Curs 3

PIAłA DE CAPITAL

1.1. CONCEPTE-CHEIE
PiaŃa financiară
PiaŃa de capital
PiaŃa reglementată
PiaŃa primară; piaŃa secundară
PieŃe intermitente; pieŃe continue
PiaŃa bursieră; piaŃa extrabursieră
PiaŃa de licitaŃie; piaŃa de negocieri
Cererea de capital; oferta de capital
Investitori şi emitenŃi pe piaŃa de capital
Instrumente şi produse ale pieŃei de capital

1.2. CARACTERISTICI ALE PIEłEI DE CAPITAL

PiaŃa de capital reprezintă ansamblul relaŃiilor şi mecanismelor prin care se
realizează transferul fondurilor de la cei care au un surplus de capital – investitorii
– către cei care au nevoie de capital, cu ajutorul unor instrumente specifice (valorile
mobiliare emise) şi prin intermediul unor operatori specifici (societăŃile de servicii de
investiŃii financiare).
Se poate afirma despre piaŃa de capital ca este specializată în efectuarea de tranzacŃii
cu active financiare cu scadenŃe pe termene medii şi lungi. Prin intermediul ei,
capitalurile disponibile sunt dirijate către agenŃii economici naŃionali sau sunt
atrase de pe pieŃele altor Ńări, unde resursele de capital depăşesc necesităŃile
financiare interne de acoperit sau autorităŃile monetare impun anumite restricŃii privind
accesul la resursele financiare interne.
Aceste definiŃii nu acoperă în întregime activitatea de pe piaŃa de capital, Ńinând
cont de locul rolul pieŃei de capital în ansamblul mecanismelor economice,
deoarece nu se poate face o delimitare stricta între piaŃa de capital şi piaŃa financiară, cele
doua noŃiuni fiind interdependente, prin includerea sau completarea reciprocă, în funcŃie de
reglementările fiecărei Ńări în parte.
Se pot delimita însă două moduri de definire a pieŃelor (de capital şi financiară):
Abordarea europeană, bazată pe sistemul bancar, în care băncile (ca operatori
specifici) sunt prezente pe ambele tipuri de pieŃe şi în care se regăseşte următoarea
structură pentru piaŃa de capital:
• piaŃa monetară → capitaluri atrase pe termen scurt si mediu;
• piaŃa ipotecară → capitaluri atrase în special pentru construirea de locuinŃe;
• piaŃa financiară → pentru emisiunea, plasarea şi tranzacŃionarea titlurilor de capital
pe termen lung.

Abordarea anglo-saxonă, bazată pe manifestarea liberă a cererii şi ofertei pe

fiecare tip de piaŃă în parte şi care prezintă instrumente, operatori şi instituŃii de
reglementare şi supraveghere specifice şi în care piaŃa financiară cuprinde:
 • piaŃa de capital → pentru capitaluri pe termen mediu şi lung;
• piaŃa monetară → pentru capitaluri atrase şi plasate pe termen scurt.

În fapt, organizarea instituŃională a pieŃelor este dată de trei elemente:

a. instrumentele folosite de fiecare piaŃă;
b. operatorii specifici;
c. mecanismul de piaŃă cu regulile sale specifice.
Spre deosebire de pieŃele monetare, unde instrumentele se negociază pe termen scurt,
piaŃa de capital se caracterizează prin tranzacŃii pe termen mediu şi lung cu valori
mobiliare specifice: acŃiuni, obligaŃiuni, bonuri de tezaur şi derivate pe baza acestora –
contracte options, futures (care au cunoscut o dezvoltare spectaculoasă în ultimii ani).

În general, instrumentele pe piaŃa de capital sunt:

valori mobiliare cu venituri fixe:
o titluri de stat (guvernamentale, municipale);
o obligaŃiuni ale societăŃilor comerciale;

valori mobiliare cu venituri variabile:
o acŃiuni comune şi preferenŃiale;
o valori mobiliare derivate:
o tranzactii forwards;
o tranzactii standardizate (futures, options);

valori mobiliare sintetice (contracte pe indici bursieri).

Organizarea unei pieŃe de valori mobiliare depinde de satisfacerea unor condiŃii

obligatorii:
a. existenŃa cererii de capital din partea societăŃilor publice sau private, guverne,
instituŃii financiar-bancare, societăŃi de asigurare. Cererea este exprimată prin
emisiunea de valori mobiliare, care urmează a fi schimbate pe lichidităŃi pentru
satisfacerea nevoii de resurse.
Cererea poate fi:
• structurală → pentru finanŃarea de investiŃii productive de bunuri servicii, de
creare de noi societăŃi, de dezvoltare a celor existente, de achiziŃionare de bunuri
şi servicii de către persoane fizice sau juridice;
• conjuncturală → pentru necesităŃi tranzitorii: limitări la plafonul de credite,
deficite bugetare şi ale balanŃelor de plăŃi.

b. existenŃa ofertei de capital pe baza disponibilităŃilor acumulate prin care se vor

achiziŃiona titlurile de pe piaŃă;
c. tranzacŃii cât mai rapide;
d. posibilitatea de întâlnire a cererii cu oferta pe o piaŃă reglementată;
e. nivelul preŃului de tranzacŃionare trebuie să fie public.

PiaŃa de capital are două componente:

a. PiaŃa primară →asigură întâlnirea cererii cu oferta de titluri, permiŃând
finanŃarea activităŃii agenŃilor economici şi a colectivităŃilor publice. Este
 mijloc de distribuire şi plasament de titluri.
b. PiaŃa secundară → are rolul de concentrare a cererii şi ofertei derivate.
Este deschisă, publică (plasamentul se efectuează în marea masă a investitorilor
şi tranzacŃiile au caracter public). Există în practică emisiuni plasamente
private, dar ele nu fac obiectul reglementărilor şi nu beneficiază de
mecanismele specifice unei pieŃe financiare publice.
Pentru a funcŃiona eficient piaŃa secundară trebuie să respecte anumite cerinŃe:

 lichiditate: abundenŃă de fonduri şi titluri (asigură continuitatea derulării

tranzacŃiilor)
 eficienŃă: mecanisme operative la costuri cât mai reduse;
 transparenŃă: informaŃia asigură o bună orientare investiŃională şi contracararea
tendinŃelor de monopol;
 corectitudine: prin reglementări se contracarează tendinŃele de manipulare a
pieŃei;
 adaptabilitate la condiŃiile economice extra-economice.

FuncŃiile pieŃei secundare sunt:

 asigurarea lichidităŃii şi mobilităŃii economiilor investite;
 răspunsul la necesitatea creării unei pieŃe oficiale organizate pentru deŃinătorii
care doresc recuperarea fondurilor investite în valori mobiliare înainte de
scadenŃă (durata de viaŃa a acŃiunii este egală cu durata de viaŃă a emitentului);
 evaluarea permanentă a titlurilor listate.

Clasificarea pieŃelor secundare

PieŃele secundare de capital se caracterizează prin existenŃa mai multor participanŃi de

ambele părŃi. Există mai multe criterii de departajare:

a) după continuitate

pieŃe intermitente→ formarea preŃurilor se bazează în general pe fixing.
TranzacŃionarea valorilor mobiliare este permisă doar în anumite
momente specificate: când un titlu este anunŃat, acele persoane interesate
să vândă sau să cumpere se reunesc pentru o licitaŃie explicită. Se anunŃă
preŃuri până când cantitatea cerută este cât mai aproape de cea oferită – cazul
procedurii folosite la Bursa de la Paris pentru acŃiuni majore. Altă modalitate este
reprezentată de încredinŃarea ordinelor unui funcŃionar: periodic, un specialist al
bursei fixează un preŃ care permite tranzacŃionarea unui număr maxim de
acŃiuni de la ordinele acumulate anterior;

pieŃe continue→ tranzacŃionarea titlurilor poate avea loc în orice moment.
TranzacŃiile nu se încheie la un preŃ unic pentru întreaga zi de tranzacŃionare, ci
la preŃuri care se modifică în cursul unei şedinŃe de bursă. Deşi mecanismul
teoretic implică doar existenŃa investitorilor, execuŃia practică ar fi
ineficientă fără acŃiunea intermediarilor; altfel, s-ar cere sume mari pentru ca
 investitorii să găsească o ofertă bună sau să-şi asume riscul de a accepta una
modestă. Ordinele investitorilor intervin mai mult sau mai puŃin aleatoriu –
preŃurile pot varia considerabil pe o astfel de piaŃă, depinzând de jocul
raportului cerere/ofertă. În practică, intermediarii (dealeri – market-makers şi
specialişti), urmărind câştigul personal, reduc fluctuaŃiile din preŃurile valorilor
mobiliare (când acestea nu se datorează modificărilor de valoare ale activului-
suport). În acest proces ei furnizează lichiditate pentru investitori,
lichiditatea fiind acceptată în sensul abilităŃii investitorului de a transforma
valorile mobiliare deŃinute în sume cash la un preŃ similar cu cel al tranzacŃiei
anterioare, presupunând că în mecanismul pieŃei nu a intervenit o nouă
informaŃie;

pieŃe mixte.

Pentru titlurile mai importante se tranzacŃionează intermitent.

b) după suportul tranzacŃional, negocierile pot fi:

licitaŃii libere;

prin calculator (tehnici electronice).

c) după localizarea ringului de negocieri, pieŃele se împart

pieŃe centralizate;

pieŃe descentralizate.

d) după proprietatea asupra pieŃelor şi accesul operatorilor, există pieŃe:

private– după acest principiu funcŃionează majoritatea pieŃelor moderne de

inspiraŃie anglo-saxonă;

de stat – pieŃele sunt privite ca instituŃii publice, cu acces liber al operatorilor;
e) după tehnica tranzacŃionării, pot exista sisteme bazate pe:

dublă licitaŃie;

formatori de piaŃă;

f) după modul de formare a preŃului valorilor mobiliare, se deosebesc:

pieŃe de licitaŃie, în cadrul cărora preŃul se formează ca punct de echilibru între
cererea şi oferta concentrate la bursă;

pieŃe de negocieri, de tip OTC, unde tranzacŃiile se derulează pe baza unui nivel
negociat al preŃului, astfel încât, în acelaşi moment, aceeaşi valoare mobiliară să
poată fi tranzacŃionată de mai mulŃi intermediari la preŃuri diferite.

RaŃiunea de a fi a pieŃelor secundare Ńine de facilităŃile pe care le oferă pentru

încheierea şi executarea tranzacŃiilor cu valori mobiliare. În cazul burselor, concentrarea
schimburilor într-un spaŃiu dat asigură accesul direct la informaŃia de piaŃă şi deci
lichiditatea, transparenŃa şi economia de costuri. Prin tehnica electronică, transmiterea în
timp real a datelor către toŃi participanŃii la sistem face inutilă concentrarea
geografică, prin aceasta explicându-se concurenŃa puternică pe care pieŃele OTC o
exercită asupra burselor oficiale.
1.3. PIAłA DE CAPITAL ÎN ROMÂNIA

Cele două pieŃe secundare de capital din România, Bursa de Valori Bucureşti
(BVB) şi RASDAQ, sunt pieŃe electronice, continue. În ceea ce priveşte alte criterii,
opŃiunile arhitecŃilor pieŃei au fost diferite. BVB este o societate publică, cu un
sistem centralizat bazat pe dubla licitaŃie RASDAQ este un sistem privat, distribuit,
bazat pe activitatea formatorilor de piaŃă („market-makers"). Este de menŃionat că aceasta
nu este singura deosebire dintre cele două pieŃe. Diferă criteriile de listare, funcŃiunile
macroeconomice, sistemele de depozitare-decontare.
Principalele momente ce caracterizează formarea şi evoluŃia pieŃei de capital a
României sunt:

1994: aprobarea Legii nr. 52/1994 privind valorile mobiliare şi bursele de valori;

1994: crearea autorităŃii pieŃei de capital din România – Comisia NaŃională a
Valorilor Mobiliare;

1995: reînfiinŃarea Bursei de Valori Bucureşti (după o întrerupere de aproape 50 de
ani), ca piaŃă de licitaŃie;

1996: crearea pieŃei RASDAQ, ca piaŃă de negociere, pentru a permite
tranzacŃionarea acŃiunilor provenite din programul de privatizare în masă;

1997: lansarea primului indice bursier la BVB;

2002: adoptarea pachetului legislativ privind plata de capital, pachet care
cuprinde:
Legea nr. 525/2002 pentru aprobarea O.U.G. nr. 28/2002 privind valorile mobiliare,
serviciile de investiŃii financiare pieŃele reglementate;
Legea nr. 513/2002 pentru aprobarea O.U.G. nr. 26/2002 privind organismele de
plasament colectiv în valori imobiliare;
Legea nr. 512/2002 pentru aprobarea O.U.G. nr. 27/2002 privind pieŃele reglementate de
mărfuri şi instrumente financiare derivate;
Legea nr. 514/2002 pentru aprobarea O.U.G. nr. 25/2002 privind aprobarea Statutului Comisiei
NaŃionale a Valorilor Mobiliare.
InstituŃiile pieŃei de capital sunt:
• Bursa de Valori Bucureşti;
• RASDAQ SRL, care asigură sistemul de tranzacŃionare;
• Societatea NaŃională de Compensare, Decontare şi Depozitare (SNCDD);
• registrele independente.

Finalizarea tranzacŃiilor, privită prin prisma viramentelor în conturile

clienŃilor, presupune relaŃia cu băncile de decontare.

Actorii pieŃei de capital sunt:

• emitenŃii publici şi privaŃi;
• investitorii individuali şi instituŃionali,
• intermediarii – agenŃi de valori mobiliare care operează prin
intermediul societăŃilor de valori mobiliare, care urmează să fie
 reautorizate, în conformitate cu legislaŃia actuală, ca societăŃi de servicii
de investiŃii financiare.

Comisia NaŃională a Valorilor - Mobiliare (C.N.V.M.)

Comisia NaŃională a Valorilor Mobiliare, autoritate administrativă autonomă cu

personalitate juridică aflată în subordinea Parlamentului şi înfiinŃată în anul 1994, îşi
exercită prerogativele legale în domeniul pieŃei de capital şi al burselor de mărfuri pe
teritoriul României.
Pentru îndeplinirea atribuŃiilor sale, CNVM este investită cu puteri de reglementare,
decizie, autorizare, interdicŃie, intervenŃie, anchetă, sancŃionare disciplinară şi
administrativă, în condiŃiile stabilite de lege.

Obiectivele CNVM:
 stabilirea şi menŃinerea cadrului necesar dezvoltării pieŃei
reglementate;
 promovarea încrederii în pieŃele reglementate şi în investiŃiile în
instrumente financiare;
 asigurarea protecŃiei operatorilor şi investitorilor contra practicilor neloiale,
abuzive şi frauduloase;
 prom ova re a f unc Ń i on ă ri i c ore c te ş i t ra ns p a re n te a pi e Ńe l or
reglementate;
 prevenirea manipulării pieŃei şi a fraudei şi asigurarea integritaŃii pieŃelor
reglementate;
 adoptarea măsurilor necesare pentru evitarea apariŃiei riscului sistemic pe
pieŃele reglementate.

Noul cadru legislativ este coerent, unitar şi în acord cu normele şi practicile

existente pe pieŃele internaŃionale. Acesta asigură o mai bună transparenŃă, o protecŃie a
investitorilor la standarde europene, o creştere a lichidităŃii pieŃei, prin introducerea de noi
instrumente financiare, şi întărirea rolului CNVM ca autoritate de supraveghere şi
control.
Pachetul legislativ răspunde exigenŃelor actuale ale pieŃei de capital şi ale pieŃelor
reglementate de mărfuri şi instrumente financiare derivate şi condiŃiilor de integrare a
României în Uniunea Europeană. Toate cele patru legi sunt redactate la standarde
internaŃionale şi acoperă, cel puŃin la nivel de principiu, toate activităŃile,
instituŃiile şi produsele specifice pieŃelor dezvoltate.