Sunteți pe pagina 1din 34

Emisiunea i evaluarea obligaiunilor

Caracteristicile obligaiunilor Evaluarea obligaiunilor Ratingul obligaiunilor

1. Caracteristicile obligaiunilor
Obligaiunile sunt valori mobiliare reprezentnd creana deintorului asupra emitentului, rezultat n urma unui mprumut pe care acesta din urm l lanseaz pe pia, asumndu-i obligaia de a plti o dobnd i de a rscumpra titlul emis la o dat viitoare. Obligaiunea este o modalitate de plasament a capitalurilor disponibile care permite obinerea unor venituri viitoare, a cror mrime depinde de nivelul ratei dobnzii i de durata de via a obligaiunii.

1. Caracteristicile obligaiunilor
Obligaiunile pot fi emise n form material, pe suport de hrtie, sau n form dematerializat, prin nscriere n cont. n conformitate cu reglementrile legale n vigoare, valoarea nominal a unei obligaiuni nu poate fi mai mic de 2,5 lei, iar obligaiunile din aceeai emisiune au o valoare egal i confer posesorilor lor drepturi egale. Emisiunea de obligaiuni se realizeaz n funcie de nevoile de creditare i condiiile pieei.

1. Caracteristicile obligaiunilor
Comparaia aciuni-obligaiuni pune n eviden mai multe trsturi distinctive: 1. Din punctul de vedere al modului de definire, n timp ce aciunea reflect o parte a capitalului social, obligaiunea este o fraciune dintr-un mprumut. 2. Prin prisma rolului deintorului n raport cu emitentul, posesorul aciunii este copropietar, n timp ce posesorul obligaiunii are calitatea de creditor. Dac aciunea confer dreptul la vot n adunarea generel a emitentului, obligaiunea nu confer posesorului nici un drept n luarea deciziei.

1. Caracteristicile obligaiunilor
3. n raport cu veniturile obinute de titular, aciunea fructific prin dividende, al cror nivel depinde de rezultatul financiar al emitentului, n timp ce obligaiunea asigur fructificarea plasamentulu prin dobnzi, ce nu variaz n funcie de rezultatul financiar al emitentului. 4. Durata de via a aciunii este nelimitat, n timp ce perioada de valabilitate a obligaiunii este limitat pn la scaden.

1. Caracteristicile obligaiunilor
5. Dup riscurile asumate de investitor, pot fi evideniate urmtoarele: n cazul deinerii de aciuni, riscurile sunt mai mari. n caz de evoluie nefavorabil a rezultatelor financiare ale emitentului nu se ncaseaz dividende. Totodat, apare riscul de pierdere a fondurilor investite n cazul lichidrii firmei; deinerea de obligaiuni comport riscuri mai mici; intervine i riscul de nerambursare a sumei mprumutate , dar aceasta dispare n cazul mprumuturilor garantate. n cazul lichidrii firmei, creditorii au prioritate n raport cu acionarii.

Caracteristicile obligaiunilor
Obligaiunile, ca titluri negociabile, sunt caracterizate prin urmtoarele elemente tehnice: a. Valoarea nominal este raportul dintre suma reprezentnd mprumutul lansat pe pia i numrul obligaiunilor emise: I VN unde: N VN valoarea nominal; I mrimea mprumutului; N numrul obligaiunilor.

Valoarea nominal este o valoare convenional stabilit la emisiunea obligaiunilor.

Caracteristicile obligaiunilor
b. Preul de emisiune este determinat de emitent, uneori sub valoara nominal, pentru a se asigura atractivitatea investiiei: P VN p , unde: PE - preul de emisiune; VN valoarea nominal; pe - prim de emisiune (reprezint un cost pentru emitent). Exemplu: Considerm valoarea nominal 10.000 u.m. i prima de emisiune 2.000 u.m. n acest caz, preul de emisiune este de 8.ooo u.m.
e e

Caracteristicile obligaiunilor
c. Termenul de rambursare sau durata de via a obligaiunii este intervalul cuprins ntre momentul emisiunii i cel al rscumprrii obligaiunii. Pe durata de via se identific trei momente importante: data emisiunii, adic data la care emitentul pune n vnzare obligaiunea; data de plat, ce reprezint data la care emitentul se oblig s plteasc dobnzi; data maturitii, respectiv scadena mprumutului, cnd se stinge obligaia debitorului fa de creditorii si prin restituirea sumei mprumutate.

Caracteristicile obligaiunilor
e. Rata dobnzii la termen esta rata dobnzii fixate n momentul actual pentru un contract de mprumut a crei execuie va avea loc n viitor. ntre rata dobnzii i termenul care reflect maturitatea fluxurilor de lichiditate exist o relaie pus n eviden de structura ratei dobnzii n funcie de termen. Astfel se deosebesc: structura plat, cnd rata dobnzii nu depinde de termen; structura ascendent , cnd rata dobnzii crete n timp; structura descendent, cnd rata dobnzii descrete n timp; structura complex, cnd rata dobnzii difer de la un moment la altul, sensul variaiei fiind ascendent sau descendent.

Caracteristicile obligaiunilor
f. Cuponul de dobnd reprezint fructificarea plasamentului n raport cu valoarea nominal a obligaiunii:
CD VN Rd 100

unde: CD cupon de dobnd; VN valoarea nominal a obligaiunii; Rd- rata nominal a dobnzii

Caracteristicile obligaiunilor
Dac plata cuponului se face la intervale mai mici de un an, atunci cuponul de dobnd se determin dup relaia unde: CD cupon de dobnd; VN valoarea nominal a obligaiunii; Rd - rata nominal a dobnzii; n durata n zile pentru care se efectueaz plata dobnzii; N numrul de zile aferent anului respectiv. ,,N i ,,n depind de procedeul convenional sau real adoptat pentru calculul dobnzii.
CD VN Rd n 100 N

Caracteristicile
g. Dobnda net este dobnda ajustat cu coeficientul de impunere a venitului din dobnzi. Dobnda net reprezint pentru investitor suma efectiv rmas dup plata impozitului aferent veniturilor din dobnzi.

Caracteristicile
h. Cursul obligaiunii este preul de pia al acesteia: P 100, C VN unde: C cursul obligaiunii; P valoarea de tranzacionare pe pia a obligaiunii; VN valoarea nominal a obligaiunii. Cursul se exprim n procente i poate fi egal, mai mare sau mai mic dect valoarea nominal. O obligaiune avnd un curs de 100% este denumit ,,la paritate.

Caracteristicile
i. Modalitile de rambursare sunt: dintr-o dat la scaden, cnd ntregul mprumut este rambursat n ultima zi a duratei de via; rambursarea prin anuiti constante, adic restituirea n fiecare an a unei sume constante, reprezentnd rambursarea i dobnda aferent; restituirea n rate anuale egale: VN R unde: T Ra- rata de rambursat; VN valoarea nominal a obligaiunii; T numrul de ani pentru care se contracteaz mprumutul. Exemplu: Considerm valoarea nominal a obligaiunii 200 u.m., iar numrul de ani 10. n acest caz, rata de rambursat este de 20 u.m./an.
a

Caracteristicile
rambursarea sub forma cuponului unic, caz n care dobnzile nu se pltesc anual, ci sunt capitalizate i acordate mpreun cu rambursarea sumei mprumutate la finele perioadei. Obligaiunile se vnd cu discount, iar la maturitate se achit ntreaga valoare nominal. Preul pltit la rambursare reprezint astfel capitalizarea investiiei pe durata de via a obligaiunii la o rat nominal ,,x a dobnzii.

Caracteristicile
k. Codificarea i cotarea obligaiunilor. Codul atribuit obligaiunii la emisiune include simbolul emitentului, rata nominal a dobnzii i anul maturitii. De exemplu: XYX09/20 reprezint: XYX simbolul ce trei litere al emitentului obligaiunii; 09 rata nominal a dobnzii (9% anual); 20 ultimele dou cifre ale anului de maturitate (2020).

Caracteristicile
Cotaia obligaiunilor indic preul de tranzacie, exprimat n procente, al unui anumit tip de obligaiuni i ntr-un anumit moment al zilei. Cotaia reflect dou niveluri de pre: preul cererii, adic preul maxim la care agentul care comercializeaz obligaiunea se ofer s o cumpere; preul ofertei, respectiv preul maxim la care agentul care comercializeaz acel tip de obligaiune o ofer spre vnzare.

2. Evaluarea obligaiunilor
Valoarea unei obligaiuni se apreciaz sub dou aspecte: ca valoare cunoscut n diferite momente pe durata de via a obligaiunii i ca valoare estimat n procesul investirii. Valoarea cunoscut a obligaiunii este determinat prin intermediul elementelor tehnice, cum sunt: valoarea nominal precizat n prospectul de emisiune;

2. Evaluarea obligaiunilor
preul de emisiune, stabilit de regul la un nivel mai mic sau egal cu valoarea nominal i calculat dup relaia A unde: P 1 i Pe- preul de emisiune; At- anuitatea n anul t (dobnd plus rambursare); i rata dobnzii la termen n durata de via (exprimat n numr de ani).
n t e t 1 t

2. Evaluarea obligaiunilor
preul de rambursare, care poate fi egal sau diferit de valoarea nominal. Dac rambursarea se realizeaz la cursul bursier al obligaiunilor, suma recuperat de investitor va fi direct influenat de condiiile pieei (de cererea i oferta nregistrat pentru acel tip de obligaiune); preul curent al obligaiunii, reprezentat de cursul pieei n orice moment al tranzacionrii obligaiunii.

2. Evaluarea obligaiunilor
n procesul investirii se pune problema ns estimrii ct mai de aproape de realitate a valorii unei obligaiuni. Evaluarea obligaiunilor se bazeaz pe modelul clasic de evaluare a aciunilor, ce ia n considerare actualizarea cash-flow-urilor. 1 V C 1 i unde: Va- valoarea actualizat a obligaiunii; Ct- venitul produs de obligaiune (dobnd i rambursare); i rata medie de randament. Aadar valoarea unei obligaini este valoarea actual a ncasrilor succesive sperate de deintorul ei.
n a t 1 t t

2. Evaluarea obligaiunilor
Dac obligaiunea este deinut pn la maturitate, rata de actualizarea devine rata dobnzii din prospectul de emisiune. Posesorii de capitaluri nu urmresc totdeauna deinerea obligaiunii pn la scaden, ci tranzacionarea acesteia nainte de maturitate. n aprecierea ctigurilor rezultate din revnzarea obligaiunii, posesorii acesteia trebuie s in seama de cursul obligaiunii, al crei comportament este ilustrat de componenta ,,i a valorii actualizate a titlului. Investitorii care urmresc ctigul de capital au n vedere n primul rnd rata dobnzii i gestionarea riscului aferent acesteia prin analiza indicatorilor: maturitate, durat, sensibilitate.

2. Evaluarea obligaiunilor
Maturitatea unei obligaiuni este media diferitelor durate la sfritul crora sunt ncasate cash-flow-urile. Maturitatea exprim intervalul de timp n care se recupereaz plasamentul prin intermediul rambursrii mprumutului. Noiunea de maturitate este legat de momentul n care obligaiunea produce fluxuri de trezorerie. n cazul unei obligaiuni de tip cupon zero, maturitatea este tocmai scadena final, pentru c obligaiunea nu d natere dect la un flux unic. Pentru celelalte tipuri de obligaiuni, maturitatea este mai puin evident, pentru c valoarea obligaiunii depinde de n fluxuri, ce intervin la momente diferite pn la scaden. Maturitatea este deci media lunar a scadenelor de rambursare.

2. Evaluarea
Durata unei obligaiuni (DURATION) reprezint msura maturitii obligaiunii. Durata este o mrime ponderat a vieii unei obligaiuni, care ia n considerare mrimea i scadena fiecrui flux ponderat cu ceea ce reprezint fluxul respectiv n valoarea obligaiunii. Ponderea dat fiecrei perioade este valoarea PV a fluxului cash pltit la vremea respectiv sub form de cot-parte din preul disimulat (,,dirty price) al obligaiunii respective. Dac se analizeaz caracteristicile fiecrui tip de obligaiuni, se pot formula cteva observaii cu privire la durat: durata unei obligaiuni de tip cupon zero este egal cu intervalul pn la scaden; durata unei obligaiuni clasice este ntotdeauna mai mic dect perioada sa de scaden. De exemplu, o obligaiune cu scaden de 10 ani i cupon de 10% pe an reprezint o durat de aproximativ apte ani.

2. Evaluarea
Durata permite i msurarea sensibilitii obligaiunii, adic a riscului de rat a dobnzii. Sensibilitatea (S) reprezint modificarea preului disimulat (,,dirty price) al unei obligaiuni la modificarea cu 1% a randamentului 1 acesteia S D R 1 t unde: S sensibilitatea obligaiunii; R randamentul obligaiunii; D durata; t numrul de cupoane pe an.

2. Evaluarea
Riscul de rat a dobnzii pentru o obligaiune cu dobnda fix este deci proporional cu durata sa. Sensibilitatea surprinde raportul invers proporional dintre rata dobnzii i preul obligaiunii. Sensibilitatea se exprim ca procent de scdere a preului antrenat de creterea ratei dobnzii cu 1%. Sensibilitatea este cu att mai mare cu ct durata este mai mare.

3. Ratingul obligaiunilor
Ageniile de investiii n obligaiuni evalueaz calitatea obligaiunilor i le ierarhizeaz n funcie de riscul pe care l prezint. Noiunea de rating este neleas prin prisma unui proces de evaluare n cadrul cruia se identific riscurile i a crui finalizare se concretizeaz ntr-o not. Procesul de notare are la baz informaiile furnizate de emitent i cele obinute din alte surse considerate ca fiind demne de ncredere. Ratingul nu constituie o recomandare de a cumpra, de a vinde sau de a deine un instrument financiar, ci, prin funcia sa de evaluare a riscului, reprezint doar un element al deciziei de investire.

3. Ratingul
Totui, pentru cea mai mare parte a cumprtorilor de instrumente financiare, ratingul este utilizat drept criteriu de achiziie. Pe pieele financiare, ratingul este utilizat pentru determinarea primei de risc, care este analizat n funcie de rata dobnzii fr risc utilizat la emisiunile de titluri de stat (,,benchmark). Pentru investitori aceste evaluri simplific oarecum selecia obligaiunilor, reducnd riscul de neplat. Principalale agenii de rating sunt Moodys Investors Service, Standard & Poors Corporation, Duff and Phelps, Fitch Investors Service 10, Mikuni.

3. Ratingul
n tabel se prezint structura ratingurilor emise de dou dintre ageniile de rating cu cea mai mare recunoatere pe plan internaional: Moodys Investors Service, care face parte din Dun and Bradstreet Corporation, care noteaz obligaiunile nc din anul 1909, i Standard and Poors Corporation, care face parte din McGrawHill i a nceput s evalueze obligaiuni n anul 1940.

Grade de investiie

Moodys cel mai nalt cel mai sczut

Standard & Poors cel mai nalt cel mai sczut AAA, AAA-, AAA+ AA, AA-, AA+ A, A-, A+ BBB, BBB-, BBB+

Cea mai ridicat calitate Excelent Bun Medie

Aaa, Aaa1, Aaa2,Aaa3 Aa, Aa1, Aa2, Aa3 A1, A2, A3 Baa, Baa1, Baa2, Baa3

Grade speculative

Discutabil Slab Foarte slab Extrem de slab Cea mai sczut

Ba, Ba1 , Ba2, Ba3 B, B1, B2, B3 Caa, Caa1, Caa2, Caa3 Ca, Ca1, Ca2, Ca3 C

BB, BB-, BB+ B, B-, B+ CCC, CCC-, CCC+ CC, CC-, CC+ C

3. Ratingul
Nu toate obligaiunile sunt evaluate de ctre ageniile de rating. Obligaiunile emise de companii mici i cele distribuite prin plasament privat nu sunt evaluate. Obligaiunile care sunt evaluate se regsesc aproximativ n aceeai categorie de risc, indiferent de agenia care a fcut evaluarea. Foarte rar exist divergene ntre ageniile de rating, iar cnd acestea exist, ele sunt minime (de regul diferena de evaluare este de un singur grad).

3. Ratingul
Ratingul nu rezolv totui problemele investitorilor, nerealiznd o ierarhizare evident a obligaiunilor n funcie de riscuri. n general, aproape 90% dintre obligaiunile evaluate se gsesc n primele patru categorii de rating (cele mai valoroase), deci nu se poate face o selecie uoar. n al doilea rnd, cu toate c evalurile societilor de rating difer rar, totui uneori ele difer. Iar n al treilea rnd, ratingul obligaiunilor se modific relativ ncet. Aflate sub observaie permanent, obligaiunile sunt retrogradate doar cnd apar suficiente date care s fac necesar acest lucru.

3. Ratingul
n general, calificativele ageniilor de rating servesc doar la formarea unei imagini de ansamblu asupra obligaiunilor i la realizarea unei clasificri generale a acestora. n funcie de natura emitentului, elementele care se iau n calcul n procesul de rating al obligaiunilor pe termen lung sunt: situaia debitorului, rezultatele financiare, lichidarea i managementul.