1

CUPRINS
1.Prezentarea societatii............................................................................................2 1.1.Obiectul evaluarii...............................................................................................3 1.2.Scopul evaluarii..................................................................................................3 1.3.Data evaluarii.....................................................................................................3 1.4.Moneda raportului..............................................................................................4 1.5.Beneficiarul raportului de evaluare.....................................................................4 1.6.Definitia valorii...................................................................................................4 1.7.Baza de evaluare si metodele de evaluare utilizate............................................4 1.8.Desemnarea expertului evaluator......................................................................5 1.9.Ipoteze si conditii limitative................................................................................5 Ipoteze.................................................................................................................. 6 Conditii limitative..................................................................................................6 1.10.Responsabilitatea fata de terti.........................................................................7

CAPITOLUL 2 ANALIZA DIAGNOSTICULUI....................................................7

2.1.Diagnosticul juridic.............................................................................................7 2.2 DIAGNOSTICUL RESURSELOR UMANE...............................................................12 2.3. DIAGNOSTICUL TEHNIC...................................................................................17 2.4.Diagnosticul comercial.....................................................................................19 2.5.Diagnosticul financiar.......................................................................................20

CAPITOLUL 3 EVALUAREA..............................................................................29
I.Metoda ANC pentru identificarea valorii actiunii................................................30 II.Metoda abordarii pe baza de venit. ...................................................................36

OPINIA EVALUATORULUI.................................................................................40 CAPITOLUL 1 PREZENTARE GENERALA

1.Prezentarea societatii Denumire societate Cod fiscal / CUI Cod Registrul Comertului Adresa Localitate Judet Tara Pagina internet E-Mail Telefon Fax Domeniu de activitate Cod CAEN (Rev.2) ZENTIVA S.A. 336206 J40/363/07.02.1991 BUCURESTI, sector 3, 74585, bd. Theodor Pallady nr.50 BUCURESTI BUCURESTI Romania www.zentiva.ro office@zentiva.ro 021-3047200 021-3454004;021-3454916 Fabricarea preparatelor farmaceutice 2120

Consiliu de Administratie si Executiv Presedinte : Dan Ivan

Director General : Cocos Simona

Societatea Zentiva N.V. este o societate farmaceutic internaional care se orienteaz pe dezvoltarea, producerea i comercializarea de produse farmaceutice generice moderne de marc. Societatea este liderul pieii n Republica Ceh,

Romnia i Slovacia, iar importana ei crete rapid i n Polonia, Rusia, Bulgaria, Ucraina, precum i n rile baltice. Un element cheie al strategiei companiei Zentiva, orientat spre creterea continu a profitului, este de a face medicamente moderne mai accesibile pentru bolnavii din pieele Europei Centrale i de Est prin intermediul celor care presteaz ngrijire medical primar. Zentiva realizeaz aceast cretere pe pieele dinainte i nou ctigate att prin dezvoltarea fireasc a activitilor sale ct pe calea unor achiziii oportune. Misiunea societii este de a extinde tratamente de calitate, n special n domeniul ngrijirii primare. Aria de produse cuprinde aproape 280 de produse n 500 de forme farmaceutice, acoperind o gam larg de domenii terapeutice. Produsele companiei Zentiva sunt destinate tratamentului de dureri, la boli cardiovasculare, ale sistemului nervos central, digestiv, urologic i genital, precum i tratamentului bolilor respiratorii. n domeniul de suplimente alimentare se refer mai ales la vitamine. 1.1.Obiectul evaluarii Obiectul evaluarii il constituie evaluarea pretului actiunilor societatii Zentiva SA. 1.2.Scopul evaluarii Prezenta lucrare are ca scop evaluarea pe baze legale a pretului actiunilor, astfel incat organele de conducere ale societatilor respective sa poata lua decizii fundamentate privind operatiunile cu actiuni.

1.3.Data evaluarii Evaluarea s a facut pe baza datelor din situatiile financiare.

Data elaborarii lucrarii martie-aprilie 2011. 1.4.Moneda raportului. Valoarea estimata prin prezentul raport este prezentata in lei. 1.5.Beneficiarul raportului de evaluare Beneficiarul raportului este SC Zentiva SA cu sediul in BUCURESTI, sector 3, 74585, bd. Theodor Pallady nr.50

1.6.Definitia valorii Valoarea de piata este suma estimata pentru care o proprietate va fi schimbata,la data evaluarii,intre un comparator decis si un vanzator hotarat,intr-o tranzactie cu pret determinat obiectiv, dupa o activitate de marketing corespunzatoare, in care partile implicate au actionat in cunostiinta de cauza, prudent si fara constrangere. 1.7.Baza de evaluare si metodele de evaluare utilizate Metodologic, sunt respectate standardele, notele si recomandarile ANEVAR. Lucrarea opereaza in mare parte cu active nete contabile,de aceea se impune o precizare a sensului in care acest termen contabil este folosit in prezenta lucrare. Prin imobilizari financiare,in sensul prezentei lucrari, se inteleg urmatoarele: -actiunile detinute la entitatile afiliate -imprumuturile acordate entitatilor afiliate -interesele de participare -imprumuturile acordate entitatilor de care compania este legata in virtutea intereselor de participare -alte investitii detinute ca imobilizari,alte imprumuturi Prin interese de participare se inteleg drepturile in capitatlul altor entitati reprezentate sau nu prin titluri,care,prin crearea unei legaturi durabile cu aceste

entitati,sunt destinate sa contribuie activitatile entitatii.Detinerea unei parti din capitalul altei entitati se presupune ca reprezinta un interes de participare atunci cand depaseste un procentaj de 20 %. Lucrarea are in vedere particularitatea societatii Zentiva SA,care este o societate deschisa,ale carei valori mobiliare(actiuni) sunt tranzactionate pe o piata reglementata,si anume Bursa de Valori Bucuresti. In cazul acestei societati sunt aplicabile prevederile generale ale Legii nr 297/2004 privind piata de capital,Regulamentului nr 1/2006 al CNVM privind emitentii si operatiunile cu valori mobiliare si Regulamentului nr 13/2005 privind autorizarea si functionarea Depozitarului Central.Aceste reglementari au fost consultate de expertul evaluator indeosebi in ceea ce priveste mentiunile referitoare la diferite metode recomandate pentru evaluarea pretului valorilor mobiliare(actiunilor).

1.8.Desemnarea expertului evaluator Mentionam ca expertul evaluator este Ion Cristina Mihaela,a fost desemnat prin Rezolutia nr13218/02.02.2010 a Oficiul National al Registrului Comertului,Oficiul Registrului Comertului de pe langa Tribunalul Bucuresti si indeplineste prevederile Art69 din Legea nr 297/2004 privind conditiile profesionale ale evaluatorului independent implicat in asemenea operatiuni de stabilire a pretului actiunilor. Lucrarea a fost executata in baza Contractului nu5 incheiat intre SC Zentiva SA,reprezentata prin directorul general Cocos Simona,si Ion Cristina,expert evaluator.

1.9.Ipoteze si conditii limitative Analizele effectuate,opiniile si concluziile sunt limitative numai de ipotezele prevazute si de conditiile limitative,fiind analizate,opinii si concluzii profesionale si personale ale evaluatorului.

Ipoteze Acest raport de evaluare a fost elaborate avand la baza informatiile culese de expertul evaluator si urmeaza a fi folosit in vederea determinarii valorii de piata a actiunilor; In elaborarea lucrarii au fost luate in considerare informatii publice care au influenta asupra paramentrilor economico financiari,nefiind omisa deliberat nicio informatie; Evaluatorul se considera degrevat de raspunderea existentei unor vicii ascunse privind obiectul evaluarii,facorii de mediu,necesitati de confirmare la cerintele de clasificare,care ar putea influenta in vreun sens valoarea societatilor in cauza,fapt pentru care evaluatorul nu este cel in masura sa garanteze starea economica a acestora; Evaluatorul nu isi asuma nicio responsabilitate in privinta completitudinii si corectitudinii datelor furnizate de client si terte personae,ele nefiind verificate din surse independente; Evaluatorul considera ca presupunerile effectuate la aplicarea metodelor de evaluare au fost rezonabile in limita informatiilor disponile la data evaluarii; Conditii limitative Acest raport nu se poate publica sau utiliza fara acordul prealabil in scris al evaluatorului; Evaluatorul nu isi asuma responsabilitatea pentru factorii economici sau fizici ; Evaluatorul nu are nici un interes prezent sau viitor in proprietatea evaluate prin prezentul raport; Evaluatorul considera ca presupunerile efectuate la aplicarea metodelor de evaluare au fost rezonabile,luand in considerare informatiile de care a dispus la data evaluarii;

Evaluatorul prin natura muncii sale,nu este obligat sa ofere in continuare consulatanta sau sa depuna marturie in instant ,raportul de evaluare fiind o expertiza extrajudiciara; Raportul de evaluare este valabil in conditiile economice,fiscal si juridice de la data intocmirii sale.Daca aceste conditii se vor modifica este posibil ca si concluziile acestui raport sa-si piarda valabilitatea. 1.10.Responsabilitatea fata de terti Prezentul raport de evaluare a fost realizat pe baza informatiilor puse la dispozitie de catre client.

CAPITOLUL 2 ANALIZA DIAGNOSTICULUI 2.1.Diagnosticul juridic Acest diagnostic are ca scop verificarea aspectelor juridice privind activitatea firmei si presupune analiza in domeniile :drept comercial,drept civil,drept fiscal,dreptul muncii,dreptul mediului,litigiile. Istoria societii i are rdcinile n anul 1962, cnd a fost nfiinat la Bucureti ntreprinderea pentru fabricarea medicamentelor. Aceasta a fcut parte din sistemul de stat care a avut sarcina s furnizeze medicamentele pe piaa farmaceutic intern. Ulterior, denumirea societii s-a schimbat n ntreprinderea de Medicamente Bucureti (Bucharest Medicines Plant), iar n anul 1990 a primit denumirea Sicomed. Opt ani mai trziu, n anul 1998, compania este listat la Bursa de Valori Bucureti, aciunile ei devenind printre cele mai tranzacionate titluri. Procesul de privatizare prin care a trecut compania se finalizeaz cu succes n anul 1999, pachetul majoritar de aciuni ale societii fiind achiziionat de un grup de acionari instituionali, din care fceau parte Banca European pentru Reconstrucie i Dezvoltare i cteva fonduri de investiii. Dup ncheierea privatizrii, noii acionari majoritari ai companiei demareaz modernizarea sa complex i creterea eficienei proceselor, n acestea intrnd att procesele de producie ct i dezvoltarea resurselor umane.

Sicomed ncepe astfel o perioad de dezvoltare susinut, care sub aspectul volumului de medicamente vndute i va consolida poziia de cel mai mare productor farmaceutic de pe pia autohton. n anul 2005, Sicomed devine prima companie farmaceutic din Romnia care a obinut de la Lloyds Register certificatul cu standardul de calitate ISO 9001:2000 care garanteaz funcionalitatea sistemului intern de management al calitii

Eficientizarea proceselor n cadrul companiei a continuat i n anul 2005. Compania a vndut secia de soluii parenterale n volume mari i a nceput s se concentreze asupra produciei de medicamente n forme solide i o cantitate mic de medicamente parenterale. La sfritul anului 2005, grupul farmaceutic Zentiva achiziioneaz compania Sicomed, n cadrul uneia dintre cele mai mari tranzacii de pe pia. Sub noul brand Zentiva au fost integrate, n primul semestru al anului 2006, activiti anterioare ale grupului Zentiva de pe piaa romneasc i cele existente ale societii Sicomed. Astfel Zentiva devine liderul pieii de medicamente generice din Romnia.

Conforma statutului si a contractului de societate ,activitatea preponderenta a societatii o constituie Fabricarea preparatelor farmaceutice avand codul CAEN 2120.

Date despre capitalul social 41.696.115,00 lei

Capital social:

Valoare nominala: 0,10 lei/actiune Numar actiuni: 416.961.150

Forma proprietate:Integral Privat

10

Actionari semnificativi VENOMA HOLDINGS LIMITED NICOSIA CYP alti actionari / others 50.98% 25.09%

ZENTIVA NV AMSTERDAM 23.93% NLD

Incepand cu anul 2008 societatea a fost listata pe sistemul de tranzactionare al Bursei de Valori Bucuresti la categoria a II-a avand simbolul de tranzactionare SCD.

Aspecte legate de dreptul mediului Preocuparile pentru mediu angreneaza toate departamentele societatii; ele joaca un rol important in fiecare inovatie tehnica sau proces tehnologic si sunt avute in vedere in fiecare sector de activitate. Reinnoirea Acceptului de evacuare , nr 1521/ 21.07.2010 Nici o penalizare in inspectii ale autoritatilor de mediu Nici o neconformitate identificata in cadrul vizitelor de supraveghere a Sistemul de Management de Mediu implementat in Zentiva in conformitate cu standardul SR EN ISO 14001:2005 100% indeplinirea obiectivelor de mediu privind valorificarea si reciclarea deseurilor de ambalaje puse pe piata. A fost finalizata prin intermediul unui consultant extern o investigatie pentru

11

responsabilitatile de mediu ale companiei si a fost creat un provizion de 6 milioane lei (inregistrat in situatiile financiare ale anului 2009). Compania a fost partener silver in organizarea celei de-a IV editii a Galei premiilor revistei Infomediu EUROPA 2010

ANALIZA SWOT STRENGHTS 1.Societatea este organizata si functioneaza in conformitate cu legislatia romana in vigoare si cu statutul propriu 2.Existenta drepturilor de proprietate,astfel incat nu exista riscul de litigii patrimoniale sau revendicari de daune datorate nerespectarii clauzelor contractuale 3.Existenta tuturor autorizatiilor necesare bunei functionari a societatii 4.Absenta litigiilor,indiferent de natura lor 5.Lipsa creditelor nerambursate la timp 6.Climatul social este armonios si propice desfasurarii activitatii normale a societatii OPORTUNITIES 1.Accederea la ringul bursier consta intr-o finantare facila prin majorarea capitalului WEAKNESS Intarzieri in achitarea unor obligatii legale datorate diferitelor bugete.

TREATHS Nu se prevad amenintari sub aspect juridic.

12

Aspecte privind litigiile La data de 31 decembrie 2008 Societatea este implicata in mai multe litigii, dintre care cele mai importante sunt prezentate in cele ce urmeaza: - Cu societatea Chimopar SA, referitor la unul din titlurile de proprietate si la alimentarea cu energie electrica. - Cu o persoana fizica (Spandonide Emanuel), referitor la terenul si cladirea din strada Dionisie Lupu nr. 39. - Cu o persoana fizica (Sunda Danut), referitor la terenul din Comuna Voluntari 2.2 DIAGNOSTICUL RESURSELOR UMANE In conceptul modern al intreprinderii,resurselor umane li se atribuie un rol deosebit in asigurarea performantelor economico-financiare ale acesteia. Problemele principale ale analizei resurselor umane sunt:analiza efectivului de salariati din punct de vedere cantitativ,structural si calitativ : analiza stabilitatii efectivului de salariati,analiza utilizarii timpului de munca si a efectelor economico-financiare,analiza eficientei utilizarii resurselor umane. In concordanta cu Statutul Companiei, Zentiva S.A. este condusa de catre Consiliul de Administratie, ai caror membri, persoane fizice, sunt alesi de Adunarea Generala a Actionarilor pentru o perioada de 4 ani, re-eligibili.

A.G.A. a validat Consiliul de Administratie cu urmatoarea componenta:

Consiliul de Administratie (C.A.): 1 Presedinte al C.A. 4 membri

13

Structura managementul -director general -director economic -director divizie farmaceutica -director divizie chimica -director resurse umane Comitetul de Directie are componenta:

Director general- Presedinte; Director general -Vicepresedinte; Director economic- Vicepresedinte; Director comercial - Vicepresedinte; Director tehnic- Vicepresedinte. An Numar mediu de salariati 2008 738 2009 691 2010 541

Evolutia efectivului mediu in perioada 2005/2007

2007 An 457 519 603 0 200 400 600 800 Series2

2008/2010
541 201 0

2006 2005

Nr mediu salariati

14

200 691 9 200 738 8

Dinamica efectivului mediu in perioada 2005/2007 2008 2009/2008(%) -0.93% 2010/2009(%) -0,78%

Se constata o scadere a efectivului mediu pe intervalul de analiza.In 2009 fata de 2008 se inregistreaza o scadere majora a efectivului mediu de salariati de 0,93%,iar in anii urmatori scaderea continua dar este mai lenta.Aceasta scadere poate fi explicata prin faptul ca firma a facut numeroase investitii in utilaje performante care inlocuiesc necesarul de forta de munca.Un alt motiv este faptul ca in acesta perioada au fost ridicate si standardele de calitate pentru produsele fabricate,ceea ce a necesitat o selectie mai riguroasa a angajatilor,lucru care a influentat iesirile de personal.

15

Structura angajatilor pe sexe in perioada 2008-2010 2008 Masculin Feminin Total 513 225 738 2009 378 313 691 2010 345 196 541

2008 Cifra de afaceri Nr salariati Productivitatea medie anuala 218505848 738 296078,38

2009 175765574 691 254364,07

2010 126972115 541 234698,91

Productivitatea medie are o evolutie descrescatoare pe intreg interval de timp considerat,atingand nivelul minim de 234698,91 RON/salariat in 2010.

16

Analiza profitului pe salariat

2008 Profitul brut(RON) Nr salariati 30069348 738

2009 0 691 -

2010 32014909 541 59177,28

Profit pe salariat(RON/salariat) 40744,37

Se constata o crestere a profitului pe salariat destul de semnificanta de la un an la altul,cu toate ca numarul de salariati a scazut destul de mult.

SWOT STRENGHTS WEAKNESS 1.Structura fortei de munca (pe 1.Scaderea numarului functii,grupe de varsta,sexe)este salariati adecvata domeniului de activitate si cerintelor tehnice implicate. 2.Forta de munca este experimentata,avand o calificare ridicata si o experienta bogata. mediu de

17

3.Scaderea productivitatii muncii pe intreg intervalul de analiza.

OPORTUNITIES

TREATHS 1.Concurenta puternica poate atrage personalul calificat.

2.3. DIAGNOSTICUL TEHNIC Viabilitatea firmei in mediul sau concurential este deteminata de masura in care aceasta dispune de un potential material al carui paramatrii tehnici si functionali sunt adaptati exigentelor unei economii concurentiale.

2008 Instalatii tehnice si masini 16954763 Alte instalatii, utilaje si mobilier 3159975 Total 20114738

2009 16028543 3253096 19281639

Se constata ca pe intervalul analizat ponderea cea mai mare in capitalul fix o au echipamentele tehnologice. Eficienta utilizarii capitalului fix se calculeaza ca raport intre valoarea productiei si valoarea capitalui fix.

18

Eficienta utilizarii capitalului fix in perioada 2005-2007 2008 Profitul brut(RON) 30069348 2009 3253096 2010 32014909 -

Valoarea neta a capitalului fix 20114738 Eficienta utilizarii capitalului fix 1,49

In 2008 Zentiva obtinea la 1 RON capital fix un profit brut de 1.49 RON.

SWOT STRENGHTS WEAKNESS 1.Structura capitalului fix este adecvata 1.Scaderea productivitatii se datoreaza naturii si dimensiunii activitatii scaderii gradului de inzestrare a muncii desfasurate de catre firma. cu capital fix.

OPORTUNITIES

TREATHS

19

2.4.Diagnosticul comercial O firma nu poate supravietui si nu se poate dezvolta intr-o economie concurentiala decat daca este capabila sa raspunda durabil nevoilor pietei. Portofoliul de produse Zentiva cuprinde peste 280 de produse in 550 de forme farmaceutice de prezentare, dintre care aproximativ 180 sunt produse eliberate pe baza de prescriptie medicala si 100 sunt disponibile ca OTC-uri sau suplimente alimentare. Portofoliul companiei acopera o gama larga de arii terapeutice, concentrandu-se in principal asupra bolilor cardiovasculare, starilor inflamatorii, bolilor infectioase, durerii, afectiunilor neurologice sau asupra bolilor tractului gastrointestinal si urinar. Pe langa produse generice si suplimente alimentare, Zentiva produce de asemenea si substante active. Zentiva S.A. a desfacut produsele prin distribuitori pentru produsele destinate farmaciilor si, in paralel, prin propria retea de distributie pentru clientii spitale. Produsele Zentiva S.A. sunt destinate in special pietei autohtone (97% din total vanzari in 2010). Exporturile (care totalizeaza 5.7 milioane lei) s-au indreptat in special catre tarile din Comunitatea Statelor Independente.

Produsele etice, vindute pe baza de reteta, reprezinta 48% din totalul vanzarilor, in timp ce produsele generice (vandute fara prescriptie) reprezinta 49% din vanzarile anului 2010. Impartirea pe tipuri de produse aferenta vanzarilor 2007 - 2010 este urmatoarea: Tipuri produse Etice Generice Altele 2007 59% 37% 4% 2008 55% 40% 5% 2009 51% 45% 5% 2010 48% 49% 3%

20

Prin politica Zentiva S.A. se cauta in permanenta furnizori care ofera materii prime de calitate. Departamentul Asigurarea Calitatii evalueaza permanent producatorii potentiali dar si producatorii existenti. Se au in vederea atat documentatia de calitate furnizata de catre acestia, care este necesara pentru autorizare, cat si calitatea produselor furnizate si comportarea acestora in procesul tehnologic. Principalii distribuitori ai Zentiva S.A., dupa ponderea din totalul vanzarilor valorice, sunt: Dita Import-Export SRL, Relad, Farmexpert si Fildas. Acestia au totalizat 56% din valoarea totala a vanzarilor brute in anul 2009. Concurentii la nivel national sunt Antibiotice Iasi, Biofarm, GSKEuropharm, Terapia Cluj, Ozone, Labormed, conform datelor Cegedim. Principalii importatori de produse farmaceutice sunt: Glaxo SmithKline, Hoffmann la Roche, Sanofi-Aventis, Novartis, Pfizer, Eli Lilly, Schering Plough, conform datelor Cegedim.

2.5.Diagnosticul financiar Prima parte a analizei financiare la care ne vom referi o constituie analiza pe baza bilantului, analiza statica, pentru a identifica starea de echilibru(dezechilibru) existenta la nivelul intreprinderii. Mentionam ca vom omite din bilant posturile cu valori nule1.

Element de bilant Imobilizari necorporale Imobilizari corporale Imobilizari financiare

1

2008 617344 78196808 54002

2009 803963 78873968 54002

2010 645287 74414117 54002

Conform OMFP nr. 94/2001, nu se vor mentine in bilant si in contul de profit si pierdere acele elemente(posturi) pentru care nu exista valori atat in exercitiul financiar curent, cat si in cel precedent

21

Total activ imobilizat Stocuri Creante Casa si conturi la banci Total activ circulant Cheltuieli in avans TOTAL ACTIV Capital social Rezerve din reevaluare Rezerve Rezultatul reportat Prime de capital Rezultatul exercitiului Repartizarea profitului Total capitaluri

78868154 27.152.331 141.623.49 6 97247473 266.023.30 0 513917 345405371 41696115 21952325 189992666 1066079 9863684 23184647 0 285623358

79731933 27708874 123077655 98937067 249.723.59 6 474343 329929872 41696115 21952325 213177313 1833562 9863684 2882789 0 281973086

75113406 20794558 114395399 153825961 289.015.91 8 641418 364770742 41696115 21952325 213177313 4716351 9863684 27023080 0 308996166

Datorii ce trebuie platite intr-o perioada de un an 54948024 Datorii ce trebuie platite intr-o perioada mai mare de un an: 0 Total datorii
54.948.024

33966038

44918733

0 33966038

0 44918733

Venituri in avans(doar subventii pt investitii): 176492 TOTAL PASIV

340747874

111578 316050702

102740 354017639

22

Conceptul de situatie neta (SN) Situatia neta(patrimoniala) sau activul net contabil, estimeaza contabil drepturile proprietarilor asupra intreprinderii. SN=Activ(fara elemente de activ fictiv)-Datorii totale

Situatia neta (SN) 2008 2009 2010

289.943.430 295.489.491 319.210.591

Se observa exista o situatie neta pozitiva si crescatoare, ceea ce reflecta o gestiune economica sanatoasa a intreprinderii. Aceasta crestere se datoreaza reinvestirii unei parti din profitul net. Pe baza bilantului financiar pe cei trei ani se va face analiza echilibrului financiar. In acest scop determinam ponderea fiecarui element in structura bilantului pentru a defini indicatorii ce caracterizeaza echilibrul financiar pe baza de bilant. 2008 A imob 22% ACR 78% 78868154 CPR DatTL 0% 52% DatTS 48% 54948024

23

2009 A imob 24% ACR 76% CPR 63,27% DatTL 0% DaTS 36,29%

2010 A imob 20,32% ACR 44,68% CPR 58,38% DatTL 0% DatTS 41,41%

Observam ca valoarea si ponderea activelor fixe a crescut datorita achizitionarii de imobilizari corporale dar si de titluri si interese de participare. De asemenea a crescut si activul circulant ca valoare, prin cresterea disponibilitatilor din casa si conturi. Capitalurile proprii au crescut ca valoare in total pasiv prin emisiuni de actiuni, cresterea rezervelor. Datoriil pe termen scurt au scazut prin plata datoriilor comerciale.

Analiza fondului de rulment(FR) Prin fondul de rulment se evidentiaza realizarea echilibrului financiar pe termen lung, masura in care activele pe termen lung(nevoile permanente) se finanteaza prin surse permanente(durabile) de capitaluri proprii si imprumutate. FR=(CPR+DTL+Subventii pt. investitii)-Imobilizari nete

24

Metoda continentala

2008

2009 282084664 79731933 202.352.73 1

2010 309098906 75113406 233.985.500

Capitaluri permanente 285799850 (CPR+DTL+Sub) 1 Activeimobilizate 2 FR (1-2) 78868154 206.931.69 6

Se observa ca avem un fond de rulment pozitiv si crescator in cei trei ani de analiza, ceea ce evidentiaza realizeaza echilibrul financiar pe termen lung, exista o marja de capitaluri permanente pentru finantarea activelor circulante. Nevoia de fond de rulment(NFR) Echilibrul financiar pe termen scurt, dintre nevoile temporare si sursele ciclice, se pune in evidenta cu ajutorul acestui indicator. NFR=(Stocuri+Creante)-Datorii curente 2008 Stocuri 1 Creante 2 DTS 3 NFR (1+2-3) 27152331 2009 27708874 2010 20794558

141623496 123077655 114395399 54948024 113827803 33966038 116820491 44918733 90271224

Marimea pozitiva a NFR reflecta un surplus de nevoi temporare, rezultatul unei politici de investitii privind cresterea nevoii de finantare a ciclului de expolatare.

Analiza trezoreriei nete (TN)

25

Dupa ce s-au calculat FR si NFR, trezoreria neta se afla conform relatiei: TN=FR-NFR 2008 FR 1 NFR 2 TN (1-2) 206.931.69 6 113.827.80 3 97.103.893 2009 202.352.73 1 116.820.49 1 85.532.240 2010 233.985.500 90.271.224 143.714.276

Echilibrul financiar general este surprins prin trezoreria neta, rezultatul dintre echilibrul financiar pe termen lung(FR) si cel pe termen scurt(NFR). In cei trei ani s-a inregistrat o TN pozitiva si crescatoare, adica un excedent de trezorerie care poate fi plasat rentabil. TN pozitiva se regaseste sub forma disponibilitatilor in conturi bancare si casa. In anul 2010 TN a crescut foarte mult, ceea ce inseamna ca exista resurse cu care se poate contribui la realizarea unei investitii.

Diagnosticul corelatiei creante obligatii Indicatori Durata de imobilizare a creantelor (zile) Durata de folosire a surselor atrase (zile) 2008 23 45 2009 25 58 2010 32 54

26

Durata de imobilizare a creantelor pe parcursul perioadei analizate, 20082010, este inferioara duratei de folosire a surselor atrase, situatie favorabila ce contribuie la degajarea de numerar suplimentar, deci imbunatatirea fluxului de numerar. Se observa, in anul 2009 o crestere atat a duratei de imobilizare a creantelor cat si a duratei de folosire a surselor atrase fata de anul 2008. Acestea evolueaza favorabil in anul 2010. Diagnosticul lichiditatii si solvabilitatii

Indicatori Rata lichiditatii curente Rata lichiditatii rapide Rata lichiditatii imediate Rata solvabilitatii patrimoniale Rata solvabilitatii generale

2008 1,84 1.33 0.89 0.30 2.05

2009 1,35 1.19 0.56 0.51 1.51

2010 1,43 1.17 0.68 0.33 1.34

Rata lichiditatii curente se incadreaza in limite peste normal pe perioada analizata. Rata lichiditatii imediate(testul acid) are valori supraunitare pe parcursul celor trei ani, situandu-se peste limita maxima a intervalului considerat satisfacator cu privire la acest indicator(0.65-1). In conditiile in care activele curente diminuate cu stocurile sunt superioare datoriilor curente, asa cum este situatia pe intervalul celor trei ani, societatea nu intampina probleme in achitarea datoriilor curente. Rata lichiditatii imediate inregistreaza, de asemenea, valori favorabile in anii 2008 si 2009 aratand capabilitatea firmei de a-si achita o buna parte din datoriile curente pe baza lichiditatilor imediate. In anul 2010 rata lichiditatii imediate are o valoare mai mica- 0.36.

27

Ratele solvabilitatii patrimoniale aferente celor trei ani, respectiv ponderea capitalului propriu in total pasive de 0.30 in anul 2008, 0.51 in anul 2009 si 0.33 in anul 2010, pot fi apreciate ca fiind bune( se incadreaza in intervalul 0.3-0.5 considerat optim) ; firma este solvabila, are capacitatea de a-si onora datoriile totale. O situatie favorabila se constata in cadrul ratei solvabilitatii generale care inregistreaza valori de peste 1.70 in toti cei trei ani luati in calcul, ceea ce denota o situatie financiara buna de ansamblu a intreprinderii.

Diagnosticul pe baza ratelor de echilibru financiar Indicatori Rata autonomiei financiare Rata de finantare a stocurilor Rata de autofinantare a activelor Rata de indatorare a capitalului propriu 2008 0.93 1.12 0.40 0.68 2009 0.87 2.23 0.31 1.61 2010 0.68 1.58 0.53 1.45

Analizand ratele autonomiei financiare pe perioada celor trei ani se constata ca societatea nu este dependenta de capitalul strain decat intr-o mica masura, ea fiind capabila sa se autofinanteze in cea mai mare parte a activitatii.

28

Rata de finantare a stocurilor are valori supraunitare intreprinderea putandusi finanta stocurile, societatea a apelat la la credite de trezorerie intr-o masura foarte mica. Se constata o rata de autofinantare mica a activelor, ea fiind de 40% in 2004 si scazand cu 9, respectiv 7 procente in 2009 si 2010 ; aceasta arata ca activele sunt finantate in buna masura pe seama datoriilor pe termen scurt. Raportul datorii totale la capitaluri proprii, adica de rata de indatorare a capitalului propriu arata un grad satisfacator al indatorarii societatii. RATE DE RENTABILITATE 2008 2009 2010 0.21 0,07 0,08

a)RENTABILITATEA COMERCIALA (PROFIT NET/CA) 0,10 b)RENTABILITATEA NET/ACTIV TOT) c)RENTABILITATEA NET/ CPR) ECONOMICA FINANCIARA (PROFIT 0,06 (PROFIT 0,08

Rentabilitatea comerciala (rata marjei nete) exprima eficienta globala a intreprinderii, capacitatea de a realiza profit si de a rezista concurentei. Se observa ca in cazul companiei analizate aceasta rata a inregistrat crestere in fiecare exercitiu financiar. Rentabilitatea economica vizeaza eficienta capitalului economic alocat activitatii productive. Rentabilitatea financiara arata capacitatea intreprinderii de a degaja profit net prin capitalurile proprii anagajate in activitatea sa.

RATE DE ROTATIE

2008

2009

2010

29

a)VITEZA DE ROTATIE A ACTIVELOR CIRCULANTE (ACTIVE CIRCULENTE/CA *360) 434 b)VITEZA DE ROTATIE A CREANTELOR (CREANTE/CA*360) 16,64 c)VITEZA DE ROTATIE (STOCURI/CA*360) A STOCURILOR 43,20

511 25.21 54

817,20 32,40 57,60

Observam ca viteza de rotatie a stocurilor creste de la an la an, evolutie nefavorabila, deoarece acest indicator se refera la durata in care exista lichiditati blocate in stocuri.

CAPITOLUL 3 EVALUAREA Actiunile Zentiva SA sunt tranzactionate la Categoria a II-a a Bursei de Valori Bucuresti incepand cu anul 1998. Capitalul social al societatii este impartit in 416.961.150 de actiuni, fiecare dand dreptul la un vot. Valoare nominala = 0.1 lei/actiune Actiunile Zentiva SA sunt emise in forma dematerializata si sunt liber transferabile. Depozitarul Central tine evidenta la zi a registrului actionarilor Zentiva. Zentiva SA Bucuresti a fost inregistrata la Camera de Comert si Industrie sub numarul de J40/363/07.02.1991.

30

Potrivit datelor inregistrate la Depozitarul Central, actionariatul Zentiva SA are urmatoarea structura: ACTIONARI Persoane juridice Venoma Holdings Limited 212.570.480 actiuni, in valoare de 21.570.480 RON, reprezentand 50,9809% 99.771.169 actiuni, in valoare de 9.977.116,9 RON, reprezentand 23,9282% 27,870,503 actiuni, in valoare de 6.106.415 RON, reprezentand 6.6842% 40.202.218 actiuni, in valoare de 4.020.221,8 RON, reprezentand 9,6417 % 36.546.780 actiuni, in valoare de 3.654.678 RON, reprezentand 8, 7650 % %

Zentiva NV

Sanofi-Avensis Europe

Alte persoane juridice

Persoane fizice

TOTAL

416.961.150

tiuni; 100%

I.Metoda ANC pentru identificarea valorii actiunii. Analiza activelor si pasivelor

Imobilizari necorporale .

31

La data evaluarii societatea avea in patrimoniu imobilizari necorporale a caror valoare neta este de 645.287.

Imobilizari corporale. La data raportului, societatea avea in patrimoniu imobilizari corporale in valoare de 74.414.117, aferenta terenului,constructiilor, si a altor mijloace fixe amortizate.Terenul aflat in proprietatea Zentiva SA este situat in Titan, bd. Theodor Pallady nr.50, sector 3,Bucuresti. Suprafata totala a terenului este de 50.676,51 mp.Beneficiarul prezentei lucrari a vandut in luna decembrie 2010 o suprafata de 2.132,35 mp teren si constructii aferente la pretul de 350lei/mp,plus TVA.Asadar, valoarea actuala a terenului este de 73 667 794 lei.

Imobilizari financiare. Societatea comerciala inregistreaza la data de 31.12.2010 imobilizari financiare in valoare contabila de 54.002 lei.

Analiza stocurilor. La 31.12.2010,societatea comerciala inregistreaza in bilant stocuri in valoare contabila de 27.152.331 .Din analiza creantelor, a rezultat ca firma nu are alte creante care sunt foarte putin probabil a fi incasate.

Analiza disponibilitatilor. La 31.12.2010 erau inregistrate disponibilitati totale in valoare contabila de 97.247.473 lei.Disponibilitatile in valuta reprezinta 20% din totalul disponibilitatilor,cursul de schimb la momentul evaluarii este cu 10% mai mare decat momentul inregistrarii in contabilitate.

32

Valoarea actuala a disponibilitatilor este de 99.192.422 Se inregistrau cheltuieli in avans in suma de 513.917 lei.Nu sunt necesare corectii asupra valorii contabile a cheltuielilor inregistrate in avans.

Analiza datoriilor. La data raportului, sunt inregistrate datorii totale de 44.918.733 lei.Conform datelor managementului, nu sunt necesare ajustari asupra conturilor de datorii. Analiza conturilor de venituri in avans.La data raportului, valoarea acestora era de 176.492 lei.

Activul net actualizat In urma corelarii componentelor patrimoniale analizate anterior, exista toate elementele necesare determinarii activul net actualizat, pe baza verificarii datelor de bilant la data de 31.12.2010. Activele circulante existente in bilant pot fi considerate, cu o buna aproximatie, ca fiind actuale datorita relatiei lor nemijlocite si continue cu piata, in sensul ca nu exista creante,stocuri,datorii de valori care sa necesite corectii. Astfel, activul net actualizat este egal cu activul net contabil, dupa cum urmeaza: ACTIV 1.Imobilizari necorporale 2.Imobilizari corporale,din care: a)Teren b)constructii BILANT 645.287 74.414.117 73. 667. 794 740.100

33

c)altele 3.Imobilizari financiare 4.Stocuri 5.Creante 6.Disponibil 7.Cheltuieli in avans A.TOTAL ACTIV Posturi de datorii si asimilate 1.Datorii totale 2.Venituri in avans 3.Provizioane,riscuri si cheltuieli B.TOTAL datorii si asimilate ACTIV NET (A-B)

6.223 54.002 27.152.331 114.395.399 99.192.422 513.917 316.367.475

44.918.733 176.492 4.657.497 49.752.722 266.614.753

Prin urmare valoarea unei actiuni la Zentiva SA calculata conform activului net contabil, la data de 31.12.2010 este de: Vac = 266.614.753 : 416.961.150 actiuni = 0,63 lei/actiune

Retragerea actionarului Venoma Holdings Limited. Printr-o notificare adresata societatii, urmata si de o Declaratie redactata potrivit legii, actionarul mentionat mai sus si-a manifestat dreptul de retragere din Zentiva SA, nefiind de acord cu mutarea sediului acesteia,in cadrul AGA din 21 februarie 2010.Dreptul la retragere este stipulate in Legea nr 31/1990 fiind asociat cu solicitarea cumpararii de catre societate a actiunilor respective.In situatia data, pretul platit de societate pentru actiunile celui care exercita dreptul de retragere se

34

stabileste, potrivit Art 134 din L31/1990, ca valoare medie ce rezulta din aplicarea a cel putin doua metode de evaluare. Valoarea actiunilor pe Bursa. Societatea Zentiva, din care ar urma sa se retraga acel actioner, detine valori mobiliare care sunt tranzactionate pe BVB Conform istoricului tranzactiilor inregistrate pe BVB, actiunile societatii au avut urmatoarea situatie la tranzactionare in ultimele 52 saptamani:

Volum:

83.049 actiuni

Valoare tranzactii: 124.061,17 lei Numar de tranzactii:

22

Pretul mediu de tranzactionare a actiunilor societatii, in intervalul analizat

= 124.061,17 : 83.049 = 1,49 lei

Aceasta valoare ponderata a tranzactiilor pe bursa intra in calcul pentru a calcula valoarea medie (pretul echitabil) a unei actiuni detinute in Zentiva de actionarul care se retrage. Prin urmare, valoare actiunilor Venoma Holdings Limited detinute in Zentiva este media calculate prin trei metode: a) ANC : Vac =0,63 lei/actiune b) valoarea medie a tranzactiilor pe BVB in ultimele 52 saptamani: Vb=1,49 lei( prin metoda participatiei) c) participatia actionarului care se retrage la capitalul social al Zentiva : Vp = 2,5 lei/actiune Valoarea unitara propusa pentru actiunile detinute de actionarul Venoma Holdings Limited este media:

35

VE = Vac + Vb + Vp / 3 = 1,54 lei/actiune

Participatia actionarului care se retrage este de 212.570.480 actiuni, al caror pret total propus prin prezenta expertiza este de: 212.570.480 * 1,54 = 327.358.539

Prin rezultatele descrise mai sus scopul expertizei este realizat: 1.Actionarul se retrage complet din Zentiva, cedand acesteia contra-cost, toate actiunile pe care le detine. 2.Societatea Zentiva dobandeste propriile actiuni in valoare de 212.570.480 de actiuni. .

36

II.Metoda abordarii pe baza de venit.

METODA DCF

2008 1.Cifra de afaceri 2.rata de crestere CA 3.marja valorii adaugate 4.pondere cheltuieli indirecte 5.pondere cheltuieli de personal 6.pondere amortizari si provizioane 7.alte cheltuieli de exploatare 8.alte activitati din exploatare 9.marja profitului operational 10.marja profitului operational fara alte activitati din exploatare 218505848 -19.9% 69.7% 22.3% 25.7% 3.7% 14.6% -13.4% 4.7% 18.0%

ZENTIVA (SCD) 2009 175765574 -16.9% 70.4% 18.7% 19.4% 6.2% 31.8% -2.3% 23.9% 26.2%

2010 126972114 -14.9% 62.0% 20.5% 13.9% 12.6% 7.1% -2.6% 12.4% 15.0%

37

1. coeficietul de volatilitate (daca soc e neindatorata) 2.Datorii financiare / Capitaluri proprii 3. coeficietul de volatilitate (in fct de riscul soc) 4.prima de risc 5.Prima de risc Zentiva (linia 3 * linia 4) 6. rata obligatiunilor de stat SUA 7. prima de risc de tara Romania 8.rata de actualizare (linia 5+ linia 6+linia 7)

1,01 9,3% 1,08 4,37% 4.74% 4,02% 2,05% 10,81%

ZENTIVA (SCD) 2012e Cifra de afaceri rata de crestere marja profitului operational dobanzi nete marja profitului net Profit net 218505848 -12.49% 4.7% (201.34) 4.58% 23184647 2013e 223865631 14.20% 9.9% (1,300.08) 9.22% 30143153 2014e 231394552 14.20% 15.1% (2,528.91) 13.94% 41220135

38

Cheltuieli de capital/CA 1.17% Cheltuieli de capital 1,991.22 amortiz/Imob nete 10.8% Amortizari si deprecieri 8,370.34 variatia NFR medie /variatia CA 20.0% Variatia necesarului de fond de rulment (90271224) 1- Datorii_financiare / total Active 92.49% Fluxurile de numerar aferente capitalurilor proprii (FCFE) 18,161.04 Valoarea terminala factor actualizare 0.90 flux numerar actualizat (FCFE * factor actualizare) 16,389.32 503,883.79 (suma fluxurilor actualizate) 532,974.08 nr actiuni 416,961,150 pret piata la data analizei 1,49lei

11.37% 22,049.46 9,701.60 101236789

10.48% 23,204.14 11,015.67 111376321

2,190.05 0.81 1,783.59

14,854.50 685,598.83 0.73 0.73 10,917.38

Zentiva este caracterizata de un grad de indatorare redus si implicit de un risc financiar redus. Estimam ca societatea va avea o evolutie a vanzarilor similara domeniului in 2012 si 2013, cresterea asteptata a vanzarilor fiind egala cu rata de crestere asteptata a PIB-ului nominal. Apreciem ca marja profitului operational se va imbunatati treptat, urcand de la valoarea actuala pana la nivelul mediu al firmelor din domeniul producatorilor de farmaceutice din Europa Centrala si de Est.

39

Valoarea firmei se determina ca suma a fluxurilor de numerar aferente capitalurilor proprii actualizate in functie de riscul atasat societatii, risc cuantificat prin rata de actualizare estimata si reprezentat in analiza prin factorul de actualizare. Fluxurile de numerar aferente capitalurilor proprii (FreeCash Flow to Equity : FCFE ) se calculeaza dupa formula : FCFE = Profit net (Ch. de capital +variatia NFR)* (1-dat. fin/ total active) + amort&depr * (1-dat. fin/ total active)

PER_domeniu = 21,96

Valoarea afacerii = CFi (1 + a ) + VR (1+a) Valoarea afacerii = CF act + VR act CF actualizat = CF + Fa Fa = 1/ (1+a) VR = Pr net / a-g => 41220135/10,81 = 3813148 VR act = 3813148 * 0.73 = 5223490 Valoarea afacerii = 532,974.08 + 5223490 = 5756464 Valoarea actiunii = 5756464: 416.961.150 actiuni = 0,013 lei/actiune

40

OPINIA EVALUATORULUI Zentiva se afla intr-o faza de reorganizare a activitatii, aceasta afectand nivelul cifrei de afaceri cat si profitabilitatea (marja profitului operational). Desi are o rata de crestere asteptata pentru urmatorii mica ( ca urmare a estimarii scaderii cifrei de afaceri in 2012) si un risc usor superior, perspectiva revenirii marjei de profit cat si a ratei de crestere a cifrei de afaceri la nivelurile normale ale domeniului recomanda actiunea SCD ca pe o investitie. Apreciem ca valoarea actiunii este semnificativ inferioara pretului din piata la data analizei, estimand ca pretul va avea o apreciere pe masura imbunatatirii asteptate a rezultatelor financiare ale societatii Zentiva SA. Prin urmare metodele pentru stabilirea valorii de piata a pretului actiunii au fost: 1.ANC 2.DCF Prin agregarea acestor metode opinia evaluatorului este ca valoarea pretului actiunilor detinute de Zentiva SA este de 0,63 lei /actiune obtinuta prin aplicarea metodei ANC. Mentionam faptul ca aceasta valoare, desi construita cu respectarea prevederilor Standardelor ANEVAR de evaluare, are anumite limitari in acceptiunea valorii de piata, date fiind conditiile economice ale pietei romanesti.

41