Tema 9.

Politici de dividend
1 Concept de politica de dividend. Tipurile politicii de dividend 2. Procedurile de plat a dividendelor 3. Reinvestirea dividendelor n aciuni. 4. Teorii privind politica dividendelor. 1 Concept de politica de dividend. Tipurile politicii de dividend Politica de dividend este aceea care determin mprirea profiturilor obinute n pli ctre acionari i fonduri reinute pentru a fi reinvestite n afaceri. Profiturile acumulate reprezint una dintre cele mai semnificative surse de finanare a creterii corporaionale, iar dividendele constituie fluxurile de numerar datorate acionarilor. Dei, att creterea, ct i dividendele, sunt n egal msur dezirabile, cele dou se pot afla i n contradicie. De exemplu, s presupunem c o firm limiteaz bugetul su de investiii ntr-un anumit an la ceea ce se poate finana prin profiturile acumulate din anul respectiv. cretere a proporiei profiturilor distribuite sub form de dividende-va rezulta n scderea profiturilor accumulate pentru anul respective, i deci sumele disponibile pentru investiii vor fi mai mici. !n acest caz politica de dividend este ec"ivalent cu politica de investiii, i prin readucerea profiturilor acumulate, firma poate fi silita s renune la oportuniti profitabile de investiii. abordare mai rezonabil este aceea ca firma s i determine bugetul de investiii nainte. #stfel, decizia cu privire la dividende va avea un impact asupra noilor fonduri din exterior care trebuie obinute. rat mai mare a dividendelor nseamn o rat mai mic a profiturilor acumulate i deci trebuie s se apeleze n msur mai mare la noi fonduri din exterior pentru finanarea proiectelor de investiii. $luxurile de numerar ctre acionari, mai mari ca urmare a stabilirii unei rate mai mari a dividendelor, vor duce n acelai timp la o rat sczuta, att a profiturilor, ct i a dividendelor viitoare. #stfel, politica de dividende are dou efecte contradictorii. Politica optim de dividende pentru o firm gsete ec"ilibrul ntre dividendele curente de pltit i rata creterii viitoare, astfel nct preul aciunilor firmei s fie maxim. Tipurile politicii de dividend. %xist cteva politici alternative de dividende utilizate n practic& Politica dividendelor re iduale. !n practic, politica de dividende este foarte mult influenat de oportunitile de investiii i de disponibilitatea de fonduri cu care s se finaneze noile proiecte de investiii. #cest fapt a dus la dezvoltarea unei politici de dividende reziduale, care declar c o firm trebuie s urmeze urmtorii patru pai pentru a decide proporia din profituri distribuit sub form de dividende& '() determinarea bugetului optim de investiii* '+) determinarea capitalului necesar pentru finanarea acestui buget* ',) utilizarea profiturilor acumulate n cadrul componenei capitalului propriu, pe ct posibil, i '-) plata de dividende numai dac profiturile disponibile sunt mai mari dect cele necesare fondurilor pentru bugetul de investiii. .uvntul rezidual nseamn rmas, iar politica rezidual implic plata de dividende numai din profiturile rmase. /aza de la care se pornete n aceast teorie este aceea c investitorii prefer ca firma s rein i s reinvesteasc profiturile mai degrab dect s le distribuie sub form de dividende, dac rata de rentabilitate pe care firma o poate obine prin reinvestirea profiturilor este mai mare dect rata de rentabilitate pe care investitorii o pot obine pentru alte investiii cu grad comparabil de risc. Dac firma poate s reinvesteasc profiturile acumulate la o rat de rentabilitate de +01, n timp ce rata cea mai buna de rentabilitate pe care o pot obine acionarii, dac ei primesc aceste venituri sub form de dividende, este de (01, atunci acionarii prefer ca firma s rein i s reinvesteasc profiturile. .ostul de oportunitate reflect ratele de rentabilitate disponibile pentru acionari. Dac acionarii unei firme pot s cumpere alte valori mobiliare cu acelai grad de risc i s ncaseze un profit de (01 format din ctig de dividende plus ctig din capital, atunci (01 reprezint costul (

profiturilor acumulate ale firmei. .ostul obinerii de capital propriu din exterior, prin emisiunea i vnzarea de aciuni obinuite, este mai mare, deoarece intervin costurile de emisiune. !ividende constante sau pro"resiv cresctoare. !n trecut, multe firme stabileau dividendul ca o sum de dolari pe aciune, meninnd dup aceea aceast sum, i crescnd valoarea dividendului anual numai dac era clar c viitoarele profituri vor fi suficiente pentru a permite ca noul dividend s fie meninut. #ceast politic se baza pe urmtoarea regul& nu reduce niciodat dividendul anual. 2imp de cteva decade, inflaia a avut tendina s mreasc valoarea profiturilor, astfel multe firme care au urmat politica dividendelor stabile, au trecut la politica dividendelor cu rat de cretere stabil. .onform acestei politici, firma stabilete ca obiectiv o anumit rat de cretere a dividendelor, i ncearc s creasc dividendele cu acest procent, n fiecare an. Desigur, pentru ca aceast politic s fie fezabil, profiturile trebuie s creasc cu aproximativ aceeai rat* o astfel de politic ofer ns investitorilor un venit stabil. %xist un ir de avanta3e a plaii dividendelor stabile i previzibile fa de politica de dividende rezidual. !n primul rnd, investitorii confer o valoare mai mare dividendelor pe care sunt siguri c le vor primi& dividendele fluctuante au un grad de risc mai mare dect dividendele stabile. !n consecin, aceeai medie a sumei de dividende de ncasat de la o companie care urmeaz o politic fluctuant a dividendelor poate s aib o valoare 4s mai mare dect cea aplicabil dividendelor de ncasat de la o companie care urmeaz o politic stabil de dividende, i, de aici, un pre mai sczut al aciunilor pe pia. !n al doilea rnd, muli acionari utilizeaz dividendele pentru consumul curent, iar acetia sunt pui ntr-o situaie neplcut dac sunt silii s vnd cteva aciuni, pentru a face rost de numerar, doar fiindc firma nu mai pltete dividende. !n plus, renunarea la plata dividendelor le provoac anxietate. !n al treilea rnd, un dividend stabilete n concordan cu cerinele de listare legal. 5istarea legal reprezint liste de valori mobiliare n care pot investi fondurile de pensii i companiile de asigurare. .erinele pentru ca o valoare mobiliar s fie inclus pe o list legal pentru companiile de asigurare au fost modificate pentru a include companiile care pltesc dividende, sau au capacitatea de a plti dividende. #stfel, c"iar dac un dividend stabil nu este esenial pentru ca o companie s fie inclus pe o list legal, existena acestui dividend stabil face ca probabilitatea includerii companiei pe lista respectiv s fie mai mare. #stfel, aparena pe listele legale poate ncura3a urmarea unei politici de dividende stabile. !n al patrulea rnd, dividendele stabilite permit ec"ipei manageriale s utilizeze dividendul ca pe un semnal pentru profitabilitatea intrinsec a companiei. .u toate c cifrele ce reprezint profitul raportat pot fi modificate prin diverse metode contabile, manipularea dividendelor este mai puin posibil, deoarece plata dividendelor reprezint o ieire de numerar pentru corporaie. Pentru ca acest semnal s se dovedeasc util, dividendele trebuie s fie stabile, astfel nct orice sc"imbare a dividendului s fie repede interpretat de ctre investitori ca fiind un semn al unei profitabiliti viitoare mbuntite. Proporie constant a dividendelor. #r fi posibil ca o firm s urmeze o politic de dividende care s se caracterizeze printr-o proporie constant din profituri distribuit sub form de dividende. Dac profiturile obinute de firm vor scdea, dividendele vor descrete, c"iar dac scderea profiturilor nu este de durat. #stfel, o asemenea politic nu va duce la maximizarea valorii de pia a aciunilor firmei care o practic. !ividend re"ulat de valoare sc ut plus surplusuri. 6n compromis ntre plata unui dividend stabil i o proporie constant din profit distribuit sub form de dividende este reprezentat de plata unui dividend regulat de valoare sczut plus surplusuri. astfel de politic ofer firmei flexibilitate, iar investitorii, pot s se bazeze cel puin pe ncasarea unei sume minime din dividende. Directorii firmei pot stabili un dividend regulat de valoare relativ sczut, astfel nct s poat fi meninut c"iar i n anii cu profituri mici, i apoi s suplimenteze aceast sum cu un extra-dividend n anii n care exist disponibile fonduri n exces Politica de dividende n practic. .ei mai importani factori n determinarea dividendelor ce se pltesc sunt profiturile actuale i cele estimate, proporia distribuit sub form +

de dividende, i dividendele pltite n anul anterior. .reterea dividendelor reprezint un semnal al unei profitabiliti mbuntite pentru viitor, ceea ce duce la o cretere a preului de pia al aciunii. 2. Procedurile de plat a dividendelor Dividendele sunt pltite n mod normal trimestrial, i, dac condiiile o permit, ele cresc o dat pe an. Procedeul efectiv de plat a dividendelor este urmtorul& (. data declarrii- data la care consilul directorilor, sau adunarea actiunarilor declara plata dividendelor. 7 presupunem c membrii consiliului de administraie au o edin pe data de (8 noiembrie i declar dividendul regulat. 5a aceast dat, ei fac o declaraie de genul&9 Pe data de (8 noiembrie +00:, directorii companiei ;<= s-au ntrunit n edin i au declarat dividendul trimestrial regulat de >0 ceni, pltibil acionarilor aflai n registru la data de (: decembrie, plata realizndu-se la (> ianuarie +00?9. Dividendele declarate devin o datorie efectiv pe data declarrii lor, i dac s-ar face bilanul contabil, suma de 0,>@ Anumrul de aciuni la deintori va aprea ca datorie pe termen scurt, iar poziia profituri acumulate va fi redus cu suma respectiv. +. data nregistrrii acionarilor data pina la care actionarii retin si dreptul de a primi dividendele. Pe data de (: decembrie, data acionarilor nregistrai, compania nc"ide registrele de transfer de aciuni i ntocmete o list cu acionarii nregistrai la data respectiv. Dac compania ;<= este anunat n legtur cu vnzarea i transferul unor aciuni nainte de ora (8&00 pe data de (: decembrie, noul posesor al aciunilor va primi i dividendul corespunztor acestora. Dac anunul de vnzare are loc dup (: decembrie, noul posesor al aciunilor va primi cecul cu suma corespunztoare pentru dividende. ,. data ex-dividend. .ompaniile de bro4era3 au declarat c dreptul la dividend rmne cu aciunea pn la patru zile lucrtoare naintea datei nregistrrii acionarilor* a patra zi naintea nc"iderii registrului, dreptul la dividend nu mai rmne cu aciunea. Data la care dreptul la dividend este separat de aciune se numete data ex-dividend. Bn cazul nostru aceasta este cu - zile nainte de (: decembrie, adic (- decembrie. -. data efecturii plii. Data plii este data la care compania transmite efectiv prin pot cecurile cu sumele reprezentnd valorile dividendelor ctre acionarii nregistrai* n cazul nostru, aceast dat este (> ianuarie. 3. Reinvestirea dividendelor n aciuni. Planurile de reinvestire a dividendelor' dividend reinvestment plans-DCP), permit acionarilor s reinvesteasc toate dividendele primite de la o companie, n aciuni ale aceleiai companii. 6n astfel de plan permite unei firme s i menin politica de dividende oferind n acelai timp acionarilor posibilitatea s i mreasc investiiile n corporaia respectiv. %xist + tipuri de baz de planuri de reinvestire a dividendelor& '() planuri care implic numai aciuni de3a existente, emise anterior, i '+) planuri care implic aciuni nou emise. !n ambele cazuri, acionarul trebuie s plteasc impozite pe venit pentru suma pltit ca dividend, dei el primete aciuni i nu bani lic"izi 'cas"). .onform planurilor care implic aciuni emise anterior, acionarul alege ntre a continua s primeasc cecuri pentru dividende, sau a utiliza aceste fonduri pentru a cumpra alte aciuni ale corporaiei respective. Dac acionarul alege varianta reinvestirii, un bro4er sau o companie de garanie, acionnd ca garant, preia toate fondurile disponibile pentru reinvestire 'mai puin un comision), ac"iziioneaz aciuni ale corporaiei respective de pe pia i aloc aciunile ac"iziionate n acest mod acionarilor participani la plan, proporional cu fondurile acestora. .osturile de tranzacie pentru cumprarea aciunilor, sunt mici, deoarece se fac ac"iziionri de ,

volum, astfel nct de pe urma acestor planuri beneficiaz micii acionari care nu au nevoie de dividende sub form de bani lic"izi pentru consum. Planurile care implic aciunile nou emise sunt tipul prin care se ofer ca dividendele s fie investite n aciuni nou emise. Deci, printr-un astfel de plan, firma obine capital de finanare. #cionarilor nu li se percep comisioane i multe companii ofer aciuni cu reducere de >1 sub preul curent al pieei. .ompaniile suport aceste costuri generate de reducerile oferite n locul costurilor de emisiune care ar aprea dac aciunile ar fi emise i vndute prin intermediul dealerilor i nu prin intermediul planurilor de reinvestire a dividendelor. .ompaniile utilizeaz astfel de planuri de emisiune de noi aciuni numai dac necesit mai mult capital propriu dect pot dispune sub form de profituri acumulate. 4. Teorii privind politica dividendelor. Pentru a determina politica optim de dividende pentru o firm, sunt analizate urmtoarele teorii& '() teoria irelevanei dividendului i '+) teoria Dvrabiei din mn9. Teoria irelevanei dividendului. Principalii exponeni ai ) teoria irelevanei dividendului sunt #erton #iller $i %ranco #odi"liani &##'. %i au argumentat c valoarea unei firme depinde numai de venitul generat de activele acesteia, i nu de felul n care acest venit este repartizat ntre dividende i profituri acumulate ' i deci cretere). EE au a3uns la concluzia c o cretere a dividendelor cere ca firma s emit capital social suplimentar, pentru a finana bugetul de investiii stabilit anterior. Cezultatul existenei la deintori a mai multor aciuni este o reducere a ratei de cretere a dividendului pe aciune pentru acionarii existeni. .reterea dividendului este neutralizat de o rat de cretere estimat mai mic, preul de pia al aciunii rmnnd astfel nesc"imbat. EE iau bazat argumentele lor pe principii teoretice, ei au presupus urmtoarele& '() nu exist impozite pe venitul corporaional sau personal* '+) nu exist costuri de emisiune sau de tranzacie* ',) levierul financiar nu are nici un efect asupra costului capitalului* '-) investitorii i managerii au aceleai informaii asupra perspectivelor firmei* '>) distribuia veniturilor n dividende i profituri acumulate nu are nici un efect asupra costului capitalului propriu al firmei, 4s, i 'F) politica de stabilire a bugetului de investiii pentru o firm este independent de politica de dividende. %vident aceste ipoteze nu sunt valabile n practic. #tt firmele, ct i investitorii pltesc impozite pe venit* firmele trebuie s suporte costuri de emisiune* de tranzacie* att impozitele, ct i costurile de tranzacie pot s duc la un 4s care s fie influenat de politica de dividende. Teoria (vrabiei din m)n*. # cincea ipotez n teoria irelevanei dividendului elaborat de EE este aceea c politica de dividende nu afecteaz rata de rentabilitate cerut de investitori pentru capitalul social, 4s. #ceast ipotez a fost dezbtut n cercurile academice. De exemplu, # ron +ordon $i ,o-n .intner au argumentat c 4s crete o dat cu reducerea dividendelor, deoarece investitorii sunt mai puini siguri de ctigurile de capital ce urmeaz a fi generate de profiturile acumulate reinvestite, dect de plata dividendelor. Gordon i 5intner au spus c investitorii confer o valoare mai mare unui dolar din dividende, dect unui dolar din ctiguri de capital estimate, deoarece componenta ctigului din dividende, DHP0, are un grad de risc mai mic dect componenta g din ecuaia ratei de rentabilitate cerut& 4s I DHP0 J g* EE nu au fost de acord cu aceasta . %i au susinut c 4s nu depinde de politica de dividende, ceea ce implic faptul c investitorii au aceeai atitudine fa de DHP0, ca i fa de g, i deci nu fac discriminare ntre ctigurile din dividende i cele de capital. %i au numit argumentul Gordon K 5intner greeala Dvrabiei din mn9, deoarece n opinia adoptat de EE, cei mai muli investitori oricum planific reinvestirea sumelor primite ca dividende n aciuni ale aceleiai firme sau n altele similare, i, n orice caz, gradul de risc al fluxurilor de numerar ale firmei pe termen lung este determinat numai de gradul de risc al fluxurilor de numerar din operare i nu de politica de dividende. -