Sunteți pe pagina 1din 30

ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE A MOLDOVEI

Cu titlu de manuscris
CZU: 336.76(478):339.923:061.1EU(043)

BILOOCAIA SVETLANA

DEZVOLTAREA PIEEI VALORILOR


MOBILIARE A
REPUBLICII MOLDOVA N CONTEXTUL
INTEGRRII FINANCIARE EUROPENE
522.01 FINANE

Autoreferatul tezei de doctor n tiine economice

CHIINU, 2014

Teza a fost elaborat n cadrul catedrei ,,Investiii i Piee de Capital


a Academiei de Studii Economice a Moldovei, or. Chiinu
Conductor tiinific:
HNCU Rodica, doctor habilitat n economie, profesor universitar,
Academia de Studii Economice a Moldovei
Refereni oficiali:
SECRIERU Angela, doctor habilitat n economie, profesor universitar,
Academia de Studii Economice a Moldovei
IORDACHI Victoria, doctor n economie, Institutul Naional de Cercetri
Economice
Componena Consiliului tiinific Specializat:
COBZARI Ludmila, preedinte, doctor habilitat n economie, profesor
universitar, Academia de Studii Economice a Moldovei
BOTNARI Nadejda, secretar tiinific, doctor n economie, confereniar
universitar, Academia de Studii Economice a Moldovei
ILIADI Gheorghe, doctor habilitat n economie, profesor cercettor,
Institutul Naional de Cercetri Economice
CROTENCO Iuri, doctor habilitat n economie, confereniar universitar,
Universitatea Liber Internaional din Moldova
CIOBU Stela, doctor n economie, confereniar universitar, Academia de
Studii Economice a Moldovei
CRICLIVAIA Diana, doctor n economie, confereniar universitar,
Universitatea de Stat din Moldova
CUHAL Veronica, doctor n economie, Comisia Naional a Pieei
Financiare
Susinerea tezei va avea loc la 15 ianuarie 2015, ora 1100 n edina
Consiliului tiinific Specializat D 32.522.01- 01 din cadrul Academiei de
Studii Economice a Moldovei, pe adresa: MD-2005, mun. Chiinu, str.
Bnulescu Bodoni 59, bloc ,,F, et. 4, biroul 408.
Teza de doctor i autoreferatul pot fi consultate la Biblioteca tiinific a
Academiei de Studii Economice a Moldovei i pe pagina web a CNAA
(www.cnaa.md).
Autoreferatul a fost expediat la 15 decembrie 2014
Secretar tiinific
al Consiliului tiinific Specializat:
doctor n economie, confereniar universitar
BOTNARI Nadejda
Conductor tiinific:
doctor habilitat n economie, profesor universitar
HNCU Rodica
Autor:
BILOOCAIA Svetlana
BILOOCAIA Svetlana, 2014
2

I. ABORDRI CONCEPTUALE ALE CERCETRII


Actualitatea temei de cercetare: Piaa valorilor mobiliare (PVM) ocup
un loc aparte n economie i ndeplinete un ir de funcii importante n
sistemul de producie, reprezentnd mecanismul prin intermediul cruia se
realizeaz transferul de fonduri, contribuind astfel la finanarea creterii
economice.
n statele europene, cota capitalului acionar n PIB constituie 47%, iar
cota capitalului atras pe pieele obligaiunilor corporative 25%. Piaa de
capital a UE contribuie la atragerea resurselor din partea unui spectru larg de
investitori, fapt ce permite considerarea PVM ale acestor state drept
mecanism cheie de mobilizare a resurselor pentru necesitile economiei.
Realizarea direciilor de dezvoltare a economiei, definite n Strategia
Naional de Dezvoltare a Republicii Moldova, stabilete pentru piaa
financiar a Republicii Moldova sarcini de atragere a unor volume
considerabile de resurse financiare. Totui, cercetarea efectuat a confirmat,
c cota pieei de capital n PIB autohton reprezint doar 9,8%, ceea ce
demonstreaz nendeplinirea de ctre piaa de capital autohton a scopului
su mobilizarea economiilor n scopul asigurrii creterii economice. Cele
menionate relev actualitatea cercetrii date. Se propune drept scop, n baza
analizei comparative a evoluiei PVM a statelor europene i a Republicii
Moldova, determinarea problemelor de funcionare a PVM autohtone
existente la moment i elaborarea direciilor principale de dezvoltare a
acesteia n vederea asigurrii realizrii de ctre pia a funciilor sale
caracteristice, precum i n contextul integrrii financiare europene. n
condiiile create, perspectivele de integrare financiar european a PVM a
Republicii Moldova sunt considerate drept factor pozitiv al modernizrii i
dezvoltrii sale.
Descrierea situaiei n domeniul cercetat i determinarea problemei
de cercetat. Gradul de investigare a temei. Cercetarea, n baza analizei
sistemice, a diferitelor aspecte ale funcionrii pieelor de capital, a
interconexiunii dintre creterea economic, dezvoltarea i procesele de
integrare n cadrul pieelor respective a fost efectuat de savani strini,
precum: Zingales L., Wurgler J., Demirguc-Kunt A., Beck T., Levine
R., Pagano M., Baele L., Agenor P., Guevara F., Friedrich C., Dragota V.
.a.; analiza diferitelor aspecte ale dezvoltrii pieei de capital este realizat n
lucrrile autorilor Rubov B., Alifanova E., Mirkin I. .a.
Cercetarea rolului fluxurilor financiare internaionale n stimularea
creterii economice, estimarea rolului PVM n dezvoltarea economiei i
perspectivele de modernizare a acesteia n Republica Moldova, au fost
studiate de oamenii de tiina: Iliadi G., Hncu R., Cobzari L., Secrieru A.,
Stratulat O., Suhovici A. Aceleai aspecte, n ultimii ani, au fost abordate n
3

tezele de doctor de ctre Timu V., Harcenco D., Cibotaru I., Albul E., .a.
Totui, problemele ce vizeaz aspectele metodologice ale cercetrii evoluiei
PVM autohtone i a perspectivelor de dezvoltare a acesteia n condiiile
integrrii financiare europene, nc nu sunt suficient cercetate.
Obiectul cercetrii: l constituie piaa valorilor mobiliare a Republicii
Moldova n contextul integrrii financiare europene.
Scopul cercetrii: const n determinarea direciilor principale de
dezvoltare a PVM a Republicii Moldova n perspectiv integrrii financiare
europene.
Obiectivele cercetrii:
- examinarea bazelor teoretico-metodologice i a noiunilor legislative
ale pieei valorilor mobiliare, relevarea esenei, subordonrii i interrelaiilor
dintre acestea;
- cercetarea particularitilor ce vizeaz influena dezvoltrii PVM
asupra creterii economice n statele cu niveluri de dezvoltare economic i
financiar diferite, inclusiv n Republica Moldova i cercetarea posibilitii ca
dezvoltarea PVM, i anume apariia n cadrul su a instrumentelor financiare
inovaionale, s nu genereze crize financiare;
- cercetarea particularitilor ce vizeaz influena integrrii financiare
europene asupra creterii economice n statele n curs de dezvoltare, inclusiv
Republica Moldova, propunerea cadrului metodologic de estimare a
nivelului de integrare a PVM autohton n piaa financiar european i
efectuarea unei analize comparative a nivelului de integrare financiar
european ale pieelor de capital din unele state ale UE i din Republica
Moldova;
- analizarea i sistematizarea evenimentelor de legiferare, realizate n
cadrul formrii pieei de capital unice a UE, n baza crora de elaborat
recomandri de modernizare a bazei normative a PVM a Republicii Moldova;
- elaborarea metodologiei de estimare a nivelului de dezvoltare a PVM
ale statelor UE i a Republicii Moldova;
- identificarea tendinelor de baz ale evoluiei pieelor de capital
europene n vederea efecturii unei analize comparative cu cele caracteristice
PVM autohtone;
- analiza nivelului de dezvoltare i a dinamicii PVM a Republicii
Moldova, identificarea rolului acesteia n economia autohton i, n baza
analizei comparative cu pieele de capital ale statelor UE, elaborarea
recomandrilor privind dezvoltarea pieei de capital a Republicii Moldova, n
contextul integrrii financiare europene.
Metodologia cercetrii. n tez sunt utilizate metode tiinifice generale
de cunoatere, teze ale teoriei economice mondiale i ale pieei de capital
mondiale, analiza comparativ, regresiv i multifactorial, clasificri i
grupri statistice, analiza i sinteza, inducia i deducia, analiza logic,
metode de analiz structural i de sistem, interpretarea grafic i tabelar.
4

Noutatea tiinific const n:


1. evidenierea rolului determinant al factorului instituional n
dezvoltarea pieelor de capital i a impactului pozitiv al acestora asupra
creterii economice;
2. identificarea condiiilor necesare pentru generarea unui impact pozitiv
al integrrii financiare asupra creterii economice a statelor europene n curs
de dezvoltare, inclusiv a Republicii Moldova;
3. elaborarea metodologiei de ajustare a cadrului legal autohton de
reglementare a PVM cu baza normativ a UE, n scopul realizrii obiectivelor
operaionale i strategice, propuse de autor;
4. propunerea cadrului metodologic de evaluare a nivelului de integrare
a PVM autohtone n piaa financiar european, adaptat la condiiile pieei
de capital a Republicii Moldova, pe baza calculrii indicatorilor - i convergen;
5. determinarea, n contextul abordrilor cantitativ i legal, propuse
de autor, a gradului de integrare a pieelor de capital a unor state din UE i a
pieei de capital autohtone n piaa financiar european i evidenierea
particularitilor dinamicii integrrii financiare a acestora;
6. elaborarea abordrii indicativ-funcionale ce permite estimarea
nivelului de dezvoltare a pieei de capital autohtone prin intermediul
evalurii realizrii de ctre piaa respectiv a funciilor atribuite;
7. identificarea, prin utilizarea abordrii indicativ-funcionale elaborate
de autor, a impedimentelor de baz privind realizarea de ctre piaa de capital
autohton a funciilor sale i elaborarea recomandrilor de dezvoltare a
acesteia n contextul integrrii financiare europene.
Problema tiinific soluionat: n condiiile, n care piaa valorilor
mobiliare a Republicii Moldova nu ndeplinete funciile atribuite i nu
stimuleaz, la un nivel satisfctor, creterea economic, au fost identificate
cauzele, ce mpiedic perfecionarea acesteia i elaborate direciile principale
de dezvoltare a PVM autohtone, n scopul asigurrii soluionrii sarcinilor
existente, n contextul integrrii financiare europene.
Semnificaia teoretic: evideniai factorii principali de influen a
pieelor de capital asupra creterii economice a statelor dezvoltate i n curs
de dezvoltare din cadrul UE; determinat c extinderea inovaiilor financiare
poate deveni cauz a crizelor doar n lipsa reglementrii pieelor pe care
circul respectivele; sistematizai indicatorii principali de dezvoltare a PVM
la nivelurile micro i macroeconomic; cercetate i sistematizate actele
normative de baz, implementate n cadrul crerii pieei financiare unice a
UE; stabilite obiectivele operaionale i strategice de perfecionare a bazei
normative a PVM autohtone.
Valoarea aplicativ a lucrrii: estimat rolul PVM a Republicii
Moldova n asigurarea creterii economice; realizat estimarea i analiza
5

comparativ dintre nivelul de integrare a PVM autohton i a pieelor unui ir


de state din cadrul UE n piaa financiar european; propui indicatori-int
de dezvoltare a PVM a Republicii Moldova; identificate particularitile de
baz ale dinamicii PVM a Republicii Moldova; realizat analiza comparativ
a tendinelor principale de dezvoltare a pieelor de capital ale statelor UE i a
pieei de capital autohtone; elaborate recomandri privind mbuntirea
cadrului legal al Republicii Moldova.
Rezultatele obinute pot fi utilizate de instituiile de resort de
reglementare i supraveghere, precum i aplicarea n scopuri didactice.
Rezultatele tiinifice principale ale lucrrii: identificarea condiiilor
necesare pentru generarea unui impact pozitiv al integrrii financiare asupra
creterii economice a statelor europene n curs de dezvoltare, inclusiv a
Republicii Moldova; elaborarea, n scopul realizrii obiectivelor operaionale
i strategice, propuse de autor, a metodologiei de perfectare a cadrului legal
autohton de reglementare a PVM n corespundere cu baza normativ a UE;
adaptarea cadrului metodologic de estimare a nivelului de integrare a pieei
de capital autohtone n piaa financiar european la condiiile pieei
respective pe baza calculrii indicatorilor - i - convergen; determinarea,
n contextul abordrilor cantitativ i legal propuse de autor, a gradului de
integrare a pieelor de capital a unor state din UE i a pieei de capital
autohtone n piaa financiar european i evidenierea particularitilor
dinamicii integrrii financiare a acestora; elaborarea abordrii indicativfuncionale ce permite, pe baza evalurii realizrii de ctre piaa respectiv a
funciilor sale, estimarea nivelului de dezvoltare a pieei de capital autohtone.
Implementarea rezultatelor tiinifice: necesitatea implementrii
rezultatelor cercetrii efectuate a fost confirmat de: Ministerul Economiei
(Organizaia de promovare a exportului din Moldova); Comisia Naional a
Pieei Financiare; agenia de rating Estimator-VM; coala Masteral de
Excelen n Economie i Business; facultatea Finane a Academiei de Studii
Economice a Moldovei.
Aprobarea rezultatelor tiinifice: abordrile de baz ale lucrrii,
concluziile i recomandrile, expuse n tez, sunt publicate n 4 reviste
tiinifice naionale de profil, prezentate la 11 conferine tiinifice naionale
i internaionale, cu un volum total de 5,3 coli de autor.
Structura tezei: introducere, trei capitole, concluzii i recomandri,
bibliografia ce include 343 surse, 29 anexe, 149 pagini cu text de baz, 32
figuri, 10 formule i 21 tabele.
Cuvinte-cheie: piaa valorilor mobiliare, conceptul - i - convergena,
funciile pieei valorilor mobiliare, integrarea financiar, indicatori de
estimare, cretere economic, dezvoltare instituional, Directivele UE,
direcii de dezvoltare a pieei de capital a Republicii Moldova.
6

II. CONINUTUL DE BAZ AL TEZEI I ABORDRILE


SUSINUTE
n capitolul I - Bazele teoretice i legislative privind piaa de
capital, rolul i locul acesteia n economia contemporan - sunt
examinate bazele teoretice i metodologice, precum i noiunile legislative ale
PVM, sunt analizate aspectele principale de influen a dezvoltrii pieelor de
capital asupra creterii economice, este propus metodologia de evaluare a
nivelului de dezvoltare a PVM, precum i cadrul metodologic de estimare a
integrrii financiare a statelor europene n curs de dezvoltare.
Analiza cercetrilor tiinifice, elaborat de autor, dedicat
interconexiunii nivelului de dezvoltare a pieelor financiare i creterii
economice, a demonstrat, c existena influenei lor reciproce a fost formulat
de ctre J. Schumpeter, care a determinat, c, cu ct mai dezvoltat este
sectorul financiar, cu att mai mare este rata de cretere a produsului intern
brut (PIB).
O contribuie important n cercetrile ulterioare a fost adus de ctre
specialitii unor organizaii precum: Organizaia de Colaborare Economic i
Dezvoltare (OECD), Fondul Monetar Internaional (IMF) .a., ce au dovedit
existena relaiei dintre indicatorii de dezvoltare a pieelor financiare i
caracteristicile principale de dezvoltare a economiilor naionale. Astfel, n
conformitate cu estimrile Bncii Mondiale, statele cu un nivel nalt de
dezvoltare financiar cresc n mediu cu 1% anual mai rapid, n acelai timp
0,4% din cretere este iniiat de majorarea indicatorului capitalizare / PIB.
Analiza lucrrilor la tem a permis autorului s determine urmtoarele
mecanisme de transmitere a impulsului de la dezvoltarea pieei financiare
ctre creterea economic: creterea nivelului de dezvoltare a sistemului
financiar contribuie la apariia i dezvoltarea firmelor noi, accelerarea
creterea sectoarelor inovatoare i scientologice, acest fapt fiind datorat, n
primul rnd, pieei de aciuni; influeneaz asupra normei de economisire i
alegerii tehnologiilor, stabilete nivelul cheltuielilor de resurse la
realizarea operaiunilor de intermediere. PVM dezvoltat asigur:
optimizarea alocrii capitalului; diversificarea portofoliului de active;
minimizarea riscului de lichiditate; accelerarea procesului de transformare a
economiilor n active pe termen mediu i lung; creterea productivitii totale
i marginale a capitalului; simplificarea controlului riscului; colectarea
eficient i ieftin a informaiei.
n cadrul cercetrii, autorul a identificat problemele, ce constituie
impedimente de dezvoltare a PVM a statelor n curs de dezvoltare, inclusiv a
Republicii Moldova: situaia macroeconomic i fiscal ambigue complic
atragerea n respectivele economii a capitalului din strintate i de pe piaa
intern n valut naional; companiile naionale prefer mprumutarea
resurselor de pe pieele externe mai profunde, cu standarde legislative nalte i
7

costuri reduse ale capitalului; capitalul temporar disponibil din aceste state,
de regul, este ndreptat ctre pieele externe, stabile i transparente.
Analiza lucrrilor empirice i teoretice, dedicate influenei pieei
financiare asupra creterii economice a statelor UE, a permis autorului s
identifice c, cu ct mai nalt este nivelul de dezvoltare instituional a
statului, cu att mai dezvoltat este piaa local de capital i mai
considerabil rolul su n economie: supravegherea i reglementarea n aceste
state contribuie la concurena i transparena PVM; sporete calitatea
serviciilor financiare; se reduc costurile; scade nivelul corupiei.
Cercetarea, de asemenea, a artat, c nivelul de dezvoltare al pieelor
financiare depinde nu doar de calitatea cadrului legal, ci i de asigurarea
respectrii legislaiei, precum i de eficiena i calitatea organelor regulatorii.
Determinani importani ai dezvoltrii financiare i constituie obligaia
respectrii contractelor i gradul nalt de protecie a drepturilor
investitorilor.
Consolidarea rolului PVM n realizarea funciilor atribuite i, implicit,
n creterea economic, este influenat pozitiv i de dezvoltarea instituiilor
financiare i sporirea competiiei dintre acestea, rezultatul fiind: diminuarea
ratelor dobnzii la credite; optimizarea alocrii economiilor mobilizate;
controlul utilizrii acestora de ctre companii; reducerea cheltuielilor inutile
i escrocheriilor; implementarea unor standarde mai nalte de contabilitate i
gestiunea financiar; diversificarea riscurilor.
Analiza a cercetrilor empirice i teoretice a permis autorului s
demonstreze rolul pozitiv al derivatelor, ca instrumente de repartizare a
riscurilor, drept dovad fiind creterea cotei acestora n PIB pn n anul
2007. De asemenea, analiza a demonstrat c, cauza principal a crizei din anii
2007-2008, declanatorul creia, dup prerea unui ir de analitici, l-au
constituit anume inovaiile financiare, a constituit-o nereglementarea pieelor
de capital i netransparena pe pieele derivatelor extrabursiere, pe care, de
regul, respectivele circul. n acest sens, n opinia autorului, un factor pozitiv
l reprezint programul, elaborat de Organizaia Internaional a Comisiilor
Valorilor Mobiliare (IOSCO), Banca Reglementelor Internaionale (BIS) .a.,
de perfectare a pieei derivatelor (bursier i extrabursier), n cadrul creia,
ncepnd cu anul 2009, a fost iniiat un ir de msuri de sporire a
transparenei i supunerii acesteia organelor de reglementare, fapt care, va
diminua considerabil posibilitatea de realizare a riscurilor poteniale.
Analiza metodelor existente de estimare a integrrii financiare, precum
i adaptarea acestora la condiiile PVM a Republicii Moldova, i-au permis
autorului s propun, pentru estimarea integrrii financiare europene a PVM
naionale, abordarea legal i abordarea cantitativ.
Abordarea legal presupune determinarea existenei integrrii
financiare, prin corespunderea unor criterii legale, propuse de Banca Central
European (BCE), n conformitate cu care, integrarea financiar reprezint
8

o stare a unei piee cu instrumente financiare i servicii stabilite, n cadrul


creia toi membrii pieei: n activitatea sa de achiziie sau vnzare a
respectivelor instrumente i servicii sunt reglementai n baza unui set unic de
reguli; au acces egal la aceste instrumente financiare i servicii; au condiii
identice de activitate pe aceast pia.
n cadrul abordrii cantitative, autorul a propus utilizarea urmtoarelor
seturi de instrumente analitice: indicatori fundamentali ai preului, indicatori
de informare, indicatori cantitativi.
Primul set de intrumente cerceteaz preurile de pia (ratele dobnzii
etc.) ale activelor analogice ale anumitor state, care, n cazul integrrii,
trebuie s rezulte n valori i/sau dinamic identice, ceea ce recomandm s
fie estimat prin intermediul:
1. Conceptului -convergen, care permite estimarea vitezei
convergenei.
Pentru calcule este utilizat analiza regresiv:

Ri ,t = i + Ri ,t 1 +

l =1

Ri ,t l + i,t

(1)

R i,t - diferena dintre dinamicile randamentelor (preurilor, ratelor dobnzii) activelor n


statul i i n statul etalon n momentul t, Ri ,t 1 - variabil lag cu ordinul nti, i - constant pentru
statul i, - coeficientul de convergena, L lag, l - coeficientul de regresie, i,t - abaterea aleatoare.
2. Conceptului -convergen, ce permite identificarea gradului de
integrare a pieei analizate, n care scop se calculeaz deviaia standard:

unde

(2)
yi ,t reprezint randamentul (preuri) activelor statului i, y t - indicatorii
_

similari ai activelor statului etalon la momentul t, N cantitatea rilor care se compar.


Lund n consideraie, c utilizarea celor mai frecvent aplicate practici
ale analizei convergeniale a integrrii financiare a pieei de aciuni, n baza
studiului evoluiei indicilor bursieri, pentru PVM a Republicii Moldova este
imposibil, ca urmare a unei lichiditi sczute a valorilor mobiliare, incluse
n componena indicelui bursier de pre CNPF, autorul propune o tehnologie
adaptat proprie de evaluare a integrrii financiare a PVM n curs de
dezvoltare, conform creia: pentru estimare se recomand utilizarea
capitalizrii burselor de valori; ca urmare a unei diferene considerabile dintre
valorile capitalizrii burselor diferitelor state, propunem utilizarea nu a
valorilor absolute ale capitalizrii, ci dinamica acesteia, indicatorii creia nu
trebuie logaritmai, ceea ce ar pstra extremele de modificare a valorilor i
importana informaional a calculelor.
9

Analiza integrrii pieei obligaiunilor, n conformitate cu practicile UE,


autorul propune s fie realizat n baza estimrii pieelor de valori mobiliare
de stat (VMS) i calculul convergenei n baza VMS cu o durat de 2 ani,
considernd drept referin VMS cu o durat de 2 ani a Germaniei. n
condiiile inexistenei sau volumelor sczute ale emisiunilor VMS cu o durat
de 2 ani n statele UE, n cadrul analizei comparative, este util de a evalua i
pieele VMS cu o durat de 3 ani.
Cel de-al doilea set de instrumente, propus de autor, permite estimarea
influenei asupra PVM a riscurilor generale (sistematice) i riscurilor locale
(idiosincratice). n cazul prezenei integrrii europene, ratele de rentabilitate
la activele identice trebuie s reacioneze la riscurile (noutile) globale ntr-o
msur mai mare, dect la riscurile locale.
Cel de-al treilea set de instrumente propuse reprezint indicatori
cantitativi, ce definesc nivelul integrrii PVM prin intermediul estimrii
mrimii operaiunilor financiare dintre state, gradul de intercalare a relaiilor
de proprietate, obligaiuni financiare .a.
Cercetarea pieelor de valori mobiliare europene a fost realizat, n tez,
n contextul instrumentelor financiare care circul pe pia, reprezentnd
structura instrumental, precum i participanilor pieei, care reprezint
structura instituional.
n scopul obinerii imaginii integrale a PVM, inclusiv a celei autohtone,
autorul a elaborat abordarea indicativ-funcional, ce sintetizeaz aspectele
instrumentale i instituionale ale cercetrii, i permite analiza nivelului de
dezvoltare a PVM i a gradului de influen asupra creterii economice prin
intermediul evalurii realizrii de ctre pia a funciilor sale. O astfel de
analiz poate fi realizat att din punctul de vedere al evalurii calitative i
cantitative a realizrii de-facto de ctre pia a unei sau altei funcii, ct i din
punctul de vedere al estimrii existenei pe PVM a premiselor ce vor
contribui la realizarea funciilor respective, fapt pentru care autorul propune
utilizarea urmtorilor indicatori ai nivelului de dezvoltare a pieei de capital:
- evaluarea realizrii de ctre pia a funciei cumulative, recomandm s
fie efectuat prin utilizarea indicatorilor absolui, precum: numrul de
emiteni, profitabilitatea la plasare, volumul resurselor atrase pe pieele
titlurilor de crean i de aciuni, ce pot fi examinate n contextul sectoarelor,
modului de plasare, tipului de investitori; i indicatorilor relativi: cota
volumelor resurselor atrase pe piaa de aciuni sau de obligaiuni n PIB,
volumul investiiilor strine n PIB, volumul resurselor atrase pe piaa
emisiunilor publice n PIB etc. Perspectivele de majorare a volumului
resurselor atrase pe PVM pot fi estimate prin intermediul analizei spectrului
de instrumente financiare accesibile investitorilor, nivelul de dezvoltare al
infrastructurii, eficiena intermediarilor financiari, existena bazei normative
ce ar asigura protecia drepturilor investitorilor, transparena i stabilitatea
PVM .a.;
10

- ndeplinirea funciei de redistribuire, recomandm s fie estimat prin


indicatorii absolui, precum: cantitatea i mrimea tranzaciilor bursiere n
contextul instrumentelor financiare, lichiditatea PVM, numrul companiilor
n listing, densitatea pieei, rapiditatea reaciei acesteia, dinamica indicilor i
capitalizrii bursiere; indicatori relativi de estimare, precum: volumul
tranzaciilor/ PIB n contextul tipurilor de hrtii de valoare, capacitatea pieei
(coeficientul mediu zilnic de circulaie), cota pe pia a zece companii cu cea
mai mare capitalizare i volum de tranzacionare .a.;
- realizarea funciei de privatizare caracterizat de: volumul aciunilor
aparinnd statului propuse spre privatizare, cota acestora n societi pe
aciuni (S.A.) n curs de privatizare, formele i metodele privatizrii (licitaii,
IPO), volumul emisiunilor, corelaia dintre preuri valoarea nominal a
aciunii/preul ofertei/preul efectiv al vnzrii .a.;
- ndeplinirea funciei de asigurare permite estimarea: volumul i
cantitatea contractelor ncheiate pe derivate, expuneri securizate i alte
instrumente, ce convertesc incertitudinea n risc, volumul tranzaciilor cu
acestea etc.;
- ndeplinirea funciei antiinflaioniste i de economisire, ce
caracterizeaz: diferena dintre venitul mediu din operaiuni cu valori
mobiliare i nivelul inflaiei, tempourile de sporire a indicelui bursier i a
preurilor de consum, corelaia dintre profitabilitatea instrumentelor de
aciuni i de crean i rata medie a dobnzii;
- realizarea de PVM a funciei de accelerare a circuitului capitalului, ce
determin nivelul de dezvoltare a infrastructurii de depozitare, decontare i
clearing al hrtiilor de valoare;
- ndeplinirea funciei sociale, n opinia autorului, caracterizeaz:
structura proprietii capitalului acionar, eficiena investitorilor instituionali;
- ndeplinirea funciei de perfecionare a guvernrii corporative i
proteciei drepturilor investitorilor este determinat, n opinia autorului, de
nivelul de dezvoltare instituional a pieei de capital, capacitatea acesteia de
a asigura iminena respectrii contractelor, gradul nalt de protecie a
investitorilor minoritari .a; realizarea acestei funcii poate fi considerat una
eficient, dac personalul de conducere asigur creterea veniturilor
companiei i alocarea imparial a acestora, ce caracterizeaz: rentabilitatea
capitalului, rata de distribuire a dividendelor, randamentul investiiilor n
hrtii de valoare, coeficientul pre/venit. Considerm, c drept indicator
indirect poate servi cota aciunilor ce circul liber pe piaa de capital (free
float);
- realizarea de ctre PVM a funciei de reglementare i funciei de
control i supraveghere se caracterizeaz prin: nivelul de dezvoltare a
instituiilor de reglementare de stat i autoreglementare, regulile formale i
normele neformale, precum i aplicarea eficient a acestora.
11

n Capitolul II - Analiza tendinelor de dezvoltare a pieelor de


capital ale statelor Uniunii Europene cu scopul de a determina
perspectivele de modernizare a pieei de capital a Republicii Moldovasunt analizate aspectele principale de influen a integrrii financiare asupra
creterii economice a statelor n curs de dezvoltare, inclusiv Republica
Moldova, i studiate tendinele de baz ale evoluiei pieelor de capital a
statelor UE.
Analiza, efectuat de autor, a cercetrilor teoretice i empirice privind
rolul integrrii n creterea economic, a determinat, c integrarea financiar
european influeneaz asupra creterii economice prin intermediul
dezvoltrii financiare. n general, integrarea financiar a asigurat 1% de
majorare a PIB-ului statelor UE.
Urmare a studiului lucrrilor tiinifice pe tematica susmenionat, a scos
n eviden urmtorii factori de influen pozitiv a integrrii financiare
europene asupra creterii economice a statelor n curs de dezvoltare, inclusiv
Republica Moldova: companiile din cadrul statelor cu pieele mai slab
dezvoltate obin accesul la fluxurile financiare considerabile prin intermediul
listing-ului pe pieele strine lichide, ceea ce rezult n reducerea costului
capitalului, majorarea capitalizrii i cifrei de afaceri, sporete calitatea
hrtiilor de valoare din contul distribuirii acestora n cadrul unui cerc larg de
investitori informai n condiiile unor sisteme mai performante de guvernare
corporativ. Intrrile de capital strin sporesc eficiena intermedierii
financiare, reduc costul capitalului i mbuntesc distribuirea resurselor;
odat cu sporirea concurenei i apariia tehnologiilor mai sofisticate, spectrul
serviciilor financiare, precum i calitatea acestora pe piaa intern se
amelioreaz.
Cu toate acestea, autorul a identificat, c integrarea financiar, ce
manifest un efect pozitiv asupra economiei statelor n curs de dezvoltare din
cadrul UE, nu totdeauna este favorabil pentru statele n curs de dezvoltare n
proces de integrare din alte regiuni ale lumii, unde liberalizarea financiar a
determinat creterea economic, ce a fost urmat de cicluri de falimente,
transmise inclusiv prin canale financiare.
n multe cercetri contemporane, cea mai rspndit explicaie acestui
fapt o constituie existena efectului pragului n dezvoltarea financiar a
statelor n curs de integrare i este demonstrat c, integrarea financiar are un
efect pozitiv doar n cazul n care nivelul de dezvoltare a sistemului n curs
de integrare este destul de nalt.
Analiza, efectuat de autor, a lucrrilor tiinifice, a artat, c instituiile
financiare dezvoltate, precum i calitatea nalt a controlului i
supravegherii reprezint condiii determinante pentru statele n curs de
dezvoltare, inclusiv i pentru Republica Moldova, ce preconizeaz s profite
de beneficiile integrrii, ajut la evitarea crizelor n statele cu contul deschis
al operaiunilor cu capital, contribuie la creterea investiiilor strine directe
12

i de portofoliu, iar profunzimea crescnd a pieelor de capital contribuie la


diminuarea riscurilor i atenueaz loviturile diferitor ocuri. Integrarea
pieelor de capital a statelor europene n curs de dezvoltare n piaa financiar
a UE nu poate fi realizat fr atingerea de ctre acestea a unui anumit nivel
de dezvoltare, n conformitate cu cerinele expuse n actele normative ale UE
(Directive .a.), ce oblig aceste state s asigure un nivel acceptabil de
dezvoltare a pieelor de capital i o baz normativ corespunztoare.
Menionm, de asemenea, c avantajul statelor UE const i n faptul c
acestea, n conformitate cu categorizarea B. Balassa, au trecut toate 5 niveluri
de integrare.
Cu scopul determinrii tendinelor principale ale pieelor de capital ale
statelor UE, de pe poziiile structurii instrumentale, n tez, pe baza datelor
privind bursele din 15 state europene, au fost calculai/sistematizai i
analizai: indicatori absolui: volumul capitalului atras pe piaa aciunilor
(ofert public i emisiune nchis) i obligaiunilor, volumul tranzaciilor
bursiere, inclusiv innd cont de statele de origine a emitenilor, numrul de
companii n listing, capitalizarea i dinamica indicilor bursieri, cantitatea
contractelor, ncheiate pe piaa derivatelor i structura acestora, structura
operaiunilor de securizare; indicatori relativi: cota surselor atrase pe pieele
de aciuni n PIB, volumul tranzaciilor pe pieele de aciuni/PIB, volumul
tranzaciilor pe pieele de aciuni/capitalizare, cota capitalizrii bursiere n
PIB, coeficientul P/E, structura de proprietate a capitalului acionar, cota
surselor, atrase pe pieele obligaiunilor corporative n PIB, lichiditatea PVM .a.
Pentru identificarea particularitilor instituionale a PVM ale statelor UE,
a fost studiat structura acestora, identificate tendinele de baz ale evoluiei
burselor de valori i ale platformelor de tranzacionare, precum i
particularitile de dezvoltare a infrastructurii. Analizate: volumul activelor
fondurilor europene investiionale prin prisma tipurilor acestora i volumul per
capita, structura portofoliilor de investiii ale companiilor de asigurri, precum
i ale fondurilor de pensii ale satelor UE .a.
n baza abordrii propuse n tez, autorul a identificat, c PVM ale
statelor UE, n general, realizeaz cu succes funciile de: acumulare
(investiional); privatizare; redistribuire; economisire; perfecionare a
guvernrii corporative; social; influen asupra circulaiei monetare;
asigurare; accelerare a circulaiei capitalului.
Cercetarea evoluiei bazelor normative ale statelor UE, efectuat n
cadrul tezei, a permis delimitarea msurilor ntreprinse n vederea
modernizrii legislaiei PVM ale acestor state i identificarea scopurilor
atinse prin intermediul respectivelor. De remarcat, c pentru obinerea unei
imagini integre, analiza efectuat a fost una complex, iar autorul a studiat i
sistematizat nu doar actele normative, elaborate de regulatorii pieei
financiare a UE, dar i actele elaborate de instituii internaionale, precum:
IOSCO, BIS .a. Acest fapt determin diferena considerabil dintre prezenta
13

tez i alte lucrri tiinifice, cunoscute de autor.


n scopul optimizrii investigaiei susmenionate, n baza abordrilor
existente de analiz adaptate de autor, toate msurile, ntreprinse n scopul
formrii i dezvoltrii cadrului legal al pieei de capital al UE, sunt cercetate,
n tez, prin prisma a patru grupuri de msuri: de asigurare a perfecionrii
procesului de dezvluire a informaiei; de asigurare a perfecionrii
procesului de organizare a tranzacionrii pe PVM ale UE (figura 1); de
perfecionare a operaiunilor post-market; de armonizare a pieei
investiiilor colective a UE. Autorul a identificat, c implementarea pe pieele
de capital ale Uniunii Europene a msurilor de dezvoltare a bazelor
normative naionale i conformarea acestora cerinelor UE, au asigurat:
sporirea transparenei pieelor de capital, sporirea ncrederii fa de piaa de
capital din partea participanilor si, majorarea numrului de investitori i
volumelor tranzaciilor, inclusiv cu rezideni strini, sporirea lichiditii
pieelor i a profunzimii acestora, nsprirea controlului riscurilor i
minimizarea acestora, amplificarea concurenei, avnd drept urmare
majorarea volumului capitalului atras i diminuarea costului acestuia.
Msuri de perfecionare a procedurilor de organizare a
tranzacionrii cu hrtii de valoare
Directiva privind abuzul de pia

MiFID

Asigurarea
unei protecii
corespunztoare
a investitorilor

Consolidarea
ncrederii
consumatorilor
fa de piaa de
capital

Crearea
paaportului
unic

Implementarea
principiului
celei mai bune
executri

Aplicarea
eficient a
principiului
celei mai bune
executari

Majorarea
numrului
investitorilor pe
piaa de capital

Stimularea
concurenei
dintre
platformele de
tranzacionare

Crearea noilor
piee de
tranzacionare

Majorarea
volumelor
tranzaciilor,
inclusiv i n
afara statelor

Aprobarea Principiilor privind


infrastructura pieei de capital

Eliminarea
barierelor de
tranzacionare
la burse

Consolidarea
pieelor de
tranzacionare
drept
consecin a
creterii

Consolidarea
ncrederii
participanilor
fa de pieele
de capital

Elaborarea
msurilor de
evaluare i
elimiare a
riscurilor

Accelerarea
efecturii
operaiunilor de
tranzacionare

Diminuarea
costurilor
tranzaciilor

Stabilirea
responsabilitilor
i atribuiilor
regulatorilor
pieelor financiare

Minimizarea
riscurilor

Diminuarea costului capitalului

Fig. 1. Msuri de perfecionare a procedurilor de organizare a tranzaciilor cu valori


mobiliare
Sursa: elaborat de autor n baza http://eur-lex.europa.eu/en/index.htm
14

Cercetarea efectuat de autor, de asemenea, a elucidat, c armonizarea


reglementrilor legale ale pieelor de capital ale statelor UE a asigurat
fondarea pieei de capital integrate a Uniunii Europene, precum indic
rezultatele evalurii acesteia cu privire la corespunderea cu criteriile legale,
stabilite de BCE, i anume: piaa de capital a oricrui stat UE, n activitatea
de achiziie sau vnzare a serviciilor sau instrumentelor financiare
corespunztoare este reglementat de un set unic de reguli; oricare dintre
potenialii participani ai acestei piee are acces egal la serviciile sau
instrumentele financiare i au condiii identice de activitate pe aceast pia.
n Capitolul III - Direciile de dezvoltare a pieei valorilor
mobiliare a Republicii Moldova n perspectiva integrrii financiare
europene - a fost identificat rolul PVM naionale n economie i elucidate
impedimentele privind realizarea funciilor atribuite acesteia, determinate
direciile de dezvoltare, evaluat nivelul de integrare financiar a unui ir de
state ale UE i a Republicii Moldova.
Analiza comparativ a evoluiei pieelor de capital a statelor UE i PVM
a Republicii Moldova, efectuat n baza abordrii indicativ-funcionale,
propuse de autor, a demonstrat:
1. PVM, spre deosebire de pieele statelor europene, ndeplinete funcia
de acumulare (investiional) ntr-o msur nensemnat:
1.1. Cota surselor, atrase pe pieele de aciuni ale statelor UE n PIB
constituie 47%, pe cnd n Republica Moldova acest indicator nu reprezint
nici mcar 2%, iar rolul determinant n atragerea surselor n economie i
revine creditrii bancare (vezi figura 2).
45

38,9

40

39,7

37,1

42,2

35,5

30,9

35
30

39,4

26,8

Total credite de
portofoliu/PIB

25

Capitalizarea/PIB

20
15

10,3

9,6

10
5

1,5

2,4

5,4

5,8

1,3

1,1

7,2
1,2

6,1
1,7

5,4 3,4
1,5

0,95

Volumul emisiunii de
aciuni/PIB

0
2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

Fig. 2. Contribuia PVM i sectorului bancar al Republicii Moldova n formarea


PIB-ului naional, %.
Sursa: elaborat de autor n baza www.cnpf.md, www.bnm.org

1.2. Cota pieei obligaiunilor corporative n PIB-ul statelor n curs de


dezvoltare i celor dezvoltate din UE oscileaz ntre 3% i 25%, iar n
Republica Moldova aceast pia nu exist.
15

2. PVM a Republicii Moldova, spre deosebire de statele UE, ndeplinete


funcia de redistribuire ntr-o msur nensemnat:
2.1. Lichiditatea PVM autohtone este comparabil cu indicatorii PVM
ale Bulgariei, Romniei, n acelai timp fiind mult mai joas dect n Cehia,
Polonia, Ungaria, i de 20 de ori mai mic dect a PVM din Germania,
Spania, Regatul Unit (vezi tabelul 1).
Tabelul 1. Ponderea volumului tranzaciilor bursiere n capitalizarea burselor
statelor europene, %
Statul
Germania
Spania
Marea Britanie
Cehia
Ungaria
Bulgaria
Polonia
Romnia
Slovacia
Republica Moldova
(listing)

Volumul tranzaciilor bursiere cu aciuni / capitalizare, %


2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

218,1
175,5
286,3
76,2
109,8
31,3
44,2
9,32
0,5

404,49
243,0
318
115,2
157,6
20,7
73,8
15,4
0,1

184,3
114,8
148,9
56
91,4
11,6
39,4
7,4
3,3

163,6
143,1
98,9
48,6
96,9
7,2
42,2
7,3
6,8

167,2
138,4
109,9
51,8
94,5
10,1
65,3
21,7
8,3

99,9
107,3
106,1
35,4
53,3
5,4
33,5
8,3
1,4

77,5
107,7
na
30,6
54,9
16,8
41,5
10,1
1,9

10,5

3,5

0,13

0,4

0,9

4,9

19,7

Sursa:elaborat de autor n baza http://www.world-exchanges.org,


http://www.cnpf.md

2.2. Ponderea capitalizrii n PIB-ul autohton este de circa zece ori mai
mic, dect n Spania, Marea Britanie i de 3-4 ori mai mic dect n
Ungaria, Polonia, Cehia, i este comparabil cu valorile indicatorilor
analogici pentru Romnia, Bulgaria, Slovacia (vezi tabelul 2).
Tabelul 2. Ponderea capitalizrii n PIB-ul statelor europene, %

Ponderea capitalizrii bursiere n PIB, %

Statul
2007

2008

2009

2010

2011

2012

59,4
32,1
35,3
41,9
33,3
43,7
Germania
117,2
62,2
89,1
62,3
69,1
73,8
Spania
130,2
73,9
82,7
119,9
135,1
137,8
Marea Britanie
51,2
18,8
16,6
14,9
15,7
12,7
Bulgaria
37,5
19,9
16,5
16,6
17,6
18,7
Cehia
24,6
12,6
21,1
21,2
13,5
16,5
Ungaria
47,0
18
24,1
39,4
27,2
36,2
Polonia
17,4
6,8
7,2
7,9
7,4
9,3
Romnia
8,3
6,0
5,3
4,9
5,7
5,1
Slovacia
Republica
12,8
10,8
7,2
7,1
6,8
6,4
Moldova
Sursa: elaborat de autor n baza: http://www.world-exchanges.org,
http://www.cnpf.md
16

2013

59,0
74,9
na
6,1
10,3
9,1
24,4
8,3
3,9
3,4

2.3. Ponderea aciunilor companiilor autohtone, care particip la


operaiunile de tranzacionare bursier, este mic. Chiar i pentru S.A. din
listing, aceasta, de regul, nu depete 1% din aciunile plasate.
2.4. Ponderea volumului tranzaciilor bursiere n PIB al Republicii
Moldova este de circa 9 ori mai mic dect n Polonia i Ungaria, i de 80
mai mic dect n Germania, Marea Britanie.
3. PVM autohton, n general, realizeaz cu succes funcia de
privatizare, totui, n comparaie cu practicile UE, emisiuni publice nu au
avut loc.
4. PVM autohton practic nu realizeaz funcia de economisire i nu
ofer posibiliti investitorilor de a efectua plasamente de resurse n aciunile
companiilor, creterea preului crora anticipeaz inflaia i/sau creterea
preurilor de pia:
4.1. Investiiile n VMS, care asigur venituri, sunt dificil de efectuat ca
urmare a circulaiei acestora pe piaa interbancar, piaa obligaiunilor
municipale, practic,lipsete.
4.2. Preurile de pia ale aciunilor nu s-au restabilit dup criza din anul
2008 (vezi tabelul 3), ceea ce nu permite investitorilor s obin venituri din
diferena de pre.
Tabelul 3. Indicatori ce caracterizeaz aciunile unor S.A. autohtone
Denumirea
S.A.

P/E ratio
Preul de pia al
aciunii/Venit net

Preul de pia al aciunii, lei


2009

2010

2011

2012

2009

2010

2011

2012

BC "Banca Sociala"
272,8
S.A.

302,9

304,1

295,4

5,6

5,4

7,0

4,9

BC "Banca de
Economii"

174,9

77,5

32,7

35,5

42,7

258,3

26,8

-2,6

S.A. "IPTEH"

39

39

39

39

0,9

6,5

10,2

8,7

S.A. BC
"Moldindconbank"

228,5

320,9

345,1

115

6,7

6,8

3,3

BC "MoldovaAgroindbank" S.A.

1425

1165

1174

1140

13,3

4,4

4,1

3,7

"MOBIASBANCAGSG" BC S.A.

150,9

138

136,6

125

107,8

47,6

35,8

23,6

BC "Victoriabank"
S.A.

199

178,9

72

44

9,7

9,3

14,5

5,0

S.A. "Floarea
Soarelui"

223

50,9

175

50

7,0

1,4

14,6

BC "Unibank" S.A.

1660

1660

1660

330

53,2

7,0

13,5

Sursa: elaborat de autor n baza: http://www.world-exchanges.org,


http://www.cnpf.md
17

4.3 n anul 2012, doar 14% din S.A. autohtone au efectuat plata
dividendelor (vezi figura 3).
700

606

569

602

600

517
463

500
400

99

321
350 69

270

300 240
200

398

485

76

454

75

327
266

326
234

74
268
260

100

Numrul SA, care au


nregistrat pierderi
Numrul SA, care au
nregistrat profituri
Numrul SA, care au
achitat dividende
Numrul SA, care nu
au achitat dividende

100
0
2007

2008

2009

2010

2011

2012

Fig. 3. Dinamica numrului de S.A. din Republica Moldova care au anunat


pli ale dividendelor, unit.
Sursa: elaborat de autor n baza www.cnpf.md

4.4. Plata dividendelor, spre deosebire de depozitele bancare, se


impoziteaz, din care cauz investitorii prefer plasarea resurselor disponibile
n depozite bancare. Drept urmare a reintroducerii impozitului pe venit, pe
PVM autohton a aprut problema dublei impozitri.
5. Spre deosebire de piaa UE, PVM autohton nu ndeplinete, n
msura cuvenit, funcia social, precum i funcia de perfecionare a
guvernrii corporative i de protecie a intereselor investitorilor, deoarece:
5.1. Din cadrul celor 3028 S.A. existente n Republica Moldova, doar 30
de societi au aprobat Codul de guvernare corporativ, dintre care 14
bnci comerciale.
5.2. Companiile cu acionari majoritari dein o cot considerabil pe
pia, acionarii minoritari fiind deseori lezai n drepturi: la o list de
emiteni, obligai s dezvluie public informaia, ordinea de dezvluire a
acesteia, accesul la informaiile privind tranzaciile, nu corespund practicilor
UE; informaia analitic, despre dinamica PVM autohtone, nu este accesibil.
5.3. Sistemul de protecie a investitorilor de practicile de tranzacionare
derutante, escrocherii i insideri, este unul imperfect; au avut loc mai multe
tentative de atacuri raider, realizate prin intermediul tranzaciilor pe PVM,
prevederile legislaiei UE cu privire la prelurile ostile nu sunt implementate.
5.4. Spre deosebire de practica european, n Republica Moldova lipsete
instituia de reglementare prejudiciar a litigiilor cu privire la investiiile n
instrumentele pieei financiare.
5.5. Emisiunile publice (IPO), inclusiv IPO populare, prin intermediul
crora n cadrul privatizrii n mas n statele Europei de Est i, n special, n
Polonia, milioane de investitori particulari au devenit acionari ai companiilor
de succes, nu au avut loc.
5.6. Spre deosebire de pieele financiare ale UE, n cadrul crora cota
capitalului acionar, ce revine instituiilor de investiii colective constituie
18

22%, iar suma activelor nete ale fondurilor de investiii (UCITs) per capita
constituie 16000 euro, n Republica Moldova lipsete un sistem de investiii
colective. Dezvoltarea sistemului de asigurri prin intermediul fondurilor
nestatale de pensii, pe lng toate, este mpiedicat i de impozitarea plilor
fondurilor de pensii.
5.7. Fondul de compensare a investitorilor, n conformitate cu Legea
privind piaa de capital (art.130) nu este creat, normativele de asigurare
prevzute (6000 lei) nu corespund normelor minimale ale UE, stabilite, prin
Directiva 97/9/UE, n mrimea de 20000 de euro.
6. Piaa VMS, n linii mari, realizeaz cu succes funcia de influenare a
circulaiei monetare.
7. Spre deosebire de pieele de capital din UE, PVM a Republicii
Moldova nu ndeplinete funcia de asigurare, ceea ce reprezint o
consecin a lipsei instrumentelor derivate pe pia.
8. PVM autohton, spre deosebire de piaa UE, practic nu ndeplinete
funcia de accelerare a circulaiei capitalului: sistemul electronic de
efectuare a tranzaciilor pe BVM este imperfect; Depozitarul Naional nu
realizeaz la nivelul solicitat funcia Depozitarului Central; infrastructura
pieei nu este dezvoltat.
9. Pe PVM autohton lipsesc, n pofida recomandrilor BIS i IOSCO,
mecanismele de asigurare a stabilitii, bazate pe principiile gestiunii
riscurilor.
Estimarea nivelului de integrare a PVM autohtone n piaa de capital
european, efectuat n tez, prin prisma abordrii legale, a demonstrat, c
piaa autohton, n linii mari, nu este pregtit pentru integrarea n piaa de
capital a UE, deoarece: regulile existente n Republica Moldova cu privire la
achiziionarea i vnzarea instrumentelor financiare difer de practicile UE
(nu exist posibiliti de a efectua tranzacii short, tranzacii n marj .a.);
participantul pe piaa de capital autohton nu are posibilitatea s efectueze
operaiuni cu multe dintre instrumentele financiare, din cele existente, n
conformitate cu Directivele MiFID; participantul PVM nu poate presta /
utiliza un ir de servicii, care sunt obligatorii de a fi ndeplinite pe pieele de
capital a statelor UE.
n rezultatul cercetrii efectuate, autorul a elaborat metodologia de
modernizare a cadrului legal al Republicii Moldova, n concordan cu
sistemul de reglementare al UE, orientndu-se la realizarea obiectivelor
operaionale i strategice. n calitate de obiective strategice, n conformitate
cu principiile IOSCO i BIS, autorul a propus: transparena pieei de capital
autohtone, protecia drepturilor investitorilor n cadrul acesteia; securitatea
pieei de capital; eficiena pieei de capital. Pentru a spori eficiena acestor
msuri, autorul propune, n procesul de elaborare a actelor normative,
aplicarea modelrii n baza schemei, dup cum urmeaz:
Act normativMsuriObiective operaionaleObiective strategice
19

Analiza integrrii PVM a Republicii Moldova n piaa financiar


european, efectuat de autor, n baza estimrii participrii pe ea a
investitorilor strini n anul 2013, a demonstrat c: dup scderea n
perioadele precedente, volumul investiiilor, atrase pe piaa primar, a
crescut i constituie 489,6 mil. lei; volumul tranzaciilor, prezint o cretere
i constituie: la cumprare 317,7 mln. lei, la vnzare 441,3 mln. lei.
Totui, prezena dominant pe pia a tranzaciilor de vnzare, reprezint un
indicator negativ n contextul perspectivelor de integrare.
Analiza comparativ a nivelului de integrare financiar a pieelor VMS i
a pieelor de aciuni (vezi figura 4, tabelul 4) pentru un ir de state dezvoltate
i n curs de dezvoltare din cadrul UE i Republica Moldova, efectuat
conform metodologiei propuse de autor, n baza - i - convergene, a artat,
c: gradul de integrare financiar a pieelor statelor dezvoltate este mai nalt, dect
cel al pieelor statelor n curs de dezvoltare, inclusiv al Republicii Moldova;
volatilitatea este mai sczut; n perioadele de criz gradul lor de integrare
financiar se reduce mai puin, iar n perioadele de cretere economic, el
arat o cretere mai lent.

01
.
01 01.2
.
01 04. 008
. 2
01 07. 008
. 2
01 10.2008
.
01 01. 008
. 2
01 04. 009
. 2
01 07.2009
.
01 10. 009
. 2
01 01.2009
.
01 04. 010
. 2
01 07. 010
. 2
01 10.2010
.
01 01. 010
. 2
01 04.2011
.
01 07. 011
.1 20
01 0. 11
. 2
01 01.2011
.
01 04. 012
. 2
01 07. 012
.1 20
01 0.2 12
.0 0 1
1. 2
20
13

18
16
14
12
10
8
6
4
2
0

Austria

Spania

Polonia

Ungaria

Slovenia

Romnia

Republica Moldova

Fig. 4. Dinamica - coeficientului, calculat pentru pieele de aciuni a unor state


europene
Sursa: elaborat de autor n baza http://www.world-exchanges.org,
http://www.cnpf.md

PVM a Republicii Moldova este mai puin integrat n piaa financiar a


UE, n comparaie cu toate celelalte state analizate, ns, n conformitate cu
calculele - i - coeficienilor, efectuate de autor, nivelul de integrare este n
cretere.
Urmare a cercetrii nivelului de integrare, executate n baza indicatorilor
de informare, autorul demonstreaz, c PVM autohton este integrat n
piaa european de capital ntr-un mod nesemnificativ, deoarece asupra
20

ratelor dobnzii o influen mai mare o exercit riscurile (noutile) locale,


i nu riscurile europene, influena crora are un efect ntrziat.
Tabelul 4. Valorile coeficientului pentru pieele de aciuni a unor state europene
ara

2008-2009

2010-2012

2008-2012

Austria
Spania
Polonia
Ungaria
Slovenia
Romnia
Republica Moldova

-0.693226
-1.213056
-0.527630
-0.495590
-1.788992
-0.755695
-0.552572

-1.402556
-1.188026
-1.153289
-1.289722
-1.431847
-1.012060
-1.314450

-0.837735
-1.063979
-0.988395
-0.838695
-1.556486
-0.837325
-0.898388

Sursa: elaborat de autor n baza http://www.world-exchanges.org,


http://www.cnpf.md

Cercetarea premiselor de modernizare a PVM autohtone i-a permis


autorului s identifice drept factor favorabil existena pe piaa financiar a
Republicii Moldova a resurselor financiare libere, sursa crora sunt
transferurile bneti de peste hotare. Reieind din cele menionate, autorul
consider, c msurile de dezvoltare a pieei de capital trebuie orientate spre
implementarea unor mecanisme care ar stimula implicarea n procesele
investiionale nu doar a investitorilor strini i corporaiilor mari, dar i a
investitorilor locali (persoane fizice, ntreprinderile businessului mic i
mijlociu).
CONCLUZII GENERALE I RECOMANDRI:
n baza cercetrilor efectuate privind dezvoltarea pieei valorilor
mobiliare a Republicii Moldova n contextul integrrii financiare europene,
au fost formulate anumite concluzii, cele mai semnificative fiind prezentate
n cele ce urmeaz:
1. n baza analizei unui ir de cercetri teoretice i empirice, a fost
identificat faptul, c perfecionarea PVM a statelor n curs de dezvoltare din
cadrul UE, inclusiv Republica Moldova, i majorarea influenei acestora
asupra creterii economice, nu este posibil fr atingerea unui anumit nivel
de dezvoltare instituional, iar drept factori determinani se prezint nu doar
calitatea cadrului legal, dar i asigurarea respectrii legislaiei statelor
respective.
2. n rezultatul studiului lucrrilor tiinifice n cadrul cruia au fost
analizate particularitile dezvoltrii pieelor de capital ale statelor europene
n proces de integrare, autorul a identificat, c integrarea pieelor de capital
ale statelor n curs de dezvoltare n piaa financiar unic a UE, precum i
necesitatea corespunderii cerinelor stabilite n actele normative ale UE
(Directive etc.) oblig aceste state, n termeni redui, s asigure un nivel
21

corespunztor de dezvoltare a pieelor de capital i a bazelor legislative


respective.
3. n rezultatul studiului lucrrilor tiinifice i practicii internaionale a
integrrii, autorul a identificat, c statele n curs de dezvoltare din cadrul UE
au primit mai multe beneficii n urma integrrii financiare, dect alte state,
deoarece statele UE, n conformitate cu clasificarea B. Balassa, au trecut
toate cele cinci niveluri de integrare.
4. Analiza nivelului de integrare financiar european a Republicii
Moldova, efectuat n baza abordrii legale, a permis autorului constatarea
faptului, c PVM autohton la moment nu este pregtit, n deplin msur,
pentru integrarea n piaa financiar european.
5. Cercetarea cadrului normativ-legal al PVM autohtone (Legea cu
privire la S.A. .a.), a permis autorului s conchid c, respectivul, spre
deosebire de cel din statele UE, nu contribuie, n deplin msur, la crearea n
Republica Moldova a unei piee de capital transparente, sigure i eficiente.
6. Rezultatele cercetrii efectuate de autor cu utilizarea metodei (analizei
convergeniale) adaptate de ctre autor, demonstreaz, c: nivelul de
integrare financiar a statelor dezvoltate este mai nalt dect cel al statelor n
curs de dezvoltare i al Republicii Moldova; volatilitatea este mai sczut; n
perioadele de criz nivelul de integrare financiar a acestora se reduce mai
puin, iar n perioadele de cretere economic, respectivele arat o cretere
mai lent. Piaa de capital a Republicii Moldova este mai puin integrat n
piaa financiar european, comparativ cu alte state examinate, totui gradul
de integrare a acesteia crete.
7. Evaluarea efectuat de ctre autor a integrrii PVM autohtone, bazat
pe analiza indicatorilor de informare, a demonstrat, c, spre deosebire de
pieele statelor UE, asupra dinamicii ratelor dobnzii, influena determinant
este exercitat de noutile (riscurile) locale, iar noutile europene au un
efect ntrziat, ceea ce denot nivelul mai jos de integrare financiar a PVM a
Republicii Moldova n piaa european de capital.
8. Analiza PVM a Republicii Moldova, realizat n baza abordrii
indicativ-funcionale, elaborat de autor, a demonstrat, c piaa de capital
autohton, n afara funciei de influenare asupra circulaiei monetare, la
moment nu ndeplinete n egal msur cu pieele de valori mobiliare al
statelor Uniunii Europene nici una dintre funciile sale caracteristice.
Modificrile pozitive din ultimii ani s-au observat n realizarea funciei
organizaionale i legale, fapt care reprezint o consecin a activitii CNPF
de perfecionare a cadrului legal privind piaa de capital a Republicii
Moldova, cu scopul ajustrii acesteia la legislaia UE.
9. n baza rezultatelor analizei comparative a tendinelor de dezvoltare a
PVM a statelor UE i a Republicii Moldova, autorul a elucidat urmtoarele
probleme eseniale, ce mpiedic piaa s realizeze funciile sale
caracteristice: necorespunderea sistemului autohton de reglementare i
22

supraveghere practicilor UE; nivelul slab de dezvoltare instituional i


protecie a drepturilor investitorilor (inclusiv de retail); numrul limitat al
participanilor profesioniti i spectrul ngust de servicii prestate; nivelul
sczut de lichiditate a pieei i profunzimea nesemnificativ a acesteia; lipsa
sistemului de investire colectiv; infrastructura care necesit modernizare;
lipsa unei serii de instrumente financiare; accesul ngreuiat la investirea n
VMS; lipsa pe PVM a controlului bazat pe gestiunea risc-managementului;
politica fiscal, ce nu stimuleaz plasarea capitalului pe PVM; lipsa pe PVM
autohton a emisiunilor publice (IPO); nencrederea populaiei fa de
investiiile pe PVM n condiiile rentabilitii sczute .a.
10. Rezultatele obinute n urma analizei comparative a indicatorilor
cantitativi i calitativi de dezvoltare a pieelor de capital ale statelor UE i a
Republicii Moldova, au permis autorului s constate, c la etapa actual de
perfecionare a PVM autohtone, cea mai potrivit pentru implementare, din
perspectiva pe termen scurt, este practica statelor Europei de Est (Bulgaria,
Polonia .a.), care au reuit n termeni redui s modernizeze pieele de
capital naionale i s asigure corespunderea acestora cu cerinele UE.
Problema tiinific soluionat: n condiiile, n care piaa valorilor
mobiliare a Republicii Moldova nu ndeplinete funciile atribuite i nu
stimuleaz, la un nivel satisfctor, creterea economic, au fost identificate
cauzele, ce mpiedic perfecionarea acesteia i elaborate direciile principale
de dezvoltare a PVM autohtone, n scopul asigurrii soluionrii sarcinilor
existente, n contextul integrrii financiare europene. Soluionarea problemei
majore subscrise temei de cercetare, care i-au permis autorului s formuleze
recomandri privind dezvoltarea PVM autohtone i transformarea acesteia
ntr-un mecanism eficient de realizare a funciilor atribuite. Cele mai
relevante recomandri sunt:
1. De a perfeciona baza legislativ a pieei de capital a Republicii
Moldova n conformitate cu cadrul legal al UE, principiile i recomandrile
organizaiilor internaionale de profil, ntr-un mod sistemic, orientndu-se la
atingerea scopurilor operaionale i strategice propuse de autor.
2. De a spori transparena PVM autohtone, pentru care autorul
recomand:
- de a aduce n corespundere cu normativele UE (Directivele
2006/43/UE, 2013/34/UE) definiia subiectului de interes public;
- de a aduce prevederile Legii privind S.A. n conformitate cu
reglementrile Directivei 2007/36/UE ce vizeaz ordinea de examinare i
termenele de informare a acionarilor cu privire la organizarea adunrii
generale a acionarilor;
- de a obliga emitenii de a plasa informaia ce trebuie dezvluit n
conformitate cu Legea privind S.A., pe site-ul su, simplificnd la maxim
posibilitatea de cutare a acesteia;
23

- de a obliga BVM s ofere investitorilor dreptul, n regim de timp real,


de a urmri volumul i preurile tranzaciilor efectuate i de a asigura accesul
la informaia arhivat cu privire la toate emisiunile i tranzaciile, efectuate
de S.A., admise la tranzacionare.
3. De a asigura protecia plasamentelor investitorilor pe piaa de capital
autohton, pentru care autorul propune:
- de a crea instituia autorizat (ombudsman) pentru aprarea drepturilor
consumatorilor de servicii prestate de organizaiile financiare i de a asigura
hotrrea preliminar a instanei de judecat, gratuit, eficient i
independent cu privire la soluionarea conflictelor dintre consumatorii de
servicii financiare i prestatorii acestora;
- de a mri, din contul formrii de ctre participanii PVM a schemelor
de garantare, gajare i asigurare, compensaia din Fondul de compensare a
investitorilor pn la 50000 lei .a;
4. De a oferi investitorilor posibilitatea de a efectua plasamente n
instrumente financiare atractive din punctul de vedere al venitului i
siguranei, pentru care autorul propune:
- de a implementa pe PVM autohton o instituie de plasare public a
valorilor mobiliare, i n conformitate cu experiena statelor din Europa de
Est, Kazahstanului .a., de a organiza plasarea aciunilor companiilor de stat
prin intermediul mecanismului IPO populare;
- de a lrgi spectrul de instrumente financiare, accesibile pentru investiii
prin a: efectua listingul VMS pe BVM; propune, n conformitate cu practica
european, spre plasare VMS cu un termen de 5 ani i mai mare; propune
investitorilor spre achiziionare obligaiuni municipale; s creeze instrumente
de mprumut al capitalului cu scopul soluionrii anumitor obiectivelor, spre
exemplu, de dezvoltare a infrastructurii .a.
5. De a spori atractivitatea financiar a investiiilor pe PVM: de a stabili
n Codul Fiscal al Republicii Moldova, c plile din partea fondurilor de
pensii facultative sub forma pensiilor s nu fie incluse n venitul brut al
beneficiarului i de a impozita i/sau exclude din baza impozabil resursele
transferate ctre aceste fonduri; de a reduce impozitul pe dividendele primite
de ctre persoane fizice pn la 3% i persoane juridice pn la 6%.
6. De a perfeciona infrastructura PVM autohtone: n cazul admiterii
VMS la listing pe BVM, organizarea interaciunii la distanat a
Depozitarului Naional cu sistemul electronic de eviden a tranzaciilor cu
VMS, administrat de BNM i n perspectiv, crearea Depozitarului Central
unic; modernizarea sistemul electronic de tranzacionare pe BVM.
7. De a asigura, cu scopul proteciei intereselor acionarilor, dezvoltarea
sistemului de control corporativ. n baza practicii UE, de a obliga
companiile, admise spre tranzacionare pe BVM, s adopte Codul de
guvernare corporativ, sau s argumenteze, n conformitate cu principiul
respect sau explic, imposibilitatea aprobrii acestuia.
24

8. De a crete stabilitatea PVM a Republicii Moldova, n baza gestiunii


riscurilor (n conformitate cu IOSCO i BIS), n care scop, de a elabora
politica de prevenire sau minimizare a consecinelor eventualelor riscuri i de
a asigura monitorizarea i estimarea acestora. Periodic, n baza modelrii
i/sau testrii, cu implicarea participanilor pe PVM, de a estima eficiena
acestor msuri.
9. De a elabora strategia de dezvoltare a PVM a Republicii Moldova pe
termen lung i de a asigura planificarea operativ a modernizrii pieei de
capital autohtone, cu stabilirea indicatorilor int i termenilor de ndeplinire
a acestora. n Raportul anual al CNPF, pe lng informaie statistic, de a
publica i materialele analitice.
10. Bazndu-se metodologic pe principiile planificrii programului-int
indicativ, autorul, n calitate de indicatori-int pe termen scurt, recomand
utilizarea indicatorilor Bulgariei i Romniei, iar n cadrul formulrii
perspectivelor pe termen lung alegerea indicatorilor Republicii Cehe,
Ungariei i Poloniei.
11. De a efectua periodic, cu utilizarea abordrii indicativ-funcionale,
elaborate de autor, analiza comparativ a dinamicii de dezvoltare a PVM a
Republicii Moldova i pieelor de capital ale statelor dezvoltate i n curs de
dezvoltare din cadrul UE, precum i de a analiza periodic dinamica nivelului
de integrare financiar european a PVM a Republicii Moldova, utiliznd
abordarea (n baza analizei convergenei i ) adaptat i propus de autor.
LISTA LUCRRILOR PUBLICATE LA TEMA TEZEI
Articole n reviste tiinifice de profil:
1.
2.
3.
4.

Biloocaia S. Rolul integrrii europene n dezvoltarea financiar i


economic a rilor n perioad de tranziie. n: Economica. Chiinu: 2011,
nr.3 (77), p.129-136, c.a. 0,4
.
. n: Studii Economice. Chiinu: ULIM, 2011, an. 5,
nr 1-2 (iunie), p.369-374, c.a. 0,4
Hncu R., Biloocaia S. Tendinele de baz ale dezvoltrii organismelor de
plasament colectiv n Europa. n: Economica. Chiinu: 2011, nr.1 (75),
ISSN 1810-9136, p.120-127, c.a. 0,4
Hncu R., Biloocaia S. Dezvoltarea sistemului de decontare a valorilor
mobiliare n conformitate cu principiile, standardele i recomandrile
internaionale. n: Economica. Chiinu: 2009, nr.6 (70), p.43-54, c.a. 0,57
Materiale ale comunicrilor tiinifice:

5.

.
. n: Simpozionul internaional al
tinerilor cercettori din 10-11 aprilie 2009. Chiinu: ASEM, 2009, ed. VII,
vol. I, p. 266-269, c.a. 0,2
25

6.

7.

8.

9.
10.

11.
12.

13.
14.

15.

Biloocaia S. Tendine actuale ale dezvoltrii pieei valorilor mobiliare


europene i perspective pentru piaa valorilor mobiliare autohton. n:
Simpozionul internaional al tinerilor cercettori din 28-29 aprilie 2010.
Chiinu: ASEM, 2010, ed. VIII, p. 302-304, c.a. 0,15
., .
.
n: II - .
, 18 2010, 143-150, c.a. 0,4
.
. n: Conferina
tiinific internaional din 29-30 octombrie 2010. Chiinu: ASEM, 2010,
p. 137-142, c.a. 0,3
.
. n: Simpozionul tiinific al tinerilor cercettori din 1415 aprilie 2011. Chiinu: ASEM, 2011, ed. IX, p.271-274, c.a. 0,2
. ,
. n: Conferina tiinific internaional
din 24-25 septembrie 2010. Chiinu: ASEM, 2011, vol. II, p.66-69, c.a.
0.3
Biloocaia S. Analysis of the Issuers Main Risks during the IPO n:
International Conference din 28-29 october 2011. Galai: Dunrea de Jos
University of Galai, 2011, ed. XII, p. 378-383, c.a. 0,5
.
. n: -
- 24-25 2011. :

,
2011,
http://www.bsfa.edu.ua/index/sekcija_iii/0-247, p. 164-168, c.a. 0,25
Hncu R., Biloocaia S. Piaa de capital i inovaiile instituionale ale pieei
financiare globale. n: Conferina tiinific internaional din 23-24
septembrie 2011. Chiinu: ASEM, 2011, Vol. II, p.17-21, c.a. 0,4
.
. n: Conferina
tiinific internaional din 28-29 septembrie 2012. Chiinu: ASEM,
2012, Vol. II, p.245-249, c.a. 0,3
Hncu R., Biloocaia S.

. n: Conference Crisis and Economic Growth on
26 October 2012. University of National and World Economy Sofia.
: , 2013. p.434-443, c.a. 0,5.

26

ADNOTARE
Biloocaia Svetlana
Dezvoltarea pieei valorilor mobiliare a Republicii Moldova
n contextul integrrii financiare europene
Tez de doctor n economie. Chiinu, 2014
Structura tezei: introducere, trei capitole, concluzii i recomandri, bibliografia, din 343
de surse, 29 de anexe, 149 de pagini de text de baz, 32 de figuri, 10 formule i 21 tabele.
Rezultatele obinute sunt publicate n 15 lucrri tiinifice.
Cuvinte-cheie: piaa valorilor mobiliare, conceptul de - i - convergen, funciile pieei
valorilor mobiliare, integrare financiar, indicatori de estimare, cretere economic, dezvoltare
instituional, Directivele UE, direcii de dezvoltare a pieei de capital a Republicii Moldova.
Obiectul de studiu: piaa valorilor mobiliare a Republicii Moldova n contextul integrrii
financiare europene.
Scopul cercetrii const n determinarea direciilor principale de dezvoltare a PVM a
Republicii Moldova n perspectiv integrrii financiare europene.
Problema tiinific important soluionat. n condiiile, n care piaa valorilor
mobiliare a Republicii Moldova nu ndeplinete funciile atribuite i nu stimuleaz, la un nivel
satisfctor, creterea economic, au fost identificate cauzele, ce mpiedic perfecionarea
acesteia i elaborate direciile principale de dezvoltare a PVM autohtone, n scopul asigurrii
soluionrii sarcinilor existente, n contextul integrrii financiare europene.
Noutatea i originalitatea tiinific const n: evidenierea rolului determinant al
factorului instituional n dezvoltarea pieelor de capital i a impactului pozitiv al acestora asupra
creterii economice; identificarea condiiilor necesare pentru generarea unui impact pozitiv al
integrrii financiare asupra creterii economice a statelor europene n curs de dezvoltare, inclusiv
a Republicii Moldova; elaborarea metodologiei de ajustare a cadrului legal autohton de
reglementare a PVM la baza normativ a UE, n scopul realizrii obiectivelor operaionale i
strategice, propuse de autor; propunerea cadrului metodologic de evaluare a nivelului de
integrare a PVM autohtone n piaa financiar european, adaptat la condiiile pieei de capital a
Republicii Moldova, pe baza calculrii indicatorilor - i - convergen; determinarea, n
contextul abordrilor cantitativ i legal propuse de autor, a gradului de integrare a pieelor de
capital a unor state din UE i a pieei de capital autohtone n piaa financiar european i
evidenierea particularitilor dinamicii integrrii financiare a acestora; elaborarea abordrii
indicativ-funcionale ce permite estimarea nivelului de dezvoltare a pieei de capital autohtone
prin intermediul evalurii realizrii de ctre piaa respectiv a funciilor atribuite; identificarea,
prin utilizarea abordrii indicativ-funcionale elaborate de autor, a impedimentelor de baz
privind realizarea de ctre piaa de capital autohton a funciilor sale i elaborarea
recomandrilor de dezvoltare a acesteia n contextul integrrii financiare europene.
Semnificaia teoretic i valoarea aplicativ a lucrrii const n faptul c au/a fost: sistematizai
indicatorii principali de dezvoltare a PVM la niveluri micro i macroeconomic; cercetate i sistematizate actele
normative implementate n cadrul crerii pieei financiare unice a UE; stabilite obiectivele operaionale i
strategice de perfectare a bazei normative a PVM autohtone; determinai indicatorii-int de dezvoltare a pieei
de capital autohtone; propuse recomandri de ajustare a cadrului legal autohton de reglementare a PVM cu
normele UE; determinat c extinderea inovaiilor financiare iniiaz crize doar n lipsa reglementrii pieelor pe
care respectivele circul; efectuat analiza comparativ a nivelului de integrare a pieelor de capital ale statelor
europene, cu nivele diferite de dezvoltare economic, inclusiv a Republicii Moldova, n piaa financiar
european; determinate principalele particulariti ale dinamicii PVM a Republicii Moldova i efectuat
analiza comparativ a acestora cu tendinele de baz n dezvoltarea pieelor de capital ale statelor UE.
Rezultatele obinute pot fi utilizate de instituiile de resort de reglementare i supraveghere,
precum i aplicate n scopuri didactice.
Implementarea rezultatelor tiinifice: necesitatea implementrii rezultatelor cercetrii
efectuate a fost confirmat de: Ministerul Economiei al Republicii Moldova (Organizaia de
promovare a exportului din Moldova), Comisia Naional a Pieei Financiare, Agenia de rating
Estimator-VM, coala Masteral de Excelena n Economie i Business a ASEM, Facultatea
Finane al ASEM.

27

ANNOTATION
Biloocaia Svetlana
Securities Market Development in the Republic of Moldova
in the ontext of European Financial Integrations
Ph.D thesis in economics. Chishinau, 2014
Thesis structure: introduction, three chapters, conclusions and recommendations, bibliography
comprising 343 sources, 29 annexes, 149 pages of basic text, 32 figures, 10 formulae and 21 tables.
The obtained results have been published in 15 scientific publications.
Key words: stock market, financial integration, - and - convergence, stock market functions,
evaluation indices, economic growth, institutional development, EU Directives, measures of
development of the securities market of the Republic of Moldova.
The subject of the research: securities market of the Republic of Moldova in the context of
European financial integration.
The object of the research: to elaborate the main directions of development of the
securities market of the Republic of Moldova under the European financial integration prospect.
The solved scientific problem: under the conditions when the Moldovan securities market does
not comply fully with its intended function and does not sufficiently stimulate national economic
growth, have been identified the main problems that prevent its modernisation and elaborated the main
directions of its further development in the context of European financial integration.
The scientific novelty and originality: have been emphasised the circumstances of positive
influence of the financial integration on the economic growth of developing European countries and
those in transition, including the Republic of Moldova; has been identified the decisive role of the
institutional factor for the stock markets development and their positive role on economic growth; has
been elaborated the method aiming to bring the securities market legislation in line with the European
legal system, according to the operational and strategic goals presented in the research; has been
proposed a method of national securities market integration evaluation, adapted to the conditions of the
Moldovan stock market, based on the - indicators and - convergence; has been ellaborated an
indicative and functional approach, allowing the evaluation of the degree of securities market
development following the fulfillment of its functions; has been assessed the degree of financial
integration and emphasised the peculiarities of the EU and Moldovan securities markets; have been
identified the main tendencies in the EU and Moldovan securities markets; their comparative analysis
revealed the basic problems that impede the fulfilment of national securities market functions to
stimulate economic growth.
Theoretical and practical significance consists in the following: have been systematized the
indicators of securities market development at the micro- and macro level; have been researched and
systematized the normative acts, implemented under the framework of creating a single EU financial
market; have been emphasized the operational and strategic goals aiming the improvement of the legal
basis of the national securities market; has been evaluated the role of EU and Moldovan securities
markets for the national economic growth; have been proposed recommendations for bringing the
securities market legal basis in accordance with the EU norms; has been revealed the fact that spread of
the financial innovations initiates crises only in the case of market non-regulation; has been performed
a comparative analysis of the integration level of European countries stock markets, with different
levels of economic growth, including the Republic of Moldova; have been proposed recommendations
on the development of Moldovan securities market under the context of financial European integration.
The obtained results can be used by corresponding bodies of regulation and control, but also in
educational uses.
Implementation of the scientific results: the necessity to implement the results of the study
has been confirmed by: Ministry of Economy, National Commission for Financial Markets, Rating
agency Estimator-VM, Department of Finance and Master School of Excellence in Business and
Economics of ASEM.

28





. , 2014
: , , , ,
343 , 29 , 149 , 32 , 10
21 . 15 .

: , , -
- , , ,
, , ,
.

:
.
:
, .
: ,
, , ,
,
,
, .
:
,
; ,
;

, , ;
, ,
,
- - ; , ,

; - ,
;
, -
, ,
,
.
, :
- ,
, ;
;
;


; , ,
;
,
, ;


.

, .
:
: (MIEPO),
, Estimator-VM,
.

29

BILOOCAIA SVETLANA

DEZVOLTAREA PIEEI VALORILOR


MOBILIARE A
REPUBLICII MOLDOVA N CONTEXTUL
INTEGRRII FINANCIARE EUROPENE

522.01 FINANE
Autoreferatul tezei de doctor n economie
Aprobat spre tipar: 09.12.2014
Hrtie ofset. Tipar ofset.
Coli de tipar: 1,0

Formatul hrtiei: 60x84 1/16


Tiraj 50 ex.
Comanda nr. 95

Departamentul Editorial-Poligrafic al
Academiei de Studii Economice a Moldovei
Str. Mitropolit Gavriil Bnulescu-Bodoni 59,
MD-2005, Chiinu

30