilor strine n economia rii. n acest scop sunt create cele mai favorabile condiii pentru investitorii strini. Dup prerea specialitilor n domeniul pieei de capital, sporirea eficienei i transparenei tranzaciilor de pe piaa bursier va avea loc n condiiile:

96

limitrii tranzaciilor contractuale directe i aplicarea unor msuri necesare pentru majoritatea afacerilor prin intermediul sistemului electronic de licitaie;

crerii condiiilor de majorare a numrului emitenilor, sciunile crora sunt incluse n lista de cotare; crearea condiiilor de atragere n circulaie alturi de valori mobiliare corporative, a altor valori mobiliare, circulaia crora este admis de legislaie;

sporirii activitii de supraveghere a bursei de valori asupra: tranzaciilor efectuate, stabilirii preurilor la valorile mobiliare, comportamentului brokerilor la comercializarea valorilor mobiliare pe piaa organizat, ceea ce va crea premise pentru creterea credibilitii publicului n piaa de valori i la conformarea acestei piee standardelor internaionale;

popularizarea avantajelor pieei organizate n scopul reorientrii fluxului majoritar al tranzaciilor prin intermediul sistemului bursier.

n concluzie, piaa bursier care se prezint sub forma bursei de valori este o parte component a pieei de capital. Menirea sa este s concentreze cererea i oferta privind valorile mobiliare i s asigure realizarea tranzaciilor n mod operativ, n condiii de corectitudine i transparen. Bursa mai are i rolul de releu ntre surplusul de fonduri neutilizate i necesitile economice, transformnd economiile n capital. ns scopul esenial al bursei de valori este de a facilita acumularea fondurilor necesare finanrii activitii economice i de a dirija fluxul fondurilor acumulate spre ramurile economice cele mai rentabile.

97

2.3. Bursa de valori - parte component a mecanismului de reglementare a pieei valorilor mobiliare Dup cum am mai menionat, bursa de valori este o instituie important a pieei de capital, exclusiv specific economiei de pia, care concentreaz n acelai spaiu geografic i economic cererea i oferta de valori mobiliare, pe baza unor regulamente cunoscute. Bursele au aprut ca o necesitate strigent, urmare a dezvoltrii relaiilor de schimb i, implicit, a economiei n ansamblu. Considerentele eseniale care subliniaz necesitatea apariiei burselor sunt: reuniunea ntr-un acelai spaiu al schimburilor comerciale; asigurarea unui cadru organizat i a unui sistem de reglementri pentru desfurarea tranzaciilor. Bursa de valori din New York (New York Stock Exchange) ocup un loc de frunte pe piaa valorilor mobiliare din lume i joac un rol important n procesele de formare i plasare a capitalului, astfel avnd un sens fundamental pentru economie. Astfel, n perioada, cnd n S.U.A. n anii 1930 se adoptau primele legi n reglementarea circulaiei valorilor mobiliare, pe piaa valorilor mobiliare deja exista o structur organizat, care reglementa comportamentul brokerilor bursa de valori, reprezentnd piaa organizat. n aa mod, bursele de valori pot singure autoregla circulaia valorilor mobiliare. Totui, autoreglarea nu se limiteaz doar la bursa de valori. Conceptul de autoreglare (aprut mai nti n S.U.A. i Marea Britanie) const n aceea c, toi participanii de investiii i ali membri s se uneasc n asociaii profesionale, ce au sarcina de autoreglare. Astfel i statului i este mai uor s realizeze supravegherea instituiilor de autoreglare, dect s se ocupe de reglementare n mod direct. Dup cum s-a remarcat i s-a subliniat anterior, bursele de valori tradiional ndeplineau funcia de reglementare n raport cu membrii si i cu activitatea comerului bursier. Brokerii singuri sunt cointeresai n aceea, ca fiecare dintre ei s

98

respecte regulile impuse i s poarte rspundere financiar pentru tranzaciile efectuate. Reputaia brokerilor bursei depinde de corectitudinea i sigurana fiecrui broker n parte. ncrederea investitorilor n sigurana i dreptatea pieei bursiere este extrem de important pentru toi participanii la burs. De aceea, bursa de valori inevitabil a devenit instituia ce verific i regleaz comportamentul membrilor si i comerul bursier. Burele de valori, adic pieele organizate, unde intermediarii profesionali specializai comercializeaz cu valori mobiliare n corespundere cu un set unic de reguli, exist din secolul XVII. De la bun nceput, puterea de stat atrgea atenie la activitatea acestor piee i ncerca s o restricteze. Totui, pentru majoritatea burselor de valori reglarea atotcuprinztoare de ctre stat (guvern) n domeniul regulilor i procedurilor este caracteristic doar prin secolul XX. n acest mod, n tot decursul istoriei lor, bursele au fost principalele reglatoare a pieei valorilor mobiliare. Ele erau intermediari ntre cumprtori i vnztori i ntre emiteni i investitori. Bursele determinau cum se vor petrece i cum se vor ncheia tranzaciile, ce informaie trebuie s dezvluie investitorilor etc. n timpul de fa, n materia pieelor financiare n general i a celor bursiere n special deja se practic uniformizarea reglementrilor, trebuie s precizm c uniformizarea reglementrilor este foarte naintat, ceea ce demonstreaz interesul pentru domeniu i totodat alocarea unor resurse umane i materiale deosebit de importante. Efortul de reglementare unitar este susinut de ctre o serie organizaii de prim rang, cum ar fi: CESR (Comitetul Reglementatorilor Europeni ai Pieelor de Capital) i ESC (Comitetul pentru Valorile Mobiliare Europene), FESE (Federaia European a Burselor de Valori), IOSCO (Organizaia Internaional a Comisiilor pentru Valori Mobiliare), FIBV (Federaia Internaional a Burselor de Valori), etc. n toate rile unde funcioneaz burse, puterea public a instaurat un control relativ sever al pieelor de valori mobiliare. Acest control public vizeaz ntrirea credibilitii pieelor i asigurarea unei protecii sporite a investitorilor. De asemenea, s-a accentuat colaborarea interdisciplinar dintre diversele autoriti cu rol de 99

reglementare, supraveghere i control n piaa financiar i mai ales dintre organizaiile din care acestea fac parte. n acest sens trebuie subliniat emiterea n comun, la 18 februarie 1999, a documentului privind supravegherea conglomeratelor financiare de ctre IOSCO, Comitetul de la Basel (Comitetul Supraveghetorilor Sistemului Bancar) i IAIS (Asociaia Internaional a Supraveghetorilor Pieelor de Asigurri). La nivel naional, supravegherea i controlul pieei bursiere (n scopul ocrotirei intereselor investitorilor) se realizeaz prin impunerea de ctre puterea de guvernmnt a unor norme de informare a publicului i a unor norme care s stea la baza activitii profesionale a ageniilor de brokeraj i a societilor financiare. n Republica Moldova, un rol deosebit de important n aranjamentul mecanismului de funcionare a pieei financiare l are mecanismul bursier. Organizarea eficient a activitii Bursei de Valori a Moldovei devine un obectiv de o importan statal. Anume bursei de valori i revine funcia de a realiza cadrul organizat al Peei Valorilor Mobiliare . Datorit creterei numrului de societi pe aciuni i a valorii tranzaciilor cu valori mobiliare aceast nou form de comer a fcut obiectul de studiu al unei reglementri speciale n sistemul Bursei de Valori a Moldovei. Aceste reglementri vizeaz desfurarea n deplin siguran a tranzaciilor cu valori mobiliare, deci reglementeaz o pia n cadrul creea aceste valori sunt comercializate. Conform surselor de specialitate, n luna aprilie 2000 Bursa de Valori a Moldovei a obinut statutul de organizaie necomercial de autoreglementare (OAR). Fiind organizaie de autoreglementare, Bursa este o parte component a mecanismului unic de reglementare a peei valorilor mobiliare , nzestrat cu mputerniciri respective, elaboreaz reguli i standarde ale activitii membrilor si. n competena bursei de valori , ca organizaie necomercial de autoreglementare intr urmtoarele: asigurarea condiiilor pentru activitatea profesionist a membrilor bursei de valori; 100

aprarea drepturilor investitorilor, deintorilor de valori mobiliare i ale altor clieni ai bursei; stabilirea regulilor i standardelor de efectuare a operaiilor cu valori mobiliare care ar asigura o activitate eficient a membrilor bursei i transparena pe piaa valorilor mobiliare.

Regulile bursei de valori ca organizaie de necomercial de autoreglementare intr n vigoare doar dup aprobarea lor de ctre Comisia Naional a Pieei Financiare . Noile reguli ale Bursei de Valori a Moldovei, introduse n anul 2000, au schimbat calitativ mecanismul negocierilor. Dup doi ani de aciune Regulile respective au sporit modificri i completri eseniale privind tehnologia efecturii tranzaciilor. n cadrul cerinelor stipulate n Reguli a fost adoptat un ir de regulamente, proceduri i instruciuni ce reglementeaz activitatea bursei. n afar de aceasta, a fost creat Comisia de respectare i examinare a regulilor ce in de nclcarea de ctre Membrii Bursei a Regulilor Bursei de Valori i aplicarea msurilor disciplinare. Evoluia situaiei pe piaa valorilor mobiliare a Republicii Moldova arat c pe piaa secundar (att cea bursier, ct i cea extrabursier) persist o tendin stabil de cretere a afacerilor cu valori mobiliare. Deoarece bursa de valori este instituia unde n mod organizat se concentreaz cererea i oferta, se stabilesc obiectiv preurile valorilor mobiliare i se asigur transparena pieei, susinerea i stimularea efecturii tranzaciilor bursiere va rmne i n continuare o prioritate a politicii de reglementare a pieei valorilor mobiliare de ctre Comisia Naional a Pieei Financiare . Concluzionnd putem afirma c Bursa de Valori este una dintre cele mai importante instituii ale economiei de pia, un segment al pieei financiare, o pia secundar organizat, pe care se ncheie tranzacii referitoare la valori mobiliare i n acelai timp fiind un regulator al fluxurilor financiare, un stimulator i diversificator al produciei rentabile, precum i un detector al produciei nerentabile. 101

Astfel, bursa de valori este o instituie de o importan deosebit n ansamblul mecanismelor de reglementare a economiei de pia, deinnd o poziie dominant pe pieele interne de capital i pe piaa internaional.

102

CAPITOLUL III. PROBLEME FUNDAMENTALE, PREMISE I CONDIII ALE EFICIENTIZRII MECANISMULUI DE GESTIUNE A PIEEI VALORILOR MOBILIARE N REPUBLICA MOLDOVA. 3.1. Necesitatea i importana reglementrii ca element principal al mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare Sistemul din domeniul pieei valorilor mobiliare reprezint unul din principalele componente n cadrul economiei rii noastre ca i din cadrul unei economii, n general. Transformrile care se produc n cadrul sistemelor instituionale din domeniul pieei valorilor mobiliare privesc n mod deosebit reglementarea organizrii i funcionrii entitilor economice de Stat sau private care-i desfoar activitatea. n opinia autorului, aceti actori de la nivel microeconomic, fie c este vorba de bnci comerciale sau operatori de pe piaa de capital, avnd obligaii fa de clienii lor, fa de ntreaga societate n general, nu trebuie lsai s-i desfoare activitatea la voia ntmplrii ci, dimpotriv, trebuie supui reglementrii i supravegherii. n acest sens, problema necesitii i posibilitii gestiunii pieei valorilor mobiliare de ctre Guvernul (Statul) naional devine destul de actual. O pia de capital, pentru a-i asigura integritatea i stabilitatea, are nevoie n mod obligatoriu de o autoritate administrativ care ar avea n calitate de atribuii fundamentale n procesul de gestiune, reglementarea i supravegherea segmentului respectiv al pieei financiare. Dup cum s-a mai menionat, autoritatea administrativ mputernicit cu administrarea i gestiunea pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova este CNPF. Structura mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare de ctre autoritatea administrativ este prezentat n schema 3.1.1.

103

Elementele mecanismului de gestiune

Reglementarea

Supravegherea i controlul

Schema 3.1.1. Elementele mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare*

*Sursa: Elaborat de autor

Cadrul legal al rii reprezint unul dintre cele mai fundamnetale instrumente n scopul creterii economice a rii. n acest sens au fost aprobate o seie de legi i acte normative ce reglementeaz activitatea pe piaa valorilor mobiliare i care au drept scop stimularea atragerii investiiilor pe piaa valorilor mobiliare. Toat activitatea acestui segment al pieei financiare se bazeaz pe principiul reglementrii de ctre Organele de Stat. Necesitatea obiectiv a mecanismului de reglementare este determinat i de faptul c acesta constituie mecanismul principal de meninere a unui caracter adecvat al ntregii activiti pe piaa valorilor mobiliare. De aceea restructurarea i dezvoltarea segmentului pieei valorilor mobiliare este puternic influenat de mecanismul de reglementare. Crend sistemul de reglementare a pieei valorilor mobiliare, statul asigur activitatea ei organizat prin CNPF, care prin Lege trebuie s realizeze politica privind dezvoltarea pieei valorilor mobiliare i adaptarea acesteia n dependen de tendinele evoluiei pieei valorilor mobiliare. Mecanismul de reglementare are un rol important n ndeplinirea obiectivelor CNPF referitor la piaa valorilor mobiliare care vor conduce la creterea ncrederii investitorilor, la protecia acestora mpotriva practicilor neloiale, abuzive i frauduloase, precum i la prevenirea manipulrii pe piaa valorilor mobiliare. Prin urmare, anume CNPF stabilete politica de gestiune a pieei valorilor mobiliare prin reglementarea acesteia i asigurarea aplicrii normelor legale. Constatm c reglementarea reprezint elementul constituitiv n gestiunea pieei valorilor mobiliare de ctre Organele de Stat. Importana reglementrii pieei valorilor mobiliare este redat n schema 3.1.2.

104

Reglementarea pieei valorilor mobiliare

Stimuleaz emisia i circulaia unui spectru de instrumente financiare mai atractive, n scopul atragerii investiiilor Stimuleaz apariia instituiilor investiionale i protejeaz de fraud investitorii investituionali. Diminueaz mobiliare riscurile pe piaa valorilor

Schema 3.1.2. Importana reglementrii pe piaa valorilor mobiliare*

Sursa*: Elaborat de autor.

Supravegherea pieei valorilor mobiliare reprezint un alt element decisiv de important n gestiunea pieei valorilor mobiliare, care de asemenea se afl n competena CNPF. Doar prin intermediul reglementrii i supravegherii, piaa valorilor mobiliare i poate asigura integritatea i stabilitatea, fiindc lipsa acestor dou elemente ar genera un adevrat dezastru pe acest sector al economiei naionale. Din cele menionate cu referire la mecanismul de gestiune a pieei valorilor mobiliare, deducem c reglementarea i supravegherea reprezint factori eseniali ai acestui mecanism. Totui, creterea rolului Statului, n procesul de gestiune a pieei valorilor mobiliare, ar trebui s se manifeste nu n crearea excesiv a infrastructurii de reglementare, ci n furirea i organizarea pieei mpreun cu asociaiile profesioniste, n stimularea dezvoltrii sale i direcionrii investiiilor n sectorul real. Rezultatul final (decisiv) al regulatorului pieei de capital, trebuie s se reflecte n volumul mare de investiii atrase prin piaa de capital ntr-un sector real. 105

Prin urmare, Organele de Stat trebuie s creeze condiiile necesare, n scopul redresrii situaiei pe piaa valorilor mobiliare, i anume: emiterea unor instrumente mai atractive pentru atragerea diverselor grupe de investiii; mrirea numrului de emiteni pe piaa valorilor mobiliare. Fiindc, anume numrul de emiteni existeni pe piaa valorilor mobiliare i volumul valorilor mobiliare atrase pe acest segment, sunt criteriile de apreciere a funcionrii eficiente a pieei valorilor mobiliare. Analiznd funcionarea pieei valorilor mobiliare la momentul actual, ajungem la concluzia c situaia existent se caracterizeaz printr-o serie de neajunsuri i anume: interesul sczut al populaiei privind instituiile n valori mobiliare i activitatea sczut a emitenilor pe acest segment. n acest sens, constatm c procesul de reglementare n Republica Moldova este ineficient i necesit de a fi revizuir i refcut n scopul crerii unui climat favorabil pe piaa valorilor mobiliare n vederea stimulrii creterii economice. Orice Guvern naional reprezint purttorul anumitor interese economice ale poporului, care locuete n el i deine cetenie, adic n plan economic apare ca rezident al rii respective. Aceasta dintr-un punct de vedere, dar din alt punct de vedere Statul execut anumite funcii instituionale i nu doar n raport cu economia sa, dar i n raport cu economia mondial. n acest aspect metodologic economia mondial, din punct de vedere unic, poate fi privit ca o pia unitar, n care fiecare economie naional fiind reprezentat ca o ntreprindere aparte. La nivel mondial relaiile economice se dezvolt n forme instituionale specifice, constituite n urma cooperrii dintre diverse organizaii internaionale. Relaiile economice internaionale, i n primul rnd cele financiare, trec printr-o stare care necesit o reglementare global a ntregii piee financiare, i n acest caz Statul naional trebuie s transmit o parte din funciile sale de reglementare a pieei valorilor mobiliare, instituiilor internaionale.

106

Trecerea, n domeniul organizrii pieei valorilor mobiliare, de la sistemele particulare naionale la cele internaionale este legat de tendina de asigurare de riscurile financiare n cazul operaiilor de tranzacionare. Totodat, infrastructura internaional a pieei valorilor mobiliare deine o parte din funciile de reglementare, astfel crend o baz economic pentru constituirea relaiilor internaionale de investiii. Organismele naionale i internaionale de supraveghere a pieei de capital au drept principal misiune, pe lng reglementarea i supravegherea activitii actorilor pieei de capital, s asigure protecia investitorilor n valori mobiliare, informarea permanent a acestora n scopul lurii deciziei de investire n cunotin de cauz referitor la toate condiiile n favoarea i n defavoarea eventualei investiii. ns numai o bun reglementare, fundamentare i supraveghere a activitilor de la nivelul microeconomicului poate s transpun n practic, n sens pozitiv, tot ceea ce s-a stabilit la nivel macroeconomic. Pentru aceasta infrastructura de reglementare trebuie s includ: a) organe ale puterii de Stat de reglare i supraveghere (acestea de exemplu pot fi Comisia Naional a Pieei Valorilor Mobiliare, Ministerul Finanelor, Banca Naional); b)organizaii de autoreglementare fuziunea participanilor profesioniti ai pieei valorilor mobiliare, crora statul le-a transmis o parte din funciile de reglementare; c) funciile i procedurile de reglementare (legislative, liceniate i de supraveghere); d)infrastructura legislativ (legislaia privind: piaa valorilor mobiliare, asociaiile pe aciuni, regulamentul i standardele organizaiilor de autoreglementare, etc.); e) etica pieei de capital (regulile i condiiile de existen i funcionare a unui business cinstit). La momentul actual, problemele restructurrii pieei i asigurarea creterii economice, necesit noi accente n dezvoltarea infrastructurii de reglare. n particularitate: stimularea emisiilor, legate de proiectele de investiii; 107

stimularea societilor broker-dealer n dezvoltarea serviciilor din domeniul finanrii corporative; restructurarea participanilor profesioniti pe piaa valorilor mobiliare; stimularea organizatorilor comerciali spre fuziunea i mrirea pieelor, spre scoaterea pe pia a unui numr mare de emiteni; crearea condiiilor de reglementare, contribuind la formarea unei piee de capital mult mai stabil; restricia investitorilor speculani, etc.

Dup cum tim, pieele financiare joac un rol important n transferul economiilor ctre investitori, n vederea dezvoltrii afacerilor. Intermediarii financiari devin astfel nu numai instituii de creditare sau de atragere a fondurilor pentru dezvoltarea economic, dar i instituii de ncredere care gestioneaz importantele sume ncredinate de ctre cei ce dispun de economii. Eficiena actului de tranzacionare depinde de modul n care funcioneaz fiecare participant n parte: emitentul, intermediarul, investitorul, depozitarul, etc., dar i de modul cum este organizat piaa i nu n ultimul rnd, de felul n care se intervine de ctre Stat, sau instituii de reglementare sau autoreglementare n actul de control i n supravegherea modului n care se opereaz. Justificarea interveniei n domeniul controlului activitilor i al participanilor la actul de comercializare din domeniul valorilor mobiliare poate fi obinut prin definirea obiectivelor urmrite: prevenirea fraudrii investitorilor; corectitudinea n cadrul comercializrii cu valori mobiliare; stabilitatea instituiilor specializate prin intermediul crora au loc tranzaciile cu valori mobiliare. Astzi att pieele, ct i cei ce le opereaz, sunt guvernai de un complex ntreg de legi i reguli menite, n principal, s protejeze investitorii. O dat cu creterea numrului acestora, sarcina reglementrii devine mai dificil. Fa de faptul c investitorii, intermediarii, chiar i bursa de valori caut modaliti de a tranzaciona 108

neinnd cont de granie, i autoritile de reglementare ar trebui s fie pregtite de aciuni transfrontaliere. Globalizarea pieelor i, prin intermediul tehnicii de vrf, a investitorilor, determin necesitatea gsirii sistemului de reglementare capabil s fac fa noilor evoluii. Avnd n vedere necesitatea unor noi reglementri, Comisia European este preocupat de un nou set de reguli care s guverneze o pia unic de capital pentru investitorii instituionali i, pe de alt parte, o pia pentru persoane fizice mai deschis. Pentru aceasta se cere i o mai bun cooperare voluntar ntre autoritile contabile i participanii la pia. Autoritile de reglementare naionale au stabilit legturi reciproce i multe dispun de nelegeri care privesc schimbul de informaii. La sfritul anului 1997 s-a creat un Forum al Comisiilor Europene (Forum of European Securities Commissions FESCO). n acelai timp, Uniunea European este stimulat n gsirea i implementarea unor formule noi de pia i ca o msur de aprarea fa de bursele americane, n special The New York Stock Exchange i rivala sa mai tnr NASDAQ, care i-au anunat deschis inteniile de a atrage pentru listare companii strine. Un eveniment european important l constituie i Decizia Comisiei Europene cu privire la crearea Comitetului European al Valorilor Mobiliare (Eoropean Securities Committee ESC) i a Comitetului Organismelor de reglementare a Pieei Valorilor Mobiliare (Committee of the European Securities Regulators CESR), care reprezint de fapt o reacie de rspuns politic al Comisiei Europene la Rezoluia adoptat de ctre Consiliul Europei n cadrul summit-ului de la Stockholm, referitor la mbuntirea cadrului de reglementare a pieei valorilor mobiliare din Uniunea European. Rezoluia a fost adoptat ca urmare a publicrii raportului final al Comitetului nelepilor (The Comittee of Wise Men) cu privire la reglementarea pieelor europene de valori mobiliare. Comitetul nelepilor, nfiinat n iulie 2000, are rolul s examineze stadiul actual al implementrii reglementrilor pieei valorilor mobiliare n Uniunea 109

European i s identifice modalitile prin care aceste reglementri pot fi adaptate, n aa fel nct s rspund necesitilor i evoluiilor pieei. n vederea ndeplinirii scopului su, respectiv eliminarea barierelor i obstacolelor existente pe pia, Comitetul nelepilor a fost invitat s propun scenarii cu privire la modificarea practicilor actuale de pia, astfel nct s asigure convergen i cooperare n implementarea noilor reguli, lund n considerare evoluiile pieei valorilor mobiliare Comitetul nelepilor a naintat raportul su final n februarie 2001 [146]. Deci, putem afirma, c scopul activitii Comisiei Europene n domeniul valorilor mobiliare i a pieei de capital din cadrul Uiunii Europene este de a mbunti integritatea i transparena pieelor Uniunii Europene i de a sprijini concurena ntre bursele tradiionale i alte sisteme de tranzacionare i elaborarea mai multor fonduri pentru investiii. Prin reglementri, investitorii mari i mici vor putea investi cu uurin i cu ncredere peste granie, iar firmele de investiii vor putea lucra oriunde n Uniunea European, sub o supraveghere corespunztoare. Reglementrile privind piaa de capital au n vedere faptul c supravegherea va trebui s fie att riguroas, ct i flexibil. Msurile elaborate vor determina creterea lichiditii, creterea competitivitii pieelor europene, creterea investiiilor totale prin sprijinul acordat populaiei de a tranzaciona valori mobiliare n maxim de eficien i cu minim de costuri, introducerea unor noi ci de tranzacionare. De asemenea, un rol esenial n reglementarea pieei valorilor mobiliare l constituie i Organizaia Internaional a Comisiilor de Valori Mobiliare (International Organization of Securities Commissions IOSCO), care a publicat documente ce constituie un pas important, n rezolvarea unora dintre cele mai importante probleme de supraveghere a pieei valorilor mobiliare. Astfel, principala surs unde sunt reflectate cele mai bune exemple din practica internaional n domeniul reglrii pieei valorillor mobiliare l constituie documentul Organizaiei Internaionale a Comisiilor de Valori Mobiliare (IOSCO): Scopurile i principiile reglementrii n domeniul valorilor mobiliare (Objectives and 110

Principies of Securities Regulation), editat n septembrie 1998. Acest document conine 30 de principii n domeniul reglementrii pieei valorilor mobiliare, ce reflect 3 scopuri eseniale referitoare la: (Spania). Structura organizatoric a IOSCO este urmtoarea: Consiliul Preedinilor (The Presidents Committee), Consiliul Executiv (The Executive Committee), patru consilii regionale. Consiliul Preedinilor (The Presidents Committee) se ntrunete anual n cadrul Conferinei Preedinilor membrilor ordinari (care au dreptul la vot) i asociai (nu au dreptul la vot) pentru ntreprinderea de msuri n vederea atingerii scopului organizaiei. Consiliul Executiv (The Executive Committee) n prezent l are ca preedinte pe Dl. Jane Diplock [158] i este compus din urmtorii 19 membri: preedinii Consiliului Pieelor de Capital Emergente i al Consiliului Tehnic, preedinii fiecrui consiliu regional, 1 membru ordinar ales de fiecare consiliu regional dintre membrii ordinari ai acelei regiuni i 9 membri ordinari alei de Consiliul Preedinilor. Consiliul Executiv se ntrunete periodic pe tot parcursul anului, pentru luarea deciziilor i ntreprinderea tuturor aciunilor necesare sau utile realizrii obiectivelor organizaiei. IOSCO mai dispune de patru consilii regionale [159], care se ntrunesc pentru soluionarea problemelor aprute la nivel regional: Consiliul Regional Africa/Orient Mijlociu (Africa/Middle-East Regional Committee), actualul preedinte: Dl. Musa Al-faki; aprarea investitorilor; asigurarea corectitudinii, eficacitii i transparenei pieelor; minimizarea riscului.

IOSCO a fost constituit n 1983, avnd sediul secretariatului general n Madrid

111

Consiliul Regional Asia-Pacific (Asia-Pacific Regional Committee), actualul preedinte: Dl. Thirachai Phuvanatnaranubala; Consiliul Regional European (European Regional Committee) actualul preedinte: Dl. Eddy Wymeersch; Consiliul Regional Interamerican (Interamerican Regional Committee) actualul preedinte: Dl. Eduardo Hecker. IOSCO a mai creat dou consilii de lucru specializate:

Consiliul Tehnic, constituit din 15 ageni care reglementeaz cteva dintre cele mai dezvoltate, avansate i internaionalizate piee de capital la nivel mondial. Actualmente funcia de preedinte al Consiliului Tehnic este exercitat de Dl. Michel Prada [158].

Consiliul Pieelor de Capital Emergente, care depune eforturi pentru promovarea creterii eficienei valorilor mobiliare emergente. Actualul preedinte al Consiliului Pieelor de Capital Emergente este Dl. Damodaran M [158].

Toi membrii IOSCO se ntrunesc la conferina anual a IOSCO. Organizaia este finanat de membrii si, prin contribuia unic, obligatorie pentru fiecare membru, actual n valoare de 10100 euro [160]. n 2007 conferina anual IOSCO a avut loc n luna aprilie n India (Mumbai), iar n 2008 va avea loc n luna iunie n Frana (Paris) [161]. Avnd ca membri comisii naionale ale valorilor mobiliare din peste 100 de jurisdicii, IOSCO este recunoscut ca fiind organizaia ce stabilelete i implementeaz standarde nalte n domeniul valorilor mobiliare. Dup criza asiatic din 1997, IOSCO i alte organisme internaionale, au decis c era necesar elaborarea unui document unic care ar include esena obiectivelor i principiilor reglementrii pieei valorilor mobiliare de care s-a condus IOSCO pn atunci. n septembrie 1998, pentru a-i promova iniiativa, IOSCO a publicat obiectivele i principiile sale de reglementare a pieei de capital, care au devenit cunoscute sub denumirea de Principiile IOSCO. n consecin, aceste principii au fost recunoscute 112

ca fiind fundamentale pentru un sistem financiar stabil i funcional. Acestea au fost actualizate n februarie 2002, mai 2003, fcndu-se referin la activitatea IOSCO de dup 1998. Scopul IOSCO este de a promova cooperarea, asistena reciproc, schimbul de informaii i dezvoltarea standardelor pentru a mbunti reglementarea pieelor valorilor mobiliare, fiind cea mai important organizaie pentru cooperare internaional n domeniul reglementrii pieelor valorilor mobiliare. Ageniile membre ale IOSCO efectueaz schimb permanent de informaii cu privire la experiena lor proprie n domeniul respectiv, ntru promovarea dezvoltrii pieelor naionale de valori mobiliare, precum i acord asisten reciproc ntru promovarea integritii pieelor prin respectarea riguroas a legislaiei i sancionarea fraudelor economice [164]. Orice organizaie de autoreglementare sau organizaie internaional poate deveni membru afiliat IOSCO, n condiiile n care depun urmtoarele acte: o descriere a sa, cu concretizarea misiunii i competenei sale; o scrisoare de recomandare din partea unui membru ordinar sau din partea membrilor ordinari IOSCO din acelai stat (n caz c exist). Orice organ cu competene n domeniul reglementrii pieei valorilor mobiliare va putea deveni membru IOSCO doar cu acceptul Consiliului Preedinilor, la recomandarea venit din partea Consiliului Executiv. Orice formular de aplicare sau dosar va trebui expediat la sediul Secretariatului General, fiind nsoit de contribuia iniial n sum de 10100 euro [160]. Intenia Republicii Moldova de a deveni membru IOSCO s-a pus n discuie n cadrul edinei ordinare a CNVM din 7 martie 2007. CNVM a declarat despre intenia de a deveni membru al IOSCO acum 2 luni n cadrul conferinei de pres inute de conducerea Comisiei Naionale. A fost, menionat, c aciunea n cauz face parte din Planul de msuri pentru anii 2005-2007 a CNVM privind realizarea Planului de Aciuni RM-UE . Preedintele CNVM, dl Ursu, a subliniat c acceptarea CNVM n calitate de membru al IOSCO ine de competena Comitetului 113

Preedinilor IOSCO, bazat pe recomandarea Comitetului su Exeutiv, dac aceasta, n urma unei evaluri detaliate, va considera c CNVM din Moldova este compatibil cu principiile IOSCO, totodat este obligaia CNVM de a iniia procedura i de a ntreprinde toate msurile necesare pentru realizarea cu succes a aciunii respective [155]. n concluzie putem afirma urmtoarele: n procesul dezvoltrii economiei mondiale la etapa actual este firesc ca Statul s transmit o parte din funciile sale instituionale organizaiilor internaionale; tendina comun n dezvoltare a pieei valorilor mobiliare o constituie crearea formelor internaionale de organizare a comerului sub forma burselor internaionale i a altor forme de pia organizat, care prezint o baz real de formare a relaiilor internaionale pe segmentul pieei financiare mondiale; n procesul de gestiune a pieei valorilor mobiliare, reglementarea financiar exist pentru trei motive: a) ea furnizeaz o plas de siguran pentru prevenirea falimentului administratorilor de investiii, care ar putea atrage pierderi i pentru ali participani; b) supravegheaz integritatea instituiilor financiare i protejeaz de fraud i greeli pe investitorii individuali; c) acioneaz ca supraveghetor al serviciilor financiare, ca o poliie asupra eventualelor tranzacionri cu informaie confidenial i alte infraciuni.

114

3.2.Funciile

formele

organizatorice

ale

influienei

statale

asupra

mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare. Dup cum se tie, relaia Stat economie se contureaz clar abia n secolul XV secol al Renaterii i al capitalismului, odat cu afirmarea Statului Modern. Conform teoriei economice actuale s-a demonstrat c rolul reglator al Statului vizeaz: reglarea echilibrului, adic Statul intervine ca un dirijor sau stabilizator al economiei i reglarea concurenei. Statul intervine ca creator de reguli i arbitru al respectrii acestora [68, p. 40]. n competena Organelor Administrative se presupune gestiunea corect a operaiilor ce decurg pe piaa valorilor mobiliare, exercitat prin controlul asupra respectrii legislaiei respective, asupra efecturii corecte a tranzaciilor cu valori mobiliare. Astfel, obiectivele funciei de gestiune a Statului, conform diverselor teorii economice sunt: reglarea dezechilibrelor economice; stabilizarea economiei; creterea economic (msurat prin creterea produsului intern brut).

Anume statului i aparine rolul principal n garantarea unei piee eficace, el trebuie s promoveze o politic activ n dezvoltarea stabil a pieei de capital i s prevad modalitile de realizare a acesteia. Intervenia statului n reglementarea relaiilor pe piaa valorilor mobiliare este una extrem de actual pentru Republica Modova. La momentul actual, Statul contemporan manifest diverse aciuni asupra pieei valorilor mobiliare. Realizarea funciilor economice i instituionale se realizeaz prin intermediul formelor organizaionale. Practic, din momentul apariiei pieei valorilor mobiliare, Statul caut s rezolve dou probleme deodat dintr-o parte s aib un avantaj economic real, iar din alt parte s asigure i s menin ordinea.

115

Dar n linii generale, interesele economice ale Statului n mod special sau accentuat n utilizarea pieei valorilor mobiliare pentru meninerea bugetului de Stat. Statul folosea valorile mobiliare ca instrumente de mprumut n interesele sale concrete, legate de bilanul bugetului su de Stat. Organul de Stat, care reglementeaz piaa valorilor mobiliare ia parte la rezolvarea problemelor financiare complicate. Corespunztor el trebuie s includ doar persoane superior calificate i contiincioase. Exemple de autoriti pe piaa de capital, sunt: 1. SUA: Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei (Securities and Exchange Commission SEC); 2. Frana: Comisia de Operaiuni Bursiere (Commission des Operations de Bourse COB); 3. Marea Britanie: Consiliul de Valori Mobiliare i Investiii (Financial Services Authority FSA sau ex-Securities and Investments Board SIB); 4. Romnia: Comisia Naional a Pieei Valorilor Mobiliare (CNVM). 5. n Rusia se cunosc dou concepii privind reglementarea pieei valorilor mobiliare de ctre Stat. Evident c fiecare concepie aparine structurilor autoritare de Stat Comisia Federal a Pieei Valorilor Mobiliare ( ) i Banca Central a Rusiei ( ). Pe lng aceste dou autoriti, n calitate de reglator pe piaa de capital mai ia parte i Ministerul Finanelor al Federaiei Ruse. Bncile comerciale sunt supravegheate att de Comisia Federal a Pieei Valorilor Mobiliare, ct i de Banca Central a Rusiei. Fondurile de investiii, registratorii, depozitarele, instituiile specializate n tranzaciile cu valori mobiliare, companiile broker-dealer, etc., sunt supravegheate de Comisia Federal a Pieei Valorilor Mobiliare. Monisterul Finanelor al Federaiei Ruse asigur corectitudinea funcionrii pe piaa valorilor mobiliare a Companiilor de Asigurare, n afar de

116

aceasta mai reglementeaz circulaia mprumutului intern i extern sub forma valorilor mobiliare de stat. Modelul de reglementare a pieei valorilor mobiliare existent n Republica Moldova poate fi comparat cu cel aplicat n statele a cror piee au atins un nivel nalt de dezvoltare, fiind format din trei segmente bine delimitate: actele legislative aprobate de Parlament; Comisia Naional a Pieei Financiare ; organismele de autoreglementare.

n Republica Moldova, primele documente oficiale privind piaa de capital i autoritatea de stat pentru reglementarea pieei valorilor mobiliare se dateaz cu 4 februarie 1992 Decretul nr. 13 al Preedintelui Republicii Moldova, Despre regulamentul provizoriu, cu privire la piaa hrtiilor de valoare i bursa de valori n Republica Moldova i 13.10.1992 Hotrrea Guvernului Republicii Moldova nr. 668, Cu privire la instituirea Comisiei Republicane pentru Piaa Hrtiilor de Valoare. n anul 1993, prin Hotrrea Guvernului Republicii Moldova, Comisia Republican a fost reorganizat n Comisia de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare pe lng Ministerul Finanelor al Republicii Moldova, iar un an mai trziu, n conformitate cu Hotrrea Guvernului Republicii Moldova nr. 529 din 20 iunie 1994, a fost reorganizat n Organizaie de Stat cu statut permanent Comisia de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare pe lng Guvernul Republicii Moldova, substituit ulterior prin Comisia Naional a Pieei Valorilor Mobiliare. n acest scop, Comisia Naional este investit cu putere de decizie, de dispens, de interdicie, de intervenie, de control i de sancionare disciplinar i administrativ, n condiiile legislaiei [7]. Autoritatea Comisiei Naionale se exercit pe ntreg teritoriul Republicii Moldova [7, al. (2)]. Conform Legii Republicii Moldova privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare Nr. 192 XIV din 12.11.98, n competena Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare intr [7]: formarea i realizarea politicii de dezvoltare a pieei valorilor mobiliare; 117

reglementarea, supravegherea i controlul pieei valorilor mobiliare; protejarea intereselor investitorilor i ale publicului larg; informarea deintorilor de valori mobiliare i a publicului larg despre cererea i oferta de valori mobiliare, despre emisia i circulaia valorilor mobiliare;

stabilirea cadrului normativ al activitii profesioniste pe piaa valorilor mobiliare.

Pe 7 iunie 2007 Parlamentul Republicii Moldova a aprobat Legea nr. 129 XVI pentru modificarea i completarea Legii nr. 192 XIV din 12.11.1998 privind Comisia Naional a Pieei Valorilor Mobiliare, n conformitate cu care a fost instituit Comisia Naional a Pieei Financiare (CNPF). Comisia Naional a Pieei Financiare (C.N.P.F.) a fost instituit prin fuziunea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare a Inpectoratului de Stat pentru Supravegherea Asigurarilor i Fondurilor Nestatale de Pensii i a Serviciului supravegherii de stat a activitii asociaiilor de economii i mprumut ale cetenilor de pe lng Ministerul Finanelor al Republicii Moldova. Crearea Comisiei Naionale a Pieei Financiare a fost condiionat de o abordare conceptual nou privind modelul de reglementare i supraveghere a pieei financiare interne, ceea ce va permite obinerea unor noi performane n: stabilitatea pieei financiare; promovarea unor politici unice de reglementare a pieei financiare naionale; protejarea eficient a investitorilor i operatorilor pieei [166]. Astfel, n Republica Moldova, la etapa actual, autoritatea care reglementeaz, supravegheaz i controleaz respectarea legislaiei pe piaa valorilor mobiliare i activitatea participanilor la ea este Comisia Naional a Pieei Financiare (CNPF). Din cele menionate cu referire la CNPF se poate deduce cu uurin importana i rolul acesteia n domeniul valorilor mobiliare. De menionat c i bncile comerciale cu activitate pe piaa de capital se supun n mod obligatoriu CNPF, pe lng Banca Naional a Moldovei. 118

Rolul Bncii Naionale a Moldovei n cadrul pieei de capital este unul dintre cele mai benefice, ea avnd rol att ca autoritate administrativ n sectorul bancar n general, ct i ca autoritate administrativ referitoare la activitatea cu valori mobiliare a bncilor comerciale n special. Obiectivul principal al Bncii Naionale a Moldovei este de a realiza i menine stabilitatea monedei naionale. Pentru atingerea acestui obiectiv, Banca Naional a Moldovei stabilete i menine condiiile pieei monetare, de credit i valutare care conduc la dezvoltarea economic susinut, stabil a statului i, n special, a sistemului financiar i valutar bazat pe legile pieei [4]. Banca Naional a Moldovei n calitate de agent fiscal al statului n organizarea serviciului titlurilor de stat este autorizat s organizeze i s conduc activitatea de vnzare, eviden i rscumprare a valorilor mobiliare dematerializate emise de Ministerul Finanelor al Republicii Moldova. BNM ndeplinete aceste atribuii conform Acordului de Agent Fiscal ncheiat ntre Ministerul Finanelor al Republicii Moldova i Banca Naional a Moldovei [167]. Din cele expuse este lesne de neles importana major a colaborarii Bncii Naionale a Moldovei cu Comisia Naional a Pieei Financiare , astfel nct sistemul financiar i valutar este strns legat de situaia de pe piaa de capital. Banca Naional a Moldovei, ca banc central acioneaz ca instituie, din partea statului, pentru a stabili i coordona politica monetar i de credit a economiei. Banca central are un rol deosebit n meninerea stabilitii monedei naionale i a ncrederii publicului n bnci. n general, principalele competene deinute de autoritatea central sunt [37, p. 34]: obligaia de nregistrare la autoritatea de pia a tuturor agenilor financiari care execut operaiuni cu valori mobiliare (distribuii, investiii, comer, brokeraj), inclusiv burse (statutul, regulile i reglementrile lor); aprobarea emiterii de aciuni i, dup caz, tranzacionarea lor pe piaa secundar organizat; 119

supervizarea aplicrii i interpretrii legilor n vigoare legate de pieele de capital i bursiere; emiterea de norme, reglementri i coduri de conduit pentru participanii la piaa de capital; elaborarea de iniiative legislative referitoare la inovaii financiare pe piaa de capital; supravegherea i reglementarea curent a pieei financiare, n general, i a pieei de capital, n special, urmrind ca tranzaciile efectuate s fie corecte, operative i eficiente; n caz de fraud i nelciune, informeaz organele competente pentru a se lua msurile necesare.

Obiectivele eseniale ce trecuie ntreprinse de ctre Comisia Naional a Pieei Financiare n scopul dezvoltrii pieei valorilor mobiliare naionale sunt prezentate n anexa 12. n domeniul reglementrii, SUA a avut o activitate de pionerat. Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei (SEC) a fost nfiinat n 1934, cu scopul de a supraveghea i reglementa nu numai bursele dar i celelalte piee. Prin reglementare, Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei i exercit, pe lng rolul statutar de protecie a investitorilor, i rolul de protecionism fa de industria naional a valorilor mobiliare. Creat pentru protecia investitorilor afectai de criza din 1929, pe parcursul existenei sale, SEC a reuit s contribuie la dezvoltarea pieei bursiere americane, asigurnd climatul de transparen i legalitate necesar. Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei a acionat prin bursele nfiinate deja, n special Bursa din New York NYSE, care avea iniial o ampl prerogativ de autoreglementare. Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei are puteri formidabile de investigare i poate impune amenzi substaniale pentru nclcarea regulilor. n ndeplinirea atribuiilor sale de reglementare i supraveghere a pieei de capital, SEC conteaz i pe ajutorul altor instituii: bursele de valori i NASD (National Association of Securities Dealers Asociaia Naional a Dealerilor de Valori Mobiliare), n calitatea lor de organisme de autoreglementare (OAR), care 120

contribuie la aciunea de supraveghere a intermediarilor i a tranzaciilor. Motivaia acestora n asumarea cu seriozitate a atribuiilor este ntrit i de spectrul unei implicri mai profunde a SEC n operaiunile zilnice, ameninare suficient pentru a ncuraja o autoreglementare mai puternic [96, p. 511]. NASD reprezint o organizaie de autoreglementare, responsabil pentru reglementarea i supravegherea intermediarilor i a tranzaciilor din cadrul pieelor NASDAQ i OTC. mputernicirile NASD deriv de la Guvern, iar fiecare dealer de valori mobiliare din SUA este obligat s devin membru al NASD. Acest lucru face mai puternic efectul supravegherii, ntruct absolut toi dealerii existeni vor fi mereu n vizorul NASD i, ca consecin i n vizorul SEC. Ea, Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei, rmne un model ctre care aspir alte numeroase ri. Totui, Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei a fost confruntat cu numeroase obstacole n calea realizrii activitii sale de reglementare i supraveghere. Una dintre cele mai dificile probleme a fost lupta diferitor instituii de reglementare pentru sectoare din industria serviciilor financiare. De exemplu, bncile pot fi supravegheate de Rezerva federal sau Oficiul de Control al Valutei, ca i de cei ce reglementeaz bncile de stat. Asigurarea depozitelor este gestionat n Statele Unite de o agenie separat. Bncile implicate n tranzacii cu aciuni sunt verificate de asemenea de Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei. Majoritatea pieelor derivatelor sunt reglementate de Comisia de Tranzacionare a Mrfurilor i Titlurilor Futures (The Commodities Futures Trading Commission CFTC). Asigurrile sunt reglementate aproape n totalitate de ctre Stat. Deci, dup cum s-a vzut, n S.U.A. exist o singur autoritate de reglementare a pieelor valorilor mobiliare - Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei (SEC). Ceilali participani la sistemul financiar sunt controlai de alte autoriti. Aici exist un regim mixt de monopol i fragmentare. Pieele americane s-au dovedit a fi pionerii inovrii rapide i internaionalizrii, iar sistemul nu a fost modificat fundamental din 1934 de la nfiinarea Comisiei Valorilor Mobiliare i a Bursei.

121

Discuiile privind reforma n cadrul Uniunii Europene sunt relativ recente. Aici majoritatea instituiilor de reglementare nu au o vechime prea mare, iar evoluiile din cadrul pieelor au un ritm mult mai lent. Presiunea privind reforma a venit odat cu introducerea monedei unice i cu progresul tehnologic. n Europa, aspectele de reglementare rmn difereniate. Pieele mici au fost reglementate tradiional de ctre bursele de valori. n Marea Britanie organismul de reglementare a aprut dup criza din 1986 (n englez denumit Big Bang). Pn atunci reglementarea pieei valorilor mobiliare se realiza ca i multe alte activiti n domeniul financiar, n spiritul unei activiti de club, iar intervenia Statului a avea un caracter ocazional. n 1986 prin Legea Serviciilor Financiare (Financial Services Act) s-a instituit obligaia autorizrii operaiunilor cu valori mobiliare de orice fel de ctre instituiile competente, organizaiile de autoreglementare (Self Regulatory Organization - SRO) care autorizeaz i monitorizeaz activitatea n domeniu. Aceast autorizare presupune ndeplinirea unor condiii speciale pentru a fi admis ca operator de pia. Aceast impunere este justificat prin acordarea deplinei protecii investitorilor. n Marea Britanie atribuii n domeniul reglementrii i supravegherii pieei de capital au mai multe organisme guvernamentale sau profesionale, precum: Bank of England (Banca Angliei), banca central a Marii Britanii, care a dobndit autorizaia de a opera n cadrul pieei de capital dup 1986, cnd bncilor li s-a permis angajarea n operaiuni pe piaa de capital prin societi create n acest sens; Serious Fraud Oficce (SFO Biroul de Fraude Grave); The Securities and Futures Authority (SFA Autoritatea n domeniul Valorilor Mobiliare); Department of Trade and Industry (DTI Departamentul de Comer i Industrie), autoritatea suprem n domeniu, care deleag o parte din sarcini ctre Securities and Investments Board. Acesta are misiunea de a crea condiii propice pentru business-ul de succes n ar, promoveaz 122

drepturile angajailor i consumatorilor, asigur transparena oricrei operaiuni derulate n cadrul pieei de capital, asigur protecia drepturilor investitorilor n aceeai msur ca i a celor ale participanilor profesioniti i ale societilor emitente de valori mobiliare. Financial Services Authority sau ex-Securities and Investments Board (SIB Consiliul de Valori Mobiliare i Investiii), principala autoritate tutelar creat n 1987 pentru protecia investitorilor, care monitorizeaz apelul societilor la pia pentru mobilizarea capitalurilor, elaboreaz i aplic reglementrile de funcionare a pieei de capital i deleag puteri de reglementare ctre anumite organizaii profesionale, considerate organisme de autoreglementare. Consiliul Valorilor Mobiliare i al Investiiilor (SIB), o societate finanat din resurse constituite prin colectarea de taxe aplicate asupra sectorului, are competen de a desemna organizaiile cu caracter de autoreglementare i pieele organizate i de a controla activitatea fondurilor de pensii i piaa instrumentelor derivate. La 20 mai 1997 Ministrul Finanelor al Marii Britanii anun reformarea serviciilor financiare i crearea unui nou organ reglementator, prin fuzionarea Sistemului de Supraveghere Bancar i a Consiliului de Valori Mobiliare i Investiii (SIB) [162]. Prima etap a reformrii sistemului de servicii financiare s-a consumat n iunie 1998, cnd supravegherea bancar a fost transferat de la Banca Angliei la FSA. Aceste atribuii, precum i multiple alte atribuii n domeniu au fost trecut n competena FSA pe baza Legii serviciilor pieelor financiare (The Financial Services and Markets Act), implementat la 1 decembrie 2001. FSA este o organizaie ndependent nonguvernamental, avnd urmtoarele obiective statutare: meninerea ncrederii n sistemil financiar; promovarea contientizrii publice a principiilor i modului de funcionare a sistemului financiar; protecia consumatorului de servicii financiare; reducerea ilegalitilor financiare [153]. 123

The Stock Exchange (Bursa de Valori), organizaie de autoreglementare care asigur supravegherea operaiunilor desfurate de proprii membri; The Securities Association (TSA Asociaia pentru Valori Mobiliare), organizaie de autoreglementare creat n 1986, care are drept competen principal autorizarea i reglementarea activitii intermdiarilor i a consultanilor pe piaa de capital;

The Association of Futures Broker and Dealers (AFBD Asociaia Brokerilor i Dealerilor pentru Tranzacii Futures), organizaie de autoreglementare, competent n supravegherea operaiunilor derulate n cadrul pieei futures i a celor ce vizeaz n special activitatea din cadrul London International Financial Futures Exchange, London Metal Exchange, London Commodity Exchange;

The Financial Intermediaries, Managers and Brokers Regulatory Association (FIMBRA Asociaia de Reglementare a Intermediarilor Financiari, Managerilor i Brokerilor), organizaie de autoreglementare, competent n supravegherea activitii unor operatori pe pia (dealeri, brokeri) de dimensiuni mai mici;

The Life Assurance and Unit Trust Regulatory Organisation (LAUTRO Organizaia de Reglementare pentru Societi de Asigurri de Via i Fonduri de Investiii), organizaie de autoreglementare care are n calitate de atribuii i supravegherea activitii societilor de asigurri de via i a organismelor de plasament colectiv n valori mobiliare;

The Investment Management Regulatory Organisation (IMRO Organizaia de Reglementare a Managementului Investiiilor).

n Germania exist mai multe autoriti de reglementare. Rolul bncilor n Germania este foarte important, iar Bundesbank lupt s-i pstreze statutul actual. n Germania exist opt burse de valori care funcioneaz independent una fa de alta. Fiecare are regulile sale proprii, n corespundere cu legile federale locale. Aceste burse sunt reglementate de diverse autoriti de pe piaa de capital. 124

n unele ri bursa de valori reprezint principala instituie de supraveghere a pieei valorilor mobiliare. De exemplu, n Tailanda Bursa de Valori (Stock Exchange of Thailand) n decursul a civa ani ndeplinea att funciile de burs, ct i cele de supraveghere i reglementare pn la nfiinarea n anul 1992 a Comisiei Valorilor Mobiliare i a Bursei (Securities and Exchange Commission). n afar de Statele Unite, dintre rile dezvoltate numai Frana i Italia mai susin ideea unor autoriti separate pentru bnci valori mobiliare. n Frana reglementarea i supravegherea activitilor n domeniul valorilor mobiliare a fost reformat prin Legea nr. 88-70 din 22 ianuarie 1988, care a permis constituirea societilor de burs, apoi prin Legea 26-587 din 2 iulie 1996 avnd ca scop modernizarea activitilor financiare. Competena de reglementare a fost atribuit unor organisme specializate, Commission des Operations de Bourse (COB) - Comisia de Operaiuni Bursiere i Conseil des Marches Financiers (CMF). Comisia de Operaiuni Bursiere este o autoritate administrativ independent, n compunerea creia intr reprezentani ai celor mai importante organisme judiciare, un reprezentant al Bncii Centrale, unul al CMF i experi. El are atribuii de protecie a investitorilor, informarea adecvat a acestora, ofertele publice de valori mobiliare, i administrarea investiiilor. CMF este un organism avnd caracterul unei autoriti profesionale, cu personalitate juridic, ai crei membri sunt desemnai prin hotrre de Guvern. CMF reglementeaz i supravegheaz pieele organizate i actorii pe aceste piee i stabilete regulile referitoare la sistemul de compensare i depozitare. Ideea european a unui organism unic de reglementare izvorte din autoritatea excepional pe care i-a ctigat-o Comisia Valorilor Mobiliare i a Bursei n Statele Unite, ca instituie care, de-a lungul timpului a creat i a meninut eficiena, lichiditatea, transparena i spiritul inovator a celei mai largi piee de capital din lume. n Europa, ns, domnete confuzia care mpiedic progresul. Punctele de vedere ale statelor rmn diferite. Dl. Werner Scifert, directorul general al Deutsche Borse, Bursa din Frankfurt, este n favoarea crerii unei Euro-SEC. n viziunea sa, aceast Euro-autoritate a 125

Serviciilor Financiare s-ar ocupa de fondurile de pensii i de derivate, ca i de aciuni. Dl. Scifert are cteva realizri remarcabile privind piaa de capital german. Datorit dumnealui a crescut prestigiul Bursei de la Frankfurt prin introducerea tranzacionrii electronice. Tot el a avut viziunea de a uni printr-o alian TheLondon Stock Exchange, alian care dei dificil de administrat a indus satisfacie n rndul investitorilor europeni. Londra i Frankfurt au atras n aliana sa i alte burse. S-a dovedit ns c sistemul este prea complex ca s funcioneze. Marea Britanie are o viziune potrivnic instituirii unui singur organism de reglementare. Howard Davies, fost preedinte FSA, consider c mai sunt multe de fcut nainte de a gndi o autoritate de reglementare supra-naional [132]. Frana susine diferenierea reglementrii bncilor de cea a valorilor mobiliare. Dac s-ar ajunge la o singuro Euro-SEC, ar fi dificil de egalat comisia american. Aceasta activeaz deja de 72 de ani i are avantajul operrii ntr-o singur ar. Echivalentul su european ar avea astfel nevoie de o singur reglementare, la fel ca i Banca Central European (European Central Bank - ECB).

126

3.3. Modaliti de eficientizare a mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova Dezvoltarea i evoluia pieei valorilor mobiliare este determinat de dinamica principalilor indicatori macroeconomici ai pieei. Unul din indicatorii ce caracterizeaz evoluia pieei valorilor mobiliare este nivelul capitalizrii bursiere. Indicele capitalizrii pieei bursiere evolueaz n funcie de valoarea tuturor valorilor mobiliare aflate n circulaie la bursa de valori, estimate la preul lor de pia. n aa mod valoarea capitalizrii bursiere raportat la produsul internet brut (PIB), permite de a evalua la nivel macroeconomic rolul capitalului acionar n economia rii. Evoluia capitalizrii bursiere n anii 2004-2006 se prezint n tabelul 3.3.1. Tabelul 3.3.1 Evoluia capitalizrii bursiere. Indicatori 004 Produsul intern brut, mln. lei Capitalizarea bursier la finele anului, mln. lei Ponderea capitalizrii bursiere n PIB, % 3 2031,8 5 270 1 6,5
*

2 005

2 006 3 7651,9 5 587 1 5,2 5,2

2 4 4068,8 6 710 1

Sursa: www.cnpf.md

La finele anului 2007 capitalizarea bursier constituie circa 16% fa de produsul internet brut. Conform indicatorilor de mai sus, nectnd la faptul c capitalizarea bursier este n cretere, ajungem la concluzia c piaa autohton a valorilor mobiliare este ineficient, adic nu-i ndeplinete rolul su primordial de mecanism de finanare a economiei.

127

Pentru a determina msurile necesare n scopul redresrii situaiei pe piaa valorilor mobiliare, mai nti de toate, trebuie evideniate problemele de dezvoltare ale segmentului respectiv al economiei naionale. Problemele pieei valorilor mobiliare din Republica Moldova pot fi divizate n: probleme generale, legate de situaia de instabilitate a economiei naionale, care influeneaz negativ asupra pieei valorilor mobiliare; probleme specifice pieei valorilor mobiliare. La rndul lor, problemele generale, care influeneaz asupra pieei valorilor mobiliare, includ instabilitatea economic; lipsa necesitilor investitorilor de a investi n valori mobiliare; lipsa mecanismelor de acumulare de la populaie a resurselor bneti i direcionarea acestora nspre piaa valorilor mobiliare, precum i predominarea intereselor de buzunar. Problem specific a pieei valorilor mobiliare, respectiv a economiei naionale este nivelul de trai redus al populaiei i ca urmare, posibilitatea limitat a acesteia de a economisi. Dezvoltarea pieei valorilor mobiliare ine de nivelul economisirii i evident de nivelul veniturilor populaiei. Cu ct venitul populaiei este n cretere, cu att mai voluminoase vor fi i disponibilitile de plasament. Dup destrmarea URSS i declararea independenei la 27 august 1991, Republica Moldova a traversat o etap complex de tranziie la economia de pia nfruntnd un declin economic de proporii. Criza economic a durat 10 ani (din 1990 pn n 1999 inclusiv). ncepnd cu anul 2000 pn n anul 2005 economia a nregistrat o oarecare stabilitate, ca urmare i rata srciei s-a redus. ns n anul 2006, dezvoltarea economic a rii a fost influenat de o serie de factori externi, care au avut un impact negativ asupra nivelului de trai al populaiei [165]. Un impact negativ asupra activitii economice din anul 2006 l-au avut ocurile externe, anume dublarea preurilor la gazele naturale i interdiciile impuse de Federaia Rus la importurile produciei agricole i a vinurilor din Republica Moldova.

128

Srcia populaiei Republica Moldova a devenit un fenomen care a fost examinat i de ctre organele de stat interne i de organismele internaionale. La nivel guvernamental s-a constatat c cea mai mare parte a populaiei Republicii Moldova este srac, acest indice fiind n cretere. De aceea, este evident, c n condiiile srciei masive a populaiei nu se poate vorbi despre economiile considerabile ale acesteia, n special, despre economiile ce pot fi direcionate spre investire n diverse instrumente financiare, cum sunt aciunile, obligaiunile i alte tipuri de valori mobiliare. Avnd n vedere situaia actual n ar, mijloacele bneti sunt ndreptate spre consum, dar nu nspre investire n valori mobiliare. n acest sens, Statul trebuie s aib n vedere ncurajarea economisirii, astfel contribuind la transformarea economiilor populaiei n investiii. n acelai timp, n Republica Moldova exist persoane, ale cror venituri personale depesc cheltuielile de consum i care sunt cointeresate s investeasc n diverse instrumente financiare. Fenomenele negative, cauzate de instabilitatea economic, de creterea rolului omajului i a inflaiei, care au generat nrutirea nivelului de trai au determinat populaia s gseasc un mod de investire sigur a economiilor. Teoretic, economiile au dou canale de acumulare i anume, sistemul bancar i sistemul pieei valorilor mobiliare. Dintre aceste dou sisteme, cel mai atractiv pentru investitori rmne sistemul bancar, chiar dac are dobnzi mult mai mici dect posibilitile de ctig ale pieei valorilor mobiliare, din motiv c piaa valorilor mobiliare se afl ntr-o situaie de instabilitate. O alt problem referitoare la dezvoltarea pieei valorilor mobiliare naionale este nivelul limitat de cunotine al populaiei n domeniul pieei valorilor mobiliare. Sistemul bancar este deja ct de ct, cunoscut populaiei rii noastre, referitor la domeniul pieei valorilor mobiliare, practic majoritatea populaiei nu posed nici de cele mai elementare cunotine. n aceste condiii, ar fi necesar i obligatorie organizarea unor seminare pe teritoriul rii, n vederea informrii populaiei n 129

domeniul pieei valorilor mobiliare, care ar stimula atragerea investiiilor pe piaa valorilor mobiliare naional. n aceast ordine de idei, una dintre sarcinile eseniale ale statului este asigurarea ncrederii populaiei, a potenialilor investitori, inclusiv a celor strini, n piaa valorilor mobiliare naionale. Numai promovnd insistent acest principiu, vom putea miza pe faptul c gestiunea pieei valorilor mobiliare de ctre stat va crea condiii favorabile pentru creterea n continuare a rolului investiiilor pe piaa de capital, ca unul dintre cei mai importani factori ai dezvoltrii economiei i promovrii reformelor economice. Piaa valorilor mobiliare se bazeaz pe credibilitatea acionarilor i a investitorilor n comportarea cinstit i corect a emitenilor i altor participani ai pieei. Protejarea pieei valorilor mobiliare de fraud i nelciune a fost i este una din sarcinile eseniale ale organelor de stat n ar. Problema credibilitii cetenilor i a altor investitori poteniali n asigurarea drepturilor de proprietate se agraveaz i mai mult din motiv c cetenii Republicii Moldova au suferit pierderi eseniale n urma inflaiei enorme din anii 90 n urma creia i-au pierdut toate economiile, i nu au beneficiat de aciunile primite n urma privatizrii n mas. Aceste momente au condiionat lipsa ncrederii cetenilor i a altor investitori poteniali n asigurarea securitii personale n domeniul financiar. Deci, prima condiie care trebuie realizat pentru redresarea situaiei pe piaa valorilor mobiliare const n asigurarea stabilitii macroeconomice durabile i a doua ar fi majorarea volumului economiilor populaiei i direcionarea acestora spre piaa valorilor mobiliare. Referitor la problemele specifice pieei valorilor mobiliare naionale, se evideniaz urmtoarele: lipsa unei game de instrumente adecvate; lichiditate sczut, cerea i oferta sunt reduse, volumul de tranzacii este redus;

130

lipsa investitorilor instituionali pe piaa valorilor mobiliare, administratori eficieni ai investiiilor, ceea ce duce la scderea eficienei pieei valorilor mobiliare;

lipsa unei viziuni consistente i a unei abordri bine-structurate referitor la politica atragerii investiiilor; lipsa unui sistem eficient de reglementare i supraveghere a pieei valorilor mobiliare, conform standardelor IOSCO i Directivelor Uniunii Europene.

Din aceste motive, funcia esenial a pieei valorilor mobiliare acumularea de capital este ndeplinit n mic msur. Pentru crearea unui mediu favorabil dezvoltrii pieei valorilor mobiliare naionale i pentru asigurarea creterii economice durabile, trebuie realizate urmtoarele obiective prioritare: sporirea imaginii pieei valorilor mobiliare i promovarea produselor investiionale ale pieei valorilor mobiliare; transformarea pieei valorilor mobiliare ntr-un mecanism eficient de atragere a investiiilor n sectorul real al economiei; creterea atractivitii investiionale a rii noastre; diminuarea riscurilor pe piaa valorilor mobiliare; ridicarea gradului de stabilitate i siguran a pieei valorilor mobiliare naionale; ridicarea nivelului de responsabilitate a participanilor la piaa valorilor mobiliare; nsprirea msurilor de sancionare pentru nclcarea de ctre participanii la piaa valorilor mobiliare a regulilor stabilite. Dup cum s-a menionat, un rol esenial n dezvoltarea pieei valorilor mobiliare naionale l joac Statul. Anume lui i revine sarcina de a crea condiii favorabile pentru dezvoltarea acestui segment al economiei naionale, prin reglementarea sa; 131

prin stabilirea cerinelor fa de participanii la piaa valorilor mobiliare, fa de tranzaciile cu valori mobiliare; prin licenierea i supravegherea participanilor profesioniti la piaa valorilor mobiliare. Tot n competena Statului intr i efectuarea msurilor de supraveghere i de sancionare a nclcrilor grave ale regulilor stabilite, tot el stimuleaz sau blocheaz dezvoltarea pieei valorilor mobiliare. Realizarea eficient i corect, conform legislaiei n vigoare, a proceselor de reglementare, supraveghere, control i organizare a pieei valorilor mobiliare de ctre autoritile de stat i ale instituiilor ce au funcia de reglatori pe aceast pia, ar duce la urmtoarele: sporirea autoritii i a prestigiului pieei valorilor mobiliare naionale; sporirea atractivitii i cmpetitivitii valorilor mobiliare ca instrumente de atragere a investiiilor; stimularea bursei de valori n crearea condiiilor atractive pentru emiteni i investitori; protejarea investitorilor i, respectiv, crearea unei atmosfere de ncredere pe piaa valorilor mobiliare; liberalizarea pieei valorilor mobiliare; dezvoltarea relaiilor financiare internaionale; integrarea i internaionalizarea pieei valorilor mobiliare naionale; corectitudinea procesului de tranzacionare cu valori mobiliare; i altele.

Dar, pentru aceasta pe piaa de capital naional este necesar elaborarea unei strategii cuprinztoare, care s conduc sistemul financiar i de capital spre nivelul ateptat n plan regional i spre susinerea activ a economiei reale, astfel nct bursa de valori i piaa extrabursier s devin motoarele economiei. Pentru aceasta trebuie realizate urmtoarele obiective: creterea valorii medii zilnice la tranzacii; sporirea capitalizrii; 132

asigurarea transparenei pieei; mbuntirea supravegherii pieei; scderea costurilor de tranzacionare; creterea numrului investitorilor i intermediarilor, etc. Realizarea acestor obiective, totodat se refer i la creterea eficienei i transparenei prin aplicarea de reguli corecte, asigurarea cadrului pentru mobilizarea, atragerea i alocarea eficient a resurselor financiare, creterea atractivitii i compatibilitii cu standardele europene, constituirea unui mediu de dezvoltare i iniiativ antreprenorial, creterea influienei asupra tendinelor economice instituionale. Creterea nivelului de eficien i asigurarea transparenei operaiunilor n condiiile actuale ale pieei naionale presupun adoptarea a numeroase iniiative n direcii precum: atragerea de noi emiteni reprezentativi pentru sectoarele cele mai dinamice ale economiei naionale; ncurajarea efecturii de oferte publice primare prin piaa bursier; listarea valorilor mobiliare de stat pe piaa secundar de capital; diversificarea produselor tranzacionate pe piaa naional de capital; impunerea de standarde ridicate de transparen a emitenilor; dezvoltarea unui sistem electronic eficient pentru raportarea informaiilor cu privire la emiteni; reducerea riscului sistemic prin mbuntirea managementului riscului i prin creterea standardelor operaionale i profesionale ale operatorilor de pia. Crearea cadrului pentru atragerea i alocarea eficient a resurselor financiare prin intermediul pieei bursiere trebuie s porneasc de la obiectivele de mbuntire a proteciei investitorilor, consolidare a componenei investitorilor instituionali autohtoni i atragere de noi investitori strini. Acest obiectiv solicit ns i

133

introducerea i tranzacionarea pe piaa secundar de capital a unei game mai largi de instrumente financiare. Constatm c situaia existent pe piaa valorilor mobiliare din Republica Moldova necesit adoptarea unor decizii radicale de ctre Comisia Naional a Pieei Financiare privind relansarea i transformarea acestui segment al pieei financiare ntr-un mecanism de acumulare a economiilor. n scopul gestiunii operaiilor efectuate pe piaa valorilor mobiliare n anul 2005, Comisia Naional a Pieei Financiare avnd drept scop: promovarea rolului burselor de valori ca organizaie de autoreglementare a membrilor si, care, n limitele Legii cu privire la piaa valorilor mobiliare i a regulamentelor Comisiei Naionale a Pieei Financiare, elaboreaz i aprob reguli detaliate de tranzacionare a valorilor mobiliare n cadrul Bursei de Valori a Moldovei; ridicarea lichiditii pieei i asigurarea ncrederii investitorilor n stabilitatea pieei; formarea unei piee organizate a valorilor mobiliare, prin care se realizeaz toate tranzaciile de vnzare-cumprare a valorilor mobiliare, n baza unor reguli i proceduri; asigurarea transparenei pieei valorilor mobiliare; confruntarea liber a cererilor i ofertelor; integrarea depozitului naional a valorilor mobiliare n Sistemul Automatizat de Pli Interbancare (SAPI), ceea ce va crea posibilitatea tranzacionrii la burs a valorilor mobiliare de stat, precum i a valorilor mobiliare ale pieei monetare emise de Banca Naional a Moldovei. ns pentru realizarea continu a scopurilor i obiectivelor de gestiune a pieei valorilor mobiliare, trebuie s se activeze n urmtoarele direcii: a elaborat i aprobat Conceptul optimizrii circulaiei valorilor mobiliare de pe piaa secundar. Acest document

134

perfecionarea cadrului normativ i infrastructural i al pieei valorilor mobiliare, ajustat la Directivele Uniunii Europene i Standardele Organizaiei Internaionale a Comisiilor Valorilor Mobiliare (IOSCO), n vederea organizrii unei funcionri eficiente a pieei;

asigurarea integritii cadrului normativ; aplicarea uniform a legislaiei; susinerea concurenei loiale pe piaa valorilor mobiliare.

Constatm c Republica Moldova trebuie s-i dezvolte piaa valorilor mobiliare naional n conformitate cu regulile i standardele existente n rile cu economia de pia dezvoltat. Pentru evoluia piaei valorilor mobiliare naionale trebuie s se in cont de practica internaional n acest domeniu. Dar n acelai timp, aceast practic nu trebuie doar copiat ci trebuie s fie i adaptat la particularitile naionale. Trebuie creat o pia cu o eficacitate maxim, care s utilizeze standardele internaionale n scopul deciderii problemelor dezvoltrii naionale. Sporirea compatibilitii n raport cu standardele europene, ca obiectiv indispensabil creterii integrrii financiare, presupune att mbuntirea infrastructurii tehnice, ct i susinerea dezvoltrii operatorilor de pia, care s ofere servicii financiare de calitate la standarde internaionale.

135

CONCLUZII i RECOMANDRI Cercetrile efectuate conduc la formularea urmtoarelor concluzii: 1. Unul dintre cele mai importante mecanisme de atragere a investiiilor n economie este piaa valorilor mobiliare, care a cptat un loc tot mai important att n economia rilor dezvoltate, ct i n economia rilor n curs de dezvoltare, printre care se numr i Republica Moldova. 2. Domeniul pieei valorilor mobiliare implic n dezvoltarea sa ntreaga economie. Existena unei piee a valorilor mobiliare stabile, capabile s-i ndeplineasc funcia sa primordial i anume de finanare a economiei este unul din factorii principali necesari pentru dezvoltarea ramurilor de baz ale economiei naionale. 3. Piaa valorilor mobiliare n Republica Moldova a aprut drept rezultat al procesului de privatizare a patrimoniului de stat. Aceast pia, fiind un segment de o importan major pentru crearea i dezvoltarea economiei de pia, reprezint un segment nou al pieei financiare. Dezvoltarea de mai departe a economiei naionale depinde foarte mult de extinderea acestei ramuri a pieei financiare. Astfel, formarea i dezvoltarea pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova reprezint una dintre componentele eseniale ale procesului de restructurare a sistemului economic n ara noastr. Destinaia i scopul principal al pieei valorilor mobiliare naionale fiind asigurarea funcionrii tuturor ramurilor economiei prin finanarea activitii lor economice cu capital. Orice societate n tranziie i propune ca obiectiv crearea i dezvoltarea unei piee a valorilor mobiliare eficiente, care s permit intermedierea transferului de fonduri de la investitori ctre emiteni. n acest context, scopul principal al crerii i dezvoltrii pieei valorilor mobiliare din Republica Moldova este considerat ca fiind acumularea fondurilor necesare finanrii activitii economice i totodat, dirijarea fluxului de fonduri acumulate spre ramurile economice cele mai rentabile.

136

Deoarece funcionarea normal a pieei valorilor mobiliare asigur reorientarea i restructurarea activitii societilor comerciale n funcie de cerinele pieii, ofer modaliti de finanare mult mai rapide, considerm c piaa valorilor mobiliare trebuie s fie nu numai o simpl component a economiei de pia, ci i un baromentru al activitii economiei. n aceast ordine de idei, menionm c existena i gradul de dezvoltare a pieei valorilor mobiliare a devenit i pentru economia naional un etalon al gradului de evoluie i dezvoltare a economiei de pia funcional. 4. Piaa valorilor mobiliare a suferit n ultimele decenii transformri profunde aproape n toate rile. Pieile valorilor mobiliare naionale treptat s-au internaionalizat, pe msura liberalizrii fluxurilor de capital, astfel au aprut primele semne de integrare i globalizare. ntr-un context n care pieele financiare se integreaz i se globalizeaz ntrun ritm accelerat, apar noi posibilitti de plasare a resurselor disponibile pe piee. La aceste procese au contribuit mai muli factori: - dezvoltarea firmelor multinaionale; - mobilitatea fluxurilor financiare; - informatizarea tehnologiilor de plat; - electronizarea bursei; - dezvoltarea telecomunicaiilor etc. ns infrastructura modern, computerele, noile tehnologii informaionale i progresele din domeniul sistemelor de transmitere a datelor nu sunt suficiente pentru asigurarea unei bune funcionri a pieei valorilor mobiliare. Pentru ca acest segment al pieei financiare s funcioneze n esena sa, ndeplinindu-i funcia sa primordial, este nevoie de economisire, de ncredere n perspectivele economiei, de o producie n cretere, de eficientizarea activitilor de supraveghere i reglementare. 5. O instituie de o importan deosebit n ansamblul mecanismelor de reglementare a economiei de pia este bursa de valori, aprut ca o necesitate stringent, urmare a dezvoltrii relaiilor de schimb i, implicit, 137

a economiei n ansamblu. Bursa de Valori a Moldovei, obinnd statutul de Organizaie de autoreglementare, este o parte component a mecanismului unic de reglementare a pieei valorilor mobiliare naionale, nzestrat cu mputerniciri respective, elaboreaz reguli i standarde ale activitii membrilor si. Plus la cele menionate, Bursa de Valori a Moldovei, fiind o component a pieei valorilor mobiliare i una dintre cele mai importante instituii ale economiei de pia, are menirea: - s concentreze cererea i oferta privind valorile mobiliare; - s creeze condiii atractive pentru emiteni i investitori; - s fie un regulator al fluxurilor financiare; - s orienteze capitalurile spre domeniile cu un grad nalt de eficien; - sa asigure realizarea tranzaciilor n mod operativ, n condiii de transparen i corectitudine. 6. Un loc important n realizarea eficient i corect a operaiilor pe piaa valorilor mobiliare l ocup i statul. El are un rol determinant n dezvoltarea segmentului dat al economiei naionale. Anume statul, prin reglementarea sa, prin efectuarea msurilor de supraveghere i de sancionare a nclcrilor grave, stimuleaz sau blocheaz dezvoltarea pieei valorilor mobiliare. Putem spune c pentru ca piaa valorilor mobiliare naionale s se ridice la standardele internaionale este necesar de-a se ntreprinde o serie de msuri din partea statului care vizeaz mbuntirea cadrului legislativ existent. Prin urmare, Statul trebuie s perfecioneze procesul de reglementare existent pe piaa valorilor mobiliare, astfel nct s asigure fuzionarea unui volum mare de investiii n sectorul real al economiei i, de aceea, pentru realizarea premiselor favorabile n vederea stimulrii dezvoltrii pieei valorilor mobiliare, trebuie s includ doar persoane superior calificate i contiincioase.

138

7. Pentru redresarea i evoluia situaiei pe piaa valorilor mobiliare naionale, astfel nct ea s ajung la nivelul ateptat, este necesar elaborarea unei strategii cuprinztoare care s asigure n primul rnd stabilitatea macroeconomic durabil; protejarea investitorilor i, respectiv, crearea unei atmosfere de ncredere pe piaa valorilor mobiliare i, nu n ultimul rnd, majorarea volumului economiilor populaiei i direcionarea acestora pe piaa valorilor mobiliare naionale. 8. Constatm c, la momentul actual, piaa valorilor mobiliare este considerat ineficient, caracterizndu-se printr-un nivel sczut de activitate pe piaa primar i volume nensemnate pe piaa secundar, prin lipsa mecanismelor de atragere a investiiilor i lipsa investitorilor instituionali. 9. Situaia creat pe piaa valorilor mobiliare se caracterizeaz de o serie de neajunsuri, printre care se evideniaz: interesul sczut al populaiei privind investiiile n valori mobiliare i activitatea sczut a emitenilor pe pia. Cel mai evident obstacol de atragere a investiiilor const n atractivitatea sczut a ntreprinderilor naionale. 10. Pentru dezvoltarea pieei valorilor mobiliare naionale i asigurarea unei creteri durabile economice i pentru finanarea economiei naionale sunt necesare investiii enorme, dar pentru aceasta este necesar ca investitorii sa fie interesai de piaa valorilor mobiliare. 11. Restructurarea i dezvoltarea pieei valorilor mobiliare este puternic influenat de procesul de reglementare care reprezint elementul constituitiv al mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare de ctre autoritile administrative. 12. Reglementarea i supravegherea reprezint elemente eseniale ale mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare. Deoarece, doar printr-o reglementare corect, strict i eficient a pieei, ea va deveni o pia sigur i atractiv pentru potenialii investitori. 139

13. Analiznd funcionarea pieei valorilor mobiliare la momentul actual, constatm c procesul de reglementare este ineficient i necesit de a fi revizuit i perfectat, n scopul crerii unui climat favorabil n vederea dezvoltrii pieei valorilor mobiliare autohtone. 14. Pentru creterea ncrederii investitorilor n piaa valorilor mobiliare naionale este necesar promovarea cooperrii internaionale, n scopul mbuntirii reglementrii pieei, prin aderarea la IOSCO. 15. n scopul ameliorrii situaiei existente pe piaa valorilor mobiliare naionale, pentru ca aceasta s se ridice la standardele europene, trebuie ntreprinse urmtoarele msuri: a) S se creeze o atmosfer de ncredere pe piaa valorilor mobiliare, pentru protejarea i sporirea ncrederii investitorilor autohtoni i strini n piaa valorilor mobiliare naionale. b) S se asigure transparena operaiunilor n condiiile actuale ale pieei naionale i s se ridice nivelul de eficien a pieei, avnd scopul prevenirii fraudelor, speculaiilor pe piaa valorilor mobiliare. c) S se sporeasc atractivitatea i competitivitatea valorilor mobiliare ca instrumente de atragere a investiiilor, ca urmare, ducnd la apariia unei game mai largi de instrumente financiare. d) Sporirea compatibilitii pieei valorilor mobiliare naionale n conformitate cu standardele i regulile existente n rile cu economia de pia dezvoltat, n scopul evoluiei i internaionalizrii pieei valorilor mobiliare naionale, care s ofere servicii de calitate la standarde internaionale. e) Stimularea creterii i diversificrii volumului mijloacelor financiare ndreptate pe piaa valorilor mobiliare naionale n scopul: - modernizrii economiei; - creterii economice durabile; - direcionrii acestor mijloace n sectorul real al economiei naionale. 140

f) Realizarea eficient i corect de ctre autoritile administrative a proceselor de reglementare, supraveghere, control i organizare n scopul dezvoltrii progresive a pieei valorilor mobiliare naionale ar duce la urmtoarele: - creterea inovaiilor pe acest segment al pieei financiare; - liberalizarea pieei valorilor mobiliare; - integrarea i internaionalizarea pieei valorilor mobiliare naionale; - sporirea prestigiului pieei valorilor mobiliare naionale; - stabilizarea economiei naionale; - mbuntirea cadrului legislativ de profil. Cercetrile efectuate n lucrare i concluziile formulate anterior au permis elaborarea recomandrilor n vederea eficientizrii mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare, dup cum urmeaz: 1. Pentru perfecionarea reglementrii pieei valorilor mobiliare este necesar analiza legislaiei existente n vederea eliminrii sau perfectrii celei care influeneaz negativ asupra funcionrii pieei valorilor mobiliare i ajustarea ei la Standardele IOSCO i a Directivelor Uniunii Europene n scopul funcionrii i dezvoltrii eficiente a acesteia. 2. Crearea unui cadru instituional juridic adecvat, n scopul atragerii fondurilor strine de investiii pe piaa valorilor mobiliare autohton. 3. Stimularea apariiei noilor instrumente financiare pe piaa valorilor mobiliare, ca o condiie esenial pentru atragerea resurselor bneti a populaiei, prin: crearea premiselor legale i administrative; stimularea emiterii titlurilor derivate. 4. ncurajarea plasamentelor pe piaa valorilor mobiliare prin stimulente fiscale, n cazul investirii mijloacelor bneti n valori mobiliare. 5. Stimularea direcionrii disponibilitilor populaiei pe piaa valorilor mobiliare, prin majorarea venitului populaiei i crearea condiiilor decente de trai. Deoarece, cu ct venitul personal va crete, cu att mai mult vor 141

crete i disponibilitile de plasament. n acest sens, Statul trebuie s aib n vedere i ncurajarea economisirii populaiei. Prin urmare, pentru ca piaa valorilor mobiliare s funcioneze n esena sa, ndeplinindu-i funcia primordial de acumulare a economiilor i direcionarea lor n sectorul real, este nevoie de economisire i de o producie n cretere. 6. Asigurarea dezvoltrii pieei secundare i a pieei primare a valorilor mobiliare prin: - amplificarea publicitii i marketingului serviciilor acordate de piaa valorilor mobiliare; - optimizarea termenelor de examinare a documentelor prezentate pentru nregistrarea emisiunilor de valori mobiliare; - optimizarea mecanismelor fiscale i taxelor privind plasarea valorilor mobiliare; - simplificarea procedurilor de emisiune i nregistrare a valorilor mobiliare; - asigurarea transparenei pieei; - nsprirea msurilor de sancionare a participanilor pentru nclcarea regulilor stabilite pe piaa valorilor mobiliare; - diminuarea manipulrilor. 7. S se dezvolte un sistem electronic eficient pe piaa valorilor mobiliare care va determina transformri profunde n domeniul pieei valorilor mobiliare i anume vor duce la: - creterea mai rapid i mai eficient a tranzaciilor de pe aceast pia; - creterea siguranei i eficienei pieei valorilor mobiliare. 8. Promovarea unor campanii de ctre CNPF i alte instituii specializate, n vederea informrii publicului larg, care, de regul, posed un nivel redus de cunotine n domeniul investiiilor pe piaa valorilor mobiliare, prin: - informarea larg a emitenilor i investitorilor despre avantajele pieei valorilor mobiliare, prin implementarea programelor educaionale privind finanarea prin intermediul pieei valorilor mobiliare; 142

- crearea Cluburilor de Investiii i promovarea unor campanii de informare n scopul popularizrii produselor financiare i a pieei n general; - editarea literaturii de specialitate n domeniul investiiilor, a pieei valorilor mobiliare n general; 9. Monitorizarea i ridicarea permanent a nivelului de profesionalism a specialitilor ce activeaz n domeniul pieei valorilor mobiliare. n acest scop, ar trebui s se ntreprind urmtoarele: studierea experienei internaionale n domeniu, extinderea relaiilor de colaborare, aplicarea unor metode moderne de instruire i pregtire. Fiindc este cert faptul c profesionalismul factorului uman reprezint factorul vital n scopul dezvoltrii i al progresului. 10.Dup cum s-a mai menionat n lucrare, asupra dezvoltrii pieei valorilor mobiliare autohtone acioneaz negativ i o serie de probleme generale, privitoare la situaia economic i politic din ar. Prin urmare, n vederea redresrii situaiei pe piaa valorilor mobiliare, astfel nct ea s devin un mecanism eficient de finanare a economiei naionale, Statul trebuie s creeze premisele necesare unei dezvoltri armonioase, i anume: - stabilitate politic; - stabilitatea preurilor; - inflaie sczut; - o moned naional stabil; - cadrul legal stabil i eficient; - combaterea corupiei. Rezolvarea acestor probleme generale va duce la obinerea stabilizrii macroeconomice i la crearea unui climat economic favorabil pentru dezvoltarea pieei valorilor mobiliare. 11.Elaborarea i adoptarea unui program de stat concret privind msurile de dezvoltare a pieei valorilor mobiliare n perspectiv, care ar asigura

143

activitatea eficient i creterea capacitii de concuren a participanilor pieei. n opinia autorului, realizarea acestor obiective, anterior menionate, va crea premise favorabile privind eficientizarea gestiunii pieei valorilor mobiliare, ceea ce va duce la revigorarea situaiei pe piaa valorilor mobiliare n Republica Moldova. LISTA ABREVIERILOR 1. CSPHV 2. CNVM 3. CNPF 4. BVM 5. BNM 6. IOSCO 7. USAID 8. OTC 10.TSE 11.NYSE 12.LSE 13.AMEX 14.SEC 15.BVB Comisia de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare Comisia Naional a Valorilor Mobiliare Comisia Naional a Pieei Financiare Bursa de Valori a Moldovei Banca Naional a Moldovei Organizaia Internaional a Reglementatorilor de Valori Mobiliare Banca Mondial i Agenia Statelor Unite pentru Dezvoltare Over The Counter Tokyo Stock Exchange New York Stock Exchange Londodn Stock Exchange American Stock Exchange Comisia pentru Valori Mobiliare i Operaiuni Bursiere Bursa de Valori Bucureti

9. NASDAQ National Association of Securities Dealers Automated Quotations

144

BIBLIOGRAFIE Acte normative ale Republicii Moldova 1. Legea Republicii Moldova cu privire la societile pe aciuni nr. 847-XII din 03.01.1992, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 1 din 30.01.1992 [Lege abrogat prin Legea Republicii Moldova nr. 1134-XIII din 02.04.1997]. 2. Legea Republicii Moldova cu privire la fondurile de investiii nr. 1204-XIII din 05.06.1997, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 45/397 din 10.07.1997. 3. Legea Republicii Moldova privind circulaia hrtiilor de valoare i bursa de valoare nr. 1427-XII din 18.05.1993, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 7 din 30.07.1993 [Lege abrogat prin Legea Republicii Moldova nr. 199XIV din 18.11.1998]. 4. Legea Republicii Moldova privind Banca Naional a Moldovei nr. 548 XIII din 21.06.1995, Monitorul Oficial nr. 75-76/624 din 10.12.1995. 5. Legea Republicii Moldova privind societile pe aciuni nr. 1134 XIII din 02.04.97, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 38-39/332 din 12.06.1997. 6. Legea cu privire la programul de privatizare pentru anii 1997-1998 nr. 1217 XIII din 25.06.1997, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 59-60, 1997. 7. Legea Republicii Moldova privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare nr. 192 XIV din 12.11.98, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 22-23/91 din 04.03.1999. 8. Legea Republicii Moldova cu privire la piaa valorilor mobiliare nr. 199-XIV din 18.11.98, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 27-28/123 din 23.03.1999. 9. Legea Republicii Moldova nr.129-XVI din 7 iunie 2007 Cu privire la modificarea i completarea Legii nr.192-XIV din 12 noiembrie 1998 privind Comisia Naional a Valorilor Mobiliare, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 94-97/416 din 06.07.2007.

145

10.Decretul Preedintelui Republicii Moldova cu privire la Banca Naional a Moldovei nr. 122 din 04.06.1991. 11.Decretul Preedintelui Republicii Moldova cu privire la proprietatea fiduciar (trust) nr. 48 din 16.02.1994, Monitorul Oficial nr. 3/53 din 30.03.1994. 12.Decretul 30.03.1994. 13.Hotrrea Guvernului RM cu privire la msurile de dezvoltare a pieei valorilor mobiliare nr. 94 din 16.02.1996, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 16/101 din 14.03.1996. 14.Hotrrea Comisiei de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare cu privire la Regulamentul referitor la activitatea Depozitului Naional de Valori Mobiliare al Moldovei i modul de liceniere a ei nr. 3/2 din 12.02.98, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 71/169 din 30.07.1998. 15.Hotrrea Parlamentului Republicii Moldova cu privire la aprobarea Statutului Bncii Naionale a Moldovei nr. 667-XII din 24.07.1991, Buletinul Bncii Naionale a Moldovei nr. 1, 1993 [abrogat]. 16.Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la aprobarea Regulamentului Copmisiei Naionale a Valorilor Mobiliare nr. 3/5 din 22.07.1999, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 96-97/157 din 02.09.1999. 17.Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la modul de emisiune i nregistrare de stat a valorilor mobiliare nr. 76-5 din 29.12.1997, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 33-34/68 din 08.04.1999. 18.Hotrrea Comosiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la aprobarea Regulilor Bursei de Valori a Moldovei nr. 17/5 din 19.05.2000, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 81-83/259 din 13.07.2000. 19.Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la aprobarea modului de calculare a indicelui bursier de pre CNVM-32 nr. 14/1 din Preedintelui Republicii Moldova cu privire la formarea infrastructurii privatizrii nr. 50 din 18.02.1994, Monitorul Oficial nr. 3/54 din

146

27.04.2000, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 75-76/246 din 29.06.2000. 20.Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la efectuarea operaiunilor cu valorile mobiliare pe piaa secundar nr. 32/9 din 07.09.2000, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 119-120/333 din 21.09.2000. 21.Hotrrea Comisiei Naionale a Organizaiilor de Administrare a Investiiilor cu privire la aprobarea Codului de Arbitraj nr. 8/4 din 22.03.2001, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 78-80(802-804) din 12.07.2001. 22.Hotrrea Guvernului RM pentru aprobarea Regulamentului privind vnzarea aciunilor statului la Bursa de Valori a Moldovei nr. 910 din 11.07.2002, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 103-105/1024 din 18.07.2002. 23.Hotrrea Guvernului RM pentru aprobarea Regulamentului privind vnzarea aciunilor statului la Bursa de Valori a Moldovei nr. 910 din 11.07.2002, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 103-105/1024 din 18.07.2002. 24.Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare cu privire la aprobarea Regulamentului privind accesul la informaiile deinute de Comisia Naional a Valorilor Mobiliare nr. 25/6 din 27.06.2002, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 154-157/361 din 21.11.2002. 25.Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare privind abrogarea Hotrrii Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare Cu privire la efectuarea operaiunilor cu valori mobiliare pe piaa secundar nr. 32/9 din 07.09.2000 nr.37/2 din 22.11.2004, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 218-223/471 din 03.12.2004 26.. Hotrrea Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare privind aprobarea Regulamentului cu privire la activitatea Consiliului de experi nr. 13/7 din 22.05.2003, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 116-120/155 din 13.06.2003. 27.Banca Naional a Moldovei. Regulamentul cu privire la autorizarea bncilor din 15.08.1996, Monitorul Oficial al Republicii Moldova nr. 59-60, 1996. 147

28.Regulile i standardele (provizorii) ale Asociaiei Naionale a Organizaiilor de Administrare a Investiiilor (Organizaie de autoreglementare) nr. 8/4 din 22.03.2001, Monitorul oficial al Republicii Moldova nr. 78-80 (802-804) din 12.07.2001. Acte normative ale Romniei 29.Legea nr. 52/1994 privind valorile mobiliare i bursa de valori, Monitorul Oficial nr. 365 din 29 decembrie 1994. 30.Decizia nr. 20/21.04.1995 a Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare prin care se nfiineaz Bursa de Valori Bucureti, Monitorul Oficial nr. 76/27 aprilie 1995. 31.Legea Romniei privind piaa de capital nr. 297 din 28.06.2004. Manuale, cri, monografii: 32.Alexandru Ciprian, Piaa de capital, Teorie, mecanisme i tehnici (sintez), Bucureti, 2004. 33.Anghelache G., Bursa i piaa extrabursier, Ed. Economic, Bucureti, 2000. 34.Anghelache G., Bursa i piaa extrabursier, Ed. Economic, Bucureti, 2003. 35.Anghelache G., Piaa de capital i tranzacii bursiere, Ed. didactic i pedagogic, Bucureti, 2000. 36.Anghelache G., Dardac N., Stancu I., Piee de capital i burse de valori, Ed. Adevrul, Bucureti, 1992. 37.Badea G. Dumitru, Piaa de capital&restructurarea economic, Ed. Economic, Bucureti, 2000. 38.Bal A., Economii n tranziie Europa Central i de Est, Ed. Oscar Print, Bucureti, 1997. 39.Bdi M., Baron T., Korka M., Statistic pentru afaceri, Ed. Eficient, 1998. 40.Birtalan Akos, Reconsiderarea pieelor din Europa Central i de Est, Ed. Expert, Bucureti, 2001. 41.Blanovschi A., Doctrine economice, centrul editorial al AAP, Chiinu. 2004. 148

42.Bran P., Relaii valutar-financiare internaionale, Ed. Didactic i pedagogic, Bucureti, 1990. 43.Buzatu Laura, Perspecrtivele pieei de capital din Romnia, Tez de doctorat, 2004. 44.Ciobanu G., Bursele de valori i tranzaciile la burs, Ed. Economic, Bucureti, 1997. 45.Dr. Ciobanu V., Curs de relaii valutare i financiare internaionale, Tipografia Universitii din Craiova, 1980. 46.Chelariu I., Dicionar Bursier, Ed. Expansion Armonia, Bucureti, 2000. 47.Comisia de Stat pentru Piaa Hrtiilor de Valoare, Piaa hirtiilor de valoare n Republica Moldova, Tipografia Central, Chiinu, 1996. 48.Cordunenu C., Evalure potenialului pieei de capital n Romnia, n volumul Mecanismele financiar-monetare n procesul tranziiei la economia de pia, Ed. Sedcom Libris, Iai, 1999. 49.Corduneanu C., Piee financiare i operaiuni bursiere, Ed. Mirton, Timioara, 1994. 50.Corm G., Noua dezordine economic mondial. La izvoarele insucceselor dezvoltrii, Ed. Dacia, Cluj-Napoca, 1996. 51.Dalton J., Piaa aciunilor, ed., II, Ed. Hrema, Bucureti, 2000. 52.Dardac N., Basno C., Bursele de valori. Dimensiuni i rezonane socialeconomice, Ed. Economic, Bucureti, 1997. 53.Dardac N., Basno C., Costic I., Tranzacii bursiere cu produse derivate i sintetice, Ed. Didactic i Pedagogic, Bucureti, 1999. 54.Dianu D., ncotro se ndreapt rile postcomuniste? Curente economice n pragul secolului, Ed. Polirom, Iai, 2000. 55.Dobrot N., Economie politic, Ed. Economic, Bucureti, 1997. 56.Dragne E., Stoian I., Stoian M., Comer internaional tehnici i proceduri, vol. II, Ed. Caraiman, 1997. 57.Dufloux C., Piee financiare, Ed. Economic, 2002. 334 p. 149

58.Dumitrescu Maria-Ana, Popescu V., Dicionar de termeni i expresii utilizate n tranzacii de burs, Ed. Voreep Ex Im, Bucureti, 1994. 59.Durand M., Bursa, Ed. Humanitas, Bucureti, 1992. 60.Duescu A., Informaia contabil i pieele de capital, Ed. Economic, Bucureti, 2000. 61.Fabozzi F., Ferri M., Modigliani F., Foundations of financial markets and institutions, Prentice Hall International, London. 62.Ftu Simona, Piaa romneasc de capital privit din interior, Ed. Vox, 1999. 63.Fetniuc V., Reforma economic i impactul ei asupra funcionrii pieei financiare din Moldova, Chiinu, 2004. 64.Floricel C., Relaii valutar financiare internaionale, ediia a V-a, Ed. Didactic i Pedagogic, R.A.-Bucureti, 1998. 65.Fota Constantin, Piaa aciunilor, Ed. Expert, Bucureti, 1999. 66.Frncu M., Piaa de capital, Ed. Tribuna Economic, Bucureti, 2003. 67.Fredman J. A., Russ W., Fondurile de investiii, Ed. Hrema, Bucureti, 2002. 68.Friedman M., Capitalism i libertate, Ed. Enciclopedic, Bucureti, 1995. 69.Gaftoniuc Simona, Practici bancare internaionale, Ed. Economic, Bucureti, 1995. 70.Gallois D., traducere de Moldovan L., Bursa, Ed. Teora, Bucureti, 1997. 71.Ginglinger Edith, Le financement des enterprises, par les marchs de capitaux, Presses Universitaires de France, Paris, 1991. 72.Ghilic Micu Bogdan, Bursa de valori, Ed. Economic, Bucureti, 1997. 73.Ghilic Micu Bogdan, Strategii pe piaa de capital, Ed. Economic, Bucureti, 2002. 74.Gradu M., Tranzacii bursiere, Ed. Economic, Bucureti, 1995. 75.Grigoru M, Piaa de capital- mic enciclopedie, Ed. Expert, Bucureti, 2001. 76.Hans Peter Martin, Schumann H., Capcana globalizrii, Ed. Economic, Bucureti, 1996.

150

77.Hurduzeu G., Achiziiile de firme pe piaa de capital. Ed. Economic, Bucureti, 2002. 78.Kiriescu Constantin C., Relaii valutar-financiare internaionale, Ed. tiinific i Enciclopedic, Bucureti, 1978. 79.Lamy P., Les bourses de valeurs, Economica, Paris, 1995. 80.Lzrescu V., Bncile comerciale n economia de pia din Romnia, Ed. Agora, Bacu, 1998. 81.Maillet Pierre, La politique conomique dans lEurope daprs 1993, Presse Universitaire e France, Paris, 1992, pag. 48-54. 82.Marin G., Puiu A. (coordonatori), Dicionar de relaii economice internaionale, Ed. Enciclopedic, Bucureti, 1993. 83.Mugur Isrescu, Mugur N., Lazr C., n zgomotul bursei, Ed. Albatros, Bucureti, 1982. 84.Negoescu G., Risc i incertitudine n economia contemporan, ed. Alter Ego Cristian, Galai, 1995. 85.Negoescu G., Piee de capital i burse de valori (note de curs), Ed. Zigotto, Galai, 1995. 86.Nicolae A., Piee de capital i eficiena investiiilor, Ed. Dova, Craiova, 1996. 160 p. 87.Olaru D., Integrarea vest-european: reliti i controverse, Ed. Politic, Bucureti, 1988, pag. 13-44. 88.Parlamentul Republicii Moldova, Legi Piaa valorilor mobiliare, Ed. Ark, Chiinu, 1999. 89.Paves L., Comment se defendre en burse, Ed. Dunod, Paris, 1986. 90.Popa I., Bursa, vol. I, Ed. Adevrul, Bucureti, 1993. 91.Popa I., Bursa, Colecia Bursa, Ed. Adevrul, 1994. 92.Postelnicu C., Postelnicu G., Globalizarea economiei, Ed. Economic, Bucureti, 2000.

151

93.Prisacariu M., Tranzacii la bursele de valori i gestiunea portofoliului, Ed. Corson, Iai, 1998. 94.Prunea P., Piaa de capital, Ed. Economic, Bucureti, 1999. 95.Puiu A., Management internaional, Ed. Independena Economic, Bucureti, 2003. 96.Ritter L., Silber W., Principles of money, banking and financial markets, 6th edition, Basic Books, New York, 1989. 97.Savu Dana-Victoria, Integrarea european, dimensiuni i perspective, Ed. Oscar Print, Bucureti, 1996. 98.Schwartz R., Equity Markets, Harper&Row, New Zork, 1988. 99.Soros G., Criza capitalismului global. Societatea deschis n primejdie, Ed. Polirom, Iai, 1999. 100. Sptaru L., Societile comerciale i pia de capital, Ed. Economic, Bucureti, 1999. 101.Stoica O., eficiena informaionl a pieei financiare, n volumul mecanismele i instituiile economiei de pia, Ed. Universitii Al. Ioan Cuza, Iai, 1997. 102.Stoica O., Problemele specifice pieelor bursiere n formare, n volumul Mecanismele i instituiile economiei de pia, Ed. Universitii Al. Ioan Cuza, Iai, 1997. 103.Stiglitz E. Joseph, Globalizarea. Sperane i deziluzii, Ed. Economic, Bucureti, 2003. 104.Teulon F., Piee de capital, Ed. Institutul European, 2001. 105.Tinbergen J., International Economic Integration, Elsevier, 1965, p. 57-195. 106.Vcu Barbu T., Dragot V., Piee de capital. Evaluarea i gestionarea valorilor mobiliare, Ed. Fundaiei Romnia de Mine, Bucureti, 1998. 107.Zipf R., Piaa obligaiunilor, ed.II., Editura Hrema, Bucureti, 2000. 108. .., .., , , , 1995. 109. .., , 2-., , , 1999. 152

110. .., .., (), -, , 1997. 111. .., .., , , , 1998. 112. ., , , , 1931. 113. .., .., , , , 1998. 114. , : , , , 2000. 115. , , II, . , 1984. 116. ., , III, , . 117. .., , , , 1999. 118. .., , , , 1995. 119. .., , -, , 1997. 120. .., : , -, , 1997. 121.- .., , , II, . , , 1913. Articole din reviste i ziare: 122. Brlea Svetlana, Evoluia pieei secundare a valorilor mobiliare n Republica Moldova, Dezvoltarea economic a Republicii Moldova n vederea aderrii la Uniunea European, Perspectiva, Chiinu, 2005, p. 54-58. -

153

123. Brlea Svetlana, Constituirea pieei de capital n Republica Moldova,Analele tiinifice ale Universitii de Stat din Moldova, seria tiine socioumanistice, vol. II.- CEP, USM, Chiinu, 2005, (p. 481-484). 124. Brlea Svetlana, Piaa naional de capital: formarea, dezvoltarea, funcionarea i rolul ei n economia de pia, ULIM 15 ani de ascensiune, Studii economice, Revista tiinific, an. I, nr. 4, (decembrie)/2007, ULIM, Chiinu, 2007, p. 313-320. 125. Brlea Svetlana, Motivaia i posibilitile reglementrii pieei de capital n Republica Moldova, Conferina tinific de totalizare a activitii de cercetare a cadrelor didactice, Universitatea de Stat B.P. Hasdeu din Cahul, 16-17 aprilie 2008, vol. II, p. 72-79. 126. Brlea Svetlana, Tendine actuale n evoluia pieei de capital, Revista Moldoveneasc de Drept Internaional i Relaii Internaionale, Institutul de Istorie, Stat i Drept, nr. 4, Chiinu, 2008, p. 138-141. 127. Brlea Svetlana, Rolul autoritilor administraiei publice n procesul de supraveghere i reglementare a pieei financiare, Materiale ale conferinei internaionale TIINIFICO-PRACTICE: Academia de Administrare Public 15 ani de modernizare a Serviciului Public din Republica Moldova, 21 mai 2008, AAP, Chiinu, 2008, p. 73-74. 128.Crare V., Globalizarea i impactul ei asupra economiilor naionale, centrul Editorial al USM, Chiinu, 2001. 129.Ciubotaru M., Eficientizarea sistemului de reglementare de stat a activitii economice n Republica Moldova, Conferina Internaional Rolul tiinei i nvmntului economic n realizarea economiei din Republica Moldova, 25-26 septembrie 2003, A.S.E.M., V.II, p. 667-670. 130.Domenico Netti, Globalizarea i monopolizarea: o faz obligatorie pentru ara care vrea s fac parte dintr-o economie de pia liber//Economica nr. 4(52), pag. 118-122.

154

131.Kameki Z., The concept and Types of Economic Integration//Economista nr. 1, Varovia, 1967. 132.Prunea P., Rentabilitatea i riscul investiiilor n valori mobiliare, Economistul nr. 4, 2003. 133.The Economist, No SECs please, were European, 19 august 1999. 134.The Economist, Americas regulatory mess, 24 iulie 2003. 135.Valorile mobile au i ele caracter n Capital, nr. 52(228) din 18 decembrie 2003. 136.rdea I., Riscurile legate de operaiunile bncilor cu valori mobiliare, Bioetica, filosofia, economia i medicina, USFM, Chiinu, 2006, p. 232-239. 137. . ., , , 6, 1997, . 7. 138. ., ., ., , , 17, 1994. Rapoarte satistice i surse internet: 139.Rapoartele anuale ale Bncii Naionale a Moldovei pentru anii 1999-2006. 140.Rapoartele de activitate ale Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare pentru anii 1997-2006. 141.Rapoartele anuale ale Biroului Naional de Statistic pentru anii 2000-2005 142.Buletinele informative ale Comisiei Valorilor Mobiliare pentru anii 2005-2008. 143. Raportul anual al Comisiei Naionale a Valorilor Mobiliare din Romnia pentru anul 2006. 144.Buletinele trimestriale ale Bncii Naionale a Moldovei pentru anii 2000-2004. 145.www.cnvm.md 146.www.moldse.md. 147.http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/finances/mobil/index.htm. 148.www.rasd.ro 149.www.bvb.ro 155

150.http://press.try.md/view.php?id=52619&iddb=Business. 151.www.sec.gov. 152.www.bankofengland.co.uk. 153.www.infomarket.md 154.www.fsa.gov.uk/objectives/ 155.www.fsa.gov.uk/pubs/cp/cp05.pdf 156.www.cnvm.md/comunicat/2007.03/07.03.07.pdf 157.www.fsa.org 158.www.iosco.org 159.www.iosco.org/lists/display_committees.cmf?cmtid=5 160.www.iosco.org/about/index.cmf?section=structure 161.www.iosco.org/about/index.cmf?section=memberapps 162.www.iosco.org/about/index.cmf?section=annualconferences 163.http://www.fsa.gov.uk/Pages/About/Who/History/index.shtml 164.http://capital.market.md/index2.php? option=com_content&task=view&id... 165.http://moldova.md/ 166.www.cnpf.md 167. http://bnm.md/md/bnm_activity_agent_fiscal 168. www.eco.md/article/5861/ 169. http://stiri.rol.ro/arhiva/content/view/244018/5/ 170. http://capital.market.md/index.php?option=com... 171.http://www.wall-street.ro/slideshow/Piete-de-capital/48502/Efectele-criyeifinanciare-pe-bursele-internationale-nu-puteau-fi-evitate.html 172. http://www.economica.md/content/view/193/27/ 173. http://azi.md/news?ID=51682 174.www.statistica.md

156

ADNOTARE la tez pentru conferirea titlului de doctor n tiine economice cu tema: Eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare Scopul i obiectivele prezentei lucrri sunt determinate de necesitatea studierii i determinrii perspectivelor de dezvoltare a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova. Lucrarea este consacrat identificrii problemelor generale care frneaz dezvoltarea pieei valorilor mobiliare naionale i elaborarea unui set de propuneri privind eficientizarea mecanismului de gestiune a pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova, ceea ce va contribui la creterea eficienei att a pieei valorilor mobiliare, ct i a economiei n ansamblu. n lucrare, un loc aparte este rezervat determinrii necesitii i importanei procesului de reglementare a pieei valorilor mobiliare ca element principal al mecanismului de gestiune a acestei piee. O atenie deosebit n lucrare este acordat cercetrii rolului statului n dezvoltarea pieei valorilor mobiliare, ondiiile ce trebuie realizate de ctre Organele de Stat n scopul redresrii pieei valorilor mobiliare n Republica Moldova. Lucrarea dezvluie activitatea pieei primare i a pieei secundare a valorilor mobiliare, inclusiv i activitatea investiional pe piaa valorilor mobiliare a Republica Moldova. Sunt tratate conceptele de integrare i globalizare, deoarece aceste fenomene au adus beneficii considerabile economiilor naionale i investitorilor. Ele ofer noi posibiliti de plasare a resurselor disponibile i totodat noi oportuniti de accesare a pieelor financiare. Concluziile i recomandrile formulate n lucrare determin semnificaia tiinifico-practic a lucrrii. Implementarea recomandrilor propuse poate contribui la eficientizarea activitii pieei valorilor mobiliare din Republica Moldova. Materialele cercetrii pot fi utilizate n procesul didactic.

157

ANNOTATION of the thesis for awarding the scientific degree of doctor in economic on the theme: "Efficiency management mechanism of the securities market of Republic of Moldova" The goal and objectives of this work are determined by the need for studing and for determining the prospects for development in securities market of Republic of Moldova. The paper is dedicated to identify general problems who are stopping the development of the securities market at a national level and to create a set of proposals to improve the management mechanism of the securities market of Republic of Moldova, which will help increase both the efficiency of the securities markets, as well as for the economy. In the paper, a special place is reserved for determining the necessity and importance of the regulating system for the securities market as the main mechanism for the management of this market. Particular attention is given to research work of the state's role in developing the securities market, conditions to be made by the state in order to recover the securities market of Republic of Moldova. The paper reveals the activity of primary and secondary market securities, including investment and activity on the securities market of Republic of Moldova. Are discussed concepts of integration and globalization, because these phenomena have brought considerable benefits to national economies and investors. They offer new possibilities for placement of the resources available and the new opportunities of accessing financial markets. Conclusions and recommendations of the paper determine the significance of scientific and practical work. Implementing the proposed recommendations can help to streamline the business of securities market of Republic of Moldova. Materials research can be used in teaching.

158

 : . , , . , . , . , . , . . . . . 159

CUVINTE-CHEIE Valori mobiliare, piaa de valori mobiliare, bursa de valori, piaa primar, piaa secundar, aciuni, integrare i globalizare economic, rolul statului, mecanism de gestiune, reglementare, supraveghere. KEY WORDS Securities, securities market, Stock Exchange, primary market securities, secondary market securities, stock, integration and globalization economic, state's role, mechanism for the management, regulation, control. , , , , , , , , , , .

160

ANEXE Anexa 1 Volumul tranzaciilor cu valori mobiliare corporative efectuate prin intermediul bncilor comerciale pe parcursul anului 2007* Denumirea bncii Volumul tranzaciilor dup tipul Volumul total, de licen, lei Broker Dealer 169 033 764 36 122 131 101 381 925 14 870 1 313 620 6 706 195 46 951 255 3 286 888 851 261 313 115 158 434 3 392 437 503 097 680 0 1 801 598 381
*

lei 205 155 895 101 584 805 14 870 1 783 648 11 500 867 46 951 255 3 286 888 851 261 313 201 276 213 3 392 437 503 097 680 0 1 929 305 872

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

BC "Investprivatbank" S.A. BC "Victoriabank" S.A. BC "Energbank" S.A. BC "Eximbank" S.A. Gruppo Veneto Banca BC "Banca de Finane i Comer" S.A. BC "Banca de Economii" S.A. BC "Moldindconbank" S.A. BC "Mobiasbanc" S.A. BC "Moldova Agroindbank" S.A. BC "Banca Social" S.A. BC "Unibank" S.A. BC "Eurocreditbank" S.A. Total

202 880 0 470 028 4 794 672 0 0 0 86 117 780 0 0 0 127 707 491

Sursa: www.cnpf.md

161

Anexa 2 Structura tranzaciilor de cumprare cu participarea investitorilor strini dup ara de origine a investitorilor, efectuate n anul 2007*

Sursa: www.cnpf.md

162

Anexa 3 Valoarea investiiilor strine i autohtone pe piaa de capital din Republica Moldova, n perioada anilor 2001-2005, mln. lei*

Sursa: Raportul anual al CNVM pentru anul 2005

163

Anexa 4 Efectele atragerii investiiilor strine pe piaa de capital naional *

Efectele atragerii investiiilor strine

Pozitive

Negative

Creterea capitalizrii bursiere

Criz economic

Creterea PIB-ului naional

Creterea inflaiei

Srcie Creterea economiei naionale naionale

Ridicarea nivelului de trai

*

Reducerea ratei srciei

Sursa: Elaborat de autor

164

Anexa 5 Evoluia emitenilor listai pe piaa RASDAQ*

Sursa: Raportul Anual a CNVM din Romnia, 2006

165

Anexa 6 Evoluia capitalizrii pieei B.V.B. RASDAQ*

Sursa: Elaborat de autor n baza Raportului Anual a CNVM din Romnia, 2006

166

Anexa 7 Numrul de burse de valori n10 ri ale lumii, cu cele mai mari piee de capital, inclusiv Romnia i Rusia * ARA S.U.A. BURSELOR DE VALORI 8 OBSERVAII Inclusiv NASDAQ. n 1931 n S.U.A. existau 38 burse de valori. La Bursa de valori din New York i NASDAQ are loc circulaia a 95 % din tot Japonia Anglia 8 1(2) fluxul de capital. La bursa de valori din Tokio au loc 80% din tranzacii. Unificarea mai multor burse a avut loc n 1973, toate bursele regionale s-au transformat n subdiviziuni a bursei de valori din Londra. ncepnd cu anul 1966 funcioneaz sistemul electronic Tradepoint. n luna mai a anului 2008 a avut loc fuziunea bursei de valori din Londra cu Germania 8 bursa de valori din Germania. Rolul dominant l are bursa de valori din Francfurt, care n mai 2008 s-a fuzionat cu bursa Italia 1 de valori din Londra. n decursul anilor 90, 10 burse italiene s-au unificat n una singur: Bursa de valori italian Brazilia Australia Spania 9 1 4 din oraul Milano. Rolul dominant l au bursele din Rio de Janeiro i San Paulo n anul 1978 a avut loc unificarea a 6 burse australiene. Exist n Madrid, Barcelona, Bilbao, Valencia 167

Romnia Rusia

1 10
*

RASDAQ s-a fuzionat cu BVB n anul 1995 bursele de valori existente depeau numrul de 60.
Sursa: Elaborat de autor

168

Anexa 8 Evoluia capitalizrii a 10 piee mondiale de capital, mlrd. lei *

Sursa: Elaborat de autor n baza World Federation of Exchanges, Investfunds.ru

169

Anexa 9 Evoluia capitalizrii pieei de capital naionale n comparaie cu piaa de capital din Romnia, mln. lei*

Sursa: Elaborat de autor n baza Rapoartelor anuale ale CNPF pentru anii 2004-2006, Raportul Anual a CNVM din Romnia, 2006

170

Anexa 10 Evoluia capitalizrii pieei de capital naionale, mln. lei*

Sursa: Elaborat de autor n baza Rapoartelor anuale ale CNPF pentru anii 2004-2006

171

Anexa 11 Volumul tranzaciilor cu valori mobiliare efectuate prin intermediul companiilor de brokeri nebancari pe parcursul anului 2007*

Denumirea bncii

Mrimea medie a comisionului, %

Valoarea total a tranzaciilor, lei

Procentul din volumul total al tranzaciilor, %

1 2 3 4 5 6 7 8 9

Val-Invest S.A. Oldex S.A. Fincom S.A. M-Invest S.R.L. Iuventus-DS S.R.L. DAAC-Invest S.R.L. Proajioc S.R.L. Brok-West S.R.L. Passim S.R.L. Total
*

1,51 0,71 2,42 0,33 0,58 1,28 1,04 0,27 1,05 1,02
Sursa: www.cnpf.md

144095 114390431 10600735 88262340 154727546 44324958 51750919 42795491 30698628 537695143

0,03 21,27 1,97 16,41 28,78 8,24 9,62 7,96 5,71 100,00

172

Anexa 12 Obiectivele fundamentale ale CNPF pentru eficientizarea situaiei pe piaa de capital* Principiile de baz ale activitii CNPF

Promovarea ncrederii n piaa naional de capital Promovarea ncrederii n investiiile n instrumentele financiare Promovarea funcionrii corecte i transparente a pieei naionale de capital Asigurarea stabilitii sistemului financiar Asigurarea unei protecii adecvate a participanilor la piaa de capital Asigurarea unei reglementri eficiente care s ncurajeze inovarea Amplificarea rolului organizaiilor de autoreglementare n procesul de reglementare i supraveghere Utilizarea tehnologiilor informaionale performante n scopul dezvoltrii pieei bursiere, la efectuarea tranzaciilor Dezvoltarea cooperrii internaionale, prin aderarea CNPF la IOSCO, ceea ce ar duce la: Perfec ionarea bazei normative Creterea ncrederii investitorilor autohtoni i strini n piaa de capital naional

Moder nizarea pieei

*Sursa: Elaborat de autor

173

Anexa 13 Caracteristicile burselor propriu-zise i cele ale pieelor OTC* Burse Localizarea tranzaciilor, adic existena unui spaiu delimitat, a unei 1 cldiri cu sal de negocieri, unde se desfoar, n exclusivitate, tranzaciile cu titluri financiare. Accesul direct la pia, n principiu, 2 este limitat la membrii bursei i la titlurile acceptate n burs. Negocierea i executarea contractelor 3 de ctre personal specializat prin diferite sisteme de tranzacii bazate pe licitaie public. Realizarea tranzaciilor este supus unor reguli ferme instituite prin lege i 4 regulamentul bursei. Agenii de burs sunt verificai dac respect anumite condiii stricte. Datorit concentrrii ordinelor i a 5 mecanismului tranzacional, se formez un curs unic pentru titlurile negociate.
*

Piee OTC Lipsa unei localizri, a unei cldiri, tranzaciile fiind executate n oficiile societilor financiare care acioneaz ca dealeri, la ghieul acestora, deci over the counter. Accesul este mai larg, att pentru clieni, ct i pentru titluri. Exist numeroi creatori de pia (market makers). Tranzaciile se realizeaz prin negocieri directe ntre vnztor i cumprtor, rolul de contraparte n tranzacie fiind jucat de dealeri. Reglementarea tranzaciilor este mai puin ferm i cuprinztoare, de regul ea este fcut de asociaiile dealerilor.

Deoarece preurile sunt stabilite prin negocieri izolate, acestea pot fi variate de la o firm (dealer) la alta.

Sursa: [89, p. 46].

174

Anexa 13 Statistica anual a Bursei de Valori din Republica Moldova*

Volum, USD (Echivalent) 494 673 2 466 413 38 128 607 52 586 998 36 025 883 23 880 770 21 425 279 18 278 533 36 359 000 21 691 486 16 641 968 30 325 175 109 052 845 95 844 263 503 201 893

Anul 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Total La BVM

Cantitatea 339 602 3 520 596 22 446 673 74 870 241 66 761 368 87 378 370 71 783 463 59 461 753 54 489 853 60 916 929 34 633 500 23 216 260 42 698 803 50 773 791 653 291 202
*

Volum, MDL 2 226 031 11 468 821 178 060 595 437 523 827 371 067 781 288 502 703 275 529 095 252 609 320 480 302 403 281 989 320 216 345 586 342 977 763 1 233 387 679 996 780 331 5 368 771 255
Sursa: www.moldse.md

175